Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht: Rechtsvergleichende Untersuchungen der Allokationseffizienz unterschiedlicher Spielregeln von Unternehmensübernahmen [1 ed.] 9783428479993, 9783428079995

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KLAUSE.HERKENROTH

Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht

Schriften zur wirtschaftswissenschaftlichen Analyse des Rechts herausgegeben von

Heinz Grossekettler, Münster· Bernhard Großfeld, Münster Klaus J. Hopt, München· Christian Kirchner, Hannover Dieter Rückle, Trier· Reinhard H. Schmidt, Frankfurt/Main

Band 18

Konzernierungsprozesse im Schnittfeld .. von Konzernrecht und Ubernahmerecht Rechtsvergleichende Untersuchungen der Allokationseffizienz unterschiedlicher Spielregeln von Unternehmensübernahmen

Von Dr. Klaus E. Herkenroth

DUßcker & Humblot . Berliß

Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme

Herkenroth, Klaus E.: Konzernierungsprozesse im Schnittfeld von Konzernrecht und Übernahmerecht : rechtsvergleichende Untersuchungen der Allokationseffizienz unterschiedlicher Spielregeln von Unternehmensübernahmen / von Klaus E. Herkenroth. - Berlin : Duncker und Humblot, 1994 (Schriften zur wirtschaftswissenschaftlichen Analyse des Rechts; Bd. 18) Zug!.: Hannover, Univ., Diss., 1992/93 ISBN 3-428-07999-X NE:GT

D89 Alle Rechte vorbehalten © 1994 Duncker & Humblot GmbH, Berlin Satz: W. März, Tübingen Druck: Wemer Hildebrand, Berlin Printed in Germany ISSN 0935-5065 ISBN 3-428-07999-X

Für Isabel

Geleitwort Das deutsche Konzernrecht - eingeführt durch die Aktienrechtsrefonn des Jahres 1965 - hat die Erwartungen nicht erfüllt, die man in sie gesetzt hatte, nämlich einen effektiven Schutz der verschiedenen, vom Konzernierungsvorgang betroffenen Gruppen von Akteuren zu erreichen. Die Diskussion auf dem Deutschen Juristentag 1992 in Hannover hat deutlich gemacht, wie skeptisch die juristische Fachwelt heute das Konzernrecht betrachtet. Schon früh ist der Gedanke ins Spiel gebracht worden, daß der Ansatzpunkt nicht darin liegen dürfe, nach einer erfolgten Konzernierung die verschiedenen Beteiligten rechtlich so stellen zu wollen, als wären die Unternehmen nach wie vor wirtschaftlich selbständig, um dann mitansehen zu müssen, wie eine solche Fiktion im Laufe der Zeit blasser und blasser und damit immer ungeeigneter wird, daran den rechtlichen Schutz der Betroffenen festzumachen. An die Stelle dieses alten und sicher untauglichen Ansatzes tritt heute die Überlegung, die Betroffenen in der Phase der Konzernierung selbst zu schützen, d.h. sie an den (positiven) Konzerneffekten zu beteiligen. Klaus E. Herkenroth hat es sich zur Aufgabe gemacht, aus der Kritik des traditionellen Konzernrechts Strukturen einer rechtlichen Konzernbildungskontrolle herauszuarbeiten, die in der Lage sein könnten, die in der Folge der Konzernbildung auftretenden Probleme besser zu lösen, als dies gegenwärtig der Fall ist. Um einen derartigen rechtspolitischen Ansatz zu entwickeln, bedarf es der rechtsvergleichenden und der rechtsökonomischen Analyse. Die Untersuchung bereits vorhandener rechtlicher Regelungen, aber auch in der Entstehung befindlicher Vorschriften, erlaubt eine Wirkungsanalyse unterschiedlicher Ausgestaltungsmöglichkeiten von Übernahmeregelungen. Eine rechtsökonomische Analyse stellt gleichsam den Versuch dar, theoretisch durchzuspielen, zu welchen wirtschaftlichen Konsequenzen verschiedene Gestaltungsvarianten führen würden. Der Autor hat hier eine Arbeit vorgelegt, die einen hohen wissenschaftlichen Anspruch - der voll eingelöst wird - mit dem problemorientierten Lösen praktischer Streitfragen verbindet - eine Arbeit, die geeignet sein könnte, einen Schlußstrich unter eine wenig fruchtbare Konzernrechtsdiskussion alten Stils zu setzen, um das Interesse auf einen neuen Weg zu lenken. Die Arbeit von Klaus E. Herkenroth beschreitet diesen Weg bereits ein gutes Stück. Sie verdient dabei Interesse, Widerspruch, Zustimmung, jedenfalls intensive wissenschaftliche Diskussion. Berlin, im Dezember 1993

Prof. Dr. Dr. Christian Kirchner, LL.M.

Vorwort Diese Arbeit hat dem Fachbereich Rechtswissenschaften der Universität Hannover im Wintersemester 1992/93 als Dissertation vorgelegen. Später veröffentlichte Literatur und Rechtsprechung ist nur in Einzelfällen berücksichtigt worden. Die Idee zu dieser Arbeit ist in einem Seminar zu dem Projekt des American Law Institute: ,,Principles of Corporate Governance. Analysis and Recommendations" an der University of Michigan Law School, Ann Arbor, im Rahmen des Master of Laws-Programms 1985/86 unter der Leitung von Prof. William J. Carney entstanden. Mein Dank gilt vor allem meinem verehrten Doktorvater, Herrn Prof. De. De. Christian Kirchner, der es mir ermöglichte, die aus den Vereinigten Staaten von Amerika mitgebrachten Anregungen aus der ökonomischen Analyse des Rechts in dieser Dissertation umzusetzen, der den Fortgang der Arbeit durch vielfältige Diskussionen gefördert und auch die nötige Geduld mit dem Verfasser bis zur Fertigstellung der Untersuchung aufgebracht hat. Herrn Prof. Dr. Dr. Peter Salje danke ich für die bereitwillige Übernahme des Koreferats. Dem Verlag Duncker & Humblot und den Herausgebern dieser Reihe danke ich schließlich für die Aufnahme der Arbeit in die "Schriften zur wirtschaftswissenschaftlichen Analyse des Rechts". Berlin, im November 1993

Klaus E. Herkenroth

Inhaltsverzeichnis Einleitung

23

1. Teil

Konzernierungsprozesse als Regelungsgegenstand des Gesellschaftsrechts

27

I. Der Konzern als vorherrschende Form der Institution Unternehmen 11. Strukturmerkmale des Konzerns

27

..........................

28

III. Das Konzernrecht als mögliche Quelle von Konzentrationsanreizen ....

31

A. Strukturelle Konzernmacht und Minderheitenschutz . . . . . . . . . . . .

31

B. Die These der konzentrationsfördernden Wirkung des Konzernrechts

.

34

C. Die Ambivalenz von Konzernierungsprozessen . . . . . . . . . . . . . . .

37

2. Teil

Die unterschiedlichen Regelungskonzeptionen des Gesellschartsrechts der Bundesrepublik Deutschland, der Vereinigten Staaten von Amerika, Großbritanniens und der Vorschlag für eine europäische Übernahmeregelung

39

1. Kapitel

Das deutsche Recht der verbundenen Unternehmen und der Schutz der außenstehenden Aktionäre

39

I. Der Schutz der außenstehenden Aktionäre . A. Der Vertragskonzern 1. Die gesetzliche Regelung .

39

. . . . . .

39

. . . . . .

39

2. Die Defizite des Schutzes der außenstehenden Aktionäre im Vertragskonzern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Allgemeine Schwächen des Vertragskonzeptes

41

...........

41

b) Die Wirksamkeit der Ausgleichs- und Abfindungsrechte gemäß §§ 304, 305 AktG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

44

12

Inhaltsverzeichnis c) Die aktienrechtliche Treuepflicht in der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofes . . . . . . . . . . .

48

aa) Die AUDI / NSU-Entscheidung . . . . . . . . . . . . .

48

bb) Die Linotype-Entscheidung ..... .

52

d) Die Schwächen des Ausgleichs- und Abfindungsinstrumentariums . . . . . . . . . . . . . . . . B. Der Konzern auf Beteiligungsgrundlage

54 57

1. Die gesetzliche Regelung . . . . . . . .

57

a) "Abhängigkeit" als Anknüpfungspunkt der Vorschriften zum Schutz der außenstehenden Aktionäre in den §§ 311 ff. AktG.

