Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG: Aufsichtsrechtliche Regulierung – Zivilrechtliche Einordnung – Anlegerschutz [7, 1 ed.] 3662631202, 9783662631201

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Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7

Malte J. Drews

Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG

Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts Reihe herausgegeben vons Kai-Oliver Knops, Universität Hamburg, Hamburg, Deutschland Heinz Georg Bamberger, Neuwied-Segendorf, Deutschland

Das Bank- und Kapitalmarktrecht durchläuft eine dynamische Entwicklung, die auf nationaler, europäischer und internationaler Ebene grundlegende Probleme und Fragen aufwirft. In den Publikationen der „Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts“ findet eine Auseinandersetzung mit den aktuellen Tendenzen, dem Wandel und den komplexen Sachverhalten der aktuellen Rechtsentwicklung und deren wirtschaftlichen Auswirkungen statt. Die Herausgeber der Schriftenreihe sind zugleich die Herausgeber des Handbuchs „Deutsches und europäisches Bank- und Kapitalmarktrecht“. Ihre Intention ist es, mit der „Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts“ ein Forum für vertiefende Einzeldarstellungen zu bieten. Zielgruppe der Schriftenreihe sind Rechtsanwälte, Richter, Bankjustiziare, Verbraucherverbände, Unternehmen, Wissenschaftler und Bibliotheken.

Weitere Bände in der Reihe: http://www.springer.com/series/11759

Malte J. Drews

Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG Aufsichtsrechtliche Regulierung – Zivilrechtliche Einordnung – Anlegerschutz

Malte J. Drews Kiel, Deutschland

ISSN 2197-3776 ISSN 2197-3784 (electronic) Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts ISBN 978-3-662-63120-1 ISBN 978-3-662-63121-8 (eBook) https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8 Die Deutsche Nationalbibliothek verzeichnet diese Publikation in der Deutschen Nationalbibliografie; detaillierte bibliografische Daten sind im Internet über http://dnb.d-nb.de abrufbar. Springer © Der/die Herausgeber bzw. der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich geschützt. Jede Verwertung, die nicht ausdrücklich vom Urheberrechtsgesetz zugelassen ist, bedarf der vorherigen Zustimmung des Verlags. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Bearbeitungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen und die Einspeicherung und Verarbeitung in elektronischen Systemen. Die Wiedergabe von allgemein beschreibenden Bezeichnungen, Marken, Unternehmensnamen etc. in diesem Werk bedeutet nicht, dass diese frei durch jedermann benutzt werden dürfen. Die Berechtigung zur Benutzung unterliegt, auch ohne gesonderten Hinweis hierzu, den Regeln des Markenrechts. Die Rechte des jeweiligen Zeicheninhabers sind zu beachten. Der Verlag, die Autoren und die Herausgeber gehen davon aus, dass die Angaben und Informationen in diesem Werk zum Zeitpunkt der Veröffentlichung vollständig und korrekt sind. Weder der Verlag, noch die Autoren oder die Herausgeber übernehmen, ausdrücklich oder implizit, Gewähr für den Inhalt des Werkes, etwaige Fehler oder Äußerungen. Der Verlag bleibt im Hinblick auf geografische Zuordnungen und Gebietsbezeichnungen in veröffentlichten Karten und Institutionsadressen neutral. Springer ist ein Imprint der eingetragenen Gesellschaft Springer-Verlag GmbH, DE und ist ein Teil von Springer Nature. Die Anschrift der Gesellschaft ist: Heidelberger Platz 3, 14197 Berlin, Germany

Vorwort

Die vorliegende Arbeit wurde von der Rechtswissenschaftlichen Fakultät der Christian-Albrechts-Universität zu Kiel im Sommersemester 2020 als Dissertation angenommen. Literatur und Rechtsprechung wurden bis Ende August 2020 berücksichtigt. Der finale Entwurf für eine europäische Crowdfunding Verordnung (Regulation on European Crowdfunding Service Providers), sowie deren Billigung durch das Europäische Parlament, konnten nicht mehr berücksichtigt werden. Mein besonderer Dank gilt meiner Doktormutter, Frau Prof. Dr. Dorothee Einsele, für die unkomplizierte und angenehme Betreuung meiner Arbeit. Auch danke ich dem gesamten Institut für Europäisches und Internationales Privat- und Verfahrensrecht für meine herzliche Aufnahme als „externen“ wissenschaftlichen Mitarbeiter, stellvertretend sei an dieser Stelle nur Herr Lennard Westphal genannt. Des Weiteren danke ich Herrn Prof. Dr. Timo Fest, LL.M. (Pennsylvania) für die rasche Erstellung des Zweitgutachtens. Ebenfalls danke ich den Herausgebern für die Aufnahme der Arbeit in die Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts. Daneben danke ich meinen Freunden, vor allem Herrn Tobias Wehrle und Herrn Marc Denker, für die Unterstützung und regelmäßige Erinnerung, die Diss. einfach mal Diss. sein zu lassen. Mein größter Dank gilt meiner Familie, insbesondere meinen Eltern, die mich während des Studiums und der Promotion stets unterstützt haben. Ihnen ist die Arbeit gewidmet. Kiel, Deutschland November 2020

Malte Drews

V

Inhaltsübersicht

1. Kapitel: Einleitung 1. 2. 3. 4.

Abschnitt: Anlass der Arbeit Abschnitt: Eingrenzung des Untersuchungsgegenstands Abschnitt: Ziel der Arbeit Abschnitt: Aufbau der Arbeit

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme 1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen A. B. C. D. E.

Der Begriff des Crowdfundings Arten des Crowdfundings Die Beteiligten Kapitalmarktrecht Regulierung

2. Abschnitt: Europarechtlicher Einfluss auf das Crowdfunding nach deutschem Recht 3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht A. B. C. D. E. F.

Grundsätzliches Qualifizierung als Vermögensanlage im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG Öffentliches Angebot im Inland Verbot der Nachschusspflicht gemäß § 5b VermAnlG Ausnahmen gemäß § 2 Abs. 1 VermAnlG Befreiungen für Schwarmfinanzierungen – § 2a VermAnlG

4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften A. Entstehung des Kleinanlegerschutzgesetzes B. Die Regulierung der Plattformen im Gesetzgebungsprozess C. Erste Evaluierung VII

VIII

Inhaltsübersicht

D. Zweite Evaluierung E. Zwischenfazit 5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt tätigen Crowdfunding-Plattformen A. Rechtstatsächliche Untersuchung B. Weiterer Fortgang 3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer Tätigkeiten und vertragliche Beziehungen 1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und den Anlegern beziehungsweise Initiatoren A. Plattformnutzungsvertrag B. Ausschluss durch AGB oder Disclaimer C. Das sonstige Leistungsangebot der Plattformen 2. Abschnitt: Aufsichtsrechtliche Qualifizierung der Plattformen A. Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG B. Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG 3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen A. B. C. D.

Handelsplattform Anlegerunterstützende Funktionen Keine Annahme von Geldern der Anleger Factoring gemäß § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 9 KWG

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen A. Weitere Einordnung der Plattformen B. Als Anbieter 4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform 1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG A. Die einzelnen Vorschriften B. Rechtfertigung der Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG 2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG A. Der Tatbestand des § 2a Abs. 5 VermAnlG B. Konsequenzen aus der Trennung zwischen Emittent und Plattformbetreibergesellschaft gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG 5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche Qualifikation des § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV

Inhaltsübersicht

IX

1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform und Anleger? A. Zivilrechtliche Wirkung der Wohlverhaltenspflichten Abschnitts des WpHG B. Verschuldensmaßstab C. Umfang des Schadensersatzanspruches D. Zwischenergebnis

des

Elften

2. Abschnitt: Qualifizierung als Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB 3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB A. Zweck des § 65 Abs. 1 WpHG B. Zwischenergebnis 4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV A. Zeitlicher Anwendungsbereich B. Der vertraglich gebundene Vermittler gemäß § 2 Abs. 10 KWG C. Unterschiedliche Anlageschwellen 6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen 1. Abschnitt: Die Prospektverordnung A. Die europäischen Vorgaben B. Die deutsche Umsetzung C. Zwischenergebnis 2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung A. Der Verordnungsentwurf im Überblick B. Kritik am Verordnungsentwurf 7. Kapitel: Die Situation in den USA 1. Abschnitt: Überblick 2. Abschnitt: Die Crowdfunding-Regelungen nach dem JOBS Act A. Voraussetzungen an den Anleger B. Voraussetzungen an den Emittenten und die Emission C. Voraussetzungen an die Plattform 3. Abschnitt: Kritik 8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege ferenda 1. Abschnitt: Regulatorische Rahmenbedingungen A. Typische Investoren beim Crowdfunding B. Kennzahlen des deutschen Crowdfunding Marktes

X

Inhaltsübersicht

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding A. B. C. D. E. F.

Das Anlegerleitbild Paternalismus beim Crowdfunding Die typischen Crowdfundinginvestoren als Regulierungsadressaten Regulierungsvorschlag: Nudging Anlegertests und Anlegerbildung Zwischenergebnis

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge A. Gemeinsame Aufsicht und einheitliche Vorschriften B. Etablierung eines Sekundärmarktes? C. Sonstige Regulierungsansätze 9. Kapitel: Schluss 1. Abschnitt: Ergebnisse 2. Abschnitt: Fazit Literatur

Inhaltsverzeichnis

1. Kapitel: Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Abschnitt: Anlass der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Eingrenzung des Untersuchungsgegenstands . . . . . . . . . . . . 3. Abschnitt: Ziel der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Abschnitt: Aufbau der Arbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme . . . . . . . . . . . . . . . 1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Der Begriff des Crowdfundings . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Erforderlichkeit des Internetbezugs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Die Herkunft des Begriffs Crowdfunding: Das Crowdsourcing . . . . III. Der Begriff der crowd und des Schwarms . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Arten des Crowdfundings . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Donation-based Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Gegenstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Rechtliche Ausgestaltung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Reward-based Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Gegenstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Rechtliche Ausgestaltung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Crowdlending . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Crowdinvesting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Sonstige Formen des Crowdfundings . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Equity Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Royalty Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Die Beteiligten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Der Emittent oder Initiator . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Die Plattform oder der Intermediär . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Art der Finanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Threshold-pledge oder All-or-nothing . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Keep-what-you-raised . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Begriff der Plattform . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

7 7 7 8 10 11 12 13 13 13 14 14 15 15 16 18 19 20 20 21 21 22 22 22 23 XI

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Inhaltsverzeichnis

III. Die Anleger, Unterstützer oder Spender . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Das Kapitalmarktrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Definition . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Der Kapitalmarkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Das Kapitalmarktrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Regelungsziele . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Der Funktionsschutz des Kapitalmarktes . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Die operationale Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes . . . . b) Die allokative Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes . . . . . . c) Die institutionelle Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes . . . . 2. Der Schutz der Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Institutioneller Anlegerschutz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Individueller Anlegerschutz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . E. Regulierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Allgemein: Regulierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Spezieller: Regulierung im Kapitalmarkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Europarechtlicher Einfluss auf das Crowdfunding nach deutschem Recht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Grundsätzliches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Qualifizierung als Vermögensanlage im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Öffentliches Angebot im Inland . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Öffentliches Angebot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Im Inland . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Internetbezug . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Spezifika beim Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Sprachregelung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Verbot der Nachschusspflicht gemäß § 5b VermAnlG . . . . . . . . . . . . E. Ausnahmen gemäß § 2 Abs. 1 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . F. Befreiungen für Schwarmfinanzierungen – § 2a VermAnlG . . . . . . . . I. Allgemeine Voraussetzungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Vermittlung über eine Internet-Dienstleistungsplattform . . . . . . 2. Maximales Emissionsvolumen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Vermögensanlagen von dem Anbieter . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Reichweite sämtlicher Vermögensanlagen . . . . . . . . . . . . . . II. Privilegierte Vermögensanlagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Typische Anlageformen beim Crowdinvesting . . . . . . . . . . . . . 2. Typische Anlageformen beim Crowdlending . . . . . . . . . . . . . . a) Echtes Peer to Peer Lending . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Echtes Peer to Peer Lending mittels „klassischer“ Darlehen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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bb) Echtes Peer to Peer Lending mittels qualifiziert nachrangiger Darlehen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Unechtes Peer to Peer Lending . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Darlehensvertrag zwischen Kreditinstitut und Darlehensnehmer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Der Forderungsverkauf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Forderungsverkauf an die Anleger durch die Bank . . . (2) Forderungsverkauf unter vorheriger Abtretung an einen Intermediär oder die Plattform . . . . . . . . . . . . . (3) Die Umqualifizierung des Darlehens in eine Vermögensanlage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher CrowdfundingVorschriften . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Entstehung des Kleinanlegerschutzgesetzes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Die Regulierung der Plattformen im Gesetzgebungsprozess . . . . . . . . I. Aufsicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Spezielle Regulierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zwischenfazit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Erste Evaluierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Zweite Evaluierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . E. Zwischenfazit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt tätigen Crowdfunding-Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Rechtstatsächliche Untersuchung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Crowdinvesting-Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Betreiber . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Lizenzen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Anlageformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Sicherheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5. Präsentation der Projekte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6. Registrierungserfordernis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7. Risikoklassen/Rating . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8. AGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9. Zahlungsabwicklung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10. Sekundärmarkt und Handelbarkeit der Anteile, Vorkehrung für die Insolvenz der Plattform . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11. Kosten und Gebühren der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12. Eigene Einordnung der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13. Informationen für Anleger und kapitalsuchende Unternehmen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14. Verhaltenskodex . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 15. Art und Weise der Selbstauskunft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Crowdlending-Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Betreiber . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

XIII

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XIV

Inhaltsverzeichnis

2. Lizenzen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Darlehensbedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Kreditnehmer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5. Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6. Risikoklassen/Rating . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7. Aufbereitung der Kreditgesuche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8. Registrierungserfordernis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9. Sicherheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10. Forderungsverwaltung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11. Abtretbarkeit der Anteile, Vorkehrung für die Insolvenz der Plattform . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12. Kosten und Gebühren der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . 13. Eigene Einordnung der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14. Informationen für Anleger und Kreditsuchenden . . . . . . . . . . B. Weiterer Fortgang . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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. 98 . 98 . 99 . 100 . 100

3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer Tätigkeiten und vertragliche Beziehungen . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und den Anlegern beziehungsweise Initiatoren . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Plattformnutzungsvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Ausschluss durch AGB oder Disclaimer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Das sonstige Leistungsangebot der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Vertragliche Beziehung zwischen Plattform und Initiator . . . . . . . . 1. Maklervertrag gemäß §§ 652 ff. BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Zu erfüllende Tätigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Vermittlung als Vertragsgegenstand . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Nachweis als Vertragsgegenstand . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Von den Plattformen ausgeübte Tätigkeit . . . . . . . . . . . . (1) Die Plattform als Vermittlungsmakler . . . . . . . . . . . . (2) Die Plattform als Nachweismakler . . . . . . . . . . . . . . b) Provisionsanspruch . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Pflicht zum Tätigwerden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Das Verhältnis zwischen Plattform und Anleger . . . . . . . . . . . . . . 1. Grundsätzlich: Abgrenzung zwischen Anlageberatung und vermittlung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Konkret: Die Tätigkeit der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Folgen der Tätigkeit als zivilrechtlicher Anlagenvermittler . . . . . a) Auskunftsvertrag . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Kritik an der Konstruktion des Auskunftsvertrages in Bezug auf die Crowdfunding-Plattformen . . . . . . . . . . . . . . c) Quasivertragliche Haftung des Anlagenvermittlers . . . . . . . . aa) Besonderes persönliches Vertrauen . . . . . . . . . . . . . . . .

103 103 104 105 105 105 106 106 106 107 108 109 111 112 112 113 116 116 117 119 120 122 124 127 127

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(1) Abstrakt: Voraussetzungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Konkret: Anwendung auf die CrowdfundingPlattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Wirtschaftliches Interesse am Vertragsschluss . . . . . . . (1) Abstrakt: Voraussetzungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Konkret: Anwendung auf die CrowdfundingPlattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . d) Modifizierung obiger Ausführung aufgrund des Alleinauftragscharakters? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . e) Anwendung auf die Crowdfunding-Plattform . . . . . . . . . . . f) Qualifizierung als Handelsmakler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Folgen der Einordnung als Handelsmakler . . . . . . . . . . (1) Provisionsanspruch . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Haftung gegenüber beiden Parteien . . . . . . . . . . . . . bb) Vorliegen der Voraussetzungen bei den CrowdfundingPlattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Vermittlungstätigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Gewerbsmäßigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Keine ständige vertragliche Betrauung . . . . . . . . . . (4) Verträge über Güter des Handelsverkehrs . . . . . . . . (5) Teleologische Reduktion des § 93 HGB . . . . . . . . . (6) Kein generelles oder typisiertes Vertrauen in Vermittler des Grauen Kapitalmarktes . . . . . . . . . . (7) Sonstiger Ausschluss des § 98 HGB . . . . . . . . . . . . cc) Von den Plattformen zu beachtende Pflichten bei der Einordnung als Handelsmakler . . . . . . . . . . . . . . . dd) Verzicht auf den Herausgabeanspruch . . . . . . . . . . . . . 4. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Aufsichtsrechtliche Qualifizierung der Plattformen . . . . . . . . A. Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG . . . . . . . . . I. Vermittlungstätigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Vermittlung von Finanzinstrumenten im Sinne des § 2 Abs. 4 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG . . . . . . . . . . . 3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen . . . A. Als Handelsplattform . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Systematische Internalisierung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 2 lit. b WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Betrieb eines multilateralen Handelssystems gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 8 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Betrieb eines organisierten Handelssystems gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 9 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Betrieb eines Bulletin Boards . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

XV

. 128 . 128 . 129 . 129 . 129 . 130 . . . . . .

131 131 132 132 132 133

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. 143 . 144 . . . . . .

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. 154 . 154 . 155 . 155

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V. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Anlegerunterstützende Funktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Unterstützung bei der Anlageentscheidung . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Finanzportfolioverwaltung gemäß § 2 Abs. 8 Nr. 7 WpHG . . . . . 2. Anlagestrategieempfehlung und Anlageempfehlung gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 5 Var. 1, 2 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 Nr. 10 WpHG . . . . . . . . . . . a) Anwendbarkeit des Tatbestands auch auf Vermögensanlagen . . . b) Der Versand von Newslettern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Gebots-Assistent und Portfolio Builder . . . . . . . . . . . . . . . . d) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Abschlussvermittlung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Aufsichtsrechtliche Abgrenzung zwischen Abschluss- und Anlagevermittlung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Zivilrechtliche Abgrenzung zwischen Stellvertretung und Botenschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Weiterleitung einer eigenen Willenserklärung des Anlegers in Bezug auf einen (bestimmten) Forderungserwerb . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Spielraum des Boten? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Einheitliches Geschäft mit dem kooperierenden Kreditinstitut? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Plattform als Dritter im Sinne des § 317 Abs. 1 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Bestehen eines Leistungsbestimmungsrechts gemäß § 317 Abs. 1 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Vorliegen eines einheitlichen Geschäfts? . . . . . . . . . . (4) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . dd) Auftritt des Vermittlers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ee) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . d) Zivilrechtliche Einordnung der Abschlussvermittlung . . . . . . II. Bewertung der Kreditgesuche . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Keine Annahme von Geldern der Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Voraussetzung für die Bereichsausnahme gemäß § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Kein erlaubnispflichtiges Finanztransfergeschäftgeschäft gemäß § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 6 ZAG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Factoring gemäß § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 9 KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Weitere Einordnung der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Tatsächliche Bezeichnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Disintermediation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Aufgaben von Finanzintermediären . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

157 157 157 158 159 161 161 162 163 165 165 165 165

166 166 167 168 169 170 171 171 172 173 173 173 174 174 174 176 177 177 178 178 179

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aa) Transformationsfunktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Informationsbedarfstransformation . . . . . . . . . . . . . (2) Losgrößentransformation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Fristentransformation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (4) Risikotransformation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Weitere Aufgaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Finanzintermediäre im engeren und im weiteren Sinne . . . . c) Aufgaben der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Transformationsfunktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Informationsbedarfstransformation . . . . . . . . . . . . . (2) Losgrößentransformation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Fristentransformation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (4) Risikotransformation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Weitere Aufgaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . d) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . e) Folgerungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Gatekeeper . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Aufgaben und Eigenschaften von Gatekeepern im Kapitalmarktrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Vorliegen der Gatekeeperkriterien bei den Plattformen beim Crowdfunding? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Unabdingbarkeit der Plattform für die Emission . . . . . . bb) Reputation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Unabhängigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Als Anbieter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Abstrakt: Einordnung als Anbieter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Meinungsstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Anbieter im Sinne des VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Kriterien zur Anbieterbestimmung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Die Zwei-Elemente-Lehre . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Der Außenauftritt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Die Verantwortlichkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Tatsächliche Umstände, die grundsätzlich für eine Anbieterstellung sprechen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Eigen- oder Fremdemission . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Sonstige Umstände . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Anlegerschutz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Konkret: Die Plattformen beim Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . 1. Der Außenauftritt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Die Verantwortlichkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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. . . . . . . . . . . . . . . . .

179 180 180 180 181 181 181 182 182 182 183 183 183 184 184 185 186

. 186 . . . . . . . . . . . . . . .

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. . . . . . .

197 198 199 199 200 200 201

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3. Vorliegen von tatsächlichen Umständen bei den Plattformen, die für eine Anbieterstellung sprechen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Fremdemission . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Sonstige Umstände . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Anlegerschutz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Folgen, die sich aus der Anbieterstellung ergeben . . . . . . . . . . . . 1. Vorschriften im Hinblick auf das Verhältnis zur BaFin . . . . . . . 2. Vorschriften, die das Verhältnis zwischen Anleger und Anbieter betreffen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Widerrufsrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Prospekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Unbewusste Prospektpflicht gemäß §§ 6 ff. VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Problemaufriss . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Verschuldensabhängige Haftung? . . . . . . . . . . . . . . . (3) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Anwendbarkeit der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung im engeren und im weiteren Sinne . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Anwendbarkeit der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung neben der spezialgesetzlichen Prospekthaftung? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Prospekthaftung für Informationen auf Webseiten? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Vermögensanlagen-Informationsblatt . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Haftung gemäß § 22 Abs. 1 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . (1) Unrichtiges oder mit dem Prospekt nicht zu vereinbarendes VermögensanlagenInformationsblatt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Irreführende Angaben und wesentliche Informationen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Haftung gemäß § 22 Abs. 4a VermAnlG . . . . . . . . . . . . d) Rechtsfolge der Prospekthaftung und Haftung für ein fehlerhaftes Vermögensanlagen-Informationsblatt . . . . . . . . . e) Werbung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Begriff der Werbung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Systematik . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Haftungsansprüche für Werbung für bestimmte Vermögensanlagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . dd) Werbung in Bezug auf die Plattformen . . . . . . . . . . . . .

202 202 202 203 204 204 204 205 205 205 206 206 206 206 213 213 213

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224 224 225 225 226 226 227 228 228 229

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform . . . . . 1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . A. Die einzelnen Vorschriften . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Für die Erlaubniserteilung zuständige Behörde . . . . . . . . . . . . . . . 1. Für Institute im Sinne des KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Für den Darlehensvermittler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Für den Finanzanlagenvermittler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Kapitalanforderungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Für Institute im Sinne des KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Ausreichendes Anfangskapital . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) (Keine sonstigen) Eigenmittelanforderungen . . . . . . . . . . . 2. Für Darlehensvermittler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Für Finanzanlagenvermittler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Anforderungen an die Beteiligten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Für Institute im Sinne des KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Geschäftsleiter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Zuverlässigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Fachliche Eignung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Zeitliche Verfügbarkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Antragsteller und Inhaber . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Beim Darlehensvermittler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Unzuverlässigkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Ungeordnete Vermögensverhältnisse . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Kein Versagensgrund: Sachkundenachweis . . . . . . . . . . . . 3. Beim Finanzanlagenvermittler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Organisatorische Vorkehrungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Für Institute im Sinne des KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Einzuhaltende Vorgaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Wirksames Risikomanagement . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Proportionalitätsprinzip . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Wesentliche Risiken . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Weitere Bestandteile einer ordnungsgemäßen Geschäftsorganisation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Für Finanzanlagen- und Darlehensvermittler . . . . . . . . . . . . . . V. Sonstige Vorgaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Für Institute im Sinne des KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Für Finanzanlagenvermittler nach der FinVermV und den Darlehensvermittler nach der MaBV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . VI. Verhaltenspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Verhaltensregeln . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Wohlverhaltenspflichten für Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß §§ 63 ff. WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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. 253 . 253 . 254

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aa) Pflicht zur Vermeidung von Interessenkonflikten gemäß § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Durchführung einer Angemessenheitsprüfung gemäß § 63 Abs. 10 S. 1 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Grundsätzliches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Keine Pflicht zur Angemessenheitsprüfung gemäß § 63 Abs. 11 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Die Vermögensanlagen des Crowdfundings als nicht komplexe Finanzinstrumente? . . . . . . . . . . . . . cc) Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft gemäß § 65 Abs. 1 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Berufliche Pflichten des Finanzanlagenvermittlers nach der FinVermV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Interessenkonflikte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Pflicht zum Hinweis auf Interessenkonflikte gemäß § 13 Abs. 5 FinVermV a. F. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Pflicht zur Vermeidung von Interessenkonflikten gemäß § 11a Abs. 1 und 2 FinVermV . . . . . . . . . . . . bb) Pflicht zur Angemessenheitsprüfung gemäß § 16 Abs. 2 S. 1 FinVermV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Ausnahme von der Angemessenheitsprüfung gemäß § 16 Abs. 5 FinVermV . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Konformität der Vermögensanlagen beim Crowdfunding mit den Voraussetzungen der Ausnahme von der Angemessenheitsprüfung gemäß § 16 Abs. 5 FinVermV? . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft gemäß § 16 Abs. 3a FinVermV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Zuwendungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Zuwendungsverbot für Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß § 70 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Offenlegung von Zuwendungen durch Finanzanlagenvermittler gemäß § 17 Abs. 1 FinVermV . . . . c) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten . . . . . . . . . . . . . . a) Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten gemäß § 83 WpHG für Wertpapierdienstleistungsunternehmen . . . . . . . . b) Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten gemäß §§ 22 und 23 FinVermV für Finanzanlagenvermittler . . . . . . B. Rechtfertigung der Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Historie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Gründe für die Bereichsausnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Hoher Standardisierungsgrad der Produkte . . . . . . . . . . . . . . . .

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2. Beaufsichtigung der Emittenten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Der Tatbestand des § 2a Abs. 5 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Der unbestimmte Rechtsbegriff der maßgeblichen Interessenverflechtung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Unmittelbarer oder mittelbarer Einfluss . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Maßgeblicher Einfluss . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Die nicht abschließende Aufzählung des § 2a Abs. 5 S. 2 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Konsequenzen aus der Trennung zwischen Emittent und Plattformbetreibergesellschaft gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG . . . . . I. Konsequenzen für gängige Crowdfunding-Modelle? . . . . . . . . . . 1. Konstellation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Übertragung der Grundsätze „Crowdlending mit Intermediärgesellschaft“? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Teleologische Reduktion? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Denkbare Konstellationen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Eine Emission über die Plattform . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Zweckgesellschaft zur Vermittlung von Gesellschafterrechten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Emission „plattformeigener“ und fremder Vermögensanlagen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Qualifizierung des § 2a Abs. 5 VermAnlG als Verbotsgesetz? . . . 1. Voraussetzungen für die Annahme eines Verbotsgesetzes im Sinne des § 134 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Gesetz im Sinne des § 134 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Kriterien zur Bestimmung des Verbotscharakters . . . . . . . . aa) Normiertes Verbot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Bezugspunkt des gesetzlichen Verbots . . . . . . . . . . . . . cc) Einseitige Verbote . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Rechtsfolge: Nichtigkeit? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Untersuchung der konkreten Verbotsgesetzeigenschaft des § 2 Abs. 5 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Normiertes Verbot? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Bezugspunkt des Verbots . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Qualifizierung als Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Voraussetzungen für die Annahme eines Schutzgesetzes im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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. 268 . 269 . 271 . 271 . 272 . 272 . 273 . 274 . 275 . 275 . 276 . 276 . . . .

276 277 277 277

. 278 . 279 . 279 . 279 . . . . . . .

279 280 280 281 281 282 282

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285 285 285 287

. 287 . 287

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a) Gesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . b) Kriterien zur Bestimmung der Schutzgesetzeigenschaft . . . . . 2. Vorliegen der Voraussetzungen für die Annahme eines Schutzgesetzes bei § 2a Abs. 5 VermAnlG? . . . . . . . . . . . . . . . a) Individueller Schutz durch § 2a Abs. 5 VermAnlG . . . . . . . . aa) Inhalt der Norm . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Zweck der Norm und Entstehungsgeschichte . . . . . . . . . b) Tragbarkeit im haftpflichtrechtlichen Gesamtsystem . . . . . . . c) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Rechtsfolge . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Notwendigkeit der gesetzlichen Regelung? . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Reichweite der Normen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Reichweite des § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Interessenkonflikte aufgrund von relevanten Personen . . . . bb) Interessenkonflikte aufgrund von verbundenen Unternehmen und Personen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (1) Kontrolle gemäß Art. 1 KonzernabschlussRL . . . . . . (2) Kontrolle nach den International Financial Reporting Standards . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Vergleichbares Verhältnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . dd) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Reichweite der FinVermV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Alte Rechtslage gemäß § 13 Abs. 5 FinVermV a. F. . . . . bb) Aktuelle Regelung gemäß § 11a Abs. 1 und 2 FinVermV . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Erforderlichkeit der gesetzlichen Regelung . . . . . . . . . . . . . . . . 5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche Qualifikation des § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV . . . . 1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform und Anleger? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Zivilrechtliche Wirkung der Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts des WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Meinungsstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1.Öffentliches Recht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Öffentliches Recht mit Ausstrahlung ins Zivilrecht . . . . . . . . . . 3. Konkretisierung der zivilrechtlichen Pflichten durch das Aufsichtsrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Zivilrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 5. Hybrides Recht: Zivilrechtliche und öffentlich-rechtliche Doppelnormen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Qualifizierung des § 65 WpHG als Doppelnorm . . . . . . . . . . . . .

287 288 289 289 289 290 292 293 293 294 295 295 295 296 296 297 298 298 299 299 300 300 300 300

303 304 304 304 305 305 306 306 307 308 316

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1. Wortlaut . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Wille des Gesetzgebers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Sinn und Zweck . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Verschuldensmaßstab . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Bezugspunkt des (nicht) Vertretenmüssens . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Umfang der Kundenangaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Umfang des Schadensersatzanspruches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Qualifizierung als Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB . . . . . . . . A. Zweck des § 65 Abs. 1 WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Klumpenrisiko des Emittenten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Anleger erfüllt Zahlungsversprechen nicht . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Widerrufsrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Insolvenzrisiko . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Ablehnung der Vertragserfüllung gemäß §§ 103, 108 Abs. 2 InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Anfechtbarkeit gemäß §§ 129 ff. InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Grundsätzliche Möglichkeit der Anfechtung gemäß §§ 129 ff. InsO trotz § 108 Abs. 2 InsO . . . . . . . . . . . . . bb) Vorliegen der Voraussetzungen der §§ 129 ff. InsO . . . . (1) Grundsätzliches . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Anfechtung unentgeltlicher Leistungen gemäß § 134 InsO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (3) Anfechtbarkeit gemäß § 131 InsO . . . . . . . . . . . . . . c) Altmassegläubiger bei der Masseunzulänglichkeit . . . . . . . . . d) Sonderfall: Crowdlending – Darlehensteilrückzahlungsansprüche . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Rechtsfolge . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV . . . . . . . . A. Zeitlicher Anwendungsbereich . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Analoge Anwendung des § 2a VermAnlG in Verbindung mit § 31 Abs. 5a WpHG a. F. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Einwand treuwidriger Rechtsausübung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Abstrakt: Voraussetzungen für den Einwand treuwidriger Rechtsausübung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Konkret: Anwendung auf die diskutierte Konstellation . . . . . . . a) Zweck der Prospekthaftung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

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b) Gesetzgeberische Intention . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Voraussetzungen für den Einwand treuwidriger Rechtsausübung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Anwendung der gesetzlichen Vorschrift . . . . . . . . . . . . bb) Nicht hinreichende Erfassung des Interessenkonflikts im Einzelfall . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Unzumutbar unbilliges Ergebnis für einen der Beteiligten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Der vertraglich gebundene Vermittler gemäß § 2 Abs. 10 KWG . . . I. Voraussetzungen gemäß § 2 Abs. 10 KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Voraussetzungen an das Haftungsdach . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Rechtsfolge . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Konsequenz für das Crowdfunding: Beachtung der Wohlverhaltenspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Aufsicht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Im Allgemeinen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Bei vertraglich gebundenen Vermittlern . . . . . . . . . . . . . . . 2. Geltung der Normen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Im Allgemeinen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Bei vertraglich gebundenen Vermittlern . . . . . . . . . . . . . . . aa) Handeln im Namen und für Rechnung des haftenden Instituts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Handeln in eigenem Namen für Rechnung des haftenden Instituts . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Unterschiedliche Anlageschwellen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

. 348 . 349 . 349 . 349 . . . . . .

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen . . . . . . . . . . . . . . 1. Abschnitt: Die Prospektverordnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Die europäischen Vorgaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Die deutsche Umsetzung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Die Prospektbefreiung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Das Wertpapier-Informationsblatt gemäß § 4 WpPG . . . . . . . . . 2. Die Vorgaben des § 6 WpPG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Vermittlung durch ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen im Wege der Anlagevermittlung oder -beratung . . . . . . . . . . b) Einzelanlageschwellen für nicht qualifizierte Anleger . . . . . . II. Vergleich mit den Regelungen beim Crowdfunding nach dem VermAnlG und Kritik an möglichen Ungleichbehandlungen . . . . . 1. Kein Widerrufsrecht entsprechend § 2d VermAnlG . . . . . . . . . . 2. Keine Trennung zwischen Emittent und Vermittler entsprechend § 2a Abs. 5 VermAnlG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Unterschiedlicher Verkaufspreis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Unterschiedliche Voraussetzungen für die Selbstauskunft . . . . .

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III. Spezifische Kritik an der ProspektVO und deren Umsetzung . . . . C. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Der Verordnungsentwurf im Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Regulierung der Crowdfunding-Dienstleister . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Aufsicht und Zulassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Anforderungen an die Plattform . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Geschäftsleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Interessenkonflikte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Pflichten gegenüber dem Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Gegenstand der Crowdfunding-Dienstleistung . . . . . . . . . . . . . . . III. Anforderungen an die Vermögensanlagen und Emittenten beziehungsweise Kapitalsuchenden . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Sorgfaltspflichten der Projektträger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Verständnis des Darlehens im Sinne der Verordnung . . . . . . . . . 3. Initial Coin Offerings als Bestandteil der Verordnung . . . . . . . . IV. Das Basisinformationsblatt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Konsequenzen für die Plattformen bei Verstößen gegen die statuierten Pflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Kritik am Verordnungsentwurf . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Anwendungsbereich . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Emissionshöhe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Einordnung der Verordnung in das nationale und europäische Kapitalmarktrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Inhaltliche Vorgaben der Verordnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7. Kapitel: Die Situation in den USA . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Abschnitt: Überblick . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Die Crowdfunding-Regelungen nach dem JOBS Act . . . . . . A. Voraussetzungen an den Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Anlageschwellen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Investorenschulung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Voraussetzungen an den Emittenten und die Emission . . . . . . . . . . . I. Der Emittent . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Die Emission . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Offenlegungspflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Weiterverkaufbeschränkungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Voraussetzungen an die Plattform . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Allgemeines . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Kanalisierungsfunktion . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Hinweispflichten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Widerrufsmöglichkeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . V. Sonstige Pflichten der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Abschnitt: Kritik . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

. . . . . . . . . . . . . . . . . .

372 373 373 373 375 375 376 377 378 378 379 380 381 381 381 382 382 384 385 385 386 387 389 391 391 392 393 393 394 394 394 395 395 396 396 396 397 398 398 398 399

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege ferenda . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Abschnitt: Regulatorische Rahmenbedingungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Typische Investoren beim Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Kennzahlen des deutschen Crowdfunding Marktes . . . . . . . . . . . . . I. Anzahl der Plattformen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Transaktionsvolumina verschiedener Formen von Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Crowdinvesting . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Crowdlending . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Anlagesumme pro Anleger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . IV. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . A. Das Anlegerleitbild . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Das ursprüngliche Anlegerleitbild . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Der homo oeconomicus . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Das Informationsmodell des Kapitalmarktes . . . . . . . . . . . . . . 3. Kritik . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Kritik am homo oeconomicus . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Kritik am Informationsmodell . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Behavioral Economics – Verhaltensökonomik . . . . . . . . . . . . . . III. Konsequenz: Paternalistische Gesetzgebung . . . . . . . . . . . . . . . 1. Rechtfertigung von Paternalismus im Recht . . . . . . . . . . . . . . 2. Die verschiedenen Formen von Paternalismus . . . . . . . . . . . . . a) Autoritärer oder harter Paternalismus . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Liberaler oder weicher Paternalismus . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Paternalismus beim Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Die Anlageschwellen als hart paternalistische Regelung . . . . . . . . II. Rechtfertigung der Anlagenschwellen? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Ansichten in der Literatur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Die vermögens- beziehungsweise einkommensabhängigen Anlageschwellen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Die absolute Anlageschwelle von 25.000 Euro . . . . . . . . . . c) Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Sonstige Rechtfertigungsgründe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Die typischen Crowdfundinginvestoren als Regulierungsadressaten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Finanzielle Allgemeinbildung der Investoren . . . . . . . . . . . . . . . . II. Anleihen aus dem Verbraucherrecht . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . D. Regulierungsvorschlag: Nudging . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Das Nudging als Regulierungsinstrument . . . . . . . . . . . . . . . . . .

. . . . .

401 402 402 403 403

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

404 404 405 405 406 407 407 408 409 409 410 410 411 412 413 414 416 416 416 417 417 417 417

. . . . . .

418 418 420 422 424 424

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424 424 426 427 428 428

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II. Verfassungsrechtliche Rechtfertigung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Anwendung auf das Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . E. Anlegertests und Anlegerbildung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . F. Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . A. Gemeinsame Aufsicht und einheitliche Vorschriften . . . . . . . . . . . . . I. Gemeinsame Aufsicht durch die BaFin . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Argumentation im Gesetzgebungprozess . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Argumentation für die Aufsicht durch die Gewerbeämter . . . . b) Argumentation gegen die Aufsicht durch die Gewerbeämter . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Weitere Ansichten vor dem Kleinanlegerschutzgesetz . . . . . . . . 3. Ansichten im Zusammenhang mit dem Kleinanlegerschutzgesetz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4. Stellungnahme . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Die Expertise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Die regionale Zuständigkeit der Aufsichtsämter . . . . . . . . . . c) Mangelnde personelle Kapazitäten der BaFin . . . . . . . . . . . . d) Der Finanzierungsaspekt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . e) Der weitergehende Vorschlag einer Bundesdigitalagentur . . . . f) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Strukturierung der für das Crowdfunding maßgeblichen Vorschriften . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1. Verschiedene Regulierungsregimes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Die CrowdfundingVO . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Die nationalen Regelungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Die aus § 2a VermAnlG resultierenden Regelungen . . . . bb) Der Vermittler im Sinne des § 6 WpPG . . . . . . . . . . . . . (1) Argumente in Bezug auf die vermittelte Finanzanlage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . (2) Argumente in Bezug auf die Art der Dienstleistung und den Vermittler . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Einheitliche und „spezielle“ Crowdfunding-Vorschriften? . . . . . a) Keine speziellen Regelungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Regelung in der GewO und Verweis auf das WpHG . . . . . . . c) Spezielle Vermittlerlizenz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Partielle Befreiung von den Vorschriften des KWG . . . . bb) „Mini-Vermittlerlizenz“ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) „MiFID Light“-Regulierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . dd) Vorgaben der CrowdfundingVO . . . . . . . . . . . . . . . . . . d) Einbeziehung der Vermittler im Sinne des § 6 WpPG? . . . . .

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429 430 431 433 434 434 434 435 435 435 435 436 437 437 438 439 439 439 440 440 440 441 442 442 442 443 448 449 449 449 450 451 452 453 453 454 455

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III. Rechtliche Umsetzung der einheitlichen Regulierung . . . . . . . . . . 1. Kodifizierung im WpHG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . a) Überprüfung der Anlageschwellen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . b) Beteiligungsverbot . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . c) Due-Diligence-Prüfung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . d) Internetbezug . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . e) Die Emission betreffende Vorschläge . . . . . . . . . . . . . . . . . . aa) Arten von Anlegern . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . bb) Emissionshöhe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . cc) Immobilien-Crowdfunding . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . dd) Gesellschaftsrechtliche Vorschläge . . . . . . . . . . . . . . . . f) Zwischenergebnis . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 2. Korrespondiere Norm im KWG . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . B. Etablierung eines Sekundärmarktes? . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . C. Sonstige Regulierungsansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . I. Prinzipienbasierte Regulierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . II. Selbstregulierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . III. Sandbox Approach . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

456 456 458 458 459 460 462 462 462 462 465 466 467 467 470 470 472 473

9. Kapitel: Schluss . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 477 1. Abschnitt: Ergebnisse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 477 2. Abschnitt: Fazit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 484 Literatur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 485

Abkürzungsverzeichnis

a. A. a. E. a. F. a. M. ABl. Abs. ADHGB AEUV AG AGB AktG Änd. ÄndBeschl. ÄndRL ÄndVO AnlSVG AnSVG AO ARD Art. AT AuslInvestmG AusschussE AVB BaFin BAG BAKred BankG BAWe BB

anderer Ansicht am Ende alte Fassung am Main Amtsblatt Absatz Allgemeines Deutsches Handelsgesetzbuch Vertrag über die Arbeitsweise der Europäischen Union Aktiengesellschaft Allgemeine Geschäftsbedingungen Aktiengesetz Änderung Änderungsbeschluss Änderungsrichtlinie Änderungsverordnung Anlegerschutz- und Funktionsverbesserungsgesetz Anlegerschutzverbesserungsgesetz Abgabenordnung Arbeitsgemeinschaft der öffentlich-rechtlichen Rundfunkowanstalten der Bundesrepublik Deutschland Artikel Allgemeiner Teil Auslandinvestment-Gesetz Ausschussempfehlungen allgemeine Vertragsbestimmungen Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht Bundesarbeitsgericht Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen Bankengesetz Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel Betriebs-Berater XXIX

XXX

BDI BeckRS Begr. Bek. ber. Beschl. BeschlE BFH BGB BGBl. BGE BGer BGH BilMoG BKR BMF BMJV BMWi BörsG BRat BRatA BRatBeschl BRatE BR-Drs. BReg BR-PlPr BT-Drs. BT-PlPr BVerfG BVerwG BVI BVR BWL bzgl. bzw. c. i. c. C.F.R. CDU CESR CFD Co. CRD

Abkürzungsverzeichnis

Bundesverband der Deutschen Industrie Beck’sche Rechtsprechungssammlung Begründer/Begründung Bekanntmachung berichtigt Beschluss Beschlussempfehlung Bundesfinanzhof Bürgerliches Gesetzbuch Bundesgesetzblatt Entscheidungen des Schweizerischen Bundesgerichts Schweizerisches Bundesgericht Bundesgerichtshof Bilanzrechtsmodernisierungsgesetz Zeitschrift für Bank- und Kapitalmarktrecht Bundesministerium der Finanzen Bundesministerium der Justiz und für Verbraucherschutz Bundesministerium für Wirtschaft und Energie Börsengesetz Bundesrat Antrag des Bundesrates Beschluss des Bundesrates Gesetzentwurf des Bundesrates Bundesratsdrucksache Bundesregierung Bundesrat Plenarprotokoll Bundestagsdrucksache Bundestag Plenarprotokoll Bundesverfassungsgericht Bundesverwaltungsgericht Bundesverband Investment und Asset Management Bundesverband der Deutschen Volksbanken und Raiffeisenbanken Betriebswirtschaftslehre bezüglich beziehungsweise Culpa in contrahendo Code of Federal Regulations Christlich Demokratische Union Ausschuss der Europäischen Aufsichtsbehörden für das Wertpapierwesen Differenzkontrakt Compagnie Eigenkapitalrichtlinie

Abkürzungsverzeichnis

CrowdfundingVO

CRR CSU d. h. ders. dies. DigitaleAgendaA DIHK DiskE Dr. Drs. DSGV DStR DSW DVO E e. V. EG EGBGB Einl. EinSiG ESMA et seq. etc. ETF EU EuGH EUProspVOAnpG

2. EUProspVOAnpG EuVECA-VO EWG EWR EY EZB f. FAQ FCA FDP ff.

XXXI

Verordnung (EU) 2020/1503 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 7. Oktober 2020 über Europäische Schwarmfinanzierungsdienstleister für Unternehmen Kapitaladäquanzverordnung Christlich-Soziale Union das heißt derselbe dieselbe/dieselben Ausschuss Digitale Agenda Deutscher Industrie- und Handelskammertag Diskussionsentwurf Doktor Drucksache Deutscher Sparkassen- und Giroverband Deutsches Steuerrecht Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz Delegierte Verordnung Entwurf eingetragener Verein Europäische Gemeinschaft Einführungsgesetz zum Bürgerlichen Gesetzbuche Einleitung Einlagensicherungsgesetz Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde folgende et cetera Börsengehandelter Fonds Europäische Union Europäischer Gerichtshof Gesetz zur Ausübung von Optionen der EU-Prospektverordnung und zur Anpassung weiterer Finanzmarktgesetze Gesetz zur weiteren Ausführung der EU-Prospektverordnung und zur Änderung von Finanzmarktgesetzen Verordnung über Europäische Risikokapitalfonds Europäische Wirtschaftsgemeinschaft Europäischer Wirtschaftsraum Ernst & Young Europäische Zentralbank folgend Frequently Asked Questions Financial Conduct Authority Freie Demokratische Partei folgende

XXXII

FFG FiMaNoG FinanzA FinDAG FinTech FinVermV FinVermVÄndV FinVermVwV

Fn. FRUG G GegenÄ gem. GenG Gesamthrsg. GewArch GewO GewO-ZustVO GewRV GG ggf. GGO GmbH GmbHG GMBl GRUR GRUR-RS GV. NRW. GVOBl. h. M. HGB Hrsg. i. d. F. v. i. d. S. i. e. S. i. R. d.

Abkürzungsverzeichnis

Finanzmarktförderungsgesetz Finanzmarktnovellierungsgesetz Finanzausschuss Finanzdienstleistungsaufsichtsgesetz Unternehmen, das digitale beziehungsweise technologische Finanzinnovationen anbietet Finanzanlagenvermittlungsverordnung Verordnung zur Änderung der Finanzanlagenvermittlungsverordnung Allgemeine Verwaltungsvorschrift zum Vollzug des § 34 f der Gewerbeordnung und zur Finanzlagenvermittlungsverordnung Fußnote Finanzmarktrichtlinie-Umsetzungsgesetz Gesetz Gegenäußerung gemäß Genossenschaftsgesetz Gesamtherausgeber Gewerbearchiv Gewerbeordnung Landesverordnung zur Bestimmung der zuständigen Behörden nach der Gewerbeordnung Gewerberechtsverordnung Grundgesetz gegebenenfalls Gemeinsame Geschäftsordnung der Bundesministerien Gesellschaft mit beschränkter Haftung Gesetz betreffend die Gesellschaften mit beschränkter Haftung Gemeinsames Ministerialblatt Gewerblicher Rechtsschutz und Urheberrecht Gewerblicher Rechtsschutz und Urheberrecht – Rechtsprechungssammlung Gesetz- und Verordnungsblatt für das Land NordrheinWestfalen Gesetz- und Verordnungsblatt herrschende Meinung Handelsgesetzbuch Herausgeber in der Fassung vom in diesem Sinne im engeren Sinne im Rahmen der/des

Abkürzungsverzeichnis

i. R. v. i. S. d. i. V. m. i. w. S. ICO ID IDW PS IFRS IHK ImmVermV InsO InstitutsVergV InsVerfVereinfG IP IPTV IT JM JOBS Act JurionRS KAGB KAGG KASG KG KG KWG LG lit. LVwG m. w. N. MaBV MaComp

MAR MaRisk MDR MiFID MMR n. F. n. v. NJOZ NJW NJW-RR Nr.

XXXIII

im Rahmen von im Sinne der/des in Verbindung mit im weiteren Sinne Initial Coin Offering Identifikator Institut der Wirtschaftsprüfer – Prüfungsstandards International Financial Reporting Standards Industrie- und Handelskammer Immobiliardarlehensvermittlungsverordnung Insolvenzordnung Institutsvergütungsverordnung Gesetz zur Vereinfachung des Insolvenzverfahrens Internet Protocol Internet Protocol Television Informationstechnik Justizminister Jumpstart Our Business Startups Act Online-Rechtsprechungssammlung Jurion Kapitalanlagegesetzbuch Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften Kleinanlegerschutzgesetz Kommanditgesellschaft Kammergericht Kreditwesengesetz Landgericht littera Landesverwaltungsgesetz mit weiteren Nachweisen Makler- und Bauträgerverordnung Mindestanforderungen an die Compliance-Funktion und die weiteren Verhaltens-, Organisations- und Transparenzpflichten für Wertpapierdienstleistungsunternehmen Marktmissbrauchsverordnung Mindestanforderungen an das Risikomanagement Monatsschrift für Deutsches Recht Finanzmarktrichtlinie MultiMedia und Recht neue Fassung nicht veröffentlicht Neue Juristische Online-Zeitschrift Neue Juristische Wochenschrift Neue Juristische Wochenschrift – Rechtsprechungs-Report Nummer

XXXIV

NRW NStZ NVwZ NVwZ-RR NZA-RR NZG NZI NZM OGAW OLG OVG OWiG PBefG PDS PIB PRIIP-VO Prof. PStS PwC RA RDG RefE RegE RG RGBl. RGZ RIW RL Rn. Rspr. Rz. S. s. Schl.-H. SchVG SEC SMG SPD St. Rspr. StGB Stn. TKG Tz.

Abkürzungsverzeichnis

Nordrhein-Westfalen Neue Zeitschrift für Strafrecht Neue Zeitschrift für Verwaltungsrecht NVwZ-Rechtsprechungs-Report Verwaltungsrecht Neue Zeitschrift für Arbeits- und Sozialrecht – Rechtsprechungs-Report Neue Zeitschrift für Gesellschaftsrecht Neue Zeitschrift für Insolvenz- und Sanierungsrecht Neue Zeitschrift für Miet- und Wohnungsrecht Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren Oberlandesgericht Oberverwaltungsgericht Gesetz über Ordnungswidrigkeiten Personenbeförderungsgesetz Partei des Demokratischen Sozialismus Produktinformationsblatt PRIIP-Verordnung Professor Parlamentarischer Staatssekretär PricewaterhouseCoopers Riethmüller Rechtsdienstleistungsgesetz Referentenentwurf Regierungsentwurf Reichsgericht Reichsgesetzblatt Entscheidungen des Reichsgerichts in Zivilsachen Recht der internationalen Wirtschaft Richtlinie Randnummer Rechtsprechung Randziffer Satz/Seite siehe Schleswig-Holstein Schuldverschreibungsgesetz United States Securities and Exchange Commission Schuldrechtsmodernisierungsgesetz Sozialdemokratische Partei Deutschlands Ständige Rechtsprechung Strafgesetzbuch Stellungnahme Telekommunikationsgesetz Textziffer

Abkürzungsverzeichnis

u. UA UAG UG UK UKlaG UmsG UmwG Urt. US/U.S. USA UWG v. VAG Var. VerkProspG VermAnlG VermAnlGEG VermVerkProspV VersVermV VG VGH vgl. VIB VO VVG VWL VwVfG vzbv WD-BT WIB WirtschaftsA WM WortPr WpDVerOV WpHG WpPG WpÜG ZAG ZAGEG 2018

XXXV

und Unterabsatz Umweltauditgesetz Unternehmergesellschaft Vereinigtes Königreich Unterlassungsklagengesetz Umsetzungsgesetz Umwandlungsgesetz Urteil Vereinigte Staaten Vereinigten Staaten von Amerika Gesetz gegen den unlauteren Wettbewerb vom Versicherungsaufsichtsgesetz Variante Verkaufsprospektgesetz Vermögensanlagengesetz Gesetz zur Novellierung des Finanzanlagenvermittler- und Vermögensanlagenrechts Vermögensanlagen-Verkaufsprospektverordnung Versicherungsvermittlungsverordnung Verwaltungsgericht Verwaltungsgerichtshof vergleiche Vermögensanlagen-Informationsblatt Verordnung Versicherungsvertragsgesetz Volkswirtschaftslehre Verwaltungsverfahrensgesetz Verbraucherzentrale Wissenschaftliche Dienste des Deutschen Bundestages Wertpapier-Informationsblatt Ausschuss für Wirtschaft Zeitschrift für Wirtschafts- und Bankrecht Wortprotokoll Wertpapierdienstleistungs-Verhaltens- und Organisationsverordnung Wertpapierhandelsgesetz Wertpapierprospektgesetz Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz Zahlungsdiensteaufsichtsgesetz Gesetz zur Umsetzung der Zweiten Zahlungsdiensterichtlinie

XXXVI

ZBB ZDF ZIP zit. ZPO ZUM-RD ZwVollStrÄndG

Abkürzungsverzeichnis

Zeitschrift für Bankrecht und Bankwirtschaft Zweites Deutsches Fernsehen Zeitschrift für Wirtschaftsrecht zitiert Zivilprozessordnung Zeitschrift für Urheber- und Medienrecht – Rechtsprechungsdienst Gesetz zur Reform der Sachaufklärung in der Zwangsvollstreckung

1. Kapitel: Einleitung

„Banking is necessary, banks are not.“ – Bill Gates

Nicht nur in Tageszeitungen oder im Internet, sondern auch in Fachmedien erscheinen regelmäßig Beiträge über (vermeintliche) Revolutionen im Bankensektor, die suggerieren wollen, dass den Banken in Zukunft1 durch sogenannte FinTechs2 der Rang abgelaufen wird.3 Dass dies in naher Zukunft tatsächlich der Fall sein wird, darf bezweifelt werden.4 Nichtsdestotrotz wird der Einfluss der FinTechs auf die

Das vorstehende Zitat soll bereits aus dem Jahr 1994 stammen und wird William „Bill“ Henry Gates III zugeschrieben, s. blogs.deloitte.ch/banking/2016/09/banking-is-necessary-banks-are-notbill-gates.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 2 Bei FinTechs handelt es sich grundsätzlich um Unternehmen, die Finanzdienstleistungen mit innovativen Technologien anbieten, s. ausführlich zum Begriff Nathmann, FinTech, S. 38 ff. 3 Schwab, in: Brock/Bieberstein, Multi- und Omnichannel-Management, S. VII, VIII; Burgmaier/ Hüthig, in: Brock/Bieberstein, Multi- und Omnichannel-Management, S. 101, 113; Paul, WPg 2016, 57; www.faz.net/aktuell/wirtschaft/bank-vs-fintech-konkurrenten-oder-partner-14950342. html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.zdf.de/verbraucher/makro/fintech-angriff-auf-diebanken-ganze-sendung-100.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; vgl. auch Huyer, FinTechs als Konkurrenz, S. 45; Mesch/Jonietz/Peters, in: Fend/Hofmann, Digitalisierung in Unternehmen, S. 383, 390 ff. Reinig/Ebner/Smolnik, HMD 55 (2018), 1311 ff. S. auch die Nachweise in Fn. 559 (3. Kapitel) und 567 (3. Kapitel). 4 S. www.it-finanzmagazin.de/banken-und-die-herausforderung-fintech-revolution-oder-evolution45900/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] und Cranshaw, ZIP 2020, 1269, 1273. Differenzierend Kloska, FinTechs, S. 76 ff. 1

© Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_1

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1. Kapitel: Einleitung

Bankenindustrie immer größer und ist aktueller denn je.5 So sind neuerdings – nicht zuletzt durch Aussagen verschiedener Politiker6 – die auf der BlockchainTechnologie beruhenden Kryptowährungen erneut in den Fokus gerückt.7 Festzustellen ist dabei, dass einige dieser Phänomene eine kurze Halbwertszeit haben, andere hingegen schon länger am Markt bestehen und als etabliert bezeichnet werden können.8 Zu den etablierten Entwicklungen9 zählt mittlerweile auch das Crowdfunding oder auch die Schwarmfinanzierung.10 Dabei bestehen verschiedenste Gründe, Crowdfunding als Anleger oder auch als Kapitalsuchender zu betreiben.11 Und auch der Zwecksetzung des Crowdfundings sind quasi keine Grenzen gesetzt.12 Zwischen Kapitalsuchendem und Anleger steht beim Crowdfunding stets die – so bezeichnete – Internet-Dienstleistungsplattform, von der diese Arbeit im Wesentlichen handeln wird und ohne die das Crowdfunding, wie es praktiziert wird, nicht stattfinden könnte.

5 S. finletter.de/7430/die-fintech-revolution-hat-gerade-erst-angefangen/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.faz.net/-hsn-8e63w?GEPC¼s5 [zuletzt abgerufen: 10.02.2020]; www.private-banking-magazin.de/ pwc-studie-sieht-gefahr-fuer-banken-deutsche-fintechs-verbuenden-sich/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] unter Bezugnahme auf PwC, FinTech-Kooperationsradar – Oktober 2018, abrufbar unter: www.pwc.de/ de/finanzdienstleistungen/pwc-fintech-kooperationsradar-2018.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Vgl. auch BReg, Bericht Forschung und Innovation 2018, BT-Drs. 19/2600, S. 255; www.der-bank-blog.de/ fintech-mal-wieder/lesenswert/37653726/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Dorfleitner/Hornuf, FinTechMarkt, S. 87. S. auch PwC, FinTech-Kooperationsstudie – Juni 2018, passim, abrufbar unter: www.pwc. de/de/finanzdienstleistungen/fintech-kooperationsstudie-2018.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 6 S. www.handelsblatt.com/finanzen/banken-versicherungen/facebook-kryptowaehrung-libra-diefront-gegen-die-krypto-welt-waechst-china-hat-andere-plaene/24587650.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 7 S. dazu Fn. 241 (2. Kapitel). 8 Dazu www.handelsblatt.com/24505994.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; PwC, FinTech-Kooperationsradar – Juli 2019, passim, abrufbar unter: www.pwc.de/de/finanzdienstleis tungen/pwc-fin-tech-kooperationsradar-2019.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 9 Will/Quarch, WM 2018, 1481. 10 S. zum Begriff unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: A. 11 Vgl. dazu Layer, Crowdfunding, S. 18 ff.; Freiling/Freiling, in: Pechlaner/Poppe, Crowd Entrepreneurship, S. 171 ff. 12 So wird versucht, mit Crowdfundings nicht bloß LegalTech-Unternehmen (s. www.lto.de/recht/ kanzleien-unternehmen/k/rightmart-software-pruefung-behoerdenbescheid-legal-tech/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]) oder auch kommunale Projekte (s. Kay, jM 2016, 178, 179) zu finanzieren, sondern auch ausgefallenere Vorhaben, wie die Produktion eines pornographischen Filmes im Weltraum (s. www.vice.com/de/article/xygbzw/pornhub-will-mit-eurer-hilfe-den-ersten-porno-imall-drehen-696 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]).

2. Abschnitt: Eingrenzung des Untersuchungsgegenstands

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1. Abschnitt: Anlass der Arbeit Die Regelungen, die das deutsche Crowdfunding ausmachen, wurden vor kurzem zum zweiten Mal evaluiert und weiter angepasst.13 Darüber hinaus sind mittlerweile auch auf europäischer Ebene Bestrebungen im Gange, die ein einfaches grenzüberschreitendes Crowdfunding ermöglichen wollen.14 Und auch die wertpapierrechtlichen Entwicklungen aufgrund von europäischer Gesetzgebung führen dazu, dass in den „klassischen“ Crowdfunding-Markt Bewegung kommen könnte.15 Insofern lässt sich also bereits an dieser Stelle konstatieren, dass das Entwicklungspotenzial des Crowdfundings noch keineswegs erschöpft ist, obwohl es sich beim Crowdfunding nicht mehr um eine ganz neue Erscheinung handelt.16 Dies ist Grund genug dafür, die bisherigen Regelungen zu untersuchen und auszumachen, welche Handlungsoptionen in Zukunft mit einbezogen werden sollten.

2. Abschnitt: Eingrenzung des Untersuchungsgegenstands In Deutschland gibt es kein Crowdfunding-Gesetz, vielmehr finden sich diesbezügliche Regelungen in einer Vielzahl von Gesetzen und Vorschriften, die es zu beachten gilt.17 Dementsprechend bietet das Crowdfunding ein breites Spektrum unterschiedlichster Aspekte, die untersucht werden könnten. Dass all diese Spezifika im Rahmen einer solchen Arbeit nicht untersucht werden können, ist naheliegend. Mittlerweile wurde das Themengebiet Crowdfunding aus juristischer Perspektive mehrfach monografisch aufgearbeitet.18 Auffällig dabei ist jedoch, dass die Befassung mit den Plattformen als solche eher wenig stattfindet.19 Deshalb soll im Folgenden eine Beleuchtung dieser stattfinden und die Plattformen insbesondere aus zivil- und aufsichtsrechtlicher Perspektive analysiert werden. Dass der Blick dabei nicht isoliert bei den Plattformen verharren kann, ist aufgrund der mannigfaltigen Verbindungen der verschiedenen Akteure zwangsläufig. Explizit ausgespart

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Dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: D. Dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt. 15 Dazu unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt. 16 S. Klöhn/Parhofer/Resas, ZBB 2018, 89, 95; Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12; Gruber/Seidel, in: Seidel, Banking & Innovation 2017, S. 109; vgl. auch Blecher/Fink, WPg 2017, 938, 941. 17 Ausführlich dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt und 4. Kapitel. S. dazu auch Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1160; Nathmann, FinTech, S. 111. 18 S. Söpper, Crowdfunding; Heuer, Crowdinvesting; Fischer, Crowdinvesting; Polke, Crowdlending; Braun, Crowdfunding; Schedensack, Crowdinvesting; Weber, Crowdinvesting; Winde, Regulierung von Internet-Plattformen; zum schweizerischen Recht Baumann, Crowdinvesting; zum US-amerikanischen Recht Schuster, Investment Crowdfunding. 19 S. aber auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, passim und Schedensack, Crowdinvesting, S. 362 ff. 14

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1. Kapitel: Einleitung

werden neben steuerrechtlichen20 auch kollisionsrechtliche Aspekte.21 Ebenso sind die Vorschriften der §§ 2b und 2c VermAnlG22 – mangels Relevanz für die Plattformen – nicht Gegenstand dieser Arbeit.23

3. Abschnitt: Ziel der Arbeit Ziel dieser Arbeit ist es, einen hinreichend detaillierten Überblick über die rechtlichen und tatsächlichen Spezifika der Plattformen zu geben. Dazu werden insbesondere die (vertraglichen) Beziehungen der Plattformen zu den Kapitalsuchenden und Anlegern untersucht. Weiterhin sind die unterschiedlichen Tätigkeiten der Plattformen aufsichtsrechtlich einzuordnen und es ist zu analysieren, in welcher Hinsicht Haftungsansprüche – insbesondere der Anleger – gegen die Internet-Dienstleistungsplattformen bestehen können. Schließlich ist auch danach zu fragen, ob die Plattformen de lege ferenda auf andere Art und Weise reguliert werden sollten.

4. Abschnitt: Aufbau der Arbeit Die Arbeit beginnt damit, die für den weiteren Verlauf relevanten Begrifflichkeiten zu erläutern (2. Kapitel: 1. Abschnitt). Sodann wird ein Überblick über die verschiedenen Arten des Crowdfundings gegeben, die für den weiteren Verlauf relevanten Konstellationen werden rechtlich eingeordnet (2. Kapitel: 3. Abschnitt) und es folgt ein Abriss über den gesetzgeberischen Prozess (2. Kapitel: 4. Abschnitt). Hieran schließt sich sodann eine rechtstatsächliche Untersuchung verschiedener Crowdfunding-Plattformen an (2. Kapitel: 5. Abschnitt), wobei diese rechtstatsächliche Untersuchung in der Folge die Grundlage für die weitere Arbeit darstellt. Zunächst wird dann auf die zivilrechtlichen Beziehungen der Plattformen eingegangen (3. Kapitel: 1. Abschnitt), in der Folge findet eine umfassende Einordnung der Plattformen statt (3. Kapitel: 2. Abschnitt). Daran anschließend wird untersucht, welche regulatorischen Vorschriften durch die Plattformen einzuhalten sind (4. Kapi-

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Dazu ausführlich Schulz, Crowdinvesting, S. 133 ff.; Jansen/Huget, UR 2018, 417 ff. und Auer, jM 2020, 298 ff.; s. zur Bilanzierung auch Blecher/Fink, WPg 2017, 938, 942 ff. und dies., WPg 2017, 1122, 1123 ff. 21 S. hierzu Spindler, in: Heindler/Verschraegen, Internationale Bankgeschäfte, S. 113, 135 ff.; Remmers, Crowdfunding aus international-privatrechtlicher Perspektive, S. 17 ff. 22 Gesetz über Vermögensanlagen (Vermögensanlagengesetz – VermAnlG) vom 6. Dezember 2011 (BGBl. I S. 2481) zuletzt geändert durch Art. 5 G zur weiteren Umsetzung der TransparenzRLÄnderungsRL im Hinblick auf ein einheitliches elektronisches Format für Jahresfinanzberichte vom 12.8.2020 (BGBl. I S. 1874). 23 S. dazu etwa Weitnauer, GWR 2017, 149, 155 f.; Koglin, npoR 2016, 60, 61 f.; Bode, NZG 2018, 287, 289 f.

4. Abschnitt: Aufbau der Arbeit

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tel: 1. Abschnitt) und welche (zivilrechtlichen) Wirkungen die für die Crowdfunding-Plattformen relevanten Normen haben (4. Kapitel: 2. Abschnitt und 5. Kapitel). Schließlich werden die europäischen Entwicklungen in den Fokus genommen (6. Kapitel: 1. Abschnitt und 6. Kapitel: 2. Abschnitt) und es folgt ein kurzer rechtsvergleichender Blick auf die Regelungen in den Vereinigten Staaten (7. Kapitel). Ausgehend von den zuvor gewonnen Erkenntnissen wird im 8. Kapitel untersucht, wie eine Regulierung der Plattformen de lege ferenda aussehen könnte. Die Arbeit endet mit einer Zusammenfassung der Ergebnisse und dem Fazit daraus (9. Kapitel).

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Im Folgenden sollen zunächst wichtige Begrifflichkeiten erläutert werden und eine Einordnung des Crowdfundings in das deutsche Recht erfolgen. Auch wird in Kürze der Gesetzgebungsprozess dargestellt. Anschließend erfolgt eine rechtstatsächliche Untersuchung verschiedener Crowdfunding-Plattformen.

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen An dieser Stelle sollen zunächst die – für diese Arbeit – wichtigsten Begriffe definiert und gegebenenfalls voneinander abgegrenzt werden, um der weiteren Arbeit einheitliche Begrifflichkeiten zugrunde legen zu können.

A. Der Begriff des Crowdfundings Der Grundbegriff Crowdfunding setzt sich aus den – englischen – Wörtern „crowd“ (Menge) und „funding“ (Finanzierung) zusammen. Im Deutschen wird das Crowdfunding zum Teil auch als Schwarmfinanzierung übersetzt.1 Oft werden dabei vier Hauptausprägungen unterschieden. Dabei ist zu beachten, dass einige Begrifflichkeiten, die die verschiedenen Ausformungen des Crowdfundings beschreiben, lediglich im deutschen Sprachgebrauch so verwendet werden und – vor allem auch – im englischsprachigen Raum unbekannt sind.2

Vgl. nur die amtliche Überschrift des § 2a VermAnlG. S. auch Casper, ZBB 2015, 265, 275. Insgesamt herrscht jedoch keine einheitliche Terminologie, s. Kunz, Crowdfunding, in: Jusletter 25.08.2014, Rz. 6. 1 2

© Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_2

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

I. Erforderlichkeit des Internetbezugs Unter Verweis auf die Finanzierung des Sockels der New Yorker Freiheitsstatue wird in der Literatur darauf hingewiesen,3 dass diese Art der Finanzierung keineswegs ein neues Phänomen sei.4 Als mittlerweile „konkurrenzfähige“ Finanzierungsalternative – vor allem für kleine und mittlere Unternehmen5 – wird das Crowdfunding regelmäßig im Zusammenhang mit der Finanzierung über das Internet genannt.6 Zum Teil wird das Internet sogar als Voraussetzung für das Crowdfunding angesehen.7 Demgegenüber gibt es aber auch Vertreter, die den Finanzierungsaufruf über das Internet zwar als hinreichende, aber nicht als notwendige Bedingung für das Crowdfunding formulieren.8 Dies wirft die Frage auf, ob das Crowdfunding definitionsgemäß voraussetzt, dass der Aufruf beziehungsweise die Finanzierung selbst über das Internet zu erfolgen hat.9 Wagt man – im Vorgriff auf das Nachfolgende – einen Blick auf die das Crowdfunding betreffenden gesetzlichen Regelungen, namentlich § 2a Abs. 3 VermAnlG, so wird ersichtlich, dass zumindest der Gesetzgeber davon ausgeht, dass Crowdfundings über eine Internet-Dienstleistungsplattform ablaufen müssen. In diesem Zusammenhang muss aber bedacht werden, dass der Gesetzgeber mit dieser Norm Regelungen schaffen wollte und keine Legaldefinition. Insofern kann und sollte eine Bestimmung der Eigenschaften und Voraussetzungen unabhängig von diesen gesetzlichen Regelungen gefunden und definiert werden. Jedoch spielen das Internet und in diesem Zusammenhang vor allem die neuen Kommunikationsformen der social media eine wichtige Rolle in der

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S. nur Veith, BKR 2016, 184 f.; Söpper, Crowdfunding, S. 12 f.; Bareiß, ZUM 2012, 456, 457. Abhängig davon, was man als Masse im Sinne der Crowd bezeichnen möchte und unter welchen Umständen man den Erwerb von Aktien auch unter den Begriff Crowdfunding subsumieren möchte, könnte das erste „Crowdfunding“ bereits Anfang des 17. Jahrhunderts durch die Vereinigte Ostindienkompanie in den Niederlanden erfolgt sein, vgl. blogs.faz.net/fazit/2011/11/17/wie-unsaktien-reich-machen-26/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; tatsächlich dürfte die Finanzierung des Sockels der Freiheitsstatue wohl eher das erste Donation-based Crowdfunding gewesen sein, da die Spender als Gegenleistung namentlich in der Zeitung von Joseph Pulitzer erwähnt wurden, Söbbing, InTeR 2014, 251, 254. 5 S. etwa Krieg, BC 2016, 123, 128. 6 S. nur Dorfleitner/Kapitz/Wimmer, DBW 2014, 283, 284; Bareiß, ZUM 2012, 456, 457; Krieg, BC 2016, 123, 128; Müller/Pregartbauer/Sokianos, InTeR 2014, 4 f. 7 Söpper, Crowdfunding, S. 1 f.; Meinshausen/Schiereck/Stimeier, WiSt 2012, 583, 584, die – unter Verweis auf unterschiedliche Studien – für erfolgreiche Crowdfundings die individuellen Gestaltungsmöglichkeiten des Web 2.0 ausmachen. Ähnlich Kunz, Crowdfunding, in: Jusletter 25.08.2014, Rz. 8. 8 So etwa Belleflamme/Lambert/Schwienbacher, JBV 29 (2014), 585, 588, ähnlich Dehner/Kong, 83 U. Cin. L. Rev. 413, 415. 9 Ähnlich auch Beck, Crowdinvesting, S. 40 ff., der die Problematik an zwei Beispielen verdeutlicht, ohne zu einem abschließenden Ergebnis zu kommen. Zum einen beschreibt er einen Finanzvermittler, der bei der Finanzierung Teilschritte auch über seine Webseite ermögliche, andere Teile weiterhin auf dem „herkömmlichen Wege“ abwickeln würde. Zum anderen führt er eine in Kanada laufende Fernsehshow an, die verschiedene Crowdfundings vorstellt. 4

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

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Verbreitung des Crowdfundings, die häufig über den Erfolg oder Misserfolg eines Crowdfundings entscheiden können.10 Allerdings könnte das Erfordernis des Internetbezugs zu – unnötigen, unerwünschten und ungerechtfertigten – Abgrenzungsschwierigkeiten führen. Würde man die Einbeziehung des Internets in den Ablauf einer Finanzierung zur Bedingung des Crowdfundings machen, so könnte ein von außen identisch wirkender Vorgang in verschiedenen Konstellationen einmal zur Qualifizierung als Crowdfunding führen und einmal könnte eben diese Finanzierung nicht als Crowdfunding zu bewerten sein: Man stelle sich einen Sachverhalt vor, bei dem der Aufruf zur Finanzierung über das Fernsehen erfolgt11 und der Zahlungsvorgang mittels Überweisung. Dabei nimmt der Anleger die Überweisung mittels Telefon-Banking vor. Nach klassischem Verständnis läge (offensichtlich) kein Bezug zum Internet vor, sodass diese Konstellation unabhängig von den sonstigen Voraussetzungen für ein Crowdfunding – unter der Annahme, dass der Internetbezug Voraussetzung eines Crowdfundings wäre – kein Crowdfunding darstellen würde. Mittlerweile sind viele Haushalte12 jedoch mit IPTV13 versorgt und auch das Telefonieren erfolgt heutzutage vielfach mittels Internet-Telefonie.14 Das würde bedeuten, dass sowohl der Aufruf zur Finanzierung als auch die Vornahme der Zahlung über das Internet erfolgen würde. Das heißt, dieser Sachverhalt – könnte bei Vorliegen der sonstigen Voraussetzungen – als Crowdfunding zu bewerten sein, ohne dass ein diese Differenzierung rechtfertigender Unterschied zur ersten Konstellation ersichtlich wäre. Auch eine Eingrenzung dergestalt, dass lediglich Finanzierungen über Internet-Dienstleistungsplattformen als Crowdfunding zu qualifizieren wären, könnte zu nicht gerechtfertigten Konsequenzen führen. So etwa, wenn ein Unternehmen ein Crowdfunding startet ohne sich dabei an eine dafür spezialisierte Plattform zu wenden, sondern dies in Eigenregie durchführt, etwa weil das Unternehmen selbst ausreichend bekannt ist, um genügend potenzielle Investoren zu erreichen.15 Diese Finanzierung dürfte, obwohl sie alle sonstigen Anforderungen an ein Crowdfunding

S. nur Lu/Xie/Kong/Yu, in: WSDM ’14, S. 573, 578 ff.; Moisseyev, Effect of Social Media, S. 30 f. Vgl. Fn. 9 (2. Kapitel). 12 Zur Verbreitung, s. Bayrische Landeszentrale für neue Medien, Anteil der TV-Haushalte in den deutschen Bundesländern, die Fernsehen per IPTV empfangen im Jahr 2016, aus 09/2016, abrufbar unter: de.statista.com/statistik/daten/studie/274404/umfrage/verbreitung-von-dsl-tv-nach-bundesla endern/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 13 Hierbei wird das Fernsehprogramm nicht wie herkömmlich mittels (Fernseh-)Kabelanschluss, terrestrischer Antenne oder Satellitenschüssel empfangen, sondern über das Internet – etwa als Livestream, dazu Hitpaß, in: BeckOK, Mietrecht, BGB, § 535 Rn. 1140 ff. 14 Dabei erfolgt die Übertragung des Gesprächs nicht über das Telefonnetz, sondern über das Internet, s. Sieber, in: Hoeren/Sieber/Holznagel, Multimedia-Recht49, Teil 1, Rn. 124 ff. 15 So geschehen bei der (teilweisen) Finanzierung des Films Stromberg, was allgemein als durch Crowdfunding finanziertes Projekt angesehen wird, s. nur Leuering/Rubner, NJW-Spezial 2012, 463; Bareiß, ZUM 2012, 456, 457; Roth, GWR 2015, 243, 244; Beck, Crowdinvesting, S. 41 f. 10 11

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

erfüllt, dann nicht als solches bezeichnet werden.16 Ein solches – wenig nachvollziehbares – Ergebnis kann nicht gewollt sein. Insofern sollte die Internetbezogenheit nicht zur Voraussetzung eines Crowdfundings gemacht werden. Dabei darf jedoch nicht übersehen werden, dass in der Praxis vor allem das Internet für den Erfolg von Crowdfundings verantwortlich17 ist und auch die überwiegende Anzahl solcher Finanzierungen über spezielle Internet-Plattformen stattfindet.18 Eine Assoziation zwischen Crowdfunding und Internet ist also keineswegs „falsch“, jedoch nicht Bestandteil der Definition des Crowdfundings im hier verstandenen Sinne.

II. Die Herkunft des Begriffs Crowdfunding: Das Crowdsourcing Der zusammengesetzte Begriff Crowdfunding hat seinen Ursprung im Begriff des Crowdsourcings. Dieser von Howe erdachte – sich aus den Wörtern Crowd und Outsourcing zusammensetzende – Begriff wurde von ihm erstmals 2006 benutzt.19 Er beschreibt damit die Möglichkeit, dass Amateure ihre (professionellen) Leistungen – etwa im Bereich der Fotografie – anbieten können und Unternehmen, bei Wahrnehmung dieser Leistungen, Kosteneinsparungen haben, da sie keine traditionellen Angestellten benötigen. Es handelt sich beim Crowdsourcing also um Prozesse, bei denen Unternehmen ihre ursprünglich internen Aufgaben mit Hilfe des Internets auslagern, indem sie Freiwillige zur Teilnahme am Produktionsprozess aufrufen.20 Dabei basiert die Funktionsweise des Crowdsourcings letztlich auf der – von Surowiecki prägnant formulierten – Wisdom of crowds.21 Dieses als Weisheit der Vielen übersetzte Phänomen beschreibt Effekte, bei denen Entscheidungen einer Vielzahl von Menschen denen von einzelnen (Experten) überlegen sein können.22 Diese Beobachtung ist nicht neu,23 allerdings werden durch die Omnipräsenz des Internets ganz neue Anwendungsbereiche eröffnet und so das Aggregieren einer

Zu berücksichtigen ist jedoch, dass der Gesetzgeber dieser Möglichkeit im Rahmen des § 2a VermAnlG mittels § 2a V VermAnlG mittlerweile einen Riegel vorgeschoben hat, s. dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt. 17 Bareiß, ZUM 456, 457; ähnlich Kunz, Crowdfunding, in: Jusletter 25.08.2014, Rz. 5, der davon ausgeht, dass Crowdfunding „bekannte Bedürfnisse – konkret: Finanzierungsnachfragen – durch das (früher unbekannte) Medium des Internets technisch-kreativ neuartig befriedigt“. 18 Vgl. www.gruenderszene.de/finanzen/Crowdfunding-anbieter [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 19 S. www.wired.com/2006/06/crowds/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 20 So Unterberg, in: Michelis/Schildhauer, Hdb. Social Media, S. 149, 150. 21 Vgl. dazu Howe, Crowdsourcing, S. 280; Surowiecki, The Wisdom of Crowds, passim; Sunstein, U Chicago Public Law Working Paper No. 72. (2004), S. 6 f.; Unterberg, in: Michelis/Schildhauer, Hdb. Social Media, S. 149, 153 f., 156 f.; Hogrefe, in: Ceyp/Scupin, Social Media Marketing, S. 163, 165; dies im Rahmen des Crowdfundings andeutend Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 50. 22 Surowiecki, The Wisdom of Crowds, passim. 23 S. etwa Shaw, AJP 44 (1932), 491, 504. 16

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

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Vielzahl von Menschen deutlich erleichtert.24 Entscheidend sei dabei allerdings die Zusammensetzung der Gruppe, da diese nicht zu homogen sein dürfe,25 auch solle – unter Umständen – eine gegenseitige Einflussnahme unterbunden werden.26 Diese möglichen Beeinträchtigungen würden geringer, je größer die Crowd sei.27 Im Hinblick auf die Weisheit der Vielen können grundsätzlich zwei Ansätze ausgemacht werden. Während es nach Surowiecki vor allem auf die durch die Crowd zur Verfügung stehenden Informationen ankommen soll,28 stellt Howe auf das Wissen der Crowd ab.29 Der Begriff des Crowdsourcings war insofern Vorbild für den Begriff des Crowdfundings, der ebenfalls im Jahre 2006 im Zusammenhang mit der Webseite Sellaband30 aufkam.31

III. Der Begriff der crowd und des Schwarms Den Begriff des „Crowdfundings“ kennt das deutsche Recht nicht, stattdessen wird in § 2a VermAnlG von „Schwarmfinanzierung“ gesprochen. Zum Teil wird an diesem Begriff kritisiert, dass dieser nicht hinreichend präzise sei und das Verhalten der Vielzahl an Investoren nicht korrekt wiedergebe. Der Einzelne würde sich lediglich mit der Masse mitbewegen „ohne [. . .] das eigene Tun kritisch zu hinterfragen“.32 Einem solchen Verständnis kann so nicht gefolgt werden. Der dem Crowdfunding nahe stehende Begriff der Schwarmintelligenz33 ist grundsätzlich positiv besetzt, weist er doch auf das Potenzial in einer Menge von Menschen hin, die unter Umständen über die Summe der einzelnen hinausgehen kann.34 Aber auch der Begriff Schwarm für sich ist nicht (zwangsläufig) negativ besetzt,35 sondern

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Vgl. Unterberg, in: Michelis/Schildhauer, Hdb. Social Media, S. 149, 150 f. Surowiecki, The Wisdom of Crowds, S. 30 f., 36 f. 26 Surowiecki, The Wisdom of Crowds, S. 21. 27 Surowiecki, The Wisdom of Crowds, S. 176. 28 Surowiecki, The Wisdom of Crowds, S. 10 f. 29 Howe, Crowdsourcing, S. 280. 30 Die erste Plattform im Sinne des heutigen Verständnisses von Crowdfunding dürfte wohl Artistshare sein, die 2003 gegründet wurde, www.artistshare.com/v4/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], s. Söpper, Crowdfunding, S. 14. 31 Beck, Crowdinvesting, S. 33. 32 Baumann, Crowdinvesting, Rn. 21. 33 Vgl. Flebbe, Crowdfunding, S. 36 f. 34 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: A. II. 35 In diese Richtung aber Baumann, Crowdinvesting, Rn. 21 unter Hinweis auf die Bedeutung des Begriffs laut Duden, der dort mit den Adjektiven „(ungeordnet) durcheinander wimmelnd“ beschrieben wird. 25

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

beschreibt wertneutral lediglich einen „Verband von Tieren, die sich gemeinsam schwimmend oder fliegend fortbewegen“.36 Dementsprechend wird der Begriff Schwarmfinanzierung ganz überwiegend synonym als deutscher Begriff für Crowdfunding verwendet.37 Zu berücksichtigen ist aber, dass der deutsche Gesetzgeber mit dem Begriff anscheinend lediglich entgeltliche Formen des Crowdfundings (dazu sogleich: Crowdinvesting und Crowdlending) verbindet, denn gemäß § 2a Abs. 1 VermAnlG kann es sich nur um partiarische Darlehen, Nachrangdarlehen, Genussrechte oder sonstige Anlagen, die eine Verzinsung und Rückzahlung oder einen vermögenswerten Barausgleich im Austausch für die Überlassung von Geld gewähren oder in Aussicht stellen (§ 1 Abs. 2 Nr. 3, 4, 5 und 7 VermAnlG), handeln. Allerdings stellt Crowdfunding nicht mehr als den Oberbegriff für verschiedene Ausprägungen dieser Art der Finanzierung dar, sodass § 2a VermAnlG auch dahingehend verstanden werden könnte, dass der Gesetzgeber „mehr“ als die in § 2a VermAnlG aufgezählten Formen als Schwarmfinanzierung ansieht, aber nur solche Schwarmfinanzierungen, die die genannten Voraussetzungen erfüllen, privilegieren möchte beziehungsweise für andere Arten mangels regulatorischer Einschränkungen kein Privilegierungsbedürfnis besteht.38

B. Arten des Crowdfundings Wie oben bereits angesprochen, gibt es verschiedene Ausprägungen des Crowdfundings, die sich vor allem hinsichtlich der (möglichen) Gegenleistung unterscheiden. Als allen Arten des Crowdfundings gemeinsames Charakteristikum kann die Finanzierung durch die Crowd – also Menge – ausgemacht werden.39

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So die Erläuterung im Wiktionary für den Begriff Schwarm, abrufbar unter: de.wiktionary.org/ wiki/Schwarm [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 37 Roth, GWR 2015, 243, 244; Schmitt/Doetsch, BB 2013, 1451; Beck, Crowdinvesting, S. 16; insgesamt scheint sich dieser Begriff in Deutschland jedoch eher nicht durchzusetzen und stattdessen wird der englische Begriff Crowdfunding verwendet, vgl. Söpper, Crowdfunding, S. 2; ausführlich zur Herkunft des Begriffs www.sprachlog.de/2013/03/04/and-the-winner-is-Crowdfun ding/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.sprachlog.de/2013/03/05/sprachschmuggler-in-derwikipedia/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 38 Vgl. Söpper, Crowdfunding, S. 26 ff. 39 So auch Bareiß, ZUM 2012, 456, 457, der das Crowdfunding ganz allgemein als „Finanzierung eines Vorhabens durch Appell an die Masse“ bezeichnet.

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

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I. Donation-based Crowdfunding Das Donation-based Crowdfunding ist letztlich die Ursprungsform des Crowdfundings.40

1. Gegenstand Beim Donation-based Crowdfunding erhält der „Geldgeber“ für seine finanzielle Leistung an den Empfänger keinerlei (materielle) Gegenleistung. Dieses Modell wird regelmäßig bei künstlerischen Projekten eingesetzt und ist letztlich eine moderne Form des Spendensammelns.41 Als Dank wird der Spender teilweise im Abspann des finanzierten Films oder auf der Homepage des Künstlers namentlich erwähnt.42

2. Rechtliche Ausgestaltung Jedenfalls die Formen, die komplett auf eine Gegenleistung verzichten, dürften als Schenkung im Sinne der §§ 516 ff. BGB43 zu qualifizieren sein.44 Im Hinblick auf die rechtliche Gestaltung dürfte vor allem zu beachten sein, dass gemäß § 518 Abs. 1 BGB ein Schenkungsversprechen, das den Schenkenden wirksam verpflichten soll, notariell beurkundet werden muss.45 Da gemäß § 518 Abs. 2 BGB der Vollzug der Schenkung den Formmangel heilt, dürften solche Crowdfundings regelmäßig so ausgestaltet sein, dass zugleich mit der Entscheidung, etwas zu spenden, der Spender die Zahlung vornehmen muss, damit so für den Empfänger der Leistung frühzeitig feststeht, dass er diesen Betrag auch erhalten wird.46 Hierbei könnte allerdings ein Problem daraus resultieren, dass der Spender regelmäßig nicht an den (letztlich) 40

Vgl. die Tourfinanzierung der Band Marillion im Jahr 1997, dazu Strähle/Bulling, in: Strähle, Fashion & Music, S. 245, 252, freilich wurde die Bezeichnung Crowdfunding damals noch nicht verwendet. 41 Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 64. 42 Vgl. Bareiß, ZUM 2012, 456, 461; Söpper, Crowdfunding, S. 26; zum Teil werden solche Arten des Crowdfundings, bei denen es zumindest eine ideelle Gegenleistung gibt, auch dem Rewardbased Crowdfunding zugeordnet, s. Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 65. 43 Bürgerliches Gesetzbuch (BGB) in der Fassung der Bekanntmachung vom 2. Januar 2002 (BGBl. I S. 42, ber. S. 2909 und 2003 I S. 738) zuletzt geändert durch Art. 1 G über die Verteilung der Maklerkosten bei der Vermittlung von Kaufverträgen über Wohnungen und Einfamilienhäuser vom 12.6.2020 (BGBl. I S. 1245). 44 Müller/Pregartbauer/Sokianos, InTeR 2014, 4, 6; Söpper, Crowdfunding, S. 27; a. A. wohl Bareiß, ZUM 2012, 456, 460, der unter Verweis auf das „Vorteilsprinzip“ (dazu Bareiß, ZUM 2012, 456, 459 f.) davon ausgeht, dass (quasi) immer eine Gegenleistung gewährt wird, sodass keine Unentgeltlichkeit vorläge, die aber Voraussetzung einer Schenkung sei. 45 S. dazu Harke, in: BeckOGK, BGB, § 518 Rn. 12. 46 Vgl. Harke, in: BeckOGK, BGB, § 518 Rn. 35.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Begünstigten direkt eine Leistung vornehmen wird. Stattdessen wird dies regelmäßig über eine Plattform stattfinden und es wird eine Bank zwischengeschaltet, die die Gelder vor der Weiterleitung verwaltet.47 Hierbei könnte fraglich sein, ob die Zahlung an die Bank oder Plattform bereits eine Bewirkung der Leistung im Sinne des § 518 Abs. 2 BGB darstellt oder der Spender seine Zahlung womöglich gemäß § 812 Abs. 1 S. 1 Var. 1 BGB bis zur Weiterleitung an den Empfänger mangels Rechtsgrunds zurückfordern könnte. Dies würde zu der Frage führen, ob es im Rahmen von § 518 Abs. 2 BGB auf den Leistungserfolg oder auf die Leistungshandlung ankommt.48 Während weite Teile in der Literatur den Leistungserfolg als Kriterium für die Heilung im Sinne der Vorschrift verlangen,49 beurteilt die Rechtsprechung die Situation grundsätzlich anders und lässt es ausreichen, wenn der Schenker von seiner Seite alles Erforderliche zum Erwerb des Schenkungsgegenstands durch den Beschenkten getan hat.50 Relevant wird dies etwa, wenn die Schenkung bedingt ist, etwa dahingehend, dass die Fundingschwelle erreicht wird.51 Dies dürfte sich praktisch allerdings als wenig problematisch erweisen, da es sich um eine unentgeltliche – altruistische – Form des Crowdfundings handelt, die Spender also bewusst etwas ohne Gegenleistung hergeben, sodass ein späteres Rückfordern beziehungsweise eine Unwilligkeit beim Einzahlen eher selten vorkommen dürfte.

II. Reward-based Crowdfunding Das Reward-based Crowdfunding sieht für den Unterstützer eine Art von – wie es der Name bereits suggeriert – Belohnung vor, diese ist jedoch regelmäßig nicht entgeltlicher Art.52

1. Gegenstand Dabei ist das Spektrum der möglichen Gegenleistungen sehr breit. So kann es sich um das spätere fertige Produkt handeln.53 Unter Umständen erwirbt der Unterstützer

47

S. dazu unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C. S. Harke, in: BeckOGK, BGB, § 518 Rn. 22. 49 Hermann, MDR 1980, 883, 885; K. Schmidt, DB 2002, 829, 830 f.; Seibert, JZ 1981, 380 f.; Pohlmann, Heilung formnichtiger Verpflichtungsgeschäfte, S. 105 ff. 50 BGH, Urt. v. 06.03.1970 – V ZR 57/67 – NJW 1970, 941, 942; Urt. v. 25.05.1970 – III ZR 141/68 – NJW 1970, 1638, 1639 f.; Urt. v. 14.07.1971 – III ZR 91/70 – WM 1971, 1338, 1339. 51 Koch, in: MünchKomm, BGB, § 518 Rn. 11. 52 Söpper, Crowdfunding, S. 28 f. 53 Herr/Bantleon, DStR 2015, 532 erkennen hierin in Anlehnung an Bradford, 2012 Colum. Bus. L. Rev. 1, 16 f., eine eigene Form des Crowdfundings, das Pre-Purchase Model, zur rechtlichen Einordnung und den damit einhergehenden Problemen, s. Wick, VuR 2018, 49, 50 ff. 48

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

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auch das Recht, später die zu finanzierende Veranstaltung zu besuchen.54 Möglich ist aber auch, dass er durch sein Investment lediglich ein Vorkaufsrecht für das Produkt erwirbt. Ebenso kann er als Gegenleistung auch Merchandising erhalten – dies bietet sich besonders bei Filmen und sonstigen kreativen Projekten an.

2. Rechtliche Ausgestaltung Diese Fülle an Möglichkeiten bedingt es auch, dass eine einheitliche rechtliche Einordnung dieser Form des Crowdfundings nicht möglich ist:55 Ist Ziel des Crowdfundings die Finanzierung der Herstellung/Schaffung einer Sache und soll der Kapitalgeber das Produkt als Gegenleistung erhalten, so kann es sich um einen Werklieferungsvertrag handeln. Wird etwa ein Film finanziert und soll die Gegenleistung aus Merchandising bestehen, kann es sich abhängig davon, ob die Merchandising Produkte schon vorhanden sind (weil es sich etwa um eine Fortsetzung handelt) oder nicht, entweder um einen Kaufvertrag oder ebenfalls um einen Werklieferungsvertrag handeln. Soll mit dem Crowdfunding ein Konzert finanziert werden und die Möglichkeit des Besuchs die Gegenleistung für die Finanzierung sein, so kann es sich hierbei um einen typengemischten Vertrag handeln, mit miet- und werkvertraglichen Elementen.56 Da jedoch das Crowdfunding der Finanzierung des Projekts dient und das Projekt ohne diese Unterstützung regelmäßig nicht realisiert werden könnte, ist charakteristisches Merkmal – dabei kommt es nicht darauf an, was finanziert wird – des Reward-based Crowdfundings die Vorleistungspflicht des Kapitalgebers, das heißt ihm steht die Einrede des § 320 BGB nicht zu.57

III. Crowdlending Das Crowdlending – auch Peer to Peer Lending58 genannt – stellt eine entgeltliche Form des Crowdfundings dar.

54

So verhielt es sich etwa bei der Plattform ADDACT, vgl. www.crowdbiz.de/addact/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], eine Crowdfundingplattform für Konzerte. 55 S. auch zum folgenden Abschnitt Söpper, Crowdfunding, S. 90 f. 56 Fessmann, NJW 1983, 1164 f. 57 So auch Söpper, Crowdfunding, S. 90 f.; dazu Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 320 Rn. 22. 58 Veith, BKR 2016, 184, 185; teilweise wird weitergehend, wenn auch (kleine) Unternehmen Kredite von Privatpersonen erhalten, von Peer to Business Lending gesprochen, Söpper, Crowdfunding, S. 29, eine rechtlich signifikante unterschiedliche Beurteilung dürfte damit nicht einhergehen.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Hierbei überlässt der Anleger dem Emittenten auf Zeit einen gewissen – meist relativ geringen59 – Geldbetrag. Dabei steht die Höhe der Gegenleistung bereits von vornherein fest.60 Das Crowdlending stellt damit eine Form des festverzinslichen Darlehens dar.61

IV. Crowdinvesting Trotz der zunächst eingängigen Eigenschaften des Crowdinvestings und auch der häufigen Verwendung und Thematisierung des Crowdinvestings in der Literatur ohne Anführung einer Definition,62 darf nicht darüber hinweggesehen werden, dass der Begriff des Crowdinvestings nicht so eindeutig ist, wie häufig suggeriert wird.63 Für Bader bezeichnet Crowdinvesting „eine neuere Finanzierungsform, bei der junge Unternehmen (‚Start-ups‘) über eine grundsätzlich jedermann offenstehende, Internet-basierte Plattform von einer Vielzahl von Investoren wirtschaftliches Eigenkapital [. . .] einwerben.“64 Nach Ansicht Baumanns solle der Begriff des Crowdinvestings dehnbar verwendet werden, um so sämtliche rechtlichen Ausgestaltungen des Crowdinvestings zu erfassen.65 Nach ihrer Ansicht sei das charakteristische und vom Crowdfunding abgrenzende Merkmal, dass es sich beim Crowdinvesting um eine Risikokapitalanlage handele.66 Für Beck67 und diesem folgend Söpper68 stellt die Erfolgsbeteiligung das Abgrenzungskriterium dar, mit dem das Crowdinvesting von anderen Formen des Crowdfundings abgegrenzt werden kann. Nach Klöhn und Hornuf wird beim Crowdinvesting der Investor an den zukünftigen Zahlungsströmen des finanzierten Unternehmens berechtigt.69

59

Ausreichend Kapital erhält der Darlehensnehmer dadurch, dass er sich an viele (die Crowd) wendet, und so viele Darlehen erhält, Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 66. 60 Veith, BKR 2016, 184, 185. 61 Söpper, Crowdfunding, S. 29. 62 Vgl. nur Casper, ZBB 2015, 265 ff.; Riethmüller, DB 2015, 1451 ff. oder Klöhn/Hornuf/ Schilling, ZBB 2016, 142 ff. 63 So auch Baumann, Crowdinvesting, Rn. 16, 20. 64 Bader, WM 2014, 2249. 65 Baumann, Crowdinvesting, Rn. 20. 66 Baumann, Crowdinvesting, Rn. 19. 67 Beck, Crowdinvesting, S. 36 f. 68 Söpper, Crowdfunding, S. 33; ebenso Herr/Bantleon, DStR 2015, 532 f. 69 Klöhn/Hornuf, ZBB 2012, 237, 239.

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

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Für Dorfleitner, Kapitz und Wimmer hingegen ist Crowdinvesting eigenkapitalorientiert; die Investoren werden am Unternehmen selbst beziehungsweise an den Gewinnen des Unternehmens beteiligt.70 Zu berücksichtigen ist, dass der Begriff Crowdinvesting nahezu ausschließlich im deutschen Sprachraum71 verwendet wird. Demgegenüber wird im englischen Sprachraum häufig von Equity Crowdfunding gesprochen.72 Dabei kann dies jedoch nicht mit dem deutschen Crowdinvesting komplett gleichgesetzt werden, da damit im Wesentlichen Finanzierungsformen bezeichnet werden, welche sich durch eine Eigenkapitalbeteiligung auszeichnen.73 Derartige Finanzierungsformen sind beim Crowdinvesting eher unüblich.74 Für Beck ist das Crowdinvesting Oberbegriff sowohl für eigenkapitalfinanzierte Varianten wie auch fremd- oder mezzaninfinanzierte Crowdfundings. Relevant sei ausschließlich, dass der Investor eine eigenkapitalähnliche Stellung erlange.75 Allerdings wird vor allem auch im US-amerikanischen Kapitalmarktrecht vermehrt von Investment Crowdfunding gesprochen.76 Ein etwas anderes Verständnis von Equity-based Crowdfunding und Crowdinvesting hat anscheinend Kunz, der mit dem Equity-based Crowdfunding eigenkapitalähnliche Vermögensanlagen meint und dies dem Crowdinvesting gleichsetzt.77 Dieser Abriss über die verschiedenen Definitionen und Verständnisse zeigt auf, dass sich bisher noch kein einheitliches Begriffsverständnis herausgebildet hat. Allerdings kann festgehalten werden, dass entscheidend für die Einordnung als Crowdinvesting eine Beziehung zwischen dem Erfolg des finanzierten Unternehmens und dem Ertrag für den Investor ist. Ob es sich dabei um eine Eigenkapitalbeteiligung, eine mezzanine oder eine andere Form der Finanzierung handelt, ist insoweit irrelevant. Ebenfalls nicht einheitlich beantwortet wird die Frage, ob Crowdinvesting nur vorliegen kann bei – so Beck78 – Investitionen in Unternehmen oder auch bei Investitionen in einzelne Projekte (eines Unternehmens). Beck begründet diese Beschränkung des Crowdinvestings auf Unternehmensfinanzierungen damit, dass der Investor bei solchen Formen der Anlage weder Eigenkapital am Unternehmen

70

Dorfleitner/Kapitz/Wimmer, DBW 2014, 283, 284. Vgl. für Österreich etwa Schwienbacher, CESifo DICE Report 02.2016, 33 und für die Schweiz Baumann, Crowdinvesting, Rn. 19. 72 S. nur Bradford, Colum. Bus. L. Rev. 2012, 1, 25; Fink, 90 U. Det. Mercy L. Rev. 1, 3 (2012). 73 Vgl. Dehner/Kong, 83 U. Cin. L. Rev. 413, 418. 74 S. Söpper, Crowdfunding, S. 35. Dazu auch Riehtmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 10, der die Verwendung für das deutsche Crowdinvesting für irreführend hält. 75 Beck, Crowdinvesting, S. 36 ff. 76 Burkett, Transactions: Tenn. J. Bus. L. 2011, 63, 74 f.; Bradford, ZBB 2015, 376 f. 77 S. Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 67, 76, der unter dem „eigenkapitalbasierte[n] [. . .] Modell“, regelmäßig den Erwerb von „,Beteiligungen‘“ versteht und die Verwendung dieses Modells als „häufig“ bezeichnet und später nach Feststellung, dass grundsätzlich lediglich eigenkapitalähnliche Finanzierungsformen in Betracht kämen, ohne vorhergehende Erläuterung von Crowdinvesting spricht. 78 Beck, Crowdinvesting, S. 39. 71

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

noch eine eigenkapitalähnliche Stellung erhält, was für Beck ein Merkmal von Crowdinvesting ist.79 Allerdings gibt er selbst zu bedenken, dass eine Definition des Crowdinvestings möglich sein könnte, die nicht eigenkapitalähnliche Anlageformen erfasst, dabei schlägt er als denkbares – das Crowdinvesting charakterisierendes – Element die Investitionsabsicht des Anlegers vor.80 Demgegenüber stehen vor allem Jansen und Pfeifle, die ausdrücklich auch die Finanzierung eines Einzelprojekts als Crowdinvesting bezeichnen.81 Führt man sich die verschiedenen Definitionen und Beschreibungen dessen, was Crowdinvesting darstellt, noch einmal vor Augen und grenzt diese zu den sonstigen (in Deutschland gängigen) Formen ab, ergibt sich Folgendes: Zunächst kann zwischen entgeltlichen und unentgeltlichen Formen differenziert werden. Zu den entgeltlichen Formen gehören das Crowdlending und Crowdinvesting. Während Ersteres einem „klassischen“ Darlehen sehr ähnlich ist und eine feste Verzinsung bietet, richtet sich der Ertrag bei Letzterem vor allem nach dem Erfolg dessen, was Ziel der Finanzierung ist. Akzeptiert man darüber hinaus, dass damit nicht lediglich auf Eigenkapital basierende Finanzierungen gemeint sind, ist grundsätzlich kein (rechtlicher) Grund ersichtlich, reine (Einzel-)Projektfinanzierungen vom Begriff des Crowdinvestings auszunehmen, sodass von einem weiten Begriff des Crowdinvestings ausgegangen werden sollte. Für eine hinreichende rechtliche Fixierung des Begriffs Crowdinvesting sollte, ausgehend von der Begriffsbestimmung von Klöhn und Hornuf, wie folgt definiert werden: Das Crowdinvesting ist eine crowdbasierte Anlageform, bei der der Investor an den zukünftigen Zahlungsströmen des finanzierten Unternehmens berechtigt beziehungsweise am Erfolg des finanzierten Projekts beteiligt wird. Im Folgenden wird dem Crowdinvesting dieses Begriffsverständnis zugrunde gelegt, mit der Einschränkung, dass echte Eigenkapitalvarianten nur bei ausdrücklichem Hinweis vom Begriff erfasst sein sollen.

V. Sonstige Formen des Crowdfundings Neben den oben vorgestellten Varianten des Crowdfundings können noch weitere Spielarten des Crowdfundings ausgemacht werden. Weiterhin möglich sind Mischformen aus verschiedenen Modellen,82 denkbar wäre hier vor allem die Kombination des Donation-Modells mit dem Reward-based Crowdfunding dahingehend, dass der Unterstützer erst ab einer gewissen Summe auch eine materielle Gegenleistung erhält.83 Teilweise werden die oben dargestellten Arten des Crowdfundings

79

Beck, Crowdinvesting, S. 41 f. Beck, Crowdinvesting, S. 42. 81 Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1843 f.; hierauf verweisend und zustimmend Klöhn/Hornuf, ZBB 2012, 237, 239 (Fn. 12); Baumann, Crowdinvesting, Rn. 18 f.; Dieckmann, WPg 2015, 130, 131 (Fn. 7); Söpper, Crowdfunding, S. 33; im Ergebnis wohl auch Bareiß, ZUM 2012, 456, 461. 82 Dehner/Kong, 83 U. Cin. L. Rev. 413, 415. 83 Söpper, Crowdfunding, S. 26. 80

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

19

anders bezeichnet,84 beziehungsweise erhalten „Zusätze“, so etwa wird das Peer to Peer Lending zum Teil – abhängig von der Person des Darlehensnehmers als Peer to Peer „Business“ oder „Consumer“ Lending bezeichnet.85 Dies darf aber nicht darüber hinwegtäuschen, dass sich diese unterschiedlichen Ausformungen des Crowdfundings grundsätzlich unter die oben dargestellten Varianten subsumieren lassen.86 Im Folgenden sollen lediglich zwei Varianten kurz dargestellt werden, da sie entweder für den weiteren Verlauf der Arbeit noch relevant sein werden (1.) beziehungsweise einen signifikant anderen Gegenstand zum Inhalt haben (2.).87 1. Equity Crowdfunding Equity Crowdfunding ist vor allem, aber nicht nur,88 in den USA89 verbreitet.90 Bei dieser Form von Crowdfunding erwirbt der Investor Unternehmensanteile,91 84

Abzugrenzen ist insbesondere zum Crowdbanking, unter dem vornehmlich die Social Media Aktivitäten einer Bank verstanden werden, dazu ausführlich Gellrich/Grella/Hiebsch/Weghöft, in: Brock/Bieberstein, Multi- und Omnichannel-Management, S. 305 ff.; zum Teil wird hierunter jedoch auch Crowdfunding mittels Aktien verstanden, s. Fischer, Crowdinvesting, S. 24 f. 85 S. dazu und zu weiteren Ausprägungen Zhang/Baeck/Ziegler/Bone/Garvey, Pushing Boundaries, S. 13. 86 S. dazu auch Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853 ff., die darlegen, dass auch Immobilienfinanzierung mittels Crowdfunding grundsätzlich dem Crowdlending bzw. Crowdinvesting zuzuordnen sei (S. 854) und dass als Besonderheit bei der Strukturierung hinzukomme, dass zum Teil dingliche Sicherheiten in Form einer Grundschuldbestellung an dem zu finanzierenden Grundstück hinzukämen (S. 855, 858). Dabei werde vor allem (wie auch beim „herkömmlichen“ Crowdfunding) auf qualifiziert nachrangige partiarische Darlehen gesetzt, alternativ würden auch Inhaberschuldverschreibungen begeben (S. 856). 87 Ausdrücklich nicht behandelt werden in der Arbeit sogenannte Initial Coin Offerings – dazu ausführlich Zickgraf, AG 2018, 293 ff. –, obwohl diese mitunter auch als Schwarmfinanzierung bezeichnet werden, s. Glatz, in: Breidenbach/Glatz, Legal Tech, Teil 4.2, Rn. 2, 21 ff.; Weitnauer, BKR 2018, 231; Koch, ZBB 2018, 359, 361. 88 Vgl. etwa Vulkan/Åstebro/Sierra, JBV Insights 5 (2016), 37 ff. (UK); Ying, 2015 Sing. J. Legal Stud. 46 ff. (Singapur); Kleiner, ZEuP 2019, 756, 763 ff. (Frankreich); Clasen, RIW 2015, 344, 345 (Frankreich, hier als Crowdinvesting bezeichnet, tatsächlich handelt es sich, jedenfalls beim Crowdfunding mittels Aktien, aber um Equity Crowdfunding); Murray, Crowdfunding in New Zealand, S. 4 ff. (Neuseeland); Majumdar/Varottil, Regulating Equity Crowdfunding in India, S. 11 ff. (Indien); einen guten (globalen) Überblick geben Dehner/Kong, 83 U. Cin. L. Rev. 413, passim (hier als Equity-Based Crowd Investment [EBCI] bezeichnet), allerdings dürften die Ergebnisse mit Vorsicht zu würdigen sein, da zumindest für den deutschen Markt Unklarheiten bestehen (der Aufsatz ist vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes entstanden): Hinsichtlich des Angebots von Seedmatch wird angegeben, es handle sich um partiarische Darlehen und dadurch würden die Investoren zu stillen Gesellschaftern (S. 433), tatsächlich hat Seedmatch zunächst aber stille Beteiligungen angeboten und erst später partiarische Nachrangdarlehen vermittelt, s. Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 149. 89 Vor allem durch die Annahme des JOBS Act Title III durch die SEC dürfte das Equity Crowdfunding weiteren Auftrieb in den USA erhalten, durch dieses Gesetz ist es vor allem kleineren Unternehmen möglich unter erleichterten Bedingungen Crowdfundings bis zu einem Volumen von 1 Mio. Dollar pro Jahr anbieten zu können, vgl. etwa Getty/Gupta/Kaplan, Jr., Regulation A+, S. 54 f. 90 Vgl. Americas Alternative Finance Benchmarking Report 2016, S. 55 f., danach hatte das Equity Crowdfunding in den USA im Jahr 2015 ein Volumen von fast 600.000.000 Dollar. 91 Dehner/Kong, 83 U. Cin. L. Rev. 413, 415.

20

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

regelmäßig in Form von Aktien.92 Damit handelt es sich hierbei also um eine (echte) eigenkapitalbasierte Finanzierungsform.93 Eine solche Form des Crowdfundings – basierend auf Aktien – ist in Deutschland aufgrund der Rechtslage nicht unter den Voraussetzungen des § 2a VermAnlG möglich, da § 1 Abs. 2 VermAnlG den Anwendungsbereich des Gesetzes auf Vermögensanlagen beschränkt, die „nicht in Wertpapieren im Sinne des Wertpapierprospektgesetzes verbrieft[. . .]“ sind und es sich bei Aktien um Wertpapiere in diesem Sinne handelt.94 Stattdessen würden bei einem Crowdfunding mittels Aktien die „allgemeinen“ Prospektregeln greifen,95 sodass ein Prospekt grundsätzlich bereits bei einem Gesamtvolumen von einer Million Euro zu erstellen wäre,96 § 4 Abs. 1 S. 2 WpPG.97

2. Royalty Crowdfunding Als Royalty Crowdfunding wird eine weitere entgeltliche Art des Crowdfundings bezeichnet. Hierbei finanziert der Investor die Schaffung von geistigem Eigentum. Als Gegenleistung werden die Investoren an der Verwertung der Nutzungsrechte für diese Immaterialgüterrechte beteiligt.98 Dieses Modell ist in Deutschland – soweit ersichtlich – nicht verbreitet.99

C. Die Beteiligten Beim Crowdfunding sind im Regelfall unmittelbar drei verschiedene Parteien beziehungsweise Gruppen involviert: der Emittent, die Investoren und die Plattform. Deren jeweilige Funktion und Aufgabe werden im Folgenden kurz dargelegt. 92

Ibrahim, 100 Minn. L. Rev. 561, 569. S. auch Söpper, Crowdfunding, S. 35. 94 S. § 2 Nr. 1 WpPG, dazu Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 3. 95 So etwa geschehen beim Unternehmen Urbanara, das über die Plattform Bergfürst ein Funding mittels Aktien durchgeführt hat, s. de.bergfuerst.com/unternehmen/urbanara [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] und www.gruenderszene.de/allgemein/urbanara-bergfuerst-abschluss [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Von der Plattform wurde dies als Neo Investing bezeichnet, s. www.deutsche-startups.de/ 2014/07/25/darum-setzt-die-bank-bergfuerst-jetzt-auf-neo-investing/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 96 S. dazu aber auch unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt: B. I und 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. II. 97 Gesetz über die Erstellung, Billigung und Veröffentlichung des Prospekts, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei der Zulassung von Wertpapieren zum Handel an einem organisierten Markt zu veröffentlichen ist (Wertpapierprospektgesetz – WpPG) vom 22. Juni 2005 (BGBl. I S. 1698) zuletzt geändert durch Art. 60 Zweites Datenschutz-Anpassungs- und Umsetzungsgesetz EU vom 20.11.2019 (BGBl. I S. 1626). 98 Best/Neiss/Swart/Lambkin/Raymond, Crowdfunding’s Potential for the Developing World, S. 20; Dehner/Kong, 83 U. Cin. L. Rev. 413, 417. 99 Vgl. blog.finmar.com/allgemein/5-arten-royalty-based-Crowdfunding-erweitert-unsere-welt-po st-25 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 93

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

21

I. Der Emittent oder Initiator Der Initiator ist derjenige, von dem das Crowdfunding ausgeht. Dabei kann es sich grundsätzlich um jedermann handeln, neben Unternehmer kommen auch Verbraucher in Betracht. Auch findet keine Beschränkung auf eine gewisse Rechtsform statt, sodass neben juristischen Personen ebenso Personengesellschaften und einzelne (natürliche) Personen als Initiatoren auftreten können.100 Abhängig davon, um welche Art von Crowdfunding es sich handelt,101 kann präzisierend auch von Emittent oder Spendensammler gesprochen werden.102 Allerdings muss differenziert werden, ob ein Investment lediglich in ein einzelnes Projekt oder in ein Unternehmen103 als solches stattfinden soll.

II. Die Plattform oder der Intermediär Die in § 2a Abs. 3 VermAnlG als Internet-Dienstleistungsplattformen bezeichneten Crowdfunding-Portale stellen regelmäßig das Bindeglied zwischen den Anlegern und dem Emittenten dar. Auf den Plattformen werden die Crowdfundings vorgestellt und häufig – vor allem beim Crowdlending – findet auch ein Rating der Emittenten statt, um so einen angemessenen Zinssatz und die Bonität der Vermögensanlage bestimmen zu können.104 Durch diese Eigenschaften werden sie – als repeat player105 – im Rahmen des Crowdfundings als Gatekeeper106 und Intermediäre bezeichnet.107 Darüber hinaus wirken sie als „Klausel-Produzenten“, da es häufig die Plattformen sind, die die zwischen Emittent und Anleger geschlossenen Verträge

100

Ebenfalls irrelevant ist es, ob es sich bei einem Unternehmen um ein Start-up handelt oder ein bereits etabliertes, das etwa für außergewöhnliche oder branchenfremde Projekte auf diese Weise Kapital einsammeln möchte; vgl. zu Letzterem etwa die Plattform www.lionrocket.de [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 101 S. dazu unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: B. 102 Da es im Folgenden hauptsächlich um entgeltliche Formen des Crowdfundings gehen wird, wird grundsätzlich der Begriff Emittent verwendet. 103 Freilich wird es sich in diesen Fällen regelmäßig um ein Start-up handeln, das eine Projektidee hat, die sie verwirklichen und vermarkten möchte, sodass beide Konstellationen zunächst gleichlaufend wirken. Zu Unterschieden zwischen den Modellen dürfte es zum einen hinsichtlich der Wahrscheinlichkeit eines Ausfalls kommen und zum anderen bzgl. möglicher Exit-Strategien, wenn zu einem späteren Zeitpunkt etwa Venturecapital-Investoren in das crowdgefundete Startup investieren. 104 Renner, ZBB 2014, 261, 262 f.; Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 91; aufgrund dieser Aufgaben bezeichnen Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145 die Plattformen auch als „Informationsintermediäre“. 105 Dazu Danwerth, ZBB 2016, 20, 26. 106 Danwerth, ZBB 2016, 20, 36. 107 Renner, ZBB 2014, 261, 271.

22

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

formulieren.108 Insgesamt kommt ihnen so eine Schlüsselposition zu, die damit auch die Notwendigkeit einer Regulierung bedingt.109

1. Art der Finanzierung Abhängig von der Art der Plattform kommen beim Crowdfunding verschiedene Arten der Finanzierung in Betracht. Dabei werden grundsätzlich vier verschiedene Modelle ausgemacht,110 von denen – jedenfalls soweit ersichtlich – auf dem deutschen Markt nur zwei von Relevanz sind.111 a) Threshold-pledge oder All-or-nothing Beim Threshold-pledge oder All-or-nothing Verfahren muss die von den Anlegern investierte Summe – im Funding-Zeitraum – eine bestimmte Höhe überschreiten, damit der Initiator die aufgebrachte Summe überhaupt zur Verfügung gestellt bekommt, dies ist die sogenannte Funding-Schwelle.112 Weiterhin gibt es grundsätzlich auch ein sogenanntes Funding-Limit. Dieses stellt den maximalen Betrag dar, den der Initiator mittels Crowdfunding einsammeln möchte. Darüber hinaus können regelmäßig keine weiteren Investments getätigt werden. Der Vorteil dieses Verfahrens liegt für den einzelnen Anleger darin, dass er sein Geld grundsätzlich nur in solche Projekte investiert, von denen auch andere Anleger überzeugt sind, sodass ein Erfolg dieser Investition wahrscheinlicher ist, denn bei Nichterreichen der Funding-Schwelle erhält er seine Investition zurück und das Projekt kommt nicht zustande.113 b) Keep-what-you-raised Einen anderen Ansatz verfolgt das Keep-what-you-raised Modell. Zwar wird auch hier das Erreichen einer bestimmten Investitionssumme angestrebt, allerdings erhält der Initiator auch bei Nichterreichen der Summe die eingesammelten Gelder für sein Projekt.114 Teilweise jedoch hat der Initiator bei Verfehlen der angestrebten Summe eine Strafgebühr zu zahlen.115 Diese Form des Crowdfundings ist eher beim

108

Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145. Vgl. dazu auch RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 42. 110 S. Tomczak/Brem, VC 2013, 335, 345. 111 Vgl. Blecher/Fink, WPg 2017, 938, 940. 112 Hemer, Fraunhofer ISI Working Papers Firms and Region No. R2/2011, S. 15. 113 Bradford, 2012 Colum. Bus. L. Rev. 1, 139 f.; Tomczak/Brem, VC 2013, 335, 345 f. 114 Blecher/Fink, WPg 2017, 938, 940. 115 Gerber/Hui/Kuo, Crowdfunding: Why People Are Motivated to Post and Fund Projects on Crowdfunding Platforms, S. 4. 109

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

23

Donation-based Crowdfunding anzutreffen,116 denn hierbei besteht stets die Gefahr, dass der Initiator zu wenig liquide Mittel zur Verfügung gestellt bekommt, um sein Projekt überhaupt zu verwirklichen, sodass das Ausfallrisiko deutlich größer ist.117

2. Begriff der Plattform Die Norm des § 2a Abs. 3 VermAnlG setzt eine Internet-Dienstleistungsplattform voraus, an die gewisse Voraussetzungen gestellt werden, damit von der Privilegierung des § 2a VermAnlG partizipiert werden kann. Zutreffend charakterisiert von Ammon dies als „untechnisch“, da diese Pflichten tatsächlich den hinter der Plattform stehenden Betreiber treffen.118 Bei der Plattform in diesem Sinne handelt sich also um den Internetauftritt des Betreibers, den die Pflichten im Sinne des § 2a Abs. 3 VermAnlG treffen.119 Im Folgenden wird sich an der Terminologie des Gesetzgebers orientiert und auch lediglich von der Plattform oder der InternetDienstleistungsplattform gesprochen.

III. Die Anleger, Unterstützer oder Spender Den Initiatoren „gegenüber“ stehen die Anleger, die den Initiator finanziell unterstützen.120 Erhält der Investor für seine Leistung keinen auf Barausgleich gerichteten Anspruch, wird er auch als Unterstützer bezeichnet, so etwa beim Donation-based Crowdfunding.121

D. Das Kapitalmarktrecht Die nachfolgende Untersuchung der Crowdfunding-Plattformen erfolgt grundsätzlich aus kapitalmarktrechtlicher Perspektive. Demgemäß ist es – um den Prüfungsrahmen abstecken zu können – zunächst erforderlich einzugrenzen, was unter dem Kapitalmarktrecht zu verstehen ist.

116

So etwa bei der Plattform gofundme, s. unter www.gofundme.com/questions [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] unter „Was geschieht, wenn ich mein Ziel nicht erreiche?“; s. auch die Übersicht bei Banhatti, in: Zimmer/Hallmann, Nonprofit-Organisationen, S. 373, 394. 117 Vgl. Bradford, 2012 Colum. Bus. L. Rev. 1, 139 f. 118 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 54. 119 Danwerth, ZBB 2016, 20, 29; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 18. 120 Dass sich ein Unternehmen dabei ausschließlich mittels Crowdfunding finanziert, dürfte jedoch die Ausnahme darstellen, s. dazu ausführlich Krieg, BC 2016, 123 ff. 121 S. Bareiß, ZUM 2012, 456, 458; vgl. Blecher/Fink, WPg 2017, 1122, 1123 f.

24

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

I. Definition Nicht nur der Begriff des Kapitalmarktrechts, sondern auch der des Kapitalmarktes als solchem, konnten bisher noch nicht einheitlich definiert werden.122

1. Der Kapitalmarkt Weitgehende Einigkeit dürfte jedoch darüber bestehen, dass es sich bei dem Kapitalmarkt um einen Teil des Finanzmarktes handelt.123 Dabei erfolgt die Abgrenzung zwischen Kapitalmarkt und Geldmarkt als weitere Untermenge des Finanzmarktes nach der Dauer der Laufzeit der Anlage – bei den Anlagen des Kapitalmarktes handelt es sich eher um mittel- und langfristige Anlagen und bei denen des Geldmarktes um kurzfristige.124 Grundsätzlich wird weiterhin zwischen dem Kapitalmarkt im engeren und im weiteren Sinne unterschieden.125 Während sich der erste Begriff auf den Wertpapiermarkt bezieht,126 umfasst der zweite Begriff auch den (ehemaligen)127 Grauen Kapitalmarkt,128 das heißt also den Markt, auf dem auch mit nicht in Wertpapieren verbrieften Anlagen gehandelt wird.129 Da beim Crowdfunding nahezu ausschließlich Vermögensanlagen im Sinne des § 1 VermAnlG gehandelt werden, die nicht in Wertpapieren verbrieft sind130 und somit nicht vom

122

Schlitt, in: Grunewald/Schlitt, Einführung KMR, S. 1, 2; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 5; s. auch ausführlich Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 1.8 ff.; s. für wirtschaftswissenschaftliche Systematisierungsansätze auch Baxmann/Weichsler, WiSt 1991, 546 ff.; über das Kapitalmarktrecht als solches s. Merkt/Rossbach, JuS 2003, 217, 224; vgl. auch Hopt, ZHR 141 (1977), 389, 431 f.; ein eigenständiges Rechtsgebiet Kapitalmarktrecht ablehnend S. Augsberg, Rechtsetzung zwischen Staat und Gesellschaft, S. 38. 123 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 83; Schlitt, in: Grunewald/Schlitt, Einführung KMR, S. 1; Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 10.1; s. auch die Übersicht bei Neuthor, Funktionsschutz des Finanzmarktes, S. 17. 124 Schlitt, in: Grunewald/Schlitt, Einführung KMR, S. 1, 2; kritisch Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 85; Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 1.45. 125 Dazu Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 72 ff.; s. auch Grundmann, ZSR nF 115 (1996), 103, 120 ff. 126 Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 10.4 ff. 127 Zu der „Aufhellung“ des Grauen Kapitalmarktes, s. Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101 ff.; Aurich, GWR 2014, 295 ff.; Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil A, Rn. 114. 128 Zu diesem Begriff, s. Aurich, GWR 2014, 295 f. 129 Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 10.23 ff. 130 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: B.

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

25

Kapitalmarkt im engeren Sinne umfasst werden, wird der Arbeit ein weites Verständnis des Kapitalmarktes zugrunde gelegt.131

2. Das Kapitalmarktrecht Wie bereits gesagt, hat sich eine Definition dessen, was das Kapitalmarktrecht ist, noch nicht etabliert. Dabei reichen die Definitionsversuche von einem sehr engen Verständnis Hopts, der unter dem Kapitalmarktrecht die „Gesamtheit der Grundsätze und Normen [. . .], die sich mit [. . .] fungiblen Wertpapieren [. . .] befassen, um den Individualschutz und den Funktionsschutz von Kapitalmarkt und Wirtschaft zu gewährleisten“132 versteht, bis hin zur sehr weiten Auffassung von Assmann und Buck-Heeb, für die das Kapitalmarktrecht als „die Gesamtheit der Normen und Standards [. . .], die Rechtsverhältnisse betreffen, die bereits als solche Finanzierungsverhältnisse zwischen Anleger und Unternehmen darstellen [. . .], die die Bündelung und die gemeinsame Anlage von Kapital in Unternehmen oder andere Anlagegebote zum Nutzen der Anleger zum Gegenstand haben, oder die auf die Herbeiführung solcher Finanzierungsbeziehungen [. . .] gerichtet sind und entsprechende Rechte und Pflichten der Parteien generieren“ definiert wird.133 Teilweise wird bei den Definitionsversuchen auch an den Begriff des Kapitalmarktes angeknüpft, so etwa bei Einsele, für die es sich beim Kapitalmarktrecht um „die Normen und Standards, welche den Kapitalmarkt einschließlich des kapitalmarktbezogenen Verhaltens der Marktteilnehmer regeln“ handelt.134 Betrachtet man diese Definitionsversuche,135 wird deutlich, dass diese entweder Teile des Kapitalmarktes (im weiteren Sinne) ausschließen – so, wenn lediglich fungible Wertpapiere erfasst sein sollen – oder so weit gefasst sind, dass sich auch Teile anderer Finanzmärkte unter die Definition subsumieren lassen. Der Ansatz, die Definition des Kapitalmarktrechts auf den Begriff des Kapitalmarktes zu beziehen, führt – wie durch die obigen Ausführungen erkennbar wird – letztlich nur zu einer Problemverlagerung, da auch für den Kapitalmarkt keine allgemeingültige Definition besteht.136

Eine anschauliche „Neubestimmung“ des Kapitalmarktes unter Einschluss des ehemaligen Grauen Kapitalmarktes gelingt Seiler/Geier, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., Vor § 104 Rn. 2 ff., die den Begriff des Kapitalmarktes durch Finanzmarkt i. e. S. ersetzen und sämtliche Finanzinstrumente i. S. d. § 2 IV WpHG – also etwa auch Vermögensanlagen gem. § 1 VermAnlG – als erfasst ansehen. 132 Hopt, ZHR 141 (1977), 389, 431. 133 Assmann/Buck-Heeb, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 1 Rn. 2a. 134 Einsele, JZ 2014, 703; ähnlich Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 10.5 f.; Follak, in: Dauses/Ludwigs, Hdb. EU-WirtschaftsR, F.III, Rn. 1. 135 S. für weitere Definitionsansätze Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 1.86; Lutter, in: FS Zöllner, S. 363, 364; Lutter/Bayer/Schmidt, EuropUR, § 14 Rn. 54 ff.; Grundmann, in: Ebenroth/Boujong/ Joost/Strohn, HGB, Bank- und BörsenR, Rn. VI 4 m. w. N. 136 Ähnlich auch Schneider, AG 2001, 269, 271, dem es schwerfällt, „gemeinsame Rechtsgrundsätze herauszuarbeiten“. 131

26

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

II. Regelungsziele Da sich eine anerkannte Definition des Kapitalmarktrechts – wie gezeigt – bisher nicht durchgesetzt hat, wird das Kapitalmarktrecht überwiegend anhand seiner Regelungsziele eingegrenzt.137 Dabei können zwei verschiedene Regelungsziele des Kapitalmarktrechts ausgemacht werden:138 Auf der einen Seite steht der Funktionsschutz des Kapitalmarkts, auf der anderen Seite der Anlegerschutz,139 wobei mittlerweile die Tendenz dahingeht, den Funktionsschutz als primäres Regelungsziel auszumachen.140

1. Der Funktionsschutz des Kapitalmarktes Die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes wird grundsätzlich in dreifacher Weise – operational, allokativ und institutionell – differenziert, sodass sich auch der Funktionsschutz auf diese drei Aspekte bezieht.141 a) Die operationale Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes Unter den Begriff der operationalen Funktionsfähigkeit fällt vor allem die Frage nach den auf dem Kapitalmarkt anfallenden Kosten.142 Das bedeutet, im Sinne eines optimierten Kapitalmarktes sind sowohl die Kosten für den Anleger143 – diese können vor allem durch weitreichende Publizitätspflichten minimiert werden, da sich der einzelne Anleger so weniger eigene Informationen beschaffen muss144 – wie auch die Kosten der Emittenten145 möglichst gering zu halten. Dies bedeutet gleichzeitig die Möglichkeit der Maximierung der Rendite, was letztlich zu einer größeren Akzeptanz und Attraktivität des Marktes führen kann.146

137

Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 1.88; Schlitt, in: Grunewald/Schlitt, Einführung KMR, S. 1, 3. Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 7; Damrau, Selbstregulierung, S. 26. 139 Ähnlich Schlitt, in: Grunewald/Schlitt, Einführung KMR, S. 1, 3, der den Anlegerschutz als Teil der Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes ausmacht; S. Augsberg, Rechtsetzung zwischen Staat und Gesellschaft, S. 39 ff. differenziert zwischen einem Individualschutz der Anleger und einem Funktionsschutz. Genauer dürfte aber die Einordnung von Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 12–22 sein, wonach der individuelle Anlegerschutz ein Aspekt – neben dem institutionellen – des Anlegerschutzes ist. 140 Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.52; Seiler/Geier, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., Vor § 104 Rn. 72. 141 S. etwa Damrau, Selbstregulierung, S. 27 f.; vgl. auch Lüthje, Funktionsfähigkeit, S. 62 ff. 142 Bartsch, Effektives Kapitalmarktrecht, S. 22. 143 Dazu Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.77 f. 144 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 10. 145 Dazu Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.75 f. 146 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 10. 138

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

27

b) Die allokative Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes Die allokative Funktionsfähigkeit ist vor allem aus volkswirtschaftlicher Perspektive relevant,147 hierbei geht es darum, dass „die knappen Ressourcen der verfügbaren Ersparnisse“148 dorthin gelangen, wo der Bedarf am dringendsten ist, bei gleichzeitig höchster Rendite bei hinreichender Sicherheit.149 Hieraus resultiert auch das besondere Bedürfnis einer (marktwirtschaftlich orientierten) Volkswirtschaft nach der Funktionsfähigkeit der Kapitalmärkte.150 Voraussetzung dafür ist ein hinlänglicher Vertrauensschutz der (potenziellen) Anleger, dieser wird vor allem durch sowohl hinreichend transparente Märkte als auch Marktteilnehmer151 und bestmögliche Anlegerinformation erreicht.152 c) Die institutionelle Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes Die institutionelle Funktionsfähigkeit bedeutet vor allem, dass die Grundvoraussetzungen eines wirksamen ‚Marktmechanismus‘ gegeben sind153 und setzt zunächst das Vorliegen der beiden oben dargelegten Aspekte voraus.154 Weiterhin müssen die allgemeinen Voraussetzungen eines funktionierenden Marktes – wie etwa ungehinderter Marktzugang und eine hohe Aufnahmefähigkeit des Marktes155 – vorliegen.156

2. Der Schutz der Anleger Auch beim Regelungsziel des Anlegerschutzes muss differenziert werden: Zum einen geht es um den institutionellen Schutz der Anleger,157 zum anderen wird auch ein Individualschutz bezweckt.158

147

Damrau, Selbstregulierung, S. 27. Kübler/Assmann, Gesellschaftsrecht, S. 469. 149 Statt vieler Kübler/Assmann, Gesellschaftsrecht, S. 469. 150 Caspari, ZGR 1994, 530, 532. 151 Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.80 m. w. N. 152 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 11. 153 Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.58. 154 Seiler/Geier, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., Vor § 104 Rn. 76. 155 Vgl. etwa Bartsch, Effektives Kapitalmarktrecht, S. 23. 156 Seiler/Geier, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., Vor § 104 Rn. 76. 157 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 13. 158 Schlitt, in: Grunewald/Schlitt, Einführung KMR, S. 1, 3. 148

28

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

a) Institutioneller Anlegerschutz Der institutionelle – überindividuelle – Anlegerschutz ist nicht nur eng mit dem Funktionsschutz des Kapitalmarktes verknüpft,159 sondern eigentlich ein Aspekt von diesem:160 Damit ein Markt ordnungsgemäß funktioniert und es nicht zu einem Abzug von Kapital kommt, müssen die Anleger Vertrauen in den Markt haben.161 Unter dem Marktvertrauen versteht man das Vertrauen in das Finanzsystem, also die Stabilität des Finanzmarktes; dies wird vor allem durch die Eliminierung systemischer Risiken zu erreichen versucht.162 Das Marktvertrauen setzt vor allem effektive Anlegerschutzregeln163 voraus und sollte das Vertrauen in diese Schutzvorschriften erschüttert werden, kann dies zu einem Verlust des Marktvertrauens führen. Damit gleichsam verknüpft164 ist aber die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes, die lediglich bei ausreichender Liquidität auf dem Markt sichergestellt ist.165 Mittel zur Gewährleistung eines solchen Schutzes des Anlegerpublikums sind vor allem vielfältige Veröffentlichungspflichten:166 Angefangen bei Prospektpflichten167 über Ad-hoc-Mitteilungspflichten168 bis hin zu kapitalmarktrechtlichen Finanzberichten169 gemäß §§ 114 ff. WpHG170 soll im Sinne eines verbesserten Anlegerschutzes größtmögliche Transparenz erreicht werden171 und die Informationsasymmetrien zwischen Anleger und Emittent minimiert werden.172 159

Cohn-Heeren, Regulierungskonzepte, S. 158. Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.51, m w. N. 161 Caspari, ZGR 1994, 530, 533; ähnlich auch Cohn-Heeren, Regulierungskonzepte, S. 158. 162 Fleischer, RIW 2001, 817, 821, der dies wie folgt zusammenfasst: „Wirtschaftliche Schwierigkeiten einzelner Marktteilnehmer sollen sich zu keinem Flächenbrand ausweiten können.“ 163 Vgl. auch das anschauliche Beispiel bei Hopt, Kapitalanlegerschutz, S. 9, indem er Sachanlagen mit Effekten vergleicht und konstatiert, dass (nur) Erstere „einen Wert sichtbar darstellen“, der überprüft werden könne. 164 S. Kümpel, WM 1993, 2025; ausführlich zum Vertrauen im Finanzmarkt Mülbert/Sajnovits, ZfPW 2016, 1, 24 ff. 165 Kübler/Assmann, Gesellschaftsrecht, S. 469; s. auch Rudolph/Röhrl, in: Hopt/Rudolph/Baum, Börsenreform, S. 143, 185 ff; Hecker, Marktoptimierende Wirtschaftsaufsicht, S. 71; Schwark, ZGR 1976, 271, 304; Cohn-Heeren, Regulierungskonzepte, S. 158. 166 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 13. 167 Preuße, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpPG, § 1 Rn. 1; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 200 ff. 168 Knoth, in: Grunewald/Schlitt, Einführung KMR, S. 309 f. 169 Vgl. Hutter/Kaulamo, NJW 2007, 471. 170 Gesetz über den Wertpapierhandel (Wertpapierhandelsgesetz – WpHG) in der Fassung der Bekanntmachung vom 9. September 1998 (BGBl. I S. 2708) zuletzt geändert durch Art. 4 G zur weiteren Umsetzung der TransparenzRL-ÄnderungsRL im Hinblick auf ein einheitliches elektronisches Format für Jahresfinanzberichte vom 12.8.2020 (BGBl. I S. 1874). 171 Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 184; vgl. auch oben 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. II. 1. a) und 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. II. 1. b). 172 Möllers, ZGR 1997, 334, 338; Lutter/Bayer/Schmidt, EuropUR, § 14 Rn. 68, 79; ausführlich Brinckmann, in: Veil, EuropKMR, § 16 Rn. 14 ff.; Theis, Kommunikation zwischen Unternehmen und Kapitalmarkt, S. 24 ff. 160

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

29

b) Individueller Anlegerschutz Der oben dargelegte Schutz der Anleger in ihrer Gesamtheit als Teil des Regelungsziels Funktionsschutz ist allgemein anerkannt.173 Demgegenüber herrscht ob der Relevanz und des Stellenwertes des individuellen Anlegerschutzes weiterhin Unklarheit.174 Zum Teil wird die Auffassung vertreten, dass ein individueller Anlegerschutz lediglich Reflex des Kapitalmarktrechts sei175 und darüber hinaus keinen eigenen „Gerechtigkeitsgehalt[. . .]“176 aufweise.177 Demgegenüber wird eingewandt, dass der Individualschutz178 unerlässliche Voraussetzung für einen funktionierenden Kapitalmarkt sei: Nur bei Bestehen eines individuellen Anlegerschutzes könne der einzelne Anleger eigene – auf der Privatautonomie fußende – Anlageentscheidungen treffen, an denen er sich dann jedoch auch festhalten lassen müsse.179 Unabhängig davon, welchen Zweck man einem individuellen Anlegerschutz beimisst,180 ist grundsätzlich eine isolierte Betrachtung der kapitalmarktschützenden Vorschriften erforderlich, um bestimmen zu können, ob die analysierte Vorschrift tatsächlich (auch) im Individualschutzinteresse besteht.181 Denn nur, wenn die Norm einen solchen Schutz bezweckt, kann der einzelne Anleger hieraus eigene Schadenersatzansprüche herleiten und die Vorschrift individuell-anlegerschützende Wirkung entfalten.182

III. Zusammenfassung Festzuhalten ist, dass das Kapitalmarktrecht all diejenigen Normen umfasst, die die Erreichung der Regelungsziele des Kapitalmarktrechts – Funktionsschutz und Anlegerschutz – zur Aufgabe haben. Diese Regelungsziele sind bei der nachfolgenden Untersuchung stets im Blick zu behalten und dienen als Maßstab, ob die

173

S. nur Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 171, m. w. N. Vgl. Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 171; Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.52; Bartsch, Effektives Kapitalmarktrecht, S. 27 f.; Kübler, AG 1977, 85, 87 f.; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 12. 175 Schüppen, in: Schüppen/Schaub, MAH Aktienrecht, § 46 Rn. 4. 176 Formulierung entlehnt bei Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 172. 177 So Assmann, ZBB 1989, 49, 61. 178 S. auch Kübler, AG 1977, 85, 87, der darauf hinweist, dass es sich beim Individualschutz um ein sozialpolitisches Ziel handle, das im Grundsatz legitim sei (Kübler/Assmann, Gesellschaftsrecht, S. 468). 179 Hommelhoff, ZGR 2000, 748, 771 ff., m. w. N. zur Diskussion (Fn. 116); Bartsch, Effektives Kapitalmarktrecht, 26 f. 180 Vgl. für einen über den Funktionsschutz hinausgehenden Individualschutz Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 174 ff. 181 Vgl Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 11.52; Einsele, JZ 2014, 703, 714. 182 S. hierzu auch Einsele, JZ 2014, 703 ff. und ausführlich unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: A. 174

30

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Regelungen, die das Gesetz de lege lata für die Crowdfunding-Plattformen vorsieht, ausreichend sind oder de lege ferenda Handlungsbedarf besteht.

E. Regulierung Um einen Vergleichsmaßstab zu erhalten, an dem die Regelungen de lege lata zu messen sind und gewisse Vorgaben für eine vorzuschlagende Modifizierung dieser Regelungen de lege ferenda zu haben, ist es unerlässlich, zunächst eine Definition von Regulierung im hier verstandenen Sinne zu entwickeln.

I. Allgemein: Regulierung Trotz diverser Ansätze, eine Legaldefinition des Begriffs der Regulierung183 zu etablieren,184 konnte sich bisher weder inter- noch intradisziplinär185 ein einheitliches Begriffsverständnis186 herausbilden.187 Versucht man die bestehenden Ansichten zu systematisieren, so lassen sich drei Hauptströmungen ausmachen. Erstens ein enges Verständnis des Begriffs, wie es etwa von Säcker vertreten wird, für den Regulierungsrecht das Recht der Netzwirtschaften ist.188 Von einem weiten Verständnis wird zweitens ausgegangen, wenn „jede gewollte staatliche Beeinflussung wirtschaftlicher oder sozialer Prozesse“ Regulierung sein soll189 oder auch private „Regulierungsbemühen“ erfasst

In § 3 Nr. 13 TKG 1996 (Telekommunikationsgesetz vom 25. Juli 1996 [BGBl. I S. 1117, 1120]) wurde Regulierung als „Maßnahmen, die zur Erreichung der in § 2 Abs. 2 genannten Ziele ergriffen werden und durch die das Verhalten von Telekommunikationsunternehmen beim Angebot von Telekommunikationsdienstleistungen, von Endeinrichtungen oder von Funkanlagen geregelt werden, sowie die Maßnahmen, die zur Sicherstellung einer effizienten und störungsfreien Nutzung von Frequenzen ergriffen werden [. . .]“ definiert. 184 Wohl (auch) aufgrund der Kritik an der Definition als „konturlos“ (Ladeur, K&R 1998, 479, 480 f.) wurde diese Legaldefinition in späteren Gesetzesfassungen gestrichen und nicht ersetzt, s. Berringer, Regulierung, S. 83; Eifert, in: Hoffmann-Riem/Schmidt-Aßmann/Voßkuhle, Grundlagen VerwR, Bd. I, § 19 Rn. 4 (Fn. 17). 185 Eifert, in: Hoffmann-Riem/Schmidt-Aßmann/Voßkuhle, Grundlagen VerwR, Bd. I, § 19 Rn. 2 f.; Buck-Heeb/Dieckmann, Selbstregulierung, S. 18 f. 186 Ausführlich zum Begriff und auch zur Herkunft des Begriffs der Regulierung aus den USA, s. Ruffert, in: Fehling/Ruffert, Regulierungsrecht, § 7, passim. 187 Durner, in: VVDStRL 70 (2011), S. 398, 402 f.; Binder, Regulierungsinstrumente, S. 36; Ruffert, in: Fehling/Ruffert, Regulierungsrecht, § 7 Rn. 1 m. w. N. (Fn. 1); s. auch Nathmann, FinTech, S. 74 ff. 188 Säcker, AöR 130 (2005), 180, 188; ähnlich auch Stelkens, in: Seok/Ziekow, Die Einbeziehung Privater, S. 77, 82. 189 So Eifert, in: Hoffmann-Riem/Schmidt-Aßmann/Voßkuhle, Grundlagen VerwR, Bd. I, § 19 Rn. 2. 183

1. Abschnitt: Begrifflichkeiten und Abgrenzungen

31

sein sollen.190 Zu Recht erkennt Scholz ein Problem der Begriffsbestimmung darin, einen zu weiten Anwendungsbereich zu bestimmen. Ein solcher würde dazu führen, dass letztlich sämtliche auf eine politische Zielerreichung gerichteten Maßnahmen Regulierung wären.191 Als – drittens – vermittelnd gilt die Ansicht Rufferts, der die Regulierung definiert als „hoheitliches Handeln, mit dem die Verwaltung auf einen Wirtschaftssektor einwirkt, um sowohl Bedingungen für Wettbewerb zu schaffen und aufrechtzuerhalten als auch anstelle einer staatlichen Eigenvornahme die Gemeinwohlsicherung im betreffenden Sektor zu garantieren. Statt auf einen Wirtschaftssektor kann auch entsprechend auf den wirtschaftlich geprägten Teil eines Lebensbereichs eingewirkt werden“.192 So schließt er Erscheinungen wie die regulierte Selbstregulierung und die Deregulierung aus.193 Ein ähnliches Verständnis von Regulierung hat Kunz, für den Regulierung bedeutet, dass „die Staatsgewalt als Rechtssetzer [. . .] eine rechtsverbindliche Ordnung erlässt“.194 Insofern kann als gemeinsamer Nenner in der Jurisprudenz zumindest ausgemacht werden, dass der Begriff Regulierung häufig im öffentlich-rechtlichen Bereich anzutreffen ist und regelmäßig eine – wie auch immer geschaffene – staatliche Form der Einflussnahme beschreibt, dies aber keineswegs eine abschließende Beschreibung des Begriffs der Regulierung darstellt. Insgesamt muss somit wohl festgehalten werden, dass der Begriffsbestimmung lediglich eine ordnende und systematisierende Funktion und somit keine spezifische rechtliche Bedeutung zukommt,195 der (juristische) Begriff der Regulierung aber zumindest „systembildende Funktion“ hat.196

II. Spezieller: Regulierung im Kapitalmarkt Weitere Besonderheiten beim Begriff der Regulierung ergeben sich vorliegend auch, wenn es um Finanzmarktregulierung – genauer um Kapitalmarktregulierung – geht. Eine Übertragung der Kriterien der klassischen Regulierung197 ist aufgrund der Besonderheiten des Kapitalmarktrechts nur schwerlich möglich.198 Geht es bei Regulierung ansonsten um die Sicherstellung beziehungsweise Herstellung eines Wettbewerbs,199 stellt Röhl heraus, dass ein solcher immer schon am Kapitalmarkt 190

Scholz, Selbst- und Fremdregulierung, S. 9 f.; Kämmerer, in: Hopt/Veil/Kämmerer, Kapitalmarktgesetzgebung, S. 145, 148; Zulauf, in: Jung/Schwarze, Finanzmarktregulierung in der Krise, S. 83, 85. 191 Scholz, Selbst- und Fremdregulierung, S. 8 f. 192 Ruffert, in: Ehlers/Fehling/Pünder, VerwR BT I, § 22 Rn. 1; s. auch ders., in: Fehling/Ruffert, Regulierungsrecht, § 7 Rn. 58; ähnlich auch Hellermann, in: VVDStRL 70 (2011), S. 366, 369 f. 193 Ruffert, in: Ehlers/Fehling/Pünder, VerwR BT I, § 22 Rn. 4. 194 Kunz, in: FS Böckli, S. 471, 476. 195 Ludwigs, in: Schmidt/Wollenschläger, Öffentliches WirtschaftsR, § 12 Rn. 1. 196 Burgi, in: FS Battis, S. 329. 197 So man denn eine solche Terminologie – angesichts der Vielzahl an Meinungen, was Regulierung denn sei – überhaupt zulassen möchte. 198 So auch Ruffert, in: Fehling/Ruffert, Regulierungsrecht, § 7 Rn. 66. 199 S. nur BVerwG, Urt. v. 25.06.2003 – 6 C 17/02 – MMR 2003, 734, 736; Urt. v. 10.10.2002 – 6 C 8/01 – MMR 2003, 241, 243.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

bestanden habe.200 Aus diesem Grund ordnet er die Finanzaufsicht auch nicht der Regulierung im eigentlichen Sinne zu, erkennt aber doch an, dass sich die Einbeziehung der Finanzaufsicht in das Regulierungsrecht aus systematischen Gründen anbietet.201 Demgegenüber stehen Ruthig und Storr, die im Hinblick auf die Aufsicht beziehungsweise Regulierung der Bereiche Telekommunikation, Energie und auch der Finanzdienstleistungen so viele Gemeinsamkeiten erkennen, dass sie diese alle unter dem Oberbegriff des sektorspezifischen Regulierungsrechts zusammenfassen.202 Für Hecker hingegen sind Kartellaufsicht, Telekommunikationsaufsicht und Wertpapierhandelsaufsicht vergleichbar und stellen Formen von marktoptimierender Wirtschaftsaufsicht dar.203 Auch hier zeigt sich, dass es nicht einmal in einem verhältnismäßig kleinen Bereich wie dem Kapitalmarkt bisher gelungen ist, eine weithin anerkannte Definition der Regulierung zu finden.204 Zielführend ist an dieser Stelle – wie von Kohl, Kübler, Walz und Wüstrich sowie Cohn-Heeren dargelegt205 – von den Regelungszielen des Kapitalmarktrechts auszugehen. Das Erreichen dieser Regelungsziele206 lässt sich letztlich unter dem Begriff des idealen Kapitalmarktes zusammenfassen.207 Dabei erscheint es prima facie nicht ausgeschlossen, dass diese Ziele nicht nur mit staatlichen, sondern auch mit privaten Mitteln erreicht werden könnten.208 Folgende Definition für eine Kapitalmarktregulierung ergibt sich aus soeben Gesagtem: Kapitalmarktregulierung bedeutet, die Marktteilnehmer und -veranstalter durch jedwede Maßnahmen und Handlungsanweisungen, die einen derartigen Zwang auf den Adressaten ausüben, dass erwartet werden kann, dass diesen unter normalen Umständen entsprochen wird, zu einem Verhalten zu veranlassen, das der Förderung der Verwirklichung eines idealen Kapitalmarktes dient.209 Freilich muss für den Rahmen dieser Arbeit gelten, dass insbesondere die Regulierung der Crowdfunding-Plattformen zu thematisieren ist, sodass zwar auch auf die

Röhl, in: Fehling/Ruffert, Regulierungsrecht, § 18 Rn. 39. Röhl, in: Fehling/Ruffert, Regulierungsrecht, § 18 Rn. 42 f. 202 Ruthig/Storr, Öfftl. WirtschaftsR, Rn. 496. 203 Hecker, Marktoptimierende Wirtschaftsaufsicht, S. 76; zum Begriff Hecker, Marktoptimierende Wirtschaftsaufsicht, passim, der für Hecker das Gegenstück zur marktkorrigierenden Wirtschaftsaufsicht darstellt (S. 1). 204 Teilweise wird ein (genaues) Verständnis des Begriffs der Regulierung – v. a. auch im Finanzmarktrecht offenbar vorausgesetzt, vgl. etwa Bachmann, in: Bachmann/Breig, Finanzmarktregulierung, S. 1 ff., der diesen Begriff ausführlich verwendet, ohne darzulegen, was darunter zu verstehen ist. 205 Kohl/Kübler/Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1, 16 f.; Cohn-Heeren, Regulierungskonzepte, S. 150 ff. 206 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. II. 207 S. Cohn-Heeren, Regulierungskonzepte, S. 150 f. 208 Zur Selbstregulierung im deutschen Börsenrecht, s. Scholz, Selbst- und Fremdregulierung, S. 67 ff. 209 Ähnlich Cohn-Heeren, Regulierungskonzepte, S. 150 f. 200 201

2. Abschnitt: Europarechtlicher Einfluss auf das Crowdfunding nach . . .

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Regulierung der über die Plattform vertriebenen Produkte210 eingegangen wird, dies jedoch nicht den Schwerpunkt ausmacht.

2. Abschnitt: Europarechtlicher Einfluss auf das Crowdfunding nach deutschem Recht Das deutsche Kapitalmarktrecht ist derart geprägt von europäischen Rechtsakten, sei es in Form von Richtlinien oder Verordnungen,211 dass für Bergmann die „letzten Jahre nationaler Gesetzgebung im Bereich des Kapitalmarktrechts“ angebrochen sind.212 Umso erstaunlicher ist es, dass die europäischen Rechtsetzungsakte nahezu keinen (unmittelbaren) Einfluss auf das Crowdfunding – wie es in Deutschland nach dem VermAnlG betrieben wird – haben.213 Dies liegt darin begründet, dass die europäischen Vorschriften vor allem auf den Wertpapierhandel zugeschnitten sind.214 Die deutsche Ausnahmevorschrift adressiert aber nur Crowdfundings, die mittels Vermögensanlagen – also gerade nicht mit in Wertpapieren verbrieften Finanzinstrumenten (siehe § 1 Abs. 2 VermAnlG) – durchgeführt werden. Allerdings ist ein mittelbarer Einfluss nicht abzustreiten. So wurde etwa der Begriff des Einlagengeschäfts gemäß § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 1 KWG215 durch euro-

210

S. dazu insbesondere unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. S. nur Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 33; ausführlich dazu Krimphove, EuR 2007, 597 ff. 212 Bergmann, in: Bankrechtstag 2015, S. 47, 48 f. 213 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 254; Schneider, WM 2018, 2061, 2063; ähnlich auch Fischer, Crowdinvesting, S. 129 f., für die Rechtslage noch vor dem in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes. 214 Vgl. nur die Richtlinie 2003/71/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 4. November 2003 betreffend den Prospekt, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel zu veröffentlichen ist, und zur Änderung der Richtlinie 2001/34/ EG (ABl. L 345 S. 64), im Folgenden als ProspektRL bezeichnet; abzuwarten bleibt, welche konkreten Auswirkungen die Bestrebung für eine europäische Kapitalmarktunion haben werden – dazu Heuer/Schütt, BKR 2016, 45 ff.; kritisch in Bezug auf die Kapitalmarktunion Gabrisch, WD 2016, 891 ff. – und gleiches gilt für das in Kraft treten der Verordnung (EU) Nr. 1286/2014 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 26. November 2014 über Basisinformationsblätter für verpackte Anlageprodukte für Kleinanleger und Versicherungsanlageprodukte (PRIIP) (ABl. L 352 S. 1, ber. L 358 S. 50) zuletzt geändert durch Art. 17 VO (EU) 2019/1156 vom 20.6.2019 (ABl. L 188 S. 55), im Folgenden als PRIIP-VO bezeichnet; in Bezug auf das Erstellen der VIB gem. VermAnlG, vgl. RegE 1. FiMaNoG, BT-Drs. 18/7482, Begr. § 13 VermAnlG, S. 78; Weitnauer, GWR 2017, 149, 154. 215 Gesetz über das Kreditwesen (Kreditwesengesetz – KWG) in der Fassung der Bekanntmachung vom 9. September 1998 (BGBl. I S. 2776) zuletzt geändert durch Art. 4 Abs. 7 G zur Gewährleistungsübernahme im Rahmen eines Europäischen Instruments zur vorübergehenden Unterstützung bei der Minderung von Arbeitslosigkeitsrisiken infolge des Covid-19-Ausbruchs und zur Änd. von Vorschriften sowie erforderlichen Folgeänderungen vom 10.7.2020 (BGBl. I S. 1633). 211

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

päische Rechtsakte modifiziert und erweitert.216 Aber auch ein – möglicherweise vorliegendes – Finanztransfergeschäft ist letztlich Ausfluss europäischer Rechtsetzung.217 Nicht zu verhehlen ist auch, dass das VermAnlG beziehungsweise dessen Vorläufer, das VerkProspG,218 zu großen Teilen von europäischem Recht „inspiriert“ wurde. In seiner ursprünglichen Fassung galt das VerkProspG nur für Verkaufsprospekte von Wertpapieren und diente der Umsetzung europäischer Vorgaben.219 Im Hinblick auf die umzusetzende ProspektRL220 wurde das WpPG221 geschaffen222 und das VerkProspG223 grundlegend verändert und bezog sich fortan nur noch auf nicht in Wertpapieren verbriefte Vermögensanlagen224 und erweiterte so die (nationale) Prospektpflicht auf weite Teile des Grauen Kapitalmarktes.225 Dabei hat man sich jedoch inhaltlich teilweise an den europäischen Vorgaben für Prospekte für öffentlich angebotene Wertpapiere orientiert.226 Im Hinblick auf das Crowdfunding hat die Europäische Union zwar den wachsenden Markt des Crowdfundings erkannt, hatte jedoch zunächst beschlossen, nicht

Dazu Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 45. Schmieder, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 46 Rn. 3b. S. dazu unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C. II. 218 Gesetz über Wertpapier-Verkaufsprospekte und zur Änderung von Vorschriften über Wertpapiere vom 13. Dezember 1990 (BGBl. I S. 2749). 219 Richtlinie 89/298/EWG des Rates vom 17. April 1989 zur Koordinierung der Bedingungen für die Erstellung, Kontrolle und Verbreitung des Prospekts, der im Falle öffentlicher Angebote von Wertpapieren zu veröffentlichen ist (ABl. L 124 S. 8); RegE VerkProspG, BT-Drs. 11/6340, A. Zielsetzung, S. 1. 220 Richtlinie 2003/71/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 4. November 2003 betreffend den Prospekt, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel zu veröffentlichen ist, und zur Änderung der Richtlinie 2001/34/EG (ABl. L 345 S. 64, ber. 2014 L 218 S. 8) zuletzt geändert durch Art. 46 ÄndVO (EU) 2017/1129 vom 14.6.2017 (ABl. L 168 S. 12). 221 Gesetz zur Umsetzung der Richtlinie 2003/71/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 4. November 2003 betreffend den Prospekt, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel zu veröffentlichen ist, und zur Änderung der Richtlinie 2001/ 34/EG (Prospektrichtlinie-Umsetzungsgesetz) vom 22. Juni 2005 (BGBl. I S. 1698). 222 RegE ProspektRL-UmsG, BT-Drs. 15/4999, B. Lösung, S. 1. 223 Gesetz zur Umsetzung der Richtlinie 2003/71/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 4. November 2003 betreffend den Prospekt, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel zu veröffentlichen ist, und zur Änderung der Richtlinie 2001/ 34/EG (Prospektrichtlinie-Umsetzungsgesetz) vom 22. Juni 2005 (BGBl. I S. 1698, 1711). 224 Die Erweiterung erfolgte bereits vor Umsetzung der Richtlinie durch das Anlegerschutzverbesserungsgesetz, s. RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, B. Lösung, S. 1 und wurde in der Folge lediglich an die – durch Einführung des WpPG – geänderte Rechtslage angepasst, s. RegE ProspektRLUmsG, BT-Drs. 15/4999, Begr. §§ 1 ff. VerkProspG, S. 41. 225 Spindler, NJW 2004, 3449, 3454. 226 S. RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f VerkProspG, S. 42. 216 217

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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tätig zu werden, da sie es für ein lokal begrenztes Phänomen hielt,227 sodass es bisher noch keine unionsweite Harmonisierung beim Crowdfunding gibt.228 Allerdings hat die Europäische Kommission jüngst damit begonnen, Möglichkeiten einer einheitlichen Regulierung für das Crowdfunding zu sondieren, sodass die weitere europarechtliche Entwicklung im Blick zu behalten ist.229 Insgesamt ist also festzuhalten, dass das Crowdfunding bisher im Grundsatz rechtlich wenig europäisch geprägt ist. Allerdings ist bei möglicherweise erfolgenden Regulierungsvorschlägen an späterer Stelle230 darauf zu achten, ob (zwingend) europäisch geprägte Normen zu beachten sind, die nationalen Reformbestrebungen entgegenstehen könnten.

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht Zur korrekten Einordnung der das Crowdfunding betreffenden Vorschriften in das deutsche Recht muss zunächst eine Eingrenzung stattfinden: Letztlich stehen die Vorschriften über das Crowdfunding zwar mit allen möglichen Normen des deutschen Rechts in Wechselwirkung,231 eine explizite Einordnung soll jedoch nur in solche Vorschriften, die als typisch kapitalmarktrechtlich gelten,232 erfolgen. Durch das Kleinanlegerschutzgesetz233 wurde das Crowdfunding 2015 erstmals im deutschen (Kapitalmarkt-)Recht fixiert. Das Kleinanlegerschutzgesetz hat unter anderem die §§ 2a bis 2d in das VermAnlG eingefügt. Dabei stellt vor allem § 2a VermAnlG die Schlüsselnorm für das Crowdfunding dar. Im Folgenden sollen vor allem das Crowdinvesting wie auch das Crowdlending in das System des deutschen Kapitalmarktrechts eingeordnet werden. Mangels finanzieller oder vermögensanlagentypischer Gegenleistung stehen das Donation-based und das Reward-based Crowdfunding eher weniger im Kontext des Kapitalmarktrechts.234

Europäische Kommission, SWD(2016) 154 final, S. 31, abrufbar unter: ec.europa.eu/transparency/ regdoc/rep/10102/2016/EN/10102-2016-154-EN-F1-1.PDF [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 228 Spindler, ZBB 2017, 129, 136. 229 S. www.osborneclarke.com/insights/europaische-Crowdfunding-regulierung-ante-portas/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Parmentier, EuZW 2018, 53, 57; ausführlich dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt. 230 S. dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 231 Vgl. nur den Untertitel der Dissertation von Söpper: „Crowdfunding [. . .] eine Analyse aus schuld-, gesellschafts- sowie kapitalmarktrechtlicher Sicht“, allerdings noch zum Recht vor der Änderung des VermAnlG durch das Kleinanlegerschutzgesetz. 232 S. für die Definitionsproblematik bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. I. 233 Kleinanlegerschutzgesetz vom 7. Juli 2015 (BGBl. I S. 1114, 1115). 234 Gleichwohl wäre eine Analyse und Einordnung dessen, schon unter dem Gesichtspunkt einer möglichen Systembildung des Crowdfundings interessant. 227

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

A. Grundsätzliches Das deutsche Recht kennt kein Crowdfunding-Recht als solches. Ein solches würde zunächst voraussetzen, dass es eine eindeutige Definition des Crowdfundings gäbe.235 Stattdessen sind crowdbasierte Finanzierungsformen den allgemeinen Regelungen des Kapitalmarktrechts unterworfen. Neben den prospektrechtlichen Vorschriften müssen bei einem Crowdfunding immer auch die bankrechtlichen Vorschriften ins Auge gefasst werden, vor allem, wenn es um die Entgegennahme von Geldern geht. Aber auch sonstige speziell kapitalmarktrechtliche Regelungen, wie Ad-hoc-Mitteilungspflichten, sind im Grundsatz zu beachten. Allerdings sehen die durch das Kleinanlegerschutzgesetz eingeführten Neuregelungen unter gewissen Voraussetzungen Privilegierungen für die sogenannten Schwarmfinanzierungen vor.

B. Qualifizierung als Vermögensanlage im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG Die explizit das Crowdfunding betreffenden privilegierenden Vorschriften sind im VermAnlG geregelt. Damit ein Crowdfunding also in den Genuss dieser Erleichterungen kommen kann, muss es in den Anwendungsbereich des Gesetzes fallen, also eine Vermögensanlage im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG darstellen. Mögliche Vermögensanlagen werden vom VermAnlG nur erfasst, wenn diese nicht bereits durch die insoweit vorrangigen Regelungen des WpPG236 oder KAGB237 erfasst werden.238 Durch das Kleinanlegerschutzgesetz wurde der Anwendungsbereich des VermAnlG noch einmal erheblich erweitert, da nun von Nr. 7 auch sonstige Anlagen erfasst werden, sodass in diesem Zusammenhang teilweise sogar von einer „kleine [n] Generalklausel“ gesprochen wird.239 Explizit genannte Vermögensanlagen sind neben partiarischen Darlehen, Nachrangdarlehen und Genussrechten, auf die später noch einzugehen ist,240 auch Anlagen, die eine Verzinsung und Rückzahlung oder 235

S. dazu 2. Kapitel: 1. Abschnitt: A. Dies ist der Fall, wenn die Kapitalanlage in einem Wertpapier i. S. d. WpPG verbrieft ist, dazu von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 30 ff.; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 29 ff. 237 Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) vom 4. Juli 2013 (BGBl. I S. 1981) zuletzt geändert durch Art. 5 G zur Einführung von Sondervorschriften für die Sanierung und Abwicklung von zentralen Gegenparteien und zur Anpassung des WertpapierhandelsG an die Unterrichtungs- und Nachweispflichten nach den Art. 4a und 10 der VO (EU) Nr. 648/2012 vom 19.3.2020 (BGBl. I S. 529). Es darf sich also nicht um Anteile an Investmentvermögen gem. § 1 I KAGB handeln, Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 36 ff.; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 36 ff. 238 Graf zu Solms-Laubach/Mihova, DStR 2015, 1872, 1875 f. 239 So Casper, ZBB 2015, 265, 268. 240 S. dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II., insbesondere Fn. 359 (2. Kapitel). 236

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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einen vermögenswerten Barausgleich im Austausch für die zeitweise Überlassung von Geld gewähren oder in Aussicht stellen und Anteile an Treuhandvermögen.241 Eine weitere Ausnahme macht § 1 Abs. 2 VermAnlG, wenn die Annahme von Geldern bei einer der oben genannten Vermögensanlagen ein Einlagengeschäft im Sinne des § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 1 KWG darstellt. Die Änderung von Nr. 7 durch das Erste Finanzmarktnovellierungsgesetz242 dient lediglich der Klarstellung, dass von dieser Vorschrift auch Direktinvestments in Sachgüter erfasst sind, bei denen der Rückerwerb der Anteile vom Willen des Anbieters oder eines Dritten abhängig ist.243 Soweit die oben genannten Voraussetzungen erfüllt sind und keine vorrangige Regelung eingreift, ist auf die betreffende Vermögensanlage grundsätzlich das VermAnlG anwendbar.

C. Öffentliches Angebot im Inland Weiterhin muss die Vermögensanlage, gemäß § 1 Abs. 1 VermAnlG, öffentlich im Inland angeboten244 werden. Welche Voraussetzungen hieran jeweils zu stellen sind, lässt sich weder dem Gesetz noch der Gesetzesbegründung entnehmen. Allerdings wurde durch das VermAnlG das VerkProspG abgelöst,245 sodass hinsichtlich dieser Voraussetzungen auf die diesbezügliche Literatur und Rechtsprechung rekurriert werden kann.246 Hinsichtlich des öffentlichen Angebots gilt das auch in Bezug auf § 2 Nr. 2 WpPG.247

Jüngst wird auch diskutiert, ob sogenannte Token, die auf der Blockchain-Technologie beruhen – s. dazu Hofert, Blockchains, S. 14 ff. –, als Vermögensanlagen i. S. d. VermAnlG qualifiziert werden können, s. Bialluch-von Allwörden/von Allwörden, WM 2018, 2118, 2122 f. 242 Erstes Gesetz zur Novellierung von Finanzmarktvorschriften auf Grund europäischer Rechtsakte vom 30. Juni 2016 (BGBl. I S. 1514, 1540). 243 RegE 1. FiMaNoG, BR-Drs. 19/16, Begr. § 1 VermAnlG, S. 90; von Ammon, in: Siering/IzzoWagner, VermAnlG, § 1 Rn. 91, 102; dazu ausführlich Bußalb/Fußwinkel, RdF 2017, 4 ff., s. insbesondere S. 7 ff. für die Abgrenzung zum Einlagengeschäft. S. auch Kollrus MDR 2015, 1334, 1335. 244 Nicht zu verwechseln ist das Angebot i. d. S. mit dem zivilrechtlichen Begriff gem. § 145 BGB, Foelsch, in: Holzborn, WpPG, § 2 Rn. 11. 245 Aufhebung des VerkProspG durch das Gesetz zur Novellierung des Finanzanlagenvermittlerund Vermögensanlagenrechts vom 6. Dezember 2011 (BGBl. I S. 2481, 2491). 246 Vgl. RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 1 III VermAnlG, S. 32. 247 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 21. 241

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

I. Öffentliches Angebot Grundsätzlich gesprochen muss für ein Angebot in diesem Sinne eine konkrete Erwerbsmöglichkeit der in Rede stehenden Vermögensanlage bestehen.248 Öffentlich ist ein Angebot dann, wenn es an das Publikum erfolgt. Mangels näherer (gesetzlicher) Bestimmung, wann ein Publikum vorliegt, ist damit noch nicht viel gesagt.249 Teilweise wird sich dem Begriff des Publikums und damit auch dem der Öffentlichkeit über eine Abgrenzung zur Privatplatzierung250 genähert.251 Darüber hinaus wird in die Betrachtung auch häufig der Schutzzweck der Norm mit einbezogen. Sinn und Zweck der Erfassung des öffentlichen Angebots ist es unter anderem, dass diese Angebote im Grundsatz prospektpflichtig sind.252 Das bedeutet, wenn sich das Angebot nur an diejenigen richtet, die für eine Anlageentscheidung der Informationen aus einem Prospekt nicht bedürfen, etwa weil sie bereits im Besitz dieser Informationen sind, so soll es sich nicht um ein öffentliches Angebot handeln.253 Im Ergebnis dürfte für ein öffentliches Angebot wohl ausreichend sein, dass sich dieses an einen unbestimmten, nicht weiter eingegrenzten Personenkreis254 richtet.255

II. Im Inland Für den Inlandsbezug kommt es lediglich darauf an, wo die Vermögensanlagen angeboten werden.256 Dabei ist es irrelevant, wo das Angebot veranlasst wurde257 und auch, ob das Angebot in einer Fremdsprache verfasst wurde, um lediglich

Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 14; für das WpPG von Kopp-Colomb/Schneider, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 2 Rn. 58 m. w. N. 249 So auch Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 99. 250 Hierbei handelt es sich um Angebote an einen eingeschränkten Kreis von Personen, bei denen es sich häufig um institutionelle Investoren handelt, Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil I, Rn. 101. 251 Mayston, in: Heidel, AktienR, WpPG, § 2 Rn. 19; Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil I, Rn. 101. 252 Dies gilt sowohl hinsichtlich des VermAnlG als auch des WpPG. 253 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 19 m. w. N.; a. A. Schneider, AG 2016, 341, 349. 254 Wobei zu beachten ist, dass bei einer Aktienemission mit einem Bezugsrecht für Altaktionäre dies bereits als öffentliches Angebot i. S. d. § 2 Nr. 4 WpPG gilt, dazu Schneider, AG 2016, 341, 348 f. m. w. N. 255 Ähnlich Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 19; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 12. 256 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 23. 257 Hennrichs, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, VerkProspG, § 8f Rn. 10; von Ammon, in: Siering/ Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 24. 248

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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bestimmte Gruppen in Deutschland anzusprechen.258 Nicht vom VermAnlG erfasst sind solche Angebote, die sich ausschließlich an deutsche Anleger im Ausland richten.259

III. Internetbezug Dadurch, dass das Crowdfunding im Regelfall mittels des Internets stattfindet, die ausgegebenen Vermögensanlagen also über das Internet angeboten werden, ergeben sich hinsichtlich des öffentlichen Angebots und des Inlandsbezugs einige Besonderheiten.

1. Spezifika beim Crowdfunding Werden Vermögensanlagen im Internet angeboten und ist der Zugriff auf dieses Angebot mit einem Passwort oder einer ähnlichen Zugangssicherung versehen, so entfällt das Merkmal der Öffentlichkeit nicht zwingend, entscheidend ist vielmehr, ob letztlich jeder potenziell interessierte Anleger diese Zugangsinformationen im Rahmen der Registrierung (oder einem vergleichbaren Anmeldeprozess) erhält.260 Ansonsten können die allgemeinen Kriterien zur Bestimmung der Öffentlichkeit herangezogen werden. Weitreichendere und umstrittenere Konsequenzen ergeben sich im Hinblick auf den Inlandsbezug. Vorangestellt sei dem, dass der (physische) Serverstandort keinerlei Einfluss auf den Inlandsbezug hat.261 Eine grundsätzlich übliche Maßnahme zur Bestimmung des Angebots im Inland, nämlich die Anknüpfung an die Zulassung an einem organisierten Markt im Inland, muss beim Crowdfunding mangels zulassungsfähiger Anlageprodukte ausscheiden.262 Faktoren, die für ein Angebot im Inland sprechen können, stellen etwa die Angabe von deutschen Ansprechpartnern oder die Orientierung an deutschem Recht bei der Ausgestaltung der Anlage dar.263 Auch die Verwendung der deutschen Sprache in dem Angebot kann für ein Angebot im Inland sprechen. Zwingend ist dies jedoch nicht.264

Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 23. Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 23. 260 Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 174; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 20. 261 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 24. 262 Lehmann, in: MünchKomm, BGB, Int. FinMR, Rn. 303. 263 Vgl. Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, VermAnlG, § 1 Rn. 24; s. auch die Bekanntmachung des Bundesaufsichtsamtes für den Wertpapierhandel zum WertpapierVerkaufsprospektgesetz (Verkaufsprospektgesetz) v. 06.09.1999, S. 3. 264 Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 171. 258 259

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Erforderlich für eine Subsumtion unter das Merkmal im Inland bei einem Angebot im Internet ist, dass es sich zielgerichtet an im Inland ansässige Kunden richtet.265 Dabei ist eine ausdrückliche Umschreibung der angesprochenen Adressaten nicht erforderlich, sodass sich dies auch aus den Umständen ergeben kann.266 Soll eine Vermögensanlage ausdrücklich nicht in Deutschland angeboten werden – etwa um nicht der deutschen Prospektpflicht zu unterliegen – so ist für das Angebot ein entsprechender Disclaimer erforderlich.267 Damit dieser Haftungsausschluss wirksam ist, muss nach Ansicht des BAWe268 der Disclaimer in deutscher Sprache verfasst sein, auch müssen darüber hinaus weitere wirksame Maßnahmen getroffen werden, so „daß Anleger von Deutschland aus die Wertpapiere nicht erwerben können.“269 Dementsprechend wird in der Literatur auch vertreten, dass der Disclaimer lediglich deklaratorische Wirkung hätte und stattdessen die „angemessenen Vorkehrungen“270 konstitutiv für den Haftungsausschluss seien.271 Hinsichtlich der zu treffenden wirksamen Maßnahmen wird vertreten, dass diese nicht so weit reichen müssten, dass der Anbieter sicherstellen müsse, dass inländische Anleger keine Vermögensanlagen erwerben könnten. Vielmehr soll genügen, wenn interne Anweisungen bestehen, wonach Kaufangebote, die von einer deutschen Adresse ausgehen oder die eine inländische Bankverbindung haben, abgelehnt würden. Ebenfalls ausreichend soll sein, wenn eine Maske den Wohnort des Anlegers abfragte und solche aus Deutschland ablehnen würde.272 Teilweise wird auch der Disclaimer allein als konstitutiv angesehen, ein Angebot im Inland auszuschließen, die angemessenen Vorkehrungen könnten noch zusätzlich getroffen werden.273

Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, VermAnlG, § 1 Rn. 24; von Kopp-Colomb/Lenz, BKR 2002, 5, 6; Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 173; Spindler, in: Noack/ Spindler, Unternehmensrecht und Internet, S. 137, 142 ff. In diesem Zusammenhang wird auch vom marktbezogenen Kapitalmarktrecht gesprochen, da für eine Anwendbarkeit auf den jeweiligen avisierten „Zielmarkt“ abgestellt wird, grundlegend dazu Assmann, in: FS Schütze (1999), S. 15, 27 ff. 266 BVerwG, Urt. v. 22. April 2009 – 8 C 2/09 – WM 2009, 1553, Tz. 41; vgl. auch Ruthig/Storr, Öfftl. WirtschaftsR, Rn. 549 (jeweils bezogen auf § 32 I 1 KWG). 267 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 26. 268 Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel. 269 S. die Bekanntmachung des Bundesaufsichtsamtes für den Wertpapierhandel zum WertpapierVerkaufsprospektgesetz (Verkaufsprospektgesetz) v. 06.09.1999, S. 3; übertragen auf das VermAnlG wären in diesem Fall Vermögensanlagen und keine Wertpapiere betroffen. Dem wohl folgend Grosjean, in: Heidel, AktienR4, WpPG, § 3 Rn. 1. 270 Bekanntmachung des Bundesaufsichtsamtes für den Wertpapierhandel zum WertpapierVerkaufsprospektgesetz (Verkaufsprospektgesetz) v. 06.09.1999, S. 3. 271 Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 174; a.A. Lehmann, in: MünchKomm, BGB, Int. FinMR, Rn. 302. 272 Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 116, 174. 273 So Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, VermAnlG, § 1 Rn. 25, ohne allerdings eine Aussage darüber zu treffen, ob die sonstigen Vorkehrungen rechtlich zu einer anderen Beurteilung führen; ebenso Lehmann, in: MünchKomm, BGB, Int. FinMR, Rn. 302. 265

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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Zum Teil werden beide Voraussetzungen Disclaimer und angemessene Vorkehrung auch als gemeinsam erforderliche Bedingungen für einen wirksamen Haftungsausschluss angesehen.274 Vertreten wird ebenfalls, dass die technischen Maßnahmen nicht zwingend erforderlich seien, um ein inländisches Angebot auszuschließen, diese aber dafür sorgen würden, dass Angebote, die nicht im Inland angeboten werden sollen, aber Bezugspunkte zum Inland aufweisen, nicht als solche zu qualifizieren wären.275 Soll mit dem Disclaimer lediglich die (deutsche) Prospektpflicht umgangen werden, so kann dies keine Freizeichnung begründen.276 In dieser Diskussion wird allerdings oft verkannt, dass durch einfache technische Maßnahmen anhand der IP-Adresse leicht verifiziert werden kann, ob der potenzielle Anleger aus Deutschland tätig ist oder nicht – das sogenannte Geoblocking.277 Zwar gibt es auch hier Möglichkeiten, den Schutz zu umgehen, allerdings erfordert dies einen gewissen technischen Sachverstand, der sich nicht darin erschöpft, in einer Maske ein Land ungleich Deutschland auszuwählen.278 Vergegenwärtigt man sich dann noch einmal den Zweck von Prospekten im Allgemeinen und den durch das VermAnlG bezweckten Schutz – vor allem in der Gestalt, die das VermAnlG durch das Kleinanlegerschutzgesetz erhalten hat – wird Folgendes deutlich: Mit der marktbezogenen Beurteilung, ob ein Angebot im Inland erfolgt ist, sollen alle, die in dem Staat des Gesetzes ansässig sind, in dessen Schutzbereich miteinbezogen werden.279 Zweck einer Prospektpflicht ist vor allem auch der Anlegerschutz, der durch eine umfassende Produkttransparenz erreicht werden soll.280 Weiter ist zu berücksichtigen, dass sich ein allgemeiner Trend dahingehend abzeichnet, dass der Verbraucherschutz insgesamt – zu dem teilweise auch der (Klein-)

274

Von Kopp-Colomb/Lenz, BKR 2002, 5, 6; Schnorbus, AG 2008, 389, 399; mit diesem Ergebnis auch Groß, KMR6, WpPG, § 3 Rn. 4, der allerdings an die wirksamen Vorkehrungen keine übertriebenen Maßstäbe anlegen will. 275 Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 3 Rn. 11. 276 Statt aller Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 3 Rn. 9. 277 So auch Spindler, ZBB 2017, 129, 136; ders., in: Heindler/Verschraegen, Internationale Bankgeschäfte, S. 113, 137; dazu Kaufhold, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 3. Teil, E., Rn. 69 ff. Dieses stellt etwa auch im Urheberrecht eine wirksame technische Maßnahme i. S. d. § 9a UrhG dar, Spindler, in: Spindler/Schuster, Recht der eMedien, UrhG, § 95a Rn. 12; Martiny, MMR 2016, 579, 584; für europäische Bestrebungen, das Geoblocking teilweise einzuschränken, vgl. Basedow, EuZW 2016, 641 f. 278 S. etwa Federrath, ZUM 2015, 929, 931. 279 Assmann, in: FS Schütze (1999), S. 15, 28. 280 S. nur Rosa, Prospektpflichten, S. 37; Brandt, Prospekthaftung, S. 64; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 200; RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, B. Lösung, S. 1,

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Anlegerschutz gezählt wird281 – verstärkt ausgeweitet wird,282 um ein angemessenes Schutzniveau erreichen zu können.283 Aus Gesagtem folgt also, dass das Schutzbedürfnis für Verbraucher und Kleinanleger weiter angestiegen und es ohne Weiteres möglich ist, eine relativ effektive Maßnahme einzubauen, um Anleger davon abzuhalten, Produkte zu erwerben, wenn diese nicht im Inland angeboten werden sollen. Insofern ist kein Grund ersichtlich, dies nicht vom Anbieter zu verlangen. Zumal sich der Anbieter damit gewissermaßen auch selbst vor eventuellen Haftungsproblemen wegen eines – vermeintlich – fehlenden Prospektes schützen kann.284

2. Zwischenergebnis Insofern wirken sowohl der Disclaimer als auch die technischen Vorkehrungen – idealerweise in Form des Geoblockings – kumulativ und konstitutiv zusammen, um ein Angebot im Inland zu verhindern.285

3. Sprachregelung Hinsichtlich der Sprache, in der der Disclaimer verfasst sein muss, ist – entgegen der Ansicht der BaFin286 – vielmehr davon auszugehen, dass es ausreichend ist, wenn der Hinweis lediglich in der Sprache vorliegt, in der auch das Angebot selbst verfasst ist. Denn kann der potenzielle Anleger das Angebot verstehen, dann gilt das gleiche auch für den Disclaimer.287 Anders gesagt: Ist der mögliche Anleger bereits nicht in der Lage, das Angebot – aufgrund der Sprache – zu verstehen, wird er grundsätzlich ohnehin nicht in dieses investieren, sodass ein entsprechender Disclaimer in deutscher Sprache überflüssig wäre. Darüber hinaus könnte das unter Umständen zu der 281

Vgl. Nastold, ZVertriebsR 2015, 137 f. S. dazu auch 8. Kapitel: 2. Abschnitt: C. II. Dies ist nicht bloß auf europäische Rechtsakte, wie etwa die Richtlinie 2011/83/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 25. Oktober 2011 (Verbraucherrechterichtlinie), sondern auch auf nationale Bestrebungen zurückzuführen, wie etwa das Kleinanlegerschutzgesetz oder auch die Beschränkung des CFD-Handels mit Privatkunden durch die BaFin, s. www.bafin.de/ dok/9232374 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 283 S. nur die Vereinbarung bzgl. des Verbraucherschutzes in Deutschlands Zukunft gestalten – Koalitionsvertrag zwischen CDU, CSU und SPD (18. Legislaturperiode), S. 124 f., abrufbar unter: www.cdu.de/sites/default/files/media/dokumente/koalitionsvertrag.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 284 In diese Richtung Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 3 Rn. 11. 285 A. A. Lehmann, in: MünchKomm, BGB, Int. FinMR, Rn. 302, der das kumulative Vorliegen der Voraussetzungen als „allzu paternalistisch“ bezeichnet. 286 Das BAWe ist am 01.05.2002, mit anderen Bundesämtern in der neugegründeten BaFin (Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht) aufgegangen. 287 So auch Spindler, in: Noack/Spindler, Unternehmensrecht und Internet, S. 137, 146 f.; Lehmann, in: MünchKomm, BGB, Int. FinMR, Rn. 302. 282

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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Konsequenz führen, dass – unterstellt, andere Länder hätten korrespondierende Regelungen – Disclaimer in diversen Sprachen vorliegen müssten, die wohl zu einer – nicht gewünschten – erhöhten Unübersichtlichkeit führten.

