Die insolvenzfeste Refinanzierung von Forderungen durch Asset-Backed Securities: Eine Untersuchung der Grundlagen der True Sale-Verbriefung [1 ed.] 9783428536337, 9783428136339

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Untersuchungen über das Spar-, Giro- und Kreditwesen Abteilung B: Rechtswissenschaft Herausgegeben von Mathias Habersack, Peter O. Mülbert und Uwe H. Schneider

Band 190

Die insolvenzfeste Refinanzierung von Forderungen durch Asset-Backed Securities Von

Christoph Andreas Weber

Duncker & Humblot · Berlin

CHRISTOPH ANDREAS WEBER

Die insolvenzfeste Refinanzierung von Forderungen durch Asset-Backed Securities

Un t e r s u c h u n g e n ü b e r d a s Spar-, Giro- und Kreditwes en Abteilung B: Rechtswissenschaft Schriften des Instituts für deutsches und internationales Recht des Spar-, Giro- und Kreditwesens an der Johannes Gutenberg-Universität Mainz Herausgegeben von

Prof. Dr. Mathias Habersack, Prof. Dr. Peter O. Mülbert und Prof. Dr. Dr. h. c. Uwe H. Schneider

Band 190

Die insolvenzfeste Refinanzierung von Forderungen durch Asset-Backed Securities Eine Untersuchung der Grundlagen der True Sale-Verbriefung

Von

Christoph Andreas Weber

Duncker & Humblot · Berlin

Die Juristische Fakultät der Eberhard Karls Universität Tübingen hat diese Arbeit im Wintersemester 2010/2011 als Dissertation angenommen.

Bibliografische Information der Deutschen Nationalbibliothek Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über http://dnb.d-nb.de abrufbar.

D 21 Alle Rechte vorbehalten © 2011 Duncker & Humblot GmbH, Berlin Fremddatenübernahme: Klaus-Dieter Voigt, Berlin Druck: Berliner Buchdruckerei Union GmbH, Berlin Printed in Germany ISSN 0720-7352 ISBN 978-3-428-13633-9 (Print) ISBN 978-3-428-53633-7 (E-Book) ISBN 978-3-428-83633-8 (Print & E-Book) Gedruckt auf alterungsbeständigem (säurefreiem) Papier entsprechend ISO 9706

Internet: http://www.duncker-humblot.de

Geleitwort Die Begebung von durch einen Forderungsbestand gedeckten Anleihen – sogenannten „Asset-Backed-Securities“ – war bis zum Auftreten der Finanzkrise ein praktisch überaus bedeutsames Instrument, Geldforderungen zu „mobilisieren“, und hat das Schrifttum schon wiederholt beschäftigt. Von den bislang vorliegenden Untersuchungen hebt sich die Arbeit von Dr. Christoph Weber in wohltuender Weise dadurch ab, dass sie ein – wenn auch ganz zentrales – Element einer solchen Verbriefung, nämlich das sogenannte „True Sale-Erfordernis“, in das Zentrum rückt und tiefgründig durchleuchtet. Dem besagten Erfordernis geht es, kurz gesprochen, darum, die verbrieften Forderungen von dem sie hervorbringenden Unternehmen (dem „Originator“), zu kappen und sicherzustellen, dass sie (nur) dem Zugriff der Gläubiger des Emittenten der Asset-Backed-Securities (zumeist einer Zweckgesellschaft) unterliegen. Eine solche Kappung ließe sich unschwer durch eine kaufweise erfolgende Zession mit Übergang des Ausfallrisikos auf den Erwerber (die Zweckgesellschaft) herbeiführen. In der Praxis begegnen indes – zumal angesichts der typischerweise bestehenden Nähe zwischen dem Originator und der Zweckgesellschaft – Formen der Beteiligung des Originators an dem Ausfallrisiko, die den True Sale-Charakter des Geschäfts gefährden. Verstärkt werden diese Tendenzen durch Regelungen des Aufsichtsrechts, die auf einen Mindestselbstbehalt des Originators im Hinblick auf das Ausfallrisiko abzielen; zurückzuführen sind diese – nunmehr zu gesetzlichen Regelungen gereiften – Tendenzen auf die Erfahrung, dass die vollständige Verlagerung von Bonitätsrisiken zur Vernachlässigung von Bonitätsprüfungen und damit zu leichtfertiger Kreditvergabe (mit den bekannten volkswirtschaftlichen Konsequenzen) verleiten kann. Das True Sale-Erfordernis sieht sich damit im Zentrum eines Spannungsverhältnisses zwischen Insolvenz- und Aufsichtsrecht, das, soll der Zugriff der Anleihegläubiger auf die „Deckungsmasse“ nicht gefährdet werden, nicht zu Lasten des Insolvenzrechts aufgelöst werden darf. Vor diesem Hintergrund ist es sehr zu begrüßen, dass sich der Verfasser des wichtigen und nach wie vor hochaktuellen Themas angenommen hat. Der Arbeit ist die verdiente Beachtung in Wissenschaft und Praxis zu wünschen. München, im August 2011

Prof. Dr. Mathias Habersack

Vorwort Mit dem Wintersemester 2010/2011, in dem die vorliegende Arbeit als Dissertation angenommen wurde, ist meine Assistentenzeit an der Eberhard Karls Universität Tübingen zu Ende gegangen, auf die ich mit großer Zufriedenheit und Freude zurückblicke. Ich möchte diese Gelegenheit nutzen, mich bei allen zu bedanken, die dazu beigetragen haben. Insbesondere und zuerst gebührt mein herzlicher Dank meinem Doktorvater, Herrn Professor Dr. Mathias Habersack, für die Betreuung der Arbeit, die durch seine angenehme, freundliche und aufmerksame Art geprägte und zugleich produktive Arbeitsatmosphäre am Lehrstuhl, die stetige Bereitschaft, seinen Mitarbeitern für Anliegen und Fragen zur Verfügung zu stehen, und nicht zuletzt für die überaus schnelle Erstellung des Erstgutachtens, auf das ebenso prompt das Zweitgutachten von Herrn Prof. Dr. HeinzDieter Assmann, LL.M. folgte. Auch ihm sei an dieser Stelle herzlich gedankt. Mein Dank gilt ferner meinem Doktorvater sowie den Herren Professoren Dr. Peter O. Mülbert und Dr. Dr. h.c. Uwe H. Schneider für die Aufnahme der Arbeit in die Untersuchungen über das Spar-, Giro- und Kreditwesen (Abteilung B), der Stiftung Kapitalmarktrecht für den Finanzstandort Deutschland, die sie mit ihrem Förderpreis bedacht hat, sowie dem Arbeitskreis Wirtschaft und Recht des Stifterverbands für die Deutsche Wissenschaft für die großzügige Unterstützung der Veröffentlichung durch einen Druckkostenzuschuss. Außerdem möchte ich nicht versäumen, meinen ehemaligen Lehrstuhlkollegen, Prof. Dr. Tobias Tröger, LL.M., Dr. Daniel Hunecke, LL.M., Dr. Anton Ederle, Dr. Matthias Heusel und Stephan Dangelmayer, meinen Dank auszusprechen für die vielen inspirierenden Gespräche zu den unterschiedlichsten Themen und die schöne gemeinsame Zeit mit ihnen am Lehrstuhl für Bürgerliches Recht, Handels- und Wirtschaftsrecht, Rechtsvergleichung in Tübingen. Mit Freude und Dankbarkeit blicke ich ferner zurück auf meine Anwaltsstation im Frankfurter Büro der Kanzlei Baker & McKenzie. Die Herren Rechtsanwälte Dr. Dietmar Helms und Dr. Martin Kaiser, LL.M. sowie Frau Rechtsanwältin Sandra Wittinghofer und die übrigen Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter der Practice Group Banking & Finance haben mir die notwendige praktische Anschauung vom Verbriefungswesen vermittelt, ohne die die wissenschaftliche Auseinandersetzung mit diesem dynamischen und von der Kautelarpraxis geprägten Rechtsstoff nur schwerlich hätte gelingen können, und mir auch im Nachgang zur Station, wie sich aus den Fußnoten ersehen lässt, noch bereitwillig Fragen zu den praktischen Aspekten strukturierter Finanzierungen beantwortet.

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Vorwort

Mein herzlicher Dank gebührt ferner meiner Mutter, Frau Rechtsanwältin Susanne Hasse-Petersen, die meine Arbeit mit Freude und regem Interesse begleitet hat, Frau Dipl. rer. pol. Liselotte Petersen, Herrn Dipl.-Wirtsch.-Inf. Philipp Rüsken und Herrn Rechtsanwalt Dr. Friedrich Meckbach sowie meiner lieben Frau Dr. Anne Meckbach, die nicht nur, wie es in vielen Dissertationen heißt, Geduld im Hinblick auf den Zeitaufwand meiner Dissertation aufgebracht hat, sondern mir darüber hinaus ebenfalls eine kompetente Gesprächspartnerin war. München, im Juni 2011

Christoph Andreas Weber

Inhaltsübersicht § 1 Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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Teil 1 Grundlagen der Asset-Backed Securitization

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§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Versuch einer Begriffsbestimmung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Basisstruktur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 3 Motive und Erscheinungsformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Unterteilungen in der Finanzbranche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Grundsätzliche Motive für eine ABS-Transaktion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Sonderstrukturen der Verbriefung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 4 Abgrenzung zu weiteren Finanzierungsformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Factoring und Forfaitierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Pfandbriefe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Synthetische Strukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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Teil 2 Bedeutung und Problematik des True Sale-Erfordernisses § 5 Bedeutung des True Sale-Erfordernisses . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Anleiherating und Insolvenzrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Finanzierungstheoretischer Hintergrund . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 6 Problematik des True Sale-Erfordernisses . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90 A. Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90 B. Rechtliche Beeinflussung des Transfers von Kreditrisiken . . . . . . . . . . . . . 91 C. Nachteilspotenzial künstlicher Anreize zum Risikotransfer . . . . . . . . . . . . . 93 D. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 102

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Inhaltsübersicht Teil 3 Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

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§ 7 Meinungsstand zum Factoring . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103 A. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103 B. Zivilrechtliche Einordnung des Factoringvertrags . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 105 C. Einordnung der Abtretung im Zivil- und Insolvenzrecht . . . . . . . . . . . . . . . 110 § 8 Meinungsstand zur Verbriefung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117 A. Zivil- und Insolvenzrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117 B. Lösung in anderen Rechtsgebieten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 121 § 9 Stellungnahme: Der zivilrechtliche True Sale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 134 A. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 134 B. Die zivilrechtliche Qualifikation als Argumentationsansatz . . . . . . . . . . . . 135 C. Qualifikation als Kaufvertrag oder Darlehen? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 139 D. Vorliegen einer Sicherungsabtretung? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 150 § 10 Der insolvenzrechtliche True Sale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 159 A. Aussonderung versus abgesonderte Befriedigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 159 B. Hintergrund des § 51 Nr. 1 InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 160 C. Stellungnahme zum insolvenzrechtlichen True Sale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 169 § 11 Einzelfragen der True Sale-Problematik . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 187 A. Credit Enhancement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 187 B. Forderungseinzug durch den Originator . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 214 C. Besonderheiten bei revolvierender Verbriefung? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 216 § 12 Bedeutung des Refinanzierungsregisters . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 220 A. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 220 B. Anwendungsbereich der §§ 22a–22o KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 226 C. Ausschluss des Umqualifizierungsrisikos durch das Register . . . . . . . . . . . 231 D. Erfordernis einer Treuhandkonstruktion für die Nutzung des Registers? . . 233 E. Verfügung über eingetragene Gegenstände und Übertragungsansprüche . . 235 F.

Praktische Bedeutung des Refinanzierungsregisters bei ABS-Transaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 245 G. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 246 § 13 Eingriffe in die Rechtsposition des SPV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247 A. Anordnungen nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 247 B. Bankenaufsichtsrechtliche Maßnahmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 257 C. Insolvenzanfechtung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 274

Inhaltsübersicht

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Teil 4 Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

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§ 14 Grundlagen der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren . . . . . . . . . . . . 285 A. Entstehung und Leitgedanken der gesetzlichen Regelung . . . . . . . . . . . . . . 285 B. Wirtschaftliche Grundlagen der Verwertungsregelung . . . . . . . . . . . . . . . . . 289 § 15 Die Verwertungsbefugnis bei Geldforderungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Die Erwägungen des Gesetzgebers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Liquiditätsbedarf des schuldnerischen Unternehmens . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Bedeutung der Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Publizität des Sicherungsrechts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . E. Weitere Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . F. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

306 306 314 322 329 331 334

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven . . . . . . A. Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Betrachtung einzelner Finanzierungstechniken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Zusammenfassende Bewertung, Ausblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

335 335 337 359

§ 17 Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Zweiter Teil der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Dritter Teil der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Vierter Teil der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

371 371 373 375

Literaturverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 378 Sachwortverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 409

Inhaltsverzeichnis § 1 Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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Teil 1 Grundlagen der Asset-Backed Securitization

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§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Versuch einer Begriffsbestimmung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Basisstruktur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 3 Motive und Erscheinungsformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Unterteilungen in der Finanzbranche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Grundsätzliche Motive für eine ABS-Transaktion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Liquiditätsvorteile . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Günstigere Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Bilanzielle Effekte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Kapitalmarktzugang . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Risikotransfer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . VI. Weitere Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Sonderstrukturen der Verbriefung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Collaterized Debt Obligations . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Conduits . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Multi-Seller Conduits . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Structured Investment Vehicles . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Non-Performing Loans . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 4 Abgrenzung zu weiteren Finanzierungsformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Factoring und Forfaitierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Pfandbriefe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Struktur des Pfandbriefs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Vergleich mit ABS . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Synthetische Strukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Der Credit Default Swap als Basiselement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Credit Linked Notes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Synthetische Collaterized Loan Obligations . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

57 57 58 58 59 61 61 63 64 65

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Inhaltsverzeichnis Teil 2 Bedeutung und Problematik des True Sale-Erfordernisses

§ 5 Bedeutung des True Sale-Erfordernisses . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Anleiherating und Insolvenzrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Anleiherating, Finanzierungskonditionen und das deutsche Insolvenzrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Finanzierungstheoretischer Hintergrund . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Kein Finanzierungsvorteil nach neoklassischer Finanzierungslehre . . II. Insolvenzkosten als ein Ansatzpunkt für Vorteile der Verbriefung . . . 1. Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Deutung der Verbriefung unter dem Gesichtspunkt der Insolvenzkosten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Weitere Erklärungsansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Eigenkapital- und Bilanzentlastung, Disintermediation u. a. . . . . . 2. Auf unvollständiger Information des Marktes aufbauende Erklärungsansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Adverse Selektion und Moral Hazard bzgl. des Originators u. a. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Weitere Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Schädigung passiver Gläubiger als weiterer Erklärungsansatz . . . C. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 6 Problematik des True Sale-Erfordernisses . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90 A. Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90 B. Rechtliche Beeinflussung des Transfers von Kreditrisiken . . . . . . . . . . . . . 91 C. Nachteilspotenzial künstlicher Anreize zum Risikotransfer . . . . . . . . . . . . 93 I. Mitursächlichkeit für die Finanzkrise? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 93 1. Die Diskussion zu den Ursachen der Finanzkrise . . . . . . . . . . . . . . 93 2. Gefahrenpotenzial des True Sale-Erfordernisses . . . . . . . . . . . . . . . 96 II. Gefahr einer Steigerung systemischer Risiken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 100 III. Weitere Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 101 D. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 102

Teil 3 Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

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§ 7 Meinungsstand zum Factoring . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103 A. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 103 B. Zivilrechtliche Einordnung des Factoringvertrags . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 105

Inhaltsverzeichnis

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I. Rechtsprechung und herrschende Ansicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Einheitliche kaufrechtliche Einordnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Die darlehensrechtliche Einheitslösung und weitere Ansätze . . . . . . . IV. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Einordnung der Abtretung im Zivil- und Insolvenzrecht . . . . . . . . . . . . . . . I. Rechtsprechung und herrschende Meinung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Abweichende Stellungnahmen im Schrifttum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Der Ansatz Sericks und weiterer Autoren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Weitere Positionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 8 Meinungsstand zur Verbriefung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Zivil- und Insolvenzrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Lösung in anderen Rechtsgebieten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Bilanzrecht nach dem HGB; Steuerbilanzrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. International Financial Reporting Standards . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Bankenaufsichtsrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 9 Stellungnahme: Der zivilrechtliche True Sale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Die zivilrechtliche Qualifikation als Argumentationsansatz . . . . . . . . . . . . C. Qualifikation als Kaufvertrag oder Darlehen? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Möglichkeiten und Grenzen des Bonitätskriteriums . . . . . . . . . . . . . . . 1. Konkretisierung des Bonitätskriteriums . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Direkte Bonitätshaftung des Originators . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Indirekte Risikoverlagerungsmechanismen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Forderungsverwaltung durch den Originator . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Vorliegen einer Sicherungsabtretung? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Begriff und notwendige Voraussetzungen der Sicherungsabtretung . . II. Situation bei direkter Bonitätshaftung des Originators . . . . . . . . . . . . . III. Indirekte Risikobeteiligung des Originators . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Forderungsverwaltung durch den Originator . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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§ 10 Der insolvenzrechtliche True Sale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Aussonderung versus abgesonderte Befriedigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Hintergrund des § 51 Nr. 1 InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Rechtsprechung des Reichsgerichts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Entscheidungen des Bundesgerichtshofs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Literatur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Die Deutung der herrschenden Ansicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Das Umwandlungsprinzip Sericks und Friedmanns . . . . . . . . . . . .

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Inhaltsverzeichnis 3. Spezifisch haftungsrechtliche und risikobezogene Ansätze . . . . . . 4. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Stellungnahme zum insolvenzrechtlichen True Sale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Wirtschaftliche und insolvenzrechtsspezifische Betrachtungsweise . . II. Ansatzpunkte für eine teleologisch fundierte Abgrenzung . . . . . . . . . III. Umwandlungsprinzip, Substanzwert- oder Wertumsatzkriterium . . . . IV. Das Bonitätsrisiko als Zurechnungskriterium für Forderungen? . . . . . 1. Bedeutung für den Ausfallgrundsatz und die Realisierung von Überschüssen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Situation außerhalb der Insolvenz des Zedenten . . . . . . . . . . . . . . . 3. Zunehmende Verselbständigung des Kreditrisikos als Handelsgegenstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Vergleich mit der isolierten Risikoübernahme durch Garantien . . 5. Zwischenergebnis und Exkurs zu § 18a KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Zusammenfassende Würdigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

§ 11 Einzelfragen der True Sale-Problematik . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Credit Enhancement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Fester Kaufpreisabschlag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Externes Credit Enhancement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Funktionsweise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Beurteilung nach der hier vertretenen Ansicht . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Internes Credit Enhancement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Direkte Übernahme von Bonitätsrisiken durch den Originator . . . a) Bonitätshaftung aufgrund rechtlich verbindlicher Abreden . . . b) Moral Recourse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Rückkaufvereinbarungen und Optionsrechte . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Call-Option des Originators . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Meinungsstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Put-Option des SPV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Fest vereinbarter Rückkauf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Bonitätsorientierte Forderungsauswahl . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV . . . . a) Bedeutung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Möglichkeit einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung am SPV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Prinzipielle Bedeutung einer Beteiligung: Zugriff auf den Residualwert . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Behandlung auf Basis des Bonitätskriteriums . . . . . . . . . . . . . .

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c) Beurteilung nach dem hier vertretenen Ansatz . . . . . . . . . . . . . (1) Problematik einer Residualwertbeteiligung des Originators . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Parallelen von Absonderungsrecht und strukturellem Vorrang . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Konsequenzen für die Beteiligung des Originators am SPV 5. Weitere residualwertbezogene Bonitätsverbesserungen . . . . . . . . . a) Übernahme des „First Loss Piece“ durch den Originator . . . . . (1) Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums . . . . . . . . . . . (2) Beurteilung auf Basis der hier vertretenen Ansicht . . . . . . b) Variabler Kaufpreisabschlag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Funktionsweise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums . . . . . . . . . . . (3) Beurteilung nach der hier vertretenen Ansicht . . . . . . . . . . c) Reservefonds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Funktionsweise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Beurteilung nach dem Bonitätskriterium . . . . . . . . . . . . . . . (3) Beurteilung nach der hier vertretenen Ansicht . . . . . . . . . . d) Übersicherung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Forderungseinzug durch den Originator . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Besonderheiten bei revolvierender Verbriefung? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Funktionsweise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Beurteilung nach den hier vorgeschlagenen Kriterien . . . . . . . . . . . . .

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§ 12 Bedeutung des Refinanzierungsregisters . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Primärziel des Gesetzgebers: Insolvenzfeste Treuhand für MBSStrukturen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Weitere Erleichterungen für die Verbriefung als Sekundärziel der Regelung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Grundprinzipien der gesetzlichen Regelung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Zu untersuchende Fragestellungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Anwendungsbereich der §§ 22a–22o KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Personeller Anwendungsbereich . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Beteiligung eines Refinanzierungsunternehmens als Veräußerer . . 2. Kreis der zugelassenen Erwerber . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Sachlicher Anwendungsbereich – eintragungsfähige Gegenstände . . C. Ausschluss des Umqualifizierungsrisikos durch das Register . . . . . . . . . . .

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Inhaltsverzeichnis I. Stand der Diskussion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Erfordernis einer Treuhandkonstruktion für die Nutzung des Registers? . . I. Meinungsstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . E. Verfügung über eingetragene Gegenstände und Übertragungsansprüche . . I. Problemstellung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Meinungsstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Abgeleitetes Aussonderungsrecht des Erwerbers . . . . . . . . . . . . . . . 2. Umregistrierung der eingetragenen Gegenstände auf den Erwerber III. Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Dogmatischer Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Situation bei Abtretung des Übertragungsanspruchs . . . . . . . . . . . . a) Allgemeine dogmatische Perspektive; teleologische Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Wortlaut und Gesetzessystematik . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Erfordernis eines Umgehungsschutzes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Situation bei Übertragung der eingetragenen Gegenstände . . . . . . 4. Defizite einer Pfandrechtsbestellung zugunsten des Treuhänders IV. Zwischenfazit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . F. Praktische Bedeutung des Refinanzierungsregisters bei ABS-Transaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . G. Zusammenfassende Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

§ 13 Eingriffe in die Rechtsposition des SPV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Anordnungen nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Unzulässigkeit pauschaler Anordnungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Meinungsstand zum Factoring . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Stellungnahme; Situation bei der Verbriefung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Erforderlichkeit zur Verhütung nachteiliger Veränderungen . . . . . 2. Fortführungsrelevanz der von der Anordnung betroffenen Forderungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Bankenaufsichtsrechtliche Maßnahmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Bisherige Rechtslage: Auswirkungen eines Moratoriums nach § 46a I KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Stundungswirkung des Zahlungsverbots nach § 46a I 1 Nr. 1 KWG b. F. ? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Meinungsstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

231 232 233 233 234 235 235 236 236 237 238 238 239 239 239 242 242 243 244 245 246 247 247 247 248 248 249 249 253 257 257 258 258 260 260 262

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3. Ergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Änderungen durch das Restrukturierungsgesetz . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Das Sanierungsverfahren nach dem KredReorG . . . . . . . . . . . . b) Das Reorganisationsverfahren nach dem KredReorG . . . . . . . . c) Änderungen der §§ 45–46d KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . d) Möglichkeit von Übertragungsanordnungen . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Auswirkungen auf die oben herausgearbeiteten Ergebnisse . . . . . . a) Folgen der Überführung des Moratoriums nach § 46a KWG b. F. in § 46 KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Auswirkungen eines Sanierungs- oder Reorganisationsplans . . c) Folgen einer Übertragungsanordnung nach §§ 48a ff. KWG . . IV. Aktuelle Entwicklungen auf Unionsebene . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Insolvenzanfechtung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Vorliegen eines Bargeschäfts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Voraussetzungen des § 142 InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Situation beim Factoring; Übertragung auf die Verbriefung . . . . . II. Vorsatzanfechtung nach § 133 I InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Weiteres; Fazit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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Teil 4 Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten § 14 Grundlagen der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren . . . . . . . . . . . . A. Entstehung und Leitgedanken der gesetzlichen Regelung . . . . . . . . . . . . . . I. Die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters nach § 166 InsO . . II. Die Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Wirtschaftliche Grundlagen der Verwertungsregelung . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Der Ansatz Jacksons . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Gläubigerzugriff als Ursache negativer externer Effekte . . . . . . . . 3. Kollektive Haftungsverwirklichung als Reaktion des Gesetzgebers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Weitere Ansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Die spieltheoretische Deutung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abweichende Vorschläge . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zwischenfazit und Überlegungen zum weiteren Vorgehen . . . . . . . . . IV. Die Bedeutung der Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO . . . . . . . . . . . . V. Anreizsituation bei der Sicherheitenverwertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . VI. Zusammenfassung und Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

282 285 285 285 287 289 290 290 291 293 296 296 297 299 300 303 305

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§ 15 Die Verwertungsbefugnis bei Geldforderungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Die Erwägungen des Gesetzgebers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Vorteile einer Forderungseinziehung durch den Insolvenzverwalter . . II. Gegenargumente in der Literatur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Präzisierung der Fragestellung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Drittbezug der gesetzgeberischen Praktikabilitätserwägungen . . . . . . 1. Fehlende Informationen auf Seiten des Gläubigers . . . . . . . . . . . . . 2. Kollision von Sicherungsrechten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Dogmatische Perspektive . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Faktische Verhältnisse in der Insolvenz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Liquiditätsbedarf des schuldnerischen Unternehmens . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Problemstellung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Einsatz des Einziehungserlöses für die Unternehmensfortführung? . . 1. Eröffnetes Insolvenzverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Situation im Eröffnungsverfahren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Vorliegen einer Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO . . . . . . . b) Situation ohne Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO . . . . . . . . III. Zusammenfassende Würdigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Bedeutung der Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Überkompensation durch die Pauschalen im Einzelfall . . . . . . . . . . . . 1. Möglichkeit einer Überkompensation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Ohnehin anfallender Prüfungsaufwand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Weitere Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Mögliche weitere Vorteile . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Publizität des Sicherungsrechts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . E. Weitere Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Gesamtverwertung nicht fortführungsnotwendiger Gegenstände . . . . II. Sonstiges . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . F. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

306 306 306 307 308 309 309 310 310 312 314 315 316 316 318 318 319 321 322 322 322 323 324 326 326 327 329 331 331 332 334

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven . . . . . A. Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Betrachtung einzelner Finanzierungstechniken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Echtes und unechtes Factoring . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Problematik kollidierender Verfügungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Weitere Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Situation beim Pfandbrief . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Der Befriedigungsmechanismus des Pfandbriefgesetzes . . . . . . . .

335 335 337 337 337 341 342 342 342

Inhaltsverzeichnis

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2. Bewältigung der herausgearbeiteten Sachprobleme . . . . . . . . . . . . III. Sondervorschriften über Finanzsicherheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Bisheriger Rechtszustand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Erweiterter Anwendungsbereich nach der Richtlinie 2009/44/EG a) Neuer unionsrechtlicher Rahmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Nationale Umsetzung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Bedeutung der Neuregelung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Situation bei ABS-Transaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Transaktionen ohne Refinanzierungsregister . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Besonderheiten bei residualwertbezogenem Credit Enhancement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Situation bei Nutzung eines Refinanzierungsregisters . . . . . . . . . . C. Zusammenfassende Bewertung, Ausblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Grundsätzliches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Strukturen mit direkter Bonitätshaftung des Originators? . . . . . . . . . . III. Umsetzung des Vorschlags von Hirte in Bezug auf Zweckgesellschaften? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Lösung des Kollisionsproblems durch Einführung von „Forderungsregistern“ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Mögliche Fortentwicklung des Status quo . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Ausgangspunkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Möglichkeit einer punktuellen Orientierung am Pfandbriefgesetz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Grundsätzlicher Ansatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Einzelne Gesichtspunkte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Zu große Komplexität von Spezialvorschriften? . . . . . . . . . . . . d) Abschließende Bemerkung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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367 367 368 370 370

§ 17 Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Zweiter Teil der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Dritter Teil der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Vierter Teil der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

371 371 373 375

356 357 359 360 360 362 364 366 366

Literaturverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 378 Sachwortverzeichnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 409

Abkürzungsverzeichnis a. A. ABCP ABGB ABS AcP AG Alt. Am. Bankr. Inst. L. Rev. Am. Bankr. L. J. Am. L. & Econ. Rev. Am. U. L. Rev. Ariz. L. Rev. BaFin BaKred BaKUG

Bankr. Dev. J. BB Bd. BDSG Bearb. Begr. BGB BIS BKR BT-Drs. bzgl. Cardozo L. Rev. CBO CDO CDS CLO CMBS

anderer Ansicht Asset-Backed Commercial Paper Allgemeines Bürgerliches Gesetzbuch (Österreich) Asset-Backed Securities oder, je nach Kontext, Asset-Backed Securitization Archiv für die civilistische Praxis Die Aktiengesellschaft Alternative American Bankruptcy Institute Law Review American Bankruptcy Law Journal American Law and Economics Review American University Law Review Arizona Law Review Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen Gesetz zur Umsetzung der geänderten Bankenrichtlinie und der geänderten Kapitaladäquanzrichtlinie (z. T. verkürzend als „Banken- und Kapitaladäquanzrichtlinieänderungsumsetzungsgesetz“ oder „BaKUG“ bezeichnet) Bankruptcy Developments Journal Betriebs-Berater, Zeitschrift für Recht, Steuern und Wirtschaft Band Bundesdatenschutzgesetz Bearbeiter Begründer (eines Literaturwerks) Bürgerliches Gesetzbuch Bank for International Settlements (Bank für internationalen Zahlungsausgleich) Zeitschrift für Bank- und Kapitalmarktrecht Bundestagsdrucksache bezüglich Cardozo Law Review Collaterized Bond Obligation Collaterized Debt Obligation Credit Default Swap Collaterized Loan Obligation Commercial Mortgage-Backed Securities

Abkürzungsverzeichnis Conn. L. Rev. Cornell L. Rev. CP DB ders. dies. Diss. DStR Duke L. J. DZWiR ECB EG Emory Bankr. Dev. J. EStB Fla. St. U. L. Rev. FLF FR ggf. GmbH grds. h. M. Habil. HGB Hrsg. HS I&F i. d. F. i. d. R. IDW IFRS insb. InsO IRBA IRZ ISDA J. Fin. J. L. & Econ. J. Legal Stud. JA JuS JZ KSA

Connecticut Law Review Cornell Law Review Commercial Paper Der Betrieb derselbe dieselbe Dissertation Deutsches Steuerrecht Duke Law Journal Deutsche Zeitschrift für Wirtschafts- und Insolvenzrecht European Central Bank (Europäische Zentralbank) Europäische Gemeinschaft Emory Bankruptcy Developments Journal Der Ertrag-Steuer-Berater (Zeitschrift) Florida State University Law Review Finanzierung Leasing Factoring Finanz-Rundschau gegebenenfalls Gesellschaft mit beschränkter Haftung grundsätzlich herrschende Meinung Habilitationsschrift Handelsgesetzbuch Herausgeber Halbsatz Immobilien & Finanzierung in der Fassung in der Regel Institut Deutscher Wirtschaftsprüfer International Financial Reporting Standards insbesondere Insolvenzordnung Auf internen Ratings basierender Ansatz (§ 8 I SolvV) Zeitschrift für internationale Rechnungslegung International Swaps and Derivatives Association The Journal of Finance Journal of Law and Economics Journal of Legal Studies Juristische Arbeitsblätter Juristische Schulung Juristenzeitung Kreditrisiko-Standardansatz (§ 8 I SolvV)

23

24 KSzW KTS KWG m. abl. Anm. m.w. Nachw. m. zust. Anm. MBS MDR Mich. L. Rev. Mrd. NJW NPL Nr. NZG NZI o. g. OGAW PfandBG rd. RefiRegV RegE RIW RMBS S. Cal. L. Rev. SIV sog. SolvV SPE SPV Stan. J. L. Bus. & Fin. Stan. L. Rev. StC StuB Tex. L. Rev. Tul. L. Rev. u. a. U. Chi. L. Rev. U. Ill. L. Rev. UmwG U. Pa. J. Bus. L. Va. L. Rev. vgl.

Abkürzungsverzeichnis Kölner Schrift zum Wirtschaftsrecht Zeitschrift für Insolvenzrecht Kreditwesengesetz mit ablehnender Anmerkung mit weiteren Nachweisen mit zustimmender Anmerkung Mortgage-Backed Securities Monatsschrift für Deutsches Recht Michigan Law Review Milliarden Neue Juristische Wochenschrift non-performing Loans Nummer Neue Zeitschrift für Gesellschaftsrecht Neue Zeitschrift für das Recht der Insolvenz und Sanierung oben genannt Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren Pfandbriefgesetz rund Refinanzierungsregisterverordnung Regierungsentwurf Recht der Internationalen Wirtschaft Residential Mortgage-Backed Securities South California Law Review Structured Investment Vehicle sogenannte/r/s Solvabilitätsverordnung Special Purpose Entity Special Purpose Vehicle Stanford Journal of Law, Business and Finance Stanford Law Review Steuer-Consultant (Zeitschrift) Steuern und Bilanzen (Zeitschrift) Texas Law Review Tulane Law Review unter anderem University of Chicago Law Review University of Illinois Law Review Umwandlungsgesetz University of Pennsylvania Journal of Business Law Virginia Law Review vergleiche

Abkürzungsverzeichnis VW Wash. U. L. Q. WM Wm. & Mary L. Rev. WPg WuB WuW Yale J. on Reg. Yale L. J. z. B. ZBB zfbf ZfgK ZGR ZHR ZInsO ZIP zit. ZRP z. T. zzgl. ZZP

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Versicherungswirtschaft Washington University Law Quarterly Wertpapiermitteilungen, Zeitschrift für Wirtschafts- und Bankrecht William and Mary Law Review Die Wirtschaftsprüfung Entscheidungssammlung zum Wirtschafts- und Bankrecht Wirtschaft und Wettbewerb Yale Journal on Regulation Yale Law Journal zum Beispiel Zeitschrift für Bankrecht und Bankwirtschaft Schmalenbachs Zeitschrift für betriebswirtschaftliche Forschung Zeitschrift für das gesamte Kreditwesen Zeitschrift für Unternehmens- und Gesellschaftsrecht Zeitschrift für das gesamte Handelsrecht und Wirtschaftsrecht Zeitschrift für das gesamte Insolvenzrecht Zeitschrift für Wirtschaftsrecht zitiert Zeitschrift für Rechtspolitik zum Teil zuzüglich Zeitschrift für Zivilprozess

§ 1 Einleitung Das Aktivvermögen deutscher Unternehmen besteht zu einem nicht unerheblichen Teil aus Geldforderungen.1 Für die darin verkörperten Werte muss auf der Passivseite kostspieliges Eigen- oder Fremdkapital vorgehalten werden.2 Allerdings gehören Geldforderungen für viele Unternehmen nicht zum spezifischen, für den betrieblichen Leistungsprozess benötigten Aktivvermögen.3 Auch Kreditinstitute stellen z. T. die Überlegung an, das Halten von Forderungen aus ihrem Kerngeschäft auszuklammern und ihre Tätigkeit stattdessen auf andere Teile der Wertschöpfungskette im Kreditgeschäft (z. B. die Pflege der Kundenbeziehungen vor Ort) zu fokussieren, wobei in der Kreditwirtschaft wichtige weitere Gesichtspunkte hinzukommen.4 Insgesamt verwundert es daher nicht, dass Unternehmen ein Interesse daran haben können, ihren Forderungsbestand zu „mobilisieren“, ihn also zu veräußern oder wenigstens als Kreditunterlage zu nutzen.5 Eine Form der „Mobilisierung“ von Geldforderungen ist ihre Verbriefung zu Asset-Backed Securities.6 Diese Finanzierungstechnik hat sich in ihrer heutigen Form zu Beginn der 1970er Jahre in den USA entwickelt.7 Wenngleich staatlichen Bemühungen zur Schaffung eines Sekundärmarktes für Wohnungsbauhypotheken eine wichtige Anschubfunktion zukam und die Bedeutung der dafür 1 Selbst wenn man nicht den Bankensektor betrachtet, lag der Anteil der Forderungen an der Bilanzsumme deutscher Unternehmen im Jahr 2007 bei ca. einem Drittel, wovon knapp über 10% auf kurzfristige Forderungen aus Lieferungen und Leistungen (§ 266 II HGB, Gliederungspunkt B. II. 1) entfallen (Deutsche Bundesbank, Verhältniszahlen, S. 20; zur Herkunft der Daten, ihrer Aufbereitung und Interpretation S. 5 ff.). Dabei darf nicht übersehen werden, dass viele Unternehmen bereits bilanzentlastende Verbriefungstransaktionen durchführen (dazu s. u. § 3 B. III., S. 47 ff.). 2 Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 154 f. 3 Vgl. etwa Hill, 74 Wash. U. L.Q. 1061, 1092 (1996); Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1723 ff.; Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 137 (1997). 4 Ein wichtiger Aspekt ist insb. die Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals s. u. § 3 B. V., S. 49 ff.; zu möglichen Vor- und Nachteilen eines „Aufbrechens“ der Wertschöpfungskette im Kreditwesen Ricken, S. 73 f. 5 Zur zunehmenden Mobilisierung von Forderungen und ihrer Bedeutung als verkehrsfähiges Wirtschaftsgut vgl. etwa Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 458 f., 462 ff. 6 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. – Zu den einzelnen Gründen für Verbriefungstransaktionen und ihren Vorteilen s. u. § 3 B., S. 44 ff.; § 5, S. 66 ff. 7 Alte, S. 5 f.; Kern, S. 38 ff., Kusserow/Dittrich, WM 1997, 1786; Linkert, S. 25 ff.; LoPucki, 106 Yale L. J. 1, 24 (1996) unter Hinweis auf länger zurückreichende Frühformen; Schwarcz, Structured Finance, S. 1–7 f.; zu einer ersten ähnlichen Konstruktion im Genua des 12. Jahrhunderts Arlt, S. 53 ff.

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§ 1 Einleitung

geschaffenen staatsnahen Einrichtungen nicht unterschätzt werden darf,8 wurde die Entwicklung in den USA maßgeblich von der Kautelarpraxis in Zusammenarbeit mit den großen Ratingagenturen getragen, deren Kriterienkatalogen in weiten Bereichen eine faktisch nahezu gesetzesvertretende Bedeutung zukommt.9 In der Bundesrepublik vereinbarte die Kreditwirtschaft nach ersten „Gehversuchen“ Anfang der 1990er Jahre zunächst ein freiwilliges Verbriefungsmoratorium mit der Bundesbank und dem damaligen BaKred, das mit einem Rundschreiben der Aufsichtsbehörde endete.10 Das Bankenaufsichtsrecht nimmt auch heute noch eine Vorreiterrolle ein, denn es enthält umfassende, systematisch angelegte und ausdifferenzierte Vorschriften für die Verbriefung, wie sie sich ansonsten allenfalls noch im Regelwerk der IFRS finden lassen.11 Außerhalb des Bankenaufsichtsrechts hatte sich der deutsche Gesetzgeber bis zur Finanzkrise nur in Form von punktuellen Einzelregelungen mit der Verbriefung befasst, die insgesamt von dem politischen Willen getragen waren, den deutschen Verbriefungsmarkt zu fördern und rechtliche Hindernisse für seine Entwicklung auszuräumen.12 Abgesehen davon, kam auch in der Bundesrepublik der Kautelarpraxis im Zusammenwirken mit den Ratingagenturen und einer Initiative der Kreditwirtschaft tragende Bedeutung zu.13 Aufgrund dieser Bemühungen der Praxis und des Gesetzgebers konnte der deutsche Verbriefungsmarkt im Jahr 2006 seinen bisherigen Höhepunkt mit einem Volumen von ca. A 67 Mrd. erreichen, das infolge der Finanzkrise im Jahr 2007 auf rd. A 42 Mrd. zurückging, wobei diesen Zahlen 54 (2006) bzw. 38 (2007) Einzeltransaktionen zugrunde liegen.14 Auf europäischer

8 Zur Bedeutung der unter den Namen Ginnie Mae, Fannie Mae und Freddie Mac bekannten sog. „government-sponsored entities“ für die Entstehung und Entwicklung des Marktes für mit US-amerikanischen Hypothekenkrediten gedeckten Wertpapieren vgl. Reiss, 33 Fla. St. U. L. Rev. 985, 1005 ff. (2006); Gehring, S. 13 ff.; Alte, S. 5 f.; Büttner, S. 32; Kern, S. 38 ff. 9 Vgl. die kritischen Ausführungen von Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1681 ff. (2008) und Reiss, 33 Fla. St. U. L. Rev. 985, 1012 ff. 10 Rundschreiben Nr. 4/97 und in der Folge Rundschreiben Nr. 13/98 des früheren BaKred; zum freiwilligen Moratorium bis Mitte der 1990er Jahre Büttner, S. 37 f. 11 Der Verbriefung widmet sich u. a. das gesamte Kapitel 6 der Solvabilitätsverordnung (§§ 225–268 SolvV); daneben enthält das Kreditwesengesetz einzelne Regelungen (z. B. § 26a I 1 KWG), die durch das geplante Gesetz zur Umsetzung der geänderten Bankenrichtlinie und der geänderten Kapitaladäquanzrichtlinie (dazu BT-Drs. 17/1720) um wichtige Vorschriften ergänzt werden sollen; zu den IFRS ausschnittsweise s. u. § 8 B. II., S. 126 ff. 12 Vgl. Asmussen, ZfgK 2006, 1016 ff.; Tollmann, ZHR 169 (2005), 594; ders., WM 2005, 2017; Weimar, ZfgK 2007, 896 ff.; diese Grundtendenz hat sich auch durch das Risikobegrenzungsgesetz und die Subprimekrise nicht grundsätzlich umgekehrt, vgl. Stiegler, ZfgK 2008, 148 ff.; Meister, ZfgK 2008, 152 ff.; Frese/Kronat, ZfgK 2008, 915 ff. sowie Cerveny/Frese, ZfgK 2008, 154 ff. 13 Zur Bedeutung der Kautelarpraxis und der Ratingagenturen vgl. neben den Nachw. in Fn 9 auch die Ausführungen in und bei Teil 1, Fn 49, 63 ff. Zur True Sale-Initiative der deutschen Kreditwirtschaft s. u. Teil 1, Fn 53 und Begleittext.

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Ebene lag das Marktvolumen im Jahr 2006 bei mehr als A 400 Mrd.; dieser Wert konnte im Jahr 2007 allerdings ebenfalls nicht gehalten werden.15 In den Jahren 2008 bis 2010 konnten aus Verbriefungen hervorgegangene Wertpapiere nur in geringem Umfang am Markt platziert werden; inzwischen ist allerdings eine deutliche Belebung des Marktes zu verzeichnen.16 Die mit der Finanzkrise eingetretene Zäsur lässt eine umsetzungsbezogene Behandlung von Einzelproblemen weniger vordringlich erscheinen als die vertiefte Aufarbeitung der grundsätzlichen Fragen der Verbriefung. Dazu soll die vorliegende Arbeit einen Beitrag leisten. Zu den wichtigsten Grundlagenproblemen der True Sale-Verbriefung17 gehört, wie schon die Bezeichnung vermuten lässt, der sog. True Sale.18 Hinter diesem aus der US-amerikanischen Literatur stammenden Begriff verbirgt sich der Gedanke, die verbrieften Forderungen von dem sie hervorbringenden Unternehmen, dem sog. Originator, durch eine kaufweise erfolgende Zession abzukoppeln, was insbesondere wichtig ist, um die aus der Transaktion hervorgehenden Wertpapiere vom Insolvenzrisiko des Originators abzuschotten.19 Nach der hierzu im deutschen Schrifttum üblicherweise aufgestellten Faustformel soll ein „True Sale“ vorliegen, wenn das Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen auf den Zessionar übergeht. Zugleich wird meist darauf hingewiesen, dass eine Verbriefungstransaktion sich mit steigender Risikobeteiligung des Originators immer weiter einem durch Sicherungszession besicherten Darlehen annähere und die zivilrechtliche Qualifikation schließlich bei Überschreitung einer bestimmten Schwelle, deren Festlegung allerdings große Schwierigkeiten bereitet, gleichsam in Richtung des Darlehensrechts umkippe, womit die Insol14 Übersicht von Moody’s, ; zuletzt abgerufen 11.8.2010. Die DZ-Bank-Studie gibt das deutsche Marktvolumen für das Jahr 2006 abweichend mit etwas unter A 63 Mrd. an, wobei dazu auch sog. synthetische Transaktionen zählen sollen (dazu s. u. § 4 C., S. 61 ff.). 15 Vgl. die auf Angaben der Agentur Bloomberg beruhende Übersicht in der ZfgK Technikausgabe 2008, 5; etwas größere Zahlen nennt die DZ-Bank-Studie, S. 4, nach der das Verbriefungsvolumen sogar 2007 und 2008 gewachsen sein soll, sofern man nicht am Markt platzierte, sondern für die zentralbankgestützte Finanzierung über sog. „Repos“ (dazu s. u. in und bei Teil 1, Fn 152) eingesetzte Transaktionen einbezieht. 16 DZ-Bank-Studie, S. 4; zur Nutzung nicht am Markt platzierter Wertpapiere im Rahmen der zentralbankgestützten Finanzierung vgl. den Hinweis in Fn 15; zur Belebung des Markts Anfang 2011 vgl. die DZ-Bank-Studie 2. 17 Von „Verbriefung“ wird auch im Zusammenhang mit sog. „synthetischen“ Strukturen gesprochen, die allerdings nicht unter den im Rahmen der vorliegenden Arbeit zugrunde gelegten Verbriefungsbegriff fallen und gänzlich andere Rechtsfragen aufwerfen, so dass sie aus dem Untersuchungsgegenstand ausgeklammert werden (s. u. in und bei Teil 1, Fn 31). Allerdings wird ein kurzer Überblick über die synthetischen Strukturen gegeben, um eine Grundlage für Quervergleiche im Rahmen der späteren Argumentation zu schaffen (s. u. § 4 C., S. 61 ff.). 18 Dazu s. u. § 5, S. 66 ff. 19 Vgl. den Verweis in voriger Fn.

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venzfestigkeit der Transaktion verloren gehe.20 Umgekehrt ist der Verbriefung in jüngerer Zeit der Vorwurf gemacht worden, dass die mit ihr verbundene Ausplatzierung von Bonitätsrisiken gefährliche Fehlanreize zur Vernachlässigung der Bonitätsprüfung bei der Vergabe von Krediten gesetzt habe, die für die Finanzkrise mitursächlich geworden seien. In diesem Zusammenhang ist auch die Einführung eines bankenaufsichtsrechtlichen Mindestselbstbehalts für Originatoren von Verbriefungstransaktionen im Hinblick auf das Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen zu sehen.21 Zumindest auf den ersten Blick entsteht damit die merkwürdige Situation, dass das Insolvenzrecht vom Originator (sofern der „True Sale“ mit hinreichender Rechtssicherheit erreicht werden soll) eine möglichst weitgehende Risikoausplatzierung verlangt, während das Bankenaufsichtsrecht versucht, die Praxis genau in die entgegengesetzte Richtung zu lenken.22 Diese Entwicklung gibt Anlass dazu, das Erfordernis des „True Sale“ genauer zu untersuchen. Hierzu erscheint es weder notwendig noch sinnvoll, die Vielfalt der von der Kautelarpraxis entwickelten Verbriefungsmodelle im Detail nachzuzeichnen. Vielmehr genügt als Grundlage für die weitere Untersuchung eine Darstellung der ABS-Basisstruktur und einiger unter konzeptionellen Gesichtspunkten interessanter Sonderstrukturen, die sich im ersten Teil der Arbeit findet. Daran schließt sich im zweiten Teil eine Untersuchung der Bedeutung des True SaleErfordernisses und seiner eben angedeuteten Problematik an. Im dritten Teil sind die de lege lata bestehenden Anforderungen an den True Sale zu untersuchen. Der vierte Teil widmet sich schließlich dem Ziel, Ansätze für die Bewertung und mögliche Fortentwicklung der True Sale-Verbriefung zu erarbeiten. Sichtet man die bisherige Literatur, so ist die Verbriefung bereits Gegenstand einer erheblichen Zahl von Publikationen geworden, unter denen sich etliche rechtswissenschaftliche Dissertationen befinden.23 Dies hat den Vorteil, dass viele Einzelprobleme bereits behandelt sind und der Untersuchungsgegenstand dieser Arbeit stärker auf die hier interessierende Grundsatzfragen fokussiert werden kann. So ist z. B. die Geschichte der Verbriefung schon hinreichend dargestellt worden.24 Auch haben bereits mehrere Autoren einen rechtsvergleichend angereicherten und punktuell vertieften Überblick über die zahlreichen von der Verbriefung berührten Rechtsfragen z. B. aus dem allgemeinen Zivilrecht, dem 20

Dazu ausführlich s. u. im dritten Teil der Arbeit. Zu möglichen Fehlanreizen und zum Mindestselbstbehalt (einschließlich der Bestimmungen zum Inkrafftreten der Vorschrift) s. u. in § 6, S. 90 ff. 22 Vgl. dazu die Ausführungen in § 6, S. 90 ff. 23 Vgl. die Arbeiten von Alte, Arlt, Büttner, Fleiner, Gehring, Hengst, Klüwer, Kern, Linkert und Willburger. 24 Zur historischen Entwicklung aus ökonomischer Perspektive vgl. die ausführliche Darstellung von Bertl, S. 11–62; aus juristischer Sicht ist z. B. die Darstellung von Kern, S. 38 ff., hervorzuheben. 21

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Banken- und Versicherungsaufsichtsrecht, dem Steuer- und Bilanzrecht, dem Kapitalmarktrecht sowie dem Zwangsvollstreckungs- und Insolvenzrecht gegeben.25 In jüngerer Zeit hat Linkert eine Untersuchung mit dem Ziel vorgelegt, alle insolvenzrechtlichen Fragestellungen zu behandeln, die sich in der Insolvenz des sog. Originators stellen, also desjenigen Unternehmens, dessen Forderungen verbrieft worden sind. Diese Arbeit entlastet den Verfasser von der Notwendigkeit, sämtliche sich in der Insolvenz des Originators stellenden Rechtsfragen aufzugreifen. So können etwa Probleme, die sich bei der Verbriefung von Forderungen aus schwebenden Verträgen im Hinblick auf die §§ 103 ff. InsO stellen, ausgeklammert werden, zumal sie keinen unmittelbaren Zusammenhang zum Ziel der vorliegenden Untersuchung aufweisen.26 Umgekehrt macht die Arbeit von Linkert das hier verfolgte Forschungsprojekt auch nicht überflüssig. Linkert behandelt das Problem des „True Sale“ zwar ebenfalls, verfolgt allerdings einen auf die zivilrechtliche Qualifikation der geschlossenen Verträge bezogenen Ansatz, der in der Folge erst einmal auf seine Möglichkeiten und Grenzen hin zu untersuchen sein wird.27 Ferner bezieht er die in der Diskussion zur Finanzkrise aufgestellte Forderung nach einer verstärkten Beteiligung von Originatoren am Ausfallrisiko von ihnen verbriefter Forderungen nicht mit in die Betrachtung ein.28 Was schließlich die Methoden der Untersuchung angeht, so liegt das Anliegen der Arbeit weder in der Gewinnung rechtsvergleichender Einsichten29 noch im Voranbringen des rechtsökonomischen Forschungsstands. Allerdings erfordert es das Untersuchungsziel z. T., kurz auf die US-amerikanische Rechtslage einzugehen, um Stellungnahmen des dortigen Schrifttums sinnvoll rezipieren zu können. Ferner soll der rechtsökonomische Diskussionsstand an geeigneten Stellen aufgegriffen und für die Argumentation nutzbar gemacht werden.

25 Breit angelegt ist etwa die jüngere Arbeit von Arlt; eine Vielzahl verschiedener Fragen behandeln z. B. auch Büttner und Gehring. 26 Hierzu ist auf die Arbeit von Linkert zu verweisen (S. 155 ff.). 27 Linkert, S. 45 f., 70 ff.; gleiches gilt für die Arbeit von Arlt, der den „True Sale“ als eines von vielen Rechtsproblemen aufgreift (S. 159 ff.). 28 Dies dürfte dem Umstand geschuldet sein, dass die Arbeit Linkerts ausweislich des Vorworts bereits Ende 2006 im Wesentlichen fertig gestellt war, wenngleich bis zum August 2008 noch Aktualisierungen vorgenommen wurden. 29 Eine rechtsvergleichende Untersuchung des deutschen und des US-amerikanischen Rechts haben bereits Gehring, Büttner und Linkert vorgenommen. Arlt hat die Verbriefung im Rechtsvergleich zwischen deutschem und italienischem Recht untersucht. In der Arbeit von Kern finden sich Länderberichte zu weiteren Rechtsordnungen.

Teil 1

Grundlagen der Asset-Backed Securitization Dieser Abschnitt dient der Darstellung grundlegender Zusammenhänge, auf denen die in den folgenden Kapiteln entwickelte Argumentation aufbaut. Nach einer Bestimmung der wesentlichen Begriffe wird die Basisstruktur einer True Sale-Verbriefung dargestellt. Daran schließt sich ein Überblick über die praktischen Erscheinungsformen von ABS an. In der Folge werden die typischen Motive erläutert, aus denen sich Unternehmen für eine ABS-Transaktion entscheiden. Abgerundet wird der Grundlagenabschnitt durch einen Überblick über praktisch wichtige Sonderstrukturen wie die im Zusammenhang mit der Finanzkrise viel diskutierten Structured Investment Vehicles (SIV) und eine kurze Abgrenzung der Asset-Backed Securitization von ähnlichen Finanzierungstechniken.

§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung A. Versuch einer Begriffsbestimmung Asset-Backed Securitization ist eine Form der Unternehmensfinanzierung, bei der bestimmte Aktiva eines Unternehmens als Deckungsmasse für am Kapitalmarkt zu platzierende Wertpapiere verwendet werden.1 Wirtschaftlich zutreffend, wenngleich rechtlich nicht ganz präzise, wird davon gesprochen, vergleichsweise illiquide Aktiva würden in hochgradig liquide Wertpapiere „umgewandelt“ 2 oder „verbrieft“.3 Das sich auf diesem Weg finanzierende Unternehmen wird vielfach als „Originator“ bezeichnet,4 denn die zu verbriefenden Aktiva entstammen i. d. R. seinem regulären Geschäftsbetrieb, werden also von ihm hervorgebracht („originiert“).5 Für die Erwerber der Wertpapiere hat sich der Begriff „Investoren“ eingebürgert.6 1

Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 515. Gehring, S. 1 f.; Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1669 (2004); Rudolph, zfbf 57 (2005), 176 f.; vgl. auch Zeising, BKR 2007, 311, 312 und Achleitner, S. 428. 3 Büttner, S. 23 f.; Früh, BB 1995, 105; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 515; wegen ihrer Anschaulichkeit und Kürze werden diese Formulierungen in der vorliegenden Arbeit ebenfalls verwendet. 4 Gehring, S. 17; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516; Ohl, S. 230. 5 Der Begriff leitet sich von „to originate“ (begründen oder erzeugen) her. 2

§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung

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In der deutschen Literatur wird meist auf die Definition in einem (mittlerweile weitgehend durch Vorschriften der Solvabilitätsverordnung überholten) Rundschreiben des früheren BaKred aus dem Jahr 1997 verwiesen: „Unter dem Begriff Asset-Backed Securities („ABS“) sind Wertpapiere oder Schuldscheine zu verstehen, die Zahlungsansprüche gegen eine ausschließlich dem Zweck der ABS-Transaktion dienende Zweckgesellschaft zum Gegenstand haben. Die Zahlungsansprüche werden durch einen Bestand unverbriefter Forderungen („assets“) gedeckt („backed“), die auf die Zweckgesellschaft übertragen werden und im wesentlichen den Inhabern der Asset-Backed Securities („Investoren“) als Haftungsgrundlage zur Verfügung stehen.“ 7

Wie diese Definition zeigt, bezieht sich der Begriff „Asset-Backed Securities“ streng genommen nur auf die zu platzierenden Wertpapiere („securities“) als solche,8 während die Finanzierungstechnik insgesamt genauer als „Asset-Backed Securitization“ (bzw. verkürzt „Securitization“9 oder synonym dafür „Verbriefung“) bezeichnet wird. In der vorliegenden Arbeit wird die Abkürzung „ABS“ aus Gründen der sprachlichen Vereinfachung (je nach Kontext) für beide Aspekte benutzt. Die Begriffsbestimmung des früheren BaKred stößt allerdings in mehrfacher Hinsicht an Grenzen. Dies gilt etwa insoweit, als bei sog. Conduits häufig mehrere Zweckgesellschaften verwendet werden, die als Ankaufsvehikel für eine weitere, als Wertpapieremittent tätige Zweckgesellschaft fungieren.10 Auch ist die Zweckgesellschaft (das sog. Special Purpose Vehicle oder „SPV“, auch bezeichnet als „Special Purpose Entity“ oder „SPE“) häufig gar nicht selbst Inhaberin der zu verbriefenden Forderungen, sondern diese werden von einem Sicherheitentreuhänder oder gar (dies ist im Falle des sog. Refinanzierungsregisters gem. §§ 22a ff. KWG11 denkbar) vom Originator selbst gehalten.12 Ferner beschränkt sich die Praxis nicht auf die Verbriefung unverbriefter Forderungen, sondern bezieht weitere Aktiva ein. Diese können z. B. Wertpapiere sein, die ihrerseits aus einer anderen ABS-Transaktion hervorgegangen sind und im Rahmen einer sog. Collaterized Debt Obligations („CDO“) oder bestimmten „Conduits“ weiter gebündelt werden,13 oder auch gänzlich andere Werte oder Zahlungsströme, z. B. im Rahmen der sog. Whole Business Securitization,14 bei der Verbriefung von 6

Früh, BB 1995, 105; Ohl, S. 331. BaKred-Rundschreiben Nr. 4/97. 8 Vgl. Büttner, S. 24. 9 In dieser Arbeit wird einheitlich die amerikanische („Securitization“) anstelle der englischen Schreibweise („Securitisation“) verwendet. 10 Für Einzelheiten und Nachweise s. u. § 3 C. II. 1., S. 54 ff. 11 Dazu ausführlich s. u. § 12, S. 220 ff. 12 Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2032; Tollmann, WM 2005, 2017, 2019 ff. 13 Dazu s. u. § 3 C., S. 51 ff. 14 Vgl. hierzu Hengst, passim. 7

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

Immaterialgüterrechten15 und bei Mischformen mit der Projektfinanzierung.16 Auf Einzelheiten kommt es an dieser Stelle nicht an; jedenfalls führt der Umstand, dass im Bereich der strukturierten Finanzierung häufig maßgeschneiderte Lösungen für einzelne Transaktionen entwickelt werden, zu einer großen Heterogenität und einer schnellen Entwicklung der in der Praxis anzutreffenden Strukturen,17 was eine trennscharfe und zugleich umfassende Definition schwierig erscheinen lässt. Ungeachtet dieser Schwierigkeiten musste für die Zwecke des Bankenaufsichtsrechts eine genauer ausdifferenzierte Definition erarbeitet werden. Die nun in § 1b I KWG (vormals § 226 I der Solvabilitätsverordnung, SolvV) enthaltene18 Bestimmung des Begriffs „Verbriefungstransaktion“ ist sehr technisch und – infolge einer Vielzahl von Verweisungen auf weitere Definitionen – recht komplex ausgefallen, so dass eine detaillierte Darstellung hier zu weit führen würde. Kernmerkmal des aufsichtsrechtlichen Verbriefungsbegriffs ist die Aufteilung des Ausfallrisikos19 eines verbrieften Forderungsportfolios20 auf verschiedene „Verbriefungstranchen“ (§ 1b II KWG, vormals § 227 II SolvV21),22 z. B. mit unterschiedlichem Befriedigungsrang ausgestattete Klassen von Anleihen.23 Demgegenüber spielt es im Rahmen des § 1b I KWG24 keine Rolle, ob in die Transaktion eine Zweckgesellschaft eingebunden ist, an die das Forderungsportfolio verkauft und abgetreten wird (sog. True Sale-Verbriefung25), oder ob lediglich ein „synthetischer“ Transfer von Ausfallrisiken (z. B. über Garantien oder 15

Achleitner, S. 429; Klüwer, S. 17 ff. Klüwer, S. 14; Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 153 f. (1994); Wolf/Hill/ Pfaue, S. 103. 17 Büttner, S. 25; Kern, S. 37; Wolf/Hill/Pfaue, S. 14 f.; Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 138 (1994). 18 Die Definition ist durch das Gesetz zur Umsetzung der geänderten Bankenrichtlinie und der geänderten Kapitaladäquanzrichtlinie vom 19.11.2010 (BGBl. I, S. 1592; im Folgenden verkürzend als „Banken- und Kapitalrichtlinieänderungsumsetzungsgesetz“ oder „BaKUG“ bezeichnet) mit Wirkung zum 31.12.2010 im Wesentlichen inhaltsgleich in § 1b I KWG überführt worden. Zum Gesetz allgemein vgl. Schalast, BB 2010, 1040 ff. 19 Konkret stellt die Vorschrift auf das in § 4 II 2 SolvV definierte Adressenausfallrisiko ab. 20 Der hier aus Gründen der Vereinfachung verwendete Begriff „Forderungsportfolio“ deckt sich nicht vollumfänglich mit dem in der Verordnung enthaltenen Merkmal „verbrieftes Portfolio“, das in § 1b VI KWG (bislang § 228 SolvV, vgl. Fn 18) definiert ist und weitere Gegenstände umfassen kann (Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 228 SolvV Rn 1). 21 Durch das BaKUG (s. o. Fn 18) wurde diese Vorschrift mit Wirkung zum 31.12.2010 im Wesentlichen inhaltsgleich (zu einem hier nicht relevanten Unterschied s. Prüm/Thomas, BKR 2011, 133, 137 ff.) in § 1b II KWG überführt. 22 SolvV-HdB/Aberer, S. 192; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 226 SolvV Rn 5; Luz/Neus et al./Hofmann, § 226 SolvV Rn 3. 23 Dazu s. u. S. 41. 24 Bis 31.12.2010 § 226 I SolvV, vgl. Fn 18. 16

§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung

35

Kreditderivate, deren Basiselement der sog. Credit Default Swap ist26,) erfolgt. – Die Verordnung unterscheidet zwar ebenfalls zwischen Verbriefungstransaktionen mit und solchen ohne Forderungsübertragung (§ 226 II, III SolvV). Dabei handelt es sich aber nur um eine weitere Untergliederung des in § 1b I KWG (vormals § 226 I SolvV)27 definierten Verbriefungsbegriffs, die in vielen der Vorschriften der Solvabilitätsverordnung zu Verbriefungen (§§ 227–268 SolvV) zudem keine Rolle spielt. Aufgrund ihrer starken Prägung durch die Begrifflichkeiten und Zwecksetzungen des Bankenaufsichtsrechts eignet sich die Definition in § 1b I KWG28 nicht als Grundlage für die Untersuchung zivil- und insolvenzrechtlicher Fragen. Ob die ABS im eigentlichen Sinne, also die aus der Transaktion hervorgehenden Wertpapiere, in Tranchen mit jeweils unterschiedlichem Befriedigungsrang aufgeteilt sind oder nicht, ist für die zivil- und insolvenzrechtliche Analyse allenfalls mittelbar von Bedeutung29 und deshalb nicht von einem Gewicht, das es rechtfertigen könnte, die Tranchenbildung als wesentliches Definitionsmerkmal einzuordnen. Umgekehrt können das Zivil- und das Insolvenzrecht, wenngleich die wirtschaftlichen Gegebenheiten mit in die Beurteilung einfließen,30 nicht in einer dem Bankenaufsichtsrecht vergleichbaren Weise über dogmatische Strukturen wie die zivilrechtliche Inhaberschaft an einer Forderung und die Einschaltung oder Nichteinschaltung einer Zweckgesellschaft in eine Finanzierungstransaktion hinweggehen. Insbesondere werfen synthetische Strukturen gänzlich andere Rechtsprobleme auf als die True Sale-Verbriefung, so dass es keinen Sinn ergäbe, sie vorliegend mit zu behandeln.31 Wiederum eigene Begrifflichkeiten liegen den §§ 22a ff. KWG zum Refinanzierungsregister zugrunde, mit dessen Einführung der Gesetzgeber vor allem sog. Mortgage-Backed Securities („MBS“)-Transaktionen erleichtern wollte.32 Allerdings zielen die Vorschriften über das Refinanzierungsregister daneben auf die Übertragung von (insbesondere grundpfandrechtlich gesicherten) Forderungen an Pfandbriefbanken, andere Kreditinstitute und verschiedene weitere Stellen und sind daher nicht verbriefungsspezifisch ausgestaltet.33 Deshalb kann ihnen ebenfalls keine für die vorliegende Arbeit brauchbare Definition der Verbriefung 25 Vgl. Nobbe, ZIP 2008, 97, 99 und die ausführliche Untersuchung im dritten Teil der Arbeit; dort ist u. a. das Vorliegen eines Kaufvertrags zu begründen. – Im Sonderfall des Refinanzierungsregisters (§§ 22a ff. KWG) kann die Abtretung durch Vereinbarung eines Treuhandverhältnisses ersetzt werden, dazu s. u. § 12, S. 220 ff. 26 Vgl. die Ausführungen in § 4 C. I., S. 61 ff. 27 Zu den Änderungen durch das BaKUG s. Fn 18. 28 Bis 31.12.2010 § 226 I SolvV, vgl. Fn 18. 29 s. u. § 9, S. 134 ff. und § 10, S. 159 ff. 30 Zur Bedeutung der wirtschaftlichen Betrachtungsweise s. u. § 10 C. I., S. 170 ff. 31 Darzustellen sind lediglich einige Grundlagen, um eine Grundlage für Quervergleiche im Rahmen der Argumentation zu legen; dazu s. u. § 4 C., S. 61 ff. 32 Dazu ausführlich unten § 3 A. (zu MBS) und § 12 (zum Refinanzierungsregister).

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

entnommen werden. Gleiches gilt für die EG-Prospektverordnung,34 weil die darin enthaltene Definition der Verbriefung (Art. 2 Nr. 5 der Verordnung) einen zu großen Abstand zur deutschen Rechtsterminologie und -Dogmatik aufweist,35 als das sie der vorliegenden Untersuchung sinnvoll zugrunde gelegt werden könnte. Demgegenüber bezeichnet die Definition des früheren BaKred eine konkrete, mit den Kategorien des deutschen Rechts sinnvoll erfassbare Struktur. Sie wird deshalb im Folgenden verwendet, – allerdings mit der Maßgabe, dass in eine Transaktion auch eine Mehrzahl von Zweckgesellschaften eingebunden sein kann und zivilrechtlicher Forderungsinhaber i. d. R. ein Treuhänder sein wird.36 Soweit in den folgenden Kapiteln ohne weitere Klarstellung von „ABS“ (-Transaktionen), „Verbriefung“ oder „Securitization“ die Rede ist, beziehen sich die Ausführungen damit nur auf die True Sale-Verbriefung in ihren verschiedenen Ausprägungen, während die „synthetischen“ Strukturen ebenso ausgeklammert bleiben wie Transaktionen, die sich auf andere Aktiva beziehen. Der hier verwendete Verbriefungsbegriff ist damit teilweise enger, in einem Punkt aber auch weiter als der Sprachgebrauch der Praxis. – So fallen die sog. Mehrfach-Verbriefungen aus dem hier zugrunde gelegten Verbriefungsbegriff heraus,37 während er umgekehrt auch MBS-Transaktionen einschließt, die gelegentlich den ABS-Transaktionen als eigene Gestaltung gegenüber gestellt werden.38

B. Basisstruktur Die Grundstruktur einer ABS-Transaktion lässt sich vereinfacht wie folgt darstellen:39 33 Vgl. etwa die Definition des „Refinanzierungsunternehmens“ in § 1 XXIV KWG, die nicht nur den Originator von Verbriefungstransaktionen einschließt, sondern auch Unternehmen, die (ohne Einsatz einer Zweckgesellschaft und ohne Absicht zur Inanspruchnahme des Kapitalmarktes) Forderungen an Kreditinstitute veräußern; zu Details s. u. § 12 B., S. 226 ff. 34 Verordnung (EG) Nr. 809/2004 der Kommission (Level II-Maßnahme des Lamfalussy-Verfahrens) vom 29.4.2004, ABl. EG L. 149/1 vom 30.4.2004 (im Folgenden „ProspektVO“), dazu dazu Zeising, BKR 2007, 311, 312. 35 Nach der Definition in Art. 2 Nr. 5 ProspektVO muss es sich um Wertpapiere handeln, die (u. a.) „ein Interesse an Vermögenswerten darstellen“ und „durch Vermögenswerte und Konditionen besichert sind, mit denen die Zahlungen gewährleistet werden“. 36 Wie angedeutet, kann im Sonderfall des Refinanzierungsregisters ausnahmsweise auch der Originator selbst treuhänderischer Inhaber der Forderungen sein, dazu s. u. § 12, S. 220 ff. 37 Zu solchen Strukturen s. u. Fn 164 m. Nachw. Ihre Einbeziehung erscheint auch nicht sinnvoll, weil sich bei der Übertragung von Wertpapieren, die aus einer ABSTransaktion hervorgegangen sind, andere zivil- und insolvenzrechtliche Fragen stellen als bei der Übertragung von Geldforderungen. Allerdings wird in der Argumentation gelegentlich auf die Erfahrungen mit solchen Strukturen hinzuweisen sein. 38 s. u. § 3 A., S. 43 ff.

§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung

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Grundstruktur einer ABS-Transaktion in Anlehnung an Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516 mit freundlicher Genehmigung des Verlags Dr. Otto Schmidt

Im Folgenden werden die verschiedenen Strukturelemente40 und Beteiligten dargestellt. Kern der Transaktion sind Verkauf und Abtretung eines Forderungsportfolios an eine Zweckgesellschaft, die sich durch Emission von Wertpapieren am Kapitalmarkt refinanziert: Der Originator41 ist, wie ausgeführt, das Unternehmen, aus dessen Geschäftsbetrieb die betreffenden Forderungen gegen Dritte (die „Debitoren“ oder „Drittschuldner“ 42) hervorgehen. Dabei kann es sich sowohl um Handelsforderungen als auch um Darlehens- oder Leasingforderungen oder weitere Arten von Rech39

In Anlehnung an Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516. Den Begriff verwendet z. B. Arlt, S. 124. 41 Dieser Begriff findet sich inzwischen in § 10 IIIa 4 KWG und in der SolvV, die in § 229 I auch eine – sehr bankenaufsichtsrechtsspezifische – Begriffsbestimmung enthält; danach ist ein Institut u. a. Originator, wenn das verbriefte Forderungsportfolio „Adressenausfallrisikopositionen enthält, die für Rechnung des Instituts begründet oder zum Zwecke der Verbriefung angekauft wurden.“ 42 Üblich ist dieser Begriff vornehmlich im Zusammenhang mit der Forderungspfändung (vgl. § 829 I 1 ZPO); seiner Kürze und Anschaulichkeit halber wird er in der vorliegenden Arbeit gelegentlich verwendet, um die Schuldner der vom Originator hervorgebrachten Forderungen zu bezeichnen. Teilweise findet sich, in Anlehnung an die englischsprachige Literatur, auch die Bezeichnung „Obligor“ (vgl. etwa Marx, S. 55). 40

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

ten handeln.43 Der Forderungsverkauf wird in der Praxis meist EDV-gestützt durch den Austausch von Angebots- und Annahmedateien abgewickelt, die jeweils Forderungslisten enthalten.44 Die Verwaltung und Einziehung der Forderungen („Servicing“) wird i. d. R. dem Originator im Rahmen eines Geschäftsbesorgungsvertrags mit Einziehungsermächtigung übertragen, so dass die Abtretung den Debitoren zunächst nicht angezeigt und die Forderungseinziehung erst im Falle einer etwaigen Insolvenz oder einer (hinreichend gewichtigen) Pflichtverletzung des Originators durch Kündigung des Geschäftsbesorgungsvertrags und Offenlegung der Abtretung auf einen Ersatz-„Servicer“ übergeleitet wird.45 Diese werden aber zur Zahlung auf ein bestimmtes – oftmals zugunsten des SPV verpfändetes – Konto des Originators angehalten, von dem aus die Zahlungseingänge zu bestimmten Terminen an das SPV weitergeleitet werden.46 Bei der Konzeption von ABS-Transaktionen erbringen Banken als sog. Arranger wichtige Unterstützungs-, Koordinations- und Beratungsleistungen.47 Sie können dadurch Erträge in ihrem Investmentbanking-Geschäft in Form von Beratungshonoraren und Provisionen erzielen.48 Eine wichtige Rolle spielen ferner Rechtsanwaltskanzleien, die die abzuschließenden Verträge entwerfen und die erforderlichen Rechtsgutachten („Legal Opinions“) erstatten.49 Die als Forderungskäufer und ABS-Emittent fungierende Zweckgesellschaft ist der Dreh- und Angelpunkt der Verbriefungstransaktion, in dem sich die Rechte und Pflichten der involvierten Parteien bündeln. Vielfach werden als SPV Gesellschaften oder Trusts50 im niedrig besteuerten Ausland (z. B. Jersey) verwendet.51 Auch Luxemburg erfreut sich großer Beliebtheit als Standort für VerbriefungsSPV; das dortige Verbriefungsgesetz aus dem Jahr 2004 erlaubt die Bildung ver43 Achleitner, S. 427 ff.; Fleiner, S. 12, 14 f.; Hommel/Schmittat, ZfgK 2005, 981 ff.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 168. 44 Vgl. Schmittat, S. 173 f., der über die Erstellung der Angebotsdatei mit Hilfe von SAP R/3-gestützten Berichten berichtet und den Datenaustausch zwischen Originator und SPV darstellt. Zum Schutz der personenbezogenen Daten der Debitoren s. u., S. 42. 45 Zeising, BKR 2007, 313; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 517; Zimmermann, WM 2008, 569, 571; speziell zur Bestellung eines Ersatz-„Servicers“ Arlt, S. 212. 46 Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 517. 47 Achleitner, S. 426 ff.; Fleiner, S. 12; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 410; Wolf/Hill/ Pfaue, S. 189 ff. 48 Bär, S. 283 f. 49 Allgemein Seiler, S. 782, 783 ff.; speziell zur besonders wichtigen „True Sale Opinion“ bei Verbriefungstransaktionen Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1669 (2004); kritisch Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1681 ff., 1685 (2008). 50 Zu Trusts und spanischen Fóndos de Titulización vgl. Odenbach, ZfgK 2006, 1055, 1057. 51 Achleitner, S. 424; Cerveny/Frese, ZfgK 2008, 154, 158; Gehring, S. 18 ff., 154 ff.; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 529; Schmittat, S. 89 f.; Wiese, BB 1998, 1713, 1714.

§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung

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schiedener Teilvermögen („Compartments“), mittels derer mehrere ABS-Transaktionen über ein SPV abgewickelt werden können.52 Im Rahmen der von der deutschen Bankwirtschaft ins Leben gerufenen „TSI-Verbriefungsplattform“ als Teil der True Sale Initiative53 wird aber auch zunehmend auf die deutsche GmbH als Rechtsform zurückgegriffen,54 soweit steuerliche Gründe nicht entgegenstehen.55 Die TSI-Verbriefungsplattform stellt Gesellschaften mit beschränkter Haftung als SPV zur Verfügung, deren Anteile von drei Stiftungen gehalten werden, so dass eine vollständige gesellschaftsrechtliche Trennung vom Originator sichergestellt ist.56 Ein Beispiel bildet die „Pure German Lion RMBS 2008“-Transaktion, die die Verbriefung von ca. 41.000 deutschem Recht unterliegenden grundschuldbesicherten Annuitätendarlehen mit einem Gesamtvolumen von ca. A 4,7 Mrd. zum Gegenstand hat, und bei der eine GmbH mit Sitz in Frankfurt a. M. als SPV fungiert.57 In den USA häufig58 und in Deutschland vereinzelt zu beobachten sind allerdings auch SPV, die vom Originator als Tochtergesellschaft gehalten werden.59 Soweit eine gesellschaftsrechtlich fundierte Beziehung zwischen Originator und SPV vermieden werden soll, fungiert – wie bei der TSIVerbriefungsplattform – i. d. R. eine gemeinnützige Stiftung als Gesellschafter des SPV.60 Das SPV refinanziert sich i. d. R. durch Ausgabe von Schuldtiteln am Kapitalmarkt. Hierbei handelt es sich, soweit deutsches Recht anwendbar ist, um Inhaberschuldverschreibungen i. S. v. § 793 BGB oder Schuldscheine gemäß § 371 BGB.61 In wirtschaftlicher Hinsicht wird zwischen börsennotierten Anleihen mit oftmals mehrjähriger Laufzeit (Term-ABS) und revolvierenden Privatplatzierun52

Kern, S. 93 f.; vgl. auch Cerveny/Frese, ZfgK 2008, 154, 156, 158. Vgl. dazu Marx, S. 129 ff. und Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 278 f. 54 Ein konkretes Beispiel ist das Driver-Programm der VW-Bank: Fichtner/Heuer/ Rolf, ZfgK 2008, 924, 927; vgl. auch Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 275 (zu NPL). 55 In erster Linie kommt die deutsche GmbH als SPV in Betracht, soweit Ausnahmebestimmungen in der Gewerbesteuerdurchführungsverordnung das Anfallen von Gewerbesteuer verhindern (vgl. Cerveny/Frese, ZfgK 2008, 154, 156; Büttner, S. 190; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 530 und Schmittat, S. 89 f.). 56 Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 278 f. 57 Pure German Lion RMBS 2008 GmbH, im Handelsregister B des Amtsgerichts Frankfurt a. M. unter HRB 83284 eingetragen; Prospekt der Anleihen abrufbar unter , zuletzt abgerufen 17.6.2011. 58 Vgl. Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 319 (2003); Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1663 f. (2004); Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 136 (1994), jeweils m.w. Nachw. 59 In der Bundesrepublik kommt die Gründung einer Tochtergesellschaft als SPV in Betracht, wenn es dem Originator nicht auf die Erzielung bilanzieller Effekte ankommt; vgl. Waschbusch, ZBB 1998, 408, 411 und, auch zur Sondersituation bei der Whole Business Securitization, Hengst, S. 68 f. 60 Boulkab/Marxfeld/Wagner, IRZ 2008, 497, 499; Schmittat, S. 95. 61 Brocker, BKR 2007, 60, 61; Büttner, S. 23; Früh, BB 1995, 105, 108; Zeising, BKR 2007, 311, 314; vgl. auch Wiese, BB 1998, 1713, 1715. 53

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

gen kurzfristiger abgezinster Geldmarktpapiere (Asset-Backed Commercial Papers, ABCP) unterschieden.62 Voraussetzung für eine erfolgreiche Platzierung der ABS ist i. d. R. das Rating einer oder mehrerer der etablierten Ratingagenturen.63 Dieses Rating bezieht sich spezifisch auf die vom SPV zu emittierenden Wertpapiere und fällt in aller Regel besser aus als ein etwaiges eigenes Rating des Originators.64 Die Praxis der Ratingagenturen ist in öffentlich zugänglichen Kriterienkatalogen niedergelegt und hat entscheidenden Einfluss darauf, ob und in welcher Form die Verbriefung bestimmter Arten von Forderungen möglich ist. Daneben behält die Praxis auch die Kriterien der EZB für die Nutzung von ABS-Anleihen im Rahmen der Zentralbankfinanzierung durch sog. „Repos“ im Blick.65 Bereits die Strukturierung einer Transaktion erfolgt meist in enger Abstimmung mit den Ratingagenturen, über deren Analysen teils erst das erforderliche Maß an Bonitätsverbesserungen ermittelt wird.66 In der Folge wird exemplarisch mit den Symbolen und Kriterienkatalogen der Agentur Standard & Poor’s gearbeitet.67 Neben dem SPV ist der Treuhänder ein wichtiges Strukturierungselement bei ABS-Transaktionen. Er hält die dem SPV verkauften Vermögenswerte (insbesondere das Forderungsportfolio einschließlich etwa dafür bestellter Sicherheiten) oder Sicherungsrechte daran treuhänderisch für die Investoren und etwaige weitere gesicherte Gläubiger.68 Im Sicherungsfall obliegen ihm ggf. die Verwertung der Vermögensgegenstände des SPV und deren Verteilung an die Treugeber entsprechend genau spezifizierter Verteilungsschlüssel.69 62 Aberer/Gruber, ZfgK 2007, 1146 f.; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516 ff.; Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 139 f.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 168 f.; der Begriff „ABCP-Programm“ findet sich inzwischen auch in § 229 II SolvV und wird dort definiert als „Verbriefungsprogramm, das revolvierend Wertpapiere überwiegend in der Form von Geldmarktpapieren mit einer Ursprungslaufzeit von längstens einem Jahr begibt.“ 63 Grundsätzlich Habersack, ZHR 169 (2005), 185, 186 ff.; speziell zum Rating von ABS-Transaktionen Morkötter/Westerfeld, ZfgK 2008, 393 ff.; vgl. auch Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1672 ff. (2008); Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 136 f. (1994) und Reiss, 33 Fla. St. U. L. Rev. 985, 1056 (2006), der das Fehlen eines Ratings als „financial equivalent of a death sentence for a residential mortgage backed securities offering“ bezeichnet. 64 Sonst könnte die ABS-Transaktion die Finanzierungskosten des Originators nicht senken und unterbliebe deshalb im Normalfall; dazu ausführlich s. u. § 3 B., S. 44. 65 Zur Bedeutung der Ratingkriterien Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1671 ff. (2008); Reiss, 33 Fla. St. U. L. Rev. 985, 1012 ff. (2006); zum zweiten Gesichtspunkt (Repo-Finanzierung) vgl. die Ausführungen und Nachw. in Fn 152 u. Begleittext. 66 Bund/Morlok, ZfgK 2005, 969, 972; Bär, S. 251, 269 ff. 67 Die von S & P verwendeten Symbole sind abgedruckt bei Bär, S. 238. 68 Früh, BB 1995, 105, 106; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412. 69 Früh, BB 1995, 105, 106; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412.

§ 2 Begriff und Grundstruktur der Verbriefung

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Die Verteilung der Zahlungseingänge auf die verbrieften Forderungen (Gleiches gilt im Verwertungsfall für den Verwertungserlös) folgt dem sog. Wasserfall-Prinzip70: Die Anleihen sind in mehrere Tranchen unterschiedlichen Ranges aufgeteilt.71 In den Anleihebedingungen ist eine sog. Limited Recourse-Klausel enthalten, nach der den Investoren nur das vorhandene, – im Wesentlichen aus dem verbrieften Forderungsportfolio bestehende –, Vermögen des SPV haftet und die Investoren auch daraus nur in einer bestimmten Reihenfolge befriedigt werden.72 Mit den vorhandenen Mitteln werden zuerst die Anleihen der erstrangigen Tranche bedient, bevor Zahlungen an die Inhaber nachrangiger Tranchen erfolgen. Zahlungsausfälle im verbrieften Forderungsportfolio wirken sich damit zuerst auf die rangniedrigste Tranche aus, die auch als „First Loss Piece“ oder „Equity Tranche“ bezeichnet wird und treffen dann – von unten nach oben – ggf. die jeweils ranghöhere Tranche.73 Entsprechend dem jeweils unterschiedlichen Risikoniveau erhalten die verschiedenen Tranchen eigene Ratings und unterscheiden sich auch in der Höhe ihres jeweiligen Zinssatzes.74 In der Praxis sind die zu vereinbarenden „Wasserfälle“ allerdings wesentlich komplexer, da neben den Investoren auch weitere Gläubiger einbezogen werden müssen. Der Idealfall eines von sonstigen Verbindlichkeiten freien SPV ist in der Praxis nicht erreichbar, denn das SPV muss Verträge mit Dienstleistern abschließen (z. B. dem Treuhänder und kontoführenden Banken, dazu sogleich), und es können ggf. Steuern anfallen. Forderungen nicht in die Vereinbarungen einbezogener Gläubiger (etwa Steuerforderungen) gehen dabei selbst der ranghöchsten Anleihetranche vor. An rangniedrigster Stelle im Wasserfall findet sich oftmals der Originator, der – mit Ausnahme eines geringen, dem SPV ggf. verbleibenden Gewinns – einen etwa anfallenden Überschuss (im Folgenden als „Residualwert“ 75 bezeichnet) erhält, wobei die Transaktionen allerdings i. d. R. so kalkuliert werden, dass nach Bedienung der Anleihen allenfalls ein vergleichsweise geringer Residualwert verbleibt.76 Aber auch die Bildung verschiedener Verteilungsmassen für Zinsen und Tilgung und die Vereinbarung unterschiedlicher, 70 Abele/Gruber, ZfgK 2007, 1146 f.; Bartsch, NJW 2008, 3337; vgl. zudem Stockmann/Zeller, BB 2007, 1249; Rudolph, BB-Special 5/2005, 15, 17 f. und ders., zfbf 57 (2005), 176, 178. 71 Konkrete Beispiele bei Fichtner/Heuer/Rolf, ZfgK 2008, 924, 926; Laternser, S. 20 und Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 7. 72 Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 279 ff.; Schmittat, S. 95 f. 73 Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 50 ff.; Abele/Gruber, ZfgK 2007, 1146 f.; Bartsch, NJW 2008, 3337, 3339; vgl. auch Kofner, WuM 2007, 429 f. 74 Bertl, S. 222 ff.; Abele/Gruber, ZfgK 2007, 1146 f. 75 In Anlehnung an die US-amerikanische Terminologie („residual value“), vgl. Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1664 (2004). 76 Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 190 (2005); zur Zuweisung des Residualwerts an den Originator vgl. etwa Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1570 (2008) und Klüwer, S. 34, 136 ff.

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durch bestimmte Ereignisse (sog. Trigger-Events) ausgelöster Verteilungsmodi kann zur Komplexität der Wasserfall-Regelungen beitragen.77 Neben der o. g. „Limited Recourse“-Vereinbarung trägt auch die sog. Non Petition-Klausel, in der sich alle an der Transaktion Beteiligten verpflichten, keinen Insolvenzantrag hinsichtlich des SPV zu stellen, zur Absicherung der in den „Wasserfällen“ vorgesehenen Befriedigungsabfolge bei.78 Neben den erwähnten Beteiligten sind in die Transaktion weitere Dienstleister eingebunden. Dazu gehört etwa der Datentreuhänder, um Verstöße gegen das Datenschutzrecht bzw. bei Bankforderungen Verletzungen des Bankgeheimnisses zu vermeiden.79 Mittlerweile ist zwar höchstrichterlich geklärt, dass aus dem Bankgeheimnis kein konkludentes Verbot der Abtretung von Bankforderungen gefolgert werden kann und Verstöße gegen § 28 BDSG nicht die Nichtigkeit einer Abtretung nach sich ziehen.80 Ungeachtet dessen können aber Verletzungen des Bankgeheimnisses zumindest theoretisch Schadensersatzansprüche begründen und Verstöße gegen das Datenschutzrecht im Einzelfall zudem Straf- bzw. Ordnungswidrigkeitstatbestände erfüllen (§§ 43 f. BDSG),81 so dass die Vertraulichkeit der Daten der Debitoren auch angesichts der o. g. höchstrichterlichen Rechtsprechung weiter zu beachten bleibt. Um diesem Erfordernis Rechnung zu tragen, übermittelt der Originator dem SPV personenbezogene Daten der Debitoren nur in verschlüsselter Form. Der zur Entschlüsselung notwendige Code wird bei einem sog. Datentreuhänder hinterlegt, der sicherstellt, dass das SPV die Daten nur in Klarform erhält, wenn und soweit die Voraussetzungen dafür vorliegen.82 Weitere Beteiligte sind im Rahmen von ABS-Transaktionen oftmals Banken als Swap-Vertragsparteien, mit denen z. B. Zins-Swap-Vereinbarungen abgeschlossen werden, um Zinsänderungsrisiken abzudecken. Solche Risiken bestehen insbesondere, wenn sich die Verzinsungsmodalitäten der zu verbriefenden Forderungen von denen der zu begebenden Wertpapiere unterscheiden.83 Ebenfalls durch Swap-Geschäfte abgedeckt werden häufig Fremdwährungsrisiken.84 Hinzu kommen Verträge, mit denen Bonitätsverbesserungen hinsichtlich der zu 77

Vgl. zum Sonderfall der CDO Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 17 ff. Schmittat, S. 95 f. 79 BaKred-Rundschreiben Nr. 4/97, S. 3; Klüwer, S. 119 ff.; Zeising, BKR 2007, 311, 314. 80 BGH BB 2007, 793, 794 f. (Bankgeheimnis) und 795 f. (BDSG); BVerfG NJW 2007, 3707 ff.; anders zum Bankgeheimnis noch die vieldiskutierte Entscheidung OLG Frankfurt, BB 2004, 1650, 1651 f.; ausführlich zur Problematik Nobbe, ZIP 2008, 97, 100 ff. und Gehrlein, S. 119 ff. (Bankgeheimnis), 155 ff., 188 ff. (BDSG). 81 Gehrlein, S. 152 ff. (Bankgeheimnis) und 192 ff. (BDSG); vgl. auch Nobbe, ZIP 2008, 97, 100 f., 104. 82 BaKred-Rundschreiben Nr. 4/97, S. 3; Klüwer, S. 119 ff. 83 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 37 f.; Kern, S. 432. 84 Klüwer, S. 32. 78

§ 3 Motive und Erscheinungsformen

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begebenden Wertpapiere durch sog. Credit Enhancement bewirkt werden, u. a. in Form von Garantien oder Kreditversicherungen.85 Außerdem werden Verträge mit kontoführenden Banken sowie mit sog. Zahlungsagenten geschlossen, die die im Rahmen der Transaktion vorzunehmenden Zahlungen errechnen und ausführen.86 Je nach Transaktion werden weitere Dienstleister benötigt, z. B. bei Verwendung ausländischer Gesellschaftsformen als SPV oftmals ein sog. Corporate Service Provider, der bei der Gründung und Verwaltung des SPV mitwirkt.87

§ 3 Motive und Erscheinungsformen A. Unterteilungen in der Finanzbranche Die Finanzbranche unterscheidet verschiedene Arten von ABS. Wie bereits ausgeführt, werden ABS je nach Laufzeit als „Asset-Backed Term Notes“ (TermABS, Anleihen mit längerer, meist mehrjähriger Laufzeit) oder – im Fall von Geldmarktpapieren mit kurzer Laufzeit – als „Asset-Backed Commercial Paper“ (ABCP) bezeichnet; eine Mittelstellung nehmen sog. Asset-Backed Medium Term Notes ein.88 Ein weiteres Differenzierungskriterium ist die Art der verbrieften Aktiva. Für mit Handelsforderungen – darunter werden im Folgenden Forderungen aus Lieferungen und Leistungen von Unternehmen der Realwirtschaft verstanden – unterlegte ABS hat sich bisher keine spezifische Bezeichnung eingebürgert. Diese Forderungen werden aufgrund ihrer kurzen Laufzeit häufig über sog. Conduit-Programme89 zu kurzfristigen Geldmarktpapieren (ABCP) verbrieft.90 Mit Forderungen aus Realkrediten unterlegte strukturierte Wertpapiere werden demgegenüber als „Mortgage-Backed Securities“ („MBS“) bezeichnet.91 Im Sprachgebrauch der Finanzbranche werden sie z. T. den ABS gegenüber gestellt.92 Im Rahmen der vorliegenden Arbeit soll der Begriff der „Asset-Backed Securities“ demgegenüber in einem weiteren Sinne verwendet werden, der auch MBS als Spezialfall umfasst. MBS ist wiederum ein Oberbegriff für ABS auf Basis großer Realkredite an Unternehmen („Commercial Mortgage-Backed Se85

Dazu s. u. § 11 A., S. 187 ff. Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 411 f. 87 Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 516. 88 s. o. S. 39 sowie Achleitner, S. 439 f.; Bartsch, NJW 2008, 3337 f. und Wolf/Hill/ Pfaue, S. 168. 89 Dazu s. u. § 3 C. II. 1., S. 54 ff. 90 Bartsch, NJW 2008, 3337; Wolf/Hill/Pfaue, S. 169; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2028; vgl. auch Gehring, S. 16 f. 91 Achleitner, S. 431; Büttner, S. 32; Gehring, S. 15; Kern, S. 38 ff.; Laternser, S. 3 f. 92 Vgl. Arlt, S. 317 f. 86

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curities“, „CMBS“)93 einerseits und sog. Residential Mortgage-Backed Securities, („RMBS“) andererseits. Letztere sind ABS, in denen Realkredite an Privatpersonen verbrieft sind, die etwa zum Immobilienerwerb aufgenommen wurden.94 Die im Rahmen der im Jahr 2007 ausgebrochenen Finanzkrise viel diskutierten Verbriefungen sog. Subprime Loans waren ein spezielles Segment des USamerikanischen RMBS-Marktes.95 Darlehensforderungen96 von Banken (insbesondere, aber nicht nur aus Realkrediten) werden aufgrund ihrer vergleichsweise langen Laufzeit oft zu Term Notes verbrieft.97 Diese wurden (jedenfalls bis zur im Jahr 2007 ausgebrochenen Finanzkrise) häufig weiter verbrieft in sog. Collaterized Debt Obligations („CDO“).98 Die CDO wurden dann ihrerseits vielfach von sog. Structured Investment Vehicles („SIV“) erworben und – ähnlich einer Fristentransformation – zu ABCP weiterverbrieft.99

B. Grundsätzliche Motive für eine ABS-Transaktion Der Asset-Backed Securitization werden eine ganze Reihe von Vorteilen zugeschrieben – ein Autor hat sie deshalb sogar als „Alchemie“ bezeichnet.100 An dieser Stelle wird zunächst nur ein Überblick über die Gründe gegeben, aus denen Unternehmen sich für ABS entscheiden.101 I. Liquiditätsvorteile Der unmittelbare und einsichtigste Nutzen einer ABS-Transaktion für den Originator liegt in der Freisetzung von Liquidität. Der im Forderungsportfolio verkörperte Wert wird vorzeitig realisiert und steht für Investitionen zur Verfügung.102 93 Achleitner, S. 432; Gorton, S. 34; Schmittat, S. 16 f.; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, vor §§ 22a–22o KWG Rn 15. 94 Gorton, S. 19 ff.; Schmittat, S. 16 f.; Tollmann, WM 2005, 2017, 2019; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, vor §§ 22a–22o KWG Rn 15; Kofner, WuM 2007, 429 ff. 95 Gorton, S. 20 ff.; vgl. auch Reiss, 33 Fla. St. U. L. Rev. 985, 992 ff. (2006). 96 Dieser Begriff wird in der Folge zur zusammenfassenden Bezeichnung der Ansprüche des Darlehensgebers auf Zinszahlung und Tilgung (§ 488 I 2 BGB) verwendet. 97 Wolf/Hill/Pfaue, S. 169. 98 Ausführlicher s. u. § 3 C. I., S. 51 f. 99 Ausführlicher s. u. § 3 C. II. 2., S. 55 f. 100 So, wenngleich nicht ohne Ironie, Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 154 (1994); vgl. dazu Klüwer, S. 8 Fn 30. 101 Weitergehende Ausführungen unter Einbeziehung der finanzierungstheoretischen Hintergründe finden sich im Abschnitt § 5 B., S. 75 ff.). 102 Achleitner, S. 419 f.; Arlt, S. 72 f.; Gehring, S. 5; Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 609 f. (1998); Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 321 (2003); Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655,

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II. Günstigere Finanzierung Als Hauptmotiv vieler Unternehmen für eine ABS-Transaktion wird üblicherweise die Senkung der Finanzierungskosten genannt.103 Das Einsparungspotenzial erschließt sich im Vergleich zu herkömmlichen Anleihen. Die Rendite einer Unternehmensanleihe übersteigt diejenige von Staatsanleihen mit gleicher Laufzeit um einen bestimmten Risikoaufschlag („Spread“). Dieser Aufschlag reflektiert die (ggf. durch ein Rating beeinflusste) Markteinschätzung des Ausfallrisikos bzgl. des Emittenten.104 Mit Hilfe der Asset-Backed Securitization ist es demgegenüber möglich, Wertpapiere mit vergleichsweise geringerem Risiko (und daher besserem Rating) auszugeben, die der Markt auch bei einer geringeren Verzinsung aufnimmt.105 Mittels der ABS-Struktur werden die zu verbriefenden Aktiva vom allgemeinen Geschäftsrisiko des Originators abgekoppelt, denn das SPV haftet nicht für dessen Verbindlichkeiten. Das Ausfallrisiko der ABS und damit auch ihr spezifisches Rating und ihre Verzinsung hängen im Idealfall nur noch von der Qualität der im SPV gebündelten Deckungsmasse (einschließlich etwaiger Bonitätsverbesserungen) ab.106 Von der günstigen Verzinsung der ABS profitiert der Originator über den vom SPV zu zahlenden Forderungskaufpreis.107 Wegen der Abkopplung der ABS vom allgemeinen Geschäftsrisiko des Originators ist der Kostenvorteil einer ABS-Finanzierung größer, wenn die Bonität (und ggf. das eigene Rating) des Originators vergleichsweise schlecht ist.108 Tatsächlich ist zu beobachten, dass Originatoren mit höherem Insolvenzrisiko tendenziell häufiger verbriefen,109 wobei sie i. d. R. zumindest noch ein Rating im unteren „investment grade“110-Bereich aufweisen.111 Ob und ggf. in welchem 1668 (2004); Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 171; Schwarcz, Structured Finance, S. 11-1; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 415. 103 Achleitner, S. 420; Arlt, S. 87; Büttner, S. 47; Fleiner, S. 17; Gehring, S. 4; Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 319 (2003); Klüwer, S. 7 f.; Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1667 ff. (2004); Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 136 (1994); ders., Structured Finance, S. 11-1; Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 171; Wolf/Hill/Pfaue, S. 194; für eine differenzierte und kritische Betrachtung Bär, S. 314 ff. 104 Arlt, S. 89; Klüwer, S. 3; vgl. auch Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1660 f. (2004); Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 137 (1994). 105 Achleitner, S. 420; Büttner, S. 26, 47; Gehring, S. 4; Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1662 (2004); Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 136 (1994); Waschbusch, ZBB 1998, 408, 415; Wolf/Hill/Pfaue, S. 194. 106 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 107 Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 136 (1994). 108 Bär, S. 320; Schmittat, S. 82 ff., 279; Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 136 f. (1994). 109 Gorton/Souleles, S. 6; zu dem empirischen Befund vgl. auch Ricken, S. 119. 110 Gerade noch „Investment Grade“ ist das Langfristrating BBB- (Standard & Poors) bzw. Baa3 (Moodys’), vgl. Bär, S. 238; BankR-HdB/Hannöver, § 110 Rn 38, Fn 86. 111 Schmittat, S. 279, 300.

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Umfang eine ABS-Finanzierung eine günstigere Finanzierung ermöglicht, hängt vom Einzelfall ab, wobei genaue Daten oft nicht öffentlich verfügbar sind.112 In der Literatur wird z. T. von bis zu 150 Basispunkten, also 1,5 Prozentpunkten p.a., gesprochen.113 Teilweise werden auch Werte von 100114 oder nur 20 bis 30 Basispunkten genannt.115 Derartige Zahlen sind allerdings mit Vorsicht zu betrachten, weil der Vergleichsmaßstab oftmals nicht genau benannt wird oder nicht aussagekräftig ist.116 In einem gut dokumentierten Einzelfall lag die Ersparnis im Vergleich zu umfangreich besicherten Bankdarlehen sogar bei 200 Basispunkten.117 Umgekehrt sind aber auch Fälle bekannt, in denen die Verbriefung sogar geringfügig teurer als eine Darlehensfinanzierung war.118 Insofern muss allerdings auch berücksichtigt werden, dass für ein mit Forderungen besichertes Darlehen nicht nur das Sicherungsgut, sondern auch der Darlehensnehmer persönlich haftet, während dies bei der Verbriefung derselben Forderungen in aller Regel nicht der Fall wäre, so dass der jeweiligen Zinskalkulation unterschiedliche Haftungsmassen zugrunde liegen. Ferner kann die Mittelaufnahme durch ein Unternehmen (sei es durch Verbriefung oder Darlehensaufnahme) Auswirkungen auf seine anderweitigen Finanzierungskonditionen entfalten, so dass schwer feststellbar ist, wie sich seine Finanzierungskosten insgesamt entwickeln.119 Gesicherte empirische Befunde gibt es hierzu nicht.120 Als weiterer Vorteil der Abkopplung der ABS vom Geschäftsrisiko des Originators wird z. T. die Fixierung der Finanzierungskonditionen und der darin enthaltenen Risikoprämie genannt – eine Anpassung der Konditionen ist bei Bonitätsverschlechterungen des Originators nicht möglich.121

112

Bär, S. 290. Bär, S. 317; Janger, 25 Cardozo L. Rev. 1759, 1768 (2004); Lubben, 1 N.Y.U.J.L. & Bus. 89, 95 (2004) – diese Angabe beruht allerdings nicht auf verlässlichen empirischen Erhebungen. 114 Vgl. die Nachw. bei Bär, S. 317. 115 Arlt, S. 107. 116 Kaum aussagekräftig sind Vergleiche, bei denen die alternative Finanzierungsform ein unbesichert oder andersartig besicherter Kredit ist. Zur Erforderlichkeit einer kritischen und differenzierten Beurteilung vgl. Bär, S. 289 f. 117 Schmittat, S. 195. 118 Schmittat, S. 195. 119 s. u. § 5 B., S. 75 ff. 120 Zur uneinheitlichen Studienlage vgl. Ricken, S. 119 ff. 121 Schmittat, S. 77, 366 – bei revolvierendem Forderungsankauf sind in den Verträgen allerdings oftmals besondere Abreden wie „Financial Covenants“ (zum Begriff vgl. den Nachw. in Fn 148) enthalten, die eine Kündigung erlauben, wenn der Originator bestimmte Anforderungen an seine Bilanzkennziffern nicht mehr erfüllt (z. B. einen festgelegten höchstmöglichen Verschuldungsgrad überschreitet). Solche Kündigungsrechte ermöglichen es dem SPV, weitere Forderungsankäufe von einer Anpassung der Konditionen abhängig zu machen. 113

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III. Bilanzielle Effekte Ein weiterer Vorteil der True Sale-Verbriefung wird in ihren möglichen bilanziellen Effekten gesehen.122 Würde sich der Originator nicht für eine ABS-Transaktion entscheiden, sondern stattdessen ein Darlehen aufnehmen und mit den (ansonsten verbrieften) Aktiva besichern, würde sich dies buchungstechnisch als Aktiv-Passiv-Mehrung darstellen und hätte eine Bilanzverlängerung zur Folge. Eine solche Bilanzverlängerung wirkt sich negativ auf die Eigenkapitalquote aus und ist deshalb bilanzpolitisch häufig unerwünscht.123 Demgegenüber können True Sale-Verbriefungen – je nach Sachlage und nach den betrachteten bilanzrechtlichen Vorschriften124 – bilanzneutral gestaltet werden, so dass der Originator die verbrieften Aktiva ausbuchen und stattdessen die vereinnahmten liquiden Mittel aktivieren kann (Aktivtausch).125 Indem er die freiwerdende Liquidität zur Schuldentilgung nutzt, kann der Originator darüber hinaus sogar eine Bilanzverkürzung erreichen und verschiedene finanzwirtschaftliche Kennzahlen – sogar gegenüber dem Zustand vor der Transaktion – verbessern,126 was ggf. die Kosten seiner anderweitigen Finanzierung ebenfalls senken kann.127 Allerdings wird berichtet, Ratingagenturen würden bei der Erstellung von Unternehmensratings die Bilanzeffekte von Verbriefungstransaktionen teilweise wieder „herausrechnen“, was den Nutzen und die Aussagekraft der bilanziellen Effekte einer Verbriefungstransaktion zumindest teilweise in Frage stellt.128

122 Achleitner, S. 421; Fleiner, S. 18; Gehring, S. 4; Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 322 (2003); Ngo, 19 Yale J. on Reg. 413, 463 (2002); Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 171; Schmittat, S. 33; Struffert, passim; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 415; Wolf/ Hill/Pfaue, S. 195. 123 Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 154 (2002); Struffert, S. 40 ff.; vgl. auch Gehring, S. 4. 124 Das HGB-Bilanzrecht und die IFRS enthalten jeweils unterschiedliche Regeln dafür, ob verbriefte Forderungen ausgebucht werden können und ob die Zweckgesellschaften konsolidierungspflichtig ist oder nicht; für einen kurzen Überblick über die jeweiligen Grundkonzepte s. u. § 8 B. I., S. 121 ff. sowie § 8 B. II., S. 126 ff. 125 Achleitner, S. 421; Arlt, S. 74; Fleiner, S. 18; Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 171; Schmittat, S. 33; Struffert, S. 113; i. Ü. s. u. § 8 B. I., S. 121 ff. (HGB); § 8 B. II., S. 126 ff. (IFRS). 126 Achleitner, S. 421; Arlt, S. 74 f.; Bertl, S. 99 ff.; Gehring, S. 4 f.; Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 322 (2003); Klüwer, S. 37; Schmittat, S. 33; Struffert, S. 40 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 415; Wolf/Hill/Pfaue, S. 195; vgl. auch Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1572 f. (2008). 127 Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 154 (2002); Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 171. 128 Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1572 f. (2008); Mason, S. 4; Schmittat, S. 72, 368 ff.

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IV. Kapitalmarktzugang Neben den bereits genannten Motiven für die Forderungsverbriefung wird hervorgehoben, dass sie Unternehmen ohne Rating den Zugang zum Kapitalmarkt eröffnet.129 Auch ABS-Transaktionen beinhalten zwar die Erstellung eines Ratings. Die Isolation der zu verbriefenden Aktiva vereinfacht und verbilligt den Ratingprozess allerdings, denn die Ratingagentur kann sich auf die Analyse des Forderungsportfolios beschränken.130 Wie die im Jahr 2007 ausgebrochene Finanzkrise zeigt, darf der Einfluss allgemeiner Marktfaktoren (etwa der Entwicklung der Immobilienpreise) dabei jedoch nicht außer Acht gelassen werden.131 Ein weiterer möglicher Vorteil des Kapitalmarktzugangs über ABS liegt in der sog. Disintermediation.132 Finanziert sich ein Unternehmen durch Kredite von einer Bank, die ihre Refinanzierung über den Kapitalmarkt betreibt, kann die Bank als Intermediär zwischen dem Kreditnehmer und dem Kapitalmarkt verstanden werden.133 Durch Ausschaltung dieses Intermediärs können ggf. Kosten gespart werden,134 selbst angesichts des Umstands, dass ABS-Finanzierungen ihrerseits erhebliche Transaktionskosten mit sich bringen.135 Hinzu kommt, dass der Originator sich durch eine ABS-Transaktion neue Investorenkreise erschließen kann.136 Die damit einhergehende Diversifizierung der Finanzierung137 verringert seine Abhängigkeit von Bankkrediten.138 Darin sehen namentlich deutsche mittelständische Unternehmen einen wichtigen Vorteil.139 Ein weiterer, insbesondere für den deutschen Mittelstand interessanter Faktor ist die Möglichkeit, 129

Büttner, S. 47; Fleiner, S. 17; Wolf/Hill/Pfaue, S. 194 f. Klüwer, S. 7; Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1667 (2004); soweit keine Mehrfachverbriefung (dazu s. u. § 3 C., S. 51 ff.) in Rede steht, dürfte dies zutreffen und zwar auch angesichts der Finanzkrise: Bei der Erstellung eines traditionellen Unternehmensratings (ohne ABS-Transaktion) müssten die fraglichen Aktiva schließlich ebenfalls geprüft werden – neben dem restlichen Vermögen des Unternehmens und seinem Geschäftsmodell, Marktumfeld etc. 131 Vgl. die Ausführungen in § 6 C. I. 1., S. 93 ff. 132 Büttner, S. 52; Gehring, S. 3; Schwarcz, Structured Finance, S. 11-1; vgl. auch Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1668 f. (2004); Arlt, S. 114 f. 133 Vgl. Bär, S. 22 ff. 134 Vgl. Büttner, S. 52; Gehring, S. 3; Schwarcz, Structured Finance, S. 11-1; Rudolph, zfbf 57 (2005), 176; vgl. auch Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1669 (2004). 135 Klüwer, S. 35; Schmittat, S. 91 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 416; Wolf/Hill/ Pfaue, S. 195. 136 Arlt, S. 76; Bertl, S. 75; Fleiner, S. 17 ff.; Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 321 (2003); Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1668 (2004); zu den versicherungsaufsichts- und investmentrechtlichen Anforderungen an die Investition in ABS Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 232 ff. 137 Achleitner, S. 420; Büttner, S. 47; Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 610 f. (1998); Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 321 (2003); Wolf/Hill/Pfaue, S. 194. 138 Bertl, S. 74; Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 171. 139 Schmittat, S. 287 f. 130

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den Kapitalmarkt über eine ABS-Finanzierung in Anspruch zu nehmen, ohne in den Anwendungsbereich kapitalmarktrechtlicher Publizitätspflichten zu geraten; dies ermöglichen insbesondere sog. Multi-Seller Conduits, bei denen die einzelnen Originatoren den Investoren meist unbekannt sind.140 V. Risikotransfer Ein weiterer Nutzen der True Sale-Verbriefung liegt in der Möglichkeit zur Risikosteuerung.141 Besonders wichtig ist dieser Aspekt für Banken. Sie müssen nach §§ 10 ff. KWG i.V. m. der Solvabilitätsverordnung (ehemals Grundsatz I142) über angemessene Eigenmittel verfügen. Von der damit verbundenen Pflicht zur Eigenkapitalunterlegung ausgereichter Kredite können sie sich durch die Verbriefung von Darlehensforderungen entlasten.143 Aber auch unabhängig davon betrachten Banken und Unternehmen aus anderen Branchen die Möglichkeit eines Risikotransfers mit Hilfe von ABS-Transaktionen als vorteilhaft. Der einzelne Originator kann auf diesem Weg die eingegangenen Risiken entsprechend seinen Präferenzen begrenzen und ggf. Diversifizierungsvorteile erzielen.144 Damit verbinden manche Autoren die Erwartung einer effizienteren Allokation von Risiken in der Gesamtwirtschaft.145 VI. Weitere Gesichtspunkte Im Einzelfall können zu den genannten Motiven noch weitere Überlegungen hinzutreten. So brachte es bisher etwa in der Leasingbranche gewerbesteuerrechtliche Vorteile, Forderungen (über ABS-Transaktionen oder in sonstiger Weise) regresslos zu verkaufen.146 Auch kann es einem Unternehmen aufgrund von Covenants und vergleichbaren Abreden in früheren Finanzierungsverträgen verwehrt 140 Arlt, S. 75 f.; Schmittat, S. 110, 315 – der Originator selbst ist nicht Emittent der Wertpapiere, zudem werden oft Privatplatzierungen gewählt. Zu Multi-Seller-Conduits s. u. § 3 C. II. 1., S. 54 ff.). 141 Vgl. die Nachw. in nachfolgenden Fn. 142 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Boos, § 10 Rn 4. 143 Achleitner, S. 421 f.; Arlt, S. 77 f., der auch auf die Gesichtspunkte der Liquiditätsausstattung und der Klumpenrisiken eingeht; Büttner, S. 48 ff.; Fleiner, S. 19; Gehring, S. 4; Rudolph, zfbf 57 (2005), 176, 179; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 415; BaKred-Rundschreiben Nr. 4/97; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 169; zu den Details vgl. etwa dies., S. 145 ff. 144 Achleitner, S. 422; Arlt, S. 77 f.; Bertl, S. 97 ff.; Gehring, S. 3; Rudolph, zfbf 57 (2005), 176, 179; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 27 f.; 160 ff.; Schmeisser/ Leonhardt, DStR 2007, 169, 171; T. Weber, S. 3 ff.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 194. 145 Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 160 ff., 177 ff.; Schwarcz, Structured Finance, S. 11-1; Struffert, S. 5. 146 Arlt, S. 100; Hinz, DStR 1994, 1749, 1750; vgl. nun aber die Hinzurechnungsregel für Diskontbeträge in § 8 Nr. 1 a) S. 2 Alt. 3 GewStG.

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sein, Kreditsicherheiten zu bestellen (sog. Negativklausel147) oder bei bestimmten Bilanzkennziffern vorher festgelegte Grenzen zu überschreiten,148 während eine True Sale-Verbriefung weitere Finanzierungsspielräume eröffnet.149 Dieser Gesichtspunkt hat insoweit erheblich an Bedeutung eingebüßt, als die Gestaltungspraxis bei der Formulierung von Covenants inzwischen auch an die Möglichkeit von Verbriefungstransaktionen denkt und dafür ausdrückliche Regelungen trifft. Bedeutung kommt ihm allerdings insoweit weiter zu, als Banken Limits für die Kreditvergabe an einzelne Darlehensnehmer haben, die sie jedoch nicht daran hindern, bei der Beschaffung weiterer Mittel über Verbriefungstransaktionen mitzuwirken.150 In jüngster Zeit hat es die im Jahr 2007 ausgebrochene Finanzkrise für Banken zudem attraktiv gemacht, Verbriefungen durchzuführen, um die ABS im Rahmen der Refinanzierung über die Zentralbanken im Rahmen sog. Repos151 nutzen zu können.152 Die Möglichkeit zur Erzielung von Gebühren für den Forderungseinzug (sog. Servicing-Gebühren) ist, jedenfalls außerhalb des Bankensektors, kein wesentliches Motiv zur Durchführung von ABS-Transaktionen.153 Vor der Verbriefung zieht der Originator seine Forderungen schließlich (im hier unterstellten Regelfall) auch selbst ein, und der Verwaltungsaufwand hierfür ist in der Gesamtkalkulation berücksichtigt. Vor und nach der Transaktion wird dieser Aufwand aus dem Zahlungsstrom bestritten, der aus den Forderungen resultiert – durch die Transaktion wird die Forderungsverwaltung lediglich aus der Gesamtkalkulation herausgelöst, und ihr wird ein konkreter Betrag zugeordnet.154 Ein weiterer Gesichtspunkt, der in aller Regel allerdings nur ein erfreuliches Nebenprodukt und nicht Triebfeder einer ABS-Transaktion sein wird, ist die Professionalisierung interner Prozesse (z. B. der Buchhaltung und des Debitorenmanagements) durch 147

BankR-HdB/Merkel, § 98 Rn 109 ff. BankR-HdB/Merkel, § 98 Rn 255 ff. 149 Bertl, S. 75; Gehring, S. 5; Ngo, 19 Yale J. on Reg. 413, 463 (2002). 150 Für diese Hinweise aus der Praxis danke ich Herrn Rechtsanwalt Dr. Helms, Frankfurt. 151 Der Begriff „Repo“ leitet sich von „repurchase agreement“ ab und bezeichnet die befristete Übertragung von Wertpapieren gegen Geldzahlung, wie sie in ähnlicher Form bei Wertpapierpensionsgeschäften anzutreffen ist (zu den Details BankR-HdB/ Kienle, § 105 Rn 20 ff.). 152 Anner/Cerveny, ZfgK 2008, 901, 902, die darauf hinweisen, dass es sich um eine vorübergehende Erscheinung handeln dürfte. – Dem Verfasser ist aus der Praxis mitgeteilt worden, dass die Repo-Kriterien der EZB gleichwohl auch künftig bei der Strukturierung von ABS-Transaktionen beachtet werden, weil die Möglichkeit zur Repo-Nutzung der Anleihen von den Investoren erwartet wird. Den Kriterien der EZB kommt damit, ebenso wie den Kriterienkatalogen der Ratingagenturen, eine Art gesetzesvertretende Bedeutung für die Gestaltung von Verbriefungstransaktionen zu (vgl. zu diesem Gesichtspunkt Fn 65 m. Nachw.). 153 Bertl, S. 79; a. A. Arlt, S. 82; Kern, S. 55 f. 154 Bertl, S. 79. 148

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die komplexe Umsetzung der Verbriefungstransaktion und das damit verbundene Signal an den Kapitalmarkt.155 Darüber hinaus wird teilweise die Konzentration des Originators auf sein eigentliches Geschäft und die Freisetzung für das Halten der Forderungen benötigter Ressourcen genannt,156 wobei diesem Aspekt i. d. R. schon deshalb kein großes Gewicht zukommen wird, weil die Forderungsverwaltung und damit der größte Teil der Personal bindenden Tätigkeit beim Originator verbleibt – anders mag dies bei Spezialformen wie der Verbriefung notleidender Kredite sein.157

C. Sonderstrukturen der Verbriefung Wie bereits ausgeführt, werden ABS-Transaktionen oftmals für die Beteiligten maßgeschneidert, so dass sich in der Praxis eine Vielzahl mehr oder weniger stark abweichender Gestaltungen findet, die hier nicht im Einzelnen nachgezeichnet werden können.158 Im Folgenden werden selektiv zwei Sonderformen herausgegriffen, die in die Argumentation einzubeziehen sind und auch in der öffentlichen Diskussion zu der im Jahr 2007 ausgebrochenen Finanzkrise eine besondere Rolle spielen. I. Collaterized Debt Obligations Die sog. Collaterized Debt Obligations („CDO“) sind in der deutschen Rechtsliteratur bislang wenig beschrieben worden.159 Dieses Finanzierungsinstrument baut – mit Ausnahme seiner an dieser Stelle ausgeklammerten „synthetischen“ Varianten160 – auf der beschriebenen ABS-Grundstruktur auf.161 Es handelt sich um einen Oberbegriff für Anleihen, deren über ein SPV konstruierte Deckungsmasse aus anderen Anleihen (im Falle sog. Collaterized Bond Obligations, „CBO“) oder aus Unternehmenskrediten (bei sog. Collaterized Loan Obligations, „CLO“) besteht,162 wobei die Unterschiede zwischen CLO und den 155 156

Arlt, S. 84; vgl. auch Schmittat, S. 98 f. Vgl. Kern, S. 56 und ihm folgend Arlt, S. 84 f., die von „Spezialisierung“ spre-

chen. 157

Dazu s. o. § 3 C. III., S. 56 f. Vgl. die Nachw. in Fn 17. 159 Vgl. aber die Kurzbeschreibungen bei Bartsch, NJW 2008, 3337, 3339 und Kofner, WuM 2007, 429 f. sowie die Darstellung v. a. steuerrechtlicher Fragen von Stockmann/Zeller, BB 2007, 1249. 160 s. u. § 4 C., S. 61 ff. 161 Achleitner, S. 432; Schmittat, S. 17; Stockmann/Zeller, BB 2007, 1249; Wittinghofer, NJW 2010, 1125, 1126. 162 Achleitner, S. 432; Fleiner, S. 27; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 53; Stockmann/Zeller, BB 2007, 1249; Struffert, S. 10 f.; vgl. auch Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 907; der Begriff „CBO“ wird teilweise auch sog. „CMO“ (Collat158

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oben beschriebenen ABS gering sind und hauptsächlich in der Struktur des zu verbriefenden Forderungsportfolios bestehen.163 CDO wurden – jedenfalls bis zur Finanzmarktkrise – auch maßgeblich dazu eingesetzt, Unternehmenskredite, Anleihen oder aus ABS-Transaktionen herrührende Wertpapiere zu bündeln und (ggf. mit anderem Zins- oder Risikoprofil aufgrund von Swap- oder Absicherungsgeschäften) erneut zu verbriefen.164 Ein Motiv hierfür war die Realisierung von arbitrageähnlichen Gewinnen, die sich u. a. aus einer gegenüber den einzelnen Wertpapieren verbesserten Diversifizierung165 sowie aus Bewertungsunterschieden zwischen Anleihen mit unterschiedlichem Rating ergeben sollten.166 Z. B. wurden sog. high yield loans bzw. bonds167 oder die viel diskutierten „Subprime-MBS“ 168 zu CDO mit AAA-Rating (bzgl. der obersten Tranche) gebündelt, um weitere Investorenkreise zu erschließen (etwa Versicherungen oder Pensionsfonds, die an ein gewisses Mindestrating ihrer Anlagen gebunden waren).169 Vielfach wurden auch CDO erneut in weiteren CDO gebündelt („CDO2“ oder „CDO square“), teilweise auch mehrmals über verschiedene Ebenen.170 Diese Praxis hat, ebenso wie das z. T. betriebene aktive Management des Portfolios,171 maßgeblich zu der im Zusammenhang mit der

erized Mortgage Obligations, also CDO auf Basis sog. Mortgage-Backed Securities (MBS, dazu s. o. § 3, S. 43)) gegenübergestellt. 163 CLO enthalten i. d. R. größere (z. B. durch Syndizierung entstandene) Teile von (oftmals im Rahmen von sog. Leveraged Buyouts vergebenen) Unternehmenskrediten unterschiedlicher Qualität, so dass das zu verbriefende Portfolio heterogener ist als bei herkömmlichen ABS, vgl. dazu Achleitner, S. 433; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 44, 46 f.; Rudolph, zfbf 57 (2005), 176, 178; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 49; Schmittat, S. 17 – Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 4, weisen zu Recht darauf hin, dass die Begriffe der Praxis der Finanzbranche entstammen und ihnen oftmals keine trennscharfe und logisch konsistente Abgrenzung zugrunde liegt. 164 Aberer/Gruber, ZfgK 2008, 1146 f.; Gorton, S. 34 ff.; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 103 ff.; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 53; Sanio, ZfgK 2008, 16. 165 Vgl. dazu Bertl, S. 97 ff., 126 f.; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 24 f., 32 ff. und Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 6 f. 166 Bertl, S. 126 f.; Gorton, S. 39; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 9 ff.; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 57; Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 907 f. 167 Das sind Darlehensforderungen bzw. Anleihen mit hoher Verzinsung und vergleichsweise hohem Ausfallrisiko, vgl. Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 44 ff. 168 Sog. „Subprime Mortgage-Backed Securities“ („Subprime MBS“) sind ABS im weiteren Sinne, deren Deckungsmasse aus Realkrediten mit Schuldnern zweifelhafter Bonität besteht; ausführlich Gorton, S. 20 ff. 169 Zu den versicherungsaufsichts- und investmentrechtlichen Anforderungen Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 232 ff.; vgl. i. Ü. Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 907; vgl. auch Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 6, 9 f. und Gorton, S. 38. 170 Aberer/Gruber, ZfgK 2008, 1146; Bartsch, NJW 2008, 3337, 3339; Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 908. 171 Dies gilt vornehmlich für sog. Marktwert-CDO, vgl. Rudolph/Hofmann/Schaber/ Schäfer, S. 58; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 201 ff.

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Finanzkrise beklagten Risikointransparenz beigetragen.172 CDO sind unmittelbar nur insoweit Gegenstand der vorliegenden Untersuchung, als ihre Deckungsmasse aus vom Originator erworbenen Forderungen besteht. Nur in diesem Fall stellen sich in der Insolvenz des Originators die gleichen Fragen wie bei der oben beschriebenen Basisstruktur. Im Übrigen wird die Praxis der Mehrfachverbriefung über CDO allerdings in die Argumentation einzubeziehen sein. II. Conduits Der Begriff „Conduit“ ist durch die Praxis der Finanzbranche geprägt und entzieht sich einer einheitlichen und exakten Definition. Er wird für verschiedene auf der o. g. ABS-Basisstruktur aufbauende Finanzierungstechniken verwendet, die i. d. R. die revolvierende Platzierung von ABCP173 umfassen.174 Conduits werden meist von Banken konzipiert und ins Leben gerufen. Diese als „Sponsor“ bezeichneten Banken nehmen die Aufgaben des Arrangers175 wahr, erbringen also Beratungs- und Koordinierungsleistungen.176 Daneben stellen sie dem Conduit (ggf. neben weiteren Banken) z. T. Liquiditätslinien zur Verfügung, die z. T. auch als Mittel zur Bonitätsverbesserung bzgl. der ABS-Anleihen (Credit Enhancement) eingesetzt werden.177 Aufgrund dieser Geschäftsverbindungen kann der Sponsor dem SPV Beratungsgebühren, Zinsen und Bereitstellungsentgelte in Rechnung stellen und so mittelbar an den dort erzielten Überschüssen partizipieren.178 Umgekehrt trägt er aber ggf. auch erhebliche Risiken, die sich aktualisieren können, falls die ABCP nicht am Markt platziert werden können und das SPV deshalb die Liquiditätslinie ziehen muss, obwohl seine Fähigkeit zur Rückzahlung des daraufhin ausgereichten Darlehens zweifelhaft sein kann.179 Zwischen den verschiedenen mit dem Begriff „Conduit“ bezeichneten 172 Aberer/Gruber, ZfgK 2008, 1146; Kofner, WuM 2007, 429 f.; vgl. auch Bechtold/ Papenfuß, ZfgK 2008, 896 f.; Gorton, S. 34 ff., 39, 45 ff., und Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 908; im hier interessierenden Punkt zutreffend auch Mjukanovic, StuB 2008, 136 f. 173 Zum Begriff vgl. Fn 62 und Begleittext. 174 Vgl. Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 518; Sanio, ZfgK 2008, 16, 17; Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 140 (1994); Schmittat, S. 19 ff.; Wolf/Hill/ Pfaue, S. 168 ff. 175 s. o. § 2 B., S. 36 ff. 176 Aberer/Gruber, ZfgK 2008, 1146, 1147; Sanio, ZfgK 2008, 16, 17. 177 Sanio, ZfgK 2008, 16, 17; vgl. auch Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 518. In Reaktion auf die Finanzkrise haben die Sponsoren z. T. sog. „Fully-Supported-Liquiditätslinien“ gestellt, die explizit auch zur Abdeckung von Forderungsausfällen dienen, vgl. Meissmer, ZfgK 2010, 1033, 1034. 178 Sanio, ZfgK 2008, 16, 17; Wolf/Hill/Pfaue, S. 197; zu sehr vereinfachend, aber im hier interessierenden Punkt zutreffend Hoffmann/Lüdenbach, DB 2007, 2213. 179 Aberer/Gruber, ZfgK 2008, 1146 ff.; Bechtold, ZfgK 2008, 384; Sanio, ZfgK 2008, 16, 17; Wolf/Hill/Pfaue, S. 184 f. zu sehr vereinfachend, aber im hier interessie-

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Finanzierungstechniken bestehen allerdings auch große Unterschiede, insbesondere hinsichtlich des Geschäftsmodells und der Art der zu verbriefenden Aktiva.180 1. Multi-Seller Conduits Sog. Multi-Seller Conduits sind von mehreren181 Originatoren gemeinsam genutzte ABS-Strukturen.182 Die damit einhergehende Teilung der Transaktionskosten zwischen mehreren Unternehmen ermöglicht es, vergleichsweise kleine Forderungsportfolios zu verbriefen, bei denen eine speziell konzipierte ABSTransaktion unrentabel wäre.183 Als weitere Vorteile der Verbriefung über Conduits werden eine (im Vergleich zu herkömmlichen ABS) verbesserte Diversifizierung des Forderungsportfolios sowie sonstige Skalenerträgen genannt.184 Hinzu kommen kann die Reputation etablierter Conduits und der als Sponsor fungierenden Banken.185 Gegenüber den Investoren werden die beteiligten Originatoren in der Regel nicht offengelegt.186 Viele größere Banken sind oder waren Sponsor von Multi-Seller Conduits; ein Beispiel ist das „Weinberg“-Programm der LBBW, das ihr früheres „Bodensee“-Programm abgelöst hat.187 Momentan gibt es laut Branchenkreisen elf derartige Conduits deutscher Banken.188 renden Punkt zutreffend Hoffmann/Lüdenbach, DB 2007, 2213 und Mjukanovic, StuB 2008, 136 f.; vgl. auch Bartsch, NJW 2008, 3337, 3338; Unternehmensfinanzierung/ Geiger, S. 518 sowie Gorton, S. 57. 180 Vgl. etwa Meissmer, ZfgK 2010, 1033, 1034 f., der sich ausdrücklich dagegen verwahrt, dass Multi-Seller Conduits mit sog. SIV (s. dazu im nachfolgenden Abschnitt) gleichgesetzt werden. 181 Teilweise wird auch von „Single-Seller Conduits“ gesprochen (vgl. etwa Boulkab/Marxfeld/Wagner, IRZ 2008, 497, 498), soweit ein Originator eine ABS-Struktur etabliert und dann fortlaufend zur Verbriefung nutzt. Die Grenzen zum Multi-Seller Conduit sind fließend, weil z. T. mehrere Konzerngesellschaften als Verkäufer auftreten (zum Forderungsverkauf durch mehrere Gesellschaften eines Konzerns vgl. etwa Schmittat, S. 203). Daher ähneln diese Strukturen teils mehr der o. g. Basisstruktur oder einem Multi-Seller Conduit; einer gesonderten Darstellung bedarf es in beiden Fällen nicht. 182 Boulkab/Marxfeld/Wagner, IRZ 2008, 497, 498; Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 518; Rinze/Klüwer, BB 1998, 1697; Schmittat, S. 19 f.; Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 140 (1994); Wolf/Hill/Pfaue, S. 173. 183 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 184 Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 154 (2002); Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 6 f., 47 f.; Schmittat, S. 19; Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 140 (1994); Struffert, S. 14 f. 185 Eine Aufzählung bekannter Conduits deutscher Banken findet sich bei Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 517 Fn 6. 186 Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 518; Schmittat, S. 75, 81. 187 Unternehmensfinanzierung/Geiger, S. 517 Fn 6; speziell zu den Programmen „Weinberg“ und „Bodensee“ Meissmer, ZfgK 2010, 1033, 1034. 188 Meissmer, ZfgK 2010, 1033, 1034.

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Die Struktur eines Multi-Seller Conduit ist komplexer als die o. g. ABS-Basisstruktur. Sie umfasst meist mehrere, gesellschaftsrechtlich miteinander verbundene SPV. Die Originatoren verkaufen ihre Forderungen an jeweils ein AnkaufsSPV. Die Platzierung der ABCP erfolgt durch ein weiteres SPV, das mit den jeweiligen Ankaufsvehikeln z. B. Geschäftsbesorgungsverträge schließt.189 Eine weitere Besonderheit gegenüber der ABS-Basisstruktur besteht darin, dass der Forderungsankauf bei Multi-Seller Conduits oft revolvierend erfolgt.190 Insbesondere soweit die zu verbriefenden Forderungen eine kurze Restlaufzeit (u. U. sogar nur 7 Tage) aufweisen, werden die eingezogenen Beträge während einer ersten Phase der Transaktion verwendet, um damit neue Forderungen anzukaufen. Bei bestimmten Ereignissen (Auslösung eines sog. Triggers, z. B. bei verschlechterter Bonität des Originators) wird die Rückzahlungsphase eingeleitet, in der die eingehenden Zahlungen nur noch zur Tilgung der Anleihen dienen.191 2. Structured Investment Vehicles Als Conduit werden neben den beschriebenen Multi-Seller Conduits vielfach auch sog. Structured Investment Vehicles („SIV“)192 bezeichnet.193 Dieses Geschäft ist im Zuge der im Jahr 2007 ausgebrochenen Finanzkrise – zumindest vorläufig – zum Erliegen gekommen.194 Auch bei SIV handelt es sich um Zweckgesellschaften, die mit einer als Sponsor fungierenden Bank in der beschriebenen Weise zusammenwirken. Sie verfolgen allerdings ein völlig anderes Geschäftsmodell. Ziel der SIV-Struktur ist die Erzielung von Gewinnen, die sich aus der unterschiedlichen Verzinsung von lang- und kurzfristigen Wertpapieren ergeben können.195 Die vor der Finanzkrise bekannten SIV erwarben dafür z. B. CDO mit mehrjähriger Laufzeit und refinanzierten sich durch die revolvierende Platzierung kurzfristiger ABCP.196 Dieses Geschäftsmodell ähnelt der von Banken betriebenen Fristentransformation, ohne allerdings einer vergleichbaren Regulierung (insbesondere Eigenkapitalunterlegungsvorschriften) zu unterliegen.197

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Unternehmensfinanzierung/Geiger, 518; Wolf/Hill/Pfaue, S. 173 ff. Zur revolvierenden Verbriefung s. u. § 11 B., S. 214 ff. 191 Bertl, S. 242 f. 192 Vgl. dazu etwa Bartsch, NJW 2008, 3337, 3338 f.; Hommel/Reichert, ZfgK 2007, 1142, 1143; Mjukanovic, StuB 2008, 136 und Sanio, ZfgK 2008, 16, 17. 193 Vgl. etwa Anner/Cerveny, ZfgK 2008, 901 und Aberer/Gruber, ZfgK 2008, 1146, 1147. 194 Gorton, S. 57. 195 Bartsch, NJW 2008, 3337, 3339; Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 907; vgl. auch Sanio, ZfgK 2008, 16, 17. 196 Bartsch, NJW 2008, 3337, 3339; Gorton, S. 57; Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 908. 197 Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906 f. 190

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Insofern wird z. T. von Regulierungsarbitrage gesprochen.198 Anders als MultiSeller Conduits sind SIV ein Instrument zur Wiederverbriefung schon bestehender Wertpapiere, die sich ihrerseits, etwa im Falle von CDO, wiederum aus bereits durch Neubündelung anderer Wertpapiere entstandenen Anlagetiteln zusammensetzen können. Bekannte SIV waren etwa „Rhineland Funding“ (IKB)199 und „Ormond Quay“ (Sächsische Landesbank).200 Weil das Geschäftsmodell von SIV nicht den Forderungsankauf von Originatoren erfasst, stellen sich die hier behandelten Probleme in der Insolvenz des Originators nicht. Einer weiteren Untersuchung dieser Strukturen und ihrer Rolle im Rahmen der Finanzkrise bedarf es deshalb nicht.

III. Non-Performing Loans Kurz erwähnt werden sollen an dieser Stelle auch Transaktionen über Forderungen aus notleidenden Krediten (sog. non-performing Loans, „NPL“).201 Sie können als ABS-Transaktion strukturiert werden, wobei dies nur eine von vielen Möglichkeiten ist202 und in der Bundesrepublik traditionell andere, meist nicht kapitalmarktorientierte Wege beschritten wurden.203 Soweit die True Sale-Verbriefung als Finanzierungstechnik gewählt wird – nur dieser Fall interessiert im Rahmen der vorliegenden Arbeit – können sich Unterschiede zur oben geschilderten ABS Basisstruktur ergeben, auf die kurz hinzuweisen ist: Zum einen übernimmt der Originator bei NPL-Transaktionen, anders als bei der ABS-Basisstruktur, häufig nicht die Forderungsverwaltung und -Einziehung im Rahmen eines Geschäftsbesorgungsvertrags, sondern das SPV schließt hierüber gesonderte Verträge mit externen Dienstleistern ab.204 Daher wird die Abtretung dem Debitor i. d. R. angezeigt.205 Eine weitere Besonderheit von NPL-Transaktionen besteht darin, dass die Forderungen teilweise nicht verkauft und abgetreten, sondern mit

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Sanio, ZfgK 2008, 16, 17; Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906. Vgl. BT-Drs. 16/6729. 200 Vgl. Sächsischer Landtag, Drs. 4/9760. 201 Zum Begriff Nobbe, ZIP 2008, 97, 98, Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 262; Lenhard/Lindner, ZfgK 2005, 973 f. und T. Weber, S. 45 f. 202 Nobbe, ZIP 2008, 97, 98 f.; Rudolph/Hoffmann/Schaber/Schäfer, S. 13 ff.; T. Weber, S. 49 ff. 203 Der Risikotransfer erfolgte oft an spezialisierte Einzugsgesellschaften oder Fonds; vgl. dazu und i. Ü. Lenhard/Lindner, ZfgK 2005, 973, 975 f.; Rudolph/Hoffmann/Schaber/Schäfer, S. 13 ff., 19; Schmid, ZfgK 2005, 991; T. Weber, S. 50 f. und Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 262 f. 204 T. Weber, S. 52; Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 265; vgl. auch Nobbe, ZIP 2008, 97, 99. 205 Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 265. 199

§ 4 Abgrenzung zu weiteren Finanzierungsformen

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Hilfe des umwandlungsrechtlichen Instrumentariums in partieller Gesamtrechtsnachfolge auf eine neu gegründete Gesellschaft übergeleitet werden.206

§ 4 Abgrenzung zu weiteren Finanzierungsformen A. Factoring und Forfaitierung Zwischen der True Sale-Verbriefung und dem echten Factoring bestehen erhebliche Ähnlichkeiten. Kern beider Finanzierungsformen ist der Verkauf von Geldforderungen.207 Ein Unterschied besteht darin, dass der Forderungseinzug beim Factoring i. d. R. durch den Factor erfolgt,208 während bei ABS-Transaktionen das Servicing typischerweise dem Originator übertragen wird.209 Denknotwendig ist dies jedoch nicht, wie einerseits das o. g. Beispiel der Non-Performing Loans und andererseits die Existenz des sog. inhouse factoring (bei dem der Factor den Forderungseinzug nicht übernimmt) zeigt.210 Ein unterscheidungskräftigeres Abgrenzungskriterium ist der Einsatz der Zweckgesellschaft bei ABSTransaktionen.211 Zudem sind ABS, anders als Factoring, in aller Regel eine unmittelbar kapitalmarktbezogene Finanzierungsform.212 Auch diese Kriterien erlauben jedoch keine durchgehend strikte Abgrenzung, da z. T. Mischformen zu beobachten sind.213 Auch die Forfaitierung ist eine Form des Forderungsverkaufs.214 Dabei werden allerdings im Unterschied zum Factoring und zu ABS nur einzelne Forderungen mit jeweils hohen Nominalbeträgen angekauft. Zudem weist auch das Forfaitierungsgeschäft keinen unmittelbaren Kapitalmarktbezug auf und beinhaltet nicht den Einsatz von Zweckgesellschaften.215 206 Nobbe, ZIP 2008, 91, 98 f.; Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 265 f., die zutreffend darauf hinweisen, dass diese Gesellschaft wegen ihrer Haftung nach § 133 UmwG noch nicht als Emissionsvehikel geeignet ist, so dass es weiterer Übertragungsschritte bedarf. Diese komplexen Strukturen können hier nicht im Einzelnen nachgezeichnet werden. 207 Schwarcz, Structured Finance, S. 1–12. Zum Vorliegen eines Kaufvertrags s. u. § 9 C., S. 139 ff. 208 Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1652; Gehring, S. 38; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 29; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 164; Sinz, S. 7. 209 Gehring, S. 39 f.; s. ferner oben, S. 38. 210 Zur Situation bei Non-Performing-Loans s. o. § 3 C. III., S. 56; zum „Inhouse“Factoring s. u. Teil 3, Fn 9 und Begleittext; s. ferner Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 20 ff.; Schwarcz, Structured Finance, S. 1–12. 211 Schwarcz, Structured Finance, S. 1–12. 212 Gehring, S. 37 f.; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 189a; Schmittat, S. 34 f. 213 Schwarcz, Structured Finance, S. 1–13; vgl. auch Schmittat, S. 34 f. 214 BGH NJW 2005, 359, 361; Gehring, S. 39; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 189; Sinz, S. 11. 215 Gehring, S. 39; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 20 f.; Sinz, S. 11 f.

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

B. Pfandbriefe I. Struktur des Pfandbriefs Wie ABS sind auch Pfandbriefe am Kapitalmarkt platzierte Wertpapiere, denen bestimmte Werte als Deckungsmasse zugeordnet werden.216 Emittenten von Pfandbriefen und damit Pfandbriefbanken (§ 1 I 1 PfandBG) können seit Inkrafttreten des Pfandbriefgesetzes grds. alle Kreditinstitute sein, sofern sie bestimmte Voraussetzungen erfüllen und eine spezielle Erlaubnis einholen (§ 2 PfandBG).217 Als Deckungswerte von Pfandbriefen sind nur Realkredite,218 Registerpfandrechte an Schiffen und Luftfahrzeugen sowie Forderungen gegen staatliche Stellen zugelassen219 (§ 1 I 2 PfandBG220). Sie bleiben zivilrechtlich der Pfandbriefbank zugeordnet,221 werden aber in einem Deckungsregister vermerkt (§ 5 PfandBG) und müssen den Gesamtbetrag der im Umlauf befindlichen Pfandbriefe jederzeit decken (Deckungsprinzip, § 4 I PfandBG), was nach § 8 I PfandBG von einem unabhängigen Treuhänder überwacht wird.222 In der Insolvenz der Pfandbriefbank und bei Zwangsvollstreckungen in ihr Vermögen sind die Pfandbriefgläubiger gesetzlich besonders geschützt (§§ 29 ff. PfandBG). Insbesondere fallen die Deckungswerte gemäß § 30 I 1 PfandBG nicht in die Insolvenzmasse der Pfandbriefbank.223 Sie bilden ein dem Insolvenzverwalter entzogenes Sondervermögen.224 Die Verwaltung und Verwertung dieses Sondervermö-

216 Frank/Glatzl, WM 2005, 1681, 1682; Unternehmensfinanzierung/Hagen, S. 533; Kern, S. 12; BankR-Hdb/Stöcker, § 86a Rn 4, 15, 26. Das Gesetz bezeichnet Pfandbriefe als „gedeckte Schuldverschreibungen“ (§ 1 I 2 PfandBG). 217 BankR-Hdb/Stöcker, § 86a Rn 10. 218 Das Gesetz erwähnt primär die Hypothek; ihr gleichgestellt sind Grundschulden und vergleichbare ausländische Grundpfandrechte, § 18 I PfandBG. 219 Zur zusätzlichen Absicherung sind in bestimmtem Umfang weitere Werte und Hilfsgeschäfte gestattet. 220 Pfandbriefgesetz vom 22.5.2005, BGBl. I, S. 1373. 221 Stürner, S. 135 ff.; Kern, S. 33 f.; BankR-Hdb/Stöcker, § 86a Rn 61; Büttner, S. 40; Gehring, S. 41 – die Pfandbriefbank muss allerdings nicht notwendig Rechtsinhaber sein; ein Anspruch auf Übertragung der Deckungswerte kann ausreichen (§ 1 II PfandBG). 222 Zu den Details Frank/Glatzl, WM 2005, 181, 1682 ff.; vgl. auch BankR-Hdb/ Stöcker, § 86a Rn 20 ff.; Büttner, S. 40 ff. und Gehring, S. 40. 223 Stürner, S. 135 ff.; ausdrücklich bestätigt durch BR-Drs. 155/10, S. 80 (Materialien zum BaKUG, dazu s. o. Fn 18); s. ferner BankR-Hdb/Stöcker, § 86a Rn 60 ff.; vgl. auch Gehring, S. 40 f. und Büttner, S. 42 f. Zu den Details Koppmann, WM 2006, 305. Von einem Insolvenzverfahren wären die Deckungswerte allerdings bei Zahlungsunfähigkeit oder Überschuldung der Deckungsmasse selbst betroffen – in diesem Fall kann über sie ein Sonderinsolvenzverfahren eröffnet werden; vgl. ders., WM 2006, 305, 309 f. 224 Das Gesetz baut hierfür auf den grundlegenden Vorarbeiten von Stürner, S. 133 ff., auf. Vgl. ferner die Nachw. in nachfolgender Fn. Mit der Umformulierung des § 30 I PfandBG durch das BaKUG (dazu s. o. Fn 18), durch die im Insolvenzfall

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gens geht auf einen eigens bestellten Sachwalter über, der daraus die Pfandbriefgläubiger in voller Höhe zu befriedigen hat (§ 30 II, I 2, 4 PfandBG).225 Diese den Pfandbriefgläubigern gewidmeten Teile der Pfandbriefbank bestehen für jede Pfandbriefgattung als „Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit“ fort; deren Zweck ist die „vollständige und fristgerechte Erfüllung der Pfandbriefverbindlichkeiten“ einschließlich der dafür notwendigen ordnungsgemäßen Verwaltungsmaßnahmen (§ 30 I 3, 4 PfandBG).226 Darüber hinaus können die Pfandbriefgläubiger wegen eines etwaigen Ausfalls aber auch am Insolvenzverfahren über das allgemeine Vermögen der Pfandbriefbank teilnehmen (§ 30 I 2, VI 4 PfandBG).227 Die praktische Wirksamkeit der gesetzlichen Schutzvorkehrungen wurde bislang noch nicht erprobt, weil trotz der langen Geschichte dieses Instituts noch nie ein deutscher Pfandbrief ausgefallen ist – das ist ein Grund für sein hervorragendes internationales Ansehen.228 Dies mag auch auf die in § 14 PfandBG angeordnete Beleihungsgrenze von 60% und die weiteren Anforderungen an die Qualität der Deckungswerte zurückzuführen sein.229 II. Vergleich mit ABS Die übereinstimmende Grundidee beider Konzepte ist es, illiquide Forderungen als Deckungsmasse für kapitalmarkttaugliche Wertpapiere zu verwenden.230 Zudem wird in beiden Fällen ein Treuhänder bestellt, um die Interessen der Investoren zu wahren.231 Allerdings bestehen sowohl in rechtlicher als auch in wirtschaftlicher Hinsicht erhebliche Unterschiede: Diese betreffen insbesondere

„Pfandbriefbanken mit beschränkter Geschäftstätigkeit“ entstehen werden, wollte der Gesetzgeber daran nichts ändern (BR-Drs. 155/10, S. 80). 225 Stürner, S. 135 ff.; BankR-Hdb/Stöcker, § 86a Rn 60 ff.; Gehring, S. 40 f.; vgl. auch Büttner, S. 42 f. Zu den Details Koppmann, WM 2006, 305. Von einem Insolvenzverfahren wären die Deckungswerte allerdings bei Zahlungsunfähigkeit oder Überschuldung der Deckungsmasse selbst betroffen – in diesem Fall kann über sie ein Sonderinsolvenzverfahren eröffnet werden; vgl. ders., S. 309 f. – Der durch Art. 3 Nr. 14 b) BaKUG (dazu s. Fn 18) eingeführte § 30 I 4 PfandBG ist am 25.11.2010 in Kraft getreten (Art. 13 III BaKUG). 226 Das BaKUG (dazu s. o. Fn 18) hat diese Vorschriften mit Wirkung zum 25.11. 2010 eingefügt (Artt. 3 Nr. 14 b), 13 III BaKUG). 227 Bis zum Inkrafttreten des BaKUG (dazu s. o. Fn 18) am 25.11.2010 (Art. 13 III BaKUG) § 30 I 3, VI 4 PfandBG. Zum Recht der Pfandbriefgläubiger, mit dem Ausfall am Insolvenzverfahren teilzunehmen, vgl. Stürner, S. 135. 228 Koppmann, WM 2006, 305 229 Büttner, S. 41; Unternehmensfinanzierung/Hagen, S. 534, 537 ff. 230 Büttner, S. 43; Gehring, S. 40. 231 s. o. § 2 B., S. 36 sowie § 4 B. I., S. 58; vgl. auch Büttner, S. 46; Gehring, S. 41 und Stürner, S. 129.

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

die Struktur der Deckungsmasse.232 Die Deckungswerte eines Pfandbriefs stehen zivilrechtlich weiter der Pfandbriefbank zu, werden aber im Insolvenzfall durch spezialgesetzliche Regelungen den Pfandbriefgläubigern zugeordnet. ABS-Transaktionen bewirken die Abschottung der Deckungsmasse vom Insolvenzrisiko des Originators demgegenüber mit komplexeren, vertraglich gestalteten Strukturen, die eine Übertragung der Deckungswerte beinhalten.233 Außerdem ist die Deckungsmasse beim Pfandbrief, anders als bei MBS, dynamisch angelegt. Die Pfandbriefbank kann die als Deckungswerte dienenden Forderungen und Grundpfandrechte gegen gleichartige Gegenstände austauschen oder zusätzliche Deckungswerte zuführen und ist hierzu im Falle einer Verschlechterung der Bewertung der bisherigen Deckungsmasse u. U. sogar gesetzlich verpflichtet.234 Bemerkenswert ist ferner, dass für sämtliche von einer Pfandbriefbank ausgegebenen Hypothekenpfandbriefe (entsprechendes gilt jeweils für die übrigen Pfandbriefgattungen des § 1 I 2 PfandBG) eine gemeinsame Deckungsmasse besteht, während für MBS-Transaktionen in aller Regel je eine gesonderte Deckungsmasse gebildet wird.235 Zudem ergeben sich Unterschiede in der bilanziellen und regulatorischen Behandlung. Beim Pfandbrief verbleiben die Deckungswerte als Aktivposten in der Bilanz der Pfandbriefbank,236 während mit der ABS-Struktur in bestimmten Fällen eine Bilanzverkürzung erreichbar ist.237 Für Pfandbriefe haftet neben den Deckungswerten auch das übrige Vermögen der Pfandbriefbank, weshalb eine Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals ausscheidet.238 Demgegenüber können Banken mit Hilfe von ABS-Transaktionen nach Maßgabe der Solvabilitätsverordnung eine Eigenkapitalentlastung erreichen.239 Der Emittentenkreis ist bei Pfandbriefen auf Kreditinstitute mit besonderer Erlaubnis beschränkt, während ABS-Transaktionen jedem gestattet sind. Ebenso ist der Pfandbrief auf bestimmte Deckungsgegenstände begrenzt, während ABS Deckungswerte aller Art beinhalten können. Anders als ABS unterliegt der Pfandbrief strikten gesetzlichen Schutzvorkehrungen zugunsten der Investoren, die eine Beleihungsgrenze und strenge Anforderungen an die Qualität der Deckungswerte beinhalten.240

232

Büttner, S. 44. Zum Vorstehenden vgl. die Nachw. bei § 4 B. I., S. 58 f. und § 2 B., S. 36 ff. sowie Stürner, S. 132 und Rating-HdB/Hagen/Kullig, S. 525, 530 f. 234 Rating-HdB/Hagen/Kullig, S. 525, 530 f. 235 Rating-HdB/Hagen/Kullig, S. 525, 531. 236 Gehring, S. 40 f.; BankR-Hdb/Stöcker, § 86a Rn 122, insbesondere Fn 104; Stürner, S. 132, 136. 237 s. o. § 3 B. III., S. 47. 238 Büttner, S. 44 f.; vgl. auch Gehring, S. 40 f. und Stürner, S. 132, 135. 239 s. u. § 8 B. III., S. 128 ff. 240 Zum Vorstehenden vgl. die Nachw. bei § 4 B. I., S. 58 f. und § 2 B., S. 36 ff. 233

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Insgesamt ist der Pfandbrief somit eine auf bestimmte Marktsegmente begrenzte Form der „on-balance“-Finanzierung, der eine vergleichsweise einfache, aber starre und gesetzlich vorgegebene Struktur zugrunde liegt. Demgegenüber sind ABS eine flexiblere und breiter einsetzbare Finanzierungstechnik auf vertraglicher Grundlage, die weitergehende Effekte erreichen kann (Bilanzverkürzung, Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals), aber dafür komplexere Strukturen benötigt und keinen speziellen Schutzvorschriften zugunsten der Investoren unterliegt.241

C. Synthetische Strukturen Die sog. synthetische Verbriefung ist von der True Sale-Verbriefung zu unterscheiden und daher nicht unmittelbar Gegenstand der vorliegenden Arbeit. Gleichwohl werden im Rahmen der Argumentation teilweise Vergleiche zu synthetischen Strukturen gezogen, was die Darstellung ihrer Grundlagen erforderlich macht. Sie muss sich angesichts der großen Vielfalt und Komplexität der in der Praxis verbreiteten Gestaltungen242 auf die Grundelemente einiger typischer Strukturen beschränken. Den verschiedenen Formen synthetischer Transaktionen ist gemeinsam, dass der Originator zivilrechtlicher Forderungsinhaber bleibt. Er verlagert – etwa, um die Transaktionskosten der Rechtsübertragung zu sparen243 – lediglich mittels schuldrechtlicher Abreden das mit den Forderungen verbundene Ausfallrisiko auf seinen Vertragspartner, ohne ihm die Forderungen abzutreten.244 Auf diesem Weg wird das Kreditausfallrisiko vom zugrunde liegenden Wert isoliert und handelbar gemacht.245 I. Der Credit Default Swap als Basiselement Der Credit Default Swap (CDS) ist einer der Grundbausteine, auf denen die synthetischen Strukturen aufbauen.246 Mit ihm „tauschen“ zwei Parteien, der Sicherungsnehmer und der Sicherungsgeber, das Kreditausfallrisiko bezüglich eines Dritten (des „Referenzschuldners“) gegen Zahlung einer Prämie.247

241

Vgl. Kern, S. 503 ff. Vgl. etwa Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 80 ff. 243 Schwarcz, Structured Finance, S. 10-2. 244 Nobbe, ZIP 2008, 97, 98 f.; Zeising, BKR 2007, 311, 313. 245 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 221; T. Weber, S. 30; vgl. auch Rudolph/Hofmann/ Schaber/Schäfer, S. 68. 246 Schwarcz, Structured Finance, S. 10-14; vgl. i. Ü. die Nachw. zu den nachfolgend dargestellten Erscheinungsformen synthetischer Verbriefung. 247 Kern, S. 72; Obermüller, GS Bosch, S. 157, 158; Reiner/Schacht, WM 2010, 337, 339; Wittinghofer, NJW 2010, 1125; Zeising, BKR 2007, 311, 313. 242

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

Vor dem Swapgeschäft trägt der Sicherungsnehmer das Kreditausfallrisiko, das aus einer Forderung (der „Referenzforderung“) gegen den Referenzschuldner resultiert. Zur Abdeckung dieses Risikos verspricht der Sicherungsgeber, eine Ausgleichszahlung an den Sicherungsnehmer zu leisten oder, je nach Vereinbarung, die Referenzforderung zum Nennwert zu übernehmen. Die Ausgleichszahlung oder -Leistung wird fällig, wenn in der Person des Referenzschuldners ein vorab vereinbartes Kreditereignis eintritt („Sicherungsfall“), etwa die Stellung eines Insolvenzantrags.248 Als Prämie leistet der Sicherungsnehmer während der Laufzeit des Swap i. d. R. feste, wiederkehrende Zahlungen in Höhe eines bestimmten, in Basispunkten ausgedrückten Prozentsatzes des Nominalwerts der Referenzforderung.249 Diese Prämien fließen in verschiedene Indizes ein, die als Information für den Markt und als Basis für weitere Anlageinstrumente dienen.250

Darstellung in Anlehnung an Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 66 mit freundlicher Genehmigung von Springer Science and Business Media.

Der Credit Default Swap baut damit auf einer recht einfachen Struktur auf.251 Die Verträge sind hochgradig standardisiert; meist werden die ISDA-Muster verwendet.252 Im beschriebenen Basismodell dient der CDS ausschließlich dem Ri248 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 220 f.; Kern, S. 72; Obermüller, GS Bosch, S. 157, 158 f.; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 64 ff.; T. Weber, S. 30 f.; Wittinghofer, NJW 2010, 1125 f. 249 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 220. 250 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 226; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 96 f. 251 Zeising, BKR 2007, 311, 313. 252 Bartsch, NJW 3337, 3339; Kern, S. 72; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 223; Reiner/ Schacht, WM 2010, 385, 389; die ISDA („International Swaps and Derivatives Association“) stellt Musterverträge für nahezu alle gebräuchlichen Derivatgeschäfte bereit.