57

aa) Die Abhängigkeitsvermutung im Falle der Mehrheitsbeteiligung gemäß § 17 Abs. 2 AktG . . . . . . . . . . . . . . . . . .

59

bb) Abhängigkeit außerhalb der Vermutung des § 17 Abs. 2 AktG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

59

b) Die Vorschriften zum Schutz der außenstehenden Aktionäre im Konzern auf Beteiligungsgrundlage . . . . . . . . . . . . . . . . . .

61

2. Die Wirksamkeit der Vorschriften zum Schutz der außenstehenden Aktionäre im faktischen Konzern . . . . . . . . . . . .. . . . . . .

62

a) Zur Wirkungsweise der Nachteilsausg1eichspflicht

62

b) Die Bedeutung des Abhängigkeitsberichts .....

66

c) Das "Verbot" des "qualifizierten" faktischen Konzerns C. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

68 71 73

11. Der rechtliche Datenkranz der Herrschaftserlangung A. Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

73

B. Die einzelnen Methoden der Herrschaftserlangung

74

1. Sukzessiver Aktienerwerb

74

...

2. Paketkäufe . . . . . .

77

3. Übernahmeangebote

79

a) Charakteristika von Übernahmeangeboten

...

79

b) Zur Frage der geringen Bedeutung von Übernahmeangeboten in der Bundesrepublik Deutschland . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

81

aa) Der geringe Anteil an Kapitalgesellschaften mit Streubesitz .

81

bb) Der Einfluß der Banken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

82

cc) Die organisatorische Struktur der Aktiengesellschaft als Hindernis für Übernahmeangebote . . .

86

dd) Kartellrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

88

c) Zur Regelungsbedürftigkeit von Übernahmeangeboten .

89

Inhaltsverzeichnis

13

d) Verfahrensgrundsätze zur Durchführung von Übernahmeangeboten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

90

4. Verteidigungsmaßnahmen gegen Übernahmeangebote . . . . . . . . .

92

a) Vinkulierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

93

b) Mehrstirr.II1I1..chte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

95

c) Höchststimmrechte . . . . . . . . . . . . . . . .

96

d) Vorzugsaktien ohne Stimmrecht .... .

99

e) Erwerb eigener Aktien . . . . . . . . . . .

100

f) Zwangseinziehung . . . . . . . . . . . . . . .

101

g) Kapitalerhöhung unter Ausschluß des Bezugsrechts

101

aa) Der "Testfall" des genehmigten Kapitals

101

bb) Bedingtes Kapital -

104

Arbeitnehmeraktien

h) Wechselseitige Beteiligungen ...... .

104

C. Zusammenfassung zum deutschen Recht ... .

106

2. Kapitel

Das US-amerikanische Recht: "Fiduciary Duties" und Williams Act Das Nebeneinander von einzelstaatlichem Recht und Bundesrecht I. Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Einzelstaatliche Regelungsmodelle

108 108

108

1. Der Model Business Corporation Act

109

2. Delaware Corporate Law .

109

B. Bundesstaatliche Regelungen

111

C. Richterrecht und "Fiduciary Duties" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .,

113

11. Das Konzept der "Fiduciary Duties" - Treuepflichten des Mehrheitsak. . .. . . . .. . .. . . . . . . .. tionärs . . . . . . .

113

A. Grundsätzliches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

113

B. Die fallweise Konkretisierung der "Fiduciary Duties" durch die Gerichte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

114

1. Fallgruppen, die nicht die Übertragung der Kontrolle betreffen ...

115

a) Geschäfte mit der Gesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

115

b) Ausnutzen einer beherrschenden Stellung, eines privilegierten Wissens oder des Eigentums der Gesellschaft . . . . . . .

115

c) "Corporate Opportunities" . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

116

d) Rechtsfolgen eines Verstoßes gegen gesellschaftsrechtliche Treuepflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

116

14

Inhaltsverzeichnis 2. "Purchase and Sale of Control" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

117

a) Der Verkauf der organschaftlichen Stellung . . . . . . . . . . . ..

118

b) Der Verkauf einer kontrollierenden Mehrheit . . . . . . . . . . . .

119

aa) Die Schädigung der Gesellschaft - die sogenannten "Looting Cases" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

119

bb) Die Verteilung der Kontrollprämie . . . . . . . . . . . . . . . .

120

cc) Perlman v. Feldman . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

121

(i) Deliktsrechtliche Einordnungsversuche von Perlman v.

Feldman . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

(ii) Andere Einordnungsversuche von Perl man v. Feldman

122 123

dd) Iones v. H.F. Ahmanson & Co. . . . . . . . . . . . . . . . . ..

125

3. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

127

III. Die bundesstaatliche Regulierung von Tender Offers im Williams Act ..

128

A. Die Heraufkunft der Tender Offer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

128

B. Der Williams Act . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

132

1. Zur Enstehungsgeschichte des Williams Act . . . . . . . . . . . . . ..

132

2. Das Regelungsprogramm des Williams Act . . . . . . . . . . . . . . .

134

a) Section 13(d) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

135

b) Section 14(d) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

138

c) Section 14(e)

139

3. Zum Erscheinungsbild von Tender Offers . . . . . . . . . . . . . . . .

140

a) "Two-Tier, Front-End Loaded" Tender Offers . . . . . . . . . . ..

141

b) Zur Finanzierung von Tender Offers durch sogenannte ,,Junk Bonds" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

143

4. Zum Rechtsbegriff der Tender Offer im Sinne des Williams Act ..

147

a) Das Fehlen eines klaren gesetzlichen Anknüpfungspunktes. . ..

147

b) Initiativen der SEC zur Begriffsbestimmung der Tender Offer.

148

aa) Der Acht-Faktor-Test der SEC. . . . . . . . . . . . . . . . . ..

150

bb) Der S-G Securities Test . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

151

c) Die Auslegung des Begriffs der Tender Offer in der Rechtsprechung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

152

aa) "Conventional" Tender Offers . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

152

bb) "Privately Negotiated Purchases" ... . . . . . . . . . . . . . .

153

(i) Wellman v. Dickinson. . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

153

(ii) Hanson Trust PLC v. SCM Corporation

155

.........

Inhaltsverzeichnis

15

cc) "Open Market Purchases" - SEC v. Carter Hawley Haie Stores, Inc. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

158

d) Der Einfluß von Konkurrenzangeboten auf die Definition des Begriffs der Tender Offer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

161

C. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

163

IV. Verteidigungsmaßnahmen gegen "Ho stile" Tender Offers

164

A. Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

164

B. Das Recht der Verteidigungsmaßnahmen .

165

1. Das einzelstaatliche Recht der Verteidigungsmaßnahmen

165

a) Zur Regelungskompetenz der einzelstaatlichen Gesetzgeber

165

b) Die "Business Judgment Rule" als PTÜfungsmaßstab der Gerichte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

168

aa) Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .... .

168

bb) Zur Anwendbarkeit der "Business Judgment Rule" auf Verteidigungsmaßnahmen der Zielgesellschaft . . . . . . . . . . . .

170

c) Die Weiterentwicklung der Anwendung der "Business Judgment Rule" durch die Gerichte . . . . . . . . . . . . . . . . ...

172

aa) Unocal Corp. v. Mesa Petroleum Co.

173

bb) Moran v. Household International, Inc.

175

cc) Revlon v. MacAndrews & Forbes Holdings, Inc. .

176

d) Die Informationspflichten des Board of Directors . . . . . . . . .

178

aa) Smith v. van Gorkom . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

178

bb) Zur Akzeptanz von Smith v. van Gorkom

180

....... .

cc) Hanson Trust PLC v. SCM Acquisition, Inc. . . . . . . . . . . 2. Zur Zu lässigkeit ausgewählter Verteidigungsmaßnahmen .. . a) "Poison Pills" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

182 183 183

aa) Zur Funktionsweise von "Poison Pills"

183

(i) "Conversion Rights" . . . . . . . .

185

(ii) "Redemption Rights"

...... .

186

,,voting Rights" . . . . . . . . . . .

187

(iii)

bb) Zur gesellschaftsrechtlichen Problematik der "Poison Pill"

187

cc) Die Rechtsprechung zu "Poison Pills" . . . . . . . . . . . . . .

190

(i) Moran v. Household International, Inc. . . . . . . . . .

190

(ii) Unilever Acquisition Corp. v. Richardson Vicks. Inc.

192

(iii) Minstar Acquiring Corp. v. AMF, Inc.

......

193

(iv) Amalgamated Sugar Co. v. NL Industries, Inc. .