D. Verbot der Nachschusspflicht gemäß § 5b VermAnlG Weiterhin ist für ein öffentliches Angebot von Vermögensanlagen erforderlich, dass diese – aus Anlegerschutzgründen288 – gemäß § 5b VermAnlG keine Nachschusspflicht beinhalten.289 Da die ursprünglich vorgesehene Legaldefinition der Nachschusspflicht in der endgültigen Gesetzesfassung gestrichen wurde,290 besteht hinsichtlich der Begriffsbestimmung291 eine gewisse Unsicherheit.292 Erforderlich für die BaFin dafür, dass keine Nachschusspflicht besteht, ist, dass der Anleger den Anlagebetrag nur einmal aufbringen muss, wobei es für das Vorliegen der Nachschusspflicht irrelevant sein soll, ob die Nachschusspflicht aufgrund der Rechtsform oder durch die vertragliche Gestaltung begründet wird und an welche Bedingungen diese geknüpft ist.293 Ausdrücklich von § 5b VermAnlG ausgenommen sollen danach die Einlagenrückgewähr gemäß § 172 Abs. 4 HGB294 und die Nachhaftung gemäß § 160 HGB sein.295 Insgesamt dürfte also eine Nachschusspflicht dann nicht vorliegen, wenn der Anleger am Anfang seines Investments Gewissheit über die

288 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 5b VermAnlG, S. 43; kritisch dazu von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 2 ff., für den der mündige Anleger so bevormundet werde. 289 Ausnahmen stellen hierbei lediglich Angebote dar, die der Privilegierung gem. § 2 VermAnlG unterfallen, dazu Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 103. 290 S. einerseits RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, § 5b VermAnlG, S. 11 und andererseits BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, Begr. § 5b VermAnlG, S. 65; s. auch Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 5b Rn. 4. 291 Ausführlich zur Auslegung des Begriffs Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 103 ff. 292 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 7. 293 BaFin-Workshop v. 26.11.2015: „Novellierung des Vermögensanlagenrechts durch das Kleinanlegerschutzgesetz“ – Vermögensanlagengesetz – Neuerungen durch das Kleinanlegerschutzgesetz I, Folie 22, abrufbar unter: www.bafin.de/SharedDocs/Downloads/DE/Veranstal tung/dl_151126_Workshop_Kleinanlegerschutzgesetz.pdf?__blob¼publicationFile&v¼2 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 294 Handelsgesetzbuch vom 10. Mai 1897 (RGBl. S. 219) zuletzt geändert durch Art. 1 G zur weiteren Umsetzung der TransparenzRL-ÄnderungsRL im Hinblick auf ein einheitliches elektronisches Format für Jahresfinanzberichte vom 12.8.2020 (BGBl. I S. 1874). 295 BaFin-Workshop v. 26.11.2015: „Novellierung des Vermögensanlagenrechts durch das Kleinanlegerschutzgesetz“ – Vermögensanlagengesetz – Neuerungen durch das Kleinanlegerschutzgesetz I, Folie 22.; a. A. Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 104 f., 107.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Höhe des zu leistenden Betrages hat, diesen lediglich einmal aufbringen muss und sein größtes Risiko der Totalverlust dieses Betrages ist.296

E. Ausnahmen gemäß § 2 Abs. 1 VermAnlG Auch beim grundsätzlichen Vorliegen der Voraussetzungen für eine Vermögensanlage im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG, die öffentlich im Inland angeboten wird, können unter den Voraussetzungen des § 2 Abs. 1 VermAnlG Ausnahmen bestehen, die die betreffenden Vermögensanlagen vom Regelungsgefüge des VermAnlG zu großen Teilen befreien (§§ 5a bis 26 VermAnlG).297 Dabei soll die Norm einen Ausgleich zwischen einem angemessenen Anlegerschutz und einer Regulierung, die zum Teil nicht erforderlich ist (Überregulierung), schaffen.298 Demgemäß sind vor allem solche Vermögensanlagen davon ausgenommen, die von bestimmten Emittenten ausgegeben oder bestimmten Anlegern angeboten werden.299 Insbesondere sind von der Privilegierung auch Genossenschaften erfasst, die durch effektive Maßnahmen, etwa aus dem GenG,300 schon einer umfangreichen Aufsicht und Regulierung unterliegen (Nr. 1 und 1a).301 Ebenfalls privilegiert sind Emittenten mit besonders hoher Bonität, da hier das Risiko eines Ausfalls oder Verlusts für den Anleger als wenig wahrscheinlich und damit weniger regulierungsbedürftig angesehen wird (Nr. 7). Diese Ausnahme betrifft neben öffentlichen Emittenten, die praktisch mit unbegrenzter Liquidität ausgestattet sind,302 auch Banken und Kreditinstitute, die dem Regelungsgefüge des KWG unterliegen und Vermögensanlagen dauerhaft oder wiederholt anbieten303 und denen so die Verpflichtung erspart werden soll, regelmäßig – quasi gleiche – Prospekte zu

Ähnlich von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 8; Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 105. 297 Diese Norm geht zurück auf § 8f II VerkProspG, s. RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 2 VermAnlG, S. 32. 298 So bereits RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f VerkProspG, S. 42. 299 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 4. 300 Gesetz betreffend die Erwerbs- und Wirtschaftsgenossenschaften (Genossenschaftsgesetz – GenG) in der Fassung der Bekanntmachung vom 16. Oktober 2006 (BGBl. I S. 2230) zuletzt geändert durch Art. 3 G zur weiteren Umsetzung der TransparenzRL-ÄnderungsRL im Hinblick auf ein einheitliches elektronisches Format für Jahresfinanzberichte vom 12.8.2020 (BGBl. I S. 1874). 301 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 12. 302 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 59 f. 303 Nach altem Recht umstritten war, welche über das Merkmal der wiederholenden Ausgabe hinausgehende Bedeutung die dauerhafte Ausgabe hätte, dazu Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 68 f. 296

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

45

veröffentlichen.304 Ebenfalls unter die Ausnahmeregelungen fallen Vermögensanlagen, deren Emittenten Versicherungsunternehmen oder Pensionsfonds sind, die der Aufsicht nach den Vorschriften des Versicherungsaufsichtsgesetzes305 unterliegen.306 Neben diesen Ausnahmen, die vor allem die Eigenschaften der Emittenten als Rechtfertigung zur Befreiung heranziehen, wird zum Teil auch auf die Vermögensanlagen selbst abgestellt. Dies betrifft auf der einen Seite solche, die nur bestimmten Personen(-gruppen) angeboten werden. Dazu gehören professionelle Anleger (Nr. 4), bei denen davon ausgegangen wird, dass sie den Prospekt nicht zu ihrer Information benötigen.307 Auch wenn die Vermögensanlage nur einem begrenzten Personenkreis angeboten wird – insbesondere etwa Arbeitnehmern des Emittenten –, sind diese weitgehend von den Pflichten des VermAnlG befreit (Nr. 6).308 Ebenfalls befreit sind Vermögensanlagen, die Teil eines Angebots sind, für das bereits ein Prospekt besteht (Nr. 5)309 oder solche, die den Regelungen des UmwG310 oder WpÜG311 unterfallen (Nr. 8), da eine gesonderte Regelung nach den Vorschriften des VermAnlG dann nicht mehr notwendig ist.312 Auf der anderen Seite wird auf die Stückelung der Vermögensanlage abgestellt: Wenn insgesamt nicht mehr als 20 Anteile angeboten werden (Nr. 3 lit. a) oder ein

So bereits RegE VerkProspG, BT-Drs. 11/6340, Begr. § 3 VerkProspG, S. 12; unter Verweis auf RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 39 soll hierunter auch die Tätigkeit von Banken im Rahmen des unechten Crowdlendings fallen (dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b)), so Casper, ZBB 2015, 265, 269 m. w. N.; zu Recht dagegen Polke, Crowdlending, S. 183 f. 305 Gesetz über die Beaufsichtigung der Versicherungsunternehmen (Versicherungsaufsichtsgesetz – VAG) vom 1. April 2015 (BGBl. I S. 434) zuletzt geändert durch Art. 6 G zur Einführung von Sondervorschriften für die Sanierung und Abwicklung von zentralen Gegenparteien und zur Anpassung des WertpapierhandelsG an die Unterrichtungs- und Nachweispflichten nach den Art. 4a und 10 der VO (EU) Nr. 648/2012 vom 19.3.2020 (BGBl. I S. 529). 306 Begründet wird diese Privilegierung einerseits mit der bereits anderweitig bestehenden Aufsicht und zu beachtender Informationspflichten, RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f VerkProspG, S. 42 und andererseits mit der hohen Bonität der Emittenten, Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 20. 307 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 40. 308 Dazu Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 51 ff., auch diese Ausnahme begründet sich darin, dass der begrenzte Personenkreis regelmäßig in engem Kontakt mit dem Emittenten steht und zur Information über diesen regelmäßig nicht auf einen Prospekt angewiesen sei. 309 Bei dieser Vorschrift handelt es sich letztlich nur um eine klarstellende Feststellung, da für eine Emission grundsätzlich ein Prospekt ausreichend ist, Maas, in: Assmann/Schlitt/von KoppColomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 45. 310 Umwandlungsgesetz (UmwG) vom 28. Oktober 1994 (BGBl. I S. 3210, ber. 1995 I S. 428) zuletzt geändert durch Art. 1 Viertes ÄndG vom 19.12.2018 (BGBl. I S. 2694). 311 Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz (WpÜG) vom 20. Dezember 2001 (BGBl. I S. 3822) zuletzt geändert durch Art. 3 G zur Einführung von Sondervorschriften für die Sanierung und Abwicklung von zentralen Gegenparteien und zur Anpassung des WertpapierhandelsG an die Unterrichtungs- und Nachweispflichten nach den Art. 4a und 10 der VO (EU) Nr. 648/2012 vom 19.3.2020 (BGBl. I S. 529). 312 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 72 ff. 304

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Anteil einen Preis von mindestens 200.000 Euro hat (Nr. 3 lit. c), besteht keine Prospektpflicht.313 Ausgenommen werden auch Kleinstemissionen, wenn das Gesamtvolumen nicht mehr als 100.000 Euro beträgt (Nr. 3 lit. b). Insbesondere § 2 Abs. 1 Nr. 3 VermAnlG trägt dem Umstand Rechnung, dass bei bestimmten Modalitäten die Vermögensanlage betreffend ein erweiterter Anlegerschutz regelmäßig nicht erforderlich ist. Bei großen Stückelungen kann davon ausgegangen werden, dass die Anleger ausreichend erfahren sind, um sich die für ein Investment erforderlichen Informationen selbst beschaffen zu können. Werden insgesamt nur wenig Anteile angeboten, liegt es nahe, dass zwischen Emittent und Anleger eine so nahe Beziehung besteht, dass der Prospekt als Informationsgrundlage nicht notwendig erscheint.314 Etwas anders stellt sich die Lage in Bezug auf die Kleinstemissionen dar. Bei dieser Ausnahme wird letztlich nicht auf die Schutzwürdigkeit des einzelnen Anlegers abgestellt,315 sondern es findet eine „Abwägung zwischen der Deregulierung einerseits und dem Anlegerschutz“316 statt. Es handelt sich bei Nr. 3 lit. b letztlich um eine Entscheidung zugunsten von „gesamtwirtschaftlichen Erwägungen“,317 denn die Schutzwürdigkeit des einzelnen Anlegers ist gerade nicht vom Gesamtemissionsvolumen abhängig.318 Im Hinblick auf das Crowdfunding wird eine Anwendbarkeit von § 2 Abs. 1 Nr. 3 VermAnlG zum Teil bestritten.319 Es müsse vor allem lit. b teleologisch reduziert werden. Dabei argumentiert Polke damit, dass lit. b vor allem eine kostenintensive Überregulierung bei Kleinstemissionen verhindern solle, dies beim Crowdfunding allerdings nicht erforderlich wäre, da § 2a VermAnlG eine ähnliche Funktion übernähme.320 Darüber hinaus argumentiert er damit, dass der Gesetzgeber explizit auch das Crowdlending mit § 2a VermAnlG erfassen wolle, dies aber praktisch aufgrund der geringen Emissionsvolumina bereits von der Ausnahmevorschrift des § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG erfasst wäre.321 Auch würde § 2a VermAnlG

313

Letztlich können Nr. 3 a) und c) als allgemeinere Umschreibung der besonderen Ausnahmetatbestände des § 2 VermAnlG verstanden werden, die die Befreiung nicht mittels bestimmter definierter Anwendungsfälle festlegen, sondern abstrakt durch verschiedene Schwellenwerte, vgl. Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 21 unter Verweis auf RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f VerkProspG, S. 42. 314 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 21, 26. 315 Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 1 Rn. 12. 316 Groß, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, Bank- und BörsenR, Rn. IX 544; ders., KMR, WpPG, § 3 Rn. 9. 317 Crüwell, AG 2003, 243, 245. 318 So auch Holzborn/Schwarz-Gondek, BKR 2003, 927, 928; Crüwell, AG 2003, 243, 245. 319 So Polke, Crowdlending, S. 184 ff., in Bezug auf a) und c) mag diese Ansicht noch zutreffen, da Polke hinsichtlich dieser vor allem von einer mangelnden praktischen Relevanz im Hinblick auf das Crowdfunding ausgeht. 320 Polke, Crowdlending, S. 186 f. 321 Polke, Crowdlending, S. 187 f.

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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Schwarmfinanzierungen abschließend regeln, deshalb würde es sich auch um einen eigenständigen Paragrafen handeln.322 Diese Argumentation ist nicht überzeugend. Bei der Befreiung gemäß Nr. 3 lit. b handelt es sich um eine grundsätzliche Entscheidung, die sich an der Prospektrichtlinie orientiert,323 und in § 3 Abs. 2 S. 1 Nr. 5 WpPG a. F.324 ihre wertpapierrechtliche Entsprechung fand. Dass der Schutz des einzelnen Anlegers zugunsten gesamtwirtschaftlicher Erwägungen hier zurücktritt, wurde bereits oben festgestellt. Dafür, dass dies nun bereichsspezifisch wieder eingeschränkt werden soll, ist nichts ersichtlich.325 Denn diese Vorschrift will weitere Privilegierungsmöglichkeiten schaffen und nicht bereits privilegierte Vermögensanlagen wieder einer stärkeren Regulierung unterwerfen.326 Insofern sind auch teleologische Gesichtspunkte, die für eine Nichtanwendbarkeit des § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG in Bezug auf das Crowdfunding sprechen könnten, nicht ersichtlich.327 Auch erscheint es wenig wahrscheinlich, dass der Gesetzgeber diesen Fall nicht gesehen hat, da vor allem Crowdinvestments vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes häufig mittels grundsätzlich prospektpflichtigen Vermögensanlagen durchgeführt und diese auf ein Maximalvolumen von 100.000 Euro begrenzt wurden, um der Ausnahmevorschrift gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG zu unterfallen.328 Darüber hinaus wurde durch das Kleinanlegerschutzgesetz auch § 2 VermAnlG einer Anpassung unterzogen, sodass der Gesetzgeber praktisch zwangsläufig auf die Vorschrift des § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG gestoßen ist.329 Hat er sich trotzdem nicht dazu entschlossen tätig zu werden, so ist dies als gesetzgeberische Maßnahme zu respektieren.330 Auch das Argument, dass § 2a VermAnlG für über Internet-Dienstleistungsplattformen angebotene Vermögensanlagen eine abschließende Regelung darstelle, kann nicht überzeugen, denn das würde im Umkehrschluss bedeuten, dass etwa über solche Plattformen angebotene Vermögensanlagen, die nicht im Sinne der § 1 Abs. 2 Nr. 3, 4 oder 7 VermAnlG strukturiert sind, untersagt sein müssten. Darüber hinaus gilt es, folgende widersinnige Konsequenz zu bedenken, wenn § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b teleologisch zu reduzieren wäre: Internet-Dienstleistungsplattformen,331 die – durch geschickte Gestaltung ihres Modells – nicht als Anlageberater oder -vermittler

322

Polke, Crowdlending, S. 188. RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f VerkProspG, S. 42. 324 I. d. F. v. 17.07.2017 (BGBl. I S. 2446). 325 Vgl. RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 40 ff. 326 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 40 ff. 327 Zur teleologischen Auslegung Sauer, in: Krüper, Grundlagen des Rechts, § 9 Rn. 28 ff., insbesondere zur Ermittlung der gesetzgeberischen Zwecksetzung mithilfe der Gesetzesmaterialien, s. Rn. 32. 328 S. etwa Klöhn/Hornuf, ZBB 2012, 237, 243, 247 f.; Casper, ZBB 2015, 265, 266. 329 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 40. 330 Vgl. Looschelders, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, Anhang zu § 133 Rn. 39 f. 331 S. 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 1. 323

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

gelten332 und ebenso wenig ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen im Sinne des WpHG darstellen, also weder der Vorschrift des § 16 Abs. 3a FinVermV333 noch des § 65 Abs. 1 WpHG unterliegen, mithin also nicht die Anforderungen an eine Internet-Dienstleistungsplattform im Sinne des § 2a Abs. 3 VermAnlG erfüllen, könnten von der Privilegierung gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG Gebrauch machen, obwohl diese Plattformen noch weniger reguliert und beaufsichtigt wären als die Plattformen im Sinne des § 2a Abs. 3 VermAnlG. Zutreffend ist vielmehr Folgendes: Die Privilegierung gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG ist auf alle Vermögensanlagen im Sinne des § 1 VermAnlG anwendbar, die Privilegierung gemäß § 2a VermAnlG stellt darüber hinaus eine besondere Privilegierung für Vermögensanlagen dar, die mittels Crowdfunding im Sinne der Vorschrift angeboten werden.334

F. Befreiungen für Schwarmfinanzierungen – § 2a VermAnlG Diese Feststellung leitet auch zu der Vorschrift das Crowdfunding betreffend über, zu § 2a VermAnlG. Der neu eingeführte § 2a VermAnlG befreit Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG335 unter bestimmten Voraussetzungen von der Pflicht, einen Verkaufsprospekt zu erstellen. Damit wird auch auf die Einhaltung der an die Veröffentlichung eines Verkaufsprospekts geknüpften Folgepflichten verzichtet.336

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Zu ggf. möglichen Umgehungsmöglichkeiten, vgl. Uffmann, JZ 2016, 928, 931 ff. Verordnung über die Finanzanlagenvermittlung (Finanzanlagenvermittlungsverordnung – FinVermV) vom 2. Mai 2012 (BGBl. I S. 1006) zuletzt geändert durch Art. 1 Zweite ÄndVO vom 9.10.2019 (BGBl. I S. 1434). 334 Dafür spricht auch die Formulierung bei RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41, danach „kann die Befreiung nur in Anspruch genommen werden, wenn die Vermögensanlage über eine Internet-Dienstleistungsplattform vermittelt wird“, wobei der Vertrieb „nur im Wege der Anlageberatung oder Anlagevermittlung zulässig“ ist. D. h. das Bedürfnis nach der Befreiung von bestimmten Vorschriften gem. § 2a VermAnlG determiniert, dass dies über eine InternetDienstleistungsplattform im Rahmen der Anlageberatung oder -vermittlung stattzufinden hat und nicht das Angebot über eine Internet-Dienstleistungsplattform im Wege der Anlageberatung oder -vermittlung die ausschließliche Anwendbarkeit des § 2a VermAnlG bestimmt. 335 Die, wie festgestellt, nicht bereits unter die Ausnahmeregelung des § 2 VermAnlG fallen. 336 Auch das Crowdfunding unterliegt grundsätzlich der Prospektpflicht. Bisher – d. h., vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes am 10. Juli 2015 – bestand eine Prospektpflicht für mittels partiarischen oder Nachrangdarlehen durchgeführte Crowdfundings nicht, da es sich hierbei weder um Wertpapiere im Sinne des WpPG (dazu Müller, NomosBR, WpPG, § 2 Rn. 2) noch um eine Vermögensanlage im Sinne des VermAnlG (vergleiche § 1 II VermAnlG i. d. F. v. 04.07.2013 (BGBl. I S. 1981) handelte. Ebenso wenig sind hierauf die Vorschriften des KAGB anwendbar (Gottschling, in: Moritz/Klebeck/Jesch, KAGB, § 1 Rn. 39). Diese Lücke hat das Kleinanlegerschutzgesetz durch eine Erweiterung des Anwendungsbereichs des VermAnlG geschlossen, sodass mittlerweile auch bei partiarischen Darlehen und Nachrangdarlehen grundsätzlich eine Prospektpflicht besteht, § 1 II Nr. 3 und 4 VermAnlG. 333

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

49

Darüber hinaus sieht er hinsichtlich der Erstellung des Jahresabschlusses Erleichterungen vor.337 Auch unterfallen diese nicht dem Erfordernis gemäß § 5a VermAnlG einer 24-monatigen Mindestlaufzeit,338 bevor die Vermögensanlage nach dem erstmaligen Erwerb gekündigt werden kann.339

I. Allgemeine Voraussetzungen Neben Voraussetzungen hinsichtlich der rechtlichen Ausgestaltung der Anlage und der maximalen Emissionshöhe ist auch die Art und Weise des Angebots relevant, um eine Befreiung in diesem Sinne zu ermöglichen.

1. Vermittlung über eine Internet-Dienstleistungsplattform Erforderlich für eine Befreiung ist des Weiteren, dass die Anlage im Wege der Anlageberatung oder -vermittlung über eine Internet-Dienstleistungsplattform vermittelt wird. Dabei muss die Plattform durch Gesetz oder Verordnung dazu verpflichtet sein, die durch § 2a Abs. 3 VermAnlG geforderten Voraussetzungen an den (potenziellen) Anleger zu überprüfen. Das bedeutet, die Plattform muss entweder als Wertpapierdienstleistungsunternehmen oder als Finanzanlagenberater oder -vermittler zugelassen sein, denn nur dann ist sie rechtlich dazu verpflichtet, die Einhaltung folgender Grenzwerte bei den potenziellen Anlegern zu überprüfen.340 Grund-

Vor diesem Hintergrund scheint die Aussage, dass es sich bei § 2a VermAnlG nicht um ein „Emittenten-, sondern ein Vermittler-Privileg“ handeln würde – so Riethmüller, DB 2015, 1451, 1453, diesem folgend Kollrus, MDR 2015, 1334, 1336 –, als zu kurzgreifend. 338 Unklar im Hinblick auf die Mindestlaufzeit trotz ausdrücklicher Nennung in § 2a I VermAnlG, Zirngibl, in: Bankrechtstag 2015, S. 83, 96, der explizit auf die neu eingeführte Mindestlaufzeit eingeht – ohne festzustellen, dass diese im Rahmen des Crowdfundings nach dem VermAnlG nicht gilt –, obwohl der Titel seines Beitrages „Crowdfunding – Markt, Modelle und Rahmenbedingungen“ lautet. 339 S. dazu Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101 f. 340 Dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. a) cc) und 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. b) cc). 337

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

sätzlich darf der Gesamtbetrag341 der vom selben Emittenten erworbenen Vermögensanlagen pro Anleger nicht mehr als 1000 Euro betragen (§ 2a Abs. 3 Nr. 1 VermAnlG). Sofern der Anleger eine Selbstauskunft abgibt, kann dieser Betrag auf 10.000 Euro anwachsen, wenn der Anleger über ein frei verfügbares Einkommen von mindestens 100.000 Euro verfügt (Nr. 2). Ansonsten ist der Betrag auf das Zweifache des durchschnittlichen monatlichen Nettoeinkommens begrenzt, wobei hier der Maximalbetrag 25.000 Euro beträgt (Nr. 3). Handelt es sich bei dem Anleger um eine Kapitalgesellschaft oder eine GmbH & Co. KG – bei der es sich nicht um eine Investmentgesellschaft342 oder Publikumsgesellschaft handelt343 – so gelten für dessen maximalen Anlagebetrag pro Emittenten keine Begrenzungen.344

Ausweislich des RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41, sollen die Anleger so zu einer Diversifikation ihrer Anlage angehalten werden, um auf diese Weise sowohl die Anleger als auch die Emittenten vor Klumpenrisiken zu schützen. Dabei ist diese Regelung zwar im Grundsatz (so etwa Casper, ZBB 2015, 265, 278) auf positive Resonanz gestoßen, wird zum Teil aber auch als (zu) paternalistisch bezeichnet (Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52), vor allem auch die fehlende Unterscheidung von Privatanleger und professionellem Anleger steht dabei in der Kritik (Nietsch/Eberle, DB 2014, 2575, 2580; Möllers/Kastl, NZG 2015, 849, 851; ähnlich auch Heisterhagen/Conreder, DStR 2015, 1929, 1934, die die 10.0000 € Schwelle unter Umständen für zu niedrig erachten, denn für den Erfolg seien mitunter auch Anker-Investoren erforderlich, die größere Summen investieren würden), denn gerade bei letzteren sei die Wahrscheinlichkeit von Klumpenrisiken eher gering. Auch die Differenzierung in Kapitalgesellschaften und andere Anleger könne nicht überzeugen, denn weder träten Business Angels oder Venturecapital-Investoren (vgl. dazu auch Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52 f.) regelmäßig als Kapitalgesellschaft auf, noch sei es einem Privatanleger verwehrt eine UG zu gründen, um so die Begrenzung zu umgehen (so Casper, ZBB 2015, 265, 278). Mittlerweile ist grundsätzlich auch die GmbH & Co. KG erfasst, sodass sich diese Problematik etwas entschärft haben dürfte. Teilweise wird auch für eine einheitliche Obergrenze ohne Überprüfung der finanziellen Mittel der Anleger plädiert, da dies zu einer Entlastung und Vereinfachung führen würde (Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52). Möglichen Wünschen, diese Grenzen im Rahmen der Evaluierung des Kleinanlegerschutzgesetzes zu überarbeiten (Casper, ZBB 2015, 265, 278), hat die Bundesregierung aufgrund der noch nicht ausreichenden Erfahrungswerte eine Absage erteilt (Bericht der Bundesregierung über die Evaluierung der durch das Kleinanlegerschutzgesetz vom 3. Juli 2015 eingeführten Befreiungsvorschriften in §§ 2a bis 2c des Vermögensanlagengesetzes, S. 10 f. [im Folgenden BReg, Bericht v. 28.04.2017], abrufbar unter: www.bundestag.de/blob/504710/1a1d8118889a0ef68ab70a3b0c5f0483/bericht-data.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]). 342 Dazu Horbach, in: Münchener Hdb. GesR II, § 61 Rn. 15 f. 343 Dazu Horbach, in: Münchener Hdb. GesR II, § 61 Rn. 14; Volb, GmbH & Co. KG, S. 24 f.; ausführlich dazu Grunewald, in: MünchKomm, HGB, § 161 Rn. 111 ff. 344 Begründet wird diese Beschränkung auf nur bestimmte Formen der GmbH & Co. KG mit dem Anlegerschutz und der Befürchtung, dass „andernfalls eine Qualifikation als Investmentfonds vorliegen [könnte], welcher der Regulierung nach dem Kapitalanlagegesetzbuch unterliegt und nicht mittels Crowdinvesting vertrieben werden soll“, s. dazu BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, Begr. § 65 WpHG, S. 74. Ob letzere Bedenken tatsächlich durchgreifen können, ist zumindest fraglich, denn nicht die Beteiligung an der KG wird mittels Crowdfunding erworben, sondern es geht gerade darum, dass die GmbH & Co. KG in Crowdfundings investiert. 341

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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2. Maximales Emissionsvolumen Die Ausnahme von der Prospektpflicht wird damit begründet, dass die Erstellung eines solchen Prospekts sehr teuer ist und in keinem Verhältnis zu den meist verhältnismäßig geringen Summen steht, die durch das Crowdfunding eingesammelt werden können.345 Deshalb ist die Anwendbarkeit der Befreiungsvorschrift des § 2a VermAnlG auf Vermögensanlagen begrenzt, deren (Gesamt-)Emissionsvolumen sechs Millionen Euro nicht übersteigt. Dabei galt bis zum 15. Juli 2019 noch eine Grenze von 2,5 Millionen Euro.346 Während des Gesetzgebungsprozesses war diese Grenze von 2,5 Millionen Euro einer der Hauptstreitpunkte.347 Zunächst sollte das Gesamtvolumen – angelegt an die Regelung in den USA – lediglich eine Million Euro betragen. Erst im Finanzausschuss wurde diese Schwelle auf 2,5 Millionen Euro angehoben.348 Hinsichtlich des Gesamtvolumens der Vermögensanlagen eines Emittenten ergaben sich in rechtlicher Hinsicht zunächst zwei Probleme. a) Vermögensanlagen von dem Anbieter Einerseits bestand aufgrund der Formulierung in § 2a Abs. 1 VermAnlG a. F.349 „wenn der Verkaufspreis sämtlicher von dem Anbieter angebotener Vermögensanlagen desselben Emittenten 2,5 Millionen Euro nicht übersteigt“ eine gewisse Umgehungsgefahr, sobald der Emittent Vermögensanlagen über verschiedene Anbieter anbieten ließ,350 denn so hätte die 2,5 Millionen Euro Schwelle pro Anbieter ausgenutzt werden können.351 Dieses Problem hat auch die Bundesregierung erkannt352 und hat den Gesetzestext dementsprechend geändert, indem die Worte „von dem Anbieter“ gestrichen worden sind.353 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2b VermAnlG, S. 42; vgl. Danwerth, ZBB 2016, 20, 27. S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: D. 347 Vgl. nur Danwerth, ZBB 2016, 20, 27 und Casper, ZBB 2015, 265, 276 jeweils m. w. N. 348 BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, Begr. § 2a VermAnlG, S. 64 unter Verweis auf die gesteigerte Wettbewerbsfähigkeit der Start-up-Branche Deutschlands, S. 57; diese Schwelle schien bisher ein guter Kompromiss zu sein, denn gemäß Hainz/Hornuf/Klöhn, Praxiserfahrungen KASG, S. 25 f. kommen Crowdfundings regelmäßig nicht an den Schwellenwert von 2.500.000 Euro heran, sodass auch die Bundesregierung in diesem Bereich zunächst keinen Änderungsbedarf sah, BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 11; vgl. in diesem Zusammenhang auch Danwerth, ZBB 2016, 20, 27. 349 I. d. F. v. 03.07.2015 (BGBl. I S. 1114). 350 Zur Anbietereigenschenschaft der Plattformen, s. unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. II. 351 So auch Casper, ZBB 2015, 265, 277; anders Danwerth, ZBB 2016, 20, 28, der die Norm dementsprechend teleologisch reduzieren will, sodass es für den Schwellenwert irrelevant sei, ob die Vermögensanlagen über einen oder mehrere Anbieter angeboten werden, eine solche teleologische Reduktion hält Casper angesichts der weitreichenden Rechtsfolgen, die hieran anknüpfen für schwer vertretbar. 352 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 11. 353 BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162; Gesetz zur Umsetzung der Zweiten Zahlungsdiensterichtlinie vom 17. Juli 2017 (BGBl. I S. 2446, 2488). A. A. anscheinend immer noch Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1160. 345 346

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

b) Reichweite sämtlicher Vermögensanlagen Andererseits stellte sich die Frage nach einer Laufzeitbegrenzung für die Berechnung der Gesamtemissionshöhe. Denn die zuvor thematisierte Ausnahmevorschrift des § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG gibt für die Befreiungen von Kleinstemissionen einen Berechnungszeitraum von einem Jahr an. Das heißt, zwölf Monate nach dem ersten öffentlichen Angebot der Vermögensanlagen kann die Befreiungsvorschrift erneut in Anspruch genommen werden.354 Dabei ist es auch möglich, dass innerhalb dieses Zeitraums die Vermögensanlagen in mehreren Tranchen angeboten werden. Entscheidend ist lediglich, dass der Emittent im Vorfeld dafür Sorge trägt, dass das Angebot innerhalb des Zeitraumes den Grenzwert von 100.000 Euro nicht übersteigt, denn ansonsten besteht eine Prospektpflicht.355 Da § 2a Abs. 1 VermAnlG einen solchen Zeitraum nicht vorgab, war fraglich, welche Maßstäbe stattdessen anzulegen waren. Mittlerweile ist der Gesetzgeber tätig geworden und seit dem 16. Juli 2019 gilt die Crowdfunding-Ausnahme gemäß § 2a Abs. 1 grundsätzlich, „wenn der Verkaufspreis sämtlicher in einem Zeitraum von zwölf Monaten angebotenen Vermögensanlagen desselben Emittenten 6 Millionen Euro nicht übersteigt“.356 Dabei sind „nicht verkaufte oder vollständig getilgte Vermögensanlagen“ nicht anzurechnen. Damit besteht nun grundsätzlich ein Gleichlauf zwischen den Regelungen gemäß § 2a VermAnlG und § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG.

II. Privilegierte Vermögensanlagen Von den in § 1 Abs. 2 VermAnlG genannten Vermögensanlagen konnten zunächst lediglich partiarische Darlehen, Nachrangdarlehen und sonstige Anlagen im Sinne der Nr. 7 von den Privilegierungen gemäß § 2a VermAnlG profitieren.357 Diese Regelung wurde bereits im Gesetzgebungsprozess kritisiert, vor allem deswegen, da

Arndt/Bruchwitz, in: Arndt/Voß, VerkProspG, § 8f Rn. 70. Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 32. 356 S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: D. 357 A. A. offenbar Blecher/Fink, WPg 2017, 1122, 1128, die davon ausgehen, dass – nach in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes und Erweiterung der Prospektausnahme gem. § 2a VermAnlG – vermehrt auf Genussrechte und stille Beteiligungen gesetzt werde, da hier – im Gegensatz zu partiarischen Darlehen – eine Teilhabe an Wertsteigerungen des Unternehmens mittels Non-Equity-Kicker möglich sei, zu diesem Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil F, Rn. 283. Nach Ansicht von Zirngibl, in: Bankrechtstag 2015, S. 83, 95 würden die Befreiungen des § 2a VermAnlG darüber hinaus nicht bei öffentlichen Angeboten gelten. Dieser Ansicht kann nicht gefolgt werden, denn die Anwendbarkeit des VermAnlG setzt gemäß § 1 I VermAnlG ein öffentliches Angebot (dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: C. I) im Inland (dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: C. II) voraus, Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 11; explizit und ausführlich zum VerkProspG, s. Hüffer, VerkProspG, S. 18 ff. 354 355

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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kein sachlicher Grund für die Differenzierung auszumachen sei.358 Denn daraus folgte, dass Genussrechte oder stille Beteiligungen davon nicht erfasst waren. Eine sachliche Rechtfertigung ist hierfür nicht ersichtlich und auch die Gesetzesbegründung schweigt hierzu. Problematisch daran ist zusätzlich, dass eine trennscharfe Differenzierung zwischen stiller Beteiligung, partiarischem Nachrangdarlehen und Genussrecht nicht immer möglich ist,359 sodass Emittent und Plattform in

358

S. nur Fett, KSzW 2015, 139, 142; Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 50; Nietsch/Eberle, DB 2014, 2575, 2580; s. auch Casper, ZBB 2015, 265, 277, der darauf hinweist, dass – aufgrund der Thematisierung im Gesetzgebungsprozess – nicht von einem Redaktionsversehen ausgegangen werden könne. 359 Bei Genussrechten handelt es sich um eine gesetzlich nicht definierte Finanzierungsform, (C. Bock, in Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 21 Rn. 42) die unter anderem aber in § 221 III AktG (Aktiengesetz vom 6. September 1965 [BGBl. I S. 1089] zuletzt geändert durch Art. 1 G vom 12.12.2019 [BGBl. I S. 2637]) vorausgesetzt werden. Genussrechte zählen – ebenso wie das partiarische Darlehen (Binder, in: BeckOGK, BGB, § 488 Rn. 35) – zum Mezzanin-Kapital. Die Abgrenzung zwischen Genussrechten, partiarischen (Nachrang-)Darlehen und stillen Beteiligungen kann mitunter äußerst schwierig sein, und ist weder in der Rspr. noch in der Literatur vollständig geklärt: Einen ersten Anhaltspunkt stellt eine Verlustbeteiligung dar; wenn dies der Fall ist, liegt jedenfalls kein partiarisches Darlehen vor (OLG Stuttgart, Urt. v. 16.06.1999 – 20 U 5/99 – NZG 2000, 93, 94). Anhaltspunkt für die Unterscheidung einer stillen Gesellschaft zu einem partiarischen Darlehen ist, dass die Anteile nur bei Letzterem übertragbar sind (Blaurock, in: Blaurock, Hdb. Stille Gesellschaft, 4.21, 10.38). Ist eine Gewinnbeteiligung vorgesehen, nicht aber eine Verlustbeteiligung, dann fehlen äußere Merkmale zur Abgrenzung zwischen stiller Beteiligung und partiarischem Darlehen, sodass zur Abgrenzung eine umfassende Würdigung der wirtschaftlichen Ziele, des Vertragsinhalts und Vertragszwecks vorzunehmen ist, wobei grundsätzlich vom Wortlaut des geschlossenen Vertrages auszugehen ist, da durch diesen der Wille der Parteien zum Ausdruck kommt (BGH, Urt. v. 09.02.1967 – III ZR 226/64 – WM 1967, 321, 322). Dabei kommt der Bezeichnung durch die Parteien lediglich indizielle Bedeutung zu und das auch nur, wenn den Parteien der Unterschied zwischen einem partiarischen Darlehen und einer stillen Beteiligung bekannt ist (OLG Dresden, Urt. v. 08.09.1999 – 19 U 101/99 – NZG 2000, 302). Im Ergebnis kommt das Recht der Anlageform zur Anwendung, unter dessen rechtliche Voraussetzungen die Anlage subsumierbar ist (BGH, Urt. v. 09.02.1967 – III ZR 226/64 –, juris, Tz. 17; Habersack, in MünchKomm, AktG, § 221 Rn. 20). Nach einer Auffassung in der Literatur soll das Genussrecht dann einen Unterfall der stillen Beteiligung darstellen, wenn eine Verlustbeteiligung vorgesehen ist. Begründet wird dies damit, dass die Verlustbeteiligung „ein zwingendes Indiz für das Vorliegen einer stillen Gesellschaft“ sei (Habersack, in: MünchKomm, AktG, § 221 Rn. 89, mit Verweis auf BGH, Urt. v. 26.09.1957 – II ZR 42/56 – WM 1957, 1335 ff.; Urt. v. 10.06.1965 – III ZR 239/63 – WM 1965, 1052 ff. und K. Schmidt, GesR, § 62 II 1. c) bb); zustimmend Merkt, in: K. Schmidt/ Lutter, AktG, § 221 Rn. 52). Dem wird jedoch in der Literatur widersprochen (Blaurock, in: Blaurock, Hdb. Stille Gesellschaft, 5.38) und auch die Rspr. (BGH, Urt. v. 21.07.2003 – II ZR 109/02 – ZIP 2003, 1788, 1789; Urt. v. 05.10.1992 – II ZR 172/91 – NJW 1993, 57, 58) folgt dieser Einordnung nicht: Genussrechte würden sich lediglich in einem geldwerten Anspruch erschöpfen und gerade keine gesellschaftsrechtliche Bindung begründen (BGH, Urteil v. 05.10.1992 – II ZR 172/91 – NJW 1993, 57, 58; Urt. v. 05.03.1959 – II ZR 145/57 – WM 1959, 434, 436), da es an einem – das Gesellschaftsverhältnis charakterisierenden – gemeinsamen Zweck fehle (BGH, Urt. v. 21.07.2003 – II ZR 109/02 – ZIP 2003, 1788, 1789; Urt. v. 05.03.1959 – II ZR 145/57 – WM 1959, 434, 436; Sethe, AG 1993, 293, 297; Stadler, in: Bürgers/Körber, AktG, § 221 Rn. 94; Müller, in: Heidel, AktG, § 221 Rn. 44; Haberstock/Greitemann, in: Hölters, AktG, § 221 Rn. 28; Seiler, in: Spindler/Stilz, AktG, § 221 Rn. 30). Schön hingegen möchte Genussrecht und stille Beteiligung nicht als sich gegenseitig ausschließende unterschiedliche schuldrechtliche Erschei-

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

eine Haftungsfalle geraten können, wenn sie irrtümlich davon ausgingen, ein partiarisches Nachrangdarlehen anzubieten, es sich tatsächlich aber um eine prospektpflichtige Vermögensanlage handelte.360 Darüber hinaus fördert diese Beschränkung der von der Prospektpflicht ausgenommenen Vermögensanlagen auch nicht die Innovationskraft neuer Crowdfundingmöglichkeiten.361 Nicht zuletzt aufgrund der vorstehenden Argumente kam die Bundesregierung im Rahmen der ersten Evaluation der Vorschriften des Crowdfundings zu dem Ergebnis, dass die Befreiung des § 2a VermAnlG unter Umständen alle Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG erfassen sollte.362 Diese Einschätzung traf, bis auf wenige Ausnahmen,363 weitgehend auf Zustimmung.364 Mittlerweile wurde diese Situation dadurch etwas entschärft, dass nunmehr – seit dem 16. Juli 2019 – auch Genussrechte gemäß § 1 Abs. 2 Nr. 5 VermAnlG von der Privilegierung des § 2a VermAnlG erfasst sind.365 Gleichwohl bleiben die Abgrenzungsprobleme zwischen partiarischen Nachrangdarlehen und Genussrechten einerseits und stillen Beteiligungen andererseits bestehen.

nungsformen ansehen, ebenso wenig qualifiziert er das Genussrecht (mit Verlustbeteiligung) als stille Beteiligung, stattdessen bezeichnet er sie als „verschiedene Qualitäten eines Finanzierungsinstruments“, dabei betrifft die stille Beteiligung das Verhältnis nach innen zur unternehmenstragenden Gesellschaft und das Genussrecht das Verhältnis nach außen zum Kapitalmarkt (Schön, JZ 1993, 925, 930). Gegen ein partiarisches Darlehen und für eine stille Beteiligung spricht regelmäßig der Umfang der Mitwirkungsrechte und darüber hinaus auch persönliches Engagement, dass für einen – für eine stille Beteiligung erforderlichen – gemeinsamen Zweck spricht (BGH, Urt. v. 29.06.1992 – II ZR 284/91 – ZIP 1992, 1552). Der Unterschied zwischen einer stillen Beteiligung und einem partiarischen Darlehen liegt vor allem in der Vereinbarung eines gemeinsamen Zwecks, der für eine stille Beteiligung erforderlich ist (BGH, Urt. v. 11.07.1951 – II ZR 45/50 – NJW 1951, 710). Indizielle Bedeutung kommt etwa auch der Dauer und Lösbarkeit des Vertragsverhältnisses zu (K. Schmidt, in: Schlegelberger, HGB, § 335 [§ 230 n. F.] Rn. 60). Für den BGH stellen Genussrechte Dauerschuldverhältnisse sui generis dar, die lediglich einen geldwerten Anspruch aber keine mitgliedschaftliche Gesellschaftsbeteiligung zum Inhalt haben (BGH, Urt. v. 21.07.2003 – II ZR 109/02 – NJW 2003, 3412, 3413). 360 Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 50; Söpper, Crowdfunding, S. 192; Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 164. 361 So auch Danwerth, ZBB 2016, 20, 25 f.; allerdings können auch gerade Beschränkungen zu neuen Finanzinnovationen führen, s. Klingenbrunn, Produktverbote, S. 84 ff. 362 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 9 f. 363 Stellungnahme Verbraucherzentrale Bundesverband, FinanzA WortPr 18/112, S. 204 f.; nicht eindeutig Stellungnahme Deutsche Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 18/112, S. 121. 364 S. nur Stellungnahme Bundesverband Crowdfunding, FinanzA WortPr 18/112, S. 59 f.; Danwerth, ZBB 2016, 20, 38; Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 50, 53; Casper, ZBB 2015, 265, 277. 365 S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: D.

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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1. Typische Anlageformen beim Crowdinvesting Zunächst wurden Crowdinvestings häufig mittels stiller Beteiligungen oder Genussrechten realisiert,366 seit in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes ist dies so faktisch nicht mehr (beziehungsweise erst seit Kurzem wieder) möglich.367 Stattdessen kommen mittlerweile fast ausschließlich partiarische Nachrangdarlehen368 zum Einsatz,369 dem Emittenten wird also auf Zeit370 eine bestimmte Geldsumme überlassen.371 Dabei wird häufig ein (geringer) fester Zins vereinbart372 und zusätzlich ein variabler Zins, der sich am Unternehmenserfolg orientiert.373 Die Darlehen sind daher nachrangig, weil sie im Falle der Insolvenz gemäß § 39 Abs. 2 InsO374 grundsätzlich erst nach den Forderungen des § 39 Abs. 1 InsO befriedigt werden.375 Üblicherweise wird darüber hinaus auch ein qualifizierter Rangrücktritt376 vereinbart, dabei handelt es sich um eine vorinsolvenzliche Durchsetzungssperre,377 die dazu führt, dass die Forderung solange nicht durchgesetzt werden kann, wie

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Vgl. Söpper, Crowdfunding, S. 57 ff. Zu diesen Vermögensanlagen als Finanzierungsform von jungen Wachstumsunternehmen, s. Achleitner/Gerl, in: FS Baums, Bd. I, S. 1, 6 ff. 367 Weitnauer, GWR 2015, 309, 313. 368 Dazu auch Baums, Unternehmensfinanzierung, § 31 Rn. 6. Ausführlich zu Nachrangdarlehen, s. Poelzig, WM 2014, 917 ff. 369 Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145. 370 Weitnauer/Parzinger, GWR 2013, 153, 154. 371 S. aber auch Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1844, für mögliche Konstellationen, bei denen der Anleger unter Umständen seine „Einlage“ nicht (vollständig) zurückerhält. 372 Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil E, Rn. 68. 373 Weitnauer/Parzinger, GWR 2013, 153, 154. 374 Insolvenzordnung (InsO) vom 5. Oktober 1994 (BGBl. I S. 2866) zuletzt geändert durch Art. 24 Abs. 3 Zweites FinanzmarktnovellierungsG vom 23.6.2017 (BGBl. I S. 1693). 375 S. K. Schmidt/Herchen, in: K. Schmidt, InsO, § 39 Rn. 21 f.; Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 39 Rn. 52 ff.; s. zur Kritik unter Anlegerschutzgesichtspunkten Waschbusch/Kakuk/Schuster, StB 2015, 234, 236 f. 376 Zum Begriff, s. Bitter, ZIP 2015, 345 f. 377 K. Schmidt/Herchen, in: K. Schmidt, InsO, § 39 Rn. 22; K. Schmidt, in: K. Schmidt, InsO, § 17 Rn. 10; Mock, in: Uhlenbruck, InsO, § 19 Rn. 187.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

dies einen Insolvenzgrund des Schuldners zur Folge hätte.378 Bei dieser Form des

378

In diesem Zusammenhang ist auch noch kurz auf den grundsätzlich erforderlichen Rangrücktritt einzugehen. Hierbei sind prinzipiell zwei Aspekte zu thematisieren. Zum einen ist zu berücksichtigen, dass die Rangrücktritte grundsätzlich durch AGB vereinbart werden (vgl. Poelzig, WM 2014, 917, 920; speziell in Bezug auf das Crowdfunding, s. auch Ivanović, Crowdinvesting, S. 118 ff.; Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853, 868 ff.; ausführlich mit Formulierungsvorschlägen, s. Westphal/Kresser, DB 2016, 33, 37 ff.). Dabei kann es insbesondere zu Problemen im Hinblick auf das Transparenzgebot gem. § 307 I 2 BGB (dazu BGH, Urt. v. 20.02.2014 – IX ZR 137/13 – ZIP 2014, 1087, Tz. 24 ff.; OLG Düsseldorf, Urt. v. 20.12.2017 – I-12 U 16/17 – ZIP 2018, 437, 438 f.; VG Frankfurt a. M., Beschl. v. 26.11.2013 – 9 L 2958/13.F – ZIP 2015, 367, 368; Poelzig, WM 2014, 917, 926 f.) und das Verbot überraschender Klauseln gem. § 305c I BGB (dazu BGH, Urt. v. 20.02.2014 – IX ZR 137/13 – ZIP 2014, 1087, Tz. 11 ff.; OLG Düsseldorf, Urt. v. 20.12.2017 – I-12 U 16/17 – ZIP 2018, 437, 438 f.; Poelzig, WM 2014, 917, 920 f.) kommen. Zwar können Rangrücktritte grundsätzlich auch in AGB (tendenziell kritisch bzgl. der Vereinbarung von Rangrücktritten mittels AGB, s. Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 2.120; Bitter, ZIP 2015, 345, 346; sehr kritisch in Bezug auf vorinsolvenzliche Durchsetzungssperren, s. S. 354; hinsichtlich des Crowdinvestings, s. S. 355; für die Unwirksamkeit eines qualifizierten Nachranges durch AGB, s. Gehrlein, WM 2017, 1385, 1387 ff.; explizit für die Möglichkeit beim Crowdfunding, s. Oppenheim/Bögeholz, BKR 2018, 504, 507) vereinbart werden, damit diese jedoch Bestand haben, kommt es auf die optische Gestaltung der Bedingungen und auch auf die Formulierung an; dies gilt umso mehr, wenn ein qualifizierter Nachrang vereinbart wird (Primozic/ Schaaf, ZInsO 2014, 1831, 1835). Umstritten bleibt dabei die Frage, ob es sich bei der Vereinbarung des Nachrangs um eine Abrede über die Hauptleistung handelt, die somit einer Inhaltskontrolle nicht zugänglich wäre (für die Einordnung als Hauptleistungsabrede, s. BGH, Urt. v. 06.12.2018 – IX ZR 143/17 – ZIP 2019, 679, Tz. 31; Poelzig, WM 2014, 917, 924; Primozic/Schaaf, ZInsO 2014, 1831, 1835; offengelassen von BGH, Urt. v. 20.02.2014 – IX ZR 137/13 – ZIP 2014, 1087, Tz. 19 ff.; a. A. OLG München, Urt. v. 25.04.2018 – 13 U 2823/17 – BKR 2018, 518, Tz. 11; OLG Düsseldorf, Urt. v. 20.12.2017 – I-12 U 16/17, ZIP 2018, 437, 438; LG Hamburg, Urt. v. 16.01.2013 – 332 O 72/12 – ZIP 2015, 368, 369; Fest, in: MünchKomm, HGB, Einlagengeschäft, Rn. 95; Bitter, ZIP 2015, 345, 351 m. w. N.). Zum anderen ist zu beachten, dass mittlerweile auch Crowdinvestings – vor allem beim Immobilien-Crowdfunding (s. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 4.) – mit einer Grundschuld besichert werden. Dabei ist es erforderlich, dass – um die gegen die Anleger bestehenden Forderungen nicht passivieren zu müssen (dazu BGH, Urt. v. 05.03.2015 – IX ZR 133/14 – ZIP 2015, 638, Tz. 16 ff.) – auch für die Sicherheit ein entsprechender qualifizierter Rangrücktritt besteht (OLG Düsseldorf, Urt. v. 10.11.2011 – I-6 U 275/10 –, juris, Tz. 45 ff.; Bay, GWR 2012, 61; Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853, 859; Henkel/ Wentzler, GmbHR 2013, 239, 241 f.; Taplan/Baumgartner/Baumgartner, GmbHR 2015, 347, 349; Weitnauer, GWR 2012, 193, 194). Vgl. auch Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 22 f. für Fälle, bei denen der Rangrücktritt durch Verweis auf eine Sicherheit „kaschiert“ wurde. Dabei ist die Konsequenz für das Crowdinvesting bei beiden Konstellationen – jedenfalls im ersteren Fall bei den vorinsolvenzlichen Durchsetzungssperren – nahezu gleich. Ist im ersteren Fall der qualifizierte Rangrücktritt unwirksam – vgl. dazu Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTechHdb., § 10 Rn. 20 – bzw. sind die besicherten Forderungen aufgrund des mangelhaften qualifizierten Rangrücktritts der Sicherheit zu passivieren, dürften die betroffenen Unternehmen – bei denen es sich regelmäßig um Start-ups handelt – mangels ausreichenden Vermögens regelmäßig zumindest wegen Überschuldung Insolvenz anmelden müssen (so auch Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853, 858 f.; vgl. auch Bitter, ZIP 2015, 345, 346). Hinsichtlich der Qualifizierung als i. S. d. § 2a VermAnlG privilegierte Vermögensanlage dürfte dies jedoch grundsätzlich nichts ändern, da es sich meist auch um partiarische Darlehen handelt (s. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3.), die gem. §§ 2a I i V. m. II 1 Nr. 3 VermAnlG als solche ebenfalls privilegiert sind, allerdings wird

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

57

Kapitals handelt es sich um Mezzaninkapital.379 Bisher noch wenig verbreitet sind mittelbare Crowdinvestings, bei denen die Anleger nicht unmittelbar dem zu finanzierenden Unternehmen Geld zur Verfügung stellen, sondern einem sogenannten Beteiligungsvehikel, das dann seinerseits die Unternehmen finanziert.380 Dabei können die Beweggründe für eine Konstruktion mittels Investmentvehikel381 unterschiedlicher Art sein. Hintergrund etwa könnte die „Umgehung“ von Prospektpflichten sein, wenn für die Zweckgesellschaft382 ein – von der BaFin zu genehmigender – Prospekt erstellt wird und die Investoren – unter Beibehaltung ihres Wahlrechts, in welches Unternehmen sie letztlich investieren wollen – direkt lediglich in die Zweckgesellschaft investieren, die dann ihrerseits in die einzelnen Unternehmen oder Projekte investiert.383 Ein weiterer Beweggrund eines Investmentvehikels könnte auch die Bündelung der einzelnen Anleger zur kollektiven Rechtsausübung darstellen.384 In dieser Form ähnliche Ergebnisse können zum Teil aber auch über eine Poolingvereinbarung erreicht werden.385 Darüber hinaus kann eine mittelbare Konstruktion auch im Hinblick auf mögliche (Anschluss-) Finanzierungen durch Venturecapital-Investoren begünstigend wirken, wenn diese sich nicht – etwa im Hinblick auf eine mögliche Exit-Strategie – mit einer Vielzahl von einzelnen Kleinanlegern auseinandersetzen müssen.386

2. Typische Anlageformen beim Crowdlending Beim Crowdlending sind – soweit ersichtlich – grundsätzlich drei Gestaltungsmöglichkeiten möglich, die im Folgenden dargestellt werden. Zu berücksichtigen

teilweise auch betont, dass die bloße Ausgestaltung als partiarisches Darlehen nicht ausreichend sei, Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 21. 379 Ausführlich zum Mezzaninkapital, s. Hingst, in: FS Schäfer (2008), S. 635 ff. 380 Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 150. 381 Vgl. auch Weitnauer, GWR 2015, 309, 311; s. für Pooling-Modelle beim Crowdfunding auch wss-redpoint.com/Crowdinvesting-teil-viii-pooling-modelle [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 382 Diese Zweckgesellschaften sind nicht mit den in § 1 XXVI KWG legaldefinierten Zweckgesellschaften zu verwechseln, die beim Refinanzierungsgeschäft eine wichtige Rolle spielen, s. dazu Zeising, BKR 2007, 311, 313 f.; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 333 ff.; Tollmann, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 369 ff. 383 Söpper, Crowdfunding, S. 57 f., 105.; s. auch Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 76; zum Teil gab es auch Modelle, bei denen der Investor sich nicht aussuchen konnte, in welches Unternehmen investiert wurde, so wie bei der FoundingCrowd GmbH, beschrieben bei Beck, Crowdinvesting, S. 188 ff., mittlerweile ist die FoundingCrowd GmbH nicht mehr existent (crowdinvestment.de/foundingcrowd/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]), dieses Modell ähnelte wohl auch mehr einem Investmentfonds, als einem Crowdinvesting, s. Söpper, Crowdfunding, S. 106). 384 Weitnauer, GWR 2015, 309, 311; Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145. 385 Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145; Söpper, Crowdfunding, S. 104; s. dazu auch wssredpoint.com/Crowdinvesting-teil-viii-pooling-modelle [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 386 Vgl. Weitnauer, GWR 2015, 309, 312; s. auch wss-redpoint.com/Crowdinvesting-teil-viiipooling-modelle [zuletzt abgerufen: 29.08.2020].

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

ist, dass die Vorschriften über den Verbraucherdarlehensvertrag, gemäß §§ 491 ff. BGB, in keinem Fall zugunsten der Anleger anwendbar sind, da die Anleger in diesen Konstellationen nicht als Darlehensnehmer, sondern als Darlehensgeber auftreten.387 a) Echtes Peer to Peer Lending Als echtes Peer to Peer Lending werden Formen des Crowdlendings bezeichnet, bei denen direkt zwischen dem Geldsuchenden und dem Geldgeber ein Darlehensvertrag zustande kommt.388 aa) Echtes Peer to Peer Lending mittels „klassischer“ Darlehen Diese – eigentlich nahe liegende – Konstruktion, dass die Crowd dem Kapitalsuchenden ein klassisches Darlehen im Sinne der §§ 488 ff. BGB gewährt, ist aufgrund von gesetzlichen Bestimmungen jedenfalls de lege lata in Deutschland nicht verbreitet.389 Denn gemäß § 1 Abs. 1 Nr. 1 KWG stellt die Annahme fremder Gelder390 als Einlagen oder die Annahme anderer unbedingt rückzahlbarer391 Gelder des Publikums392 ein Einlagengeschäft dar, das gemäß § 32 Abs. 1 KWG erlaubnispflichtig ist. Veith weist darauf hin, dass, sobald das alternativ erforderliche Merkmal der Gewerbsmäßigkeit nicht vorliegt,393 regelmäßig das Einlagengeschäft in einem Umfang vorgenommen wird, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordere, denn bei diesem Merkmal differenziere die BaFin nach Schwellenwerten und beim Crowdlending würde zumindest regelmäßig der Schwellenwert von mehr als 25 Einzelanlagen erfüllt.394 Das heißt, beim echten Peer to Peer Lending würden die Darlehensnehmer regelmäßig Bankgeschäfte betreiben.395 Vgl. Knops, in: BeckOGK, BGB, § 491 Rn. 98. Polke, Crowdlending, S. 29. 389 Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 94; Renner, ZBB 2014, 261, 263; Veith, BKR 2016, 184, 187, weist darauf hin, dass eine Gestaltung mit einer qualifizierten Nachrangklausel ein denkbarer Weg wäre, auf eine Lizenz gem. § 32 I KWG verzichten zu können. S. dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. a) bb). 390 Zu berücksichtigen ist, dass unter diesen Begriff keine Kryptowährungen wie etwa Bitcoins (s. zu diesen Beck, NJW 2015, 580 ff.) fallen, s. Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 37 m. w. N. 391 Eine unbedingte Rückzahlbarkeit und damit ein Einlagengeschäft liegt nicht vor, wenn die Gelder am Verlust teilnehmen oder wenn ein – seit dem Finanzkonglomeraterichtlinie-Umsetzungsgesetz – qualifizierter Rangrücktritt besteht, Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 46. 392 Es sei denn, der Rückzahlungsanspruch ist in Inhaber- oder Orderschuldverschreibungen verbrieft. 393 Dabei ist das Merkmal der Gewerbsmäßigkeit erfüllt, „wenn die Tätigkeit auf gewisse Dauer angelegt ist und der Betreiber mit der Absicht der Gewinnerzielung handelt“, BGH, Urt. v. 11.07.2006 – VI ZR 339/04 – BKR 2007, 251, Tz. 20. 394 Veith, BKR 2016, 184, 186. 395 So auch Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 43; Veith, BKR 2016, 184, 186. 387 388

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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Darüber hinaus stellt auch das Gewähren von Gelddarlehen gemäß § 1 Abs. 1 Nr. 2 KWG grundsätzlich ein erlaubnispflichtiges Bankgeschäft dar. Auch hier ist Voraussetzung, dass dies entweder gewerbsmäßig oder in einem Umfang erfolgt, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordert. Eine Gewerbsmäßigkeit in diesem Sinne liegt bereits vor, „wenn der Betrieb auf gewisse Dauer angelegt ist und der Betreiber ihn mit Gewinnerzielungsabsicht verfolgt“.396 Da der Adressatenkreis des § 32 Abs. 1 KWG nicht eingeschränkt ist, kommen auch Private als Adressaten in Frage,397 sodass in dieser Konstellation auch die Geldgeber – also die Crowd – eine Banklizenz im Sinne des § 32 Abs. 1 KWG benötigen würden, wenn sie das erneute Gewähren eines Darlehens im Sinne des § 1 Abs. 1 Nr. 2 KWG beabsichtigten.398 bb) Echtes Peer to Peer Lending mittels qualifiziert nachrangiger Darlehen Um die Möglichkeit des Crowdlendings auch ohne die Einschaltung eines Kreditinstituts oder der Erfordernis einer Banklizenz gemäß § 32 Abs. 1 S. 1 KWG zu ermöglichen, ist es notwendig, eine rechtliche Gestaltung zu finden, dessen Handlungen nicht unter den Tatbestand des Bankgeschäfts gemäß § 1 Abs. 1 S. 2 KWG zu subsumieren sind. Dafür ist zunächst erforderlich, dass die Annahme von Geldern des Publikums kein Einlagengeschäft im Sinne der Nr. 1 der Norm darstellt. Ansatzpunkt hierfür ist vor allem die Eigenschaft der unbedingten Rückzahlbarkeit. Dafür schlägt Veith399 die Vereinbarung eines qualifizierten Rangrücktritts vor, da dann keine unbedingte Rückzahlbarkeit vorliegt.400 Das heißt, zum einen sind in der Insolvenz (des Darlehensnehmers) diese Forderungen nachrangig zu befriedigen, vergleiche § 39 Abs. 2 InsO,401 zum anderen ist eine Rückzahlung solange und soweit ausgeschlossen, wie dies zu einem Insolvenzgrund gemäß §§ 17 ff. InsO führen würde.402 Darüber hinaus ist aber auch erforderlich, dass die Gewährung der (qualifiziert nachrangigen) Darlehen durch die Anleger kein Kreditgeschäft gemäß § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 KWG darstellt. Zwar erfüllt die Gewährung eines solchen Darlehens

VGH Kassel, Beschl. v. 12.12.2007 – 6 TG 1743/07 – NJW-RR 2008, 1011, 1013. VGH Kassel, Beschl. v. 12.12.2007 – 6 TG 1743/07 – NJW-RR 2008, 1011, 1012; a. A. Schwennicke, WM 2010, 542, 547. 398 Veith, BKR 2016, 184, 186. 399 Veith, BKR 2016, 184, 187. 400 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 46 m. w. N. 401 Dazu Herchen, in: K. Schmidt, InsO, § 39 Rn. 22. 402 S. Mock, in: Uhlenbruck, InsO, § 19 Rn. 239. 396 397

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

grundsätzlich den Tatbestand des Kreditgeschäfts, allerdings erkennt die BaFin403 – komplementär zum Einlagengeschäft – eine Ausnahme an, wenn es sich um qualifiziert nachrangige Darlehen (an Unternehmer) handelt.404 Handelt es sich bei der Person des Darlehensnehmers in dieser Konstellation um einen Verbraucher im Sinne des § 13 BGB, so sind mit dieser Eigenschaft verschiedene Konsequenzen verbunden.405 Zunächst kann, wenn es sich beim Darlehensgeber um einen Unternehmer406 handelt, ein Verbraucherdarlehensvertrag gemäß § 491a Abs. 2 BGB vorliegen.407 An diese Einordnung sind verschiedene Informationspflichten und andere Besonderheiten408 geknüpft.409 Darüber hinaus ist zu bedenken, dass die durch die BaFin vorgenommene Bewertung, dass die Gewährung von qualifiziert nachrangigen Darlehen kein Kreditgeschäft im Sinne des § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 KWG darstellt, nicht gilt, wenn es sich beim Darlehensnehmer um einen Verbraucher handelt.410 Dies hat zur Folge, dass der Darlehensgeber ein Bankgeschäft betreibt, das unter den Voraussetzungen des § 32 Abs. 1 S. 1 KWG erlaubnispflichtig ist.411 Aus soeben Gesagtem folgt, dass die Gestaltung des Crowdlending ohne Einbeziehung einer Bank zwar möglich, aber unpraktikabel ist.412 Zwar könnten viele der durch die Einordnung als Verbraucherdarlehensvertrag resultierenden Pflichten fak-

403

BaFin, Merkblatt Kreditgeschäft, 1. a) cc) (4) S. 1 (Stand: 02.05.2016). Dabei ist zu berücksichtigen, dass die Rundschreiben und Merkblätter der BaFin bloß informelles und norminterpretierendes Verwaltungshandeln darstellen, die durch die Gerichte überprüfbar sind, jedoch diese nicht binden (Gurlit, ZHR 177 [2013], 862, 897; Schramm, Informelles Verwaltungshandeln, S. 54; Walla, Kapitalmarktaufsicht, S. 59 f. Ausführlich zur Rechtsnatur Fekonja, BaFin-Verlautbarungen, S. 65 ff., der jedoch zu dem Ergebnis gelangt, dass diesen eine „präsumtive rechtliche Verbindlichkeit im Außenverhältnis“ [S. 109] zukäme). Gleichwohl kommt diesen eine erhebliche faktische Bindungswirkung zu (Fekonja, BaFin-Verlautbarungen, S. 85; Walla, Kapitalmarktaufsicht, S. 61; Möllers, NZG 2008, 330, 331; Nathmann, CF 2018, 248 f.), da Verstöße hiergegen zu empfindlichen „tatsächlichen“ Sanktionen durch die BaFin führen können (dazu Gurlit, ZHR 177 [2013], 862, 893 f.). 404 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 63. 405 S. dazu auch Veith, BKR 2016, 184, 192 f. 406 Wann eine Einordnung als Unternehmer bei der privaten Vermögensverwaltung erfolgt, richtet sich nach dem „Umfang der mit ihr verbundenen Geschäfte“: Wenn dafür ein planmäßiger Geschäftsbetrieb erforderlich ist, dann liegt eine gewerbliche Tätigkeit vor, BGH, Urt. v. 23.10.2001 – XI ZR 63/01 – BKR 2002, 26, 28, sodass die Unternehmereigenschaft zu bejahen ist, Veith, BKR 2016, 184, 193. 407 In dieser Konstellation stehen den Verbrauchern Existenzgründer gem. § 513 BGB gleich, wenn der (einzelne, dazu Haertlein/Schultheiß, in: BeckOGK, BGB, § 513 Rn. 17) Darlehensbetrag 75.000 € nicht übersteigt. 408 Dies betrifft dann grundsätzlich auch die Crowdlending-Plattform, wenn diese einen Verbraucherdarlehensvertrag vermittelt, Veith, BKR 2014, 184, 193. 409 S. dazu Roth, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 15, BGB, Vor § 491 Rn. 16 ff. 410 BaFin, Merkblatt Kreditgeschäft, 1. a) cc) (4) S. 2 (Stand: 02.05.2016). 411 S. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. a) aa). 412 Anders offenbar Veith, BKR 2016, 184, 187.

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

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tisch durch die Plattform für die Darlehensgeber wahrgenommen werden, jedoch bleibt das Risiko, dass die Gewährung von Darlehen an Verbraucher (versehentlich) gewerbsmäßig oder in einem Umfang stattfindet, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordert, sodass es sich hierbei um erlaubnispflichtige Bankgeschäfte handelt. b) Unechtes Peer to Peer Lending Bei dieser Form des Crowdlendings ist „zwangsweise“ eine (klassische) Bank413 involviert,414 denn hier schließt der Kreditnehmer einen Darlehensvertrag mit der beteiligten Bank ab.415 Damit die Bank nicht das wirtschaftliche Risiko der Rückzahlung des Darlehensbetrages tragen muss, ist der Vertragsabschluss dahingehend aufschiebend bedingt, dass die eigentlichen Kreditgeber (also die Crowd) den erforderlichen Kreditbetrag der Bank überlassen (haben).416 Nachdem die Bedingung eingetreten ist, der Vertrag abgeschlossen und das Darlehen ausbezahlt wurde,417 tritt die Bank den Rückzahlungs- und Zinsanspruch regelmäßig an einen Intermediär418 (das ist oft eine mit der Plattform verbundene Gesellschaft) ab, dieser wiederum tritt seinerseits die Ansprüche an die Anleger entsprechend ihrem Anteil am Gesamtvolumen ab.419 Damit handelt es sich für die Anleger letztlich um einen Forderungskaufvertrag420 und nicht um einen Darlehensvertrag.421 Wird im Folgen-

Für die Bank dürfte es sich bei dieser Tätigkeit um eine Auslagerung i. S. d. § 25b I KWG handeln, sodass diese verpflichtet, ist einige Besonderheiten bei der Vertragsgestaltung mit der Plattform zu berücksichtigen, s. Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 113; Siering, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 12 Rn. 19, 49 ff. 414 Auch wenn dies von den Anbietern von Peer to Peer Lending zum Teil anders propagiert wird, vgl. etwa den ehemaligen Slogan: „Die digitale Alternative zur Bank“ des Anbieters Lendico, s. dazu Steinkühler, FLF 2014, 250 ff. 415 S. auch zu Folgendem: Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 95 f. 416 Hartmann, BKR 2017, 321, 322 f., 324. 417 Vgl. § 488 I 2 BGB. 418 Ebenfalls möglich ist, dass die Forderungen ohne Einschaltung eines Intermediärs an die Plattform abgetreten werden, dies ist aber eher selten der Fall (s. Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 96), sodass im Folgenden bei der Beschreibung dieser Konstellation grundsätzlich nur vom Intermediär gesprochen wird. 419 Um keiner Lizenzpflicht gem. § 32 I KWG zu unterliegen, machen sich die Plattformen dabei regelmäßig die Ausnahme gem. § 2 VI KWG zunutze, Veith, BKR 2016, 184, 188 f. S. dazu auch 4. Kapitel: 1. Abschnitt: B. 420 Dieser Forderungskaufvertrag ist regelmäßig dahingehend aufschiebend bedingt, dass der Darlehensvertrag zwischen Darlehensnehmer und Bank (unwiderruflich) zustande kommt, Veith, BKR 2016, 184, 188. 421 Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 96; der Vorteil dieser Gestaltung für Kreditnehmer und Kreditgeber ist, dass beide grundsätzlich keine erlaubnispflichtigen Bankgeschäfte tätigen, Veith, BKR 2016, 184, 188. 413

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

den von Crowdlending gesprochen, so ist das unechte Peer to Peer Lending gemeint, soweit nicht ausdrücklich auf etwas anderes hingewiesen wird.422 aa) Darlehensvertrag zwischen Kreditinstitut und Darlehensnehmer Im Regelfall wird zwischen dem Kreditinstitut und dem Darlehensnehmer ein „klassischer“ Darlehensvertrag im Sinne der §§ 488 ff. BGB geschlossen. Die Besonderheit hierbei liegt darin, dass dies – wie oben angesprochen – unter der aufschiebenden Bedingung geschieht, dass die Crowd ihre Beiträge erbracht hat, sodass die Bank kein wirtschaftliches Risiko eingeht.423 Das ändert aber nichts an der Einordnung als Kreditgeschäft im Sinne des § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 KWG,424 ist jedoch unproblematisch, da die darlehensgewährende Bank über eine Erlaubnis gemäß § 32 Abs. 1 S. 1 KWG verfügt. Bei dieser Darlehensgewährung handelt es sich nicht um eine Vermögensanlage im Sinne des § 1 Abs. 2 Nr. 7 VermAnlG. Auch sonstige Varianten sind nicht einschlägig, sodass dieser Vorgang nicht unter die Regelungen des VermAnlG fällt.425 Durch die Entgegennahme des Darlehens der Bank durch den Darlehensnehmer betreibt dieser kein Einlagengeschäft im Sinne des § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 1 KWG.426 Handelt es sich bei dem Darlehensnehmer um einen Verbraucher, so kann es sich bei dem zwischen der Bank und dem Darlehensnehmer geschlossenen Vertrag um einen Verbraucherdarlehensvertrag im Sinne des § 491 Abs. 2 S. 1 BGB handeln. Mit dieser Qualifizierung gehen verschiedene Besonderheiten einher. Führen diese beim Crowdlending mittels qualifizierter Nachrangdarlehen dazu, dass diese Vorgehensweise nicht praktikabel ist,427 stellt sich dies beim unechten Peer to Peer Lending anders dar. Beim Darlehensgeber handelt es sich um eine lizenzierte Bank, die regelmäßig mit der Gewährung von Verbraucherdarlehen befasst sein dürfte, sodass die Beachtung der speziellen Vorschriften keine Probleme aufwerfen sollte. Darüber hinaus wird mit jedem Darlehensnehmer lediglich ein Darlehensvertrag geschlossen, sodass der Aufwand bezüglich der Informationspflichten – rein tatsächlich – deutlich geringer ausfallen dürfte. 422 S. von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 29 f. für denkbare Umgehungsmöglichkeiten der Grenze des maximalen Emissionsvolumens. S. auch für den typischen Ablauf des Cowdlendings, Alscher/Kolbecher, ZBB 2018, 43, 45 f. 423 S. dazu Casper, ZBB 2015, 265, 269. 424 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 59. 425 Vgl. dazu Riethmüller, DB 2015, 1451, 1456; Casper, ZBB 2015, 265, 269; Meixner, ZAP 2015, 513, 515; Fett, KSzW 2015, 139. S. auch RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 1 VermAnlG, S. 39. 426 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 43; Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 105; Veith, BKR 2016, 184, 188; Hartmann, BKR 2017, 321, 323; a. A. anscheinend Zirngibl, in: Bankrechtstag 2015, 83, 93 für den beim Crowdlending sowohl für den Darlehensgeber wie auch Darlehensnehmer die Möglichkeit bestünde, Bankgeschäfte zu betreiben. Dabei bleibt jedoch unklar, ob dies auf das echte Peer to Peer Lending oder das unechte Peer to Peer Lending unter Einschaltung eines Kreditinstituts bezogen ist. Allerdings dürfte Letzteres nahe liegender sein, da Zirngibl, in: Bankrechtstag 2015, S. 83, 90 zutreffend das Crowdlending unter Abtretung der Darlehensteilrückzahlungsansprüche beschreibt. Tendenziell a. A. auch Fest, in: MünchKomm, HGB, Einlagengeschäft, Rn. 79. 427 S. 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. a) bb).

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

63

bb) Der Forderungsverkauf Die der Bank durch Auszahlung des Darlehens an den Darlehensnehmer zustehende Forderung auf Zinszahlung und Rückzahlung des zur Verfügung gestellten Darlehensvertrages wird sodann durch diese abgetreten und verkauft.428 Hierbei sind grundsätzlich zwei Konstellationen zu unterscheiden. (1) Forderungsverkauf an die Anleger durch die Bank Zunächst kann der Forderungsverkauf durch die Bank selbst an die Anleger erfolgen, das heißt, die Bank selbst teilt die Forderung entsprechend den Beiträgen der einzelnen Anleger auf und tritt diese Teilforderungen an die Anleger ab.429 Ausweislich der Regierungsbegründung stellt diese Form des Forderungsverkaufs ein „öffentliches Anbieten von Vermögensanlagen [im Sinne des § 1 Abs. 2 Nr. 7 VermAnlG] dar.“430 Allerdings – so wird ausgeführt – könnten die so verfahrenden Kreditinstitute grundsätzlich von der Privilegierung gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 7 lit. d VermAnlG profitieren, soweit die Ausgabe von Vermögensanlagen wiederholt431 oder dauerhaft432 erfolge.433

Dabei merkt Renner, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 28 an, dass dies im Hinblick auf den Datenschutz und das Bankgeheimnis unproblematisch sei. 429 Der Erwerb der Darlehensteilrückzahlungsforderungen erfüllt nach ständiger Verwaltungspraxis nicht den Tatbestand des Kreditgeschäfts, s. BaFin, Merkblatt Kreditgeschäft 1. a) bb) (4) (Stand: 02.05.2016); Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 109; Schäfer, in: Boos/ Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 57 m. w. N. Auch ein grundsätzlich denkbares Factoring gem. § 1 Ia 2 Nr. 9 KWG dürfte mangels zugrunde liegendem Rahmenvertrag und aufgrund der jeweiligen Einzelfallentscheidung des Anlegers ausscheiden, Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 109. 430 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 1 VermAnlG, S. 39, dabei wird – richtigerweise (so auch Casper, ZBB 2015, 265, 269) – darauf hingewiesen, dass dies kein Einlagengeschäft darstellt, sodass die (vorrangige) Anwendbarkeit des KWG ausscheidet. Ebenfalls für die Qualifizierung als Vermögensanlage Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 83; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 89; Riehtmüller, DB 2015, 1451, 1456; Möslein/Rennig, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 9 Rn. 37; ausführlich dazu Polke, Crowdlending, S. 169 ff.; a. A. wohl Wilhelmi, ZVglRWiss 116 (2017), 298, 304. 431 Dabei ist das Merkmal wiederholt erfüllt, wenn in den zwölf Kalendermonaten vor dem öffentlichen Angebot zumindest eine Emission in der EU bzw. einem Vertragsstaat des EWR ausgegeben wurde (§ 2 I Nr. 7 d) a. E. VermAnlG), dabei ist vom avisierten Zeitpunkt des öffentlichen Angebots zurückzurechnen, dabei ist nicht erforderlich, dass der Beginn des Angebots in diesem Zeitraum liegt, Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 64. 432 Wann dieses Merkmal erfüllt ist, ist gesetzlich nicht vorgeschrieben, in der Literatur wird eine Frist von 3 Monaten vertreten, Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 69. 433 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 1 VermAnlG, S. 39; Fett, KSzW 2015, 139, 141; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 89. 428

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Wie aufgezeigt, wäre dafür aber Voraussetzung, dass die Bank Emittent der Vermögensanlage ist.434 Gemäß § 1 Abs. 3 VermAnlG ist Emittent im Sinne des VermAnlG „die Person oder die Gesellschaft, deren Vermögensanlagen auf Grund eines öffentlichen Angebotes im Inland ausgegeben sind.“ Wie bereits unter Geltung des VerkProspG435 ist dabei die Identität von Anbieter und Emittent der Vermögensanlage nicht erforderlich.436 Fraglich ist insoweit, um wessen Vermögensanlagen es sich handelt. Basierend auf der Begründung zu § 1 VermAnlG könnte zunächst davon ausgegangen werden, dass der Gesetzgeber als Emittenten bei Darlehen, die der Regelung des § 1 Abs. 2 Nr. 7 VermAnlG unterfallen, die Bank (beziehungsweise Intermediär oder Plattform) ansieht, da in der Begründung auf das Daueremittentenprivileg verwiesen wird.437 Dem steht aber der Bericht und die Beschlussempfehlung des Finanzausschusses entgegen. Hier wird eindeutig klargestellt, dass auch eine Abtretung an einen Intermediär nichts an der Emittentenstellung des Darlehensnehmers ändert.438 Im Ergebnis ist letztere Ansicht überzeugend.439 Die (spätere) Aufteilung und Abtretung der Forderung kann grundsätzlich nichts an der Emittentenstellung des Darlehensnehmers ändern.440 Daraus folgt, dass auch durch eine Bank selbst abgetretene Vermögensanlagen im Rahmen des Crowdlendings grundsätzlich den Regelungen des VermAnlG unterfallen, sodass auch sie von der Befreiung gemäß § 2a VermAnlG profitieren können. (2) Forderungsverkauf unter vorheriger Abtretung an einen Intermediär oder die Plattform Bei dieser Konstellation tritt die Bank die Gesamtforderung entweder an die vermittelnde Plattform oder an einen von dieser Plattform geschaffenen Intermediär ab.441 Dann obliegt es der Plattform oder dem Intermediär, die Forderungen entsprechend den Zahlungen der Anleger an diese (teil-)abzutreten. Im Gesetzgebungsprozess wurden im Hinblick auf das Intermediär-Modell zunächst Bedenken laut, dass diese Konstellation nur in sehr geringem Maße von

434

S. bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: E. S. Pötzsch, WM 1998, 949, 956. 436 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2 Rn. 65. 437 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 1 VermAnlG, S. 39. 438 BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, S. 58. 439 So auch Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 89. 440 Im Ergebnis ebenso Polke, Crowdlending, S. 174; vgl. auch Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 88. 441 Die Zwischenschaltung eines Intermediärs erfolgt regelmäßig aufgrund von aufsichtsrechtlichen Vorgaben – insbesondere wegen geldwäscherechtlicher Regelungen, s. Riethmüller, Stellungnahme v. 12.03.2015 zum RegE Kleinanlegerschutzgesetz, S. 16, abrufbar unter: www.bundestag.de/ resource/blob/365132/67770fd1ff66fa5ac2c114a4f132bd11/Riethmueller-RA-Dr-Tobias-c_oGSK-Stockmann-Kollegen-data.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 435

3. Abschnitt: Die Einordnung des Crowdfundings im deutschen Kapitalmarktrecht

65

den Möglichkeiten des § 2a VermAnlG profitieren könnte. Grund war die Befürchtung, dass die 2,5 Millionen Euro Grenze unter Umständen dann überschritten werden könne, wenn der Intermediär Teildarlehensforderungen von verschiedenen Darlehensnehmern verkaufen würde, die einzeln kein Volumen von mehr als 2,5 Millionen Euro hätten, in der Summe aber schon.442 Dies hätte zu einer teuren und nicht lukrativen Prospektpflicht geführt. Diese Bedenken wurden durch den Bericht und die Beschlussempfehlung des Finanzausschusses zerstreut, der klarstellte, dass als Emittent – auf den es hinsichtlich des Grenzwertes ankommt – der Darlehensnehmer anzusehen sei.443 Das bedeutet, dass bei Einhaltung der Regelungen des § 2a VermAnlG keine Prospektpflicht nach den Vorschriften des VermAnlG besteht. (3) Die Umqualifizierung des Darlehens in eine Vermögensanlage Die Teilrückforderungen stellen Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 Nr. 7 VermAnlG dar.444 Dies ist – wie Riethmüller zutreffend feststellt445 – ein Novum: „Normale“ Darlehen stellen grundsätzlich keine Vermögensanlage im Sinne des VermAnlG dar.446 Dies soll sich nun dadurch ändern, dass der Anspruch auf Zinszahlung und Rückzahlung der Darlehenssumme durch den Anspruchsinhaber mit Hilfe von Teilabtretungen und damit verbundenen Forderungsverkäufen veräußert wird; dabei wird auch darauf hingewiesen, dass ein öffentliches Angebot im Sinne des § 1 Abs. 1 VermAnlG vorliege.447 Problematisch hieran dürfte vor allem sein, dass als Emittent im Sinne des § 1 Abs. 3 VermAnlG der Darlehensnehmer gilt.448 Zwar dürfte die Veräußerung in den meisten Konstellationen vom Darlehensnehmer gewollt sein, da dadurch regelmäßig erst die Darlehensgewährung durch die Bank ermöglicht wird.449 Allerdings sind auch Konstellationen denkbar, in denen ein Verkauf der Forderung zunächst nicht vorgesehen ist, dies später jedoch in Tranchen geschieht. Dann wiederum könnten die (Teil-)Forderungen Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG darstellen und der Darlehensnehmer wäre

442

S. etwa Riethmüller, Stellungnahme v. 12.03.2015 zum RegE Kleinanlegerschutzgesetz, S. 16 f. BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, S. 58. Teilweise wird jedoch vertreten, dass die Banken jedoch als Anbieter der Vermögensanlagen zu qualifizieren seien (von Ammon, in: Siering/IzzoWagner, VermAnlG, § 1 Rn. 89, § 2a Rn. 27 f.), mit der Folge, dass diese Adressaten der aus der Anbietereigenschaft resultierenden Pflichten wären, s. zu diesen unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 444 S. dazu Fn. 430 (2. Kapitel). 445 S. Riethmüller, DB 2015, 1451, 1456. 446 Veith, BKR 2016, 184, 187. 447 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 1 VermAnlG, S. 39; s. auch Riethmüller, DB 2015, 1451, 1456; s. dazu auch Polke, Crowdlending, S. 171 ff., der darlegt, dass bereits der verzinste Rückzahlungsanspruch eine Vermögensanlage darstellt. 448 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 89. 449 Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 95. 443

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Emittent im Sinne des VermAnlG, dem nun aufgrund dieser Stellung verschiedene Pflichten oblägen.450 Von Bedeutung dabei ist insbesondere die Haftung aufgrund eines fehlenden Prospekts gemäß § 21 Abs. 1 VermAnlG, für den Anbieter und Emittent gesamtschuldnerisch haften.451 Dabei ist das Problem des nichtveranlassenden Emittenten kein spezifisch neues, sich erst durch das Kleinanlegerschutzgesetz ergebendes Problem, sondern wurde bereits im Rahmen des VerkProspG diskutiert.452 Neben den Befürwortern für eine in jedem Fall geltende Emittentenhaftung453 wird vielfach auch die Meinung vertreten, dass die Norm teleologisch reduziert werden müsste, damit der nichtveranlassende Emittent nicht haften müsse.454 Richtigerweise jedoch handelt es sich bei der Haftung gemäß § 21 Abs. 1 VermAnlG um eine verschuldensabhängige Haftung,455 sodass der nichtveranlassende Emittent mangels Verschulden nicht Haftungsadressat und damit auch kein Gesamtschuldner dieses Anspruchs ist.456 Weitere Konsequenz der Einordnung der Darlehensrückzahlungsteilansprüche als Vermögensanlage im Sinne des § 1 VermAnlG ist, dass zwar aufgrund der Privilegierung gemäß § 2a VermAnlG keine Prospektpflicht besteht, jedoch grundsätzlich ein Vermögensanlagen-Informationsblatt gemäß § 13 VermAnlG erstellt werden muss. Hier allerdings kann regelmäßig von der Ausnahme gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG Gebrauch gemacht werden, die – wie dargelegt – auch im Rahmen des Crowdfundings anwendbar ist.457

450

So auch Riethmüller, DB 2015, 1451, 1456; vgl. auch Casper, ZBB 261, 265, der ebenso wie Riethmüller auf die juristischen Schwierigkeiten aufgrund der Neuregelung des § 1 II Nr. 7 VermAnlG hinweist. 451 Für Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 21 Rn. 13 und diesem folgend Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 21 Rn. 29 muss der Emittent nach dieser Vorschrift jedoch nur haften, wenn er auch gleichzeitig Anbieter ist, sodass sich für diese die folgende Problematik so gar nicht stellt. 452 S. nur Schäfer, ZGR 2006, 40, 59 f. 453 Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 31 m. w. N. 454 So explizit zu § 21 VermAnlG, Polke, Crowdlending, S. 176 m. w. N. zu anderen Haftungsansprüchen wegen eines fehlenden Prospekts, S. 175 (Fn. 655). 455 Ausführlich dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) bb). 456 So im Ergebnis auch Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 41.83; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 291, 225; Horbach, in: Münchener Hdb. GesR II, § 69 Rn. 46. 457 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: E.

4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften

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4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften Das Kleinanlegerschutzgesetz ist zu großen Teilen am 10.07.2015 in Kraft getreten458 und brachte vor allem Änderungen des VermAnlG mit sich. Unter anderem sollten erstmals gesetzliche Vorschriften geschaffen werden, die explizit Regelungen in Bezug auf das Crowdfunding459 treffen.460 Diese Regelungen wurden Anfang 2017 evaluiert und mögliche Regelungslücken in den Blick genommen.461

A. Entstehung des Kleinanlegerschutzgesetzes Durch die Insolvenz der PROKON Regenerative Energien GmbH462 und den Verlusten der Anleger bei Investitionen in die S & K463 veranlasst,464 erließen das Bundesfinanzministerium sowie das Bundesjustizministerium am 22.05.2014 einen Aktionsplan der Bundesregierung zum Verbraucherschutz im Finanzmarkt,465 der vor allem vorsah, die noch bestehenden Regelungslücken auf dem Grauen Kapital-

458

S. dazu Kleinanlegerschutzgesetz vom 3. Juli 2015 (BGBl. I S. 1114, 1129). Die Bezeichnung Crowdfunding wird i. R. d. Arbeit – soweit nicht gesondert darauf hingewiesen wird – als Oberbegriff für alle Ausprägungen der Crowd-basierten (entgeltlichen) Finanzierung verwendet. 460 Vgl. Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47; ausführlich zur Rechtslage des Crowdfundings vor dem Kleinanlegerschutzgesetz, s. Söpper, Crowdfunding, passim. Dabei reichte die Einschätzung der Crowdfunding-Regelungen von der Ansicht, dass diese „durchaus zu begrüßen“ seien (so Zirngibl, in: Bankrechtstag 2015, S. 83, 98) darüber, dass es sich um einen „vernünftigen Mittelweg“ handele (Bergmann, in: Bankrechtstag 2015, S. 47, 56) bis hin zu der Ansicht von Danwerth, ZBB 2016, 20, für den das „Kleinanlegerschutzgesetz das Ende einer innovativen Finanzierungsform“ sein könnte. 461 Dazu 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C. 462 Der Insolvenzantrag wurde am 22.01.2014 gestellt, s. www.handelsblatt.com/finanzen/steuernrecht/recht/insolvenzantrag-prokon-insolvenz-offenbart-regulierungsbedarf/9370762.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 463 Vgl. www.handelsblatt.com/finanzen/steuern-recht/recht/sundk-anlegerskandal-die-geprelltenschlagen-zurueck/8887420.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 464 Vgl. Monatsbericht des BMF – August 2015, S. 24 f., abrufbar unter: www.bundesfinanzminis terium.de/Monatsberichte/2001-2016/Inhalte/Monatsbericht-Archiv-Downloads/2015/monatsbe richt_2015_08_deutsch.pdf?__blob¼publicationFile&v¼2 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 465 S. www.bundesfinanzministerium.de/Content/DE/Downloads/Finanzmarktpolitik/AktionsplanKleinanleger.pdf?__blob¼publicationFile&v¼3 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Dieser ging letztlich auf den Koalitionsvertrag zwischen CDU, CSU und SPD zurück, in dem vereinbart wurde, dass unter anderem auch das Crowdfunding gesetzlich besser erfasst werden sollte, s. Deutschlands Zukunft gestalten – Koalitionsvertrag zwischen CDU, CSU und SPD (18. Legislaturperiode), S. 17. 459

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

markt zu schließen.466 Dieser resultierte schließlich in einer Gesetzesinitiative für ein Kleinanlegerschutzgesetz.467 Ziel dieses Gesetzes war unter anderem, die Informationsmöglichkeiten beim Crowdfunding zu verbessern468 und das Risikobewusstsein der Anleger zu stärken, da es sich beim Crowdfunding um „spekulative Geschäfte mit teils hohem Risiko“ handele.469 Damit einhergehend sollten an die Vermittler und Emittenten dieser Art von Vermögensanlagen erhöhte Anforderungen gestellt werden.470 Während des Gesetzgebungsprozesses standen vor allem die Höhe der Prospektschwelle,471 die Ausnahmen für soziale Zwecke472 und die Einordnung der Darlehensrückzahlungsteilforderungen beim Crowdlending im Mittelpunkt der Diskussion.473

466

Dabei ist zu berücksichtigen, dass Prokon Genussscheine begeben hat und somit ohnehin einer Prospektpflicht unterlag, vgl. www.anleihen-finder.de/wp-content/uploads/2012/12/Prokon-Wert papierprospekt-2012-03-21.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 467 Vgl. RegE KASG, BR-Drs. 638/14. 468 So wurde etwa vorgeschlagen, dass untersucht werden solle, ob es bei Vermögensanlagen, die für die Anleger keine Mitwirkungs- und Kontrollrechte vorsehen, erstrebenswert wäre, das Regulierungsniveau an das von Fonds und Wertpapieren anzupassen (AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, S. 36 f.). 469 AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, Begr. § 2a VermAnlG, S. 8. 470 Dazu korrespondierend sollten bei unterlassener oder fehlerhafter Veröffentlichung der erforderlichen Informationen stärkere Sanktionen erfolgen, s. RegE KASG, BR-Drs. 638/14, S. 29. 471 Vgl. BR-PlPr 930, S. 32C, BT-PlPr 18/89, S. 8465A, 8466A, 8467C. Dabei wurde zum Teil vorgebracht, dass die Anleger im Rahmen des § 2b VermAnlG das „volle Insolvenz- und Ausfallrisiko“ tragen würden (RegE KASG, BR-Drs. 638/14, Begr. § 2b VermAnlG, S. 46 f.). Trotzdem wurde vorgeschlagen, dass eine Anhebung des Gesamtemissionsvolumens auf 10 Mio. Euro angemessen sei (AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, Begr. § 2b VermAnlG, S. 12.). 472 Vgl. BR-PlPr 930, S. 32A–32C; BT-PlPr 18/89, S. 8461C, 8461D, 8462D, 8467D. 473 S. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb). Teilweise wurde sich dafür ausgesprochen, dass die Teilrückzahlungsansprüche nicht als Vermögensanlagen zu qualifizieren seien, denn die Anleger seien bereits dadurch geschützt, dass „die Partnerbank einen aufsichtsrechtlich geregelten Kreditvergabeprozess durchlaufen muss“, bevor es zur Darlehensvergabe kommt, so Stellungnahme GSK Stockmann (RA Riethmüller), FinanzA WortPr 18/37, S. 104, 120. Soweit damit auf § 18a KWG und die damit korrespondierenden zivilrechtlichen Regelungen gem. §§ 505a ff. BGB Bezug genommen wird, ist zumindest festzuhalten, dass dem Kreditnehmer aus zivil- wie aufsichtsrechtlicher Hinsicht ein Darlehen gewährt werden darf (s. Knops, in: BeckOGK, BGB, § 505a Rn. 4; Schürnbrand, in: MünchKomm, BGB, § 505a Rn. 8; s. zum Verhältnis zwischen § 18a KWG und §§ 505a ff. BGB, König, WM 2017, 269 f.; Knops, in: BeckOGK, BGB, § 505a Rn. 7 f.), jedoch an die Prüfung nur so geringe Anforderungen gestellt werden (s. Artz, in: Bülow/Artz, VerbraucherkreditR, BGB, § 505a Rn. 10), dass es fraglich ist, inwieweit diese Regelung(en) den Darlehensnehmer tatsächlich schützen (vgl. Stamenković/Michel, VuR 2016, 132, 136 f.). Weiterhin ist zu berücksichtigen, dass auch die Investoren regelmäßig Verbraucher sind, die lediglich einen Rückzahlungsanspruch erwerben, der keiner weiteren aufsichtsrechtlichen Prüfung unterliegt.

4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften

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B. Die Regulierung der Plattformen im Gesetzgebungsprozess Während des Gesetzgebungsprozesses wurde die Regulierung der Plattformen weitgehend ausgespart, lediglich die Zuständigkeit der Aufsicht wurde eingehender thematisiert.

I. Aufsicht Vielfach wurde hinsichtlich der Aufsicht für eine Zuständigkeit der BaFin plädiert, da diese die sachnähere Behörde sei und die Gewerbebehörden nicht die „erforderlichen personellen und fachlichen Ressourcen“ hätten, um die ordnungsgemäße Aufsicht zu gewährleisten.474 Dabei wurde auch auf die Diskussion um ein Gesetz zur Novellierung des Finanzanlagenvermittler- und Vermögensanlagenrechts475 verwiesen, in der durch den Bundesrat vorgeschlagen wurde, allgemein die Aufsicht über Finanzanlagenvermittler der BaFin zu übertragen.476 Dies wurde jedoch nicht weiter verfolgt, was in der Konsequenz zu einer gespaltenen Aufsicht von Finanzanlagenvermittlern und Wertpapierdienstleistungsunternehmen geführt hat, obwohl beide grundsätzlich die gleiche Dienstleistung erbringen würden.477 Eine einheitliche Aufsicht durch die BaFin wurde von der Bundesregierung unter Verweis darauf, dass das Aufsichtsrecht für Finanzanlagenvermittler erst vor Kurzem in Kraft getreten sei und die Aufgabenverteilung zwischen den Gewerbebehörden und der BaFin durch die Bundesregierung beobachtet werde, abgelehnt.478

II. Spezielle Regulierung Hinsichtlich einer speziellen Regulierung der Plattformen bestand insgesamt kein Konsens. Einerseits wurde gefordert, eine spezielle Crowdfunding-Plattform-Regu-

AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, Begr. § 34g GewO, S. 33 f. Dementsprechend sei die Übertragung der Aufsicht auf die BaFin „unumgänglich“, falls sich im Rahmen einer Evaluation „erhebliche Defizite“ zeigen würden, AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, S. 37. Ebenfalls für eine Zuständigkeit der BaFin DIE LINKE, BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, S. 59; BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN, BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, S. 60; Klöhn, FinanzA WortPr 18/37, S. 16 f.; Bergmann, FinanzA WortPr 18/37, S. 29; Stellungnahme Verbraucherzentrale Bundesverband, FinanzA WortPr 18/37, S. 168; ebenso Mohn (Teamleiterin Finanzmarkt beim vzbv), FinanzA WortPr 18/37, S. 26. 475 Vgl. Fn. 245 (2. Kapitel). 476 AusschussE VermAnlGEG, BR-Drs. 209/1/11, Begr. GewO, S. 2 f. 477 AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, S. 41. 478 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, GegenÄ BReg § 34g GewO, S. 81. 474

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

lierung zu etablieren,479 andererseits wurde ausgeführt, dass die bestehenden Regime ausreichend seien. Teilweise wurde dabei auf die gewerberechtliche Regulierung rekurriert480 und zum Teil behauptet, dass die Plattformen ebenso streng wie Banken reguliert werden müssten.481 Dabei erscheinen die Argumente für die verschiedenen Ansichten überwiegend allgemeiner Natur und weniger auf das Crowdfunding speziell bezogen zu sein. So wurde hinsichtlich der gewerberechtlichen Regulierung argumentiert, dass das Finanzanlagenrecht erst jüngst verschärft worden sei und kein Bedürfnis zur Anpassung ohne vorherige Evaluierung bestünde.482 Diejenigen, die eine bankenähnliche Regulierung fordern, begründen dies damit, dass der Graue Kapitalmarkt insgesamt und nicht nur auf der Produktseite, sondern vor allem auch auf Seite der Kapitalmarktakteure stärker reguliert werden müsse.483 Als konkrete Forderung wurde dabei formuliert, dass die Pflicht verankert werden solle, die Kundengelder separat von denen der Plattform zu verwahren, damit es im Falle einer Insolvenz der Plattform nicht zu einem Totalverlust484 der Anleger käme.485 Auch solle die Pflicht geschaffen werden, dass sich Plattformen nicht an den auf der eigenen Plattform vorgestellten Projekten beteiligen dürfen, da sonst die Gefahr bestünde, dass die Plattformen andere Interessen als die Anleger hätten.486 Ferner wurde durch die Ausschüsse, nach deren Ansicht Anbieter und Plattformbetreiber regelmäßig auseinanderfallen, vorgeschlagen, eine originäre Pflicht der Plattformen zu schaffen, die jeweiligen Vermögensanlagen-Informationsblätter der vertriebenen Produkte bereitzustellen.487 Dieser Vorschlag wurde von der Bundesregierung abgelehnt, da er nicht systemgerecht sei, denn die Pflichten zur Erstellung

479

Stellungnahme GSK Stockmann (RA Riethmüller), FinanzA WortPr 18/37, S. 104, 106; Klöhn, FinanzA WortPr 18/37, S. 16 f.; tendenziell auch Stellungnahme Verbraucherzentrale Bundesverband, FinanzA WortPr 18/37, S. 164, 168; DIE LINKE, BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, S. 59; für eine vereinfachte Erlaubnis Stellungnahme German Crowdfunding Network, FinanzA WortPr 18/37, S. 128, 137. 480 Stellungnahme der Bundesarbeitsgemeinschaft mittelständischer Investmentpartner, FinanzA WortPr 18/37, S. 33, 35. 481 Stellungnahme der Deutschen Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 18/37, S. 52, 56; Stellungnahme Verbraucherzentrale Bundesverband, FinanzA WortPr 18/37, S. 164, 168; ebenso Mohn (Teamleiterin Finanzmarkt beim vzbv), FinanzA WortPr 18/37, S. 26. 482 Stellungnahme der Bundesarbeitsgemeinschaft mittelständischer Investmentpartner, FinanzA WortPr 18/37, S. 33, 35. 483 Stellungnahme der Deutschen Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 18/37, S. 52, 56. 484 Das Bedürfnis, Gelder nicht selbst in Besitz oder Eigentum zu nehmen bestand bereits vorher für die Plattformen, da dies Voraussetzung für die Bereichsausnahme des § 2 VI Nr. 8 KWG ist, die es den Plattformen erlaubt, ohne Lizenz gemäß § 32 I KWG tätig zu werden, s. dazu 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C. I. 485 Stellungnahme Verbraucherzentrale Bundesverband, FinanzA WortPr 18/37, S. 164, 168. 486 Stellungnahme Verbraucherzentrale Bundesverband, FinanzA WortPr 18/37, S. 164, 168. 487 AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, Begr. § 2a VermAnlG, S. 5.

4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften

71

des Vermögensanlagen-Informationsblattes würden den Anbieter und nicht einen Intermediär treffen.488

III. Zwischenfazit Festzuhalten ist zunächst, dass eine explizite Auseinandersetzung der zuständigen Gremien mit den Plattformen und deren Regulierung nur in geringem Umfang erfolgt ist, obwohl diese – auch nach der gesetzgeberischen Intention – den Drehund Angelpunkt der gesetzlichen Regelungen darstellen. Darüber hinaus wird deutlich, dass auch eine inhaltliche Auseinandersetzung mit den Expertenmeinungen kaum stattgefunden hat, sondern diese vielmehr – vor allem eine einheitliche Aufsicht betreffend – mit dem schlichten Hinweis, dass die Finanzanlagenvermittleraufsicht noch recht neu sei, abgelehnt wurde. Ebenfalls wurde kaum thematisiert, dass aufgrund der unterschiedlichen Lizenzen – einerseits nach der GewO und andererseits nach dem KWG – verschiedene Vorschriften durch die Plattformen zu beachten sind, ohne dass dies für den Anleger sofort ersichtlich wäre. Betont wurde dagegen, dass die Plattformen zwar viele für den Vertrieb der Vermögensanlagen wichtige Aufgaben übernähmen; dabei wurde eine Stellung als Anbieter jedoch nicht angenommen, ohne dies aber inhaltlich zu thematisieren. Schließlich scheint es so, als hätte es insgesamt im Rahmen des Gesetzgebungsprozesses Missverständnisse hinsichtlich der Aufgaben und Befugnisse der Plattformen gegeben, wenn gefordert wurde, eine Vorschrift einzuführen, welche die Plattformen verpflichtet, die Gelder separat aufzunehmen, obwohl die Plattformen ohnehin nach den praktizierten Modellen keine Gelder annehmen dürfen.489

C. Erste Evaluierung Bereits im Gesetzgebungsprozess wurde vereinbart, dass die Regelungen des Kleinanlegerschutzgesetzes Ende des Jahres 2016 evaluiert werden sollten, um mögliche Schwächen zu identifizieren und gegebenenfalls auszumerzen.490 In diesem Rahmen

RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, GegenÄ BReg § 2a VermAnlG, S. 79. S. dazu unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C. I. 490 RegE KASG, BR-Drs. 638/14, Begr. § 2a VermAnlG, S. 46; in diesem Zusammenhang sei auch noch auf die Kleine Anfrage von BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN, BT-Drs. 18/11317, sowie die diesbezügliche Antwort der Bundesregierung, BT-Drs. 18/11888 hingewiesen, die verschiedene Fragen in Bezug auf das Crowdinvesting zum Inhalt hatte, die aber bzgl. der Regulierung der Plattformen keine neuen Erkenntnisse brachten. 488 489

72

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

wurden durch die Bundesregierung zwei Studien491 in Auftrag gegeben und sowohl Branchenvertreter492 als auch die BaFin um Erfahrungen und Auskünfte bezüglich der bisherigen Erfahrungen mit den Befreiungsvorschriften für das Crowdfunding gebeten493 und schließlich in einer öffentlichen Anhörung des Finanzausschusses diskutiert.494 Die Studien- und Konsultationsergebnisse wurden sodann in einem Bericht der Bundesregierung über die Evaluierung der durch das Kleinanlegerschutzgesetz vom 3. Juli 2015 eingeführten Befreiungsvorschriften in §§ 2a bis 2c des Vermögensanlagengesetzes495 zusammengefasst. Thematisiert wurden dabei unter anderem Möglichkeiten, eigenkapitalorientiertes Crowdfunding ebenfalls von der Prospektpflicht zu befreien.496 Von Seiten der Bundesregierung wurde dies jedoch – wie auch die Erweiterung der Befreiung auf alle Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG – zurückhaltend bewertet, da Aktien dem europäisch determinierten WpPG unterfallen würden, das einen hohen Anlegerschutz gewährleistete.497 Erwogen wurde jedoch, im Vorgriff auf die Prospektverordnung,498 wertpapier-basiertes Crowdfunding auf den Plattformen bis zu einem Emissionsvolumen von 1 Million Euro prospektfrei zu ermöglichen.499 Darüber hinaus gab es Erwägungen, Crowdfundings, die Immobilienprojekte finanzierten, lediglich noch gemäß § 2b VermAnlG zu privilegieren, da die Immobilien-Finanzierung dem Gedanken des Crowdfundings „junge[. . .] Wachstumsunternehmen [zu] fördern“500 widerspräche und auf diese Weise womöglich

491

Die eine Studie beschäftigte sich mit der Gestaltung des Vermögensanlagen-Informationsblattes (Warnhinweis zum Kleinanlegerschutz – Untersuchung zur Wirkung des Warnhinweises bei Vermögensanlagen im Grauen Kapitalmarkt – Projektgruppe wirksam regieren im Bundeskanzleramt im Auftrag des Bundesministeriums der Finanzen ist abrufbar unter www.bundesregierung.de/ resource/blob/975272/428996/7150ffd69b4949f834f4da5fb2221dc5/de-warnhinweis-downloadbericht-data.pdf?download¼1 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]) und die andere Studie setzte sich insbesondere mit den Praxiserfahrungen der Befreiungsvorschriften auseinander (s. dazu Fn. 348 [2. Kapitel]). 492 Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 18/112, S. 59, 75. 493 S. Monatsbericht des BMF – Mai 2017, S. 36 ff., abrufbar unter: www.bundesfinanzministerium. de/Monatsberichte/2017/05/Downloads/monatsbericht-2017-05-deutsch.pdf?__blo b¼publicationFile&v¼4 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 494 FinanzA WortPr 18/112, S. 13 ff. 495 S. dazu bereits Fn. 341 (2. Kapitel). 496 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 7. 497 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 9 f. 498 Verordnung (EU) 2017/1129 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 14. Juni 2017 über den Prospekt, der beim öffentlichen Angebot von Wertpapieren oder bei deren Zulassung zum Handel an einem geregelten Markt zu veröffentlichen ist und zur Aufhebung der Richtlinie 2003/ 71/EG (ABl. L 168 S. 12) zuletzt geändert durch Art. 2 VO (EU) 2019/2115 vom 27.11.2019 (ABl. L 320 S. 1), im Folgenden ProspektVO. 499 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 10. 500 Dazu bereits RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 40.

4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften

73

systemische Gefahren entstehen würden.501 Teilweise wurde dies – unter Verweis darauf, dass sich diese Art und Weise zu weit vom Gedanken des Crowdfundings entfernt hätte, und dass nicht die Vermittler, sondern der Initiator des Crowdfundings gefördert werden solle – begrüßt.502 Zum Teil werden diese Bestrebungen jedoch auch kritisch gesehen, da es bisher keine schlechten Erfahrungen mit diesem Modell gegeben habe und es auch schwierig sei, eine Definition des ImmobilienCrowdfundings zu finden, um eine Abgrenzung zu ermöglichen.503 Auch wurde die Gefahr von Interessenkonflikten, wenn Emittent und Plattform sehr eng miteinander verbunden wären, diskutiert504 und die Einführung einer Vorschrift, die Interessenkonflikte in diesen Konstellationen verhindern solle, einerseits als positive Maßnahme begrüßt, andererseits wurde angeführt, dass bereits zuvor eine Pflicht bestanden habe, derartige Interessenkonflikte offenzulegen, sodass kein derartiger Handlungsbedarf bestünde.505 Letztlich wurde eine Gesetzesänderung veranlasst.506 Ebenfalls erwogen und entsprechend umgesetzt wurde, sowohl die Wörter „von dem Anbieter“ aus § 2a Abs. 1 VermAnlG zu streichen,507 um denkbaren Umgehungsmöglichkeiten zu begegnen,508 als auch die Pflicht509 der Plattformen das Vermögensanlagen-Informationsblatt510 auf ihrer Webseite ohne Zugangsbeschränkungen für jedermann bereitzuhalten.511 Vorgeschlagenen Bestrebungen, dass den „Anbietern ein EU-Pass für prospektfreie Emissionen eingeräumt“ werde, auch um grenzüberschreitende Angebote zu vereinfachen,512 wurde von Seiten der Bundesregierung – unter Verweis darauf, 501

BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 10. So Ahlers, FinanzA WortPr 18/112, S. 39 f.; so auch bereits in der Stellungnahme des Verbraucherzentrale Bundesverbands, FinanzA WortPr 18/112, S. 199, 201, 205; zustimmend auch Stellungnahme der Deutschen Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 18/112, S. 119, 120 unter Verweis auf Wettbewerbsgründe. 503 So El Mallouki (Bundesverband Crowdfunding), FinanzA WortPr 18/112, S. 29 f.; so auch bereits in der Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 18/112, S. 59, 60. Ähnlich auch Bußalb, FinanzA WortPr 18/112, S. 24 f., der allerdings die Blind-Pool-Problematik (Meyer-Scharenberg, DStR 2004, 1729) betont. 504 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 8, 11. 505 Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 18/112, S. 59, 63. 506 S. dazu ausführlich unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt. 507 S. dazu bereits 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 2. a). 508 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 11. 509 S. dazu BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 13a VermAnlG, S. 164. 510 Auch wurde in § 13 III 2 Nr. 9 VermAnlG die Pflicht verankert, dass die Entgelte und anderen Leistungen, die an die Plattform durch den Emittenten zu leisten sind, auszuweisen sind, s. dazu BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 12 f. Nach teilweise vertretener Ansicht habe eine solche Pflicht schon vorher bestanden, s. Stellungnahme Mattil & Kollegen, FinanzA WortPr 18/112, S. 150, 162 unter Verweis auf § 13 II Nr. 5 VermAnlG i. d. F. v. 30.06.2016 (BGBl. I S. 1514). 511 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 14 f.; vgl. noch unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: B. II. die zunächst ablehnende Haltung der Bundesregierung. 512 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 9. 502

74

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

dass dies lediglich im Rahmen der von der MiFID II513 erfassten prospektierten Wertpapiere möglich sei – eine Absage erteilt.514 Zusammenfassend ist festzuhalten, dass die ergriffenen Maßnahmen nicht nur als sinnvoll und positiv betrachtet werden, sondern zum Teil auch diametral im Widerspruch zu den Ausführungen bezüglich des Kleinanlegerschutzgesetzes stehen, besonders im Hinblick darauf, wer das Vermögensanlagen-Informationsblatt bereitzustellen hat. Darüber hinaus fehlt eine nähere thematische Auseinandersetzung mit den ursprünglich bereits aufgeworfenen Anregungen, sodass die Schritte des Gesetzgebers und der Regierung zum Teil als verhalten und zum Teil – vor allem im Hinblick auf die Bereitstellung des Vermögensanlagen-Informationsblattes – als Herumexperimentieren zu bezeichnen sind.

D. Zweite Evaluierung Die zweite Evaluierung der Regelungen des Kleinanlegerschutzgesetzes fand bis Anfang 2019 statt, der diesbezügliche zweite Evaluierungsbericht erschien sodann im März 2019.515 Auch hierzu fand eine öffentliche Anhörung im Finanzausschuss statt.516 Zum einen wurde in Frage gestellt, ob die maximale Anlageschwelle von 10.000 Euro ausreichend sei, oder ob diese auf 25.000 Euro anzuheben sei.517 Dabei wurde einerseits argumentiert, dass die Beschränkung auf 10.000 Euro eine die „Inves513

Richtlinie 2014/65/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 15. Mai 2014 über Märkte für Finanzinstrumente sowie zur Änderung der Richtlinien 2002/92/EG und 2011/61/EU (Neufassung) (ABl. L 173 S. 349, ber. ABl. 2015 L 74 S. 38, ABl. 2016 L 188 S. 28, ABl. L 273 S. 35, ABl. 2017 L 64 S. 116, ABl. L 278 S. 56) zuletzt geändert durch Art. 1 RL (EU) 2019/ 2177 vom 18.12.2019 (ABl. L 334 S. 155). 514 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 15. Dazu Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 235. 515 Zweiter Bericht der Bundesregierung über die Evaluierung der durch das Kleinanlegerschutzgesetz vom 3. Juli 2015 eingeführten Befreiungsvorschriften in §§ 2a bis 2c des Vermögensanlagengesetzes, n. v., im Folgenden BReg, Bericht v. 21.03.2019. Dieser beruht im Wesentlichen auf der Studie Praxiserfahrungen mit den Befreiungsvorschriften des Kleinanlegerschutzgesetzes: Eine aktuelle Bestandsaufnahme, die von Hainz und Hornuf durchgeführt wurde, im Folgenden Hainz/Hornuf, Praxiserfahrungen KASG. Daneben wurde auch auf Auskünfte der betroffenen Verbände sowie der Gewerbeaufsicht und der BaFin zurückgegriffen, s. BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 2. 516 FinanzA WortPr 19/39, S. 5 ff. 517 Für eine Anhebung BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 8; Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/39, S. 33; gegen eine Anhebung Tüngler, FinanzA, WortPr 19/39, S. 13; Küster (Bundesverband deutscher Banken), FinanzA WortPr 19/39, S. 21; Stellungnahme der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz, FinanzA WortPr 19/39, S. 64 f.; Stellungnahme des Instituts für Finanzdienstleistungen, FinanzA WortPr 19/39, S. 69; tendenziell gegen eine Anhebung auch Stellungnahme des Bankenverbandes, FinanzA WortPr 19/39, S. 58. Für eine Flexibilisierung ohne Obergrenze Riethmüller, FinanzA WortPr 19/39, S. 15; Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/39, S. 33.

4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften

75

titionsbereitschaft einschränkende Wirkung“ haben könnte.518 Anderseits wurde vorgebracht, dass diese im Sinne des Anlegerschutzes „vernünftig und geeignet“ sei.519 In diesem Zusammenhang wurde auch gefordert, die Ausnahme für Kapitalgesellschaften gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG auf die GmbH & Co. KG520 zu erweitern.521 Sowohl die Anhebung als auch die Erweiterung der Ausnahmevorschrift wurden durch den Finanzausschuss aufgegriffen522 und schließlich Gesetz.523 Im Hinblick auf die privilegierten Vermögensanlagen wurde eine Erweiterung auf sämtliche Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG sowie auf GmbH-Anteile524 diskutiert.525 Letztlich wurde § 2a VermAnlG zumindest auch auf Genussrechte526 erweitert.527 518

BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 4; Hainz/Hornuf, Praxiserfahrungen KASG, S. 53. Mattil, FinanzA WortPr 19/39, S. 11. 520 Jedenfalls solange es sich nicht um eine Publikumsgesellschaft handelt, s. BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 13 f. 521 Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/39, S. 26, 33 f. 522 BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, B. Lösung, S. 3. 523 S. Gesetz zur weiteren Ausführung der EU-Prospektverordnung und zur Änderung von Finanzmarktgesetzen vom 8. Juli 2019 (BGBl. I S. 1002, 1020). 524 Dies wurde vor allem damit begründet, dass den Anlegern so aufgrund ihrer Gesellschafterstellung eine deutlich stärkere Rechtsposition zukomme und diese Rechte teilweise auch nicht entziehbar wären (Zwinge, FinanzA WortPr 19/39, S. 6; Riethmüller (Bundesverband Crowdfunding e. V.), FinanzA WortPr 19/39, S. 6; so auch Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/39, S. 26, 27 ff.). Als umstritten hat sich jedoch – vor allem aufgrund der nötigen notariellen Beurkundung – die tatsächliche Praktikabilität des öffentlichen Angebots von GmbH-Anteilen erwiesen (diese Möglichkeit für praktikabel haltend und ein Beispiel liefernd Zwinge, FinanzA WortPr 19/39, S. 10; die GmbH als Gesellschaftsform für Publikumsgesellschaften eher ablehnend Mattil [Rechtsanwälte Mattil & Kollegen], FinanzA WortPr 19/39, S. 11; Tüngler [Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e. V.], FinanzA, WortPr 19/39, S. 13; Stellungnahme Mattil & Kollegen, FinanzA WortPr 19/39, S. 72, 77 f.). 525 BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 7 f. Zwinge, FinanzA WortPr 19/39, S. 6; Riethmüller (Bundesverband Crowdfunding e. V.), FinanzA WortPr 19/39, S. 6; so auch Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/39, S. 26, 27 ff. Auch wurde ins Feld geführt, dass fast überall sonst Crowdfunding mittels Eigenkapital praktiziert werde und deshalb die Erweiterung auf GmbH-Anteile notwendig sei, Zwinge, FinanzA WortPr 19/39, S. 16. 526 Vorteil dieser sei es, dass Genussrechte anders als Nachrangdarlehen handelsrechtlich wie Eigenkapital (s. aber auch Mock, in: Hachmeister/Kahle/Mock/Schüppen, BilanzR, HGB, § 272 Rn. 45 zu den Möglichkeiten, dass Genussrechte abhängig von der konkreten Ausgestaltung als Eigenkapital oder als Fremdkapital qualifiziert werden können) behandelt würden, s. Riethmüller, FinanzA WortPr 19/39, S. 6; s. dazu auch ders., in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 17; ebenfalls für die Erweiterung auf weitere Vermögensanlagen Stellungnahme des Bankenverbandes, FinanzA WortPr 19/39, S. 56, 57. Gegen die Erweiterung auf Genussrechte Tüngler, FinanzA, WortPr 19/39, S. 13; Stellungnahme der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz, FinanzA WortPr 19/39, S. 60, 65. Generell gegen die Erweiterung auf weitere Vermögensanlagen Gemeinsame Stellungnahme des BVR und des DSGV, FinanzA WortPr 19/39, S. 53, 54. 527 S. Gesetz zur weiteren Ausführung der EU-Prospektverordnung und zur Änderung von Finanzmarktgesetzen vom 8. Juli 2019 (BGBl. I S. 1002, 1020). Auch die Bundesregierung begrüßte die Erweiterung auf Genussrechte, nicht jedoch auf GmbH-Anteile, da diese Gesellschaftsform nicht für eine größere Anzahl von Gesellschaftern gedacht sei, BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 14 ff. S. auch BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, B. Lösung, S. 3. 519

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Insbesondere auch im Hinblick auf die deutsche Umsetzung der ProspektVO528 wurde eine mögliche Erhöhung des Gesamtgegenwertes einer privilegierten Emission von 2,5 Millionen Euro auf acht Millionen und einer Anpassung der Berechnungsgröße für das Emissionsvolumen auf einen Zwölfmonatszeitraum thematisiert.529 Schließlich wurde das Volumen auf sechs Millionen Euro530 – bezogen auf einen Zwölfmonatszeitraum531 – erhöht.532 Äußerst umstritten war die Frage nach der Sinnhaftigkeit des nach der ersten Evaluierung eingefügten § 2a Abs. 5 VermAnlG. Einerseits wurde hervorgebracht, dass diese Vorschrift für den Anleger nicht vorteilhaft sei.533 Andererseits wurde diese Regelung begrüßt, einschränkend aber angemerkt, dass diese hinter einer geplanten europäischen Lösung534 zurückbleibe und hier ein Gleichlauf angestrebt werden solle.535 Einen ähnlichen Handlungsbedarf hat auch die Bundesregierung gesehen und vorgeschlagen, die Vorschrift auf „maßgebliche Interessenverflechtung[en]“ zu erweitern.536 Dies ist grundsätzlich auf Ablehnung gestoßen, da aufgrund dieses unbestimmten Rechtsbegriffs eine zu große Rechtsunsicherheit537 befürchtet wurde.538 Schließlich wurde die Vorschrift aber entsprechend der Erwägung der Bundesregierung geändert.539 528

Dazu unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt: B. BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 8, 12, 13. Gegen eine Erhöhung Tüngler, FinanzA, WortPr 19/39, S. 12; Gemeinsame Stellungnahme des BVR und des DSGV, FinanzA WortPr 19/39, S. 53, 55; Stellungnahme der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz, FinanzA WortPr 19/39, S. 60, 67. Für eine Erhöhung Küster (Bundesverband deutscher Banken), FinanzA WortPr 19/39, S. 21; Riethmüller, FinanzA WortPr 19/39, S. 19; Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/39, S. 26, 32 f.; Zwinge, FinanzA WortPr 19/39, S. 15. 530 Dabei dürfte insgesamt nicht ganz klar sein, woher die Summe von 6.000.000 Euro stammt, vgl. Oberfrank (BaFin), FinanzA WortPr 19/39, S. 18; Riethmüller, FinanzA WortPr 19/39, S. 19; Küster, FinanzA WortPr 19/39, S. 21. 531 Dies explizit begrüßend Stellungnahme der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz, FinanzA WortPr 19/39, S. 60, 66 f. 532 S. Gesetz zur weiteren Ausführung der EU-Prospektverordnung und zur Änderung von Finanzmarktgesetzen vom 8. Juli 2019 (BGBl. I S. 1002, 1020). S. auch BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, B. Lösung, S. 3. 533 BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 8. 534 Dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I.2. b). 535 BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 9. 536 BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 14. 537 Dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt. 538 Riethmüller, FinanzA WortPr 19/39, S. 22; Stellungnahme des Bundesverbands Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/39, S. 26, 33; a. A. Stellungnahme der Deutschen Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz, FinanzA WortPr 19/39, S. 60, 65; Gemeinsame Stellungnahme des BVR und des DSGV, FinanzA WortPr 19/39, S. 55; für eine Angleichung an die vorgeschlagenen europäischen Regelungen (s. dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 2. b)) Stellungnahme des Bankenverbandes, FinanzA WortPr 19/39, S. 56, 59. 539 S. Gesetz zur weiteren Ausführung der EU-Prospektverordnung und zur Änderung von Finanzmarktgesetzen vom 8. Juli 2019 (BGBl. I S. 1002, 1020). S. auch BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, B. Lösung, S. 3. 529

4. Abschnitt: Der Gesetzgebungsprozess deutscher Crowdfunding-Vorschriften

77

Abgekehrt ist die Regierung jedoch von der ursprünglichen Ansicht, das Immobilien-Crowdfunding nicht mehr von der Ausnahme des § 2a VermAnlG zu erfassen, da dazu „keine zwingenden Gründe“ bestehen würden.540 Dies wurde teilweise kritisiert.541 Darüber hinaus ist im Rahmen der Evaluierung umstritten geblieben, ob die Regelungen des § 34 f GewO in Verbindung mit der FinVermV im Verhältnis zu den Regelungen des WpHG ausreichten oder ob weitergehende Regelungen erforderlich seien.542 Dabei sollen diese Änderungen bis Ende 2021 evaluiert werden, insbesondere dahingehend, ob GmbH-Anteile auch von der Prospektpflicht befreit werden sollten, wenn die Voraussetzungen des § 2a VermAnlG vorliegen.543 Zusammenfassend kann gesagt werden, dass durch die zweite Evaluierung „Bewegung“ in die Regulierung des Crowdfundings gemäß § 2a VermAnlG gekommen ist. Inwieweit die Regelungen sinnvoll sind, soll im weiteren Verlauf der Arbeit geklärt werden. Insbesondere ist dabei auf die (Neu-)Regelung des § 2a Abs. 5 VermAnlG544 und die Anlageschwellen für Anleger einzugehen.545 Ebenfalls thematisiert werden soll, ob die Erhöhung des maximalen Emissionsvolumens – auch vor dem Hintergrund der Regelungen der Crowdfundingverordnung und der ProspektVO – überzeugend ist.546 Weiterhin wird zu diskutieren sein, ob die Abkehr der Bundesregierung von der Herauslösung des Immobilien-Crowdfundings von der Ausnahme des § 2a VermAnlG überzeugen kann oder nicht.547 Dass mittlerweile auch Genussrechte von der Privilegierung Gebrauch machen können, ist zwar begrüßenswert, löst die (praktisch relevanten) Abgrenzungsprobleme jedoch nicht vollständig, da auch eine Einordnung als stille Beteiligung in Betracht kommt, die nicht privilegiert ist.548

E. Zwischenfazit Insgesamt zeigt sich, dass durchaus an vereinzelten Punkten in Bezug auf die Regulierung der Plattformen Änderungen vorgenommen wurden beziehungsweise die Entwicklung im Auge behalten werden soll. Allerdings wird insgesamt keine – wie am Anfang zum Teil vorgeschlagene – Gesamtregulierung angestrebt, sodass es 540

BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 11. Gemeinsame Stellungnahme des BVR und des DSGV, FinanzA WortPr 19/39, S. 53, 54. 542 BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 9. Dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. 543 BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, Bericht, S. 75 f. 544 Dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt. 545 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt. 546 Dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. III. 1. e) bb). 547 Dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. III. 1. e) cc). 548 S. dazu bereits Fn. 359 (2. Kapitel). Ähnlich auch Zwinge, FinanzA WortPr 19/39, S. 6. 541

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

eher zu einem weiteren aufsichtsrechtlichen Flickenteppich in Bezug auf die Regulierung der Plattformen kommen könnte.

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt tätigen Crowdfunding-Plattformen Als Grundlage für die weiteren Untersuchungen werden im Folgenden gängige Crowdfunding-Plattformen, die am deutschen Markt tätig sind, analysiert.

A. Rechtstatsächliche Untersuchung549 Bei der folgenden Untersuchung findet eine Aufteilung in Crowdinvesting- und Crowdlending-Plattformen statt.

I. Crowdinvesting-Plattformen Zunächst wird ein Überblick über verschiedene Crowdinvesting-Plattformen gegeben.

1. Betreiber Bei den Betreibern der untersuchten Crowdinvesting-Plattformen handelte es sich jeweils um Kapitalgesellschaften.550 Einige der Plattformen haben sich explizit auf

549

Die Untersuchung hat im Zeitraum Juni bis Juli 2017 stattgefunden und basiert auf einer Auswertung der Webseiten der Plattformen, sowie der AGB und sonstigen abrufbaren Verträgen und Bedingungen, die teilweise erst nach Registrierung und Anmeldung einsehbar sind. Soweit auch Untersuchungen jüngeren Datums mit einfließen, wird dies kenntlich gemacht. Die untersuchte Plattform Innovestment musste mittlerweile Insolvenz anmelden, s. www.gruenderszene.de/ allgemein/innovestment-insolvenz-anmelden [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 550 Diese sind überwiegend in der Rechtsform der GmbH (s. www.seedmatch.de/impressum [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.innovestment.de/impressum [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www. geldwerk1.de/impressum/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.companisto.com/de/page/impres sum [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.deutsche-mikroinvest.de/impressum [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; exporo.de/impressum [zuletzt abgerufen: 10.03.2018]) und ansonsten als AG (s. www.unternehmerich.de/ueber/impressum.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; de.bergfuerst. com/impressum [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; exporo.de/impressum [zuletzt abgerufen: 10.03.2018]) organisiert.

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

79

das Immobilien-Crowdfunding spezialisiert,551 andere bieten neben dem Crowdinvesting auch Crowdlending an.552 Die Mehrheit der Plattformen stellt sich jedoch als „allgemeine“ Crowdinvesting-Plattform dar.

2. Lizenzen Die untersuchten Plattformen sind überwiegend als Finanzanlagenvermittler gemäß § 34 f Abs. 1 S. 1 GewO registriert und haben eine Erlaubnis im Sinne des § 34 f Abs. 1 S. 1 Nr. 3 GewO zur Vermittlung von Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG.553 Einige dieser Plattformen haben zusätzlich eine Erlaubnis gemäß § 34c Abs. 1 GewO zur Darlehensvermittlung.554 Teilweise haben die Plattformen auch eine Lizenz im Sinne des § 32 Abs. 1 KWG und eine Erlaubnis zur Anlagevermittlung, Anlageberatung und Abschlussvermittlung im Sinne des § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 1, 1a und 2 KWG.555 Zum Teil handelt es sich bei den Plattformen auch um vertraglich gebundene Vermittler im Sinne des § 2 Abs. 10 KWG.556

551 S. exporo.de/ueber-uns [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; de.bergfuerst.com/ueber-bergfuerst [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 552 S. www.unternehmerich.de/info.html [zuletzt aufgerufen: 28.07.2017]; vgl. auch crowdcomm unity.de/unternehmerich-marktplatz-fuer-mittelstandsfinanzierung-im-interview/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 553 Diese sind einsehbar unter www.vermittlerregister.info [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter Angabe der jeweiligen Registrierungsnummer: D-F-144-A25W-55 (Seedmatch), D-F-107-R98V66 (Companisto), D-F-107-9DDG-20 (Bergfürst), D-F-131-CFSZ-68 (Exporo), D-F-107-5NE1-38 (Innovestment), D-F-118-NGQI-84 (Geldwerk1), D-F-155-L4B1-27 (Unternehmerich), 554 S. www.unternehmerich.de/ueber/impressum.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; exporo.de/ impressum [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 555 Dies ist einsehbar unter portal.mvp.bafin.de/database/InstInfo/ [zuletzt abgerufen: 10.03.2018] unter Angabe der ID: 148813 (Exporo Investment GmbH). Genau genommen handelt es sich dabei nicht um denselben Rechtsträger, sondern eine 100-prozentige Tochtergesellschaft, die als zugelassener Abschlussvermittler als Vermittler der Anleihen auftritt, s. exporo.de/investment/mitten-inhannover [zuletzt abgerufen: 10.03.2018] unter „Die Exporo Gesellschaften“. S. auch www. fondsprofessionell.de/news/produkte/headline/crowdinvesting-anbieter-exporo-lanciert-ersteanleihe-140279/ [zuletzt abgerufen: 10.03.2018]. 556 Die Registrierung ist einsehbar unter portal.mvp.bafin.de/database/VGVInfo/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter Angabe der Registrierungsnummer: 80130443 (Deutsche Mikroinvest). Diese wird bei der Vermittlung von Finanzinstrumenten ausschließlich für Rechnung der Effecta GmbH tätig. Bei dieser handelt es sich um ein Finanzdienstleistungsinstitut, das eine Erlaubnis gem. § 32 I 1 KWG zur Anlagevermittlung und Anlageberatung gem. § 1 Ia Nr. 1, 1a KWG hat und so – nach eigener Darstellung – für Vertriebspartner die Übernahme und Einhaltung aufsichtsrechtlicher Vorschriften anbietet, s. www.effecta-gmbh.de/about [zuletzt abgerufen: 28.07.2017].

80

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

3. Anlageformen Vorwiegend handelt es sich bei den angebotenen Vermögensanlagen557 um qualifiziert nachrangige Darlehen. Unterschiede ergeben sich daraus, ob es sich um endfällige Darlehen oder Annuitätendarlehen handelt oder ob es sich zusätzlich noch um partiarische Darlehen oder solche mit einer (ausschließlichen) Festverzinsung handelt.558 Die Zinssätze orientieren sich dabei oft an der Bonität559 des Emittenten.560 Teilweise behaupten die Plattformen von sich selbst jedoch auch, dass die versprochenen Zinsen auf einem „konservativen Businessplan“ beruhten und dem Investor eine möglichst transparente Darstellung geboten werden solle, damit dieser eine eigenständige und unbeeinflusste Investitionsentscheidung treffen könne.561 Von Plattform zu Plattform unterschiedlich ist, ob die Darlehen eine feste Laufzeit vorsehen oder lediglich eine Mindestlaufzeit haben,562 nach der sie, oft nur vom

557

Mittlerweile [Stand März 2018] werden über Exporo teilweise auch Anleihen angeboten, s. etwa das Projekt „Mitten in Hannover“, abrufbar unter exporo.de/investment/mitten-in-hannover [zuletzt abgerufen: 10.03.2018]. 558 Bei Exporo werden etwa grundsätzlich qualifiziert nachrangige, endfällige Darlehen mit einer festen Laufzeit und Verzinsung angeboten, s. exporo.de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Investitionsprozess“, unter „Was bekomme ich für mein Geld?“. Dabei betragen die jährlichen Zinsen bis zu sechs Prozent, s. exporo.de/so-funktionierts [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. Bei Unternehmerich werden grundsätzlich endfällige, qualifiziert nachrangige, partiarische Darlehen mit geringem Zinssatz und variablem erfolgsabhängigen Bonuszins angeboten. Bei Bergfürst werden partiarische qualifiziert nachrangige Darlehen angeboten, dessen Zinshöhe zwischen 5 und 7 Prozent liegt und die zweimal jährlich ausgeschüttet werden, s. de.bergfuerst.com/sofunktionierts [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 559 S. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 7. 560 S. § 2 Nr. 11 AGB-Unternehmerich Teil II. Gleiches gilt grundsätzlich auch beim Crowdlending, s. § 2 Nr. 6 AGB-Unternehmerich Teil II, die aktuellen AGB von Unternehmerich sind abrufbar unter www.unternehmerich.de/ueber/Allgemeine-Geschaeftsbedingungen.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 561 Vgl. zu Folgendem www.gruenderkueche.de/gruendertalk/blitzlicht/im-blitzlicht-crowdinves ting-mit-deutsche-mikroinvest/ [zuletzt abgerufen: 10.02.2020]. 562 So ergibt sich aus den Allgemeinen Darlehensbedingungen bei Innovestment, dass die Darlehen eine Laufzeit von mindestens 7 Jahren haben. Dabei steht dem Darlehensnehmer kein ordentliches Kündigungsrecht zu. Das Darlehen ist ausschließlich variabel verzinst, die Höhe ist abhängig von der durch den Anleger investierten Summe im Verhältnis zum gesamten Darlehensbetrag und dem verteilungsfähigen Erlös.

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

81

Investor,563 gekündigt werden können und inwieweit etwaige Bonuszahlungen erfolgen.564 Teilweise werden auch besondere Arten der Finanzierung angeboten, bei denen die Crowdinvestoren einer Zweckgesellschaft (Special Purpose Vehicle) – meist handelt es sich dabei um eine einhundertprozentige Tochtergesellschaft der Plattformbetreibergesellschaft – ein partiarisches Nachrangdarlehen gewähren.565 Hierbei beteiligt sich die Tochtergesellschaft als Gesellschafterin an dem Start-up, sodass dieses – in Höhe der durch die Anleger bereitgestellten Darlehen – echtes Eigenkapital erhält.566

563

Anders etwa bei der Deutschen Mikroinvest, hier werden qualifiziert nachrangige Darlehen mit einer Mindestlaufzeit angeboten, die nach Ablauf dieser von beiden Seiten gekündigt werden können. 564 S. zu den möglichen Anlageformen bei Seedmatch: www.seedmatch.de/fuer-investoren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. Auf der Plattform Geldwerk1 werden partiarische (qualifiziert) nachrangige, endfällige Darlehen vermittelt, bei denen eine Mindestverzinsung zwischen 2,5 und 4,7 Prozent vertraglich festgelegt ist, die grundsätzlich unbefristet sind und erst nach einer gewissen Laufzeit (ordentlich) durch beide Seiten kündbar sind. Zum Teil werden auf den Plattformen auch verschiedene Arten von Anlagen angeboten, die unterscheiden, ob es sich bei dem Emittenten um ein Start-up (bei Seedmatch das sogenannte Seed Investment; s. für das entsprechende Modell bei Companisto www.companisto.com/de/investment-model [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]) oder ob es sich um bereits (etwas) länger bestehende Unternehmen handelt (bei Seedmatch handelt es sich dabei um das Venture Debt Investment. Bei Companisto Venture Loan genannt, s. www. companisto.com/de/article/article-1036 [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]). Zu berücksichtigen ist, dass ein Verwässerungsschutz regelmäßig nicht besteht. 565 So zum Teil auch bei Exporo, vgl. das Projekt „Herriotstrasse“, exporo.de/projekt/herriotstrasse [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 566 S. www.innovestment.de/spv-modell [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. Bei diesen Modellen hat der Geschäftsführer der Zweckgesellschaft teilweise wie die „normalen“ Crowdinvestoren über die Zweckgesellschaft in das Start-up investiert, darüber hinaus ist seine Vergütung ausschließlich erfolgsabhängig und beträgt 5 Prozent der Summe, die an die Crowd ausgeschüttet wird. Auf diese Weise soll sichergestellt werden, dass die Interessen der Anleger und des Geschäftsführers gleichlaufend sind. Dabei wird durch den Geschäftsführer zum Teil jährlich eine virtuelle Versammlung der Crowdinvestoren einberufen, um auf diese Weise die Interessen der Crowd gegenüber dem Start-up als Gesellschafter vertreten zu können. Zum Teil sehen die Anlagebedingungen auch ein Stimmrechtspooling vor, damit im Falle eines Exits gegenüber den (übernehmenden) Investoren eine einheitliche Stimmabgabe aller Anleger erfolgen kann, s. dazu www.companisto.com/de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Fragen von Investoren“ unter „Welche Rechtsform hat die Beteiligung der Companisten?“ und die jeweiligen Pooling- und Carryvereinbarungen. Ähnlich auch bei Bergfürst und Geldwerk1. Ausführlicher zu den Pooling-Vereinbarungen, s. Aschenbeck/ Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 53 ff.

82

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Bemerkenswert ist, dass die Plattformen zum Teil auch beim entgeltlichen Crowdfunding auf das Keep-what-you-raise-Modell setzen,567 das sonst eher bei den unentgeltlichen Formen vertreten ist.568 Als Mindestinvestment sind, abhängig von der Plattform, zwischen fünf und 1000 Euro anzulegen.569

4. Sicherheiten Die auf den untersuchten Immobilien-Crowdfunding-Plattformen angebotenen Crowdfundings bieten für die Investoren stellenweise Sicherheiten,570 dabei sind verschiedene Arten möglich. Neben dinglichen Sicherheiten wie etwa einer Grundschuld571 kommen auch Bürgschaften von Geschäftsführern572 oder Gesellschaftern573 in Betracht. Teilweise werden durch die Geschäftsführer auch Schuldanerkenntnisse abgegeben574 oder von den Muttergesellschaften (harte) Patronatserklärungen.575 Zu berücksichtigen ist hierbei, dass der qualifizierte Nachrang auch auf die gegebenenfalls bestellten Sicherheiten Anwendung findet.576

567

So bei Exporo, denn hier gewähren die Investoren gemäß den Vertragsbedingungen die Darlehen vorbehaltlos und ohne weitere Bedingungen, sodass eine Rückzahlung bei zu wenig eingesammelten Kapital nicht vorgesehen ist. Dementsprechend ist auch lediglich ein Fundingziel und keine -schwelle angegeben und der jeweilige Darlehensnehmer behält sich vertraglich vor, solange weitere Finanzierungsrunden anzubieten, bis das Fundingziel erreicht wurde, s. dazu auch exporo. de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Investitionsprozess“ unter „Was passiert, wenn über die Plattform nicht genügend Kapital für ein Projekt eingesammelt wird?“. 568 S. dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. b). 569 Bei Companisto gibt es nach eigener Angabe keine Mindestinvestitionssumme pro Crowdfunding, tatsächlich müssen pro Investment zumindest 5 Euro angelegt werden, s. www.companisto. com/de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Fragen von Investoren“ unter „Wie viel müssen Companisten mindestens investieren?“. Bei Bergfürst 10 Euro, s. de.bergfuerst.com/sofunktionierts [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; bei Geldwerk1 100 Euro, s. www.geldwerk1.de/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter dem Punkt „Für Investoren“; bei Seedmatch und Unternehmerich 250 Euro, s. www.seedmatch.de/fuer-investoren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], § 5 Nr. 3 AGB-Unternehmerich Teil II; bei Exporo 500 Euro, s. exporo.de/so-funktionierts [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; bei Innovestment 1.000 Euro, s. www.innovestment.de/investoren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. Die Mindestanlagesumme bei der Deutschen Mikroinvest beträgt 150 Euro, interessant dabei ist, dass die Verzinsung abhängig von der investierten Summe ist. D. h., je größer die Anlage ist, umso höhere Zinsen werden vergütet. Das bedeutet, dass es sich um mehr als eine Vermögensanlage handelt – da die Bedingungen unterschiedlich sind – und es für jede Vermögensanlage dementsprechend auch ein gesondertes VIB gibt. 570 So bei Exporo und Bergfürst. 571 Vgl. exporo.de/projekt/herriotstrasse [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 572 Vgl. exporo.de/projekt/bruehlstrasse [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 573 Vgl. exporo.de/projekt/berner-strasse [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 574 Vgl. exporo.de/projekt/pfaffenhofen [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 575 Vgl. exporo.de/projekt/greene-westside [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 576 S. dazu bereits Fn. 378 (2. Kapitel).

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

83

5. Präsentation der Projekte Die Präsentation der einzelnen Projekte oder Start-ups577 auf den verschiedenen Crowdfunding-Plattformen ist im Grundsatz ähnlich aufgebaut und gestaltet. Generell stellen sich die Start-ups zunächst in einem Video vor. Auf der Präsentationsseite des Start-ups können das Fundinglimit, das bereits investierte Geld, die Anzahl der Investoren und die Restlaufzeit der Finanzierungsrunde eingesehen werden. Darüber hinaus wird ein umfassender Einblick in das Start-up und die Geschäftsidee gegeben, die „Alleinstellungsmerkmale“ des Start-ups hervorgehoben und erläutert, wie die eingeworbenen Mittel – abhängig von der Höhe – verwendet werden sollen. Auch werden die (potenziellen) Investoren über Neuigkeiten im Hinblick auf das Start-up informiert. Darüber hinaus können den Unternehmen auch Fragen gestellt werden, die dann ebenso wie die Antworten für jedermann einzusehen sind.578 Auch im Hinblick auf die verfügbaren rechtlich und wirtschaftlich relevanten Informationen sind die untersuchten Plattformen recht ähnlich. Grundsätzlich abrufbar sind neben Fundingschwelle und -ziel der Businessplan, das VermögensanlagenInformationsblatt, – soweit vorhanden – Jahresabschlüsse, betriebswirtschaftliche Auswertungen und häufig auch ein Mustervertrag. Darüber hinaus wird vereinzelt eine Zusammenfassung der wichtigsten Vertragsbestandteile präsentiert, zum Teil steht auch ein Beispielsrechner bereit, mit dem die mögliche Rendite bei unterschiedlichen Szenarien berechnet werden kann. Grundsätzlich ist die Dauer der Finanzierungsrunde ohne Weiteres ersichtlich.579 Soweit angeboten, können die bestellten Sicherheiten und die Unternehmensbewertung eingesehen werden. Teilweise können relevante Daten, wie die Laufzeit, die bereits investierte Summe, die Höhe der Verzinsung, der Mindestanlagebetrag und das Ergebnis eines etwaigen Ratings auch direkt auf der Übersichtsseite über die angebotenen Crowdfundings eingesehen werden.580 Darüber hinaus verschicken verschiedene Plattformen regelmäßig Newsletter an die registrierten Benutzer und stellen in diesen E-Mails neue Projekte – unter Hervorhebung der (vermeintlichen) Vorteile – vor.

577

Grundsätzlich wird bei Seedmatch in Start-ups d. h. also Unternehmen investiert. Häufig haben diese „lediglich“ ein Projekt, sodass es sich mittelbar um eine Projektfinanzierung handelt, betrachtet man jedoch beispielsweise das Crowdfunding des Uhrenherstellers Askania, vgl. dazu blog. seedmatch.de/2017/03/22/crowdinvesting-ist-fuer-uns-ein-grosser-mehrwert/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], wird ersichtlich, dass auch in Unternehmen „als solche“ investiert werden kann. 578 In Details weichen die einzelnen Plattformen voneinander ab, so werden unter Umständen „Goodies und Rabatte für Investoren“ angeboten, so bei Seedmatch. Da diese allerdings im Vergleich zur anzulegenden Summe und der zu erwartenden Rendite äußerst gering sind, rückt hier die Komponente des Reward-based Crowdfundings sehr weit in den Hintergrund. 579 Anders bei Exporo, hier wird dies lediglich in den Vertragsbedingungen angegeben. Regelmäßig ist auch eine (anonyme) Liste mit einer Übersicht der bisherigen Investments in das Projekt sowie der bisher investierte Betrag abrufbar. 580 Vgl. etwa exporo.de/projekte [zuletzt abgerufen: 28.07.2017].

84

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

6. Registrierungserfordernis Größere Unterschiede ergeben sich dahingehend, auf welche Informationen auch ohne Registrierung und Anmeldung zugegriffen werden kann. Zwischen den Extremen, dass grundsätzlich alle Informationen auch ohne Anmeldung abgerufen werden können,581 und dass ohne Anmeldung so gut wie keine Informationen eingesehen werden können,582 sind auf den CrowdfundingPlattformen unterschiedlich weitgehende Auskünfte ohne Anmeldung abrufbar. Festzuhalten ist jedoch, dass grundsätzlich eine einfache Registrierung lediglich mit Benutzername und Passwort ausreichend ist. Stellenweise kann zumindest der Mustervertrag,583 die allgemeine Projektbeschreibung584 oder das Exposé585 und das Vermögensanlagen-Informationsblatt586 abgerufen werden.

7. Risikoklassen/Rating Auf den Plattformen werden teilweise auch Ratings der Emittenten vorgenommen und diese in Risikoklassen eingeteilt. Wie diese Bewertungen vorgenommen werden, ist sehr unterschiedlich und nicht immer in allen Aspekten nachvollziehbar. Einige Plattformen greifen auf die Angaben von Creditreform zurück,587 andere bedienen sich zusätzlicher externer Prüfverfahren und Dienstleister wie der Schufa und der URA Rating Agentur.588

581

So etwa bei Exporo und Unternehmerich. So bei Seedmatch und ähnlich auch bei Geldwerk1. 583 So bei Companisto. 584 So bei Innovestment. 585 So bei Bergfürst. 586 Zu berücksichtigen ist, dass die Plattformen seit dem 21.08.2017 gem. § 13a II VermAnlG, vgl. dazu bereits unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C., verpflichtet sind, das VIB ohne Zugriffsbeschränkungen für jedermann zugänglich zu halten. Dies wird soweit ersichtlich mittlerweile von allen untersuchten Plattformen auch gemacht [Stand: 10.03.2018]. 587 So etwa bei Companisto. 588 S. www.unternehmerich.de/Fuer-Investoren/Investments-bis-10000-euro.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], unter „Was sind die Investitionsrisiken?“; vgl. auch www.unternehmerich.de/ tycon/pic.php?imgid¼1542 [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] für die Einteilung und Klassifizierung der Risikoklassen. Im Bereich des Immobilien-Crowdfundings werden mitunter äußerst differenzierte Bewertungen vorgenommen, wobei beispielsweise eine Einteilung in 7 verschiedene Risikoklassen stattfindet, dies basiert auf einer Analyse von 6 Kriterien durch – nach Angabe der Plattform – „[g]eschulte Mitarbeiter im Real Estate Bereich“, s. exporo.de/investment-rating [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 582

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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8. AGB Aus den AGB der Plattformen ergibt sich, dass die rechtliche Gestaltung der angebotenen Vermögensanlagen regelmäßig darin begründet liegt zu verhindern, dass ein erlaubnispflichtiges Einlagen- oder Kreditgeschäft vorliegt. Weiterhin wird in den AGB darauf hingewiesen, dass sich das öffentliche Angebot ausschließlich an den „gut informierten, erfahrenen und selbstbestimmten Nutzer“ richten würde589 und nur an solche Personen gerichtet sei, die in den explizit im Angebot genannten Staaten leben würden.590 Auch wird grundsätzlich darauf hingewiesen, dass alle Angebote mit erheblichen Risiken verbunden seien, die zum Totalverlust führen könnten und ausschließlich Gelder investiert werden sollten, die entbehrlich seien,591 da keine Einlagensicherung, die die Anleger vor einem Totalverlust schützen könne, bestünde.592 Ebenfalls ergibt sich grundsätzlich aus den AGB, dass der jeweilige Emittent auf der Plattform ein öffentliches Angebot zum Erwerb von Vermögensanlagen abgibt, welches durch den Anleger – vermittelt durch die Plattform – angenommen wird.593 Darüber hinaus stellen die AGB grundsätzlich fest, dass diese für die gesamte Geschäftsbeziehung zwischen Anleger und Plattform gelten würden.594

9. Zahlungsabwicklung Von den untersuchten Plattformen übernimmt – soweit ersichtlich – keine selbst die Zahlungsabwicklung. Üblicherweise ist in den AGB noch einmal ausdrücklich festgehalten, dass die jeweilige Plattform nicht berechtigt sei, sich Eigentum oder Besitz an Geldern beziehungsweise Wertpapieren der Investoren zu verschaffen.595 Stattdessen erfolgt die Zahlung etwa mittels Lastschrift über ein Zahlungsinstitut,596

589

So etwa Nr. 5.1 AGB-Seedmatch, die aktuellen AGB von Seedmatch sind abrufbar unter www. seedmatch.de/agb [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 590 Vgl. Nr. 5.1 bis Nr. 5.4 AGB-Seedmatch. 591 S. Nr. 7.1 AGB-Seedmatch. 592 S. IV. Allgemeine Risikohinweise-Innovestment. 593 S. Nr. 9.1 und 9.2 AGB-Seedmatch. 594 S. Nr. 2.1 AGB-Seedmatch. 595 S. Nr. 10.1 AGB-Seedmatch; Nr. 4 VI AGB-Exporo (die aktuellen AGB von Exporo sind abrufbar unter exporo.de/agb [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]); Nr. 4 AVB-Deutsche-Mikroinvest (die aktuellen AVB von der Deutschen Mikroinvest sind abrufbar unter www.deutsche-mikroinvest. de/avb [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 596 Regelmäßig ist dies die secupay AG, die über eine Erlaubnis für das Finanztransfergeschäft gem. § 1 II Nr. 6 ZAG verfügt, s. portal.mvp.bafin.de/database/ZahlInstInfo/zahlinst.do?id¼126737 [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], so etwa bei Seedmatch (Nr. 10.2 AGB-Seedmatch); Innovestment (Nr. 9 der Datenschutzerklärung, abrufbar unter: www.innovestment.de/datenschutzerklaerung [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]); Geldwerk1 (Nr. 5.1 AGB-Geldwerk1, die aktuellen AGB von Geldwerk1 sind abrufbar unter www.geldwerk1.de/agb/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]).

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

an welches das Start-up seine Entgeltforderungen gegenüber den Investoren abtritt und das in der Folge diese Zahlungen einzieht.597

10. Sekundärmarkt und Handelbarkeit der Anteile, Vorkehrung für die Insolvenz der Plattform Auf der überwiegenden Anzahl der Plattformen wird lediglich festgestellt, dass ein Sekundärmarkt – also ein börsenähnlicher Handelsplatz – für die erworbenen Vermögensanlagen nicht bestünde, sodass die Anteile nicht frei handelbar seien.598 Eine Übertragung der Anteile sei jedoch grundsätzlich möglich, dies müsse dem Emittenten und gegebenenfalls der Plattform lediglich angezeigt werden;599 dabei ist eine Teilabtretung jedoch häufig ausgeschlossen. Vereinzelt wird eine Abtretung aber

597

S. Nr. 10.2 AGB-Seedmatch. Bei Seedmatch ergibt sich dies etwa aus den jeweiligen VIB. Bei Geldwerk1 ergibt sich dies aus Nr. 11.6 AGB-Geldwerk1. Aus den FAQ bei Companisto (s. www.companisto.com/de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Fragen von Investoren“, unter „Kann ich als Companist meine Anteile auch verkaufen?“), ergibt sich, dass ein Handelsplatz bisher zwar noch nicht besteht, die Anteile bisher also noch nicht frei handelbar sind, Companisto sich jedoch vorbehält einen solchen zu errichten, womit die Anteile dann lediglich noch über diesen Handelsplatz gehandelt werden dürften. Diese Einschränkung kann freilich nicht mehr gelten, sollte die Plattform insolvent gehen, denn auch dann bestünden die Anteile selbstverständlich fort, zwar hat Companisto für den möglichen Insolvenzfall zwar dahin gehende Sicherungsmaßnahmen ergriffen, dass in diesem Falle die Companisto Holding GmbH dazu berechtigt sei, die Verträge mit den Investoren zu übernehmen (Nr. 14.1 AGB-Companisto, die aktuellen AGB von Companisto sind abrufbar unter www. companisto.com/de/page/business-terms [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]), inwieweit dies bei einer konzernähnlichen Struktur aber überhaupt sinnvoll ist, ist zumindest fraglich, vgl. www. companisto.com/de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Fragen von Investoren“, unter „Was passiert mit meiner Beteiligung, falls es Companisto einmal nicht mehr gibt, z. B. im Insolvenzfall?“. 599 Dies ergibt sich bei Seedmatch und Companisto aus den zwischen Investoren und Start-up geschlossenen Verträgen. Ähnlich auch bei Innovestment, hier sei nach Nr. 22 AGB-Innovestment (die aktuellen AGB von Innovestment sind abrufbar unter www.innovestment.de/agb [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]) der Plattform die Übertragung unverzüglich und unaufgefordert mitzuteilen und an die Zustimmung der Emittentin gekoppelt, s. Nr. 2 II. Allgemeine Emissionshinweise (www.innovestment.de/risikohinweise [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]). S. auch exporo.de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Sicherheiten & Risiken“ unter „Was passiert mit meinem Geld, wenn es die Plattform nicht mehr geben sollte?“. Auch bei der Deutschen Mikroinvest können die Vermögensanlagen grundsätzlich – nach Zustimmung des Emittenten – abgetreten werden, ein Zweitmarkt wird jedoch nicht angeboten. Auch aus den AGB bei Geldwerk1 ergibt sich, dass ein liquider Zweitmarkt für die gehandelten Vermögensanlagen nicht besteht, eine Veräußerung deshalb unter Umständen sehr schwer sein könne (Nr. 11.6 AGB-Geldwerk1), grundsätzlich ist die Übertragung des Darlehensvertrages im Ganzen jedoch nicht ausgeschlossen, gem. den Verträgen erteilt das Unternehmen hierfür im Voraus seine Zustimmung, der Übertragende ist lediglich dazu verpflichtet, diese dem Unternehmen unverzüglich mitzuteilen. Aus den AGB bei Unternehmerich ergibt sich ein Veräußerungsverbot hinsichtlich der „erworbene [n] Forderung“. Allerdings ergibt sich aus den Darlehensverträgen, dass die Ansprüche aus den Darlehen mit Zustimmung des Unternehmens veräußert werden können. 598

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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auch von der Zustimmung des Beteiligungsvehikels abhängig gemacht und ist frühestens zwölf Monate nach Ende des Vertragsabschlusses möglich.600 Hinsichtlich einer möglichen Insolvenz oder eines sonstigen Nichtweiterfortbestehens der Plattform wird üblicherweise nur darauf hingewiesen, dass keine besonderen Maßnahmen ergriffen wurden, um weiterhin einen ordnungsgemäß funktionierenden Ablauf des Investments zwischen Anleger und Start-ups zu gewährleisten.601 Zumindest eine der untersuchten Plattformen bietet einen Sekundärmarkt an.602 Hier inserieren lediglich die (potenziellen) Veräußerer ihre Angebote und die Erwerber können sich frei für ein Angebot entscheiden, wobei je nach Ausgestaltung der Bedingungen durch den Verkäufer der Erwerber entweder das gesamte angebotene Volumen übernehmen muss oder auch nur Anteile davon erwerben kann.603

11. Kosten und Gebühren der Plattformen Für den Investor ist sowohl die Anmeldung wie auch die Nutzung der Plattformen regelmäßig kostenlos.604 Stattdessen finanzieren sich die Plattformen bei einem erfolgreichen Funding regelmäßig über Provisionsansprüche gegenüber den Emittenten, die – soweit ersichtlich – maximal 13 Prozent605 der investierten Beträge betragen.606 Auf einigen Plattformen kommt eine fixe Emissionsgebühr dazu.607

600

So etwa bei Innovestment, wie sich aus den Allgemeinen Darlehensbedingungen ergibt. Bei Seedmatch etwa wird lediglich festgestellt, dass die Verträge zwischen Investor und Start-up geschlossen werden und deren Wirksamkeit nicht durch das „Ende“ von Seedmatch berührt wird, s. www.seedmatch.de/faq?ref¼fuer-investoren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], Punkt „Die häufigsten Fragen zur Nutzung der Plattform“, Frage „Was passiert, falls die Plattform einmal nicht mehr existieren sollte?“. 602 Sandler, in: Tiberius/Rasche, FinTechs, S. 57, 60. 603 S. de.bergfuerst.com/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Beteiligungen handeln“, unter „Was ist der Handelsplatz auf BERGFÜRST und wie funktioniert er?“ und „Wie kann ich Beteiligungen auf dem Handelsplatz kaufen?“; zu berücksichtigen ist, dass der Handelsplatz bei Bergfürst ursprünglich ähnlich dem einer Börse – vgl. dazu Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 3.142 ff. – organisiert war, s. de.bergfuerst.com/news/details/356/guido-sandler-zum-themaordermatching-auf-unserem-handelsplatz [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 604 S. Nr. 11.1 AGB-Seedmatch; Nr. 4 VII AGB-Exporo; Nr. 5, 17.1 AGB-Innovestment; Nr. 6.1 AGB-Geldwerk1; § 5 Nr. 1 AGB-Unternehmerich Teil I. 605 Vgl. Nr. 5.1 und Nr. 5.2 AVB-Deutsche-Mikroinvest. 606 S. Nr. 11.2 bis Nr. 11.3 AGB-Seedmatch; Nr. 4 VIII AGB-Exporo; Nr. 17.2 AGB-Innovestment; Nr. 6.2 AGB-Geldwerk1; § 6 Nr. 5 und Nr. 6 AGB-Unternehmerich Teil II. S. auch www. companisto.com/de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] bei „Fragen von Investoren“, unter „Wie finanziert sich Companisto?“, hier werden 10 Prozent Provision fällig. Bei Bergfürst etwa ist nicht bloß der erstmalige Erwerb von Vermögensanlagen kostenfrei, sondern auch der Erwerb auf dem Sekundärmarkt, jedoch wird für den Veräußerer – volumenunabhängig – eine Gebühr in Höhe von 10 Euro fällig, s. de.bergfuerst.com/preis-und-leistungsverzeichnis [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 607 So etwa bei Innovestment hier ist neben einer Emissionsgebühr in Höhe von 5.000 Euro auch eine Vergütung in Höhe von 5 Prozent des eingesammelten Darlehensbetrages zu entrichten. Darüber hat das Start-up während der Laufzeit eine Servicegebühr in Höhe von 350 Euro pro Monat zu bezahlen, s. Nr. 11 der Allgemeinen Darlehensbedingungen. 601

88

2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Je nach Ausgestaltung erhalten die Plattformen einen Anteil an den ausgeschütteten Bonuszinserträgen.608 Der Emittent muss unter Umständen auch für die Erstellung der Marketing- und Vertragsunterlagen Entgelte an die Plattform entrichten.609 Soweit Plattformen die Emittenten einem Rating unterziehen, fallen mitunter auch hierfür Gebühren an.610 Regelmäßig wird ausweislich der AGB vereinbart, dass – sollte die Tätigkeit der Plattform als Geschäftsbesorgung qualifiziert werden – die Investoren auf bestehende Herausgabeansprüche (§§ 675, 667 BGB und § 384 HGB) gegenüber der Plattform verzichten würden.611

12. Eigene Einordnung der Plattformen Bei allen hier untersuchten Crowdinvesting-Plattformen wird aus den Vermögensanlagen-Informationsblättern,612 den Beteiligungsverträgen613 oder den AGB614 deutlich, dass sich die Plattformen selbst nicht als Anbieter der Vermögensanlage ansehen, sondern lediglich von der Anbieterstellung des Emittenten ausgehen, da grundsätzlich das Start-up auf der Plattform ein öffentliches Angebot zum Erwerb von Vermögensanlagen abgäbe.615 Bei den Modellen, die eine Intermediärgesellschaft dazwischengeschaltet haben, wird diese grundsätzlich als Anbieter der Vermögensanlage eingestuft.616

608

So etwa bei Companisto, hier erhält die Plattform 10 Prozent der ausgeschütteten Bonuszinsen, vgl. dazu die jeweiligen Pooling- und Carryvereinbarungen und die FAQ (www.companisto.com/ de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]) bei „Fragen von Investoren“ unter „Wie viel kostet die Nutzung von Companisto?“. 609 Bei Exporo sind dies etwa 2.000 Euro. Bei Unternehmerich fällt regelmäßig auch eine Einrichtungsgebühr an, die etwa 0,5 Prozent des Finanzierungsvolumens beträgt, vgl. www. unternehmerich.de/media/thumbnails/8b4/b989f216bee8151cdcc8e7baec8f78b4/81a09b72.jpg [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 610 Bei Unternehmerich sind dies maximal 1 Prozent des Finanzierungsvolumens, vgl. www. unternehmerich.de/media/thumbnails/8b4/b989f216bee8151cdcc8e7baec8f78b4/81a09b72.jpg [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 611 S. etwa Nr. 17.3 AGB-Innovestment. 612 So bei der Deutschen Mikroinvest, Unternehmerich, Exporo, Bergfürst, Companisto, Geldwerk1 und Seedmatch. 613 S. Seedmatch, Companisto, Geldwerk1 und Exporo. 614 S. Nr. 1.2 AGB-Innovestment. 615 Vgl. Nr. 9.2 AGB-Seedmatch. 616 So bei der Bergfürst Handel UG (seit dem 06.11.2017 Bergfürst Service GmbH, einsehbar im Handelsregister des AG Charlottenburg unter dem Aktenzeichen HRB 181783 B) und der Exporo Forderungshändler GmbH und der Emissionszweckgesellschaft bei Innovestment. Vgl. bei Bergfürst auch die AGB, die konstatieren, dass der „Emittent [. . .] Finanzinstrumente anbietet“ (Nr. 2 AGB-Bergfürst).

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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Darüber hinaus konstatieren die Plattformen in ihren AGB, dass keine Anlageberatung erfolge,617 einige schließen darüber hinaus explizit eine Steuer- oder Rechtsberatung und eine Anlageempfehlung aus.618 Es fände lediglich eine (beratungsfreie) Anlagevermittlung statt619 und eine Angemessenheitsprüfung würde ebenfalls grundsätzlich nicht stattfinden.620 Auch wird deutlich darauf hingewiesen, dass die Informationen auf der Plattform weder eine Analyse von Finanzinstrumenten im Sinne des § 34b WpHG a. F.621 darstellen würden622 noch ein Auskunftsoder Beratungsvertrag zustande käme.623 Zwischen Investor und der Plattform käme ausschließlich ein Nutzungsvertrag in Bezug auf das Plattformangebot zustande.624 Etwaige Informationsansprüche bestünden lediglich gegenüber den kapitalsuchenden Unternehmen,625 ebenso erbrächten die Plattformen keine Bankdienstleistungen.626 Die von den Emittenten zur Verfügung gestellten Informationen würden weder auf Plausibilität noch auf Richtigkeit oder Vollständigkeit geprüft,627 da diese von den Start-ups in eigener Verantwortung entwickelt würden.628 Teilweise würden zwar zumindest Plausibilitäts- und Schlüssigkeitsprüfungen bezüglich der von den Emittenten zur Verfügung gestellten Informationen vorgenommen, jedoch keine Bonitätsprüfungen;629 hierfür sei – auch hinsichtlich der Vollständigkeit und Richtigkeit der Informationen – ausschließlich der Emittent zuständig.630 Die Haftung der Plattform wird jedoch teilweise dann nicht ausgeschlossen, wenn die Unrichtigkeit oder Unvollständigkeit hätte objektiv erkennbar sein müssen.631 Überdies wird

617

S. Nr. 7.2 AGB-Seedmatch; Nr. 13.2 AGB-Companisto; Nr. 1.2 AVB-Deutsche-Mikroinvest; Nr. 15.5 AGB-Innovestment; § 2 Nr. 8 AGB-Unternehmerich Teil II. 618 S. Nr. 4 IV AGB-Exporo. 619 S. Nr. 1.2 AGB-Innovestment; Nr. 1.1 AGB-Seedmatch; Nr. 1.2 AVB-Deutsche-Mikroinvest; Nr. 3.2 AGB-Geldwerk1. 620 S. § 3 Nr. 2 AGB-Unternehmerich Teil I. 621 I. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802). 622 S. IV. Allgemeine Risikohinweise, unter www.innovestment.de/risikohinweise [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 623 S. Nr. 7.2 AGB-Seedmatch; Nr. 15.5 AGB-Innovestment; Nr. 11.2 AGB-Geldwerk1. 624 S. Nr. 8.2 AGB-Seedmatch; Nr. 2 AGB-Exporo; Nr. 2.1 AGB-Companisto; Nr. 3.2 und Nr. 4 AGB-Innovestment. 625 S. Nr. 15.6 AGB-Innovestment. 626 S. § 2 Nr. 3 AGB-Unternehmerich Teil II. 627 S. Nr. 3.1 und 13.4 AGB-Companisto; Nr. 11.4 und Nr. 11.5 AGB-Geldwerk1. S. auch Nr. 6 AVB-Deutsche-Mikroinvest, dies scheint jedoch in einem gewissen Widerspruch zu der Aussage zu stehen, dass man „Sparringspartner in Sachen Plausibilität“ sei, s. www.gruenderkueche.de/ gruendertalk/blitzlicht/im-blitzlicht-crowdinvesting-mit-deutsche-mikroinvest/ [zuletzt abgerufen: 10.02.2020]. 628 S. Nr. 1.1 AGB-Seedmatch; Nr. 3 AVB-Deutsche-Mikroinvest; Nr. 3.4 und Nr. 3.5 AGB-Geldwerk1; vgl. auch Nr. 15.2 AGB-Innovestment. 629 S. Nr. 4 II AGB-Exporo. 630 S. Nr. 4 III, IV AGB-Exporo. 631 S. § 6 Nr. 2 AGB-Unternehmerich Teil I.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

partiell darauf hingewiesen, dass die Plattformen weder Einfluss auf die konkreten Anlagebedingungen, diese würden vielmehr durch das jeweilige Unternehmen festgelegt, noch auf die Unternehmensbewertungen hätten.632 Auch würden durch die Plattformen keine Due Diligence Prüfungen durchgeführt.633 Ebenso wird auch eine Stellung als Vertreter durch die Plattformen grundsätzlich ausgeschlossen, da der Plattform kein Entscheidungsspielraum hinsichtlich des Abschlusses von Geschäften in Vermögensanlagen zustünde, sie sei lediglich Bote und in keinem Fall Vertragspartner der zwischen dem Investor und dem jeweiligen Unternehmen geschlossenen Verträge.634

13. Informationen für Anleger und kapitalsuchende Unternehmen Die Plattformen bieten sowohl Informationen für (potenzielle) Investoren als auch für kapitalsuchende Unternehmen an. Während für Anleger größtenteils viele Informationen abrufbar sind, zum Beispiel in Form von Investorenhinweisen635 oder mittels eines Blogs,636 werden für Emittenten zwar auch Informationen bereitgehalten,637 aber üblicherweise scheint auf einen möglichst frühen direkten Kontakt zwischen Plattform und Emittenten gesetzt zu werden, sodass auf den Webseiten wenig Informationen abrufbar sind.638

632 S. Nr. 15.4 AGB-Innovestment. Ähnlich bei Unternehmerich, hier würden die Verträge individuell auf das Projekt zugeschnitten und durch die jeweiligen Unternehmen gestaltet (§ 2 Nr. 8 AGB-Unternehmerich Teil II) und die Finanzierungsverträge würden durch die Unternehmen erstellt (§ 2 Nr. 9 AGB-Unternehmerich Teil II). 633 Vgl. Nr. 2 I. Allgemeine Risikohinweise-Innovestment. 634 S. Nr. 15.2 AGB-Innovestment. 635 S. www.seedmatch.de/investorenhinweise [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.deutsche-mikro invest.de/online-investieren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; vgl. www.geldwerk1.de/was-istcrowdinvesting/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter „Ablauf aus Investorensicht“. Vgl. auch umfassend www.unternehmerich.de/Fuer-Investoren/Investments-bis-10000-euro.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], www.unternehmerich.de/hilfe/FAQ.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], www.unternehmerich.de/magazin [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 636 S. blog.seedmatch.de [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 637 S. www.seedmatch.de/fuer-gruender [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.companisto.com/de/ for-founders [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.innovestment.de/investoren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.deutsche-mikroinvest.de/bestellung [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 638 S. de.bergfuerst.com/investoren-finden [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.unternehmerich. de/Fuer-Unternehmen/Fuer-Unternehmen.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; exporo.de/lp/Projektentwickler_1 [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.geldwerk1.de/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter „Melden Sie sich.“ und www.geldwerk1.de/was-ist-crowdinvesting/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter „Ablauf aus Unternehmersicht“.

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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14. Verhaltenskodex Teilweise haben sich die Plattformen selbst einen Code of Conduct gegeben, der den Anlegern und kapitalsuchenden Unternehmen auf der Plattform einen transparenten Ablauf verspricht.639 Im Gegenzug dafür wird von den Nutzern ein nachhaltiges, verantwortungsbewusstes, auf Eigeninitiative beruhendes Verhalten erwartet. Andere Plattformen haben sich einen Verhaltenskodex gegeben, um – nach eigener Aussage – auf diese Weise ein hohes Maß an Integrität und Professionalität gewährleisten zu können und weiterhin das für den Betrieb der Plattform erforderliche Vertrauen der Stakeholder zu bewahren.640

15. Art und Weise der Selbstauskunft Die gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG durchzuführende Selbstauskunft der Investoren im Hinblick auf die Einkommens- beziehungsweise Vermögensverhältnisse funktioniert, so weit ersichtlich, bei den untersuchten Crowdinvesting-Plattformen im Wesentlichen gleich. Der Investor muss seine Einkommens- und Vermögensverhältnisse nicht tatsächlich darlegen, sondern es ist ausreichend, dass er im Rahmen einer einfachen Selbstauskunft641 mittels Anklicken oder Ankreuzen bestätigt, „dass [er] entweder über ein frei verfügbares Vermögen in Form von Bankguthaben und Finanzierungsinstrumenten von mindestens 100.000 € verfüg[t] ODER dass der Gesamtbetrag [s]einer Investition nicht das Zweifache [s]eines durchschnittlichen mtl. Nettoeinkommens übersteigt“.642

II. Crowdlending-Plattformen Im Folgenden erfolgt ein Überblick über verschiedene Crowdlending-Plattformen.

639

S. unternehmerich.de/media/tyfo562-465ad17c6b09e6d963a505753b52c599/Unternehmensleitlinien_ unternehmerich.de_UNIC_AG.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 640 S. exporo.de/verhaltenskodex [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 641 Vgl. www.seedmatch.de/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], Punkt „Die häufigsten Fragen zur Nutzung der Plattform“, Frage „Welche Summen kann ich bei Seedmatch investieren?“. 642 S. dazu www.innovestment.de/investoren/so-funktioniert-das-investieren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter „Selbstauskunft für natürliche Personen“.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

1. Betreiber Die untersuchten Crowdlending-Plattformen werden alle durch GmbHs643 betrieben und eine der Plattformen ist neben ihrer Funktion als Crowdlending-Plattform auch ein Kreditvergleichsportal.644

2. Lizenzen Die untersuchten Plattformen haben alle eine Erlaubnis zur Darlehensvermittlung gemäß § 34c GewO645 und sind ebenfalls als Versicherungsvertreter646 mit einer Erlaubnis nach § 34d Abs. 1 GewO zugelassen.647 Nur eine der untersuchten Plattformen hat zusätzlich eine Erlaubnis im Sinne des § 34f Abs. 1 S. 1 Nr. 3 GewO zur Vermittlung von Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG.648

3. Darlehensbedingungen Bei den von den kooperierenden Banken ausgereichten Darlehen handelt es sich grundsätzlich um Annuitätendarlehen.649 Dabei sind die zu vermittelnden Kreditverträge grundsätzlich standardisiert, sodass lediglich Parteien, Zinssatz und Darlehenshöhe den aktuellen Gegebenheiten angepasst werden.650 Regelmäßig werden

643

S. www.auxmoney.com/about [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.lendico.de/impressum [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.smava.de/brokerage/impressum.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 644 S. www.smava.de/ueber-smava/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 645 S. www.auxmoney.com/about [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.smava.de/impressum.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.lendico.de/impressum-15.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 646 Im Rahmen dieser Arbeit soll nicht auf etwaige versicherungsrechtliche Probleme eingegangen werden. 647 Diese sind einsehbar unter www.vermittlerregister.info [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter Angabe der jeweiligen Registrierungsnummer: D-NHA7-8DKEX-12 (smava), D-5RV6-AV99I-17 (Lendico), D-TF00-COZI9-93 (auxmoney). 648 Diese ist einsehbar unter www.vermittlerregister.info [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter Angabe der Registrierungsnummer: D-F-107-12V8-43 (Lendico). 649 S. § 8 III Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney (die aktuellen Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende bei auxmoney sind abrufbar unter www.auxmoney.com/contact/ dokumente/Nutzungsbedingungen_Kreditsuchende.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]); Nr. 1.3 AGB-lendico Firmenkredite (die aktuellen AGB für Firmenkredite bei Lendico sind abrufbar unter www.lendico.de/firmenkredit-agb [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]). 650 S. § 7 III AGB-smava (die aktuellen AGB von smava sind abrufbar unter www.smava.de/ Downloads/smava_AGB_072017.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]).