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sikotransfer. Dem Sicherungsnehmer fließt keine Liquidität zu, so dass es sich nicht um ein Refinanzierungsinstrument handelt.253 Da es vorliegend nur darum geht, eine Grundlage für Quervergleiche zwischen True Sale und synthetischer Verbriefung zu schaffen, brauchen weitere derzeit im Zusammenhang mit Credit Default Swaps diskutierte Fragen, etwa nach zum „Wesen“ des CDS und einer Handelsabwicklung über zentrale Vertragsparteien,254 nicht erörtert zu werden. II. Credit Linked Notes Mit Hilfe sog. Credit Linked Notes („CLN“) kann der Kapitalmarkt für den synthetischen Kreditrisikotransfer genutzt werden. Credit Linked Notes sichern (anders als das o. g. Basismodell des CDS) allerdings i. d. R. nicht nur eine einzelne Referenzforderung ab, sondern ein ganzes Forderungsportfolio (Referenzportfolio).255 Der Originator platziert eine Anleihe (nach deutschem Recht i. d. R. eine Inhaberschuldverschreibung i. S. v. § 793 BGB) am Kapitalmarkt, deren Rückzahlung von der Entwicklung des Referenzportfolios abhängt. Tritt das Kreditereignis nicht ein, erhalten die Investoren den Nominalbetrag der Anleihe zuzüglich der ihnen versprochenen Zinsen. Kommt es hingegen zu Ausfällen im Referenzportfolio, muss der Originator den Nominalbetrag nur abzüglich des ausgefallenen Betrags zurückerstatten.256 Im Ergebnis übernehmen die Investoren damit das Kreditausfallrisiko bezüglich des Referenzportfolios und erhalten dafür eine höhere Verzinsung. CLN lassen sich damit als über den Kapitalmarkt vermittelter CDS verstehen.257 Der Originator erreicht durch Emission von CLN einen Kreditrisikotransfer bei gleichzeitigem Liquiditätseffekt; allerdings übernehmen die Investoren nicht nur das betreffende Kreditrisiko, sondern zusätzlich das Ausfallrisiko hinsichtlich des Originators.258 Eine der True Sale-Verbriefung vergleichbare Risikotrennung findet nicht statt. Daher ist das Rating einer CLN i. d. R. schlechter als dasjenige des Originators, sofern dieser über ein eigenes Rating verfügt. Ein weiterer Unterschied zur True Sale-Verbriefung liegt darin, dass mit Hilfe von CLN keine Bilanzverkürzung erreichbar ist.259 253

Nobbe, ZIP 2008, 97, 98 f.; Zeising, BKR 2007, 311, 313. Zu beidem Reiner/Schacht, WM 2010, 385, 388 ff. 255 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 229; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 78. 256 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 230; Kern, S. 72; Obermüller, GS Bosch, S. 157, 170; Reiner/Schacht, WM 2010, 385, 393; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 80; T. Weber, S. 33; Zahn/Lemke, WM 2002, 1536, 1537. 257 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 231; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 81; Zahn/Lemke, WM 2002, 1536, 1537. 258 Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 231; Kern, S. 72 f.; Obermüller, GS Bosch, S. 157, 170; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 80; T. Weber, S. 33. 259 Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 85; Struffert, S. 330. 254

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Teil 1: Grundlagen der Asset-Backed Securitization

III. Synthetische Collaterized Loan Obligations Synthetische Collaterized Loan Obligations (synthetische CLO) ähneln den soeben beschriebenen CLN. Die Begriffe werden nicht völlig einheitlich verwendet260 – hier wird unter einer CLN nur die soeben beschriebene, ohne Zweckgesellschaft auskommende Struktur verstanden. Die von der KfW entwickelten Programme „Promise“ und „Provide“, die wesentlichen Anteil an der Entwicklung synthetischer Verbriefungen in der Bundesrepublik hatten, ähneln einer synthetischen CLO, weisen aber im Detail eine komplexere Struktur auf.261 Im Grundfall262 einer synthetischen CLO schließt der Originator mit einer Zweckgesellschaft als Sicherungsgeberin einen Credit Default Swap ab.263 Der CDS bezieht sich wiederum auf ein Forderungsportfolio als Referenzwert. Damit die Zweckgesellschaft im Sicherungsfall in der Lage ist, die unter dem CDS geschuldeten Ausgleichsleistungen zu erbringen, platziert sie Anleihen am Kapitalmarkt. Bis zur Fälligkeit der Anleihen wird der Emissionserlös sicher angelegt, z. B. in Staatsanleihen. Tritt das Kreditereignis nicht ein, steht der Emissionserlös nebst der darauf erwirtschafteten Zinsen und der vom Originator gezahlten Prämien zur Zins- und Tilgungszahlung an die Investoren zur Verfügung.264 Falls es zu Ausfällen im Forderungsportfolio kommt, muss die Zweckgesellschaft aufgrund des CDS Ausgleichsleistungen an den Originator erbringen und dafür ihre Anlagen ganz oder teilweise auflösen. Das schmälert den zur Rückzahlung an die Investoren verfügbaren Betrag, so dass diese im Ergebnis das abgesicherte Kreditausfallrisiko tragen.265 Im Unterschied zu CLN hat eine synthetische CLO für den Originator damit keinen Liquiditätseffekt, sondern führt nur einen Kreditrisikotransfer herbei.266

260 Reiner/Schacht, WM 2010, 385, 394; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 81, 83; so bezeichnen etwa Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 231 und Schwarcz, Structured Finance, S. 10-16 auch die nachfolgend beschriebene Konstruktion als CLN. 261 Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 231; T. Weber, S. 42; Marx, S. 63. 262 Die Darstellung beschränkt sich auf die sog. „fully funded“ Variante, vgl. dazu T. Weber, S. 41. 263 Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 231; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 226; Reiner/ Schacht, WM 2010, 385, 394; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 82; T. Weber, S. 41; Wittinghofer, NJW 2010, 1125, 1126. 264 Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 231; Lucas/Goodman/Fabozzi, S. 231; Rudolph/ Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 82; T. Weber, S. 41; mit abweichender Terminologie Schwarcz, Structured Finance, S. 10-19 f. 265 Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 231 f.; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 82; T. Weber, S. 41. 266 Auerbach/Roth, WM 2003, 230, 231, die auf die ggf. bestehende Notwendigkeit zur Einschaltung einer Zwischenbank wie der KfW hinweisen, soweit die regulatorische Eigenkapitalentlastung in Rede steht; Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 82 f.; Grund für das Fehlen eines Liquiditätseffekts ist, dass der Emissionserlös nicht dem Originator zufließt, sondern vom SPV möglichst sicher am Kapitalmarkt angelegt wird.

§ 4 Abgrenzung zu weiteren Finanzierungsformen

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Als „Tauschpartner“ im Rahmen des Risikotransfers fungieren aber auch in diesem Fall die Investoren. Bilanzielle Effekte sind auch mit synthetischen CLO nicht erreichbar.267 IV. Zusammenfassung Kern der synthetischen Verbriefung ist die rein schuldrechtliche Übertragung von Kreditausfallrisiken ohne Abtretung der zugrunde liegenden Forderungen. Über Credit Linked Notes und synthetische Collaterized Loan Obligations kann auch für diese Art des Kreditrisikotransfers der Kapitalmarkt in Anspruch genommen werden. Primärzweck der synthetischen Verbriefung ist der Risikotransfer und die damit bei Banken verbundene Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals. Ein Originator mit dieser Zielsetzung kann durch synthetische Verbriefung die Transaktionskosten einsparen, die bei einem True Sale aufgewendet werden müssten, um die betreffenden Forderungen und die zugehörigen Sicherheiten zu übertragen. Demgegenüber eignen sich synthetische Strukturen nicht in einer der True Sale-Verbriefung vergleichbaren Weise zur Liquiditätsbeschaffung am Kapitalmarkt. Lediglich durch CLN kann sich der Emittent Liquidität verschaffen. Allerdings übernehmen die Investoren in diesem Fall nicht nur das Ausfallrisiko der zugrunde liegenden Forderungen, sondern zusätzlich noch dasjenige des Emittenten und erwarten deshalb tendenziell eine höhere Verzinsung als bei ABS. Dies wird durch Untersuchungen bestätigt, die gezeigt haben, dass eher Originatoren mit gutem Rating (die sich ohnehin günstig finanzieren können) zu synthetischen Verbriefungen tendieren.268

267

T. Weber, S. 40. Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 85; vgl. auch Schwarcz, Structured Finance, S. 10–11. 268

Teil 2

Bedeutung und Problematik des True Sale-Erfordernisses § 5 Bedeutung des True Sale-Erfordernisses In diesem Abschnitt wird untersucht, welche Bedeutung dem Insolvenzrecht und der Schaffung insolvenzfester Strukturen durch die True Sale-Verbriefung bei der Unternehmensfinanzierung mittels forderungsgedeckter Schuldverschreibungen zukommt.

A. Anleiherating und Insolvenzrecht I. Ausgangspunkt Die Bedeutung des True Sale und der dadurch bewirkten Insolvenzfestigkeit eines gedeckten Wertpapiers lässt sich am besten anhand der US-amerikanischen Literatur nachvollziehen. Litvin/Lewy,1 zwei Verbriefungspraktiker, verdeutlichen dies am – hypothetischen, aber gleichwohl illustrativen – Beispiel eines Unternehmens mit einem BBB-Rating, das eine reguläre Unternehmensanleihe über $ 100 Mio. emittiert und sie mit Staatsanleihen höchster Bonität im Wert von $ 200 Mio. besichert (also keine Verbriefung vornimmt). Die Autoren heben hervor, es sei ein Trugschluss zu unterstellen, die Anleihe könne ohne ergänzende Strukturelemente das auf den ersten Blick naheliegende bestmögliche AAA-Rating erhalten. Aufgrund der Einbeziehung der Investoren in ein etwaiges Insolvenzverfahren über das Vermögen des Emittenten könne die Anleihe nur dessen Rating erhalten, also BBB.2 Ebenso schildert die Situation auch Kettering, der mit der Praxis der Ratingerstellung aufgrund jahrelanger Anwaltstätigkeit bei Verbriefungen vertraut ist, inzwischen aber zu den Kritikern dieser Finanzierungsform gehört: . . . „simple secured debt issued by the Originator, even if so heavily overcollateralized that the secured creditor will eventually be paid in full, with interest, after a bankruptcy filing by the Originator, will not be rated much higher than the Originator’s own credit rating.“ 3 1 2 3

Litwin/Levy, S. 425 f. Vgl. den Nachw. in voriger Fn sowie Bär, S. 109 Fn 77. Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1568 (2008).

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Kettering hält bestenfalls eine moderate Verbesserung des Anleiheratings im Vergleich zum Rating des Originators für möglich.4 Die „rating criteria“ von Standard & Poor’s bestätigen die Richtigkeit dieser Stellungnahmen der Literatur zumindest für den Fall, dass keine besonderen Vorkehrungen getroffen werden oder Ausnahmebestimmungen des United States Bankruptcy Code (im Folgenden B.C.) eingreifen,5 und geben zugleich den Grund dafür wieder: Für das Rating einer Anleihe kommt nicht nur dem im Ergebnis gezahlten Betrag, sondern auch der termingerechten Ausführung von Zins- und Tilgungszahlungen erhebliche Bedeutung zu.6 Bei einer durch Kreditsicherheiten (z. B. Forderungen oder die im o. g. Beispiel genannten Staatsanleihen) gedeckten Unternehmensanleihe wäre die termingerechte Ausführung der Zahlungen jedoch – trotz der gestellten Sicherheiten – nicht gewährleistet, weil (und soweit) das Sicherungsgut in der Insolvenz des Emittenten einer Verwertungssperre (sog. automatic stay, sec. 362 ff. B.C.) unterfiele, aufgrund derer Forderungen, die als Kreditsicherheit gestellt wurden, nicht vom Sicherungsnehmer eingezogen werden dürfen.7 Darüber hinaus ermöglicht das US-amerikanische Insolvenzrecht verschiedene weitere Eingriffe in derartiges Sicherungsgut, z. B. gerichtliche Anordnungen, die die Verwendung der Zahlungseingänge zur Fortführung des schuldnerischen Unternehmens und die Bestellung vorrangiger Sicherungsrechte am Sicherungsgut gestatten, vorausgesetzt, dass die Interessen des Sicherungsnehmers nach Einschätzung des Gerichts angemessen gewahrt bleiben („adequate protection“).8 Außer4 Kettering spricht von einem „modest bump upward, at best, to reflect the increased probability of an eventual good recovery on secured debt as compared to unsecured debt.“ (vgl. den Nachw. in voriger Fn). 5 S & P Rating Criteria U.S., Abschnitt „General“, wo – u. a. – ausgeführt wird: . . . „the existence of strong assets alone to secure the rated securities cannot determine the ,issue credit rating‘ of these securities. The structure of the transaction should provide the means by which the assets would be available to make interest payments on the rated securities in a timely manner and to provide comfort regarding the ultimate recovery of principal upon maturity, notwithstanding the insolvency, receivership, or bankruptcy of the transferor“ (Hervorhebung hinzugefügt) sowie der jeweilige Unterabschnitt „True sale“ der Abschnitte zu Transaktionen mit einer und solchen mit mehreren Ebenen. 6 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. Die Wichtigkeit der termingerechten Zahlung betonen insbesondere Litwin/Levy, S. 425 f.; Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1568 (2008); vgl. auch Schwarcz, 77 Tex. L. Rev. 515, Fn 442 (1999); Bär, S. 109 ff.; Linkert, S. 52. 7 Litwin/Levy, S. 425 f.; vgl. auch Bär, S. 109 Fn 77 sowie Flägel, RiW 2005, 194, 196; Kravitt, § 5.05; Lupica 76 Tex. L. Rev. 595, 625 (1998); Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1670 und insbesondere Fn 50 (2004); Schwarcz, Structured Finance, S. 4-3 f.; ders., 47 Duke L. J. 425, 455 f. (1997). 8 Carlson, 39 Wm. & Mary L. Rev. 1055, 1066 (1998); Flägel, RiW 2005, 194, 196; Kale 20 Bankr. Dev. J. 311, 324 (2003); Kravitt, § 5.05; Linkert, S. 104; mit praktischem Beispiel Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1688 f. (2004); Schwarcz, Structured Finance, S. 4-3 ff., der darauf hinweist, dass z. B. laufende Zahlungen an den gesicherten Gläubiger oder die Einräumung von Sicherungsrechten an anderen Vermögensgegenständen in Betracht kommt.

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dem kann unter den Voraussetzungen des sog. cram-down auch gegen den Widerstand der gesicherten Gläubiger ein Sanierungsplan beschlossen werden.9 Bereits die Möglichkeit derartiger Zahlungsverzögerungen und Eingriffe hat somit massive Auswirkungen auf das Rating von Unternehmensanleihen, dem wiederum erhebliche Bedeutung für die Möglichkeit und die Konditionen der Fremdkapitalfinanzierung zukommt.10 Diese Effekte werden vermieden, wenn die Forderungen nicht als Kreditsicherheit für eine Unternehmensanleihe gestellt, sondern stattdessen im Wege des True Sale auf eine Zweckgesellschaft übertragen werden und damit aus der Insolvenzmasse des Originators ausscheiden.11 II. Anleiherating, Finanzierungskonditionen und das deutsche Insolvenzrecht Nachdem die Situation in den USA als dem Mutterland der Verbriefung betrachtet wurde, soll nun untersucht werden, ob das deutsche Insolvenzrecht vergleichbare Auswirkungen auf das Rating von Unternehmensanleihen entfalten kann. Die Insolvenzordnung unterwirft den durch Sicherungsabtretung von Forderungen gesicherten Gläubiger ebenfalls einer Reihe von Beschränkungen bei der Durchsetzung seines Absonderungsrechts nach § 51 Nr. 1 InsO: • Die Befugnis zur Verwertung sicherungshalber abgetretener Forderungen liegt nach Verfahrenseröffnung beim Insolvenzverwalter (§ 166 II InsO). • Schon im Eröffnungsverfahren kann das Insolvenzgericht dem Zessionar die Forderungseinziehung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO zugunsten des vorläufigen Insolvenzverwalters entziehen.12 • Aus dem vom Insolvenzverwalter (oder im Fall des § 21 II 1 Nr. 5 S. 3 InsO vom vorläufigen Insolvenzverwalter) erzielten Erlös werden vorweg zugunsten der Masse Feststellungskosten in Höhe von pauschal 4% sowie Verwertungskosten von grds. 5% entnommen; hinzu kommt ein etwaiger Umsatzsteuerbetrag, sofern es zu einer umsatzsteuerlichen Belastung der Masse kommt, was

9 Zur Vermeidung dieser Gefahr durch Verbriefung vgl. Lipson, 21 Emory Bankr. Dev. J. 421, 469 (2005); allgemein zum cram-down als Vorbild des Obstruktionsverbots in § 245 InsO Eidenmüller, FS Drukarczyk, S. 189, 192 f. 10 Zu letzterem vgl. statt aller Rudolph, S. 404. 11 Carlson, 39 Wm. & Mary L. Rev. 1055, 1064, 1101 (1998); Flägel RIW 2005, 194, 194, 196; Kettering 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1575 (2008); Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1658, 1669 ff. (2004); ders., 30 Cardozo L. Rev. 617, 628 f. (2008); vgl. auch S & P Rating Criteria U.S.; Lupica 76 Tex. L. Rev. 595, 624 f., 641 f. (1998); dies., 33 Conn. L. Rev. 199, 226 (2000). 12 Zu den Voraussetzungen vgl. BGH NZI 2010, 95 und insbesondere Ganter, NZI 2007, 549, 554. Bei ordnungsgemäß strukturierten ABS-Transaktionen wird eine solche Anordnung hingegen in aller Regel ausscheiden; dazu s. u. § 13 A., S. 247 ff.

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bei der Verwertung von Forderungen allerdings i. d. R. nicht der Fall ist13 (§§ 170 I 1, 171 I, II InsO, ggf. i.V. m. § 21 II 1 Nr. 5 S. 3 InsO). • Ein gesicherter Darlehensgeber ist hinsichtlich der Zinsen für die Zeit nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens nur nachrangiger Insolvenzgläubiger (§ 39 I Nr. 1 InsO). Diese Rechtsfolge wird dadurch relativiert, dass die abgesonderte Befriedigung aus den sicherungshalber abgetretenen Forderungen auch wegen Zinsen und Kosten erfolgt (§§ 50 I i.V. m. 51 Nr. 1 Alt. 2 InsO).14 Soweit der Verwertungserlös unzureichend ist, bleibt es aber bei der Nachrangigkeit des Zinsanspruchs.15 • Ein Insolvenzplan kann Eingriffe in die Rechte der Absonderungsberechtigten vorsehen, etwa die Stundung oder quotale Kürzung ihrer Ansprüche oder den Austausch von oder Verzicht auf Sicherheiten (§§ 217, 223 InsO).16 Allerdings ist dies im gesetzlichen Regelfall nicht vorgesehen (§ 223 I 1 InsO), und das gesetzlich normierte Abstimmungsverfahren (§§ 238, 243, 244 I InsO) verhindert einseitige Eingriffe anderer Gläubigergruppen in die Rechtspositionen der Absonderungsberechtigten, soweit das in § 245 InsO vorgesehene Obstruktionsverbot mit seinen strengen Voraussetzungen nicht eingreift.17 • Zu diesen rechtlichen Gegebenheiten tritt die praktische Besorgnis der Absonderungsberechtigten hinzu, dass der Insolvenzverwalter die Forderungseinziehung nicht mit der nötigen Konsequenz betreiben könnte.18 Er ist zwar dazu verpflichtet, auf ein bestmögliches Verwertungsergebnis hinzuwirken19 und muss dem Absonderungsberechtigten Gelegenheit zum Vorschlag besserer Alternativen geben (§ 168 I InsO); die Absonderungsberechtigten können eine schuldhaft ungünstige Verwertung aber nur schwer feststellen, was die Gel-

13

HK/Landfermann, § 171 Rn 10. So zuletzt BGH NJW-Spezial 2008, 630 m.w. Nachw. 15 BankrR-HdB/Ganter, Bd. 2, § 90 Rn 449 f. – Strittig ist, ob der Absonderungsberechtigte den Verwertungserlös vorrangig auf die ansonsten nachrangigen Positionen verrechnen darf (zur Problematik vgl. BGH NZI 2011, 247; NJW 2008, 3064; BankRHdB/Ganter, § 90 Rn 449; Uhlenbruck/Brinkmann, § 50 Rn 49; N/R/Andres, § 50 Rn 28; N/R/Becker, § 170 Rn 16). 16 Zu den einzelnen Möglichkeiten BankrR-HdB/Ganter, Bd. 2, § 90 Rn 454 ff.; HK/Flessner, Vor § 217 Rn 9, ders., § 223 Rn 3 ff. 17 Die Anwendung des Obstruktionsverbots auf Absonderungsberechtigte ist in Einzelheiten umstritten; zur Anwendbarkeit des § 245 II Nr. 2 vgl. Braun/Braun/Frank, § 245 Rn 9 (dagegen); ebenso LG Traunstein, NZI 1999, 461, 464; a. A. etwa Eidenmüller, FS Drukarczyk, 187, 194 ff. (dafür). – Unabhängig davon schützt das Schlechterstellungsverbot (§ 245 I Nr. 1 InsO) die Absonderungsberechtigten vor absehbaren Beeinträchtigungen des Wertes ihrer Rechtsposition. 18 Vgl. hierzu Fleckner, ZIP 2004, 585, 591; Linkert, S. 52; Obermüller, FS Kreft, S. 440. 19 HK/Flessner, § 159 Rn 8; K/P/B/Onusseit, § 159 Rn 5; MüKo-InsO/Lwowski/ Tetzlaff, vor §§ 166–173 Rn 33, 34; Uhlenbruck/Uhlenbruck, § 159 Rn 3. 14

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tendmachung von Ansprüchen gegen den Insolvenzverwalter (insb. aus § 60 InsO) erschwert.20 Einen weiteren – nicht wesensmäßig mit der Figur des Absonderungsrechts verbundenen, aber praktisch bei der Verwendung von Forderungen als Kreditsicherheit relevanten – Nachteil aus der Sicht der Absonderungsberechtigten begründet die Rechtsprechung zur (Kongruenz-)Anfechtung der (revolvierenden) Entstehung und Wertauffüllung globalzedierter Forderungen.21 Die Rechtsprechung stellt für den Beginn der Anfechtungsfrist gemäß § 140 I InsO nicht auf den Zeitpunkt der Globalzession ab, sondern auf die Entstehung der einzelnen darunter fallenden Forderung. War die zugrunde liegende Leistung noch nicht erbracht, so dass dem (Dritt-)Schuldner der abgetretenen Forderung noch die Nichterfüllungseinrede (§ 320 BGB) zustand, legen die Gerichte den Zeitpunkt der Leistungserbringung zugrunde, durch die die Forderung „werthaltig“ gemacht werde, wobei in beiden Fällen grds. nur eine Kongruenzanfechtung nach § 130 I InsO für möglich gehalten wird.22 Das Vorliegen eines die Anfechtung (wegen nicht vorsätzlicher Benachteiligung) ausschließenden Bargeschäfts (§ 142 InsO) verneint die Rechtsprechung mit dem Argument, dem Zessionar fließe für das Erlöschen einzelner von der Globalzession erfasster Forderungen keine konkret zuzuordnende Gegenleistung zu, sondern der Zessionar erwerbe aufgrund der Globalzession neue Forderungen unabhängig davon, was mit dem bisherigen Forderungsbestand geschehe.23 Die daraus resultierenden Anfechtungsrisiken begründen in der Praxis einen Nachteil der Verwendung von Forderungen als Kreditsicherheit im Wege der Globalzession. Dieser Nachteil knüpft allerdings nicht spezifisch an das Vorliegen eines Absonderungsrechts an und erscheint zudem weniger gravierend als teilweise befürchtet, da der Bundesgerichtshof im Regelfall nur die Kongruenzanfechtung nach § 130 InsO zulässt.24 Bei der Verbriefung des Forderungsbestands liegt demgegenüber grundsätzlich ein Bargeschäft (§ 142 InsO) vor, so dass kein vergleichbares Risiko besteht.25 20 Zu den Schwierigkeiten bei der praktischen Umsetzung des differenzierten Systems der §§ 166 ff. InsO MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, vor §§ 166–173 Rn 29; zum Schadensersatzanspruch nach § 60 InsO dies., § 168 Rn 21 f. 21 Grundlegend BGH NJW 2008, 430, 434; BGH NZI 2008, 539, 540 m. zust. Anm. Dahl/Schmitz; OLG Koblenz NZI 2008, 373, 376; weiter (Anfechtung als inkongruente Deckung nach § 131 I InsO) noch OLG Karlsruhe, NZI 2006, 103; OLG Dresden, WM 2006, 2095; OLG München, NZI 2006, 530; vgl. zur Problematik Piekenbrock, WM 2007, 141, 143 ff. sowie Schneider/Güther, DB 2008, 279 ff. 22 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 23 BGH NJW 2008, 430, 434 f. 24 Zu den Auswirkungen auf die Praxis Schneider/Güther, DB 2008, 279, 283 ff.; dramatischer noch die Einschätzung von Piekenbrock, WM 2007, 141, 151 vor dem o. g. Grundsatzurteil BGH NJW 2008, 430, der die Werthaltigkeit der Globalzession „nachhaltig in Frage gestellt“ sah. 25 s. u. § 13 C., S. 274 ff.; ferner Fleckner, WM 2007, 2272, 2278; MüKo-InsO/ Kirchhof, § 142 Rn 13d; Klüwer, S. 148; Obermüller, FS Kreft, S. 427, 435; Pannen/

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Darüber hinaus liegt ein (ebenfalls nicht wesensmäßig mit Absonderungsrechten verbundenes, aber bei besicherten und unbesicherten Anleihen zu beachtendes) Risiko in der Fälligstellung von Forderungen gegen den Schuldner nach § 41 InsO: Selbst wenn der Gläubiger voll befriedigt wird, kann er das vorzeitig erhaltene Kapital möglicherweise nicht mehr zu dem Zinssatz anlegen, den er vom Schuldner erhalten hätte.26 Nicht nur vom US-amerikanischen, sondern auch vom deutschen Insolvenzrecht gehen also Beschränkungen und Risiken aus, aufgrund derer eine besicherte Unternehmensanleihe ohne besondere Vorkehrungen27 kein vom Emittenten unabhängiges Rating erhalten kann.28 Dafür verlangt Standard & Poor’s insbesondere, dass die Anleihegläubiger oder die mit der Wahrnehmung ihrer Rechte betrauten Stellen die Kontrolle über die Einziehung der als Deckungsmasse für eine Anleihe dienenden Forderungen haben, was nicht der Fall ist, wenn die Forderungen in der Insolvenz des Emittenten der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters nach § 166 II InsO unterfallen.29 Betrachtet man die Gegebenheiten des deutschen Insolvenzrechts, so ist die Haltung von Standard & Poor’s nachvollziehbar, denn das Ergebnis und die Geschwindigkeit der Abwicklung des Insolvenzverfahrens lassen sich nicht mit dem für ein Spitzenrating erforderlichen Maß an Sicherheit voraussagen. Eine Pflicht des Insolvenzverwalters zur Verwertung von Sicherungsgut besteht grundsätzlich erst ab dem Berichtstermin, der spätestens drei Monate nach Verfahrenseröffnung anzusetzen ist (§§ 159, 29 I Nr. 1 InsO), und auch danach muss die Verwertung nur unverzüglich, also ohne schuldhaftes Zögern (§ 121 I 1 BGB), erfolgen.30 Bei einer Verzögerung von insgesamt mehr als drei Monaten31 sind dem absonderungsberechtigten Gläubiger zudem Zinsen aus der Insolvenzmasse zu zahlen (§ 169 S. 1 InsO), wobei der BGH diese Vorschrift allerdings teleologisch reduziert, was ihre Streitanfälligkeit erhöht und den tatsächlichen und pünktlichen Eingang der Zinsen aus ex-ante-Sicht wenig verlässlich erscheinen lässt.32 Ebenso wenig sicher lässt sich

Wolf, ZIP 2006, 52, 53; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22j Rn 36; – dies gilt auch vor dem Hintergrund der Entscheidung BGH NJW 2008, 430, 434 f., denn anders als bei der Globalzession erwirbt der Zessionar (auch beim revolvierenden Ankauf von Forderungen) jeweils konkret bezeichnete Forderungen und zahlt dafür einen genau errechneten Kaufpreis. 26 Vgl. MüKo-InsO/Bitter, § 41 Rn 29; Uhlenbruck/Knof, § 41 Rn 16 – dieses Risiko wird vermieden, wenn nicht der insolvente Unternehmensträger, sondern eine insolvenzferne Zweckgesellschaft die Anleihen begibt. 27 Dazu sogleich unten. 28 Linkert, S. 51 f. 29 Vgl. S & P Rating Criteria Europe, Ziff. 4.4.3. 30 MüKo-InsO/Görg, § 159 Rn 5; N/R/Balthasar, § 159 Rn 9; vgl. auch HK/Flessner, § 159 Rn 3, 9. 31 Zur Herleitung dieser Frist BGH NZI 2010, 95, 96 f. 32 BGH NJW 2003, 2240, 2244; NJW 2006, 1873, 1874; vgl. dazu Linkert, S. 52.

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voraussehen, wie schnell der Insolvenzverwalter den eingegangenen Erlös abzüglich der Kostenbeiträge an den Sicherungsgläubiger weiterleitet (§ 170 I 2 InsO). Dies muss zwar nach dem Gesetz ebenfalls unverzüglich erfolgen; aus der Rechtsprechung ist jedoch ein Fall bekannt, in dem die Weiterleitung erst nach sieben Monaten erfolgte.33 Ferner ist nicht sicher vorhersehbar, ob das Insolvenzgericht den Forderungseinzug durch einen Sicherungsgläubiger im Eröffnungsverfahren gemäß § 21 II 1 Nr. 5 InsO stoppt oder nicht. Sofern der vorläufige Insolvenzverwalter im Eröffnungsverfahren sicherungshalber abgetretene Forderungen einzieht, kann er den Sicherungszessionar nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs „jedenfalls in zweifelhaften Fällen“ darauf verweisen, sich wegen der Einziehungserlöse nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens an den endgültigen Insolvenzverwalter zu halten.34 Damit können erhebliche Verzögerungen einhergehen, zumal das Eröffnungsverfahren nach Auskunft erfahrener Praktiker oftmals „künstlich in die Länge gezogen wird, um unter den besonders günstigen ökonomischen Voraussetzungen der vorläufigen Insolvenzverwaltung Masse zu bilden“.35 Insolvenzverwalter sehen im Hinauszögern der Erlösauskehr bis zur Verfahrenseröffnung z. T. die „Möglichkeit der Schaffung von ,Verhandlungsmasse‘ im Rahmen der Verhandlungen mit dem Sicherungszessionar über die Verwendung der Erlöse“, da dem Sicherungsgläubiger insoweit Zinsverluste entstünden, die nicht ausgleichspflichtig seien.36 Mit den aus diesen Risiken resultierenden starken Auswirkungen der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters (§ 166 II InsO) auf das Rating korrespondiert der Umstand, dass Bankpraktiker beklagen, der Sicherungseffekt von Mobiliarsicherheiten werde im – sich stark an interne und externe Ratings anlehnenden – Bankenaufsichtsrecht vielfach mit „Null“ bewertet.37 Derartige Risiken lassen sich weitgehend vermeiden, wenn zur Refinanzierung von Geldforderungen keine besicherte Unternehmensanleihe, sondern die Technik der True Sale-Verbriefung eingesetzt wird.38 Ist eine Verbriefungstransaktion insolvenzrechtlich anzuerkennen,39 so verschafft sie dem SPV ein Aussonderungsrecht im Hinblick auf die verbrieften Forderungen.40 Anders als ein nur ab33

LG Stendal, ZIP 2002, 765, 770; dazu vgl. Linkert, S. 52. BGH NZI 2010, 339, 342. 35 Pape, FS Fischer, S. 427, 433. 36 So wörtlich Flöther/Wehner, NZI 2010, 554, 558 und Fn 16, die ein derartiges Verhalten anscheinend nicht einmal für problematisch halten. 37 Lwowski/Tetzlaff, FS Fischer, S. 365, 367 m.w. Nachw.; vgl. auch Uhlenbruck/ Brinkmann, § 166 Rn 1d, der dies allerdings auf den auf internen Ratings basierenden IRB-Ansatz beschränkt. Zur Bedeutung von Ratings für die Eigenkapitalunterlegungsvorschriften vgl. §§ 41 ff. SolvV (externe Ratings) bzw. §§ 55 ff. SolvV (interne Ratings). 38 Vgl. nur Linkert, S. 49 ff. 39 Zu den Voraussetzungen dafür s. u. § 10, S. 159 ff. 40 Vgl. nur Linkert, S. 49 ff. 34

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sonderungsberechtigter Gläubiger kann der Aussonderungsberechtigte seine Rechtsposition, abgesehen von etwaigen Sicherungsmaßnahmen nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO im Eröffnungsverfahren,41 nach allgemeinen Grundsätzen geltend machen (§ 47 S. 2 InsO), weil auszusondernde Gegenstände haftungsrechtlich von der Insolvenzmasse getrennt sind.42 Allerdings erkennt etwa Standard & Poor’s neben dem True Sale auch andere Wege an, auf denen ein vom Originator unabhängiges Anleiherating erreicht werden kann. Möglich ist dies ebenfalls durch Techniken der Kreditsicherung, wenn das anwendbare nationale Insolvenzrecht eine dem True Sale vergleichbare insolvenzrechtliche Isolierung der verbrieften Forderungen ermöglicht („true sale equivalence“ ).43 Dies gilt bei bestimmten Gestaltungen etwa für das insoweit besonders gläubigerfreundliche englische Insolvenzrecht.44 Entsprechendes Potenzial bietet die mit dem (hier sog.) BaKUG mit Wirkung ab dem 30.06.2011 vorgenommene Erstreckung der Vorschriften über Finanzsicherheiten (§ 1 XVII KWG) auf Sicherungsrechte an Kreditforderungen,45 da verschiedene der o. g. insolvenzrechtlichen Beschränkungen nicht für Verwertung von Finanzsicherheiten gelten.46 Inwieweit gezielt davon Gebrauch gemacht werden wird, bleibt abzuwarten.47 Ferner können mögliche Verzögerungen aufgrund eines Insolvenzverfahrens über das Vermögen des Originators überwunden werden, wenn sie sich in überschaubarem Umfang halten, quantifizierbar sind und die zur zwischenzeitlichen Bedienung der Anleihen erforderliche Liquidität auf andere Weise bereitgestellt wird.48 In Deutschland wird von derartigen Möglichkeiten bislang nur ganz vereinzelt Gebrauch gemacht.49 So hat etwa die 41 Zu etwaigen daraus folgenden Risiken für ABS-Transaktionen s. u. § 13 A., S. 247 ff. 42 Häsemeyer, Rn 11.01 f., S. 278 f.; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 12; Uhlenbruck/ Brinkmann, § 49 Rn 2. 43 S & P Rating Criteria Europe, Ziff. 4, insbesondere 4.1 und 4.4; vgl. auch Kothari, S. 76, 623 ff.; Siedler/Tesch, I & F 2007, 450, 451. 44 Kothari, S. 76. 45 Art. 1 Nr. 2 f) des Gesetzes zur Umsetzung der geänderten Bankenrichtlinie und der geänderten Kapitaladäquanzrichtlinie (verkürzend Banken- und Kapitaladäquanzrichtlinieänderungsumsetzungsgesetz oder „BaKUG“, vgl. den Nachw. in Teil 1, Fn 18) dehnt die Definition des Begriffs „Finanzsicherheiten“ in § 1 XVII KWG auf „Kreditforderungen“ im Sinne der Finanzsicherheitenrichtlinie aus; dazu s. u. im Abschnitt § 16 B. III. 2., S. 350 ff. Die Vorschrift ist am 30.06.2011 in Kraft getreten (Art. 13 II BaKUG). 46 Vgl. etwa §§ 21 II 2, 166 III Nr. 3 InsO. 47 Denkbar ist auch ein „unfreiwilliger“ Gebrauch der Vorschriften in der Weise, dass eine Transaktion als True Sale konzipiert wird, dann aber auf der Grundlage der h. M. wegen zu umfangreicher Beteiligung des Originators am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen in ein besichertes Darlehen „umqualifiziert“ wird (s. u. § 8 A., S. 117 ff.), und dadurch in den Anwendungsbereich der Vorschriften über Finanzsicherheiten fällt, so dass die Umqualifikation im Ergebnis folgenlos bleibt; dazu s. u. im Abschnitt § 16 B. III., S. 347 ff. 48 S & P Rating Criteria Europe, Ziff. 4, insbesondere 4.1 und 4.4. 49 Zu zwei bisher bekannt gewordenen Transaktionen vgl. Koppmann, S. 533 ff.

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Landesbank Berlin in Kooperation mit verschiedenen Sparkassen die sog. Daheim-Anleihe emittiert, die (u. a.) mit sicherungshalber abgetretenen Forderungen besichert ist. Die mit der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters nach § 166 II InsO einhergehenden möglichen Verzögerungen werden dabei u. a. durch Barsicherheiten abgefedert, die die Landesbank und die Sparkassen im Falle von Bonitätsverschlechterungen nach einem komplexen vorab festgelegten „System von Ratingtriggern“ stellen müssen.50 Alternativ kommen andere Mechanismen wie von Banken gestellte Liquiditätslinien in Betracht, die die drohenden Verzögerungen nach Überzeugung der Ratingagenturen überbrücken können.51 Alle derartigen Liquiditätssicherungen sind allerdings mit erheblichen Kosten verbunden, zu denen im Falle von Liquiditätslinien die gesetzlichen Eigenkapitalunterlegungsanforderungen beitragen.52 Ferner müssen insolvenzrechtlich bedingte Kosten (insbesondere die Feststellungs- und Verwertungskosten, § 171 InsO) durch eine größere Dimensionierung der Deckungsmasse der Anleihe aufgefangen werden.53 Deren Relevanz wird mit dem Argument angezweifelt, auch eine anderweitige Verwertung der Forderungen zugunsten der Anleihegläubiger könne nicht kostenlos erfolgen.54 Darauf wird noch einzugehen sein.55 Es erscheint aber sinnvoll, schon hier die in Rede stehenden Dimensionen aufzuzeigen: Bei der Verbriefung eines Forderungsportfolios im Wert von A 1 Mrd. würden (bei Anwendbarkeit des § 166 II InsO) alleine für die Feststellung des Forderungsbestands durch den Insolvenzverwalter – selbst dann, wenn die verbrieften Forderungen in elektronischen Datenbanken minutiös erfasst sind –, zwingend A 40 Mio. an Feststellungskosten anfallen (§ 171 I InsO), und es würde vermutet, dass zusätzliche A 50 Mio. an Verwertungskosten entstanden sind, wobei abweichende tatsächliche Kosten nur zu berücksichtigen sind, wenn der Unterschied „erheblich“ ist (§ 171 II InsO).56 Es erscheint naheliegend, dass sich vielfach ein privater Verwerter finden ließe, der diese Leistungen für ein geringeres und exakt kalkulierbares Honorar erbringen würde.57 50 Koppmann, S. 538; vgl. auch Siedler/Tesch, I & F 2007, 450; Stünkel/Winkler, ZfgK 2007, 981. 51 Vgl. S & P Rating Criteria Europe, Ziff. 4; Linkert, S. 52 – echte True Sale-Verbriefungstransaktionen kommen zwar meist auch nicht ohne Liquiditätssicherungen aus, doch geht es hier um ein zusätzliches Risiko mehrmonatiger Verzögerungen, durch dessen Abdeckung zusätzliche Kosten anfallen. 52 Zu den Eigenkapitalunterlegungsvorgaben nach der SolvV vgl. Syring/ThelenPischke, ZfgK 2008, 906, 907. 53 Koppmann, S. 538; Siedler/Tesch, I & F 2007, 450, 451. 54 Vgl. HK/Landfermann, § 171 Rn 16; Obermüller, FS Kreft, S. 427, 440; Uhlenbruck/Brinkmann, § 171 Rn 1; Linkert, S. 51. 55 s. u. in § 15, S. 306 ff. 56 Dazu mit Nachw. s. u. (Verweis in voriger Fn). 57 Vgl. Stürner, S. 77, der die Feststellungskostenpauschale als „bei höheren Werten und leichter Feststellbarkeit weit übersetzt“ bezeichnet, dies aber mit dem Argument relativiert, dass in der Insolvenz einer Bank häufig die Eigenverwaltung in Betracht

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Insgesamt verhindert das Insolvenzrecht damit, dass eine mit Forderungen besicherte Unternehmensanleihe ein vom Emittenten unabhängiges Rating erhalten kann, wenn nicht kostenträchtige Liquiditätssicherungsmechanismen und zusätzliche Deckungswerte bereitgestellt werden, und bringt weitere Zusatzkosten mit sich. Die True Sale-Verbriefung vermeidet dies, indem eine Gestaltung gewährt wird, die dem SPV in der Insolvenz des Originators die Aussonderung der verbrieften Forderungen erlaubt (§ 47 InsO). Für Verbriefungstransaktionen von Banken ist die Insolvenzfestigkeit der ABS-Struktur sogar aufsichtsrechtlich vorgeschrieben (§ 232 III Nr. 2 SolvV).58

B. Finanzierungstheoretischer Hintergrund I. Kein Finanzierungsvorteil nach neoklassischer Finanzierungslehre Mit der im Vergleich zu (besicherten oder unbesicherten) Unternehmensanleihen ggf. erreichbaren niedrigeren Verzinsung einer ABS-Anleihe ist noch nicht gesagt, dass der Originator seine Finanzierungskosten mit Hilfe der Verbriefung insgesamt senken könnte; dies widerspräche vielmehr dem Modigliani/MillerTheorem59 der neoklassischen Finanzierungslehre.60 Nach diesem Theorem in seiner ursprünglichen Fassung sollten die Finanzierungskosten und überhaupt der Wert eines Unternehmens unabhängig davon sein, zu welchem Anteil es sich durch Fremdkapital oder durch Eigenkapital finanziert: Die neoklassische Finanzierungslehre erkennt zwar an, dass das Unternehmen Fremdkapital zu günstigeren Konditionen aufnehmen könne als das mit größeren Risiken behaftete Eigenkapital.61 Sie postuliert aber, dass die Eigenkapitalgeber auf jede zusätzliche Fremdkapitalaufnahme (wegen der damit verbundenen Risikosteigerung) mit einer Erhöhung ihrer Renditeerwartungen reagieren würden, so dass die Finanzierungskosten per Saldo unverändert blieben.62 Verallgemeinert ließe sich nach der komme, bei der derartige Kosten nicht entstünden. – Letzteres erscheint allerdings aus der für die Gestaltungspraxis maßgeblichen ex-ante-Sicht nicht hinreichend sicher kalkulierbar; dies gilt selbst auf der Grundlage der geplanten Neuregelung im Gesetz zur weiteren Erleichterung der Sanierung von Unternehmen (BR-Drs. 127/11). 58 Vgl. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 232 SolvV Rn 16. 59 Modigliani/Miller, 48 The American Economic Review 261, 268 ff. (1958); dazu Bertl, S. 81; Klüwer, S. 37 f.; Rudolph, BB-Special 5/2005, 15, 16; Schmittat, S. 71 f.; Tirole, S. 77 f.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 24 f.; vgl. auch Bär, S. 330 ff. 60 Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber, S. 211; Arlt, S. 92; Bertl, S. 85; Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 105 f. (1997); Hill, 74 Wash. U. L.Q. 1061, 1063 f. (1996); Klüwer, S. 38; Ricken, S. 104 f.; Schmittat, S. 71; vgl. auch Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 538 ff. 61 Vgl. die Nachw. in Fn 59, insbesondere Schmittat, S. 71 f. und Wolf/Hill/Pfaue, S. 24 f.; vgl. auch Modigliani/Miller, 48 The American Economic Review 261, 289 (1958), die in der Originalarbeit allerdings überwiegend mit Arbitragemöglichkeiten argumentieren. 62 Vgl. die Nachw. in Fn 59, insbesondere Schmittat, S. 71 f.; Tirole, S. 78 und Wolf/ Hill/Pfaue, S. 24 f.

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neoklassischen Finanzierungslehre durch eine Trennung verschiedener Risiken oder Zahlungsströme keine insgesamt günstigere Finanzierung erreichen – das Gesamtrisiko würde die Gesamtkosten der Finanzierung bestimmen, und zwar unabhängig von seiner Verteilung auf verschiedene Kapitalgeber.63 Bildlich gesprochen, würde der „Kuchen“ insgesamt nicht größer oder kleiner, wenn er in verschiedene Stücke zerteilt würde – der günstigere Zinssatz für einen weniger risikobehafteten Teil des Unternehmens würde daher durch einen höheren Zinssatz für den riskanteren Teil kompensiert.64 So formuliert etwa Bär, eine günstigere Finanzierung durch Verbriefung stehe „eigentlich im Gegensatz zu den allgemeinen Erkenntnissen der Finanzierungstheorie. Da durch die Asset Securitisation keine Risikovernichtung, sondern lediglich eine Umverteilung von Risiken stattfindet [. . .]“.65 Etwaige Vorteile von ABS-Transaktionen müssten eigentlich durch erhöhte Renditeforderungen der übrigen Kapitalgeber exakt ausgeglichen werden, so dass solche Gestaltungen keinen Sinn ergäben und damit nicht existieren dürften.66 Der praktische Erfolg der Verbriefung67 widerlegt insoweit jedoch die Gültigkeit des Modigliani/Miller-Theorems, das auf einer Vielzahl unrealistischer Annahmen aufbaut: Es setzt einen perfekt funktionierenden, kompetetiven Kapitalmarkt voraus, der insbesondere ohne Steuern, Transaktionskosten und Informationsasymmetrien zwischen den Marktakteuren funktioniert, den es aber in der Realität – wie auch Modigliani/Miller selbst klarstellen – nicht gibt.68 II. Insolvenzkosten als ein Ansatzpunkt für Vorteile der Verbriefung 1. Einleitung Die eigentliche Bedeutung des Modigliani/Miller-Theorems liegt darin, dass die zahlreichen Abweichungen der Realität von den Voraussetzungen des Theorems Richtungen weisen, in denen mögliche Vorteile bestimmter Finanzierungstechniken zu suchen sind.69 Eine dieser Abweichungen ist die Existenz von 63 Bertl, S. 81 ff.; Rudolph, zfbf 57 (2005), 176, 178; Schmittat, S. 71; vgl. auch Drukarczyk, ZIP 1987, 205, 209. 64 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 65 Bär, S. 330. 66 Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber, S. 211; Arlt, S. 88 f.; Bertl, S. 85; Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 105 f. (1997); Hill, 74 Wash. U. L.Q. 1061, 1063 f. (1996); Klüwer, S. 38; Ricken, S. 104 f.; Schmittat, S. 71; vgl. auch Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 538 ff. und Bär, S. 330 ff. 67 Empirische Nachw. für eine Wertsteigerung des Eigenkapitals von Originatoren durch ABS-Transaktionen werden wiedergegeben bei Schmittat, S. 73 ff. 68 Modigliani/Miller, 48 The American Economic Review 261, 296 (1958) sprechen selbst von „drastic simplification“; vgl. i. Ü. Rudolph, BB-Special 5/2005, 15, 16; Schmittat, S. 71; Struffert, S. 23; Wolf/Hill/Pfaue, S. 22. 69 Arlt, S. 89; Hill, 74 Wash. U. L.Q. 1061, 1064 (1996); Schmittat, S. 72 f.; Picker, 59 U. Chi. L. Rev. 645 (1992; Rudolph, S. 109 ff.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 26.

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Transaktionskosten in der Form von Insolvenzkosten.70 Hierzu gehören neben den direkten Insolvenzkosten (insbesondere Gerichts- und Verwalterkosten, § 54 InsO) auch indirekte Folgen, da die Verwertungsergebnisse in der Praxis hinter dem theoretisch denkbaren Optimum zurückbleiben, weil z. B. die Fortführung an sich sanierungsfähiger Unternehmen scheitert, wichtige Mitarbeiter nicht gehalten werden können, Reputation verloren geht, Verzögerungen durch das Verfahren eintreten etc.71 Diese Kosten fließen in Form eines Erwartungswertes, der sich aus der Insolvenzwahrscheinlichkeit und den ggf. zu erwartenden Kosten ergibt, in die Kalkulation der Finanzierungskonditionen72 wirtschaftlich an sich gesunder Unternehmen ein.73 Steigerungen des Verschuldungsgrades erhöhen die Insolvenzwahrscheinlichkeit und verteuern damit die Finanzierung des betreffenden Unternehmens.74 Die Bedeutung dieses Effekts lässt sich insgesamt nur schwer quantifizieren, er kann aber jedenfalls nicht vernachlässigt werden.75 2. Deutung der Verbriefung unter dem Gesichtspunkt der Insolvenzkosten Einige Autoren sehen in den Insolvenzkosten einen oder sogar den entscheidenden Schlüssel zum Verständnis der True Sale-Verbriefung.76 Die Verzinsung der ABS-Anleihen, so wird ausgeführt, enthalte keine auf Insolvenzkosten zurückgehende Risikoprämie, da eine Insolvenz des SPV durch organisatorische Vorkehrungen77 praktisch ausgeschlossen werden könne.78 Für die Bedeutung der Insolvenzkosten spreche zudem der empirisch belegte Zusammenhang, dass Unternehmen mit vergleichsweise hohem Insolvenzrisiko häufiger Verbriefungs70

Rudolph, S. 111 ff., insbesondere 114; Schmittat, S. 93 ff. Eidenmüller, ZHR 160 (1996), 343, 348; Schmittat, S. 93; vgl. auch Rudolph, S. 112, insbesondere Fn 13. 72 Gleiches gilt in geringerem Maße für die Konditionen anderer Geschäfte, da Insolvenzrisiken in gewissem Umfang (Teilvorleistungen, Fraglichkeit der Erfüllung von Gewährleistungsansprüchen oder Nebenpflichten) meist auch bei diesen bestehen. 73 Rudolph, S. 111 ff., insbesondere 114. 74 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. 75 Vgl. den Nachw. in Fn 73. 76 Entscheidend auf die Insolvenzkosten stellen ab: Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 120 ff. (1997); Gorton/Souleles, S. 33; Skarabot, S. 7; Taylor, 11 U. Pa. J. Bus. L. 1007, 1020 f. (2009); als einen Gesichtspunkt nennen sie Arlt, S. 94; Kern, S. 5; Leland, 62 J.F. 765, 797 ff. (2007); Ricken, S. 108 f., (der diesem Gesichtspunkt allerdings wie Leland geringes Gewicht beilegt); Schmittat, S. 300 ff.; vgl. auch Hansmann/Kraakman, 110 Yale L. J. 387, 420 f. (2000). 77 Selbst wenn die Werte beim SPV nicht zur Tilgung der Anleihen ausreichen, verhindert der „Wasserfall“-Mechanismus in Verbindung mit den „no petition“ und „limited recourse“-Klauseln ein Insolvenzverfahren über das Vermögen des SPV, s. o. § 2 B., S. 36 ff. 78 Gorton/Souleles, S. 2 ff.; Schmittat, S. 96; Taylor, 11 U. Pa. J. Bus. L. 1007, 1021 (2009); vgl. auch Ricken, S. 108. 71

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transaktionen durchführen würden.79 Hinzu komme der Gestaltungsaufwand, der zur Schaffung insolvenzfester Strukturen betrieben werde.80 Demgegenüber würden die Kosten einer privat vorstrukturierten Verwertung der verbrieften Forderungen hinter den ansonsten dafür anfallenden Insolvenzkosten zurückbleiben.81 Schmittat ist aufgrund seiner Analyse einzelner Verbriefungstransaktionen deutscher mittelständischer Unternehmen zu dem Schluss gekommen, dass wahrscheinlich sowohl die Insolvenzwahrscheinlichkeit als auch die Insolvenzkosten gesunken seien.82 Frost verweist zudem darauf, dass das Reorganisationsverfahren nach Chapter 11 des U.S.B.C. erhebliche Ineffizienzen aufweise, die bezüglich der verbrieften Forderungen vermieden würden.83 Andere Autoren im USamerikanischen Schrifttum bezeichnen die durch das Insolvenzrecht verursachten Kosten plakativ als „Bankruptcy Tax“, die durch die Verbriefung vermieden oder, je nach Standpunkt des jeweiligen Autors, umgangen werde.84 Diese Stellungnahmen sind nur teilweise zum hier angesprochenen Gesichtspunkt der Insolvenzkosten zu rechnen – soweit die Autoren meinen, dass lediglich passive ungesicherte Gläubiger geschädigt würden,85 handelt es sich um einen unten gesondert angesprochenen Gesichtspunkt. Gegen die Deutung der Verbriefung unter dem Gesichtspunkt der Insolvenzkosten wird eingewandt, dass eine ABS-Transaktion das Aktivvermögen des Originators nur umschichte, ohne es zu verringern, so dass die Insolvenzkosten insgesamt gleich bleiben müssten.86 Eine Senkung der Insolvenzkosten komme allenfalls dann in Betracht, wenn der Forderungskaufpreis zur Tilgung von Schulden verwendet oder an die Eigenkapitalgeber des Originators ausgeschüttet würde.87 Insgesamt sei das Gewicht der Insolvenzkosten als eher gering einzuschätzen.88 Zu diesen Fragen wird am Schluss des Abschnitts Stellung zu nehmen sein. 79

Gorton/Souleles, S. 6; zu dem empirischen Befund vgl. auch Ricken, S. 119. Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 121 f. (1997). 81 Skarabot, S. 7. 82 Schmittat, S. 302 ff. 83 Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 120 ff. (1997). 84 Carlson, 39 Wm. & Mary L. Rev. 1055, 1064, 1101 (1998); Kettering 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1575 (2008); ohne Verwendung des Begriffs „bankruptcy tax“ Flägel RIW 2005, 194, 194, 196; vgl. auch Lupica 76 Tex. L. Rev. 595, 624 f., 641 f. (1998); dies., 33 Conn. L. Rev. 199, 226 (2000); Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1658, 1669 ff. (2004) (Vermeidung der „bankruptcy tax“ als Vorteil der Verbriefung); ebenso ders., 30 Cardozo L. Rev. 617, 628 f. (2008). 85 So insbesondere Lupica 76 Tex. L. Rev. 595, 624 f., 641 f. (1998); dies., 33 Conn. L. Rev. 199, 226 (2000). 86 Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 170 f. (2005); Schmittat, S. 97. 87 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 88 Vgl. allgemein schon Jensen/Meckling, 3 Journal of Financial Economics 305, 339 ff. (1976); speziell zur Verbriefung Leland, 62 The Journal of Finance 765, 798 f. (2007); Ricken, S. 109 f. 80

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III. Weitere Erklärungsansätze 1. Eigenkapital- und Bilanzentlastung, Disintermediation u. a. Was zunächst den o. g. Gesichtspunkt der Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals von Banken und der Risikodiversifizierung angeht, so mögen dies wichtige Vorteile der Verbriefung sein.89 Allerdings steht den Banken und, soweit es um andere Gesichtspunkte als das regulatorische Eigenkapital geht, den sonstigen Unternehmen eine breite Palette an Mitteln zum Kreditrisikotransfer zur Verfügung; namentlich synthetische Verbriefungen eignen sich dafür in besonderer Weise.90 Die Möglichkeit zur Ausplatzierung von Kreditrisiken ist damit kein spezifischer Vorteil der hier interessierenden True Sale-Verbriefung. Gleiches gilt im Grundsatz für den durch Verbriefung erreichten Kapitalmarktzugang und die damit verbundene Disintermediation.91,92 Dafür könnte ein als Originator tätiges Unternehmen prinzipiell die gesamte Bandbreite an Finanzierungsmöglichkeiten am Kapitalmarkt nutzen, insbesondere die Emission einer herkömmlichen Unternehmensanleihe, wie Kettering plastisch formuliert hat: „disintermediation was by no means impossible before securitization structures came into use. An Originator owning assets that today it would securitize might instead issue into the capital markets its own debt securities, directly secured by those same assets“.93 In gewissem Umfang sind verbriefungsspezifische Vorteile insoweit allerdings denkbar, etwa bei mittelständischen Unternehmen, die nicht Adressat kapitalmarktrechtlicher Publizitätspflichten werden möchten und es deshalb vorziehen, Forderungen über ein Multi-Seller Conduit zu verbriefen und so indirekten Zugang zum Kapitalmarkt zu erlangen.94 Die Bilanzentlastung ist demgegenüber ein (abgesehen von Factoring und Forfaitierung) spezifischer Vorteil der True Sale-Verbriefung.95 Allerdings ist die Verbesserung bilanzieller Kennziffern nur selten Hauptzweck von Verbriefungstransaktionen.96 Auch bewirkt die vorteilhafte Beeinflussung von Kennziffern auf diesem Weg keineswegs 89

s. o. § 3 B. V., S. 49 ff. sowie den empirischen Befund von Ricken, S. 180. s. o. § 4 C. II., § 4 C. III., § 4 C. IV., S. 63 ff. sowie Ricken, S. 135. 91 Zum Begriff s. o. in und bei Teil 1, Fn 132 f. 92 Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1570 (2008); vgl. auch Rudolph, zfbf 57 (2005), 176. 93 Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1570 (2008); vgl. auch Rudolph, zfbf 57 (2005), 176. 94 Dies empfinden insbesondere mittelständische Unternehmer als Vorteil: Schmittat, S. 314 f. 95 Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1573 (2008); zur Unerreichbarkeit eines Bilanzabgangs durch synthetische Verbriefung s. o. § 4 C., S. 61. 96 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882; vgl. i. Ü. die Nachw. oben § 3 B. III., S. 47 sowie Arlt, S. 87 der als „Hauptmotiv“ die günstigere Finanzierung bezeichnet; a. A. Findeisen, DB 1998, 481, der die Ansicht äußert, ohne Bilanzentlastung gebe eine ABS-Transaktion keinen Sinn. 90

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automatisch eine Verbesserung des ggf. vorhandenen Unternehmensratings. Ratingagenturen (gleiches gilt ggf. für Finanzanalysten, Kreditsachbearbeiter von Banken sowie Sachverständige bei einer Unternehmensbewertung) betrachten nicht bloß isoliert bestimmte Kennzahlen, sondern reflektieren auch, wie sich ihre Entwicklung erklärt, und bereinigen bilanzielle Kennziffern teilweise sogar wieder um den Effekt der Verbriefung.97 Aus diesen Gründen sind die bilanziellen Vorteile der True Sale-Verbriefung nur selten derart gewichtig, dass sie die Inkaufnahme der damit verbundenen hohen Transaktionskosten erklären könnten. Die Bilanzentlastung ist daher jüngst zutreffend als „Nebenprodukt“ der Verbriefung bezeichnet worden.98 Dafür spricht auch, dass der Pfandbrief gewisse wirtschaftliche Ähnlichkeiten zu ABS-Anleihen aufweist und sich als Erfolgsmodell erwiesen hat, obwohl er keine Bilanzverkürzung erlaubt.99 Ebenso wenig können steuerliche Gesichtspunkte,100 Covenants in anderweitigen Verträgen von Originatoren (die deren Kreditaufnahmemöglichkeiten begrenzen) sowie die Möglichkeit von Banken, ABS-Anleihen zur sog. Repo-Zentralbankfinanzierung einzusetzen, das Interesse von Unternehmen verschiedenster Branchen an der True Sale-Verbriefung erklären.101 2. Auf unvollständiger Information des Marktes aufbauende Erklärungsansätze Verschiedene Autoren versuchen, das Phänomen der Verbriefung anhand von Informationsasymmetrien zu erklären, deren Existenz das o. g. Modigliani/Miller-Theorem ausklammert.102 a) Adverse Selektion und Moral Hazard bzgl. des Originators u. a. Teilweise wird der Verbriefung der Vorteil zugesprochen, bestimmte Probleme zu vermeiden, die bei der herkömmlichen Finanzierung über Kredite und unge-

97 Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1572 f. (2008); Mason, S. 4; Schmittat, S. 72, 368 ff. 98 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882. 99 s. o. bei § 4 B., S. 58 ff. 100 Zumal nachdem die gewerbesteuerlichen Vorteile des regresslosen Forderungsverkaufs entfallen sind (vgl. die Hinzurechnungsregel für Diskontbeträge in § 8 Nr. 1 a) S. 2 Alt. 3 GewStG). 101 Vgl. Schmittat, S. 89 f., der zugleich auf negative Auswirkungen des Gewerbesteuerrechts eingeht. 102 Bertl, S. 86 ff.; Hill, 74 Wash. U. L. Q. 1061 (1996); Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161 (2005); Ngo, 19 Yale J. on Reg. 413, 456 ff. (2002); Schmittat, S. 100 ff.; Struffert, S. 23 ff.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 31 ff.; vgl. auch Ricken, S. 110 ff.

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sicherte Unternehmensanleihen aus Informationsasymmetrien zwischen Kapitalnachfrager und -Anbieter entstehen können.103 Dies ist zum einen die sog. adverse Selektion, die von Akerlof am Beispiel des Gebrauchtwagenmarktes beschrieben wurde,104 ebenso aber auch bei der Vergabe von Krediten denkbar ist:105 Die für die Beurteilung der Kreditwürdigkeit notwendigen Informationen sind Kreditgeber und -nehmer nicht gleichermaßen zugänglich. Ein Kreditgeber muss damit rechnen, aufgrund ihm nicht mitgeteilter Umstände Kredite z. T. auch an eigentlich nicht kreditwürdige Personen zu vergeben.106 Es liegt auf den ersten Blick nahe, wegen dieser Unsicherheit generell einen Risikoaufschlag auf den eigentlich angemessenen Zins zu kalkulieren, der sich an Durchschnittswerten orientiert.107 Tut der Kreditgeber dies, droht allerdings ein „Teufelskreis“: Der erhöhte Zinssatz wird für „gute“ Kreditnehmer tendenziell weniger attraktiv sein als für solche, die aufgrund ihres schlechten Risikoprofils generell mit ungünstigen Konditionen rechnen müssen. Der Risikoaufschlag kann deshalb bewirken, dass das Angebot mehr „schlechte“ Kreditnehmer anzieht,108 ebenso wie eine Versicherung mit vergleichsweise hoher Prämie Kunden mit niedrigem Risiko stärker abschrecken wird als solche, die absehen können, dass sie die Versicherung in Anspruch nehmen werden.109 Reagiert der Kreditgeber auf steigende Ausfälle jeweils mit einem höheren Risikoaufschlag, so kann sich das Problem immer weiter verschärfen.110 Um einen solchen Kreislauf zu vermeiden, bedarf es geeigneter vertraglicher und gesetzlicher Vorkehrungen;111 ansonsten kann es im Extremfall zum Zusammenbruch des betreffenden Marktes kommen.112 In Anlehnung an den Titel des grundlegenden Aufsatzes von Akerlof 113 wird insoweit z. T. vom „Lemon“-Problem gesprochen.114 103 Bertl, S. 86 ff.; Hill, 74 Wash. U. L. Q. 1061, 1086, 1092 f. (1996); Schmittat, S. 115; vgl. auch Arlt, S. 96. und Ricken, S. 114 ff. 104 Akerlof, 84 Quarterly Journal of Economics 488 (1970). 105 Eidenmüller, Risikostaat, S. 43, 48 f.; Franke/Hax, S. 460; Hartmann-Wendels/ Pfingsten/Weber, S. 112 ff.; Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 541 ff.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 34; vgl., wenn auch mit unterschiedlichen Beispielen, auch Schäfer/Ott, S. 341 ff. und Rudolph, S. 137 ff. 106 Drukarczyk, WM 1992, 1136, 1137. 107 Vgl. die Nachw. in Fn 105. 108 Vgl. die Nachw. in Fn 105. 109 Vgl. Varian, S. 808. 110 Eidenmüller, Risikostaat, S. 43, 48 f.; Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber, S. 112 ff.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 34. 111 Franke/Hax, S. 461 ff.; Schmittat, S. 100. 112 Grundlegend Akerlof, 84 Quarterly Journal of Economics 488, 491 (1970); vgl. zudem Eidenmüller, Risikostaat, S. 43, 48 f.; Franke/Hax, S. 458 ff.; Richter/Furubotn, S. 175 f., 259 ff.; Schäfer/Ott, S. 595; Wolf/Hill/Pfaue, S. 34. 113 Akerlof, 84 Quarterly Journal of Economics 488 (1970). 114 So etwa Schmittat, S. 101 ff.

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Das häufig als „moral hazard“ bezeichnete zweite Problem besteht in unerkannten Risikoerhöhungen nach Vertragsschluss:115 Selbst wenn der Kreditgeber das Ausfallrisiko anfangs richtig abschätzt und einen risikoadäquaten Zins vereinbart, kann der Kreditnehmer nach Erhalt der Darlehensvaluta unerkannterweise höhere Risiken eingehen als vereinbart und so der Zinskalkulation nachträglich ihre Grundlage nehmen.116 So kann er gewissermaßen auf Kosten des Kreditgebers spekulieren: Dieser partizipiert nicht über den vereinbarten Zinssatz hinaus am Erfolg riskanter Projekte, trägt aber dennoch das Risiko mit, soweit sie scheitern und der Kreditnehmer infolgedessen insolvent wird.117 Es ist aber auch die spiegelbildliche Kombination möglich, dass die Investition in ein an sich viel versprechendes Projekt, das weithin mit Eigenkapital finanziert werden müsste, im Ergebnis primär den Fremdkapitalgebern zugute käme und deshalb unterbliebe – insoweit wird i. d. R. von der Unterinvestitions-Problematik gesprochen.118 Weitere Probleme können sich aus dem verschwenderischen Umgang mit der Darlehensvaluta oder einer aggressiven Ausschüttungspolitik ergeben.119 Rechtsordnung und Vertragsgestaltungspraxis wirken den Gefahren derartiger Informationsasymmetrien in vielfältiger Weise entgegen.120 Ein Mittel dafür sind Kreditsicherheiten:121 Ein gesicherter Kreditgeber ist dem Risiko der Auswahl eines schlechten Kreditnehmers und der Gefahr nachträglicher Risikosteigerungen nicht in gleicher Weise ausgesetzt.122 Darüber hinaus sollen Kreditsicherhei115 Noch ohne diese Bezeichnung Jensen/Meckling, 3 Journal of Financial Economics 305, 333 ff. (1976); aus heutiger Sicht vgl. Franke/Hax, S. 458 f.; Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber, S. 114 ff.; Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 546 ff.; Richter/Furubotn, S. 174 f.; Rudolph, S. 139 ff. 116 Jensen/Meckling, 3 Journal of Financial Economics 305, 333 ff. (1976); Bebchuk/Fried, 105 Yale L. J. 857, 873 f.; Bertl, S. 87 f.; Drukarczyk, WM 1992, 1136, 1137; Eidenmüller, Risikostaat, S. 43, 52 f.; Franke/Hax, S. 470; Hartmann-Wendels/ Pfingsten/Weber, S. 114 f.; Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 622 (1998); Perridon/Steiner/ Rathgeber, S. 546 f.; Ricken, S. 115; Schmittat, S. 114 ff.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 38 f.; vgl. auch Buth/Hermanns/Sievers/Biezenberger, § 19 Rn 29. 117 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 118 Bertl, S. 89 ff.; Drukarczyk, WM 1992, 1136, 1137; Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 546 f.; Ricken, S. 114 f.; Schmittat, S. 120 ff., 330 f.; Buth/Hermanns/Sievers/Biezenberger, § 19 Rn 29; Wolf/Hill/Pfaue, S. 38. 119 Bebchuk/Fried, 105 Yale L. J. 857, 874 f.; Drukarczyk, WM 1992, 1136, 1137; Franke/Hax, S. 470; Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 623 f. (1998); Buth/Hermanns/Sievers/Biezenberger, § 19 Rn 30 f.; Wolf/Hill/Pfaue, S. 40. 120 Franke/Hax, S. 461 ff.; Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 546 ff.; vgl. schon Akerlof, 84 Quarterly Journal of Economics 488, 499 (1970). 121 Bebchuk/Fried, 105 Yale L. J. 857, 875 f.; Drukarczyk, WM 1992, 1136, 1137; Eidenmüller, Risikostaat, S. 43, 55; Franke/Krahnen, FS Rudolph, S. 5, 6; HartmannWendels/Pfingsten/Weber, S. 161 ff.; Perridon/Steiner/Rathgeber, S. 547 f.; Rudolph, S. 428 f.; Schmittat, S. 29, 115; Buth/Hermanns/Wilden, § 3 Rn 7 ff.; vgl. auch Pilgram, S. 157. 122 Vgl. die Nachw. in voriger Fn.

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ten dem Unterinvestitionsproblem sowie einer Schädigung des Kreditgebers durch unangemessen hohe Ausschüttungen entgegenwirken.123 Die Autoren, die die Verbriefung mit der Vermeidung der o. g. Probleme bezüglich des Originators erklären, legen ihr eine zumindest in qualitativer Hinsicht ähnliche Wirkung wie Kreditsicherheiten bei.124 Daraus ergibt sich zugleich, dass derartige Vorteile allenfalls in quantitativer Hinsicht verbriefungsspezifisch sein können. Um die Verbriefung maßgeblich erklären zu können, müsste dieser Vorteil derart groß sein, dass er die (im Vergleich zu traditionellen besicherten Finanzierungen) hohen Kosten einer Verbriefungsstruktur aufwiegt. Dies lässt sich zwar nicht denklogisch ausschließen, erscheint aber wenig wahrscheinlich, insbesondere, wenn man bedenkt, dass die Verbriefung bezüglich der Auswahl und Verwaltung der verbrieften Forderungen ebenfalls Problemen der adversen Selektion und des moral hazard ausgesetzt ist.125 b) Weitere Gesichtspunkte Teilweise wird auch angeführt, die Verbriefung ermöglichte eine verbesserte Überwachung des Geschäftsführungsorgans durch die Gesellschafter einer Gesellschaft, weil sie den in diesem Verhältnis bestehenden Prinzipal-Agent-Konflikt abmildere: Die Ausplatzierung von Risiken der verbrieften Forderungen bewirke einen direkteren Zusammenhang zwischen den Bemühungen des Geschäftsführungsorgans und dem Unternehmenserfolg, weil eine mögliche Ursache negativer Entwicklungen ausgeschlossen werde; dies erleichtere die Überwachung des Geschäftsführungsorgans.126 Zudem verwandle die Verbriefung von Forderungen den daraus hervorgehenden permanenten Zahlungsstrom in eine Serie einzelner großer Geldzahlungen, so dass die Gesellschafter die Mittelverwendung durch das Geschäftsführungsorgan leichter überwachen könnten.127 Darüber hinaus wird argumentiert, die Trennung der mit den Forderungen verbundenen Risiken vom Geschäftsrisiko des Originators ermögliche die Spezialisierung von Analysten und Investoren auf die Bewertung der jeweiligen Risiken und damit ihre genauere Bewertung durch den Kapitalmarkt.128 Ferner könne die Verbriefung am Kapitalmarkt als Signal für eine hohe Qualität des Forderungsbe123 Zum underinvestment Schmittat, S. 120 m.w. Nachw.; zur agressiven Ausschüttungspolitik (der in Deutschland allerdings maßgeblich auch das Gesellschaftsrecht entgegenwirkt) Bebchuk/Fried, 105 Yale L. J. 857, 876 (1996) m.w. Nachw. 124 Vgl. die Nachw. in Fn 103. 125 Dazu s. u. § 6 C. I., S. 93 ff. 126 Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 171 ff. (2005); Ricken, S. 111 f.; Schmittat, S. 112 ff. 127 Ngo, 19 Yale J. on Reg. 413, 424 ff. (2002); Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 178 ff. (2005); Ricken, S. 112 f.; Schmittat, S. 119. 128 Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 184 f. (2005).

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stands des Originators aufgefasst werden.129 Außerdem könnten durch die Bildung unterschiedlicher Anleihetranchen mit jeweils eigenem Risikoprofil gezielt bestimmte Investorengruppen angesprochen werden.130 Ohne der zusammenfassenden Bewertung vorzugreifen, kann an dieser Stelle schon festgehalten werden, dass viele dieser Vorteile ebenfalls nur in begrenztem Maße verbriefungsspezifisch sind, weil sie sich im Grundsatz auch durch andere Mittel des Kreditrisikotransfers erreichen lassen. 3. Schädigung passiver Gläubiger als weiterer Erklärungsansatz Eine weitere Annahme der neoklassischen Finanzierungslehre ist, dass die Kapitalgeber überhaupt die Möglichkeit haben, auf Risikoänderungen mit der von Modigliani/Miller beschriebenen Anpassung der von ihnen gewährten Finanzierungskonditionen zu reagieren.131 In der Literatur ist dem entgegengehalten worden, dass verschiedene Gläubiger diese Möglichkeit realistischerweise nicht haben (z. T. sog. nonadjusting creditors, in der Folge der Kürze halber als „passive“ Gläubiger bezeichnet), also z. B. keine Risikosteuerung durch Beschränkung des Kreditvolumens, Covenants oder durch die Überwachung des Schuldners im Hinblick auf eine mögliche Kündigung von Verträgen vornehmen können.132 Passive Gläubiger sind insbesondere die Inhaber gesetzlicher Ansprüche (z. B. deliktsrechtlicher Forderungen), Gläubiger mit geringer Verhandlungsmacht (z. B. Arbeitnehmer) und Gläubiger mit geringen Forderungen, bei denen der Aufwand einer Risikosteuerung in keinem Verhältnis zur erreichbaren Verbesserung ihrer Lage steht.133 Erhöht sich das von solchen Gläubigern getragene Risiko (z. B., weil ihr Schuldner weitere Kredite aufnimmt oder Kreditsicherheiten bestellt), so kommt es zu einer Werteverlagerung zugunsten anderer Gläubiger und (infolge günstigerer Finanzierungskonditionen) ggf. auch zugunsten des Schuldners.134 Ob und ggf. inwieweit Kreditsicherheiten tatsächlich zu derartigen Wertverlage-

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Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 181 ff. (2005); Ricken, S. 116 f. De Marzo/Duffie, Econometrica 67 (1999), 65, 66 ff.; vgl. auch Arlt, S. 98 ff. 131 s. o. § 5 B. I., S. 75 f. 132 Vgl. Bebchuk/Fried, 105 Yale L. J. 857, 882 ff. (1996); dies., 82 Cornell L. Rev. 1279, 1295 ff. (1997); Risikostaat/Eidenmüller, S. 55 f.; ders., FS Drukarczyk, S. 192.; Häsemeyer, Rn 18.04, S. 396; Henckel, FS Weber, S. 237, 248 ff.; Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 621 f. (1998); vgl. auch Kern, S. 5 f. 133 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 134 Vgl. die Nachw. in Fn 132 – in der deutschen Literatur wird teilweise ohne Auseinandersetzung mit den diskutierten Vorteilen der Besicherung (s. o., S. 82) einfach unterstellt, es handele sich um ein Nullsummenspiel, bei dem der eine Gläubiger verliert, was der andere gewinnt (vgl. etwa Häsemeyer, Rn 18.04 f., S. 396 f.). Eine derartige Vereinfachung geht an der Sache vorbei; auch kritische Stimmen wie Bebchuk/ Fried, 105 Yale L. J. 857, 872 ff. (1996) anerkennen durchaus den Nutzen der Besicherung und erwägen nur, ob die Nachteile ihn übersteigen. 130

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rungen eingesetzt werden und ob derartige negative Auswirkungen oder die positiven Effekte besicherter Finanzierung135 überwiegen, ist seit langem umstritten und ungeklärt.136 Diese äußerst komplexe und kaum pauschal zu beantwortende Frage und die damit zusammenhängenden Probleme des Verhältnisses von Kreditsicherheiten zum Grundsatz der par condicio creditorum und der Massearmut im Insolvenzverfahren137 können hier nicht behandelt werden. Vielmehr muss der Hinweis genügen, dass der True Sale-Verbriefung z. T. die gleichen negativen Auswirkungen auf passive Gläubiger zugeschrieben werden, wie sie aus der Bestellung von Kreditsicherheiten resultieren können.138 So wird argumentiert, der Originator könne die aus der Verbriefung resultierende Liquidität unter Benachteiligung seiner passiven Gläubiger in riskante Projekte investieren139 oder (soweit gesellschaftsrechtlich zulässig) an seine Gesellschafter ausschütten.140 Ferner könne der Originator gezielt besonders hochwertige Forderungen verbriefen (sog. cherry picking) und so die durchschnittliche Qualität seines verbleibenden Forderungsportfolios, das Teil der Haftungsmasse seiner Gläubiger sei, verschlechtern.141 Dem wird entgegen gehalten, dass der Originator für die Weggabe besonders hochwertiger Forderungen gleichwertige Geldbeträge erhalte, die überhaupt keinem Ausfallrisiko mehr ausgesetzt seien.142 Das durch Verbriefung erlangte Geld könne, wie Liquidität aus jeder anderen Quelle, verschwendet, für riskante Investitionen eingesetzt oder in übergroßem Maße ausgeschüttet werden;

135 s. o. S. 82; hinzu kommt die Möglichkeit einer Senkung der Insolvenzwahrscheinlichkeit durch die zugeführte Liquidität, vgl. Schwarcz, 47 Duke L. J. 425, 430 (1997). 136 Zum empirischen Befund vgl. etwa Ngo, 19 Yale J. on Reg. 413, 435 (2002); Ricken, S. 121; Schwartz, 91 Va. L. Rev. 1199, 1211 ff. (2005; zur Diskussion Ngo., 19 Yale J. on Reg. 413, 420 ff., 466 ff. (2002); Eidenmüller, FS Drukarczyk, S. 187, 191 f.; Risikostaat/ders., S. 43, 54 ff.; Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 618 ff. (1998); Schwartz, 91 Va. L. Rev. 1199, 1211 ff. (2005). 137 Vgl. etwa Baur/Stürner, InsR, § 5 III. 1 b), S. 49 f.; Häsemeyer, Rn 2.19 ff., S. 33 ff., Rn 18.04, S. 396 f.; Hanisch, ZZP 90 (1977), 1 ff.; Stürner, ZZP 94 (1981), S. 270 f.; ders., NZI 2005, 597 ff. 138 Block-Lieb, 2001 U. Ill. L. Rev. 503, 548 (2001); Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 621 ff. (1998); vgl. auch Ngo, 19 Yale J. on Reg. 413, 459 (2002) und LoPucki, 106 Yale L. J. 1, 14 ff., 23 ff. (1996); differenzierend Schmittat, S. 129 ff., der zumindest bezweifelt, dass solche Wertetransfers ein Motiv für Verbriefungen sind (S. 78 f.); vgl. auch Struffert, S. 28. 139 Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 622 f. (1998); vgl. auch Schmittat, S. 132 f. – zur Gläubigerschädigung durch Risikoerhöhung s. o. in und bei Fn 117. 140 LoPucki, 106 Yale L. J. 1, 26 (1996); vgl. auch Ricken, S. 106; Arlt, S. 102. 141 Lupica, 76 Tex. L. Rev. 595, 627 (1998); vgl. auch Arlt, S. 101; Schneider/Eichholz/Ohl, ZIP 1992, 1452, 1455 sowie Ziff. II. des BaKred-Rundschreibens Nr. 4/97, das zur Verhinderung derartiger Effekte die Auswahl der verbrieften Forderungen nach dem Zufallsprinzip vorsieht. 142 Arlt, S. 101 f.; Schneider/Eichholz/Ohl, ZIP 1992, 1452, 1455; vgl. auch Schwarcz, 1 Stan. J.L. Bus. & Fin. 133, 146 (1994) und ders., 47 Duke L. J. 425, 464 f. (1997) sowie Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 169 f.

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derartige Missbräuche seien jedoch nicht der Verbriefung anzulasten143 und ließen sich zudem vielfach über das Recht der Insolvenzanfechtung korrigieren.144 Zudem würden die Gläubiger des Originators aus dessen verbesserter Liquiditätssituation auch Vorteile ziehen.145 Ferner hätten empirische Untersuchungen keine Belege für eine Schädigung der Gläubiger des Originators geliefert;146 vielmehr würden z. B. Banken als hochgradig professionelle Gläubiger auf ABS-Transaktionen ihrer Kreditnehmer nur in seltenen Fällen mit einer Kürzung von Kreditlinien reagieren.147 Ohne der zusammenfassenden Bewertung vorzugreifen, kann hier schon festgehalten werden, dass sich Nachteile für passive Gläubiger und entsprechende (illegitime) Vorteile des Originators und der Erwerber der Anleihen nicht ausschließen lassen, sofern man die Verwendung der durch Verbriefung gewonnenen Liquidität in die Betrachtung einbezieht. Aus Letzterem ergibt sich allerdings zugleich, dass diese möglichen Nachteile jedenfalls im Grundsatz nicht verbriefungsspezifisch sind, sondern sich auch bei anderen Finanzierungstechniken ergeben können.148 Dieser Befund bedingt zugleich, dass der mögliche Vermögenstransfer zu Lasten passiver Gläubiger des Originators nur dann eine maßgebliche Erklärung für die Verbriefung liefern kann, wenn sich begründen lässt, dass dieser Vermögenstransfer bei ABS-Transaktionen so viel höher ausfällt als bei anderen Finanzierungsformen (wie besicherten Darlehen), dass es sich lohnt, dafür die hohen Transaktionskosten einer ABS-Struktur aufzuwenden. Wenn die Verbriefung ein „Einbruchswerkzeug“ sein sollte,149 dann wäre sie ein sehr teures Werkzeug, dessen zusätzlicher „Nutzen“ für einen „Dieb“ zumindest erklärungsbedürftig erscheint. Einen möglichen Erklärungsansatz liefert die Überlegung Schmittats, dass kreditgebende Banken die geplante Verwendung der Darlehensvaluta durch ihre Kreditnehmer genau prüfen und ggf. vertraglich festschreiben würden, während der Einsatz des Forderungskaufpreises durch den Originator einer ABS-Transaktion für das SPV i. d. R. von geringem Interesse sei und nicht vertraglich geregelt werde (was eine den passiven Gläubigern ungünstige Verwendung der gewonnenen Liquidität erleichtern würde).150 In diesem Fall konkurriert das SPV allerdings wegen eines etwaigen Ausfalls bei der Forde143 Arlt, S. 103; Schwarcz, 1 Stan. J.L. Bus. & Fin. 133, 146 f. (1994); vgl. auch Ricken, S. 106. 144 Schwarcz, 1 Stan. J.L. Bus. & Fin. 133, 146 f. (1994). 145 Arlt, S. 103 f.; vgl. auch vgl. Schwarcz, 47 Duke L. J. 425, 430 (1997). 146 Arlt, S. 104 ff. 147 Schmittat, S. 332 f., der aber nur eine recht geringe Zahl von Multi-Seller-Conduit-Transaktionen ausgewertet hat. 148 Schwarcz, 1 Stan. J.L. Bus. & Fin. 133, 146 f. (1994). 149 Vgl. Arlt („Verbrechenswerkzeug“) in Anlehnung an LoPucki, 52 Stan. L. Rev. 55, 56 (1999). 150 Schmittat, S. 132, 334, der bzgl. der Position des SPV auf die Banken abstellt, die die Transaktion strukturieren.

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rungsverwertung nicht mit den Insolvenzgläubigern des Originators, während ein gesicherter Gläubiger nach Maßgabe des § 52 S. 2 InsO auf die Insolvenzmasse seines Schuldners zugreifen und daraus ergänzende Befriedigung erlangen könnte,151 so dass dieser Erklärungsansatz ebenfalls Anlass zu Zweifeln gibt.

C. Zusammenfassende Bewertung Insgesamt lässt sich festhalten, dass sich mittels der True Sale-Verbriefung ein vom (etwaigen) eigenen Rating des Originators unabhängiges Anleiherating (zumindest der besten Anleihetranchen) erreichen lässt, während dies bei besicherten Unternehmensanleihen aufgrund insolvenzrechtlicher Risiken nicht ohne Weiteres möglich ist. Gelingt deshalb eine Platzierung der ABS-Anleihen zu attraktiven Konditionen, so ist damit noch nicht gesagt, dass sich die Finanzierung des Originators insgesamt verbilligt. Voraussetzung dafür ist vielmehr, dass sich die anderweitigen Finanzierungskonditionen des Originators nicht im gleichen Zug verschlechtern. Unterbleibt dies, so stellt sich ferner die Frage, ob die Verbriefung einen echten Mehrwert geschaffen oder nur einen Wertetransfer zu Lasten von Kapitalgebern bewirkt hat, denen eine Anpassung der von ihnen gewährten Finanzierungskonditionen nicht möglich war. Auf diese Fragen lässt sich – vor allem auf der Grundlage theoretischer Überlegungen, soweit sie in einer juristischen Arbeit rezipiert werden können – keine allgemeingültige Antwort geben, zumal in der Literatur die verschiedensten Einflussfaktoren benannt worden sind, die teilweise gegenläufig wirken und sich, wie Ricken zutreffend hervorhebt, kaum quantifizieren lassen.152 Dies ist vorliegend aber auch gar nicht erforderlich, da es nicht darum geht, ein Urteil über die Effizienz der Verbriefung zu fällen.153 Für die in dieser Arbeit anzustellenden rechtlichen Überlegungen genügt vielmehr die Feststellung, dass ein verbreitet genannter Einflussfaktor die Einsparung von Insolvenzkosten ist.154 Dieser Einflussfaktor lässt sich mit den in der Literatur genannten Argumenten nicht als irrelevant einstufen. Es mag zwar zutreffen, dass die Verbriefung die Aktivmasse eines Unternehmens insgesamt nicht verringert, sondern dies allenfalls durch Nutzung der freigewordenen Liqui151 Vgl. Arlt, S. 104 – falls man auch Verbriefungstransaktionen mit Bonitätshaftung des Originators zulässt, hat das SPV (bzw. die als Arranger fungierende Bank und die Ratingagentur) hingegen ebenfalls Anlass, die Verwendung der Liquidität durch den Originator zu hinterfragen. 152 Ricken, S. 117 f. 153 Ein solches Urteil fält Arlt, der zu dem Ergebnis kommt, die Verbriefung schaffe einen echten „Nettogewinn“ (S. 106), „eine Reihe positiver makroökonomischer Auswirkungen von größter Bedeutung“ (S. 116) und sei nicht ursächlich für die Finanzkrise gewesen (S. 124). Ich halte einen „Nettogewinn“ im Fall der Verbriefung zwar für durchaus plausibel, bin aber der Ansicht, dass sich ein Nachweis dafür in einer juristischen Arbeit nicht führen lässt. 154 s. o. § 5 B. II., S. 76 ff.

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dität zur Tilgung von Verbindlichkeiten oder zur Ausschüttung an die Eigenkapitalgeber geschehen würde.155 Ungeachtet dessen ist es aber denkbar, dass sich der Originator zusätzliche Liquidität durch die Verbriefung zu günstigeren Konditionen beschaffen kann als durch eine umfangreich besicherte Kreditaufnahme, die seine Aktivmasse erheblich erhöhen würde und die zu erwartenden Insolvenzkosten vergrößern könnte.156 Entsprechend den oben angestellten Überlegungen genügt es dafür allerdings noch nicht, dass die Verzinsung von ABS-Anleihen (anders als diejenige etwaiger besicherter Anleihen) keinen Risikozuschlag wegen zu erwartender Insolvenzkosten enthält.157 Vielmehr stellt sich vor allem die Frage, ob der Vorteil der ABS-Investoren im Hinblick auf Insolvenzkosten nicht durch einen entsprechenden Nachteil auf Seiten anderer Kapitalgeber des Originators kompensiert wird, der diese zu einer Anpassung der von ihnen gebotenen Finanzierungskonditionen veranlasst bzw. im Falle passiver Gläubiger veranlassen müsste. Um ein solches „Nullsummenspiel“ 158 muss es sich auch bezüglich der Insolvenzkosten nicht handeln: Zweckgesellschaften unterscheiden sich von unternehmenstragenden Gesellschaften u. a. dadurch, dass es bei ihnen möglich ist, sämtliche Gläubiger in ein Vertragswerk einzubinden, das regelt, was zu geschehen hat, wenn das vorhandene Aktivvermögen an sich nicht ausreichen würde, um alle bestehenden Verbindlichkeiten zu befriedigen, und gleichzeitig durch die „limited recourse“ und „no petition“-Klauseln die Durchführung eines Insolvenzverfahrens verhindert.159 Insofern ließe sich argumentieren, dass sich der hypothetische Vertrag aller Gläubiger eines Rechtssubjekts über die im Falle seiner Insolvenz zu ergreifenden Maßnahmen (sog. creditors’ bargain), dessen mutmaßlicher Inhalt von einer zumindest in den USA verbreiteten Ansicht zum Maßstab für die Ausgestaltung des staatlichen Insolvenzrechts gemacht wird,160 bei Zweckgesellschaften tatsächlich realisieren lässt, weil (und sofern161) die Umsetzung eines homogenen Portfolios von Geldforderungen in liquide Mittel (anders als die Verwertung eines operativ tätigen Unternehmens) in sachgerechter Weise planbar und vorstrukturierbar ist. Im ersten Fall geht es um einen weithin standardisierten Verwaltungsvorgang, der den Versand von Rechnungen und von Mahnungen verschiedener Stufen sowie in einem geringen Prozentsatz der Fälle weitere Maßnahmen wie die Einleitung des gerichtlichen 155

s. o. in und bei Fn 86 f. Dies muss allerdings nicht denklogisch der Fall sein, weil auch Änderungen der Insolvenzwahrscheinlichkeit denkbar sind, vgl. Schwarcz, 47 Duke L. J. 425, 430 (1997). 157 s. o. in und bei Fn 78. 158 Den Begriff verwendet etwa Schwarcz, 1 Stan. J.L. Bus. & Fin. 133, 146 (1994). 159 s. o. § 2 B., S. 36 ff. 160 s. u. § 14 B. I., S. 290 ff. 161 Mögliche Gründe für die Einbeziehung von Geldforderungen ins Insolvenzsverfahrens des Unternehmens, das sie hervorgebracht hat, werden im vierten Teil der Arbeit angesprochen. 156

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Mahnverfahrens zum Gegenstand hat und grundsätzlich für Monate oder gar Jahre im Voraus festgelegt werden kann. Im zweiten Fall ist es dagegen kaum auf längere Sicht voraussehbar, ob die Sanierung oder die Liquidation sinnvoller sein wird und wie sie am sinnvollsten durchzuführen wäre. Geht man davon aus, so können Zweckgesellschaften, deren Vermögen nicht Gegenstand eines Insolvenzverfahrens sein kann, sondern einer vertraglich vorstrukturierten Verwertung unterworfen ist, einen komparativen Kostenvorteil hinsichtlich des Haltens von Geldforderungen haben,162 der günstige Finanzierungskonditionen ermöglicht. Diese Argumentation behält auch dann ihre Gültigkeit, wenn der Originator die erhaltenen Geldmittel nicht zur Rückführung von Verbindlichkeiten nutzt oder ausschüttet, sondern sie in sein Unternehmen investiert. Insoweit kann man argumentieren, dass der Originator, der nicht alle seine Gläubiger in ein vergleichbares Vertragswerk einbeziehen kann, einen komparativen Kostenvorteil in Bezug auf das Halten eines operativ tätigen Unternehmens hat, weil in der Insolvenz eines Unternehmensträgers mit einer Vielzahl von Gläubigern die Bestellung eines neutralen Insolvenzverwalters mit weiten Handlungsspielräumen (mit denen ein geringeres Maß an Planbarkeit einhergeht) ohnehin erforderlich ist. Hervorzuheben ist noch, dass dieser mögliche Vorteil der Verbriefung nicht voraussetzt, dass die Zweckgesellschaft das den Forderungen innewohnende Ausfallrisiko trägt. Mit dieser Überlegung lässt sich allerdings nur die in der Literatur z. T. zu findende Argumentation mit Vorteilen der Verbriefung im Hinblick auf Insolvenzkosten untermauern. Die anderen o. g. möglichen Einflussfaktoren (einschließlich einer etwaigen Schädigung passiver Gläubiger des Originators) bleiben davon unberührt. Ferner sind die Insolvenzkosten nur einer von mehreren Gesichtspunkten. Die Kontroverse über ihre Bedeutung kann in einer juristischen Arbeit nicht geklärt werden. Für ihre Erheblichkeit sprechen aber doch einige Anhaltspunkte wie der zur Herstellung der Insolvenzfestigkeit betriebene Gestaltungsaufwand,163 der Zusammenhang zwischen Rating und Insolvenzfestigkeit164 und der Befund, dass auch besicherte Unternehmensanleihen in der Praxis existieren, eine wesentliche praktische Bedeutung aber nur insoweit haben, als sie in einer dem True Sale vergleichbaren Weise insolvenzfest ausgestaltet werden können (sei es in der Sonderform des deutschen Pfandbriefs oder in der Form von verbriefungsähnlichen Strukturen auf der Grundlage von Kreditsicherheiten, z. B. unter Geltung des insoweit besonders gläubigerfreundlichen englischen Rechts).165 Daher wird in der Folge unterstellt, dass den Insolvenzkosten erhebliche Bedeutung zukommt. 162

Zum Konzept des komparativen Vorteils vgl. etwa Pindyck/Rubinfeld, S. 784 ff. s. o. in und bei Fn 80. 164 s. o. § 5 A., S. 66 ff. 165 Zum Vergleich mit dem Pfandbrief und sog. „secured loan structures“ in England siehe Kothari, S. 76, 107 Fn 8; zur geringen praktischen Bedeutung besicherter Unter163

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In der Konsequenz dieser Überlegungen liegt es, die Verbriefung zumindest auch166 als funktionalen Ersatz für eine Vorfinanzierung von Außenständen durch Zessionskredit zu sehen,167 der Vorteile im Hinblick auf die sich in den Finanzierungskonditionen niederschlagenden Insolvenzkosten bietet. Wer diesen Gesichtspunkt für wesentlich hält, muss zugleich sehen, dass der beschriebene Vorteil aus der Vermeidung des vom Staat eingerichteten Insolvenzverfahrens in Bezug auf die verbrieften Geldforderungen und seiner Ersetzung durch vertragliche Mechanismen resultiert. Damit ist die Frage aufgeworfen, ob und ggf. unter welchen Voraussetzungen es sich um eine legitime Tatbestandsvermeidung oder um eine zu verhindernde Gesetzesumgehung handelt.168 Stürner hat diese Problematik im Jahr 2005 in einem Aufsatz gestreift, in dem er ausführte, die Verbriefung ermögliche „letztlich eine Art Umgehung“ des Insolvenzrechts; diese wollte er allerdings mit Blick auf die Bedürfnisse des Kapitalmarktes nicht negativ bewerten.169 Nunmehr tritt er vor dem Hintergrund der Finanzkrise aus anderen Gründen für eine zurückhaltendere Würdigung der True Sale Verbriefung ein.170 Der Frage, ob und ggf. unter welchen Voraussetzungen die Verbriefung als illegitime Gesetzesumgehung einzustufen ist, wird im dritten Teil der Arbeit nachzugehen sein.

§ 6 Problematik des True Sale-Erfordernisses A. Einleitung Wie oben ausgeführt, muss dem SPV in der Insolvenz des Originators grundsätzlich ein Aussonderungsrecht zustehen, damit die ABS-Anleihen ein vom (etwaigen) eigenen Rating des Originators unabhängiges Rating erhalten können.171 Voraussetzung dafür ist nach herrschender Ansicht,172 dass die Transaktion dem sog. echten Factoring vergleichbar ist, sich also als regressloser Forderungsverkauf darstellt, bei dem das Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen („Boninehmensanleihen (abgesehen von den anders einzuordnenden Personalsicherheiten) vgl. Unternehmensfinanzierung/Hutter, S. 445 ff., insbesondere S. 450. 166 Damit ist nicht gesagt, dass die übrigen o. g. möglichen Vorteile bedeutungslos wären; zudem können Unterschiede in der Motivation der verschiedenen Originatoren bestehen. 167 Vgl. LoPucki, 106 Yale L. J. 1, 24 (1996) („substitute for borrowing“). 168 Zur US-amerikanischen Diskussion vgl. die Nachw. in Fn 83 f.; zu den Äußerungen Stürners zur Problematik vgl. die Nachw. in folgender Fn. 169 Stürner, NZI 2005, 597, 598; vgl. auch MüKo-InsO/ders., Einleitung, Rn 45b; kritischer nun ders., ZHR 173 (2009), 363, 365 f. 170 Stürner, ZHR 173 (2009), 363, 365. 171 s. o. § 5 A., S. 66 ff. 172 Vgl. die ausführliche Darstellung des Meinungsstands im Abschnitt § 8 A., S. 117 ff.

§ 6 Problematik des True Sale-Erfordernisses

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tätsrisiko“) in hinreichend großem Umfang auf das SPV als Forderungserwerber übergeht. Behält der Originator einen zu großen Anteil am Bonitätsrisiko zurück, so soll es hingegen zur sog. Umqualifikation kommen und die Transaktion als Darlehen des SPV an den Originator in Verbindung mit einer Sicherungsabtretung der verbrieften Forderungen einzuordnen sein. Dem SPV stünde dann in der Insolvenz des Originators nur ein Absonderungsrecht nach § 51 Nr. 1 Alt. 2 InsO zu, und es wäre den o. g. insolvenzrechtlichen Risiken ausgesetzt.173 Eine Ausplatzierung von Bonitätsrisiken verlangen ferner das Bankenaufsichtsrecht und das Bilanzrecht, wenn es darum geht, eine Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals (Bankenaufsichtsrecht) bzw. eine Bilanzverkürzung zu erreichen.174 Vorteile bringt der Risikotransfer zudem, sofern mit kollidierenden Abtretungen aufgrund verlängerter Eigentumsvorbehalte zu rechnen ist.175

B. Rechtliche Beeinflussung des Transfers von Kreditrisiken Etliche der Vorteile, die der True Sale-Verbriefung in der oben wiedergegebenen Literatur zugeschrieben werden, setzen an sich keinen Transfer von Bonitätsrisiken an das SPV voraus. Dies gilt insbesondere für die mögliche Einsparung von Insolvenzkosten.176 Rechtlich ist eine hinreichend große Ausplatzierung von Bonitätsrisiken allerdings (auf der Grundlage der h. M.) auch in diesen Fällen erforderlich, wenn die Akteure die o. g. insolvenzrechtlichen Zusatzkosten nicht aufwenden wollen. Zum Teil ist deshalb geäußert worden, der Risikotransfer erfolge gleichsam nolens volens zur Erreichung des insolvenzrechtlichen True Sale.177 Diese These ist etwas zu pauschal formuliert, da der Risikotransfer 173 Zur Umqualifikation vgl. den Verweis in voriger Fn; zu den insolvenzrechtlichen Risiken s. o. § 5 A., S. 66 ff. 174 Dazu s. u. § 8 B. III., S. 128 ff. (Bankenaufsichtsrecht) bzw. § 8 B. I., S. 121 ff. (Bilanzrecht). 175 Zur „Vertragsbruchtheorie“ im Zusammenhang mit der Kollision zwischen verlängertem Eigentumsvorbehalt einerseits und Globalzession oder Factoring andererseits sowie zur Bedeutung des Risikotransfers insoweit vgl. Teil 3, Fn 15 und Begleittext. 176 s. o. § 5 B. II., S. 76 ff.; weitere vom Transfer des Bonitätsrisikos unabhängige Gesichtspunkte sind die mögliche Abmilderung von Problemen des „moral hazard“ und der adversen Selektion in Bezug auf den Originator (§ 5 B. III. 2. a), S. 80 ff.), etwaige Verbesserungen in der Überwachung des Managements durch das Ersetzen des Zahlungsstroms aus den Forderungen durch einzelne große Zahlungen des SPV (siehe im Abschnitt § 5 B. III. 2. b), S. 83 ff.) und die oben allerdings schon als nicht verbriefungsspezifisch bezeichneten Gesichtspunkte der Disintermediation und der Verbesserung des Kapitalmarktzugangs einschließlich der Erschließung neuer Finanzierungsquellen (siehe unter § 5 B. III. 1., S. 79 ff.). 177 Schwarcz, 77 Tex. L. Rev. 515, 597 (1999), der von „tension between achieving a true sale for bankruptcy purposes and making the transaction economically viable“ spricht; Fleckner, ZIP 2004, 585, 594, der die Entscheidung über den Risikotransfer als „schwierige Gratwanderung“ bezeichnet, da jede Risikoausplatzierung die ABS-Anleihen riskanter und ihre Verzinsung damit teurer mache, während umgekehrt jeder Rück-

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Teil 2: Bedeutung und Problematik des True Sale-Erfordernisses

durchaus erwünscht und vorteilhaft sein kann,178 erscheint aber zumindest in der Tendenz zutreffend. In der Literatur ist bislang nur vereinzelt darauf hingewiesen worden, dass deshalb vom True Sale-Erfordernis potenziell schädliche Steuerungswirkungen ausgehen können:179 So führt etwa Kübler180 im Zusammenhang mit dem bankenaufsichtsrechtlichen und bilanzrechtlichen Erfordernis eines substantiellen Risikotransfers aus, die Bankenaufsicht befürchte, „dass die ,first loss piece retention‘ das Kreditrisiko weitgehend bei der darlehensgewährenden Bank belässt; dann wird ihr die mit der Verbriefung angestrebte Befreiung von der Eigenmittelunterlegung verweigert; außerdem kann ihr die bilanzielle Ausbuchung der verbrieften Forderungen untersagt werden. Insoweit erzeugt die Aufsichtspraxis Anreize zur geschilderten fortgesetzten Verbriefung der jeweiligen ungerateten Equitytranchen (oder ,first loss pieces‘).“ (Kursive hinzugefügt)

Im Zusammenhang mit dem Insolvenzrecht sind ähnliche Überlegungen, soweit ersichtlich, bislang nur von Ngo181 geäußert worden: „Underlying much of the True Sale jurisprudence is the idea that the purchaser acquires full dominion over the asset and bears all the risks of the asset. Exported to structured finance, this bare concept of a true sale creates significant limitations on the parties’ ability to allocate risks among themselves. The realities of commerce are more nuanced than the judicial opinions on the True Sale requirement suggest.“ (Kursive hinzugefügt)

Die verschiedenen an den Transfer von Kreditrisiken anknüpfenden Rechtsfolgen im Zivil-, Bilanz-, Bankenaufsichts- und Insolvenzrecht tragen damit das Potenzial in sich, das Zurückbehalten von Bonitätsrisiken durch den Zedenten einer Forderung künstlich zu verteuern und so zu einem größeren Risikotransfervolumen beizutragen, als es bei einer nicht durch rechtliche Vorgaben beeinflussten kaufmännischen Entscheidung zustande käme. Welche Bedeutung dem insolvenzrechtlichen True Sale-Erfordernis im Vergleich zu den Anreizwirkungen der übrigen o. g. Rechtsgebiete zukommt, lässt sich nicht genau quantifizieren. Allerdings sollte die Bedeutung des Bilanzrechts nicht überschätzt werden, weil der bilanzielle Effekt oftmals nur eine erwünschte Nebenfolge der Verbriefung ist,182 und die zivilrechtliche Problematik spielt nur dann eine Rolle, wenn kollidiebehalt von Risiken insolvenzrechtlich problematisch sei; zum Bilanz- und Steuerrecht vgl. nun auch Schmid, DStR 2010, 145, 147 („Wird ein Forderungsübergang davon abhängig gemacht, dass alle Bonitätsrisiken auf den Käufer übergegangen sind, setzt sich dieses Kriterium in Widerspruch zu dem, was beim Forderungskauf gewollt ist, nämlich die Bonitätsrisiken beim Forderungsverkäufer zu belassen“). 178 s. o. § 3 B. V., S. 49 f. 179 Zum Bilanzrecht und Bankenaufsichtsrecht Kübler, FS Schwark, S. 499, 503; nur zum Bilanzrecht Bartsch, NJW 2008, 3337, 3338; zum Insolvenzrecht Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 160 (2002). 180 Kübler, FS Schwark, S. 499, 503. 181 Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 160 (2002). 182 s. o. in und bei Fn 96 f.

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rende verlängerte Eigentumsvorbehalte denkbar sind. Was das Bankenaufsichtsrecht angeht, so ist darauf hinzuweisen, dass die maßgebliche Vorschrift des § 232 II SolvV183 zum einen nur für Verbriefungstransaktionen von Banken gilt und zum anderen eine differenzierte und im Hinblick auf den Rückbehalt von Erstverlustpositionen durchaus großzügige Regelung enthält, die dem insolvenzrechtlichen True Sale-Erfordernis und dem von ihm ausgehenden Anreiz nicht seine eigenständige Bedeutung nimmt.184

C. Nachteilspotenzial künstlicher Anreize zum Risikotransfer I. Mitursächlichkeit für die Finanzkrise? 1. Die Diskussion zu den Ursachen der Finanzkrise Wenngleich die Aufarbeitung der im Jahr 2007 ausgebrochenen Finanzkrise vermutlich noch lange Zeit in Anspruch nehmen wird,185 lässt sich schon jetzt sagen, dass ihr ein „komplexes Ursachenbündel“ aus verschiedenen mikro- und makroökonomischen Einflussfaktoren zugrunde liegen dürfte.186 Der viel zitierte Bericht einer international besetzten Expertengruppe unter dem Vorsitz des früheren französischen Notenbankgouverneurs de Larosière187 nennt als wesentliche Ursachen der Krise eine Immobilienpreisblase in den USA,188 niedrige Leitzinsen im beginnenden 21. Jahrhundert,189 Defizite im Risikomanagement und in der Bankenaufsicht einschließlich der Duldung von „Schattenbanken“ 190 und unzureichender Beaufsichtigung sog. government sponsored entities wie Fannie Mae und Freddie Mac, Fehlanreize auf Seiten der Ratingagenturen,191 die hohe Komplexität strukturierter Finanzprodukte,192 vergütungsbedingte Fehlanreize

183 Mit Wirkung ab 31.12.2010 § 232 I Nr. 1, II SolvV, dazu s. u. in und bei Teil 3, Fn 208. 184 Vgl. in anderem Zusammenhang Linkert, S. 70. 185 Franke/Krahnen, FS Rudolph, S. 5, 8. 186 Rudolph, ZGR 2010, 1, 2; weitere Nachw. zu den einzelnen Einflussfaktoren in der Folge. 187 De-Larosière-Bericht, S. 7–10. 188 Dazu auch Rudolph, ZGR 2010, 1, 6. 189 Vgl. hierzu auch Rudolph, ZGR 2010, 1, 25; Hartmann-Wendels, FLF 2008, 252, 253; Möschel, ZRP 2009, 129; Kümpel/Piel, DStR 2009, 1222, 1223; Claussen, DB 2009, 999; Horn, BKR 2008, 452, 456. 190 Dazu s. o. § 3 C. II. 2., S. 55 ff.; vgl. ferner Crotty, 33 Cambridge Journal of Economics 563, 570 ff. (2009). 191 Vgl. dazu auch ECB, Incentive Structure, S. 18 ff.; Hartmann-Wendels, FLF 2008, 252, 254; Kübler, FS Schwark, S. 499, 505 f.; zweifelnd Rudolph, ZGR 2010, 1, 41. 192 Vgl. statt aller Kübler, FS Schwark, S. 499, 506 ff.; Rudoph, ZGR 2010, 1, 25.

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auf Seiten der Entscheidungsträger in wichtigen Banken193 und die Anreizsituation im sog. originate-to-distribute-Geschäftsmodell: „The originate-to-distribute model as it developed, created perverse incentives. [. . .] A mortgage lender knowing beforehand that he would transfer (sell) his entire default risks through MBS or CDOs had no incentive to ensure high lending standards. The lack of regulation, in particular on the US mortgage market, made things far worse. Empirical evidence suggests that there was a drastic deterioration in mortgage lending standards in the US in the period 2005 to 2007 with default rates increasing.“ (S. 9)

Diese These, dass die Ausplatzierung von Kreditrisiken durch Verbriefung den Anreiz der Banken zu einer sorgfältigen Bonitätsprüfung bei der Kreditvergabe weitgehend beseitigt und damit zur Krise beigetragen habe, findet sich auch in den Veröffentlichungen weiterer Organisationen194 und einer Vielzahl von Stellungnahmen der Literatur.195 In finanzierungstheoretischer Hinsicht beruht dieser Ansatz auf der Problematik der adversen Selektion, hier im Hinblick auf die verbrieften Forderungen (deren Qualität der Originator besser beurteilen kann als die beteiligten Banken und die Investoren), und dem „moral hazard“ in Form einer Minderung der Anreize für den Originator, bereits verbriefte Forderungen konsequent durchzusetzen.196 Empirische Untersuchungen haben zum Teil Anhaltspunkte für einen Zusammenhang der Auslagerung von Kreditrisiken und der unzureichenden Bonitätsprüfung bei Subprime-Krediten in den USA ergeben, sind aber nicht unangezweifelt geblieben.197 Unbestritten ist aber immerhin, dass

193 Vgl. die empirische Untersuchung von Bebchuk/Cohen/Spamann, 27 Yale J. on Reg. 257, 261 ff. (2010) sowie Crotty, 33 Cambridge Journal of Economics 563, 565 (2009); Rudoph, ZGR 2010, 1, 40; Hartmann-Wendels, FLF 2008, 252, 255; ECB, Incentive Structure, S. 17, 21. 194 BIS Joint Forum, Credit Risk Transfer, S. 12; ECB, Incentive Structure, S. 16 f.; Ashcraft/Schuermann, S. 214 f., 221. 195 Aus der juristischen Literatur: Anner/Cerveny, ZfgK 2008, 901, 905; Bartsch, NJW 2008, 3337, 3338; Bechtold/Papenfuß, ZfgK 2008, 896 f.; Claussen, DB 2009, 999; Forkel, BKR 2008, 183, 184; Horn BKR 2008, 452, 457; ders., ZHR 173 (2009), 12, 22 f.; Knops, WM 2008, 2185, 2193; Koppmann, S. 23; Stiegler, ZfgK 2008, 148, 149; Stürner, ZHR 173 (2009), 363, 377; Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 907; vgl. auch Cerveny/Frese, ZfgK 2008, 154; Hoffmann/Lüdenbach, DB 2007, 2213; Kofner, WuM 2007, 429 f.; vgl. auch Taylor, 11 U. Pa. J. Bus. L. 1007, 1022 (2009); Eidenmüller, Finanzkrise, S. 10, sowie aus der ökonomischen Literatur Franke/Krahnen, S. 11 ff.; dies., FS Rudolph, S. 5, 8 ff.; Hartmann-Wendels, FLF 2008, 252, 253 f.; Hellwig, S. 15 f., 34; Hommel/Reichert, ZfgK 2007, 1142; Jiang/Nelson/Vytlacil, S. 31; Rudolph, ZGR 2010, 1, 13, 40; Wiedemann, S. 36; vgl. ferner Duffie, S. 7 ff.; Fender/Mitchell, S. 3 ff.; Kiff/Kisser, S. 14, 28 f. 196 Rudolph, ZGR 2010, 1, 43; Ashcraft/Schuermann, S. 214 f., 221; Duffie, S. 7; Franke/Krahnen, S. 11 ff.; dies., FS Rudolph, S. 5, 9; speziell zur adversen Selektion Eidenmüller, Finanzkrise, S. 10; zu „moral hazard“ und adverser Selektion in anderem Zusammenhang s. o. § 5 B. III. 2. a), S. 80 ff. 197 Keys/Mukherjee/Seru/Vig, passim; vgl. auch Jiang/Nelson/Vytlacil, S. 31; zweifelnd Bubb/Kaufman, passim.

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in den USA im Subprime-Segment eine Vielzahl nicht werthaltiger Kredite vergeben wurde, wobei die extremsten Erscheinungen sog. liar loans ohne ernsthafte Bonitätsprüfung und „ninja-loans“ (für Darlehensnehmer mit „no income, no job, no assets“) waren.198 Der hier beschriebene Deutungsansatz199 hat bereits seinen Niederschlag in der nationalen Gesetzgebung und im Unionsrecht gefunden: Nach dem neu eingeführten200 § 18a I 1 KWG dürfen Kredit- und Finanzdienstleistungsinstitute nur in Verbriefungstransaktionen investieren, bei denen der Originator oder der Sponsor kontinuierlich einem Selbstbehalt von 10% (übergangsweise 5% bis zum 31.12.2014201) des Nettowerts einer jeden am Markt platzierten Verbriefungstranche (§ 18a I Nr. 1 KWG) oder einer der anderen in § 18a I Nr. 2–4 KWG genannten Bezugsgrößen ausgesetzt ist.202 Die Vorschrift begründet damit keine unmittelbare Pflicht der Originatoren zum Rückbehalt von Ausfallrisiken, sondern setzt mittelbar bei den Banken als Investoren an.203 Ziel der Maßnahme ist ausweislich der Gesetzesbegründung, „die Institute, die Originator sind, zu einer verantwortungsvollen Kreditvergabepraxis und Kreditüberwachung auch für solche Kredite anzuhalten, deren Risiken im Wege der Verbriefung ausplatziert werden“.204 Hintergrund der Vorschriften ist eine gemeinschaftsrechtliche Vorgabe, die den Mindestselbstbehalt auf 5% der Bezugsgrundlage festlegt.205 198 Zu liar loans ausführlich Jiang/Nelson/Vytlacil, S. 19 ff.; vgl. auch HartmannWendels, FLF 2008, 252, 254; Kübler, FS Schwark, S. 499, 501; zu ninja loans Rudolph, ZGR 2010, 1, 7 f. 199 Auch andere der oben beschriebenen möglichen Krisenursachen haben zu gesetzgeberischen Maßnahmen geführt. Beispiele sind die Verordnung 2009/1060/EG über Ratingagenturen, ABl. (EG) Nr. L 302/1 vom 17.11.2009 und das zugehörige Ausführungsgesetz vom 14.6.2010, BGBl. I, S. 786 sowie das Gesetz zur Angemessenheit der Vorstandsvergütung (VorstAG) vom 31.7.2009, BGBl. I, S. 2509, dessen Begründung ausdrücklich auf Fehlanreize infolge kurzfristig ausgelegter anreizorientierter Vergütungsmodelle und deren möglichen Zusammenhang mit der Finanzkrise Bezug nimmt (BT-Drs. 16/12278, S. 5. 200 Art. 1 Nr. 18 des BaKUG (s. o. Teil 1, Fn 18); die Vorschrift gilt erstmals für Verbriefungstransaktionen, die ab dem 1.1.2011 durchgeführt oder um neu hinzugefügte Forderungen ergänzt wurden (§ 64m IV 1 KWG, eingeführt durch Art. 1 Nr. 44 BaKUG). 201 Der Wortlaut des § 18a I KWG sieht von Anfang an einen Selbstbehalt von 10% vor, wird aber durch die Überleitungsvorschrift des § 64m IV 2 KWG (eingeführt durch Art. 1 Nr. 44 BaKUG) für Verbriefungstransaktionen überlagert, die bis zum 31.12.2014 durchgeführt werden; zum Ganzen vgl. Prüm/Thomas, BKR 2011, 133, 139 ff. 202 Vgl. die Materialien zum BaKUG (BT-Drs. 17/1720) sowie Claussen, DB 2009, 999, 1002; Stürner, ZHR 173 (2009), 363, 377; Frese/Uhl, ZfgK 2009, 935 f.; Horn, KSzW 2010, 67, 74; Rudolph, ZGR 2010, 1, 43 und Möschel, ZRP 2009, 129, 132. 203 BT-Drs. 17/1720, S. 41; zu faktischen Auswirkungen auf Originatoren selbst außerhalb der Bankbranche s. u. § 10 C. IV. 5., S. 183 f. 204 BT-Drs. 17/1720, S. 30. 205 Art. 1 Nr. 30 der Richtlinie 2009/111/EG vom 16.9.2009, ABl. (EG) L 302/97 vom 17.11.2009.

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Teilweise wird der soeben geschilderten Deutung der Krise allerdings auch widersprochen.206 So äußerte etwa Gorton, der als Berater von AIG einerseits mit dem Verbriefungsgeschäft vertraut und andererseits kein neutraler Beobachter ist, dass infolge der Komplexität strukturierter Wertpapiere nicht mehr erkennbar gewesen sei, welche Produkte subprime-Risiken ausgesetzt waren.207 Die Originatoren und sonstigen Beteiligten am subprime-Geschäft hätten erhebliche Risiken zurückbehalten, was durch die Vielzahl von der unter ihnen zu beobachtenden Insolvenzen belegt werde.208 Ähnlich formulierte Shin:209 „The severity of the credit crisis of 2007/8 lies precisely in the fact that the bad loans were not all passed on to final investors. Instead, the ,hot potato‘ sits inside the financial system, on the balance sheet of the largest and most sophisticated financial intermediaries.“

Ferner stellte Ricken die These auf, eine gezielte Verbriefung minderwertiger Forderungen sei „ökonomisch unsinnig“, da Banken den Kapitalmarkt wiederholt in Anspruch nehmen wollten und nicht darauf rechnen könnten, dass ihnen die einmal getäuschten Investoren erneut Geldmittel zur Verfügung stellen würden.210 Als weiteres Gegenargument ließe sich anführen, dass Fehlanreize infolge einer zu umfangreichen Ausplatzierung von Kreditrisiken durch den Originator zumindest prinzipiell für die Investoren erkennbar sind und sie deshalb vom Kauf Abstand nehmen könnten.211 Damit lässt sich zunächst festhalten, dass die Erklärung der Finanzkrise durch Fehlanreize infolge der Ausplatzierung von Kreditrisiken zwar weit verbreitet, aber auch gewichtigen Gegenargumenten ausgesetzt ist. Inwieweit sie zutrifft, muss der wirtschaftswissenschaftlichen Forschung überlassen bleiben. Eine Klärung wäre im Rahmen der vorliegenden Arbeit nicht möglich, und sie ist (wie sogleich zu zeigen sein wird) auch nicht erforderlich. 2. Gefahrenpotenzial des True Sale-Erfordernisses Die Problematik einer Ausplatzierung von Kreditrisiken im Hinblick auf die o. g. Risiken der adversen Selektion und des moral hazard ist schon vor der Fi206 Gorton, 15 European Financial Management 10 (2009); Morkötter/Westerfeld, ZfgK 2008, 393, 394, die eher Prinzipal-Agent-Beziehungen zu Ratingagenturen für maßgeblich halten; Ricken, Studie, S. 50 f.; Schwarcz, The Future of Securitization, S. 6 ff.; Shin, 119 The Economic Journal 309, 310 (2009); zweifelnd auch Arlt, S. 83. 207 Gorton, 15 European Financial Management 10, 37 ff., 42 (2009). 208 Gorton, 15 European Financial Management 10, 38 ff. (2009); ebenso Ricken, Studie, S. 50 f. 209 Shin, 119 The Economic Journal 309, 310 (2009). 210 Ricken, Studie, S. 50 f. 211 Ich danke Herrn Prof. Dr. Tobias Tröger für diesen Hinweis.

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nanzkrise erkannt worden212 und unabhängig davon bedeutsam, ob sich nun eine Verbindungslinie zu den Ursachen der Krise ziehen lässt oder nicht. Ein Mittel zur Reduzierung solcher Risiken ist eine Qualitätsprüfung durch spezialisierte Dritte wie Ratingagenturen.213 Ferner kann der besser informierte Vertragspartner glaubhafte und über bloße Bekundungen hinausgehende Signale setzen, die das Vertrauen rechtfertigen, dass er seinen überlegenen Informationsstand nicht missbräuchlich nutzen werde („signalling“).214 Derartige glaubwürdige Signale sind z. B. beim Sachkauf die Mängelgewährleistung und eine etwaige Verkäuferoder Herstellergarantie.215 Bei der Verbriefung lassen sich u. a. Garantien des Originators216 und die Tranchierung der Anleihen als Qualitätssignal deuten: DeMarzo/Duffie haben lange vor der Finanzkrise mit einem Modell gezeigt, dass es bei asymmetrischer Informationsverteilung sinnvoll sein kann, ein First Loss Piece zu bilden, das beim Originator verbleibt und den Erwerbern der besseren Tranchen glaubwürdig die Qualität des Forderungsportfolios demonstriert.217 Aber auch andere Techniken des Credit Enhancement lassen sich als Qualitätssignal auffassen; z. B. spricht die Übernahme von Risiken durch eine Versicherung dafür, dass diese nach Prüfung der Verhältnisse keine Bedenken im Hinblick auf die Qualität der verbrieften Forderungen hatte218 (wenngleich die Erfahrungen mit der Finanzkrise das Vertrauen in dieses Signal beeinträchtigt haben dürften). Ähnliche Signalwirkungen entfalten auch die „Übersicherung“ der Transaktion und die Beteiligung des Originators am Residualwert der verbrieften Forderungen.219 Eine zu intensive Nutzung derartiger Signale begründet auf Basis der h. M. allerdings die o. g. insolvenzrechtlichen Risiken.220 Daher bringt ein strikt durch-

212 Bertl, S. 137; DeMarzo/Duffie, 67 Econometrica 65, 66 ff. (1999); Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 160 f. (2002); Rudolph, BB-Special 5/2005, 15, 17; ders., zfbf 57 (2005), 176, 180; ausführlich und unter Verweis auf empirische Untersuchungen Schmittat, S. 101 ff.; vgl. auch Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber (S. 204) unter Hinweis darauf, dass in der Erstauflage des Werks noch ein Abschnitt „Warum sind Kreditrisiken nicht handelbar?“ enthalten war, der sich mit derartigen Problemen befasste. 213 Hill, 74 Wash. U. L.Q. 1061, 1087 (1996); Rudolph, S. 138. 214 Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber, S.113f.; Perridon/Steiner/Rathgeber, S.545f.; Richter/Furubotn, S. 263, 299 f.; Rudolph, S. 138 f.; Schäfer/Ott, S. 480 f. 215 Hartmann-Wendels/Pfingsten/Weber, S. 114; Richter/Furubotn, S. 155 f.; Schäfer/ Ott, S. 480 f.; vgl. auch Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 161 ff. (2002). 216 Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 161 (2002). 217 DeMarzo/Duffie, 67 Econometrica 65, 67 f. (1999); vgl. auch Duffie, S. 7 ff.; Aberer/Gruber, ZfgK 2007, 1146; Bechtold/Papenfuß, ZfgK 2008, 896, 899; Bertl, S. 222 ff.; Rudolph, BB-Special 5/2005, S. 15, 17; Schmittat, S. 112; vgl. auch Bartsch, NJW 2008, 3337, 3338. 218 Vgl. Hill, 74 Wash. U. L.Q. 1061, 1088 f (1996). 219 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. Zu den verschiedenen Formen des Credit Enhancement s. u. § 11 A., S. 187 ff. 220 s. o. § 5 A., S. 66 ff.; § 6 A., S. 90 ff.

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geführtes True Sale-Erfordernis die Gefahr mit sich, Probleme der adversen Selektion und des moral hazard zu verschärfen.221 Dies erscheint auch deshalb problematisch, weil die Finanzkrise das Vertrauen in die Zuverlässigkeit von Ratings nachhaltig in Frage gestellt hat und deshalb glaubhafte Qualitätssignale des Originators wichtig erscheinen.222 Dies hat auch der Gesetzgeber erkannt, indem er nunmehr mit der Selbstbehaltsregelung versucht, die Nutzung derartiger Signale zu erzwingen,223 ohne sich ausdrücklich mit den zivil-, bilanz-, bankenaufsichts- und insolvenzrechtlichen Folgeproblemen zu befassen. Insoweit soll hier in Form einer Arbeitshypothese unterstellt werden, dass die Vereinbarung des nach dem Inkrafttreten von § 18a KWG erforderlichen Selbstbehalts das Vorliegen eines True Sale und damit die Insolvenzfestigkeit der Gestaltung nicht gefährdet.224 Damit hat sich die Problematik allerdings nicht erledigt. Vielmehr ist die Frage, wie viel Risiko auszuplatzieren und welche Risikobeteiligung zurückzubehalten ist, Gegenstand einer schwierigen kaufmännischen Entscheidung, bei der die richtige Balance zwischen den verschiedenen Vor- und Nachteilen des Risikotransfers gefunden oder, wie Hartmann-Wendels formuliert, der „trade-off zwischen Risikoallokation und Anreizsteuerung“ sinnvoll bewerkstelligt werden muss.225 Dabei geht es nicht nur um den Umfang, sondern auch um die Art der Risikobeteiligung des Originators (z. B. Beteiligung an der rangniedrigsten Tranche, an mittleren Tranchen oder in Form eines vertikal durch alle Tranchen geschnittenen „Tortenstücks“), wie neuere formale Modelle226 zeigen. Sie kommen zu dem Ergebnis, dass sich die optimale Gestaltung der Risikobeteiligung des Originators nicht abstrakt angeben lässt, sondern von der jeweiligen Transaktionsstruktur und den Annahmen über die künftige gesamtwirtschaftliche Entwicklung abhängt.227 Wie die Existenz des Pfandbriefs belegt, kann sogar die volle persönliche Haftung der sich refinanzierenden Banken unter Verzicht auf eine Ausplatzierung von Kreditrisiken Sinn ergeben.228 Die Schwierigkeit einer abstrakt-generellen Normierung der Risikoverteilung spiegelt sich im Ablauf und Ergebnis des Gesetzgebungsverfahrens wider: Die Vorschläge zum Umfang des 221 Zum insolvenzrechtlichen True Sale nach US-amerikanischem Recht Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 160 f. (2002); vgl. auch zum bilanzrechtlichen True Sale Bartsch, NJW 2008, 3337, 3338 und Kübler, FS Schwark, S. 499, 503. 222 Franke/Krahnen, S. 36 ff.; Hellwig, S. 25 ff.; Morkötter/Westerfeld, ZfgK 2008, 393 ff.; allgemein skeptisch unter Verweis auf Interessenkonflikte bereits vor der Finanzkrise Habersack, ZHR 169 (2005), 185, 191 – auch Schwarcz als Kritiker der o. g. Moral-Hazard-These kritisiert das übergroße Vertrauen in mathematische Ratingmodelle, vgl. The Future of Securitization, S. 10 ff.; zweifelnd allerdings Gorton, S. 68. 223 s. o. in und bei Fn 202. 224 Dazu s. u. § 10 C. IV. 5., S. 183 f. 225 Hartmann-Wendels, FLF 2008, 252, 254; vgl. auch Duffie, S. 7. 226 Fender/Mitchell, S. 3 ff.; Kiff/Kisser, S. 14, 28 f. 227 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 228 Zur Risikostruktur des Pfandbriefs vgl. die Ausführungen unter § 4 B., S. 58 ff. sowie Koppmann, S. 14.

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Selbstbehalts schwankten zwischen 5% (Gesetzentwurf der Bundesregierung) und 20%; der ursprüngliche Gesetzesbeschluss des Deutschen Bundestags sah einen Anteil von 5% für die Jahre 2011 und 2012 und 10% ab dem Jahr 2013 vor.229 Dagegen wandte sich der Bundesrat mit der Anrufung des Vermittlungsausschusses, auf dessen Vorschlag der Anteil von 10% entgegen der Anregung des Bundesrats zwar beibehalten, die Übergangsfrist aber bis zum Ende des Jahres 2014 verlängert wurde.230 Angesichts dieses Ringens der Gesetzgebungsorgane um die richtige Höhe des Mindestselbstbehalts verwundert es nicht, dass die Selbstbehaltsregelung in der Literatur nicht nur begrüßt,231 sondern teilweise auch kritisch gewürdigt wurde. So bezeichnete etwa Rudolph den Selbstbehalt als möglicherweise kontraproduktiv, weil er den Risikotransfer insgesamt weitgehend unterbinden und damit die Nutzung seiner Vorteile verhindern könne.232 Ferner wandte Möschel ein, der Markt habe von sich aus Selbstbehalte und Garantien hervorgebracht. Jeder von staatlicher Seite verordnete Mindestbetrag wirke in der Praxis wie ein Richtwert, was „Flexibilität und Wettbewerb“ nicht förderlich sei.233 Wie die Festlegung des Mindestselbstbehalts durch § 18a KWG rechtspolitisch zu würdigen ist, kann hier offen bleiben. Vielmehr genügt die Feststellung, dass die richtige Risikoallokation bei Verbriefungen Gegenstand einer schwierigen kaufmännischen Entscheidung ist, die die Rechtsordnung von zwei Seiten aus beeinflusst, weil sie einerseits Nachteile an eine zu weitgehende Risikoausplatzierung knüpft (§ 18a KWG), andererseits aber auch den zu weitgehenden Rückbehalt des Bonitätsrisikos der verbrieften Forderungen mit erheblichen (sofern man der h. M. folgt, insbesondere insolvenz-)rechtlichen Risiken verbindet. Letzteres wird insbesondere dann praktisch relevant, wenn ein über § 18a KWG hinausgehender Selbstbehalt aus kaufmännischer Sicht sinnvoll wäre. In solchen Fällen erschwert die Rechtsordnung es, den Investoren die Qualität der verbrieften Forderungen zu signalisieren, und läuft damit Gefahr, die Probleme der adversen Selektion und des moral hazard zu verschärfen. Dies gilt unabhängig davon, ob sich insoweit ein ursächlicher Zusammenhang zur Finanzkrise herstellen lässt oder nicht.

229 BT-Drs. 17/2472, S. 96 ff.; vgl. ferner den ursprünglichen Gesetzentwurf (BRDrs. 155/10), S. 18 und dazu Schalast, BB 2010, 1040, 1042. 230 Vgl. BT-Drs. 17/3037 zur Anrufung des Vermittlungsausschusses und dessen Beschlussempfehlung in BT-Drs. 17/3312, der der Deutsche Bundestag folgte (Protokoll der 68. Sitzung vom 28.10.2010, S. 7256 A). Entgegen dem Antrag einer Reihe von Bundesländern (BR-Drs. 656/1/10) legte der Bundesrat keinen Einspruch ein (BR-Drs. 656/10). – Mit der Anrufung des Vermittlungsausschusses wandte sich der Bundesrat allerdings nicht per se gegen einen Mindestselbstbehalt von 10%, sondern regte an, dass die Bundesregierung sich für die Festlegung dieser Quote auf Gemeinschaftsebene einsetzen und es bis dahin beim Anteil von 5% bleiben solle. 231 Claussen, DB 2009, 999, 1002; Stürner, ZHR 173 (2009), 363, 377. 232 Rudolph, ZGR 2010, 1, 43. 233 Möschel, ZRP 2009, 129, 132.

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Teil 2: Bedeutung und Problematik des True Sale-Erfordernisses

II. Gefahr einer Steigerung systemischer Risiken Die True Sale-Verbriefung von Darlehensforderungen wird z. T. als ein Weg zur Verlagerung von Kreditrisiken aus der Bankenbranche heraus und damit zur Verringerung systemischer Risiken gesehen.234 Diese Deutung lässt sich allerdings auch bezweifeln:235 Da die Verbriefung Kreditrisiken nicht vernichtet, sondern anders verteilt, muss dasjenige Risiko, das der Originator infolge des True Sale-Erfordernisses (auf Basis der h. M.) nicht selbst behalten kann, entweder von den Investoren oder von Anbietern externen Credit Enhancements getragen werden.236 Ein strikt durchgeführtes True Sale-Erfordernis begründet deshalb die Gefahr, dass der Originator Risiken, die er sonst selbst tragen würde, mit externem Credit Enhancement abdeckt.237 Dies haben etwa Engellandt/Lütje empfohlen: „Erweist sich demnach die Frage der Tragung des Delcredererisikos als entscheidende Weiche für die Bilanzierung von ABS-Transaktionen, sollte die Gestaltungspraxis ggf. eine Übertragung dieses Risikos auf Dritte, z. B. Kreditinstitute, in Betracht ziehen. Auf diese Weise kann sowohl eine bilanzbefreiende Refinanzierung der assets des Forderungsverkäufers als auch ein erstklassiges rating der spezial purpose company erreicht werden.“ 238 (Hervorhebung hinzugefügt)

In die gleiche Richtung gehen die Hinweise einer großen Wirtschaftsprüfungsgesellschaft: „In der Praxis zeigt sich [. . .] die vielfach vorhandene Diskrepanz zwischen den bei der Strukturierung der Transaktion, bspw. zur Erreichung des gewünschten Ratings, geforderten Abschlägen und den Angemessenheitsanforderungen als ein wesentliches Problem. Eine Lösung ist oftmals nur im Wege der Übernahme von Bonitätsrisiken durch Drittparteien möglich.“ 239

Als Anbieter externen Credit Enhancements kommen neben Kreditinstituten insbesondere Versicherungen in Betracht.240 Alleine AIG soll z. B. im Bereich der Absicherung strukturierter Wertpapiere in Höhe von ca. 440 Mrd. USD engagiert gewesen sein.241 Aber auch Investoren, die substanzielle Risiken überneh234

Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 178 m. w. Nachw. Vgl. etwa Franke/Krahnen, S. 18; Mason, S. 5 ff.; Shin, 119 The Economic Journal 309, 310 (2009). 236 Vgl. Bär, S. 330; Engellandt/Lütje, WPg 1996, 517; Kern, S. 431; ferner s. u. unter § 5 A., S. 66 ff.; § 6 A., S. 90 f. 237 Kern, S. 431 und Engellandt/Lütje (WPg 1996, 517) stellen einen Zusammenhang zwischen dem True Sale-Erfordernis und der Nutzung externen Credit Enhancements her, ohne ihn allerdings mit systemischen Risiken in Verbindung zu bringen. 238 Engellandt/Lütje, WPg 1996, 517. 239 Deloitte/Lotz, S. 35. 240 Vgl. A. Wiedemann, S. 63 ff. 241 A. Wiedemann, S. 68, der auf S. 65 auch Zahlen für das Engagement der sog. „Monoliner“ nennt. 235

§ 6 Problematik des True Sale-Erfordernisses

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men, müssen nicht notwendig außerhalb der Finanzbranche stehen: So ist z. B. über den Erwerb riskanter Erstverlusttranchen durch Hedge Fonds berichtet worden, die ihrerseits häufig mit sehr hohem Fremdkapitalanteil arbeiten.242 Eine weit reichende rechtliche Begrenzung des Risikorückbehalts durch den Originator bringt deshalb, sofern er selbst außerhalb der Finanzbranche steht oder nicht „systemrelevant“ ist, die Gefahr einer Steigerung systemischer Risiken mit sich.243 Daher besteht Anlass zu der Besorgnis, dass die True Sale-Verbriefung systemische Risiken nicht nur senken kann,244 sondern dass aufgrund der insolvenzrechtlichen Rahmenbedingungen auch gegenläufige Effekte bestehen, die diese Risiken und damit die Gefahr eines „Dominoeffekts“ 245 erhöhen.246 Eine Quantifizierung dieser gegenläufigen Effekte, die für eine Abschätzung der Auswirkungen der True Sale-Verbriefung auf systemische Risiken per Saldo erforderlich wäre, ist im Rahmen der vorliegenden Arbeit weder möglich noch erforderlich. Vielmehr genügt es zu zeigen, dass die Koppelung der insolvenzrechtlichen Behandlung der Verbriefung an die Zuordnung des Bonitätsrisikos zumindest zur Steigerung systemischer Risiken beitragen kann. Hierin liegt eine weitere mögliche Verbindungslinie zwischen dem True Sale-Erfordernis und den Ursachen der Finanzkrise, wobei auch die tatsächliche Bedeutung dieses Gesichtspunkts der wirtschaftswissenschaftlichen Forschung vorbehalten bleiben muss. III. Weitere Gesichtspunkte Rechtlich bedingte künstliche Anreize zum Transfer von Kreditsicherheiten können über die genannten Gesichtspunkte hinaus dazu beitragen, dass die eigentlich an die Verbriefung geknüpfte Hoffnung einer effizienten Allokation von Kreditrisiken nicht erreicht wird.247 Ferner ist an die mit ABS-Strukturen verbundenen hohen Transaktionskosten248 zu denken, die sich insbesondere bei Zulassung insolvenzfest mit Geldforderungen besicherter Anleihen möglicherweise zu erheblichen Teilen einsparen ließen. 242

Vgl. Syring/Thelen-Pischke, ZfgK 2008, 906, 907. Zu den Begriffen der Systemrelevanz und des systemischen Risikos vgl. statt aller Marotzke, JZ 2009, 763; Hopt/Fleckner/Kumpan/Steffek, WM 2009, 821; zu den hohen systemischen Risiken in Bezug auf die sog. „Monoliner“ und AIG vgl. A. Wiedemann, S. 66 ff. 244 Vgl. den Nachw. in Fn 234. 245 Zum „Domino-Effekt“ Hellwig, S. 48; Spindler, DStR 2008, 2268, 2269; vgl. auch Horn, BKR 2008, 452, 457. 246 Vgl. mit anderem Ansatz Franke/Krahnen, S. 18 und Shin, 119 The Economic Journal 309, 310 (2009) (. . . „the ,hot potato‘ sits inside the financial system, on the balance sheet of the largest and most sophisticated financial intermediaries“.) 247 Vgl. die Nachw. in Teil 1, Fn 145. 248 Zu diesem Gesichtspunkt vgl. Bär, S. 335 f. 243

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Teil 2: Bedeutung und Problematik des True Sale-Erfordernisses

D. Zusammenfassende Bewertung In welchem Umfang sich der Originator am Risiko der verbrieften Forderungen beteiligt, ist eine schwierige kaufmännische Entscheidung, bei der die Vorteile des Kreditrisikotransfers und die damit verbundenen negativen Anreizwirkungen auf Seiten des Originators gegeneinander abgewogen werden müssen. Die praktische Verbreitung von Pfandbriefen belegt, dass selbst die vollständige persönliche Haftung einer sich durch gedeckte Anleihen refinanzierenden Bank unter Verzicht auf jeden Risikotransfer kaufmännisch sinnvoll sein kann. Die abstrakte Festlegung des wirtschaftlich sinnvollen Maßes an Risikotransfer ist nicht möglich. Wer ein strikt durchgeführtes True Sale-Erfordernis befürwortet, muss sich im Klaren darüber sein, dass damit künstliche Anreize zum Transfer von Kreditrisiken einhergehen, die das Potenzial schädlicher gesamtwirtschaftlicher Auswirkungen in sich tragen. Inwieweit derartige Anreize mitursächlich für die Finanzkrise geworden sind, kann in einer juristischen Arbeit seriöserweise nicht beantwortet werden. Mögliche Verbindungslinien lassen sich jedoch aufzeigen. Damit ist nicht gesagt, dass strenge Anforderungen an den True Sale per se illegitim wären,249 sondern nur, dass ihre möglichen nachteiligen Auswirkungen in die Diskussion um den True Sale einbezogen werden sollten. Die hier beschriebenen Risiken werden durch die Einführung des Selbstbehaltserfordernisses in § 18a KWG abgemildert, sofern man davon ausgeht, dass der bankenaufsichtsrechtlich vorgesehene Selbstbehalt der Insolvenzfestigkeit der Transaktion nicht entgegensteht.250 Wegen der Einzelfallabhängigkeit des richtigen Maßes an Kreditrisikotransfer ist die Problematik damit aber nicht beseitigt. An der Einführung des § 18a KWG ist zu kritisieren, dass der Zusammenhang zwischen dem Selbstbehalt und dem True Sale-Erfordernis im Gesetzgebungsverfahren nicht erkannt wurde. Sofern man § 18a KWG Reflexwirkungen im Hinblick auf dieses Erfordernis beilegt, hat der Gesetzgeber in die insolvenzrechtliche Rechtslage eingegriffen, ohne die damit verbundenen Auswirkungen zu ermitteln und in seine Entscheidung einzubeziehen. Insgesamt erscheint es daher sinnvoll, die Rolle des Kreditrisikotransfers für den True Sale systematisch zu untersuchen. Dies soll im nächsten Teil der Arbeit in Angriff genommen werden.

249 250

Zum True Sale-Erfordernis s. u. § 10, S. 159 ff. Dazu s. u. § 10 C. IV. 5., S. 183 f.

Teil 3

Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata Soweit im Schrifttum erörtert wird, welche Rechtsposition der Zweckgesellschaft als Zessionarin verbriefter Forderungen in der Insolvenz des Originators zukommt, findet sich überwiegend eine Parallelargumentation zum Factoring. Als regressloser Forderungsverkauf sei die True Sale-Verbriefung wie das echte Factoring einzuordnen, weshalb das SPV die erworbenen Forderungen grundsätzlich aussondern könne (§ 47 InsO). In dem Maße, in dem Credit Enhancement betrieben, also das Ausfallrisiko der zu begebenden Wertpapiere durch Sicherungsmechanismen unterschiedlicher Art begrenzt werde, steige allerdings die Gefahr, dass sich die Gestaltung dem unechten Factoring annähere und in eine besicherte Darlehensfinanzierung umqualifiziert werde, so dass das SPV lediglich abgesonderte Befriedigung aus den verbrieften Forderungen beanspruchen könne (§ 51 Nr. 1 InsO).1 Für eine Aufarbeitung der Problematik bedarf es daher zunächst einer Betrachtung des Meinungsstands zum Factoring.

§ 7 Meinungsstand zum Factoring A. Überblick Aufgrund des Factoringvertrags tritt ein Unternehmer (im Folgenden der „Anschlusskunde“ 2) an ein Factoringinstitut (hier kurz als „Factor“ bezeichnet) Geldforderungen ab, deren Betrag ihm abzüglich der vom Factor erhobenen Gebühren ausgezahlt oder auf einem Konto gutgeschrieben wird.3 I. d. R. schließen Factor und Anschlusskunde einen längerfristig angelegten Vertrag, der den gesamten Forderungsbestand des Anschlusskunden oder erhebliche Teile davon umfasst.4 Die Literatur5 systematisiert die verschiedenen Factoringformen nach 1

Dazu mit Nachweisen s. u. § 8, S. 117 ff. Der Begriff wird etwa verwendet von Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 99; MüKoBGB/Berger, vor § 488 Rn 19, während teilweise auch vom „Klienten“ gesprochen wird (vgl. etwa Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn/Wagner, Bank- und Börsenrecht, Rn V 11). 3 Zum Begriff des Factoring BGHZ 69, 254, 256 ff.; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 164; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 38; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 99 ff.; Serick, BB 1976, 425; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 91 ff.; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 29. 4 MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 167; Philipp, S. 106 ff. 2

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Teil 3: Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

funktionalen Kriterien und unterscheidet insoweit Finanzierungs-, Service- und Delkrederefunktion. Erstere liegt darin, dass der Factor den Gegenwert der Forderung schon vor ihrer Fälligkeit dem Anschlusskunden zur Verfügung stellt. Im Rahmen der Servicefunktion übernimmt der Factor ggf. zusätzlich den Forderungseinzug und die Debitorenbuchhaltung. Soweit die Delkrederefunktion zum Tragen kommt, deckt der Factor außerdem das Risiko der Zahlungsunfähigkeit des Debitors ab.6 In diesem Fall wird bekanntlich von „echtem“ Factoring gesprochen, während das unechte Factoring dadurch gekennzeichnet ist, dass das Risiko der Uneinbringlichkeit der abgetretenen Forderung beim Anschlusskunden verbleibt.7 Während der Anschlusskunde seine Debitoren im Regelfall von der Factoringzession in Kenntnis setzt (sog. offenes Factoring), wird hierauf beim „stillen“ Factoring verzichtet.8 Hinzu kommen die als „Bulk“-, „Inhouse“- oder „Eigenservice-Factoring“ bezeichneten Gestaltungen, denen mit einem Marktanteil von ca. 60% große praktische Bedeutung zukommt und die u. a. dadurch gekennzeichnet sind, dass der Anschlusskunde auf die Servicefunktion verzichtet und die Forderungen für den Factor einzieht.9 Die Abtretung erfolgt üblicherweise in Form einer Globalzession, die unter der aufschiebenden Bedingung des Ankaufs10 der einzelnen Forderung steht; nicht angekaufte Forderungen zieht der Factor, wenn der Vertrag die Servicefunktion beinhaltet, im eigenen Namen für Rechnung des Anschlusskunden ein.11 Hinsichtlich der Einzelheiten der praktischen Abwicklung und weiterer Spielarten des Factoring ist auf die einschlägige Literatur zu verweisen.12 Insbesondere in den 1970er und 1980er Jahren entbrannte in der Literatur eine intensive und in ihren Einzelheiten kaum zu überschauende Diskussion über ver-

5 Serick, BB 1976, 425, 426; Staudinger/Beckmann, 2004, vor §§ 433 ff. Rn 134 ff.; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 222 f.; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 92; Glomb, S. 17 ff.; Einsele, S. 1 ff.; Blaurock, JA 1989, 273 f.; vgl. auch BGHZ 69, 254, 257; 76, 119, 126. 6 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 7 BGHZ 69, 254, 257; 72, 15, 20 f.; 76, 119, 124 f.; 100, 353, 358 f.; OLG Koblenz, NJW-RR 1988, 568, 569; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 39 f.; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 30; Erman/Westermann, § 398 Rn 24; Serick, BB 1976, 425, 426. 8 Philipp, S. 13 f.; Blaurock, JA 1989, 273, 274; Einsele, S. 7 f.; Glomb, S. 32 f. 9 Zum Marktanteil (Stand 2006) Philipp, S. 13; zur Gestaltung ferner OLG Koblenz, NJW-RR 1988, 568; BankR-HdB/Martinek/Oechsler, § 102 Rn 7; Blaurock, JA 1989, 273, 274; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 240; entgegen Ebenroth/Boujong/Joost/ Strohn/Wagner, Bank- und Börsenrecht, Rn V12, erfolgt das Inhouse-Factoring allerdings nicht notwendig im stillem Verfahren; auf Einzelheiten kommt es hier nicht an. 10 Der Begriff wird hier untechnisch verwendet; zur Rechtsnatur des Kausalgeschäfts s. u. 11 Vgl. das bei Philipp, S. 42 ff., 58, abgedruckte Vertragsmuster des deutschen Factoringverbands; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 167; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 99; denkbar ist allerdings auch eine Mantelzession. 12 Vgl. etwa die praxisnahe Darstellung von Philipp, S. 9 ff.

§ 7 Meinungsstand zum Factoring

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schiedene Rechtsfragen im Zusammenhang mit dem Factoring.13 Dabei spielte die hier interessierende Frage, ob dem Factor, also dem Zessionar, in der Insolvenz des Anschlusskunden ein Aussonderungs- oder nur ein Absonderungsrecht zukomme, kaum eine Rolle. Der naheliegende Grund hierfür ist, dass dieser Unterscheidung vor der Insolvenzrechtsreform keine vergleichbare praktische Bedeutung zukam, weil eine dem § 166 II InsO vergleichbare Vorschrift nicht existierte.14 Im Mittelpunkt der Kontroverse stand vielmehr die – bis heute umstrittene – Frage, ob und ggf. inwieweit die zur Konkurrenz von verlängertem Eigentumsvorbehalt und Sicherungsglobalzession entwickelte „Vertragsbruchtheorie“ auf Factoringsachverhalte übertragen werden kann oder nicht.15 Vor diesem Hintergrund ist auch der ebenfalls fortdauernde Streit über die zivilrechtliche Einordnung des Factoring zu sehen, der die Entscheidung des Konkurrenzproblems zwar nicht präjudiziert,16 aber gleichwohl im Rahmen der Argumentation herangezogen wird. Auf diese Fragestellungen ist im Folgenden nur einzugehen, soweit sie für die Argumentation von Bedeutung sind.

B. Zivilrechtliche Einordnung des Factoringvertrags In der Diskussion um die zivilrechtliche Einordnung des Factoringvertrags wird zwischen dem als Dauerschuldverhältnis ausgestalteten Factoringrahmenvertrag und den Ausführungsverträgen bezüglich der einzelnen abgetretenen Forderungen unterschieden.17 Für die Zwecke dieses Abschnitts sind nur letztere von Bedeutung, denn die Einordnung des Kausalgeschäfts entscheidet darüber, ob eine Abtretung als Sicherungsabtretung zu qualifizieren ist oder eine Vollzession darstellt.18 I. Rechtsprechung und herrschende Ansicht Der Bundesgerichtshof differenziert insoweit bekanntlich zwischen echtem Factoring, das er in ständiger Rechtsprechung als Rechtskauf einordnet (§ 453 13 Vgl. die Nachw. im folgenden Abschnitt; einer erschöpfenden Rezeption des Diskussionsstandes in allen seinen Facetten bedarf es für die Zwecke der vorliegenden Arbeit aus noch darzustellenden Gründen nicht. 14 Zur gestiegenen Bedeutung der Problematik infolge der Insolvenzrechtsreform Sinz KS-InsO, S. 403, 437 f. 15 Zur Vertragsbruchtheorie grundlegend Flume, NJW 1950, 841, 847 f.; der Begriff „Vertragsbruchtheorie“ findet sich z. B. bei Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 40. Zur Übertragbarkeit auf den Fall des Factoring vgl. etwa BGHZ 69, 254 sowie die Nachw. im folgenden Abschnitt. 16 Vgl. Fn 359 und Begleittext. 17 OLG Hamm, NJW 1993, 791, 792; BankR-HdB/Martinek/Oechsler, § 102 Rn 36 ff.; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 262; Staudinger/Beckmann, 2004, vor §§ 433 ff. Rn 138; Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 140. 18 s. dazu Fn 58.

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BGB), und dem unechten Factoring, in dem er ein „Kreditgeschäft“ sieht.19 Beim echten Factoring erhalte der Anschlusskunde den „vollen Gegenwert“ der Forderung zum endgültigen Verbleib und müsse ihn nicht mehr zurückerstatten;20 die Finanzierungsfunktion des Factoring beschränke sich insoweit auf ein „kreditorisches Nebengeschäft“.21 Im Falle des unechten Factoring bleibe der Zedent demgegenüber „weiterhin aus der Kreditgewährung des Factors, die in der Bevorschussung der Kundenforderungen liegt, verpflichtet.“22 Nicht die Geltendmachung von Forderungen des Kreditnehmers stehe im Vordergrund, sondern das Interesse des Kreditnehmers an den durch die Bank zur Verfügung gestellten und zur Fortführung seines Betriebes benötigten Mitteln.23 Komme es zum Forderungsausfall, so erhalte der Anschlusskunde seine Forderung zurück, sei es infolge einer auflösenden Bedingung der Abtretung oder aufgrund eines Rückübertragungsanspruchs aus dem Kausalgeschäft.24 Die herrschende Meinung in der Literatur stimmt dem BGH zu,25 spricht allerdings hinsichtlich des unechten Factoring vielfach nicht von einem „Kreditgeschäft“, sondern präziser von einem – teilweise als atypisch26 charakterisierten – Darlehensvertrag (§ 488 BGB).27 Dafür wird insbesondere von Serick28 argu19 Zum echten Factoring BGHZ 69, 254, 257; 100, 353, 358; BGH NJW-RR 1994, 113; zum unechten Factoring BGHZ 58, 364, 366 f.; 61, 317, 325; 69, 254, 257; 71, 306, 308; 82, 50, 60; 100, 353, 358. 20 BGHZ 72, 15, 20 f.; 82, 50, 60. 21 BGHZ 76, 119, 126; ebenso Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 246; Serick IV, § 52 II c), S. 546 f.; ders., BB 1976, 425, 429. 22 BGHZ 58, 364, 366. 23 BGHZ 61, 317, 325. 24 BGHZ 58, 364, 367. 25 Serick IV, § 52 II c), S. 546 f.; ders., BB 1976, 425, 428; ders., BB 1979, 845, 847; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 39 f.; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 100; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 30 f.; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 164; MüKo-BGB/Berger, vor § 488 Rn 19; Soergel/Huber, vor § 433 Rn 300 f.; Staudinger/Beckmann, 2004, vor §§ 433 ff. Rn 146; Montenbruck, MDR 1971, 541, 542; Oetker/Maultzsch, § 16 Rn 31; Philipp, S. 2, 5; – Roth und einige weitere der zitierten Autoren nehmen keinen reinen Kaufvertrag an, sondern einen typengemischten Vertrag mit kaufrechtlichen Elementen; darauf ist vorliegend nicht näher einzugehen, da die kaufrechtlichen Elemente im hier interessierenden Zusammenhang überwiegen und der Unterschied nicht zum Tragen kommt. 26 Serick IV, § 52 II 2 d), S. 548 f.; ders., BB 1976, 425, 429 f.; ders., BB 1979, 845, 847; Staudinger/Busche, 2005, vor § 398 ff. Rn 151 ff.; vgl. auch MüKo-BGB/Berger, vor § 488 Rn 19 (gemischter Vertrag, bei dem die darlehensrechtlichen Elemente überwiegen); ebenso Oetker/Maultzsch, § 16 Rn 34 f. 27 Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 100; Erman/I. Saenger, vor § 488 Rn 61; Soergel/Huber, vor § 433 Rn 301; Staudinger/Beckmann, 2004, vor §§ 433 ff. Rn 139; Staudinger/Busche, 2005, vor § 398 ff. Rn 151 ff.; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 103 f.; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 250 ff.; Montenbruck, MDR 1971, 541, 542; Baur/Stürner, Sachenrecht, § 58 Rn 13; Oechsler, Rn 397; Oetker/Maultzsch, § 16 Rn 34 f.; Philipp, S. 2; vgl. auch K. Schmidt, Handelsrecht, § 35 III, S. 1022; K. Schmidt, DB 1977, 65, 66; Serick IV, § 52 II 2 d), S. 548 f.; ders., BB 1976, 425, 429 f.;

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mentiert, nach dem gesetzlichen Leitbild hafte der Verkäufer einer Forderung nur für deren Verität und müsse nicht für die Zahlungsfähigkeit des Debitors einstehen.29 Beim unechten Factoring werde dieses Leitbild verlassen.30 Der Kauf sei ein Umsatzgeschäft und dadurch gekennzeichnet, dass der Verkäufer den Kaufpreis und der Käufer den gekauften Gegenstand endgültig behalten dürfe. Daran fehle es bei Ausschluss der Delkredereübernahme, denn der Anschlusskunde müsse das ihm vorschussweise Gewährte zurückerstatten,31 wenngleich diese Pflicht nur bei Ausfall des Debitors erfüllt werden müsse. Umgekehrt dürfe der Factor die ausgefallene Forderung nicht behalten; bei der Abtretung stehe daher nicht fest, ob sie beim „Käufer“ verbleibe.32 Wie mit der nicht beitreibbaren Kundenforderung verfahren werde, sei jedoch eine „rein rechtstechnische Frage“, die das Wesen des Kreditgeschäfts zwischen Factor und Anschlusskunde unberührt lasse.33 Martinek führt ergänzend an, die geänderte Haftungsverteilung beim unechten Factoring sei kein „akzidentielles Moment“, sondern „Ausdruck einer deutlich verschobenen Interessenlage“,34 während für Glomb im Vordergrund steht, dass es an der subjektiven Äquivalenz von „Kaufpreis“ und Forderung fehle, weil der Bonitätsgarantie der Charakter einer Hauptleistungspflicht zukomme und der „Kaufpreis“ auch um dieser Garantie willen gezahlt werde.35 Für die Einordnung als Kreditgeschäft wird ferner mit § 19 V KWG argumentiert, denn nach dieser Vorschrift gilt beim entgeltlichen Erwerb von Geldforderungen für die Zwecke der §§ 13–18 KWG der Veräußerer als Kreditnehmer, wenn er für die Erfüllung der übertragenen Forderungen einzustehen oder sie auf Verlangen des Erwerbers zurückerwerben muss.36 ders., BB 1979, 845, 847; MüKo-BGB/Berger, vor § 488 Rn 19; unentschieden Heiland, KTS 1970, 165, 170. 28 Serick IV, § 52 II 2 d), S. 544 ff.; ders., BB 1976, 425, 429 f.; ders., BB 1979, 845, 847. 29 § 437 BGB a. F. – Auch nach der Schuldrechtsreform besteht in Ermangelung besonderer Vereinbarung keine Bonitätshaftung (Palandt/Weidenkaff, § 453 Rn 22; MüKo-BGB/Westermann, § 453 Rn 10 f.); inwieweit sich der Haftungsmaßstab bzgl. der Verität geändert hat (vgl. Westermann a. a. O.), ist hier nicht von Belang. 30 Serick IV, § 52 II 2 b), S. 544 f.; vgl. auch Serick, BB 1976, 425, 429. 31 Serick IV, § 52 II 2 b), S. 544 f.; vgl. auch Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 249; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 103; Staudinger/Busche, vor §§ 398 ff. Rn 151; Glomb, S. 55. 32 Serick IV, § 52 II 2 b), S. 544 f. 33 Serick IV, § 52 II 2 b), S. 548 f. 34 Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 103; ders., Moderne Vertragstypen, S. 250. 35 Glomb, S. 55 – dieses Argument spricht jedoch bei Lichte betrachtet gegen eine Einordnung des unechten Factoring als Darlehen, denn beim Darlehensvertrag steht die Rückzahlungspflicht nicht im Synallagma (Palandt/Weidenkaff, vor § 488 Rn 2), während dies bei der Bonitätsgarantie (die bei einer darlehensrechtlichen Einordnung dem Rückzahlungsanspruch entspräche) der Fall sein soll. 36 Fleckner, ZIP 2004, 585, 592.

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II. Einheitliche kaufrechtliche Einordnung Eine Minderheitsansicht wendet sich demgegenüber gegen die Differenzierung zwischen echtem und unechtem Factoring und plädiert für eine einheitliche kaufrechtliche Einordnung.37 Primär sei der Factor darauf verwiesen, die ihm abgetretene Forderung einzuziehen; die Bonitätshaftung des Anschlusskunden greife nur sekundär und komme nur im „pathologischen Fall“ der Zahlungsunfähigkeit des Debitors zum Tragen. Sie könne daher nicht maßgeblich für die Einordnung des Vertrags sein.38 Eine darlehensrechtliche Einordnung des unechten Factoring wirke „gekünstelt“ und widerspreche dem Parteiwillen.39 Die Auslegungsregel des § 438 BGB a. F. habe gezeigt, dass die Übernahme einer Bonitätshaftung zwar im Zweifel nicht gewollt sei, der kaufrechtlichen Einordnung des FactoringKausalgeschäfts aber auch nicht im Wege stehe.40 Das von der h. M. angenommene Darlehen mit atypischer Rückzahlungsvereinbarung sei dem Gesetz fremd.41 Der Argumentation mit dem Bankenaufsichtsrecht stehe entgegen, dass das KWG selbst keinen einheitlichen Kreditbegriff kenne.42 Zudem ähnele das unechte Factoring dem Wechseldiskont, der überwiegend als Kaufvertrag eingeordnet werde, obwohl der Bank ein Rückgriffsrecht gegen den Wechseleinreicher zustehe.43 III. Die darlehensrechtliche Einheitslösung und weitere Ansätze Wie die Anhänger der soeben dargestellten Ansicht befürwortet auch Canaris eine einheitliche Einordnung des echten und des unechten Factoring, für die er allerdings auf das Darlehensrecht zurückgreifen will.44 Unabhängig von der Zuordnung des Bonitätsrisikos, so führt er aus, sei das Interesse des Factors nicht auf den Erwerb der Forderungen gerichtet.45 Die Forderungsübertragung bilde 37 Blaurock, ZHR 142 (1978), 325, 340 f.; ders., JA 1989, 273, 275 f.; Ebenroth/ Boujong/Joost/Strohn/Wagner, Bank- und Börsenrecht, Rn V8; Einsele, S. 13 ff.; Factoring-HdB1 /Stoppok, S. 99 f.; Factoring-HdB3 /Brink, S. 205 f.; Rödl, BB 1967, 1301 (gemischter Vertrag mit Anwendung des Kaufrechts bzgl. der Finanzierungsfunktion); Lunckenbein, S. 75 ff.; Staudinger/Hopt/Mülbert, 1989, vor §§ 607 ff. Rn 726; Walter, Kaufrecht, § 12 II, S. 556 f.; anders jetzt Grunewald, § 3 Rn 26. 38 Blaurock, ZHR 142 (1978), 325, 340 f.; Factoring-HdB3 /Brink, S. 205 Einsele, S. 16; Walter, Kaufrecht, § 12 II, S. 556 f. 39 Einsele, S. 16; Lunckenbein, S. 75 f.; Factoring-HdB1 /Stoppok, S. 100; Walter, Kaufrecht, § 12 II, S. 556 f. 40 Blaurock, ZHR 142 (1978), 325, 340; Factoring-HdB1 /Stoppok, S. 100; Walter, Kaufrecht, § 12 II, S. 556 f. 41 Walter, Kaufrecht, § 12 II, S. 556 f. 42 Einsele, S. 13. 43 Einsele, S. 16 f. 44 Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1655; ders., NJW 1981, 249, 250 f. 45 Ebenso Bähr, S. 68 f.