193

16

Inhaltsverzeichnis b) "Lock-Ups" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

193

aa) Zur Funktionsweise von "Lock-Ups" . . . . . . . . . . . . . ..

193

bb) Zur Behandlung von "Lock-Ups" in der Rechtsprechung ..

194

(i) Mobil Corporation v. Marathon Oil Company . . . . ..

194

(ii) Revlon v. MacAndrews & Forbes Holdings, Inc.

195

(iii) Hanson Trust PLC v. SCM Acquisition, Inc.

......

197

(iv) Edelman v. Fruehauf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

198

cc) Zur Wirksamkeit spezifischer "Lock-Ups" . . . . . . . . . . ..

198

(i) "No-Shop"-Klauseln und ähnliche Regelungen. . . . ..

198

(ii) Selektive Weitergabe von Informationen . . . . . . . . .

200

(iii) "Hello and Goodbye"-Entschädigungen . . . . . . . . . .

200

dd) Resümee zur Zu1ässigkeit von "Lock-Ups" . . . . . . . . . . .

201

c) "GreenmaiI" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

203

aa) Charakteristika von "Greenmail" . . . . . . . . . . . . . . . . ..

203

bb) Zur Beurteilung von "Greenmail" in der Literatur. . . . . ..

204

cc) Zur rechtlichen Zulässigkeit von "Greenmail" . . . . . . . . .

206

3. Bundesrechtliche Aspekte

..........................

208

a) Zur Auslegung des Begriffs "Manipulative" in Section 14(e) des Williams Act in der Rechtsprechung der Courts of Appeals . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

208

aa) Mobil Corp. v. Marathan Oil Co. . . . . . . . . . . . . . . . ..

210

bb) Buffalo Forge Co. v. Ogden Corp. ..... . . . . . . . . . . .

211

cc) Panter v. Marshall Field & Co. . . . . . . . . . . . . . . . . . .

212

b) Der Zweck des Williams Act in der Rechtsprechung des U.S. Supreme Court . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

214

aa) Piper v. Chris Craft Industries . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

214

bb) Edgar v. Mite Corp. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

215

cc) Schreiber v. Burlington Northern, Inc. . . . . . . . . . . . . ..

217

c) Initiativen der SEC . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

220

aa) Rule 14d-lO(a) -

"All Holders" und "Best Price" Rules ..

220

bb) Regulation S-K, Item 402 - "Golden Parachutes" . . . . . ..

221

cc) SEC Rule 19c-4 -

......

224

V. Die Rückseite der "Corporate Control" - der Ausschluß von Minderheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

229

A. Wesen und Problematik von "Freeze-Out" Mergers . . . . . . . . . . . .

229

"Dual Class Common Stock"

Inhaltsverzeichnis

17

B. Arten des "Freeze-Out" Mergers .....

230

1. "Two-Step" Mergers . . . . . . . . . ..

230

2. Fusionen von Konzernunternehmen .

231

3. "Going Private"

232

C. Zur rechtlichen Behandlung "Freeze-Out" Mergers

VI. Zusammenfassung zum US-amerikanischen Recht ...... .. .

236 238

3. Kapitel Das britische Recht: Die Verhinderung der Enstehung von Minderheitspositionen

I. Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

242

242

11. Der Grundsatz der Mehrheitsherrschaft und seine Grenzen im britischen Gesellschaftsrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

243

A. Das Erfordernis der Stimmrechtsausübung "Bona Fide for the Benefit of the Company as a Whole" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

244

B. Die Beschränkung der Herrschaftsmöglichkeiten der Muttergesellschaft sub specie der Treuepflicht der Direktoren der Tochtergesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

245

C. Der Ausschluß von Minderheiten I. Auf Verlangen der Mehrheit. . . . . . . . . . . . . . . . . . .

247 247

a) Der Zwangserwerb aufgrund von Satzungsbestimmungen .

247

b) Ausschluß nach Section 428 Companies Act 1985 . . . . . . . ..

248

2. Der Ausschluß auf Verlangen der Minderheit nach Section 430B Companies Act 1985 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

249

D. Rechtsbehelfe der Minderheit ....

249

I. Section 72 Companies Act 1948

249

2. Section 75 Companies Act 1980

250

3. Derivative Suits

251

III. Informationspflichten beim Erwerb von Anteilen an einer Kapitalgesellschaft. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

252 252

1. Quellen von Veröffentlichungsvorschriften . . . . . . . . . . . .

252

2. "Group Interests" . . . . . . . . . . . . . . . .

252

3. Informationsrechte einer Kapitalgesellschaft .... .. .

253

B. Die Veröffentlichungspflichten im Überblick ....... .

253

2 Herkenroth

18

Inhaltsverzeichnis I. Veröffentlichungspflichten unabhängig von der Höhe

253

a) Aktienerwerb von Mitgliedern der Leitungsorgane

253

b) Während eines Übernahmeangebotes

253

2. Transaktionen in "Relevant Securities" von einem Prozent oder mehr . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

254

3. Transaktionen in Stimmrechtsaktien jeglicher Klasse in Höhe von 5 Prozent oder mehr . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

254

4. Transaktionen, in deren Gefolge eine Person 15 Prozent oder mehr der Stimmrechtsaktien hält . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

254

5. Besitz von 30 Prozent oder mehr der Stimmrechtsaktien

255

6. Besitz von 50 Prozent oder mehr der Stimmrechtsaktien

255

7. Besitz von mehr als 90 Prozent der Anteile oder einer Anteilsklasse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

255

C. Resümee zu den Veröffentlichungspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . .

255 256

IV. Der City Code on Take-overs and Mergers . A. Der empirische Kontext ...

256

B. Allgemeines zum City Code

257

C. Zur Frage der fehlenden Sanktionsbewehrtheit des City Code .

259

D. Das Regelungsprogramm des City Code ..... .

261

I. Der Anwendungsbereich des City Code .... .

261

2. "DiscIosure" und "Timing" . . . . . . . . . . . .

264

3. Gleichbehandlung und Schutz der Aktionäre der Zielgesellschaft

266

a) Die Preisgestaltung unter dem City Code . . . . . . . . . . . .

267

b) "Mandatory Bids"

268

. . .. . . .. . . . . . . . .. . . .

269

c) "Partial Offers" .. 4. Widerstand des Managements der Zielgesellschaft . . . . . . . . . . .

271

V. Zusammenfassung zum britischen Recht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

276

4. Kapitel Europäische Initiativen: Der Vorschlag für eine /3. Richtlinie auf dem Gebiet des Gesellschaftsrecht über Übemahmeangebote I. Zur Entwicklung des Vorschlages für eine 13. Richtlinie nington-Entwurf von 1974 .. . . .. . . . . .

der Pen-

280

280

A. Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

280

B. Regelungsbestandteile des Pennington-Entwurfes .

281

Inhaltsverzeichnis

19

I. Publizität . . . . . . . . . . . . . . . . .

281

2. Gleichbehandlung der Aktionäre ..

282

3. Verteidigungsmaßnahmen der Verwaltung der Zielgesellschaft .

283

4. Verfahrensaufsicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

284

11. Der Vorschlag für eine 13. Richtlinie.

284

A. Allgemeines . . . . . . . . . . .....

284

B. Die Regelungen des Vorschlags für eine 13. Richtlinie im einzelnen

285

I. Anwendungsbereich . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

285

2. Publizität . . . . . . . . . . .....

285

3. Gleichbehandlung der Aktionäre

287

4. Verteidigungsmaßnahmen des Managements

294

5. Aufsichtsbehörde . . . . . . . . . . . . . . . . .

295 295

C. Zusammenfassung zum Vorschlag einer 13. Richtlinie . . . . . . . 3. Teil

Ökonomische Grundlagen eines Übernahmerechts

297 297

I. Einleitung

11. Kriterien der Aufteilung von Konzerneffekten

299

A. "Investors Prefer Unequal Sharing Rules" - die Position der ManneSchule . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

299

B. Theoretische Grundelemente der Argumentation der Manne-Schule

..

301

l. Die Theorie der Firma . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

301

a) Die "Entdeckung" der Trennung von Eigentum und Kontrolle in der modemen Publikumsaktiengesellschaft im Werk von Berle und Means . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

301

b) Die Neuinterpretation des Trennungstheorems durch die Theorie der Firma . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

302

c) Die Neubewertung des Aktienstimmrechts in der Theorie der Firma. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

306

2. Die Kontrolle der "Agency Costs" . . .

308

a) Allgemeines . . . . . . . . . . . . ...