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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dabei unterschiedliche (feste) Laufzeiten651 angeboten.652 Die Darlehenssumme liegt typischerweise zwischen 1000 und 50.000 Euro,653 wobei die konkreten Darlehensbedingungen grundsätzlich von den persönlichen und wirtschaftlichen Umständen des Kreditnehmers654 und dem Ergebnis einer Schufa-Abfrage655 oder eines sonstigen Scorings abhängen.656 Hierbei erstellen und bearbeiten die Plattformen als Kreditvermittler die Anträge der Kreditsuchenden und entscheiden dabei im Namen und Auftrag der kreditgewährenden Bank – nach deren Vorgaben – über die Kreditvergabe.657 Der Ablauf eines Kreditgesuches auf den unterschiedlichen Plattformen ist im Wesentlichen ähnlich. Solange – typischerweise etwa drei Wochen658 – ein Kreditprojekt eines Kreditsuchenden auf einer Plattform angeboten wird,659 kann von diesem kein weiteres Kreditprojekt auf dem Marktplatz angeboten werden.660 Soweit am Ende des Finanzierungszeitraums nicht ausreichend Finanzierungsgebote zur Deckung der geforderten Summe vorliegen, kommt das Darlehen nicht zustande.661 Zur Sicherstellung des ordnungsgemäßen Ablaufs des Erwerbs der Darlehensrückzahlungsteilforderung verpflichtet sich der Anleger bereits im Rahmen der Abgabe eines verbindlichen Gebots dazu, im Falle des Zustandekommens eines Darlehens von der finanzierenden Bank in Höhe seines Anteils die Darlehensteilforderung zu erwerben.662 Aus den zwischen der darlehensgewährenden Bank und den jeweiligen Anlegern geschlossenen Forderungskaufverträgen wird die Bank dazu verpflichtet, die Forderung an den Anleger – oft

651

Diese liegen etwa zwischen 6 Monaten und 7 Jahren, vgl. Nr. 5.1.3 AGB-lendico Firmenkredite. S. § 7 III AGB-smava. 653 S. www.smava.de/Downloads/smava_PreisLeistungsverzeichnis.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; bei Unternehmen zwischen 5.000 und 250.000 Euro (Nr. 5.1.3 AGB-lendico Firmenkredite). 654 S. § 8 AGB-smava. 655 S. § 10 II AGB-smava. 656 S. Nr. 1.2.1 AGB-lendico Firmenkredite. 657 S. § 10 I AGB-smava. 658 Vgl. Nr. 1.2.1 AGB-lendico Firmenkredite. Zum Teil besteht auch die Möglichkeit, dass die Laufzeit durch die Plattform verlängert wird. 659 Im sogenannten „Platzierungszeitraum“. 660 S. § 7 III b) Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 661 S. § 7 III b) und IV b) Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. Vereinzelt besteht die Möglichkeit, falls das Kreditprojekt nicht vollständig finanziert wurde, dass dieses nur in Höhe der finanzierten Summe zustande kommt, s. § 13 II AGB-smava; Nr. 1.2.1 AGB-lendico Firmenkredite. 662 S. § 10 Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney (die aktuellen Nutzungsbedingungen für private Anleger bei auxmoney sind abrufbar unter www.auxmoney.com/contact/dokumente/ Nutzungsbedingungen_Anleger.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]). 652

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

im Rahmen einer stillen Zession663 – abzutreten,664 sowie die Forderungsverwertung665 – inklusive der Verwertung eventuell bestellter Sicherheiten – im Fall der Darlehenskündigung durch die Bank zu übernehmen.666 Dabei liegt die Mindestanlagesumme für Anleger grundsätzlich zwischen 25 und 100 Euro.667

4. Kreditnehmer Als Kreditnehmer kommen auf einigen Plattformen lediglich Personen in Betracht, die vom Anwendungsbereich des Verbraucherdarlehensvertrages im Sinne des § 491 BGB erfasst sind,668 dies sind neben Verbrauchern grundsätzlich auch Existenzgründer gemäß § 513 BGB.669 Teilweise kommen als Darlehensnehmer ausdrücklich nur Privatpersonen in Betracht,670 teilweise besteht sowohl für Unternehmen als auch Private die Möglichkeit, einen Kredit zu beantragen.671 Dabei soll es grundsätzlich im Belieben des Kreditsuchenden stehen, mit wem er einen Vertrag eingehen möchte.672

5. Anleger Auf Anlegerseite können prinzipiell sowohl Verbraucher als auch Unternehmer investieren.673 Dabei werden für den Anleger durch die Plattform verschiedene Funktionen bereitgestellt, die ihm das Investieren erleichtern sollen. Dies ist zunächst einmal der Marktplatz, auf dem die unterschiedlichen Kreditgesuche eingesehen werden können.674 Darüber hinaus wird für den Nutzer eine Übersichtsseite bereitgestellt,

Dazu Lieder, in: BeckOGK, BGB, § 398 Rn. 61 ff.; Zweck ist, dass Anleger und Kreditnehmer gegenseitig anonym bleiben. 664 S. §§ 4, 5 Forderungskaufvertrag-auxmoney (der aktuelle Forderungskaufvertrag bei auxmoney ist abrufbar unter www.auxmoney.com/contact/dokumente/lender/AnlageC.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]); § 7 AGB-smava; Nr. 6.3 AGB-lendico Anleger (die aktuellen AGB für Anleger bei lendico sind abrufbar unter www.lendico.de/anleger-agb [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]). 665 S. § 6 Forderungskaufvertrag-auxmoney. 666 S. § 1 I Forderungskaufvertrag-auxmoney. 667 Vgl. Nr. 6.1 AGB-lendico Anleger. 668 S. Präambel und § 2 I Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 669 S. dazu Knops, in: BeckOGK, BGB, § 491 Rn. 104 f. 670 S. § 7 I AGB-smava. 671 Steinkühler, in: Tiberius/Rasche, FinTechs, S. 137, 140. 672 Vgl. § 9 I Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 673 S. Präambel Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 674 Vgl. etwa § 6 I Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney. 663

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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auf der er seine Investitionen, seine Zinsen und weitere für die Anlage relevante Daten einsehen kann.675 Auch kann es sogenannte Portfolio Builder geben, die nach gewissen Vorgaben des Anlegers automatisch in Kreditgesuche investieren und so ein Portfolio erstellen.676 Dabei soll nach Ansicht der Plattformen eine „Empfehlung von Kreditprojekten [weder] geschuldet [noch] gegeben“ sein;677 vor allem würden – auch bei einer Re-Invest genannten Funktion, mit der durch automatische Wiederanlage von Erträgen vom Zinseszins-Effekt profitiert werden soll678 – keine Beratungsleistungen erbracht und auch keine Angemessenheitsprüfung im Sinne des § 16 Abs. 2 FinVermV vorgenommen.679 Durch sogenannte Anlage-Assistenten werden den Investoren auf Grundlage ihrer Kriterien Kreditprojekte vorgeschlagen. Auch dabei soll es sich – nach Angaben der Plattformen – weder um eine Beratung noch eine Kaufempfehlung handeln, weswegen der Anleger die Investitionsentscheidung vollständig selbst treffen müsse.680 Ähnlich funktioniert auch die nicht überall verfügbare Funktion des Anlagen-Managers, der Kreditgesuche gemäß den Vorgaben des Anlegers heraussucht und kategorisiert; dabei soll es sich nach Ansicht der verwendenden Plattform allerdings nicht um eine Anlageberatung handeln.681 Vereinzelt kann auch automatisch mittels eines Gebots-Assistenten investiert werden.682 Dabei werden durch den Anleger Kriterien – wie Bonität des Kreditnehmers, Anlagebetrag und erwartete Rendite –

Zum Teil als Anlegercockpit (vgl. § 8 I Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney) oder Dashboard, so bei Lendico bezeichnet. Teilweise wird jedoch ausgeschlossen, dass diese von der Plattform zur Verfügung gestellt würden, sondern stattdessen von einem anderen, dazu beauftragten Unternehmen, so etwa bei auxmoney im Hinblick auf die unter der Rubrik Portfolio abrufbaren Daten, s. § 8 I Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney, diese würden von der CreditConnect GmbH stammen. Dabei handelt es sich bei der CreditConnect GmbH zum einen um eine 100-prozentige Tochter von auxmoney und zum anderen – nach eigener Aussage, um die „Schnittstelle zwischen auxmoney.com und seinen Anlegern“, über die die „Betreuung, Verwaltung und Abwicklung der Investitionen“ der Anleger laufe, www.creditconnect.de/site/ ueberuns.php [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 676 Dabei würde dieser grundsätzlich solange automatisch investieren, bis die Zielsumme erreicht ist, vgl. „Die wichtigsten Fragen auf einen Blick“ unter www.auxmoney.com/infos/portfoliobuilder [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 677 S. § 8 IV c) (aa) Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney. 678 S. www.auxmoney.com/infos/reinvest [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 679 S. § 6 II Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney. 680 S. § 13 III AGB-smava und www.smava.de/767+Anlage-Assistent.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 681 S. Nr. 6.4 AGB-lendico Anleger. 682 Zum Teil können auch 3 Gebots-Assistenten kombiniert werden, die in Projekte unterschiedlicher Bonität investieren, und auf diese Weise ein Portfolio zusammenstellen, s. § 13 IV AGB-smava und www.smava.de/2481+smava-professional-Portfolio.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 675

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

festgelegt, aufgrund derer automatisch in verschiedene Kreditgesuche investiert wird.683

6. Risikoklassen/Rating Die untersuchten Crowdlending-Plattformen bieten alle ein Bonitätsratingsystem an. Dabei setzt jede Plattform auf ein eigenes Ratingsystem, das zwischen fünf und acht Bonitätsklassen umfasst.684 Nach Angabe von einzelnen Plattformen seien „[a]lle Projekte [. . .] finanzierungswürdig“; dabei wird darauf verwiesen, dass mehr als 50 Prozent aller Kreditanfragen aufgrund der Bonität nicht auf der Plattform zugelassen würden685 und dass die Plattform mittels des Scorings „den Kreditnehmer eindeutiger [. . .] als [. . .] eine Bank [einstufen] kann.“686 Dabei soll zum Teil mit dem Scoring auch Vergleichbarkeit und Transparenz für die Anleger geschaffen werden.687

7. Aufbereitung der Kreditgesuche Im Gegensatz zu den Crowdinvesting-Plattformen werden bei den CrowdlendingPlattformen die einzelnen Kreditgesuche deutlich weniger umfassend optisch aufbereitet. Videos oder umfangreiche Beschreibungen fehlen – dies dürfte an der Zielrichtung der Plattformen liegen, denn häufig werden Kreditgesuche gestellt, um andere Kredite abzulösen oder zur Anschaffung von Haushaltsgegenständen oder Ähnlichem. Eine „Projektpräsentation“ wäre hier gar nicht möglich. Stattdessen werden bei den jeweiligen Kreditgesuchen übersichtlich die wichtigen Kenndaten, wie etwa Gesamtdarlehenshöhe und versprochener Zinssatz, angezeigt. Darüber hinaus wird das Ratingergebnis gut sichtbar dargestellt und gegebe-

S. § 13 IV AGB-smava und www.smava.de/2281+Ihr-Gebots-Assistent.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. Auch hier wird immer dann in die Projekte investiert, wenn neue Projekte eingestellt werden und diese mit den Vorgaben des Anlegers übereinstimmen, s. „Wie wählt der GebotsAssistent Kredite aus?“ und „Wann und wie bietet der Gebots-Assistent?“ unter www.smava.de/2274+Gebots-Assistent. html?_flowExecutionKey¼e2s1 [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 684 S. www.auxmoney.com/infos/bonitaetsinformationen [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www. smava.de/747+Bonitaet.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.lendico.de/anleger-renditengebuehren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 685 S. www.auxmoney.com/infos/bonitaetsinformationen [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; vgl. auch www.auxmoney.com/kredit/geldanlage-geldanlage.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017], auf dieser Seite wird noch einmal hervorgehoben, dass bei der Geldanlage bei auxmoney eine „erhöhte Sicherheit durch Bonitätsscoring“ bestünde. 686 S. www.auxmoney.com/kredit/geldanlage-geld-braucht-keine-bank.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017] unter „Kredite brauchen in Deutschland eine Bank – zur endgültigen Abwicklung“. 687 Nr. 5.1 AGB-lendico Firmenkredite. 683

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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nenfalls auch ein Zahlungsprofil688 oder ein sogenannter KDF-Indikator,689 die bei der Einschätzung der Bonität des Kreditsuchenden unterstützen. Ebenso wird der geplante Verwendungszweck des Kredits publiziert. In einem (kurzen) Finanzbericht wird eine Gegenüberstellung der (fixen) Einnahmen und Ausgaben des Kreditsuchenden aufgeschlüsselt, damit mögliche Investoren sich darüber informieren können, wie viel Kapital maximal zur Verfügung stünde, um das Darlehen zurückzuzahlen.690 Da die Kreditgesuche ein Volumen von 100.000 Euro – soweit ersichtlich – grundsätzlich nicht überschreiten, ist die Erstellung eines Vermögensanlagen-Informationsblattes gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG nicht erforderlich.691

8. Registrierungserfordernis Um auf den Crowdlending-Plattformen über das Allgemeine hinausgehende Informationen abrufen zu können, muss man sich grundsätzlich anmelden. Auch hier ist – wie bei den Crowdinvesting-Plattformen – üblicherweise eine einfache Anmeldung mit Benutzernamen und Passwort ausreichend.

9. Sicherheiten Grundsätzlich kommen für die Anleger692 von den Kreditnehmern zu bestellende Sicherheiten in Betracht, hierbei kann es sich etwa um dingliche Sicherheiten handeln,693 aber – so vor allem bei Krediten für Unternehmen – auch um persönliche Sicherheiten wie Bürgschaften, etwa von den Geschäftsführern oder Gesellschaftern.694

688

Dieses gibt Auskunft darüber, wie das Rückzahlungsverhalten des Kreditnehmers auf der Plattform bisher war, s. www.smava.de/2170+Individuelles-Zahlungsprofil.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 689 Dieser beschreibt die Kapitaldienstfähigkeit des Kreditnehmers, s. www.smava.de/1617 +Indikator-fuer-die-Kapitaldienstfaehigkeit.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 690 Soweit auch Unternehmen auf den Plattformen Darlehensnehmer sein dürfen, können auch Finanzkennzahlen wie eine (Kurz-)Bilanz und die Gewinn-und-Verlust-Rechnung abgerufen werden. 691 S. für die Anwendbarkeit dieser Norm i. R. d. Crowdfundings bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: E. und unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb) (3). So auch Renner, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 51. 692 Für den Kreditnehmer besteht zum Teil die Möglichkeit, im Rahmen des Abschlusses des Kreditvertrages einem bestehendem Gruppenversicherungsvertrag beizutreten. Zur Restkreditversicherung, s. etwa Gessner, NJ 2012, 441 ff. und Göbel/Köther, VersR 2015, 425 ff. 693 Vgl. § 2 II b) Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 694 Vgl. Nr. 6.2 AGB-lendico Firmenkredite.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

10. Forderungsverwaltung Die Forderungsverwaltung erfolgt grundsätzlich nicht durch den Anleger, sondern entweder durch die Plattform695 oder durch ein mit der Plattform verbundenes Unternehmen.696 Dabei verpflichtet sich der Anleger, etwaige Inkasso- oder sonstige Verwertungshandlungen zu unterlassen.697

11. Abtretbarkeit der Anteile, Vorkehrung für die Insolvenz der Plattform Zum Teil wird die Veräußerung der durch die Anleger erworbenen Darlehensteilforderungen ausdrücklich ausgeschlossen.698 Sofern eine Plattform aus rechtlichen oder tatsächlichen Gründen nicht in der Lage sein sollte, ihre Pflichten im Hinblick auf die Kreditabwicklung wahrzunehmen, würde ein sogenannter Back-Up Servicer bestellt, der diese Aufgaben dann übernähme.699

12. Kosten und Gebühren der Plattformen Im Gegensatz zu den untersuchten Crowdinvesting-Plattformen sind die Crowdlending-Plattformen grundsätzlich auch für die Anleger kostenpflichtig. Zwar ist die Registrierung kostenlos, aber es werden teilweise Gebühren für die Anlagebetreuung700 oder sonstige Servicegebühren701 erhoben, zusätzlich können auch Bearbeitungsgebühren oder Gebühren für die Forderungsverwaltung fällig werden.702 Für den Kreditsuchenden ist das Erstellen eines Kreditgesuchs grundsätzlich

S. §§ 14, 15 und 19 AGB-smava. S. § 2 V c) Forderungskaufvertrag-auxmoney und § 7 VII–IX Servicingvertrag-CreditConnect (der aktuelle Servicingvertrag von CreditConnect ist abrufbar unter www.auxmoney.com/contact/ dokumente/lender/AnlageD.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]), dies ist in Abhängigkeit von der Höhe des Investments durch den Anleger zu vergüten, § 5 Servicingvertrag-CreditConnect. Darüber hinaus bestünde für eventuelle Inkassomaßnahmen unter Umständen ein Aufwendungsersatzanspruch, wenn diese Aufwendungen nicht vom Darlehensnehmer beigetrieben werden könnten (§ 6 II und § 7 XI Servicingvertrag-CreditConnect). 697 Vgl. § 15a AGB-smava; § 2 V c) Forderungskaufvertrag-auxmoney und § 7 VII–IX Servicingvertrag-CreditConnect. 698 Vgl. § 11 II Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney und § 2 V h) Forderungskaufvertrag-auxmoney. 699 Vgl. Nr. 6.3.3 AGB-lendico Anleger. 700 Etwa in Höhe von 1 Prozent der Anlagesumme, vgl. www.auxmoney.com/kredit/info/kosten.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 701 Beispielsweise in Höhe von 1 Prozent einer jeden Rückzahlung, vgl. www.lendico.de/anlegerrenditen-gebuehren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 702 Exemplarisch beträgt bei smava die Bearbeitungsgebühr 1,35 Prozent des Anlagebetrages und für die Forderungsverwaltung werden 50 Cent pro Monat fällig, s. www.smava.de/Downloads/ smava_PreisLeistungsverzeichnis.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 695 696

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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kostenlos, erst bei einer erfolgreichen Vermittlung werden Gebühren fällig, die sich an der Höhe des vermittelten Kredits orientieren und typischerweise zwischen 0,25 und fünf Prozent der Kreditsumme betragen.703

13. Eigene Einordnung der Plattformen Grundsätzlich werden die Plattformen – nach eigener Einschätzung – lediglich als Kreditvermittler tätig und betreiben einen Online-Kreditmarktplatz und erbringen gegebenenfalls damit im Zusammenhang stehende Dienstleistungen.704 Hinsichtlich der von den Kreditsuchenden zu übermittelnden Daten übernehmen die Plattformen – ausweislich der Nutzungsbedingungen – grundsätzlich keine Verpflichtung zur Prüfung auf Richtigkeit,705 und selbst wenn die Plattformen ergänzende Unterlagen oder Nachweise vom Kreditsuchenden verlangen, geschieht dies ausdrücklich „ohne Schutzwirkung für Anleger oder andere Nutzer der Plattform“.706 Dies soll auch hinsichtlich einer etwaigen Bonitätsabfrage bei Auskunfteien707 und bezüglich der Ermittlung des Scorings gelten.708 Das Rating des Kreditausfallrisikos erfolgt nur zu Plattform eigenen Zwecken.709 Es wird weder eine Haftung für die Bonitätsinformationen, die auf der Plattform abrufbar sind und durch externe Auskunfteien bereitgestellt wurden, noch für die – von den Kreditnehmern angegebenen – Einkommens- und Vermögensverhältnisse übernommen.710 Grundsätzlich erfolgt auch keine Haftungsübernahme für die Solvenz des – durch die Plattform ausgesuchten711 – Inkassounternehmens.712 Ferner gäbe die Plattform keine Anlageempfehlung,713 noch erteile sie Auskunft an die (potenziellen) Anleger714 oder führe eine Angemessenheitsprüfung durch.715 Ebenso wenig würden sonstige Bankdienstleistungen,716 Bankgeschäfte717 oder

703

S. www.auxmoney.com/kredit/info/kosten.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.smava.de/ Downloads/smava_PreisLeistungsverzeichnis.pdf [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.lendico. de/kreditnehmer-gebuehren-21.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 704 Vgl. § 2 II AGB-smava. 705 S. § 2 II d) (bb) Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 706 S. § 2 II d) (bb) Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 707 S. § 2 III a) Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 708 S. § 2 III b) Nutzungsbedingungen für Kreditsuchende-auxmoney. 709 S. § 5 Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney. 710 S. § 34 V, VI AGB-smava; vgl. auch Nr. 4.2 AGB-lendico Anleger. 711 S. § 19 I AGB-smava. 712 S. § 34 II AGB-smava. 713 S. § 8 VII Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney. 714 S. § 8 VII Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney. 715 Nr. 10.2 AGB-lendico Anleger. 716 S. § 2 II AGB-smava. 717 S. § 2 II AGB-smava.

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2. Kapitel: Vorbemerkungen und Bestandsaufnahme

Finanzdienstleistungen erbracht,718 und Empfehlung, Anlagevermittlung oder Auskunft würden weder geschuldet noch geleistet.719 Stattdessen werde grundsätzlich nur eine Kreditvermittlung an ein Kreditinstitut angestrebt,720 welches die Kreditentscheidung selbstständig träfe.721 Darüber hinaus würde durch die Plattformen grundsätzlich bei der Sicherstellung der Finanzierung des Kredits durch die Anleger vonseiten der Plattform kein Beschaffungsrisiko gemäß § 276 Abs. 1 BGB für das Zustandekommen eines Darlehensvertrages zwischen dem Kreditsuchenden und einem Kreditinstitut übernommen.722 Ebenso wird regelmäßig die Haftung für die Wirksamkeit sowie Durchführung und Erfüllung der zwischen den Kreditsuchenden, Anlegern und den finanzierenden Banken oder sonstigen in den Prozess involvierten Unternehmen geschlossenen Verträgen ausgeschlossen.723

14. Informationen für Anleger und Kreditsuchenden Für potenzielle Anleger halten die Plattformen relativ viele Informationen bereit, so können umfangreiche FAQ eingesehen werden,724 ferner werden Informationen bezüglich des Bonitätsratings725 und möglicher Renditechancen726 bereitgehalten. Auch für Kreditsuchende werden verhältnismäßig viele Informationen bereitgehalten,727 aber grundsätzlich wird wohl auf eine frühzeitige Kontaktaufnahme gesetzt.728

B. Weiterer Fortgang Vorstehend wurde untersucht, wie die Plattformen tatsächlich am Markt auftreten, welche Arten von Verträgen zwischen den Anlegern und den Emittenten bezie718

S. Nr. 7.1 AGB-lendico Anleger. S. § 11 II Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney; s. auch § 34 IV AGB-smava. 720 S. Nr. 1.2.3 AGB-lendico Firmenkredite. 721 S. § 2 II AGB-smava. 722 S. § 9 II, IV Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney. 723 Vgl. § 11 I Nutzungsbedingungen für private Anleger-auxmoney; § 34 I AGB-smava; Nr. 4.2 AGB-lendico Anleger. 724 S. www.auxmoney.com/anlegercockpit/service/faq [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www. lendico.de/hilfe-23.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; vgl. www.smava.de/4892+Fragen-zurGeldanlage-mit-smava.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 725 S. www.auxmoney.com/infos/bonitaetsinformationen [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 726 S. www.auxmoney.com/infos/rendite-und-gebuehren [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 727 Vgl. www.smava.de/privatkredit/kredit-von-privat/ [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 728 Vgl. www.auxmoney.com/faq/kreditnehmer [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]; www.lendico.de/ firmenkredit-361.html [zuletzt abgerufen: 28.07.2017]. 719

5. Abschnitt: Rechtstatsächliche Untersuchung der am deutschen Markt . . .

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hungsweise Kreditsuchenden geschlossen und welche möglichen Zusatzleistungen durch die Plattformen angeboten werden. In der Folge gilt es zu untersuchen, wie die vertraglichen Beziehungen zwischen den Plattformen und den Beteiligten beschaffen sind, welchen aufsichtsrechtlichen Pflichten und Vorgaben die Plattformen unterliegen und welche aufsichtsrechtlichen und sonstigen Tätigkeiten die Plattformen – auch bei den Zusatzleistungen – tatsächlich erbringen. Dabei sind im Ausgangspunkt grundsätzlich die rechtstatsächlichen Erkenntnisse zugrunde zu legen.

3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer Tätigkeiten und vertragliche Beziehungen

Im Folgenden werden zunächst die vertraglichen Beziehungen der Plattformen untersucht, bevor auf die aufsichtsrechtliche Qualifizierung und die sonstige Einordnung der Plattformen eingegangen wird.

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und den Anlegern beziehungsweise Initiatoren Um die Tätigkeiten der Plattformen besser einordnen zu können, ist es erforderlich, die (quasi-)vertraglichen Beziehungen zwischen der Plattform und den Anlegern und den Initiatoren zu untersuchen. Auf diese Weise soll ermittelt werden, wie die Pflichten gegenüber den Anlegern und den Initiatoren aussehen und welche Haftungstatbestände bei Pflichtverletzungen in Frage kommen.1 Zwar sind in den Prozess – vor allem beim Crowdlending – oft noch weitere Beteiligte involviert – wie etwa Kreditinstitute – doch stellen diese einerseits regelmäßig nur Mittel zum Zweck2 dar, andererseits wurden diese schuldrechtlichen Verbindungen bereits umfangreich untersucht.3 Auf die Beziehungen zu möglichen Intermediärgesellschaften wird an anderer Stelle noch einzugehen sein.4

1

Zu möglichen allgemeinen Haftungstatbeständen der Plattformen s. Braun, Crowdfunding, S. 121 ff. 2 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) aa). 3 Jedenfalls im Hinblick auf das in diesem Fall relevantere Crowdlending, s. dazu Polke, Crowdlending, S. 53 ff. 4 S. dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. I. © Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_3

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

A. Plattformnutzungsvertrag Nach dem Verständnis der Plattformen soll zwischen ihnen und den Anlegern lediglich ein Plattformnutzungsvertrag5 zustande kommen.6 Dieser wird durch die Plattform explizit von einem Auskunftsvertrag unterschieden, der nach Ansicht der Plattform gerade nicht bestehen soll.7 Dabei ergibt sich der vertragliche Inhalt aus den jeweiligen Nutzungsbedingungen der Plattformen. Hierbei ist jedoch zu differenzieren. Zunächst stellt die Plattform grundsätzlich eine „virtuelle Umgebung“ für den (potenziellen) Anleger bereit, über die er sich die verschiedenen Investitionsmöglichkeiten ansehen kann. Für diese reine Bereitstellung fallen keine Kosten an und es sollen damit auch keine weiteren Leistungen verbunden sein. Im Regelfall wird auch ausgeschlossen, dass die Plattform immer verfügbar ist.8 Dabei werden die Nutzungsbedingungen9 zur Grundlage des Vertrages10 gemacht.11 Aufgrund des unentgeltlichen Charakters rückt diese Art des Vertrages in die Nähe eines einfachen Auftrages,12 allerdings bleibt die genaue rechtliche Einordnung regelmäßig offen13 und ist auch hier mangels kapitalmarktrechtlicher Relevanz unerheblich.14

5 Dazu Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 368 ff.; Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 108 ff. Allgemein dazu Härting, Internetrecht, Rn. 1052 ff. 6 Soweit sich die kapitalsuchenden Initiatoren auch auf den Plattformen anmelden (müssen), gelten die folgenden Ausführungen grundsätzlich entsprechend. 7 Zum Plattformnutzungsvertrag auch Fischer, Crowdinvesting, S. 58 f.; Schedensack, Crowdinvesting, S. 230 f.; Weber, Crowdinvesting, S. 162 ff. 8 Zu den rechtlichen Grenzen solcher Klauseln, s. BGH, Urt. v. 12.12.2000 – XI ZR 138/00 – ZIP 2001, 152, 153 f.; s. auch Härting/Schätzle, ITRB 2011, 40, 42. 9 Hierbei handelt es sich um AGB, mit allen daraus resultierenden Konsequenzen, s. Härting, Internetrecht, Rn. 1055 ff. 10 Zum Vertragsschluss im Internet, s. Kreutz, ZUM 2018, 162, 166 f.; ausführlich Köhler/Fetzer, Recht des Internet, Rn. 168 ff. 11 Haug, Grundwissen InternetR, Rn. 338. 12 So auch Braun, Crowdfunding, S. 109 f.; vgl. auch Neubauer/Steinmetz, in: Hoeren/Sieber/ Holznagel, Multimedia-Recht, Teil 14, Rn. 11; Wiebe, in: Spindler/Wiebe, Internet-Auktionen, Kap. 4, Rn. 16. 13 Vgl. nur LG München I, Urt. v. 25.10.2006 – 30 O 11973/05 – ZUM-RD 2007, 261; Haug, Grundwissen InternetR, Rn. 336; Härting, Internetrecht, Rn. 1054. 14 Zu berücksichtigen sind hier vor allem Vorschriften im Hinblick auf den Datenschutz, s. nur Köhler/Fetzer, Recht des Internet, Rn. 956 ff., und des Telemedienrechts, s. etwa Hoeren, Internetrecht, Rn. 1158 ff.; allgemein zu derartigen Verträgen s. auch Neubauer/Steinmetz, in: Hoeren/ Sieber/Holznagel, Multimedia-Recht, Teil 14, Rn. 7 ff. Zu möglichen Folgen bei der Einordnung als Finanzdienstleistung i. S. d. § 312 V BGB, s. Schedensack, Crowdinvesting, S. 240 ff. Vgl. auch Günther/Riethmüller, Crowdfunding, S. 58 ff.

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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B. Ausschluss durch AGB oder Disclaimer Wie wiederholt – auch nach soeben Ausgeführtem – festgestellt, versuchen die Plattformen, ihre Beteiligung an dem gesamten Finanzierungsablauf mittels AGB als möglichst gering darzustellen.15 Zwar ist ein Ausschluss durch AGB oder Disclaimer grundsätzlich bis zu einem gewissen Rahmen möglich,16 jedoch nur insoweit, als die ausgeschlossene Tätigkeit nicht tatsächlich durch die Plattform durchgeführt wird.17 Daher ist also – unabhängig von den Angaben in den AGB oder Disclaimern – zu untersuchen, welche Tätigkeiten durch die Plattformen tatsächlich ausgeführt werden, um beurteilen zu können, welchen (Erlaubnis-) Pflichten die Plattformen unterliegen.18

C. Das sonstige Leistungsangebot der Plattformen Von Relevanz ist hingegen das sonstige – im Folgenden darzulegende – Leistungsangebot der Plattformen für die zivilrechtliche Einordnung der erbrachten Tätigkeiten.

I. Vertragliche Beziehung zwischen Plattform und Initiator Zweck des Angebots des Crowdfundings auf den Webseiten der Plattformen ist, dass die Crowd auf diese Weise von dem Funding Kenntnis erlangt und idealerweise in das Projekt oder Start-up investiert. Die Plattform ist somit als Mittler zwischen Initiator und Anleger einzuordnen, denn häufig werben die Plattformen für ihr Angebot unter anderem auf verschiedenen Social Media Webseiten, um eine hohe Reichweite zu generieren.19 Dadurch soll der Absatz der auf den Plattformen angebotenen Vermögensanlagen gesteigert werden. Da diese Tätigkeit grundsätzlich auch nicht unentgeltlich erfolgen soll, liegt es nahe, diese Tätigkeit als Maklertätigkeit und den zwischen Plattform und Initiator geschlossenen Vertrag

15 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 12., 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 13. und 3. Kapitel: 1. Abschnitt: A.; dazu auch Baumanns, BKR 2016, 366, 368, 369. 16 BGH, Urt. v. 04.03.2014 – XI ZR 313/12 – BKR 2014, 203, Tz. 14. Ausführlicher dazu Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 210 ff. 17 BGH, Urt. v. 04.03.2014 – XI ZR 313/12 – BKR 2014, 203, Tz. 15; OLG Frankfurt a. M., Urt. v. 10.06.2014 – 16 U 23/14 – NJW-RR 2015, 47, Tz. 14 f.; Oppenheim/Lange-Hausstein, WM 2016, 1966, 1973. So auch Heuer, Crowdinvesting, S. 187 f. in Bezug auf die Plattformen beim Crowdfunding, ähnlich auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 234 ff., 251 ff. 18 S. dazu Grischuk, BJ 08/2017, 18, 19. 19 Vgl. dazu Lu/Xie/Kong/Yu, in: WSDM ’14, S. 573, 578 ff.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

als Maklervertrag zu qualifizieren, dessen Grundform in den §§ 652 ff. BGB geregelt ist. 1. Maklervertrag gemäß §§ 652 ff. BGB Um zu ermitteln, ob es sich dabei tatsächlich um einen Maklervertrag handelt, ist das Verhältnis zwischen Plattform und Initiator unter die Voraussetzungen des Maklervertrages zu subsumieren. a) Zu erfüllende Tätigkeit Zunächst müsste die Plattform eine von den gemäß § 652 BGB erfassten Leistungen erbringen. Dabei kommt einerseits das Nachweisen der Gelegenheit für einen Vertragsabschluss in Betracht, andererseits die Vermittlung eines Vertragsschlusses.20 aa) Vermittlung als Vertragsgegenstand Erforderlich für eine (erfolgreiche) Vermittlung im Sinne des Maklerrechts ist, dass der Makler auf den Interessenten – also den potenziellen Partner des Hauptvertrages – dahingehend einwirkt, dass der Hauptvertrag geschlossen wird.21 Es geht also um die „bewußte, finale Herbeiführung der Abschlußbereitschaft des Vertragspartners des zukünftigen Hauptvertrages“.22 Dabei richtet sich der Umfang des Einwirkens auf den Partner des Hauptvertrages nach den Umständen des Einzelfalles, insbesondere danach, inwieweit die Parteien des Hauptvertrages auf die Leistung des Maklers angewiesen sind.23 Grundsätzlich wird dafür ein Verhandeln mit beiden Seiten gefordert,24 wobei der Vertragsschluss über den Maklervertrag mit dem Auftraggeber25 ausreichender Tatbestand für ein Verhandeln mit dieser Seite ist.26

S. Kotzian-Marggraf/Kneller, in: BeckOK, BGB, § 652 Rn. 2. BGH, Urt. v. 10.07.1985 – IVa ZR 15/84 – NJW 1986, 50, 51; Urt. v. 02.06.1976 – IV ZR 101/75 – NJW 1976, 1844 f.; Urt. v. 06.12.1967 – VIII ZR 289/64 – MDR 1968, 405. 22 BGH, Beschl. v. 17.04.1997 – III ZR 182/96 – NJW-RR 1997, 884; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 115; Meier, in: BeckOGK, BGB, § 652 Rn. 236; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 238; Fischer, NJW 2007, 183, 184. 23 BGH, Urt. v. 19.04.1974 – I ZR 100/73 – NJW 1974, 1328, 1329; OLG Karlsruhe, Urt. v. 13.10.2000 – 15 U 59/99 – BeckRS 2000, 30136624; Fischer, NJW 2007, 183, 185. 24 BGH, Urt. v. 04.06.2009 – III ZR 82/08 – NJW-RR 2009, 1282, Tz. 8; Urt. v. 06.12.1967 – VIII ZR 289/64 – BB 1968, 148; Engel, in: Soergel, BGB, § 652 Rn. 29. 25 Obwohl es sich mangels Unentgeltlichkeit nicht um einen Auftrag handelt, wird – dem allgemeinen Verständnis entsprechend – auch hier vom Auftraggeber gesprochen, vgl. Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 3. 26 BGH, Urt. v. 21.09.1973 – IV ZR 89/72 – WM 1974, 257, 258; OLG Koblenz, Urt. v. 19.09.1991 – 5 U 1867/90 – NJW-RR 1992, 891, 892; Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 42. 20 21

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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Auch kann eine Vermittlungsleistung teilweise in der Erstellung von Vertragsentwürfen gesehen werden, dabei ist dies – für sich genommen – jedoch grundsätzlich nicht ausreichend.27 Umstritten ist, ob eine Vermittlung vorliegen kann, wenn der Vertragspartner des Hauptvertrages von Anfang an mit den Vertragsbedingungen des Auftraggebers einverstanden ist. Zum Teil wird dies mit dem Argument, dass in diesem Falle nichts vermittelt wurde, verneint.28 Die Gegenmeinung beruft sich darauf, dass unter diesen Umständen bereits in der Zusammenführung eine Vermittlung läge.29 Zu folgen ist hier der ersten Ansicht, denn nur diese lässt sich unter das Finalitätskriterium der Vermittlungsdefinition subsumieren. Entscheidend für eine Vermittlung ist grundsätzlich, dass mit der anderen Vertragsseite ein Kontakt hergestellt wird30 und durch den Makler „ein Motiv [zum Abschluss des Hauptvertrages] gesetzt [wird], das nicht völlig unbedeutend [ist]“.31 Es muss also die Bereitschaft zum Vertragsschluss gefördert werden.32 In keinem Fall ausreichend für eine Vermittlungstätigkeit ist die reine Informationsweitergabe, der Makler also lediglich Bote ist.33 Im Verhältnis zwischen Auftraggeber und Vermittler ist es nicht erforderlich, aber auch nicht ausreichend, dass der Vermittler „mit Rat und Tat zur Seite steht“.34 bb) Nachweis als Vertragsgegenstand Grundsätzlich kann davon ausgegangen werden, dass der Nachweis der Gelegenheit mit weniger Aufwand als die Vermittlung verbunden ist,35 denn hier genügt es, dass dem Auftraggeber ein Interessent benannt wird, sodass der Auftraggeber die Möglichkeit hat, mit diesem in „konkrete Verhandlungen [. . .] über den von ihm

BGH, Urt. v. 19.04.1974 – I ZR 100/73 – NJW 1974, 1328, 1329; Fischer, NJW 2007, 183, 185. Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 43; Mansel, in: Jauernig, BGB, § 652 Rn. 9; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 116; Oechsler, Vertragliche Schuldverhältnisse, Rn. 1248; Rieble, DB 1994, 1776 f. 29 Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 241; Engel, in: Soergel, BGB, § 652 Rn. 30; Burghart, AcP 140 (1935), 81, 82. 30 BGH, Urt. v. 21.09.1973 – IV ZR 89/72 – WM 1974, 257, 258; Urt. v. 06.12.1967 – VIII ZR 289/64 – BB 1968, 148; OLG Koblenz, Urt. v. 19.09.1991 – 5 U 1867/90 – NJW-RR 1992, 891, 892; Würdinger, JZ 2009, 349, 351. 31 BGH, Urt. v. 21.09.1973 – IV ZR 89/72 – WM 1974, 257, 258; Urt. v. 21.05.1971 – IV ZR 52/70 – WM 1971, 1098, 1100; OLG Hamm, Urt. v. 24.07.2014 – 18 U 123/13 – NJW-RR 2015, 825, Tz. 30; Urt. v. 16.06.2014 – 18 U 112/13 – BeckRS 2015, 03798, Tz. 23. 32 BGH, Urt. 02.06.1976 – IV ZR 101/75 – NJW 1976, 1844; OLG Hamm, Urt. v. 29.05.2000 – 18 U 236/99 – NZM 2000, 1073; Fehrenbacher, in: Prütting/Wegen/Weinreich, BGB, § 652 Rn. 31. 33 OLG Hamm, Urt. v. 29.05.2000 – 18 U 236/99 – NZM 2000, 1073; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 238. 34 BGH, Urt. v. 06.12.1967 – VIII ZR 289/64 – MDR 1968, 405; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 240. 35 OLG Bamberg, Urt. v. 19.08.2011 – 6 U 9/11 –, juris, Tz. 12. 27 28

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

angestrebten Hauptvertrag einzutreten“.36 Dabei seien für den Nachweis „allgemeine Hinweis[e]“ nicht ausreichend,37 erforderlich sei vielmehr die Benennung einer bestimmten Vertragsmöglichkeit.38 Dafür ist weiterhin die – grundsätzliche – Vertragsbereitschaft der anderen Seite erforderlich.39 Ebenfalls wird gefordert, dass der Auftraggeber keine Vorkenntnis von der nachgewiesenen Vertragsabschlussmöglichkeit hatte. Dabei kann es dahingestellt bleiben, ob die Vorkenntnis erst die Kausalität zwischen Nachweis und Vertragsschluss entfallen lässt40 oder ob dies bereits zu einem Ausschluss des Nachweises führt.41 cc) Von den Plattformen ausgeübte Tätigkeit Sobald die Projekte auf den Webseiten der Plattformen geschaltet wurden, haben die (potenziellen) Anleger die Möglichkeit, sich diese anzuschauen und bei Interesse in das jeweilige Projekt zu investieren. Wie untersucht, handelt es sich bei der Möglichkeit des Investierens ausweislich der AGB der Plattformen um ein öffentliches Angebot des Start-ups und bei den korrespondierenden Handlungen des Anlegers um die Annahme dieses Angebots. Rechtlich handelt es sich dabei um eine offerte ad incertas personas, wenn die wesentlichen Vertragsbestandteile zumindest durch Auslegung zu ermitteln sind42 und aufseiten des Antragenden ein Rechtsbindungswille besteht.43 Dafür ist es ausreichend, dass sich diese Voraussetzungen – wie vorliegend – aus den AGB der Plattformen ergeben, über die das Angebot erfolgt.44 Unabhängig davon, ob es sich jeweils um einen (speziellen) Darlehensvertrag oder um eine Teilforderung eines Darlehens- und Zinsrückzahlungsanspruch handelt,

St. Rspr., BGH, Urt. v. 03.07.2014 – III ZR 530/13 – NJW-RR 2014, 1272, Tz. 15; Urt. v. 16.12.2004 – III ZR 199/04 – NJW 2005, 753, 754 m. w. N.; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 105; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 252. 37 OLG Düsseldorf, Urt. v. 10.01.1997 – 7 U 82/96 – NJW-RR 1997, 1282. 38 Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 265, vgl. auch BGH, Urt. v. 06.07.2006 – III ZR 379/04 – NJW 2006, 3062 f.; Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 8. 39 BGH, Urt. v. 16.12.2004 – III ZR 199/04 – ZIP 2005, 171, 173 f.; Urt. v. 25.02.1999 – III ZR 191/98 – NJW 1999, 1255, 1256 f.; Urt. v. 16.05.1990 – IV ZR 337/88 – NJW-RR 1990, 1008 f.; Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 35; Fischer, NJW 2007, 183, 184. 40 So die h. M. BGH, Urt. v. 03.07.2014 – III ZR 530/13 – NZM 2014, 712, Tz. 16; Urt. v. 20.11.1997 – III ZR 57/96 – NJW-RR 1998, 411, 412; Urt. v. 04.10.1995 – IV ZR 163/94 – NJW-RR 1996, 114, 115; Urt. v. 26.09.1979 – IV ZR 92/78 – NJW 1980, 123, 124; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 276. 41 OLG Frankfurt a. M., Urt. v. 29.11.1978 – 7 U 76/78 – NJW 1979, 878, 879; OLG Köln, Urt. v. 28.03.1966 – 12 U 192/65 – NJW 1966, 1412; Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 31. 42 BGH, Urt. v. 20.06.1997 – V ZR 39/96 – NJW 1997, 2671, 2672; Bork, in: Staudinger, BGB, § 145 Rn. 19; Eckert, in: BeckOK, BGB, § 145 Rn. 34. 43 OLG Frankfurt a. M., Beschl. v. 27.06.1996 – 10 W 37/95 – NJW 1997, 136 f.; Eckert, in: BeckOK, BGB, § 145 Rn. 40 ff. 44 BGH, Urt. v. 08.06.2011 – VIII ZR 305/10 – ZIP 2011, 2014, Tz. 15; Armbrüster, in: Erman, BGB, § 145 Rn. 7; Kitz, in: Hoeren/Sieber/Holznagel, Multimedia-Recht, Teil 13.1, Rn. 176. 36

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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stehen die essentialia negotii grundsätzlich fest:45 Die Parteien ergeben sich offensichtlich durch das Projekt und den Investor, die Leistung – also der Kapitalfluss an den Kapitalsuchenden – und auch die Gegenleistung, das heißt also die Zinszahlungen, entweder mit festem Zinssatz oder abhängig von der Unternehmensentwicklung, sind bekannt.46 Auch, dass die Wirksamkeit des Vertrages unter der aufschiebenden Bedingung steht, dass die Fundingschwelle erreicht wird, steht dem Angebot bereits aus allgemeinen Rechtsgrundsätzen nicht entgegen.47 Folglich liegen die Voraussetzungen, die an ein rechtlich verbindliches Angebot im Sinne des § 145 BGB zu stellen sind, vor, sodass durch das Investieren der Anleger das Vertragsangebot des Kapitalsuchenden angenommen wird und ein Vertrag zustande kommt.48 Damit die Tätigkeit der Plattformen als Maklertätigkeit eingeordnet werden kann, müsste sie in dem soeben dargelegten Prozess eine der oben erläuterten Aufgaben49 übernehmen. (1) Die Plattform als Vermittlungsmakler Die Plattform schafft grundsätzlich nur eine Art Kommunikationsforum zwischen dem Start-up und dem Anleger. Dabei wirkt sie auf diesen scheinbar nicht dahingehend ein, dass eine tatsächliche Abschlussbereitschaft gefördert wird, da der Anleger sich aus vielfältigen – nicht immer objektiv nachvollziehbaren – Gründen für ein Investment entscheidet. Diese können auf der Geschäftsidee, den betriebswirtschaftlichen Kennzahlen oder den angebotenen Vertragskonditionen basieren, allerdings kann die Entscheidung eben auch aufgrund von irrationalen Gründen erfolgen. Die Auswahl aufgrund der Vertragskonditionen könnte zunächst darauf hindeuten, dass der Anleger von Anfang an bereit ist, einen Vertrag mit dem Start-up zu den gegebenen Bedingungen abzuschließen, sodass ein Vermitteln im obigen Sinne durch die Plattformen nicht erfolgen würde. Zu berücksichtigen ist jedoch, dass sich die erforderliche Vermittlungsleistung aus den Umständen des Einzelfalles ergibt. Da die Plattformen grundsätzlich ein Exklusivrecht im Hinblick auf das zu finanzierende Projekt beziehungsweise Start-up haben und die Projekte regelmäßig außerhalb der Plattformen nicht beworben werden, können die potenziellen Anleger nur über die Plattform mit dem Start-up in Verbindung treten.50 Die Anleger erhalten darüber hinaus die Informationen, die letztlich zur Investitionsentscheidung führen, durch die Plattform. Zwar soll etwa die Übersendung eines Exposés für die

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Dazu Medicus/Petersen, BGB AT, Rn. 431 f.; ausführlich Jung, JuS 1999, 28 ff. Dass der Investor entscheiden kann, wie viel er investieren möchte, steht dem nicht entgegen, vgl. Medicus/Petersen, BGB AT, Rn. 432. 47 Reymann, in: BeckOGK, BGB, § 158 Rn. 90. 48 Eckert, in: BeckOK, BGB, § 145 Rn. 46. 49 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) aa) und 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) bb). 50 S. nur Söpper, Crowdfunding, S. 74; Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1848, 1852; Heuer, Crowdinvesting, S. 86; Uffmann, JZ 2016, 928, 933. 46

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Annahme einer Vermittlungsleistung nicht ausreichend sein,51 das bloße Weitergeben von einem Verkehrswertgutachten hingegen kann eine Vermittlung darstellen, soweit dadurch die Erwerbsbereitschaft geweckt und gefördert wird.52 Fraglich ist also, welche Tätigkeiten noch unter die bewusste, finale Herbeiführung der Abschlussbereitschaft fallen. Als Eckpunkte sind dabei einerseits auszumachen, dass der Makler grundsätzlich dem Lager des Auftraggebers und dessen Interessen verpflichtet ist,53 eine Beratung des Vertragspartners also nicht zu fordern ist. Andererseits erfordert auch die Tätigkeit des Handelsmaklers ein Vermitteln im Sinne des § 652 Abs. 1 S. 1 Var. 2 BGB54 und bei diesem ist anerkannt, dass er grundsätzlich als neutraler Mittler zwischen den Parteien zu stehen hat,55 sodass als anderes Extrem auch keine „übertriebenen Anpreisungen“ erbracht werden müssen. Dementsprechend ist es für ein Vermitteln ausreichend, wenn die Tätigkeiten des Maklers zwischen diesen Maßnahmen liegen. Wie soeben erwähnt, erlangen die Anleger ihre Informationen lediglich über die Plattformen, die diese in einer übersichtlichen und ansprechenden Art und Weise präsentieren.56 Dabei ist zwar von einer grundsätzlichen Abschlussbereitschaft des Anlegers im Hinblick auf ein Crowdfunding-Investment auszugehen, da er sich sonst eher nicht auf einer Crowdfunding-Plattform registrieren würde,57 allerdings nicht im Hinblick auf ein konkretes Projekt. Insofern wird durch die Informationsaufbereitung durch die Plattformen ein nicht vollkommen unerhebliches Motiv für den Vertragsschluss gesetzt, sodass die Plattform letztlich bewusst und final die Abschlussbereitschaft in Bezug auf einen Anlagevertrag herbeiführt. Dass hierbei zunächst noch nicht festgestanden hat, auf welches Projekt sich dies bezieht, steht der Vermittlung nicht entgegen.58 Darüber hinaus werden die Verträge im Wesentlichen durch die Plattformen erstellt, was ebenfalls für eine Vermittlungstätigkeit spricht. Zwar leiten die Plattformen lediglich die das Vertragsangebot enthaltende Willenserklärung des Start-ups an den Anleger weiter ohne eine eigene Willenserklärung abzugeben, sodass eine Einordnung als Stellvertreter ausscheiden muss und eine reine Bot-

BGH, Urt. 04.06.2009 – III ZR 82/08 – NJW-RR 2009, 1282, Tz. 8. OLG Karlsruhe, Urt. v. 13.10.2000 – 15 U 59/99 – BeckRS 2000, 30136624; Engel, in: Soergel, BGB, § 652 Rn. 29. 53 BGH, Urt. v. 18.01.2007 – III ZR 146/06 – NJW-RR 2007, 711, Tz. 11; Urt. v. 22.10.1962 – VIII ZR 248/61 – BeckRS 1962, 104977, Tz. 19; Mormann, WM 1968, 954, 961; vgl. aber auch Meier, in: BeckOGK, BGB, § 652 Rn. 376. 54 Vgl dazu 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) bb) (1). 55 S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f). 56 Vgl. Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1849 f. 57 Dies ist wie gezeigt grundsätzlich erforderlich, um umfassende Informationen über die Start-ups zu erlangen, s. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 6. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 8. 58 Denn etwa auch der Immobilienmakler hat unterschiedliche Objekte in seinem „Bestand“, die er vermitteln möchte, vgl. Schwering, in: Brauer, Grundlagen der Immobilienwirtschaft, S. 251, 275. 51 52

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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entätigkeit der Plattform vorliegt;59 dies schließt jedoch die Eigenschaft als Vermittlerin nicht aus, da es sich dabei – wie nachgewiesen – nicht um die ausschließliche Tätigkeit der Plattform handelt.60 Daraus ergibt sich, dass die Plattformen eine Vermittlungsleistung im Sinne des Maklerrechts vornehmen. (2) Die Plattform als Nachweismakler Darüber hinaus könnte die Plattform auch als Nachweismakler für das Start-up agieren.61 Wie bereits festgestellt, leitet die Plattform einerseits als Bote die auf ein Vertragsangebot gerichtete Willenserklärung des Start-ups an den Anleger weiter – in dieser Funktion handelt die Plattform also als Erklärungsbote62 – und zum anderen leitet sie die Annahmeerklärung des Anlegers an das Start-up weiter. Dabei kann grundsätzlich angenommen werden, dass der Erklärungsbote für die korrespondierende Willenserklärung auch zur Entgegennahme befugt ist,63 sodass die Plattform in dieser Hinsicht auch als Empfangsbote des Start-ups agiert.64 Damit ist jedoch noch nichts über eine etwaige Nachweistätigkeit der Plattform gesagt. Festzuhalten ist aber zunächst, dass die Start-ups aufgrund der Anonymität und Vielzahl der einzelnen Anleger aus der Crowd von diesen grundsätzlich keine Vorkenntnis haben, sodass eine Nachweistätigkeit nicht an diesem Kriterium scheitert. Dadurch, dass die von den Plattformen weitergeleiteten korrespondierenden Willenserklärungen beider Seiten bereits auf den Abschluss des Hauptvertrages – also den Anlagevertrag – gerichtet sind, kommt es im Rahmen der makelnden

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So auch Stamm, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 23.102; a. A. Krimphove, BB 2018, 2691, 2696. Zur Abgrenzung von Stellvertretung und Botenschaft, s. Brox/ Walker, BGB AT, § 24 Rn. 3; Leptien, in: Soergel, BGB, Vor § 164 Rn. 42 ff.; Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 73 ff.; Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 164 Rn. 71 f. Darüber hinaus wäre bei Annahme einer Stellvertretung auch an die – aufsichtsrechtliche – Abschlussvermittlung gem. § 1 Ia 2 Nr. 2 KWG zu denken, die – aufgrund der Streichung in § 2 II 1 Nr. 8 KWG – zwangsläufig eine Lizenz gem. § 32 I KWG erfordert, s. Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 157; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 108. 60 Bzgl. der bloßen Botentätigkeit zustimmend Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 796. 61 So eine „Doppeltätigkeit“ ist ohne Weiteres zulässig und häufig wird in den Maklerverträgen auch sowohl für eine Vermittlung, wie auch den Nachweis eine Provision versprochen, um auf diese Weise praktischen Abgrenzungsschwierigkeiten entgegenzutreten, s. nur Mormann, WM 1968, 954, 955. 62 Dazu Bork, BGB AT, Rn. 1350. 63 Bork, BGB AT, Rn. 1359; so schon Cohn, Der Empfangsbote, S. 2 f.; Dötzer, Der Empfangsbote, S. 39. 64 Hieraus folgt sogleich, dass etwaige Fehler oder Pflichtverletzungen, die bei der Weiterleitung der jeweiligen Willenserklärungen auftreten, grundsätzlich in die Risikosphäre des Start-ups und ggf. der Plattform fallen, vgl. Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 164 Rn. 73; vgl. auch Lange, JA 2007, 766, 767 f.; Eisfeld, JA 2006, 851, 852; vgl. dazu auch Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 397 ff.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Tätigkeit auf „konkrete Verhandlungen“ sodann auch überhaupt nicht mehr an. Mithin liegt in der Botenschaft auch zugleich eine Nachweismaklertätigkeit. b) Provisionsanspruch Für den Provisionsanspruch ist gemäß § 652 Abs. 1 S. 1 BGB entscheidend, dass der Hauptvertrag zwischen Initiator und Anleger zustande kommt und die Tätigkeit des Maklers dafür kausal geworden ist.65 Unproblematisch ist bei der Tätigkeit der Plattformen letztere Voraussetzung erfüllt, da die Plattformen grundsätzlich die einzige Möglichkeit für die Start-ups bieten, Kapital – jedenfalls von der Crowd – einzuwerben. Allerdings wird der Hauptvertrag zwischen Investor und Start-up regelmäßig dahingehend aufschiebend bedingt geschlossen, dass die Fundingschwelle überschritten wird.66 Insofern richten sich die Voraussetzungen für den Provisionsanspruch nach § 652 Abs. 1 S. 2 BGB, das heißt, die Provision wird erst bei Bedingungseintritt fällig.67 Zwar ist dies grundsätzlich abdingbar,68 jedoch ist diese Voraussetzung interessengerecht. Denn einerseits wendet sich das Start-up über die Plattform gerade an die Crowd, um Kapital einzusammeln, das heißt, es wird ohne das Crowdfunding unter Umständen gar nicht über ausreichende eigene Mittel verfügen, um die Plattform auch ohne erfolgreiches Funding zu bezahlen. Andererseits ist die Höhe der Provision davon abhängig, wie viel Kapital überhaupt eingesammelt wurde, sodass es auch für die Plattform von Interesse ist, erst nach dem Erfolg des Fundings entlohnt zu werden, um die Anspruchshöhe konkret anhand des tatsächlich eingesammelten Kapitals zu bestimmen.69 c) Zwischenergebnis Aus Vorstehendem ergibt sich, dass die Plattform als Vermittlungs- und Nachweismakler für die Start-ups beziehungsweise Initiatoren tätig wird und einen Anspruch auf ihre Provision, dem gesetzlichen Leitbild entsprechend, nur verdient, wenn das Funding insgesamt zustande kommt.

Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 400; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 44; vgl. auch Meier, in: BeckOGK, BGB, § 652 Rn. 230 ff. 66 Schedensack, Crowdinvesting, S. 75 f. S. zur vergleichbaren Konstellation bei Publikumsgesellschaften OLG Düsseldorf, Urt. v. 07.11.1997 – 7 U 36/97 – NJW-RR 1998, 1207 f. 67 Zum bloß deklaratorischen Charakter der Vorschrift, s. Meier, in: BeckOGK, BGB, § 652 Rn. 279; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 175. 68 BGH, Urt. v. 15.01.1992 – IV ZR 317/90 – NJW-RR 1992, 558, 559; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 519. 69 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 11. 65

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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2. Pflicht zum Tätigwerden Als „problematisch“ erweist sich der Fakt, dass der Makler grundsätzlich nicht zum Tätigwerden verpflichtet ist.70 Zwar hat er dann keinen Anspruch auf eine Provision, aber aus seinem Untätigbleiben resultieren auch keine Sanktionen für ihn.71 In der Konstellation des Crowdfundings wäre das Untätigbleiben – dies dürfte vor allem dann vorliegen, wenn das Crowdfunding auf der Plattform nicht freigeschaltet würde – jedoch regelrecht fatal, da die Plattformen häufig ein Exklusivrecht im Hinblick auf das bestimmte Crowdfunding haben, sodass diese ohne die Plattform anderweitig nicht in der Lage wären, Kapital einzusammeln;72 dabei dürfte sich dieses Exklusivrecht zumindest auf Vermögensanlagen im Sinne des § 1 VermAnlG beziehen.73 Bei solchen Abreden zwischen Makler und Auftraggeber handelt es sich grundsätzlich um sogenannte Alleinaufträge.74 Dabei wird unter einem Alleinauftrag zunächst verstanden, dass der Auftraggeber nicht befugt ist, weitere Personen mit einer Maklertätigkeit im Hinblick auf das in Rede stehende Objekt zu betrauen.75 Dies kann grundsätzlich nur für einen gewissen Zeitraum vereinbart werden, ansonsten ist diese Klausel nichtig und führt zur Umdeutung in eine angemessene Zeitdauer.76 Wie lange diese ist, hängt jeweils vom konkreten Einzelfall ab.77 Beim Crowdfunding dürfte dieser Zeitraum dem Fundingzeitraum entsprechen. Dies ist

Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 3; Ibold, Maklerrecht, Rn. 15; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 316. 71 Anders kann dies sein, wenn der Makler es unterlässt, seinem Auftraggeber gegenüber anzuzeigen, dass er sein Maklergeschäft aufgegeben hat, s. Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 318. 72 S. die Nachweise dazu bei Fn. 50 (3. Kapitel). 73 Mangels konkreter Angaben der Plattformen bzgl. des alleinigen Vertriebsrechts kann dies nicht belegt werden, liegt aber aus folgenden Erwägungen nahe: Regelmäßig sammeln Start-ups nicht bloß mittels Crowdfunding Kapital ein, sondern beispielsweise auch durch „klassische“ Bankdarlehen und Venturecapital-Geber, vgl. etwa die Übersicht unter de.bergfuerst.com/so-funktionierts [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Schramm/Carstens, Startup-Crowdfunding, S. 49, d. h. ein „absolutes“ Exklusivrecht in Bezug auf schuld- und gesellschaftsrechtliche Anteile am Start-up für die Plattform existieren nicht. Jedoch besteht für die Ausnahme gem. § 2a VermAnlG ein maximales Emissionsvolumen für Vermögensanlagen i. S. d. VermAnlG, s. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 2., bei dessen Überschreiten auch Konsequenzen für die Plattform entstehen können, vgl. etwa für eine mögliche Prospektpflicht Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil E, Rn. 73 ff. Insofern ist davon auszugehen, dass die Plattform derartiges vermeiden möchte und deshalb grundsätzlich zumindest im Hinblick auf Vermögensanlagen i. S. d. VermAnlG ein Alleinvertriebsrecht mit den Start-ups vereinbaren wird. 74 Diese sind abzugrenzen von (einfachen) Unwiderruflichkeitsvereinbarungen bei denen der Auftraggeber grundsätzlich nicht gehindert ist, weitere Makler hinzuzuziehen, s. Krüger-Doyé, Alleinauftrag, S. 47 f. 75 Ibold, Maklerrecht, Rn. 148; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 981. Konkret in Bezug auf das Crowdfunding Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 100 f. 76 BGH, Urt. v. 04.02.1976 – IV ZR 115/74 – WM 1974, 533, 534; Urt. v. 21.09.1974 – IV ZR 89/72 – WM 1974, 257, 260; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 251. 77 S. dazu Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 67; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 251 jeweils m. w. N. 70

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

interessengerecht, denn so wird einerseits verhindert, dass die maximale Fundingsumme für Vermögensanlagen gemäß § 2a VermAnlG durch die Einschaltung einer weiteren Plattform überschritten wird und andererseits – bei vorzeitigem Erreichen des Fundinglimits – der Maklervertrag beendet wird, da mangels noch zu vermittelnder Hauptaufträge Erledigung des Maklervertrages eintritt.78 Mit der Bindung des Auftraggebers an einen Makler korrespondiert grundsätzlich auch eine Tätigkeitspflicht des Maklers.79 Dabei darf die Tätigkeit des Maklers mit Alleinauftrag nicht von dessen Eigeninteressen abhängig gemacht werden.80 Beim Alleinauftrag ist umstritten, um welche Art Vertragstyp es sich hierbei handelt. Die Meinungen reichen von der Ansicht, dass es sich weiterhin um einen Maklervertrag handele,81 darüber, dass stattdessen ein Maklerdienstvertrag vorläge82 bis hin zu der Meinung, dass es sich um einen eigenständigen Vertragstyp handele.83 Losgelöst von dogmatischen Überlegungen unterscheiden sich die unterschiedlichen Ansichten im Ergebnis jedoch kaum.84 Denn auch diejenigen, die einen Maklerdienstvertrag annehmen, nehmen eine Vergütungspflicht nicht schon für die bloße Tätigkeit des Maklers an, sondern gewähren einen Provisionsanspruch – mangels besonderer Absprachen85 – nur für das erfolgreiche Zustandekommen des Hauptvertrages. Demgemäß wird auch überwiegend die Ansicht vertreten, es handele sich nicht um einen gegenseitigen Vertrag.86 Zusammenfassend kann gesagt werden, dass es sich bei dem Vertrag zwischen Plattform und Emittent um einen Alleinauftrag handelt, der die Plattform zum Tätigwerden im Hinblick auf die Maklerleistung verpflichtet. Eine

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Krüger-Doyé, Alleinauftrag, S. 94; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 994. BGH, Urt. v. 08.04.1987 – IVa ZR 17/86 – NJW-RR 1987, 944; Urt. v. 06.05.1977 – IV ZR 40/76 – WM 1977, 871, 872; Ibold, Maklerrecht, Rn. 148; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 981; Fischer, Maklerrecht, Kap. VIII, Rn. 79. 80 BGH, Urt. v. 26.03.1969 – IV ZR 779/68 – JurionRS 1969, 12009, Tz. 15; OLG Düsseldorf, Urt. v. 02.07.1993 – 7 U 130/92 –, juris, Tz. 6; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 1007. 81 Meier, in: BeckOGK, BGB, § 652 Rn. 395; Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 230. 82 So die h. M., s. nur BGH, Urt. v. 11.11.1999 – III ZR 160/98 – NJW-RR 2000, 430, 431; Urt. v. 21.10.1987 – IVa ZR 103/86 – ZIP 1988, 158, 160; Urt. v. 08.04.1987 – IVa ZR 17/86 – WM 1987, 1044 f.; Koch, Provisionsanspruch, S. 41; Fischer, in: Erman, BGB, § 652 Rn. 28; Würdinger, in: jurisPK, BGB, § 652 Rn. 48, 52; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 983; Ibold, Maklerrecht, Rn. 149; Krüger-Doyé, Alleinauftrag, S. 74 ff. 83 Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 245. 84 Zu unterschiedlichen Ergebnissen kommen die Ansichten im Wesentlichen nur in Bezug auf den AGB-mäßigen Ausschluss des Eigengeschäfts, vgl. für die Unwirksamkeit BGH, Urt. v. 27.03.1991 – IV ZR 90/90 – NJW 1991, 1678, 1679, sowie Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 231 einerseits und für die Wirksamkeit Roth, in: MünchKomm, BGB, § 653 Rn. 246, 254 andererseits. 85 Denn der Inhalt des Maklerdienstvertrages richtet sich primär nach den Parteivereinbarungen und ergänzend wird neben dem Maklerrecht auch Dienstvertragsrecht herangezogen, BGH, Urt. v. 21.10.1987 – IVa ZR 103/86 – ZIP 1988, 158, 159 (hier allerdings im Hinblick auf einen Maklerwerkvertrag); Thode, WM 1989 Sonderbeilage 6, 5. 86 S. etwa Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 983; Arnold, in: Staudinger, BGB, Vor §§ 652 ff. Rn. 11 m. w. N.; a. A. Krüger-Doyé, Alleinauftrag, S. 74. 79

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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klare Linie, welche Anforderungen dabei an das Tätigwerden zu stellen sind, besteht jedoch nicht. Sowohl die Rechtsprechung als auch Stimmen aus der Literatur bleiben bei der Eingrenzung des Pflichtenkreises eher konturenlos.87 Zwar wird teilweise verlangt, dass der Makler verpflichtet sei, „in angemessener Weise tätig zu werden“88 und sich „intensiv um eine erfolgreiche Ausführung des Auftrags zu bemühen“.89 Eine inhaltliche Füllung dieser Floskeln erfolgt dabei jedoch nicht. Dies dürfte damit zusammenhängen, dass die Maklertätigkeit stets eine individuelle ist, die insbesondere von den Umständen des Einzelfalles abhängig ist, sodass die erforderlichen Bemühungen grundsätzlich im Ermessen des Maklers stehen.90 Zur generellen Konkretisierung des Pflichtenumfangs im Rahmen des Tätigwerdens der Crowdfunding-Plattformen sollte Folgendes differenziert werden: Wie Fischer bereits herausgearbeitet hat, sind die Plattformen beim Crowdfunding grundsätzlich die Identifikationsfiguren91 und stehen derart im Mittelpunkt, dass er die Plattform als „Herrin des Fundingprozesses“ bezeichnet.92 Und erst über diese erfahren die Anleger grundsätzlich von den verschiedenen Start-ups, die über die jeweilige Plattform ein Funding anbieten. Insofern muss hinsichtlich der Bemühungen unterschieden werden zwischen den allgemeinen Anstrengungen, die Plattform bekannt zu machen und potenzielle Anleger davon zu überzeugen, die Webseite der Plattform als solche aufzurufen, und den spezielleren in der Form, das Projekt selbst auf der Webseite dergestalt zu präsentieren, um potenzielle Anleger von einem Investment überzeugen zu können. Für Ersteres sollte es grundsätzlich ausreichend sein, dass die Plattform mithilfe aktueller Instrumente des OnlineMarketings – wie etwa Suchmaschinenoptimierung93 und Auftritten in sozialen Medien94 – für sich wirbt.95 Im Hinblick auf die erforderlichen Bemühungen, die die Präsentation des Crowdfundings auf der Webseite der Plattform betreffen, ist von Folgendem auszugehen. Grundsätzlich werden über die Webseite der Plattform mehrere Crowdfundings oder Kreditgesuche angeboten. Damit die Plattform ihre aus den mit den Initiatoren geschlossenen Alleinaufträgen resultierenden Pflichten sämtlichen Auftraggebern gegenüber erfüllen kann, müssen grundsätzlich alle gleich

87

Krehl, Pflichtverletzungen des Maklers, S. 59; ausführlich dazu Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 244 ff. m. w. N. 88 BGH, Urt. v. 20.03.1985 – IVa ZR 223/83 – NJW 1985, 2477, 2478 m. w. N. 89 BGH, Urt. v. 14.05.1969 – IV ZR 787/68 – NJW 1969, 1626; ähnlich auch Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 1007. 90 So bereits von Kübel, Vorentwürfe der Redaktoren zum BGB, SchuldR II, S. 757; Krehl, Pflichtverletzungen des Maklers, S. 59 f. 91 Fischer, Crowdinvesting, S. 28 f. 92 Fischer, Crowdinvesting, S. 27; sich dem anschließend Weber, Crowdinvesting, S. 177. 93 Dazu Eng, Online-Marketing, S. 4 ff. 94 S. Eng, Online-Marketing, S. 27 ff.; speziell in Bezug auf das Crowdfunding, s. auch Günther/ Riethmüller, Crowdfunding, S. 49 f. 95 Zum Online-Marketing s. Eng, Online-Marketing, passim. Vgl. aber auch Hetmank, Internetrecht, S. 96 ff. zu den rechtlichen Grenzen von Online-Marketing.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

behandelt werden. Das bedeutet, die Angebote müssen gleich strukturiert sein und die Vorbereitung der Präsentation muss bei allen Angeboten mit derselben Sorgfalt durch die Plattform begleitet werden. Darüber hinaus ist es erforderlich, dass alle Projekte grundsätzlich dieselbe Chance erhalten, von den potenziellen Anlegern auf der Plattform zur Kenntnis genommen zu werden.96 Die besten Chancen bemerkt zu werden, dürften dabei wohl die Projekte haben, die in den Übersichten der Plattformen weit oben beziehungsweise vorne stehen.97 Dass nicht jedes Projekt an erster Stelle stehen kann, ist dabei naheliegend, insofern ist es für die Bemühungen der Plattform zur Vermittlung ausreichend, wenn die Reihenfolge der Projekte durch ein nachvollziehbares, transparentes und faires System determiniert wird.98 Dies kann etwa dadurch erreicht werden, dass sich die Reihenfolge nach dem Zeitpunkt des Fundingbeginns oder der noch verbleibenden Zeit, um in das Projekt zu investieren, richtet. Die untersuchten Crowdfunding-Plattformen haben die soeben exemplarisch aufgezählten Pflichten erfüllt, das heißt, sie sind etwa nach der Eingabe des Begriffs Crowdfunding bei einschlägigen Suchmaschinen weit vorn in den Suchergebnissen aufgetaucht und auch die Sortierung auf den Webseiten der Plattformen erfolgt nach einem transparenten System und ist teilweise auch durch den potenziellen Anleger konfigurierbar.99

3. Zwischenergebnis Zwischen der Plattform und dem Emittenten beziehungsweise Kapitalsuchendem kommt ein Maklervertrag zustande.100

II. Das Verhältnis zwischen Plattform und Anleger Soeben wurde herausgearbeitet, dass zwischen der Plattform und dem Emittenten grundsätzlich ein Maklervertrag zustande kommt. Damit ist aber noch nichts über

96

Vgl. dazu Krehl, Pflichtverletzungen des Maklers, S. 60, 64 f. Vgl. Foscht/Swoboda/Schramm-Klein, Käuferverhalten, S. 177 ff. 98 Vgl. dazu auch Ennuschat, in: Tettinger/Wank/Ennuschat, GewO, § 70 Rn. 43 ff.; Braun, NVwZ 2009, 747, 750 ff. 99 Vgl. dazu auch Fischer, Crowdinvesting, S. 28; Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1849; Beck, Crowdinvesting, S. 154 ff. 100 So auch Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1852; Bareiß, ZUM 2012, 456, 460; Uffmann, JZ 2016, 928, 933; Fischer, Crowdinvesting, S. 30; Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 100 f.; einen Maklerdienstvertrag annehmend Schedensack, Crowdinvesting, S. 228; für die Qualifikation als Werkvertrag Braun, Crowdfunding, S. 110 ff. 97

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

117

die vertraglichen Beziehungen zwischen Anleger und Plattform gesagt.101 Nach eigener Einschätzung der Plattformen betreiben diese lediglich Anlage- beziehungsweise Darlehensvermittlung. Danach kommt kein Auskunftsvertrag zustande und es findet insbesondere auch keine Anlageberatung statt. Ob diese Selbsteinschätzung der Plattformen zutrifft, ist im Folgenden zu ermitteln. In der Literatur wird häufig kolportiert, dass die Plattformen Anlagevermittlung betreiben würden und aus diesem Umstand folge, dass zwischen Anleger und der Plattform als Vermittler ein – von der Rechtsprechung entwickelter – Auskunftsvertrag bestehe.102 Zu berücksichtigen ist, dass der oben bereits genannte Plattformnutzungsvertrag grundsätzlich keinen Einfluss auf die Beziehungen zwischen Anleger und Plattform bei der Vermittlung hat, sondern lediglich den Zugang zur Plattform gewährt.103

1. Grundsätzlich: Abgrenzung zwischen Anlageberatung und -vermittlung Ausgehend von der aufsichtsrechtlichen Definition, nach der „Anlagevermittlung [. . .] die Entgegennahme und Übermittlung von Aufträgen von Anlegern, die sich auf die Anschaffung und Veräußerung von Finanzinstrumenten oder deren Nachweis beziehen“ ist,104 liegt nach zivilrechtlichem Verständnis unter den gleichen Voraussetzungen eine Anlagevermittlung vor, allerdings kann diese sich auf alle Vermögensgegenstände beziehen.105 Festzuhalten ist dabei, dass der aufsichtsrechtliche Begriff der Anlagevermittlung und damit einhergehend auch der zivilrechtliche106 von Rechtsprechung, Literatur und Verwaltungspraxis weit ausgelegt wer-

101

Zwischen Anlageinteressent und Vermittler kommt grundsätzlich zunächst kein Vertrag, insbesondere kein Maklervertrag, zustande, s. dazu Dörr, WM 2010, 533; s. auch Fischer, Maklerrecht, Kap. XII, Rn. 13; Hoegen, in: FS Stimpel, S. 247, 248; speziell im Hinblick auf die Plattformen auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 240; Schulz, Crowdinvesting, S. 37; a. A. Spindler, ZBB 2017, 129, 131, der einen Anlagenvermittlungsvertrag annimmt. Der Annahme eines Maklervertrages steht grundsätzlich jedoch nicht entgegen, dass dies über das Internet erfolgt, dazu Engel, in: Soergel, BGB, § 652 Rn. 16. 102 Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1849 f.; Söpper, Crowdfunding, S. 74 f.; Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853, 856 f.; Heuer, Crowdinvesting, S. 87; Uffmann, JZ 2016, 928, 933 f.; Schulz, Crowdinvesting, S. 39 f. 103 S. Braun, Crowdfunding, S. 117, 107 f.; Schedensack, Crowdinvesting, S. 230 f.; ähnlich auch Hoffmann, in: Leible/Sosnitza, Versteigerungen im Internet, Rn. 83. 104 BGH, Urt. v. 09.11.2010 – VI ZR 303/09 – ZIP 2010, 2491, Tz. 19; dabei ist zu berücksichtigen, dass der bloße Nachweis mittlerweile wohl nicht mehr ausreichend ist, s. dazu unter 3. Kapitel: 2. Abschnitt: A. 105 Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 450. 106 Die (exemplarischen) Entscheidungen BGH, Urt. v. 30.10.2014 – III ZR 493/13 – ZIP 2015, 225, Tz. 35; Urt. v. 05.12.2013 – III ZR 73/12 – ZIP 2014, 880, Tz. 14; Urt. v. 05.03.2009 – III ZR 17/08 – NZG 2009, 471, Tz. 11 stehen dem nicht entgegen, sondern statuieren lediglich für den Anlagenvermittler im zivilrechtlichen Sinne noch weitere Pflichten.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

den.107 Um diese Definition inhaltlich auszufüllen, muss die Anlagevermittlung von der Anlageberatung und „nach unten“ von bloßer Werbung abgegrenzt werden. Von letzterer sei grundsätzlich auszugehen, wenn der Anleger nach dem äußeren Erscheinungsbild zu erkennen gäbe, dass er keine verbindliche Auskunft erwarte.108 Zivilrechtlich liegt eine Anlageberatung vor, wenn der Berater dem Kunden gegenüber auf vertraglicher Grundlage dazu verpflichtet ist, diesem eine – den persönlichen und wirtschaftlichen Verhältnissen entsprechende – geeignete Vermögensanlage zu empfehlen.109 Dabei ist diese Abgrenzung mitunter nicht leicht,110 teilweise fließend111 und auch in der Rechtsprechung nicht immer einheitlich.112 Grundsätzlich jedoch wird darauf abgestellt, in welchem Lager der Berater oder Vermittler für den Kunden erkennbar steht. Wenn er für den Kapitalsuchenden auftritt, soll es sich um einen (bloßen) Vermittler handeln, wenn er als „Sachwalter des Anlegers“113 auftritt, soll es sich um einen Anlageberater handeln;114 dabei sei das Auftreten oder die Bezeichnung des Anlagenvermittlers oder -beraters irrelevant.115 Demgegenüber soll es jedoch nach Ansicht des BGH auch ausreichen, dass eine Beratung tatsächlich stattfindet.116 Weiterhin wird zur Abgrenzung angeführt, dass danach unterschieden werden könne, ob eine auf die „persönlichen Verhältnisse zugeschnittene Beratung“ erfolgt,117 ob also vor allem die jeweiligen finanziellen Verhältnisse BGH, Urt. v. 30.10.2014 – III ZR 493/13 – ZIP 2015, 225, Tz. 36; Urt. v. 05.12.2013 – III ZR 73/12 – ZIP 2014, 880, Tz. 14; VGH Kassel, Beschl. v. 18.07.2003 – 6 TG 3395/02 – ZIP 2003, 1880, 1881; Schwennicke, Anm. zu BGH, Urt. v. 05.12.2013 – III ZR 73/12 – WM 2014, 121 WuB I L 1. § 1 KWG 1.14; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 137; Schlick, WM 2015, 261, 264; BaFin, Merkblatt Anlagevermittlung, 1. a) (Stand: 13.07.2017). 108 BGH, Urt. v. 11.09.2003 – III ZR 282/02 – JurionRS 2003, 16618, Tz. 12; Einsiedler, WM 2013, 1109, 1110; Edelmann, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 3 Rn. 9. 109 Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 115; ausführlich zu den zivilrechtlichen Beratungspflichten des Anlageberaters, s. Lingen, Anlageberatung, S. 61 ff. 110 S. nur Jäger, in: jurisPK, BGB8, § 652 Rn. 165; Hannöver/Walz, in: Schimansky/Bunte/ Lwowski, BankR Hdb., § 110 Rn. 25 m. w. N. 111 BGH, Urt. v. 25.11.1981 – IVa ZR 286/80 – ZIP 1982, 169, 170; Spindler, in: Langenbucher/ Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 33; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 452. Insgesamt dazu kritisch Cahn, ZHR 162 (1998), 1, 36 ff. 112 S. Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 452 ff. 113 So Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 452. 114 S. BGH, Urt. v. 13.01.2000 – III ZR 62/99 – ZIP 2000, 355 f.; vgl. dazu insbesondere auch die Entscheidung der Vorinstanz OLG Hamm, Urt. v. 18.01.1999 – 6 U 1/98 – openJur 2011, 82465, Tz. 41; BGH, Urt. v. 13.05.1993 – III ZR 25/92 – ZIP 1993, 997, 998; Urt. v. 25.11.1981 – IVa ZR 286/80 – ZIP 1982, 169, 170; Schlick, WM 2011, 154; Dörr, WM 2010, 533; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 452. 115 BGH, Urt. v. 25.10.2007 – III ZR 100/06 – ZIP 2008, 512, Tz. 6, 10; Urt. v. 12.02.2004 – III ZR 359/02 – ZIP 2004, 1055, 1057. 116 BGH, Urt. v. 05.11.2009 – III ZR 302/08 – ZIP 2010, 526, Tz. 13; Urt. v. 19.04.2007 – III ZR 75/06 – ZIP 2007, 1160, Tz. 10. 117 BGH, Urt. v. 13.05.1993 – III ZR 25/92 – ZIP 1993, 997, 998; Urt. v. 15.05.2012 – VI ZR 166/11 – ZIP 2012, 2255, Tz. 15. 107

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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Berücksichtigung finden118 oder ob „lediglich“ eine „Auskunftserteilung“ erfolgen solle.119 In letzterem Fall würde eine Anlagevermittlung vorliegen, ansonsten eine Anlageberatung. Aus Anlegersicht würde sich dabei folgendes Bild ergeben: „[W]enn [der Anleger] selbst keine ausreichenden wirtschaftlichen Kenntnisse und keinen genügenden Überblick über wirtschaftliche Zusammenhänge hat [, wird er grundsätzlich einen Anlageberater hinzuziehen]. Er erwartet dann nicht nur die Mitteilung von Tatsachen, sondern insbesondere deren fachkundige Bewertung und Beurteilung. [. . .] An [einen Anlagenvermittler] wendet er sich in der Regel in dem Bewußtsein, daß der werbende und anpreisende Charakter der Aussagen im Vordergrund steht“, diesem „tritt der Anlageinteressent [. . .] selbständiger gegenüber.“120 Kein taugliches Abgrenzungskriterium hingegen stellt die Entgeltlichkeit beziehungsweise die Vergütung der Leistung dar.121 Jedoch sei dem Anleger bewusst, dass der Vermittler aufgrund der möglichen Provision für den Kapitalsuchenden tätig wird und nicht für den Anleger.122 Soweit nicht feststeht, ob es sich um einen Anlageberater oder um einen Anlagenvermittler handelt, ist dies vom Empfängerhorizont des Anlegers zu bestimmen,123 entscheidendes Kriterium soll hierbei das soeben erwähnte Bewusstsein des Anlegers in Bezug auf den werbenden und anpreisenden Charakter der Aussagen sein.124

2. Konkret: Die Tätigkeit der Plattformen Wendet man nun die obigen Kriterien auf die untersuchten Plattformen an, so ergibt sich Folgendes: Tatsächlich persönliche Empfehlungen, die auf den finanziellen Verhältnissen beruhen, finden durch die Plattformen nicht statt, da die einzelnen Anleger nicht „individualisiert“ werden, sondern ganz allgemein als Investoren eingeordnet werden und auch keine Informationsbeschaffung der Plattform im Hinblick auf die finanziellen Verhältnisse der Anleger erfolgt.125 Bereits hiernach

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Spindler, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 36. Spindler, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 45. 120 BGH, Urt. v. 13.05.1993 – III ZR 25/92 – ZIP 1993, 997, 998; s. auch Nassall, NJW 2011, 2323, 2324, der prägnant formuliert: „Den Anlagevermittler fragt der Kunde: ‚Was hast Du?‘ Den Anlageberater fragt er: ‚Was hast Du für mich?‘“. 121 BGH, Urt. v. 15.04.2010 – III ZR 196/09 – ZIP 2010, 919, Tz. 13; Schlick, WM 2011, 154, 155; Nassall, NJW 2011, 2323, 2324 f. 122 BGH, Urt. v. 25.11.1981 – IVa ZR 286/80 – ZIP 1982, 169, 170; Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/ Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 5; Eiben/Boesenberg, NJW 2013, 1398. 123 S. OLG Stuttgart, Urt. v. 15.03.2001 – 7 U 134/00 – BeckRS 2001, 30167992; Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 6, 37; Gansel/Gängel, VuR 2010, 127, 128. 124 Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 36. 125 Sieht man einmal von der obligatorischen Selbstauskunft ab, s. dazu ausführlich unter 5. Kapitel. 119

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

dürfte eine Anlageberatung im zivilrechtlichen Sinne ausscheiden,126 sodass es im Hinblick auf den Pflichtenkatalog der Plattformen auf die Pflichten, die grundsätzlich aus einem Anlageberatungsvertrag resultieren, prinzipiell nicht ankommt. Demgemäß käme eine Tätigkeit der Plattformen als Anlagenvermittler in Betracht.127 Das bedeutet, die Plattformen müssten den Anlegern gegenüber Auskünfte bezüglich möglicher Vermögensanlagen erteilen. Dabei ist der Tatbestand der Anlagevermittlung – wie ausgeführt128 – weit zu verstehen. Unstreitig ist zunächst, dass im Rahmen der Projektvorstellungen beziehungsweise der Kreditgesuche Auskünfte erteilt werden. Dabei schließen die AGB der Plattformen eine etwaige Verantwortlichkeit für die Inhalte dieser Präsentationen aus,129 sodass die Informationen nach der Selbsteinschätzung der Plattformen vom Initiator und nicht der Plattform stammen. Allerdings kanalisieren die Plattformen die Informationen und bringen sie in ein einheitliches Schema, sodass der Anleger diese miteinander vergleichen und über die Plattform übersichtlich einsehen kann.130 Da es für die Annahme einer zivilrechtlichen Anlagevermittlung grundsätzlich auch ausreichend sein kann, dem Anleger lediglich einen Prospekt zur Verfügung zu stellen,131 ist auch in der „bloßen“ Aufbereitung und Zurverfügungstellung der Informationen bereits eine Anlagevermittlung zu erblicken.132

3. Folgen der Tätigkeit als zivilrechtlicher Anlagenvermittler Fraglich ist, welche Konsequenzen mit der Einordnung der Tätigkeit als Anlagenvermittler verbunden sind. Denn tatsächlich handelt es sich bei dem Begriff

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So auch die Literatur zur Einordnung der Crowdfunding-Plattformen, die dies grundsätzlich ohne weitere Begründung ausschließt, s. Söpper, Crowdfunding, S. 119; Fischer, Crowdinvesting, S. 26; Heuer, Crowdinvesting, S. 78 (Fn. 357); vgl. auch Polke, Crowdlending, S. 43 f. Ausführlicher und ebenfalls ablehnend Schedensack, Crowdinvesting, S. 231 f.; Schulz, Crowdinvesting, S. 38. 127 Dies wäre, um von der Bereichsausnahme gem. § 2a VermAnlG Gebrauch machen zu können, auch erforderlich, s. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 1. Freilich handelt es sich bei der gem. § 2a VermAnlG geforderten Anlagevermittlung um eine solche im aufsichtsrechtlichen Verständnis, um sicherzustellen, dass die Plattformen über eine Erlaubnis gem. § 32 I KWG bzw. § 34 f I GewO verfügen, dazu von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 53. Wie jedoch bereits festgestellt sind der zivilrechtliche und der aufsichtsrechtliche Begriff grundsätzlich gleich zu verstehen, wobei der zivilrechtliche Begriff umfassender ist, s. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. 128 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. 129 Dabei ist allerdings fraglich, ob dies so pauschal überhaupt möglich ist – s. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: B. – viel eher ist dies wohl im Einzelfall zu entscheiden, s. bzgl. möglicher Prospekthaftungsansprüche für die Webseiten unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) cc) (3). S. dazu auch Fischer, Crowdinvesting, S. 26. 130 S. dazu Fischer, Crowdinvesting, S. 28; vgl. auch Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1849. 131 BGH, Urt. v. 30.10.2014 – III ZR 493/13 – ZIP 2015, 225, Tz. 23. 132 So im Ergebnis auch Heuer, Crowdinvesting, S. 85 ff.

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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des Vermittlers zunächst nicht um eine juristische Qualifikation, die mit bestimmten Rechtsfolgen einhergeht. Vielmehr charakterisiert dieser eine Mittelsperson zwischen zwei Parteien, die bestrebt ist, dass es zwischen diesen zu einem Vertragsschluss kommt.133 Der Begriff der Anlagevermittlung dient – wie eben festgestellt – im Wesentlichen der Abgrenzung zur Anlageberatung, da aus beiden Tätigkeiten unterschiedliche Pflichten resultieren.134 Aber auch aus der Feststellung, dass die Plattform den Anlegern gegenüber eine anlagevermittelnde Tätigkeit vornimmt, folgt noch nicht ohne weiteres, ob und – wenn ja – was für vertragliche Beziehungen zwischen diesen bestehen.135 Dies zu bestimmen ist jedoch erforderlich, um die konkreten, den Vermittler treffenden Pflichten, und, daraus resultierend, auch mögliche Haftungsansprüche zu ermitteln. Denn auch wenn in Rechtsprechung und Literatur feststeht, dass der Pflichtenumfang bei der Vermittlung geringer ist als bei der Beratung, so ist doch der konkrete Pflichtenkatalog stets im Einzelfall zu bestimmen.136 Um eine – nicht bloß deliktische – Haftung des Vermittlers gegenüber dem Anleger zu begründen, werden im Wesentlichen zwei Ansätze vertreten.137 Da der Anlagenvermittler regelmäßig nicht als Doppelmakler auftritt,138 das heißt, mit dem Anlageinteressenten grundsätzlich keinen Maklervertrag abschließt, hat die Rechtsprechung verschiedene Ansätze entwickelt, um – mittels eines Schuldverhältnisses zwischen Anleger und Vermittler – zu einer zumindest vertragsähnlichen Haftung zu gelangen.139 Neben einem (häufig auch konkludent) geschlossenen Auskunftsvertrag hat die Rechtsprechung eine Haftung teilweise auf ein besonderes Vertrauensverhältnis – mittlerweile in § 311 Abs. 1, 2 BGB geregelt – abgestellt.140 Grundsätzlich dürfte der Vermittler jedoch eher unter den Voraussetzungen eines Auskunftsvertrages haften.141

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So auch Benedict, ZIP 2005, 2129, 2133 f. Dazu auch Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 4; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 766. 135 Ähnlich Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1848. 136 BGH, Urt. v. 13.05.1993 – III ZR 25/92 – ZIP 1993, 997 f.; Urt. v. 27.09.1988 – XI ZR 4/88 – ZIP 1988, 1464, 1465; Bamberger, in: Derleder/Knops/Bamberger, BKR, § 52 Rn. 41. 137 Grundsätzlich denkbare Ansprüche aus einem Vertrag mit Schutzwirkung zu Gunsten Dritter kommen aufgrund der Konstellation beim Crowdfunding von vornherein nicht in Betracht, s. dazu Fischer, Crowdinvesting, S. 64. 138 Dazu umfassend Kleikamp, Doppeltätigkeit, passim, dazu, dass diese nicht den Regelfall darstellt S. 42. S. auch Schwark, BB 1979, 897, 899 (Fn. 30); Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 612; Neidlinger, Vermittlungsverträge, S. 41. 139 Vgl. Koch, AcP 204 (2004), 59, 60 ff. 140 Ausführlich dazu auch Benedict, ZIP 2005, 2129, 2130; s. auch Martinek/Omlor, in: Staudinger, BGB, § 675 Rn. B 11. 141 Dörr, WM 2010, 533. 134

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

a) Auskunftsvertrag Zwischen Anleger und Vermittler kommt nach Ansicht der Rechtsprechung142 und auch der (überwiegenden) Literatur143 grundsätzlich ein (konkludent geschlossener).144Auskunftsvertrag zustande. Voraussetzung dafür sei lediglich, dass „der Interessent deutlich macht, dass er, auf eine bestimmte Anlageentscheidung bezogen, die besonderen Kenntnisse und Verbindungen des Vermittlers in Anspruch nehmen will, und der Anlagevermittler die gewünschte Tätigkeit beginnt“.145 Einschränkend wird von der Rechtsprechung grundsätzlich jedoch ein Kontakt zwischen diesen Parteien gefordert, um so die Haftung aufgrund des Auskunftsvertrages von der Prospekthaftung im engeren Sinne abzugrenzen.146 Aufgrund dieses Vertrages soll der Vermittler dem Anleger gegenüber vor allem Aufklärungspflichten schulden, dabei habe der Vermittler den Anleger richtig und vollständig über alle Umstände zu informieren, die für den Anleger von besonderer Bedeutung seien.147 Soweit dies der Fall sei, müsse der Vermittler „im Rahmen der geschuldeten Plausibilitätsprüfung den Prospekt jedenfalls darauf überprüfen, ob er ein schlüssiges Gesamtbild über das Beteiligungsobjekt gibt und ob die darin enthaltenen Informationen, soweit er das mit zumutbarem Aufwand zu überprüfen in der Lage ist, sachlich richtig und vollständig sind“.148 Um der Pflicht zur Auskunftserteilung nachkommen zu können, müsse der Vermittler sich selbst über die wirtschaftliche Tragfähigkeit der Anlage und auch die Bonität des Kapitalsuchenden informieren.149 Soweit es keine diesbezüglichen – objektiven – Informa-

142 St. Rspr. BGH, Urt. v. 30.10.2014 – III ZR 493/13 – ZIP 2015, 225, Tz. 23; Urt. v. 11.01.2007 – III ZR 193/05 – ZIP 2007, 1069, Tz. 10; Urt. v. 19.10.2006 – III ZR 122/05 – ZIP 2006, 2221, Tz. 8 f.; Urt. v. 12.05.2005 – III ZR 413/04 – ZIP 2005, 1082, 1083. 143 Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 7; Gansel/Gängel, VuR 2010, 127, 128; Dörr, WM 2010, 533; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 451; Siol, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 45 Rn. 6; a. A. Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 228. 144 Dazu Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 456 m. w. N. 145 BGH, Urt. v. 11.01.2007 – III ZR 193/05 – ZIP 2007, 1069, Tz. 10; Urt. v. 19.10.2006 – III ZR 122/05 – ZIP 2006, 2221, Tz. 8 f.; Urt. v. 12.05.2005 – III ZR 413/04 – ZIP 2005, 1082, 1083. 146 BGH, Beschl. v. 29.01.2009 – III ZR 74/08 – ZIP 2009, 1577, Tz. 10; Dörr, WM 2010, 533, 534; vgl. aber auch BGH, Urt. v. 12.02.1979 – II ZR 177/77 – NJW 1979, 1595, 1596 f. 147 St. Rspr. BGH, Urt. v. 30.10.2014 – III ZR 493/13 – ZIP 2015, 225, Tz. 23 m. w. N.; Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 10; Jäger, in: jurisPK, BGB8, § 652 Rn. 170. 148 BGH, Urt. v. 30.10.2014 – III ZR 493/13 – ZIP 2015, 225, Tz. 23 m. w. N. 149 BGH, Urt. v. 12.05.2005 – III ZR 413/04 – ZIP 2005, 1082, 1084; Urt. v. 13.01.2000 – III ZR 62/99 – ZIP 2000, 355, 356; Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 12; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 463; Dörr, WM 2010, 533, 534.

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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tionen gäbe oder der Vermittler nicht im Besitz dieser sei, müsse er den Anleger darauf hinweisen.150 Teilweise werden auch Nachforschungs- oder Ermittlungspflichten des Vermittlers angenommen, diese würden aber entweder vom schutzwürdigen Vertrauen des Anlegers in die Richtigkeit der gemachten Informationen151 oder von Umständen, „die nach den vorauszusetzenden Kenntnissen des Anlagevermittlers Zweifel an der inneren Schlüssigkeit“ des Anlagekonzepts begründen,152 abhängen. Allerdings könne die fehlende Aufklärungsbedürftigkeit des Anlegers es teilweise auch rechtfertigen, dass eine Informationspflicht nicht bestehe.153 Insbesondere für Fälle, bei denen ein Prospekt für die Vermögensanlage besteht, ist eine umfangreiche Kasuistik ergangen.154 Dabei soll es – um der Aufklärungspflicht Genüge zu tun – grundsätzlich ausreichend sein, dass der Vermittler dem Anleger einen Prospekt über die Anlage zur Verfügung stellt.155 Dafür sei es erforderlich, dass der Prospekt „nach Form und Inhalt geeignet [sei], die nötigen Informationen wahrheitsgemäß und verständlich zu vermitteln“ und dem Anleger so zur Verfügung gestellt wird, dass er den Inhalt noch vor der Anlageentscheidung zur Kenntnis nehmen könne.156 Dazu müsse grundsätzlich eine Plausibilitätsprüfung des Prospektes durch den Vermittler im Hinblick auf die bereits angesprochene wirtschaftliche Tragfähigkeit und die Bonität des Emittenten erfolgen.157 Dabei hätte der Vermittler die Pflicht zu überprüfen, ob die Informationen des Prospektes „sachlich vollständig und richtig“ seien, soweit ihm dies mit zumutbarem Aufwand möglich sei.158 Dabei dürften diese Vorgaben einerseits nicht überspannt werden,

BGH, Urt. v. 05.03.2009 – III ZR 17/08 – NZG 2009, 471, Tz. 11; Urt. v. 13.06.2002 – III ZR 166/01 – BKR 2002, 645; Urt. 13.01.2000 – III ZR 62/99 – ZIP 2000, 355, 356; Urt. v. 25.11.1981 – IVa ZR 286/80 – ZIP 1982, 169, 171; OLG Naumburg, Urt. v. 28.11.2012 – 5 U 157/12 – BeckRS 2013, 01894; Eiben/Boesenberg, NJW 2013, 1398 f.; Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 12; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 462; Jäger, in: jurisPK, BGB8, § 652 Rn. 170. 151 BGH, Urt. v. 25.11.1981 – IVa ZR 286/80 – ZIP 1982, 169, 171; Urt. v. 22.03.1979 – VII ZR 259/77 – NJW 1979, 1449, 1451; Urt. v. 06.11.1974 – VIII ZR 207/72 – BeckRS 1974, 31125985; OLG München, Urt. v. 18.12.2009 – 20 U 5611/07 – BeckRS 2010, 06703; Urt. v. 02.03.2006 – 19 U 2446/05 – BeckRS 2006, 19996; Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 14; Dörr, WM 2010, 533, 534. 152 BGH, Beschl. v. 21.05.2008 – III ZR 230/07 – BeckRS 2008, 10802, Tz. 5. 153 BGH, Urt. v. 04.11.1987 – IVa ZR 145/86 – NJW-RR 1988, 365, 366; Urt. v. 23.11.1979 – I ZR 161/77 – BeckRS 1979, 31068311; Jäger, in: jurisPK, BGB8, § 652, Rn. 168. 154 S. nur Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 15 ff. 155 BGH, Urt. v. 30.10.2014 – III ZR 493/13 – ZIP 2015, 225, Tz. 23 m. w. N. 156 BGH, Urt. v. 05.03.2009 – III ZR 302/07 – ZIP 2009, 1332, Tz. 17; Urt. v. 05.03.2009 – III ZR 17/08 – NZG 2009, 471, Tz. 12; Urt. v. 19.06.2008 – III ZR 159/07 – BeckRS 2008, 13080, Tz. 7. 157 S. Fn. 149 (3. Kapitel). 158 BGH, Urt. v. 17.02.2011 – III ZR 144/10 – NZG 2011, 631, Tz. 9; Urt. v. 05.03.2009 – III ZR 17/08 – NZG 2009, 471, Tz. 12; Beschl. v. 21.05.2008 – III ZR 230/07 – BeckRS 2008, 10802, Tz. 5; Urt. v. 22.03.2007 – III ZR 218/06 – ZIP 2007, 871, Tz. 4; Urt. v. 12.02.2004 – III ZR 359/02 – ZIP 2004, 1055, 1057; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 464. 150

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

denn es handele sich bei dem Vermittler nicht um einen professionellen Prospektprüfer,159 sie würden andererseits jedoch auch davon abhängen, welches Vertrauen der Vermittler in Anspruch nähme.160 Dabei könnten sich die Prüfungspflichten des Vermittlers erhöhen, wenn er als Spezialist für die angegebene Art von Vermögensanlage auftrete.161 Ebenfalls müsse der Vermittler bei ModellBerechnungen für eine Vermögensanlage überprüfen, ob die im Modell angenommene Wertsteigerung vertretbar sei, auch müsse er den Anleger darauf hinweisen, wenn der Emittent grundsätzlich von einer geringeren Rendite ausgehe.162 Erfolgen neben der Aufklärung durch einen Prospekt auch mündliche Informationen, so dürfen diese grundsätzlich nicht von den Informationen des Prospektes abweichen.163 Darüber hinaus müsste der Vermittler ihm bekannte im Prospekt enthaltene unrichtige oder irreführende Aussagen dem Anleger mitteilen.164 b) Kritik an der Konstruktion des Auskunftsvertrages in Bezug auf die Crowdfunding-Plattformen Trotz der bedenklichen Annahme eines konkludenten Auskunftsvertragsschlusses165 entgegen der grundsätzlichen Haftungsfreistellung für Auskünfte gemäß § 675 Abs. 2 BGB, ist der Auskunftsvertrag für das Verhältnis zwischen Anleger und Vermittler nicht bloß in der Rechtsprechung, sondern auch der Literatur weithin anerkannt.166 Insofern soll im Rahmen dieser Arbeit nicht auf die grundsätzliche Berechtigung dieser juristischen Konstruktion eingegangen wer-

159

So Dörr, WM 2010, 533, 534. BGH, Urt. v. 05.03.2009 – III ZR 17/08 – NZG 2009, 471, Tz. 15; Beschl. v. 21.05.2008 – III ZR 230/07 – BeckRS 2008, 10802, Tz. 5; Jäger, in: jurisPK, BGB8, § 652 Rn. 171. 161 BGH, Urt. v. 05.03.2009 – III ZR 17/08 – NZG 2009, 471, Tz. 16 f.; Eiben/Boesenberg, NJW 2013, 1398, 1399; Jäger, in: jurisPK, BGB8, § 652 Rn. 172. 162 BGH, Urt. v. 11.07.2012 – IV ZR 164/11 – NJW 2012, 3647, Tz. 54; Urt. v. 17.02.2011 – III ZR 144/10 – ZIP 2011, 816, Tz. 11 ff.; vgl. auch BGH, Urt. v. 15.02.2012 – IV ZR 194/09 – ZIP 2012, 740, Tz. 38; Eiben/Boesenberg, NJW 2013, 1398, 1399. 163 BGH, Urt. v. 19.06.2008 – III ZR 159/07 – BeckRS 2008, 13080, Tz. 7; OLG Brandenburg, Urt. v. 03.03.2010 – 4 U 40/09 – BeckRS 2010, 07659; vgl. auch BGH, Urt. v. 12.07.2007 – III ZR 145/06 – NZG 2007, 783, Tz. 13; Dörr, WM 2010, 533, 534. 164 BGH, Urt. v. 03.03.2011 – III ZR 170/10 – ZIP 2011, 607, Tz. 16; Urt. v. 22.03.2007 – III ZR 218/06 – ZIP 2007, 871, Tz. 8; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 458. 165 Treffend formulieren Medicus/Petersen, BürglR, Rn. 371 in diesem Zusammenhang, dass der Vermittler nicht haftet „wo er will, sondern wo er soll“. Lammel, AcP 179 (1979), 337, 340 f.; Benedict, ZIP 2005, 2129, 2130; Becker, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 311 Rn. 172; BuckHeeb, WM 2012, 625, 626, 627; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 704 m. w. N. 166 S. dazu nur die Nachweise in Fn. 142 (3. Kapitel) und 143 (3. Kapitel). Für die Annahme eines Auskunftsvertrages beim Crowdfunding, s. Heuer, Crowdinvesting, S. 87 f.; Schedensack, Crowdinvesting, S. 233 f.; Weber, Crowdinvesting, S. 178; Uffmann, JZ 2016, 928, 934; Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1849 f.; nicht eindeutig Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 133, 161 f., 215, 244, 324, 339. 160

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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den.167 Einzugehen ist jedoch auf die Vereinbarkeit der Grundsätze des Auskunftsvertrages mit der Regulierung der Plattformen beim Crowdfunding und den dahinterstehenden Intentionen. Wie aus dem oben aufgezeigten Querschnitt über die möglichen Pflichten des Vermittlers gegenüber dem Anleger ersichtlich wird, können den Vermittler einerseits sehr weitgehende Pflichten aus dem Auskunftsvertrag treffen, andererseits kann er jedoch auch einem sehr reduzierten Pflichtenumfang unterfallen. Wie die Rechtsprechung stets betont, sei dies immer im Einzelfall zu ermitteln und hänge nicht unwesentlich mit der Schutzbedürftigkeit des Anlegers und der Zumutbarkeit der Informationsbeschaffung für den Vermittler zusammen. Daraus folgt aber auch, dass der konkret geschuldete Pflichtenumfang grundsätzlich erst ex post festzustellen ist, wenn es zu einem etwaigen Rechtsstreit zwischen den Parteien um die ordnungsgemäße Erfüllung der Pflichten aus dem Auskunftsvertrag kommt.168 Dies kann im Rahmen des Crowdfundings aber aus mehreren Gründen nicht überzeugen.169 Die durch das Kleinanlegerschutzgesetz geschaffenen spezifischen Crowdfunding-Vorschriften sollen mehr Rechtssicherheit und auch Transparenz im Rahmen des Crowdfundings ermöglichen.170 Explizit wurde auch bei Einführung des gewerberechtlichen Finanzanlagenvermittlers im Sinne des § 34f GewO festgehalten, dass die Verhaltenspflichten des WpHG auf diese ausgeweitet werden sollen, um ein „einheitliches Anlegerschutzniveau zu gewährleisten“.171 Dann erscheint es jedoch widersinnig, auf der zivilrechtlichen (Haftungs-)Ebene auf ein solches einheitliches Niveau zu verzichten. Insbesondere vor dem Hintergrund, dass die meisten Webseiten der verschiedenen Plattformen ähnlich aufgebaut sind, sodass bereits aus der optischen Verwandtschaft – aufgrund des hohen Formalisierungs- und Standardisierungsgrades – bereits auf einen rechtlich identischen Pflichtenumfang

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Vgl. dazu bereits Lammel, AcP 179 (1979), 337, 339 ff.; sowie Benedict, AcP 204 (2004), 697, 721; ders., ZIP 2005, 2129, 2130. 168 Dass eine Bestimmung des konkreten Pflichtenumfangs bei Annahme eines Auskunftsvertrags beim Crowdfunding nur ex post zu bestimmen ist, hat mehrere Gründe: Zunächst kann bereits fraglich sein, ob überhaupt ein Vertrag zwischen dem Anleger und dem Vermittler zustandekommt (dazu OLG Schleswig, Beschl. v. 02.06.2014 – 5 U 67/14 – NJW-RR 2015, 109), dies kann mitunter auch lediglich von der Intention des Anlegers abhängig sein (s. dazu etwa OLG Karlsruhe, Urt. v. 22.11.2016 – 17 U 25/16 – BKR 2017, 167, Tz. 32 ff.; vgl. auch Kropf, WM 2014, 640, 642 m. w. N.). Weiterhin ist zu berücksichtigen, dass die Annahme eines Auskunftsvertrages in der Rspr. oftmals mit dem Vorliegen eines Emissionsprospekts einhergeht (vgl. dazu Fn. 154 [3. Kapitel]). Ein solcher Prospekt gem. § 6 VermAnlG bzw. Art. 3 ProspektVO existiert beim Crowdfunding regelmäßig jedoch nicht, sodass in tatsächlicher Hinsicht die Bestimmung der Pflichten aus dem Auskunftsvertrag bereits sehr schwerfallen dürfte. Darüberhinaus dürfte jedenfalls für die Plattform der von der Schutzbedürftigkeit des Anlegers abhängige Pflichtenumfang erst ex post feststellbar sein (dazu sogleich). 169 Ebenfalls gegen die Annahme eines Auskunftsvertrages zwischen Investor und Plattform, allerdings mit anderer Begründung, Meschkowski/Wilhelmi, BB 2013, 1411, 1413; Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 88; Braun, Crowdfunding, S. 118 f. 170 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, A. Problem und Ziel, S. 1 f. 171 RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 34 f GewO, S. 43.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

der Plattformen geschlossen werden könnte. Darüber hinaus dürfte die Schutzbedürftigkeit des einzelnen Anlegers schwierig zu bestimmen sein, da Crowdfunding im wahrsten Sinne des Wortes ein Massengeschäft ist, das mittels standardisierter Eingabemasken auf den Plattformen abläuft.172 Dies könnte im extremsten Fall dazu führen, dass gegenüber einem Kleinanleger eine erweiterte Auskunftspflicht besteht und gegenüber einem – vielleicht sogar institutionellen – Anleger nicht, obwohl das Investment und der diesem vorausgehende Prozess bei beiden identisch ist.173 Darüber hinaus ist zu berücksichtigen, dass eine Vielzahl der ergangenen Urteile bezüglich des Auskunftsvertrages zu Vermögensanlagen ergangen ist, für die es einen Prospekt gab. Dies hat für den Anleger den Vorteil, dass dieser als mögliche Haftungsverpflichtete unter Umständen auch die Prospektverantwortlichen im Sinne der §§ 20 f. VermAnlG beziehungsweise §§ 8 ff. WpPG oder § 306 KAGB in Anspruch nehmen kann. Beim Crowdfunding im Rahmen des § 2a VermAnlG geht es aber gerade darum, keiner Prospektpflicht zu unterliegen, sodass dem Anleger hier ein Kreis potenzieller Haftungskandidaten fehlt.174 Wie bereits dargelegt, tritt der Anleger – nach Ansicht der Rechtsprechung – dem Vermittler in dem Bewusstsein gegenüber, dass der werbende und anpreisende Charakter der Aussagen im Vordergrund steht. Dies passt nicht unmittelbar auf die Konstellation beim Crowdfunding. Regelmäßig stellt die Plattform, auf der das Crowdfunding präsentiert wird, die einzige Informationsquelle über das Projekt für den Anleger dar.175 Insofern ist es für ihn – trotz des Bewusstseins, dass es sich immer noch um eine sehr riskante Anlage handelt – unerlässlich, dass er über die Plattform vor allem objektive und belastbare Informationen über das Crowdfunding erhält, um darauf basierend eine vernünftige Anlageentscheidung zu treffen.176 Weiterhin ist in die Betrachtung mit einzubeziehen, dass – soweit ersichtlich – in der Rechtsprechung noch kein Haftungsfall in Bezug auf Crowdfunding-Plattformen entschieden wurde und es, trotz der weitgehenden Annahme eines Auskunftsvertrages, auch in der Rechtsprechung diesbezügliche Ausnahmen gegeben hat, so etwa, wenn der Vermittler lediglich als Vertreter des Kapitalsuchenden und nicht im

172

Die Schutzbedürftigkeit des Anlegers (beim Crowdfunding) als Maßstab der Auskunftspflicht ausmachend, ohne allerdings dabei die praktischen Schwierigkeiten beim Crowdfunding zu identifizieren, Heuer, Crowdinvesting, S. 87 f. 173 Gegen ein solches Ergebnis dürfte bereits BGH, Urt. v. 08.02.1978 – VIII ZR 20/77 – BB 1978, 980 f. sprechen. Hier bestanden Ansprüche des Anlegers, obwohl dieser im Hinblick auf die in Rede stehenden Geschäfte geschäftserfahren gewesen ist, dazu Roll, BB 1978, 981. 174 S. dazu Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 257 f. 175 Vgl. Sixt, Schwarmökonomie, S. 209 f.; Uffmann, JZ 2016, 928, 933 f. 176 S. Schindele, Prospektverständlichkeit, S. 27, 30; Drygala/Staake/Szalai, KapGesR, § 18 Rn. 7; Habersack, in: Bankrechtstag 2010, S. 3, 6; vgl. dazu auch Fleischer, Informationsasymmetrie, passim.

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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eigenen Namen tätig geworden ist.177 Mithin besteht ob der Annahme eines Auskunftsvertrages auch eine tatsächliche Unsicherheit, die vor dem Hintergrund der Aufhellung des Grauen Kapitalmarktes und der Verbesserung des Anlegerschutzes nicht hinnehmbar scheint.178 Unter Anlegerschutzgesichtspunkten kann es im Grundsatz nur überzeugen, wenn ex ante feststeht, für welche Pflichten die Plattform einzustehen hat. c) Quasivertragliche Haftung des Anlagenvermittlers Eine quasivertragliche Haftung des Anlagenvermittlers wird durch die Rechtsprechung zum Teil auch durch den Rückgriff auf ein vorvertragliches Schuldverhältnis, das zum Dritten – also dem Vermittler – entstehe,179 erreicht.180 Voraussetzung für diese (mittlerweile) in § 311 Abs. 3 BGB181 geregelte Haftungsnorm ist, dass ein die Haftung eines Dritten rechtfertigender Grund vorliegt.182 Dies ist einerseits der Fall, wenn der Dritte besonderes persönliches Vertrauen für sich in Anspruch nimmt und andererseits, wenn der Dritte ein eigenes wirtschaftliches Interesse am (Haupt-) Vertragsschluss hat.183 Allerdings ist allgemein anerkannt, dass die Eigenhaftung des Dritten Ausnahmecharakter hat, sodass die jeweiligen Voraussetzungen von gewisser Qualität sein müssen, um eine Haftung zu begründen.184 aa) Besonderes persönliches Vertrauen Wie bereits erwähnt, kommt einerseits die Inanspruchnahme besonderen persönlichen Vertrauens des Dritten als Haftungsvoraussetzung in Betracht.

BGH, Urt. v. 27.10.2005 – III ZR 71/05 – NJW-RR 2006, 109, Tz. 15 ff.; Buck-Heeb, in: Tamm/ Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 8; vgl. auch BGH, Urt. v. 11.01.2007 – III ZR 193/05 – ZIP 2007, 1069, Tz. 8 f. 178 Diese Unsicherheit ebenfalls kritisch betrachtend, Fischer, Crowdinvesting, S. 61 f. Anders Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 202 f., die sich – unter Verweis auf Breidenbach, Informationspflichten, S. 62 – für ein „bewegliches System“ der Aufklärungspflichten ausspricht, vgl. auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 227. 179 Zu diesem grundlegend Ballerstedt, AcP 151 (1950/1951), 501 ff., insbesondere S. 521 ff. 180 So bereits BGH, Urt. v. 22.03.1979 – VII ZR 259/77 – NJW 1979, 1449, 1450 unter Verweis auf BGH, Urt. v. 10.04.1978 – II ZR 103/76 – BeckRS 1978, 31114201, in dem der BGH eine entsprechende Haftung für Anlageberater angenommen hat. 181 Vgl. zum eher rudimentären Charakter der Norm Schwarze, LeistungsstörungsR, § 33 Rn. 59. 182 Harke, in: Soergel, BGB, § 311 II, III Rn. 121. Denn nach allgemeinen Grundsätzen kommt eine vertragsähnliche Haftung nur zwischen den Parteien in Betracht, s. Herresthal, BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 512 m. w. N. 183 Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 513; Harke, in: Soergel, BGB, § 311 II, III Rn. 121; Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 189 mit Verweisen auf die Rspr. des RG. 184 BGH, Urt. v. 17.06.1991 – II ZR 171/90 – NJW-RR 1991, 1241, 1242; Urt. v. 17.12.1984 – II ZR 314/83 – BeckRS 2010, 11380. 177

128

3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

(1) Abstrakt: Voraussetzungen Voraussetzung für diesen auch als Sachwalterhaftung185 bezeichneten Haftungstatbestand ist, dass der Dritte grundsätzlich als neutrale Person erscheint, die an dem Vertragsschluss grundsätzlich kein eigenes Interesse hat und vielmehr als „Garant [. . .] der Vertragsdurchführung“ durch die andere Seite erscheint. Eine Eigenhaftung des Dritten unter diesem Aspekt wird sowohl in Rechtsprechung als auch der Literatur nur sehr restriktiv angenommen186 und ist fallgruppenspezifisch überwiegend auf die Eigenhaftung von Gebrauchtwagenhändlern,187 sowie die Berufshaftung von Sachverständigen188 beschränkt.189 (2) Konkret: Anwendung auf die Crowdfunding-Plattformen Zwar hat sich aus der rechtstatsächlichen Analyse ergeben, dass Plattformen für (potenzielle) Anleger neben Informationen über die Projekte selbst auch allgemeine Investitionshinweise und Antworten auf häufig gestellte Fragen bereithalten. Daraus folgt jedoch nicht, dass die Plattformen dadurch eine Stellung einnehmen würden, die zu der Annahme führen könnte, dass die Anleger ihnen besonderes persönliches Vertrauen entgegenbringen würden. Eine andere Bewertung kann auch nicht daraus folgen, dass die Plattformen eine Vorauswahl der Start-ups durchführen und somit bereits kanalisiert nur bestimmte Projekte zulassen würden. Vor allem auch unter Berücksichtigung, dass für ein besonderes persönliches Vertrauen die Mittelsperson kein eigenes Interesse am Vertragsschluss haben dürfe, kann dies nicht auf die Crowdfunding-Plattformen angewendet werden, denn diese werden nur bei einem erfolgreichen Crowdfunding vergütet. Das heißt zwar, dass die Plattform nicht zwingend an einem konkreten Vertragsschluss ein individualisierbares Interesse hat, aber jedenfalls daran, dass Verträge zwischen Investor und Kapitalsuchendem geschlossen werden, damit Fundings erfolgreich verlaufen und die Plattform vergütet wird.190 Es liegen also die Grundvoraussetzungen für die Annahme besonderen persönlichen Vertrauens nicht vor.

185

S. zur thematisch in diesen Kontext gehörenden Prospekthaftung i. w. S. unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) cc) (1). 186 S. Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 193 m. w. N. 187 BGH, Urt. v. 16.12.2009 – VIII ZR 38/09 – NJW 2010, 858, Tz. 24; Harke, in: Soergel, BGB, § 311 II, III Rn. 125; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 525; Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 195 f. 188 BGH, Urt. v. 24.04.2014 – III ZR 156/13 – ZIP 2014, 972, Tz. 12 ff.; Urt. v. 14.06.2012 – IX ZR 145/11 – ZIP 2012, 1353, Tz. 16; Beschl. v. 30.10.2008 – III ZR 307/07 – ZIP 2008, 2270, Tz. 5; Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 197 ff.; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 519 ff.; s. dazu auch RegE SMG, BT-Drs. 14/6040, Begr. § 311 III BGB, S. 163. 189 Zum Teil wird in der Literatur auch eine Haftung aus c.i.c. bei dem geschäftsführenden Organ einer (Kapital-)Gesellschaft befürwortet, so etwa K. Schmidt, GesR, § 36 II 5. c) insbesondere in der Krise der Gesellschaft. 190 Vgl. Nietsch/Eberle, DB 2014, 1788, 1795.

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

129

bb) Wirtschaftliches Interesse am Vertragsschluss Andererseits könnte sich eine Eigenhaftung des Dritten aufgrund eines eigenen wirtschaftlichen Interesses am Vertragsschluss ergeben. (1) Abstrakt: Voraussetzungen Um diese Kategorie der Haftung Dritter nicht ausufern zu lassen,191 muss das wirtschaftliche Interesse am Vertragsabschluss erheblich sein, der BGH fordert dafür, dass die „wirtschaftliche Existenz [des Dritten] weitgehend mit dem Erfolg [des Geschäfts] verknüpft“ ist.192 Dazu müsse der Dritte „gleichsam in eigener Sache“ tätig werden.193 In keinem Fall soll dabei ein bloß mittelbares Interesse – wie etwa eine mögliche Provision – ausreichend sein.194 Begründet wird dies – jedenfalls, wenn ein Vertreter als Dritter tätig wird – damit, dass ansonsten der Grundsatz, dass der Vertretene für die vom Vertreter abgeschlossenen Rechtsgeschäfte hafte, aufgegeben werde, da in solchen Fällen grundsätzlich ein solches mittelbares Interesse bestünde.195 (2) Konkret: Anwendung auf die Crowdfunding-Plattformen Das eigene wirtschaftliche Interesse der Crowdfunding-Plattformen an dem Zustandekommen der Verträge zwischen Anleger und Kapitalsuchendem ergibt sich grundsätzlich daraus, dass die Plattformen sich grundsätzlich nur bei einem erfolgreichen Funding ihre Provision verdienen. Nach oben Gesagtem wäre dies also nicht ausreichend, um eine Haftung wegen eines eigenen wirtschaftlichen Interesses zu

191

Im Gegenteil ist dieser Haftungstatbestand nur äußerst selten einschlägig, s. nur Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 527 m. w. N. 192 So BGH, Urt. v. 02.03.1988 – VIII ZR 380/86 – ZIP 1988, 505, 507 unter Verweis auf Urt. v. 25.01.1984 – VIII ZR 227/82 – ZIP 1984, 439, 441 f. Zustimmend Feldmann, in: Staudinger, BGB, § 311 Rn. 197. 193 BGH, Urt. v. 23.04.2012 – II ZR 211/09 – WM 2012, 1184, Tz. 23; Urt. v. 13.12.2005 – KZR 12/04 – NJW-RR 2006, 993, Tz. 15; Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 190; Harke, in: Soergel, BGB, § 311 II, III Rn. 122; Nobbe, WM 2013, 193, 203. 194 BGH, Urt. v. 25.04.2006 – X ZR 198/04 – NJW 2006, 2321, Tz. 12; Urt. v. 17.06.1991 – II ZR 171/90 – NJW-RR 1991, 1241, 1242; Urt. v. 17.10.1989 – XI ZR 173/88 – ZIP 1990, 43, 44; Urt. v. 23.10.1985 – VIII ZR 210/84 – ZIP 1986, 26, 29; Urt. v. 17.05.1984 – II ZR 199/83 – BeckRS 1984, 31071966; Urt. v. 14.11.1983 – II ZR 184/82 – BeckRS 1983, 31071827; Urt. v. 04.07.1983 – II ZR 220/82 – ZIP 1983, 1351, 1352; Urt. v. 05.04.1971 – VII ZR 163/69 – NJW 1971, 1309, 1310; Urt. v. 27.09.1965 – VII ZR 210/63 – WM 1965, 1288; OLG Hamm, Beschl. v. 13.10.1992 – 24 U 30/92 – BeckRS 1992, 01040, Tz. 5; Bamberger, in: Derleder/ Knops/Bamberger, BKR, § 52 Rn. 57 (speziell im Hinblick auf die Anlageberatung und -vermittlung); Feldmann, in: Staudinger, BGB, § 311 Rn. 197; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 530; Harke, in: Soergel, BGB, § 311 II, III Rn. 122; Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 190; Schwarze, LeistungsstörungsR, § 33 Rn. 62. 195 BGH, Urt. v. 05.04.1971 – VII ZR 163/69 – NJW 1971, 1309, 1310; Urt. v. 27.09.1965 – VII ZR 210/63 – WM 1965, 1288.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

begründen. Fraglich ist jedoch, ob dieses Ergebnis aufgrund der tatsächlichen Gegebenheiten beim Crowdfunding angemessen ist. Wie bereits erläutert, war Hintergrund der strengen Voraussetzungen an das eigene wirtschaftliche Interesse, dass die ausdifferenzierten Haftungsregelungen zwischen Vertreter und Vertretenem nicht unterlaufen werden sollten. Diese Rechtsprechung wurde sodann auch auf Fälle ausgeweitet, denen kein Vertreter-/Vertretenenverhältnis zugrunde lag, ohne dass sich mit der Haftungsbegründung erneut auseinandergesetzt wurde, sodass in solchen Konstellationen – möglicherweise – eine Haftung des Vermittlers auch bei einem „bloßen“ Provisionsinteresse gerechtfertigt wäre. Wäre dies der Fall, käme eine Übertragung dieser Grundsätze auf die Plattformen beim Crowdfunding in Betracht, da diese grundsätzlich nicht Vertreter des Start-ups sind.196 Darüber hinaus ist beim Crowdfunding in die Betrachtung mit einzubeziehen, dass die Plattformen sich ausschließlich über die Provisionen finanzieren,197 sodass deren Existenz von den Provisionen abhängig ist. Insoweit könnte argumentiert werden, dass die Plattformen bei der Vermittlung in eigener Sache tätig würden.198 Auch wenn diese Argumente prima facie dafür sprechen könnten, dass aufseiten der Plattformen ein eigenes wirtschaftliches Interesse besteht, das es rechtfertigen könnte, eine eigene Haftung der Plattformen zu begründen, handelt es sich bei der Frage nach dem wirtschaftlichen Interesse doch um eine grundsätzliche, deren Diskussion im Rahmen dieser Arbeit nicht angemessene Berücksichtigung finden kann. Insbesondere wäre es – für einen tatsächlichen Anlegerschutz – relevant, dass auch die in diesen Fällen sehr restriktive Rechtsprechung von einem eigenen wirtschaftlichen Interesse ausginge. Da dies jedoch nicht sicher angenommen werden kann,199 ergibt sich hier keine sichere Anspruchsgrundlage für einen möglichen Haftungsanspruch des Anlegers gegen die Plattform. cc) Zwischenergebnis Weder aufgrund der Inanspruchnahme besonderen persönlichen Vertrauens noch aufgrund eines eigenen wirtschaftlichen Interesses der Plattformen lässt sich zweifelsfrei eine Haftung der Plattformen gegenüber den Anlegern wegen einer (Auskunfts-)Pflichtverletzung gemäß §§ 311 Abs. 3 in Verbindung mit § 241 Abs. 2 BGB begründen.200

196

S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) cc) (1). Mit Ausnahme der – geringen – Gebühren für die Verwaltung der Forderungen, etc. 198 In diese Richtung auch Nietsch/Eberle, DB 2014, 1788, 1795. 199 Vgl. dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. c) bb) (1). 200 So auch Meschkowski/Wilhelmi, BB 2013, 1411, 1413 f.; Fischer, Crowdinvesting, S. 62 f. 197

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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d) Modifizierung obiger Ausführung aufgrund des Alleinauftragscharakters? Wie bereits festgestellt, wird zwischen den Kapitalsuchenden und der Plattform regelmäßig ein Alleinauftrag vereinbart.201 Diese besondere Konstellation hat jedoch im Regelfall lediglich Auswirkungen auf das Verhältnis zwischen Makler und Auftraggeber – hier also den Kapitalsuchenden –, sodass sich hieraus keine Modifizierung der soeben erfolgten Ausführungen ergibt.202 e) Anwendung auf die Crowdfunding-Plattform Problematisch bei der Anwendung der obigen Möglichkeiten, eine Haftung der Plattformen gegenüber den Anlegern zu begründen, ist das grundsätzliche Verständnis von Anlagenvermittler und Anlageberater, bei dem von einem Dualismus ausgegangen wird. Wie oben erwähnt, steht der Vermittler entweder aufseiten des Anlegers, dann handelt es sich um einen Berater, oder aufseiten des Kapitalsuchenden, dann handelt es sich um einen Vermittler.203 Diese strikte Trennung ist im Rahmen des Crowdfundings nicht haltbar. Zwar bewerben und preisen die Plattformen die angebotenen Investments auch an, aber es handelt sich bei den Plattformen – wie bereits häufiger ausgeführt – nicht selten um die einzigen Informationsquellen im Hinblick auf die Anlage, sodass vom Anleger hier noch mehr „konkrete“ Informationen erwartet werden können, da diese für eine seriöse Anlageentscheidung erforderlich sind. Erforderlich wäre also – damit es nicht zu einseitigen Informationsasymmetrien204 kommt – eine eher neutrale Stellung der Plattformen, aus der auch (vertragliche) Pflichten der Plattformen gegenüber den Anlegern resultieren. Als rein zivilrechtliche Makler im Sinne der §§ 652 BGB würde es den Plattformen grundsätzlich nicht obliegen, eine solche neutrale Stellung einzunehmen,205 sodass sich aus den bisherigen Ausführungen ergibt, dass sich eine Haftung grundsätzlich nur aus einem Auskunftsvertrag ergeben könnte. Dass dies vorliegend nicht überzeugen kann, wurde bereits erläutert.206

201

S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2. Vgl. Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 244 ff.; Hamm/Schwerdtner, Maklerrecht, Rn. 979, 981, 1005 ff.; Krüger-Doyé, Alleinauftrag, S. 53 ff., die sämtlich i. R. d. besonderen Maklerpflichten beim Alleinauftrag nicht auf das Verhältnis zwischen Makler und potenziellem Vertragspartner des Hauptvertrages eingehen. 203 S. auch Benedict, ZIP 2005, 2129, 2130. 204 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. II. 2. a), insbesondere Fn. 172 (2. Kapitel). 205 Dazu Jansen, Nebenpflichten im Maklerrecht, S. 92 ff.; vgl. für eine Neutralitätspflicht beim Doppelauftrag Kleikamp, Doppeltätigkeit, S. 30 ff.; Krehl, Pflichtverletzungen des Maklers, S. 74 ff.; Meier, in: BeckOGK, BGB, § 654 Rn. 16 m. w. N. 206 S. dazu 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. b). 202

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

f) Qualifizierung als Handelsmakler Allerdings könnten sich unter folgendem Aspekt ein bestimmtes Pflichtenregime und damit einhergehend möglicherweise Haftungsansprüche des Anlegers gegen die Plattformen ergeben. Dies wäre der Fall, wenn die Crowdfunding-Plattformen als Handelsmakler gemäß §§ 93 ff. HGB zu qualifizieren wären.207 Dem steht auch die zuvor erfolgte grundsätzliche Einordnung als Zivilmakler nicht entgegen, da das Recht des Handelsmaklers – wie allgemein im Handelsrecht – die allgemeinen bürgerlich-rechtlichen Vorschriften grundsätzlich modifiziert und ergänzt.208 Denn die Einordnung als Handelsmakler hat zur Folge, dass der Makler als „Schlichter zwischen den widerstreitenden Teilen“209 auftritt und dementsprechend gemeinhin von einem „neutralen und objektiven Vermittler“ auszugehen ist.210 aa) Folgen der Einordnung als Handelsmakler Bevor untersucht wird, ob die Voraussetzungen vorliegen, um die CrowdfundingPlattformen als Handelsmakler zu qualifizieren, ist zunächst zu klären, welche Pflichten dem Handelsmakler obliegen. So kann geprüft werden, ob die Pflichten des Handelsmaklers einen hinreichenden Schutz des (potenziellen) Anlegers bewirken würden. (1) Provisionsanspruch Neben – speziell für das Crowdfunding eher weniger relevanten – Regelungen bezüglich der Aufzeichnungspflichten gemäß §§ 94, 95 und 100 HGB,211 enthält § 99 HGB eine dispositive Regelung über die Provisionszahlung, die ohne weitere

207

Vgl. dazu auch von Grießenbeck, BB 1988, 2188, 2190. Brox/Henssler, Handelsrecht, Rn. 1; Roth, in: Baumbach/Hopt, HGB, § 93 Rn. 2; Müller, in: Saenger/Aderhold/Lenkaitis/Speckmann, HGR, § 1 Rn. 814; für Fischer, Maklerrecht, Kap. I, Rn. 26 ff. sei die Differenzierung mittlerweile sogar überholt. 209 BGH, Urt. v. 25.10.1967 – VIII ZR 215/66 – NJW 1977, 150, 152; Roth, in: Baumbach/Hopt, HGB, § 93 Rn. 33; Kotzian-Marggraf, in: Oetker, HGB, § 93 Rn. 7; ähnlich Thomale, in: Heidel/ Schall, HGB, § 93 Rn. 8. 210 K. Schmidt, HandelsR, § 26 Rn. 11; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 6; Thiessen, in: Staub, HGB, Vor §§ 93 ff. Rn. 6; Roth, in: Koller/Kindler/Roth/Drüen, HGB, § 93 Rn. 24. Dieser Stellung des Handelsmaklers liegt das Leitbild des amtlichen Handelsmaklers gem. Art. 66 ff. ADHGB (Gesetz, betreffend die Einführung der Allgemeinen Deutschen Wechsel-Ordnung, der Nürnberger Wechsel-Novellen und des Allgemeinen Deutschen Handelsgesetzbuches als Bundesgesetze vom 05. Juni 1869 [BGBl. des Norddeutschen Bundes, S. 379, 404]) zugrunde; s. JansenBehnen, Regulierungsmechanismen, S. 14; Thiessen, in: Staub, HGB, Vor §§ 93 ff. Rn. 5. 211 Vgl. dazu Müller, in: Saenger/Aderhold/Lenkaitis/Speckmann, HGR, § 1 Rn. 842 ff.; 862 ff.; diese werden im hier relevanten kapitalmarktrechtlichen Bereich mittlerweile ohnehin durch die aufsichtsrechtlichen Informations- und Dokumentationspflichten übertroffen, s. Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 42. 208

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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Vereinbarung durch die beiden Parteien zur Hälfte zu leisten ist.212 Wie sich aus der Untersuchung der Plattformen gezeigt hat, haben die Anleger grundsätzlich keine Provisionszahlung zu entrichten, sondern diese ist vollständig durch die Kapitalsuchenden zu leisten.213 Dass sich dies nicht aus (direkten) Vereinbarungen zwischen den Anlegern und Emittenten, sondern aus den AGB der Plattformen ergibt, steht der Abdingbarkeit trotz anderslautender Formulierung nicht entgegen, da die AGB jedenfalls nach Ansicht des BGH bei der Auslegung der Parteivereinbarungen zu berücksichtigen sind.214 (2) Haftung gegenüber beiden Parteien Wesentlicher Unterschied des Handelsmaklers gegenüber dem Zivilmakler ist, dass ersterer beiden Parteien des Hauptvertrages gegenüber gemäß § 98 HGB haftet. Dabei ist umstritten, auf welche Art und Weise der Handelsmakler rechtlich mit dem Dritten verbunden ist.215 Vertreten werden dabei grundsätzlich drei verschiedene Auffassungen, die zu unterschiedlichen Ergebnissen führen können.216 (a) Vertragliche Haftung gegenüber dem Dritten Teilweise wird vertreten, dass es sich bei der in § 98 HGB angelegten Haftung um eine vertragliche handele.217 Begründet wird dies damit, dass ansonsten eine (vertragsähnliche) Haftung bestehen könne, ohne dass eine vertragliche Pflicht verletzt worden wäre.218 Gegen diese Ansicht spricht einerseits, dass die Vorschrift des § 98 HGB so lediglich einen deklaratorischen Hinweis auf die vertraglich ohnehin zu berücksichtigenden §§ 280 ff. BGB enthalten würde.219 Andererseits spricht gegen diese Auffassung, dass es zwischen dem Dritten und dem Makler zu einem Vertragsschluss kommen müsste, um die Haftungsfolgen des § 98 HGB auszulösen. Dies würde aber entweder

Roth, in: Baumbach/Hopt, HGB, § 99 Rn. 2 f.; Müller, in: Saenger/Aderhold/Lenkaitis/Speckmann, HGR, § 1 Rn. 860 f. 213 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 11, eingeschränkter bei den CrowdlendingPlattformen, s. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 12. 214 BGH, Urt. v. 08.06.2011 – VIII ZR 305/10 – ZIP 2011, 2014, Tz. 15 m. w. N.; s. dazu und für mögliche Einbeziehungslösungen der Literatur Neubauer/Steinmetz, in: Hoeren/Sieber/Holznagel, Multimedia-Recht, Teil 14, Rn. 23 ff.; Kreße, NJ 2015, 448 ff. 215 Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 7. 216 Reiner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 98 Rn. 1; anders Thiessen, in: Staub, HGB, § 98 Rn. 5. 217 Reiner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 98 Rn. 1; diesem folgend KotzianMarggraf, in: Oetker, HGB, § 98 Rn. 1. 218 Reiner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 98 Rn. 1. 219 So Canaris, HandelsR, § 19 Rn. 26; dagegen Reiner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 98 Rn. 1 mit dem Hinweis darauf, dass § 280 BGB erst durch die Schuldrechtsreform gesetzlich verankert wurde und eine Haftungsnormierung, wie § 98 HGB sie enthalte, bis dahin erforderlich gewesen wäre. 212

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

bedeuten, dass das handelsrechtliche Leitbild des ehrlichen und unabhängigen Handelsmaklers nicht aufrecht zu erhalten wäre,220 da es an einer „Sanktionsfolge“ bei einem Verstoß dagegen fehlen würde, wenn zwischen Drittem und Makler kein Vertrag bestünde.221 Oder es müsste regelmäßig ein (konkludenter) Vertragsschluss zwischen Makler und Drittem angenommen werden, um die Haftungsfolge des § 98 HGB herbeizuführen. Hiergegen sprechen aber dieselben Bedenken wie auch gegen die (konkludente) Annahme eines Auskunftsvertrages.222 Insofern ist eine vertragliche Haftung abzulehnen. (b) Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter Herrschend dürfte die Auffassung sein, die einen Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter annimmt.223 Dagegen spricht einerseits, dass der Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter durch die Rechtsprechung im Rahmen der ergänzenden Vertragsauslegung herangezogen wird, um sonst nur deliktisch Geschützte in den Schutzbereich des Vertrages mit einzubeziehen.224 Dabei gelten grundsätzlich strenge Anforderungen, um einen Dritten mit in den Schutzbereich einzubeziehen, da so das Haftungsrisiko des Vertragsgegners deutlich erhöht wird.225 Vorliegend allerdings steht bereits fest, dass eine, nicht bloß deliktische, Haftung auch gegenüber dem Dritten besteht, nur muss bestimmt werden, auf welcher rechtlichen Grundlage diese beruht, sodass die Heranziehung der Grundsätze des Vertrages mit Schutzwirkung zugunsten Dritter widersinnig erscheint.226 Und andererseits spricht gegen diese Konstruktion, dass die Pflichten des Maklers gegenüber dem Dritten nicht weitergehen als gegenüber dem Auftraggeber,227 das heißt, das Pflichtenniveau auch gegenüber dem Dritten könnte durch eine Haftungsbegrenzung228 gegenüber dem Auftraggeber beschränkt

Ähnlich Thiessen, in: Staub, HGB, § 98 Rn. 2, 4; Röhricht/Mock, in: Röhricht/Graf von Westphalen/Haas, HGB, § 98 Rn. 1. 221 Vgl. Canaris, HandelsR, § 19 Rn. 26. 222 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. b). 223 Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 614 f. (Fn. 23); K. Schmidt, HandelsR, § 26 Rn. 20; von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 98 Rn. 1; höchstrichterlich wurde diese Frage noch nicht beantwortet, s. Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 7; bisherige Entscheidungen kommen auch zu keinen klaren Ergebnissen, vgl. OLG München, Urt. v. 08.08.1970 – 12 U 2560/65 – NJW 1970, 1924, 1925; LG Hamburg, Urt. v. 10.09.1985 – 30 O 92/84 –, juris. 224 BGH, Urt. v. 17.11.2016 – III ZR 139/14 – MDR 2017, 73, Tz. 15 m. w. N. 225 BGH, Urt. v. 06.05.2008 – XI ZR 56/07 – ZIP 2008, 1222, Tz. 27; Looschelders, SchuldR AT, § 9 Rn. 8. 226 Ähnlich Dahm, Vertrag mit Schutzwirkung für Dritte, S. 30 ff., der herausstellt, dass für die Anwendung eines Vertrages mit Schutzwirkung zu Gunsten Dritter im Rahmen der ergänzenden Vertragsauslegung eine Vertragslücke bestehen muss. Dies ist beim Handelsmakler jedoch gerade nicht der Fall, denn durch das Gesetz selbst (§ 98 HGB) wird angeordnet, dass der Makler beiden Seiten zu haften hat, sodass der Inhalt des Vertrages in dieser Beziehung bereits gesetzlich determiniert ist. S. auch Keitel, Vertrag mit Schutzwirkung für Dritte, S. 63 f. 227 Looschelders, SchuldR AT, § 9 Rn. 15. 228 Diese ist bei § 98 HGB grundsätzlich möglich, s. nur Thiessen, in: Staub, HGB, § 98 Rn. 18; Kotzian-Marggraf, in: Oetker, HGB, § 98 Rn. 2. 220

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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werden. Dies allerdings würde dem Bild des neutralen Maklers widersprechen, da der Dritte unter Umständen nichts von der Haftungsbegrenzung weiß und dementsprechend von der grundsätzlichen Haftung gemäß § 98 HGB ausgeht.229 Somit scheidet auch eine Haftung im Rahmen eines Vertrages mit Schutzwirkung zugunsten Dritter aus. (c) Vertrauenshaftung Überzeugend lässt sich § 98 HGB vielmehr als Unterfall der culpa in contrahendo begreifen. Wie oben bereits thematisiert, kann eine Haftung aus culpa in contrahendo auch gegenüber dritten Personen bestehen, sofern ein Grund vorliegt, der eine Haftung des Dritten rechtfertigt.230 Konnte zuvor noch kein rechtfertigender Grund ausgemacht werden,231 zeigt sich ein anderes Bild, wenn die Plattformen als Handelsmakler zu qualifizieren wären. Denn dann würden diese bereits aufgrund ihrer gesetzlichen intendierten Stellung als neutraler Vermittler eine Vertrauensposition einnehmen und ein die Haftung aus culpa in contrahendo rechtfertigender Grund würde bestehen.232 bb) Vorliegen der Voraussetzungen bei den Crowdfunding-Plattformen Damit die Plattformen jedoch als Handelsmakler zu qualifizieren wären, müssten die Voraussetzungen des § 93 Abs. 1 HGB vorliegen. (1) Vermittlungstätigkeit Für die Annahme der Handelsmaklereigenschaft ist eine reine Nachweistätigkeit nicht ausreichend, vielmehr muss es sich um einen Vermittlungsmakler handeln.233 Dass die Plattformen auch eine vermittelnde Tätigkeit wahrnehmen, wurde bereits nachgewiesen.234

Ähnlich auch Canaris, HandelsR, § 19 Rn. 28. Canaris, HandelsR, § 19 Rn. 26 lehnt eine Haftung aus diesem Grund auch deshalb ab, da die Interessen der Parteien gegenläufig seien und er – entgegen der Rspr. (BGH, Urt. v. 10.11.1994 – III ZR 50/94 – ZIP 1994, 1954) – einen Vertrag mit Schutzwirkung zugunsten Dritter bei Gegenläufigkeit ablehnt, ausführlich dazu Canaris, ZHR 163 (1999), 206, 215 f. 230 S. dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. c). 231 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. c) cc). 232 So für den Handelsmakler allgemein Canaris, HandelsR, § 19 Rn. 26; ders., in: FS Larenz (1983), S. 27, 91 f.; diesem folgend Roth, in Koller/Kindler/Roth/Drüen, HGB, § 93 Rn. 24; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 93 Rn. 16. In diese Richtung auch OLG München, Urt. v. 08.08.1970 – 12 U 2560/65 – NJW 1970, 1924, 1925. 233 Dazu etwa von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93 Rn. 24 f.; Müller, in: Saenger/ Aderhold/Lenkaitis/Speckmann, HGR, § 1 Rn. 832. 234 S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) cc) (1). 229

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

(2) Gewerbsmäßigkeit Gewerbsmäßigkeit liegt grundsätzlich vor bei „einer erkennbar planmäßigen, auf Dauer angelegten, selbstständigen, auf Gewinnerzielung ausgerichteten [. . .] Tätigkeit“.235 Die Voraussetzungen liegen bei den (untersuchten) CrowdfundingPlattformen jedenfalls vor. (3) Keine ständige vertragliche Betrauung Um den Handelsmakler vom Handelsvertreter abgrenzen zu können, darf ersterer nicht vertraglich ständig von seinem Auftraggeber mit der Vermittlung betraut sein. Dafür ist erforderlich, dass der Handelsmakler fallweise mit Einzelaufträgen betraut wird.236 Dies ist im Rahmen des Crowdfundings der Fall. Die Plattformen vermitteln lediglich die Vermögensanlagen einer Emission. Dass es dabei unter Umständen zu mehreren Finanzierungsrunden kommt237 – die rechtlich jedoch eigenständige Emissionen darstellen238 – steht der Einordnung als Handelsmakler nicht entgegen.239 (4) Verträge über Güter des Handelsverkehrs Charakteristikum des Handelsmaklers ist, dass er Verträge über Güter des Handelsverkehrs vermittelt.240 Bei welchen Gütern es sich um solche des Handelsverkehrs handelt, ergibt sich nicht unmittelbar aus § 93 HGB, der lediglich exemplarisch Güter aufzählt, die entweder solche des Handelsverkehrs sind (Abs. 1) oder nicht (Abs. 2).241 Der Begriff wird vielmehr nach der Verkehrsauffassung bestimmt242 und ist dabei entwicklungsoffen,243 die darunter fallenden Güter zeichnen sich vor allem durch ihre Umlauffähigkeit und einen Marktwert244 beziehungsweise Markt-

235 Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 48. Allgemeine Ansicht, s. nur Hopt, in: Baumbach/Hopt, HGB, § 1 Rn. 13 ff. m. w. N. 236 Fischinger, Handelsrecht, Rn. 877; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 19; s. zur Abgrenzung im Versicherungsrecht auch Böckmann/Ostendorf, VersR 2009, 154, 155. 237 Vgl. etwa gruender.wiwo.de/cringle-erneute-finanzierung-ueber-den-schwarm/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 238 Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 77. 239 S. BGH, Urt. v. 06.11.1985 – IVa ZR 266/83 – WM 1986, 209, 211; Roth, in: Koller/Kindler/ Roth/Drüen, HGB, § 93 Rn. 12; Fischinger, Handelsrecht, Rn. 877. 240 Von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93 Rn. 36. 241 Vgl. Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 54. 242 Müller, in: Saenger/Aderhold/Lenkaitis/Speckmann, HGR, § 1 Rn. 832; Roth, in: Koller/Kindler/Roth/Drüen, HGB, § 93 Rn. 8. 243 Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 614. 244 Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 51.

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preis,245 beziehungsweise die Ermittelbarkeit eines solchen durch objektive Kriterien, aus. Unabhängig davon, auf welche Eigenschaft abgestellt wird, dürfte für die Einordnung als Gut des Handelsverkehrs entscheidend sein, dass objektive Anhaltspunkte für die Ermittlung der Gegenleistung vorhanden sind, um es dem Handelsmakler zu ermöglichen, auf diese Weise seine Neutralitätspflichten246 nicht zu verletzen.247 Damit also eine Einordnung der Crowdfunding-Plattformen als Handelsmakler erfolgen kann, müsste es sich bei den Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 Nr. 3, 4, 5 und 7 VermAnlG248 um Güter des Handelsverkehrs handeln. Dazu müssten diese also nach der Verkehrsauffassung umlauffähig sein und einen Marktpreis haben. Ob es sich explizit bei diesen Vermögensanlagen um Güter des Handelsverkehrs handelt,249 wurde soweit ersichtlich noch nicht diskutiert.250 (a) Partiarische Darlehen, Nachrangdarlehen und Genussrechte Wie die vorstehende Untersuchung gezeigt hat,251 werden in der Praxis überwiegend (qualifiziert) nachrangige Darlehen durch die kapitalsuchenden Unternehmen beim Crowdinvesting angeboten. Teilweise handelt es sich bei diesen zusätzlich noch um partiarische Darlehen, sodass die Zinszahlung abhängig vom Erfolg des Unternehmens ist.252 Wie bereits aufgezeigt, handelt es sich bei diesen Darlehensformen um Mezzanin-Kapital, das eine Mischung aus Eigen- und Fremdkapital darstellt.253 Aus diesem Grund sollten zur Bestimmung, ob es sich bei diesen um ein Handelsgut im Sinne des § 93 Abs. 1 HGB handelt, weniger die Ansichten über klassische

Reiner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 93 Rn. 29; unklar von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93, der einerseits von Handelswert (Rn. 36) und andererseits von Marktpreis (Rn. 49) spricht. 246 Dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f). 247 So auch von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93 Rn. 49. 248 Denn nur bei der Vermittlung dieser Vermögensanlagen kann von der Bereichsausnahme des § 2a VermAnlG überhaupt Gebrauch gemacht werden, dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 249 Vgl. aber auch Bergmann, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 36, Rn. 7. 250 Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1852 und sich diesen wohl anschließend Fischer, Crowdinvesting, S. 26 (Fn. 98) schließen zwar die Stellung der Plattform als Handelsmakler aus, da es am objektiven Marktpreis mangeln würde, ernsthaft diskutiert und problematisiert wurde dies jedoch nicht. Darüber hinaus ist zu berücksichtigen, dass sich die Ausführungen von Jansen/Pfeifle noch auf die Rechtslage vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes beziehen und mithin lediglich stille Beteiligungen und Genussrechte thematisieren. Auch Winde, Regulierung von InternetPlattformen, S. 103 f. schließt die Annahme als Gegenstände des Handelsverkehrs aus, da die partiarischen Darlehen weder einen objektiven Marktwert hätten noch umlauffähig wären, ohne dies näher zu diskutieren. 251 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. 252 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 1. 253 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 1. 245

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Bankdarlehen, die nach allgemeiner Ansicht254 ein Handelsgut darstellen, sondern vielmehr solche über Beteiligungen an (Personen-)Gesellschaften herangezogen werden. Ein Vergleich zu Personengesellschaften ist insofern naheliegend, als insbesondere partiarische Darlehen auf schuldrechtlicher Ebene gesellschaftsrechtliche Gewinnbeteiligungen abzubilden versuchen255 und sowohl die Darlehensforderungen als auch die Gesellschaftsanteile grundsätzlich nicht verbrieft256 sind und deshalb nicht nach den wertpapierrechtlichen Regelungen veräußert werden können.257 Gleiches gilt auch für Genussrechte; diese können zwar verbrieft werden (sogenannte Genussscheine)258 unterfallen dann jedoch nicht mehr dem Anwendungsbereich des VermAnlG,259 sodass hier allein unverbriefte Genussrechte relevant sind. Dabei vermitteln Genussrechte grundsätzlich „schuldrechtliche Ansprüche auf aktionärstypische Vermögensrechte“260 und sind damit auch mit den nicht verbrieften Gesellschaftsanteilen vergleichbar.261 Dass es sich bei Gesellschaftsbeteiligungen grundsätzlich um Handelsgüter handeln kann, wird bereits durch die Aufnahme von Wertpapieren in die Aufzählung des § 93 Abs. 1 HGB deutlich.262 Allerdings wird überwiegend angenommen, dass (sonstige) Unternehmensbeteiligungen grundsätzlich keine Handelsgüter im Sinne des § 93 HGB darstellen würden.263 Etwas anderes soll jedoch im Hinblick auf Kommanditbeteiligungen an Publikumsgesellschaften264 gelten. Dabei wird die Bestimmung eines Marktpreises grundsätzlich konkludent angenommen, ohne darauf überhaupt einzugehen. Dies ist auch überzeugend, da es grundsätzlich möglich ist, den Wert eines Gesellschaftsanteils zu bestimmen.265 Es wird lediglich die Umlauffähigkeit thematisiert und diese mit der Begründung bejaht, dass die Gesell-

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Dazu sogleich unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) bb) (4) (b). Vgl. Hoffmann-Theinert, in: BeckOK, HGB, § 230 Rn. 15; Kraus, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil D, Rn. 42 f.; Steffek, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 12, Rn. 28 f. 256 Auf das Merkmal der Fungibilität abstellend auch Graue, Rechtsstellung des Finanzmaklers, S. 16 f. im Hinblick auf den Hypothekenmakler. 257 Brox/Henssler, HandelsR, Rn. 521 ff. 258 Hirte, in: GroßKomm, AktG, § 221 Rn. 15. 259 S. Florstedt, in: KölnKomm, AktG, § 221 Rn. 575; Hirte, in: GroßKomm, AktG, § 221 Rn. 451. 260 Habersack, in: MünchKomm, AktG, § 221 Rn. 64; ähnlich Florstedt, in: KölnKomm, AktG, § 221 Rn. 74; Hirte, in: GroßKomm, AktG, § 221 Rn. 355. 261 Dafür spricht auch die schwierige Abgrenzung zwischen Genussrechten, partiarischen Nachrangdarlehen und stillen Beteiligungen, s. dazu bereits Fn. 359 (2. Kapitel). 262 Ähnlich auch Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 54. 263 BGH, Urt. v. 29.02.1984 – IVa ZR 107/82 – WM 1984, 667, 668; OLG Frankfurt a. M., Urt. v. 26.10.1978 – 1 U 235/77 – WM 1979, 1393, 1396; Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 54; Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 613 f.; von Grießenbeck, BB 1988, 2188, 2190. 264 S. dazu Häublein, in: BeckOK, HGB, § 161 Rn. 72 ff.; vgl. auch von Armansperg, Abschreibungsgesellschaft, S. 1; Holler, Kapitalanlegerschutz in Abschreibungsgesellschaften, S. 1 ff. 265 S. dazu Wollgarten, in: Breithaupt/Ottersbach, GesellschaftsR, Teil 3, G., § 1 Rn. 573 ff. 255

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schaftsanteile in standardisierter Weise – ähnlich Aktien einer AG – vermittelt würden, sodass weithin anerkannt ist, dass es sich bei solchen Anteilen um Güter des Handelsverkehrs handelt.266 Nicht gegen die Umlauffähigkeit spricht weiterhin, dass die Forderungen teilweise erst nach einer gewissen Zeit abgetreten werden dürfen,267 oder dass die Abtretung dem Emittenten angezeigt werden muss beziehungsweise von der Zustimmung des Beteiligungsvehikels abhängig268 ist.269 Demgemäß wird vielfach davon ausgegangen, dass der Anlagenvermittler solcher Beteiligungen als Handelsmakler zu qualifizieren ist.270 Teilweise wird dabei noch zwischen dem erstmaligen Erwerb solcher Beteiligungen und der Weiterveräußerung bereits erworbener Gesellschaftsanteile differenziert und unter Verweis auf einen nicht vorhandenen Sekundärmarkt271 die Eigenschaft als Handelsgut nur für den erstmaligen Erwerb angenommen.272 Daraus folgt aber jedenfalls, dass es sich bei den Darlehen und den Genussrechten, die erstmalig über die Plattformen vermittelt werden, um Handelsgüter handelt. (b) Darlehensrückzahlungsteilforderungen Die auf den Crowdlending-Plattformen praktizierte Konstruktion,273 dass Darlehensteilrückzahlungsforderungen von der eingeschalteten Bank an die Anleger abgetreten werden, soll – wie bereits erörtert – lediglich vermeiden, dass durch Anleger und Kapitalsuchende Bankgeschäfte im Sinne des § 1 KWG erbracht werden.274 Wirtschaftlich handelt es sich dabei um nichts anderes als die Gewährung eines Darlehens durch die Anleger an den Kapitalsuchenden.275 Insofern sollte also bei der Beurteilung, ob es sich bei diesen Forderungen um Handelsgüter handelt, auf die Beurteilung von Bankkrediten und Darlehen abgestellt werden. Es ist weithin anerkannt, dass es sich bei Krediten

OLG Düsseldorf, Urt. v. 19.02.1999 – 16 U 233/97 – NZG 1999, 609, 611; OLG Frankfurt a. M., Urt. v. 26.10.1978 – 1 U 235/77 – WM 1979, 1393, 1396; Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 614; von Grießenbeck, BB 1988, 2188, 2190 f.; K. Schmidt, HandelsR, § 26 Rn. 4; Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 54; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 56; von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93 Rn. 37; Reiner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 93 Rn. 30; offengelassen von BGH, Urt. v. 29.02.1984 – IVa ZR 107/82 – WM 1984, 667, 668. 267 Ekkenga, in: MünchKomm, HGB, Effektengeschäft, Rn. 23; Frisch, in: Derleder/Knops/Bamberger, BKR, § 54 Rn. 20. 268 Vgl. Ekkenga, in: MünchKomm, HGB, Effektengeschäft, Rn. 24 f.; Bernau, in: Derleder/Knops/ Bamberger, BKR, § 56 Rn. 11. 269 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 10. 270 S. bereits die Nachweise bei Fn. 266 (3. Kapitel); sowie Wunderlich, MDR 1975, 102, 103; Heinsius, ZHR 145 (1981), 177, 182, 184; Graue, Rechtsstellung des Finanzmaklers, S. 23; Arnold, in: Staudinger, BGB, §§ 652, 653 Rn. 228; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 451; Roth, in: MünchKomm, BGB, § 652 Rn. 281; zwiespältig von Bar, ZGR 1983, 476, 506 f. 271 Dazu Kübler, ZHR 145 (1981), 204, 212. 272 Neidlinger, Vermittlungsverträge, S. 36 f. 273 S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 274 S. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b). 275 Dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b). 266

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und Darlehen um Güter des Handelsverkehrs handelt.276 Begründet wird dieser Sachverhalt mit § 1 Abs. 2 Nr. 4 HGB a. F.277, 278 wonach zu den Handelsgeschäften auch die Bankiergeschäfte gehören, die unter anderem die „Gewährung eines Bankkredites“ erfassen.279 Bereits dies deutet auf eine Einordnung dieser Rückzahlungsforderungen als Handelsgut hin. Darüber hinaus erfüllen die abgetretenen Forderungen die erforderlichen Kriterien, um als Handelsgut qualifiziert zu werden.280 Einerseits sind die Forderungen umlauffähig, wie zumindest die erstmalige Abtretung der Forderung durch die Bank beziehungsweise die Intermediärgesellschaft an die Anleger zeigt.281 Das in der Folge teilweise bestehende Abtretungsverbot282 ändert nach oben Gesagtem283 nichts an der Umlauffähigkeit der Forderung bei der erstmaligen Vermittlung. Andererseits lässt sich für die einzelnen Forderungen auch ein Marktpreis ermitteln. Denn dieser setzt sich grundsätzlich aus der Höhe der Forderung, dem Zinssatz und dem Delkredererisiko zusammen.284 Hieraus ergibt sich also auch für die Darlehensrückzahlungsteilforderungen die Qualifikation als Handelsgut. (5) Teleologische Reduktion des § 93 HGB Teilweise wird bestritten, dass Anlagenvermittler – häufiger der Annahme zum Trotz, dass es sich bei den vermittelten Beteiligungen um Handelsgüter handeln würde285 – als Handelsmakler zu qualifizieren wären, vielmehr sei eine teleologische Reduktion vorzunehmen.286 Begründet wird dies dergestalt, dass das „gesetzliche

RG, Urt. v. 08.05.1911 – VI 245/10 – RGZ 76, 250, 252; BGH, Urt. v. 04.11.1987 – IVa 145/86 – WM 1988, 41, 42; OLG München, Urt. v. 08.08.1970 – 12 U 2560/65 – NJW 1970, 1924, 1925; Müller, in: Saenger/Aderhold/Lenkaitis/Speckmann, HGR, § 1 Rn. 832; Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 52; Roth, in: Koller/Kindler/Roth/Drüen, HGB, § 93 Rn. 8; Reiner, in: Ebenroth/ Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 93 Rn. 31; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 15, 56; KotzianMarggraf, in: Oetker, HGB, § 93 Rn. 2; von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93 Rn. 37; Röhricht/Mock, in: Röhricht/Graf von Westphalen/Haas, HGB, § 93 Rn. 4; K. Schmidt, HandelsR, § 26 Rn. 4, 10; Canaris, HandelsR, § 19 Rn. 10; Fischinger, Handelsrecht, Rn. 877; Graue, Rechtsstellung des Finanzmaklers, S. 14 ff.; Meier, in: BeckOGK, BGB, § 652 Rn. 83; a. A. Sprau, in: Palandt, BGB, Vor § 652 Rn. 3; Glaser/Warncke, Maklerrecht, S. 29. 277 I. d. F. v. 09.06.1998 (BGBl. I S. 1242). 278 Zurecht wird dabei darauf hingewiesen – Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 52 – dass sich diese Einordnung auch durch die Neufassung des § 1 HGB nicht geändert hat. 279 So bereits RG, Urt. v. 08.05.1911 – VI 245/10 – RGZ 76, 250, 252; s. a. OLG München, Urt. v. 08.08.1970 – 12 U 2560/65 – NJW 1970, 1924, 1925; Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 52; Graue, Rechtsstellung des Finanzmaklers, S. 16. 280 S. dazu 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) bb) (4). 281 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb). 282 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 11. 283 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) bb) (4) (a). 284 Vgl. etwa Wagner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, Bank- und BörsenR, Rn. V 18; Wilhelmi, in: BeckOGK, BGB, § 453 Rn. 948 ff. 285 Pleyer/Hegel, ZIP 1986, 681, 686. 286 So Köndgen, AG 1983, 120, 123; sich diesem anschließend Pleyer/Hegel, ZIP 1986, 681, 686. 276

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Rollenmodell“ eines Handelsmaklers nicht mit dem eines Anlagenvermittlers im Vertriebssystem übereinstimmen würde.287 Dies beruhe auf verschiedenen Gründen, zum einen würde der Handelsmakler „von Fall zu Fall“ betraut, sodass die Handelsmaklereigenschaft bei Dauer- oder Mehrfachemittenten ausscheiden müsse.288 Zum anderen würde der Anlagenvermittler einer Vertriebsförderungspflicht gegenüber dem Emittenten unterliegen289 und dies ließe sich nicht mit der Stellung als „neutrale [m] und ehrliche[m] Vermittler“ vereinbaren,290 da er viel eher im Lager des Emittenten stünde.291 Weiterhin sei auch die „Intensität des Beratungskontaktes zwischen Anlagevermittler und Investor“ untypisch für einen Handelsmakler, der zwar auch berate, aber vor allem für die Vertragsanbahnung sorge.292 Dieser Argumentation ist bereits generell293 und vor allem auch speziell in Bezug auf die Plattformen beim Crowdfunding zu widersprechen. (a) Kapitalsuchende beim Crowdfunding als Dauer- oder Mehrfachemittent Der erste Punkt, dass die Handelsmaklereigenschaft entfallen würde, wenn der Vermittler für einen Emittenten dauerhaft tätig werden würde, ist eigentlich kein speziell anlagenvermittlerspezifisches, sondern ein generelles Problem294 im handelsrechtlichen System von Handelsmaklern und Handelsvertretern.295 Aus der rechtstatsächlichen Betrachtung296 und den gesetzlichen Vorgaben297 hat sich jedoch ergeben, dass ein Crowdfunding über Crowdfunding-Plattformen nur sinnvollerweise erfolgt, wenn das maximale Emissionsvolumen sechs Millionen Euro nicht übersteigt. Darüber hinaus erfolgen Crowdfundings grundsätzlich zur Finanzierung eines bestimmten Projekts und nicht zur längerfristigen Kapitalbeschaffung, sodass unter diesen Gesichtspunkten von einer dauerhaften Emission nicht ausgegangen werden kann.298 Wie bereits angesprochen, kann es zwar auch beim Crowdfunding zu mehreren Finanzierungsrunden kommen, jedoch erfüllt dies nicht den Tatbestand

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Köndgen, AG 1983, 120, 123; Pleyer/Hegel, ZIP 1986, 681, 686; Assmann, Prospekthaftung, S. 252; Lang, AcP 201 (2001), 451, 548 f., der jedoch nicht generell davon ausgeht, dass § 98 HGB nicht auf den Anlagenvermittler anwendbar sei. 288 Köndgen, AG 1983, 120, 123; Assmann, Prospekthaftung, S. 252. 289 Vgl. dazu auch von Bar, ZGR 1983, 476, 506 f. 290 Köndgen, AG 1983, 120, 123; Pleyer/Hegel, ZIP 1986, 681, 686. 291 Lang, AcP 201 (2001), 451, 548; von Bar, ZGR 1983, 476, 506 f. Ähnlich Köndgen, AG 1983, 120, 123. 292 Köndgen, AG 1983, 120, 123; Pleyer/Hegel, ZIP 1986, 681, 686. 293 Dazu von Grießenbeck, BB 1988, 2188, 2190 f. 294 So auch von Grießenbeck, BB 1988, 2188, 2190. 295 Zur Abgrenzung von beiden Keßler, in: Heidel/Schall, HGB, § 84 Rn. 42; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 93 Rn. 19. 296 Vgl. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. 297 S. dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 2. 298 Vgl. Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 76.

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der Mehrfachemission299 im Sinne einer ständigen Betrauung gemäß § 84 Abs. 1 HGB.300 Darüber hinaus werden beim Crowdfunding über die Plattformen Vermögensanlagen verschiedener Emittenten vermittelt. Zwar kann ein Handelsvertreter auch für mehrere Geschäftsherren tätig werden, dies aber grundsätzlich nur, wenn es um unterschiedliche Geschäftsarten geht,301 da der Handelsvertreter ansonsten gemäß § 86 HGB einem Wettbewerbsverbot unterliegt.302 Auch dies spricht eindeutig gegen die Einordnung der Crowdfunding-Plattformen als Handelsvertreter.303 (b) Vertriebsförderungspflicht Gegen die Qualifizierung als Handelsmakler würde des Weiteren der Konflikt zwischen der Vertriebsförderungspflicht des Anlagenvermittlers und der Neutralitätspflicht des Handelsmaklers sprechen.304 Denn aus Ersterem würde folgen, dass der Vermittler den Anlegerinteressenten „schlechtere Ware andienen“ müsste, obwohl der Handelsmakler eigentlich als „neutraler und ehrlicher Vermittler“ aufzutreten habe.305 Dem ist jedenfalls im Rahmen des Crowdfundings entgegenzuhalten, dass die Plattformen als Vermittler regelmäßig nicht nur die Vermögensanlage eines Emittenten, sondern mehrerer Emittenten vermitteln.306 Dabei folgt zwar aus der Alleinbeauftragung307 der Plattformen auch eine grundsätzliche Tätigkeitspflicht in Bezug auf die Vermittlung,308 diese erschöpft sich aber darin, dass alle angebotenen Vermögensanlagen in gleicher Weise auf der Plattform präsentiert werden.309 Dies bedeutet zugleich allerdings auch, dass solcher Konflikt, wie er von Köndgen angenommen wird, für die Plattformen überhaupt nicht besteht, da dem potenziellen Anleger sämtliche Crowdfundings, die über die Plattformen vermittelt werden, in gleicher Weise zur Verfügung stehen. (c) Intensität der Beratung Ebenfalls wird argumentiert, dass die Beratungsintensität eines Anlagenvermittlers über das Maß hinausginge, das von einem

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Vgl. Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 77. S. Schürr, in: Küstner/Thume, Hdb. VertriebsR I, Kap. I, Rn. 15 ff. 301 Löwisch, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 84 Rn. 34; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 86 Rn. 25. 302 Von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 86 Rn. 34; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 86 Rn. 24; vgl. Keßler, in: Heidel/Schall, HGB, § 84 Rn. 36. 303 So auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 107. 304 Köndgen, AG 1983, 120, 123. 305 Köndgen, AG 1983, 120, 123. 306 Grundsätzlich spricht gegen diese Argumentation auch, dass die bloße Übernahme weiterer Pflichten – hier einer Vertriebspflicht – nicht dazu führen kann, den gesetzlich vorgegebenen Pflichtenumfang des Handelsmaklers zu reduzieren, so richtigerweise Wiegand, Sachwalterhaftung, S. 344 f.; in diese Richtung auch Neidlinger, Vermittlungsverträge, S. 37. 307 Für Köndgen, AG 1983, 120, 123 und ihm folgend Pleyer/Hegel, ZIP 1986, 681, 686 folgt diese Pflicht aus einem Geschäftsbesorgungsvertrag. 308 S. dazu bereits 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2. 309 S. dazu bereits 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2. 300

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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Handelsmakler erbracht würde.310 Auch dies kann im Hinblick auf die Plattformen beim Crowdfunding nicht durchgreifen. Denn wie festgestellt, findet eine Beratung im Sinne einer Empfehlung anhand der persönlichen und wirtschaftlichen Verhältnisse311 des Anlegers überhaupt nicht statt.312 Vielmehr werden lediglich aufbereitete Informationen bereitgestellt, anhand dessen die Anleger eine Investitionsentscheidung treffen können.313 (d) Zwischenergebnis: Keine teleologische Reduktion Wie sich gezeigt hat, können die gegen die Einordnung von Anlagenvermittlern als Handelsmakler aufgeführten Bedenken hinsichtlich der Crowdfunding-Plattformen nicht durchgreifen. Dies dürfte nicht zuletzt auch damit zusammenhängen, dass es ein klassisches Vertriebssystem im Sinne eines Strukturvertriebs beim Crowdfunding nicht gibt.314 Beim Crowdfunding sind regelmäßig nur drei Parteien beteiligt,315 der Emittent, die Plattformen und die Anleger.316 Einzelne Vermittler, die gegebenenfalls tatsächlich unter dem Druck stehen, ein gewisses Kontingent von Finanzanlagen zu vermitteln, um in dem Struktursystem eine Stufe aufzusteigen,317 gibt es nicht, die Vermittlung wird ausschließlich durch die Plattformen wahrgenommen.318 Somit lässt sich festhalten, dass eine teleologische Reduktion des § 93 HGB im Hinblick auf die Plattformen beim Crowdfunding nicht in Betracht kommt. (6) Kein generelles oder typisiertes Vertrauen in Vermittler des Grauen Kapitalmarktes Nach einer weiteren Meinung in der Literatur würden zwar die grundsätzlichen Voraussetzungen des Handelsmaklers bei Anlagenvermittlern vorliegen, jedoch könne noch nicht von einem „generelle[n] oder typisierte[n] Vertrauen“ im Hinblick auf die Neutralität von Vermittlern auf dem Grauen Kapitalmarkt319 ausgegangen werden, sodass aus diesem Grund eine Einordnung als Handelsmakler

310

Köndgen, AG 1983, 120, 123; Pleyer/Hegel, ZIP 1986, 681, 686. S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. 312 S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 2. 313 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 2. 314 Hierbei handelt es sich um ein „progressives Vertriebssystem“ bei dem auch Laien in die Struktur mit einbezogen werden, Thume, in: Küstner/Thume, Hdb. VertriebsR III, Teil VI, Kap. 3, Rn. 5 ff.; Stöcker, Strukturvertrieb, S. 9 ff. 315 Sieht man einmal von den zwangsläufig erforderlichen Kreditinstituten, vgl. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 9, und möglichen Intermediärgesellschaften, vgl. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3, ab. 316 S. dazu 2. Kapitel: 1. Abschnitt: C. 317 Dazu Thume, in: Küstner/Thume, Hdb. VertriebsR III, Teil VI, Kap. 3, Rn. 10; Nastold, in: Martinek/Semler/Flohr, Hdb. VertriebsR, § 49 Rn. 115 f. 318 S. unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2. 319 Zu diesem Begriff, s. bereits 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. I. 1. 311

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

ausscheiden müsse.320 Dies ist nicht überzeugend. Crowdfunding-Plattformen unterliegen aufsichtsrechtlichen Regelungen, die sich entweder aus dem WpHG oder aus der GewO in Verbindung mit der FinVermV ergeben.321 Unabhängig davon, ob diese (direkte) Auswirkungen auf die zivilrechtlichen Beziehungen zwischen Vermittler und potenziellem Anleger haben,322 werden den Plattformen durch diese Regelungen jedenfalls Verhaltenspflichten auferlegt, die in gewissem Maße auch ein neutrales Verhalten der Vermittler verlangen.323 Insofern besteht sehr wohl ein zumindest generelles Vertrauen in ein neutrales Verhalten der CrowdfundingPlattformen, sodass dies nicht gegen die Einordnung als Handelsmakler spricht.324 Dafür spricht – wie bereits mehrfach betont – des Weiteren auch, dass die Crowdfundings regelmäßig nur über die Plattformen angeboten werden325 und diese mithin grundsätzlich die einzige Informationsquelle für den Anleger darstellen. Darüber hinaus ist zu bedenken, dass ein Prospekt im Sinne der §§ 6 ff. VermAnlG beim – wie hier diskutierten – Crowdfunding gerade nicht erforderlich ist, sodass regelmäßig die einzigen Informationen für den Anleger aus dem Vermögensanlagen-Informationsblatt und von den Plattformen stammen. Für eine ähnliche Konstellation hat der Gesetzgeber schon einmal entschieden, dass die wenigen zu erlangenden Informationen für den Anleger „sachlich richtig und vollständig sind“,326 nichts anderes kann dann hinsichtlich der Plattformen gelten, sodass wohl bereits aus gesetzgeberischer Sicht von einer neutralen Stellung des Anlagenvermittlers zumindest beim Crowdfunding auszugehen ist.327 (7) Sonstiger Ausschluss des § 98 HGB Ferner ist zu berücksichtigen, dass die Vorschrift des § 98 HGB abdingbar ist. Voraussetzung dafür ist aber, dass der Vermittler gegenüber dem Dritten deutlich zum Ausdruck bringt, dass er, der Vermittler, ausschließlich im Interesse des Emittenten tätig wird.328 In Betracht kommt auch ein Haftungsausschluss, wenn der Dritte einen eigenen Makler hinzuzieht oder ausdrücklich auf die Maklerdienste verzichtet.329 Allerdings ist von der Abbedingung bei einem Anlagenvermittler

320

Neidlinger, Vermittlungsverträge, S. 37 f. S. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. 322 S. dazu ausführlich 5. Kapitel: 1. Abschnitt: A. 323 Vgl. dazu 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. 324 Ähnlich Meier, in: BeckOGK, BGB, § 652 Rn. 83. 325 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2. 326 RegE AuslInvestmG, BT-Drs. 5/3494, Begr. § 12 AuslInvestmG, S. 23. 327 In diesem Sinne Wunderlich, MDR 1975, 102 f. bzgl. ausländischer Investmentanteile. 328 Röhricht/Mock, in: Röhricht/Graf von Westphalen/Haas, HGB, § 98 Rn. 3; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 98 Rn. 5; Roth, in: Baumbach/Hopt, HGB, § 98 Rn. 2; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 98 Rn. 10. 329 Von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 98 Rn. 9; Roth, in: Koller/Kindler/Roth/ Drüen, HGB, § 98 Rn. 3. 321

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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generell nicht auszugehen, da – wie Lutter zu Recht ausführt – dies wohl zu erheblichem Misstrauen aufseiten des Anlegers führen dürfte.330 Untersucht man nun die Gestaltung der Plattformen und deren Nutzungsbedingungen, so ergibt sich Folgendes: Auf der einen Seite werden diverse Informationen für den Anleger bereitgestellt. Zusätzlich zu den Investorenhinweisen331 finden sich häufig auch Ratings der einzelnen Projekte,332 auch behaupten die Plattformen von sich selbst, seriös, fair und transparent zu sein, damit die Anleger eine eigenständige und unbeeinflusste Anlageentscheidung treffen könnten.333 Auch erfolgt durch die Plattformen grundsätzlich eine Vorauswahl unter besonderer Betonung, dass die Emittenten sorgfältig ausgewählt würden.334 Auf der anderen Seite jedoch wird – in den AGB – versucht, die eigene Verantwortlichkeit auszuschließen, indem ausgeführt wird, dass etwaige Informationsansprüche lediglich gegenüber den Emittenten bestehen würden und das Einholen von etwaigen weiteren Unterlagen des Emittenten ohne Schutzwirkung für den Anleger erfolgen würde, das solle auch für das Rating gelten.335 Somit wird also grundsätzlich versucht, eine Haftung für die auf den Plattformen abrufbaren Informationen auszuschließen.336 Zunächst ist zu berücksichtigen, dass im oben thematisierten Nutzungsvertrag grundsätzlich AGB verwendet werden, die für die gesamte Geschäftsbeziehung zwischen Anleger und Plattform Geltung beanspruchen sollen.337 Dabei bestehen hinsichtlich der Einbeziehung und Wirksamkeit in den Plattformnutzungsvertrag grundsätzlich keine tief greifenden Bedenken.338 Fraglich ist jedoch, ob die Geltung der AGB auch – im Voraus – für die Vermittlung der einzelnen Vermögensanlagen vereinbart werden kann. Zwar besteht gemäß § 305 Abs. 3 BGB grundsätzlich die Möglichkeit, dass durch eine Rahmenvereinbarung339 die Geltung von AGB bereits im Voraus für bestimmte spätere Rechtsgeschäfte vereinbart wird.340 Allerdings ist dabei bereits fraglich, ob diese Norm auch in der vorliegenden Konstellation

330

Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 615. Dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 13. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 14. 332 S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 7 und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 6. 333 Vgl. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. 334 Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853, 857 f.; Schedensack, Crowdinvesting, S. 237. 335 Dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 12. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 13. 336 Einen solchen Haftungsausschluss bejahend Söpper, Crowdfunding, S. 119; ähnlich Meschkowski/Wilhelmi, BB 2013, 1411, 1413. 337 S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 8. 338 Vgl. Hoffmann, in: Leible/Sosnitza, Versteigerungen im Internet, Rn. 85 ff., 101 f.; Biallaß, in: Borges, Rechtsfragen der Internet-Auktion, S. 13, 19 f.; Meyer, in: Borges, Rechtsfragen der Internet-Auktion, S. 36 ff. 339 Zur Rechtsnatur dieser, s. Ulmer/Habersack, in: Ulmer/Brandner/Hensen, AGB-Recht, BGB, § 305 Rn. 203 ff. 340 Dazu Ulmer/Habersack, in: Ulmer/Brandner/Hensen, AGB-Recht, BGB, § 305 Rn. 207 f.; Lehmann-Richter, in: BeckOGK, BGB, § 305 Rn. 272. 331

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

anwendbar ist, denn zu einem Rechtsgeschäft341 bei der Vermittlung der konkreten Vermögensanlage kommt es nicht,342 die Plattform will hiermit lediglich ihre Pflicht gegenüber dem Emittenten erfüllen.343 Selbst wenn man jedoch die grundsätzliche Anwendbarkeit zwischen Anleger und Emittent auch bei der Vermittlung von Vermögensanlagen zulassen wollte,344 ohne dass zwischen diesen ein diesbezügliches Rechtsgeschäft abgeschlossen wurde,345 muss ein Haftungsausschluss für die auf der Webseite veröffentlichten Informationen am Grundsatz des venire contra factum proprium scheitern,346 sodass sich die Plattformen auf diesen jedenfalls nicht berufen können.347 Voraussetzung dafür, dass widersprüchliches Verhalten rechtsmissbräuchlich und somit unzulässig ist, besteht darin, dass für die Gegenseite entweder ein „Vertrauenstatbestand geschaffen worden ist oder wenn andere besondere Umstände die Rechtsausübung als treuwidrig erscheinen lassen“.348 Dies ist etwa dann der Fall, „wenn sich objektiv das Gesamtbild eines widersprüchlichen Verhaltens ergibt“.349 Vorliegend stellen sich die Plattformen als transparent und seriös dar und geben an, dass sie prinzipiell nur sorgfältig ausgesuchte Emittenten auf ihrer Plattform zulassen und fair im Interesse des Anlegers handeln würden. Soweit sie dies durch ihre AGB wieder einschränken, indem sie angeben, dass sämtliche Informationen lediglich von den Emittenten stammen und sie dafür keine Haftung übernehmen würden, ist hierin ein objektiv widersprüchliches Verhalten zu erkennen, sodass es den Plattformen in diesen Fällen verwehrt ist, sich auf den Haftungsausschluss zu berufen, sodass § 98 HGB hiernach nicht ausgeschlossen ist. Somit haften die Plattformen gegenüber dem Anleger grundsätzlich für Pflichtverletzungen bei der Anlagevermittlung.350

341

Erforderlich dafür wäre zumindest eine Willenserklärung, die auf die Herbeiführung einer Privatrechtsfolge gerichtet ist – Wolf/Neuner, BGB AT, § 7 Rn. 13 –, solche liegen aber grundsätzlich bei der Vermittlung nur im Verhältnis zwischen Anleger und Emittent vor. 342 S. dazu bereits Fn. 101 (3. Kapitel). 343 Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 613. 344 Kritisch Schuster, in: Spindler/Schuster, Recht der eMedien, BGB, § 305 Rn. 51 f.; vgl. dazu auch BGH, Urt. v. 23.09.2010 – III ZR 246/09 – WM 2011, 177, Tz. 24. 345 Vgl. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) aa) (2) (c). 346 So auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 237; Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853, 856 f.; dem grundsätzlich zustimmend Fischer, Crowdinvesting, S. 26; Meschkowski/Wilhelmi, BB 2013, 1411, 1413. 347 BGH, Beschl. v. 28.07.2015 – XII ZB 508/14 – NJOZ 2016, 82, Tz. 13. 348 BGH, Urt. v. 16.07.2014 – IV ZR 73/13 – WM 2014, 1575, Tz. 33; Urt. v. 04.02.2015 – VIII ZR 154/14 – NJW 2015, 1087, Tz. 24. 349 BGH, Urteil vom 16.7.2014 – IV ZR 73/13 – WM 2014, 1575, Tz. 33; Beschl. v. 28.07.2015 – XII ZB 508/14 – NJOZ, 2016, 82, Tz. 12. 350 Vgl. auch für den formularmäßig grundsätzlich nicht möglichen Haftungsausschluss bei Handelsmaklern, BGH, Urt. v. 19.05.2005 – III ZR 309/04 – NJW-RR 2005, 1425 f.; Urt. v. 19.05.2005 – III ZR 322/04 – NJW-RR 2005, 1423, 1424; Urt. v. 20.01.2005 – III ZR 251/04 – ZIP 2005, 581, 584.