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nur die Grundlage der Bevorschussung und des Forderungseinzugs, und für diese Leistungen werde das Entgelt gezahlt.46 Lediglich die Rückzahlungsmodalitäten des Darlehens seien atypisch ausgestaltet, denn zur Tilgung würden die Forderungen erfüllungshalber (unechtes Factoring) bzw. an Erfüllungs statt (echtes Factoring) abgetreten.47 Neben das Darlehen sollen beim unechten Factoring allerdings auch noch Elemente eines Geschäftsbesorgungsvertrags treten.48 Diesem Ansatz ist entgegengehalten worden, dass es beim echten Factoring an einem Rückzahlungsanspruch fehle, der aber notwendiges Element des Darlehensvertrags sei.49 Der „Vorschuss“ werde bei dieser Factoringvariante nicht „causa credendi“, sondern „causa solvendi“ auf die Kaufpreisschuld des Factors gezahlt und stelle sich lediglich wirtschaftlich als Bevorschussung dar.50 Der Austausch von Forderung und Geld sei vom „kaufrechtlichen Äquivalenzverständnis der Parteien“ getragen.51 Zudem komme Canaris „über die Hintertür“ des § 365 BGB im Ergebnis doch zur Kaufmängelgewährleistung.52 Teilweise wird angenommen, neben den dargestellten Ansätzen gebe es noch einen weiteren; namentlich Glomb wolle den Factoringvertrag als Geschäftsbesorgungsvertrag (§ 675 BGB) einordnen.53 Die zitierten Äußerungen Glombs beziehen sich jedoch nicht auf das Kausalgeschäft zum Übergang der einzelnen Forderung54 und können deshalb nichts zur Klärung der hier interessierenden Frage beitragen, ob die Abtretung ein Aussonderungs- oder ein Absonderungsrecht des Factors begründet. Eine Auseinandersetzung mit ihnen erscheint daher entbehrlich. Gleiches gilt für die Frage, ob das Kausalgeschäft ein „reiner“ Kauf- oder Darlehensvertrag ist oder ob ihm hinsichtlich der Dienstleistungsfunktion des Factoring zusätzlich Geschäftsbesorgungscharakter zukommt.

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Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1655. Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1655, der präzisiert, die Abtretung sei beim echten Factoring genau genommen „das ,anfängliche‘ Gegenstück zur ,nachträglichen‘ Vereinbarung einer Leistung an Erfüllungs statt;“ § 365 BGB sei auf diese Vereinbarung analog anwendbar. 48 Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1656. 49 Glomb, S. 48 f.; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 248; Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 146; vgl. auch Blaurock, JA 1989, 273, 275. 50 Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 248; Staudinger/ders., 2006, § 675 Rn B 100; Glomb, S. 48 f.; Lunckenbein, S. 55 f.; Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 146. 51 Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 248. 52 Vgl. Walter, Kaufrecht, S. 552 ff.; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 248. 53 Vgl. Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 246 f., 250. 54 Das Kausalgeschäft ordnet Glomb kaufrechtlich (echtes Factoring, S. 46 ff.) bzw. darlehensrechtlich (unechtes Factoring, S. 57 f.) ein; dazu soll als übergeordneter Rahmen ein Geschäftsbesorgungs- und im zweiten Fall zudem noch ein Krediteröffnungsvertrag hinzutreten (S. 78 ff.). 47

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IV. Zusammenfassung Rechtsprechung und herrschende Meinung ordnen die einzelnen Ausführungsgeschäfte im Rahmen des Factoringvertrags beim echten Factoring kaufrechtlich ein. Was das unechte Factoring angeht, so spricht der Bundesgerichtshof etwas unscharf55 von einem „Kreditgeschäft“, während das Schrifttum überwiegend von einem Darlehensvertrag ausgeht, dem teilweise ein atypischer Charakter beigelegt wird. Daneben werden auch „Einheitslösungen“ vertreten, die echtes wie unechtes Factoring kaufrechtlich oder darlehensrechtlich qualifizieren. Einer Stellungnahme bedarf es hier noch nicht; vielmehr ist zu dieser Frage, zur Rechtsnatur der Abtretung und zu ihrer insolvenzrechtlichen Behandlung am Ende des Abschnitts zusammenhängend Stellung zu nehmen.

C. Einordnung der Abtretung im Zivil- und Insolvenzrecht Die Entscheidung, ob das Ausführungsgeschäft über die jeweilige Forderung kaufrechtlich oder darlehensrechtlich zu qualifizieren ist, präjudiziert die hier interessierende Frage, ob die Factoringzession eine Sicherungsabtretung darstellt, nur in einer Richtung: So scheidet zwar eine Sicherungsabtretung aus, falls die causa der Abtretung ein Kaufvertrag ist.56 Umgekehrt folgt aber aus der Annahme eines Darlehensvertrags noch nicht notwendig, dass der Abtretung ein eigennütziges Treuhandverhältnis zugrunde liegt, wie es für die Sicherungsabtretung typisch ist.57 – Zur Sicherungszession wird eine Abtretung nicht schon dadurch, dass sie im Zusammenhang mit einem Darlehensvertrag erfolgt, sondern durch das Vorliegen eines Sicherungsvertrags, der (ggf.) die causa der Abtretung bildet und über ihre Einordnung entscheidet.58 Der Meinungsstand zur Einordnung der Abtretung deckt sich demgemäß nur teilweise mit der oben dargestellten Kontroverse über die Rechtsnatur des Ausführungsgeschäfts beim echten und unechten Factoring. Eine weitere Frage ist, ob der Zessionar aufgrund der Abtretung zur Aussonderung berechtigt ist (§ 47 InsO) oder sie (in direkter oder analoger Anwendung des § 51 Nr. 1 Alt. 2 InsO) nur ein Absonderungsrecht begründet. In Rechtsprechung und Literatur werden die zivilrechtliche Einordnung der Abtretung und die daraus zu ziehenden insolvenzrechtlichen Konsequenzen

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Canaris, NJW 1981, 249, 251: „reichlich sibyllinisch“. Zum Sicherungsvertrag als causa der Sicherungsabtretung vgl. die Nachw. in Fn 58. 57 So nimmt etwa Serick beim unechten Factoring zwar ein Darlehen an, aber keine Sicherungsabtretung; s. u. in und bei Fn 74; i. Ü. vgl. die Ausführungen und Nachw. in § 9 D. I., S. 150 ff. 58 Vgl. Bülow, Rn 1146, S. 392; Serick I, § 4 II 2, 3, S. 57 ff.; Weber, Kreditsicherungsrecht, S. 13; vgl. auch Palandt/Bassenge, § 930 Rn 15; ferner die Ausführungen in § 9 D., S. 150 ff. 56

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kaum getrennt, so dass eine beide Aspekte zusammenfassende Darstellung des Meinungsstandes geboten erscheint. I. Rechtsprechung und herrschende Meinung Während nach der o. g. Konzeption der Rechtsprechung beim echten Factoring eine Sicherungsabtretung erkennbar ausscheidet, bedarf das unechte Factoring einer genaueren Betrachtung: Insoweit spricht der BGH einerseits von einer Abtretung erfüllungshalber.59 Andererseits wird ausgeführt, die Abtretung habe wegen des Rückbelastungsrechts des Factors und der darin zum Ausdruck kommenden Kreditgewährung an den Anschlusskunden „lediglich Sicherungsfunktion“.60 Sie unterscheide sich – bei der im Rahmen des (früheren) Rechtsberatungsgesetzes, um das es in beiden Entscheidungen ging, gebotenen wirtschaftlichen Betrachtungsweise – kaum von einer „gewöhnlichen Sicherungsabtretung“.61 Genauso, wie der BGH das unechte Factoring als „Kreditgeschäft“ eingeordnet (s. o.) und den Begriff „Darlehensvertrag“ vermieden hat, operiert er damit auch bezüglich der Abtretung eher mit wirtschaftlichen Kategorien, ohne sich dogmatisch endgültig festzulegen. Gleichzeitig zeigen diese Formulierungen allerdings eine erhebliche Nähe zu derjenigen Literaturansicht, die eine „atypische Sicherungsabtretung“ annimmt:62 Den Factor treffe zwar nicht, wie sonst, die Pflicht zur Rückübertragung im Falle der Erreichung oder des Wegfalls des Sicherungszwecks, sondern diese Pflicht bestehe nur beim Fehlschlagen der Befriedigung des Factors aus der Forderung, also bei Nichterreichung des primären Befriedigungszwecks.63 Auch fehle es an den treuhänderischen Bindungen des Zessionars, da er die Forderung jederzeit selbst verwerten dürfe.64 Umgekehrt sei ein Sicherungscharakter der Abtretung nicht zu verkennen, da der Factor nicht nur den schuldrechtlichen Anspruch gegen den Anschlusskunden, sondern auch eine bevorzugte Rechtsposition erlangen wolle.65 In die gleiche Richtung geht der An59 BGH NJW 2001, 756; BGHZ 58, 364, 369; vgl. auch OLG Frankfurt, Urteil vom 6.10.2005 – 3 U 191/04 und aus der Literatur MüKo-BGB/Berger, vor § 488 Rn 19; Larenz/Canaris, II/2, § 65 III. 2. b), S. 92; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 104; Oetker/Maultzsch, § 16 Rn 34; K. Schmidt, DB 1977, 65, 66; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 31. 60 BGHZ 82, 50, 61; i. E. ebenso Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 256 f.; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 104; K. Schmidt, DB 1977, 65, 66. 61 BGH NJW 2001, 756; BGHZ 58, 364, 369; vgl. auch OLG Frankfurt, Urteil vom 6.10.2005 – 3 U 191/04 . 62 Staudinger/Busche, 2005, vor § 398 ff. Rn 154; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 253, 256 f.; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 104; K. Schmidt, Handelsrecht, § 35 IV, S. 1022; ders., DB 1977, 65 f., der zugleich darauf hinweist, es handele sich nicht um eine „reine Sicherungsabtretung“; vgl. auch Oechsler, Rn 397. 63 Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 256; K. Schmidt, DB 1977, 65 f. 64 Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 256. 65 Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 256.

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satz von Bähr, der ausführt, der Factor unterliege zwar auch beim unechten Factoring nicht den Bindungen eines fiduziarischen Rechtsverhältnisses.66 Es handele sich aber um ein „Sicherungsrecht ohne fiduziarischen Charakter“.67 Die typische fiduziarische Ausgestaltung gehöre nicht zu den Essentialia der Sicherungszession.68 Soweit ersichtlich, hat der BGH nie ausführlich problematisiert, ob die von ihm im Ergebnis wohl angenommene atypische Sicherungsabtretung unter § 51 Nr. 1 InsO zu subsumieren ist. Dies wird allerdings in einer Entscheidung des Bundesgerichtshofs aus dem Jahr 2007 vorausgesetzt.69 Auch die Kommentarliteratur,70 die Praxishandbücher71 und zahlreiche weitere Stellungnahmen des Schrifttums72 gehen davon aus, dass beim unechten Factoring nur ein Absonderungsrecht bestehe, während der Zessionar seine Forderung im Falle des echten Factoring aussondern könne. Ganter begründet dies damit, dass beim unechten Factoring zumindest die faktische Möglichkeit einer Rückübertragung der Forderung bestehe, was die Rechtsstellung des Factoringinstituts treuhandähnlich erscheinen lasse.73 II. Abweichende Stellungnahmen im Schrifttum 1. Der Ansatz Sericks und weiterer Autoren Serick, der maßgebliche Vorarbeiten für die Einordnung des unechten Factoring durch die Rechtsprechung geleistet hat, legt der Abtretung beim unechten Factoring im Einklang mit weiteren Autoren zwar eine Sicherungsfunktion bei, wendet sich aber dezidiert gegen eine Einordnung als Sicherungsabtretung: „Keinesfalls aber darf die Forderungsabtretung wegen ihrer Sicherungsfunktion zugleich auch als fiduziarische Sicherungszession eingestuft werden; sie ist nicht 66

Bähr, S. 104 f. Bähr, S. 106. 68 Bähr, S. 105 ff. 69 BGH, Urteil vom 20.12.2007 – IX ZR 105/07 (nicht veröffentlicht). 70 Andres/Leithaus/Dahl/Leithaus, § 47 Rn 8; Braun/Bäuerle, § 47 Rn 54; FK/Imberger, § 51 Rn 57 f.; HambK/Büchler, § 47 Rn 20; Hess, § 47 Rn 162, 165; Kilger/K. Schmidt, § 43 KO Rn 11c; Jaeger/Henckel, § 47 Rn 127 (analoge Anwendung der Vorschriften über die Sicherungsabtretung auf das unechte Factoring); K/P/B/Prütting, § 47 Rn 56–58; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 265–267; MüKo-InsO/Ott/Vuia, § 166 Rn 13, 16; N/R/Andres, § 47 Rn 30; Uhlenbruck/Brinkmann, § 47 Rn 94; vgl. auch Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22j Rn 17. 71 BankR-HdB/Martinek/Oechsler, § 102 Rn 142; Buth/Hermanns/J. Schmidt, § 31 Rn 28; InsR-HdB/Gottwald/Adolphsen, § 40 Rn 26, § 43 Rn 100. 72 Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1676 f.; Glomb, S. 89 ff.; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 321; Michalski/Ruess, NZI 2000, 250, 251, 253; Primozic, NZI 2005, 358 f. 73 MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 266. 67

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einmal mit ihr verwandt.“ 74 Es gebe, so argumentiert er, erhebliche Unterschiede in der dogmatischen Struktur.75 Ein „Wesenszug“ der Sicherungsabtretung liege darin, dass der Sicherungsgeber bei Abschluss der Sicherungsabrede einen Rückgewähranspruch erwerbe, dessen Inhalt von zwei Bedingungen abhänge: Bei Wegfall des Sicherungszwecks sei die Rückabtretung der Forderung geschuldet, während sich der Anspruch im Falle der Durchführung der Verwertung auf einen etwaigen Mehrerlös richte.76 Der Kreditnehmer sei bei der Sicherungsabtretung verpflichtet, für die Rückzahlung der gesicherten Darlehensforderung zu sorgen, während der Sicherungsnehmer die Forderung nicht verwerten dürfe, bevor die Verwertungsreife eingetreten sei.77 Davon „nach jeder Richtung grundverschieden“ sei die Struktur der Abtretung beim unechten Factoring.78 Der Rückübertragungsanspruch des Anschlusskunden sei bedingt durch den Ausfall der abgetretenen Forderung und die Zahlung des Anschlusskunden. Er bestehe, weil der primär verfolgte Erfüllungszweck verfehlt worden sei.79 Außerdem sei der Anspruch des Anschlusskunden auf Rückübertragung einer wertlosen Forderung gerichtet, während es beim Rückübertragungsanspruch des Sicherungsgebers im Falle der Sicherungsabtretung i. d. R. um die Rückabtretung einer werthaltigen Forderung gehe.80 Ein Anspruch auf Auskehrung eines bei der Verwertung erzielten Mehrerlöses könne ohnehin nicht entstehen.81 Zudem lasse sich das Kriterium der Verwertungsreife nicht auf den Fall des unechten Factoring übertragen, weil die Forderung schon bei ihrer Fälligkeit ohne Weiteres und zum gleichen Zeitpunkt wie die daneben bestehende Darlehensforderung „verwertungsreif“ sei.82 Fälligkeit der Darlehensforderung und der Sicherungsforderung seien also im Gegensatz zur Sicherungsabtretung nicht auseinander zu halten.83 Außerdem unterscheide sich die „Sicherungsrichtung“ der herkömmlichen Globalzession von derjenigen der Abtretung beim unechten Factoring, denn im ersten Fall gehe es um den Schutz vor der Insolvenz des Kreditnehmers, während im zweiten Fall der Schutz vor der Insolvenz des Debitors im Vordergrund stehe.84 74

Serick IV, § 52 II 2 e), S. 549; vgl. auch ders., BB 1979, 845, 847. Serick IV, § 52 II 2 e), S. 549; ders., BB 1976, 425, 430. 76 Serick IV, § 52 II 2 e), S. 549; ders., BB 1976, 425, 430. 77 Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550. 78 Serick, BB 1976, 425, 429; Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550. 79 Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550; ders., BB 1976, 425, 430; Sinz, KS-InsO, S. 403, 438; ders., Rn 193 f., S. 110 f. 80 Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550; ders., BB 1979, 845, 850; vgl. zur Wertlosigkeit der Forderung auch Häcker, Rn 120, S. 33; Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn/Wagner, Bankund Börsenrecht, Rn V25. 81 Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550; so auch Häcker, Rn 118, S. 32 f. und Sinz, KSInsO, S. 403, 438; ders., Rn 193 f., S. 110 f. 82 Serick, BB 1976, 425, 430; Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550. 83 Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550. 84 Serick, BB 1979, 845, 850; ebenso Blaurock, ZHR 142 (1978), 325, 341; ders., ZHR 143 (1979), 71, 73; vgl. auch Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 286. 75

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Auch weitere Autoren wenden sich gegen die Annahme einer Sicherungsabtretung beim unechten Factoring. So wird argumentiert, soweit sich die Bonitätshaftung des Anschlusskunden nicht verwirkliche, entspreche die Situation ohnehin derjenigen beim echten Factoring.85 Erweise sich die abgetretene Forderung hingegen als uneinbringlich, so bestünde kein Interesse konkurrierender Gläubiger (insbesondere eines Lieferanten, der unter verlängertem Eigentumsvorbehalt geliefert habe) an einem Zugriff auf sie.86 Der Regressanspruch des Factors, dessen Entstehung dem Sicherungsfall gleichgestellt werden müsse, entstehe nur bei Wertlosigkeit der abgetretenen Forderung87; eine notwendig wertlose „Sicherung“ sichere aber nicht.88 Auch fehle es beim unechten (ebenso wie beim echten) Factoring an einer treuhänderischen Bindung des Factors.89 Er dürfe auf die Forderung unabhängig von einem Kriterium der Verwertungsreife zugreifen, so dass eine überschießende Rechtsmacht als Charakteristikum der treuhänderischen Bindung nicht vorliege.90 Daher seien die konstitutiven Charakteristika der Sicherungsabtretung i. S. v. § 51 Nr. 1 InsO nicht gegeben.91 In der Konsequenz dieser Überlegungen möchten etliche Autoren dem Factor auch beim unechten Factoring ein Aussonderungsrecht zubilligen.92 Dafür wird neben den o. g. Argumenten angeführt, die Einordnung des unechten Factoring als bzw. seine Nähe zu einem Kreditgeschäft führe wegen der Besonderheiten des unechten Factoring noch nicht notwendig zur Anwendung der §§ 51 Nr. 1, 166 II InsO.93 Hintergrund des § 51 Nr. 1 InsO sei, wie sich auch aus den Ge-

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Blaurock, ZHR 143, (1979), 71, 73. Blaurock, ZHR 143, (1979), 71, 73; vgl. auch Oetker/Maultzsch, § 16 Rn 41; Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn/Wagner, Bank- und Börsenrecht, Rn V25; Schmitz, NJW 1978, 201 f. 87 Häcker, Rn 119–121, S. 33; Larenz/Canaris II/2, § 65 III 2 b), S. 93, der ausführt, die Forderung sei „ex praemissione uneinbringlich und folglich i. d. R. wertlos“ sowie Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn/Wagner, Bank- und Börsenrecht, Rn V25. 88 Häcker, Rn 119–121, S. 33; ebenso Schmitz, NJW 1978, 201, 202 (Fn 11) – dies räumt auch Martinek als Vertreter der h. M. ein und führt aus, der Factor mache seinen (nach der h. M. bestehenden) Darlehensrückzahlungsanspruch nur bei Wertlosigkeit der ihm abgetretenen Forderung geltend, dann nütze ihm das (nach Ansicht von Martinek bestehende) Absonderungsrecht an der Forderung aber nichts (Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 320 f.). 89 Häcker, Rn 115 ff., S. 31 ff.; ebenso Achsnick/Krüger, Rn 214, S. 55; Sinz, KSInsO, S. 403, 438; ders., Rn 193, S. 110. 90 Häcker, Rn 115–117, S. 31 f.; Sinz, Rn 193, S. 110. 91 Häcker, Rn 114, S. 31. 92 Achsnick/Krüger, Rn 214, S. 55; Häcker, Rn 109–122, S. 30–34; Lunckenbein, S. 164 ff.; Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn/Wagner, Bank- und Börsenrecht, Rn V30; Obermüller/Kuder, Rn 7.98; Rödl, BB 1967, 1301, 1302; Serick V, § 70 VI 6. b, S. 831; § 70 VIII 2., S. 847; Wenzel, NZI 2000, 416; so in der Tendenz auch Marotzke, Gegenseitige Verträge, Rn 4.45 Fn 126, S. 114. 93 Marotzke, Gegenseitige Verträge, Rn 4.45 Fn 126, S. 114. 86

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setzesmaterialien ergebe, die Pfandrechtsähnlichkeit der Sicherungsabtretung.94 Konstitutives Merkmal des Pfandrechts sei es aber, dass der Pfandgläubiger, anders als der Factor, nicht von vornherein, sondern erst nach Eintritt der Verwertungsreife Befriedigung aus dem Pfand suchen dürfe.95 Diesen Argumenten wird entgegengehalten, die abgetretene Forderung gehöre beim unechten Factoring nicht ohne weiteres zum Vermögen des Factors, der sie zudem zurück übertragen könne und daher einem Treuhänder ähnle.96 Außerdem sei es nicht sachgerecht, das Ergebnis aus konstruktiven Erwägungen herzuleiten, die mit den wirtschaftlichen Vorgängen nicht im Einklang stünden – beim unechten Factoring werde mit der Gutschrift nur Kredit gewährt, der mit der Abtretung gesichert werde.97 2. Weitere Positionen Aus Sicht derjenigen Autoren, die das Factoringkausalgeschäft auch beim unechten Factoring kaufrechtlich qualifizieren wollen, erfolgt die Abtretung in Erfüllung des Forderungskaufvertrags. Daraus ergibt sich zugleich, dass es sich zivilrechtlich nicht um eine Sicherungsabtretung handeln kann.98 Daraus wird die Konsequenz gezogen, dass dem Factor in der Insolvenz des Anschlusskunden ein Aussonderungsrecht zustehe.99 Demgegenüber sieht Glomb die Abtretung beim unechten Factoring sogar als fiduziarische Sicherungszession an.100 Der Sicherungsvertrag bei der Sicherungstreuhand sei als Auftrag oder Geschäftsbesorgungsvertrag einzuordnen; gleiches gelte für die einer Abtretung erfüllungshalber zugrunde liegende Abrede, so dass auch in diesem Fall der treuhandtypische Rückgewähranspruch aus § 667 BGB bestehe.101 In der „Kaufpreiszahlung“ des Factors sei nur die Abführung des bei ihm eingegangenen Einziehungserlöses (§ 667 BGB) zu sehen.102 Der „Kaufpreisanspruch“ des Anschlusskunden sei zwar – anders als der sicherungsrechtliche Rückgewähranspruch – nicht primär auf das Sicherungsgut selbst gerichtet, 94

Häcker, Rn 116 f., S. 32; vgl. auch Sinz, Rn 193, S. 110. Häcker, Rn 116 f., S. 32; Sinz, KS-InsO, S. 403, 438. 96 MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 266. 97 Jaeger/Henckel, § 47 Rn 127. 98 Blaurock, JA 1989, 273, 279; i. Ü. vgl. die Ausführungen und Nachw. zum kaufrechtlichen Ansatz, s. o. § 7 B. II., S. 108 ff. 99 Ausdrücklich Rödl, BB 1967, 1301, 1302. 100 Glomb, S. 65 ff.; vgl. auch BankR-HdB/Martinek/Oechsler, § 102 Rn 44; Esser/ Weyers II/1, § 4 IV 4., S. 29; Einordnung als Sicherungsabtretung ohne weitere Problematisierung bei Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 101 und Erman/I. Saenger, vor § 488 Rn 61. 101 Glomb, S. 65 f. 102 Glomb, S. 66. 95

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sondern auf den Einziehungserlös, was aber bedeutungslos sei, da nach der Verwertung auch der sicherungsrechtliche Herausgabeanspruch auf Geld gehe und der Zessionar verpflichtet sei, seine Befriedigung primär aus den abgetretenen Forderungen zu suchen.103 Werde das unechte Factoring als Kauf bezeichnet, so liege insoweit ein Scheingeschäft (§ 117 BGB) vor, das die eigentlich gewollte Sicherungs- und Tilgungsabrede verdecke.104 Als weitere „fiduziarische Merkmale“ sollen hinzukommen: Das Verbot an den Factor, die erworbenen Forderungen anders als durch Einziehung zu verwerten und seine fehlende Befugnis zur gerichtlichen und außergerichtlichen Durchsetzung der Forderung außerhalb der Abreden im Factoringvertrag.105 Am stärksten ausgeprägt sei die Treuhänderschaft des Factors beim stillen Verfahren, bei dem die Abtretung nicht offengelegt werden dürfe und dem Anschlusskunden ein Inkassomandat erteilt werde, solange er seine Verpflichtungen erfülle; derartige schuldrechtliche Bindungen des Factors seien mit einem Umsatz der Forderungen unvereinbar.106 Daher entspreche das unechte Factoring, vor allem im stillen Verfahren, weitgehend dem Zessionskredit, der ebenfalls durch eine fiduziarische Forderungsabtretung gesichert sei und müsse insoweit als „Sonderform des Zessionskredits“ eingeordnet werden.107 In der Insolvenz des Anschlusskunden stehe dem Factor daher nur ein Absonderungsrecht zu.108 Einen gänzlich anderen Ansatz vertritt Häsemeyer, der selbst im Falle des echten Factoring nur ein Absonderungsrecht annimmt.109 Beim Factoring, so Häsemeyer, nehme der Factor mit dem vollen Wert der ihm übertragenen Forderungen Einfluss auf das Schuldnervermögen; daher seien die Forderungen unabhängig von der dinglichen Rechtslage haftungsrechtlich dem Schuldnervermögen zuzuordnen.110 Die Differenzierung zwischen echtem und unechtem Factoring überzeuge nicht; beim echten Factoring werde das Einziehungsrisiko lediglich durch einen gleichbleibenden Prozentsatz ohne Rücksicht auf die Bonität der einzelnen Debitoren auf alle Forderungen umgelegt.111 Auch das echte Factoring sei damit ein Geschäftsführungs-, Kredit- und Kreditsicherungsgeschäft.112

103 104 105 106 107 108 109 110 111 112

Glomb, S. 66 f. Glomb, S. 70. Glomb, S. 70. Glomb, S. 70. Glomb, S. 121. Glomb, S. 89 ff. Häsemeyer, Rn 11.06, S. Häsemeyer, Rn 11.06, S. Häsemeyer, Rn 18.48, S. Häsemeyer, Rn 18.48, S.

280 f.; Rn 11.13, S. 285 f.; Rn 18.48 ff., S. 426 ff. 280 f.; Rn 11.13, S. 285 f. 427. 427.

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§ 8 Meinungsstand zur Verbriefung A. Zivil- und Insolvenzrecht Ob bei Verbriefungstransaktionen dem SPV in der Insolvenz des Originators ein Aussonderungsrecht zusteht oder ob es sich auf die abgesonderte Befriedigung verweisen lassen muss, beantwortet die Literatur überwiegend unter entsprechender Heranziehung der Grundsätze zum echten und unechten Factoring, so dass an den True Sale grundsätzlich die gleichen Anforderungen gestellt werden wie an die Vereinbarung des echten Factoring.113 Bei Verfehlung dieser Anforderungen sollen i. E. ebenfalls die §§ 51 Nr. 1, 166 II InsO zur Anwendung kommen.114 Für das damit einhergehende Risiko hat sich der Begriff „Umqualifizierungsrisiko“ eingebürgert.115 Die Orientierung am Factoring wird aber nicht nur bzgl. der zivil- und insolvenzrechtlichen Problematik, sondern auch im Zusammenhang mit parallel liegenden Problemstellungen in anderen Rechtsgebieten befürwortet.116 Mit der Erkenntnis der Ähnlichkeit von Verbriefung und Factoring ist allerdings – zumindest für die Praxis – wenig gewonnen, da Verbriefungsstrukturen die Bonitätsrisiken bzgl. der verbrieften Forderungen meist wesentlich komplexer verteilen, als dies beim Factoring der Fall ist.117 Eine direkte Bonitätshaftung des Originators schließen die Vertragspartner in den Verträgen zwar i. d. R. explizit aus,118 verschiedene Instrumente des „Credit Enhancement“ 119 können im wirtschaftlichen Ergebnis aber ebenfalls Teile des Bonitätsrisikos auf den Originator verlagern.120 Im Mittelpunkt der Diskussion zur True Sale-Verbriefung steht daher die Frage, ob und ggf. unter welchen Voraussetzungen die „Credit Enhancement“Mechanismen eine Transaktion dem Bereich des echten Factoring entziehen kön113 Alte, S. 20 ff., 64; Arlt, S. 159 ff., 558 ff.; Fleckner, ZIP 2004, 585, 593; Früh, BB 1995, 105, 107; BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33; Klüwer, S. 132 ff.; Kusserow/Dittrich, WM 1997, 1786, 1793; Küppers/Brause, AG 1998, 413, 419 f.; Lenhard/Lindner, ZfgK 2005, 973; Obermüller, FS Kreft, S. 427, 439; Pannen, S. 211 f.; Pannen/Wolf, ZIP 2006, 52, 55; Weller/Kronat, GS Bosch, S. 261, 290; Willburger, S. 140. 114 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 115 Den Begriff verwendet etwa BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33. 116 Vgl. etwa zum RechtsberatungsG a. F. Caliebe, BB 2000, 2369, 2371 und zum Handels- und Steuerbilanzrecht Findeisen DB 1998, 481 ff.; Findeisen/Roß, DB 1999, 1077, 1078 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412, 414; Wiese, BB 1998, 1713, 1717 ff.; vgl. auch Engellandt/Lütje, WPg 1996, 517, 518 ff. 117 Fleckner, ZIP 2004, 585, 592 f.; Primozic, NZI 2005, 358, 359; vgl. auch Obermüller, FS Kreft, S. 427, 439 und Arlt, S. 162. 118 BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 15. 119 Dazu ausführlich im Abschnitt § 11 A., S. 187 ff. 120 Vgl. die ausführlichen Darlegungen des IDW (IDW RS HFA 8, Tz 16 ff.) sowie Fleckner, ZIP 2004, 585, 592 f.; Primozic, NZI 2005, 358, 359; BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33.

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nen. Insoweit wird vielfach auf ein Urteil des OLG Koblenz121 verwiesen,122 in dem angenommen wurde, das nach dem Vertragstext vereinbarte echte Factoring sei durch zahlreiche Ausnahmen derart „durchlöchert und ausgehöhlt“ worden, dass es in einer Gesamtschau als unechtes Factoring einzustufen sei. Fleckner kritisiert, dass die Phrase „durchlöchert und ausgehöhlt“ keine Subsumtion erlaube.123 Aufgrund des Willens der Vertragspartner zum Abschluss eines Kaufvertrags spreche eine erste Vermutung für die kaufrechtliche Qualifikation.124 Allerdings nähere sich eine ABS-Transaktion – so eine gängige Formel in der Verbriefungsliteratur, der sich auch Fleckner anschließt, – mit zunehmender Beteiligung des Originators am Bonitätsrisiko immer weiter dem unechten Factoring an.125 Den Beteiligten werde eine „schwierige Gratwanderung“ abverlangt, da kaufmännische Überlegungen für eine hohe Risikobeteiligung des Originators sprächen, weil mit einer hohen Risikoverlagerung auf das SPV eine höhere Verzinsung der Anleihen und damit eine teure Refinanzierung einher gehe.126 Einige Autoren nehmen an, die Rechtsunsicherheit über den genauen Verlauf der Grenze lasse sich nicht verringern, da subsumtionsfähige Abgrenzungskriterien nicht ersichtlich seien.127 Abstrakte Kriterien müssten zudem willkürlich bleiben, da die Risikostruktur jeder Forderungsabtretung eine andere sei.128 Andere versuchen, Formeln für die Praxis zu entwickeln, bis zu welcher Höhe der Originator Bonitätsrisiken zurückbehalten darf.129 Diesen Ansätzen liegt die Annahme zugrunde, 121 OLG Koblenz, NJW-RR 1988, 568, 569; zustimmend Blaurock, WuB I J 1.-1.88, 412 ff.; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 30; Erman/Westermann, § 398 Rn 24. 122 Fleckner, ZIP 2004, 585, 593; Linkert, S. 63; Primozic, NZI 2005, 358 f., Fn 12; Willburger, S. 133; vgl. auch BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33. 123 Fleckner, ZIP 2004, 585, 593. 124 Fleckner, ZIP 2004, 585, 591. 125 Arlt, S. 161; Fleckner, ZIP 2004, 585, 594; Obermüller, FS Kreft, S. 427, 439; Pannen, S. 211 f.; Pannen/Wolff, ZIP 2006, 52, 55; vgl. auch Willburger, S. 142 f. und Kern, S. 222. 126 Fleckner, ZIP 2004, 585, 594; i. E. ebenso etwa Bär, S. 118 f.; Linkert, S. 71. 127 Fleckner, ZIP 2004, 585, 594; Obermüller, FS Kreft, S. 427, 439; vgl. auch Bär, S. 112 f. 128 Fleckner, ZIP 2004, 585, 594. 129 Vgl. etwa Lenhard/Lindner, ZfgK 2005, 973, die als Mitarbeiter der Ratingagentur Moody’s davon ausgehen, dass die Umqualifizierung der Transaktion bei einem Abschlag von bis zu 9% vom Forderungsbetrag (bei Ausschluss einer direkten Bonitätshaftung) „sehr unwahrscheinlich“ sei; dazu Arlt, S. 559. In einer gewerbesteuerrechtlichen Entscheidung wurde allerdings schon ein variabler Kaufpreisabschlag von 4% des Nominalbetrags (allerdings bei einer historischen Ausfallrate von 0,1%) als ausreichend erachtet, um die Transaktion entsprechend dem unechten Factoring einzustufen (BFH DStR 2010, 2455 ff.; kritisch Schmid, DStR 2011, 794, 795 ff.; vgl. zu der Entscheidung ferner Schilder, StC 2011, 21 ff.; Klein/Kloster, FR 2011, 192, 196 ff.; Schimmele, EStB 2011, 3 f.; Middendorf, StuB 2011, 134 ff.; ebenso die Vorinstanz FG Münster, DStRE 2010, 106 ff.; kritisch dazu bereits Schmid, DStR 2010, 145 ff.). Dieser – im Vergleich zur historischen Ausfallrate – hohe variable Kaufpreisabschlag entspricht nicht mehr der heutigen Praxis, die (jedenfalls, soweit eine Bilanzentlastung gewünscht

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dass eine gewisse Beteiligung des Originators am Bonitätsrisiko unschädlich sei und es den Kern des Problems ausmache, die „fließende Grenze“ zum besicherten Darlehen richtig zu bestimmen.130 Außerdem wird, meist stillschweigend, zugrunde gelegt, dass eine Aufspaltung des Forderungsportfolios in einen „echt“ und einen „unecht“ verkauften Teil nicht in Betracht kommt, da für jede einzelne Forderung feststellbar sein müsse, ob sie auszusondern oder nur abzusondern sei.131 Andere Autoren suchen nach trennschärferen Abgrenzungskriterien. So führt Primozic aus, der Versuch, die angemessene Risikobeteiligung des Originators zu bestimmen, entspreche handelsbilanzrechtlichem Denken.132 Im Insolvenzrecht würde er zu inakzeptabler Rechtsunsicherheit führen.133 Sachgerecht sei ein „safe cash test“, bei dem gefragt werde, „ob es trotz der verkäuferseitigen Verlustbeteiligung im Grundsatz“ dabei bleibe, dass dieser „die ihm zu seiner Verfügung ausgezahlten Kaufpreisteile als solche bei einem Ausfall von Debitoren nicht wieder zurückerstatten“ müsse.134 § 51 Nr. 1 InsO setze voraus, dass der Gläubiger eine Forderung als „,Pfand‘ für einen gegen den Verkäufer jedenfalls in voller Höhe bestehenden Zahlungsanspruch“ erhalte, woran es bei einer höhenmäßig begrenzten Verlustbeteiligung des Verkäufers regelmäßig fehle, so dass i. d. R. von einem Aussonderungsrecht auszugehen sei.135 Ähnlich argumentiert Geiger,136 der eine indirekte Beteiligung des Originators am Bonitätsrisiko der Forderungen in Form eines variablen Kaufpreisabschlags137 für unschädlich hält. Eine Umqualifikation, so Geiger, erfordere „dass die Abtretung eine zugrundeliegende Verpflichtung des Verkäufers besichert und dass der Verkäufer wirtschaftlicher Eigentümer der Forderungen bleibt, weil er die Erwartung einer Rückübertragung nach Tilgung der besicherten Forderung hat.“ 138 Dafür fehle es aber an einer Pflicht des SPV zur Rückzahlung des Kaufpreises und an einer Pflicht des SPV zur Rückübertragung der Forderungen. Möglich sei eine Umqualifikation allerdings, wenn das SPV den bereits erhaltenen Kaufpreis nicht unabhängig vom Erfolg des Forderungseinzugs behalten dürfe, sondern ihn bei Ausfällen ganz oder teilweise zurückgeben müsse oder für die verbrieften Forderunist) mit Sicherheitszuschlägen von 50% bis 100% auf die historische Ausfallrate arbeitet (vgl. Deloitte/Lotz, S. 34). 130 So ausdrücklich Arlt, S. 160. 131 Ausdrücklich Primozic, NZI 2005, 358 f.; a. A. der interessante Beitrag von Schmid, DStR 2011, 794, 797 f., der sich (nach Ansicht des Verfassers insoweit allerdings zu Unrecht) auf das Werk von Larenz/Canaris zum Schuldrecht stützt. 132 Zur bilanzrechtlichen Situation s. u. § 8 B., S. 121 ff. 133 Primozic, NZI 2005, 358, 359. 134 Primozic, NZI 2005, 358, 359. 135 Primozic, NZI 2005, 358, 359. 136 Unternehmensfinanzierung/Geiger, § 18 Rn 29 f. 137 Dazu ausführlich s. u. § 11 A. III. 5. b), S. 209 ff. 138 Unternehmensfinanzierung/Geiger, § 18 Rn 29.

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gen Sicherheiten aus seinem sonstigen Vermögen stelle.139 Jahn weist darauf hin, das SPV habe meist gar keinen Anspruch gegen den Originator, der als Darlehensrückzahlungsanspruch qualifiziert werden könne.140 Außerdem spreche gegen die Umqualifikation, dass die Parteien keine Sicherungsabtretung vereinbaren wollten.141 Weiter geht Linkert, der in Übereinstimmung mit der o. g. Position Sericks zum unechten Factoring die Ansicht vertritt, das primäre Zugriffsrecht des SPV schließe es aus, die Abtretung als fiduziarische Sicherungszession einzuordnen.142 Die Abtretung erfolge erfüllungs- und nicht sicherungshalber. Eine etwaige Rückübertragung von Forderungen beruhe auf dem Fehlschlagen des primär verfolgten Erfüllungszwecks und beziehe sich zudem, anders als bei der Sicherungsabtretung, auf uneinbringliche und damit wertlose Forderungen.143 Das vorrangige Zugriffsrecht des SPV führe zum planmäßigen Ausscheiden der Forderungen aus dem Vermögen des Originators, so dass der Insolvenzmasse gar keine Vermögenswerte entzogen werden könnten, die den Insolvenzgläubigern ansonsten gehaftet hätten.144 Allerdings sei im Einzelfall auch eine treuhandähnliche Ausgestaltung der ABS-Transaktion denkbar, wenn mehr Forderungen als zur Bedienung der Anleihen notwendig an das SPV abgetreten und dieser übersichernde Teil nach Abschluss der Transaktion zurück übertragen würde.145 Einen etwas anderen Ansatz verfolgt Kern, der im Einklang mit der h. M. Rückgriffsansprüchen maßgebliche Bedeutung für die Frage der Umqualifikation beimisst, es daneben aber auch für bedeutsam hält, ob es im Falle der (bei ABS im Regelfall vereinbarten) Forderungseinziehung durch den Originator zu einer sofortigen und unveränderten Weiterleitung der Einziehungserlöse an das SPV kommt und die Erlöse zwischenzeitlich separiert werden.146 Bereits an dieser Stelle ist darauf hinzuweisen, dass das Problem des insolvenzrechtlichen True Sale seine praktische Bedeutung im – wichtigen – Teilbereich der Verbriefung der Darlehensforderungen von Kreditinstituten durch eine Mitte 2011 in Kraft tretende Gesetzesänderung verlieren wird: Eine (von der h. M. bei zu umfangreicher Risikobeteiligung des Originators infolge der Umqualifizierung der ABS-Transaktion in ein besichertes Darlehen angenommene) Sicherungsabtretung solcher Forderungen wird dann in den Anwendungsbereich der Vorschriften über Finanzsicherheiten (§ 1 XVII KWG i.V. m. §§ 21 II 2, 166 139

Unternehmensfinanzierung/Geiger, § 18 Rn 29 f. BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33. 141 BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33. 142 Linkert, S. 88 f.; zur Argumentation Sericks ausführlich s. o. § 7 C. II. 1., S. 112 ff. 143 Linkert, S. 87 f.; zur entsprechenden Argumentation Sericks s. o. § 7 C. II. 1., S. 112 ff. 144 Linkert, S. 88. 145 Linkert, S. 88. 146 Kern, S. 222; vgl. auch Linkert, S. 86. 140

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III Nr. 3 InsO u. a.) fallen, die eine dem True Sale vergleichbare Insolvenzfestigkeit herstellen, so dass die Umqualifikation der Transaktion insolvenzrechtlich im praktischen Ergebnis folgenlos bleiben wird.147 Dies ist aber kein Grund, sich nicht mehr mit der Problematik zu befassen: Zum einen bleibt die praktische Bedeutung des True Sale-Erfordernisses außerhalb des Anwendungsbereichs der Vorschriften über Finanzsicherheiten (also insb. in Bezug auf Handels- und Leasingforderungen) erhalten, zum anderen stellt sich innerhalb des Anwendungsbereichs dieser Spezialvorschriften die Frage, ob sie rechtspolitisch zu rechtfertigen sind und ob es zusätzlicher Schutzvorkehrungen zugunsten der Insolvenzgläubiger des Originators bedarf.148

B. Lösung in anderen Rechtsgebieten Oben wurde bereits darauf hingewiesen, dass unter der Bezeichnung True Sale neben der hier thematisierten insolvenzrechtlichen Fragestellung auch in anderen Rechtsgebieten Parallelprobleme diskutiert werden, namentlich im Bilanz-, Steuer- und Bankenaufsichtsrecht. In der Verbriefungsliteratur wird vielfach hervorgehoben, dass die Qualifikation der Transaktion als Forderungsverkauf oder als besicherte Darlehensgewährung in den verschiedenen Rechtsgebieten unabhängig voneinander vorgenommen werden müsse;149 manche Autoren halten es aber für möglich, aus der Literatur zu den Parallelproblemen Anhaltspunkte für die insolvenzrechtliche Lösung zu gewinnen.150 Daher erscheint eine kurze Darstellung der jeweils maßgeblichen Grundprinzipien des Bilanz- und Bankenaufsichtsrechts geboten. I. Bilanzrecht nach dem HGB; Steuerbilanzrecht Im Rahmen der handelsbilanzrechtlichen Behandlung von ABS-Transaktionen stellt sich die Frage, ob der Originator verbriefte Forderungen ausbuchen kann, oder ob er sie weiter als Aktivposten in seiner Bilanz führen muss.151 Nach §§ 242 I, 246 I HGB hat der Jahresabschluss sämtliche Vermögensgegenstände des Kaufmanns zu enthalten. Maßstab für die persönliche Zurechnung von Vermögensgegenständen ist insoweit das wirtschaftliche Eigentum, das sich oftmals 147 Zu einer solchen „unfreiwilligen“ Nutzung der Vorschriften über Finanzsicherheiten im Rahmen von Verbriefungstransaktionen s. u. im Abschnitt § 16 B. III. 2. c), S. 351 ff. 148 Vgl. die Ausführungen in § 16, insb. § 16 B. III., S. 347 ff. 149 Arlt, S. 160; Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 92 f.; Findeisen/Roß, DB 1999, 1077 f.; Häuselmann, DStR 1998, 826, 829; Linkert, S. 64; Primozic, NZI 2005, 358, 359. 150 So etwa Linkert, S. 64. 151 IDW RS HFA 8, Tz 7 ff.

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mit der zivilrechtlichen Rechtsinhaberschaft deckt, in bestimmten Fällen aber auch zu einer abweichenden Zuordnung führen kann.152 So sind etwa Vermögensgegenstände, die als Sicherung übertragen worden sind, dem Sicherungsgeber zuzurechnen, obwohl sie zivilrechtlich im Eigentum des Sicherungsnehmers stehen (§ 246 I 2 HGB). Bei der Ermittlung des wirtschaftlichen Eigentums an verbrieften Forderungen orientiert sich die Praxis an den – allerdings nicht rechtsverbindlichen – Leitlinien des Instituts Deutscher Wirtschaftsprüfer.153 Danach soll eine Ausbuchung der verbrieften Forderungen beim Originator, wie schon zuvor in Stellungnahmen des Schrifttums154 gefordert, grundsätzlich einen vollständigen Übergang des Bonitätsrisikos auf den Erwerber (also das SPV) voraussetzen.155 Hierzu wird ausgeführt: „(7) Um die veräußerten Forderungen ausbuchen zu können, ist der Übergang des wirtschaftlichen Eigentums auf den Erwerber erforderlich. (. . .) Damit auch das wirtschaftliche Eigentum übergeht, kommt es insbesondere darauf an, dass der Veräußerer keinerlei Bonitätsrisiken aus den veräußerten Forderungen mehr trägt und diese vollständig auf den Erwerber übergegangen sind. (. . .) (9) Die isolierte Übernahme des Bonitätsrisikos durch einen Dritten (z. B. einen Kreditversicherer) führt noch nicht dazu, dass der bisherige Eigentümer das wirtschaftliche Eigentum an den Forderungen verliert; hierzu bedarf es der vollständigen Übertragung des einheitlichen Vermögensgegenstands Forderung, insbesondere also der Berechtigung, die Forderungen für sich zu verwerten. Daher kommt es bei einem solchen Sicherungsnehmer nicht zu einer Abgangsbuchung. Wenn er im Rahmen der Veräußerung der Forderungen die Bonitätsrisiken durch dasselbe oder ein formal getrenntes Rechtsgeschäft wieder zurück nimmt, so hat er sich dieser Bonitätsrisiken und damit des wirtschaftlichen Eigentums am einheitlichen Vermögensgegenstand Forderung nicht dauerhaft entäußert, so dass es bei ihm nicht zu einer Abgangsbuchung kommen kann.“ 156

Entgegen dieser strikten Formulierung lassen die Leitlinien allerdings im Ergebnis das Zurückbehalten von Bonitätsrisiken (sei es in Form einer teilweisen Bonitätsgarantie, über einen variablen Kaufpreisabschlag157 oder durch andere Mittel des „Credit Enhancement“) in erheblichem Umfang zu: 152 BGH BB 1995, 155 f.; MüKo-HGB/Ballwieser, § 246 Rn 7 f.; Baumbach/Hopt/ Merkt/Merkt, § 246 Rn 14. 153 IDW RS HFA 8 vom 1.2.2002, geändert am 9.12.2003; vgl. dazu Dreyer/Schmid/ Kronat, BB 2003, 91; Linkert, S. 65. 154 Engellandt/Lütje, WPg 1996, 517, 518 ff.; Findeisen DB 1998, 481 ff.; Findeisen/Roß, DB 1999, 1077, 1078 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412, 414; Wiese, BB 1998, 1713, 1717 ff. 155 IDW RS HFA 8, Tz 7. 156 IDW RS HFA 8, Tz 7, 9. 157 D.h. einen Kaufpreisabschlag, der nach Abschluss der Transaktion berechnet wird und über den der ursprünglich vereinbarte Kaufpreis in gewissem Umfang nachträglich an die tatsächlichen Ausfälle angeglichen wird (IDW RS HFA 8, Tz 25 ff.); ausführlich s. u. § 11 A. III. 5. b), S. 209 ff.

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„Bei ABS- oder ähnlichen securitisation-Gestaltungen bestehen häufig Vereinbarungen, durch die – trotz eines scheinbar regresslosen Verkaufs – das Bonitätsrisiko dennoch bei dem Veräußerer verbleibt. (. . .) Schädlich für den Übergang des wirtschaftlichen Eigentums sind solche, als teilweise verdeckte Kaufpreisabschläge zu wertenden Gestaltungselemente jedoch erst, wenn sie zu einem unangemessen hohen Abschlag führen“ (. . .)158

Maßstab der Angemessenheit sollen die marktüblichen Delkredereabschläge beim Factoring oder ggf. auch die historischen Ausfallraten zuzüglich eines angemessenen Risikozuschlags sein.159 Auf Details zur Behandlung der verschiedenen Mittel des „Credit Enhancement“ kommt es an dieser Stelle noch nicht an.160 Von Bedeutung ist noch, dass der reine Risikotransfer – z. B. durch Kreditderivate oder synthetische Verbriefung – für eine Ausbuchung der betreffenden Forderungen in keinem Fall ausreicht; sie sind vielmehr auch dann beim Inhaber zu bilanzieren, wenn dieser sich auf diesem Weg sämtlicher Bonitätsrisiken bzgl. der Forderungen entledigt hat.161 Die Ansicht des IDW wird in der Literatur allerdings nicht einhellig geteilt. So haben einige Autoren162 versucht, auch im Handelsbilanzrecht ein vom Bonitätsrisiko abweichendes Zurechnungskriterium zu entwickeln und kommen zu dem Schluss, dass die Befugnis des SPV zur Verfügung über die betreffenden Forderungen für eine Ausbuchung der Forderungen beim Originator ausreichen müsse. Wenn der Erwerber frei über die auf ihn übergegangenen Forderungen verfügen könne, beeinträchtige eine vollständige oder teilweise Verlagerung des Bonitätsrisikos auf Dritte (insbesondere, aber nicht nur, auf den Verkäufer) sein wirtschaftliches Eigentum nicht.163 Dies müsse insbesondere dann gelten, wenn eine Bonitätsgarantie, die das SPV vom Ausfallrisiko entlaste, sich nicht auf die einzelne Forderung, sondern auf das Gesamtportfolio beziehe.164 Solange der Forderungskäufer nicht durch eine Sicherungsvereinbarung oder sonstige Nebenabreden an der Verfügung über die erworbenen Forderungen gehindert sei und ihn keine Rückübertragungspflicht treffe, sei er nicht nur zivilrechtlicher, sondern auch wirtschaftlicher Eigentümer der Forderungen.165 Ansonsten müsste konse158

IDW RS HFA 8, Tz 16. IDW RS HFA 8, Tz 22 f. 160 Dazu s. u. § 11 A., S. 187 ff. 161 Struffert, S. 330. 162 Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 94 f.; Häuselmann, DStR 1998, 826, 829; Hultsch, DB 2000, 2129, 2130 f.; Schmid, DStR 2010, 145, 147. 163 Häuselmann, DStR 1998, 826, 829; Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 94 f.; Schmid, DStR 2011, 794, 795 ff.; gegen diesen Ansatz im Rahmen der gewerbesteuerlichen Beurteilung BFH DStR 2010, 2455, 2457; FG Münster, DStRE 2010, 106, 108 (Vorinstanz) mit dem Argument, dass der in rechtlicher Hinsicht durchaus bestehenden Verfügungsmacht des Erwerbers über die Forderungen nach den Vorstellungen der Vertragspartner keine praktische Bedeutung zugekommen sei. 164 Häuselmann, DStR 1998, 826, 829. 165 Häuselmann, DStR 1998, 826, 829. 159

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quenterweise jede Art der Risikoabsicherung zum Verlust des wirtschaftlichen Eigentums führen.166 Hultsch überträgt ergänzend die oben dargestellten Argumente Sericks zur Einordnung der Abtretung beim unechten Factoring auf die bilanzrechtliche Beurteilung und führt insbesondere aus, dass der primäre Zugriff des SPV auf die ihm abgetretenen Forderungen einer Einordnung als fiduziarische Sicherungszession entgegenstünde.167 Nach diesen Minderheitsansichten könnte der Originator verbriefte Forderungen selbst dann ausbuchen, wenn er für ihre Einbringlichkeit eine vollumfängliche Garantie abgegeben hätte. Diese Garantie würde, soweit nicht mit ihrer Inanspruchnahme zu rechnen ist, lediglich unter der Bilanz als Eventualverbindlichkeit vermerkt (§ 251 S. 1 HGB).168 Dies erscheint angesichts der Zwecksetzungen des Bilanzrechts bedenklich, weil Eventualverbindlichkeiten nicht in die Berechnung der Eigenkapitalquote einfließen und die Minderheitsansicht damit eine Verbesserung des Bilanzbildes erlaubt, obwohl sich die von der Gesellschaft getragenen Risiken (ggf.) gar nicht verringert haben.169 Die Frage ist aber nicht weiter zu vertiefen, weil das Bilanzrecht vorliegend nur als Anknüpfungspunkt für Quervergleiche dient. Im Folgenden wird deshalb unterstellt, dass die Leitlinien des IDW das geltende HGBBilanzrecht richtig wiedergeben. Allerdings wird zu untersuchen sein, ob die dargestellten Minderheitsansichten Denkanstöße für die insolvenzrechtliche Parallelproblematik geben können. Insgesamt lässt sich festhalten, dass die Leitlinien des IDW eine Ausbuchung verbriefter Forderungen beim Originator vom Übergang des Bonitätsrisikos auf das SPV abhängig machen, dafür allerdings im Ergebnis keinen vollständigen Risikoübergang verlangen, sondern eine Angemessenheitsgrenze formulieren, bis zu der der Originator dem Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen ausgesetzt bleiben darf. Minderheitsansichten lehnen das Bonitätskriterium ab und wollen stattdessen auf die Verfügungsbefugnis bezüglich der Forderungen abstellen. Hervorzuheben ist darüber hinaus die in jüngerer Zeit durch das BilMoG eingeführte Vorschrift über die Konsolidierung von Zweckgesellschaften im Rahmen des Konzernabschlusses: Nach der neu ins Gesetz aufgenommenen Legaldefinition ist eine Zweckgesellschaft im Sinne des Gesetzes gegeben, wenn die rechnungslegungspflichtige Kapitalgesellschaft „bei wirtschaftlicher Betrachtung die Mehrheit der Risiken und Chancen eines Unternehmens trägt, das zur Erreichung eines eng begrenzten und genau definierten Ziels des Mutterunternehmens dient“ (§ 290 II Nr. 4 HGB). In solchen Fällen ist stets von beherrschendem Einfluss der rechnungslegungspflichtigen Kapitalgesellschaft und daher von einem Tochterunternehmen auszugehen (§ 290 I 1 i.V. m. § 290 II Nr. 4 HGB), das 166 167 168 169

Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 94. Hultsch, DB 2000, 2129, 2130 ff. Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 95. Vgl. Schön/Cortez, IRZ 2009, 11, 15.

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grundsätzlich zum Konsolidierungskreis des Mutterunternehmens zählt (§ 294 I HGB).170 Die Gesetzesmaterialien nennen als möglichen Anwendungsfall u. a. Verbriefungstransaktionen.171 Inwieweit die Praxis auch unter Geltung des neuen Regelwerks mit Verbriefungstransaktionen bilanzielle Effekte anstreben und erreichen wird, bleibt abzuwarten. Im Rahmen der steuerbilanzrechtlichen Beurteilung hat sich der BFH den handelsbilanziellen Überlegungen des IDW angeschlossen.172 Ausgangspunkt der Entscheidung war die Hinzurechnung von Dauerschuldzinsen zum Gewerbeertrag nach § 8 Nr. 1 GewStG in der bis zur Unternehmenssteuerreform 2008 maßgeblichen Fassung.173 Insoweit kam es darauf an, ob die vom SPV vorgenommenen Abschläge vom „Forderungskaufpreis“ als Zinsen für ein Darlehen anzusehen waren, was der BFH mit der Begründung bejahte, dass das Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen im entschiedenen Fall beim Originator verblieben sei.174 Diese Argumentation gründete der Senat auf die Vorschrift des § 39 AO über die Zurechnung von Wirtschaftsgütern. Danach ist ein Gut grundsätzlich seinem bürgerlich-rechtlichen Eigentümer zuzurechnen (§ 39 I AO); allerdings sieht § 39 II AO für bestimmte Fälle eine abweichende Zurechnung auf der Grundlage einer wirtschaftlichen Betrachtungsweise vor.175 Sofern „ein anderer als der Eigentümer die tatsächliche Herrschaft über ein Wirtschaftsgut“ derart ausübt, dass er „den Eigentümer im Regelfall für die gewöhnliche Nutzungsdauer von der Einwirkung auf das Wirtschaftsgut wirtschaftlich ausschließen kann“ (§ 39 II Nr. 1 S. 1 AO), liegt das „wirtschaftliche Eigentum“ bei dieser Person, so dass ihr das Wirtschaftsgut zugerechnet wird.176 Dies ist nach der Rechtsprechung des BFH 170 Zur Neuregelung vgl. BeckBilKomm/Kozikowski/Ritter, § 290 Rn 65 ff.; Kümpel/Piel, DStR 2009, 1222; Baumbach/Hopt/Merkt/Merkt, § 290 Rn 12. 171 BT-Drs. 16/12407, S. 89; vgl. auch Kümpel/Piel, DStR 2009, 1222, 1223 ff. 172 BFH DStR 2010, 2455, 2457 ff.; so auch die Vorinstanz FG Münster, DStRE 2010, 106, 108 ff.; als Anschluss an die IDW-Grundsätze bewertet von Schimmele, EStB 2011, 3 f.; Klein/Kloster, FR 2011, 192, 197. – In der Entscheidung wurde ein variabler Kaufpreisabschlag (dazu s. u. § 11 A. III. 5. b), S. 209 ff.) von 4% des Nominalbetrags bei einer historischen Ausfallrate von 0,1% trotz gewisser „Klumpenrisiken“ im Forderungsportfolio als unangemessen eingestuft, da diese Klumpenrisiken zugleich durch Höchstbeträge für Forderungen von einzelnen Debitoren abgedeckt gewesen seien. Kritik an der Entscheidung äußert Schmid, DStR 2010, 145 und ders., DStR 2011, 794 ff. Der – im Vergleich zur historischen Ausfallrate – hohe variable Kaufpreisabschlag im entschiedenen Sachverhalt entspricht nicht mehr der heutigen Praxis, die (jedenfalls, soweit eine Bilanzentlastung gewünscht ist) mit Sicherheitszuschlägen von 50% bis 100% auf die historische Ausfallrate arbeitet (vgl. Deloitte/Lotz, S. 34; s. ferner Schimmele, EStB 2011, 3 f., der ausführt, die Entscheidung betreffe „in erster Linie allein ältere ABS-Modelle“ ). 173 BFH DStR 2010, 2455; Schimmele, EStB 2011, 3, 4; Schilder, StC 2011, 21, 22. 174 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 175 Pahlke/Koenig/Koenig, § 39 AO Rn 1. 176 Pahlke/Koenig/Koenig, § 39 AO Rn 14 ff.; so schon BFH, Urt. v. 26.01.1970 – IV R 144/66, BStBl. II 1970, 264 ff.

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bei Forderungen der Fall, wenn das Bonitätsrisiko ungeachtet ihrer zivilrechtlich wirksamen Abtretung beim Zedenten verbleibt.177 Davon ging der BFH im entschiedenen Fall mit der Begründung aus, dass der vom SPV einbehaltene variable Kaufpreisabschlag den zu erwartenden Forderungsausfall deutlich überstiegen habe,178 wobei er insoweit ausdrücklich auf die o. g. Grundsätze des IDW Bezug nahm.179 Vor dem Hintergrund der heutigen Fassung des Gewerbesteuergesetzes dürfte der Entscheidung des BFH kaum noch Bedeutung zukommen, weil das Gesetz den Zinsen nunmehr Diskontbeträge bei der Veräußerung von Geldforderungen ausdrücklich gleichstellt (§ 8 Nr. 1 a) GewStG n. F.); sie soll aber nach Angaben der steuerrechtlichen Literatur im Zusammenhang mit der Zinsschranke bedeutsam bleiben.180 Im Rahmen der vorliegenden Arbeit ist sie demgegenüber nur in Bezug auf etwaige Parallelwertungen bei der zivil- und insolvenzrechtlichen Beurteilung von Interesse. II. International Financial Reporting Standards Die Ausbuchungskonzeption der IFRS unterscheidet sich wesentlich von derjenigen des deutschen Bilanzrechts.181 Maßgeblich sind insoweit die Grundsätze der IAS 39.15 ff.,182 deren (zumindest vorerst unveränderte) Überführung in IFRS 9 geplant ist.183 Sie enthalten ein komplexes mehrstufiges Prüfungsschema, welches hier nur sehr grob skizziert werden kann. Auch insoweit kann auf eine Stellungnahme des IDW zurückgegriffen werden.184 Im ersten Schritt ist nach IAS 39.15 die Frage zu beantworten, ob das SPV zum Konsolidierungskreis des Originators gehört,185 was sich nach komplexen Regeln richtet, die an die 177 178 179

BFH DStR 2010, 2455, 2456 ff. m.w. Nachw. BFH DStR 2010, 2455, 2456 ff.; s. insb. den ersten amtlichen Leitsatz. Vgl. insoweit auch Schimmele, EStB 2011, 3 f.; Klein/Kloster, FR 2011, 192,

197. 180 Middendorf, StuB 2011, 134, 137; vgl. auch Klein/Kloster, FR 2011, 192, 196 ff.; Schilder, StC 2011, 21, 23. 181 Struffert, S. 319. 182 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882; Stauber, S. 302 ff.; zur Entstehungsgeschichte Struffert, S. 76 ff. 183 Zur geplanten Reform von IAS 39 vgl. allgemein Leibfried/Jaskolski, IRZ 2009, 469 ff. Zum Plan, die Ausbuchungsregeln zunächst unverändert in IFRS 9 zu überführen, s. die Pressemitteilung der IRFS Foundation vom 7.10.2010 „IASB finalises enhanced derecognition disclosure requirements for transfer transactions of financial assets“, http://www.ifrs.org/News/Press+Releases/amendments+to+IFRS+7.htm, zuletzt abgerufen 16.6.2011. 184 IDW RS HFA 9 vom 21.3.2006, geändert zum 12.4.2007. 185 Zu beachten ist, dass eine Ausbuchung unter bestimmten Voraussetzungen auch dann in Frage kommt, wenn die Konsolidierung des SPV erforderlich ist (IDW RS HFA 9, Tz 193). Voraussetzung des Bilanzübergangs ist in diesem Fall eine Durchleitungsvereinbarung i. S. v. IAS 39.19 (dazu im Einzelnen Stauber, S. 305 ff.; Struffert, S. 81)

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Kriterien der Beherrschung der Geschäftspolitik der Zweckgesellschaft und der Zuordnung der mit ihr verbundenen Chancen und Risiken anknüpfen.186 Ist die Konsolidierung zu verneinen und sind die Forderungen zivilrechtlich auf die Zweckgesellschaft übergegangen,187 so kommt es nach IAS 39.20 auf die Zuordnung der aus den Forderungen resultierenden Chancen und Risiken („risks and rewards of ownership“) an: „Wurden im Wesentlichen alle (substantially all) Chancen und Risiken der Forderungen auf den Übernehmenden übertragen, werden die Forderungen vollständig ausgebucht (IAS 39.20(a)). (. . .) Behält der Übertragende im Wesentlichen alle Chancen und Risiken der Forderungen zurück, liegt kein Abgang vor (IAS 39.20(b)). Die Transaktion ist als besicherter Kredit zu bilanzieren (. . .).“ 188

Das Bonitätsrisiko ist dabei nicht alleine maßgeblich, ihm kommt aber großes Gewicht zu, insbesondere, wenn andere Risiken (z. B. Fremdwährungsrisiken) nicht in erheblichem Umfang bestehen.189 Liegt die Risikoverteilung zwischen diesen Extrempunkten, so zieht IAS 39.20(c) als Zusatzkriterium die Möglichkeit zur Verfügung über die Forderungen (control) heran: „Soweit weder im Wesentlichen alle Chancen und Risiken zurückbehalten noch übertragen wurden, hängt es von der Übertragung der Verfügungsmacht ab, ob die Forderungen vollständig abgehen oder (teilweise entsprechend dem continuing involvement weiterhin bilanziert werden (IAS 39.20(c)). (. . .) Ob die Verfügungsmacht über die Forderungen übergegangen ist, hängt davon ab, ob der Übernehmende nach den Vereinbarungen berechtigt und nach den Umständen tatsächlich in der Lage ist, die gekauften Forderungen (. . .) an eine dritte Partei zu veräußern oder zu verpfänden, ohne dabei die Zustimmung des Übertragenden zu benötigen oder die Weiterveräußerung mit Einschränkungen versehen zu müssen (. . .).“ 190 Mit „continuing involvement“ ist dabei das Ausmaß gemeint, in dem der Zedent noch an den Wertschwankungen der Forderungen partizipiert (IAS 39.30).191

und ein Risikotransfer zwischen dem SPV und den Investoren (vgl. IDW RS HFA 9, Tz 193 ff.). 186 IDW RS HFA 9, Tz 156 ff. mit Erläuterung der maßgeblichen Regeln der IAS 27 und SIC-12; vgl. auch Boulkab/Marxfeld/Wagner, IRZ 2008, 497, 501; Claussen, DB 2009, 999, 1002; Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883; Schön/Cortez, IRZ 2009, 11, 13 ff.; Struffert, S. 79 – Auch insoweit ist eine Reform geplant (vgl. dazu BeckBilKomm/Kozikowski/Ritter, § 290 Rn 67). 187 Gleichgestellt ist der Fall, dass der Originator zivilrechtlich Forderungsinhaber bleibt, aber eine Durchleitungsvereinbarung abschließt, aufgrund derer er die bei ihm eingehenden Zahlungen an das SPV weiterleitet (IAS 39.19; dazu Stauber, S. 305 ff.; Struffert, S. 81). 188 IDW RS HFA 9, Tz 127, 128; vgl. auch Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883; Stauber, S. 303, 307 ff.; Struffert, S. 86 ff. 189 Zu den in Betracht kommenden Risiken vgl. IDW RS HFA 9, Tz 130; MayerWegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883. 190 IDW RS HFA 9, Tz 135 f.; vgl. auch Stauber, S. 303, 308 f. und Struffert, S. 92 ff. 191 IDW RS HFA 9, Tz 141.

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Im Ergebnis entscheidet das Zusatzkriterium der Kontrolle192 also darüber, ob es zum vollständigen (IAS 39.20(c)(i), Kontrolle beim SPV) oder teilweisen (IAS 39.20(c)(ii), Kontrolle beim Originator) Bilanzabgang kommt, wobei Praktiker darauf hinweisen, dass die Teilausbuchung im Rahmen des continuing involvement dem vollständigen Bilanzabgang der Forderungen im Ergebnis sehr nahe kommt.193 Im Übrigen ist – darauf wird in der weiteren Argumentation noch zurückzukommen sein – darauf hinzuweisen, dass auch nach den Grundsätzen der IFRS der bloße Risikotransfer durch Kreditderivate o. ä. nicht zur Ausbuchung der betreffenden Forderungen berechtigt.194 Die IFRS legen damit einen kombinierten Zurechnungsmaßstab zugrunde, der sowohl die Chancen und Risiken als auch die Kontrolle über die Forderungen umfasst und, anders als die Grundsätze der HGB-Bilanzierung, nicht zwingend auf eine „Alles oder Nichts“-Lösung hinausläuft, sondern in bestimmten Fällen eine Teilausbuchung vorsieht.195 Neben den Zurechnungsprinzipien ist aus dem hier eingenommenen grundsätzlichen Blickwinkel noch interessant, dass die Chancen-Risiko-Betrachtung nicht intuitiv vorgenommen, sondern (abgesehen von eindeutigen Fällen) mit Hilfe mathematischer Modelle quantifiziert wird (IAS 39.21 f.). Dafür wird ein Risikomaß, etwa die Standardabweichung oder die Summe der gewichteten positiven Abweichungen vom Erwartungswert, vor und nach der Transaktion errechnet, so dass sich – im Modell – die Risikoverteilung exakt in Prozent angeben lässt.196 Allerdings ist zu Recht davor gewarnt worden, dass die Ergebnisse derartiger Modelle stark von den zugrunde gelegten Prämissen abhängen und ggf. nur eine scheinbare Genauigkeit vermitteln.197 III. Bankenaufsichtsrecht Auch im Bankenaufsichtsrecht werfen Verbriefungstransaktionen ein True Sale-Problem auf. Da es vorliegend nur darum geht, einen Vergleichsmaßstab für die insolvenzrechtliche Lösung aufzuzeigen, erscheint eine vereinfachende, auf die wesentlichen Prinzipien beschränkte Darstellung der sehr komplexen Materie angezeigt. Die Eigenmittelanforderungen für Kreditinstitute198 (§ 10 KWG) sind seit der Umsetzung der (derzeit infolge der Finanzkrise schon wieder von Refor192 Da die IDW-Stellungnahme den Begriff der Verfügungsmacht abweichend von seiner zivilrechtlichen Bedeutung benutzt, wird hier der stärker an die Formulierung der IAS 39.20(c) („control“) angelehnte Terminus „Kontrolle“ verwendet. 193 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883; Einzelheiten und Beispiele bei IDW RS HFA 9, Tz 141 ff. 194 Struffert, S. 330. 195 Struffert, S. 320. 196 Musterrechnung bei IDW RS HFA 9, Tz 132 ff. und Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 885 f.; vgl. auch Stauber, S. 307 und Struffert, S. 88. 197 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 885 f.

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men betroffenen199) Basel II-Rahmenvereinbarung und der darauf aufbauenden EG-Richtlinien200 in der zu Beginn des Jahres 2007 in Kraft getretenen Solvabilitätsverordnung konkretisiert.201 Danach müssen Kreditinstitute (u. a.) Adressrisiken (diese umfassen insbesondere das Risiko, dass eine natürliche oder juristische Person Zahlungspflichten gegenüber dem Institut nicht rechtzeitig nachkommt202) mit Eigenkapital unterlegen (§§ 2 I 1, 8 SolvV). Den dafür notwendigen Betrag ermitteln die Kreditinstitute, vereinfachend dargestellt, indem sie für die einzelnen Adressenausfallrisiken risikogewichtete Positionswerte errechnen, deren Summe dann mit dem Solvabilitätskoeffizienten von 0,08 (d.h. 8%) multipliziert wird.203 Anhand der Vorgaben der SolvV lässt sich der für jeden einzelnen Kredit vorzuhaltende Betrag an regulatorischem Eigenkapital errechnen. Hofmann204 verdeutlicht dies am Beispiel einer Bank, die den Kreditrisikostandardansatz (KSA) anwendet und ein Portfolio grundpfandrechtlich besicherter Darlehensforderungen im Nennbetrag von A 1 Mrd. verbriefen will. Für die Forderungen wird ein Risikogewicht von 35% (§ 35 I 1 Nr. 1 SolvV) unterstellt. Damit ist für das Forderungsportfolio regulatorisches Eigenkapital in Höhe von A 28 Mio. vorzuhalten (35% von 1 Mrd., multipliziert mit dem Solvabilitätskoeffizienten von 0,08).205 Die Solvabilitätsverordnung enthält detaillierte Vorgaben für Verbriefungstransaktionen (§§ 225 ff. SolvV), die vor der Umsetzung der Basel II-Rahmenvereinbarung teilweise abweichend und weniger ausführlich in Rundschreiben des früheren BaKred206 enthalten waren. Damit eine Bank ihr regulatorisches Eigenkapital entlasten kann, muss sie im Falle der True Sale-Verbriefung (synthe198 Der personelle Anwendungsbereich umfasst u. a. „Institute“, zu denen nach § 1 Ib KWG auch Kreditinstitute zählen; hier wird zu Gunsten der Lesbarkeit vereinfachend nur von Kreditinstituten gesprochen. 199 Zu den mit „Basel III“ bevorstehenden Änderungen (insb. der Verschärfung der qualitativen und quantitativen Anforderungen an die Eigenkapitalunterlegung) sowie den Plänen für eine Überarbeitung des europäischen Regelungsrahmen („CRD III, IV“) vgl. Manns/Schulte-Mattler, WM 2010, 1577 ff.; Meissmer, ZfgK 2010, 1033 ff.; Kronat/Thelen-Pischke, ZfgK 2010, 1025 ff. 200 Hervorzuheben ist die Richtlinie 2006/49/EG über die angemessene Eigenkapitalausstattung von Wertpapierfirmen und Kreditinstituten, ABl. L 177 vom 30.6.2006, S. 201–255; zu den Einzelheiten der Basel-II-Umsetzung Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 10 Rn 12 ff. 201 Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 10 Rn 21 ff.; Luz/Neus et al./Luz, §§ 1–7 SolvV Rn 1. 202 Luz/Neus et al./Luz, §§ 1–7 SolvV Rn 25. 203 Zu den Einzelheiten Luz/Neus et al./Luz, §§ 1–7 SolvV Rn 10; ABS-HdB/Reichardt-Petry, S. 354; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Schulte-Mattler, § 8 SolvV Rn 4 f. 204 Luz/Neus et al./Hofmann, § 232 SolvV Rn 10. 205 Zu den Einzelheiten und den genauen Anforderungen vgl. den Nachw. in voriger Fn. 206 BaKred-Rundschreiben Nr. 4/1997; BaKred-Rundschreiben Nr. 13/98; dazu ausführlich Klüwer, S. 170 ff.

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tische Strukturen bleiben, wie oben ausgeführt, weitestgehend ausgeklammert, wenngleich auch sie von § 232 SolvV erfasst werden207) einen wesentlichen und wirksamen Risikotransfer bewirken, wie er in § 232 I–III SolvV festgeschrieben ist (im Folgenden „regulatorischer True Sale“).208 Die Wesentlichkeitsschwelle des § 232 II SolvV bestimmt den für eine Eigenkapitalentlastung erforderlichen Umfang des Risikotransfers, während das Wirksamkeitserfordernis (§ 232 III SolvV) die rechtliche Absicherung des Risikotransfers sicherstellen soll und dafür insbesondere eine insolvenz- und zwangsvollstreckungsfeste Rechtsposition des SPV vorschreibt (§ 232 III Nr. 2 SolvV).209 Die Anforderungen an einen wesentlichen Risikotransfer überraschen auf den ersten Blick. Selbst wenn eine als Originator fungierende Bank in Form eines umfangreich bemessenen „First Loss Piece“ erhebliche Ausfallrisiken zurückbehält, ist ein wesentlicher Risikotransfer möglich: Die Bank muss das zurückbehaltene „First Loss Piece“ ohnehin mit einem Risikogewicht von 1.250% berücksichtigen,210 was im Ergebnis auf eine Eigenkapitalunterlegung in voller Höhe hinausläuft.211 Der Verordnungsgeber unterstellt also den Totalausfall und bemisst die Eigenkapitalunterlegung danach. In der Konsequenz dieses Ansatzes 207 Zur Ausklammerung der synthetischen Verbriefung s. o. Teil 1, Fn 31 und Begleittext; einige Grundlagen wurden im Abschnitt § 4 C. (S. 61 ff.) aus Gründen der besseren Verständlichkeit und zur Ermöglichung von Quervergleichen dennoch dargestellt. Hier kann es bei dem Hinweis bewenden, dass synthetische Strukturen (in der Terminologie der SolvV „Verbriefungstransaktionen ohne Forderungsübertragung“) in § 232 IV SolvV behandelt werden, während sich § 232 III SolvV mit dem True Sale („Verbriefungstransaktion mit Forderungsübertragung“) befasst. Die Anforderungen der ersten beiden Absätze des § 232 SolvV gelten allerdings für beide Verbriefungsformen (vgl. Luz/Neus et al./Hofmann, § 232 SolvV Rn 1, 3). 208 Mit Wirkung ab 31.12.2010 wird § 232 SolvV neu gefasst durch die Verordnung zur weiteren Umsetzung der geänderten Bankenrichtlinie und der geänderten Kapitaladäquanzrichtlinie vom 5.10.2010 (BGBl. I, S. 1330). Danach wird formal nicht mehr in allen Fällen ein „wesentlicher“ Risikotransfer verlangt werden, sondern eine Anrechnungserleichterung wird auch ohne wesentlichen Risikotransfer möglich sein (§ 232 I Nr. 1 SolvV), sofern das Originator-Institut alle von ihm gehaltenen Verbriefungspositionen aus der Transaktion mit einem Risikogewicht von 1.250% berücksichtigt (oder gemäß §§ 265 SolvV, 10 VIa Nr. 3 KWG vom regulatorischen Eigenkapital abzieht). Bislang wird in diesen Fällen das Vorliegen eines wesentlichen Risikotransfers fingiert (§ 232 II Nr. 1 SolvV, dazu sogleich bei Fn 212), so dass es sich insoweit nur um eine sprachlich-konstruktive Änderung ohne inhaltliche Neubewertung handelt. 209 Vgl. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 232 SolvV Rn 4. 210 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 242 SolvV Rn 3 f., § 232 Rn 10; vgl. auch ABS-HdB/Reichardt-Petry, S. 377 und SolvV-HdB/Aberer, die von „Abzug“ sprechen. – Der Originator kann anstelle einer Berücksichtigung des First Loss Piece (FLP) mit einem Risikogewicht von 1.250% auch einen Abzug des FLP vom regulatorischen Eigenkapital vornehmen (§§ 265 ff. SolvV, § 10 VIa Nr. 3 KWG, Schwennicke/Auerbach/Auerbach/Fischer, § 10 KWG Rn 334). 211 Die Multiplikation des Risikogewichts von 1.250% mit dem Solvabilitätskoeffizienten von 8% ergibt einen Faktor von 1 bzw. 100%, vgl. dazu das nachstehende Rechenbeispiel von Luz/Neus et al./Hofmann, § 232 SolvV Rn 10 sowie SolvV-HdB/ Aberer, S. 195.

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fingiert § 232 II 1 Nr. 1 SolvV das Vorliegen eines wesentlichen Risikotransfers, wenn die Bank sämtliche zurückbehaltenen Verbriefungspositionen mit einem Risikogewicht von 1.250% berücksichtigt.212 Auf die Frage, wie viele Risiken tatsächlich übergegangen sind, kommt es dann nicht an.213 Abgesehen von diesem Ausnahmefall konkretisiert § 232 II 1 Nr. 2 SolvV214 die Wesentlichkeitsschwelle. Dabei bleibt das „First Loss Piece“ wegen seines ohnehin mit 1.250% veranschlagten Risikogewichts ebenso außer Betracht wie die häufig mit einem AAA-Rating versehene ranghöchste Tranche.215 Die Wesentlichkeit des Risikotransfers bemisst sich danach ausschließlich nach der Zuordnung der dazwischen liegenden „mezzaninen“ Tranchen. Werden diese – nach einer Risikogewichtung, die dem unterschiedlichen Risikoprofil der verschiedenen mezzaninen Tranchen Rechnung trägt, – zu mindestens 50% ausplatziert, so ist der wesentliche Risikotransfer nach den Vorgaben der Verordnung bewirkt.216 Zur Illustration wird erneut auf das Beispiel von Hofmann217 zur Verbriefung eines Portfolios mit Grundschulden besicherter Kredite im Nennbetrag von A 1 Mrd. (dazu s. o.) zurückgegriffen (S. 132). In diesem Beispiel von Hofmann sind die Anforderungen des § 232 II 1 Nr. 2 SolvV218 erfüllt. Die mezzaninen Tranchen (Rating von A und von BBB) haben nach Vornahme der Risikogewichtung ein Volumen von A 45 Mio. (A 15 Mio. für die A-Tranche und A 30 Mio. für die BBB-Tranche). Davon behält der Originator risikogewichtete Aktiva in Höhe von A 22,5 Mio., so dass die 50%-Schwelle des § 232 II 1 Nr. 2 SolvV219 nicht überschritten ist. Die Bank erreicht durch die Verbriefung eine Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals um A 16,2 Mio. Ebenso verdeutlicht das Rechenbeispiel, dass das Risikogewicht von 1.250%, wie ausgeführt, zu einer Eigenkapitalunterlegung des „First Loss Piece“ in der vollen Höhe seines Nennbetrags von A 10 Mio. führt. Zusätzlich muss die Bank 212 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 232 SolvV Rn 7; Luz/Neus et al./Hofmann, § 232 SolvV Rn 7. Zu den zum 31.12.2010 wirksam werdenden Änderungen des § 232 SolvV, mit denen keine inhaltliche Neuausrichtung der Vorschrift einhergeht, s. o. Fn 208. 213 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 214 Ab Inkrafttreten der in Fn 208 geschilderten Änderung § 232 II Nr. 1 SolvV; der künftig in § 232 II Nr. 2 SolvV geregelte Sonderfall einer Verbriefungstransaktion ohne „maßgebliche mezzanine Verbriefungstranchen“ braucht hier nicht behandelt zu werden. 215 SolvV-HdB/Aberer, S. 208; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 232 SolvV Rn 8, 10; Hofmann/Hofmann/Morck/Reichardt-Petry, S. 240 f.; vgl. auch Luz/Neus et al./Hofmann, § 232 SolvV Rn 8 ff. 216 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. Künftig (vgl. Fn 208) wird die BaFin die Möglichkeit haben, im Einzelfall trotz Vorliegens der Voraussetzungen des § 232 II 1 Nr. 1 SolvV festzustellen, dass kein wirksamer Risikotransfer vorliegt (§ 232 II 2 SolvV). 217 Luz/Neus et al./Hofmann, § 232 SolvV Rn 10. 218 Ab 31.12.2010 § 232 II 1 Nr. 1 SolvV, vgl. Fn 208. 219 Zur bereits verkündeten Änderung der Vorschrift vgl. vorige Fn.

(Zahlenmaterial und Rechnung von Hofmann, in: Luz/Neus et al., KWG; Darstellung etwas abgeändert mit freundlicher Genehmigung des Schäffer-Poeschel-Verlags)

Rechenbeispiel zur Eigenkapitalentlastung durch Verbriefungstransaktionen

132 Teil 3: Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

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weitere A 1,8 Mio. an regulatorischem Eigenkapital für die zurückbehaltenen Teile der beiden mezzaninen Tranchen vorhalten, so dass auch nach der Transaktion eine Gesamtbelastung von A 11,8 Mio. bestehen bleibt. Zusätzlich zu den soeben skizzierten Anforderungen an den regulatorischen True Sale enthält die Solvabilitätsverordnung u. a. Vorschriften über die Eigenkapitalunterlegung von Banken gehaltener Verbriefungspositionen (§§ 238 ff. SolvV). Für die Berechnung der Kapitalerfordernisse sind verschiedene Verfahren vorgesehen, die auf dem Kreditrisikostandardansatz (KSA,220 §§ 238 ff. SolvV), dem auf internen Ratings basierenden Ansatz (IRBA221, §§ 251 ff. SolvV) oder der sog. aufsichtsrechtlichen Formel (§ 258 SolvV) aufbauen.222 Im einfachsten Fall (wie auch im o. g. Rechenbeispiel) wird an das Rating einer externen Ratingagentur angeknüpft (§ 242 SolvV).223 IV. Zusammenfassung Die Betrachtung von Parallelproblemen aus anderen Rechtsgebieten hat gezeigt, dass der True Sale, wie von der eingangs zitierten Literatur angenommen, ein stark normativ geprägtes Konzept ist und die Anforderungen daran in den verschiedenen Rechtsgebieten erheblich variieren. Die nationalen und internationalen Rechnungslegungsgrundsätze messen dem Bonitätsrisiko als Abgrenzungskriterium entscheidende (HGB) bzw. große (IFRS) Bedeutung zu, wenngleich letztere als Hilfskriterium auch die Kontrolle über den Forderungsbestand mit heranziehen. Das Bankenaufsichtsrecht knüpft, indem es einen wesentlichen und wirksamen Risikotransfer verlangt, ebenfalls maßgeblich an das Bonitätsrisiko an. Allerdings unterscheidet sich die Grenzziehung zwischen besicherter Finanzierung und True Sale von Gebiet zu Gebiet: Im Rahmen der HGB-Bilanzierung muss die „Alles oder Nichts“-Entscheidung getroffen werden, ob sich die Teilnahme des Originators am Bonitätsrisiko noch im angemessenen Umfang hält. Das IFRS-Regelwerk trifft eine solche „Alles oder Nichts“-Entscheidung nur in eindeutigen Fällen, in denen im wesentlichen alle Risiken ausplatziert oder zurückbehalten wurden und erlaubt im Übrigen eine Aufteilung des Forderungsbestands. Demgegenüber ist das Bankenaufsichtsrecht – auf den ersten Blick ver220

Zur Abkürzung KSA: § 8 I 1 SolvV. Zur Abkürzung IRBA: § 8 I 1 SolvV. 222 Ausführlich Arlt, S. 303 ff.; ABS-HdB/Reichardt-Petry, S. 377 ff. 223 Nach § 242 SolvV i.V. m. Tabelle 11 der Anlage 1 der Verordnung beträgt das Risikogewicht von ABS-Anleihetranchen in Abhängigkeit von einem langfristigen Rating z. B. 20% (AAA bis AA–), 50% (A+ bis A–), 100% (BBB+ bis BBB–), 350% (BB+ bis BB–) oder 1.250% (Rating schlechter als B+ oder kein Rating); vgl. dazu ABS-HdB/Reichardt-Petry, S. 377; Hofmann/Hofmann/Morck/Reichardt-Petry, S. 245; Arlt, S. 304). 221

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Teil 3: Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

blüffend – in der Tendenz auffallend großzügig, indem es der als Originator fungierenden Bank den vollständigen Einbehalt des „First Loss Piece“ und zusätzlich noch eine hälftige Beteiligung an den mezzaninen Tranchen gestattet. Der naheliegende Grund dafür ist, dass das Bankenaufsichtsrecht – zumindest nach der Konzeption des Gesetzes, deren Sachgerechtigkeit hier nicht weiter untersucht werden kann, – mit der verbleibenden Risikobeteiligung des Originators leichter umgehen kann, weil sie nicht aus dem Raster der Solvabilitätsverordnung hinausfällt. Im Bilanzrecht erscheinen zurückbehaltene Risiken hingegen problematischer, weil diese in weiten Teilen nur als Eventualverbindlichkeit unter der Bilanz vermerkt werden und in der Folge nicht mehr in die Gewinnermittlung224 und die Berechnung wichtiger Kennziffern (z. B. der Eigenkapitalquote) einfließen.225 Ein weiterer bemerkenswerter Unterschied ist, dass das Bilanzrecht zwar maßgeblich auf die Zuordnung des Bonitätsrisikos abstellt, dass aber der rein synthetische Risikotransfer (z. B. durch Kreditderivate) keine Ausbuchung der betreffenden Forderungen ermöglicht, während die Entlastung des regulatorischen Eigenkapitals durch einen synthetischen Risikotransfer ebenso erreicht werden kann wie durch den True Sale. Auf diese Zusammenhänge wird im Rahmen der Stellungnahme zurückzukommen sein.

§ 9 Stellungnahme: Der zivilrechtliche True Sale A. Überblick Im dargestellten Meinungsstand zur Verbriefung und zum Factoring lassen sich drei Problemebenen unterscheiden: Ein erheblicher Teil der wiedergegebenen Argumente betrifft die zivilrechtliche Qualifikation des Kausalgeschäfts der Abtretung, also die Frage, ob sie zur Erfüllung eines Forderungskaufvertrags oder sicherungshalber im Zusammenhang mit einem Darlehensvertrag erfolgt. Zielrichtung dieses Argumentationsansatzes (im Folgenden auch der „Qualifikationsansatz“ 226) ist es, das „Wesen“ des jeweiligen Geschäfts bei seiner zivilrechtlichen Einordnung zu erfassen und daraus die Lösung der verschiedenen Einzelfragen (z. B. der Kollision mit dem verlängerten Eigentumsvorbehalt, der insolvenzrechtlichen und der bilanziellen Erfassung) abzuleiten.227 Eine andere 224

Baumbach/Hopt/Merkt/Merkt, § 251 HGB Rn 1. Dies gilt im Rahmen des HGB-Bilanzrechts, sofern nicht eine Passivierung erforderlich ist, weil der Originator ernstlich mit einer Inanspruchnahme aus der Garantie rechnet; s. o. Fn 168 und Begleittext. 226 Den ähnlichen Begriff der „Qualifikationsmethode“ verwendet Sieker, S. 137. 227 Dieses Argumentationsmuster findet sich besonders deutlich bei Serick (s. o. Fn 28, Fn 74 und begleitender Text); vgl. auch Arlt, S. 159: „Iura novit curia. Da mihi factum, dabo tibi ius. Beide Leitsätze umschreiben das allgemein gültige Prinzip, dass allein der Richter die rechtliche Qualifikation der ihm vorgelegten Tatsachen vornimmt 225

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Herangehensweise an die True Sale-Problematik ist es, die Lösung der verschiedenen Einzelprobleme nicht im Zivilrecht, sondern in einer wirtschaftlichen Betrachtungsweise zu suchen, wie sie in einigen BGH-Entscheidungen zum Factoring angestellt wird.228 Die Einordnung des unechten Factoring als „Kreditgeschäft“ in der Rechtsprechung ließe sich als Ausprägung einer solchen Herangehensweise interpretieren. Zu den beiden soeben beschriebenen Ansätzen tritt eine dritte Argumentationslinie hinzu, die sich auf die Vorschriften der §§ 47, 50 f. InsO und die ihnen zugrunde liegenden (unterschiedlichen) Prinzipien konzentriert.229 Auf die zuletzt genannten Gesichtspunkte wird bei der Stellungnahme zum insolvenzrechtlichen True Sale einzugehen sein.230 Hier wird es zunächst um die Frage gehen, ob die zivilrechtliche Qualifikation überhaupt ein geeigneter Ansatzpunkt ist, um sich der True Sale-Problematik zu nähern. Aufbauend auf den dabei gewonnenen Ergebnissen soll dann zur zivilrechtlichen Einordnung des ABS-Kausalgeschäfts231 Stellung genommen werden, die als Vorfrage für die insolvenzrechtliche Beurteilung von Bedeutung ist.

B. Die zivilrechtliche Qualifikation als Argumentationsansatz Ausgangspunkt des Qualifikationsansatzes ist, dass den Rechtssubjekten bei Abschluss eines Factoring- oder eines sonstigen schuldrechtlichen Vertrags zwar Vertragsfreiheit, aber keine „Qualifikationshoheit“ zukommt.232 Welchem gesetzlich normierten Vertragstyp eine Vereinbarung zuzuordnen ist,233 entscheidet sich nicht nach ihrer Bezeichnung, sondern nach inhaltlichen Kriterien. Ausgangspunkt ist der Vergleich der vereinbarten Leistungspflichten mit dem Pflichtenprogramm, insbesondere den essentialia negotii, der gesetzlich normierten (. . .). Das Prinzip kann die Grundpfeiler der Qualifikation erschüttern. Der Verkauf der Forderungen könnte nämlich anstatt als Vollrechtsübertragung in ein Darlehen (. . .) umqualifiziert werden.“ 228 BGHZ 58, 364, 367: „Jedenfalls stellt sich bei der im Rahmen der Anwendung des Rechtsberatungsmißbrauchsgesetzes gebotenen wirtschaftlichen Betrachtungsweise das unechte Factoring als ein Kreditgeschäft dar“ . . .; vgl. auch BGH NJW 2001, 756. 229 So lässt sich etwa das Argument Häsemeyers einordnen, beim Factoring nehme der Factor mit dem vollen Wert der ihm übertragenen Forderungen Einfluss auf das Schuldnervermögen (dazu s. o. Fn 109 und begleitender Text). 230 s. u. § 10. 231 Der Begriff stammt von Linkert, S. 53. 232 Canaris, AcP 190 (1990), 410, 457 f.; Gernhuber, Schuldverhältnis, § 7 IV 2., S. 153; Esser/Schmidt I/1, § 10 III. 1., S. 173 unter Verwendung des Begriffs „Qualifikationshoheit“, § 12 I, S. 211 ff.; Häsemeyer, FS Heidelberg, S. 163, 176; Pawlowski, Rn 313 ff.; Schulze-Osterloh, AcP 190 (1990), 139, 144 ff.; Sieker, S. 97 ff.; vgl. auch BGHZ 68, 372, 375 f. 233 Wenn eine solche Zuordnung überhaupt eindeutig möglich ist und es sich nicht um einen neuartigen oder gemischten Vertrag handelt.

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Vertragstypen.234 Darüber hinaus ist zu fragen, welcher Vertragstyp angesichts der ihm eigenen Risikoverteilung den von den Vertragspartnern verfolgten Zielen am besten gerecht wird.235 Die Vertragspartner können daher zwar nicht unmittelbar die rechtliche Qualifikation ihrer Vereinbarung vorgeben; umgekehrt können sie ihren Schuldvertrag allerdings auch hinsichtlich der für die Qualifikation maßgeblichen Elemente frei gestalten.236 Die entscheidende Vorfrage der Qualifikation ist damit, wie der konkret geschlossene Vertrag auszulegen ist, namentlich, welche Leistungspflichten die Vertragspartner vereinbart haben.237 Daraus ergibt sich, dass die Regeln der Vertragsauslegung (§§ 133, 157 BGB) mittelbar zugleich die Grenzen des Qualifikationsansatzes abstecken.238 Nach diesen Vorschriften ist der Wille des Erklärenden zwar nicht allein maßgeblich, sondern er erfährt infolge des Bedürfnisses nach Vertrauensschutz Einschränkungen zugunsten des Erklärungsempfängers.239 Das ändert aber nichts daran, dass das übereinstimmende Verständnis beider Teile, wenn es festgestellt werden kann, für die Auslegung allein maßgeblich ist und Vorrang vor jeder Art von normativer Auslegung hat.240 Dieser aus dem Grundsatz der Privatautonomie folgende241 Rechtssatz gibt Anlass zu erheblichen Zweifeln an der Leistungsfähigkeit des Qualifikationsansatzes, denn aus ihm ergibt sich zugleich, dass die Interessen Dritter (im hier interessierenden Zusammenhang die Interessen der Insolvenzgläubiger des (später eventuell) insolventen Originators einer Verbriefungstransaktion; Gleiches gilt z. B. im Zusammenhang mit dem bilanzrechtlichen True Sale für die Interessen der Bilanzadressaten) auf der Ebene der Vertragsauslegung nicht zur Geltung gebracht werden können, soweit dies dem übereinstimmenden Willen der Vertragspartner widerspräche. Bei Lichte betrachtet, kann auch im Rahmen der normativen Auslegung nichts anderes gelten, denn bei ihr geht es ebenfalls um die Ermittlung des „Gemeinten und Gewollten“,242 und es wäre ein Fehlgebrauch des § 157 BGB, ihn zum Schutz von Drittinteressen zu instrumentalisieren, die die Vertragspartner nicht berücksichtigen wollten. Vielmehr ist – im Einklang mit den Grundsätzen des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter – für die Berücksichtigung der Interessen Dritter im Rahmen der Vertragsauslegung das erkennbare Interesse eines Vertragspartners am Schutz 234 Palandt/Weidenkaff, Überblick vor § 433 Rn 3; Esser/Schmidt I/1, § 12 I, S. 211 f.; Sieker, S. 99. 235 Esser/Schmidt I/1, § 12 I, S. 211 ff. 236 Gernhuber, Schuldverhältnis, § 7 IV 2., S. 153; Pawlowski, Rn 318; Sieker, S. 97 ff. 237 Sieker, S. 97; Canaris, AcP 190 (1990), 410, 457 f. 238 Teichmann, S. 44 ff.; vgl. auch Schulze-Osterloh, AcP 190 (1990), 139, 146 ff. 239 Statt aller Palandt/Ellenberger, § 133 Rn 7 ff. 240 BGH NJW-RR 1996, 1458; NJW 1994, 1528, 1529; BGHZ 71, 75, 77 f.; MüKoBGB/Busche, § 133 Rn 14; Palandt/Ellenberger, § 133 Rn 8. 241 MüKo-BGB/Busche, § 133 Rn 14. 242 Larenz/Wolf, § 28 Rn 11.

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der betreffenden Dritten zu fordern.243 Bei der True Sale-Verbriefung ist der Wille aller an der Strukturierung Beteiligten auf das Ziel gerichtet, die Transaktion insolvenzfest auszugestalten und (soweit auch dieses Ziel verfolgt wird) den Bilanzabgang der verbrieften Forderungen zu erreichen, woraus sich zugleich ergibt, dass die Berücksichtigung der Interessen etwaiger Insolvenzgläubiger des Originators, der Adressaten seiner Bilanz und sonstiger Dritter im Rahmen der Vertragsauslegung nicht dem Parteiwillen entspricht und damit nicht statthaft ist. Diese Herangehensweise hat weitgehende Anerkennung bei einem Parallelproblem im Leasingrecht gefunden: Nach verbreiteter und zutreffender Ansicht können die steuerlichen Gestaltungsziele der Vertragspartner beim Finanzierungsleasing in die Auslegung des von ihnen geschlossenen Vertrags einfließen und so mittelbar Auswirkungen auf die Qualifikation des Leasingvertrags entfalten,244 denn die Gestaltungsziele der Vertragspartner werden im Regelfall Aufschluss über ihren (übereinstimmenden) Willen geben können.245 Demgegenüber müssen die Interessen des Fiskus insoweit unberücksichtigt bleiben, weil der Parteiwille nicht darauf gerichtet ist, sie zu schützen. In allgemeinerer Form hat Schulze-Osterloh treffend formuliert, die Auslegung des Rechtsgeschäfts sei ohne Rücksicht auf wirtschaftsrechtliche Grundprinzipien vorzunehmen; das Problem des Verstoßes gegen außerhalb der Willenserklärung liegende Rechtsgrundsätze sei keine Frage der Auslegung, sondern könne allenfalls zur Nichtigkeit der Erklärung führen oder auf der Ebene der Qualifikation Bedeutung gewinnen.246 Diese Überlegungen treffen auch für die hier interessierende Frage zu. Daher kann festgehalten werden, dass die im Rahmen der Verbriefungstransaktion geschlossenen Vereinbarungen zunächst im Wege der Auslegung darauf zu untersuchen sind, welche Rechte und Pflichten sie begründen. Dabei sind die Interessen etwaiger späterer Insolvenzgläubiger des Originators nicht nur außer Betracht zu lassen, sondern die Verträge sind im Gegenteil sogar, soweit sie Unklarheiten enthalten, im Zweifel in einer Weise auszulegen, die den angestrebten insolvenzund bilanzrechtlichen Zielen zum Erfolg verhilft. Erst in einem zweiten Schritt ist – ohne Bindung an die Ansicht der Vertragspartner – die Qualifikation vorzunehmen. Allenfalls hier können außerzivilrecht243 Zur Verankerung des Vertrags mit Schutzwirkung zugunsten Dritter in den Grundsätzen der Vertragsauslegung nach der (hier ohne weitere Prüfung zugrunde gelegten) Rechtsprechung BGH NJW 2004, 3035, 3036; BGHZ 56, 269, 273; zur Erforderlichkeit eines Schutzinteresses zugunsten des Dritten vgl. etwa BGH NJW 1987, 1758, 1759. 244 MüKo-BGB4 /Habersack, Finanzierungsleasing, Rn 14 (mit Vorbehalt für die Auslegung von AGB; dieser Vorbehalt ist hier ohne Bedeutung, da bei Verbriefungstransaktionen in aller Regel Individualverträge geschlossen werden); ohne diesen Vorbehalt nun Koch in der Folgeauflage, Rn 16; Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 179; unter Hervorhebung der Beschränkung auf die Vertragsauslegung bei Ausklammerung der Qualifikation ebenso Canaris, AcP 190 (1990), 410, 459 f.; allgemein SchulzeOsterloh, AcP 190 (1990), 139, 146 f. 245 Vgl. etwa Schulze-Osterloh, AcP 190 (1990), 139, 146 f. 246 Schulze-Osterloh, AcP 190 (1990), 139, 147.

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liche247 Anliegen zur Geltung gebracht werden.248 Auch dagegen bestehen aber Bedenken, wie gerade das hier thematisierte True Sale-Problem aufzeigt: Die zivilrechtliche Qualifikation der bei einer Verbriefungstransaktion (oder beim Factoring) geschlossenen Verträge kann als Vorfrage für Normen des (HGB- und IFRS-)Bilanzrechts, des Bankenaufsichtsrechts, des Insolvenzrechts und des Steuerrechts Bedeutung erlangen. Diese tragen jeweils unterschiedlichen Interessenlagen Rechnung, und das Zivilrecht würde überfordert und zweckentfremdet, wenn die Qualifikationsfrage mit diesen Zusatzproblemen überfrachtet würde. Zudem kann in wirtschaftsrechtlichen Fachgesetzen ein anderer Zeitpunkt für die Beurteilung maßgeblich sein als im Zivilrecht: So wird etwa im Rahmen des § 232 SolvV grundsätzlich verlangt, dass der Risikotransfer während der gesamten Laufzeit der Transaktion wesentlich bleibt, und es kommen nur aus Praktikabilitätsgründen Erleichterungen in Betracht.249 Demgegenüber wird man für die zivilrechtliche Qualifikation auf den Zeitpunkt des Vertragsschlusses abstellen müssen und spätere außerhalb des Rechtsgeschäfts liegende Änderungen allenfalls dann berücksichtigen können, wenn sie bereits absehbar waren.250 Ist z. B. das Kausalgeschäft zur Abtretung zivilrechtlich anfangs als Kaufvertrag einzuordnen, so wird sich daran nichts ändern können, wenn der Originator während der Laufzeit der Transaktion die letztrangige Anleihetranche erwirbt, ohne dass dies vorher vereinbart war. Hinzu kommt, dass die zivilrechtliche Qualifikation vor allem darüber entscheidet, welche Vorschriften im Verhältnis der Vertragspartner zueinander zur Anwendung kommen. Welcher Vertragstyp insoweit angemessene Regelungen bereitstellt,251 hängt aber nicht davon ab, ob die Qualifikation zugleich eine Vorfrage im Rahmen von weiteren Normen ist, die anderen Interessenlagen Rechnung tragen. Deshalb ist nicht nur bei der Vertragsauslegung, sondern auch bei der Qualifikation der Versuchung durch Drittinteressen 247 Gleiches gilt für den Schutz von Drittinteressen durch zivilrechtliche Vorschriften, z. B. § 138 BGB im Zusammenhang mit der sog. „Vertragsbruchtheorie“ (vgl. dazu Fn 15 und Begleittext), soweit es hierfür überhaupt auf die Qualifikation ankommt (dazu sogleich in Fn 252). Dieser Gesichtspunkt wird lediglich aus Gründen der sprachlichen Vereinfachung nicht immer zusätzlich zu außerzivilrechtlichen Anliegen z. B. des Insolvenz- und des Steuerrechts genannt, ist dann aber gedanklich zu ergänzen. 248 Schulze-Osterloh, AcP 190 (1990), 139, 149 f. 249 Luz/Neus et al., § 232 SolvV Rn 12. 250 Details, etwa, ob das Wirksamwerden der beiderseitigen Willenserklärungen durch Zugang (§ 130 I 1 BGB) oder schon die Abgabe maßgeblich ist (zur Maßgeblichkeit des Abgabezeitpunkts für verschiedene Gültigkeitsvoraussetzungen von Willenserklärungen vgl. Soergel/Hefermehl, § 130 Rn 7; Larenz/Wolf, § 26 Rn 4; zum maßgeblichen Zeitpunkt für die Auslegung Soergel/Hefermehl, § 133 Rn 26), können hier unerörtert bleiben. 251 Zu dieser Denkrichtung vgl. Esser/Schmidt I/1, § 12 I, S. 211. Dort heißt es zwar auch, die Qualifikation könne „durchaus autonomiebegrenzende Funktion“ haben; diese Formulierung bezieht sich aber nicht auf Spezialgesetze, die Drittinteressen dienen, sondern auf die zivilrechtliche Ausgestaltung des Verhältnisses zwischen den Vertragspartnern und insoweit z. B. geltende Formvorschriften mit Warnfunktion.

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motivierter „Vorfeldeingriffe“ in die zivilrechtliche Rechtslage zu widerstehen. Vielmehr sollte sich die Qualifikation an den Belangen der Vertragspartner orientieren und die Frage beantworten, welcher Vertragstyp den von den Vertragspartnern vereinbarten Leistungspflichten entspricht und angemessene Regeln für die Risikoverteilung zwischen ihnen bereithält. Sie ist damit trotz ihrer Unabhängigkeit vom Willen der Vertragspartner kein geeigneter Ort zur Berücksichtigung von Drittinteressen. Diese sollten erst in einem dritten Schritt bei der Anwendung dafür konzipierter Normen berücksichtigt werden, sei es im Rahmen des § 138 BGB (z. B. bei Anwendung der „Vertragsbruchtheorie“ auf das Verhältnis zwischen Factoringzession und Zessionskredit)252 oder im Bilanz-, Steuer- oder Insolvenzrecht.

C. Qualifikation als Kaufvertrag oder Darlehen? Der leichteren Lesbarkeit halber wird im Folgenden überwiegend die von den Vertragspartnern verwendete kaufrechtliche Terminologie zugrunde gelegt, auch wenn die richtige Qualifikation noch zu ermitteln ist. Um hervorzuheben, dass die Entscheidung noch offen ist, werden Begriffe wie „Kaufpreis“ in Anführungszeichen gesetzt. I. Möglichkeiten und Grenzen des Bonitätskriteriums Zunächst stellt sich die Frage, ob schon der Umstand, dass der „Verkäufer“ einer Forderung dem ihr innewohnenden Bonitätsrisiko ausgesetzt bleibt, es rechtfertigen kann, die kaufrechtliche Eigenqualifikation253 der Vertragspartner beiseite zu schieben und von einem Darlehensvertrag auszugehen. Dabei erst einmal unterstellt, dass der „Verkäufer“ nicht mit dem Forderungseinzug betraut ist, obwohl dies bei Verbriefungen nur ein (v. a. bei NPL-Transaktionen254 anzutreffender) Ausnahmefall ist. – Dieses Vorgehen ermöglicht es, die Leistungsfähigkeit des Bonitätskriteriums frei von anderen Einflussfaktoren abzuschätzen. 1. Konkretisierung des Bonitätskriteriums Wenn von einer Bonitätshaftung des „Verkäufers“ gesprochen oder mit dem Bonitätsrisiko argumentiert wird, können verschiedene Zusammenhänge gemeint 252 Canaris hat überzeugend dargelegt, dass die Sittenwidrigkeit oder -gemäßheit des unechten Factoring im Falle seiner Kollision mit dem verlängerten Eigentumsvorbehalt völlig unabhängig davon beurteilt werden kann und muss, ob diese Factoringvariante kaufrechtlich oder darlehensrechtlich zu qualifizieren ist (Canaris, NJW 1981, 249, 251; ders., NJW 1981, 1347, 1348). Siehe zur Problematik i. Ü. oben in und bei Fn 15. 253 Sieker, S. 97 ff. 254 Gemeint sind Verbriefungen von sog. „non performing loans“, dazu s. o. § 3 C. III., S. 56 ff.

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sein, so dass eine Präzisierung notwendig erscheint: Bis zum Inkrafttreten des Schuldrechtsmodernisierungsgesetzes255 bestimmte das Gesetz in § 437 I BGB, dass der Verkäufer einer Forderung für deren rechtlichen Bestand haftete (sog. Veritätshaftung), während eine Haftung für die Einbringlichkeit der Forderung nur kraft besonderer Vereinbarung eintrat und sich im Zweifel auf die Zahlungsfähigkeit des Schuldners im Zeitpunkt der Abtretung bezog (§ 438 BGB a. F.).256 Nach heutiger Gesetzeslage begründen Umstände, die die rechtliche Durchsetzbarkeit einer verkauften Forderung beeinträchtigen, einen Rechtsmangel,257 während dies für die Zahlungsunfähigkeit des Schuldners nur bei besonderer Vereinbarung gilt.258 Vereinbart werden kann auch eine über den Zeitpunkt des Gefahrübergangs hinausgehende (im Folgenden: „nachgelagerte“) Haftung in Form einer Verkäufergarantie.259,260 Eine solche nachgelagerte Haftung steht im Mittelpunkt der Diskussion und liegt dem Rückbelastungsrecht das Factors beim unechten Factoring zugrunde.261 Auf sie wird es überwiegend, wenn auch nicht ausschließlich, ankommen. 2. Direkte Bonitätshaftung des Originators In der Rechtswirklichkeit ist eine direkte Bonitätshaftung des Originators für die verbrieften Forderungen, wie sie vom unechten Factoring bekannt ist, praktisch nicht anzutreffen.262 Bevor komplexere Mittel der Risikozuordnung263 betrachtet werden, erscheint es geboten, den Blick auf den einfachsten Fall – die direkte, über den Zeitpunkt des Gefahrübergangs hinausreichende Haftung des 255

Gesetz zur Modernisierung des Schuldrechts vom 26.11.2001, BGBl. I, S. 3138. Zur Rechtslage vor der Schuldrechtsreform vgl. BGH NJW 2005, 359, 361 (Flowtex) m.w. N. Der Begriff „Veritätshaftung“ findet sich etwa in der Entscheidung BGH NJW 2002, 285, 286. 257 Einzelheiten sind strittig (dies gilt etwa für die Frage, ob die Inexistenz der Forderung als Mangel zu behandeln ist), hier aber nicht von Belang; zu diesen Fragen vgl. Jauernig/Berger, § 453 Rn 4; Bamberger/Roth/Faust, § 453 Rn 16; MüKo-BGB/Westermann, § 453 Rn 11, jeweils m.w. N. 258 OLG München, Urteil vom 7.5.2008 – 20 U 5630/07 ; Bamberger/Roth/ Faust, § 453 Rn 20; Jauernig/Berger, § 453 Rn 4 f.; MüKo-BGB/Westermann, § 453 Rn 11; Palandt/Weidenkaff, § 453 Rn 21 ff.; Staudinger/Beckmann, 2004, § 453 Rn 7. 259 Bamberger/Roth/Faust, § 453 Rn 20; Jauernig/Berger, § 453 Rn 4 f.; MüKoBGB/Westermann, § 453 Rn 10. 260 Ob es sich um eine selbständige oder unselbständige Garantie handelt, wird in der zitierten Literatur unterschiedlich beurteilt und bedarf keiner weiteren Erörterung. Offen bleiben kann auch, wie eine solche Garantie sich zur Haltbarkeitsgarantie (§ 443 I Alt. 2 BGB) verhält. 261 Serick IV, § 52 II 2 b), S. 544 f.; vgl. auch Serick, BB 1976, 425, 429 und Glomb, S. 43. 262 Vgl. BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 15; Linkert, S. 74; Lenhard/Lindner, ZfgK 2005, 973. 263 Zu den verschiedenen Formen des Credit Enhancement s. u. § 11 A., S. 187 ff. 256

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„Verkäufers“ für die Einbringlichkeit der Forderungen, wie sie vom unechten Factoring bekannt ist – zu richten. Die h. M. qualifiziert diese Einstandspflicht, wie ausgeführt, als Darlehensrückzahlungsanspruch, während die Befürworter der Minderheitsansicht sie als Garantie im Rahmen eines Forderungskaufvertrags einordnen.264 Zu Recht ist darauf hingewiesen worden, dass beide Deutungen unter dogmatisch-konstruktiven Gesichtspunkten möglich sind.265 Gleichzeitig müssen beide Ansichten die Atypizität ihrer Konstruktion einräumen, denn eine solche Bonitätshaftung entspricht nicht dem Leitbild des (Forderungs-)Kaufvertrags, umgekehrt lässt sich das primäre Zugriffsrecht des Zessionars (beim unechten Factoring des Factors) auf die erworbenen Forderungen bei gleichzeitiger Suspendierung der persönlichen Haftung des Zedenten (Anschlusskunden) aber auch nicht ohne Weiteres mit dem Leitbild des Darlehensvertrags in Einklang bringen.266 Angesichts dieser „Pattsituation“ entscheiden sich die Vertreter der h. M. unter Berufung auf die Risikoverteilung zwischen den Vertragspartnern für die darlehensvertragliche Einordnung.267 Dem liegt die Überlegung zugrunde, dass der Käufer von der Preisgefahr entlastet wird, die er nach der gesetzlichen Regelung, wie sie in §§ 326, 446, 447 BGB zum Ausdruck kommt, eigentlich zu tragen hätte.268 Insoweit kommt es allerdings entscheidend darauf an, dass es sich um eine nachgelagerte, also über den Zeitpunkt des Gefahrübergangs hinausreichende Haftung handelt. Dies ist die Grundlage der von der h. M. übernommenen Argumentation Sericks, dass beim unechten Factoring das Leitbild des Kaufvertrags verlassen werde.269 Grundsätzlich anders ist die Situation bei einer Bonitätshaftung, die sich auf den Zeitpunkt des Gefahrübergangs beschränkt. Eine solche Regelung, wie sie noch heute der dispositive Normalfall im österreichischen Recht ist,270 wahrt die typische kaufvertragliche Risikoverteilung, so dass eine darlehensrechtliche Qualifikation bei ihr ausscheiden muss. Die (auf Basis der h. M.) entscheidenden Punkte sind damit das vertragliche Pflichtenprogramm und die Risikoverteilung. Die Formulierung, der „Käufer“ dürfe den „Kaufpreis“ nicht behalten, sondern müsse ihn zurückerstatten,271 geht in dieselbe Richtung, vermischt aber Pflichtenprogramm und Risikoverteilung und ist darüber hinaus 264

s. o. § 7 B. I., S. 105 ff. Staudinger/Hopt/Mülbert, 1989, vor §§ 607 ff. Rn 726. 266 Zur Atypizität des von der h. M. beim unechten Factoring angenommenen Darlehensvertrags vgl. die Nachw. in Fn 26; zu Abweichungen vom Leitbild des Forderungsverkaufs s. Fn 30. 267 Zu den jeweiligen Positionen s. o. § 7 B. I., S. 105 ff. 268 Vgl. Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 103; ders., Moderne Vertragstypen, S. 250; zur Gefahrtragung beim Kaufvertrag allgemein s. statt aller Staudinger/Beckmann, 2004, § 446 Rn 4; MüKo-BGB/Westermann, § 446 Rn 1. 269 Vgl. die Nachw. in Fn 30; darüber hinaus s. o. § 7 B., S. 105 ff. 270 § 1397 S. 2 ABGB, dazu Schwimann/Heidinger, § 1397 ABGB Rn 4 m.w. N. 271 s. o. Fn 31 f. und Begleittext. 265

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unpräzise, weil auch die Veritätshaftung eine Pflicht zur Rückerstattung des „Kaufpreises“ auslösen kann. Eingriffe in die gesetzliche Risikoverteilung sind allerdings kein Spezifikum des unechten Factoring, sondern finden sich auch beim Sachkauf in Form der Haltbarkeitsgarantie (§ 443 I Alt. 2 BGB). Dennoch wird, soweit ersichtlich, nicht vertreten, dass bei zu umfangreichen Haltbarkeitsgarantien die Qualifikation eines Sachkaufs in Richtung des Darlehensrechts „umkippe“. Dieser Befund mag auf den ersten Blick verblüffen,272 erklärt sich aber aus dem Chancen- und Risikoprofil einer Forderung, das sich von demjenigen einer Sache als Kaufobjekt unterscheidet: Eine Geldforderung ist nur ein rechtliches Konstrukt und bietet über die Möglichkeit zur Einziehung hinaus keine unmittelbaren Nutzungsmöglichkeiten; ihre Chancen und Risiken beschränken sich grds.273 auf das „ob“ und „wann“ der Zahlung des Schuldners.274 Gewährt der Verkäufer einer Forderung – über die ihn ohnehin kraft Gesetzes treffende Veritätshaftung hinaus – dem Käufer auch noch eine umfassende Bonitätsgarantie, so bleibt von der Verteilung der Preisgefahr beim Kaufvertrag im Ergebnis nichts mehr übrig. Diese Situation tritt beim Sachkauf wegen der Vielfältigkeit der möglichen Risiken, denen eine Sache ausgesetzt ist, nicht ein; eine Haltbarkeitsgarantie kann zwar weitreichend sein, wird aber praktisch nie alle Risiken abdecken. Das macht den Vergleich zwischen Forderungskauf und Sachkauf jedoch nicht bedeutungslos, sondern legt im Gegenteil eine erste Aussage über das Maß der – auf Basis der h. M. – „qualifikationsschädlichen“ Beteiligung des Forderungs-„Verkäufers“ am Bonitätsrisiko nahe: Solange eine nachgelagerte Garantie nur „weitreichend“ ist, geht der mit ihr verbundene Eingriff in die kaufrechtliche Risikoverteilung nicht über das Maß hinaus, das auch beim Sachkauf in Form der Haltbarkeitsgarantie begegnet und keine Umqualifikation rechtfertigt. Richtigerweise wird eine darlehensrechtliche Qualifikation erst in Betracht kommen, wenn der Forderungs„Verkäufer“ alle oder „praktisch alle“ Risiken übernimmt. Für die zivilrechtliche Qualifikation kann die z. T. in der steuerrechtlichen Rechtsprechung vertretene These, ein Darlehen liege schon bei einer teilweisen Überwälzung des Bonitätsrisikos auf den Forderungs-„Verkäufer“ vor, daher nicht überzeugen.275 272 Ngo, 19 Yale J. on Reg. 85, 161 f. (2002): „The True Sale requirement’s bar on full recourse is perplexing in the light of the common use of full recourse in sales of static assets. For example, computer manufacturers offer warranties for their models that bind manufacturers to fix or replace any defective machine. There is no economic difference between this form of warranty and a right of full recourse that an originator provides to the SPV.“ 273 Sonderfälle wie variabel verzinste Ansprüche und Fremdwährungsforderungen bleiben hier außer Betracht. 274 Vgl. Häuselmann, DStR 1998, 826, 828; Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 93; vgl. auch IDW RS HFA 8, Tz 8. 275 BFH DStR 1999, 1310, 1311; 2001, 77, 78 – im Übrigen bringt die Rechtsprechung des BFH keine weitergehenden Erkenntnisse (Linkert, S. 61), so dass sich die

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Aber selbst wenn der Verkäufer „praktisch alle“ Ausfallrisiken übernimmt, ist eine zivilrechtliche Umqualifikation kaum sinnvoll durchzuführen. Besonders schwierig dürfte es insoweit sein, die „Umqualifikationsschwelle“ (also das qualifikationsschädliche Maß an Risikotragung des „Verkäufers“) aus dem Bilanzrecht ins Zivilrecht zu übernehmen. Das läge allerdings auf Basis der h. M. nahe, da diese schließlich mit der – auch im Bilanzrecht herangezogenen – wirtschaftlichen Situation argumentiert. Diese Schwierigkeiten lassen sich an einem Beispiel verdeutlichen: Der „Käufer“ erwirbt ein Forderungsportfolio im Nominalbetrag von A 1 Mio. zum Preis von A 950.000. Der „Verkäufer“, der bislang bei vergleichbaren Forderungen eine historische Ausfallrate von ca. 0,25% des Nominalbetrags zu verzeichnen hatte, übernimmt eine Bonitätshaftung bis zum Höchstbetrag von A 100.000, also 10% des Nominalbetrags. Das HGB-Bilanzrecht, das eine Risikotragung des Verkäufers nur in Höhe der historischen Ausfälle zuzüglich eines angemessenen Risikoaufschlags zulässt, mag in diesem Fall die Umqualifikation nahelegen.276 Wollte man angesichts dessen auch eine zivilrechtliche Umqualifikation vornehmen, so müsste die Einstandspflicht des „Verkäufers“ in Höhe von A 100.000 als Darlehensrückzahlungsanspruch eingeordnet werden.277 Allerdings stellt sich die Frage, wie im Rahmen der darlehensrechtlichen Qualifikation die zusätzlichen A 850.000 des „Kaufpreises“ einzuordnen wären, die der „Verkäufer“ erhalten hat. Ein Agio in Höhe des 8,5-fachen der Darlehensvaluta anzunehmen, erscheint wenig sinnvoll. Ebenso lässt sich auf Basis der darlehensrechtlichen Qualifikation kaum erklären, weshalb der „Käufer“ die über A 100.000 hinausgehenden Zahlungen behalten darf, die die Debitoren auf die Forderungen leisten. Die darlehensrechtliche Einordnung ließe sich hier allenfalls noch aufrechterhalten, wenn in Höhe von 10% Darlehens- und in Höhe der übrigen 90% Kaufrecht angewendet würde. Eine solche Lösung brächte erhebliche dogmatische Schwierigkeiten mit sich. So lässt sich z. B. nicht bestimmt angeben, welcher Teil der Forderungen und des einheitlich vereinbarten Entgelts welcher causa zuzuordnen ist, was etwa von Bedeutung ist, wenn ein Teil der Forderungen (z. B. in Höhe von 15% des Nennwerts) gepfändet oder abgetreten Darstellung der anderen Rechtsgebiete oben (§ 8 B., S. 121 ff.) auf das Bilanz- und Bankenaufsichtsrecht beschränken konnte. 276 s. o. § 8 B. I., S. 121 ff. Das fiktive Fallbeispiel lehnt sich insoweit an die Entscheidung BFH DStR 2010, 2455; FG Münster, DStRE 2010, 145 (Vorinstanz) an, als die Bonitätshaftung (im entschiedenen Fall war es ein variabler Kaufpreisabschlag) das Vierzigfache der historischen Ausfallrate beträgt. Dieser hohe Wert entspricht nicht mehr der heutigen Praxis, die (jedenfalls, soweit eine Bilanzentlastung gewünscht ist) mit Sicherheitszuschlägen von 50% bis 100% auf die historische Ausfallrate arbeitet (vgl. Deloitte/Lotz, S. 34; s. ferner Schimmele, EStB 2011, 3 f.). 277 Vgl. mit abweichendem Ansatz den (nach Abgabe und Bewertung der vorliegenden Arbeit erschienenen) Beitrag von Schmid, DStR 2011, 794, 797 f. („limited recourse“-Darlehen (s. dazu Fn 289 u. Begleittext) in Höhe des Nominalwerts der Forderungen, das nur in Höhe der anfangs vorgenommenen Zahlung an den Originator ausgezahlt wird).

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wird oder sich z. B. herausstellt, dass sie aus Rechtsgründen nur in Höhe dieses Teils ihres Nennwertes bestehen. Auch die Abwicklung von Teilleistungen und Leistungsstörungen in Höhe eines Teilbetrags wäre mit Problemen verbunden. Hinzu kommt, dass Maßstab für die zivilrechtliche Qualifikation neben den vereinbarten Vertragspflichten die Überlegung sein muss, ob die §§ 433 ff. oder die §§ 488 ff. BGB geeigneter sind, die sich stellenden zivilrechtlichen Probleme sachgerecht zu lösen.278 Beim unechten Factoring (sei es mit vollständiger oder teilweiser Bonitätshaftung des Anschlusskunden) ergibt z. B. die Anwendung des § 490 BGB keinen Sinn, denn der Factor soll nach der Konzeption des Geschäfts auf eine Bonitätsverschlechterung in der Person des Anschlusskunden nicht mit einer außerordentlichen Kündigung reagieren können, die die (unterstellte) Darlehensrückzahlungspflicht (d.h. in kaufrechtlicher Terminologie die Leistungspflicht aufgrund der Bonitätsgarantie des Verkäufers) sofort fällig stellt. Ebenso wenig passend erscheinen die §§ 488 II, III, 489 BGB, so dass von den Vorschriften über den Darlehensvertrag im Grunde keine zwanglos auf das unechte Factoring angewendet werden kann. Umgekehrt ergibt die Anwendung des Kaufrechts selbst beim unechten Factoring Sinn, weil es die (in diesem Fall ebenfalls gewollte) Veritätshaftung des Anschlusskunden sinnvoll ausfüllen kann. – Dies erkennt auch Canaris als Verfechter der darlehensrechtlichen Qualifikation an, indem er über eine Analogie zu § 365 BGB im Ergebnis doch Kaufrecht anwenden will.279 Allerdings stellt sich die Frage, weshalb der Weg über eine Analogie der direkten Anwendung des Kaufrechts vorzuziehen sein soll.280 Zu bedenken ist außerdem, dass der Factor und der Anschlusskunde im Rahmen ihrer Vertragsfreiheit selbst entscheiden können, welche Pflichten sie synallagmatisch ausgestalten.281 An der Wirksamkeit einer ausdrücklichen Vereinbarung, dass die Pflicht des Anschlusskunden zur Abtretung der Forderung im Synallagma stehen soll, bestehen keine Zweifel. Angesichts der Ziele der Vertragspartner wird ihre Vereinbarung nach dem oben Gesagten aber auch ohne ausdrückliche Regelung in diesem Sinne auszulegen sein. Welche Pflichten die Vertragspartner als synallagmatische Hauptpflichten ausgestaltet haben, ist aber eine wichtige Vorfrage der zivilrechtlichen Qualifikation. Die Pflicht zur Abtretung einer verkauften Forderung steht nach dem gesetzlichen Konzept im Synallagma. Bei besicherten Darlehen ist eine solche Gestaltung aufgrund der Privatautonomie zwar nicht ausgeschlossen,282 aber zumindest sehr untypisch283 und spricht gegen die Annahme eines Darlehens. 278 279 280

Vgl. die Ausführungen u. Nachw. im Abschnitt § 9 B., S. 135 ff. Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1655; dazu schon s. o. § 7 B. III., S. 108 ff. Zu diesem Kritikpunkt vgl. die Nachw. in Fn 52 und die begleitenden Ausführun-

gen. 281 Allgemein dazu Palandt/Grüneberg, § 320 Rn 3; MüKo-BGB/Emmerich, § 320 Rn 56.

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Insgesamt lässt sich die von der h. M. vorgeschlagene zivilrechtliche Umqualifikation damit nur beim klassischen unechten Factoring, bei dem der Anschlusskunde die Einbringlichkeit der Forderungen in voller Höhe garantiert, ohne größere dogmatisch-konstruktive Schwierigkeiten durchführen. Demgegenüber ist das Ergebnis der bilanzrechtlichen Beurteilung, dass schon eine Bonitätsgarantie in Höhe eines relativ geringen Prozentsatzes der Forderungen ihren Bilanzabgang verhindert, kaum sinnvoll auf die zivilrechtliche Qualifikation übertragbar. Berücksichtigt man ferner, dass das Kaufrecht im Verhältnis der Vertragspartner zueinander eine einfache und sachgerechte Abwicklung ermöglicht, und dass Drittinteressen bei der Qualifikation nicht zu berücksichtigen sind, so erscheint die Anwendung des Kaufrechts jedenfalls bei einer betragsmäßig begrenzten Bonitätshaftung vorzugswürdig. Wie beim unechten Factoring und vergleichbaren Gestaltungen mit unbegrenzter Haftung für die Einbringlichkeit der Forderungen zu entscheiden ist, soll vorerst noch offen bleiben. 3. Indirekte Risikoverlagerungsmechanismen Nachdem oben eine etwaige Einstandspflicht des „Verkäufers“ für Forderungsausfälle thematisiert wurde, sind nun indirektere Techniken seiner Beteiligung am Bonitätsrisiko in den Blick zu nehmen. Da es hier noch nicht um Einzelheiten, sondern um die grundsätzliche Eignung des Bonitätskriteriums zur Bestimmung der zivilrechtlichen Qualifikation des Geschäfts geht, sollen nur einige Beispiele herangezogen werden. Im ersten Fall – der bei deutschen Verbriefungstransaktionen kaum vorkommt, in den USA aber gängig284 und hier von grundsätzlichem Interesse ist – schließt eine Gesellschaft mit einer von ihr zu 100% gehaltenen Tochtergesellschaft einen „Forderungskaufvertrag“, bei dem jede unmittelbare Einstandspflicht der als „Verkäuferin“ fungierenden Muttergesellschaft ausdrücklich ausgeschlossen wird. Dabei soll unterstellt werden, dass sich das Problem der verdeckten Sacheinlage nicht stellt (schließlich handelt es sich beim SPV häufig ohnehin nicht um eine deutsche Gesellschaft). Im wirtschaftlichen Ergebnis mag die Muttergesellschaft auch nach der Abtretung noch die Chancen und Risiken der Forderungen tragen, weil Ausfälle den Wert ihrer Anteile an der Tochtergesellschaft mindern.285 Dennoch stößt eine zivilrechtliche Umqualifikation in diesem Beispiel 282

MüKo-BGB/Berger, vor § 488 Rn 10. Nach Serick I, § 4 II 3, S. 61, ist die synallagmatische Verknüpfung von Sicherheitenbestellung und Darlehensauszahlung sogar „unbedingt zu verneinen“; vgl. auch Weber, Kreditsicherungsrecht, S. 16. 284 Kale, 20 Bankr. Dev. J. 311, 319 (2003); Plank, 25 Cardozo L. Rev. 1655, 1663 f. (2004); Schwarcz, 1 Stan. J. L. Bus. & Fin. 133, 136 (1994); vgl. i. Ü. die Beschreibung der ABS-Basisstruktur, § 2 B., S. 36 ff. 285 Vgl. IDW RS HFA 8, Tz 16. – Der Umstand, dass die Tochtergesellschaft eigene Gläubiger haben kann, denen die Muttergesellschaft nicht selbst haftet, ändert hieran 283

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auf kaum unüberwindbare Hindernisse: Als Darlehensnehmer (und Sicherungsgeber) müsste, wenn man die Grundsätze zum unechten Factoring heranziehen will, die Muttergesellschaft eingestuft werden, denn sie ist der Zedent, der dem Bonitätsrisiko im Ergebnis weiter ausgesetzt bleibt. Es gibt jedoch keinen Anspruch der Tochtergesellschaft gegen die Muttergesellschaft, der als Darlehensrückzahlungsanspruch qualifiziert werden könnte.286 Da die Rückzahlungspflicht notwendiges und typusprägendes Merkmal des Darlehensvertrags ist,287 muss eine darlehensrechtliche Qualifikation ausscheiden.288 – Eine andere Lösung ließe sich allenfalls mit dem Argument vertreten, es handele sich um ein „nonrecourse loan“,289 also ein Darlehen der Tochtergesellschaft an die Muttergesellschaft, für dessen Rückzahlung die Muttergesellschaft nur mit den (noch ihrem Vermögen zuzurechnenden) Forderungen hafte.290 Wie diese aus dem US-amerikanischen Recht bekannte Gestaltung nach deutschem Recht im Detail zu behandeln wäre, muss hier nicht vertieft werden. Entscheidend ist, dass eine solche Konstruktion – wenn sie über eine reine Fiktion hinausgehen und zur Begründung des Vorliegens eines Darlehensvertrags geeignet sein soll – nicht ohne einen schuldrechtlichen Rückzahlungsanspruch auskommt, der lediglich mit einer (sei es materiellrechtlich oder vollstreckungsrechtlich einzuordnenden) Abrede einherginge, dass ein Zugriff auf andere Vermögensgegenstände nicht stattfindet.291 Um die Existenz eines solchen Anspruchs in Verbriefungsfällen zu überprüfen, lassen sich Kontrollüberlegungen anstellen wie diejenige, ob der Zugriff auf die Forderungen von einer (Darlehens-)Kündigung oder einem sonstigen Fälligkeitstatbestand abhängt, ob der Originator die Forderungseinziehung durch das nur in einem extrem gelagerten Ausnahmefall etwas: Lediglich dann, wenn die Tochtergesellschaft derart überschuldet ist, dass der Wert der Anteile an ihr (auch nach der Forderungsübertragung) mit „Null“ anzusetzen ist (und ein negativer Anteilswert in Ermangelung einer Durchgriffshaftung nicht in Betracht kommt), betreffen Forderungsausfälle die Muttergesellschaft wirtschaftlich nicht. 286 Vgl. BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33. Insbesondere kann nicht an den Gewinnanspruch und den Anspruch auf den Liquidationsüberschuss angeknüpft werden, weil es sich dabei nicht um Ansprüche der Tochtergesellschaft gegen die Muttergesellschaft handelt. 287 BGH NJW 1957, 1515, 1516; vgl. auch BGH WM 1966, 925 f.; MüKo-BGB/ Berger, § 488 Rn 42 f.; Soergel/Häuser, § 607 Rn 16; Staudinger/Hopt/Mülbert, 1989, vor §§ 607 ff. Rn 4; so auch Staudinger/Martinek, § 675 Rn B 102, der u. a. mit diesem Argument die von Canaris befürwortete darlehensrechtliche Qualifikation auch des echten Factoring (s. o. § 7 B. III., S. 108 ff.) ablehnt. 288 Vgl. den Nachw. in Fn 140. 289 Vgl. dazu Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1570 (2008), der die Verbriefung als wirtschaftlich identisch mit einem „nonrecourse loan“ ansieht, das mit den verbrieften Forderungen besichert ist. Vgl. auch Schmid, DStR 2011, 794, 797 f., der von einem „limited recourse“-Darlehen spricht. 290 Vgl. zu solchen Gestaltungen etwa Hohaus/Inhester, DStR 2003, 1765, 1767 und Hohaus/Weber, BB 2007, 2582, 2586. 291 Vgl. auch den nach Einreichung und Bewertung der vorliegenden Arbeit erschienenen Beitrag von Schmid, DStR 2011, 794, 797 f.

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SPV mittels einer Geldzahlung oder Aufrechnung abwenden könnte und ob es denkbar ist, dass das SPV infolge der Verjährung eines solchen (durch die „nonrecourse“-Abrede beschränkten) Anspruchs am Zugriff auf die erworbenen Forderungen gehindert wäre. Diese Kontrollüberlegungen zeigen, dass es einen solchen Anspruch nicht gibt; abgesehen davon könnte er in der Vertragsgestaltung ausdrücklich ausgeschlossen werden. Daher ist auch dieser – ohnehin sehr verschlungen anmutende – Weg zu einer darlehensrechtlichen Qualifikation versperrt. Neben dem „Verkauf“ von Forderungen an eine bereits bestehende Tochtergesellschaft ist auch die (unter Beachtung der Sachgründungsvorschriften erfolgende) Einbringung eines Forderungsportfolios in eine neu gegründete Gesellschaft denkbar. Noch größeren Hindernissen ist der Qualifikationsansatz aber ausgesetzt, wenn der Forderungsübergang nicht durch Einzelrechtsnachfolge, sondern umwandlungsrechtlich vollzogen wird (diese Gestaltung ist nicht nur theoretisch denkbar, sondern begegnet etwa bei NPL-Transaktionen auch in der Praxis292). Im Ergebnis nicht anders liegen die Dinge, wenn der Originator einer Verbriefungstransaktion sich am Risiko von ihm veräußerter Forderungen beteiligt, indem er vom SPV (an dem er nicht gesellschaftsrechtlich beteiligt ist) die rangniedrigste Anleihetranche, also das „First Loss Piece“, übernimmt. Im dadurch vorgegebenen Umfang partizipiert er an Forderungsausfällen durch Wertverluste der von ihm gehaltenen Inhaberschuldverschreibung.293 Es bestehen keinerlei Zahlungspflichten des Originators gegenüber dem SPV, die als Darlehensrückzahlungsanspruch qualifiziert werden könnten.294 Ferner müsste, wer trotzdem eine darlehensrechtliche Qualifikation befürworten wollte, die Frage beantworten, ob sich der Vertragstyp nachträglich ändern kann, wenn der Originator nach einiger Zeit die zunächst gehaltene Anleihetranche an einen Dritten veräußert. II. Forderungsverwaltung durch den Originator Bislang wurde unterstellt, dass der Forderungseinzug nach der Abtretung nicht mehr durch den Originator, sondern durch das SPV (unter Rückgriff auf einen geeigneten Dienstleister) erfolgt.295 Zu klären bleibt, ob sich Unterschiede ergeben, wenn der Originator weiter mit der Einziehung der verbrieften Forderungen betraut wird, wie es in der Praxis (abgesehen von NPL-Transaktionen) meist geschieht. Dafür schließt das SPV mit dem Originator einen Geschäftsbesorgungs292

Nobbe, ZIP 2008, 97, 98; siehe auch oben § 3 C. III., S. 56 ff. IDW RS HFA 8, Tz 16; vgl. auch die Ausführungen unter § 11 A. III. 5. a), S. 207 ff. 294 Zu diesem Gesichtspunkt vgl. BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33. 295 s. o. § 9 C. I., S. 139. 293

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vertrag und ermächtigt ihn, die abgetretenen Forderungen weiterhin einzuziehen. Der Originator, der die Einziehungserlöse regelmäßig an das SPV auszukehren hat, erhält im Gegenzug eine Vergütung für seine Inkassotätigkeit.296 Bedeutung für die Qualifikationsfrage könnte der Geschäftsbesorgungsvertrag deshalb entfalten, weil er in Gestalt der Erlösweiterleitungspflicht einen Zahlungsanspruch des SPV gegen den Originator begründet, der als Anknüpfungspunkt für eine darlehensrechtliche Qualifikation herangezogen werden könnte.297 So ist etwa Kern der Ansicht, die Erlösweiterleitung sehe wie die Tilgung eines (unterstellten) Darlehens aus, wenn der Originator den Einziehungserlös nicht sofort unverändert an das SPV weiterleite, zumal, wenn es an einer klaren Vermögenstrennung in Form separater Konten fehle.298 In diese Richtung geht auch die – nicht speziell auf die Verbriefung zugeschnittene – Argumentation Siekers, bei gegenläufigen Gestaltungen, die durch ein Rechtsgeschäft die Wirkungen eines anderen Rechtsgeschäfts ganz oder teilweise wieder rückgängig machten, müsse für die Qualifikation eine „saldierende Gesamtbetrachtung“ vorgenommen werden.299 Das setze einen einheitlichen Plan voraus, der die verschiedenen Einzelakte miteinander verbinde. Dieser Gesamtplan sei rechtsgeschäftlicher Natur; der maßgebliche Parteiwille müsse ggf. anhand von Indizien, insbesondere des mutmaßlichen ökonomischen Ziels der Gestaltung, festgestellt werden.300 In Anknüpfung daran und die soeben geschilderten Überlegungen von Kern ließe sich auf den ersten Blick argumentieren, bei saldierender Gesamtbetrachtung von Forderungskaufvertrag und „Servicing“-Vertrag liege ein Darlehen vor, das das SPV mit der Zahlung des Forderungskaufpreis an den Originator ausreiche, der es in Form der Weiterleitung der Einziehungserlöse an das SPV tilge. Bei Verbriefungstransaktionen steht fest, dass sie vorab einheitlich konzipiert werden. Dafür verhandeln die Beteiligten vor Abschluss der Verträge ein sog. term sheet, in dem sie die Gesamtstruktur einschließlich der Frage, wer den Forderungseinzug übernimmt, festlegen. Richtigerweise rechtfertigt dieser Umstand allerdings noch keine saldierende Gesamtbetrachtung beider Verträge. Vielmehr muss auch hier zwischen der zivilrechtlichen Qualifikation und Spezialnormen, die Drittinteressen Rechnung tragen, unterschieden werden. – Als Mindestvoraussetzung301 einer einheitlichen zivilrechtlichen Qualifikation der verschiedenen Abreden wird man das Vorliegen eines (einheitlichen) Rechtsgeschäfts i. S. v. 296 Zur Praxis und Ausgestaltung des „Servicing“ vgl. die Beschreibung der ABSBasisstruktur, § 2 B., S. 36 ff. und die dortigen Nachw. 297 Vgl. Kern, S. 222. 298 Kern, S. 222; vgl. auch Linkert, S. 86. 299 Sieker, S. 121. 300 Sieker, S. 124 f. 301 Vielfach wird vertreten, dass die Vertragspartner auch gesonderte Rechtsgeschäfte wie die Übereignung und den damit erfüllten Kaufvertrag zu einer Einheit zusammenfassen können (Palandt/Ellenberger, § 139 Rn 7 m.w. N.). Dies kann für eine

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§ 139 BGB anzusehen haben.302 Entscheidende Voraussetzung dafür ist nach Rechtsprechung und h. M. der sog. Einheitlichkeitswille, d.h. der Wille der Vertragspartner, dass zwei Rechtsgeschäfte „miteinander stehen und fallen“ sollen.303 Dies ist eine Frage der Vertragsauslegung.304 In der Praxis finden sich in den Verträgen ausdrückliche Klauseln, nach denen der Forderungskaufvertrag und der Geschäftsbesorgungsvertrag eigenständige Verträge sind, die ihre Wirksamkeit auch bei Nichtigkeit des jeweils anderen Vertrags behalten. Die vertraglich vorgesehenen Kündigungsrechte überschneiden sich zwar teilweise. Dies sorgt aber nicht dafür, dass die Nichtigkeit des einen Vertrags ipso iure auch die Unwirksamkeit des anderen Vertrags zur Folge hätte, wie es bei einer einheitlichen Vereinbarung der Fall wäre. Für die zivilrechtliche Qualifikation ist eine solche Abrede bindend, denn sie bringt den übereinstimmenden Parteiwillen zum Ausdruck, der die richtige Auslegung vorgibt. Das ändert aber nichts daran, dass die Verträge im Rahmen spezieller Vorschriften (etwa des Insolvenzrechts), die nicht zur Disposition der Vertragspartner stehende Schutzzwecke verfolgen, wie eine einheitliche Vereinbarung zu behandeln sein könnten. Diese Differenzierung entspricht, um ein Beispiel aus einem anderen Rechtsgebiet heranzuziehen, auch der Herangehensweise bei § 1365 BGB: Übertragen die Vertragspartner nicht das Gesamtvermögen als solches, sondern in mehreren rechtlich unabhängigen, aber sachlich zusammenhängenden Verträgen Einzelgegenstände, die zusammen das Gesamtvermögen ausmachen, so wird § 1365 BGB auf den Gesamtvorgang anzuwenden sein.305 Dies rechtfertigt es aber nicht, die Verträge auch außerhalb des § 1365 BGB im Wege der von Sieker geforderten „saldierenden Gesamtbetrachtung“ zusammen zu fassen und einheitlich zu qualifizieren. Dementsprechend rechtfertigt die einheitliche Konzeption einer Verbriefungstransaktion es nicht, den Parteiwillen, unabhängige Verträge schließen zu wollen, im Rahmen der zivilrechtlichen Qualifikation zu überspielen. Insgesamt ändert der Umstand, dass bei einer Verbriefungstransaktion der Originator mit der Forderungseinziehung betraut wird, damit i. d. R. nichts an dem oben hergeleiteten Ergebnis, dass eine zivilrechtliche Umqualifikation der Transaktion als Darlehen ausscheidet. Eine andere Frage ist, ob im Rahmen von Spezialnormen (etwa des Insolvenzrechts) eine einheitliche Behandlung von Forderungskaufvertrag und Forderungsverwaltungsvertrag angezeigt ist.

einheitliche Qualifikation nicht genügen; daher kann der Einheitlichkeitswille nur Mindestvoraussetzung der einheitlichen Qualifikation sein. 302 Vgl. Sieker, S. 120 f. 303 BGH NJW-RR 2007, 395, 396; NJW 2007, 1131, 1133; 1990, 1473, 1474; BGHZ 50, 8, 13; Palandt/Ellenberger, § 139 Rn 5; Jauernig/Jauernig, § 139 Rn 2; zweifelnd aber MüKo-BGB/Busche, § 139 Rn 16. 304 So ausdrücklich BGH NJW-RR 2007, 395, 396. 305 MüKo-BGB/Koch, § 1365 Rn 25 m.w. N.

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D. Vorliegen einer Sicherungsabtretung? Wie oben ausgeführt, muss eine Sicherungsabtretung ausscheiden, wenn die Abtretung zur Erfüllung eines Kaufvertrags folgt.306 Da die vorliegende Arbeit (für das Zivilrecht) der kaufrechtlichen Qualifikation folgt, bedarf es dazu eigentlich keiner Ausführungen. Der Vollständigkeit halber soll trotzdem die Rechtslage bei Unterstellung eines Darlehensvertrags erörtert werden. – Aus der Annahme eines Darlehensvertrags folgt noch nicht, dass die Abtretung eine Sicherungszession darstellt; hierfür kommt es vielmehr darauf an, ob ihr ein Sicherungsvertrag zugrunde liegt.307 Zunächst wird erneut der Fall betrachtet, dass nicht der Originator, sondern das SPV (über einen anderen Dienstleister) die Forderungen verwaltet und einzieht, wie es etwa bei NPL-Transaktionen308 vorkommt. Diese Unterstellung spitzt das Problem auf die Frage zu, ob eine Beteiligung des Originators am Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen schon für sich ausreichen kann, um eine Sicherungsabtretung anzunehmen. I. Begriff und notwendige Voraussetzungen der Sicherungsabtretung In der vorliegenden Arbeit wird ohne weitere Erörterung die herrschende dogmatische Konzeption der Sicherungstreuhand309 zugrunde gelegt – für eine Erörterung abweichender Ansätze (wie sie namentlich von Henckel,310 Wieling,311 Smid312 und von Wolff/Raiser313 zur Sicherungsübereignung vertreten werden), fehlt hier der Raum. Danach ist der Zessionar im Außenverhältnis vollberechtigter Inhaber der als Sicherheit dienenden Forderung, darf seine Rechte aber nur nach Maßgabe der Sicherungsabrede ausüben, die er im Innenverhältnis mit dem Sicherungsgeber getroffen hat.314 Diese stellt die Verbindung zwischen der ge306

s. o. § 7 C., S. 110 ff. Zum Sicherungsvertrag als causa der Sicherungsabtretung und -Übereignung vgl. Bülow, Rn 1146, S. 392; Palandt/Bassenge, § 930 Rn 15; Serick I, § 4 II 2, 3, S. 57 ff. 308 s. o. § 3 C. III., S. 56 ff. 309 Dazu sogleich im Einzelnen. 310 Henckel, FS Zeuner, S. 193, 213, der Sicherungsübereignung und -Abtretung als nichtakzessorisches pfandrechtsartiges Sicherungsrecht und damit als beschränktes dingliches Recht einordnet; gegen die praktisch inhaltsgleiche Ansicht von Lorentz Funk, S. 132 f. 311 Wieling, § 18 2., S. 256 f. 312 Smid, Kreditsicherheiten, § 4, der Sicherungseigentum und -Abtretung als besondere sachenrechtliche Typen einordnen will. 313 Wolff/Raiser, § 88 IV, S. 355; dagegen Funk, S. 131 f.; MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 6; Serick II, § 19 I 3, S. 77 ff. 314 BGH NJW-RR 1995, 1369; NJW 1993, 1640; ZIP 1982, 543, 544; Bülow, Rn 1162, S. 398 f.; Rn 1098, S. 370; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 23 ff.; Reinicke/ Tiedtke, Rn 773, S. 264; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 72; MüKo-BGB/Roth, § 398 307

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sicherten und der als Sicherheit dienenden Forderung her.315 Die Sicherungsabtretung ist nicht darauf gerichtet, den Sicherungsgläubiger endgültig zum Forderungsinhaber zu machen, sondern soll ihm nur eine zeitlich begrenzte Rechtsposition verschaffen; deshalb muss er die gesicherte Forderung zurück abtreten, sobald der Sicherungszweck sich (insbesondere durch Erfüllung der gesicherten Forderung) erledigt hat.316 Ferner darf der Sicherungsgläubiger über die ihm abgetretenen Forderungen nicht verfügen und sie nicht einziehen, bevor der Sicherungsfall eingetreten ist.317 Hat er sich aus den abgetretenen Forderungen befriedigt, so muss er einen über den geschuldeten Betrag hinausgehenden Erlös an den Sicherungsgeber auskehren.318 Insgesamt lässt sich als „Kernstück“ 319 des Sicherungsvertrags die Verknüpfung der gesicherten und der sichernden Forderung durch den Sicherungszweck ausmachen, aus dem sich zugleich der (im Vergleich mit dem Innenverhältnis) „überschießende“ Charakter der Rechtsmacht des Sicherungsgläubigers ergibt.320 Aufgrund dessen ist die Sicherungsabtretung im Einklang mit der h. M. als eigennützig ausgestaltetes (Sicherungs-)Treuhandverhältnis einzuordnen.321 Von diesem dogmatischen Ausgangspunkt aus lassen sich zwei Merkmale benennen, ohne die eine Sicherungsabtretung nicht angenommen werden kann: Versteht man die Sicherungsabrede als Verknüpfung der gesicherten und der als Sicherheit dienenden Forderung,322 so ergibt sich daraus zunächst, dass eine gesicherte Forderung notwendige Voraussetzung für die Annahme einer Sicherungs-

Rn 108; Serick I, § 4 III 2, S. 57 ff.; Serick II, § 18, S. 44 ff., § 19, S. 71 ff.; Jauernig/ Stürner, § 398 Rn 14 ff. 315 Becker-Eberhard, S. 78 ff., 84; Bülow, Rn 1147, S. 392 f.; Serick II, § 18 I 2, S. 48; Weber, Kreditsicherungsrecht, S. 13 f. 316 BGHZ 137, 212, 219, 222; 77, 392, 396; BGH NJW 1998, 2206, 2207; Palandt/ Bassenge, § 930 Rn 28 u. § 903 Rn 40 (zur Sich.-Abtretung); Bülow, Rn 1169, S. 401 f.; Reinicke/Tiedtke, Rn 697, S. 240; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 110; Baur/ Stürner, Sachenrecht, § 57 Rn 2; vgl. auch BGH NJW 1994, 726, 727; BGHZ 11, 37, 48. 317 BGH ZIP 1982, 543, 544; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 77; MüKo-BGB/ Roth, § 398 Rn 108; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 16; vgl. auch BGH NJW-RR 1995, 1369 f. 318 Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 25; Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 72; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 111. 319 Becker-Eberhard, S. 84. 320 Becker-Eberhard, S. 87. 321 BGHZ 137, 212, 219; BGH NJW 1998, 2206; BGHZ 77, 392, 396; Serick II, § 19, S. 71 ff.; Bülow, Rn 1090 ff., S. 363 ff.; Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 50 ff.; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 23; Reinicke/Tiedtke, Rn 773, S. 264; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 79; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 107 ff.; vgl. aber die kritischen Bemerkungen von Becker-Eberhard, S. 86 ff. und Gaul, FS Serick, S. 105, 107. 322 Becker-Eberhard, S. 78 ff., 84; Bülow, Rn 1147, S. 392 f.; Serick II, § 18 I 2, S. 48.

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abtretung ist.323 Hinzu kommt der erwähnte Rückübertragungsanspruch bei Erledigung des Sicherungszwecks, in dem zum Ausdruck kommt, dass die Sicherungsabtretung dem Sicherungsgläubiger nur eine zeitlich begrenzte Rechtsposition verschaffen soll. In anderem Zusammenhang hat die Rechtsprechung diesem Anspruch eine zentrale Rolle bei der Sicherungsabtretung beigemessen: „Es gehört zum Wesen der Sicherungsabtretung, dass sie nach den getroffenen Vereinbarungen oder nach Erreichung des damit verfolgten Zwecks – jedenfalls also nach Befriedigung des gesicherten Gläubigers – rückgängig zu machen ist“.324

Ferner wurde im Zusammenhang mit dem (vergleichbaren) Freigabeanspruch bei nachträglicher Übersicherung ausgeführt, dieser ergebe sich „aus dem fiduziarischen Charakter der Sicherungsabrede sowie der Interessenlage der Parteien“ und sei „jeder Sicherungstreuhand immanent“.325 II. Situation bei direkter Bonitätshaftung des Originators Auch wenn in der Praxis bei Verbriefungstransaktionen keine direkte Bonitätshaftung des Originators vereinbart wird, erscheint es geboten, die Überlegungen mit diesem gedanklichen „Grundfall“ einer Übernahme von Ausfallrisiken zu beginnen. Richtigerweise genügt eine solche direkte Risikoübernahme aus zwei Gründen nicht, um das Vorliegen einer Sicherungsabtretung zu begründen. Dagegen spricht zunächst das o. g. Argument, dass der Forderungserwerber beim unechten Factoring (oder einer hypothetischen, entsprechend ausgestalteten Verbriefungstransaktion) primär auf die ihm abgetretenen Forderungen zugreifen muss und sich nur bei deren Wertlosigkeit an den Veräußerer halten kann.326 Angesichts dessen fehlt die sicherungsvertragliche Verknüpfung der beiden Forderungen. Ebenfalls überzeugend und gewichtiger ist aber das zweite Argument, dass es grundsätzlich am treuhandtypischen Rückgewähranspruch bezüglich der abgetretenen Forderungen fehle und die Rückabtretung nur im Sonderfall der Uneinbringlichkeit der Forderungen verlangt werden könne.327 Dieses Argument lässt sich sogar noch verschärfen. – Die Vertragspartner können ausdrücklich klarstellen, dass ein Anspruch auf Rückübertragung der abgetretenen Forderungen in 323 Serick II, § 18 I 1, S. 45 – es mag sein, dass man das Vorliegen einer Sicherungsabtretung auch dann annehmen kann, wenn die gesicherte Forderung nicht zur Entstehung gelangt oder erlischt. Anders ist dies aber, wenn erkanntermaßen keine gesicherte Forderung gegeben ist, mit der die als Sicherheit dienende Forderung durch die Sicherungsabrede verknüpft werden könnte. 324 BGHZ 77, 392, 396. 325 BGHZ 137, 212, 219, 222; vgl. auch BGH NJW 1998, 2206, 2207. 326 s. o. § 7 C. II. 1., S. 112 ff. 327 s. o. § 7 C. II. 1., S. 112 ff.

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keinem Fall besteht. Fehlt es an einer ausdrücklichen Bestimmung, so ist nach den oben herausgearbeiteten Auslegungsgrundsätzen328 zu berücksichtigen, dass die Vertragspartner beim Factoring und bei der Verbriefung i. d. R. eine möglichst insolvenzfeste Gestaltung erreichen und gerade keine Sicherungsabtretung begründen möchten, weshalb sie im Zweifel auch keinen Rückübertragungsanspruch vereinbaren wollen. Für das Vorliegen eines Rückgewähranspruchs ließe sich allenfalls die o. g. Argumentation Glombs329 anführen, der Rückübertragungsanspruch sei beim unechten Factoring lediglich atypisch ausgestaltet, weil er sich nicht auf die übertragenen Forderungen selbst, sondern nur auf Geldzahlung richte. Die Geldzahlung liege in der Überweisung des „Kaufpreises“ an den Anschlusskunden.330 Dazu ist zunächst anzumerken, dass die h. M. in zwei Fällen, – der Inkassozession und der Abtretung erfüllungshalber, – ein Treuhandverhältnis an Forderungen annimmt, obwohl am Ende des Geschäfts i. d. R. nur ein Geldausgleich erfolgt.331 Die von § 364 II BGB vorausgesetzte Leistung erfüllungshalber kann (u. a.) darin bestehen, dass ein Schuldner seinem Gläubiger eine Geldforderung überträgt und mit ihm vereinbart, dass der Gläubiger wegen seines Anspruchs primär auf die abgetretene Forderung zugreifen soll und den Schuldner nur noch persönlich in Anspruch nehmen kann, wenn dieser Befriedigungsversuch misslingt.332 Damit wird eine erfüllungshalber abgetretene Forderung i. d. R. ebenso wenig zurückübertragen, wie es bei der Inkassozession der Fall ist, bei der der Zessionar die ihm abgetretene Forderung für Rechnung des Zedenten einziehen und den Erlös an diesen abführen muss.333 Ein Treuhandverhältnis kann deshalb auch vorliegen, wenn die Rückgewähr des Treuguts zumindest im Normalfall nur in Form eines Geldausgleichs erfolgt. Dennoch sprechen die besseren Gründe gegen die These Glombs, beim unechten Factoring liege der treuhandtypische Rückübertragungsanspruch in der Zahlung des „Kaufpreises“. Zum ersten erfolgt die „Kaufpreis“-Zahlung beim un328

s. o., S. 136 f. s. o. § 7 C. II. 2., S. 115 ff. 330 s. o. § 7 C. II. 2., S. 115 ff. 331 Zur Inkassozession Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 Rn 107, 110; Palandt/ Grüneberg, § 398 Rn 29; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 41, 43; RGRK/Weber, § 398 Rn 124 f.; Weber, Kreditsicherungsrecht, S. 321; Erman/Westermann, § 398 Rn 36; vgl. auch Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 89; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 24; zur Abtretung erfüllungshalber Gernhuber, Erfüllung, § 9 I 5, S. 162 f.; ders., JuS 1988, 355, 356; Hirschberger, S. 10 f.; Staudinger/Olzen, 2006, § 364 Rn 23; MüKo-BGB/Wenzel, § 364 Rn 11; vgl. auch Köhler, WM 1977, 242, 246. 332 Zum Begriff der Leistung erfüllungshalber Palandt/Grüneberg, § 364 Rn 5 ff.; Gernhuber, Erfüllung, § 9 I, S. 160 ff.; Köhler, WM 1977, 242 ff.; MüKo-BGB/Wenzel, § 364 Rn 6, 8; Soergel/Schreiber, § 364 Rn 6. 333 Zur Struktur der Inkassozession Staudinger/Busche, 2005, § 398 Rn 107 ff.; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 29 f.; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 41 ff.; Soergel/Schreiber, § 398 Rn 15 f. 329

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echten Factoring zeitgleich mit dem Wirksamwerden334 der Abtretung, jedenfalls aber vor dem erfolgreichen Forderungseinzug durch den Factor. Der Ansatz Glombs läuft deshalb darauf hinaus zu unterstellen, dass die Rückgewähr des (angeblichen) Treuguts zeitgleich mit seiner Übertragung auf den (vermeintlichen) Treuhänder erfolge, mithin, dass das Treuhandverhältnis im Moment seiner Begründung schon wieder beendet wäre. Der Forderungs-„Kaufpreis“ ist damit kein tauglicher Gegenstand des treuhandtypischen Rückgewähranspruchs (anders wäre es bezüglich des Einziehungserlöses, aber der verbleibt im Falle des unechten Factoring beim Factor). Sodann ist bei der Inkassozession und der Leistung erfüllungshalber zwar ein bloßer Geldausgleich geplant; der Zedent kann seine Forderungen unter bestimmten Voraussetzungen aber dennoch zurückholen: Bei der Inkassozession kann der zugrunde liegende Inkassoauftrag nach §§ 675, 671 BGB widerrufen (oder bei dienstvertraglicher Ausgestaltung nach §§ 620 ff. BGB gekündigt335) werden, was den Inkassozessionar zur Rückabtretung verpflichtet.336 Zumindest das Recht zum Widerruf (bzw. zur Kündigung) aus wichtigem Grund kann nicht ausgeschlossen werden.337 In der Insolvenz des Inkassozessionars kann der Inkassoauftraggeber den Vertrag ggf. kündigen und seine Forderung aussondern.338 Aber auch bei der Leistung erfüllungshalber wird man dem Zedenten zubilligen müssen, seine Schuld doch noch durch Barzahlung zu tilgen und die erfüllungshalber übertragene Forderung auf diesem Weg auszulösen.339 Demgegenüber entspricht es bei der Verbriefung (selbst wenn sie im Einzelfall dem unechten Factoring entsprechend gestaltet wäre) dem Willen der Vertragspartner und dem Geschäftszweck, dass der Originator die abgetretenen Forderungen unter keinen Umständen (insbesondere nicht, wenn es wider Erwarten zur Insolvenz der Zweckgesellschaft kommt) vom SPV zurückfordern kann. Nun ließe sich zwar 334 Bei einer Factoring-Globalzession ergibt sich dies i. d. R. daraus, dass sie unter der aufschiebenden Bedingung des Ankaufs der jeweiligen Forderung erfolgt (s. o. § 7 A., S. 103 ff.). 335 MüKo-BGB/Heermann, § 675 Rn 25. 336 Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 Rn 111; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 86; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 43. 337 BGH NJW 2004, 1382, 1383. 338 Zur Aussonderungsbefugnis des Zedenten in der Insolvenz des Inkassozessionars vgl. Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 Rn 116; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 361 i.V. m. 369 f.; Bamberger/Roth/Rohe, § 398 Rn 89; MüKo-BGB/Roth, § 398 Rn 43 i.V. m. Rn 115; vgl. auch Braun/Bäuerle, § 47 Rn 65 – im umgekehrten Fall (Insolvenz des Zedenten) kann der Inkassozessionar hingegen weder ein Aussonderungs- noch ein Absonderungsrecht geltend machen (Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 Rn 117 m.w. N.). 339 Der Umstand, dass der Gläubiger sich primär aus der ihm abgetretenen Forderung befriedigen muss und die zugrunde liegende Forderung nicht mehr geltend machen kann (vgl. die Nachw. in Fn 332), besagt nicht, dass der Schuldner die Grundforderung nicht mehr erfüllen kann.