308

b) Mechanismen der Kontrolle der "Agency Costs" .

309

aa) Interne Kontrollmechanismen ...

309

(i) Vergütungsregelungen ... .

309

(ii) "Outside Directors"

310

....... .

20

Inhaltsverzeichnis (iii) Haftungsregeln

310

(iv) Aktionärsklagen

313

bb) Externe Kontrollmechanismen .

314

c) Der Markt für Unternehmenskontrolle . . . . . . . . . . . . . . .

315

d) Mechanismen des Marktes für Unternehmenskontrolle

315

.. .

aa) Proxy Fights . . . . . . . . .

315

bb) Mergers und Tender Offers

318

(i) Charakteristika der Zielgesellschaften

.

318

(ii) Ergebnisse der Zielgesellschaften . . . . . . . .

320

(iii) Ergebnisse der Erwerbergesellschaften .... .

321

cc) Zur Einschätzung des methodischen Instrumentariums der Theorie der Firma . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (i) Die zentrale Stellung der Theorie effizienter Kapital-

märkte in der Theorie der Firma

.......

323 323

(ii) Zur Akzeptanz der "Event Study" Methode . . . . . . .

326

dd) Alternative Erklärungsansätze für "Corporate Takeovers" in der US-amerikanischen Diskussion .... . . . . . . . . . . .

328

(i) "Free Cash Flow"

328

(ii) Synergie-Effekte .

330

(iii) "Empire Building"

330

(iv) Marktmacht ....

332

(v) Verzicht auf langfristige Unternehmensplanung ...

332

(vi) Unterbewertung der Zielgesellschaften .

333

(vii) Umverteilungstheorien . . . . . . . . . . .

334

(1) Schädigung der Gläubiger . . . . .

(2) Schädigung der Arbeitnehmer ... C. Zur Kritik der Thesen der Manne-Schule

334 334 336

1. Übernahmeangebote und "Gefangenendilemma"

336

2. Zur empirischen Irrelevanz des "Gefangenendilemmas" . . . . . . ..

342

a) Empirische Wirkungen der Ablehnung eines Übernahmeangebotes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

342

b) Zum Stellenwert der Konkurrenz im Übernahmemarkt ......

343

c) Diversifikation der Aktionäre . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

345

3. Die Vernachlässigung allokationsrelevanter Faktoren im Konzept des Marktes für Unternehmenskontrolle der Manne-Schule

345

a) Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

345

Inhaltsverzeichnis

21

b) Die Verabsolutierung des Übernahmemotivs "lnefficient Management" . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

348

c) Der Anteil der Zielgesellschaften an der Wertschöpfung durch Unternehmensübernahmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

349

d) Die Vernachlässigung der Heterogenität der Aktionäre ...

350

4. Wirkungsbedingungen der Allokationsfunktion des Marktes für Unternehmenskontrolle . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

352

a) Eigentumsrechte und Ressourcenallokation . . . . . . . . . . . . ..

352

b) Der Ersatz von Eigentumsrechten durch Quasi-Haftungsregeln im Konzept der Manne-Schule ... . . . . . . . . .. .......

353

D. Einige Schlußfolgerungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

356

Schlußwort

366

Zusammenfassende Thesen

368

Literaturverzeichnis

373

Einleitung Noch vor nicht allzulanger Zeit waren spektakuläre Unternehmensübernahmen die Domäne des angelsächsischen Wirtschaftsraumes. Dies gilt insbesondere für sogenannte "feindliche" Übernahmeangebote, die ohne Billigung und zumeist gegen den aktiven Widerstand des Managements derjenigen Gesellschaft durchgeführt werden, die Ziel eines Übernahme vorhabens geworden 1st. Demzufolge war auch die wissenschaftliche Diskussion und rechtliche Regelung dieser Erscheinung zunächst im wesentlichen auf diesen Raum beschränkt. In der Zwischenzeit ist es zu einer stärkeren Verbreitung von Übernahmeangeboten auch in solchen Ländern gekommen, in denen sie, wie etwa in der Bundesrepublik Deutschland, bisher eher anekdotenhaften Charakter gehabt haben. Die grenzüberschreitende Verallgemeinerung dieser Transaktionsform hat sie - auch in der Rechtswissenschaft - zu einem vieldiskutierten Thema werden lassen: "In der Bewertung der ... Unternehmenszusammenschlüsse sind sich die Experten nicht ganz einig. Manche sehen darin auch den Ausdruck eines immer noch lebhaften, produktivitätsfördernden Strukturwandels. Für andere wird hier ein Stück jener ,Konzentrationswelle' erkennbar, die angeblich zur Verkrustung und Vermachtung der Märkte führt." 1

1 Bergen, FAZ, 14.4.1988, S. 13; aus der rechtswissenschaftlichen Literatur vgl. zum Beispiel Meier-Schatz, ZHR 149 (1985), 76. Besonderer Erwähnung bedarf an dieser Stelle die Arbeit von Kübler I Schmidt, Gesellschaftsrecht und Konzentration, die während der Enstehung dieser Arbeit publiziert worden ist und die diese Fragen in der deutschen Literatur bisher wohl am ausführlichsten behandelt hat; vgl. aber auch bereits frühzeitig Kirchner, ZGR 1985, 214. Dem Ansatz von Kübler und Schmidt folgend, versucht auch die vorliegende Arbeit sich das Instrumentarium der Rechtsvergleichung und der ökonomischen Analyse des Rechts nutzbar zu machen. Auch der Verfasser dieser Arbeit verspricht sich viel von der Rezeption der USamerikanischen Literatur. Freilich teilt er nicht die deutliche Affinität dieser Autoren für das US-amerikanische Recht. Besonderer Beachtung bedürfen auch die Arbeit von Hahn (Die Regulierung von Übernahmen in der Europäischen Gemeinschaft, ZBB 1990, 10 ff.), die sich ebenfalls des Instrumentariums der ökonomischen Analyse des Rechts bedient, und die rechtsvergleichende Untersuchung von Übernahmeangeboten von Assmann und Bozenhardt (Übernahmeangebote), die ausführlich de lege lata das Recht der Übernahmeangebote hierzulande untersucht, sowie die Veröffentlichungen von Reul (Die Pflicht zur Gleichbehandlung der Aktionäre bei privaten Kontrollaktionen) und von Bozenhardt (Freiwillige Übernahmeangebote im deutschen Recht). Übernahmeangebote sind schließlich auch bereits Diskussionsgegenstand der Gesellschaft junger Zivilrechtswissenschaftler (vgl. Pfeiffer, JZ 1991, 31 f.) und der Gesellschaft für Rechtsvergleichung (vgl. Bemhard, JZ 1992,625 f.) gewesen.

24

Einleitung

Gegenstand der vorliegenden Arbeit ist die Erörterung der Frage, weIche Anreize von der Rechtsordnung auf Unternehmensübernahmen ausgehen, denn die Rechtsordnung ist nicht nur das bloße Echo der von den rechtsetzenden Instanzen als regelungsbedürftig empfundenen Sachverhalte, sondern zugleich eines der Daten, die das transaktionelle Klima von Unternehmenszusammenschlüssen bestimmen. Die vorliegende Arbeit vergleicht das deutsche Aktienrecht, das von der "Ordnung der existenten Verbindung"2 geprägt ist, mit den Regelungen des US-amerikanischen und des englischen Gesellschaftsrechts, die ihre Aufmerksamkeit anders als das deutsche Recht gerade auch der Phase der Entstehung einer Unternehmensverbindung widmen. Die Regelungstätigkeit der Europäischen Gemeinschaft gibt außerdem Veranlassung, den Vorschlag für eine 13. Richtlinie auf dem Gebiet des Gesellschaftsrechts über Übernahmeangebote zu erörtern. 3 Die übergreifende Fragestellung der Arbeit, die in ihrem ersten Teil präzisiert wird, ist, weIchen Stellenwert das Gesellschaftsrecht für die Eigenkapitalbeschaffung im Konzern hat und vor allem, ob es die Eigenkapitalbeschaffungsbedingungen des Konzerns gegenüber dem Einheitsunternehmen, das seine Finanzierung nur zu Marktkonditionen erhält, verbessert. Es wird die - durchaus nicht neue - These vertreten, daß sich die Aufgaben des Konzernrechts nicht darin erschöpfen, die Minderheitsaktionäre der konzernabhängigen Gesellschaft vor "Expropriationsversuchen" seitens des beherrschenden Unternehmens oder des Managements zu schützen. Ebensowichtig ist der weitere Aspekt, wer nach den geltenden Regeln des Konzernrechts berechtigt ist, an den Zahlungsströmen von Unternehmenszusamrnenschlüssen und besonders an Konzerneffekten zu partizipieren.4