1. Abschnitt: (Quasi-)Vertragliche Beziehungen zwischen der Plattform und . . .

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cc) Von den Plattformen zu beachtende Pflichten bei der Einordnung als Handelsmakler Steht also fest, dass es sich bei den Crowdfunding-Plattformen um Handelsmakler handelt, die der Haftung gemäß § 98 HGB unterliegen, ist noch zu untersuchen, welche Pflichten die Plattformen gegenüber den Anlegern überhaupt haben und welche Verstöße die Haftungsfolge auslösen würden. Da sich der Handelsmakler durch seine unparteiische und neutrale Vermittlerstellung351 auszeichnet, richtet sich der Pflichtenumfang zum Dritten grundsätzlich nach den vertraglichen Pflichten gegenüber dem Auftraggeber, wobei es aufgrund der gegenläufigen Interessen der Parteien gegebenenfalls zu Modifikationen kommen kann.352 Insbesondere unterliegt der Makler grundsätzlich umfassenden Informationspflichten und hat den Anleger – von sich aus – über sämtliche relevanten Umstände aufzuklären.353 Dabei bestehen grundsätzlich keine Nachprüfungspflichten,354 allerdings können sich solche aus der Werbung des Maklers355 oder der Gefährlichkeit des vermittelten Geschäfts in Verbindung mit der Unerfahrenheit des Anlegers ergeben.356 Aus Gesagtem ergibt sich somit, dass der Pflichtenumfang grundsätzlich einzelfallabhängig ist und insbesondere davon abhängt, wie sich die Plattformen selbst präsentieren und welche Informationen über die Emittenten oder Kreditsuchenden auf ihren Webseiten dargestellt werden.357 Dabei ist zu berücksichtigen, dass kein allgemeiner Pflichtenkatalog über die anzugebenden Informationen für die Plattformen existiert.358 So ist es etwa unschädlich, wenn die Plattformen keine Bonitätsinformationen, die Emittenten betreffend, veröffentlichen. Dazu können sie grundsätzlich nicht verpflichtet werden und dementsprechend auch nicht – wegen dieser „unterlassenen“ Information – haften. Auf den ersten Blick mag dieses Ergebnis im Widerspruch zu oben Gesagtem stehen, dass die Problematik des Auskunftsvertrages – neben des bereits fraglichen rechtsgeschäftlichen Zustan-

351

S. dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f). Röhricht/Mock, in: Röhricht/Graf von Westphalen/Haas, HGB, § 98 Rn. 1; Roth, in: Koller/ Kindler/Roth/Drüen, HGB, § 93 Rn. 24; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 98 Rn. 1, 4; Thiessen, in: Staub, HGB, § 98 Rn. 6 f. 353 BGH, Urt. v. 11.02.1963 – VIII ZR 241/61 – WM 1963, 433, 435 f.; Roth, in: Koller/Kindler/ Roth/Drüen, HGB, § 93 Rn. 24; Achilles, in: Ensthaler, HGB, § 98 Rn. 2; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 93 Rn. 11. In diesem Zusammenhang hat Lutter, in: FS Bärmann, S. 605, 620 ff. einen umfassenden Pflichtenkatalog für den Vermittler von Abschreibungsgesellschaften entwickelt. 354 BGH, Urt. v. 08.07.1970 – IV ZR 1174/68 – WM 1970, 1270, 1271; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 93 Rn. 11. 355 Herrmann, in: Heymann, HGB, § 93 Rn. 11; ähnlich ders., AcP 183 (1983), 248, 274 f. 356 OLG Köln, Urt. v. 24.06.1958 – 9 U 33/58 – MDR 1959, 210; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 93 Rn. 11. 357 So letztlich auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 246 ff., der jedoch einen Auskunftsvertrag annimmt. 358 Vgl. zum Handelsmakler allgemein Kotzian-Marggraf, in: Oetker, HGB, § 98 Rn. 3; von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93 Rn. 57. 352

148

3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

dekommens359 – auch darin begründet ist, dass der einzuhaltende Pflichtenumfang nicht im Vorhinein hinreichend klar ist.360 Allerdings ist zu berücksichtigen, dass die einzuhaltenden Pflichten361 des Handelsmaklers immer unter dem Vorbehalt stehen, dass der Handelsmakler unparteiisch und ehrlich ist, sodass dies stets als Kontrollmaßstab dient und der einzelne Anleger bereits von Anfang an hierauf vertrauen kann, sodass die Haftung des Handelsmaklers auf einem deutlich stabileren Fundament steht, als diejenige des reinen Auskunftsvertrages.362 dd) Verzicht auf den Herausgabeanspruch In diesem Zusammenhang ist noch auf die Regelung einzugehen, dass die Investoren auf mögliche bestehende Herausgabeansprüche verzichten würden, falls die Tätigkeit der Plattformen als Geschäftsbesorgung qualifiziert würde.363 Zunächst ist festzuhalten, dass, bei der vorliegenden Qualifizierung der Plattformen als Handelsmakler, eine Geschäftsbesorgung der Plattformen nicht anzunehmen ist, da diese bei der Vermittlung lediglich ihre Pflichten aus dem Maklervertrag mit den Emittenten erfüllen.364 Grund für die Aufnahme dieser Klausel dürfte die Diskussion um die Herausgabepflicht von möglichen Vertriebsvergütungen und Rückvergütungen sein.365 Nicht erfasst von dem aufsichtsrechtlichen Verbot der Annahme von Zuwendungen sind die von den Plattformen erhobenen Gebühren, da sie sich durch diese finanzieren und auf diese Weise überhaupt erst betrieben werden können, sodass es sich hierbei um „Gebühren und Entgelte [handelt], die die Erbringung von Wertpapierdienstleistungen erst ermöglichen“ und somit gemäß § 70 Abs. 7

359

S. dazu die Nachweise in Fn. 165 (3. Kapitel). S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. b). 361 Aus der Einordnung als Handelsmakler ergeben sich aber nicht bloß Pflichten, sondern auch bestimmte Rechte für die Crowdfunding-Plattformen. So ist etwa anerkannt, dass der Handelsmakler die (Haupt-)Verträge vorbereiten darf, ohne zur grundsätzlichen Rechtsberatung befugt zu sein, s. BGH, Urt. v. 19.04.1974 – I ZR 100/73 – WM 1974, 691, 692; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 93 Rn. 10; zu § 5 I RDG (Gesetz über außergerichtliche Rechtsdienstleistungen [Rechtsdienstleistungsgesetz – RDG] vom 12. Dezember 2007 [BGBl. I S. 2840] zuletzt geändert durch Art. 8 G zur Umsetzung der RL [EU] 2016/680 im Strafverfahren sowie zur Anpassung datenschutzrechtlicher Bestimmungen an die VO [EU] 2016/679 vom 20.11.2019 [BGBl. I S. 1724]), Krenzler, in: Krenzler, RDG, § 5 Rn. 84; Unseld, in: Unseld/Degen, RDG, § 5 Rn. 24. Vgl. zu dieser Tätigkeit auch unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 362 Daran ändert auch die umfangreiche zum Auskunftsvertrag ergangene Rspr. und Literatur nichts, denn diese ist überhaupt nicht auf die Situation beim Crowdinvesting zugeschnitten, insbesondere gab es in den entschiedenen Konstellationen häufig einen Prospekt, welchen es beim Crowdinvesting nicht gibt. Vgl. dazu etwa Schedensack, Crowdinvesting, S. 245 f., der versucht, die zum Auskunftsvertrag ergangene Rspr. auf das Crowdinvesting anzuwenden. 363 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 11. 364 Vgl. unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 4. 365 Vgl. Habersack, WM 2010, 1245. Ausführlich dazu Mülbert, ZHR 172 (2008), 170, 192 ff.; zur Frage der Abbedingung in AGB, s. Hadding, in: FS Nobbe, S. 565, 572 ff. 360

2. Abschnitt: Aufsichtsrechtliche Qualifizierung der Plattformen

149

WpHG beziehungsweise § 17 Abs. 3 FinVermV vom Zuwendungsverbot überhaupt nicht erfasst sind.366

4. Zwischenergebnis Zwischen den Plattformen und dem Anleger kommt kein Auskunftsvertrag zustande.367 Vielmehr handelt es sich bei den Plattformen um Handelsmakler, sodass diesen gegenüber dem Anleger verschiedene Pflichten obliegen, bei dessen Verletzung der Anleger einen Schadensersatzanspruch gegenüber den Plattformen gemäß § 98 HGB hat.368

2. Abschnitt: Aufsichtsrechtliche Qualifizierung der Plattformen Nachdem nun die (quasi-)vertraglichen Beziehungen auf zivilrechtlicher Ebene zwischen den Plattformen und den Emittenten beziehungsweise Anlegern analysiert wurden, ist an dieser Stelle zu untersuchen, welche aufsichtsrechtlich relevanten Tätigkeiten die Plattformen ausüben. Dies ist notwendig zur Bestimmung, inwieweit die Plattformen aufsichtsrechtlichen Erlaubnis- und Verhaltenspflichten unterliegen.369

A. Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG Wie bereits ausgeführt wurde, liegt zumindest in zivilrechtlicher Hinsicht eine Anlagevermittlung vor. Daraus folgt jedoch nicht automatisch, dass auch aufsichtsrechtlich eine Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG vorliegt. Zwar

366 Dazu Roth/Blessing, CCZ 2017, 163, 164 f.; Grundmann, ZBB 2018, 1, 17; zur vom BGH angenommenen auch zivilrechtlichen Aufklärungspflicht, s. BGH, Urt. v. 03.06.2014 – XI ZR 147/12 – ZIP 2014, 1418, Tz. 32 ff. 367 So im Ergebnis auch Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 332, 365 ff. 368 Dies in Betracht ziehend Fischer, Crowdinvesting, S. 30; dies ebenfalls nicht per se ausschließend Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 114 ff.; dagegen Schedensack, Crowdinvesting, S. 227 f.; Jansen/Pfeifle, ZIP 2012, 1842, 1852. 369 Erstere ergeben sich vor allem aus dem KWG und letztere aus dem WpHG. Dabei ist zu berücksichtigen, dass die meisten Tätigkeiten, die als Wertpapierdienstleistung oder Wertpapiernebendienstleistung zu qualifizieren sind, grundsätzlich ein bankrechtliches oder finanzdienstleistungsrechtliches Pendant haben – vgl. § 2 WpHG und § 1 KWG –, sodass sich hier zunächst auf die Qualifizierung nach dem WpHG beschränkt wird.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

sind sich beide Konstrukte in ihren Voraussetzungen ähnlich, jedoch ist der aufsichtsrechtliche Begriff enger, da er sich einerseits nur auf die Anschaffung und Veräußerung von Finanzinstrumenten bezieht und andererseits wird – aufgrund von europarechtlichen Vorgaben370 – der bloße Nachweismakler nicht erfasst.371 Irrelevant ist jedoch, ob die Vermittlung für den Anleger oder den Kapitalsuchenden erfolgt.372

I. Vermittlungstätigkeit Wie bereits festgestellt, erfolgt die Vermittlung regelmäßig für den Kapitalsuchenden,373 dabei nimmt der Vermittler nicht nur eine Nachweistätigkeit,374 sondern auch eine Vermittlungstätigkeit375 wahr. II. Vermittlung von Finanzinstrumenten im Sinne des § 2 Abs. 4 WpHG Insofern kommt es lediglich darauf an, ob es sich bei den vermittelten Kapitanlagen um Finanzinstrumente im Sinne des § 2 Abs. 4 WpHG handelt. Aus der rechtstatsächlichen Untersuchung hat sich ergeben, dass im Rahmen des Crowdinvesting überwiegend (partiarische) Nachrangdarlehen376 und beim Crowdlending Annuitätendarlehen an Kreditinstitute vermittelt werden, die ihrerseits die Darlehensrückzahlungsforderung anteilig an die Anleger abtreten.377 Dabei handelt es sich bei den (partiarischen) Nachrangdarlehen ohne Weiteres um Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 Nr. 3 beziehungsweise Nr. 4 VermAnlG. Damit handelt es sich gemäß § 2 Abs. 4 Nr. 7 WpHG um Finanzinstrumente, sodass jedenfalls bei den CrowdinvestingPlattformen alle Voraussetzungen vorliegen, um diese als Anlagenvermittler im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG zu qualifizieren. Etwas anders stellt sich die Lage beim Crowdlending dar. Bei den von der Bank gewährten Darlehen handelt es sich nicht um Vermögensanlagen im Sinne des § 1

370 VGH Kassel, Beschl. v. 06.01.2006 – 6 TG 985/05 – ZIP 2006, 701 f.; s. dazu Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 82; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 136. 371 BaFin, Merkblatt Anlagevermittlung, 1. a) (Stand: 13.07.2017). 372 Schäfer, in: Schäfer/Hamann, KMG, WpHG, § 2 Rn. 66; Schäfer, in: Boos/Fischer/SchulteMattler, KWG, § 1 Rn. 134. 373 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. c). 374 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) cc) (2). 375 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) cc) (1). 376 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. 377 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3.

2. Abschnitt: Aufsichtsrechtliche Qualifizierung der Plattformen

151

Abs. 2 VermAnlG378 und auch aus anderen Gründen kommt eine Qualifizierung als Finanzinstrument nicht in Betracht.379 Noch anderes gilt jedoch bezüglich der aufgeteilten Darlehensrückzahlungsforderungen. Diese sind als Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 Nr. 7 VermAnlG zu qualifizieren380 und stellen damit Finanzinstrumente dar. Im Hinblick auf die aufsichtsrechtliche Einordnung als Anlagenvermittler ist aber Folgendes zu berücksichtigen: Der aufsichtsrechtliche Begriff der Vermittlung orientiert sich am zivilrechtlichen Maklerbegriff.381 Ein zivilrechtlicher Maklervertrag kommt jedoch nur mit den Plattformen382 und – mangels betreffender Anhaltspunkte für einen Doppelauftrag – nicht mit den Anlegern zustande.383 Daran ändert auch die Qualifizierung als Handelsmakler nichts.384 Betrachtet man nun die einzelnen Rechtsbeziehungen beim Crowdlending genau, so wird ersichtlich, dass zwischen Kreditinstitut und Kapitalsuchendem ein Darlehensvertrag geschlossen und lediglich dieser Darlehensvertrag dem Kapitalsuchendem durch die Plattform vermittelt wird.385 Die Teilforderungen werden sodann durch die Bank oder die Intermediärgesellschaft an die Anleger abgetreten; dabei kann mangels maklervertraglicher Bindung zwischen Anleger und Plattform nicht von einer (Anlage-)Vermittlung ausgegangen werden.386 Würde man diese einzelnen Vorgänge so für sich stehen lassen, läge keine unmittelbare Vermittlung von Finanzinstrumenten vor, die jedoch für die Annahme einer aufsichtsrechtlichen Anlagevermittlung erforderlich ist.387 Hierbei ist aber die Intention der Zwischenschaltung der Bank zu berücksichtigen. Ohne die Einschaltung eines Kreditinstituts würden sich sowohl die Kapitalgeber, als auch die Kapitalsuchenden, dem Risiko aussetzen, erlaubnispflichtige Bankgeschäfte zu betreiben.388 Die Bank ist also letztlich nur Mittel zum Zweck, um das Crowdlending entsprechend den gesetzlichen Bestimmungen betreiben zu können. Ebenfalls ist zu bedenken, dass die Banken nur unter der Bedingung des vollständigen Verkaufs der Darlehensrückzahlungsforderung bereit sind, an die

Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 68; vgl. Maas, in: Assmann/Schlitt/ von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 83 ff.; a. A. Polke, Crowdlending, S. 169 ff. 379 Vgl. Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 80 ff. 380 Ausführlich dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb). 381 S. nur Schäfer, in: Schäfer/Hamann, KMG, WpHG, § 2 Rn. 65; Kumpan, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 2 Rn. 114; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 126; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 97. 382 S. dazu 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 3. 383 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II, insbesondere Fn. 101 (3. Kapitel). 384 Vgl. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) aa) (2). 385 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 386 Dies jedoch anscheinend unproblematisch annehmend Polke, Crowdlending, S. 151. 387 S. Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 127; vgl. auch VGH Kassel, Beschl. v. 03.03.2006 – 6 TG 2789/05 –, juris, Tz. 1, 8 ff.; Schwennicke, in: Schwennicke/ Auerbach, KWG, § 1 Rn. 84. 388 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. a) aa). 378

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Kapitalsuchenden ein Darlehen auszureichen.389 Somit geht es letztlich darum, dass viele (Klein-)Anleger dem Kapitalsuchenden, wirtschaftlich gesehen, ein Darlehen zur Verfügung stellen und an diesen, im Gegenzug für die Überlassung, Zinsansprüche haben. Würde also keine Banklizenzpflicht bestehen und könnte das echte Crowdlending in Deutschland betrieben werden,390 würden die Crowdlending-Plattformen unproblematisch Vermögensanlagen, und damit Finanzinstrumente, für die Kapitalsuchenden vermitteln. Dass dies nun – nur aufgrund von aufsichtsrechtlichen Bestimmungen – nicht gelten soll mit der Folge, dass einerseits die Privilegierung gemäß § 2a VermAnlG nicht mehr ausgenützt werden könnte391 und andererseits aufsichtsrechtliche Vorgaben mangels Anknüpfungspunkt nicht einzuhalten wären, erscheint wenig überzeugend.392 Überzeugender erscheint viel eher eine Gesamtbetrachtung dergestalt, dass die (spätere) Vermögensanlage – also die geteilten Zins- und Rückzahlungsansprüche – bereits in der ursprünglichen Verpflichtung gegenüber der Bank auf Rückzahlung und Verzinsung angelegt sind. Bei diesem Verständnis würden die Crowdlending-Plattformen die in den Pflichten des Darlehensvertrages angelegten Vermögensanlagen bereits mit der Vermittlung des Darlehensvertrages vermitteln. Damit würden die Plattformen Finanzinstrumente vermitteln. Damit wären die Plattformen Anlagenvermittler im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG.393 Für diese Auffassung spricht auch der Bericht des Finanzausschusses, der im Hinblick auf das Crowdlending-Modell unter vorheriger Abtretung an eine Intermediärgesellschaft klargestellt hat, dass als Emittent weiterhin der ursprüngliche Kapitalsuchende gilt.394 Dabei wird sich auch ausdrücklich auf § 1 Abs. 3 VermAnlG bezogen.395 Dieser definiert den Emittenten als denjenigen, dessen Vermögensanlagen öffentlich angeboten werden. Voraussetzung für die wertpapierrechtliche Geltung als Emittent ist, dass man Wertpapiere begibt.396 Dies lässt sich sinngemäß auch auf Vermögensanlagen übertragen.397 Dabei ist für die Begebung eines Wertpapieres – unabhängig davon, welcher Entstehungstheorie man folgt – stets ein Mitwirkungsakt desjenigen erforderlich, dessen Wertpapiere begeben werden.398 Bezogen auf die Vermögensanlagen in Form der 389

S. dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b). Dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. a) aa). Freilich wäre § 1 II a. E. VermAnlG zu berücksichtigen, der jedoch grundsätzlich bloß eine klare Trennung der Anwendungsbereiche von KWG und VermAnlG schaffen will, s. RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 1 VermAnlG, S. 39; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 103. 391 S. dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 1. 392 Ähnlich von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 90 im Hinblick auf eine andere Konstellation bei § 1 II Nr. 7 Var. 2 VermAnlG, die dazu führen könnte, dass Bankdarlehenssuchende als Emittenten von Vermögensanlagen angesehen werden könnten. 393 Vgl. Wank, Gesetzesauslegung, S. 71. 394 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb) (2). 395 BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, S. 58. 396 Statt aller Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 45. 397 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 111. 398 Dazu Hueck/Canaris, WertpapierR, S. 28 ff.; Müller, JA 2017, 401 f. 390

2. Abschnitt: Aufsichtsrechtliche Qualifizierung der Plattformen

153

Darlehensrückzahlungsansprüche bedeutet dies, dass der einzige Mitwirkungsakt des Kapitalsuchenden im Darlehensvertragsschluss mit der Bank zu sehen ist. Um also auch im Hinblick auf die tatsächlichen Vermögensanlagen einen Mitwirkungsakt erblicken zu können, müssen diese bereits mit dem Darlehensvertragsschluss angelegt worden sein. Hieraus folgt, dass auch im Gesetzgebungsprozess davon ausgegangen worden ist, dass es sich bei den Rückzahlungsansprüchen um Vermögensanlagen des (ursprünglichen) Emittenten handelt, die für diesen durch die Plattformen vermittelt werden. Somit vermitteln auch die Plattformen beim Crowdlending Vermögensanlagen und damit Finanzinstrumente im Sinne des § 2 Abs. 4 Nr. 7 WpHG und betreiben damit Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG.

III. Zwischenergebnis Sowohl die Plattformen beim Crowdinvesting als auch beim Crowdlending erfüllen den Tatbestand der Anlagevermittlung im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG.399

B. Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG Im Rahmen der Untersuchung der zivilrechtlichen Qualifikation der Plattformen wurde bereits festgestellt, dass diese mangels persönlicher Empfehlung keine Anlageberatung anbieten.400 Auch aufsichtsrechtlich werden tatbestandlich persönliche Empfehlungen verlangt,401 sodass die Anlageberatung als aufsichtspflichtige Dienstleistung für die Crowdfunding-Plattformen nicht in Betracht kommt.402

399

So zum Crowdinvesting auch Fischer, Crowdinvesting, S. 45 f.; Heuer, Crowdinvesting, S. 78; Spindler, ZBB 2017, 129, 134; a. A. Krimphove, BB 2018, 2691, 2696. Zum Crowdlending Polke, Crowdlending, S. 151 f.; hier offenbar a. A. Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 139. 400 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 2. 401 Spindler, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 35 f.; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 90; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 117 f.; s. auch Lercara/Kittner, RdF 2018, 100, 101. 402 So auch Fischer, Crowdinvesting, S. 44 f.; Heuer, Crowdinvesting, S. 78 (Fn. 357); grundsätzlich ebenso Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 182 ff.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen Wie festgestellt, erbringen einige Plattformen neben der reinen Anlagevermittlung weitere Leistungen. Im Folgenden soll untersucht werden, ob diese aufsichtsrechtlich relevant sind.

A. Als Handelsplattform Zumindest auf einer der untersuchten Crowdinvesting-Plattformen wird, wie bereits festgestellt, ein Sekundärmarkt angeboten.403 Insofern stellt sich die Frage, ob dies eine aufsichtsrechtlich relevante Wertpapierdienstleistung darstellt. In Betracht kommen könnten dabei der Tatbestand der systematischen Internalisierung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 2 lit. b WpHG, der Betrieb eines multilateralen Handelssystems gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 8 WpHG oder der Betrieb eines organisierten Handelssystems gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 9 WpHG.404 I. Systematische Internalisierung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 2 lit. b WpHG Charakteristisch für die systematische Internalisierung ist, dass es sich hierbei um einen bilateralen Handel handelt, bei denen das betreibende Wertpapierdienstleistungsunternehmen eine der Vertragsparteien des Geschäfts ist.405 Bei der untersuchten Plattform kommt der Vertrag jedoch direkt zwischen dem Veräußerer und dem (endgültigen) Erwerber zustande, ohne dass eine dritte Partei in diesen Prozess weitergehend involviert ist, sodass der Tatbestand der systematischen Internalisierung nicht erfüllt ist. II. Betrieb eines multilateralen Handelssystems gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 8 WpHG Ein multilaterales Handelssystem funktioniert nach einem objektiven Regelwerk, durch das die einzelnen Veräußerer und Erwerber in der Weise zusammengeführt

403

S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 10. Ein organisierter Markt i. S. d. § 2 XI WpHG muss bereits aus formalen Gründen ausscheiden, da diese einer besonderen staatlichen Genehmigung bedürfen, s. Kumpan, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 2 Rn. 187; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 161; zur Abgrenzung multilateraler Handelssysteme von organisierten Märkten, vgl. Kumpan, Regulierung außerbörslicher Handelssysteme, S. 246 ff. 405 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 180; Bialluch, WM 2015, 2030. 404

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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werden, dass es zu einem Vertragsschluss kommt.406 Entscheidend ist dabei, dass den Vertragsparteien kein Spielraum hinsichtlich der Vertragsabschlüsse verbleibt.407 Stattdessen werden die Kauf- und Verkaufsorders in einer solchen Weise zusammengeführt, dass eine möglichst weitreichende Kongruenz besteht und die größte Zahl an Aufträgen ausgeführt werden kann.408 Bei der untersuchten Plattform können sich die potenziellen Erwerber jedoch frei und ohne einen bestehenden Automatismus für ein Angebot entscheiden, sodass die Voraussetzungen, die an ein multilaterales Handelssystem zu stellen sind, nicht erfüllt werden.409 III. Betrieb eines organisierten Handelssystems gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 9 WpHG Im Gegensatz zu einem multilateralen Handelssystem kann der Tatbestand des Betriebes eines organisierten Handelssystems nur erfüllt sein, wenn bestimmte Finanzinstrumente gehandelt werden. Erfasst sind lediglich Schuldverschreibungen, strukturierte Finanzprodukte, Emissionszertifikate oder Derivate. Auf der untersuchten Plattform werden jedoch ausschließlich Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG gehandelt, die nicht von dem speziellen Tatbestand des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 9 WpHG erfasst sind,410 sodass auch kein organisiertes Handelssystem betrieben wird.411

IV. Betrieb eines Bulletin Boards Eine weitere Form des Handelsplatzes stellen die sogenannten Bulletin Boards dar. Bei diesen handelt es sich um eine Art von elektronischem Schwarzen Brett, auf dem Inserate „geschaltet“ werden können.412 Das heißt, die Verkäufer können dabei ihre zu veräußernden Beteiligungen inserieren und die Käufer können sich frei für ein Angebot entscheiden.413 Ein derartiges Inseratsystem414 wird als Bulletin Board bezeichnet. Fraglich ist, ob die Betreiber eines Bulletin Boards besonderen Aufsichtspflichten unterliegen.

Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 111. Veith, BKR 2016, 184, 188 f.; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 111. 408 Dazu ausführlich Kümpel/Hammen, Börsenrecht, S. 26 f. 409 So auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 180 f. 410 Vgl. Hopt/Kumpan, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 107 Rn. 26. 411 So im Ergebnis auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 181. 412 Dornau, Alternative Handelssysteme, S. 22. 413 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 10. 414 S. dazu etwa Zenke/Dessau, in: Theobald/Kühling, Energierecht, Energiehandel, Nr. 140 Rn. 91. 406 407

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Grundsätzlich ist dies davon abhängig, ob es sich um aktive, halbaktive oder passive Bulletin Boards handelt.415 Abgegrenzt werden diese dadurch, dass die nur passiven Bulletin Boards lediglich die Möglichkeit zum Vertragsschluss aufzeigen, dieser jedoch außerhalb des Systems stattfindet.416 Die teilaktiven Bulletin-Boards funktionieren ähnlich wie die erstgenannten, nur dass die „Kommunikationsdaten vom System verwaltet“ werden.417 Aktive Bulletin Boards hingegen führen die Verkauf- und Kauforders im System zusammen und können dann durch die Parteien angenommen werden.418 Während die Betreiber eines passiven Bulletin Boards keine aufsichtspflichtige Leistung erbringen,419 erfolgt durch die Betreiber halbaktiver Bulletin Boards eine Anlagevermittlung im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG.420 Bezüglich der aktiven Bulletin Boards wird diskutiert, ob diese als multilaterales Handelssystem zu qualifizieren sind.421 Die Annahme eines aktiven Bulletin Boards muss jedoch aus denselben Gründen wie auch bereits der Betrieb eines multilateralen Handelssystems ausscheiden, es liegt kein Zusammenführen im erforderlichen Sinne vor.422 Ebenfalls liegt kein passives Bulletin Board vor, sondern ein teilaktives, da die Daten des Erwerbers und des Veräußerers durch das System der Crowdfunding-Plattform verwaltet werden und die potenziellen Vertragsparteien auf der Plattform angemeldet sein müssen, um zu inserieren beziehungsweise um mit dem Veräußerer Kontakt aufnehmen zu können. Dies erfüllt grundsätzlich den aufsichtspflichtigen Tatbestand der Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG. Da – wie festgestellt – durch die Plattformen bereits im Hinblick auf die erstmalige Veräußerung der Vermögensanlagen eine Anlagevermittlung erfolgt,423 ergeben sich aus dieser Einordnung keine darüber hinausgehenden Anforderungen.

Dornau, Alternative Handelssysteme, S. 22; a. A. wohl Groß, KMR, BörsG, § 2 Rn. 10 f. Pfüller, in: Hoeren/Sieber/Holznagel, Multimedia-Recht46, Teil 13.7, Rn. 116. 417 Dornau, Alternative Handelssysteme, S. 22. 418 Kumpan, Regulierung außerbörslicher Handelssysteme, S. 228; Pfüller, in: Hoeren/Sieber/Holznagel, Multimedia-Recht46, Teil 13.7, Rn. 116. 419 So wohl auch Bundesbank, Merkblatt über die Erteilung einer Erlaubnis zum Erbringen von Finanzdienstleistungen gemäß § 32 Absatz 1 KWG, S. 6 (Stand: 25.06.2020). 420 Dornau, Alternative Handelssysteme, S. 25. 421 Diese Diskussion wurde überwiegend in Bezug auf die börsenähnlichen Einrichtungen gem. § 59 BörsG i. d. F. v. 21.06.2002 (BGBl. I S. 2010) diskutiert. Die Eigenschaft annehmend Kumpan, Regulierung außerbörslicher Handelssysteme, S. 240 f.; davon die passiven und teilaktiven Bulletin Boards abgrenzend, S. 238; dazu auch ders., in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 2 Rn. 140; Spindler, WM 2002, 1325, 1334 f.; a. A. Schwark, in: Schwark, KMRK3, BörsG, § 59 Rn. 7. 422 S. dazu unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 423 S. 3. Kapitel: 2. Abschnitt: A. III. 415 416

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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V. Zwischenergebnis Der untersuchte Zweitmarkt findet in Form eines teilaktiven Bulletin Boards statt und verwirklich den aufsichtsrechtlichen Tatbestand der Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG.

B. Anlegerunterstützende Funktionen Wie die rechtstatsächliche Untersuchung ergeben hat, werden durch die Plattformen zum Teil noch weitere Funktionen für die Anleger angeboten. Diese lassen sich dabei grundsätzlich in zwei Kategorien einteilen. Zum einen werden Funktionen bereitgestellt, die den Anleger bei seiner Anlageentscheidung unterstützen sollen424 und zum anderen werden die verschiedenen Investitionsmöglichkeiten bewertet. Hierbei könnte es sich jeweils um erlaubnispflichtige Tätigkeiten handeln.

I. Unterstützung bei der Anlageentscheidung In Betracht könnte eine Anlageempfehlung gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 5 Var. 2 WpHG, Anlagestrategieempfehlung gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 5 Var. 1 WpHG, eine Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 10 WpHG oder auch die Finanzportfolioverwaltung gemäß § 2 Abs. 8 Nr. 7 WpHG kommen. Dabei erfolgt dies nicht durch echte Menschen, sondern diese Aufgaben werden durch Computer mittels Algorithmen wahrgenommen.425 Der Klärung, ob eine solche Dienstleistung erbracht wird, muss vorgelagert die Frage stehen, ob derartige Leistungen überhaupt mittels bloßer Algorithmen426 erbracht werden können.427 Dies hat einerseits eine – hier nicht weiter zu beachtende – soziologische428 und andererseits eine rechtliche Komponente, ob also aktive Unterstützung bei Anlageentscheidungen stets durch einen Menschen zu erfolgen hat oder auch durch computergestützte Algorithmen erfolgen kann. Dies wird – richtigerweise – mit dem Argument bejaht, dass es rechtlich grundsätzlich keinen Unterschied machen könne, ob die Leistung durch einen Menschen oder einen Algorithmus erbracht werde.429 Bestätigt wird diese

424

Dies wird grundsätzlich nur bei den Crowdlending-Plattformen angeboten, s. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 5. 425 S. Scholz-Fröhling, BKR 2017, 133, 135; Rauch/Lebeau/Thiele, RdF 2017, 227. 426 Vgl. Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793 f.; Linardatos, InTer 2017, 216, 217. 427 Dazu auch Linardatos, InTer 2017, 216, 217. 428 Dazu etwa Rammert/Schulz-Schaeffer, in: Rammert/Schulz-Schaeffer, Können Maschinen handeln?, S. 11 ff., insbesondere S. 18 ff. 429 S. Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 795; Oppenheim/Lange-Hausstein, WM 2016, 1966, 1967 f.; differenzierend Linardatos, InTer 2017, 216, 217 ff.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Ansicht auch durch die Verwaltungspraxis der BaFin, die die Erbringung von algorithmischen Finanzdienstleistungen als grundsätzlich erlaubnispflichtige Tätigkeit ansieht.430 Ob tatsächlich eine erlaubnispflichtige Tätigkeit vorliegt, dürfte im Zweifelsfall davon abhängig sein, ob der Anleger sie als eine solche versteht.431 Auch hier gilt oben Gesagtes,432 ein Disclaimer oder Bestimmungen in AGB können eine bestimmte Dienstleistung nicht ausschließen, wenn aus Anlegersicht eine solche objektiv vorgenommen wird.433 1. Finanzportfolioverwaltung gemäß § 2 Abs. 8 Nr. 7 WpHG Zunächst könnte – jedenfalls im Hinblick auf den oben beschriebenen Portfolio Builder beziehungsweise den Gebots-Assistenten – erwogen werden, dass es sich bei diesen um Finanzportfolioverwaltung handelt. Diese in § 2 Abs. 8 Nr. 7 WpHG geregelte Wertpapierdienstleistung zeichnet sich dadurch aus, dass jemand fremdes Vermögen434 mit eigenem Entscheidungsspielraum in Finanzinstrumenten im Sinne des § 2 Abs. 4 WpHG anlegt.435 Dabei hat der Verwalter jedoch regelmäßig die zuvor zwischen ihm und dem Anleger vereinbarten Anlagerichtlinien zu beachten, die in grundsätzlich allgemeiner Form gewisse Vorgaben für die Verwaltung machen.436 Diese Voraussetzungen könnten grundsätzlich durch den untersuchten Portfolio-Builder oder den Gebots-Assistenten437 erfüllt sein. Bei beiden werden durch den Anleger hinsichtlich des Investments bestimmte Vorgaben gemacht, anhand dessen durch Algorithmen passende Kreditgesuche herausgesucht und in diese investiert wird. Weiteres konstitutives Merkmal für die Finanzportfolioverwaltung ist jedoch die auf vertraglicher Basis beruhende andauernde Verpflichtung der fremden Ver-

Vgl. BaFin, Robo-Advice und Auto-Trading – Plattformen zur automatisierten Anlageberatung und automatischem Trading (Stand: 07.04.2016); BaFin, Automatisierte Finanzportfolioverwaltung (Stand: 13.04.2016). Zusammenfassend werden diese auf Algorithmen beruhenden Tätigkeiten als Robo Adviser bezeichnet, s. Oppenheim/Lange-Hausstein, WM 2016, 1966, 1968. 431 Linardatos, InTeR 2017, 216, 217, 218; Grischuk, BJ 08/2017, 18; Oppenheim/LangeHausstein, WM 2016, 1966, 1968. 432 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: B. 433 Oppenheim/Lange-Hausstein, WM 2016, 1966, 1969; Rauch/Lebeau/Thiele, RdF 2017, 227, 228; Baumanns, BKR 2016, 366, 371; Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 795. 434 Dazu Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 159; ausführlich Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 115 ff. 435 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 108; Schäfer/Sethe/Lang, in: Schäfer/Sethe/Lang, Hdb. Vermögensverwaltung, § 1 Rn. 12 m. w. N. 436 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 108; Benicke, Vermögensverwaltung, S. 45 f. 437 S. dazu jeweils 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 5. 430

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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mögenssorge.438 Diese Pflicht beinhaltet etwa den – eigenständigen – Kauf und Verkauf von Finanzinstrumenten.439 Demgegenüber handelt es sich bei der lediglich einmaligen Anlage fremden Vermögens nicht um eine Finanzportfolioverwaltung; sie unterliegt auch aufsichtsrechtlich keinen speziellen Pflichten.440 Die auf den Plattformen angebotenen und untersuchten Funktionen ermöglichen – wie bereits dargestellt – eine erstmalige automatische Anlage durch die zur Verfügung gestellten Algorithmen. Darüber hinaus können auch gegebenenfalls erzielte Zinsgewinne automatisch in neue Kreditgesuche investiert werden. Es findet jedoch keine darüber hinausgehende Verwaltung der Vermögensanlagen statt, denn dies würde nach soeben Gesagtem auch den selbstständigen Verkauf und Ankauf durch den Verwalter voraussetzen. Dies findet jedoch zum einen nicht statt – es geht lediglich um den einmaligen Portfolioaufbau – zum anderen ist dies auch praktisch – mangels Sekundärmarkt441 – überhaupt nicht möglich.442 Mithin findet keine Finanzportfolioverwaltung gemäß § 2 Abs. 8 Nr. 7 WpHG durch die Plattformen statt.443 2. Anlagestrategieempfehlung und Anlageempfehlung gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 5 Var. 1, 2 WpHG Prima facie könnten diejenigen Plattformen, die Newsletter verschicken444 oder eine sonstige Hilfestellung bei der Portfoliozusammenstellung445 bieten, den Tatbeständen der Anlagestrategieempfehlung beziehungsweise der Anlageempfehlung

438 BVerwG, Urt. v. 22.09.2004 – 6 C 29/03 – ZIP 2005, 385, 387; Schäfer/Sethe/Lang, in: Schäfer/ Sethe/Lang, Hdb. Vermögensverwaltung, § 1 Rn. 13; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 107; Sprockhoff, WM 2005, 1739; Walz, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 111 Rn. 1; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 149 f.; Schäfer, in: Assmann/Schütze/ Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 23 Rn. 7; a. A. anscheinend BaFin, Merkblatt Finanzportfolioverwaltung, 1. a) (Stand: 25.07.2018). 439 Benicke, Vermögensverwaltung, S. 66 f., ausführlich dazu S. 215 ff. 440 Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 154; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 107; davon abzugrenzen ist allerdings die erstmalige Anlage, die durchaus eine Finanzportfolioverwaltung darstellen kann, s. BVerwG, Urt. v. 22.09.2004 – 6 C 29/03 – ZIP 2005, 385, 387. 441 Vgl. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 10. Vgl. auch noch unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: B. 442 Denn das Gebot der produktiven Verwaltung – dazu etwa BGH, Urt. v. 23.10.2007 – XI ZR 423/06 – BKR 2008, 83, Tz. 17; Schäfer, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 23 Rn. 76 – bedingt es auch, dass bei Notwendigkeit Finanzinstrumente veräußert werden, s. Schäfer, in: Schäfer/Sethe/Lang, Hdb. Vermögensverwaltung, § 4 Rn. 33. Dies ist ohne liquiden Sekundärmarkt jedoch praktisch kaum möglich. 443 Offenlassend Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 195 f. 444 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 5. 445 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 5.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG unterfallen.446 Für die Definitionen dieser Wertpapiernebendienstleistungen wird auf die Marktmissbrauchsverordnung447 verwiesen. Beide Dienstleistungen, die in Art. 3 Abs. 1 Nr. 34 und 35 MAR definiert sind, haben als gemeinsames Charakteristikum, dass „Information[en]“ in Bezug auf ein „Finanzinstrument“ oder einen „Emittenten“ erstellt und veröffentlicht werden. Der Begriff des Emittenten ist in Art. 3 Abs. 1 Nr. 21 legaldefiniert und bezieht sich dabei grundsätzlich auf diejenige juristische Person, die Finanzinstrumente im Sinne des Art. 1 Abs. 3 Nr. 1 MAR emittiert. Finanzinstrumente in diesem Sinne sind in Anhang I Abschnitt C MiFID II abschließend aufgezählt.448 Im Gegensatz zu § 2 Abs. 4 Nr. 7 WpHG fallen (deutsche) Vermögensanlagen nur unter den nationalen, nicht aber den europäischen Begriff der Finanzinstrumente.449 Zu berücksichtigen ist, dass § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG der Umsetzung des Anhangs I Abschnitt B Abs. 5 MiFID II dient, der regelt, dass es sich bei der Wertpapier- und Finanzanalyse um eine Wertpapierdienstleistung handelt. Dabei ergibt sich aus Art. 36 Abs. 1 MiFID II DVO,450 dass Finanzanalysen im Sinne der MiFID II grundsätzlich Anlageempfehlungen im Sinne der MAR entsprechen.451 Da sich die Finanzanalysen der MiFID II ebenfalls lediglich auf die europäischen Finanzinstrumente gemäß Anhang I Abschnitt C MiFID II beziehen, ergibt sich auch hierdurch keine Anwendbarkeit der Dienstleistungen des § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG auf das mittels Vermögensanlagen durchgeführte Crowdfunding.452 Auch auf anderem Wege lassen sich die beim

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Zur Abgrenzung, s. Geier/Hombach/Schütt, RdF 2017, 108 f.; vgl. auch Poelzig, NZG 2016, 761, 771 f. 447 Verordnung (EU) Nr. 596/2014 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 16. April 2014 über Marktmissbrauch (Marktmissbrauchsverordnung) und zur Aufhebung der Richtlinie 2003/6/ EG des Europäischen Parlaments und des Rates und der Richtlinien 2003/124/EG, 2003/125/EG und 2004/72/EG der Kommission (ABl. L 173 S. 1, ber. 2016 L 287 S. 320 und 2016 L 348 S. 83) zuletzt geändert durch Art. 1 VO (EU) 2019/2115 vom 27.11.2019 (ABl. L 320 S. 1), im Folgenden MAR. 448 Klöhn, in: Klöhn, MAR, Art. 2 Rn. 8; Hanten/Stump, RdF 2018, 189, 194. 449 S. dazu Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 71; zur diesbezüglichen Kritik, s. Hanten/Stump, RdF 2018, 189. 450 Delegierte Verordnung (EU) 2017/565 der Kommission vom 25. April 2016 zur Ergänzung der Richtlinie 2014/65/EU des Europäischen Parlaments und des Rates in Bezug auf die organisatorischen Anforderungen an Wertpapierfirmen und die Bedingungen für die Ausübung ihrer Tätigkeit sowie in Bezug auf die Definition bestimmter Begriffe für die Zwecke der genannten Richtlinie (ABl. 2017 L 87 S. 1, ber. L 246 S. 12, ber. 2018 L 82 S. 18) zuletzt geändert durch Art. 1 VO (EU) 2019/1011 vom 13.12.2018 (ABl. 2019 L 165 S. 1). 451 Geier/Hombach/Schütt, RdF 2017, 108, 109. 452 Dieses Ergebnis mag erstaunen, zumal eines der Ziele des die MiFID II umsetzenden Gesetzes die „Stärkung des Anlegerschutzes“ ist, RegE 2. FiMaNoG, BT-Drs. 18/10936, A. Problem und Ziel, S. 1 und darüber hinaus vor der Gesetzesänderung auch Vermögensanlagen von diesem Tatbestand gem. § 2 IIIa Nr. 5 WpHG i. d. F. v. 30.06.2016 (BGBl. I S. 1514) i. V. m. § 2 IIb Var. 6 WpHG i. d. F. v. 30.06.2016 (BGBl. I S. 1514) erfasst gewesen sind. Dieses Ergebnis ist jedoch aufgrund der klaren Formulierung hinzunehmen.

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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Crowdfunding verwendeten Anlageformen nicht unter den europäischen Begriff des Finanzinstruments subsumieren.453 Somit erfolgt durch die Plattformen keine Anlagestrategie- und auch keine Anlageempfehlung gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG. 3. Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 Nr. 10 WpHG Zwar wurde eine Anlageberatung bei der „Grundleistung“ der CrowdfundingPlattformen noch abgelehnt,454 jedoch könnte eine solche nunmehr bei den weiteren Leistungen einiger Plattformen in Frage kommen. a) Anwendbarkeit des Tatbestands auch auf Vermögensanlagen Wurde soeben noch eine Anlage- und Anlagestrategieempfehlung im Hinblick auf die beim Crowdfunding gängigen Vermögensanlagen mangels Tatbestandlichkeit abgelehnt, stellt sich dies im Hinblick auf die Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG grundsätzlich anders dar. Zwar definiert auch § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG den Begriff der Anlageberatung unter Rückgriff auf europäisches Recht (Art. 9 MiFID II DVO), bezieht dies aber ausdrücklich auf Finanzinstrumente. Da in Art. 9 MiFID II DVO selbst bereits von Finanzinstrumenten die Rede ist, kann sich die Verwendung in § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG nur auf den Begriff des deutschen Finanzinstruments gemäß § 2 Abs. 4 WpHG beziehen, der gemäß Nr. 7 auch Vermögensanlagen im Sinne des § 1 VermAnlG erfasst.455 Für diese – strukturell fragwürdige456 – Ungleichbehandlung von Anlage(-strategie-)empfehlung457 und Anlageberatung spricht auch folgende Erwägung. Die Änderung des § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG (§ 2 Abs. 3a Nr. 5 WpHG a. F.)458 erfolgte bereits durch das Erste Finanzmarktnovellierungsgesetz,459 die Änderung in Bezug auf die Anlageberatung erst durch das Zweite Finanzmarktnovellierungsgesetz.460 Hätte der Gesetzgeber also einen Gleichlauf zwischen beiden Dienstleistungen im Hinblick auf die in Bezug genommenen Finanzinstrumente gewollt, so hätte er § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG im Zuge der Neufassung der Anlageberatung angepasst.

Vgl. Klöhn, in: Klöhn, MAR, Art. 2 Rn. 42, 57; zur allgemeinen „Problematik“ in Bezug auf Anlageformen i. S. d. VermAnlG, s. Hanten/Stump, RdF 2018, 189, 191. 454 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 2. und 3. Kapitel: 2. Abschnitt: B. 455 Vgl. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 119. 456 Denn wie bereits erwähnt – s. Fn. 452 (3. Kapitel) –, sollte durch die MiFID II der Anlegerschutz gestärkt werden, s. auch Lercara/Kittner, RdF 2018, 100, 102. 457 Dazu 3. Kapitel: 3. Abschnitt: B. I. 2. 458 I. d. F. v. 30.06.2016 (BGBl. I S. 1514). 459 S. BGBl. I S. 1514, 1515. 460 Zweites Gesetz zur Novellierung von Finanzmarktvorschriften aufgrund europäischer Rechtsakte vom 23. Juni 2017 (BGBl. I S. 1693, 1706), im Folgenden 2. FiMaNoG. 453

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Allerdings ist fraglich, inwieweit nur öffentliche Anlageempfehlungen aufgrund der MiFID II als Anlageberatung zu qualifizieren sein könnten.461 Denn aus Erwägungsgrund 14 MiFID II DVO ergibt sich, dass auch über „Informationsverbreitungskanäle persönliche Empfehlungen“ abgegeben werden können. Zwar stellt Erwägungsgrund 14 MiFID II DVO fest, dass dies grundsätzlich keine Anlageberatung darstelle, jedoch konstatieren Geier, Hombach und Schütt, dass durch die gewählte Formulierung die Abgrenzung zwischen bloß allgemeinen Empfehlungen im Sinne des § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG und der Anlageberatung „einzelfallbezogener“ werde.462 Dabei muss jedoch differenziert werden, denn wird insgesamt lediglich die Allgemeinheit adressiert, soll auch nach der MiFID II keine Anlageberatung vorliegen, ausreichend soll jedoch sein, wenn „Kundengruppen via E-Mail [. . .] individuell angesprochen“ würden.463 b) Der Versand von Newslettern Dies könnte auf das Crowdfunding praktische Auswirkungen haben, insbesondere bei dem Versand von Newslettern. Dabei müssen diese in zwei Kategorien unterteilt werden. Einerseits enthalten die Newsletter allgemeine Informationen über verschiedene Anlageklassen, die auf der jeweiligen Plattform angeboten werden. Dabei wird jedoch nicht auf bestimmte Crowdfundings, in die zu investieren wäre, hingewiesen. Andererseits wird durch die Newsletter auch über neue, auf den entsprechenden Plattformen angebotene, Crowdfundings informiert. Bei dieser Verbreitungsform werden insbesondere die (vermeintlichen) Vorteile und die avisierte Rendite in den Vordergrund gestellt und die (potenziellen) Anleger zum Teil namentlich benannt. Dies ist jedoch unabhängig davon, ob es sich um bloß allgemeine Informationen oder um Hinweise auf bestimmte Crowdfundings handelt, das ist viel eher plattformabhängig. Allerdings kann sich grundsätzlich jeder für diese Newsletter anmelden, ohne dass mehr als der Name und eine E-Mail-Adresse angegeben werden müssen. Weitere persönliche Daten werden nicht abgefragt. Insofern kann bereits keine persönliche Empfehlung erfolgen, denn diese erfordert entweder eine tat-

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Ähnlich Geier/Hombach/Schütt, RdF 2017, 108, 109. Geier/Hombach/Schütt, RdF 2017, 108, 109. Insofern könnte dieses – vermeintlich – geänderte europäische Verständnis zu einer sehr weitgehenden Haftung aus einem Beratungsvertrag führen, wie es der BGH bereits einmal vertreten hat, s. BGH, Urt. v. 08.02.1978 – VIII ZR 20/77 – WM 1978, 306, 307 f., einschränkend ist anzumerken, dass der BGH – mangels persönlicher Empfehlung – bei dieser Entscheidung nicht von einem Beratungsvertrag i. S. d. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. ausgegangen ist, sondern von einer entgeltlichen Beratungspflicht gem. § 676 BGB i. d. F. v. 25.08.1998 (BGBl. I S. 1489) (jetzt § 675 II BGB). Diese Entscheidung ist nicht unumstritten geblieben, zustimmend Köndgen, JZ 1978, 389, 391 ff.; Hopt, in: FS R. Fischer, S. 237, 240 ff.; so wohl auch Hollmann, JA 1978, 327, 328 f.; ablehnend Roll, BB 1978, 981, 982; Schröder, NJW 1980, 2279, 2286 und soweit ersichtlich von der Rspr. in der Folge auch nicht mehr auf andere Sachverhalte übertragen worden. 463 So Roth/Blessing, CCZ 2016, 258, 259. Ähnlich auch Baumanns, BKR 2016, 366, 371, die konstatiert, dass eine über das Internet erfolgte Anlageempfehlung nicht bereits aus diesem Grund nicht dem Tatbestand der Anlageberatung unterfällt. 462

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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sächliche Prüfung dieser Umstände oder die Anlage muss als geeignet für den potenziellen Anleger dargestellt werden.464 Damit liegt hier keine Anlageberatung vor.465 c) Gebots-Assistent und Portfolio Builder Anders könnte sich dies jedoch im Hinblick auf die verschiedenen Arten der Portfolio Builder und Gebots-Assistenten darstellen. Wie bereits ausgeführt, investieren diese Algorithmen nach Vorgaben des Anlegers automatisch in verschiedene Kreditgesuche, um für den Anleger ein Portfolio zu erstellen. Dabei beschränken sich die Vorgaben des Kunden jedoch im Wesentlichen darauf, den Anlagebetrag, die gewünschten Bonitätsklassen, die Kreditlaufzeiten und die erwartete Mindestrendite anzugeben. Weitere Informationen über den Anleger werden hingegen nicht eingeholt, insbesondere erfolgt auch keine an den Vermögensverhältnissen orientierte Auswahl der Investments. Dies spricht bereits gegen eine Anlageberatung.466 Darüber hinaus erfolgt auch kein tatsächlicher Rat467 durch den Algorithmus, sondern es wird lediglich in mit den Vorgaben des Anlegers übereinstimmende Kreditgesuche investiert.468 Zu berücksichtigen ist auch, dass diese Funktionen nur auf den Crowdlending-Plattformen zur Verfügung gestellt werden, denn bei diesen geht es ausschließlich darum, für einen zur Verfügung gestellten Kredit eine – bereits im Vorhinein vereinbarte – Verzinsung als Gegenleistung zu erhalten.469 Damit unterscheidet sich diese Anlageform fundamental von denen des Crowdinvestings, die – wie ausgeführt – im Regelfall auf eine variable Verzinsung in Abhängigkeit von der Unternehmensentwicklung setzen.470 Bei Letzterem ist also stets eine gewisse Prognose erforderlich, um abschätzen zu können, ob das Investment lohnenswert ist. Beim Crowdlending ist lediglich entscheidend, ob der Kreditnehmer den Kredit zurückzahlen kann. Über diese Wahrscheinlichkeit gibt bereits S. dazu nur Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 114; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 172. 465 So auch Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 173. 466 Konkret im Hinblick auf Robo-Advisory, Baumanns, BKR 2016, 366, 370; Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 795 f.; allgemein Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 146; Oppenheim/Lange-Hausstein, WM 2016, 1966, 168 f. Dabei ist grundsätzlich jedoch zu berücksichtigen, dass die BaFin den Tatbestand der Anlageberatung weit auslegt, und bereits die Abfrage der allgemeinen finanziellen Situation des Anlegers für die Qualifikation als Prüfung der persönlichen Umstände ausreichen lässt, s. BaFin/Bundesbank, Gemeinsames Informationsblatt zum Tatbestand der Anlageberatung, 4. (Stand: Februar 2019); Grischuk, BJ 08/2017, 18, 19. 467 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. 468 Dies allerdings könnte nach Ansicht der BaFin auf eine Anlageberatung hindeuten, da die BaFin beim Robo-Advisory wohl vor allem auf die konkret vorgeschlagenen Finanzinstrumente und dessen Anzahl abstellt, vgl. BaFin, Robo-Advice und Auto-Trading – Plattformen zur automatisierten Anlageberatung und automatischem Trading, Anlageberatung (Stand: 07.04.2016). Überzeugend dagegen argumentierend Baumanns, BKR 2016, 366, 369 f. 469 Vgl. 2. Kapitel: 1. Abschnitt: B. III. 470 Dazu unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: B. IV. 464

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die Bonitätsklassifizierung471 Auskunft und wird durch den Kunden vorher festgelegt. Insofern erfolgt auch in dieser Hinsicht keine Beratung durch den Algorithmus, außer, dass er dem Kunden die konkrete Auswahl abnimmt. Hinsichtlich der Diversifizierung wird ebenfalls keine Mehrleistung erbracht, da durch die Angabe der erwarteten Mindestrendite bereits die Vorgabe für die Portfoliostruktur gegeben wurde. Auch ist zu beachten, dass der Service von keiner Seite (also weder durch den Darlehensgeber noch -nehmer) besonders vergütet wird. Grundsätzlich ist dies zwar kein Indiz für oder gegen eine Anlageberatung.472 Allerdings zeigt sich hierdurch, dass sich der „Mehraufwand“ für die Plattformen wohl in Grenzen hält, also keine komplexen Vorgänge im Hinblick auf eine persönliche Empfehlung ablaufen. Nicht zwingend gegen eine Anlageberatung hingegen spricht, dass sich die Auswahl der Finanzinstrumente lediglich auf das Angebot der Kreditgesuche der jeweils in Rede stehenden Plattform beschränkt. Auch der klassische Anlageberater hat grundsätzlich lediglich eine bestimmte Auswahl, aus der er den Anlegern gegenüber Empfehlungen ausspricht.473 Letztlich ist, nach oben Gesagtem, auf den Empfängerhorizont des Anlegers abzustellen.474 Danach läge eine persönliche Empfehlung vor, wenn gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG, die „Empfehlung auf eine Prüfung der persönlichen Umstände des Anlegers gestützt“ ist oder „als für ihn geeignet dargestellt wird“.475 Um von einer Prüfung der persönlichen Umstände ausgehen zu können, ist jedoch erforderlich, dass die Plattformen sich jedenfalls irgendwie über die finanziellen Verhältnisse des Anlegers informieren.476 Hinsichtlich der Darstellung als für den Anleger geeignet ist zumindest auch erforderlich, dass die Plattformen vom Kunden Informationen über die persönlichen Umstände erhalten – unabhängig davon, ob diese verwendet werden.477 Wie soeben festgestellt, werden durch die Plattformen solche Informationen jedoch überhaupt nicht erhoben, sodass der Anleger, nach der Gestaltung der unterstützenden Funktionen, objektiv nicht davon ausgehen kann, dass ihm hier eine anlegerberateräquivalente Beratung zuteil wird – er also eine persönliche Empfehlung erhält. Vielmehr stellt sich diese Funktion als bloße Unterstützung dar, die selbstgetroffene Anlagestrategie einfach durch die automatischen Investitionen umzusetzen, sodass auch vom Empfängerhorizont des Anlegers eine Anlageberatung nicht stattfindet.

Allerdings ist zu berücksichtigen, dass ein eigenes Rating – wie es die Plattformen auch durchführen, s. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 6. – grundsätzlich geeignet sein kann, dass eine Empfehlung abgegeben wird, s. Grischuk, BJ 08/2017, 18, 20. 472 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. 473 Vgl. Rieck, Können Roboter mit Geld umgehen?, S. 24 f., 63 f. 474 Dazu unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: B. I. 475 Dazu auch Oppenheim/Lange-Hausstein, WM 2016, 1966, 1968. 476 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 118; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 173; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 94. 477 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 146; Schwennicke, in: Schwennicke/ Auerbach, KWG, § 1 Rn. 95. 471

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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d) Zwischenergebnis Mithin erfüllt weder der Portfolio Builder beziehungsweise der Gebots-Assistent noch der Newsletterversand den Tatbestand der Anlageberatung im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG.

4. Abschlussvermittlung Zwar lassen sich die untersuchten Plattformen nicht als Anlageberater qualifizieren, allerdings könnte sich bei den Plattformen, die automatisch nach den Vorgaben des Anlegers in verschiedene Kreditgesuche investieren, eine Einordnung als Abschlussvermittler ergeben. a) Aufsichtsrechtliche Abgrenzung zwischen Abschluss- und Anlagevermittlung Ob eine bloße Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG oder eine Abschlussvermittlung im Sinne der Nr. 3 vorliegt, ist danach zu unterscheiden, ob durch den Vermittler eine eigene Willenserklärung im Namen des Anlegers abgegeben wird oder dieser nur als Bote die Willenserklärung des Anlegers weiterleitet.478 b) Zivilrechtliche Abgrenzung zwischen Stellvertretung und Botenschaft Um also bestimmen zu können, ob durch einen Vermittler Abschluss- oder Anlagevermittlung erfolgt, ist auf die zivilrechtlichen Verhältnisse abzustellen, denn bei der Abschlussvermittlung handelt der Vermittler in offener Stellvertretung im Sinne des § 164 Abs. 1 S. 1 BGB für den Anleger.479 Entscheidendes Abgrenzungskriterium des Vorliegens einer Stellvertretung oder einer Botenschaft ist, ob der Vermittler eine eigene Willenserklärung abgibt oder er lediglich die des Anlegers weiterleitet.480

Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 127 Rn. 38; Spindler, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 46; Oppenheim/LangeHausstein, WM 2016, 1966, 1968; Baumanns, BKR 2016, 366, 372; BaFin, Merkblatt Anlagevermittlung, 1.a) (Stand: 13.07.2017); BaFin, Robo-Advice und Auto-Trading – Plattformen zur automatisierten Anlageberatung und automatischem Trading (Stand: 07.04.2016). Anders sehen das anscheinend Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 796, die sowohl bei der Anlage- wie auch der Abschlussvermittlung lediglich von einer Botenschaft des Vermittlers ausgehen, freilich bleibt dabei offen, wie sich beide Tatbestände dann voneinander unterscheiden sollen. 479 Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 127 Rn. 38; Schäfer, in: Schäfer/Hamann, KMG, WpHG, § 2 Rn. 63; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 94; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 108; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 157; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 122 m. w. N. 480 Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 73; Leptien, in: Soergel, BGB, Vor § 164 Rn. 42; Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 164 Rn. 71; Ellenberger, in: Palandt, BGB, Vor 164 Rn. 11. 478

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aa) Weiterleitung einer eigenen Willenserklärung des Anlegers in Bezug auf einen (bestimmten) Forderungserwerb Damit der Vermittler überhaupt eine Willenserklärung des Anlegers weiterleiten kann, muss dieser zunächst eine solche abgeben. In Rede steht hier ein Antrag zum Abschluss eines Vertrages gemäß § 145 BGB. Erforderlich hierbei ist, dass dieser hinreichend bestimmt oder jedenfalls bestimmbar ist.481 Dies setzt voraus, dass die für den jeweiligen Vertrag erforderlichen essentialia negotii enthalten sind.482 Vorliegend geht es um den Erwerb von Darlehensrückzahlungsforderungen, mithin also einen Rechtskauf im Sinne des § 453 Abs. 1 BGB,483 auf den nach dieser Norm die Vorschriften über den Sachkauf Anwendung finden. Bei einem Kaufvertrag sind die essentialia negotii neben den Parteien des Kaufvertrages die Kaufsache und der Kaufpreis.484 Ob diese vorliegend jedoch gegeben sind, ist fraglich. Gegenüber dem Vermittler erklärt der Anleger lediglich, in welcher Gesamthöhe und zu welchen Konditionen er insgesamt investieren möchte.485 Zwar steht grundsätzlich bereits zu diesem Zeitpunkt fest, wer der Vertragsgegner des Kaufvertrages ist, da die Forderungen stets von der Kooperationsbank der Plattform erworben werden,486 unklar ist jedoch, welche Forderungen gegen welchen Kreditsuchenden und in welcher Höhe erworben werden sollen. Dies spricht also zunächst einmal dagegen, dass die essentialia negotii enthalten sind, sodass dem Forderungserwerb durch den Anleger augenscheinlich noch eine Willenserklärung durch den Vermittler vorauszugehen hat. Das wiederum würde dann aber gegen eine Botenschaft und für eine Stellvertretung sprechen. bb) Spielraum des Boten? Teilweise wird in der Literatur – namentlich von Schilken – jedoch vertreten, dass auch der Bote einen gewissen Entscheidungsspielraum haben könne, er also zum Teil nach eigenem Ermessen entscheiden könne und zum Teil Entscheidungsfreiheiten habe.487 Dabei differenziert er einerseits in das „Ob“ des Geschäfts-

BGH, Urt. v. 23.04.2015 – VII ZR 131/13 – NZM 2015, 497, Tz. 24; BAG, Urt. v. 16.09.2004 – 2 AZR 628/03 – ZIP 2005, 366, 367; Busche, in: MünchKomm, BGB, § 145 Rn. 6; Eckert, in: BeckOK, BGB, § 145 Rn. 34. 482 Faust, BGB AT, § 3 Rn. 3; Bork, BGB AT, Rn. 712; Medicus/Petersen, BGB AT, Rn. 431. 483 Wilhelmi, in: BeckOGK, BGB, § 453 Rn. 14, 120, speziell in Bezug auf Vermögensanlagen, s. Rn. 202; Westermann, in: MünchKomm, BGB, § 453 Rn. 3; Weidenkaff, in: Palandt, BGB, § 453 Rn. 4. 484 Westermann, in: MünchKomm, BGB, § 433 Rn. 7; Beckmann, in: Staudinger, BGB, § 433 Rn. 18, 60, 88. 485 S. dazu unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: B. I. 3. c). 486 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b). 487 Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 75. 481

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abschlusses, welches jedoch nicht zur Disposition stünde488 und andererseits in die Art der Erklärungsübermittlung, die grundsätzlich zur Disposition des Boten stünde.489 Dies hilft in vorliegender Situation noch nicht weiter, allerdings führt Schilken darüber hinaus auch an, dass dem Stimmboten bei der Aufsichtsratsitzung Entscheidungsfreiheiten zustehen können.490 Dabei bezieht er sich ausdrücklich auf Lutter.491 Dieser führt aus, dass der Bote zwar bedingte Anweisungen zur Stimmabgabe erhalten könne, diese müssten jedoch von objektiven Bedingungen abhängig sein und in keinem Fall dürfe dem Boten ein Entscheidungsspielraum zustehen, wie er die Stimme abgebe und auch kein Beurteilungsspielraum dahingehend, ob die Bedingung eingetreten sei.492 Allein dies ist überzeugend, der Bote ist lediglich „Sprachrohr“ des Erklärenden und kann damit keinen eigenen Beurteilungsspielraum haben.493 Die von Schilken vertretene Auffassung ist mithin abzulehnen. cc) Einheitliches Geschäft mit dem kooperierenden Kreditinstitut? Zwar besteht, wie soeben aufgezeigt, kein Entscheidungsspielraum des Boten, allerdings könnte sich eventuell unter einem anderen Gesichtspunkt eine bloße Botenschaft ergeben. Die von den Plattformen vermittelten Verträge – auch im Rahmen des Portfolio Builders und des Gebots-Assistenten – werden stets zwischen dem Anleger und der darlehensgewährenden Bank494 (oder dem Intermediär)495 geschlossen. Insofern könnte also die eigene Willenserklärung des Anlegers darauf gerichtet sein, einen einheitlichen Kaufvertrag mit der Bank zu schließen. Dieser könnte auf eine Forderungsgesamtheit gerichtet sein, die den durch den Anleger festgelegten Kriterien bezüglich Risiko, Laufzeit, Rendite und Anlagesumme entspricht. Der Annahme stünde auch grundsätzlich nicht entgegen, dass die konkreten Forderungen sodann durch den Algorithmus der Plattformen bestimmt würden. Den Plattformen könnte dabei als Drittem ein Leistungsbestimmungsrecht im Sinne des § 317

Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 75, unter Bezug auf: Steffen, in: RGRK, BGB, Vor § 164 Rn. 32; Stoffels, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 164 Rn. 49 f.; Wolf/Neuner, BGB AT, § 49 Rn. 13 f.; Lehmann/Hübner, BGB AT, § 36 I 1. a); Müller-Freienfels, Vertretung beim Rechtsgeschäft, S. 72; Mock, JuS 2008, 309 (richtig wohl 309 f.). 489 Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 75; zustimmend Mock, JuS 2008, 309 f.; Stoffels, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 164 Rn. 49; Bork, BGB AT, Rn. 1346. 490 Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 75. 491 Lutter, in: FS Duden, S. 269, 275 ff. 492 Lutter, in: FS Duden, S. 269, 277. 493 Mock, JuS 2008, 309 f.; Hoffmann, JuS 1970, 181; Bork, BGB AT, Rn. 1346; Hueck, AcP 152 (1952/1953), 432, 436 f.; Lehmann/Hübner, BGB AT, § 36 I 1. a); dazu ausführlich Hanloser, Stellvertretung und Botenschaft, S. 71 ff. 494 S. 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb) (1). 495 S. 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb) (2). 488

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Abs. 1 BGB zukommen, das heißt also, es stünde im grundsätzlichen Ermessen der Plattformen, welche Kreditgesuche diese auswählen.496 (1) Plattform als Dritter im Sinne des § 317 Abs. 1 BGB Als Dritter kommt grundsätzlich jede natürliche oder juristische Person in Betracht, soweit sie nicht bereits Partei des Grundvertrages ist und ihr kein eigenes Forderungsrecht zusteht.497 Des Weiteren müssen sich die Parteien – zumindest konkludent – darauf geeinigt haben, dass ein Leistungsbestimmungsrecht eines Dritten bestehen soll und wer der Dritte ist beziehungsweise wie dieser zu bestimmen ist.498 Bei den hier untersuchten Plattformen – beziehungsweise bei den die Plattformen betreibenden Gesellschaften – handelt es sich um Kapitalgesellschaften und damit um juristische Personen, sodass diese grundsätzlich als Dritte in Frage kommen. Fraglich könnte lediglich sein, ob die Plattformen Dritter im Sinne des § 317 Abs. 1 BGB sind. Formal ist dies jedenfalls zu bejahen,499 da Vertragspartner des Forderungskaufvertrages gegenüber dem Anleger stets die kooperierende Bank ist, die als Kapitalgesellschaft eine eigene Rechtspersönlichkeit hat. Von der herrschenden Meinung wird jedoch darauf abgestellt, ob der Dritte mit einer der Vertragsseiten derartig eng verbunden ist, dass die Entscheidung des Dritten als eine solche der Vertragspartei zu beurteilen ist.500 Insofern könnten unter Umständen die Plattformen und Kreditinstitute so eng miteinander verbunden sein, dass die Plattformen nicht als Dritter in diesem Sinne zu qualifizieren seien. Folge dessen wäre es, dass Überprüfungsmaßstab der Leistungsbestimmung § 315 Abs. 3 BGB und nicht § 319 BGB wäre.501 Allerdings ergeben sich keinerlei Anhaltspunkte dafür, dass Plattformen und Kreditinstitute in einer solchen Weise miteinander verbunden wären. Insbesondere handelt es sich bei den untersuchten und hier analysierten Plattformen nicht um vertraglich gebundene Vermittler im Sinne des § 2 Abs. 10 KWG, die unter

Ausführlich zum Bestimmungsmaßstab, s. Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 315 Rn. 71 ff. BAG, Urt. v. 10.12.2008 – 4 AZR 801/07 – NZA-RR 2010, 7, Tz. 64 (juristische und natürliche Personen); BGH, Urt. v. 30.05.2003 – V ZR 216/02 – NJW-RR 2003, 1355, 1356 f. (keine Anwendbarkeit bei eigenem Forderungsrecht); Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 317 Rn. 16; Rieble, in: Staudinger, BGB, § 317 Rn. 52 f., der allerdings auch bei einem eigenen Forderungsrecht des Dritten von der Anwendbarkeit des § 317 BGB ausgeht (Rn. 70); Hager, in: Erman, BGB, § 317 Rn. 2; Würdinger, in: MünchKomm, BGB, § 317 Rn. 14. 498 Würdinger, in: MünchKomm, BGB, § 317 Rn. 1, 14 ; Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 317 Rn. 10, 15; Rieble, in: Staudinger, BGB, § 317 Rn. 47, 72 ff. 499 Dies lässt Rieble, in: Staudinger, BGB, § 317 Rn. 65 ausreichen. 500 BAG, Urt. v. 10.12.2008 – 4 AZR 801/07 – NZA-RR 2010, 7, Tz. 62; Urt. v. 08.05.2003 – 6 AZR 43/02 – BeckRS 2003, 41532; KG, Urt. v. 21.12.2016 – 28 U 7/15 – NJOZ 2017, 1393, Tz. 23; Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 319 Rn. 20; Würdinger, in: MünchKomm, BGB, § 319 Rn. 9; vgl. auch Grüneberg, in: Palandt, BGB, § 317 Rn. 2a; Hager, in: Erman, BGB, § 317 Rn. 5. 501 BGH, Urt. v. 30.05.2003 – V ZR 216/02 – WM 2004, 186, 188; Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 317 Rn. 16 f. 496 497

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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dem Haftungsdach der kooperierenden Bank stehen.502 Auch ändert das Kooperationsverhältnis zwischen Kreditinstitut und Plattform nichts an der Einordnung der Plattformen als Dritter,503 sodass diese grundsätzlich tauglicher Dritter im Sinne des § 317 Abs. 1 BGB sind. (2) Bestehen eines Leistungsbestimmungsrechts gemäß § 317 Abs. 1 BGB Weiterhin muss prinzipiell ein Leistungsbestimmungsrecht bestehen. Ein solches muss hinsichtlich bestimmter Vertragsmodalitäten504 durch die Vertragspartner vereinbart werden.505 Dabei muss die zu bestimmende Leistung bestimmbar sein, das heißt, die Rahmenbedingungen für die Leistungsbestimmung müssen vertraglich vereinbart worden sein.506 Darüber hinaus darf kein sogenanntes faktisches Bestimmungsrecht vorliegen, bei dem es nicht im Ermessen der einen Partei beziehungsweise eines Dritten liegt, welche Bestimmung getroffen wird, sondern sich anhand von objektiven vertraglich festgelegten Umständen bestimmen lässt.507 Im Rahmen des Portfolio Builders beziehungsweise des Gebots-Assistenten werden durch den Anleger die Rahmenbedingungen für die zu tätigenden Investitionen vorgegeben. Insoweit ist also die Leistung grundsätzlich anhand dieser Maßstäbe bestimmbar. Dabei kommt den Plattformen jedoch ein gewisser Ermessensspielraum zu, da es in deren Belieben steht, welches von mehreren auf die Vorgaben passenden Kreditgesuchen ausgewählt wird. Insofern könnte ein Leistungsbestimmungsrecht im Hinblick auf ein einheitliches Geschäft mit dem kooperierenden Kreditinstitut vorliegen. Dabei wird grundsätzlich auch zwischen Platt-

502

Zu diesen s. 5. Kapitel: 4. Abschnitt: B. Vgl. dazu etwa Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 317 Rn. 17, der als Kriterium für die Verbundenheit etwa ein Abhängigkeitsverhältnis nennt. Zwar liegt grundsätzlich ein solches auch zwischen der Plattform und dem Kreditinstitut vor, da die Plattformen für ihr Geschäftsmodell vorliegend zwingend auf eine Bank angewiesen sind, allerdings sind sie dabei nicht zwangsweise an eine spezielle Bank gebunden, sodass zwar eine abstrakte Abhängigkeit gegenüber Kreditinstituten, nicht jedoch gegenüber einem speziellen Institut besteht. 504 Dabei ist das Leistungsbestimmungsrecht nicht bloß auf finanzielle begrenzt, sondern umfasst grundsätzlich alle Vertragsbestimmungen, s. Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 317 Rn. 10 f.; Würdinger, in: MünchKomm, BGB, § 317 Rn. 6; ders., in: MünchKomm, BGB § 315 Rn. 24; ausführlich dazu Rieble, in: Staudinger, BGB, § 315 Rn. 146 ff. 505 KG, Urt. v. 21.12.2017 – 28 U 7/15 – NJOZ 2017, 1393, Tz. 23; Würdinger, in: MünchKomm, BGB, § 317 Rn. 1; Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 317 Rn. 10. 506 BGH, Urt. v. 27.01.1971 – VIII ZR 151/69 – WM 1971, 310 f.; OLG Düsseldorf, Urt. v. 29.11.1995 – 9 U 101/95 – NJW-RR 1997, 271 f.; Wagner, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 317 Rn. 4, § 315 Rn. 8; Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 315 Rn. 58; Wolf, in: Soergel, BGB, § 315 Rn. 11. 507 BGH, Urt. v. 25.11.2015 – VIII ZR 360/14 – ZIP 2016, 78, Tz. 20 f.; Urt. v. 05.12.2012 – IV ZR 111/10 – BeckRS 2013, 00354, Tz. 21; BGH, Urt. v. 28.04.2009 – XI ZR 86/08 – ZIP 2009, 1367, Tz. 33; Netzer, in: BeckOGK, BGB, § 315 Rn. 57; Hager, in: Erman, BGB, § 315 Rn. 1; Wolf, in: Soergel, BGB, § 315 Rn. 30. Ein etwas anderes Verständnis des faktischen Bestimmungsrechts hat Wagner, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 315 Rn. 4. 503

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

form und Anleger vereinbart, dass die Plattform die Kreditgesuche selbstständig nach den Vorgaben des Anlegers auswählen soll. Insofern lägen grundsätzlich die Voraussetzungen für ein Leistungsbestimmungsrecht vor. (3) Vorliegen eines einheitlichen Geschäfts? Damit jedoch ein Leistungsbestimmungsrecht hinsichtlich eines einheitlichen Vertrages bestehen kann, müssen sich die Parteien darauf geeinigt haben, dass ein solcher Vertrag geschlossen werden soll. Fraglich ist, ob dies überhaupt im Interesse der Parteien liegt. Folge wäre grundsätzlich zunächst, dass etwaige Mängel eines Kreditgesuchs auch auf die anderen durchschlagen könnten und so gemäß § 139 BGB zur Nichtigkeit des gesamten Vertrages führen würden.508 Darüber hinaus ergäbe sich folgendes Problem: Wie bereits festgestellt, wird der Forderungskaufvertrag zwischen Kreditinstitut und Anleger unter der aufschiebenden Bedingung geschlossen, dass auch tatsächlich die erforderliche Fundingschwelle erreicht wird.509 Wenn es jedoch zu einem einheitlichen Vertragsschluss zwischen Bank und Anleger kommen soll, würde dies bedeuten, dass dieser unter der aufschiebenden Bedingung stände, dass die einzelnen Kreditgesuche zustande kommen, in der Gesamtheit in ausreichend (erfolgreiche) Kreditgesuche investiert wurde, und die gesamte Anlagesumme dieses Anlegers angelegt wurde, denn andernfalls würde sich die Bank gegenüber dem Anleger unter Umständen gemäß § 453 Abs. 1 in Verbindung mit § 434 Abs. 1 S. 1, Abs. 3, § 437 BGB Nacherfüllungsansprüchen aussetzen.510 Dies würde aber mit großer Wahrscheinlichkeit zu einem Stillstand auf den Plattformen führen. Einzelne Kreditgesuche könnten solange nicht erfolgreich finanziert werden, bis sämtliche Kreditgesuche, die durch den Gebots-Assistenten zusammengestellt wurden, vollständig finanziert wären. Dieses Problem würde noch dadurch verstärkt werden, dass auch mehrere Gebots-Assistenten verschiedener Anleger aktiv sein könnten. Für diese müsste oben Genanntes jeweils gelten, sodass sich eine Blockiersituation noch verschärfen würde. Mithin kann es in keinem Interesse liegen, dass ein einheitlicher Kaufvertrag über alle Teilforderungen zustande kommt. Dies wird auch durch die bereits oben festgestellten Angaben der Plattformen bestätigt, wonach grundsätzlich – sobald ein passendes Kreditgesuch eingestellt wird – in dieses auch entsprechend investiert wird.511

Busche, in: MünchKomm, BGB, § 139 Rn. 1; Jakl, in: BeckOGK, BGB, § 139 Rn. 2; Arnold, in: Erman, BGB, § 139 Rn. 1; Roth, in: Staudinger, BGB, § 139 Rn. 1. 509 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) aa). 510 Vgl. Beisel, in: Beisel/Klumpp, Der Unternehmenskauf, § 16 Rn. 22 ff.; Bündenbender, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 434 Rn. 74 f. 511 S. dazu Fn. 676 (2. Kapitel) und 683 (2. Kapitel). 508

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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(4) Zwischenergebnis Ein einheitlicher Forderungskaufvertrag zwischen Bank und Anleger ist abzulehnen, sodass sich unter diesem Gesichtspunkt keine Botenstellung der Plattform begründen lässt. dd) Auftritt des Vermittlers Unter Umständen könnte sich aus dem Auftritt der Plattform als Vermittler eine Einordnung als Bote ergeben, denn nach herrschender Meinung bestimmt sich die Qualifizierung als Stellvertreter oder die Einordnung als Bote nach dem Auftritt des Mittlers nach außen, insoweit kommt es also auf den Empfängerhorizont des Erklärungsgegners an.512 Demgegenüber sei das Innenverhältnis zwischen Geschäftsherr und Hilfsperson von lediglich untergeordneter Bedeutung. Insoweit käme es für die Beurteilung, ob die Plattformen die Abschlussvermittlung betreiben, darauf an, wie die Plattformen gegenüber der Kooperationsbank auftreten und wie diese das Verhalten zu beurteilen haben. Soeben wurde festgestellt, dass die einzelnen Forderungen für das Portfolio im Rahmen von Einzelverträgen von dem involvierten Kreditinstitut erworben werden.513 Deshalb dürfte sich aus Sicht der Bank der automatisierte Erwerb durch den Algorithmus nicht anders darstellen als der Erwerb einzelner Forderungen durch den Anleger selbst unter Einschaltung der Plattform als Boten.514 Bei dieser Betrachtungsweise müsste also davon auszugehen sein, dass das Kreditinstitut auch beim automatisierten Erwerb lediglich von einer Botenstellung der Plattformen auszugehen hätte. Dies würde dazu führen, dass der Vermittler auch im Rahmen des Portfolio Builders und des Gebots-Assistenten als bloßer Bote zu qualifizieren wäre und eine aufsichtspflichtige Abschlussvermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 3 WpHG nicht stattfinden würde. Problematisch hieran ist jedoch, dass grundsätzlich alle Voraussetzungen an eine Stellvertretung vorliegen:515 Der Vermittler wird bevollmächtigt, automatisch in Kreditgesuche, die den Anforderungen entsprechen, zu investieren. Auch gibt er zu erkennen, dass er diese nicht für sich selbst, sondern für den Anleger erwerben möchte, denn dies folgt bereits aus dem vereinbarten Geschäftsmodell zwischen Anleger, Plattform, Kreditsuchendem und der Bank.516 Einzig nicht erkennbar wird,

512 BGH, Urt. v. 17.02.1954 – II ZR 63/53 – NJW 1954, 797, 798; BAG, Urt. v. 13.12.2007 – 6 AZR 145/07 – NJW 2008, 1243, Tz. 15; Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 74; Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 164 Rn. 72; Leptien, in: Soergel, BGB, Vor § 164 Rn. 44; Ellenberger, in: Palandt, BGB, Vor § 164 Rn. 11; Frensch, in: Prütting/Wegen/Weinreich, BGB, § 164 Rn. 18; Bork, BGB AT, Rn. 1345; Wolf/Neuner, BGB AT, § 49 Rn. 16; Lehmann/Hübner, BGB AT, § 36 I 1. a); Schreindorfer, Verbraucherschutz und Stellvertretung, S. 152. 513 S. unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: B. I. 4. b) cc). 514 S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) cc) (1). 515 Zu den Voraussetzungen, s. Medicus/Petersen, BGB AT, Rn. 880; Faust, BGB AT, § 24 Rn. 3. 516 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b).

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

dass der Vermittler tatsächlich eine eigene Willenserklärung abgibt und nicht lediglich eine Willenserklärung des Anlegers weiterleitet. Fraglich ist, ob dies es rechtfertigt, eine bloße Botenschaft anzunehmen, obwohl nach dem Innenverhältnis eine Stellvertretung vorliegen soll.517 Diese Abgrenzung nach dem äußeren Bild dient in erster Linie dazu, den Geschäftsgegner zu schützen, ihm soll klar sein, mit welcher Partei er ein Geschäft abschließt.518 Dies kann in vorliegender Konstellation jedoch nicht durchgreifen, der Vertragspartner steht fest, es geht lediglich um die aufsichtsrechtliche Qualifizierung. Hierfür kann es jedoch nicht darauf ankommen, wie das Verhalten des Mittlers aus Sicht des Dritten zu beurteilen ist, wenn die Vertragsparteien ohnehin feststehen. Dies rechtfertigt es, zur Abgrenzung auf das Innenverhältnis zwischen Anleger und Vermittler abzustellen.519 Dies stellt auch keine Verletzung des für die Abschlussvertretung geforderten Offenkundigkeitsprinzips dar,520 denn dass der Vertrag mit dem Anleger zustande kommen soll, ist dem Kreditinstitut als Vertragsgegner bekannt. ee) Zwischenergebnis Die Einordnung der Plattform als Bote lässt sich – wie dargelegt – nicht überzeugend begründen. Stattdessen ist festzuhalten, dass die Plattform eine eigene Willenserklärung521 im Namen und mit Vertretungsmacht des Anlegers gegenüber dem Kreditinstitut abgibt und damit als Stellvertreter zu qualifizieren ist.

517 Vgl. dazu bereits RG, Urt. v. 04.03.1911 – VI 297/08 – RGZ 76, 99, 100 f.; Steffen, in: RGRK, BGB, Vor § 164 Rn. 32. 518 Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 164 Rn. 72; Schilken, in: Staudinger, BGB, Vor § 164 Rn. 74, 35; Leptien, in: Soergel, BGB, Vor § 164 Rn. 44. 519 Das Innenverhältnis ebenfalls mit einbeziehend Fromm, Der Bote, S. 20 (Fn. 20), 62 ff.; Kolping, Bote, Stellvertreter – Ein Vergleich, S. 53 ff.; Coing, in: Staudinger, BGB11, Vor § 164 Rn. 27; Dilcher, in: Staudinger, BGB12, Vor § 164 Rn. 76; Hueck, AcP 152 (1952/1953), 432, 436 f.; Petzold, MDR 1961, 459, 460 f.; so wohl auch Müller-Freienfels, Vertretung beim Rechtsgeschäft, S. 72. Ausführlich Hanloser, Stellvertretung und Botenschaft, S. 90 ff. 520 S. dazu Fn. 479 (3. Kapitel). 521 Zu berücksichtigen ist, dass vorliegend eine Willenserklärung mittels eines Computers abgegeben werden soll. Dabei wird zwischen der elektronisch übermittelten und der automatisierten Willenserklärung bzw. der Computererklärung unterschieden (Spindler, in: Spindler/Schuster, Recht der eMedien, BGB, Vor §§ 116 ff. Rn. 1). Weiterhin wird grundsätzlich zwischen automatisierten und autonomen Systemen unterschieden, während Erstere auf einem grundsätzlich determinierten Entscheidungsalgorithmus ihre Entscheidungen treffen, sind Letztere lernfähig und können selbstständig zielorientiert handeln (Dienst/Falke, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 14. Teil, B., Rn. 5 f.; Specht/Herold, MMR 2018, 40, 41; vgl. für verfassungsrechtliche Aspekte auch Kersten, JZ 2015, 1 ff., insbesondere 6 ff.). Vorliegend kommt lediglich ein automatisiertes System in Frage, das Computererklärungen abgibt (vgl. Dienst/Falke, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 14. Teil, B., Rn. 15). Bei diesen richtet sich die Abgabe einer Willenserklärung bzw. das Zustandekommen eines Vertrages nach allgemeinen Grundsätzen (BGH, Urt. v. 16.10.2012 – X ZR 37/12 – WM 2013, 2385, Tz. 13; Dienst/Falke, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 14. Teil, B., Rn. 16). Dabei müssen diese Voraussetzungen bei demjenigen vorliegen, der den Algorithmus in Gang gesetzt hat, nicht erforderlich ist jedoch, dass diese im Zeitpunkt

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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c) Zwischenergebnis Da die Plattformen in den beschriebenen Konstellationen als Stellvertreter auftreten, betreiben sie das aufsichtspflichtige Geschäft der Abschlussvermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 3 WpHG. d) Zivilrechtliche Einordnung der Abschlussvermittlung Nachdem nun festgestellt wurde, dass die Plattformen in den aufgezeigten Konstellationen als Stellvertreter des Anlegers tätig werden und damit die Abschlussvermittlung betreiben, ist damit jedoch noch nicht geklärt, auf welcher rechtlichen Grundlage diese Vertretung erfolgt.522 Aufgrund der Unentgeltlichkeit dieser anlegerunterstützenden Funktionen ist allerdings von einem Auftragsverhältnis auszugehen.523 Daraus folgt, dass die Plattformen bei einer Pflichtverletzung im Auftragsverhältnis für jede Fahrlässigkeit haften, da das Auftragsrecht eine Haftungsprivilegierung gerade nicht vorsieht.524

II. Bewertung der Kreditgesuche Wie aufgezeigt, werden durch die Plattformen teilweise auch Bonitätsratings der Emittenten525 beziehungsweise der Kreditsuchenden526 auf den Plattformen veröffentlicht.527 Dieses Rating setzt sich dabei grundsätzlich aus Angaben von Auskunfteien und sonstigen Kriterien, wie etwa möglichen Sicherheiten oder der Erfah-

der konkreten Willenserklärung des Algorithmus vorliegen (dazu ausführlich Dienst/Falke, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 14. Teil, B., Rn. 16 ff.). Dabei wird die so erzeugte Willenserklärung demjenigen zugerechnet, der den Prozess bewusst in Betrieb gesetzt hat (BGH, Urt. v. 16.10.2012 – X ZR 37/12 – WM 2013, 2385, Tz. 17; Sester/Nitschke, CR 2004, 548, 550 f.; Bräutigam/Klindt, NJW 2015, 1137 f.; Spindler, in: Spindler/Schuster, Recht der eMedien, BGB, Vor §§ 116 ff. Rn. 6 m. w. N. [Fn. 24]; die unterschiedlichen Begründungsansätze darlegend Cornelius, MMR 2002, 353, 354 f.; mit unterschiedlichen Vorschlägen [autonome] Roboter oder Algorithmen als echte Stellvertreter zu qualifizieren, s. Schirmer, JZ 2016, 660, 664; Specht/ Herold, MMR 2018, 40, 43 ff.). 522 Dies liegt nicht zuletzt an der Abstraktheit der Vollmachtserteilung, s. Riesenhuber, in: BeckOGK, BGB, § 662 Rn. 63; Maier-Reimer, in: Erman, BGB, Vor § 164 Rn. 6; vgl. auch Motive II, BGB, §§ 585, 586, S. 525. 523 BGH, Urt. v. 14.11.2002 – III ZR 87/02 – NJW 2003, 578; Berger, in: Erman, BGB, § 662 Rn. 6; Schäfer, in: MünchKomm, BGB, § 662 Rn. 29. 524 BGH, Urt. v. 30.04.1959 – II ZR 126/57 – NJW 1959, 1221, 1223; Riesenhuber, in: BeckOGK, BGB, § 662 Rn. 123; Martinek/Omlor, in: Staudinger, BGB, § 662 Rn. 42. 525 S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 7. 526 S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 6. 527 Zu den zivilrechtlichen Konsequenzen, s. bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) cc).

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

rung der Initiatoren, zusammen. Hierbei handelt es sich jedoch grundsätzlich nicht um eine aufsichtspflichtige Tätigkeit.528

C. Keine Annahme von Geldern der Anleger Die Plattformen statuieren in ihren AGB, dass sie nicht berechtigt seien, sich Eigentum oder Besitz an den Geldern oder Wertpapieren der Investoren zu verschaffen.529 Dies ist in mehrerlei Hinsicht von Bedeutung. I. Voraussetzung für die Bereichsausnahme gemäß § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG Zunächst ist dies Voraussetzung, damit die Plattformen von der Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG Gebrauch machen können,530 die es den Plattformen überhaupt erst ermöglicht, lediglich mit einer gewerberechtlichen Erlaubnis531 tätig zu werden.532 Wie sich aus den diesbezüglichen Hinweisen der BaFin ergibt, ist es nicht notwendig, dass dies ausdrücklich im Vertrag festgehalten wird, erforderlich ist vielmehr, dass tatsächlich keine Gelder oder Wertpapiere angenommen werden, gleichwohl wird eine ausdrückliche vertragliche Regelung aus Klarstellungsgründen empfohlen.533 II. Kein erlaubnispflichtiges Finanztransfergeschäftgeschäft gemäß § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 6 ZAG Zwar kommt ein Einlagengeschäft gemäß § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 1 KWG grundsätzlich bereits dann nicht in Betracht, wenn die Annahme der Gelder als Weiterleitungsfall

528 S. Renner, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 61. Vgl. auch von Lewinski/Pohl, ZD 2018, 17 ff.; Sydow, in: Sydow, DSGVO, Einl., Rn. 81; Wilhelm, in: BeckOK, DatenschutzR, BDSG, § 40 Rn. 44; Hansen, in: BeckOK, DatenschutzR, DSGVO, Art. 36 Rn. 34 ff. S. auch zur grundsätzlich möglichen Einordnung als Ratingagentur Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1160; Nathmann, FinTech, S. 115 f. 529 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 9. 530 Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 2 Rn. 54, 55a; Schäfer, in: Boos/Fischer/ Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 79. 531 S. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt. 532 Zur möglichen Rechtfertigung der Bereichsausnahme auch für Vermögensanlagen, s. unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: B. 533 BaFin, Merkblatt zur Bereichsausnahme für die Vermittlung von Investmentvermögen und Vermögensanlagen, 4. (Stand: 02.11.2017).

3. Abschnitt: Einordnung der sonstigen Tätigkeiten einiger Plattformen

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zu qualifizieren ist:534 Dazu müssten die Gelder auf einem Treuhandkonto entgegengenommen werden und diese Verwaltung lediglich Nebenzweck zur eigentlich geschuldeten Dienstleistung – vorliegend also der Anlagevermittlung – sein.535 Allerdings könnte eine solche Annahme fremder Gelder als Finanztransfergeschäft gemäß § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 6 ZAG zu beurteilen sein.536 Um diesen Tatbestand zu erfüllen, ist es ausreichend, wenn der Mittler – dies wäre hier die Plattform – Gelder der Anleger entgegennimmt und an den Emittenten weiterleitet.537 Folge einer solchen Tätigkeit wäre,538 dass die Plattformen eine Lizenz gemäß § 10 Abs. 1 S. 1 ZAG benötigen würden.539 Dabei sind diese Voraussetzungen ähnlich denen, die auch im Rahmen des § 32 Abs. 1 KWG zu erfüllen sind.540 Zweck dieser Regelungen ist einerseits der Schutz der Kunden vor Risiken bei Zahlungsdiensten,541 andererseits dienen diese Vorschriften jedoch vor allem auch der Geldwäscheprävention.542 Dies spiegelt sich bereits in den Voraussetzungen für

534

Eine Annahme solle dann nicht vorliegen, wenn die Gelder unverzüglich weitergeleitet werden. Dies soll der Fall sein, wenn die Weiterleitung innerhalb von 24 Stunden erfolgt, s. Renner, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 33; Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 171 (Fn. 877); Demgensky/Erm, WM 2001, 1445, 1448 (Fn. 43) unter Verweis auf das Bundesaufsichtsamt. 535 S. dazu BaFin, Merkblatt Einlagengeschäft, I. 5. d) (Stand: 11.03.2014); vgl. auch BGH, Urt. v. 13.04.1994 – II ZR 16/93 – ZIP 1994, 867, 872; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 13; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 39, 43. 536 BaFin, Merkblatt Einlagengeschäft, I. 5. d) (Stand: 11.03.2014). Diese Möglichkeit auch im Hinblick auf die Plattformen beim Crowdfunding anmerkend, Scholz-Fröhling, BKR 2017, 133, 136; Veith, BKR 2016, 184, 193; Wunschel/Gaßner, ZfIR 2015, 853, 860 f. 537 VG Frankfurt a. M., Beschl. v. 05.10.2012 – 9 L 2833/12.F –, juris, Tz. 6, 8; LG Köln, Urt. v. 29.09.2011 – 81 O 91/11 – WM 2012, 405, 406; Walther, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 42 Rn. 616 f.; Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 127 Rn. 58; Bauerfeind, WM 2018, 456; Scholz-Fröhling, BKR 2017, 133, 135; ausführlich Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, ZAG, § 1 Rn. 48 ff.; kritisch zur weiten Tatbestandsauslegung Hingst/Lösing, BKR 2012, 334, 336 f.; insbesondere mit Kritik im Hinblick auf die Entwicklungshemmung bei FinTechs, s. Bauerfeind, WM 2018, 456, 461. 538 Davon ausgehend, dass dies in einem Umfang geschehen würde, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordern würde bzw. gewerbsmäßig erfolgen würde, vgl. Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, ZAG, § 8 Rn. 9 ff. 539 Walther, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 42 Rn. 644. 540 Vgl. dazu Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, ZAG, § 8 Rn. 22 ff. mit Verweisen auf die entsprechenden Regelungen im KWG; Steinacker/Krauß/Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 13. Teil, F., Rn. 8 ff.; s. auch Achtelik, in: Herzog, GwG, ZAG, Rn. 7. Dies liegt wohl nicht zuletzt daran, dass das Finanztransfergeschäft gem. § 1 Ia 2 Nr. 6 KWG i. d. F. v. 30.07.2009 (BGBl. I S. 2437) als Finanzdienstleistung gem. § 32 I KWG erlaubnispflichtig gewesen ist. 541 Bauerfeind, WM 2018, 456, 458 m. w. N. 542 Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, ZAG, § 1 Rn. 47; Bauerfeind, WM 2018, 456, 458; Hingst/Lösing, Zahlungsdiensteaufsichtsrecht, § 6 Rn. 108 ff.

176

3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

die – soeben angesprochene – Erlaubniserteilung wider.543 Darüber hinaus bestehen hier hohe organisatorische Anforderungen,544 die durch die Plattformen häufig überhaupt nicht geleistet werden können,545 sodass diese ein erhebliches Eigeninteresse daran haben dürften – jedenfalls bisher noch546 –, nicht unter diese Regelungen zu fallen.547

D. Factoring gemäß § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 9 KWG Teilweise wird angenommen, dass als erlaubnispflichtiges Geschäft auch das Factoring als Finanzdienstleistung gemäß § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 9 KWG in Betracht kommen könnte.548 Um den Tatbestand zu erfüllen, wäre es erforderlich, dass auf Grundlage von Rahmenverträgen laufend Forderungen angekauft werden.549 Denkbar dürfte dies grundsätzlich nur bei den Modellen sein, bei denen zwischen den Kapitalsuchenden und den Anlegern eine Intermediärgesellschaft steht.550 Zwar würde die Erlaubnispflicht dann nicht unmittelbar die Plattform betreffen, jedoch handelt es sich bei diesen Zweckgesellschaften regelmäßig um einhundertprozentige Tochtergesellschaften551 der Plattformbetreibergesellschaft, sodass letztlich doch eine mittelbare Erlaubnispflicht für die Plattform die Folge wäre.552 Da bei den untersuchten Crowdlending-Plattformen kein Modell mit einer Zweckgesellschaft vertreten gewesen ist, muss ein mögliches Factoringgeschäft hier bereits von vornherein ausscheiden.553 Zwar werden bei einigen Crowdinvesting-Plattformen Zweckgesellschaften eingesetzt, an diese werden jedoch – soweit ersichtlich – keine Darlehensforderungen abgetreten, sondern diesen wird von den Anlegern ein Dar-

543

S. nur Achtelik, in: Herzog, GwG, ZAG, Rn. 5 f. S. für diese Pflichten Achtelik, in: Herzog, GwG, ZAG, Rn. 12 ff.; Walther, in: Schimansky/ Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 42 Rn. 654 ff. 545 Bauerfeind, WM 2018, 456. 546 Vgl. dazu Scholz-Fröhling, BKR 2017, 133, 138 f. 547 Ebenso Heuer, Crowdinvesting, S. 77; Nietsch/Eberle, DB 2014, 1788, 1791. 548 So Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, E., Rn. 110; Scholz-Fröhling, BKR 2017, 133, 136; Veith, BKR 2016, 184, 189. 549 Zum Begriff, s. BaFin, Merkblatt Factoring, III. (Stand: 05.01.2009); Reschke, BKR 2009, 141, 142 ff.; Glos/Sester, WM 2009, 1209, 1211 f.; ausführlich aus zivilrechtlicher Perspektive Fischinger, JA 2005, 651 ff. 550 Dazu, dass die Anleger nicht das Factoringgeschäft betreiben, s. Fn. 429 (2. Kapitel). 551 Da es sich bei diesen nicht um Zweckgesellschaften i. S. d. § 1 XXVI KWG handelt (vgl. Fn. 382 [2. Kapitel]), kann der Tatbestand des Factorings nicht bereits aus diesem Grund abgelehnt werden, dazu Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 185; Schwennicke, in: Schwennicke/ Auerbach, KWG, § 1 Rn. 143. 552 S. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. 553 Vgl. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3.; zum Factoringgeschäft bei Crowdlending-Modellen mit Intermediärgesellschaft, s. Polke, Crowdlending, S. 157 f. 544

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

177

lehen gewährt, mit dem diese sich an den kapitalsuchenden Unternehmen beteiligen.554 Somit findet auch hier kein laufender Forderungsankauf auf rahmenvertraglicher Basis statt, sodass durch die Plattformen oder durch die mit ihnen verbundenen Zweckgesellschaften kein Factoring stattfindet.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen Neben der soeben vorgenommenen Einordnung der Plattformen, denen zugleich auch eine rechtliche Qualifizierung inhärent ist, fallen im Zusammenhang mit den Crowdfunding-Plattformen regelmäßig auch Begriffe, die ohne Weiteres noch zu keiner rechtlichen Einordnung führen und im Folgenden untersucht werden.

A. Weitere Einordnung der Plattformen Beim Crowdfunding stellen die Plattformen die Verbindung zwischen Emittent und Anleger her. Damit ist die Rolle der Plattformen aber noch nicht ausgeschöpft. Als – vermeintliches – Substitut klassischer Kapitalmarktakteure sollen sie eine Vielzahl weiterer Aufgaben übernehmen. Neben der Bereitstellung der Vertragswerke, die zwischen den Parteien zustande kommen,555 treffen sie häufig bereits eine Vorauswahl, wer oder welches Unternehmen über ihre Internetpräsenz zu einem Funding aufrufen kann und wenn ja, zu welchen Konditionen.556 Des Weiteren stellen sie unter anderem auch die Rahmenbedingungen für einen Sekundärmarkt zur Verfügung557 und werden als Gatekeeper beschrieben.558 Insofern ist zweierlei zu untersuchen. Einerseits ist zu prüfen, ob die Plattformen tatsächlich die Funktionen wahrnehmen, die ihnen durch die Begriffe beigemessen werden und zum anderen ist zu untersuchen, ob sich aus den – zu bejahenden – Funktionen rechtliche Schlüsse im Hinblick auf die Regulierung der Plattformen ziehen lassen.

554

S. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. sowie bei Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145. 556 S. Schedensack, Crowdinvesting, S. 144 m. w. N. (Fn. 79); ausführlich dazu Löher, VC 2017, 51 ff. 557 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 10. 558 So etwa Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145. 555

178

3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

I. Tatsächliche Bezeichnung Aufgrund dieser Aufgabenvielfalt, die bisher oft durch verschiedene Akteure wahrgenommen wurde und – prinzipiell – zu einer Umstrukturierung des Finanzmarktes führen könnte, wird im Zusammenhang mit der gesamten FinTech-Branche häufig von Disruption oder disruptiven Technologien gesprochen.559 Darunter versteht man neue Technologien oder andere Innovationen, die die klassischen Technologien und Modelle aus dem Wettbewerb drängen.560 Ob dies tatsächlich der Fall ist, wird im Folgenden zu untersuchen sein.

1. Disintermediation Speziell im Hinblick auf das Crowdinvesting und das Crowdlending fällt auch öfter das Schlagwort Disintermediation.561 Damit ist der Wegfall klassischer Finanzintermediäre562 aus der Wertschöpfungskette gemeint.563 In diesem Kontext ist auch oft die Rede davon, dass der Finanzmarkt demokratisiert werde.564 Begründet wird dies einerseits damit, dass sowohl der einzelne Kapitalsuchende mittels Crowdfunding Gelder einsammeln könnte, ohne etwa auf Kapital von Banken angewiesen zu sein565 und andererseits damit, dass jeder – selbst mit sehr geringen Summen – in crowdgefundete Projekte investieren könne, ohne den „Umweg“ über eine Bank gehen zu müssen und sich so als Venturecapital-Geber zu beteiligen.566

559

Vgl. zu diesem Begriff auch den provokanten Beitrag von Meck/Weiguny, FAS v. 27.12.2015, S. 21 mit dem Titel „Disruption, Baby, Disruption!“. 560 Tiberius/Rasche, in: Tiberius/Rasche, FinTechs, S. 1, 12; insgesamt zurückhaltender Mihm, Handelsblatt v. 23.07.2015, S. 27; Waschbusch/Hastenteufel/Reinstädtler, StB 2018, 328, 329. 561 S. etwa den Titel der Arbeit von Polke, „Crowdlending oder Disintermediation in der Fremdkapitalvergabe“, sowie S. 31; Dorfleitner/Kapitz/Wimmer, DBW 2014, 283, 285; Berger/Skiera, KuK 45 (2012), 289; Moenninghoff/Wieandt, zfbf 2013, 466, 468. S. auch den Titel der Arbeit von Rubinton, „Crowdfunding: Disintermediated Investment Banking“. 562 D. h. also Kreditinstitute und Wertpapierfirmen, s. Grundmann, in: Staub, HGB, Bankvertragsrecht, 5. Teil, Rn. 42 ff.; vgl. Schmidt/Hackethal/Tyrell, JFI 1999, 36, 39 ff. 563 Koch, Crowdinvesting, S. 37. 564 S. Hüttich, Crowdfinance – Digitalisierung und Demokratisierung des Finanzmarktes, passim; Schramm/Carstens, Startup-Crowdfunding, S. 62; Drost/Schneider, Handelsblatt v. 27.04.2017, S. 40, 41; Rubinton, Crowdfunding, S. 12; Baumann, Crowdinvesting, Rn. 7, 63; Tiberius/Rasche, in: Tiberius/Rasche, FinTechs, S. 1, 12; Sixt, Schwarmökonomie, S. 65; Fischer, Crowdinvesting, S. 112 ff.; Nathmann, FinTech, S. 60. 565 Wroldsen, 2013 Vand. J. Ent. & Tech. L., 583, 594. 566 Shiller, FAJ 69 (2013), 21, 22; Schmiedgen, in: Mai, Hdb. Innovationen, S. 121, 136; Uhlich, in: Tiberius/Rasche, FinTechs, S. 65, 76; Körner/Sauer, in: Tiberius/Rasche, FinTechs, S. 163, 169; Hettich, GesKR 03.2013, 1, 7 („Crowdfunding [. . .] als Archetyp eines demokratischen Finanzmarktes“).

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

179

Teilweise wird in diesem Zusammenhang auch provokant die Frage aufgeworfen, wer denn überhaupt noch Banken brauche.567 Um beurteilen zu können, ob es durch das Crowdfunding überhaupt zu einer Disintermediation kommt, ist zunächst nachzuvollziehen, was genau unter dem Begriff des Finanzintermediärs zu verstehen ist und welche Aufgaben dieser eigentlich wahrnimmt. Als Finanzintermediation wird ganz grundsätzlich die Zusammenführung und Abstimmung von Angebot und Nachfrage in Bezug auf Kapital verstanden, dementsprechend handelt es sich bei den dies ermöglichenden Institutionen um Finanzintermediäre.568 a) Aufgaben von Finanzintermediären Für die Marktteilnehmer, also insbesondere die Anleger und die Kapitalsuchenden, stellen sich verschiedene Schwierigkeiten, wenn es darum geht, auf den Kapitalmärkten die eigenen Bedürfnisse im Hinblick auf einen angemessenen Ausgleich zwischen Angebot und Nachfrage zu finden. Zur Bewältigung dieser Schwierigkeiten bedienen sie sich Finanzintermediären, dazu nehmen diese unterschiedliche – im Folgenden darzustellende – Aufgaben wahr.569 aa) Transformationsfunktionen In diesem Rahmen unterstützen die Finanzintermediäre die Akteure, indem sie vor allem Transformationsfunktionen anbieten.570

Vgl. den Titel des Buches „Wer braucht noch Banken? – Wie Start-ups die Finanzwelt verändern und was uns das nutzt“ von Beck. In diesem vertritt Beck unter anderem die These, dass die Banken als Intermediäre nicht leistungsfähig genug seien und es deshalb einer „grundlegenden Reorganisation des Finanzmarkts“ bedürfe (S. 123). Bezogen auf das Crowdlending kommt er dabei – auch aufgrund der seiner Ansicht nach defizitären Auswahlkriterien für Kreditnehmer – zu dem Ergebnis, dass dieses „enorm wichtig“ sei (S. 167 f.) und „eine klare Bereicherung für den Finanzmarkt“ darstelle (S. 177). Für das Crowdinvesting sieht er die Möglichkeit gegeben, dass Finanzierungen „außerhalb des Bankensektors“, „aus der Mitte der Bevölkerung“ ermöglicht werden (S. 202). In ähnlicher Weise geht er hinsichtlich des Immobilien-Crowdfundings von einem „neuen Trend“ aus (S. 220). Diesen Thesen ist eine Studie von Becker, EFAM – Crowdlending 2.0, S. 17 entgegenzuhalten, wonach das Crowdlending (noch) keine Alternative zum klassischen Bankkredit darstellt; dazu auch Siering, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 12 Rn. 78 ff. Vgl. aber auch Monopolkommission, XXI. Hauptgutachten (2016), Vor Rn. 1174, abrufbar unter: www. monopolkommission.de/images/HG21/HGXXI_Gesamt.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 568 Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 2. 569 Allgemein zu den Intermediärrisiken, s. auch Saunders/Cornett, Financial Institutions Management, S. 177 ff. 570 Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 7. 567

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

(1) Informationsbedarfstransformation Zunächst einmal müssen die (potenziellen) Anleger, um eine sinnvolle Investitionsentscheidung zu treffen, den Markt kennen, denn nur dann können sie beurteilen, ob sie es mit einem vernünftigen Angebot zu tun haben. Dasselbe gilt auch vice versa für die Kapitalnehmer, diese müssen die Marktbedingungen kennen, um den Anlegern ein vernünftiges Angebot für die Kapitalanlage zu machen. Dem vorgeschaltet ist zunächst, dass die potenziellen Vertragspartner zueinanderfinden, das heißt, das Informationsbedürfnis besteht nicht nur im Wissen um die Marktbedingungen, sondern auch in der Kenntnis der anderen Marktteilnehmer.571 Diesem Bedürfnis können die Finanzintermediäre abhelfen.572 (2) Losgrößentransformation Neben diesem allgemeinen Hindernis hinsichtlich der Ressourcenallokation gibt es aber auch in Bezug auf die konkrete Form der Kapitalverwendung Bedürfnisse, die bewältigt werden müssen. An erster Stelle steht hier die Losgrößentransformation. Diese ist immer dann erforderlich, wenn sich am Markt Parteien gegenüberstehen, die hinsichtlich des Kapitalvolumens unterschiedliche Bedürfnisse haben.573 Sei es, dass der Kapitalnehmer einen großen Bedarf hat, der Kapitalgeber aber nur über einen geringen Betrag verfügt, den er zu investieren bereit ist oder anders herum. Dabei stehen die Finanzintermediäre zwischen den Parteien und fassen Kapital zusammen oder teilen es auf, um so den beiderseitigen Bedürfnissen gerecht werden zu können.574 (3) Fristentransformation Das soeben angesprochene Problem der unterschiedlichen Bedürfnisse tritt auch hinsichtlich der Laufzeit auf.575 Die Vorstellung der Parteien werden auch hier nur selten kongruent sein, sodass die Finanzintermediäre – auch mittels kurzfristiger Kapitalbeschaffung am Geldmarkt – dafür Sorge tragen, dass der Anleger zum vereinbarten Termin sein Kapital zurückerhält, beziehungsweise, wenn es längerfristig angelegt ist, dass er – etwa durch Umverteilung des Kapitals – während der gesamten Laufzeit seine vereinbarten Zinsen bekommt. Dementsprechend sorgt der Intermediär auf der Seite des Kapitalnehmers dafür, dass dieser nicht einen

571

Hierzu Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 2. Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 13 f.; Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 7 f.; vgl. auch für sonstige Informationsintermediäre Schulz/Dankert, Die Macht der Informationsintermediäre, S. 21 ff.; zur Beeinflussung durch Informationsintermediäre, vgl. Hoffmann-Riem, AöR 142 (2017), 1, 11 ff. 573 S. Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 3. 574 Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 10; Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 8 575 S. Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 3. 572

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

181

vorzeitigen Liquiditätsverlust durch Entzug des Kapitals befürchten muss oder – bei nur kurzfristig benötigtem Kapital – nicht zu hohe Zinsen zu bezahlen hat.576 (4) Risikotransformation Neben den oben genannten Aspekten, die auf den unterschiedlichen Bedürfnissen der Akteure beruhen, kommt noch ein weiterer hinzu, der lediglich auf dem Bedürfnis des Kapitalgebers und auf der tatsächlichen Stellung des Kapitalnehmers beruht, der Grad des Risikos.577 Grundsätzlich kann dabei davon ausgegangen werden, je größer das Risiko eines (totalen) Verlustes ist, desto höher ist die Vergütung des Anlegers, das heißt, umso mehr Zinsen erhält er.578 Dabei ist dieses Risiko abhängig von der Verfassung des Kapitalnehmers. Damit sich der Kapitalnehmer ein seinem Bedürfnis angemessenes Risiko und dementsprechender Verzinsung gegenübersieht, hat der Finanzintermediär verschiedene Möglichkeiten, zum Beispiel die Diversifikation579 oder das Hedging,580 um dem Anleger einen entsprechenden Risikograd anbieten zu können.581 bb) Weitere Aufgaben Teilweise werden zur Finanzintermediation darüber hinaus noch andere Aufgaben gezählt.582 Zum einen die Transferfunktion, darunter versteht man das Bereitstellen eines Zahlungsverkehrs mit möglichst geringem Risiko und geringen Transaktionsgebühren.583 Zum anderen die Logistik- und Servicefunktion, also das generelle Schaffen der „logistischen Voraussetzungen“ zur effizienten Finanzintermediation.584 b) Finanzintermediäre im engeren und im weiteren Sinne Bei der Untersuchung der Finanzintermediäre ist weiterhin zwischen Finanzintermediären im engeren Sinne und solchen im weiteren Sinne zu unterscheiden.585 576

Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 10 f.; Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 8. S. Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 3. 578 Vgl. Kusserow/Dittrich, WM 2000, 745, 747. 579 Bei der Diversifikation wird das in Rede stehende Kapital nicht bloß in eine Vermögensanlage investiert, sondern in verschiedene, die möglichst auch unterschiedliche Risikoklassen aufweisen, dazu Buck-Heeb/Lang, BeckOGK, BGB, § 675 Rn. 713 ff. 580 Hiermit werden Sicherungsgeschäfte bezeichnet, die Finanzgeschäfte absichern sollen, dazu ausführlich Henssler, Risiko als Vertragsgegenstand, S. 546 ff. 581 Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 11 ff.; Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 9 f. 582 So jedenfalls Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 8. 583 Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 9 f. 584 Bernet, Grundlagen der Finanzintermediation, S. 13. 585 Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 4 f. 577

182

3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Dabei „steht“ der Finanzintermediär im engeren Sinne zwischen Geldnehmer und Geldgeber als „Mittler“, sodass die Parteien nur jeweils mit dem Intermediär in vertraglichen Beziehungen stehen.586 Auf diese Weise ist es möglich, dass der Finanzintermediär sämtliche oben erläuterten Transferfunktionen wahrnehmen kann.587 Demgegenüber kommen bei der Einschaltung eines Finanzintermediärs im weiteren Sinne die vertraglichen Beziehungen direkt zwischen Kapitalnehmer und -geber zustande und der Intermediär unterstützt hierbei lediglich, indem er einzelne der oben benannten Aufgaben von Finanzintermediären wahrnimmt.588 Denkbar ist weiterhin auch eine Kombination von beiden Arten sowie die Wahrnehmung darüber hinausgehender Aufgaben.589 c) Aufgaben der Plattformen Nachdem soeben kurz dargelegt wurde, welche Aufgaben durch Finanzintermediäre wahrgenommen werden, ist im Folgenden zu untersuchen, welche dieser Aufgaben tatsächlich durch die Plattformen übernommen werden. aa) Transformationsfunktionen Dabei soll zunächst auf die Transformationsfunktionen eingegangen werden. (1) Informationsbedarfstransformation Sowohl die Crowdinvesting-Plattformen wie auch die Crowdlending-Plattformen bereiten auf ihren Webseiten die jeweiligen Investments beziehungsweise Kreditgesuche auf. Dafür werden den potenziellen Anlegern unterschiedliche Arten von Informationen bereitgestellt. Vor allem bei den Crowdinvesting-Pattformen werden die jeweilige Geschäftsidee und – soweit vorhanden – wirtschaftliche Kennzahlen der Unternehmen zur Verfügung gestellt.590 Auch werden, soweit vorhanden, mögliche (Real-)Sicherheiten zur Absicherung des Investments aufgezeigt.591 Bei den Crowdlending-Plattformen werden vor allem Informationen hinsichtlich des Finanzierungszwecks und der Bonität des Kapitalsuchenden bereitgehalten.592 Diese Informationen dienen dem Anleger dazu, eine fundiertere Anlageentscheidung zu treffen und bestehende Informationsasymmetrien zu reduzieren.593 Darüber hinaus werden verschiedene Projekte auf den Plattformen ge-

586

Sauermann, Übernahme deutscher Aktiengesellschaften, S. 86 f. Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 7. 588 Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 11 ff. 589 Bitz/Stark, Finanzdienstleistungen, S. 5 f. 590 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 5. 591 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 4. 592 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 7. 593 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. II. 2. a), insbesondere Fn. 172 (2. Kapitel). 587

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

183

bündelt und die Plattformen sorgen durch geeignete Maßnahmen dafür, dass sie selbst bekannter und auf diese Weise mehr potenzielle Anleger auf das Angebot auf den Plattformen aufmerksam werden,594 sodass auf diese Weise Anleger und Initiator zusammengeführt werden. Mithin erfolgt durch die Plattformen eine Informationsbedarfstransformation im obigen Sinne.595 (2) Losgrößentransformation Die Projektinitiatoren beziehungsweise die Kreditsuchenden haben regelmäßig einen Kapitalbedarf, der größer ist als das, was ein Anleger bereit ist anzulegen oder anlegen darf.596 Unter anderem deshalb stehen zwischen den Anlegern und den Kapitalaufnehmenden die Plattformen als Vermittler, die es ermöglichen, dass solange in ein Projekt oder ein Gesuch durch einzelne Anleger investiert werden kann, bis der Kapitalbedarf gedeckt ist.597 Insofern erbringen die Plattformen also auch eine – wie oben erläuterte – Losgrößentransformation.598 (3) Fristentransformation Die von den Plattformen vermittelten Vermögensanlagen sehen grundsätzlich jeweils bestimmte (Mindest-)Laufzeiten bis zur Fälligkeit vor.599 Insofern hat der einzelne Anleger also lediglich die Möglichkeit, in Anlagen mit den vorgegebenen Laufzeiten zu investieren, es muss sich also der Anlagehorizont mit der Laufzeit der Anlage decken, zu einer Transformationsleistung durch die Plattform kommt es hierbei nicht, es liegt also keine Fristentransformation im obigen Sinne600 vor. (4) Risikotransformation Grundsätzlich entspricht das Risiko des Anlegers dem Ausfallrisiko des Kreditnehmers beziehungsweise kapitalsuchenden Unternehmens, da in dieses – jedenfalls wirtschaftlich – unmittelbar investiert wird. Wie gesehen, unterstützen jedoch einige Plattformen den Anleger bei der Portfoliodiversifikation,601 sodass sich das Klumpenrisiko reduzieren lässt.602 Auch wenn die Plattformen selbst nicht unmittelbar in den Risikotransformationsprozess eingebunden sind, so stellen sie zumindest – zum

594

Dazu bereits 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2. S. 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. a) aa) (1). 596 Dazu schon 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 1. 597 S. dazu bereits 2. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. Für die Mindestanlagesumme eines Anlegers s. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 598 S. 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. a) aa) (2). 599 S. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 600 S. 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. a) aa) (3). 601 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 5. 602 S. dazu etwa Fleischer/Schmolke, ZHR 173 (2009), 649, 653 ff. 595

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Teil – Möglichkeiten bereit, die das Anlagerisiko verringern. Mithin wird durch die Plattformen teilweise auch eine Risikotransformation im obigen Sinne603 vorgenommen. bb) Weitere Aufgaben Die Plattformen übernehmen zwar nicht den Zahlungsverkehr zwischen den Anlegern und den Kreditnehmern oder kapitalsuchenden Unternehmen, allerdings sorgen sie für die Kommunikation zwischen den Beteiligten und kümmern sich zum Teil um die Koordination von Vollstreckungs- oder sonstigen notwendigen Maßnahmen.604 Somit übernehmen die Plattformen auch weitere Aufgaben, die zum Spektrum der Finanzintermediationsleistungen gehören. d) Zwischenergebnis Wie sich soeben gezeigt hat, übernehmen die Crowdfunding-Plattformen zumindest zwei der klassischen Finanzintermediärleistungen.605 Darüber hinaus können auch noch verschiedene weitere Aufgaben übernommen werden, die grundsätzlich durch Finanzintermediäre wahrgenommen werden. Dabei werden die Plattformen jedoch lediglich als Finanzintermediäre im weiteren Sinne tätig, da sie – wie aufgezeigt – bloß zwischen den Kapitalsuchenden und den Anlegern vermitteln, ohne dass sie selbst als Partei in das Vertragsverhältnis involviert wären.606 Auch kann im Rahmen des Crowdfundings wohl nur schwerlich von einer Demokratisierung des Finanzmarktes gesprochen werden, denn betont man den Aspekt, dass jeder Kapitalsuchende sein Projekt vorstellen könne und so die Crowd über Erfolg oder Misserfolg entscheiden lassen könne, ist zu berücksichtigen, dass bereits durch die Plattformen eine Vorauswahl stattfindet,607 die dem Konzept des schrankenlosen Zugangs zum Kapitalmarkt widerspricht.608 Soweit man den Aspekt 603

S. 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. a) aa) (4). S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 5., 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 7., 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 9. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 10. 605 Ebenso Oehler, Infos für den Schwarm, S. 9; ders., Digitalisierung bei Finanzdienstleistungen, S. 161. 606 So auch Blecher/Fink, WPg 2017, 938, 943, die – jedenfalls im Hinblick auf die CrowdlendingPlattformen – die Besonderheit „in der Substitution eines Finanzintermediärs mit Selbsteintritt [. . .] durch einen Finanzintermediär ohne Selbsteintritt“ sehen. So auch Oehler/Horn/Wendt, in: Keuper/Schomann/Sikora/Wassef, Disruption und Transformation Management, S. 325, 328; Uhlich, in: Tiberius/Rasche, FinTechs, S. 65, 76, der die Plattformen darüber teilweise sogar als Finanzintermediäre i. e. S. qualifizieren will, wobei offenbleibt, aus welchem Grund; ähnlich auch Renner, ZBB 2014, 261, 271; ders., in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 88 speziell im Hinblick auf Crowdlending-Plattformen. S. auch Uffmann, JZ 2016, 928, 931; Hartmann, BKR 2017, 321, 325; Fischer, Crowdinvesting, S. 143; Tober, Crowdinvesting, S. 26; Heuer, Crowdinvesting, S. 31 f. m. w. N. (Fn. 87). 607 S. dazu Fn. 334 (3. Kapitel) und 556 (3. Kapitel). 608 So auch Baumann, Crowdinvesting, Rn. 146. 604

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

185

in den Vordergrund stellt, dass mittels Crowdfunding auch mit kleineren Summen investiert werden könne, ist das zwar grundsätzlich zu bejahen, allerdings konnte auch vorher bereits mit geringen Summen investiert werden – etwa in Fonds, die dann ihrerseits gesellschaftsrechtliche Beteiligungen erworben haben, darüber hinaus sehen die Plattformen mitunter nicht geringe Mindestbeteiligungen vor,609 die die Möglichkeit des Investierens geringer Summen wieder relativieren.610 e) Folgerungen Nachdem festgestellt wurde, dass die Plattformen als Finanzintermediäre im weiteren Sinne zu qualifizieren sind, stellt sich nun die Frage, ob sich hieraus rechtliche Konsequenzen ergeben. Grundsätzlich wäre zu prüfen, ob sich aus der Einordnung mögliche Haftungsansprüche herleiten lassen. Allerdings können aufgrund der mannigfaltigen Aufgaben von Finanzintermediären611 grundsätzlich keine allgemeinen Haftungsansprüche aus der bloßen Einordnung als Finanzintermediär hergeleitet werden, sodass grundsätzlich eine zumindest abstrakte Einzelfallprüfung zu erfolgen hat.612 Vorliegend sind die Plattformen als Vermittler zu qualifizieren.613 Bei dieser Art von Intermediären wird regelmäßig als Haftungsgrund eine Verletzung von Pflichten aus einem Auskunftsvertrag angenommen.614 Die Annahme eines solchen wurde bereits abgelehnt,615 sodass sich aus der bloßen Einordnung der Plattformen als Finanzintermediär keine weiteren rechtlichen Erkenntnisse herleiten lassen. Zu berücksichtigen ist, dass die Zahlungsabwicklungen aus unterschiedlichen Gründen616 nicht über die Plattformen ablaufen.617 Damit die Anleger nicht das Insolvenzrisiko der Kapitalnehmer oder kapitalsuchenden Unternehmen vor Zustandekommen des Fundings618 tragen müssen,619 läuft die Zahlungsabwicklung stets über eine Bank, bei der dieses Risiko aufgrund von gesetzlichen Einlagensiche-

609

S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3., insbesondere Fn. 569 (2. Kapitel). Ähnlich auch Oehler, Infos für den Schwarm, S. 9. 611 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. a) und 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. b), vgl. auch Grundmann, in: Staub, HGB, Bankvertragsrecht, 5. Teil, Rn. 41 ff. 612 Abstrakt insofern, dass zumindest eine Typisierung stattfinden kann, anhand dessen Rückschlüsse auf mögliche Haftungsansprüche gezogen werden können. 613 S. unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 2. 614 Dazu Lerch, Anlageberater als Finanzintermediäre, S. 313 ff. 615 S. bei 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 4. 616 Dazu 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C. 617 Beim Crowdlending ergibt sich dies bereits aus der Funktionsweise, s. 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b). Für das Crowdinvesting, s. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 9. 618 Freilich gilt das nicht für das Ausfall- oder Insolvenzrisiko der Emittenten, nachdem das Funding erfolgreich gelaufen ist, insofern bestehen aber auch keine Unterschiede zum klassischen Wertpapiergeschäft, s. Wilhelmi, ZVglRWiss 116 (2017), 298, 302 f., 304; für die Vergleichbarkeit von Crowdfunding und Wertpapierhandel, s. auch Bareiß, ZUM 2012, 456, 457. 619 S. dazu Habersack/Ehrl, ZfPW 2015, 312, 315. 610

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

rungsmechanismen grundsätzlich nicht besteht,620 insofern kann in dem Crowdfunding-Prozess also nicht auf Banken verzichtet werden621 und die provokant aufgeworfene Frage, wer denn noch Banken brauche,622 lässt sich mit jeder Teilnehmer eines Crowdfundings beantworten.

2. Gatekeeper Zum Teil wird behauptet, dass die Plattformen als repeat player623 ein Eigeninteresse daran hätten, ihre Reputation nicht zu verlieren und so gegenüber den Anlegern als neutrale Informationsquelle gegenübertreten würden und somit als Gatekeeper zu qualifizieren seien.624 a) Aufgaben und Eigenschaften von Gatekeepern im Kapitalmarktrecht Grundsätzlich spielen Gatekeeper auf dem Kapitalmarkt eine wichtige Rolle, denn sie fungieren als (Informations-)Intermediäre zwischen Emittent und Anleger.625 Damit ein Intermediär jedoch als Gatekeeper zu qualifizieren ist, hat er gewisse Voraussetzungen zu erfüllen. Zunächst muss er vom Emittenten unabhängig sein und darüber hinaus muss er auf dem Kapitalmarkt eine gewisse Reputation haben, denn im Gegensatz zu sonstigen Informationsintermediären nimmt ein Gatekeeper eine derart herausragende Stellung ein, die dazu führt, dass sein Mitwirken für die Emission unabdingbar ist.626 b) Vorliegen der Gatekeeperkriterien bei den Plattformen beim Crowdfunding? Fraglich ist, ob diese Kriterien bei den Crowdfunding-Plattformen vorliegen. 620

Wilhelmi, ZVglRWiss 116 (2017), 298, 300 f. In diesem Sinne auch Wilhelmi, ZVglRWiss 116 (2017), 298, 299; vgl. dazu auch Hettich, GesKR 03.2013, 1, 12. 622 S. dazu 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. 623 Dazu auch Coffee, Gatekeepers, S. 2. 624 Exemplarisch Stellungnahme GSK Stockmann (RA Riethmüller), FinanzA WortPr 18/37, S. 106; Stellungnahme German Crowdfunding Network, Finanz WortPr 18/37, S. 135; Fischer, Crowdinvesting, S. 148 f.; Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 182; Danwerth, ZBB 2016, 20, 36; Wedemann, in: Oetker, HGB, § 230 Rn. 12; Baumann, Crowdinvesting, Rn. 64; s. auch Will, GewArch 2015, 430, 432. S. zu Ansätzen einer spezifischen Gatekeeper Haftung, Leyens, Informationsintermediäre, S. 413 ff. 625 Lutter/Bayer/Schmidt, EuropUR, § 14 Rn. 69; Leyens, in: FS Schäfer (2008), S. 159, 160; Grundmann, in: Staub, HGB, Bankvertragsrecht, 5. Teil, Rn. 47. 626 Hellgardt, Kapitalmarktdeliktsrecht, S. 296 f.; von Hein, Gesellschaftsrecht, S. 517; Schroeder, Prospekthaftung, S. 91; Leyens, Informationsintermediäre, S. 259; Grundmann, in: Staub, HGB, Bankvertragsrecht, 5. Teil, Rn. 47. Grundlegend Kraakman, 2 J.L. Econ. & Org. 53 ff. (1986). S. auch Coffee, Gatekeepers, S. 2 f.; ders., in: Ferrarini/Hopt/Winter/Wymeersch, Reforming Company and Takeover Law in Europe, S. 455, 460 ff. 621

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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aa) Unabdingbarkeit der Plattform für die Emission Ein typisches Beispiel für einen Gatekeeper ist die Emissionsbank bei einer (klassischen) Emission von Aktien, die im Regulierten Markt gehandelt werden sollen.627 Verweigert diese628 ihre Unterstützung bei der Emission, kann sie nicht erfolgen. Dies ergibt sich bereits daraus, dass die Zulassung zum Regulierten Markt durch den Emittenten und die Emissionsbank erfolgen muss.629 Damit korrespondiert die Pflicht gemäß § 5 Abs. 4 S. 4 WpPG der Emissionsbank, die Prospektverantwortung mit zu übernehmen. Auf diese Weise wird sichergestellt, dass der Prospekt – als Informationsdokument für den Anleger630 – sorgfältig durch die Bank geprüft wurde, da sie sich ansonsten Haftungsrisiken aussetzt. Insofern kommt der Emissionsbank bei einer Emission am Regulierten Markt eine Schlüsselstellung zu, aus der ihre Gatekeeper-Eigenschaft resultiert. Ähnlich verhält es sich mit der Plattform beim Crowdfunding. Zwar geht es hier gerade darum, keinen Prospekt erstellen zu müssen,631 sondern lediglich ein Vermögensanlagen-Informationsblatt, für dessen Fehlerhaftigkeit der – nur aus den tatsächlichen Umständen zu bestimmende632 – Anbieter haftet.633 Allerdings ist es gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG zwingende Voraussetzung für eine privilegierte Emission, dass die Vermögensanlagen über eine solche Plattform vermittelt werden.634 Wenn die Plattform also nicht bereit ist, die Emission zu vermitteln, kann diese nicht gelingen. Dabei geht der Vermittlung zunächst eine Analyse des avisierten Crowdfundings durch die Plattform voraus, denn für diese ist es von großem eigenen Interesse, dass möglichst viele der vermittelten Fundings erfolgreich verlaufen. Das hat nicht lediglich etwas mit der grundsätzlich nur im Erfolgsfall fällig werdenden Vergütung zu tun,635 sondern auch mit dem sogleich zu diskutierendem Punkt der Reputation. Zunächst kann jedoch festgehalten werden, dass den Plattformen eine zentrale Rolle bei der Emission zukommt, die grundsätzlich geeignet ist, ihre Qualifizierung als Gatekeeper zu begründen. bb) Reputation Erforderlich ist, dass die Gatekeeper eine gute Reputation haben, damit auf die Informationen der Gatekeeper an den Markt vertraut werden kann. Ein weiteres

627

Hellgardt, Kapitalmarktdeliktsrecht, S. 298; ausführlich Schroeder, Prospekthaftung, S. 91 ff. Oder das Konsortium, dazu Schlee, in: Heidel, AktienR, BörsG, § 32 Rn. 5. 629 S. § 32 II 1 BörsG, dazu Groß, KMR, BörsG, § 32 Rn. 28 ff. 630 Dazu 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) bb) (2) (a). 631 S. unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. 632 Zur Anbietereigenschaft der Plattformen, s. unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. 633 Dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. c). 634 Dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 1. 635 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 11. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 12. 628

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Beispiel für Gatekeeper sind Ratingagenturen.636 Diese nehmen am Markt eine herausragende Stellung ein und grundsätzlich vertrauen die Marktteilnehmer auf die Ratings von Ratingagenturen.637 Fraglich ist, ob den Plattformen auch ein entsprechendes Maß an Reputation zu kommt. Denn grundsätzlich ist es für die Reputation erforderlich, dass sich die betreffenden Subjekte länger am Markt behaupten und sich auf diese Weise das Marktvertrauen erarbeiten.638 Dies ist beim Crowdfunding zumeist eher nicht der Fall. Zwar gibt es Plattformen, die schon länger bestehen, jedoch kommen immer wieder neue dazu. Ebenso sind Plattformen mittlerweile insolvent gegangen, sodass das Marktvertrauen in diese grundsätzlich erschüttert sein könnte.639 Insoweit kann von einer entsprechenden Reputation allenfalls bei den schon länger und erfolgreich am Markt tätigen Plattformen gesprochen werden, sodass lediglich diese als Gatekeeper in Frage kommen. cc) Unabhängigkeit Schließlich müssten die Plattformen als Gatekeeper auch unabhängig sein. Zwar wurde bereits festgestellt, dass es sich bei den Plattformen um Handelsmakler handelt, sie mithin also qua Gesetz verpflichtet sind, eine unparteiische und neutrale Stellung einzunehmen.640 Dies ändert jedoch nichts daran, dass die Plattformen nicht als unabhängig bezeichnet werden können, denn sie werden grundsätzlich vom Emittenten beauftragt und ihre Vergütung ist ausschließlich davon abhängig, ob das Funding erfolgreich ist. Daraus resultiert eine faktische Abhängigkeit zum Emittenten, die gegen eine Einordnung als Gatekeeper spricht. Dieses Ergebnis deckt sich auch mit der vergleichbaren Einordnung von Finanzanalysten, jedenfalls wenn sie vom Emittenten beauftragt worden sind. Zwar sind diese gesetzlich auch zu sorgfältiger und nicht irreführender Analyse verpflichtet, dennoch sind sie nicht als Gatekeeper einzuordnen.641 Somit bleibt also festzuhalten, dass die Plattformen

Lutter/Bayer/Schmidt, EuropUR, § 14 Rn. 69; Leyens, Informationsintermediäre, S. 260, dies gilt, jedenfalls solange es sich um unsolicited Ratings handelt, s. Hellgardt, Kapitalmarktdeliktsrecht, S. 312 f. 637 Dabei folgt das Vertrauen in die Ratingagenturen nicht bloß daraus, dass diese mittlerweile reguliert sind – s. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 17 Rn. 4 ff. –, sondern bestand bereits zu einer Zeit, als die Haftung für Informationen der Ratingagenturen noch fraglich gewesen ist, s. dazu Hellgardt, Kapitalmarktdeliktsrecht, S. 312 f. 638 Dazu Klöhn/Schmolke, NZG 2015, 689, 690 f. m. w. N. 639 S. Fn. 549 (2. Kapitel). 640 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) cc). 641 S. Hellgardt, Kapitalmarktdeliktsrecht, S. 306 ff. Undifferenziert im Hinblick auf den Auftraggeber und für eine Einordnung als Gatekeeper, Lutter/Bayer/Schmidt, EuropUR, § 14 Rn. 69; Teigelack, in: Veil, EuropKMR, § 26 Rn. 5; Leyens, Informationsintermediäre, S. 260. 636

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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nicht die erforderliche Unabhängigkeit aufweisen, um als Gatekeeper qualifiziert werden zu können.642 c) Zwischenergebnis Entgegen einiger Annahmen in der Literatur sind die Plattformen nicht als Gatekeeper zu qualifizieren. Überwiegend dürfte dies bereits an der fehlenden Reputation liegen. Aber auch bei den Plattformen, denen eine ausreichende Reputation attestiert werden kann, scheitert die Annahme der Gatekeeper-Eigenschaft an der fehlenden Unabhängigkeit.

II. Zwischenergebnis Bei den Plattformen handelt es sich um Finanzintermediäre im weiteren Sinne, da sie jedenfalls eine Informationsbedarfs- und eine Losgrößentransformation bereitstellen, zum Teil erfolgt durch sie auch eine Risikotransformation und gegebenenfalls weitere Finanzintermediärsleistungen. Als Gatekeeper hingegen sind sie nicht zu qualifizieren. Aus diesen Ergebnissen folgen jedoch keine neuen rechtlichen Erkenntnisse. Festzuhalten ist auch, dass Crowdfunding nicht zu einer Demokratisierung des Finanzmarktes führt. Auch macht das Crowdfunding Banken nicht überflüssig.

B. Als Anbieter Für mögliche haftungsrechtliche Konsequenzen ist ferner relevant, ob die Plattformen als Anbieter im Sinne des VermAnlG zu qualifizieren sind. Denn mit der Stellung als Anbieter gehen verschiedene anlegerschützende Pflichten einher, deren Verletzung zu Schadensersatzansprüchen führen können.643 Dabei geht die Regierungsbegründung jedenfalls prima facie von einer Personenverschiedenheit zwischen Plattform und Anbieter aus: „Insoweit müssen die Dienstleistungsplattform und der Anbieter oder der Emittent im Innenverhältnis ihre Beziehung regeln [. . .]“.644 Auch die Plattformen selbst schließen eine solche Stellung grundsätzlich aus.645

642

So wohl auch Fischer, Crowdinvesting, S. 148 f., der bei der Einordnung als Gatekeeper das Kriterium der Unabhängigkeit nicht hinreichend berücksichtigt. Ähnlich Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 65; Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 89; Siering, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 12 Rn. 43 f. 643 S. dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 644 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41. 645 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 12.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

In der Literatur646 wird dieses Thema häufig ausgespart647 und ist im Übrigen umstritten.648

I. Abstrakt: Einordnung als Anbieter Im Folgenden soll zunächst der Meinungsstand bezüglich der Einordnung der Internet-Dienstleistungsplattform als Anbieter dargestellt werden und anschließend die Kriterien herausgearbeitet werden, die grundsätzlich zur Anbieterbestimmung herangezogen werden.

1. Meinungsstand Einerseits wird davon ausgegangen, dass den Plattformen keine Anbieterstellung zukommen würde.649 Insbesondere wird dies mit der Regierungsbegründung zum Kleinanlegerschutzgesetz begründet. Hiernach würde die Plattform „[a]llein dadurch, dass [sie] die Erstellung des VIB übernimmt, [. . .] nicht auch zum Anbieter

646

Soweit ersichtlich existiert bis dato erst eine gerichtliche Entscheidung in Bezug auf die Anbietereigenschaft von Plattformen i. S. d. § 2a VermAnlG, das LG Hamburg, Urt. v. 28.11.2019 – 312 O 279/18 – GRUR-RS 2019, 33071, Tz. 26 nimmt eine Anbieterstellung der beklagten Plattform an. Die Entscheidung des VG Frankfurt a. M., Urt. v. 25.02.2013 – 9 K 3960/12.F –, juris, Tz. 25 f. hingegen hilft nicht weiter, da es hinsichtlich der Anbietereigenschaft lediglich um die Veräußerer von Kommanditanteilen geht, nicht jedoch um die Vermittler; a. A. in Bezug auf das Urteil offensichtlich Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 10 Rn. 5. Vgl. aber auch Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 88, die darauf hinweisen, dass die Gerichte wohl eine Einordnung als Anbieter vornehmen würden. 647 Vgl. nur Weitnauer, GWR 2015, 309 ff.; Roth, GWR 2015, 243, 246; Heisterhagen/Conreder, DStR 2015, 1929 ff.; Veith, BKR 2016, 184 ff.; Herr/Bantleon, DStR 2015, 532 ff.; Möllers/Kastl, NZG 2015, 849 ff.; Buck-Heeb, NJW 2015, 2535 ff.; Graf zu Solms-Laubach/Mihova, DStR 2015, 1872 ff.; Meschkowski/Wilhelmi, BB 2013, 1411 ff., die alle auf die möglichen Pflichten des Anbieters eingehen, ohne jedoch zu thematisieren, um wen es sich dabei i. R. d. Crowdfundings handelt. Vgl. insbesondere auch Braun, Crowdfunding, S. 177 ff., der ausführlich eine mögliche Prospektpflicht diskutiert, ohne zu thematisieren, wer alles als Pflichtiger neben dem Initiator in Frage kommt. Vgl. auch Assmann, in: FS Schütze (1999), S. 15, 41, der auf die stiefmütterliche Behandlung des Anbieterbegriffs bereits frühzeitig hingewiesen hat. 648 Dazu sogleich unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. I. 1. 649 So etwa von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 20; Heuer, Crowdinvesting, S. 119 f.; Fischer, Crowdinvesting, S. 35; Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 358; Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 74; wohl auch Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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der Vermögensanlage.“650 Dies wird als Argument dafür herangezogen, dass die Plattform nur durch das Bereitstellen des Vermögensanlagen-Informationsblattes nicht als Anbieter qualifiziert werden könne.651 Ergänzend wird hinzugefügt, dass die Vermögensanlagen nicht im Interesse der Plattformen vertrieben würden,652 die Plattform bloß vermittelnd tätig werde und deshalb grundsätzlich „neutrale dritte Partei“ sei.653 Teilweise wird dabei zur Begründung auch auf ein Auslegungsschreiben654 der BaFin verwiesen, wonach es sich zumindest bei den CrowdlendingPlattformen nicht um den Anbieter der Vermögensanlagen handeln solle, allerdings nur dann, wenn nicht der Eindruck erweckt werde, dass es sich bei der Plattform um den Anbieter handele.655 Teilweise soll beim oben erläuterten unechten Peer to PeerLending sogar die abtretende Bank als Anbieter zu qualifizieren sein.656 Andererseits gibt es auch Stimmen, die sich für eine Einordnung der Plattformen als Anbieter aussprechen. Begründet wird dies unter anderem mit dem Wortlaut des § 2a Abs. 1 VermAnlG in Verbindung mit den Bestimmungen des § 2a Abs. 3 VermAnlG, der nahelegen soll, dass es sich bei den Plattformen um Anbieter im Sinne des VermAnlG handelt.657 In eine ähnliche Richtung weist auch die Ansicht, die aufgrund der dem Gesetz anscheinend immanenten und für die Privilegierung RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41. Prima facie könnte auch der neu eingefügte § 13a VermAnlG (eingefügt durch das Gesetz zur Umsetzung der Zweiten Zahlungsdienstrichtlinie vom 17. Juli 2017 [BGBl. I S. 2446, 2488], zuletzt geändert durch das Gesetz zur Ausübung von Optionen der EU-Prospektverordnung und zur Anpassung weiterer Finanzmarktgesetze vom 10. Juli 2018 [BGBl. I S. 1102, 1110]) darauf hindeuten, dass der Gesetzgeber nicht von einer Anbieterstellung der Plattform ausgeht, da in Abs. 2 statuiert wird, dass „das Vermögensanlagen-Informationsblatt [. . .] auf der Internetseite der Internet-Dienstleistungsplattform und des Anbieters [. . .] zugänglich sein“ muss. Allerdings ergibt sich aus den Gesetzesbegründungen (s. BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 13a VermAnlG, S. 165 und RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, Begr. § 13a VermAnlG, S. 51 f.) nicht, dass der Gesetzgeber tatsächlich von einer strikten Trennung von Plattform und Anbieter ausgeht, vielmehr scheint es so, dass der Gesetzgeber die Plattformen als „erste Anlaufstellen“ für die Anleger in jedem Fall zur Zugänglichmachung verpflichten wollte, unabhängig davon, ob sie als Anbieter einzuordnen sind oder nicht. 651 Heuer, Crowdinvesting, S. 119 f. 652 Heuer, Crowdinvesting, S. 119. 653 Fischer, Crowdinvesting, S. 35, der darauf hinweist, dass dies auch nicht umstritten sei. 654 BaFin, Auslegungsschreiben zum Crowdlending, Nr. 2.1.1 (Stand: 09.10.2015). 655 So von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 20. Dabei stellt er bei der Bestimmung grundsätzlich auf die Zwei-Elemente-Lehre ab, von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 10 ff. 656 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 28. 657 Gerlach/Schedensack, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 13 Rn. 120; ähnlich Danwerth, ZBB 2016, 20, 28, der ebenfalls vom Wortlaut ausgehend zu dem Ergebnis gelangt, dass die Plattformen grundsätzlich Anbieter seien. Ergänzend führt er aus, dass auch der Emittent Anbieter sein könne, wenn dieser selbst eine Plattform betreiben und seine Vermögensanlagen über diese anbieten würde; in diese Richtung auch Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/ VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 10. Ebenfalls für die Anbieterstellung Möslein/Rennig, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 9 Rn. 57; Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1160; grundsätzlich die Anbieterstellung nicht ausschließend Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 274 f. 650

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

erforderlichen Dreiecksbeziehung zwischen Emittent – Plattform – Anleger von einer zwangsläufigen Gleichsetzung von Plattform und Anbieter ausgeht.658 Auch würden die tatsächlich durch die Plattformen übernommenen Aufgaben659 dafür sprechen, dass diese – aufgrund ihres Außenauftritts – als Anbieter zu qualifizieren seien.660 Hierauf aufbauend wird, teilweise durch einen Vergleich der Crowdfunding-Plattformen zu Investmentbanken, die eine Eigenkapitalplatzierung begleiten,661 die Anbietereigenschaft bejaht, da beide ähnliche Aufgaben wahrnehmen und auch erfolgsabhängige Provisionen erhalten würden.662 Weiterhin dürften bei der Einordnung der Plattformen auch Wertungsgesichtspunkte nicht außer Acht gelassen werden, denn diese würden grundsätzlich von den über sie ablaufenden Fundings profitieren, sodass es dann gerechtfertigt sei, sie auch haften zu lassen.663 Einschränkend wird von den Vertretern, die eine Einordnung als Anbieter bejahen, zum Teil vorgebracht, dass durch hinreichende Formulierungen auf der Webseite und in den Vermögensanlagen-Informationsblättern – etwa, wenn sich die Plattformen selbst als Vermittler bezeichnen würden – eine Stellung als Anbieter ausgeschlossen werden könne.664 Dies kann jedoch zutreffender Ansicht nach nicht ausreichen, denn die Stellung als Anbieter bezweckt es gerade, dem Anleger einen weiteren potenziellen Schuldner zu geben, sodass es sinnwidrig wäre, wenn dieser sich mittels eines bloßen Disclaimers der Haftung entziehen könnte.665 Es zeigt sich insgesamt also ein sehr heterogenes Bild, nicht nur bezüglich der Einordnung als Anbieter, sondern auch hinsichtlich der Begründungsansätze. Insofern ist also zu untersuchen, anhand welcher Kriterien eine Qualifizierung als Anbieter im Sinne des VermAnlG zu erfolgen hat.666

658

Casper, ZBB 2015, 265, 276; ähnlich Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/ VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 10. 659 Dazu ausführlich unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. 660 Uffmann, JZ 2016, 928, 930; ähnlich Gerlach/Schedensack, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 13 Rn. 120. So speziell für das Crowdlending auch Polke, Crowdlending, S. 180. 661 S. für die Anbietereigenschaft von derartigen Banken Bader, WM 2014, 2249, 2253 (Fn. 30 m. w. N.). 662 Bader, WM 2014, 2249, 2253. 663 So Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 88. 664 Vgl. etwa Gerlach/Schedensack, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 13 Rn. 120. 665 Vgl. dazu Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 7; Bujotzek/Mocker, BKR 2015, 358, 359 f.; Weitnauer/Parzinger, GWR 2013, 153, 158. 666 Denn eine Auseinandersetzung mit den allgemeinen Kriterien zur Anbieterstellung erfolgt im Hinblick auf die Plattformen beim Crowdfunding kaum.

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2. Anbieter im Sinne des VermAnlG Gesetzlich definiert ist der Begriff des Anbieters – anders als der des Emittenten – im Sinne des VermAnlG nicht.667 Zu berücksichtigen ist dabei, dass das VermAnlG kein spezielles „Crowdfunding-Gesetz“ ist, sondern für alle Vermögensanlagen im Sinne des § 1 VermAnlG gilt. Dabei ist es irrelevant, ob diese über eine InternetDienstleistungsplattform im Sinne des § 2a VermAnlG vertrieben werden. Insofern muss die Anbietereigenschaft im Rahmen des VermAnlG allgemein festgestellt werden und kann nicht isoliert nur im Hinblick auf das Crowdfunding erfolgen.668 Aus diesem Grund ist erforderlich, die Bestimmung der Anbietereigenschaft im Einzelfall nach allgemeinen Kriterien vorzunehmen.669 Dementsprechend kann nicht bereits aufgrund des Wortlauts einer speziellen Vorschrift, die lediglich Rahmenbedingungen für gewisse Privilegierungen aufzeigt, auf das Vorliegen oder Nicht-Vorliegen der Anbietereigenschaft geschlossen werden, sodass diese Bestimmung ohne Berücksichtigung des § 2a VermAnlG und der (vermeintlich) erforderlichen Dreieckskonstellation zu erfolgen hat. Ähnliches gilt auch in Bezug auf das Auslegungsschreiben der BaFin.670 Dieses führt zwar grundsätzlich zu einer Selbst-

Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 11; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 6 Rn. 6. 668 So auch Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 10. 669 So letztlich auch von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 10 ff.; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 10; ders., in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 6 Rn. 6. 670 Darüber hinaus ist zu berücksichtigen, dass sich hinsichtlich der Einschätzung der BaFin insgesamt kein konsistentes Bild zeigt. Zwar scheint die BaFin im Grundsatz hinsichtlich des Crowdinvestings davon auszugehen, dass der Emittent der Vermögensanlagen grundsätzlich auch der Anbieter dieser sei, wenn sie vom „kapitalsuchende[n] Anbieter“ spricht (s. www.bafin.de/DE/ Aufsicht/FinTech/Crowdfunding/Crowdinvesting/crowdinvesting_node.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], unter dem Punkt „Wer benötigt eine Erlaubnis?“). Allerdings geht die BaFin an anderer Stelle davon aus, dass auch die Plattform nach dem VermAnlG prospektpflichtig sein könne (s. www.bafin.de/DE/Aufsicht/FinTech/Crowdfunding/Crowdinvesting/crowdinvesting_node.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], unter dem Punkt „Prospektpflichten“). Gemäß § 6 VermAnlG ist der Anbieter der Vermögensanlage verpflichtet, einen Prospekt zu veröffentlichen, dies würde grundsätzlich nahelegen, dass die BaFin von der Anbietereigenschaft der Plattform ausgeht. Zu berücksichtigen ist jedoch, dass jedenfalls ein Mitarbeiter der BaFin hinsichtlich der Anbietereigenschaft des Betreibers einer Plattform vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes klargestellt hat, dass dieser nicht Anbieter des Angebots sei und ihn auch keine Prospektpflicht treffe (Begner, BJ 09/2012, 11, 14). Zwar könnte die BaFin aufgrund des Kleinanlegerschutzgesetzes von ihrer ursprünglichen Ansicht abgewichen sein und nunmehr davon ausgehen, dass auch die Plattform im Rahmen des Crowdinvestings (zwar spricht der Artikel lediglich von Crowdfunding, inhaltlich geht es jedoch um das unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 1. beschriebene Crowdinvesting) Anbieter sein kann. Für diese Ansicht dürfte zum einen sprechen, dass der Begriff der Internet-Dienstleistungsplattform erstmalig durch § 2a VermAnlG gesetzlich verankert wurde und diese Vorschrift des Weiteren eine Dreiecksbeziehung zwischen Emittent und Plattform und Anleger nahelegt, innerhalb dessen einem oder mehreren Beteiligten die Anbietereigenschaft sinnvollerweise zukommen müsste. Zum anderen ist zu berücksichtigen, dass die Plattform im 667

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

bindung der Verwaltung, kann aber als exekutiver Akt mögliche gerichtliche Entscheidungen hinsichtlich der Anbietereigenschaft nicht determinieren.671 Hintergrund einer Qualifizierung als Anbieter stellen Anlegerschutzgesichtspunkte dar, denn die Einordnung als Anbieter führt zu einer haftungsrechtlichen Verantwortlichkeit.672 Mithin ist es erforderlich, zunächst die Kriterien herauszuarbeiten, anhand dessen die Anbieter qualifiziert werden und diese sodann auf die Crowdfunding-Plattformen anzuwenden.

3. Kriterien zur Anbieterbestimmung Aufgrund der Verweise in den Gesetzesbegründungen zum WpPG673 und auch zum VermAnlG674 jeweils auf das VerkProspG675 ist der Begriff des Anbieters für alle drei Gesetze grundsätzlich gleich zu bestimmen.676 Danach ist Anbieter, wer „für das öffentliche Angebot der Vermögensanlage verantwortlich ist, den Anlegern gegenüber nach außen erkennbar als Anbieter auftritt.“677 Das könne

betreffenden Artikel vor allem als „eine Art Forum zur Kontaktanbahnung [, das] mit dem Angebot vertraglich nichts zu tun“ habe, beschrieben wird (Begner, BJ 09/2012, 11, 14). Insofern könnte also der Plattform ein vollkommen anderes Begriffsverständnis zugrunde gelegen haben. Dem wiederum könnte entgegengehalten werden, dass auch in einem späteren Beitrag einer Mitarbeiterin der BaFin – zumindest implizit – davon ausgegangen wird, dass Anbieter und Plattform nicht identisch seien und in dem Beitrag davon ausgegangen wird, dass den Plattformen im Rahmen des Crowdfundings umfangreiche Aufgaben zukämen (Müller-Schmale, BJ 06/2014, 10, 13). 671 Bader, WM 2014, 2249, 2253; zur Rechtsnatur der BaFin-Verlautbarungen, s. auch Fn. 403 (2. Kapitel). 672 S. von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 11; Kaufmann, Prospektpflicht, S. 109; Stübinger, Teilnehmerhaftung, S. 46; Schäfer, ZGR 2006, 40, 58. Vgl. auch RegE VerkProspG, BT-Drs. 11/6340, Begr. § 1 VerkProspG, S. 11 und die Erwägungsgründe der Richtlinie 89/298/EWG des Rates vom 17. April 1989 zur Koordinierung der Bedingungen für die Erstellung, Kontrolle und Verbreitung des Prospekts, der im Falle öffentlicher Angebote von Wertpapieren zu veröffentlichen ist (ABl. L 124 vom 05.05.1989, S. 8). 673 S. RegE ProspektRL-UmsG, BT-Drs. 15/4999, Begr. § 2 WpPG, S. 29. 674 RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 1 III VermAnlG, S. 32. 675 S. RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f I VerkProspG, S. 42. 676 Müchler, WM 2012, 974, 976; Hamann, in: Schäfer/Hamann, KMG, WpPG, § 2 Rn. 57; Grosjean, in: Heidel, AktienR4, WpPG, § 2 Rn. 14 (Fn. 17); Schnorbus, AG 2008, 389, 390; ausführlich dazu Kaufmann, Prospektpflicht, S. 104 ff., der allerdings zu dem Ergebnis kommt, dass der Begriff des Anbieters i. R. d. WpPG enger auszulegen sei, dies ist jedoch für die vorliegende Betrachtung unbeachtlich, weil das engere Verständnis unter Umständen lediglich den Emittenten aus der Betrachtung ausscheiden lässt, der hier nicht im Mittelpunkt der Betrachtung steht. Dabei verweist auch das bereits angesprochene Auslegungsschreiben (Fn. 654 [3. Kapitel]) auf die Regierungsbegründung für § 8f VerkProspG i. d. F. v. 16.07.2007 (BGBl. I S. 1330) (verwiesen wird auf RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f VerkProspG, S. 42), sodass auch nach Ansicht der BaFin der Begriff des Anbieters gleich auszulegen ist. 677 RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 8f I VerkProspG, S. 42.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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auch der Emittent sein; der Gesetzgeber hat dies jedoch nicht als den Regelfall angesehen.678 a) Die Zwei-Elemente-Lehre Aufgrund der soeben genannten Gesetzesbegründung und einer Bekanntmachung des BAWe679 hat sich zur Anbieterbestimmung die sogenannte Zwei-Elemente-Lehre durchgesetzt.680 Daraus folgt zugleich, dass bei der Bestimmung des Anbieters auf zwei Elemente abgestellt wird. Zum einen das funktionale Element, also die Verantwortlichkeit, und zum anderen das formale Element in Form des Außenauftritts.681 Umstritten ist hierbei, ob die Elemente kumulativ vorliegen müssen,682 oder ob es ausreichend ist, dass diese alternativ vorliegen.683 aa) Der Außenauftritt Dabei bestimmt sich der Außenauftritt in diesem Sinne einerseits danach, wer „nach außen erkennbar maßgeblich die Struktur der Vermögensanlage entwickelt und umgesetzt hat“684 und andererseits danach, wer das Angebot zum Kaufvertragsab-

RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 1 III VermAnlG, S. 32. BAWe, Bekanntmachung zum Verkaufsprospektgesetz und zur Verkaufsprospekt-Verordnung vom 06. September 1999, I., 3: „Anbieter [. . .] ist derjenige, der für das öffentliche Angebot der Emission verantwortlich ist. [. . .] Anbieter [ist], wer den Anlegern gegenüber nach außen erkennbar [. . .] als Anbieter auftritt.“ Dazu Lenz/Ritz, WM 2000, 904 ff. 680 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 11; ausführlich zu dieser Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 5 ff. 681 Hennrichs, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, VerkProspG, § 8f, Rn. 16. 682 So Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 2 Rn. 51; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 158; so grundsätzlich auch Ritz/ Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 207 ff.; so wohl auch Hasenkamp, DStR 2004, 2154, 2155; speziell im Hinblick auf den Anbieter i. S. d. VermAnlG auch Horbach, in: Münchener Hdb. GesR II, § 69 Rn. 59; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 318; Mormann, ZIP 2011, 1182, 1190; Müchler, WM 2012, 974, 976, die jedoch auch für das die Vertriebskoordination übernehmende Unternehmen eine mögliche Haftung als Anbieter annimmt (S. 979). Unklar Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 10 und § 6 Rn. 6. 683 Von Kopp-Colomb/Schneider in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 2 Rn. 94; so wohl auch Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 7; Meyer, WM 2003, 1301, 1306; Nobbe, WM 2013, 193, 196. Speziell für das VermAnlG von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 11, der zwar grundsätzlich von einem kumulativen Vorliegen beider Elemente ausgeht, dies aber nicht für zwingend notwendig erachtet. So wohl auch die BaFin, vgl. Groß, KMR6, WpPG, § 2 Rn. 25; BAWe, Bekanntmachung zum Verkaufsprospektgesetz und zur Verkaufsprospekt-Verordnung vom 06. September 1999, I., 3. 684 Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 6. 678 679

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

schluss abgibt oder entgegennimmt.685 Insgesamt dürfte es jedoch auf den Gesamteindruck nach außen ankommen.686 bb) Die Verantwortlichkeit Um zu bestimmen, wer für das Angebot verantwortlich ist, wird vertreten, auf die zu § 45 BörsG a. F.687 entwickelten Grundsätze zurückzugreifen.688 Ausweislich der Regierungsbegründung zu § 45 BörsG a. F.689 sei Anbieter, wer entweder die Verantwortung für den Prospekt übernommen habe oder von wem der Erlass des Prospekts ausginge.690 Die – vorliegend weniger relevante691 – Prospektverantwortlichkeit ergibt sich dabei ganz formal daraus, wer den Prospekt unterschrieben hat beziehungsweise wer für den Inhalt als verantwortlich im Prospekt aufgeführt wird.692 Prospektveranlasser693 solle hingegen derjenige sein, der tatsächlicher Urheber des Prospektes sei.694 Um dies zu konkretisieren, wird darauf abgestellt, wer ein eigenes finanzielles Interesse an der Ausgabe der Vermögensanlagen hat.695 Dieses Erfordernis eines eigenen wirtschaftlichen Verständnisses wird auf die An-

Foelsch, in: Holzborn, WpPG, § 2 Rn. 25; Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 30. Vgl. Foelsch, in: Holzborn, WpPG, § 2 Rn. 25; Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 30; Weber, NJW 2000, 2061, 2068 (Fn. 91); so auch im Hinblick auf die Konsorten Heidelbach, in: Schwark/ Zimmer, KMRK4, WpPG, § 2 Rn. 57. 687 I. d. F. v. 24.03.1998 (BGBl. I S. 529). Das BörsG wurde durch das Gesetz zur weiteren Fortentwicklung des Finanzplatzes Deutschland (Viertes Finanzmarktförderungsgesetz) vom 21. Juni 2002 (BGBl. I S. 2010) neugefasst, dadurch wurde aus § 45 I BörsG der § 44 I BörsG, auf den sich auch Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 7 beziehen. Eine inhaltliche Änderung ist hierdurch nicht eingetreten. 688 Von Kopp-Colomb/Lenz, BKR 2002, 5, 6 f.; Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 7; Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 118. 689 I. d. F. v. 24.03.1998 (BGBl. I S. 529). 690 RegE 3. FFG, BT-Drs. 13/8933, Begr. § 45 I BörsG, S. 78; dazu Groß, KMR6, WpPG, § 21 Rn. 35 m. w. N. 691 Und insbesondere ist wohl die bloße Übernahme der Verantwortlichkeit durch Unterschrift nicht ausreichend, denjenigen als Anbieter zu qualifizieren, s. Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG § 2 Rn. 54; Schäfer, in: Schäfer/Hamann, KMG, WpPG, § 2 Rn. 60; a. A. Bruchwitz/Voß, BB 2011, 1226, 1229, unter Bezugnahme von § 2 IV VermVerkProspV (Verordnung über Vermögensanlagen-Verkaufsprospekte [Vermögensanlagen-Verkaufsprospektverordnung – VermVerkProspV] vom 16. Dezember 2004 [BGBl. I S. 3464] zuletzt geändert durch Art. 24 Abs. 8 Zweites FinanzmarktnovellierungsG vom 23.6.2017 [BGBl. I S. 1693]) mit dem Ergebnis, dass derjenige Anbieter sei, der den Prospekt unterschreibe. 692 Dazu Groß, KMR4, BörsG, § 45 Rn. 30 m. w. N. 693 Ausführlich dazu Wackerbarth, WM 2011, 193, 195 ff. 694 RegE 3. FFG, BT-Drs. 13/8933, Begr. § 45 I BörsG, S. 78; dazu Groß, KMR6, WpPG, § 21 Rn. 35 m. w. N. 695 BGH, Urt. v. 18.09.2012 – XI ZR 344/11 – ZIP 2012, 2199, Tz. 37; RegE 3. FFG, BT-Drs. 13/8933, Begr. § 45 I BörsG, S. 78; Groß, KMR6, WpPG, § 21 Rn. 35 m. w. N. Kritisch Wackerbarth, WM 2011, 193, 197; Singhof, RdF 2013, 76, 77. 685 686

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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bietereigenschaft übertragen.696 Dabei ist umstritten, ob auch bloße Provisionsinteressen ausreichend sind oder nicht.697 Diese Frage ist differenzierend und entsprechend der Ansicht von Arndt und Voß698 zu beantworten, erforderlich ist ein „qualifiziertes wirtschaftliches Interesse“, um einen Beteiligten als Anbieter einordnen zu können. Dieses qualifizierte Interesse dürfte bei einer einfachen Provisionsbeteiligung nicht vorliegen. Anders kann sich dies darstellen, wenn sich der Beteiligte ausschließlich oder jedenfalls überwiegend durch diese Art der Provision finanziert, denn dann hat er ein existenzielles und damit qualifiziertes wirtschaftliches Interesse an der Emission. Auch kann sich die Verantwortlichkeit im Sinne einer Anbieterstellung aus der Mitgestaltung der Anlagemodelle ergeben.699 cc) Zwischenergebnis Richtigerweise muss es ausreichen, dass lediglich eines der Elemente vorliegt, um einen Beteiligten als Anbieter zu qualifizieren. Zweck der Einordnung als Anbieter ist der Anlegerschutz.700 Müssten stets beide Elemente vorliegen, so würde dies zu verschiedensten Umgehungsmöglichkeiten einladen.701 Insofern ist es also ausreichend, dass die Plattformen entweder die Verantwortung für die Emission übernehmen oder aufgrund ihres Außenauftritts als Anbieter anzusehen sind. b) Tatsächliche Umstände, die grundsätzlich für eine Anbieterstellung sprechen Im Folgenden soll ein kurzer Abriss darüber erfolgen, welche Beteiligten bei einer Emission tatsächlich als Anbieter eingeordnet werden, um hieraus in Verbindung mit der oben skizzierten Zwei-Elemente-Lehre Schlüsse für die Plattformen beim Crowdfunding ziehen zu können.

696

Kaufmann, Prospektpflicht, S. 105; von Kopp-Colomb/Lenz, BKR 2002, 5, 6 f.; Schnorbus, AG 2008, 389, 390; dies jedenfalls als Indiz wertend von Kopp-Colomb/Schneider in: Assmann/Schlitt/ von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 2 Rn. 94. 697 Dafür wohl von Kopp-Colomb/Lenz, BKR 2002, 5, 7; Krämer, in: Heidel, AktienR3, VerkProspG, § 8f Rn. 19; Polke, Crowdlending, S. 180; dagegen Hennrichs, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, VerkProspG, § 8f Rn. 19; Manzei, WM 2006, 845, 848; Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 12, 9, diese fordern ein „qualifiziertes wirtschaftliches Interesse“. 698 S. Fn. 697 (3. Kapitel). 699 BGH, Urt. v. 12.02.2004 – III ZR 359/02 – ZIP 2004, 1055, 1057; Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 7. 700 Gegen ein gesunkenes Anlegerschutzniveau bei einer engen Auslegung des Anbieterbegriffs, s. Kaufmann, Prospektpflicht, S. 109 f. 701 So auch Arndt/Voß, in: Arndt/Voß, VerkProspG, Vor § 8f Rn. 7; dieses Problem über eine „wechselseitige[. . .] Zurechnung der Tatbeiträge“ lösend Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 209 f.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

aa) Eigen- oder Fremdemission Im Rahmen einer „klassischen“ Aktienemission ist zwischen einer Eigen- und einer Fremdemission zu unterscheiden.702 Bei Ersterer erfolgt die Platzierung der Wertpapiere bei den Anlegern durch den Emittenten selbst.703 Bei Letzterer erfolgt die Emission in Verbindung mit einer Emissionsbank oder einem Konsortium, das sich um die Platzierung kümmert.704 Hier sind grundsätzlich zwei weitere Formen zu unterscheiden, die sich bezüglich des Platzierungsrisikos unterscheiden.705 Dieses kann entweder beim Emittenten verbleiben – dann tritt die Emissionsbank beziehungsweise das Konsortium als bloßer Vermittler,706 Kommissionär707 oder Vertreter708 des Emittenten auf – oder dieses liegt bei der Emissionsbank oder dem Konsortium, da diese die Wertpapiere erwerben.709 Bei der Eigenemissionen ist stets (nur) der Emittent – mangels weiterer Beteiligter – Anbieter.710 Bei einer Fremdemission hingegen sind die einzelnen Konsorten grundsätzlich als Anbieter einzustufen.711 Teilweise wird dies jedoch dadurch eingeschränkt, dass lediglich Konsortien, die das Platzierungsrisiko übernehmen, als Anbieter einzuordnen seien.712 Diese Differenzierung nach dem Platzierungsrisiko kann nach oben Gesagtem nicht

702

Zu diesen Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 72 ff. Singhof, in: MünchKomm, HGB, Emissionsgeschäft, Rn. 9; Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 72. 704 Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 75; Singhof, in: MünchKomm, HGB, Emissionsgeschäft, Rn. 10. 705 Schäfer, in: MünchKomm, BGB, Vor § 705 Rn. 52; Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 293, 295. 706 Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 295; Schücking, in: Münchener Hdb. GesR I, § 32 Rn. 27. 707 Schücking, in: Münchener Hdb. GesR I, § 32 Rn. 28; Singhof, in: MünchKomm, Emissionsgeschäft, Rn. 13; Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 295. 708 Singhof, in: MünchKomm, HGB, Emissionsgeschäft, Rn. 13. 709 Schücking, in: Münchener Hdb. GesR I, § 32 Rn. 30; Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 293; Singhof, in: MünchKomm, HGB, Emissionsgeschäft, Rn. 14. 710 Assmann, in: FS Schütze (1999), S. 15, 41; Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 198; Mayston, in: Heidel, AktienR, WpPG, § 2 Rn. 34; Wiegel, ProspektRL und ProspektVO, S. 150; davon unabhängig kann es grundsätzlich mehr als einen Anbieter geben, s. nur Schnorbus, AG 2008, 389, 390; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 11; Hennrichs, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, VerkProspG, § 8f, Rn. 20; a. A. Manzei, WM 2006, 845, 848. 711 Assmann, in: FS Schütze (1999), S. 15, 41; Mayston, in: Heidel, AktienR, WpPG, § 2 Rn. 35; Meyer, WM 2003, 1301, 1306; Schnorbus, AG 2008, 389, 390, der auch das Konsortium als Anbieter qualifiziert; Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 30, der mangels Außenauftritt eine Einordnung des Konsortiums als Anbieter ablehnt; Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 2 Rn. 58, der jedenfalls den Konsortialführer aufgrund des Außenauftritts stets als Anbieter qualifiziert; Wiegel, ProspektRL und ProspektVO, S. 150, der wohl nur das Konsortium als Anbieter einordnet. 712 Schäfer, ZIP 1991, 1557, 1563; zum Meinungsstand, s. Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 2 Rn. 55 ff. 703

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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überzeugen,713 vielmehr kommt es auf den Außenauftritt an, sodass das Konsortium beziehungsweise die Emissionsbanken unabhängig vom Platzierungsrisiko als Anbieter einzustufen sind.714 bb) Sonstige Umstände Soweit die Veräußerung von Wertpapieren oder sonstigen Vermögensanlagen über Vertriebsorganisationen erfolgt, ist grundsätzlich derjenige Anbieter, der den Vertrieb insgesamt koordiniert.715 Insbesondere bei Exklusivvertriebsvereinbarungen ist die Vertriebsbank im Regelfall als Anbieter einzuordnen.716 Auch sogenannte Zweitmarktbetreiber sind regelmäßig als Anbieter einzustufen, wenn sie für den Veräußerer Absatzförderung betreiben und durch Vermittlungsprovisionen entlohnt werden.717 Nicht als Anbieter zu qualifizieren sind hingegen bloße Informationsanbieter oder Berater,718 anders kann dies jedoch sein, wenn diese über ihre Webseiten zum Beispiel ausländische Angebote verlinken und für eine Anlage hierüber eine Vermittlungsprovision erhalten oder sonst als Emissionshelfer „im Lager“ des Emittenten stehen.719 cc) Anlegerschutz Zum Teil wird von einem sehr weiten Verständnis des Anbieters ausgegangen, um so dem Zweck der Einordnung – also dem Anlegerschutz – besser gerecht werden zu

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S. 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. I. 3. a) aa). So auch Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG, § 2 Rn. 56 f. m. w. N. (Fn. 5). 715 Schnorbus, AG 2008, 389, 390 f.; Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 32; Manzei, WM 2006, 845, 848; Mayston, in: Heidel, AktienR, WpPG, § 2 Rn. 35. 716 Stübinger, Teilnehmerhaftung, S. 46; Haarmann, Prospekthaftung, S. 170 f. 717 Krämer, in: Heidel, AktienR3, VerkProspG, § 8f Rn. 19; Maas, in: Assmann/Schlitt/von KoppColomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 6 Rn. 5. Bestritten wird eine Anbietereigenschaft für Zweitmarktbetreiber, wenn diese lediglich eine Handelsplattform bereitstellen, ohne dass diese für den Veräußerer tätig werden, so jedenfalls Ueding, Prospektpflicht und Prospekthaftung, S. 57 f., zu den verschieden Zweitmarktmodellen, s. Ledermann/Marxen, in: Renz/Jäger/Maas, Compliance für geschlossene Fonds, S. 165, 168 f. 718 Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 34; von Kopp-Colomb/Lenz, BKR 2002, 5, 7. 719 So Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpPG4, § 2 Rn. 60; Krämer, in: Heidel, AktienR3, VerkProspG, § 8f Rn. 19; von Kopp-Colomb/Lenz, BKR 2002, 5, 7; gegen eine Einordnung von „einfachen“ Emissionshelfern als Anbieter, Hennrichs, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, VerkProspG, § 8f Rn. 19; vgl. auch Spindler, in: Noack/Spindler, Unternehmensrecht und Internet, S. 137, 150. 714

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

können.720 Dabei wird unter anderem vertreten, dass auch bloße Anlagenvermittler als Anbieter eingestuft werden könnten.721

II. Konkret: Die Plattformen beim Crowdfunding Im Folgenden ist nun zu prüfen, ob die oben herausgearbeiteten Voraussetzungen zur Einordnung als Anbieter auch bei den Crowdfunding-Plattformen vorliegen.

1. Der Außenauftritt Wie bereits untersucht, agieren die Crowdfunding-Plattformen jedenfalls als Vermittler zwischen Emittent und Anleger.722 In diesem Rahmen nehmen sie als Boten zumindest die Willenserklärungen der Anleger auf Vertragsabschluss entgegen723 und leiten diese an den Emittenten beziehungsweise die Bank weiter.724 Darüber hinaus werden die Beteiligungsverträge sowie weitere erforderliche Vertragsunterlagen grundsätzlich durch die Plattformen erstellt und für die Investments auf den Plattformen verwendet.725 Dass diese Verträge durch die Plattform gestaltet werden, ist dabei auch für den Anleger ersichtlich; dies kann sich etwa daraus ergeben, dass es emittentenunabhängige Musterverträge726 gibt oder dass die Plattformen von den Emittenten eine Gebühr für die Vertragsgestaltung erheben.727 Der von den Plattformen teilweise verwendete Hinweis, dass die Plattform auf die konkreten Anlagebedingungen keinen Einfluss hätte, sondern diese durch den Emittenten festgelegt würden,728 dürfte sich eher auf solche Bedingungen wie die Laufzeit und den Zinssatz beziehen als auf die Vertragsstruktur als solche. Zu ergänzen ist darüber hinaus, dass die Plattformen – anders als etwa Börsen im Wertpapierhandel – als Handelsplätze im untechnischen Sinne eine viel zentralere Rolle einnehmen, denn häufig kommt es den Anlegern viel eher darauf an, auf

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Stübinger, Teilnehmerhaftung, S. 46; Schäfer, ZGR 2006, 40, 58; von Ammon, in: Siering/IzzoWagner, VermAnlG, § 6 Rn. 11; Haarmann, Prospekthaftung, S. 170; Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 41.84. 721 So Stübinger, Teilnehmerhaftung, S. 46; Uffmann, JZ 2016, 928, 930; Haarmann, Prospekthaftung, S. 170; Schäfer, ZGR 2006, 40, 58 f. Ähnlich auch Hüffer, VerkProspG, S. 80 f., der unter Rückgriff auf EG-Recht zu dem Ergebnis kommt, dass auch bloß vermittelnde Banken als Anbieter einzustufen seien. 722 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. c). 723 Vgl. Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 164 Rn. 81 f. 724 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. a) cc) (1). 725 Ausführlich dazu Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142 ff.; s. auch Fischer, Crowdinvesting, S. 27. 726 Vgl. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 727 Dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 11. 728 S. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 12.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

201

welcher Plattform sie Gelder anlegen als in welches Projekt sie konkret investieren.729 Insoweit entspricht bereits der Auftritt der Plattformen nach außen den Kriterien für die Anbieterstellung im Sinne des VermAnlG.