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für eine Umqualifikation argumentieren, der Wille der Vertragspartner sei insoweit unbeachtlich, weil die Befugnis zur Kündigung der (unterstellten) Treuhandabrede aus wichtigem Grund zwingendes Recht sei. Einer solchen Argumentation ist der Bundesgerichtshof allerdings in anderem Zusammenhang nicht gefolgt: Die Gestaltungspraxis versuchte teilweise, Spenden an gemeinnützige Einrichtungen nicht als Schenkung, sondern als Treuhandabrede zu strukturieren, um Pflichtteilsergänzungsansprüche zu vermeiden. Dem ist der BGH u. a. mit dem Argument entgegengetreten, es fehle am treuhandtypischen Kündigungsrecht des Treugebers zumindest aus wichtigem Grund.340 Ebenso lässt sich argumentieren, dass dieses treuhandtypische Kündigungsrecht bei Verbriefungstransaktionen nicht passt und nicht gewollt ist. III. Indirekte Risikobeteiligung des Originators Beteiligt sich der Originator nur indirekt am Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen, indem er z. B. eine zu 100% von ihm gehaltene Tochtergesellschaft als SPV einsetzt oder ein „First Loss Piece“ in Form der rangniedrigsten Anleihetranche übernimmt, so begründet dies keinen schuldrechtlichen Anspruch des SPV gegen den Originator, der die Rolle der gesicherten Forderung einnehmen könnte.341 Die eigentliche Bedeutung einer Beteiligung des Originators am Eigenkapital des SPV und anderer indirekter Risikozuordnungsmechanismen liegt darin, dass sie ihm Zugriff auf den Residualwert geben können, also einen nach Bedienung der Anleihen etwa verbleibenden Erlösüberschuss.342 Damit können sie sich als funktionales Äquivalent des treuhandtypischen Rückgewähranspruchs darstellen.343 – Dies ermöglicht allerdings keine zivilrechtliche Umqualifikation. Insbesondere kann nicht über den gesellschaftsrechtlichen Charakter des Anspruchs des Originators auf den Liquidationsüberschuss eines von ihm gehaltenen SPV hinweggegangen und angenommen werden, es handele sich „in Wahrheit“ um den Rückgewähranspruch aus einem Sicherungstreuhandverhältnis.344 Aber auch wenn die Beteiligung am Residualwert der Forderungen durch andere (nicht gesellschaftsrechtliche) Instrumente erfolgt, muss eine zivilrechtliche Um340

BGH NJW 2004, 1382, 1383; dazu Rawert, NJW 2002, 3151, 3152. Zu diesem Gesichtspunkt vgl. BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 15; s. ferner § 9 C. I. 3., S. 145 ff. 342 Dazu s. u. § 11 A. III. 4., S. 198 ff.; § 11 A. III. 5., S. 207 ff. – Demgegenüber sind gesellschaftsrechtliche Fragen einer Beteiligung des Originators am SPV vorliegend nicht zu behandeln, zumal ohnehin häufig ausländische Rechtsformen zum Einsatz kommen (s. o. S. 38). 343 Vgl. die Ausführungen im Abschnitt § 11 A. III. 4. c) (2), S. 201 ff. und die dortigen Nachw. 344 Im Rahmen der insolvenzrechtlichen Beurteilung wird allerdings noch auf die Bedeutung des Anspruchs auf den Liquidationüberschuss zurückzukommen sein (s. u. § 11 A. III. 4. c) (2), S. 201 ff.). 341

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qualifikation in aller Regel ausscheiden. Wie oben herausgearbeitet, umfasst die Vertragsfreiheit auch die Befugnis der Vertragspartner, mehrere voneinander unabhängige Verträge zu schließen, deren Wirkung bei einer „saldierenden Gesamtbetrachtung“ einem anderen Vertragstyp nahe kommt.345 Solange diese Abreden in ihrer Wirksamkeit voneinander unabhängig sind, also nicht miteinander „stehen und fallen“ sollen, und ihre Unabhängigkeit wirklich gewollt ist (also kein Scheingeschäft i. S. v. § 117 BGB darstellen), kann darüber bei der zivilrechtlichen Qualifikation nicht hinweggegangen werden.346 Eine andere Frage ist, wie sich eine Residualwertbeteiligung des Originators im Rahmen der insolvenzrechtlichen Beurteilung auswirkt. IV. Forderungsverwaltung durch den Originator Zu klären bleibt, ob sich an den oben herausgearbeiteten Ergebnissen etwas ändert, wenn der Originator – wie im praktischen Regelfall – die Verwaltung der abgetretenen Forderungen übernimmt.347 Insoweit ließe sich wiederum die o. g. Argumentation Kerns anführen, dass die Erlösweiterleitung wie die Tilgung eines (unterstellten, mit den noch nicht eingezogenen Forderungen besicherten) Darlehens aussehe, wenn der Originator den Einziehungserlös nicht sofort unverändert an das SPV weiterleite, zumal, wenn es an einer klaren Vermögenstrennung in Form separater Konten fehle.348 Ferner könnte angeführt werden, dass das SPV die Abtretung nach dem „Servicing“-Vertrag i. d. R. nicht ohne Grund (insb. eine Pflichtverletzung oder die Insolvenz des Originators) offenlegen dürfe349 und die nach außen unbeschränkte Rechtsmacht des SPV im Umgang mit den verbrieften Forderungen damit im Verhältnis zum Originator einer treuhandähnlichen Bindung unterworfen sei.350 Gegen eine solche Argumentation lassen sich allerdings gewichtige Einwände vorbringen. Vor allem besteht zwischen dem Erlösweiterleitungsanspruch des SPV und den noch nicht eingezogenen Forderungen keine Verknüpfung, die mit der Beziehung zwischen Sicherungsgut und gesicherter Forderung vergleichbar wäre: Während beim Zessionskredit der Sicherungsgeber nach Tilgung des Darlehens die Rückübertragung der sicherungshalber abgetretenen Forderungen verlangen kann, verbleiben verbriefte Forderungen unabhängig davon beim SPV, ob der Originator seiner Erlösweiterleitungspflicht nachkommt oder nicht. Das SPV erwirbt jede Forderung ersichtlich, um den daraus resultierenden Einziehungser345

s. o. § 9 C. II., S. 147 ff. s. o. § 9 C. II., S. 147 ff. 347 s. o. § 2 B., S. 36 ff. 348 Kern, S. 222; vgl. auch Linkert, S. 86; dazu s. o. im Abschnitt § 9 C. II., S. 147 ff. 349 s. o. mit Nachw. im Abschnitt § 2 B., S. 36 ff. 350 Vgl. die Argumentation von Glomb, S. 70, zum Factoring. 346

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lös zu erhalten und nicht zur Absicherung der Erlösweiterleitung bzgl. früher erworbener Forderungen. Es kann die noch nicht getilgten Forderungen kumulativ zur Weiterleitung der bereits eingegangenen Einziehungserlöse beanspruchen. Die damit fehlende Verknüpfung der sichernden und der gesicherten Forderung durch einen Sicherungszweck wurde oben jedoch als notwendiges Merkmal einer Sicherungsabtretung eingestuft.351 Selbst wenn die Überlegung Kerns zuträfe, dass die verzögerte Weiterleitung der Einziehungserlöse ohne klare kontenmäßige Trennung wie die Rückzahlung eines Darlehens aussehe, würde es sich also nicht um ein mit den noch ausstehenden Forderungen besichertes Darlehen handeln. Darüber hinaus gibt auch der „Servicing“-Vertrag dem Originator keinen Anspruch auf Rückabtretung der verbrieften Forderungen, so dass es an dem für Treuhandverhältnisse typischen Rückgewähranspruch und damit an einem weiteren notwendigen Merkmal einer Sicherungsabtretung fehlt.352 Dies zeigt sich auch darin, dass der Originator die von ihm abgetretenen Forderungen nicht „auslösen“ kann, indem er seiner Erlösweiterleitungspflicht nachkommt. Für die Annahme, die noch nicht eingezogenen Forderungen würden die Erlösweiterleitungspflicht bzgl. der schon getilgten Forderungen sichern, fehlt es damit an einer tragfähigen Grundlage. Erst recht kann nicht unterstellt werden, dass jede Forderung den Anspruch auf Weiterleitung des auf sie selbst entfallenden Einziehungserlöses sichere, weil dieser Erlösweiterleitungsanspruch immer erst in dem Moment zur Entstehung gelangt, in dem die zugrundeliegende Forderung erfüllt worden und damit erloschen ist.353 An diesem Ergebnis ändert der o. g. Umstand, dass das SPV die Abtretung nicht ohne Grund offen legen darf, nichts. Schließlich kommen auch bei anderen Veräußerungsgeschäften gewisse schuldrechtliche Bindungen des Erwerbers vor, und sie geben dem Geschäft noch nicht den Charakter eines Treuhandverhältnisses: So behält z. B. bei der Schenkung unter Auflage (§ 525 BGB) der Schenker Einfluss auf die Verfahrensweise des Beschenkten mit dem übertragenen Gut, ohne dass deshalb ein Treuhandverhältnis anzunehmen wäre. Dies verdeutlicht z. B. die bereits oben wiedergegebene Entscheidung zu Spenden, die als Treuhandverhältnis bezeichnet wurden, um Pflichtteilsergänzungsansprüche auszuschließen. Darin führt der BGH aus: „Zwar war die Bekl. gehalten, die Gelder zu Stiftungszwecken – zusätzlich konkretisiert durch den Inhalt des Stifterbriefs – zu verwenden. Das verlieh dem Erblasser aber keine weitergehenden Rechte im Sinne eines Treuhandverhältnisses.“ 354 Auch die z. T. beim Neuwagenkauf ver351

s. mit Nachw. im Abschnitt § 9 D. I., S. 150 ff. Zum Rückgewähranspruch als Merkmal der Sicherungsabtretung s. o. mit Nachw. im Abschnitt § 9 D. I., S. 150 ff. Zum Fehlen eines Rückabtretungsanspruchs bei der Verbriefung s. o. im Abschnitt § 8 A., S. 117 ff.; insb. Fn 138 und Begleittext. 353 Bei Teilzahlungen gilt diese Überlegung entsprechend für den jeweiligen Forderungsteil. 354 BGH NJW 2004, 1382, 1383. 352

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einbarte Halteverpflichtung des Käufers für eine gewisse Zeitspanne355 bewirkt zwar eine nachwirkende schuldrechtliche Bindung des Erwerbers, macht den Kauf aber nicht zu einem Treuhandverhältnis. Hinzu kommt, dass die hier interessierende Verpflichtung des SPV, die Abtretung zunächst nicht offen zu legen, aus dem Forderungsverwaltungsvertrag folgt, während die Abtretung aufgrund des Forderungskaufvertrags vorgenommen wird, und dass beide Verträge im Rahmen der zivilrechtlichen Qualifikation nicht zusammengefasst werden dürfen.356 V. Zusammenfassende Bewertung Insgesamt zeigt zumindest der Blick auf die indirekten Risikozuordnungsmechanismen die Grenzen einer an der zivilrechtlichen Qualifikation ansetzenden Lösung auf: Eine Gleichung des Inhalts, dass die Übertragung einer Forderung unter Verbleib des Bonitätsrisikos beim früheren Gläubiger die Annahme eines (gesicherten) Darlehens bedinge, lässt sich nicht aufstellen. Vielmehr gibt es eine Vielzahl von Gestaltungen, die selbst bei vollständigem Verbleib des Bonitätsrisikos beim früheren Gläubiger nicht als Darlehen qualifiziert werden können. Lediglich in der Konstellation des klassischen unechten Factoring ist das Vorliegen eines Darlehens begründbar, wobei oben noch offen gelassen wurde, ob die Umqualifikation in diesem Fall angebracht ist. Diese Frage ist nunmehr nach dem Gesamtergebnis der bisherigen Überlegungen zu verneinen. Selbst in der Konstellation des unechten Factoring sprechen die besseren Gründe zumindest gegen die Annahme einer Sicherungsabtretung. Zudem würde die Anwendung der §§ 488 ff. BGB auf das Rechtsverhältnis der Vertragspartner zueinander keinen Gewinn bringen, der den mit der Umqualifikation einhergehenden Verlust an Einfachheit und Rechtssicherheit357 aufwiegen könnte. Es ist ferner nicht nur dogmatisch ungereimt, Drittinteressen zum Maßstab der zivilrechtlichen Qualifikation zu machen, sondern ein solcher Ansatz ist auch weder geeignet noch notwendig, um diese Interessen wirksam zu schützen.358 Falls etwa das unechte Factoring eine Verleitung des Anschlusskunden zum Vertragsbruch gegenüber seinen Lieferanten mit sich bringt, kann die Abtretung über § 138 BGB zu Fall gebracht werden – und zwar unabhängig davon, wie das ihr zugrunde liegende Kausalgeschäft zu qualifizieren ist.359 Falls die Abtretung beim unechten Factoring einer Sicherungsabtretung so ähnlich sein sollte, dass die Anwendung der §§ 51 Nr. 1 Alt. 2, 166 II InsO geboten erscheint, so sollten diese Vorschriften durch Fortbil355 OLG Hamburg NJW-RR 2002, 1428 ff., das allerdings eine Halteverpflichtung von einem Jahr nach § 307 BGB für unwirksam hält. 356 s. o. § 9 C. II., S. 147 ff. 357 Vgl. Fn 127 und Begleittext. 358 Soweit sie durch einen Verbleib von Bonitätsrisiken beim Originator überhaupt gefährdet werden, was an dieser Stelle offen bleiben kann. 359 Canaris, NJW 1981, 1347, 1348.

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dung des Insolvenzrechts zur Anwendung gebracht werden und nicht, indem man die zivilrechtliche Qualifikation so weit „verbiegt“, dass die genannten Vorschriften scheinbar direkte Anwendung finden können. Im Ergebnis ist das ABS-Kausalgeschäft daher zivilrechtlich als Forderungskaufvertrag einzuordnen – und zwar selbst in dem (theoretisch wichtigen und deshalb hier betrachteten, gleichwohl aber nicht der Praxis entsprechenden) Extremfall, dass der Originator dem Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen weit überwiegend oder gar vollumfänglich ausgesetzt bleibt.

§ 10 Der insolvenzrechtliche True Sale In der Insolvenz des Originators steht dem SPV ein Aussonderungsrecht an den von ihm erworbenen Forderungen zu, wenn es auf Grund eines dinglichen oder persönlichen Rechts geltend machen kann, dass diese nicht zur Insolvenzmasse des Originators gehören (§ 47 S. 1 InsO). Demgegenüber ist es nur zur abgesonderten Befriedigung berechtigt, wenn ihm die Forderungen lediglich zur Sicherung eines Anspruchs übertragen wurden (§ 51 Nr. 1 Alt. 2 InsO). Letzteres ist nach dem Ergebnis der zivilrechtlichen Beurteilung nicht der Fall. Bei diesem Ergebnis kann allerdings nicht stehenbleiben, wer – wie der Verfasser – Drittinteressen bei der zivilrechtlichen Qualifikation komplett ausklammert. Vielmehr muss dann gefragt werden, ob eine erweiternde Auslegung oder analoge Anwendung des § 51 Nr. 1 Alt. 2 InsO, ggf. auch unter dem Gesichtspunkt der Erfassung von Umgehungstatbeständen, geboten ist.360 Um diese Frage zu beantworten, sollen zunächst die dogmatischen Unterschiede zwischen Aussonderung und abgesonderter Befriedigung in Erinnerung gerufen und die Hintergründe der Aufnahme der Sicherungsabtretung in § 51 Nr. 1 Alt. 2 InsO beleuchtet werden.

A. Aussonderung versus abgesonderte Befriedigung In dogmatischer Hinsicht unterscheiden sich Aussonderung und Absonderung grundlegend.361 „Aussonderung bedeutet die haftungsrechtliche Trennung von der Insolvenzmasse“.362 Die dingliche Zuordnung eines Gegenstands und seine haftungsrechtliche Zuweisung können dabei auseinanderfallen.363 Ein auszusondernder Gegenstand hat den Insolvenzgläubigern des Schuldners zu keinem Zeit360

Vgl. Sieker, S. 79 f. MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 12; Häsemeyer, Rn 11.02, S. 278 f.; InsR-HdB/ Gottwald/Adolphsen, § 39 Rn 3; Uhlenbruck/Brinkmann, § 49 Rn 2. 362 Häsemeyer, Rn 11.07, S. 281; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 12; Uhlenbruck/ Brinkmann, § 49 Rn 2. 363 Jaeger/Henckel, § 47 Rn 5; Häsemeyer, Rn 11.04, S. 279; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 11. 361

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punkt gehaftet.364 Daher berührt seine Aussonderung den Grundsatz der Gläubigergleichbehandlung (par condicio creditorum) nicht.365 Demgegenüber ist unter „Absonderung die Zuerkennung eines Vorzugsrechts trotz haftungsrechtlicher Zuordnung zur Masse“ 366 zu verstehen oder, wie z. T. auch formuliert wird, dass ein Gegenstand „vorrangig dem Absonderungsberechtigten haftungsrechtlich zugeordnet ist“.367 Wirtschaftlich verbleibt den Insolvenzgläubigern nur ein etwaiger Verwertungsüberschuss nach Befriedigung des Absonderungsberechtigten.368 Das Verhältnis der Absonderungsrechte zum Grundsatz der par condicio creditorum ist Gegenstand einer langjährigen, insbesondere im Vorfeld der Insolvenzrechtsreform ausgetragenen Kontroverse.369

B. Hintergrund des § 51 Nr. 1 InsO Nachdem damit der grundsätzliche Unterschied zwischen Aussonderung und abgesonderter Befriedigung dargestellt ist, sind die Hintergründe der Gleichsetzung von Sicherungstreuhand und Pfandrecht im Insolvenzfall in den Blick zu nehmen. I. Rechtsprechung des Reichsgerichts Schon lange bevor der Gesetzgeber in § 51 Nr. 1 InsO anordnete, dass ein Sicherungseigentümer oder -Zessionar in der Insolvenz des Sicherungsgebers nur ein Absonderungsrecht geltend machen kann, war dies auf der Grundlage einer Reichsgerichtsentscheidung aus dem Jahr 1889 anerkannt.370 Darin versagte das Gericht es einem Sicherungszessionar, die Konkursdividende für seine gesamte gesicherte Forderung geltend zu machen und sich zusätzlich wegen des Restbetrags aus der zur Sicherheit abgetretenen Forderung zu befriedigen; stattdessen verwies es ihn auf die für absonderungsberechtigte Gläubiger vorgesehene quotale Befriedigung wegen des Ausfalls bei der Sicherheitenverwertung (§ 57 KO 364

MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 12. Häsemeyer, Rn 11.02, S. 278; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 12. 366 Häsemeyer, Rn 11.07, S. 281; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 12; Uhlenbruck/ Brinkmann, § 49 Rn 2; vgl. ferner Hess, § 47 Rn 4; K/P/B/Prütting, § 49 Rn 1; Serick III, § 35 I 2a, S. 270; zur Massezugehörigkeit des Absonderungsguts BGHZ 105, 230, 236; 134, 195, 198. 367 Jaeger/Henckel, § 47 Rn 30. 368 Jaeger/Henckel, Vor §§ 49–52, Rn 9; K/P/B/Prütting, § 49 Rn 3; MüKo-InsO/ Ganter, vor §§ 49–52 Rn 3; InsR-HdB/Gottwald, § 39 Rn 3. 369 Vgl. zum Spannungsfeld von Absonderungsrechten und der par condicio creditorum etwa Baur/Stürner, InsR, § 5 III. 1 b), S. 49 f.; Häsemeyer, Rn 2.19 ff., S. 33 ff., Rn 18.04, S. 396 f.; Hanisch, ZZP 90 (1977), 1 ff.; Stürner, ZZP 94 (1981), S. 270 f.; ders., NZI 2005, 597 ff. 370 RGZ 24, 45; ebenso RGZ 91, 12, 14 f.; 118, 209; 124, 73, 75. 365

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der damaligen bzw. § 64 KO der bis 1998 geltenden Fassung). Ein sicherungshalber übertragener Gegenstand, so das Reichsgericht, verhalte sich „materiell in seiner Bedeutung für das Verhältnis des dadurch sichergestellten Gläubigers (. . .) mit nicht sichergestellten Gläubigern in dem Konkurse des Schuldners nicht im geringsten anders als ein dem Gläubiger verpfändetes Vermögensstück des Schuldners.“ 371 Die Rechtsprechung könne es nicht dulden, dass zwingende Vorschriften „in ihrer lebendigen Wirkung, sei es absichtlich vereitelt, sei es auch nur objektiv gelähmt werden durch Rechtsakte, welche (trotz Verschiedenheit in der juristisch-technischen Form) im wesentlichen dasselbe sachliche Resultat (in bezug auf die (. . .) Ziele des Gesetzes (. . .) erzeugen.“ 372 Die Bedeutung der Entscheidung liegt nicht nur in diesen grundlegenden Ausführungen zur Gesetzesumgehung,373 sondern auch darin, dass sie zum Ausdruck bringt, welcher Grundsatz gegen eine Umgehung abgesichert werden sollte. „Eine gesunde, mit den Anforderungen des natürlichen Rechtsgefühles in Einklang stehende Regelung der Kreditverhältnisse (. . .) würde entschieden beeinträchtigt werden, wenn diejenigen Gläubiger, denen eine besondere Sicherheit durch Konstituierung einer (. . .) Verfügungsgewalt über derzeitige Stücke des schuldnerischen Vermögens bestellt worden ist, (. . .) sich, in Konkurrenz mit den nicht derartig gesicherten Gläubigern, ebenso wie letztere hinsichts der Befriedigung aus der Konkursmasse sollten verhalten dürfen.“374 Es ging also um den heute in § 52 S. 2 InsO normierten Ausfallgrundsatz,375 der bestimmt, dass der absonderungsberechtigte Gläubiger primär aus der Sicherheit befriedigt wird und die Insolvenzquote nur auf den verbleibenden Ausfall erhält.376 In einem weiteren Urteil rechtfertigte das Reichsgericht die analoge Anwendung des § 64 KO a. F. auf die Sicherungsabtretung erneut.377 Der Sicherungsgläubiger müsse zunächst abgesonderte Befriedigung aus dem ihm haftenden Gegenstand suchen und dürfe nur mit dem dabei entstehenden Ausfall Befriedigung aus der Konkursmasse verlangen.378 Zudem wurde ausgeführt, die Sicherungsübertragung vertrete nicht nur wirtschaftlich die Stelle eines Pfandrechts, sondern sei ihm auch rechtlich verwandt, weil der übertragene Gegenstand nicht endgültig aus dem Schuldnervermögen ausscheide, sondern nach Erlöschen der gesicherten Forderung durch Tilgung oder auf andere Weise wieder zurückübertragen werden müsse.379 In diese Rich371

RGZ 24, 45, 49. RGZ 24, 45, 50. 373 Teichmann, FS Bartholomeyczik, S. 377, 384 f. 374 RGZ 24, 45, 48. 375 MüKo-InsO/Ganter, § 52 Rn 2 f.; Häsemeyer, Rn 18.75, S. 447 f. 376 HK/Lohmann, § 52 Rn 1; MüKo-InsO/Ganter, § 52 Rn 1; Häsemeyer, Rn 18.74 ff., S. 447 ff. 377 RG JW 1910, 29, 30 (Nr. 53) – die Entscheidung erging zur Sicherungsabtretung, argumentiert wird aber teilweise mit der Sicherungsübereignung. 378 RG JW 1910, 29, 30 (Nr. 53), rechte Spalte. 379 RG JW 1910, 29, 30 (Nr. 53). 372

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tung geht auch die Argumentation in der Entscheidung RGZ 91, 12. Die für die Aussonderungsbefugnis entscheidende Frage, ob ein Vermögensgegenstand dem Schuldner „gehört“ (§ 43 KO a. F., § 47 InsO), müsse, so das Gericht, nicht unbedingt nach dem „formellen Eigentum“ des Gemeinschuldners beantwortet werden. Vielmehr gehöre auch „ein von dem Gemeinschuldner einem anderen zu treuen Händen, namentlich zur Sicherung einer Forderung übereigneter Vermögensgegenstand materiell und wirtschaftlich zum Vermögen des Gemeinschuldners“ und sei „somit als Bestandteil der Konkursmasse anzusehen“. Deshalb müsse „die beschränkende Vorschrift des § 64 KO (. . ., nun § 52 S. 2 InsO) zur Anwendung kommen (. . .), wenn ein Konkursgläubiger aus einem solchen Gegenstand abgesonderte Befriedigung betreibt und außerdem anteilige Befriedigung aus der Konkursmasse verlangt.“380 Ein Treuhandverhältnis setze voraus, dass der Treugeber einen vorher ihm gehörenden Gegenstand einem anderen zu treuen Händen übertragen habe, „so dass das Treugut zwar rechtlich, aber nicht wirtschaftlich aus seinem Vermögen ausgeschieden“ sei, während es nicht ausreiche, dass der (formelle) Eigentümer den Gegenstand „lediglich für Rechnung und im Interesse eines anderen (. . .) erworben“ habe.381 Weitere Aussagen finden sich in einem Urteil zur Drittwiderspruchsklage (§ 771 ZPO),382 in dem es heißt, eine Sicherungsübereignung begründe „volles bürgerlichrechtliches Eigentum“. Der Grund für die Gleichstellung mit einem Pfandrecht im Konkurs des Sicherungsgebers liege „nicht in dem Umstand, daß das Sicherungseigentum nur ein Eigentum minderen Rechts sei und wirtschaftlich einem Pfandrecht gleichstelle, sondern darin, daß der Konkurs zu einer sofortigen Lösung nicht nur des sachenrechtlichen Verhältnisses, sondern auch des der Sicherungsübereignung zugrundeliegenden persönlichen Verhältnisses nötigt. Der Sicherungsnehmer darf nicht gleichzeitig die Sache aussondern und wegen seiner gesamten Forderung Befriedigung aus der Masse verlangen. Er kann den Wert des übereigneten Gegenstandes nur insoweit beanspruchen, als er seine Forderung nicht übersteigt; im Übrigen muß er der Masse den Wert gewähren. Diese Rechtslage führt zu dem Ausgleich, dem Sicherungseigentümer nur ein Absonderungsrecht zuzubilligen. Außerhalb des Konkurses ist er nicht gehindert, sein Eigentum zu verfolgen“.383

Insgesamt beschäftigen sich die zitierten Entscheidungen mit der Behandlung der Sicherungstreuhand im Konkurs des Sicherungsgebers also im Zusammenhang mit dem Ausfallgrundsatz des § 64 KO a. F. (§ 52 S. 2 InsO) und in Form eines Quervergleichs zu § 771 ZPO. Inhaltlich wurde argumentiert, der Ausfallgrundsatz müsse im Interesse seiner praktischen Wirksamkeit auf die Sicherungs-

380 381 382 383

RGZ 91, 12, 14 f. RGZ 91, 12, 14 f. RGZ 124, 73. RGZ 124, 73, 75.

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treuhand angewendet werden. Zur Masse gehöre ungeachtet des abweichenden „formellen Eigentums“ auch Treugut, wobei die Anforderungen an ein Treuhandverhältnis in diesem Zusammenhang ebenfalls aus dem (auch sonst in der älteren Rechtsprechung zur Treuhand vorherrschenden) Unmittelbarkeitsprinzip384 bestimmt wurden. Dabei hob das Gericht teils darauf ab, dass Treugut „materiell und wirtschaftlich“ zur Konkursmasse gehöre, während es in anderen Entscheidungen eher die rechtliche Ähnlichkeit zwischen Pfandrecht und Sicherungsabtretung in den Vordergrund stellte. Hinzukamen die Argumente, dass der Konkurs des Sicherungsgebers die sofortige Abwicklung der Sicherungsabrede erfordere und dass ein etwaiger Verwertungsüberschuss der Masse gebühre. Weitere Entscheidungen bestätigen lediglich die Beschränkung des Sicherungstreuhänders auf ein Absonderungsrecht, ohne weitergehende inhaltliche Fragen aufzuwerfen.385 II. Entscheidungen des Bundesgerichtshofs Der Bundesgerichtshof führte die o. g. Rechtsprechung des Reichsgerichts fort,386 ging aber meist nicht mehr ausführlich auf die dahinter stehenden Überlegungen ein und hob oft nur einzelne Aspekte hervor. In einer Entscheidung aus dem Jahr 1959 heißt es, das Sicherungseigentum sei „kein Volleigentum, weil es dem Sicherungsnehmer nicht das Recht gibt, mit der Sache nach Belieben zu verfahren; er darf sich aus der Sache im allgemeinen nur in ähnlicher Weise befriedigen wie ein Pfandgläubiger“; deshalb stehe dem Sicherungsnehmer in der Insolvenz des Sicherungsgebers nur ein Absonderungsrecht zu.387 In einem Urteil zu § 771 ZPO aus dem Jahr 1978 findet sich erneut die Formulierung, es gehe darum, „daß der Sicherungsnehmer nach Konkurseröffnung und dadurch eingetretener Fälligkeit seiner Forderung nicht sowohl das Eigentum als auch den vollen Betrag seiner Forderung geltend machen soll.“ 388 Später hat der IX. Zivilsenat formuliert, die Konkursmasse verliere durch eine Sicherungsabtretung „wirtschaftlich nicht die Inhaberschaft der Forderung“. Das in der Konkursmasse verbleibende Recht verkörpere „durchweg noch einen selbständigen, im Kern geschützten Vermögenswert“, und der Sicherungsnehmer erlange „lediglich ein Recht auf vorzugsweise Befriedigung“.389 Auch in anderem Zusammenhang

384

Ausführlich dazu Bitter, S. 51 ff.; Coing, S. 102 f. RGZ 118, 209; 157, 40, 45. 386 BGH NJW 1959, 939; 1962, 46; BGHZ 72, 141, 146 f.; 95, 149, 152 f.; 134, 195, 197; 147, 233, 239; BGH NJW-RR 1986, 848, 849; BGH NJW 1971, 799. 387 BGH NJW 1959, 939 (obiter dictum). 388 BGHZ 72, 141, 146 f. 389 BGHZ 147, 233, 239; bestätigt durch BGH NJW 2002, 3475, 3477; vgl. auch BGH NJW 2008, 1803, 1805; zur wirtschaftlichen Forderungsinhaberschaft des Treugebers schon BGH NJW 1959, 1223, 1224. 385

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hat die Rechtsprechung die Vergleichbarkeit der Sicherungstreuhand mit einem besitzlosen Pfandrecht betont.390 Weitere Ausführungen finden sich in der Rechtsprechung zur umgekehrten Frage der Aussonderungsbefugnis des Treugebers in der Insolvenz des Treuhänders.391 Diese Problematik kann und muss hier nicht umfassend aufbereitet werden; vielmehr genügt ein kurzer Quervergleich: Ein Aussonderungsrecht nach § 47 InsO, so der BGH, stehe demjenigen zu, der (erfolgreich) geltend mache, „daß der umstrittene Gegenstand zu seinem Vermögen und nicht zu demjenigen des Schuldners gehört. Die Zuordnung wird in der Regel nach dinglichen Gesichtspunkten vorgenommen, weil das dingliche Recht im Grundsatz ein absolutes Herrschaftsrecht bezeichnet. Jedoch können schuldrechtliche Ansprüche bei einer den Normzweck beachtenden wertenden Betrachtungsweise zu einer vom dinglichen Recht abweichenden Vermögenszuordnung führen. Bei Treuhandgeschäften in dem oben beschriebenen Sinne ist dies deshalb gerechtfertigt, weil der Treuhänder das dingliche Recht von vornherein nur in einer die Ausübungsbefugnis im Interesse eines anderen einschränkenden Gestalt erhalten hat. Infolge der Vereinbarung mit dem Treugeber hat der Treuhänder das Eigentum – auch dann, wenn es ihm von einem Dritten übertragen wurde – nur in solcher Weise eingeschränkt erworben, daß dem Treugeber wegen seiner von Anfang an bestehenden Weisungsbefugnis der Gegenstand vermögensmäßig zuzuordnen ist.“ 392

Die Aussonderung soll auch mit den Interessen der Gläubiger des Treuhänders vereinbar sein, weil der Treuhänder das Treugut von vornherein nur mit den Beschränkungen der Treuhandabrede erwerbe, so dass „der Erwerb für ihn lediglich mit einem sehr begrenzten Vermögenszuwachs verbunden“ sei.393 Welche Bedeutung dem von der früheren Rechtsprechung maßgeblich zugrunde gelegten Unmittelbarkeitsprinzip oder der Offenkundigkeit des Treuhandverhältnisses allgemein zukommen soll, ließ der BGH in der zitierten Entscheidung offen;394 jedenfalls soll eine zur Aussonderung berechtigende „echte Treuhand“ „neben der schuldrechtlichen auch eine dingliche Komponente“ voraussetzen und damit insbesondere der reinen Vereinbarungstreuhand keine Aussonderungskraft zukommen.395 Insgesamt hat der Bundesgerichtshof zur hier primär interessierenden Frage der Beschränkung des Sicherungseigentümers und -zessionars auf ein Absonderungsrecht in der Insolvenz des Sicherungsgebers auf die Rechtsprechung des 390 BGH NJW 1991, 1415, 1416 (Statutenwechsel eines mit italienischer Autohypothek belasteten KFZ); s. zudem schon BGH NJW 1959, 939. 391 Vgl. aus der jüngeren BGH-Rechtsprechung die Entscheidungen BGH NZI 2005, 625; BGH NJW 2003, 3414, jeweils m.w. N. 392 BGH NJW 2003, 3414, 3415 f. 393 BGH NJW 2003, 3414, 3416. 394 Vgl. auch die Entscheidung BGH NZI 2005, 625, 626, in der vom „bisher nicht aufgegebene(n)“ Unmittelbarkeitsgrundsatz gesprochen wird. 395 BGH NJW 2003, 3414, 3416.

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Reichsgerichts zurückgegriffen, ohne sich intensiver mit deren Grundlagen auseinanderzusetzen. Dabei wird ebenfalls z. T. die wirtschaftliche Ähnlichkeit von Pfandrecht und Sicherungsabtretung hervorgehoben, während in anderen Urteilen eher teleologische Überlegungen im Hinblick auf Prinzipien wie den Ausfallgrundsatz im Vordergrund stehen. Der Quervergleich zur umgekehrten Frage der Aussonderungsbefugnis des Treugebers in der Treuhänderinsolvenz belegt darüber hinaus, dass der Bundesgerichtshof zwar die dingliche Rechtslage zum Ausgangspunkt seiner Betrachtungen macht, aber aus teleologischen Erwägungen unter Einschluss der wirtschaftlichen Situation und der Interessen konkurrierender Gläubiger Korrekturen vornimmt. III. Literatur Die Literatur stimmte (auch vor Einführung des § 51 Nr. 1 InsO) der Rechtsprechung ganz überwiegend darin zu, dass sich die Rechtsposition des Sicherungseigentümers und -Zessionars in der Insolvenz des Sicherungsgebers auf ein Absonderungsrecht beschränke.396 Allerdings lassen sich verschiedene Deutungsansätze unterscheiden: 1. Die Deutung der herrschenden Ansicht Die h. M. sieht den Grund für die Beschränkung des Sicherheitstreuhänders auf ein Absonderungsrecht in der Insolvenz seines Sicherungsgebers darin, „dass die Sicherungsübertragung bei wirtschaftlicher Betrachtungsweise der Verpfändung näher steht als der Übereignung.“ 397 In den Materialien zur Insolvenzordnung findet sich diese Formulierung ebenfalls.398 Andere Autoren haben von einem „Wertrecht besonderer Art“ gesprochen, bei dem es „nicht auf den Genuß (der) und die Herrschaft über die Sache (. . .), sondern nur auf die Sicherung durch den Wert der Sache“ ankomme.399 Zudem solle bei der Sicherungsübertragung das Sicherungsgut nicht endgültig dem gesicherten Gläubiger gehören400 und nicht 396 Flume, Fahrnispfandrecht, S. 67, 76 f.; Friedmann 36. DJT, S. 805, 873 ff.; MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 1; Gaul, FS Serick, S. 105, 123 ff.; Gernhuber, JuS 1988, 355, 359; Henckel, FS Zeuner, S. 193, 210 ff.; Jaeger/Lent, § 48 Anm. 13; Paulus, ZZP 65 (1950), 169, 175 f.; K/P/B/Prütting, § 51 Rn 3, 10; Rimmelspacher, S. 121 f.; Rosenberg/Gaul/Schilken, § 41 VI. 4b, aa), S. 673 f.; Serick III, § 35 I 1, S. 266 ff.; Kuhn/Uhlenbruck//Uhlenbruck, § 43 Rn 10 f.; Weber, Kreditsicherungsrecht, S. 319 f., 185; a. A. Funk, S. 130 ff. unter Nachweis weiterer vereinzelter Gegenstimmen, mit denen eine Auseinandersetzung hier nicht stattfinden kann. 397 MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 9; ebenso i. E. Braun/Bäuerle, § 51 Rn 4; HK/Lohmann, § 51 Rn 5; K/P/B/Prütting, § 51 Rn 7, 10. 398 BT-Drs. 12/2443, S. 125. 399 Jaeger/Lent, § 43 Anm. 39. 400 MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 9; Weber, Kreditsicherungsrecht, S. 185 (zur Sicherungsübereignung).

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dessen Gläubigern als Haftungsobjekt dienen.401 Ergänzend werden die o. g. Argumente des Reichsgerichts angeführt, der Ausfallgrundsatz gebiete die Annahme eines Absonderungsrechts,402 das Sicherungsverhältnis müsse in der Insolvenz des Sicherungsgebers abgewickelt werden,403 und ein etwaiger Verwertungsüberschuss stehe der Masse zu; um diesen Überschuss zu realisieren, müsse das Dispositionsrecht des Sicherungsnehmers über den Zeitpunkt der Verwertung überspielt werden.404 Dieses Argument hat Funk für die Rechtslage seit Inkrafttreten der Insolvenzordnung dahingehend ergänzt, dass die Annahme eines Absonderungsrechts geboten sei, um durch das Verwertungsverfahren nach §§ 166 ff. InsO den Individualzugriff einzelner Gläubiger auf das Sicherungsgut zu unterbinden, der den ungesicherten Gläubigern Schaden zufüge.405 Darüber hinaus hat bereits Lent ausgeführt, ein Aussonderungsrecht des Sicherungstreuhänders im Konkurs des Treugebers würde sich nicht mit der Aussonderungsberechtigung des Treugebers in der Insolvenz des Treuhänders in Einklang bringen lassen.406 2. Das Umwandlungsprinzip Sericks und Friedmanns Serick ging in Anknüpfung an Friedmann407 davon aus, die volle Rechtsmacht des Sicherungstreuhänders werde im Konkurs des Sicherungsgebers zu einer quasidinglichen Berechtigung abgewertet; zugleich komme es zu einer Aufwertung der Befugnisse des Sicherungsgebers „bis zu einer vollen dinglichen Berechtigung“ (sog. Umwandlungsprinzip).408 Dieser Ansatz wird meist abgelehnt, da es für einen Eigentumsübergang bzw. einen Übergang der Forderungsinhaberschaft mit der Verfahrenseröffnung keine Rechtfertigung gebe.409 Zudem komme dem Umwandlungsprinzip kein über eine Beschreibung der von Serick angenommenen Rechtsfolgen hinausgehender Erklärungsgehalt zu.410 401

MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 9. Gaul, FS Serick, S. 105, 129; Jaeger/Lent, § 48 Anm. 13; Rimmelspacher, S. 122; Rosenberg/Gaul/Schilken, § 41 VI. 4b aa), S. 674; Weber, Kreditsicherungsrecht, S. 185 (zur Sicherungsübereignung). 403 Flume, Fahrnispfandrecht, S. 67, 76 f.; MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 9; Gaul, FS Serick, S. 105, 129; Henckel, Grundfragen, S. 1, 12 f.; Jaeger/Lent, § 48 Anm. 13; Paulus, ZZP 65 (1950), 169, 175 f.; Rosenberg/Gaul/Schilken, § 41 VI. 4b) aa), S. 673 ff. 404 MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 9; Henckel, FS Zeuner, S. 193, 210 f.; ders., Grundfragen, S. 1, 12 f.; Paulus, ZZP 65 (1950), 169, 175 f.; Rimmelspacher, S. 122; Gaul, FS Serick, S. 105, 129 f.; Rosenberg/Gaul/Schilken, § 41 VI. 4b) aa), S. 673 ff. 405 Funk, S. 154 f., 212. 406 Jaeger/Lent, § 48 Anm. 13. 407 Friedmann 36. DJT, S. 805, 873 ff. 408 Serick II, § 19 I 2, S. 77; Serick III, § 37 I 3a, S. 395; § 35 I, S. 266 ff. 409 Funk, S. 138 ff.; MüKo-InsO/Ganter, § 51 Rn 8; Gaul, FS Serick S. 105, 125 f. für den Fall, dass man das Umwandlungsprinzip im Sinne einer materiellrechtlichen Änderung verstehe und nicht lediglich als „allegorische Betrachtungsweise“ verstehe. 410 Henckel, FS Zeuner, S. 193, 196; zustimmend Funk, S. 140. 402

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3. Spezifisch haftungsrechtliche und risikobezogene Ansätze Häsemeyer plädiert für eine „rechtsfolgenteleologische“ Auslegung des Begriffs der Sicherungsübertragung, die „ein Rechtsgeschäft nicht als Tatbestand, sondern als Summe seiner Wirkungen zum Bezugspunkt der Rechtsanwendung nimmt“ und will die Auslegung u. a. am Gesichtspunkt der Gläubigergleichbehandlung ausrichten.411 Damit kommt er zu seiner These, dass selbst das echte Factoring und etwa auch das Finanzierungsleasing als Darlehen in Verbindung mit einer Sicherungsübereignung anzusehen sei,412 allerdings ohne diese Einordnung klar auf den Bereich des Insolvenzrechts zu beschränken. Er erklärt den Unterschied zwischen Aussonderung und Absonderung als eine „spezifisch haftungsrechtliche Unterscheidung nach dem (. . . Kriterium), ob der Berechtigte mit dem Substanzwert des von ihm beanspruchten Rechtes Einfluss auf das Vermögen des Schuldners genommen und darin entsprechende Umsetzungen bewirkt hat, oder ob Rechte nicht mit ihrem Substanzwert (sondern z. B. nur mit ihrem Nutzungswert oder zwecks Fremdverwaltung) in das Vermögen des Schuldners einbezogen worden sind.“ 413 Ein Recht dürfe unabhängig von der dinglichen Rechtslage ausgesondert werden, wenn es „auf Grund eines nicht seinen Substanzwert erfassenden Rechtsverhältnisses in das Vermögen des Gemeinschuldners gelangt und von diesem Vermögen getrennt gehalten worden ist.“ 414 Als Beispiel nennt Häsemeyer Nutzungs- oder Verwahrungsverhältnisse, bei denen nur die nutzungsbezogenen Rechte und Pflichten auf die Insolvenzmasse einwirkten, nicht aber die Sache selbst mit ihrem Substanzwert,415 während er als Gegenbeispiel die Sicherungsübertragung anführt, weil der Schuldner den übertragenen Gegenstand weiter mit seinem Substanzwert umsetze.416 Einen ähnlichen Ansatz verfolgen Haas/Müller unter der Bezeichnung „risikospezifische Betrachtungsweise“. Sie fragen ebenfalls nach der Zuordnung des Substanzwerts des fraglichen Gegenstands, der einem Treuhänder vorenthalten werde, nicht aber einem Darlehensnehmer.417 Für die Frage, ob ein Gläubigerrecht zur Aussonderung oder zur Absonderung berechtige, komme es auf die durch das Rechtsgeschäft ausgelösten (negativen) Folgen für die Gläubigergesamtheit an, die bei Sicherungsübertragung und Pfandrecht identisch seien.418 Ähnliche Ansätze finden sich – um erneut einen kurzen Quervergleich zu ziehen – in der Literatur zur umgekehrten Fragestellung, weshalb der Treugeber in 411 412 413 414 415 416 417 418

Häsemeyer, FS Heidelberg, S. 163, 178 ff. Häsemeyer, FS Heidelberg, S. 163, 178 ff., 180 ff., i. Ü. s. o. § 7 B. III., S. 108 ff. Häsemeyer, Rn 11.04, S. 279; zustimmend Smid, DZWiR 2004, 1, 21. Häsemeyer, Rn 11.04, S. 279. Häsemeyer, Rn 11.05, S. 280; zustimmend Smid, DZWiR 2004, 1, 21. Häsemeyer, Rn 11.05, S. 280; zustimmend Smid, DZWiR 2004, 1, 21. Haas/Müller, ZIP 2003, 49, 56 f. Haas/Müller, ZIP 2003, 49, 57.

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der Insolvenz des Treuhänders das Treugut aussondern kann. Verwandtschaft zu Häsemeyers Substanzwertkriterium weist etwa die Argumentation Scharrenbergs auf, die das Aussonderungsrecht des Treugebers damit erklärt, dass die Übertragung des Treuguts auf den Treuhänder dessen Vermögen nicht mehren solle und es insbesondere dem Treuhänder nicht zustehe, eigenen wirtschaftlichen Nutzen aus dem Treugut zu ziehen.419 Der Treugeber übertrage dem Treuhänder nicht die „wertmäßige Substanz des Treuguts“, sondern nur die „äußere Rechtsmacht“ und auch dies nicht endgültig, da die Rückübertragung von vornherein beabsichtigt sei.420 Die „wert- und haftungsmäßige Zuordnung“ ändere sich dadurch nicht, sondern verbleibe aufgrund der Treuhandabrede beim Treugeber,421 so dass das Treugut dem Treuhänder nicht i. S. v. § 43 KO a. F. (nun § 47 InsO) „gehöre“ und in der Treuhänderinsolvenz ausgesondert werden könne.422 Ähnlich argumentierte schon Walter, es komme entscheidend auf die Haftungsunterworfenheit des betreffenden Gegenstands an, für die seine materielle Beziehung zum Gemeinschuldner maßgeblich sei.423 Mit der Übertragung eines Gegenstandes ändere sich zwar regelmäßig, nicht aber in jedem Fall, die „Zugehörigkeit zu einem bestimmten Haftungsverband, und zwar (. . .) zu dem des Erwerbers“. Den Gläubigern des Gemeinschuldners könne nur dasjenige haften, „woran der Gemeinschuldner eine materiell-rechtliche Beziehung auf Behaltendürfen“ habe.424 Dieses Kriterium hält Walter allerdings für korrekturbedürftig. Ansonsten, so führt er aus, könne ein Käufer eine ihm noch nicht übereignete Sache aus der Konkursmasse des Verkäufers aussondern, denn dem Verkäufer fehle eine solche „Beziehung auf Behaltendürfen“ zum Kaufobjekt.425 Die deshalb gebotene Korrektur will Walter nach Billigkeitskriterien vornehmen.426 Bitter hat mit seiner „Gefahrtragungsthese“ 427 einen weiteren Ansatz zur Aussonderungsberechtigung des Treugebers in der Insolvenz des Treuhänders entwickelt, dem ebenfalls ein Risikokriterium zugrunde liegt: „Gesetzlicher Regelfall ist die Gefahrtragung des Rechtsträgers (casum sentit dominus). Fallen diese beiden, normalerweise miteinander verbundenen Elemente auseinander, liegt Treuhand vor. Die vermögensmäßige Zuordnung des Gegenstandes zum Treugeber folgt aus dessen, gewöhnlich nur mit der Rechtsträgerschaft zusammenfallenden Gefahrtragung. Und 419 Scharrenberg, S. 141; vgl. auch Picherer, S. 105, 108 ff. sowie Bitter, S. 292 f., der sich damit auseinandersetzt. 420 Scharrenberg, S. 141. 421 Scharrenberg, S. 143; kritisch Picherer, S. 106, der darin (zu Unrecht) eine „künstliche Spaltung des Eigentumsbegriffs“ sieht. 422 Scharrenberg, S. 146. 423 Walter, S. 63; vgl. zudem die Auseinandersetzung Bitters mit diesem Ansatz, S. 293 ff. 424 Walter, S. 65. 425 Walter, S. 65; vgl. dazu Bitter, S. 293 f. 426 Walter, S. 75 ff. 427 Bitter, S. 305 ff.

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diese Vermögenszugehörigkeit ist wiederum die Grundlage der Gleichstellung von Rechtsträger und Treuhänder im Rahmen des Vollstreckungsschutzes.“ 428 Aufgrund dieser Überlegung will Bitter die „Rechtsträgerschaft für fremde Rechnung“ als vollstreckungs- und insolvenzfeste Treuhand anerkennen; dafür fordert er aber (zusätzlich zur Trennung von Rechtsträgerschaft und Gefahrtragung) einen schuldrechtlichen Anspruch des dann aussonderungsberechtigten Treugebers gegen den Rechtsinhaber auf Übertragung des auszusondernden Rechts.429 Inwieweit sich aus diesem Ansatz Schlussfolgerungen für die umgekehrte, hier unmittelbar interessierende Frage der Aus- oder Absonderungsberechtigung des Sicherungstreuhänders (also des Sicherungsnehmers) in der Insolvenz des Sicherungsgebers ziehen lassen, lässt Bitter ausdrücklich offen.430 4. Zusammenfassung Die herrschende Meinung begründet die Beschränkung des Sicherungseigentümers und -zessionars auf ein Absonderungsrecht mit einer wirtschaftlichen Betrachtungsweise und mit teleologischen Überlegungen, die insbesondere auf dem Ausfallgrundsatz (§ 52 S. 2 InsO) und auf das Bedürfnis gründen, die Dispositionsbefugnis des gesicherten Gläubigers über den Verwertungszeitpunkt auszuschließen. Serick führt als Erklärungsansatz das „Umwandlungsprinzip“ an, das (wohl431) einen Eigentumsübergang auf den insolventen Sicherungsgeber bewirken und den gesicherten Gläubiger auf ein Pfandrecht beschränken soll. Demgegenüber erklärt Häsemeyer die Beschränkung der Rechtsposition des Sicherungszessionars und -Eigentümers damit, dass der Sicherungsgeber das Sicherungsgut weiter mit seinem Substanzwert umsetze. Verschiedene Ansätze zur umgekehrten Frage, ob der Sicherungsgeber in der Insolvenz des gesicherten Gläubigers aussonderungsberechtigt ist, legen ebenfalls wert- oder risikobezogene Abgrenzungskriterien zugrunde.

C. Stellungnahme zum insolvenzrechtlichen True Sale Die Herausforderung bei der Lösung des True Sale-Problems liegt darin, klare und teleologisch fundierte Kriterien zu formulieren, anhand derer über die Rechtsposition des SPV entschieden werden kann, anstatt die Entscheidung nach einem diffusen Ähnlichkeitsvergleich zwischen der Verbriefung, dem Factoring 428

Bitter, S. 308. Bitter, S. 324, zur Bedeutung des Übertragungsanspruchs des Treugebers vgl. auch S. 343 f. 430 Bitter, S. 344. 431 Zur Frage, ob Serick wirklich eine materiellrechtliche „Umwandlung“ meint oder ob es sich um eine „allegorische Betrachtungsweise“ handelt, vgl. Gaul, FS Serick, S. 105, 126. 429

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und den Leitbildern des Forderungskaufs und des besicherten Darlehens vornehmen zu müssen, der zu Rechtsunsicherheit führen müsste432 und den Zwecksetzungen des § 47 und der §§ 50 f. InsO nur zufällig gerecht werden könnte. Kettering hat aus US-amerikanischer Perspektive beklagt, dass die dortige Entscheidungspraxis den letzteren Weg eingeschlagen habe: „The incoherence of the cases addressing the circumstances in which a sale of receivables is properly recharacterized as a secured loan is the result of two perennial failures by the courts. The more fundamental is failure to consider the purpose to be served by such an override of the parties’ contractual autonomy. As noted earlier, courts deciding such cases instead commonly do what courts often do when they have no clear idea of what they should do: they enumerate all facts that strike them as possibly relevant (in this case, real or fancied similarities and differences between the transaction in issue and the court’s notion of the Platonic ideal of a sale and of a secured loan), and then announce a result based on intuition (usually put more impressively as ,weighing the factors‘). One need not be an unconditional adherent of the Legal Process school to see that this methodology – or lack of methodology – promotes neither predictability nor rationality.“ 433

I. Wirtschaftliche und insolvenzrechtsspezifische Betrachtungsweise Um die soeben beschriebenen Schwierigkeiten zu vermeiden, erscheint es sinnvoll, zunächst eine Einordnung der von der h. M. propagierten wirtschaftlichen Betrachtungsweise zu versuchen. Diese Herangehensweise ist insbesondere aus dem Steuerrecht bekannt.434 Methodisch ist sie, wie Ulmer in anderem Zusammenhang ausgeführt hat, der teleologischen Gesetzesauslegung zuzuorten.435 Daraus ergibt sich zugleich, dass der wirtschaftlichen Betrachtungsweise keine eigenständige Bedeutung gegenüber der Gesetzesauslegung zukommt, so dass die Gegenüberstellung von „rechtlicher“ und „wirtschaftlicher“ Betrachtungsweise verfehlt ist und es eigentlich um die fachspezifische Interpretation von Begriffen geht, die aus dem bürgerlichen Recht in eine andere Disziplin, etwa in das Steuerrecht, übernommen worden sind.436 432 Diese Rechtsunsicherheit beklagen etwa Fleckner, ZIP 2004, 585, 594 und Obermüller, FS Kreft, S. 427, 439. 433 Kettering, 16 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 511, 526 (2008), der selbst eine subjektive Abgrenzung danach vorschlägt, ob die Parteien darauf zielen, das Insolvenzrecht zu umgehen. – Dieser Vorschlag wird unter dem Gesichstpunkt der Erforderlichkeit oder Entbehrlichkeit eines Umgehungswillens diskutiert (s. u., S. 172). 434 Ausführlich Teichmann, FS Bartholomeyczik, S. 377, 379 ff.; vgl. auch Ulmer, WuW 1971, 878, 880. 435 Ulmer, WuW 1971, 878, 882; Teichmann, FS Bartholomeyczik, S. 377, 381; vgl. auch Sandrock, WuW 1971, 858, 863 ff., der von einer „besonderen Art“ der Auslegung spricht, im Ergebnis aber auf den Normzweck abstellt. 436 Teichmann, FS Bartholomeyczik, S. 377, 379 ff.; Häsemeyer, FS Heidelberg, S. 163, 168; Rittner, S. 50, der aber grundsätzliche Kritik übt und die wirtschaftliche

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Insoweit fällt die wirtschaftliche Betrachtung – im hier interessierenden Zusammenhang – ihrem Grundansatz nach mit der insolvenzrechtsspezifischen Betrachtungsweise zusammen, und beide Ansätze laufen auf die Frage hinaus, ob der Begriff der Sicherungsübertragung in § 51 Nr. 1 InsO abweichend vom bürgerlich-rechtlichen Verständnis ausgelegt werden kann. Während Häsemeyer dies wohl bejaht,437 hat das Bundesverfassungsgericht in einer Entscheidung ausgeführt, ein von der zivilrechtlichen Terminologie abweichendes Verständnis steuerrechtlicher Begriffe sei nur aus „überzeugenden Gründen“ zulässig.438 Es liege „bei jeder derartigen Anknüpfung nicht nur im Interesse der Klarheit und Einheit, sondern vor allem der inneren Autorität der Rechtsordnung“, die Entsprechung von Zivilrecht und Steuerrecht zu wahren. Richtigerweise wird die Grenze zwischen diesen beiden Polen zu ziehen sein. – Das zivilrechtliche Verständnis des Begriffs der Sicherungsübertragung muss der Ausgangspunkt der Auslegung des § 51 Nr. 1 InsO sein und gibt Anhaltspunkte für das richtige Normverständnis; allerdings darf die Auslegung dabei nicht stehen bleiben, sondern sie muss sich im Rahmen der teleologischen Auslegung an den Zwecksetzungen des Insolvenzrechts orientieren.439 Ansonsten könnte Umgehungstatbeständen nicht wirksam entgegen getreten werden. Damit ist der Kern der True Sale-Problematik angesprochen: Es geht – wie schon vom Reichsgericht bei der Behandlung der Sicherungsabtretung angenommen440 – um die Grenzziehung zwischen legitimer Tatbestandsvermeidung und Umgehungsgeschäft. Fraglich erscheint allerdings, ob mit dieser Erkenntnis weitergehende inhaltliche Folgen verbunden sind: Eine eigenständige Lehre vom Umgehungsgeschäft gibt es nach zutreffender h. M. nicht.441 Das Problem der Gesetzesumgehung ist vielmehr eine Frage der richtigen Auslegung (und ggf.

Betrachtungsweise als „gefällige Floskel“ und „black box“ bezeichnet (S. 54); Sieker, S. 77 ff. – darüber hinaus kann der wirtschaftlichen Betrachtungsweise eine (ebenfalls nicht eigenständige) Bedeutung bei der Sachverhaltsanalyse zukommen, die allerdings nicht auf eine „Manipulation“ des Sachverhalts im Interesse der Subsumierbarkeit unter die entsprechende Norm hinauslaufen darf (Ulmer, WuW 1971, 878, 881 f.; vgl. auch Schröder, S. 13 f.). 437 s. o. § 10 B. III. 3., S. 167. Bei der Position Häsemeyers wird allerdings nicht ganz klar, ob er seine „rechtsfolgenteleologische Auslegung“ anhand des Gleichbehandlungsgrundsatzes auf die insolvenzrechtliche Beurteilung beschränkt oder sie auch im Zivilrecht befürworten will. 438 BVerfG NJW 1962, 435. 439 Sieker, S. 79 f. 440 s. o. § 10 B. I., S. 160 f. 441 MüKo-BGB/Armbrüster, § 134 Rn 15 in ausdrücklicher Abkehr von der Vorauflage; Flume, Rechtsgeschäft, S. 350 f.; Soergel/Hefermehl, § 134 Rn 37; Larenz/Wolf, § 40 Rn 31; Schröder, S. 1 ff., 37 ff.; Sieker, S. 8 ff.; Teichmann, S. 50 ff.; 78 ff.; vgl. auch Bamberger/Roth/Wendtland, § 134 Rn 20; Staudinger/Sack, 2003, § 134 Rn 146, 150, der allerdings auch ein allgemeines Umgehungsverbot als selbständiges Rechtsinstitut für möglich hält (Rn 151).

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analogen Anwendung) der jeweils betroffenen Rechtsnorm,442 so dass letztlich genau die im vorherigen Absatz geforderten Überlegungen anzustellen sind. Eine Besonderheit könnte sich allenfalls unter dem Gesichtspunkt des Umgehungswillens ergeben. Insoweit stellt sich die Frage, ob das Gestaltungsziel der True SaleVerbriefung, eine insolvenzfeste und ggf. bilanzentlastende Refinanzierung zu erreichen, für das Vorliegen eines Umgehungsgeschäfts spricht. Dies ist jedoch zu verneinen. Zum einen setzt die (direkte oder analoge) Anwendung einer Vorschrift auf einen Umgehungstatbestand nach zutreffender h. M. keinen Umgehungswillen voraus.443 Die insbesondere auf das Recht der verdeckten Sacheinlage verweisende Gegenansicht444 übersieht, dass sich aus Sonderfällen, in denen die umgangene Norm (selbstredend auch in Umgehungssachverhalten erforderliche) subjektive Voraussetzungen hat, kein generelles Erfordernis eines Umgehungswillens herleiten lässt.445 Zum anderen kann es, wie Hefermehl in etwas anderem Zusammenhang zutreffend hervorgehoben hat, durchaus legitim sein, einer (aus Sicht der Handelnden) ungünstigen Rechtsnorm durch geeignete Gestaltungen auszuweichen.446 Für die rechtliche Bewertung, ob es sich um eine legitime Tatbestandsvermeidung oder um einen Umgehungstatbestand handelt, gibt ein derartiger Gestaltungswille nichts her.447 Entscheidend ist vielmehr, ob der Zweck der betreffenden Norm ihre (ggf. analoge) Anwendung gebietet oder nicht.448 Dies muss der Maßstab bei der Lösung des True Sale-Problems sein, ob man nun von insolvenzrechtsspezifischer, haftungsrechtlicher oder wirtschaftlicher Betrachtung spricht.449 Mit Letzterer kann nur die wirtschaftliche Ähnlichkeit zwischen dem von der Norm (primär) geregelten Sachverhalt und der fraglichen Gestaltung herausgearbeitet, also die „Frage an das Gesetz (besser) formuliert werden“, ohne dass dies die Beurteilung anhand des Normzwecks ersetzen könnte.450 442 Vgl. die Nachw. in voriger Fn; ebenso, allerdings beschränkt auf die Analogie, Ulmer, WuW 1971, 878, 884. 443 So schon RGZ 24, 45, 50; aus heutiger Sicht MüKo-BGB/Armbrüster, § 134 Rn 16 in ausdrücklicher Abkehr von der Gegenansicht Mayer-Malys in der Vorauflage; Sieker, S. 39 ff.; Teichmann, S. 69 ff. 444 Vgl. etwa in jüngerer Zeit Cahn, FS K. Schmidt, S. 157, 167 ff. 445 Larenz/Wolf, § 40 Rn 31. 446 Soergel/Hefermehl, § 134 Rn 37 – anders ist dies, soweit die subjektiven Zielsetzungen der Vertragspartner das Geschäft als sittenwidrig (§ 138 BGB) erscheinen lassen (Häsemeyer, FS Heidelberg, S. 163, 167), wofür hier aber nichts ersichtlich ist. 447 Soergel/Hefermehl, § 134 Rn 37. 448 MüKo-BGB/Armbrüster, § 134 Rn 17; Sieker, S. 9. 449 Illustrativ Gaul, FS Serick, S. 105, 118, der die wirtschaftliche Betrachtungsweise als „aus äußeren Gründen der Breviloquenz tradierte Kurzformel“ bezeichnet; vgl. auch Funk, S. 135. 450 Teichmann, FS Bartholomeyczik, S. 377, 387 – einer Einordnung dieser traditionellen wirtschaftlichen Betrachtungsweise im Vergleich zu den neueren Ansätzen der ökonomischen Analyse des Rechts bedarf es an dieser Stelle nicht.

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Diese Frage lautet hier, ob verbriefte Forderungen unter Berücksichtigung der wirtschaftlichen Substanz einer ABS-Struktur zum haftenden Schuldnervermögen gehören und dem SPV daran lediglich ein Recht zur vorzugsweisen Befriedigung, also ein Absonderungsrecht, zusteht oder ob sie von vornherein vom Schuldnervermögen getrennt sind und damit nicht zur Sollmasse gehören (§ 35 I InsO), sondern nach § 47 S. 1 InsO der Aussonderung unterliegen.451 Sie lässt sich auch dahingehend formulieren, wem ein Vermögensgegenstand für die Zwecke dieser Vorschriften zuzurechnen ist.452 Dies kommt etwa in der Formulierung des BGH zum Ausdruck, dass „schuldrechtliche Ansprüche bei einer den Normzweck beachtenden wertenden Betrachtungsweise zu einer vom dinglichen Recht abweichenden Vermögenszuordnung führen“ könnten.453 Im Rahmen der §§ 47, 50 f. InsO ließe sich in Anlehnung an das „wirtschaftliche Eigentum“ des Bilanz- und Steuerrechts vom „haftungsrechtlichen Eigentum“ sprechen. Wichtiger als derartige Begrifflichkeiten sind die Rechtsfolgen der Zurechnung: § 51 Nr. 1 InsO bewirkt, falls die Vorschrift eingreift, einen Durchgriff durch ein Sicherungstreuhandverhältnis.454 Nicht bloß die schuldrechtlichen Ansprüche aus dem Sicherungsvertrag, sondern das Sicherungsgut selbst ist dem Schuldner zuzurechnen und fällt in die Insolvenzmasse.455 II. Ansatzpunkte für eine teleologisch fundierte Abgrenzung Ausgangspunkt für die Suche nach teleologisch fundierten Kriterien der haftungsrechtlichen Zurechnung sollen die Zwecksetzungen sein, die die Rechtsprechung mit der Beschränkung des Sicherungszessionars auf ein Absonderungsrecht verfolgte, also die Durchsetzung des Ausfallgrundsatzes (heute § 52 S. 2 InsO) und die möglichst schnelle Realisierung eines etwaigen Verwertungsüberschusses zugunsten der Masse.456 Ferner erscheint es sinnvoll, sich vor Augen zu halten, dass die Haftung von Vermögensgegenständen für Verbindlichkeiten des Vermögensinhabers kein spezifisch insolvenzrechtliches Phänomen ist.457 Die Eröffnung des Insolvenzver451 s. o. mit Nachw. § 10 A., S. 159 f. sowie zum Begriff der Sollmasse Uhlenbruck/ Hirte, § 35 Rn 47 f. 452 Vgl. Uhlenbruck/Hirte, § 35 Rn 27. 453 So die Entscheidung BGH NJW 2003, 3414, 3415 zur umgekehrten Problematik (Aussonderungsrecht des Treugebers in der Treuhänderinsolvenz). 454 Vgl. Paulus, ZZP 64 (1950), 169, 174, der das Wort „Durchgriff“ allerdings im Zusammenhang mit dem Steuerrecht gebraucht. 455 Ein Absonderungsrecht ist ein Recht auf vorzugsweise Befriedigung aus einem Gegenstand, der zur Masse gehört, s. o. § 10 A., S. 159 ff. 456 s. o. § 10 B. I., S. 160 ff. 457 Vgl. Scharrenberg, S. 146 f. sowie allgemein vgl. Medicus/Lorenz, Rn 19; Larenz I, S. 21 ff.

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fahrens bewirkt lediglich, dass den Gläubigern „das gesamte haftende Vermögen des Schuldners fortan (nur) zur gemeinschaftlichen Befriedigung zugeordnet ist“, abgesehen von wenigen gesetzlichen Fällen der gesetzlich angeordneten Masseergänzung aber nicht die Zuordnung zusätzlicher Rechte zur Masse, die vorher nicht zum haftenden Schuldnervermögen gehört haben.458 Es geht um Haftungsrealisierung, nicht um Haftungsausweitung; deshalb definiert § 35 I InsO die Insolvenzmasse anhand des Schuldnervermögens, zu dem grundsätzlich nur diejenigen Gegenstände gehören, „deren Inhaber der Schuldner ist“.459 Die Erkenntnis, dass der Rechtsanwender sich hierbei nicht sklavisch an die bürgerlichrechtliche Rechtslage halten muss,460 darf nicht darüber hinwegtäuschen, dass es sich um Gegenstände handeln muss, die prinzipiell auch außerhalb der Insolvenz (ggf. durch Zwangsvollstreckung) zur Begleichung der Verbindlichkeiten des Schuldners herangezogen werden könnten, denn dies verbirgt sich hinter dem Begriff „Haftung“.461 Bei sicherungsübertragenen Gegenständen ist dieser Zusammenhang gegeben, denn der Rückübertragungsanspruch des Sicherungsgebers462 ist ein tauglicher Ansatzpunkt für den Vollstreckungszugriff seiner Gläubiger, die nach Befriedigung der gesicherten Forderung (§ 267 BGB) einen etwaigen Mehrwert des Sicherungsguts realisieren können.463,464 Deshalb ändert die Eröffnung eines Insolvenzverfahrens nichts an der haftungsrechtlichen Zuordnung eines sicherungsübertragenen Gegenstands, sondern modifiziert lediglich die Modalitäten der Haftungsabwicklung.465 Aufgrund dieses Zusammenhangs bietet sich bei Zweifeln über die haftungsrechtliche Zuordnung eines Gegenstands die Kontrollüberlegung an, ob er außerhalb von Insolvenzszenarien als Haftungsobjekt zur Verfügung stünde.

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Vgl. Uhlenbruck/Hirte, § 35 Rn 5, 44 f. Uhlenbruck/Hirte, § 35 Rn 6 f., 25; vgl. zum Inhaberschaftserfordernis auch N/ R/Andres, § 35 Rn 85 f.; MüKo-InsO/Lwowski/Peters, § 35 Rn 15 f. 460 Siehe oben in und bei Fn 453 sowie bei N/R/Andres, § 35 Rn 86. 461 Vgl. Scharrenberg, S. 146 f. sowie allgemein Medicus/Lorenz, Rn 19. 462 Auf diesen Gesichtspunkt stellt bzgl. des True Sale-Problems namentlich Geiger ab (s. o. in und bei Fn 138). 463 MüKo-ZPO/K. Schmidt, § 771 Rn 29; Bülow, Rn 1273, S. 435. – Hier wird ohne Weiteres die h. M. zugrunde gelegt, dass dem Sicherungseigentümer ein die Veräußerung hinderndes Recht i. S. v. § 771 ZPO zusteht und er damit eine direkte Pfändung sicherungshalber übereigneter Sachen verhindern kann (BGHZ 118, 201, 206 f., so bereits BGHZ 12, 232, 234; a. A. etwa K. Schmidt a. a. O. m.w. N.). 464 Befindet sich eine sicherungsübereignete Sache noch beim Sicherungsgeber, können dessen Gläubiger sie nach § 808 ZPO und den Rückübereignungsanspruch des Sicherungsgebers gemäß § 857 ZPO pfänden. Falls sich die Sache beim Sicherungsnehmer befindet, kommen hingegen die §§ 846, 847 ZPO zur Anwendung und ermöglichen eine Verwertung nach den Vorschriften der Sachpfändung (§ 847 II ZPO, MüKoZPO/Smid, § 857 Rn 24 m.w. Nachw.); zur Pfändung des Anspruchs auf Rückabtretung von Forderungen nach § 857 ZPO vgl. LG Berlin, MDR 1977, 59. 465 Henckel, Grundfragen, S. 1, 12 f. 459

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Demgegenüber erscheint es nicht möglich, Kriterien einer haftungsrechtlichen Zurechnung aus den Zwecksetzungen des § 166 InsO466 abzuleiten.467 Dagegen spricht zunächst, dass die Vorschrift gar nicht für alle Arten von Absonderungsrechten gilt.468 Hinzu kommt, dass zumindest § 166 I InsO die gesetzgeberische Erwägung zugrunde liegt, für die Fortführung des schuldnerischen Unternehmens oder eine sinnvolle Gesamtverwertung des Schuldnervermögens bedeutsame Gegenstände durch den Insolvenzverwalter verwerten zu lassen.469 Die damit gezogene Grenzlinie deckt sich allerdings nicht hinreichend genau mit der Unterscheidung von Aussonderungs- und Absonderungsrechten. Vielmehr belegen die §§ 112, 21 II 1 Nr. 5 InsO, dass es fortführungsrelevantes Aussonderungsgut gibt, und umgekehrt können Pfandrechte, die in jedem Fall nur ein Absonderungsrecht gewähren (§ 50 I InsO), auch an nicht betriebsnotwendigen Gegenständen bestehen. Nicht anders liegen die Dinge bezüglich des § 166 II InsO. Zum einen belegt das Herausfallen verpfändeter Forderungen aus dem Anwendungsbereich des § 166 II InsO,470 dass Forderungen Absonderungsgut darstellen können, ohne von dieser Vorschrift erfasst zu werden. Zum Anderen sieht das Gesetz in § 21 II 1 Nr. 5 InsO zumindest in bestimmten Fällen die Einziehung auszusondernder Forderungen durch den Insolvenzverwalter vor.471 Ebenso erscheint es entgegen der Ansicht Häsemeyers472 nicht möglich, den Grundsatz der Gläubigergleichbehandlung als Zurechnungskriterium heranzuziehen. Aussonderungsgut ist von vornherein vom haftenden Schuldnervermögen getrennt; seine Entfernung aus der Istmasse berührt die par condicio creditorum nicht.473 Damit setzt der Gleichbehandlungsgrundsatz die Entscheidung, ob ein Gegenstand der Aussonderung unterliegt oder nicht, bereits voraus und kann dafür keinen Maßstab bereitstellen. III. Umwandlungsprinzip, Substanzwertoder Wertumsatzkriterium Ausgehend von den oben angestellten Überlegungen zur Einordnung des True Sale-Problems474 ist zunächst den Kritikern der Deutung Sericks zuzustimmen. Mit dem Umwandlungsprinzip versucht dieser, ein insolvenzrechtliches Problem 466

Dazu ausführlich § 15, S. 306 ff. Vgl. aber Funk, S. 154 f., 212. 468 Vgl. statt aller HK/Landfermann, § 166 Rn 9 ff., 26. 469 s. u. § 14 B. I. 2., S. 291 ff. 470 So die herrschende, wenngleich nicht unstreitige Ansicht, dazu s. u. Fn 26 f. und Begleittext. 471 Dazu mit Nachw. s. u. § 13 A., S. 247 ff. 472 Häsemeyer, FS Heidelberg, S. 163, 178 ff. 473 Siehe mit Nachw. bei § 10 A., S. 159 f. 474 s. o. § 9 B., S. 135 ff. 467

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durch Eingriffe in die zivilrechtliche Rechtslage zu lösen,475 die weder notwendig noch bruchlos begründbar sind und zudem die Gefahr von Unstimmigkeiten innerhalb des Zivilrechts mit sich bringen.476 Der am Substanzwert oder Wertumsatz orientierten Betrachtungsweise, wie sie Häsemeyer477 und Scharrenberg in unterschiedlichen Akzentuierungen vorschlagen, hat Bitter mit Recht entgegengehalten, sie würde „den Begriff der Treuhand ins Unbestimmte zerfließen“ lassen.478 Diese Unbestimmtheit macht es schwer, das Substanzwert- oder Wertumsatzkriterium sinnvoll auf seine Bedeutung für die hier herausgearbeiteten Gesichtspunkte zu prüfen. Dies erscheint allerdings auch entbehrlich, weil eine ganze Reihe weiterer Argumente gegen das Substanzwert- oder Wertumsatzkriterium spricht. So lässt sich damit nicht erklären, weshalb etwa ein Käufer, der den Kaufpreis vorgeleistet hat, in der Verkäuferinsolvenz die ihm versprochene Sache nicht aussondern kann, obwohl es mit der Kaufpreiszahlung zu Wertumsetzungen gekommen ist.479 Aufgrund eines ähnlichen Vergleichsfalls räumt auch Walter ein, dass sein Kriterium der „Beziehung auf Behaltendürfen“ einer Ergänzung durch juristische Kriterien bedürfe,480 die sich aber als Billigkeitserwägungen ohne greifbaren Erklärungsgehalt entpuppen.481 Eine wertbezogene Betrachtungsweise kann zudem keine Antwort darauf geben, weshalb die Sicherungsübertragung nur im Insolvenzverfahren einem Pfandrecht gleichgestellt ist, nicht aber in der Einzelzwangsvollstreckung.482 Ebenfalls kaum zu begründen wäre, weshalb bei Call-Optionsscheinen und anderen Derivaten kein haftungsrechtlicher Durchgriff auf den zugrunde liegenden Wert erfolgt, von dem die Wertentwicklung des Derivats abhängt.483 Ferner kann 475 Nimmt man mit Gaul an, Serick meine wohl gar keinen materiellrechtlichen Rechtsübergang (s. o. Fn 431), ist das „Umwandlungsprinzip“ lediglich eine ungenaue und missverständliche Umschreibung der Vorgänge ohne eigenen Begründungsgehalt (dazu Fn 410). 476 Zur grundsätzlichen Problematik der Lösung insolvenzrechtlicher Probleme über den Umweg des Zivilrechts s. o. § 9 B., S. 135 ff. 477 Allerdings bezieht sich Bitter nicht ausdrücklich auf Häsemeyer, sondern insbesondere auf die oben ebenfalls wiedergegebenen Thesen Scharrenbergs. 478 Bitter, S. 296 f. 479 Vgl. Bitter, S. 297, der allerdings ein Beispiel mit einem vorleistenden Verkäufer bildet. 480 Walter, S. 65. 481 Berechtigte Kritik daher bei Bitter, S. 295 f. 482 Strittig – vgl. statt aller Gernhuber, JuS 1988, 355, 359. Einer Erörterung des Streitstands bedarf es hier nicht. 483 Denkbar wäre dies ohnehin nur, wenn die Gegenpartei ihre Position durch Anschaffung des zugrunde liegenden Werts „physisch“ glattstellen würde, anstatt aus Spekulationsgründen auf eine Glattstellung zu verzichten oder sie in Form eines gegenläufigen Optionsgeschäfts vorzunehmen. – Für die Befriedigungsaussichten der Gläubiger des Inhabers des Optionsrechts ist es allerdings gleichgültig, ob und ggf. auf welche Weise die Gegenpartei ihre Position glattgestellt hat oder nicht, denn der Inhaber des Optionsrechts partizipiert in jedem dieser Fälle gleichermaßen von der Wertentwicklung

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das Substanzwertkriterium nicht erklären, weshalb ein Durchgriff durch Treuhandverhältnisse möglich sein soll, nicht aber ein allgemeiner insolvenzrechtlicher Konzerndurchgriff. – Über die Anteile an einer (insbesondere zu 100% gehaltenen) Tochter partizipiert die Muttergesellschaft wertmäßig an den von der Tochtergesellschaft gehaltenen Vermögensgegenständen und dem dort stattfindenden Wertumsatz. Dies hat denn auch etwa Paulus zu der Forderung bewogen, es möge über eine „materielle Zusammenfassung“ oder „Konsolidierung“ 484 von Konzerngesellschaften in der Insolvenz nachgedacht werden. Das Insolvenzrecht nehme sich ohnehin „in seiner Rigidität an mehreren Stellen die Freiheit heraus, die ,rechtliche Fünfe‘ einmal gerade sein zu lassen und, statt sich rechtlicher Stringenz zu befleißigen, einer wirtschaftlichen Betrachtungsweise das Wort zu reden“.485 – So wichtig es sein mag, das Insolvenzrecht um eine Konzerndimension zu ergänzen,486 so sehr zeigt sich in diesem Zitat auch, dass wertbezogene Kriterien in der Tendenz eine unbestimmte Weite aufweisen und im Grunde nicht viel mehr als eine Projektionsfläche für anderweitige konkretisierende Kriterien sind, die sie eher verdecken, als sie offen zu legen. Bei der Verbriefung stößt das Substanzwert- oder Wertumsatzkriterium zudem auf besondere Schwierigkeiten, weil es dem Rechtsanwender keinen Maßstab für die Grenzziehung bei einer komplexen Wert- und Risikozuordnung, wie sie sich bei der Verbriefung findet, an die Hand gibt. IV. Das Bonitätsrisiko als Zurechnungskriterium für Forderungen? Das von der h. M. bei Forderungen angewendete Bonitätskriterium hat den Vorteil, dass es klarere Aussagen ermöglicht als ein allgemeines Wertumsatzkriterium. Allerdings lässt sich gegen die Zurechnung von Forderungen anhand des Bonitätsriskos auch Kritik vorbringen. 1. Bedeutung für den Ausfallgrundsatz und die Realisierung von Überschüssen Was zunächst den Ausfallgrundsatz des § 52 S. 2 InsO angeht, so kann dieser von vornherein nicht berührt sein, sofern überhaupt keine Forderung gegen den Schuldner besteht, die zur Tabelle angemeldet werden könnte, denn in diesem des zugrunde liegenden Werts. Auch dies spricht dafür, dass eine wertmäßige Betrachtung das Zurechnungsproblem nicht lösen kann. Dies gilt unabhängig davon, ob das jeweilige Geschäft § 104 InsO unterliegt und ob bestimmte Derivate bei Vorliegen besonderer Voraussetzungen eine Zurechnung für die Zwecke des WpHG und WpÜG rechtfertigen können (vgl. dazu Weber/Meckbach, BB 2008, 2022). 484 Paulus, ZIP 2005, 1948, 1953 ff., 1955. 485 Paulus, ZIP 2005, 1948, 1953. 486 Zur Problematik in Konzernlagen s. u. § 11 A. III. 4. c), S. 201 ff.

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Fall bedarf es keiner „Beschränkung der quotalen Befriedigung auf den Ausfallbetrag.“ 487 Oben wurde bereits gezeigt, dass zahlreiche Formen der Beteiligung des Originators einer Verbriefungstransaktion am Bonitätsrisiko denkbar sind, bei denen keine Forderung gegen diesen besteht (z. B. die Übernahme der letztrangigen Anleihetranche aus der Transaktion durch den Originator oder seine Beteiligung am Eigenkapital des SPV).488 In solchen Fällen ist die Situation – jedenfalls in Bezug auf den Ausfallgrundsatz – anders als bei der Sicherungsabtretung. Aber selbst beim klassischen unechten Factoring (und hypothetischen ähnlich gestalteten Verbriefungstransaktionen) streitet der Ausfallgrundsatz richtigerweise nicht für die Beschränkung des Zessionars (d.h. des Factors) auf ein Absonderungsrecht. In der Literatur ist zwar zu lesen, wer dem Factor beim unechten Factoring nur die abgesonderte Befriedigung gestatte, müsse § 52 S. 2 InsO anwenden, während die Anhänger einer Aussonderungsbefugnis des Factors „konsequenterweise“ den aus § 43 InsO folgenden „Grundsatz der Doppelberücksichtigung“ heranziehen müssten.489 Letzteres würde bedeuten, dass der Factor im Insolvenzverfahren über das Vermögen des Anschlusskunden wegen seiner gesamten Forderung (bis zur vollen Befriedigung) quotale Befriedigung beanspruchen könnte – und zwar ungeachtet ihrer Verringerung durch etwaige Teilzahlungen des Debitors nach Verfahrenseröffnung.490 Allerdings ist diese Argumentationslinie keineswegs zwingend. Es ist nicht nötig, den Factor auf die abgesonderte Befriedigung zu beschränken, um die Anwendung des Grundsatzes der Doppelberücksichtigung zu verhindern. Vielmehr sprechen die besseren Gründe dafür, beim unechten Factoring ein Stufenverhältnis der Forderung gegen den Debitor und der Bonitätshaftung des Anschlusskunden anzunehmen, das die Anwendung des § 43 InsO ausschließt:491 Schulfall für ein solches Stufenverhältnis ist der Wechsel, den der Käufer einer Ware dem Verkäufer erfüllungshalber hingibt. Hier lehnt die h. M. die Anwendung des § 43 InsO mit der Begründung ab, dass der Verkäufer zunächst Befriedigung aus dem Wechsel suchen müsse, und erst dann wegen eines etwa verbleibenden Ausfalls auf die Forderung aus dem Kausalgeschäft zurückgreifen könne.492 Besinnt man sich darauf, dass die hM beim unechten Factoring ebenfalls eine erfüllungshalber erfolgenden Abtretung 487 Zu diesem Zweck des § 52 S. 2 InsO HK/Lohmann, § 52 Rn 1; vgl. auch MüKoInsO/Ganter, § 52 Rn 1; Häsemeyer, Rn 18.74 ff., S. 447 ff. 488 s. o. § 9 C. I. 3., S. 145 ff. 489 Uhlenbruck/Knof, § 43 Rn 10; Jaeger/Henckel, § 43 Rn 24; für Anwendung des § 43 InsO in der Tat Uhlenbruck/Sinz, § 116 Rn 45 f. – Die Formulierung „Grundsatz der Doppelberücksichtigung“ findet sich bei MüKo-InsO/Bitter, § 43 Rn 1. 490 Uhlenbruck/Sinz, § 116 Rn 45; zur grundsätzlichen Funktionsweise des § 43 InsO s. etwa Jaeger/Henckel, § 43 Rn 3 ff.; MüKo/Bitter, § 43 Rn 1. 491 Zum Ausschluss des § 43 InsO bei der „Haftung im Stufenverhältnis“ MüKoInsO/Bitter, § 43 Rn 6. 492 RGZ 153, 179, 181 ff.; MüKo-InsO/Bitter, § 43 Rn 6; Jaeger/Henckel, § 43 Rn 10; Braun/Bäuerle, § 43 Rn 6, insb. Fn 7; LSZ/Smid/Leonhard, § 43 Rn 3.

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annimmt,493 so wäre es konsequent, auch insoweit ein Stufenverhältnis anzunehmen, das die Anwendung des § 43 InsO ausschließt.494 Nicht anders kann die Beurteilung ausfallen, wenn man von einer kaufweise erfolgenden Abtretung ausgeht und dementsprechend annimmt, dass der Anspruch des Factors gegen den Anschlusskunden aus der Bonitätshaftung nicht nur einredebehaftet ist, sondern erst entsteht, wenn die Einziehung der abgetretenen Forderung scheitert.495 Während beim besicherten Darlehen der Darlehensgeber ohne § 52 S. 2 InsO für seinen vollen Darlehensrückzahlungsanspruch quotale Befriedigung beanspruchen könnte, ist dies damit beim unechten Factoring im Hinblick auf die Bonitätshaftung des Anschlusskunden richtigerweise schon aufgrund der abweichenden Struktur dieser Finanzierungstechnik nicht anzunehmen – und zwar auch dann, wenn man dem Factor ein Aussonderungsrecht an den von ihm erworbenen Forderungen zubilligt.496,497 Beim klassischen unechten Factoring trifft ferner auch der weitere Gesichtspunkt einer schnellen Realisierung von Verwertungsüberschüssen nicht zu, denn der Factor erlangt im besten Fall – also wenn der Forderungseinzug erfolgreich verläuft – genau das, was ihm zusteht, so dass ein Erlösüberschuss zugunsten der Masse schon denklogisch ausgeschlossen ist.498 Wie sich dies bei der Verbriefung verhält, wird noch anzusprechen sein.499 Zunächst genügt die Feststellung, 493 BGH NJW 2001, 756; BGHZ 58, 364, 369; vgl. auch OLG Frankfurt, Urteil vom 6.10.2005 – 3 U 191/04 und aus der Literatur MüKo-BGB/Berger, vor § 488 Rn 19; Larenz/Canaris, II/2, § 65 III. 2. b), S. 92; Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 104; Oetker/Maultzsch, § 16 Rn 34; K. Schmidt, DB 1977, 65, 66; Jauernig/Stürner, § 398 Rn 31. 494 Mit der Situation beim Wechsel argumentiert in anderem Zusammenhang auch Einsele, S. 16 f. 495 In der o. g. Entscheidung zur Situation beim Wechsel argumentierte das Reichsgericht mit der Wechseleinrede (RGZ 153, 179, 181 ff.). Zur hier vertretenen Einordnung des Factoring vgl. die Ausführungen und Nachw. in den Abschnitten § 7 B. II., S. 108 ff., § 7 C., S. 110 ff.; § 9 C., S. 139 ff.; § 9 D., S. 150 ff.; s. insb. Häcker, Rn 117, S. 32; Linkert, S. 88; Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550; ders., BB 1976, 425, 430; Sinz, KS-InsO, S. 403, 438; ders., Rn 194, S. 110 f., die ausführen, dass der Factor primär den Debitor in Anspruch nehmen muss und sich nur sekundär an den Anschlusskunden halten könne. 496 Zur abweichenden Struktur des unechten Factoring, namentlich zur primären Inanspruchnahme des Debitors durch den Factor und zum lediglich sekundären Zugriff auf den Anschlusskunden vgl. Häcker, Rn 117, S. 32; Linkert, S. 88; Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550; ders., BB 1976, 425, 430; Sinz, KS-InsO, S. 403, 438; ders., Rn 194, S. 110 f. 497 Die vorliegende Argumentation ist ferner ansatzweise angelegt bei Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1677, der zwar die Vorläufervorschrift des § 52 S. 2 InsO (§ 64 KO a. F.) anwenden möchte, aber ausführt, diese „dürfte regelmäßig keine praktische Bedeutung erlangen, weil das Factoringinstitut sich nur bei Zahlungsunfähigkeit des Drittschuldners an die Masse halten wird“ . . . 498 Häcker, Rn 118, S. 32 f.; Serick IV, § 52 II 2 e), S. 550; Sinz, KS-InsO, S. 403, 438; ders., Rn 194, S. 110. 499 s. u. § 16 B. IV. 1. b), S. 356 ff.

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dass ein Rückbehalt von Bonitätsrisiken durch den Zedenten einer Forderung im Hinblick auf die hier betrachteten Gesichtspunkte (Ausfallgrundsatz, Realisierung von Verwertungsüberschüssen) längst nicht immer zum gleichen Ergebnis führt wie ein Pfandrecht oder eine Sicherungsabtretung. 2. Situation außerhalb der Insolvenz des Zedenten Das Bonitätskriterium läuft darauf hinaus, „die Frage der Vermögenszuordnung mithilfe des gesetzlichen Regelzusammenhangs zwischen Rechtsmacht und Gefahrtragung zu beantworten [. . .] ,casum sentit dominus‘“ und die §§ 35, 47 InsO dahingehend aufzufassen, „dass ,gehören‘ eine Zuordnung der Gegenstände nach der Gefahrtragung meint.“ 500 Damit wird die tradierte lateinische Formulierung gewissermaßen umgekehrt in „dominus est qui sentit casum“. Allerdings erscheint zweifelhaft, ob sich so der haftungsrechtliche Eigentümer (bzw. Inhaber im Fall von Forderungen) ermitteln lässt: Außerhalb eines Insolvenzverfahrens lässt sich keine Regel des Inhalts aufstellen, dass eine abgetretene Forderung haftungsrechtlich weiter dem Zedenten zuzurechnen ist, wenn er das Risiko ihrer Uneinbringlichkeit trägt. Selbst wenn der Zedent eine direkte und vollständige Bonitätshaftung übernimmt, besagt dies noch nicht, dass er die abgetretene Forderung einziehen und mit dem Erlös seine Gläubiger befriedigen dürfte oder auch nur könnte. Ebenso eröffnet eine Bonitätshaftung des Zedenten seinen Gläubigern für sich noch keine Möglichkeit, den Wert der abgetretenen Forderung im Wege der Zwangsvollstreckung zu realisieren; dafür sind sie vielmehr auf das Bestehen eines Rückübertragungsanspruchs angewiesen, der Ansatzpunkt eines Vollstreckungszugriffs sein könnte.501 Damit mag eine Regel des Inhalts „dominus est qui sentit casum“ zwar möglicherweise auf einen gefahrtragungsrechtlichen, aber jedenfalls außerhalb von Insolvenzszenarien nicht auf den haftungsrechtlichen Eigentümer verweisen. Wer in der Zedenteninsolvenz eine andere Zurechnung befürwortet, muss erklären, weshalb die Eröffnung eines Insolvenzverfahrens entgegen der oben angestellten Überlegung502 nicht nur die Modalitäten der Haftungsabwicklung ändern, sondern den Gläubigern des Zedenten außerdem zusätzliche Haftungsobjekte bescheren soll. 3. Zunehmende Verselbständigung des Kreditrisikos als Handelsgegenstand Berücksichtigt man die wirtschaftliche Entwicklung seit den von der Rechtsprechung entschiedenen Factoring-Fällen der 1960er und 1970er Jahre, so hat 500 So allgemein zur Zurechnung bei Treuhandverhältnissen Uhlenbruck/Hirte, § 35 Rn 28 unten in Rezeption von Bitter, S. 298 ff., insbesondere S. 308. 501 Vgl. Fn 463 f. und Begleittext. 502 Zur Situation bei der Sicherungsabtretung s. o. Fn 465 und Begleittext.

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das Bonitätsrisiko als Zurechnungskriterium aus einem weiteren Grund an Überzeugungskraft verloren: Infolge von Kreditderivaten wie Credit Default Swaps und Credit Linked Notes sind Kreditrisiken zu einem eigenständigen, von der betreffenden Forderung ablösbaren Handelsgegenstand geworden.503 In die gleiche Richtung weist der Umstand, dass durch Verbriefung geschaffene Wertpapiere fungibel sind und am Kapitalmarkt gehandelt werden. Dadurch kann es durchaus vom Zufall abhängen, ob eine Bank, in „eigene“ strukturierte Wertpapiere investiert oder in solche, die aus Verbriefungstransaktionen anderer Unternehmen stammen. Dies gilt umso mehr, wenn man sich vor Augen hält, dass bei Mehrfachverbriefungen ohnehin kaum feststellbar ist, welche ursprünglichen Risikopositionen dem strukturierten Wertpapier zugrunde liegen504 und der Originator einer Verbriefungstransaktion – theoretisch – sogar unerkannt (mittelbar) in die „eigenen“ Forderungen investieren könnte.505 4. Vergleich mit der isolierten Risikoübernahme durch Garantien Wie oben dargestellt, kritisiert das bilanzrechtliche Schrifttum die Grundsätze des IDW z. T. insoweit, als diese bei der Erfassung von Verbriefungstransaktionen im Rahmen der HGB-Bilanzierung auf das Bonitätsrisiko abstellen.506 So haben etwa Dreyer/Schmid/Kronat ausgeführt, wenn der wirtschaftliche Eigentümer einer Forderung derjenige sei, der das Bonitätsrisiko trage, dann müsse konsequenterweise jede Art der Risikoabsicherung zum Verlust des wirtschaftlichen Eigentums führen, was aber anerkanntermaßen nicht der Fall sei.507 Dem ist das FG Münster im Rahmen der gewerbesteuerlichen Beurteilung mit dem Argument entgegengetreten, dass Instrumente zur Abdeckung des Bonitätsrisikos anderen Zwecken dienten als ABS-Transaktionen.508 Letzteres ist zwar richtig. Offen bleibt allerdings, weshalb die unterschiedliche Zweckrichtung von isolierten Bonitätsabsicherungen und ABS-Transaktionen zur Widerlegung der Argumentation 503 Dazu s. o. § 4 C., S. 61 ff. Zur Bedeutung von Kreditrisiken als Handelsobjekt vgl. zudem Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, passim. Daran ändert das in § 30j WpHG normierte Verbot bestimmter ungedeckter Kreditderivate schon deshalb nichts, weil es gerade gedeckte Credit Default Swaps sind, die den Inhaber einer Forderung vom Kreditrisiko entlasten und das Kreditrisiko handelbar machen. 504 Gorton, 15 European Financial Management 10, 36 ff. (2009). – Informationen über einzelne Kredite müssen auch nach § 18b II KWG nicht erhoben werden. 505 Vgl. zu diesem Gesichtspunkt die Überlegung von Wiese, BB 1998, 1713, 1718, das zwischen dem Originator in seiner Eigenschaft als Forderungsverkäufer und in seiner Eigenschaft als Anleihegläubiger unterschieden werden müsse. 506 s. o. § 8 B. I., S. 121 ff. 507 Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 94; s. inzwischen auch Schmid, DStR 2011, 794. 508 FG Münster, DStRE 2010, 106, 108; dort wird speziell von Credit Default Swaps als Instrument der Verlagerung von Bonitätsrisiken gesprochen. Der BFH ist in seiner Revisionsentscheidung (DStR 2010, 2455) nicht darauf eingegangen.

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von Dreyer/Schmid/Kronat geeignet sein könnte: In der Tat wird wohl niemand in Erwägung ziehen, dem Bürgen, Garanten oder Kreditversicherer (im Folgenden soll der Einfachheit halber nur vom Garanten gesprochen werden) aufzugeben, die von ihm abgesicherten Forderungen in seiner Bilanz zu aktivieren, nur weil er das damit verbundene Bonitätsrisiko übernommen hat. Bonitätsabsicherungen wirken sich damit bilanzrechtlich unterschiedlich aus, je nachdem, ob der Garant früher einmal selbst Inhaber der abgesicherten Forderung war oder nicht. In der Literatur zu den IFRS, nach denen dies ebenso der Fall ist, findet sich eine Stellungnahme, die dies ebenfalls (allerdings bezogen auf eine (Rück-)Erwerbspflicht infolge eines forward) als ungewöhnlich hervorhebt: „. . . rather unusually for IFRS, IAS 39 considers not only the economic position of the entity at the reporting date, but also prior transactions which gave rise to that position and the reporting entity’s motives in undertaking them. For example, if, at a reporting date, an entity has two identical forward contracts for the purchase of a financial asset, the accounting treatment of the contracts may vary significantly if one contract relates to the purchase of an asset previously owned by the entity and the other does not. This is because the derecognition rules of IAS 39 (like those of some other national standards) are based on the premise that, if a transfer of an asset leaves the transferor’s economic exposure to the transferred asset much as if the transfer had never taken place, the financial statements should represent that the transferor still holds the asset.“ 509

Im Bilanzrecht erscheint die Minderheitsansicht, die das Bonitätskriterium aus solchen Überlegungen heraus verwerfen will,510 dennoch bedenklich, weil eine Bonitätsgarantie des früheren Forderungsinhabers sich bilanziell (soweit ihre Inanspruchnahme noch nicht absehbar ist) nur als Eventualverbindlichkeit niederschlagen und bei der Berechnung wichtiger Kennziffern (insbesondere der Eigenkapitalquote) unberücksichtigt bleiben würde.511 Allerdings stellt sich die Frage, ob die Situation im Insolvenzrecht nicht anders ist. Wie der Quervergleich mit dem Bilanzrecht ergeben hat, ist das Zurechnungskriterium der h. M. eigentlich nicht das Bonitätsrisiko als solches, sondern die Kombination aus Risikotragung und früherer Forderungsinhaberschaft. Der identische Tatbestand (Übernahme des Bonitätsrisikos durch eine Person, die nicht Forderungsinhaber ist) wird je nach Vorgeschichte unterschiedlich behandelt. Dies erklärt sich daraus, dass es um die Grenzziehung zwischen legitimer Gestaltung und Gesetzesumgehung geht.512 Bei derartigen Problemen ist es geradezu typisch, dass mehrere, einzeln jeweils unverdächtige Gestaltungselemente

509 Ernst & Young, International GAAP, S. 1247 – dort wird allerdings nicht für eine andere Handhabung plädiert. 510 s. o. in § 8 B. I., S. 121 ff. 511 s. o. im Abschnitt zur HGB-Bilanzierung, § 8 B. I., S. 121 ff. 512 Vgl. Fn 360 und Begleittext.

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sich in ihrer Kombination als Umgehungstatbestand darstellen können.513 So wird etwa ein an sich unverdächtiges Verkehrsgeschäft zwischen einer GmbH und ihrem Gesellschafter dadurch zur verdeckten Sacheinlage (§ 19 IV 1 GmbHG), dass es mit der Erbringung einer Geldeinlage kombiniert wird.514 Aber ist eine solche Herangehensweise auch bei §§ 47, 50 f. InsO sachgerecht? Während es bei den Grundsätzen der verdeckten Sacheinlage darum geht, das Verhalten der Gesellschafter zu lenken (namentlich die Einhaltung der für Sacheinlagen geltenden Verfahrensvorschriften zu erzwingen und so die ordnungsgemäße Kapitalaufbringung sicherzustellen),515 verfolgen die §§ 47, 50 f. InsO nicht das Ziel einer Steuerung des Verhaltens des Schuldners und seiner Vertragspartner vor Insolvenzeintritt. Es geht ihnen nicht darum, privatautonome Gestaltungen des noch solventen Schuldners zu verhindern oder (wie es die Anfechtungsvorschriften der §§ 129 ff. InsO innerhalb bestimmter Grenzen ermöglichen) zugunsten der Gläubigergesamtheit zu korrigieren. Die §§ 47, 50 f. InsO dienen nicht der Vermögensbindung, sondern sie betreffen die Abgrenzung von Haftungsmassen.516 Sie gebieten daher zwar eine genaue Analyse der vorgefundenen Vermögensverhältnisse des Schuldners, aber keine retrospektive Betrachtung, die nach ihrer Vorgeschichte fragt. Wenn der Umstand, dass der Schuldner das Bonitätsrisiko hinsichtlich einer Forderung trägt, es für sich noch nicht rechtfertigt, diese Forderung dem Schuldnervermögen zuzurechnen, dann muss diese Wertung deshalb unabhängig davon gelten, ob der Schuldner früher einmal Forderungsinhaber war und das Bonitätsrisiko bei der Übertragung der Forderung „zurückbehalten“ hat oder ob die Forderung von vornherein einem Anderen zustand. Damit ist nicht gesagt, dass solche Unterschiede für die praktische Durchführung eines Insolvenzverfahrens ohne Bedeutung wären. So mögen z. B. Informationen, die für die Forderungseinziehung von Bedeutung sind, eher bei demjenigen vorhanden sein, in dessen Unternehmen die Forderung begründet wurde als bei einem Zessionar. Das macht die frühere Forderungsinhaberschaft aber nicht zu einem geeigneten Kriterium, um (mit) darüber zu entscheiden, zu wessen haftendem Vermögen das Forderungsrecht zu zählen ist. 5. Zwischenergebnis und Exkurs zu § 18a KWG Für das Bonitätskriterium lässt sich vor allem anführen, dass es eine Erklärung für die Gleichbehandlung von Sicherungsabtretung und Pfandrecht in der Insol513

Vgl. Sieker, S. 120. BGHZ 152, 37, 43 f.; 132, 133, 139 – auf Einzelheiten kommt es vorliegend nicht an. 515 Vgl. nur BGH NZG 2009, 463, 464 – Qivive. 516 s. o. unter § 10 C. II.; vgl. ferner Häsemeyer, Rn 11.02, S. 278: „Mit der ,Aussonderung‘ werden die Grenzen der haftungsrechtlichen Vermögenszuweisung an alle Insolvenzgläubiger bestimmt.“ 514

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venz des Sicherungsgebers bietet und klarere Ergebnisse liefert als ein allgemeines Wertumsatzkriterium.517 Insgesamt sprechen die besseren Gründe aber gegen das Bonitätskriterium – zumindest, soweit es um die hier interessierende Frage geht, ob dem Zessionar einer Forderung in der Insolvenz des Zedenten ein Aussonderungs- oder nur ein Absonderungsrecht zusteht. Würde man das Bonitätskriterium dennoch zugrunde legen, so müsste eine systematische Abstimmung mit dem Selbstbehaltserfordernis des § 18a KWG518 vorgenommen werden. Die Vorschrift wendet sich zwar unmittelbar nur an Banken, die in Verbriefungspositionen investieren.519 Verbriefungspositionen sind aber längst nicht nur am Kapitalmarkt erworbene ABS-Anleihen, sondern z. B. auch Liquiditätslinien im Rahmen von Verbriefungstransaktionen,520 so dass typische Unterstützungstätigkeiten von Banken bei Verbriefungstransaktionen521 erfasst sind. Damit entfaltet § 18a KWG erhebliche mittelbare Auswirkungen auch auf Originatoren außerhalb der Bankbranche, was politisch durchaus gewollt war.522 Berücksichtigt man ferner, dass die Einführung des Selbstbehaltserfordernisses Verbriefungen nur anreizkompatibel ausgestalten und nicht wesentlich erschweren soll,523 so kann die Vereinbarung des in § 18a KWG vorgesehenen Selbstbehalts der Annahme eines insolvenzrechtlich anzuerkennenden True Sale nicht entgegenstehen. Insofern darf zwar nicht übersehen werden, dass sich der Selbstbehalt nicht zwingend auf die an den Anleger verkauften Verbriefungstranchen beziehen muss (§ 18a I S. 2 Nr. 1 KWG), sondern z. B. auch durch zufällige Auswahl aus den für die Verbriefung vorgesehenen Forderungen gebildet werden kann (§ 18a I S. 2 Nr. 3 KWG). Damit muss sich der Originator nicht in jeder Alternative des § 18a I KWG spezifisch dem Ausfallrisiko der von ihm verbrieften Forderungen aussetzen, sondern kann ggf. auch Risiken bzgl. gleichartiger 517 Bitter, S. 297 – die weiteren Argumente, die dieser für seine Gefahrtragungsthese anführt, insbesondere die Wertung des § 392 II HGB (dazu ders., S. 298 ff.), betreffen lediglich die Frage der Aussonderungsbefugnis des Treugebers in der Treuhänderinsolvenz und lassen sich auf die hier interessierende Frage, unter welchen Voraussetzungen ein Zessionar auf ein Absonderungsrecht beschränkt ist, nicht übertragen. 518 Zum zeitlichen Anwendungsbereich dieser durch das BaKUG eingeführten Vorschrift s. o. in und bei Teil 2, Fn 200 f. 519 BT-Drs. 17/1720, S. 41. 520 Vgl. die Definition in § 1b III 2 Nr. 2 KWG; bis 31.12.2010 § 227 I 2 Nr. 2 SolvV, vgl. Teil 1, Fn 18) und dazu Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Gerth, § 227 SolvV Rn 5. 521 s. o. § 2 B., S. 36 ff. 522 Vgl. etwa den Kommissionsvorschlag für die zugrunde liegende Richtlinie (KOM(2008) 602 endgültig), Ziff. 6.4.3, mit der Schlussfolgerung, „dass effektiv sowohl unter die Richtlinie fallende als auch davon ausgenommene Originatoren und Sponsoren einen Teil der Risiken für eigene Rechnung behalten müssen“ (S. 11). 523 In den Materialien kommt nur der Wunsch nach einer anreizkompatiblen Ausgestaltung der Verbriefungspraxis zum Ausdruck, aber keine Absicht, sie zu behindern oder gar einzudämmen; vgl. BT-Drs. 17/1720, S. 26, 41.

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Forderungen übernehmen,524 was im Hinblick auf den insolvenzrechtlichen True Sale auch bei Zugrundelegung des Bonitätskriteriums weniger kritisch erscheint. Das ändert aber nichts daran, dass in § 18a I Nr. 1 KWG auch (und sogar als erste Möglichkeit) ein Selbstbehalt bzgl. der bei den Investoren platzierten Anleihen vorgesehen ist, womit zugleich vorausgesetzt wird, dass ein solcher Selbstbehalt möglich ist, ohne der Transaktion die in § 232 III Nr. 2 SolvV – und damit ebenfalls im Bankenaufsichtsrecht – für Verbriefungen von Originatoren aus der Bankbranche aufsichtsrechtlich vorgeschriebene Insolvenzfestigkeit zu nehmen. Angesichts der großen Bedeutung des insolvenzrechtlichen True Sale525 kann aber auch für Originatoren außerhalb des Bankensektors nichts anderes gelten.526 V. Zusammenfassende Würdigung Ein Versuch, allgemeingültige Kriterien für die haftungsrechtliche Zurechnung von Vermögensgegenständen zu entwickeln, würde den Rahmen der vorliegenden Arbeit bei weitem sprengen. Selbst zur Zurechnung von Geldforderungen soll nur Stellung genommen werden, soweit dies für die Entscheidung erforderlich ist, ob dem SPV in der Insolvenz des Originators ein Aussonderungs- oder nur ein Absonderungsrecht zusteht. Nach der oben vorgenommenen methodischen Orientierung muss sich das SPV nur dann auf ein Absonderungsrecht verweisen lassen, wenn entweder im zivilrechtlichen Sinne eine Sicherungsabtretung vorliegt oder ein Umgehungstatbestand gegeben ist. Letzteres ist nach den herausgearbeiteten Kriterien der Fall, wenn eine Gestaltung „trotz Verschiedenheit in der juristisch-technischen Form“ im Hinblick auf die o. g. Gesichtspunkte – Ausfallgrundsatz, Überschussrealisierung, Situation außerhalb des Insolvenzver-

524 Ich danke Herrn Rechtsanwalt Dr. Helms, Frankfurt a. M., für den Hinweis, dass in der Praxis erwogen wird, das Selbstbehaltserfordernis in der Weise umzusetzen, dass Forderungen des Originators in hinreichender Menge markiert und für die Verbriefung zu gesperrt werden. 525 s. o. § 5, S. 66 ff. 526 Die Notwendigkeit einer systematischen Abstimmung des § 18a KWG mit den Anforderungen an den insolvenzrechtlichen True Sale entfällt auch durch die Erweiterung der Vorschriften über Finanzsicherheiten (§ 1 XVII KWG i.V. m. §§ 21 II 2, 166 III Nr. 3 InsO u. a.) auf Darlehensforderungen von Banken mit Wirkung zur Jahresmitte 2011 (und die sich daraus ergebende faktische Folgenlosigkeit einer Umqualifikation der ABS-Struktur bzgl. ihrer insolvenzrechtlichen Behandlung) nicht: So fallen etwa Handels- und Leasingforderungen selbst dann nicht in den Anwendungsbereich des § 1 XVII KWG, wenn sie von einem Kreditinstitut angekauft werden oder sich ein Kreditinstitut als Leasinggeber betätigt. Außerdem betrifft § 1 XVII KWG Forderungen von Originatoren außerhalb der Bankenbranche nicht, während § 18a KWG durchaus darauf zielt, sich auch außerhalb der Bankbranche auszuwirken (s. Fn 522), so dass der Konflikt zwischen § 18a KWG und dem insolvenzrechtlichen True Sale-Erfordernis fortbesteht. Zur Ausweitung des § 1 XVII KWG und den sich daraus ergebenden Folgen s. mit Nachw. unten im Abschnitt § 16 B. III. 2., S. 350 ff.

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fahrens527 – „im wesentlichen dasselbe sachliche Resultat“ hervorbringt wie ein Pfandrecht528 oder die in § 51 Nr. 1 Alt. 2 InsO normierte Sicherungsabtretung.529 Das Bonitätskriterium der h. M. ist insoweit nicht hinreichend aussagekräftig und deshalb abzulehnen. Bedeutsam ist demgegenüber insbesondere der von Geiger benannte Gesichtspunkt, ob dem Originator ein Anspruch auf Rückübertragung der verbrieften Forderungen zusteht.530 Dem liegt die o. g. Überlegung zugrunde, dass der Rückübertragungsanspruch der Ansatzpunkt ist, über den im Falle der Treuhand Gläubiger des Treugebers außerhalb von Insolvenzszenarien auf das Treugut zugreifen können (bei der Sicherungstreuhand unter Tilgung der gesicherten Forderung nach § 267 BGB) und der es deshalb rechtfertigt, das Treugut zum haftenden Vermögen des Treugebers zu rechnen.531 Dies zeigt sich auch darin, dass der Sicherungsgeber im Falle der Sicherungstreuhand seinen Rückübertragungsanspruch ggf. an einen Gläubiger abtreten und ihm so den etwaigen Wertüberschuss des Sicherungsguts zugänglich machen kann.532 Umgekehrt kann bereits festgestellt werden, dass selbst eine direkte Bonitätshaftung des Originators jedenfalls dann unschädlich wäre, wenn sich das SPV nur dann an ihn halten könnte, soweit es bei der Inanspruchnahme der Debitoren Ausfälle erlitten hätte.533 Problematisch und schwierig zu lösen sind Fallgestaltungen, in denen der Originator zwar keinen Anspruch auf Rückübertragung der Forderungen hat, ihm aber z. B. mittelbar etwaige im SPV entstehende Überschüsse zufließen.534 Diese Konstellationen lassen sich am besten im Zusammenhang mit den jeweiligen konkreten Gestaltungselementen untersuchen und werden deshalb im nachfolgenden Abschnitt behandelt. Abschließend ist noch darauf hinzuweisen, dass den Vorschriften über Refinanzierungsregister535 (§§ 22a–22o KWG) für den 527

s. o. § 10 C. II., S. 173 ff. RGZ 24, 45, 50 – die heute vom BGH oft verwendete Formel, eine Umgehungshandlung müsse „den Tatbestandsmerkmalen der umgangenen Norm entsprechen“ (BGH NZG 2009, 463, 464 – Qivive; BGH NJW 1996, 1286, 1288) besagt nichts anderes. 529 Insoweit ist allerdings zu berücksichtigen, dass es sich bei der Umgehungslehre, wie dargestellt (Fn 442 und Begleittext), nur um einen Fall der teleologischen Auslegung bzw., je nach Situation, der analogen Anwendung des Gesetzes handelt. Daraus folgt zugleich, dass es nicht allein auf das sachliche Ergebnis ankommt, sondern daneben auch andere anerkannte Auslegungsgesichtspunkte (insb. Systemzusammenhänge) zur Geltung kommen können. Diesem Umstand wird im Abschnitt § 11 A. III. 4. c), S. 201 ff., noch Bedeutung zukommen. 530 Unternehmensfinanzierung/Geiger, § 18 Rn 29 f.; vgl. auch Linkert, S. 88. 531 Zur Vollstreckung in Treugut durch Pfändung des Rückübertragungsanspruchs vgl. BGHZ 11, 37, 43; i. Ü. s. o. bei und in Fn 463. 532 Vgl. Gaul, FS Serick, S. 105, 107. 533 s. o. § 10 C. IV. 1., sowie § 10 C. IV. 2., S. 177 ff. 534 Zur Problematik einer Beteiligung an etwaigen Überschüssen s. o. § 10 C. II., S. 173 ff.; zur Lösung s. u. § 11 A. III. 4., S. 198 ff. 528

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hier thematisierten True Sale nach allgemeinen Grundsätzen keine Bedeutung zukommt. Sie haben zwar über ihre eigentliche Zielrichtung hinaus die Möglichkeit geschaffen, auch in dem unechten Factoring entsprechenden Fallkonstellationen ein Aussonderungsrecht kraft Eintragung im Refinanzierungsregister zu begründen.536 Bisher zeichnet sich allerdings nicht ab, dass dieser Weg in der Rechtspraxis den True Sale nach allgemeinen Grundsätzen verdrängen könnte.537 Auch kommt ein Umkehrschluss, dass ohne Registereintragung kein Aussonderungsrecht bestünde, nicht in Betracht. Der Gesetzgeber wollte mit der Neuregelung, bildlich gesprochen, einen „sicheren Hafen“ für die Gestaltungspraxis schaffen, ohne die gleichsam auf hoher See segelnden Schiffe zu versenken. Deshalb findet sich in den Materialien auch der Hinweis, dass die Neuregelung ausschließlich die im Gesetz vorgesehenen Fälle betreffe.538

§ 11 Einzelfragen der True Sale-Problematik Nachdem im vorherigen Abschnitt die Grundlagen des insolvenzrechtlichen True Sale untersucht wurden, können verschiedene Einzelprobleme von besonderer Bedeutung für Wissenschaft und Praxis in den Blick genommen werden. Dabei wird jeweils alternativ eine Beurteilung auf Basis des von der h. M. herangezogenen Bonitätskriteriums und auf der Grundlage der im vorherigen Abschnitt erarbeiteten Kriterien vorgenommen.

A. Credit Enhancement I. Fester Kaufpreisabschlag Der Forderungskaufpreis, den das SPV an den Originator zahlt, bleibt hinter dem Nominalbetrag der Forderungen (u. a.) um einen auf das Bonitätsrisiko zurückgehenden Abschlag zurück. Dieser Abschlag wird im Folgenden, sofern er nicht im Nachhinein an die tatsächlichen Forderungsausfälle angepasst wird, als „fester Kaufpreisabschlag“ bezeichnet.539 Legt man das Bonitätskriterium zu535

Dazu ausführlich in § 12, S. 220 ff. s. u. § 12 C., S. 231 ff. 537 s. u. § 12 F., S. 245 ff. 538 BT-Drs. 15/5852, S. 16, wo ausgeführt wird, dass das Gesetz deshalb keine Aussagen über die Zulässigkeit und Wirkung anderer Treuhand-Modelle treffe. Gleiches muss aber auch für andere True Sale-Modelle gelten, wenn der Gesetzgeber schon klarstellt, über den ausdrücklich normierten Bereich hinaus keine Aussage treffen zu wollen. 539 Dieser in der Verbriefungsbranche übliche Begriff findet sich etwa bei Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882; vgl. auch Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; IDW RS HFA 8, Tz 18 f. 536

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Teil 3: Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

grunde, so ändert ein fester Kaufpreisabschlag nichts am Übergang des Ausfallrisikos auf das SPV und steht damit der Insolvenzfestigkeit der Transaktion nicht entgegen.540 Dies gilt auch dann, wenn der Risikoabschlag unangemessen hoch ist; in diesem Fall ist das Geschäft zwar ungünstig für den Originator, was aber den Übergang des wirtschaftlichen Eigentums nicht hindert,541 sondern allenfalls im Rahmen der §§ 129 ff. InsO oder des § 138 BGB Bedeutung erlangen kann. Deshalb lässt sich ein fester Kaufpreisabschlag allenfalls in einem sehr weiten Sinne als „Credit Enhancement“ bezeichnen. Eine vereinzelt vertretene Gegenansicht hält selbst einen festen Kaufpreisabschlag für problematisch.542 Sie wird damit begründet, dass die einheitliche Kalkulation des Abschlags für das gesamte Forderungsportfolio zu einer Art Quersubventionierung der (aus ex post-Sicht) uneinbringlichen Forderungen durch die (ebenfalls bei Beurteilung ex post) werthaltigen Forderungen führe, weil auch bei Letzteren ein Abschlag einkalkuliert sei, der dann aber nicht gebraucht werde. Die Anhänger dieser Ansicht verkennen aber, dass der Originator das gesamte Ausfallrisiko im Zeitpunkt des Gefahrübergangs endgültig (bei unangemessen hohem Abschlag verlustbringend) realisiert543 und an der späteren tatsächlichen Entwicklung – sei sie ungünstiger oder günstiger als bei der Kalkulation des Abschlags erwartet – nicht mehr teilhat. Ein beispielhafter Quervergleich zum Sachkauf verdeutlicht diesen Zusammenhang: Beim Gebrauchtwagenkauf enthält der Kaufpreis einen (kalkulatorischen) Abschlag wegen des Risikos, dass nach Gefahrübergang teure Reparaturen notwendig werden. Dieser Abschlag hindert den Risikoübergang auf den Käufer nicht – und zwar unabhängig davon, ob sich das Geschäft auf ein einzelnes Fahrzeug oder auf eine ganze Fahrzeugflotte bezieht. Nach hier vertretenen Kriterien544 ist ein fester Kaufpreisabschlag ebenfalls unschädlich, weil er im Hinblick auf die o. g. Gesichtspunkte (Ausfallgrundsatz des § 52 S. 2 InsO, die Realisierung etwaiger Überschüsse beim SPV, Rückübertragungsanspruch des Originators) nicht die gleichen Ergebnisse herbeiführt wie eine Sicherungsabtretung.

540 Zum Bilanzrecht Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; IDW RS HFA 8, Tz 18 f. – die meisten Stellungnahmen zur True Sale-Problematik gehen gar nicht explizit auf den festen Kaufpreisabschlag ein, sondern legen seine Unschädlichkeit ohne weitere Erörterung zugrunde. 541 IDW RS HFA 8, Tz 19; Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97. 542 Findeisen/Roß, DB 1999, 1977, 1078; ebenso Findeisen, DB 1998, 481 ff.; zum Factoring Häsemeyer, Rn 18.48, S. 427. 543 Vgl. IDW RS HFA 8, Tz 19. 544 Dazu s. o. § 10 C. V., S. 185 ff.

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II. Externes Credit Enhancement 1. Funktionsweise Als externes „Credit Enhancement“ werden Verträge bezeichnet, die das SPV mit Dritten abschließt, um sich vom Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen ganz oder teilweise zu entlasten.545 Dazu zählen neben Kreditversicherungen546 auch andere Personalsicherheiten wie Garantien, Akkreditive547 oder Patronatserklärungen von Banken.548 Denkbar ist zudem, dass das SPV durch einen Total Return Swap den Zahlungsstrom aus den verbrieften Forderungen mit einer Bank gegen den zur Bedienung der Anleihen notwendigen Zahlungsstrom „tauscht“.549 In einem weiteren Sinne lassen sich auch Liquiditätssicherungen wie Kreditlinien von Banken als externes „Credit Enhancement“ einordnen.550 So musste etwa die IKB aufgrund einer Liquiditätslinie umfangreiche Zahlungen an das SIV „Rhineland Funding“ leisten, nachdem dieses sich nicht mehr am Kapitalmarkt refinanzieren konnte.551 Teilweise wird versucht, das Risiko von Banken aus derartigen Liquiditätslinien nach Möglichkeit auf kurzzeitige Zahlungsstockungen zu begrenzen, indem der Rückführung der Liquiditätslinie in der Tilgungsreihenfolge („Wasserfall“)552 Vorrang vor späteren Zahlungen an die Investoren eingeräumt wird.553 Das SPV belastet die Kosten für externes „Credit Enhancement“ entweder direkt an den Originator weiter,554 oder sie fließen insgesamt in die Kalkulation der Transaktion ein und treffen damit im wirtschaftlichen Ergebnis zumindest auch den Originator.555

545 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 884; Häuselmann, DStR 1998, 826, 831; Schmittat, S. 21. 546 Gehring, S. 24; Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882; Schmittat, S. 21; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412. 547 Gemeint ist der „standby letter of credit“, der aus historischen Gründen in den USA oftmals statt einer Bankgarantie verwendet wird, dieser aber weitgehend entspricht (ausführlich Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1661 ff. (2008)). 548 Arbeitskreis Finanzierung, zfbf 44 (1992), 495, 507; Büttner, S. 31; Findeisen, DB 1998, 481 f.; Gehring, S. 23 ff.; Linkert, S. 72; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412; Wiese, BB 1998, 1713, 1718; Rinze/Klüwer, BB 1998, 1697, 1699; vgl. auch Schneider/ Eichholz/Ohl, ZIP 1992, 1452, 1454; Willburger, S. 141. 549 Häuselmann, DStR 1998, 826, 832. 550 Gehring, S. 25; Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883; Schmittat, S. 22 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412; vgl. auch Unternehmensfinanzierung/Geiger, § 18 Rn 6. 551 Antwort der Bundesregierung auf eine kleine Anfrage der FDP-Fraktion vom 2.1.2008, BT-Drs. 16/7670, S. 1. 552 Dazu vgl. die Beschreibung der ABS-Basisstruktur, s. o. § 2 B., S. 36 ff. 553 Gehring, S. 25. 554 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882 f.; vgl. auch Schmittat, S. 194 f. 555 Häuselmann, DStR 1998, 826, 831 f.

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2. Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums Die Literatur hält das externe „Credit Enhancement“ unter dem Gesichtspunkt des Umqualifikationsrisikos für weitgehend unkritisch.556 Mayer-Wegelin/Gahlen führen dazu aus, auch wenn der Originator die Versicherungsprämie trage, realisiere er mit der Prämienzahlung endgültig das Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen, so dass die Gestaltung einem festen Kaufpreisabschlag entspreche.557 Dem ist auf Basis des Bonitätskriteriums zuzustimmen. Dafür spricht der Vergleich mit dem Verkauf einer schon von Anfang an (vor der Transaktion) versicherten Forderung: Nimmt ein Unternehmen dauerhaft eine Kreditversicherung in Anspruch, so dass sein Forderungsportfolio versichert ist, und entscheidet es sich erst dann, seine Forderungen zu verbriefen, so kommt die vom Originator auf eigene Kosten abgeschlossene Kreditversicherung im Ergebnis ebenfalls dem SPV zu Gute. Es macht wirtschaftlich keinen Unterschied, ob der Veräußerer eine Forderung versichert und danach einen um die Prämie höheren Forderungskaufpreis erzielt oder ob erst der Erwerber die Versicherung abschließt und deshalb nur einen geringeren Kaufpreis zahlt. In beiden Fällen hat der Originator keine Vor- oder Nachteile mehr aus der weiteren Entwicklung der Forderungen nach dem Zeitpunkt des Gefahrübergangs. Anders ist dies, wenn die Prämie (etwa in Form eines Schadensfreiheitsrabatts) variabel ausgestaltet ist und der Originator die jeweils anfallende Prämie zahlen muss558 oder wenn der Originator das Insolvenzrisiko der Versicherung (das teilweise an die Stelle des Ausfallrisikos der versicherten Forderungen tritt) ganz oder teilweise übernimmt, indem er sich verpflichtet, für die Kosten einer anderweitigen Versicherung aufzukommen, falls sich das Rating des ursprünglichen Versicherers verschlechtert (wie es z. T. im Rahmen der Finanzkrise vorgekommen ist) oder wenn der Versicherer insolvent wird. Derartige Vereinbarungen beteiligen den Originator über den Stichtag des Gefahrübergangs hinaus am Risiko der verbrieften Forderungen und müssen damit (wenn man das Bonitätskriterium zugrunde legt und sich an den Kriterien des IDW orientiert) dem Angemessenheitserfordernis genügen. Eine weitere Besonderheit ergibt sich, wenn Originator und Sicherungsgeber verbundene Unternehmen sind (§ 15 AktG) – jedenfalls dann, wenn der Sicherungsgeber als Konzernunternehmen unter der Leitung des Originators steht, wird man von ihm bereitgestellte Garantien oder sonstige Sicherungsmittel solchen des Originators gleichzustellen haben.559

556 Engellandt/Lütje, WPg 1996, 517, 518, 521; Linkert, S. 72 („geringe Bedeutung“); Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 884; Wiese, BB 1998, 1713, 1718; Willburger, S. 141 f. 557 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 884. 558 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 884. 559 Ähnlich Linkert, S. 83; großzügiger Wiese, BB 1998, 1713, 1718.

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3. Beurteilung nach der hier vertretenen Ansicht Auf Basis der im vorhergehenden Paragraphen herausgearbeiteten Abgrenzungskriterien verhindert selbst eine direkte Bonitätshaftung des Originators die haftungsrechtliche Trennung der Forderungen von seinem Vermögen nicht.560 Damit ist externes „Credit Enhancement“ erst recht unschädlich. III. Internes Credit Enhancement Neben der Abdeckung von Bonitätsrisiken durch externe Sicherungsgeber gibt es verschiedene Formen des vom Originator bereitgestellten und damit „internen“ Credit Enhancement, die im Vergleich zu externen Lösungen meist kostengünstiger sind.561 1. Direkte Übernahme von Bonitätsrisiken durch den Originator a) Bonitätshaftung aufgrund rechtlich verbindlicher Abreden Die konstruktiv einfachste Form des internen „Credit Enhancement“ ist eine direkte Bonitätshaftung des Originators im o. g. Sinne,562 die einige Autoren als (theoretisch) denkbare Form der Risikobeteiligung des Originators anführen.563 Das IDW564 behandelt die direkte Bonitätshaftung des Originators nicht anders als andere Formen seiner Beteiligung am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen. Danach soll eine beschränkte Bonitätshaftung, die sich an den historischen Ausfallquoten orientiert und diese um einen angemessenen Risikozuschlag übersteigt, dem Übergang des wirtschaftlichen Eigentums auf das SPV nicht entgegenstehen.565 Gleichwohl vermeidet die Praxis eine direkte Bonitätshaftung aus Vorsichtsgründen, weil sie dem Rückbelastungsrecht des Factors beim unechten Factoring nahe steht und daher als besonders „gefährlich“ für die Insolvenzfestigkeit der Struktur eingestuft wird.566 Sieht man (entgegen der hier vertretenen Ansicht) die zivilrechtliche Qualifikation als Kern der True Sale-Frage, so erscheint dies naheliegend. Eine dar560

s. o. § 10 C. IV., S. 177 ff. Linkert, S. 73. 562 s. o. § 9 C. I. 1., S. 139 ff. 563 Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; Gehring, S. 25; IDW RS HFA 8, Tz 16; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412; für die US-amerikanische Praxis Arbeitskreis Finanzierung, zfbf 44 (1992), 495, 505. 564 IDW RS HFA 8, Tz 21 f. 565 Vgl. den Nachw. in voriger Fn; i. Ü. s. o. § 8 B. I., S. 121 ff. 566 So hebt etwa Jahn hervor, die „ausdrückliche Vereinbarung der Regresslosigkeit“ sei „besonders wichtig“ (BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 15); vgl. auch Linkert, S. 74; Lenhard/Lindner, ZfgK 2005, 973. 561

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lehensrechtliche Qualifikation setzt, wenn man sie überhaupt für möglich hält, richtigerweise einen zivilrechtlichen Anspruch des SPV gegen den Originator voraus, der als Darlehensrückzahlungsanspruch aufgefasst werden kann.567 Sucht man die Lösung des True Sale-Problems hingegen im Insolvenzrecht unter Zugrundelegung der von der h. M. befürworteten wirtschaftlichen Betrachtungsweise,568 so liegt es näher, mit dem IDW alle Formen der Beteiligung des Originators am Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen gleich zu behandeln,569 weil eine bei der bürgerlich-rechtlichen Rechtslage stehenbleibende Betrachtung nicht den Zwecksetzungen der §§ 50 f. InsO entspräche.570 Nach dem hier vertretenen Ansatz wäre eine direkte Bonitätshaftung des Originators hingegen in unbegrenzter Höhe möglich, solange sie nur eingreift, soweit sich die betreffenden Forderungen als uneinbringlich erwiesen haben.571 b) Moral Recourse Kommt es zu Ausfällen bei ABS-Anleihen, so kann sich dies (insbesondere bei der Verbriefung von Bankkrediten) nachteilig auf die Reputation des Originators auswirken, so dass dieser u. U. einem faktischen Zwang zur Unterstützung des SPV unterliegen könnte (sog. moral recourse).572 Das (frühere) BaKred hat sich dieser Problematik schon in seinem Rundschreiben aus dem Jahr 1997 angenommen und hervorgehoben, zwischen einer verbriefenden Bank und dem SPV dürfe keine Namensähnlichkeit oder -Identität bestehen, um einen faktischen Einstandszwang zu vermeiden.573 Die Effektivität dieses Schutzes sollte nicht überschätzt werden, da in Branchenkreisen i. d. R. auch so bekannt ist, welche Bank mit einer unter Ausfällen leidenden Verbriefungstransaktion in Verbindung steht.574 Dies belegen auch die Erfahrungen mit der Finanzkrise, in der etliche Banken von ihnen genutzte SPV wieder „auf die Bilanz“ genommen haben und für ihre Verluste eingetreten sind (wenngleich es sich eher um Fälle handelt, in denen die Bank als Sponsor eines SIV575 fungierte, wie es z. B. bei der Unterstützung

567

Vgl. die Nachw. in Fn 287. Dazu s. o., § 10 B. III. 1., S. 165 ff. 569 IDW RS HFA 8, Tz 16, 21 ff.; dazu s. o. § 8 B. I., S. 121 ff. 570 s. o. § 10 C., S. 169 ff. 571 s. o. § 10 C., S. 169 ff. 572 Ausführlich Taylor, 11 U. Pa. J. Bus. L. 1007 (2009); Bär, S. 351 ff.; Linkert, S. 84 f.; Rinze/Klüwer, BB 1998, 1697, 1699. 573 Rundschreiben Nr. 4/97 der damaligen BaKred vom 19.3.1997, I. 7. 574 Vgl. auch Bär, S. 353 Fn 202, der die Möglichkeit einer „indirekten Assoziation zur jeweiligen Bank“ für möglich hält, sowie den Beitrag von Meissmer, ZfgK 2010, 1033, 1034, mit namentlicher Nennung des „Weinberg“-Programms der LBBW und Hinweis auf Conduit-Programme weiterer Banken. 575 Dazu s. o. § 3 C. II. 2., S. 55 ff. 568

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zweier SIV durch HSBC am 27.11.2007 der Fall war).576 Verweigert eine Bank derartige Hilfen, beeinträchtigt dies nicht nur ihren künftigen Zugang zu Verbriefungstransaktionen,577 sondern setzt sie ggf. sogar dem gefährlichen Verdacht aus, selbst nicht über eine ausreichende Kapitaldecke zu verfügen. Gorton/Souleles haben diese Zusammenhänge mit einem komplexen Modell formal beschrieben.578 Auf Basis des Bonitätskriteriums ist die Problematik kaum lösbar. Einerseits begründet „moral recourse“ nun einmal keine rechtlich durchsetzbare Pflicht des Originators oder Sponsors zur Unterstützung der Zweckgesellschaft, weshalb etwa Linkert der Ansicht ist, eine nur „moralische“ Einstandspflicht könne die Umqualifikation der Transaktion nicht tragen.579 Andererseits läuft diese Lösung Gefahr, an den durch die Finanzkrise belegten Realitäten am Kapitalmarkt vorbeizugehen. Eine dogmatisch bruchlos begründbare und zugleich der Rechtswirklichkeit gerecht werdende Lösung erscheint auf Basis der h. M. kaum möglich. Auf Basis der hier vertretenen Ansicht bereitet „moral recourse“ hingegen keine Schwierigkeiten, soweit der insolvenzrechtliche True Sale in Rede steht,580 weil selbst eine rechtlich fundierte Bonitätshaftung des Originators möglich ist. 2. Rückkaufvereinbarungen und Optionsrechte Die Literatur erwähnt als weitere (theoretisch) mögliche Form des internen „Credit Enhancement“ Vereinbarungen über den Rückkauf der verbrieften Forderungen durch den Originator.581 Neben einem vorab geschlossenen (Rück-) Kaufvertrag sind Optionsrechte denkbar, die dem Originator den Rückkauf der Forderungen („call-Option“) oder dem SPV den Verkauf („put-Option“) zu einem bestimmten Preis gestatten.582

576 Ausführlich Taylor, 11 U. Pa. J. Bus. L. 1007, 1009 (2009); vgl. aus deutscher Sicht auch Kronat/Thelen-Pischke, ZfgK 2010, 1025. 577 Taylor, 11 U. Pa. J. Bus. L. 1007, 1024 (2009). 578 Gorton/Souleles, S. 27 ff., 33 f. 579 Linkert, S. 84 f. 580 Wie die Parallelprobleme in anderen Rechtsgebieten (etwa im Bilanzrecht) zu lösen sind, kann hier offen bleiben. 581 Gehring, S. 25; Linkert, S. 74 f.; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412. 582 Wiese, BB 1998, 1713, 1717; vgl. auch Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; Linkert, S. 74 ff.; zu den grundsätzlichen Begriffen der call- bzw. put-Option BankRHdB/Kienle, § 106 Rn 12.

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a) Call-Option des Originators (1) Meinungsstand Linkert583 ist der Ansicht, eine call-Option zugunsten des Originators stelle ein Wiederkaufsrecht (§ 456 I BGB) dar, das eine Umqualifikation richtigerweise nicht tragen könne. Schließlich bestehe nur ein Recht, nicht aber eine Pflicht des Originators zum Rückerwerb der Forderungen, so dass eine Rückgriffsmöglichkeit des SPV nicht bestehe und das Bonitätsrisiko bei diesem liege. Zudem fehle die für die Sicherungsabtretung typische treuhänderische Bindung beim Wiederkauf völlig.584 Bankenaufsichtsrechtlich ist eine call-Option des Originators zulässig, falls sie nur ausgeübt werden kann, wenn lediglich noch ein Restbestand von maximal 10% der verbrieften Forderungen vorhanden ist und die Option nicht als Bonitätsverbesserung dient (§ 232 III Nr. 6 SolvV, in der Branche sog. clean-up call585). Was die bilanzielle Erfassung der Transaktion angeht, so steht das IDW auf dem Standpunkt, ein „clean-up call“, der dem Originator bei Unterschreitung des wirtschaftlich sinnvollen Mindestvolumens eine Möglichkeit zur Beendigung der Transaktion gebe, stehe dem Übergang des wirtschaftlichen Eigentums grundsätzlich nicht entgegen. Es dürfe aber nicht dazu kommen, dass überdurchschnittlich viele notleidende Forderungen zurückübertragen würden, es sei denn, dies geschehe zum aktuellen Zeitwert.586 (2) Stellungnahme Legt man das Bonitätskriterium zugrunde, so stellt sich (wie schon beim „Moral Recourse“) die Frage, ob eine Umqualifikation nur bei rechtlich fundierter Überwälzung des Bonitätsrisikos auf den Originator möglich ist oder auch dann, wenn er sich diesem Risiko lediglich infolge wirtschaftlicher Wirkungsmechanismen aussetzt. Die Überlegung Linkerts, dass der Originator nicht zum Rückerwerb der Forderungen verpflichtet ist, trägt nur im ersten Fall. Wirtschaftlich setzt sich der Originator auch aufgrund einer call-Option dem Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen aus: Sein Optionsrecht hat einen wirtschaftlichen Wert, der vom Wert des Forderungsportfolios abhängt, also im Falle einer ungünstigen Entwicklung sinkt und im umgekehrten Fall ansteigt. Über diese Wertschwankungen des Optionsrechts partizipiert der Originator weiter an der Wertentwicklung der verbrieften Forderungen. Deshalb muss es unter Zugrundele583 Linkert, S. 75 f., der eingangs formuliert, das Wiederkaufsrecht sei „nicht schlechthin schädlich“, um dann zu dem Ergebnis zu kommen, es werde „keine Rückgriffsmöglichkeit für das SPV geschaffen, die einer zivilrechtlichen Einordnung als Kauf entgegenstehen könnte“, aber das Restrisiko einer anderweitigen Entscheidung der Rechtsprechung sieht. 584 Vgl. den Nachw. in vorheriger Fn. 585 Zum Begriff IDW RS HFA 8, Tz 12; Linkert, S. 76. 586 IDW RS HFA 8, Tz 12; vgl. auch Klüwer, S. 137.

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gung des generellen Ansatzes des IDW (das ihn speziell zum clean-up call allerdings vereinfacht587) eigentlich darauf ankommen, ob das Maß der wirtschaftlichen Risikoverlagerung aufgrund des Optionsrechts dem Angemessenheitskriterium genügt. Anders ist dies nur, wenn der Rückkauf im Ausübungsfall nicht zu einem vorher festgelegten Basispreis erfolgt, sondern zum jeweils aktuellen Wert der Forderungen.588 Die hier befürworteten Kriterien589 legen hingegen eine kritischere Beurteilung von Call-Optionen des Originators nahe. Wenn der Bezugspreis vorab festgelegt ist,590 ermöglichen solche Optionen es dem Originator, einen etwaigen Wertüberschuss der Forderungen zu vereinnahmen, der sonst dem SPV zufiele. Ferner kann der Originator aufgrund des Optionsrechts die Abtretung der Forderungen verlangen, so dass eine Call-Option im Hinblick auf die Gesichtspunkte der Mehrerlösrealisierung und des Rückübertragungsanspruchs zu ähnlichen Ergebnissen führen kann wie eine Sicherungsabtretung.591 Dies kann allerdings für sich noch nicht ausreichen, weil ansonsten auch ganz gewöhnliche Optionsgeschäfte oder noch unerfüllte Kaufverträge zu einer Änderung der haftungsrechtlichen Zuordnung des zugrunde liegenden Gegenstands führen würden. Aber jedenfalls beim Hinzutreten eines Anspruchs gegen den Originator, der sich mit einer Darlehensschuld vergleichen lässt, liegt eine Beschränkung des SPV auf ein Absonderungsrecht nahe. Umgekehrt sollte der übliche „clean-up call“ zumindest dann unschädlich sein, wenn die Option nur zum jeweiligen Zeitwert der Forderungen ausgeübt werden kann592 und kein mit einer Darlehensschuld vergleichbarer Anspruch gegen den Originator besteht. b) Put-Option des SPV Aufgrund einer Put-Option kann das SPV dem Originator die erworbenen Forderungen zu einem vorab festgelegten Basispreis andienen.593 Wirtschaftlich 587 Die speziellen Voraussetzungen des IDW, dass der clean-up call nur ausgeübt werden kann, wenn das Forderungsvolumen schon stark abgesunken ist und dass grds. nicht überdurchschnittlich viele notleidende Forderungen übertragen werden dürfen (IDW RS HFA 8, Tz 12), lassen sich als vereinfachte Variante des Angemessenheitserfordernisses deuten. 588 Vgl. IDW RS HFA 8, Tz 12 a. E.; Klüwer, S. 137. 589 § 10 C., S. 169 ff. 590 Zur Situation bei einer Option, die nur zum jeweiligen Zeitwert der Forderungen ausgeübt werden kann, s. u. Fn 592. 591 Die wirtschaftliche Substanz der Transaktion ist auch nach dem hier vertretenen Ansatz zur Kenntnis zu nehmen, s. o. § 10 C. I., S. 170 ff. 592 Vgl. Klüwer, S. 137; Linkert, S. 74 f. – eine nur zum jeweiligen Zeitwert ausübbare Option ermöglicht es dem Originator (und im Falle des Vollstreckungszugriffs dessen Gläubigern) nicht, einen etwaigen Mehrwert der Forderungen zu realisieren. 593 Wiese, BB 1998, 1713, 1717; vgl. auch Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97.

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kommt dies einer Garantie des Originators nahe, dass der Wert der verbrieften Forderungen nicht unter den Basispreis fällt. Damit bleibt der Originator dem Ausfallrisiko teilweise594 weiter ausgesetzt.595 Wie Put-Optionen auf Basis des Bonitätskriteriums einzuordnen sind, ist umstritten. Teilweise wird die Nähe einer Put-Option zum unechten Pensionsgeschäft hervorgehoben.596 Ein unechtes Pensionsgeschäft gibt dem Erwerber eines Wertpapiers das Recht, dieses zu einem vorab festgelegten Preis dem Veräußerer wieder anzudienen (§ 340b III HGB). Trotz dieses Andienungsrechts wird das Wertpapier beim unechten Pensionsgeschäft dem Erwerber zugerechnet (§ 340b V 1 HGB). Übertragen auf die Verbriefung würde dies bedeuten, dass eine PutOption zugunsten des SPV dem Übergang des wirtschaftlichen Eigentums auf die Zweckgesellschaft nicht entgegenstünde.597 Das IDW stuft eine Put-Option hingegen als Übernahme des Bonitätsrisikos durch den Originator ein, die nur unschädlich sein soll, solange sich die Risikoübernahme im angemessenen Rahmen hält.598 Legt man das Bonitätskriterium zugrunde, so trifft dies zu, weil § 340b V HGB im Rahmen der insolvenzrechtlichen Bewertung keine bindende Wirkung entfalten kann und nichts an dem wirtschaftlichen Befund ändert, dass der Originator bei einer Put-Option dem Bonitätsrisiko ausgesetzt bleibt. Anders ist es nur, wenn der Basispreis der Option nicht vorab festgelegt ist, sondern der Rückerwerb zum „aktuellen Marktwert (Zeitwert)“ erfolgt.599 Abweichendes gilt auf Basis des hier vertretenen Ansatzes, denn eine Put-Option ermöglicht es dem Originator und dessen Gläubigern (auch außerhalb der Insolvenz) nicht, auf die verbrieften Forderungen zuzugreifen und sie zur Befriedigung von Verbindlichkeiten des Originators heranzuziehen. Daher gefährdet eine Put-Option des SPV seine Aussonderungsbefugnis i. d. R. nicht.600 594 Der Grad der Risikobeteiligung des Originators hängt davon ab, wie der Basispreis für die Ausübung der Put-Option bemessen ist. 595 IDW RS HFA 8, Tz 16; Linkert, S. 74 f., dessen Ausführungen allerdings nicht nachvollziehbar sind, soweit er zur Put-Option des SPV (die er als „Rückkaufzusage“ des Originators bezeichnet) mit dem Rückerwerbsinteresse des Originators argumentiert, das nur bei einer call-Option zum Tragen kommen kann. 596 Wiese, BB 1998, 1713, 1717; vgl. auch Häuselmann, DStR 1998, 826, 829. 597 Wiese, BB 1998, 1713, 1717; vgl. auch Häuselmann, DStR 1998, 826, 829. 598 IDW RS HFA 8, Tz 16, 20 ff.; so wohl auch Linkert, S. 74 f. 599 Klüwer, S. 137; Linkert, S. 74 f. 600 Es ist zwar theoretisch denkbar, die Option so auszugestalten, dass das SPV sie voraussichtlich ausüben wird, weil der (vom Originator zu zahlende) Basispreis wesentlich über dem vernünftigerweise zu erwartenden Wert der Forderungen liegt. Ob ein solcher faktischer Ausübungszwang genügen kann, um dem Originator die Forderungen weiter zuzurechnen, ist aber fraglich, denn die Forderungen sind als Haftungsobjekt für den Originator und seine Gläubiger uninteressant, wenn sie nur gegen Zahlung eines über ihrem Wert liegenden Geldbetrags erworben werden können (und die Andienungspflicht kann jedenfalls im Insolvenzfall nicht gegen den Originator durchgesetzt werden).

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c) Fest vereinbarter Rückkauf Hat nicht nur der Originator oder das SPV ein Optionsrecht, sondern ist der Rückkauf bereits fest vereinbart (was nur theoretisch vorstellbar erscheint), so ist dies nach dem hier vertretenen Ansatz mindestens so problematisch wie eine Call-Option, weshalb vor derartigen Gestaltungen nachdrücklich zu warnen ist.601 3. Bonitätsorientierte Forderungsauswahl Der Forderungskaufvertrag enthält i. d. R. umfangreiche Kriterien, denen die verbrieften Forderungen entsprechen müssen (sog. eligibility criteria, im Folgenden „Auswahlkriterien“). 602 Diese Kriterien sind Beschaffenheitsvereinbarungen (§ 434 I 1 BGB),603 wie sie prinzipiell bei jedem Kaufvertrag geschlossen werden können. Das gilt auch dann, wenn die Auswahlkriterien Rückschlüsse auf das Ausfallrisiko ermöglichen (z. B. kein Verzug des Debitors im Zeitpunkt des Forderungsverkaufs). Derartige Kriterien stehen einem Übergang des Bonitätsrisikos auf das SPV in aller Regel nicht entgegen, denn sie ändern nichts daran, dass sich Verschlechterungen nach Gefahrübergang zu Lasten des SPV auswirken.604 Insofern sind sie grundsätzlich nicht anders zu bewerten als ein fester Kaufpreisabschlag. Allerdings werden zwei (hypothetische) Sonderfälle diskutiert, in denen bonitätsorientierte Auswahlkriterien einen Risikotransfer verhindern könnten. So hält namentlich das IDW bonitätsbezogene Auswahlkriterien für kritisch, bei denen sich im Übertragungszeitpunkt nicht eindeutig sagen lässt, ob sie erfüllt sind, so dass es zu einer „Rückprojizierung später tatsächlich eingetretener (konkreter) Ausfälle“ kommen kann.605 Legt man das Bonitätskriterium zugrunde, so ist dem zuzustimmen. Darüber hinaus erwähnen Klüwer606 und Linkert607 Auswahlkriterien, die entweder gar nicht erfüllbar seien oder deren Prüfung unzumutbaren Aufwand verursache und deshalb unterbleibe, so dass das die Kriterien ausschließlich dazu dienten, einen Vorwand für die Rückabwicklung des Ankaufs der ausgefallenen Forderungen zu geben. Dazu ist zunächst festzuhalten, dass es – wie Schmittat empirisch festgestellt hat – in der Praxis durchaus zur Überprüfung der vom Originator angebotenen Forderungen und zur Ablehnung von An601 Vgl. aber Linkert, S. 75, der zumindest ein Wiederkaufsrecht mangels fiduziarischer Merkmale nicht notwendig für schädlich hält. 602 Vgl. etwa Schmittat, S. 164. 603 Vgl. Linkert, S. 83. 604 IDW RS HFA 8, Tz 20. 605 IDW RS HFA 8, Tz 20. 606 Klüwer, S. 134 ff. 607 Linkert, S. 83.

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geboten kommt.608 Soweit die Auswahlkriterien im Einzelfall tatsächlich nur als Vorwand für die Rückabwicklung des Erwerbs der ausgefallenen Forderungen dienen sollten, wären sie nicht anders zu behandeln als eine offen vereinbarte Put-Option des SPV. Auf Basis der hier vertretenen Ansicht würde eine solche (wohl nur theoretisch vorstellbare, wegen der mit ihr verbundenen Verdeckung des wirklich Gewollten nachdrücklich abzulehnende) Gestaltung dem Aussonderungsrecht des SPV deshalb nicht entgegenstehen, weil auch eine offen und direkt vereinbarte Put-Option des SPV unschädlich wäre.609 4. Gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV a) Bedeutung (1) Möglichkeit einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung am SPV Linkert hat die Ansicht geäußert, eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV scheide von vornherein aus, weil es sonst zur bilanzrechtlichen Konsolidierung des SPV komme (§ 290 HGB).610 Diese Aussage ist in ihrer Allgemeinheit nicht haltbar. Bilanzielle Effekte sind ohnehin meist nur ein positiver Nebeneffekt der Verbriefung.611 Abgesehen davon werden Gestaltungen mit gesellschaftsrechtlicher Beteiligung des Originators am SPV in der Literatur erwähnt,612 und sie kommen auch tatsächlich gelegentlich in der deutschen Rechtspraxis vor, etwa, wenn eine Transaktion von vornherein als „on-balance“Modell geplant ist.613 Insoweit ist zu bedenken, dass Zweckgesellschaften nach den (bilanzpolitisch für viele Originatoren wichtigeren) IFRS in vielen Fällen ohnehin konsolidiert werden müssen – und zwar selbst dann, wenn der Originator nicht gesellschaftsrechtlich an ihnen beteiligt ist.614 Gleiches gilt nach der durch das BilMoG615 eingeführten Vorschrift des § 290 II Nr. 4 HGB inzwischen auch im Rahmen der HGB-Bilanzierung. Sofern der Originator die Zweckgesell608

Schmittat, S. 202 f. s. o. § 11 A. III. 2. b), S. 195. 610 Linkert, S. 85. 611 Siehe Teil 2, Fn 96 und Begleittext. 612 Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; IDW RS HFA 8, Tz 16. 613 Ich danke der Jungheinrich AG, Hamburg, für die Genehmigung, ihre Transaktion „Elbe River Capital“ als Beispiel für eine deutsche ABS-Transaktion anzuführen, bei der der Originator am SPV beteiligt ist. Zudem danke ich Herrn Rechtsanwalt Dr. Helms, Frankfurt, für die Benennung weiterer Beispiele in anonymisierter Form und für den Hinweis, in welchen Fällen die Praxis solche Gestaltungen in Betracht zieht. 614 Vgl. IDW RS HFA 9, Tz 163; Boulkab/Marxfeld/Wagner, IRZ 2008, 497, 503; auf verbleibende Umgehungsmöglichkeiten weisen allerdings Schön/Cortez, IRZ 2009, 11, 13 ff. hin. 615 Gesetz zur Modernisierung des Bilanzrechts vom 25.5.2009, BGBl. I, S. 1102. 609

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schaft ohnehin konsolidieren muss, bringt ihm eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung an ihr (wie sie in den USA gängig ist616) keine bilanziellen Nachteile. Problematisch ist eine Gesellschafterstellung des Originators bzgl. des SPV allerdings im Bankensektor wegen einer Formulierung im BaKred-Rundschreiben Nr. 4/97, nach der eine solche Verbindung unzulässig sein soll.617 Dieser Umstand mag die praktische Bedeutung dieser Form des Credit Enhancement für die Praxis relativieren, beseitigt aber nicht ihre (sogleich darzulegende) grundsätzliche Bedeutung. (2) Prinzipielle Bedeutung einer Beteiligung: Zugriff auf den Residualwert Die eigentliche Bedeutung der Frage, ob sich der Originator gesellschaftsrechtlich am SPV beteiligen kann, liegt – wie bereits angedeutet618 – darin, dass eine solche Beteiligung gewissermaßen den Prototyp aller noch zu behandelnden Formen des Credit Enhancement (Übernahme des „First Loss Piece“, variabler Kaufpreisabschlag, Reservefonds, „Übersicherung“) bildet: Alle diese Bonitätsverbesserungen geben dem Originator ganz oder teilweise Zugriff auf den Residualwert der verbrieften Forderungen, d.h. den nach Befriedigung der Anleihegläubiger (und etwaiger weiterer Gläubiger des SPV nach Maßgabe des „Wasserfalls“ 619) ggf. verbleibenden Überschuss.620 Ist der Originator alleiniger Anteilsinhaber, so kann er sich etwaige Gewinne des SPV – nach Maßgabe des jeweils anwendbaren (meist ausländischen) Gesellschaftsrechts621 und der geschlossenen Verträge – ausschütten lassen oder das SPV nach Beendigung der Transaktion liquidieren. Ähnlich ist die Situation, wenn der Originator die rangniedrigste Anleihetranche („First Loss Piece“) übernimmt. – Schon die dafür ebenfalls verwendete Bezeichnung „Equity Tranche“ zeigt, dass es sich um eine zumindest eigenkapitalähnliche Position handelt.622 Dies gilt insbesondere, wenn in den Verträgen vorgesehen wird, dass dem SPV in jedem Fall ein bestimmtes 616

Linkert, S. 86. BaKred-Rundschreiben Nr. 4/97, Ziff. I. 7; vgl. dazu Linkert, S. 85 f. 618 s. o. § 9 C. I. 3., S. 145 ff. Dort genügte insoweit ein vergleichsweise kurzer Hinweis, weil im Rahmen der zivilrechtlichen Qualifikation nicht über den gesellschaftsrechtlichen Charakter der oben angesprochenen Ansprüche des Originators gegen das SPV hinweggegangen werden kann. Nunmehr sind weitergehende Überlegungen anzustellen. 619 s. o. § 2 B., S. 36 ff. 620 Speziell zur Beteiligung des Originators am SPV Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1570 f. (2008); in anderem Zusammenhang (Kaufpreisabschläge, Reservekonten etc.) vgl. etwa Klüwer, S. 136 ff. („Residuum“); Linkert, S. 78; Schneider/Eichholz/Ohl, ZIP 1992, 1452, 1454, die ebenfalls vom „Residuum“ sprechen. 621 Als SPV werden sehr häufig Auslandsgesellschaften (z. B. mit Sitz auf den Kanalinseln oder ggf. auch in Luxemburg) verwendet (s. o. § 2 B., S. 36 ff.). 622 Vgl. Rudolph/Hofmann/Schaber/Schäfer, S. 55. 617

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Mindestvermögen von einigen tausend Euro belassen werden muss. Über die Verbreitung dieser Vertragsbestimmung in der Praxis liegen dem Verfasser keine repräsentativen Daten vor; sie kommt aber vor. Mit einer solchen Bestimmung lässt sich zum einen der (primär durch die limited recourse-Klausel623 begründete) Schutz vor dem Eintritt von Insolvenzgründen in der Person des SPV ergänzen und abrunden. Darüber hinaus kann sie aber dazu führen, dass die Gesellschafter des SPV, obwohl sie eigentlich haftendes Eigenkapital bereitstellen, im praktischen Ergebnis einen besseren Befriedigungsrang einnehmen als der Originator, was die Eigenkapitalähnlichkeit seiner nachrangigen Forderungen gegen das SPV unterstreicht. Je nach Kalkulation der Transaktion ist sogar denkbar, dass den Gesellschaftern des SPV (wie oben geschildert, handelt es sich oftmals um gemeinnützige Stiftungen624) im Ergebnis ein im Rang vor dem Originator zu befriedigendes Fixum zusteht und ein darüber hinausgehender Liquidationsüberschuss praktisch nicht mehr entstehen kann. Ähnlich wie bei der Übernahme der „Equity Tranche“ ist die Situation auch, wenn dem Originator ein gestundeter und subordinierter Restkaufpreisanspruch zusteht, was bei der sog. Übersicherung vorkommt.625 Bevor auf derartige eigenkapitalähnliche Bonitätsverbesserungen eingegangen werden kann, empfiehlt es sich, die einfache und direkte Bereitstellung von Eigenkapital durch den Originator als Gesellschafter des SPV zu betrachten. b) Behandlung auf Basis des Bonitätskriteriums Aus Sicht des IDW ist die Beteiligung des Originators am Eigenkapital des SPV im Rahmen des bilanzrechtlichen True Sale nicht anders zu behandeln als andere Formen des „Credit Enhancement“, so dass es wiederum darauf ankommt, ob das Ausmaß seiner Risikobeteiligung dem Angemessenheitskriterium genügt.626 Anders ist dies, wenn man die zivilrechtliche Qualifikation als Kern der True Sale-Problematik ansieht. – Dann wird eine derart indirekte Risikoüberwälzung auf den Originator die Umqualifikation richtigerweise nicht rechtfertigen können, weil es an einem schuldrechtlichen Anspruch des SPV gegen den Originator fehlt, der als Darlehensrückzahlungsanspruch qualifiziert werden könnte.627 Allerdings lässt sich mit diesem Argument nur eine zivilrechtliche Umqualifikation 623

Dazu s. o. im Abschnitt § 2 B., S. 36 ff. Dazu s. o. im Abschnitt § 2 B., S. 36 ff. 625 Dazu s. u. § 11 A. III. 5. d), S. 212 ff. 626 Zum HGB-Bilanzrecht IDW RS HFA 8, Tz 16, 21 ff. Vgl. ferner Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1570 ff. (2008), der argumentiert, dass infolge der Residualwertbeteiligung des Originators im Ergebnis praktisch kein Ausfallrisiko auf die Investoren übergehe. 627 Vgl. die Ausführungen in § 9 C. I. 3., S. 145 ff. und die dortigen Nachw. 624

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ausschließen, und die Beurteilung kann bei der bürgerlich-rechtlichen Rechtslage, wie ausgeführt, nicht stehen bleiben.628 Damit hängt die Lösung davon ab, welches Maß an Risikotragung durch den Originator (und damit welche Beteiligungsquote) man noch für unschädlich hält.629 c) Beurteilung nach dem hier vertretenen Ansatz Der Einfachheit halber wird zunächst unterstellt, dass der Originator sämtliche Anteile am SPV hält. (1) Problematik einer Residualwertbeteiligung des Originators Nach den oben herausgearbeiteten Kriterien ist eine Beteiligung des Originators am Residualwert der verbrieften Forderungen problematisch. Schließlich wurde dargelegt, dass die Gleichstellung von Sicherungsabtretung und Pfandrecht in der Insolvenz des Sicherungsgebers u. a. maßgeblich auf dem Gedanken einer Ausschaltung der Dispositionsbefugnis des Sicherungsnehmers über den Verwertungszeitpunkt beruht, die die schnelle Realisierung eines etwaigen Mehrerlöses zugunsten der Masse ermöglichen soll.630 Ebenso besteht ein Interesse der Gläubiger des Originators einer Verbriefungstransaktion daran, dass ein etwa im SPV erzielbarer Überschuss der Einziehungserlöse über die zu bedienenden Anleihen möglichst schnell realisiert werden kann. Unter diesem Gesichtspunkt führt eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV zu ähnlichen sachlichen Ergebnissen wie eine Sicherungsabtretung.631 (2) Parallelen von Absonderungsrecht und strukturellem Vorrang Hinter den geschilderten Parallelen zur Sicherungsabtretung verbirgt sich ein allgemeiner Zusammenhang, der häufig als „struktureller Nachrang“ bezeichnet wird. Gemeint ist der „in der gesellschaftsrechtlichen Struktur begründete Nachrang einer bestimmten Gläubigergruppe gegenüber einer anderen“, durch den 628

s. o. § 11 A. III. 1. a), S. 191 ff. Zum Problem, die „fließende Grenze“ insoweit richtig zu ziehen, vgl. die Ausführungen im Abschnitt § 8 A., S. 117 ff.; insb. in und bei Fn 130. 630 s. o. Fn 383, 404 und Begleittext. 631 Zu diesem Zusammenhang mit Nachweisen sogleich im nächsten Abschnitt. Vgl. zudem Linkert, S. 88 f., der isoliert zur „Übersicherung“ (ohne allerdings auf die vergleichbare Situation bei anderen Formen der Residualwertbeteiligung einzugehen oder die Problematik des strukturellen Nachrangs anzusprechen) ausführt, sie könne das SPV in eine „treuhänderähnliche Stellung“ bringen. Hinzuweisen ist ferner darauf, dass Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1570 ff. (2008) im Rahmen seiner Kritik an der Verbriefungspraxis maßgeblich mit der Residualwertbeteiligung des Originators argumentiert (allerdings mit anderem Ansatz, da er vor allem darauf abstellt, dass infolge dieser Residualwertbeteiligung praktisch kein Risiko auf die Anleihegläubiger übergehe und die Transaktion im Ergebnis einem besicherten „nonrecourse loan“ entspreche). 629

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„nachrangige Gläubiger vom direkten Zugriff auf Vermögenswerte [einer Tochtergesellschaft] abgeschnitten“ werden.632 Gläubiger einer Muttergesellschaft können nicht unmittelbar auf Vermögensgegenstände von Tochtergesellschaften zugreifen, sondern lediglich in die Beteiligungsrechte der Muttergesellschaft vollstrecken. Darauf erhalten sie – selbst wenn es zur Liquidation der Tochtergesellschaft kommt – nur den nach Befriedigung von deren Gläubigern verbleibenden Liquidationsüberschuss.633 Damit korrespondiert ein Vorteil der Gläubiger der Tochtergesellschaft, der sich als „struktureller Vorrang“ bezeichnen lässt. Hirte634 gebührt das Verdienst, auf die starken Parallelen zwischen diesem strukturbedingten Vorrang und einem Absonderungsrecht hingewiesen zu haben: Die vorrangige Befriedigung der Gläubiger der Tochtergesellschaft aus deren Vermögen ähnelt der vorzugsweisen Befriedigung eines absonderungsberechtigten Gläubigers aus dem Absonderungsgut. Der Anspruch der Muttergesellschaft auf den etwaigen Liquidationsüberschuss weist Parallelen zum Anspruch des Sicherungsgebers auf Auskehr des überschüssigen Verwertungserlöses auf.635 Hirte stellt deshalb die These auf, dass „die Stellung der Gläubiger einer Tochtergesellschaft in der Insolvenz der Obergesellschaft derjenigen eines Pfandgläubigers entspricht“, und schlägt deshalb die Einführung eines neuen § 166 IV InsO vor, der die entsprechende Anwendung des § 166 I InsO auf die Verwertung des Unternehmens einer Tochtergesellschaft vorsehen soll, falls auch über deren Vermögen das Insolvenzverfahren eröffnet ist.636 (3) Konsequenzen für die Beteiligung des Originators am SPV Nach den bisher angestellten Überlegungen lassen sich zwar erhebliche Parallelen zwischen der Beteiligung des Originators am SPV und einer Sicherungsabtretung der vom SPV gehaltenen Forderungen aufzeigen. Diese Parallelen gehen allerdings auf den strukturellen Nachrang der Gläubiger von Konzernobergesellschaften zurück und damit auf ein allgemeines und seit langem bekanntes Phänomen im Recht der Konzernfinanzierung.637 Wer diesen Zusammenhang schon für sich ausreichen lassen will, um den Originator auf ein Absonderungsrecht an den verbrieften Forderungen zu verweisen, muss konsequenterweise ganz allgemein das Vermögen von (zumindest zu 100% von der Muttergesellschaft gehaltenen)

632 Schrell/Kirchner, BKR 2004, 212; vgl. zur Problematik auch Aktienrecht im Wandel/Baums, S. 982; Habersack/Schürnbrand, NZG 2004, 689, 696; Hirte, FS K. Schmidt, S. 641, 646; Uwe H. Schneider, ZGR 1984, 497, 503. 633 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 634 Hirte, FS K. Schmidt, S. 641, 646 ff.; vgl. aber auch schon Hansmann/Kraakman, 110 Yale L. J. 387, 420 f. (2000). 635 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. 636 Hirte, FS K. Schmidt, S. 641, 649, 651. 637 Vgl. nur den Beitrag von Uwe H. Schneider, ZGR 1984, 497.