Lutter/Timm, NJW 1982,409,411. Diese Untersuchung ist auf das Recht der Aktiengesellschaft beschränkt; das GmbH-Recht liegt außerhalb ihres Rahmens. 4 Diesen Aspekt hat der US-amerikanische GesellschaftsrechtIer Victor Brudney prägnant herausgearbeitet: "Corporate law and academic comment adressing the proper division of assets of publicly held corporations among noncreditor claimants have been primarily concerned with management's diversion of assets to itself at the expense of stockholders. Less frequently noted, but by no means infrequently occuring, are the problems generated by the diversion of corporate assets to majority or controlling stockholders at the expense of other stockholders of the of same class. Whether the issue derives from the relationship of parent and subsidiary corporations or from transactions involving individual shareholders, problems arise in a wide variety of contexts as to the proper distribution of assets or sharing of new participants between controlling common stockholders and the remaining common stockholders." Brudney, 71 Calif.L.Rev. 1072, 1073 (1983). 2

3

Einleitung

25

Der zweite Teil der Arbeit hat die Untersuchung der einschlägigen Rechtsvorschriften in der Bundesrepublik Deutschland, den Vereinigten Staaten von Amerika und in Großbritannien zum Gegenstand und schließt mit einem Kapitel zu dem - geänderten - Vorschlag einer 13. Richtlinie der Europäischen Gemeinschaften auf dem Gebiet des Gesellschaftsrechts über Übernahmeangebote. Es kann nicht ausbleiben, daß bei der Erörterung des USamerikanischen Rechts in besonderem Maße die kürzliche Welle feindlicher Unternehmensübernahmen im Mittelpunkt der Ausführungen steht. Das Ergebnis der Rechtsvergleichung zeigt nicht nur, daß die Regelung von Unternehmensübernahmen im Grundsatz entweder dem Modell eines Konzernrechts deutscher Provenienz oder dem eines Übernahmerechts, wie es in exemplarischer Form in Gestalt des englischen City Code on Take-overs and Mergers vorliegt, folgen kann, sondern auch, daß die Wahl eines dieser Modelle in hohem Maße eine Vorentscheidung dafür ist, inwieweit die Frage einer Partizipation aller Aktionäre an Konzerneffekten überhaupt in die Optik der rechtlichen Regelung gerät. Der letzte Teil der Arbeit dient der Untersuchung der Eingangsfrage, inwieweit eine Partizipation der Aktionäre an Konzerneffekten sinnvoll und erforderlich ist und unternimmt den Versuch, einen Beitrag zur praktischen Umsetzung der gewonnenen Erkenntnisse zu liefern. Im Anschluß an neuere Arbeiten wird die These entwickelt, daß eine "richtige" Partizipation der Aktionäre an den vereinten Zahlungsströmen der verbundenen Unternehmen Bedingung einer "richtigen" Ausbalancierung von Konzentrationsimpulsen und einer effizienten Ressourcenallokation ist. Anderenfalls ist zu befürchten, daß vom Gesellschaftsrecht entweder übermäßige Konzentrationsimpulse ausgehen oder daß es der Herstellung von Unternehmensverbindungen zu große Hindernisse in den Weg stellt. In beiden Fällen entstehen Anreize, die zu einer Fehlallokation der Ressourcen führen können. 5 Dieser Teil rezipiert die einschlägige US-amerikanische rechts- und wirtschaftswissenschaftliche Literatur, die wegweisende Erkenntnisse zu diesem Fragenkreis herausgearbeitet hat. Auf dieser Grundlage kommt die vorliegende Arbeit zu dem Ergebnis, daß ein Übernahmerecht im Stile des englischen City Code on Takeovers and Mergers insoweit die größte Leistungsfähigkeit verspricht. Demgegenüber fällt das deutsche Konzernrecht seiner eigenen statischen Logik zum Opfer, denn es erfaßt nicht den Prozeß der Entstehung der Konzernabhängigkeit, sondern kapriziert sich auf die Aufrechterhaltung der Fiktion eines Fortbe5 So schon vor fast zwanzig Jahren Immenga, FS Böhm, S. 253, sowie zuletzt Kübler I Schmidt, Gesellschaftsrecht und Konzentration, passim.

26

Einleitung

standes der wirtschaftlichen Unabhängigkeit des Konzernunternehmens. Sein - überdies erfolgloses - Bemühen um den Schutz der Minderheitsaktionäre im Sinne der Aufrechterhaltung des "Status quo ante Abhängigkeit" hat den Zugang zu der Frage der Behandlung von Konzerneffekten vollständig verschüttet. Eine an den Kriterien eines Übernahmerechts orientierte Reform erscheint daher unumgänglich, wenn die Defizite des deutschen Konzernrechts kuriert werden sollen. Der Vorschlag für die 13. Richtlinie des Rates der Europäischen Gemeinschaften auf dem Gebiet des Gesellschaftsrechts über Übernahmeangebote sollte als Gelegenheit verstanden werden, einen Schritt in diese Richtung zu tun. 6 Soweit von Unternehmensübernahmen eine Beeinträchtigung der Funktionsfähigkeit des Wettbewerbs ausgehen kann, liegen diese Fragestellungen außerhalb des Rahmens der hier behandelten Thematik. Wie Adams kürzlich zu Recht ausgeführt hat, findet die "Lösung von Wettbewerbsfragen ... ihren systematischen Ort im Wettbewerbsrecht und muß dort das Gesellschaftsrecht dann beispielsweise im Wege der Fusionskontrolle wohldefiniert überlagern, wenn die Gestaltungsmöglichkeiten des Gesellschaftsrechts zu wettbewerbswidrigen Ergebnissen führen. ,,7

Ebenso jüngst Timm, NJW 1992,2185,2193. Adams, AG 1990, 243, 248; ebenso Assmann/Bozenhardt, Übernahmeangebote, S. 48; zu den unterschiedlichen Zielsetzungen von Aktienrecht und Kartellrecht vgI. bereits Kronstein, FS Geßler, S. 219; ebenso Pennington in seinem Bericht an die EG-Kommission über "Take-over and Other Bids", S. 60 f. Kirchner (Ansätze, S. 249) hat insoweit zu Recht hervorgehobenen, daß die wettbewerbsrechtIiche Frage, ob aus Kapitalbeteiligungen Beeinträchtigungen des Wettbewerbs resultieren können, "demselben Wettbewerbstest zu unterwerfen (ist) wie Fälle der vollständigen Übernahme". Die - wettbewerbsrechtliche - Substituierbarkeit der Kapitalbeteiligung und anderer Formen der Konzernierung ist in der Literatur weithin anerkannt; vgI. zutreffend Rasch, Deutsches Konzernrecht, S. 2; Mestmäcker, FS Kronstein, S. 146; Richardt, Abhängigkeitsbericht, S. 185 ff.; Rittner, Wettbewerbs- und KarteIIrecht, 2. Auflage, S. 357 f.; Kirchner, Ansätze, S. 225. Das Europäische Parlament hatte den "ständig wachsenden Grad der Unternehmenskonzentration" zum Anlaß einer Entschließung vom 29.10. I987 genommen und dem Rat der Europäischen Gemeinschaft vorgeworfen, "mit seiner bisherigen Untätigkeit ... den Wettbewerb innerhalb der Gemeinschaft ernsthaft zu gefährden", AG 1988, R 26. Die Aufforderung an den Rat, endlich die erforderlichen Grundsatzbeschlüsse über eine vorherige FusionskontroIIe auf Gemeinschaftsebene zu fassen sind in der Zwischenzeit in den Erlaß einer Verordnung zur Fusionskontrolle gemündet, Vonnemann, DB 1990, 569; vgI. auch Ebenroth I Hauschka, ZRP 1989, 62 ff., sowie den Überblick über das europäische Kartellrecht von Weitbrecht, EuZW 1990, 18 ff. 6