2. Die Verantwortlichkeit Ergänzend dazu könnte sich auch aus der Verantwortlichkeit noch eine Stellung der Plattformen als Anbieter ergeben. Wie bereits festgestellt ist dafür ein (qualifiziertes) wirtschaftliches Interesse erforderlich. Die untersuchten Crowdfunding-Plattformen finanzieren sich grundsätzlich durch die Provisionen, die sie bei einem erfolgreichen Funding in Abhängigkeit der eingesammelten Summe erhalten. Zwar bestehen teilweise noch weitere Ansprüche der Plattformen gegen den Emittenten oder auch gegenüber den Anlegern, diese sind jedoch alle davon abhängig, dass das Funding des Emittenten beziehungsweise das, in welches der Anleger investiert hat, erfolgreich verlaufen ist.730 Insoweit besteht jedenfalls ein finanzielles Interesse an der Ausgabe der Vermögensanlagen. Weiter ist zu berücksichtigen, dass die Plattformen – anders als etwa Universalbanken,731 die häufig bei klassischen Aktienemissionen begleitend tätig sind – auf das Crowdfunding spezialisiert sind. Insofern stellen also erfolgreiche Fundings grundsätzlich die einzige Finanzierungsquelle der Plattformen dar,732 somit liegt auch ein qualifiziertes wirtschaftliches Interesse an der Emission vor und auch dieser Umstand spricht für eine Anbieterstellung der Plattformen.733 Ergänzend beinhaltet die von den Plattformen übernommene Ausarbeitung der Beteiligungsverträge und der Anlagemodelle eine Verantwortlichkeit, die ebenfalls auf die Anbieterstellung der Plattformen hinweist.734

Ähnlich Fischer, Crowdinvesting, S. 28, der die Plattform darüber hinaus als „Herrin des Fundingprozesses“ bezeichnet (S. 27). 730 Dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 11. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 12. 731 Dazu Alexander/Bohl, in: Obst/Hintner, Geld-, Bank- und Börsenwesen, S. 460. 732 Freilich gibt es auch Ausnahmen, so betreibt eine Crowdlending-Plattform auch noch ein Kreditvergleichsportal, vgl. 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 1. 733 Ähnlich auch Polke, Crowdlending, S. 180. Dieses tatsächliche Ergebnis spricht auch gegen die oben dargestellte Ansicht (s. Fn. 653 [3. Kapitel]), dass Plattformen „nur vermittelnd tätig“ und die Vermögensanlagen dementsprechend nicht im Interesse der Plattform vertrieben würden. Auf den jeweiligen Einzelfall abstellend, tendenziell jedoch eher ablehnend Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 362 f. 734 So auch Polke, Crowdlending, S. 180. 729

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

3. Vorliegen von tatsächlichen Umständen bei den Plattformen, die für eine Anbieterstellung sprechen Nachfolgend ist zu untersuchen, welche tatsächlichen Umstände, die für eine Anbieterstellung sprechen, bei den Plattformen vorliegen und damit die Anbietereigenschaft der Plattformen weiter indizieren. a) Fremdemission Bereits aufgrund der gesetzlichen Regelungen handelt es sich beim hier untersuchten Crowdfunding stets um eine Fremdemission, da zur Ausnutzung der Privilegierung gemäß § 2a VermAnlG stets eine Internet-Dienstleistungsplattform erforderlich ist.735 Zwar wird durch die Plattformen kein Platzierungsrisiko übernommen, denn die Vermögensanlagen werden überhaupt nur emittiert, wenn das Funding erfolgreich verlaufen ist; dies ändert jedoch nach oben Gesagtem nichts daran, dass derartige Emissionshelfer736 grundsätzlich als Anbieter einzustufen sind. b) Sonstige Umstände Zwar treten im Rahmen des – hier untersuchten – Crowdfundings keine Vertriebsorganisationen auf, auch handelt es sich bei den Plattformen nicht um Zweitmarktbetreiber, da vorliegend die Vermögensanlagen erstmalig emittiert werden, jedoch geht es beim Crowdfunding um vergleichbare Konstellationen.737 Die Plattformen koordinieren insgesamt den Ablauf des Fundings, indem sie die Verträge bereitstellen und auch für eine „reibungslose“ Interaktion zwischen allen Beteiligten sorgen; dies können je nach konkreter Ausgestaltung neben Emittent und Anleger auch die die Zahlung abwickelnde Bank beziehungsweise die den Kredit zur Verfügung stellende Bank sein.738 Darüber hinaus werden sie als Makler für den Emittenten tätig und betreiben auf Provisionsbasis Absatzförderung.739 Dabei wird zwischen den Emittenten und den Plattformen regelmäßig ein Alleinauftragsverhältnis vereinbart, sodass die Plattformen das Exklusivvertriebsrecht haben.740 Der Einordnung der Plattformen steht es grundsätzlich auch nicht entgegen, dass bloße Informationsanbieter oder Berater regelmäßig nicht als Anbieter zu qualifizie-

735

Mittlerweile ist es auch nicht mehr möglich, dass diese durch den Emittenten selbst betrieben wird, s. dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt. 736 Zum Begriff im Zusammenhang mit den Plattformen, s. Uffmann, JZ 2016, 928, 932. 737 S. etwa Köndgen/Schmies, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 113 Rn. 77. 738 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b), 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 9., 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 10. und 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C. II. 739 S. 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 1. b). 740 Dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

203

ren sind; denn wie bereits festgestellt, geht die Tätigkeit der Plattformen über diese Aufgaben weit hinaus. Insgesamt sprechen also auch die tatsächlichen Umstände, die regelmäßig mit der Einordnung als Anbieter einhergehen, für eine Stellung der Plattformen als Anbieter. c) Anlegerschutz Auch aus Anlegerschutzgesichtspunkten spricht einiges für die Einordnung als Anbieter. Unstreitig und überzeugend ist insoweit, dass der Emittent im Rahmen des Crowdfundings als Anbieter einzustufen ist, denn er veranlasst das Angebot mit.741 Die Fälle des nichtanbietenden Emittenten, von dem zunächst nur eine Privatplatzierung ausgegangen ist,742 sind auf das Crowdfunding im hier beschriebenen Sinne nicht anwendbar, denn hier geht es dem Emittenten stets darum, möglichst viele potenzielle (Klein-)Anleger zu erreichen. Nun ist vor dem Hintergrund des angestrebten Anlegerschutzes zu berücksichtigen, dass es sich bei den Emittenten beim Crowdinvesting häufig um Start-ups handelt, die etwa in Form einer haftungsbeschränkten UG organisiert sind. Die Kreditsuchenden beim Crowdlending haben oft keine ausreichenden (Real-)Sicherheiten, um zu annehmbaren Konditionen einen Kredit bei einer klassischen Bank zu erhalten. Somit handelt es sich hinsichtlich der Bonität für den Anleger jeweils um riskante Vertragspartner. Ist nun auch die Plattform als Anbieter einzuordnen, so haben die (geschädigten) Anleger grundsätzlich einen weiteren Haftungsverpflichteten,743 der gesamtschuldnerisch mit dem Emittenten haftet.744 Insofern sprechen auch die tatsächlichen Umstände in Verbindung mit den Regelungszielen der Anbieterstellung dafür, dass die Plattform als Anbieter zu qualifizieren ist. Dass die Plattformen dabei aufsichtsrechtlich lediglich als Anlagenvermittler zu qualifizieren sind,745 steht dieser Einordnung – wie aufgezeigt – nicht entgegen.746

Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 6 Rn. 16; so grundsätzlich auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 272. Allgemein für die Einordnung des Emittenten als Anbieter, s. Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 30; ders., in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, Bank- und BörsenR, Rn. IX 521; so auch Heidelbach, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpPG § 2 Rn. 52; Moritz/Grimm, BB 2004, 1352, 1354. Beim Crowdlending will jedenfalls Renner, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 48; ders., EuCML 2016, 224, 226 die notwendige Bank bzw. die Intermediärgesellschaft als Anbieter qualifizieren. 742 Dazu Ritz/Zeising, in: Just/Voß/Ritz/Zeising, WpPG, § 2 Rn. 202 m. w. N. 743 S. dazu Fleischer, in: FS Immenga, S. 575, 585. 744 Hierzu sogleich unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 745 S. unter 3. Kapitel: 2. Abschnitt: A. III. 746 Dazu 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. I. 3. b) cc). 741

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

4. Zwischenergebnis Es zeigt sich insgesamt, dass bei den Plattformen grundsätzlich sowohl der Außenauftritt als auch die Verantwortlichkeit für die Emissionen dergestalt vorliegt, dass sogar beide Elemente der Zwei-Elemente-Lehre gegeben sind. Allein dies würde bereits grundsätzlich ausreichen, sie als Anbieter zu qualifizieren. Darüber hinaus liegen aber auch verschiedene tatsächliche Umstände bei den Plattformen vor, die allgemein eine Einordnung als Anbieter indizieren. Insbesondere spricht auch der mit der Qualifizierung als Anbieter intendierte Anlegerschutz für eine Qualifizierung der Plattformen als Anbieter. Zwar könnte es im Einzelfall stets abweichende Konstellationen geben, die ausnahmsweise gegen eine solche Einordnung sprechen, allerdings sind die untersuchten Plattformen alle recht ähnlich in ihrem Aufbau und ihrer Funktion, sodass grundsätzlich von einer Einordnung der Plattformen als Anbieter auszugehen ist.

III. Folgen, die sich aus der Anbieterstellung ergeben Mit der Einordnung der Plattformen als Anbieter gehen verschiedene (rechtliche) Konsequenzen einher. Der Anbieter wird im VermAnlG an verschiedenen Stellen in Bezug genommen. Diese lassen sich in unterschiedliche Kategorien einordnen. Zunächst ist zu differenzieren zwischen den Vorschriften, die auf die Beziehung zwischen Anbieter und BaFin abstellen und denjenigen, die das Verhältnis zwischen Anbieter und (potenziellem) Anleger regeln.

1. Vorschriften im Hinblick auf das Verhältnis zur BaFin Dem Anbieter obliegen gegenüber der BaFin verschiedene Pflichten, die sich insbesondere auf bestimmte Mitteilungspflichten oder Hinterlegungspflichten beziehen.747 Soweit diese nicht eingehalten werden, kann die BaFin verschiedene Maßnahmen treffen.748 Teilweise kann sie das öffentliche Angebot von Vermögensanlagen oder auch die Prospektveröffentlichung bei nicht hinterlegtem Vermögensanlagen-Informationsblatt untersagen. Auch kann sie verlangen, dass bestimmte Werbung, die nicht den erforderlichen Anforderungen genügt, zu unterlassen ist. Darüber hinaus hat sie die Möglichkeit, ergriffene Maßnahmen bekanntzumachen. Flankiert werden diese Maßnahmen von umfassenden Auskunftsbefugnissen der BaFin sowie der Möglichkeit, bei Verstößen gegen bestimmte Vorschriften ein Bußgeld zu verhängen.749

Insbesondere gem. § 14 VermAnlG. S. dazu §§ 15a ff. VermAnlG und §§ 26a ff. VermAnlG. 749 S. dazu § 29 VermAnlG. 747 748

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

205

Im Folgenden sollen diese öffentlich-rechtlichen Vorschriften nicht im Mittelpunkt stehen,750 sondern die zwischen (potenziellem) Anleger und Anbieter bestehenden Normen sind näher in die Betrachtung einzubeziehen.

2. Vorschriften, die das Verhältnis zwischen Anleger und Anbieter betreffen Aus Anlegerschutzgründen werden dem Anbieter durch Vorschriften des VermAnlG bestimmte (Verhaltens-)Pflichten auferlegt.751 a) Widerrufsrecht Zunächst ist der Anbieter gemäß § 2d Abs. 2 S. 1 VermAnlG Adressat einer möglichen Widerrufserklärung des Anlegers. Zweck des Widerrufsrechts ist es, ausweislich der Gesetzesbegründung, eine Kompensation für den fehlenden Prospekt zu schaffen, wenn Vermögensanlagen unter Ausnutzung der §§ 2a–2c VermAnlG angeboten werden.752 Bei dieser Regelung ist das Verhältnis zu sonstigen Widerrufsregelungen – wie etwa nach §§ 355 ff. BGB für Fernabsatzverträge im Sinne des § 312c BGB – nicht eindeutig geklärt, allerdings dürften diese nebeneinander anwendbar sein.753 Darüber hinaus steht diese Norm insbesondere auch deshalb in der Kritik, da sie in ihrem Anwendungsbereich nicht lediglich auf Verbraucher beschränkt ist.754 Inhaltlich betrifft das Widerrufsrecht jedoch vielmehr das Verhältnis zwischen Emittent und Anleger und weniger die Beziehung zur Plattform, sodass eine nähere Auseinandersetzung mit dieser Norm nicht stattfinden soll.755 b) Prospekt Grundsätzlich treffen den Anbieter im Hinblick auf den Verkaufsprospekt vielfältige Pflichten.

750

S. dazu aber ausführlich Bußalb/Schermuly, WM 2016, 2005 ff. Siering/Paskopulos, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 12 Rn. 4. 752 BeschlE KASG, BT-Drs. 18/4708, Begr. § 2d VermAnlG, S. 65; Casper, ZBB 2015, 265, 279 (Fn. 141); Izzo-Wagner/Otto, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2d Rn. 2; Maas, in: Assmann/ Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 26; Gläßner, Vertriebsbeschränkung, S. 288; Siller, Nachrangdarlehen, S. 184; Bergmann, in: Bankrechtstag 2015, S. 47, 55. 753 Danwerth, WM 2016, 1212, 1216 f.; Schneider, WM 2018, 2061, 2069; Izzo-Wagner/Otto, in: Siering/Izzo-Wagner, § 2d Rn. 4 ff.; Möslein/Rennig, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 9 Rn. 50 ff.; vgl. auch Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 28; vgl. auch Wobbe, WPg 2015, 1069, 1072. 754 Izzo-Wagner, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2d Rn. 9 ff.; Danwerth, WM 2016, 1212, 1214 f.; Casper, ZBB 2015, 265, 280. 755 Ausführlich dazu Danwerth, WM 2016, 1212 ff.; Schneider, WM 2018, 2061 ff. 751

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

aa) Allgemeines Der Anbieter ist für die Erstellung des Prospekts verantwortlich, hat diesen auf seiner Webseite zu veröffentlichen und muss ihn gegebenenfalls aktualisieren. Auch ist er verpflichtet, dem (potenziellen) Anleger einen Prospekt auf dessen Verlangen in gedruckter Form zur Verfügung zu stellen. Mit diesen Pflichten geht eine mögliche Prospekthaftung gemäß §§ 20 f. VermAnlG einher. Wie bereits dargestellt, bezweckt jedoch das hier beschriebene Crowdfunding mittels einer InternetDienstleistungsplattform im Sinne des § 2a VermAnlG, dass eine Prospektpflicht nicht besteht, sodass auf die Spezifikation bezüglich des Verkaufsprospekts nach dem VermAnlG grundsätzlich nicht weiter eingegangen werden soll.756 bb) Unbewusste Prospektpflicht gemäß §§ 6 ff. VermAnlG Im Hinblick auf das Crowdfunding und die Prospektpflicht ist jedoch folgende Besonderheit zu beachten, die diskutiert werden sollte. (1) Problemaufriss Wie zuvor festgestellt, betrifft die Prospektbefreiung lediglich Vermögensanlagen im Sinne der § 2a Abs. 2 Nr. 3, 4, 5 und 7 VermAnlG.757 Nicht erfasst sind stille Beteiligungen; diese sind jedoch – wenn überhaupt – nur sehr schwer von den beim Crowdinvesting dominierenden partiarischen (Nachrang-)Darlehen oder auch Genussrechten zu unterscheiden.758 Dies kann – wie bereits angesprochen – zur Konsequenz haben, dass die angebotene Vermögensanlage tatsächlich prospektpflichtig ist, da es sich nicht um ein partiarisches (Nachrang-)Darlehen oder ein Genussrecht, sondern eine stille Beteiligung handelt,759 sodass eine Haftung gemäß § 21 VermAnlG im Raum steht.760 (2) Verschuldensabhängige Haftung? Eine mögliche Haftung der Anbieter könnte jedoch daran scheitern, dass diese den fehlenden Prospekt nicht zu vertreten haben, da sie davon ausgegangen sind, dass ein Prospekt gerade nicht erforderlich ist. Fraglich ist jedoch, ob die Norm ein Verschulden des Anbieters – und falls ja welchen Verschuldensgrad – voraussetzt.

756

Vgl. auch zur Rechtslage vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes ausführlich Söpper, Crowdfunding, S. 126 ff. Vgl. allgemein zur Prospekthaftung Zoller, Haftung bei Kapitalanlagen, §§ 6–9; Schroeder, Prospekthaftung, passim; zu kollisionsrechtlichen Problematiken, s. etwa Denninger, Prospekthaftung, S. 143 ff.; Winner/Schmidt, in: Zetzsche/Lehmann, Finanzdienstleistungen, § 12 Rn. 12 ff. 757 S. unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 758 S. dazu Fn. 359 (2. Kapitel). 759 Vgl. bereits Fn. 360 (2. Kapitel). 760 So grundsätzlich auch Fischer, Crowdinvesting, S. 54.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

207

Dies ist bereits seit Geltung des VerkProspG umstritten,761 dabei werden im wesentlichen drei Theorien vertreten.762 Herrschend ist die Ansicht, die eine verschuldensunabhängige Haftung wegen eines fehlenden Verkaufsprospekts annimmt.763 Teilweise wird auch angenommen, dass der Haftungsmaßstab für einen fehlerhaften Prospekt gemäß § 20 Abs. 3 VermAnlG zu übernehmen sei, also lediglich für Vorsatz und grobe Fahrlässigkeit gehaftet werde.764 Zum Teil wird auch vertreten, dass die allgemeinen Grundsätze Anwendung finden würden, also für Vorsatz und jede Form der Fahrlässigkeit gehaftet würde.765 (a) Grund der Prospekthaftung Eng mit der Frage des Verschuldens verbunden ist die Frage nach dem Grund der Prospekthaftung.766 Auf der einen Seite stellt der Prospekt für den (potenziellen) Anleger grundsätzlich die „wichtigste und häufigste Informationsquelle dar und bildet die Grundlage für seine Anlageentscheidung“.767 Auf der anderen Seite ist er jedoch für den Emittenten und die sonstigen Prospektverantwortlichen auch eine Enthaftungsmöglichkeit hinsichtlich der Risiken, die

761 Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 21 Rn. 20; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 24 Rn. 21. 762 S. Rosa, Prospektpflichten, S. 183 f. Dabei kann grundsätzlich auch auf die Literatur und Rspr. zu § 24 WpPG i. d. F. v. 17.07.2017 (BGBl. I S. 2446) (jetzt § 14 WpPG) zurückgegriffen werden, s. Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 21 Rn. 17. 763 OLG Dresden, Urt. v. 23.12.2013 – 8 U 999/12 – WM 2014, 687, 696; Urt. v. 26.09.2013 – 8 U 1510/12 – WM 2014, 1120, 1126; OLG München, Urt. v. 02.11.2011 – 20 U 2289/11 –, juris, Tz. 34; Voß, EWiR 2012, 711, 712; Klöhn, DB 2012, 1854, 1859; Wackerbarth, in: Holzborn, WpPG, § 24 Rn. 10; Becker, in: Heidel, AktienR4, WpPG, § 24 Rn. 14; Schmitt, Kapitalmarktinformationen, S. 72; Rosa, Prospektpflichten, S. 186; Stübinger, Teilnehmerhaftung, S. 47; Haarmann, Prospekthaftung, S. 174 ff.; Fleischer, WM 2004, 1897, 1901 f.; ders., BKR 2004, 339, 346. Begründet wird diese Ansicht insbesondere damit, dass im Referentenentwurf für das AnSVG noch ein Verschuldenserfordernis für die Prospekthaftung wegen fehlendem Prospekt vorgesehen war (RefE AnSVG, Begr. § 13a VerkProspG, abgedruckt in: ZBB 2004, 168, 194), dies jedoch – kommentarlos – im Regierungsentwurf gestrichen wurde (RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 13a VerkProspG, S. 44 f.). 764 Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 41.123 f.; Müller, NomosBR, WpPG, § 24 Rn. 2 (durch Verweis auf § 21 WpPG i. d. F. v. 17.07.2017 (BGBl. I S. 2446) [jetzt § 9 WpPG]); Groß, KMR6, WpPG, § 24 Rn. 4a; Kumpan, in: Baumbach/Hopt, HGB, WpPG, § 14 Rn. 4; Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 21 Rn. 15; Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 21 Rn. 24; Bohlken/Lange, DB 2005, 1259, 1261. Diese Ansicht stützt sich insbesondere darauf, dass die Regierungsbegründung des AnSVG konstatiert, dass die Haftung für einen fehlenden Prospekt der Haftung für einen fehlerhaften Prospekt nachgebildet werden sollte, s. RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 13a VerkProspG, S. 44. 765 Bongertz, BB 2012, 470, 474 f. 766 So auch Klöhn, DB 2012, 1854, 1855; a. A. Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 21. 767 BGH, Urt. v. 31.05.2011
II ZR 141/09 – ZIP 2011, 1306, Tz. 18; so auch Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 200; Oulds, in: Kümpel/Mülbert/Früh/Seyfried, Bank- und KapitalMR, Rn. 15.791.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

vollständig und richtig im Prospekt dargestellt werden.768 Insofern ist der Prospekt in erster Linie ein Informationsdokument.769 Diesen Aspekten steht eine mögliche Haftung wegen eines unrichtigen Prospekts gemäß § 20 VermAnlG oder wegen eines erforderlichen, aber gänzlich fehlenden Prospekts gemäß § 21 VermAnlG gegenüber.770 Dabei ist für die Haftung wegen eines unvollständigen oder fehlerhaften Prospekts anerkannt, dass dieser eine Haftung für einen Informationsmangel darstellt,771 denn hierbei geht es um den „Schutz der Kapitalanleger, in deren Interesse auf eine wahrheitsgemäße und vollständige Aufklärung über das Risiko möglicher Anlagen hingewirkt werden muss“.772 Anders könnte dies im Hinblick auf die Haftung für einen gänzlich fehlenden Prospekt zu bewerten sein. Grundsätzlich wird zwar angenommen, dass es sich bei der Haftung für einen fehlenden Prospekt auch um eine Haftung für einen Informationsmangel handele, da diese Norm den Vorschriften über die Haftung für einen unvollständigen oder fehlerhaften Prospekt nachgebildet sei.773 Fraglich ist jedoch, ob diese Ansicht überzeugend ist. Zutreffenderweise führt Klöhn dazu aus, dass der Anspruch des Anlegers bei der Haftung für einen fehlerhaften Prospekt dann ausgeschlossen sei, wenn der Anleger den Mangel kennt, bei der Haftung für einen fehlenden Prospekt hingegen sei der Anspruch in dem Fall ausgeschlossen, wenn der Anleger von der Prospektpflicht wüsste.774 Diese Kenntnis der Prospektpflicht führt jedoch nicht dazu, dass das mit der Prospektpflicht zu beseitigende Informationsdefizit nicht besteht, da lediglich auf das formale Verfahren abgestellt wird.775 Aus diesem Umstand wird die andere Zweckrichtung der Haftung für einen fehlenden Prospekt deutlich, es geht lediglich darum, den formalen Vorgang der Veröffentlichung eines von der BaFin genehmigten Prospekts zu schützen und nicht darum, den Informationsmangel des Anlegers auszugleichen.776 Darüber hinaus wird bezüglich der Haftung für einen fehlenden Prospekt eine sehr formale Haltung eingenommen, die dazu führt, dass bei einem Prospekt, der nicht durch die BaFin gebilligt wurde, eine Haftung wegen eines fehlenden Prospekts angenommen wird;777 dies gilt sogar dann, wenn der Prospekt billigungsfähig 768

Kuthe, in: Bösl/Hasler, Mittelstandsanleihen, S. 109, 111 f. Wackerbarth, in: Holzborn, WpPG, §§ 21–23 Rn. 11; Schroeder, Prospekthaftung, S. 1. 770 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 305. 771 Wackerbarth, in: Holzborn, WpPG, §§ 21–23 Rn. 11; Klöhn, DB 2012, 1854, 1855; Kaufmann, Prospektpflicht, S. 44 f. 772 BGH, Urt. v. 08.06.2004 – X ZR 283/02 – ZIP 2004, 1810, 1812; s. auch Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 41.1. 773 Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 41.63, 41.123. 774 Klöhn, DB 2012, 1854, 1857. 775 Klöhn, in: FS Hoffmann-Becking, S. 679, 692; ders., DB 2012, 1854, 1857. 776 So auch Klöhn, DB 2012, 1854, 1857 f. mit umfangreicher Begründung dieser Ansicht. 777 OLG München, Urt. v. 02.11.2011 – 20 U 2289/11 – BeckRS 2011, 25505; Groß, KMR6, WpPG, § 24 Rn. 4; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 217; Klöhn, DB 2012, 1854, 1858; a. A. Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 41.63. 769

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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ist.778 Insoweit kommt es also auf den Inhalt des Prospekts nicht an, sondern lediglich darauf, ob das formale Verfahren eingehalten wurde.779 Hieraus schließt Klöhn sodann, dass die Haftung für einen fehlenden Prospekt die Einhaltung der (formalen) Prospektpflicht bezweckt, welche durch private enforcement – also die privatrechtliche Durchsetzung staatlicher Normen780 – abgesichert wird.781 Dieser Ansicht ist zuzustimmen. (b) Folgen des Haftungsgrundes für das Verschuldenserfordernis Aus der Einordnung als zivilrechtliche Sanktion für einen Verfahrensstoß folgert Klöhn, dass es sich bei der Haftung für einen fehlenden Prospekt um eine verschuldensunabhängige Haftung handele; dabei räumt er aber ein, dass dies keine zwangsläufige Konsequenz sei, sich jedoch aus der Entstehungsgeschichte ergäbe.782 Weiter führt er aus, dass eine Haftung wegen eines fehlenden Prospekts entfallen müsse, wenn tatsächlich zwar eine Prospektpflicht bestünde, der Anbieter sich jedoch zuvor mit der BaFin abgestimmt hätte und diese davon ausginge, dass kein Prospekt zu erstellen sei. Dies begründet Klöhn damit, dass in einem solchen Fall der Schutzzweck der Norm eine Haftung nicht erfordere, denn gehaftet werden solle bei § 21 VermAnlG für einen Verstoß gegen Verfahrensvorschriften; diese hätte der Anbieter jedoch gerade versucht einzuhalten, weswegen er sich auch mit der BaFin abgestimmt hätte.783 Klöhns Ansicht ist dabei dogmatisch nur schwerlich zu begründen.784 Denn tatbestandlich stellt das Einholen einer Auskunft bei der BaFin nichts anderes als einen besonderen Fall des schuldlosen Handelns dar.785 Warum nun lediglich dieser

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Barta, NZG 2005, 305, 309; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 217; Klöhn, DB 2012, 1854, 1858; a. A. Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/ Schlitt, Unternehmensfinanzierung, § 41.63. 779 So auch Klöhn, DB 2012, 1854, 1857. 780 S. zum Begriff Ackermann, in: FS Köndgen, S. 1. 781 Klöhn, DB 2012, 1854, 1858; vertiefend ders., in: FS Hoffmann-Becking, S. 679, 694 f. Zur Effizienz des private enforcement bzw. zu den Grenzen staatlicher Rechtsdurchsetzung, s. Ackermann, in: FS Köndgen, S. 1, 10 ff.; Wagner, in: FS Köndgen, S. 649, 664 ff.; Möllers, AcP 208 (2008), 1, 18, 24 f.; Buck-Heeb/Dieckmann, Selbstregulierung, S. 225; Klöhn, in: Schulze, Compensation of Private Losses, S. 179, 189 ff.; speziell im Hinblick auf den – hier in Rede stehenden Primärmarkt – s. La Porta/Lopez-de-Silanes/Shleifer, 61 J. Finance 2006, 1 ff. und Jackson/Roe, 93 JFE 2009, 207 ff. 782 Klöhn, DB 2012, 1854, 1859. 783 Klöhn, DB 2012, 1854, 1859: „[I]n der Investitionsentscheidung der Anleger [hat sich] nicht die in §§ 24 WpPG, 21 VermAnlG missbilligte Gefahr niedergeschlagen [. . .].“ 784 So auch Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 24 Tz. 22 (S. 681, Fn. 1). 785 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 24 Tz. 22. Bemerkenswert ist, dass Klöhn, DB 2012, 1854, 1859, in diesem Zusammenhang selbst davon spricht, dass der Anbieter „versucht“ hätte, entsprechend § 6 VermAnlG zu handeln, er mithin also auch eine subjektive Komponente bei der Haftung gem. § 21 VermAnlG anerkennt.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

privilegiert werden soll mit der Folge, dass keine Prospekthaftung gemäß § 21 VermAnlG bestehen solle, ist nicht nachvollziehbar.786 Wie soeben festgestellt, ist Zweck des § 21 VermAnlG die zivilrechtliche Sanktion für einen Verstoß gegen Verfahrensvorschriften. Damit die Norm also zur Anwendung gelangt, muss demnach ein sanktionswürdiges Verhalten vorliegen. Bei § 21 VermAnlG ist dies die Nichtveröffentlichung eines von der BaFin gebilligten Prospekts trotz bestehender Prospektpflicht. Damit jedoch der Sanktionsgedanke greifen kann und die Existenz der Norm rechtfertigt, muss dieses Unterlassen dem Anbieter als Adressaten der Pflicht vorwerfbar sein, denn nur in einem solchen Fall kann die Sanktion überhaupt die bezweckte Konsequenz veranlassen,787 hier also das Veröffentlichen eines Prospekts, wenn dies gesetzlich angeordnet ist. Dies stellt letztlich auch Klöhn nicht in Abrede, wenn er von einer Prospekthaftung absehen will, sofern sich der Anbieter mit der BaFin abgestimmt habe.788 Richtigerweise muss eine Haftung gemäß § 21 VermAnlG jedoch stets entfallen, wenn dem Anbieter die erforderliche, aber unterlassene Veröffentlichung nicht vorzuwerfen ist. Daher handelt es sich bei dem Haftungsanspruch gemäß § 21 VermAnlG nicht um einen verschuldensunabhängigen Anspruch.789 (c) Verschuldensgrad Nicht geklärt ist damit jedoch die Frage, welchen Verschuldensgrad der Anbieter zu vertreten hat. Innerhalb derjenigen, die sich ebenfalls für eine verschuldensabhängige Haftung im Rahmen des § 21 VermAnlG aussprechen, dominieren diejenigen, die für eine Übertragung des Haftungsmaßstabes aus § 20 Abs. 3 VermAnlG plädieren, sodass lediglich für Vorsatz und grobe Fahrlässigkeit gehaftet würde.790 Begründet wird dies vor allem damit, dass es ansonsten zu einem Systembruch käme.791 Dem kann nicht gefolgt werden, denn wie Klöhn herausgearbeitet hat, beruhen beide Haftungsansprüche auf unterschiedlichen Prinzipien, § 21 VermAnlG sanktioniert Verfahrensverstöße, während § 20 VermAnlG einen Fall der Informationshaftung darstellt. Insofern beruhen beide Ansprüche auf unterschiedlichen Grundlagen, sodass es zwischen ihnen nicht zu einem Systembruch kommen kann. Darüber hinaus widerspricht die Haftungsbeschränkung auch dem Zweck als Sanktionsnorm; denn es ist die Pflicht des Anbieters, vor dem öffentlichen Angebot zu prüfen, ob eine Prospektpflicht besteht. Dabei ist im Regelfall leicht zu ermitteln, ob diese

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Insoweit ist die Argumentation Klöhns mit dem Schutzzweck der Norm zwar grundsätzlich nachvollziehbar, wenn die Einhaltung des formalen Verfahrens geschützt werden soll, dies kann jedoch nur überzeugen, soweit ein Verstoß dagegen vom Anbieter verschuldet ist, s. Sourlas, Adäquanztheorie, S. 157 ff.; Lang, Normzweck, S. 55 f. 787 Ähnlich Groß, KMR6, WpPG, § 24 Rn. 4a. Vgl. auch Wessels/Beulke/Satzger, StrafR AT, Rn. 620 f.; Kühl, StrafR AT, § 10 Rn. 2. 788 Klöhn, DB 2012, 1854, 1859. 789 So auch Groß, KMR6, WpPG, § 24 Rn. 4. 790 S. Nachweise bei Fn. 764 (3. Kapitel). 791 Bohlken/Lange, DB 2005, 1259, 1261; Schäfer, ZGR 2006, 40, 52; Assmann, in: Assmann/ Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 24 Tz. 22.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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besteht. Liegen die Voraussetzungen des § 6 VermAnlG vor, besteht grundsätzlich eine solche, außer es greifen Ausnahmen nach den §§ 2 ff. VermAnlG. Ob dies der Fall ist, hat der Anbieter sorgfältig zu prüfen; dem würde es dann jedoch widersprechen, wenn er lediglich für grobe Fahrlässigkeit oder Vorsatz haften müsste, denn anders als bei der Haftung für einen fehlerhaften Prospekt, sind hier deutlich weniger Aspekte zu berücksichtigen. Insofern ist der Anbieter lediglich in solchen Fällen von der Haftung befreit, wenn er schuldlos fälschlicherweise von der Prospektfreiheit ausgegangen ist. Eine solche Schuldlosigkeit kann grundsätzlich dann vorliegen, wenn der Anbieter einem Rechtsirrtum erlegen ist792 oder der Anbieter sich bei einer öffentlichen Stelle um Auskunft bemüht hat und diese auch von der Prospektfreiheit ausgeht.793 Insofern kann sich die Plattform also exkulpieren, wenn eine von ihr angebotene Vermögensanlage doch kein partiarisches (Nachrang-)Darlehen oder Genussrecht darstellt, sondern eine stille Beteiligung. Gleiches gilt dann, wenn sie sich mit der BaFin abgestimmt hat und diese auch von der Prospektfreiheit ausgegangen ist. (d) Beweislastverteilung als praktisches Problem? Bei der Diskussion um das Verschuldenserfordernis im Rahmen der Haftung für einen fehlerhaften Prospekt wird zum Teil angeführt, dass die Anwendung der allgemeinen Regeln dazu führen würde, dass der Anleger ein Vertretenmüssen des Anbieters zu beweisen hätte. Insofern sei es vorzugswürdig, durch die entsprechende Anwendung von § 20 Abs. 3 VermAnlG eine Haftungsprivilegierung in Kauf zu nehmen und dem Anleger dafür eine Vermutung für das Verschulden des Anbieters an die Hand zu geben, sodass dieser sich exkulpieren müsse.794 Ein Ausweg bietet hier eine Beweiserleichterung in Form des Anscheinsbeweises.795 Ein solcher greift „bei typischen Geschehensabläufen ein, also in Fällen, in denen ein bestimmter Tatbestand nach der Lebenserfahrung auf eine bestimmte Ursache für den Eintritt eines bestimmten Erfolgs hinweist [. . .]. [Die erforderliche Typizität besteht jedoch nur, wenn der] Kausalverlauf so häufig vorkomm[t] [. . .], dass die Wahrscheinlichkeit, einen

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Damit in einem solchen Fall jedoch der Schuldvorwurf entfällt, bedarf es strenger Voraussetzungen, s. BGH, Urt. v. 03.12.2007 – II ZR 21/06 – ZIP 2008, 412, Tz. 24; Urt. v. 21.03.2005 – II ZR 149/03 – ZIP 2005, 763, 765; Urt. v. 28.09.1992 – II ZR 224/91 – ZIP 1992, 1561, 1562 jeweils m. w. N., die jedoch in Anbetracht der unklaren Rechtslagen bzgl. der Abgrenzung zwischen partiarischen (Nachrang-)Darlehen, stillen Beteiligungen und Genussrechten (s. dazu Fn. 359 [2. Kapitel]) vorliegen dürften. S. auch Westermann, in: Erman, BGB, § 276 Rn. 14 für die an einen einzuholenden Rechtsrat zu stellenden Anforderungen. 793 Bongertz, BB 2012, 470, 474; Klöhn, DB 2012, 1854, 1859; so auch BGH, Urt. v. 21.03.2005 – II ZR 149/03 – ZIP 2005, 763, 765 für die Frage, ob ein Anlagemodell als Bankgeschäft zu qualifizieren sei. 794 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 24 Rn. 23; Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 21 Rn. 26 ff. 795 Dafür, dass dieser auch im Kapitalmarktrecht anerkannt ist, s. nur BGH, Urt. v. 28.09.1992 – II ZR 224/91 – ZIP 1992, 1561; Edelmann, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 3 Rn. 109.

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

solchen Fall vor sich zu haben, sehr groß ist [. . .].“796 Dabei kommt der Anscheinsbeweis häufig zum Nachweis des Verschuldens zur Anwendung.797 Insbesondere kann grundsätzlich bei einer objektiven Sorgfaltspflichtverletzung auf das Vorliegen von einfacher Fahrlässigkeit geschlossen werden, da es für diese darauf ankommt, dass die (objektiv) zu bestimmende verkehrsübliche Sorgfalt nicht gewahrt wurde.798 Auf die vorliegende Konstellation angewendet bedeutet dies Folgendes: Grundsätzlich ist davon auszugehen, dass der Anbieter, der Vermögensanlagen öffentlich anbietet, weiß, dass er einen Verkaufsprospekt, der von der BaFin zu billigen ist, nach Billigung zu veröffentlichen hat.799 Kann also der grundsätzlich beweisbelastete Anleger darlegen, dass eine Prospektpflicht tatsächlich bestanden hat, spricht nach soeben Gesagtem der Beweis des erstens Anscheins dafür, dass der Anbieter seiner Prospektpflicht schuldhaft – also mindestens fahrlässig – nicht nachgekommen ist.800 Dies kann der Anbieter in den diskutierten Konstellationen sodann dadurch erschüttern, dass er dem Gericht nachweist, dass hier kein typischer Geschehensablauf vorliegt,801 sondern er sorgfältig geprüft hat, dass es sich bei der angebotenen Anlage um ein partiarisches (Nachrang-)Darlehen beziehungsweise Genussrecht gehandelt hat oder dass er sich mit der BaFin abgestimmt hat.802 Auf diese Weise wird ein angemessener Ausgleich zwischen den Anleger- und Anbieterinteressen geschaffen.803

796 BGH, Urt. v. 19.01.2010 – VI ZR 33/09 – NJW 2010, 1072, Tz. 9 m. w. N.; Prütting, in: MünchKomm, ZPO, § 286 Rn. 50; Knerr, in: Geigel, Haftpflichtprozess, Kap. 36, Rn. 44. 797 BGH, Urt. v. 05.10.2004 – XI ZR 210/03 – ZIP 2004, 2226, 2228; Knerr, in: Geigel, Haftpflichtprozess, Kap. 36, Rn. 43; ausführlich Schneider, MDR 1971, 535 ff. 798 Hainmüller, Anscheinsbeweis, S. 222 f.; Grundmann, in: MünchKomm, BGB, § 276 Rn. 188; Schaub, in: BeckOGK, BGB, § 276 Rn. 86; ausführlich Repgen, in: Baumgärtel/Laumen/Prütting, Hdb. Beweislast, BGB § 276 Rn. 5 ff., insbesondere Rn. 12 ff. 799 Bongertz, BB 2012, 470, 474; Rosa, Prospektpflichten, S. 185; Stübinger, Teilnehmerhaftung, S. 47; Haarmann, Prospekthaftung, S. 175; Fleischer, WM 2004, 1897, 1901 f.; ders., BKR 2004, 339, 346. Ähnlich auch BGH, Urt. v. 21.03.2005 – II ZR 149/03 – ZIP 2005, 763, 765 im Hinblick auf die Fahrlässigkeit bei „professionelle[r] Tätigkeit auf dem Kapitalmarkt“. 800 Ähnlich BGH, Urt. v. 03.12.2007 – II ZR 21/06 – ZIP 2008, 412, Tz. 24 für den Schluss von einem fehlerhaften Prospekt darauf, dass der Anbieter diesen zu vertreten hat, mithin schuldhaft gehandelt hat. 801 BGH, Urt. v. 16.03.2010 – VI ZR 64/09 – NJW-RR 2010, 1331, Tz. 17; Prütting, in: MünchKomm, ZPO, § 286 Rn. 67; Knerr, in: Geigel, Haftpflichtprozess, Kap. 36, Rn. 50. 802 Für Letzteres sollte der Anbieter die Abstimmung mit der BaFin sauber dokumentieren, da die BaFin wohl grundsätzlich nur mündliche Auskünfte erteilt, vgl. Bongertz, BB 2012, 470, 473. S. auch Groß, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, Bank- und BörsenR, Rn. IX 539. 803 Auf eine ähnliche Konstellation trifft man auch bei der Vermutung aufklärungsrichtigen Verhaltens, dazu Buck-Heeb, in: Tamm/Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 152 ff, bei der es sich nach Ansicht des BGH, Urt. v. 24.09.2013 – XI ZR 204/12 – ZIP 2013, 2099, Tz. 38 wohl sogar um eine Beweislastumkehr und nicht bloß um einen Anscheinsbeweis handelt; anders noch BGH, Urt. v. 20.03.2008 – IX ZR 104/05 – WM 2008, 1042, Tz. 11 f.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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(3) Zwischenergebnis Grundsätzlich ist es denkbar, dass die über die Plattformen angebotenen Vermögensanlagen tatsächlich einer Prospektpflicht unterliegen. Soweit der Anbieter den fehlenden Prospekt jedoch nicht zu vertreten hat (er also nicht vorsätzlich oder fahrlässig gehandelt hat), scheidet eine Haftung gemäß § 21 VermAnlG aus. Dabei hat der Anleger zunächst die bestehende Prospektpflicht darzulegen und gegebenenfalls zu beweisen. Gelingt ihm dies, ist prima facie von einem Verschulden des Anbieters auszugehen. Dies kann der Anbieter aus dem Weg räumen, indem er die zu seiner Entlastung maßgeblichen Umstände darlegt und beweist. cc) Anwendbarkeit der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung Neben der spezialgesetzlichen Prospekthaftung im WpPG und VermAnlG hat die Rechtsprechung zur Schließung etwaiger Haftungslücken eine bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung entwickelt, die letztlich Ausfluss einer vorvertraglichen Vertrauenshaftung ist.804 (1) Bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung im engeren und im weiteren Sinne Dabei kann zwischen der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung im engeren Sinne und im weiteren Sinne805 differenziert werden. Letztere stellt dabei lediglich eine Form der Haftung für die Inanspruchnahme persönlichen Vertrauens unter Verwendung eines Prospektes806 dar.807 Die bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung im engeren Sinne hingegen stellt eine Haftung für typisiertes Vertrauen bezüglich der Richtigkeit und Vollständigkeit des Prospektes dar808 und weist damit in die gleiche Schutzrichtung wie auch die spezialgesetzliche Prospekthaftung für unvollständige oder fehlerhafte Prospekte.809

Feldmann, in: Staudinger, BGB, § 311 Rn. 203 f. S. zu dieser ausführlich Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 666 ff. 806 Deshalb auch als uneigentliche Prospekthaftung bezeichnet, da der Prospekt hier lediglich das Mittel zum Zweck ist, s. Heuer, Crowdinvesting, S. 167 (Fn. 853). 807 S. im Hinblick auf die Haftung der Plattformen für die Inanspruchnahme persönlichen Vertrauens bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) aa) (2) (c). Dazu auch Heuer, Crowdinvesting, S. 188 ff., allerdings mit dem Ergebnis, dass die Plattformen kein persönliches Vertrauen in Anspruch nehmen würden und deshalb hiernach nicht haften würden. 808 Grundlegend BGH, Urt. v. 24.04.1978 – II ZR 172/76 – NJW 1978, 1625; Urt. v. 06.10.1980 – II ZR 60/80 – ZIP 1981, 517, 519. S. auch BGH, Urt. v. 02.06.2008 – II ZR 210/06 – ZIP 2008, 1526, Tz. 12 m. w. N.; Herresthal, in: Bankrechtstag 2015, S. 103, 105 ff.; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 8. Umfassend Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 575 ff. Vgl. auch Canaris, in: FG 50 Jahre BGH, Bd. I, S. 129, 187 ff. 809 S. dazu bereits 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) bb) (2) (a). 804 805

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

(2) Anwendbarkeit der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung neben der spezialgesetzlichen Prospekthaftung? Relativ unstreitig ist, dass die allgemeine zivilrechtliche Prospekthaftung parallel anwendbar ist, wenn bereits der Anwendungsbereich einer spezialgesetzlichen Prospekthaftung eröffnet ist. Mehrheitlich wird dabei angenommen, dass die zivilrechtliche Prospekthaftung im weiteren Sinne stets neben der spezialgesetzlichen Anwendung finden kann,810 da hier das konkrete Vertrauen geschützt wird und damit eine andere Schutzrichtung aufweist als die spezialgesetzliche Prospekthaftung.811 Die bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung im engeren Sinne hingegen ist grundsätzlich nicht anwendbar, wenn bereits der Anwendungsbereich einer spezialgesetzlichen Prospekthaftung eröffnet ist, da diese als lex specialis812 die allgemeine zivilrechtliche Prospekthaftung im engeren Sinne verdrängt.813 (3) Prospekthaftung für Informationen auf Webseiten? Anders sieht dies im Hinblick auf die Konstellation aus, dass grundsätzlich für die in Rede stehende Vermögensanlage eine spezialgesetzliche Prospekthaftung besteht, die Vermögensanlage jedoch qua gesetzlicher Anordnung von der Prospektpflicht befreit wurde. Werden in der Folge doch „unvollständige“ oder fehlerhafte „Prospekte“ veröffentlicht, stellen sich dabei verschiedene grundsätzliche Fragen. Handelt es sich bei dem in Rede stehenden Dokument prinzipiell um einen haftungsauslösenden Prospekt und – sofern dies bejaht werden kann – unter welchen Voraussetzungen ist dieser fehlerhaft, welches Haftungsregime kommt zur Anwendung oder ist eine Prospekthaftung generell ausgeschlossen? Im Zusammenhang mit den Crowdfunding-Plattformen stellen sich diese Fragen für die auf den Webseiten der Plattformen veröffentlichten Informationen und Dokumente zu den einzelnen Crowdfundings, sodass im Folgenden zu untersuchen ist, ob hieraus gegebenenfalls Prospekthaftungsansprüche resultieren können. (a) Prospektqualität von Webseiten und sonstigen Dokumenten Vorab ist zu klären, ob es sich bei den Webseiten und bereitgestellten Dokumenten und sonstigen

RegE AnSVG, BT-Drs. 15/3174, Begr. § 13 VerkProspG, S. 44; BGH, Urt. v. 09.07.2013 – II ZR 9/12 – ZIP 2013, 1616, Tz. 26; Nobbe, WM 2013, 193, 204; Suchomel, NJW 2013, 1126, 1131; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 667; Schürnbrand, ZGR 2014, 256, 274 m. w. N.; a. A. Reinelt, NJW 2009, 1, 3. 811 Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 667. 812 Dazu allgemein Rüthers/Fischer/Birk, Rechtstheorie, Rn. 771; Looschelders, in: Dauner-Lieb/ Heidel/Ring, BGB, Anhang zu § 133 Rn. 18. 813 Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 663; Hoffmeyer, NZG 2016, 1133, 1136; Assmann/ Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 31; Wagner, in: MünchKomm, BGB, § 826 Rn. 102; Nobbe, WM 2013, 193, 201 f.; Groß, KMR6, WpPG, § 25 Rn. 4; Suchomel, NJW 2013, 1126, 1130; Heuer, Crowdinvesting, S. 170 m. w. N. (Fn. 867). Sehr weitgehend Braun, Crowdfunding, S. 186 f.; so mittlerweile wohl auch Roth, in: Baumbach/Hopt, HGB, Anhang § 177a Rn. 62. 810

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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Informationen überhaupt um Prospekte im haftungsrechtlichen Sinne handeln kann. Weitgehend unstreitig ist, dass es sich bei den Webseiten und den bereitgestellten Dokumenten nicht um Prospekte im Sinne der spezialgesetzlichen Prospekthaftung handelt, da diese an den formalen Prospektbegriff814 anknüpfen, der die Billigung durch die BaFin voraussetzt.815 Anders könnte dies im Hinblick auf den Prospektbegriff der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung im engeren Sinne aussehen. Dieser wurde durch die Rechtsprechung dahingehend konkretisiert, dass ein Prospekt „eine marktbezogene schriftliche Erklärung [ist], die für die Beurteilung der angebotenen Anlage erhebliche Angaben enthält oder den Anschein eines solchen Inhalts erweckt“.816 Nicht davon erfasst seien jedenfalls Ad-hoc Mitteilungen817 und auch bloße mündliche Äußerungen sollen dem Prospekt grundsätzlich nicht unterfallen.818 Ob ein Prospekt im vorgenannten Sinne vorliegt, wird regelmäßig danach bestimmt, ob das möglicherweise als Prospekt in Betracht kommende Dokument von sich aus den Eindruck umfassender Informationen vermittelt819 oder auf den „richtigen“ Prospekt verweist und aufgrund seiner (werblichen) Aufmachung zu erkennen gibt, nicht umfassend über die Vermögensanlage zu informieren.820 Da vorliegend ein solcher Prospekt aufgrund der Ausnahme des § 2a VermAnlG nicht zu erstellen ist, muss die Prospekteigenschaft der Webseiten, Videos und sonstigen Dokumente ohne Rückgriff auf diese Ansicht erfolgen. Im Hinblick auf das Crowdfunding muss berücksichtigt werden, dass es schriftliche Dokumente im Sinne des § 126 BGB grundsätzlich nicht gibt. Vielmehr werden die Informationen auf der Webseite der Plattformen aufbereitet und dargestellt, gegebenenfalls werden Informationen im PDF-Format zum Download angeboten oder es können Videos des Emittenten abgerufen werden.821 Dabei wird vor dem Hintergrund der fortschreitenden Digitalisierung diskutiert, welche Anforderungen tatsächlich an die Form zu stellen sind. Dazu werden im Wesentlichen zwei Ansichten vertreten. Einerseits wird behauptet,

Vgl. auch für eine allgemein formale Betrachtungsweise der Rspr. BGH, Urt. v. 13.12.2011 – XI ZR 51/10 – ZIP 2012, 318, Tz. 16 f. in Bezug auf eine Pressemitteilung, die „der äußeren Form nach“ keine Ad-hoc Mitteilung darstellen könne. Zur Kritik, s. Hellgardt, DB 2012, 673, 678. 815 OLG München, Urt. v. 02.11.2011 – 20 U 2289/11 –, juris, Tz. 30 f.; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 248; Assmann, in: Assmann/Schlitt/ von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 20 Rn. 5; Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 20 Rn. 8; Hoffmeyer, NZG 2016, 1133, 1134 f. 816 BGH, Urt. v. 17.11.2011 – III ZR 103/10 – ZIP 2011, 2410, Tz. 21; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 606. 817 BGH, Urt. v. 19.07.2004 – II ZR 402/02 – ZIP 2004, 1593, 1594 f. 818 BGH, Urt. v. 02.06.2008 – II ZR 210/06 – ZIP 2008, 1526, Tz. 11. 819 Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 148; Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 12.86. 820 BGH, Urt. v. 21.03.2013 – III ZR 182/12 – ZIP 2013, 921, Tz. 22; Emmerich, in: MünchKomm, BGB, § 311 Rn. 147; Kindl, in: Erman, BGB, § 311 Rn. 99; Assmann/Kumpan, in: Assmann/ Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 41; Buck-Heeb, jurisPR-BKR 8/2013 Anm. 1. 821 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 5. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 7. 814

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

es müsse zumindest die Textform im Sinne des § 126b BGB eingehalten werden,822 während andererseits vertreten wird, dass das bloße Bereitstellen im Internet ausreichend sei.823 Richtigerweise reicht das bloße Bereitstellen der Informationen im Internet aus,824 da für einen Prospekt lediglich erforderlich ist, dass der potenzielle Anleger diesen sorgfältig und eingehend durcharbeiten kann.825 Diesem Erfordernis ist aber auch dann Genüge getan, wenn der Anleger diese Informationen lediglich auf einer Webseite abruft, ohne dass diese den Voraussetzungen des § 126b BGB genügt.826 Dementsprechend handelt es sich auch bei den (speicherbaren) PDF-Dateien ebenfalls der Form nach um Prospekte im Sinne der bürgerlichrechtlichen Prospekthaftung.827 Fraglich bleibt, ob auch die zum Teil abrufbaren Videos Prospektqualität aufweisen können, denn – wie bereits erwähnt – sollen mündliche Äußerungen dem Prospektbegriff grundsätzlich deshalb nicht unterfallen, da diese aufgrund ihrer „Flüchtigkeit“ einem „schriftlichen“ Prospekt nicht gleich-

Siol, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 45 Rn. 47 (vgl. aber auch ders., DRiZ 2003, 204, 206); Nobbe, WM 2013, 193, 198; Herresthal, in: Bankrechtstag 2015, S. 103, 116 (vgl. aber auch ders., in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 607). 823 Groß, KMR6, WpPG, § 25 Rn. 5; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 38, die allerdings verlangen, dass die Angaben „noch dokumentiert sind oder vom Anleger dokumentiert wurden“. 824 Genaugenommen zielen § 126b BGB und der Prospektbegriff auch in unterschiedliche Richtungen ab. Bei den §§ 125 ff. BGB geht es dem Grunde nach um Formvorschriften für Willenserklärungen, die zuvörderst dem Schutz des Erklärenden dienen (s. Einsele, in: MünchKomm, BGB, § 125 Rn. 8). Ein Prospekt hingegen dient in erster Linie dem Anleger als „Informationsquelle“ und stellt regelmäßig „die Grundlage seiner Anlageentscheidung dar“ (BGH, Urt. v. 19.07.2004 – II ZR 218/03 – ZIP 2004, 1599, 1600). Insofern sollen also sich diametral gegenüberstehende Adressaten geschützt werden. Würde man nun die Vorschrift des § 126b BGB auf die Frage, ob Webseiten als Prospekte qualifiziert werden können, anwenden, führte dies zu Folgendem: Eine Norm, die in einem anderen Zusammenhang den Urheber der Äußerung schützen soll, würde zu einer Einschränkung des Schutzes des Adressaten führen, ohne dass es dafür einen nachvollziehbaren Grund gibt. Denn es liegt allein in der Hand des Anbieters, ob er die Informationen lediglich auf der Webseite abrufbar macht oder in einem unmittelbar speicherbaren Dokument – etwa einer PDF-Datei – zur Verfügung stellt. Wollte man hier differenzieren, wären Umgehungsmöglichkeiten Tür und Tor geöffnet. In der Sache ähnlich Hellgardt, ZBB 2012, 73, 82 f. Im Ergebnis gleich, allerdings in der Begründung nicht unproblematisch Söpper, Crowdfunding, S. 155. 825 BGH, Urt. v. 11.12.014 – III ZR 365/13 – WM 2015, 128, Tz. 18; so auch Siol, in: Schimansky/ Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 45 Rn. 47. 826 Gleichwohl dürften die Webseiten der Plattformen nach richtiger Ansicht die Form des § 126b BGB erfüllen, da diese grundsätzlich ausgedruckt aber auch digital gespeichert werden können und dem Anleger damit in unveränderter Form zur Verfügung stehen, s. Einsele, in: MünchKomm, BGB, § 126b Rn. 11 m. w. N. (Fn. 47); a. A. Primaczenko/Frohn, in: BeckOGK, BGB, § 126b Rn. 19. 827 Klöhn/Hornuf, ZBB 2012, 237, 249; Heuer, Crowdinvesting, S. 164; Braun, Crowdfunding, S. 186; Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 342. 822

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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gesetzt werden könnten.828 Diese Ansicht kann vorliegend jedoch nicht überzeugen. Die auf den Plattformen verfügbaren Videos können durch den Anleger gestartet und pausiert werden, auch können die Videos mehrfach angesehen werden. Insofern kann von einer Flüchtigkeit hier nicht gesprochen werden. Der Anleger kann sich ähnlich wie bei „schriftlichen“ Dokumenten durch die Videos durcharbeiten und diese zum vollen Verständnis wiederholt betrachten; deshalb müssen auch die Videos auf den Plattformen grundsätzlich als Prospekte im Sinne der bürgerlichrechtlichen Prospekthaftung qualifiziert werden.829 Andernfalls könnte die bereits thematisierte Umgehungsproblematik auch hier auftreten,830 zumal es für den Anleger häufig bequemer sein dürfte, sich eine Unternehmenspräsentation in Form eines Videos anzusehen als sich durch bloße Dokumente zu arbeiten.831 Somit lässt sich festhalten, dass die Webseiten der Plattformen und die sonstigen auf diesen angebotenen Dokumente und Videos grundsätzlich als mögliche Prospekte im Sinne der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung in Betracht kommen.832 (b) Inhaltliche Anforderungen Nicht geklärt ist damit jedoch die Frage, welche Voraussetzungen inhaltlicher Art an eine Webseite zu stellen sind, die als Prospekt in Betracht kommt. Zu berücksichtigen ist dabei, dass Emissionen im Rahmen des Crowdfundings von der (gesetzlichen) Prospektpflicht befreit worden sind, da die Prospekterstellung bei derart kleinen Emissionen nicht wirtschaftlich ist.833 Diesem Zweck würde es zuwiderlaufen, wenn die inhaltlichen Anforderungen an einen „freiwilligen“ Prospekt die gleichen wie an einen gesetzlich geforderten wären. Die anzunehmende Konsequenz dessen wäre, dass die Anbieter – um sich keinem erhöhten Haftungsrisiko aussetzen zu müssen – die Informationsdichte in Bezug auf die emittierten Vermögensanlagen weiter absenken. Dies wiederum wäre nicht im Interesse der Anleger, da es bei Vermögensanlagen, die vor allem von Start-ups ausgegeben werden, ohnehin nur sehr wenige für den Anleger verfügbare Informa-

Siol, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 45 Rn. 47; mit anderer bzw. ohne Begründung auch Mülbert/Steup, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, Rn. 41.167; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 38; Groß, KMR6, WpPG, § 25 Rn. 6; speziell im Hinblick auf das Crowdfunding, s. Herresthal, in: Bankrechtstag 2015, S. 103, 116. 829 Im Ergebnis ebenso Bader, WM 2014, 2249, 2255; ähnlich auch Hopt, Bankenverantwortlichkeit, Rn. 150 f. 830 S. Fn. 824 (3. Kapitel). 831 Vgl. SevenOne Media, Media Activity Guide 2017, S. 13, abrufbar unter: www.sevenonemedia. de/documents/924471/1111769/Media+Activity+Guide+2017/391d3f41-165c-af7d-67097b75cd22810b [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 832 Dabei gehen sowohl Rspr. (BGH, Urt. v. 21.03.2013 – III ZR 182/12 – ZIP 2013, 921, Tz. 22) als auch Literatur (Siol, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 45 Rn. 47; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 608) davon aus, dass es sich bei „dem“ Prospekt nicht um ein einheitliches Dokument handeln muss, sondern es auch möglich ist, dass es sich bei dem Prospekt als Haftungsdokument – wie vorliegend – um ein Konvolut mehrerer Dokumente handeln kann. 833 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 2. 828

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

tionen gibt,834 sodass dieser, wie auch der Emittent, grundsätzlich auf die Informationen des Anbieters angewiesen ist, damit es nicht zu einem Market for Lemons kommt.835 Vor diesem Hintergrund ist auch die Forderung der Rechtsprechung zu sehen, dass der Prospekt „sämtliche Umstände, die für die Anlageentscheidung von Bedeutung sind oder sein können, richtig und vollständig dar[. . .]stellt“,836 dabei müsse der Prospekt „tatsächlich oder zumindest dem von ih[m] vermittelten Eindruck nach den Anspruch erheben, eine das Publikum umfassend informierende Beschreibung der Anlage zu sein“.837 Dabei sei es erforderlich, eine „Gesamtbetrachtung“ vorzunehmen.838 Um überhaupt eine Haftung auszulösen, muss es sich bei den unvollständigen oder unrichtigen Angaben um wesentliche handeln.839 Solche Angaben sind vor allem jene, die insbesondere die wirtschaftlichen Verhältnisse betreffen und vom Anleger „eher als nicht“ bei der Anlageentscheidung berücksichtigt werden.840 Weniger Probleme bereitet die Identifizierung unrichtiger Angaben, denn – soweit es sich um Tatsachen handelt – sind diese unrichtig, wenn sie objektiv falsch sind.841 Handelt es sich um Prognosen oder Werturteile, sind diese Angaben bereits dann richtig, wenn sie „durch sorgfältig ermittelte Tatsachen gestützt und – aus ex-ante-Sicht – vertretbar sind“.842 Diese Erfordernisse sind auch im Rahmen des Crowdfundings auf die Webseiten der Plattformen und die auf diesen abrufbaren Dokumente und Videos anzuwenden.843 Anders sieht dies vorliegend im Hinblick auf das Kriterium der Unvollständigkeit aus. Grundsätzlich liegt ein unvollständiger Prospekt dann vor, wenn er dem Anleger kein zutreffendes Bild von der Vermögensanlage vermittelt; dabei kommt es

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Hellgardt, ZBB 2012, 73, 77 unter Verweis auf RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 20 VermAnlG, S. 36; s. auch BGH, Urt. v. 22.05.1980 – II ZR 209/79 – ZIP 1980, 532, 533. 835 Dazu Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 370 ff.; grundlegend Akerlof, 84 Q. J. Econ. 488 ff. (1970). 836 BGH, Urt. v. 03.12.2007 – II ZR 21/06 – ZIP 2008, 412, Tz. 7. 837 BGH, Urt. v. 17.11.2011 – III ZR 103/10 – ZIP 2011, 2410, Tz. 21 m. w. N. 838 BGH, Urt. v. 17.11.2011 – III ZR 103/10 – ZIP 2011, 2410, Tz. 22, 27; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 608. 839 BGH, Urt. v. 26.09.1991 – VII ZR 376/89 – ZIP 1992, 552, 554; Urt. v. 06.10.1980 – II ZR 60/80 – ZIP 1981, 517, 520. 840 BGH, Urt. v. 18.09.2012 – XI ZR 344/11 – ZIP 2012, 2199, Tz. 24; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 53; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 615. 841 Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 617 m. w. N. (Fn. 1840). 842 BGH, Urt. v. 23.04.2012 – II ZR 75/10 – ZIP 2012, 1342, Tz. 17; Urt. v. 27.10.2009 – XI ZR 337/08 – ZIP 2009, 2377, Tz. 19; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 618 m. w. N. (Fn. 1841). 843 So grundsätzlich auch Hellgardt, ZBB 2012, 73, 83.

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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insbesondere auch auf den Gesamteindruck des Prospektes an.844 Grundsätzlich hat die Rechtsprechung insoweit eine Vielzahl von Kriterien entwickelt, welche Angaben in einem Prospekt von Nöten sind, damit dieser nicht als unvollständig gilt.845 Dabei können die hieran zu stellenden Anforderungen zum Teil ähnlich ausführlich geraten wie die Angaben, die bei einem von Gesetzes wegen zu erstellenden Prospekt zu berücksichtigen sind. Deshalb verbietet sich eine Übertragung dieser Grundsätze auf die vorliegende Situation, denn die eben skizzierten Bedenken greifen auch hier durch.846 Teilweise wird vertreten, dass stattdessen auf die Maßstäbe zurückgegriffen werden sollte, die auch bei der Haftung für fehlerhafte Vermögensanlagen-Informationsblätter gelten.847 Danach solle eine Haftung bestehen, wenn die Angaben „irreführend, [. . .] oder nicht mit den einschlägigen Teilen des Prospekts vereinbar“ seien.848 Dies ist vorliegend nur teilweise zielführend. Da ein Verkaufsprospekt nicht besteht, kann das in Rede stehende Haftungsdokument nicht mit diesem unvereinbar sein. Anzuknüpfen ist vielmehr an die Irreführung, wo auf den Gesamteindruck abzustellen ist.849 Ein solcher kann zur Unvollständigkeit führen, wenn zwar dem Grunde nach zutreffende Angaben gemacht werden, diese jedoch ein zu einseitig positives Bild der Vermögensanlage vermitteln.850 Diese Maßgabe sollte auch auf die Webseiten, Videos und sonstigen Dokumente beim Crowdfunding übertragen werden. Sobald diese Dokumente wesentliche Angaben im obigen Sinne enthalten, muss sowohl auf die positiven als auch die negativen Aspekte eingegangen werden, auch dürfen nicht lediglich solche Punkte aufgeführt werden, die bloß oder weit überwiegend positive Aspekte beinhalten.851 Insgesamt muss also ein realistisches Bild der Vermögensanlage vermittelt werden.852 (c) Anwendung welchen Prospekthaftungsregimes Fraglich ist, welches Prospekthaftungsregime in vorliegender Konstellation, wenn also eine gesetzliche Ausnahme von der eigentlichen Prospektpflicht besteht, aber dennoch (freiwillig) ein

BGH, Urt. v. 18.02.2016 – III ZR 14/15 – ZIP 2016, 528, Tz. 19; Urt. v. 23.10.2012 – II ZR 294/11 – ZIP 2013, 315, Tz. 10; BGH, Urt. v. 18.09.2012 – XI ZR 344/11 – ZIP 2012, 2199, Tz. 23; Siol, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 45 Rn. 54; Assmann/Kumpan, in: Assmann/ Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 58, 65; Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 620, 625. 845 S. nur Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 59; Horst, Kapitalanlegerschutz, S. 72 ff., jeweils mit umfangreichen Nachweisen zur Rspr. 846 So auch Heuer, Crowdinvesting, S. 173, allerdings zieht er daraus die Konsequenz, dass die bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung i. e. S. auf gem. § 2a VermAnlG privilegierte Vermögensanlagen überhaupt nicht anwendbar sei. 847 Dazu sogleich unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. c). 848 Hellgardt, ZBB 2012, 73, 83. 849 S. dazu die Nachweise bei Fn. 844 (3. Kapitel). 850 Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 625; Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/BuckHeeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 65. 851 Ähnlich Hellgardt, ZBB 2012, 73, 83. 852 In diese Richtung BGH, Urt. v. 05.03.2013 – II ZR 252/11 – ZIP 2013, 773, Tz. 11; Siol, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 45 Rn. 54. 844

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Prospekt erstellt wird, anzuwenden ist. Bis in die jüngere Zeit war die Rechtsprechung bei dieser Frage eher zurückhaltend,853 entschied aber jedenfalls, dass die (ehemals) kurzen Verjährungsvorschriften der spezialgesetzlichen Prospekthaftung auf die bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung im engeren Sinne anzuwenden seien.854 Mittlerweile hat der BGH für einen Sachverhalt noch unter Geltung des VerkProspG und des BörsG a. F.855 entschieden, dass bei einem Wertpapierprospekt für Wertpapiere, die lediglich umplatziert werden sollen und bereits aufgrund eines Börsenzulassungsprospekts zum Handel an der Börse zugelassen sind, bei Prospektfehlern nicht die bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung, sondern die – ohne die gesetzliche Ausnahme anzuwendenden – speziellen Vorschriften analog Anwendung finden.856 In der Literatur ist diese Lösung umstritten. Überwiegend Einigkeit besteht lediglich dahingehend, dass ein fehlerhafter freiwillig erstellter Prospekt grundsätzlich zu einer Haftung führen muss, da ein Anleger prinzipiell auf einen erstellten Prospekt vertraut, unabhängig davon, ob die Erstellung auf einer Pflicht beruht oder freiwillig erfolgt ist.857 Um zu einer Haftung zu gelangen, wird teilweise – der jüngsten Rechtsprechung gemäß – für eine analoge Anwendung der spezialgesetzlichen Prospekthaftung plädiert.858 Begründet wird dies insbesondere damit, dass es nicht gerechtfertigt sei, bei einem freiwillig erstellten Prospekt die grundsätzlich strengeren Haftungsvorschriften der allgemeinen bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung im engeren Sinne zur Anwendung zu bringen. Die Gegenansicht beruft sich darauf, dass die Voraussetzungen für eine Analogie überhaupt nicht vorliegen würden, sodass eine analoge Anwendbarkeit von vornherein nicht in Betracht käme.859 Stattdessen sei an dieser Stelle die allgemeine zivilrechtliche Prospekthaftung im engeren Sinne anzuwenden. Allerdings erkennen viele Vertreter dieser Ansicht an, dass die unmodifizierte Anwendung der bürgerlich-rechtlichen

Vgl. BGH, Urt. v. 21.02.2013 – III ZR 139/12 – ZIP 2013, 935, Tz. 12 f. S. BGH, Urt. v. 01.03.2010 – II ZR 213/08 – ZIP 2010, 933, Tz. 20; Urt. v. 07.12.2009 – II ZR 15/08 – ZIP 2010, 176, Tz. 26; Urt. v. 05.07.1993 – II ZR 194/92 – ZIP 1993, 1467, 1471; Urt. v. 22.03.1982 – II ZR 114/81 – ZIP 1982, 561 f. 855 I. d. F. v. 24.03.1998 (BGBl. I S. 529). 856 BGH, Beschl. v. 21.10.2014 – XI ZB 12/12 – ZIP 2015, 25, Tz. 71. 857 Ellenberger, Prospekthaftung, S. 109 f., der differenziert, ob ein gesetzlicher Ausnahmetatbestand vorliegt oder von vornherein keine Prospektpflicht besteht, im letzteren Fall solle die bürgerlich-rechtliche Haftung einschlägig sein; Groß, KMR6, WpPG, § 25 Rn. 5; Aschenbeck/ Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 330; wohl a. A. Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 32; Fischer, Crowdinvesting, S. 56. 858 Assmann, AG 1996, 508, 512 ff.; ders., in: FG Kübler, S. 317, 352 ff.; Schlitt/Schäfer, AG 2005, 498, 510; vgl. aber auch dies., AG 2004, 346, 350. 859 Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 663; ähnlich Klöhn, in: FS Hoffmann-Becking, S. 679, 687 f. 853 854

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Prospekthaftung in der Tat zu Wertungswidersprüchen führen würde,860 sodass hinsichtlich der Privilegierungen grundsätzlich eine Übertragung der spezialgesetzlichen Wertungen auf die allgemeine bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung erfolgen müsse.861 Der Frage, wie dieses Problem im Allgemeinen zu lösen ist, soll hier nicht weiter nachgegangen werden.862 Beantwortet werden soll lediglich, wie dies im Hinblick auf die Privilegierung gemäß § 2a VermAnlG zu beantworten ist. Denn hier stellt sich die Lage etwas anders dar. Gesetzliche Befreiungen von der eigentlich bestehenden Prospektpflicht finden sich vor allem in § 3 WpPG, § 2 Abs. 1 VermAnlG, §§ 2a bis 2c VermAnlG. Während § 3 WpPG formuliert, dass „[d]ie Verpflichtung zur Veröffentlichung eines Prospekts [nicht] gilt“, heißt es bei § 2 Abs. 1 und § 2a Abs. 1 VermAnlG, dass „[d] ie §§ [. . .] nicht anzuwenden [sind]“. Ähnlich ist dies in § 2b Abs. 1 S. 1 und § 2c Abs. 1 S. 1 VermAnlG formuliert. Dass im WpPG pauschal gesagt wird, dass eine Pflicht zur Prospektveröffentlichung nicht besteht und im VermAnlG auf bestimmte Normen verwiesen wird, die nicht anzuwenden sind, dürfte in erster Linie daran liegen, dass das WpPG als spezielles Gesetz letztlich ausschließlich die Prospektpflicht regelt, während das VermAnlG neben diesen Pflichten auch die sonstigen Pflichten im Hinblick auf das öffentliche Angebot von Vermögensanlagen regelt. In diesem Kontext ist jedoch noch § 2a Abs. 3 VermAnlG zu berücksichtigen, der die Befreiung gemäß § 2a Abs. 1 VermAnlG an weitere Voraussetzungen knüpft. Hier heißt es, „[d]ie Befreiung nach den Absätzen 1 und 2 ist nur auf Vermögensanlagen anwendbar, die [. . .]“. Vergleicht man also die Formulierungen des Abs. 1 mit denen von Abs. 3, ergeben sich beachtliche sprachliche Unter-

Dies gilt umso mehr beim hier diskutierten Crowdfunding, denn § 2a VermAnlG bezweckt gerade eine Erleichterung für kleinere Emittenten, damit diese sich über den Kapitalmarkt finanzieren können. Dem widerspricht es, wenn diese der strengen Haftung für einfache Fahrlässigkeit unterfallen würden, dazu Heuer, Crowdinvesting, S. 172 f.; anders Fischer, Crowdinvesting, S. 57, für Fälle vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes, wenn als Anlageform das partiarische Darlehen gewählt wurde, um die Bestimmungen des VermAnlG zu umgehen, welches damals noch nicht für partiarische Darlehen galt. Fischer zu Folge ist eine Haftung auch für einfache Fahrlässigkeit in diesem Fall gerechtfertigt. 861 Herresthal, in: BeckOGK, BGB, § 311 Rn. 663, 659; ders., in: Bankrechtstag 2015, S. 103, 152 ff.; Schürnbrand, ZGR 2014, 256, 281 f.; Klöhn, in: FS Hoffmann-Becking, S. 679, 688 ff.; Servatius, in: Henssler/Strohn, GesR, HGB, Anhang, Rn. 56; ähnlich Kersting, JR 2009, 221, 224 f. Anders Hoffmeyer, NZG 2016, 1133, 1137, 1139, der allerdings zwischen solchen Unterlagen differenziert, die keine Prospekte i. S. d. VermAnlG darstellen – hier gelte die bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung – und solchen Prospekten, die freiwillig erstellt wurden, obwohl eine Ausnahmeregelung besteht, dies ist jedoch insoweit inkonsequent, als dass auch Letztere keine Prospekte i. S. d. Gesetzes darstellen können, da diese nicht von der BaFin gebilligt wurden; wohl auch Groß, KMR6, WpPG, § 25 Rn. 5; ohne Privilegierung wohl auch Bujotzek/Mocker, BKR 2015, 358, 359 f. speziell im Hinblick auf die Plattformen beim Crowdfunding, da „die Präsentation des Unternehmens auf der Plattform die wesentlichen Informationen“ darstellen würden. 862 Vgl. zu einer „Vereinheitlichung“ der Prospekthaftung im Allgemeinen Hopt, ZHR 141 (1977), 389, 434 f.; ders., in: FG 50 Jahre BGH, Bd. II, S. 497, 530 ff. 860

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

schiede.863 Im ersten Absatz des § 2a VermAnlG und bei § 2 VermAnlG sind die Normen nicht anzuwenden, damit steht diese Formulierung der aus dem WpPG nahe, die konstatiert, dass eine Prospektpflicht nicht gilt. Bei diesen Vorschriften handelt es sich also um eine verbindliche Anordnung, von der grundsätzlich nicht abgewichen werden kann. Bei § 2a Abs. 3 VermAnlG hingegen ergibt sich aus der Formulierung „[d]ie Befreiung [. . .] ist nur [. . .] anwendbar“, dass es keinen imperativen Normbefehl zur Anwendung gibt, sondern es sich vielmehr um eine fakultative Möglichkeit der Anwendung handelt.864 Folge dessen ist, dass die in Abs. 1 ausgeschlossenen Normen Anwendung finden können aber nicht müssen.865 Somit kann also § 20 VermAnlG direkt angewendet werden und schließt damit die allgemeine bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung im engeren Sinne aus.866 Diese Lösung setzt sich auch nicht in Widerspruch zum oben angerissenen Problem, dass die spezialgesetzliche Prospekthaftung grundsätzlich nur Anwendung auf einen Prospekt im formalen Sinne, der von der BaFin gebilligt wurde, findet. Denn wie eben dargelegt, können die in § 2a Abs. 1 VermAnlG aufgezählten Normen angewendet werden, müssen dies aber nicht. Insofern besteht also keine Pflicht, einen von der BaFin gebilligten Verkaufsprospekt gemäß § 6 in Verbindung mit § 8 Abs. 1 VermAnlG zu erstellen, sodass die Haftungsvorschrift des § 20 VermAnlG, der nach seinem Wortlaut schon keinen gebilligten Prospekt verlangt, unmittelbar auf einen Prospekt im materiellen Sinne angewendet werden kann. Auf ein solches Verständnis des § 2a Abs. 3 VermAnlG trifft man in ähnlicher Weise867 auch bei § 15 Abs 1 HGB. Denn hier ist anerkannt, dass es für denselben Sachverhalt einerseits auf die wahre Sachlage und zum anderen auf die sich aus dem

863

S. dazu im Allgemeinen Rüthers/Fischer/Birk, Rechtstheorie, Rn. 150 ff. Hätte der Gesetzgeber bezweckt, dass es sich hierbei um eine zwingende Regelung handelt, so hätte er auch bei Abs. 3 ohne Weiteres formulieren können, dass die Befreiungen des Abs. 1 anzuwenden sind, dies hat er jedoch gerade nicht getan. 865 Dieses Verständnis wird auch sprachwissenschaftlich bestätigt, denn die passivisch-modale Bildung des Adjektivs beschreibt, was mit dem durch das Adjektiv beschriebenen Subjekt gemacht werden kann – Barz, in: Duden – Die Grammatik, Rn. 1155 –, es geht also um eine Möglichkeit oder Erlaubnis, s. Fabricius-Hansen, in: Duden – Die Grammatik, Rn. 805. Dazu – im juristischen Kontext – Blühdorn, in: FS Strecker, S. 49 ff. 866 S. dazu bereits unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) cc) (2). 867 Diese Vergleichbarkeit wird auch dadurch gestützt, dass sich das Wort anwendbar auf die Befreiung bezieht, wobei zu berücksichtigen ist, dass eine Befreiung für den Adressaten grundsätzlich durchweg positiv besetzt ist (vgl. www.duden.de/rechtschreibung/Befreiung [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]), mit § 2a III VermAnlG also lediglich eine Begünstigung des Adressaten bezweckt wird und auch § 15 I HGB nur zum Vorteil des Dritten Anwendung findet, s. K. Schmidt, HandelsR, § 14 Rn. 50; vgl. auch BGH, Urt. v. 05.02.1990 – II ZR 309/88 – WM 1990, 638, 639. 864

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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Handelsregister ergebende Sachlage ankommen kann und nur in der Gesamtschau der Anspruch besteht.868 Insofern ist festzuhalten, dass – zumindest für die Ausnahme gemäß § 2a VermAnlG – bei einer freiwilligen Erstellung eines Prospekts im Fall von Fehlern unmittelbar § 20 VermAnlG Anwendung findet, auch wenn es sich bei dem in Rede stehenden Dokument nicht um einen Prospekt im formalen, sondern lediglich im materiellen Sinne handelt.869 (d) Zwischenergebnis Die Informationen auf den Webseiten der Plattformen können grundsätzlich als Prospekt im Sinne der allgemeinen bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung im engeren Sinne qualifiziert werden. Damit diese nicht unvollständig sind, müssen sie ein realistisches Bild der Vermögensanlage vermitteln. Soweit es doch zu Prospektfehlern kommt, finden – jedenfalls im Rahmen der Privilegierung des § 2a VermAnlG – die Regelungen der spezialgesetzlichen Prospekthaftung des VermAnlG Anwendung. c) Vermögensanlagen-Informationsblatt Trotz der Privilegierung des § 2a VermAnlG bleibt der Anbieter verpflichtet, ein Vermögensanlagen-Informationsblatt gemäß § 13 Abs. 1 VermAnlG zu erstellen.870 Damit trifft diese Pflicht nach richtiger Auffassung regelmäßig den Emittenten und die Plattform.

Grundlegend dazu BGH, Urt. v. 01.12.1975 – II ZR 62/75 – WM 1976, 130. Diese weithin als Rosinentheorie (namensgebend insoweit John, ZHR 140 [1976], 236, 254) bezeichnete Ansicht ist zwar nicht unumstritten geblieben, s. Schall, in: Heidel/Schall, HGB, § 15 Rn. 41 m. w. N. (Fn. 97), aber h. M., s. Krebs, in: MünchKomm, HGB, § 15 Rn. 54 m. w. N. (Fn. 202). Besser sollte jedoch vom Meistbegünstigungsprinzip gesprochen werden, so K. Schmidt, HandelsR, § 14 Rn. 57 (diesem insoweit zustimmend Altmeppen, Disponibilität, S. 155 [Fn. 12]) und mit überzeugender Begründung (K. Schmidt, HandelsR, § 14 Rn. 57 ff.), dass es sich nicht um ein Rosinenpicken handelt, sondern schlicht das Gesetz angewendet wird. Dies lässt sich auch auf den diskutierten Sachverhalt übertragen. Es wird lediglich von der Möglichkeit Gebrauch gemacht, dass die Befreiung des § 2a I VermAnlG in Anspruch genommen werden kann, aber nicht muss. 869 Anders im Hinblick auf § 2a VermAnlG Heuer, Crowdinvesting, S. 173, der neben § 22 VermAnlG lediglich die allgemeine zivilrechtliche Prospekthaftung i. w. S. anwendbar hält, da sich der Anleger hinsichtlich der Informationspflichten des Anbieters informieren könnte. Dies erscheint angesichts des Anlegerbildes – s. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: A. – zweifelhaft. S. auch Braun, Crowdfunding, S. 188, der die allgemeine bürgerlich-rechtliche Prospekthaftung im engeren Sinne jedenfalls beim Crowdfunding zur Finanzierung einzelner Projekte für anwendbar hält, nicht jedoch bei solchen Fundings, die unter der Ausnahme des § 2a VermAnlG emittiert werden, S. 187. 870 Umfassend zur Haftung, s. Taggeselle, Haftung bei fehlerhaften PIB, passim; zum VIB aus wettbewerbsrechtlicher Sicht, s. Luy, Kapitalmarktinformationspflichten, S. 212 ff. 868

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

Diese auch als „Beipackzettel“871 bezeichneten Dokumente sollen den (Klein-) Anleger872 grundsätzlich neben dem Prospekt873 in kurzer Form874 über die Vermögensanlage informieren.875 aa) Haftung gemäß § 22 Abs. 1 VermAnlG Ähnlich den Prospekthaftungsansprüchen muss der Anbieter bei Vorliegen der Voraussetzungen des § 22 VermAnlG für Fehler im Vermögensanlagen-Informationsblatt haften. Dies ist grundsätzlich der Fall, wenn die Angaben im Vermögensanlagen-Informationsblatt gemäß § 22 Abs. 1 VermAnlG unrichtig, irreführend oder mit den einschlägigen Teilen des Verkaufsprospekts nicht vereinbar sind.876 (1) Unrichtiges oder mit dem Prospekt nicht zu vereinbarendes Vermögensanlagen-Informationsblatt Hinsichtlich der Unrichtigkeit gelten die oben bereits dargelegten877 Maßstäbe.878 Bezüglich der Vereinbarkeit mit dem Verkaufsprospekt ist zu berücksichtigen, dass hiermit lediglich der gemäß § 6 VermAnlG zu erstellende Prospekt und nicht der Prospekt im Sinne der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung gemeint ist, sodass es auf dieses Kriterium gemäß § 22 Abs. 1a VermAnlG nicht ankommt.879 (2) Irreführende Angaben und wesentliche Informationen Fraglich ist insoweit also, was unter dem Begriff der Irreführung zu verstehen ist. Dieser ersetzt im Vergleich zur Prospekthaftung gewissermaßen die Unvollständigkeit.880 Hintergrund dessen ist, dass der Gesetzgeber erkannt hat, dass auf derart komprimiertem Platz wie beim Vermögensanlagen-Informationsblatt881 871

Schäfer/Schäfer, ZBB 2013, 23, 24. Buck-Heeb, WM 2018, 1197. 873 Weitgehend unstreitig ist, dass das VIB keinen Prospekt i. S. d. bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung darstellt, s. Schlee/Maywald, BKR 2012, 320, 323 f.; Preuße/Schmidt, BKR 2011, 265, 269 f.; Schäfer/Schäfer, ZBB 2013, 23, 28 f.; kritisch Emmerich, in: GS Unberath, S. 79, 88. 874 Sethe, in: Koschyk/Leible/Schäfer, Anlegerschutz und Stabilität, S. 131, 145 f. 875 Mit erheblicher Kritik an diesen Reiter, in: Koschyk/Leible/Schäfer, Anlegerschutz und Stabilität, S. 229 ff. 876 Zur Haftung für Basisinformationsblätter gem. Art. 11 II PRIIP-VO, s. Wilhelmi/Kuschnereit, ZBB 2018, 288, 296 ff. 877 S. dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) cc) (3) (b). 878 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 28. 879 Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 22 Rn. 13; Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 29. 880 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 24. 881 Dieses darf gemäß § 13 III 1 VermAnlG nicht mehr als drei DIN-A4-Seiten umfassen. 872

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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nicht vollständig über die Vermögensanlage informiert werden kann.882 Diesen Anspruch erhebt das Vermögensanlagen-Informationsblatt auch gar nicht.883 Stattdessen hat es gemäß § 13 Abs. 3 S. 2 VermAnlG die wesentlichen Informationen zu enthalten,884 diese werden in S. 2 aufgezählt. Darüber hinaus müssen aber auch sonstige Informationen mitaufgenommen werden, die für die Anlageentscheidung in Bezug auf die konkrete Vermögensanlage wesentlich sind.885 Mit dieser Vorgabe korrespondiert die Irreführung, bei der es letztlich – wie auch bei der Unvollständigkeit – auf den Gesamteindruck ankommt: Die im Vermögensanlagen-Informationsblatt enthaltenen Angaben können für sich alle zutreffend und auch wesentlich sein, dennoch ist es irreführend, wenn andere – wesentliche – Angaben nicht gemacht werden, die den hervorgerufenen Gesamteindruck relativieren.886 (3) Zwischenergebnis Es zeigt sich, dass das Vermögensanlagen-Informationsblatt, um keine Haftung auszulösen, ebenso wie auch der Prospekt im Sinne der allgemeinen zivilrechtlichen Prospekthaftung – ohne vollständig über die Vermögensanlage zu informieren – ein realistisches Bild von der Vermögensanlage vermitteln muss. bb) Haftung gemäß § 22 Abs. 4a VermAnlG Neben der Haftung für ein unrichtiges oder irreführendes Vermögensanlagen-Informationsblatt muss der Anbieter auch in den Fällen des § 22 Abs. 4a VermAnlG haften. Dies ist der Fall, wenn dem Anleger das Vermögensanlagen-Informationsblatt nicht zur Verfügung gestellt wurde, dieses nicht den Hinweis gemäß § 13 Abs. 4 S. 1 VermAnlG enthält oder der Anleger die Kenntnisnahme dieses Hinweises nicht bestätigt hat. Auch hier wird vertreten, dass dieser Anspruch – so wie es teilweise auch bei der Haftung für einen fehlenden Prospekt vertreten wird – verschuldensunabhängig sei.887 Diese Ansicht kann nicht überzeugen.888 Denn auch bei § 22 Abs. 4a VermAnlG handelt es sich letztlich – wie auch bei § 21 VermAnlG – um eine Haftung für Verfahrensfehler;889 dies zeigt sich insbesondere darin, dass es

RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 22, S. 37 f. Auf den ersten Blick jedenfalls missverständlich Casper, ZBB 2015, 265, 279, der das VIB zunächst als „Miniprospekt“ bezeichnet. 884 Zur Kritik an dem Begriff, s. Aurich, GWR 2016, 23, 24 ff. 885 Gerlach/Schedensack, in: Siering/Izzo-Wagner, § 13 Rn. 36 f.; vgl. auch Assmann, in: Assmann/ Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 13 Rn. 65. 886 Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 22 Rn. 12; Aurich, GWR 2016, 23, 24. 887 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 59, 69, 79; Casper, ZBB 2015, 265, 275. 888 So im Ergebnis auch Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 22 Rn. 39 f. 889 In diese Richtung Casper, ZBB 2015, 265, 274 f. 882 883

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

für den Anspruch auf Kausalität nicht ankommt.890 Insofern hat also oben Gesagtes zu gelten.891 Erforderlich ist, dass der Anbieter mindestens fahrlässig den Pflichten des § 22 Abs. 4a VermAnlG nicht nachgekommen ist, um eine Haftung hiernach zu begründen.892 d) Rechtsfolge der Prospekthaftung und Haftung für ein fehlerhaftes Vermögensanlagen-Informationsblatt Soweit die sonstigen Voraussetzungen der §§ 20, 21 oder 22 VermAnlG vorliegen,893 besteht ein Anspruch des Berechtigten gegen den Anspruchsgegner auf Erstattung des Erwerbspreises gegen Übernahme der Vermögensanlagen. Dieser Anspruch ist der Höhe nach auf den ersten Erwerbspreis begrenzt und gegenüber dem Anbieter geltend zu machen.894 Soweit es – wie grundsätzlich in der vorliegenden Konstellation – mehr als einen Anbieter gibt, haften diese als Gesamtschuldner.895 e) Werbung Gemäß § 12 VermAnlG ist es die Pflicht des Anbieters, dafür Sorge zu tragen, dass Werbung in Bezug auf gewisse Vermögensanlagen den Vorgaben des VermAnlG entspricht.896 Dabei ist es grundsätzlich irrelevant, ob diese Werbung vom Anbieter

Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 58, 68, 78; Casper, ZBB 2015, 265, 275. 891 S. 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) bb) (2) (c) und 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) bb) (2) (d). 892 Dies stellt auch ein notwendiges Korrektiv dafür dar, dass es auf die Kausalität zwischen Pflichtverletzung und Schaden nicht ankommt, in der Sache ähnlich, allerdings mit anderer Konsequenz Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 22 Rn. 32 ff. 893 S. für den Gleichlauf dieser Anspruchsgrundlagen Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 21 Rn. 30, § 22 Rn. 42. 894 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 39 ff.; Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 20 Rn. 41 ff. 895 S. Assmann/Kumpan, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 5 Rn. 261; Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 39, WpPG §§ 21–23 Rn. 78. Auch hieran zeigt sich, dass die Plattformen i. R. d. Crowdfundings sinnvollerweise als Anbieter zu qualifizieren sind, da sich der Anleger im Haftungsfalle sonst wohl regelmäßig einem wenig solventen Schuldner gegenüber sähe. 896 Allgemein zur Werbung beim Crowdfunding, s. Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 100 ff. 890

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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selbst oder von Dritten ausgeht, sodass der Anbieter auch gegenüber diesen dafür zu sorgen hat, dass die Vorschriften eingehalten werden.897 aa) Begriff der Werbung Da das Gesetz den Begriff der Werbung nicht definiert, soll hier zunächst eine Begriffsklärung erfolgen.898 Der Gesetzesbegründung zu Folge ist der Begriff weit zu verstehen und umfasst jede Äußerung, die die Förderung des Absatzes der beworbenen Vermögensanlage bezweckt.899 Aus dieser Begriffskongruenz zu Art. 2 lit. a WerbeRL,900 die auch für das Lauterbarkeitsrecht maßgeblich ist,901 wird – zu Recht – gefolgert, dass auf die dortige Begriffsbestimmung zurückgegriffen werden kann.902 Ergänzend sei auch auf die Vorschrift des § 23 KWG zurückzugreifen.903 Danach wird Werbung nach herrschender Meinung mittels dreier Merkmale definiert. Erforderlich ist eine Äußerung, die im Zusammenhang mit einer unternehmerischen Tätigkeit erfolgt und eine Absatzförderung bezweckt.904 Dabei kommt es auf die Art oder das Medium der Äußerung – auch im Rahmen des VermAnlG – nicht an.905 Anders sei dies bloß bei Informationen, die dem einzelnen (potenziellen) Anleger mitgeteilt würden, selbst wenn diese einer Vielzahl möglicher Anleger in gleicher Art und Weise mitgeteilt würden.906 Dem ist insofern zuzustimmen, als dass

Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 12 Rn. 3. Anders RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 12 VermAnlG, S. 45; Bußalb/Schermuly, WM 2016, 2005, 2009; Siering/Paskopulos, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 12 Rn. 7, die unter Verweis auf § 16 VermAnlG (vgl. Siering/Paskopulos, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 16 Rn. 8) davon ausgehen, dass Adressat der Vorschrift neben dem Anbieter auch stets der Emittent sei. Faktisch dürfte dies der Fall sein, dies liegt jedoch daran, dass (auch) der Emittent grundsätzlich als Anbieter zu qualifizieren ist, s. dazu Fn. 741 (3. Kapitel) und ergibt sich nicht aus § 12 VermAnlG, lediglich § 16 I VermAnlG ermächtigt die BaFin dazu auch unmittelbar gegenüber (bloßen) Emittenten bestimmte Werbung zu untersagen. 898 Für den Begriff der Werbung i. S. d. VermAnlG s. auch LG Hamburg, Urt. v. 28.11.2019 – 312 O 279/18 – GRUR-RS 2019, 33071, Tz. 27; Kruske, VuR 2019, 412. 899 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 12 VermAnlG, S. 45. 900 Richtlinie 2006/114/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 12. Dezember 2006 über irreführende und vergleichende Werbung (kodifizierte Fassung) (ABl. L 376 S. 21). 901 BGH, Urt. v. 01.10.2009 – I ZR 134/07 – GRUR 2010, 161, Tz. 11; Stier/Schneider, in: Götting/ Nordemann, UWG, § 6 Rn. 19; Menke, in: MünchKomm, UWG, § 6 Rn. 59. 902 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 12 Rn. 5. 903 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 12 Rn. 5 (S. 1535, Fn. 1). 904 BGH, Urt. v. 09.02.2006 – I ZR 124/03 – GRUR 2006, 875, Tz. 22; Micklitz/Namysłowska, in: Spindler/Schuster, Recht der eMedien, UWG § 6 Rn. 9 ff.; Stier/Schneider, in: Götting/Nordemann, UWG, § 6 Rn. 20 ff.; Menke, in: MünchKomm, UWG, § 6 Rn. 59. 905 BGH, Urt. v. 05.02.2004 – I ZR 171/01 – GRUR 2004, 607, 611; Menke, in: MünchKomm, UWG, § 6 Rn. 60; Siering/Paskopulos, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 12 Rn. 10. 906 Fischer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 23 Rn. 7; Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 12 Rn. 5. 897

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3. Kapitel: Rechtliche Qualifizierung der Plattformen und ihrer . . .

auf die bloße Information, der kein empfehlendes Element inhärent ist,907 abgestellt wird. In Bezug auf Werbung im vorstehenden Sinne ist es irrelevant, ob diese mittels individueller oder allgemeiner Informationskanäle verbreitet wird,908 sodass auch die bereits angesprochenen Newsletter,909 soweit sie die soeben genannten Elemente aufweisen, als Werbung zu qualifizieren sind. bb) Systematik Die Abs. 2–5 des § 12 VermAnlG stellen die allgemeinen Werbevorschriften dar und Abs. 1 enthält eine besondere Vorschrift für solche Vermögensanlagen, für deren öffentliches Angebot ein Verkaufsprospekt im Sinne der §§ 6 ff. VermAnlG erforderlich ist.910 Da die über Internet-Dienstleistungsplattformen im Sinne des § 2a VermAnlG vermittelten Vermögensanlagen grundsätzlich prospektfrei sind, soll im Folgenden nicht näher auf Abs. 1 eingegangen werden. cc) Haftungsansprüche für Werbung für bestimmte Vermögensanlagen Fraglich im Hinblick auf die Werbung ist, ob sich neben den aufsichtsrechtlichen Befugnissen der BaFin911 eventuell auch zivilrechtliche Haftungsansprüche geschädigter Anleger gegen den Anbieter begründen lassen. Grundsätzlich denkbar wäre es, dass Ansprüche der Anleger bestehen könnten, wenn diesen aufgrund von Werbung, die nicht dem § 12 VermAnlG entspricht, ein Schaden entstanden ist. Folgendes jedoch muss berücksichtigt werden: Adressat des § 12 VermAnlG ist der Anbieter, er ist auch Anspruchsgegner des Haftungsanspruchs gemäß § 22 VermAnlG für ein unrichtiges oder fehlendes Vermögensanlagen-Informationsblatt. Unter welchen Voraussetzungen der Anbieter für Mängel hinsichtlich des Vermögensanlagen-Informationsblattes haften muss, wurde soeben geklärt.912 Vergleicht man die Voraussetzungen, unter denen der Anbieter gemäß § 22 VermAnlG haftet und den Vorgaben, die § 12 VermAnlG an die Werbung stellt, so lässt sich ein weitgehender Gleichlauf feststellen. Die Bestimmungen des § 12 Abs. 2, 4 und 5 VermAnlG finden ihr jeweiliges Pendant in § 13 Abs. 4 S. 1, Abs. 6 S. 5, 6 VermAnlG, bei dessen Verstoß in Verbindung mit § 22

Zur Abgrenzung, s. Müller-Grune, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 23 Rn. 38, 41. So auch Müller-Grune, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 23 Rn. 40. 909 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 5. 910 S. dazu etwa Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 12 Rn. 6 ff.; Siering/Paskopulos, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 12 Rn. 11 f. 911 S. dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 1. 912 S. unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. c). 907 908

4. Abschnitt: Sonstige Einordnung der Plattformen

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Abs. 4a S. 1 Nr. 2913 beziehungsweise Abs. 1a Nr. 1 Var. 1 VermAnlG914 Haftungsansprüche bestehen können. Entsprechendes gilt für § 12 Abs. 3 VermAnlG, dessen Pendant im Vermögensanlagen-Informationsblatt (§ 13 Abs. 3 S. 2 Nr. 8 VermAnlG) gemäß § 22 Abs. 1a Nr. 1 Var. 2 VermAnlG haftungsbewehrt sein kann.915 Insoweit besteht kein Bedarf dafür, dass sich aus einem Verstoß gegen § 12 VermAnlG etwaige zivilrechtliche Haftungsansprüche herleiten lassen, da die Ansprüche des § 22 VermAnlG gleichgerichtet sind und vom Gesetz her bereits ausdifferenziert sind.916 Dies gilt insbesondere deshalb, da Werbung einer möglichen Anlageentscheidung und dem tatsächlichen Erwerb von Vermögensanlagen grundsätzlich vorgelagert ist, sodass aus Sicht des verständigen Anlegers nur aufgrund der Werbung für eine bestimmte Vermögensanlage grundsätzlich noch keine endgültige Anlageentscheidung getroffen werden kann.917 dd) Werbung in Bezug auf die Plattformen Im VermAnlG nicht geregelt ist der Umgang mit Werbung, die sich nicht auf einzelne Vermögensanlagen, sondern auf die Plattformen selbst bezieht. Zwar sieht § 16 VermAnlG aufsichtsrechtliche Befugnisse der BaFin vor, diese beziehen sich jedoch stets – wie bereits durch die Einbeziehung der Emittenten in den Adressatenkreis der Untersagungsverfügung erkennbar – auf die angebotene Vermögensanlage und nicht etwa (auch) auf die Plattform.918 Fraglich bleibt, ob dies ausreichend ist. Wie bereits festgestellt, bilden die Plattformen gewissermaßen den „Dreh- und Angelpunkt“ einer CrowdfundingEmission.919 Dies zeigt sich auch daran, dass sich Anleger beim Crowdfunding eher mit der Plattform identifizieren und weniger mit dem Emittenten.920 Auch wird – etwa im Fernsehen – regelmäßig Werbung für die Plattform und nicht das Dazu Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 22 Rn. 23. Der Hinweis auf die Befugnisse der BaFin (dazu Assmann, in: Assmann/Schlitt/von KoppColomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 13 Rn. 51; Gerlach/Schedensack, in: Siering/IzzoWagner, VermAnlG, § 13 Rn. 60 f.) und die Bezeichnung Fonds (dazu Assmann, in: Assmann/ Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 13 Rn. 96; Siering/Farhan, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 7 Rn. 33 f.) können dabei irreführend sein. 915 Vgl. Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 22 Rn. 11; dazu Assmann, in: Assmann/ Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 22 Rn. 28; Müchler, WM 2012, 974, 977 f. 916 Dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. c). 917 Ähnlich Schuster, Investment Crowdfunding, S. 375. In diese Richtung auch Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 12 Rn. 9 f. Vgl. auch für das Verhältnis von Werbung und (Wertpapier-)Prospekten Baums/Hutter, in: FS Ulmer, S. 779, 791 ff. 918 Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 16 Rn. 4. Vgl. auch ders., in: Assmann/Pötzsch/Schneider, WpÜG, § 28 Rn. 9. A. A. wohl LG Hamburg, Urt. v. 28.11.2019 – 312 O 279/18 – GRUR-RS 2019, 33071, Tz. 27 f. 919 S. dazu bereits 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I. 2. und 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. II. 1. 920 S. Fischer, Crowdinvesting, S. 28. 913 914

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eigentliche Projekt gemacht.921 Insofern ist denkbar, dass Plattformen damit werben, dass die Geldanlage bei ihnen sicher sei oder andere Versprechen gemacht werden, ohne sich dabei auf einzelne Projekte oder Emittenten zu beziehen. Grundsätzlich kann solche Werbung gemäß § 23 KWG922 oder § 92 Abs. 1 S. 2 Nr. 1 WpHG923 – wenn sich die Werbung auf bestimmte Wertpapierdienstleistungen bezieht924 – untersagt werden.925 Voraussetzung für ein solches Verbot ist, dass es sich bei der Plattform entweder um ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen, so in den Fällen des § 92 WpHG, oder um ein Institut im Sinne des § 1 Abs. 1b KWG handelt.926 Etwas anderes gilt aber, wenn die Plattformen – wie es der Regelfall ist927 – von der Ausnahme gemäß § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG928 Gebrauch machen und lediglich als Finanzanlagenvermittler gemäß § 34f GewO zugelassen sind.929 Dies führt dazu, dass die Vorschriften der § 23 KWG und 92 WpHG unanwendbar sind.930 Auch kann nicht auf die allgemeinen Missstandsnormen des § 6 Abs. 2 und 3 KWG zurückgegriffen werden, da diese lediglich Institute im vorgenannten Sinne beziehungsweise deren Geschäftsleiter erfassen.931 Aus gewerberechtlicher Sicht kann zwar grundsätzlich eine Gewerbeuntersagung wegen Unzuverlässigkeit gemäß § 35 Abs. 1 GewO ergehen,932 hierbei ist jedoch zu berücksichtigen, dass mehrfache Verstöße gegen Untersagungsverfügungen in Bezug auf Werbung zwar auf eine Unzuverlässigkeit hindeuten,933 daraus aber andersherum nicht geschlossen werden kann, dass das Werben mit unzulässiger Werbung bereits die Un-

921

S. etwa www.youtube.com/watch?v¼G8BHXRx1Fyo [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Müller-Grune, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 23 Rn. 38; Brocker, in: Schwennicke/ Auerbach, KWG, § 23 Rn. 11; Fischer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 23 Rn. 5. 923 Schlette/Bouchon, in: Fuchs, WpHG, § 36b Rn. 7. 924 Etwa, wenn im Zusammenhang mit der Anlagevermittlung als solche nicht hinreichend auf die damit verbundenen Risiken hingewiesen wird, s. Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 92 Rn. 4. 925 Dass in dieser Hinsicht lediglich aufsichtsrechtliche Befugnisse bestehen und keine zivilrechtlichen Haftungsansprüche, ist folgerichtig. Denn ein Schaden kann erst entstehen, wenn der Anleger tatsächlich in ein Produkt investiert hat. Ist dies der Fall, stehen jedoch ausreichende und oben ausführlich dargelegte Kompensationsmittel zur Verfügung. 926 Dann müsste es sich also um ein Finanzdienstleistungsinstitut oder um ein Kreditinstitut gemäß § 1 I oder Ia KWG handeln, dazu Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 199. Soweit es sich bei der Plattform um ein Finanzdienstleistungsinstitut handelt, ist diese gem. § 2 X WpHG auch als Wertpapierdienstleistungsunternehmen im Sinne des WpHG zu qualifizieren, dies ergibt sich daraus, dass die Plattformen jedenfalls die Anlagevermittlung betreiben (dazu ausführlich unter 3. Kapitel: 2. Abschnitt: A.). 927 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 2. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 2. 928 S. zu dieser unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: B. 929 Dazu sogleich unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt. 930 Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 2 Rn. 42. 931 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 6 Rn. 32; Habetha/Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 6 Rn. 17. 932 Dazu Brüning, in: BeckOK, GewO, § 35 Rn. 19 ff. 933 Müller-Grune, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 23 Rn. 18. 922

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zuverlässigkeit indiziert. Dies gilt insbesondere deshalb, da der aus Art. 12 Abs. 1 GG abgeleiteten Gewerbefreiheit Verfassungsrang zukommt934 und eine Gewerbeuntersagung stets ultima ratio ist.935 In Betracht kommen bei Finanzanlagenvermittlern also lediglich wettbewerbsrechtliche Maßnahmen des UWG.936, 937 Für dessen Geltendmachung und Durchsetzung gibt es jedoch keine Behörde, sondern dies wird grundsätzlich auf dem zivilrechtlichen Wege durchgesetzt.938 Hierbei ist jedoch zu bedenken, dass das Bankengewerbe und der damit verbundene Vermögensanlagenhandel grundsätzlich davon abhängig sind, dass diese als vertrauenswürdig wahrgenommen werden.939 Insofern kann es also wenig überzeugen, wenn es im Bereich der Finanzanlagenvermittler keine (objektive) staatliche Aufsicht über die Werbung gibt, insbesondere deshalb, da dem Anleger häufig nicht bewusst sein dürfte, unter welchem Aufsichtsregime die Plattform steht, die ihm die Vermögensanlagen vermittelt.940 Festzuhalten ist also, dass es Befugnisse der BaFin gibt, aufsichtsrechtlich gegen Werbung für Plattformen als solche vorzugehen, solange diese den Regelungen des KWG beziehungsweise des WpHG unterliegen. De lege lata besteht jedoch keine Möglichkeit, in dieser Weise gegen bloß gewerberechtlich regulierte Plattformen vorzugehen.

BVerwG, Urt. v. 18.04.1985 – 3 C 34/84 – NJW 1985, 2774, 2775; Pielow, in: BeckOK, GewO, § 1 Rn. 78; Eisenmenger, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 1 Rn. 51. 935 Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 35 Rn. 78; Brüning, in: BeckOK, GewO, § 35 Rn. 36a. 936 Gesetz gegen den unlauteren Wettbewerb (UWG) in der Fassung der Bekanntmachung vom 3. März 2010 (BGBl. I S. 254) zuletzt geändert durch Art. 5 G zur Umsetzung der RL (EU) 2016/ 943 zum Schutz von Geschäftsgeheimnissen vor rechtswidrigem Erwerb sowie rechtswidriger Nutzung und Offenlegung vom 18.4.2019 (BGBl. I S. 466). 937 Schlette/Bouchon, in: Fuchs, WpHG, § 36b Rn. 1, 13; Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 92 Rn. 1; Köhler, WM 2009, 385 f. 938 Ottofülling, in: MünchKomm, UWG, § 8 Rn. 317. 939 Schlette/Bouchon, in: Fuchs, WpHG, § 36c Rn. 13; ausführlich Brenncke, Werbung im BKR, S. 11 ff., 1145 f. 940 S. dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 1. 934

4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Die in § 2a VermAnlG genannten Internet-Dienstleistungsplattformen müssen bestimmte Voraussetzungen erfüllen, die sich insbesondere durch § 2a Abs. 3 VermAnlG1 in Verbindung mit dem KWG und WpHG beziehungsweise der GewO und der FinVermV2 sowie § 2a Abs. 5 VermAnlG ergeben. Diese Anforderungen sollen im Folgenden dargelegt werden.

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG Soweit die Plattformen – was § 2a Abs. 3 VermAnlG grundsätzlich voraussetzt – Anlagevermittlung im Sinne des § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 1 KWG betreiben, benötigen sie grundsätzlich eine Erlaubnis gemäß § 32 Abs. 1 S. 1

1 Keine die Plattform regulierende Vorschrift stellt § 2a I VermAnlG dar; diese regelt vielmehr lediglich, welche Voraussetzungen an die Vermögensanlagen zu stellen sind, damit diese grundsätzlich von der Privilegierung profitieren können. Das bedeutet, wenn etwa ein Emittent Vermögensanlagen auf mehreren Plattformen anbietet und der Verkaufspreis dieser mehr als 6.000.000 Euro beträgt, dann gelten die allgemeinen Vorschriften und es besteht unter anderem eine Prospektpflicht für dessen Missachtung die jeweiligen Anbieter (dazu s. unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B.) gemäß § 21 VermAnlG haften müssen. Zum prospektfreien Angebot von Vermögensanlagen neben weiteren prospektpflichtigen Emissionen, s. von Ammon, in: Siering/ Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 23 f. Durch das ZAGEG 2018 wurde aus § 2a I VermAnlG die Formulierung „von dem Anbieter“ gestrichen, um mögliche Umgehungsversuche zu verhindern, s. BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162. 2 Die FinVermV ist vor einiger Zeit überarbeitet worden (Zweite Verordnung zur Änderung der Finanzanlagenvermittlungsverordnung vom 9. Oktober 2019 [BGBl. I S. 1434]), um den durch die MiFID II geänderten Anforderungen zu entsprechen (vgl. dazu Baas/Siering, RdF 2019, 284 ff.). Die Änderungen sind am 01.08.2020 in Kraft getreten (BGBl. I S. 1434, 1440).

© Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_4

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

KWG.3 Damit einher geht gemäß § 2 Abs. 10 WpHG grundsätzlich auch eine Qualifikation als Wertpapierdienstleistungsunternehmen, sodass die Plattformen dem Grunde nach die einschlägigen Vorschriften des KWG und des WpHG zu beachten haben. Soweit die Plattformen jedoch unter die Ausnahme gemäß § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG beziehungsweise § 3 Abs. 1 S. 1 Nr. 7 lit. e WpHG fallen, gelten sie nicht als Finanzdienstleistungsinstitut beziehungsweise Wertpapierdienstleistungsunternehmen und fallen daher nicht unter das Regelungsregime des KWG und WpHG. Vielmehr benötigen sie, wenn sie die Anlagevermittlung betreiben, grundsätzlich eine Erlaubnis als Finanzanlagenvermittler gemäß § 34f GewO.4 Wie oben aufgezeigt, haben die CrowdlendingPlattformen teilweise lediglich eine Erlaubnis gemäß § 34c GewO. Diese benötigen sie,5 da jedenfalls im Verhältnis zwischen Kreditsuchendem und der zunächst kreditgewährenden Bank eine Darlehensvermittlung erfolgt.6 Allerdings handelt es sich bei den Rückzahlungsteilforderungen um Vermögensanlagen,7 deshalb benötigen die Crowdlending-Plattformen auch eine Erlaubnis gemäß § 34f GewO.8

A. Die einzelnen Vorschriften Im Folgenden soll kursorisch auf die zu beachtenden Vorschriften des KWG und WpHG, sowie die korrespondierenden Normen für den Finanzanlagenvermittler

Anscheinend geht Renner, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 58 davon aus, dass Plattformen beim Crowdlending trotz Vorliegens einer Erlaubnis gem. § 32 I KWG grundsätzlich auch eine Erlaubnis nach der GewO brauchen würden. 4 A. A. anscheinend Gruber/Seidel, in: Seidel, Banking & Innovation 2017, S. 109, 120. 5 S. dazu Polke, Crowdlending, S. 218 f.; Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 282, 288; Renner, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 11 Rn. 58 f.; a. A. Siering, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 12 Rn. 20. Dies ist bei den Crowdinvesting-Plattformen nicht erforderlich, da sich aus der Übergangsregelung des § 157 V 6 GewO ergibt, dass für die bloße Vermittlung von partiarischen Darlehen oder Nachrangdarlehen eine Erlaubnis gem. § 34f GewO ausreichend ist, s. Will, in: BeckOK, GewO, § 157 Rn. 61 f.; ders., in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 24a; Schönleiter, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 157 Rn. 63; a. A. offenbar Spindler, ZBB 2017, 129, 133, der im Rahmen des Crowdinvestings davon ausgeht, dass die Plattformen sowohl eine Erlaubnis gem. § 34c als auch § 34f GewO benötigen. 6 Dazu Wallach/Brand, in: Kunschke/Schaffelhuber, FinTech, S. 53, Rn. 18, die ebenfalls annehmen, dass die Plattform beide Erlaubnisse benötigt; s. auch Günther/Riethmüller, Crowdfunding, S. 62. Vgl. auch Stamm, in: Habersack/Mülbert/Schlitt, Unternehmensfinanzierung, § 23 Rn. 114, der eine Erlaubnis gem. § 34c GewO lediglich in der Hinsicht für entbehrlich hält, wenn die Vermögensanlagen auch als Darlehen zu qualifizieren sind, dabei bezieht er sich jedoch nicht auf die ursprüngliche Darlehensgewährung der Bank an den Kreditsuchenden. 7 S. dazu Fn. 430 (2. Kapitel). 8 A. A. anscheinend Nathmann, FinTech, S. 115. 3

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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eingegangen werden. Soweit es entsprechende Vorschriften auch für den Darlehensvermittler gibt, sollen diese ebenfalls behandelt werden.

I. Für die Erlaubniserteilung zuständige Behörde Für die Tätigkeit als Anlagenvermittler ist zunächst eine Erlaubnis erforderlich, wobei – abhängig von der Art der Erlaubnis – unterschiedliche Behörden zuständig sind.

1. Für Institute im Sinne des KWG Aus § 32 Abs. 1 S. 1 in Verbindung mit § 1 Abs. 5 Nr. 2 KWG ergibt sich, dass die für die Erlaubniserteilung zuständige Behörde grundsätzlich die BaFin ist. Ausnahmen ergeben sich lediglich bei CRR-Kreditinstituten.9 Für deren Erlaubniserteilung ist die EZB gemäß § 32 Abs. 1 S. 1 in Verbindung mit § 1 Abs. 5 Nr. 1 KWG letztzuständig, dabei bereitet die BaFin den dementsprechenden Beschluss vor.10 Die Erlaubnis kann gemäß § 32 Abs. 2 S. 2 KWG – vor allem durch Antrag – auf bestimmte Bankgeschäfte oder Finanzdienstleistungen beschränkt werden, um so gegebenenfalls weniger hohen Anforderungen zu unterliegen.11 Mit der Erlaubniserteilung korrespondiert die Pflicht der BaFin, ein Register über alle gemäß § 32 Abs. 1 KWG zugelassenen Institute zu führen, um so sämtlichen Akteuren ständig die Möglichkeit zur Status(über)prüfung eines Instituts zu geben.12 Aus der Zulassung als Institut im Sinne des KWG folgt des Weiteren, dass diese Einrichtungen aufgrund des Europäischen Passes ihre Dienstleistungen – ohne erneute Zulassung – auch in anderen Ländern der Europäischen Union erbringen dürfen.13

9 Also solchen Instituten, die das Einlagen- und Kreditgeschäft betreiben, vgl. Art. 4 I Nr. 1 Verordnung (EU) Nr. 575/2013 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 26. Juni 2013 über Aufsichtsanforderungen an Kreditinstitute und Wertpapierfirmen und zur Änderung der Verordnung (EU) Nr. 646/2012 (ABl. L 176 S. 1, ber. L 208 S. 68, L 321 S. 6, 2015 L 193 S. 166, 2017 L 20 S. 3), zuletzt geändert durch Art. 1 VO (EU) 2020/873 vom 24.06.2020 (ABl. L 204 S. 4), im Folgenden CRR, nicht zu verwechseln mit dem Begriff des CRR-Instituts gem. § 1 IIId 3 KWG, der sowohl CRR-Kreditinstitute und CRR-Wertpapierfirmen erfasst. 10 Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 32 Rn. 67; zum Zusammenspiel zwischen BaFin und EZB, s. Neumann, EuZW-Beilage 2014, 9, 11 f. 11 Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 32 Rn. 80; Müller-Grune, in: Beck/ Samm/Kokemoor, KWG, § 32 Rn. 94; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 32 Rn. 82. 12 Müller-Grune, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 32 Rn. 99; Schwennicke, in: Schwennicke/ Auerbach, KWG, § 32 Rn. 87; Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 32 Rn. 88; abrufbar unter portal.mvp.bafin.de/database/InstInfo/[zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 13 Follak, in: Dauses/Ludwigs, Hdb. EU-WirtschaftsR, F.III, Rn. 53; Braun, in: Boos/Fischer/ Schulte-Mattler, KWG, § 24a Rn. 1; Vahldiek, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 53b Rn. 3.

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

2. Für den Darlehensvermittler Die für die Erlaubniserteilung zuständige Behörde wird aufgrund der Ermächtigung gemäß § 155 Abs. 2 GewO durch Landesrecht bestimmt.14 Beispielsweise sind in Schleswig-Holstein gemäß § 155 Abs. 2 GewO, § 1 GewO-ZustVO Schl.-H.15 in Verbindung mit Nr. 4.1.2 Zuständigkeitsverzeichnis (Anlage zur GewO-ZustVO Schl.-H.) die Vorstände der jeweiligen IHK sachlich zuständig. Demgegenüber sind in Nordrhein-Westfalen gemäß § 2 Abs. 1 GewRV NRW16 in Verbindung mit Abschnitt III Nr. 1.14 des Verzeichnisses (Anlage zur GewRV NRW) die Kreisordnungsbehörden zuständig.17 Die örtliche Zuständigkeit richtet sich nach dem jeweiligen landesrechtlichen Pendant18 des § 3 Abs. 1 Nr. 2 VwVfG.19, 20 Aufgrund der Niederlassungsfreiheit gemäß Art. 49 AEUV21 können auch europäische Ausländer die Darlehensvermittlung in Deutschland betreiben, erforderlich dafür ist jedoch, dass sie eine Erlaubnis gemäß § 34c GewO erhalten.22

3. Für den Finanzanlagenvermittler Die für die Erlaubniserteilung zuständige Behörde wird durch Landesrecht bestimmt, § 155 Abs. 2 GewO.23 In den meisten Ländern – siehe für SchleswigS. auch Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 76. Landesverordnung zur Bestimmung der zuständigen Behörden nach der Gewerbeordnung (GewO-ZustVO) vom 19. Januar 1988 (GVOBl. Schl.-H. 1988 S. 27), zuletzt geändert durch § 1 ÄndVO vom 29.5.2019 (GVOBl. Schl.-H. S. 165). 16 Verordnung zur Übertragung von Ermächtigungen, zur Regelung von Zuständigkeiten und Festlegungen auf dem Gebiet des Gewerberechts (Gewerberechtsverordnung -GewRV) vom 17. November 2009 (GV. NRW. S. 626), zuletzt geändert durch Art. 1 Neunte ÄndVO vom 9.7.2019 (GV. NRW. S. 366). 17 Missverständlich an dieser Stelle Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 76, der pauschal kommentiert, dass die „unteren Verwaltungsbehörden“ zuständig seien. 18 In Schleswig-Holstein also § 31 I Nr. 2 LVwG Schl.-H. (Allgemeines Verwaltungsgesetz für das Land Schleswig-Holstein [Landesverwaltungsgesetz – LVwG -] in der Fassung vom 2. Juni 1992 [GVOBl. Schl.-H. S. 243, ber. S. 534] zuletzt geändert durch Art. 1 G zur Erweiterung behördlicher Bezirke auf den Bereich der Festen Fehmarnbeltquerung vom 13.2.2019 [GVOBl. Schl.-H. S. 42]). 19 Verwaltungsverfahrensgesetz (VwVfG) in der Fassung der Bekanntmachung vom 23. Januar 2003 (BGBl. I S. 102) zuletzt geändert durch Art. 5 Abs. 25 G zur Einführung einer Karte für Unionsbürger und Angehörige des Europäischen Wirtschaftsraums mit Funktion zum elektronischen Identitätsnachweis sowie zur Änd. des PersonalausweisG und weiterer Vorschriften vom 21.6.2019 (BGBl. I S. 846, geänd. durch G v. 20.11.2019, BGBl. I S. 1626). 20 S. auch Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 77. 21 Vertrag über die Arbeitsweise der Europäischen Union in der Fassung der Bekanntmachung vom 9. Mai 2008 (ABl. C 115 S. 47) (ABl. 2010 C 83 S. 47) (ABl. 2012 326 S. 47) (ABl. 2016 C 202 S. 47, ber. ABl. C 400 S. 1) zuletzt geändert durch Art. 2 ÄndBeschl. 2012/419/EU vom 11.7.2012 (ABl. L 204 S. 131). 22 Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 107. 23 Dies kritisierend Moraht, jurisPR-VersR 9/2012, Anm. 1; hiergegen mit dem Förderalismusprinzip argumentierend Weidtmann-Neuer, in: Weidtmann-Neuer/Labi, GewO, § 34f Rn. 17. 14 15

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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Holstein § 1 GewO-ZustVO Schl.-H. in Verbindung mit Nr. 4.1.2 Zuständigkeitsverzeichnis (Anlage zur GewO-ZustVO Schl.-H.) – ist dafür die örtliche24 IHK zuständig.25 In Einzelfällen kann aber auch das Gewerbeamt oder der Kreis zuständig sein.26 Auch diese Erlaubnis kann beschränkt werden. Insbesondere in Betracht kommt hierbei, gemäß § 34 f Abs. 1 S. 3 GewO27 die Erlaubnis zur Vermittlung beziehungsweise Beratung nur auf bestimmte in § 34f Abs. 1 S. 1 GewO enumerativ aufgezählte Produktkategorien zu beschränken.28 Durch eine solche Beschränkung muss der Antragsteller auch nur in diesem Umfang einen Sachkundenachweis erbringen.29 Wie zuvor dargelegt, machen die untersuchten Crowdfunding-Plattformen von dieser Möglichkeit Gebrauch und haben lediglich eine Erlaubnis, Finanzanlagenvermittlung von Vermögensanlagen gemäß § 34f Abs. 1 S. 1 Nr. 3 GewO zu betreiben.30 Finanzanlagenvermittler im Sinne des § 34f GewO müssen in ein Vermittlungsregister im Sinne des § 11a GewO eingetragen werden, gleiches gilt für dessen Mitarbeiter im Sinne des § 34f Abs. 4 GewO gemäß § 34f Abs. 6 GewO.31 Grundsätzlich ist – gemäß § 11a Abs. 1 S. 1 GewO – für die Registerführung die entsprechende IHK zuständig. Diese haben in der Praxis den Deutschen Industrie- und Handelskammertag als gemeinsame Stelle im Sinne des § 32 Abs. 2 UAG32 benannt, der das Register führt.33 Zweck des Registers ist gemäß § 11a Abs. 1 S. 3 GewO „vor allem Anlegern und Versicherungsunternehmen sowie Darlehensnehmern und Darlehensgebern, die Überprüfung der Zulassung sowie des Umfangs der zugelassenen Tätigkeit der Eintragungspflichtigen zu ermöglichen“. Es dient damit also dem Anleger- und Verbraucherschutz und der Anlegerinformation.34 Zu berücksichtigen bleibt, dass ein Vertrauen der Anleger in Diese richtet sich nach dem jeweiligen landesrechtlichen Pendant des § 3 I Nr. 2 VwVfG. Will, in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 125. 26 Für eine vollständige Übersicht, s. Schönleiter, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34f Rn. 28. 27 Zum Verhältnis von § 34f I 2 und 3 GewO zueinander, s. Schulze-Werner, GewArch 2012, 102, 105. 28 Dabei ist nach h. M. eine Beschränkung auf Teilbereiche einzelner Produktkategorien nicht zulässig, Schönleiter, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34f Rn. 15; Will, in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 140. 29 Dazu Will, in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 140. 30 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 2. 31 Dazu Will, in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 162 ff. 32 Gesetz zur Ausführung der Verordnung (EG) Nr. 1221/2009 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 25. November 2009 über die freiwillige Teilnahme von Organisationen an einem Gemeinschaftssystem für Umweltmanagement und Umweltbetriebsprüfung und zur Aufhebung der Verordnung (EG) Nr. 761/2001, sowie der Beschlüsse der Kommission 2001/681/EG und 2006/ 193/EG (Umweltauditgesetz – UAG) in der Fassung der Bekanntmachung vom 4. September 2002 (BGBl. I S. 3490) zuletzt geändert durch Art. 124 Elfte ZuständigkeitsanpassungsVO vom 19.6.2020 (BGBl. I S. 1328). 33 Will, in: BeckOK, GewO, § 11a Rn. 12; dieses ist unter www.vermittlerregister.info [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] abrufbar. 34 Will, in: BeckOK, GewO, § 11a Rn. 1; ders., in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 159; Schönleiter, GewArch 2007, 265, 271. 24 25

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

die Richtigkeit der Eintragungen in das Register nicht geschützt ist.35 Auch für die Finanzanlagenvermittlung gilt, dass europäische Ausländer dies in der Bundesrepublik betreiben können, allerdings benötigen sie hierfür eine Erlaubnis gemäß § 34f GewO.36

II. Kapitalanforderungen Teilweise haben die Anlagenvermittler bestimmte Kapitalanforderungen zu erfüllen.

1. Für Institute im Sinne des KWG Erforderlich ist, dass das Institut über die zum Geschäftsbetrieb erforderlichen Mittel verfügt. a) Ausreichendes Anfangskapital Zunächst muss das Unternehmen gemäß § 32 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 KWG über ein ausreichendes Anfangskapital verfügen. Dieses beträgt bei den in Rede stehenden Finanzanlagenvermittlern grundsätzlich gemäß § 33 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 lit. a KWG 50.000 Euro.37 Allerdings besteht als Alternative zum Nachweis des Anfangskapitals die Möglichkeit, eine Versicherung abzuschließen, die den Anforderungen des § 33 Abs. 1 S. 2 KWG genügt. Erforderlich ist hierfür, dass pro Versicherungsfall eine Versicherungssumme in Höhe von einer Million Euro besteht und eine Versicherungssumme in Höhe von mindestens 1,5 Millionen Euro für alle Versicherungsfälle eines Jahres vorgesehen ist.38 Im Regelfall erfüllt eine Berufshaftpflichtversicherung diese Anforderungen.39 Dies ist wegen der Verweisung gemäß

Dörner, in: Prölss/Martin, VVG, GewO, § 11a Rn. 1; Stenger, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 11a Rn. 20. 36 Will, in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 136. 37 Dazu Wolf, BKR 2011, 397, 398 f. 38 S. hierzu auch BaFin, Rundschreiben 2/2008 (WA) – Anforderungen an die eigenkapitalersetzende Versicherung nach § 33 Abs. 1 Satz 2 und 3 KWG, passim (Stand: 20.08.2014). 39 Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 21; RegE 6. KWG Novelle, BT-Drs. 13/7142, Begr. § 33 KWG, S. 89, mit dem Hinweis darauf, dass die von diesen Instituten ausgehenden Gefahren auch mithilfe einer Versicherung abgedeckt werden könnten. Allerdings ist es diesen Instituten verwehrt einen Europäischen Pass zu beantragen, da dafür ein bestimmtes Anfangskapital erforderlich ist. 35

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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Art. 3 Abs. 1 Nr. 2 CRD IV40 auf die Bestimmungen der CRR41 europarechtlich unbedenklich.42 b) (Keine sonstigen) Eigenmittelanforderungen Das oben thematisierte Anfangskapital ist grundsätzlich Bestandteil der „zum Geschäftsbetrieb erforderlichen Mittel“ im Sinne des § 33 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 KWG. Ebenfalls hiervon erfasst sind grundsätzlich die angemessenen Eigenmittel im Sinne des § 10 Abs. 1 S. 1 KWG. Dabei bestimmen die Art. 92 ff. CRR die Voraussetzungen, die an die Eigenmittel zu stellen sind und Art. 25 ff. CRR definieren die Bestandteile der Eigenmittel.43 Allerdings unterfallen Anlagenvermittler, wenn sie weder befugt sind, sich Besitz noch Eigentum an den Wertpapieren oder Geldern der Kunden zu verschaffen, der Ausnahme gemäß Art. 4 Abs. 1 Nr. 2 lit. c CRR in Verbindung mit Anhang I Abschnitt A Nr. 144 MiFID45 und stellen somit keine Wertpapierfirma und damit auch kein Institut im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 3 CRR dar, sodass die CRR keine Anwendung auf diese findet. Dementsprechend sind keine weiteren Eigenmittelanforderungen zu erfüllen.

2. Für Darlehensvermittler Für Darlehensvermittler bestehen grundsätzlich keine besonderen Kapitalanforderungen.46

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Richtlinie 2013/36/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 26. Juni 2013 über den Zugang zur Tätigkeit von Kreditinstituten und die Beaufsichtigung von Kreditinstituten und Wertpapierfirmen, zur Änderung der Richtlinie 2002/87/EG und zur Aufhebung der Richtlinien 2006/48/EG und 2006/49/EG (ABl. L 176 S. 338, ber. ABl. L 208 S. 73, ber. 2017 ABl. L 20 S. 1) zuletzt geändert durch Art. 62 RL (EU) 2019/2034 vom 27.11.2019 (ABl. L 314 S. 64). 41 Dazu sogleich unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. II. 1. b). 42 Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 20. 43 Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 6. 44 Soweit auch die Anlageberatung betrieben wird, zusätzlich gem. Nr. 5. 45 Richtlinie 2004/39/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 21. April 2004 über Märkte für Finanzinstrumente, zur Änderung der Richtlinien 85/611/EWG und 93/6/EWG des Rates und der Richtlinie 2000/12/EG des Europäischen Parlaments und des Rates und zur Aufhebung der Richtlinie 93/22/EWG des Rates (ABl. L 145 S. 1, ber. ABl. 2005 L 45 S. 18) zuletzt geändert durch Art. 94 Abs. 1 ÄndRL 2014/65/EU vom 15.5.2014 (ABl. L 173 S. 349, ber. ABl. 2016 L 175 S. 8). 46 Etwas anderes kann sich freilich aus dem Gesellschaftsrecht ergeben, dazu Wilhelm, Kapitalgesellschaftsrecht, Rn. 28 ff.; Raiser/Veil, Kapitalgesellschaftsrecht, § 1 Rn. 2.

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

3. Für Finanzanlagenvermittler Wie auch beim Darlehensvermittler werden gewerberechtlich für den Finanzanlagenvermittler keine Kapitalanforderungen gestellt, stattdessen muss eine Berufshaftpflichtversicherung nachgewiesen werden.47 Die Voraussetzungen, die die Haftpflichtversicherung erfüllen muss, werden in §§ 9 f. FinVermV konkretisiert. Sie dient dem Anlegerschutz im Falle einer Pflichtverletzung des Finanzanlagenvermittlers und muss dementsprechend ab Antragstellung während der gesamten Zeit der gewerblichen Tätigkeit48 des Vermittlers bestehen.49 Dabei entsprachen die gemäß § 9 Abs. 2 S. 1 FinVermV a. F.50 erforderlichen Summen51 denen für Versicherungsvermittler52 gemäß § 9 Abs. 2 S. 1 VersVermV a. F.53 und wurden gemäß § 9 Abs. 2 S. 2, 3 FinVermV a. F.54 regelmäßig an den Europäischen Verbraucherpreisindex55 angepasst. Zurzeit beträgt die Mindestversicherungssumme gemäß § 9 Abs. 2 FinVermV pro Versicherungsfall 1.276.000 Euro und 1.919.000 Euro für alle Versicherungsfälle eines Jahres. Eine Änderung der Versicherungssummen soll nunmehr anlassbezogen erfolgen.56

Diese kann auch nicht durch Eigenkapital ersetzt werden, s. OVG Münster, Beschl. v. 26.10.2015 – 4 B 480/15 – BeckRS 2015, 54318, Tz. 7. 48 Zu beachten ist, dass wenn die Versicherung wegfällt, unverzüglich ein Widerruf der Erlaubnis gemäß § 34f GewO zu erfolgen hat, denn die gesetzliche Nachhaftungsfrist der Versicherung beträgt gem. § 117 II 1 VVG (Gesetz über den Versicherungsvertrag [Versicherungsvertragsgesetz – VVG] vom 23. November 2007 (BGBl. I S. 2631) zuletzt geändert durch Art. 2 G zur Haftung bei Unfällen mit Anhängern und Gespannen im Straßenverkehr vom 10.7.2020 [BGBl. I S. 1653]) lediglich einen Monat, s. dazu Glückert, GewArch 2012, 465, 467. 49 Schönleiter, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34f Rn. 108; Will, in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 94; dabei kann eine ausreichende Kapitalausstattung die Versicherung nicht ersetzen, s. OVG Münster, Beschl. v. 26.10.2015 – 4 B 480/15 – BeckRS 2015, 54318, Tz. 7. 50 I. d. F. v. 02.05.2012 (BGBl. I S. 1006). 51 Dies ist im Verordnungsgebungsprozess kritisiert worden, da derart hohe Summen zwar in der Versicherungsvermittlung angemessen seien, nicht jedoch in der Finanzanlagenvermittlung, Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 9 Rn. 2; vgl. aber auch Zwick, Vermögensschaden-Haftpflichtversicherung, S. 78 f. 52 S. BMWi FinVermV, BR-Drs. 89/12, Begr. § 9 FinVermV, S. 35; dazu auch Zwick, Vermögensschaden-Haftpflichtversicherung, S. 9 ff., 78 f. 53 Verordnung über die Versicherungsvermittlung und -beratung (Versicherungsvermittlungsverordnung – VersVermV) i. d. F. v. 29.03.2017 (BGBl. I S. 626). Mittlerweile wurde die VersVermV neugefasst (Verordnung über die Versicherungsvermittlung und -beratung [Versicherungsvermittlungsverordnung – VersVermV] vom 17. Dezember 2018 [BGBl. I S. 2483, ber. 2019 S. 411]) und sieht gem. § 12 II VersVermV andere Versicherungssummen vor. 54 I. d. F. v. 02.05.2012 (BGBl. I S. 1006). 55 Dazu Stenger, in: Landmann/Rohmer, GewO, VersVermV, § 9 Rn. 5. 56 S. BMWi 2. FinVermVÄndV, BR-Drs. 340/19, Begr. § 9 FinVermV, S. 21. 47

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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III. Anforderungen an die Beteiligten Auch an die Beteiligten, also insbesondere die Geschäftsführer und Gewerbetreibenden, werden verschiedene Anforderungen gestellt.

1. Für Institute im Sinne des KWG Soweit die involvierten (natürlichen) Personen nicht die erforderlichen Anforderungen erfüllen, kann die Bankerlaubnis gemäß § 33 Abs. 1 S. 1 Nr. 2 bis 4b KWG versagt werden. a) Geschäftsleiter Zunächst müssen die Geschäftsleiter, § 1 Abs. 2 S. 1 KWG, die Anforderungen des § 25c KWG erfüllen, das heißt, insbesondere zuverlässig und fachlich geeignet sein und ausreichend Zeit für ihre Tätigkeit als Geschäftsleiter aufwenden (können). aa) Zuverlässigkeit Der Begriff der Zuverlässigkeit ist grundsätzlich wie der des allgemeinen Gewerberechts zu verstehen.57 Dabei wird das Vorliegen der Zuverlässigkeit negativ bestimmt, es darf also keine Unzuverlässigkeit vorliegen.58 Nach allgemeiner Meinung ist derjenige unzuverlässig, der „nach dem Gesamtbild seines Verhaltens nicht die Gewähr dafür bietet, daß er sein Gewerbe künftig ordnungsgemäß betreiben wird“.59 Jemand betreibt sein Gewerbe nicht ordnungsgemäß im Sinne der Definition, der nicht die einwandfreie – im öffentlichen Interesse zu fordernde – Führung des Gewerbes gewährleisten kann,60 bei juristischen Personen ist auf die Vertreter abzustellen.61 Dabei divergieren die Anforderungen, die an die Zuverlässigkeit zu stellen sind, danach, um welche Art Institut es sich handelt und wie groß dieses ist.62 Die Voraussetzungen, die an Geschäftsleiter zu stellen sind, hat die BaFin in einem Schreiben63 konkretisiert. Zwar hat dieses Schreiben – ebenso wie auch die

Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 37. Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25c Rn. 19. 59 BVerwG, Beschl. v. 23.09.1991 – 1 B 96/91 – NVwZ-RR 1992, 414; Mischner, WiVerw 2014, 222; Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 35 Rn. 29 m. w. N. 60 Brüning, in: BeckOK, GewO, § 35 Rn. 19. 61 OVG Münster, Urt. v. 07.05.2015 – 20 A 2670/13 – BeckRS 2015, 48273, Tz. 53. 62 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 38. 63 BaFin, Merkblatt zu den Geschäftsleitern gemäß KWG, ZAG, KAGB (Stand: 12.11.2018), s. für die an die Zuverlässigkeit zu stellenden Kriterien S. 20 f. 57 58

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

MaComp oder MaRisk – lediglich verwaltungsintern verbindliche Wirkung, dies ändert aber nichts an der faktischen Verbindlichkeit für die jeweiligen Institute.64 bb) Fachliche Eignung Die fachliche Eignung umfasst gemäß § 25c Abs. 1 S. 2 KWG neben ausreichenden theoretischen und praktischen Kenntnissen auch die ausreichende Leitungserfahrung. Im Gegensatz zur Zuverlässigkeit muss die fachliche Eignung positiv festgestellt werden.65 Soweit der Geschäftsleiter bereits in einem vergleichbaren Institut drei Jahre lang eine leitende Tätigkeit innehatte, ist regelmäßig gemäß S. 2 von der fachlichen Eignung auszugehen. Dabei sind die theoretischen Kenntnisse regelmäßig mittels eines entsprechenden Studiums66 oder Berufsausbildung67 nachzuweisen68 und die praktischen Kenntnisse sind regelmäßig durch Erfahrungen im Bereich der Finanzdienstleistungen oder Bankgeschäfte nachzuweisen.69 Ausreichende Leitungserfahrung liegt grundsätzlich vor, wenn der Geschäftsleiter in ausreichendem Umfang eigenverantwortlich und mit Entscheidungskompetenz eine Leitungsaufgabe innehatte.70 cc) Zeitliche Verfügbarkeit Gemäß § 25c Abs. 1 S. 1 KWG muss der Geschäftsleiter den anfallenden Aufgaben „ausreichend Zeit widmen“. Das bedeutet einerseits, dass er für die Tätigkeit grundsätzlich ausreichend Zeit haben muss und andererseits diese auch dementsprechend aufzuwenden hat.71 Diese Vorgabe wird zum Teil durch § 25c Abs. 2 KWG konkretisiert, der Beschränkungen hinsichtlich der Anzahl an Leitungs- und Aufsichtsmandaten stellt.72

Vgl. Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25c Rn. 11. Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 49. 66 Wie etwa BWL oder VWL; vgl. aber auch die Anmerkungen DK, Stellungnahme zum Entwurf für Konsultation 01/2015 – Merkblätter für Mitglieder von Verwaltungs- und Aufsichtsorganen und für Geschäftsleiter gemäß KWG, ZAG und KAGB vom 19. Januar 2015, S. 18, abrufbar unter: www.bafin.de/SharedDocs/Downloads/DE/Konsultation/2015/dl_kon_0115_stn_dk_ba_va.pdf? __blob¼publicationFile&v¼1 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], die darauf hinweisen, dass oft fachfremde Personen als Geschäftsleiter bestellt werden. 67 Etwa als Bankkaufmann. 68 BaFin, Merkblatt zu den Geschäftsleitern gemäß KWG, ZAG, KAGB, S. 20 (Stand: 12.11.2018). 69 BaFin, Merkblatt zu den Geschäftsleitern gemäß KWG, ZAG, KAGB, S. 19 f. (Stand: 12.11.2018). 70 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25c Rn. 18. 71 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25c Rn. 23. 72 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25c Rn. 24. 64 65

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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b) Antragsteller und Inhaber Neben den Geschäftsleitern müssen auch die Antragsteller – bei einer Personenhandelsgesellschaft ist dies jeder persönlich haftende Gesellschafter73 – und Inhaber, bei Personenhandelsgesellschaften auch die Gesellschafter, zuverlässig sein, hierbei gelten die gleichen Maßstäbe wie bei den Geschäftsleitern.74 Darüber hinaus müssen die Inhaber auch die nötige fachliche Eignung besitzen, § 33 Abs. 1 S. 1 Nr. 4 KWG. Dabei versteht man unter den Inhabern lediglich den Einzelkaufmann oder den – nicht von der Geschäftsführung ausgeschlossenen – persönlich haftenden Gesellschafter.75

2. Beim Darlehensvermittler Auch beim Darlehensvermittler können Gründe, die in der Person des Antragstellers liegen, zur Versagung der Erlaubniserteilung führen. Zum einen ist dies die Unzuverlässigkeit gemäß § 34c Abs. 2 Nr. 1 GewO und zum anderen sind dies ungeordnete Vermögensverhältnisse gemäß § 34c Abs. 2 Nr. 2 GewO.76 a) Unzuverlässigkeit Der unbestimmte Rechtsbegriff der Zuverlässigkeit im Sinne dieser Norm entspricht grundsätzlich dem allgemeinen gewerberechtlichen Begriff der Zuverlässigkeit,77 sodass die hierzu ergangene Rechtsprechung und Literatur bei der Auslegung herangezogen werden kann.78 Dabei müssen für die Erlaubniserteilung nicht nur der Antragsteller, sondern darüber hinaus auch die Betriebsleiter, zuverlässig sein. So sollen einerseits Umgehungskonstruktionen ausgeschlossen werden, bei denen der Antragsteller lediglich Strohmann ist,79 und andererseits seien es regelmäßig die Betriebsleiter, die mit den Auftraggebern in Kontakt stünden und so Einfluss auf deren Vermögensinteressen hätten.80 Hinsichtlich der Unzuverlässigkeit sind in § 34c Abs. 2 Nr. 1 GewO Regelbeispiele enthalten, bei deren Vorliegen grundsätzlich von einer Unzuverlässigkeit auszugehen ist; dies kann jedoch durch den Nachweis besonderer Umstände wider-

Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 36. Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 36. 75 Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 47. 76 Diese Aufzählung ist abschließend, vgl. Stober/Eisenmenger, WirtVerwR BT, Rn. 235, die etwas undifferenziert auch die Haftpflichtversicherung mit aufzählen, die lediglich für Wohnimmobilienverwalter i. S. d. § 34c I 1 Nr. 4 GewO gilt. 77 S. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. III. 1. a) aa). 78 Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 60. 79 S. BT-Drs. VI/2588, Begr. § 34c GewO, S. 3 f.; vgl. für ein Strohmannverhältnis, Mischner, WiVerw 2014, 222, 224. 80 So Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 61. 73 74

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

legt werden.81 Dabei handelt es sich um eine rechtskräftige Verurteilung82 in den letzten fünf Jahren vor Antragstellung wegen Eigentums- oder Vermögensdelikten, beziehungsweise Insolvenzstraftaten oder wegen eines Verbrechens. Eine solche Verknüpfung zwischen der Annahme der Unzuverlässigkeit bei Vorliegen einer der genannten Straftaten erscheint – soweit es die Vermögens-, Eigentums- und Insolvenzdelikte betrifft – angezeigt, da der Vermittler aufgrund seiner Tätigkeit in engen Kontakt mit der Eigentums- und Vermögenssphäre seiner Auftraggeber kommt.83 Anders ist dies hinsichtlich der Annahme der Unzuverlässigkeit aufgrund der Verurteilung wegen eines Verbrechens. Hiermit wird keine konkrete Art einer Straftat beschrieben, sondern alle Straftaten zusammengefasst, die eine Mindestfreiheitsstrafe von einem Jahr vorsehen, § 12 Abs. 1 StGB.84 Die Aufnahme dieses Regelbeispiels ist als gesetzgeberische Entscheidung hinzunehmen.85 Neben den aufgeführten Regelbeispielen kann sich die Unzuverlässigkeit auch aus anderen Gründen ergeben. Dabei ist grundsätzlich unzuverlässig, wer wiederholt und dauerhaft gegen berufliche Pflichten – die sich etwa aus der MaBV86 ergeben können – verstößt.87 Zu berücksichtigen ist bei § 34c GewO, dass ein Sachkundenachweis gerade nicht erforderlich ist, sodass das Nichtvorliegen eines solchen die Unzuverlässigkeit gerade nicht begründen kann. In Betracht kommt jedoch die Annahme der Unzuverlässigkeit, wenn dem Antragsteller hinsichtlich der in Rede stehenden Tätigkeit elementare Grundkenntnisse fehlen.88 Auch kommt die Annahme der Unzuverlässigkeit in Betracht, wenn der Gewerbetreibende seinen steuerrechtlichen oder sozialversicherungsrechtlichen Pflichten nicht nachkommt oder eine mangelnde wirtschaftliche Leistungsfähigkeit hat.89

Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 82. Nicht erforderlich ist, dass eine Freiheitsstrafe verhängt wurde, eine Geldstrafe ist ausreichend, s. OVG Magdeburg, Beschl. v. 19.11.2013 – 1 M 116/13 – BeckRS 2013, 59334; s. auch Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 83. 83 Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 65; Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 84. 84 Dabei ist zu berücksichtigen, dass die Differenzierung in Vergehen und Verbrechen zwar auch eine Beurteilung des (abstrakten) Unrechtsgehalts beinhaltet (von Heintschel-Heinegg, in: BeckOK, StGB, § 12 Rn. 2 m. w. N.), vor allem aber „gesetzestechnische Bedeutung“ hat und somit ein eher formales Kriterium darstellt, BGH, Beschl. v. 08.02.2006 – 1 StR 7/06 – NStZ 2006, 393. 85 Vgl. OVG Berlin-Brandenburg, Beschl. v. 19.08.2010 – 1 M 73/10 – BeckRS 2010, 52005; BT-Drs. VI/2588, Begr. § 34c GewO, S. 4; vgl. für den „Gestaltungsspielraum des Gesetzgebers“, Schlaich/Korioth, BVerfG, Rn. 530 f. 86 Verordnung über die Pflichten der Immobilienmakler, Darlehensvermittler, Bauträger, Baubetreuer und Wohnimmobilienverwalter (Makler- und Bauträgerverordnung – MaBV) in der Fassung der Bekanntmachung vom 7. November 1990 (BGBl. I S. 2479), zuletzt geändert durch Art. 1 Vierte ÄndVO vom 9.5.2018 (BGBl. I S. 550). 87 Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 69. 88 Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 69 m. w. N. 89 Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 86. 81 82

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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b) Ungeordnete Vermögensverhältnisse Die Erlaubnis ist ebenfalls zu versagen, wenn der Antragsteller in ungeordneten Vermögensverhältnissen lebt. Anders als das Kriterium der Unzuverlässigkeit stellen ungeordnete Vermögensverhältnisse bei den Mitarbeitern des Antragstellers keinen Versagensgrund dar.90 Dabei sieht das Gesetz auch an dieser Stelle Regelbeispiele vor, bei denen grundsätzlich davon auszugehen ist, dass ungeordnete Vermögensverhältnisse vorliegen. Einerseits ist dies der Fall, wenn über das Vermögen des Antragstellers das Insolvenzverfahren eröffnet wurde91 und andererseits, wenn

Vgl. den Wortlaut und s. Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 91. Bei diesem Regelbeispiel ist nicht abschließend geklärt, wie die unterschiedlichen Verfahrensstadien Einfluss auf die Vermutung haben. Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 73 etwa ist der Ansicht, dass – unter Hinweis auf den „prägende[n] Gedanke[n]“ des „neue[n] Insolvenzrecht [s]“ dem Schuldner eine neue wirtschaftliche Perspektive zu bieten – nach Verfahrensabschluss das Regelbeispiel nicht mehr eingreife, dabei bezieht er sich ausdrücklich auf eingestellte oder aufgehobene Insolvenzverfahren. Dem grundsätzlichen Gedanken der Argumentation von Will ist zuzustimmen. Ziel eines Insolvenzverfahrens ist ausdrücklich auch, dass der Schuldner sich von seinen Verbindlichkeiten befreien können soll, § 1 S. 2 InsO, und nicht in den „bürgerlichen Tod“ gedrängt werden solle, dazu K. Schmidt, in: K. Schmidt, InsO, § 1 Rn. 11. Zu berücksichtigen ist jedoch, dass die Regelvermutung dem Verbraucherschutz dient (vgl. Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 71) und die Auftraggeber des Vermittlers davor bewahrt werden sollen, dass dieser sich an den ihm „anvertrauten Vermögenswerten [. . .] vergreif[t]“, da er in ungeordneten Vermögensverhältnissen lebt, BT-Drs. VI/2588, Begr. § 34c GewO, S. 4. Auch ist zu beachten, dass die Einstellung als vorzeitige Beendigung des Verfahrens (s. Bork, Insolvenzrecht, Rn. 360 ff.) und die Aufhebung als reguläre Verfahrensbeendigung (dazu Bork, Insolvenzrecht, Rn. 358 f.) grundsätzlich nicht dazu führen, dass der Insolvenzschuldner als Antragsteller von seinen Verbindlichkeiten befreit wurde und dementsprechend nicht mehr in ungeordneten Vermögensverhältnissen lebt. Stattdessen sollte bei der Einstellung nach dem Grund der Einstellung differenziert werden und das Regelbeispiel lediglich nicht zur Anwendung kommen, wenn die Einstellung gemäß § 212 InsO wegen Wegfalls des Eröffnungsgrundes erfolgt. In den anderen Fällen der Einstellung sollte das Regelbeispiel weiterhin die ungeordneten Vermögensverhältnisse indizieren und lediglich im Ausnahmefall widerlegt werden können (vgl. Moraht, GewArch 2010, 186, 188) oder wenn Restschuldbefreiung erteilt wird, vgl. § 289 InsO, dazu Sternal, in: Uhlenbruck, InsO, § 289 Rn. 1. Im Falle der Aufhebung des Verfahrens ist der Rspr. zuzustimmen, die tendenziell von geordneten Vermögensverhältnissen ausgeht, wenn die Restschuldbefreiung angekündigt wurde, s. OVG Lüneburg, Beschl. v. 25.09.2014 – 7 PA 29/14 – NJW 2014, 3529, Tz. 5; OVG Münster, Urt. v. 08.12.2011 – 4 A1115/10 – GewArch 2012, 499, 500. Mittlerweile erfolgt die grundsätzliche Entscheidung über die Zulässigkeit der Restschuldbefreiung zwar bereits mit Eröffnung des Verfahrens, § 287a InsO, s. Riedel, in: BeckOK, InsO, § 287a Rn. 1 ff.; dazu auch Römermann, in: Nerlich/Römermann, InsO, § 291 a. F. Rn. 1a, allerdings ändert dies nichts an der grundsätzlichen Aussage, dass „[w]ährend der Wohlverhaltensphase [. . .] die Vermögensverhältnisse des Schuldners [. . .] geordnet“ sind und weiter kann „von einem Vermögensverfall nicht mehr ausgegangen werden“, wenn der „Beschluss über die Ankündigung der Restschuldbefreiung“ erfolgt ist, BGH, Beschl. v. 07.12.2004 – AnwZ (B) 40/04 – NJW 2005, 1271 f.; vgl. dazu auch NJW-Spezial 2015, 3. Insofern gilt also auch hier die Aussage des BGH, dass es mit den Zielen der InsO „schlecht vereinbar [wäre], [dem Schuldner] eine dauerhaft gesicherte wirtschaftliche] Existenz ausgerechnet während der Wohlverhaltensphase vorzuenthalten“, BGH, Beschl. v. 07.12.2004 – AnwZ (B) 40/04 – NJW 2005, 1272, sodass daraus folgt, dass der Schuldner in der Wohlverhaltensperiode grundsätzlich nicht in wirtschaftlich ungeordneten Verhältnissen lebt. 90 91

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

er in das Verzeichnis gemäß § 882b ZPO eingetragen ist. Zweck dieses Registers ist der Schutz des redlichen Rechtsverkehrs,92 indem über die Kreditunwürdigkeit der eingetragenen Personen informiert wird.93 Hinsichtlich der Eröffnung des Insolvenzverfahrens ist ferner zu beachten, dass die auf diesen Grund zurückgeführten ungeordneten Vermögensverhältnisse lediglich zu einer Versagung der Erlaubnis führen, grundsätzlich aber nicht zur Rücknahme oder zum Widerruf dieser Zulassung, gemäß § 12 S. 1 GewO.94 Die durch die Regelbeispiele indizierten Vermutungen können jedoch ausnahmsweise durch Tatsachen widerlegt werden.95 Ebenso ist es auch möglich, dass die ungeordneten Vermögensverhältnisse auf anderen Gründen beruhen.96 c) Kein Versagensgrund: Sachkundenachweis Im Rahmen der Diskussion um die Einführung dieser Vorschrift wurde teilweise die Forderung nach einer Sachkundeprüfung laut, deren Nichtvorliegen einen Versagungsgrund dargestellt hätte.97 Diese Regelung wurde letztlich nicht Teil des Gesetzes. Maßgebliche Ausschlussgründe dafür waren, neben verfassungsrechtlichen Bedenken, auch die „schwierige Praktikabilität des Nachweises“.98 Darüber hinaus ist es nach Ansicht des Wirtschaftsausschusses nicht Aufgabe des Gesetzesgebers, dafür Sorge zu tragen, dass der Gewerbetreibende die ausreichende Qualifikation für sein Gewerbe hätte. Anders wäre dies nur zu beurteilen, wenn die mangelnden fachlichen Kenntnisse Grund für Missstände wären.99 In der Folge gab es zum Teil erneute Bemühungen, einen Sachkundenachweis zur Voraussetzung der Erlaubnis zu machen. Diese wurden im Ergebnis jedoch, trotz zum Teil befürwortender Stimmen von Berufsverbänden, abgelehnt.100 Dabei wurde

92

BRatE ZwVollStrÄndG, BT-Drs. 16/10069, Begr. Titel 6 ZPO, S. 35; Dörndorfer, in: MünchKomm, ZPO, Vor § 882b Rn. 2. 93 Fleck, in: BeckOK, ZPO, § 882b Rn. 1. 94 Dazu Moraht, GewArch 2010, 186, 189. 95 Moraht, GewArch 2010, 186, 188; Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 92. 96 Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 75. 97 Dazu Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 1. 98 WirtschaftsA, zu BT-Drs. VI/3535, S. 1 f. 99 WirtschaftsA, zu BT-Drs. VI/3535, S. 2. 100 S. Schmitz, GewArch 1994, 101, 102 (Bericht der 74. Tagung des Bund-Länder-Ausschusses „Gewerberecht“ am 20./21.10.1993) – zum Teil wurden hier auch Stimmen nach einer Haftpflichtversicherung laut – und Fuchs, GewArch 1994, 316, 317 f. (Bericht der 75. Tagung des BundLänder-Ausschusses „Gewerberecht“ am 04./05.05.1994), s. dazu auch Geisendörfer, GewArch 1995, 41, 42 ff., der vor dem Hintergrund der Koalitionsvereinbarung der 13. Legislaturperiode zwischen CDU/CSU und FDP vom 11.11.1994, die Ergebnisse der 74. und 75. Tagung des BundLänder-Ausschusses diskutiert.

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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zur Begründung zumeist auf „verfassungsrechtliche[. . .] Grenzen“ rekurriert.101 Auch wurden wirtschaftspolitische Gründe angeführt, da durch einen möglichen Sachkundenachweis die „unternehmerische Betätigungsfreiheit“ eingeschränkt würde;102 vor dem Hintergrund der (damaligen) Deregulierungsbemühungen hielt man die Forderung nach einer Sachkundeprüfung für kontraproduktiv.103 Dementsprechend wurde ein Sachkundenachweis als Voraussetzung für die Erlaubniserteilung bisher noch nicht eingeführt.104

3. Beim Finanzanlagenvermittler Beim Finanzanlagenvermittler ist die Erlaubnis nicht nur bei Unzuverlässigkeit und ungeordneten Vermögensverhältnissen zu versagen, sondern auch, wenn der Antragsteller den Nachweis einer Berufshaftpflichtversicherung105 (§ 34f Abs. 2 Nr. 3 GewO) nicht erbringen kann oder keine erforderliche Sachkundeprüfung abgelegt hat (§ 34f Abs. 2 Nr. 4 GewO). Bei der Regelung des Finanzanlagenvermittlers in einem eigenen Paragrafen in der GewO war eines der Hauptanliegen, im Sinne des Anlegerschutzes die Sachkunde des Finanzanlagenvermittlers überprüfen zu können, ferner sollte durch die Einführung einer Sachkundeprüfung die Anforderung an den Berufszugang dem für Versicherungsvermittler angepasst werden.106 Dieser Sachkundenachweis ist mittels einer – vor der IHK stattfindenden – Prüfung nachzuweisen.107 Dabei müssen auch die Mitarbeiter des Gewerbetreiben-

101

Schmitz, GewArch 1994, 101 f., so sei durch die Rspr. des BVerfG im Apothekenurteil (BVerfG, Urt. v. 11.06.1958 – 1 BvR 596/56 – NJW 1958, 1035 ff.) und Einzelhandelsurteil (BVerfG, Beschl. v. 14.12.1965 – 1 BvL 14/60 – NJW 1966, 291) festgestellt worden, dass in die „subjektive Zulassungsvoraussetzung ‚Fachkunde‘“ nur zum Schutze wichtiger Gemeinschaftsgüter eingegriffen werden dürfe. 102 Schmitz, GewArch 1994, 101, 102. 103 Schmitz, GewArch 1994, 101, 102, mit Verweis auf ein Plädoyer für eine „Deregulierung im Wirtschaftsverwaltungsrecht“, des damaligen Bundeswirtschaftsministers Rexrodt, GewArch 1993, 393 ff. 104 Nastold, in: Martinek/Semler/Flohr, Hdb. VertriebsR, § 49 Rn. 70, obwohl mittlerweile von dem grundsätzlichen Credo keine gesetzlichen Fachkundeanforderungen an die Gewerbetreibenden zu stellen (dazu Geisendörfer, GewArch 1995, 41, 42) mehrfach abgerückt wurde, Nastold, in: Martinek/Semler/Flohr, Hdb. VertriebsR, § 49 Rn. 70 (Fn. 169); Marcks, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34c Rn. 79. 105 Dazu bereits unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. II. 3. 106 RegE VermAnlGEG, BR-Drs. 209/11, Begr. § 34f GewO, S. 70 f. 107 Dabei besteht die Prüfung aus einem schriftlichen und einem praktischen Teil, wobei Ersterer durch einen bundesweiten Ausschuss erarbeitet wird, darüber hinaus haben sich die IHKen dahingehend organisiert, dass lediglich einige von ihnen die Prüfung anbieten, diese gelten jedoch bundesweit, s. Glotz/Borggreve, FinVermR, S. 39 f.

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

den, die unmittelbar an der Vermittlung beziehungsweise Beratung mitwirken, über einen solchen Sachkundenachweis verfügen, § 34f Abs. 4 S. 1 GewO.108

IV. Organisatorische Vorkehrungen Neben den Anforderungen an die ausreichende Mittelausstattung und der Eignung der Geschäftsleiter und sonstigen involvierten Personen müssen teilweise auch bestimmte organisatorische Vorkehrungen getroffen werden.

1. Für Institute im Sinne des KWG Instituten im Sinne des KWG wird die Erlaubnis gemäß § 33 Abs. 1 S. 1 Nr. 7 KWG versagt, wenn das Unternehmen – unabhängig der Gründe – nicht die erforderlichen organisatorischen Vorkehrungen schafft, die zum ordnungsgemäßen Betreiben der Geschäfte erforderlich sind. Dabei wird vor allem auf das Einhalten der Anforderungen gemäß § 25a Abs. 1 KWG, also letztlich die Ausgestaltung des Risikomanagements,109 abgestellt.110 Flankiert werden diese Anforderungen durch die §§ 25a ff. KWG, die ebenfalls Organisationsanforderungen aufstellen.111 a) Einzuhaltende Vorgaben Dabei sind die organisatorischen Vorkehrungen des Abs. 1 letztlich gesetzlich fixierte Anforderungen, die sich ohnehin bereits aus den Grundsätzen ordnungsgemäßer Geschäftsführung beziehungsweise aus aufsichtsrechtlichen Erfordernissen ergeben.112 Für diese ordnungsgemäße Geschäftsorganisation113 ist der Ge-

Dazu Will, in: BeckOK, GewO, § 34f Rn. 147 ff. S. BaFin, MaRisk, AT 1, Rn. 1 (Stand: 27.10.2017). 110 Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 33 Rn. 22. 111 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25a Rn. 15; vgl. etwa Sedlak, Geschäftsorganisation, S. 139 ff. für Pflichten zur Verhinderung von Geldwäsche, Terrorismusfinanzierung, etc., mittlerweile geregelt in den §§ 25g ff. KWG. 112 S. Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25a Rn. 16; s. auch RegE 4. FFG, BT-Drs. 14/8017, S. 124; ausführlich dazu Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 137 ff. 113 Weitere Vorgaben an die ordnungsgemäße Geschäftsorganisation finden sich in § 25c III, IVa und IVb KWG, darüber hinaus werden die Vorgaben in der MaRisk und der InstitutsVergV (Verordnung über die aufsichtsrechtlichen Anforderungen an Vergütungssysteme von Instituten [Institutsvergütungsverordnung – InstitutsVergV] vom 16. Dezember 2013 [BGBl. I S. 4270] zuletzt geändert durch Art. 1 Zweite ÄndVO vom 15.4.2019 [BGBl. I S. 486]) konkretisiert, s. Lütgerath, Geschäftsorganisation im Bankaufsichtsrecht, S. 94. 108 109

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

249

schäftsleiter gemäß Abs. 1 S. 2 verantwortlich.114 Zweck der ordnungsgemäßen Geschäftsorganisation ist die Einhaltung einerseits der zu beachtenden gesetzlichen Bestimmungen und andererseits der betriebswirtschaftlichen Notwendigkeiten (§ 25a Abs. 1 S. 1 KWG). b) Wirksames Risikomanagement Im Mittelpunkt der ordnungsgemäßen Geschäftsorganisation steht – gemäß § 25a Abs. 1 S. 3 KWG – ein „wirksames Risikomanagement“,115 das neben einem Überblick über die möglichen Risiken grundsätzlich auch Handlungsanweisungen zum Umgang mit diesen zu beinhalten hat.116 Welche Anforderungen hieran zu stellen sind, wird vor allem durch die Nr. 1 bis 6 des Abs. 1 S. 3 (nicht abschließend) konkretisiert.117 Diese beinhalten unter anderem die Festlegung von Geschäfts- und Risikostrategien,118 sowie deren Umsetzung (Nr. 1), Prozesse im Hinblick auf die Risikotragfähigkeit119 (Nr. 2) und die Errichtung interner Kontrollverfahren (Nr. 3).120 Darüber hinaus muss das Institut in personeller und technischorganisatorischer Hinsicht angemessen ausgestattet sein und – vor allem hinsichtlich der IT – ein Notfallkonzept aufweisen (Nr. 4 und 5).121 Ebenfalls erforderlich ist ein transparentes und angemessenes Vergütungssystem (Nr. 6).122 aa) Proportionalitätsprinzip Die organisatorischen Pflichten, die § 25 Abs. 1 KWG vorgibt, gelten grundsätzlich für jedes Institut im Sinne des § 1 Abs. 1b KWG, das heißt also für sämtliche Kreditinstitute und Finanzdienstleistungsinstitute im Sinne des § 1 Abs. 1 und 1a KWG.123 Angesichts der großen Zahl an solchen Instituten, die teilweise völlig unterschiedliche Größen und Geschäftsfelder haben,124 und den diversen Arten von Bankgeschäften und Finanzdienstleistungen gemäß § 1 KWG, wäre die unterschiedslose Anwendung des § 25a KWG auf alle erfassten Institute wenig angemes-

114

Zu diesem, s. unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. III. 1. a); zur Gesamtverantwortlichkeit aller Geschäftsleiter, s. ausführlich Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 133 ff. 115 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25a Rn. 23; Mülbert/Wilhelm, ZHR 178 (2014), 502, 507; Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 145. 116 Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 128 Rn. 75. 117 Mülbert/Wilhelm, ZHR 178 (2014), 502, 507. 118 Mülbert/Wilhelm, ZHR 178 (2014), 502, 508, dazu auch Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 146 ff. 119 Dazu Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 148 f. 120 Hierzu Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 149 f. 121 S. dazu Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 151. 122 Dazu Simon/Koschker, BB 2011, 120 ff. 123 Mülbert/Wilhelm, ZHR 178 (2014), 502, 504. 124 S. RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 25e KWG, S. 95.

250

4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

sen und zielführend.125 Dementsprechend sieht Abs. 1 S. 4 ein Proportionalitätsprinzip hinsichtlich des Risikomanagements vor, das von Art, Umfang, Komplexität und Risikogehalt der Geschäftstätigkeit abhängig ist.126 Dabei betrifft dieses Prinzip nicht lediglich die institutsinternen Abläufe, sondern auch die Intensität der Beaufsichtigung durch die BaFin.127 Dabei geht bereits die BaFin selbst davon aus, dass die Anforderungen an das Risikomanagement bei bloßen Finanzdienstleistungsinstituten deutlich reduziert sind.128 bb) Wesentliche Risiken Im Rahmen des Risikomanagements differenziert die BaFin zwischen wesentlichen und nicht wesentlichen Risiken.129 An die Differenzierung der Risiken werden unterschiedliche Präventionsintensitäten geknüpft, bei wesentlichen Risiken sind auch die damit verbundenen Risikokonzentrationen zu berücksichtigen, bei nicht wesentlichen sind lediglich „angemessene Vorkehrungen“ zu treffen. Ob bestimmte Risiken wesentlich sind oder nicht, ist abhängig vom konkreten Institut und durch die Geschäftsleitung zu beurteilen. Grundsätzlich jedoch stuft die BaFin zumindest das Adressenausfallrisiko, Marktpreisrisiken, Liquiditätsrisiken und operationelle Risiken als wesentlich ein. c) Weitere Bestandteile einer ordnungsgemäßen Geschäftsorganisation Gemäß § 25a Abs. 1 S. 6 KWG umfasst die ordnungsgemäße Geschäftsorganisation neben den bereits dargestellten Elementen darüber hinaus auch Vorkehrungen, die es erlauben, dass zu jedem Zeitpunkt die finanzielle Lage des Instituts hinreichend genau bestimmbar ist (Nr. 1). Dabei bestehen hinsichtlich der Genauigkeit umso größere Toleranzen, je höher die finanziellen Mittel des Instituts sind.130 Dazu kommen – gemäß Nr. 2 – noch umfangreiche Dokumentations- und korrespondierende Aufbewahrungspflichten, die der BaFin zur Beaufsichtigung der Tätigkeiten

125

S. etwa Erwägungsgrund 11 Richtlinie 2006/73/EG der Kommission vom 10. August 2006 zur Durchführung der Richtlinie 2004/39/EG des Europäischen Parlaments und des Rates in Bezug auf die organisatorischen Anforderungen an Wertpapierfirmen und die Bedingungen für die Ausübung ihrer Tätigkeit sowie in Bezug auf die Definition bestimmter Begriffe für die Zwecke der genannten Richtlinie (ABl. L 241 S. 26); Langen, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 25a Rn. 32. 126 Mülbert/Wilhelm, ZHR 178 (2014), 502, 507; vgl. auch BaFin, MaRisk, AT 1, Rn. 4 (Stand: 27.10.2017). 127 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25a Rn. 88; wegen der zweifachen Ausrichtung als Prinzip der doppelten Proportionalität bezeichnet, BaFin, MaRisk, AT 1, Rn. 2 (Stand: 27.10.2017). 128 BaFin, MaRisk, AT 2.1, Rn. 2 (Stand: 27.10.2017). 129 S. für den gesamten Abschnitt BaFin, MaRisk, AT 2.2, Rn. 1 (Stand: 27.10.2017). 130 Dazu Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25a Rn. 653.

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

251

des Instituts dienen.131 Auch muss das Institut gemäß Nr. 3 Möglichkeiten vorsehen, die es den Mitarbeitern erlaubt, im Rahmen des Whistleblowing132 unter Wahrung ihrer Identität über Missstände im Unternehmen die zuständigen Stellen zu informieren.133 Im Zusammenhang mit der ordentlichen Geschäftsorganisation steht auch die Pflicht, gemäß § 32 Abs. 1 S. 2 Nr. 5 KWG mit der Antragsstellung einen „tragfähigen Geschäftsplan“ zu erstellen, der neben den geplanten Geschäftsarten und dem organisatorischen Aufbau auch die vorgesehenen internen Kontrollverfahren enthalten muss.134 Neben den aufgeführten Vorkehrungen gibt es noch diverse weitere Anforderungen, die Institute im Sinne des KWG zu berücksichtigen haben und von der Größe und den wahrgenommenen Geschäften abhängig sind.135

2. Für Finanzanlagen- und Darlehensvermittler Vergleichbare organisatorische Vorgaben werden an die Finanzanlagen- und Darlehensvermittler nicht gestellt. Allerdings können sich – etwa aus gesellschaftsrechtlichen Vorschriften136 – organisatorische Anforderungen ergeben.

V. Sonstige Vorgaben Neben den soeben thematisierten organisatorischen Vorkehrungen können gegebenenfalls noch weitere Vorgaben einzuhalten sein.

1. Für Institute im Sinne des KWG Damit dem Ziel einer effektiven Aufsicht im Bankenwesen137 Genüge getan werden kann, unterliegen die Institute nach Erlaubniserteilung vielfältigen Vorschriften138

131

Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 214; Braun, in: Boos/Fischer/SchulteMattler, KWG, § 25a Rn. 664. 132 Dazu ausführlich Maume/Haffke, ZIP 2016, 199 ff., speziell in Bezug auf § 25a I 6 Nr. 3 KWG, s. S. 201. 133 Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25a Rn. 688. 134 Ausführlich zum Geschäftsplan Zerwas/Hanten, BB 1998, 2481, 2484 f. 135 Vgl. Lütgerath, Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation, S. 78 ff. 136 Vgl. etwa Raiser/Veil, Kapitalgesellschaftsrecht, § 13 Rn. 1 ff. 137 Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 132 Rn. 1. 138 S. dafür etwa Deutsche Bundesbank, Übersicht über die wichtigsten Vorschriften für Finanzdienstleistungsinstitute und Wertpapierhandelsbanken gemäß KWG, passim (Stand: März 2018).

252

4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

und insbesondere auch Anzeige- und Meldepflichten.139 Neben den den (üblichen) Geschäftsbetrieb und die finanzielle Lage betreffenden Meldepflichten gemäß § 25 KWG140 treffen das Institut insbesondere auch organisatorische Anzeigepflichten gemäß § 24 KWG, zum Beispiel in Fällen der Abberufung eines Geschäftsleiters oder sonstiger (relevanter) Personalentscheidungen.141 Zu berücksichtigen ist weiterhin, dass vor allem beim (handelsrechtlichen) Jahresabschluss Modifikationen gelten. Grundsätzlich sind Institute im Sinne des § 1 Abs. 1b KWG nach den allgemeinen Vorschriften der §§ 242 ff. HGB zur Aufstellung eines Jahresabschlusses verpflichtet,142 allerdings sind gemäß § 340 Abs. 1 S. 1 und Abs. 4 S. 1 HGB ergänzend die Vorschriften der §§ 340a ff. HGB anzuwenden.143 Konsequenzen hat das etwa auf den Umfang des Jahresabschlusses, denn gemäß § 340a Abs. 1 HGB haben alle Institute – unabhängig von ihrer tatsächlichen Größe und Rechtsform – zur Erstellung des Jahresabschlusses die Vorschriften für große Kapitalgesellschaften im Sinne des § 267 Abs. 3 HGB anzuwenden.144 Dies wird insbesondere mit der volkswirtschaftlichen Bedeutung der Kreditinstitute aufgrund des Einlagen- und Kreditgeschäfts und dem damit einhergehenden Bedürfnis nach möglichst großer Transparenz begründet.145 Ebenfalls müssen die Institute unabhängig von Größe und Rechtsform den Jahresabschluss durch einen Wirtschaftsprüfer – in Ausnahmefällen kann dies auch ein vereidigter Buchprüfer übernehmen – prüfen lassen gemäß § 340k HGB.146 Darüber hinaus ist die BaFin gemäß § 44 KWG zu umfangreichen Prüfungen147 und zur Auskunftseinholung gegenüber Instituten im Sinne des § 1 Abs. 1b KWG berechtigt.148

139

Einen Überblick über die relevantesten Anzeige- und Meldepflichten bietet die Deutsche Bundesbank, Übersicht über die wichtigsten Anzeige- und Meldevorschriften für Finanzdienstleistungsinstitute und Wertpapierhandelsbanken, passim (Stand: Juni 2020). 140 S. dazu etwa Deutsche Bundesbank, Leitfaden zur Erstellung der Finanzinformationen nach § 25 Abs. 1 Satz 1 KWG von Finanzdienstleistungsinstituten und Wertpapierhandelsbanken, passim (Stand: Juli 2018). 141 Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 132 Rn. 18 f.; Braun, in: Boos/ Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 24 Rn. 1. 142 Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 132 Rn. 23. 143 Vgl. auch Löw, in: MünchKomm, BilanzR, HGB, § 340 Rn. 1 ff. 144 Vgl. dazu Coenenberg/Haller/Schultze, Jahresabschluss, S. 28 ff.; Buchholz, Jahresabschluss, S. 116 f. 145 Böcking/Helke/Morawietz, in: MünchKomm, HGB, § 340a Rn. 2; Morfeld/Löw, in: MünchKomm, BilanzR, HGB, § 340a Rn. 1; vgl. Kübler, ZHR 159 (1995), 550, 560 f. 146 Dazu Böcking/Gros/Morawietz, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 340k Rn. 1; zu den sich möglicherweise stellenden Problemen hinsichtlich der Person des Prüfers Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 132 Rn. 28 ff. 147 S. Bödecker, Prüfungen nach § 44 Abs. 1 KWG, S. 37 ff. für Einschränkungen der Prüfung durch Ermessenserwägungen. 148 Einen diesbezüglichen Überblick bietet Braun, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 44 Rn. 15 ff.

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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2. Für Finanzanlagenvermittler nach der FinVermV und den Darlehensvermittler nach der MaBV Den Finanzanlagenvermittler treffen dagegen sehr reduzierte Anzeigepflichten. Gemäß § 21 FinVermV hat er der zuständigen Behörde lediglich anzuzeigen, wer mit der Betriebsleitung beauftragt ist.149 Entsprechendes gilt gemäß § 9 MaBV für den Darlehensvermittler.150 Bezüglich der Jahresabschlüsse ergeben sich keine Besonderheiten zu den allgemeinen Regelungen des HGB.151

VI. Verhaltenspflichten Für Wertpapierdienstleistungsunternehmen gelten vor allem die Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts des WpHG.152 Dabei sind diese Pflichten lediglich im Zusammenhang mit der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen anwendbar.153 Da es sich bei der Anlagevermittlung und -beratung in Bezug auf Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 und Nr. 10 WpHG in Verbindung mit § 2 Abs. 4 Nr. 7 WpHG um Wertpapierdienstleistungen handelt, sind die Wohlverhaltenspflichten grundsätzlich beim Crowdfunding anwendbar. Zur Konkretisierung der Pflichten des Finanzanlagenvermittlers hat der Gesetzgeber das Bundesministerium für Wirtschaft und Energie ermächtigt, durch eine Rechtsverordnung weitere Vorschriften Finanzanlagenvermittler betreffend zu erlassen, § 34g Abs. 1 S. 1 GewO. Neben den obligatorischen Pflichten, die die Verordnung zu enthalten hat (§ 34g Abs. 1 S. 2 GewO), wurden auch verschiedene fakultative Pflichten in der Ermächtigung vorgesehen, die zum Teil von erheblicher praktischer Bedeutung sind (§ 34g Abs. 2 GewO). Bei den obligatorischen Pflichten handelt es sich um Informations-, Beratungs- und Dokumentationspflichten. Dabei sollten die dem Anlegerschutz dienenden Wohlverhaltensregeln des (mittlerweile) Elften Abschnitts des WpHG inhaltlich auf Finanzanlagenvermittler übertragen werden (§ 34g Abs. 1 S. 3 GewO).154 Dabei ist zu berücksichtigen, dass die Gesetzesbegründung von einem „gleichwertige[n] Anlegerschutzniveau“ spricht,155 während der Gesetzestext lediglich ein „vergleichbares Anlegerschutzniveau“ fordert (§ 34g Abs. 1 S. 3 GewO).156

Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 21 Rn. 1 f. Marcks, MaBV, § 9 Rn. 1 f. 151 Dazu Merkt, in: Baumbach/Hopt, HGB, § 242 Rn. 10. 152 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 146. 153 Faust, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 109 Rn. 13. 154 RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 34g GewO, S. 45. 155 RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 34g GewO, S. 45. 156 Dem dürfte wohl in der Praxis keine unterschiedliche Bedeutung zukommen, vgl. Will, in: BeckOK, GewO, § 34g Rn. 6. 149 150

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Die FinVermV ist inhaltlich einerseits an der VersVermV und MaBV und andererseits am WpHG sowie der WpDVerOV orientiert.157 Für den Darlehensvermittler gemäß § 34c GewO sind die Vorschriften der MaBV maßgeblich, diese enthalten jedoch kaum spezifische Vorschriften, die mit denen für Wertpapierdienstleistungsunternehmen oder Finanzanlagenvermittler vergleichbar sind.158

1. Verhaltensregeln Sowohl Wertpapierdienstleistungsunternehmen als auch Finanzanlagenvermittler unterliegen bestimmten Verhaltenspflichten. a) Wohlverhaltenspflichten für Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß §§ 63 ff. WpHG Den Grundsatz der Verhaltenspflichten stellt § 63 Abs. 1 WpHG dar, gemäß dem das Wertpapierdienstleistungsunternehmen dazu verpflichtet ist, die entsprechenden Dienstleistungen „ehrlich, redlich und professionell im bestmöglichen Interesse seiner Kunden zu erbringen“;159 diese Pflichten werden durch die weiteren Verhaltensregeln letztlich konkretisiert.160 Im Folgenden sollen verschiedene Verhaltensregeln der unterschiedlich regulierten Vermittler gegenübergestellt werden. aa) Pflicht zur Vermeidung von Interessenkonflikten gemäß § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG Die Verhaltenspflicht des § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG ergänzt die organisatorischen Pflichten des § 80 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 WpHG im Hinblick auf möglicherweise bestehende Interessenkonflikte im Einzelfall.161 Dabei sollen diese vorrangig verhindert werden und lediglich, wenn dies nicht möglich ist, der Kunde darauf hingewiesen werden.162

Will, in: BeckOK, GewO, § 34g Rn. 13. Die WpDVerOV (Verordnung zur Konkretisierung der Verhaltensregeln und Organisationsanforderungen für Wertpapierdienstleistungsunternehmen [Wertpapierdienstleistungs-Verhaltens- und -Organisationsverordnung – WpDVerOV] vom 17. Oktober 2017 (BGBl. I S. 3566) zuletzt geändert durch Art. 8 Abs. 7 G zur weiteren Ausführung der EU-ProspektVO und zur Änd. von Finanzmarktgesetzen vom 8.7.2019 [BGBl. I S. 1002]) konkretisiert verschiedene Vorschriften des WpHG und stellt damit eine „maßgebliche Rechtsquelle für die Anforderungen, denen Wertpapierdienstleistungsunternehmen in ihrer Tätigkeit unterliegen“ dar (so Preuße/Zingel, in: Preuße/Zingel, WpDVerOV, Vorwort). 158 Vgl. Will, in: BeckOK, GewO, § 34c Rn. 91 ff. 159 Damit sind die Pflichten des Wertpapierdienstleistungsunternehmens gegenüber seinen Kunden mit denen des Kommissionärs gegenüber dem Kommittenten gem. § 384 I HGB vergleichbar, Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 860; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, Vor. §§ 31 ff. Rn. 53. 160 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, Vor §§ 31 ff. Rn. 53 f. 161 Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 863. 162 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 47. 157

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

255

bb) Durchführung einer Angemessenheitsprüfung gemäß § 63 Abs. 10 S. 1 WpHG Das Wertpapierdienstleistungsunternehmen ist, wenn es keine Anlageberatung oder Finanzportfolioverwaltung erbringt, sondern insbesondere die Anlagevermittlung betreibt, gemäß § 63 Abs. 10 S. 1 WpHG dazu verpflichtet, eine Angemessenheitsprüfung durchzuführen. (1) Grundsätzliches Dies geschieht in einem zweistufigen Verfahren. Zunächst muss das Unternehmen vom Kunden Informationen einholen über einerseits Kenntnisse und andererseits Erfahrungen, die dieser in Bezug auf bestimmte Arten von Finanzinstrumenten hat, soweit diese zur Beurteilung der Angemessenheit der zu erbringenden Dienstleistung beziehungsweise des in Rede stehenden Finanzinstruments erforderlich sind. Dabei kommt es nicht auf das konkrete Instrument oder die konkrete Dienstleistung an, sondern lediglich auf die Art. Diese Differenzierung ist wichtig, da die Angemessenheitsprüfung gemäß Abs. 10 sonst der Geeignetheitsprüfung nahe käme, die in den Fällen des § 64 Abs. 3 WpHG erforderlich ist.163 Ob die im weiteren Verlauf durchzuführende Angemessenheitsprüfung erfolgreich verläuft, richtet sich danach, ob der konkret-individuelle Kunde aufgrund seiner Kenntnisse und Erfahrungen die mit dem Finanzinstrument oder der Dienstleistung einhergehenden Risiken angemessen beurteilen kann. Zunächst gilt dabei, dass, je komplexer und risikoreicher die Dienstleistung oder das Finanzinstrument ist, desto höhere Anforderungen an den Kunden zu stellen sind. Auch müssen Kenntnisse und Erfahrung kumulativ vorliegen. Hinsichtlich dieser darf sich das Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß Art. 55 Abs. 3 VO (EU) 2017/565164 grundsätzlich auf die Angaben verlassen, die der Kunde diesem gegenüber abgibt, außer die Unrichtigkeit ist dem Unternehmen bekannt oder aufgrund von grober Fahrlässigkeit unbekannt. Soweit das Wertpapierdienstleistungsunternehmen zu dem Ergebnis gelangt, dass die Art der Dienstleistung oder das Finanzinstrument nach Kenntnis und Erfahrung des Kunden für diesen ungeeignet ist, muss es diesen darauf (in standardisierter Form) hinweisen, § 63 Abs. 10 S. 3, 6 WpHG. Ebenfalls muss das Unternehmen den Kunden gemäß Abs. 10 S. 4 darauf hinweisen, dass eine Angemessenheitsprüfung nicht möglich ist, wenn der Kunde dem Unternehmen die erforderlichen Informationen nicht zur Verfügung stellt; dies ändert jedoch nichts daran, dass das avisierte Geschäft trotzdem ausgeführt werden kann.165

Ähnlich Schäfer, in: Heidel, AktienR, WpHG, § 63 Rn. 254 f. Delegierte Verordnung (EU) 2017/565 der Kommission vom 25. April 2016 zur Ergänzung der Richtlinie 2014/65/EU des Europäischen Parlaments und des Rates in Bezug auf die organisatorischen Anforderungen an Wertpapierfirmen und die Bedingungen für die Ausübung ihrer Tätigkeit sowie in Bezug auf die Definition bestimmter Begriffe für die Zwecke der genannten Richtlinie (ABl. 2017 L 87 S. 1, ber. L 246 S. 12, ber. 2018 L 82 S. 18) zuletzt geändert durch Art. 1 VO (EU) 2019/1011 vom 13.12.2018 (ABl. 2019 L 165 S. 1). 165 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 320. 163 164

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

(2) Keine Pflicht zur Angemessenheitsprüfung gemäß § 63 Abs. 11 WpHG Dabei besteht eine Ausnahme von der Pflicht zur Vornahme der Angemessenheitsprüfung, wenn die Voraussetzungen des Abs. 11 vorliegen. Dafür ist zunächst erforderlich, dass das Tätigwerden des Wertpapierdienstleistungsunternehmens auf Veranlassung des Kunden geschieht166 und der Kunde muss darauf hingewiesen werden, dass eine Angemessenheitsprüfung gemäß Abs. 10 unterbleibt. Weiterhin sind nur gewisse Dienstleistungen erfasst, darunter auch die Anlagevermittlung167 und diese muss sich auf „nicht komplexe Finanzinstrumente“ beziehen. Neben den in der Vorschrift explizit aufgeführten Finanzinstrumenten sind nicht komplexe solche, die die Voraussetzungen des Art. 57 VO (EU) 2017/565 erfüllen.168 Da die Pflicht zur Angemessenheitsprüfung deshalb nicht besteht, da das in Rede stehende Finanzinstrument aufgrund seiner Eigenschaften für den durchschnittlichen Anleger verständlich ist,169 müssen sich die Kriterien, die ein nicht komplexes Finanzinstrument erfüllen muss, an diesem Maßstab messen lassen. Zunächst bedeutet dies, dass gemäß Art. 57 lit. c VO (EU) 2017/565 für den Anleger „keine bestehende oder potenzielle Verpflichtung [. . .], die über die Anschaffungskosten des Instruments hinausgeht“, besteht. Das betrifft zunächst einmal diejenigen Instrumente, die Nachschusspflichten vorsehen.170 Darüber hinaus spricht einiges dafür, auch solche Finanzinstrumente als erfasst anzusehen, die eine Verlustbeteiligung vorsehen,171 jedenfalls dann, wenn es sich bei dem investierten Kapital um Fremdkapital handelt, sodass der Anleger gegenüber dem Emittenten einen – abgesehen vom Fall der Verlustteilnahme – vollständigen Rückzahlungsanspruch und damit keine Anschaffungskosten hat.172 Denn dann jedenfalls stellt sich der Verlust auf die Rückzahlung aufgrund der Verlustteilnahme im Ergebnis nicht anders dar als eine (summenmäßig begrenzte) Nachschusspflicht.173 Weiterhin ist gemäß Art. 57 VO (EU) 2017/565 erforderlich, dass so ausreichende und verständliche Informationen über das Instrument öffentlich und zugänglich sind, dass der durchschnittliche Anleger auf ihrer Grundlage eine informierte Entscheidung treffen kann. Dabei soll es nach Ansicht einiger nicht ausrei-

166

Welche Voraussetzungen hieran zu stellen sind, legt Rothenhöfer, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 63 Rn. 340 dar. 167 Dazu Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 142. 168 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 341. 169 So auch Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 341. 170 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 341a. 171 So im Hinblick auf Genussscheine auch Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 340. 172 Vgl. auch BFH, Urt. v. 07.07.1992 – VIII R 24/90 – DStR 1992, 1545. 173 Dabei ist zu berücksichtigen, dass sowohl die französische (n’implique pour le client aucun passif effectif ou potentiel) als auch die englische (does not involve any actual or potential liability) Fassung des Art. 57 c) VO (EU) 2017/565 von keine Haftung und nicht von keine Verpflichtung sprechen, sodass es letztlich nicht auf eine tatsächliche (Nachschuss-)Pflicht ankommen, sondern ausreichen dürfte, dass der Anleger nicht die gesamte zur Verfügung gestellte Darlehenssumme zurückbekommt und so für die Verluste des Emittenten mithaftet.