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Tochtergesellschaften den Vorschriften über das Absonderungsrecht unterwerfen, also insbesondere jegliche Forderungen von Tochtergesellschaften dem Insolvenzverwalter der Muttergesellschaft nach § 166 II InsO zur Verwertung überantworten. Dies liefe auf eine Umsetzung des von Hirte de lege ferenda638 formulierten Vorschlags durch Fortbildung des geltenden Rechts hinaus – und zwar in erweiterter Form, weil Hirte den von ihm vorgeschlagenen § 166 IV InsO nur auf insolvente Tochtergesellschaften anwenden will, während über das Vermögen des SPV in aller Regel kein Insolvenzverfahren stattfinden wird. Damit stellt sich die Frage, ob sich über den soeben dargestellten allgemeinen Zusammenhang hinaus noch weitere Gesichtspunkte aufzeigen lassen, die es rechtfertigen könnten, den Originator auf ein Absonderungsrecht zu beschränken. Dafür ließe sich zunächst anführen, dass mit einer ABS-Transaktion Finanzierungszwecke verfolgt werden, während dies bei der anderweitigen Einbringung von Vermögensgegenständen in eine Tochtergesellschaft nicht der Fall sein muss. Allerdings folgt aus dem Finanzierungscharakter einer ABS-Transaktion, dass die aus den Forderungen erzielbare Liquidität nicht beim SPV verbleibt, sondern schon zu Beginn der Transaktion an den Originator fließt, was den im SPV anfallenden Residualwert schmälert.639 Der Residualwert, der die Beteiligung am SPV überhaupt erst problematisch macht,640 ist deshalb bei der anderweitigen Einbringung von Vermögensgegenständen in eine Tochtergesellschaft tendenziell sogar größer als bei einer ABS-Transaktion unter gesellschaftsrechtlicher Beteiligung des Originators am SPV. Auf diesen Gesichtspunkt kann es deshalb nicht ankommen. Darüber hinaus ließe sich aber anführen, dass das SPV neben den verbrieften Forderungen im Wesentlichen kein anderes Vermögen hat.641 Allerdings gibt es mit Holdinggesellschaften, vermögensverwaltenden Gesellschaften und Akquisitionsvehikeln642 auch außerhalb von Verbriefungstransaktionen Gesellschaften mit einer nur aus ausgewählten Gegenständen bestehenden und gezielt modellierten Vermögensmasse. Als weitere Besonderheit kommt bei Verbriefungstransaktionen hinzu, dass es sich um eine Zweckgesellschaft handelt. Insofern ließe sich anführen, dass das Handelsbilanzrecht gerade erst um eine spezielle Konsolidierungsvorschrift für Zweckgesellschaften ergänzt wurde 638 Die vorgeschlagene Einführung eines neuen § 166 IV InsO darf nicht verwechselt werden mit der von Hirte schon de lege lata vertretenen Anwendung des § 166 I InsO auf mit Absonderungsrechten behaftete Anteile an Tochtergesellschaften (vgl. Hirte, FS K. Schmidt, 641, 649). 639 Sei es in Form eines Forderungskaufpreises oder, was im Falle einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung des Originators am SPV ebenso denkbar wäre, als Ausschüttung. Zur i. d. R. vergleichsweise geringen Höhe des Residualwerts bei Verbriefungstransaktionen vgl. Iacobucci/Winter, 34 J. Legal Stud. 161, 190 (2005). 640 s. o. § 11 A. III. 4. c) (1), S. 201. 641 s. o. zur ABS-Basisstruktur, § 2 B., S. 36 ff. 642 Zu den in der Akquisitionsfinanzierung gebräuchlichen Strukturen Schrell/Kirchner, BKR 2004, 212 ff.

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(§ 290 II Nr. 4 HGB).643 Allerdings kennt das deutsche Insolvenzrecht, anders als das Bilanzrecht, bislang keine Konsolidierung von Konzerngesellschaften, und die Schaffung eines Konzerninsolvenzrechts befindet sich (insbesondere, was über die verbesserte Koordinierung der Insolvenzverfahren bezüglich einzelner Konzerngesellschaften hinausgehende Eingriffe angeht) erst in der Diskussion.644 Darüber hinaus lässt sich auch nicht überzeugend argumentieren, dass der Einsatz einer Zweckgesellschaft zur Erreichung einer insolvenzfesten Struktur als Institutsmissbrauch einzuordnen wäre.645 Dagegen spricht, dass der Gesetzgeber mit den §§ 22a–22o KWG über das Refinanzierungsregister in jüngerer Zeit Vorschriften geschaffen hat, die maßgeblich auch den Einsatz von Zweckgesellschaften zur insolvenzfesten Trennung von Haftungsmassen zum Gegenstand haben,646 was belegt, dass ein solcher Einsatz von Gesellschaften nicht per se als missbräuchlich eingestuft werden kann.647 Nach den oben angestellten Überlegungen zur Frage eines Umgehungswillens ist es ferner ohne Belang, ob die Zweckgesellschaft gezielt eingesetzt wird, um eine insolvenzfeste Gestaltung zu erreichen.648 Ferner lassen sich doch einige sachliche Unterschiede zwischen dem strukturellen Vorrang der Anleihegläubiger des SPV und einem mit Forderungen besicherten Darlehen aufzeigen, die nach den oben aufgestellten Kriterien von Bedeutung sind: Zum einen begründet der (hier behandelte) Anteilsbesitz des Originators am SPV keine Möglichkeit für das SPV oder seine Gläubiger, an einem Insolvenzverfahren über das Vermögen des Originators teilzunehmen. Eine Herabstufung der Position des SPV auf ein Absonderungsrecht ist deshalb nicht erforderlich, um die Beachtung des Ausfallgrundsatzes (§ 52 S. 2 InsO) sicherzustellen.649 Ferner steht einem Treugeber (auch im Falle der Sicherungstreuhand) ein Anspruch auf Rückübertragung konkreter Gegenstände zu, der es rechtferti643 Dazu s. o. in und bei Fn 615 – im hier betrachteten Fall, dass das SPV eine Tochtergesellschaft des Originators ist, würde aber schon § 290 II Nr. 1 HGB die Konsolidierungspflicht begründen. 644 Vgl. nur Eidenmüller, Finanzkrise, S. 40 ff., der sich gegen eine materielle Konsolidierung ausspricht; Hirte, FS K. Schmidt, S. 641, 642; Paulus, ZIP 2005, 1948; ders., ZGR 2010, 270 ff.; MüKo-InsO/Kirchhof/Lwowski/Stürner, Internationales Konzerninsolvenzrecht, passim; jeweils m.w. Nachw. – der Meinungsstand kann hier nicht im Detail nachgezeichnet werden. 645 Zur Lehre vom „Rechtsform- oder Institutsmissbrauch“ s. allgemein Kübler/Assmann, S. 372; Esser/Schmidt I/1, § 10 III 1., S. 173. 646 s. u. § 12, S. 220 ff. 647 Sester, ZIP 2005, 2099, 2100. Auch ein Umkehrschluss aus den Vorschriften über das Refinanzierungsregister, das andere als die in den §§ 22a–22o KWG geregelten Strukturen nicht insolvenzfest wären, kommt nicht in Betracht; dazu s. o. Fn 538 und Begleittext. 648 s. o. in und bei Fn 443 ff. 649 Zur Bedeutung dieses Gesichtspunkts s. o. § 10 C. II., S. 173 ff., § 10 C. IV. 1., S. 177 ff.

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gen mag, diese Gegenstände noch zu seinem haftenden Vermögen zu zählen.650 Einen Anteil an einer (insbesondere Kapital-)Gesellschaft wird man als eigenes Haftungsobjekt einzustufen haben, zumal z. B. im Falle der Pfändung von GmbH-Geschäftsanteilen (um erneut zum Vergleich die Situation außerhalb der Insolvenz zu betrachten651) der Gläubiger eines Gesellschafters keine Möglichkeit hat, die Auflösung und Liquidation der Gesellschaft zu erzwingen und damit einzelne Gegenstände aus dem Gesellschaftsvermögen zur Befriedigung seiner Ansprüche heranzuziehen, sondern nur den Geschäftsanteil als ganzen verwerten kann.652 Die Vermögensgegenstände einer Tochtergesellschaft – auch einer Zweckgesellschaft – können deshalb nicht zum Haftungsverband der Muttergesellschaft gerechnet werden. Dies zeigt sich bei der Verbriefung auch darin, dass das SPV eigene Verbindlichkeiten hat (nicht nur gegenüber den Anleihegläubigern, sondern auch gegenüber Swap-Vertragspartnern, kontoführenden Banken und anderen Dienstleistern653), diese durch Sicherungsabtretung der von ihm erworbenen Forderungen sicherstellen darf und die Einziehungserlöse zur Begleichung seiner eigenen Verbindlichkeiten nutzt. Insoweit ist die Situation grundsätzlich anders als im Fall der Sicherungsabtretung, bei der die (i. d. R.) gesicherte Bank die ihr abgetretenen Forderungen von ihrem übrigen Vermögen getrennt halten muss und sie insbesondere nicht wegen ihrer eigenen Verbindlichkeiten belasten darf.654 Von den oben herausgearbeiteten Kriterien655 spricht damit im Ergebnis nur der Gesichtspunkt der möglichst schnellen Realisierung etwaiger im SPV anfallender Überschüsse für eine Behandlung der verbrieften Forderungen als Absonderungsgut. Dieser Gesichtspunkt darf aber nicht überbetont werden. § 41 I InsO stellt nur Forderungen gegen den Insolvenzschuldner sofort fällig, nicht aber dessen Ansprüche gegen Dritte.656 Grundsätzlich müssen die Insolvenzgläubiger des Schuldners es also hinnehmen, wenn sich massezuge-

650 Dazu mit Nachw. s. o. § 10 C. II., S. 173 ff.; § 10 C. V., S. 185 ff. Vgl. speziell zum Fall der Übersicherung und einer (wohl nur theoretisch denkbaren) Abrede, dass die am Ende der Transaktion verbleibenden Forderungen an den Originator zurückübertragen werden müssten, Linkert, S. 88 f., der sich allerdings nicht mit dem Phänomen des strukturellen Nachrangs befasst. 651 Zu dieser Vorgehensweise s. o. § 10 C. II., S. 173 ff. 652 Baumbach/Hueck/Hueck/Fastrich, § 15 Rn 62 f. unter Hinweis darauf, dass das Stimmrecht des Gesellschafters nicht von der Pfändung erfasst ist; vgl. auch den Sachverhalt der Entscheidung BGH NJW 1995, 659. Eine andere Situation ist gegeben, wenn die Gesellschaft die gepfändeten Anteile einzieht, was der Gläubiger aber nicht erzwingen kann (vgl. Baumbach/Hueck/Hueck/Fastrich, § 15 Rn 60 f.). 653 s. o. § 2 B., S. 36 ff. 654 Vgl. die Ausf. u. Nachw. im Abschnitt § 9 D. I., S. 150 ff.; der Sicherungsnehmer darf bei der Sicherungstreuhand mit dem Sicherungsgut nur nach Maßgabe der Sicherungsabrede verfahren. 655 s. o. § 10 C. II., S. 173 ff. 656 OLG Frankfurt, ZIP 1983, 1229, 1230 (bestätigt durch BGH ZIP 1984, 993); MüKo-InsO/Bitter, § 41 Rn 5; Gaul, FS Serick, 105, 136 f.

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Teil 3: Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

hörige Rechte (in der hier behandelten Konstellation der Anspruch des Originators auf einen etwa im SPV erzielbaren Liquidationsüberschuss) nicht sofort realisieren lassen. Insgesamt rechtfertigt der Umstand, dass der Originator alleiniger Gesellschafter des SPV ist, es daher noch nicht, dem SPV bezüglich der verbrieften Forderungen lediglich ein Absonderungsrecht zuzubilligen. Anders als bei der handelsbilanziellen Beurteilung (wie sie das IDW vornimmt), kann es für die insolvenzrechtliche Rechtslage auch nicht darauf ankommen, ob das vom Originator in Form der gesellschaftsrechtlichen Beteiligung gestellte Eigenkapital dem Angemessenheitskriterium entspricht.657 Der bilanzrechtlichen Beurteilung liegt der Gedanke zugrunde, dass der Originator voraussichtlich im Wesentlichen alle Forderungsausfälle trägt, wenn der von ihm gestellte Eigenkapitalpuffer so umfangreich ist, dass er die nach den Erfahrungen in der Vergangenheit zu erwartenden Ausfälle um mehr als einen angemessenen Risikozuschlag übersteigt.658 Ist umgekehrt die Eigenkapitalquote niedrig bemessen, so ist dies nicht der Fall, da es realistischerweise konstruktiv659 zu einer Überschuldung des SPV kommen kann und Verluste auf Seiten der Anleihegläubiger konkret möglich sind. Bei der insolvenzrechtlichen Beurteilung kann es demgegenüber nicht angehen, die haftungsrechtliche Zurechnung der von einer Gesellschaft gehaltenen Vermögensgegenstände von deren Eigenkapitalquote (im Zeitpunkt der Einbringung der Gegenstände) abhängig zu machen. Darauf liefe eine Übertragung der bilanzrechtlichen Grundsätze aber hinaus. Insgesamt kommt es damit aus dogmatischen (v. a. systematischen) Erwägungen de lege lata nicht in Betracht, das SPV deshalb auf ein Absonderungsrecht zu beschränken, weil der Originator gesellschaftsrechtlich am SPV beteiligt ist – und zwar unabhängig von der Höhe des vom Originator auf diesem Weg zur Verfügung gestellten Eigenkapitals und dem von ihm gehaltenen Anteil. Dieser Befund ändert aber nichts daran, dass aufgrund des dargestellten „strukturellen Nachrangs“ des Originators und seiner Gläubigergesamtheit erhebliche wirtschaftliche Parallelen zu einem Absonderungsrecht gegeben sind. Darauf wird beim nachstehenden Versuch einer Bewertung der Verbriefung zurückzukommen sein.660

657 Zur handelsbilanzrechtlichen Rechtslage IDW RS HFA 8, Eingangshinweis zu (16) sowie Hinweis zur Beteiligung am Eigenkapital des SPV auf S. 6. 658 Vgl. IDW RS HFA 8, (21)–(23) sowie die Ausführungen oben unter § 8 B. I., S. 121 ff. 659 Aufgrund der limited-recourse-Klausel und der dadurch bewirkten automatischen Verminderung der nicht voll bedienbaren Ansprüche ist keine Überschuldung im Rechtssinne gegeben (dazu s. o. § 2 B., S. 36 ff.). 660 s. u. im vierten Teil der Arbeit.

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5. Weitere residualwertbezogene Bonitätsverbesserungen Die im Folgenden besprochenen Mittel des „Credit Enhancement“ ähneln einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung am SPV insofern, als auch sie dem Originator Zugriff auf den Residualwert der verbrieften Forderungen geben.661 Daher erscheint eine zusammenfassende Betrachtung sinnvoll. a) Übernahme des „First Loss Piece“ durch den Originator Originatoren beteiligen sich gelegentlich am Risiko der von ihnen verbrieften Forderungen, indem sie die rangniedrigste Anleihetranche („First Loss Piece“/ “Equity Tranche“) übernehmen.662 Im Rahmen der Finanzkrise ist es sogar vorgekommen, dass Originatoren aus dem Bankensektor alle Anleihetranchen selbst übernommen haben, um sie für die Zentralbankfinanzierung über „Repo“-Geschäfte zu nutzen, zumal die Anleihen am Markt ohnehin nicht zu platzieren gewesen wären.663 (1) Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums Teilweise wird vertreten, bei dieser Form des „Credit Enhancement“ sei zwischen der Position des Originators in seiner Eigenschaft als Forderungsverkäufer und derjenigen in der Eigenschaft als Anleihegläubiger zu unterscheiden, so dass die Zeichnung von Anleihetranchen durch den Originator unschädlich sei.664 Das IDW ist dieser These im Rahmen des bilanzrechtlichen True Sale nicht gefolgt, sondern behandelt die Übernahme von Anleihetranchen durch den Originator nicht anders als andere Bonitätsverbesserungen. Auch auf diesem Weg darf sich der Originator danach nur im angemessenen Umfang am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen beteiligen.665 Was den insolvenzrechtlichen True Sale angeht, so führt Linkert aus, die Übernahme des „First Loss Piece“ durch den Originator könne dazu führen, dass das Bonitätsrisiko faktisch beim Originator verbleibe, so dass die Transaktion in ein besichertes Darlehen umzuqualifizieren sei.666 Richtigerweise wird (auf der Basis des Bonitätskriteriums) in Ermange661

Vgl. die Nachw. in den folgenden Einzeldarstellungen. Arbeitskreis Finanzierung, zfbf 44 (1992), 495, 506; Arlt, S. 163; Dreyer/Schmid/ Kronat, BB 2003, 91, 96; Häuselmann, DStR 1998, 826, 831; IDW RS HFA 8, Tz 16; Linkert, S. 77; Primozic, NZI 2005, 358, 359; Schmittat, S. 21; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412. 663 Für diesen Hinweis aus der Praxis danke ich Herrn Rechtsanwalt Dr. Helms, Frankfurt a. M. Zu Repo-Finanzierungen s. o. im ersten Teil der Arbeit, Fn 152 und Begleittext. 664 Wiese, BB 1998, 1713, 1718. 665 IDW RS HFA 8, Tz 16, 21 ff.; vgl. auch Bär, S. 212, Fn 59. 666 Linkert, S. 77. 662

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lung einer als Darlehensrückzahlungsanspruch qualifizierbaren Verbindlichkeit des Originators zwar keine zivilrechtliche Umqualifikation in Betracht kommen,667 wohl aber die Gleichstellung mit einem besicherten Darlehen im Rahmen der §§ 50 f. InsO, sofern das angemessene Maß der Risikobeteiligung des Originators überschritten ist. (2) Beurteilung auf Basis der hier vertretenen Ansicht Beurteilt man die Übernahme des „First Loss Piece“ durch den Originator auf Basis des hier vertretenen Ansatzes, so ist zunächst festzuhalten, dass eine solche Inhaberschuldverschreibung (§ 793 BGB) dem Originator keinen Anspruch auf Rückübertragung der verbrieften Forderungen gibt, so dass (jedenfalls außerhalb eines Insolvenzverfahrens) weder er noch seine Gläubiger auf die Forderungen zugreifen können. Insofern ist die Situation nicht anders, als wenn der Originator als Anleger am Kapitalmarkt eine ABS-Anleihe erwirbt, hinter der Forderungen aus dem Geschäftsbetrieb eines anderen Unternehmens stehen. In die Haftungsmasse des Originators und im Falle seiner Insolvenz in die Insolvenzmasse fallen jeweils nicht die verbrieften Forderungen, sondern die vom Originator gehaltenen Inhaberschuldverschreibungen selbst. Wegen seiner Nachrangigkeit gegenüber allen anderen Anleihetranchen (und nach Maßgabe des „Wasserfalls“ 668 ggf. auch gegenüber den sonstigen Verbindlichkeiten des SPV) kann dem „First Loss Piece“ eigenkapitalähnlicher Charakter zukommen.669 Damit lässt es sich ggf. ähnlich einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung des Originators am SPV als Mittel zum Zugriff auf den (nach Befriedigung der übrigen Tranchen verbleibenden) Residualwert der verbrieften Forderungen vergleichen. Wenn aber selbst eine „echte“ Beteiligung des Originators am Eigenkapital des SPV unschädlich ist, so muss dies erst recht für schuldrechtliche Gestaltungen gelten, mit denen lediglich bestimmte Eigenschaften des Eigenkapitals nachgebildet werden.670 Da die frühere Forderungsinhaberschaft des Originators kein sachgerechtes Zurechnungskriterium ist,671 kann es für die haftungsrechtliche Zuordnung der Forderungen keinen Unterschied machen, ob der Originator oder ein Dritter dem SPV eine eigenkapitalähnliche Finanzierung in Form einer nachrangigen Anleihetranche zur Verfügung stellt. Deshalb ist die Übernahme des „First Loss Piece“ durch den Originator für den insolvenzrechtlichen True Sale ebenso unschädlich wie eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung am SPV. 667

s. o. § 9 C. I. 3., S. 145 ff. s. o. § 2 B., S. 36 ff. 669 Zur Eigenkapitalähnlichkeit nachrangiger Anleihen allgemein vgl. MüKo-BGB/ Habersack, § 793 Rn 13 i.V. m. Rn 15 a. E.; Unternehmensfinanzierung/Gleske, § 16 Rn 30 f. 670 Zur Nachbildung „echten“ Eigenkapitals durch schuldrechtliche Abreden vgl. Unternehmensfinanzierung/Gleske, § 16 Rn 30. 671 s. o. S. 183. 668

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b) Variabler Kaufpreisabschlag (1) Funktionsweise Ist ein variabler Kaufpreisabschlag vereinbart, so erhält der Originator zunächst nur einen reduzierten Kaufpreis, in den ein (vorläufiger) Abschlag wegen des Risikos von Forderungsfällen einkalkuliert ist, der sich aber nachträglich ermäßigt, wenn die tatsächlichen Ausfälle hinter dem Abschlag zurückbleiben.672 In diesem Fall erhält der Originator vom SPV eine Zahlung, die in den Verträgen z. B. als „Kaufpreisprämie“ bezeichnet wird.673 Umgekehrt muss der Originator allerdings keine Nachzahlungen leisten, falls die tatsächlichen Ausfälle den vorläufigen Abschlag übersteigen, so dass sich der erzielte Kaufpreis zwar bei gutem Verlauf des Forderungseinzugs erhöht, umgekehrt aber im Falle einer schlechten Entwicklung nicht nach unten angepasst wird. Die ihm ggf. zustehende Prämie erhält der Originator entweder laufend während der Transaktion oder nach ihrem Ablauf.674 (2) Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums Ein variabler Kaufpreisabschlag läuft im wirtschaftlichen Ergebnis darauf hinaus, dass der Verkäufer das Bonitätsrisiko in Höhe des Abschlags weiter trägt.675 Legt man die Ansicht des IDW zum bilanziellen True Sale zugrunde, so kommt es wiederum darauf an, ob sich die Höhe des variablen Kaufpreisabschlags und damit die Risikobeteiligung des Originators im angemessenen Rahmen hält,676 weil sie sich an den um einen Sicherungszuschlag erhöhten historischen Ausfallquoten orientiert.677 Ist das der Fall, so sieht das IDW in der Kaufpreisprämie zugunsten des Originators lediglich die „Chance, eine zusätzliche Zahlung zu erhalten“, die den Übergang des wirtschaftlichen Eigentums ebensowenig hindere wie ein Besserungsschein.678 Ist der variable Kaufpreisabschlag hingegen unangemessen hoch dimensioniert, so soll die Transaktion wiederum wie ein besichertes Darlehen zu behandeln sein, weil der Verkäufer im Ergebnis alle tatsächlichen Forderungsausfälle trägt.679

672 Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; Linkert, S. 78; Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883 f.; vgl. auch IDW RS HFA 8, Tz 16. 673 Vgl. Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; Linkert, S. 78; Mayer-Wegelin/ Gahlen, BB 2008, 882, 883 f.; IDW RS HFA 8, Tz 16. 674 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883 f. 675 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882. 676 IDW RS HFA 8, Tz 26 f. 677 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882. 678 IDW RS HFA 8, Tz 26 f. 679 IDW RS HFA 8, Tz 29; Linkert, S. 78 f.

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(3) Beurteilung nach der hier vertretenen Ansicht Der Anspruch auf die „Kaufpreisprämie“ lässt sich ebenfalls als Residualwertbeteiligung des Originators verstehen, weil aufgrund der getroffenen materiellrechtlichen Abreden nur Gelder als „Kaufpreisprämie“ ausgezahlt werden, die nicht zur Befriedigung der Anleihegläubiger benötigt werden. Dieser Zusammenhang wird auch dadurch deutlich, dass Ansprüche des Originators auf Zahlung der „Kaufpreisprämie“ nach Maßgabe des „Wasserfalls“ i. d. R. denjenigen der Anleihegläubiger (und denjenigen etlicher anderer Gläubiger des SPV, z. B. den Vergütungsansprüchen verschiedener Dienstleister) im Rang nachgehen.680 Es ist aber kein Grund dafür ersichtlich, diese Form der Residualwertbeteiligung des Originators kritischer zu sehen als z. B. die soeben behandelte Übernahme des „First Loss Piece“ – in beiden Fällen besteht ein gegenüber den maßgeblichen Verbindlichkeiten des SPV nachrangiger Zahlungsanspruch des Originators, der sich als partielle Nachbildung einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung am SPV auf schuldrechtlichem Weg verstehen lässt. Nach dem hier zugrunde gelegten Ansatz ist ein variabler Kaufpreisabschlag damit unschädlich, ohne dass es auf die Wahrung eines Angemessenheitserfordernisses ankommt.

c) Reservefonds (1) Funktionsweise Ein weiteres Mittel, um den Originator am Bonitätsrisiko der verbrieften Forderungen zu beteiligen, ist die Bildung eines (meist als „First Loss Reserve“ oder „Default Reserve“ bezeichneten) Reservefonds für Forderungsausfälle.681 Im (konstruktiv) einfachsten Fall dotiert der Originator den Reservefonds durch Geldzahlung an das SPV zu Beginn der Transaktion.682 Soweit ein variabler Kaufpreisabschlag vereinbart ist, stellt stattdessen meist das SPV die jeweils als vorläufiger Kaufpreisabschlag zurückbehaltenen Beträge in den Reservefonds ein.683 Werden Darlehensforderungen oder sonstige verzinsliche Forderungen verbrieft, kann auch eine Zinsdifferenz zwischen der Verzinsung der verbrieften Forderungen und derjenigen der Anleihen („excess spread“) verwendet werden,

680 Zur Ausgestaltung des „Wasserfalls“ s. o. im Abschnitt § 2 B., S. 36 ff. m. Nachw.; vgl. ferner zur Subordinierung vergleichbarer Residualwertansprüche Häuselmann, DStR 1998, 826, 831 sowie aus US-amerikanischer Sicht Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1571 (2008). 681 Findeisen, DB 1998, 481, 487 f.; IDW RS HFA 8, Tz 25; Linkert, S. 78; MayerWegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883; Schmittat, S. 21. 682 Gehring, S. 27; Häuselmann, DStR 1998, 826, 831; Linkert, S. 77; Schmittat, S. 21; Schneider/Eichholz/Ohl, ZIP 1992, 1452, 1454. 683 Findeisen, DB 1998, 481, 487 f.; IDW RS HFA 8, Tz 25; Linkert, S. 78; MayerWegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883; Schmittat, S. 21.

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um das Reservekapital aufzubauen.684 Sofern im Verlauf der Transaktion Forderungsausfälle auftreten, kann das SPV diese aus dem Reservefonds abdecken und so termingerecht Zins- und Tilgungsleistungen an die Anleihegläubiger erbringen.685 Den nach Abschluss der Transaktion im Reservefonds ggf. noch verbleibenden Restbetrag erhält der Originator.686 Dieser für Forderungsausfälle angelegte Reservefonds darf nicht mit anderen Reserven verwechselt werden, die für nicht auf das Bonitätsrisiko zurückgehende Ausfälle angelegt werden; gebräuchlich ist etwa eine sog. Dilution Reserve für Rabatte und Skonti, die der Originator den Debitoren nachträglich gewährt,687 oder eine „Transaction Reserve“ für verschiedene Transaktionskosten.688 Die gestaltenden Anwaltskanzleien legen größten Wert auf die ausdrückliche Vereinbarung, dass diese weiteren Reserven keinesfalls für die Abdeckung von Ausfällen verwendet werden dürfen, die auf das Bonitätsrisiko zurückgehen.689 (2) Beurteilung nach dem Bonitätskriterium Teilweise wird vertreten, ein Reservekonto sei unschädlich, wenn sich der finanzielle Ausgleich an der Entwicklung des Gesamtportfolios orientiere und nicht an einzelnen Forderungen.690 Für dieses Ergebnis wird ergänzend angeführt, ein Reservefonds begründe für den Originator keine Ausfallhaftung bzgl. der verkauften Einzelforderungen, sondern allenfalls einen auf das Gesamtportfolio bezogenen Besserungsanspruch.691 Demgegenüber stellt das IDW auch beim Reservefonds darauf ab, ob die Beteiligung des Originators am Bonitätsrisiko dem Angemessenheitskriterium genügt,692 hebt aber ausdrücklich hervor, dass die „Dilution Reserve“ und andere nicht das Bonitätsrisiko betreffende Reserven außer Betracht bleiben.693

684 Arbeitskreis Finanzierung, zfbf 44 (1992), 495, 507; Büttner, S. 31; Dreyer/ Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; IDW RS HFA 8, Tz 16; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412; vgl. auch Willburger, S. 141. 685 Vgl. die Nachw. in vorigen Fn. 686 Häuselmann, DStR 1998, 826, 831; IDW RS HFA 8, Tz 25; Linkert, S. 78; Rinze/ Klüwer, BB 1998, 1697, 1699; vgl. auch Schneider/Eichholz/Ohl, ZIP 1992, 1452, 1454; Willburger, S. 141. 687 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883; IDW RS HFA 8, Tz 24; vgl. auch Schmittat, S. 21. 688 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883. 689 Vgl. zur begrenzten Zwecksetzung dieser weiteren Reserven IDW RS HFA 8, Tz 24; Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883. 690 Wiese, BB 1998, 1713, 1718. 691 Häuselmann, DStR 1998, 826, 831. 692 IDW RS HFA 8, Tz 24; Linkert, S. 78. 693 IDW RS HFA 8, Tz 24.

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(3) Beurteilung nach der hier vertretenen Ansicht Soweit der Originator den Reservefonds zu Beginn der Transaktion dotiert und erst nach ihrem Abschluss etwaige Überschüsse zurückerhält, lässt sich der Reservefonds als Nachrangdarlehen des Originators an das SPV auffassen.694 Damit besteht eine starke Parallele zur Übernahme der letztrangigen Anleihetranche durch den Originator,695 und es kann auf die Ausführungen zu dieser Form des „Credit Enhancement“ verwiesen werden. Wertungsmäßig ebenso zu behandeln ist aber auch der Fall, dass das SPV überschüssige Zinszahlungen oder einbehaltene vorläufige Kaufpreisabschläge in den Reservefonds einstellt, denn auch in diesem Fall besteht ein nachrangiger Zahlungsanspruch, über den der Originator am Residualwert der verbrieften Forderungen beteiligt ist. Ein Reservefonds beeinflusst die haftungsrechtliche Zurechnung der verbrieften Forderungen damit ebenso wenig wie eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV oder deren partielle Nachbildung durch eine nachrangige Inhaberschuldverschreibung in Form des „First Loss Piece“. d) Übersicherung Die Bezeichnung „Übersicherung“ wird in der Praxis für Gestaltungen verwendet, bei denen das verbriefte Forderungsvolumen den Nominalbetrag der Anleihen übersteigt.696 Damit verbleibt nach Abschluss der Transaktion ggf. ein Überschuss, der an den Originator zurückfließt.697 Rechtstechnisch kann dies z. B. realisiert werden, indem der Kaufpreis für die zusätzlichen Forderungen gestundet und subordiniert wird.698 Diese „Übersicherung“ hat die gleichen Auswirkungen wie ein variabler Kaufpreisabschlag; es wird lediglich an der anderen „Stellschraube“ gedreht und nicht der Kaufpreis gesenkt, sondern das Forderungsvolumen erhöht.699 Daher kann auf die Ausführungen zum variablen Kaufpreisabschlag und, sofern überschüssige Gelder in eine „Default Reserve“ eingestellt werden, auf den Abschnitt zum Reservefonds verwiesen werden. 694

Häuselmann, DStR 1998, 826, 831. Dazu s. o. § 11 A. III. 5. a), S. 207 ff. 696 Arbeitskreis Finanzierung, zfbf 44 (1992), 495, 506; Büttner, S. 29; Gehring, S. 26; Häuselmann, DStR 1998, 826, 831; Linkert, S. 80; Waschbusch, ZBB 1998, 408, 412; vgl. auch Schneider/Eichholz/Ohl, ZIP 1992, 1452, 1454. 697 Linkert, S. 80. 698 Häuselmann, DStR 1998, 826, 831; Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1571, Fn 43 (2008); vgl. auch Linkert, S. 80. 699 Linkert, S. 81, der allerdings auf S. 88 f. dann doch in Erwägung zieht, die Übersicherung anders zu behandeln, weil dem SPV bei ihr eine „treuhänderähnliche Stellung“ zukommen könne, soweit vereinbart sei, die nach Abschluss der Transaktion verbleibenden Forderungen zurück an den Originator zu übertragen, diese (praktisch kaum vorstellbare) Abrede dann aber als theoretische Betrachtungsweise bezeichnet und sich im Ergebnis (wohl) doch gegen eine abweichende Behandlung der Übersicherung entscheidet. 695

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IV. Zusammenfassende Bewertung Die Betrachtung der verschiedenen Einzelprobleme hat folgende Struktur offengelegt: Ein fester Kaufpreisabschlag bewirkt keine nachgelagerte (über den Verkaufszeitpunkt hinausreichende) Beteiligung des Originators am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen. Ebenso verhält es sich bei externem „Credit Enhancement“ zu einer festen, im wirtschaftlichen Ergebnis ganz oder teilweise vom Originator getragenen Prämie. Diese Gestaltungselemente lassen sich daher überhaupt nur in einem sehr weiten Sinne als „Credit Enhancement“ bezeichnen. Im Übrigen ist eine grobe700 Systematisierung in zwei Gruppen möglich. Die erste Gruppe bilden Bonitätsverbesserungen, die auf eine Geldzahlung des Originators hinauslaufen (direkte Bonitätshaftung, Moral Recourse, Put-Option des SPV). Sie können zusammenfassend als „einstandsbasierte“ Bonitätsverbesserungen bezeichnet werden. Als zweite Gruppe lassen sich Bonitätsverbesserungen ausmachen, die auf einer Beteiligung des Originators am Residualwert der verbrieften Forderungen aufbauen („residualwertbasierte“ Bonitätsverbesserungen). Bei ihnen wird dem Originator eine Rechtsposition eingeräumt, deren Wert er nur realisieren kann, wenn die Investoren, die die Anleihen am Kapitalmarkt erworben haben, vollständig befriedigt werden. Prototyp der residualwertbasierten Bonitätsverbesserungen ist die gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV; in diese Gruppe lassen sich aber auch die Übernahme des „First Loss Piece“ durch den Originator, der variable Kaufpreisabschlag, die Bildung von Reservefonds und die „Übersicherung“ einordnen. Nach dem hier vertretenen Ansatz sind die einstandsbezogenen Bonitätsverbesserungen weniger problematisch als residualwertbasierte Formen des „Credit Enhancement“, wenngleich im Ergebnis die besseren Gründe dafür sprechen, dass auch Letztere das Aussonderungsrecht des SPV i. d. R. nicht beseitigen. Besonders kritisch sind demgegenüber Gestaltungen, die dem Originator die Möglichkeit geben, die Forderungen gegen Zahlung eines vorab festgelegten Betrags zurück zu erwerben, wie es (je nach Ausgestaltung) bei Call-Optionen zugunsten des Originators und bei festen Rückkaufvereinbarungen der Fall sein kann. Legt man das Bonitätskriterium zugrunde, so sind zwei Lösungsvarianten denkbar: Ein auf der zivilrechtlichen Qualifikation basierender Ansatz führt allenfalls bei einstandsbasierten Bonitätsverbesserungen (mit Ausnahme des „Moral Recourse“) zu einer Einordnung als besichertes Darlehen. Allerdings wurde bereits ausgeführt, dass die insolvenzrechtliche Beurteilung nicht bei der bürgerlich-rechtlichen Rechtslage stehen bleiben darf und es deshalb (wenn man schon 700 In das vorgeschlagene Schema lassen sich externes „Credit Enhancement“ mit variabler Prämie, Call-Optionen zugunsten des Originators und feste Rückkaufvereinbarungen nicht völlig bruchlos einordnen, was aber nichts daran ändert, dass die vorgeschlagene Systematisierung übergreifende Zusammenhänge verdeutlicht.

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das Bonitätskriterium zugrunde legt) näher läge, mit dem IDW alle Formen Beteiligung des Originators am Bonitätsrisiko einheitlich zu behandeln und den Umfang der Risikobeteiligung abzustellen, wobei sich dann allerdings nicht befriedigend lösbare Problem stellt, welches Maß an Risikobeteiligung Originators noch unschädlich ist.701

der auf das des

B. Forderungseinzug durch den Originator Anders als bei der zivilrechtlichen Qualifikation kann es bei der insolvenzrechtlichen Bewertung nicht entscheidend darauf ankommen, dass es sich beim Forderungskaufvertrag und beim „Servicing“-Vertrag zivilrechtlich um separate Verträge handelt. Vielmehr ist eine zusammenfassende Betrachtung beider Rechtsgeschäfte in Betracht zu ziehen.702 Unter diesem Gesichtspunkt ist nochmals auf die – oben für die zivilrechtliche Beurteilung bereits abgelehnte – Argumentation von Kern zurückzukommen, dass die Weiterleitung von Einziehungserlösen durch den Originator an das SPV wie die Tilgung eines (unterstellten, besicherten) Darlehens aussehe, wenn der Originator die Einziehungserlöse nicht sofort unverändert weiterleite, zumal, wenn es an einer klaren Vermögenstrennung in Form separater Konten fehle.703 Diese These hält auch im Rahmen der insolvenzrechtlichen Beurteilung einer Überprüfung anhand der oben herausgearbeiteten Kriterien704 nicht stand: In der Insolvenz des Originators kann das SPV die noch nicht weitergeleiteten Einziehungserlöse zwar nicht aussondern, sofern sie sich nicht auf einem echten Treuhandkonto befinden (oder im Einzelfall die Voraussetzungen der Ersatzaussonderung nach § 48 S. 2 InsO vorliegen705), weil sie mangels einer klaren Trennung vom Vermögen des Originators dessen Haftungsmasse zuzurechnen sind.706 Dies 701 Vgl. Fn 569 f. und Begleittext sowie (zu den Schwierigkeiten, das zur Umqualifizierung führende Maß an Risikobeteiligung festzulegen,) die Ausführungen im Abschnitt § 8 A., S. 117 ff. und die dortigen Nachw.). 702 Vgl. Sieker, S. 121. 703 Kern, S. 222; vgl. auch Linkert, S. 86 sowie die Ausführungen in den Abschnitten § 9 C. II., S. 147 ff. und § 9 D. IV., S. 156 ff. 704 s. o. § 10 C. II., S. 173 ff.; § 10 C. V., S. 185 ff. 705 Vgl. dazu Arlt, S. 655 f., 594 f. sowie allgemein MüKo-InsO/Ganter, § 48 Rn 34, 58 ff. 706 Anders ist dies nach § 22j I 2 KWG bei im Refinanzierungsregister eingetragenen Forderungen, dazu s. u. § 12, S. 220 ff. – Zum sog. „Vermischungs“- oder „commingling“-Risiko vgl. Arlt, S. 214 ff. Allgemein zur Aussonderungsbefugnis des Treugebers beim Treuhandkonto BGH NZI 2005, 625, 626; BGH NJW-RR 2003, 1375, 1376; NJW 1996, 1543 – unschädlich ist, dass das Kontoguthaben nicht unmittelbar vom SPV, sondern aus Zahlungen Dritter (der Schuldner der Forderungen) stammt, weil das Unmittelbarkeitsprinzip auch nach der Rechtsprechung bei Treuhandkonten keine Anwendung findet (BGH NJW 1996, 1543; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 392a).

§ 11 Einzelfragen der True Sale-Problematik

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gilt aber nur für die mit dem Vermögen des Originators vermischten Beträge. Der Vermischungseffekt erstreckt sich nicht auf die noch nicht eingezogenen Forderungen. Dies zeigt wiederum die Kontrollüberlegung, was außerhalb der Insolvenz gelten würde: Externe Gläubiger des Originators könnten zwar auf die bereits vom Originator erlangten und noch nicht weitergeleiteten Einziehungserlöse zugreifen. Dieser Umstand würde ihnen aber keine Möglichkeit zum Zugriff auf die noch nicht eingezogenen Forderungen des SPV geben.707 Insbesondere gibt der „Servicing“-Vertrag dem Originator keinen Anspruch auf Rückübertragung der verbrieften Forderungen, der außerhalb von Insolvenzszenarien Ansatzpunkt eines Vollstreckungszugriffs sein könnte.708 Was das Interesse der Gläubiger des Originators an einer möglichst schnellen Realisierung etwaiger Überschüsse angeht, so ist der „Servicing“-Vertrag unschädlich: Wird er nicht gekündigt, so hat der Originator (und damit auch ein etwaiger über sein Vermögen eingesetzter Insolvenzverwalter) die Möglichkeit, die Forderungen zügig einzuziehen. Im Falle der Kündigung des Vertrags ist die Situation so, wie sie sich ohne „Servicing“ durch den Originator darstellt, so dass die vorläufige Belassung des Forderungseinzugs beim Originator die bereits geschilderte Problematik709 nicht verschärft. Aber auch im Hinblick auf den dritten oben als relevant identifizierten Gesichtspunkt – den Ausfallgrundsatz des § 52 S. 2 InsO – erscheint das „Servicing“ durch den Originator nicht als problematisch. Insoweit kommt erneut das bereits oben im Rahmen der zivilrechtlichen Beurteilung angeführte Argument zum Tragen, dass zwischen der Pflicht zur Weiterleitung des Einziehungserlöses bzgl. der bereits getilgten Forderungen und den noch offenen verbrieften Forderungen keine Verknüpfung besteht, die mit der Beziehung zwischen Sicherungsgut und gesicherter Forderung vergleichbar wäre:710 Der Erlösweiterleitungsanspruch ist, um den Sprachgebrauch der h. M.711 zu benutzen, nicht nur „formal“ in einem separaten Vertrag enthalten, sondern auch unter Berücksichtigung der wirtschaftlichen Substanz einer Verbriefungstransaktion „materiell“ eine eigenständige Pflicht des Originators, die in keinem inneren Zusammenhang zur Behandlung der noch nicht eingezogenen Forderungen steht, und auf die der Ausfallgrundsatz des § 52 S. 2 InsO sinnvollerweise keine Anwendung beanspru707 Anders wäre dies nur in dem Sonderfall, dass das SPV auch bezüglich der Erlöse auf die noch nicht eingezogenen Forderungen keine Separierung erzwingen könnte. Nach Ansicht des Verfassers genügt es, wenn das SPV die Vermischung der Einziehungserlöse jederzeit mit Wirkung für spätere Zahlungseingänge stoppen kann, etwa, wenn es einen schuldrechtlichen Anspruch auf Verwendung eines Treuhandkontos hat, bei dessen Nichterfüllung die Einziehungsermächtigung zugunsten des Originators widerrufen werden könnte. 708 Zur Bedeutung des Rückübertragungsanspruchs s. o. m. Nachw. in den Abschnitten § 10 C. II., S. 173 ff. und § 8 A., S. 117 ff. 709 s. o. bei Fn 655. 710 s. o. im Abschnitt § 9 D. IV., S. 156 ff. 711 Zur wirtschaftlichen Betrachtungsweise s. o. § 10 B. III. 1., S. 165 ff. und § 10 C. I., S. 170 ff.

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chen kann. An der These von Kern712 ist damit zwar richtig, dass es wirtschaftlich einer Kreditgewährung des SPV an den Originator gleichkommt, wenn dieser die Einziehungserlöse mit seinem übrigen Vermögen vermischt. Allerdings handelt es sich nicht nur „formal“, sondern auch bei wirtschaftlicher sowie bei teleologischer Betrachtung nicht um einen mit den noch offenen Forderungen besicherten Kredit.

C. Besonderheiten bei revolvierender Verbriefung? Soweit ersichtlich, wurde bisher noch nicht diskutiert, ob bei revolvierenden Transaktionen besondere Anforderungen an den insolvenzrechtlichen True Sale zu stellen sind. I. Funktionsweise Die Laufzeit von Handels-, Kreditkarten-713 und anderen kurzfristigen Forderungen bleibt z. T. selbst hinter der marktgängigen Mindestlaufzeit kurzfristiger forderungsgedeckter Geldmarktpapiere (ABCP) zurück.714 Um solche Forderungen dennoch verbriefen zu können, bedient sich die Praxis revolvierender Verbriefungsstrukturen, bei denen das SPV regelmäßig kurzfristige Forderungen ankauft.715 Dem Forderungsankauf liegt in diesem Fall ein Rahmenvertrag zugrunde, der den Originator berechtigt, dem SPV während der Laufzeit der Transaktion an festgelegten Stichtagen jeweils Forderungen bis zu einem bestimmten Nominalbetrag anzudienen, die das SPV kaufen muss, wenn sie den festgelegten Ankaufskriterien entsprechen.716 Der Rahmenvertrag sieht i. d. R. „financial covenants“ vor, aufgrund derer der Originator während der Laufzeit der Transaktion bestimmte Finanzkennzahlen (etwa den Verschuldungsgrad) in vorher festgelegten Grenzen halten muss.717 Verletzt der Originator einen „financial covenant“, 712

Siehe Fn 703 und Begleittext. Während der Verbriefung von Kreditkartenforderungen in den USA große Bedeutung zukommt, ist sie in der Bundesrepublik aufgrund der anderen Nutzung der Kreditkarte (eher als Zahlungsmittel ähnlich einer Debitkarte) von geringerem Interesse (vgl. Klüwer, S. 15 f.). 714 Zu ABCP s. o. § 2 B., S. 36 ff.; § 3 C. II., S. 53 ff.; i. Ü. vgl. Bär, S. 57, S. 171 Fn 240, S. 197 Fn 10; Unternehmensfinanzierung/Geiger, § 18 Rn 5 ff., 7. 715 Bär, S. 57, S. 171 Fn 240; Dreyer/Schmid/Kronat, BB 2003, 91, 97; Früh, BB 1995, 105, 107; Germann, VW 2004, 353; IDW RS HFA 8, Tz 30 ff.; BankR-HdB/ Jahn, § 114a Rn 16; Klüwer, S. 15 f.; Kokemoor/Küntzer, BB 2006, 1869, 1871; Linkert, S. 159 f.; Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882 ff.; Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 173; Schmittat, S. 173 f.; Walter, BB 2004, 136, 138; Zeising, BKR 2007, 311, 312. 716 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883 f.; Linkert, S. 159 f. 717 Vgl. Schmittat, S. 176. 713

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ist das SPV ebenso zur Kündigung des Rahmenvertrags berechtigt wie bei der Auslösung sog. Trigger, die z. B. eine Grenze festlegen, welche der laufende Durchschnitt der Forderungsausfälle oder -Rückstände in einem bestimmten Zeitraum nicht überschreiten darf.718 Üblicherweise läuft der Forderungsankauf technisch so ab, dass der Originator dem SPV an jedem Stichtag eine Angebotsdatei übermittelt, in der die einzelnen zu verkaufenden Forderungen aufgelistet sind, und vom SPV eine Annahmedatei mit den von ihm angekauften Forderungen erhält.719 Teilweise wird auch bzgl. der (wiederholten) Begebung von ABCP durch das SPV von revolvierender Verbriefung gesprochen.720 In diesem Sinne ist der Begriff hier nicht gemeint; vielmehr geht es vorliegend nur um den wiederholten Forderungsankauf. II. Beurteilung auf Basis des Bonitätskriteriums Was das Bilanzrecht des HGB angeht, so weist das IDW darauf hin, die Angemessenheit der Risikobeteiligung des Originators müsse für jede Forderungstranche gesondert geprüft werden. Insbesondere dürfe es nicht zu einer Kumulierung der bei einzelnen Tranchen gebildeten Reserven kommen, sondern nicht mehr benötigte Reserven müssten an den Originator ausgeschüttet werden.721 Darüber hinaus problematisieren Meyer-Wegelin/Gahlen das Recht des SPV zur Kündigung des Rahmenvertrags bei steigenden Ausfallraten und rücken es in die Nähe des „Credit Enhancement“.722 Das SPV könne durch eine Kündigung des Rahmenvertrags zwar nicht den Ausfall bereits angekaufter Forderungen verhindern. Betrachte man das revolvierende Forderungsportfolio in seiner Gesamtheit, wie es im Rahmen des Bilanzrechts angezeigt sei, so ermögliche eine rechtzeitige Kündigung es dem SPV aber dennoch, das Ausfallrisiko auf den Originator abwälzen.723 Versucht man, diese Gesichtspunkte auf den insolvenzrechtlichen True Sale zu übertragen (und legt man dabei das Bonitätskriterium zugrunde), so leuchtet die eingangs wiedergegebene Überlegung des IDW ein, nicht aber die

718 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 884; Schmittat, S. 175; vgl. ferner die gewerbesteuerrechtliche Entscheidung FG Münster, DStRE 2010, 106 und die dazu ergangene Revisionsentscheidung BFH DStR 2010, 2455, 2456. 719 Vgl. Schmittat, S. 173 f. 720 Rinze/Klüwer, BB 1998, 1697, 1699. 721 IDW RS HFA 8, Tz 30 ff.; vgl. auch Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 883. 722 Mayer-Wegelin/Gahlen, BB 2008, 882, 884; vgl. auch die gewerbesteuerrechtliche Entscheidung FG Münster, DStRE 2010, 106, 110, in der das Kündigungsrecht als ein „geeignetes Mittel“ bezeichnet wird, um das SPV„jedenfalls vor solchen Risiken zu schützen, die in einer allmählichen Verschlechterung der Bonitätsstruktur der abgetretenen Warenforderungen liegen“, sowie die Revisionsentscheidung dazu (BFH DStR 2011, 2455, 2457). 723 Vgl. die Nachw. in voriger Fn.

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Teil 3: Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

These von Meyer-Wegelin/Gahlen. – Das Recht zur Kündigung des Rahmenvertrags lässt sich nicht als „Credit Enhancement“ auffassen. Eine Aussonderung kommt ohnehin nur hinsichtlich der vom SPV bereits erworbenen Forderungen in Betracht, und diese Forderungen werden von einer Kündigung des Rahmenvertrags nicht mehr berührt. Ob das SPV durch eine solche Kündigung den Ankauf weiterer, riskanter Forderungen abwehren kann, spielt für die Zuordnung des Bonitätsrisikos bzgl. der erworbenen Forderungen keine Rolle.

III. Beurteilung nach den hier vorgeschlagenen Kriterien Legt man den hier vorgeschlagenen Ansatz zugrunde, so erscheint es zumindest auf den ersten Blick denkbar, bei revolvierenden Transaktionen strengere Maßstäbe anzulegen. Der Grund dafür ist, dass bei ihnen die Einziehungserlöse auf die bereits verbrieften Forderungen einer Tranche verwendet werden, um die nächste Forderungstranche anzukaufen.724 Dies kann dazu führen, dass der Originator den Betrag, den er von den Debitoren als Einziehungserlös auf die bereits verbrieften Forderungen erlangt und an das SPV abführt, sogleich als Kaufpreis für die nächste Forderungstranche zurückerhält, sofern beide Zahlungspflichten nicht sogar gegeneinander aufgerechnet werden.725 Wird aber effektiv lediglich zu Beginn der Kaufpreis für die erste Forderungstranche an den Originator gezahlt und am Ende der Transaktion die Erlösweiterleitung an das SPV bzgl. der Einziehungserlöse auf die letzte Forderungstranche vollzogen, so weisen die Zahlungsströme zumindest auf den ersten Blick erhebliche Ähnlichkeit mit der Auszahlung und Rückführung eines besicherten Darlehens auf.726 Deshalb erscheint eine genauere Betrachtung geboten. Für die Analyse ist es hilfreich, erneut mit einer (hypothetischen) Struktur zu beginnen, bei der das SPV selbst den Forderungseinzug durchführt. In diesem Fall zahlt SPV zu jedem Stichtag effektiv einen Forderungskaufpreis an den Originator aus. Der Unterschied zur Basisstruktur liegt lediglich darin, dass das SPV die bei ihm anfallenden Zahlungseingänge (während der Laufzeit der Transaktion) nicht zur Befriedigung der Ansprüche Dritter (der Anleihegläubiger) nutzt, sondern damit Kaufpreisansprüche des Originators für spätere Forderungstranchen erfüllt.727 Es lässt sich höchstens die Frage aufwerfen, ob diese Kauf724 BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 16; Schmeisser/Leonhardt, DStR 2007, 169, 173; IDW RS HFA 9, Tz 177; BaKred-Rundschreiben Nr. 13/1998; Bertl, S. 242 ff.; Bär, S. 170 f. 725 Vgl. Bertl, S. 242 ff. sowie die gewerbesteuerrechtliche Entscheidung des FG Münster DStRE 2010, 106, 107 (die Revisionsentscheidung BFH DStR 2010, 2455 ff. geht auf diesen Gesichtspunkt nicht ein). 726 Vgl. Bertl, S. 242 ff. 727 Vgl. die Nachw. in Fn 724.

§ 11 Einzelfragen der True Sale-Problematik

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preiszahlungen als eine Art verdeckte Weiterleitung der Einziehungserlöse an den Originator eingeordnet werden können, über die der Originator und seine Gläubiger den Haftungswert der bereits verbrieften Forderungen realisieren können.728 Insoweit hilft allerdings die Kontrollüberlegung weiter, was bei Schwankungen des Forderungsvolumens des Originators geschieht:729 Hat sich das Forderungsvolumen im Vergleich zum vorherigen Stichtag verringert, so kann der Originator dem SPV ggf. gar nicht genug Forderungen anbieten, um einen Forderungskaufpreis in Höhe der Einziehungserlöse der vorhergehenden Periode zu erhalten. Dies verdeutlicht, dass der vom SPV gezahlte Forderungskaufpreis sich tatsächlich auf die Forderungen der nächsten Periode bezieht und keine verdeckte Weiterleitung des Einziehungserlöses bzgl. der vorangegangenen Periode an den Originator darstellt. Rückübertragung der bereits abgetretenen Forderungen kann der Originator in keinem Fall verlangen,730 und Geldzahlungen erhält er nur, sofern er im gleichen Wert neue Forderungen aufgibt. Insofern ist die Situation nicht anders, als wenn jede Forderungstranche von einem anderen Käufer erworben würde. Wertungsmäßig ist es Zufall, dass das SPV die Mittel zum Erwerb späterer Forderungstranchen nicht durch Begebung von Anleihen erlangt, sondern durch Zahlungseingänge auf eine frühere Forderungstranche. – Wäre die Laufzeit der Forderungen identisch mit derjenigen der vom SPV begebenen Wertpapiere, so könnte jede Forderungstranche mit einer eigenen Emission refinanziert werden. Der Umstand, dass Anleihen nur mit einer gewissen Mindestlaufzeit marktgängig sind, rechtfertigt keine abweichende haftungsrechtliche Zuordnung der an das SPV abgetretenen Forderungen. Diese Überlegungen tragen wertungsmäßig auch in der Situation, dass dem Originator das „Servicing“ der Forderungen übertragen ist, zumal oben bereits in allgemeiner Form dargelegt wurde, dass die haftungsrechtliche Trennung verbriefter Forderungen vom Vermögen des Originators nicht dadurch entfällt, dass dieser zugleich die Forderungsverwaltung übernimmt.731

728 Wäre das der Fall, so könnte evtl. in der Denkrichtung von Glomb (s. o. in und bei Fn 102) argumentiert werden, die Kaufpreiszahlung stelle sich in Wahrheit als Rückgewähr von Treugut an einen Treugeber dar und deshalb sei das SPV nur (Sicherungs-) Treuhänder des Originators. 729 Zur Möglichkeit eines schwankenden Forderungsvolumens bei revolvierenden Transaktionen vgl. das BaKred-Rundschreiben Nr. 13/1998. 730 Zu diesem Gesichtspunkt s. o. mit Nachw. im Abschnitt § 10 C. V., S. 185 ff. 731 s. o. § 11 B., S. 214 ff.

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§ 12 Bedeutung des Refinanzierungsregisters A. Überblick I. Einleitung Mit dem Refinanzierungsregister hat der Gesetzgeber der Gestaltungspraxis im Jahr 2005 ein neues Instrument an die Hand gegeben, das für die insolvenzfeste Gestaltung von ABS-Transaktionen genutzt werden kann.732 Die in den §§ 22a–22o KWG verankerte Regelung zielt insbesondere auf MBS733-Transaktionen, betrifft aber auch andere Formen der True Sale-Verbriefung und weitere Finanzierungstechniken.734 Wird das Refinanzierungsregister bei einer ABSTransaktion benutzt, so kann das SPV im Falle einer Insolvenz des Originators die ordnungsgemäß im Register eingetragenen Forderungen und Grundpfandrechte gemäß § 22j I KWG aussondern. Seit einer Gesetzesänderung im Jahr 2009 („Neuregelung 2009“)735 sieht das Gesetz zudem einen Schutz vor Maßnahmen der Einzelzwangsvollstreckung in die eingetragenen Gegenstände vor (§ 22j I 3 KWG).736 Mit Hilfe des Refinanzierungsregisters kann die Praxis daher ähnliche Ergebnisse erzielen wie durch den o. g. True Sale nach allgemeinen Grundsätzen.737 Darin liegt die Relevanz des Refinanzierungsregisters für die vorliegende Arbeit, wobei auf die einzelnen zu untersuchenden Fragen im Anschluss an den Überblick einzugehen ist. II. Primärziel des Gesetzgebers: Insolvenzfeste Treuhand für MBS-Strukturen Vor der Einführung von Refinanzierungsregistern konnten Kreditinstitute ihre Portfolios an Realkrediten nur insolvenzfest verbriefen, indem sie die als Sicher732 Gesetz zur Neuorganisation der Bundesfinanzverwaltung und zur Schaffung eines Refinanzierungsregisters vom 22.9.2005, BGBl. I, S. 2809. Zur Möglichkeit insolvenzfester Gestaltungen mit Hilfe des Registers vgl. die nachfolgenden Ausführungen. 733 Dazu s. o. § 3 A., S. 43 ff. 734 Zu Zielrichtung und Anwendungsbereich der Vorschriften s. Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2026; Tollmann, ZHR 169 (2005), 594, 595 f.; ders., WM 2005, 2017. Auch Pfandbriefbanken können das Register nutzen (vgl. Reischauer/Kleinhans, § 22a Rn 4). Darüber hinaus wird z. B. erwogen, das Refinanzierungsregister im Factoringgeschäft einzusetzen (Bette, FLF 2006, 171 ff.). Inwieweit dies möglich ist, bedarf hier keiner Untersuchung. 735 Die Änderungen sind enthalten im Gesetz zur Fortentwicklung des Pfandbriefrechts vom 20.3.2009, BGBl. I, S. 607. 736 In der Gesetzesbegründung wird insoweit ausgeführt (BT-Drs. 16/11130, S. 46), schon zuvor habe dem Übertragungsberechtigten ein die Veräußerung hinderndes Recht i. S. v. § 771 ZPO zugestanden; dies werde lediglich ausdrücklich klargestellt. Das Gesetz ordnete in § 22j I 4 KWG a. F. allerdings das Gegenteil an. 737 Dazu s. insb. die Ausführungen und Nachw. unter § 12 C., S. 231 ff.

§ 12 Bedeutung des Refinanzierungsregisters

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heit dienenden Grundpfandrechte auf das SPV übertrugen. Bei den in der Praxis häufigen Buchgrundschulden erforderte dies eine – aufgrund des finanziellen und zeitlichen Aufwands kaum praktikable738 und überdies mit einer Mitteilung an den Grundstückseigentümer (§ 55 GBO) und deshalb ggf. mit Irritationen verbundene – Grundbuchänderung (§§ 1192 I, 1154 III, 873 BGB), wenn nicht der ebenfalls mit erheblichen Schwierigkeiten verbundene umwandlungsrechtliche Weg739 gewählt wurde.740 Zur Lösung dieses Problems erwog die Praxis zunächst eine Treuhandkonstruktion. Danach wäre die als Originator fungierende Bank auch nach dem Forderungsverkauf zunächst weiter Inhaberin der als Sicherheit dienenden Grundpfandrechte geblieben, hätte diese aber treuhänderisch für das SPV gehalten. Erst im Bedarfsfall, etwa bei einer sich abzeichnenden Insolvenz des Originators, wäre die Übertragung erfolgt.741 Eine solche Treuhandkonstruktion wäre nach der höchstrichterlichen Rechtsprechung jedoch nicht insolvenzfest gewesen:742 Der Bundesgerichtshof hatte zwei Jahre vor der Gesetzesänderung nochmals hervorgehoben, ein Aussonderungsrecht könne nicht durch eine rein schuldrechtliche Vereinbarung begründet werden, nach der „der bisherige Volleigentümer sein Eigentum nunmehr im Interesse eines anderen (,Treugeber‘) verwalte“.743 Wenn schon ein – lediglich zur Absonderung berechtigendes – Pfandrecht nicht ohne dinglichen Rechtsübergang begründet werden könne, dann müsse dies, so der IX. Zivilsenat des BGH, erst recht für die Begründung eines Aussonderungsrechts durch ein Treuhandverhältnis gelten. Die „echte Treuhand“ setze daher eine „dingliche Komponente“ voraus.744 Für Verbriefungstransaktionen bedeutete diese Rechtsprechung, dass das SPV durch eine nachträglich mit der als Originator fungierenden Bank getroffene Treuhandabrede keine insolvenzfeste Rechtsposition erlangen konn738 BT-Drs. 15/5852, S. 16; Dittrich/Uhl, ZfgK 2005, 994; Flügel, I & F 2009, 496; Kokemoor/Küntzer, BB 2006, 1869, 1870; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 9; Brocker, BKR 2007, 60, 61; Pannen/Wolf, ZIP 2006, 52, 53; Stöcker, Die Bank 2004, 55 ff.; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, Vor §§ 22a–22o KWG Rn 15; ders., ZHR 169 (2005), 594, 596; Obermüller, ZInsO 2005, 1079, 1080. 739 Vgl. dazu etwa Fn 292. 740 Brocker, BKR 2007, 60, 62, Fn 16; Dittrich/Uhl, ZfgK 2005, 994; Fleckner, DB 2005, 2733, 2734 f.; Flügel, I & F 2009, 496; Obermüller, ZInsO 2005, 1079, 1080; vgl. auch InsR-HdB/ders., § 102 Rn 72; Pannen/Wolf, ZIP 2006, 52, 53; zur Offenlegung der Abtretungen von Forderungen aus Verbraucherdarlehensverträgen siehe i. Ü. § 496 II BGB i. d. F. durch das Risikobegrenzungsgesetz vom 12.8.2008, BGBl. I, S. 1666. 741 Tollmann, WM 2005, 2017, 2019; Linkert, S. 127 f.; vgl. auch Dittrich/Uhl, ZfgK 2005, 994. 742 Aßmus, S. 33 ff.; Fleckner, DB 2005, 2733, 2735; ders., WM 2004, 2051, 2057; Kokemoor/Küntzer, BB 2006, 1869, 1870; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, Vor §§ 22a–22o KWG Rn 18–21; ders., WM 2005, 2017, 2019; Ehricke, ZIP 2004, 2262, 2269; Staudinger/Wolfsteiner, 2009, § 1154 Rn 66. 743 BGH NJW 2003, 3414, 3415 f. 744 BGH NJW 2003, 3414, 3415 f.; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 356b.

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te.745 An dieser Stelle wollte der Gesetzgeber durch die Einführung von Refinanzierungsregistern „Abhilfe“ schaffen und der Praxis ein Mittel zur Verfügung stellen, um die in der zitierten BGH-Entscheidung bestätigten „Hindernisse“ zu überwinden.746 Grundidee des Refinanzierungsregisters ist es daher, ein nur auf schuldrechtliche Abreden gegründetes Treuhandverhältnis insolvenzfest auszugestalten.747 Das als Originator fungierende Kreditinstitut hält die verbrieften Forderungen und die als Sicherheit dienenden Grundpfandrechte nach dem Verkaufszeitpunkt treuhänderisch für das SPV, dem kraft Eintragung im Refinanzierungsregister in der Insolvenz des Originators ein Aussonderungsrecht zusteht (§ 22j I 1 KWG).748 III. Weitere Erleichterungen für die Verbriefung als Sekundärziel der Regelung Nach den Gesetzesmaterialien erschöpft sich die Zielsetzung der neu ins KWG eingefügten Vorschriften nicht darin, das oben beschriebene Problem der insolvenzfesten Ausgestaltung von Treuhandverhältnissen zu lösen. Vielmehr wird ausgeführt, die Durchführung von True Sale-Transaktionen sei im deutschen Recht auf erhebliche Hindernisse gestoßen, von denen einige – namentlich bestimmte Vorschriften des Rechtsberatungsgesetzes und des Gewerbesteuerrechts – bereits in den vergangenen Jahren ausgeräumt worden seien. Anliegen des vorliegenden Gesetzes, so wird weiter ausgeführt, sei es, „die noch verbliebenen insolvenzrechtlichen und bankaufsichtsrechtlichen Hindernisse zu beseitigen.“ 749 Deshalb enthält das Gesetz etwa die Klarstellung, dass die Tätigkeiten einer Verbriefungszweckgesellschaft nicht dem Begriff des erlaubnispflichtigen Revolvinggeschäfts unterfallen (§ 1 I 2 Nr. 7 KWG).750 Außerdem ordnet § 22d IV KWG an, dass Abtretungsverbote aufgrund mündlicher oder konkludenter Vereinbarungen weder der Eintragung der betreffenden Forderungen in das Refinanzierungsregister noch ihrer Übertragung an das SPV entgegenstehen. Hintergrund dieser Vorschrift ist die – inzwischen ohnehin durch den Bundesgerichtshof ausgeräumte – Rechtsunsicherheit aufgrund einer Entscheidung des OLG Frankfurt, in der aus dem Bankgeheimnis zugleich ein konkludent vereinbartes Abtretungs745 Aßmus, S. 33 ff.; Fleckner, DB 2005, 2733, 2735; ders., WM 2004, 2051, 2057; Kokemoor/Küntzer, BB 2006, 1869, 1870; Linkert, S. 132 f.; Boos/Fischer/SchulteMattler/Tollmann, Vor §§ 22a–22o KWG Rn 18–21; ders., WM 2005, 2017, 2019. 746 BT-Drs. 15/5852, S. 16 mit ausdrücklichem Verweis auf die o. g. (Fn 743) Entscheidung des IX. Zivilsenats. 747 Fleckner, WM 2004, 2051, 2056. 748 Zum Konzept eines Aussonderungsrechts kraft Registereintragung Tollmann, ZHR 169 (2005), 594, 615 f. 749 BT-Drs. 15/5852, S. 15 f.; vgl. auch Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 4. 750 Dazu BT-Drs. 15/5852, S. 16, zu Nummer 2, Buchstabe a.

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verbot (§ 399 BGB) hergeleitet wurde.751 Darin zeigt sich, dass der Gesetzgeber auch über den primären Regelungsansatz hinausgehend das Ziel verfolgte, Verbriefungstransaktionen zu erleichtern. Besonders interessant ist insoweit, dass der Gesetzgeber ausweislich der Materialien auch das Risiko einer Umqualifizierung752 der ABS-Transaktion in eine besicherte Darlehensfinanzierung ausschließen wollte.753 IV. Grundprinzipien der gesetzlichen Regelung Das Refinanzierungsregister ist nach der gesetzlichen Konzeption ein von Kreditinstituten754 auf privatrechtlicher Grundlage755 geführtes, nicht öffentlich zugängliches756 Register, das keinen öffentlichen Glauben genießt und auch sonst nicht mit dem Grundbuch verglichen werden kann.757 Eintragungen im Refinanzierungsregister berühren nicht die zivilrechtliche Rechtsinhaberschaft an den eingetragenen Forderungen und Grundpfandrechten und verschlechtern insbesondere auch nicht die Rechtsstellung der Schuldner dieser Forderungen und Grundpfandrechte, sondern begründen lediglich den in §§ 22j, 22n KWG angeordneten Schutz in Insolvenz und Einzelzwangsvollstreckung.758 Dazu gehört neben dem Aussonderungsrecht des SPV (§ 22j I 1, 2 KWG) der Schutz vor Vollstreckungszugriffen nach § 22j I 3 KWG und die Möglichkeit zur Bestellung eines Sachwalters im Insolvenzfall, auf den das Verwaltungs- und Verfügungsrecht bzgl. der eingetragenen Forderungen und Grundpfandrechte übergeht (§ 22n KWG).

751 So die vereinzelte Entscheidung OLG Frankfurt, NJW 2004, 3266, 3268; dagegen mit Recht BGH NJW 2007, 2106, 2107; OLG Köln NJW-RR 2006, 263, 265; BVerfG NJW 2007, 3707 f. (keine Verletzung des Rechts auf informationelle Selbstbestimmung); ebenso nun auch OLG Frankfurt, Urteil vom 19.4.2006 – 23 U 98/05, Tz 46 und bzgl. öffentlich-rechtlicher Banken BGH DStR 2010, 66, 67 f. Vgl. ferner Ehricke, ZIP 2004, 2262, 2271; Fleckner, WM 2007, 2272, 2273; ders., WM 2004, 2051, 2060; Pannen/Wolf, ZIP 2006, 52, 53, 57; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2028; Tollmann, WM 2005, 2017, 2020; vgl. auch BT-Drs. 15/5852, S. 20. 752 Nach dem hier vertretenen Standpunkt handelt es sich nicht um ein Problem der zivilrechtlichen Qualifikation (s. o. § 9 B., S. 135 ff.). Der Begriff „Umqualifizierung“ wird lediglich aus Gründen der sprachlichen Vereinfachung sowie deshalb, weil er sich eingebürgert hat, weiter verwendet. 753 Dazu sogleich in § 12 C., S. 231 ff. 754 Hinzu kommen die Deutsche Bundesbank, die Kreditanstalt für Wiederaufbau und einige weitere staatliche Stellen (§ 22a I KWG i.V. m. § 2 I Nr. 1–3a KWG). 755 BT-Drs. 15/5852, S. 19; Aßmus, S. 46; Rinze, FS Beuthien, S. 493, 495; Tollmann, ZHR 169 (2005), 594, 609 f. 756 Vgl. Flügel, I & F 2009, 496, 498 – nicht einmal der Umstand, dass eine Bank überhaupt ein Refinanzierungsregister führt, muss bekannt gemacht werden. 757 Aßmus, S. 45 ff.; vgl. auch Rinze, FS Beuthien, S. 493, 494. 758 § 22j II KWG; BT-Drs. 15/5852, S. 23 (siehe aber die Ausnahme für mündliche oder konkludent vereinbarte Abtretungsverbote in § 22j II6 i.V. m. § 22d IV KWG); Ehricke, ZIP 2004, 2262, 2271; Kokemoor/Küntzer, BB 2006, 1869, 1870.

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In terminologischer Hinsicht lehnt sich das Gesetz nur teilweise an den Sprachgebrauch der Finanzbranche an. So wird zwar etwa der Begriff der Zweckgesellschaft in § 22a KWG verwendet und in § 1 XXVI KWG definiert. Den Originator bezeichnet das Gesetz aber mit dem bisher unüblichen und blassen Begriff „Refinanzierungsunternehmen“ (§ 1 XXIV KWG).759 Grund für die z. T. abweichende Terminologie ist der vom Gesetzgeber verfolgte offene, nicht auf die derzeit bekannten Refinanzierungstransaktionen (insbesondere nicht auf ABS-Strukturen) beschränkte Regelungsansatz.760 Was die technischen und organisatorischen Abläufe angeht, so führen als Originator (bzw. in der Terminologie des Gesetzes „Refinanzierungsunternehmen“ 761) fungierende Kreditinstitute das Refinanzierungsregister für ihre Transaktionen gemäß § 22a I KWG selbst. Andere Originatoren müssen dafür auf ein Kreditinstitut zurückgreifen (§ 22b I KWG). Über die ordnungsgemäße Registerführung wacht ein unabhängiger Verwalter (§ 22g KWG), der auf Vorschlag des registerführenden Unternehmens von der BaFin bestellt wird ( 22e II KWG). Im Falle der Eröffnung des Insolvenzverfahrens über das Vermögen des registerführenden Unternehmens oder bei Insolvenzgefahr (§ 22o KWG) bestellt das Insolvenzgericht gemäß § 22l KWG, falls die BaFin dies beantragt, einen Sachwalter, auf den die Verfügungs- und Verwaltungsbefugnis an den eingetragenen Gegenständen übergeht (§ 22n II KWG); dennoch vom registerführenden Unternehmen selbst vorgenommene Verfügungen sind in diesem Falle unwirksam (§ 22n III 1 KWG). Die Registerführung ist in Papierform oder elektronisch möglich (§ 22d I KWG); Einzelheiten technischer und formaler Art sind in einer Rechtsverordnung normiert.762 Welche Bestimmtheitsanforderungen an die Registereintragung zu stellen sind, lässt sich nicht einfach beantworten, weil nach dem Gesetz die Bestimmbarkeit der Forderungen und Sicherungsrechte genügt (§ 22d II 2 KWG),763 während die Verordnung – allerdings nur „grundsätzlich“ und „vorbehaltlich der Regelung in § 22d Abs. 2 Satz 2“ KWG764 – eine detaillierte Eintragung einschließlich der Namen der Forderungsschuldner, der anfänglichen Nominalbeträge und der Vertragsnummern vorsieht (§ 5 II, insbesondere Nr. 2

759 Fleckner, WM 2004, 2051, 2055; Tollmann, WM 2005, 2017, 2018; Ehricke, ZIP 2004, 2262, 2270. 760 BT-Drs. 15/5852, S. 16; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025 f.; Fleckner, WM 2004, 2051, 2055. 761 Tollmann, WM 2005, 2017, 2018. 762 Verordnung über die Form des Refinanzierungsregisters nach dem Kreditwesengesetz sowie die Art und Weise der Aufzeichnung (Refinanzierungsregisterverordnung, RefiRegV) vom 23.12.2006, BGBl. I, S. 3241. 763 BT-Drs. 15/5852, S. 20; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 26; Rinze, FS Beuthien, S. 493, 498 f.; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2028; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22d Rn 13. 764 Dazu Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22d Rn 13.

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S. 2 RefiRegV).765 In welchem Umfang Einzelangaben durch die Bezugnahme auf Unterlagen ersetzt werden können,766 braucht hier nicht erörtert zu werden; vielmehr genügt die Feststellung, dass auch das Gesetz eine Eintragung der einzelnen Forderung und des einzelnen Grundpfandrechts voraussetzt, wie sich aus § 22d II Nr. 4 KWG und den Materialien entnehmen lässt,767 so dass jedenfalls eine in Anlehnung an die Globalzession formulierte „Globaleintragung“ nicht möglich sein sollte.768 V. Zu untersuchende Fragestellungen Die primäre Zielsetzung des Refinanzierungsregisters, insolvenzfeste Treuhandverhältnisse über Grundpfandrechte zu ermöglichen und so MBS-Transaktionen zu erleichtern, würde keine ausführliche Behandlung im Rahmen der vorliegenden Arbeit rechtfertigen. Insoweit geht es nicht um konzeptionelle Fragen der insolvenzfesten Forderungsrefinanzierung über ABS, sondern um die Überwindung der Schwerfälligkeit des Grundbuchverfahrens.769 Im Zentrum der folgenden Überlegungen wird deshalb die Frage stehen, ob es möglich ist, das Refinanzierungsregister über den Bereich der MBS hinaus als zusätzliches Strukturelement zu nutzen, um das Risiko einer Umqualifizierung der Transaktion in eine besicherte Darlehensfinanzierung selbst bei umfangreicher Beteiligung des Originators am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen auszuschließen. Dafür ist nicht nur die Bedeutung des Bonitätskriteriums im Rahmen der §§ 22a–22o KWG zu untersuchen, sondern es bedarf darüber hinaus einer Klärung des Anwendungsbereichs dieser Vorschriften und der Prüfung, inwieweit sich das Refinanzierungsregister als zusätzliches Element in die bislang gebräuchlichen ABS-Strukturen integrieren lässt. Nur so lässt sich die Einsatzfähigkeit des Refinanzierungsregisters außerhalb des MBS-Sektors eruieren. Aufbauend auf den Ergebnissen dieses Abschnitts werden im Schlussteil der Arbeit Überlegungen

765 Kritisch Rinze, FS Beuthien, S. 493, 498 f., der annimmt, die Verordnung gehe weiter als das Gesetz und verstoße insoweit gegen Art. 80 GG. 766 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22d Rn 13. 767 Vgl. BT-Drs. 15/5852, S. 20, wo, allerdings beispielhaft, die Eintragung einzelner Gegenstände unter einer Nummer genannt wird, anhand derer sie in anderen Unterlagen des Refinanzierungsunternehmens identifiziert werden können, sowie die Formulierung auf S. 19, dass die Refinanzierungsgegenstände als elektronischer Datenbestand vorlägen und in das Register eingespielt werden könnten. 768 Zum erforderlichen Grad der Konkretisierung der Eintragung vgl. die Überlegungen von Rinze, FS Beuhien, S. 493, 498 f., der sich mit der Eintragung von Mietforderungen gegen noch unbekannte künftige Mieter befasst und deren Identifizierung anhand der jeweiligen Wohnungsnummer vorschlägt, eine globale Eintragung mit Recht nicht in Erwägung zieht; möglicherweise großzügiger allerdings Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2028. 769 Vgl. Fleckner, WM 2006, 697, 705.

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zur Bewertung des Refinanzierungsregisters und zu Möglichkeiten seiner Fortentwicklung anzustellen sein.

B. Anwendungsbereich der §§ 22a–22o KWG Die Regelung des Anwendungsbereichs der Refinanzierungsregistervorschriften ist Ausdruck einer schwierigen Gratwanderung im Gesetzgebungsverfahren:770 Einerseits sollte die Regelung offen für künftige Entwicklungen bleiben. Andererseits bedürfen Vorschriften, die insolvenzfeste Gestaltungen erlauben, einer sachgerechten Eingrenzung, um eine ungerechtfertigte Privilegierung einzelner Gläubigergruppen zu vermeiden. Deshalb finden sich verschiedene Einschränkungen des personellen und sachlichen Anwendungsbereichs der §§ 22a– 22o KWG.771 I. Personeller Anwendungsbereich 1. Beteiligung eines Refinanzierungsunternehmens als Veräußerer Ausgangspunkt jeder Transaktion unter Verwendung des Refinanzierungsregisters muss ein Refinanzierungsunternehmen sein.772 Dies ist nach der ursprünglichen773 Legaldefinition in § 1 XXIV KWG ein Unternehmen, das zum Zwecke der Refinanzierung Gegenstände oder Ansprüche auf deren Übertragung („Übertragungsansprüche“) aus seinem Geschäftsbetrieb an bestimmte taugliche Erwerber veräußert, zu denen insbesondere Zweckgesellschaften gehören. Daraus lässt sich entnehmen, dass es sich um ein Unternehmen mit Geschäftsbetrieb handeln muss; zu diesen gehören nicht nur Kreditinstitute, sondern auch sonstige Unternehmen aller Art (einschließlich des Einzelkaufmanns774) sowie juristische Personen des öffentlichen Rechts und öffentlich-rechtliche Sondervermögen,775 wobei die Erfassung der beiden zuletzt genannten Gruppen nur begrenzt sinnvoll erscheint, soweit sie nicht insolvenzfähig sind (§ 12 InsO). Der 770

Fleckner, WM 2004, 2051, 2055 f. Vgl. den Nachw. in voriger Fn. 772 BT-Drs. 15/5852, S. 17. 773 Zu einer Ergänzung im Jahr 2009 vgl. Fn 776 und begleitender Text. 774 A.A. Obermüller/Kuder, Rn 8.512; Obermüller, ZInsO 2005, 1079, 1081; wie hier Fleckner, WM 2006, 697, 701 f. mit zutreffendem Hinweis, dass auch der Einzelkaufmann ein Unternehmen betreibt. 775 Obermüller, ZInsO 2005, 1079, 1081; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 1 Rn 251 ff., der zutreffend ausführt, dass die Einbeziehung der juristischen Personen und Sondervermögen des öffentlichen Rechts mittelbar aus § 22a I KWG folgt, der voraussetzt, dass die in § 2 I Nr. 1–3a KWG genannten Einrichtungen Refinanzierungsunternehmen sein können; ebenso ders., WM 2005, 2017, 2022; BT-Drs. 15/5852, S. 17; enger (allerdings unvereinbar mit § 22a I KWG) unter Hinweis auf das Fehlen eines Geschäftsbetriebs Fleckner, WM 2006, 697, 702. 771

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Refinanzierungszweck ist immer dann gegeben, wenn dem Unternehmen oder dem Übertragungsberechtigten776 „Liquidität oder ein sonstiges marktgerechtes Entgelt zugeführt wird“,777 was bei der True Sale-Verbriefung der Fall ist, nicht aber bei rein synthetischen Strukturen.778 Betrachtet man diese Voraussetzungen zusammenfassend, so bereitet es i. d. R.779 keine Schwierigkeiten, die Originatoren der hier behandelten Verbriefungstransaktionen unter den Begriff des Refinanzierungsunternehmens zu subsumieren. 2. Kreis der zugelassenen Erwerber Nach der ursprünglichen780 Gesetzesfassung konnten nur Zweckgesellschaften, Refinanzierungsmittler und Pfandbriefbanken i. S. v. § 1 I PfandbG die vom Refinanzierungsunternehmen veräußerten Gegenstände erwerben. Seit der Neuregelung 2009 sind auch alle anderen Kreditinstitute mit Sitz innerhalb des Europäischen Wirtschaftsraums sowie bestimmte öffentlich-rechtliche Stellen als Erwerber zugelassen (§§ 22a I 1, § 2 I Nr. 1–3a KWG). Den Begriff der Zweckgesellschaft definiert das Gesetz in § 1 XXVI KWG, und zwar in einem äußerst weiten Sinne: Es handelt sich um Unternehmen, deren wesentlicher Zweck darin besteht, durch Emission von Finanzinstrumenten oder – und dies ist gegenüber dem Gebrauch der Zweckgesellschaft in typischen ABS-Transaktionen eine bemerkenswerte Ausweitung – auf sonstige Weise Gelder aufzunehmen oder andere vermögenswerte Vorteile zu erlangen,781 um die o. g. Gegenstände oder Übertragungsansprüche zu erwerben (§ 1 XXVI KWG). Unter den Begriff „Unternehmen“ können auch nichtrechtsfähige Sondervermögen wie Trusts subsumiert werden.782 Die Praxis hat schon bei Erlass des Gesetzes vielfach auf solche Vehikel zurückgegriffen, und es ist nicht erkennbar, dass der auf eine Erleichterung von Verbriefungen zielende Gesetzgeber dem entge776 Diese Ergänzung wurde durch das Gesetz zur Fortentwicklung des Pfandbriefrechts vom 20.3.2009, BGBl. I, S. 607, aufgenommen und zielt auf einen hier nicht interessierenden Sonderfall im Zusammenhang mit Pfandbriefbanken (BT-Drs. 16/ 11130, S. 44). 777 BT-Drs. 15/5852, S. 17; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 1 Rn 256; ders., WM 2005, 2017, 2023. 778 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 1 Rn 256; zur fehlenden Finanzierungswirkung synthetischer Verbriefungen s. o. im Abschnitt § 4 C., S. 61 ff. Ein zusätzlicher synthetischer Risikotransfer ist unschädlich (§ 1 XXIV HS 2). 779 Nicht zu behandeln sind hier Probleme des internationalen Insolvenzrechts im Zusammenhang mit ausländischen Refinanzierungsunternehmen (dazu, Brocker, BKR 2007, 60, 63 ff.). 780 Zur Neuregelung im Jahr 2009 sogleich im Anschluss. 781 Zur Geldaufnahme auf sonstige Weise Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 18. 782 Zu Trusts und spanischen Fóndos de Titulización Boos/Fischer/Schulte-Mattler/ Tollmann, § 1 Rn 281; vgl. auch Odenbach, ZfgK 2006, 1055, 1057.

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gentreten wollte.783 Die bei der ABS-Basisstruktur784 verwendete Zweckgesellschaft ist damit ohne Weiteres vom personellen Anwendungsbereich der §§ 22a– 22o KWG umfasst. Die bisher genannten Erwerber, also Kreditinstitute, öffentlich-rechtliche Einrichtungen und Zweckgesellschaften, bilden den Kreis der Letzterwerber der im Register einzutragenden Gegenstände. Zwischen dem Refinanzierungsunternehmen und dem Letzterwerber können als Bindeglied sog. Refinanzierungsmittler tätig werden. Dabei handelt es sich nach der Legaldefinition in § 1 XXV KWG um Kreditinstitute,785 die von Refinanzierungsunternehmen (oder in einer mehrere Glieder umfassenden Kette von anderen Refinanzierungsmittlern) Gegenstände aus dem Geschäftsbetrieb eines Refinanzierungsunternehmens oder Ansprüche auf deren Übertragung erwerben, um diese an Zweckgesellschaften oder Refinanzierungsmittler zu veräußern. Als Anwendungsfall hatte der Gesetzgeber vor allem Multi-Seller Conduits vor Augen, bei denen die Forderungen verschiedener Originatoren zur gemeinsamen Verbriefung gebündelt werden.786 Insoweit stellt sich allerdings ein Auslegungsproblem, weil die Bündelung der Forderungen bisher i. d. R. bei Zweckgesellschaften erfolgt und diese nach § 1 XXV KWG nicht als Refinanzierungsmittler in Betracht kommen; darauf ist unten zurückzukommen.787 Der beschränkte Erwerberkreis war nach der bisherigen Gesetzesfassung ein bedeutsames Kriterium für die Eingrenzung des Anwendungsbereichs der §§ 22a–22o KWG.788 II. Sachlicher Anwendungsbereich – eintragungsfähige Gegenstände Um in der Folge abschätzen zu können, inwieweit das Refinanzierungsregister in bislang übliche ABS-Strukturen als zusätzliches Element eingebaut werden kann, um das Umqualifizierungsrisiko auszuschließen,789 bedarf es einer kurzen 783 Dazu s. o., S. 38. – Selbst wenn der Unternehmensbegriff in § 1 XXVI KWG Rechtsfähigkeit voraussetzen würde, könnte lediglich das Sondervermögen als solches nicht Zweckgesellschaft sein. Dann könnte aber immer noch auf den Rechtsträger der zum Sondervermögen gehörenden Gegenstände zurückgegriffen werden (irgendeinem Rechtssubjekt müssen die Gegenstände zuzuordnen sein), solange eine hinreichende Sonderung der verbrieften Gegenstände von dessen übrigem Vermögen gegeben ist. 784 s. o. § 2 B., S. 36 ff. 785 § 22a IV KWG setzt allerdings im Widerspruch zur Legaldefinition des § 1 XXV KWG voraus, dass auch die in § 2 I Nr. 1–3a genannten öffentlich-rechtlichen Einrichtungen Refinanzierungsmittler sein können. Hiervon gehen auch die Materialien aus (BT-Drs. 15/5852, S. 17 re. Sp.), so dass die zu enge Fassung der Legaldefinition ein bloßes Redaktionsversehen sein dürfte; ebenso Obermüller, ZInsO 2005, 1079, 1081. 786 BT-Drs. 15/5852, S. 17. Zum Begriff des Multi-Seller Conduit s. o. § 3 C. II. 1., S. 54 ff. 787 s. u. im Abschnitt § 12 E., S. 235 ff. 788 Vgl. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22a Rn 10.

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Sichtung des sachlichen Anwendungsbereichs der §§ 22a ff. KWG: Der ursprüngliche Referentenentwurf 790 hatte noch die Eintragung von Gegenständen aller Art in das Refinanzierungsregister zugelassen.791 Nach der Gesetz gewordenen Fassung des § 22a I KWG sind hingegen nur noch Forderungen, Grundpfandrechte, Registerpfandrechte an Luftfahrzeugen und Schiffshypotheken eintragungsfähig, wobei das Gesetz klarstellt, dass die genannten Sicherungsrechte auch tatsächlich zur Sicherung von Forderungen dienen müssen. Andere Sicherungsrechte können als solche792 nicht eingetragen werden; dies gilt insbesondere für das Sicherungseigentum an Sachen.793 Die von Rinze vertretene abweichende Ansicht794 überzeugt angesichts des eindeutigen Gesetzeswortlauts nicht. Teilweise wird erwogen, die ohne nähere Begründung gebliebenen795 sachlichen Beschränkungen des § 22a I KWG durch Einschaltung eines Treuhänders zu umschiffen: Überträgt das Refinanzierungsunternehmen (also in der Terminologie der vorliegenden Arbeit der Originator) Mobiliarsicherheiten auf einen Treuhänder, so erwirbt es einen Rückübertragungsanspruch, der als „Forderung“ ins Refinanzierungsregister eingetragen werden könnte.796 Dafür lässt sich anführen, dass die Beschränkung der eintragungsfähigen Gegenstände auf einem Missverständnis beruhen dürfte: Unter Berücksichtigung der Wertung des § 166 I InsO wäre es zwar unerträglich, wenn das Refinanzierungsregister genutzt werden könnte, um betriebsnotwendige Aktiva wie sicherungsübereignete Maschinen aus dem Unternehmensverbund eines Insolvenzschuldners zu reißen und so die Sanierungsaussichten zum Nachteil der übrigen Gläubiger zu schmälern.797 Diese Gefahr besteht aber grundsätzlich nicht, weil das Aussonderungsrecht nach § 22j I KWG nur in der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens greift, also bei der Verbriefung von Bankkrediten in der Bankeninsolvenz:798 Wenn in die789 Zu diesem Ansatz s. o. in § 12 A. V., S. 225. Den Begriff „Umqualifizierungsrisiko“ verwendet etwa BankR-HdB/Jahn, § 114a Rn 33. 790 Abrufbar unter http://www.brak.de/seiten/pdf/Gesetzesentwuerfe/RefE_Inso_ KreditwesenG.pdf; zuletzt abgerufen 18.2.2010. 791 Fleckner, WM 2004, 2051, 2059; ders., WM 2006, 697, 699; Ehricke, ZIP 2004, 2262, 2271. 792 Zur Frage, ob eine Eintragung von Garantien o. ä. als „Forderungen“ möglich ist, siehe unten. 793 Brocker, BKR 2007, 60, 63; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2029; Tollmann, WM 2005, 2017, 2022; ders., ZHR 169 (2005), 594, 602; Boos/Fischer/SchulteMattler/ders., § 22a Rn 32; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 23. 794 Rinze, FS Beuthien, S. 493, 497 ff. 795 Vgl. Fleckner, WM 2006, 697, 699, der von einer „Ironie des politischen Verfahrens“ spricht. 796 Fleckner, WM 2006, 697, 699; Brocker, BKR 2007, 60, 63; vgl. dazu auch Boos/ Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22a Rn 32. 797 Zu dieser Problematik ausführlich s. u. § 14 B. I. 2., S. 291 ff. 798 Sofern die BaFin überhaupt den ihr vorbehaltenen (§ 46b I KWG) Insolvenzantrag stellt.

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sem Fall die verbrieften Darlehensforderungen ausgesondert werden können, so bestehen eigentlich auch gegen die Aussonderung vom Bankkunden dafür bestellter Mobiliarsicherheiten aus der Insolvenzmasse der Bank keine Bedenken. Anders verhält es sich in der – vom Refinanzierungsregister gar nicht berührten – Insolvenz des Bankkunden bezüglich der von ihm sicherungshalber übereigneten Sachen. Insofern erscheint die Kritik Fleckners an der Beschränkung der eintragungsfähigen Gegenstände durchaus nachvollziehbar.799 Gleichwohl ist insoweit von einer bewussten und damit de lege lata verbindlichen Entscheidung des Gesetzgebers auszugehen. Dafür spricht die im Vergleich zum Referentenentwurf engere Formulierung des Gesetzestextes. Angesichts dessen stellt sich die von Fleckner vorgeschlagene Treuhandlösung als unzulässige Umgehung des gesetzlichen „numerus clausus der eintragungsfähigen Vermögensgegenstände“ 800 dar. Auch wenn Sicherungsrechte auf einen Treuhänder übertragen werden, bleiben sie haftungsrechtlich dem Treugeber zuzurechnen.801 Ein wertungsmäßiger Unterschied zwischen der direkten Eintragung einer sicherungsübereigneten Sache und der Eintragung des auf sie gerichteten Rückübertragungsanspruchs gegen einen Treuhänder ist nicht zu erkennen. Angesichts der Entscheidung des Gesetzgebers für einen numerus clausus der eintragungsfähigen Gegenstände kommt auch eine Eintragung von Garantien und anderen aus einem schuldrechtlichen Anspruch bestehenden Sicherheiten unter dem Gesichtspunkt der Forderung, wie sie von einigen Autoren für möglich gehalten wird,802 nicht in Betracht.803 Dagegen spricht, wie Tollmann überzeugend ausführt, die Gesetzessystematik, die erkennen lässt, dass der Gesetzgeber unter dem Begriff „Forderung“ in § 22a I 1 KWG nur (ABS-spezifisch formuliert) eine verbriefte Forderung und nicht etwaige dafür (insb. vom Debitor) als Sicherheit gestellte Rechte verstanden hat.804 799 800

Fleckner, WM 2006, 697, 699. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann., § 22a Rn 31; Brocker, BKR 2007, 60,

63. 801

Vgl. statt aller MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 369. Fleckner, WM 2006, 697, 699; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2029. 803 So zutreffend Brocker, BKR 2007, 60, 62 f.; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 23; Tollmann, ZHR 169 (2005), 594, 602; ders., WM 2005, 2017, 2022 f.; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/ders., § 22a Rn 31 f. 804 Vgl. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22a Rn 32. – Allerdings trifft seine Schlussfolgerung, an sicherungshalber abgetretenen Forderungen bestehe in der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens nur ein Absonderungsrecht (Tollmann, ZHR 169 (2005), 594, 602), lediglich in einem atypischen Fall zu, der am Beispiel der Verbriefung von Bankforderungen verdeutlicht werden kann: Verbrieft eine Bank als Refinanzierungsunternehmen Darlehensforderungen und überträgt sie weitere eigene Forderungen sicherheitshalber an das SPV, so besteht bzgl. letzterer in der Insolvenz der Bank tatsächlich nur ein Absonderungsrecht (§ 51 Nr. 1 InsO). Anders ist es im eher naheliegenden Fall, dass die von der Bank verbrieften Darlehensforderungen vom Darlehensschuldner durch eine Sicherungsabtretung gesichert wurden und die Bank ihre Position als Sicherungsgläubigerin an das SPV weitergibt. Insoweit ist das SPV lediglich in der Insolvenz des Darlehensschuldners auf die abgesonderte Befriedigung ver802

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C. Ausschluss des Umqualifizierungsrisikos durch das Register I. Stand der Diskussion Das Refinanzierungsregister ist im Rahmen der vorliegenden Arbeit insbesondere deshalb von Bedeutung, weil in den Gesetzesmaterialien die Möglichkeit angedeutet wird, mit Hilfe des Registers das o. g. Umqualifizierungsrisiko805 zu überwinden: „Der Eintragung und den Wirkungen der Eintragung steht nicht entgegen, dass das Refinanzierungsunternehmen im Rahmen eines Verkaufs der eingetragenen Gegenstände an den Übertragungsberechtigten das Risiko deren Werthaltigkeit ganz oder teilweise trägt.“ (BT-Drs. 15/5852, S. 23).

Diese Passage wird in der Literatur, soweit ersichtlich, einhellig dahingehend verstanden, dass die Eintragung im Refinanzierungsregister auch bei dem unechten Factoring vergleichbaren Gestaltungen ein Aussonderungsrecht vermittle.806 Linkert807 hat die Frage aufgeworfen, ob diese Rechtsansicht mit der Definition des Refinanzierungsunternehmens in § 1 XXIV KWG vereinbar ist, nach der das Unternehmen Gegenstände aus seinem Geschäftsbetrieb „veräußern“ muss. Dieser Begriff, so führt er aus, könne dahingehend verstanden werden, dass stets die Übertragung aufgrund eines Kaufvertrags erforderlich sei.808 Allerdings entscheidet er sich gegen ein solches Begriffsverständnis. Ansonsten, so Linkert, werde der Begriff „Veräußerung“ unzulässig zu einem Rechtsbegriff erhoben werde, obwohl er sich in den §§ 433 ff. BGB nicht finde. Auch gebe es keine „klare Linie“ in der Rechtsprechung, dass der Begriff „Veräußerung“ stets einen Kaufvertrag voraussetze. Für die Unabhängigkeit des Aussonderungsrechts vom schuldrechtlichen Kausalgeschäft spreche außerdem, dass § 22j I 1 KWG keine dahingehende Einschränkung enthalte.809

wiesen. In der Insolvenz der Bank kann das SPV die vom Darlehensschuldner sicherungszedierten Forderungen hingegen auch ohne Registereintragung aussondern, vorausgesetzt, dass sie an das SPV abgetreten worden sind. 805 s. o. § 8 A., S. 117 ff. 806 Arlt, S. 591; Bette, FLF 2006, 171, 174; Fleckner, WM 2007, 2272, 2275; ders., DB 2005, 2733, 2735; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 13; Kokemoor/ Küntzer, BB 2006, 1869, 1870; Linkert, S. 90 ff.; Obermüller/Kuder, Rn 8.513, S. 1724; Odenbach, ZfgK 2006, 1055, 1056; Pannen/Wolf, ZIP 2006, 52, 57; Rinze, FS Beuthien, S. 493, 497; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2030; Boos/Fischer/SchulteMattler/Tollmann, Vor §§ 22a–22o KWG Rn 5; § 22j Rn 17; vgl. auch Ehricke, ZIP 2004, 2262, 2270. 807 Linkert, S. 91. 808 Linkert, S. 91; vgl. auch Tollmann, ZHR 169 (2005), 594, 602; ders., WM 2005, 2017, 2023; der einen echten Forderungskauf verlangt, diesen aber wohl eher in Abgrenzung zur synthetischen Verbriefung als zur Situation beim unechten Factoring versteht. 809 Vgl. den Nachw. in voriger Fn.

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II. Stellungnahme Der in der Literatur, soweit ersichtlich, einhellig vertretenen Ansicht ist zuzustimmen. Der Übertragungsberechtigte erlangt kraft der Eintragung im Refinanzierungsregister auch dann ein Aussonderungsrecht, wenn er das Bonitätsrisiko der eingetragenen Forderungen ganz oder teilweise trägt und nach der h. M. eigentlich auf ein Absonderungsrecht verwiesen wäre (im Folgenden auch „sekundäre Registerwirkung“). Dafür spricht neben dem Wortlaut der §§ 22a I, 22j I KWG und den Materialien auch die Entstehungsgeschichte des Gesetzes. Nach dem Referentenentwurf sollten die eingetragenen Gegenstände in Insolvenz und Einzelzwangsvollstreckung lediglich als Gegenstände des Übertragungsberechtigten gelten,810 und es hätte sich nach allgemeinen Grundsätzen gerichtet, ob der Übertragungsberechtigte aufgrund dessen aussonderungs- oder nur absonderungsberechtigt gewesen wäre.811 Die Gesetz gewordene Fassung geht weiter, indem sie anordnet, dass die eingetragenen Gegenstände „nach § 47 der Insolvenzordnung ausgesondert werden“ können (§ 22j I 1 KWG).812 Dies zeigt, dass die oben zitierte Passage der Materialien nicht nur eine beiläufige Bemerkung ist, sondern ihren Niederschlag in der Abfassung des Gesetzestextes gefunden hat. Der Ausschluss des Umqualifizierungsrisikos hat zwar mit dem Primärziel des Gesetzgebers zur Schaffung insolvenzfester Treuhandverhältnisse nichts zu tun, ist aber Teil des sekundären Regelungsanliegens, bei Gelegenheit der Neuregelung weitere Hindernisse für die Verbriefung zu beseitigen.813 Insofern ist zwar der Annahme Linkerts, die Voraussetzungen des echten Factoring könnten auch nicht in den Begriff der Veräußerung (§ 1 XXIV KWG) hineingelesen werden,814 zuzustimmen, nicht aber den begrifflichen Überlegungen, mit denen er sie begründet. – Maßgeblich ist vielmehr der aus den Materialien und dem Wortlaut der Vorschriften hervorgehende gesetzgeberische Wille.815 Angesichts des umfassend formulierten Wortlauts des § 22j I 1 KWG wird auch eine Differenzierung zwischen verschiedenen Arten der Risikobeteiligung des Originators nicht in Betracht kommen. Anzumerken ist noch, dass das Refinanzierungsregister nur für den insolvenzrechtlichen True Sale einen sicheren Hafen schafft; Parallelprobleme im Bilanz- und Steuerrecht sowie im Zivilrecht (Kollision mit dem verlängerten Eigentumsvorbehalt816) bleiben von der Registereintragung unberührt.817 810 811 812 813 814 815 816 817

§ 22i I KWG in der Fassung des Referentenentwurfs (s. o. Fn 790). Linkert, S. 90. Linkert, S. 91. Vgl. BT-Drs. 15/5852, S. 15 f.; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 4. s. o. in und bei Fn 807. Vgl. auch Arlt, S. 591. Vgl. dazu Fn 15 und Begleittext. Arlt, S. 591; Fleckner, DB 2005, 2733, 2737.

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Die Vorgehensweise, das Problem insolvenzfester Treuhandverhältnisse und die Umqualifizierungsproblematik gemeinsam anzugehen, ist unter gesetzgebungstechnischen und politischen Gesichtspunkten nachvollziehbar. Dies kann aber nicht darüber hinwegtäuschen, dass die Verknüpfung dieser völlig unterschiedlichen Fragestellungen in § 22j KWG keinen rechten Sinn ergibt. Hinsichtlich der Treuhandproblematik erscheint das gesetzgeberische Konzept nachvollziehbar. Das Refinanzierungsregister macht Treuhandverhältnisse über Forderungen und Grundpfandrechte offenkundig und wirkt Manipulationen entgegen, was es erleichtert, diese Gestaltungen im Insolvenzverfahren anzuerkennen.818 Demgegenüber ist der formale Akt einer Registereintragung kein auch nur ansatzweise überzeugendes Kriterium dafür, um das anhand der Stichpunkte „echtes oder unechtes Factoring“ diskutierte Sachproblem anzugehen. Darauf wird im Schlussteil der vorliegenden Arbeit zurückzukommen sein. An dieser Stelle genügt die Feststellung, dass die Registerwirkungen nicht davon abhängen, ob das SPV dem Ausfallrisiko der eingetragenen Forderungen ausgesetzt ist oder nicht.

D. Erfordernis einer Treuhandkonstruktion für die Nutzung des Registers? Wie soeben herausgearbeitet, kann ein Refinanzierungsregister auch um seiner sekundären Wirkung (Ausschluss der Umqualifikation aufgrund der Zuordnung des Bonitätsrisikos) willen eingesetzt werden. Es eignet sich damit prinzipiell als zusätzliches Gestaltungselement in Transaktionen außerhalb des MBS-Bereichs. Allerdings stellt sich die Frage, ob dafür die Treuhandkonstruktion genutzt werden muss, die dem Gesetzgeber vor Augen schwebte (das Refinanzierungsunternehmen bleibt Inhaber der eingetragenen Forderungen und räumt dem SPV nur einen schuldrechtlichen Übertragungsanspruch ein819) oder ob das Register auch genutzt werden kann, wenn die Forderungen von vornherein an das SPV verkauft und abgetreten werden. I. Meinungsstand Die ganz überwiegende Ansicht in der Literatur lässt eine Registereintragung auch dann zu, wenn der Übertragungsanspruch des SPV gegen das Refinanzierungsunternehmen auf Abtretung der Forderungen schon erfüllt ist.820 Dafür wird auf die Gesetzesmaterialien verwiesen, in denen es heißt: 818

s. u. Fn 851 und Begleittext. s. o. § 12 A. II., S. 220. 820 Arlt, S. 609; Brocker, BKR 2007, 60, 63; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 22a Rn 27; Kokemoor/Küntzer, BB 2006, 1869, 1871; Rinze, FS Beuthien, S. 493, 497; Peter/Greß, ZInsO 2007, 455, 457; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2028. 819

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„Aus der Formulierung der Absätze 1 und 2 (sowie des § 22b Abs. 1 KWG und des § 22d Abs. 2 Nr. 1 KWG), wonach in das Refinanzierungsregister nur Gegenstände aufgenommen werden können, auf deren Übertragung ein Anspruch besteht, kann nicht geschlossen werden, dass bereits an den Übertragungsberechtigten abgetretene Forderungen gar nicht eingetragen werden könnten, weil streng genommen nach Erfüllung des Abtretungsvertrages auf ihre Übertragung kein Anspruch mehr besteht. Auch solche Forderungen bleiben selbstverständlich eintragungsfähig.“ (BT-Drs. 15/ 5852, S. 18)

Manche Autoren führen zudem den Normzweck an, Verbriefungstransaktionen durch Ermöglichung insolvenzfester Strukturen zu erleichtern.821 Ferner wird argumentiert, es könne nicht angehen, dass der Erwerber ohne Vollzug der Übertragung besser stehe als nach Bewirkung des dinglichen Rechtsübergangs.822 Abgesehen davon liege das Ziel einer ABS-Transaktion doch gerade in der Veräußerung der Forderungen an die Zweckgesellschaft.823 Die Gegenansicht hält eine Registereintragung bereits übertragener Gegenstände nicht für möglich, da in diesem Fall der vom Gesetz vorausgesetzte Übertragungsanspruch der Zweckgesellschaft erfüllt und damit erloschen sei.824 Der Anwendungsbereich der Vorschriften sei, wie Fleckner ausführt, in diesem Fall nicht eröffnet. Daran könne die mit dem Gesetzestext unvereinbare Bemerkung in den Materialien, die eine Eintragung bereits übertragener Gegenstände für möglich erkläre, nichts ändern.825 Eine abgeschwächte Version dieser Gegenansicht vertritt Tollmann, der einen Registereintrag immerhin zulassen will, solange noch nicht alle einzutragenden Gegenstände übertragen sind.826 II. Stellungnahme Das Auslegungsproblem resultiert daraus, dass der Gesetzgeber der Registereintragung entgegen dem Referentenentwurf die Sekundärwirkung beigelegt hat, eine Umqualifizierung der Transaktion aufgrund des Verbleibs von Bonitätsrisiken beim Refinanzierungsunternehmen zu verhindern.827 Diese Sekundärwirkung steht in keinem inneren Zusammenhang zur Treuhandproblematik, die zu lösen das primäre Regelungsanliegen des Gesetzgebers war. Erst diese Sekundärwirkung lässt die Eintragung bereits übertragener Forderungen oder die gleich821 Rinze, FS Beuthien, S. 493, 497; vgl. auch Fleckner, WM 2006, 697, 698; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2026, 2028. 822 Kokemoor/Küntzer, BB 2006, 1869, 1871; Rinze, FS Beuthien, S. 493, 497; Peter/Greß, ZInsO 2007, 455, 457; Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2028. 823 Peter/Greß, ZInsO 2007, 455, 457. 824 Fleckner, WM 2006, 697, 698 f.; ders., DB 2005, 2733, 2735; Linkert, S. 136 f. 825 Fleckner, WM 2006, 697, 698 f. 826 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22a Rn 2, 6, 8; ders., ZHR 169 (2005), 594, 601, Fn 35, vgl. auch S. 615; ders., WM 2005, 2017, 2021. 827 s. o. § 12 C., S. 231 ff.

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zeitig mit der Eintragung erfolgende Übertragung sinnvoll erscheinen. Allerdings unterblieb die – angesichts dessen eigentlich folgerichtige – Umformulierung der Vorschriften, und es wurde nur der o. g. Hinweis in die Gesetzesmaterialien aufgenommen. In Anbetracht der Entstehungsgeschichte ist der h. M. darin zu folgen, dass auch bereits übertragene Forderungen in das Refinanzierungsregister eingetragen werden können. Unter den Begriff „Anspruch auf Übertragung einer Forderung“ i. S. v. § 22a I 1 KWG fällt auch ein bereits erfüllter Übertragungsanspruch. Ein solches Verständnis erscheint nach allgemeinen dogmatischen Maßstäben möglich, weil die Erfüllung einen Anspruch zwar zum Erlöschen bringt (§ 362 I BGB), ihn aber damit nicht zu einem rechtlichen Nullum macht, sondern dem Anspruch z. B. noch immer Bedeutung als Rechtsgrund für die zur Erfüllung erbrachte Leistung zukommt.828 Angesichts dessen sind die begrifflichen Bedenken von Fleckner und Tollmann überwindbar. Der Gesetzgeber wollte den Referentenentwurf um die Sekundärwirkung des Registers ergänzen, und deshalb ist die Gesetz gewordene Fassung trotz ihrer formulierungstechnischen Mängel so auszulegen, dass sich diese Sekundärwirkung wirksam und sinnvoll entfalten kann. Daher liegt in der nach oder gleichzeitig mit der Übertragung erfolgenden Registereintragung auch kein Gestaltungsmissbrauch, obwohl das Gesetz auf den ersten Blick ein treuhänderisches Halten der Forderungen und Sicherheiten durch das Refinanzierungsunternehmen über einen längeren Zeitraum vorauszusetzen scheint.

E. Verfügung über eingetragene Gegenstände und Übertragungsansprüche I. Problemstellung Der Inhaber einer Forderung oder eines Grundpfandrechts kann über diese Gegenstände auch dann noch rechtsgeschäftlich verfügen, wenn sie im Refinanzierungsregister eingetragen sind.829 Dies ergibt sich mittelbar aus der Vorschrift des § 22j II 2 KWG, die die Möglichkeit einer Übertragung der eingetragenen Gegenstände voraussetzt.830 Ebenso kann der Übertragungsberechtigte über sei828

Vgl. Staudinger/Olzen, 2006, § 362 Rn 3. Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2030 f.; Fleckner, DB 2005, 2733, 2737; Aßmus, S. 98; Tollmann, WM 2005, 2017, 2020. 830 Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2030 f. – Bislang war die Wirksamkeit von Verfügungen über die eingetragenen Gegenstände ausdrücklich in § 22j I 3 KWG normiert. Diese Vorschrift wurde zwar im Rahmen der Neuregelung 2009 gestrichen. Damit sollte allerdings nur dem Übertragungsberechtigten die Drittwiderspruchsklage nach § 771 ZPO gegen Vollstreckungsmaßnahmen in die eingetragenen Gegenstände eröffnet werden; weitergehende Änderungen waren nicht beabsichtigt (vgl. BT-Drs. 16/ 11130, S. 46). 829

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nen Anspruch auf Übertragung der eingetragenen Gegenstände weiter verfügen.831 So klar damit die zivilrechtliche Lage ist, so ungeklärt ist die ebenso wichtige Frage, ob das Aussonderungsrecht kraft Registereintragung auch nach solchen Verfügungen fortbesteht. Dieser Fragestellung kommt für die Einsatzfähigkeit des Refinanzierungsregisters bei Verbriefungstransaktionen erhebliche Bedeutung zu. So stellt sich schon bei der ABS-Basisstruktur die Frage, ob der Schutz durch das Register verloren geht, wenn das SPV die verbrieften Forderungen – wie üblich832 – auf einen Treuhänder überträgt. Der Treuhänder gehört als solcher833 nicht zu den in § 1 XXIV und § 22a I KWG genannten Übertragungsberechtigten und ist deshalb, jedenfalls auf den ersten Blick, nicht zur Aussonderung nach § 22j I 1 KWG befugt.834 Weitere Probleme stellen sich bei Strukturen, die die Veräußerung von Forderungen über mehrere Stufen zum Gegenstand haben (z. B. zwischen mehreren Zweckgesellschaften), wobei der Gesetzgeber insoweit vor allem Multi-Seller Conduits vor Augen hatte.835 Droht bei solchen mehrstufigen Veräußerungen und vor allem bei der Einschaltung des für ABSStrukturen typischen Treuhänders der Verlust der insolvenzrechtlichen Privilegierung, so ist das Refinanzierungsregister für Verbriefungen nur eingeschränkt verwendbar, falls sich diese Rechtsfolge nicht durch geeignete Gestaltungen abwenden lässt.836 II. Meinungsstand 1. Abgeleitetes Aussonderungsrecht des Erwerbers Tollmann837 vertritt die Ansicht, das SPV könne die eingetragenen Gegenstände bzw. Übertragungsansprüche an Dritte übertragen, ohne dass die Privilegierungswirkung des Registers entfalle. Solange die Registereintragung zugunsten der Zweckgesellschaft fortbestehe, könne sich der Erwerber darauf berufen. In der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens stehe ihm deshalb ein Aussonderungsrecht zu.838 In diese Richtung geht auch Fleckner,839 der ausführt, 831 Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2030 f.; Aßmus, S. 99; Fleckner, WM 2004, 2051, 2060; vgl. auch Tollmann, WM 2005, 2017, 2020, der allerdings nicht genau zwischen den Gegenständen und den Übertragungsansprüchen unterscheidet. 832 s. o. im Abschnitt § 2 B., S. 36 ff. 833 Soweit ein Kreditinstitut mit Sitz innerhalb des Europäischen Wirtschaftsraums als Treuhänder fungiert, stellt sich das Problem nicht (vgl. Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2031). 834 Fleckner, DB 2005, 2733, 2737. 835 Zu Letzterem vgl. den Nachw. in Fn 786; vgl. ferner Aßmus, S. 99. 836 Zur Bedeutung der Handelbarkeit der Vermögensgegenstände des SPV vgl. auch Aßmus, S. 99. 837 Tollmann, WM 2005, 2017, 2020; ebenso ohne weitere Begründung Arlt, S. 595 f. 838 Vgl. den Nachw. in voriger Fn.

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wenn der eingetragene Gegenstand einmal für einen übertragungsberechtigten Refinanzierungsmittler eingetragen sei, könne dieser seinen Übertragungsanspruch problemlos weiterveräußern, wofür ihm entweder die Möglichkeit zur Abtretung (§ 398 BGB) oder die Eintragung als „Gegenstand“ in ein vom veräußernden Refinanzierungsmittler geführtes Register zur Verfügung stehe. Durch die Eintragung werde daher auch ein nur schwer übertragbarer Gegenstand „in höchstem Maße handelbar“.840 Speziell zur Übertragung vom SPV auf den Treuhänder ergänzt er, dass diese bei wortlautgemäßer Auslegung des Gesetzes nicht möglich sei, es sich aber dabei um eine nicht beabsichtigte Einschränkung handele, so dass sich die Abtretung der Übertragungsansprüche an den Treuhänder auch nicht als Gesetzesumgehung darstelle.841 Mit der Abtretung erwerbe der Treuhänder eine vom SPV abgeleitete insolvenzfeste Rechtsposition. Das Refinanzierungsregister werde durch die Abtretung ebenso wenig nachträglich unrichtig, wie wenn der Gegenstand nach der Eintragung an den Übertragungsberechtigten übertragen werde, weil es insoweit nur auf den Eintragungszeitpunkt ankomme.842 Beide Autoren lassen sich damit, wenngleich ihre Stellungnahmen kurz und vergleichsweise pauschal sind, dahingehend verstehen, dass eine Umschreibung des vom ursprünglichen Refinanzierungsunternehmen geführten Registers nicht erforderlich ist und der Übertragungsanspruch gegen das Refinanzierungsunternehmen unter Erhalt der Privilegierungswirkung des Registers an Dritte abgetreten werden kann, die dadurch eine abgeleitete insolvenzfeste Rechtsposition erwerben. 2. Umregistrierung der eingetragenen Gegenstände auf den Erwerber Schmalenbach/Sester843 charakterisieren die Registereintragung als unselbständiges vormerkungsähnliches Sicherungsrecht, das bei Abtretung des Übertragungsanspruchs analog § 401 BGB auf den Erwerber übergehe. Durch diesen Rechtsübergang, so führen sie aus, werde das Register unrichtig und könne analog § 22d V 2, 3 KWG berichtigt werden. Der Korrektur komme allerdings nur deklaratorische Bedeutung zu. Was die Abtretung des Übertragungsanspruchs vom SPV an den Treuhänder angeht, so verweisen sie darauf, dass der Treuhänder nicht ins Refinanzierungsregister eingetragen werden könne, weil er i. d. R. keine Banklizenz habe und daher nicht Refinanzierungsmittler sein könne (§ 1 XXV KWG). Deshalb müsse es die Praxis bei der Eintragung des SPV belassen und ggf. auf die Verpfändung des Übertragungsanspruchs gegen den Treuhänder 839 840 841 842 843

Fleckner, WM 2004, 2051, 2060. Vgl. den Nachw. in voriger Fn. Fleckner, WM 2006, 697, 704; ders., DB 2005, 2733, 2737. Vgl. den Nachw. in voriger Fn. Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2030 f.

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ausweichen.844 Dieser Ansicht hat sich Aßmus angeschlossen.845 Er argumentiert, ein Rechtsübergang analog § 401 BGB komme nur in Betracht, wenn der Erwerber die Anforderungen erfülle, die das Nebenrecht an seinen Inhaber stelle. Dies seien im Falle des Refinanzierungsregisters die Beschränkungen des Erwerberkreises nach § 22d II Nr. 1 KWG. Handele es sich beim Zessionar des Übertragungsanspruchs nicht um einen tauglichen Erwerber, liege keine ordnungsgemäße Eintragung vor, und die Registerposition weise „keinen materiellrechtlichen Inhalt mehr auf“.846 Im Gegensatz zu Schmalenbach/Sester scheint Aßmus aber von einer konstitutiven Bedeutung der Umregistrierung auszugehen.847 III. Stellungnahme 1. Dogmatischer Ausgangspunkt § 22j I 1 KWG regelt in seinem primären Anwendungsbereich die Behandlung bestimmter Treuhandverhältnisse im Insolvenzverfahren über das Vermögen des Treuhänders. Es handelt sich damit um eine insolvenzrechtliche Vorschrift, die lediglich aus Gründen der Sachnähe ins Kreditwesengesetz aufgenommen wurde.848 Deshalb erscheint es sinnvoll, sich zunächst die dogmatische Situation ohne Abtretung des Übertragungsanspruchs vor Augen zu führen: Das Refinanzierungsunternehmen hat die im Refinanzierungsregister eingetragenen Gegenstände ursprünglich im eigenen Interesse gehalten. Durch Vereinbarung mit dem SPV sind sie in Treugut umgewidmet worden, das das Refinanzierungsunternehmen für das SPV hält. Eine solche bloße Vereinbarungstreuhand849 erkennt die Rechtsprechung wegen des Fehlens einer „dinglichen Komponente“ im Insolvenzverfahren grundsätzlich nicht an.850 Die Eintragung im Refinanzierungsregister kompensiert das Fehlen der „dinglichen Komponente“, indem sie das Treuhandverhältnis offenkundig macht und Manipulationen verhindert.851 Deshalb ist die haftungsrechtliche Trennung der eingetragenen Gegenstände vom 844

Vgl. den Nachw. in voriger Fn. Aßmus, S. 104 ff. 846 Aßmus, S. 108. 847 Aßmus, S. 108, der ausführt, ein tauglicher Erwerber könne „als Übertragungsberechtigter in das Refinanzierungsregister eingetragen werden und die Registerposition geltend machen.“ 848 Vgl. Staudinger/Wolfsteiner, 2009, § 1154 Rn 68, der von einem „seltsamen“ Standort im KWG spricht, dem Register insgesamt aber auch zivilrechtliche Bedeutung beizulegen scheint. 849 Zum Begriff Bitter, S. 61 ff. 850 s. o. in und bei Fn 395. 851 Zum Offenkundigkeitsprinzip ausführlich und kritisch Bitter, S. 141 ff.; zur Bedeutung von Manipulationen insoweit ders., S. 155 f.; vgl. i. Ü. MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 357b – inwieweit das Offenkundigkeitsprinzip generell im Treuhandrecht anzuerkennen ist und weiterführt, braucht hier nicht erörtert werden. Jedenfalls liefert es im 845

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Vermögen des Refinanzierungsunternehmens kraft gesetzlicher Anordnung (§ 22j I 1 KWG) anzuerkennen. Inhalt der Aussonderungsbefugnis des SPV ist, dass es seinen aus dem Treuhandverhältnis resultierenden Anspruch auf Übertragung des Treuguts „nach den Gesetzen, die außerhalb des Insolvenzverfahrens gelten“, geltend machen kann (§ 47 S. 2 InsO i.V. m. § 22j I 1 KWG).852 Angesichts dieser dogmatischen Ausgangslage kann die von Schmalenbach/Sester und Aßmus vertretene materiellrechtliche Deutung der Registereintragung und ihr Vorschlag einer analogen Anwendung des § 401 BGB nicht überzeugen. 2. Situation bei Abtretung des Übertragungsanspruchs a) Allgemeine dogmatische Perspektive; teleologische Gesichtspunkte Ergänzt man die oben dargestellte dogmatische Konzeption gedanklich um die Abtretung des Übertragungsanspruchs, so erscheint ein Aussonderungsrecht des Zessionars folgerichtig. Durch die Abtretung kann sich nach allgemeinen dogmatischen Maßstäben allenfalls die Person des Treugebers ändern, nicht aber die Qualifikation der eingetragenen Gegenstände als Treugut. Wenn diese Gegenstände vor der Abtretung des Übertragungsanspruchs haftungsrechtlich vom Vermögen des Refinanzierungsunternehmens getrennt sind und nicht zur Befriedigung seiner Gläubiger zur Verfügung stehen, kann die Abtretung deren Interessen eigentlich nicht berühren. Sie gibt deshalb keinen Sachgrund, der es rechtfertigen könnte, die eingetragenen Gegenstände nunmehr zur Befriedigung der Gläubiger des Refinanzierungsunternehmens heranzuziehen. Zur Insolvenzmasse gehört nur das Schuldnervermögen (§ 35 I InsO), und es erscheint nicht einsichtig, dass sich dessen Umfang dadurch erhöhen soll, dass ein Gläubiger seine Rechtsposition auf einen Dritten überträgt. Deshalb spricht der dogmatische Ausgangsbefund dafür, dass der Übertragungsanspruch seine Aussonderungskraft durch eine Abtretung nicht verliert. b) Wortlaut und Gesetzessystematik Aussonderungsberechtigt ist nach dem Gesetz der „Übertragungsberechtigte“ (§ 22j I 1 KWG). Diesen Begriff definiert § 22d II Nr. 1 KWG als „die im Register als übertragungsberechtigt eingetragenen Zweckgesellschaften, Refinanzierungsmittler, Kreditinstitute [. . . oder] Einrichtungen (Übertragungsberechtigte)“. Jedenfalls auf den ersten Blick ist die Registereintragung damit konstitutive Voraussetzung für ein Aussonderungsrecht. Gegen eine solche Auslegung spricht Spezialfall des Refinanzierungsregisters eine tragfähige Begründung dafür, weshalb der Gesetzgeber die Aussonderungskraft einer bloßen Vereinbarungstreuhand anerkennt. 852 Zur grundsätzlichen Bedeutung des Aussonderungsrechts MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 5 ff.

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allerdings, dass sich weder im Gesetzeswortlaut noch in den Materialien ein Hinweis darauf findet, dass das Register bei Abtretung des Übertragungsanspruchs auf den Erwerber umgeschrieben werden könnte oder müsste. Der Weg über eine Löschung des Zedenten (§ 22d V 1 KWG) und Neueintragung des Zessionars hätte zudem nach dem Wortlaut der §§ 22j I 1, 22d II Nr. 1 KWG einen kurzzeitigen Verlust des Aussonderungsrechts zur Folge. Die eingetragenen Gegenstände würden für einen Moment in die Haftungsmasse des Refinanzierungsunternehmen fallen und dann wieder aus ihr entfernt, was hinsichtlich der verschiedenen Fristen der Anfechtungstatbestände (§§ 129 ff. InsO) Gefahrenpotenzial birgt. Eine Berichtigung fehlerhafter Eintragungen ist in § 22d V 2, 3 KWG hingegen nur ansatzweise angelegt853 und würde zudem voraussetzen, dass das Refinanzierungsregister durch eine Abtretung des Übertragungsanspruchs unrichtig wird. Dies ist aber – entgegen Aßmus und Schmalenbach/Sester – nicht der Fall. Hierfür spricht nicht nur das Argument Fleckners, dass das Register durch die Abtretung des Übertragungsanspruchs ebenso wenig unrichtig werde wie bei einer nachträglichen Übertragung des Gegenstands an den Übertragungsberechtigten, weil es insoweit nur auf den Eintragungszeitpunkt ankomme,854 sondern auch der Wortlaut des § 22d III KWG. Dort heißt es, dass Eintragungen ggf. unrichtig „sind“ und nicht „werden“. Hinzu kommt der Umstand, dass das Refinanzierungsregister – anders als das Grundbuch – nicht dafür konzipiert ist, als Ausweis zivilrechtlicher Rechtspositionen zu dienen und es dementsprechend auch keine dem § 891 BGB nachgebildete Vermutung über die Rechtsinhaberschaft eingetragener Personen gibt. Das Refinanzierungsregister dient nicht als Informationsquelle oder Nachweis über die zivilrechtliche Rechtslage und kann deshalb durch einen Rechtsnachfolgetatbestand nicht nachträglich unrichtig werden. Deshalb ist davon auszugehen, dass das Gesetz zu den Rechtsfolgen einer Abtretung des Übertragungsanspruchs schweigt855 und das bei Heranziehung allgemeiner Grundsätze naheliegende Aussonderungsrecht des Zessionars damit nicht ausschließt. Etwas anderes ergibt sich auch nicht daraus, dass das Gesetz Refinanzierungsmittler vorsieht, die als Bindeglied zwischen dem Refinanzierungsunternehmen und dem Letzterwerber fungieren und ein eigenes Refinanzierungsregister führen können.856 § 22j KWG ordnet nicht an, dass der Letzterwerber in der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens nur aufgrund einer ununterbrochenen Kette von Registereintragungen857 aussondern könnte. Nicht einmal die Möglichkeit 853 Das erkennen auch Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2031 an, die diese Vorschriften nur analog anwenden wollen. 854 Fleckner, WM 2006, 697, 704. 855 Vgl. Aßmus, S. 104, der von einer „Lücke“ spricht. 856 Dazu s. o. im Abschnitt § 12 B. I. 2., S. 227 ff. 857 Vgl. dazu Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, Vor §§ 22a–22o KWG Rn 26, der allerdings nicht eindeutig zum Ausdruck bringt, ob ohne eine solche Kette nur der

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einer solchen „Kettenaussonderung“ ist ausdrücklich vorgesehen. Vielmehr könnte die Zweckgesellschaft bei streng wortlautgemäßem Verständnis der §§ 22j I 1, 22d II Nr. 1 i.V. m. § 22c KWG die eingetragenen Gegenstände lediglich in der Insolvenz des Refinanzierungsmittlers aussondern, während in der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens der Refinanzierungsmittler zur Aussonderung berufen wäre. Dies ergibt allerdings keinen Sinn, weil der Refinanzierungsmittler, wenn er seinen Übertragungsanspruch an das SPV abgetreten hat,858 überhaupt keine materiellrechtliche Position mehr inne hat, der das Gesetz Aussonderungskraft beilegen könnte. Der Terminus „Aussonderungsrecht“ besagt lediglich, dass eine bestehende materiellrechtliche Rechtsposition „nach den Gesetzen, die außerhalb des Insolvenzverfahrens gelten“, durchgesetzt werden kann (§ 47 S. 2 InsO).859 Steht dem Refinanzierungsmittler infolge der Abtretung keine materiellrechtliche Rechtsposition bezüglich der eingetragenen Gegenstände mehr zu, so kann er – jedenfalls nach allgemeinen dogmatischen Grundsätzen – auch nicht aussondern. Diese Überlegungen führen (in Kombination mit den im vorangegangenen Abschnitt angestellten allgemeinen dogmatischen und teleologischen Erwägungen) zu folgendem Zwischenergebnis: Wie von Fleckner und Tollmann postuliert, ist der Zessionar des Übertragungsanspruchs in der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens zur Aussonderung der eingetragenen Gegenstände berechtigt. Einer Registerumschreibung bedarf es dafür nicht. Ebenso ist die Zwischenschaltung eines Refinanzierungsmittlers, der die Gegenstände in ein von ihm geführtes Register einträgt, nicht erforderlich. Eine solche Eintragung ist lediglich in der Insolvenz des Refinanzierungsmittlers von Bedeutung und ermöglicht dem Letzterwerber die Aussonderung der dort eingetragenen Gegenstände, sofern sie sich beim Refinanzierungsmittler befinden.860 Das Institut des Refinanzierungsmittlers bietet damit die Möglichkeit, die eingetragenen Gegenstände vom Refi-

Schutz in der Insolvenz der zwischengeschalteten Refinanzierungsmittler verloren geht oder auch der Schutz in der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens (was mit seinen Ausführungen in WM 2005, 2017, 2020 auch kaum vereinbar wäre). 858 Sinn ergibt diese Konstruktion in der anderen (unnötig kompliziert und praktisch kaum sinnvoll erscheinenden) Konstellation eines zweistufigen Treuhandverhältnisses, wenn also das Refinanzierungsunternehmen z. B. eine Grundschuld treuhänderisch für den Refinanzierungsmittler hält und der Refinanzierungsmittler seine Position als Treugeber wiederum treuhänderisch für den Letzterwerber hält (vgl. Fleckner, WM 2004, 2051, 2060). 859 Vgl. MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 5 ff. sowie Fleckner, WM 2007, 2272, 2274, der davon spricht, dass der schuldrechtliche Verschaffungsanspruch des SPV kraft Registereintragung ausnahmsweise in der Insolvenz des Veräußerers durchgesetzt werden könne. 860 Das ist etwa bei einem zweistufigen Treuhandverhältnis denkbar (dazu s. o. Fn 858) oder wenn die eingetragenen Gegenstände zwischenzeitlich auf den Refinanzierungsmittler übertragen wurden, aber eine Weiterübertragung auf den Letzterwerber noch aussteht.

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nanzierungsunternehmen über eine insolvenzrechtlich abgeschottete „Zwischenstation“ zum Letzterwerber zu leiten. Es muss allerdings nicht genutzt werden, um den Insolvenzschutz hinsichtlich der „Anfangsstation“ (also des Refinanzierungsunternehmens) bei Abtretungen zu erhalten und trägt zu diesem Schutz auch nichts bei. c) Erfordernis eines Umgehungsschutzes Das soeben hergeleitete Zwischenergebnis bedarf noch in einem Punkt der Korrektur: Ließe man eine Abtretung des Übertragungsanspruchs an beliebige Dritte unter Erhalt der Aussonderungskraft des Anspruchs zu, so würde dies die Möglichkeit zur Umgehung der in §§ 1 XXIV, 22a I, 22d II Nr. 1 KWG enthaltenen Beschränkungen des Erwerberkreises eröffnen. Es bestünde die Gefahr eines Missbrauchs von Zweckgesellschaften oder Banken als „Verschiebebahnhof“, über den Forderungen und Grundpfandrechte unter Erhaltung des vom Register vermittelten Insolvenzschutzes auf beliebige Dritte übertragen werden könnten. Das Register könnte damit in ganz anderen Sachverhalten und zu ganz anderen Zwecken eingesetzt werden, als sie der Gesetzgeber bei Schaffung der §§ 22a– 22o KWG vor Augen hatte. In solchen Umgehungsfällen ist dem Zessionar des Übertragungsanspruchs der durch das Register vermittelte Schutz in der Insolvenz des Refinanzierungsunternehmens zu versagen. Ein Umgehungsfall liegt – an dieser Stelle nähert sich die Lösung wiederum dem Konzept von Schmalenbach/Sester und Aßmus an – jedenfalls dann nicht vor, wenn der Zessionar zum Kreis der gemäß § 22a KWG prinzipiell eintragungsfähigen Personen gehört. Ebenfalls kein Umgehungsfall ist – insoweit ist wiederum Fleckner zu folgen861 – die Abtretung des Übertragungsanspruchs an den Treuhänder bei einer ABSTransaktion. Hierfür spricht neben der grundsätzlichen Zielsetzung der §§ 22a– 22o KWG der Umstand, dass das Treugut bei der im Rahmen der §§ 47 InsO, 22j KWG gebotenen haftungsrechtlichen Betrachtungsweise weiter dem SPV zugeordnet bleibt.862 3. Situation bei Übertragung der eingetragenen Gegenstände Die vorstehenden Überlegungen gelten entsprechend, wenn nicht der Übertragungsanspruch abgetreten, sondern der eingetragene Gegenstand selbst (nach Vollzug des ersten Übertragungsvorgangs weiter) übertragen wird. Dies kommt insbesondere bei der Nutzung der sekundären Registerwirkung (Überwindung der von der h. M. für einschlägig gehaltenen Grundsätze zum unechten Facto-

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Fleckner, WM 2006, 697, 704. Zur haftungsrechtlichen Zuordnung von Treugut vgl. etwa die Ausführungen auf S. 173. 862

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ring)863 in Betracht: Überträgt das Refinanzierungsunternehmen eine Forderung auf ein SPV und trägt es diese Forderung in das Refinanzierungsregister ein, um das Risiko einer Umqualifizierung auszuschließen, so ist die Forderung von der Haftungsmasse des Refinanzierungsunternehmens getrennt. Es gibt keinen Grund, diese haftungsrechtliche Trennung wieder aufzuheben, nur weil sich die Person des Forderungsinhabers infolge einer Abtretung ändert. Anders wäre es wiederum in Umgehungssachverhalten, in denen das SPV als „Verschiebebahnhof“ fungiert, um das Refinanzierungsregister für vom Gesetzgeber nicht intendierte Zwecke zu nutzen, z. B. bei der Abtretung an einen Hedgefonds.864 Zum einen ist damit das o. g. Treuhänderproblem gelöst. Die Registerwirkung geht nicht verloren, wenn das Refinanzierungsunternehmen die eingetragenen Forderungen an das SPV abtritt und dieses sie an den Treuhänder der ABS-Transaktion weiter überträgt. Zum anderen erlangt das Ergebnis Bedeutung für die o. g.865 mehrstufigen Veräußerungsvorgänge. Der Übertragungsberechtigte kann die Forderungen, nachdem sie ihm abgetreten wurden, unter Erhalt der Registerwirkungen und ohne eine Registerumschreibung z. B. an eine weitere Zweckgesellschaft übertragen. Es ist nicht erforderlich (allerdings möglich und zur Schaffung eines Insolvenzschutzes auf der „Zwischenstufe“ u. U. sinnvoll), stattdessen einen Refinanzierungsmittler (und damit i. d. R.866 ein Kreditinstitut) als Bindeglied zu nutzen. 4. Defizite einer Pfandrechtsbestellung zugunsten des Treuhänders Nach der oben dargestellten867 Position von Schmalenbach/Sester und Aßmus soll die Registerwirkung verloren gehen, wenn das SPV die eingetragenen Gegenstände oder die Übertragungsansprüche an den Treuhänder der ABS-Transaktion überträgt. Die von den genannten Autoren stattdessen vorgeschlagene Verpfändung der Übertragungsansprüche zugunsten des Treuhänders ist durchführbar, soweit das Refinanzierungsunternehmen Inhaber der eingetragenen Forderungen und Grundpfandrechte bleibt. Anders ist dies aber, wenn die verbrieften (nicht grundpfandrechtlich gesicherten) Forderungen von vornherein an das SPV übertragen werden und es nur auf die sekundäre Registerwirkung (Ausschluss des Umqualifizierungsrisikos) ankommt: In diesem Fall müssten die verbrieften Forderungen selbst zugunsten des 863

Dazu s. o. § 12 C. II., S. 232 ff. Ob diesem ein Aussonderungsrecht oder nur ein Absonderungsrecht zusteht, beurteilt sich deshalb nach allgemeinen Grundsätzen, auf Basis der h. M. also nach dem Bonitätskriterium. 865 s. o. in und bei Fn 835. 866 Zur gegenüber § 22a IV KWG zu engen Formulierung des auf Kreditinstitute beschränkten § 1 XXV KWG s. o. Fn 785. 867 Vgl. Fn 843 ff. und Begleittext. 864

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Treuhänders verpfändet werden, was wegen der nach § 1280 BGB erforderlichen Verpfändungsanzeige an sämtliche Schuldner nicht praktikabel wäre. Die Lösung von Schmalenbach/Sester und Aßmus führt deshalb zu dem paradox anmutenden Ergebnis, dass die Beteiligten den Forderungskaufvertrag nicht durch die – eigentlich problemlos mögliche – Abtretung vollziehen können, ohne das Pfandrecht des Treuhänders am Übertragungsanspruch zu zerstören,868 und dass sie umgekehrt die Forderungen nicht auf den Treuhänder übertragen können, ohne die sekundäre Wirkung des Refinanzierungsregisters zu beenden. Da ein Verzicht auf das Strukturelement des Treuhänders praktisch nicht in Betracht kommen wird, bleiben nur zwei Alternativen: Der Verzicht auf die sekundäre Registerwirkung oder die Strukturierung der gesamten Transaktion auf der Grundlage eines Treuhandverhältnisses869 unter Inkaufnahme unnötiger Komplexität und des Risikos abredewidriger Verfügungen des Refinanzierungsunternehmens. Auf Basis der von Schmalenbach/Sester und Aßmus vertretenen Ansicht ist es damit nicht möglich, das Refinanzierungsregister ohne weitergehenden Gestaltungsaufwand in die ABS-Basisstruktur870 zu integrieren, um das Umqualifizierungsrisiko auszuschließen. IV. Zwischenfazit Nach der hier vertretenen Ansicht gehen die Registerwirkungen nicht verloren, wenn das SPV die im Refinanzierungsregister eingetragenen Gegenstände oder die Übertragungsansprüche auf den Treuhänder der ABS-Transaktion überträgt. Das Register kann damit auch dann um seiner Sekundärwirkung (Ausschluss des Umqualifizierungsrisikos) willen genutzt werden, wenn der Originator die verbrieften Forderungen tatsächlich an das SPV abtritt, anstatt sie nur treuhänderisch für dieses zu halten. Ebenso ist eine Weiterübertragung an eine andere Zweckgesellschaft unter Erhalt der Schutzwirkung des Refinanzierungsregisters möglich. Allerdings besteht wegen des Meinungsstreits über die Rechtsfolgen einer Übertragung der eingetragenen Gegenstände und der Übertragungsansprüche insoweit erhebliche Rechtsunsicherheit, die eine praktische Nutzung des Registers zum Ausschluss des Umqualifizierungsrisikos wenig wahrscheinlich erscheinen lässt.

868 Das Pfandrecht des Treuhänders am Übertragungsanspruch kann sich nicht nach dem Rechtsgedanken des § 1247 S. 2 BGB an den übertragenen Forderungen fortsetzen, weil sonst ein vom Gesetz nicht vorgesehenes „stilles“ Pfandrecht ohne Verpfändungsanzeige an den jeweiligen Forderungsschuldner entstünde. 869 Gemeint ist, dass das Refinanzierungsunternehmen (der Originator) die Forderungen treuhänderisch für das SPV hält, statt sie an dieses abzutreten. 870 s. o. § 2 B., S. 36 ff.

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F. Praktische Bedeutung des Refinanzierungsregisters bei ABS-Transaktionen Die Nutzung des Refinanzierungsregisters in der Praxis ist, – zumindest was Verbriefungstransaktionen angeht871 –, hinter den anfangs hohen Erwartungen zurückgeblieben.872 Inzwischen sind aber immerhin einige MBS-Transaktionen bekannt geworden, in denen Refinanzierungsregister verwendet wurden. Zu nennen ist etwa die RMBS873-Transaktion „Pure German Lion RMBS 2008“ der ING DIBA mit einem Anleihevolumen von etwa A 4,7 Mrd., die ein Portfolio von ca. 41.000 grundschuldbesicherten Annuitätendarlehen an deutsche Verbraucher zum Gegenstand hatte.874 Ein weiteres Beispiel ist die WILCO 2007-1-Transaktion der Westdeutschen ImmobilienBank AG,875 bei der Darlehen an 6 deutsche Kapitalanlagegesellschaften verbrieft wurden, die sich auf 10 offene Immobilienfonds bezogen. Das Volumen der forderungsbesicherten Wertpapiere (in diesem Fall CMBS876) betrug ca. A 404 Mio.877 Auf eine gewisse Belebung lässt darüber hinaus die Angabe von Rinze schließen, im Jahr 2008 seien zweistellige Milliardenvolumina über Refinanzierungsregister verbrieft worden.878 Allerdings weist er darauf hin, dass es dabei auch um Überwindung von Liquiditätsschwierigkeiten im Rahmen der Finanzmarktkrise gegangen sei. Dies spricht dafür, dass es sich vielfach um das Modell „originate to repo“ gehandelt haben dürfte, also um Verbriefungen mit dem Ziel, die erzeugten Wertpapiere für Zentralbankfinanzierungen zu nutzen, anstatt sie am Kapitalmarkt zu platzieren.879 Außerhalb des MBSSektors hat das Register, wie Praktiker im Bereich der Verbriefung berichten,880 871 Einer gewissen Bedeutung scheint es sich bei der Veräußerung von Kreditportfolien zwischen Banken zu erfreuen, vgl. Flügel, I & F 2009, 496 f. 872 Arlt, S. 629 ff. („praktisch ein toter Buchstabe“); Fleckner, WM 2007, 2272, 2273; Fleckner/Frese, ZfgK 2007, 924 f.; Frese/Kronat, ZfgK 2008, 915, 916. 873 Zum Begriff der RMBS s. o. § 3 A., S. 43 ff. 874 Prospekt, abrufbar unter , zuletzt abgerufen 4.2.2010. Als SPV wurde eine deutsche GmbH verwendet (Pure German Lion RMBS 2008 GmbH, eingetragen im Handelsregister B des Amtsgerichts Frankfurt a. M. unter HRB 83284). 875 Sie wird erwähnt von Fleckner/Frese, ZfgK 2007, 924 f. 876 Zum Begriff s. o. § 3 A., S. 43 ff. 877 Prospekt, abrufbar unter , zuletzt abgerufen 16.6.2011. Als SPV fungiert in diesem Fall eine deutsche GmbH (WILCO 2007-1 GmbH mit Sitz in Frankfurt a. M., eingetragen im Handelsregister B des Amtsgerichts Frankfurt a. M. unter HRB 77010). 878 Rinze, FS Beuthien, S. 493, 494. 879 Zu diesem Modell s. o. in und bei Teil 1, Fn 151. 880 Ich danke Herrn Rechtsanwalt Dr. Helms und Herrn Rechtsanwalt Dr. Odenbach, beide Frankfurt a. M., für diesen Hinweis, der sich mit den Mitteilungen weiterer Praktiker deckt.

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allerdings bisher keine erhebliche praktische Bedeutung erlangen können. Dies liegt nach der einleuchtenden Diagnose verschiedener Praktiker u. a.881 daran, dass die Ratingagenturen einen True Sale auch ohne Refinanzierungsregistereintragung als insolvenzfest anerkennen, so dass die Einrichtung eines Refinanzierungsregisters nur ein zusätzlicher Kostenfaktor wäre, der sich nicht in einer Verbesserung des – für die Verzinsung der Wertpapiere bedeutsamen – Ratings widerspiegelt.882 Außerdem besteht, wie dargelegt, Rechtsunsicherheit hinsichtlich der Frage, ob die verbrieften Forderungen sicherungshalber an den Treuhänder der ABS-Transaktion abgetreten werden können. Hinzu kommt, dass die Refinanzierungsregisterverordnung erst im Dezember 2006 in Kraft trat und danach nur noch eine vergleichsweise kurze Zeitspanne bis zum Beginn der Finanzkrise verblieb. Insgesamt ist damit jedenfalls eine Verdrängung des True Sale nach allgemeinen Grundsätzen durch das Refinanzierungsregister bislang nicht zu beobachten.

G. Zusammenfassende Bewertung Mit dem Refinanzierungsregister hat der Gesetzgeber der Praxis nicht nur die Möglichkeit insolvenzfester Treuhandkonstruktionen bei MBS-Transaktionen eröffnet, sondern ihr zugleich ein zusätzliches Gestaltungsinstrument für andere Verbriefungsstrukturen an die Hand gegeben. Das Register kann auch ausschließlich um seiner Sekundärwirkung willen eingesetzt werden, das Umqualifizierungsrisiko auszuschließen, wenn sich das Refinanzierungsunternehmen (bei Verbriefungen der Originator) am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen beteiligt. Größere Eingriffe in die Transaktionsstruktur sind dafür nicht notwendig. Insbesondere muss das Refinanzierungsunternehmen die verbrieften Forderungen nicht, wie der Gesetzgeber primär vor Augen hatte, treuhänderisch für die Zweckgesellschaft halten, sondern kann sie sogleich auf diese übertragen. Auch die Einbindung des für ABS-Transaktionen typischen Treuhänders ist in bisheriger Weise möglich. Die Registerwirkungen gehen nicht verloren, wenn das SPV die ihm bereits übertragenen Forderungen (bzw., falls die Übertragung noch nicht erfolgt ist, den Übertragungsanspruch) sicherungshalber an den Treuhänder abtritt. Die dagegen von einigen Autoren geäußerten Bedenken überzeugen nicht, und das von ihnen vorgeschlagene Alternativkonzept (Verpfändung des Übertragungsanspruchs zugunsten des Treuhänders) ist in Fallgestaltungen, in denen die Forderungen von vornherein auf das SPV übertragen werden sollen und es nur darum geht, das Refinanzierungsregister um seiner Sekundärwirkung willen als 881

Zu weiteren, hier nicht interessierenden Gründen Frese/Kronat, ZfgK 2008, 915,

916 f. 882 Ich danke Herrn Rechtsanwalt Dr. Helms und Herrn Rechtsanwalt Dr. Odenbach, beide Frankfurt a. M., für diesen Hinweis; auch andere Praktiker haben bestätigt, dass aus diesem Grund oftmals vom Einsatz eines Refinanzierungsregisters abgesehen wird.

§ 13 Eingriffe in die Rechtsposition des SPV

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Zusatzelement in die Gestaltung zu integrieren, nicht tragfähig. Mehrstufige Übertragungen, wie sie sich der Gesetzgeber insbesondere im Zusammenhang mit Conduits vorgestellt hat, können unter Bündelung der von mehreren Refinanzierungsunternehmen stammenden Forderungen bei einem als Refinanzierungsmittler fungierenden Kreditinstitut strukturiert werden. Notwendig ist dies allerdings nicht; stattdessen können die Forderungen auch von jeweils einer Zweckgesellschaft als Ankaufsvehikel erworben und weiter auf eine zweite Zweckgesellschaft übertragen werden. Die (Sekundär-)Wirkung der von den einzelnen Refinanzierungsunternehmen geführten Register geht dadurch nicht verloren. Was den praktischen Einsatz des Registers angeht, so ist – nachdem die Nutzung anfangs weit hinter den hohen Erwartungen zurückblieb – immerhin im MBS-Sektor eine gewisse Bedeutung des Registers zu verzeichnen, während ein routinemäßiger Einsatz bei ABS-Transaktionen außerhalb dieses Bereichs bislang nicht beobachtet werden kann. Insgesamt steht das Refinanzierungsregister damit außerhalb des MBS-Bereichs neben dem True Sale nach allgemeinen Grundsätzen als ein zusätzlicher – bislang wenig genutzter – Weg zur insolvenzfesten Gestaltung von ABS-Transaktionen zur Verfügung. Dieser Befund ist im letzten Teil der Arbeit zu würdigen;883 dort wird auch auf Möglichkeiten zur Fortentwicklung des Refinanzierungsregisters einzugehen sein.

§ 13 Eingriffe in die Rechtsposition des SPV Mit der Feststellung, dass dem SPV in einem Insolvenzverfahren über das Vermögen des Originators ein Aussonderungsrecht bzgl. der verbrieften Forderungen zusteht, ist die Insolvenzfestigkeit der ABS-Transaktion noch nicht endgültig geklärt, weil auch vor Eröffnung eines Insolvenzverfahrens Eingriffe in Form von Sicherungsmaßnahmen des Insolvenzgerichts oder, je nach Art des Originators, der BaFin in Betracht kommen könnten. Darüber hinaus muss an die Möglichkeit der Insolvenzanfechtung gedacht werden.

A. Anordnungen nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO I. Überblick Mit dem Gesetz zur Vereinfachung des Insolvenzverfahrens884 wurde im Jahr 2007 eine neue Sicherungsmaßnahme eingeführt. Das Insolvenzgericht kann gemäß § 21 II 1 Nr. 5 InsO im Eröffnungsverfahren die Durchsetzung von Rechtspositionen stoppen, die im Insolvenzverfahren ausgesondert werden könnten oder nach § 166 InsO vom Insolvenzverwalter zu verwertendes Absonderungsgut dar883 884

s. u. S. 285 ff. Gesetz vom 13.4.2007, BGBl. I, S. 509.

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stellen würden (im Folgenden „Durchsetzungssperre“),885 und anordnen, dass solche Gegenstände zur Fortführung des schuldnerischen Unternehmens eingesetzt werden können, sofern sie dafür von erheblicher Bedeutung sind. Wenn der vorläufige Insolvenzverwalter eine zur Sicherung eines Anspruchs abgetretene Forderung anstelle des Gläubigers einzieht, hat er diesen Gläubiger aus dem – um die Feststellungs- und Verwertungskosten gekürzten – Erlös zu befriedigen (§ 21 II 1 Nr. 5 S. 3 InsO i.V. m. §§ 170, 171 InsO). Die Vorschrift betrifft allerdings nicht nur Absonderungsgut, sondern ermächtigt sogar zum Eingriff in Aussonderungsrechte. Daher soll in der Folge untersucht werden, ob § 21 II 1 Nr. 5 InsO die Insolvenzfestigkeit ordnungsgemäß strukturierter Verbriefungstransaktionen in Frage stellt. II. Unzulässigkeit pauschaler Anordnungen Vorab ist festzuhalten, dass der BGH „formularmäßige Pauschalanordnungen, die auf die erforderliche Prüfung der gesetzlichen Voraussetzungen verzichten,“ als „unzulässig und wegen fehlender Bestimmtheit unwirksam“ einstuft und von den Insolvenzgerichten die Feststellung verlangt, „welche Aus- oder Absonderungsrechte welcher Gläubiger betroffen“ und „für die Betriebsfortführung von erheblicher Bedeutung“ sind.886 Weil diese Auslegung des § 21 II 1 Nr. 5 InsO in der Literatur weithin geteilt wird,887 soll sie den folgenden Ausführungen ohne weitere Erörterung zugrunde gelegt werden. Damit ist lediglich zu prüfen, ob § 21 II 1 Nr. 5 InsO zu gezielten Eingriffen in ABS-Transaktionen des im Eröffnungsverfahren befindlichen Originators ermächtigt. III. Meinungsstand zum Factoring Die Auswirkungen des § 21 II 1 Nr. 5 InsO auf ABS-Transaktionen sind in der Literatur (soweit ersichtlich) noch nicht erörtert worden. Allerdings finden sich bereits Stellungnahmen zum Factoring. In den Materialien zu § 21 II 1 Nr. 5 InsO heißt es, die Vorschrift erfasse keine „von einem Factor bereits angekauften Forderungen“, da diese „mit dem Abschluss der Vereinbarung weder rechtlich 885 Eine einheitliche Terminologie hat sich noch nicht herausgebildet. Von einem Verwertungsstopp sprechen etwa Ganter, NZI 2007, 549, 553 und MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 96. Vorliegend sollen die von Marotzke (ZInsO 2008, 1108, 1109) geprägten Begriffe „Absonderungssperre“ und „Aussonderungssperre“ sowie in Anlehnung daran der Oberbegriff „Durchsetzungssperre“ verwendet werden. Der sprachlichen Vereinfachung halber wird auch im Rahmen des Eröffnungsverfahrens von Aussonderungs- und Absonderungsrechten gesprochen, obwohl diese Rechte als solche eigentlich erst im eröffneten Insolvenzverfahren existieren (vgl. BGH NZI 2010, 339, 342). 886 BGH NZI 2010, 95 f. 887 Marotzke, ZInsO 2008, 1108, 1111; N/R/Mönning, § 21 Rn 155; FK/Schmerbach, § 21 Rn 241; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 38h.