7

1. Teil

Konzernierungsprozesse als Regelungsgegenstand des Gesellschaftsrechts I. Der Konzern als vorherrschende Form der Institution Unternehmen In der Bundesrepublik gibt es derzeit etwa 2.650 Aktiengesellschaften. 1 Aber nur die wenigsten davon sind unabhängig, sondern es "sind heute schon weit mehr als zwei Drittel der deutschen Aktiengesellschaften in irgendeiner Weise konzernverbunden."2 Es gibt verschiedene Methoden der Herstellung einer Unternehmensverbindung, das vorherrschende Instrument in Deutschland ist aber die Kapitalbeteiligung. 3 In einer neueren Studie hat Ordelheide die Beteiligungsverhältnisse von 2.109 deutschen Aktiengesellschaften auf der Basis einer Zufallsstichprobe von 210 Gesellschaften ermittelt: "Sie wurden daraufhin untersucht, inwieweit sie Mehrheitsgesellschaften sind, d.h. inwieweit sie mehrheitlich an anderen Einzelunternehmen beteiligt sind, oder inwieweit an ihnen

Vgl. AG Report, AG 1991, R 60, 63. Emmerich/Sonnenschein, Konzernrecht, S.6; Bälz, FS Raiser, S.297; Kübler, Gesellschaftsrecht, S. 360. Etwas zurückhaltender spricht Richardt (Abhängigkeitsbericht, S. 16) von "erheblich mehr als die Hälfte"; vgl. dazu auch Hansen, AG 1986, 298 ff. - Detaillierte Angaben zu den einzelnen Beteiligungsverhältnissen finden sich im von der Commerzbank herausgegebenen "Who is Who" des deutschen Konzernrechts: "Wer gehört zu wem. Mutter- und Tochtergesellschaften von A-Z". Das Ausmaß der Konzernierung ist zum Teil atemberaubend: Alleine die VEBA AG ist Spitze eines Konzerns von mehr als 1.000 Gesellschaften; vgl. Lutter, ZGR 1987,324, 333. 3 Es lassen sich verschiedene Varianten unterscheiden: wechselseitige oder ringförmige Beteiligungen, treppenförmige Konzerne, sog. Pyramiding (vgl. hierzu ausführlich Berie/Means, The Modem Corporation, S. 69-71), und doppelköpfige Konzerne. Bei Gemeinschaftsunternehmen wird bei imparitätischer Beteiligung generell von einem Konzernverhältnis ausgegangen; vgl. nur Pausenberger, Konzerne, Sp. 2236 f. Andere Formen der Konzernierung als die Kapitalbeteiligung beruhen auf Verträgen oder personellen Verflechtungen; vgl. Pausenberger, Konzerne, Sp. 2237 ff., und Emmerich I Sonnenschein, Konzernrecht, S. 26 ff. und 54 ff. Die betriebswirtschaftliche Literatur unterscheidet die H-Form, die V-Form und die M-Form; vgl. Teubner, Recht als autopoietisches System, S. 169. 1

2

28

1. Teil: Konzemierungsprozesse im

Ge~ellschaftsrecht

mehrheitlich andere Einzelunternehmen beteiligt sind. ,,4 Ordelheide beziffert den Anteil der Mehrheitsgesellschaften auf etwa 75,7 Prozent, betont jedoch, daß dieser Anteil vermutlich noch höher liegt, da Zweifelsfälle nicht zur Gruppe der Mehrheitsgesellschaften gezählt wurden. S Er gelangt zu der Schlußfolgerung, "daß die Aktiengesellschaft als autonome Unternehmung im marktwirtschaftlichen Sinne bei uns weitgehend der Vergangenheit angehört".6

11. Strukturmerkmale des Konzerns § 18 AktG Abs. 1 Satz 1 definiert den Begriff des Konzerns als die Zusammenfassung eines herrschenden und eines oder mehrerer abhängiger Unternehmen unter der einheitlichen Leitung des herrschenden Unternehmens. Die Gesamtheit der Unternehmen bildet einen Konzern, die einzelnen Unternehmen sind die Konzernunternehmen. 7 Es sind also zwei Strukturmerkmale, die den (Rechts-)Begriff des Konzerns ausmachen: die rechtliche Selbständigkeit der einzelnen Konzernglieder und ihre Zusammenfassung unter einer einheitlichen Leitung, die mit dem Verlust der wirtschaftlichen Selbständigkeit der unter der einheitlichen Leitung zusammengefaßten Konzernunternebmen einhergeht. 8

Während beim Einheitsunternehmen rechtliche und wirtschaftliche Betrachtung sich nicht voneinander unterscheiden,9 treten diese Seiten beim Konzern auseinander. Man hat den Konzern unter diesem Gesichtspunkt zu

Ordelheide, BFuP 1986, 293, 294. 5 Ebd., S. 294. 6 Ebd.; Ordelheide hebt den Umstand hervor, daß die Konzernbildung auch die kleineren Gesellschaften erfaßt. Kirchner (Ansätze, S. 223) spricht insoweit von der "institutionellen Wandlung vom Einheitsunternehmen zum Konzern"; zur Geschichte der Unternehmenskonzentration in Deutschland vgl. Emmerich I Sonnenschein, Konzernrecht S. 4 ff.; zur englischen und US-amerikanischen Entwicklung vgl. Blumberg, 12 J. Corp. Law, 605 ff. (1986); ders., ZGR 1991,327 ff. 7 Wegen einer ausführlichen Kommentierung dieser Definition vgl. nur Rasch, Deutsches Konzernrecht, S. 5 ff., und KK-Koppensteiner, § 18 Rn. 2; zur Entwicklung der Konzerndefinition in den Rechts- und Wirtschaftswissenschaften vgl. Rehbinder, Konzernaußenrecht und allgemeines Privatrecht, S. 33 ff. g Vgl. hierzu etwa die ausführliche Diskussion dieser Frage in der Unternehmensrechtskommission, Tz. 1246 ff. Pausenberger (Konzerne, Sp. 2235) betont zu Recht, daß "die Größe des ökonomischen Potentials sowie die Anzahl und Rechtsform der Konzernunternehmen keine begriffskonstituierenden Kriterien" darstellen. 9 Sieht man einmal von der sog. Durchgriffsproblematik ab; vgl. hierzu ausführlich Schanze, Durchgriffshaftung. 4

11. Strukturmerkmale des Konzerns

29

Recht als den "Sprengkörper des klassischen Gesellschaftsrechts" bezeichnet. 1O Das zentrale Merkmal des Konzerns sieht man heute im allgemeinen in der Integration der einzelnen Konzernglieder in die einheitliche Leitung der Konzernobergesellschaft. lI Auch das Aktiengesetz folgt in § 18 dieser Betrachtung. Während es ohne weiteres möglich ist, die einzelnen Konzernglieder anhand ihrer rechtlich abgegrenzten Struktur zu identifizieren, erweist sich die Herausarbeitung eindeutiger Kriterien zur Bestimmung des Merkmals der einheitlichen Leitung als schwierig. Der Mindestinhalt einer einheitlichen Leitung kann darin gesehen werden, "daß die Konzernfirmen im Konfliktfall gegen den Willen der Konzernleitung eigene Vorstellungen nicht durchsetzen können".12 Im übrigen dürfte davon auszugehen sein, daß die Leitungsmacht in Art und Weise sowie Ausmaß unterschiedlich innerhalb der Pole Zentralisation und Dezentralisation gehandhabt werden kann und auch tatsächlich gehandhabt wird. 13 Die Möglichkeit einer unterschiedlich starken Ausübung der Leitungsmacht stellt der Konzernorganisation Markt und Hierarchie als substituierbare Allokationsmechanismen zur Verfügung. 14 Der Konzern kann seine Mitgliedsfirmen auf verschiedenen Märkten so agieren lassen, als handele es sich um selbständige wirtschaftliche Einheiten, deren Koordination nur über Marktbedingungen hergestellt wird. 15 Zum anderen gestattet die Fähigkeit der Konzernzentrale, die einzelnen Konzernunternehmen direkt zu leiten, bei