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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chend sein, wenn diese Informationen lediglich im Internet abrufbar sind, da nicht jeder potenzielle Anleger Zugang dazu hätte.174 Dieser Ansicht kann aufgrund der Ubiquität des Internets nicht gefolgt werden,175 sodass dieser Voraussetzung Genüge getan ist, soweit die im Internet abrufbaren Informationen einen angemessenen Umfang haben und verständlich sind. Schließlich muss gemäß Art. 57 lit. b VO (EU) 2017/565 häufig die Möglichkeit bestehen, die Finanzinstrumente zu öffentlich verfügbaren Preisen zu liquidieren, bei denen es sich entweder um Marktpreise oder solche handelt, die emittentenunabhängig ermittelt wurden. Vergleicht man nun die explizit genannten nicht komplexen Finanzinstrumente gemäß § 63 Abs. 11 Nr. 1 lit. a und b WpHG, die Art. 25 Abs. 4 lit. a Nr. 1 und Nr. 2 MiFID II umsetzen,176 mit den anderen nicht komplexen Finanzinstrumenten, ergibt sich, dass die explizit aufgeführten Instrumente an einem organisierten Markt, einem gleichwertigen Markt eines Drittlandes oder einem multilateralen Handelssystem zugelassen sein müssen. Was ein multilaterales Handelssystem ist, wurde bereits dargelegt,177 bei einem organisierten Markt handelt es sich gemäß § 2 Abs. 11 WpHG um ein multilaterales Handelssystem, das durch staatliche Stellen eines Mitgliedsstaats der Europäischen Union genehmigt, geregelt und überwacht wird.178 Bei einem gleichwertigen Markt handelt es sich gemäß Art. 25 Abs. 4 UA 2, 3 und 4 MiFID II um einen Markt in einem Drittland, der ähnlich wie der organisierte Markt zugelassen, geregelt und beaufsichtigt wird.179 Diese Bedingungen sollten auch hinsichtlich der Liquidierbarkeit anderer nicht komplexer Finanzinstrumente gelten, sodass Voraussetzung für ein nicht komplexes Finanzinstrument ist, dass es für diesen einen liquiden Sekundärmarkt gibt.180 (3) Die Vermögensanlagen des Crowdfundings als nicht komplexe Finanzinstrumente? Fraglich ist, ob es sich bei den Vermögensanlagen, die beim Crowdfunding Anwendung finden, um nicht komplexe Finanzinstrumente im obigen Sinne handelt, denn zumindest geben Unternehmerich, auxmoney und Lendico an, keine Angemessenheitsprüfung durchzuführen.

Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 341a; sich diesem anschließend Koller, in: Assmann/ Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 149 (Fn. 4). 175 Nach einer Studie des ARD und ZDF haben im Jahr 2019 89 % der Deutschen ab 14 Jahren das Internet „mindestens selten genutzt“, Studie abrufbar unter: www.ard-zdf-onlinestudie.de/ onlinenutzung/entwicklung-der-onlinenutzung/[zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 176 RegE 2. FiMaNoG, BT-Drs. 18/10936, Begr. § 63 WpHG, S. 234. 177 S. dazu unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 178 Dazu Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 210 ff. 179 S. dazu RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 31, S. 65; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 338. 180 Ähnlich Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 343. 174

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Zunächst ist festzuhalten, dass es sich bei (qualifizierten) Nachrangdarlehen weder um Verlustbeteiligungen handelt,181 noch, dass sie Nachschusspflichten vorsehen, sodass die in Rede stehenden Vermögensanlagen die Kriterien des Art. 57 lit. c VO (EU) 2017/565 erfüllen. Allerdings ist fraglich, ob es ausreichende und verständliche Informationen gibt, die dem Anleger eine informierte Entscheidung ermöglichen. Dabei stammen die einzigen Informationen über die Emittenten beim Crowdfunding häufig von den Plattformen.182 Zwar ist es grundsätzlich möglich, dass die ausreichenden und verständlichen Informationen vom Finanzanlagenvermittler stammen.183 Ob dies jedoch ausreichend ist, ist regelmäßig im Einzelfall zu prüfen,184 sodass das Vorliegen der ausreichenden und verständlichen Informationen bereits fraglich ist. Darüber hinaus müsste auch ein organisierter Sekundärmarkt in Form eines multilateralen Handelssystems bestehen. Jedoch geben die analysierten Plattformen sämtlich an, dass eine Veräußerung der erworbenen Vermögensanlagen grundsätzlich besteht, allerdings kein organisierter Sekundärmarkt bestünde.185 Insofern liegen die an nicht komplexe Finanzinstrumente gestellten Voraussetzungen nicht vor, sodass es sich bei den Vermögensanlagen beim Crowdfunding jedenfalls zur Zeit nicht um nicht komplexe Finanzinstrumente im Sinne des § 63 Abs. 11 WpHG handelt und eine Angemessenheitsprüfung gemäß § 63 Abs. 10 erforderlich wäre. cc) Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft gemäß § 65 Abs. 1 WpHG Von besonderer Bedeutung für das Crowdfunding ist § 65 Abs. 1 WpHG, dieser verpflichtet die Wertpapierdienstleistungsunternehmen186 unter bestimmten Voraussetzungen zur Einholung einer Selbstauskunft, bevor sie Vermögensanlagen im Sinne des § 2a VermAnlG vermitteln.187

181 Dazu bereits Fn. 359 (2. Kapitel). S. auch Poelzig, WM 2014, 917, 919; a. A. offenbar Kraus, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil D, Rn. 39. Schwieriger ist dies bei Genussrechten, vgl. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 340. 182 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. b). 183 CESR, CESR/09-559, Rn. 83 (abrufbar unter: www.esma.europa.eu/sites/default/files/library/ 2015/11/09_559.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]); Dahm, in: Preuße/Zingel, WpDVerOV, § 7 Rn. 22; a. A. Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 149. 184 Vgl. Dahm, in: Preuße/Zingel, WpDVerOV, § 7 Rn. 23. 185 S. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 10. Zwar wird – wie bereits erwähnt – auf Bergfürst ein Handelsplatz angeboten, aber die Plattform selbst gibt unter Nr. 4 c) der Allgemeinen Kundeninformation zu Geschäften in Vermögensanlagen an, dass ein liquider Handelsplatz noch nicht existiert, s. de.bergfuerst.com/wichtige-hinweise [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 186 Teilweise wird vertreten, dass der Emittent dafür Sorge zu tragen hätte, dass die Anlageschwellen eingehalten würden, s. – für § 6 WpPG – Giedinghagen/Zöllter-Petzoldt, AG 2018, R136, R137. Dem kann bereits aufgrund des klaren Wortlautes nicht gefolgt werden, die Pflicht adressiert lediglich Wertpapierdienstleistungsunternehmen und nicht den Emittenten, so zutreffend auch Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1718 f. 187 S. dazu unter 5. Kapitel.

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

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b) Berufliche Pflichten des Finanzanlagenvermittlers nach der FinVermV Auch der Finanzanlagenvermittler ist im Grundsatz gemäß § 11 FinVermV dazu verpflichtet, seine „Tätigkeit mit der erforderlichen Sachkenntnis, Sorgfalt und Gewissenhaftigkeit im bestmöglichen Interesse des Anlegers auszuüben.“188 Dieser allgemeine Grundsatz wird durch weitere Pflichten konkretisiert.189 aa) Interessenkonflikte Die mit Wirkung zum 01. August 2020 in Kraft getretenen Änderungen der FinVermV betreffen auch den Umgang mit Interessenkonflikten.190 (1) Pflicht zum Hinweis auf Interessenkonflikte gemäß § 13 Abs. 5 FinVermV a. F.191 Bis dato hatte der Finanzanlagenvermittler den Anleger vor Geschäftsabschluss gemäß § 13 Abs. 5 FinVermV a. F.192 auf mögliche Interessenkonflikte hinzuweisen.193 Dabei traf den Vermittler keine Pflicht, derartige Interessenkonflikte bereits im Vorfeld zu verhindern.194 (2) Pflicht zur Vermeidung von Interessenkonflikten gemäß § 11a Abs. 1 und 2 FinVermV Gemäß § 11a Abs. 1 FinVermV hat der Finanzanlagenvermittler nunmehr dafür Sorge zu tragen, dass Interessenkonflikte vermieden werden.195 Lediglich, wenn dies nicht möglich ist, ist dem Kunden dies vor Geschäftsabschluss (in allgemeiner Form) gemäß Abs. 2 offenzulegen.196 bb) Pflicht zur Angemessenheitsprüfung gemäß § 16 Abs. 2 S. 1 FinVermV Der Finanzanlagenvermittler hat gemäß § 16 Abs. 2 S. 1 FinVermV grundsätzlich die Pflicht, vom Anleger Informationen über dessen Erfahrungen und Kenntnisse in Bezug auf bestimmte Finanzanlagen einzuholen. Zweck und damit gleichzeitig auch

Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 11 Rn. 3 f. Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 11 Rn. 3. 190 Zweite Verordnung zur Änderung der Finanzanlagenvermittlungsverordnung vom 09. Oktober 2019 (BGBl. I S. 1434). 191 I. d. F. v. 02.05.2012 (BGBl. I S. 1006). 192 I. d. F. v. 02.05.2012 (BGBl. I S. 1006). 193 Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 13 Rn. 7; Tiefensee/Kuhlen, GewArch 2013, 17, 18. 194 Tiefensee/Kuhlen, GewArch 2013, 17, 18. Zum bisher geringeren Schutzstandard des § 13 V FinVermV, s. auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 240. 195 S. dazu auch Lorenz/Watermann, CCZ 2019, 33, 34; Baas/Siering, RdF 2019, 284, 285. 196 Glückert, GewArch 2020, 218, 219. 188 189

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Grenze dieser Pflicht ist es, die Angemessenheit der Finanzanlage für den (potenziellen) Anleger beurteilen zu können.197 Dabei bestimmt sich die Angemessenheit gemäß § 16 Abs. 2 S. 2 FinVermV danach, ob der Anleger die Risiken zutreffend beurteilen kann, die sich aus der Art der Finanzanlage ergeben. Es wird also nicht auf die konkrete Vermögensanlage abgestellt, sondern lediglich auf den Typ der Vermögensanlage.198 Sollte der Vermittler dabei zu dem Ergebnis kommen, dass die Anlage für den Anleger unangemessen ist, so hat er ihn hierauf hinzuweisen und zu warnen (§ 16 Abs. 2 S. 3 FinVermV); soweit er die erforderlichen Informationen nicht erhält, ist der Anleger darauf hinzuweisen, dass eine Angemessenheitsprüfung nicht erfolgen kann (§ 16 Abs. 2 S. 4 FinVermV).199 (1) Ausnahme von der Angemessenheitsprüfung gemäß § 16 Abs. 5 FinVermV Dabei kann von der Angemessenheitsprüfung abgesehen werden, wenn die Vermittlung auf Veranlassung des Kunden erfolgt und der Vermittler den Anleger darauf hinweist, dass keine solche Prüfung stattfindet. Weiterhin muss es sich bei den zu vermittelnden Finanzanlagen um solche handeln, die den Anforderungen der OGAW-IV-Richtlinie200 entsprechen.201 Diese Ausnahme wird damit begründet, dass ein Ausgleich zwischen dem Anlegerschutz und „vermeidbaren Belastungen“ für die Vermittler gefunden werden müsse202 und die erfassten Finanzinstrumente „hoch reguliert[. . .]“203 seien.204 Insofern erfolgte die Inkongruenz205 des § 16 Abs. 2 FinVermV zu § 63 Abs. 11 WpHG bewusst, da die „riskanteren und komplexeren Vermögensanlagen“ im Sinne des VermAnlG nicht erfasst werden sollten.206

Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 133, da § 16 II FinVermV das Pendant zu § 65 X WpHG darstellt, s. BRatE FinVermV, BR-Drs. 89/12, Begr. § 16 FinVermV, S. 39, kann dementsprechend die diesbezügliche Literatur herangezogen werden. 198 Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 133. 199 Will, in: BeckOK, GewO, § 34g Rn. 47. 200 Richtlinie 2009/65/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 13. Juli 2009 zur Koordinierung der Rechts- und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) (ABl. L 302 17.11.2009, S. 32, ber. 2010 L 269 S. 27) zuletzt geändert durch Art. 28 RL (EU) 2019/2162 vom 27.11.2019 (ABl. L 328 S. 29). 201 Dazu Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 16 Rn. 4. 202 RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 31 WpHG, S. 65. 203 BRatBeschl FinVermV, BR-Drs. 89/12, Begr. § 16 FinVermV, S. 5. 204 Missverständlich Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 16 Rn. 4, der anscheinend nicht-komplexe Finanzinstrumente insgesamt mit den von der Ausnahme lediglich betroffenen OGAW-Fonds gleichsetzt. 205 A. A. anscheinend Will, in: BeckOK, GewO, § 34g Rn. 48, der annimmt, dass § 16 V FinVermV dem § 31 VII WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) (jetzt § 63 XI WpHG) entspräche. 206 AusschussE FinVermV, BR-Drs. 89/1/12, Begr. § 16 FinVermV, S. 5 f.; so auch BRatBeschl FinVermV, BR-Drs. 89/12, Begr. § 16 FinVermV, S. 4 f. 197

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

261

(2) Konformität der Vermögensanlagen beim Crowdfunding mit den Voraussetzungen der Ausnahme von der Angemessenheitsprüfung gemäß § 16 Abs. 5 FinVermV? Wie bereits ausführlich dargelegt, handelt es sich bei den Finanzanlagen des Crowdfundings um Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG und nicht um Fonds im Sinne der OGAW-IV-Richtlinie. Damit fallen die Vermögensanlagen beim Crowdfunding bereits nach dem eindeutigen Wortlaut nicht unter die Ausnahmevorschrift, sodass – entgegen der Praxis einiger Crowdfunding-Plattformen207 – eine Angemessenheitsprüfung stets zu erfolgen hat.208 cc) Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft gemäß § 16 Abs. 3a FinVermV Von besonderer Relevanz für Crowdfunding-Plattformen, die mit einer Erlaubnis zur Finanzanlagenvermittlung agieren, ist insbesondere § 16 Abs. 3a FinVermV. Diese Norm begründet die von § 2a Abs. 3 VermAnlG geforderte Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft über die Vermögens- oder Einkommensverhältnisse des Anlegers, die konstitutiv für die Befreiung von der Prospektpflicht ist und gewissermaßen das gewerberechtliche Spiegelbild zu § 65 Abs. 1 WpHG darstellen soll.209

2. Zuwendungen Auch in Bezug auf Zuwendungen treffen das Wertpapierdienstleistungsunternehmen beziehungsweise den Finanzanlagenvermittler gewisse Pflichten. a) Zuwendungsverbot für Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß § 70 WpHG Die Vorschrift des § 70 Abs. 1 S. 1 WpHG begründet ein grundsätzliches Verbot für Wertpapierdienstleistungsunternehmen, im Zusammenhang mit der Erbringung von Wertpapierdienstleistungen Zuwendungen im Sinne des § 70 Abs. 2 S. 1 WpHG von Dritten anzunehmen oder an Dritte zu gewähren.210 Soweit die Gebühren und Entgelte für die Erbringung der Wertpapierdienstleistung notwendig sind beziehungsweise diese erst ermöglichen, bestehen für diese eine Ausnahme gemäß § 70 Abs. 7 WpHG, sodass sie von dem grundsätzlichen

207

S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 12., 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 5. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 13. 208 Dazu Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 266. 209 Zur Regelungslücke bis 07.05.2016, s. unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: A. und zur derzeit bestehenden Abweichung, s. unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: C. 210 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 4.

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Verbot des Abs. 1 nicht erfasst sind.211 Nicht abschließend für solche Gebühren und Entgelte führt die Gesetzesbegründung „Entgelte für die Verwahrung von Finanzinstrumenten, die Abwicklung von Geschäften oder die Nutzung von Handelsplätzen, behördliche Kosten oder gesetzliche Gebühren“ auf.212 Von § 70 Abs. 7 WpHG sind also solche Gebühren und Entgelte erfasst, die überhaupt nicht die Gefahr für einen Interessenkonflikt begründen.213 Auch wenn es sich um Zuwendungen im Sinne des Abs. 2 handelt und die Ausnahme gemäß Abs. 7 nicht greift, besteht, wenn die folgenden Voraussetzungen kumulativ vorliegen, eine Ausnahme vom Zuwendungsverbot gemäß § 70 Abs. 1 S. 1 WpHG. Zunächst muss die Zuwendung gemäß Abs. 1 S. 1 Nr. 1 darauf ausgelegt sein, „die Qualität der Dienstleistung zu verbessern“. Dabei ist ein objektiver Maßstab anzulegen, das heißt, letztlich kommt es nicht auf die Zweckbestimmung an, sondern die Zuwendung muss objektiv geeignet sein, die Dienstleistung im Interesse des Kunden zu verbessern.214 Weiterhin ist es gemäß § 70 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 WpHG erforderlich, dass die Zuwendung der ordnungsgemäßen Erbringung der Dienstleistung im Kundeninteresse gemäß § 63 Abs. 1 Nr. 1 WpHG nicht entgegensteht.215 Damit die Zuwendung nicht vom grundsätzlichen Zuwendungsverbot erfasst wird, ist es gemäß § 70 Abs. 1 S. 1 Nr. 2 WpHG weiterhin erforderlich, dass das Wertpapierdienstleistungsunternehmen die Zuwendung dem Kunden gegenüber deutlich offenlegt. Diese Offenlegung muss vor dem Vertragsschluss erfolgen und in einer Art und Weise, dass der Kunde sie versteht. Regelmäßig dürfte die Offenlegung in der Standarddokumentation des Wertpapierdienstleistungsunternehmens erfolgen, also etwa im Anlageberatungsvertrag oder den Allgemeinen Geschäftsbedingungen.216

Koch/Harnos, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 70 Rn. 83; a. A. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31d Rn. 12, der die Norm als „Eingrenzung des [. . .] Zuwendungsbegriffs“ qualifiziert. 212 RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 31d WpHG, S. 68. 213 S. nur Koch/Harnos, in: Schwark/Zimmer, KMRK, § 70 Rn. 83 (Fn. 277). 214 Assmann, ÖBA 2007, 40, 52; Ekkenga, in: MünchKomm, HGB, Effektengeschäft, Rn. 583; Mülbert, WM 2007, 1149, 1161; Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 70 Rn. 34; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31d Rn. 25 unter Verweis auf die Gesetzesbegründung RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 31d WpHG, S. 67. 215 Dieser Vorschrift kommt grundsätzlich kaum eigene Bedeutung neben § 63 I WpHG zu, s. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31d Rn. 32; Rozok, BKR 2007, 217, 223; weitergehender Koch/ Harnos, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 70 Rn. 68 und Ekkenga, in: MünchKomm, HGB, Effektengeschäft, Rn. 584, die hierin zumindest die Begründung für die Ausnahme vom Zuwendungsverbot für unterhalb einer Bagatellgrenze liegende Zuwendungen erblicken; noch weitergehend Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 70 Rn. 43, der der Vorschrift nach Aufhebung des 31d IV WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) eine „wesentliche Rolle“ beimisst. 216 Brockmeier/Kapferer/Nickel/Willershausen, MiFID, S. 37; vgl. auch Buck-Heeb, in: Tamm/ Tonner/Brönneke, Verbraucherrecht, § 16 Rn. C 126. 211

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

263

b) Offenlegung von Zuwendungen durch Finanzanlagenvermittler gemäß § 17 Abs. 1 FinVermV Auch dem Vermittler ist es grundsätzlich untersagt, Zuwendungen von Dritten anzunehmen oder zu gewähren, wenn diese im Zusammenhang mit der Vermittlung von Finanzanlagen stehen; dabei stellt § 17 FinVermV die mit § 70 WpHG korrespondierende Norm dar.217 Von diesem Grundsatz kann jedoch abgewichen werden, wenn die Voraussetzungen des § 17 Abs. 1 Nr. 1 und 2 FinVermV vorliegen. Dazu ist es zunächst erforderlich, dass der Vermittler dem Anleger gegenüber die Zuwendung umfassend offenlegt. Darüber hinaus ist es erforderlich, dass die Zuwendung einer ordnungsgemäßen Vermittlung im Anlegerinteresse „nicht entgegen[steht]“ und sich „nicht nachteilig auf die Qualität der Vermittlung und Beratung“ auswirkt, § 17 Abs. 1 Nr. 2 FinVermV. c) Zwischenergebnis Damit kommt es nicht zu einer völligen Kongruenz zwischen § 70 WpHG und § 17 FinVermV, da gemäß § 70 WpHG die Zuwendung der Erbringung der Dienstleistung im Anlegerinteresse nicht bloß nicht entgegenstehen darf, sondern darüber hinaus, gemäß § 70 Abs. 1 Nr. 1 WpHG, auch „darauf ausgelegt [sein muss], die Qualität der [. . .] Dienstleistung zu verbessern“.218 Auf diesen Unterschied wurde im Rahmen des Verfahrens zum Erlass der Verordnung durch die beteiligten Ausschüsse hingewiesen,219 durch den Bundesrat jedoch nicht weiter berücksichtigt.220

3. Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten Des Weiteren haben sowohl Wertpapierdienstleistungsunternehmen als auch Finanzanlagenvermittler bestimmte Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten zu beachten.

BRatE FinVermV, BR-Drs. 89/12, Begr. § 17 FinVermV, S. 40. Diese Diskrepanz hat auch der zum 01.08.2020 geänderte § 17 I FinVermV, mit dem eine weitere Angleichung an das WpHG bezweckt wurde, s. BMWi 2. FinVermVÄndV, BR-Drs. 340/19, Begr. § 17 FinVermV, S. 23, nicht beseitigt, s. dazu Lorenz/Watermann, CCZ 2019, 33, 36 f.; Baas/Siering, RdF 2019, 284, 286. 219 AusschussE FinVermV, BR-Drs. 89/1/12, Begr. § 17 FinVermV, S. 6 f. 220 S. BRatBeschl FinVermV, BR-Drs. 89/12, Begr. § 17 FinVermV, S. 5; dies wird, unter Verweis darauf, dass andernfalls eine provisionsbasierte Anlagevermittlung/-beratung nicht mehr möglich gewesen wäre, begrüßt, s. Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 17 Rn. 4. 217 218

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

a) Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten gemäß § 83 WpHG für Wertpapierdienstleistungsunternehmen Die Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten des § 83 WpHG bestehen grundsätzlich nur im öffentlichen Interesse, um der BaFin die Überprüfung der Einhaltung der Wohlverhaltenspflichten zu erleichtern.221 Dementsprechend soll der Anleger nach herrschender Auffassung aus einer Verletzung dieser Pflichten grundsätzlich keine Rechte herleiten können.222 Herrschend wird auch davon ausgegangen, dass mit diesen Pflichten keine Beweiserleichterungen in Form einer Beweislastumkehr einhergehen,223 obwohl dies häufig gefordert wird.224 Da die Pflichten gemäß § 83 WpHG grundsätzlich jede Wertpapierdienstleistung umfassen,225 ist die Anlagevermittlung miterfasst, sodass vor allem auch die Informationen der Kunden gemäß § 63 Abs. 10 WpHG und § 65 Abs. 1 WpHG aufzunehmen sind.226 Mit der Aufzeichnungspflicht korrespondiert eine Aufbewahrungspflicht gemäß § 83 Abs. 8 S. 1 WpHG, die das Wertpapierdienstleistungsunternehmen verpflichtet, die Aufzeichnungen zumindest fünf Jahre lang aufzubewahren.227 b) Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten gemäß §§ 22 und 23 FinVermV für Finanzanlagenvermittler Der Finanzanlagenvermittler hat eine Pflicht zur Aufzeichnung gemäß § 22 FinVermV.228 Damit soll die Einhaltung der Verhaltenspflichten gemäß §§ 12 ff. FinVermV durch die zuständige Erlaubnisbehörde überwacht werden.229 Mit dieser Pflicht korrespondiert die Aufbewahrungspflicht gemäß § 23 FinVermV.230

Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 34 Rn. 11. Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 958; Schäfer, in: Heidel, AktienR, WpHG, § 83 Rn. 5; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 34 Rn. 2; vgl. auch BGH, Urt. v. 24.01.2006 – XI ZR 320/04 – ZIP 2006, 504, Tz. 16 ff.; s. aber auch Einsele, JZ 2008, 477, 485 f. 223 Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 83 Rn. 1, 5; Buck-Heeb/Poelzig, BKR 2017, 485, 495; Schäfer, WM 2007, 1872, 1879; differenzierend Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 959 m. w. N., die eine Beweiserleichterung in Ausnahmefällen annimmt. 224 So etwa Einsele, ZRP 2014, 190, 191; Brinckmann, BKR 2010, 45, 50; Märker/Hillesheim, ZRP 2009, 65, 69. 225 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 34 Rn. 4. 226 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 34 Rn. 17. 227 Zu den Anforderungen hieran, s. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 34 Rn. 5. 228 Dazu IDW PS 840 n. F., Rn. 68, abgedruckt in: IDW Life 2019, 41. 229 Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 22 Rn. 1. 230 Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 23 Rn. 1; Tiefensee/Kuhlen, GewArch 2013, 17, 21. 221 222

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

265

B. Rechtfertigung der Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG Insgesamt zeigt sich, dass es zwischen Anlagenvermittlern, die eine Lizenz gemäß § 32 Abs. 1 S. 1 KWG haben und solchen, die eine Erlaubnis gemäß § 34f GewO haben, zum Teil erhebliche Unterschiede hinsichtlich der zu erfüllenden Voraussetzungen gibt. Besonders deutlich wird dies, wenn man die durch das KWG statuierten Pflichten mit denen für den Finanzanlagenvermittler vergleicht. Das KWG enthält sehr viele ausdifferenzierte Vorschriften hinsichtlich der organisatorischen Vorkehrungen und es bestehen viele Sonderregelungen die Buchführung betreffend. Auch müssen nach KWG regulierte Institute grundsätzlich erhebliche Kapitalanforderungen erfüllen. Relativiert wird dies dadurch, dass bei der bloßen Anlagevermittlung eine Versicherung ausreichend ist, sodass hier eine gewisse Vergleichbarkeit zum Finanzanlagenvermittler besteht. Ähnliches gilt im Hinblick auf die Geschäftsführer beziehungsweise Gewerbetreibenden, diese müssen insbesondere zuverlässig sein. Darüber hinaus müssen die Geschäftsleiter fachlich geeignet sein und dies etwa durch längere Berufserfahrung auf diesem Gebiet nachweisen. Der Finanzanlagenvermittler hingegen kann seine Eignung durch eine bloße Sachkundeprüfung nachweisen. Erhebliche Unterschiede gibt es jedoch bei der zuständigen Behörde. Während bei den nach dem KWG regulierten Instituten die BaFin stets und allein zuständig ist,231 richtet sich dies bei den Finanzanlagenvermittlern nach Landesrecht, sodass hier eine Vielzahl von Behörden für die Zulassung verantwortlich ist. Insoweit wird deutlich, dass das KWG deutlich mehr und strengere Vorgaben enthält als die GewO für den Finanzanlagenvermittler. Vergleicht man nun die durch das WpHG und die FinVermV aufgestellten Vorschriften, so ergeben sich zwar auch hier Unterschiede – etwa hinsichtlich der Anforderungen an die Zuwendungen – allerdings sind die Unterschiede an dieser Stelle deutlich geringer. Dieser Unterschied dürfte grundsätzlich darin begründet liegen, dass das KWG insbesondere die institutionelle Aufsicht der Kapitalmarktintermediäre gewährleisten soll, das WpHG eher darauf abzielt, den Markt als solchen zu beaufsichtigen.232 Insofern soll mit dem KWG grundsätzlich die Stabilität des Finanzsystems gewahrt werden.233 Zwar dürfte es insgesamt unbestritten sein, dass von den Crowdfunding-Plattformen (noch) keine systemische Relevanz ausgeht234 und

231

Abgesehen von der möglichen Zuständigkeit der EZB, vgl. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 1. 232 So Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 200. 233 BVerwG, Urt. v. 05.12.2010 – 8 C 37/09 – BKR 2011, 208, Tz. 16; VG Frankfurt a. M., Beschl. v. 16.02.2012 – 9 L 2445/11 – NVwZ-RR 2012, 466, 468. 234 Vgl. nur die Studien hinsichtlich der Verbreitung und des Volumens von Crowdinvesting und Crowdlending in Deutschland, Becker, EFAM – Crowdlending 2.0, S. 17; Für-Gründer.de, Crowdfinanzierung in Deutschland 01/2017, S. 1, abrufbar unter: www.fuer-gruender.de/ fileadmin/mediapool/Publikation/Crowdfinanzierung_2016-Fuer-Gruender.de-Dentons.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020].

266

4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

somit keine die Stabilität des Finanzsystems betreffenden Effekte.235 Ferner ist zu berücksichtigen, dass es sich bei den Plattformen grundsätzlich auch um junge FinTech-Unternehmen handelt, für die die Erlaubniserlangung gemäß § 32 Abs. 1 S. 1 KWG äußerst kompliziert ist und nur schwer zu erlangen sein dürfte.236 Dies ändert allerdings nichts daran, dass der Verzicht auf ein aufwendiges Verfahren zu einer Reduzierung des Anlegerschutzes führt,237 sodass zu prüfen ist, ob die Ausnutzung der Bereichsausnahme gemäß § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG im Rahmen des Crowdfundings überhaupt gerechtfertigt ist. Zu Gunsten der Plattformen kann die Ausnahme gemäß § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG nur greifen, wenn die vertraglichen Beziehungen zwischen den Beteiligten dergestalt formuliert sind, dass der Plattform weder Eigentum noch Besitz an den Geldern oder Anteilen der Kunden verschafft wird.238 Demgemäß macht die überwiegende Mehrheit der am Markt tätigen Crowdinvesting- und Crowdlending-Plattformen von der Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 Nr. 8 lit. e KWG Gebrauch. Bei Licht betrachtet ist dabei jedoch fraglich, welche Gründe eine Ausnutzung der Bereichsausnahme rechtfertigen und tragen.239

I. Historie Der § 2 Abs. 6 Nr. 8 KWG wurde durch das Gesetz zur Umsetzung von EG-Richtlinien zur Harmonisierung bank- und wertpapieraufsichtsrechtlicher Vorschriften in das KWG eingeführt.240 Damit wurde Art. 2 Abs. 2 lit. g WertpapierdienstleistungsRL241 in nationales Recht umgesetzt.242 Damals war diese Ausnahme auf die Vermittlung von „Anteilscheinen von Kapitalanlagegesellschaften oder von ausländischen Investmentanteilen“ bestimmter Emittenten beschränkt.243 Diese spezifische Ausnahme wurde damit begründet, dass es sich bei den Anteilsscheinen um standardisierte Produkte handeln würde und dementsprechend aus dem bloßen

235

Vgl. Baur/Boegl, BKR 2011, 177, 179. Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, C., Rn. 17; Baumann, GWR 2014, 493, 494 f.; Scholz-Fröhling, BKR 2017, 133, 138; www.welt.de/finanzen/article133515900/ Darum-kapitulieren-Start-ups-vor-der-Finanzaufsicht.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 237 Ähnlich Tiefensee/Kuhlen, GewArch 2013, 17, 21. 238 So auch Veith, BKR 2016, 184, 188. 239 Dies wird jedoch – jedenfalls im Hinblick auf das Crowdfunding – grundsätzlich nicht thematisiert, vgl. Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 192 ff.; Nathmann, FinTech, S. 130 ff.; Schulz, Crowdinvesting, S. 74 f. 240 Gesetz zur Umsetzung von EG-Richtlinien zur Harmonisierung bank- und wertpapieraufsichtsrechtlicher Vorschriften vom 22. Oktober 1997 (BGBl. I S. 2518). 241 Richtlinie 93/22/EWG des Rates vom 10. Mai 1993 über Wertpapierdienstleistungen vom 10. Mai 1993 (ABl. L 141 S. 27). 242 RegE 6. KWG Novelle, BT-Drs. 13/7142, Begr. § 2 KWG, S. 71 f. 243 S. Art. 1 Nr. 4 Gesetz zur Umsetzung von EG-Richtlinien zur Harmonisierung bank- und wertpapieraufsichtsrechtlicher Vorschriften vom 22. Oktober 1997 (BGBl. I S. 2518, 2523). 236

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

267

Weiterleiten der Kaufs- oder Verkaufsorder keine besonderen Risiken erwachsen würden. Darüber hinaus würde das entsprechende Unternehmen oder Kreditinstitut, an das die Vermittlung erfolgen würde, seinerseits der Aufsicht unterliegen, sodass eine Aufsicht des Vermittlers mangels aufsichtsrechtlich relevanter Tätigkeit nicht erforderlich sei.244 Diese Ansicht wurde später im Rahmen des FRUG245 bestätigt, insbesondere wurde auch ein Vergleich mit der Vermittlung von Wertpapieren gezogen, die nicht von der Ausnahme erfasst sind. Begründet wurde dies damit, dass die Investmentanteile in noch stärkerem Maße standardisiert seien. Darüber hinaus wurde erneut betont, dass die Unternehmen, für die die Vermittlung erfolge, selbst der Aufsicht unterlägen. Erweitert wurde der Anwendungsbereich lediglich dahingehend, dass neben der Vermittlung nun auch die Anlageberatung erfasst wurde, da diese durch die Finanzmarktrichtlinie (erstmals) als Wertpapierdienstleistung qualifiziert und damit grundsätzlich erlaubnispflichtig wurde und beide Tätigkeiten regelmäßig durch dieselbe Person erfolgten.246 Die Bereichsausnahme für die Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG erfolgte erst im Rahmen des Gesetzes zur Novellierung des Finanzanlagenvermittler- und Vermögensanlagenrechts im Jahr 2012. Dieses führte das VermAnlG unter gleichzeitiger Aufhebung des VerkProspG ein und qualifizierte die Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG als Finanzinstrumente im Sinne des KWG. Zweck dessen war es, das Anlegerschutzniveau im Grauen Kapitalmarkt unter anderem dadurch weiter zu erhöhen, dass auch Vermögensanlagen der Aufsicht der BaFin unterliegen sollten. In diesem Zusammenhang wurde zusätzlich darauf hingewiesen, dass derartige Vermögensanlagen trotz langer Laufzeiten und „fehlender vorzeitiger Verkaufsmöglichkeit und der hieraus resultierenden hohen Risiken eine Alternative zu Anlageformen wie Aktien und Zertifikaten darstellen“ würden.247 Mit der Bereichsausnahme gemäß § 2 Abs. 6 KWG auch für Vermögensanlagen sollten „freie Vermittler“248 Vermittlern offener Fonds gleichgestellt werden.249

II. Gründe für die Bereichsausnahme Wie sich aus der Historie des Befreiungstatbestandes ergibt, sind es insbesondere zwei Aspekte, die die Privilegierung rechtfertigen: Zum einen der hohe StandardiRegE 6. KWG Novelle, BT-Drs. 13/7142, Begr. § 2 KWG, S. 71 f.; so auch Assmann, in: Assmann/Schneider, WpHG4, § 2a Rn. 32. Vgl. auch Weber/Seifert, in: Luz/Neus/Schaber/Schneider/Wagner/Weber, KWG/CRR, KWG, § 2 Rn. 37. 245 Gesetz zur Umsetzung der Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente und der Durchführungsrichtlinie der Kommission (Finanzmarktrichtlinie-Umsetzungsgesetz) vom 16. Juli 2007 (BGBl. I S. 1330). 246 RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 2 KWG, S. 91. 247 RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 1 KWG, S. 42. 248 Hiermit sind Finanzanlagenvermittler und -berater i. S. d. §§ 34 f und 34g GewO gemeint, s. RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 2 KWG, S. 42. 249 RegE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/6051, Begr. § 2 KWG, S. 42. 244

268

4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

sierungsgrad der Produkte und zum anderen die Beaufsichtigung der Emittenten dieser Produkte.

1. Hoher Standardisierungsgrad der Produkte Ursprünglich galt die Ausnahme lediglich für den Vertrieb von Investmentanteilen. Diese unterlagen insgesamt einer hohen Standardisierung, sodass eine spezielle Aufsicht über diese Vermittler für nicht erforderlich angesehen wurde. Wie gesehen wurde diese Ausnahme mittlerweile jedoch auch auf Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG ausgeweitet. Vorliegend von Interesse sind dabei insbesondere partiarische (Nachrang-)Darlehen, sonstige Anlagen im Sinne des § 1 Abs. Nr. 7 VermAnlG und mittlerweile auch Genussrechte. Diese sind jedoch in keiner Weise standardisiert.250 Vielmehr variieren die Bedingungen von Plattform zu Plattform und teilweise auch auf den Plattformen selbst, sodass es sich bei Vermögensanlagen grundsätzlich um „riskante[. . .] und komplexe[. . .]“ Produkte handelt.251 Insofern ergibt sich, dass das Argument der hohen Standardisierung der Produkte, die eine spezielle Regulierung und Beaufsichtigung der Vermittler nicht erforderlich machen würde, beim Crowdfunding grundsätzlich nicht gegeben ist.252

2. Beaufsichtigung der Emittenten Als weiteres Argument wurde angeführt, dass zumindest die Emittenten der Produkte der Aufsicht durch die BaFin unterliegen würden und es aus diesem Grund nicht erforderlich sei, dass auch die Vermittler der Produkte der Aufsicht unterliegen müssten. Nach Aufnahme der Vermögensanlagen in die Ausnahme hat sich dies geändert. Emittent von Vermögensanlagen kann grundsätzlich jeder sein,253 sodass eine Aufsicht, wie sie dem Gesetzgeber ursprünglich vorgeschwebt haben dürfte, mittlerweile nicht mehr gewährleistet ist.254 Dies wurde auch im Gesetzgebungsprozess für das Kleinanlegerschutzgesetz erkannt und daher erwogen, dass Anbieter von Vermögensanlagen, die Gelder von Anlegern ab einer gewissen Höhe einwerben, einer laufenden Aufsicht, entsprechend den Fonds mit Zulassungs-, Organisa-

250

S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. AusschussE FinVermV, BR-Drs. 89/1/12, Begr. § 16, S. 5 f. 252 In diese Richtung auch Poelzig, BKR 2018, 357, 365; Reschke, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 2 Rn. 459; Albert, in: Reischauer/Kleinhans, KWG, § 2 Rn. 92. 253 Ausführlich AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, S. 37 ff. 254 Dies wird grundsätzlich kaum thematisiert, vgl. etwa Kurz, DB 2013, 501, 503; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 80; s. auch Reschke, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 2 Rn. 459, der zumindest feststellt, dass die „Emittenten und Anbieter [von Vermögensanlagen] nicht notwendigerweise bereits unter Aufsicht [stehen]“. 251

1. Abschnitt: Die Vorgaben des § 2a Abs. 3 VermAnlG

269

tions- und Verhaltenspflichten, unterliegen sollten.255 Dies wurde letztlich jedoch nicht umgesetzt.256 Von den Ausschüssen ging darüber hinaus die Initiative für einen § 5c VermAnlG aus, der sodann vom Bundesrat befürwortet wurde.257 Dieser sah gewisse Anforderungen für die Emittenten von Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG vor. Neben einem Mindestanfangskapital in Höhe von 50.000 Euro wurden auch Anforderungen an die Geschäftsleitung und etwa auch an die Risikoüberwachung gestellt. Begründet wurde die Forderung der Einführung dieser Norm damit, dass „fehlende kaufmännische Sorgfalt und unzureichende Kontroll- sowie Risikomanagementsysteme immer wieder zu erheblichen Verlusten der Anleger“ führen würden.258 In diesem Rahmen wurde auch darauf hingewiesen, dass eine Regulierung der Anbieter und Emittenten von Vermögensanlagen bisher nicht bestehen würde.259 Dabei wurde durch die Bundesregierung die Einführung des § 5c VermAnlG abgelehnt, da dies zu einem erheblichen Bürokratieaufwand und damit einhergehend zu einer Beeinträchtigung der Finanzierung der Wirtschaft führen würde, auch sei eine solche Regelung mit einem hohen Haftungsrisiko für die Aufsicht verbunden.260 Somit zeigt sich also, dass auch das zweite, die Ausnahme tragende, Argument – die Beaufsichtigung der Emittenten – beim Crowdfunding nicht gegeben ist.

III. Zwischenergebnis Das gesetzgeberische Leitbild geht grundsätzlich davon aus, dass derjenige, der Finanzanlagen vermittelt, eine Erlaubnis gemäß § 32 Abs. 1 S. 1 KWG benötigt und damit den Regelungen des KWG sowie des WpHG unterliegt.261 Lediglich wenn besondere Umstände vorliegen, kann auf eine derart strenge Regulierung verzichtet werden und eine Genehmigung gemäß § 34f GewO ist ausreichend.262 Dafür ist es aber grundsätzlich erforderlich, dass es dadurch nicht zu einem reduziertem Anlegerschutzniveau kommt.263 Dies ist vorliegend jedoch gerade nicht der Fall, denn weder sind die Produkte standardisiert, noch unterliegen die Emittenten

255

AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, S. 37. Dies ist insofern erstaunlich, da die Prospekt- und VIB-Freiheit für Genossenschaften mit der Beaufsichtigung durch staatliche Prüfungsverbände begründet wurde, s. RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2 VermAnlG, S. 40. 257 BRatBeschl KASG, BR-Drs. 638/14, § 5c VermAnlG, S. 13 f. 258 AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, Begr. § 5c VermAnlG, S. 18. 259 AuschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, S. 38. 260 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, GegenÄ BReg § 5c VermAnlG, S. 80. 261 Artzt/Kemter, BKR 2011, 476, 477; Schott/Brinkmann, RdF 2011, 238, 242. 262 Schott/Brinkmann, RdF 2011, 238, 243 f., die darauf hinweisen, dass dieses Regel-AusnahmeVerhältnis wohl lediglich einen Kompromiss zwischen BMF und BMWi darstellen würde. 263 Ähnlich Sethe, ZBB 2010, 265, 270; Artzt/Kemter, BKR 2011, 476, 481. 256

270

4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

einer strengen (kapitalmarktrechtlichen) Aufsicht. Somit ist eine Rechtfertigung der Bereichsausnahme beim Crowdfunding nicht ersichtlich. Allerdings dürfte es im Ergebnis richtig sein, dass die Emittenten von Vermögensanlagen beim Crowdfunding keiner sehr strengen Aufsicht unterliegen sollten, da es sich bei den Emittenten häufig um kleine Unternehmen handelt, die dies überhaupt nicht gewährleisten könnten.264 Auch erscheint es nicht sinnvoll, die beim Crowdfunding verwendeten Vermögensanlagen durch Gesetz zu standardisieren, denn dies dürfte dazu führen, dass die Entwicklung des Crowdfunding-Marktes gehemmt würde.265 Überzeugender scheint es, bei den Plattformen anzusetzen,266 denn auf diese Weise wäre jedenfalls wieder ein Beteiligter des Crowdfunding-Prozesses beaufsichtigt, sodass es zu einem hinreichenden Anlegerschutz käme.267

264

S. dazu etwa Schedensack, Crowdinvesting, S. 89 ff. Vgl. zu möglichen Hemmnissen beim Crowdfunding wegen der Beschränkung der privilegierten Vermögensanlagen unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 266 In der Debatte im Bundestag um die Verabschiedung des Kleinanlegerschutzgesetzes blieb das Thema der Regulierung der Plattformen als solche jedoch weitgehend unberücksichtigt, vgl. aber Sieling (SPD), BT-PlPr 18/89, S. 8466D; Lay (DIE LINKE), BT-PlPr 18/100, S. 9504A; Schick (BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BT-PlPr 18/100, S. 9506C; Karawanskij (DIE LINKE), BT-PlPr 18/100, S. 9508B, C; Maisch (BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BT-PlPr 18/100, S. 9511B; Petry (SPD), BT-PlPr 18/100, S. 9516B, C. Vielmehr wurde sich auf die Regulierung von sozialen bzw. nicht gewinnorientierten Projekten konzentriert, s. etwa Meister (PStS, CDU), BT-PlPr 18/89, S. 8461C, D; Karawanskij (DIE LINKE), BT-PlPr 18/89, S. 8462C, D, 8463A; Steffel (CDU/CSU), BT-PlPr 18/89, S. 8467C; Tillmann (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9503A; Lay (DIE LINKE), BT-PlPr 18/100, S. 9504B, C; Maas (JM, SPD), BT-PlPr 18/100, S. 9505C; Schick (BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BT-PlPr 18/100, S. 9506A, B; Michelbach (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9507D; Sieling (SPD), BT-PlPr 18/100, S. 9510A, B; Maisch (BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BT-PlPr 18/100, S. 9511A; Petry (SPD), BT-PlPr 18/100, S. 9516C, D; Steffel (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9517C, D; Binding (SPD), BT-PlPr 18/100, S. 9519D; vgl. auch Linnert (Bremen, BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BR-PlPr 930, S. 31D–32D. Auch der Schwellenwert der Emission für die Befreiung von der Prospektpflicht – s. nur Schick (BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BT-PlPr 18/89, S. 8465A; Steffel (CDU/CSU), BT-PlPr 18/89, S. 8467D; Tillmann (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9502C, D; Sieling (SPD), BT-PlPr 18/100, S. 9509D; Zimmermann (SPD), BT-PlPr 18/100, S. 9514A; Durz (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9514D – und die Werbebeschränkungen – s. etwa Meister (PStS, CDU), BT-PlPr 18/89, S. 8462A; Maas (JM, SPD), BT-PlPr 18/89, S. 8463D; Schick (BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BT-PlPr 18/89, S. 8465A; Steffel (CDU/CSU), BT-PlPr 18/89, S. 8467D, 8468A; Tillmann (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9502D; Durz (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9514D, 9515A; Steffel (CDU/CSU), BT-PlPr 18/100, S. 9517C – standen im Fokus in der Diskussion. Zum Teil wurde auch darüber diskutiert, auf europäischer Ebene ein level playing field zu erreichen, so Radwan (CDU/CSU), BT-PlPr 18/89, S. 8466A, B. S. in diesem Zusammenhang aber auch Schott/Brinkmann, RdF 2011, 238, 244, die konstatieren, dass die Qualifizierung von Vermögensanlagen als Finanzinstrument „wohl nur den Einstieg in eine mögliche umfassendere Regulierung des Marktes im Rahmen der Kreditwesenaufsicht dar[stellen]“ würde. 267 Ausführlich zur (möglichen) Regulierung der Plattformen, unter 8. Kapitel. 265

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

271

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG Im Rahmen der Evaluierung des Kleinanlegerschutzgesetzes268 wurde diskutiert, einen Abs. 5 in § 2a VermAnlG einzufügen, welcher verhindern sollte, dass eine Plattform nur zu dem Zweck gegründet wird, um die Vermögensanlagen eines einzigen Emittenten zu vermitteln.269 Denn, so wurde befürchtet, dies würde dazu führen, dass durch den hier vorliegenden Interessenkonflikt eine objektive Angebotsbeurteilung grundsätzlich nicht erfolgen würde.270

A. Der Tatbestand des § 2a Abs. 5 VermAnlG Dieser Vorschlag wurde durch das Gesetz zur Umsetzung der Zweiten Zahlungsdiensterichtlinie271 mit leichter Modifikation umgesetzt. Danach sind gemäß § 2a Abs. 5 S. 1 VermAnlG a. F.272 „Vermögensanlagen [. . .] zum öffentlichen Angebot nicht zugelassen, wenn ihr Emittent auf das Unternehmen, das die InternetDienstleistungsplattform betreibt, unmittelbar oder mittelbar maßgeblichen Einfluss ausüben kann.“ Mittlerweile ist zum 16. Juli 2019 eine weitere Gesetzesänderung des § 2a Abs. 5 VermAnlG in Kraft getreten. Dabei wurde der Satzteil „wenn ihr Emittent auf das Unternehmen, das die Internet-Dienstleistungsplattform betreibt, unmittelbar oder mittelbar maßgeblichen Einfluss ausüben kann“ durch die Formulierung „wenn maßgebliche Interessenverflechtungen zwischen dem jeweiligen Emittenten und dem Unternehmen, das die Internet-Dienstleistungsplattform betreibt, bestehen“ ersetzt. Diese Änderung wurde damit begründet, dass durch die ursprüngliche Fassung nicht solche Fälle erfasst worden seien, in denen der Betreiber der Internet-Dienstleistungsplattform auf den Emittenten einen maßgeblichen Einfluss ausüben konnte.273 Diese vorgeschlagene und schließlich auch verabschiedete Änderung ist auf Kritik gestoßen, da es aufgrund des unbestimmten Rechtsbegriffs der „maßgebliche[n] Interessenverflechtung“ zu erheblicher Rechtsunsicherheit kommen würde.274 Dem ist im Grundsatz zuzustimmen. Zwar taucht der Begriff der

268

S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C. Vgl. dazu auch Schneider, WM 2018, 2061, 2062. 270 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 11; so auch Sixt, Schwarmökonomie, S. 210 f. 271 S. Fn. 353 (2. Kapitel). 272 I. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102). 273 BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, Begr. § 2a V VermAnlG, S. 75. Vgl. auch Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 185 ff. 274 S. dazu Fn. 538 (2. Kapitel). 269

272

4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Interessenverflechtung mitunter in Rechtsprechung275 und Literatur276 auf, sonderlich scharf konturiert ist er aber nicht.277 Wie sich jedoch aus der Gesetzesbegründung ergibt, setzt auch ein maßgeblicher Interessenkonflikt die Möglichkeit eines maßgeblichen Einflusses entweder durch die Plattform auf den Emittenten oder vice versa voraus.278 Das bedeutet, dass maßgebliche Interessenverflechtungen im Sinne des § 2a Abs. 5 VermAnlG bestehen, wenn zwischen Emittent und Plattform die Möglichkeit eines unmittelbaren oder mittelbaren maßgeblichen Einflusses im Sinne des § 2a Abs. 5 S. 1 VermAnlG a. F.279 besteht.280

I. Der unbestimmte Rechtsbegriff der maßgeblichen Interessenverflechtung Auslegungsbedürftig ist also, wann ein unmittelbarer oder mittelbarer maßgeblicher Einfluss vorliegt.281 Festzustellen ist dabei zunächst, dass § 17 Abs. 1 AktG einen unmittelbaren oder mittelbaren Einfluss und § 311 Abs. 1 S. 1 HGB einen maßgeblichen Einfluss voraussetzt.

1. Unmittelbarer oder mittelbarer Einfluss Auch § 17 Abs. 1 AktG verlangt einen unmittelbaren oder mittelbaren Einfluss, sodass es sich anbietet, auf die diesbezüglichen Ausführungen zurückzugreifen.282 Grundsätzlich besteht ein unmittelbarer Einfluss, wenn dieser von dem in Rede stehenden Unternehmen zum Beispiel dadurch ausgeübt werden kann, dass es an der zu beeinflussenden Gesellschaft beteiligt ist.283 Ein mittelbarer Einfluss liegt vor, wenn das entsprechende Unternehmen auf einen Dritten so einwirken kann, dass dieser Dritte wiederum auf das zu beeinflussende Unternehmen Einfluss ausüben

OLG Frankfurt a. M., Beschl. v. 28.02.1983 – 20 W 8/83 – MDR 1983, 672. Spindler, in: FS Graf von Westphalen, S. 641, 647; ders., in: Spindler/Stilz, AktG, § 114 Rn. 11. 277 So auch Günther/Riethmüller, Crowdfunding, S. 75. 278 BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, Begr. § 2a V VermAnlG, S. 75. 279 I. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102). 280 S. zur Bedeutung der Gesetzesmaterialien bei der Auslegung Fn. 71 (5. Kapitel) und Fn. 72 (5. Kapitel). 281 Dazu Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 54, der die Regelung für rechtsunsicher hält. 282 Vgl. dazu auch die widerlegliche Vermutung des § 17 II AktG, ausführlich dazu Bayer, in: MünchKomm, AktG, § 17 Rn. 85 ff. 283 Koppensteiner, in: KölnKomm, AktG, § 17 Rn. 29; Emmerich, in: Emmerich/Habersack, Konzernrecht, AktG, § 17 Rn. 26. 275 276

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

273

kann.284 Insbesondere kommt dies in Konzernstrukturen in Betracht, wenn das Mutterunternehmen auf die Tochter Einfluss nehmen kann, die wiederum auf das Enkelunternehmen Einfluss ausüben kann.285

2. Maßgeblicher Einfluss Ein maßgeblicher Einfluss wird auch in § 311 Abs. 1 S. 1 HGB verlangt. Dieser maßgebliche Einfluss wird überwiegend zum beherrschenden Einfluss gemäß § 290 Abs. 1 S. 1 HGB beziehungsweise § 17 Abs. 1 AktG abgegrenzt. Dabei liegt ein beherrschender Einfluss grundsätzlich dann vor, „wenn ein Unternehmen die Möglichkeit hat, die Finanz- und Geschäftspolitik eines anderen Unternehmens dauerhaft zu bestimmen, um aus dessen Tätigkeit Nutzen zu ziehen.“286 Dabei ist grundsätzlich anerkannt, dass der unbestimmte Rechtsbegriff des maßgeblichen Einflusses von der Intensität des Einflusses unterhalb des beherrschenden Einflusses angesiedelt ist.287 Vertreten wird insofern, dass – allerdings stets im Rahmen einer Einzelfallabwägung288 – ein maßgeblicher Einfluss dann vorliege, wenn Grundsatzfragen der Geschäfts- und Finanzpolitik289 des beeinflussten Unternehmens ohne Mitwirkung oder gegen den Willen des beeinflussenden Unternehmens nicht getroffen werden können.290 Dies erscheint im Hinblick auf die Wertung der Aufzählung gemäß § 2a Abs. 5 S. 2 Nr. 1 VermAnlG überzeugend im Rahmen des § 2a Abs. 5 VermAnlG. Danach liegt ein maßgeblicher Einfluss insbesondere dann vor, wenn ein Vorstandsmitglied beziehungsweise Geschäftsführer des Emittenten – oder ein Angehöriger im Sinne des § 15 AO291 – auch Vorstandsmitglied oder Geschäftsführer der Plattformbetreibergesellschaft ist.

Windbichler, in: GroßKomm, AktG, § 17 Rn. 57; Koppensteiner, in: KölnKomm, AktG, § 17 Rn. 29; Bayer, in: MünchKomm, AktG, § 17 Rn. 73. 285 Vetter, in: K. Schmidt/Lutter, AktG, § 17 Rn. 18. 286 BeschlE BilMoG, BT-Drs. 16/12407, Begr. § 290 HGB, S. 89; zustimmend Ernst/Seidler, BB 2009, 766, 768; Kindler, in: Staub, HGB, § 290 Rn. 21. Für die typisierenden Beispiele des Abs. 2, s. Senger/Hoehne, in: MünchKomm, BilanzR, HGB, § 290 Rn. 55 ff. 287 Kindler, in: Staub, HGB, § 311 Rn. 13; Senger/Hoehne, in: MünchKomm, BilanzR, HGB, § 311 Rn. 10; Hinkelthein, in: Heymann, HGB, § 311 Rn. 14; ähnlich Pellens/Fülbier, in: MünchKomm, HGB, § 311 Rn. 11. 288 Hinkelthein, in: Heymann, HGB, § 311 Rn. 14; Kindler, in: Staub, HGB, § 311 Rn. 17. 289 Senger/Hoehne, in: MünchKomm, BilanzR, HGB, § 311 Rn. 11; Hinkelthein, in: Heymann, HGB, § 311 Rn. 15. 290 Biener/Berneke, BiRiLiG, HGB, § 311, Umschreibung, S. 368; Forster/Goerdeler/Lanfermann/ Müller/Siepe/Stolberg, in: Adler/Düring/Schmaltz, Rechnungslegung, HGB, § 311 Rn. 17; Pellens/ Fülbier, in: MünchKomm, HGB, § 311 Rn. 12. Umfassend zum Begriff des maßgeblichen Einflusses, Hinrichs, DB 1989, 1733 ff., der allerdings konstatiert, dass nur auf solche „Entscheidungsgegenstände [. . .] eingewirkt werden darf, die die wirtschaftliche Selbstständigkeit des Unternehmens nicht in Frage stellen“ (S. 1735). 291 Dazu Gersch, in: Klein, AO, § 15 Rn. 1 ff. 284

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Dabei folgt aus § 77 Abs. 1 S. 1 AktG292 beziehungsweise aufgrund allgemeiner Ansicht in Rechtsprechung293 und Literatur,294 dass es sich bei der dem Vorstand beziehungsweise den Geschäftsführern obliegenden Geschäftsführungsbefugnis um eine Gesamtgeschäftsführung handelt, Entscheidungen also grundsätzlich einstimmig gefasst werden müssen.295 Somit besteht ein Gleichlauf zwischen dem maßgeblichen Einfluss entsprechend der obigen Definition und dem soeben genannten Regelbeispiel, denn in beiden Fällen kann regelmäßig nicht gegen den Willen des beeinflussenden Unternehmens entschieden werden. 3. Die nicht abschließende Aufzählung des § 2a Abs. 5 S. 2 VermAnlG Neben der bereits angesprochenen Nr. 1 des Abs. 5 S. 2, liegt ein maßgeblicher Einfluss auch stets dann vor, wenn der Emittent mit dem Betreiberunternehmen der Plattform gemäß § 15 AktG verbunden ist. Dies erscheint angesichts des obigen Ergebnisses nur konsequent,296 da § 15 AktG grundsätzlich die unterschiedlichen Formen der verbundenen Unternehmen begrifflich zusammenfasst, um hieran verschiedene Rechtsfolgen zu knüpfen, die jedoch grundsätzlich für jeden Typ von verbundenem Unternehmen gelten.297 Davon miterfasst sind auch die abhängigen und herrschenden Unternehmen gemäß § 17 Abs. 1 AktG. Wie bereits festgestellt, stellt der maßgebliche Einfluss letztlich eine abgeschwächtere Form des beherrschenden Einflusses dar, sodass es sich bei Letzteren um einen Spezialfall des Ersteren handelt.298 Wenn also bereits bei einer bloß maßgeblich beeinflussten Verbindung § 2a Abs. 5 VermAnlG eingreift, so muss dies erst recht299 bei einem

Fleischer, in: Spindler/Stilz, AktG, § 77 Rn. 8; Grigoleit, in: Grigoleit, AktG, § 77 Rn. 4; Dauner-Lieb, in: Henssler/Strohn, GesR, AktG, § 77 Rn. 3; Spindler, in: MünchKomm, AktG, § 77 Rn. 9; Seibt, in: K. Schmidt/Lutter, AktG, § 77 Rn. 5. 293 RG, Urt. v. 03.02.1920 – II 273/19 – JurionRS 1920, 10180, Tz. 5. 294 Stephan/Tieves, in: MünchKomm, GmbHG, § 37 Rn. 78; Lenz, in: Michalski/Heidinger/Leible/ Schmidt, GmbHG, § 37 Rn. 28; Beurskens, in: Baumbach/Hueck, GmbHG, § 37 Rn. 12; Wisskirchen/Kuhn, in: BeckOK, GmbHG, § 37 Rn. 39. 295 Für die AG, s. Fleischer, in: Spindler/Stilz, AktG, § 77 Rn. 8; Grigoleit, in: Grigoleit, AktG, § 77 Rn. 4; Dauner-Lieb, in: Henssler/Strohn, GesR, AktG, § 77 Rn. 3; Spindler, in: MünchKomm, AktG, § 77 Rn. 11. Für die GmbH, s. Stephan/Tieves, in: MünchKomm, GmbHG, § 37 Rn. 79; Lenz, in: Michalski/Heidinger/Leible/Schmidt, GmbHG, § 37 Rn. 29; Beurskens, in: Baumbach/ Hueck, GmbHG, § 37 Rn. 12; Wisskirchen/Kuhn, in: BeckOK, GmbHG, § 37 Rn. 39. 296 S. unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 2. 297 Emmerich, in: Emmerich/Habersack, Konzernrecht, AktG, § 15 Rn. 3 f.; Koppensteiner, in: KölnKomm, AktG, § 15 Rn. 1, 7; Windbichler, in: GroßKomm, AktG, § 15 Rn. 2, 4; ähnlich Schall, in: Spindler/Stilz, AktG, § 15 Rn. 1. 298 Vgl. Fn. 287 (4. Kapitel). 299 Reimer, Methodenlehre, Rn. 323 ff. 292

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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beherrschenden Einfluss gelten.300 Dies gilt auch für die sonstigen verbundenen Unternehmen, wie etwa den Konzern im Sinne des § 18 Abs. 1 S. 1 AktG.301 Zwar handelt es sich bei dem Begriff der verbundenen Unternehmen lediglich um einen rechtstechnischen,302 doch ändert dies nichts daran, dass der Gesetzgeber auch wertungsmäßig von einer Vergleichbarkeit ausgegangen ist, die es rechtfertigt, die verschiedenen Formen der verbundenen Unternehmen in einem Begriff zusammenzufassen.303 Insofern ist es also überzeugend, neben den abhängigen und herrschenden Unternehmen auch die sonstigen verbundenen Unternehmen dem Ausschluss des § 2a Abs. 5 VermAnlG unterfallen zu lassen.

II. Zwischenergebnis Ob eine maßgebliche Einflussnahmemöglichkeit zwischen Emittent und Betreibergesellschaft besteht und damit eine dem Abs. 5 entgegenstehende maßgebliche Interessenverflechtung vorliegt, bestimmt sich – wenn kein Fall des S. 2 vorliegt – bezüglich der Mittelbarkeit und Unmittelbarkeit nach den auch für § 17 Abs. 1 AktG geltenden Kriterien. Ein maßgeblicher Einfluss liegt dann vor, wenn Grundsatzfragen der Geschäfts- und Finanzpolitik der Plattformbetreibergesellschaft ohne Mitwirkung oder gegen den Willen des Emittenten nicht getroffen werden können.304

B. Konsequenzen aus der Trennung zwischen Emittent und Plattformbetreibergesellschaft gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG In der Folge ist zu prüfen, welche Konsequenzen sich aus der Norm des § 2a Abs. 5 VermAnlG ergeben. An dieser Stelle ergibt sich auch keine Diskrepanz wie bei § 290 I 1 HGB und § 311 I 1 HGB, die dort daraus resultiert, dass einerseits die Einflussnahmemöglichkeit ausreichend ist und andererseits eine tatsächliche Einflussnahme gefordert wird, s. Hinkelthein, in: Heymann, HGB, § 311 Rn. 15; Kindler, in: Staub, HGB, § 311 Rn. 22, denn sowohl nach § 17 I AktG als auch § 2a V 1 VermAnlG ist die Möglichkeit der Einflussnahme ausreichend. 301 Dabei ist für die einheitliche Leitung ein Weisungsrecht nicht erforderlich (Gessler, DB 1965, 1691, 1692; Grigoleit, in: Grigoleit, AktG, § 18 Rn. 8; Bayer, in: MünchKomm, AktG, § 18 Rn. 34), sondern informelle Einflussnahmemöglichkeiten reichen aus (Bayer, in: MünchKomm, AktG, § 18 Rn. 34; Windbichler, in: GroßKomm, AktG, § 17 Rn. 27; Forster/Goerdeler/Lanfermann/Müller/Siepe/Stolberg, in: Adler/Düring/Schmaltz, Rechnungslegung, AktG, § 18 Rn. 20; Koch, Hüffer/Koch, AktG, § 18 Rn. 12; Kropff, BB 1965, 1281, 1284). 302 Bayer, in: MünchKomm, AktG, § 15 Rn. 4; Koppensteiner, in: KölnKomm, AktG, § 15 Rn. 7. 303 Vgl. Windbichler, in: GroßKomm, AktG, § 15 Rn. 4; Koppensteiner, in: KölnKomm, AktG, § 15 Rn. 7; Vetter, in: K. Schmidt/Lutter, AktG, § 15 Rn. 5 f. 304 Freilich besteht bzgl. der Auslegung des § 2a V 1 VermAnlG weiterhin eine gewisse Unsicherheit, sodass die BaFin bisher wohl lediglich einschreitet, wenn gegen ein Regelbeispiel des S. 2 verstoßen wird, s. Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 54. 300

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I. Konsequenzen für gängige Crowdfunding-Modelle? Teilweise wird behauptet, dass die Erweiterung des § 2a VermAnlG um den Abs. 5 zur Insolvenz einer Crowdinvesting-Plattform geführt hätte, da das betriebene Modell nicht mehr anwendbar gewesen sei.305

1. Konstellation Hierbei wird sich auf das oben dargelegte Modell bezogen, bei dem mittels Vermögensanlagen in eine Zweckgesellschaft – die regelmäßig eine hundertprozentige Tochter der Plattformbetreibergesellschaft ist – investiert wird, die ihrerseits Gesellschafter des kapitalsuchenden Unternehmens ist.306 Aufgrund dieser gesellschaftsrechtlichen Konstruktion fehlt es zwar an einem maßgeblichen Einfluss des Emittenten auf die Betreibergesellschaft im Sinne des § 2a Abs. 5 S. 1 VermAnlG.307 Nichtsdestotrotz greift die unwiderlegliche Vermutung des Abs. 5 S. 2 Nr. 2, da es sich bei der Betreibergesellschaft und der Zweckgesellschaft um verbundene Unternehmen gemäß § 15 AktG handelt.308 Demnach wären Vermögensanlagen, die die Zweckgesellschaft dieser Konstruktion emittiert, nicht zum öffentlichen Angebot zugelassen. Fraglich ist jedoch, ob dieses Ergebnis Bestand haben kann. 2. Übertragung der Grundsätze „Crowdlending mit Intermediärgesellschaft“? Zunächst könnte in Betracht kommen, dass die oben dargestellten Grundsätze,309 die für das Crowdlending unter Einschaltung eines Intermediärs gelten, auf die diskutierte Konstellation anwendbar sind. Dies würde dazu führen, dass nicht die Zweckgesellschaft, sondern das kapitalsuchende Unternehmen als Emittent anzusehen wäre und § 2a Abs. 5 VermAnlG mithin keine Anwendung fände. Bei genauerer Betrachtung zeigen sich jedoch zwischen beiden Konstellationen Unterschiede, die eine Übertragung nicht rechtfertigen. Beim Crowdlending mit zwischengeschaltetem Intermediär hat der Kreditsuchende tatsächlich die Emittentenstellung inne, denn bei den dort vermittelten Vermögensanlagen handelt es sich um den Rückzahlungs- und Zinsanspruch aus dem Darlehensvertrag zwischen Kreditsuchendem und Bank. Dieser wird nur entsprechend der Zahl der Anleger geteilt,

305

S. dazu investmentcheck.de/?nv¼5814&id¼3492 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. 307 Denn vorliegend ist die Betreibergesellschaft aufgrund der Beteiligung das herrschende Unternehmen, vgl. Emmerich, in: Emmerich/Habersack, Konzernrecht, AktG, § 17 Rn. 17. 308 Dazu bereits unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 3. 309 S. unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb) (2). 306

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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dadurch jedoch nicht inhaltlich geändert.310 Anders stellt sich die Situation jedoch bei den Zweckgesellschaften und den kapitalsuchenden Unternehmen dar. Die Zweckgesellschaften emittieren Vermögensanlagen und damit Fremd- beziehungsweise Mezzaninkapital.311 Diese Zweckgesellschaft beteiligt sich dann – als Gesellschafter – an dem kapitalsuchenden Unternehmen und bringt damit – regelmäßig in Höhe der emittierten Vermögensanlagen – Eigenkapital ein.312 Insofern stellen die Vermögensanlage, die der Anleger erwirbt, und die Beteiligung der Zweckgesellschaft völlig unterschiedliche Finanzierungsinstrumente dar,313 sodass eine Übertragung der obigen Grundsätze nicht in Betracht kommt.

3. Teleologische Reduktion? Unter Umständen könnte die Norm jedoch teleologisch zu reduzieren sein.314 Zweck der gesetzlichen Regelung ist es zu verhindern, dass „die Internet-Dienstleistungsplattform ihrer Intermediärfunktion nicht nachkommen kann, weil sie allein den Interessen eines Emittenten dient“.315 Ausgeführt wird weiter, dass es für den Anleger nicht hinreichend transparent sei, wenn die Plattform bloßes Vertriebsvehikel des Emittenten sei. Hieraus folgt also, dass die Anwendung der Norm grundsätzlich – der Intention nach – nicht erforderlich wäre, wenn ein Emittent diese nicht lediglich als Vertriebsvehikel benutzen würde und die bestehende Verbindung zwischen Plattform und Emittent transparent wäre. a) Denkbare Konstellationen In Bezug auf die Regelung des § 2a Abs. 5 VermAnlG sind grundsätzlich verschiedene Konstellationen denkbar, die im Hinblick auf den Zweck der Norm gegebenenfalls unterschiedlich zu beurteilen sein könnten. aa) Eine Emission über die Plattform Denkbar wäre zunächst, dass durch einen Emittenten eine Plattformbetreibergesellschaft gegründet wird, über dessen Plattform sodann lediglich diese Emission

Vgl. BGH, Urt. v. 27.02.2007 – XI ZR 195/05 – ZIP 2007, 619, Tz. 12 ff.; Lieder, in: BeckOGK, BGB, § 399 Rn. 38; Haertlein, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 27, Rn. 12. 311 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 1. 312 Wilhelm, Kapitalgesellschaftsrecht, Rn. 413. 313 Raiser/Veil, Kapitalgesellschaftsrecht, § 17 Rn. 1 ff.; Wilhelm, Kapitalgesellschaftsrecht, Rn. 413 f. 314 Dazu Reimer, Methodenlehre, Rn. 614 ff. 315 BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162. S. auch unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt. 310

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vermittelt wird.316 Dieses Szenario scheint der Gesetzgeber wohl insbesondere mit dem Abs. 5 verhindern zu wollen.317 Dabei wurde befürchtet, dass darunter die Intermediärfunktion leiden würde, da in diesen Fällen wohl „nicht länger objektiv unter Wettbewerbsgesichtspunkten über die Aufnahme des Angebots eines Emittenten“ entschieden würde.318 Tatsächlich dürfte es für den Anleger in diesen Fällen jedoch offensichtlich sein, dass hier nicht objektiv über die Aufnahme entschieden wurde, denn die Plattform wurde lediglich zum Zwecke dieser Emission gegründet und regelmäßig dürfte der dahinterstehende Emittent mit seinem Namen für die Plattform und die Emission werben,319 sodass der Anleger grundsätzlich darauf bedacht sein wird, sich anderweitig über diese Emission zu informieren.320 Aufgrund des eindeutigen Beispiels in der Gesetzesbegründung,321 dass genau dieser Fall vermieden werden soll, kommt – trotz des mangelnden Schutzbedürfnisses des Anlegers – keine teleologische Reduktion in Betracht. bb) Zweckgesellschaft zur Vermittlung von Gesellschafterrechten Weiterhin kommt die in Rede stehende und problematische Konstellation in Betracht, bei der eine Zweckgesellschaft Vermögensanlagen emittiert und selbst Gesellschafterin des kapitalsuchenden Unternehmens ist. Hier besteht grundsätzlich nicht die Gefahr, dass die Plattform nur im Interesse des Emittenten handelt, da der Emittent grundsätzlich lediglich dazu dient, den Anlegern Gesellschafterrechte im kapitalsuchenden Unternehmen zur Verfügung zu stellen. Dies steht jedoch in keinerlei Konflikt mit dem Zweck des Gesetzes. Somit sollte die Norm des § 2a Abs. 5 VermAnlG in den beschriebenen Fällen teleologisch reduziert werden, wenn diese Art der Beteiligungsstruktur für den Anleger transparent und nachvollziehbar dargestellt wird, darüber hinaus für jedes kapitalsuchende Unternehmen, das auf der Plattform vertreten ist, angewendet wird, um so einer möglichen Ungleichbehandlung bereits im Vorfeld entgegenzuwirken, und soweit ein transparentes System gefunden wird, wie und durch wen die quasi treuhänderisch durch die Zweckgesellschaft gehaltenen Gesellschafterrechte der Anleger ausgeübt werden können.

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Denkbar wäre auch, dass es sich um mehrere Emissionen desselben Emittenten handelt. Vgl. BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162: „Solche Fallgestaltungen liegen beispielsweise vor, wenn die Internet-Dienstleistungsplattform vom Emittenten nur für den Zweck gegründet wurde, um von den Ausnahmen nach § 2a zu profitieren“. 318 BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162 f. 319 Vgl. Fn. 15 (2. Kapitel), regelmäßig dürfte eine solche Art von Funding nur bei bekannten Unternehmen in Frage kommen, die bereits eine große Reichweite haben. 320 S. BGH, Urt. v. 25.11.1981 – IVa ZR 286/80 – ZIP 1982, 169, 172. 321 Zur Verbindlichkeit dieser, s. Fn. 71 (5. Kapitel) und 72 (5. Kapitel). 317

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cc) Emission „plattformeigener“ und fremder Vermögensanlagen Denkbar wäre auch eine Konstellation bei der auf einer Plattform neben Emissionen Dritter, die also in keinerlei Verbindung zur Plattform stehen, auch Emissionen vermittelt werden, deren Emittent mit der Plattform im Sinne des § 15 AktG verbunden ist, oder einen maßgeblichen Einfluss gemäß § 2a Abs. 5 S. 1 VermAnlG auf die Betreibergesellschaft ausüben kann. Diese Lage dürfte den Hauptanwendungsfall der gesetzlichen Regelung darstellen. Denn gerade diese Gemengelage zwischen eigenen Emissionen und fremden Emissionen führt dazu, dass die bestehende Interessenlage für den Anleger intransparent wird und nicht differenziert werden kann, ob die Emission aufgrund des Vorauswahlprozesses oder wegen der Verbundenheit mit der Plattformbetreibergesellschaft durch die Plattform vermittelt wird. Damit entspricht diese Konstellation der Situation, die durch das Gesetz verhindert werden soll,322 sodass hier keine teleologische Reduktion in Betracht kommt. b) Zwischenergebnis Grundsätzlich kommt eine teleologische Reduktion der Norm in Betracht, wenn Plattformbetreibergesellschaft und Emittent miteinander verbunden sind. Aufgrund der unterschiedlichen Interessenlagen und der Intention des Gesetzes kommt eine solche jedoch nur dann in Betracht, wenn es sich bei dem verbundenen Emittenten um eine Zweckgesellschaft handelt, die dem Anleger gesellschafterliche Rechte im kapitalsuchenden Unternehmen vermitteln soll. II. Qualifizierung des § 2a Abs. 5 VermAnlG als Verbotsgesetz? Gemäß der Norm des § 2a Abs. 5 VermAnlG sind Vermögensanlagen, deren Emittent mit der Betreibergesellschaft im dargelegten Sinne verbunden ist, zum öffentlichen Angebot nicht zugelassen. Insoweit könnte es sich also um ein Verbotsgesetz im Sinne des § 134 BGB handeln, mit der Folge, dass die hierüber geschlossenen Rechtsgeschäfte nichtig wären.

1. Voraussetzungen für die Annahme eines Verbotsgesetzes im Sinne des § 134 BGB Dabei sind die Kriterien zur Qualifizierung einer Norm als Verbotsgesetz323 gemäß § 134 BGB umstritten. Dementsprechend müssen zuerst geeignete Kriterien gefunden werden, die dann auf § 2a Abs. 5 VermAnlG angewendet werden können. BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162 f. Abzugrenzen von den Verbotsgesetzen sind Normen, die ein bestimmtes rechtliches Verhalten ausschließen, wie etwa § 181 BGB oder § 276 III BGB, s. Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 14 f. mit Verweis auf Flume, BGB AT II, § 17, 2. Ausführlich Wolf/Neuner, BGB AT, § 45 Rn. 3 ff. 322 323

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

a) Gesetz im Sinne des § 134 BGB An erster Stelle ist zu klären, was alles unter dem Begriff des Gesetzes im Sinne des § 134 BGB fällt. Im Gegensatz zur Regelung des § 823 Abs. 2 BGB ist dies bei § 134 BGB einigermaßen umstritten.324 Vorliegend kommt als Verbotsgesetz jedoch bloß ein formelles Gesetz in Betracht. Für formelle Gesetze ist die Möglichkeit der Qualifizierung als Verbotsgesetz im Sinne des § 134 BGB jedoch allgemein anerkannt.325 Darüber hinaus darf die in Rede stehende Norm nicht dispositiver Natur sein.326 Als öffentlich-rechtliche Norm handelt es sich bei § 2a Abs. 5 VermAnlG auch um eine nicht abdingbare Norm.327 Allerdings folgt aus der zwingenden Eigenschaft einer Vorschrift nicht stets der Charakter als Verbotsgesetz.328 b) Kriterien zur Bestimmung des Verbotscharakters Zwar bestimmen einige Normen bestimmte Vorgänge ausdrücklich als verboten; dies ist jedoch nicht stets der Fall, sodass durch Auslegung ermittelt werden muss, ob die Norm ein gesetzliches Verbot enthält.329 Dabei kommen verschiedene Ansätze in Betracht.

Herrschend dürfte dabei die Ansicht sein, dass zur Bestimmung des Gesetzes i. S. d. § 134 BGB die Norm des Art. 2 EGBGB (Einführungsgesetz zum Bürgerlichen Gesetzbuche in der Fassung der Bekanntmachung vom 21. September 1994 [BGBl. I S. 2494, ber. 1997 I S. 1061] zuletzt geändert geändert durch Art. 1 G zur Abmilderung der Folgen der Covid-19-Pandemie im Pauschalreisevertragsrecht vom 10.7.2020 [BGBl. I S. 1643 i. V. m. Bek. v. 6.8.2020, BGBl. I S. 1870]) heranzuziehen ist und somit jede Rechtsnorm Verbotsgesetz i. S. d. § 134 BGB sein könne, s. Ellenberger, in: Palandt, BGB, § 134 Rn. 2; Arnold, in: Erman, BGB, § 134 Rn. 8; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 25; Brox/Walker, BGB AT, Rn. § 14 Rn. 3; Bork, BGB AT, Rn. 1091; zweifelnd Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 30; einschränkend Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 17. Ausführlich dazu Beater, AcP 197 (1997), 505 ff. 325 Arnold, in: Erman, BGB, § 134 Rn. 8; Ellenberger, in: Palandt, BGB, § 134 Rn. 2; Bork, BGB AT, Rn. 1091; Brox/Walker, BGB AT, § 14 Rn. 3; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 30; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 16; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 25. Gleiches gilt auch für Rechtsverordnungen, s. BGH, Urt. v. 25.06.2014 – VIII ZR 344/13 – NJW 2014, 3016, Tz. 33; LG München I, Urt. v. 01.08.2012 – 37 O 22218/11 –, juris, Tz. 124; Ellenberger, in: Palandt, BGB, § 134 Rn. 2; Bork, BGB AT 1091; Brox/Walker, BGB AT, § 14 Rn. 3; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 30; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 16; Arnold, in: Erman, BGB, § 134 Rn. 8. 326 BGH, Urt. v. 14.12.1999 – X ZR 34/98 – NJW 2000, 1186, 1188; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 32; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 46; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 55; s. auch Hefermehl, in: Soergel, BGB, § 134 Rn. 2. 327 Grundsätzlich folgt aus dem öffentlich-rechtlichen Charakter einer Norm, dass diese nicht durch Private abdingbar ist, da diese hierüber keine Dispositionsbefugnis haben, s. Enneccerus/Nipperdey, BGB AT, S. 303; Kähler, Abdingbares Recht, S. 65 f. 328 Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 46. 329 S. nur Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 31. 324

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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aa) Normiertes Verbot Zunächst erforderlich ist, dass das Gesetz ein Verbot enthält. Regelmäßig ergibt sich ein Verbot nicht ausdrücklich aus dem Wortlaut der Norm.330 Aber selbst wenn der Normtext Formulierungen wie darf nicht, kann nicht oder ist unzulässig enthält, ist deren Bedeutung umstritten331 und bietet „keine sicheren Anhaltspunkte“.332 Insofern ist regelmäßig auf den Sinn und Zweck der Vorschrift abzustellen.333 bb) Bezugspunkt des gesetzlichen Verbots Bei den gesetzlichen Verboten muss genau zwischen den verschiedenen Bezugspunkten für das jeweilige Verbot unterschieden werden.334 In Betracht kommt dabei zum einen, dass das Rechtsgeschäft selbst gegen das gesetzliche Verbot verstößt, mit anderen Worten also grundsätzlich der Erfolg des Geschäfts verboten sein soll.335 Konsequenz hiervon soll sein, dass es für die an das Verbot anknüpfenden Folgen nicht auf eine subjektive Vorwerfbarkeit336 der Parteien ankomme.337 Zum anderen kommt auch in Betracht, dass das Rechtsgeschäft nicht verboten sein soll, sondern lediglich das rechtsgeschäftliche Handeln in Bezug auf das Geschäft.338 Diese Fälle sind grundsätzlich nicht von § 134 BGB erfasst.339 Etwas anderes kann sich jedoch

330

Bork, BGB AT, Rn. 1092. Bork, BGB AT, Rn. 1092; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 43 ff. m. w. N. 332 So Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 53. 333 Bork, BGB AT, Rn. 1092; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 49; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 59. 334 Flume, BGB AT II, § 17, 3. 335 Flume, BGB AT II, § 17, 3.; Bork, BGB AT, Rn. 1093. 336 So grundsätzlich auch die Rspr., die regelmäßig einen objektiven Verstoß gegen das Verbotsgesetz ausreichen lässt, um zur Nichtigkeitsfolge zu gelangen, BGH, Urt. v. 11.11.2004 – IX ZR 240/03 – NJW 2005, 507 f.; Urt. v. 25.03.1993 – IX ZR 192/92 – NJW 1993, 1638, 1640; Urt. v. 10.07.1991 – VIII ZR 296/90 – NJW 1991, 2955, 2957; s. aber auch BGH, Urt. v. 20.12.1984 – VII ZR 388/83 – NJW 1985, 2403, 2404; diesem folgend OLG Düsseldorf, Beschl. v. 05.02.2016 – 23 U 110/15 – BeckRS 2016, 14031, Tz. 7. 337 Flume, BGB AT II, § 17, 3.; so auch Bork, BGB AT, Rn. 1110; ähnlich Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 68. 338 Flume, BGB AT II, § 17, 3.; für Bork, BGB AT, Rn. 1095 stellen diese Normen schon keine Verbotsgesetze dar. 339 BGH, Urt. v. 23.04.1968 – VI ZR 217/65 – NJW 1968, 2286; Urt. v. 25.01.1990 – I ZR 19/87 – ZIP 1990, 670, 676 f.; Arnold, in: Erman, BGB, § 134, Tz. 17; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 5; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 61. 331

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aus dem Sinn und Zweck der in Rede stehenden Vorschrift ergeben, insbesondere wenn der Schutz des Vertragspartners oder Dritter dies gebietet.340 cc) Einseitige Verbote Als Verbotsgesetze kommen auch solche Normen in Betracht, die lediglich einseitige Verbote – also solche, die bloß eine Vertragsseite adressieren – normieren, allerdings muss sich dies aus dem Zweck der Norm ergeben, denn grundsätzlich folgt aus einem einseitigen Verbot noch nicht die Anwendung des § 134 BGB.341 Häufig handelt es sich um solche Normen, die gewisse Dienstleistungen nur bei einer bestimmten Qualifikation des Dienstverpflichteten erlauben.342 c) Rechtsfolge: Nichtigkeit? Grundsätzlich folgt aus der bloßen Qualifizierung als Verbotsgesetz noch nicht, dass das zugrunde liegende Rechtsgeschäft nichtig ist.343 Stattdessen muss auch hier prinzipiell entsprechend oben vorgenommener Differenzierung344 unterschieden werden. Soweit sich das gesetzliche Verbot unmittelbar gegen das Rechtsgeschäft richtet, ist regelmäßig von der Unwirksamkeit als Rechtsfolge auszugehen.345 Nichtig kann ein Rechtsgeschäft auch dann sein, wenn zwar nicht der Inhalt, aber der Zweck des Geschäftes gegen ein Verbotsgesetz verstößt; dies kommt insbesondere dann in Betracht, wenn mit dem Geschäft Straftatbestände verwirklicht werden.346

BGH, Urt. v. 17.01.1985 – III ZR 135/83 – ZIP 1985, 203, 204 f.; Urt. v. 18.11.1982 – III ZR 61/81 – ZIP 1983, 38, 39; Arnold, in: Erman, BGB, § 134, Tz. 17; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 7 f.; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 61. Anders Flume, BGB AT II, § 17, 3., der sich lediglich auf Strafnormen bezieht, deren objektive wie subjektive Tatbestände erfüllt sein müssten und der es darüber hinaus für erforderlich hält, dass sämtliche „am Abschluß des Rechtsgeschäftes Beteiligten“ gegen das Verbotsgesetz verstoßen, bzw. von dem Verstoß des anderen wissen oder davon ausgehen und aufgrund eines eigenen Vorteils das Geschäft dennoch vornehmen. 341 BGH, Urt. v. 14.12.1999 – X ZR 34/98 – NJW 2000, 1186, 1187; Urt. 30.04.1992 – III ZR 151/91 – ZIP 1992, 833; Arnold, in: Erman, BGB, § 134 Rn. 17; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 56 f.; Bork, BGB AT, Rn. 1105. 342 Vgl. Bork, BGB AT, Rn. 1105 (Fn. 19). 343 Flume, BGB AT II, § 17, 4.; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 34; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 41 f.; grundsätzlich zustimmend Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 52, der dies jedoch eher für eine „theoretische Unterscheidung“ hält; a. A. Mailänder, Privatrechtliche Folgen, S. 150 f. 344 S. 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. II. 1. b) bb). 345 Flume, BGB AT II, § 17, 4.; Wolf/Neuner, BGB AT, § 45 Rn. 10; Brox/Walker, BGB AT, § 14 Rn. 6; Hefermehl, in: Soergel, BGB, § 134 Rn. 16. 346 Wolf/Neuner, BGB AT, § 45 Rn. 14 f.; ähnlich auch Bork, BGB AT, Rn. 1094, 1113; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 78. 340

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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Bezieht sich das Verbot auf die rechtsgeschäftliche Leistung, soll differenziert werden. Ist der Leistungserfolg verboten, so soll grundsätzlich Unwirksamkeit des Rechtsgeschäfts vorliegen.347 Erfasse das Verbot hingegen lediglich die Leistungshandlung, so wird vertreten, dass grundsätzlich keine Unwirksamkeit eintrete.348 Allerdings könne die Leistung nicht verlangt werden; werde sie dennoch erbracht, folge daraus jedoch der Anspruch auf die Gegenleistung.349 Zum Teil wird aber auch vertreten, dass auch hier die „Nichtigkeit als Regelfall“ anzusehen sei.350 Werde gegen ein Verbotsgesetz verstoßen, das lediglich das Handeln der einen Seite in Bezug auf das Rechtsgeschäft verbietet und hat somit lediglich dieser gegen das Verbotsgesetz verstoßen, so solle nach einer Ansicht dadurch die Wirksamkeit des Rechtsgeschäfts nicht berührt werden, vielmehr sollen lediglich die öffentlichrechtlichen Folgen aufgrund des Verstoßes gegen das Gesetz eintreten.351 Nach anderer Ansicht soll auch hier die Anordnung der Nichtigkeit der Regelfall sein, denn – so wird argumentiert – wenn die Nichtigkeit als Sanktion unpassend sei, dann würde bereits kein Verbotsgesetz vorliegen.352 Nach einer vermittelnden Ansicht soll die Nichtigkeit nicht der Regelfall sein, aber eintreten, wenn die Auslegung der Verbotsnorm eine solche Rechtsfolge erforderlich mache.353 Bei einem Verbotsgesetz hingegen, das sich gegen beide Seiten richtet, ist grundsätzlich von der Nichtigkeit auszugehen.354 Demgegenüber soll bei einem einseitigen Verstoß gegen ein Verbotsgesetz, das sich gegen beide Seiten richtet, ausnahmsweise auf die Anordnung der Nichtigkeit aus Schutzgründen gegenüber der anderen Seite verzichtet werden.355 Insgesamt müsse jedoch auch im Hinblick auf die Rechtsfolgen bei einem Verstoß gegen ein Verbotsgesetz nach dem Sinn und Zweck der betreffenden Norm

Hefermehl, in: Soergel, BGB, § 134 Rn. 16; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 68. Brox/Walker, BGB AT, § 14 Rn. 7; Wolf/Neuner, BGB AT, § 45 Rn. 16. 349 Flume, BGB AT II, § 17, 4. 350 Bork, BGB AT, Rn. 1115. 351 Flume, BGB AT II, § 17, 4; anders soll dies lediglich dann sein, wenn wichtige Gemeinschaftsinteressen betroffen sind, dann soll Nichtigkeit auch eintreten, wenn sich das Verbot lediglich gegen eine Seite richtet, s. Wolf/Neuner, BGB AT, § 45 Rn. 20. 352 Bork, BGB AT, Rn. 1116. 353 BGH, Urt. v. 12.05.2011 – III ZR 107/10 – NZI 2011, 498, Tz. 12 m. w. N.; Hefermehl, in: Soergel, BGB, § 134 Rn. 15; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 72 f. 354 Statt vieler Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 71 m. w. N. auch aus der Rspr. 355 Bork, BGB AT, Rn. 1118; s. dazu auch differenzierend Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 56 ff. 347 348

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gefragt und geprüft werden, ob die Anordnung der Nichtigkeit mit diesem in Einklang zu bringen sei.356 Vermehrt wird auch darauf hingewiesen, dass die Anordnung der Nichtigkeit zu einem Eingriff in die Privatautonomie führe und daher diese Folge nur eingreifen dürfe, wenn besondere Umstände vorlägen, sodass § 134 BGB grundsätzlich keine Auslegungsregel dahingehend sei, bei einem Verstoß gegen ein Verbotsgesetz die Nichtigkeit des Geschäfts anzunehmen.357 Denn obwohl die Norm des § 134 BGB bei einem Verstoß als Rechtsfolge nur die Nichtigkeit oder das Fortbestehen des Rechtsgeschäfts vorsieht, kann sich auch eine andere Rechtsfolge ergeben;358 dabei stehe jegliche Auslegung des Verbotsgesetzes hinsichtlich der Konsequenzen unter der Leitlinie der Widerspruchsfreiheit der Rechtsordnung.359 Insbesondere kann sich auch lediglich eine Teilnichtigkeit ergeben, so vor allem, wenn die Gesamtnichtigkeit des Rechtsgeschäfts nicht im Interesse der durch das Verbotsgesetz zu schützenden Partei wäre.360 Ist bei einem Verbotsgesetz erforderlich, dass als Rechtsfolge die Nichtigkeit eintritt, so tritt diese Folge ein, unabhängig davon, ob derjenige Vertragspartner, dessen Schutz das Verbotsgesetz bezweckt, die Wirksamkeit des Geschäfts möchte.361

Bork, BGB AT, Rn. 1111; so im Ergebnis auch Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 75, die die von der Rspr. entwickelten Auslegungsregeln für nicht überzeugend halten und ihnen auch sämtlichen „indiziellen Charakter“ absprechen und ausschließlich vom Normzweck auf die Rechtsfolge schließen wollen. 357 Dorn, in: HKK, BGB, §§ 134–137 Rn. 17; Köhler, JuS 2010, 665, 666, 670 f.; ders., JZ 2010, 767, 768; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 11. 358 Flume, BGB AT II, § 17, 4.; Bork, BGB AT, Rn. 1112; Hefermehl, in: Soergel, BGB, § 134 Rn. 29; zu möglichen Konsequenzen aus der Rspr., s. Medicus/Petersen, BGB AT, Rn. 648 ff.; umfassend zu den möglichen Rechtsfolgen auch Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 86 ff. und Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 105 ff. 359 Anschaulich dargelegt bei Medicus/Petersen, BGB AT, Rn. 647; ähnlich Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 10. 360 Bork, BGB AT, Rn. 1113; für die Rechtsfolge, wenn ein gesetzliches Verbot erst nach dem Abschluss des Rechtsgeschäfts eingreift, s. BGH, Urt. v. 25.06.2014 – VIII ZR 344/13 – NJW 2014, 3016, Tz. 33 ff. Dazu auch Bork, BGB AT, Rn. 1114 (Fn. 35) m. w. N. in Bezug auf die Reduzierung bei Preisanpassungsangelegenheiten. Vgl. in diesem Zusammenhang auch das Verhältnis von § 139 BGB zu § 134 BGB, s. Hanseatisches OLG, Beschl. v. 13.01.2000 – 4 U 112/99 – NJW-RR 2000, 458, 459 unter Verweis auf Roth, in: Staudinger, BGB13, § 139 Rn. 3 f. und MayerMaly, in: MünchKomm, BGB3, § 134 Rn. 91. 361 BGH, Urt. v. 10.03.1972 – V ZR 40/70 – NJW 1972, 867, 868; Hefermehl, in: Soergel, BGB, § 134 Rn. 29; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 65; a. A. offenbar Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 103, der sich auf BGH, Urt. v. 20.07.2012 – V ZR 217/11 – NJW 2012, 3424, Tz. 18 beruft. Tatsächlich stellt der BGH in dieser Entscheidung jedoch lediglich fest, dass der einen Partei des Rechtsgeschäfts ein Berufen auf die Nichtigkeit gem. § 134 BGB gem. § 242 BGB ausnahmsweise verwehrt sein könne, wenn die andere Seite – zu dessen Schutz das Verbotsgesetz besteht – an der Wirksamkeit des Geschäfts ein Interesse hat und sonstige Belange nicht berührt seien. 356

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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2. Untersuchung der konkreten Verbotsgesetzeigenschaft des § 2 Abs. 5 VermAnlG Fraglich ist, ob die soeben dargestellten Voraussetzungen für die Annahme eines Verbotsgesetzes bei § 2a Abs. 5 VermAnlG vorliegen. a) Normiertes Verbot? Der Norm nach sind „Vermögensanlagen [. . .] zum öffentlichen Angebot nicht zugelassen“. Daraus folgt zunächst, dass nicht die Vermögensanlagen als solche verboten sind, sondern lediglich das öffentliche Anbieten nicht gestattet ist und durch die BaFin gemäß § 18 Abs. 1 Nr. 1a VermAnlG untersagt wird.362 Damit liegt jedoch ein gesetzliches Verbot für all die Vermögensanlagen vor, die die Voraussetzungen von § 2a Abs. 5 VermAnlG erfüllen und in den Anwendungsbereich des Gesetzes gemäß § 1 Abs. 1 VermAnlG fallen.363 b) Bezugspunkt des Verbots Der Erwerb von Vermögensanlagen, bei denen der Emittent auf die Plattformbetreibergesellschaft einen maßgeblichen Einfluss ausüben kann, ist nicht schlechterdings verboten, sondern es wird lediglich die Art und Weise des Angebots und daraus resultierend das Zustandekommen des Vertrages verboten.364 Dabei richtet sich das Verbot auch lediglich an den Anbieter der Vermögensanlage, denn der Anleger soll durch die Vorschrift davor geschützt werden, dass er nicht in Vermögensanlagen investiert, über die durch die Plattformen unter Umständen nicht objektiv informiert wurde.365 Diese beiden Punkte indizieren bereits grundsätzlich den Umstand, dass es sich nicht um ein Verbotsgesetz handelt. Allerdings könnte sich hier eine Ausnahme ergeben, wenn die Annahme eines Verbotsgesetzes dem Zweck der Norm, das heißt also dem Anlegerschutz,366 dient.

362 So zu § 5b VermAnlG, von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, § 5b Rn. 30. Soweit im Folgenden auf § 5b VermAnlG Bezug genommen wird, liegt dies daran, dass die Norm ein ähnliches Verbot des öffentlichen Angebotes bzgl. Vermögensanlagen, die eine Nachschusspflicht vorsehen, beinhaltet und damit vom Zweck dem § 2a V VermAnlG nahesteht. 363 So für § 5b VermAnlG von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 27, 30; Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 103; ähnlich Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 5b Rn. 2. 364 So für § 5b VermAnlG Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 5b Rn. 2; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 35. 365 BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162 f. 366 So auch für § 5b VermAnlG Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 5b Rn. 2; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 35.

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Um dies beurteilen zu können, muss dabei die Rechtsfolgenseite betrachtet werden und geprüft werden, welche möglichen Rechtsfolgen sich ergeben könnten, wenn es sich um ein Verbotsgesetz handeln würde.367 Sofern man ein Verbotsgesetz annehmen würde, kämen als Rechtsfolgen grundsätzlich Nichtigkeit, Teilnichtigkeit oder keine Nichtigkeit bei bloßem Eintritt der öffentlich-rechtlichen Folgen in Betracht. So wird etwa für § 5b VermAnlG vertreten, dass es sich um ein Verbotsgesetz handele und eine Form der Teilnichtigkeit dahingehend eintrete, dass der Anleger zum Nachschuss nicht verpflichtet sei, denn dieses Ergebnis würde den Anlegerinteressen am ehesten gerecht.368 Auf die vorliegende Konstellation kann dies jedoch nicht ohne Weiteres übertragen werden. Denn bei § 5b VermAnlG werden Vermögensanlagen öffentlich angeboten, die eine Nachschusspflicht des Anlegers vorsehen und damit unkalkulierbare finanzielle Risiken bergen. Dies kann jedoch dadurch gelöst werden, dass der Inhalt der Vermögensanlage, der dies vorsieht, nichtig ist. Damit ist der Anleger weiterhin Inhaber der Vermögensanlage, die er ursprünglich wollte, ohne dem Risiko einer Nachschusspflicht zu unterliegen. Bei § 2a Abs. 5 VermAnlG hingegen erwirbt der Anleger unter Umständen eine Vermögensanlage, dessen tatsächliche Werthaltigkeit er überhaupt nicht kennt, da die Plattformbetreibergesellschaft aufgrund der Verbundenheit mit dem Emittenten gegebenenfalls keine objektiven Auskünfte gegeben hat. Hier kommt eine Teilnichtigkeit nicht in Betracht, da es kein solches Ergebnis gibt, das den Anlegerinteressen entsprechen könnte. Somit kann also grundsätzlich nur noch die komplette Nichtigkeit oder das Wirksambleiben des Rechtsgeschäfts, also des Erwerbs der Vermögensanlage, in Betracht kommen. Dabei würde die komplette Nichtigkeit auch nicht im Interesse des Anlegers liegen, denn zur Rückabwicklung wäre er einerseits auf das Bereicherungsrecht angewiesen, das nicht in jeder Konstellation den Interessen des Anlegers am besten gerecht wird.369 Und andererseits wäre er zur Rückabwicklung verpflichtet, was dann nicht im Interesse des Anlegers liegt, wenn sich die Anlage als wertsteigernd herausstellt.370 Somit wäre die Folge sowohl bei Annahme eines Verbotsgesetzes wie auch bei Ablehnung auf Rechtsfolgenseite jedenfalls die gleiche, der Erwerb der in Rede stehenden Vermögensanlage wäre vollwirksam, sodass es im Ergebnis zu keinen

Ähnlich BGH, Urt. v. 12.05.2011 – III ZR 107/10 – ZIP 2011, 1367, Tz. 12; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 52 f.; Looschelders, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 134 Rn. 41; a. A. Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 42. 368 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 35; dies andeutend Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 109; a. A. Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 5b Rn. 14. 369 Vgl. Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 104 ff. 370 Ähnlich Cahn/Müchler, BKR 2013, 45, 54 f.; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 5b Rn. 35; Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 102. 367

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Unterschieden kommt.371 Allerdings handelt es sich im Ergebnis nicht um ein Verbotsgesetz, denn nicht das Rechtsgeschäft als solches soll unterbunden werden, sondern nur die Art und Weise des Zustandekommens.372

3. Zwischenergebnis Bei § 2a Abs. 5 VermAnlG handelt es sich nicht um ein Verbotsgesetz im Sinne des § 134 BGB. III. Qualifizierung als Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB? Auch wenn es sich bei § 2a Abs. 5 VermAnlG nicht um ein Verbotsgesetz handelt, könnte die Norm jedoch ein Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB darstellen. 1. Voraussetzungen für die Annahme eines Schutzgesetzes im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB Dafür sind zunächst die Kriterien herauszuarbeiten, nach denen sich die Schutzgesetzqualität einer Norm bestimmt. a) Gesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB Zu den von § 823 Abs. 2 BGB erfassten Gesetzen gehören neben formellen Gesetzen auch Verordnungen.373 Irrelevant ist dabei, aus welchem Rechtsgebiet die Norm stammt,374 sodass mit § 2a Abs. 5 VermAnlG grundsätzlich ein taugliches Gesetz in Frage käme.

Dementsprechend gehen Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 52 und Looschelders, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 134 Rn. 41 auch davon aus, dass die Frage nach der Verbotsgesetzeigenschaft nicht beantwortet werden muss, wenn die Nichtigkeit des Geschäfts als Rechtsfolge nicht in Frage kommt. 372 Ähnlich auch Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 109 für § 5b VermAnlG. 373 Vgl. Art. 2 EGBGB, s. RG, Urt. v. 18.02.1932 – VIII 537/31 – RGZ 135, 242, 245; Hager, in: Staudinger, BGB, § 823 Rn. G 9; Wilhelmi, in: Erman, BGB, § 823 Rn. 154; Spindler, in: BeckOGK, BGB, § 823 Rn. 255. 374 Hager, in: Staudinger, BGB, § 823 Rn. G 9. 371

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b) Kriterien zur Bestimmung der Schutzgesetzeigenschaft Einheitliche Kriterien, nach denen sich bestimmen lässt, ob es sich bei einem Gesetz um ein Schutzgesetz handelt, konnten sich bis heute noch nicht herausbilden.375 Grundsätzlich kommt es für die Bestimmung der Schutzgesetzeigenschaft auf den Zweck der Norm an: Dient die Vorschrift auch dem Individualschutz oder schützt sie lediglich die Allgemeinheit?376 Dabei muss der Individualschutz beabsichtigt sein und darf nicht bloßer Rechtsreflex sein.377 Auch der BGH stellt auf den Zweck und den Inhalt des Gesetzes ab und bezieht die Entstehungsgeschichte der Norm mit ein, um zu bestimmen, ob es sich bei einer Norm um ein Schutzgesetz handelt.378 Weiterhin ist es erforderlich, dass „die Schaffung eines individuellen Schadensersatzanspruchs [. . .] sinnvoll und im Lichte des haftpflichtrechtlichen Gesamtsystems tragbar erscheint“.379 Dabei ist im Bereich des Kapitalmarktrechts insbesondere deshalb Zurückhaltung bei der Annahme eines Schutzgesetzes geboten, da es regelmäßig lediglich um bloße Vermögensschäden geht, die nach deliktsrechtlichen Vorschriften nur in Ausnahmefällen zu ersetzen sind.380

375 So auch Rost, Der Verstoß gegen § 32 KWG, S. 70. Vgl. auch die pointierte Bemerkung bei Mertens, in: MünchKomm, BGB3, § 823 Rn. 160: „Die Rechtsprechung hat [. . .] die Vielzahl der gesetzlichen Vorschriften, die als Schutzgesetze in Betracht kommen können, auf ein zwar nicht gänzlich überschaubares, aber doch abschätzbares Maß reduziert“. Mit Versuchen einer Systematisierung Knöpfle, NJW 1967, 697, 700 f.; Schmiedel, Deliktsobligationen I, S. 159 ff., s. insbesondere 168 f., 171 und 179. 376 Mit Kritik hieran, da Institutionsschutz oft auch dem Individualschutz diene, Canaris, in: FS Larenz (1983), S. 27, 46 f.; dies grundsätzlich aufgreifend Petersen, Bankgeheimnis, S. 52; speziell im Hinblick auf den Anlegerschutz und den Funktionsschutz des Kapitalmarktes Hopt, ZHR 159 (1995), 135, 159; Einsele, JZ 2014, 703, 711. 377 BGH, Urt. v. 06.05.2008 – XI ZR 2008 – ZIP 2008, 1222, Tz. 51; Urt. v. 11.01.2005 – VI ZR 34/04 – NJW-RR 2005, 673; Urt. v. 09.11.2004 – VI ZR 311/03 – NJW-RR 2005, 680; Hager, in: Staudinger, BGB, § 823 Rn. G 23; Wagner, in: MünchKomm, BGB, § 823 Rn. 498; Spindler, in: BeckOGK, BGB, § 823 Rn. 263. 378 BGH, Urt. v. 28.03.2006 – VI ZR 50/05 – NJW 2006, 2110, Tz. 17; Urt. v. 14.06.005 – VI ZR 185/04 – NJW 2005, 923, 2924; Urt. v. 21.10.1991 – II ZR 204/90 – ZIP 1991, 1597, 1598. 379 BGH, Urt. v. 08.06.1976 – VI ZR 50/75 – NJW 1976, 1740 f.; mittlerweile st. Rspr., s. nur Urt. v. 13.12.2011 – XI ZR 51/10 – NJW 2012, 1800, Tz. 21; Canaris, in: FS Larenz (1983), S. 27, 47; Spindler, in: BeckOGK, BGB, § 823 Rn. 263; Hager, in: Staudinger, BGB, § 823 Rn. G 19; Wagner, in: MünchKomm, BGB, § 823 Rn. 503; vgl. dazu auch Janßen, VuR 2018, 54, 58, 60 f.; dagegen, da es „inhaltlich vollkommen offen“ sei, Klein, WM 2016, 862, 865. 380 S. Staake, Gesetzl. Schuldverhältnisse, § 7 Rn. 4; Wagner, in: MünchKomm, BGB, § 823 Rn. 370 ff.; vgl. auch Medicus/Lorenz, SchuldR II, § 77 Rn. 14, § 71 Rn. 1 ff.; Wandt, Gesetzl. Schuldverhältnisse, § 16 Rn. 99, § 15 Rn. 7, der darauf hinweist, dass das deutsche Deliktsrecht gerade keine große Generalklausel hätte, die grundsätzlich auch bei bloßen Vermögensschäden zu einer Schadensersatzpflicht geführt hätte.

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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2. Vorliegen der Voraussetzungen für die Annahme eines Schutzgesetzes bei § 2a Abs. 5 VermAnlG? Zu prüfen ist also, ob § 2a Abs. 5 VermAnlG auch den Individualschutz bezweckt und, wenn dies der Fall ist, ein hieraus resultierender Schadensersatzanspruch auch im haftpflichtrechtlichen Gesamtsystem tragbar ist. a) Individueller Schutz durch § 2a Abs. 5 VermAnlG Zunächst müsste die Norm auch den Schutz des einzelnen Anlegers bezwecken. aa) Inhalt der Norm Ausgehend von der Bestimmung der Schutzgesetzeigenschaft einer Norm durch den BGH,381 ist zunächst der Norminhalt zu untersuchen. Hierbei ist vor allem auf den Wortlaut382 und auch auf die Systematik383 zu achten. Systematisch ist vor allem zu berücksichtigen, in welchem Zusammenhang die Norm im Gesetz384 und im gesamten Rechtssystem steht.385 Dabei ist zu beachten, dass der Gesetzgeber grundsätzlich verhindern möchte, dass er sich selbst in Widerspruch setzt, sodass Vorschriften grundsätzlich so auszulegen sind, dass sie sich in das Gesamtgefüge einpassen.386 Vom Wortlaut her besagt die Norm lediglich, dass Vermögensanlagen, zwischen dessen Emittenten und der Betreibergesellschaft maßgebliche Interessenverflechtungen bestehen, zum öffentlichen Angebot nicht zugelassen sind. Daraus ergibt sich ohne Weiteres jedenfalls nicht, dass dies dem individuellen Schutz des Anlegers dienen soll. Denn grundsätzlich könnte das Verbot des öffentlichen Angebots auch auf anderen Gründen als dem Anlegerschutz beruhen, sodass der Wortlaut für die Schutzgesetzbestimmung nicht ergiebig ist. In systematischer Hinsicht ist festzustellen, dass das Verbot in § 2a VermAnlG verortet wurde. Diese Norm regelt innerhalb des VermAnlG die zu erfüllenden Voraussetzungen, um ein öffentliches Angebot von Vermögensanlagen von verschiedenen gesetzlichen Pflichten des VermAnlG zu befreien. Damit adressiert die Norm in erster Linie die Plattformen und Emittenten als Anbieter der Vermögensanlagen, da diese grundsätzlich verpflichtet sind, die Vorgaben des VermAnlG einzuhalten, soweit sie durch gesetzliche Privilegierungen

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Dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. III. 1. b). BVerfG, Beschl. v. 20.10.1992 – 1 BvR 698/89 – NJW 1993, 1457, 1458; Zippelius, Methodenlehre, S. 37. 383 S. dazu auch Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 145 ff. 384 Zippelius, Methodenlehre, S. 43; Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 147. 385 Zippelius, Methodenlehre, S. 43; Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 146. 386 Zippelius, Methodenlehre, S. 43 f.; Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 146 f. 382

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nicht von diesen (teilweise) befreit sind. Damit steht die Norm in einem Regelungszusammenhang mit dem Anlegerschutz;387 aus diesem ergibt sich jedoch nicht, ob damit bloß ein institutioneller oder ein individueller Anlegerschutz erreicht werden soll. Zusammenfassend lässt sich also sagen, dass der Inhalt der Norm keinen Aufschluss darüber gibt, ob ein individueller Schutz durch § 2a Abs. 5 VermAnlG beabsichtigt ist, oder nicht. bb) Zweck der Norm und Entstehungsgeschichte Zur Ermittlung des Normzwecks kommen im Grunde zwei verschiedene Auslegungsarten in Betracht.388 Zum einen kann der objektive Telos einer Norm ermittelt werden, der sich also lediglich aus dem objektiven Normgehalt ergibt.389 Zum anderen kann auf den subjektiven Telos abgestellt werden, das heißt, es ist zu untersuchen, welche Gedanken und Überlegungen sich der (historische) Gesetzgeber bei dem Normerlass gemacht hat.390 Beide Ansichten sind in ihrer Reinform nicht von Kritik verschont geblieben. Gegen die erste Methode wird insbesondere hervorgebracht, dass sie – bei völliger Missachtung der gesetzgeberischen Intention – dazu führte, dass Ergebnis der Auslegung nicht der objektive Zweck der Vorschrift sei, sondern lediglich die Ansicht des Auslegenden.391 Gegen die zweite Art spricht vor allem, dass zwischen der Entstehung des Gesetzes und Anwendung lange Zeiträume liegen und die damaligen Erwägungen auf heutige Sachverhalte nicht (ohne weiteres) übertragen werden können.392 Demgemäß wird mittlerweile überwiegend eine vermittelnde Ansicht vertreten, die beide Aspekte berücksichtigt und zu einem Ausgleich zu bringen versucht.393 Im Ergebnis folgt auch der BGH dieser Sichtweise, wenn er neben dem Zweck der Norm auch die Entstehungsgeschichte mit einbezieht und in diesem Rahmen berücksichtigt, „ob der Gesetzgeber bei Erlass des Gesetzes gerade einen Rechts-

Vgl. Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 3. Ausführlich zur teleologischen Auslegung, Looschelders/Roth, Juristische Methodik, S. 160 ff.; vgl. aber auch Reimer, Methodenlehre, Rn. 360, der drei teleologische Auslegungsmethoden aufzählt. 389 Radbruch/Zweigert, Rechtswissenschaft, S. 254; Engisch/Würtenberger/Otto, Juristisches Denken, S. 181 ff.; Kirchhof, NJW 1986, 2275, 2280. 390 S. Würdinger, JuS 2016, 1, 2 f. m. w. N. (Fn. 31). 391 Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 139; Säcker, in: MünchKomm, BGB, Einl. BGB, Rn. 80; Würdinger, JuS 2016, 1, 5. 392 Rüthers/Fischer/Birk, Rechtstheorie, Rn. 721 ff.; ähnlich Rückert/Seinecke, in: Rückert/Seinecke, Methodik des Zivilrechts, S. 39, Rn. 53; Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 139. 393 Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 137 ff.; Hassold, ZZP 94 (1981), 192, 210; Würdinger, JuS 2016, 1, 6. 387 388

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schutz [. . .] zu Gunsten von Einzelpersonen oder bestimmten Personenkreisen gewollt oder doch mit gewollt hat.“394 Insofern können also der Zweck des Gesetzes und die Entstehungsgeschichte nicht isoliert voneinander untersucht werden. Der objektive Zweck des § 2a Abs. 5 VermAnlG ergibt sich aus dem Gesamtzusammenhang und dem enthaltenen Verbot. Zweck der Norm ist zunächst, Vorgaben dafür aufzustellen, unter welchen Voraussetzungen Vermögensanlagen von der Privilegierung des § 2a Abs. 1 VermAnlG profitieren können.395 Hiervon macht § 2a Abs. 5 VermAnlG eine Einschränkung, indem er bestimmt, dass Vermögensanlagen, zwischen dessen Emittenten und der Betreibergesellschaft maßgebliche Interessenverflechtungen bestehen, zum öffentlichen Angebot nicht zugelassen werden. Davon ausgehend kann dies entweder vor allem dem Schutz der Anleger dienen, die aufgrund dieser Verbundenheit keine objektiven Informationen über den Emittenten erhalten, oder den anderen Emittenten, deren Vermögensanlagen über die betreffende Plattform vermittelt werden; denn diese könnten durch die Plattform insoweit benachteiligt werden, dass die (potenziellen) Anleger eher in den möglicherweise einflussausübenden Emittenten investieren. Zu berücksichtigen ist aber Folgendes: Durch die grundsätzliche Privilegierung wird der Emittent vor allem von anlegerschützenden Vorschriften befreit, da er insbesondere von der Prospektpflicht befreit ist.396 Und diese Normen gewähren im Rahmen der (spezialgesetzlichen) Prospekthaftung auch dem einzelnen Anleger bei Vorliegen der Voraussetzungen einen Schadensersatzanspruch gegenüber den Prospektverantwortlichen.397 Dadurch, dass nun ein öffentliches Angebot grundsätzlich bei einem möglichen maßgeblichen Einfluss nicht zugelassen ist, könnte dies also vor allem dem (einzelnen) Anleger dienen, da er auf diese Weise nicht in ein Projekt investiert, das unter Umständen nicht objektiv dargestellt wurde, sodass er möglicherweise einen Schaden erleidet, dafür aber keinen (spezialgesetzlichen) Prospekthaftungsanspruch geltend machen kann. Dies spricht zunächst einmal dafür, dass der individuelle Anlegerschutz bezweckt sein sollte, ein eindeutiges Ergebnis lässt sich hieraus aber noch nicht ableiten. Untersucht man den Willen des Gesetzgebers unter Berücksichtigung der Entstehungsgeschichte, ist hierbei insbesondere auf den bereits erwähnten Bericht der Bundesregierung398 und die Beschlussempfehlung des Finanzausschusses einzuge-

Exemplarisch BGH, Urt. v. 28.03.2006 – VI ZR 50/05 – NJW 2006, 2110, Tz. 17. Vgl. auch BVerfG, Beschl. v. 15.09.2011 – 1 BvR 519/10 – NVwZ 2011, 504, Tz. 38, das auf den „objektivierte[n] Wille[n] des Gesetzgebers“ abstellt. 395 Von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 1; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 3. 396 Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 4. 397 Dazu Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 20 Rn. 28 ff.; Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 20 Rn. 41 ff. 398 S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C. 394

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hen.399 Dabei konstatiert bereits der Bericht, dass durch die mögliche Verbundenheit zwischen Emittent und Anleger ein „erhöhtes Risiko für Anleger“ besteht und dies „Betrugsfälle“ begünstigen würde.400 Hieraus ergibt sich zwar grundsätzlich, dass in erster Linie die Anleger insbesondere auch vor einem Vermögensschaden bewahrt werden sollen,401 allerdings lässt sich hieraus noch nicht ohne Weiteres ableiten, ob die Norm bloß den institutionellen Anlegerschutz402 oder auch den – für die Annahme eines Schutzgesetzes erforderlichen – individuellen Anlegerschutz bezweckt. In der Beschlussempfehlung wird jedoch ausdrücklich konstatiert, dass für „den Anleger“ die Gefahr bestünde, dass die Plattform nicht mehr objektiv entscheiden würde. Aus dieser Formulierung ergibt sich recht deutlich, dass es dem Gesetzgeber darum ging, gerade auch den einzelnen Anleger individuell zu schützen.403 Insofern bestätigt die subjektive Zweckbestimmung das, was sich bereits durch die objektive Auslegung angedeutet hat. § 2a Abs. 5 VermAnlG bezweckt auch den Individualschutz und kommt damit grundsätzlich als Schutzgesetz in Betracht. b) Tragbarkeit im haftpflichtrechtlichen Gesamtsystem Freilich ist noch zu untersuchen, ob die Annahme der Schutzgesetzeigenschaft im haftpflichtrechtlichen Gesamtsystem tragbar erscheint. Dabei sind folgende Punkte zu berücksichtigen: Bloße Vermögensschäden werden nur in Ausnahmefällen deliktsrechtlich erfasst – grundsätzlich nur über § 823 Abs. 2 BGB und § 826 BGB –, sodass es einer besonderen Rechtfertigung bedarf, ein Schutzgesetz zu bejahen, dessen hauptsächliches Schutzobjekt das (bloße) Vermögen des Geschädigten ist.404 Weiterhin darf es nicht zu einer uferlosen Haftung kommen. Die Einschränkung einer solchen Haftung stellt einen der Hauptgründe für die Ablehnung eines deliktischen Schutzes bloßer Vermögensinteressen dar.405 Der Prämisse, dass die Annahme eines Schutzgesetzes grundsätzlich nur in Ausnahmefällen in Betracht kommt, ist die oben bereits angesprochene Konstellation406 gegenüberzustellen. Der § 2a VermAnlG befreit den Emittenten bestimmter Vermögensanlagen von den schadensersatzbewehrten Prospektpflichten. Im Gegenzug dafür werden an die Vermögensanlage und auch an den Emittenten gewisse 399

BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568. BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 11. 401 Denn ein Betrug i. S. d. § 263 I StGB setzt stets einen solchen voraus, s. nur Kindhäuser, in: Kindhäuser/Neumann/Paeffgen, StGB, § 263 Rn. 12 m. w. N. darüber, dass Schutzgut des Betruges (auch) das Vermögen ist. 402 Dieser stellt im Kapitalmarktrecht den Regelfall dar, s. Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 13. S. zu diesem bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. II. 2. a). 403 Vgl. Wagner, in: MünchKomm, BGB, § 823 Rn. 499 unter Verweis auf RegE 4. FFG, BT-Drs. 14/8017, Begr. § 15 WpHG, S. 87. 404 S. dazu Nachweise bei Fn. 380 (4. Kapitel). 405 Vgl. Canaris, in: FS Larenz (1983), S. 27, 45 f. 406 S. unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. III. 2. a) bb). 400

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Anforderungen gestellt, die dem auf diese Weise reduzierten Anlegerschutz entgegenwirken. Wird nun eine dieser Vorgaben verletzt und führte dies – bei Annahme eines Schutzgesetzes – zu einem Schadensersatzanspruch gegenüber dem Anleger, so erscheint dies im haftpflichtrechtlichen Gesamtsystem nicht untragbar; denn hätte die „reguläre“ Prospektpflicht bestanden und wäre der Prospekt fehlerhaft gewesen, so hätte auch ein Schadensersatzanspruch bestanden. Somit wird grundsätzlich ein Schadensersatzanspruch, der auch das bloße Vermögen schützt, gegen einen anderen „ausgetauscht“; dadurch kommt es auch nicht zu einer uferlosen Haftung, da dieser Anspruch lediglich besteht, wenn eine (spezialgesetzliche) Prospekthaftung nicht besteht. c) Zwischenergebnis Bei § 2a Abs. 5 VermAnlG handelt es sich um ein Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB.407

3. Rechtsfolge Rechtsfolge der Verletzung eines Schutzgesetzes in Verbindung mit § 823 Abs. 2 BGB ist der Ersatz des daraus entstandenen Schadens.408 Dieser bestimmt sich nach den §§ 249 ff. BGB.409 Das heißt, der Schaden bestimmt sich grundsätzlich nach der Differenzhypothese.410 Der Schaden liegt somit in der Differenz zwischen dem hypothetischen Vermögen des Geschädigten ohne Eintritt des schädigenden Ereignisses und dem tatsächlichen Vermögen unter Berücksichtigung des schädigenden Ereignisses.411 Das schädigende Ereignis bei der untersuchten Konstellation liegt im Angebot der Vermögensanlage und dem darauf folgenden Erwerb der Vermögensanlage, obwohl zwischen dem Emittenten und der Betreibergesellschaft maßgebliche Interessenverflechtungen bestehen. Wäre dieses schädigende Ereignis nicht eingetreten, dann hätte der Anleger diese Anlage nicht erworben und auch gar nicht erwerben können. Als Rechtsfolge ergibt sich somit die Erstattung des gezahlten Erwerbspreises gegen Übernahme der erworbenen Vermögensanlagen. Damit entspricht die Rechtsfolge des Anspruchs aus § 823 Abs. 2 BGB in Verbindung mit § 2a Abs. 5 VermAnlG grundsätzlich derjenigen bei der Prospekthaftung gemäß So für § 5b VermAnlG auch Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 5b Rn. 14; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, § 5b Rn. 33; Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 109. 408 Wagner, in: MünchKomm, BGB, § 823 Rn. 540. 409 Wagner, in: MünchKomm, BGB, § 823 Rn. 542. 410 BGH, Urt. v. 28.10.2014 – VI ZR 15/14 – WM 2014, 2318, Tz. 17; Urt. v. 16.07.2013 – VI ZR 442/12 – WM 2014, 367, Tz. 20; Urt. v. 21.03.2013 – III ZR 260/11 – ZIP 2013, 781, Tz. 24; Schiemann, in: Staudinger, BGB, § 249 Rn. 4; Oetker, in: MünchKomm, BGB, § 249 Rn. 18. 411 Oetker, in: MünchKomm, BGB, § 249 Rn. 18; Schiemann, in: Staudinger, BGB, § 249 Rn. 5; s. dazu auch Medicus, in: FS Nobbe, S. 995, 997. 407

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§ 20 Abs. 1 VermAnlG. Dies ist auch überzeugend, da dieser Anspruch – wie festgestellt – gewissermaßen ein Pendant zur Prospekthaftung darstellt, wenn diese aufgrund der Privilegierung nicht einschlägig ist.412 Insofern sollten die weiteren Rechtsfolgemöglichkeiten der Prospekthaftung insgesamt auf diesen Anspruch übertragen werden, da so ein ausdifferenziertes, bewährtes Prinzip Anwendung findet.413 Als Anspruchsgegner kommen, da sich das Verbot gegen das öffentliche Angebot richtet, die Anbieter der Vermögensanlage als Gesamtschuldner414 in Betracht.415 Dies sind im Regelfall der Plattformbetreiber und der Emittent.416 Das ist auch deshalb interessengerecht, da diese letztlich die Adressaten des Normbefehls gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG sind. Sollte es zu der wenig wahrscheinlichen Konstellation kommen, dass der Emittent mit dem öffentlichen Angebot nichts zu tun hat, etwa wenn er der Betreibergesellschaft aufgetragen hat, die Vermögensanlagen im Rahmen eines zulässigen private placements anzubieten,417 so trifft ihn an dem Verstoß gegen § 2a Abs. 5 VermAnlG in Verbindung mit § 823 Abs. 2 BGB kein Verschulden418 und eine Haftung des Emittenten muss ausscheiden.419

IV. Notwendigkeit der gesetzlichen Regelung? Im Rahmen der Evaluierung des Kleinanlegerschutzgesetzes wurden Stimmen laut, die zwar die Beschränkung durch den neuen § 2a Abs. 5 VermAnlG für nachvollziehbar halten, allerdings keine Notwendigkeit für eine solche Regelung sehen, da ihrer Meinung nach durch § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG420 beziehungsweise § 13 Abs. 5 FinVermV a. F.421 die Pflicht bestünde, solche möglichen Interessenkonflikte „vollständig transparent zu machen“.422

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Dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. III. 2. b). Vgl. nur Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 20 Rn. 1; Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 20 Rn. 1 ff. 414 Auch bei § 20 VermAnlG haften Prospektveranlasser und Prospektverantwortliche als Gesamtschuldner, s. Lang/Ruf, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 20 Rn. 41 ff.; Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 20 Rn. 28 ff. 415 So auch Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 102 zu § 5a VermAnlG. 416 Ausführlich dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. 417 So auch – zu § 5b VermAnlG – von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, § 5b Rn. 30. 418 Dazu Spindler, in: BeckOGK, BGB, § 823 Rn. 271. 419 Vgl. dazu auch die ähnlich gelagerte Konstellation beim nichtveranlassenden Emittenten, dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) bb) (3). 420 Zu diesem Zeitpunkt noch § 31 I Nr. 2 WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802). 421 I. d. F. v. 22.07.2014 (BGBl. I S. 1205). 422 Stellungnahme Bundesverband Crowdfunding, FinanzA WortPr 18/112, S. 59, 63. 413

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1. Reichweite der Normen Um zu untersuchen, ob aufgrund dieser Vorschriften die Norm des § 2a Abs. 5 VermAnlG tatsächlich nicht notwendig ist, sind zunächst die jeweiligen inhaltlichen Reichweiten bezüglich der Interessenkonflikte zu analysieren. a) Reichweite des § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG Wie bereits angesprochen423 ist § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG grundsätzlich im Zusammenhang mit § 80 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 WpHG zu sehen, da letztere Norm bereits verlangt, dass Interessenkonflikte im Vorfeld vermieden werden.424 Erst wenn dies nicht möglich ist, hat das Wertpapierdienstleistungsunternehmen dem Kunden diese gemäß § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG darzulegen.425 Zwar ergibt sich aus § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG nicht, wann ein solcher Interessenkonflikt im Hinblick auf die Verbundenheit zwischen Wertpapierdienstleistungsunternehmen und den Emittenten vorliegt, allerdings wird dieser Sachverhalt in § 80 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 WpHG detailliert beschrieben.426 Soweit also die gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG vorausgesetzte Verbindung von § 80 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 WpHG erfasst ist, stellt diese auch im Rahmen des § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG einen Interessenkonflikt dar. Denn sofern solche Interessenkonflikte bereits grundsätzlich verhindert werden sollen, dann muss auf diese hingewiesen werden, wenn sich ein solcher Interessenkonflikt in der konkreten Situation nicht verhindern lässt.427 Eine derartige Situation dürfte beim in Rede stehenden Modell grundsätzlich vorliegen, denn es geht im hier diskutierten Kontext gerade um eine Verbundenheit zwischen Emittent und Plattformbetreiber, also dem Wertpapierdienstleistungsunternehmen, sodass sich dieser Konflikt nicht von vornherein vermeiden lässt. Zu untersuchen ist somit, ob die von § 2a Abs. 5 VermAnlG erfassten Konstellationen grundsätzlich zu den gemäß § 80 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 WpHG zu vermeidenden Interessenkonflikten gehören. aa) Interessenkonflikte aufgrund von relevanten Personen Zum einen kommen Interessenkonflikte dergestalt in Betracht, dass sie durch Geschäfte relevanter Personen des Wertpapierdienstleistungsunternehmens entstehen.428 Diese sind hier jedoch nicht von Bedeutung, da diese Konflikte nicht von § 2a Abs. 5 VermAnlG adressiert werden.

423

Dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. a) aa). Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 36; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 47. 425 Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 38. 426 Vgl. Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 80 Rn. 18. 427 S. Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 36 ff. 428 Ausführlich dazu Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 80 Rn. 18, 66 ff. 424

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

bb) Interessenkonflikte aufgrund von verbundenen Unternehmen und Personen Zum anderen können gemäß § 80 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 WpHG Interessenkonflikte in Betracht kommen, die zwischen mit dem Wertpapierdienstleistungsunternehmen indirekt oder direkt durch Kontrolle verbundenen Unternehmen oder Personen bestehen. Wann eine solche Kontrolle besteht, ergibt sich aus Art. 4 Abs. 1 Nr. 37 CRR.429 (1) Kontrolle gemäß Art. 1 KonzernabschlussRL430 Danach ergibt sich der Begriff der Kontrolle grundsätzlich aus dem – mittlerweile außer Kraft getretenen aber faktisch zu berücksichtigenden431 – Art. 1 KonzernabschlussRL. Dabei liegt bei bestehender Gesellschafterstellung Kontrolle gemäß Art. 1 Abs. 1 KonzernabschlussRL vor, wenn das Mutterunternehmen 1. die Mehrheit der Stimmanteile hat beziehungsweise durch Vereinbarung mit den anderen Gesellschaftern darüber verfügt, 2. berechtigt ist, die Mehrheit der Mitglieder des Vorstandes oder Aufsichtsrates zu bestellen beziehungsweise eine solche Mehrheit durch das Mutterunternehmen bestellt worden ist oder 3. berechtigt ist, einen beherrschenden Einfluss auszuüben.432 Unabhängig von der Gesellschafterstellung ergibt sich eine Kontrolle gemäß Art. 1 Abs. 2 KonzernabschlussRL, wenn zumindest ein beherrschender Einfluss ausgeübt werden kann oder eine einheitliche Leitung besteht.433 Somit ergeben sich aus der KonzernabschlussRL relativ hohe Anforderungen, denn entweder muss eine gesellschaftsrechtliche Stellung oder eine beherrschende Einflussmöglichkeit434 beziehungsweise eine einheitliche Leitung bestehen.435 Dadurch ist zwar grundsätzlich die in § 2a Abs. 5 S. 2 Nr. 2 VermAnlG genannte Konstellation erfasst,436 jedoch wurde bereits festgestellt, dass ein

Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 80 Rn. 18. Siebente Richtlinie 83/349/EWG des Rates vom 13. Juni 1983 aufgrund von Artikel 54 Absatz 3 Buchstabe g) des Vertrages über den konsolidierten Abschluß (ABl. Nr. 193 vom 18.07.1983, S. 1) zuletzt geändert durch Art. 52 Abs. 1 RL 2013/34/EU vom 26.6.2013 (ABl. L 182 S. 19). 431 Aus Art. 52 i. V. m. Anhang VII BilanzRL (Richtlinie 2013/34/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 26. Juni 2013 über den Jahresabschluss, den konsolidierten Abschluss und damit verbundene Berichte von Unternehmen bestimmter Rechtsformen und zur Änderung der Richtlinie 2006/43/EG des Europäischen Parlaments und des Rates und zur Aufhebung der Richtlinien 78/660/EWG und 83/349/EWG des Rates [ABl. L 182 S. 19] zuletzt geändert durch Art. 1 ÄndRL 2014/102/EU vom 7.11.2014 [ABl. L 334 S. 86] ergibt sich, dass die KonzernabschlussRL aufgehoben wurde, ein Verweis auf Art. 1 KonzernabschlussRL jedoch als Verweis auf den inhaltlich gleichen Art. 22 I, II BilanzRL gilt, s. dazu Dürselen, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, CRR, Art. 4 Rn. 122. 432 Vgl. Dürselen, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, CRR, Art. 4 Rn. 122. 433 Vgl. Dürselen, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, CRR, Art. 4 Rn. 122. 434 Zu diesem bereits unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 2. 435 Dazu Koch, Hüffer/Koch, AktG, § 18 Rn. 8 ff.; Emmerich, in: Emmerich/Habersack, Konzernrecht, AktG, § 18 Rn. 8 ff.; Schall, in: Spindler/Stilz, AktG, § 18 Rn. 8 ff. 436 Vgl. Dürselen, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, CRR, Art. 4 Rn. 122. 429 430

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maßgeblicher Einfluss – und damit eine maßgebliche Interessenverflechtung – auch vorhanden sein kann, wenn die Voraussetzungen für verbundene Unternehmen nicht vorliegen.437 (2) Kontrolle nach den International Financial Reporting Standards438 Allerdings könnte sich die Erfassung dieser möglichen Interessenkonflikte durch die Einbeziehung des Kontrollbegriffs im Sinne der IFRS Standards ergeben.439 Dabei legt IFRS 10 bestimmte Standards für Konzernabschlüsse fest.440 Danach besteht Kontrolle441 nach § 7 IFRS 10 dann, wenn der sogenannte Investor kumulativ die Verfügungsgewalt442 über das Unternehmen hat, darüber hinaus aufgrund seines Verhältnisses zum Unternehmen schwankenden Renditen443 ausgesetzt ist und durch seine Verfügungsgewalt Einfluss auf die Höhe der Renditen ausüben kann.444 Es zeigt sich also, dass nach IFRS für eine Kontrolle zumindest auf die Höhe der möglichen Renditen Einfluss ausgeübt werden kann. Für einen maßgeblichen Einfluss – und damit für eine maßgebliche Interessenverflechtung – hingegen reicht es aus, wenn Grundsatzfragen der Geschäfts- und Finanzpolitik des beeinflussten Unternehmens ohne Mitwirkung oder gegen den Willen des beeinflussenden Unternehmens nicht getroffen werden können. Insofern besteht auch hier ein Unterschied zwischen beiden Regelungen, denn aus dem Vorliegen eines maßgeblichen Einflusses folgt noch nicht, dass – ohne weitere Mitwirkung – nur durch das beeinflussende 437

S. dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: A. II. Im Folgenden als IFRS bezeichnet, aktuell ist die Auflage 8 (Stand: Juni 2020). Eine aktuelle Version ist abrufbar unter www.mazars.de/content/download/998041/52129632/version//file/ IFRS-Texte%208.0_2020_06.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 439 Denn gem. Art. 4 I Nr. 37 CRR liegt Kontrolle i. S. d. CRR auch vor, wenn diese nach den „Rechnungslegungsstandards, die gemäß der Verordnung (EU) Nr. 1606/2002 für ein Institut gelte“, besteht. Dabei bezieht sich die RechnungslegungsVO – Verordnung (EG) Nr. 1606/2002 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 19. Juli 2002 betreffend die Anwendung internationaler Rechnungslegungsstandards (ABl. L 243 S. 1) geändert durch Art. 1 ÄndVO (EG) 297/ 2008 vom 11.03.2008 (ABl. L 97 S. 62) – auf die IFRS-ÜbernahmeVO – Verordnung (EG) Nr. 1126/2008 der Kommission vom 3. November 2008 zur Übernahme bestimmter internationaler Rechnungslegungsstandards gemäß der Verordnung (EG) Nr. 1606/2002 des Europäischen Parlaments und des Rates (ABl. L 320 S. 1, ber. ABl. 2010 L 29 S. 34), zuletzt geändert durch VO (EU) 2020/551 vom 21.4.2020 (ABl. L 127 S. 13) –, die gem. Art. 1 IFRS-ÜbernahmeVO bestimmt, was als internationale Rechnungslegungsstandards i. S. d. Art. 2 RechnungslegungsVO gilt. Dazu gehört nach dem Anhang der IFRS-ÜbernahmeVO auch IFRS 10. 440 Lüdenbach/Hoffmann/Freiberg, HaufeKomm, IFRS, § 32 Rn. 2. 441 Die Begriffe Kontrolle und Beherrschung sind i. R. v. IFRS 10 grundsätzlich synonym zu verstehen, s. Zülch/Hendler, IFRS, S. 561. 442 Das Vorliegen dieser bestimmt sich nach den §§ 10–14 IFRS 10, dazu Brune, in: Brune/Driesch/ Schulz-Danso/Senger, Beck-IFRS-Hdb., § 30 Rn. 16 ff. 443 Wann schwankende Renditen vorliegen, regeln §§ 15 f. IFRS 10, s. dazu Brune, in: Brune/ Driesch/Schulz-Danso/Senger, Beck-IFRS-Hdb., § 30 Rn. 48 ff. 444 Brune, in: Brune/Driesch/Schulz-Danso/Senger, Beck-IFRS-Hdb., § 30 Rn. 10 f.; Zülch/Hendler, IFRS, S. 561; Lüdenbach/Hoffmann/Freiberg, HaufeKomm, IFRS, § 32 Rn. 6. 438

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

Unternehmen auf die Höhe der Renditen des beeinflussten Unternehmens eingewirkt werden kann. Es wird lediglich vorausgesetzt, dass dies nicht ohne oder gegen den Willen des beeinflussenden Unternehmens erfolgen kann. Gemäß § 10 IFRS 10 hingegen liegt Verfügungsgewalt vor, wenn tatsächlich die maßgeblichen Tätigkeiten – also jene die „die Renditen [. . .] wesentlich beeinflussen“ – gelenkt werden können.445 Damit wird also auch nach IFRS ein Mehr als gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG verlangt und die Wertpapierdienstleistungsunternehmen müssten hiernach nicht zwangsläufig über einen derartigen Interessenkonflikt bei bloß maßgeblichem Einfluss aufklären, darüber hinaus ist zu berücksichtigen, dass der diesbezügliche Kontrollbegriff ohnehin nur bei solchen Unternehmen anwendbar ist, die nach IFRS Rechnung legen müssen.446 cc) Vergleichbares Verhältnis Letztlich käme noch in Betracht, die maßgebliche Interessenverflechtung im Sinne des § 2a Abs. 5 VermAnlG über das „vergleichbare[. . .] Verhältnis zwischen einer natürlichen oder juristischen Person und einem Unternehmen“ in Bezug auf die sonstigen Kontrollverhältnisse des Art. 4 Abs. 1 Nr. 37 CRR zu erfassen. Zu bedenken ist aber Folgendes: Weder nach der ersten Variante des Art. 4 Abs. 1 Nr. 37 CRR noch nach der zweiten Variante ist der Begriff des maßgeblichen Einflusses gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG vollständig erfasst. Wenn nun als dritte Variante ein vergleichbares Verhältnis ausreichend ist, muss sich dieses an den ersten beiden Möglichkeiten orientieren, denn von einem vergleichbaren Verhältnis kann nicht gesprochen werden, wenn die Maßstäbe tatsächlich strenger werden.447 Somit führt auch die dritte Variante des Art. 4 Abs. 1 Nr. 37 CRR nicht dazu, dass zwingend potenzielle Interessenkonflikte zu vermeiden sind, wenn lediglich ein maßgeblicher Einfluss besteht. dd) Zwischenergebnis Es zeigt sich, dass aus der Norm des § 80 Abs. 1 S. 2 Nr. 2 WpHG nicht zwingend folgt, dass mögliche Interessenkonflikte aufgrund von maßgeblichen Interessenverflechtungen zwischen Emittent und Wertpapierdienstleistungsunternehmen grundsätzlich zu vermeiden sind. Daraus folgt zwar nicht, dass diese auch im Einzelfall – also im Rahmen des § 63 WpHG – unbeachtlich sind,448 allerdings folgt aus § 63 Abs. 2 WpHG auch nicht, dass über diese möglichen Interessenkon445

Zülch/Hendler, IFRS, S. 562 ff.; s. auch Brune, in: Brune/Driesch/Schulz-Danso/Senger, BeckIFRS-Hdb., § 30 Rn. 32 ff. 446 Dürselen, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, CRR, Art. 4 Rn. 122; für welche Unternehmen bzw. Konzerne dies gilt, s. Bieg/Waschbusch, Bankbilanzierung, S. 933. 447 S. dazu auch die Synonyme zu vergleichbar unter www.duden.de/rechtschreibung/vergleichbar [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Tendenziell anders wohl Dürselen, in: Boos/Fischer/SchulteMattler, KWG, CRR, Art. 4 Rn. 122. 448 Vgl. Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 36 f.

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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flikte stets zu informieren ist, sodass die grundsätzliche Gefahr bestünde, dass der Anleger über diese Verbindung und die daraus gegebenenfalls folgende mangelnde Objektivität nicht informiert ist.449 b) Reichweite der FinVermV Wenn die Crowdfunding-Plattformen – wie es regelmäßig der Fall ist – von der Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG Gebrauch machen, sind die Wohlverhaltenspflichten des WpHG und damit auch § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG nicht anwendbar. aa) Alte Rechtslage gemäß § 13 Abs. 5 FinVermV a. F.450 Stattdessen regelte bis zum 31. Juli 2020 § 13 Abs. 5 FinVermV a. F.451 den Umgang mit Interessenkonflikten.452 Anders als nach den Wohlverhaltenspflichten gemäß WpHG musste der Finanzanlagenvermittler nach der FinVermV nicht bereits im Vorfeld Interessenkonflikte vermeiden, ausreichend war es vielmehr, wenn er auf diese im Rahmen des konkreten Geschäfts hinwies.453 Dabei war lediglich auf solche möglichen Konflikte hinzuweisen, die zwischen dem Finanzanlagenvermittler beziehungsweise seinen Mitarbeitern und den Anlegern oder zwischen den Anlegern untereinander bestehen konnten.454 Ausweislich der Verordnungsbegründung lag ein solcher Konflikt vor, wenn der Vermittler selbst in die zu vermittelnde Anlage investierte oder eine Kapitalbeteiligung am Produktgeber – also den Emittenten der Finanzanlage – hatte.455 Nicht erfasst waren damit grundsätzlich die von § 2a Abs. 5 VermAnlG intendierten Konflikte aufgrund des Einflusses des Emittenten auf die Plattform.456 Zwar war auch hier nicht ausgeschlossen, dass Konstellationen im Sinne des § 2a Abs. 5 VermAnlG einen Interessenkonflikt darstellten, auf die der Finanzanlagenvermittler im Einzelfall hinweisen musste, obligatorisch dürfte die jedoch nicht gewesen sein.457

449

Zwar dürfte ein solcher maßgeblicher Einfluss regelmäßig einen potenziellen Interessenkonflikt bedeuten, allerdings geht auch das WpHG selbst davon aus, dass nicht stets über jeden denkbaren Interessenkonflikt zu informieren ist, s. Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 45. 450 I. d. F. v. 02.05.2012 (BGBl. I S. 1006). 451 I. d. F. v. 02.05.2012 (BGBl. I S. 1006). 452 Dazu bereits unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. b) aa) (1). 453 Tiefensee/Kuhlen, GewArch 2013, 17, 18. 454 Vgl. aber auch Fn. 194 (4. Kapitel). 455 BMWi FinVermV, BR-Drs. 89/12, Begr. § 13 FinVermV, S. 38. 456 Vgl. dazu auch § 11 I Nr. 5 und 6 VersVermV, hiernach ist explizit darüber zu informieren, ob der Versicherungsvermittler an einem Versicherungsunternehmen beteiligt ist und es ist darüber zu informieren, ob ein Versicherungsunternehmen am Vermittler beteiligt ist. 457 Vgl. auch Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 13 Rn. 7.

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4. Kapitel: Die Regulierung der Internet-Dienstleistungsplattform

bb) Aktuelle Regelung gemäß § 11a Abs. 1 und 2 FinVermV Wie gesehen, enthalten nunmehr § 11a Abs. 1 und 2 FinVermV Regelungen dazu, wie der Finanzanlagenvermittler mit Interessenkonflikten umzugehen hat.458 Wesentliche Änderung zu der vorherigen Regelung ist, dass der Finanzanlagenvermittler nunmehr grundsätzlich verpflichtet ist, Interessenkonflikte zu erkennen und zu vermeiden und nicht bloß auf bestehende hinzuweisen. Änderungen im Hinblick darauf, welche Sachverhalte einen Interessenkonflikt im Sinne der Vorschriften darstellen, dürften sich – trotz des leicht geänderten Wortlauts – jedoch nicht ergeben haben,459 sodass die Ausführungen zur alten Rechtslage entsprechend gelten. c) Zwischenergebnis Weder die Wohlverhaltenspflichten des WpHG noch die Hinweispflicht nach der FinVermV führen zwangsläufig dazu, dass die Plattformen über eine Verbindung im Sinne des § 2a Abs. 5 VermAnlG aufklären müssen.

2. Zwischenergebnis Wie sich herausgestellt hat, haben die Plattformen aufgrund der Regelungen des WpHG oder der FinVermV nicht zwangsläufig darauf hinzuweisen oder darzulegen, dass zwischen ihnen und dem Emittenten maßgebliche Interessenverflechtungen im Sinne des § 2a Abs. 5 VermAnlG bestehen. Insofern ist also der These zu widersprechen, dass die Regelung des § 2a Abs. 5 VermAnlG de lege lata nicht notwendig sei, da über die Verbindung ohnehin bereits aufzuklären sei.

3. Erforderlichkeit der gesetzlichen Regelung Fraglich bleibt freilich, ob diese sehr restriktive Regelung in dieser Form tatsächlich erforderlich ist oder ob es nicht andere Möglichkeiten gibt, die den Anleger auf ähnliche Art und Weise schützen.460 Denn zu berücksichtigen ist, dass es zur Zeit nicht sichergestellt ist, ob die dargestellten Crowdinvesting-Modelle, die mit Zweckgesellschaften dem Anleger Gesellschafterrechte vermitteln,461 überhaupt zulässig

458

S. unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. b) aa) (2). Vgl. BMWi 2. FinVermVÄndV, BR-Drs. 340/19, Begr. § 11a FinVermV, S. 22. 460 Tendenziell für eine solche Regelung – trotz grundsätzlicher Kritik am paternalistischen Design des Kleinanlegerschutzgesetzes (S. 38) – Danwerth, ZBB 2016, 20, 37. S. auch Hartmann, BKR 2017, 321, 325, der in diesem Zusammenhang auf ein mögliches moral hazarding durch die Plattformen hinweist. 461 Ausführlich dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. I. 459

2. Abschnitt: Trennung von Emittent und Plattform gemäß § 2a Abs. 5 . . .

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sind.462 Darüber hinaus sind Konstellationen, bei denen eine Plattform lediglich Geld für ein Projekt einsammelt,463 – selbst wenn dies umfassend offengelegt würde – nicht möglich.464 Insofern könnte eine flexiblere und den Anleger in ähnlicher Weise schützende Norm eine solche sein, die die in § 2a Abs. 5 VermAnlG dargestellte Konstellation lediglich explizit als einen solchen Interessenkonflikt bezeichnet, der gemäß § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG darzulegen, beziehungsweise gemäß § 11a Abs. 2 FinVermV offenzulegen wäre.465

462

Nach der hier vertretenen Auffassung ist dies aufgrund einer teleologischen Reduktion möglich. S. dazu Fn. 15 (2. Kapitel). 464 Auch eine Selbstemission (dazu Ekkenga/Maas, Wertpapieremissionen, Rn. 72) kommt nicht in Betracht, da die Bereichsausnahme gerade eine Vermittlung und damit eine dritte Partei voraussetzt, s. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 1, die in dieser Konstellation nicht gegeben wäre. 465 Grundsätzlich wäre diese Darlegungspflicht wohl auch Teil des Pflichtenkanons der Plattform in ihrer Eigenschaft als Handelsmakler (s. dazu ausführlich unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f)), allerdings würde eine nicht gesetzlich explizit genannte Pflicht zur oben bereits genannten Unsicherheit ob des Bestehens einer solchen Pflicht führen. 463

5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche Qualifikation des § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV

Aus dem Zusammenspiel zwischen VermAnlG WpHG und FinVermV ergibt sich, dass § 2a VermAnlG zwar gewisse Anforderungen an die Plattformen voraussetzt, damit über diese ablaufende Emissionen von der Prospektbefreiung Gebrauch machen können, regelt diese jedoch selbst nicht materiell. Das ist vielmehr aufgrund der Formulierung des § 2a Abs. 3 VermAnlG – „durch Gesetz oder Verordnung verpflichtet“ – durch das WpHG beziehungsweise die FinVermV erfolgt. Somit stellen also § 65 Abs. 1 WpHG beziehungsweise § 16 Abs. 3a FinVermV die Schlüsselnormen dar, die eine Schwarmfinanzierung im Sinne des § 2a VermAnlG überhaupt erst ermöglichen, denn diese verpflichten den Gewerbetreibenden beziehungsweise das Wertpapierdienstleistungsunternehmen dazu, eine – gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG erforderliche – Selbstauskunft des Anlegers oder Kunden einzuholen. Dementsprechend ist es erforderlich, diese Normen1 genauer auf ihre rechtlichen Eigenschaften hin zu untersuchen. Dabei steht zunächst die Frage im Raum, ob die Normen einen zivilrechtlichen Einfluss auf die Beziehung zwischen Anleger und Plattform haben, ob also eine Haftung der Plattform gegenüber dem Anleger im Raume steht, wenn er die Pflicht des § 65 Abs. 1 S. 1 WpHG verletzt. Dies erscheint auf zwei Wegen möglich. Einerseits könnte es sich bei der Norm um eine Schutzpflicht im Sinne des § 241 Abs. 2 BGB handeln, für dessen Verletzung die Plattform gemäß § 98 HGB zu haften hätte.2 Dazu wäre es erforderlich, dass diese Wohlverhaltenspflicht (auch) Zivilrecht darstellt. Andererseits könnte es sich bei § 65 WpHG auch um ein Schutzgesetz handeln, für dessen Verletzung im Rahmen des § 823 Abs. 2 BGB gehaftet würde. Da § 65 I WpHG und § 16 IIIa FinVermV, sowie § 65 II WpHG und § 16 IV FinVermV weitgehend identisch sind, ist – soweit nicht anders deutlich gemacht – mit der Nennung der Norm des WpHG zugleich auch immer die entsprechende Norm der FinVermV gemeint. 2 S. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) aa) (2) (c). 1

© Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_5

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

Fraglich ist des Weiteren, welche Konsequenzen daraus resultieren können, dass der Kunde im Rahmen der Selbstauskunft (vorsätzlich) falsche Angaben macht. Insoweit könnte in Betracht kommen, dass es sich bei § 65 WpHG um ein Verbotsgesetz im Sinne des § 134 BGB handelt, mit der Folge, dass der durch die Plattform vermittelte Darlehensvertrag zwischen Emittent und Anleger nichtig wäre.

1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform und Anleger? Die Plattform hat vor der Vermittlung der Vermögensanlagen zunächst zu überprüfen, ob die Schwellenwerte des § 65 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 beziehungsweise Nr. 2 WpHG eingehalten werden beziehungsweise gemäß S. 2 durch einen Anleger nicht mehr als 1000 Euro in Vermögensanlagen desselben Emittenten investiert werden, ansonsten darf die Plattform die Vermögensanlagen nicht an den Anleger – solange es sich nicht um eine Kapitalgesellschaft oder eine bestimmte Form der GmbH & Co. KG handelt – vermitteln. Tut sie dies doch, könnten dem Anleger daraus vertragsähnliche Schadensersatzansprüche gemäß § 98 HGB entstehen. Voraussetzung dafür wäre, dass § 65 WpHG nicht (bloß) als öffentlich-rechtliche Vorschrift zu begreifen ist, sondern auch Einfluss auf die zivilrechtliche Verbindung zwischen Plattform und Anleger hat.3

A. Zivilrechtliche Wirkung der Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts des WpHG Ob den Wohlverhaltenspflichten grundsätzlich eine solche zivilrechtliche Wirkung zukommt, ist umstritten.

I. Meinungsstand Im Folgenden sollen die hierzu vertretenen Meinungen überblicksartig dargestellt werden.

Die Annahme einer solchen zivilrechtlichen Pflicht, die zu Schadensersatzansprüchen gem. § 98 HGB führen könnte, kommt bei der bereits untersuchten Norm des § 2a V VermAnlG von vornherein nicht in Betracht, da diese Norm keine Pflicht der Plattform gegenüber dem Anleger begründet, sondern viel eher eine Vertriebsbeschränkung darstellt, vgl. Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 109. 3

1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform . . .

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1.Öffentliches Recht Von der herrschenden Meinung werden die §§ 63 ff. WpHG überwiegend als ausschließlich öffentlich-rechtliche Normen angesehen.4 Teils wird dies damit begründet, dass die Wohlverhaltensregeln, die die Umsetzung der MiFID in nationales Recht darstellen, und die MiFID und MiFID II vor allem auf der Niederlassungsfreiheit beruhen würden, die öffentlich-rechtlich geprägt sei und der europäische Gesetzgeber keine entsprechende Kompetenz zur zivilrechtlichen Regelung dieser Materie habe. Daraus wird weiter gefolgert, dass eine Vollharmonisierung nicht beabsichtigt sei und die MiFID beziehungsweise MiFID II5 mithin nicht das Ziel verfolgte, zivilrechtlichen Regelungsgehalt zu haben.6 Zur Begründung der rein aufsichtsrechtlichen Einordnung der Wohlverhaltensregeln wird zum Teil auf die Begründung des FRUG rekurriert, dass das WpHG lediglich aufsichtsrechtliche Pflichten normiere.7 Zum Teil wird die Qualifikation als (bloß) öffentlich-rechtliches Aufsichtsrecht auch damit begründet, dass die Wohlverhaltensregeln letztlich Rechtfertigung für die umfassende Gewährung der Dienstleistungs- und Niederlassungsfreiheit seien, die auf der Herkunftslandaufsicht beruhten. Dafür sei grundsätzlich ein institutioneller und kein individueller Anlegerschutz erforderlich.8

2. Öffentliches Recht mit Ausstrahlung ins Zivilrecht Von einigen Vertretern, die die Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts des WpHG lediglich als öffentlich-rechtliche Normen begreifen, wird diesen Vorschrif-

4

S. nur Assmann, ZBB 2008, 21, 23; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 102 m. w. N. (Fn. 65 und 66). Für Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 134, 144, 146, handelt es sich bei den Wohlverhaltenspflichten ausschließlich um öffentliches Recht, das lediglich faktische zivilrechtliche Bedeutung hat, indem die Wohlverhaltenspflichten im Rahmen der Auslegung der Willenserklärungen von Anleger und Wertpapierdienstleistungsunternehmen zu berücksichtigen sind. 5 Auch durch das 2. FiMaNoG, das die MiFID II umsetzt (RegE 2. FiMaNoG, BT-Drs. 18/10936, B. Lösung, S. 2 f.), hat sich bzgl. der rechtlichen Einordnung keine Änderung ergeben, s. BuckHeeb/Poelzig, BKR 2017, 485, 494 f.; Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 10. 6 Spindler, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 26a.; Assmann, in: FS Schneider, S. 37, 49 f.; ders., ZBB 2008, 21, 30; Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 27; Schwark, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpHG, Vor §§ 31 ff. Rn. 14 f.; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 105 ff. Ausdrücklich gegen eine solche Differenzierung und eine Vorlagepflicht bejahend Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 12 m. w. N. 7 So Schwark, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpHG, Vor §§ 31 ff. Rn. 15, mit Verweis auf FinanzA FRUG, BT-Drs. 16/4899, Begr. § 31a, S. 481 (richtig: S. 20). 8 Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 43 ff.

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

ten jedoch eine Ausstrahlungswirkung ins Zivilrecht zuerkannt.9 Gemeint ist damit, dass die zivilrechtlich bestehenden Aufklärungs- und Beratungspflichten letztlich durch die §§ 63 ff. WpHG zwar beeinflusst würden, aber ohne, dass diesen Normen eine abschließende Verbindlichkeit zukäme.10

3. Konkretisierung der zivilrechtlichen Pflichten durch das Aufsichtsrecht Eine weitere Ansicht, die direkt an der Grenze zwischen der Einordnung als zivilrechtliche oder öffentlich-rechtliche Normen steht, geht zwar von der Einordnung als aufsichtsrechtliche Vorschrift aus, misst diesen jedoch zum Teil Konkretisierungswirkung im Hinblick auf zivilrechtliche (Neben-) Pflichten bei, was – im Gegensatz zu einer bloßen Ausstrahlungswirkung – letztlich eine stärkere Bindung des Zivilrechts an das Aufsichtsrecht bedeuten würde.11

4. Zivilrecht Eine weitere Ansicht will unter Zugrundelegung der modifizierten Subjektstheorie12 zur Einordnung als öffentliches Recht oder Zivilrecht darauf abstellen, ob die in 9 So etwa Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 9; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, Vor §§ 31 ff. Rn. 81; Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 800; Sethe, in: Schäfer/Sethe/Lang, Hdb. Vermögensverwaltung, § 5 Rn. 294, 300; Lieder, LMK 2013, 349404; Zahrte, in: MünchKomm, HGB, Anlageberatung, Rn. 109 ff. 10 S. Ellenberger, in: FS Nobbe, S. 523, 535 f.; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, Vor §§ 31 ff. Rn. 81; Klein, Beratungsprotokollpflicht, S. 468 ff., 485; ders., WM 2016, 862, 865; vgl. auch Buck-Heeb, ZHR 177 (2013), 310, 316 ff.; wohl auch Kumpan/Hellgardt, DB 2006, 1714, 1715, die den „Neuregelungen“ im Zuge der MiFID „erst recht eine Ausstrahlungswirkung auf die Vertragspflichten“ attestieren. 11 Für diese Ansicht, s. etwa Bachmann, in: MünchKomm, BGB, § 241 Rn. 123; Hopt, ZGR 2004, 1, 22; Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 8 geht auch von einer Konkretisierung der privatrechtlichen Pflichten durch die §§ 31 ff. WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) (jetzt §§ 63 ff. WpHG) aus, dabei schlägt er dogmatisch interessant vor (S. 28 ff.), dass ein Schutzgesetz i. S. d. § 823 II BGB stets eine allgemeine Sorgfaltspflicht i. S. d. § 823 I BGB darstelle, was gleichbedeutend mit einer deliktischen Verkehrspflicht sei (s. hierzu insbesondere S. 31 f.), wobei diese Verkehrspflichten im Rahmen eines (vor-)vertraglichen Schuldverhältnisses Schutzpflichten i. S. d. § 241 II BGB seien (S. 35). Zur Begründung dieser These kann er grundsätzlich jedoch lediglich auf Kötz/ Wagner, DeliktsR11, Rn. 196 ff. (mittlerweile Kötz/Wagner, DeliktsR, Rn. 197 f.) verweisen (Fn. 108 ff.), der auf eine Entscheidung des BGH, Urt. v. 06.06.1989 – VI ZR 241/88 – NJW 1989, 2616, 2617 f. rekurriert. 12 Insbesondere mit dem Argument, dass die Pflichten mit den Wertpapierdienstleistungsunternehmen Private verpflichten und diese Pflichten gegenüber den Kunden, also Privaten, zu erfüllen seien, s. Einsele, JZ 2008, 477, 482 f. Mit schlüssiger Argumentation gegen die Anwendbarkeit der Theorie zur Bestimmung der Rechtsnatur der Wohlverhaltenspflichten, s. Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 78 f. Vgl. auch Maurer/Waldhoff, VerwR AT, § 3 Rn. 14 zum Stellenwert der Theorie, sowie Rennert, in: Eyermann, VwGO, § 40 Rn. 42, der ausführt, dass die Rspr. jedenfalls im Grundsatz von der Subordinationstheorie ausgeht. S. dazu

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Rede stehende Norm eine zwischen dem Normverpflichteten und dem de facto Normbegünstigten bestehende zivilrechtlich begründete Sonderverbindung voraussetze.13 Denn sei dies der Fall, dann würde die Norm nicht (überwiegend) im öffentlichen Interesse bestehen, sondern gerade auch im Interesse des tatsächlich Begünstigten, sodass diese Norm vor allem Individualinteressen schütze und damit grundsätzlich als Zivilrecht zu qualifizieren sei.14 Freilich wird dabei darauf hingewiesen, dass eine derartige Einordnung, ob öffentliches Recht oder Zivilrecht vorliege, stets anhand der einzelnen Norm zu bestimmen sei.15

5. Hybrides Recht: Zivilrechtliche und öffentlich-rechtliche Doppelnormen Schließlich wird auch vertreten, dass es sich bei den Wohlverhaltenspflichten weder exklusiv um öffentliches Recht noch Zivilrecht handele, sondern (bestimmten) Normen eine Doppelnatur16 zukomme, die sie als öffentlich-rechtlich und als zivilrechtlich qualifizieren.17 Zur Begründung wird dabei unter anderem auch auf den das Europarecht prägenden effet utile Grundsatz verwiesen, der es nicht gestatte, dass die anlegerschützenden Bestimmungen durch einen abweichenden zivilrechtlichen Pflichtenkatalog unterlaufen werden könnten.18

auch Kümpel, Kapitalmarktrecht, Rn. 444 f., der im Bereich des Kapitalmarktrechts insbesondere die Anwendung der Interessentheorie vorschlägt. In diesem Zusammenhang sei exemplarisch auch auf die öffentlich-rechtlichen Verträge hingewiesen. Hier kann die Abgrenzung, ob es sich um einen privatrechtlichen oder öffentlich-rechtlichen Vertrag handelt, nicht mittels der modifizierten Subjektstheorie erfolgen, sondern es ist auf den Vertragsgegenstand abzustellen (ausführlich Sodan, in: Sodan/Ziekow, VwGO, § 40 Rn. 393 ff.). S. für die „Überbetonung der Rechtswegfrage“ bei der Abgrenzung von öffentlichem und privatem Recht Stelkens, Verwaltungsprivatrecht, S. 342 ff. 13 So Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 252. 14 Einsele, Bank- und KapitalmarktR, § 8 Rn. 41; Weinhold, Anlageberatung, S. 398 ff.; Grundmann, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, Bank- und BörsenR, Rn. VI 197, VI 270. 15 Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 252. 16 Ausführlicher zu den Doppelnormen im Bereich der §§ 31 ff. WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) (jetzt §§ 63 ff. WpHG) – die Einordnung im Ergebnis jedoch ablehnend: Rothenhöfer, in: Beiträge für Hopt, S. 55, 66 ff. 17 So Weichert/Wenninger, WM 2007, 627, 635; Nikolaus/d’Oleire, WM 2007, 2129, 2134; Köndgen, NJW 1996, 558, 569; ders., JZ 2012, 260, 261; ders., in: FS Canaris (2007), Bd. II, S. 183, 204 ff., insbesondere 206; Veil, WM 2007, 1821, 1825 f.; ders., ZBB 2008, 34, 40; Kümpel, Kapitalmarktrecht, Rn. 453 f.; Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 15; Leisch, Informationspflichten, S. 85, 94; Lenenbach, Kapitalmarktrecht, Rn. 11.120 f.; Tröger, in: Schulze/Janssen/ Kadelbach, EuropaR, § 21 Rn. 200; Benicke, Vermögensverwaltung, S. 461, 467, 478, 486; Spiegelberg, Honorar-Anlageberatungsgesetz, S. 112; so wohl auch Kalss, in: Riesenhuber, Methodenlehre, § 20 Rn. 39. 18 S. nur Herresthal, WM 2012, 2261 f.; ders., ZIP 2013, 1420, 1421; Grundmann, WM 2012, 1745, 1751 ff., der sogar tendenziell von einer „zivilrechtliche[n] Qualifikation der Richtlinienstandards“ ausgeht.

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II. Stellungnahme Dass ein irgendwie gearteter Einfluss der Wohlverhaltensregeln auf das zivilrechtliche Verhältnis zwischen Wertpapierdienstleistungsunternehmen und Kunden besteht, dürfte weitestgehend unbestritten sein.19 Unterschiede ergeben sich aber – wie aufgezeigt – im Hinblick auf die Verbindlichkeit und Unmittelbarkeit der Geltung der Wohlverhaltenspflichten, sodass es unerlässlich ist, eine Qualifizierung dieser Pflichten vorzunehmen. Gegen die Ansicht, die Wohlverhaltensregeln als bloß aufsichtsrechtliche Normen einordnen zu wollen, spricht bereits, dass die Vorschriften überwiegend solche Regelungen treffen, wie sich das Wertpapierdienstleistungsunternehmen gegenüber dem Kunden zu verhalten hat. Insofern sollen also die Beziehungen von zwei Privatrechtssubjekten ausgestaltet werden; derartigen Normen jeglichen privatrechtlichen Einfluss abzusprechen, widerspräche in höchstem Maße den Zielen der MiFID und MiFID II, den Anlegerschutz20 zu erhöhen.21 Gegen die Ansicht, dass es sich um Aufsichtsrecht mit einer Ausstrahlungswirkung auf das Zivilrecht handele, spricht vor allem – wie Buck-Heeb pointiert zusammenfasst –, dass dies „dogmatisch nebulös [. . .]“ sei.22 Mit anderen Worten, die Reichweite dieser Ausstrahlungswirkung ist völlig unklar,23 denn die Wohlverhaltensregeln müssten im Rahmen eines Schuldverhältnisses zwischen den Parteien Geltung entfalten. Dafür wäre es aber erforderlich, dass sich die Parteien – in welcher Form auch immer – auf die Geltung der Wohlverhaltensregeln einigen würden oder dass diese zwingend im Rahmen des Schuldverhältnisses Beachtung finden müssten; dann könnte man aber kaum noch von einer bloßen Ausstrahlungs19

Buck-Heeb, ZIP 2013, 1401, 1411; Grundmann, ZBB 2018, 1, 3 f.; dazu auch Schwintowski, in: FS Hopt, Bd. II, S. 2507, 2521 f.; vgl. auch Hopt, Kapitalanlegerschutz, S. 334 ff., insbesondere S. 337. 20 S. dazu Lercara/Kittner, RdF 2018, 100, 102. 21 Vgl. Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 241. Ähnlich auch Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 21 ff., auch mit Verweisen auf Rspr. aus anderen EU-Staaten, die von einer (auch) zivilrechtlichen Wirkung ausgehen (Fn. 67). Dem steht auch der EuGH, Urt. v. 30.05.2013 – C-604/11 – ZIP 2013, 1417, Tz. 56 ff. nicht entgegen, der festgestellt hat, dass sich die zivilrechtlichen Konsequenzen bei einem Verstoß nicht unmittelbar aus der Richtlinie (MiFID I), sondern aus dem mitgliedsstaatlichen Recht ergeben, die Richtlinie dem jedoch nicht entgegensteht, zustimmend Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 23; einschränkend Buck-Heeb/Lang, in: BeckOGK, BGB, § 675 Rn. 176. Dabei betont der EuGH (Tz. 57) die Beachtung der Grundsätze der Äquivalenz und Effektivität, dazu Hellgardt, Regulierung und Privatrecht, S. 198 ff. 22 Buck-Heeb, WM 2014, 1601, 1604; ähnlich Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 8, der von einer „konturenlosen Ausstrahlungswirkung“ spricht; s. auch Assmann, in: FS Schneider, S. 37, 53, der von der „diffuse[n] Ausstrahlungstheorie“ spricht; s. auch Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 14, der meint, dass die „Formulierung [. . .] recht unklar bleib[e]“; s. auch Dreher, ZGR 2010, 496, 501, der kritisiert, dass der Begriff der Ausstrahlungswirkung „ohne Rückkopplung zur Methodenlehre sowie ohne entsprechende Herleitung und Folgerungen lediglich apodiktisch benutzt“ werde; ähnlich auch Weber-Rey, ZGR 2010, 543, 565 ff. 23 Ähnlich Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 18 f.; Schäfers, in: Christandl/Laimer/Nemeth/Skarics/ Tamerl/Trenker/Voithofer/Walch, Intra- und Interdisziplinarität, S. 257, 267.

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wirkung sprechen.24 Dieses Argument trägt grundsätzlich auch die Ablehnung gegen diejenigen Vertreter, die den aufsichtsrechtlichen Vorschriften Konkretisierungswirkung zusprechen wollen, denn auch eine Konkretisierung von Nebenpflichten durch aufsichtsrechtliche Vorschriften bedeutet letzten Endes, dass sich die Beteiligten entweder auf diese Geltung einigen oder dass es sich um unabdingbare zivilrechtliche Vorschriften handelt.25 Dieser Gleichlauf wird noch umso mehr dadurch verstärkt, dass eine klare Abgrenzung zwischen einer bloßen Ausstrahlungswirkung und einer Pflichtenkonkretisierung mitunter überhaupt nicht möglich ist.26 Von der Ansicht, die Teile der Wohlverhaltenspflichten (ausschließlich) dem Zivilrecht zuordnen will, wird in sich schlüssig dargelegt, dass weder die fehlende klare Rechtsfolgenanordnung noch die behördliche Überwachung gegen die Einordnung als Privatrecht sprechen.27 Gegen diese Ansicht spricht allerdings folgende Erwägung: Die in den verschiedenen Normen geregelten aufsichtsrechtlichen Befugnisse, die der BaFin eingeräumt werden, sind im Zusammenhang zu verstehen. Gemäß § 4 Abs. 2 S. 1 WpHG überwacht die BaFin die „Einhaltung der Verbote und Gebote [des WpHG] und kann Anordnungen treffen, die zu ihrer Durchsetzung geeignet und erforderlich sind“. Weiterhin bestimmt § 4 Abs. 4 FinDAG,28 dass die BaFin „ihre Aufgaben und Befugnisse nur im öffentlichen Interesse wahr[nimmt]“.29 Daraus folgt, dass die Einhaltung der Ge- und Verbote des WpHG im öffentlichen Interesse liegen muss, sofern der Gesetzgeber sich nicht zu sich selbst in Widerspruch setzen möchte.30 Zwar kann auch die Einhaltung von privatrechtlichen Normen im – für die BaFin erforderlichen – öffentlichen Interesse liegen, wie das Beispiel bei Einsele zeigt,31

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So zutreffend Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 246 f. Vgl. Sutschet, in: BeckOK, BGB, § 241 Rn. 42 ff. 26 S. etwa Weber, NJW 2000, 2061, 2074: „Zugleich haben die Normen Ausstrahlungswirkung auf die Konkretisierung vertraglicher wie vorvertraglicher Pflichten.“ 27 Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 249 ff. 28 Gesetz über die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (Finanzdienstleistungsaufsichtsgesetz – FinDAG) vom 22. April 2002 (BGBl. I S. 1310) zuletzt geändert durch Art. 4 Abs. 8 G zur Gewährleistungsübernahme im Rahmen eines Europäischen Instruments zur vorübergehenden Unterstützung bei der Minderung von Arbeitslosigkeitsrisiken infolge des Covid-19-Ausbruchs und zur Änd. von Vorschriften sowie erforderlichen Folgeänderungen vom 10.7.2020 (BGBl. I S. 1633). 29 Zur grundrechtlichen und europarechtlichen Zulässigkeit dieses „Haftungsausschlusses“ gegenüber Anlegern, s. EuGH, Urt. v. 12.10.2004 – C 222/02 – BKR 2005, 29, Tz. 47; BGH, Urt. v. 20.01.2005 – III ZR 48/01 – ZIP 2005, 287, 290 ff.; Lenz, NVwZ 2010, 29, 30 f. 30 S. dazu BVerfG, Urt. v. 07.05.1990 – 2 BvR 1991/95 u. 2004/95 – NJW 1998, 2341, 2342; Poelzig, ZBB 2019, 1, 6. Vgl. aber auch Lang, ZBB 2004, 289, 291, der aufgrund der haftungsausschließenden Intention der Norm keine allgemeine Schutzrichtung entnehmen möchte. 31 Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 250. 25

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allerdings stellt dies nicht den Regelfall dar32 und kann deshalb nicht als Argument für die Einordnung der Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts als Zivilrecht herangezogen werden.33 Stattdessen liegt ein Tätigwerden regelmäßig dann im öffentlichen Interesse, wenn es sich um einen Verstoß gegen eine öffentlich-rechtliche Norm handelt.34 Damit also die BaFin, so sie gegen Verstöße gegen die Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts des WpHG vorgehen will, nicht stets zuvor prüfen muss, ob das Einschreiten gegen den Verstoß tatsächlich im öffentlichen Interesse liegt,35 müssen diese Normen (auch) öffentliches Recht darstellen.36 Auch der Hinweis auf den durch das Kleinanlegerschutzgesetz eingeführten § 4 Abs. 1a FinDAG und die Regierungsbegründung37 trägt nicht als Begründung für die Einordnung als bloße zivilrechtliche Norm,38 sondern kann ledig32

Dies räumt auch Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 250 ein; s. auch Schäfer, in: Boos/Fischer/ Schulte-Mattler, KWG, § 6 Rn. 40; Habetha/Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 6 Rn. 17. 33 So aber Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 250 f. Teilweise wird sogar vertreten, dass das BAKred überhaupt nicht die Befugnis gehabt hätte, in den angesprochenen Fällen mangels Rechtsrundlage tätig zu werden, s. Fülbier, in: Herrmann/Berger/Wackerbarth, Bank- und Wirtschaftsrecht im Wandel, S. 50, 58, 63; Schneider, WM 1996, 712, 713; ähnlich Hammen, WM 1998, 741, 745. 34 S. etwa BVerwG, Urt. v. 17.06.1993 – 3 C 3/89 – NJW 1994, 1604, 1605; s. auch Sodan, in: Sodan/Ziekow, VwGO, § 40 Rn. 290; Häberle, Öffentliches Interesse, S. 136 f.; vgl. auch für das Verhältnis zwischen öffentlichen Interessen und privaten Interessen Martens, Öffentlich als Rechtsbegriff, S. 198 f. 35 Vgl. Schenke, in: Kopp/Schenke, VwGO, § 80 Rn. 90 ff. 36 Vgl. dazu auch Schäfers, in: Kaulbach/Bähr/Pohlmann, VAG, FinDAG, § 4 Rn. 17; ders., in: Christandl/Laimer/Nemeth/Skarics/Tamerl/Trenker/Voithofer/Walch, Intra- und Interdisziplinarität, S. 257, 282 f. Ähnlich Rothenhöfer, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, Vor §§ 63 ff. Rn. 9. 37 Vgl. RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 4 FinDAG, S. 37, der klarstellt, dass mit dieser Norm auch zur Überwachung von Verstößen gegen zivilrechtliche Nomen ermächtigt wird. 38 Auch kann durch die Möglichkeit der Geltendmachung von Verstößen gegen die §§ 63 ff. WpHG gem. § 2 II 1 Nr. 7 UKlaG (Gesetz über Unterlassungsklagen bei Verbraucherrechts- und anderen Verstößen [Unterlassungsklagengesetz – UKlaG] in der Fassung der Bekanntmachung vom 27. August 2002 [BGBl. I S. 3422, ber. S. 4346] zuletzt geändert durch Art. 2 Abs. 6 G zur Änd. des EG-VerbraucherschutzdurchsetzungsG sowie des G über die Errichtung des Bundesamts für Justiz vom 25.6.2020 [BGBl. I S. 1474]) nichts für die Einordnung als zivil- oder öffentlich-rechtliche Normen abgeleitet werden (so tendenziell aber Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 253 f., die konstatiert, dass diese Möglichkeit „[m]it der rechtlichen Einordnung als reines Aufsichtsrecht [. . .] wohl kaum vereinbar sein“ dürfte). Denn bei Verbraucherschutzgesetzen handelt es sich zwar um Normen die dem Schutz der Verbraucher dienen (§ 2 I 1 UKlaG), allerdings sind hierunter alle verbraucherschützenden Normen i. S. d. Art. 2 EGBGB zu verstehen (LG Berlin, Urt. v. 20.03.2018 – 16 O 104/17 –, juris, Tz. 20 f.; Baetge, in: jurisPK, BGB, UKlaG, § 2 Rn. 6 ff.), sodass die Einordnung als Verbraucherschutzgesetz keine Aussage über die Qualifikation als zivilrechtliche oder öffentlich-rechtliche Norm trifft, so im Ergebnis auch RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 4 FinDAG, S. 37; Döhmel, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, Vor §§ 6 ff. Rn. 38; Schäfers, in: Kaulbach/Bähr/Pohlmann, VAG, FinDAG, § 4 Rn. 11. S. auch § 22 PBefG (Personenbeförderungsgesetz [PBefG] in der Fassung der Bekanntmachung vom 8. August 1990 [BGBl. I S. 1690] zuletzt geändert durch Art. 329 Elfte ZuständigkeitsanpassungsVO vom

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lich als Argument gegen die Einordnung als nur öffentlich-rechtliche Norm dienen.39 Ähnliches gilt auch im Hinblick auf die Behauptung, dass das Bestehen einer Sonderverbindung zwischen zwei Privatrechtssubjekten als Voraussetzung für die Anwendbarkeit einer Norm die Einordnung dieser Vorschrift als zivilrechtliche indiziere.40 Denn untersucht man die Vorschrift des § 509 BGB a. F.,41 so ergibt sich Folgendes: § 509 S. 1 BGB a. F. statuierte eine Pflicht für den Darlehensgeber42 vor Vertragsabschluss die Kreditwürdigkeit des Verbrauchers als Darlehensnehmer zu bewerten, mithin setzte die Norm auch ein (vor-)vertragliches Schuldverhältnis zwischen den (privaten) Parteien des Vertrages voraus.43 Nach herrschender Meinung44 handelte es sich bei dieser Vorschrift jedoch – trotz Verortung im BGB und

19.6.2020 [BGBl. I S. 1328]), hierbei handelt es sich um einen öffentlich-rechtlichen Anspruch, der eine (auch privatrechtliche) Sonderverbindung voraussetzt (vgl. Heinze, in: Heinze/Fehling/Fiedler, PBefG, § 22 Rn. 6) und gleichzeitig ein Verbraucherschutzgesetz darstellt, s. LG Kiel, Urt. v. 12.08.2016 – 17 O 108/15 –, juris, Tz 43, 46 ff.; vgl. auch OLG Schleswig, Beschl. v. 09.11.2017 – 2 U 6/16 –, juris, Tz. 18. 39 So im Ergebnis auch Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 251; zumal es sich wohl mehr um ein politisches Statement denn um eine tatsächliche Norm handelt, s. Laars, NomosBR, FinDAG, § 4 Rn. 4; Döhmel, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, Vor §§ 6 ff. Rn. 35. Auch sollte durch die Ergänzung der Norm die aufsichtsrechtliche Tätigkeit der BaFin nicht erweitert werden, s. RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 4 FinDAG, S. 36 und wurde nach allgemeiner Ansicht auch nicht erweitert, s. Döhmel, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, Vor §§ 6 ff. Rn. 47, 50; Schäfers, in: Kaulbach/Bähr/Pohlmann, VAG, FinDAG, § 4 Rn. 9; Redenz, in: Prölss/Dreher, VAG, FinDAG, § 4 Rn. 10. 40 So aber Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 252, dies selbst aber wieder einschränkend S. 264 f. 41 I. d. F. v. 29.07.2009 (BGBl. I S. 2355). 42 Genau genommen erfasste die Vorschrift lediglich entgeltliche Finanzierungshilfen, s. Haertlein, BeckOGK, BGB, § 509 Rn. 1 und stellte damit für diese Fälle das Pendant zu § 18 KWG i. d. F. v. 28.08.2013 (BGBl. I S. 3395) dar, s. Nobbe, in: Prütting/Wegen/Weinreich, BGB11, § 508 Rn. 1 ff.; Roth, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 15, BGB, § 509 Rn. 1. 43 S. Schürnbrand, in: MünchKomm, BGB7, § 509 Rn. 7. 44 OLG Brandenburg, Urt. v. 26.04.2017 – 4 U 178/15 – BeckRS 2017, 113418, Tz. 62 ff.; Haertlein, BeckOGK, BGB, § 509 Rn. 1; Berger, in: Jauernig, BGB16, § 509 Rn. 2; Rösler/Werner, BKR 2009, 1, 3; Rühl, DStR 2009, 2256, 2261; Herresthal, WM 2009, 1174, 1178; Artz, in: Bülow/ Artz, VerbraucherkreditR8, BGB, § 509 Rn. 5, 10; Weidenkaff, in: Palandt, BGB75, § 509 Rn. 1; Oechsler, Vertragliche Schuldverhältnisse1, Rn. 689; Kessal-Wulf, in: Staudinger, BGB, § 509, Rn. 2; Freitag, in: Staudinger, BGB2011, § 488 Rn. 36; einschränkender ders., in: Staudinger, BGB, § 488 Rn. 36 ff.; a. A. Derleder, NJW 2009, 3195, 3199 f.; Schürnbrand, in: MünchKomm, BGB7, § 509 Rn. 7 m. w. N.