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noch wirtschaftlich zu dem Vermögen des Schuldners“ gehörten.888 Dementsprechend vertreten einige Autoren die Ansicht, das Insolvenzgericht könne den Forderungseinzug durch einen Factor nicht nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO stoppen.889 Dagegen wenden sich andere mit dem Argument, eine Privilegierung des Factors sei „nicht nachvollziehbar“, zumal der Gesetzestext ausdrücklich auch zum Eingriff in Aussonderungsrechte ermächtige, wie sie im Fall des Factoring bestünden.890 Eine vermittelnde Ansicht will das Factoring zwar nicht von vornherein aus dem Anwendungsbereich der Vorschrift ausnehmen, da die in den Materialien geäußerte Ansicht keinen Niederschlag im Gesetzeswortlaut gefunden habe; ihre Anhänger weisen aber zugleich darauf hin, dass bereits verkauften und abgetretenen Forderungen i. d. R. keine erhebliche Bedeutung für die Fortführung des schuldnerischen Unternehmens zukomme891 und der Insolvenzverwalter bei der Einziehung solcher Forderungen auch keine Kostenbeiträge nach den §§ 170 f. InsO geltend machen könne.892 Kirchhof hält eine erhebliche Bedeutung der an einen Factor abgetretenen Forderungen allerdings im Sonderfall des sog. Inhouse-Factoring für denkbar und verweist darauf, dass der Anschlusskunde die Forderungen bei dieser Factoringvariante für den Factor einziehe.893 IV. Stellungnahme; Situation bei der Verbriefung 1. Erforderlichkeit zur Verhütung nachteiliger Veränderungen Bevor die Frage aufgeworfen wird, ob auszusondernden Forderungen erhebliche Bedeutung für die Fortführung des schuldnerischen Unternehmens (im Folgenden „Fortführungsrelevanz“) zukommt, sollte zunächst geprüft werden, ob im Hinblick auf solche Forderungen überhaupt die allgemeinen Voraussetzungen für eine Sicherungsmaßnahme nach § 21 InsO vorliegen. § 21 II 1 InsO enthält lediglich eine Aufzählung von Maßnahmen, die das Gericht „insbesondere“ anordnen kann, wenn die Voraussetzungen der in § 21 I 1 InsO enthaltenen Generalklausel vorliegen.894 Auch Maßnahmen nach § 21 II 1 Nr. 1–5 InsO müssen da888

BR-Drs. 549/06, S. 28. Emer, FLF 2009, 119 ff. (auch zum unechten Factoring); vgl. auch Uhlenbruck/ Vallender, § 21 Rn 38g (Anwendbarkeit zweifelhaft). 890 Schmerbach/Wegener, ZInsO 2006, 400, 404; vgl. auch FK/Schmerbach, § 21 Rn 250, der eine Ausnahme zugunsten des Factoring als problematisch bezeichnet. 891 HK/Kirchhof, § 21 Rn 34; ders., ZInsO 2007, 227, 228; HambK/Schröder, § 21 Rn 69h; so wohl auch Ganter, NZI 2007, 549, 554. 892 HambK/Schröder, § 21 Rn 69h a. E.; vgl. dazu auch Ganter, NZI 2007, 549, 554; HK/Kirchhof, § 21 Rn 32. 893 Kirchhof, ZInsO 2007, 227, 228; dagegen allerdings Emer, FLF 2009, 119, 120 und Bette, ZInsO 2010, 1628, 1631 f. 894 MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 15 ff.; HK/Kirchhof, § 21 Rn 7 f.; Uhlenbruck/ Vallender, § 21 Rn 3 ff.; vgl. auch N/R/Mönning, § 21 Rn 35; Braun/Kind, § 21 Rn 4. 889

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her erforderlich sein, um bis zur Entscheidung über den Insolvenzantrag den Gläubigern nachteilige Veränderungen in der Vermögenslage des Schuldners zu verhüten (§ 21 I 1 InsO).895 Zu den durch solche Sicherungsmaßnahmen geschützten „Gläubigern“ gehören dabei nicht nur die Insolvenzgläubiger des Schuldners, sondern auch die Inhaber von Aussonderungs- und Absonderungsrechten.896,897 Dementsprechend können auch Eingriffe in Gegenstände, die mit Absonderungsrechten belastet sind oder der Aussonderung unterliegen, eine nachteilige Veränderung i. S. v. § 21 I 1 InsO darstellen.898 Dies ist nicht einmal dann ausgeschlossen, wenn sie vom Berechtigten selbst ausgehen, was sich etwa darin zeigt, dass nach § 21 II 1 Nr. 3 InsO nicht nur Vollstreckungszugriffe von Insolvenzgläubigern, sondern etwa auch die Herausgabevollstreckung eines Aussonderungsberechtigten im Hinblick auf das Aussonderungsgut unterbunden werden kann, um einem voreiligen Auseinanderreißen des (faktisch verstandenen) Schuldnervermögens entgegen zu wirken.899 Darüber hinaus hat der BGH wiederholt hervorgehoben, dass das Bestehen von Aussonderungsrechten i. d. R. erst im eröffneten Insolvenzverfahren durch den endgültigen Insolvenzverwalter geklärt werden müsse und der vorläufige Insolvenzverwalter den Berechtigten jedenfalls in Zweifelsfällen auf diesen Weg zur Durchsetzung der geltend gemachten Rechte verweisen könne.900 Insgesamt lässt sich damit festhalten, dass das Vorliegen einer nachteiligen Veränderung der Vermögenslage des Schuldners i. S. v. § 21 I InsO auch dann denkbar ist, wenn ein Aussonderungsberechtigter seine Rechtsposition durchsetzt. Allerdings darf nicht übersehen werden, dass die Einziehung von Forderungen durch einen aussonderungsberechtigten Zessionar nicht mit einer Zwangsvollstreckungsmaßnahme gegen den Schuldner oder einem gegen ihn gerichteten Herausgabeverlangen vergleichbar ist, sondern seine Vermögenssphäre allenfalls mittelbar berührt. Ferner muss die zivilrechtliche Rechtslage, wenngleich die insolvenzrechtliche Beurteilung nicht bei ihr stehen bleiben darf,901 zur Kenntnis 895 MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 19; N/R/Mönning, § 21 Rn 35 ff.; Uhlenbruck/ Vallender, § 21 Rn 3 ff.; aus der Rsp. vgl. etwa BGH NZI 2007, 34, 35 zur vorläufigen Postsperre nach § 21 II 1 Nr. 4 InsO. 896 Präziser gesagt diejenigen, die im Eröffnungsfall Insolvenzgläubiger oder Aussonderungs- oder Absonderungsberechtigte wären, vgl. BGH NZI 2010, 339, 342. 897 BGH NZI 2010, 339, 342; MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 12; N/R/Mönning, § 21 Rn 40, 42. 898 Vgl. etwa N/R/Mönning, § 21 Rn 37. 899 MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 72, 98; HK/Kirchhof, § 21 Rn 40; HambK/ Schröder, § 21 Rn 69c; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 28 unter Aufgabe der früher von ihm vertretenen Gegenansicht und mit Nachw. einzelner weiterer Gegenstimmen; vgl. auch BGH NZI 2001, 191, 193; Braun/Kind, § 21 Rn 26. 900 BGH NZI 2010, 339, 342; 2001, 191, 193; ebenso Ganter, NZI 2007, 549, 553; MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 98; HambK/Schröder, § 21 Rn 69c; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 38b. 901 s. o. § 10 C. I., S. 170 ff.

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genommen werden: Eine fremde, im Insolvenzverfahren auszusondernde Forderung gehört nicht zum Schuldnervermögen, so dass der Schuldner durch die Zahlung des Debitors an den Forderungsinhaber und das Erlöschen der Forderung nach § 362 BGB kein Recht verliert. Sogar wenn die Abtretung unwirksam ist, gilt grundsätzlich902 nichts anderes, weil der Debitor durch Zahlung an einen Nichtberechtigten keine Befreiung erlangt und auf nochmalige Zahlung in Anspruch genommen werden kann.903 Deshalb ginge es zu weit, die Einziehung abgetretener Forderungen durch den aussonderungsberechtigten Zessionar schon per se als nachteilige Veränderung i. S. v. § 21 I 1 InsO einzustufen. Vielmehr kann eine Maßnahme nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO in Bezug auf auszusondernde Forderungen allenfalls in Betracht kommen, wenn im Einzelfall konkret greifbare Nachteile drohen und die Anordnung überhaupt geeignet ist, diesen Nachteilen entgegenzuwirken.904 Insoweit ist darauf hinzuweisen, dass eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO jedenfalls nicht geeignet ist, der (künftigen) Insolvenzmasse die aus den Forderungen gewinnbare Liquidität905 oder die Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO zufließen zu lassen (dies sieht § 21 II 1 Nr. 5 S. 3 InsO nur für sicherungsabgetretene Forderungen vor).906 Deshalb könnte der im Eröffnungsverfahren befindliche Originator einer ABS-Transaktion durch eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO insbesondere keinen wirtschaftlichen Ersatz für die mit der Kündigung des „Servicing“-Vertrags wegfallenden Gebühren für den Forderungseinzug erlangen, sondern der gerichtlich erzwungene Forderungseinzug durch den vorläufigen Insolvenzverwalter würde diesen und den Schuldner lediglich mit zusätzlichem, nicht erstattungsfähigem Aufwand belasten. In Bezug auf sicherungshalber abgetretene Forderungen heißt es in den Materialien zu § 21 II 1 Nr. 5 InsO, der Gläubiger realisiere sie während des Eröffnungsverfahrens oftmals selbst, und der vorläufige Insolvenzverwalter habe häufig noch nicht einmal die Möglichkeit zu prüfen, ob die behauptete Globalzession überhaupt wirksam sei. So würden vollendete Tatsachen geschaffen, und es 902

Abgesehen von den Fällen der §§ 185, 409 I, 808 I 1 BGB etc. Vgl. statt aller Palandt/Grüneberg, § 362 Rn 6. 904 Zum Erfodernis der Eignung der Maßnahme (als Voraussetzung ihrer Erforderlichkeit) vgl. MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 23; N/R/Mönning, § 21 Rn 170, 180; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 43. 905 Vgl. die Nachw. und Ausführungen im Abschnitt § 15 B. II. 2. a), S. 318 ff. – Der vorläufige Insolvenzverwalter darf mit den Einziehungserlösen nicht wirtschaften, sondern muss sie für den Zessionar vom Schuldnervermögen getrennt verwahren. Zu einer mittelbaren Bedeutung von Anordnungen nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO unter Liquiditätsgesichtspunkten s. u. in und bei Fn 919. 906 Vgl. die Nachw. bei Fn 892. Deshalb kann an dieser Stelle noch dahinstehen, ob die Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO überhaupt ein schutzwürdiges Interesse an einer Forderungseinziehung durch den (vorläufigen oder endgültigen) Insolvenzverwalter begründen können (dazu s. u. § 15 C., S. 322 ff.). 903

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sei schwierig, der Masse die entgangene Liquidität wieder zuzuführen.907 Zweifel an der Wirksamkeit einer Abtretung können sich im logischen Ausgangspunkt auch dann ergeben, wenn es sich nicht um eine Sicherungszession handelt, sondern der Zessionar ein Aussonderungsrecht geltend macht.908 Allerdings besteht, wie noch genauer darzulegen sein wird, bei der in den Materialien erwähnten Globalzession im Zusammenwirken mit verlängerten Eigentumsvorbehalten eine Sondersituation, in der sich nur mit großem Bearbeitungsaufwand von Seiten des Verwalters sicher feststellen lässt, welche Forderungen aufgrund sog. dinglicher Teilverzichtsklauseln in welcher Höhe einem oder einer Mehrheit von Lieferanten zustehen und welche Forderungen oder Forderungsteile von der Globalzession erfasst sind.909 Die Überleitung des Forderungseinzugs auf den Verwalter kann in solchen Fällen grundsätzlich ein geeignetes Mittel sein, um zu verhindern, dass die Debitoren die verschiedenen Forderungsprätendenten gegeneinander ausspielen und sich so ihrer Leistungspflicht über geraume Zeit entziehen.910 Im Hinblick auf auszusondernde Forderungen ergeben sich vergleichbar unübersichtliche Kollisionssachverhalte allerdings im Regelfall nicht; insbesondere bei ordnungsgemäß und in der bislang üblichen Weise strukturierten ABS-Transaktionen sind sie kaum vorstellbar, weil kollisionsanfällige Forderungen, bei denen die Aktivlegitimation des SPV Zweifeln ausgesetzt wäre, den Qualitätsanforderungen der Ratingagenturen nicht genügen.911 Ein weiterer denkbarer Ansatzpunkt für die Suche nach möglichen nachteiligen Veränderungen des Schuldnervermögens ist das Interesse an der ordnungsgemäßen und schnellen Realisierung eines etwaigen (dem Originator nach Beendigung der Transaktion zufließenden) Residualwerts, etwa bei begründeten Zweifeln an der Zuverlässigkeit und Fach907 BR-Drs. 549/06, S. 26 f. Mit Zweifeln an der Wirksamkeit der Abtretung wird auch in der Literatur argumentiert (vgl. FK/Schmerbach, § 21 Rn 245; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 38d; MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 102). 908 Zur Situation bei der Sicherungsabtretung vgl. die Nachw. in voriger Fn. HambK/ Schröder, § 21 Rn 69h spricht zudem von „Reibungsverlusten“, die die Konzentration des Forderungseinzug beim vorläufigen Insolvenzverwalter vermeiden könne und bezieht sich insoweit wohl auch auf auszusondernde Forderungen. Vgl. ferner K/P/B/ Pape, § 21 Rn 40z, der in Erwägung zieht, § 21 II 1 Nr. 5 InsO „immer dann“ anzuwenden, „wenn die Rechtmäßigkeit einer Forderungszession zweifelhaft ist“, ohne allerdings ausdrücklich klarzustellen, ob er sich insoweit auch auf Forderungen bezieht, die der Aussonderung unterliegen. 909 Dazu s. u. § 15 A. IV. 2., S. 310 ff. 910 s. u. § 15 A. IV. 2. b), S. 312 ff.; vgl. ferner HambK/Schröder, § 21 Rn 69h, der von „Reibungsverlusten“ spricht, die durch eine Konzentration des Forderungseinzugs beim vorläufigen Insolvenzverwalter vermieden würden. 911 Dazu s. u. m. Nachw. im Abschnitt § 16 B. IV., S. 355 ff. Zu einem möglichen Sonderfall (umfangreiche Residualwertbeteiligung des Originators), in dem dies zumindest theoretisch anders sein könnte, s. u. im Abschnitt § 16 B. IV. 1. b), S. 356 ff. Sollte sich die insoweit bestehende abstrakte Gefahr aktualisieren, wäre eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO, wie noch auszuführen sein wird, ein denkbares Mittel (s. u. bei Teil 4, Fn 504). Denkbar ist ferner der Fall, dass Kollisionsprobleme bei einer due diligence infolge eines Fehlers übersehen wurden.

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kunde des vom SPV bestellten Ersatz-„Servicers“.912 Grundsätzlich wäre die Anordnung einer Durchsetzungssperre nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO allerdings im Hinblick auf die Realisierung des Residualwerts eher kontraproduktiv, weil sie die vorgeplanten Abläufe verzögern, die Inanspruchnahme teurer Liquiditätslinien erzwingen913 und damit eher zu einer Schmälerung des Residualwerts führen würde. Insgesamt bereitet es also durchaus Mühe, Fallgestaltungen zu finden, in denen eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO in Bezug auf auszusondernde Geldforderungen geeignet und erforderlich wäre, um eine (für die künftigen Insolvenzgläubiger des Schuldners oder die Inhaber von Absonderungs- oder anderweitigen Aussonderungsrechten) nachteilige Veränderung der Vermögenslage des Schuldners i. S. v. § 21 I 1 InsO zu verhüten. Am ehesten vorstellbar erscheint ernsthafte Rechtsunsicherheit über die Aktivlegitimation an einem erheblichen Teil der betreffenden Forderungen, die von den Debitoren genutzt wird, um verschiedene Forderungsprätendenten gegeneinander auszuspielen. Bei ordnungsgemäß und in der bislang üblichen Weise strukturierten Verbriefungstransaktionen ist dies allerdings kaum vorstellbar.914 2. Fortführungsrelevanz der von der Anordnung betroffenen Forderungen Eine Maßnahme nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO muss nicht nur erforderlich sein, um eine den Gläubigern nachteilige Veränderung in der Vermögenslage des Schuldners zu verhüten (§ 21 I 1 InsO, dazu s. o.), sondern setzt darüber hinaus noch die Fortführungsrelevanz der von ihr erfassten Gegenstände voraus. Die genaue Bedeutung dieses Merkmals im Hinblick auf Geldforderungen ist noch nicht endgültig geklärt. Vielmehr ist – insbesondere im Hinblick auf sicherungshalber abgetretene Geldforderungen – streitig, ob die Fortführungserheblichkeit überhaupt Voraussetzung für die Anordung einer Durchsetzungssperre ist (erster Teilsatz des § 21 II 1 Nr. 5 S. 1 InsO) oder ob es auf dieses Merkmal nur ankommt, wenn das Insolvenzgericht (z. B. bei unter Eigentumsvorbehalt gelieferten Sachen) zusätzlich den Einsatz eines Gegenstands für die Fortführung des schuldnerischen Unternehmens gestatten will. Manche Autoren verstehen die 912 Zum Residualwert s. o. § 11 A. III. 4. f), S. 198 ff.; zu möglichen Problemen bei seiner Realisierung s. u. § 16 B. IV. 1. b), S. 356 ff. 913 Dazu s. o., S. 74. 914 Dazu s. u. im Abschnitt § 16 B. IV., S. 355 ff. Zu einem möglichen Sonderfall (umfangreiche Residualwertbeteiligung des Originators), in dem dies zumindest theoretisch anders sein könnte, s. u. im Abschnitt § 16 B. IV. 1. b), S. 356 ff. Sollte sich die insoweit bestehende abstrakte Gefahr aktualisieren, wäre eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO, wie noch auszuführen sein wird, ein denkbares Mittel (s. u. bei Teil 4, Fn 504). Denkbar ist ferner, dass Kollisionsprobleme bei einer due diligence irrtümlich nicht erkannt wurden.

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Wendung „soweit sie hierfür [für die Unternehmensfortführung] von erheblicher Bedeutung sind“ in § 21 II 1 Nr. 5 InsO als Anwendungsvoraussetzung für die gesamte Vorschrift.915 Bette begründet diese Auslegung damit, dass der Gesetzgeber das Vermögen des Schuldners gerade im Hinblick auf die Fortführung seines Unternehmens zusammenhalten wolle.916 Andere sind der Ansicht, das Insolvenzgericht könne eine Durchsetzungssperre auch im Hinblick auf nicht fortführungsrelevante Gegenstände anordnen; auf eine erhebliche Bedeutung der betreffenden Gegenstände für die Unternehmensfortführung komme es nur an, soweit das Gericht zusätzlich ihre Nutzung durch den vorläufigen Insolvenzverwalter gestatten wolle.917 Dafür wird angeführt, der Gesetzeswortlaut und die Materialien seien insoweit nicht eindeutig; die Zwecksetzung, dem Verwalter eine Möglichkeit zur Überprüfung der Wirksamkeit der Abtretung zu geben, setze eine Betriebsfortführung aber nicht voraus, zumal der vorläufige Insolvenzverwalter mit der aus den Forderungen gewinnbaren Liquidität ohnehin nicht wirtschaften könne.918 Insgesamt sprechen die besseren Gründe jedenfalls, soweit auszusondernde Forderungen in Rede stehen, für die zuerst genannte (am Erfordernis der Fortführungsrelevanz festhaltende) Ansicht. Die in den Materialien hergestellte Verknüpfung zwischen Unsicherheiten über die Wirksamkeit einer Globalzession und der Liquiditätssituation der Masse ist nicht derart sachwidrig, wie es auf den ersten Blick den Anschein haben mag. Es trifft zwar in der Tat zu, dass der vorläufige Insolvenzverwalter mit den Einziehungserlösen auf abgetretene Forderungen nicht wirtschaften kann.919 Bezieht man die oben geschilderte zivilrechtliche Lage920 ein, lässt sich aber immerhin ein mittelbarer Zusammenhang mit der Betriebsfortführung herstellen: Führt der vorläufige Insolvenzverwalter das schuldnerische Unternehmen fort, so wird er Debitoren, die aufgrund einer unwirksamen Abtretung ohne Befreiungswirkung an den Zessionar gezahlt haben,921 aus Rücksicht auf die Kundenbeziehung nur ungern auf erneute Zahlung in Anspruch nehmen wollen, während dies eher praktikabel erscheint, wenn das Unternehmen ohnehin stillgelegt wird. Zudem ist die schnelle und ungestörte Realisie-

915 HK/Kirchhof, § 21 Rn 27; Bette, ZInsO 2010, 1628, 1631; vorausgesetzt wird eine solche Sichtweise (zumindest im Hinblick auf auszusondernde Forderungen) auch von Ganter, NZI 2007, 549, 554 und Emer, FLF 2009, 119, 121. 916 Bette, ZInsO 2010, 1628, 1631. 917 K/P/B/Pape, § 21 Rn 40y, 40z; N/R/Mönning, § 21 Rn 160, 165; HambK/ Schröder, § 21 Rn 69h (der allerdings in Bezug auf auszusondernde Forderungen vom Gegenteil auszugehen scheint); Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 38d. 918 So insb. K/P/B/Pape, § 21 Rn 40z; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 38d; vgl. auch N/R/Mönning, § 21 Rn 165. 919 s. o. Fn 905. 920 s. o. Fn 903. 921 s. o. Fn 903.

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rung der Forderungen des Schuldners durch den vorläufigen Insolvenzverwalter (unterstellt, dass die Abtretung tatsächlich unwirksam ist) im Falle der Fortführung des Unternehmens von ungleich größerem Gewicht als bei seiner Stilllegung. Hinzu kommt, dass Forderungen im Fall des verlängerten Eigentumsvorbehalts oftmals nur teilweise an den Lieferanten abgetreten werden,922 so dass die aus dem verbleibenden Forderungsteil gewinnbare Liquidität durchaus dem Schuldner zustehen und in seinem Unternehmen verwendet werden kann (Gleiches gilt, soweit einzelne Absonderungsberechtigte bereit sind, dem vorläufigen Insolvenzverwalter die Nutzung der Einziehungserlöse zu gestatten923), sofern sie nicht dadurch blockiert wird, dass der von mehreren Seiten in Anspruch genommene Debitor versucht, die verschiedenen Forderungsprätendenten gegeneinander auszuspielen.924 „Vollendete Tatsachen“925 in Form eines Verlustes von Sanierungsmöglichkeiten sind daher aus mehreren Gründen denkbar.926 Vorstellbar sind sie allerdings auch in Gestalt eines endgültigen Verlusts der Forderungen (z. B. infolge einer aufgrund von § 409 I BGB wirksamen Einziehung durch einen insolventen scheinbaren Zessionar oder durch Undurchsetzbarkeit infolge des Verjährungseintritts,927 wenn dem Debitor eine hinreichend lange Verzögerung der Beitreibung gelingt), der im Falle der Unternehmensstillegung ebenfalls eintreten kann. Diese Art von „vollendeten Tatsachen“ wird allerdings in den Materialien, im Gegensatz zum Verlust von Sanierungsmöglichkeiten, nicht angesprochen.928 Jedenfalls in Bezug auf Aussonderungsrechte (deren Durchsetzung der endgültige Insolvenzverwalter im eröffneten Verfahren ohnehin hinnehmen muss929) trifft die Überlegung von Bette zu, dass das unternehmerische Substrat des Schuldners gerade im Hinblick auf die Erhaltung von Fortführungsmöglichkeiten zusammengehalten werden soll.930 Hinzu kommt, dass § 21 II 1 Nr. 5 InsO insgesamt im Hinblick auf Aussonderungsrechte mit guten Gründen als zu „grobschlächtig“ kritisiert wird und die Regelung insoweit einer differenzierenden und eher zurückhaltenden Auslegung bedarf.931 Daher setzt eine Durchset-

922 Vgl. BGH NJW 1968, 1516, 1519; 1964, 149 ff.; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 17 m.w. N. 923 Zur Möglichkeit solcher Lösungen auf Vereinbarungsbasis s. u., S. 317 ff. 924 s. o. Fn 910 und Begleittext. 925 s. o. Fn 907. 926 Vgl. dazu auch Flitsch, BB 2006, 1805, der allerdings nicht erklärt, in welchen Fällen der Masse tatsächlich Liquidität entgehen kann. 927 Vgl. Ganter, NZI 2007, 549, 552. 928 BR-Drs. 549/06, S. 26 ff. 929 Vgl. zu diesem Gesichtspunkt K/P/B/Pape, § 21 Rn 40d. 930 Bette, ZInsO 2010, 1628, 1631; dazu s. o. Fn 916. 931 Die Bezeichnung „grobschlächtig“ findet sich bei Ganter, NZI 2007, 549, 553; deutliche Kritik auch bei Kirchhof, ZInsO 2007, 227, 228 ff.; vgl. i. Ü. K/P/B/Pape, § 21 Rn 40d ff.; MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 97; N/R/Mönning, § 21 Rn 153 ff.; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 38g.

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zungssperre nach dem ersten Teilsatz des § 21 II 1 Nr. 5 S. 1 InsO jedenfalls in Bezug auf auszusondernde Forderungen voraus, dass die Fortführungsrelevanz bejaht werden kann. Es ginge allerdings zu weit, dafür zu fordern, dass die Forderungen als solche (unmittelbar) fortführungsrelevant sind, weil dies bei Geldforderungen wohl in der Tat nicht denkbar ist.932 Ebenfalls mit dem Gesetzeswortlaut vereinbar und unter teleologischen Gesichtspunkten vorzugswürdig wäre ein Normverständnis in dem Sinne, dass ein Gegenstand auch dann (mittelbar) fortführungsrelevant ist, wenn in Bezug auf ihn eine Auseinandersetzung über bestehende oder vermeintliche Drittrechte entbrennt, die den Betriebsablauf mehr als nur unerheblich stört933 (etwa weil infolge von Unklarheiten über die Aktivlegitimation der Forderungseinzug auch im Hinblick auf Forderungen oder Forderungsteile zum Erliegen kommt, aus denen dem schuldnerischen Unternehmen tatsächlich Liquidität zufließen könnte).934 Insgesamt erscheint es angesichts des Umstands, dass eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO im Hinblick auf auszusondernde Geldforderungen immerhin in Sonderszenarien Sinn ergeben könnte, nicht sachgerecht, das Factoring (und ebenso die Verbriefung) schon von vornherein aus dem Anwendungsbereich der Norm auszuklammern, zumal sich dem Gesetzeswortlaut dafür in der Tat keinerlei Anhaltspunkte entnehmen lassen.935 Das ändert allerdings nichts daran, dass praktische Anwendungsfälle insoweit nur schwer vorstellbar sind und sich die in den Materialien geäußerte Einschätzung, eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO komme im Fall des Factoring nicht in Betracht,936 deshalb in der Rechtspraxis als zutreffend erweisen dürfte. Nichts anderes gilt für in der bislang üblichen Weise ordnungsgemäß strukturierte ABS-Transaktionen, zumal sich mit Rechtsunsicherheit behaftete Forderungen (bei denen die Vorschrift, wie dargelegt, am ehesten Anwendung finden könnte), ohnehin nicht für die Verbriefung eignen.937 932 Vgl. die Nachw. in Fn 891; zu Besonderheiten bei Forderungen, die auf eine Sachleistung gerichtet sind, in anderem Zusammenhang Häcker, Rn 204 ff., S. 54 ff. 933 Letzteres ist die übliche Formel für die Konkretisierung des Begriffs der Fortführungsrelevanz (vgl. HK/Kirchhof, § 21 Rn 27; N/R/Mönning, § 21 Rn 155; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 38l). 934 In dieser Richtung auch HK/Kirchhof, § 21 Rn 27 zu sicherungshalber abgetretenen Forderungen. 935 Vgl. die Nachw. in Fn 890 f. 936 s. o. Fn 888. 937 Vgl. Arlt, S. 151. Zu einem möglichen Sonderfall (umfangreiche Residualwertbeteiligung des Originators), in dem dies zumindest theoretisch anders sein könnte, s. u. im Abschnitt § 16 B. IV. 1. b), S. 356 ff. Sollte sich die insoweit bestehende abstrakte Gefahr aktualisieren, wäre eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO, wie noch auszuführen sein wird, ein denkbares Mittel (s. o. bei Teil 4, Fn 504). Vorstellbar erscheint ferner, dass Kollisionsprobleme bei einer due diligence infolge eines Fehlers übersehen wurden.

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B. Bankenaufsichtsrechtliche Maßnahmen I. Überblick In der Insolvenz von Kredit- und bestimmten938 Finanzdienstleistungsinstituten („Instituten“, § 1 Ib KWG) bestehen einige Besonderheiten, die die an der Entwicklung der ABS-Struktur Beteiligten ebenso im Blick haben müssen wie den Einfluss der Insolvenzordnung auf die Verbriefungstransaktion. An die Stelle der Insolvenzantragspflicht nach § 15a InsO tritt bei solchen Instituten eine Anzeigepflicht gegenüber der BaFin (§ 46b I 1, 2 KWG). Den Antrag auf Eröffnung des Insolvenzverfahrens kann nur die BaFin stellen (§ 46 I 4 InsO). Zur Vermeidung eines Insolvenzverfahrens kann die BaFin vorübergehend ein Zahlungs- und Veräußerungsverbot an das Institut richten (§ 46 I 2 Nr. 4 KWG), das als behördliches Veräußerungsverbot gemäß §§ 136, 135 I BGB zur relativen Unwirksamkeit verbotswidriger Verfügungen führt.939 Es findet seine Ergänzung in der Schließung des Instituts für den Verkehr mit der Kundschaft (§ 46 I 2 Nr. 5 KWG), die im Sinne einer faktischen Schließung der Schalterhallen und der Abschaltung von Geldautomaten und Onlinebanking-Systemen zu verstehen ist,940 sowie im Verbot der Entgegennahme von Zahlungen (§ 46 I 2 Nr. 6 KWG). Solange diese Maßnahmen andauern, sind Zwangsvollstreckungsmaßnahmen, Arreste und einstweilige Verfügungen gegen das Institut unzulässig (§ 46 II 5 KWG). Die Kombination der Maßnahmen nach § 46 I 2 Nr. 4–6 KWG wird in der Praxis als „Moratorium“ bezeichnet.941 Das Gesetz verwendet diesen Begriff eigentlich nur für den wesentlich drastischeren Fall einer Rechtsverordnung nach § 47 KWG, die die Bundesregierung im Falle wirtschaftlicher Schwierigkeiten bei Kreditinstituten zur Abwendung schwerwiegender Gefahren für die Gesamtwirtschaft erlassen kann. In der Folge wird der Sprachgebrauch der Praxis aufgrund seiner Üblichkeit zugrunde gelegt. Wie z. B. die Anordnungen der BaFin gegen die deutsche Tochtergesellschaft von Lehman Brothers und die Niederlassung der Kaupthing Bank verdeutlichen,942 ist die Anordnung des Moratoriums gemäß

938 Die §§ 45 ff. KWG richten sich zwar ganz allgemein an Institute i. S. v. § 1 Ib KWG. Die Reichweite der Vorschriften wird jedoch durch eine Reihe von Ausnahmetatbeständen in § 2 KWG (insb. § 2 VII 2 KWG für reine Factoring- und Leasinggesellschaften) erheblich relativiert. 939 Zum bisherigen § 46a KWG Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 11; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 46a Rn 29; Schwenk, JurisPK-BKR 6/ 2008, Anm. 6; Szagunn/Ergenzinger, § 46a Rn 4a; a. A. (absolutes Verfügungsverbot) Neeff, S. 146 ff. 940 Zum bisherigen § 46a KWG Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 42 ff.; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 46a Rn 39. 941 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 3; Schwenk, JurisPK-BKR 6/2008, Anm. 6 (jeweils zum bisherigen § 46a KWG). 942 Dazu Schwenk, JurisPK-BKR 6/2008, Anm. 6; zu den Besonderheiten bei der Kaupthing Bank vgl. Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 46a Rn 25a.

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§ 46 I 2 Nr. 4–6 KWG gegen insolvenzreife Institute ein realistisches Szenario, mit dem die an einer Verbriefungstransaktion Beteiligten rechnen müssen.943 Verbriefungstransaktionen der dem Aufsichtsregime unterworfenen Institute (in der Rolle des Originators) sind nur dann insolvenzfest, wenn der Zahlungsstrom aus den verbrieften Forderungen zu den Anleihegläubigern auch im Falle einer solchen Maßnahme nicht versiegt.944 II. Bisherige Rechtslage: Auswirkungen eines Moratoriums nach § 46a I KWG Durch das Restrukturierungsgesetz945 haben sich die rechtlichen Rahmenbedingungen erheblich verändert. Die Literatur befindet sich jedoch derzeit, abgesehen von Überblickdarstellungen, noch weitgehend auf dem Stand vor Inkrafttreten dieses Gesetzes. Daher soll in einem ersten Schritt die bisherige Rechtslage dargestellt werden, um dann zu untersuchen, welche Änderungen sich durch das Restrukturierungsgesetz ergeben. Abschließend sind die derzeitigen Entwicklungen auf Unionsebene kurz anzusprechen. 1. Ausgangspunkt Während reguläre Unternehmensanleihen des von einem Moratorium betroffenen Instituts aufgrund des Zahlungsverbots nach § 46a I 1 Nr. 1 Alt. 2 KWG der bisherigen Fassung („b. F.“) während des Moratoriums nicht bedient werden können,946 erfasst die Vorschrift ABS-Anleihen als solche nicht, da diese lediglich eine Zahlungspflicht des SPV begründen und das Institut aus ihnen nicht in Anspruch genommen werden kann.947 Selbst wenn dies im Einzelfall anders wäre, weil das Institut (entgegen der Übung in der Praxis) eine direkte Bonitätshaftung für die verbrieften Forderungen übernähme, würde § 46a I Nr. 1 KWG b. F. nur die Durchsetzung dieser Bonitätshaftung gegen das Institut sperren, nicht aber die Inanspruchnahme des SPV aus den von ihm begebenen Anleihen.

943 Vgl. Stürner, S. 13 f., der grundsätzlich von einer Pflicht der Bankenaufsicht zur Verhängung eines Moratoriums nach § 46a KWG b. F. ausgeht, sowie Neef, S. 141 ff., der bei Zahlungsunfähigkeit und/oder Überschuldung zumindest das Entschließungsermessen der Behörde, ob sie überhaupt eingreift, auf Null reduziert sieht. 944 Zur Bedeutung der Insolvenzfestigkeit vgl. die Ausführungen und Nachw. im Abschnitt § 5 A., S. 66 ff. 945 Gesetz vom 9.12.2010, BGBl. I, S. 1900; s. dazu ausführlich unter § 13 B. III., S. 265 ff. 946 Stürner, S. 14. Zur Besonderheiten bei (möglichen) Anleihen, die mit Finanzsicherheiten i. S. v. § 1 XVII KWG besichert sind, s. u. § 16 B. III. 2., S. 350 ff. 947 Zur ABS-Basisstruktur s. o. § 2 B., S. 36 ff.

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Ein Moratorium nach § 46a KWG b. F. kann damit allenfalls begrenzte unmittelbare sowie mittelbare Auswirkungen auf Verbriefungstransaktionen haben, die das betroffene Institut als Originator durchgeführt hat. So kann das Institut nach Verhängung eines Veräußerungsverbots (§ 46a I 1 Nr. 1 Alt. 1 KWG b. F.) keine neuen Forderungen mehr an die Zweckgesellschaft abtreten,948 und das Zahlungsverbot nach § 46a I 1 Nr. 1 Alt. 2 KWG b. F. verhindert darüber hinaus die Abführung noch nicht weitergeleiteter Einziehungserlöse an die Zweckgesellschaft. Zudem kann das Institut aufgrund des Verbots der Entgegennahme von Zahlungen (§ 46a I 1 Nr. 3 KWG b. F.) den Forderungseinzug im Rahmen seiner Tätigkeit als „Servicer“ der verbrieften Forderungen nicht weiterführen.949 Darüber hinaus stellt sich die Frage, ob das SPV den Servicingvertrag auch nach Verhängung des Moratoriums noch kündigen kann. Unterliegt die Transaktion (auf Basis der h. M.) der Umqualifikation in ein besichertes Darlehen,950 wird ferner die Fragestellung relevant, ob § 46a I 1 Nr. 1 KWG b. F. die Verwertung der in diesem Fall als Sicherungsgut anzusehenden Forderungen sperrt. Hinzuweisen ist noch darauf, dass die BaFin Ausnahmen vom Verfügungs- und Zahlungsverbot zulassen kann, soweit dies zur Durchführung der Verwaltung des Instituts notwendig ist (§ 46a I 4 KWG b. F.). Auf dieser Grundlage wird sie im Einzelfall auch die Weiterführung einer für das Institut vorteilhaften und wichtigen ABS-Transaktion gestatten können. Dies beseitigt die Relevanz der beschriebenen Fragen aber nicht. Durch Mutmaßungen darüber, wie die BaFin ihr Ermessen951 insoweit voraussichtlich ausüben würde, lässt sich der für ABS-Transaktionen erforderliche Grad an Rechtssicherheit nicht erreichen.

948 Das Veräußerungsverbot erfasst die Abtretung von Forderungen; vgl. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 11; Pannen, S. 44; Luz/Neus et al./Willemsen, § 46a Rn 11. 949 Ob eine teleologische Reduktion des § 46a I 1 Nr. 1, 3 KWG b. F. in Betracht kommt, wenn Forderungseinzug und Erlösauskehr über ein echtes Treuhandkonto erfolgen (das in der Insolvenz des Instituts der Aussonderung unterliegen würde, MüKoInsO/Ganter, § 47 Rn 392 ff.), kann hier nicht umfassend untersucht werden. Dafür spricht, dass solche Zahlungsvorgänge das Vermögen des Instituts haftungsrechtlich überhaupt nicht betreffen und unter teleologischen Gesichtspunkten im Rahmen des § 46a KWG b. F. eigentlich irrelevant sein müssten. Dagegen lässt sich anführen, dass in in der speziellen Ausnahmevorschrift des § 46a I 2 a. E. KWG b. F. die Schaffung einer Treuhandkonstruktion anklingt, was gegen ein planwidriges Übersehen von Treuhandkonten im Gesetzgebungsverfahren spricht. 950 Dazu s. o. in § 8, S. 117 ff. 951 Vgl. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 7. Eine Ermessensreduktion auf Null wird grds. nur bzgl. des Entschließungsermessens in Betracht kommen, ob überhaupt etwas getan wird (dazu s. o. Fn 943), aber nicht ohne Weiteres bzgl. der bei einzelnen Maßnahmen zuzulassenden Ausnahmen.

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2. Stundungswirkung des Zahlungsverbots nach § 46a I 1 Nr. 1 KWG b. F. ? Soweit die Literatur die oben aufgeworfenen Fragen behandelt, wird die Lösung meist aus der Überlegung abgeleitet, ob der Vertragspartner des vom Moratorium betroffenen Instituts auf das Ausbleiben der Leistung mit der Kündigung von Verträgen und der Verwertung von Kreditsicherheiten reagieren darf oder ob ihm dieses Recht versagt ist, weil die nicht erfüllten Verbindlichkeiten des Instituts durch die Anordnung des Moratoriums gestundet worden sind.952 a) Meinungsstand Nach der hier als „Stundungstheorie“ bezeichneten h. M. soll ein gemäß § 46a I 1 Nr. 1 Alt. 2 KWG b. F. angeordnetes Zahlungsverbot die Wirkung einer Stundung der Verbindlichkeiten des betreffenden Instituts haben.953 Dies wird mit einem Urteil des Reichsgerichts aus dem Jahr 1926 begründet, in dem das Gericht der Vollstreckungsabwehrklage (§ 767 ZPO) einer Versicherung stattgegeben hatte, gegen die aufgrund einer versicherungsaufsichtsrechtlichen Vorschrift ein Zahlungsverbot erlassen worden war.954 In den Entscheidungsgründen heißt es: „Wenn dem Schuldner verboten wird, zu zahlen, so wird damit gleichzeitig dem Gläubiger verboten, zu fordern. Tut er es dennoch, so kann sich der Schuldner ihm gegenüber auf das Zahlungsverbot berufen, weil es einer Verurteilung des Schuldners zu sofortiger Zahlung entgegensteht. Das zeitweilige Zahlungsverbot bedeutet eine von der zuständigen Behörde im gesetzlich geordneten Verfahren bewilligte Stundung und der Einwand der Stundung ist ein materieller, gegen den Anspruch selbst gerichteter Einwand.“ 955 Ferner stützen sich die Befürworter dieser Ansicht auf die Materialien zum zweiten KWG-Änderungsgesetz und zum vierten Finanzmarktförderungsgesetz956 sowie auf den Gesetzeszweck. Diese Sichtweise, so wird ausgeführt, sei aufgrund des Zwecks des § 46a KWG b. F. geboten, den sie im „Einfrieren“ des Bankbetriebs zur Sicherung des Vermögens 952

Vgl. die Nachw. in nachfolgender Fn. Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 46a KWG Rn 28; Nirk, S. 64; Pannen, S. 55; Reischauer/Kleinhans, § 46a Rn 5; Schwennicke/Auerbach/Haß/Herweg, § 46a Rn 22; Schwenk, JurisPK-BKR 6/2008, Anm. 6; Szagunn/Haug/Ergenzinger, § 46a Rn 4a; Zietsch, WM 1997, 954, 956 f.; vgl. auch Luz/Neus et al./Willemsen, § 46a Rn 10 f., nach dem das Zahlungsverbot wirtschaftlich einer Stundung entsprechen soll. 954 RGZ 112, 348, 350; dazu Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 46a KWG Rn 28; Pannen, S. 34 f., 55; Zietsch, WM 1997, 954, 956 f.; Schwennicke/Auerbach/Haß/Herweg, § 46a Rn 22. 955 RGZ 112, 348, 350. 956 BT-Drs. 7/4631, S. 8 (Bericht des Finanzausschusses des Deutschen Bundestags zum Zweiten Gesetz zur Änderung des Gesetzes über das Kreditwesen); BT-Drs. 14/ 8017, S. 141 (Entwurf des vierten Finanzmarktförderungsgesetzes, das allerdings nicht § 46a KWG b. F., sondern nur das Einlagensicherungs- und Anlegerentschädigungsgesetz änderte); dazu Pannen, S. 34 f., 55; Szagunn/Haug/Ergenzinger, § 46a Rn 4a. 953

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und zur Prüfung und zur Erhaltung von Sanierungschancen sehen.957 Aus der Stundungstheorie werden wichtige Konsequenzen gezogen: Das Ausbleiben von Zahlungen soll keinen Verzug und v. a. keine Schadensersatzansprüche der Gläubiger begründen.958 Diese sollen ihre Forderungen mangels Fälligkeit auch nicht gegen diejenigen des Instituts aufrechnen können.959 Ferner sollen sie, wenn nicht (wie in bestimmten internationalen Rahmenverträgen für Finanztermingeschäfte üblich) ausdrücklich ein Kündigungsrecht für den Fall des Moratoriums vereinbart ist, kein Recht zur Kündigung laufender „Finanz(termin)geschäfte“ aus wichtigem Grund haben.960 Allerdings wird die außerordentliche Kündigung von Darlehensverträgen wegen Vermögensverschlechterung (§ 490 I BGB) und die Ausübung sonstiger vertraglicher Kündigungsrechte teilweise ungeachtet eines Moratoriums für zulässig gehalten.961 Gleiches gilt für die Ausübung eigens für den Fall des Moratoriums vereinbarter Kündigungsrechte in Anleihebedingungen.962 Speziell zur Frage der Sicherheitenverwertung finden sich nur wenige Stellungnahmen. So führt etwa Schwenk aus: „Eine Sicherheitenverwertung ist grundsätzlich problematisch. Ohne ausdrückliche vertraglich vereinbarte Verwertungsbefugnis scheitert die für die Verwertungsreife regelmäßig erforderliche Fälligkeit wiederum an der Stundungswirkung des Moratoriums.“963 Die soeben geschilderte Stundungstheorie stößt allerdings auch auf Ablehnung.964 So ist etwa Huber965 der Ansicht, die Maßnahme nach § 46a I 1 Nr. 1 KWG b. F. begründe keine Stundung, sondern mache die Zahlung lediglich rechtlich unmöglich. Wo das Gesetz eine Stundung bewirken wolle, ordne es sie ausdrücklich an (z. B.: „Aufschub für die Erfüllung seiner Verbindlichkeiten“, § 47 I Nr. 1 KWG), woran es im Falle des § 46a I 1 Nr. 1 KWG b. F. gerade fehle.966 957

Pannen, S. 57 f.; Zietsch, WM 1997, 954, 956 f. Pannen, S. 55 f.; Luz/Neus et al./Willemsen, § 46a Rn 10 f.; Schwennicke/Auerbach/Haß/Herweg, § 46a Rn 23. 959 Pannen, S. 56 f.; Szagunn/Haug/Ergenzinger, § 46a Rn 4a; Luz/Neus et al./Willemsen, § 46a Rn 10 f.; Zietsch, WM 1997, 954, 956 f.; Schwennicke/Auerbach/Haß/ Herweg, § 46a Rn 22. 960 Pannen, S. 57 ff. 961 Schwenk, JurisPK-BKR 6/2008, Anm. 6; Beck/Samm/Kokemoor/Kokemoor, § 46a Rn 46. 962 Schwenk, JurisPK-BKR 6/2008, Anm. 6. 963 Schwenk, JurisPK-BKR 6/2008, Anm. 6. Etwas großzügiger formuliert Lindemann, der die Sicherheitenverwertung grundsätzlich zulassen will, dass die Verwertungsreife im Einzelfall zweifelhaft sein könne, wenn der Sicherungsvertrag ausdrücklich an die Nichtleistung trotz Fälligkeit anknüpfe, da Letztere nach (der von ihm abgelehnten) h. M. durch das Moratorium hinausgeschoben werde (Boos/Fischer/SchulteMattler/Lindemann, § 46a Rn 30). 964 Neef, S. 202 f.; Huber, S. 122 ff.; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 24 f.; nun auch Binder, S. 314 ff. 965 Huber, S. 127 ff. 966 Huber, S. 132 ff.; so auch Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 24. 958

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Die Argumentation des Reichsgerichts, im Zahlungsverbot an den Schuldner liege zugleich ein Forderungsverbot an den Gläubiger, sei ein Zirkelschluss. Sie setze die Einordnung des Leistungshindernisses als Stundung (und nicht als Unmöglichkeit) bereits voraus.967 Zudem müssten auch die Interessen des Gläubigers in die Betrachtung einbezogen werden.968 Diese hätten, so ergänzt Lindemann, keinen Anlass zur Schieflage des Instituts gegeben, weshalb ihnen die nachteiligen Folgen der Krisenbewältigung i. d. R. nicht zuzumuten seien.969 Binder970 argumentiert darüber hinaus mit einem Vergleich mit den Verfügungsverboten im Insolvenzverfahren. Bei diesen funktional entsprechenden Vorschriften werde, so führt er aus, eine Auslegung im Sinne einer Stundung bislang nicht in Erwägung gezogen.971 Diese Vorschriften begründeten auch kein Aufrechnungsverbot (wie es § 46a I 1 Nr. 1 KWG b. F. beigelegt werde). Vielmehr bleibe die Aufrechnung selbst im eröffneten Insolvenzverfahren grundsätzlich möglich (§§ 94 ff. InsO), und eine im Eröffnungsverfahren erklärte Aufrechnung unterliege allenfalls nach der Eröffnung des Insolvenzverfahrens der Anfechtung gemäß §§ 129 ff. InsO.972 b) Stellungnahme Die besseren Gründe sprechen gegen die Stundungstheorie. Nicht nur die Maßnahmen der BaFin nach § 46a KWG b. F., sondern auch die vom Insolvenzgericht nach § 21 InsO anzuordnenden Sicherungsmaßnahmen dienen (u. a.) dazu, die haftende Vermögensmasse des Schuldners zu sichern und Sanierungsmöglichkeiten zu erhalten.973 Dennoch ist, wie Binder zutreffend hervorhebt, noch niemand auf die Idee gekommen, die dem § 46a I 1 Nr. 1 KWG b. F. „funktional entsprechenden“ 974 Maßnahmen nach § 21 II 1 Nr. 2 InsO bzw. § 106 KO a. F. im Sinne einer Umgestaltung der materiellen Rechtslage zu interpretieren.975 Es ist auch keine Rechtfertigung dafür ersichtlich, ein (insb. durch Ma967

Huber, S. 127; ebenso Binder, S. 315. Huber, S. 131. 969 Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 24. 970 Binder, S. 315 f. 971 Binder, S. 315 f. Vgl. (insoweit zur versicherungsaufsichtsrechtlichen Parallelvorschrift) auch Huber, S. 128 f., der das Zahlungsverbot als „,besonderes‘ Verfügungsverbot“ und damit als „Minus“ zum allgemeinen Veräußerungsverbot nach § 106 KO a. F. (der Vorläufervorschrift des § 21 InsO) einordnet und damit dem Reichsgericht (RGZ 112, 348, 351 f.) widerspricht, das von einem Aliudverhältnis ausgegangen war und deshalb die Parallelargumentation mit § 106 KO a. F. verworfen hatte. 972 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. 973 Zu § 46a KWG b. F. s. o. Fn 957; zu § 21 InsO vgl. MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 3; Braun/Kind, § 21 Rn 4; N/R/Mönning, § 21 Rn 12; Uhlenbruck/Vallender, § 21 Rn 1; Andres/Leithaus/Dahl/Leithaus, § 21 Rn 2. 974 Luz/Neus et al./Willemsen, § 46a Rn 10. 975 s. o. Fn 971. 968

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nagementfehler) in eine Schieflage geratenes Kreditinstitut etwa von der materiellrechtlichen Pflicht zur Zahlung von Verzugs- oder Fälligkeitszinsen (§ 288 BGB) freizuhalten. Eine solche materiellrechtliche Lösung kann einen Vermögenstransfer der Gläubiger zugunsten der Eigenkapitalgeber bewirken. Sofern das Institut ohne Totalverlust auf Seiten der (anfänglichen) Eigenkapitalgeber wieder aus dem Moratorium herauskommt, ziehen diese die Vorteile aus dem Vermögensopfer der Gläubiger in Gestalt der erzwungenen Stundung, was der eigentlich gebotenen Zuweisung des unternehmerischen Risikos an die (anfänglichen) Eigenkapitalgeber widerspricht. Aber auch im Verhältnis zu den anderen Gläubigern führt die Stundungstheorie sachwidrige Ergebnisse herbei: Indem sie die Entstehung von (insb. Verzugs-)Schadensersatzansprüchen wegen Leistungsstörungen im Moratorium schon auf der Ebene des materiellen Rechts abschneidet, verhindert sie insoweit die Verwirklichung der Gläubigergleichbehandlung in einem etwaigen sich an das Moratorium anschließenden Insolvenzverfahren. Das Risiko unzureichender Mittel auf Seiten des Instituts wird nicht gleichmäßig auf alle seine Gläubiger verteilt (wie es der insolvenzmäßigen Abwicklung entspräche), sondern einseitig denjenigen zugewiesen, die durch moratoriumsbedingte Leistungsstörungen einen Schaden erleiden. Sachgerechter wäre es, Schadensersatzansprüche nach allgemeinen Grundsätzen entstehen zu lassen, um sie dann, ebenso wie andere Ansprüche gegen das Institut, nur quotal zu befriedigen, falls das Moratorium in ein Insolvenzverfahren mündet. Außerdem lässt sich auf der Grundlage der Stundungstheorie nicht bruchlos erklären, weshalb die Verhängung eines Moratoriums nach § 46a KWG b. F. das Vorliegen von Zahlungsunfähigkeit (§ 17 InsO) nicht ausschließt.976 Gestundete Verbindlichkeiten sind gerade keine „fälligen Zahlungspflichten“ i. S. v. § 17 II 1 InsO,977 so dass bei konsequenter Anwendung der Stundungstheorie ein Moratorium das Vorliegen der Zahlungsunfähigkeit ausschließen müsste. De lege ferenda ließe sich über eine Ergänzung des § 46a KWG b. F. um Regelungen, wie sie die Insolvenzordnung inzwischen in den §§ 21 II 1 Nr. 5, 112 InsO kennt, durchaus diskutieren. Das geltende KWG enthält solche Vorschriften nicht, was sich dahingehend deuten lässt, dass im Vorfeld der Bankeninsolvenz, für das § 46a KWG b. F. konzipiert ist,978 eben noch nicht das gesamte insolvenzrechtliche Instrumentarium zur Verfügung steht. Hält man sich vor Augen, dass die Insolvenzordnung bis zum Jahr 2007 ohne § 21 II 1 Nr. 5 InsO ausgekommen ist979 und Banken ohnehin nicht im gleichen Maße Kreditsicherheiten bestellen wie Unternehmen des produzie976 So (Zahlungsunfähigkeit trotz Moratoriums möglich) mit Recht Uhlenbruck/Uhlenbruck, § 17 Rn 18; HK/Kirchhof, § 17 Rn 11. 977 BGH NZI 2007, 579, 580 f.; HK/Kirchhof, § 17 Rn 9 f.; Uhlenbruck/Uhlenbruck, § 17 Rn 17 mit ausdrücklichem Hinweis darauf, dass die bürgerlich-rechtliche Fälligkeit i. S. v. § 271 BGB notwendige (wenngleich nicht hinreichende) Voraussetzung für die Berücksichtigung von Forderungen im Rahmen des § 17 II 1 InsO ist (Rn 14). 978 Huber, ZBB 1998, 193, 197. 979 s. o. Fn 884 und Begleittext.

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renden Gewerbes oder des Handels,980 so erscheint die derzeitige Rechtslage jedenfalls nicht derart unbefriedigend, dass sie um den Preis der mit der Stundungstheorie verbundenen Unstimmigkeiten schon de lege lata korrigiert werden müsste (eine eng umgrenzte Kündigungssperre hat der Gesetzgeber mit den unten sogleich anzusprechenden §§ 48g VII KWG, 13 KredReorG ohnehin eingeführt). 3. Ergebnis Ein Moratorium der BaFin gemäß § 46a I 1 KWG b. F. verhindert die Verbriefung weiterer Forderungen, weil das Institut diese nicht mehr wirksam an das SPV abtreten kann (§ 46a I 1 Nr. 1 Alt. 1 KWG b. F.). Zudem schließt es die Weiterleitung noch im Vermögen des Kreditinstituts befindlicher Einziehungserlöse an das SPV aus (§ 46a I 1 Nr. 1 Alt. 2 KWG b. F.), wobei dem Kreditinstitut darüber hinaus verboten ist, weitere Zahlungen der Debitoren auf die verbrieften Forderungen entgegen zu nehmen (§ 46a I 1 Nr. 3 KWG b. F.). Die deshalb (wenn die BaFin die soeben beschriebenen Rechtsfolgen nicht durch eine Ausnahme nach § 46a I 4 KWG b. F. abwendet) regelmäßig erforderliche Kündigung des Servicingvertrags unter Überleitung des Forderungseinzugs auf einen Ersatz„Servicer“ wird durch das Moratorium nicht verhindert. Aus Sicht der Kautelarpraxis, die sich auf die h. M. und damit auf die hier abgelehnte Stundungstheorie stützen muss, sollte darauf geachtet werden, dass der „Servicing“-Vertrag nicht nur bei Pflichtverletzungen des Originators gekündigt werden kann (die durch eine unterstellte Stundung entfielen), sondern schon im Falle einer Vermögensverschlechterung, weil dieser (ggf. durch Bezugnahme auf das Rating des Originators oder bilanzielle Kennziffern konkretisierte) Tatbestand auch durch die von der h. M. unterstellte Stundungswirkung des Moratoriums nicht beseitigt würde. Selbst im Sonderfall einer (auf der Grundlage der h. M.981) in ein besichertes Darlehen umzuqualifizierenden ABS-Transaktion würde die Verhängung eines Moratoriums das SPV (bzw. den von ihm bestellten Ersatz-„Servicer“) nicht an der Einziehung der verbrieften Forderungen hindern. Lehnt man die Stundungstheorie mit der hier vertretenen Ansicht ab, so kann der Verwertungsfall ohnehin ungeachtet des Moratoriums eintreten.982 Aber selbst auf der Grundlage der Stundungstheorie kommt man zum selben Ergebnis, sofern das vom Moratorium betroffene Institut Darlehensforderungen (Zins und/oder Tilgung) verbrieft hat: In diesem Fall würde gerade die Umqualifikation dazu führen, dass die Forderungen als Finanzsicherheiten einzuordnen wären, die auch im aufsichtsrechtlichen Moratorium privilegiert sind und frei verwertet werden können (§§ 46a I 6, 1 980

Binder, S. 109. s. o. in § 8, S. 117 ff. 982 Zur von den Vertretern der Stundungstheorie angenommenen Hemmung des Eintritts des Verwertungsfalls s. o. in und bei Fn 963. 981

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XVII KWG b. F., 166 III, 21 II 2 InsO).983 Dies gilt allerdings erst seit Inkrafttreten der Novellierung des § 1 XVII KWG zum 30.06.2011, die Kreditforderungen in den Anwendungsbereich der Vorschriften über Finanzsicherheiten einbezieht.984 III. Änderungen durch das Restrukturierungsgesetz Mit dem Inkrafttreten des Restrukturierungsgesetzes zum 1.1.2011 haben sich Änderungen im KWG ergeben, die in der Folge auf ihre Relevanz für Verbriefungstransaktionen zu untersuchen sind.985 Weitere Änderungen zeichnen sich auf Unionsebene ab. Dort wird die Schaffung vergleichbarer Instrumente unter dem Arbeitstitel „EU-Rahmen für Krisenmanagement im Finanzsektor“ diskutiert.986 Eine Bewertung unterbleibt angesichts des derzeit noch nicht hinreichend weit fortgeschrittenen Diskussionsstandes. 1. Überblick Ein erster Schwerpunkt der Neuregelung ist die Einführung des Gesetzes zur Reorganisation von Kreditinstituten (KredReorG). Dieses Gesetz ergänzt das bisherige Instrumentarium des KWG und der InsO um ein Sanierungs- und ein Reorganisationsverfahren für Kreditinstitute. a) Das Sanierungsverfahren nach dem KredReorG Das Sanierungsverfahren zielt darauf ab, das Kreditinstitut mit Hilfe eines Sanierungsplans ohne Eingriff in Drittrechte zu sanieren (§ 2 II 1, 2 Kred983 Zur Privilegierung von Finanzsicherheiten im Moratorium Binder, S. 386 f.; Pannen, S. 50 ff., der auf S. 212 ebenfalls die Überlegung anstellt, dass eine ABS-Transaktion im Falle der Umqualifizierung in den Anwendungsbereich der Vorschriften über Finanzsicherheiten fallen könne, dies aber (auf der Grundlage des Rechtsstands vor der Erstreckung dieser Vorschriften auf Darlehensforderungen) für den Regelfall ablehnt, da einfache Darlehensforderungen keine Finanzsicherheiten seien. Zu § 1 XVII KWG und den weiteren Sondervorschriften für Finanzsicherheiten vgl. die Ausführungen unter § 16 B. III., S. 347 ff. 984 Art. 1 Nr. 2 f), Art. 13 Abs. 2 BaKUG; zu diesem Gesetz s. o. in und bei Teil 1, Fn 18. 985 Gesetz zur Restrukturierung und geordneten Abwicklung von Kreditinstituten, zur Errichtung eines Restrukturierungsfonds für Kreditinstitute und zur Verlängerung der Verjährungsfrist der aktienrechtlichen Organhaftung (Restrukturierungsgesetz) vom 9.12.2010, BGBl. I, S. 1900. Wie sich aus Art. 17 des Gesetzes ergibt, sind seine wesentlichen Vorschriften zum Jahresbeginn 2011 in Kraft getreten. 986 Vgl. das Kommissionspapier „Ein EU-Rahmen für Krisenmanagement im Finanzsektor“, http://ec.europa.eu/internal_market/bank/docs/crisis-management/framework/ com2010_579_de.pdf, zuletzt abgerufen 3.6.2011; s. dazu auch Obermüller, NZI 2011, 81, 90 a. E.

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ReorG).987 Der Plan kann allerdings die Aufnahme von Krediten vorsehen, die gegen das Kreditinstitut gerichteten Insolvenzforderungen im Rang vorgehen, falls es innerhalb von drei Jahren doch noch zur Insolvenz des Kreditinstituts kommen sollte (§ 2 II 3–6 KredReorG).988 Um das Sanierungsverfahren einzuleiten, zeigt das Kreditinstitut der BaFin seine Sanierungsbedürftigkeit unter Vorlage eines Sanierungsplans und Benennung eines geeigneten Sanierungsberaters an (§ 2 I, II 1 KredReorG). Die Durchführung des Sanierungsverfahrens wird dann auf Antrag der BaFin durch das zuständige Oberlandesgericht angeordnet (§§ 2 III, 3 I KredReorG).989 Der Sanierungsberater, dem ebenso wie dem Oberlandesgericht bestimmte Aufsichtsbefugnisse zustehen (§§ 4, 5 KredReorG), setzt den Sanierungsplan um (§ 6 KredReorG). b) Das Reorganisationsverfahren nach dem KredReorG Das Reorganisationsverfahren ist für den Fall der Aussichtslosigkeit oder des Scheiterns des Sanierungsverfahrens gedacht (§ 7 I 1, 2 KredReorG). Es findet nur bei Kreditinstituten statt, die in ihrem Bestand gefährdet sind und dadurch die Stabilität des Finanzsystems gefährden (§ 7 II KredReorG i.V. m. § 48b I, II KWG).990 Kerninstrument dieses Verfahrens ist der Reorganisationsplan, für dessen Ausgestaltung sich der Entwurf teilweise an die Vorschriften des Insolvenzplanverfahrens (§§ 217 ff. InsO) anlehnt.991 Über den Reorganisationsplan stimmen die in Gruppen eingeteilten Beteiligten ab, zu denen auch die Anteilseigner des Kreditinstituts gehören können (§ 8 II, 16 ff. KredReorG). Zu den Regelungen, die im gestaltenden Teil eines Reorganisationsplans getroffen werden können, gehören die „Umwandlung von Forderungen in Eigenkapital“ (§ 9 KredReorG), die vollständige oder teilweise „Ausgliederung“ 992 des Vermögens des Kreditinstituts unter Übertragung auf einen anderen Rechtsträger (§ 11 KredReorG), Eingriffe in Gläubigerrechte (§ 12 KredReorG) und sonstige gesellschaftsrechtliche Regelungen (§ 10 KredReorG). Der Reorganisationsplan wird mit Bestätigung durch das Oberlandesgericht wirksam (§§ 21 I, 20 KredReorG).993

987

BR-Drs. 534/10, S. 60; Schelo, NJW 2011, 186, 187. Vgl. Lorenz, NZG 2010, 1046, 1048; Wimmer, JurisPR-InsR 17/2010 Anm. 1. 989 Das Recht zur Stellung des Antrags beim OLG steht, ebenso wie das Insolvenzantragsrecht, ausschließlich der BaFin zu, Wimmer, JurisPR-InsR 17/2010 Anm. 1. 990 BR-Drs. 534/10, S. 60; Lorenz, NZG 2010, 1046, 1049; Wimmer, JurisPR-InsR 17/2010 Anm. 1; Pannen, S. 262; Schelo, NJW 2011, 186, 188. 991 BR-Drs. 534/10, S. 59; Wimmer, JurisPR-InsR 17/2010 Anm. 1; Pannen, S. 263; Schelo, NJW 2011, 186, 188. 992 Kritisch zur Terminologie des Gesetzes Schuster/Westpfahl, DB 2011, 282, 284 f. 993 Lorenz, NZG 2010, 1046, 1050; Wimmer, JurisPR-InsR 17/2010 Anm. 1. 988

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c) Änderungen der §§ 45–46d KWG Ein zweiter Schwerpunkt der Neuregelung ist die Überarbeitung des aufsichtsrechtlichen Instrumentariums zur Verbesserung der Eigenkapital- und Liquiditätsausstattung (§ 45 KWG) und die Ersetzung der bisherigen Regelung zur Bestellung von Aufsichtspersonen (§ 46 I 2 Nr. 4, III KWG) sowie geschäftsführungs- und vertretungsbefugten Personen (§ 46a II–VII KWG b. F.) durch eine neu gefasste Regelung über die Bestellung von Sonderbeauftragten (§ 45c KWG) und die Überführung der Vorschriften des § 46a I KWG b. F. in § 46 KWG.994 Darüber hinaus hat der Reformgesetzgeber einige Ergänzungen und Präzisierungen der Vorschriften über die Stellung des Insolvenzantrags durch die BaFin, ihre Zusammenarbeit mit dem Insolvenzgericht und die Modifikation von Fristen und Regeln der Insolvenzanfechtung durch das KWG (§§ 46b, 46c KWG) vorgenommen. d) Möglichkeit von Übertragungsanordnungen Der dritte Schwerpunkt des Reformwerks liegt in der Einführung eines neuen aufsichtsrechtlichen Instruments: Die BaFin kann künftig eine Übertragungsanordnung erlassen, aufgrund derer die gesamte Vermögens- und Schuldenmasse eines Kreditinstituts oder ein Teil davon im Wege der Ausgliederung auf einen anderen Rechtsträger übergeht (§§ 48a ff. KWG).995 Dies ist allerdings nur möglich, wenn das betreffende Kreditinstitut in seinem Bestand gefährdet ist und dadurch die Stabilität des Finanzsystems gefährdet (§ 48a II Nr. 1 KWG). Je nach dem Wert der übertragenen Gegenstände erhält das Kreditinstitut eine Gegenleistung, oder es wird mit einer Ausgleichsverbindlichkeit belastet (§ 48d KWG).996 Der Übergang der zu übertragenden Gegenstände vollzieht sich ipso iure mit dem Wirksamwerden der Ausgliederung durch Bekanntgabe (§ 48g II, I KWG).997 Die §§ 48a ff. KWG sollen es der BaFin insbesondere ermöglichen, aus einem bestandsgefährdeten Kreditinstitut die systemrelevanten Teile herauszulösen und auf eine staatliche „Brückenbank“ zu übertragen, so dass der bisherige Rechtsträger mit seinen nicht systemrelevanten Geschäftsbereichen gefahrlos dem regulären Insolvenzverfahren zugeführt werden kann.998 Staatliche Stüt994 Müller-Eising et al., BB 2011, 66 ff.; vgl. auch BR-Drs. 534/10, S. 92 sowie Obermüller, NZI 2011, 81, 83 f. 995 Lorenz, NZG 2010, 1046, 1050; Schelo, NJW 2011, 186, 189 ff. 996 Lorenz, NZG 2010, 1046, 1050 f.; Schelo, NJW 2011, 186, 190; Obermüller, NZI 2011, 81, 88. 997 Vgl. Schuster/Westpfahl, DB 2011, 282 ff. – Bei Gegenständen, deren Übertragung ausländischem Recht unterliegt, entsteht stattdessen eine Übertragungspflicht (§ 48i KWG). 998 BR-Drs. 534/10, S. 62 f.; Wimmer, JurisPR-InsR 17/2010 Anm. 1; Lorenz, NZG 2010, 1046, 1050 f.

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zungsmaßnahmen können in der Folge zielgenau bei der „Brückenbank“ ansetzen.999 Die Regelungen zu dem für derartige Maßnahmen vorgesehenen Restrukturierungsfonds brauchen für die Zwecke der vorliegenden Arbeit ebensowenig dargestellt zu werden wie die Modifikation der aktienrechtlichen Vorschriften über die Organhaftung.1000 2. Auswirkungen auf die oben herausgearbeiteten Ergebnisse a) Folgen der Überführung des Moratoriums nach § 46a KWG b. F. in § 46 KWG Ob die Überführung von § 46a I 1 Nr. 1–3 KWG b. F. in § 46 I 2 Nr. 4–6 KWG auf der Ebene der tatbestandlichen Voraussetzungen des Moratoriums oder im Hinblick auf mögliche Ermessenserwägungen der BaFin erhebliche Änderungen mit sich bringen wird, kann dahingestellt bleiben.1001 Für die Zwecke dieser Untersuchung sind lediglich die Rechtsfolgen des Moratoriums von Bedeutung. Sie bleiben (abgesehen von einer etwas flexibleren Handhabung der Ausnahmen vom Veräußerungs- und Zahlungsverbot nach § 46 II 2–4 KWG1002) unverändert.1003 Dem Moratorium nach § 46 I 2 Nr. 4–6 KWG wird deshalb auch künftig keine Stundungswirkung zukommen. Insoweit lässt sich aus dem Reformwerk allerdings noch ein weiteres Argument gegen die o. g. Stundungstheorie1004 herleiten: Ein Reorganisationsplan ermöglicht die Stundung von Verbindlichkeiten des betroffenen Kreditinstituts (§ 12 I KredReorG, dazu sogleich im nächsten Abschnitt). Daran anknüpfend, kann (ebenso wie schon bisher im Zusammenhang

999

BR-Drs. 534/10, S. 62 f. Zu den zuletzt genannten Gesichtspunkten vgl. statt aller Wimmer, JurisPR-InsR 17/2010 Anm. 1. 1001 Bei der Übernahme der Moratoriumsregelung in § 46 KWG fällt die Wendung „zur Vermeidung des Insolvenzverfahrens“ im bisherigen § 46a I 1 KWG weg, von der streitig ist, ob sie den Tatbestand oder die Ermessensausübung der BaFin betrifft (vgl. Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Lindemann, § 46a Rn 7). Zudem unterstehen die Vorschriften zum Moratorium nunmehr unmittelbar den Voraussetzungen und der Regelungssystematik des § 46 KWG. Welche (vom Gesetzgeber im Ansatz gesehenen, vgl. BR-Drs. 534/10, S. 92) Auswirkungen dies hat, ist hier ebenso wenig von Bedeutung wie die geringfügige Präzisierung des § 46a I 1 Nr. 3 KWG der bisherigen Fassung. Obermüller, NZI 2011, 81, 83 f. und wohl auch Müller-Eising/Brandi et al., BB 2011, 66, 68 gehen hingegen davon aus, dass sich keine Änderungen ergeben haben. 1002 Eine Ausnahme muss nicht mehr, wie bislang, „für die Durchführung der Verwaltung des Instituts notwendig“ sein. Vielmehr genügt es, wenn die Ausnahme „für die Durchführung der Geschäfte [. . .] sachgerecht“ ist. Zudem können Sonderbeauftragte der BaFin in einem von ihr gesteckten Rahmen Ausnahmen zulassen. Vgl. Obermüller, NZI 2011, 81, 84. 1003 Obermüller, NZI 2011, 81, 83 f.; auch die Materialien (BR-Drs. 534/10, S. 92) erwähnen keine Modifikation der Rechtsfolgen des Moratoriums. 1004 s. o. § 13 B. II. 2., S. 260 ff. 1000

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mit § 47 I Nr. 1 KWG) argumentiert werden, dass das Gesetz eine Stundung explizit anordnet, soweit es diese Rechtsfolge herbeiführen will.1005 Ebenso enthält das Gesetz nun ausdrückliche, dafür aber eng umgrenzte Schranken für die Kündigung von Verträgen (§ 13 KredReorG, § 48g VII KWG). Angesichts dieser Gesetzeslage wird es künftig noch weniger überzeugend1006 sein, eine generelle Stundungswirkung des Moratoriums zu behaupten und es damit zum Werkzeug zur Aushebelung vertraglicher Kündigungsrechte zu machen.1007 b) Auswirkungen eines Sanierungs- oder Reorganisationsplans Was zunächst den Sanierungsplan angeht, so ist dieses Instrument dadurch gekennzeichnet, dass es – abgesehen von der Privilegierung bestimmter Sanierungskredite – keine Eingriffe in Drittrechte ermöglicht (§ 2 II KWG)1008 und die Insolvenzfestigkeit von Verbriefungstransaktionen deshalb unberührt lässt.1009 Demgegenüber kann ein Reorganisationsplan eine Reihe von Eingriffen in Drittrechte beinhalten (§§ 8 ff. KredReorG). Allerdings sieht das Gesetz auch insoweit nur Eingriffe in die Rechte von Gläubigern und Anteilsinhabern vor (§ 8 III KredReorG). Dritte, die weder zur einen noch zur anderen Gruppe gehören, müssen danach keine Einschränkung ihrer Rechtsposition hinnehmen. Auf der Hand liegt dies z. B. bei Kunden, die von dem sanierungsbedürftigen Kreditinstitut Schließfächer gemietet haben und darin Wertsachen verwahren. Aber auch die Inhaber anderer Rechtspositionen, die im Insolvenzverfahren zur Aussonderung berechtigen würden, sind insoweit als Dritte anzusehen. Zwangseingriffe in ihre Rechtspositionen müssen sie im Reorganisationsverfahren ebenso wenig hinnehmen wie im Insolvenzplanverfahren, an dem sich der Gesetzgeber bei der Ausarbeitung des KredReorG orientiert hat.1010 Deshalb berührt auch ein Reorgani1005

s. o. in und bei Fn 966. Zwingend ist diese Argumentation allerdings nicht, weil der Übertragungsanordnung und dem Reorganisationsplan jeweils eigenständige Regelungen zugrunde liegen, die nicht im unmittelbaren Zusammenhang mit § 46 KWG stehen. 1007 Dazu s. o. in und bei Fn 960. 1008 BR-Drs. 534/10, S. 60; vgl. auch Lorenz, NZG 2010, 1046, 1048 f., der das Sanierungsverfahren deshalb als „ziemlich zahnlos“ bezeichnet und ihm eine seltene Nutzung prophezeit, sowie Obermüller, NZI 2011, 81, 84. 1009 Da ABS-Anleihen ohnehin nicht auf Insolvenzforderungen gegen den Originator basieren, ist eine mögliche Quotenverschlechterung durch die Privilegierung von Sanierungskrediten für das SPV ohne Bedeutung. Sofern ausnahmsweise doch einzelne Insolvenzforderungen des SPV gegen den Originator in Betracht kommen sollten (etwa in Form von Schadensersatzansprüchen), müsste insoweit aus Vorsichtsgründen ohnehin mit einer Nullquote kalkuliert werden, so dass der „worst case“ bereits eingerechnet wäre. 1010 Zur Vorbildfunktion des Insolvenzplans vgl. BR-Drs. 534/10, S. 75 f.; zum Schutz von Aussonderungsberechtigten im Insolvenzplanverfahren MüKo-InsO/Eidenmüller, § 217 Rn 85; N/R/Braun, § 217 Rn 7; Uhlenbruck/Lüer, § 217 Rn 10. 1006

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sationsplan die Insolvenzfestigkeit ordnungsgemäß strukturierter Verbriefungstransaktionen, die dem SPV in der Insolvenz des Originators die Position eines Aussonderungsberechtigten verschaffen würden, nicht unmittelbar. Denkbar sind allenfalls mittelbare Auswirkungen, falls das SPV an einer Kündigung des „Servicing“-Vertrags gehindert wäre und den Forderungseinzug deshalb nicht mehr auf den Ersatz-„Servicer“ überleiten könnte. Tatsächlich findet sich in § 13 KredReorG eine Vorschrift über die Beendigung von Schuldverhältnissen: Sobald ein Kreditinstitut durch Anzeige bei der BaFin ein Reorganisationsverfahren eingeleitet hat (§ 7 I KredReorG), können Schuldverhältnisse mit dem Kreditinstitut bis zum Ablauf des folgenden Geschäftstags nicht beendet werden (§ 13 KredReorG).1011 Damit soll ein „Zeitfenster“ für Gespräche geöffnet werden.1012 Dieses Zeitfenster ist allerdings so kurz1013 und so klar umgrenzt, dass es bei der Planung einer ABS-Transaktion unschwer einzukalkulieren sein dürfte. Damit beeinträchtigt auch ein Reorganisationsplan die Insolvenzfestigkeit von Verbriefungstransaktionen grundsätzlich nicht.1014 Selbst im Ausnahmefall einer (nach h. M.) in ein besichertes Darlehen umzuqualifizierenden ABS-Transaktion gilt zumindest dann nichts anderes, wenn sich die Verbriefung auf Darlehensforderungen (Zins und/oder Tilgung) bezieht, denn in diesem Fall würde die (aufgrund der Umqualifikation unterstellte) Sicherungsabtretung in den erweiterten Anwendungsbereich der Vorschriften über Finanzsicherheiten1015 fallen, die im Rahmen des KredReorG ebenfalls privilegiert sind (§ 23 KredReorG i.V. m. §§ 1 XVII KWG, 21 II 2, 166 III InsO u. a.).1016

1011 BR-Drs. 534/10, S. 79, vgl. dazu Lorenz, NZG 2010, 1046, 1050 und Riethmüller, WM 2010, 2295, 2303 f.; kritisch aus Bankensicht im Hinblick auf andere Fallkonstellationen Obermüller, NZI 2011, 81, 89. Das Gesetz nimmt Bezug auf die durch Art. 1 Nr. 2 e), Art. 13 II BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) mit Wirkung zum 30.06.2011 eingeführte Definition des Geschäftstags (§ 16b KWG), die den Geschäftstag unter Verweis auf den üblichen Geschäftszyklus von (u. a.) Zahlungssystemen bestimmt. Nach den zugehörigen Materialien kann dieser Geschäftszyklus im Ausnahmefall (etwa am Wochenende) auch mehr als 24 Stunden umfassen (BT-Drs. 12/1720, S. 31). 1012 BR-Drs. 534/10, S. 79. 1013 Vgl. Lorenz, NZG 2010, 1046, 1050; kritisch Schelo, NJW 2011, 186, 188 f. und Schuster/Westpfahl, DB 2011, 221, 225. 1014 Zur Ausgliederung (§ 11 KredReorG) vgl. die Ausführungen zur Übertragungsanordnung (§ 48a ff. KWG). 1015 Zu den durch Art. 1 Nr. 2 f), Art. 13 II BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) mit Wirkung zum 30.06.2011 eingeführten Vorschriften s. u. im Abschnitt § 16 B. III. 2., S. 350 ff. 1016 Zur Anwendbarkeit der Vorschriften über Finanzsicherheiten auf umqualifizierte ABS-Transaktionen vgl. Pannen, S. 212 f., der allerdings die geplante Erstreckung der Definition der Finanzsicherheiten in § 1 XVII KWG auf Kreditforderungen (vgl. dazu vorige Fn) noch nicht berücksichtigt und deshalb i. d. R. von der Unanwendbarkeit auf umqualifizierte ABS-Transaktionen ausgeht.

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c) Folgen einer Übertragungsanordnung nach §§ 48a ff. KWG Erlässt die BaFin gegenüber einem bestandsgefährdeten und systemgefährdenden Kreditinstitut (§§ 48a II, 48b KWG) eine Übertragungsanordnung (§§ 48a ff. KWG), so kommt es entweder zur vollständigen (§§ 48a I, 48e I Nr. 2 KWG) oder zur partiellen (§ 48k KWG) Gesamtrechtsnachfolge.1017 Eine vollständige Gesamtrechtsnachfolge hat keine unmittelbaren Auswirkungen auf ABS-Transaktionen, die das betreffende Kreditinstitut als Originator durchgeführt hat. Insbesondere bleibt die Inhaberschaft des SPV an den verbrieften Forderungen unberührt, und der übernehmende Rechtsträger ist an den „Servicing“-Vertrag gebunden. Das Gesetz begrenzt zwar die Haftung des Kreditinstituts für die von der Ausgliederung erfassten Verbindlichkeiten auf den Betrag, den die Gläubiger im Abwicklungsfall von dem Kreditinstitut erhalten hätten (§ 48h I KWG). Dies ist allerdings (aus der gestalterischen Perspektive gesehen) hinnehmbar, da Verbriefungstransaktionen ohnehin nicht auf der Grundlage von Forderungen gegen den Originator strukturiert werden, die im Insolvenzfall Insolvenzforderungen wären.1018 Abgesehen davon hätten die Gläubiger des Kreditinstituts auch vor der Übertragungsanordnung nicht damit rechnen können, auf ihre Forderungen volle Befriedigung zu erlangen (§ 48h I KWG). Für eine ABS-Transaktion ist nicht entscheidend, welche Quote auf Insolvenzforderungen1019 entfällt, sondern die Frage, ob die Zahlungseingänge aus den verbrieften Forderungen weiterhin an das SPV fließen und zur Bedienung der Anleihen verwendet werden können. Eine Rolle spielt insoweit allenfalls die Kündigungssperre des § 48g VII KWG. Danach dürfen Schuldverhältnisse mit dem Kreditinstitut nicht allein aus Anlass ihrer Übertragung gekündigt oder automatisch beendigt werden. Unberührt von der Vorschrift bleiben allerdings (u. a.) Kündigungsgründe, die sich nicht in der Übertragung des Schuldverhältnisses oder dem Vorliegen der Voraussetzungen dafür erschöpfen sowie Kündigungsgründe, die in der Person des übernehmenden Rechtsträgers begründet sind (§ 48g VII 4 Nr. 1, 2 KWG).1020 In den Materialien wird betont, die „Beendigungssperre“ gelte nur für eine Kündigung oder Beendigung, „die ausschließlich mit der Übertragung auf den übernehmenden Rechtsträger begründet wird“.1021 Eine Übertragungsanordnung hindert das SPV also nicht daran, den „Servicing“-Vertrag aufgrund von Pflichtverletzungen zu kündigen.1022 Denkbar ist als weitere Schutzmaßnahme etwa, das Weiterleitungsintervall im Falle finanziell angespannter Verhältnisse auf Seiten des Originators be1017

BR-Drs. 534/10, S. 102; Schuster/Westpfahl, DB 2011, 282, 285. Vgl. die Ausführungen in Fn 1009. 1019 Präziser: Forderungen, die in einem Insolvenzverfahren über das Vermögen des Kreditinstituts Insolvenzforderungen wären. 1020 Schelo, NJW 2011, 186, 191; Obermüller, NZI 2011, 81, 88. 1021 BR-Drs. 534/10, S. 102. 1022 Denkbar ist allenfalls, dass im Falle einer erst nach Wirksamwerden der Übertragungsanordnung ausgesprochenen außerordentlichen Kündigung des „Servicing“-Ver1018

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reits präventiv auf tägliche Erlösauskehr zu verkürzen.1023 Auf diese Weise wird jeweils nur ein verhältnismäßig geringfügiges Risiko eingegangen, und mögliche Pflichtverletzungen können sofort erkannt und sanktioniert werden. An einer solchen Vorgehensweise hindert § 48g VII KWG das SPV nicht. Kommt es nicht zur vollständigen, sondern zur partiellen Gesamtrechtsnachfolge (§ 48k KWG), so tritt als weiteres Risiko eine Zuweisung der Rechte und/oder Pflichten aus den verschiedenen Verträge an unterschiedliche Rechtssubjekte hinzu. Dabei handelt es sich allerdings um ein eher theoretisches Risiko, da der BaFin ein solches Verhalten, sofern sich daraus negative Folgen ergeben würden, nicht unterstellt werden kann. Deshalb soll ein solches Szenario nicht im Einzelnen untersucht werden. Vielmehr kann es insoweit bei dem Hinweis bewenden, dass eine solche Auftrennung des Vertragsgeflechts, falls sie die Transaktion undurchführbar machen sollte, das SPV zur außerordentlichen Kündigung des „Servicing“-Vertrags aus wichtigem Grund berechtigen würde (§ 314 I 1 BGB). Der Kündigungsgrund würde sich in diesem Fall nicht im Wechsel des Vertragspartners erschöpfen, sondern an die daraus resultierenden unzumutbaren Folgen anknüpfen (§ 48g VII 4 Nr. 1 KWG). Darüber hinaus ist noch anzumerken, dass Inkassoleistungen, wie sie u. a. Gegenstand des „Servicing“-Vertrags sind,1024 i. d. R. nur aufgrund besonderen Vertrauens übertragen werden (§ 627 BGB).1025 Aus dieser Wertung (die zumindest im Ansatzpunkt auch dann gilt, wenn die jederzeitige Kündbarkeit des Vertrags nach § 627 BGB abbedungen wird), lässt sich entnehmen, dass an das Vorliegen eines in der Person des übernehmenden Rechtsträgers begründeten Kündigungsgrundes (§ 48g VII 4 Nr. 2 KWG) im Hinblick auf den „Servicing“-Vertrag keine überzogenen Anforderungen gestellt werden dürfen; insoweit hängt die Entscheidung jedoch stark von den Umständen des Einzelfalls ab. Insgesamt lässt sich festhalten, dass auch die Möglichkeit einer Übertragungsanordnung der BaFin die Insolvenzfestigkeit von ABS-Transaktionen nicht beseitigt. IV. Aktuelle Entwicklungen auf Unionsebene Zum Jahresbeginn 2011 ist eine neue Bankenaufsichtsbehörde auf Unionsebene geschaffen worden, die „Europäische Aufsichtsbehörde (Europäische Bankenaufsichtsbehörde)“, auch „European Banking Authority“ („EBA“).1026 Ihr trags wegen davor begangener Pflichtverletzungen eine etwaige höhere Zuverlässigkeit des übernehmenden Rechtsträgers in die Abwägung einzustellen ist (§ 314 I 2 BGB). 1023 Arlt, S. 215. 1024 Arlt, S. 208. 1025 BGH NJW-RR 2005, 642, 643; NJW-RR 2004, 989; Palandt/Weidenkaff, § 627 Rn 2. 1026 Baur/Boegl, BKR 2011, 177 ff.; Lehmann/Manger-Nestler, ZBB 2011, 2, 3. Rechtsgrundlage ist die von diesen als EBA-VO bezeichnete Verordnung (EU) Nr. 1093/2010 vom 24.11.2010, ABl. L 331, S. 12 vom 15.12.2010. Die „makroprudentiellen Aufsicht“ durch den ESRB (dazu Baur/Boegl, BKR 2011, 177, 179 f.), die

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Aufgabenbereich ergibt sich aus der zugrunde liegenden Veorordnung (EBA-VO) sowie u. a. der sog. Omnibusrichtlinie.1027 Die laufende Aufsicht bleibt nach wie vor Angelegenheit der mitgliedstaatlichen Behörden, so dass der Aufgabenbereich der EBA vornehmlich in der Verbesserung der Zusammenarbeit dieser Behörden und der Einheitlichkeit des Aufsichtshandelns in den Mitgliedstaaten sowie der Vorbereitung der Rechtssetzung durch die Kommission liegt, wenngleich ihr darüber hinaus auch einige – überwiegend subsidiär zur nationalen Aufsicht ausgestaltete – unmittelbare Aufsichtsaufgaben obliegen.1028 Besondere Bedeutung wird voraussichtlich der Vorbereitung der Rechtssetzung der Kommission im Bereich der sog. technischen Regulierungs- und Durchsetzungsstandards (Art. 8 II a), b), Artt. 10 ff., 15 EBA-VO) zukommen, bei denen es sich um untergesetzliche Rechtsakte handelt. Darin sollen zwar keine Entscheidungen strategischer oder politischer Natur getroffen werden (Artt. 10 I 3, 15 I 2 EBA-VO); sie können aber gleichwohl entscheidende Details enthalten, so dass ihre Bedeutung keinesfalls unterschätzt werden sollte.1029 Daneben sieht die Verordnung vor, dass die EBA rechtlich nicht verbindliche, faktisch aufgrund eines „comply or explain“-Mechanismus aber gleichwohl bedeutsame Leitlinien und Empfehlungen herausgeben kann (Artt. 8 II c), 16 EBA-VO).1030 Besondere Befugnisse stehen der EBA im Krisenfall zu, den der Rat in Abstimmung mit der Kommission und weiteren Stellen förmlich feststellt. Die EBA kann in einer derartigen Situation Beschlüsse erlassen, die die mitgliedstaatlichen Behörden zu Maßnahmen nach verschiedenen Richtlinien verpflichten und, falls diese nicht befolgt werden, in einer Art „Ersatzvornahme“ unmittelbar auf die jeweiligen Institute durchgreihier wegen ihrer – schon im Begriff angelegten – Fokussierung auf Makroökonomische Fragen und der damit verbundenen weitgehenden Ausblendung des einzelnen Kreditinstituts außer Betracht bleiben kann. 1027 Richtlinie 2010/78/EU vom 24.11.2010 zur Änderung der Richtlinien 98/26/EG, 2002/87/EG, 2003/6/EG, 2003/41/EG, 2003/71/EG, 2004/39/EG, 2004/109/EG, 2005/60/EG, 2006/48/EG, 2006/49/EG und 2009/65/EG im Hinblick auf die Befugnisse der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Bankenaufsichtsbehörde), der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Aufsichtsbehörde für das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung) und der Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde), ABl. L 331, S. 120 vom 15.12. 2010; zur Umsetzung vgl. den Entwurf eines Gesetzes zur Umsetzung der Richtlinie 2010/78/EU vom 24. November 2010 im Hinblick auf die Errichtung des Europäischen Finanzaufsichtssystems, , zuletzt abgerufen 1.6.2011; dazu vgl. Baur/Boegl, BKR 2011, 177, 179. Zur EBA-VO s. vorige Fn. 1028 Baur/Boegl, BKR 2011, 177, 181; vgl. auch Lehmann/Manger-Nestler, EuZW 2010, 87, 90; dies., ZBB 2011, 2, 6. 1029 Baur/Boegl, BKR 2011, 177, 182 ff.; Lehmann/Manger-Nestler, ZBB 2011, 2, 10; vgl. auch dies., EuZW 2010, 87, 90. 1030 Der „comply-or-explain“-Mechanismus findet sich in Art. 16 III 3 EBA-VO; dazu Lehmann/Manger-Nestler, EuZW 2010, 87, 90; Baur/Boegl, BKR 2011, 177, 183, 179.

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fende Anordnungen treffen (Art. 18 EBA-VO); Gleiches gilt bei der Verletzung von Unionsrecht durch die mitgliedschaftlichen Aufsichtsbehörden (Art. 17 VI EBA-VO).1031 Die grob skizzierten Entwicklungen auf Unionsebene bringen langfristig das Potenzial erheblicher Veränderungen des Rechtsumfeldes der Verbriefung mit sich. Für eine Bewertung konkreter Auswirkungen ist es im gegenwärtigen Zeitpunkt zu früh, da die weitere Konkretisierung des unionsrechtlichen Rechtsrahmens abgewartet werden muss. Vor allem wird es darauf ankommen, in welcher Weise vom Instrument der technischen Regulierungs- und Durchführungsstandards Gebrauch gemacht werden wird, weil es insoweit um die materiellrechtlichen Rahmenbedingungen (u. a.) der Verbriefung gehen kann.

C. Insolvenzanfechtung Eingriffe in die Rechtsposition des SPV an den verbrieften Forderungen sind nicht nur durch Sicherungsmaßnahmen im Eröffnungsverfahren oder aufgrund bankenaufsichtsrechtlicher Rechtsgrundlagen denkbar, sondern auch in Form der Insolvenzanfechtung im eröffneten Verfahren. Allerdings stuft die Literatur den Forderungserwerb des SPV bei Verbriefungstransaktionen bislang (soweit ersichtlich) zumindest im Grundsatz einhellig als Bargeschäft (§ 142 InsO) ein, das nur der Vorsatzanfechtung nach § 133 I InsO unterliegt.1032 Diese Einordnung entspricht der ganz h. M. zum Factoring, die die Voraussetzungen des § 142 InsO für das echte wie das unechte Factoring bejaht.1033 Die Einbeziehung des unechten Factoring durch die h. M. dürfte sich daraus erklären, dass ein Bargeschäft anerkanntermaßen sogar in der Bestellung von Kreditsicherheiten gegen Gewährung eines (neuen) Kredits liegen kann1034 und sich der Streit über die rechtliche Ein1031 Lehmann/Manger-Nestler, EuZW 2010, 87, 90 f.; dies., ZBB 2011, 2, 5, 9, 14 f.; Baur/Boegl, BKR 2011, 177, 183. 1032 Arlt, S. 583, 633 ff.; Linkert, S. 184 ff.; Fleckner, WM 2007, 2272, 2278; MüKoInsO/Kirchhof, § 142 Rn 13d; Klüwer, S. 148; Obermüller, FS Kreft, S. 427, 435; Pannen/Wolf, ZIP 2006, 52, 53; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Tollmann, § 22j Rn 36. 1033 OLG Bremen, ZIP 1980, 539, 543; Sinz, S. 51 ff., Rn 87 ff.; Raschke, S. 131 f.; Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 11; Einsele, S. 106 f.; Heiland, KTS 1970, 163, 174; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 13d; Leithaus, NZI 2007, 545, 549; HambK/Rogge, § 142 Rn 21; Bette/Bette, FLF 2007, 203, 207 ff.; vgl. auch Obermüller/Kuder, Rn 7.77, S. 1542 f., die allerdings schon das Vorliegen einer Gläubigerbenachteiligung verneinen; FK/Dauernheim, § 142 Rn 2 und Jaeger/Henckel, § 142 Rn 20 (nur zum echten Factoring) sowie Canaris, Bankvertragsrecht, Rn 1676 f., S. 859 f., der allerdings ein Bargeschäft vom Verbleib des Kaufpreises in der Masse abhängig machen will (was jedenfalls mit § 142 InsO unvereinbar wäre, vgl. statt aller N/R/Nerlich, § 142 Rn 6), sofern nicht das Geschäft „ex ante betrachtet ein Gebot wirtschaftlicher Vernunft war“ (dagegen mit Recht Jaeger/Henckel, § 142 Rn 20). 1034 BGH NJW 1977, 718; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 18; Braun/Riggert, § 142 Rn 4, jeweils m.w. N.

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ordnung des unechten Factoring deshalb insoweit nicht auswirkt.1035 Aus diesem Grund liegt die Anfechtungsproblematik jenseits des Kernbereichs der vorliegenden Untersuchung, was eine detaillierte Aufarbeitung der (ohnehin stark von den Gegebenheiten des jeweiligen Einzelfalls beeinflussten) Rechtsfragen der Insolvenzanfechtung im Zusammenhang mit Verbriefungstransaktionen entbehrlich erscheinen lässt.1036 Daher soll nur der Abrundung der bisher angestellten Überlegungen halber auf einige unter konzeptionellen Gesichtspunkten wesentliche Aspekte eingegangen werden. Dazu gehört die bereits angesprochene Frage, ob die Abtretung verbriefter Forderungen durch den Originator einer ABS-Transaktion an das SPV als Bargeschäft i. S. v. § 142 InsO weitgehend der Insolvenzanfechtung entzogen ist. Sonderfragen, etwa Anfechtungsrisiken revolvierender Verbriefungsstrukturen, werden dagegen nicht behandelt. I. Vorliegen eines Bargeschäfts 1. Voraussetzungen des § 142 InsO Der weitgehende Ausschluss der Insolvenzanfechtung bei Bargeschäften nach § 142 InsO geht auf die Überlegung zurück, dass der (künftige) Schuldner „in der wirtschaftlichen Krise praktisch von allen – auch verkehrsüblichen – Umsatzgeschäften ausgeschlossen“ würde, wenn potenzielle Vertragspartner sogar beim unmittelbaren Austausch gleichwertiger Leistungen befürchten müssten, dass das Geschäft im Insolvenzfall der Anfechtung unterläge.1037 Die Gleichwertigkeit bestimmt sich im Rahmen des § 142 InsO nach objektiven Maßstäben unter Berücksichtigung der jeweiligen Marktverhältnisse.1038 Das Merkmal der Gleichwertigkeit in § 142 InsO und dasjenige der unmittelbaren Benachteiligung i. S. v. § 132 InsO schließen sich aus.1039 Darüber hinaus scheidet ein Bargeschäft i. S. v. § 142 InsO nach ständiger Rechtsprechung aus, sofern eine inkongruente Leistung vorliegt, also eine Leistung, die der Empfänger „nicht oder nicht in der Art oder nicht zu der Zeit zu beanspruchen hatte“ (§ 131 I InsO).1040 Weitere Vor1035

Zum Meinungsstand bzgl. des unechten Factoring s. o. in § 7, S. 103 ff. Eine umfassende Bearbeitung aller insolvenzrechtlichen Fragestellungen in der Originatoreninsolvenz entspricht demgegenüber der Zielsetzung der Arbeit von Linkert, auf die insoweit verwiesen wird (S. 183 ff. mit Rechtsvergleich zum US-amerikanischen Recht); vgl. ferner Arlt, S. 631 ff. 1037 BGH NJW 1993, 3267; vgl. auch BGH NJW 2002, 1722, 1724 f.; FK/Dauernheim, § 142 Rn 1; Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 1; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 1; N/ R/Nerlich, § 142 Rn 2. 1038 Braun/Riggert, § 142 Rn 3; HambK/Rogge, § 142 Rn 10; vgl. auch FK/Dauernheim, § 142 Rn 2; HK/Kreft, § 142 Rn 7; N/R/Nerlich, § 142 Rn 6. 1039 Jaeger/Henckel, § 142 Rn 7; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 9, 129 Rn 119; HK/Kreft, § 142 Rn 7; Uhlenbruck/Hirte, § 132 Rn 10; FK/Dauernheim, § 142 Rn 1. 1040 St. Rsp., BGH NJW 2007, 2324, 2325; 2006, 2701, 2703; 1997, 3028, 3029; 1993, 3267, 3268; HK/Kreft, § 142 Rn 8 f.; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 7; HambK/ 1036

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aussetzung des § 142 InsO ist die Unmittelbarkeit des Leistungsaustauschs, die gegeben ist, wenn „Leistung und Gegenleistung in einem engen zeitlichen Zusammenhang ausgetauscht werden.“1041 Die Zeitspanne, die zwischen den Leistungen liegen darf, hängt dabei von den Umständen des jeweiligen Geschäfts ab, insbesondere vom Inhalt der zu erbringenden Leistungen und von der Verkehrsanschauung.1042 Selbst eine Woche kann zu lang sein, wenn in dem Zahlungsaufschub eine Stundung zugunsten des ansonsten nicht leistungsfähigen Schuldners liegt,1043 während bei anderer Sachlage auch eine Orientierung an der 30-TageFrist des § 286 III BGB denkbar ist.1044 2. Situation beim Factoring; Übertragung auf die Verbriefung Das Vorliegen eines Bargeschäfts beim (echten und unechten) Factoring wird i. d. R. damit begründet, dass die Abtretung „gegen ein die Benachteiligung ausschließendes Äquivalent“ erfolge.1045 Auch die Abschläge vom Nominalbetrag der Forderungen, die der Anschlusskunde wegen der Verzinsungserwartung des Factors und der von diesem ggf. erbrachten sonstigen Leistungen (Forderungseinzug, Übernahme des Bonitätsrisikos) hinnehmen müsse, hinderten die Annahme eines Bargeschäfts nicht, sofern sie sich im marktüblichen Rahmen hielten.1046 Diese überzeugende Argumentation lässt sich im Ausgangspunkt auf die Verbriefung und die dabei vom Originator hinzunehmenden Abschläge vom Nominalwert der Forderungen übertragen.1047 Die Kongruenz der Abtretung lässt sich bei ordnungsgemäßer Gestaltung der ABS-Transaktion ebenfalls erreichen, so dass auch insoweit kein Hindernis für die Annahme eines Bargeschäfts besteht.1048 Rogge, § 142 Rn 4; Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 4; K/P/B/Ehricke, § 142 Rn 12; kritisch Jaeger/Henckel, § 142 Rn 8 f. 1041 BGH NJW 2006, 2701, 2703; NZI 2003, 253, 256; NJW 2002, 3252. 1042 BGH NZI 2008, 482; NJW 2006, 2701, 2703 f.; HK/Kreft, § 142 Rn 5; Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 14; K/P/B/Ehricke, § 142 Rn 16. 1043 BGH NZI 2003, 253, 257; dazu Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 13; K/P/B/Ehricke, § 142 Rn 13; HambK/Rogge, § 142 Rn 7. 1044 Vgl. zur Vergütung von Rechtsanwälten BGH NZI 2006, 469, 472; dazu HK/ Kreft, § 142 Rn 5; K/P/B/Ehricke, § 142 Rn 17. 1045 OLG Bremen, ZIP 1980, 539, 543; vgl. i. Ü. Heiland, KTS 1970, 163, 174; Sinz, Rn 88, S. 51 f.; Raschke, S. 131 f.; Einsele, S. 106 f. 1046 Heiland, KTS 1970, 163, 174; ausführlich Sinz, Rn 89 ff., S. 52 f.; s. ferner Einsele, S. 106 f.; Raschke, S. 131 f.; Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 11; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 13d. 1047 Vgl. die Nachw. in Fn 1032 und insbesondere Linkert, S. 184 ff. 1048 Linkert, S. 189, der darauf abstellt, ob die Auswahlkriterien für die zu verbriefenden Forderungen eingehalten wurden, wobei insoweit darauf hinzuweisen ist, dass die Mangelhaftigkeit einer Leistung des Schuldners für sich noch keine Inkongruenz begründet (MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 11). Zum Kongruenzerfordernis im Rahmen des § 142 InsO s. o. Fn 1040 und Begleittext.

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Im Zusammenhang mit dem Factoring (zur Verbriefung sogleich im Anschluss) wird das Sonderproblem diskutiert, ob ein Bargeschäft auch dann vorliegen kann, wenn Teile des vom Factor geschuldeten Entgelts zunächst auf ein sog. Sperrkonto des Factors fließen.1049 Dafür wird argumentiert, der Betrag auf dem Sperrkonto werde dem Anschlusskunden bei Eingang der Zahlung des Debitors nebst marktüblicher Verzinsung ausbezahlt und wäre ihm auch ohne das Factoringgeschäft nicht zu einem früheren Zeitpunkt zugeflossen.1050 Diese Argumentation überträgt Linkert auf die Verbriefung und kommt so zu dem Ergebnis, dass Reserveeinbehalte und residualwertbezogene Formen des Credit Enhancement1051 die Anwendung des § 142 InsO nicht hindern würden.1052 Gegen das Vorliegen eines Bargeschäfts ließe sich einwenden, dass es zwar nicht an der Gleichwertigkeit, aber (im Hinblick auf den erst später auszuschüttenden Betrag) an der Unmittelbarkeit des Leistungsaustauschs fehle.1053 Dazu ist zunächst anzumerken, dass die verzögerte Auszahlung dieses Betrags jedenfalls keine (im Rahmen des § 142 InsO schlechthin schädliche1054) Kreditgewährung an den Originator als unterstellten Schuldner beinhaltet (da er keine Leistung mehr erbringen muss, sondern Empfänger eines etwaigen später anfallenden Residualwerts ist). Das Fehlen einer Kreditgewährung an den Schuldner genügt allerdings für sich noch nicht zur Begründung eines Bargeschäfts.1055 Vielmehr kann ein solches nach h. M. auch dann zu verneinen sein, wenn der Schuldner vorgeleistet hat, weil er dann erst mit Verzögerung mit der Gegenleistung seines Vertragspartners wirtschaften kann.1056 An dieser Stelle kommt jedoch der o. g. Gesichtspunkt zum Tragen, dass der Schuldner den entsprechenden Betrag ohnehin nicht vor der Zahlung des Debitors erlangt hätte, so dass der Argumentation der h. M., der Einsatz eines Sperrkonto hindere ein Bargeschäft nicht, und Linkerts Vorschlag ihrer Übertragung auf die Verbriefung im Ergebnis zu folgen ist.1057

1049 Dafür Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 11; Sinz, Rn 94, S. 54; FK/Dauernheim, § 142 Rn 2; Raschke, S. 131 f.; Bette/Bette, FLF 2007, 203, 207 ff.; ebenso zur Verbriefung Linkert, S. 186; a. A. anscheinend (unklarer Verweis auf den Beitrag von Heiland, KTS 1970, 163, 174, der aber nur zu einer Spezialfrage im Zusammenhang mit dem Sperrkonto Stellung nimmt) ohne Begründung Canaris, Rn 1676, S. 859; ebenfalls unklar aufgrund missverständlicher Verweise Jaeger/Henckel, § 142 Rn 20, insb. Fn 40. 1050 Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 11; Sinz, Rn 94, S. 54; Raschke, S. 131; ebenso zur Verbriefung Linkert, S. 186. 1051 Dazu allgemein s. o. § 11 A. III. 5., S. 207 ff. 1052 Linkert, S. 186. 1053 Zu diesem Erfordernis vgl. allgemein die Nachw. in Fn 1041 f. und Begleittext. 1054 Vgl. die Nachw. in Fn 1043, insb. K/P/B/Ehricke, § 142 Rn 13, sowie HK/ Kirchhof, § 142 Rn 6. 1055 BGH NZI 2006, 469, 471, Tz 33; dazu HK/Kreft, § 142 Rn 6, insb. Fn 47. 1056 BGH NZI 2006, 469, 471; HK/Kreft, § 142 Rn 6 a. E.; Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 15; a. A. mit beachtenswerten Argumenten allerdings Jaeger/Henckel, § 142 Rn 18. 1057 Vgl. die Nachw. in Fn 1049 f.

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Ein weiterer Gesichtspunkt, an den im Zusammenhang mit dem Residualwert noch gedacht werden könnte, ist eine mögliche Erschwerung des Gläubigerzugriffs: In einer Entscheidung aus dem Jahr 1995 hat der BGH eine unmittelbare Benachteiligung (die das Vorliegen von Gleichwertigkeit und damit ein Bargeschäft ausschließen würde1058) darin gesehen, dass ein Grundstück in eine (wohl nicht operativ tätige) GmbH eingebracht wurde, weil der Geschäftsanteil im Vergleich zu einem Grundstück schwerer zu verwerten sei.1059 Insoweit ließe sich, – je nach der im Einzelfall gewählten Gestaltung –, zumindest auf den ersten Blick argumentieren, dass der Originator statt der verbrieften Forderungen im Hinblick auf den (etwaigen) Residualwert nur eine schwerer zu verwertende Rechtsposition erhalte (sei es, was fast ausschließlich von theoretischem Interesse ist, in Form einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung oder durch deren partielle Nachbildung1060). Insoweit ist zunächst darauf hinzuweisen, dass die Literatur die zitierte Entscheidung teilweise als überholt und nicht auf die Rechtslage unter Geltung des § 142 InsO übertragbar ansieht, da die Gleichwertigkeit nach den objektiven wirtschaftlichen Gegebenheiten bemessen werden müsse und der vom BGH angesprochene Nachteil lediglich mittelbarer Natur sei und der Annahme gleichwertiger Leistungen nicht entgegenstehe.1061 Aber selbst wenn man der Entscheidung folgt, rechtfertigt sie keine andere Beurteilung. Zum einen kommt insoweit ebenfalls der o. g. Gesichtspunkt zum Tragen, dass der Schuldner die Zahlungen der Debitoren auf die Forderungen auch nicht früher erhalten hätte.1062 Wenn sich eine Verbriefungstransaktion im Einzelfall zum Nachteil der Gläubiger auswirken kann, so liegt dies eher daran, dass die Umsetzung der Forderungen in Geld beschleunigt (ihre Verwertung also nicht erschwert, sondern insgesamt vereinfacht und vorgezogen) wird und der Schuldner die ihm zufließende Liquidität leichter „verwirtschaften“ kann,1063 wobei dies allenfalls ein mittelbarer Nachteil ist, der bei § 142 InsO annerkanntermaßen außer Betracht zu bleiben hat.1064 Zum anderen hat der BGH in der zitierten Entscheidung ausdrücklich klargestellt, dass eine unmittelbare Benachteiligung dann nicht anzunehmen gewesen wäre, wenn die GmbH im Rahmen der getroffenen Vereinbarungen verpflichtet gewesen wäre, das ihr übertragene Grundstück zugunsten des Schuldners zu belasten, um diesem eine Kreditaufnahme zu ermöglichen.1065 Nichts anderes kann

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s. o. Fn 1039 und Begleittext. BGH NJW 1995, 659, 661. 1060 Dazu vgl. die Ausführungen unter § 11 A. III. 4. c) (2), S. 201 ff. 1061 Braun/Riggert, § 142 Rn 3. 1062 Vgl. Fn 1050 und die begleitenden Ausführungen. 1063 Vgl. die Ausführungen unter § 5 B. III. 3., S. 84 ff. 1064 BGH NJW 1955, 709; Jaeger/Henckel, § 142 Rn 98; N/R/Nerlich, § 142 Rn 6; HK/Kreft, § 142 Rn 7; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 11; Uhlenbruck/Hirte, § 142 Rn 7. 1065 BGH NJW 1995, 659, 661. 1059

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gelten, wenn dem Schuldner im Zusammenhang mit der Übertragung des Gegenstands auf sonstige Weise zu marktüblichen Konditionen Liquidität zufließt, wie es bei einer ABS-Transaktion im Hinblick auf die verbrieften Forderungen der Fall ist. Daher ist der bislang einhellig vertretenen Ansicht1066 zuzustimmen, dass der Forderungserwerb des SPV bei ordnungsgemäß strukturierten ABSTransaktionen dem § 142 InsO unterfällt und damit weitgehend der Insolvenzanfechtung entzogen ist. Soweit die Anforderungen an ein Bargeschäft im Einzelfall nicht erfüllt sein sollten, wäre hingegen eine Anfechtung (insb. unter den Voraussetzungen des § 130 InsO, bei einem Forderungsverkauf weit unter Wert aber etwa auch nach § 132 I InsO) denkbar.1067 II. Vorsatzanfechtung nach § 133 I InsO Wie sich schon aus dem Wortlaut des § 142 InsO ergibt, können auch Bargeschäfte der Vorsatzanfechtung nach § 133 I InsO unterliegen. Als Beispiel wird oftmals ein Kaufvertrag zu marktgerechten Konditionen angeführt, bei dem der Käufer erkennt, dass der Schuldner mit dem Geschäft Bargeld erlösen möchte, um es beiseite zu schaffen.1068 Allerdings setzt die Vorschrift nicht zwingend Absicht auf Seiten des Schuldners voraus, sondern kann schon durch bedingt vorsätzliches Verhalten erfüllt werden.1069 Während inkongruente Deckungen,1070 wie es die Rechtsprechung formuliert, ein „starkes Beweisanzeichen“ für das Vorliegen des Benachteiligungsvorsatzes sind,1071 muss der Insolvenzverwalter im Fall von kongruenten Deckungen und Bargeschäften beim Vorsatznachweis hohe Hürden nehmen.1072 Der Schuldner handelt, um eine Formulierung des BGH aufzugreifen, „in der Regel nicht mit Gläubigerbenachteiligungsvorsatz, wenn er eine kongruente Gegenleistung für die von ihm empfangene Leistung erbringt, welche zur Fortführung seines eigenen Unternehmens nötig ist und damit den Gläubigern im Allgemeinen nützt“,1073 so dass die Annahme fernliegt, es sei ihm „weniger auf die Erfüllung seiner Verbindlichkeit als auf die Schädigung

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Vgl. die Nachw. in Fn 1032. Linkert, S. 187 ff.; Arlt, S. 633 ff. 1068 BGH NJW 1993, 3267 f.; BAG NZA 2009, 105, 109; HK/Kreft, § 133 Rn 12; MüKo-InsO/Kirchhof, § 142 Rn 24. 1069 BGH NZI 2003, 597, 598; NZI 2003, 533, 535; HK/Kreft, § 133 Rn 10; Braun/ de Bra, § 133 Rn 9; MüKo-InsO/Kirchhof, § 133 Rn 33. 1070 Zum Begriff s. o. bei Fn 1040. 1071 St. Rsp., BGH NJW 2004, 1385; 1999, 3046, 3047; 1993, 3267, 268; 1984, 1893, 1899; HK/Kreft, § 133 Rn 17 f.; Braun/de Bra, § 133 Rn 13 f.; N/R/Nerlich, § 133 Rn 25 f. 1072 Vgl. die Nachw. in nachfolgenden Fn. 1073 BGH NZI 2009, 723; NJW 1997, 3028, 3029; vgl. auch BGH NJW 1984, 1893, 1898 f. sowie HK/Kreft, § 142 Rn 12; N/R/Nerlich, § 133 Rn 30 f. 1067

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Teil 3: Das Aussonderungsrecht des SPV de lege lata

anderer Gläubiger angekommen“.1074 Entsprechende erhöhte Beweisanforderungen gelten auch für den Nachweis des Gläubigerbenachteiligungsvorsatzes bei Bargeschäften.1075 Aus diesem Grund kommt Linkert zu dem Schluss, dass der Nachweis eines Benachteiligungsvorsatzes auf Seiten des Originators dem über sein Vermögen eingesetzten Insolvenzverwalter kaum gelingen könne, wenn nicht im Einzelfall besondere Umstände vorlägen.1076 Diese Einschätzung trifft zu. Wie bereits angedeutet, können sich Verbriefungstransaktionen im Einzelfall zwar dadurch zum Nachteil der Gläubigergesamtheit des Originators auswirken, dass der gezahlte Forderungskaufpreis im Insolvenzfall längst „verwirtschaftet“ ist (während ohne die ABS-Transaktion der Masse immerhin die noch nicht getilgten Forderungen zur Verfügung stünden);1077 dies ist jedoch Ausdruck des Umstands, dass der Schuldner ihm zufließende Liquidität in seinem Geschäftsbetrieb nutzen muss, um diesen am Laufen zu halten, was sich im Normalfall zum Vorteil seiner Gläubiger auswirkt und keinen Anlass zur Unterstellung eines Benachteiligungsvorsatzes gibt.1078 III. Weiteres; Fazit Linkert ist der Ansicht, eine Anfechtung der Erlösweiterleitung vom Originator an das SPV scheide mangels Gläubigerbenachteiligung aus, weil die Forderungen und damit auch die Zahlungseingänge darauf nicht mehr zum haftenden Schuldnervermögen gehörten.1079 Dies wird im praktischen Regelfall zutreffen, aber nicht notwendig ausnahmslos. Richtig ist der gedankliche Ausgangspunkt, dass die Weggabe von Aussonderungsgut an den Berechtigten (bzw. seine Realisierung durch ihn) das haftende Schuldnervermögen nicht berührt und damit grundsätzlich auch keine Gläubigerbenachteiligung begründet.1080 Soweit die Erlösweiterleitung in Rede steht, kommt es allerdings nicht nur auf die Forderungen an, sondern auch (und sogar primär) darauf, was mit dem Einziehungserlös geschehen ist: Ist die Forderungseinziehung auf ein echtes Treuhandkonto erfolgt, so handelt es sich auch beim Einziehungserlös um Aussonderungsgut (dies gilt

1074 BGH NJW 1997, 3028, 3029; 1984, 1893, 1898; 1969, 1719; dazu HK/Kreft, § 142 Rn 12; N/R/Nerlich, § 133 Rn 30; Uhlenbruck/Hirte, § 133 Rn 19; MüKo-InsO/ Kirchhof, § 133 Rn 33a. 1075 HK/Kreft, § 133 Rn 14; MüKo-InsO/Kirchhof, § 133 Rn 33a; N/R/Nerlich, § 133 Rn 44; vgl. auch Uhlenbruck/Hirte, § 133 Rn 6. 1076 Linkert, S. 191 f. 1077 Vgl. Fn 1063 und Begleittext sowie zum Factoring Einsele, S. 108 f. 1078 s. o. in und bei Fn 1073. 1079 Linkert, S. 189. 1080 Vgl. BGH NJW 2000, 3777, 3778; NJW 1992, 624, 626; MüKo-InsO/Kirchhof, § 129 Rn 77 f.; Uhlenbruck/Hirte, § 129 Rn 105; vgl. auch N/R/Nerlich, § 129 Rn 66 f.

§ 13 Eingriffe in die Rechtsposition des SPV

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zudem bei Nutzung eines Refinanzierungsregisters wegen § 22j I 2 KWG1081), dessen Auskehr an das SPV die Insolvenzgläubiger des Originators nicht benachteiligt.1082 Gleiches gilt im Ergebnis auch dann, wenn das zur Einziehung verwendete Konto wegen des Erlösweiterleitungsanspruchs wirksam zugunsten des SPV verpfändet ist, denn aufgrund des Pfandrechts müsste das SPV den weiterzuleitenden Betrag im Insolvenzverfahren ohnehin erhalten, so dass eine Gläubigerbenachteiligung insoweit ausscheidet.1083 Anders ist die Situation allerdings, wenn der Originator die Forderungen auf ein allgemeines Geschäftskonto eingezogen hat (und im Einzelfall die Voraussetzungen der Ersatzaussonderung1084 nicht vorliegen), weil die dort vorhandenen Erlöse, wenngleich nur kurzzeitig, zum haftenden Schuldnervermögen gehörten, und ihre Weiterleitung daher eine Gläubigerbenachteiligung begründet.1085 Insoweit besteht durchaus das Risiko einer Anfechtung (etwa nach § 130 I InsO), das aber nur die ab dem Zeitpunkt des Eintritts der Anfechtungsvoraussetzungen weitergeleiteten Einziehungserlöse betrifft. Daher (und da es möglich ist, ein verpfändetes Einzugskonto einzusetzen1086) kommt diesem Risiko kein entscheidendes Gewicht zu. Insgesamt ist das Anfechtungsrisiko bei ABS-Transaktionen damit als gering zu veranschlagen und vor allem durch ordnungsgemäße Gestaltung steuerbar.1087

1081 Zum Ausschluss des Weiterleitungsrisikos (sog. „commingling risk“) durch die Vorschrift vgl. etwa Schmalenbach/Sester, WM 2005, 2025, 2033. 1082 Zur Aussonderungsbefugnis des Treugebers beim Treuhandkonto BGH NZI 2005, 625, 626; BGH NJW-RR 2003, 1375, 1376; NJW 1996, 1543 – unschädlich ist, dass das Kontoguthaben nicht unmittelbar vom SPV, sondern aus Zahlungen Dritter (der Schuldner der Forderungen) stammt, weil das Unmittelbarkeitsprinzip auch nach der Rechtsprechung bei Treuhandkonten keine Anwendung findet (BGH NJW 1996, 1543; MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 392a). 1083 Vgl. BGH NZI 2006, 403, 404; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 705; Jaeger/ Henckel, § 130 Rn 27; K/P/B/Ehricke, § 129 Rn 78; FK/Dauernheim, § 130 Rn 8; MüKo-insO/Kirchhof, § 130 Rn 18; a. A. noch OLG Frankfurt, MDR 1968, 675. 1084 Vgl. dazu Arlt, S. 655 f., 594 f. sowie allgemein MüKo-InsO/Ganter, § 48 Rn 34, 58 ff. 1085 Vgl. BGH NZI 2006, 403, 404 und InsR-HdB/Huber, § 46 Rn 53. 1086 s. o. im Abschnitt § 2 B., S. 36 ff. 1087 So i. E. auch Linkert, S. 192; Arlt, S. 635.

Teil 4

Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten Im zweiten Teil der Arbeit wurde die Forderung aufgestellt, die Insolvenzfestigkeit von ABS-Strukturen nicht ohne Notwendigkeit an den Transfer von Kreditrisiken zu knüpfen. Davon ausgehend wurde im dritten Teil kritisch hinterfragt, ob es wirklich richtig ist, die Aussonderungsberechtigung des Zessionars einer Forderung in der Zedenteninsolvenz von der Zuordnung des Bonitätsrisikos abhängig zu machen. Dies ist nach der hier vertretenen Ansicht de lege lata nicht der Fall. Damit soll die Untersuchung allerdings noch nicht beendet werden, denn unabhängig davon, ob man dem hier für richtig gehaltenen Ansatz folgt oder nicht, stellen sich weitergehende Fragen: Bejaht man das Aussonderungsrecht des SPV an den verbrieften Forderungen im Einklang mit der hier vertretenen Ansicht grundsätzlich unabhängig von der Zuordnung des Bonitätsrisikos, so stellt sich die Frage, ob dieses Ergebnis auch de lege ferenda überzeugen kann. Schließlich wurde oben eingeräumt, dass zwischen residualwertbezogenem Credit Enhancement (insb. in Form einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung des Originators am SPV) und einer Sicherungsabtretung infolge des Effekts des sog. strukturellen Nachrangs durchaus einige wirtschaftliche Parallelen bestehen.1 Diese Parallelen entfallen nicht durch das aus dogmatischen Überlegungen gewonnene Ergebnis, dass de lege lata dennoch ein Aussonderungsrecht des SPV in der Insolvenz des Originators besteht. Wer der hier vertretenen Ansicht folgt, muss deshalb die Frage beantworten, ob es nicht zumindest de lege ferenda angezeigt wäre, § 166 II InsO in Anknüpfung an den o. g. Vorschlag Hirtes auf Forderungen einer vom Originator gehaltenen Tochtergesellschaft2 zu erstrecken.3 Es ist zu erwarten, dass dieser Vorschlag zumindest 1 Siehe mit Nachw. oben in den Abschnitten § 11 A. III. 4., S. 198 ff. und § 11 A. III. 5., S. 207 ff. Dort wurde u. a. ausgeführt, dass eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV in der Bundesrepublik, anders als in den USA, zwar in der Praxis unüblich ist, ihr unter konzeptionellen Gesichtspunkten aber besonderes Gewicht zukommt, weil sich nachrangige Ansprüche des Originators gegen das SPV, wie sie bei einigen Formen des Credit Enhancement vorkommen, als partielle Nachbildung einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung des Originators am SPV verstehen lassen. 2 Diese Frage wäre zunächst in Bezug auf eine zu 100% gehaltene Tochtergesellschaft und dann im Hinblick auf geringere Anteile und auf andere Formen der Residualwertbeteiligung (vgl. vorige Fn) zu stellen, wobei nochmals darauf hinzuweisen ist, dass der Einsatz einer Tochtergesellschaft des Originators als SPV in der Bundesrepublik unüblich, aber dennoch unter konzeptionellen Gesichtspunkten von Interesse ist (vgl. vorige Fn).

Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

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in Bezug auf Zweckgesellschaften i. S. v. § 290 II Nr. 4 HGB in absehbarer Zeit verstärkt Anlass zur Diskussion geben wird. Folgt man der herrschenden Meinung, die bei Überschreitung des angemessenen Maßes an Risikobeteiligung des Originators eine Umqualifikation befürwortet,4 erscheint es aus fünf Gründen ebenfalls sinnvoll, weitergehende Überlegungen anzustellen: Zunächst (i) ist eine Umqualifikation auch auf der Grundlage der h. M. nicht möglich, wenn bei der Transaktion ein Refinanzierungsregister eingesetzt wird, weil sich dann aus § 22j I 1 KWG ein Aussonderungsrecht des SPV ergibt, das unabhängig von der Zuordnung des Bonitätsrisikos ist.5 Zudem (ii) wird man Originatoren auch auf der Grundlage der h. M. zugestehen müssen, zumindest den bankenaufsichtsrechtlich vorgesehenen Mindestselbstbehalt (§ 18a KWG) zu halten, ohne dass dies zu einer Umqualifikation führt.6 Darüber hinaus (iii) wird das Umqualifikationskonzept der h. M. in Kürze mit dem Inkrafttreten der erweiterten Vorschriften über Finanzsicherheiten für den wichtigen Bereich der Darlehensforderungen von Banken faktisch ausgehebelt werden: Falls die Abtretung einer solchen Forderung in eine Sicherungsabtretung umzuqualifizieren ist, wird sie damit in den Anwendungsbereich der Vorschriften über Finanzsicherheiten fallen und in einer Weise insolvenzfest ausgestaltet sein, die einem Aussonderungsrecht faktisch nahe kommt.7 Ferner (iv) stößt das Umqualifikationskonzept der h. M. auf Schwierigkeiten, falls Gestaltungen gewählt werden, aufgrund derer die zu verbriefenden Forderungen von vornherein in der Person des SPV entstehen, so dass gar keine Abtretung an das SPV erfolgt, die als Sicherungsabtretung qualifiziert werden könnte.8 Wer die h. M. zugrunde legt, wird deshalb einräumen müssen, dass der Originator in einer Reihe von Fallgestaltungen das Bonitätsrisiko vollständig oder in wesentlichen Teilen zurückbehalten kann, ohne die Umqualifikation fürchten zu müssen, weil sie entweder nicht möglich ist oder faktisch folgenlos bleibt (z. B. bei Eingreifen der Finanzsicherheitenregelung). Diese Fallgestaltungen stellen sich auf der Grundlage der h. M. als Durchbrechungen des (ansonsten eigentlich anwendbaren) § 166 II InsO dar. Diese Überlegung führt zu der Frage, ob und ggf. wie sich diese Durchbrechungen rechtfertigen lassen und ob es in den Bereichen, in denen das Umqualifika3

Zum Vorschlag von Hirte s. o. Teil 3, Fn 634 und Begleittext. s. o. im Abschnitt § 8 A., S. 117 ff. 5 s. o. im Abschnitt § 12 C., S. 231 ff. 6 s. o. § 10 C. IV. 5., S. 183 ff. 7 s. u. im Abschnitt § 16 B. III., S. 347 ff. 8 Derartige Gestaltungen sind zum jetzigen Zeitpunkt (ebenso wie eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV) eher von theoretischem Interesse. Sie sind aber eine denkbare Lösung, auf die die Praxis auszuweichen versuchen könnte, falls sich eine strenge Handhabung des insolvenzrechtlichen True Sale-Erfordernisses durchsetzen würde und es tatsächlich gehäuft zur Umqualifikation käme. Eine Erörterung, ob die Schwierigkeiten, auf die das Umqualifikationskonzept insoweit stoßen würde, unüberwindlich wären, würde hier zu weit führen. 4

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

tionskonzept nicht greift, ergänzender Schutzvorkehrungen zugunsten der Insolvenzgläubiger des Originators bedarf. Eine Antwort darauf lässt sich nur geben, wenn geklärt ist, welche Überlegungen hinter der Einziehungsbefugnis des Insolvenzverwalters für sicherungshalber abgetretene Forderungen nach § 166 II InsO stehen, was es nahe legt, den Hintergrund dieser Vorschrift genauer auszuleuchten. Dabei wird sich ergeben (v), dass die Probleme, die diese Vorschrift löst, teilweise „quer liegen“ zu den Kategorien der Aussonderung und der abgesonderten Befriedigung.9 Mit diesem Befund korrespondiert der Umstand, dass das Insolvenzgericht dem Insolvenzverwalter unter den Voraussetzungen des § 21 II 1 Nr. 5 InsO auch die Einziehung von Forderungen übertragen kann, die nicht sicherungshalber abgetreten sind, sondern der Aussonderung unterliegen.10 Eine genauere Untersuchung der Hintergründe des § 166 II InsO verspricht auch deshalb, Ergebnisse zu liefern, die Rückschlüsse auf die Verbriefung ermöglichen. Aus diesen Gründen werden in der Folge die Hintergründe der Vorschrift des § 166 II InsO (und als Basis dafür auch die Hintergründe der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren) näher untersucht. Dies mag auf den ersten Blick verwundern, weil § 166 II InsO auf ordnungsgemäß verbriefte und damit der Aussonderung unterliegende Forderungen gar nicht anzuwenden ist,11 rechtfertigt sich aber aus den vorstehend angestellten Überlegungen. Hinzu kommt der bereits oben erwähnte Umstand, dass die Ratingagenturen nicht in allen Fällen den (nach deutschem Insolvenzrecht) zu einem Aussonderungsrecht führenden True Sale verlangen, sondern durchaus auch Strukturen auf der Grundlage von Kreditsicherungstechniken akzeptieren, wenn diese einen vergleichbaren Insolvenzschutz bieten („true sale equivalence“ ), so dass in anderen Ländern sog. secured loan structures durchaus bekannt sind.12 Die strikte Unterscheidung der Kategorien der Aussonderung und der abgesonderten Befriedigung ist damit zwar bei der dogmatischen Analyse unbedingt zu beachten und soll hier keinesfalls verwischt werden.13 Gleichzeitig darf aber nicht übersehen werden, dass die in der Rechtswirklichkeit begegnenden Sachprobleme und Finanzierungstechniken sich nicht notwendig strikt an diesen Kategorien ausrichten, so dass ein Blick auf die Hintergründe der für die Sicherungsabtretung geltenden Vorschrift des § 166 II InsO durchaus Erkenntnisse erbringen kann, die sich auch in Bezug auf die Verbriefung nutzbar machen lassen.

9 Vgl. die Ausführungen im Abschnitt § 15 A. IV. 2. b), S. 312 ff. Dort wird dargelegt, dass § 166 II InsO in wesentlichen Teilen als insolvenzrechtliche Auffanglösung für Kollisionsprobleme zu verstehen ist, die im Zivilrecht wurzeln, dort aber unter den Bedingungen der Insolvenz nicht befriedigend gelöst werden können. 10 s. o. im Abschnitt § 13 A., S. 247 ff. 11 Vgl. die Ausf. u. Nachw. in den Abschnitten § 5 A. II., S. 68 ff., insb. Teil 2, Fn 40 sowie § 8 A., S. 117 ff. 12 s. o. Teil 2, Fn 43 f. und Begleittext sowie Kothari, S. 76, 623 ff. 13 Vgl. die Ausführungen im Abschnitt § 10 A., S. 159 f.

§ 14 Grundlagen der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren

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§ 14 Grundlagen der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren A. Entstehung und Leitgedanken der gesetzlichen Regelung I. Die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters nach § 166 InsO Die Einbeziehung der Inhaber besitzloser Mobiliarsicherheiten in das Insolvenzverfahren und das Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters an solchem Sicherungsgut nach Maßgabe des § 166 I, II InsO gehörten zu den Kernanliegen der Insolvenzrechtsreform.14 Die Materialien zur Insolvenzordnung führen als eine wesentliche Schwäche der Konkursordnung an, sie habe den Gläubigern erlaubt, besitzlose Mobiliarsicherheiten „ohne jede Rücksicht auf die Bedürfnisse einer wirtschaftlich sinnvollen Verfahrensabwicklung“ zu verwerten und sehen darin „die Hauptursache für die Zerschlagungsautomatik“ bei Verfahren nach der früheren Konkursordnung.15 In der Tat kam nach § 127 II KO im praktischen Regelfall dem derart gesicherten Gläubiger die Verwertungsbefugnis zu.16 Das beeinträchtigte die Aussichten auf Fortführung eines eigentlich sanierungsfähigen schuldnerischen Unternehmens, weil einzelne Gläubiger betriebsnotwendige Gegenstände zur Unzeit „aus dem technisch-organisatorischen Verbund des Schuldnervermögens“ herauslösen konnten.17 Außerdem verhinderte die unkoordinierte Verwertung einzelner Vermögensgegenstände die wirtschaftlich häufig sinnvolle gemeinsame Veräußerung funktional zusammengehörigen Sicherungsguts.18 Dies gilt insbesondere für Sachen, die speziell auf die Bedürfnisse des Schuldners zugeschnitten sind, wie eine Entscheidung des IX. Zivilsenats zu mit Horizontalbohrsystemen ausgestatteten Nutzfahrzeugen der FlowTex-Gruppe illustriert – bei derartigen Spezialanfertigungen liegt auf der Hand, dass eine unkoordinierte Veräußerung einzelner Gegenstände nicht den optimalen Verwertungserlös erbringt.19 Bewegliche Sachen, an denen Absonderungsrechte bestehen,

14 Kommissionsbericht I, Leitsätze 1.1.5 Abs. 2, 1.2.10 Abs. 3, 3.3.1, S. 96, 311; BTDrs. 12/2443, S. 178; BGH NJW 2002, 3475 f.; Bork, FS Gaul, S. 71, 75; Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197 ff.; Gundlach/Frenzel, NZI 2007, 96; vgl. auch Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 433, 440 ff. 15 BT-Drs. 12/2443, S. 87. 16 Gundlach/Frenzel/Schmidt, NZI 2001, 119, 121; HK/Landfermann, § 166 Rn 1; Kuhn/Uhlenbruck, § 127 KO Rn 1; Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 441. 17 BGH NJW 2002, 3475, 3476; vgl. auch BGH NZI 2007, 95; BT-Drs. 12/2443, S. 87 f., 178; Berger, FS Kirchhof, S. 1, 11 f.; Bork, FS Gaul, S. 71, 75; Ganter, NZI 2007, 549, 550; Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 441; ders., Mobiliarsicherheiten, S. 5. 18 LSZ/Smid, § 166 Rn 12; vgl. auch BT-Drs. 12/2443, S. 86; BGH NJW 2002, 3475, 3476 f.; HK/Landfermann, § 166 Rn 6. 19 BGH NZI 2006, 342, 344. – Ob der Entscheidung insgesamt zuzustimmen ist, soll hier offen bleiben.

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darf der Insolvenzverwalter nach § 166 I InsO allerdings nur verwerten, wenn er sie in seinem Besitz hat. In diesem Fall bestehe, so wird in den Materialien hervorgehoben, i. d. R. ein technisch-organisatorischer Verbund des Sicherungsguts mit dem übrigen Schuldnervermögen, so dass die Verwertung durch den Insolvenzverwalter geboten sei.20 Fehle es am Besitz des Insolvenzverwalters, sei ein solcher Verbund hingegen die Ausnahme und das Verwertungsrecht aus Gründen der Verhältnismäßigkeit dem Gläubiger zu belassen.21 Nach der gesetzgeberischen Konzeption entscheidet sich also am typisierenden Kriterium des Besitzes, wem das Verwertungsrecht an verpfändeten oder sicherungsübereigneten beweglichen Sachen zusteht.22 Was die Verwertung sicherungshalber abgetretener Forderungen durch den Insolvenzverwalter nach § 166 II InsO betrifft, so lagen der Insolvenzrechtsreform vornehmlich andere Gedanken zugrunde.23 In den Materialien wird ausgeführt, das Ziel der Erhaltung der Fortführungs- und Veräußerungschancen gebiete ein Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters an Forderungen nicht zwingend; die Verwertung durch den Verwalter sei indes zweckmäßig, da sie ihm leichter möglich sei als dem Sicherungszessionar.24 Außerdem würde in der Praxis ohnehin meist der Insolvenzverwalter vom Gläubiger mit der Forderungseinziehung beauftragt.25 Zum Pfandrecht an Forderungen (§§ 1273, 1275, 1279 ff. BGB) heißt es demgegenüber in den Materialien, insoweit würde ein Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters „die praktische Abwicklung nicht vereinfachen“, weil der Drittschuldner infolge der nach § 1280 BGB notwendigen Verpfändungsanzeige ohnehin damit rechnen müsse, an den gesicherten Gläubiger zu leisten.26 Aufgrund dessen hat der Gesetzgeber dem gesicherten Gläubiger die Befugnis zur

20 BT-Drs. 12/2443, S. 88, 178; vgl. auch BGH NZI 2007, 95 f. m. zust. Anm. Gundlach/Frenzel; BGH NZI 2006, 342, 344; Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KS-InsO2, S. 1083, 1086 f.; Bork, FS Gaul, S. 71, 72 ff. – auf die Frage, ob mittelbarer Besitz des Insolvenzverwalters genügt, um dessen Verwertungsrecht zu begründen, kommt es hier nicht an. 21 BT-Drs. 12/2443, S. 88, 178; vgl. auch Adolphsen, KS-InsO, S. 1043, 1072; Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KS-InsO2, S. 1083, 1086 f. 22 Vgl. Hirte/Knof, WM 2008, 49, 52 f. 23 Berger, ZIP 2007, 1533, 1537; HK/Landfermann, § 166 Rn 5 a. E.; vgl. i. Ü. die Nachw. in folgender Fn. 24 BT-Drs. 12/2443, S. 178; vgl. dazu BGH NJW 2002, 3475, 3476; Berger, ZIP 2007, 1533, 1537; BankR-HdB/Ganter, § 90 Rn 582; Gundlach/Frenzel/Schmidt, NZI 2001, 119, 121; Hess, § 166 Rn 13; Lwowski/Tetzlaff, NZI 1999, 395, 396; Schlegel, NZI 2003, 17, 18. 25 Vgl. die Nachw. in voriger Fn. 26 BT-Drs. 12/2443, S. 178 f. Dem Pfandrecht sollte ursprünglich auch die angezeigte Sicherungsabtretung gleichstehen, hiervon wurde aber im Gesetzgebungsverfahren Abstand genommen (BT-Drs. 12/7302, S. 176; vgl. BGH NJW 2002, 3475 f.; Berger, ZIP 2007, 1533, 1536 und HK/Landfermann, § 166 Rn 2 m. w. Nachw.).

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Verwertung verpfändeter Forderungen belassen.27 Insgesamt bringen die Gesetzesmaterialien die Zielsetzung des § 166 InsO wie folgt zum Ausdruck: „Die alleinige Rechtfertigung für die Einbeziehung der Sicherungsgläubiger liegt [. . .] darin, daß für die Verwertung des Schuldnervermögens im Ganzen möglichst günstige Bedingungen geschaffen werden sollen. Die Interessen der Beteiligten sollen so koordiniert werden, daß der Wert des Schuldnervermögens maximiert wird.“ 28

II. Die Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO Neben dem Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters sind die Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO ein wesentliches Element des gesetzgeberischen Konzepts zur Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren.29 Verwertet der Insolvenzverwalter Sicherungsgut, so sind aus dem Erlös die Kosten der Feststellung und Verwertung des Gegenstands vorweg für die Insolvenzmasse zu entnehmen (§ 170 I 1 InsO). Das Gesetz legt die Kostenbeiträge pauschal mit vier Prozent (Feststellungskosten, § 171 I 2 InsO) bzw. fünf Prozent (Verwertungskosten, § 171 II InsO) des Verwertungserlöses fest. Von einer echten Pauschale kann allerdings nur hinsichtlich der Feststellungskosten gesprochen werden.30 Anders ist dies bei den Verwertungskosten. Weichen sie erheblich von den gesetzlich vorgesehenen fünf Prozent des Verwertungserlöses ab, so sind die tatsächlich angefallenen Kosten maßgeblich (§ 171 II 2 InsO). Zusätzlich entnimmt der Insolvenzverwalter aus dem Verwertungserlös gemäß § 171 II 3 InsO die ggf. bei der Sicherheitenverwertung anfallende Umsatzsteuer, sofern es zu einer umsatzsteuerlichen Belastung kommt; dies ist bei der Verwertung von Forderungen allerdings i. d. R. nicht der Fall.31 Aus dem verbleibenden Erlös hat er den absonderungsberechtigten Gläubiger unverzüglich zu befriedigen (§ 170 I 2 InsO). Das Konzept des Kostenbeitrags erfuhr im Verlauf der Vorarbeiten zur Insolvenzordnung eine erhebliche Umgestaltung: Der Kommission für Insolvenzrecht schwebte noch ein echter „Verfahrensbeitrag“ der durch besitzlose Mobiliar27 BGH ZIP 2003, 1256, 1257; 2002, 1630, 1631; LG Tübingen, NZI 2001, 263, 264; Bork, Rn 258; Braun/Dithmar, § 166 Rn 15; Häsemeyer, Rn 13.50, S. 334; MüKoInsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 45; LSZ/Smid, § 166 Rn 43; Uhlenbruck/Brinkmann, § 166 Rn 13; – für ein Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters an verpfändeten Forderungen im Sonderfall, dass die Pfandreife noch nicht eingetreten ist, allerdings BGH NJW 2005, 2231, 2232 f. Der abweichende Vorschlag von Marotzke (ZZP 109 (1996), 429, 447 f. sowie ders., Mobiliarsicherheiten, S. 22), § 166 II InsO analog anzuwenden, hat sich nicht durchgesetzt. 28 BT-Drs. 12/2443, S. 86; vgl. auch Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 17 ff.; N/R/Becker, § 166 Rn 6. 29 Vgl. die Nachw. in Fn 14. 30 Braun/Dithmar/Schneider, § 171 Rn 8 ff.; Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KSInsO2, S. 1083, 1094; HK/Landfermann, § 171 Rn 2 f.; Mönning, FS Uhlenbruck, S. 239, 249 f.; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 171 Rn 7. 31 HK/Landfermann, § 171 Rn 10.

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sicherheiten gesicherten Gläubiger vor, den die Mehrheit mit 25% des Verwertungserlöses ansetzen wollte.32 Der Beitrag verfolge, so wurde ausgeführt, einen doppelten Zweck. Zum einen sei es unbillig, dass nach der Konkursordnung die Kosten der Feststellung und Abwicklung von Mobiliarsicherheiten der Masse zur Last fielen und damit von den ungesicherten Gläubigern zu tragen seien.33 Diese Kosten solle der Beitrag abdecken. Zum zweiten Zweck des Beitrags heißt es, er solle „den ungesicherten Insolvenzgläubigern einen gewissen Ausgleich dafür bieten, daß die Anerkennung von Sicherungsübereignung, Sicherungsabtretung sowie verlängertem und erweitertem Eigentumsvorbehalt durch die Rechtsprechung zu einer drastischen Einschränkung ihrer Befriedigungsaussichten geführt hat. Die Rechtsstellung der Inhaber besitzloser Mobiliarsicherheiten im Liquidationsverfahren wird also unter Berücksichtigung der Interessen der ungesicherten Insolvenzgläubiger eingegrenzt.“ 34

Im Gesetzgebungsverfahren wurde der Beitrag allerdings auf den heute im Gesetz verankerten Satz „zusammengeschmolzen“, 35 und er wandelte sich vom echten Verfahrensbeitrag zum bloßen Kostenbeitrag, indem die zweite Zielsetzung eines Ausgleichs für die ungesicherten Gläubiger aufgegeben wurde.36 Hierzu heißt es in den Materialien, der Beitrag würde keine „Verlagerung von Vermögenswerten gesicherter Gläubiger auf ungesicherte Gläubiger“ bezwecken.37 Außerdem wich der Gesetzgeber von den Plänen der Kommission für Insolvenzrecht insoweit ab, als er den Gläubigern gestattete, sich auch wegen des von ihnen geschuldeten Kostenbeitrags zu sichern, so dass sie durch ihn keine Ausfälle erleiden müssen.38 An dieser grundsätzlichen Klarstellung der Ausrichtung der §§ 166 ff. InsO kann eine vereinzelte Formulierung in den Materialien zu einem Änderungsgesetz, in der mittelbar eine distributive Zielsetzung des Kostenbeitrags anklingt, nichts ändern.39 Wäre insoweit ein grundsätzliches Umsteuern ge-

32

Kommissionsbericht I, Leitsatz 3.3.2, S. 312-315. Kommissionsbericht I, S. 312. 34 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. 35 Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197, 205. 36 Vgl. BGH NZI 2004, 82, 83; HK/Landfermann, § 170 Rn 3; Ries, ZInsO 2007, 62, 66; Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197, 205, der ausführt, die Idee eines Aufbesserungsbeitrags für die ungesicherten Gläubiger sei „ganz gestorben“; vgl. auch FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 1. 37 BT-Drs. 12/2443, S. 86; vgl. dazu auch den Beitrag des früheren Bundesministers der Justiz, Engelhard, ZIP 1986, 1287, 1288 f. 38 Kritisch Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197, 205; siehe aber HK/Landfermann, § 171 Rn 7 mit dem zutreffenden Hinweis, dass der Vorrat des Schuldners an potentiellem Sicherungsgut begrenzt ist und die zur Abdeckung der Kostenbeiträge dienenden Sicherheiten nicht mehr als Sicherheit für zusätzliche Kredite zur Verfügung stehen. 39 In den Materialien zum Gesetz zur Vereinfachung des Insolvenzverfahrens vom 13.4.2007 (BGBl. I, 509) wird angenommen, „dass durch einen Kostenbeitrag des ge33

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genüber der Insolvenzrechtsreform gewollt gewesen, so wäre diese bedeutende Entscheidung klar und ausführlich dargestellt worden.40 Nach den Materialien zur Insolvenzordnung dient der Kostenbeitrag damit dem Zweck, zu verhindern, dass „bestimmte Aufwendungen des Insolvenzverwalters allein den gesicherten Gläubigern zugutekommen, aber zu Lasten der ungesicherten Gläubiger aus der Insolvenzmasse finanziert werden.“ 41 Ohne die gesetzliche Regelung würden die Feststellungs- und die Verwertungskosten einschließlich der Umsatzsteuer (sofern sie anfällt) der Masse zur Last fallen, während der Verwertungserlös (bis auf einen nach Befriedigung des Gläubigers ggf. verbleibenden Überschuss) dem gesicherten Gläubiger zugute käme; ein solches Auseinanderfallen der Vorteile und der Kosten der Sicherheitenverwertung sollen die §§ 170 f. InsO verhindern.42 Den §§ 170 f. InsO liegt damit ein „Kostenverursachungsprinzip“ zugrunde.43

B. Wirtschaftliche Grundlagen der Verwertungsregelung Der Hinweis in den Gesetzesmaterialien, die §§ 166 ff. InsO dienten der Maximierung des haftenden Schuldnervermögens, zeigt, dass die gesetzliche Regelung bestimmte wirtschaftliche Zielsetzungen verfolgt. In der Tat haben sich maßgeblich an der Insolvenzrechtsreform beteiligte Personen, insb. Balz als Referatsleiter der Arbeitsgruppe Insolvenzrechtsreform im Bundesministerium der Justiz, intensiv mit den wirtschaftlichen Grundlagen des Insolvenzrechts auseinandergesetzt und dabei namentlich die Gedanken von Jackson rezipiert.44 Dieser Einfluss war ein wesentlicher Grund dafür, dass die von der Kommission für Insolvenzrecht geforderten Eingriffe in die Rechtsposition gesicherter Gläubiger in weitem Umfang nicht Gesetz wurden: „Die Insolvenzrechtskommission hatte die Einbeziehung dinglicher Kreditsicherheiten vor allem unter dem Aspekt der Massearmut der Verfahren diskutiert und mit dem Ziel vorgeschlagen, ,Masse zu schaffen‘. [. . .] Der EInsO hat diesen Ansatz völsicherten Gläubigers eine Anreicherung der Masse realisiert werden kann“ (BR-Drs. 549/06, S. 15). 40 A.A. Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 83 f., der sogar von einem „Paradigmenwechsel“ spricht. 41 BT-Drs. 12/2443, S. 89. 42 Adolphsen, KS-InsO, S. 1326, 1363 f.; HK/Landfermann, § 170 Rn 6; Mönning, FS Uhlenbruck, S. 239, 248; Ries, ZInsO 2007, 62, 63; Uhlenbruck/Brinkmann, § 170 Rn 1; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 1 f. 43 BGH NZI 2005, 165, 166; 2004, 137, 138; 2004, 82, 83; Adolphsen, KS-InsO, S. 1326, 1363 f.; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 1 f.; HambK/Büchler, § 170 Rn 1; K/P/ B/Flöther, § 170 Rn 2; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 4; Uhlenbruck/Brinkmann, § 170 Rn 1. 44 Vgl. etwa die Besprechung des Werks „The Logic and Limits of Bankruptcy Law“ von Jackson durch Balz, ZIP 1988, 1438.

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lig aufgegeben. Er sieht die alleinige Rechtfertigung für die Einbeziehung der Sicherungsgläubiger – nicht anders als Jackson – darin, ,dass für die Verwertung des Schuldnervermögens im Ganzen möglichst günstige Bedingungen geschaffen werden sollen“.45

Derartigen Äußerungen eines Referatsleiters kommt zwar keinesfalls verbindliche Wirkung zu. Allerdings lässt sich der Einfluss der von Balz rezipierten Konzeption Jacksons auch in den Gesetzesmaterialien aufzeigen,46 so dass davon auszugehen ist, dass die Beschäftigung damit einen Beitrag zum Verständnis der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters leisten kann. I. Der Ansatz Jacksons 1. Ausgangspunkt Jackson gehört zu den maßgeblichen Vertretern des sog. creditors’ bargain-Ansatzes,47 der inzwischen als „traditionelle“ ökonomische Erklärung des Insolvenzrechts bezeichnet wird.48 Diese sehen die Funktion des Insolvenzrechts ausschließlich darin, das Vermögen des Schuldners zur Befriedigung seiner Gläubiger zu verwerten und den dabei erzielbaren Erlös zu optimieren.49 Die Sanierung eines schuldnerischen Unternehmens ist nach ihrer Ansicht kein eigenständiges Ziel des Insolvenzverfahrens, sondern ggf. Mittel zur Maximierung des Verwertungserlöses und abzulehnen, wenn die Gläubiger im Liquidationsfall besser stünden.50 Eingriffe des Insolvenzrechts in die vor der Insolvenz bestehenden Rechtspositionen einzelner Gläubiger, insbesondere Kreditsicherheiten, wollen die Anhänger dieses Ansatzes nur zulassen, sofern dadurch für die Gläubiger insgesamt ein höherer Verwertungserlös erzielt werden kann.51 Ihr Augenmerk richtet sich nur auf die Maximierung des Verwertungserlöses in der bereits eingetre45

Balz, ZIP 1988, 1438, 1441. BT-Drs. 12/2443, S. 86, wo sich die zitierte Äußerung von Balz, abgesehen von der ausdrücklichen Bezugnahme auf Jackson, wiederfindet. 47 Grundlegend Jackson, 91 Yale L. J. 857 (1982); vgl. auch ders., S. 17; ders., 60 Am. Bankr. Inst. L. J. 399 (1986); kritisch McCormack, S. 21 ff. 48 Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 107 (2005); White, S. 1013, 1020; vgl. auch Schwartz, 91 Va. L. Rev. 1199 ff. (2005). 49 Jackson, S. 7 ff.; 209 ff.; vgl. auch McCormack, S. 21. 50 Jackson, S. 210 („It is wrong to think that there should be an independent substantive policy of reorganization law to give firms breathing space or to reorganize them to preserve jobs. These policies should not be bankruptcy policies.“); vgl. auch Eidenmüller, S. 26 f. 51 Jackson, S. 20 ff.; ders., 60 Am. Bank. L. J. 399, 405 f. (1986), wendet sich nicht gegen jede Beschränkung von Kreditsicherheiten, sondern lediglich gegen insolvenzrechtliche Eingriffe in die Zuweisung ihres Wertes an den gesicherten Gläubiger: „If secured creditors should not come first, the place to implement that rule is nonbankruptcy law“. Den Ausschluss der Verwertungsbefugnis gesicherter Gläubiger billigt er hingegen grundsätzlich. Vgl. auch Eidenmüller, S. 24. 46

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tenen Insolvenz, nicht aber auf die Vorwirkungen des Insolvenzrechts auf die Finanzierung (noch) nicht insolventer Unternehmen.52 Der Begriff „creditors’ bargain“ rührt daher, dass die Anhänger dieser Lösung im Insolvenzfall diejenigen Regeln zur Geltung bringen wollen, auf die sich die Gläubiger verständigen würden, wenn sie (hypothetisch, in Abwesenheit eines Insolvenzrechts) darüber verhandeln würden.53 2. Gläubigerzugriff als Ursache negativer externer Effekte Ansatzpunkt für die Maximierung des Verwertungserlöses ist die – auch in der deutschen Rechtswissenschaft und Praxis immer wieder hervorgehobene54 – Erkenntnis, dass die Gesamtverwertung eines Unternehmens oder einzelner Unternehmensteile einen höheren Erlös erbringen kann (wenngleich nicht muss) als seine Zerschlagung – dies gilt insbesondere bei Fortführung des Unternehmens,55 kann aber auch unabhängig davon der Fall sein, weil die gemeinsame Verwertung zusammengehörigen Sicherungsguts selbst im Liquidationsfall häufig einen höheren Erlös erwarten lässt als die unkontrollierte Zerschlagung des schuldnerischen Unternehmens.56 Entsprechend ihrem Ansatz, eine hypothetische Vereinbarung der Gläubiger nachzubilden, fragen die Anhänger des creditors’ bargain-Ansatzes zunächst, was geschehen würde, wenn es kein Insolvenzverfahren gäbe. Dafür vergleichen sie (ebenso wie weitere Autoren) den Zugriff der Gläubiger auf das nicht zur Befriedigung aller ausreichende Schuldnervermögen mit der gemeinsamen Nutzung ei52 Kritisch Schwartz, 91 Va. L. Rev. 1199, 1203 (2005); zu möglichen ex-ante-Wirkungen des Insolvenzrechts auf die Unternehmensführung vgl. Eidenmüller, S. 27 ff. 53 Jackson, 91 Yale L. J. 857, 865, 869 ff. (1982), der annimmt, bei solchen Verhandlungen würden die ungesicherten Gläubiger, um den Mehrwert einer Gesamtverwertung erzielen zu können, den gesicherten Gläubigern deren (ohne Eingreifen des Insolvenzrechts bestehendes) Verwertungsrecht „abkaufen“, indem sie ihnen vollständige Befriedigung zusichern. Vgl. auch Jackson, S. 17; Eidenmüller, S. 21. 54 BGH NJW 2002, 3475, 3476; vgl. auch BGH NZI 2007, 95; BT-Drs. 12/2443, S. 87 f., 178; Berger, FS Kirchhof, S. 1, 11 f.; Bork, FS Gaul, S. 71, 75; Ganter, NZI 2007, 549, 550; Hess, § 166 Rn 3; Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KS-InsO2, S. 1083, 1084; Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 441; ders., Mobiliarsicherheiten, S. 5. 55 Adler, 72 Wash. U. L.Q. 811, 813 (1994); Block-Lieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 386 f. (1993); Butler/Gilpatric, 2 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 269, 279 ff. (1994); Jackson 60 Am. Bankr. L. J. 399, 402 (1986); LoPucki, 56 Stan. L. Rev. 645 (2003); McCormack, S. 4 ff.; Westbrook, 82 Tex. L. Rev. 795, 811 ff. (2004); kritisch – allerdings überzeugend widerlegt durch LoPucki, a. a. O. – Baird/Rasmussen 55 Stan. L. Rev. 751 (2002). 56 Aus der deutschen Rechtswissenschaft: Hess, Vor § 1 Rn 307; ders., § 166 Rn 3; LSZ/Smid, § 166 Rn 12; vgl. auch BT-Drs. 12/2443, S. 86; BGH NJW 2002, 3475, 3476 f.; HK/Landfermann, § 166 Rn 6. Aus dem US-amerikanischen Schrifttum BlockLieb 42 Am. U. L. Rev. 337, 387 f. (1993); Butler/Gilpatric, 2 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 269, 279 ff. (1994); Jackson 60 Am. Bankr. L. J. 399, Fn 12 (1986).

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ner knappen Ressource („common pool“57) durch mehrere Personen.58 Die sich daraus ergebenden Probleme verdeutlichen sie anhand des Modells der Allmende, einer im Gemeineigentum stehenden Weide, die für alle Viehhalter frei zugänglich ist.59 Seine Kernaussage60 liegt darin, dass es – obwohl sich die einzelnen Nutzer einer knappen, gemeinsam genutzten Ressource rational verhalten – zu einer ihrem gemeinsamen Interesse zuwiderlaufenden „Übernutzung“ kommen kann. Der Grund hierfür sind negative externe Effekte: Die Akteure tragen nicht die vollen Kosten ihres Verhaltens, sondern können jeweils einen Teil davon auf andere abwälzen, ohne dass diese Nachteilszufügung durch den Marktmechanismus (sei es durch einen einzelnen Austauschvorgang oder eine Kette von Vertragsbeziehungen) vermittelt und so von der Zahlung eines Preises abhängig gemacht wird.61 In die Entscheidung, ob er seine Nutzungsaktivitäten ausweiten soll, bezieht jeder Nutzer nur die damit für ihn selbst verbundenen zusätzlichen Kosten und Vorteile ein, nicht aber die Dritten entstehenden Nachteile.62 Die Vorteile der verstärkten Nutzung vereinnahmt er alleine, während die Nachteile zulasten der Gesamtheit der Nutzer gehen. Dieses Auseinanderfallen der privaten und der sozialen Kosten kann ein für alle Beteiligten nachteiliges

57 Die Begrifflichkeiten werden entsprechend der Übersetzung von Richter/Furubotn, S. 119, verwendet. 58 Adams/Baillie, 38 Ariz. L. Rev. 1, 27 ff. (1996); Block/Lieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 369 ff. (1993); dies., 2001 U. Ill. L. Rev. 503, 510 ff., 549, 554 f. (2001); Butler/ Gilpatric 2 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 269, 271 (1994); Jackson, S. 11 ff.; ders., 60 Am. Bankr. L. J. 399, 402 ff. (1986); Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 106 (2005); Johnston 66 S. Cal. L. Rev. 659, 663 f., insb. Fn 19 (1992); aus deutscher Sicht Balz, ZIP 1988, 1438, 1439; vgl. auch Schäfer/Ott, S. 591 f., 595; ablehnend aber u. a. Bowers, 88 Mich. L. Rev. 2097, 2111 f. (1990); zu weiteren kritischen Stimmen vgl. die Nachw. bei Butler/Gilpatric, S. 273 ff. 59 Jackson, S. 11, argumentiert mit dem Beispiel eines Fischteichs mit mehreren Fischern; die Allmende ist allerdings das gebräuchlichere Beispiel zur Illustration der gemeinten Zusammenhänge und wird deshalb hier herangezogen (vgl. auch Butler/Gilpatric; Johnston und in etwas anderem Zusammenhang Schäfer/Ott, jeweils vorige Fn). 60 Allgemein Fritsch, S. 80 ff.; Richter/Furubotn, S. 119 ff.; Schäfer/Ott, S. 554 ff.; Varian, S. 736 ff. 61 Zum Begriff des externen Effekts Fritsch, S. 80 f.; Schäfer/Ott, S. 109, 394; Varian, S. 719 – hier wird der Begriff in Anlehnung an Schäfer/Ott, S. 394 unter Ausklammerung der pekuniären Effekte verwendet, d.h. derjenigen Auswirkungen auf Dritte, die über den Marktmechanismus vermittelt sind (z. B. der Umstand, dass ein Kaufinteressent leer ausgeht, weil ein anderer einen höheren Preis geboten hat) und kein Marktversagen bewirken; vgl. dazu Richter/Furubotn, S. 109; Fritsch, S. 81. 62 Konkret wird jeder Akteur im Fall der Allmende die Zahl seiner Tiere (z. B. Kühe) solange ausweiten, bis seine Grenzkosten der Haltung einer weiteren Kuh dem Durchschnittsprodukt je Kuh (bei der dann vorhandenen Gesamtzahl von Tieren) entsprechen. Effizient wäre es demgegenüber, wenn die Zahl der Kühe insgesamt nur solange erhöht würde, wie (nicht das Durchschnittsprodukt, sondern) das Grenzprodukt einer zusätzlichen Kuh über den Grenzkosten ihrer Haltung liegt (Richter/Furubotn, S. 119 ff.; Varian, S. 736 ff.; mit Zahlenbeispiel Schäfer/Ott, S. 554 ff.).