Lutter, ZGR 1987, 324, 333. Vgl. nur Pausenberger, Konzerne, Sp. 2234, und Lutter, ZGR 1987, 324, 330 m.w.N. in Fn. 3; vgl. ausführlich auch die jüngste Arbeit von Scheffler, Konzernmanagement. 12 Pausenberger, Konzerne, Sp. 2235. 13 Ordelheide, BFuP 1986, 298 f., unterscheidet zwischen verschiedenen Stufen unterschiedlicher Intensität der Unternehmensverbindung: den VoIlkonsolidierungskreis, den Quotenkonsolidierungskreis, assozierte Unternehmen und den Kreis der Beteiligungsunternehmen. 14 Vgl. hierzu ausführlich Kirchner, ZGR 1985, 225 f.; diese Dichotomie von Markt und Hierarchie bildet seit Coase' Aufsatz (The Nature of the Firm, Economica 1937, 386 ff.) das Paradigma der mikroökonomischen Theorie der Firma; vgl. auch Williamson, Markets and Hierarchies. Aus der deutschen Literatur: Schaumburg I Schmidt, Vorarbeiten zu einer Theorie der Unternehmung als Institution, a.a.O., S. 247 ff.; Ridder-Aab, Die modeme Aktiengesellschaft, bes. S.49 ff.; Schanze, ZgS 137 (1981),694 ff.; Büssmann; ZgS 137 (1981), 667 ff. IS Kübler (Gesellschaftsrecht, S. 359) erwähnt als einen Vorteil des - rechtlichen Fortbestandes eines Konzerngliedes den Erhalt des "Good Will", der mit einem Unternehmen verbunden sein kann. 10

11

30

1. Teil: Konzernierungsprozesse im Gesellschaftsrecht

Bedarf aber auch den straff geführten Einsatz der ökonomischen Ressourcen des Gesamtkonzerns: "Die Alternativität zwischen der dezentralen Konzernorganisation und der zentralen Steuerung der Subsysteme läßt sich ökonomisch so fassen, daß die Konzernspitze je nach den zu erwartenden Vorteilen der unterschiedlichen Lösungen den Markt oder das Unternehmen als Institution der Ressourcenallokation einsetzen kann. ,,16 Inwieweit die gegenüber dem Einheitsunternehmen gestiegenen Handlungskapazitäten des Konzerns positiv zu bewerten sind, ist streitig. 17 Aus systemtheoretischer Sicht sieht Pausenberger l8 hier eher Vorteile: Durch seine Aufgliederung in rechtlich selbständige Teileinheiten gewinne das Konzernunternehmen gegenüber dem Einheitsunternehmen eine höhere Differenzierung seiner Binnenstruktur. Die für das Einheitsunternehmen charakteristische innerorganisatorisch abgesicherte Herrschaftsbeziehung werde durch die rechtliche Selbständigkeit der Konzernglieder überlagert und gebrochen. Durch die Möglichkeit der einzelnen Firmenglieder, eigene Rechtsbeziehungen nach außen aufrechtzuerhalten, vergrößerten sich die Kapazitäten der Informationsaufnahme und -verarbeitung. Auf der Grundlage der gleichzeitigen Integration des Gesamtzusammenhangs der Konzernorganisation durch die Leitungsmacht der Konzernobergesellschaft gebe dies Anlaß zu der Vermutung, daß der Konzern im Vergleich zum Einheitsunternehmen eine höhere Sensibilität und Flexibilität gegenüber seiner Umwelt besitze, die eine effizientere Problembewältigung zulasse. Lern- und Anpassungsprozesse würden dadurch erleichtert und trotz des Anwachsens interner Kommunikationslasten günstigere Bedingungen für die Stabilisierung der Gesamtstruktur geschaffen. Nach der Auffassung Pohmers l9 ist die Möglichkeit, Unternehmen als Konzerne zu organisieren, hingegen besonders deshalb skeptisch einzuschätzen, weil der Konzern den Zusammenhang von Herrschaft und Haftung aufbreche. Haftungssubjekte seien unverändert die juristisch selbständigen Einheitsunternehmen und - jedenfalls im Normalfall - nicht der Gesamtkonzern, obwohl diesem aufgrund seiner Leitungsmacht die jeweilige wirtschaftliche Aktivität des Konzerngliedes zugerechnet werden müsse. Dies führe zu einer Risikoverlagerung zu Lasten der Gläubiger des Konzerngliedes. 20 16 Kirchner, ZGR 1985, 214225 f.; der Gebrauch dieser Kombinationsmöglichkeiten bedarf freilich einer "laufenden Justierung", Teubner, Recht als autopoietisches System, S. 171. 17 Vgl. hierzu ausführlich m.w.N. Kirchner, ZGR 1985,214 ff. 18 Vgl. Pausenberger, Konzerne, Sp. 2235 ff. 19 Vgl. etwa Pohmer, Verhältnis, S. 62. 20 Vgl. auch ausführlich Lutter, ZGR 1982, 244. In Einzelfällen hat die Rechtspre-

III. Konzernrecht und Konzentrationsanreize

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III. Das Konzernrecht als mögliche Quelle von Konzentrationsanreizen A. Strukturelle Konzernmacht und Minderheitenschutz Durch die rechtliche Festlegung ihrer Struktur, vor allem durch eine weitgehend zwingende Normierung der Handlungskompetenzen ihrer Organe, der Kapitalautbringung und -erhaltung, hat der deutsche Gesetzgeber versucht, der modernen Aktiengesellschaft ein organisatorisches Gefüge zu geben, das einen weitgehenden Ausgleich aller beteiligten Interessen ermöglichen soll, ohne der Gesellschaft ihre Fähigkeit zu wirksamen Handeln zu nehmen. 21 Erwirbt ein Unternehmen die beherrschende Mehrheit einer anderen Gesellschaft,22 kann das herrschende Unternehmen infolge des im Gesell-

chung indessen den Durchgriff auf die Konzernobergesellschaft zugelassen; vgl. BGHZ 95, 330 - "Autokran" -, und die Besprechungen von Assmann, JZ 1986, 881 und 928; Ehlke, DB 1986, 523; Emmerich, JuS 1986, 236; Fleck, WM 1986, 1205; Heinsius, AG 1986,99, Lutter, ZIP 1985, 1425; ders., ZGR Sonderheft 6/1986, 162; Nirk, FS Stimpel S. 443; Priester, ZIP 1986, 137; Rehbinder, AG 1986, 85; Karsten Schmidt, BB 1985, 2074; ders., ZIP 1986, 146; Dimer, AG 1986, 123; ders., NJW 1986,1579; Wiedemann, ZGR 1986,657; ders., ZIP 1293; Wilhelm, DB 1986,2113. Zwei weitere BGH-Entscheidungen sind inzwischen hinzugekommen: die TiefbauEntscheidung, BGHZ 107, 7 und - kürzlich - das Video-Urteil, BGH, DB 1991, 2176. Nach der letzten Entscheidung ist nicht mehr recht abzusehen, inwieweit auf die Beschränkung der Haftung auf das Gesellschaftsvermögen gemäß § 13 Abs. 2 Gmbh-G im GmbH-Konzern noch Verlaß ist; vgl. ausführlich Flume, DB 1992, 25; Altmeppen, DB 1991, 2225; Karsten Schmidt, ZIP 1991, 1325; Kleindiek, ZIP 1991, 1330, Ebenroth/Wilken, BB 1991, 2229; einschränkend jetzt aber BGH, DB 1993, 825 - TBB. - Allgemein zur Durchgriffsproblematik vgl. Schanze, Durchgriffshaftung. Hinsichtlich der Haftungsproblematik stellt sich indes die Frage, ob die Vertragspartner des Konzerns gegenüber einer solchen, gesamtwirtschaftlich negativ zu beurteilenden Risikoabwälzung zumindest im Vertragsbereich nicht wirksam die Forderung nach Kompensation dieses Risikos erheben können; vgl. hierzu etwa Kirchner, ZGR 1985,214, 220. - Damit wäre freilich das Problem im Bereich gesetzlicher Forderungen, namentlich solcher aus unerlaubter Handlung, §§ 823 ff. BGB, noch nicht gelöst; vgl. hierzu Blumberg, 12 J. Corp. L. 1986, 573, 611 ff.; vgl. zur Problematik allgemein Kirchner, ZGR 1985, 214, 229, und Posner, Economic Analysis of Law, S. 296 ff.; kritisch gegenüber der gegenwärtigen konzernrechtlichen Konzeption des Gläubigerschutzes Schanze, Konzernspezifischer Gläubigerschutz, S. 473 ff. 21 Zur Schutzfunktion der Festlegung der Organisationstruktur vgl. Kübler / Schmidt, Gesellschaftsrecht und Konzentration, S. 75; zur organisatorischen Natur des Aktienrechts allgemein vgl. Sura, Fremdeinfluß. S. 101 ff. m.w.N. 22 Zu Recht betont hier Lutter, ZGR 1987, 324, 331 in Fn.32: "Dies erscheint heute ganz und gar selbstverständlich, war es aber in der historischen Entwicklung