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der Voraussetzung einer Sonderverbidnung – um eine lediglich im öffentlichen Interesse bestehende und damit gerade nicht zivilrechtliche Norm.45 Überzeugen kann hingegen die Ansicht, die von der Einordnung als Doppelnorm ausgeht.46 Sie vermeidet einerseits die besondere Begründung des Vorliegens eines öffentlichen Interesses und erlaubt andererseits eine eindeutige Anwendbarkeit der §§ 63 ff. WpHG in zivilrechtlichen Beziehungen zwischen Wertpapierdienstleistungsunternehmen und Kunden. Hauptkritikpunkt an dieser Ansicht ist die – vermeintlich nicht zu rechtfertigende – Doppelnatur der in Rede stehenden Vorschriften.47 Weiter wird gegen diese Ansicht vorgebracht, dass dem europäischen Gesetzgeber, der die MiFID und MiFID II – als Grundlage der §§ 31 ff. WpHG a. F.48 (jetzt §§ 63 ff. WpHG) – erlassen hat, die Kompetenz zum Erlass diesbezüglicher zivilrechtlicher Vorschriften fehle.49 Beide Argumente können im Ergebnis nicht durchgreifen:

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Zwar wurden die Vorschriften bzgl. der Kreditwürdigkeitsprüfung mittlerweile komplett umstrukturiert (dazu Artz, in: Bülow/Artz, VerbraucherkreditR, BGB, § 505a, Rn. 3) und parallele Regelungen (Buck-Heeb, BKR 2018, 269, 275; Omlor, NJW 2018, 2445) in § 505a ff. BGB (die eine Schutzpflicht zu Gunsten des Verbrauchers statuieren, s. Knops, in: BeckOGK, BGB, § 505a Rn. 2 m. w. N.) und § 18a KWG (hierbei handelt es sich um eine aufsichtsrechtliche Vorschrift, s. Omlor, NJW 2018, 2445; Buck-Heeb, BKR 2018, 269 f.) niedergelegt. Dies darf jedoch nicht zu der Annahme verleiten, dass die (nur im WpHG statuierten) Wohlverhaltenspflichten keine auch zivilrechtlichen Pflichten und damit keine Doppelnormen wären, denn der Gesetzgeber ist frei darin, Vorschriften, die sowohl öffentlich-rechtlich als auch zivilrechtlich wirken, in zwei eigenständigen Normen oder in einer gemeinsamen Norm zu verankern, s. Ehlers, in: Ehlers/Pünder, VerwR AT, § 3 Rn. 25; Sodan, in: Sodan/Ziekow, VwGO, § 40 Rn. 309. 46 Dies darf aber nicht dahingehend missverstanden werden, dass die Vorschriften erst zu Doppelnormen würden, wenn massenweise gegen sie verstoßen wird, vgl. Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 251. 47 S. nur Fuchs, in: Fuchs, WpHG, Vor §§ 31 ff. Rn. 79; Spindler, in: Langenbucher/Bliesener/ Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 30; s. auch Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 21 ff., der an der Theorie vor allem kritisiert, dass es sich im Hinblick auf die Wohlverhaltenspflichten um Dreipersonenverhältnisse handeln würde (BaFin, Wertpapierdienstleistungsunternehmen und Kunde) und die von den öffentlich-rechtlichen Vertretern zur Begründung der Doppelnormtheorie herangezogenen Normen stets auf Zweipersonenverhältnisse Anwendung fänden, sodass eine Übertragung auf die §§ 31 ff. WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) (jetzt §§ 63 ff. WpHG) scheitern müsse. Dem ist entgegenzuhalten, dass es sich auch im Rahmen der §§ 31 ff. WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) (jetzt §§ 63 ff. WpHG) bloß um (zwei) Zweipersonenverhältnisse handelt. Zum einen die lediglich privatrechtlichen Beziehungen zwischen dem Wertpapierdienstleistungsunternehmen und dem Kunden und zum anderen um die aufsichtsrechtliche Beziehung zwischen BaFin und Wertpapierdienstleistungsunternehmen. 48 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 49 Dazu bereits unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 1.; s. auch Rothenhöfer, in: Beiträge für Hopt, S. 55, 68; vgl. auch Veil, ZBB 2008, 34, 41.

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Der Gegensatz von öffentlichem und privatem Recht ist mittlerweile kein strikter mehr,50 sondern es wird vermehrt von einer funktionaleren Einordnung ausgegangen.51 Dies sei auch unproblematisch, da mittlerweile ein umfassender Rechtsschutz52 gewährleistet werde und sowohl das öffentliche wie auch das Zivilrecht vor dem Hintergrund des Grundgesetzes demokratisch legitimiert seien.53 Daraus folgt also, dass sich öffentliches Recht und Privatrecht jedenfalls grundsätzlich nicht ausschließen54 und eine Norm demgemäß auch (ohne der einen Rechtsordnung einen Vorzug zu geben)55 sowohl dem öffentlichen als auch dem Privatrecht zugeordnet werden kann.56 Hinsichtlich der Bedenken, dass europarechtlich determiniert 50 S. nur Storr, Der Staat als Unternehmer, S. 461; Brenner, Der privatrechtsgestaltende VA, S. 357 f.; Maurer/Waldhoff, VerwR AT, § 3 Rn. 9; vgl. auch Schröder, Verwaltungsrechtsdogmatik, S. 213 f.; Schmidt, Die Unterscheidung von privatem und öffentlichem Recht, S. 45 ff. 51 Hopt, in: FG 50 Jahre BGH, Bd. II, S. 497, 499; Lang, ZBB 2004, 289, 293; Rothenhöfer, in: Beiträge für Hopt, S. 55, 61; Assmann, in: FS Schneider, S. 37, 43; Arnold, ZEuP 2012, 315, 319; Bullinger, Öffentliches Recht, S. 80 ff. 52 Freilich kann es dabei zu einer gespaltenen Rechtswegzuständigkeit kommen, je nachdem, ob es um das Verhältnis BaFin und Wertpapierdienstleistungsunternehmen oder das zwischen Letzterem und seinen Kunden geht, s. Lang, ZBB 2004, 289, 294 f. Dazu auch Benicke, Vermögensverwaltung, S. 481, 486 und Kalss, in: Riesenhuber, Methodenlehre, § 20 Rn. 41 ff. Ähnlich Sodan, in: Sodan/Ziekow, VwGO, § 40 Rn. 309. 53 Stolleis, in: Hoffmann-Riem/Schmidt-Aßmann, Öffentliches Recht und Privatrecht, S. 41, 59; Schmidt-Aßmann, in: Hoffmann-Riem/Schmidt-Aßmann, Öffentliches Recht und Privatrecht, S. 7, 13; Lang, ZBB 2004, 289, 293; Rothenhöfer, in: Beiträge für Hopt, S. 55, 57; Spiegelberg, HonorarAnlageberatungsgesetz, S. 102. 54 Zum Teil ist auch postuliert worden, dass das öffentliche Recht und das Privatrecht als „wechselseitige [. . .] Auffangordnungen“ begriffen werden könnten, s. Hoffmann-Riem, in: HoffmannRiem/Schmidt-Aßmann, Öffentliches Recht und Privatrecht, S. 261, 271; diesem zustimmend Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 800; Lang, ZBB 2004, 289, 293 m. w. N. Grundsätzlich dagegen Hellgardt, Regulierung und Privatrecht, S. 545 ff. 55 S. dazu aber auch Schäfers, in: Christandl/Laimer/Nemeth/Skarics/Tamerl/Trenker/Voithofer/ Walch, Intra- und Interdisziplinarität, S. 257, 267, 276. 56 Lang, ZBB 2004, 289, 294; Schliesky, Wettbewerbsrecht, S. 295 f.; Schwintowski, VuR 1997, 83, 85 f.; Leisch, Informationspflichten, S. 66 f.; Scholz, ZHR 132 (1969), 97, 122 f.; Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 24; Spiegelberg, Honorar-Anlageberatungsgesetz, S. 103 f.; ähnlich auch Hitzler, GewArch 1981, 360, 362, der den Anspruch aus § 70 GewO abhängig vom Kontext als öffentlichrechtlichen oder privatrechtlichen Anspruch qualifiziert; ähnlich Ehlers/Schneider, in: Schoch/Schneider/ Bier, VwGO, § 40 Rn. 238; s. auch die Nachweise bei Fn. 17 (5. Kapitel); grundlegend zu der Möglichkeit der doppelten Zielrichtung von Normen Bettermann, NJW 1977, 513, 515 f., der dies anhand zahlreicher Normen des BGB und des GG darlegt (dabei bezeichnet er diese Normen als „‘gemeines‘ Recht“) und Bachof, in: FG 25 Jahre BVerwG, S. 1, 11 ff., insbesondere 13 f.; s. dazu auch Manssen, Privatrechtsgestaltung, S. 99 ff., der aus der Dispositivität der Differenzierung von öffentlichem Recht und Privatrecht auch deren Relativität folgert, mit der Folge, dass es dem Gesetzgeber gestattet sei auch Vorschriften mit „Doppelcharakter“ zu versehen; vgl. auch Bullinger, Öffentliches Recht, S. 101 ff., für den es auf die „Unterscheidung von öffentlichem Recht und Privatrecht [. . .] kaum irgendwie an [komme]“; vgl. auch Hopt, ZHR 159 (1995), 135, 159, für den dadurch „ Zielkonflikte [. . .] theoretisch“ blieben; s. auch BAG, Urt. v. 10.03.1976 – 5 AZR 34/75 – BeckRS 2011, 78063. Grundsätzlich auch für die Möglichkeit von Doppelnormen Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 72; Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 247 f. Vgl. auch Klement, Wettbewerbsfreiheit, S. 269 ff., der ausgehend von einer „dynamischen Interessentheorie“ konstatiert, dass sich eine „bestimmte positive Norm [. . .] nur im Ausnahmefall trennscharf entweder dem einen oder dem anderen Teilgebiet zuweisen“ lasse.

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lediglich von Aufsichtsrecht ausgegangen werden könne, ist zunächst festzuhalten, dass sowohl dem Europarecht selbst grundsätzlich die Unterscheidung zwischen öffentlichem Recht und Privatrecht fremd ist57 und auch die unterschiedlichen Mitgliedsstaaten mitunter keine oder eigene Differenzierungskriterien haben,58 sodass hieraus weder etwas hinsichtlich der europäischen Normsetzungskompetenz noch bezüglich der Zuordnung zu einem Rechtsgebiet gefolgert werden kann.59 Weiterhin ist zu berücksichtigen, dass bei einem völligen Ignorieren der anderen Rechtsgebiete durch die MiFID I und MiFID II die damit bezweckte Harmonisierung60 unterlaufen werden könnte, indem zivilrechtlich etwa ein (völlig) anderer Pflichtenstandard normiert würde, der – vor allem bei grenzüberschreitenden Dienstleistungen – zu Problemen führen würde.61 In die Bewertung mit einzufließen hat grundsätzlich auch die Ansicht der Rechtsprechung. Dabei wird unter anderem behauptet, dass der EuGH davon ausgeht, dass die MiFID keine zivilrechtlichen Regelungen vorsieht und sowohl das Ob als auch das Wie diesbezüglicher Pflichten ausschließlich den Mitgliedsstaaten überlasse.62 Dagegen wird jedoch vorgebracht, dass eine bloß aufsichtsrechtliche Regelung durch die MiFID eben gerade nicht beabsichtigt gewesen sei, sondern dass lediglich die genaue privatrechtliche Ausgestaltung den Mitgliedsstaaten überlassen sei.63 Dabei wird auch unter Heranziehung des effet utile darauf verwiesen, dass die gesamte mitgliedsstaatliche Rechtsordnung im Sinne der Richtlinie zu gestalten sei.64 Auch die deutsche höchstrichterliche Rechtsprechung65 ist nunmehr von ihrer ursprünglichen Ansicht, nach der die §§ 31 ff. WpHG a. F.66 (jetzt §§ 63 ff. WpHG) „zwar für Inhalt und Reichweite (vor-)vertraglicher Aufklärungs- und Beratungspflichten von Bedeutung sein“ könnten,67 abgewichen und nimmt inzwischen an, dass die §§ 31 ff. WpHG a. F.68 „als solche weder eine Begrenzung noch eine

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Stelkens, EuZW 2005, 299, 300; Brenner, Der privatrechtsgestaltende VA, S. 360; Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 7; vgl. auch Mülbert, ZHR 172 (2008), 170, 184 f. 58 Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 239. 59 So auch Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 239. 60 Dazu Mülbert, ZHR 172 (2008), 170, 176 ff. 61 So auch Mülbert, ZHR 172 (2008), 170, 183 f. 62 Spindler, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankR-Kommentar, Kap. 33, Rn. 28a; Lieder, LMK 2013, 349404. 63 Herresthal, ZIP 2013, 1420, 1422. 64 Herresthal, ZIP 2013, 1420, 1422; Leisch, Informationspflichten, S. 84 f.; s. auch bei Fn. 18 (5. Kapitel). 65 BGH, Urt. v. 17.09.2013 – XI ZR 332/12 – ZIP 2013, 2001, Tz. 16 ff.; Urt. v. 27.09.2011 – XI ZR 182/10 – ZIP 2011, 2237, Tz. 47. 66 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 67 BGH, Urt. v. 19.12.2006 – XI ZR 56/05 – ZIP 2007, 518, Tz. 18. 68 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693).

1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform . . .

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Erweiterung der zivilrechtlich zu beurteilenden Haftung“ bewirken.69 Dabei wird dies überwiegend mit einem Verweis auf die Regierungsbegründung des FRUG und der Aufsicht durch die BaFin begründet. Diese Argumente können entkräftet werden. Hinsichtlich des Aufsichtsarguments sei an dieser Stelle auf die Darlegung bei Einsele70 verwiesen, die darlegt, dass auch zivilrechtliche Normen von der BaFin überwacht werden (können). Bezüglich des Berufens auf die Gesetzesbegründung ist zu erwidern, dass diese grundsätzlich eine Auslegungshilfe darstellen kann,71 ihr bei der Auslegung und Norminterpretation jedoch keine Verbindlichkeit zukommt72 und – wie dargelegt – die Argumente für eine auch zivilrechtliche Qualifikation der Normen überzeugender sind als der Inhalt der Gesetzesbegründung. Nur durch die Einordnung als Doppelnorm73 kann begründet werden, dass die BaFin bei Verstößen gegen die §§ 63 ff. WpHG im öffentlichen Interesse tätig werden kann.74 Gleichzeitig wird so dem Anlegerschutz – auch vor dem europarechtlichen Hintergrund – genüge getan, indem die normierten Pflichten auch vertragliche Pflichten darstellen können. Freilich gilt auch bei einem Verständnis der

Hiervon geht der BGH, Urt. v. 03.06.2014 – XI ZR 147/12 – ZIP 2014, 1418, Tz. 35 grundsätzlich auch weiterhin aus, allerdings seien jedenfalls die öffentlich-rechtlichen Transparenzpflichten auch bei der Inhaltsbestimmung des Beratungsvertrages gem. §§ 133, 157 BGB zu berücksichtigen (Tz. 36). Dabei bleibt jedoch fraglich, ob sich hieraus generelle Konsequenzen für das Verständnis des BGH in Bezug auf die Wohlverhaltenspflichten ableiten lassen, s. Buck-Heeb/Poelzig, BKR 2017, 485, 495. 70 S. bei Fn. 27 (5. Kapitel). Berücksichtige aber auch Fn. 33 (5. Kapitel). 71 Thiessen, in: Fleischer, Gesetzesmaterialien, S. 45, 74; Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 165; Waldhoff, in: Fleischer, Gesetzesmaterialien, S. 75, 92; Looschelders, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, Anhang zu § 133 Rn. 22 ff. 72 Fleischer, AcP 211 (2011), 317, 333; Huber, AcP 202 (2002), 179, 231 f., 239 f. (Fn. 205); vgl. auch Wagner, in: FS Schumann, S. 535, 541 f., 546 ff. 73 So auch die ganz h. M. zu den Wohlverhaltensregeln im schweizerischen Recht, s. nur BGer, Urt. v. 04.01.2007 – 4C.270/2006 – BGE 133 III 97, 99 f. m. w. N.; Lötscher, Die vermögende Privatperson, Rz. 217 f.; Weber, SJZ 2013, 405, 408; Meier-Schatz, ZBB 1997, 325, 334. 74 Bestätigt wird dieses Ergebnis auch durch die §§ 6 und 88 WpHG: Gem. § 6 WpHG ist die BaFin für die Missstandsaufsicht zuständig. Dabei entspricht ein Missstand dem Gefahrenbegriff im allgemeinen Polizeirecht (Zetzsche/Lehmann, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 6 Rn. 24); bei § 6 WpHG handelt es sich also um spezielles Gefahrenabwehrrecht (Zetzsche/Lehmann, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 6 Rn. 8). Dabei ist im allgemeinen Gefahrenabwehrrecht anerkannt, dass der Schutz bloß privater Rechte zuvörderst den Gerichten obliegt und die Gefahrenabwehrbehörden nur beim Vorliegen gewisser Voraussetzungen eingreifen dürfen (Gusy/ Worms, in: BeckOK, POR NRW, PolG, § 1 Rn. 221 ff.). Wenn es sich bei den Wohlverhaltenspflichten lediglich um Privatrecht handeln würde, müsste die BaFin, wenn sie gegen diesbezügliche Verstöße vorgehen wollte, ebenfalls prüfen, ob die soeben angesprochenen Voraussetzungen vorlägen. Dies ist nicht erforderlich, wenn es sich bei den Normen auch um öffentliches Recht handelt. Gem. § 88 WpHG kann die BaFin „zur Überwachung der Einhaltung [. . .] der [im Elften] Abschnitt geregelten Pflichten [. . .] auch ohne besonderen Anlass Prüfungen vornehmen“. Da die BaFin gem. § 4 IV FinDAG ihre Aufgaben nur „im öffentlichen Interesse wahr[nimmt]“ muss es sich bei den Wohlverhaltenspflichten auch um öffentlich-rechtliche Normen handeln, um die anlasslosen Prüfungen begründen zu können. 69

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

§§ 63 ff. WpHG als Doppelnormen die von Einsele aufgestellte Prämisse, dass es für die Qualifizierung (auch) als Zivilrecht stets auf die einzelne Norm ankommt.75 III. Qualifizierung des § 65 WpHG als Doppelnorm Wie soeben festgestellt, können die Normen des Elften Abschnitts des WpHG grundsätzlich als Doppelnormen qualifiziert werden. Nichtsdestotrotz muss stets geprüft werden, ob die konkrete Norm eine Doppelnorm darstellt.76

1. Wortlaut Dem Wortlaut77 nach hat die Plattform „von dem Kunden“ eine Selbstauskunft einzuholen und darf diesem eine Vermögensanlage nur vermitteln, wenn die Schwellenwerte nicht überschritten werden. Diese Formulierung stellt im Rahmen der Wohlverhaltensregeln eine Besonderheit dar. In den sonstigen Vorschriften wird eher von den „Kunden“78 – also im Plural gesprochen – dies wird teilweise als Anzeichen dafür gedeutet, dass die Wohlverhaltenspflichten lediglich im öffentlichen Interesse bestehen sollen.79 In § 65 WpHG hingegen wird der Kunde individualisiert und es kommt auf die persönlichen, konkreten Vermögensverhältnisse des einzelnen Anlegers an. Damit kommt es also für § 65 WpHG auf die einzelne, individuelle Kundenbeziehung an, sodass dem Wortlaut nach die Annahme einer individualschützenden Pflicht naheliegt.

2. Wille des Gesetzgebers Anders80 als die sonstigen Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts beruht § 65 WpHG nicht auf europäischen Vorgaben.81 Insoweit sind die oben gemachten Ausführungen, die für oder gegen eine zivilrechtliche Wirkung dieser Normen sprechen und sich dabei auf den europäischen Ursprung beziehen, für § 65 WpHG

75 Einsele, ZHR 180 (2016), 233, 252; zur umfangreichen Analyse des § 31 WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) auf die Eigenschaft als Doppelnorm, s. Leisch, Informationspflichten, S. 70 ff. 76 Überblicksartig zur Auslegung kapitalmarktrechtlicher Normen Kalss, in: Riesenhuber, Methodenlehre, § 20 Rn. 1 ff. 77 S. dazu Fn. 382 (4. Kapitel). 78 Vgl. etwa §§ 63 I, 64 I 1 WpHG. 79 S. Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 25. 80 Dazu Hannöver/Walz, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 110 Rn. 9 f. 81 S. unter 2. Kapitel: 2. Abschnitt.

1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform . . .

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einzuschränken.82 Somit kann hinsichtlich des Willens des Gesetzgebers83 ausschließlich auf den nationalen Gesetzgeber abgestellt werden. Dabei ergibt sich aus der Begründung zu § 31 Abs. 5a a. F.84 – jetzt § 65 Abs. 1 WpHG – nicht, ob auch der einzelne Anleger individuell geschützt werden soll.85 Jedoch ergibt sich aus der Begründung zu § 2a VermAnlG, dass die Anlageschwellen dem Anlegerschutz dienen, indem so Klumpenrisiken vermieden werden.86 Ein wirksamer Anlegerschutz vor Klumpenrisiken ist jedoch nur dann zu erreichen, wenn der einzelne Anleger Schadensersatzansprüche gegen die Plattform hat, falls diese ihre Pflicht zur Überprüfung verletzt und der Anleger so Verluste erlitten hat, da er zu einseitig investiert hat.87 Dies lässt sich dadurch verwirklichen, dass die Pflicht gemäß § 65 Abs. 1 WpHG als auch zivilrechtliche Pflicht begriffen wird und bei dessen Verletzung ein Schadensersatzanspruch gemäß § 98 HGB im Raum steht.

3. Sinn und Zweck Zweck der Norm ist es letztlich, die Vorgabe des § 2a Abs. 3 VermAnlG zu erfüllen, wonach die Privilegierung für gewisse Vermögensanlagen nur genutzt werden kann, wenn die Plattform aufgrund von gesetzlichen Vorschriften dazu verpflichtet ist, eine Selbstauskunft der Anleger einzuholen. Diese Regelungen wurden durch das Kleinanlegerschutzgesetz im WpHG beziehungsweise VermAnlG verankert. Dabei bezweckt das Kleinanlegerschutzgesetz den „Schutz von Anlegern [. . .] und [. . .] das Risiko von Vermögenseinbußen [soll] vermindert werden.“88 Hiervon abgesetzt wird der „kollektive Verbraucherschutz“ als Aufsichtsziel genannt.89 Daraus ergibt sich, dass die Vermögensinteressen des einzelnen Anlegers geschützt werden sollen und der genannte Anlegerschutz wohl kein Teil des kollektiven Verbraucherschutzes ist, sondern vielmehr auch ein individueller Schutz bezweckt wird. Auch dies lässt sich, wie bereits gesagt, dadurch erreichen, dass dem einzelnen Anleger gegenüber der Plattform Schadensersatzansprüche zugebilligt werden, wenn diese die Pflicht gemäß § 65 Abs. 1 WpHG verletzen. Insofern sprechen auch der Sinn und Zweck des Regelungszusammenhangs90 für eine zivilrechtliche Wirkung des § 65 Abs. 1 WpHG.

82

Dementsprechend ist der Frage, ob die MiFID I und MiFID II eine Vollharmonisierung bezwecken oder nicht, an dieser Stelle nicht weiter nachzugehen, s. zu der Frage Herresthal, WM 2012, 2261 f.; Spiegelberg, Honorar-Anlageberatungsgesetz, S. 77 jeweils m. w. N. 83 Dazu auch Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 26 ff. 84 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 85 Vgl. RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 31 WpHG, S. 53. 86 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41. 87 Vgl. Einsele, JZ 2014, 703, 710. 88 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, A. Problem und Ziel, S. 2. 89 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, A. Problem und Ziel, S. 2. 90 Vgl. unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. III. 2. a) bb).

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

IV. Zwischenergebnis Die konkrete Untersuchung des § 65 WpHG hat ergeben, dass alle Argumente dafür sprechen, die Norm auch als zivilrechtliche (Schutz-)Pflicht zu begreifen, bei deren Verstoß ein Schadensersatzanspruch gemäß § 98 HGB bestehen kann.

B. Verschuldensmaßstab Aus § 98 HGB ergibt sich grundsätzlich, dass die Plattform für Schäden (nur) bei Verschulden haftet. Demgemäß haftet die Plattform grundsätzlich für Vorsatz und Fahrlässigkeit. Allerdings sieht § 65 Abs. 2 WpHG eine Haftungsbeschränkung vor, soweit die Informationen auf Kundenangaben beruhen und der Plattform die Unvollständigkeit oder Unrichtigkeit nicht bekannt oder nicht infolge grober Fahrlässigkeit unbekannt ist.91

I. Bezugspunkt des (nicht) Vertretenmüssens Zunächst ist fraglich, auf welche Pflicht des Wertpapierdienstleistungsunternehmens sich das Nicht-Vertreten bezieht. Dabei hat bereits Rothenhöfer – allerdings vor Geltung des § 31 Abs. 5a WpHG a. F.92 – herausgearbeitet, dass grundsätzlich zwei Ansatzpunkte in Frage kommen. Zum einen die Pflicht, die Kundenangaben zu hinterfragen und zu überprüfen, zum anderen die Pflicht, auf der Grundlage der Angaben des Kunden eine Geeignetheits- beziehungsweise Angemessenheitsprüfung durchzuführen.93 Allerdings besteht eine grundsätzliche Nachforschungspflicht des Wertpapierdienstleistungsunternehmens hinsichtlich der vom Kunden gemachten Angaben nicht.94 Dies gilt sowohl für Richtigkeit als auch Voll-

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Grundmann, in: Staub, HGB, Bankvertragsrecht, 8. Teil, Rn. 228. I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). Mittlerweile § 65 I WpHG. 93 Rothenhöfer, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpHG, § 31 Rn. 314. In diesem Kontext ist dies auf die Selbstauskunft des Anlegers zu beziehen, vor der Umsetzung der MiFID II war § 65 II WpHG in § 31 VI WpHG i. d. F. v. 11.04.2017 (BGBl. I S. 802) mitgeregelt, und dieser bezog sich vor allem auf die Geeignetheits- und Angemessenheitsprüfung, sodass die diesbezüglichen Aussagen auch bei § 65 II WpHG gelten, s. Grundmann, in: Staub, HGB, Bankvertragsrecht, 8. Teil, Rn. 228. 94 Schäfer, in: Heidel, AktienR, WpHG, § 65 Rn. 10; Hannöver/Walz, in: Schimansky/Bunte/ Lwowski, BankR Hdb., § 110 Rn. 48; Rothenhöfer, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpHG, § 31 Rn. 314; Schödermeier, WM 1995, 2053, 2059; Raeschke-Kessler, WM 1996, 1764, 1768; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 227; Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 65 Rn. 3; hinsichtlich (nicht bestehender) zivilrechtlicher Haftungsansprüche, wegen mangelhafter Aufklärung, s. BGH, Urt. v. 14.05.1996 – XI ZR 188/95 – ZIP 1996, 1161, 1163 f.; Urt. v. 05.10.1999 – XI ZR 296/98 – NJW 2000, 359, 362, dies wurde unter anderem damit begründet, dass – in diesem Fall – § 31 II Nr. 2 WpHG „nicht den Sinn [habe], Anleger vor sich selbst zu schützen“; bestätigt durch Urt. v. 11.11.2003 – XI ZR 21/03 – NJW-RR 2004, 484, 485; s. auch KG, Urt. v. 25.03.2004 – 12 U 34/03 – BKR 2005, 457, 458 f. 92

1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform . . .

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ständigkeit der vom Kunden gemachten Angaben.95 Deshalb kann sich die Pflicht nur auf die Prüfung beziehen, die auf der einzuholenden Selbstauskunft beruht.96

II. Umfang der Kundenangaben Darüber hinaus ist fraglich, in welchem Umfang von Kunden Informationen einzuholen sind. Auf den ersten Blick erscheint dies zwar relativ eindeutig,97 ist jedoch im Hinblick auf § 65 Abs. 1 WpHG bei genauerer Betrachtung weniger offensichtlich. Erforderlich ist danach, eine Selbstauskunft des Kunden „über dessen Vermögen oder dessen Einkommen“ einzuholen, insoweit „wie dies erforderlich ist, um prüfen zu können, ob der Gesamtbetrag der Vermögensanlagen desselben Emittenten, die von dem Kunden erworben werden“, die Beträge gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG nicht übersteigt. Im Regelfall dürften sich bei der Anwendung dieser Norm keine Probleme ergeben, allerdings stellt die Vorschrift hinsichtlich des insgesamt zu investierenden Betrages nicht auf die Vermögensanlagen des Emittenten ab, die über die in Rede stehende Plattform veräußert werden, sondern auf alle Vermögensanlagen desselben Emittenten. Sollte nun der Emittent also über mehrere Plattformen ein Crowdfunding durchführen oder sonstige Vermögensanlagen emittieren,98 könnte dies dazu führen, dass die Plattform zwar dafür Sorge trägt, dass aufgrund der Angaben des Kunden dieser über die prüfende Plattform nicht mehr als die maximal zulässigen Beträge investiert, insgesamt aber in Form anderer Vermögensanlagen mehr als zulässig beim gleichen Emittenten angelegt hat. Damit würde zugleich ein Verstoß gegen § 65 Abs. 1 S. 3 WpHG vorliegen. Erforderlich wäre also grundsätzlich, dass der Kunde ergänzend angibt, ob er bereits andere Vermögensanlagen des Emittenten erworben hat. Unmittelbar ergibt sich dies jedoch nicht aus der Vorschrift. Zwar könnte man versuchen, entgegen oben Gesagtem99 dem Wertpapierdienstleistungsunternehmen eine Nachforschungspflicht aufzuerlegen, wenn dafür Anhaltspunkte bestehen, dass der Emittent weitere Vermögensanlagen anbietet. Fraglich ist aber, ob dies überhaupt erforderlich ist, denn aus dem Wortlaut ergibt sich, dass Informationen über das Vermögen insoweit eingeholt werden dürfen, wie das erforderlich ist, um zu prüfen, ob die maximalen Anla-

95 S. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 227. Nach zum Teil vertretener Meinung ist zumindest eine Plausibilitätsprüfung der Angaben durchzuführen, Schödermeier, WM 1995, 2053, 2059; diesem zustimmend Schäfer, in: Heidel, AktienR, WpHG, § 65 Rn. 11. Bloße Zweifel an der Richtigkeit sollen jedoch nicht zu einer Nachprüfungspflicht führen, so Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 228. 96 So auch Rothenhöfer, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpHG, § 31 Rn. 314 und jetzt auch hinsichtlich § 65 II WpHG, s. ders., in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 65 Rn. 21; ähnlich Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 315, der Abs. 6 einerseits als Modifizierung des Haftungsmaßstabs der Angemessenheitsprüfung auf grobe Fahrlässigkeit und andererseits als Begrenzung der Überprüfungs- und Nachforschungspflichten sieht. 97 S. für den Umfang bei Abs. 5 etwa Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 31 Rn. 241 ff. 98 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 2. 99 S. unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: B. I.

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

gebeträge pro Emittenten eingehalten werden. Dafür muss – wie dargelegt – die Plattform wissen, ob anderweitig Vermögensanlagen des in Rede stehenden Emittenten erworben wurden, sodass das Erforderlichkeitskriterium jedenfalls erfüllt ist. Darüber hinaus müssten die Vermögensanlagen jedoch auch vom Umfang der Selbstauskunft erfasst sein. Grundsätzlich handelt es sich bei Vermögensanlagen um Vermögen im Sinne der Vorschrift, denn § 65 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 WpHG verlangt, dass das „frei verfügbare Vermögen in Form von Bankguthaben und Finanzinstrumenten“ vorliegen muss. Dabei sind Finanzinstrumente im Sinne des WpHG gemäß § 2 Abs. 4 Nr. 7 WpHG unter anderem auch Vermögensanlagen im Sinne des § 1 Abs. 2 VermAnlG. Zwar ist es nach § 65 Abs. 1 S. 1 Nr. 1 WpHG ausreichend, dass der Anleger ein Vermögen in Höhe von mindestens 100.000 Euro zur freien Verfügung hat, ohne dass es auf die Herkunft ankommt; dies ändert jedoch nichts daran, dass die Auskunft, ob der Anleger bereits Vermögensanlagen des in Rede stehenden Emittenten erworben hat, erforderlich ist, um die Überprüfung der maximalen Anlagebeträge vornehmen zu können, und die Auskunft damit auch von der Vorschrift erfasst ist. Das heißt also, dass der Kunde nicht nur über die Höhe seines Vermögens und seines Einkommen Auskunft zu erteilen hat, sondern auch darüber, ob er bereits Vermögensanlagen des Emittenten hat. Freilich muss das Wertpapierdienstleistungsunternehmen den Kunden darauf hinweisen, dass er hierüber zu informieren hat. Dabei ist jedoch auch § 65 Abs. 1 S. 2 WpHG zu berücksichtigen, nach dem die Pflichten des S. 1 nicht gelten würden, falls die Vermögensanlagen desselben Emittenten, die erworben werden sollen, 1000 Euro nicht übersteigen. Um dies beurteilen zu können, ist es erforderlich für die Plattform zu wissen, ob der Kunde bereits Vermögensanlagen des Emittenten hat. Deshalb muss S. 2 in dem Sinne eng ausgelegt werden, dass die Nichtgeltung des S. 1 nur auf die Überprüfung im Sinne der Nr. 2 bezogen ist, es unterhalb eines Investments von 1000 Euro also nicht darauf ankommt, ob das Investment maximal das Doppelte des monatlichen Nettoeinkommens beträgt.

III. Zwischenergebnis Grundsätzlich haftet die Plattform für Vorsatz und Fahrlässigkeit bei einer Verletzung der Pflicht aus § 65 Abs. 1 WpHG. Etwas anderes gilt, wenn die Prüfung des Abs. 1 S. 1 deshalb fehlerhaft ist, weil der Anleger falsche Angaben gemacht hat, ohne dass die Plattform dies wusste oder hätte wissen müssen. Dabei ist jedoch zu berücksichtigen, dass die Plattform grundsätzlich auch darüber eine Auskunft einzuholen hat, ob der Anleger bereits Vermögensanlagen desselben Emittenten hat. Eine Haftungsbeschränkung kommt grundsätzlich nicht in Betracht, wenn die Plattform einer nicht juristischen Person Vermögensanlagen desselben Emittenten vermittelt, dessen Gesamtbetrag mehr als 25.000 Euro beträgt, denn dann liegt ein Pflichtverstoß vor, der keinesfalls auf fehlerhaften Angaben des Anlegers beruht.

1. Abschnitt: Wirkung des § 65 WpHG im Schuldverhältnis zwischen Plattform . . .

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C. Umfang des Schadensersatzanspruches Soweit grundsätzlich ein Schadensersatzanspruch besteht, bleibt zu klären, in welcher Höhe ein solcher Anspruch besteht. Dabei sieht § 98 HGB keine Beschränkung auf das negative Interesse vor, sondern grundsätzlich ist das positive Interesse zu ersetzen.100 Das heißt, der Anleger muss so gestellt werden, als wäre die Vermittlung ordnungsgemäß erfolgt.101 Dann hätte die Plattform eine Selbstauskunft über die Vermögens- und Einkommensverhältnisse durchgeführt und Vermögensanlagen desselben Emittenten nur in der Höhe vermittelt, dass die Schwellenwerte eingehalten worden wären.102 Dies würde dazu führen, dass der Anleger – ohne weitere Voraussetzungen zu erfüllen – in jedem Fall 1000 Euro in denselben Emittenten investieren könnte und – immer vorausgesetzt es handelt sich nicht um eine juristische Person – maximal 25.000 Euro anlegen könnte. Der Schaden103 liegt also, bei einer Verletzung der Pflicht des § 65 Abs. 1 WpHG, in der Vermittlung von Vermögensanlagen, die über den von § 65 Abs. 1 S. 1 WpHG vorgegebenen Maximalbetrag hinausgehen. Insofern hat also die Plattform dem Anleger den Betrag zu erstatten, den er aufgrund seiner Vermögens- oder Eigentumsverhältnisse nicht in Vermögensanlagen desselben Emittenten hätte investieren dürfen, soweit dies – wegen § 65 Abs. 1 S. 2 WpHG – mehr als 1000 Euro sind.104 Unabhängig von den persönlichen Verhältnissen hat die Plattform auch den Betrag zu ersetzen, der die Maximalgrenze von 25.000 Euro übersteigt. Im Gegenzug dafür hat der Anleger der Plattform die Vermögensanlagen in der entsprechenden Höhe zu übertragen.105

Röhricht/Mock, in: Röhricht/Graf von Westphalen/Haas, HGB, § 98 Rn. 2; Roth, in: Koller/ Kindler/Roth/Drüen, HGB, § 98 Rn. 2; Reiner, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 98 Rn. 5. 101 Oetker, in: MünchKomm, BGB, § 249 Rn. 128; Riehm, in: BeckOGK, BGB, § 280 Rn. 213; Ebert, in: Erman, BGB, Vor § 249 Rn. 17; Grigoleit/Riehm, AcP 203 (2003), 727, 752 f. 102 Auch bei der Verletzung von Aufklärungspflichten ist der Geschädigte so zu stellen, wie er stünde, wenn er richtig aufgeklärt worden wäre, BGH, Urt. v. 06.06.1991 – III ZR 116/90; Urt. v. 05.11.1984 – II ZR 38/84 – ZIP 1984, 272, 274; Oetker, in: MünchKomm, BGB, § 249 Rn. 128. 103 Zum Begriff des Schadens, vgl. bereits Fn. 409 (4. Kapitel), Fn. 410 (4. Kapitel) und Fn. 411 (4. Kapitel). 104 Etwas anderes gilt freilich, wenn der Anleger bereits Vermögensanlagen desselben Emittenten (anderswo) erworben hat, s. dazu unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 105 BGH, Urt. v. 13.11.2012 – XI ZR 334/11 – ZIP 2013, 62, Tz. 21; Oetker, in: MünchKomm, BGB, § 249 Rn. 279. Dabei besteht für die Plattform grundsätzlich kein Problem dahingehend, dass sie ggf. selbst die Anlagegrenzen überschreitet, denn die Plattformen sind grundsätzlich Kapitalgesellschaften – s. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 1. –, sodass für diese die Ausnahme gem. § 65 I 3 WpHG gilt. 100

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

D. Zwischenergebnis Es hat sich herausgestellt, dass § 65 WpHG eine Doppelnorm darstellt, die im Verhältnis zwischen Anleger und Plattform eine zivilrechtliche Pflicht darstellt, für dessen Verletzung die Plattform gemäß § 98 HGB haftet. Dabei muss die Plattform nicht haften, wenn die Pflichtverletzung auf unrichtigen Angaben des Anlegers beruht. Gerichtet ist der Schadensersatzanspruch darauf, dass der Anleger von der Plattform den Betrag erhält, den er nicht gemäß § 65 Abs. 1 WpHG hätte investieren dürfen, dafür muss er der Plattform die entsprechenden Vermögensanlagen übertragen.106

2. Abschnitt: Qualifizierung als Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB Fraglich bleibt, ob es sich bei § 65 Abs. 1 WpHG um ein Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB handelt.107 Festzuhalten ist zunächst, dass es sich sowohl bei § 65 Abs. 1 WpHG als auch bei § 16 Abs. 3a FinVermV um Gesetze im Sinne des Art. 2 EGBGB handelt, sodass diese grundsätzlich als Schutzgesetz in Frage kommen. Weiterhin müsste die Norm auch den Individualschutz des einzelnen Anlegers bezwecken und im haftpflichtrechtlichen Gesamtsystem tragbar erscheinen. Wie soeben festgestellt, bezweckt die Norm des § 65 Abs. 1 WpHG auch den individuellen Schutz des einzelnen Anlegers.108 Erforderlich ist somit lediglich noch, dass die Annahme eines Schutzgesetzes im haftpflichtrechtlichen Gesamtsystem tragbar ist. Da als Anspruchsberechtigter grundsätzlich lediglich der Anleger in Betracht kommt und dieser – wie ebenfalls festgestellt – auch einen entsprechenden Anspruch gemäß § 98 HGB gegen die Plattform hat, kommt es durch die Annahme, § 65 Abs. 1 WpHG als Schutzgesetz zu qualifizieren, nicht zu einer unbilligen Ausdehnung der deliktischen Haftung auf bloße Vermögensschäden, da diese auch von § 98 HGB erfasst sind.109 Somit handelt es sich bei § 65 Abs. 1 WpHG um ein Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB.110 Dementsprechend wird für die kundenbezogenen Wohlverhaltenspflichten zwar herrschend davon ausgegangen, dass diese grundsätzlich Schutzgesetze im Sinne

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S. dazu auch Heuer, Crowdinvesting, S. 187. S. zu den Voraussetzungen bereits unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. III. 1. 108 S. dazu unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: A. III. 109 Vgl. BGH, Urt. v. 19.02.2008 – XI ZR 170/07 – ZIP 2008, 873, Tz. 20; Leisch, Informationspflichten, S. 87; Spindler, in: BeckOGK, BGB, § 823 Rn. 263. 110 Freilich gilt auch im Rahmen der deliktischen Haftung der unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: B. dargelegte Haftungsmaßstab, vgl. dazu auch BGH, Urt. v. 24.11.1981 – VI ZR 47/80 – NJW 1982, 1037, 1038; Spindler, in: BeckOGK, BGB, § 823 Rn. 271. 107

2. Abschnitt: Qualifizierung als Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB

323

des § 823 Abs. 2 BGB darstellen würden,111 oftmals wird aber betont, dass dafür grundsätzlich kein Anwendungsbereich bestünde, da durch einen – wie auch immer gearteten – Einfluss der Wohlverhaltenspflichten auf das zivilrechtliche Pflichtenregime des Wertpapierdienstleistungsunternehmens bereits ein leichter durchzusetzender vertraglicher oder vertragsähnlicher Anspruch bestünde.112 Dieser praktischen Bedeutungslosigkeit der Qualifizierung als Schutzgesetz kann in dieser Absolutheit nicht gefolgt werden. Voraussetzung für den Anspruch aus § 98 HGB ist, dass zwischen Emittenten und Plattform ein Maklervertrag besteht.113 Sollte dieser – aus verschiedensten denkbaren Gründen – unwirksam sein, so kann der Anleger keine Ansprüche aus § 98 HGB gegen die Plattform herleiten. Dabei hat der Anleger auf das (vertragliche) Verhältnis zwischen Emittenten und Plattform weder Einfluss noch hat er Einsicht, sodass er gar nicht beurteilen kann, ob der Maklervertrag zwischen beiden wirksam ist oder nicht. Dementsprechend kann der Schutzgesetzeigenschaft des § 65 Abs. 1 WpHG in diesen Fällen Bedeutung zukommen, da hier eine Sonderverbindung gerade nicht erforderlich ist.114 Auch dies führt nicht zu einer ungerechtfertigten deliktischen Haftung für bloße Vermögensschäden, denn zwischen Plattform und Emittent war gerade ein wirksamer Maklervertrag intendiert, der ohnehin zu einer Haftung – auch für Vermögensschäden – gemäß § 98 HGB geführt hätte.115 In diesem Rahmen wird darauf hingewiesen, dass die Wohlverhaltenspflichten lediglich die Wertpapierdienstleistungsunternehmen adressieren würden, sodass eine Haftung des einzelnen natürlichen Mitarbeiters nicht in

111 Einsele, Bank- und KapitalmarktR, § 8 Rn. 40; Kumpan/Hellgardt, DB 2006, 1714, 1717; Grundmann, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, Bank- und BörsenR, Rn. VI 269; Bamberger, in: Derleder/Knops/Bamberger, BKR, § 52 Rn. 69, 90; Koller, in: Assmann/Schneider/ Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 12; a. A. Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 16; Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 151; tendenziell ablehnend auch BGH, Urt. v. 17.09.2013 – XI ZR 332/12 – ZIP 2013, 2001, Tz. 21 ff. 112 Einsele, Bank- und KapitalmarktR, § 8 Rn. 40a; Leisch, Informationspflichten, S. 86; Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 146; Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 16; Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 14 f.; ähnlich auch Schäfer, WM 2007, 1872, 1877. 113 Vgl. Kotzian-Marggraf, in: Oetker, HGB, § 98 Rn. 1. 114 Vgl. dazu auch von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 98 Rn. 10; Roth, in: Baumbach/Hopt, HGB, § 98 Rn. 2; Lehmann, in: BeckOK, HGB, § 98 Rn. 8. 115 Zwar handelt es sich bei der Haftung gem. § 98 HGB um eine aus c. i. c. (dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) aa) (2) (c)), sodass eine entsprechende Haftung auch bei einem unwirksamen Maklervertrag in Betracht kommen könnte. Allerdings ist die Qualifikation als Handelsmakler geschäftsbezogen zu verstehen, nur wenn ein Gegenstand des Handelsverkehrs vermittelt werden soll, kann es sich in Bezug auf diese Vermittlung bei dem Makler um einen Handelsmakler handeln, mit der Folge der Anwendbarkeit der §§ 93 ff. HGB (Thiessen, in: Staub, HGB, § 93 Rn. 39; Herrmann, in: Heymann, HGB, § 93 Rn. 3; Kotzian-Marggraf, in: Oetker, HGB, § 93 Rn. 9; von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 93 Rn. 41). Fehlt es nun aber am wirksamen Maklervertrag, kann es sich im konkreten Fall nicht um einen Handelsmakler handeln, da sich diese Qualifikation gerade daraus ergibt, dass ein (wirksamer) Maklervertrag über einen Gegenstand des Handelsverkehrs geschlossen wurde (vgl. Röhricht/Mock, in: Röhricht/Graf von Westphahlen/Haas, HGB, § 93 Rn. 2), sodass eine Haftung gem. § 98 HGB mangels Anwendbarkeit ausscheiden dürfte.

324

5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

Betracht käme und eine Zurechnung gemäß § 278 BGB mangels schuldrechtlicher Sonderverbindung ausscheiden müsse.116 Dem ist grundsätzlich zuzustimmen; dies ändert jedoch nichts an der Qualifizierung als Schutzgesetz, zumal viele der Abläufe auf einer Crowdfunding-Plattform automatisiert ablaufen und die Zurechnung dieser Aktionen ohnehin noch nicht umfassend geklärt ist.117

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB Weiterhin kommt in Betracht, dass es sich bei § 65 Abs. 1 WpHG118 um ein Verbotsgesetz im Sinne des § 134 BGB handeln könnte.119 Hierbei ist allerdings genau zu differenzieren, in welchen Konstellationen die Annahme eines Verbotsgesetzes in Frage kommen kann.120 Da soeben festgestellt wurde, dass es sich bei § 65 Abs. 1 WpHG um eine Doppelnorm handelt, die zu einem Schadensersatzanspruch

116

Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 150 f.; Ekkenga, in: MünchKomm, HGB, Effektengeschäft, Rn. 319; Einsele, Bank- und KapitalmarktR, § 8 Rn. 40a. 117 Vgl. dazu bereits Fn. 521 (3. Kapitel). 118 Dabei kommen sowohl § 65 I WpHG als auch § 16 IIIa FinVermV als taugliche Verbotsnormen in Betracht, s. dazu Fn. 325 (4. Kapitel). Bzgl. des nicht dispositiven Charakters, s. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, Vor §§ 31 ff. Rn. 77, 85; Möllers, in: KölnKomm, WpHG, § 31 Rn. 27; dazu auch Dieckmann, AcP 213 (2013), 1, 42 f. m. w. N.; eingehend bzgl. des (nicht-)zwingenden Charakters öffentlicher Vorschriften, s. Kähler, Abdingbares Recht, S. 64 ff. 119 Dabei ist diese Frage im Hinblick auf die Regelungen des WpHG, der GewO und des KWG keineswegs unumstritten. Zwar wird überwiegend davon ausgegangen, dass die Verhaltenspflichten des WpHG keine Verbotsgesetze darstellen würden – so Bliesener, Verhaltenspflichten, S. 145 ff.; Sethe, in: Schäfer/Sethe/Lang, Hdb. Vermögensverwaltung, § 5 Rn. 304 f. – allerdings solle es sich bei § 31d WpHG a. F. (jetzt § 70 WpHG) um ein Verbotsgesetz handeln – so Mülbert, Zivilrechtliche Auswirkungen der MiFID, S. 5; ders., ZHR 172 (2008), 170, 201; Gundermann, BKR 2013, 406, 411; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 80 – auch können gewerberechtliche Verbote Verbotsgesetze darstellen – so etwa bzgl. des Verbots der entgeltlichen Darlehensvermittlung im Reisegewerbe, s. BGH, Urt. v. 02.02.1999 – XI ZR 74/98 – ZIP 1999, 653, 655; Armbrüster, in: MünchKomm, BGB, § 134 Rn. 96 – grundsätzlich a. A. bzgl. gewerberechtlicher Verbote, Bliesener, Verhaltenspflichten, S. 146; Sethe, in: Schäfer/Sethe/Lang, Hdb. Vermögensverwaltung, § 5 Rn. 305. Für die umstrittene Frage, ob § 32 KWG ein Verbotsgesetz darstellt, dafür s. BVerwG, Urt. v. 15.1.2010 – 8 C 37/09 – BKR 2011, 208, Tz. 26; OLG Schleswig, Urt. v. 11.07.2002 – 5 U 182/00 – BeckRS 2002, 11756 Tz. 32; Urt. v. 14.03.2002 – 5 U 45/01 – n. v.; LG Hamburg, Urt. v. 16.01.2013 – 332 O 72/12 – ZIP 2015, 368, 369; VG Frankfurt a. M., Beschl. v. 11.03.2010 – 1 L 271/10.F –, juris, Tz. 36; Voß, BB 2010, 1372; MüllerGrune, in: Beck/Samm/Kokemoor, KWG, § 32 Rn. 27; tendenziell auch Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 32 Rn. 92; dagegen s. BGH, Urt. v. 19.04.2011 – XI ZR 256/10 – ZIP 2011, 1195, Tz. 20; Urt. v. 23.01.1980 – VIII ZR 91/79 – WM 1980, 374, 377; Fischer/Boegl, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 128 Rn. 9; Fischer/Müller, in: Boos/Fischer/SchulteMattler, KWG, § 32 Rn. 30. Vgl. allerdings auch BGH, Urt. v. 21.03.2005 – II ZR 140/03 – ZIP 2005, 753, 755; Urt. v. 21.03.2005 – II ZR 310/03 – ZIP 2005, 759, 760. 120 Dazu auch Heuer, Crowdinvesting, S. 139 ff.

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB

325

gemäß § 98 HGB führen kann, wäre es widersinnig, ein Verbotsgesetz mit Nichtigkeitsfolge im Verhältnis Anleger und Plattform anzunehmen, wenn die Plattform gegen die Vorschrift verstößt. Denn dies hätte zur Folge, dass das kraft Gesetzes entstehende Schuldverhältnis121 zwischen Anleger und Plattform unwirksam wäre und der Anleger hieraus keine Ansprüche herleiten könnte.122 Denkbar wiederum wäre, dass § 65 Abs. 1 WpHG in Verbindung mit Abs. 2 auch ein Verbot gegenüber dem Anleger dergestalt enthält, dass dieser nicht mehr investieren darf als § 65 Abs. 1 S. 1 WpHG vorgibt. Ein Überschreiten dieser Beträge – ohne ein Vertretenmüssen der Plattform – wäre möglich, wenn der Anleger im Rahmen der Selbstauskunft Falschangaben macht.123 Dann könnte § 65 Abs. 1 WpHG als mögliches Verbotsgesetz Einfluss auf den Vertrag zwischen Anleger und Emittenten haben.124 Zwar wird gegenüber dem Anleger in der Norm ein ausdrückliches Verbot nicht statuiert, daraus folgt aber nicht zwingend, dass es sich nicht um ein Verbotsgesetz handelt.125 Bevor jedoch analysiert wird, ob § 65 Abs. 1 WpHG möglicherweise ein Verbotsgesetz darstellt, das zur Unwirksamkeit des Vertrages zwischen Anleger und Emittent führt, soweit der Anleger auf Grund von Falschangaben einen zu hohen Betrag investiert, ist zunächst zu untersuchen, ob die Nichtigkeit oder eine andere gemäß § 134 BGB mögliche Rechtsfolge überhaupt von § 65 Abs. 1 WpHG bezweckt wird.126

121

S. zu diesem 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f) aa) (2) (c). So auch Forschner, Wechselwirkungen von Aufsichtsrecht und Zivilrecht, S. 142; Cahn/ Müchler, BKR 2013, 45, 54 f.; Bliesener, Verhaltenspflichten, S. 145. 123 Die nachfolgenden Überlegungen gelten grundsätzlich auch, wenn der Plattform ein Vertretenmüssen vorzuwerfen ist, vgl. BGH, Urt. v. 25.03.1993 – IX ZR 192/92 – ZIP 1993, 923, 926; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 82; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 68. 124 Im Verhältnis Anleger zu Plattform kommt die Annahme eines Verbotsgesetzes nicht in Betracht, dies ergibt sich bereits aus § 65 II WpHG, der gerade von der Möglichkeit einer fehlerhaften Angabe durch den Anleger ausgeht. Würde dies nun gem. § 134 BGB zur Unwirksamkeit zumindest des vertragsähnlichen Schuldverhältnisses führen, wäre die auch als zivilrechtlich zu beurteilende Norm des § 65 II WpHG grundsätzlich überflüssig. Weiterhin ist zu berücksichtigen, dass auch kein Bedürfnis dafür besteht, eine Unwirksamkeit in diesem Verhältnis anzunehmen, zumal der Plattform bei einem derartigen Verhalten des Anlegers grundsätzlich kein Schaden entsteht, denn selbst wenn aus dieser fehlerhaften Angabe Ansprüche des Emittenten gegenüber der Plattform resultieren könnten, so muss aus Wertungsgesichtspunkten die Privilegierung des § 65 II WpHG auch im Verhältnis zwischen Emittent und Plattform Anwendung finden, sodass die Plattform eine mögliche Pflichtverletzung jedenfalls nicht zu vertreten hätte. 125 S. dazu bereits unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. II. 1. b). 126 So auch Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 52, der davon ausgeht, dass der Verbotscharakter einer Norm dahinstehen könne, wenn eine Nichtigkeit des Rechtsgeschäftes ohnehin nicht bezweckt ist. 122

326

5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

A. Zweck des § 65 Abs. 1 WpHG Zu berücksichtigen ist dabei, dass § 65 Abs. 1 WpHG letztlich der Schaffung der Voraussetzungen des § 2a Abs. 3 VermAnlG dient, da es die Plattform verpflichtet, von den potenziellen Anlegern eine Selbstauskunft hinsichtlich ihrer Einkommensbeziehungsweise Vermögensverhältnisse einzuholen. Insofern ist bei der Prüfung des geschützten Personenkreises auch die Norm des § 2a Abs. 3 VermAnlG miteinzubeziehen.127 Aus der Regierungsbegründung des Kleinanlegerschutzgesetzes ergibt sich sodann, dass die maximale Anlageschwelle für natürliche Personen in Höhe von 10.000 Euro „dem Entstehen von Klumpenrisiken sowohl beim Anleger als auch beim Emittenten“ vorbeugen solle.128 Dass damit Klumpenrisiken für den Anleger verhindert werden (können), ist einleuchtend.129 Allerdings soll gemäß dem ausdrücklichen Wortlaut der Regierungsbegründung130 auch der Emittent vor Klumpenrisiken geschützt werden. Dabei ist in einem ersten Schritt zu prüfen, ob tatsächlich ein Klumpenrisiko für den Emittenten besteht.131 In einem zweiten ist – soweit ein Klumpenrisiko für den Emittenten besteht – zu untersuchen, ob die Nichtigkeit oder eine andere gemäß § 134 BGB mögliche Rechtsfolge geeignet ist, den Emittenten vor einem möglichen Klumpenrisiko132 zu schützen.

I. Klumpenrisiko des Emittenten Ein solches Risiko könnte sich für den Emittenten überhaupt nur dann ergeben, wenn die Gefahr bestünde, dass er Geld, das ihm ein Anleger zugesichert hat oder welches er gegebenenfalls sogar schon erhalten hat, wieder zurückgewähren müsste.133

1. Anleger erfüllt Zahlungsversprechen nicht Zunächst könnte ein solches Klumpenrisiko daraus resultieren, dass der Anleger sein Zahlungsversprechen gegenüber dem Emittenten nicht erfüllt. Allerdings dürfte dieses Risiko tatsächlich nicht vorhanden sein, da grundsätzlich im Voraus bezahlt

127

Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 146. RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41. 129 S. dazu 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. a) aa). 130 S. für den Gehalt von Gesetzesbegründungen für die Normauslegung Fn. 71 (5. Kapitel) und Fn. 72 (5. Kapitel). 131 Ohne dies zu problematisieren der Regierungsbegründung zustimmend Casper, ZBB 2015, 265, 278. 132 Dazu ausführlich Fleischer/Schmolke, ZHR 173 (2009), 649 ff. 133 Vgl. Hanke/Socher, NJW 2010, 1435; Fleischer/Schmolke, ZHR 173 (2009), 649 ff. 128

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB

327

und lediglich im Falle des Nichtzustandekommens des Fundings der Betrag zurückerstattet wird.134

2. Widerrufsrecht Ebenfalls könnte sich aus dem bereits angesprochenen Widerrufsrecht gemäß § 2d VermAnlG135 ein Klumpenrisiko für den Emittenten ergeben, falls der Anleger davon Gebrauch macht, allerdings kann dieses Risiko durch geschickte Vertragsgestaltung minimiert werden, sodass hiervon grundsätzlich kein erhöhtes Risiko ausgeht.136

3. Insolvenzrisiko Insbesondere in Betracht kommt auch, dass der Anleger insolvent wird und in der Folge das Insolvenzverfahren über sein Vermögen eröffnet wird. Nach Eröffnung des Insolvenzverfahrens ergeben sich verschiedene rechtliche Möglichkeiten für den Insolvenzverwalter, die Insolvenzmasse zu mehren und auf diese Weise gegebenenfalls die bereits an den Emittenten gezahlte Investition zurückzuerhalten.137 a) Ablehnung der Vertragserfüllung gemäß §§ 103, 108 Abs. 2 InsO Unter anderem zählt dazu auch die Ablehnung der Erfüllung gegenseitiger – nicht vollständig erfüllter – Verträge gemäß § 103 InsO.138 Unproblematisch kann § 103 InsO also vor Valutierung des verzinslichen139 Darlehens zur Anwendung gelangen.140 Allerdings werden die einzusammelnden Gelder grundsätzlich zunächst auf ein Treuhandkonto bei einer Bank eingezahlt und nur im Falle des erfolgreichen Fundings an den Emittenten weitergeleitet.141 Dabei richtet sich die Erfüllung im

134

Beck, Crowdinvesting, S. 28 f. S. dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. a). 136 Schneider, WM 2018, 2061 ff. 137 Vgl. zur Pflicht des Insolvenzverwalters die Insolvenzmasse anzureichern, Foerste, InsR, Rn. 279 ff. 138 Ringstmeier, in: K. Schmidt, InsO, § 103 Rn. 3. 139 Umstritten ist, ob § 108 II InsO auch bei unverzinslichen Darlehen anwendbar ist. Dagegen unter anderem Berberich, in: BeckOK, InsO, § 108 Rn. 35; Wegener, in: Uhlenbruck, InsO, § 108 Rn. 62; Ringstmeier, in: K. Schmidt, InsO, § 108 Rn. 31; a. A. Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 430 f., dies kann hier dahinstehen, da es sich bei den hier untersuchten Konstellationen grundsätzlich um verzinste Darlehen handelt. 140 Tintelnot, in: Kübler/Prütting/Bork, InsO, § 103 Rn. 84. 141 Beck, Crowdinvesting, S. 28 f. 135

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

Sinne des § 103 InsO nach der Regelung des § 362 BGB;142 es gilt grundsätzlich, dass Zahlungen, die an ein als Treuhänder eingeschaltetes Kreditinstitut erfolgen, keine Erfüllungswirkung haben,143 diese tritt grundsätzlich erst mit Weiterleitung an den Begünstigten ein.144 Daraus folgt, dass im Grundsatz die Möglichkeit besteht, dass der Insolvenzverwalter im Falle der Insolvenz eines Anlegers das Investment gemäß § 103 InsO zurückverlangen kann, sofern die Zahlungen noch nicht an den Emittenten weitergeleitet worden sind. Allerdings wird das Geld nur solange nicht an den Emittenten weitergeleitet, wie das Funding noch nicht die Schwelle erreicht hat beziehungsweise der Fundingzeitraum noch nicht abgelaufen ist.145 Allerdings kann der Emittent zu diesem Zeitpunkt ohnehin noch nicht darauf vertrauen, dass das Funding zustande kommt und er die Anlagebeträge erhält, sodass aus dieser theoretischen Rückforderungsmöglichkeit keine besonderen Klumpenrisiken für den Emittenten resultieren. Darüber hinaus ist § 103 InsO nur einschlägig, wenn die vorrangigen §§ 104 bis 119 InsO keine spezielleren Regelungen enthalten.146 In dem Fall, dass das Darlehen bereits valutiert und an den Emittenten weitergeleitet wurde, stellt § 108 Abs. 2 InsO die speziellere Regelung dar.147 Ist also das Darlehen durch den Anleger148 bereits vor der Insolvenzeröffnung (vollständig)149 valutiert worden, besteht für den Insolvenzverwalter aufgrund der Anordnung des § 108 Abs. 2 InsO weder gemäß § 103 InsO noch gemäß § 728 Abs. 2 BGB150 die Möglichkeit, das zuvor gewährte

OLG Naumburg, Urt. v. 20.02.2002 – 5 U 153/01 – BeckRS 2002, 30241330; Huber, in: MünchKomm, InsO, § 103 Rn. 122; Looschelders, in: BeckOGK, BGB, § 362 Rn. 22. 143 BGH, Urt. v. 07.12.2006 – IX ZR 161/04 – ZIP 2007, 194, Tz. 12; Olzen, in: Staudinger, BGB, § 362 Rn. 46; Looschelders, in: BeckOGK, BGB, § 362 Rn. 129. 144 BGH, Urt. v. 20.11.1997 – IX ZR 152/96 – ZIP 1998, 294, 297; Looschelders, in: BeckOGK, BGB, § 362 Rn. 125. 145 Beck, Crowdinvesting, S. 28 f. 146 Ringstmeier, in: K. Schmidt, InsO, § 103 Rn. 3. 147 Tintelnot, in: Kübler/Prütting/Bork, InsO, § 103 Rn. 84; Wegener, in: Uhlenbruck, InsO, § 108 Rn. 58, 59. Tatsächlich dürfte es sich wohl bloß um eine deklaratorische Klarstellung handeln, da mit Überlassung der Valuta bereits die im Synallagma stehende Pflicht durch den Darlehensgeber erbracht wurde und § 103 InsO somit nicht mehr einschlägig sein dürfte, dazu Breitenbücher, in: Graf-Schlicker, InsO, § 108 Rn. 21 m. w. N. 148 Intendierter Zweck der Regelung ist zwar gewesen, dass im Falle einer Bankeninsolvenz die Kündigung und sofortige Fälligstellung ausgereichter Darlehen nicht zu einem „Dominoeffekt“ führt, wenn die Darlehensnehmer nicht schnell genug umschulden können und somit unter Umständen selbst insolvent werden, s. RegE InsVerfVereinfG, BT-Drs. 16/3227, Begr. § 108 InsO, S. 19, dies ändert jedoch nichts an der Anwendbarkeit auch auf private Darlehensgeber, s. Huber, in: Gottwald, Hdb. InsR, § 37 Rn. 7; Cymutta, in: KölnKomm, InsO, § 108 Rn. 89 m. w. N. 149 Dies dürfte regelmäßig der Fall sein, ansonsten kommt es zu einer Aufspaltung, wobei sich der ausbezahlte Teil nach § 108 II InsO richtet und der noch nicht valutierte gem. § 103 InsO, s. Tintelnot, in: Kübler/Prütting/Bork, InsO, § 103 Rn. 86. 150 S. dazu K. Schmidt, JZ 1976, 756, 759 f., 761 f.; vgl. auch ders., KTS 38 (1977), 1, 8 f.; ders., KTS 38 (1977), 65, 74. 142

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB

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Darlehen – unter „Umgehung“ der vertraglichen Vereinbarungen – zur Masse zu ziehen.151 b) Anfechtbarkeit gemäß §§ 129 ff. InsO Eine andere Möglichkeit der (sofortigen) Rückzahlung der Darlehensvaluta könnte sich im Wege der Insolvenzanfechtung gemäß §§ 129 ff. InsO ergeben.152 aa) Grundsätzliche Möglichkeit der Anfechtung gemäß §§ 129 ff. InsO trotz § 108 Abs. 2 InsO Freilich kann eine solche Möglichkeit nur bestehen, wenn § 108 Abs. 2 InsO innerhalb seines Anwendungsbereiches überhaupt die Anfechtung gemäß §§ 129 ff. InsO zulässt. In allgemeiner Form hat sich Marotzke mit dieser Problematik auseinandergesetzt und dabei überzeugend dargelegt, dass zumindest der Passus in der Gesetzesbegründung, dass derartige Darlehen „nicht außerhalb der darlehensrechtlichen Kündigungsmöglichkeiten beende[t]“ werden könnten,153 keinen derartigen Ausschluss bewirken würde, da sich diese Folge ausweislich der Begründung bereits154 aus § 103 InsO ergäbe155 und dieser grundsätzlich nicht zur Unanwendbarkeit der §§ 129 ff. InsO führt, jedenfalls soweit der Insolvenzverwalter die weitere Erfüllung ablehnt.156 Wie sich jedoch aus § 108 Abs. 2 InsO ergibt, steht dem Verwalter ein solches Wahlrecht nicht zu, soweit das Darlehen valutiert ist. Überwiegend wird davon ausgegangen, dass bei einem Vertrag, dessen Erfüllung der Verwalter gemäß § 103 InsO verlangt hat, eine spätere Anfechtung ausscheiden muss.157 Um diese „Sperrwirkung“ des § 103 InsO im Hinblick auf die Anfechtungstatbestände zu umgehen, schlägt Marotzke eine Lösung vor, wie sie ähnlich auch für die Vormerkung und den § 106 Abs. 1 InsO vertreten wird.158 Gemäß § 106 Abs. 1 InsO kann für Ansprüche, die durch eine Vormerkung gesichert wurden, Befriedigung aus der Insolvenzmasse verlangt werden, jedoch setzt die Vormerkung als akzessorisches Sicherungsmittel stets voraus, dass ein sicherungsfähiger Anspruch

S. dazu Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 429; Freitag, in: Staudinger, BGB, § 488 Rn. 279. Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 429 f. 153 S. RegE InsVerfVereinfG, BT-Drs. 16/3227, Begr. § 108 InsO, S. 19. 154 Dazu, dass § 103 InsO in dieser Konstellation wohl überhaupt nicht einschlägig ist, s. Fn. 147 (5. Kapitel). 155 RegE InsVerfVereinfG, BT-Drs. 16/3227, Begr. § 108 InsO, S. 19. 156 S. Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 432; ders., Gegenseitige Verträge, Rn. 4.4, 7.130 f. 157 Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 129 Rn. 12; Kirchhof/Piekenbrock, in: MünchKomm, InsO, § 143 Rn. 27; Marotzke, Gegenseitige Verträge, Rn. 7.131; anders wohl Kayser/Freudenberg, in: MünchKomm, InsO, § 129 Rn. 194, 223. 158 Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 433 f. 151 152

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

besteht.159 Ist also der gesicherte Anspruch anfechtbar gemäß §§ 129 ff. InsO, entfällt eine Voraussetzung der Vormerkung, sodass diese unwirksam wird und eine Masseverbindlichkeit gemäß § 106 Abs. 1 InsO mangels Vormerkung nicht begründet wurde.160 In gleicher Weise stellt Marotzke im Rahmen des § 108 Abs. 2 InsO darauf ab, dass es für den Tatbestand erforderlich ist, dass das Darlehen „zur Verfügung gestellt wurde“.161 Daraus folgert er, dass das zur Verfügung stellen selbst als Rechtshandlung angefochten werden könnte, womit die Tatbestandsvoraussetzungen des § 108 Abs. 2 InsO nicht vorlägen und die Norm somit nicht einschlägig wäre und Darlehen, die „zunächst“ durch § 108 Abs. 2 für und gegen die Masse fortbestanden, anfechtbar wären.162 Diesem Ergebnis ist nicht bloß aufgrund der Vergleichbarkeit zu § 106 Abs. 1 InsO, sondern auch deshalb zuzustimmen, da eine Anfechtbarkeit nicht zu einem Unterlaufen der Wertungen des § 103 InsO führt. Als Argumente, die gegen eine Anfechtbarkeit von Verträgen sprechen, dessen Erfüllung der Verwalter zunächst verlangt hat, werden einerseits angeführt, dass dies einen unzulässigen Widerruf darstellen würde163 und andererseits, dass die Ansprüche der anderen Seite durch eine Handlung des Verwalters zu Masseverbindlichkeiten würden und die Handlung des Verwalters keine anfechtbare Rechtshandlung darstelle.164 Beide Argumente treffen mangels Handlung des Verwalters im Anwendungsbereich des § 108 Abs. 2 InsO nicht zu,165 sodass grundsätzlich nichts gegen die Anfechtbarkeit valutierter Darlehen spricht.166 bb) Vorliegen der Voraussetzungen der §§ 129 ff. InsO Damit der Insolvenzverwalter jedoch tatsächlich einen Anfechtungsanspruch167 hat, muss einer der Anfechtungstatbestände gemäß §§ 130 bis 138 InsO vorliegen, wobei mangels Vorliegens der Voraussetzungen der §§ 135 ff. InsO diese Anfechtungsgründe im Rahmen des Crowdfundings wohl von vornherein ausscheiden müssen.

Assmann, in: BeckOGK, BGB, § 883 Rn. 6. Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 129 Rn. 13; Vuia, in: MünchKomm, InsO, § 106 Rn. 19; Kesseler, in: Staudinger, BGB, § 883 Rn. 392 f.; Assmann, Die Vormerkung, S. 258; BGH, Urt. v. 24.03.1988 – IX ZR 118/87 – ZIP 1988, 585, 586; Urt. v. 14.09.2001 – V ZR 231/00 – NJW 2002, 213, 216. 161 Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 433. 162 Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 433 f. 163 Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 129 Rn. 12; Kirchhof/Piekenbrock, in: MünchKomm, InsO, § 143 Rn. 27. 164 Marotzke, Gegenseitige Verträge, Rn. 7.131. 165 S. auch § 55 I Nr. 2 Var. 2 InsO, dazu Erdmann, in: BeckOK, InsO, § 55 Rn. 42. 166 So auch Tintelnot, in: Kübler/Prütting/Bork, InsO, § 103 Rn. 84; Eckert, in: MünchKomm, InsO3, § 108 Rn. 208. 167 Zur Rechtsnatur der insolvenzrechtlichen Anfechtung, s. BGH, Urt. v. 16.10.2014 – IX ZR 282/13 – NZI 2014, 1057, Tz. 10; Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 129 Rn. 6. 159 160

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB

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(1) Grundsätzliches Von Marotzke werden als Anfechtungsgründe vor allem § 132 InsO und § 134 InsO genannt, also Anfechtungen wegen unmittelbarer nachteiliger Rechtshandlungen und von unentgeltlichen Leistungen.168 Diese dürften jedoch beim Crowdfunding regelmäßig nicht einschlägig sein: Die Anfechtung gemäß § 132 InsO setzt die Kenntnis des Anfechtungsgegners von der Zahlungsunfähigkeit beziehungsweise vom Eröffnungsantrag voraus und dies dürfte beim Crowdfunding grundsätzlich nicht der Fall sein, da zwischen Anleger und Emittent grundsätzlich keine (Geschäfts-)Beziehung besteht, aufgrund dessen der Emittent von der Zahlungsunfähigkeit oder dem Eröffnungsantrag Kenntnis erlangen könnte.169 Gleiches dürfte auch für die Kenntnis des Benachteiligungsvorsatzes gelten,170 sodass auch die Anfechtungstatbestände auszuscheiden haben, die derartiges voraussetzen.171 (2) Anfechtung unentgeltlicher Leistungen gemäß § 134 InsO Die Anfechtung gemäß § 134 InsO setzt eine unentgeltliche Leistung voraus, Voraussetzung wäre also die Gewährung eines zinslosen Darlehens.172 Bei den untersuchten Varianten des Crowdfundings handelt es sich jedoch lediglich um entgeltliche Formen, bei denen der Gewinn gerade in den Zinsen besteht.173 Denkbar wäre jedoch, über die Grundsätze der gemischten Schenkung174 zu einer Anfechtbarkeit gemäß § 134 InsO zu gelangen.175 Da es im Interesse der Gläubigergesamtheit bei der gemischten Schenkung im insolvenzrechtlichen Sinne grundsätzlich nicht auf den subjektiven Willen der Parteien ankommt, kann auch eine vermeintlich entgeltliche Leistung insolvenzrechtlich eine unentgeltliche darstellen und somit anfechtbar sein.176 Beim Crowdfunding könnte dies insbesondere in Betracht kommen, soweit die Anleger den Emittenten ein partiarisches Darlehen gewährt haben, bei denen entweder überhaupt keine oder nur eine sehr geringe fixe Verzinsung vereinbart wurde, und der variable Zins aufgrund negativer Entwicklung

168

Marotzke, in: FS Westermann, S. 427, 434 ff. Vgl. dazu Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 130 Rn. 61 ff.; Ganter/Weinland, in: K. Schmidt, InsO, § 133 Rn. 58 ff., 80 ff. 170 Vgl. hierzu Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 133 Rn. 49 ff.; Ganter/Weinland, in: K. Schmidt, InsO, § 133 Rn. 70 ff. 171 Also §§ 130 und 133 InsO. 172 Bork, in: Kübler/Prütting/Bork, InsO, § 134 Rn. 29. 173 S. dazu 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 174 Zum zivilrechtlichen Begriff, s. Koch, in: MünchKomm, BGB, § 516 Rn. 34 f.; zur Inkongruenz des zivil- und insolvenzrechtlichen Begriffs, s. ausführlich Thole, KTS 72 (2011), 219, 220 ff. 175 Ganter/Weinland, in: K. Schmidt, InsO, § 134 Rn. 60; Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 134 Rn. 34. 176 Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 134 Rn. 34; Bork, in: Kübler/Prütting/Bork, InsO, § 134 Rn. 45 m. w. N; so grundsätzlich auch der BGH, Urt. v. 28.02.1991 – IX ZR 74/90 – ZIP 1991, 454, 455; Urt. v. 15.09.2016 – IX ZR 250/15 – NZG 2017, 113, Tz. 21. 169

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

des Emittenten so gering ist, dass es sich um einen unangemessen niedrigen Zins handelt. Allerdings hat der BGH jüngst festgestellt, dass eine unentgeltliche Leistung nicht zwingend vorliegt, wenn – trotz objektiver Wertlosigkeit der Gegenleistung – von beiden Seiten ein entgeltliches Geschäft gewollt war und sich dies auch objektiv177 belegen lasse.178 Hierbei dürfte jedoch fraglich sein, ob beim Crowdfunding davon ausgegangen werden kann, dass der Anlagesumme tatsächlich ein werthaltiger Gegenwert gegenübersteht, beziehungsweise, dass beide Seiten dies annehmen dürfen, denn beim Crowdfunding handelt es sich grundsätzlich um eine sehr riskante179 und spekulative180 Anlage, die oft auch zu einem Totalverlust führen kann.181 Allerdings betont der BGH in der zitierten Entscheidung selbst, dass es sich bei dem fraglichen Geschäft um ein Risikogeschäft gehandelt habe,182 sodass der Risikocharakter eines Geschäftes die zu fordernde Entgeltlichkeit nicht ausschließen dürfte und eine Anfechtbarkeit von solchen Crowdfundings gemäß § 134 InsO wohl ausscheiden muss. (3) Anfechtbarkeit gemäß § 131 InsO Somit dürfte regelmäßig nur eine Anfechtung gemäß § 131 Abs. 1 Nr. 1 oder 2 InsO,183 also wegen inkongruenter Deckung, in Betracht kommen. Voraussetzung dafür ist zunächst, dass die anzufechtende Handlung im Monat vor Insolvenzantragstellung oder danach, beziehungsweise im zweiten oder dritten Monat vor Antragstellung vorgenommen wurde und der Schuldner zu diesem Zeitpunkt bereits zahlungsunfähig im Sinne des § 17 Abs. 2 S. 1 InsO gewesen ist. Weiterhin muss der Insolvenzgläubiger eine inkongruente Sicherung oder Befriedigung erlangt haben. Inkongruent ist eine solche immer dann, wenn sie von der vertraglich vereinbarten abweicht.184 Dabei ist zu berücksichtigen, dass zwar geringfügige Abweichungen nicht zur Inkongruenz führen, jedoch für diese Beurtei-

177

Dazu Schmidt, GWR 2017, 126. BGH, Urt. v. 15.09.2016 – IX ZR 250/15 – NZG 2017, 113, Tz. 22; zustimmend Lütcke, NZI 2017, 70 f.; de Bra, in: Braun, InsO, § 134 Rn. 14; darauf hinweisend, dass dies zu erheblichen Beweisproblemen führen dürfte Bork, EWiR 2016, 765, 766. 179 S. dazu www.bafin.de/DE/Verbraucher/GeldanlageWertpapiere/Investieren/Crowdfunding/ crowdfunding_artikel.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 180 Für Mohn handelt es sich beim Crowdinvesting um „reine Spekulation“, s. www.Crowdfunding. de/verbraucherschutz-interview-ins-Crowdinvesting-sollte-nur-spielgeld-fliessen/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 181 S. dazu den Beitrag von Wojahn zur Analyse von Crowdinvesting- und Venturecapital-Finanzierungen, abrufbar unter www.Crowdfunding.de/startup-Crowdinvesting-wie-hoch-ist-das-risikowirklich/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 182 BGH, Urt. v. 15.09.2016 – IX ZR 250/15 – NZG 2017, 113, Tz. 9. 183 § 131 I Nr. 3 InsO setzt die Kenntnis des Anfechtungsgegners von der objektiven Gläubigerbenachteiligung voraus. Nach oben Gesagtem – s. 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 3. b) bb) (1) – dürfte diese Kenntnis regelmäßig nicht vorliegen. 184 Ganter/Weinland, in: K. Schmidt, InsO, § 131 Rn. 11. 178

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB

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lung „strenge Maßstäbe“ angelegt werden.185 So liegt eine inkongruente Deckung bereits vor, wenn anstatt des Schuldners ein Dritter für diesen zahlt,186 der die Mittel zunächst vom Schuldner erhalten hat oder der noch Verbindlichkeiten beim Schuldner hatte, die auf diese Weise getilgt werden sollten.187 Derartige Konstellationen dürften in der Krise des Schuldners nicht unüblich sein, insbesondere, wenn unter Umständen die Konten des Schuldners bereits gepfändet sind und er nur auf diese Weise seine (sonstigen) Verbindlichkeiten noch begleichen kann.188 Mithin besteht grundsätzlich die Gefahr, dass bei einem Crowdfunding bereits geleistete Zahlungen der Anleger im Wege der Anfechtung wegen inkongruenter Deckung vom Emittenten zurückgefordert werden könnten. Diese durch die Verfahrensziele189 der InsO vorgegebene Konsequenz der Rückforderbarkeit geleisteter Zahlungen ist hinzunehmen.190 Allerdings könnte dies in gewissen Konstellationen einen insgesamt betrachtet negativen Dominoeffekt zur Folge haben.191 In der diskutierten Konstellation etwa dann, wenn ein Anleger einen hohen Betrag angelegt hat und dieser in der Folge im Rahmen eines Insolvenzverfahrens über das Vermögen des Anlegers angefochten wird, sodass der Emittent diese Summe zu erstatten hat. Da es sich bei den Emittenten bei einem Crowdfunding häufig um Start-ups handelt, die oftmals selbst keine hohe Liquidität haben, könnte diese Pflicht zur Rückzahlung dazu führen, dass die Emittenten selber insolvenzreif werden, sodass in der Folge unter Umständen auch die anderen Anleger ihre Anlagebeträge – zumindest zu großen Teilen – verlieren könnten.192 Durch die Begrenzung der maximalen Anlagesumme wird das Risiko, dass es zu dieser Konsequenz kommt, zumindest reduziert, da eine Anfechtung geleisteter Zahlung pro Anleger, der keine juristische Person ist, maximal in Höhe von 25.000 Euro droht. Somit reduziert die Begrenzung der maximalen Anlagesumme pro Anleger jedenfalls unter dem Gesichtspunkt der Insolvenzanfechtung das Klumpenrisiko auch des Emittenten.

BGH, Urt. v. 09.01.2003 – IX ZR 85/02 – ZIP 2003, 356, 357 f.; Schoppmeyer, in: Kübler/ Prütting/Bork, InsO, § 131 Rn. 39; Kayser/Freudenberg, in: MünchKomm, InsO, § 131 Rn. 11; Ganter/Weinland, in: K. Schmidt, InsO, § 131 Rn. 17. 186 BGH, Urt. v. 24.10.2013 – IX ZR 104/13 – ZIP 2013, 2262, Tz. 11; Urt. v. 14.10.2010 – IX ZR 16/10 – NZI 2011, 189, Tz. 8; Ganter/Weinland, in: K. Schmidt, InsO, § 131 Rn. 32. 187 Denn ansonsten würde es an der stets erforderlichen Gläubigerbenachteiligung fehlen, s. dazu ausführlich und m. w. N. Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 129 Rn. 159 ff. 188 Vgl. Heckschen, in: Reul/Heckschen/Wienberg, InsR, § 4 Rn. 991; Harz/Bornmann/Conrad/ Ecker, NZI 2015, 737, 738. 189 Dazu exemplarisch Ganter/Bruns, in: MünchKomm, InsO, § 1 Rn. 52. 190 S. dazu etwa Foerste, InsR, Rn. 11 f. 191 Vgl. dazu bereits Fn. 148 (5. Kapitel). 192 Denn die Anleger wären bei einer Insolvenz des Emittenten sodann auf die auf ihren Forderungsteil bezogene Quote verwiesen, vgl. Foerste, InsR, Rn. 8. 185

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

c) Altmassegläubiger bei der Masseunzulänglichkeit Eine weitere Möglichkeit, dass bei der Insolvenz des Anlegers die Masse das bereits ausgereichte Darlehen zurückerhalten könnte, stellt die Masseunzulänglichkeit gemäß § 208 Abs. 1 InsO dar. Diese liegt vor, wenn die vorhandene Insolvenzmasse nicht ausreicht, alle Masseverbindlichkeiten zu befriedigen.193 Folge der Masseunzulänglichkeit ist, dass die ursprünglichen Massegläubiger zu Altmassegläubigern werden, die im Rang hinter den Neumassegläubigern194 und den Kosten des Insolvenzverfahrens stehen, § 209 Abs. 1 InsO, und erst befriedigt werden, wenn diejenigen, die im Rang weiter oben stehen, vollständig befriedigt worden sind.195 Bei der Bestimmung, was alles unter die Altmasseverbindlichkeiten fällt, legt Ringstmeier ausführlich dar, dass dazu grundsätzlich auch die Gebrauchsüberlassung von Gegenständen gehört, die der Insolvenzschuldner dem – jetzt – Altmassegläubiger zur Verfügung gestellt hat.196 Soweit in der Folge kein Tatbestand des § 209 Abs. 2 InsO erfüllt wird,197 bleibt es bei der Einordnung als Altmasseverbindlichkeit. Da dieser Anspruch jedoch im Rang weiter hinten steht und dementsprechend maximal quotal befriedigt werden könnte, schließt Ringstmeier daraus überzeugend, dass – mangels Möglichkeit der quotalen Befriedigung der Gebrauchsüberlassung – sich der Anspruch des Gläubigers gemäß § 45 InsO in eine Geldforderung umwandele.198 Daraus folge jedoch auch, dass der Gläubiger von der Masse nicht mehr die Gebrauchsüberlassung verlangen könnte, sodass der Insolvenzverwalter den Gegenstand zurückverlangen könnte.199 Dass dieses Ergebnis nicht im Widerspruch zu § 108 InsO stehe – Ringstmeier geht in seinem Aufsatz von einem Mietverhältnis aus – wird überzeugend damit begründet, dass es zwischen Gläubigern von Geldforderungen und solchen mit anderen Forderungen keinen Unterschied im Rahmen der Masseunzulänglichkeit geben dürfe.200 Diese Argumentation überträgt er sodann auf den Belassungsanspruch beim Darlehen und führt aus, dass auch dieser bei der Anzeige der Masseunzulänglichkeit zu einer Altmasseverbindlichkeit würde und damit nicht mehr durchsetzbar sei, daraus resultiere sodann ein bereicherungsrechtlicher Rückforderungsanspruch des Insolvenzverwalters, da der Darlehensnehmer „um die Nutzungsmöglichkeit ungerechtfertigt

193

Zu diesem Begriff und zur Abgrenzung von der Massearmut, s. Ruland, in: BeckOK, InsO, § 208 Rn. 2 f. 194 Das sind die Gläubiger, deren Verbindlichkeiten erst nach Anzeige der Masseunzulänglichkeit begründet worden sind. 195 Bork, Insolvenzrecht, Rn. 327 f. Dabei handelt es sich jedoch lediglich um verfahrensrechtliche Beschränkungen und nicht um eine materiell-rechtliche Änderung der betroffenen Forderung, dazu Ries, in: Uhlenbruck, InsO, § 208 Rn. 34 f. 196 Ringstmeier, ZInsO 2004, 169, 173. 197 S. dazu Grundlach/Frenzel/Schmidt, InVo 2004, 169, 170 f. 198 Ringstmeier, ZInsO 2004, 169, 173. 199 Ringstmeier, ZInsO 2004, 169, 173. 200 Ringstmeier, ZInsO 2004, 169, 173 f.

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB

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bereichert“ sei.201 Jedoch weist er selbst darauf hin, dass diese Problematik bisher sonst nicht thematisiert wurde und es aufgrund der Wertung des § 108 Abs. 2 InsO auch vertretbar sei, dass eine (vorzeitige) Rückforderung der Darlehensvaluta ausgeschlossen sein müsse.202 Diese Problematik kann im Rahmen dieser Arbeit nicht weiter vertieft werden, jedoch dürfte offensichtlich geworden sein, dass gerade auch in massearmen Insolvenzverfahren ein nicht unerhebliches Risikopotenzial für mögliche Darlehensnehmer – hier also die Emittenten – des Insolvenzschuldners besteht. d) Sonderfall: Crowdlending – Darlehensteilrückzahlungsansprüche Der bereits angesprochene § 108 Abs. 2 InsO bezweckt neben der Klarstellung, dass ein ausgereichtes Darlehen in der Insolvenz des Darlehensgebers als Masseverbindlichkeit fortwirkt und nicht nach den §§ 103 ff. InsO gekündigt werden kann,203 auch Sicherheit für den Fall zu schaffen, dass die Darlehensrückzahlungsforderung und die Zinsforderungen abgetreten wurden und der ursprüngliche Darlehensgeber insolvent wird.204 Denn vor Einführung205 bestand Unsicherheit darüber, ob diese Forderungen, die an Dritte – vor Insolvenzeröffnung – abgetreten wurden, durch ein Erfüllungsverlangen beziehungsweise eine Erfüllungsablehnung des Verwalters zurück zur Masse gezogen werden konnten oder nicht.206 Diese Konstellation ist zwar beim Crowdlending grundsätzlich denkbar, da – wie erläutert207 – bei diesem die Bank dem Geldsuchenden zunächst ein Darlehen gewährt und die Zins- und Rückzahlungsansprüche sodann an die Anleger abtritt. Allerdings ist in der von § 108 Abs. 2 InsO erfassten Konstellation der Darlehensgeber – also die Bank – der Insolvenzschuldner, da aber die Solvenz auf diese Art eingeschalteter Kreditinstitute für eventuelle Klumpenrisiken aufseiten des Kapitalsuchenden nicht zu berücksichtigen ist,208 spielt diese Konstellation hinsichtlich der Rechtsfolge bei einem Verstoß gegen § 65 Abs. 1 WpHG keine Rolle und hat damit außer Betracht zu bleiben. Außerdem besteht – wie ausgeführt – gemäß § 108 Abs. 2 InsO ohnehin

Ringstmeier, in: K. Schmidt, InsO, § 108 Rn. 34. Ringstmeier, in: K. Schmidt, InsO, § 108 Rn. 34. 203 S. 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 3. a). 204 RegE InsVerfVereinfG, BT-Drs. 16/3227, Begr. § 108 InsO, S. 19; für Marotzke, ZInsO 2006, 300, 302 stellt dies sogar „das primäre Ziel“ dar. 205 S. für die jetzige Rechtslage Pohlmann-Weide, in: HambKomm, InsO, § 108 Rn. 24. 206 Bereits vor Geltung des § 108 II InsO gegen eine solche Rechtsfolge Engert/Schmidl, WM 2005, 60, 68; Marotzke, ZInsO 2004, 1273, 1279; Fleckner, ZIP 2004, 585, 597; Kuder, ZInsO 2004, 1180, 1181; differenzierend danach, ob lediglich der Zinsanspruch oder auch der Rückzahlungsanspruch abgetreten wurde Lind, ZInsO 2004, 580, 583 f.; für eine solche Rechtsfolge vgl. Eckert, in: MünchKomm3, InsO, § 108 Rn. 212. 207 S. dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b). 208 Die Maximalanlagebeträge gelten lediglich für den einzelnen Anleger und nicht auch für dazwischengeschaltete Kreditinstitute. 201 202

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

grundsätzlich keine Rückforderungsmöglichkeit.209 Somit ergibt sich beim Crowdlending, wie es praktiziert wird, hinsichtlich eventueller Rückzahlungsrisiken keine andere Situation als beim Crowdinvesting.210

4. Bewertung Wie soeben nachgewiesen werden konnte, besteht grundsätzlich auch aufseiten des Emittenten ein Klumpenrisiko, welches tatsächlich dadurch minimiert werden kann, pro Anleger und Emittent eine Obergrenze der maximalen Anlagesumme festzulegen.211 Daraus folgt bei genauer Betrachtung auch, dass neben dem Emittenten als solchem auch die anderen Anleger dieses Emittenten, wie auch die Gesellschafter des Emittenten, durch die Höchstbetragsregelung geschützt sind.212 Zu berücksichtigen bleibt jedoch, dass die Anlagegrenze gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG nicht für Kapitalgesellschaften und die GmbH & Co. KG gilt. Da auch Kapitalgesellschaften und auch GmbH & Co. KGs öfter insolvent gehen,213 stellt dies ein nicht zu unterschätzendes Risiko dar, wenn diese mehr als 25.000 Euro pro Emittent anlegen. Zwar dient das aufzubringende Kapital bei Kapitalgesellschaften dem Schutz der Gläubiger,214 allerdings gibt es grundsätzlich keinen Schutz davor, dass das ursprünglich einmal aufzubringende Kapital nicht – etwa aufgrund unter-

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S. aber auch soeben unter 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 3. c). Zwar leistet der Anleger – in vorliegender Konstellation also der Insolvenzschuldner – unmittelbar an die Bank, um von dieser den Zins- und Darlehensrückzahlungsanspruch zu erwerben, allerdings handelt es sich – wie bereits dargelegt unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) – lediglich um eine Umgehungskonstruktion, um zu verhindern, dass durch den Anleger bzw. Kapitalsuchenden Bankgeschäfte erbracht werden. Insoweit ist also grundsätzlich allen Beteiligten klar, dass die Leistung des Anlegers letztlich dem Kapitalsuchenden zu Gute kommen soll. Damit liegen in dieser Konstellation regelmäßig die Voraussetzungen für sogenannte mittelbare Zuwendungen vor, die es ermöglichen, dass – bei der Insolvenz des Anlegers – direkt gegenüber dem Kapitalsuchenden angefochten werden kann, s. BGH, Urt. v. 17.12.2015 – IX ZR 287/14 – NZI 2016, 311, Tz. 10; Urt. v. 23.10.2014 – IX ZR 290/13 – NZI 2015, 32, Tz. 8. 211 So auch Stellungnahme Prof. Dr. Poelzig, FinanzA WortPr 19/12, S. 94. 212 Zwar spricht die Regierungsbegründung lediglich im Singular von „einem Anleger“, RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41, dies ändert aber nichts an der faktischen Wirkung der Regelung. 213 Vor allem ist die UG insolvenzgefährdet (Haftungsdichte 2016: 209/10.000 UGs), danach folgt die Rechtsform der GmbH (Haftungsdichte 2016: 115 /10.000 GmbHs) und schließlich die AG (Haftungsdichte 2016: 114/10.000 AGs), s. Bürgel, Firmeninsolvenzen 2016, S. 6 f., abrufbar unter: www.crifbuergel.de/sites/default/files/aktuelles/studien/firmeninsolvenzen-2016.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Zum Insolvenzrisiko der UG s. auch Bayer/Hoffmann, NZG 2012, 887 ff.; Miras, NJW 2015, 3081 f. 214 Drygala/Staake/Szalai, KapGesR, § 1 Rn. 16 ff.; ausführlich dazu Drygala, ZGR 2006, 587, 589 ff., unter Berücksichtigung dessen, dass die Mindesteinlagehöhe weder bei der AG noch der GmbH eine angemessene Kapitalausstattung darstellt. 210

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nehmerischer Fehlentscheidungen – aus dem Unternehmen abfließt,215 sodass es hier zu vergleichbaren Situationen kommen kann.216 Insofern könnte also bereits fraglich sein, ob vor diesem Hintergrund die maximale Anlageschwelle überhaupt einen Schutz des Emittenten bezweckt. Bei dieser Regelung könnte es sich jedoch um ein konzeptionelles Problem handeln, da durch den Gesetzgeber insgesamt nicht überzeugt dargelegt wurde,217 warum als Differenzierungskriterium die Eigenschaft als Kapitalgesellschaft218 gewählt wurde.219 Zwar wird angeführt, „dass an Kapitalgesellschaften als Formkaufleute auch bei der Geldanlage ein höherer Professionalitätsstandard angelegt werden kann“, jedoch spricht die bloße Qualifizierung als Formkaufmann noch nicht automatisch für einen höheren Professionalitätsstandard, da grundsätzlich jeder eine Kapitalgesellschaft gründen kann.220 Darüber hinaus gibt es diverse Beispiele für Anleger mit einem hohen Professionalitätsstandard, die nicht in der Form der Kapitalgesellschaft organisiert sind, wie etwa Business Angels221 oder auch Venturecapital-Investoren222,223 Stattdessen wird vorgeschlagen, entweder auf die Definition des profes-

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Hirte, Kapitalgesellschaftsrecht, Rn. 5.23. Vgl. Drygala/Staake/Szalai, KapGesR, § 1 Rn. 12. Zumal auch zu berücksichtigen ist, dass die UG bei Gründung grundsätzlich keine Mindesthöhe des Stammkapitals erfordert – § 5a GmbHG (Gesetz betreffend die Gesellschaften mit beschränkter Haftung [GmbHG] in der Fassung der Bekanntmachung vom 20. Mai 1898 [RGBl. S. 846] zuletzt geändert durch Art. 10 G zur Umsetzung der Zweiten ZahlungsdiensteRL vom 17.7.2017 [BGBl. I S. 2446]) –, dazu Tamm, MDR 2010, 1025 ff. Entsprechendes gilt auch bei der GmbH & Co. KG, denn hier haftet grundsätzlich nur die GmbH unbeschränkt, s. dazu Liebscher, in: Reichert, GmbH & Co. KG, § 1 Rn. 1 f. 217 BeschlE KASG, Begr. § 2a VermAnlG, BT-Drs. 18/4708, S. 64. 218 Dazu Bujotzek/Mocker, BKR 2015, 358, 360, die darauf hinweisen, dass wegen des Verweises in § 264a I HGB wohl auch haftungsbeschränkte Personengesellschaften erfasst sein müssten. 219 Anders Riethmüller, DB 2015, 1451, 1454, der diese Regelung begrüßt. Ähnlich Stellungnahme des German Crowdfunding Network (GCN) im Deutschen Crowdsourcing Verband zu dem Referentenentwurf der Bundesregierung eines Kleinanlegerschutzgesetzes (Stand 01.08.2014), S. 9, abrufbar unter: www.caplaw.eu/de/Rechtsgebiete/Ka/Artikelgesetze/373/Kleinanlegerschutzgesetz. htm [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], die eine Befreiung für sämtliche juristischen Personen fordern. 220 So auch Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 53, für die die Befreiung für Kapitalgesellschaften zur Umgehung einladen würde. Ebenso Casper, ZBB 2015, 265, 278; Danwerth, ZBB 2016, 20, 32. Im Ergebnis gleich Schulz, Crowdinvesting, S. 104 f. Entsprechendes gilt auch für die GmbH & Co. KG. Zwar legt auch das HGB einen ähnlichen Maßstab an, s. Kindler, in: Ebenroth/Boujong/ Joost/Strohn, HGB, § 1 Rn. 1; Brox/Henssler, Handelsrecht, Rn. 10; Kaiser, JZ 1999, 495, 497, allerdings ist auch hier zu bezweifeln, ob dies überzeugend ist, s. Brüggemann, in: Staub, HGB4, Einl., Rn. 7; Treber, AcP 199 (1999), 525, 542 ff., vgl. für verfassungsrechtliche Bedenken Neuner, ZHR 157 (1993), 243, 288 ff.; vgl. auch Henssler, ZHR 161 (1997), 13, 29 ff. 221 Dazu Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil E, Rn. 7; Gabrysch, in: Breithaupt/Ottersbach, GesellschaftsR, Teil 1, C., § 1 Rn. 2 ff. 222 Dazu Weitnauer, in: Weitnauer, Hdb. VC, Teil A, Rn. 6 ff.; Gabrysch, in: Breithaupt/Ottersbach, GesellschaftsR, Teil 1, C., § 1 Rn. 22 ff. 223 Exemplarisch Aschenbeck-Florange/Drefke, RdF 2015, 284, 289; Möllers/Kastl, NZG 2015, 849, 851. 216

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

sionellen Kunden im Sinne des § 67 Abs. 2 WpHG abzustellen,224 oder auf die Definition des professionellen Kunden gemäß Art. 6 Abs. 1 EuVECA-VO225 zurückzugreifen.226 Alternativ wird auch vertreten, dass die Zeichnungsgrenzen lediglich für Privatanleger im Sinne des § 1 Abs. 19 Nr. 31 KAGB gelten sollten.227 Für ein solches konzeptionelles Problem spricht auch die Tatsache, dass diese Ausnahmen in den ursprünglichen Gesetzesentwürfen noch gar nicht enthalten waren, sondern jeweils erst durch den Finanzausschuss Teil der Norm wurden.228 Dies könnte darauf hindeuten, dass die – sich aus der Einfügung dieses Passus – ergebenden Konsequenzen nicht hinreichend berücksichtigt wurden, denn, wie aufgezeigt, stellt diese Erweiterung grundsätzlich nicht bloß eine Umgehungsmöglichkeit auf Anlegerseite,229 sondern auch eine Erhöhung des Klumpenrisikos für den Emittenten dar. Soweit man also davon ausgeht, dass durch die Einfügung des Relativsatzes „der [k]eine Kapitalgesellschaft ist oder eine GmbH & Co. KG, deren Kommanditisten gleichzeitig Gesellschafter der GmbH oder an der Entscheidungsfindung der GmbH beteiligt sind, sofern die GmbH & Co. KG kein Investmentvermögen und keine Verwaltungsgesellschaft nach dem Kapitalanlagegesetzbuch ist“, die Schutzrichtung der Norm nicht geändert werden sollte, ergibt sich aus oben Gesagtem, dass der Emittent – und daraus in der Konsequenz auch die anderen Anleger und Gesellschafter – durch die Zeichnungsgrenzen vor übermäßigen Klumpenrisiken geschützt wird.230

224 So Bujotzek/Mocker, BKR 2015, 358, 359; Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52 f.; Casper, ZBB 2015, 265, 278; zurückhaltender Nietsch/Eberle, DB 2014, 2575, 2580. 225 Verordnung (EU) Nr. 345/2013 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 17. April 2013 über Europäische Risikokapitalfonds (ABl. Nr. L 115 S. 1) geändert durch VO (EU) 2019/1156 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 20.6.2019 (ABl. Nr. L 188 S. 55). 226 So Rodin, PEI, April 2015, 12, 13. 227 Casper, ZBB 2015, 265, 278; Danwerth, ZBB 2016, 20, 32. 228 S. einerseits RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, § 2a VermAnlG, S. 10 und andererseits BeschlE KASG, § 2a VermAnlG, BT-Drs. 18/4708, S. 12. Bzgl. der GmbH & Co. KG, s. einerseits RegE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/8005, VermAnlG, S. 28 f. und andererseits BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, § 65 WpHG, S. 44 f. und § 2a VermAnlG, S. 55. 229 S. dazu die Nachweise in Fn. 220 (5. Kapitel). 230 Hieraus folgt auch, dass für die Frage nach der Verbotsgesetzeigenschaft nicht auf die zu § 56 I Nr. 6 GewO bestehenden Ansichten zurückgegriffen werden kann: Hier ist umstritten, ob es sich bei der Norm um ein Verbotsgesetz handelt, mit der Folge der Unwirksamkeit des vermittelten Darlehensvertrages (dazu Pamp, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 76 Rn. 58). Seit Einführung eines Widerrufsrechtes für den Darlehensnehmer wird dies überwiegend verneint (Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 205 f.). Auf den ersten Blick mag diese Konstellation zwar vergleichbar mit der vorliegenden sein, da auch hier – mit § 2d VermAnlG – ein Widerrufsrecht (für den Anleger) besteht. Allerdings soll § 56 I Nr. 6 GewO nur den widerrufsberechtigten Darlehensnehmer schützen (BGH, Urt. v. 16.01.1996 – XI ZR 116/95 – ZIP 1996, 370, 372). § 65 I WpHG hingegen schützt sowohl den widerrufsberechtigten Anleger als auch den Emittenten, sodass die Konstellationen nicht vergleichbar sind.

3. Abschnitt: Qualifizierung als Verbotsgesetz gemäß § 134 BGB

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II. Rechtsfolge Trotz des soeben Festgestellten, dass auch aufseiten des Emittenten grundsätzlich Klumpenrisiken bestehen, die durch die Zeichnungsobergrenzen minimiert werden können, bleibt fraglich, ob die Annahme der Nichtigkeit der zwischen Anleger und Emittenten geschlossenen Verträge bei einem Überschreiten der maximalen Anlagesummen diesen Klumpenrisiken entgegenwirken würde. Folge der Nichtigkeit der Verträge wäre, dass die vom Anleger bereits gezahlten Anlagebeträge bereicherungsrechtlich zurückgewährt werden müssten. Dabei käme einerseits die totale Nichtigkeit des Vertrages in Betracht mit der Folge, dass die gesamte Summe zurückerstattet werden müsste, andererseits wäre auch eine bloße Teilnichtigkeit in der Höhe denkbar, in der das Investment den für den Anleger möglichen Maximalanlagebetrag übersteigt.231 Damit würde aber aufgrund der Nichtigkeit genau die Rechtsfolge eintreten, die eigentlich verhindert werden sollte, denn aufgrund der Rückabwicklung würde sich das grundsätzlich bestehende Klumpenrisiko aufseiten des Emittenten realisieren. Auch sonstige nach § 134 BGB mögliche Rechtsfolgen232 erscheinen vorliegend nicht zielführend, sodass es auf die oben aufgeworfene Frage, ob § 65 Abs. 1 WpHG in der diskutierten Konstellation überhaupt ein Verbotsgesetz darstellen kann, gar nicht mehr ankommt.

B. Zwischenergebnis Somit bleibt festzuhalten, dass es sich bei § 65 Abs. 1 WpHG – aufgrund der nicht passenden möglichen Rechtsfolgen – nicht um ein Verbotsgesetz handelt.233 Zu berücksichtigen bleibt schließlich, dass sich die Plattform bei einem zu vertretenden Verstoß gegen § 65 Abs. 1 WpHG234 aufgrund des mit dem Emittenten geschlossenen Maklervertrages gemäß § 280 Abs. 1 BGB gegenüber dem Emittenten schadensersatzpflichtig macht, wenn diesem wegen der oben aufgezeigten Konstel-

So auch im Rahmen von Höchstpreisvorschriften, s. BGH, Beschl. v. 11.01.1984 – VIII ARZ 13/83 – NJW 1984, 722, 723; Arnold, in: Erman, BGB, § 134 Rn. 49; Hefermehl, in: Soergel, BGB, § 134 Rn. 63; Sternel, ZMR 1983, 73, 79f.; ähnlich Kothe, NJW 1982, 2803, 2806 f.; Finger, ZMR 1983, 37, 39 f. 232 In Betracht kommt vor allem die Unwirksamkeit der jeweiligen Verträge ex nunc, dies betrifft insbesondere Arbeitsverhältnisse, s. BAG, Urt. v. 27.07.2010 – 3 AZR 317/08 – BB 2011, 572, Tz. 23 ff.; Vossler, in: BeckOGK, BGB, § 134 Rn. 91 und Gesellschaftsverträge, s. BGH, Urt. v. 29.06.1970 – II ZR 158/69 – NJW 1971, 375, 376 f.; Sack/Seibl, in: Staudinger, BGB, § 134 Rn. 128 ff., die grundsätzlich nur sehr schwierig nach in Vollzugsetzung ex tunc abwickelbar sind. 233 So im Ergebnis auch Polke, Crowdlending, S. 209. Gegen die Qualifizierung des § 2a III VermAnlG als Verbotsgesetz, s. Danwerth, ZBB 2016, 20, 33; Casper, ZBB 2015, 265, 278; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 2a Rn. 19. 234 Zum (auch) zivilrechtlichen Charakter des § 65 WpHG, s. unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: A. III. 231

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

lation ein Schaden durch Rückforderungsansprüche entsteht.235 Dann liegt der ersatzfähige Schaden in der Differenz zwischen der investierten Anlagesumme und dem gemäß 65 Abs. 1 WpHG maximal zulässigen Gesamtbetrag236 und sonstigen aus der Rückforderung des ersatzfähigen Betrages resultierenden Kosten.237

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV Da sich Regelungen bezüglich der Crowdfunding-Plattformen im VermAnlG, im WpHG und der GewO in Verbindung mit der FinVermV wiederfinden, ergeben sich – vielleicht aus gesetzgeberischer Unachtsamkeit – Konsequenzen, die so wohl nicht beabsichtigt waren. Auf diese wird im Folgenden einzugehen sein.

A. Zeitlicher Anwendungsbereich238 Problematisch an § 16 Abs. 3a FinVermV ist – im Gegensatz zu § 31 Abs. 5a WpHG a. F.239 –, dass die Ermächtigung zur Konstituierung einer solchen Pflicht gemäß § 34g Abs. 2 S. 1 Nr. 7 GewO im Rahmen des Kleinanlegerschutzgesetzes am 10. Juli 2015240 eingeführt wurde,241 von der Verordnungsermächtigung jedoch erst mit Wirkung zum 07. Mai 2016 Gebrauch gemacht wurde.242 In dieser Zwischenzeit haben die am Markt tätigen Crowdfunding-Plattformen Crowdfundings – ohne Veröffentlichung eines Prospekts – angeboten in der Annahme, dass sie gemäß § 2a VermAnlG von der Prospektpflicht befreit seien; dabei ist weiter zu berücksichtigen,

235

S. dazu 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 3. Vgl. dazu Schiemann, in: Staudinger, BGB, § 249 Rn. 102; Oetker, in: MünchKomm, BGB, § 249 Rn. 217; Flume, in: BeckOK, BGB, § 249 Rn. 327. 237 Dazu exemplarisch Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 143 Rn. 6 f.; Büteröwe, in: K. Schmidt, InsO, § 143 Rn. 16. 238 Da die nachfolgende Diskussion grundsätzlich lediglich den Zeitraum bis zum 06.05.2016 betroffen hat, wird im Folgenden auf die zu diesem Zeitpunkt geltenden Regelungen des WpHG Bezug genommen. 239 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 240 S. Kleinanlegerschutzgesetz vom 3. Juli 2015 (BGBl. I S. 1114, 1129). 241 Will, GewArch 2015, 430, 431. 242 Verordnung zur Einführung einer Verordnung über Immobiliardarlehensvermittlung und zur Änderung weiterer Verordnungen vom 28. April 2016 (BGBl. I S. 1046, 1056); dies erkennend und eine rasche Umsetzung des § 34g II 1 Nr. 7 GewO fordernd Will, GewArch 2015, 430, 432; ähnlich auch Riethmüller, DB 2015, 1451, 1454; dies (konsequenzlos) feststellend auch Danwerth, ZBB 2016, 20, 29. 236

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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dass – wie vorstehend untersucht243 – von der Ausnahme gemäß § 31 Abs. 5a WpHG a. F.244 gegebenenfalls als gebundene Vermittler245 gemäß § 2 Abs. 10 KWG kaum Gebrauch gemacht wird, sodass die meisten der Plattformen mit einer Erlaubnis gemäß § 34f GewO als Finanzanlagenvermittler handeln.246 Es ist also zu klären, wie das Verhalten der Plattformen und Emittenten in diesem Zeitraum rechtlich zu bewerten ist, denn dies kann etwa im Hinblick auf mögliche Prospekthaftungsansprüche auch heute noch von Relevanz sein.247 Dabei stellt die Begründung des Bundeswirtschaftsministeriums zur Einführung des § 16 Abs. 3a FinVermV keine Hilfe dar, da diese lediglich erläutert, dass eine solche Pflicht für die Ausnahmevorschrift des § 2a VermAnlG erforderlich ist, aber nicht darlegt, wie mit Altfällen umzugehen ist.248 Da in diesem Zeitraum tatsächlich keine unmittelbar anzuwendende Pflicht für die Plattformen bestand, eine Selbstauskunft der Anleger einzuholen, wird zum Teil vertreten, dass die Plattformen in dieser Zeit nicht befugt gewesen seien, auf ihren Plattformen Crowdfundings mit einem Emissionsvolumen von über 100.000 Euro prospektfrei zu vermitteln,249 sodass der Anwendungsbereich des § 21 VermAnlG eröffnet wäre. Zum Teil wird auch vertreten, dass sich die Pflicht zur Einholung der Selbstauskunft aus § 31 Abs. 5a WpHG a. F.250 ergäbe.251 Teilweise wurde auch eine verfassungsrechtliche Tragweite angenommen.252 243

S. unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 2. I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 245 S. zur Problematik bei den gebundenen Vermittlern, unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: B. 246 S. auch Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 85 ff.; Hechtel/Schermuly/Vogel, BJ 03/2017, 25, 26. 247 S. dazu die Nachweise in Fn. 756 (3. Kapitel). S. zur Verjährung dieser Ansprüche Assmann, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 21 Rn. 21 f. 248 BMWi ImmVermV, BR-Drs. 113/16, Begr. § 16 FinVermV, S. 33; dieses Dilemma wohl bereits voraussehend Stellungnahme GSK Stockmann (RA Riethmüller), FinanzA WortPr 18/37, S. 113 f., der die Pflicht zur Einholung der Selbstauskunft in § 2a VermAnlG als Tatbestandsmerkmal verankern will. 249 Kunz, in: Bräutigam/Rücker, E-Commerce, 12. Teil, Rn. 85; Will, in: BeckOK, GewO, § 34g Rn. 49a; Polke, Crowdlending, S. 190. 250 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 251 So Spindler, ZBB 2017, 129, 134 unter Verweis auf Fuchs, in: Fuchs, WpHG, Einl., Rn. 86b. 252 Polke, Crowdlending, S. 194. Behauptet wurde, dass eine verfassungswidrige Ungleichbehandlung zwischen den Crowdfunding-Plattformen, die als Wertpapierdienstleistungsunternehmen zu qualifizieren seien und solchen, die als Finanzanlagenvermittler agieren würden, vorgelegen hätte. Denn Erstere hätten im diskutierten Zeitraum unmittelbar von der Ausnahme gem. § 2a VermAnlG profitiert und Letztere nicht, so Polke, Crowdlending, S. 191, 194. Zwar fand zwischen den Plattformen eine Ungleichbehandlung (s. zu den Voraussetzungen einer Ungleichbehandlung i. S. d. Art. 3 I GG BVerfG, Urt. v. 09.12.2008 – 2 BvL 1/07, 2 BvL 2/07, 2 BvL 1/08, 2 BvL 2/08 – DStR 2008, 2460, Tz. 56 m. w. N., ebenfalls mit der Feststellung, dass Art. 3 GG auch den Gesetzgeber bindet) statt (zur Prüfung, ob eine Ungleichbehandlung stattgefunden hat, s. Hufen, StaatsR II, § 39 Rn. 4 ff.), diese hätte aber dadurch beseitigt werden können, dass die gewerberechtlich regulierten Plattformen eine Lizenz gem. § 32 Abs. 1 KWG beantragt hätten (dies ergibt sich aus § 2 VI 1 Nr. 8 KWG, s. dazu Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 79; BaFin, Merkblatt zur Bereichsausnahme für die Vermittlung von Investmentvermögen und Vermögensanlagen, 5. [Stand: 02.11.2017]), womit es zwischen beiden Plattform-Arten keine 244

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

I. Analoge Anwendung des § 2a VermAnlG in Verbindung mit § 31 Abs. 5a WpHG a. F.253 Teilweise wird vertreten, dass § 2a VermAnlG analog anzuwenden war, damit auch lediglich gewerberechtlich regulierte Plattformen von der Privilegierung des § 2a VermAnlG im maßgeblichen Zeitraum profitieren konnten.254 Diesem Begründungsansatz kann aus mehreren Gründen nicht gefolgt werden. Zunächst gehen die maßgeblichen Stimmen davon aus, dass die „Einführung von § 2a VermAnlG eine Regulierungserleichterung für Crowdfunding-Plattformen statuieren sollte“.255 Dabei wird jedoch übersehen, dass vor in Kraft treten des Kleinanlegerschutzgesetzes eine Regulierung von Crowdfunding-Plattformen in diesem Sinne überhaupt nicht bestanden hat, denn nachrangige und partiarische Darlehen stellten bis zu diesem Zeitpunkt gar keine Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG dar. Dementsprechend bezweckte die Einführung von § 2a VermAnlG zusammen mit der Erweiterung des § 1 Abs. 2 VermAnlG vielmehr keine Erleichterung, sondern an sich erst eine Regulierung. Weiter wird argumentiert, dass der durch die Verordnung auszugestaltende Sachverhalt bereits in § 2a Abs. 3 VermAnlG konkretisiert worden sei, sodass in Bezug auf die „zentralen Regelungsaussagen kaum Gestaltungsraum“ für die Verordnung bestanden hätte.256 Richtig daran ist zwar, dass Grenzwerte bereits durch die parlamentarische Norm selbst vorgegeben sind, allerdings konkretisiert die Verordnung einerseits – zum Nachweis der ordentlich durchgeführten Pflicht – bestimmte Aufzeichnungspflichten gemäß § 22 Abs. 2 Nr. 4a FinVermV. Andererseits werden auch entscheidende Haftungsregeln getroffen, wonach der Gewerbetreibende hinsichtlich etwaiger Falschangaben des Anlegers nicht haftet, wenn er dies lediglich aufgrund von (einfacher) Fahrlässigkeit nicht erkannt hat, § 16 Abs. 4 FinVermV. Dabei ist festzuhalten, dass bei einer gesetzlich257 angeordneten Haftungserleichterung wohl schon von „zentralen Regelungsaussagen“ gesprochen werden kann. Weiter wird argumentiert, dass die Regierungsbegründung258 darauf hindeute, dass sich die Verpflichtung zur Überprüfung der Schwellenwerte aus der Norm des § 2a

Ungleichbehandlung mehr gegeben hätte. Dabei konnten die Plattformen selbstständig darüber disponieren, ob sie diese Rechtsfolge anstrebten, sodass die bestehende Ungleichbehandlung nicht von solchem Gewicht gewesen ist, dass sie zu einem Verstoß gegen Art. 3 Abs. 1 GG geführt hätte, denn die Möglichkeit der Betroffenen auf die Differenzierungsmerkmale Einfluss zu nehmen, fließt in erheblichem Maße in die Beurteilung, ob ein Verstoß gegen Art. 3 I GG vorliegt, mit ein (BVerfG, Beschl. v. 12.10.2010 – 1 BvL 14/09 – NJW 2011, 1793, Tz. 45; Britz, NJW 2014, 346, 350; Kirchhof, in: Maunz/Dürig, GG, Art. 3 I Rn. 268). 253 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 254 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 89; Polke, Crowdlending, S. 198. 255 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 89. 256 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 89. 257 Dabei ergibt sich die Gesetzesqualität von Verordnungen aus Art. 2 EGBGB, dazu Merten, in: Staudinger, BGB, EGBGB, Art. 2 Rn. 22. 258 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41.

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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Abs. 3 VermAnlG selbst ergebe.259 Dabei wird jedoch nicht berücksichtigt, dass der dem zitierten Abschnitt vorangehende explizit auf die Verpflichtung durch Gesetz oder Verordnung eingeht und auch die zitierte Passage selbst geht vornehmlich auf Pflichten ein, die sich aus der betreffenden Verordnung ergeben, wie etwa die Angemessenheitsprüfung des § 16 Abs. 2 FinVermV, sodass es nahe liegender scheint, die „Verpflichtung, die Einhaltung der in § 2a Absatz 3 normierten Einzelanlageschwellen zu prüfen“260 auf eine – bis dahin – noch zu erlassende Norm der thematisierten Verordnung und nicht auf § 2a Abs. 3 VermAnlG selbst zu beziehen. Darüber hinaus wird die – tatsächlich überraschende – systematische Stellung der Ermächtigung zum Pflichtenerlass in § 34g Abs. 2 GewO, der lediglich zu fakultativen Vorschriften ermächtigt, als Argument dafür herangezogen, dass die grundsätzliche Pflicht bereits wegen § 2a Abs. 3 VermAnlG bestünde.261 In diesem Zusammenhang wird weiter diskutiert, dass der Gesetzgeber im Rahmen des Gesetzgebungsprozesses unbewusst übersehen hätte, dass eine solche Pflicht noch gar nicht bestünde und diese Regelung somit für diesen Zeitraum eigentlich unanwendbar war. Dies wird damit begründet, dass in einem frühen Gesetzesentwurf262 noch lediglich vorausgesetzt wurde, dass die Plattformen einer Regulierung nach §§ 34c, 34f oder 34h GewO, dem KWG oder dem WpHG unterliegen würden.263 Weiter wird aufgezeigt, dass die so erzeugte Paragrafenkette lediglich durch Inkorporierung der Pflicht zur Einholung der Selbstauskunft umgangen werden sollte und in diesem Rahmen das Versehen erfolgte.264 Dabei wird jedoch nicht beachtet, dass die spätere Einfügung dieser Pflicht der Verhinderung von Klumpenrisiken sowohl beim Anleger als auch beim Emittenten dienen soll265 und damit einen im Referentenentwurf noch gar nicht enthaltenen,266 sondern darüber hinausgehenden eigenen Regelungszweck verfolgt, sodass diese Formulierung nicht bloß der Ersetzung der „holprige[n] Verweisungskette“267 dient. Weiter zu berücksichtigen ist auch, dass, entgegen anderslautender Behauptungen,268 der Gesetzgeber im Rahmen des Gesetzgebungsprozesses sehr wohl davon Kenntnis hatte, dass nach damals geltendem Recht eine Pflicht für nach der GewO regulierte

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Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 90; so auch Veith, BKR 2016, 184, 191; Buck-Heeb, NJW 2015, 2535, 2536; ähnlich Casper, ZBB 2015, 265, 275. 260 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41. 261 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 90; weniger überzeugend ist dabei das Argument, dass sich dies auch aus der Formulierung „zur Pflicht“ in § 34 II 1 Nr. 7 GewO ergäbe, da es, wenn die Pflicht erst durch die Verordnung begründet würde „zu einer [. . .] Pflicht“ heißen müsste, dabei wird jedoch übersehen, dass beide Begriffe Synonyme zueinander sind, s. www.openthesaurus.de/synonyme/ Zur [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 262 RefE KASG v. 29.07.2014, S. 6, abrufbar unter: www.bmjv.de/SharedDocs/Gesetzgebungsver fahren/DE/Kleinanlegerschutzgesetz.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 263 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 90. 264 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 90 f. 265 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 41 f. 266 Vgl. RefE KASG v. 29.07.2014, Begr. § 2 VermAnlG, S. 29 f. 267 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 90. 268 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 90.

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Finanzanlagenberater nicht bestand,269 da bereits Riethmüller im Rahmen der vom Finanzausschuss eingeholten Stellungnahmen auf diesen Umstand hingewiesen hatte.270 Hinsichtlich der – für eine Analogie erforderlichen271 – vergleichbaren Interessenlage wird argumentiert, dass nach WpHG regulierte Plattformen gemäß § 31 WpHG a. F.272 und die nach GewO regulierten Plattformen gemäß § 16 FinVermV vergleichbaren Regelungen unterworfen seien. Weiter wird dargelegt, dass hinsichtlich gewisser Wohlverhaltenspflichten aufgrund der Anordnung des Gesetzgebers in § 34g Abs. 1 S. 3 GewO bereits zwischen beiden Arten der Plattformen ein „Mindestschutzniveau“ bestanden hätte.273 Und in Bezug auf die Höchstbeträge hätten die Finanzanlagenvermittler diese Höchstbeträge bereits aus § 2a Abs. 3 VermAnlG entnehmen können, sodass sie „in gleichem Maße in der Lage [waren], den intendierten Anlegerschutz zu gewährleisten“274 Dabei ist jedoch zu berücksichtigen, dass diese Regelung insbesondere dem Anlegerschutz dient und, um dies sicherzustellen, die bloße Möglichkeit der Plattform, diese Grenzwerte zu überprüfen, nicht ausreichend sein kann, vor allem auch, da dies mangels diesbezüglicher Aufzeichnungspflicht275 nicht nachvollzogen werden konnte.276 Weiter wird durch die Vertreter dieser Ansicht ausgeführt, dass ein „[v]ergleichbares Aufsichtsniveau“ sichergestellt gewesen sei, dabei verweisen sie auf Ausführungen der BaFin, in der diese darauf hingewiesen hat, dass bei Hinterlegung des Vermögensanlagen-Informationsblattes eine Prüfung dahingehend stattfände, dass die Voraussetzungen des § 2a VermAnlG eingehalten würden.277 Dies wird durch die Verfasser selbst zwar wieder eingeschränkt, da die BaFin grundsätzlich überhaupt nicht die Möglichkeit hat, die Einhaltung der Schwellenwerte anhand der Vermögensanlagen-Informationsblätter zu überprüfen, allerdings wäre eine „fehlende Beaufsichtigung“ nicht entscheidend, um zu beurteilen, ob vergleichbare Sachverhalte vorliegen würden, solange die Plattformen die Schwellenwerte tatsächlich eingehalten hätten.278 Schließlich hätte die Analogie – also § 2a VermAnlG in Verbindung mit § 31 Abs. 5a WpHG a. F.279 – lediglich auf solche gewerberechtlich regulierten Plattformen angewendet werden dürfen, die die „übrigen Voraussetzungen des § 2a VermAnlG tatsächlich erfüll[t]“ hätten, das heißt, Einhaltung der (damals geltenden) 2,5 Millionen Euro Gesamtemissionsschwelle, Vermittlung an

269

Ähnlich Polke, Crowdlending, S. 193. Stellungnahme GSK Stockmann (RA Riethmüller), FinanzA WortPr 18/37, S. 113 f. 271 Reimer, Methodenlehre, Rn. 577 ff. 272 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 273 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 91. 274 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 91. 275 Jetzt in § 22 II Nr. 4a FinVermV geregelt. 276 Vgl. Glückert, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermV, § 22 Rn. 1. 277 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 91 f. 278 Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 92. 279 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 270

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

345

den Anleger ausschließlich im Wege der Anlageberatung oder -vermittlung und die Plattform musste die „Investitionshöchstbeträge überprüft haben“.280 In Bezug auf die analoge Anwendung des § 31 Abs. 5a WpHG a. F.281 wurde teilweise auch argumentiert, dass der Gesetzgeber durch die Verordnungsermächtigung nicht daran gehindert sei, eine entsprechende Vorschrift selbst zu erlassen.282 Weiter wird ausgeführt, dass eine analoge Anwendung erforderlich gewesen sei, da ansonsten § 2a Abs. 3 VermAnlG leergelaufen wäre283 und eine analoge Anwendung des § 31 Abs. 5a WpHG a. F.284 letztlich zu keinem anderen Ergebnis geführt hätte, als wenn der Verordnungsgeber eine spezielle Pflicht für gewerberechtlich regulierte Plattformen erlassen hätte, da die Pflicht, die in der FinVermV zu kodifizieren war, ohnehin lediglich ein „Spiegelbild“ der bereits in § 2a Abs. 3 VermAnlG normierten Pflicht zur Überprüfung der Einhaltung der Grenzwerte darstellen würde,285 sodass bis zum Erlass einer entsprechenden Pflicht § 31 Abs. 5a WpHG a. F.286 analog anzuwenden gewesen wäre.287 Hierbei bleibt festzuhalten, dass das Ergebnis – unter anderem keine Prospekthaftung – zwar zu begrüßen ist,288 dem vorgeschlagenen Weg mittels einer Analogie allerdings nicht gefolgt werden kann. Hieran problematisch ist, dass im Hinblick auf die Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft nicht hinreichend differenziert wurde. Für die Befreiung von den überwiegenden Vorschriften des VermAnlG ist es erforderlich, dass die Plattform – gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG – „durch Gesetz oder Verordnung verpflichtet ist, zu prüfen, ob der Gesamtbetrag der Vermögensanlagen desselben Emittenten, die von einem Anleger erworben werden können“ die bestimmten Grenzen nicht übersteigt. Das bedeutet, dass die Befreiung schon und ausschließlich greift, wenn die Plattform zu einer solchen Prüfung – durch Gesetz oder Verordnung – verpflichtet ist. An dieser Stelle versagt auch die soeben dargestellte Analogie, denn es wird zwar für die Anwendbarkeit gefordert, dass eine Überprüfung tatsächlich stattgefunden habe, allerdings hat dies nicht den Tatbestandsvoraussetzungen entsprochen, die für Wertpapierdienstleistungsunternehmen im Rahmen des § 2a VermAnlG und § 31 Abs. 5a WpHG a. F.289 gegolten haben und noch immer gelten, da für die Privilegierung nicht auf die tatsächliche Einholung der Selbstauskunft, sondern auf das bloße Bestehen dieser Pflicht abgestellt wird.290

280

Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 92. I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 282 Polke, Crowdlending, S. 196. 283 Polke, Crowdlending, S. 196. 284 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 285 Polke, Crowdlending, S. 197. 286 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 287 Polke, Crowdlending, S. 198. 288 Ähnlich auch Polke, Crowdlending, S. 190 f. 289 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 290 So implizit auch Polke, Crowdlending, S. 191. 281

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

Wäre also § 31 Abs. 5a WpHG a. F.291 analog auch auf die gewerberechtlich regulierten Plattformen anwendbar gewesen, so wären die Anbieter von der Prospektpflicht befreit gewesen, ohne tatsächliche Sicherstellung dessen, dass die Plattformen die Einhaltung der Schwellenwerte auch tatsächlich überprüft hätten. Denn neben der Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft gemäß § 16 Abs. 3a FinVermV wurde zeitgleich auch eine Dokumentationspflicht erlassen, die dem Anlegerschutz dergestalt dient, indem diese den Finanzanlagenvermittler verpflichtet, die Einholung einer Selbstauskunft zu dokumentieren.292 Darüber hinaus ist Folgendes zu berücksichtigen: Auch unter der Annahme, dass die Pflicht zur Aufzeichnung gemäß § 34 WpHG a. F.293 ebenfalls analog anzuwenden gewesen wäre, so muss eine mögliche Analogie der Bußgeldvorschriften am Analogieverbot im Ordnungswidrigkeitenrecht gemäß § 3 OWiG scheitern.294 Denn grundsätzlich war ein – leichtfertiger oder vorsätzlicher – Verstoß gegen die Pflichten des § 34 Abs. 1 WpHG a. F.295 gemäß § 39 Abs. 2 Nr. 10 lit. b WpHG a. F.296 bußgeldbewehrt.297 Damit aber wäre die Aufzeichnungspflicht und letztlich auch die analoge Anwendung des § 31 Abs. 5a WpHG a. F.298 zu einem stumpfen Schwert verkommen, da die unterlassene Einholung einer Selbstauskunft ohne Konsequenzen geblieben wäre: Eine Prospekthaftung wäre ausgeschieden, da, wie dargelegt, diese ausschließlich von der Pflicht als solcher abhängig ist, die durch eine Analogie bestanden hätte. Auch eine Produktintervention durch die BaFin gemäß § 18 Abs. 2 VermAnlG in Verbindung mit § 15 WpHG299 kommt aufgrund der Legalisierungswirkung der Änderung der FinVermV seit dem 07. Mai 2016 nicht mehr in Betracht, da eine Pflicht zur Einholung der Selbstauskunft – und auch zur diesbezüglichen Dokumentation gemäß § 22 Abs. 2 Nr. 4a FinVermV – mittlerweile besteht.300 Und auch ein Ordnungsgeld scheitert – wie ausgeführt – an der Analogiefähigkeit. Damit aber wäre eine analoge Anwendung des § 31 Abs. 5a WpHG a. F.301 für diesen Zeitraum ganz erheblichen anlegerschutzrechtlichen Bedenken ausgesetzt.

291

I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). S. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 3. 293 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 294 Rogall, in: KAKomm, OWiG, § 3 Rn. 51; Gerhold, in: BeckOK, OWiG, § 3 Rn. 30. 295 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 296 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 297 Fett, in: Schwark/Zimmer, KMRK4, WpHG, § 34 Rn. 14. 298 I. d. F. v. 23.06.2017 (BGBl. I S. 1693). 299 Diese muss sich nicht zwingend gegen den Emittenten, sondern kann sich auch gegen die Internet-Dienstleistungsplattform richten, Bußalb, WM 2017, 553, 556. 300 Vgl. auch Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 86. 301 I. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102). 292

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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II. Einwand treuwidriger Rechtsausübung Als Lösung dafür, dass für Crowdfundings, die im betreffenden Zeitraum über eine lediglich gewerberechtlich regulierte Plattform vermittelt wurden, keine Prospekthaftungsansprüche geltend gemacht werden können, könnte sich der Einwand treuwidriger Rechtsausübung302 als geeignet erweisen.303

1. Abstrakt: Voraussetzungen für den Einwand treuwidriger Rechtsausübung Durch den Anwendungsbereich der treuwidrigen Rechtsausübung werden Konstellationen erfasst, die untypisch und ein Abweichen von dem eigentlich geltenden Recht für geboten erscheinen lassen.304 Dabei ist ein schuldhaftes Verhalten des Rechtsausübenden in Bezug auf die Treuwidrigkeit nicht zwingend erforderlich.305 Zu berücksichtigen ist jedoch, dass eine Korrektur mittels § 242 BGB nicht schon bei geringfügigen Unbilligkeiten erfolgen kann, sondern erst, wenn das Ergebnis nach einer Würdigung der Gesamtumstände nicht mehr tragbar erscheint.306 Teilweise wird dabei zwischen einem individuellen und institutionellen Rechtsmissbrauch beziehungsweise einer treuwidrigen Rechtsausübung differenziert.307 Dabei soll ein institutioneller Rechtsmissbrauch dazu führen, dass sich die aus der Anwendung einer Rechtsnorm oder einem Rechtsinstitut ergebenden rechtlichen Konsequenzen, wenn sie zu einem „schlechthin untragbaren Ergebnis“308 führen würden, zurücktreten müssen.309 Demgegenüber würden bei einem individuellen Rechtsmissbrauch subjektive Rechte missbraucht werden.310 Allerdings ist die Abgrenzung zwischen beiden Ausprägungen umstritten und letztlich wenig zielführend,311 da ohnehin in jedem Falle eine Einzelfallabwägung stattzufinden hat.312 Der Anwendung des § 242 BGB gehen zwar grundsätzlich die Methoden der Auslegung oder eine Analogiebildung vor, zum Teil jedoch können diese nicht

Zu dem Begriff Kähler, in: BeckOGK, BGB, § 242 Rn. 1049 ff. Dies wird auch von Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 93 angedeutet. 304 Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 242 Rn. 202; Krebs, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 242 Rn. 64. 305 BGH, Urt. v. 04.02.2015 – VIII ZR 154/14 – NJW 2015, 1087, Tz. 25; Krebs, in: Dauner-Lieb/ Heidel/Ring, BGB, § 242 Rn. 65 m. w. N. 306 Krebs, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 242 Rn. 67. 307 Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 242 Rn. 204 m. w. N. 308 BGH, Urt. v. 27.10.1967 – V ZR 153/64 – NJW 1968, 39, 42; s. auch BGH, Urt. v. 03.12.1958 – V ZR 28/57 – NJW 1959, 626. 309 Sutschet, in: BeckOK, BGB, § 242 Rn. 51; Krebs, in: Dauner-Lieb/Heidel/Ring, BGB, § 242 Rn. 67; Looschelders/Olzen, in: Staudinger, BGB, § 242 Rn. 217. 310 Grüneberg, in: Palandt. BGB, § 242 Rn. 40; Sutschet, in: BeckOK, § 242 Rn. 51. 311 Anschaulich Kähler, in: BeckOGK, BGB, § 242 Rn. 1067 ff. 312 Looschelders/Olzen, in: Staudinger, BGB, § 242 Rn. 219. 302 303

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

ausreichend sein, um den Gesetzeszweck vollständig zur Anwendung bringen, sodass ein Rückgriff auf § 242 BGB erforderlich sein kann.313 Eine solche treuwidrige Rechtsausübung könne insbesondere dann vorliegen, wenn es sich um eine (rein) formale Rechtsposition handelt, die dem „dem Gesetz zugrunde zu legenden Zweck des Rechtsverhältnisses widerspricht“.314 Hinsichtlich der Sperrung durch § 242 BGB von eigentlich anwendbaren gesetzlichen Vorschriften führt der BGH aus, dass eine solche in Betracht komme, „wenn die Anwendung der gesetzlichen Vorschriften einen im Einzelfall bestehenden Interessenkonflikt nicht hinreichend zu erfassen vermag und für einen der Beteiligten ein unzumutbar unbilliges Ergebnis zur Folge hätte“.315 Als Rechtsfolge des Einwands treuwidriger Rechtsausübung, kann der Ausübende den Anspruch nicht geltend machen.316

2. Konkret: Anwendung auf die diskutierte Konstellation Im Folgenden ist zu untersuchen, ob der Einwand treuwidriger Rechtsausübung tatsächlich geeignet ist, die Geltendmachung möglicher Prospekthaftungsansprüche zu verhindern. a) Zweck der Prospekthaftung Wie bereits festgestellt, unterscheiden sich die Gründe für einen fehlerhaften oder unvollständigen Prospekt und für einen gänzlich fehlenden, im letzteren Fall bezweckt die Haftung die Einhaltung der formalen Prospektpflicht.317 b) Gesetzgeberische Intention Intention des Gesetzgebers durch das Kleinanlegerschutzgesetz war die Verbesserung des Anlegerschutzes auf dem Grauen Kapitalmarkt, vor allem auch beim Crowdfunding, weshalb die typischen Anlageformen, mit denen das Crowdfunding praktiziert wurde, einer Prospektpflicht unterworfen wurden. Lediglich in bestimmten Konstellationen sollte von dem Erfordernis zur Prospekterstellung und -veröffentlichung befreit werden. Hinsichtlich des Crowdfundings wurden diese in § 2a VermAnlG geregelt. Es sollten grundsätzlich alle Emittenten von der Prospektpflicht befreit werden, deren Vermögensanlagen über eine Internet-Dienstleistungsplattform vermittelt werden, die wiederum verpflichtet ist, bestimmte Selbst-

Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 242 Rn. 207. So Pfeiffer, in: jurisPK, BGB, § 242 Rn. 64; hiermit argumentieren auch Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 93. 315 BGH, Urt. v. 10.12.2014 – VIII ZR 9/14 – NJW-RR 2015, 457, Tz. 28. 316 Schubert, in: MünchKomm, BGB, § 242 Rn. 221. 317 S. dazu bereits unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) bb) (2) (a). 313 314

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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auskünfte der Anleger über ihre Einkommens- oder Vermögenssituation einzuholen.318 Somit war durch den Gesetzgeber beim Crowdfunding unter Ausnutzung der Privilegierung des § 2a VermAnlG gerade kein formales Verfahren – das heißt Billigung und Veröffentlichung eines Prospektes – beabsichtigt, denn diese Emissionen sollten gerade von der Prospektpflicht befreit sein.319 Dies unterstreicht, dass diese – in vorliegender Konstellation – zwar im Grundsatz bestehende Rechtsposition (also ein Prospekthaftungsanspruch) einzig und allein eine formale darstellt, die nicht der gesetzgeberischen Absicht entspricht. c) Voraussetzungen für den Einwand treuwidriger Rechtsausübung Fraglich ist, ob in der konkreten diskutierten Situation die Voraussetzungen für den Einwand der treuwidrigen Rechtsausübung vorliegen. aa) Anwendung der gesetzlichen Vorschrift Würde man die gesetzlichen Vorschriften auf die diskutierten Fälle anwenden, so hätte sich aus § 6 VermAnlG eine Prospektpflicht für die Crowdfundings ergeben,320 die über lediglich gewerberechtlich regulierte Plattformen angeboten wurden, da diese wegen Nicht-Vorliegens der Voraussetzungen des § 2a VermAnlG auch nicht privilegiert gewesen wären, sodass mangels Prospektveröffentlichung grundsätzlich ein Anspruch gemäß § 21 VermAnlG bestanden hätte beziehungsweise besteht. bb) Nicht hinreichende Erfassung des Interessenkonflikts im Einzelfall Problematisch an diesem Ergebnis ist, dass die Plattformen (überwiegend) davon ausgegangen sind, dass sie im Anwendungsbereich der Ausnahmevorschrift des § 2a VermAnlG operierten und dementsprechend die Pflichten, die sich aus diesen Vorgaben ergeben haben, befolgt haben.321 Faktisch lagen also die Voraussetzungen für eine Prospektbefreiung vor. Lediglich formell wurden diese nicht erfüllt, da es der Gesetzgeber versäumt hatte, die Einführung einer Pflicht zur Auskunftseinholung auch für gewerberechtlich regulierte Plattformen zusammen mit dem Kleinanlegerschutzgesetz auf den Weg zu bringen. Damit lagen die gesetzlich intendierten Voraussetzungen für eine Befreiung von der Prospektpflicht vor, sodass der Zweck der Prospekthaftung in diesem Fall – Sanktion für einen Verfah-

318

Dass dem Gesetzgeber grundsätzlich bekannt gewesen ist, dass diese Pflicht hinsichtlich der gewerberechtlich regulierten Plattformen zum damaligen Zeitpunkt nicht bestanden hat – s. dazu Fn. 269 (5. Kapitel) und Fn. 270 (5. Kapitel) –, ändert nichts an der Intention des Gesetzgebers. 319 RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 40 f. 320 Soweit das Emissionsvolumen über 100.000 Euro lag, ansonsten greift die Ausnahme gem. § 2 I Nr. 3 b) VermAnlG. 321 Vgl. dazu unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I.

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

rensverstoß – verfehlt würde, da überhaupt kein Interesse an der Veröffentlichung eines Prospektes bestanden hat, sondern lediglich der Anleger eine fehlerhafte Anlageentscheidung durch diesen formalen Umstand rückgängig machen möchte.322 Etwas anderes hat zu gelten, wenn die Plattformen tatsächlich keine Selbstauskunft eingeholt haben, denn damit haben sie – auch nach außen hin – zu erkennen gegeben, dass sie ersichtlich nicht davon ausgegangen sind, im Rahmen der Ausnahmevorschrift des § 2a VermAnlG zu agieren. Dann greift aber gemäß § 6 VermAnlG auch die Prospektpflicht. cc) Unzumutbar unbilliges Ergebnis für einen der Beteiligten Gemäß § 21 VermAnlG haften im Falle der unterlassenen Prospektveröffentlichung der Emittent und der Anbieter als Gesamtschuldner. Als mögliche Haftungsadressaten kommen damit regelmäßig der Initiator und die Plattform in Betracht. Während für Erstere eine Haftung als Emittent feststeht, ist das für die Plattform weniger eindeutig. Zwar sind die Plattformen nach hier vertretener und wohl überwiegender Ansicht in der Literatur als Anbieter der Vermögensanlage einzuordnen, doch ist diese Ansicht nicht unumstritten.323 Damit ist primär der Initiator als Emittent der Haftungsverpflichtete. Fraglich ist jedoch, ob diese Folge gerechtfertigt ist. Als sogenannter repeat player324 haben die Plattformen regelmäßig deutlich mehr kapitalmarktrechtliche Erfahrungen als die Unternehmen, die mittels Crowdfunding Kapital einsammeln wollen. Darüber hinaus stellen die Plattformen im Regelfall standardisierte Verträge bereit beziehungsweise strukturieren diese.325 Insbesondere erhalten die Plattformen für ihre Tätigkeiten eine verhältnismäßig hohe Provision,326 die nicht lediglich mit der bloßen Vermittlung der Vermögensanlage zu rechtfertigen ist, sondern gleichzeitig auch Vergütung für ihre Tätigkeit als Klauselproduzent ist.327 Dabei haben die Plattformen in der Regel wenig Möglichkeiten, auf die Verträge Einfluss zu nehmen. Damit die Plattform diese Aufgaben jedoch übernehmen kann, hat sie gemäß § 241 Abs. 1 BGB die Nebenpflicht, sich über die geltende Rechtslage zu informieren. Verkennt sie dabei, dass tatsächlich eine Prospektpflicht bestanden hat, ist es in grobem Maße unbillig, dass der Emittent dafür haften solle. Dieses Ergebnis gilt auch dann, wenn der Emittent gegenüber der Plattform einen Anspruch aus dem Maklervertrag328 gemäß § 280 Abs. 1 BGB in

322

Und dies widerspricht der grundsätzlichen Risikoaufteilung, denn das Risiko, dass sich eine Anlageentscheidung im Nachhinein als falsch erweist, trägt grundsätzlich der Anleger selbst, s. BGH, Urt. v. 21.03.2006 – XI ZR 63/05 – ZIP 2006, 891, Tz. 12; Urt. v. 04.02.1987 – IVa ZR 134/85 – WM 1987, 531, 532. 323 Dazu bereits ausführlich unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. 324 S. Fn. 105 (2. Kapitel) und Fn. 623 (3. Kapitel). 325 Vgl. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 3. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 3. 326 S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 11. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 12. 327 Dazu Klöhn/Hornuf/Schilling, ZBB 2016, 142, 145. 328 Dazu ausführlich unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. I.

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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Verbindung mit § 241 Abs. 2 BGB hat und die Plattform dem Emittenten den Schaden zu ersetzen hat, den dieser durch die Inanspruchnahme gemäß § 21 VermAnlG erleidet. Denn die Durchsetzung dieses Anspruchs ist mit weiteren Risiken verbunden und es ist bereits fraglich, ob die Emittenten überhaupt in der Lage wären, einen solchen Prozess zu finanzieren. Insofern stellt es ein „unzumutbar unbilliges Ergebnis“329 dar, wenn der Emittent die Folgen sowohl der gesetzgeberischen Versäumnisse als auch der mangelhaften rechtlichen Nachforschungen der Plattformen zu tragen hätte. Dies gilt entsprechend auch, wenn die Plattformen durch die Rechtsprechung als Anbieter qualifiziert werden und damit originäre Anspruchsverpflichtete gemäß § 21 VermAnlG sind. Denn § 21 VermAnlG ordnet eine gesamtschuldnerische Haftung zwischen Anbieter und Emittent an, sodass für den Anspruchsberechtigten die Wahl besteht, ob er einen oder mehrere Gesamtschuldner in Anspruch nimmt.330 Soweit er nur den Emittenten in Anspruch nimmt, gilt oben Gesagtes, selbst wenn dem Emittenten grundsätzlich weitere Ansprüche aus § 426 BGB zustehen würden.331 Etwas anderes muss gelten, wenn die Plattformen tatsächlich keine Auskünfte eingeholt haben, denn dieser Umstand ist einerseits für die Emittenten leicht nachzuprüfen und andererseits darf den Emittenten zumindest abverlangt werden, dass sie die Vorschrift des § 2a VermAnlG kennen und so jedenfalls die tatsächlichen Umstände, die Plattform betreffend, beurteilen können.

3. Zwischenergebnis Wenn im Hinblick auf die betreffende Emission sämtliche von § 2a VermAnlG geforderten Voraussetzungen eingehalten wurden – mit Ausnahme der Überprüfungspflicht, die mittlerweile in § 16 Abs. 3a FinVermV verankert wurde – und die Plattform tatsächlich eine Selbstauskunft eingeholt hatte, dann muss es dem geschädigten Anleger verwehrt sein, nur aufgrund der zum damaligen Zeitpunkt tatsächlich nicht bestehenden Pflicht zur Einholung einer solchen Selbstauskunft Haftungsansprüche wegen eines fehlenden Verkaufsprospektes geltend zu machen. Dies wird dadurch verhindert, dass sich der Anbieter auf den Einwand treuwidriger Rechtsausübung berufen kann.

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S. Fn. 315 (5. Kapitel). Heinemeyer, in: MünchKomm, BGB, § 421 Rn. 5; Kreße, in: BeckOGK, BGB, § 421 Rn. 32. 331 Heinemeyer, in: MünchKomm, BGB, § 426 Rn. 15. 330

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

B. Der vertraglich gebundene Vermittler gemäß § 2 Abs. 10 KWG Wie zuvor festgestellt332 sind einige Plattformen als vertraglich gebundene Vermittler im Sinne des § 2 Abs. 10 KWG registriert. Allerdings ergeben sich aus der rechtlichen Gestaltung, die die Aufsicht und auch die Geltung der gesetzlichen Vorschriften betreffen, im Hinblick auf das Crowdfunding Probleme, die im Folgenden behandelt werden sollen. I. Voraussetzungen gemäß § 2 Abs. 10 KWG Der vertraglich gebundene Vermittler wird in § 2 Abs. 10 S. 1 KWG legaldefiniert.333 Zunächst ist Voraussetzung, dass das Unternehmen keine Bankgeschäfte im Sinne des § 1 Abs. 1 S. 2 KWG betreibt und an Finanzdienstleistungen lediglich Anlagevermittlung beziehungsweise -beratung oder das Platzierungsgeschäft erbringt. Weiterhin ist es erforderlich, dass dies für Rechnung eines CRR-Kreditinstituts oder eines Wertpapierhandelsunternehmens334 erfolgt. Dabei muss das Institut, für dessen Rechnung das als vertraglich gebundener Vermittler tätige Unternehmen die Finanzdienstleistungen erbringt, die Haftung für dieses Unternehmen übernehmen und dies der BaFin anzeigen.335 Teilweise wird vertreten, dass der vertraglich gebundene Vermittler auch im Namen des als Haftungsdach fungierenden Instituts handeln müsse,336 allerdings findet dies im Wortlaut der Norm keine Stütze, sodass mit der Mehrheit der Literatur ein solches Erfordernis nicht zu verlangen ist.337 Fuchs jedoch weist darauf hin, dass – aufgrund der erforderlichen Haftungsübernahme – die maßgeblichen Verträge grundsätzlich zwischen dem

332

S. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 2. Ausführlich zum vertraglich gebundenen Vermittler im Kontext von FinTechs, s. Nathmann, FinTech, S. 133 ff. 334 Dies muss entweder seinen Sitz im Inland haben oder gem. § 53b I 2 oder VII KWG im Inland tätig sein. 335 Dabei stellt die Anzeige bei der BaFin eine Tatbestandsvoraussetzung der gesetzlichen Fiktion (vgl. Prütting, in: MünchKomm, ZPO, § 292 Rn. 8 f., genau genommen dürfte es sich wohl um eine verdeckte Einschränkung handeln, s. Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 83) dar, die den vertraglich gebundenen Vermittler aus dem Anwendungsbereich der Finanzdienstleistungsinstitute ausnimmt, s. RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 2 KWG, S. 93; Schäfer, in: Boos/Fischer/ Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 132; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 2 Rn. 91; Lehrl/Wolf, BKR 2009, 497, 499; Fuchs, in: Fuchs WpHG, § 2a Rn. 53; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 3 Rn. 90. 336 S. Knop, BKR 2011, 89, 92; Lehrl/Wolf, BKR 2009, 497, 498; Artzt/Kemter, BKR 2011, 476, 477. 337 S. nur Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 126; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 2 Rn. 89; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 3 Rn. 89; Baumanns, BKR 2016, 366, 373; Möslein/Lordt, ZIP 2017, 793, 797. 333

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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Kunden und dem haftenden Institut geschlossen würden.338 Dem kann nicht gefolgt werden, da es genügend weitere Möglichkeiten gibt, einen unmittelbaren Anspruch gegen das haftende Institut zu begründen, ohne dass ein Vertrag zwischen Anleger und haftendem Institut erforderlich wäre.339 Erforderlich dagegen ist in jedem Fall, dass das in der Norm in Bezug genommene Institut für den Vermittler die Haftung übernimmt. Eine solche Haftungsübernahme wird hingegen nicht durch § 2 Abs. 10 KWG oder § 3 Abs. 2 S. 2 WpHG340 begründet, sondern sie wird lediglich vorausgesetzt, sodass eine Haftungsübernahme auf zivilrechtlichem Wege erfolgt.341 Dabei ist es notwendig , dass der geschädigte Anleger einen „direkte[n] zivilrechtliche[n] Anspruch“ gegenüber dem haftenden Institut hat.342 Um dem Merkmal „für Rechnung“ genüge zu tun, muss ein etwaiger Provisionsanspruch aufseiten des haftenden Instituts entstehen und nicht beim gebundenen Vermittler.343 Dem ist Genüge getan, wenn der vertraglich gebundene Vermittler in offener Stellvertretung für das haftende Institut handelt.344 Grundsätzlich ausreichend ist auch, wenn in eigenem Namen, aber wirtschaftlich für das haftende Institut gehandelt wird.345

II. Voraussetzungen an das Haftungsdach Zu berücksichtigen ist, dass durch den vertraglich gebundenen Vermittler nur solche Finanzdienstleistungen erbracht werden können, für die das haftende Institut eine Erlaubnis hat, das heißt, es kann durch den Einsatz vertraglicher gebundener Vermittler nicht zu einer Erweiterung der Befugnisse des haftenden Instituts kommen.346 Das die Haftung übernehmende Institut trifft verschiedene organisatorische Pflichten, die es, wenn es für vertraglich gebundene Vermittler die Haftung übernimmt, zu erfüllen hat. Vor allem muss es gemäß § 25e S. 2 KWG Nachweise über die Pflichterfüllung führen und aufbewahren, die es der BaFin ermöglichen, über-

Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2a Rn. 52. S. Fn. 341 (5. Kapitel). 340 Dazu Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 3 Rn. 89. 341 Lehrl/Wolf, BKR 2009, 497, 498; Kumpan, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 3 Rn. 63, der ausführt, dass eine Zurechnung etwa über § 278 BGB erfolgen könne oder dies mittels vertraglicher Vereinbarungen in Form von Bürgschaften, Garantien oder Schuldübernahmen erfolgen könne; so auch Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 3 Rn. 89; Versteegen/ Baum, in: KölnKomm, WpHG, § 2a Rn. 41; s. auch Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 128, der ergänzend darauf hinweist, dass eine einfache Bürgschaft aufgrund der möglichen Einreden des Bürgen nicht ausreichend sei. 342 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2a Rn. 52. 343 Lehrl/Wolf, BKR 2009, 497, 498 f. 344 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 126. 345 Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 126. 346 Lehrl/Wolf, BKR 2009, 497, 498; Artzt/Kemter, BKR 2011, 476, 477; Knop, BKR 2011, 89, 90. 338 339

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

prüfen zu können, ob die gemäß § 25e S. 1 KWG an die Vermittler zu stellenden Voraussetzungen vorliegen.347 Ebenfalls muss es den Vermittler gemäß § 2 Abs. 10 S. 8 KWG laufend überwachen.348

III. Rechtsfolge Die sich aus § 2 Abs. 10 S. 1 KWG unmittelbar ergebende Rechtsfolge ist, dass qua gesetzlicher Fiktion das Unternehmen nicht als Finanzdienstleistungsinstitut gilt, sondern als Finanzunternehmen im Sinne des § 1 Abs. 3 KWG. Daraus folgt, dass die vertraglich gebundenen Vermittler selbst keiner Erlaubnis bedürfen.349 Weiter ergibt sich aus § 3 Abs. 2 S. 1 WpHG, dass die soeben beschriebenen vertraglich gebundenen Vermittler auch nicht als Wertpapierdienstleistungsunternehmen gelten.350

IV. Konsequenz für das Crowdfunding: Beachtung der Wohlverhaltenspflichten Insgesamt bleibt jedoch zunächst fraglich, woraus eine Bindung des vertraglich gebundenen Vermittlers an die Wohlverhaltenspflichten entsteht. Dafür dürfte es empfehlenswert sein, zunächst zwischen Aufsicht und Geltung der Normen (gesetzliche Regulierung) zu unterscheiden.

1. Aufsicht Im Grundsatz umfasst die Aufsicht von Instituten im Sinne von § 1 Abs. 1b KWG und von Wertpapierdienstleistungsunternehmen gemäß § 2 Abs. 10 WpHG zweierlei: Zum einen ist die Aufsicht dafür zuständig, die gegebenenfalls erforderlichen Erlaubnisse – bei Vorliegen der Voraussetzungen – zu erteilen, etwa gemäß § 32 Abs. 1 KWG.351 Zum anderen hat die Aufsicht zur Aufgabe, laufend zu überwachen, ob die „regulatorischen Anforderungen“, also die für die jeweiligen Aufsichtsobjekte geltenden Normen, eingehalten werden.352

347

Ausführlich zum Umfang dieser Pflichten Lehrl/Wolf, BKR 2009, 497, 502 f. Sedlak, Geschäftsorganisation, S. 138; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 130. 349 S. dazu Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 223; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 1 Rn. 171. 350 Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2a Rn. 47; Versteegen/Baum, in: KölnKomm, WpHG, § 2a Rn. 37. 351 Auerbach, Banken- und Wertpapieraufsicht, B., Rn. 3. 352 Auerbach, Banken- und Wertpapieraufsicht, B., Rn. 4. 348

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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a) Im Allgemeinen Wie bereits dargestellt, ergeben sich diese Anforderungen – beim Crowdfunding – vor allem aus der GewO und mit dieser korrespondierend aus der FinVermV beziehungsweise aus dem WpHG zusammen mit dem KWG. Während gemäß § 1 Abs. 5 KWG und § 6 Abs. 1 und 2 WpHG vor allem die BaFin als Allfinanzaufsicht(sbehörde)353 die Aufsicht wahrnimmt, wenn es um die Einhaltung der Regelungen des KWG und WpHG geht,354 sind die durch Landesrecht gemäß § 155 Abs. 2 GewO zu bestimmenden Behörden für die Aufsicht und Erlaubniserteilung in den Fällen zuständig, bei denen die GewO und FinVermV zur Anwendung kommen.355 b) Bei vertraglich gebundenen Vermittlern Im System der vertraglich gebundenen Vermittler und des Haftungsdaches ist lediglich das haftende Institut Inhaber einer Erlaubnis gemäß § 32 Abs. 1 KWG und damit unmittelbares Objekt der Aufsicht durch die BaFin.356 Dementsprechend handelt es sich bei der Aufsicht durch die BaFin in Bezug auf die vertraglich gebundenen Vermittler auch lediglich um eine mittelbare Aufsicht.357 Mittel der Aufsicht an dieser Stelle ist die Möglichkeit der BaFin, dem haftenden Institut gemäß § 2 Abs. 10 S. 7 KWG die Einbindung vertraglich gebundener Vermittler zu untersagen.358 Dabei besteht jedoch grundsätzlich keine Möglichkeit, gegen den vertraglich gebundenen Vermittler direkt vorzugehen.359 Die Untersagung führt dazu, dass der bisher vertraglich gebundene Vermittler entsprechend seinen erbrachten Finanzdienstleistungen gemäß § 1 Abs. 1a S. 2 KWG als Finanzdienstleistungsinstitut zu qualifizieren ist und damit grundsätzlich erlaubnispflichtig gemäß § 32 Abs. 1 KWG ist, sodass er – bei Nichtvorliegen der Erlaubnis – seine Tätigkeit einstellen muss.360

353

S. Auerbach, Banken- und Wertpapieraufsicht, A., Rn. 1 f. Vgl. unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 1. 355 Vgl. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 2. und 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 3. 356 Baumanns, BKR 2016, 366, 373; Artzt/Kemter, BKR 2011, 476, 477; Knop, BKR 2011, 89, 90; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 125. 357 VG Frankfurt a. M., Beschl. v. 16.02.2012 – 9 L 2445/11 – NVwZ-RR 2012, 466; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 125. 358 Diesem Prinzip soll ein Vertrauensvorschuss gegenüber dem haftenden Institut zugrunde liegen, der es rechtfertige, an Verstöße strenge Rechtsfolgen zu knüpfen, so VG Frankfurt a. M., Beschl. v. 16.02.2012 – 9 L 2445/11 – NVwZ-RR 2012, 466, 468 f. 359 VG Frankfurt a. M., Beschl. v. 16.02.2012 – 9 L 2445/11 – NVwZ-RR 2012, 466 f., 469. 360 Durch eine Untersagung wird allerdings kein Einfluss auf die bestehenden zivilrechtlichen Verpflichtungen des haftenden Instituts genommen, RegE FRUG, BT-Drs. 16/4028, Begr. § 2 KWG, S. 93; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 2 Rn. 96. 354

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

2. Geltung der Normen Nachdem dargelegt wurde, durch welche Behörde eine Aufsicht im Regelfall erfolgt, ist es weiter erforderlich, zu bestimmen, welchen Vorschriften – und damit regulatorischen Anforderungen – die jeweiligen Aufsichtsobjekte unterliegen. a) Im Allgemeinen Welchen Pflichten – vor allem im Hinblick auf das in Rede stehende Crowdfunding – die jeweiligen Aufsichtsobjekte im Allgemeinen unterliegen, wurde bereits ausführlich erläutert.361 An dieser Stelle besonders von Interesse sind die Wohlverhaltenspflichten, die entweder in den §§ 63 ff. WpHG beziehungsweise in den §§ 11 ff. FinVermV geregelt sind. b) Bei vertraglich gebundenen Vermittlern Anders stellt sich die Lage bei den vertraglichen gebundenen Vermittlern dar. Wie sich aus § 3 Abs. 2 S. 1 WpHG unmittelbar ergibt, gelten vertraglich gebundene Vermittler nicht als Wertpapierdienstleistungsunternehmen. Bedeutung hat diese Einordnung vor allem deshalb, da an diesen Status verschiedene Folgen geknüpft sind, unter anderem die Geltung der Wohlverhaltenspflichten der §§ 63 ff. WpHG.362 Daraus resultierend entspricht es allgemeiner Auffassung, dass die vertraglich gebundenen Vermittler nicht Adressat der Wohlverhaltenspflichten sind und diesen somit nicht unterliegen.363 Weiter wird zumeist ausgeführt, dass aufgrund der Zurechnung der Tätigkeit des vertraglich gebundenen Vermittlers gemäß § 3 Abs. 2 S. 2 WpHG beziehungsweise § 2 Abs. 10 S. 2 KWG zum haftenden Institut die Einhaltung der Wohlverhaltenspflichten durch den Vermittler aufgrund der Aufsicht des haftenden Instituts sichergestellt werde.364 Das haftende Institut ist weiterhin Normadressat des – bereits angesprochenen – § 25e KWG, der unter anderem explizit anordnet, dass sicherzu-

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Dazu ausführlich unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. S. etwa Kumpan, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 2 Rn. 180. 363 S. nur RegE 6. KWG Novelle, BT-Drs. 13/7142, Begr. § 2a WpHG, S. 103; Kumpan, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 3 Rn. 59; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2a Rn. 54; Zimmermann, in: Fuchs, WpHG, § 33b Rn. 12; Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 126; Versteegen/Baum, in: KölnKomm, WpHG, § 2a Rn. 37; s. auch Einsele, Bank- und KapitalmarktR, § 8 Rn. 40a; gleiches gilt in Bezug auf die Pflichten des KWG oder der GewO/ FinVermV, s. Baumanns, BKR 2016, 366, 373; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 2 Rn. 90; Langen, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 25e Rn. 2. 364 Zimmermann, in: Fuchs, WpHG, § 33b Rn. 12; Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2a Rn. 91; s. auch RegE 6. KWG Novelle, BT-Drs. 13/7142, Begr. § 2a WpHG, S. 103; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2a Rn. 54; Kumpan, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 3 Rn. 59; vgl. ferner Langen, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 25e Rn. 9; Schwennicke, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 2 Rn. 89; Baumanns, BKR 2016, 366, 373. 362

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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stellen ist, dass der Vermittler bei Erbringung der Finanzdienstleistungen die gesetzlichen Vorschriften erfüllt. 365 aa) Handeln im Namen und für Rechnung des haftenden Instituts Im „klassischen“ Fall, bei dem der vertraglich gebundene Vermittler ähnlich einem Arbeitnehmer auftritt, so vor allem bei Handelsvertretern im Sinne des § 84 HGB,366 handelt er im Namen und für Rechnung des haftenden Instituts. Daraus folgt, dass vertragliche Beziehungen des Kunden grundsätzlich nur zum haftenden Institut bestehen.367 Konsequenz daraus wiederum ist, dass es sich bei der dem Kunden beim Vertragsschluss gegenüberstehenden Partei um ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen handelt,368 was dazu führt, dass die Wohlverhaltensregeln des Elften Abschnitts des WpHG einzuhalten sind. bb) Handeln in eigenem Namen für Rechnung des haftenden Instituts Eine weitere Möglichkeit besteht darin, dass der Vermittler nicht im Namen des haftenden Instituts, sondern im eigenen Namen handelt.369 Dies führt dazu, dass der Vertragspartner des Kunden nicht als Wertpapierdienstleistungsunternehmen einzuordnen ist,370 sodass nach allgemeiner Meinung auch die Wohlverhaltensregeln keine Anwendung finden.371 Zwar folgt letztlich aus der Pflicht des Haftungsdaches, dafür Sorge zu tragen, dass der vertraglich gebundene Vermittler die für das haftende Institut geltenden gesetzlichen Vorschriften einhält, letztlich eine faktische Geltung der Wohlverhaltenspflichten372 für den vertraglich gebundenen Vermittler.373 Diese bloß faktische Geltung der §§ 63 ff. WpHG erweist sich im Rahmen des Crowdfundings jedoch als problematisch, denn – wie bereits mehrfach thematisiert – ist Voraussetzung der Prospektpflichtbefreiung, dass die vermittelnde Internet-

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S. Auerbach, Banken- und Wertpapieraufsicht, B., Rn. 657; Langen, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 25e Rn. 8; Wolfgarten, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 25e Rn. 3. 366 Vgl. RegE 6. KWG Novelle, BT-Drs. 13/7142, Begr. § 2a WpHG, S. 103. 367 BGH, Urt. v. 17.10.1989 – XI ZR 173/88 – ZIP 1990, 43, 44; Hopt, Handelsvertreterrecht, § 84 Rn. 49; Keßler, in: Heidel/Schall, HGB, § 84 Rn. 56; Löwisch, in: Ebenroth/Boujong/Joost/Strohn, HGB, § 84 Rn. 132; von Hoyningen-Huene, in: MünchKomm, HGB, § 84 Rn. 86. 368 S. unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: B. I. 369 S. dazu bereits unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: B. I. 370 S. unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: B. IV. 2. b). 371 S. unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: B. IV. 2. b). 372 Denn die vertraglichen Vereinbarungen zwischen Haftungsdach und vertraglich gebundenem Vermittler dürften regelmäßig eine Schadensersatzpflicht des Vermittlers gegenüber dem Haftungsdach beinhalten, wenn der Vermittler gegen die Wohlverhaltenspflichten verstößt und dem Haftungsdach daraus ein Schaden entsteht, vgl. Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 3 Rn. 89; Langen, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 25e Rn. 2. 373 Vgl. Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2a Rn. 48; Versteegen/Baum, in: KölnKomm, WpHG, § 2a Rn. 37; Langen, in: Schwennicke/Auerbach, KWG, § 25e Rn. 9.

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

Dienstleistungsplattform gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG „durch Gesetz oder Verordnung verpflichtet ist“ die Einhaltung der Anlagegrenzen zu überprüfen. Und dieser Pflicht unterliegen die Vermittler jedoch nicht unmittelbar. Gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG ist es erforderlich, dass die Plattformen „durch Gesetz oder Verordnung“ verpflichtet sein müssen, eine Selbstauskunft einzuholen. Grundsätzlich ist das zu durch Gesetz gehörende Gegenstück aufgrund eines Gesetzes.374 Dabei bezeichnet durch Gesetz im Regelfall das Erfordernis, dass die Rechtsgrundlage unmittelbar durch den parlamentarischen Gesetzgeber erlassen wurde.375 Demgegenüber bedeutet aufgrund eines Gesetzes grundsätzlich, dass auch bloß materielles Recht – solange es auf einer Ermächtigungsgrundlage, die den Anforderungen an die Wesentlichkeitstheorie gerecht wird,376 beruht – Rechtsgrundlage für eine Maßnahme sein darf.377 Untersucht man also die vorliegende Konstellation, dass die vertraglich gebundenen Vermittler aufgrund einer faktischen Pflicht angehalten sind, die Anordnung des § 65 Abs. 1 WpHG zu befolgen, um so den Erfordernissen des § 2a Abs. 3 VermAnlG zu genügen, ergibt sich Folgendes: Die Anerkennung einer faktischen Pflicht als Ausfüllung des Tatbestandsmerkmals des § 2a Abs. 3 VermAnlG scheitert nicht unbedingt an der tatsächlichen Verbindlichkeit zur Befolgung der Pflicht, sondern vielmehr an der grundsätzlichen Gegensätzlichkeit des Normativen und Faktischen.378 Die Befolgung der Pflichten lässt sich zwar auf eine gesetzliche Norm zurückführen, allerdings ist einerseits zu berücksichtigen, dass diese derivative Komponente bereits durch die Variante aufgrund eines Gesetzes erfasst ist, sodass keinerlei Bedürfnis für eine derart extensive Auslegung besteht,379 andererseits ist auch problematisch, dass zwischen der einzuhaltenden Pflicht und dem erforderlichen Adressaten mit dem haftenden Institut ein Privater steht, dem keinerlei hoheitliche Gewalt zusteht, wie es sonst der Fall ist, wenn etwa – ein Verwaltungsakt – aufgrund eines Gesetzes erlassen wird.380 Daraus folgt also, dass die (vertragliche381 beziehungsweise faktische) Pflicht des vertraglich gebundenen Ver-

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Die folgenden Erwägungen können auch auf ebenfalls erfasste Verordnungen übertragen werden, da der Verordnungsgeber ebenfalls – jedenfalls mittelbar – demokratisch legitimiert ist und hoheitliche Befugnisse hat, dazu BVerfG, Beschl. v. 08.08.1978 – 2 BvL 8/77 – NJW 1979, 359; Grzeszick, in: Maunz/Dürig, GG, Art. 20 Rn. 123; Di Fabio, in: Isensee/Kirchhof, HStR II, § 27 Rn. 9. 375 Vgl. Holzner, in: BeckOK, POR BY, LStVG, Art. 7 Rn. 10; Wieland, in: Dreier, GG, Art. 12 Rn. 82. 376 S. Wieland, in: Dreier, GG, Art. 14 Rn. 109; Wieland, in: Dreier, GG, Art. 12 Rn. 83; Holzner, in: BeckOK, POR BY, LStVG, Art. 7 Rn. 13. 377 Vgl. Holzner, in: BeckOK, POR BY, LStVG, Art. 7 Rn. 12. 378 Vgl. Larenz/Canaris, Methodenlehre, S. 255. 379 Vgl. Reimer, Methodenlehre, Rn. 623 f. 380 S. dazu von Alemann/Scheffczyk, in: BeckOK, VwVfG, § 35 Rn. 120 f.; Schwarz, in: Fehling/ Kastner/Störmer, VerwR, VwVfG, § 35 Rn. 83; Stelkens, in: Stelkens/Bonk/Sachs, VwVfG, § 35 Rn. 104. 381 Dazu Fn. 372 (5. Kapitel).

4. Abschnitt: Unterschiede zwischen den einzelnen Regelungen – insbesondere . . .

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mittlers, die Wohlverhaltenspflichten zu beachten, nicht ausreichend ist, um das Tatbestandsmerkmal „durch Gesetz oder Verordnung verpflichtet ist“ gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG zu erfüllen. Das bedeutet, dass Emissionen, die über von vertraglich gebundenen Vermittlern betriebenen Plattformen vermittelt werden, grundsätzlich der Prospektpflicht gemäß § 6 VermAnlG unterliegen, sodass eine Prospekthaftung gemäß § 21 VermAnlG in Betracht kommt. Damit lässt sich die bereits oben – im Hinblick auf die temporär fehlende Verpflichtung für Finanzanlagenvermittler – diskutierte Situation382 übertragen.383 Demgemäß können sich die möglichen Haftungsadressaten der Prospekthaftung auf den Einwand treuwidriger Rechtsausübung berufen, wenn die oben diskutierten Voraussetzungen vorliegen.

3. Zwischenergebnis Für vertraglich gebundene Vermittler gelten die Wohlverhaltenspflichten in bestimmten Konstellationen nicht unmittelbar, sodass sie dann keiner von § 2a Abs. 3 VermAnlG geforderten Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft unterliegen. Dementsprechend sind Vermögensanlagen, die über diese vermittelt werden, grundsätzlich prospektpflichtig. Allerdings können sich die Anbieter auch hier grundsätzlich mit dem Einwand treuwidriger Rechtsausübung verteidigen.

C. Unterschiedliche Anlageschwellen Wie gesehen, wurden die Anlageschwellen vor kurzem teilweise angehoben, sodass es für (Privat-)Personen nun möglich ist, bis zu 25.000 Euro in Vermögensanlagen desselben Emittenten zu investieren, wenn er ein den Anforderungen des § 2a Abs. 3 S. 1 Nr. 3 VermAnlG entsprechendes Einkommen hat. Dabei wurde die korrespondierende Regelung für Wertpapierdienstleistungsunternehmen – § 65 Abs. 1 WpHG – an die neue Obergrenze angepasst. Eine entsprechende Änderung der Vorschrift für Finanzanlagenvermittler – § 16 Abs. 3a FinVermV – ist (bisher) jedoch nicht erfolgt. In der Konsequenz bedeutet dies, dass der Gesamtbetrag von Vermögensanlagen desselben Emittenten, die ein Anleger, der keine Kapitalgesellschaft oder GmbH & Co. KG ist, erwirbt, 10.000 Euro nicht überschreiten darf, wenn diese von einem Finanzanlagenvermittler vermittelt werden. Wenn diese Vermögensanlagen allerdings von einem Wertpapierdienstleis382

S. dazu unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: A. Insbesondere kommt auch keine Analogie in Betracht, denn der Gesetzgeber hat die vertraglich gebundenen Vermittler bewusst von der Pflicht der Einhaltung der Wohlverhaltenspflichten ausgenommen – s. dazu RegE 6. KWG Novelle, BT-Drs. 13/7142, Begr. § 2a WpHG, S. 103 – dann wäre es widersinnig die (teilweise) Pflicht zur Befolgung dieser über eine Analogie zu begründen.

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5. Kapitel: Die Crowdfunding-Plattform-Normen – Rechtliche . . .

tungsunternehmen vermittelt werden, liegt der Gesamtbetrag bei 25.000 Euro, sofern die sonstigen Voraussetzungen vorliegen. Ein sachlicher Grund, warum lediglich das WpHG und nicht auch die FinVermV geändert wurde, ist nicht ersichtlich. Wahrscheinlich ist, dass die Anpassung versehentlich unterlassen wurde: Erst die Beschlussempfehlung des Finanzausschusses im Gesetzgebungsprozess zur weiteren Ausführung der EU-Prospektverordnung und zur Änderung von Finanzmarktgesetzen sah die Anhebung der Anlageschwelle vor.384 Somit wurde diese Änderung erst unmittelbar vor Gesetzesverabschiedung in das Gesetz mit aufgenommen.385 Etwa parallel dazu fand eine Überarbeitung der FinVermV statt.386 Diese Überarbeitung sollte vor allem die Vorgaben der MiFID II in nationales Recht umsetzen.387 Dabei dürfte der – nicht auf europäischen Vorgaben beruhende – § 16 Abs. 3a FinVermV, der die Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft statuiert, nicht im Fokus der Verordnungsgeber gestanden haben.388 Dabei ist auch zu berücksichtigen, dass es sich bei der FinVermV um eine Verordnung handelt, die durch das Bundesministerium für Wirtschaft und Energie erlassen und geändert wird.389 Beim WpHG und dem VermAnlG hingegen handelt es sich um Gesetze, die durch den Bundestag zu erlassen beziehungsweise zu ändern sind. Somit waren für die Änderungen jeweils unterschiedliche Normgeber zuständig. Diese Gemengelage verschiedener Umstände dürfte dazu geführt haben, dass bei der Überarbeitung der FinVermV die Erforderlichkeit der Anpassung der Anlageschwelle schlicht übersehen wurde. Insofern ist auch davon auszugehen, dass § 16 Abs. 3a FinVermV demnächst geändert wird.