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Ergebnis hervorbringen, obwohl jeder Einzelne rational seine eigenen Interessen verfolgt.63 Diesen Mechanismus sehen (u. a.) die Anhänger des creditors’ bargain-Ansatzes – wie ausgeführt, zunächst unter Ausklammerung des Insolvenzrechts – beim Zugriff der Gläubiger auf das nicht zur Begleichung aller Schulden ausreichende Schuldnervermögen am Werk.64 Die durch einen Vollstreckungszugriff entstehenden Nachteile – etwa infolge der Zerschlagung eines an sich sanierungsfähigen schuldnerischen Unternehmens65 – gingen zu Lasten der Gläubigergesamtheit und seien damit als negative externe Effekte einzuordnen.66 Gleiches gelte, wie einige Autoren ausdrücklich67 hervorheben, für die Verwertung von Kreditsicherheiten.68 Insbesondere bei zur Fortführung eines schuldnerischen Unternehmens benötigtem Sicherungsgut zeitige die isolierte Verwertung einzelner Sicherheiten negative externe Effekte zulasten der übrigen Gläubiger.69 Mit solchen Verwertungszugriffen müsse trotz ihrer Schädlichkeit gerechnet werden. Die gesicherten Gläubiger könnten durch die Sanierung oftmals nur wenig gewinnen, umgekehrt aber bei ihrem Fehlschlagen – und sogar bei einer erfolgreichen, aber mit erheblichen Verzögerungen einhergehenden Sanierung – Nachteile erleiden.70 3. Kollektive Haftungsverwirklichung als Reaktion des Gesetzgebers Aufgrund des drohenden Marktversagens infolge externer Effekte halten es u. a. die Anhänger des creditors’ bargain-Ansatzes für erforderlich, die individu63

Vgl. die Nachw. in Fn 60. Adams/Baillie, 38 Ariz. L. Rev. 1, 27 ff. (1996); Butler/Gilpatric, 2 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 269, 271 ff. (1994); Block/Lieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 383 ff. (1993); Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 106 (2005); Jackson, S. 11 ff.; ders., 60 Am. Bankr. L. J. 399, 402 ff. (1986); Johnston 66 S. Cal. L. Rev. 659, 663 f., insb. Fn 19 (1992). 65 Block-Lieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 384 f. (1993); Butler/Gilpatric, 2 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 269, 272 f. (1994); Jackson, S. 13 ff. 66 Vgl. die Nachw. in Fn 64. 67 Andere beziehen sich pauschal auf den Gläubigerzugriff und behandeln die Problematik von Kreditsicherheiten nicht gesondert. 68 Block-Lieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 398 f. (1993); Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 107 (2005); Jackson, S. 59 f.; ders., 91 Yale L. J. 857, 868 ff. (1982); ders., 60 Am. Bankr. L. J. 399, 405 f., 412 (1986) – teilweise a. A. Picker, 59 Chi. L. Rev. 645 (1992), der Kreditsicherheiten gerade als Beitrag zur Minimierung des common poolProblems sieht. 69 Block-Lieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 404 f. (1993); Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 106 f. (2005); vgl. auch Jackson, S. 60. 70 Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 107 (2005); Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 123 (1997); Hart, S. 166 f.; Jackson, 60 Am. Bankr. L. J. 399, 411 f. (1986); vgl. auch Drukarczyk, ZIP 1987, 205, 208; Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 354; Schäfer/Ott, S. 596, 598 und LoPucki, 56 Stan. L. Rev. 645, 662 (2003); vgl. auch die Modellierung von Pilgram, S. 163. 64

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elle Rechtsverfolgung der gesicherten wie der ungesicherten Gläubiger auszuschließen und stattdessen mit dem Insolvenzrecht ein kollektives System der Haftungsverwirklichung zu etablieren.71 Hierzu gehört nach Ansicht Jacksons auch der Ausschluss der gesicherten Gläubiger von einer Sicherheitenverwertung in Eigenregie. Den Inhabern von Sicherungsrechten könne und müsse, wie er ausführt, lediglich der volle Wert ihres Sicherungsguts erhalten bleiben, im Interesse einer Maximierung des Verwertungserlöses aber nicht die Verwertungsbefugnis.72 Diese Lösung ist auf den ersten Blick nicht zwingend, weil es – jedenfalls grundsätzlich – verschiedene Wege zur Internalisierung externer Effekte gibt. So ist ein Mittel zur Lösung der o. g. Allmendeproblematik die Überführung der gemeinsam genutzten Weide in Privateigentum: Der Eigentümer zieht die Vorteile der Nutzung seiner Weide, muss aber auch die mit ihrer übermäßigen Beanspruchung verbundenen Nachteile tragen und wird die Nutzungsintensität deshalb auf das vertretbare Maß begrenzen.73 Allgemein gesprochen können externe Effekte durch Zuweisung individueller Rechtspositionen74 in Form von Verfügungs-, Handlungs- oder Abwehrrechten (sog. property rights) internalisiert werden.75 Die Kreditsicherheiten werden teilweise in diesem Sinne gedeutet,76 was allerdings nicht überzeugt, da die Sicherheitenverwertung durch einzelne Gläubiger Nachteile zulasten anderer Gläubiger entfalten kann, so dass Kreditsicherheiten das Auftreten negativer externer Effekte nicht ausschließen.77 Außerdem ließe sich fragen, weshalb die von den Anhängern des creditors’ bargain-Ansatzes angesprochene hypothetische Vereinbarung der Gläubiger nicht 71 Jackson, S. 16 f., 151 f.; ders., 60 Am. Bankr. L. J. 399, 411 ff. (1986); BlockLieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 377 f. (1993); Butler/Gilpatric, 2 Am Bankr. Inst. L. Rev. 269, 272 (1994); Balz, ZIP 1988, 1438, 1440; Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 21, 354, der sich allerdings auch ausführlich mit alternativen vertraglichen Lösungsmodellen auseinandersetzt; Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 342 f.; vgl. auch Schwartz, 107 Yale L. J. 1807, 1840 f. (1998) sowie Schwarcz, 77 Tex. L. Rev. 515, 552 ff. (1999). 72 Jackson, 60 Am. Bankr. L. J. 399, 412 f. (1986) (. . . „recognizing the rights of a secured creditor in full can be detrimental to the interests of the group [. . .] It is a total non sequitur, however, to assume that the value of the secured creditor’s rights cannot be protected in full“ . . .); vgl. auch ders., 91 Yale L. J. 857, 869 ff. (1982). 73 Schäfer/Ott, S. 560 f. s. aber auch S. 556 mit Hinweis darauf, dass andere Lösungen denkbar sind; vgl. auch Erlei/Leschke/Sauerland, S. 294 f.; Richter/Furubotn, S. 122 ff. 74 Der Begriff property rights wird in der deutschen Literatur teils mit „Verfügungsrechte“ (Richter/Furubotn, S. 109; Erlei/Leschke/Sauerland, S. 293), teils auch mit „Handlungsrechte“ (Schäfer/Ott, S. 98) übersetzt. Diese Begriffe erscheinen im vorliegenden Zusammenhang wenig passend, so dass hier – ohne dass damit inhaltliche Unterschiede verbunden wären – neutraler von Rechtspositionen gesprochen werden soll. 75 Erlei/Leschke/Sauerland, S. 294; Richter/Furubotn, S. 109 ff.; vgl. auch Schäfer/ Ott, S. 553 ff.; Block-Lieb, 42 Am. U. L. Rev. 337, 373 (1993). 76 Picker, 59 U. Chi. L. Rev. 645 (1992); vgl. auch Schäfer/Ott, S. 595. 77 Vgl. die Nachw. in Fn 68 ff.

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tatsächlich zustande kommt und die Probleme löst. In der Tat sind vertragliche Absprachen zwischen den Beteiligten grundsätzlich ein Weg, auf dem externe Effekte internalisiert werden können.78 Genauso wie mehrere Nutzer einer Weide sich vertraglich auf eine gemeinverträgliche Nutzungsintensität verpflichten könnten, wäre es theoretisch denkbar, dass die gesicherten Gläubiger versprechen, von einer für die Gläubigergesamtheit schädlichen Sicherheitenverwertung abzusehen, wenn ihnen im Gegenzug Befriedigung in Höhe des Wertes ihres Sicherungsguts zugesagt wird.79 In der Situation der Insolvenzreife sind (um weiter die hypothetische Situation ohne Eingreifen des Insolvenzrechts zu betrachten) derartige vertragliche Lösungen allerdings besonderen Schwierigkeiten ausgesetzt, weil eine Vielzahl von Gläubigern beteiligt ist, wodurch nicht nur die mit einer Vereinbarung verbundenen Transaktionskosten erheblich steigen,80 sondern auch die vielfach beschriebenen „Trittbrettfahrer81“- und „Akkordstörer82“- Probleme entstehen: Einzelne Gläubiger können versuchen, vom Entgegenkommen der übrigen ohne eigenen Beitrag zu profitieren oder sich ihre Mitwirkung, auf die die übrigen Gläubiger angewiesen sind, zu hohen Preisen „abkaufen“ lassen.83 Dadurch kann, je nach Zahl der „Trittbrettfahrer“ oder „Akkordstörer“, die

78 Nach dem sog. Coase-Theorem (Coase, 3 J. L. & ECON. 1 (1960); vgl. Drukarczyk, ZIP 1987, 205, 209; Pilgram, S. 164; sowie allgemein Erlei/Leschke/Sauerland, S. 304 ff.; Richter/Furubotn, S. 112 ff.; Schäfer/Ott, S. 100 ff.; Fritsch, S. 118 ff.; Varian, S. 723 ff.) kommt es unter Effizienzgesichtspunkten – soweit keine Transaktionskosten anfallen – nicht darauf an, ob einer Person die Schädigung einer anderen durch negative externe Effekte gestattet ist oder ob umgekehrt letzterer ein Abwehrrecht zusteht, weil jeder Beteiligte dem Anderen seine Rechtsposition ggf. „abkaufen“ kann, wodurch der externe Effekt in den Marktprozess internalisiert und eine pareto-effiziente Allokation herbeigeführt werden kann. Zu den hier nicht erschöpfend dargestellten Voraussetzungen des Coase-Theorems Richter/Furubotn, S. 112 ff.; Varian, S. 723 ff.; Fritsch, S. 118 ff. 79 Jackson, 91 Yale L. J. 857, 865, 869 ff. (1982) – dies ist gerade der Gedanke einer Vereinbarung der Gläubiger (creditors’ bargain). 80 Balz, ZIP 1988, 1438, 1439; Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 21, der auch auf Informationsasymmetrien und weitere Schwierigkeiten vertraglicher Lösungen hinweist; ders., ZHR 160 (1996), 343, 352, Fn 34; Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 344; Hart, S. 158 f.; Fritsch, S. 122; Jackson, S. 19. 81 Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 346 ff.; ders., ZHR 160 (1996), 343, 350 f.; Jackson, 91 Yale L. J. 857, 865 (1982); Fritsch, S. 122; Hart, S. 168; Richter/ Furubotn, S. 115; Schäfer/Ott, S. 105 f., 577 f. 82 Vgl. die sog. „Akkordstörer-Entscheidung“ BGH NJW 1992, 967, 968 ff.; dazu ausführlich Eidenmüller, ZHR 160 (1996), S. 343, 345 ff.; ders., Unternehmenssanierung, S. 344 ff.; vgl. auch MüKo-InsO/ders., Vor §§ 217 ff. Rn 59 f.; Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 344; Hart, S. 168; Paulus, DStR 2002, 1865, 1867; Schäfer/Ott, S. 575 ff.; BankR-HdB/Häuser, § 85 Rn 20 f.; Uhlenbruck, BB 2001, 1641, 1644 f.; ders., BB 1998, 2009, 2011 f. 83 Vgl. die Nachw. in den beiden vorigen Fn. Für die Zwecke der vorliegenden Arbeit ist es nicht erforderlich, das Verhältnis der verschiedenen Formen strategischen Verhaltens zueinander genauer zu beleuchten.

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vertragliche Lösung scheitern,84 so dass es am Ende doch zur Werte vernichtenden Zerschlagung kommt. Hinzu kommen unterschiedliche Erwartungen über die Sanierungsfähigkeit des schuldnerischen Unternehmens,85 und es stellt sich ein Verteilungsproblem, denn durch derartiges Verhalten können einzelne Gläubiger ihre Befriedigungsaussichten auf Kosten der übrigen Beteiligten erhöhen.86 In der Literatur finden sich Berichte über die praktischen Erfahrungen unter Geltung der Konkursordnung, die sich recht gut mit den o. g. theoretischen Vorhersagen in Einklang bringen lassen.87 So hat etwa Paulus das Auftreten von „Akkordstörern“, die vertragliche Sanierungsversuche gefährden, sogar pointiert als „Naturgesetz“ bezeichnet.88 II. Weitere Ansätze Die Konzeption Jacksons wurde deshalb so ausführlich dargestellt, weil sie ersichtlich großen Einfluss auf die Entstehung der §§ 166 ff. InsO hatte. Sie ist allerdings nur die „traditionelle“ ökonomische Deutung des Insolvenzrechts,89 und es finden sich mannigfaltige, teils weiter, teils in andere Richtungen gehende Modelle. 1. Die spieltheoretische Deutung Teilweise werden die o. g. Zusammenhänge auch mit Mitteln der Spieltheorie erklärt. Die Gläubiger befänden sich, wie in der deutschen Literatur etwa Eidenmüller ausführt, im „Gefangenendilemma“.90 Die Bezeichnung rührt vom Gedankenexperiment zweier getrennt vernommener Beschuldigter in einem Ermittlungsverfahren her: Gestehen beide, werden sie zu einer moderaten Freiheits84 Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 348, 468 f., 471; Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 343; Hart, S. 168 f.; Schäfer/Ott, S. 577 f. 85 Drukarczyk, ZIP 1987, 205, 209; ausführliche Modellierung bei Pilgram, S. 166 f.; vgl. auch Hart, S. 168 f. 86 Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 357 ff.; vgl. auch Schäfer/Ott, S. 106 f.; Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KS-InsO2, S. 1083, 1084; Uhlenbruck, BB 2001, 1641, 1645. 87 Vgl. etwa Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KSInsO2, S. 1083, 1084; Paulus, DStR 2002, 1865, 1867. 88 Paulus, DStR 2002, 1865, 1867. 89 Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 107 (2005); White, S. 1013, 1020; vgl. auch Schwartz, 91 Va. L. Rev. 1199 ff. (2005). 90 Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 19 ff.; ders., ZHR 160 (1996), 343, 350 f. unter Hinweis darauf, dass es sich in diesem Fall um ein Mehrpersonen-Gefangenendilemma handele; vgl. auch Balz, ZIP 1988, 1438, 1439; Jackson, S. 10; ders., 91 Yale L. J. 857, 862 (1982); ders., 60 Am. Bankr. L. J. 399, 402 (1986); Paulus, ZIP 1985, 1449, 1453; vgl. auch Picker, 59 U. Chi. L. Rev. 645 (1992) und McCormack, S. 18.

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strafe (von z. B. jeweils drei Jahren) verurteilt; leugnet ein Verdächtiger, während der andere gesteht, so erhält der Geständige nur eine Bewährungsstrafe, und der andere wird zu einer hohen Freiheitsstrafe von z. B. 6 Jahren verurteilt. Leugnen hingegen beide Verdächtigen, so wird gegen beide wegen eines weniger schweren Delikts eine geringe Strafe (z. B. jeweils ein Jahr) verhängt. Für jeden einzelnen Verdächtigen ist es (jedenfalls bei einem Spiel über nur eine Runde) optimal zu gestehen und zwar unabhängig davon, ob der Andere gesteht oder leugnet.91 Damit kommt es insgesamt zu einem für beide ungünstigen Ergebnis. In diesem „Auseinanderfallen von individueller und kollektiver Rationalität“ sieht etwa Eidenmüller die Parallele zur Insolvenzsituation, in der es für alle Gläubiger besser sein kann, stillzuhalten und das schuldnerische Unternehmen zu sanieren, aber dessen ungeachtet der schnelle Zugriff einzelnen Gläubigern Vorteile bringen kann.92 Als Ausweg wird eine Kooperation der Beteiligten vorgeschlagen, die sich auf vertraglicher Basis oder, – wie im Fall des Insolvenzrechts, – als erzwungene Kooperation (der Gläubiger) vollziehen kann.93 Diese spieltheoretische Deutung widerspricht dem o. g. Ansatz nicht, sondern ist, wie Jackson formuliert, lediglich eine andere Erklärung derselben Zusammenhänge.94 2. Abweichende Vorschläge Trotz der o. g. Schwierigkeit vertraglicher Lösungen wird insb. in den USA seit Jahren eine intensive Diskussion über eine weitgehende „Privatisierung“ des Insolvenzrechts durch weit reichende Zulassung vertraglicher Lösungen der beschriebenen Probleme geführt.95 Diesen Vorschlägen ist hier nicht weiter nachzugehen. Sie bestreiten die o. g. Gefahren eines unkoordinierten Gläubigerzugriffs auf das Schuldnervermögen ganz überwiegend nicht, sondern schlagen alternative Lösungsmechanismen vor,96 die sich aber vielfach derart weit vom positiven 91

Ausführlich z. B. Varian, S. 584 ff. Eidenmüller, ZHR 160 (1996), 343, 350. 93 Zur Überwindung des Gefangenendilemmas durch Kooperation der Spieler vgl. etwa Varian, S. 585, 603. 94 Jackson, S. 10 f. („another way of considering it“); vgl. auch Fritsch, S. 93 f., der beide Gesichtspunkte (externe Effekte und den spieltheoretischen Ansatz) nebeneinander stellt. Zur Lösung des Gefangenendilemmas werden ebenso wie zur Internalisierung externer Effekte Mechanismen befürwortet, die eine Kooperation der Beteiligten bewirken, vgl. Eidenmüller, ZHR 160 (1996), 343, 354 f. 95 Ausführliche Darstellung der Diskussion und kritische Auseinandersetzung mit den Vorschlägen bei Block-Lieb, 2001 U. Ill. L. Rev. 503 (2001) und Westbrook, 82 Tex. L. Rev. 795 (2004); zu den Befürwortern privater Lösungen sind z. B. Adler, 72 Wash. U. L. Q. 811 (1994) und Picker, 59 U. Chi. L. Rev. 645 (1992) zu zählen; mit Einschränkungen Schwarcz, 77 Tex. L. Rev. 515 (1999); Schwartz, 107 Yale L. J. 1807 (1998) und ders., 91 Va. L. Rev. 1199 (2005). 96 Picker, 59 U. Chi. L. Rev. 645, 647 f. (1992), der ausführt: „The parties themselves can [. . .] minimize the common pool problem“; Schwartz, 107 Yale L. J. 1807 ff. (1998); ders., 91 Va. L. Rev. 1199, 1201, 1260 f. (2005); i. E. erkennt auch Adler, 72 92

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Recht entfernen, dass sie im Rahmen der hier vorzunehmenden systemimmanenten Betrachtung nicht von Interesse sind. Dies gilt für die neuere Theorie von Schwartz auch deshalb, weil er als ausschließlichen Maßstab für die Ausgestaltung des Insolvenzrechts die Senkung der Finanzierungskosten (noch) gesunder Unternehmen propagiert.97 Weitere Ansätze möchten nicht nur die Interessen der Gläubiger, sondern die Belange aller, die von der Existenz des schuldnerischen Unternehmens profitieren (dazu gehören etwa der Fiskus, die Gemeinde und die Geschäftspartner und Arbeitnehmer des Schuldners mit ihren über etwaige Forderungsausfälle hinausgehenden Interessen), in die Optimierungsentscheidung mit einbeziehen; sie bevorzugen die Sanierung deshalb selbst dann, wenn die Gläubiger im Liquidationsfall besser stünden.98 Auch diese Ansätze sind hier nicht von Interesse, weil sie nicht im Einklang mit der auf die Gläubigerinteressen zugeschnittenen Zielbestimmung des § 1 S. 1 InsO stehen.99 Eine weitere neue Richtung tendiert dazu, das Insolvenzverfahren (namentlich das Verfahren nach chapter 11 USBC) als Verhandlungs- und Entscheidungsprozess der Gläubiger zu begreifen und untersucht mit zum Teil sehr ausgefeilten Modellen, wie dieser Prozess ausgestaltet sein sollte, um effiziente Ergebnisse hervorzubringen.100 Dabei wird die Ansicht Jacksons, das Insolvenzrecht müsse den Wert der Position gesicherter Gläubiger voll wahren, teilweise in Frage gestellt.101 Anders ist dies hinsichtlich der oben wiedergegebenen These, dass bei unbegrenzter102 Zulassung der Sicherheitenverwertung durch Gläubiger in Eigenregie Marktversagen drohe, das zur ineffizienten Zerschlagung sanierungsfähiger

Wash. U. L. Q. 811, 813 ff. (1994) das Problem an, um dann als Alternativlösung „Chameleon Equity“ vorzuschlagen; er hält dann aber (widersprüchlich) fest, es gebe gar kein common pool Problem – anders allerdings Bowers, 88 Mich. L. Rev. 2097, 2112 f. (1990), der der Ansicht ist, der Schuldner bleibe nicht passiv, sondern liquidiere sein Vermögen selbst Stück für Stück, was bei einem Ansturm der Gläubiger aber fernliegend erscheint. 97 Schwartz, 91 Va. L. Rev. 1199 (2005). 98 Butler/Gilpatric, 2 Am. Bankr. Inst. L. Rev. 269, 282 ff. (1994); McCormack, S. 21, 28 ff. mit umfangreichen weiteren Nachweisen. 99 Vgl. Eidenmüller, S. 27 sowie zur beschränkten Zielsetzung des Insolvenzverfahrens Braun/Kießner, § 1 Rn 3; HK/Kirchhof, § 1 Rn 3; MüKo-InsO/Ganter, § 1 Rn 71, 85, der die Sanierung dann als eigenes Verfahrensziel anerkennt, wenn sie für die Gläubiger nicht nachteilig ist, mit Hinweis auf die unzutreffende, hier nicht anzusprechende a. A. 100 White, S. 1013, 1024 ff.; vgl. auch Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 107 (2005). 101 White, S. 1013, 1020 ff.; vgl. auch Bebchuk/Fried, 105 Yale L. J. 857 (1996); dies., 82 Cornell L. Rev. 1279, 1327 f. (1997), die eine Beschränkung von Kreditsicherheiten außerhalb des Insolvenzrechts zwar für wünschenswert halten, sich aber auch einen Eingriff im Insolvenzrecht vorstellen können. 102 Auf mögliche Ausnahmen in bestimmten Fällen wird noch einzugehen sein.

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Unternehmen führen könne; sie findet sich auch noch in Publikationen neueren Datums und wird, soweit ersichtlich, nicht ernsthaft angezweifelt.103 III. Zwischenfazit und Überlegungen zum weiteren Vorgehen Es ist nicht Ziel dieses Abschnitts (und in einem derartigen Überblick auch gar nicht möglich), eine Aussage darüber zu treffen, welche Ausgestaltung des Insolvenzrechts und insbesondere des Rechts der Sicherheitenverwertung unter Effizienzgesichtspunkten optimal wäre. Vielmehr geht es darum, den rechtsökonomischen Hintergrund des § 166 InsO zu skizzieren und für die weiteren Überlegungen nutzbar zu machen. Insoweit kann die These Jacksons, es gehe beim Ausschluss der Gläubiger von der Sicherheitenverwertung in Eigenregie um die Vermeidung eines Marktversagens infolge negativer externer Effekte, wenngleich andere seiner Überlegungen angreifbar erscheinen, noch immer einen wertvollen Beitrag zum Verständnis des § 166 InsO leisten. Sie wird den nachfolgenden Überlegungen zugrunde gelegt. Andere Thesen Jacksons werden im Folgenden deshalb zugrunde gelegt, weil sie dem positiv-rechtlichen Rahmen der Insolvenzordnung entsprechen, der im Folgenden (bis auf die Überlegungen zu besicherten Anleihen) als gegeben vorausgesetzt wird. Dies gilt zunächst für den grundsätzlichen Ansatz, in der bereits eingetretenen Insolvenz den Verwertungserlös zu maximieren, und für die Nichtberücksichtigung der Interessen anderer Personen als der Gläubiger des Schuldners im Insolvenzverfahren. Ferner wird im Folgenden davon ausgegangen, dass es nicht Sinn des Insolvenzverfahrens ist, durch Eingriffe in Sicherungsrechte eine Umverteilung zugunsten der ungesicherten Gläubiger vorzunehmen. Es lässt sich zwar nicht ausschließen, dass Eingriffe in Kreditsicherheiten in einem bestimmten Umfang effizienzfördernd wären, weil es hierüber keine gesicherten Erkenntnisse gibt.104 Dabei handelt es sich aber nicht um ein spezifisches Problem besicherter Anleihen, sondern um eine allgemeine Fragestellung, deren ausführliche Behandlung den Rahmen der vorliegenden Arbeit sprengen würde. Deshalb muss es hier bei der aus den Materialien entnehmbaren gesetzgeberischen Entscheidung gegen eine distributive Zielsetzung der §§ 166 ff. InsO bewenden.105,106 Für deren Richtigkeit spricht, dass sich jedenfalls gegen vertei103 Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 107 f. (2005); Schwartz, 91 Va. L. Rev. 1199, 1201 (2005); White, S. 1013, 1020. 104 Vgl. die Ausführungen zu passiven Gläubigern im Abschnitt § 5 B. III. 3., S. 84 ff. 105 Vgl. die Nachw. in Fn 28, 46. 106 Häsemeyer sieht Eingriffe in Kreditsicherheiten demgegenüber nicht als Umverteilung zugunsten ungesicherter Gläubiger, sondern betrachtet umgekehrt die Anerkennung von Kreditsicherheiten als Umverteilung zu deren Lasten (Häsemeyer, Rn 18.04 f., S. 396 f.). Diese These überzeugt nicht; eine Auseinandersetzung mit ihr würde an dieser Stelle allerdings zu weit führen. Erlaubt sei nur der Hinweis, dass sie

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lungspolitisch motivierte Eingriffe des Insolvenzrechts in Kreditsicherheiten gute Gründe anführen lassen, weil zu den ungesicherten Gläubigern „nicht nur der viel zitierte kleine Handwerker, sondern auch mittlere und große Unternehmen“ gehören.107 Hinzu kommt der überwiegende Teil der Inhaber von Unternehmensanleihen, auf die in der Bundesrepublik mittlerweile ein Marktvolumen in dreistelliger Milliardenhöhe entfällt.108 Solche ungesicherten Gläubiger sind – insbesondere im Falle hoch verzinster „Junk Bonds“ –, unter sozialen Gesichtspunkten wenig schutzwürdig; umgekehrt können Sicherungszessionare auch kleine Unternehmen sein, die unter verlängertem Eigentumsvorbehalt geliefert haben, so dass die Treffgenauigkeit verteilungspolitisch motivierte Eingriffe in Kreditsicherheiten nicht überschätzt werden sollte.109 Ein progressives Einkommenssteuersystem kann Umverteilungen aus sozialen Gründen zielgenauer und damit auch gerechter bewerkstelligen.110 Wenn das allgemeine Zivilrecht Vorteile einzelner Unternehmen (insb. Banken) infolge ihrer wirtschaftlichen Macht und stärkeren Verhandlungsposition grundsätzlich bis zur Grenze der Sittenwidrigkeit hinnimmt, so stellt sich zudem die Frage, weshalb gerade die Eröffnung eines Insolvenzverfahrens Anlass für weitergehende Korrekturen geben sollte. Allerdings ist zu konzedieren, dass diese Frage – soweit man über die Materialien zur Insolvenzordnung hinausgeht – einer objektiven Beurteilung unter Ausklammerung persönlicher Wertvorstellungen nur eingeschränkt zugänglich ist. IV. Die Bedeutung der Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO Nachdem die rechtsökonomischen Hintergründe der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters für Sicherungsgut skizziert wurden, stellt sich noch die Frage nach der Einordnung der unter konzeptionellen wie praktischen Gesichtspunkten wichtigen Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO. Eidenmüller sieht ihren wirtschaftlichen Hintergrund in der Internalisierung eines negativen externen Effekts.111 Dem ist zuzustimmen. Müsste der Insolvenzverwalter das Sicherungsgut ohne Kostenausgleich zugunsten des absonderungsberechtigten Gläubigers feststellen und (ggf. sogar unter Inkaufnahme einer Umsatzsteuerbelastung der auf der von Häsemeyer nicht überzeugend begründeten Annahme beruht, dass der Privatautonomie des Schuldners im Hinblick auf haftungsrechtliche Fragen keine Bedeutung zukomme (Rn 2.23, S. 37). Zudem behandelt Häsemeyer im Ergebnis alle Gläubiger als passive Gläubiger, was der Realität genauso wenig gerecht wird wie die gegenteilige Extremposition, die die Existenz passiver Gläubiger vernachlässigt (vgl. zu dieser Problematik § 5 B. III. 3., S. 84 ff.). 107 Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 83. 108 Deutsche Bundesbank, Monatsbericht April 2004, S. 16. 109 Von Wilmowsky, S. 144 f. 110 Cooter/Ulen, S. 9 ff.; Schäfer/Ott, S. 30 f.; vgl. auch Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 83. 111 Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 356.

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Masse, zu der es allerdings bei der Verwertung von Geldforderungen i. d. R. nicht kommt112) verwerten,113 so käme es zu einer nicht durch den Marktprozess vermittelten Nachteilsüberwälzung auf die ungesicherten Gläubiger. Derartige externe Effekte114 begründen z. B. die Gefahr, dass sich die Gläubiger vom späteren Insolvenzschuldner auch solche Sicherungsrechte bestellen lassen, deren Sicherungskraft in keinem vernünftigen Verhältnis zu den Feststellungs- und Verwertungskosten steht. Dem wirken die Kostenbeiträge (jedenfalls nach ihrem Grundgedanken) entgegen, indem sie solche Kosten in die Kalkulation des gesicherten Gläubigers und damit in die Preisbildung am Markt einfließen lassen, sie also internalisieren,115 was im Idealfall dazu führen würde, dass Sicherungsgut mit hohem Feststellungs- und Verwertungsaufwand mit ungünstigen Kreditkonditionen einhergeht und weniger attraktiv wird.116 Allerdings ist eine gewisse Skepsis angebracht, inwieweit die Kostenbeiträge in der Rechtswirklichkeit richtig bemessen werden können.117 Schon die Materialien heben hervor, der Aufwand der tatsächlichen und rechtlichen Feststellung des Sicherungsguts sei nur schwer zu ermitteln, und bei den Verwertungskosten bestehe eine große „Streubreite“ zwischen ca. einem bis zwei und fast 50% des Werts der Sicherheiten.118 Was die als echte Pauschale ausgestalteten119 Feststellungskosten angeht, so weist Drukarczyk zutreffend darauf hin, dass Globalsicherheiten einen wesentlich größeren Feststellungsaufwand verursachen als individuell bezeichnetes Sicherungsgut.120 Die Pauschale, die sich am (vermuteten) Mittelwert der Feststellungskosten orientiert, benachteiligt damit z. B. Zessionare einzelner Forderungen im Vergleich zu Gläubigern, die durch eine Globalzession gesichert sind121 oder gar durch den noch aufwendiger zu bearbeitenden verlängerten Eigentumsvorbehalt.122 Dies gilt insbesondere für (einzeln zedierte) For112

HK/Landfermann, § 171 Rn 10. Der Insolvenzverwalter hat zwar theoretisch die Möglichkeit der – echten oder unechten – Freigabe, nach der der Gläubiger das Sicherungsgut verwerten kann; dies kommt aber nicht in Betracht, wenn der jeweilige Gegenstand zur Unternehmensfortführung oder zu einer sinnvollen Gesamtverwertung einer Mehrzahl von Gegenständen benötigt wird; vgl. HK/Landfermann, § 170 Rn 14 f. 114 Zur Definition des externen Effekts s. o. in und bei Fn 61. 115 Vgl. Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 356. 116 Vgl. Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 346. 117 Vgl. Mönning, FS Uhlenbruck, S. 239, 250 f., 252 f., 267. 118 BT-Drs. 12/2443, S. 89. 119 Braun/Dithmar/Schneider, § 171 Rn 8; Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KS-InsO2, S. 1083, 1094; HK/Landfermann, § 171 Rn 2 f.; Mönning, FS Uhlenbruck, S. 239, 249 f.; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, §171 Rn 7 i. Ü. s. o. 120 Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 346; vgl. auch Mönning, FS Uhlenbruck, S. 239, 251. 121 Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 346. 122 Zum erheblichen Feststellungsaufwand bei diesem Sicherungsmittel Kilger, KTS 1975, 142, 148 ff. 113

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derungen aus Lebensversicherungen, die einerseits einen kaum nennenswerten Feststellungsaufwand verursachen und andererseits auf derart hohe Geldbeträge gerichtet sind, dass 4% des Verwertungserlöses in der Literatur (jedenfalls insoweit zu Recht) als „verlockend hohe, tendenziell überkompensierende fixe Summe“ bezeichnet wurden.123 Die Pauschalierung der Feststellungskosten erleichtert damit zwar einerseits die praktische Abwicklung, beseitigt aber andererseits den Anreiz für die Gläubiger, sich einfach feststellbare Sicherheiten bestellen zu lassen.124 Bei den Verwertungskosten sind demgegenüber zwar die tatsächlich entstandenen Kosten anzusetzen, falls sich eine erhebliche Abweichung von den im Gesetz veranschlagten fünf Prozent des Verwertungserlöses ergibt (§ 171 II 2 InsO). Eine solche Abweichung muss der Insolvenzverwalter bzw. im Falle geringerer tatsächlicher Kosten der (mit der Verwertung ja nicht befasste und deshalb i. d. R. über weniger Informationen verfügende) Absonderungsberechtigte allerdings erkennen und ggf. nachweisen können.125 Wird diese Hürde genommen, so bereitet die Bemessung der tatsächlich angefallenen Kosten dennoch erhebliche Schwierigkeiten, die die Gerichte unter Rückgriff auf § 287 ZPO zu lösen versuchen,126 wobei der Genauigkeit solcher Schätzungen naturgemäß Grenzen gesetzt sind.127 Besondere Schwierigkeiten bereitet die Kostenermittlung bei der Gesamtverwertung von Sachgesamtheiten und der Produktion von Fertigerzeugnissen aus Sicherungsgut in Form von Roh- oder Halbfertigprodukten, weil sich die erforderliche128 Zuordnung zu den einzelnen Sicherungsgegenständen nur schwer bewerkstelligen lässt;129 hinzu kommen weitere Probleme und Streitfragen bezüglich der Behandlung von Gemeinkosten und der Kosten der Erhaltung des Sicherungsguts vor der eigentlichen Verwertung.130 Inwieweit 123

Becker, DZWiR 2002, 2002, 467, 469; vgl. auch Stürner, S. 77. Vgl. Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 346. 125 Zur Beweislast HK/Landfermann, § 171 Rn 7; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 10; LSZ/Smid, § 171 Rn 15; – steht fest, dass die Kosten erheblich geringer waren, hat allerdings der Insolvenzverwalter Rechnung darüber zu legen (OLG Nürnberg, ZInsO 2005, 380; Obermüller/Kuder, Rn 6.776, S. 1323; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 171 Rn 36). 126 OLG Jena, ZIP 2004, 2107, 2108 f.; AG Bonn, NZI 2001, 50; LG Meiningen, DZWIR 2004, 127; AG Mainz ZInsO 2004, 1376; vgl. Obermüller/Kuder, Rn 6.776, S. 1323. 127 Vgl. etwa die Entscheidungen LG Köln, ZIP 2003, 2312, 2314 (A 2.758,24 für neunstündige Verhandlungen); OLG Jena, ZIP 2004, 2107, 2108 f. (A 300 für die Kündigung zweier Lebensversicherungen einschließlich Korrespondenz und Telefonaten); AG Bonn, NZI 2001, 50 (A 50 für die Kündigung einer Lebensversicherung). 128 BGH NZI 2008, 558, 559. 129 Vgl. MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 27; Uhlenbruck/Brinkmann, § 170 Rn 9; HK/Landfermann, § 170 Rn 11 (Feststellung durch Sachverständigen); Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 456 u. Fn 134 (richterliche Schätzung) sowie zu Problemen bei der Verarbeitung von Roh-, Hilfs- und Betriebsstoffen Hess , § 171 Rn 16. 130 Vgl. MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 171 Rn 23 (Gemeinkosten); Smid, Kreditsicherheiten, § 8 Rn 7 f., S. 92 f., § 20 Rn 2 ff., S. 223 ff.; LSZ/ders., § 171 Rn 21 ff.; 124

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die Kostenbeiträge in der Rechtswirklichkeit insgesamt zutreffend bemessen werden, lässt sich kaum pauschal beantworten: Die Literatur beklagt teils erhebliche Deckungslücken zum Nachteil der Masse.131 Allerdings gibt es, etwa die o. g. einzeln abgetretenen Ansprüche aus Lebensversicherungen zeigen, auch in die entgegengesetzte Richtung deutende Beispiele, so dass das Ergebnis stark von der Art des Sicherungsguts abhängen dürfte.132 So einleuchtend die Idee der Kostenbeiträge ist, so groß sind damit auch die Schwierigkeiten bei ihrer praktischen Durchführung, wenn die Regelung tatsächlich eine Internalisierung externer Effekte und keinen Vermögenstransfer in die eine oder die andere Richtung bewirken soll. Die Schwierigkeiten einer Feststellung der tatsächlichen Kosten sprechen für eine weitgehende133 Pauschalierung; dagegen spricht aber, dass die Pauschalierung die Anreize für den Gläubiger verringert, sich möglichst einfach festzustellendes und kostengünstig verwertbares Sicherungsgut bestellen zu lassen. Dieses kaum befriedigend auflösbare Dilemma gehört zu den Nachteilen, mit denen der Gesetzgeber die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters „erkauften“ musste. V. Anreizsituation bei der Sicherheitenverwertung Übersteigt der Marktwert eines vom Absonderungsberechtigten selbst zu verwertenden Gegenstands den Betrag der gesicherten Forderung, so unterliegt der Gläubiger einem Fehlanreiz zu suboptimalen Verwertungsanstrengungen, denn einen etwa erzielbaren Mehrerlös müsste er ohnehin an die Masse abführen.134 Allerdings fallen Erlösberechtigung und Verwertungstätigkeit auch im spiegelbildlichen Fall – also der Verwertung eines erkennbar werterschöpfend belasteten Gegenstands durch den Insolvenzverwalter – nicht unerheblich auseinander.135 Insolvenzverwaltern kann zwar keinesfalls pauschal Desinteresse oder Pflichtvergessenheit unterstellt werden. Gleichwohl liegt aufgrund der Anreizsituation HK/Landfermann, § 170 Rn 19 ff.; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 171 Rn 27; N/R/ Becker, § 170 Rn 13; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 5; HambK/Büchler, § 170 Rn 5 (zu den Erhaltungskosten). 131 Hölzle, ZIP 2003, 2144, 2147; LSZ/Smid, § 166 Rn 4; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 2; Ries, ZInsO 2007, 62, 63; Wellensiek, BB 2000, 1, 2. 132 Smid, Kreditsicherheiten, § 8 Rn 8, 10, S. 92 f. 133 Wie oben ausgeführt, sind nur die Feststellungskosten wirklich pauschaliert; aufgrund der Schwierigkeit, eine Abweichung von den in § 171 II 1 InsO vorgesehenen 5% Verwertungskosten durchzusetzen, wirkt aber auch diese Vorschrift in die gleiche Richtung. 134 Ausführlich Westbrook, 82 Tex. L. Rev. 795, 845 ff. (2004); ebenso Jackson, S. 182; vgl. auch Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 354 und Drukarczyk, ZIP 1989, 341, 346, der aus Anreizgesichtspunkten in Erwägung zieht, Gläubiger an einem etwaigen von ihnen erzielten Mehrerlös zu beteiligen. 135 MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 4; vgl. auch Jackson, S. 182.

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nahe, dass gesicherte Gläubiger im Zuge der Verwertung ggf. größere Anstrengungen auf sich nehmen könnten als mancher Insolvenzverwalter.136 Zu einer Massemehrung kann der Verwertungserlös bei werterschöpfend besicherten Gegenständen allenfalls über die Kostenbeiträge nach § 171 InsO beitragen – und auch dies nur, soweit der zu Lasten des Gläubigers gehende Kostenbeitrag die tatsächlichen Kosten der Masse übersteigt. Auch die Vergütung des Insolvenzverwalters kann über § 1 II Nr. 1 InsVV – je nach dem erzielbaren Wert der abzusondernden Gegenstände – steigen.137 Diese Steigerung ist jedoch grds.138 auf die Hälfte der Feststellungskosten begrenzt (§ 1 II Nr. 1 S. 2 InsVV). In der Mehrzahl der Fälle beträgt sie im Ergebnis 2% des Verwertungserlöses; bei größeren Verfahren ist der prozentuale Anteil aufgrund der Degression der Gebührensätze geringer.139 Die Vergütungsregelung entfaltet damit zwar eine gewisse Anreizwirkung für den Insolvenzverwalter. Allerdings darf auch das Zeitmoment nicht vernachlässigt werden: Während für den Gläubiger die Schnelligkeit der Sicherheitenverwertung von ganz erheblicher Bedeutung sein kann, hat sie keinen direkten Einfluss auf die Vergütung des Insolvenzverwalters. Das Gesetz wirkt den beschriebenen Fehlanreizen entgegen. So ist der Sicherungsnehmer bei der Verwertung von Sicherungsgut verpflichtet, auf das bestmögliche Verwertungsergebnis hinzuwirken und macht sich bei Verletzung dieser Pflicht schadensersatzpflichtig.140 Gleiches gilt für den Insolvenzverwalter, der zur Vermeidung der Haftung aus § 60 InsO ebenfalls versuchen muss, ein möglichst gutes Verwertungsergebnis zu erzielen;141 zudem muss er dem Absonderungsberechtigten Gelegenheit zum Vorschlag besserer Alternativen geben (§ 168 I InsO). Allerdings wird bei der Sicherheitenverwertung oftmals eine asymmetrische Informationsverteilung bestehen; wer die Verwertungshandlung vornimmt, weiß genauer als der jeweils Andere um seine tatsächlichen Verwertungsbemühungen und um etwaige Möglichkeiten, bei größerer Anstrengung einen höheren Erlös zu erzielen. Daher ist zu befürchten, dass derartige Fehlanreize in der Rechtswirklichkeit durchaus bestehen – so wird denn auch in der Literatur zu Verbriefungstransaktionen darauf hingewiesen, eine Gefahr des Verwertungs136

Vgl. Jackson, S. 182. Ries, ZInsO 2007, 62, 67 mit Rechenbeispiel; HK/Keller, § 1 InsVV Rn 9; MüKo-InsO/Nowak, § 1 InsVV Rn 10; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 3. 138 In Betracht kommt zudem ein Zuschlag nach § 3 I a) InsVV, der aber nicht direkt an den erzielten Erlös gekoppelt ist und das Anreizproblem damit nicht löst; zur Bemessung vgl. BGH NZI 2003, 603; MüKo-InsO/Nowak, § 3 InsVV Rn 3. 139 Frege/Keller/Riedel, S. 957. 140 BGH NJW 2000, 352, 353; BGH NJW 1997, 2672, 2673; BGH NJW 1997, 1063, 1064; BGH NJW 1966, 2009; Palandt/Bassenge, § 930 Rn 29. 141 BGH NZI 2006, 350, 351; vgl. auch HK/Flessner, § 159 Rn 8; Hess, § 166 Rn 14; K/P/B/Onusseit, § 159 Rn 5; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, vor §§ 166–173 Rn 33, 34; Uhlenbruck/Uhlenbruck, § 159 Rn 3; B. Gaul, ZInsO 2000, 256, 260; Zimmermann, NZI 1998, 57, 61. 137

§ 14 Grundlagen der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren

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rechts des Insolvenzverwalters sei, dass dieser die Forderungseinziehung ggf. nicht mit der nötigen Konsequenz betreibe.142 Was die Verhältnisse in der Praxis angeht, so wird ausgeführt, der Verwertungserlös bleibe meist hinter dem Betrag der gesicherten Forderung zurück.143 Dies erscheint schon deshalb plausibel, weil das Zivilrecht die Möglichkeiten zur Übersicherung beschränkt und die Rechtsprechung Situationen, in denen der Verwertungserlös die gesicherte Forderung mit Sicherheit wesentlich übersteigen wird, gerade zu verhindern versucht.144 Auch nach (allerdings lange zurückliegenden) empirischen Untersuchungen müssen gesicherte Gläubiger i. d. R. mit Einbußen rechnen.145 Angesichts dessen leuchtet die Annahme von Lwowski/ Tetzlaff ein, dass die Sicherheitenverwertung durch den Gläubiger unter Anreizgesichtspunkten tendenziell vorteilhaft ist.146 Auch diese Anreizproblematik gehört zu den Nachteilen, die der Gesetzgeber um der Vorteile der Verwertung durch den Insolvenzverwalter willen in Kauf nehmen musste. VI. Zusammenfassung und Bewertung Die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters ist ein Weg zur Vermeidung des bei Sicherheitenverwertung durch die einzelnen Gläubiger drohenden Marktversagens infolge negativer externer Effekte. Diese bestehen darin, dass der jeweilige Gläubiger die Vorteile der Sicherheitenverwertung voll vereinnahmen könnte, während die Nachteile der Einzelverwertung ohne §§ 166 ff. InsO zu Lasten der Gläubigergesamtheit gingen. Das Gesetz löst dieses Problem durch Bündelung der Sicherheitenverwertung in der Person des Insolvenzverwalters. Den Vorteilen dieser Lösung stehen allerdings Nachteile gegenüber: Sofern das Sicherungsgut werterschöpfend besichert ist, unterliegt der Gläubiger einem stärkeren Anreiz, den höchstmöglichen Verwertungserlös zu erzielen. Auch treffen die Kosten der Feststellung und Verwertung des Sicherungsguts nicht von vornherein den Gläubiger, sondern müssen ihm über die Kostenbeiträge (§§ 170 f. InsO) auferlegt werden, was nicht exakt möglich und mit einer Vielzahl von Detailproblemen verbunden ist. Hinzu kommt, dass die Verwertungsbe142

Fleckner, ZIP 2004, 585, 591; Linkert, S. 52; Obermüller, FS Kreft, S. 440. Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 354; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 4; Drukarczyk, ZIP 1987, 205, 210; Riggert, S. 135; vgl. auch Eidenmüller/Engert, AG 2005, 97, 106 f. 144 BGH NJW 1998, 671; BGH NJW-RR 1998, 1123; MüKo-BGB/Armbrüster, § 138 Rn 100; Palandt/Bassenge, § 930 Rn 25 (nachträgliche Übersicherung); BGH NJW 1998, 2047; MüKo-BGB/Armbrüster, § 138 Rn 101; Palandt/Bassenge, § 930 Rn 24 (anfängliche Übersicherung). 145 In der Studie von Drukarczyk/Duttle/Rieger, S. 154, gaben fast 80% der befragten Kreditinstitute an, trotz der ihnen eingeräumter Mobiliarsicherheiten Ausfälle erlitten zu haben. 146 MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 4. 143

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fugnis des Insolvenzverwalters eine vertragliche Vorstrukturierung der Sicherheitenverwertung bei der Kreditgewährung verhindert, obwohl diese bei sachgerechter Ausgestaltung ein Mehr an Planungssicherheit zugunsten aller Beteiligten bringen könnte. Eine exakte Quantifizierung dieser gegenläufigen Effekte147 erscheint nicht möglich. Es spricht aber einiges dafür, dass keine der beiden denkbaren Extremlösungen (freie Sicherheitenverwertung durch den Gläubiger oder ausschließliche Verwertungshoheit des Insolvenzverwalters148) optimal ist, sondern es von der Art des Sicherungsguts abhängt, welche Verwertungsregelung den höchsten Erlös verspricht. Hinzu kommt bei der praktischen Ausgestaltung einer solchen Regelung das Problem, die richtige Balance zwischen Passgenauigkeit im Einzelfall und im Interesse der Praktikabilität erforderlicher Typisierung zu finden. Das soll an dieser Stelle nicht versucht werden. Vielmehr genügt es, dass der Hintergrund der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters herausgearbeitet wurde und umgekehrt aufgezeigt werden konnte, dass die Durchführung der Sicherheitenverwertung durch ihn nicht unter allen Umständen vorteilhaft sein muss.

§ 15 Die Verwertungsbefugnis bei Geldforderungen Nach den allgemeinen Überlegungen im vorherigen Abschnitt soll nun die spezielle Situation bei der Verwertung von Forderungen betrachtet werden. Insoweit stellt sich die Frage, inwieweit die Gründe für eine Sicherheitenverwertung durch den Insolvenzverwalter auch bei sicherungshalber (insbesondere zur Sicherung einer Anleihe) abgetretenen Geldforderungen149 tragen.

A. Die Erwägungen des Gesetzgebers I. Vorteile einer Forderungseinziehung durch den Insolvenzverwalter Wie oben bereits angedeutet, liegt § 166 II InsO vornehmlich die gesetzgeberische Erwägung zugrunde, dass der Insolvenzverwalter den Forderungseinzug einfacher und effektiver bewerkstelligen könne als der gesicherte Gläubiger.150

147 Die Existenz gegenläufiger Effekte wird angedeutet bei MüKo-InsO/Lwowski/ Tetzlaff, § 166 Rn 4. 148 Vgl. auch Jackson, S. 182. 149 Bei Sachleistungsforderungen sind, wie Häcker (Rn 593 ff., S. 154 ff.) zutreffend hervorhebt, andere Überlegungen anzustellen; sie sind hier nicht von Interesse. 150 BT-Drs. 12/2443, S. 178; vgl. dazu BGH NJW 2002, 3475, 3476; Berger, ZIP 2007, 1533, 1537; BankR-HdB/Ganter, § 90 Rn 582; Hess, § 166 Rn 13; Lwowski/Tetzlaff, NZI 1999, 395, 396; Lüke, FS Fischer, S. 353, 354; Schlegel, NZI 2003, 17, 18; kritisch Gundlach/Frenzel/Schmidt, NZI 2001, 119, 121.

§ 15 Die Verwertungsbefugnis bei Geldforderungen

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So wird in den Materialien ausgeführt, der Sicherungszessionar verfüge weder über die erforderlichen Unterlagen, um die Forderungen festzustellen, noch könne er ohne Unterstützung durch den Insolvenzverwalter Einwendungen des Drittschuldners ausräumen.151 Auch entspreche es ohnehin der überwiegenden Praxis, den Insolvenzverwalter vertraglich mit der Forderungseinziehung zu beauftragen.152 In der Literatur wird ergänzend ausgeführt, § 166 II InsO sei eine gesetzliche „Poolungsnorm“, die den Verwalter zur „sicheren Zahlstelle“ mache und so der sog. Gläubigerverwirrung entgegenwirke, zu der es komme, wenn die Drittschuldner sowohl vom Insolvenzverwalter als auch vom gesicherten Gläubiger angeschrieben würden.153 Außerdem werde die Position des Verwalters durch seine Möglichkeiten zur Insolvenzanfechtung nach §§ 129 ff. InsO verstärkt.154 II. Gegenargumente in der Literatur Die soeben wiedergegebenen Vorteile einer Forderungseinziehung durch den Insolvenzverwalter werden teilweise bezweifelt oder relativiert. So hat Smid, obwohl er insgesamt eine Verwertung durch den Insolvenzverwalter für effektiver hält, darauf hingewiesen, dass die weitaus größte Zahl von Rechnungen ohne Einwendungen, die ausgeräumt werden müssten, bezahlt werde.155 Dem Argument, der Insolvenzverwalter sei die einzige „sichere Zahlstelle“ für die Drittschuldner, ist entgegengehalten worden, dass er nur bei einer Sicherungsabtretung einziehungsbefugt sei (§ 166 II InsO), nicht aber im Falle der Vollzession. Welches Kausalgeschäft zugrunde liege, könne der Drittschuldner aber häufig nicht beurteilen, so dass er – ungeachtet des § 166 II InsO – nur durch Hinterlegung sicher befreit werde.156 Dieses Problem hat der BGH inzwischen allerdings gelöst, indem er der Leistung des Debitors an den Zessionar schuldbefreiende Wirkung beilegt, solange er nicht weiß, dass es sich bei der ihm an sich bekannten Abtretung um eine Sicherungszession handelt.157 151 BT-Drs. 12/2443, S. 178; dazu BGH NJW 2002, 3475, 3476; Berger, ZIP 2007, 1533, 1537; ders., FS Fischer, S. 1, 3; FK/Wegener, § 166 Rn 8; Schlegel, NZI 2003, 17; N/R/Becker, § 166 Rn 38; vgl. auch Lwowski/Tetzlaff, NZI 1999, 395 und Lüke, FS Fischer, S. 353, 354. 152 BT-Drs. 12/2443, S. 178; FK/Wegener, § 166 Rn 8; Schlegel, NZI 2003, 17; Klasmeyer/Elsner/Ringstmeier, KS-InsO2, S. 1083, 1093; Grub, DZWiR 1999, 133, 136; Berger, FS Fischer, S. 1, 2; vgl. auch Lüke, FS Fischer, S. 353, 354 und Lwowski/Tetzlaff, NZI 1999, 395. 153 Schlegel, NZI 2003, 17, 18 f., 21; Flitsch, BB 2006, 1805; Hess, § 166 Rn 4; vgl. auch Adams, S. 131 Fn 2; Buth/Hermanns/Gless/Schmelzer, § 39 Rn 59 und Berger, FS Fischer, S. 1, 3. 154 Schlegel, NZI 2003, 17, 18; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 3. 155 Smid, WM 2004, 2373, 2376. 156 Pape, NZI 2000, 301, 302 f. 157 BGH NJW 2009, 2304, 2305.

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Darüber hinaus hat Becker ausgeführt, die Annahmen des Gesetzgebers könnten sich in anderen Fallkonstellationen als der Globalzession als unzutreffend erweisen. Z. B. bei der Sicherungsabtretung einzelner Lebensversicherungsansprüche erhalte der Zessionar i. d. R. auch den Versicherungsschein und könne seine Rechte typischerweise ohne Schwierigkeiten realisieren, während umgekehrt der Insolvenzverwalter auf die Mithilfe des Gläubigers angewiesen sei.158 Hinzu kommen die o. g. allgemeinen Argumente, der Gläubiger unterliege meist stärkeren Anreizen zur Erzielung des optimalen Verwertungserlöses, und er sei in vielen Fällen branchenkundig und deshalb gut zur Sicherheitenverwertung befähigt.159 III. Präzisierung der Fragestellung Eine Diskussion darüber, ob der Insolvenzverwalter oder der Gläubiger der bessere Verwerter ist, trifft nicht den entscheidenden Punkt. Die Expertise von Insolvenzverwaltern auf dem Gebiet der Sicherheitenverwertung lässt sich ebenso wenig bestreiten wie diejenige spezieller Sicherheitenverwertungsdienstleister,160 derer sich ein nicht kundiger Gläubiger stattdessen bedienen könnte. Die Betrachtung muss vielmehr daran ansetzen, dass § 166 II InsO insoweit zwingendes Recht ist, als die Vorschrift nicht durch Vereinbarungen zwischen dem Gläubiger und dem (späteren) Insolvenzschuldner abbedungen werden kann.161 Vor diesem Hintergrund verwundern die vom Gesetzgeber angestellten Praktikabilitätserwägungen zumindest auf den ersten Blick: Weshalb, so ließe sich fragen, soll der Gesetzgeber Privatrechtssubjekte zu einem Verhalten zwingen, das doch (jedenfalls nach den Gesetzesmaterialien) ohnehin in ihrem Interesse liegt? Angesichts des Umstands, dass es nicht um Verbraucher geht, sondern um Gläubiger, deren Sicherung ein gewisses Maß an Professionalität impliziert, wird paternalistische Fürsorge des Gesetzgebers nur schwerlich als Erklärung in Betracht kommen.162 Vielmehr bedarf es einer weitergehenden Erklärung, die deutlich macht, weshalb eine abstrakt-generelle Festlegung durch den Gesetzgeber der vertraglichen Regelung im Einzelfall überlegen ist. Eine solche Erklärung, die etwa im Schutz der Gläubigergesamtheit vor Nachteilen infolge der Verwer158

Becker, DZWiR 2002, 467, 469. MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 4. 160 Vgl. zu solchen Dienstleistern Nobbe, ZIP 2008, 97, 98. 161 Zur Unabdingbarkeit der Vorschrift BGH NZI 2009, 312; OLG Rostock NZI 2008, 431; FK/Wegener, § 166 Rn 22; Hess, § 166 Rn 16; InsR-HdB/Gottwald, § 42 Rn 162; K/P/B/Flöther, § 166 Rn 2; vgl. auch BGH NJW 2002, 3475, 3477 – eine andere Frage ist, inwieweit der Insolvenzverwalter mit den Gläubigern bindende Verwertungsvereinbarungen treffen kann. 162 Vgl. zur Problematik vertraglicher Einschränkungen des „automatic stay“ des US-amerikanischen Rechts Schwarcz, 77 Tex. L. Rev. 515, 546 ff. (1999). 159

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tungszugriffe einzelner Gläubiger liegen könnte, geben die Materialien allerdings nicht ausdrücklich. Bezieht man die oben wiedergegebenen ökonomischen Hintergründe der Sicherheitenverwertung mit ein, so stellt sich die Lage parallel dar. Der Gesetzgeber greift durch die zwingende Vorschrift des § 166 II InsO in das Marktgeschehen ein. Die entscheidende Frage ist nicht, ob die Verwertung sicherungsabgetretener Forderungen durch den Insolvenzverwalter grundsätzlich sinnvoll ist oder nicht, sondern, weshalb diese Frage überhaupt gesetzlich geregelt und nicht den Marktprozessen überlassen bleiben soll. Nach den Ausführungen im vorherigen Abschnitt könnte die Begründung hierfür ein Marktversagen infolge negativer externer Effekte sein. Damit stellt sich die Frage, ob und ggf. unter welchen Voraussetzungen eine Forderungseinziehung durch den Sicherungsgläubiger den Interessen der Gläubigergesamtheit zuwiderläuft. IV. Drittbezug der gesetzgeberischen Praktikabilitätserwägungen Zunächst stellt sich die Frage, ob zwischen den Praktikabilitätserwägungen des Gesetzgebers und den Interessen der Gläubigergesamtheit ein Zusammenhang besteht, mit dem sich die zwingende Zuweisung der Einziehungsbefugnis an den Insolvenzverwalter (§ 166 II InsO) erklären lässt. 1. Fehlende Informationen auf Seiten des Gläubigers Kann der Zessionar die ihm abgetretenen Forderungen nicht erfolgreich einziehen, weil er die Drittschuldner nicht kennt oder nicht in der Lage ist, von ihnen erhobene Einwendungen oder Einreden auszuräumen (im Folgenden das „Informationsproblem“), so trifft dieser Nachteil zunächst ihn selbst. Deshalb lässt sich eine zwangsweise Entziehung seiner Verwertungsbefugnis mit diesem Gesichtspunkt – zumindest auf den ersten Blick – nur bei einem sehr paternalistischen Gesetzesverständnis erklären.163 Vielmehr könnte man meinen, dass ein professionell agierender Sicherungszessionar von sich aus Abstand von zwecklosen Einziehungsversuchen nehmen würde. Hinzu kommt, dass sich das Informationsproblem nicht nur bei sicherungshalber abgetretenen Forderungen stellt, sondern auch, wenn dem Zessionar ein Aussonderungsrecht zusteht. Deshalb eignen sich z. B. Bauforderungen, deren Schuldner die Zahlung besonders häufig unter Verweis auf tatsächliche oder angebliche Mängel verweigern, anerkanntermaßen nicht für Verbriefungtransaktionen.164 Dies zeigt, dass Kapitalgeber das Informationsproblem zumindest prinzipiell antizipieren können und aus diesem Grund z. T. sogar von Geschäftsabschlüssen Abstand nehmen.

163 164

Vgl. Schwarcz (vorige Fn). Vgl. Germann, VW 2004, 353.

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Bei näherem Hinsehen lässt sich ein gewisser Bezug des Informationsproblems zu den Interessen der Gläubigergesamtheit allerdings nicht ausschließen: Falls die Drittschuldner Einwendungen erheben, die der Zessionar nicht aus eigener Kenntnis entkräften kann, ist ihm der Zedent nach § 402 BGB auskunftspflichtig.165 Diese Pflicht trifft im Insolvenzverfahren den Verwalter.166 Soweit die Verwertungsbefugnis beim Insolvenzverwalter liegt, ergibt sich das Informationsrecht des Gläubigers aus § 167 InsO; die Vorschrift ist allerdings nur eine spezielle Ausprägung allgemeiner, schon vor Inkrafttreten der Insolvenzordnung anerkannter Grundsätze, so dass sich die Auskunftspflicht des Insolvenzverwalters nicht auf den Anwendungsbereich des § 167 InsO beschränkt.167 Der mit Auskünften an den Zessionar verbundene Aufwand belastet die Gläubigergesamtheit.168 Zwar kann der Insolvenzverwalter den Gläubiger ggf. darauf verweisen, Einsicht in die Unterlagen des Schuldners zu nehmen.169 Eine gewisse Belastung verbleibt aber auch dann, so dass negative externe Effekte in Form der Kosten für die Bearbeitung von Auskunftsersuchen verwertungswilliger170 Gläubiger nicht völlig ausgeschlossen werden können. Mit diesem Gesichtspunkt lässt sich der vollständige Ausschluss der Verwertungsbefugnis des Gläubigers aber nicht erklären, sondern allenfalls eine (ggf. pauschalierte) Pflicht zur Kostenerstattung. 2. Kollision von Sicherungsrechten a) Dogmatische Perspektive Einen Berührungspunkt zu den Interessen Dritter versucht auch der Ansatz aufzuzeigen, der § 166 II InsO als „Poolungsnorm“ im Interesse der Drittschuldner erklärt, denen mit dem Insolvenzverwalter eine „sichere Zahlstelle“ gegeben werde.171 Gegen diese Deutung spricht, dass es sich beim Schutz des Drittschuld165 MüKo-BGB/Roth, § 402 Rn 5; Schulze/Schulze, § 402 Rn 2; MüKo-InsO/Ganter, vor §§ 49 ff. Rn 131. 166 Noch zur GesO BGH NJW 2000, 3777, 3779 ff. – danach besteht aber keine Pflicht des Verwalters, vorab alle von den Drittschuldnern etwa erhobenen Einwendungen mitzuteilen; diese Pflicht besteht vielmehr erst, wenn der Drittschuldner diese Einwendungen dem Zessionar gegenüber geltend macht; vgl. auch BGHZ 49, 11, 13 ff.; OLG Köln NJW 1957, 1032, 1033; BGH NZI 2004, 209, 210; MüKo-BGB/Krüger, § 260 Rn 33; kritisch Kuhn, WM 1969, 226 ff. 167 MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 167 Rn 6; vgl. auch K/P/B/Flöther, § 167 Rn 1; HK/Landfermann, § 167 Rn 1; noch zu den allgemeinen Grundsätzen BGH NJW 2000, 3777, 3779 ff.; BGHZ 49, 11, 13 ff.; OLG Köln NJW 1957, 1032, 1033. 168 Kilger, KTS 1975, 142, 149 f.; Kuhn, WM 1969, 226, 228; HK/Landfermann, § 167 Rn 8. 169 § 167 II 2 InsO; dies ist auch im Rahmen der allgemeinen Grundsätze anerkannt; BGH NJW 2000, 3777, 3779 f.; MüKo-InsO/Ganter, vor §§ 49 ff. Rn 130. 170 Will der Gläubiger selbst die Verwertung vornehmen, so wird er das Auskunftsrecht eher geltend machen als im Falle der Verwertungszuständigkeit des Verwalters. 171 Vgl. die Nachw. in Fn 153.

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ners vor mehrfacher Inanspruchnahme durch verschiedene Forderungsprätendenten zumindest im Ausgangspunkt172 nicht um ein insolvenzrechtliches, sondern um ein allgemeines zivilrechtliches Problem handelt, zu dessen Lösung das BGB Vorschriften bereithält. Vor Inkrafttreten der Insolvenzordnung (gleiches gilt noch immer bei Abweisung des Eröffnungsantrags mangels Masse), als es noch keine dem § 166 II InsO entsprechende Vorschrift gab, konnten die Gerichte die Interessen der Drittschuldner z. B. bei der Kollision von verlängertem Eigentumsvorbehalt und Globalzession über die §§ 408 I, 407 BGB schützen.173 Soweit es nur um eine Abtretung mit zweifelhafter Wirksamkeit geht, kann der Drittschuldner seine doppelte Inanspruchnahme zudem schon dadurch verhindern, dass er auf der Vorlegung einer Abtretungsurkunde oder -Anzeige besteht (§ 410 I 1, II BGB), auf die er nach § 409 BGB selbst dann mit befreiender Wirkung leisten kann, wenn die Abtretung nicht wirksam ist.174 Hinzuweisen ist ferner auf die für den Drittschuldner sehr günstige Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs,175 dass er nach § 407 I BGB (gleiches muss bei Anwendung dieser Vorschrift über den Verweis in § 408 I BGB gelten) auch dann geschützt wird, wenn er die Abtretung als solche zwar kennt, aber ihre Wirksamkeit zweifelhaft ist. Nur wenn die Einwände gegen die Wirksamkeit der Abtretung „abwegig oder schlechterdings unvernünftig“ sind, „kennt“ der Drittschuldner die Abtretung i. S. d. § 407 I BGB; ansonsten kann er ohnehin mit schuldbefreiender Wirkung an den Zedenten (bzw. einen für dessen Vermögen bestellten Insolvenzverwalter) leisten.176 Nur soweit er nach diesen Grundsätzen keinen Schutz erlangen kann, ist der Drittschuldner auf die – in der Tat mit gewisser Mühsal verbundene – Befreiung von seiner Schuld durch Hinterlegung (§§ 372, 378 BGB) verwiesen.177 Betrachtet man die Interessen der Zessionare kollidierender Abtretungen, so stellt sich die Situation parallel dar: Auch der Streit mehrerer Forderungsprätendenten untereinander ist eigentlich kein insolvenzrechtliches, sondern ein allgemeines zivilrechtliches Problem. Zu ihm kann es schließlich nicht nur in der Insolvenzsituation kommen. Dabei bedarf es an dieser Stelle keiner Entscheidung der Kontroverse, ob dem wahren Forderungsinhaber ein (ggf. durch einstweilige 172

Siehe aber sogleich S. 312 ff. BGHZ 53, 139, 143; 32, 361, 363; dazu Picker, JuS 1988, 375, 384, mit dem zutreffenden Hinweis, dass bei Unwirksamkeit der ersten Abtretung nach § 138 BGB nur eine analoge Anwendung der §§ 408 I, 407 I BGB in Betracht kommt. 174 Vgl. BGH NJW 2008, 2852, 2855; dort wird nochmals ausdrücklich darauf hingewiesen, dass die Abtretungsanzeige (gleiches gilt für eine Abtretungsurkunde) den Drittschuldner davor schützt, die materielle Berechtigung des Zessionars prüfen zu müssen. 175 BGH NJW-RR 2004, 1145, 1148. 176 Vgl. BGH NJW-RR 2004, 1145, 1148; MüKo-BGB/Roth, § 407 Rn 14. 177 Schlegel, NZI 2003, 17, 19 scheint hingegen vorauszusetzen, dass praktisch nur die Hinterlegung möglich ist. 173

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Verfügung durchsetzbarer178) Unterlassungsanspruch analog §§ 823 I, 1004 BGB gegen denjenigen zusteht, der eine fremde Forderung aufgrund der Schuldnerschutzvorschriften der §§ 407 ff. BGB wirksam einziehen kann.179 Falls der Anspruch anzuerkennen ist, so besteht er auch in der Insolvenzsituation. Ist ein solcher Abwehranspruch hingegen abzulehnen und der wahre Forderungsinhaber auf die erneute Inanspruchnahme des Drittschuldners oder auf den (erforderlichenfalls mit einer Genehmigung nach §§ 362 II, 185 II 1 zu verbindenden180) Anspruch aus § 816 II BGB zu verweisen, so bedarf es einer Erklärung, weshalb dieses Ergebnis gerade in der Insolvenzsituation über § 166 II InsO mittelbar wieder korrigiert werden sollte. b) Faktische Verhältnisse in der Insolvenz Wechselt man von der dogmatischen Perspektive zu einer Betrachtung der Verhältnisse in der Rechtspraxis, so kann sich die Situation anders darstellen. Solange der (spätere) Schuldner seinen Zahlungsverpflichtungen nachkommt, treten etwaige kollidierende Sicherungsabtretungen nicht offen zu Tage, so dass die Drittschuldner praktisch nicht mit einer Inanspruchnahme durch mehrere Forderungsprätendenten rechnen müssen und es allenfalls vereinzelt zum Streit zwischen diesen kommt. Dies kann sich in der Insolvenzsituation schlagartig ändern.181 Die sich dann stellenden Probleme hat Kilger anschaulich geschildert: „Ein Wein- und Spirituosengroßhändler hatte von den verschiedensten Lieferanten Spirituosen, Weine und andere Getränke bezogen. Die Weine hatte er teils auf Flaschen abgezogen, teilweise verschnitten. Die Spirituosen und die Weine waren ebenso unter Eigentumsvorbehalt geliefert worden, wie die Flaschen, die Korken, die Kapseln und die Etiketts. Alsdann hatte er die Spirituosen, die Weine und die sonstigen Getränke an die verschiedensten Einzelhändler geliefert. Die Lieferungen bestanden aber nicht nur aus einem bestimmten Liefergegenstand, sondern setzten sich häufig aus den verschiedenen Sachen – als da waren verschiedene Spirituosensorten, Sekt, Wermutweine, Moselweine, Rheinweine usw. – zusammen. Auf Grund der Rechtsprechung des BGH war anhand der einzelnen Rechnungen, die im Verlaufe etwa eines halben Jahres von dem Gemeinschuldner seinen Kunden erteilt und die 178

Vgl. für eine andere Konstellation OLG Brandenburg, MDR 2005, 950. Dafür etwa Canaris, FS Steffen, S. 85, 87 f., 90 ff.; für den deliktischen Schutz der Forderungszuständigkeit auch MüKo-BGB/Wagner, § 823 Rn 161 f.; dagegen Habersack Mitgliedschaft, S. 133 f.; Hammen, AcP 199 (1999), 591 ff.; Jauernig/Teichmann, § 823 Rn 17; Bamberger/Roth/Spindler, § 823 Rn 98 – nur schwer zu begründen wäre in dieser Konstellation ein aus dem Sicherungsvertrag als Kausalgeschäft zur Abtretung folgender Unterlassungsanspruch (vgl. dazu Canaris a. a. O., S. 90 f.), da der Sicherungsvertrag die Frage regelt, unter welchen Voraussetzungen der Zessionar ihm zustehendes Sicherungsgut verwerten darf und i. Ü. der Sicherungsvertrag auch durchaus ebenfalls unwirksam sein kann. 180 Vgl. Palandt/Sprau, § 816 Rn 18. 181 Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 ff. 179

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noch nicht bezahlt worden waren, zu prüfen, welche Eigentumsvorbehaltswaren welches Lieferanten an welchen Kunden weitergeliefert worden waren, damit dieser dann gegenüber dem Kunden seinen verlängerten Eigentumsvorbehalt geltend machen konnte. Nur derjenige, der einmal praktisch diese Arbeit gemacht hat, kann ermessen, welche Kosten, welche Schwierigkeiten, welche Probleme und welche Rechtsunsicherheit (!) die Rechtsprechung vor allem des BGH damit für die Konkursverwaltungen aber auch für die Gläubiger aufgeworfen hat.“ 182

In derartigen Konstellationen könnten ohne § 166 II InsO erhebliche negative externe Effekte auftreten,183 denn die Befriedigungsaussichten jedes (Teil-)Zessionars184 hängen davon ab, wie sich die Inhaber der übrigen Forderungsteile verhalten: Versuchen Einzelne von ihnen, ihren Forderungsteil in Eigenregie durchzusetzen, so geben sie dem Drittschuldner faktisch die Möglichkeit, sich durch Ausnutzung der Rechtsunsicherheit über die Forderungsinhaberschaft dauerhaft oder über geraume Zeit seiner Leistungspflicht zu entziehen; ein kollektives Vorgehen kann derartige Nachteile hingegen verhindern.185 Für den einzelnen (Teil-)Zessionar kann ein isoliertes Vorgehen im Einzelfall hingegen vorteilhaft sein, etwa aufgrund der Hoffnung, schneller zu sein als andere Forderungsprätendenten. Damit stellt sich die Situation ähnlich dar wie beim Verwertungszugriff einzelner Gläubiger auf ihnen sicherungshalber übereignete Sachen, die bei einer Gesamtverwertung einen höheren Verwertungserlös erbringen könnten. Soweit Sicherheitenkollisionen im Raum stehen, lässt sich § 166 II InsO deshalb mit der gleichen Grundüberlegung rechtfertigen, die auch hinter § 166 I InsO steht.186 Darüber hinaus lässt sich auch der aus dem isolierten Vorgehen verschiedener (Teil-)Zessionare resultierende zusätzliche Bearbeitungsaufwand (einschließlich der Kosten für Rechtsberatung und ggf. Hinterlegung des geschuldeten Betrags) auf Seiten redlicher Drittschuldner als negativer externer Effekt auffassen. Die dargestellten Kollisionsprobleme resultieren zwar eigentlich aus dem materiellen Zivilrecht, namentlich aus der weit über den Willen des historischen Gesetzgebers hinausgehenden Zulassung publizitätsloser und damit besonders kolli-

182

Kilger, KTS 1975, 142, 150; vgl. dazu Drobnig, Gutachten, S. F 36. Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 mit etwas anderer Begründung (Mehrfachnutzung von Sicherungsgut ist eine für die Kreditvergabe bedeutsame Information, die erst im Insolvenzfall bekannt wird); vgl. auch Adams, S. 287 f. 184 Zur Forderungsteilung beim verlängerten Eigentumsvorbehalt BGHZ 79, 16, 18 ff., 24. 185 Vgl. die Nachw. oben in Fn 153. – Vor Inkrafttreten der Insolvenzordnung war ein kollektives Vorgehen immerhin durch Schaffung von Sicherheitenpools (vgl. dazu MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 189 ff.) oder freiwillige Beauftragung des Insolvenzverwalters mit dem Forderungseinzug (Nachw. dazu in Fn 152) möglich; derartige vertragliche Koordinationsmechanismen können aber der beschriebenen Akkordstörerproblematik (s. o. in und bei Fn 82) ausgesetzt sein, die die durch § 166 II InsO erzwungene kollektive Abwicklung vermeidet. 186 Dazu s. o. § 14 B. I. 2., S. 291 ff. 183

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sionsanfälliger187 Mobiliarsicherungsrechte188 und den geringen Anforderungen der Rechtsprechung an die Wahrung des Bestimmtheitsgrundsatzes.189 Allerdings sollte man die Vereinfachung der Bereinigung von Kollisionsproblemen durch § 166 II InsO nicht als bloßen Rechtsreflex abtun, weil dieser Gesichtspunkt es ermöglicht, den gesetzgeberischen Willen zur effektiven Ausgestaltung des Forderungseinzugs190 und die – im Rahmen der Ausarbeitung des Referentenentwurfs ja ebenfalls berücksichtigten191 – rechtsökonomischen Grundlagen der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren miteinander zu versöhnen und zu einer über bloßen Paternalismus hinausgehenden Deutung der Praktikabilitätserwägungen des Gesetzgebers zu gelangen. Deshalb ist zumindest eine192 wesentliche Zielrichtung des § 166 II InsO darin zu sehen, dass die Vorschrift eine insolvenzrechtliche Auffanglösung für – im Zivilrecht wurzelnde, dort aber nicht befriedigend gelöste – Kollisionsprobleme schafft.193 Ein Beleg für die Richtigkeit dieser Sichtweise ist, dass sie eine sinnvolle Deutung der sonst nur schwer erklärlichen unterschiedlichen Behandlung des Pfandrechts an Forderungen und der Sicherungsabtretung durch § 166 II InsO194 ermöglicht: Beim Pfandrecht verhindert das Wirksamkeitserfordernis der Verpfändungsanzeige (§ 1280 BGB) derart unübersichtliche Kollisionslagen. Die bloße Möglichkeit zur freiwilligen Offenlegung von Sicherungsabtretungen vermag dies hingegen nicht, so dass hier die insolvenzrechtliche Auffanglösung des § 166 II InsO benötigt wird.

B. Liquiditätsbedarf des schuldnerischen Unternehmens Jedenfalls auf den ersten Blick liegt die eigentliche Bedeutung von Geldforderungen in der daraus zu gewinnenden Liquidität. Daher stellt sich die Frage, ob § 166 II InsO sich, zusätzlich zu den o. g. Gesichtspunkten, aus dem Interesse

187 Aus Darstellungsgründen wird vorliegend auch dann von einem Kollisionssachverhalt gesprochen, wenn sich verschiedene Abtretungen objektiv auf unterschiedliche Teile einer Forderung beziehen und lediglich Rechtsunsicherheit über die genaue Abgrenzung dieser Teile besteht. 188 Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 ff.; vgl. auch Landfermann, KTS 1987, 381, 396 sowie zur für den historischen Gesetzgeber nicht absehbaren weitreichenden Zulassung publizitätsloser Mobiliarsicherheiten durch die Praxis Häsemeyer, Rn 18.25 ff., S. 410 ff., Rn 18.62, S. 436 f.; Kilger, KTS 1975, 142, 150. 189 Siehe dazu insb. Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197; vgl. auch Kommissionsbericht I, S. 296; Häsemeyer, Rn 18.43, S. 423 f. 190 Vgl. die Nachw. in Fn 151. 191 s. o. Fn 44 und Begleittext. 192 Ob es noch andere Zielsetzungen gibt, wird noch zu diskutieren sein. 193 Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65 ff. (allerdings nicht speziell auf § 166 II InsO bezogen). 194 Vgl. die Nachw. in Fn 26 ff. und Begleittext.

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erklären lässt, die Zahlungseingänge zur Finanzierung des schuldnerischen Unternehmens zu nutzen.195 I. Problemstellung Teilweise wird ausgeführt, der Forderungsbestand eines Unternehmens sei im Krisenfall oftmals die größte mobilisierbare Liquiditätsreserve196 und deshalb für eine Unternehmenssanierung von erheblicher Bedeutung.197 Demgegenüber könne ein Sicherungsgläubiger, der die mit ihm vereinbarte Globalzession offenlege, (ohne Eingreifen des § 166 II InsO) „dem Geldfluss im allgemeinen Geschäftsbetrieb des Schuldners einen Riegel vorschieben“.198 Drückt man diesen Argumentationsansatz in den o. g. ökonomischen Kategorien aus, so läuft er darauf hinaus, in der Forderungseinziehung durch einen Sicherungsgläubiger einen negativen externen Effekt zu Lasten der Gläubigergesamtheit zu sehen, wie er in ähnlicher Form auch beim Verwertungszugriff auf sicherungshalber übereignete Maschinen auftreten kann.199 Es gibt aber auch viele Stimmen im Schrifttum, die dem Forderungsbestand keine derartige Bedeutung für die Fortführung des schuldnerischen Unternehmens beilegen,200 insbesondere mit der Begründung, Geldforderungen seien keine unternehmensspezifischen Vermögensgegenstände („firm-specific assets“).201 Vor einer Stellungnahme muss geklärt werden, ob die 195

Vgl. die Nachw. in nachfolgender Fn. Buth/Hermanns/Jünger, § 14 Rn 22, 44; Buth/Hermanns/Janus, § 16 Rn 58; vgl. auch Buth/Hermanns/Gless/Schmelzer, § 39 Rn 47. 197 Aus dem deutschen juristischen Schrifttum Smid, WM 2004, 2373 f.; ders., DZWiR 2007, 45 ff.; ders., Kreditsicherheiten, § 2 Rn 84, S. 35, § 11 Rn 23, 25, 50, S. 139 ff.; Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 90 ff.; BankR-HdB/ Ganter, § 90 Rn 606a; vgl. auch ders., NZI 2007, 549, 551; Braun/Uhlenbruck, Unternehmensinsolvenz, S. 673 ff.; diese Erwägung findet sich auch in BR-Drs. 549/06, S. 28; BT-Drs. 16/3227, S. 16 (Materialien zu § 21 II 1 Nr. 5 InsO); vgl. auch Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 123 f., 128; vgl. zur Liquiditätsproblematik auch Schwarcz, 77 Tex. L. Rev. 515, 580 ff. (1999); Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 112 ff. (2005) und Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1718 f. (2008). 198 Smid, WM 2004, 2373 f., 2379; ders., Kreditsicherheiten, § 11 Rn 50. 199 Vgl. die Ausführungen im Abschnitt § 14 B. I. 2., S. 291 ff.; Stellungnahme dazu unten bei Fn 241. 200 BT-Drs. 12/2443, wo es allerdings heißt, die Verwertung von Forderungen durch den Verwalter sei „vom Ziel der Erhaltung der Fortführungs- und Veräußerungschancen her nicht zwingend geboten“; gegen eine Notwendigkeit für die Fortführung auch Ganter, NZI 2007, 549, 554; Häcker, Rn 592, S. 153; grundsätzlich auch Kirchhof, ZInsO 2007, 227, 228; vgl. auch Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1723 ff.; Plank, 30 Cardozo L. Rev. 617, 629 (2008); Schwarcz, 77 Tex. L. Rev. 515, 552, 580, 599 (1999); vgl. auch Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 113 (2005). 201 Hill, 74 Wash. U. L.Q. 1061, 1092 (1996); Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1723 ff.; Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 137 (1997); vgl. auch Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 113 (2005), die zwar Kreditbeziehungen als firmenspezifisch betrachten, aber den Ausschluss der Verwertung von Forderungen durch den Gläubiger dennoch nicht für notwendig halten; kritisch LoPucki, 56 Stan. L. Rev. 645, 656 ff. (2003). 196

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aus sicherungshalber abgetretenen Forderungen resultierende Liquidität nach derzeitiger Gesetzeslage überhaupt für die Unternehmensfortführung eingesetzt werden darf. II. Einsatz des Einziehungserlöses für die Unternehmensfortführung? 1. Eröffnetes Insolvenzverfahren Verwertet der Insolvenzverwalter sicherungshalber abgetretene Forderungen oder sonstiges Absonderungsgut, so hat er aus dem Erlös (nach Abzug der Kostenbeiträge) unverzüglich, also ohne schuldhaftes Zögern (§ 121 I 1 BGB), den absonderungsberechtigten Gläubiger zu befriedigen.202 Diese Vorschrift wird nahezu einhellig so verstanden, dass die eingezogenen Beträge nicht mehr für weitere Geschäfte genutzt werden dürfen.203 Eine verzögerte Weiterleitung unter Berufung auf die schlechte Liquiditätslage des schuldnerischen Unternehmens ist danach ausgeschlossen.204 Bearbeitungsbedingte Verzögerungen, die mit der Überprüfung der Zahlungseingänge und Berechnung der Kostenbeiträge zusammenhängen, werden dagegen als zulässig angesehen.205 Einige Autoren veranschlagen dafür einen Zeitraum von wenigen Tagen.206 Realistischerweise wird der Gläubiger aber gerade in der Anfangsphase eines Insolvenzverfahrens, in der der Verwalter eine Vielzahl von Aufgaben zu bewältigen hat und sich erst einmal einen Überblick über die Situation verschaffen muss, ebenso mit längeren Bearbeitungszeiten rechnen müssen wie bei größeren Forderungsbeständen, auf die eine Vielzahl geringerer Zahlungen eingeht, über die nur in bestimmten Zeitintervallen abgerechnet wird.207 Das ändert jedoch nichts an der Unzulässigkeit einer Finanzierung der Betriebsfortführung durch verzögerte Ausschüttung des Erlöses. Vereinzelt ist demgegenüber die Ansicht geäußert worden, bei der Sicherheitenverwertung ergäben sich erhebliche Stundungseffekte,208 was die Möglichkeit 202 Mit ausdrücklichem Verweis auf § 121 BGB Braun/Dithmar/Schneider, § 171 Rn 5; N/R/Becker, § 170 Rn 15; Hess, § 170 Rn 32; Riggert, S. 135 f. 203 MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 38; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 15; Harder, Rn 293, S. 104; vgl. auch N/R/Becker, § 170 Rn 16; Grub, DZWiR 1999, 133, 136 f.; Hess, § 170 Rn 31; vgl. auch Berger, FS Fischer, S. 1, 3; Ries, ZInsO 2007, 62, 63; zu Stellungnahmen mit abweichender Tendenz vgl. die Nachw. in Fn 208. 204 FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 15; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 40; N/ R/Becker, § 170 Rn 16; Riggert, S. 136. 205 Riggert, S. 136. 206 Hess, § 170 Rn 32 (maximal 5 Arbeitstage); Riggert, S. 136, der als Obergrenze zwei Wochen nennt. In einer landgerichtlichen Entscheidung wurde jedenfalls die Weiterleitung nach sieben Monaten als nicht mehr unverzüglich eingestuft (LG Stendal, ZIP 2002, 765, 770). 207 Sladek/Heffner/Graf Brockdorff/Fischer, S. 404. 208 Braun/Uhlenbruck, Unternehmensinsolvenz, S. 675; vgl. auch Arbeitsgruppe Insolvenzrecht, NZI 2002, 3, 4 – Vallender setzt in der Begründung zu seinem Vorschlag,

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einer solchen Finanzierung des schuldnerischen Unternehmens nahelegen würde. Dem ist nicht zu folgen. Der Insolvenzverwalter kann die Einziehungserlöse schon deshalb nicht zur Unternehmensfortführung nutzen, weil er sie selbst im Falle der Masseunzulänglichkeit (§ 208 InsO) an den Sicherungsgläubiger auskehren muss209 und ihm persönlich haftet, wenn er dazu nicht in der Lage ist.210 Dementsprechend ist der Verwertungserlös von der Insolvenzmasse zu separieren.211 Dafür spricht auch der Surrogationsgedanke, nach dem sich die Rechtsposition des Gläubigers am Einziehungserlös fortsetzt.212 Würde man dem Verwalter gestatten, den Einziehungserlös für die Betriebsfortführung zu nutzen und ihn dadurch ununterscheidbar mit der Masse zu vermischen, so liefe dies darauf hinaus, den Sicherungsgläubiger auf Umwegen zu einer weiteren Kreditgewährung zu zwingen.213 Bei gesetzeskonformem Verhalten des Insolvenzverwalters ist dies nicht möglich.214 Allerdings ist von einem Insolvenzverwalter geäußert worden, dass „in der alltäglichen Praxis viel zu oft gegen dieses Grundprinzip verstoßen“ werde.215 Eine ordnungsgemäße und praktikable Lösung ist demgegenüber, dass der Insolvenzverwalter und der Gläubiger auf freiwilliger Basis einen „kalten Massekredit“ (etwa gegen Gewährung anderer Sicherheiten) vereinbaren.216 § 166 II InsO de lege ferenda auch im Eröffnungsverfahren zur Geltung zu bringen, voraus, dass diese Vorschrift eine Versorgung des schuldnerischen Unternehmens mit Liquidität ermöglichen würde; kritisch K/P/B/Pape, § 22 Rn 23. 209 Ganter/Bitter, ZIP 2005, 93, 98; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 15; HK/Landfermann, § 170 Rn 9; vgl. auch Ries, ZInsO 2007, 62, 63. 210 LG Berlin, ZInsO 2008, 1027, 1031 f.; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 15; HambK/ Büchler, § 170 Rn 6; K/P/B/Flöther, § 170 Rn 8; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 40; Riggert, S. 141 – ob der Anspruch aus § 60 oder § 61 InsO folgt, kann hier offenbleiben. 211 LG Berlin, ZInsO 2008, 1027, 1031 f.; FK/Wegener, §§ 170, 171 Rn 15; HK/ Landfermann, § 170 Rn 9; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 40; dies., FS Fischer, S. 365, 367; so wohl auch Riggert, S. 141, der eine Haftung des Verwalters annimmt, falls dieser den Erlös ununterscheidbar zur Masse zieht; a. A. LSZ/Smid, § 170 Rn 7; kritisch (wenngleich im Zusammenhang mit dem Eröffnungsverfahren) auch Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 90. 212 BGH NZI 2009, 165, 166; 2007, 158, 160; HambK/Büchler, § 170 Rn 6; HK/ Landfermann, § 170 Rn 9; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 38; Uhlenbruck/ Brinkmann, § 170 Rn 9; Riggert, S. 141; im Detail unklar K/P/B/Flöther, § 170 Rn 4; a. A. LSZ/Smid, § 170 Rn 7. Ob dingliche Surrogation eintritt (vgl. Harder, Rn 276 f., S. 98 f.) oder es sich um einen gesetzlich geregelten Spezialfall der sonst analog § 48 InsO anerkannten Ersatzabsonderung handelt, so dass nur von einer haftungsrechtlichen Surrogation gesprochen werden kann (vgl. Ganter/Bitter, ZIP 2005, 93, 98 f.; Ganter, NZI 2008, 583, 588; N/R/Becker, § 170 Rn 15); vgl. auch Häsemeyer, Rn 18.69, 18.70b, S. 443 f.; Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 91; Schlegel, NZI 2003, 17, 19), muss hier nicht entschieden werden. 213 Grub, DZWiR 1999, 133, 136 f.; vgl. auch Undritz, NZI 2003, 136, 141. 214 Grub, DZWiR 1999, 133, 136. 215 Ries, ZInsO 2007, 62, 63. 216 Vgl. etwa Undritz, NZI 2003, 136, 141.

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2. Situation im Eröffnungsverfahren a) Vorliegen einer Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO Nach der Rechtsprechung ist der Sicherungszessionar, der die Einziehungsermächtigung zugunsten des Schuldners wirksam widerrufen hat, während des Eröffnungsverfahrens grundsätzlich noch selbst zur Einziehung der ihm abgetretenen Forderungen befugt.217 Allerdings kann das Insolvenzgericht dem Zessionar unter den Voraussetzungen des § 21 II 1 Nr. 5 InsO die Forderungseinziehung untersagen und diese Aufgabe auf den vorläufigen Insolvenzverwalter überleiten.218 Auf die derart angeordnete Einziehung sicherungshalber abgetretener Forderungen durch den vorläufigen Insolvenzverwalter sind die §§ 170 f. InsO entsprechend anzuwenden (§ 21 II 1 Nr. 5 S. 3 InsO). Daraus wird vielfach eine Pflicht zur unverzüglichen Befriedigung des Sicherungsgläubigers gemäß § 170 I 2 InsO gefolgert.219 Demgegenüber hat der IX. Zivilsenat des BGH in einem Fall, in dem § 21 II 1 Nr. 5 InsO noch nicht galt, der Senat aber § 170 I 2 InsO analog heranzog, den vorläufigen Insolvenzverwalter „jedenfalls in zweifelhaften Fällen“ als befugt angesehen, „die Klärung der Frage, ob und in welchem Umfang ein Aus- oder Absonderungsrecht besteht, dem (endgültigen) Verwalter [zu] überlassen.“ 220 Unabhängig vom Zeitpunkt der Erlösauskehr können die eingezogenen Beträge allerdings wegen der gebotenen Separierung zugunsten des Zessionars nicht zur Finanzierung des schuldnerischen Unternehmens eingesetzt werden.221 Im Ergebnis ermächtigt eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO daher nicht zur Inanspruchnahme eines „kalten Massekredits“ ohne Vereinbarung mit dem Zessionar.222 Es gibt allerdings Hinweise darauf, dass Insolvenzgerichte 217

Dazu und zu den Gegenansichten s. u. § 15 B. II. 2. b), S. 319. Vgl. die Ausführungen unter § 13 A., S. 247 ff., die sich allerdings primär mit auszusondernden Forderungen befassen. – Ob die Einziehungsbefugnis des vorläufigen Insolvenzverwalters gesondert eingeordnet werden muss (vgl. MüKo-InsO/Haarmeyer, § 21 Rn 102) oder mit dem Einziehungsverbot gegenüber dem Sicherungsgläubiger automatisch entsteht (FK/Schmerbach, § 21 Rn 258), braucht nicht erörtert zu werden, da es hier nur auf die grundsätzlichen Fragen ankommt. 219 Kuder, ZIP 2007, 1690, 1695; HK/Kirchhof, § 21 Rn 29; HambK/Schröder, § 21 Rn 69j; K/P/B/Pape, § 21 Rn 40y. 220 BGH NZI 2010, 339, 342; vgl. dazu die Ausführungen in und bei Teil 2, Fn 34 und Teil 3, Fn 900. Flöther/Wehner, NZI 2010, 554, 558, wittern aufgrund dieser Rechtsprechung die Chance, dem Sicherungsgläubiger durch Inaussichtstellen einer verzögerten Befriedigung Zugeständnisse abzuringen, was die Problematik der Ansicht des BGH aufzeigt. 221 FK/Schmerbach, § 21 Rn 261; K/P/B/Pape, § 21 Rn 40y; N/R/Mönning, § 21 Rn 165; Flitsch, BB 2006, 1805 f.; Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 91; Schmerbach/Wegener, ZInsO 2006, 400, 404; vgl. auch Beck, KTS 2008, 121, 131; vgl. auch die weiteren Nachw. in nachfolgender Fn. A.A. Flöther/Wehner, NZI 2010, 554, 556 ff. 222 Beck, KTS 2008, 121, 131; Flitsch, BB 2006, 1805 f.; N/R/Mönning, § 21 Rn 166; FK/Schmerbach, § 21 Rn 261; K/P/B/Pape, § 21 Rn 40y; § 22 Rn 23; Pape, 218

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vereinzelt dennoch Anordnungen nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO mit dem Liquiditätsinteresse der Masse begründen.223 b) Situation ohne Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO Nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs ist der vorläufige Insolvenzverwalter noch nicht zur Verwertung der Insolvenzmasse befugt.224 § 166 II InsO findet im Eröffnungsverfahren keine Anwendung; daher kann der Zessionar einer sicherungshalber abgetretenen Forderung seine Rechtsposition bis zur Eröffnung des Insolvenzverfahrens noch selbst realisieren, wenn er die Einziehungsermächtigung zugunsten des Schuldners wirksam widerrufen hat.225 Der vorläufige Insolvenzverwalter darf (ggf. kraft besonderer Anordnung226) zwar auch Forderungen einziehen; daraus folgt nach Ansicht des BGH jedoch keine Befugnis zum Eingriff in die Rechte absonderungsberechtigter Gläubiger.227 Selbst wenn die Einziehungsermächtigung zugunsten des Schuldners nicht widerrufen ist, muss der vorläufige Insolvenzverwalter den Einziehungserlös an den Sicherungsgläubiger auskehren oder zumindest separat für ihn verwahren und kann ihn nicht im schuldnerischen Unternehmen einsetzen.228 Nichts anderes ergibt sich unter Zugrundelegung der Minderheitsauffassungen, die § 166 InsO im Eröffnungsverfahren analog anwenden wollen229 oder einer gerichtlichen Ermächtigung des vorläufigen Insolvenzverwalters zur Einziehung von Forderungen auch Wirkung zuFS Fischer, S. 427, 431; vgl. auch BR-Drs. 549/01, S. 28 (Materialien zu § 21 II 1 Nr. 5 InsO); HK/Kirchhof, § 21 Rn 29; Kuder, ZIP 2007, 1690, 1695; Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 91 ff.; unklar Smid, WM 2004, 2373; BT-Drs. 16/3227; a. A. Flöther/Wehner, NZI 2010, 554, 556 ff. 223 FK/Schmerbach, 5. Aufl., 2009, § 21 Rn 266 erwähnte insoweit eine nicht veröffentlichte Entscheidung des AG Göttingen. 224 BGH NJW 2001, 1496, 1497; 2002, 3475, 3477; NZI 2007, 338, 339; 2003, 259, 261; HK/Kirchhof, § 22 Rn 13; HambK/Schröder, § 22 Rn 38; Kuder, ZIP 2007, 1690, 1694; Undritz, NZI 2003, 136, 141 – insoweit herrscht in der Literatur Streit (vgl. K/P/ B/Pape, § 22 Rn 78), darauf wird unten kurz zurückzukommen sein. 225 BGH NZI 2003, 259, 261; 2003, 496; 2004, 137; Ganter, NZI 2007, 549, 550; HK/Kirchhof, § 22 Rn 43; HambK/Schröder, § 22 Rn 52 f.; Kuder, ZIP 2007, 1690, 1693; Ries, ZInsO 2007, 62, 64; Smid, WM 2004, 2373 f. 226 Ist ein „starker“ vorläufiger Insolvenzverwalter bestellt, so ergibt sich die Befugnis zur Einziehung von Forderungen des Schuldners aus § 22 I 1 InsO; ansonsten bedarf es einer gesonderten Ermächtigung durch das Insolvenzgericht, vgl. BGH NZI 2010, 339, 341, Tz 28; HK/Kirchhof, § 22 Rn 52, 60. 227 BGH NZI 2003, 259, 261; NZI 2007, 338, 339; Ganter, NZI 2007, 549, 550; HambK/Schröder, § 22 Rn 52 f.; Kuder, ZIP 2007, 1690, 1693; Ries, ZInsO 2007, 62, 64. 228 BGH NZI 2010, 339, 341 f.; a. A. unter bestimmten Voraussetzungen etwa Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 91 ff. sowie generell Flöther/Wehner, NZI 2010, 554, 556 ff. 229 Jaeger/Gerhardt, § 22 Rn 97 f.

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lasten absonderungsberechtigter Gläubiger beilegen.230 Auch unter Zugrundelegung dieser Ansichten stehen dem vorläufigen Insolvenzverwalter im Hinblick auf den Einziehungserlös nicht mehr Rechte zu als dem Insolvenzverwalter im eröffneten Verfahren,231 und auch in diesem Fall kann dem Zessionar ein „kalter Massekredit“ nicht aufgezwungen werden.232 Ausnahmsweise möchte allerdings Ganter233 im Falle der Globalzession unter bestimmten Voraussetzungen ein Wirtschaften mit dem Einziehungserlös zulassen. Er führt aus, der vorläufige Insolvenzverwalter müsse im Rahmen der Fortführung des schuldnerischen Unternehmens befugt sein, das Umlaufvermögen umzuschlagen. Dies gelte auch für sicherungshalber abgetretene Forderungen. Solange gewährleistet sei, dass bei der Fortführung des schuldnerischen Unternehmens ständig neue Forderungen entstünden und von der Globalzession erfasst würden, erleide der Gläubiger keinen Nachteil. Daher müsse nicht einmal der Erlös separiert werden. Dieses „Umschlagen“ des schuldnerischen Vermögens sei keine Verwertung der Forderungen, so dass die Kostenbeiträge nach § 170 f. InsO nicht anfielen.234 Dieser Ansatz ist allerdings durch die neuere Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs überholt235: Der Zessionar wird zwar aufgrund der Globalzession Inhaber der im Eröffnungsverfahren entstehenden Forderungen.236 Dieser Rechtserwerb unterliegt aber der Kongruenzanfechtung nach § 130 I 1 Nr. 2 InsO.237 An den neu entstehenden Forderungen erwirbt der Zessionar keine 230 Vgl. etwa AG Duisburg, NZI 1999, 421, 422; kritisch Lwowski/Tetzlaff, NZI 1999, 395, 396. 231 Im Falle einer Analogie zu § 166 InsO müssen auch die §§ 170 f. InsO Anwendung finden. Gleiches gilt unter Zugrundelegung der anderen Minderheitsansicht, die der Ermächtigung des vorläufigen Insolvenzverwalters zum Forderungseinzug Wirkung gegenüber den absonderungsberechtigten Gläubigern beilegt; auch in diesem Fall kann es allenfalls um eine Sicherstellung des eingezogenen Betrags gehen, auf den (spätestens) mit Eröffnung des Insolvenverfahrens §§ 170 f. InsO anzuwenden sind (vgl. AG Duisburg, NZI 1999, 421 f.). 232 Zur Situation im eröffneten Insolvenzverfahren s. o. § 15 B. II. 1., S. 316 ff. 233 Ganter, NZI 2007, 549, 551 f.; BankR-HdB/ders., § 90 Rn 606a; aus der zuletzt genannten Fundstelle geht zugleich hervor, dass Ganter diese Ausnahme nicht an das Vorliegen einer Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO knüpft, sondern sie auch sonst zulassen will. 234 Vgl. den Nachw. in voriger Fn. 235 Vgl. auch Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 106; Flöther/ Wehner, NZI 2010, 554, 556. 236 BGH NZI 2009, 888, 889; danach verhindert ein Zustimmungsvorbehalt nach § 21 II 1 Nr. 2 Alt. 2 InsO (Gleiches muss für ein allgemeines Verfügungsverbot nach § 21 II 1 Nr. 2 Alt. 1 InsO gelten) nicht den Erwerb einer vorher abgetretenen, aber erst nach der Sicherungsmaßnahme entstehenden Forderung; ebenso OLG Köln, NZI 2008, 373, 375, a. A. HambK/Schröder, § 22 Rn 55; HK/Kirchhof, § 24 Rn 8, jeweils m.w. Nachw. 237 BGH NZI 2009, 888, 890; BGH NJW 2008, 430; BGH NJW-RR 2008, 1728, 1729; vgl. auch Flöther/Wehner, NZI 2010, 554, 556, die auf § 130 I Nr. 1 InsO abstellen.

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insolvenzfeste Rechtsposition mehr, so dass er auf die Separierung des Erlöses aus der Einziehung der Altforderungen angewiesen ist.238 Der Annahme Ganters, der Zessionar erleide durch das Verwirtschaften dieser Beträge keinen Nachteile, ist durch diese zwischenzeitliche Entwicklung der Rechtsprechung die Grundlage entzogen worden. Diesen Zusammenhang hat Ganter in einem aktuellen Beitrag anerkannt, in dem er als Ausweg eine Vereinbarung zwischen dem Sicherungsgläubiger und dem vorläufigen Insolvenzverwalter vorschlägt, die Letzterem die Nutzung der Einziehungserlöse in demjenigen Umfang gestattet, in dem die Globalzession neue Forderungen erfasst, weil so die Voraussetzungen eines Bargeschäfts (§ 142 InsO) geschaffen würden, womit das soeben beschriebene Anfechtungsproblem entfalle.239 Dieser Vorschlag überzeugt, führt aber zugleich dazu, dass dem Sicherungsgläubiger auch im Fall der Globalzession kein „kalter Massekredit“ aufgezwungen werden kann, so dass auch insoweit keine Ausnahme von den o. g. Grundsätzen (mehr) anzuerkennen ist. III. Zusammenfassende Würdigung De lege lata lässt sich das Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters an sicherungshalber abgetretenen Forderungen (§ 166 II InsO) nicht mit dem Interesse an einer Nutzung der aus diesen Forderungen resultierenden Liquidität erklären. Abgesehen davon kann der oben angedeuteten These, ein Forderungseinzug durch den Sicherungsgläubiger entfalte wegen der damit einhergehenden Liquiditätswirkungen negative externe Effekte zu Lasten der Gläubigergesamtheit und müsse deshalb zur Verhinderung eines Marktversagens gesetzlich unterbunden werden, entgegengehalten werden, dass die benötigte Liquidität durch einen regulär aufgenommenen Massekredit240 beschafft werden kann.241 Dafür muss nicht bis zur Eröffnung des Insolvenzverfahrens gewartet werden; vielmehr kann auch der vorläufige Insolvenzverwalter Massekredite aufnehmen.242 Für die Erzwingung „kalter Massekredite“ ließe sich allenfalls anführen, dass der Hausbank eines dringend auf sofortige Kreditaufnahme angewiesenen Unternehmens kurzfristig 238

Vgl. Flöther/Wehner, NZI 2010, 554, 556. Ganter, NZI 2010, 551, 553 f. 240 Dazu etwa Buth/Hermanns/Schreiber, § 24 Rn 59 ff. 241 So Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1718 f. (2008); Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 112 f. (2005) zum grds. ähnlichen US-amerikanischen DIP („debtor in possetion“)-financing (dazu MüKo-InsO/Grauke/Youdelman, Anh. Länderberichte, USA, Rn 24). 242 Schönfelder, WM 2007, 1489 ff. – Der „starke“ vorläufige Insolvenzverwalter kann nach § 55 II 1 InsO Verbindlichkeiten begründen, die nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens Masseverbindlichkeiten sind; für den „schwachen“ vorläufigen Insolvenzverwalter gilt dies zumindest, wenn er dazu vom Insolvenzgericht im Einzelfall ermächtigt ist (BGH NJW 2002, 3326, 3329; Braun/Kind, § 22 Rn 28; HK/Kirchhof, § 22 Rn 54; MüKo-InsO/Haarmeyer, § 22 Rn 132). 239

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eine erhebliche Machtposition (sog. hold-up-Position) zukommen kann, weil nur sie das Unternehmen gut genug kennt, um derart schnell einen Kredit bewilligen zu können, und dass eine solche Machtposition die Gefahr missbräuchlicher Ausnutzung mit sich bringt.243 Dieses Problem wird durch die Möglichkeit der Insolvenzgeldvorfinanzierung, die auch andere Banken anbieten können, zumindest abgemildert.244 Vor allem aber besteht es nur bei engen Hausbankbeziehungen245 und betrifft damit nicht jeden Sicherungszessionar (insbesondere nicht Lieferanten, mit denen ein verlängerter Eigentumsvorbehalt vereinbart ist und, wenn man insolvenzfest besicherte Anleihen zuließe, deren Sicherheitentreuhänder), so dass die §§ 166 II, 170 I 2 InsO jedenfalls nicht der geeignete Ort zur Adressierung der Problematik sind.

C. Bedeutung der Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO Einige Stimmen in der Literatur sehen in der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters u. a. auch ein „technisches Hilfsmittel“, um eine Kostenbeteiligung der absonderungsberechtigten Gläubiger zu realisieren.246 Diese These führt zu der Frage, ob das Interesse der Masse an den Kostenbeiträgen nach §§ 170 f. InsO eine Erklärung für die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters an sicherungshalber abgetretenen Forderungen liefern kann. Voraussetzung dafür wäre zunächst, dass es der Gläubigergesamtheit überhaupt Vorteile bringen kann, wenn der Masse infolge der Verwertungs- und Feststellungstätigkeit des Insolvenzverwalters Kosten entstehen, die ihr der Sicherungsgläubiger erstatten muss.247 Dies erscheint zumindest auf den ersten Blick erklärungsbedürftig. I. Überkompensation durch die Pauschalen im Einzelfall 1. Möglichkeit einer Überkompensation Es liegt in der Natur des auf Pauschalen248 aufbauenden Systems der §§ 170 f. InsO, dass je nach den Umständen des Einzelfalls eine Über- oder Unterkompen243 Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 113 („If lenders were free to seize cash collateral, debtor firms would be forced to apply for new loans and might be vulnerable to hold-up problems. [. . .] The bargaining power of the pre-existing lender may enable it to extend credit on terms that are less favorable to the debtor“); Rudolph, Unternehmensfinanzierung, S. 130 ff.; Tsuruka, 40 Applied Economics 981 (2008); vgl. i. Ü. Schönfelder, WM 2007, 1489. 244 Zu Letzterem Schönfelder, WM 2007, 1489. 245 Rudolph, Unternehmensfinanzierung, S. 132. 246 MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 3; Uhlenbruck/Brinkmann, § 166 Rn 1d; HK/Landfermann, § 166 Rn 5 ff.; a. A. Häcker, Rn 592, S. 153; vgl. auch Flitsch, BB 2006, 1805 ff. 247 Zur Problematik sogleich Fn 255 und Begleittext.

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sation der Masse eintreten kann.249 Dafür, dass bei Geldforderungen gelegentlich eine Überkompensation der Masse eintritt, spricht die Entstehungsgeschichte des § 21 II 1 Nr. 5 InsO: Diese Vorschrift wurde geschaffen, um den in der Praxis z. T. zu beobachtenden „Wettlauf der gesicherten Gläubiger mit der Verfahrenseröffnung“ 250 verhindern zu können, d.h. den Versuch der Sicherungszessionare, ihre Rechtsposition vor der Eröffnung des Insolvenzverfahrens noch selbst zu realisieren, um die Kostenbeiträge zu sparen.251 Insoweit ließe sich argumentieren, dieses Bemühen deute darauf hin, dass die Sicherungsgläubiger selbst der Ansicht seien, den Forderungseinzug zu geringeren Kosten bewerkstelligen zu können. Zwingend ist dieser Schluss aber nicht. Der „Wettlauf“ kann sich auch daraus erklären, dass der Zessionar hofft, noch vor Verfahrenseröffnung die unproblematisch einzuziehenden Forderungen realisieren zu können, so dass der Insolvenzverwalter sich nach diesem Stichtag vornehmlich mit weniger zahlungsbereiten Drittschuldnern auseinander zu setzen hat. Deutlicher lässt sich eine Überkompensation der Masse bei der Sicherungsabtretung einzeln bezeichneter Forderungen über große Beträge zeigen, z. B. bei Lebensversicherungsforderungen; hier liegen die tatsächlichen Feststellungskosten typischerweise weit unter der in § 171 I 2 InsO vorgesehenen echten Pauschale von vier Prozent.252 2. Bewertung Zunächst stellt sich die Frage, ob die Masse ein schutzwürdiges Interesse daran haben kann, dass sich die weitgehende Pauschalierung der Kostenbeiträge im Einzelfall zu ihren Gunsten auswirkt. Der Bundesgerichtshof hatte sich mit dieser Frage bereits im Zusammenhang mit Anfechtungssachverhalten auseinanderzusetzen. Er steht auf dem Standpunkt, dass die gegen § 166 II InsO verstoßende Einziehung einer Forderung nicht schon deshalb als Gläubigerbenachteiligung (§ 129 InsO) eingestuft werden könne, weil der Masse der Anspruch auf die Verwertungskostenpauschale entgehe.253 Dies ergebe sich u. a. aus dem vom Ge248 Eine echte Pauschale enthält nur die Regelung der Feststellungskosten (§ 171 I InsO); die Verwertungskostenregelung des § 171 II kann aus Gründen der Beweislast aber ähnlich wirken, vgl. Fn 125 und Begleittext. 249 BGH NJW-RR 2004, 340, 342; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 704; Eckardt, ZIP 1999, 1734, 1739; Smid, WM 2004, 2373, 2380. 250 Pape, NZI 2007, 425, 429; K/P/B/ders., § 21 Rn 40b; ders., FS Fischer, S. 427, 430; Schmerbach/Wegener, ZInsO 2006, 400, 403 f. 251 BR-Drs. 549/06, S. 26; Beck, KTS 2008, 121, 130; Flitsch, BB 2006, 1805; Pape, NZI 2007, ders., FS Fischer, S. 427, 430; 425, 429; K/P/B/ders., § 21 Rn 40b; I. Pape, NZI 2004, 601, 603; Schmerbach/Wegener, ZInsO 2006, 400, 403 f.; vgl. auch Ganter, NZI 2007, 549, 550; Graf-Schlicker, ZIP 2002, 1166, 1172 f. 252 s. o. Fn 119. 253 BGH NZI 2004, 137, 138; vgl. auch BGH ZIP 2005, 91, 92; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 703; ebenso zur Herausgabe von Sicherungsgut vor Verfahrenseröffnung BGH ZIP 2007, 1126, 1129; 2005, 40, 41; BGH NZI 2004, 82 f.; vgl. auch HK/ Kreft, § 129 Rn 61.

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setzgeber gewählten Kostenerstattungsprinzip.254 Die Masse habe, so die pointierte Formulierung des IX. Zivilsenats, „keinen Anspruch darauf, dass Absonderungsrechte (nur) bestehen bleiben, damit deren Feststellung und Verwertung im Insolvenzverfahren Kosten verursachen, die durch Zahlung einer Feststellungsund Verwertungskostenpauschale nach den §§ 170, 171 InsO ausgeglichen werden müssen“.255 Ebenso wurde hinsichtlich der Feststellungskostenpauschale entschieden;256 diesbezüglich ist die Rechtslage allerdings umstritten.257 Der Rechtsprechung ist zuzustimmen. Nach dem gesetzgeberischen Konzept ist eine Überkompensation der Masse ebenso unerwünscht wie ein Zurückbleiben der Kostenbeiträge hinter den wirklich anfallenden Kosten; derartige Abweichungen hat der Gesetzgeber nur hingenommen, weil eine Pauschalierung aus Gründen der Rechtssicherheit und der praktischen Handhabbarkeit unvermeidbar ist.258 Rechtlich ist ein Interesse der Masse an einer etwaigen Überkompensation durch die Kostenbeiträge daher nicht schutzwürdig. In die gleiche Richtung deuten die o. g. rechtsökonomischen Hintergründe des Verwertungsrechts. Die Kostenbeiträge internalisieren den negativen externen Effekt, dass der Insolvenzmasse, wenn die Sicherheitenverwertung im Interesse einer Maximierung des Verwertungserlöses auf den Verwalter übertragen ist, Kosten entstehen, die ansonsten der Gläubiger selbst tragen müsste.259 Auch insoweit geht es nur darum, eine Kostenüberwälzung zu verhindern, so dass jede Über- oder Unterkompensation unerwünscht ist. II. Ohnehin anfallender Prüfungsaufwand Verschiedene Autoren weisen darauf hin, dass der Insolvenzverwalter die Wirksamkeit einer Sicherheitenbestellung auch dann prüfen müsse, wenn ihm die Verwertung des Sicherungsguts nicht übertragen sei.260 Eine Sicherheitenverwertung durch den Insolvenzverwalter sei sinnvoll, damit dieser ohnehin anfallende Prüfungsaufwand dem Gläubiger in Rechnung gestellt werden könne.261 254 BGH NZI 2004, 137, 138; BGH ZIP 2005, 40, 41; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 703. 255 BGH NZI 2004, 82, 83; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 703. 256 BGH ZIP 2005, 40, 41; vgl. auch BGH ZIP 2007, 1126, 1129; BGH NZI 2004, 82 f.; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 704. 257 Für Gläubigerbenachteiligung wegen Entfallens der Feststellungskostenpauschale MüKo-InsO/Kirchhof, § 129 Rn 137; Gundlach/Frenzel/Schmidt, NZI 2002, 530, 533; dies., NZI 2002, 20, 21; a. A. HK/Kreft, § 129 Rn 61; Eckert, ZIP 1999, 1734, 1739 f. 258 Zum Konzept des Gesetzgebers vgl. insb. Fn 28 und Begleittext. 259 s. o. Fn 111 und Begleittext. 260 Gundlach/Frenzel/Schmidt, NZI 2002, 530, 533; dies., NZI 2002, 20, 21; Zeuner, NZI 2007, 369. 261 Für eine Verwertung verpfändeter Forderungen durch den Verwalter aus dieser Überlegung heraus (wohl nur de lege ferenda) Berger, FS Fischer, S. 1, 5.

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Der BGH hat diese Argumentationslinie nur in einer Fallkonstellation aufgegriffen: Zieht der Sicherungsgläubiger eine ihm abgetretene Forderung entgegen § 166 II und dennoch wirksam ein, so schuldet er nach Ansicht des IX. Zivilsenats wegen der ohnehin bestehenden Prüfungspflicht des Insolvenzverwalters die Feststellungskostenpauschale (aber keine Verwertungskosten), weil er sonst Vorteile aus einem objektiv rechtswidrigen Verhalten ziehen würde.262 Bei gesetzeskonformer Selbstverwertung durch den Gläubiger steht der Bundesgerichtshof demgegenüber auf dem Standpunkt, die Prüfung der Wirksamkeit nicht von § 166 InsO erfasster Sicherungsrechte gehöre zu den allgemeinen Verwaltungsaufgaben des Insolvenzverwalters.263 Eine Zusatzvergütung des Insolvenzverwalters für die Feststellung und Verwertung von Sicherungsgut nach §§ 1 II Nr. 1, 3 I a) InsVV falle nicht an, könne die Masse mithin nicht belasten und müsse daher auch nicht nach §§ 170 f. InsO vom Gläubiger erstattet werden.264 Ob die Differenzierung zwischen rechtmäßigem und rechtswidrigem Gläubigerhandeln im Rahmen des § 129 InsO überzeugt, kann offen bleiben, weil sie maßgeblich auf der – im Grunde auf § 242 BGB zurückgehenden – Sonderwertung beruht, dass niemand aus gesetzwidrigem Verhalten Vorteile ziehen soll. Jedenfalls, soweit dieser Gedanke nicht greift, ist dem BGH zuzustimmen. Das Gesetz gibt dem Insolvenzverwalter das Verwertungsrecht, um die wirtschaftliche Einheit des schuldnerischen Unternehmens zu erhalten265 und den Einzug sicherungshalber abgetretener Forderungen effektiver zu gestalten.266 Das hat zur Folge, dass der Insolvenzverwalter dem Gläubiger die Feststellung und Verwertung des Sicherungsguts abnimmt, was wiederum dessen Belastung mit den dadurch entstehenden Kosten rechtfertigt.267 Diese Begründung trägt nicht, wenn der Insolvenzverwalter sich mit den Sicherungsrechten lediglich befasst, um zu prüfen, ob er Ansprüche gegen den gesicherten Gläubiger geltend machen kann. Wer eine solche – ausschließlich im Interesse der Masse erfolgende – Tätigkeit ausreichen lässt, funktioniert die Feststellungskostenpauschale zu einer „Prüfungsgebühr“ um, die mit derselben Begründung auch jedem potentiellen Anfechtungsgegner und jeder Person, gegen die Vindikations-, Bereicherungs- Einlage- oder sonstige Ansprüche geprüft werden, auferlegt werden könnte. Die Vorteile einer solchen Tätigkeit fließen ausschließlich der Insolvenzmasse zu, die deshalb auch den mit der Prüfung verbundenen Aufwand tragen sollte.

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BGH NJW 2003, 2240, 2241; dazu MüKo-InsO/Kirchhof, § 129 Rn 109a. BGH NJW 2003, 2240, 2242; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 703; vgl. auch BGH NJW-RR 2004, 340, 342 und MüKo-InsO/Kirchhof, § 129 Rn 109a. 264 BGH NJW 2003, 2240, 2242; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 703; Zenker, WuB VI. A., § 129 InsO 2.05. 265 OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 704; Zenker, WuB VI. A., § 129 InsO 2.05; i. Ü. s. o. in § 14, S. 285 ff. 266 s. o. Fn 24 und Begleittext. 267 Zu den Grundgedanken der Kostenbeitragsregelung vgl. Fn 43 und Begleittext. 263

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III. Weitere Gesichtspunkte 1. Mögliche weitere Vorteile Teilweise wird angeführt, dass der Insolvenzverwalter ein legitimes Interesse daran habe, seine Fähigkeiten auf dem Gebiet der Sicherheitenverwertung einzusetzen und dafür die gesetzlich vorgesehene Mehrvergütung (§§ 1 II Nr. 1, 3 I a) InsVV) zu verdienen,268 die ohne die Kostenbeiträge des gesicherten Gläubigers der Masse zur Last fallen würde.269 Außerdem wird darauf hingewiesen, dass eine Sicherheitenverwertung durch den Gläubiger zu einer unbilligen Belastung der Masse mit Umsatzsteuer führen könne, die im Falle der Verwertung durch den Insolvenzverwalter zwar ebenfalls anfalle, dann aber nach § 171 II 2 InsO vom Gläubiger zu erstatten wäre.270 Darüber hinaus ist zu bedenken, dass das schuldnerische Unternehmen den als Haftungsmasse dienenden Forderungsbestand im Regelfall vor dem Insolvenzeintritt selbst eingezogen und seinen Geschäftsbetrieb darauf ausgelegt hat, etwa durch Beschäftigung von Mitarbeitern mit dem Debitorenmanagement und Anschaffung spezieller Software sowie durch anteilige Vorhaltung von Geschäftsräumen und allgemeinen Verwaltungsressourcen.271 Die damit verbundenen Gemein- und Fixkosten kann ein das schuldnerische Unternehmen fortführender Insolvenzverwalter nur mit zeitlicher Verzögerung und nur in gewissen Grenzen senken.272 Sie fallen zunächst auch dann weiter an, wenn der Forderungseinzug vom Zessionar oder einem von ihm beauftragten Dienstleister vorgenommen wird273 und die Auslastung des Debitorenmanagements in der Folge absinkt. Während des Insolvenzverfahrens entstehen allerdings neue Forderungen, die von einer Vorausabtretung nicht erfasst werden können (§ 91 I InsO),274 so dass 268 Vgl. Foerste, Symposium Insolvenz- und Arbeitsrecht, S. 81, 83 f.; kritisch Küppers/Brause, AG 1998, 413, 420 („Begehrlichkeiten“). 269 Gerade der Ausgleich dieser Zusatzvergütung ist ein wesentliches Anliegen der Kostenbeitragspflicht des gesicherten Gläubigers, vgl. BGH NJW 2003, 2240, 2242; N/ R/Becker, § 171 Rn 16. 270 Vgl. BGH NZI 2007, 394, 395; OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 705 f.; Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 463 f.; HK/Landfermann, § 171 Rn 14; MüKo-InsO/ Lwowski/Tetzlaff, § 170 Rn 13. 271 Vgl. Humbeck, DZWiR 2003, 283 ff. 272 Humbeck, DZWiR 2003, 283 ff. 273 Vgl. Teil 1, Fn 45 und Begleittext. 274 Gleiches gilt nach der Rechtsprechung für Forderungen aus im Eröffnungszeitpunkt beiderseits noch nicht vollständig erfüllten Verträgen, deren Erfüllung der Insolvenzverwalter wählt. Sie sollen die „Rechtsqualität von originären Masseverbindlichkeiten und -forderungen“ erhalten, die aufgrund des § 91 I InsO nicht von einer Vorausabtretung erfasst werden, BGHZ 150, 353, 359 f.; BGH NZI 2006, 350; sog. „Qualitätssprungtheorie“ (HK/Marotzke, § 103 Rn 49); vgl. auch MüKo-InsO/Kreft, § 103 Rn 13 ff.). – Während des Eröffnungsverfahrens entstehende oder durch Erbringung der zugrunde liegenden Leistung werthaltig werdende Forderungen können dem-

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das Debitorenmanagement nach einem Übergangszeitraum wieder stärker ausgelastet werden kann. In der Zwischenzeit kann das Insolvenzgeld (§§ 183 ff. SGB III) für einen Zeitraum von drei Monaten immerhin die Personalkosten auffangen. Die Belastung der Masse hängt deshalb maßgeblich von der Dauer des Übergangszeitraums ab. Bei kurzfristigen Handelsforderungen kann das ursprüngliche Forderungsvolumen innerhalb weniger Wochen wieder erreicht werden, während bei Darlehens- und Leasingforderungen erheblich längere Zeiträume denkbar sind. Daher stellt sich die Frage, ob das schuldnerische Unternehmen ein schutzwürdiges Interesse daran haben kann, den Forderungseinzug weiter beitreiben zu dürfen, um über die Kostenbeiträge einen zusätzlichen Deckungsbeitrag für seine Fixkosten zu erwirtschaften.275 Weitere Vorteile der Masse sind denkbar, soweit die Sicherheitenverwertung durch den Insolvenzverwalter mit variablen Kosten verbunden ist, die nicht oder erst mit zeitlicher Verzögerung zahlungswirksam werden (z. B. Verbrauch im schuldnerischen Unternehmen bereits vorhandener Roh-, Hilfs-, Verpackungs- oder Büromaterialien276); hier kann sich im Einzelfall ein Finanzierungseffekt der Kostenbeiträge zugunsten der Masse ergeben, der allerdings im Falle der Einziehung von Geldforderungen kaum ins Gewicht fallen dürfte und deshalb nicht weiter behandelt wird. 2. Bewertung Was zunächst das Interesse des Insolvenzverwalters angeht, sicherungshalber abgetretene Forderungen einziehen zu können, um die dadurch anfallende (und vom Gläubiger über den Kostenbeitrag zu erstattende) Mehrvergütung zu verdienen, so ist dieses weder rechtlich schutzwürdig noch mit den oben herausgearbeiteten wirtschaftlichen Grundlagen der Sicherheitenverwertung erklärbar. Insolvenzverwalter können zwar wertvolle Expertise auf dem Gebiet der Sicherheitenverwertung anbieten, auf die ein wirtschaftlich denkender Gläubiger oftmals gerne zurückgreifen wird. Die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters damit zu erklären hieße allerdings, dem Gläubiger eine Dienstleistung des Insolvenzverwalters aufzuzwingen und diesen über § 166 II InsO vor dem Wettbewerb durch private Sicherheitenverwerter zu schützen.277 gegenüber noch auf einen Zessionar übergehen (ungeachtet etwaiger Verfügungsbeschränkungen nach § 21 II 1 Nr. 2 InsO), dessen Rechtsposition unterliegt dann aber der Kongruenzanfechtung nach § 130 I 1 Nr. 2 InsO (vgl. die Nachw. in Fn 236 f.). 275 Vgl. Humbeck, DZWiR 2003, 283 ff. 276 Zur Ersatzfähigkeit derartiger Kosten vgl. N/R/Becker, § 171 Rn 16; LSZ/Smid, § 171 Rn 11; Uhlenbruck/Brinkmann, § 171 Rn 4a; restriktiv MüKo-InsO/Lwowski/ Tetzlaff, § 171 Rn 23. 277 Der einem Eintrittsrecht des Gläubigers ähnelnde Mechanismus des § 168 III 1 InsO greift bei der Forderungseinziehung durch den Insolvenzverwalter nach h. M. nicht ein; danach ist der Insolvenzverwalter auch vor einem auf diesem Weg erfolgenden Versuch des Sicherungsgläubigers, die Forderung selbst oder durch einen privaten Dienst-

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Zur Abdeckung von Fix- und Gemeinkosten dienen, um den zweiten o. g. Gesichtspunkt anzusprechen, die Kostenbeiträge auf Basis der h. M. schon deshalb nicht, weil (und soweit) diese Kosten auch ohne die Verwertungstätigkeit des Insolvenzverwalters angefallen wären und damit nicht eindeutig der Sicherheitenverwertung zugeordnet werden können, so dass der gesicherte Gläubiger sie im Rahmen seiner Kostenbeitragspflicht nach derzeitiger Rechtslage ohnehin nicht erstatten muss.278 Aber selbst auf der Grundlage der gegenteiligen Minderheitsansicht279 erscheint zweifelhaft, ob ein solches Interesse des schuldnerischen Unternehmens schon für sich einen Grund dafür darstellen könnte, die Verwertungsbefugnis zwingend dem Insolvenzverwalter zuzuweisen und dem Sicherungsgläubiger so die Möglichkeit zu nehmen, auf etwaige preisgünstigere Angebote konkurrierender privater Sicherheitenverwerter und Inkassobüros zurückzugreifen. Schließlich geht es auch insoweit um das Interesse, durch den Absatz einer dem Gläubiger aufgezwungenen Dienstleistung (Verwertung sicherungshalber abgetretener Forderungen) Deckungsbeiträge erzielen zu können. Im Folgenden wird die h. M. zugrunde gelegt; deshalb soll diesen Fragen hier nicht weiter nachgegangen werden. In diesem Zusammenhang erscheint es angebracht, in Form eines kurzen Exkurses auf ein ähnliches Problem hinzuweisen: Bei typischen ABS-Transaktionen erfolgt der Forderungseinzug aufgrund des „Servicing“-Vertrags, eines gesonderten entgeltlichen Geschäftsbesorgungsvertrags.280 Wird der Vertrag bei einer sich abzeichnenden Insolvenz des Originators gekündigt, so steht dieser vor dem Problem, dass Erlöse wegfallen, die nach der ursprünglichen Kalkulation des Originators einen Deckungsbeitrag gebracht hätten. Da keine Sicherungsabtretung vorliegt, ist dieses Problem allerdings nicht auf der Ebene des § 166 II InsO zu verorten, sondern bei der Frage nach der Wirksamkeit sog. Lösungsklauseln für den Insolvenzfall, die i. d. R. im Zusammenhang mit § 119 InsO diskutiert wird. – Nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs verstoßen jedenfalls allgemein formulierte, also nicht spezifisch auf den Insolvenzfall zugeschnittene vertragliche Kündigungsrechte nicht gegen § 119 InsO und können sogar nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens noch wirksam ausgeübt werden, wenn die verleister zu realisieren, geschützt (Uhlenbruck/Brinkmann, § 168 Rn 4; HK/Landfermann, § 168 Rn 2; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 168 Rn 9 f.). Folgt man der M.M. (Gundlach/Frenzel/Schmidt, DZWIR 2001, 18, 19 f.), so lässt sich § 166 II InsO erst recht nicht mit dem Verdienstinteresse des Verwalters erklären. 278 Vgl. N/R/Becker, § 171 Rn 16, der Personalkosten nur dann für erstattungspflichtig hält, wenn das Personal infolge seiner Verwertungstätigkeit andere Arbeiten nicht erledigen konnte oder die Personalkosten ansonsten hätten eingespart werden können; HK/Landfermann, § 171 Rn 4, der eindeutige Zurechenbarkeit verlangt und insbesondere die Kosten für Büroräume und -personal nicht erstatten will; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 171 Rn 23; LSZ/Smid, § 171 Rn 3; ders., Kreditsicherheiten, § 8 Rn 8, S. 92, § 20 Rn 15, S. 227. 279 Hess, § 171 Rn 20; Humbeck, DZWiR 2003, 283 ff. 280 s. o. Teil 1, Fn 45.

§ 15 Die Verwertungsbefugnis bei Geldforderungen

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traglichen Voraussetzungen (z. B. Verzug, Pflichtverletzung oder Unzumutbarkeit der Fortsetzung des Vertragsverhältnisses) dafür vorliegen.281 Einzelheiten zu diesem ebenso vielschichtigen wie viel behandelten282 Thema bedürfen hier nicht nur wegen des Exkurscharakters der Darstellung keiner Erörterung, sondern auch deshalb, weil es sich nicht um eine verbriefungsspezifische Fragestellung handelt, sondern um ein allgemeines Problem, vor dem letztlich jedes schuldnerische Unternehmen steht, das im Insolvenzfall die Beendigung lukrativer Verträge mit seinen Kunden fürchtet. Damit sind, um den Exkurs zu beenden, auch Fix- und Gemeinkosten im Zusammenhang mit der Forderungseinziehung nicht geeignet, die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters nach § 166 II InsO zu erklären. Schutzwürdig und wirtschaftlich folgerichtig ist hingegen das Interesse der Masse an einer Erstattung von Umsatzsteuer, die bei der Sicherheitenverwertung durch den Gläubiger anfällt.283 Allerdings bleibt die Verwertung von Geldforderungen i. d. R. umsatzsteuerfrei.284 Zudem macht es dieser Gesichtspunkt ebenfalls nicht erforderlich, dem Gläubiger die Verwertungsbefugnis zu nehmen, sondern rechtfertigt allenfalls eine über § 171 II 3 InsO hinausgehende Erstattungsvorschrift (soweit man den Erstattungsanspruch nicht durch eine Analogie285 konstruieren oder das Problem im Rahmen des Steuerrechts lösen kann286).

D. Publizität des Sicherungsrechts Gelegentlich wird das Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters im Falle der Sicherungsübereignung und -Abtretung ergänzend mit der fehlenden Publizität dieser Sicherungsmittel begründet.287 Häsemeyer misst diesem Gesichtspunkt 281 BGH NZI 2006, 229, 231; ebenso Andres/Leithaus/Dahl/Andres, § 119 Rn 3; Braun/Kroth, § 119 Rn 5; HK/Marotzke, § 119 Rn 2; MüKo-InsO/Huber, § 119 Rn 19 f.; Uhlenbruck/Sinz, § 119 Rn 12; zur Problematik stärker auf den Insolvenzfall bezogener Klauseln MüKo-InsO/Huber, § 119 Rn 22 ff.; HK/Marotzke, § 119 Rn 3 f. – auf derartige Klauseln ist hier nicht weiter einzugehen, weil es aus gestalterischer Sicht ohnehin möglich ist, die vom BGH gebilligte allgemein formulierte Variante einzusetzen. 282 MüKo-InsO/Huber, § 119 Rn 27 spricht zutreffend von einer kaum noch überschaubaren „Flut“ von einschlägigen Veröffentlichungen. 283 Zu dieser Wertung vgl. etwa die Entscheidung BGH NZI 2007, 394, 395; s. ferner die Nachw. in nachfolgender Fn. 284 HK/Landfermann, § 171 Rn 10. 285 Für die analoge Anwendung des § 171 II 3 InsO in einer Fallkonstellation vgl. BGH NZI 2007, 394, 395; Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 463 f.; HK/Landfermann, § 171 Rn 14; gegen eine Analogie LG Stuttgart, ZIP 2004, 1117; MüKo-InsO/Lwowski/ Tetzlaff, § 170 Rn 13; de Weerth, NZI 2007, 396 f.; vgl. auch OLG Düsseldorf, NZI 2006, 702, 705 f. 286 Zu Letzterem vgl. Uhlenbruck/Brinkmann, § 171 Rn 1. 287 Häsemeyer, Rn 13.44–13.50, S. 330–334, insb. Rn 13.50, S. 334 f.; Rn 18.25 ff., S. 410 ff.; dieser Gedanke klingt auch an bei LSZ/Smid, § 166 Rn 24.

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großes Gewicht bei und plädiert sogar für eine teleologische Reduktion des § 166 I InsO bzgl. des Pfändungspfandrechts an beweglichen Sachen, da diese Belastung dem Publizitätserfordernis genüge.288 Im Rahmen einer Stellungnahme sind drei Gesichtspunkte auseinander zu halten: Historisch lässt sich nicht bestreiten, dass die – für den Gesetzgeber der Konkursordnung wie denjenigen des BGB nicht vorhersehbare – Ausweitung publizitätsloser Mobiliarsicherheiten durch die Praxis, zu der die Rechtsprechung durch geringe Bestimmtheitsanforderungen an Sicherungsübertragungen beigetragen hat,289 ein maßgeblicher Grund für die als „Konkurs des Konkurses“ 290 bezeichnete Entwicklung war.291 Mit dieser Erkenntnis ist aber noch kein spezifischer Zusammenhang zwischen der Publizität eines Sicherungsrechts und der Verwertungszuständigkeit im Insolvenzfall aufgezeigt, der erklären könnte, weshalb der Gesetzgeber die publizitätslosen Mobiliarsicherheiten gerade den in § 166 InsO angeordneten Beschränkungen unterworfen hat. Hierfür bedarf es einer weiter gehenden Erklärung. Der erste Erklärungsansatz des Schrifttums zielt darauf, dass publizitätslose Mobiliarsicherheiten eine Täuschung potentieller Kreditgeber über die verfügbare Haftungsmasse ermöglichen und so zur Verschleierung der wirtschaftlichen Schwierigkeiten des (späteren Insolvenz-)Schuldners beitragen würden.292 Dagegen ist eingewendet worden, die Publizität von Sicherungsrechten gebe potentiellen Kreditgebern keine geeignete Entscheidungsgrundlage, weil sich daraus weder die Kapitalstruktur des Kreditnehmers (mangels Kenntnis seiner sonstigen Schulden) noch das leistungswirtschaftliche Risiko seines Unternehmens ableiten lasse.293 Dies gelte insbesondere für die Publizität des Pfandrechts an Forderungen, da die Verpfändungsanzeige an den Drittschuldner ergehe und nicht an alle potentiellen Kreditgeber.294 Zudem sei die weite Verbreitung publizitätsloser Mobiliarsicherheiten im Geschäftsverkehr allgemein bekannt, so dass beim ungesicherten Kredit auf der Grundlage einer „Nullquote“ im Insolvenzfall kalkuliert werde.295 Ob diese Einwände zutreffen, kann offen bleiben, weil jedenfalls kein 288

Häsemeyer, Rn 13.48, S. 333. Kommissionsbericht I, S. 296; Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197; vgl. auch Häsemeyer, Rn 18.43, S. 423 f. 290 Kilger, KTS 1975, 142. 291 Kommissionsbericht I, S. 295 ff.; Drobnig, Gutachten, S. F 27 f., F 54; Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197 f.; Hanisch, ZZP 90 (1977), 1, 7 ff., der von einer „krebsartigen Wucherung“ besitzloser Mobiliarsicherheiten und der „Auszehrung“ der Insolvenzmassen spricht; Kilger, KTS 1975, 142, 148 ff.; vgl. auch Kirchhof, FS Kümpel, S. 289 f.; Landfermann, KTS 1987, 381, 392. 292 Drobnig, Gutachten, S. F 35 f., F 58 f.; Hanisch, ZZP 90 (1977), 1, 8 f.; Kilger, KTS 1975, 142, 151. 293 Adams, S. 177 ff., 290 f.; Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 79. 294 Adams, S. 290. 295 Adams, S. 193 ff. 289

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innerer Zusammenhang zwischen der Täuschung potentieller Gläubiger und der Verwertungszuständigkeit besteht.296 – Einem etwaigen getäuschten Gläubiger ist mit der Verwertungszuständigkeit des Insolvenzverwalters nicht geholfen, weil der Verwertungserlös abzüglich der Verwertungskosten an den Inhaber des Sicherungsrechts ausgekehrt wird. Umgekehrt würde das Herausreißen einer betriebsnotwendigen Maschine aus dem schuldnerischen Unternehmen den Verwertungserlös nicht weniger schmälern, wenn das Sicherungsrecht für den Rechtsverkehr erkennbar wäre.297 Demgegenüber kann ein anderer Begründungsansatz einen Zusammenhang zwischen der Publizität von Sicherungsrechten und der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters herstellen: Sie verhindert, wie oben ausgeführt, das Auftreten unübersichtlicher Kollisionslagen, die sich mit den Mitteln des Zivilrechts oftmals nicht effektiv auflösen lassen, vom Insolvenzverwalter aber bereinigt werden können.298 Insoweit kommt dem Gesichtspunkt der Publizität aber keine eigenständige Bedeutung gegenüber dem oben angesprochenen Aspekt der Auflösung von Sicherheitenkollisionen zu.

E. Weitere Gesichtspunkte Im Folgenden sind in Kurzform einige weitere Gesichtspunkte anzusprechen, die ergänzende Erklärungen dafür geben könnten, weshalb das Gesetz die Verwertung sicherungshalber abgetretener Forderungen dem Insolvenzverwalter zuweist. I. Gesamtverwertung nicht fortführungsnotwendiger Gegenstände Im Zusammenhang mit den Grundlagen der Sicherheitenverwertung im Insolvenzverfahren wurde angesprochen, dass eine Gesamtverwertung zusammengehörigen Sicherungsguts nicht nur die Fortführung des schuldnerischen Unternehmens erleichtert, sondern auch unabhängig davon einen höheren Verwertungserlös erbringen kann, wobei insbesondere auf hochgradig spezifisches Sicherungsgut wie die Horizentalbohrsysteme der früheren FlowTex-Gruppe ver296 Balz, Ziele des Reformentwurfs, S. 3; vgl. in anderem Zusammenhang auch Drobnig, ZGR 1986, 252, 269 sowie Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 70. 297 Dies übersieht Häsemeyer, Rn 13.48, S. 333, der beim Pfändungspfandrecht wegen seiner Publizität eine teleologische Reduktion des § 166 I InsO befürwortet. – Ein Zusammenhang wäre allenfalls in der Form denkbar, dass der Wertverlust, der aus einer Belastung betriebsnotwendiger Aktiva im Insolvenzfall folgen kann, vom Kapitalmarkt antizipiert und der (spätere) Schuldner mit einer Verteuerung seiner Finanzierung „bestraft“ würde. Dies ist allerdings bei der Publizität durch ein Pfandsiegel (Pfändungspfandrechts) bzw. eine Verpfändungsanzeige an den Schuldner einer verpfändeten Forderung nicht zu erwarten, weil diese Art der Publizität potenzielle Kapitalgeber nur zufällig erreicht; vgl. Adams, S. 177 ff., 290 f.; Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 79. 298 Zur Bedeutung der Publizität für die Kollisionsproblematik Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 79; i. Ü. s. o. § 15 A. IV. 2., S. 310 ff.

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wiesen wurde.299 Geringeres Gewicht hat dieser Gesichtspunkt demgegenüber bei Bargeld, börsengängigen Anlagebeständen fungibler Wertpapiere, Edelmetallen und Geldforderungen.300 Bei Letzteren ist, anders als bei Aktien,301 ein „Paketzuschlag“ typischerweise nicht zu erzielen, so dass die Einziehung einzelner Forderungen durch den Zessionar den Wert des übrigen Forderungsportfolios nicht erheblich beeinträchtigt.302 Konstruierbar erscheinen höchstens Fälle, in denen das Forderungsportfolio des Schuldners durch den Verwertungszugriff einzelner Gläubiger (wenn man ihn zuließe) unter das von Factoringinstituten verlangte Mindestvolumen absinken würde und der Insolvenzverwalter die verbleibenden Forderungen selbst einziehen müsste, wie es das Gesetz als Regelfall voraussetzt.303 Einzelfälle, in denen dieser Weg ungünstiger ist, lassen sich zwar nicht völlig ausschließen; sie würden aber auf einer Verkettung ungünstiger Umstände beruhen, so dass unter dem hier angesprochenen Gesichtspunkt typischerweise nicht mit erheblichen negativen externen Effekten der Selbstverwertung auf die Gläubigergesamtheit gerechnet werden muss. II. Sonstiges Interessen der Gläubigergesamtheit werden durch Verwertungshandlungen eines Zessionars allerdings dann berührt, wenn die Forderungen nicht werterschöpfend besichert sind. Wie oben dargestellt, hat der Sicherungsgläubiger kein eigenes Interesse an der Realisierung eines Überschusses zugunsten der übrigen Gläubiger des Sicherungsgebers, so dass eine ungünstige Anreizsituation besteht, die durch die Möglichkeit von Schadensersatzansprüchen abgemildert, aber nicht vollständig beseitigt wird (im Folgenden: die „Anreizproblematik“).304 Auf diesen Gesichtspunkt wird zurückzukommen sein. Ein weiteres Problem der Selbstverwertung durch den Sicherungsgläubiger könnte auf den ersten Blick die Rufschädigung sein, die die Offenlegung einer 299

s. o. Fn 56 und Begleittext sowie im Abschnitt § 14 A. I., S. 285 ff. Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1723 ff., der ausführt, der Wert einer Forderung hänge nicht von der Person ihres Inhabers ab; Frost, 72 Tul. L. Rev. 101, 137 (1997); vgl. auch Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 113 (2005), die zwar Kreditbeziehungen als firmenspezifisch betrachten, aber den Ausschluss der Verwertung von Forderungen durch den Gläubiger dennoch nicht für notwendig halten. – Bezüglich der Verwertung von Geldforderungen finden sich auch bei LoPucki, 56 Stan. L. Rev. 645, 651 ff. (2003), keine abweichenden Ausführungen. 301 Schäfer/Ott, S. 646. 302 Schlegel, NZI 2003, 17, 21, führt sogar aus, die Übernahme von Altforderungen sei bei den Erwerbern insolventer Unternehmen unbeliebt, da so die neue Vertragsbeziehung mit Problemen aus der Vergangenheit belastet werde. 303 Zum zuletzt genannten Gesichtspunkt Andres/Leithaus/Dahl/Andres, § 166 Rn 13; Braun/Dithmar, § 166 Rn 16; FK/Wegener, § 166 Rn 10; HK/Landfermann, § 166 Rn 31. 304 s. o. § 14 B. V., S. 303 ff. 300

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Sicherungsabtretung mit sich bringen kann.305 Allerdings lassen sich die wirtschaftlichen Schwierigkeiten des Zedenten genauso wenig verbergen, wenn statt dessen der Insolvenzverwalter tätig wird, zumal die Bestellung eines vorläufigen Insolvenzverwalters ebenso wie der Eröffnungsbeschluss öffentlich bekannt gemacht wird (§§ 23 I 1, 30 I 1 InsO). Deshalb lässt sich § 166 II InsO nicht aus der rufschädigenden Wirkung der Offenlegung von Sicherungsabtretungen erklären. Soweit der Zessionar und der Zedent der gleichen Branche angehören, was insbesondere bei Banken in Betracht kommt, kann eine Forderungseinziehung durch den Zessionar auch unter dem Gesichtspunkt des Schutzes der Kundenbeziehung problematisch sein. Deren wirtschaftlicher Wert, in dem sich die im Laufe der Geschäftsbeziehung gesammelten Informationen und Erfahrungen spiegeln, ist auch und gerade bei Banken empirisch belegt.306 Insoweit ist zumindest theoretisch denkbar, dass der Zessionar die Gelegenheit des Forderungseinzugs nutzt, um die Kundenbeziehung des Schuldners auf sich überzuleiten. Dies ist allerdings kein spezifisch insolvenzrechtliches, sondern ein zivilrechtliches307 Problem, das sich mit den Mitteln des Zivilrechts – im Gegensatz zur o. g. Kollisionsproblematik – auch effektiv lösen lässt. Der Zessionar darf nach der Sicherungsabrede selbst im Sicherungsfall nur auf die ihm abgetretene Forderung zugreifen. Er erhält die ihm nach § 402 BGB zustehenden Informationen ausschließlich zum Zweck des Forderungseinzugs. Die Kundenbeziehung gehört nicht zum Sicherungsgut; mit dem Zugriff auf sie würde der Sicherungszessionar seine Pflicht zur Rücksichtnahme auf die berechtigten Belange des Sicherungsgebers308 verletzen309 und sich Schadensersatz- und (ggf. auch durch einstweilige Verfügung und damit schnell und effektiv durchsetzbaren) Unterlassungsansprüchen aussetzen.310 Ergänzend ist noch darauf hinzuweisen, dass der Grundsatz der Gläubigergleichbehandlung311 nicht im Sinne einer „Gleichbehandlung aller Absonderungsberechtigten“ zu verstehen ist, weil die Insolvenzordnung diesen Grundsatz 305 Serick III, § 39 I. 4. a), S. 499; vgl. auch BGH, Beschluss vom 13.3.2001 – XI ZR 252/00 (nicht veröffentlicht). 306 Dahiya/Saunders/Srinivasan, 58 J. Fin. 375, 398 (2003); Petersen/Rajan, 49 J. Fin. 3 (1994); vgl. auch Edwards/Morrison, 22 Yale J. on Reg. 91, 113. 307 Ob daneben wettbewerbsrechtliche Vorschriften berührt werden, kann hier offen bleiben. 308 BGH NJW 2000, 352, 353; vgl. auch BGH NJW 1997, 2672, 2673; BGH NJW 1997, 1063, 1064; BGH NJW 1966, 2009; MüKo-BGB/Roth, § 241 Rn 80 m.w. Nachw. 309 Wenn der Geschäftsbetrieb des Sicherungsgebers ohnehin stillgelegt wird, mag dies anders sein; dann entsteht der Gläubigergesamtheit aber auch kein Nachteil. 310 Zum Unterlassungsanspruch aus § 280 BGB allgemein BGH NJW 1995, 1284 f.; Palandt/Grüneberg, § 280 Rn 33. 311 Siehe dazu allgemein insb. Häsemeyer, Rn 2.17 ff., S. 32 ff.; auch im Hinblick auf die Verbriefung Stürner, NZI 2005, 597, 598.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

nur in Bezug auf die Insolvenzgläubiger zur Anwendung bringt.312 Die Vorschrift des § 166 II InsO lässt sich deshalb nicht mit dem Argument aus dem Gleichbehandlungsgrundsatz herleiten, dass z. B. auch die von § 166 I InsO betroffenen Gläubiger Eingriffe in ihre Rechtsposition hinnehmen müssten.313 Auf das Verhältnis der absonderungsberechtigten Gläubiger untereinander (soweit sie in dieser Eigenschaft betroffen sind) ist vielmehr nur der allgemeine Gleichbehandlungsgrundsatz des Art. 3 I GG anzuwenden, der allerdings sachlich gerechtfertigte Differenzierungen, wie sie der Gesetzgeber bei der Ausgestaltung des Systems der §§ 166 ff. InsO im Grundsatz vorgenommen hat, gestattet.314 Angesichts dessen lässt sich § 166 II InsO auch nicht aus dem verfassungsrechtlichen allgemeinen Gleichbehandlungsgrundsatz erklären, sondern es ist vielmehr danach zu fragen, welche Sachgründe eine Einbeziehung der Sicherungszessionare von Geldforderungen in das Insolvenzverfahren rechtfertigen.315

F. Zusammenfassung Die Untersuchung hat gezeigt, dass eine Forderungseinziehung durch den Insolvenzverwalter in vielen Fällen vorteilhaft sein wird. Wer die Vorschrift des § 166 II InsO nicht durch bloßen Paternalismus erklären will, kann dabei allerdings nicht stehen bleiben, sondern muss nach den Mechanismen fragen, über die sich eine Verwertungszuständigkeit des Sicherungsgläubigers zum Nachteil der Gläubigergesamtheit auswirken könnte. Untersucht man § 166 II InsO aus diesem Blickwinkel, so ergibt sich, dass die Vorschrift primär eine insolvenzrechtliche Auffanglösung für Kollisionsprobleme ist, die im Zivilrecht wurzeln, dort aber de lege lata nicht vergleichbar effektiv gelöst werden können. Bei Rechtsunsicherheit über die Aktivlegitimation, wie sie infolge der großzügigen Handhabung des Bestimmtheitsgrundsatzes durch die Rechtsprechung insbesondere bei verlängerten Eigentumsvorbehalten, Globalzessionen und verlängerten Sicherungsübereignungen vorkommt, können die Debitoren versuchen, die verschiedenen Forderungsprätendenten gegeneinander auszuspielen. Dem können 312

N/R/Becker, § 166 Rn 62. Vgl. in etwas anderem Zusammenhang (Möglichkeit einer Rechtfertigung des § 166 III InsO) den Nachw. in voriger Fn. 314 N/R/Becker, § 166 Rn 62; allgemein zur Möglichkeit sachlich gerechtfertigter Differenzierungen im Rahmen des Art. 3 I GG vgl. etwa BVerfG NJW 1993, 1517. Die u. a. in dieser Entscheidung genannten Fallgruppen, in denen im Rahmen von Art. 3 I GG strengere Anforderungen zu stellen sind (z. B. Nähe zu den in Art. 3 III GG genannten Merkmalen), sind vorliegend nicht berührt. 315 Vgl. erneut N/R/Becker, § 166 Rn 62, der (in Bezug auf § 166 III InsO) die Stabilität des Finanzsektors nicht gelten lassen will; darauf kommt es hier nicht an. Auf die Vorschriften über Finanzsicherheiten, zu denen § 166 III Nr. 3 InsO gehört, ist unten einzugehen (§ 16 B. III., S. 347 ff.); dort werden andere denkbare Sachgründe anzusprechen sein. 313

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die Gläubiger entgegentreten, indem sie kooperieren, was aber aus den o. g. Gründen nicht immer gelingt.316 An dieser Stelle setzt die durch § 166 II InsO bewirkte Bündelung der Einziehungszuständigkeit beim Insolvenzverwalter an. Die ersten beiden Absätze des § 166 InsO beruhen insoweit nur scheinbar auf unterschiedlichen Gedanken; ihr gemeinsamer Ansatz ist es, eine kollektive Haftungsabwicklung zu erzwingen, weil beim Handeln der Gläubiger individuelle und kollektive Rationalität auseinanderfallen317 können. Über diesen Zusammenhang hinaus lassen sich einige weitere Gesichtspunkte aufzählen, unter denen die Forderungseinziehung durch einen Sicherungsgläubiger sich nachteilig auf die Interessen der Gläubigergesamtheit auswirken könnte. Hier ist zunächst der Aufwand der Bearbeitung von Anfragen des Sicherungsgläubigers zu nennen – dieser Gesichtspunkt wird allerdings in der Folge ausgeklammert, da sich das Problem auch über eine (ggf. ebenfalls als Pauschale ausgestaltete) Kostenerstattungsregelung für Auskunftsersuchen an den Verwalter lösen ließe. Ferner ist die Anreizsituation des Insolvenzverwalters, einen möglichst hohen Erlös zu erzielen, günstiger, falls die Forderungen nicht werterschöpfend besichert sind. Nicht ausschließen lassen sich ferner Einzelfälle, in denen eine Gesamtveräußerung des Forderungsportfolios sinnvoll wäre, aber nicht zustande kommt, wenn einzelne Gläubiger ihre Rechtsposition selbst realisieren dürfen.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven A. Ausgangspunkt An dieser Stelle sind nochmals die zu Beginn des vierten Teils angestellten Überlegungen aufzugreifen.318 Dort wurde die Hoffnung geäußert, dass eine genauere Ausleuchtung des Hintergrunds des § 166 II InsO Gesichtspunkte ans Licht bringen könnte, die sich auch bei der Betrachtung der Verbriefung erhellend auswirken. Diese Gesichtspunkte sind im vorangegangenen Abschnitt dargestellt worden. Dabei hat sich ergeben, dass § 166 II InsO primär als insolvenzrechtliche Auffanglösung für im Zivilrecht wurzelnde (dort aber unter den Bedingungen der Insolvenzabwicklung nicht befriedigend lösbare) Kollisionsprobleme aufzufassen ist, die Vorschrift aber daneben auch zur Lösung einiger weiterer Sachprobleme beiträgt.