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I. Teil: Konzernierungsprozesse im Gesellschaftsrecht

schaftsrecht geltenden Mehrheitsprinzips die konstituierenden Organe der abhängigen Gesellschaft majorisieren. Die Wahlrechte der Minderheitsgesellschafter des abhängigen Unternehmens laufen leer: "Entscheidend ist also der bestimmende Einfluß auf die Geschäfts- und Personalpolitik bei der betreffenden Gesellschaft; oder m.a.W.: Wer Aufsichtsrat und Vorstand besetzen kann, beherrscht die Gesellschaft. ..23 Die Entscheidungsrechte der Minderheitsaktionäre dienen damit allenfalls noch als Vetorechte bei solchen Entscheidungen, für die eine qualifizierte Mehrheit erforderlich ist, über welche die Konzernspitze nicht verfügt. 24 Die Konzernleitung hat es nunmehr in der Hand, die Geschäftspolitik und Gewinnverwendung des Konzerngliedes ohne Rücksicht darauf in die Konzernstrategie einzugliedern, ob dies für die Minderheitsaktionäre nachteilig ist. Als Beispiele sind etwa zu nennen: "Konzerninterne Berechnungen von seiten des beherrschten Unternehmens zu Unterpreisen, von seiten des herrschenden Unternehmens zu Überpreisen bei Materiallieferungen, Lizenzen und know-how, Beratungsverträgen usf. Bei nicht rechtsgeschäftlichen Maßnahmen seien Benachteiligungen durch das Unterlassen von Modernisierungen, die Stillegung von Betrieben, die Nichtwahrung von Gesellschaftschancen, den Verzicht auf die eigene Rohstoffbasis

mitnichten und ist es noch immer nicht ganz." Zur Herausbildung der "Corporate Ownership of Shares" in der US-amerikanischen Entwicklung Blumberg, J.Corp.L. 1986, 573, 605 ff.; kritisch zu dieser Möglichkeit der Stimmrechtsinnehabung durch Kapitalgesellschaften Schülier, Ordo 30 (1979), 325, 337; dagegen wiederum Sura, Fremdeinfluß, S. 100 f. Fn. 52. 23 Emmerich I Sonnenschein, Konzernrecht, 2. Aufl., S. 49. 24 Hierzu gehören z.B. Entscheidungen nach den §§ 179 Abs. 2, 182 Abs. 2, 193 Abs. I, 202 Abs. 2, 207 Abs. 2, 222 Abs. I, 262 Abs. I Nr. 2, 293 Abs. I, 319 Abs. 2, 340 Abs. 2, 353 Abs. I, 362 Abs. 2. Obwohl die Beherrschung damit aus der Sicht der Minderheitsaktionäre praktisch zu einer Substitution der aktienrechtIichen Zuständigkeitsordnung durch die Entscheidungsprozesse bei der Konzernobergesellschaft führt, ist es u.E. dennoch irreführend, in diesem Zusammenhang von Fremdbestimmung zu reden, wie dies etwa Pausenberger ( Konzerne, Sp. 2244) und Sura (letzterer bereits im Titel seiner Arbeit "Fremdeinfluß und Abhängigkeit im Aktienrecht") tun. Damit wird nämlich übersehen, daß es sich bei dem herrschenden Unternehmen auch um den einflußreichsten Aktionär der abhängigen Gesellschaft handelt. Die Vernachlässigung dieses Zusammenhangs hat eine entscheidende Rolle für den Ausgang der für die US-amerikanische Rechtslage bei feindlichen Übernahmeangeboten wegweisenden Entscheidung des Delaware Supreme Court in Unocal v. Mesa Petroleum, 493 A. 2d. 946 (DeI. Supr. 985) gespielt. Der antinomisch konzipierten Dichotomie von Gesellschaft und Gesellschafter und der Hypostasierung der juristischen Form liegt eine unangemessene anthropomorphe Betrachtung der Kapitalgesellschaft zugrunde, die von der mikroökonomischen Theorie der Firma zu Recht kritisiert wird; vgl. etwa Ridder-Aab, Moderne Aktiengesellschaft, S. 42; Adams, Eigentum, 14 ff.

III. Konzernrecht und Konzentrationsanreize

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oder eine eigene Absatzorganisation, den Abzug von Personal usf. als Beispiele genannt. ..25 Unter den Bedingungen des Mehrheitsprinzips sind diese Risiken allerdings allen Beteiligten bekannt und Bestandteil der Spielregeln. 26 Die Gesellschafter haben es daher - ex ante - in der Hand, diese Risiken durch den Abschluß entsprechender Abmachungen einschließlich der Vereinbarung von Vergütungen für die Übernahme dieser Risiken zu regeln. 27 Es werden nicht nur die Minderheitsgesellschafter an dem Abschluß solcher Vereinbarungen interessiert sein, sondern auch der Mehrheitsgesellschafter oder die Konzernleitung, die hierdurch ihre Kapitalbeschaffungskosten senken können. Bereits um der Notwendigkeit einer ständigen Justierung vorzubeugen, werden solche Vereinbarungen nicht "self-executory" sein können und wegen ihres Abstraktionsgrades in hohem Maße auf Vertrauen beruhen müssen. 28 Unter diesen Voraussetzungen läßt sich der aktienrechtliche Minderheitenschutz als eine vom Gesetzgeber bereitgestellte Standardvereinbarung zur Regelung dieser Fragen verstehen. Kapitalgeber und Kapitalnehmer werden bereits wegen der dadurch möglichen Senkung ihrer Transaktionskosten im Grundsatz beide am Vorhandensein einer solchen Regelung interessiert sein. Das gesetzgeberische Dekret einer solchen Vereinbarung löst überdies das Problem der Behandlung nicht antizipierter Risiken der Minderheitsgesell25 Möschel, ZRP 1973, 162; ein ausführliches Sündenregister des Konzerns findet sich bei Wiedemann, Gesellschaftsrecht Bd. I, S. 433 ff.; vgl. auch Pausenberger, Konzerne, Sp. 2244; Koppensteiner, ZGR 1973, 162; Beuthien, JuS 1970,53; Emmerich I Sonnenschein, Konzernrecht, S. 17 ff. Die Manipulationsmöglichkeiten bei Aufstellung und Feststellung der Bilanz und der Ermittlung des ausschüttungsfähigen Gewinns betont besonders Kirchner, Ansätze, S. 242. Scheffler (Konzernmanagement, S. 33) betont aus der Sicht des Praktikers: "Oberste Zielsetzung ist die nachhaltige Existenzsicherung des Konzerns und der Konzernobergesellschaft, was nicht gleichbedeutend sein muß, mit der Existenzsicherung einzelner abhängiger Konzernunternehmen." 26 Vgl. Kirchner, AG 1985, 124, 129. 27 Vgl. etwa Kirchner, AG 1985, 124, 130: "Besteht von Anfang an eine Differenzierung zwischen möglichen Mehrheitsgesellschaftern und wahrscheinlichen Minderheitsgesellschaftern, so werden die letzteren ihre Ressourcen nur dann zur Verfügung stellen, wenn ihr erhöhtes Risiko entsprechend abgegolten wird." Austrittsund Abfindungsrechte stellen wichtige Beispiele für Vereinbarungen dar, die der Risikominimierung dienen, vgl. Kirchner, ebd.; das Austrittsrecht ist im allgemeinen wirksam durch die freie Handelbarkeit der Anteile substituiert. 28 Die US-amerikanische Literatur hat die Frage, wie der verpflichtete Vertragspartner seine Versprechen wirksam garantieren kann, unter dem Stichwort des "Bonding" diskutiert; vgl. Jensen I Meckling, Managerial Behaviour, S. 96 ff.; allgemein zu den Fragen des "Financial Contracting" vgl. Smith/Warner, 7 J.Fin.Econ. 16 ff. (1979).

3 Herkenroth

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1. Teil: Konzernierungsprozesse im Gesellschaftsrecht

schafter. 29 Im Falle der Abwesenheit einer entsprechenden Regelung entstünden in solchen Situationen Expropriationspotentiale des Mehrheitsgesellschafters, die aus ökonomischer Sicht jedoch nicht wünschenswert sind, da sie zu einer Fehlallokation von Ressourcen führen können. 30 Es versteht sich, daß das Angebot einer solchen gesetzlich geregelten Standardvereinbarung nur dann hilfreich ist, wenn sie sich an den Prämissen marktmäßiger Allokation orientiert und "ein System von Anreizen normiert, welches es gewährleistet, daß sich die individuellen Nutzenvorstellungen ohne Verzerrungen durchsetzen können.'