316 317 318

s. o. Fn 81 f. und Begleittext. Vgl. den Nachw. in Fn 92. s. o. S. 282 ff.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

Weil kollidierende Verfügungen bei der Vollzession – zumindest im logischen Ausgangspunkt319 – ebenfalls auftreten können, ist insbesondere das Kollisionsrisiko ein Gesichtspunkt, im Hinblick auf den verschiedene auf Forderungen basierende Finanzierungstechniken unabhängig davon verglichen werden können, ob dem Zessionar in der Insolvenz des Zedenten ein Aussonderungsrecht oder nur ein Absonderungsrecht zusteht.320 Insbesondere stehen die oben wiedergegebenen grundsätzlichen dogmatischen Unterschiede zwischen Aussonderung und abgesonderter Befriedigung321 einem solchen Vergleich nicht entgegen, weil er nur im Hinblick auf ganz bestimmte Sachprobleme erfolgt und nichts daran ändert, dass beide Kategorien ansonsten „nicht miteinander vergleichbar“ sind.322 An diese Überlegungen anknüpfend wird in der Folge gefragt, ob und ggf. in welchen Fallgestaltungen sich die o. g. Sachprobleme (insb. das Kollisionsproblem) auch bei der Verbriefung stellen und wie sie (ggf.) gelöst werden. Allerdings beschränkt sich der Vergleich nicht auf die Verbriefung, sondern er bezieht auch weitere auf Forderungen aufbauende Finanzierungstechniken mit ein, bei denen in der Insolvenz des sich finanzierenden Unternehmens kein Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters besteht. Ein solcher etwas breiter angelegter Vergleich lässt mehr Anschauungsmaterial darüber erhoffen, wie die beschriebenen Sachprobleme (v. a. das Kollisionsproblem) in verschiedenen Fallgestaltungen auftreten und gelöst werden. Dieses Anschauungsmaterial wird in einem weiteren Unterabschnitt zum Zwecke einer zusammenfassenden Bewertung der Verbriefung zusammengeführt. Dabei soll aber schon jetzt betont werden, dass es insoweit nicht um eine umfassende Würdigung der Verbriefung gehen wird, sondern lediglich um eine Bewertung im Hinblick auf die genannten Sachprobleme der Forderungseinziehung durch einen Zessionar in der Insolvenz des Zedenten und die übrigen im Rahmen der vorliegenden Arbeit angesprochenen Problemstellungen.323

319 Damit ist nicht gesagt, dass sich die Probleme auch faktisch in allen Fallgestaltungen in vergleichbarer Weise stellen müssen; vgl. dazu die Ausführungen im Abschnitt § 16 B., S. 337 ff. 320 Vgl. insoweit auch die Ausführungen zu § 21 II 1 Nr. 5 InsO (§ 13 A. IV., S. 249 ff.); insb. Teil 3, Fn 252 und Begleittext. 321 s. o. § 10 A., S. 159 ff. 322 Zu Letzterem vgl. MüKo-InsO/Ganter, § 47 Rn 12. 323 Insbesondere soll, wie schon im zweiten Abschnitt klargestellt wurde (s. o. § 5 C., S. 87 ff., insb. Teil 2, Fn 153 u. Begleittext), nicht versucht werden, ein Urteil über die Effizienz der Verbriefung zu fällen.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 337

B. Betrachtung einzelner Finanzierungstechniken I. Echtes und unechtes Factoring 1. Problematik kollidierender Verfügungen Betrachtet man zunächst das echte Factoring (und dabei ausschließlich die bevorschussten Forderungen324), so sind bei dieser Fallgestaltung keine derart extremen Kollisionsprobleme zu beobachten, wie sie von der Globalzession und dem verlängerten Eigentumsvorbehalt bekannt sind und den Hauptgrund für die Notwendigkeit des § 166 II InsO darstellen.325 Dies liegt nicht nur daran, dass die Rechtsprechung dem echten Factoring Vorrang vor möglichen verlängerten Eigentumsvorbehalten einräumt,326 so dass der Factor aus etwaigen Kollisionsstreitigkeiten oft als Sieger hervorgehen wird, sondern begründet sich auch aus den wirtschaftlichen Gegebenheiten: Der Factor kann für jede einzelne Forderung eine gesonderte Ankaufentscheidung treffen, und jeder zusätzliche Ankauf geht mit der Auszahlung eines zusätzlichen Kaufpreises einher.327 Deshalb hat der Factor kein Interesse daran, möglichst viele Forderungen ohne Rücksicht auf ihre Kollisionsanfälligkeit zu erwerben. Die Situation ist damit grundsätzlich anders als beim klassischen durch Globalzession besicherten Zessionskredit, bei dem der Sicherungsnehmer den Umfang der Sicherungsabtretung (innerhalb der Grenzen der anfänglichen Übersicherung328) nach der Devise „mehr ist besser“ bemessen wird: Da das Finanzierungsvolumen nicht unmittelbar an das – Schwan324 Die nachstehenden Überlegungen beziehen sich ausschließlich auf die vom Factor bevorschussten Forderungen. Soweit auch andere Forderungen abgetreten werden (etwa bei der seltenen Variante mit einer unbedingten Globalzession, vgl. Martinek, Moderne Vertragstypen, S. 258, oder zum Inkasso, vgl. Uhlenbruck/Sinz, § 116 Rn 59), bleiben diese vorliegend ausgeklammert. 325 s. o. § 15 A. IV. 2., S. 310 ff.; § 15 F., S. 334 ff. – a. A. Häsemeyer, Rn 18.51, S. 429 auf der Grundlage seiner verfehlten Gleichsetzung von Factoring (sogar echtem Factoring) und Sicherungsabtretung. 326 Liegt die Factoringzession zeitlich vor der Vereinbarung eines branchenüblichen verlängerten Eigentumsvorbehalts, so ist sie nach der Rechtsprechung nicht nach § 138 BGB nichtig; erfolgt sie erst danach, so setzt sich der Factor ebenfalls durch, weil das echte Factoring nach Ansicht der Gerichte von der Einzugsermächtigung gedeckt ist, die der Lieferant seinem unter verlängertem Eigentumsvorbehalt erwerbenden Kunden gewährt hat (BGH NJW 1977, 2207, 2208; 1978, 1972, 1973; 1982, 164; Serick, NJW 1981, 794; Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 39 f.; i. Ü. vgl. die Ausführungen in § 7 B. I., S. 105 ff.). 327 Aus dem zuletzt genannten Grund wird das Factoring oftmals als „umsatzkongruent“ bezeichnet; vgl. Staudinger/Martinek, 2006, § 675 Rn B 92; Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 175. 328 Zur anfänglichen Übersicherung vgl. statt aller MüKo-BGB/Armbrüster, § 138 Rn 101 m. w. Nachw. Die bei nachträglicher Übersicherung entstehenden Freigabeansprüche (BGHZ 137, 212, 219 ff.) ändern nichts daran, dass die Globalzession zunächst einmal auch nicht benötigte Forderungen erfasst und insoweit Kollisionsprobleme entstehen können.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

kungen unterworfene – Forderungsvolumen gekoppelt ist, hat der Sicherungsnehmer ein Interesse daran, auch stark kollisionsanfällige Forderungen zusätzlich mit herein zu nehmen, weil sie seine Situation nicht verschlechtern, aber ggf. noch etwas verbessern können.329 Dies lässt sich z. B. an der typischen Ausgestaltung sog. dinglicher Teilverzichtsklauseln bei der Globalzession verdeutlichen: Hinsichtlich der vom verlängerten Eigentumsvorbehalt erfassten Forderungen wird die Abtretung „erst mit Erlöschen des Eigentumsvorbehalts wirksam. Soweit jedoch die abgetretenen Forderungen einem Lieferanten nur teilweise zustehen, ist die Abtretung an die Bank zunächst auf den Forderungsteil beschränkt, der dem Sicherungsgeber zusteht; der ausstehende Restteil wird an die Bank erst übergehen, wenn er nicht mehr durch den Eigentumsvorbehalt erfasst wird.“ 330 Während es für die durch Globalzession gesicherte Bank sinnvoll ist, die Abtretung auf solche Forderungsteile zu erstrecken, wäre es kaum vorstellbar, dass ein Factor Forderungsfragmente mit vergleichbar unsicherem rechtlichem Bestand ankaufen würde. Ähnlich wie bei der Globalzession ist die Situation beim verlängerten Eigentumsvorbehalt. Es entspricht dem Interesse des dadurch gesicherten Lieferanten, nach der Devise „etwas ist besser als nichts“ zu verfahren: Er hat keinen Einfluss darauf, ob sein Abnehmer die Ware gegen Barzahlung weiter veräußert oder seinen Kunden ein Zahlungsziel gewährt, so dass der Lieferant häufig noch nicht einmal weiß, ob die von ihm vereinbarte Vorausabtretung überhaupt eine Forderung erfassen wird.331 Ebenso muss er typischerweise damit rechnen, dass die Forderung aus dem Weiterverkauf von konkurrierenden verlängerten Eigentumsvorbehalten erfasst wird,332 selbst wenn das o. g. Beispiel von Kilger ein Extremfall sein mag.333 In beiden Fällen – Globalzession und verlängerter Eigentumsvorbehalt – ist das Kollisionsrisiko nicht bezogen auf die einzelne Forderung steuerbar.334 Die Darlehensgeber und Lieferanten erfahren i. d. R. 329 Vgl. Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 f., die einen Zusammenhang zwischen Übersicherung und Sicherheitenkollisionen herstellen, indem sie Übersicherung (zumindest auch) als „rationale Reaktion der Kreditgeber“ auf Rechtsunsicherheit infolge von Sicherheitenkollisionen bei publizitätslosen Mobiliarsicherheiten erklären; s. dazu sogleich unten. 330 Beck’sche Online-Formulare Vertragsrecht/Bock, 3.4, Globalzessionsvertrag, § 6 IV.; vgl. ferner Fn 337. 331 Vgl. Serick, NJW 1981, 794, 795; und Canaris, NJW 1981, 1347, 1348 ff.; zu den Grundlagen des Factoring s. o. § 7, S. 103 ff. 332 Dies gilt nicht nur im Falle der Verarbeitung oder Verbindung der Vorbehaltsware mit anderen Gütern, sondern auch bei Veräußerung an bloße Zwischenhändler; insoweit muss i. d. R. zumindest mit der Veräußerung mit weiteren Waren zusammen zu einem (oftmals durch Rabatte, Skonti o. ä. beeinflussten und deshalb nicht ohne Bearbeitungsaufwand aufzuteilenden) Gesamtpreis gerechnet werden. 333 Vgl. den Nachw. in Fn 182. 334 Bei der Globalzession ermöglichen sog. Bestandslisten, die auch verlängerte Eigentumsvorbehalte umfassen (vgl. Beck’sche Online-Formulare Vertragsrecht/Bock, 3.4, Globalzessionsvertrag, § 4) immerhin eine gewisse Erfassung des Kollisionsrisikos, dies aber nur ex post zu bestimmten Stichtagen (im Formular lediglich jährlich) und

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 339

erst im Insolvenzfall, ob die ihnen abgetretenen Forderungen ganz oder teilweise auch von anderen Gläubigern beansprucht werden und kalkulieren das Kollisionsrisiko bei Vertragsschluss allenfalls auf der Grundlage allgemein geschätzter Durchschnittswerte ein.335 Dies vermeidet keine Kollisionen, sondern birgt sogar die Gefahr, das Problem zu verschlimmern und zum oben beschriebenen Mechanismus der adversen Selektion zu führen: Kalkuliert eine Bank von vornherein auf der Basis, dass Sicherungsabtretungen bezüglich eines bestimmten Prozentsatzes der Forderungen infolge kollidierender Verfügungen ins Leere gehen, so werden Unternehmen, bei denen dieser Prozentsatz erreicht oder überschritten wird, an den Angeboten der Bank besonders interessiert sein.336 Nach Abschluss eines Darlehensvertrags in Verbindung mit einer Globalzession setzt sich das Problem fort. Der Darlehensnehmer hat ein Interesse daran, künftig möglichst viel Ware unter (branchenüblichem) verlängertem Eigentumsvorbehalt337 zu beziehen, weil er so die – ansonsten unter die Globalzession fallenden – Forderungen gegen seine Abnehmer nochmals als Kreditunterlage nutzen kann.338 Eine verbreitete Reaktion der Vertragspartner auf derartige Probleme liegt, wie Dorndorf/Frank darlegen, in der Übersicherung (im von der Rechtsprechung zugelassenen Umfang).339 Sie ist bei der Sicherungsabtretung praktikabel, weil die Zahlungseingänge auf die abgetretenen Forderungen zunächst weiter dem Sicherungsgeber zufließen und ein etwaiger Verwertungsüberschuss an ihn auszukehren ist.340 Dieser Zusammenhang ermöglicht es den Vertragspartnern, bei der Auswahl der abzutretenden Forderungen geringere Sorgfalt (bis hin zum Zufall341) walten zu lassen und die sich daraus ergebenden Probleme durch eine ohne, dass das Finanzierungsvolumen unmittelbar an die Bewertung der erfassten Forderungen geknüpft wäre. 335 Zum ersten Gesichtspunkt (Erkennbarkeit der Kollision erst im Insolvenzfall) vgl. Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 f.; zum zweiten Aspekt vgl. Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 475. 336 Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 475. 337 Die Globalzession muss eine „dingliche Teilverzichtsklausel“ (dazu in und bei Fn 330) zugunsten branchenüblicher verlängerter Eigentumsvorbehalte enthalten, um eine Nichtigkeit nach § 138 BGB zu vermeiden (zur Problematik BGHZ 30, 149, 152 f.; 55, 34, 35; BGH NJW 1977, 2261 f.; grundlegend Flume, NJW 1950, 841, 847 f.; vgl. i. Ü. Palandt/Grüneberg, § 398 Rn 28 m. w. Nachw.). 338 In diesem Fall handelt es sich um die oben (§ 5 B. III. 2. a), S. 80 ff.; § 6 C. I., S. 93 ff.) in anderem Zusammenhang ebenfalls angesprochene Problematik des „Moral Hazard“ (vgl. zur Parallelproblematik der Vereinbarung von Abtretungsverboten durch den Zedenten Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 469, insb. Fn 37). Zur Problematik der Mehrfachnutzung von Forderungen als Kreditunterlage vgl. Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 f. 339 Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 f. 340 s. o. in und bei Teil 3, Fn 318. 341 Man denke etwa an die Fälle, in denen der Anfangsbuchstabe eines Debitors darüber entscheidet, ob die Forderung gegen ihn von einer Abtretung erfasst ist oder nicht (vgl. etwa die den Entscheidungen BGH NJW-RR 1990, 1459; BGH NJW 1977, 2261 zugrunde liegenden Sachverhalte).

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

großzügige Bemessung des abgetretenen Forderungsvolumens auszugleichen.342 Damit zeigt sich, dass kollidierende Verfügungen in den wirtschaftlichen Gegebenheiten beim Zessionskredit und beim verlängerten Eigentumsvorbehalt angelegt sind.343 Für das echte Factoring gilt dies nicht in vergleichbarer Weise, was auch damit zusammenhängt, dass der Factor den gesamten Einziehungserlös behalten darf und ein (an den Anschlusskunden abzuführender) Überschuss nicht entstehen kann.344 Der bei der Sicherungsabtretung von den Vertragspartnern z. T. eingeschlagene Weg, das Forderungsvolumen großzügiger zu bemessen und dafür bei der Auswahl der abzutretenden Forderungen geringere Sorgfalt walten zu lassen, ist deshalb beim echten Factoring nicht in gleicher Weise gangbar.345 Beim unechten Factoring ist die Situation allerdings nicht anders: Auch bei dieser Factoringvariante erhöht sich das Finanzierungsvolumen mit jeder zusätzlich vom Factor hereingenommenen Forderung346 – und zwar wegen der vom Anschlusskunden übernommenen Bonitätshaftung sogar tendenziell stärker als beim echten Factoring, weil der Factor eine etwas geringere Risikoprämie kalkulieren muss. Deshalb hat der Factor im Falle des unechten Factoring ebenfalls kein Interesse daran, ohne Rücksicht auf die Kollisionsanfälligkeit der Forderungen nach der Devise „mehr ist besser“ zu verfahren. Außerdem darf der Factor beim unechten Factoring grds. ebenfalls den gesamten Einziehungserlös auf die erworbenen Forderungen behalten, so dass ein an den Anschlusskunden abzuführender Mehrerlös nicht entstehen kann,347 weshalb es auch bei dieser Factoringvariante nicht möglich ist, fehlende Sorgfalt bei der Auswahl der abzutretenden

342 Der von Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 76 f. beschriebene Zusammenhang zwischen Kollisionsrisiko und Übersicherung lässt sich nach Ansicht des Verfassers auch in der Weise formulieren, dass die (durch die Zuweisung eines etwaigen Mehrerlöses aus der Verwertung an den Sicherungsgeber geschaffene) Möglichkeit der Übersicherung es den Vertragspartnern ermöglicht, das Risiko kollidierender Verfügungen zumindest in gewissen Grenzen in Kauf zu nehmen. Vgl. i. Ü. Gottwald, Insolvenzrecht im Umbruch, S. 197: „Das ganze heute vorhandene System beruht auf einer großzügigen Auslegung des Bestimmtheitsgrundsatzes und einer Möglichkeit zur Übersicherung entsprechend praktischen Bedürfnissen“. 343 Häsemeyer, Rn 18.51, S. 429, spricht zutreffend davon, dass Sicherheitenkollisionen bei Globalzessionen und verlängerten Eigentumsvorbehalten „vorprogrammiert“ seien, bezieht aber zu Unrecht auch das Factoring mit ein. 344 s. o. Teil 3, Fn 81 und Begleittext. Zum dogmatischen Sonderfall von Sicherheitseinbehalten s. nachfolgende Fn. 345 Ob etwas Anderes gilt, wenn umfangreiche Sicherheitseinbehalte angelegt werden, die dem Anschlusskunden später zufließen (vgl. zu derartigen Einbehalten etwa Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 162), soll hier unerörtert bleiben, weil dies zu weit führen würde. 346 Vgl. Staudinger/Busche, 2005, vor §§ 398 ff. Rn 175, der auch das unechte Factoring als umsatzkongruent bezeichnet. 347 s. o. Teil 3, Fn 81 und Begleittext.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 341

Forderungen durch eine größere Bemessung des Forderungsvolumens auszugleichen.348 2. Weitere Gesichtspunkte Das o. g. Anreizproblem349 stellt sich beim echten Factoring nicht, weil der Factor den gesamten Einziehungserlös behalten kann und Forderungsausfälle allein zu seinen Lasten gehen. Beim unechten Factoring steht der Einziehungserlös ebenfalls vollumfänglich dem Factor zu.350 Insoweit könnte allenfalls argumentiert werden, die Bonitätshaftung bei dieser Factoringform mindere den Anreiz auf Seiten des Factors, den größtmöglichen Einziehungserlös zu erzielen.351 Jedenfalls in der hier interessierenden Insolvenz des Anschlusskunden wird dieser Gesichtspunkt aber dadurch relativiert, dass der Factor auf Ansprüche gegen den Anschlusskunden wegen eingetretener Forderungsausfälle nur quotale Befriedigung erlangen kann und Forderungsausfälle damit im praktischen Regelfall nahezu vollständig zu seinen Lasten gehen. Der Umstand, dass die Bonitätshaftung in der Insolvenz des Anschlusskunden lediglich eine Insolvenzforderung begründet, ist darüber hinaus insofern von Bedeutung, als sie die Insolvenzmasse während des laufenden Insolvenzverfahrens nicht belastet und den Erfolg einer etwaigen Sanierung daher nicht gefährdet.352 Was das o. g. Informationsproblem angeht, so erhält der Factor, weil er bezüglich jeder einzelnen Forderung eine Ankaufentscheidung trifft, – anders als der Zessionar bei der Globalzession und der Lieferant, der sich einen verlängerten Eigentumsvorbehalt ausbedingt, – zumindest die zur Identifizierung des Debitors und zur Bezifferung der Forderung notwendigen Informationen; darüber hinaus kann er den Ankauf von der Erteilung weiterer Auskünfte abhängig machen. Ebenfalls kein Unterschied zwischen echtem und unechtem Factoring ist bezüglich der Frage erkennbar, ob die Forderungseinziehung durch den Factor eine im 348 Zu diesem Gesichtspunkt und dem Zusammenhang zwischen Übersicherung und Kollisionsrisiko bei der Sicherungsabtretung s. o. Fn 342, 344 und Begleittext. Schuldrechtliche Ansprüche des Factors aus Veritäts- und Bonitätshaftung haben nach Ansicht des Verfassers insoweit schon deshalb keine vergleichbare Bedeutung, weil Factor nicht damit rechnen kann, derartige Ansprüche in der Insolvenz des Anschlusskunden durchsetzen zu können. 349 s. o. § 14 B. V., S. 303 ff. 350 Dieses Argument wird auch zum unechten Factoring angeführt (vgl. die Nachw. in Teil 3, Fn 81). 351 Dieses Argument setzt voraus, dass der Anschlusskunde bzw. der über dessen Vermögen eingesetzte Insolvenzverwalter nicht erkennt oder nicht nachweisen kann, dass ein höherer Einziehungserlös möglich gewesen wäre, und deshalb wegen der eingetretenen Ausfälle Zahlungen leistet. 352 Vgl. Uhlenbruck/Sinz, § 108 Rn 149, der Ansprüche aus der Veritätshaftung als bloße Insolvenzforderungen einordnet. Nichts anderes kann für die Bonitätshaftung gelten.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

Einzelfall sinnvolle Gesamtveräußerung aller aus dem schuldnerischen Unternehmen resultierender Forderungen blockieren könnte oder nicht. – Sofern derartige Nachteile in der Rechtswirklichkeit überhaupt vorkommen, treten sie unabhängig davon ein, wem das Ausfallrisiko bezüglich der Forderungen zugeordnet ist. 3. Zwischenergebnis Das echte und das unechte Factoring berühren die Sachprobleme, zu deren Lösung § 166 II InsO beiträgt, nicht im Ansatz so stark wie etwa der klassische Zessionskredit oder der verlängerte Eigentumsvorbehalt. II. Situation beim Pfandbrief 1. Der Befriedigungsmechanismus des Pfandbriefgesetzes In der Insolvenz einer Pfandbriefbank fallen die in ihren Deckungsregistern eingetragenen Werte353 nicht in die Insolvenzmasse, sondern dienen zur vollen Befriedigung der Pfandbriefgläubiger354 (§ 30 I PfandBG). Nur soweit sie dabei einen Ausfall erleiden, nehmen die Pfandbriefgläubiger am Insolvenzverfahren teil, wobei sie auf eine solche Ausfallforderung aus dem Restvermögen der Pfandbriefbank nur quotale Befriedigung als Insolvenzgläubiger beanspruchen können (§ 30 I 2 HS 2, VI 4 PfandBG).355 Nach Befriedigung der Pfandbriefgläubiger und Deckung der Verwaltungskosten verbleibende Werte fallen der Insolvenzmasse zu (§ 30 IV 2 PfandBG). Die Pfandbriefe sind, obwohl sie Verbindlichkeiten der Pfandbriefbank darstellen, nicht von der automatischen Fälligstellung gegen den Schuldner gerichteter Verbindlichkeiten nach § 41 InsO erfasst (§ 30 I 2 HS 1 PfandBG).356

353 Dies sind beim Hypothekenpfandbrief Grundpfandrechte nebst der gesicherten Darlehensforderungen (§§ 1 I 2 Nr. 1, 12 ff. PfandbG), beim Öffentlichen Pfandbrief Forderungen gegen staatliche Stellen (§§ 1 I 2 Nr. 2, 20 PfandbG) und beim Schiffsbzw. Flugzeugpfandbrief die Registerpfandrechte an diesen Gegenständen nebst der gesicherten Forderungen (§§ 1 I 2 Nr. 3, 4, 21 ff., 26a–26f PfandbG); hinzu kommen jeweils Staatsanleihen und weitere Gegenstände, aus denen die sichernde Überdeckung besteht (§ 4 I PfandbG), Liquiditätsreserven nach § 4 Ia 3, 4 PfandbG sowie Derivate und weitere Gegenstände nach Maßgabe des Gesetzes; zu Einzelheiten Koppmann, S. 314 ff. 354 Ihnen gleichgestellt sind die Gläubiger aus bestimmten Derivatgeschäften (§§ 30 VII, 4 III PfandbG). 355 Bis zum Inkrafttreten des BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) am 25.11.2010 § 30 I 3 PfandBG. Zur Regelung vgl. Koppmann, S. 313 und BT-Drs. 15/1853, S. 19. 356 Bis zum Inkrafttreten des BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) § 30 I 2 HS 2. Zur Unanwendbarkeit des § 41 InsO Buchmann, WM 2009, 442, 445; Koppmann, S. 323.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 343

Zur Verwaltung und Verwertung der Deckungswerte sieht das Gesetz ein Sachwalterverfahren357 vor. Eine Verwaltung durch den Insolvenzverwalter wollte der Gesetzgeber vermeiden, „um jede Vermischung von Interessen und Verfahren zwischen der Insolvenz der Bank und der geordneten Abwicklung der Deckungsmasse von vornherein zu vermeiden.“ 358 Der Sachwalter wird auf Antrag der BaFin vom Gericht am Sitz der Pfandbriefbank ernannt, wenn das Insolvenzverfahren über ihr Vermögen eröffnet worden ist (§ 30 II 1 PfandBG), unter den Voraussetzungen des Moratoriums nach § 46 I 2 Nr. 4–6 KWG ggf. auch schon vorher (§ 30 V PfandBG).359 Er „vertritt die Interessen der Pfandbriefgläubiger auch gegenüber dem Insolvenzverwalter“ der Pfandbriefbank360 und übernimmt die Geschäftsführung der „Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit“, die im Hinblick auf das jeweilige insolvenzfreie, den Pfandbriefgläubigern einer Pfandbriefgattung gewidmete Vermögen entsteht (§ 30 I 3–5 PfandBG n. F.).361 Mit seiner Ernennung geht die Verfügungsbefugnis über die Deckungswerte und das Recht zu ihrer Verwaltung auf den Sachwalter über (§ 30 II 2 PfandBG). Er kann im Rahmen seiner Aufgaben auf die personellen und sachlichen Ressourcen der Pfandbriefbank zurückgreifen, muss der Insolvenzmasse allerdings die dadurch tatsächlich entstehenden Kosten erstatten (§ 31 VIII PfandBG). Der Sachwalter ist außerdem berechtigt, mit Wirkung für die jeweilige Pfandbriefbank mit beschränkter Geschäftstätigkeit362 liquide Mittel aufzunehmen oder sonstige zur geordneten Abwicklung erforderliche Rechtsgeschäfte zu tätigen; insoweit kann er die Pfandbriefbank wirksam vertreten (§ 20 II 5, 6 PfandBG). Das Gericht führt die Aufsicht über den Sachwalter und kann ihn aus wichtigem Grund abberufen (§ 31 I 1, 2 PfandBG). Es setzt auch die Vergütung fest, die der Sachwalter aus den Deckungswerten erhält (§ 31 IV PfandBG). Für Pflichtverletzungen haftet der Sachwalter der Pfandbriefbank auf Schadensersatz (§ 31 VI PfandBG).363 357 Buchmann, WM 2009, 442, 445; Koppmann, S. 318 f., 330 ff.; ders., WM 2006, 305, 396. 358 BT-Drs. 15/1853, S. 19; vgl. dazu Buchmann, WM 2009, 442, 445; Unternehmensfinanzierung/Hagen, § 19 Rn 33, S. 544; Koppmann, S. 331; ders., WM 2006, 305, 306. 359 Buchmann, WM 2009, 442, 443. Mit Inkrafttreten des BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) ist zudem nach § 2 V 2 PfandBG n. F. eine Sachwalterbestellung mit Zustimmung des Geschäftsleiters der Pfandbriefbank auf Antrag der BaFin möglich geworden, wenn sie „dienlich erscheint.“ 360 BT-Drs. 15/1853, S. 13; vgl. auch Unternehmensfinanzierung/Hagen, § 19 Rn 33, S. 544; Koppmann, S. 333; ders., WM 2006, 305, 307. 361 Die durch das BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) vorgenommenen Änderungen an § 30 PfandBG sind am 25.11.2010 in Kraft getreten (Art. 13 III BaKUG). 362 Bis zum Inkrafttreten des BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) am 25.11.2010 (Art. 13 III BaKUG) bezog sich der Gesetzeswortlaut auf die jeweilige Deckungsmasse. 363 Die Haftung für fahrlässige Pflichtverletzungen ist betragsmäßig begrenzt (§§ 31 VI 3 PfandbG, 36 Ia 6,7 KWG). Ein direkter Schadensersatzanspruch der Pfandbriefgläubiger besteht nicht; der Schadensersatz gehört aber zur Deckungsmasse, soweit sie geschädigt ist (BT-Drs. 15/1853, S. 21; vgl. dazu Koppmann, S. 338; ders., WM 2006, 305, 308).

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

Außerdem statuiert das Gesetz in § 31 VII PfandBG gegenseitige Informationspflichten des Sachwalters und des Insolvenzverwalters. Der Sachwalter ist allerdings nicht auf die sog. gestreckte Abwicklung festgelegt, bei der er die Deckungswerte sukzessive realisiert, sobald dies jeweils möglich ist, und aus dem Erlös die Pfandbriefgläubiger bei Fälligkeit ihrer Ansprüche befriedigt, sondern er kann stattdessen auch die Pfandbriefverbindlichkeiten und Deckungswerte mit Zustimmung der BaFin ganz oder teilweise auf eine andere Pfandbriefbank übertragen (§§ 32 ff. PfandBG).364 Insgesamt lässt sich das Schutzkonzept des Pfandbriefgesetzes als Sondervermögenslösung charakterisieren.365 Die Deckungswerte werden nicht, wie es bei ABS-Strukturen geschieht, auf einen anderen Rechtsträger übertragen, sondern bleiben zivilrechtlich der Pfandbriefbank zugeordnet und bilden lediglich in deren Insolvenz je Pfandbriefgattung (Hypothekenpfandbrief, Öffentlicher Pfandbrief, Schiffspfandbrief, Flugzeugpfandbrief) ein Sondervermögen.366 Diese Sondervermögen können im Falle ihrer Zahlungsunfähigkeit oder Überschuldung sogar Gegenstand gesonderter Insolvenzverfahren sein, die allerdings nur auf Antrag der BaFin stattfinden (§ 30 VI 2 PfandBG).367 Die Sondervermögenslösung und das Sachwalterverfahren bilden zwei Eckpfeiler des „Notfallplans“, den das Gesetz in §§ 30 ff. PfandBG für den Fall einer Insolvenz der Pfandbriefbank festschreibt,368 und der durch einen Schutzmechanismus gegen Maßnahmen der Einzelzwangsvollstreckung und Aufrechnungen flankiert ist.369 Neben diesem „Notfallplan“ ist selbstredend auch die hochwertige Qualität und ausreichende Bemessung der Deckungswerte von maßgeblicher Bedeutung für die Sicherheit des Pfandbriefs.370 Zu verweisen ist auf die allgemeine Vorschrift des § 4 PfandBG über die Deckungskongruenz und die speziellen Anforderungen, wie sie z. B. für den Hypothekenpfandbrief in §§ 12 ff. PfandBG enthalten sind, etwa die Beleihungsgrenze von 60% des Beleihungswerts (§ 14 PfandBG), die Versicherungspflicht für die beliehenen Gebäude (§ 15 PfandBG)

364 Koppmann, S. 330 f., 339 ff.; vgl. auch ders., WM 2006, 305, 308; Buchmann, WM 2009, 442, 446. 365 Koppmann, S. 311 ff.; vgl. auch ders., WM 2006, 305, 306; BT-Drs. 15/1853, S. 13; Unternehmensfinanzierung/Hagen, § 19 Rn 32, S. 543 f.; Kern, S. 373 f.; Stürner, NZI 2005, 597, 598. 366 Buchmann, WM 2009, 442, 443, 445; Koppmann, S. 312 f. 367 Einzelheiten bei Koppmann, S. 350 ff.; vgl. auch ders., WM 2006, 305, 309; BTDrs. 15/1853, S. 20. 368 Unternehmensfinanzierung/Hagen, § 19 Rn 31, S. 543; Koppmann, S. 310. 369 § 29 S. 1 PfandbG (Vollstreckungsschutz); § 29 S. 2 PfandbG i.V. m. § 394 BGB (Aufrechnungsschutz), zu beidem Koppmann, S. 316 ff.; vgl. auch Buchmann, WM 2009, 442, 444. 370 Vgl. statt aller Koppmann, S. 174.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 345

und die Normierung der Beleihungswertermittlung in § 16 PfandBG. Diese Vorschriften sind vorliegend allerdings von geringerem Interesse, weil sie bei ABSStrukturen keine Entsprechung finden.371 2. Bewältigung der herausgearbeiteten Sachprobleme Beim Pfandbrief werden die ins Deckungsregister eingetragenen Forderungen im Unterschied zur Sicherungsabtretung zwar nicht zivilrechtlich auf einen Sicherungsnehmer übertragen, sondern den Pfandbriefgläubigern durch Bildung eines Sondervermögens zugeordnet (s. o.). Dieser dogmatische Unterschied schließt aber nicht schon per se aus, dass die o. g. Sachprobleme auch bei der Verwertung ins Deckungsregister eingetragener Forderungen auftreten könnten. Allerdings stellt sich die o. g. Kollisionsproblematik372 in der Insolvenz einer Pfandbriefbank nicht annähernd in der Weise, wie es etwa bei einem Industrieunternehmen vorkommt, das einen durch Globalzession besicherten Bankkredit und Lieferantenkredit in Anspruch nimmt. Zum einen spielen diese besonders kollisionsanfälligen Instrumente für die Finanzierung von Pfandbriefbanken keine Rolle.373 Zum anderen ermöglicht das Deckungsregister die jederzeitige Identifizierung der Deckungswerte, und das Grundbuch stellt hinsichtlich der Grundpfandrechte (und damit faktisch in begrenztem Umfang auch hinsichtlich der zugehörigen Darlehensforderungen) Publizität her, die dem Entstehen von Sicherheitenkollisionen entgegenwirkt.374 Das Informationsproblem375 wird durch die wechselseitige Informationspflicht des Sachwalters und des Insolvenzverwalters (§ 31 VII PfandBG) und dadurch gelöst, dass der Sachwalter nach § 31 VIII PfandBG die Einrichtungen der Pfandbriefbank nutzen darf. Demgegenüber kann der Sachwalter nicht gezwungen werden, an einer vom Insolvenzverwalter beabsichtigten Gesamtveräußerung der nicht im Deckungsregister eingetragenen Forderungen zusammen mit den Deckungswerten mitzuwirken. Was das o. g. Anreizproblem376 angeht, so kann es sich auch beim Pfandbrief stellen: Dies gilt nicht nur aufgrund der o. g. Pflicht zur Abführung etwaiger Mehrerlöse aus der Verwertung der Deckungswerte an die Insolvenzmasse (§ 30

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Vgl. die Ausführungen unter § 4 B. II., S. 59 ff. sowie Koppmann, S. 20. s. o. § 15 A. IV. 2., S. 310 ff. 373 Zur unterschiedlichen Sicherungspraxis im Bankensektor und der Realwirtschaft vgl. allgemein Binder, S. 109. 374 Zur Bedeutung der Publizität von Sicherungsrechten für Kollisionen s. o. § 15 D., S. 329 ff. 375 s. o. § 15 A. IV. 1., S. 309 ff. 376 s. o. § 14 B. V., S. 303 ff. 372

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

IV 2 PfandBG), die sich insbesondere aufgrund freiwilliger Überdeckungen377 ergeben können, sondern auch in einem weiteren, praktisch wichtigen Fall: Oftmals werden Darlehensverträge und Grundpfandrechte nicht aufgespalten in den unter der Beleihungsgrenze von 60% (§ 14 PfandBG) liegenden Teil und den darüber hinausgehenden, nicht deckungsfähigen Restbetrag.378 In der Insolvenz der Pfandbriefbank verwertet der Sachwalter derartige Deckungswerte einheitlich „und führt dann denjenigen Anteil an die Insolvenzmasse ab, der bei getrennten Darlehnsverträgen und geteilter Hypothek auf die Insolvenzmasse entfallen würde“ 379 (§ 30 III PfandBG). Deshalb wird der Sachwalter oftmals in erheblichem Umfang Werte realisieren, die zur Befriedigung der übrigen Gläubiger der Pfandbriefbank dienen, obwohl er dem Interesse der Pfandbriefgläubiger verpflichtet und damit keine neutrale Instanz ist.380 Die Bestellung und Beaufsichtigung des Sachwalters durch das Gericht, das auch seine Vergütung festsetzt, verschafft ihm allerdings eine gewisse Unabhängigkeit. Damit und mit der in § 31 VI PfandBG angeordneten Haftung des Sachwalters für Pflichtverletzungen wirkt das Gesetz dem Anreizproblem entgegen. Im Wesentlichen (abgesehen von einem etwaigen Interesse daran, eine Gesamtveräußerung der Deckungswerte zusammen mit anderen Forderungen der Pfandbriefbank zu erzwingen) sind damit die o. g. Sachprobleme der Verwertung von Geldforderungen beim Pfandbrief gelöst, so dass der gesetzliche Ausschluss der Deckungswerte von der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters einleuchtet. Ergänzend ist noch darauf hinzuweisen, dass der Insolvenzverwalter den Sachwalter nicht dazu zwingen kann, mit der Folge einer Kostenerstattungspflicht auf Einrichtungen der Pfandbriefbank zurückzugreifen (§ 31 VIII 1, 2 PfandBG), so dass das Gesetz sein etwaiges Interesse daran, einen Deckungsbeitrag zur Abdeckung der Fixkosten der Pfandbriefbank zu erwirtschaften,381 nicht schützt. Ferner ist in der Literatur mit Recht hervorgehoben worden, dass angesichts der hohen Forderungsvolumina und der leichten Feststellbarkeit der zur Deckungsmasse gehörenden Gegenstände die Kostenbeiträge nach §§ 170 f. InsO „weit übersetzt“ wären.382

377

Dazu ausführlich Koppmann, S. 224 ff. BT-Drs. 15/1853, S. 20; Koppmann, WM 2006, 305, 308. 379 BT-Drs. 15/1853, S. 20 – der Insolvenzverwalter kann zwar theoretisch eine Aufteilung der Forderungen und Grundpfandrechte verlangen, die Kosten fallen allerdings der Masse zur Last (§ 30 III 4 PfandbG). Deshalb wird er diesen Weg nur aus besonderen Gründen beschreiten. 380 s. o. Fn 360 und Begleittext. 381 Dazu s. o. § 15 C. III., S. 326 ff. 382 Stürner, S. 77 f. 378

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 347

III. Sondervorschriften über Finanzsicherheiten Zur Umsetzung der EG-Finanzsicherheitenrichtlinie („FinanzsicherheitenRL“)383 hat der Gesetzgeber im Jahr 2004 die Vorschrift des § 166 III Nr. 3 InsO geschaffen,384 nach der dem Insolvenzverwalter bzgl. sog. Finanzsicherheiten (§ 1 XVII KWG, dazu sogleich) keine Verwertungsbefugnis zukommt. Ein gesicherter Gläubiger kann über solche Sicherheiten außerdem ungeachtet etwaiger Sicherungsmaßnahmen im Eröffnungsverfahren weiter verfügen (§ 21 II 2 InsO), und sie sind Gegenstand verschiedener weiterer Ausnahmevorschriften (§§ 81 III 2, 96 II, 104 II 2 Nr. 6, 223 I 2 InsO). Da dem sachlichen Anwendungsbereich der Vorschriften über Finanzsicherheiten auch bestimmte Arten von Forderungen unterfallen,385 begründet § 166 III Nr. 3 InsO eine weitere Fallkonstellation, in der ein Zessionar (in diesem Fall ein Sicherungszessionar) ihm abgetretene Forderungen ungeachtet eines Insolvenzverfahrens über das Vermögen des Zedenten verwerten darf. Insofern stellt sich zum einen die Frage, ob und ggf. wie die o. g. Sachprobleme bei der Verwertung von Geldforderungen in dieser Konstellation gelöst werden. Zum anderen ist § 166 III Nr. 3 InsO in der Literatur mit der Verbriefung von Forderungen in Verbindung gebracht worden, was eine Darstellung der Vorschrift ebenfalls sinnvoll erscheinen lässt.386 Darüber hinaus wurden die Vorschriften über Finanzsicherheiten mit Wirkung zum 30.06.2011 auf Darlehensforderungen von Banken ausgedehnt, was dem insolvenzrechtlichen True Sale-Erfordernis in diesem Bereich seine praktische Bedeutung nehmen und § 1 XVII KWG damit erhebliche mittelbare Bedeutung für die Verbriefung der erfassten Forderungsarten beilegen wird.387 1. Bisheriger Rechtszustand Angesichts der weitreichenden Privilegierungswirkung der Vorschriften über Finanzsicherheiten (dazu sogleich) bedarf ihr Anwendungsbereich einer Eingrenzung, die der Gesetzgeber mit der Legaldefinition des § 1 XVII KWG vorgenommen hat. Der Begriff der Finanzsicherheiten wird darin durch verschiedene persönliche und sachliche Merkmale umschrieben. Was den personellen Anwendungsbereich angeht, so erfasst die Finanzsicherheitenrichtlinie nicht nur Sicherungsgeschäfte zwischen bestimmten Akteuren in383 Richtlinie 2002/47/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 6.6.2002 über Finanzsicherheiten, ABl. Nr. L 168 vom 27.06.2002, S. 43–50. 384 Gesetz zur Umsetzung der Richtlinie 2002/47/EG vom 6. Juni 2002 über Finanzsicherheiten und zur Änderung des Hypothekenbankgesetzes und anderer Gesetze vom 5.4.2004, BGBl. I, S. 502. Vgl. zudem MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 55. 385 Dazu sogleich unten. 386 Hölzle, ZIP 2003, 2144. 387 Siehe sogleich im Abschnitt § 16 B. III. 2., S. 350 ff.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

nerhalb des Finanzsektors (Art. 1 II a)–d) FinanzsicherheitenRL),388 sondern auch solche mit juristischen Personen, Personengesellschaften und Einzelkaufleuten außerhalb des Finanzsektors (Art. 1 II e) FinanzsicherheitenRL), gesteht den Mitgliedstaaten insoweit aber ein „opt-out“-Recht zu. Inwieweit die Bundesrepublik von diesem „opt-out“-Recht Gebrauch machen sollte, war Gegenstand einer Kontroverse im Rahmen der Umsetzung der Richtlinie, hinter der die Befürchtung einer weitreichenden insolvenzrechtlichen Privilegierung des Bankensektors stand.389 Diese Problematik hat der Rechtsausschuss des Deutschen Bundestags durch eine Klarstellung des Begriffs der Finanzsicherheiten entschärft.390 Aus der angepassten Fassung der Legaldefinition in § 1 XVII KWG ergibt sich klar, dass von Unternehmen außerhalb des Finanzsektors bestellte Sicherheiten nur dann dem § 166 III Nr. 3 InsO unterfallen, wenn die gesicherte Forderung aus bestimmten, einzeln aufgelisteten Geschäften mit Finanzinstrumenten (§ 1 XI KWG) oder der Finanzierung von solchen Geschäften resultiert (§ 1 XVII 2 KWG).391 Hinzu kommt die Eingrenzung des sachlichen Anwendungsbereichs der Vorschriften auf „Barguthaben, Geldbeträge, Wertpapiere, Geldmarktinstrumente sowie sonstige Schuldscheindarlehen einschließlich jeglicher damit in Zusammenhang stehender Rechte oder Ansprüche“ durch § 1 XVII 1 KWG. Damit ist klargestellt, dass herkömmliche besicherte Darlehen von Banken an Unternehmen der Realwirtschaft durch § 166 III Nr. 3 InsO nicht berührt werden.392 Allerdings hat Hölzle die Befürchtung geäußert, Banken könnten klassische besicherte Darlehensforderungen durch Verbriefung in Finanzsicherheiten „umwandeln“ und sie so in den Anwendungsbereich der Finanzsicherheitenvorschriften verbringen.393 Diese mehrfach kritisierte394 These trifft nur insoweit zu, als die Asset-Backed Securities im eigentlichen Sinne, also das „Endprodukt“ der

388

Zu Einzelheiten vgl. den folgenden Abschnitt. Bedenken wurden u. a. geäußert von Ehricke, ZIP 2003, 1065, 1070 f.; Hölzle, ZIP 2003, 2144, 2148; Meyer/Rein, NZI 2004, 367, 368 ff.; Vallender, NJW 2003, 3605 f.; kritisch auch N/R/Becker, § 166 Rn 62; vgl. auch Obermüller, ZInsO 2004, 187; Wimmer, ZInsO 2004, 1 f. 390 Kollmann, WM 2004, 1012, 1013 f.; Obermüller, ZInsO 2004, 187 f.; Wimmer, ZInsO 2004, 1, 2 f. 391 Erfasst sind Verträge über die Anschaffung oder Veräußerung von Finanzinstrumenten, Pensions-, Darlehens- sowie vergleichbare Geschäfte über Finanzinstrumente oder Darlehen zur Finanzierung des Erwerbs von Finanzinstrumenten und die Vermittlung solcher Verträge; vgl. Obermüller, ZInsO 2004, 187, 188; Obermüller/Kuder, Rn 8.427 ff., S. 1701 ff.; Wimmer, ZInsO 2004, 1, 2 f. 392 HK/Landfermann, § 166 Rn 42; Obermüller, ZInsO 2004, 187, 189 f.; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Schäfer, § 1 Rn 240; Wimmer, ZInsO 2004, 1, 2 f.; Zypries, ZIP 2004, 51; vgl. auch HambK/Büchler, § 166 Rn 21; Kollmann, WM 2004, 1012, 1015; Meyer/Rein, NZI 2004, 367, 368 und Hess, § 166 Rn 97 ff. 393 Hölzle, ZIP 2003, 2144. 394 Kollmann, WM 2004, 1012, 1014 f.; Kieper, ZInsO 2003, 1109, 1111; vgl. auch Wimmer, ZInsO 2004, 1, 2 und Hess, § 166 Rn 99. 389

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 349

Verbriefung, in der Tat oftmals Inhaberschuldverschreibungen sind395 und als solche – abstrakt gesehen (d.h., bei Vorliegen der übrigen Voraussetzungen des § 1 XVII KWG) – Gegenstand einer Finanzsicherheit i. S. v. § 166 III Nr. 3 InsO sein können.396 Dies ist im hier interessierenden Zusammenhang aber ohne Bedeutung; Hölzle verwechselt insoweit die Verwertungsbefugnis an den Inhaberschuldverschreibungen mit der Verwertungsbefugnis an demjenigen Sicherungsgut, das für verbriefte Darlehensforderungen haftet. – Die klassische Globalzession eines Unternehmens der Realwirtschaft, mit der es seinen Bankkredit besichert, wird durch die Verbriefung der gesicherten Darlehensforderung nicht zur Finanzsicherheit.397 Dies ergibt sich jedenfalls aus der klarstellenden Formulierung in § 1 XVII 2 KWG. Gerät das genannte Unternehmen der Realwirtschaft in die Insolvenz, so bleibt das Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters aus § 166 II InsO bzgl. der global zedierten Forderungen deshalb unberührt von einer etwaigen Verbriefung des Kredits durch die Bank. Ebenso galt bislang in der Insolvenz der Bank, dass von ihr sicherungshalber abgetretene398 Forderungen (insb. Darlehensforderungen gegen ihre Kunden mit der Ausnahme des Schuldscheindarlehens399) – nach der bis Juni 2011 geltenden Gesetzesfassung400 – keine Finanzsicherheiten waren und damit der Vorschrift des § 166 II InsO unterfielen.401 Dementsprechend wurden die Vorschriften über Finanzsicherheiten von der Praxis bislang nicht als wesentlich weiter führendes Gestaltungsinstrument für strukturierte Finanzierungen angesehen.402 Insgesamt kommt den Vorschriften über Finanzsicherheiten nach der bisherigen Gesetzesfassung damit nur ein enger Anwendungsbereich zu, aus dem die zur Verbriefung geeigneten Forderungsarten (abgesehen vom Sonderfall des Schuldscheindarlehens) herausfallen. Betrachtet man die o. g. Sachprobleme bei der Verwertung abgetretener Forderungen in der Insolvenz des Zedenten, so sind diese bei den von § 1 XVII KWG erfassten Gegenständen nicht in erheblichem Umfang zu erwarten. Insbesondere sind die als Finanzsicherheiten in Betracht kommenden Gegenstände leicht feststellbar und nicht in erheblichem Maße an395

Vgl. die Nachw. in Teil 1, Fn 61. Obermüller/Kuder, Rn 8.420, S. 1699 f.; Boos/Fischer/Schulte-Mattler/Schäfer, § 1 KWG Rn 239 i.V. m. Rn 220a; K/P/B/Flöther, § 166 Rn 32. 397 Vgl. Pannen, S. 212. 398 Als solche wäre im Falle der Umqualifikation einer Verbriefungstransaktion nach h. M. auch die Abtretung der verbrieften Forderungen an das SPV zu behandeln (dazu s. o. § 8 A., S. 117 ff.). 399 Dieses ist nach § 1 XVII 1 Alt. 5 KWG tauglicher Gegenstand einer Finanzsicherheit; zum Begriff des Schuldscheindarlehens vgl. statt aller Baumbach/Hopt/Merkt/ Merkt, 2. Teil, V. (7), Rn G/24. 400 Zu den Änderungen durch Art. 1 Nr. 2 f), Art. 13 II BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) s. sogleich im Abschnitt § 16 B. III. 2., S. 350 ff. 401 So (noch auf Basis des bisherigen Rechtsstands) zutreffend Pannen, S. 212. 402 Vgl. Kronat/Hummel, Finanz Betrieb 2009, 74, 78. 396

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

fällig für kollidierende Verfügungen. Zudem bereitet ihre Umsetzung in Geld keine mit der Situation bei unverbrieften Geldforderungen vergleichbaren Schwierigkeiten,403 was dazu führt, dass der Person des Verwertenden und der Anreizsituation, in der sie sich befindet, tendenziell geringere Bedeutung zukommt. 2. Erweiterter Anwendungsbereich nach der Richtlinie 2009/44/EG a) Neuer unionsrechtlicher Rahmen Im Jahr 2009 wurde der Anwendungsbereich der Finanzsicherheitenrichtlinie auf Empfehlung der Europäischen Zentralbank erheblich ausgeweitet.404 Zu den Finanzsicherheiten gehören nunmehr auch „Kreditforderungen“ (Art. 1 IV a) Alt. 3 FinanzsicherheitenRL n. F.). Diese Ergänzung geht zum einen darauf zurück, dass die Europäische Zentralbank beschlossen hat, solche Forderungen „als Sicherheiten für Kreditgeschäfte des Eurosystems zuzulassen“ und die Bedingungen dafür verbessert werden sollten. Zum anderen heißt es in den Erwägungsgründen zur Änderungsrichtlinie, eine Erleichterung der „Verwendung von Kreditforderungen zu Besicherungszwecken [würde . . .] auch den Verbrauchern und Schuldnern zugute kommen [, da sie] zu einem intensiveren Wettbewerb und zur besseren Verfügbarkeit von Krediten führen kann“.405 Unter Kreditforderungen versteht die Richtlinie alle Geldforderungen aus von Banken gewährten Darlehen (Art. 2 I o) FinanzsicherheitenRL n. F.). Forderungen von Kreditinstituten aus anderen Verträgen (z. B. Leasingforderungen, falls sich eine Bank zugleich als Leasinggeberin betätigt) sind damit ebenso wenig Kreditforderungen im Sinne der FinanzsicherheitenRL wie Forderungen von Unternehmen außerhalb der Bankbranche. Im Hinblick auf die von der Richtlinie erfassten Kreditforderungen müssen die Mitgliedstaaten sicherstellen, dass der Sicherungsnehmer die Kreditforderungen im Verwertungsfall „durch Veräußerung oder Einziehung und anschließende Verrechnung ihres Werts mit den maßgeblichen Verbindlichkeiten oder Verwendung an Zahlungs statt“ verwerten kann – und zwar ungeachtet etwaiger Liquidationsverfahren oder Sanierungsmaßnahmen (Art. 4 I c), V FinanzsicherheitenRL n. F.). Was unter Liquidationsverfahren und Sanierungsmaßnah403 Bei Schuldscheindarlehen gilt dies mit gewissen Abstrichen; sie sind mangels Fungibilität zwar nicht so leicht veräußerbar wie viele Wertpapiere, aber dennoch auf die Übertragung auf Dritterwerber angelegt (Baumbach/Hopt/Merkt/Merkt, Rn G/24) und damit einfacher in Geld umzusetzen als sonstige Darlehensforderungen. 404 Richtlinie 2009/44/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 6. Mai 2009 zur Änderung der Richtlinie 98/26/EG über die Wirksamkeit von Abrechnungen in Zahlungs- sowie Wertpapierliefer- und -abrechnungssystemen und der Richtlinie 2002/47/EG über Finanzsicherheiten im Hinblick auf verbundene Systeme und Kreditforderungen, ABl. L 146 vom 10.6.2009, S. 37-43; zur Rolle der EZB vgl. Erwägungsgrund (5). 405 Erwägungsgrund (5) der Richtlinie 2009/44/EG (vgl. vorige Fn).

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 351

men zu verstehen ist, ergibt sich aus Legaldefinitionen in Art. 2 I j), k) FinanzsicherheitenRL; erfasst ist danach nicht nur das Insolvenzverfahren, sondern auch das Moratorium nach § 46 I 2 Nr. 4–6 KWG.406 Der Richtliniengeber gestattet es den Mitgliedstaaten allerdings, Kreditforderungen gegen Verbraucher sowie gegen näher definierte Kleinst- und Kleinunternehmen in bestimmten Fällen vom Anwendungsbereich der Richtlinie auszunehmen. Dieses Recht zum „opt-out“ dürfte auf die zivilrechtliche Vorschrift des Art. 3 III FinanzsicherheitenRL n. F. zurückgehen, nach der die Mitgliedstaaten in bestimmten Fällen den Verzicht des Darlehensnehmers auf ihm zustehende Aufrechnungsbefugnisse und auf seine Rechte aus dem Bankgeheimnis zulassen müssen. b) Nationale Umsetzung Die Umsetzung ist in der Bundesrepublik durch das „Gesetz zur Umsetzung der geänderten Bankenrichtlinie und der geänderten Kapitaladäquanzrichtlinie“ erfolgt.407 Das Gesetz ergänzt die Aufzählung der möglichen Gegenstände von Finanzsicherheiten in § 1 XVII KWG mit Wirkung zum 30.06.2011408 um den Begriff „Kreditforderungen“ und verweist zur Definition auf die geänderte FinanzsicherheitenRL. Vom o. g. „opt-out“-Recht für Kreditforderungen gegen Verbraucher und Kleinst- sowie Kleinunternehmen ist kein Gebrauch gemacht worden, was in den Materialien damit begründet wird, man wolle den „Handlungsspielraum der Bundesbank, ggf. in einem Krisenfall auch Verbraucherkreditforderungen als Sicherheit annehmen zu können,“ nicht unnötig einschränken.409 c) Bedeutung der Neuregelung Die Begründung für die Nichtausübung des „opt-out“-Rechts gibt den Anwendungsbereich der Neuregelung bei weitem nicht im vollem Umfang wieder, sei es, weil ihre Bedeutung nicht richtig erkannt wurde oder eine tiefergehende Diskussion im Gesetzgebungsverfahren vermieden werden sollte. Tatsächlich trägt die vorgeschlagene Gesetzesänderung das Potenzial weitreichender Neuerungen in der Refinanzierung von Banken in sich. Sie schreibt ganz allgemein die Insolvenzfestigkeit410 der Sicherungsabtretung von Darlehensforderungen fest, die Banken gegen ihre Kunden zustehen. Voraussetzung ist lediglich, dass der Sicherungsnehmer zu dem in der Richtlinie näher umschriebenen Personenkreis ge406

Vgl. insoweit auch § 46 II 6 KWG. Zu dem hier z. T. verkürzend als Banken- und Kapitaladäquanzrichtlinieänderungsanpassungsgesetz oder „BaKUG“ bezeichneten Gesetz s. o. Teil 1, Fn 18. 408 Art. 13 II i.V. m. Art. 1 Nr. 2 f) BaKUG (vgl. vorige Fn sowie Teil 1, Fn 18). 409 BR-Drs. 155/10, S. 48. 410 Konkret heißt dies, dass §§ 166 III Nr. 3, 21 II 2 InsO und die übrigen zu Beginn dieses Abschnitts bezeichneten Ausnahmevorschriften eingreifen. 407

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

hört. Schon wenn man zunächst nur die in der Richtlinie genannten Akteure aus der Finanzbranche und dem öffentlichen Sektor (Art. 1 II a–d FinanzsicherheitenRL) in den Blick nimmt, ist dies allerdings nur eine geringfügige Einschränkung, da andere Geschäftspartner für Sicherungsabtretungen durch Banken ohnehin kaum in Betracht kommen. Zum Kreis der tauglichen Sicherungsnehmer gehören nicht nur die Zentralbanken und bestimmte öffentlich-rechtliche Körperschaften, sondern u. a. auch Kreditinstitute, Wertpapierfirmen, Finanzinstitute und Versicherungsunternehmen sowie die sog. OGAW411 (Art. 1 II c) FinanzsicherheitenRL n. F.), die jeweils unter Verweis auf weitere Richtlinien definiert werden, sondern auch „juristische Personen, die als Treuhänder oder Vertreter für eine oder mehrere Personen tätig sind, insbesondere für Anleihegläubiger oder Inhaber sonstiger verbriefter Forderungen“

oder für eine der vorbezeichneten Einrichtungen (Art. 1 II d) Alt. 4 FinanzsicherheitenRL). Damit werden Banken künftig in der Lage sein, Anleihen zu begeben und sie unter Nutzung der Finanzsicherheitenregelung und damit weitgehend insolvenzfest mit Kreditforderungen zu besichern. Ob sich unter Art. 1 II d) Alt. 4 der Richtlinie auch Zweckgesellschaften subsumieren ließen (was angesichts der ersichtlich nicht auf die deutsche Rechtsterminologie abgestimmten Formulierung des Richtlinienwortlauts denkbar erscheint), kann letztlich dahinstehen, da sie jedenfalls unter den Auffangtatbestand für „andere als natürliche Personen sowie Einzelkaufleute und Personengesellschaften“ (Art. 1 II e) FinanzsicherheitenRL) fielen.412 Der oben erwähnten einschränkenden Formulierung des Rechtsausschusses des Deutschen Bundestags, nach der Finanzsicherheiten nur Forderungen aus ganz bestimmten Geschäften im Zusammenhang mit Finanzinstrumenten sichern können (§ 1 XVII 2 a)-c) KWG), kommt insoweit keine Bedeutung zu. Diese Einschränkung gilt nur, soweit der Sicherungsgeber nicht zum Kreis der soeben beschriebenen Akteure aus der Finanzbranche gehört.413 Damit werden Banken künftig Kreditforderungen auch in Form einer Sicherungsabtretung insolvenzfest an Zweckgesellschaften übertragen können. Insgesamt haben die Vorschriften über Finanzsicherheiten also eine massive und in ihrem Umfang überraschende Ausweitung erfahren. Diese Ausweitung der Vorschriften über Finanzsicherheiten ist für die vorliegende Arbeit aus drei Gründen von Bedeutung. Zunächst (i) stellen sie weiteres 411 Die Abkürzung steht für „Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren“, womit wiederum offene Investmentfonds gemeint sind, vgl. BankR-HdB/Troberg/Kolassa, § 137 Rn 84. 412 Pannen, S. 212. Ob dies auch für SPV gilt, die keine Gesellschaften (sondern andere Rechtsgebilde auf der Grundlage fremder Rechtsordnungen) sind, braucht hier nicht erörtert zu werden, da sich zumindest unschwer eine Gesellschaft verwenden ließe. 413 So zutreffend Pannen, S. 212. Vgl. i. Ü. die Nachw. in Fn 391 und den Begleittext dazu.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 353

„Anschauungsmaterial“ im Rahmen des in diesem Abschnitt vorgenommenen Vergleichs dar.414 Darüber hinaus (ii) können die §§ 1 XVII KWG, 21 II 2, 166 III Nr. 3 InsO gleichsam „unfreiwillig“ für Verbriefungstransaktionen nutzbar gemacht werden, die zwar als True Sale konzipiert sind, aber (auf der Grundlage der h. M.) wegen einer zu umfangreichen Beteiligung des Originators am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen in ein besichertes Darlehen umzuqualifizieren sind: Solche Verbriefungstransaktionen würden durch die Umqualifikation zwar aus dem Anwendungsbereich des § 47 InsO herausfallen, gleichzeitig aber in den Genuss der für Finanzsicherheiten geltenden Privilegierungsvorschriften kommen, so dass die Umqualifikation zwar – dogmatisch gesehen – ein tiefgreifender Eingriff wäre, der aber de facto im Rahmen der insolvenzrechtlichen Abwicklung folgenlos bliebe.415 Insofern lässt sich sagen, dass das Erfordernis des insolvenzrechtlichen True Sale für die von § 1 XVII KWG erfassten Forderungen seine praktische Bedeutung verliert.416 Außerdem (iii) begründet die Ausweitung der Vorschriften über Finanzsicherheiten die Möglichkeit, insolvenzfest mit Darlehensforderungen von Banken besicherte Anleihen zu konstruieren; insb. sog. structured covered bonds, wie sie in anderen Ländern bereits Verbreitung gefunden haben.417 Dies ist im Rahmen der vorliegenden Arbeit deshalb von Interesse, weil auf diesem Weg insolvenzfest mit Forderungen gedeckte Wertpapiere418 konstruiert werden können, ohne dass dafür (auf der Grundlage der h. M.) ein Transfer von Kreditrisiken stattfinden muss,419 so dass im Anwendungsbereich des § 1 XVII KWG künftig keine Gefahr mehr bestehen wird, dass zur Erreichung einer insolvenzfesten Struktur Kreditrisiken in einem größeren Umfang übertragen werden, als dies kaufmännisch erwünscht ist.420

414

s. o. § 16 A., S. 335 f.; dieser Vergleich wird im nachfolgenden Absatz weiterge-

führt. 415 Vgl. Pannen, S. 212, der die Anwendung des § 1 XVII KWG zwar grds. ablehnt, dabei aber die Erstreckung der Vorschrift auf Kreditforderungen i. S. d. FinanzsicherheitenRL noch nicht berücksichtigt. 416 Darauf wurde bereits am Ende des Abschnitts § 8 A. hingewiesen. 417 Dazu s. u. im Abschnitt § 16 C. V. 2. c), S. 370 ff. bei Fn 509; vgl. i. Ü. Koppmann, S. 4 ff. In Frankreich können derartige Structured Covered Bonds bereits jetzt auf der Grundlage der dortigen Umsetzungsvorschriften zur Finanzsicherheitenrichtlinie strukturiert werden; Kronat/Hummel, Finanz Betrieb 2009, 74, 77 f., die – allerdings vor der Ausweitung des § 1 XVII KWG durch das BaKUG (s. o. Teil 1, Fn 18) – die Übertragbarkeit auf das deutsche Recht verneint haben. 418 Den Begriff „gedeckte Wertpapiere“ verwendet insb. Kern, S. 3 ff. 419 Die Insolvenzfestigkeit der Struktur ergibt sich nicht aus einem Aussonderungsrecht des SPV (das nach h. M. einen Kreditrisikotransfer voraussetzen würde, s. o. § 8 A., S. 117 ff.), sondern daraus, dass ein Absonderungsrecht besteht, das durch die Vorschriften über Finanzsicherheiten privilegiert ist. Zum Fehlen eines Kreditrisikotransfers bei Structured Covered Bonds vgl. Kronat/Hummel, Finanz Betrieb 2009, 74, 76. 420 Zu dieser Gefahr eines strikt durchgeführten True Sale-Erfordernisses s. o. § 6, S. 90 ff.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

Richtet man den Blick auf die Frage, wie die Novellierung der Vorschriften über Finanzsicherheiten vor dem Hintergrund der o. g. Sachprobleme zu würdigen ist, so ergibt sich eine andere Bewertung bzgl. des Anreizproblems: Der Wert von Darlehensforderungen lässt sich weniger leicht realisieren und abschätzen als derjenige von Barguthaben, Wertpapieren und Geldmarktinstrumenten. Mit gewissen Abstrichen421 gilt dies auch im Vergleich zum Schuldscheindarlehen. Angesichts dessen kommt der Person des Verwerters und seiner Anreizsituation bei Darlehensforderungen tendenziell eine größere Bedeutung zu als bei den übrigen Gegenständen von Finanzsicherheiten. Im Hinblick auf das Anreizproblem ist die Gesetzesänderung daher zurückhaltend zu bewerten, wobei allerdings zu berücksichtigen ist, dass dieses Problem auch beim Pfandrecht an Forderungen besteht und dies den Gesetzgeber nicht davon abgehalten hat, die Selbstverwertung durch den Inhaber eines Pfandrechts an Forderungen zuzulassen.422 Demgegenüber ist die Bedeutung des Kollisionsproblems allenfalls geringfügig gesteigert. Grund hierfür ist neben der intensiven Regulierung von Banken und ihrer Professionalität auch der Umstand, dass Banken (im Hinblick auf ihre Refinanzierung) keinen Gebrauch von den besonders kollisionsanfälligen Sicherungsmitteln der Globalzession423 und des verlängerten Eigentumsvorbehalts machen.424 Mehrfachabtretungen sind angesichts dessen nicht annähernd so wahrscheinlich wie bei Forderungen von Unternehmen aus dem produzierenden Gewerbe und dem Handel. Was das Informationsproblem angeht, so können die Vertragspartner von der oben beschriebenen Datentreuhänderlösung425 Gebrauch machen, um sicher zu stellen, dass die für den Forderungseinzug benötigten Daten im Bedarfsfall zur Verfügung stehen und aufwändig zu bearbeitende Anfragen an einen auf Seiten der Sicherungsgeberin eingesetzten Insolvenzverwalter weitgehend vermieden werden.426 Hinzu kommt die bereits erwähnte Verpflichtung der Mitgliedstaaten, einen Verzicht des Darlehensnehmers auf seine Rechte aus dem Bankgeheimnis zu ermöglichen (Art. 3 III ii FinanzsicherheitenRL n. F.). Ungeschützt bleibt demgegenüber das etwaige Interesse eines auf Seiten einer insolventen Bank eingesetzten Insolvenzverwalters, eine Gesamtveräuße421

Vgl. dazu Fn 403. Dies gilt jedenfalls nach h. M., vgl. die Nachw. in Fn 26 f. 423 Der nationale Gesetzgeber hat bei der Umsetzung der Richtlinie die Möglichkeit, § 1 XVII KWG auf Darlehensforderungen zu beschränken, die einzeln in einer dem Sicherungsnehmer übermittelten Liste bezeichnet sind (Art. 1 I, V FinanzsicherheitenRL n. F.). Er kann deshalb ausdrücklich klarstellen, dass eine Globalzession keine Finanzsicherheiten begründen kann, was zwar von geringer praktischer Bedeutung sein dürfte, aber trotzdem sinnvoll erscheint. 424 Zur unterschiedlichen Sicherungspraxis im Bankensektor und der Realwirtschaft vgl. allgemein Binder, S. 109. 425 s. o. in und bei Teil 1, Fn 79. 426 Denkbar bleibt es allerdings, eine Kostenerstattungsvorschrift zu schaffen, die den durch Anfragen entstehenden Bearbeitungsaufwand auf den Sicherungszessionar abwälzt; dies verbietet auch die Richtlinie nicht. 422

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 355

rung des Forderungsbestands der Bank unter Einschluss der als Finanzsicherheit bestellten Darlehensforderungen vornehmen zu können oder durch Fortführung des Forderungseinzugs mit Mitteln der insolventen Bank Deckungsbeiträge zugunsten der Masse zu erwirtschaften. IV. Situation bei ABS-Transaktionen 1. Transaktionen ohne Refinanzierungsregister a) Ausgangspunkt Zunächst lässt sich festhalten, dass es bei ABS-Transaktionen möglich ist, die zur Einziehung der verbrieften Forderungen notwendigen Informationen schon im Erwerbszeitpunkt zu erheben und (unter Beachtung der Restriktionen durch das Bankgeheimnis und das Datenschutzrecht und deshalb ggf. unter Einschaltung eines „Datentreuhänders“) so zu speichern, dass sie im Bedarfsfall zur Verfügung stehen.427 Was die Kollisionsproblematik angeht, so ist die Situation im Ausgangspunkt nicht anders als beim Factoring: Die Verbriefung kollisionsanfälliger Forderungen mit zweifelhaftem rechtlichem Bestand ergibt grundsätzlich keinen Sinn und widerspräche zudem den von den Ratingagenturen gestellten Anforderungen.428 Da sich mit jeder zusätzlichen Forderung das Finanzierungsvolumen erhöht, liegt es nicht im Interesse des SPV, undifferenziert nach der Devise „mehr ist besser“ oder dem Grundsatz „etwas ist besser als nichts“ zu verfahren und selbst Forderungen zu erwerben, deren rechtlicher Bestand zweifelhaft ist. Im Regelfall wird das Auftreten kollidierender Verfügungen bei der Verbriefung sogar unwahrscheinlicher sein als beim Factoring, weil das einer ABS-Transaktion zugrunde liegende Vertragswerk besonders penibel ausgearbeitet und durch „legal opinions“ von Anwaltskanzleien abgesichert wird429 und Verbriefungstransaktionen zudem nur bei Originatoren in Betracht kommen, deren Rechnungswesen besonderen Qualitätsanforderungen genügt.430 Darüber hinaus wird der rechtliche Bestand der Forderungen im Rahmen einer „due diligence“ genau untersucht,431 und es entspricht der Praxis, in der Buchhaltung des Originators jede einzelne verbriefte Forderung als an das SPV abgetreten zu markieren.432 An der damit geringen Kollisionsanfälligkeit von Verbriefungstransaktionen würde sich nach der hier vertretenen Ansicht auch dann nichts ändern, 427

Dazu s. o. im Abschnitt § 2 B., S. 36 ff.; insb. Teil 1, Fn 79 und Begleittext. Zur fehlenden Eignung mit Rechtsunsicherheit behafteter Forderungen für die Verbriefung vgl. Arlt, S. 151. 429 s. o. in und bei Teil 1, Fn 49 – die Situation ist auch insoweit völlig anders als bei einem lediglich in AGB enthaltenen verlängerten Eigentumsvorbehalt. 430 Vgl. Schmittat, S. 98 f. 431 Vgl. Bomhard/Kessler/Dettmeier, BB 2004, 2085, 2088. 432 Schmittat, S. 317. 428

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

wenn der Originator eine direkte Bonitätshaftung übernähme, wie sie beim unechten Factoring begegnet.433 b) Besonderheiten bei residualwertbezogenem Credit Enhancement Kritischer sind allerdings die residualwertbezogenen Formen des Credit Enhancement zu würdigen,434 als deren Prototyp sich die gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV einordnen lässt.435 Ist der Originator z. B. alleiniger Gesellschafter des SPV, so kann er diesem – zumindest theoretisch – Forderungen in beliebigem Wert und von beliebiger Qualität übertragen, ohne auf das dafür bereitgestellte Finanzierungsvolumen zu achten, weil ihm ein etwaiger Restwert später ohnehin zufließt.436 Das Finanzierungsvolumen muss sich in diesem Fall nicht zwingend mit jeder weiteren übertragenen Forderung erhöhen, und es wäre theoretisch möglich, fehlende Sorgfalt bei der Auswahl der zu verbriefenden Forderungen durch eine größere Bemessung des Forderungsvolumens auszugleichen.437 Die Hereinnahme kollisionsanfälliger Forderungen als ein zusätzliches Sicherungspolster wäre denkbar und würde die Position der Anleihegläubiger nicht verschlechtern, sondern könnte sie allenfalls verbessern. Zumindest insoweit könnte sich die Situation im Hinblick auf die Kollisionsproblematik theoretisch ähnlich darstellen wie beim Zessionskredit, wenngleich der – wichtige – Unterschied verbleibt, dass bei der Verbriefung infolge der ausgefeilten technischen Abwicklung des Forderungsverkaufs eine gezielte Auswahl der abzutretenden Forderungen und damit eine genauere Steuerung des Kollisionsrisikos möglich ist.438 Auch im Hinblick auf die o. g. Anreizproblematik sind bei residualwertbezogenen Formen des Credit Enhancement Risiken vorstellbar: Insofern besteht zumindest die abstrakte Gefahr, dass der primär zugunsten der Anleihegläubiger bestellte Ersatz-Forderungsverwalter kein hinreichendes Interesse daran hat, den Forderungsbestand des SPV auch insoweit konsequent einzuziehen, als er nicht zur Bedienung der Anleihen benötigt wird.

433 Zur Möglichkeit einer solchen Haftung nach der hier vertretenen Ansicht s. o. im Abschnitt § 16 B. I. 1., S. 337 ff. Zur Unschädlichkeit der Bonitätshaftung im Hinblick auf die in diesem Abschnitt diskutierten Sachprobleme s. o. § 16 B. I., S. 337 ff. 434 Auch Linkert (S. 88 f.) sieht, wenngleich in anderem Zusammenhang, die Übersicherung (und damit immerhin eine bestimmte Form des residualwertbezogenen Credit Enhancement) als besonders problematisch an. 435 Zu den verschiedenen Gestaltungsvarianten s. o. § 11 A. III. 4., S. 198 ff.; § 11 A. III. 5., S. 207 ff. 436 Vgl. zur Parallelproblematik beim variablen Kaufpreisabschlag IDW RS HFA 8, (29). 437 Vgl. die zur Sicherungsabtretung angestellten Überlegungen in und bei Fn 341. 438 Zur fehlenden Steuerbarkeit des Kollisionsrisikos bzgl. der Einzelforderung bei Globalzession und verlängertem Eigentumsvorbehalt s. o. 337; zur technischen Abwicklung des Forderungsverkaufs bei der Verbriefung s. u. in und bei Teil 1, Fn 44.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 357

Angesichts der bereits oben getroffenen Feststellung, dass die gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators am SPV aufgrund des Phänomens des „strukturellen Nachrangs“ im Hinblick auf die Behandlung des Residualwerts wirtschaftliche Parallelen zu einer Sicherungsabtretung aufweist,439 braucht dieser Befund nicht zu verwundern.440 Bei den residualwertbezogenen Formen des Credit Enhancement kann ein im Sinne der o. g. Leitlinien des IDW verstandenes True Sale-Erfordernis sich damit im Hinblick auf das Kollisions- und das Anreizproblem durchaus zugunsten der Insolvenzgläubiger des Originators auswirken, indem es die Höhe des Residualwerts und dadurch auch die damit verbundenen Folgen begrenzt.441 An den im dritten Teil der Arbeit angestellten Überlegungen und dem daraus folgenden Ergebnis, dass der Effekt des „strukturellen Nachrangs“ de lege lata nicht zur Annahme eines Absonderungsrechts ausreicht, ändert dieser Befund nichts.442 Er muss aber gleichwohl zur Kenntnis genommen und in die in der Folge vorzunehmende Würdigung einbezogen werden. In der Praxis werden ABS-Transaktionen meist so konzipiert, dass nach Rückzahlung der vom SPV begebenen Anleihen i. d. R. nur ein verhältnismäßig geringer Residualwert verbleibt.443 Deshalb sind die soeben geschilderten Risiken im Zusammenhang mit residualwertbezogenen Formen des Credit Enhancement derzeit als ein theoretisches Szenario einzuordnen, das es aber im Blick zu behalten gilt – insbesondere im Hinblick darauf, dass jedenfalls bei Nutzung des Refinanzierungsregisters auch auf der Grundlage der h. M. eine umfangreichere Bemessung des (residualwertbezogenen und sonstigen) Credit Enhancement möglich ist (dazu sogleich im nächsten Abschnitt). 2. Situation bei Nutzung eines Refinanzierungsregisters § 22j I 1 KWG verschafft dem im Register eingetragenen Übertragungsberechtigten selbst dann ein Aussonderungsrecht, wenn das Bonitätsrisiko der registrierten Forderungen beim Refinanzierungsunternehmen (dies ist im Falle der Verbriefung der Originator) verbleibt und der Übertragungsberechtigte deshalb nach h. M. auf die abgesonderte Befriedigung durch den zur Einziehung der For439

s. o. § 11 A. III. 4. c) (2), S. 201 ff. Vgl. in etwas anderem Zusammenhang Linkert, S. 88 f., der die Übersicherung (und damit eine Form des residualwertbezogenen Credit Enhancement) ebenfalls als besonders problematisch einordnet und die Ähnlichkeiten zu einem Treuhandverhältnis betont. 441 Vgl. die Ausführungen in § 8 B. I., S. 121 ff.; § 11 A. III. 4. b), S. 200 ff. und § 11 A. III. 5., S. 207 ff. 442 Insoweit ist nicht nur auf die Ausführungen im Abschnitt § 11 A. III. 4. c), S. 160 ff. zu verweisen, sondern auch auf § 10 C. II., S. 173 ff., wo es ausdrücklich abgelehnt wurde, aus § 166 InsO einen Maßstab für die Entscheidung herzuleiten, ob ein Gegenstand der Aussonderung unterliegt oder als Absonderungsgut einzuordnen ist. 443 Vgl. Teil 1, Fn 76. 440

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derungen berufenen Insolvenzverwalter verwiesen wäre.444 Im Hinblick auf diese sekundäre Registerwirkung, – nur sie ist hier von Interesse445 –, stellt sich die Frage, ob der Eintragung einer Forderung im Refinanzierungsregister Bedeutung für die hier betrachteten Sachprobleme zukommt. Was zunächst das Hauptproblem der im Zivilrecht nicht praktikabel auflösbaren Kollisionslagen angeht, so wird es durch den formalen Akt der Eintragung im Refinanzierungsregister nicht ausgeräumt. Das Refinanzierungsregister entfaltet keine einem Sicherheitenregister vergleichbare Publizitätswirkung, die helfen könnte, Sicherheitenkollisionen zu vermeiden.446 Insbesondere können potenzielle weitere Zessionare weder Einsicht in das Register nehmen, noch erfahren sie überhaupt von seiner Existenz.447 Die Registereintragung steht darüber hinaus in keinem inneren Zusammenhang zum Problem der Anreizsituation bei der Forderungseinziehung und zu der Frage, ob eine Gesamtverwertung des Forderungsportfolios des Refinanzierungsunternehmens sinnvoll wäre und durch ein Einziehungsrecht des Zessionars im Insolvenzfall gefährdet würde. Gleiches gilt für die Voraussetzung, dass der Übertragungsberechtigte eine Zweckgesellschaft, ein Refinanzierungsmittler, ein Kreditinstitut oder eine der im Gesetz benannten öffentlich-rechtlichen Stellen sein muss (§ 22a I 1 KWG) – auch hierbei handelt es sich um Voraussetzungen ohne Aussagekraft im Hinblick auf die in den vorherigen Paragraphen herausgearbeiteten Sachprobleme. Anders ist dies allerdings mit den Vorschriften über die Sachwalterbestellung durch das Insolvenzgericht auf Antrag der BaFin (§§ 22l, 22o KWG). Wie soeben im Zusammenhang mit dem Pfandbrief gezeigt wurde,448 kann die Übertragung der Verwertungszuständigkeit auf einen vom Insolvenzgericht bestellten und überwachten Sachwalter insbesondere die Anreizproblematik im Hinblick auf die Realisierung etwaiger Mehrerlöse zugunsten der übrigen Gläubiger einer Pfandbriefbank abmildern. Beim Refinanzierungsregister sollte die Bedeutung

444

s. o. § 12 C., S. 231 ff. Die primäre Wirkung des Registers (Ermöglichung insolvenzfester Treuhandverhältnisse) ist hier nicht von Interesse, denn sie gleicht letztlich nur Defizite aus, die ihren Ursprung in der Aufwendigkeit des Grundbuchverfahrens haben (s. o., Teil 3, Fn 769). 446 Oben wurde der These von Dorndorf/Frank gefolgt, dass die primäre Bedeutung der Publizität von Sicherungsgut darin liegt, Sicherheitenkollisionen zu vermeiden, während die häufiger genannte Funktion, Kreditwürdigkeitsprüfungen zu erleichtern, (wenn ihr überhaupt erhebliche Bedeutung zukommt) in keinem inneren Zusammenhang mit der Verwertungszuständigkeit steht (s. o. § 15 A. IV. 2. b), S. 312 ff.; § 15 D., S. 329 ff.). Zu Sicherheitenregistern und ihrer Wirkung s. u., S. 364. 447 Zur Nichtöffentlichkeit des Refinanzierungsregisters vgl. Teil 3, Fn 756 und Begleittext. Es mag sein, dass die Registerführung im Insolvenzfall bekannt wird, wenn der Übertragungsberechtigte die Aussonderung der registrierten Forderungen geltend macht; diese Publizitätswirkung entfaltet sich allerdings zu spät. 448 s. o. § 16 B. II. 2., S. 345 ff. 445

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 359

dieses Instruments allerdings nicht überschätzt werden, weil die Praxis ihm sehr zurückhaltend gegenübersteht449 und es weder dafür konzipiert noch geeignet erscheint, gegen den Willen des Übertragungsberechtigten eingesetzt zu werden.450 Der Sachwalter erlangt die Verfügungsbefugnis nur, soweit sie vor seiner Bestellung dem registerführenden Unternehmen zustand (§ 22n II 1 KWG). Sind die registrierten Forderungen bereits auf den Übertragungsberechtigten (im Falle der Verbriefung das SPV) übertragen worden, so ist das Refinanzierungsunternehmen nur auf der Grundlage einer Ermächtigung nach § 185 BGB verfügungsbefugt. Daher kann der Übertragungsberechtigte der Sachwalterbestellung durch den Widerruf der Ermächtigung zuvorkommen und sie, falls die Anordnung dennoch ergeht, ins Leere laufen lassen.451 Insgesamt mögen die Vorschriften über das Refinanzierungsregister damit zwar einen Manipulationsschutz begründen, der die insolvenzrechtliche Anerkennung von Treuhandverhältnissen erleichtert;452 zur Lösung der Kollisions- und der Anreizproblematik leisten sie hingegen keinen substanziellen Beitrag. Im Gegenteil ermöglicht die Sekundärwirkung des Registers (Ausschluss des Risikos einer Umqualifikation) es den Beteiligten auch auf der Grundlage der h. M., die residualwertbezogenen (und anderen) Formen des Credit Enhancement über das (nach h. M. ansonsten einzuhaltende) angemessene Maß hinaus auszudehnen, ohne dass dies die Insolvenzfestigkeit der Transaktion gefährdet.453

C. Zusammenfassende Bewertung, Ausblick Vorab ist festzuhalten, dass es an dieser Stelle nicht um eine umfassende Bewertung der Verbriefung einschließlich der Frage ihrer Effizienz unter volkswirtschaftlichen Gesichtspunkten454 gehen kann, sondern nur um eine Würdigung im Hinblick auf die im Rahmen der vorliegenden Arbeit erörterten Fragestellungen und Sachprobleme.

449

Fleckner, WM 2007, 2272, 2276. Vgl. etwa Rinze, FS Beuthien, S. 493, 503, der davon spricht, dass der Übertragungsberechtigte im Falle der Bestellung eines Backup-Servicers „von der Möglichkeit der Sachwaltung keinen Gebrauch machen will“; ebenso Tollmann, ZHR 169 (2005), 594, 613. 451 Durch die gesetzlich vorgesehene Anhörung (§§ 22 l II 2, 22o I 2 KWG) und den gesetzlich vorgesehenen Bestellungsmechanismus (gerichtliche Entscheidung auf Antrag der BaFin, §§ 22 l I 1, 22o I 1 KWG) wird der Übertragungsberechtigte i. d. R. Gelegenheit zum Widerruf der Ermächtigung nach § 185 BGB haben. 452 Vgl. zu diesem Gesichtspunkt Bitter, S. 155 ff., der sich zum Refinanzierungsregister kurz auf S. 43 ff. äußert. 453 Vgl. die Ausführungen und Abschnitten § 12 C., S. 231 ff. und § 8 A., S. 117 ff. 454 Dazu s. schon oben in und bei Teil 2, Fn 153. 450

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I. Grundsätzliches Im zweiten Teil der Arbeit wurde die Forderung aufgestellt, die Insolvenzfestigkeit einer Verbriefungstransaktion nicht ohne Notwendigkeit an den Transfer von Kreditrisiken zu knüpfen. Es wurde dargelegt, dass die richtige Bemessung des Kreditrisikotransfers bei Verbriefungstransaktionen eine schwierige kaufmännische Entscheidung ist, deren Beeinflussung durch rechtliche Anreize erhebliches Nachteilspotenzial mit sich bringt. In diesem Zusammenhang ist nochmals auf die in zwei jüngeren Gesetzgebungsverfahren – Einführung des Selbstbehaltserfordernisses für Verbriefungen (§ 18a KWG); vom Gesetzgeber durchaus beabsichtigte Sekundärwirkung des Refinanzierungsregisters – zum Ausdruck gekommene Wertung hinzuweisen, dass der Gesetzgeber einem Verbleib von Bonitätsrisiken beim Originator einer Verbriefungstransaktion durchaus aufgeschlossen gegenübersteht.455,456 Im vierten Teil hat sich jedoch (u. a.) ergeben, dass residualwertbezogene Formen des Credit Enhancement im Hinblick auf das o. g. Kollisionsproblem und das ebenfalls oben erwähnte Anreizproblem zumindest theoretisch Nachteile für die Gläubiger des Originators mit sich bringen können, die auch bei der Sicherungsabtretung begegnen, und dass das True SaleKonzept der h. M. sich insoweit positiv auswirken kann, als es auch den Umfang der residualwertbezogenen Formen des Credit Enhancement begrenzt. Damit besteht ein partieller Zielkonflikt zwischen der Forderung, künstliche Anreize zum Transfer von Kreditrisiken zu vermeiden, und dem Erfordernis, die berechtigten Interessen der Gläubigergesamtheit des Originators im Falle seiner Insolvenz zu wahren. II. Strukturen mit direkter Bonitätshaftung des Originators? Es liegt in der Natur der Sache, dass es für den beschriebenen Zielkonflikt unterschiedliche Lösungsmöglichkeiten gibt. Ein auf den ersten Blick denkbarer Ansatz wäre es, die Insolvenzfestigkeit von Strukturen festzuschreiben, bei denen der Originator (wie beim unechten Factoring) zwar eine direkte (vollumfängliche

455 Vgl. § 6 C. I. 2., S. 96 ff.; § 10 C. IV. 5., S. 183 ff. (Selbstbehalt) und § 12 C., S. 231 ff. (Sekundärwirkung des Refinanzierungsregister). 456 Im Einklang damit steht das im dritten Teil hergeleitete Ergebnis, dass ein Transfer von Kreditrisiken de lege lata keine notwendige Voraussetzung für die Aussonderungsbefugnis des SPV in der Insolvenz des Originators bzgl. der verbrieften Forderungen ist. Dies gilt auch auf der Grundlage der h. M., soweit ein Refinanzierungsregister eingesetzt wird oder eine Transaktion Kreditforderungen von Banken zum Gegenstand hat, wobei eine Umqualifikation im zweiten Fall nur de facto folgenlos bliebe, weil die Vorschriften über Finanzsicherheiten eingreifen würden (zum Refinanzierungsregister vgl. den Verweis in voriger Fn; zu den Finanzsicherheitenvorschriften s. o. § 16 B. III. 2. c), S. 351 ff., wobei nochmals darauf hinzuweisen ist, dass die Ausweitung des § 1 XVII KWG erst zum 30.6.2011 in Kraft getreten ist).

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 361

oder, je nach dem kaufmännisch erwünschten Maß an Risikotransfer,457 betragsmäßig begrenzte) Haftung für die Einbringlichkeit der verbrieften Forderungen übernimmt, ihm aber keine Residualwertbeteiligung zusteht.458 Derartige Strukturen hätten allerdings den Nachteil, dass beim Ratingprozess u. U. doch wieder die Bonität des Originators (in diesem Fall allerdings als ein Randaspekt) mit geprüft werden müsste.459 Außerdem zeigt das Beispiel des Pfandbriefs, dass ein hervorragendes Anleiherating oftmals selbst dann eine Überdeckung erfordert, wenn das Unternehmen, das die als Deckungsmasse dienenden Forderungen hervorgebracht hat, in vollem Umfang für die Anleiheverbindlichkeiten haftet.460 Diese Überlegung wird dadurch unterstrichen, dass der Gesetzgeber beim Pfandbrief erst in jüngerer Zeit bewusst die Möglichkeiten zur Überdeckung ausgeweitet und ihre Insolvenzfestigkeit festgeschrieben hat.461 Daher würden dem unechten Factoring nachgebildete Strukturen ohne Residualwertbeteiligung und die damit einhergehende Möglichkeit einer Überdeckung in der Praxis wohl kaum auf erhebliche Akzeptanz stoßen, selbst wenn ihre Insolvenzfestigkeit durch den Gesetzgeber (auf Basis der hier vertretenen Ansicht deklaratorisch) festgeschrieben würde.

457 Zu den Auswirkungen einer direkten Bonitätshaftung auf die Risikozuordnung vgl. IDW RS HFA 8, Tz 16 sowie die Ausführungen im Abschnitt § 11 A. III. 1. a), S. 191 ff. 458 Auf der Grundlage der hier vertretenen Ansicht hätte eine solche Festschreibung nur deklaratorische Bedeutung (§ 10 C. V., S. 185 ff.). 459 Da das SPV nach der hier vertretenen Auffassung in der Insolvenz des Originators freien Zugriff auf die verbrieften Forderungen hätte, könnte das Rating der ABSAnleihen wesentlich besser als das eigene Rating des Originators sein. Allerdings wäre die Haftung des Originators nicht nur ein Qualitätssignal bzgl. der Forderungen, sondern würde zugleich auch risikosenkend wirken. Daher müsste entweder dieser Effekt bei der Ratingerstellung vernachlässigt oder doch eine Bonitätsprüfung bzgl. des Originators vorgenommen werden. 460 Vgl. Koppmann, S. 218, 224 ff.; Stöcker, Die Bank 2004, 332 ff. – Bei diesem Vergleich muss allerdings berücksichtigt werden, dass bei ABS eine Tranchenbildung möglich ist, aufgrund derer für eine umfangmäßig begrenzte ranghöchste Tranche auch ohne Überdeckung ein Spitzenrating denkbar erscheint. 461 Zusätzlich zu der sich aus den Vorschriften über die Deckungsrechnung ergebenden sog. „faktischen Überdeckung“ hat der Gesetzgeber im Jahr 2004 die insolvenzfeste sog. „sichernde Überdeckung“ von 2% der abzudeckenden Verbindlichkeiten geschaffen (§ 4 I HS 2 PfandBG, vormals § 6 I 2, 3 HypBG, dazu Stöcker, Die Bank 2004, 332 ff.; Koppmann, S. 220 ff.). Darüber hinaus ist eine sog. „freiwillige Überdeckung“ möglich und insoweit insolvenzfest, als sie nur an den Insolvenzverwalter des Hauptinsolvenzverfahrens über das allgemeine Vermögen der Pfandbriefbank herauszugeben ist, soweit er nachweisen kann, dass sie offensichtlich nicht zur Deckung der Pfandbriefe erforderlich ist (§ 30 IV 1 PfandBG, dazu Stöcker, Die Bank 2004, 332 ff.; Koppmann, S. 225).

362

Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

III. Umsetzung des Vorschlags von Hirte in Bezug auf Zweckgesellschaften? Im dritten Teil der Arbeit wurde eingeräumt, dass aufgrund des Effekts des sog. strukturellen Nachrangs Parallelen zwischen einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung des Originators am SPV (sowie ihrer partiellen Nachbildung durch nachrangige schuldrechtliche Ansprüche) und einem Absonderungsrecht bestehen; allerdings wurde ausgeführt, dass dieser Zusammenhang nicht ausreicht, um das SPV in der Insolvenz des Originators de lege lata auf ein Absonderungsrecht zu beschränken.462 Insoweit wurde auf den Vorschlag von Hirte hingewiesen, Vermögensgegenstände einer Tochtergesellschaft in der Insolvenz der Muttergesellschaft de lege ferenda wie Absonderungsgut zu behandeln und sie aufgrund eines neu einzuführenden § 166 IV InsO durch den bzgl. der Muttergesellschaft bestellten Insolvenzverwalter verwerten zu lassen.463 Mittelfristig ist zu erwarten, dass dieser Vorschlag zumindest in Bezug auf Zweckgesellschaften Anlass zur Diskussion geben wird.464 Eine umfassende Würdigung der Problematik würde den Rahmen der vorliegenden Arbeit sprengen. Deshalb muss vorliegend der Hinweis genügen, dass eine solche Lösung etwas für sich hat, soweit man an die Möglichkeit des Haltens betriebsnotwendiger (und daher bei einer etwaigen Reorganisation benötigter) Vermögensgegenstände (z. B. Patente, besonders teure und wichtige Maschinen sowie Betriebsgrundstücke) über Zweckgesellschaften denkt.465,466 Jedenfalls in Bezug auf Verbriefungszweckgesellschaften, die im Wesentlichen nur Geldforderungen halten, erscheint der Vorschlag von Hirte, sofern man ihn überhaupt auf solche Zweckgesellschaften beziehen könnte,467 al462

s. o. § 11 A. III. 4. c), S. 201 ff. Hirte, FS K. Schmidt, S. 641, 649, 651; dazu s. o. § 11 A. III. 4. c) (2), S. 201 ff. 464 Anzumerken ist, dass Hirte seinen Vorschlag nur auf den Fall der Insolvenz von Mutter- und Tochtergesellschaft bezieht, wobei allerdings fraglich ist, ob diese Einschränkung auch in Bezug auf Zweckgesellschaften sachgerecht wäre. 465 Zur Bedeutung der Erhaltung des schuldnerischen Unternehmens s. die Ausführungen und Nachw. in § 14, S. 285 ff. Zur Möglichkeit von Gestaltungen, bei denen wesentliche Gegenstände von Zweckgesellschaften gehalten und vom eigentlichen Unternehmensträger nur geleast werden, vgl. LoPucki, 106 Yale L. J. 1, 24 ff. (1996) sowie Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1725 (2008) mit Beispielen aus der Praxis und der Forderung, die Verbriefung anderer Gegenstände als Geldforderungen zu unterbinden. – Die Nutzung von Leasingverträgen bei solchen Strukturen zeigt, dass als Alternativkonzept der Schutz der Gläubigergesamtheit des insolventen Unternehmensträgers über § 112 InsO und § 21 II 1 Nr. 5 InsO in Betracht kommt. Einer Festlegung, welche Lösung vorzugswürdig wäre, bedarf es hier nicht. 466 Auch wer dem Umqualifizierungskonzept der h. M. folgt, sollte deshalb Anlass zu solchen Überlegungen haben, denn das Umqualifikationskonzept versagt jedenfalls dann, wenn derartige Gegenstände von vornherein über separate Gesellschaften erworben werden und zu keinem Zeitpunkt dem insolventen Unternehmensträger selbst zugestanden haben. 467 Da sich der Originator i. d. R. nicht gesellschaftsrechtlich am SPV beteiligt, wäre die entscheidende Frage, ob die Eigenkapitalähnlichkeit nachrangiger Ansprüche im Zu463

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 363

lerdings nicht sinnvoll. Ein Grund dafür ist, dass die Vorschrift des § 166 InsO derzeit insgesamt eine gewisse Schieflage aufweist und vor einer Ausweitung ihres Anwendungsbereichs überdacht werden sollte: Einerseits kann es kaum einleuchten, dass selbst in hohem Maße betriebsnotwendige „sonstige Rechte“ wie Patente, sofern man die wohl h. M. zugrunde legt, de lege lata der Verwertungszuständigkeit des Insolvenzverwalters entzogen sind,468 obwohl damit hohes Gefahrenpotenzial einhergeht.469 Andererseits ist, soweit es um Geldforderungen geht, das System der §§ 166 II, 170 f. InsO ersichtlich durch die Finanzierungspraxis der 1970er bis frühen 1990er Jahre und namentlich die für den verlängerten Eigentumsvorbehalt und die Globalzession typischen Probleme geprägt470 und wenig offen für intelligentere Finanzierungstechniken, die weniger kollisionsanfällig sind und im Insolvenzfall geringeren Feststellungsaufwand verursachen.471 Insofern verwundert es nicht, dass die Tendenz des Gesetzgebers, wenn man etwa an die Einführung des Refinanzierungsregisters und die Ausweitung der Finanzsicherheitenregelung denkt, heute eher dahin geht, die insolvenzfeste Refinanzierung von Geldforderungen zu erleichtern.472 Bedauerlich ist, dass dabei keine offene Diskussion über die Vorteile und Risiken derartiger Regeln stattfindet und sie deshalb auch nicht im Hinblick auf die sich stellenden Sachprobleme konzipiert werden. Dabei zeigt das Beispiel des Pfandbriefs, dass sammenhang mit verschiedenen Formen des residualwertbezogenen Credit Enhancement (vgl. die Ausführungen und Nachw. in den Abschnitten § 11 A. III. 4., S. 198 ff.; § 11 A. III. 5., S. 207 ff.) ausreicht, um sie bei derartigen Zweckgesellschaften einer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung gleichzustellen. 468 Bork, Rn 258; ders., NZI 1999, 337, 342; Gundlach/Frenzel/Schmidt, NZI 2001, 119, 123; MüKo-InsO/Lwowski/Tetzlaff, § 166 Rn 6,64 ff.; Wallner, ZInsO 1999, 453, 454 ff.; zweifelnd auch HK/Landfermann, § 166 Rn 30; a. A. (für Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters) etwa Marotzke, ZZP 109 (1996), 429, 449 f.; ders., Mobiliarsicherheiten, S. 24 f.; Häsemeyer, Rn 13.50, S. 334; N/R/Becker, § 166 Rn 34 f.; Häcker, Rn 379, S. 100, Rn 398 ff., S. 105 ff.; Braun/Dithmar, § 166 Rn 18. 469 Zu den erheblichen Gefahren einer Verwertung sonstiger Rechte durch gesicherte Gläubiger vgl. Marotzke, ZInsO 2008, 1108, 1113 f.; ders., Mobiliarsicherheiten, S. 27 ff.; Berger, FS Kirchhof, S. 1, 11 f.; Häcker, Rn 362, S. 95 sowie Rn 420 ff., S. 110 ff. (Gesellschaftsbeteiligungen) und Rn 443 ff., S. 95 ff. (Immaterialgüterrechte); K/P/B/Flöther, § 166 Rn 14; zumindest ein rechtspolitisches Bedürfnis für ein Verwertungsrecht des Insolvenzverwalters sieht auch HK/Landfermann, § 166 Rn 30; vgl. auch die Darlegungen unter § 14 B. I. 2., S. 291 ff. sowie (aus US-amerikanischer Sicht) Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1727 (2008). 470 Vgl. etwa den o. g. Beitrag von Kilger aus dem Jahr 1975 (KTS 1975, 142) und die Referate zum 51. Deutschen Juristentag 1976 (dazu Kommissionsbericht I, S. 5); die Insolvenzordnung wurde am 5.10.1994 ausgefertigt (BGBl. I, S. 2866) und trat zum 1.1.1999 in Kraft. Siehe ferner die Ausführungen im Abschnitt § 15 A. IV. 2. b), S. 312 ff. 471 Vgl. Fn 120 f. und Begleittext. 472 Selbst der durchaus verbriefungskritische US-amerikanische Autor Kettering, 29 Cardozo L. Rev. 1553, 1725 ff. (2008) nimmt seine Analyse dieser Finanzierungstechnik zum Anlass, Erleichterungen bei der Verwertung von Geldforderungen in der Insolvenz von Unternehmen vorzuschlagen, die daran Sicherungsrechte bestellt haben.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

durchaus Spezialregelungen denkbar sind, die der Finanzierungspraxis die Nachteile der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters ersparen und zugleich auch die Interessen der Insolvenzgläubiger des sich refinanzierenden Unternehmens wahren.473 Hinzu kommt, dass § 166 II InsO primär ein Problem löst, das eigentlich gar nicht im Insolvenzrecht wurzelt.474 Dieser Gesichtspunkt spricht ebenfalls dafür, nach anderen Lösungen zu suchen. Dafür lassen sich in den vorangegangenen Überlegungen zwei Denkrichtungen ausmachen: Zum einen ist an Spezialvorschriften zu denken, die die o. g. Sachprobleme aufgreifen und für die eine Inspirationsquelle das Pfandbriefgesetz sein könnte. Die andere Denkrichtung wäre es, eine Lösung des Kollisionsproblems im Zivilrecht zu versuchen; darauf ist im nächsten Abschnitt einzugehen. IV. Lösung des Kollisionsproblems durch Einführung von „Forderungsregistern“ Auf lange Sicht wäre es die beste Lösung, die Kollisionsproblematik dort anzugehen, wo sie entsteht, also im Zivilrecht.475 Nun lassen sich die gescheiterten Vorstöße, durch Einführung eines Sicherheitenregisters Publizität und Rechtsklarheit im Bereich der besitzlosen Mobiliarsicherheiten zu schaffen, bis in das Jahr 1921 zurückverfolgen, und auch an Hinweisen auf die Rechtslage in den USA und die Möglichkeiten des Einsatzes moderner EDV in diesem Bereich hat es nicht gefehlt.476 Diesen Vorschlägen ist nicht ohne Berechtigung entgegen gehalten worden, sie würden einen „gewaltigen bürokratischen Apparat“ erfordern.477 Die Einführung des Refinanzierungsregisters hat allerdings den Weg gewiesen, auf dem sich dieses Problem vermeiden ließe: Zu denken wäre an eine Fortentwicklung des Refinanzierungsregisters zu einem – immer noch auf freiwilliger Grundlage dezentral durch Kreditinstitute (oder andere hinreichend beaufsichtigte Stellen) geführten – „Forderungsregister“.478 Dieser Gedanke kann hier nur ganz kurz skizziert werden: In einem solchen elektronisch geführten und mit der Debitorenbuchhaltung des Unternehmens vernetzten Register könnten Abtretungen und Verpfändungen von Forderungen jeweils unter konkreter Bezeichnung 473 Vgl. § 5 A., S. 66 ff. (Nachteile der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalter) und § 16 B. II., S. 342 ff. zur Situation beim Pfandbrief. 474 s. o. § 15 A. IV. 2. b), S. 312 ff.; § 15 F., S. 334 ff. 475 Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 68 ff. 476 Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 68, 79 f.; Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 477 ff.; Forderung nach Registerpfandrechten auch bei Häsemeyer, Rn 18.16 f., S. 404; Hanisch, ZZP 90 (1977), 1, 11 ff. 477 Drobnig, Gutachten F zum 51. DJT 1976, S. F 59 f.; vgl. auch Dorndorf/Frank, ZIP 1985, 65, 80, die ein Register allerdings nachdrücklich befürworten. 478 Der Begriff stammt von Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 477, dem ebenfalls ein fakultatives Register vorschwebt, allerdings in zentraler Führung und lediglich mit dezentralen Zugriffsrechten.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 365

der betroffenen Forderungen vermerkt werden.479 Eingetragen werden könnten – in Anlehnung an die US-amerikanische Rechtslage – sowohl Sicherungsabtretungen als auch Vollzessionen.480 Bei Unternehmen, die ein solches Register nutzen, hätte sich die Priorität von Verfügungen über Forderungen dann ausschließlich nach dem Rang der Registrierung zu richten.481 Dies setzt voraus, die Nutzung des Registers publik482 zu machen, nicht aber notwendig auch seinen Inhalt.483 Eine solche Lösung würde über den Bereich der forderungsgedeckten Anleihen hinausreichen und ließe sich auch auf sicherungshalber abgetretene Forderungen erstrecken. In Bezug auf diejenigen Unternehmen, die das Register nutzen, könnte die Feststellungskostenpauschale (§ 171 I InsO) für sicherungshalber abgetretene Geldforderungen entfallen und deren Verwertung durch den registrierten Sicherungsgläubiger zugelassen werden. Auf diesem Weg hätte jedes Unternehmen es in der Hand, zu entscheiden, ob die durch Nutzung des Registers erreichbare Verbilligung seiner Finanzierung den Aufwand der Registerführung und die möglicherweise vorhandene Abneigung gegenüber zusätzlicher Publizität überwiegt oder nicht.484 Gleichzeitig wäre eine solche Lösung eine zeitgemäße Alternative zu der in § 1280 BGB vorgesehenen Anzeige von Verpfändungen,485 die kollidierenden Verfügungen sogar noch zuverlässiger entgegen wirken würde. Was das o. g. Anreizproblem angeht, wäre allerdings über ergänzende Schutzvorkehrungen etwa der im nachfolgenden Abschnitt diskutierten Art nachzudenken. Abschließend ist noch darauf hinzuweisen, dass sich die hier für das Forderungsregister angestellten Überlegungen nicht ohne Weiteres auf Sicherungsrechte an beweglichen Sachen und sonstigen Rechten übertragen lassen, weil eine Regis-

479 Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 477 f. – Ob bei einer Orientierung am Refinanzierungsregister die durch §§ 22a ff. KWG bewirkte Erleichterung von Vereinbarungstreuhandverhältnissen über Forderungen und Grundpfandrechte in der derzeitigen Form beibehalten werden sollte, ist eine andere Frage, der hier nicht nachgegangen wird. 480 Zur US-amerikanischen Rechtslage vgl. Linkert, S. 147. 481 Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 477 f. 482 Hierfür bietet sich das Unternehmensregister (§ 8b HGB) an; zusätzlich könnte ein Hinweis auf der Internetseite des Unternehmens und ggf. die ausdrückliche Benachrichtigung aller Personen, die dem betreffenden Unternehmen Kredit gewähren, vorgeschrieben werden. 483 A.A. Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 477. Allerdings verhindert die dritte Abteilung des Grundbuchs kollidierende Belastungen von Grundstücken ebenfalls wirksam, obwohl ihr Inhalt nicht öffentlich zugänglich ist. Dies spricht dafür, dass es genügt, wenn Kreditnehmer die Kreditgewährung von der (elektronischen) Registereinsicht oder der Erteilung einer (elektronischen) Eintragungsbestätigung durch die registerführende Stelle abhängig machen könnten und ggf. einen schuldrechtlichen Anspruch auf Eintragung zugunsten von ihnen vorgenommener Verfügungen hätten. 484 Vgl. Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 477, der allerdings keinen Zusammenhang zu § 166 II InsO herstellt und deshalb auch keine Erleichterungen in Bezug auf diese Vorschrift vorschlägt. 485 Vgl. auch Eidenmüller, AcP 204 (2004), 457, 479.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

trierung die Betriebsnotwendigkeit derartiger Gegenstände, die eine Verwertung durch den Insolvenzverwalter erforderlich macht, nicht beseitigen könnte.486 V. Mögliche Fortentwicklung des Status quo 1. Ausgangspunkt Realistischer als die Einführung von Forderungsregistern der beschriebenen Art erscheint eine Weiterentwicklung der derzeitigen Rahmenbedingungen. Da auch insoweit nicht absehbar ist, ob dieses Thema überhaupt auf die politische Agenda gesetzt werden wird, soll sich die folgende Darstellung auf die Aufzählung einiger zu bedenkender Gesichtspunkte beschränken, zumal es naturgemäß mehr als nur eine Möglichkeit zur Fortentwicklung der derzeitigen Rechtslage gibt. Zunächst ist der Status quo in Bezug auf die Beteiligung des Originators am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen – auf der Grundlage der h. M. – nochmals kurz in Erinnerung zu rufen: Bis zu einer „fließenden Grenze“, deren Verlauf sich nicht genau bestimmen lässt, kann der Originator sich am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen beteiligen, ohne die Anwendung der §§ 51 Nr. 1, 166 II InsO und den damit einhergehenden Verlust der Insolvenzfestigkeit zu riskieren.487 Eine darüber hinausgehende Risikobeteiligung ist möglich, wenn ein Refinanzierungsregister genutzt wird oder sich die Transaktion auf Darlehensforderungen von Banken bezieht, wobei die Umqualifikation im zweiten Fall nicht verhindert würde, sondern nur de facto folgenlos bliebe.488 An dieser für die Praxis maßgeblichen Lage ist v. a. zu kritisieren, dass mit einer fließenden Grenze Rechtsunsicherheit einhergeht,489 das (außerhalb der genannten Ausnahmebestimmungen) bestehende Erfordernis eines Kreditrisikotransfers die Gefahr von Fehlanreizen auf Seiten des Originators mit sich bringt490 und die Vorschriften über das Refinanzierungsregister zwar den Verbleib von Bonitätsrisiken bzgl. der verbrieften Forderungen beim Originator gestatten, insoweit aber keine Lösung für die mit einer umfangreichen Residualwertbeteiligung des Originators (die sie ebenfalls zulassen) einhergehenden Sachprobleme bereithalten.491

486

s. o. in und bei Fn 297; vgl. ferner die Ausführungen bei Fn 17 und Fn 55. Vgl. die Ausführungen u. Nachw. im Abschnitt § 8 A., S. 117 ff. 488 s. m. Nachw. in den Abschnitten § 12 C., S. 231 ff. (Refinanzierungsregister) und § 16 B. III. 2. c), S. 351 ff. (Finanzsicherheiten), wobei insoweit nochmals darauf hinzuweisen ist, dass die Ausdehnung des § 1 XVII KWG erst zum 30.06.2011 in Kraft tritt. 489 Vgl. Teil 3, Fn 127, 133 und Begleittext. 490 s. o. § 6 C., S. 93 ff. 491 s. o. § 16 B. IV. 2., S. 357 ff. sowie § 12 C., S. 231 ff. 487

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 367

2. Möglichkeit einer punktuellen Orientierung am Pfandbriefgesetz a) Grundsätzlicher Ansatz Nimmt man die soeben genannten Kritikpunkte als Ansatzpunkt für einen Versuch zur Weiterentwicklung des Status quo, so wäre daran zu denken, die o. g. „fließende Grenze“ nur noch für residualwertbezogene Formen des Credit Enhancement zugrunde zu legen und bei ihrer Überschreitung nicht mehr die gesamten Forderungen der Verwertung durch den Insolvenzverwalter zu unterstellen, sondern z. T. an das Pfandbriefrecht angelehnte Spezialvorschriften zu schaffen, die die oben dargestellten Sachprobleme gezielt aufgreifen, ohne die grundsätzliche Insolvenzfestigkeit der Struktur aufzuheben. Die „fließende Grenze“ wäre damit zwar nicht beseitigt; ihre Überscheitung hätte aber keine so einschneidenden Folgen mehr, wie es bisher auf der Grundlage der h. M. der Fall ist, sondern es kämen lediglich passgenau konzipierte zusätzliche Schutzvorkehrungen zur Anwendung. Damit würden die o. g. Anreizwirkungen des Insolvenzrechts zum Transfer von Kreditrisiken reduziert. Der Orientierung am Pfandbriefgesetz sind allerdings Grenzen gesetzt. Diese resultieren zum einen aus der umfassenden gesetzlichen Ausformung des Pfandbriefs, die zwar Sicherheit gewährleistet und eine weitgehende Standardisierung bewirkt, andererseits aber auch weit weniger Raum für neue Entwicklungen und die Orientierung an internationalen Marktstandards lässt als die Verbriefung und andere auf vertraglicher Grundlage beruhende Finanzierungsformen.492 Hinzu kommen die o. g. konstruktiven Unterschiede in der Funktionsweise der Deckungsmechanismen beim Pfandbrief und bei ABS-Transaktionen. Darüber hinaus dürfen die faktischen Unterschiede der jeweiligen Deckungswerte nicht übersehen werden, etwa die unterschiedliche Anfälligkeit von grund- oder sonst registerpfandrechtlich gesicherten Darlehensforderungen einerseits und Handelsforderungen andererseits für kollidierende Verfügungen.493 Es kann also von vornherein nur um eine punktuelle Orientierung an denjenigen Vorschriften des Pfandbriefgesetzes gehen, die die o. g. Sachprobleme beim Pfandbrief lösen; keinesfalls kommt darüber hinaus eine Übernahme der Mechanismen des Pfandbriefgesetzes zugunsten der Pfandbriefgläubiger in Betracht.494 492 Zur gesetzlichen Ausformung des Pfandbriefs und zur Flexibilität von ABS vgl. Kern, S. 507 ff., der in Flexibilität (im Rückblick auf die Finanzkrise nicht ohne Berechtigung) auch zusätzliches Risikopotenzial sieht und den Pfandbrief deshalb für etwas sicherer hält. Zur besseren internationalen Kompatibilität von Finanzierungsstrukturen, die auf dem Effekt des strukturellen Nachrangs aufbauen, Schrell/Kirchner, BKR 2004, 212, 213. 493 Vgl. die Ausführungen im Abschnitt § 16 B. II. 2., S. 345 ff. 494 Die materiellen Schutzvorkehrungen des PfandBG zugunsten der Pfandbriefgläubiger gehen auf das Konzept einer umfassenden gesetzlichen Ausformung des Pfandbriefs zurück; bei ABS-Anleihen ist der Anlegerschutz grundsätzlich der Vertragsge-

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

Eine Verwischung der Grenzen zwischen den verschiedenen Finanzierungsformen und eine damit einhergehende Verwässerung der über fast 250 Jahre etablierten Reputation des Pfandbriefs sollte unbedingt vermieden werden.495 b) Einzelne Gesichtspunkte Beim Pfandbrief kann sich, wie ausgeführt, ebenfalls ein Anreizproblem bzgl. der Realisierung nicht zur Befriedigung der Pfandbriefgläubiger benötigter Wertüberschüsse stellen, das allerdings durch das Institut der Sachwaltung gelöst wird.496 Da dieses Institut durch die Vorschriften über das Refinanzierungsregister ohnehin schon für die Verbriefung vorgesehen ist,497 ist es denkbar, an dieser Stelle anzusetzen und die Sachwaltung einerseits so flexibel zu gestalten, dass sie den Bedürfnissen der Praxis Rechnung trägt,498 sie umgekehrt aber auch zwingend vorzuschreiben, sofern die Residualwertbeteiligung des Originators die o. g. „fließende Grenze“ überschreitet.499 Bei einer Residualwertbeteiligung unterhalb dieser Schwelle – wie sie bei den derzeit üblichen ABS-Strukturen vorkommt – ist eine begrenzte Regulierung der Tätigkeit des Ersatz-Servicers denkbar, der den Forderungseinzug anstelle des insolventen Originators vornimmt. Letzteres ist eher kompatibel mit dem internationalen Marktstandard der Verbriefung. Vorstellbar wäre etwa, ohne dass hierauf im Detail eingegangen werden kann, die Beaufsichtigung des Ersatz-Servicers durch das Insolvenzgericht (bei Nutzung des Refinanzierungsregisters ordnet dies § 22n I KWG für den Sachwalter an), die Aufstellung von Anforderungen an seine Unabhängigkeit, Zuverlässigkeit, Fachkunde und Haftung sowie eine Vorgabe, dass die Vergütung des Ersatz-Servicers so geregelt sein muss, dass für ihn die Realisierung des (an die Insolvenzmasse des Originators fließenden) Residualwerts nicht weniger attraktiv ist als die Einziehung des zur Befriedigung der Anleihegläubiger benötigten Betrags.500 staltung, dem Rating und dem Kapitalmarktrecht überlassen (vgl. Kern, S. 507 ff.). Einen gewissen materiellen Schutzmechanismus versucht der Gesetzgeber (insb. in Form des Selbstbehaltserfordernisses) nun über den Hebel des Bankenaufsichtsrechts zu installieren (s. o., S. 95 f.). Ob dies sinnvoll ist, ist nicht Gegenstand der vorliegenden Arbeit. 495 Vgl. zu diesem Gedanken in Bezug auf Structured Covered Bonds Stünkel/Winkler, ZfgK 2007, 981 und Koppmann, S. 542 ff. Zur Geschichte des Pfandbriefs s. ders., S. 48 f. 496 s. o. S. 345 f. 497 Der Gesetzgeber hat sich bei der Konzeption der Vorschriften über das Refinanzierungsregister grundsätzlich auch bewusst am Pfandbriefrecht orientiert, vgl. BT-Drs. 15/5852, S. 18. 498 Dazu gehört etwa auch die Möglichkeit, den Sachwalter bereits im Falle bestimmter Ratingverschlechterungen oder der Verletzung sonstiger „Trigger“ zu bestellen. Zur zurückhaltenden Bewertung der Sachwaltung in ihrer bisherigen Form in der Praxis s. o. in und bei Fn 449. 499 Zur Problematik s. o. S. 359 f. 500 Zur Interessenlage des Servicers vgl. in anderem Zusammenhang Kern, S. 492.

§ 16 Ansätze zur Bewertung der Verbriefung, Fortentwicklungsperspektiven 369

Anstelle einer an § 30 IV 1 PfandBG angelehnten Vorschrift über die vorzeitige Herausgabe offensichtlich nicht zur Bedienung der Anleihen benötigter Überdeckungen wären evtl. auch kreativere Lösungen denkbar: Sofern eine Überdeckung tatsächlich offensichtlich ist, sollte es einem auf Seiten des Originators eingesetzten Insolvenzverwalter grundsätzlich möglich sein, dessen Residualwertanspruch vorzufinanzieren oder zu veräußern. Um dies zu erleichtern, könnten allerdings organisatorische Vorkehrungen getroffen werden, z. B. eine vertragliche Selbstverpflichtung der Bankbranche in Abstimmung mit der Politik, die einen Mechanismus bereitstellt, über den ein Insolvenzverwalter den Residualwertanspruch schnell in Geld umsetzen könnte. Was die Kollisionsproblematik angeht, so erscheint zunächst eine grobe Differenzierung nach Forderungsarten denkbar. Unter diesem Gesichtspunkt lässt sich, wie dargestellt, auch die Ausdehnung der Vorschriften über Finanzsicherheiten auf die vergleichsweise wenig kollisionsanfälligen Kreditforderungen (§ 1 XVII KWG n. F.501) wenigstens teilweise erklären. Ähnlich ist die Situation bei Versicherungen und evtl. bei weiteren zum Dienstleistungssektor zu zählenden Branchen, was hier aber nicht weiter vertieft werden soll. In anderen Branchen ist daran zu denken, die Einziehung der Forderungen durch einen Ersatz-Servicer im Falle einer Residualwertbeteiligung des Originators zumindest davon abhängig zu machen, dass die Abtretung strengen Bestimmtheitsanforderungen genügt.502 Falls im Einzelfall dennoch gehäuft kollidierende Verfügungen offenbar werden sollten, wäre immer noch die verpflichtende Anordnung der Sachwaltung503 oder als letztes Mittel eine Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO denkbar,504 wobei eine sehr viel bestimmtere, auf Kollisionsfälle zugeschnittene Fassung dieser Vorschrift sinnvoll erscheint, um auch aus der ex-ante-Perspektive ein Maximum an Rechtssicherheit zu gewährleisten.505 501 Zur Änderung der Vorschrift durch Art. 1 Nr. 2 f), Art. 13 II BaKUG (dazu s. o. Teil 1, Fn 18) mit Wirkung zum 30.06.2011 vgl. die Ausführungen im Abschnitt § 16 B. III. 2., S. 350 ff. 502 Zum Zusammenhang zwischen Publizität, Bestimmtheit und Residualwertbeteiligung mit dem Kollisionsrisiko vgl. die Ausf. u. Nachw. in den Abschnitten § 15 A. IV. 2. b), S. 312 ff.; § 15 D., S. 329 ff., insb. in und bei Fn 289, 291; § 15 F., S. 334 ff.; § 16 B. I. 1., S. 337 ff. und § 16 B. IV. 1. b), S. 356 ff. Hinzuweisen ist darauf, dass der Austausch elektronischer Forderungslisten, in denen die abzutretenden Forderungen exakt bezeichnet werden, ohnehin der Praxis entspricht; s. o. in und bei Teil 1, Fn 44. 503 Da der Sachwalter gewissermaßen „von innen heraus“ tätig wird und die Einrichtungen des insolventen Unternehmens nutzt (§ 22n II 2 KWG), kann er Kollisionssachverhalte leichter bereinigen. 504 Schon die abstrakte Möglichkeit einer solchen Anordnung würde sich voraussichtlich so auswirken, dass das Forderungsportfolio des jeweiligen Unternehmens vor einer Verbriefungstransaktion noch genauer auf die Gefahr kollidierender Verfügungen hin untersucht und die Transaktion ggf. unterlassen würde, falls konkret mit Kollisionssachverhalten zu rechnen wäre. 505 Ganter, NZI 2007, 549, 553 hat die Vorschrift zumindest in Bezug auf Aussonderungsrechte als „grobschlächtig“ kritisiert; der BGH hat immerhin die Unzulässigkeit

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

c) Zu große Komplexität von Spezialvorschriften? Mit der Einführung von Spezialvorschriften der beschriebenen Art für ABSTransaktionen wäre eine gewisse Steigerung der Komplexität der Gesetzeslage im Vergleich zu den derzeitigen §§ 47, 51 Nr. 1, 166 II InsO verbunden, die aber im Hinblick auf die in Rede stehenden Werte und die Komplexität der Transaktionsstrukturen nicht überzogen erscheint. Insoweit ist hervorzuheben, dass Spezialvorschriften der skizzierten Art die Abwicklung von ABS-Transaktionen nicht merklich komplizieren würden, bevor es zur Insolvenz des Originators kommt. Selbst in diesem Fall würden in der bislang üblichen Weise ordnungsgemäß strukturierte Transaktionen (sofern sie mit einer Residualwertbeteiligung des Originators einhergehen) lediglich mit der begrenzten Regulierung der Tätigkeit des Ersatz-Servicers belastet, die sachgerecht erscheint und keine Überregulierung506 darstellt. Hinzuzufügen ist, dass die skizzierten Spezialvorschriften so formuliert werden könnten, dass sie zugleich eine rechtssichere Grundlage für die Konstruktion sog. Structured Covered Bonds im deutschen Recht schaffen würden. Dabei handelt es sich um Anleihen mit einer aus Geldforderungen bestehenden Deckungsmasse, die in anderen Ländern (z. T.) in Nachahmung des deutschen Pfandbriefs auf vertraglicher Grundlage geschaffen worden sind507 und teilweise auf verbriefungsähnlichen Strukturen basieren.508 Im Teilbereich der Darlehensforderungen von Banken ermöglicht, wie bereits angedeutet, die Ausweitung der Vorschriften über Finanzsicherheiten die Konstruktion derartiger Wertpapiere.509 Mit der Einführung von Spezialvorschriften der beschriebenen Art gäbe es die Möglichkeit, insoweit ein mit Blick auf die o. g. Sachprobleme konzipiertes stimmiges Gesamtkonzept zu schaffen, das die anfangs erwähnte Zunahme an Komplexität rechtfertigen würde. d) Abschließende Bemerkung Die Finanzkrise sollte zugleich als Chance für den Gesetzgeber gesehen werden, die künftige Entwicklung im Bereich der strukturierten Finanzierung durch pauschaler Ermächtigungen hervorgehoben, BGH NZI 2010, 95 f. – Ungeachtet dessen wäre eine weitere Konkretisierung der tatbestandlichen Voraussetzungen des § 21 II 1 Nr. 5 InsO durch den Gesetzgeber sinnvoll, etwa unter Bezugnahme auf Vorliegen einer großen Zahl kollidierender Verfügungen des Schuldners (vgl. die Überlegungen im Abschnitt § 13 A. IV., S. 249 ff.). 506 Zu den zahlreichen (z. T. bereits abgeschlossenen) Regulierungsvorhaben in Reaktion auf die Finanzkrise und dem Erfordernis, dabei eine „Regulierungsfalle“ zu vermeiden, vgl. Hüther/Jäger-Ambrozewicz, ZfgK 2010, 1012 ff. sowie Meissmer, ZfgK 2010, 1033 ff. und Kronat/Thelen-Pischke, ZfgK 2010, 1025 ff. 507 Koppmann, S. 4 ff.; Kronat/Hummel, Finanz Betrieb 2009, 74 ff. 508 Kronat/Hummel, Finanz Betrieb 2009, 74 ff.; vgl. ferner Tesch, I & F 2007, 450, 452, die die oben erwähnte „Daheim“-Anleihe (s. o. Teil 2, Fn 50 und Begleittext) als „Mischprodukt zwischen MBS und Pfandbrief“ bezeichnen. 509 s. o. Fn 417 und Begleittext.

§ 17 Zusammenfassung

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(im Vergleich zur bisherigen Gesetzeslage) ausdifferenziertere gesetzliche Rahmenbedingungen einerseits weiter zu fördern510 und sie andererseits aktiver mit zu gestalten.511 Ein Ansatzpunkt dafür könnten die in diesem Abschnitt gegebenen Denkanstöße sein. Vor allem bleibt aber zu hoffen, dass künftig vor der Einführung von Vorschriften, die die insolvenzfeste Refinanzierung von Geldforderungen erleichtern (z. B. den §§ 22a ff. KWG zum Refinanzierungsregister) oder erschweren (§ 21 II 1 Nr. 5 InsO, soweit Geldforderungen betroffen sind), eine offene Diskussion über die damit verbundenen Chancen und Risiken geführt und versucht wird, eine stimmige Gesamtkonzeption zu entwickeln, die einen angemessenen Ausgleich zwischen dem Interesse an der Mobilisierung von Geldforderungen als Wirtschaftsgut512 und den Erfordernissen der Insolvenzabwicklung herstellt.

§ 17 Zusammenfassung Im ersten Teil der Arbeit wurden die Grundlagen der True Sale-Verbriefung dargestellt. Sie sollen an dieser Stelle nicht nochmals nachgezeichnet werden. Vielmehr sind nur einige wesentliche Gedankengänge und Ergebnisse darzustellen, die in den Teilen zwei bis vier formuliert wurden.

A. Zweiter Teil der Arbeit Würde man eine herkömmliche Unternehmensanleihe mit einem Portfolio von Geldforderungen besichern, so könnte sie im Regelfall dennoch kein besseres Rating erhalten als ihr Emittent. Grund hierfür ist, dass die als Sicherheit dienen510 Zur grundsätzlich positiven Haltung der Politik zur Verbriefung vgl. Asmussen, ZfgK 2006, 1016 ff.; Tollmann, ZHR 169 (2005), 594; ders., WM 2005, 2017; Weimar, ZfgK 2007, 896 ff.; diese Grundtendenz hat sich auch durch das Risikobegrenzungsgesetz und die Finanzkrise nicht grundsätzlich umgekehrt, vgl. Stiegler, ZfgK 2008, 148 ff.; Meister, ZfgK 2008, 152 ff.; Frese/Kronat, ZfgK 2008, 915 ff. sowie Cerveny/ Frese, ZfgK 2008, 154 ff. Auch in den Materialien zum BaKUG (s. o. Teil 1, Fn 18), mit dem die Selbstbehaltsregelung eingeführt wurde, ist nicht erkennbar, dass der Gesetzgeber die Verbriefungspraxis deutscher Unternehmen eindämmen wollte, sondern es geht lediglich um die Beseitigung von Fehlanreizen (vgl. BR-Drs. 155/10, S. 44 ff.). Im Rahmen der vorliegenden Arbeit wurde keine Festlegung zu der Frage getroffen, ob die Verbriefung aus volkswirtschaftlicher Sicht effizient ist oder nicht (s. o. in und bei Teil 2, Fn 153), so dass an dieser Stelle nicht mehr gesagt werden kann, als dass eine grundsätzlich positive Bewertung der Verbriefung plausibel erscheint und ansonsten auf die in der Schaffung des Refinanzierungsregisters zum Ausdruck kommende gesetzgeberische Einschätzung verwiesen werden muss. 511 Eine insoweit ähnliche (ansonsten aber abweichende) Denkrichtung findet sich bei Kettering (29 Cardozo L. Rev. 1553, 1725 (2008)), der eine ausdrückliche gesetzliche Anerkennung der Verbriefung von Geldforderungen befürwortet, allerdings ein Verbriefungsverbot bzgl. anderer Gegenstände in Erwägung zieht. 512 Dazu s. o. in und bei Einleitung, Fn 5.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

den Forderungen in der Insolvenz des Emittenten der Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters unterliegen würden (§§ 51 Nr. 1, 166 II InsO) und deshalb mit Verzögerungen bei ihrer Verwertung gerechnet werden müsste. Die termingerechte Bedienung der Anleihen, auf die es bei der Ratingerstellung maßgeblich ankommt, wäre selbst bei großzügiger Bemessung und hervorragender Qualität der Deckungsmasse nicht gewährleistet. Bei der Konstruktion von Wertpapieren mit einer aus Forderungen bestehenden Deckungsmasse ist es deshalb von großer Bedeutung für die erreichbaren Finanzierungskonditionen, ob eine insolvenzfeste Struktur geschaffen werden kann.513 Die Insolvenzfestigkeit von Verbriefungstransaktionen beruht grundsätzlich auf dem Gedanken, die zu verbriefenden Forderungen an eine Zweckgesellschaft zu verkaufen (und abzutreten), die sich die benötigten Mittel durch Emission von Anleihen am Kapitalmarkt beschafft. Der Verkauf muss nach der h. M. grundsätzlich – wie beim sog. echten Factoring – regresslos und unter Übergang des Ausfallrisikos der verbrieften Forderungen auf die Zweckgesellschaft erfolgen, um als „echter“ Verkauf (True Sale) anerkannt zu werden. Ein Verbleib von Ausfallrisiken beim Originator soll allerdings unschädlich sein, sofern er sich in angemessenem Umfang hält. Nur wenn diese Voraussetzungen gewahrt sind, steht der Zweckgesellschaft in einem Insolvenzverfahren über das Vermögen des Originators ein Aussonderungsrecht zu (§ 47 InsO), aufgrund dessen sie die Forderungen selbst einziehen kann. Ist das angemessene Maß der Risikobeteiligung des Originators hingegen überschritten, soll es nach h. M. zur „Umqualifikation“ in eine Darlehensfinanzierung mit Sicherungsabtretung der verbrieften Forderungen kommen, zu deren Verwertung dann der Insolvenzverwalter berufen wäre (§§ 51 Nr. 1, 166 II InsO).514 Die damit nach h. M. gegebene Koppelung von Insolvenzfestigkeit und Kreditrisikotransfer begründet die Gefahr, dass Originatoren tendenziell in größerem Umfang Risiken ausplatzieren, als es unter kaufmännischen Gesichtspunkten sinnvoll wäre. In dem Maße, in dem der Originator vom Kreditrisiko entlastet wird, sinkt allerdings auch sein Anreiz, die Kreditgewährung von einer sorgfältigen Prüfung der Bonität seiner Schuldner abhängig zu machen. Diese Anreizwirkung des Kreditrisikotransfers wird häufig mit der Finanzmarktkrise der Jahre 2007 bis 2009 in Verbindung gebracht. Unabhängig davon, ob diese Deutung zutrifft oder nicht, sollten die problematischen Steuerungswirkungen der von der h. M. postulierten Verbindung zwischen Insolvenzfestigkeit und Kreditrisikotransfer zur Kenntnis genommen werden.515

513 514 515

§ 5 A., S. 66 ff. § 5 A. II., S. 36 ff.; ausführlicher § 8 A., S. 81 ff. § 6, S. 90 ff.

§ 17 Zusammenfassung

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B. Dritter Teil der Arbeit Mit der Erkenntnis, dass die h. M. problematische Steuerungswirkungen entfalten kann, ist noch nicht gesagt, dass ihre Anhänger dogmatisch im Unrecht wären. Allerdings begegnet die von der h. M. angenommene Verknüpfung von Aussonderungsberechtigung und Kreditrisikotransfer auch in dogmatischer Hinsicht Bedenken. Zunächst wird in der Literatur bislang noch zu wenig zwischen der zivilrechtlichen und der insolvenzrechtlichen Rechtslage differenziert. Was zunächst das Zivilrecht angeht, so ist der Rechtsanwender zwar in der Tat nicht daran gebunden, ob die Vertragspartner die von ihnen getroffenen Abreden als Forderungsverkauf oder als Darlehen in Verbindung mit einer Sicherungsabtretung bezeichnen. Dieser Befund ändert aber nichts daran, dass die zivilrechtliche Qualifikation kein geeigneter Ort ist, um Drittinteressen – namentlich solche von Bilanzadressaten, Steuerbehörden oder etwaigen künftigen Insolvenzgläubigern des Originators – zur Geltung zu bringen, die die Vertragspartner nicht schützen wollen.516 Hinzu kommt (u. a.), dass die Risikobeteiligung des Originators bei Verbriefungstransaktionen häufig nicht in Form eines direkten Anspruchs gegen den Originator verwirklicht wird, der als Darlehensrückzahlungsanspruch eingeordnet werden könnte, so dass das vereinbarte Pflichtenprogramm nicht zu der von der h. M. angenommenen Qualifikation als besichertes Darlehen passt.517 Auch bei der insolvenzrechtlichen Beurteilung zeigen sich erhebliche dogmatische Unterschiede zur Sicherungsabtretung: So sind sicherungshalber abgetretene Forderungen Treugut, das dem Sicherungsgeber haftungsrechtlich aus guten Gründen weiter zugerechnet wird, weshalb ihre Einordnung als Absonderungsgut einleuchtet. Eine Forderung wird aber nicht schon dadurch zu Treugut, dass der sie abtretende Zedent die Haftung für ihre Einbringlichkeit übernimmt. Dies folgt u. a. aus der Überlegung, dass eine solche Haftung dem Zedenten nicht die Möglichkeit gibt, die abgetretene Forderung in irgendeiner Weise „zurückzuholen“ und in Geld umzusetzen, mit dem er seine Verbindlichkeiten tilgen kann. Ebenso begründet der Umstand, dass der Zedent für die Einbringlichkeit einer Forderung haftet, außerhalb von Insolvenzszenarien auch für dessen Gläubiger keine Möglichkeit, in irgendeiner Weise mittelbar oder unmittelbar durch Zwangsvollstreckung auf die Forderung zuzugreifen und sie zur Befriedigung ihrer Forderungen heranzuziehen. Die Haftung des Zedenten einer Forderung für deren Bonität gibt (u. a.) deshalb keinen Anlass, die Forderung weiter zu seinem haftenden Vermögen zu zählen. Für eine abweichende haftungsrechtliche Zuordnung im Insolvenzfall gibt es keinen Grund. Im Einklang mit einer Minderheitsansicht in der Literatur ist – u. a. aus diesen Gründen – selbst in Fällen, die dem sog. unechten 516 517

§ 9 B., S. 96 ff. § 9 C., S. 139 ff.; § 9 D., S. 150 ff.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

Factoring entsprechen, ein Aussonderungsrecht des Zessionars in der Zedenteninsolvenz anzuerkennen.518 Übertragen auf ABS-Transaktionen bedeutet dies, dass eine direkte Haftung des Originators für die Bonität der verbrieften Forderungen (die in der Praxis allerdings aus Vorsichtsgründen nicht vereinbart wird) das Aussonderungsrecht der Zweckgesellschaft und damit die Insolvenzfestigkeit der Transaktion nicht beeinträchtigen würde.519 Problematischer sind nach der hier vertretenen Ansicht Gestaltungen, die dem Originator Zugriff auf den „Residualwert“ der verbrieften Forderungen geben, der nach Abwicklung der Transaktion in der Zweckgesellschaft verbleibt. Der (in der deutschen Rechtspraxis allerdings kaum begegnende) logische Prototyp dafür ist eine gesellschaftsrechtliche Beteiligung des Originators an der Zweckgesellschaft, die nach Abschluss der Transaktion liquidiert wird. Der in solchen Fällen gegebene Effekt des sog. strukturellen Nachrangs (Haftung des Vermögens einer Tochtergesellschaft für deren Verbindlichkeiten, Zugriff der Muttergesellschaft und ihrer Gläubiger nur auf einen etwa verbleibenden Überschuss) weist zwar einige Parallelen zur Situation bei Absonderungsrechten auf (vorrangige Befriedigung des Absonderungsberechtigten, Zuordnung eines etwaigen Überschusses an den Sicherungsgeber bzw. dessen Gläubiger). Diese Parallelen genügen aber gleichwohl nicht, um die Gläubiger einer (gesellschaftsrechtlich vom Originator gehaltenen) Zweckgesellschaft in dessen Insolvenz auf die abgesonderte Befriedigung aus den Vermögensgegenständen der Zweckgesellschaft zu beschränken, weil der „strukturelle Nachrang“ ein allgemeines Phänomen der Konzernfinanzierung ist und ansonsten konsequenter Weise ganz allgemein die Gläubiger von Tochtergesellschaften in der Insolvenz der Muttergesellschaft wie gesicherte Gläubiger behandelt werden müssten. Dies kommt de lege lata nicht in Betracht.520 Nichts anderes kann gelten, wenn der Originator sich zwar nicht gesellschaftsrechtlich an der Zweckgesellschaft beteiligt, ihm aber nachrangige (und damit eigenkapitalähnliche) Ansprüche gegen die Zweckgesellschaft zustehen, wie es bei einigen Formen des tatsächlich in der Praxis begegnenden „Credit Enhancement“ der Fall ist. Auch solche Arten der mittelbaren Beteiligung des Originators am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen gefährden deshalb nach der hier vertretenen Ansicht die Insolvenzfestigkeit einer ABS-Transaktion nicht, wenngleich sie (entgegen der h. M.) eigentlich problematischer erscheinen als eine direkte Haftung des Originators für die verbrieften Forderungen.521 Ergänzend wurde darauf hingewiesen, dass auf der Grundlage der h. M. in systematischer Hinsicht Abstimmungsbedarf zwischen dem True Sale-Erfordernis und der neu eingeführten Vorschrift des § 18a KGW über den Selbstbehalt (insb. des Ori518 519 520 521

§ 10 C., S. 169 ff. § 11 A. III. 1., S. 191 ff. § 11 A. III. 4., S. 198 ff. § 11 A. III. 5., S. 207 ff.

§ 17 Zusammenfassung

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ginators) bei Verbriefungstransaktionen besteht. Dieses Abstimmungsproblem wird (auf Basis der h. M.) dahingehend zu lösen sein, dass eine Umqualifikation nicht in Betracht kommt, sofern sich der Originator nur in Höhe des bankenaufsichtsrechtlich vorgesehenen Mindestselbstbehalts am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen beteiligt.522 Über diese Fragestellungen hinaus wurden im dritten Teil der Arbeit die Einsatzmöglichkeiten des Refinanzierungsregisters als ergänzendes Element in ABSStrukturen untersucht. Dabei hat sich ergeben, dass eine umfangreiche Beteiligung des Originators am Ausfallrisiko der verbrieften Forderungen auch auf der Grundlage der h. M. unschädlich ist, wenn ein Refinanzierungsregister nach den §§ 22a ff. KWG eingesetzt wird. Allerdings leiden die Einsatzmöglichkeiten des Registers zu diesem Zweck darunter, dass einige wichtige Detailprobleme bislang nicht befriedigend und rechtssicher gelöst sind. Jedenfalls außerhalb des Bereichs der Mortgage-Backed Securities-Transaktionen, bei denen das Refinanzierungsregister zur Lösung weiterer Probleme benötigt wird, konnten die §§ 22a ff. KWG den True Sale nach allgemeinen Grundsätzen bislang weder vollständig noch in erheblichem Umfang verdrängen.523 Ferner wurde dargelegt, dass das Insolvenzgericht in einem Eröffnungsverfahren bzgl. des Originators in aller Regel nicht berechtigt ist, den Einzug der verbrieften Forderungen nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO auf den (ggf. bestellten) vorläufigen Insolvenzverwalter überzuleiten. Ausnahmsweise kommt eine solche Anordnung allerdings in Betracht, wenn etwa der Originator eine Vielzahl kollidierender Verfügungen über die verbrieften Forderungen getroffen hat und deshalb erhebliche Rechtsunsicherheit bzgl. der Forderungsinhaberschaft besteht.524 Darüber hinaus hat die Untersuchung ergeben, dass die Insolvenzfestigkeit von Verbriefungstransaktionen grundsätzlich auch von der Verhängung eines bankenaufsichtsrechtlichen Moratoriums über ein als Originator fungierendes Kreditinstitut unberührt bleibt.525

C. Vierter Teil der Arbeit Über die dogmatischen Ergebnisse des dritten Teils hinausgehend, wurde im vierten Teil der Arbeit untersucht, aus welchen Sachgründen eine Einbeziehung des Zessionars einer Forderung in ein Insolvenzverfahren über das Vermögen des Zedenten Sinn ergeben kann. Ausgangspunkt dafür waren die – für die Sicherungsabtretung geltenden – §§ 166 II, 170 f. InsO. Allerdings war darüber hinaus zu fragen, inwieweit die von diesen Vorschriften gelösten Sachprobleme auch bei anderen auf Geldforderungen basierenden Finanzierungstechniken, namentlich 522 523 524 525

§ 10 C. IV. 5., S. 183 ff. § 12, S. 220 ff. § 13 A., S. 247 ff. § 13 B., S. 257 ff.

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Teil 4: Bewertung, Fortentwicklungsmöglichkeiten

bei der Verbriefung, begegnen können. Dabei hat sich ergeben, dass die Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters an sicherungshalber abgetretenen Forderungen primär eine insolvenzrechtliche Auffanglösung für das – eigentlich im Zivilrecht wurzelnde – Problem der Behandlung kollidierender Verfügungen darstellt, das traditionell vor allem bei Globalzessionen und verlängerten Eigentumsvorbehalten auftritt, wobei einige weitere Sachprobleme hinzukommen.526 Es wurde dargelegt, dass sich vergleichbare Probleme bei der Verbriefung grundsätzlich nicht stellen, dass dies aber – zumindest theoretisch – anders sein kann, falls in der Zweckgesellschaft ein umfangreicher Residualwert entsteht, der nach dem Ende der Transaktion dem Originator zufließt.527 Dies ist nicht nur aufgrund der im dritten Teil de lege lata befürworteten Lösung möglich, sondern auch auf der Grundlage der h. M., falls ein Refinanzierungsregister genutzt wird oder sich die Transaktion auf Darlehensforderungen von Banken bezieht. Im zweiten Fall wäre, selbst wenn es (auf Basis der h. M.) zur Umqualifikation käme, der Anwendungsbereich der – durch ein aktuelles Gesetz erweiterten – Vorschriften über Finanzsicherheiten (insbesondere §§ 1 XVII KWG, 166 III Nr. 3 InsO) eröffnet. Diese Vorschriften stellen eine dem True Sale im praktischen Ergebnis vergleichbare Insolvenzfestigkeit her, so dass eine Umqualifikation (zumindest insolvenzrechtlich) de facto folgenlos bliebe.528 Betrachtet man einerseits die im zweiten Teil aufgestellte Forderung, die Insolvenzfestigkeit einer Transaktion nicht ohne Notwendigkeit von einem Kreditrisikotransfer abhängig zu machen und andererseits die im vierten Teil gewonnene Erkenntnis, dass eine Risikobeteiligung des Originators in der Form einer umfangreichen Residualwertberechtigung problematisch ist, so offenbart sich ein gewisser Zielkonflikt. Im letzten Abschnitt der Arbeit werden verschiedene Möglichkeiten zur Lösung dieses Zielkonflikts angesprochen. Auf lange Sicht wäre es sinnvoll, das Kollisionsproblem durch ein – in Fortentwicklung des Refinanzierungsregisters konzipiertes – „Forderungsregister“ zu lösen. Allerdings wäre auch eine Weiterentwicklung des Status quo in der Form denkbar, dass es beim Überschreiten der von der h. M. postulierten Angemessenheitsschwelle (bzgl. der Risikobeteiligung des Originators) durch residualwertbezogene Formen des Credit Enhancement nicht mehr (wie von der h. M. vertreten) zur Umqualifikation der gesamten Transaktion käme, sondern – in punktueller Anlehnung an das Pfandbriefgesetz noch zu schaffende – Spezialvorschriften eingreifen würden, die die entstehenden Sachprobleme zielgenau aufgreifen, ohne der Gestaltung insgesamt ihre Insolvenzfestigkeit zu nehmen. Eine solche Lösung läge zwischen dem Umqualifikationskonzept der h. M. und dem im dritten Teil dieser Arbeit de lege lata zugrunde gelegten Ansatz. Sie erscheint stimmiger als das bisherige 526 527 528

§ 15, S. 306 ff. § 16, S. 335 ff.; insb. § 16 B. IV., S. 355 ff. § 16 B. III., S. 347 ff.

§ 17 Zusammenfassung

377

Umqualifikationskonzept, das auf eine – wegen ihrer Anreizwirkungen problematische – „alles oder nichts“-Lösung hinausläuft, aber vom Gesetzgeber immer wieder durch Ausnahmevorschriften ergänzt wird, die die insolvenzfeste Refinanzierung von Geldforderungen teils erleichtern (§§ 22a ff. KWG; § 1 XVII KWG) und teils erschweren (§ 21 II 1 Nr. 5 InsO in Bezug auf solche Forderungen), dabei aber kein Gesamtkonzept erkennen lassen und ohne eine offene Diskussion über die mit ihnen einhergehenden Chancen und Risiken verabschiedet werden.529

529

§ 16 C., S. 359 ff.

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Sachwortverzeichnis ABS siehe Verbriefung ABS-Anleihen – Asset-Backed Commercial Papers 43, 216 – CMBS siehe Mortgage-Backed Securities – Mortgage-Backed Securities siehe Mortgage-Backed Securities – Rechtsnatur 39 – RMBS siehe Mortgage-Backed Securities – Term-ABS 43 Absonderungsrecht – Ähnlichkeit zum strukturellen Vorrang 201 – bei Sicherungstreuhand 160 – dogmatischer Begriff 159 Adverse Selektion – Bedeutung für Finanzierungskosten 80 – bzgl. der Forderungen 94 AIG 100 Akkordstörer-Problem 295 Anordnung nach § 21 II 1 Nr. 5 InsO siehe Sicherungsmaßnahmen im Eröffnungsverfahren Anreizproblem 303 Anteilseigner im Reorganisationsverfahren 266 Arranger 38 Asset-Backed Securitization siehe Verbriefung Asymmetrische Information 80 Ausfallgrundsatz 161, 173, 177 Auslegung von ABS-Verträgen 136 Aussonderungsrecht – dogmatischer Begriff 159 – praktische Bedeutung 68 Automatic Stay 67

BaKred, Rundschreiben 33, 192 Bankenaufsichtsrecht – Anforderungen an True Sale 128 – Eigenkapitalentlastung 79, 128 – Eigenkapitalunterlegung 49 – Konflikt von Selbstbehalt und True Sale 183 – Moratorium siehe Moratorium – Solvabilitätsverordnung 49 – Übertragungsanordnung 267 Bankeninsolvenz siehe Moratorium Bankgeheimnis 42 – Bedeutung des Refinanzierungsregisters 222 Bilanzielle Vorteile der Verbriefung 47, 79 Bilanzrecht – HGB 121 – IFRS 126 Bonitätshaftung 139 – direkte 140, 152, 191 – indirekte 145, 155 Bonitätsrisiko – als haftungsrechtliches Zurechnungskriterium 177 – als zivilrechtliches Qualifikationskriterium 139 – Bedeutung des Refinanzierungsregisters 231 – indirekte Risikoverlagerung 145, 155 – Moral Recourse 192 – Situation bei isoliertem Risikotransfer durch Garantien 181 Brückenbank 267 Bundesdatenschutzgesetz 42 Call Option 193 CBO siehe Collaterized Debt Obligation

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Sachwortverzeichnis

CDO siehe Collaterized Debt Obligation CDS siehe Credit Default Swap CLN 63 CLO siehe Collaterized Debt Obligation CMBS siehe Mortgage-Backed Securities Collaterized Debt Obligation 51 – synthetische 64 Conduits – Multi-Seller-Conduits 54 – Nutzung des Refinanzierungsregisters 236 – SIV siehe SIV – Typen 53 Corporate Governance, Bedeutung der Verbriefung 83 Covenants 49, 216 Credit Default Swap 61 Credit Enhancement 43 – Bedeutung für True Sale 187 – direkte Bonitätshaftung 191 – Einstandsbasiertes 213 – Excess Spread 210 – Externes 189, 213 – Fester Kaufpreisabschlag 187 – finanzierungstheoretische Bedeutung 97 – Forderungsauswahl 197 – Garantien 189 – gesellschaftsrechtliche Beteiligung 198 – Internes 191 – Moral Recourse 192 – Moralischer Rückgriff 192 – Optionsrechte 193 – Reservefonds 210 – Residualwertbasiertes 213 – Rückkaufvereinbarung 193 – Übersicherung 212 – variabler Kaufpreisabschlag 209 Credit-Linked Notes 63 creditors’ bargain-Ansatz 290 Daheim-Anleihe 74 Datenschutz siehe Bundesdatenschutzgesetz

Datentreuhänder 42 Debitorenmanagement 50 Debt-Equity-Swap 266 Default Reserve 210 Dilution Reserve 211 Disintermediation 48, 79 Echtes Factoring siehe Factoring Eigenkapitalunterlegung siehe Bankenaufsichtsrecht Eigentumsvorbehalt siehe Verlängerter Eigentumsvorbehalt Eligibility Criteria 197 Equity Tranche siehe First Loss Piece Eröffnungsverfahren siehe Sicherungsmaßnahmen im Eröffnungsverfahren Externe Effekte 291 – bei Sicherheitenkollisionen 313 Factoring 337 – darlehensrechtliche Einordnung 108 – einheitlich kaufrechtliche Einordnung 108 – Einordnung der Abtretung 111 – herrschende Einordnung 105, 111 – Meinungsstand 103 – Vergleich mit ABS 57 Fehlanreize 91, 102 – Vermeidung von 360 fester Kaufpreisabschlag 213 Feststellungskosten 74, 301 – Grundlagen 300 Financial Covenants 216 Finanzierungskosten – Bedeutung der Insolvenzkosten 76 – Bedeutung des Insolvenzrechts 88 – Bedeutung des Ratings 66 – Motiv für ABS 45 – nach neoklassischem Ansatz 75 – neoinstitutionalistische Sicht 80 Finanzierungstheorie – neoinstitutionalistische Sicht 80 – neoklassische Sicht 75

Sachwortverzeichnis Finanzkrise 30, 55 – Bedeutung des Insolvenzrechts 93, 97, 100, 102 – Ursachen 93 Finanzsicherheiten – als True Sale-Äquivalent 73 – Bedeutung der Neuregelung 2009 351 – Bedeutung für True Sale 120 – Bisheriger Rechtszustand 347 – Kreditforderungen als Finanzsicherheiten 350 – Überblick 347 First Loss Piece 41, 207 First Loss Reserve 210 Forderungsauswahlkriterien 197 Forderungsregister 364 Forderungsverwaltung 38 – Bedeutung für True Sale 214 – Bedeutung für zivilrechtlichen True Sale 147, 156 – Gebühr 50 Forfaitierung 57 Fortführung insolventer Unternehmen 285 Fremdwährungsrisiken 42 Gefangenendilemma 296 Gesetz zur Vereinfachung des Insolvenzverfahrens 247 Gesetzesumgehung siehe Umgehungsgeschäft Gewerbesteuer siehe Steuerliche Aspekte Globalzession 105, 134, 232, 252, 301, 312 Grundschuld 220 Haftungsrechtliche Zuordnung 164, 167, 173, 214 – Bedeutung des Bonitätsrisikos 177 Handelsforderungen 216 IAS 39 126 IDW – RS HFA 8 121

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– RS HFA 9 126 IFRS 9 126 IKB 56 Informationsasymmetrien, Bedeutung bei Kreditvergabe 80 Inhaberschuldverschreibung 39 Insolvenzanfechtung 274 Insolvenzeröffnungsverfahren siehe Sicherungsmaßnahmen im Eröffnungsverfahren Insolvenzgericht, Sicherungsmaßnahmen siehe Sicherungsmaßnahmen im Eröffnungsverfahren Insolvenzkosten 76 Insolvenzrecht – Anforderungen an den True Sale 169 – Einfluss auf Anleiherating 66, 68 – ökonomische Grundlagen 290 Insolvenzverwalter – als Zahlstelle für Debitoren 307 – Einziehung von Geldforderungen 70, 71, 306 – Vergütungsinteresse 326 Kaufpreisabschlag – fester 187 – variabler 209 Kaupthing Bank 257 Kollidierende Verfügungen 91, 105, 134, 252, 301 – Beispiel von Kilger 312 – Forderungsregister als Lösung 364 – ökonomische Bedeutung 313 Kostenbeiträge 74, 251, 323 – Bedeutung 322 – gesetzgeberisches Konzept 287 – Grundlagen 300 Kreditderivate 61, 63, 64 Kreditkartenforderungen 216 Kreditrisikotransfer 79 – durch synthetische Verbriefung 65 – Fehlanreize des Insolvenzrechts 91, 102 – Motiv für ABS 49

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Sachwortverzeichnis

– systemische Risiken 100 – Vermeidung von Fehlanreizen 360 Kreditsicherheiten – besondere Kollisionsanfälligkeit publizitätsloser Mobiliarsicherheiten 314 – Eingriffe im Insolvenzverfahren 299 – Finanzierungstheoretische Bedeutung 82 – Risiken für passive Gläubiger 84 Kreditwesengesetz siehe Bankenaufsichtsrecht Landesbanken 56 Legal Opinion 38 Lehman Brothers 257 Limited Recourse-Klausel 41, 42 Liquidität 251, 314 Liquiditätsvorteile der Verbriefung 44 Luxemburg 38 Marktversagen 293 Mindestselbstbehalt siehe Selbstbehalt Mobiliarsicherheiten, besondere Kollisionsanfälligkeit 314 Mobiliarsicherheiten im Insolvenzverfahren 285 Modigliani/Miller-Theorem 75 Moral Hazard 94 – Bedeutung für Finanzierungskosten 80 – bzgl. der Forderungen 94 Moral Recourse 192 Moratorium 257 – Ermessen der BaFin 259 – Grundsätzliches 257 – Rechtsfolgen 258, 260 – Sicherheitenverwertung 261 – Stundungswirkung? 260, 262, 269 – Überführung in § 46 KWG 267 Mortgage-Backed Securities – Begriff und Typen 43 – Beispieltransaktionen 245 – Nutzung des Refinanzierungsregisters 220

Motive für ABS-Transaktionen 44 – finanzierungstheoretischer Hintergrund 75 Multi-Seller Conduits siehe Conduits Neoklassische Finanzierungstheorie 75 Neue Institutionenökonomik 80 Non Petition-Klausel 42 Non-Performing Loans siehe NPL Nonadjusting Creditors siehe Passive Gläubiger NPL 56 Oberlandesgericht, Zuständigkeit im Sanierungsverfahren 266 Originate to distribute 94 Originator 32 – Begriff 37 Ormond Quay 56 Par condicio creditorum 160, 175, 300 – finanzierungstheoretischer Hintergrund 84 – Gleichbehandlung von Absonderungsberechtigten? 333 Passive Gläubiger 84 Pfandbrief, Sachprobleme bei der Forderungsverwertung 342 Pfandbriefe, Vergleich mit ABS 58 Publizität 345 – Anforderungen des Kapitalmarktrechts 49, 79 – durch Forderungsregister 364 – Fehlen bei vielen Mobiliarsicherheiten 314 – von Abtretungen 329 Pure German Lion RMBS 39, 245 Put Option 193 Qualifikation 135 Rahmenvertrag 216 Rating – Kriterien von S & P 71

Sachwortverzeichnis – Unabhängigkeit vom Originator 45, 66, 71 Ratingagenturen 40 Realkredit 220 Rechtsgutachten siehe Legal Opinion Refinanzierungsregister 186, 220 – Abtretung des Übertragungsanspruchs 239 – Bedeutung für den True Sale 222, 231 – bereits übertragene Gegenstände 233 – Berichtigung 237 – Eintragungsfähigkeit von Mobiliarsicherheiten 229 – Erfordernis eines Treuhandverhältnisses? 233 – Fortentwicklung zum Forderungsregister 364 – Grundkonzeption 223 – Missverständnis des Gesetzgebers 229 – personeller Anwendungsbereich 226 – Pfandrechtsbestellung zugunsten des Treuhänders 243 – praktische Bedeutung 245 – Rechtsfolgen der Eintragung 231 – rechtspolitische Bewertung 357 – Rechtsverordnung 224 – Refinanzierungsunternehmen 224 – sachlicher Anwendungsbereich 228, 231 – Sachwalterbestellung 224 – sekundäre Registerwirkung 231 – Situation bei Conduits 236 – Treuhanddogmatische Bedeutung 238 – Übertragung eingetragener Gegenstände an Treuhänder 236, 238 – Umregistrierung 237 – Veräußerungserfordernis 231 – Verfügung über eingetragene Gegenstände 235, 238, 242 – zusammenfassende Bewertung 246 Refinanzierungsunternehmen 224

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Reichsgericht 161 Reorganisationsplan 266 – Auswirkungen auf Verbriefungstransaktionen 270 Reorganisationsverfahren 265, 266 Repo-Finanzierungen 40, 50 Reservefonds 210 Residualwert 41, 199, 207, 210, 213 Restrukturierungsfonds 268 Restrukturierungsgesetz 265 – Auswirkungen auf Verbriefungstransaktionen 269 Revolvierende Verbriefung 216 Revolvinggeschäft 222 Rhineland Funding 56 Risikotransfer siehe Kreditrisikotransfer RMBS siehe Mortgage-Backed Securities Rückkaufoption 193 Sächsische Landesbank 56 Sachwalter 224 Sanierungsplan 265 Sanierungsverfahren 265 Schädigung passiver Gläubiger siehe passive Gläubiger Schalterschließung siehe Moratorium Secured Loan Structures 73 Selbstbehalt 30, 95 – Konflikt mit True Sale-Erfordernis 97, 183 Servicing siehe Forderungsverwaltung Sicherheitenkollision siehe Kollidierende Verfügungen Sicherheitenverwertung – Anreizsituation 303 – Erlösmaximierung in der Insolvenz 285 – ökonomische Grundlagen 289 Sicherungsabtretung – Begriff 150 – bei der Verbriefung? 150 – in der Insolvenz 160 – Voraussetzungen 150

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Sachwortverzeichnis

Sicherungsmaßnahmen im Eröffnungsverfahren – Anwendungsbereich des § 21 II 1 Nr. 5 InsO 248 – Bedeutung des § 21 II 1 Nr. 5 InsO 247 – Bedeutung für Anleihekonditionen 68 – Erforderlichkeit 249 – Fortführungsrelevanz der Forderungen 253 – Sinnhaftigkeit bei Forderungen 253 Signalling 97 SIV 55 Solvabilitätsverordnung 34, siehe auch Bankenaufsichtsrecht – Anforderungen an True Sale 128 Special Purpose Vehicle siehe Zweckgesellschaft SPV siehe Zweckgesellschaft Steuerliche Aspekte 80 – Gewerbesteuer 49 Structured Covered Bonds 74 Structured Investment Vehicles siehe SIV Struktureller Vorrang – Ähnlichkeit zu Absonderungsrecht 201, 362 – Bedeutung für True Sale 201 Subprime-Segment 52, 95 Swap, Credit Default Swap siehe Credit Default Swap Swap-Vertragspartner 42 Synthetische Verbriefung 61 Systemisches Risiko 100 Tranchen 41 Transaction Reserve 211 Transaktionskosten 48, 54, 61, 76, 80, 86, 101, 295 – Insolvenzkosten 77 Treuhand 164 – dingliche Komponente 164 – Gefahrtragungsthese 168, 180 – in der Insolvenz 160

– Nutzung des Refinanzierungsregisters 222 – Offenkundigkeitsprinzip 164 – Unmittelbarkeitsprinzip 163, 164, 220 Treuhänder 40 Trittbrettfahrer-Problem 295 True Sale 29 – Äquivalent 73, 220 – Bankenaufsichtsrecht 128 – Bedeutung des Bonitätsrisikos 177 – Bedeutung des Refinanzierungsregisters 222, 231 – Bedeutung des Residualwerts 200, 207 – Bedeutung für das Rating 66 – Bedeutung struktureller Vorrang 201 – Bedeutungsverlust für Bankforderungen 120 – Einzelfragen 187 – Fehlanreize 91, 97, 100 – First Loss Piece beim Originator 207 – gesellschaftsrechtliche Beteiligung am SPV 201 – Grundsatzfragen 134 – h. M. 117 – HGB-Bilanzrecht 121 – IFRS-Bilanzrecht 126 – insolvenzrechtlicher 159 – Konflikt mit Selbstbehaltsregelung 183 – Meinungsstand Zivil- u. Insolvenzrecht 117 – Minderheitsansichten 119 – Stellungnahme Insolvenzrecht 169 – Stellungnahme Zivilrecht 134 – wirtschaftliche Betrachtung 162, 163, 165, 170 True Sale Initiative 39 True Sale-Verbriefung, Begriff 34 True Sale-Verbriefung siehe Verbriefung Trustee siehe Treuhänder TSI-Verbriefungsplattform 39 Übersicherung 212 Übertragungsanordnung 267

Sachwortverzeichnis – Auswirkungen auf Verbriefungstransaktionen 271 Umgehungsgeschäft 171, 204 – Anforderungen 161 Umqualifikation siehe True Sale Umwandlungsgesetz 57 Umwandlungsprinzip 166, 175 Unechtes Factoring siehe Factoring Ungesicherte Gläubiger siehe Passive Gläubiger Unmittelbarkeitsprinzip siehe Treuhand Unternehmensverbund – Erhaltung des 293 US Bankruptcy Code 67 Veräußerungs- und Zahlungsverbot siehe Moratorium Verbriefung – Ansätze für Bewertung und Fortentwicklung 282 – Begriff 32 – Forderungsregister als Fortentwicklungsperspektive 364 – Fortentwicklung des Status quo 366 – Fortentwicklungsperspektiven 335 – Kollisionsanfälligkeit? 355 – Pfandbriefrecht als Ansatz für Fortentwicklung 367 – revolvierende 216 – technischer Ablauf 217 Verbriefungstransaktion – Grundstruktur 36 – NPL 56 – Sonderstrukturen 51 Veritätshaftung 139 Verlängerter Eigentumsvorbehalt 91, 105, 134, 232, 252, 255, 301, 312 Vertragsbruchtheorie 105, 134, 232, 312 Verwertungsbefugnis des Insolvenzverwalters 175 – Absicherung im Eröffnungsverfahren 251

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– Bedeutung für Anleihekonditionen 68, 71 – Erklärung durch Kollisionsprobleme 310, 312 – Forderungsregister als Alternative 364 – gesetzgeberische Motive 286 – Grundlagen 306 – Hintergründe 308 – Informationsprobleme 309 – Insolvenzverwalter als sichere Zahlstelle 307 – Liquiditätsaspekte 314 – paternalistische Deutung? 308 – Publizitätsaspekte 329 – Vergütungsinteresse 326 Verwertungskosten 74, siehe auch Kostenbeiträge – Bedeutung für Anleihekonditionen 69 – Grundlagen 300 Wasserfall 41, 208 Wertüberschuss, Realisierung 173, 179 Wertumsatzkriterium 176 Wiederverbriefung 52 WILCO 2007-Transaktion 245 Wirtschaftliche Betrachtung 162, 163, 165, 170 Zahlungs- und Veräußerungsverbot siehe Moratorium Zentralbankfinanzierung siehe Repo-Finanzierungen Zerschlagung insolventer Unternehmen 293 Zinsrisiken 42 Zivilrechtliche Qualifikation 135 Zusammenfassung 371 Zwangsvollstreckung – Ausschluss im Moratorium siehe Moratorium – Verhinderung 130 – Verhinderung durch Refinanzierungsregister 220

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Sachwortverzeichnis

Zweckgesellschaft 38 – Beteiligung an 39, 198, 201, 282, 362 – Gründung und Verwaltung 43 – Konsolidierung HGB 124

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Konsolidierung IFRS 127 Nachbildung einer Beteiligung an 208 Rechtsform 38 Stiftung als Gesellschafter 39