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S. BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, S. 44, 49. Die Beschlussempfehlung des Finanzausschusses datiert auf den 08.05.2019 (BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, S. 1); das Gesetz ist vom 08.07.2019 (BGBl. I S. 1002). 386 S. für den zeitlichen Ablauf einerseits unter dipbt.bundestag.de/extrakt/ba/WP19/2438/243801. html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] und andererseits unter www.bmwi.de/Redaktion/DE/Artikel/ Service/zweite-verordnung-zur-aenderung-der-finanzanlagenvermittlungsverordnung.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 387 Will, in: BeckOK, GewO, § 34g Rn. 12a. 388 Dies zeigt sich etwa daran, dass im RefE 2. FinVermVÄndV v. 07.11.2018, S. 10, abrufbar unter: www.bmwi.de/Redaktion/DE/Downloads/XYZ/zweite-verordnung-zur-aenderung-der-finanz anlagenvermittlungsverordnung.pdf?__blob¼publicationFile&v¼4 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], § 16 IIIa FinVermV eingefügt werden sollte, obwohl § 16 IIIa FinVermV bereits existierte und die Pflicht zur Selbstauskunft regelte. 389 S. § 34g I 1 GewO; Will, in: BeckOK, GewO, § 34g Rn. 0. 385

6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

Wurde bisher die geltende Rechtslage1 speziell im Hinblick auf Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG untersucht, gilt es nun – auch im Hinblick auf mögliche Regulierungsvorschläge2 – einen Blick auf (zukünftige) Entwicklungen zu werfen. Dabei ist sowohl das nationale als auch das europäische Recht zu berücksichtigen, es wird zunächst auf die Prospektverordnung3 und ihre Einflüsse auf das deutsche Recht eingegangen.

1. Abschnitt: Die Prospektverordnung Die europäische ProspektVO ist Bestandteil der bereits angesprochenen Kapitalmarktunion.4

A. Die europäischen Vorgaben Im Wesentlichen ist die ProspektVO am 21. Juli 2019 in Kraft getreten und gilt als Verordnung unmittelbar in jedem Mitgliedsstaat.5 Trotz des grundsätzlich vollhar-

1 Sowie auch die bis zum 06.05.2016 bestehende Regelungslücke, s. dazu unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: A. 2 Dazu ausführlich unter 8. Kapitel. 3 S. Fn. 498 (2. Kapitel). 4 S. dazu Fn. 214 (2. Kapitel); vgl. auch Poelzig, BKR 2018, 357, 358; Schulz, NZG 2018, 921, 922; kritisch, dass die ProspektVO diesem Ziel gerecht wird, Bronger/Scherer, WM 2017, 460, 467. 5 Art. 49 II ProspektVO.

© Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_6

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

monisierenden Charakters,6 bestehen für die Mitgliedsstaaten teilweise nationale Umsetzungsmöglichkeiten, die eben nicht vollständig europarechtlich vorgegeben sind.7 Vor allem und – da diese grundsätzlich parallel zu den Regelungen des § 2a VermAnlG ausgestaltet sind – für diese Arbeit von besonderer Relevanz sind davon Regelungen zum prospektfreien öffentlichen Angebot von Wertpapieren betroffen.8 Diese Regelungen sind bereits zum 21. Juli 2018 in Kraft getreten9 und wurden in den §§ 3 bis 6 WpPG (§§ 3 bis 3c WpPG a. F.)10 umgesetzt.11 Zunächst ist dabei zu berücksichtigen, dass die ProspektVO zwingend vorgibt, dass die Prospektpflicht gemäß Art. 1 Abs. 3 UA 1 ProspektVO keine Anwendung auf öffentliche Angebote von Wertpapieren findet, deren Gesamtgegenwert in der Europäischen Union nicht mehr als eine Million Euro über einen Zeitraum von zwölf Monaten beträgt.12 Damit ist die vormalige Obergrenze gemäß § 3 Abs. 2 S. 1 Nr. 5 WpPG a. F.13 etwa verzehnfacht worden. Gleichzeitig wurde es den Mitgliedsstaaten gemäß Art. 3 Abs. 2 ProspektVO freigestellt,14 auf eine Prospektpflicht bei öffentlichen Angeboten von bis zu acht Millionen Euro in der Europäischen Union in einem Zwölfmonatszeitraum zu verzichten, soweit diese Angebote nicht der Notifizierung gemäß Art. 25 ProspektVO unterliegen, mithin also keinen Europäischen Pass beantragen können.15 Dabei wurde den Mitgliedsstaaten die Möglichkeit eingeräumt, für die obligatorisch prospektfreien Angebote unter einer Million Euro gemäß Art. 1 Abs. 3 UA 2 S. 2 ProspektVO „andere Offenlegungspflichten vor[zu]sehen, sofern diese keine unverhältnismäßige oder unnötige Belastung darstellen.“

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Schulz, WM 2018, 212; ders., NZG 2018, 921, 923. Art. 3 II ProspektVO. 8 Den Verdacht äußernd, dass die EU bzgl. der weitgehenden Prospektfreiheit selbst Zweifel haben könnte und die Entscheidung deshalb den einzelnen Mitgliedsstaaten überlässt, Stellungnahme Mattil & Kollegen, FinanzA WortPr 19/12, S. 100, 101. 9 Art. 49 II ProspektVO; Poelzig, BKR 2018, 357. 10 I. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102). 11 RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, Begr. §§ 3–3c WpPG, S. 40 ff. 12 Poelzig, BKR 2018, 357; Klöhn, ZIP 2018, 1713. 13 I. d. F. v. 17.07.2017 (BGBl. I S. 446). 14 Vgl. auch Erwägungsgrund 13 ProspektVO; Poelzig, BKR 2018, 357 f.; Bronger/Scherer, WM 2017, 460, 462; Voß, ZBB 2018, 305, 306. 15 S. dazu Schulz, WM 2018, 212, 14. Hierbei dürfte es sich wohl lediglich um eine deklaratorische Feststellung handeln, da der Europäische Pass grundsätzlich ohnehin einen Prospekt voraussetzt, s. von Kopp-Colomb/Sargut, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 17 Rn. 3. 7

1. Abschnitt: Die Prospektverordnung

363

B. Die deutsche Umsetzung Durch das Gesetz zur Ausübung von Optionen der EU-Prospektverordnung und zur Anpassung weiterer Finanzmarktgesetze16 hat der deutsche Gesetzgeber von den Optionen der ProspektVO Gebrauch gemacht17 und öffentliche Angebote von Wertpapieren unter18 acht Millionen Euro unter gewissen Voraussetzungen von der Prospektpflicht befreit.19

I. Die Prospektbefreiung Die Voraussetzungen für eine diesbezügliche Prospektbefreiung finden sich in den §§ 4 und 6 WpPG.20 1. Das Wertpapier-Informationsblatt gemäß § 4 WpPG Erste Voraussetzung für ein prospektfreies Angebot von Wertpapieren mit einem Verkaufspreis21 aller Wertpapiere von mindestens 100.000 Euro über einen Zeitraum von zwölf Monaten ist gemäß § 4 Abs. 1 WpPG, dass ein WertpapierInformationsblatt erstellt und bei der BaFin hinterlegt wird.22 Adressat dieser Pflicht ist – wie auch beim Vermögensanlagen-Informationsblatt – der Anbieter. Dabei sind zur Bestimmung der Anbietereigenschaft grundsätzlich die gleichen Kriterien her-

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Gesetz zur Ausübung von Optionen der EU-Prospektverordnung und zur Anpassung weiterer Finanzmarktgesetze vom 10. Juli 2018 (BGBl. I S. S. 1102). 17 Die deutsche Umsetzung tendenziell kritisch betrachtend Schulz, NZG 2018, 921, 927. 18 Zum Schwellenwert von unter 8.000.0000 Euro, s. Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1714 f.; Voß, ZBB 2018, 305, 311 f. 19 S. dazu RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, A. Problem und Ziel, S. 1. Begründet wurde dies vor allem damit, dass wenn von den Optionen kein Gebrauch gemacht worden wäre, der Anlegerschutz gelitten hätte und dies auch nicht im Sinne der Kapitalmarktunion gewesen wäre, RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, A. III. Alternativen, S. 33. Überwiegend wird diese weitgehende Prospektbefreiung begrüßt, s. Poelzig, FinanzA WortPr 19/12, S. 28; Zwinge (Bundesverband Crowdfunding e. V.), FinanzA WortPr 19/12, S. 20; Stellungnahme Bundesverband Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/12, S. 51; Stellungnahme Deutsche Börse, FinanzA WortPr 19/12, S. 58, 60; ähnlich auch Schulz, WM 2018, 212, 214; Döpfner/Tatavoussian, WPg 2017, 1392, 1397; dagegen Loipfinger (investmentcheck.de), FinanzA WortPr 19/12, S. 22; Stellungnahme der DSW, FinanzA WortPr 19/12, S. 44 f., dies wird damit begründet, dass den Anlegern mangels Prospektpflicht ein „wesentliches Informationsdokument“ verloren ginge. 20 Schulz, NZG 2018, 921, 923. 21 Zur Begrifflichkeit und Berechnung, s. Voß, ZBB 2018, 305, 309; s. auch Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1715. Kritisch bzgl. der unterschiedlichen Begrifflichkeiten, Stellungnahme Prof. Dr. Poelzig, FinanzA WortPr 19/12, S. 87, 90. 22 Vgl. RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, A. II. Wesentlicher Inhalt des Entwurfs, S. 31 f.; Schulz, NZG 2018, 921, 924; ausführlich zum WIB Schultheis, GWR 2018, 365 ff.

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

anzuziehen wie auch im Rahmen des VermAnlG, sodass regelmäßig neben dem Emittenten auch das die Wertpapiere vermittelnde Wertpapierdienstleistungsunternehmen als Anbieter zu qualifizieren sein dürfte.23 Das Wertpapier-Informationsblatt ist im Wesentlichen dem Vermögensanlagen-Informationsblatt nachempfunden und soll den (Klein-)Anleger in kurzer Form über die Vermögensanlage informieren.24 2. Die Vorgaben des § 6 WpPG Neben der Erstellung und Übermittlung eines Wertpapier-Informationsblattes ist, wenn der Verkaufspreis aller angebotenen Wertpapiere innerhalb von zwölf Monaten mindestens eine Million Euro beträgt,25 weiterhin erforderlich, dass die Wertpapiere – gemäß § 6 WpPG – ausschließlich im Rahmen der Anlageberatung oder Anlagevermittlung durch ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen vermittelt werden. Dabei muss das Wertpapierdienstleistungsunternehmen rechtlich dazu verpflichtet sein zu prüfen, dass in gewissen Konstellationen bestimmte Anlageschwellen nicht überschritten werden. Die Vorgaben des § 6 WpPG sind nicht einzuhalten, wenn sich das öffentliche Angebot ausschließlich an nicht nicht qualifizierte Anleger richtet.26 Zu berücksichtigen ist, dass sich der Verkaufspreis nicht auf alle Wertpa-

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S. Voß, ZBB 2018, 305, 313 f.; Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1717. Dazu bereits ausführlich unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. 24 RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, A. II. Wesentlicher Inhalt des Entwurfs, S. 31 f.; Poelzig, BKR 2018, 357, 359; Schulz, NZG 2018, 921, 924; Voß, ZBB 2018, 305, 306, 312; Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1717. Mit Kritik am WIB, da damit die Ziele der ProspektVO unterlaufen würden, Stellungnahme Deutsche Börse, FinanzA WortPr 19/12, S. 58, 59; ebenfalls kritisch Stellungnahme der Deutschen Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 19/12, S. 66, 67 f. Zum Teil würden die WIB aber auch als „weder unnötig noch unverhältnismäßig“ bezeichnet, s. Stellungnahmne Prof. Dr. Poelzig, FinanzA WortPr 19/12, S. 87, 92. Teilweise wird auch kritisiert, dass die WIB oder VIB den Anleger nur völlig unzureichend informieren würden, Stellungnahme investmentcheck.de, FinanzA WortPr 19/12, S. 81, 83. Ähnlich Stellungnahme Mattil & Kollegen, FinanzA WortPr 19/12, S. 100, 101. 25 Dass die Vorgaben des § 6 WpPG erst bei einem Verkaufspreis von mindestens 1.000.000 Euro einzuhalten sind und nicht – im Gleichlauf zur Erstellung eines WIB – bereits ab 100.000 Euro, dürfte wohl darin begründet liegen, dass die ProspektVO keine erschwerenden Maßnahmen gestattet, dazu Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1719 und Voß, ZBB 2018, 305, 320, beide argumentieren, dass unter 1.000.000 Euro eine Prospektpflicht europarechtlich nicht gestattet sei, sodass „erst recht [. . .] weitergehende Anforderungen wie Zeichnungsgrenzen“ nicht erlaubt seien. Fraglich bleibt jedoch, ob es sich dabei tatsächlich um weitergehende Anforderungen handelt, denn diese Zeichnungsgrenzen sind gerade Teil der Befreiung von der Prospektpflicht, in eine ähnliche Richtung argumentierend Schedensack, Crowdinvesting, S. 524. 26 Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1716.

1. Abschnitt: Die Prospektverordnung

365

piere des Emittenten bezieht, sondern lediglich auf Wertpapiere gleicher Art und Güte.27 a) Vermittlung durch ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen im Wege der Anlagevermittlung oder -beratung Wenn das öffentliche Angebot sich auch an nicht qualifizierte Anleger richtet, ist es erforderlich, dass die Wertpapiere durch ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen im Wege der Anlagevermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG oder Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 vermittelt werden. Bei Wertpapierdienstleistungsunternehmen handelt es sich gemäß § 2 Abs. 10 WpHG um Finanzdienstleistungsinstitute gemäß § 1 Abs. 1a S. 1 KWG, Kreditinstitute gemäß § 1 Abs. 1 S. 1 KWG oder Unternehmen im Sinne des § 53 Abs. 1 KWG, die Wertpapierdienstleistungen28 und unter Umständen auch Wertpapiernebendienstleistungen gewerbsmäßig oder in einem Umfang erbringen, der einen in kaufmännischer Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb erfordert. Damit ist es grundsätzlich erforderlich, dass diese Unternehmen über eine Erlaubnis gemäß § 32 Abs. 1 KWG verfügen.29 b) Einzelanlageschwellen für nicht qualifizierte Anleger Sofern die nicht qualifizierten Anleger mehr als 1000 Euro investieren möchten, muss das Wertpapierdienstleistungsunternehmen eine Selbstauskunft hinsichtlich der Einkommens- beziehungsweise Vermögensverhältnisse einholen.30 Wer als nicht qualifizierter Anleger gilt, ergibt sich aus einem Umkehrschluss zu § 2 Nr. 3 WpPG in Verbindung mit Art. 2 lit. e ProspektVO, die den qualifizierten Anleger definieren.31 Dabei wird grundsätzlich auf die Definition des professionellen Kunden im Sinne des Anhang II Abschnitt I MiFID II verwiesen. Dementsprechend liegen der Einordnung als professioneller Kunde europarechtliche Vorgaben zu Grunde, die die Einstufung als einen solchen vor allem davon abhängig machen,

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Hieran wird kritisiert, dass es schwierig sei zu bestimmen, ob es sich um das gleiche oder um unterschiedliche Produkte handele, s. Eufinger (BaFin), FinanzA WortPr 19/12, S. 33 f. Diese Betrachtung galt jedoch bereits vor der ProspektVO, vgl. dazu von Kopp-Colomb/Mollner, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 3 Rn. 42. 28 Es handelt sich sowohl bei der Anlagevermittlung, wie auch bei der -beratung um eine Wertpapierdienstleistung (§ 2 VIII 1 Nr. 4 und 10 WpHG), gleichzeitig stellen diese auch Finanzdienstleistungen gem. § 1 Ia 2 Nr. 1 und 1a KWG dar. 29 Vgl. dazu bereits unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. 30 Dabei ist umstritten, ob diese Regelung tatsächlich erforderlich ist. Tendenziell ablehnend, da es zu einer Verschärfung der ProspektVO käme, Stn. BRat EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2700, Begr. § 3c WpPG, S. 2. Als mit der ProspektVO vereinbar und es als guten Ausgleich zwischen Anlegerschutz und kostengünstiger Unternehmensfinanzierung bezeichnend, Stn. BRat EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2700, GegenÄ BReg § 3c WpPG, S. 4; als europarechtlich zulässig bezeichnend Voß, ZBB 2018, 305, 308, s. aber auch Fn. 40 des Aufsatzes. 31 Vgl. Schulz, NZG 2018, 921, 926.

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

dass dieser über ausreichend Erfahrungen, Kenntnisse und Sachverstand verfügt.32 Dabei gelten hinsichtlich der Anlagegrenzen grundsätzlich die gleichen Schwellenwerte wie auch im Rahmen des Crowdfundings gemäß § 2a VermAnlG.33 Dabei ergibt sich die Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft nicht unmittelbar aus § 6 WpPG, sondern aus § 65a WpHG.34 Zu berücksichtigen ist hierbei, dass gemäß § 6 WpPG ein prospektfreies öffentliches Angebot von Wertpapieren mit einem Gesamtverkaufspreis von mindestens 100.000 Euro nur dann möglich ist, wenn der Vermittler rechtlich verpflichtet ist, die genannten Schwellenwerte bei den nicht qualifizierten Anlegern zu überprüfen. Wie festgestellt, ergibt sich diese Pflicht aus § 65a WpHG, der für Wertpapierdienstleistungsunternehmen gilt. Da § 6 WpPG jedoch selbst vorschreibt, dass als Vermittler lediglich Wertpapierdienstleistungsunternehmen in Betracht kommen, ist die Vorgabe des § 6 WpPG, dass der Vermittler zur Überprüfung verpflichtet sein muss, grundsätzlich überflüssig. Diese Formulierung dürfte jedoch daher rühren, dass § 6 WpPG der Struktur des § 2a VermAnlG nachempfunden ist.35 Bei dieser Vorschrift ist der Verweis auf die Prüfungspflicht nicht überflüssig, da dort die Vermittlung über eine InternetDienstleistungsplattform zu erfolgen hat, die nicht zwangsläufig auch Wertpapierdienstleistungsunternehmen ist.36 An der Formulierung des § 6 WpPG ist jedoch weniger die Tautologie problematisch als vielmehr die Tatsache, dass der Vermittler lediglich rechtlich verpflichtet sein muss, die Schwellenwerte zu überprüfen. Zwar dürfte sich diese rechtliche Verpflichtung auf § 65a WpHG beziehen, allerdings kann eine rechtliche Verpflichtung grundsätzlich auch durch Vertrag begründet werden.37 Dies könnte dazu führen, wenn der Anwendungsbereich des § 6 WpPG erweitert beziehungsweise noch mehr an den des § 2a VermAnlG angepasst würde und als Vermittler etwa eine Internet-Dienstleistungsplattform ausreichend wäre, diese – anders als bei § 2a VermAnlG – weder eine Erlaubnis gemäß § 32 KWG noch nach § 34f GewO benötigen würde, da sie diese rechtliche Verpflichtung durch eine entsprechende vertragliche Verpflichtung gegenüber dem (potenziellen) Anleger begründen könnte. Bei genauer Betrachtung fällt es darüber hinaus auch schwer, davon auszugehen, dass der Gesetzgeber an dieser Stelle lediglich eine Verpflichtung durch Gesetz oder Verordnung – wie es § 2a Abs. 3 VermAnlG vorsieht – im Sinn hatte, denn § 6 WpPG ist dem § 2a VermAnlG nachempfunden. Und bei diesem gab es wegen dieser Formulierung ebenfalls rechtliche Probleme, da die entsprechende Pflicht für Finanzanlagenvermittler nicht rechtzeitig mittels Verord-

32 So Anhang II MiFID II. S. dazu auch Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 67 Rn. 6 ff. 33 RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, Begr. § 3c WpPG, S. 45; vgl. auch Poelzig, BKR 2018, 357, 363 f. 34 Vgl. Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 65a Rn. 1. 35 Vgl. Fn. 33 (6. Kapitel). 36 Wie gesehen – vgl. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 2. und 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. II. 2. – handelt es sich tatsächlich zumeist um Finanzanlagenvermittler i. S. d. § 34f GewO. 37 Feldmann, in: Staudinger, BGB, § 311 Rn. 11; Gröschler, in: Soergel, BGB, § 311 Rn. 4.

1. Abschnitt: Die Prospektverordnung

367

nung umgesetzt wurde,38 sodass davon auszugehen ist, dass der Gesetzgeber für diese Voraussetzung hinreichend sensibilisiert wurde. De lege lata sind gemäß § 6 WpPG – wie ausgeführt – jedoch ohnehin lediglich Wertpapierdienstleistungsunternehmen zur Vermittlung berechtigt, sodass eine gesetzliche Pflicht zur Überprüfung besteht. Weiterhin ist zu hinterfragen, worauf sich die Einzelanlageschwellen konkret beziehen. Bei § 2a Abs. 3 VermAnlG heißt es ausdrücklich, dass es um den „Gesamtbetrag der Vermögensanlagen desselben Emittenten“ geht, bei § 6 WpPG hingegen ist lediglich die Rede vom „Gesamtbetrag der Wertpapiere“. Insofern stellt sich die Frage, ob der Gesamtbetrag auch im Rahmen des § 6 WpPG auf den einzelnen Emittenten,39 auf dieselben Wertpapiere,40 oder auf sämtliche von einem Anleger gemäß § 6 WpPG erworbenen Wertpapiere zu beziehen ist.41 Überzeugend dürfte es sein, dies dahingehend auszulegen, dass sich der Gesamtbetrag auf dieselben Wertpapiere bezieht. Denn dagegen, dass sich die Angabe auf alle von einem Anleger gemäß § 6 WpPG erworbenen Wertpapiere bezieht, spricht die Tatsache, dass die Anlageschwellen gerade durch Diversifizierung vor Klumpenrisiken schützen sollen42 und dies dadurch konterkariert würde, wenn der Anleger nur einen Maximalbetrag und diesen vollständig in eine Emission investieren könnte.43 Dafür, dass die Anlageschwellen lediglich auf dieselben Wertpapiere und nicht auf den Emittenten bezogen sind, spricht einerseits, dass dies auch bisher so galt44 und andererseits der klare Wortlautunterschied zwischen § 6 WpPG und § 2a Abs. 3 VermAnlG, denn letztere Norm spricht ausdrücklich von „de[m]selben Emittenten“.

II. Vergleich mit den Regelungen beim Crowdfunding nach dem VermAnlG und Kritik an möglichen Ungleichbehandlungen In der Diskussion um die Umsetzung der Optionen der ProspektVO – vor allem im Rahmen der öffentlichen Anhörung des Finanzausschusses am 13. Juni 201845 – wurde oft der Vergleich der mittlerweile umgesetzten Regelungen der §§ 4 bis 6 38

Dazu unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: A. So Poelzig, BKR 2018, 357, 364. 40 So Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 65a Rn. 3; Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1715; Voß, ZBB 2018, 305, 310 f. auch zur Berechnung der Obergrenze und der Frist. 41 Auch die Regierungsbegründung gibt hierüber wenig Aufschluss, es wird lediglich festgestellt, dass die „Höhe der Einzelanlageschwellen [. . .] denen in § 2a Abs. 3 VermAnlG“ entspricht, s. RegE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, Begr. § 3c WpPG, S. 45. Dies ebenfalls feststellend Stellungnahme der Deutschen Kredtiwirtschaft, FinanzA WortPr 19/12, S. 66, 71. 42 S. dazu Fn. 341 (2. Kapitel). 43 Vgl. dazu 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. c) aa) (4). 44 Von Kopp-Colomb/Mollner, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG, VermAnlG, WpPG, § 3 Rn. 42. 45 FinanzA WortPr 19/12, S. 14–43. 39

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

WpPG mit der Norm des § 2a VermAnlG gezogen. Grundsätzlich sind beide Normen inhaltlich ähnlich aufgebaut, weisen aber auch Unterschiede auf. Zunächst fällt auf, dass im Rahmen des § 2a Abs. 3 VermAnlG als Vermittler sowohl ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen als auch ein Finanzanlagenvermittler gemäß § 34f GewO tätig werden kann. Bei § 6 WpPG hingegen ergibt sich bereits aus der Vorschrift, dass es sich bei dem Vermittler um ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen handeln muss. Demgemäß fehlt eine dem § 3 Abs. 1 Nr. 7 lit. e WpHG entsprechende Ausnahme.46 Aufgrund dieser ausschließlichen Beschränkung auf Wertpapierdienstleistungsunternehmen wird argumentiert, dass die Anlageschwellen im Rahmen des § 6 WpPG nicht erforderlich seien, denn bei den Vermögensanlagen seien diese sinnvoll um den Anleger zu schützen und Klumpenrisiken zu vermeiden, da es sich dabei um den Grauen Kapitalmarkt handeln würde. Anders sähe dies aber im Bereich der Wertpapiere aus, da diese durch CRR-Institute vermittelt würden, die eine Geeignetheitsprüfung vornehmen würden, sodass hier die Schwellen nicht erforderlich seien,47 zumal die Vermittler auch den Verhaltenspflichten des Elften Abschnittes des WpHG unterliegen würden.48 Dieser Argumentation kann so nicht gefolgt werden. Denn zum einen sollte durch die Regelungen der FinVermV ein den Wohlverhaltenspflichten entsprechendes Anlegerschutzniveau geschaffen werden49 und zum anderen müssen lediglich Anlageberater und nicht auch Anlagenvermittler eine Geeignetheitsprüfung durchführen.50 Dementsprechend wurde ebenfalls diskutiert, ob es nicht sinnvoller sei, dass die Vermittlung von Wertpapieren gemäß § 3c WpPG a. F.51 (jetzt § 6 WpPG) lediglich im Rahmen der Anlageberatung erfolgen solle, da auf diese Weise jedenfalls eine Geeignetheitsprüfung gemäß § 64 Abs. 3 S. 2 WpHG erfolgen würde.52 Letztlich wurde dies nicht übernommen. Darüber hinaus wird argumentiert, dass durch die Anlageschwellen das Klumpenrisiko für den Emittenten minimiert werde, nicht im Rahmen des § 6 WpPG 46

Poelzig, BKR 2018, 357, 364. Hertel (Die Deutsche Kreditwirtschaft/Deutscher Sparkassen- und Giroverband e. V.), FinanzA, WortPr 19/12, S. 28 f.; Stellungnahme der Deutschen Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 19/12, S. 66, 70. 48 Poelzig, BKR 2018, 357, 365. 49 S. dazu 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 50 Dazu Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 64 Rn. 41 f. 51 I. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102). 52 Für eine Beschränkung auf die Anlageberatung, Loipfinger, FinanzA WortPr 19/12, S. 22; Liebscher (Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger e. V.), FinanzA WortPr 19/12, S. 38; Stellungnahme der DSW, FinanzA WortPr 19/12, S. 44, 49; Stellungnahme investmentcheck.de, FinanzA WortPr 19/12, S. 81; tendenziell auch für eine Beschränkung Poelzig, FinanzA WortPr 19/12, S. 24 f.; Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1716. Gegen eine Beschränkung Riethmüller (Bundesverband Crowdfunding e. V.), FinanzA WortPr 19/12, S. 30, der dies für nicht „praxisfest“ hält. Für eine Beschränkung des Vertriebes von Vermögensanlagen lediglich durch Anlageberater, Stellungnahme investmentcheck.de, FinanzA WortPr 19/12, S. 81, 85. Ohne Differenzierung sowohl die Anlageberatung wie auch die Anlagevermittlung für notwendig erachtend, Tüngler (Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz e. V.), FinanzA, WortPr 19/12, S. 16. 47

1. Abschnitt: Die Prospektverordnung

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greifen würde, da hier lediglich nicht qualifizierte Anleger begrenzt in der Anlagesumme seien und qualifizierte unbegrenzt viel investieren könnten und auf diese Weise weiterhin ein Klumpenrisiko bestünde.53 Dies kann ebenfalls nicht überzeugen, da im Rahmen des § 2a Abs. 3 VermAnlG zumindest juristische Personen unbegrenzt viel pro Emittent investieren können54 und auf diese Weise weiterhin ein Klumpenrisiko besteht.55 Als weiterer Unterschied wird angeführt, dass Wertpapiere im Gegensatz zu den Vermögensanlagen benachteiligt würden, da die Anlageschwellen bei Vermögensanlagen lediglich dann zu berücksichtigen seien, wenn diese im Rahmen von Schwarmfinanzierungen56 vermittelt würden, bei den Wertpapieren seien diese im Rahmen des § 6 WpPG hingegen stets zu berücksichtigen.57 Auch dies kann nicht überzeugen, denn wenn es zu einem öffentlichen Angebot von Vermögensanlagen kommt und dabei die Voraussetzungen des § 2a VermAnlG nicht eingehalten werden, dann ist gemäß § 6 VermAnlG ein Prospekt zu erstellen.58 Bei genauer Betrachtung ist es vielmehr so, dass das VermAnlG teilweise restriktiver ist als das WpPG, denn ersteres setzt voraus, dass die Vermittlung über eine Internet-Dienstleistungsplattform erfolgt, bei letzterem ist ein Internetbezug nicht erforderlich, sodass weitere Vertriebsmöglichkeiten bestehen. Neben diesen, zum Teil kritisierten, im Wesentlichen aber nicht vorliegenden Unterschieden – abgesehen vom Erfordernis eines Wertpapierdienstleistungsunternehmen – bestehen tatsächlich rechtliche Unterschiede zwischen diesen Ausnahmen von der Prospektpflicht. 1. Kein Widerrufsrecht entsprechend § 2d VermAnlG Auffällig ist, dass es bei der Prospektausnahme für Wertpapiere gemäß § 6 WpPG kein spezifisches Widerrufsrecht wie das des § 2d VermAnlG gibt. Diese Regelung wird jedoch grundsätzlich begrüßt, da ein Widerrufsrecht bei Wertpapieren einen Fremdkörper darstellen und „unübersehbare Verwerfungen am Kapitalmarkt“ verursachen würde.59 Auch wird als Begründung angeführt, dass Wertpapiere im Gegensatz zu Vermögensanlagen fungibel seien und einfacher wieder veräußert werden könnten.60 Zwar ist dies im Grundsatz richtig, allerdings können dabei unter

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Stellungnahme Prof. Dr. Poelzig, FinanzA WortPr 19/12, S. 87, 94. S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 1. 55 Zur Problematik dieser legislativen Entscheidung, s. unter 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 4. 56 Gemeint ist wohl über das Internet. 57 Stellungnahme der Deutschen Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 19/12, S. 68. 58 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. 59 Poelzig, BKR 2018, 357, 365; Welnandy (BaFin), FinanzA WortPr 19/12, S. 40; Stellungnahme Prof. Dr. Poelzig, FinanzA WortPr, S. 87, 96. 60 Poelzig, BKR 2018, 357, 365; Stellungnahme Prof. Dr. Poelzig, FinanzA WortPr, S. 87, 96. 54

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

Umständen fühlbare Kursabschläge erfolgen,61 sodass es hier zu einer erheblichen Ungleichbehandlung von Anlegern kommen könnte, die Wertpapiere gemäß § 6 WpPG und solchen, die Vermögensanlagen gemäß § 2a VermAnlG erwerben. Fraglich bleibt, ob ein spezialgesetzliches Widerrufsrecht für einen weitgehenden Gleichlauf der Vorschriften des WpPG mit denen des VermAnlG überhaupt erforderlich wäre oder ob das Widerrufsrecht gemäß § 355 BGB in Verbindung mit § 312g Abs. 1 BGB bereits einen hinreichenden Ausgleich bietet.62 Dies würde zunächst voraussetzen, dass es sich bei dem Erwerb der Wertpapiere um einen Fernabsatzvertrag im Sinne des § 312c BGB oder einen außerhalb von Geschäftsräumen geschlossenen Vertrag gemäß § 312b BGB handelt. Beides ist nicht zwingende Voraussetzung für einen Erwerb von Wertpapieren im Sinne des § 6 WpPG, da es ausreichend ist, dass die Vermittlung durch ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen erfolgt.63 Darüber hinaus ist auch stets die Ausnahme des § 312g Abs. 2 Nr. 8 BGB zu berücksichtigen. Hiernach besteht ein Widerrufsrecht nicht, wenn es um „Finanzdienstleistungen, deren Preis von Schwankungen auf dem Finanzmarkt abhängt,“ geht.64 Inwieweit dieser Ausschlussgrund auch Wertpapiere betrifft, die erstmals emittiert werden und für die dementsprechend noch kein Sekundärmarkt existiert, ist umstritten.65 Somit ist also festzuhalten, dass das Widerrufsrecht gemäß §§ 312g Abs. 1, 355 BGB keinen dem § 2d VermAnlG entsprechenden adäquaten Ersatz im Rahmen des § 6 WpPG bietet.66 2. Keine Trennung zwischen Emittent und Vermittler entsprechend § 2a Abs. 5 VermAnlG Weiterhin ist auffällig, dass es bei § 6 WpPG keine dem § 2a Abs. 5 VermAnlG entsprechende Vorschrift gibt. Diese soll verhindern, dass der Emittent auf die Plattform Einfluss nehmen kann und es so zu Intransparenzen für den Anleger kommt.67 Dass eine solche Norm keinen Einzug in das Gesetz erhalten hat, wurde

61

Bialluch, Anleiheschuldverhältnis, S. 241 m. w. N. (Fn. 85). Dazu Busch, in: BeckOGK, BGB, § 312g Rn. 5 ff.; Wendehorst, in: MünchKomm, BGB, § 312g Rn. 3. 63 Anders ist dies grundsätzlich bei dem Erwerb von Vermögensanlagen gem. § 2a VermAnlG, da Abs. 3 die Vermittlung durch eine Internet-Dienstleistungsplattform erfordert, vgl. dazu IzzoWagner/Otto, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2d Rn. 4. 64 Allgemein dazu Busch, in: BeckOGK, BGB, § 312g Rn. 46 ff.; Wendehorst, in: MünchKomm, BGB, § 312g Rn. 39 f. 65 Oft wurde dies im Zusammenhang mit (Lehmann-)Zertifikaten diskutiert, für einen Ausschluss des Widerrufsrechts gem. § 312g II Nr. 8 BGB, s. BGH, Urt. v. 27.11.2012 – XI ZR 384/11 – NZG 2013, 426, Tz. 11; Urt. v. 27.11.2012 – XI ZR 439/11 – WM 2013, 218, Tz. 19 ff.; Kropf, WM 2012, 1267, 1270; Pitsch, BKR 2011, 37, 38; dagegen LG Krefeld, Urt. v. 14.10.2010 – 3 O 49/10 – BKR 2011, 32, 35 f.; Winneke, BKR 2010, 321, 325 f. 66 Tendenziell für ein spezielles Widerrufsrecht Schneider, WM 2018, 2061, 2070. 67 S. BeschlE ZAGEG 2018, BT-Drs. 18/12568, Begr. § 2a VermAnlG, S. 162 f. 62

1. Abschnitt: Die Prospektverordnung

371

zum Teil heftig kritisiert.68 An dieser Kritik ist jedenfalls zutreffend, dass nach anderen Vorschriften – wie bereits nachgewiesen69 – keine derart weitgehende Aufklärungspflicht bezüglich der gesellschaftsrechtlichen Verbindung zwischen Emittent und Vermittler besteht, wie § 2a Abs. 5 VermAnlG eine solche untersagt.

3. Unterschiedlicher Verkaufspreis Ein erheblicher Unterschied zwischen der Privilegierung von Vermögensanlagen gemäß § 2a VermAnlG und von Wertpapieren gemäß § 6 WpPG zeigt sich bei dem Gesamtverkaufspreis des öffentlichen Angebotes. Argumentiert wird, dass es durch die Ausnutzung der acht Millionen Euro Schwelle der ProspektVO zu einer erheblichen Ungleichbehandlung von Vermögensanlagen komme,70 denn bei diesen wurde ursprünglich diskutiert, ob nicht bereits die Schwelle von 2,5 Millionen Euro zu hoch sei und Immobilien-Crowdfunding dem Anwendungsbereich des § 2a VermAnlG vollständig entzogen werden solle.71 Darüber hinaus sei auch zu berücksichtigen, dass der Gesamtverkaufpreis für die Privilegierung bei § 6 WpPG lediglich über einen Zeitraum von zwölf Monaten zu berechnen sei, bei § 2a VermAnlG hingegen für sämtliche Emissionen gelte.72 Diese Unterschiede wiegen mittlerweile nicht mehr ganz so schwer, da das Immobilien-Crowdfunding dem Anwendungsbereich des § 2a VermAnlG doch nicht mehr entzogen werden soll und der Gesamtverkaufspreis der Vermögensanlagen, die gemäß § 2a VermAnlG vermittelt können, auf sechs Millionen Euro erhöht wurde und nun auch auf einen Zwölfmonatszeitraum bezogen ist.73

68 Für eine klare Trennung, Voß, ZBB 2018, 305, 319; Tüngler, FinanzA WortPr 19/12, S. 34; Klöhn, FinanzA WortPr 19/12, S. 40 f.; ders., ZIP 2018, 1713, 1716; Stellungnahme Prof. Dr. Klöhn, FinanzA WortPr 19/12, S. 76, 78, mit dem Hinweis darauf, dass ansonsten die potenzielle Gatekeepereigenschaft nicht bestünde. Wie bereits dargelegt, handelt es sich bei den Vermittlern – jedenfalls i. R. d. § 2a VermAnlG – nicht um Gatekeeper, s. dazu unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 2. Teilweise wird auch vertreten, dass es sich bei dieser Frage um eine politische handele, s. Eufinger, FinanzA WortPr 19/12, S. 34. 69 S. dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. IV. 2. 70 Stellungnahme investmentcheck.de, FinanzA WortPr 19/12, S. 81, 82. Vgl. auch Stellungnahme Mattil & Kollegen, FinanzA WortPr 19/12, S. 100, 104, hier wird für eine Übertragung der ehemals geltenden 2.500.000 Euro Grenze plädiert. 71 S. dazu 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C. 72 Stellungnahme investmentcheck.de, FinanzA WortPr 19/12, S. 81, 82. 73 S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: D. S. aber auch noch unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. III. 1. e) bb).

372

6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

4. Unterschiedliche Voraussetzungen für die Selbstauskunft Auffällig ist weiterhin, dass die Voraussetzungen für die Abgabe einer Selbstauskunft zwischen § 6 WpPG und § 2a VermAnlG differieren. Während bei § 2a VermAnlG eine solche grundsätzlich stets abgegeben werden muss, ist dies im Rahmen von § 6 WpPG regelmäßig erst dann erforderlich, wenn das Emissionsvolumen mindestens eine Million Euro beträgt.74 Auch darf nicht vernachlässigt werden, dass die Pflicht zur Abgabe einer Selbstauskunft bei § 2a VermAnlG grundsätzlich jeden trifft, der keine juristische Person (oder GmbH & Co. KG) ist, im Rahmen des § 6 WpPG müssen regelmäßig lediglich nicht qualifizierte Anleger eine Selbstauskunft abgeben.

III. Spezifische Kritik an der ProspektVO und deren Umsetzung Insbesondere wird an den Optionen der ProspektVO kritisiert, dass die privilegierten prospektfreien Emissionen lediglich im jeweiligen Mitgliedsstaat angeboten werden können – also kein Europäischer Pass75 beantragt werden kann –, denn dies würde dem Ziel einer Kapitalmarktunion entgegenlaufen76 und auf diese Weise könnte kein level playing field erreicht werden.77 Speziell durch die deutschen Regelungen würden die Ziele der ProspektVO – das heißt also die Finanzierungsförderung von kleinen und mittleren Unternehmen78 – konterkariert und stattdessen lediglich das Anlegerschutzniveau absinken.79 Insofern wird teilweise ein noch weiter gehender Regulierungsbedarf gesehen.80

74

Für den wohl europarechtlich determinierten Grund, s. Fn. 25 (6. Kapitel). Dazu Klöhn, in: Langenbucher, Europ. Privat- und WirtschaftsR, § 6 Rn. 8 f. 76 Bronger/Scherer, WM 2017, 460, 462; Deutsches Aktieninstitut, Die Prospektverordnung im Entwurf – Empfehlungen um gute Ideen zu verwirklichen, S. 17, abrufbar unter: www.dai.de/files/ dai_usercontent/dokumente/positionspapiere/2016-02-26_Position_Deutsches_Aktieninstitut_Pro spectus_Regulation_DE.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Die Deutsche Kreditwirtschaft, Comments – Commission proposal for a Prospectus Regulation, S. 8, abrufbar unter: bankenverband. de/media/files/2016-02-24-lb-Prospekt-RL-Anl01.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Aschenbeck/ Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 77. 77 Bronger/Scherer, WM 2017, 460, 467. 78 S. Erwägungsgrund 51 ProspektVO. 79 Voß, ZBB 2018, 305, 321; grundsätzlich a. A. Schedensack, Crowdinvesting, S. 522 f., der die Regelungen grundsätzlich begrüßt; ähnlich Schmitt/Bhatti/Storck, ZEuP 2019, 287, 297, die betonen, dass die Regelungen lediglich dem Anlegerschutz und nicht dem leichteren Zugang zum Kapitalmarkt dienen würden. 80 Zdebel (DIE LINKE), FinanzA WortPr 19/12, S. 42; ähnlich Stellungnahme investmentcheck.de, FinanzA WortPr 19/12, S. 81. 75

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

373

C. Zwischenergebnis Obwohl die Prospektbefreiung für Wertpapiere grundsätzlich durch die ProspektVO europarechtlich determiniert ist, orientiert sich die deutsche Umsetzung weitgehend an der Prospektbefreiung für Vermögensanlagen gemäß § 2a VermAnlG.81 Welche Auswirkungen die Möglichkeiten der ProspektVO beziehungsweise deren Umsetzung durch das WpPG auf das Crowdfunding gemäß § 2a VermAnlG haben könnten, wird noch diskutiert werden.82

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung Entgegen der ursprünglichen Absicht der Europäischen Kommission, den Crowdfunding-Markt zunächst nur zu beobachten und nicht regelnd einzugreifen,83 gibt es mittlerweile auch Bestrebungen, ein europäisches Crowdfunding-Regime zu verabschieden.84

A. Der Verordnungsentwurf im Überblick Der ursprüngliche Verordnungsvorschlag85 vom 08. März 201886 wurde am selben Tag dem Parlament87 zugeleitet,88 welches zunächst einen Entwurf eines Berichtes89 81

S. zur Vergleichbarkeit der hier in Rede stehenden Wertpapiere und Vermögensanlagen i. S. d. VermAnlG unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 1. b) bb) (1). 82 S. dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 83 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 2. Abschnitt. 84 Oppermann/Classen/Nettesheim, Europarecht, § 31 Rn. 12; Stamm, in: Habersack/Mülbert/ Schlitt, Unternehmensfinanzierung, § 23 Rn. 120; Gabriel, WPg 2018, 429; ders., WM 2018, 643, 644. 85 Zu den Erwägungen, die zum Entwurf geführt haben, s. Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 78 ff. 86 Vorschlag für eine Verordnung des Europäischen Parlaments und des Rates über Europäische Crowdfunding-Dienstleister für Unternehmen (COM(2018)0113), im Folgenden als CrowdfundingVO-E bezeichnet. 87 Federführend ist hierbei der Ausschuss für Wirtschaft und Währung gewesen, s. Aschenbeck/ Drefke, RdF 2019, 12, 14 f. 88 S. dazu eur-lex.europa.eu/legal-content/DE/ALL/?uri¼COM:2018:113:FIN [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 89 Entwurf eines Berichts über den Vorschlag für eine Verordnung des Europäischen Parlaments und des Rates über Europäische Crowdfunding-Dienstleister für Unternehmen vom 10.08.2018, abrufbar unter www.europarl.europa.eu/sides/getDoc.do?type¼COMPARL&reference¼PE-626. 662&format¼PDF&language¼DE&secondRef¼02 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Im Folgenden als CrowdfundingVO-Bericht-E bezeichnet.

374

6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

sowie weitere Änderungsanträge veröffentlichte,90 bevor es nach der Stellungnahme des Wirtschafts- und Sozialausschusses91 am 09. November 2018 seinen endgültigen Bericht veröffentlichte.92 Dieser wurde im Anschluss mit dem Europäischen Rat und der Kommission diskutiert.93 Dabei ist geplant, diese Verordnung zwei Jahre nach in Kraft treten zu evaluieren.94 Einerseits wird mit der Verordnung bezweckt, das grenzüberschreitende Crowdfunding zu fördern, da aufgrund der jeweiligen nationalen Regulierungsregime die administrativen Kosten für ein grenzüberschreitendes Angebot sehr hoch seien und dies die Plattformen grundsätzlich von einem grenzüberschreitenden Tätigwerden abhalten würde.95 Andererseits soll damit Aufsichtsarbitrage vermieden werden.96

90 Änderungsanträge 137–334 – Entwurf eines Berichts – Europäische Crowdfunding-Dienstleister für Unternehmen vom 13.09.2018, abrufbar unter www.europarl.europa.eu/sides/getDoc.do? pubRef¼-//EP//NONSGML+COMPARL+PE-627.793+01+DOC+PDF+V0//DE&language¼DE [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Im Folgenden als CrowdfundingVO-Anträge bezeichnet. 91 Stellungnahme des Europäischen Wirtschafts- und Sozialausschusses zu dem „Vorschlag für eine Richtlinie des Europäischen Parlaments und des Rates zur Änderung der Richtlinie 2014/65/EU über Märkte für Finanzinstrumente“ (COM(2018) 99 final – 2018/0047 (COD)) und dem „Vorschlag für eine Verordnung des Europäischen Parlaments und des Rates über Europäische Crowdfunding-Dienstleister für Unternehmen“ (COM(2018) 113 final – 2018/0048 (COD)) (ABl. C 376 vom 10.10.2018, S. 65 ff.). 92 Bericht über den Vorschlag für eine Verordnung des Europäischen Parlaments und des Rates über Europäische Crowdfunding-Dienstleister für Unternehmen vom 09.11.2018, abrufbar unter www.europarl.europa.eu/doceo/document/A-8-2018-0364_DE.html?redirect [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Im Folgenden als CrowdfundingVO-Bericht bezeichnet. 93 S. dazu die Pressemitteilung des Ausschusses für Wirtschaft und Währung vom 05.11.2018, abrufbar unter: www.europarl.europa.eu/news/en/press-room/20181105IPR18253/new-eu-rulesto-boost-Crowdfunding-platforms-and-protect-investors [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Zunächst war nicht absehbar, wann die Verhandlungen abgeschlossen sein würden (s. BReg, Bericht v. 21.03.2019, S. 2; vgl. auch Gurlit, WM 2020, 57, 74), sodass teilweise bezweifelt wurde, ob die CrowdfundingVO überhaupt Gesetz werden würde (Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTechHdb., § 10 Rn. 146). Am 05.10.2020 wurde die endgültige Verordnung (abrufbar unter: eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/?uri¼consil:ST_6800_2020_REV_1 [zuletzt abgerufen: 08.10.2020], dazu Rusch, ZBB 2020, 217 ff.) jedoch durch das Europäische Parlament gebilligt und wird 12 Monate nach Veröffentlichung in Kraft treten, s. www.europarl.europa.eu/news/de/ headlines/economy/20201001STO88312/neue-vorschriften-zur-erleichterung-von-crowdfundingin-der-eu [zuletzt abgerufen: 08.10.2020]. 94 Vgl. Art. 38 I CrowdfundingVO-Bericht. 95 Europäische Kommission, Identifying market and regulatory obstacles to crossborder development of Crowdfunding in the EU, S. 81, abrufbar unter: ec.europa.eu/info/publications/171216Crowdfunding-regulatory-obstacles-crossborder-development_en [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; CrowdfundingVO-E, S. 4. Zum Teil wird auch konstatiert, dass der Anlegerschutz zugunsten eines einheitlichen Rechtsrahmens zurücktreten würde, s. Möslein/Rennig, in: Möslein/Omlor, FinTechHdb., § 9 Rn. 13. 96 Erwägungsgrund 17 CrowdfundingVO-Bericht. Vgl. dazu Bachmann, in: Bachmann/Breig, Finanzmarktregulierung, S. 1 f.

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

375

I. Regulierung der Crowdfunding-Dienstleister Im Mittelpunkt der Verordnung steht die Regulierung der Crowdfunding-Dienstleister, also der vermittelnden Plattformen.97 Bei diesen Plattformen kann es sich gemäß Art. 2 Abs. 1 CrowdfundingVO-Bericht lediglich um juristische Personen handeln, die eine Zulassung als Crowdfunding-Dienstleister gemäß Art. 10 CrowdfundingVO-Bericht beantragen. Die Verordnung erfasst gemäß Art. 2 Abs. 2 lit. b CrowdfundingVO-Bericht nicht solche Dienstleister, die bereits gemäß Art. 7 MiFID II eine Erlaubnis als Wertpapierfirma im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 1 MiFID II haben.98 Ebenso wenig sind gemäß Art. 2 Abs. 2 lit. c CrowdfundingVO-Bericht solche Dienstleistungen erfasst, die nach nationalen Vorschriften erbracht werden,99 sodass es den jeweiligen Plattformen im Sinne eines Opt-ins freigestellt werden soll, ob sie sich der europäischen Regulierung unterwerfen möchten oder weiterhin nach nationalem Recht agieren wollen.100 Allerdings soll die nationale Erlaubnis der Plattform widerrufen werden, wenn diese eine Erlaubnis nach der CrowdfundingVO erhält.101

1. Aufsicht und Zulassung Der Verordnungsentwurf der Kommission sieht vor, dass die Zuständigkeit für die Zulassung und die Aufsicht über die Crowdfunding-Plattformen bei der ESMA102 liegen solle.103 Dies wird damit begründet, dass dadurch eine „effizientere und zentralisierte Zulassung und Aufsicht [ermöglicht werde] und [. . .] mit Skaleneffekten verbunden“ sei.104 Demgegenüber sieht der Entwurf des Parlaments vor, dass die Zulassung und Aufsicht über die jeweiligen Plattformen durch die zuständige

97

Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1484; Schedensack, Crowdinvesting, S. 526; vgl. für allgemeine Bestrebungen der EU Plattformen, die als Intermediäre fungieren zu regulieren Research group on the Law of Digital Services, EuCML 2016, 164 ff. 98 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 15; Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1485. 99 Der Begriff der Crowdfunding-Dienstleistungen ist in Art. 3 I a) CrowdfundingVO definiert, s. dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. II. 100 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 15 f.; Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1485. 101 S. dazu S. 10 CrowdfundingVO-E; sowie Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 84; Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1162, 1163. 102 Hierbei handelt es sich um die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde, diese wurde zum 01.01.2011 durch die Verordnung (EU) Nr. 1095/2010 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 24. November 2010 zur Errichtung einer Europäischen Aufsichtsbehörde (Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde), zur Änderung des Beschlusses Nr. 716/2009/EG und zur Aufhebung des Beschlusses 2009/77/EG der Kommission (ABl. Nr. L 331 S. 84) zuletzt geändert durch Art. 3 VO (EU) 2019/2175 vom 18.12.2019 (ABl. L 334 S. 1) errichtet. 103 S. Art. 10 und Art. 12 CrowdfundingVO-E. 104 Erwägungsgrund 41 CrowdfundingVO-E.

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

nationale Behörde105 zu erfolgen habe.106 Unabhängig von der Aufsichtsbehörde solle jedenfalls die ESMA ein Verzeichnis über die Crowdfunding-Dienstleister führen.107 Sobald die Plattformen zugelassen sind, solle es für sie grundsätzlich möglich sein, ihre Tätigkeiten in der gesamten Europäischen Union zu erbringen ohne weitere Zulassungen zu benötigen.108 Dabei soll es den Mitgliedsstaaten untersagt werden, weitere Anforderungen an die nach dieser Verordnung zugelassenen Plattformen zu stellen, um die grenzüberschreitenden Tätigkeiten zu erleichtern.109

2. Anforderungen an die Plattform Um eine Zulassung als Crowdfunding-Dienstleister im Sinne der Verordnung zu erlangen, müssen verschiedene Voraussetzungen plattformseitig erfüllt werden. Insbesondere müssen dabei Vorkehrungen getroffen werden, wie die Geschäftsfortführung im Krisenfall – also vor allem in der Insolvenz – der Plattform geregelt sein solle.110 Darüber hinaus muss auch ein Beschwerdeverfahren für die Kunden eingerichtet werden.111 Ebenso sollen die Plattformen verschiedene Aufzeichnungspflichten treffen und damit korrespondierend auch die Pflicht, den Anlegern jederzeit Zugang zu den Aufzeichnungen zu gewähren.112 Soweit bestimmte Tätigkeiten ausgelagert werden, sollen durch angemessene Vorkehrungen weitere Geschäftsrisiken vermieden werden. Zu berücksichtigen ist ferner, dass die Plattformen beziehungsweise sonstige Dritte, die die Plattform zur Erfüllung ihrer Aufgaben heranziehen, grundsätzlich nicht befugt sein sollen, Kundenmittel zu halten oder Zahlungsdienste zu erbringen, außer die Plattform beziehungsweise der Dritte wäre Zahlungsdienstleister im Sinne des Art. 4 Nr. 11 Zweite ZahlungsdiensteRL.113, 114

105

Diese solle durch die einzelnen Mitgliedsstaaten jeweils benannt werden, s. Art. 12a CrowdfundingVO-Bericht. 106 S. Art. 10 I, 12 I CrowdfundingVO-Bericht und Erwägungsgrund 40 CrowdfundingVO-Bericht. 107 Art. 11 CrowdfundingVO-E und Art. 11 CrowdfundingVO-Bericht. 108 Erwägungsgrund 14 CrowdfundingVO-Bericht. 109 Erwägungsgrund 25 CrowdfundingVO-Bericht. 110 Art. 5 CrowdfundingVO-Bericht. 111 Art. 6 CrowdfundingVO-Bericht. 112 Art. 18 CrowdfundingVO-Bericht. Vgl. dazu auch 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 3. 113 Richtlinie (EU) 2015/2366 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 25. November 2015 über Zahlungsdienste im Binnenmarkt, zur Änderung der Richtlinien 2002/65/EG, 2009/110/EG und 2013/36/EU und der Verordnung (EU) Nr. 1093/2010 sowie zur Aufhebung der Richtlinie 2007/64/EG vom 25. November 2015 (ABl. L 337 S. 35, ber. 2016 L 169 S. 18, ber. 2018 L 102 S. 97, ber. 2018 L 126 S. 10). 114 Art. 9 CrowdfundingVO-E; Erwägungsgrund 21 CrowdfundingVO-E. Vgl. auch Erwägungsgrund 13 CrowdfundingVO-Bericht, wonach die Plattformen Kundengelder grundsätzlich nur annehmen dürfen, wenn es sich um Kreditinstitute i. S. d. Art. 4 I Nr. 1 CRR handelt. Dies entspricht grundsätzlich der deutschen Rechtslage, s. unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C.

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

377

Weiterhin ist vorgesehen, dass die Plattformen „über eine angemessene Versicherungsdeckung oder ausreichendes Kapital gegen die finanziellen Auswirkungen [ihrer] Berufshaftpflicht in dem Fall verfüg[en müssen], dass [sie ihre] Berufspflichten gemäß dieser Verordnung nicht erfüll[en]“.115 Darüber hinaus ist zu berücksichtigen, dass Plattformen aus Drittstaaten – entgegen vorherigen Vorschlägen116 – nicht zulassungsfähig sein sollen117 und die Plattformen als „neutrale Vermittler“ auftreten sollen.118 Damit korrespondiert die Pflicht der Plattformen gemäß Art. 4 Abs. 2 CrowdfundingVO-Bericht „ehrlich, fair und professionell sowie im besten Interesse ihrer Kunden“119 zu handeln.120 Auch soll es den Plattformen grundsätzlich nicht gestattet sein, „Kaufs- und Verkaufsinteressen diskretionär oder nichtdisktretionär zusammenzuführen“,121 denn für den Betrieb eines multilateralen122 oder organisierten123 Handelsystems ist es grundsätzlich erforderlich, dass der Betreiber als Wertpapierfirma im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 1 MiFID II zugelassen ist.124 Diese werden jedoch von der Verordnung nicht erfasst.125 Dagegen soll es möglich sein, dass die Plattformen ein Bulletin Board betreiben,126 damit die Anleger die auf den Plattformen erworbenen Vermögensanlagen weiter verkaufen können. Dabei haben die Plattformen die Anleger jedoch darauf hinzuweisen, dass sie gerade keinen Handelsplatz127 im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 24 MiFID II betreiben.128 a) Geschäftsleitung Die Geschäftsleitung muss gut beleumundet sein und über ausreichend Kenntnisse und Berufserfahrung verfügen, um die Plattform leiten zu können.129 Dabei entspricht der gute Leumund auf europäischer Ebene grundsätzlich der Zuverlässigkeit 115

Art. 10 II Nr. 2 ma) CrowdfundingVO-Bericht; Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 17. S. Art. 10a CrowdfundingVO-Bericht-E und Erwägungsgrund 42a CrowdfundingVO-Bericht-E. 117 Art. 2 I 2, Art. 4 I UA 2 CrowdfundingVO-Bericht; Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 17. 118 Erwägungsgrund 19 CrowdfundingVO-E. 119 Vgl. dazu 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. 120 Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1487 ordnen diese Regelungsmethode der prinzipienbasierten Regulierung zu. 121 Erwägungsgrund 35 CrowdfundingVO-E; allerdings ergänzen Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1487, dass durch Art. 4 IV CrowdfundingVO-Bericht, den Plattformen die Möglichkeit eröffnet wird, einem organisierten Handelssystem angenähert zu agieren. 122 Dazu Lehmann, in: MünchKomm, BGB, Int. FinMR, Rn. 146. 123 Dazu Lehmann, in: MünchKomm, BGB, Int. FinMR, Rn. 147. 124 Erwägungsgrund 35 CrowdfundingVO-E. 125 S. dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 126 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 3. Abschnitt: A. IV. 127 Also ein multilaterales Handelssystem oder ein organisiertes Handelsystem. 128 Art. 17 I CrowdfundingVO-Bericht. 129 Dies soll insbesondere auch der Geldwäsche und Terrorismusfinanzierung vorbeugen, s. Erwägungsgrund 24 CrowdfundingVO-Bericht. 116

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

im Sinne des deutschen Gewerberechts.130 Darüber hinaus müsse ein angemessenes Risikomanagement bestehen.131 b) Interessenkonflikte Relativ detailliert werden die Regelungen in Bezug auf mögliche Interessenkonflikte ausgeführt.132 Dabei sieht der Entwurf der Kommission grundsätzlich gemäß Art. 7 Abs. 1 CrowdfundingVO-E vor, dass die Plattformen an den auf ihrer Plattform angebotenen Emissionen keine finanzielle Beteiligung halten dürfen.133 Auch bestehen umfangreiche Verbote für größere Anteilseigner und Geschäftsleiter der Plattformen beziehungsweise mit diesen im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 35 MiFID II verbundenen Personen dahingehend, dass sie über die Plattform Emissionen anbieten.134 Demgegenüber sieht Art. 7 Abs. 1 UA 2 CrowdfundingVO-Bericht vor, dass die Plattformen grundsätzlich auch eine Beteiligung an Angeboten halten dürfen, die auf der Plattform angeboten werden. Voraussetzung dafür soll jedoch sein, dass die Information über diese Beteiligung den Anlegern eindeutig verfügbar gemacht wird. Darüber hinaus müssen die Plattformen gemäß Art. 7 Abs. 3 CrowdfundingVOBericht neben der allgemeinen Verhinderung von Interessenkonflikten auch dafür sorgen, dass durch ihre Mitarbeiter kein direkter oder indirekter Einfluss auf Crowdfundings ausgeübt wird, an denen diese beteiligt sind. Weiterhin sieht Art. 7a CrowdfundingVO-Bericht die Möglichkeit vor, dass sich die Plattformen mit bis zu zwei Prozent des angehäuften Kapitals an einem Crowdfunding, das über sie angeboten wird, beteiligen können. c) Pflichten gegenüber dem Anleger Gegenüber dem Anleger soll die Plattform verpflichtet sein „klar, verständlich, vollständig und genau“135 beziehungsweise „fair, klar und nicht irreführend“136 zu informieren. Im Hinblick auf eventuelle Werbemaßnahmen hätten die Plattformen sicherzustellen, dass sie ohne weiteres als solche erkennbar sind.137 Auch ist vorgesehen, dass die Plattformen offenlegen, wie hoch die Ausfallquote der angebotenen Emissionen ist.138 Darüber hinaus hätten die Plattformen vor einem Invest-

130

Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1486. Art. 5 CrowdfundingVO-Bericht. 132 Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1487 f. 133 Vgl. auch Erwägungsgrund 19 CrowdfundingVO-E. 134 S. Art. 7 II CrowdfundingVO-E. 135 Art. 14 I CrowdfundingVO-E. Man könnte hier von einer Art von Wohlverhaltenspflichten light sprechen, ähnlich Schedensack, Crowdinvesting, S. 527. 136 Art. 14 I CrowdfundingVO-Bericht. 137 Art. 19 I CrowdfundingVO-Bericht; vgl. dazu auch unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. e). 138 Art. 14a CrowdfundingVO-Bericht. 131

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

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ment zu bewerten, ob und welche Crowdfunding-Dienstleistungen139 für die Anleger geeignet sind,140 dazu hätten sie von den Anlegern verschiedene Informationen einzuholen.141 Sollte die Plattform aufgrund der Informationen zu dem Ergebnis gelangen, dass die angebotenen Dienstleistungen für den Anleger nicht geeignet wären, hätte die Plattform den Anleger darauf deutlich hinzuweisen.142 Dies würde jedoch nicht dazu führen, dass der Anleger nicht in die Dienstleistungen investieren könnte.143 Weiterhin ist geplant, dass die Plattformen den Anlegern eine Verlustfähigkeitsimulation anbieten müssen. Mit dieser Simulation soll geprüft werden, ob die Anleger einen Verlust in Höhe von zehn Prozent ihres Nettovermögens verkraften könnten.144 Dabei sieht Art. 15 Abs. 5 UA 2 CrowdfundingVO-Bericht vor, dass ein negatives Ergebnis die Plattform berechtigt, die Investitionsmöglichkeiten des Anlegers zu beschränken. Gleichwohl solle das Haftungsrisiko stets beim Anleger verbleiben.145

II. Gegenstand der Crowdfunding-Dienstleistung Wie auch im Rahmen des § 2a Abs. 3 VermAnlG soll die wesentliche Dienstleistung der Plattformen in der Erleichterung der Zusammenführung von Emittent und Anleger bestehen.146 Dabei sollen als Gegenstand der Dienstleistung grundsätzlich Darlehen147 und übertragbare Wertpapiere in Frage kommen.148 Weiterhin ist zu beachten, dass die Zwischenschaltung von Zweckgesellschaften nur in Ausnahmefällen zulässig sein soll, da durch die Verordnung Direktinvestitionen gefördert werden sollen.149 Daneben sollen die Plattformen grundsätzlich auch das Platzierungsgeschäft150 – ohne Übernahmeverpflichtung – sowie Anlagevermitt-

139

Dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. II. Art. 15 I CrowdfundingVO-Bericht. 141 Art. 15 II CrowdfundingVO-Bericht. 142 Art. 15 IV CrowdfundingVO-Bericht. 143 Art. 15 IV CrowdfundingVO-Bericht. 144 Art. 15 V UA 1 CrowdfundingVO-Bericht. 145 Art. 15 V UA 2 CrowdfundingVO-Bericht. 146 S. Art. 3 I a) i) CrowdfundingVO-Bericht; vgl. aber auch Art. 3 I a) CrowdfundingVO-E. Dazu auch Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1162. 147 S. Art. 3 I a) i) CrowdfundingVO-E und Art. 3 I la) CrowdfundingVO-Bericht. 148 Art. 4a a) CrowdfundingVO-Bericht; Erwägungsgrund 11 CrowdfundingVO-Bericht. 149 Erwägungsgrund 17 CrowdfundingVO-Bericht. 150 Art. 4a a) CrowdfundingVO-Bericht. S. dazu Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 141 ff. 140

380

6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

lung151 und Anlageberatung152 betreiben können (sogenannte vermittelte Crowdfunding-Dienstleistungen).153, 154

III. Anforderungen an die Vermögensanlagen und Emittenten beziehungsweise Kapitalsuchenden Zwar adressiert die Verordnung in erster Linie die Plattformen, dies bedeutet jedoch nicht, dass nicht auch an die in Rede stehenden Vermögensanlagen und den Emittenten beziehungsweise Kreditsuchenden bestimmte Voraussetzungen gestellt werden. Zunächst ist festzustellen, dass als Emittent oder Kreditsuchender gemäß Art. 2 Abs. 2 lit. a CrowdfundingVO-Bericht keiner in Frage kommen soll, der als Verbraucher im Sinne des Art. 3 lit. a VerbraucherkreditRL155 gilt.156 Damit würden sämtliche Kredite aus dem Anwendungsbereich herausfallen, die über Crowdlending-Plattformen an Verbraucher ausgereicht werden.157 Ebenfalls von der Richtlinie ausgenommen werden sollen – gemäß Art. 2 Abs. 2 lit. d CrowdfundingVO-Bericht158 – solche Angebote, deren Gesamtgegenwert mehr als acht Millionen Euro in einem Zwölfmonatszeitraum beträgt.159 Diskutiert wurde auch, ob es – wie auch im Rahmen des § 2a VermAnlG oder § 6 WpPG – Höchstanlageschwellen für den einzelnen Anleger geben solle.160

151

Art. 4a c) CrowdfundingVO-Bericht. S. dazu unter 3. Kapitel: 2. Abschnitt: A. und 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 152 Art. 4a b) CrowdfundingVO-Bericht. Dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. und 3. Kapitel: 2. Abschnitt: B. 153 Art. 4a CrowdfundingVO-Bericht. 154 Dazu Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 16. 155 Richtlinie 2008/48/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 23. April 2008 über Verbraucherkreditverträge und zur Aufhebung der Richtlinie 87/102/EWG des Rates (ABl. L 133 S. 66, ber. ABl. 2009 L 207 S. 14, ABl. 2010 L 199 S. 40, ABl. 2011 L 234 S. 46) zuletzt geändert durch Art. 1 VO (EU) 2019/1243 vom 20.6.2019 (ABl. L 198 S. 241). 156 Dazu Artz, in: Bülow/Artz, VerbraucherkreditR, BGB, § 491 Rn. 22 ff. 157 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 15; Möslein/Omlor, BKR 2018, 236, 238; Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1485. 158 Art. 2 II d) CrowdfundingVO-E sieht noch einen Gesamtgegenwert größer 1.000.000 Euro vor. 159 Damit soll ein Gleichlauf mit den Optionen der ProspektVO erreicht werden – s. Erwägungsgrund 12 CrowdfundingVO-Bericht –, demgemäß sollen Angebote, die der CrowdfundingVO unterliegen, auch dem Anwendungsbereich der ProspektVO entzogen werden, s. Art. 38a CrowdfundingVO-Bericht und Erwägungsgrund 12a CrowdfundingVO-Bericht. Vgl. aber auch Erwägungsgrund 12 CrowdfundingVO-E, der in Anlehnung an die obligatorische Prospektbefreiung bis zu 1.000.000 Euro, noch diesen Betrag als Maximalwert vorsah, dazu Aschenbeck/ Drefke, RdF 2019, 12, 16. 160 S. etwa Kaili, CrowdfundingVO-Anträge, S. 91: „Die Anleger dürfen nicht mehr als 4 000 EUR pro Crowdfunding-Projekt und 12 000 EUR pro Jahr und Crowdfunding-Plattform investieren.“; Cato, CrowdfundingVO-Anträge, S. 90: „Den Investoren ist es in jedem Fall untersagt, mehr als 3 000 EUR pro Crowdfunding-Angebot zu investieren.“

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

381

Zum Schutz des Emittenten oder Kreditsuchenden statuiert Art. 2 Abs. 2a CrowdfundingVO-Bericht, dass es keine nationalen Zulassungsvoraussetzungen in Bezug auf die Emittenten oder Kreditsuchenden geben dürfe, die die Inanspruchnahme der Crowdfunding-Plattform verhindern könnten.

1. Sorgfaltspflichten der Projektträger Aus Art. 5a Abs. 1 CrowdfundingVO-Bericht ergibt sich, dass sich die Plattformen bei den Projektträgern – also den Emittenten und Kapitalsuchenden – um ein Mindestmaß an Sorgfaltspflicht bemühen müssten.

2. Verständnis des Darlehens im Sinne der Verordnung Ungeklärt ist bisher die Frage, ob vom Begriff des Darlehens im Sinne des Art. 3 Abs. 1 lit. la CrowdfundingVO-Bericht auch qualifiziert nachrangige Darlehen161 erfasst sein sollen. Vom Wortlaut der Norm erscheint dies jedenfalls nicht ausgeschlossen zu sein.162 Denn problematisch wäre, wenn die Verordnung lediglich nicht nachrangige Darlehen adressieren würde, dass von den Kapitalsuchenden grundsätzlich Art. 9 Abs. 1 CRD IV zu beachten wäre.163 Danach ist es grundsätzlich jedem, der kein CRR-Kreditinstitut164 ist, untersagt, gewerbsmäßig Einlagen oder andere rückzahlbare Gelder anzunehmen. Gleichzeitig würden der Kapitalsuchende und der Anleger grundsätzlich das Einlagen- beziehungsweise Kreditgeschäft im Sinne des § 1 Abs. 1 S. 2 Nr. 1 beziehungsweise Nr. 2 KWG betreiben. Dies hätte zur Folge, dass regelmäßig sowohl Kreditsuchender als auch Anleger eine Banklizenz benötigen würden.165 Dagegen spricht auch nicht Art. 2 Abs. 2a ProspektVO-Entwurf, denn wenn die Beteiligten eine Banklizenz hätten, könnten sie die Dienstleistungen der Plattformen in Anspruch nehmen.

3. Initial Coin Offerings als Bestandteil der Verordnung Zwischendurch wurde diskutiert, dass es den Plattformen im Sinne der Verordnung gestattet sein solle, auch Initial Coin Offerings anzubieten.166 Dies sollte aber lediglich die primäre Emission erfassen167 und an das Initial Coin Offering wurden

161

Dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 1. Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 15; Schedensack, Crowdinvesting, S. 525. 163 So auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 525. 164 Zum Begriff, s. Fn. 9 (4. Kapitel). 165 S. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. a) aa). 166 Art. 3 I 1b) CrowdfundingVO-Bericht-E. 167 Art. 4a II CrowdfundingVO-Bericht-E. 162

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6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

bestimmte Voraussetzungen gestellt.168 In der endgültigen Berichtsfassung wurde die Möglichkeit, Initial Coin Offerings im Rahmen der Verordnung anbieten zu können, dann wieder gestrichen, da auf diese Weise die „Probleme in Verbindung mit ICOs als Ganzes“ nicht gelöst würden.169

IV. Das Basisinformationsblatt Da die Crowdfunding-Angebote im Sinne der Verordnung grundsätzlich keiner Prospektpflicht unterliegen sollen,170 soll für die Angebote ein Basisinformationsblatt grundsätzlich vom Emittenten erstellt werden,171 da dieser die erforderlichen Informationen regelmäßig am besten bereitstellen könne.172 Soweit vermittelte Crowdfunding-Dienstleistungen angeboten werden, solle kein Basisinformationsblatt über den Emittenten oder Kapitalsuchenden, sondern über die Plattform selbst zu erstellen sein.173 Allerdings soll die Plattform für die Vollständigkeit des Basisinformationsblattes verantwortlich sein, da sie grundsätzlich auch für die Unterrichtung der Anleger verantwortlich sei.174 Diese solle auch jedem Anleger das Basisinformationsblatt zur Verfügung stellen.175

V. Konsequenzen für die Plattformen bei Verstößen gegen die statuierten Pflichten Fraglich ist generell, welche Konsequenzen Verstöße der Plattformen gegen die statuierten Pflichten haben. Dies betrifft zum einen die Sorgfaltspflichten im Hinblick auf die Auswahl der Emittenten,176 zum anderen aber auch die Pflichten, die die Plattform gegenüber dem Kunden hat177 und schließlich diejenigen Pflichten, die

168

Erwägungsgrund 15a CrowdfundingVO-Bericht-E; Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 17. Erwägungsgrund 11a CrowdfundingVO-Bericht. Stattdessen wird eher dazu tendiert, eine eigenständige ICO-Regulierung zu etablieren, vgl. Erwägungsgrund 15a und 15b CrowdfundingVO-Bericht. 170 A. A. Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 87 ff. 171 Erwägungsgrund 12a CrowdfundingVO-Bericht; s. dazu auch Art. 16 CrowdfundingVO-E; dieses soll jedoch grundsätzlich nicht der Billigung durch die zuständige Behörde unterliegen, s. Erwägungsgrund 33 CrowdfundingVO-Bericht. S. zur Kritik am Basisinformationsblatt Schedensack, Crowdinvesting, S. 529 f. 172 Erwägungsgrund 32 CrowdfundingVO-Bericht. 173 Art. 16 IVa CrowdfundingVO-Bericht. 174 Erwägungsgrund 32 CrowdfundingVO-Bericht. 175 Art. 16 I CrowdfundingVO-Bericht. 176 Dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. III. 1. 177 S. unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 2. c). 169

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

383

sich daraus ergeben, dass die Plattform das Basisinformationsblatt zur Verfügung zu stellen hat und für dessen Vollständigkeit verantwortlich ist.178 Zwar sieht die Verordnung verschiedene aufsichtsrechtliche Maßnahmen vor, auch besteht grundsätzlich die Möglichkeit, dass Buß- oder Zwangsgelder erhoben werden können,179 allerdings ergeben sich aus der Verordnung grundsätzlich keine zivilrechtlichen Ansprüche der Beteiligten gegenüber den Plattformen.180 Jedoch könnte man darüber nachdenken, gewisse Pflichten der Plattformen, entsprechend den Regelungen im Rahmen der Wohlverhaltenspflichten des Elften Abschnitts des WpHG, als auch zivilrechtlich wirkende Normen zu begreifen, bei dessen Verstoß sich ein Schadensersatzanspruch ergeben könnte.181 Ebenso käme grundsätzlich die Schutzgesetzeigenschaft dieser Normen in Betracht mit der Folge, dass diese zu einem Schadensersatzanspruch gemäß § 823 Abs. 2 BGB führen könnten.182 Hinsichtlich des Basisinformationsblattes könnte man an die Anwendbarkeit der allgemeinen zivilrechtlichen Prospekthaftung denken.183 Problematisch hieran ist aber, dass es den Mitgliedsstaaten grundsätzlich untersagt ist, weitergehende Anforderungen an die Plattformen zu stellen.184 Insofern könnte solchen zivilrechtlichen Ansprüchen die Intention der Verordnung entgegenstehen.185 Allerdings ist zu bedenken, dass die Plattformen eine Versicherung oder ausreichende Kapitalausstattung benötigen, mit denen die finanziellen Folgen abgedeckt werden sollen, wenn die Plattform gegen ihre beruflichen Pflichten aus dieser Verordnung verstößt.186 Damit könnten zwar grundsätzlich eventuelle Bußgelder gemeint sein,187 überzeugend ist dies jedoch nicht, denn hierbei besteht kein schutzwürdiges Interesse eines Dritten, der es rechtfertigt, eine Haftpflichtversicherung zur Voraussetzung zu machen.188 Insofern erscheint es überzeugender, die Vorschriften, die das Verhältnis und vor allem die Pflichten der Plattform gegenüber dem Emittenten und den Anlegern regeln, auch als zivilrechtliche Normen anzusehen mit

178

S. dazu 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. IV. Artikel 27a ff. CrowdfundingVO-Bericht. 180 Gegen eine zivilrechtliche Wirkung der Vorschriften Omlor/Möslein, BKR 2018, 236, 241; Möslein/Rennig, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 9 Rn. 23. 181 Dazu ausführlich unter 5. Kapitel: 1. Abschnitt: A. 182 S. dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. III. 183 Dazu bereits unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. III. 2. b) cc). 184 Erwägungsgrund 25 CrowdfundingVO-Bericht. 185 Dafür dürfte insbesondere die Rechtsnatur als Verordnung sprechen, s. dazu etwa Ruffert, in: Calliess/Ruffert, EUV/AEUV, AEUV, Art. 288 Rn. 20 ff. 186 S. Art. 10 II ma) CrowdfundingVO-Bericht. 187 Denn grundsätzlich dient eine Haftpflichtversicherung auch dem Zweck, den Versicherungsnehmer vor einer Inanspruchnahme zu schützen, Littbarski, in: MünchKomm, VVG, Vor §§ 100–112 Rn. 63. Dies bezieht sich jedoch grundsätzlich lediglich auf Schadensersatzansprüche, s. Lücke, in: Prölss/Martin, VVG, § 100 Rn. 1. 188 S. dazu Hedderich, Pflichtversicherung, S. 161 ff. 179

384

6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

der Folge, dass bei einer Pflichtverletzung ein Schadensersatzanspruch bestehen kann.189 Darüber hinaus ist zu bedenken, dass die Plattformen für die „Vollständigkeit des Basisinformationsblattes verantwortlich“ sein sollen.190 Zwar könnte man annehmen, dass es sich hierbei nur um eine aufsichtsrechtliche Zuordnung handelt, die der zuständigen Behörde anzeigt, gegen wen sie bei unvollständigem Basisinformationsblatt vorzugehen hat. Da sich Erwägungsgrund 33 CrowdfundingVO-Bericht jedoch ausdrücklich auch auf die Investoren bezieht und feststellt, dass die Plattformen für deren Unterrichtung verantwortlich sein sollen, liegt es näher, diese Verantwortlichkeit nicht einfach nur im aufsichtsrechtlichen, sondern auch im zivilrechtlichen Sinn zu verstehen191 und zumindest eine Haftung für die Vollständigkeit192 des Basisinformationsblattes anzunehmen.193

B. Kritik am Verordnungsentwurf Grundsätzlich wird der Verordnungsentwurf positiv beurteilt,194 allerdings könne die Verordnung in manchen Bereichen auch dazu führen, dass die Entwicklung alternativer Finanzierungsformen gehemmt wird.195

189

A. A. wohl Möslein/Omlor, BKR 2018, 236, 241. Erwägungsgrund 32 CrowdfundingVO-Bericht. 191 Zu dieser grundsätzlichen Möglichkeit, vgl. Fn. 57 (5. Kapitel). 192 Da Art. 16 -I CrowdfundingVO-E festlegt, welche Informationen dem Anleger zur Verfügung zu stellen sind, besteht grundsätzlich auch ein Maßstab, um die Vollständigkeit zu bestimmen. 193 Dass lediglich eine Haftung für ein unvollständiges und nicht auch für ein fehlendes Basisinformationsblatt vorgesehen ist, ist dabei nichts grundlegend Neues, s. etwa § 22 VermAnlG i. d. F. v. 06.12.2011 (BGBl. I S. 2481). 194 European Crowdfunding Network, Support for – and Proposed Improvements to – the European Commission Proposal for a Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for business, S. 1, abrufbar unter: eurocrowd.org/wp-content/blogs.dir/sites/85/2018/03/20180319ECN-reaction-to-ECSP-regulation_final.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Federation of European Securities Exchanges, FESE Position on the Proposal for a Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business, S. 1, 2, abrufbar unter: fese.eu/app/uploads/ 2018/11/181031_FESE_Updated_Position_on_Crowdfunding_Final.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Bankenverband, EU-Verordnungsvorschlag zu Crowdfunding, abrufbar unter bankenverband.de/blog/eu-verordnungsvorschlag-zu-Crowdfunding [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 1; Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18; Möslein/ Omlor, BKR 2018, 236, 243; Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1491; Schedensack, Crowdinvesting, S. 527, der allerdings das gesunkene Anlegerschutzniveau kritisiert, S. 531. 195 European Crowdfunding Network, Support for – and Proposed Improvements to – the European Commission Proposal for a Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for business, S. 1. 190

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

385

I. Anwendungsbereich Kritisch wird gesehen, dass das Crowdlending für Verbraucher nicht erfasst ist; denn dieses hätte ein erhebliches Volumen196 und darüber hinaus könne dies auch zu Schutzlücken beim Verbraucher führen.197 Auch das Streichen der zunächst geplanten Initial Coin Offering-Regulierung wird kritisiert, da dies gegebenenfalls „zu einem Gewinn an Seriösität, Seniorität und Standardisierung geführt“ hätte.198

II. Emissionshöhe Teilweise wird vertreten, dass der Gesamtgegenwert – wie im CrowdfundingVOBericht vorgesehen – im Einklang mit der ProspektVO acht Millionen Euro betragen solle, denn zum einen gäbe es immer mehr Crowdfundings, welche die eine Million Euro Schwelle übersteigen würden, zum anderen gäbe es auch genügend Investoren, die in größere Projekte investieren möchten.199 Allerdings wird die Prospektbefreiung bis zu acht Millionen Euro auch kritisiert, da dies zu Inkohärenzen mit der ProspektVO führen könnte, denn diese sieht nur eine obligatorische Prospektbefreiung bis zu einer Million Euro vor, sodass diese Höhe auch bei der CrowdfundingVO gelten solle.200 Begrüßt wird jedoch, dass sich der Gesamtgegenwert nur auf einen Zwölfmonatszeitraum bezöge, denn auf diese Weise seien auch größere Finanzierungen möglich.201 Kritisch sei wiederum zu bewerten, dass sich der Gesamtgegenwert jeweils nur auf ein Projekt des jeweiligen Emittenten beziehe, auf diese Weise sei es möglich,

196 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18; ähnlich Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1485, für die deshalb sogar „das Oberziel einer Harmonisierung des Crowdfundings in Europa [. . .] von vornherein verfehlt“ wird. 197 Möslein/Omlor, BKR 2018, 236, 241; Möslein/Rennig, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 9 Rn. 20. 198 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18 f.; ähnlich Möslein/Omlor, BKR 2018, 236, 243, die der Europäischen Kommission eine fehlende „gesetzgeberische Gesamtstrategie“ unterstellen. 199 European Crowdfunding Network, Proposed Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business – Position Paper of the European Crowdfunding Network, S. 4, abrufbar unter: eurocrowd.org/wp-content/blogs.dir/sites/85/2018/09/ECSP-Position-Paper_Pro posed-Regulation-on-European-Crowdfunding-Service-Providers-ECSP-for-Business_8October2018. pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 200 Federation of European Securities Exchanges, FESE Position on the Proposal for a Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business, S. 2 f.; ähnlich auch Will/ Quarch, WM 2018, 1481, 1486, die aufgrund der durchschnittlichen Crowdinvestingvolumina ebenfalls einen Gesamtgegenwert von 1.000.000 Euro für ausreichend erachten. 201 Schedensack, Crowdinvesting, S. 527.

386

6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

dass ein Emittent durch mehrere Projekte diese Schwelle umgehen und es auf diese Weise zu Adressrisiken202 kommen könnte.203 Einerseits wird teilweise gefordert, dass die Anlageschwellen für den Anleger entsprechend wie in Deutschland gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG gelten sollten.204 Andererseits werden die vorgeschlagenen Anlageschwellen für Investoren jedoch kritisiert, denn Emittenten profitierten beim Crowdfunding vor allem davon, dass Investments in sehr unterschiedlichen Größenordnungen getätigt würden und darüber hinaus fühlten sich die Anleger in ihrer unabhängigen Anlageentscheidung beeinträchtigt beziehungsweise vermögendere Anleger könnten unter Umständen nicht den avisierten Betrag anlegen.205

III. Einordnung der Verordnung in das nationale und europäische Kapitalmarktrecht Betont wird, dass eine Ausnahme von Crowdfundings nach der CrowdfundingVO bei der ProspektVO zu erfolgen habe, da dies sonst zu Unklarheiten im Hinblick auf etwaige Prospektpflichten führen würde.206 In diesem Zusammenhang wird weiter kritisiert, dass durch die Verordnung fast keine Regelungen im Hinblick auf die Emittenten getroffen werden, sondern für diese nach wie vor nationale Vorschriften einschlägig seien, sodass diese grundsätzlich auch weiter den nationalen Prospektvorschriften unterliegen würden.207 Begrüßt wird hingegen der Ansatz, dass die Crowdfunding-Plattformen außer der Erlaubnis nach dieser Verordnung keinen weiteren nationalen Erlaubnisvorbehalten unterliegen sollen, denn diese könnten insbesondere kleinere Plattformen vor Probleme stellen.208 Die Implementierung der Verordnung durch ein Opt-in wird dabei zwiespältig betrachtet. Einerseits wird sie begrüßt, da auf diese Weise vor allem kleineren oder

202

Vgl. dazu Fn. 579 (3. Kapitel). BVR/DSGV, Stellungnahme zum Entwurf einer Crowdfunding-Verordnung der EU Kommission, S. 2, abrufbar unter: www.bvr.de/p.nsf/0/76306F63643A735FC125828A00276B29/$file/ 20180509_Stellungnahme_EU-Crowdfunding-VO_BVR_DSGV_final.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 204 BVR/DSGV, Stellungnahme zum Entwurf einer Crowdfunding-Verordnung der EU Kommission, S. 2; BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 2. 205 European Crowdfunding Network, Proposed Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business – Position Paper of the European Crowdfunding Network, S. 13. 206 Federation of European Securities Exchanges, FESE Position on the Proposal for a Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business, S. 2; ähnlich auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 527 f., der darauf hinweist, dass es mit den Regelungen der MiFID II bereits ein „ausgeklügeltes Regelwerk“ gäbe. 207 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 16, 18. 208 European Crowdfunding Network, Proposed Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business – Position Paper of the European Crowdfunding Network, S. 5. 203

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

387

spezialisierteren Plattformen eine Wahlmöglichkeit gelassen werde,209 andererseits wird das Nebeneinander europäischer und nationaler Regulierungen kritisiert, insbesondere im Hinblick auf die Kreditvergabe müsse diese dann in der gesamten Europäischen Union einheitlich reguliert werden.210 Dabei sei auch zu berücksichtigen, dass in einigen Ländern bereits strengere Verbraucherschutzvorschriften bestehen würden als die Verordnung vorsieht.211 Zum Teil wurde auch die Frage aufgeworfen, ob nicht eine Regulierung in Form einer „bloßen“ Richtlinie, die gewisse Mindeststandards einführt, ausreichend sei.212 Dem wird entgegengehalten, dass aufgrund der Regelungstechnik, die neben den nationalen Crowdfunding-Regimes ein europäisches Regime etablieren möchte, eine unmittelbar geltende Verordnung erforderlich sei.213 Aufgrund des Opt-ins wird auch bezweifelt, dass durch die Verordnung die Aufsichtsarbitrage verhindert werden könne, da sich die jeweiligen Plattformen das für sie „günstigste“ Regulierungsregime aussuchen würden.214

IV. Inhaltliche Vorgaben der Verordnung Im Hinblick auf die Vorgaben der Verordnung werden auch die (noch) nicht absehbaren Kapitalanforderungen für die Plattformen kritisch gesehen, da diese für einige Plattformen gegebenenfalls zu einer Herausforderung werden könnten,215 auch werden die teilweise zu kleinteiligen Organisationspflichten kritisiert.216 Insgesamt seien die Anforderungen an die Plattformen jedoch angemessen.217

209

So Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18. BVR/DSGV, Stellungnahme zum Entwurf einer Crowdfunding-Verordnung der EU Kommission, S. 1; ähnlich auch BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 4; ähnlich Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1490, die unter Umständen befürchten, dass entweder die CrowdfundingVO konterkariert werden könnte oder nationale (anlegerschützende) Vorschriften aufgrund des effet utile außer Kraft gesetzt würden, ohne dass es eine entsprechende europarechtliche Regelung gäbe; s. auch Möslein/Omlor, BKR 2018, 236, 243, die die Frage aufwerfen, ob das Opt-in noch vom Subsidiaritätsprinzip getragen wird. Vgl. auch Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1163. 211 BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 1 f. 212 BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 4 f. 213 Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1486. 214 Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1491; allgemein dazu Brüggemeier, Harmonisierungskonzepte, S. 20 ff. 215 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18. 216 Schedensack, Crowdinvesting, S. 528. 217 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18. 210

388

6. Kapitel: Europäische und nationale Entwicklungen

Positiv bewertet wird die Möglichkeit der Plattformen, in über sie angebotene Emissionen oder Kreditgesuche selbst investieren zu können.218 Denn dadurch hätten sie skin in the game219 und ein eigenes Interesse am Erfolg des Crowdfunding, was dazu führen würde, dass sie lediglich seriöse Fundings anbieten würden.220 Auch die obligatorischen Investorentests werden grundsätzlich als „sinnvolles Instrument“ für Kleinanleger bezeichnet.221 Gefordert wird, dass eine Haftung für das Basisinformationsblatt entsprechend § 22 VermAnlG und auch ein Widerrufsrecht entsprechend § 2d VermAnlG eingeführt wird.222 Auch sei zu prüfen, ob es einen europarechtlichen Haftungstatbestand geben solle, wenn die Plattformen ihre Informationspflichten verletzen oder ob dies durch die einzelnen Mitgliedsstaaten geschehen solle.223 Ferner wird kritisiert, dass es auch beim Crowdlending lediglich Bulletin Boards geben solle, denn dies entspräche nicht den Erwartungen für einen Sekundärmarkt bei Krediten.224 Stattdessen sollte es der Plattform erlaubt werden, in dieser Hinsicht als multilaterale Handelsplattform zu agieren.225 Darüber hinaus wird in Abrede gestellt, dass die Angabe von Ausfallquoten grundsätzlich Aussagekraft darüber hat, welche Renditen auf der Plattform erzielt werden, denn vor allem solche Plattformen, bei denen man bereits zu einem frühen Zeitpunkt investieren kann, hätten grundsätzlich höhere Ausfallrisiken.226 Begrüßt wird jedoch zum Teil, dass die Aufsicht und Zulassung bei der ESMA liegen solle.227

218

Mit ihrer Kritik beziehen sich Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1488 noch auf den CrowdfundingVO-E, der diese Möglichkeit noch nicht vorsah. Ähnlich Schedensack, Crowdinvesting, S. 528 f. und European Crowdfunding Network, Proposed Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business – Position Paper of the European Crowdfunding Network, S. 8, jeweils noch auf den CrowdfundingVO-E bezogen. 219 Dazu ausführlich Cremers/Driessen/Maenhout/Weinbaum, JFQA 2009, 1345 ff. 220 Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1483. 221 Will/Quarch, WM 2018, 1481, 1489. 222 BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 3; ähnlich in Bezug auf die Haftung Schedensack, Crowdinvesting, S. 529. 223 BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 3. 224 Allgemein zur Bewertung von Darlehen, s. Vögele/Vögele, in: Vögele/Borstell/Bernhardt, Verrechnungspreise, Kap. G, Rn. 120 ff. 225 European Crowdfunding Network, Proposed Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business – Position Paper of the European Crowdfunding Network, S. 16. 226 European Crowdfunding Network, Proposed Regulation on European Crowdfunding Service Providers (ECSP) for Business – Position Paper of the European Crowdfunding Network, S. 19. 227 BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 5. In diesem Kontext wird jedoch angemerkt, dass die nationalen Aufsichtsbehörden grundsätzlich erfahrener seien als die ESMA, Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 17; ähnlich Gentzsch/Brade, EuR 2019, 602, 635 f.

2. Abschnitt: Die Crowdfundingverordnung

389

V. Zusammenfassung Zwar wird der Verordnungsentwurf an verschiedenen Stellen kritisiert, insgesamt jedoch befürwortet. In Frage gestellt werden vor allem mögliche Haftungsfragen, die sich einerseits auf das Basisinformationsblatt und andererseits auf die (Informations-) Pflichten gegenüber den Anlegern durch die Plattformen beziehen. Nach der hier vorgeschlagenen Lösung228 bestehen jedenfalls Haftungsansprüche für ein unvollständiges Basisinformationsblatt; auch lassen sich die Normen der Verordnung zumindest teilweise auch als zivilrechtliche Normen begreifen, sodass sich hieraus grundsätzlich Schadensersatzansprüche begründen lassen. Im Hinblick auf ein gefordertes Widerrufsrecht entsprechend § 2d VermAnlG ist festzuhalten, dass es sich bei den angebotenen Vermögensanlagen vor allem um Wertpapiere handelt. Für diese würde ein Widerrufsrecht jedoch „unübersehbare Verwerfungen am Kapitalmarkt“229 verursachen.230 Ebenfalls in der Kritik steht das Verhältnis der Verordnung zu den nationalen Regelungen sowie den europäischen Regelungen durch die MiFID II und die ProspektVO.

228

Dazu bereits unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. V. Poelzig, BKR 2018, 357, 365. 230 Dazu bereits unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 1. 229

7. Kapitel: Die Situation in den USA

Nachdem oben ein Blick auf Regelungen geworfen wurde, die bereits in Kraft sind und neben das Regelungsregime des VermAnlG treten1 beziehungsweise Regelungen behandelt wurden, die erst noch in Kraft treten müssen und eine Alternative zu den rein nationalen Regelungen darstellen sollen,2 wird im Folgenden kurz auf das (entgeltliche) Crowdfunding nach US-amerikanischem Recht eingegangen. Dies bietet sich insofern an, als die spezifischen das Crowdfunding betreffenden Regelungen ähnlich lange wie die deutschen Regelungen um § 2a VermAnlG in Kraft sind3 und sich aus diesen Normen unter Umständen Handlungsempfehlungen4 für einen Regulierungsvorschlag ergeben könnten.5

1

S. dazu unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt. S. dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt. 3 Nachdem der JOBS Act (Jumpstart Our Business Startups Act, Pub.L. 112–106, 126 Stat. 306) am 05.04.2012 durch Präsident Obama unterzeichnet wurde (obamawhitehouse.archives.gov/thepress-office/2012/04/05/president-obama-sign-jumpstart-our-business-startups-jobs-act [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]) musste die United States Securities and Exchange Commission (die US-amerikanische Börsenaufsichtsbehörde, also das Gegenstück zur deutschen BaFin, im Folgenden SEC) gem. § 302 (c) JOBS Act noch ergänzend Regelungen verabschieden, damit Title III des Jobs Acts (dieser betrifft das Crowdfunding) in Kraft treten konnte, s. dazu Schuster, Investment Crowdfunding, S. 193 f. Dies erfolgte am 30.10.2015 (www.sec.gov/news/pressrelease/2015-249. html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]) und damit durfte ab dem 16.05.2016 Crowdfunding gem. Title III des JOBS Acts in den USA betrieben werden, Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 192. 4 Vgl. Sacco/Rossi, Rechtsvergleichung, § 1 Rn. 84 ff. 5 S. dazu unter 8. Kapitel. 2

© Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_7

391

392

7. Kapitel: Die Situation in den USA

1. Abschnitt: Überblick Das entgeltliche Crowdfunding in den USA findet überwiegend mit sogenannten securities statt.6 Diese können grundsätzlich nicht von Kleinanlegern erworben werden.7 Darüber hinaus geht ein öffentliches Angebot von securities grundsätzlich mit teuren Registrierungs- und Offenlegungspflichten bei der SEC einher.8 Ausgenommen davon sind grundsätzlich das Donation-based und das Reward-based Crowdfunding, da es sich hierbei nicht um Angebote von securities handelt.9

2. Abschnitt: Die Crowdfunding-Regelungen nach dem JOBS Act Durch den JOBS Act wurde der Securities Act um einige Vorschriften ergänzt.10 Im Mittelpunkt steht hierbei § 4(a)(6) Securities Act, der festlegt, wann ein securitiesAngebot von den Vorschriften des § 5 Securities Act ausgenommen ist, also nicht den strengen Registrierungserfordernissen gegenüber der SEC unterliegt.11 Um unter diese Ausnahme zu fallen, müssen mehrere Voraussetzungen erfüllt werden, die im Folgenden kurz dargelegt werden und vor allem dem Anlegerschutz dienen sollen.12

6 Dabei handelt es sich grundsätzlich um Wertpapiere, dabei wird jedoch darauf hingewiesen, dass der Begriff gem. § 2(a)(1) Securities Act of 1933 (15 U.S. Code § 77a) – im Folgenden Securities Act – einigermaßen vage ist, s. Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 188. Für die Einordnung als security, s. auch Bradford, Colum. Bus. L. Rev. 2012, 1, 33. 7 S. Schuster, Investment Crowdfunding, S. 234, 291 f. 8 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 187. Um ein öffentliches Angebot ohne Registrierungspflichten durchführen zu können, können grundsätzlich die Ausnahmen gem. § 506(b) oder § 506(c) Regulation D (17 C.F.R. § 230.500et seq.) ausgenutzt werden, diese dürfen sich allerdings nur an accredited investors oder an sophisticated investors richten und adressieren damit nicht den typischen Kleinanleger der i. R. d. Crowdfundings grundsätzlich angesprochen werden soll. Ausführlich zu den genannten Ausnahmen, s. Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 188 ff. 9 Bradford, Colum. Bus. L. Rev. 2012, 1, 31 f. Auch beim Crowdlending können unter Umständen keine securities emittiert werden, Voraussetzung dafür ist jedoch, dass das Crowdlending unentgeltlich ist, also keine Zinsen verlangt werden, s. Bradford, Colum. Bus. L. Rev. 2012, 1, 39 f. Ausführlich zum Peer to Peer Lending in den USA Eberle, Peer-to-Peer-Lending, S. 39 ff. 10 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 194 f. 11 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 192 f. Gleichtzeitig sind Angebote von securities, die von der Crowdfunding-Ausnahme erfasst sind, von der Einhaltung der Gesetze der einzelnen Bundesstaaten befreit, s. Schuster, Investment Crowdfunding, S. 242 f. Zum Crowdfunding nach Landesrecht, vgl. Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 206 ff. 12 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 193.

2. Abschnitt: Die Crowdfunding-Regelungen nach dem JOBS Act

393

A. Voraussetzungen an den Anleger Grundsätzlich kann jeder Anleger – unabhängig davon, ob es sich um Kleinanleger, accredited investors oder sophisticated investors handelt – in Angebote, die unter den Voraussetzungen des § 4(a)(6) Securities Act angeboten werden, investieren.13 Allerdings gibt es andere, die Anleger betreffende Voraussetzungen, die eingehalten werden müssen.

I. Anlageschwellen Ähnlich wie auch bei § 2a Abs. 3 VermAnlG sieht auch § 100(a)(2) Regulation Crowdfunding14 bestimmte Anlagegrenzen für Anleger vor, die abhängig vom Einkommen beziehungsweise dem Vermögen des Anlegers sind.15 Dabei beträgt der maximale Anlagewert gemäß § 100(a)(2)(ii) Regulation Crowdfunding 107.000 Dollar, minimal kann jeder Anleger einkommensunabhängig gemäß § 100(a)(2)(i) Regulation Crowdfunding 2200 Dollar anlegen. Zu berücksichtigen ist, dass abhängig vom Einkommen und Vermögen die Anlageschwelle entweder fünf Prozent des Einkommens beziehungsweise Vermögens oder – wenn Vermögen und Einkommen mindestens 107.000 Dollar ausmachen – zehn Prozent des Einkommens oder Vermögens betragen.16 Dabei beziehen sich diese Anlageschwellen auf einen Zeitraum von zwölf Monaten, das heißt nach Ablauf dieser Zeit kann der Anleger erneut bis zu seiner persönlichen Anlageschwelle investieren.17 Anders jedoch als bei § 2a Abs. 3 VermAnlG bezieht sich die Anlageschwelle des § 100 (a)(2) Regulation Crowdfunding nicht auf die Vermögensanlagen eines Emittenten, sondern auf sämtliche gemäß § 4(a)(6) Securities Act angebotenen securities.18

13

Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 193. 17 CFR § 227.100et seq. 15 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 193, dabei gibt es verschiedene Besonderheiten, so wird zum Vermögen und Einkommen grundsätzlich auch das des Ehegatten gezählt. Nicht als anrechenbares Vermögen hingegen gilt grundsätzlich der Wert des Eigenheims und die dazugehörige Hypothekenschuld. Vgl. zur Berechnung auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 205. 16 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 205 ff.; Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 194. 17 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 194. 18 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 19; Schuster, Investment Crowdfunding, S. 207. 14

394

7. Kapitel: Die Situation in den USA

II. Investorenschulung19 Dem Anleger müssen bei der Eröffnung eines Kontos auf der Plattform verschiedene Informationen zur Verfügung gestellt werden, die ihn vor allem über die Risiken aufklären sollen, die in Verbindung mit derartigen Investments auftreten können.20 Damit korrespondierend muss der Anleger der Plattform vor jedem Investment bestätigen, dass er die Informationen zur Kenntnis genommen hat und dass ihm bewusst ist, möglicherweise einen vollständigen Verlust seines angelegten Geldes zu erleiden und er diesen Verlust verkraften könnte.21 Darüber hinaus muss ein Fragebogen22 beantwortet werden, der zeigt, dass der Anleger die wesentlichen mit der Anlage einhergehenden Risiken verstanden hat.23

B. Voraussetzungen an den Emittenten und die Emission Sowohl an den Emittenten selbst als auch an die jeweilige Emission von securities werden verschiedene Anforderungen gestellt.

I. Der Emittent Zwar kann grundsätzlich jeder im Rahmen der Ausnahme des § 4(a)(6) Securities Act in die angebotenen securities investieren, allerdings beschränkt § 100(b) Regulation Crowdfunding den Kreis derjenigen, die als Emittenten in Frage kommen. Insbesondere muss es sich dabei um eine Gesellschaft nach US-amerikanischem Recht handeln.24 Darüber hinaus werden gemäß § 100(b)(4) Regulation Crowdfunding in Verbindung mit § 503(a) Regulation Crowdfunding bestimmte bad actors ausgeschlossen, die in der Vergangenheit etwa wegen Verletzung von kapitalmarktrechtlichen (Straf-)Normen aufgefallen sind; dabei kann dies sowohl die Gesellschaft selbst als auch wichtige (Leitungs-)Personen betreffen.25 Darüber hinaus wurde speziell für das Crowdfunding eine gesonderte Norm – § 4A(c) Securities Act – zur Betrugsbekämpfung eingeführt, die grundsätzlich zu

§ 302(b) Regulation Crowdfunding spricht von educational materials. Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 195. 21 § 303(b)(2)(i) Regulation Crowdfunding. 22 Dieser ist grundsätzlich durch die Plattform zu entwickeln, s. Schuster, Investment Crowdfunding, S. 386 f. 23 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 196; vgl. auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 208. 24 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 199; Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 197. 25 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 197 f. 19 20

2. Abschnitt: Die Crowdfunding-Regelungen nach dem JOBS Act

395

einer Haftung des Emittenten führen, wenn dieser falsche Angaben im Hinblick auf die Emission macht.26

II. Die Emission Ähnlich wie § 2a Abs. 1 VermAnlG sieht auch § 100(a)(1) Regulation Crowdfunding Beschränkungen hinsichtlich der Emission vor. Dabei darf der Gesamtgegenwert aller gemäß § 4(a)(6) Securities Act emittierten securities nicht mehr als 1.070.000 Dollar betragen.27 Mittlerweile im Einklang mit dem VermAnlG bezieht sich dieser Wert auf einen Zwölfmonatszeitraum, das heißt, nach Ablauf der zwölf Monate kann erneut eine privilegierte Emission desselben Emittenten bis zu einer Höhe von 1.070.000 Dollar stattfinden, ohne dass die erste Emission bereits getilgt wurde.28

III. Offenlegungspflichten Um von der Ausnahme gemäß § 4(a)(6) Securities Act Gebrauch machen zu können, unterliegen die Emittenten weitreichenden Offenlegungspflichten.29 Dabei hat der Emittent diesen Offenlegungspflichten grundsätzlich zu genügen, sobald die securities angeboten werden und – wenn das Funding erfolgreich gewesen ist – regelmäßig jedes Jahr.30 Welche Informationen dabei offengelegt werden müssen, ergibt sich grundsätzlich aus § 201 Regulation Crowdfunding. Dabei unterscheidet sich der Umfang der Offenlegungspflichten nach dem Volumen der Emission.31

26

Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 209; ausführlich dazu Schuster, Investment Crowdfunding, S. 244 ff. 27 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 198 (Fn. 855). Zu berücksichtigen ist jedoch, dass sich die Emissionsgrenze lediglich auf Emissionen bezieht, die unter der Crowdfunding-Ausnahme stattgefunden haben, s. dazu Schuster, Investment Crowdfunding, S. 256 ff. Dies gilt grundsätzlich auch bei § 2a VermAnlG, s. Schedensack, Crowdinvesting, S. 350. Allerdings könne es teilweise schwer sein zu bestimmen, wann verschiedene Emissionen vorliegen, s. Schuster, Investment Crowdfunding, S. 258 ff., zu berücksichtigen ist jedoch, dass grundsätzlich auch Emissionen von Tochter- oder solchen Unternehmen, die unter gemeinsamer Kontrolle stehen, erfasst sind, S. 279. 28 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 198. 29 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 200 ff.; Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 198. 30 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 198; Schuster, Investment Crowdfunding, S. 203. 31 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 200 f.

396

7. Kapitel: Die Situation in den USA

IV. Weiterverkaufbeschränkungen Die securities, die unter der Crowdfunding-Ausnahme emittiert werden, dürfen – abgesehen von bestimmten Ausnahmen – innerhalb des ersten Jahres nicht weiterverkauft werden.32 Dies wird damit begründet, dass der Anleger so zunächst ausreichend Informationen über den Emittenten sammeln könnte und die Anlage nicht überstürzt veräußern würde.33

C. Voraussetzungen an die Plattform Auch an die Plattformen werden verschiedene Voraussetzungen gestellt.34

I. Allgemeines Bei den Plattformen soll es sich um neutrale Intermediäre handeln, die vorgegebene Pflichten und Verhaltensweisen durchsetzen sollen.35 Eine erste Voraussetzung ist, dass die Plattformen gemäß § 300(a)(1) Regulation Crowdfunding entweder als broker36 oder als funding portal37 zugelassen sind,38 wobei es sich bei letzterem um eine eigens für das Crowdfunding eingeführte Kategorie von Intermediär handelt.39 Zu berücksichtigen ist, dass für die funding portals eine Versicherungspflicht – entgegen vorherigen Bestrebungen – nicht erforderlich ist und dass gemäß § 400(f) Regulation Crowdfunding grundsätzlich auch Nicht-US-amerikanische Plattformen zugelassen werden können.40 Auch dürfen die Plattformen den Emittenten grundsätzlich bei der Strukturierung der Emission unterstützen.41

§ 501(a) Regulation Crowdfunding; dazu Schuster, Investment Crowdfunding, S. 241. S. dazu Schuster, Investment Crowdfunding, S. 461. 34 Zu denkbaren Einordnungen der Plattformen, s. Schuster, Investment Crowdfunding, S. 208 ff. 35 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 203. 36 Dazu Schuster, Investment Crowdfunding, S. 221 ff. 37 Dazu Schuster, Investment Crowdfunding, S. 224 ff., 391 ff. 38 Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 66; Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 203; Schuster, Investment Crowdfunding, S. 220. 39 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 203. 40 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 392 f. 41 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 395. Dies entspricht im Grundsatz auch der deutschen Regelung für die Plattformen, da es sich bei diesen – nach hier vertretener Ansicht – um Handelsmakler handelt, s. dazu Fn. 361 (3. Kapitel). 32 33

2. Abschnitt: Die Crowdfunding-Regelungen nach dem JOBS Act

397

Weiterhin müssen sich die Plattformen bei einer Selbstregulierungsorganisation42 registrieren lassen, die ebenfalls zur Regulierung der Plattformen beiträgt.43 Um als neutraler Intermediär agieren zu können,44 ist es den Plattformen, den Leitungsorganen sowie den Gesellschaftern untersagt, finanzielle Beteiligungen an den Emittenten zu haben.45 Allerdings können sich die Plattformen von den Emittenten – unter der Voraussetzung der Offenlegung – durch die auf der Plattform angebotenen securities vergüten lassen.46 Den Plattformen ist es untersagt, Gelder der Anleger zu halten oder zu managen.47 Noch nicht abschließend geklärt ist, ob die Plattform unter Umständen auch Adressat der eben angesprochenen Norm des § 4A(c) Securities Act sein könnte.48

II. Kanalisierungsfunktion Die securities müssen über die Plattform verkauft werden. Dabei darf durch den Emittenten außerhalb der Plattform grundsätzlich keine Werbung für die Emission gemacht werden, der Emittent darf lediglich auf die Plattform selbst hinweisen.49 Auch hat die Plattform „Kommunikationskanäle“ einzurichten, mittels derer die Anleger untereinander und mit dem Emittenten öffentlich kommunizieren können.50 Dadurch soll die sogenannte Wisdom of crowds51 für das Crowdfunding verfügbar gemacht werden.52

Dazu § 3(a)(26) Securities Exchange Act of 1934 (15 U.S. Code § 78a) im Folgenden Securities Exchange Act. 43 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 226 f. 44 So jedenfalls SEC, Release Nos. 33-9470 – Crowdfunding, S. 133 f., abrufbar unter: www.sec. gov/rules/proposed/2013/33-9470.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Bradford, in: Cumming/ Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 203. 45 § 300(b) Regulation Crowdfunding; s. auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 237. 46 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 203; Schuster, Investment Crowdfunding, S. 380 f. 47 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 225. 48 Bradford, 83 U. Cin. L. Rev. 371, 388 ff.; Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 67; Schuster, Investment Crowdfunding, S. 252, 430, 440 ff., der zu dem Ergebnis gelangt, dass eine Haftung der Plattformen jedenfalls für Fehlangaben Dritter ausscheiden müsse. 49 § 204(a), (b) Regulation Crowdfunding. S. dazu auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 203 f.; Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 203 f. 50 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 387 f. 51 S. dazu die Nachweise unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: A. II. 52 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 204. 42

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7. Kapitel: Die Situation in den USA

III. Hinweispflichten Zunächst hat die Plattform – gemäß § 302(b)(1) Regulation Crowdfunding – den Anleger bei der Eröffnung seines Benutzerkontos auf der Plattform auf die Anlageschwellen hinzuweisen und ihm die Informationen für die Investorenschulung zur Verfügung zu stellen.53 Darüber hinaus muss die Plattform den Anlegern – gemäß § 303(a)(1) Regulation Crowdfunding – die Informationen zugänglich machen, die die Emittenten im Rahmen ihrer Pflichten offenzulegen haben.54

IV. Widerrufsmöglichkeit Ähnlich wie auch gemäß § 2d VermAnlG wird den Anlegern nach US-amerikanischem Recht beim Crowdfunding ein Widerrufsrecht gewährt.55 Dabei ist entsprechend § 304(a) Regulation Crowdfunding grundsätzlich vorgesehen, dass für den Anleger bis zumindest 48 Stunden vor Ende des Fundingzeitraumes eine vorbehaltlose Widerrufsmöglichkeit besteht.56

V. Sonstige Pflichten der Plattformen Korrespondierend zu den Regelungen des § 65 Abs. 1, § 65a Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV hat die Plattform grundsätzlich auch gemäß § 303(b)(1) Regulation Crowdfunding die Pflicht sicherzustellen, dass die individuellen Anlageschwellen eingehalten werden.57 Da es für die Plattform jedoch regelmäßig nahezu unmöglich sein dürfte, selbst in Erfahrung zu bringen, wie viel der Anleger über andere Plattformen investiert hat, darf die Plattform grundsätzlich auf die Angaben des Anlegers in Bezug auf seine Investments sowie sein Einkommen und Vermögen vertrauen, falls es keine Anhaltspunkte gibt, die dagegen sprechen.58 Auch im Hinblick auf die Angaben des Emittenten darf sich die Plattform gemäß § 301(a),

53

Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 194 f. Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 204 f.; Schuster, Investment Crowdfunding, S. 231, 385. 55 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 233 f. 56 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 388 ff. 57 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 228 f., 234 f. 58 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 194; ders., ZBB 2015, 376, 379; Schuster, Investment Crowdfunding, S. 386. 54

3. Abschnitt: Kritik

399

(b) Regulation Crowdfunding prinzipiell auf dessen Angaben verlassen.59 Allerdings hat sie dem Grunde nach eine Hintergrundüberprüfung der Leitungsorgane und (größeren) Gesellschafter des Emittenten vorzunehmen.60

3. Abschnitt: Kritik Die US-amerikanischen Regelungen in Bezug auf das Crowdfunding werden als paternalistisch bezeichnet. Diese Ansicht bezieht sich vor allem auf die umfangreichen Offenlegungspflichten, die den Emittenten aufgebürdet werden und die Anlageschwellen, die abhängig vom Einkommen beziehungsweise Vermögen des Anlegers sind.61 Insbesondere werden diese doppelten bevormundend wirkenden Regelungen kritisiert, denn während die Anlageschwellen kostengünstige Regelungen darstellten, handelte es sich bei den Offenlegungspflichten um kostenintensive und so würde der Kostenvorteil der erst genannten Regelung durch die Offenlegungspflichten der zweiten konterkariert.62 Auch wird angeführt, dass die Anlageschwellen nicht sonderlich effektiv seien, denn der Anleger könnte unrichtige Vermögens- und Einkommensverhältnisse angeben63 und auch die Mindestanlagesumme von 2200 Dollar sei nicht einleuchtend, da selbst dieser Betrag für Kleinanleger mit sehr geringem Einkommen bei einem Verlust zu dramatischen Folgen führen könnte.64 Auch seien die mannigfaltigen Offenlegungspflichten zu kostenintensiv für die (meist noch kleinen) Emittenten, zumal diese teilweise einem „richtigen“ Prospekt nahekämen.65 Hervorgehoben wird weiterhin, dass die Emissionshöhe von einer Million Dollar zu niedrig sei und auf fünf Millionen Dollar angehoben werden müsse.66 In Bezug auf die Investorenschulungen und Fragebö59

Schuster, Investment Crowdfunding, S. 284, 382; Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 205. In diesem Zusammenhang wird betont, dass die Vorschrift des § 301(c)(2) Regulation Crowdfunding Probleme machen würde, denn hiernach hätte die Plattform ein Angebot zu verhindern, wenn es hinreichende Anhaltspunkte („reasonable basis“) für einen möglichen Betrug oder sonstige Bedenken bzgl. des Anlegerschutzes gäbe, allerdings sei es fraglich, welche Anforderungen hieran zu stellen seien, Bradford, 83 U. Cin. L. Rev. 371, 376 f. 60 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 229 f., 382. 61 Bradford, ZBB 2015, 376, 379; ders., in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 194. 62 Bradford, ZBB 2015, 376, 379. 63 Dabei wird auch betont, dass die Plattform grundsätzlich kein Interesse daran haben dürfte, die Angaben des Anlegers genauer zu überprüfen, da der Anleger bei einer zu hohen Angabe mehr über die Plattform investieren könnte, s. Kindred, 21 Rich J. L. & Tech 4, Rn. 60 (2015); ausführlich zu der Ineffektivität dieser Regelung, s. Schuster, Investment Crowdfunding, S. 400 ff., 407. 64 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 194 f.; s. auch ders., ZBB 2015, 376, 378; ausführlich dazu, Schuster, Investment Crowdfunding, S. 291 ff. 65 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 197; ders., ZBB 2015, 376, 380; ähnlich Schuster, Investment Crowdfunding, S. 361, 377. 66 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 320 f.

400

7. Kapitel: Die Situation in den USA

gen wird argumentiert, dass diese nicht tatsächlich zu einer „Weiterbildung“ des Anlegers führten, diesem jedoch zumindest die Risiken noch einmal deutlich machen würden.67 An den Weiterverkaufsbeschränkungen wird kritisiert, dass diese zwar von der Intention her dem Anlegerschutz dienen sollten, tatsächlich jedoch das Gegenteil erreicht würde, da die securities auf diese Weise noch weniger umlauffähig und dem Anleger – jedenfalls für das erste Jahr – auch das Insolvenzrisiko des Emittenten aufbürden würden.68 Hinsichtlich der Kommunikationskanäle wird bestritten, dass diese dazu beitragen würden, die Wisdom of crowds nutzbar zu machen, da durch die Kommunikationskanäle die erforderliche Unabhängigkeit der Anleger verloren ginge.69 Allerdings könne durch die Kommunikationskanäle und das Teilen der verfügbaren Informationen jedenfalls das Missbrauchsrisiko gesenkt werden.70 Einen weiteren Kritikpunkt stellen die Werbebeschränkungen dar, welche dazu führen könnten, dass kein ausreichendes Anlegerpublikum angesprochen werden könnte.71 Insgesamt wird konstatiert, dass die Kosten, die mit der Regulierung des Crowdfundings einhergehen, erheblich seien und es fraglich erscheint, ob die Anforderungen – wie Anlageschwellen, das Erfordernis eines Intermediärs und vor allem auch die umfangreichen Offenlegungspflichten – in einem angemessenen Verhältnis zu der Möglichkeit stünden, securities auch Kleinanlegern anbieten zu können.72

67

Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 196. Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 196 f.; ders., ZBB 2015, 376, 380, deshalb sei die deutsche Herangehensweise auch besser. Ähnlich auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 462. 69 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 204. 70 Bradford, 40 Sec. Reg. L. J. 195, 219 (2012); ders., ZBB 2015, 376, 381. 71 Schuster, Investment Crowdfunding, S. 373 f. 72 Bradford, in: Cumming/Hornuf, The Economics of Crowdfunding, S. 185, 210 f.; den Regelungen auch kritisch gegenüberstehend Getty/Gupta/Kaplan, Jr., Regulation A+, S. 55; ähnlich auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 425, 471 f., 274, der konstatiert, dass die Regelungen zu einer „regulatorischen Überforderung junger, kapitalsuchender Unternehmen“ geführt hätten. 68

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege ferenda

Nachdem im Vorherigen die tatsächlichen Tätigkeiten der Plattformen und die damit korrespondieren zivil- und aufsichtsrechtlichen Pflichten und Anforderungen untersucht worden sind und zusätzlich auf mögliche Regulierungsbestrebungen der Europäischen Union, die erfolgte Novellierung des Prospektrechts und die Regelungen nach US-amerikanischem Recht eingegangen wurde, soll an dieser Stelle noch ein kurzer Blick auf mögliche Regulierungsvorschläge geworfen werden.1 Dabei sollen weniger konkrete – in einem Normvorschlag mündende2 – Vorschläge gemacht werden, sondern vielmehr Überlegungen genereller Art und Weise dahingehend angestellt werden, inwieweit Crowdfunding – und insbesondere die Plattformen – in Deutschland de lege ferenda reguliert werden könnten.3 Zu be-

1

Sofern in diesem Abschnitt Regulierungsvorschläge gemacht werden, die auf verhaltensökonomischen Erkenntnissen beruhen, so handelt es sich dabei lediglich um Vorschläge, die keine absolute Richtigkeitsgewähr in sich tragen (können), vgl. Klöhn, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 83, 98 f.; Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 11; ausführlich Engel, in: Engel/Englerth/Lüdemann/Spiecker gen. Döhmann, Recht und Verhalten, S. 363 ff. 2 S. dazu etwa Schedensack, Crowdinvesting, S. 518 ff.; Polke, Crowdlending, S. 234 ff.; s. auch – allerdings noch vor Geltung des Kleinanlegerschutzgesetzes – Fischer, Crowdinvesting, S. 172 ff. 3 Denn insbesondere im Hinblick auf die im Raum stehende CrowdfundingVO und auch die umgesetzten Optionen der ProspektVO erscheinen konkrete Normvorschläge wenig nachhaltig. Auch wird darauf hingewiesen, dass es bzgl. der Regulierung von Crowdfunding noch keine ausreichenden Erfahrungen gäbe, um die geeignetste Regulierung zu bestimmen, s. Armour/ Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 77. Mit einer sehr düsteren Aussicht in Bezug auf die Regulierung des Crowdfundings, s. Kay, Regulators will get the blame for the stupidity of crowds, abrufbar unter: www.ft.com/content/8b2d68b2-b348-11e3-b09d-00144feabdc0 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Vgl. in diesem Zusammenhang auch Kilgus, Regulierung, Rn. 28 für das Wechselspiel von „DeRegulierung“ und „Re-Regulierung“. Sehr progressiv Renner, in: Möslein/Omlor, Fin-Tech-Hdb., § 11 Rn. 2, der jedenfalls für das Crowdlending de lege ferenda eine „Neukonzeption [für] wünschenswert“ hält. © Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_8

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

rücksichtigen ist bei der Regulierung von Finanzinnovationen grundsätzlich, dass es weder zu Regulierungsarbitrage noch zu einem regulatorischen Overkill kommt, sondern es muss ein angemessener Ausgleich gefunden werden.4

1. Abschnitt: Regulatorische Rahmenbedingungen Da eine erfolgreiche Regulierung grundsätzlich sehr kontextspezifisch ist,5 erscheint es sinnvoll – bevor mögliche Vorschläge für eine Regulierung erarbeitet werden sollen – zu untersuchen, welche Personengruppe vor allem als Investor beim Crowdfunding in Frage kommt und welches Volumen es in Deutschland umfasst.

A. Typische Investoren beim Crowdfunding Crowdfunding ist insgesamt in Deutschland kein Randthema mehr, sondern wird zunehmend bekannter,6 dennoch ist die relative Anzahl derjenigen, die tatsächlich investieren, nicht besonders groß.7 Es lassen sich jedoch Trends erkennen, welche Art Anleger beim Crowdfunding investiert. Hinsichtlich möglicher Regulierungsüberlegungen dürfte es nicht ins Gewicht fallen, dass tendenziell eher Männer als Frauen Crowdfunding betreiben.8 Interessanter ist vielmehr die Altersstruktur, denn

4

Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 413, 415 f.; Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 86; Siering, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 12 Rn. 152; ähnlich Bachmann, in: 68. DJT II/1, S. P13, P14; vgl. auch Binder, in: FS Köndgen, S. 65, 70 f. S. aber auch Möslein, ZBB 2013, 1, 2; Nathmann, CF 2018, 248. 5 Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 76; Eberius, Regulierung der Anlageberatung, S. 41; Lang, VuR 2004, 201, 206; Purnhagen/Reisch, ZEuP 2016, 629, 640; dazu auch Reisch/Sandrini, Nudging in der Verbraucherpolitik, S. 78 f. 6 Im Jahr 2020 haben über 73 % der Deutschen über 18 Jahren „schon von Crowdfunding gehört“, s. de.statista.com/statistik/daten/studie/632324/umfrage/umfrage-zur-bekanntheit-von-Crowdfun ding-in-deutschland/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 7 Nur knapp 18 % der Befragten haben schon einmal in ein Crowdfunding-Projekt investiert, s. Crowdfunding.de, Crowdfunding Barometer 2018, S. 3, abrufbar unter: https://www. crowdfunding.de/app/uploads/2019/09/Crowdfunding-Barometer-2018-U1-crowdfunding.de_.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 8 Allerdings ist dieser Unterschied marginal, denn 15,3 % der weiblichen Befragten und 19,7 % der männlichen Befragten haben bereits beim Crowdfunding investiert, s. Crowdfunding.de, Crowdfunding Barometer 2018, S. 7.

1. Abschnitt: Regulatorische Rahmenbedingungen

403

es ist eher die jüngere Generation, der Crowdfunding ein Begriff ist9 und die es auch betreibt.10 Dabei wird das Crowdfunding als Investitionsalternative insbesondere von gebildeteten11 und eher wohlhabenden12 Personen in Betracht gezogen, von denen viele schon Erfahrungen auf dem Kapitalmarkt13 gesammelt haben.14 Daraus ergibt sich, dass typischerweise jüngere, gut gebildete, kapitalmarktaffine Personen mit überdurchschnittlichem Gehalt in Crowdfunding-Projekte investieren und damit Regulierungsadressaten sind.15

B. Kennzahlen des deutschen Crowdfunding Marktes Um jedoch überhaupt die Relevanz einer Regulierung der Plattformen beim Crowdfunding abschätzen beziehungsweise ansatzweise bestimmen zu können, welche Art Regulierungsansätze sich anbieten, erscheint es erforderlich, sich zunächst einen Überblick über die Kennzahlen des deutschen Crowdfunding-Marktes zu verschaffen.16

I. Anzahl der Plattformen Da es im Folgenden vornehmlich um Vorschläge zur Regulierung der Plattformen geht, ist auch zu prüfen, wie viele aktive Plattformen in Deutschland davon betroffen

9 Von den 18 bis 29 Jährigen haben bereits 82,3 % und von den 30 bis 39 Jährigen 73,8 % von Crowdfunding gehört, je älter die Befragten werden, desto weniger von diesen ist Crowdfunding ein Begriff, so haben von den über 70 Jährigen unter 60 % etwas von Crowdfunding gehört, s. Crowdfunding.de, Crowdfunding Barometer 2018, S. 5. S. auch Petersen, Bekanntheit und Akzeptanz von Crowdfunding, S. 3. 10 Hier fällt der Unterschied umso gravierender aus: Während von den 18 bis 29 Jährigen und 30 bis 39 Jährigen 29,6 % bzw. 30,8 % bereits beim Crowdfunding investiert haben, haben von den 40 bis 49 Jährigen lediglich 17,2 % in derartige Projekte investiert und je älter die Befrageten waren, desto weniger haben beim Crowdfunding investiert, s. Crowdfunding.de, Crowdfunding Barometer 2018, S. 7. S. auch Hainz/Hornuf, Praxiserfahrungen KASG, S. 44. 11 Crowdfunding.de, Crowdfunding Barometer 2018, S. 7. 12 Crowdfunding.de, Crowdfunding Barometer 2018, S. 7. 13 S. Petersen, Bekanntheit und Akzeptanz von Crowdfunding, S. 11. 14 Vgl. auch für die Motivationen beim Crowdfunding allgemein Brem/Wassong, ZfKE 62 (2014), 31 ff. 15 Ähnlich Hainz/Honuf/Klöhn, Praxiserfahrungen KASG, S. 37 f.; s. auch Klöhn, ZIP 2017, 2125, 2127. Allgemein zu den Eigenschaften des „typischen“ Anlegers Langenbucher, in: Lorenz, Karlsruher Forum 2014, S. 5, 9 m. w. N. zu diesbezüglichen Studien. 16 S. für Kennzahlen zum (hier nicht relevanten) Donation-based und Reward-based Crowdfunding WD-BT, Fragen zum Crowdfunding, S. 9, abrufbar unter: www.bundestag.de/resource/blob/ 554952/264dc131b80036af0d661d797630dadb/WD-4-050-18-pdf-data.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020].

404

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

sind. Ein eindeutiges Ergebnis ist dabei jedoch nicht auszumachen. Während teilweise davon ausgegangen wird, dass zur Zeit 56 Crowdinvesting-Plattformen in Deutschland am Markt vertreten sind17 und 16 Crowdlending-Plattformen am Markt bestehen,18 gibt es auch Meinungen darüber, dass insgesamt – also Crowdlendingund -investingplattformen zusammen – 35 Plattformen in Deutschland tätig seien.19 Insgesamt jedoch kann konstatiert werden, dass der Anteil der Plattformen, die Crowdfunding betreiben, an den insgesamt circa 38.000 registrierten Finanzanlagenvermittlern20 sehr gering ist.21

II. Transaktionsvolumina verschiedener Formen von Crowdfunding Zu differenzieren ist hier grundsätzlich zwischen Crowdlending und Crowdinvesting.

1. Crowdinvesting Im Bereich des Crowdinvestings betrug das Transaktionsvolumen22 im Jahr 2017 insgesamt etwa 170,3 Millionen Euro,23 der mit Abstand größte Anteil daran – etwa 130 Millionen Euro – entfiel auf das Immobilien-Crowdfunding.24 Insgesamt gab es

17

S. www.crowdinvest.de/Plattformen [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], allerdings wird zumindest bei 3 Plattformen angegeben, dass diese bisher keine Finanzierungsrunden gehabt hätten. 18 www.bankingcheck.de/crowdlending-plattform [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 19 Ziegler/Shneor/Garvey/Wenzlaff/Yerolemou/Hao/Zhang, Expanding Horizons, S. 23. 20 S. dazu DIHK, Registrierungen im Finanzanlagenvermittlerregister [Stand: 01.04.2019], abrufbar unter: www.dihk.de/resource/blob/5656/806b2b99884f48d88c78de9888ef5b14/statistik-finanzanla genvermittler-april-2019-data.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 21 Zu berücksichtigen ist darüber hinaus, dass nicht alle Plattformen eine Lizenz gem. § 34 f GewO haben, sondern teilweise etwa auch als gebundene Vermittler zugelassen sind, s. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 2. 22 Vergleichsweise sei hier auf das im Jahre 2017 in ETFs verwaltete Vermögen auf dem deutschen Absatzmarkt hingewiesen, dies betrug 134.285.000.000 Euro, s. BVI, Jahrbuch 2019, S. 69, abrufbar unter: www.bvi.de/uploads/tx_bvibcenter/Jahrbuch_2019_final_web.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 23 Crowdfunding.de, Crowdinvest Marktreport 2017, S. 5, 14, abrufbar unter: www.crowdfunding. de/app/uploads/2019/04/Crowdinvest-Marktreport-2017-Deutschland-crowdfunding.de-.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], von den angegebenen etwa 200.000.000 Euro sind knapp 30.000.000 Euro abzuziehen, da es sich hierbei um Crowdlending handelt, bei denen der Kapitalsuchende ein Unternehmen ist. 24 Crowdfunding.de, Crowdinvest Marktreport 2017, S. 6 f.

1. Abschnitt: Regulatorische Rahmenbedingungen

405

im Bereich des Crowdinvestings circa 200 Projekte, sodass das durchschnittliche Emissionsvolumen etwa 835.000 Euro betrug.25

2. Crowdlending Beim Crowdlending machte das Volumen im Jahre 2018 insgesamt etwa 236 Millionen Euro aus.26 Davon entfielen etwa 37 Millionen Euro auf das Crowdlending, bei denen der Kreditnehmer ein Unternehmen ist,27 und circa 199 Millionen Euro auf solche Formen des Crowdlendings, bei denen der Kreditnehmende eine Privatperson ist.28 Bei ersterem wurden insgesamt etwa 900 Kredite mit einem durchschnittlichen Volumen von etwa 43.000 Euro ausgereicht,29 bei letzterem etwa 33.000 Kredite mit einem Durchschnittsvolumen von circa 6000 Euro.30

III. Anlagesumme pro Anleger Erhebliche Unterschiede zwischen Crowdlending und Crowdinvesting gibt es hinsichtlich der durchschnittlichen Anlagebeträge, die der einzelne Anleger investiert. Während dieser Betrag beim Crowdinvesting etwa 2000 Euro31 beträgt, liegt er beim Crowdlending bei lediglich etwa 72 Euro32,33. 25

Crowdfunding.de, Crowdinvest Marktreport 2017, S. 5, 14, auch hier muss wieder der Anteil des Crowdlendings herausgenommen werden. Dies erklärt auch, warum das Volumen gem. S. 5 lediglich etwa 320.000 Euro beträgt, denn das durchschnittliche Volumen bei Crowdlending war deutlich geringer (S. 14). 26 S. de.statista.com/outlook/338/137/p2p-kreditmarktplatz--consumer-/deutschland [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] und de.statista.com/outlook/334/137/crowdlending--business-/deutschland [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 27 S. de.statista.com/outlook/334/137/crowdlending--business-/deutschland [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 28 S. de.statista.com/outlook/338/137/p2p-kreditmarktplatz--consumer-/deutschland [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 29 S. de.statista.com/outlook/334/137/crowdlending--business-/deutschland [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 30 S. de.statista.com/outlook/338/137/p2p-kreditmarktplatz--consumer-/deutschland [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 31 Loipfinger, Anlegerfallen, S. 232 f. (diese Angabe bezieht sich auf das Jahr 2017). 32 So Für-Gründer.de, Crowdfinanzierung in Deutschland 01/2017, S. 2 (diese Angabe bezieht sich auf das Jahr 2016), diese hatten im vorherigen Berichtszeitraum noch einen Betrag von 77 Euro errechnet, s. Für-Gründer.de, Crowdfinanzierung in Deutschland 01/2016, S. 4, abrufbar unter: www.fuer-gruender.de/fileadmin/mediapool/Unsere_Studien/Crowdfinanzierung_Monitor_2015_ Fuer-Gruender.de_Dentons.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; ähnlich Hartmann, BKR 2017, 321, der einen Betrag unter 74 Euro ermittelt hat. 33 Dieses Ergebnis, dass eher niedrige Summen investiert werden, deckt sich auch mit der Studie von Petersen, Bekanntheit und Akzeptanz von Crowdfunding, S. 12. Dabei hat die Deckelung durch das Kleinanlegerschutzgesetz insgesamt kaum Auswirkungen auf das Investitionsverhalten der Anleger gehabt, s. Hainz/Hornuf/Klöhn, Praxiserfahrungen KASG, S. 44 f.

406

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

IV. Zwischenergebnis Insgesamt zeigt sich anhand der Marktdaten, dass das Verbraucherlending, ebenso wie auch das Immobilien-Crowdfunding, bezogen auf die Gesamtmenge des entgeltlichen Crowdfundings ein hohes Volumen aufweist. Dabei investieren die Anleger eher kleinere Beträge und die durchschnittliche Fundingsumme ist – gemessen an der Privilegierungschwelle von zu diesem Zeitpunkt 2,5 Millionen Euro – als eher niedrig zu bezeichnen. Auch ist die Anzahl der in Deutschland aktiven Plattformen recht überschaubar.34 34

Zwar trifft es zu, dass es sich hierbei um eine Momentaufnahme des Ist-Zustands handelt und Gesetze grundsätzlich für einen unbestimmten Zeitraum gelten (müssen) (Schneider, Gesetzgebung, Rn. 550; Kloepfer, in: VVDStRL 40 [1982], S. 63, 92), sodass bei sich ändernden Gegebenheiten weitere gesetzliche Anpassungen erforderlich werden könnten (solche Umstände treten insbesondere auch im Wirtschaftsrecht auf, s. dazu Müller/Uhlmann, Rechtssetzungslehre, Rn. 275). Nichtsdestotrotz stellt der Ist-Zustand grundsätzlich den Ausgangspunkt eines Gesetzgebungsprozesses dar (Müller/Uhlmann, Rechtsetzungslehre, Rn. 113 ff.). Weiterhin ist auch dem Gesetzgeber selbst bewusst, dass es Situationen gibt, die es erfordern, Gesetze an die aktuellen Gegebenheiten anzupassen. So sieht § 44 VII Gemeinsame Geschäftsordnung der Bundesministerien (GGO) vom 26. Juli 2000 (GMBl S. 526) zuletzt geändert durch Beschl. vom 17.8.2011 (GMBl S. 576), die Möglichkeit vor, in der Gesetzesbegründung festzulegen, ob eine Evaluation zu erfolgen hat (s. dazu auch BReg, Bessere Rechtsetzung 2012, S. 50 f., 64 f., abrufbar unter: archiv.bundesregierung.de/archiv-de/buerokratieabbau-ziel-erreicht-457750 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]). Auch gibt es die Mittel der befristeten Gesetze (zum Begriff, s. Smeddinck, in: Kluth/Krings, Gesetzgebung, § 3 Rn. 64 f.; Höfling/Engels, in: Kluth/Krings, Gesetzgebung, § 34 Rn. 44) und der sogenannten Experimentalgesetze (zum Begriff, s. Smeddinck, in: Kluth/ Krings, Gesetzgebung, § 3 Rn. 66 ff.; Höfling/Engels, in: Kluth/Krings, Gesetzgebung, § 34 Rn. 45; s. Kanzler, in: FS Raupach, S. 49, 53 f. für eine Übersicht verschiedener Experimentalgesetze), die erst nach eingehender (praktischer) Prüfung als „Dauerregelung einzuführen“ sind (Schneider, ZRP 1998, 323, 324; s. auch Hoffmann-Riem, in: FS Thieme, S. 55, 56 f., der Experimentalgesetze bis zu einem gewissen Grade auch als politische Instrumente bezeichnet). Experimentalgesetze werden vor allem dort erlassen, wo keine sicheren Vorhersagen über die Konsequenzen der gesetzlichen Regelung gemacht werden können und das Gesetz deshalb unter Umständen noch modifiziert werden muss. Vorliegend geht es dem Grunde nach um nichts anderes, denn die bisherige Gesetzgebungsgeschichte des § 2a VermAnlG zeigt, dass das Für und Wider einer gesetzgeberischen Lösung sehr umstritten ist und verschiedene gesetzliche Anpassungen bereits stattgefunden haben, da über die Auswirkungen bisher noch keine verlässlichen und belastbaren Prognosen getroffen werden konnten (dazu ausführlich unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt). Lägen nun also die Voraussetzungen für den Erlass eines Experimentalgesetzes vor, so spräche nichts dagegen, den aktuellen Ist-Zustand für Regulierungsvorschläge zu Grunde zu legen, denn etwas anderes als der Ist-Zustand käme dann als Grundlage für die gesetzliche Regelung nicht in Betracht. Um Recht in Form von Experimentalgesetzen zu erlassen, müssen verschiedene Voraussetzungen erfüllt sein: Neben einer so diffusen Regelungsmaterie, dass über die Auswirkungen der einzuführenden Gesetze keine hinreichend sicheren Aussagen getroffen werden können, dürfen solche Gesetze nicht in Bereichen „existenzieller Lebensbedürfnisse“ erfolgen und eine angemessene Evaluation des Gesetzes muss bereits mit dessen Erlass vorgesehen sein (Schneider, ZRP 1998, 323, 324 f.; ähnlich Kanzler, in: FS Raupach, S. 49, 51 ff.; Tettinger, Rechtsanwendung, S. 301 f.; zu den verfassungsrechtlichen Anforderungen, s. Kloepfer, in: VVDStRL 40 [1982], S. 63, 93 ff.; Horn, Experimentelle Gesetzgebung, S. 233 ff.; Meßerschmidt, Gesetzgebungsermessen, S. 1025 ff.). Auch darf ein Experimentalgesetz keine negativen gesamtgesellschaftlichen Auswirkungen haben (Hopt, JZ 1972, 65, 70 f.). Übertragen auf die Situation beim Crowdfunding ergibt sich dabei

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

407

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding Zwar betreffen die Anlageschwellen unmittelbar die Anleger, welche diese daran hindern, mehr als die zulässigen Beträge – maximal 25.000 Euro – in Vermögensanlagen desselben Emittenten zu investieren; allerdings betreffen diese die Plattformen mittelbar, da diese verpflichtet sind, die Einhaltung dieser Grenzen zu überprüfen.35 Insofern – und auch, weil diese letztlich den wesentlichen Unterschied zu sonstigen prospektbefreiten öffentlichen Angeboten darstellen36 – erscheint es lohnenswert, diese näher zu untersuchen.

A. Das Anlegerleitbild Um zu untersuchen, welche regulatorischen Maßnahmen im Hinblick auf die Anlageschwellen im Rahmen des Crowdfundings sinnvoll sein könnten, erscheint es zunächst notwendig herauszufinden, auf welche Art Anleger in diesem Rahmen abzustellen ist.37 Denn nur wenn man – jedenfalls typisiert – einen bestimmten

folgendes: Wie festgestellt, ist die Regelungsmaterie äußerst diffus. Des Weiteren betrifft das Crowdfunding keine existenziellen Lebensbedürfnisse, denn – aufgrund des Risikocharakters dieser Art der Vermögensanlage – ist das Crowdfunding nicht zur Altersvorsorge (vgl. dazu BVerfG, Beschl. v. 27.05.1970 – 1 BvL 22/63, 27/64 – NJW 1970, 1675, 1676; Huster/Rux, in: BeckOK, GG, Art. 20 Rn. 211) geeignet (s. www.handelsblatt.com/unternehmen/leasing/schwarmfinanzie rung-crowdfunding-wird-immer-beliebter-anbieter-wollen-es-jetzt-sicherer-machen/22781588. html?ticket¼ST-13387788-zevy5EGLUI5DASsUVjMM-ap4 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www. welt.de/regionales/hamburg/article156116542/Das-sind-die-Risiken-beim-Crowdinvesting.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.wiwo.de/finanzen/geldanlage/schwarmfinanzierung-investie ren-aber-nur-mit-spielgeld/9024608-4.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]). Und andere möglicherweise betroffene existenzielle Lebensbedürfnisse sind nicht ersichtlich. Bereits im Kleinanlegerschutzgesetz war vorgesehen, dass diese Regelungen einige Zeit nach dem in Kraft treten evaluiert werden sollten, dies wurde auch bei den jeweiligen auf das Kleinanlegerschutzgesetz bezogenen Gesetzesänderungen sichergestellt, sodass eine angemessene Evaluation des Gesetzes gewährleistet ist (s. dazu insbesondere unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C. und 2. Kapitel: 4. Abschnitt: D.). Schließlich ist auch festzuhalten, dass das Volumen des Crowdfundings bisher noch nicht so groß ist, als dass wirtschaftliche Auswirkungen, die gesamtgesellschaftliche Konsequenzen hätten, zu erwarten wären (vgl. dazu unter 8. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 1., 8. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 2. und 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. III. 1. e) cc)). Mithin lägen die Voraussetzungen dafür vor, die Bestimmungen des § 2a VermAnlG durch ein Experimentalgesetz zu regeln. Somit spricht nichts dagegen, den konkreten Ist-Zustand als Basis für weitere Regulierungsvorschläge zu Grunde zu legen. 35 S. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. I. 36 Vgl. dazu 2. Kapitel: 3. Abschnitt: E. 37 Vgl. zum Anlegerleitbild des Kleinanlegerschutzgesetzes auch Gläßner, Vertriebsbeschränkungen, S. 359 ff.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Anleger vor Augen hat, können grundsätzlich gezielte regulatorische Maßnahmen ergriffen werden, um die sich ergebenden Probleme zielgerichtet zu adressieren.38 Daher ist zunächst die Frage zu klären, wie das ursprüngliche (deutsche) Anlegerleitbild aussieht.39 Im Folgenden wird zu prüfen sein, ob sich dieses geändert hat und – falls das bejaht werden kann – welche Schlüsse sich hieraus ziehen lassen.40 Weiterhin ist zu untersuchen, wer insbesondere in das Crowdfunding investiert und wie die financial literacy dieser Personengruppe im Allgemeinen aussieht, um sodann – anhand der vorher gewonnen Erkenntnisse in Bezug auf das gültige Anlegerleitbild – Konsequenzen für eine mögliche Regulierung des Crowdfundings zu ziehen.

I. Das ursprüngliche Anlegerleitbild Spätestens41 mit Aufgabe des Verbots der Börsentermingeschäfte für Privatanleger42 im Jahre 198943 dürfte das Modell des homo oeconomicus dem grundsätzlichen gesetzgeberischen Anlegerleitbild in Deutschland entsprechen.44 Damit einher geht zugleich auch das Leitprinzip des (europäischen) Kapitalmarktrechts – das Informationsmodell.45

38

Eidenmüller, JZ 2005, 216, 217; Eberius, Regulierung der Anlageberatung, S. 28 f.; Janson, Ökonomische Theorie, S. 127 ff. Vgl. auch Engel, RabelsZ 67 (2003), 406, 408; Fleischer/ Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 43. S. auch Buck-Heeb, JZ 2017, 279, 285, die sich für mehr Anlegerkategorien ausspricht, um eine bessere Differenzierung zu erreichen. 39 Allgemein zu juristischen Leitbildern, s. Eberius, Regulierung der Anlageberatung, S. 30 f. 40 S. allgemein zur Heterogenisierung des Anlegerkreises Buck-Heeb, JZ 2017, 279, 283; vgl. auch die Darstellung bei Langenbucher, in: Lorenz, Karlsruher Forum 2014, S. 9 ff. 41 Vgl. aber auch bereits RegE VermAnlG, BT-Drs. 8/1405, Begr. AT, S. 10. 42 Dazu Wolter, Termingeschäftsfähigkeit, passim, insbesondere S. 171 ff.; Schwark, NJW 1989, 2675, 2676. 43 S. dazu RegE VermAnlG, BT-Drs. 11/4177, Begr. AT, S. 10. 44 Grundmann, ZBB 2018, 1, 7; Veil, in: Bumke/Röthel, Autonomie im Recht, S. 185, 199; Möllers/ Kernchen, ZGR 2011, 1, 7; Eberius, Regulierung der Anlageberatung, S. 60. 45 Klöhn, ZHR 177 (2013), 349, 363 f.; Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 184; Schedensack, Crowdinvesting, S. 321.

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

409

1. Der homo oeconomicus Vereinfacht ausgedrückt46 stellt der homo oeconomicus47 ein wirtschaftswissenschaftliches Verhaltensmodell dar.48 Dabei handelt der Mensch wirtschaftlich optimal und hat als (einziges) Ziel – abhängig davon, ob er als Konsument oder Produzent agiert – die eigene Nutzen- oder Gewinnmaximierung.49 Dabei wird angenommen, dass der homo oeconomicus umfassende Kenntnisse über sämtliche Güter und Märkte hat und auch über vollständige Informationen zu den Handlungsalternativen und deren Konsequenzen verfügt.50 Er hat keine persönlichen Präferenzen, sondern handelt ausschließlich rational.51

2. Das Informationsmodell des Kapitalmarktes Insofern wird also davon ausgegangen, dass der Anleger nur ausreichend Informationen braucht, um eine rationale Entscheidung zu treffen.52 Dementsprechend ist das – dem Informationsmodell53 inhärente – grundsätzliche Leitprinzip54 des Kapitalmarktrechts: „disclosure, again disclosure, and still more disclosure.“55 Auf dem 46

Zur Rechtfertigung auch der folgenden Simplifizierung, s. Lüdemann, in: Engel/Englerth/Lüdemann/Spiecker gen. Döhmann, Recht und Verhalten, S. 7, 47 f.; Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 43 f. 47 Ausführlich zum homo oeconomicus, s. Kirchgässner, Homo Oeconomicus, S. 12 ff. 48 Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 12; Daxhammer/ Facsar, Behavioral Finance, S. 27; Führ, Das ökonomische Modell, S. 33 ff. 49 Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 12 f. 50 Daxhammer/Facsar, Behavioral Finance, S. 27. 51 Daxhammer/Facsar, Behavioral Finance, S. 26; ausführlich zu rationalem Handeln, s. Schäfer/ Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 96 ff. 52 Grundlegend BGH, Urt. v. 06.07.1993 – XI ZR 12/93 – ZIP 1993, 1148 ff. S. zum Informationsmodell etwa Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 184 ff.; Buck-Heeb, ZHR 177 (2013), 310, 326 f. S. dazu auch bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. II. 2. a) und 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. a) aa) (1). 53 Vom Informationsmodell i. d. S. abzugrenzen ist die von Fama, J. Fin. 25 (1970), 383, 388 ff. begründete Kapitalmarkteffizienzhypothese – dazu Klöhn, ZHR 177 (2013), 349, 352 ff. und Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 48 f. –, die insbesondere Aussagen zur Sekundärmarktpreisbildung trifft, s. Zimmer, JZ 2014, 714, 715. 54 Dem gegenüber stehen grundsätzlich die sogenannten blue sky laws – s. zum Begriff Reimann, US-amerikanisches Privatrecht, S. 262 – deren Konzept letzlich auf einer staatlichen Kontrolle der Kapitalanlagen beruht, s. Klöhn, ZHR 177 (2013), 349, 351; vgl. auch Loss/Seligman, Securities Regulation, S. 9 ff. Um nichts anderes würde es sich auch bei dem zum Teil geforderten – so etwa im Zusammenhang mit dem Kleinanlegerschutzgesetz und der ProspektVO, s. dazu BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, DIE LINKE, S. 64; Mattil, FinanzA WortPr 19/12, S. 41; BeschlE EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/2435, DIE LINKE, S. 50; generell aufgeschlossen auch Spindler, AG 2010, 601, 612; vgl. auch Möllers/Poppele, ZGR 2013, 437, 463 f. – Finanz-TÜV handeln, s. Klöhn, ZHR 177 (2013), 349, 362. 55 Loss/Seligman, Securities Regulation, S. 8.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

hier vor allem relevanten Primärmarkt wird dies vor allem durch Prospektpflichten verwirklicht,56 auf dem Sekundärmarkt hingegen bestehen in erster Linie Publizitätspflichten,57 etwa in Form der Ad-hoc-Publizitätspflicht58 oder der Regelpublizitätspflicht.59

3. Kritik Sowohl am Modell des homo oeconomicus als auch am Informationsmodell ist Kritik geübt worden. a) Kritik am homo oeconomicus Es fällt nicht schwer zu erkennen, dass der homo oeconomicus lediglich ein theoretisches Verhaltensmodell darstellt, das in der Realität grundsätzlich nicht vorkommt.60 Gleichwohl wird dem Modell zugestanden, dass das „Verhalten der [Kapital-] Marktteilnehmer ansatzweise dem des homo oeconomicus“ entspricht.61 Grundsätzlich setzt die Kritik an zwei Punkten an. Einerseits verfüge der Mensch niemals über sämtliche Informationen und hätte umfassende Kenntnisse,62 auch hätte jeder im Grundsatz persönliche Präferenzen.63 Mit anderen Worten: Die Annahmen des Modells lägen in der Realität gar nicht vor. Der andere grundsätzliche Kritikpunkt geht dahin, dass der homo oeconomicus sein gesamtes Verhalten der persönlichen Nutzenmaximierung unterordnen würde und dabei soziale Aspekte nur Berücksichtigung fänden, wenn sie der Nutzenmaximierung dienten.64 Auch sei zu kritisieren, dass der homo oeconomicus zur Zielerreichung nicht vor Straftaten zurückschrecken würde. Insofern wird also das Verhalten des „Modellmenschen“ kritisiert.65

Poelzig, Kapitalmarktrecht, § 1 Rn. 33. Poelzig, Kapitalmarktrecht, § 1 Rn. 34. 58 Klöhn, in: Klöhn, MAR, Art. 17 Rn. 1. 59 Hönsch, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 114 Rn. 1. 60 Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 14. 61 Daxhammer/Facsar, Behavioral Finance, S. 27; dazu auch Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 18 m. w. N. 62 Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 13. 63 Vgl. Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 38. 64 Dass dies jedoch nicht stets zutreffe, zeige sich bereits daran, dass viele Menschen ehrenamtlichen Tätigkeiten nachgingen, s. Daxhammer/Facsar, Behavioral Finance, S. 27. 65 Dazu Homans, Social Behavior, S. 79 f. Vgl. auch Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 34 ff. Drastisch formulieren Dierks/Tiggelbeck, DBw 01.2019, 28, dass sich „der Homo Oeconomicus [. . .] als schlicht unzutreffend“ erweise. 56 57

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

411

b) Kritik am Informationsmodell Auch am Informationsmodell ist Kritik laut geworden. Teilweise wurde bereits behauptet, dass das Informationsmodell jedenfalls bei privaten Anlegern gescheitert sei.66 So weit wird man im Ergebnis wohl nicht gehen können,67 dennoch ist zuzugeben, dass das Informationsmodell seine Schwächen hat. Insbesondere unter dem Stichwort des Information overload haben zahlreiche Studien ergeben, dass die Anleger gar nicht alle ihnen zur Verfügung gestellten Informationen wahrnehmen (können).68 Insbesondere kapitalmarktrechtliche Prospekte werden von (Klein-) Anlegern regelmäßig nicht gelesen.69 Um dem entgegenzuwirken, wurden durch gesetzgeberische Maßnahmen vermehrt Kurzinformationsblätter eingeführt, die den Anleger jedenfalls auf die größten Risiken hinweisen sollen.70 Allerdings ist auch deren Wirksamkeit fraglich.71 Soweit zum Teil vorgeschlagen wird, dass für Finanz-

Kalss, in: 19. ÖJT II/1, S. 7, 22 ff., wörtlich, S. 23: „Das Informationsmodell als maßgebliches Anlegerschutzkonzept ist gegenüber privaten Anlegern gescheitert.“ 67 So Veil, in: Bumke/Röthel, Autonomie im Recht, S. 185, 199 und 193 unter Verweis auf BuckHeeb, ZHR 177 (2013), 310, 342 und Clouth, ZHR 177 (2013), 212, 221, 262 f. S. auch Schürnbrand, ZBB 2014, 168, 173, für den das Informationsmodell „im Ausgangspunkt nach wie vor positiv zu würdigen“ ist. 68 Zum Information overload, s. etwa Grundmann, ZBB 2018, 1, 7; Grundmann/Hacker, in: Busch/ Ferrarini, Regulation of the EU Financial Markets, S. 165, Rn. 7.21; Möllers/Poppele, ZGR 2013, 437, 456 f.; Klöhn, Behavioral Finance, S. 1855 ff.; Möllers, in: FS Hopt, Bd. II, S. 2247, 2257 f.; Möllers/Kernchen, ZGR 2011, 1, 7 ff. m. w. N. zu konkreten Studien (Fn. 38). S. auch Buck-Heeb, ZHR 177 (2013), 310, 327 ff. Ausführlich Stahl, Information Overload, passim. 69 Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 279; Mattil (Rechtsanwälte Mattil & Kollegen), FinanzA WortPr 19/12, S. 21; ders., FinanzA WortPr 19/39, S. 16 f.; Stellungnahme Mattil & Kollegen, FinanzA WortPr 19/12, S. 100, 103; Schön, in: FS Canaris (2007), Bd. I, S. 1191, 1211; Kalss, in: 19. ÖJT II/1, S. 7, 24; Casper, BB 2011, Heft 20, I. Ähnlich Wibbeke: „Ein Prospekt ist aufwendig, aber nutzlos, weil ihn am Ende niemand wirklich liest.“, abrufbar unter: www.faz.net/ aktuell/finanzen/finanzmarkt/immobilien-Crowdinvesting-warnung-vor-deregulierung-15646579. html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 70 Dazu Schmies, in: Engel/Englerth/Lüdemann/Spiecker gen. Döhmann, Recht und Verhalten, S. 165, 177; Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 51; Koch, BKR 2012, 485, 487. S. auch Eidenmüller, JZ 2011, 814, 819. Dazu auch Schmolke, ZBB 2007, 454, 458 f. m. w. N. Vgl. dazu auch Lang, VuR 2004, 201, 206, der es für ironisch hält, dass die verkürzten Informationen „die Grenzen einer Konzeption, die Anlegerschutz durch Information betreiben will deutlich werden“ lasse. 71 Beshears/Choi/Laibson/Madrian, in: Wise, Explorations in the Economics of Aging, S. 75, 90; Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 75; ähnlich Mercer/Palmiter/Taha, 7 J Emp Leg Stud 429, 455 ff. Zweifelnd auch Klöhn, ZIP 2017, 2125, 2129; Spindler, AG 2010, 601, 612. S. auch die Untersuchung von Oehler, Infos für den Schwarm, passim und www.test.de/VermoegensanlagenDie-Anbieter-informieren-schlecht-4540121-0/?mc¼kurzurl.vib [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], die jeweils zu dem Ergebnis kommen, dass die VIB zur Zeit wohl unzureichend sind. S. auch www.faz.net/aktuell/finanzen/finanzmarkt/warum-Crowdinvesting-fuer-kleinanleger-gefaehrlichist-15524731.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Vgl. auch Johanning, in: Teuber, Wertpapierrecht 2011, S. 215, Rn. 753, der eine differenzierte Bewertung für die unterschiedlichen Anleger vornimmt. Ausführlich in Bezug auf PIB Dittschar, Kurzinformationsblätter, S. 149 ff. 66

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

anlagen (auch) eine Ampelkennzeichnung eingeführt werden könne,72 ist dem – jedenfalls im Rahmen des Crowdfundings – entgegenzuhalten, dass, wegen des grundsätzlich hohen Risikos bei Crowdfundings, vermutlich sämtliche Fundings mit einer „roten Ampel“ gekennzeichnet werden müssten,73 sodass hierdurch letztlich doch nicht zwischen verschiedenen Fundings differenziert werden könnte.74 II. Behavioral Economics – Verhaltensökonomik Die Kritik am Modell des homo oeconomicus stammt insbesondere aus der Verhaltensökonomik.75 Dabei versucht die Verhaltensökonomik,76 Aspekte der Psychologie mit den Wirtschaftswissenschaften zu kombinieren, um so erklären zu können, warum der Mensch tatsächlich vom „rational egoistischen Verhalten [des homo oeconomicus] abweicht“77 also lediglich begrenzt rational78 handelt.79 Hierzu haben sich besonders drei Aspekte herauskristallisiert.80 Zunächst weist der Mensch heuristische Schwächen auf, das heißt, vorhandene Informationen werden falsch verarbeitet, was vorwiegend an der eigenen – regelmäßigen – Selbstüberschätzung

72

S. Zimmer, JZ 2014, 714, 720 f. S. zum Risiko beim Crowdfunding Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 61; Stellungnahme Prof. Dr. Poelzig, FinanzA WortPr 19/12, S. 87, 94 f.; Poelzig, BKR 2018, 357, 365; ähnlich BVR/ DSGV, Stellungnahme zum Entwurf einer Crowdfunding-Verordnung der EU Kommission, S. 2; Bankenverband, EU-Verordnungsvorschlag zu Crowdfunding, abrufbar unter bankenverband.de/ blog/eu-verordnungsvorschlag-zu-Crowdfunding [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Vgl. allgemein zum Insolvenzrisiko von Start-ups Schuster, Investment Crowdfunding, S. 273 m. w. N. (Fn. 1271); Werlen/Hertner, in: FG Schweizer Juristentag 2015, S. 315, 326. 74 Die Ampelkennzeichnung insgesamt als „zu grobschlächtig“ bezeichnend Casper, BB 2011, Heft 20, I. 75 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 103 ff. 76 Insbesondere die Behavioral Finance beschäftigt sich mit der – hier relevanten – Psychologie der Anleger, vgl. zur Übernahme in das Kapitalmarktrecht Klöhn, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 83, 88. Ausführlich dazu Beck, Behavioral Economics, S. 349 ff. 77 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 104. Allgemein zur ökonomischen Theorie im Recht, s. Janson, Ökonomische Theorie, S. 19 ff.; ausführlich van Aaken, Rational Choice, passim. Zuzugeben ist jedoch, dass die ökonomische Analyse des Rechts insgesamt nicht unumstritten ist, vgl. hierzu die Diskussion zwischen Fezer, JZ 1986, 817 ff. und JZ 1988, 223 ff; Ott/ Schäfer, JZ 1988, 213 ff. und Kirchgässner, JZ 1991, 104 ff.; s. auch Klöhn, Behavioral Finance, S. 139 ff. 78 Dazu Jolls/Sunstein/Thaler in: Sunstein, Behavioral Law & Economics, S. 13, 14 f.; treffend zusammenfassend Eidenüller, JZ 2011, 814, 816 f. Zur bounded rationality aus juristischer Sicht, s. Wiedemann/Wank, JZ 2013, 340 ff. 79 Vgl. zu den Methoden Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 40 f. 80 Vgl. Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 104. 73

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

413

des Menschen liegt.81 Darüber hinaus haben die Menschen Willensschwächen,82 die zu spontanem und impulsivem Verhalten führen.83 Schließlich verhalten Menschen sich auch selbstschädigend84 – und damit nicht eigennützig –, wenn sie sich ungerecht behandelt fühlen und dies bestrafen möchten.85 Aber auch die Verhaltensökonomik steht nicht unbeanstandet da. Dabei wird etwa kritisiert, dass die (vermeintlich) irrationalen Verhaltensweisen, die von der Verhaltensökonomik am homo oeconomicus bemängelt werden, tatsächlich mit dem Bild des rationalen Menschen in Einklang zu bringen seien.86 Ferner wird kritisch beurteilt, dass die aus der Verhaltensökonomik stammenden Ergebnisse unter Laborbedingungen erzielt wurden und dementsprechend nur ein bedingt zutreffendes Bild von der Wirklichkeit abbilden würden.87 Ebenso sei zu berücksichtigen, dass die Verhaltensökonomik lediglich ad-hoc-Aussagen treffen würde, die nicht zu allgemeinen Prognosen führen würden.88 Ohne den Konflikt zwischen dem homo oeconomicus und der Verhaltensökonomik an dieser Stelle weiter zu vertiefen,89 kann davon ausgegangen werden, dass für die Anwendung auf die juristische Untersuchung des Kapitalmarktleitbildes das Modell des homo oeconomicus zumindest im Grundsatz weiter anwendbar bleibt, dieses Modell jedoch um Erkenntnisse aus der Verhaltensökonomik zu ergänzen ist.90

III. Konsequenz: Paternalistische Gesetzgebung Aus den Erkenntnissen, dass der Anleger häufig nicht so rational handelt, wie es das Modell des homo oeconomicus annimmt, folgt der grundsätzliche Trend zu pater-

81

Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 37 f. Ausführlich Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 105 ff. 82 Sogenannte bounded willpower. 83 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 109. 84 Sogenannte bounded selfishness. 85 Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 16; Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 109 f. 86 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 111 ff.; s. auch Fleischer/Schmolke/ Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 15. 87 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 113 f. 88 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 115; vgl. dazu auch Weber/Dawes, in: Smelser/Swedberg, Handbook of Economic Sociology, S. 90, 91. 89 S. dazu etwa Kelman, Stan. L. Rev. 50 (1998), 1577, 1579 f.; Lüdemann, in: Engel/Englerth/ Lüdemann/Spiecker gen. Döhmann, Recht und Verhalten, S. 7, 33 f. 90 Klöhn, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 83, 88; Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 116; Fleischer/Schmolke/Zimmer, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 9, 41 m. w. N. (Fn. 203). S. auch Buck-Heeb, JZ 2017, 279, 286, die darauf hinweist, dass bisher noch nicht klar sei, wie die Verhaltensökonomik im Rahmen der Gesetzgebung angewendet werden könnte, ohne dass es zu paternalistischen Maßnahmen käme. Vgl. auch Backhaus/Paulsen, in: FS Meffert, S. 105, 113 ff. zu den Einflüssen durch die Digitalisierung.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

nalistischer Gesetzgebung.91 Allgemein versteht man unter Paternalismus das Handeln zugunsten einer anderen Person zu dessen „Besten“,92 es handelt sich also um eine Art von „Bevormundung“.93 In rechtlicher Hinsicht94 liegt Paternalismus grundsätzlich dann vor, wenn der Gesetzgeber eine Norm erlässt, die „zum Besten“ des Normadressaten erfolgt.95

1. Rechtfertigung von Paternalismus im Recht Die Anwendung von Paternalismus im Recht ist prinzipiell gesondert zu rechtfertigen, denn sie beschränkt grundsätzlich die allgemeine Handlungsfreiheit des Einzelnen.96 Teilweise wird die Anwendung von Paternalismus im Recht damit zu begründen versucht, dass es Paternalismus im Recht überhaupt nicht gebe, sondern viel eher andere Argumente die Begründung des vermeintlich paternalistischen Eingriffs tragen würden.97 Diese Argumentationsstruktur dürfte jedoch im Ergebnis nicht überzeugend sein, da dieser Ansatz im Grundsatz nach wie vor eine Rechtfertigung des Paternalismus verlangt.98 Andere begründen Paternalismus damit, dass es „richtige Antworten“ auf existenzielle Grundfragen gäbe und diese politisch durchzusetzen seien und dementsprechend auch zu paternalistischen Methoden gegriffen werden könne.99 Allerdings ist bei diesem Ansatz grundsätzlich bereits fraglich, ob es solche richtigen Antworten überhaupt gibt und falls ja, wer diese Antworten 91

Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 116; vgl. auch Englerth, in: Engel/ Englerth/Lüdemann/Spiecker gen. Döhmann, Recht und Verhalten, S. 231, 232 m. w. N. (Fn. 3). 92 Kirste, JZ 2011, 805, 806. 93 S. zum Begriff auch van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 122 ff. Dazu, dass der Begriff Paternalismus grundsätzlich eher negativ besetzt ist, s. Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 358. 94 Vgl. für Beispiele im Recht Dworkin, in: Sartorius, Paternalism, S. 19, 20 f.; Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 360 f. Dazu auch van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/ Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 124 ff. Umfassend zum Paternalismus im Privatrecht, s. Schmolke, Grenzen der Selbstbindung, passim. 95 Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 360; ders., JZ 2011, 814, 815; Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 116. 96 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 127 f.; Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 365 f.; Kirste, JZ 2011, 805 f., 813. Ähnlich Englerth, in: Engel/Englerth/Lüdemann/ Spiecker gen. Döhmann, Recht und Verhalten, 231, 234. So grundsätzlich auch BVerfG, Beschl. v. 07.10.1981 – 2 BvR 1194/80 – NJW 1982, 691, 692 f. S. auch Buck-Heeb, BKR 2017, 89, 96 f. m. w. N. aus der Literatur. Zur Frage, ob sich aus dem Sozialstaatsprinzip eine Rechtfertigung für paternalistische Eingriffe ergeben könnte, vgl. einerseits Fischer, Schutz vor Selbstschädigung, S. 258 und andererseits Esser/Schmidt, SchuldR AT 1, S. 8 f. 97 Dazu Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 367 ff. 98 S. dazu Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 370. 99 Dazu Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 370 ff. Ausführlicher zu diesem auch als Republikanismus bezeichneten Ansatz Farber/Frickey, Law and Public Choice, S. 42 ff. Zur Kritik hieran, s. auch van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 135.

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

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„‚besser‘ wisse [. . .]“ und ob es berechtigt ist, diese auch durchzusetzten.100 Ein weiterer Begründungsansatz versucht durch „klar konturierte und konsensfähige inhaltliche Kriterien“ die Verwendung paternalistischer Methoden zu rechtfertigen.101 Dabei kommen als Kriterien zum einen das Autonomieprinzip, zum anderen das Personalitätsprinzip in Betracht. Während bei ersterem durch den Paternalismus mehr (persönliche) Freiheit erreicht werden soll,102 geht es bei letzterem darum, dass durch den Paternalismus „unverfügbare Attribute der menschlichen Person“ geschützt werden sollen.103 Beim Autonomieprinzip ist vor allem auch der grundsätzliche und nicht zu unterschätzende Lerneffekt zu bedenken, wenn durch Menschen Fehler gemacht werden.104 Dieser greift jedoch grundsätzlich nicht durch, wenn es sich um „endgültige“ Fehler handelt.105 Allerdings stellen auch diese Begründungsansätze keine allgemeingültige Rechtfertigung für Paternalismus dar, sodass es grundsätzlich jeweils auf den Einzelfall ankommt.106 Ebenso kann sich eine mögliche Rechtfertigung von Paternalismus dann finden lassen, wenn die (irrationale) Entscheidung nicht nur Einfluss auf die entscheidende Person hat, sondern auch auf Dritte.107 Allerdings sei derartigen „Grundpflichten“108 eher mit Zurückhaltung zu begegnen, da diese die Gefahr in sich trügen, dass das Individuum dem Gesamtinteresse untergeordnet werden könnte.109 In diese Richtung gehen auch die Überlegungen von Schäfer und Ott, die die Gedanken von Camerer, Issacharoff, Loewenstein, O’Donoghue und Rabin weitergeführt haben. Letztere halten Rechtspaternalismus für gerechtfertigt, wenn der positive Effekt des Paternalismus für diejenigen größer ist, die vor einem Schaden bewahrt werden sollen als der negative Effekt für diejenigen ist, die dieses Paternalismus' nicht bedürfen.110 Darauf aufbauend rechtfertigen letztere die Anwendung von paternalistischen Regelungen bei der

100

Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 373; ders., JZ 2011, 814, 815; Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 174. S. auch Farber/Frickey, Law and Public Choice, S. 47, die zusammenfassen: „The dark side of republicanism is its potentially totalitarian tendency to subordinate individuals to the public good, as defined by government elites.” 101 Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 390. 102 Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 374 ff. 103 Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 390, 385 ff. 104 Dazu Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 331 f.; ders., JZ 2011, 814, 815; Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 119. 105 S. Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 383 ff., der darauf hinweist, dass in diesem Sinne auch die Urteile hinsichtlich der sittenwidrigen Angehörigenbürgschaften zu verstehen seien, vgl. exemplarisch BVerfG, Beschl. v. 19.10.1993 – 1 BvR 567, 1044/89 – WM 1993, 2199, 2202. 106 S. dazu Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 387 f. 107 Kirste, JZ 2011, 805, 811; van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 133; Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 128; vgl. auch zur Drittbezogenheit, Randelzhofer, in: Merten/Papier, Hdb. der Grundrechte, § 37 Rn. 44. 108 Ausführlich zu diesen Randelzhofer, in: Merten/Papier, Hdb. der Grundrechte, § 37 Rn. 17 ff. 109 Kirste, JZ 2011, 805, 811. 110 Camerer/Issacharoff/Loewenstein/O'Donoghue/Rabin, 151 U. Pa. L. Rev. 1211, 1219 f. (2003), wörtlich: „the policy is worthwhile”.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Entstehung von Kosten für Dritte:111 Wenn durch den Paternalismus mehr Kosten gespart werden können – einerseits bei denjenigen, die der paternalistischen Regelung bedürfen, und andererseits auch bei den Dritten – als diese Regelung bei denjenigen verursacht, die zwar von dieser erfasst werden, dieser aber nicht bedürfen, dann sei die Regelung grundsätzlich gerechtfertigt.112 Freilich wird dabei angeführt, dass die genaue Bestimmung der Kosten zu Problemen führen würde.113

2. Die verschiedenen Formen von Paternalismus Beim (rechtlichen) Paternalismus wird grundsätzlich zwischen zwei Formen unterschieden. a) Autoritärer oder harter Paternalismus Dabei zeichnet sich der harte Paternalismus ganz herrschend durch zwei Elemente aus. Zum einen muss die paternalistische Handlung zum Wohle der adressierten Person erfolgen, zum anderen müsste sie auch dann stattfinden, wenn dies gegen den Willen der adressierten Person erfolgte.114 Somit ist das Ergebnis von hartem Paternalismus in der Gesetzgebung grundsätzlich stets ein Verbot.115 b) Liberaler oder weicher Paternalismus Demgegenüber steht der sogenannte liberale Paternalismus.116 Bei diesem Konzept geht es grundsätzlich nicht darum, dem einzelnen etwas zu verbieten, sondern vielmehr wird versucht, bei dem Adressaten der Maßnahme jene bei ihm bestehenden Informationsdefizite auszugleichen,117 die zu dessen beschränkter Rationalität

111

Exemplarisch führen sie Kosten für das Gesundheitssystem auf, s. Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 121. 112 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 120 f. 113 Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 121. 114 Statt vieler Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 359 m. w. N. (Fn. 6). 115 Van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 110 f. 116 Dieser ist jedoch grundsätzlich nur denkbar, wenn es um Rationalitätsdefizite geht, nicht jedoch, wenn es um den sogenannten Wertepaternalismus geht – zu diesem s. Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 360 f. – ders., JZ 2011, 814, 815. 117 Zu verschiedenen Maßnahmen von Paternalimus, s. van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/ Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 124. Zur Kritik am liberalen Paternalismus, s. Eidenmüller, JZ 2011, 814, 819 ff.

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

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führen, um ihm eine rationale Entscheidung zu ermöglichen, sodass grundsätzlich kein Bedürfnis für eine Verbotsregelung besteht.118

B. Paternalismus beim Crowdfunding Beim Crowdfunding begegnen einem paternalistische Regelungen – wie auch bereits bei den US-amerikanischen Regelungen angesprochen119 – insbesondere bei den Anlageschwellen pro Anleger und Emittent gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG.120

I. Die Anlageschwellen als hart paternalistische Regelung Die Anlageschwellen beim Crowdfunding werden allgemein als hart paternalistische Regelung angesehen, denn sie „zwingen“ den einzelnen Anleger dazu, dass er nicht mehr als durch § 2a Abs. 3 VermAnlG vorgegeben und – einkommens- und vermögensunabhängig – nicht mehr als 25.000 Euro in Vermögensanlagen eines Emittenten investiert.121

II. Rechtfertigung der Anlagenschwellen? Wie soeben festgestellt, bedürfen paternalistische Regelungen grundsätzlich der Rechtfertigung.122

1. Ansichten in der Literatur Zunächst wurde in Bezug auf die Regelung des § 2a Abs. 3 VermAnlG angeführt, dass diese Regelung einen „Bruch mit dem grundlegenden Prinzip des Kapital-

118

Kirste, JZ 2011, 805, 806; van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 111. S. zu den möglichen „Eskalationsstufen“ des liberalen Paternalimus Eidenmüller, JZ 2011, 814, 818. Vgl. auch Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 117, die noch weitergehend zwischen liberalem und libertärem Paternalismus differenzieren. 119 S. dazu unter 7. Kapitel: 3. Abschnitt. 120 Entsprechendes gilt für die Regelung des § 6 WpPG. 121 S. nur Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1718; Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52; Casper, ZBB 2015, 265, 278; Danwerth, ZBB 2016, 20, 31. Bzgl. § 3c WpPG i. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102) (jetzt § 6 WpPG) Poelzig, BKR 2018, 357, 365; Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1718. 122 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: A. III. 1.

418

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

marktrechts“ darstellen würde.123 Dabei werden diese Regelungen zwar rudimentär hinterfragt, insgesamt aber als gerechtfertigt angesehen.124 a) Die vermögens- beziehungsweise einkommensabhängigen Anlageschwellen Etwas ausführlicher setzt sich Schedensack mit der Rechtfertigung der Anlageschwellen auseinander und hält diese Regelung in dreierlei Hinsicht für gerechtfertigt.125 Zum einen führt er aus, dass aufgrund des fehlenden Prospekts ein niedrigeres Informationsniveau bestehen würde, das es rechtfertigt, eine solche Höchstgrenze einzuführen.126 Zum anderen würde das erhebliche (Insolvenz-) Risiko, das mit der Finanzierung von Start-ups einherginge, es rechtfertigen, dass die Anlageschwellen eine gerechtfertigte „Risikobegrenzung“ darstellen würden.127 Letztlich führt Schedensack aus, dass es durch die Angebotsgestaltung der Plattformen zu Urteilsverzerrungen kommen könnte, da insbesondere die negativen Aspekte einer Vermögensanlage in den Hintergrund gestellt würden und es aufgrund des nicht erforderlichen Prospekts keinen adäquaten informatorischen Ausgleich gäbe und daher die Anlageschwellen auch aus diesem Grund gerechtfertigt seien.128 Dabei stehen seine Ausführungen insgesamt unter der Prämisse, dass die „Rechtfertigungslast“ für diese paternalistischen Regelungen ohnehin vermindert sei, da durch die Befreiung von der Prospektpflicht vom – gerechtfertigten – Zustand abgewichen und dementsprechend kein erhöhtes Rechtfertigungsbedürfnis für anderweitige kapitalmarktrechtliche Pflichten bestehen würde.129 b) Die absolute Anlageschwelle von 25.000 Euro Im Hinblick auf die absolute Höchstgrenze von mittlerweile 25.000 Euro wird argumentiert, dass diese grundsätzlich nicht den Schutz für besonders vermögende Anleger intendieren würde, sondern vielmehr als „Auffangnetz“ für weniger vermögende Anleger dienen würde, da die – von den Plattformen einzuholende – Selbstauskunft wohl wenig effektiv sei.130 Teilweise wird jedoch im Hinblick auf diese Höchstgrenze angeführt, dass sie im Hinblick auf Art. 14 GG, sowie Art. 2 Abs. 1 GG und insbesondere Art. 12 Abs. 1 GG – hier in Bezug auf Business

123

Klöhn/Hornuf, ZBB 2012, 237, 263; Söpper, Crowdfunding, S. 191; Schedensack, Crowdinvesting, S. 486. 124 Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52; Casper, ZBB 2015, 265, 278; Kumpan, ZGR 2016, 2, 34; Schulz, Crowdinvesting, S. 98 ff.; s. aber auch Bergmann, in: Bankrechtstag 2015, S. 47, 55, der den „Spielgeldgedanke[n]“ für nicht überzeugend hält. 125 Schedensack, Crowdinvesting, S. 485 ff. 126 Schedensack, Crowdinvesting, S. 487. 127 Schedensack, Crowdinvesting, S. 487 f. 128 Schedensack, Crowdinvesting, S. 488. 129 Dazu Schedensack, Crowdinvesting, S. 325 f. 130 Schedensack, Crowdinvesting, S. 489 f.

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

419

Angels – nicht unproblematisch sei und verfassungsrechtliche Bedenken bestünden.131 In Bezug auf Art. 14 GG wird dabei argumentiert, dass es grundsätzlich möglich sein müsse, „Geld frei in Gegenstände, gleich welcher Art“ einzutauschen.132 Wenn dies nicht der Fall sei, so sei jedenfalls Art. 2 Abs. 1 GG betroffen.133 Bezüglich der Probleme des Art. 12 Abs. 1 GG wird zwar angeführt, dass die Begrenzung auf maximal 25.000 Euro lediglich eine Berufsausübungsregelung darstellen würde und dementsprechend einfacher zu rechtfertigen sei, allerdings sei die Rechtfertigung dennoch insoweit fraglich, da als Rechtfertigungsgrund die Rückgewinnung des „verlorene[n] Vertrauen[s] in den (grauen) Finanz- und Kapitalmarkt“ im Raum stünde und dieses mit den Anlageschwellen grundsätzlich eher nicht erreicht werden könnte.134 Hiergegen wird argumentiert, dass die dem Crowdfunding inhärenten „enormen Risiken“ die Eingriffe rechtfertigen würden.135 Die mögliche Berufsausübungsregelung der Business Angels sei bereits durch den Kleinanlegerschutz gerechtfertigt, darüber hinaus könnten sowohl Privatanleger als auch Βusiness Angels eine Kapitalgesellschaft136 gründen und auf diese Weise ohnehin höhere Beträge investieren.137 Die Ausnahme für Kapitalgesellschaften138 hingegen wird positiv bewertet, da sie einen vernünftigen Kompromiss zwischen vertretbarem Aufwand für diejenigen – „professionellen“ – Anleger darstellen würde, die mehr als 25.000 Euro investieren wollten und hinreichender Hürde darstellen würde, damit Kleinanleger auf diese Weise die Anlageschwellen nicht umgehen könnten.139 Weitergehend wird gefordert, dass Ausnahmen jedenfalls auch für Personenhandelsgesellschaften gelten sollten, die in das Handelsregister eingetragen sind.140 Begründet wird dies damit,

131

Danwerth, ZBB 2016, 20, 31, 32. Auch wird zum Teil darauf hingewiesen, dass die Unternehmensgründer und damit im Regelfall Gesellschafter der Unternehmen, nicht selbst in Vermögensanlagen ihres Crowdfundings investieren könnten, da sie aufgrund ihrer gesellschaftsrechtlichen Beteiligung bereits Vermögensanlagen i. S. d. § 1 II Nr. 1 VermAnlG halten würden, so Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 180. Dem wird man wohl entgegenhalten können, dass § 2a III VermAnlG von Vermögensanlagen spricht, die „erworben werden können“, bei der Gesellschaftsgründung werden die Anteile jedoch typischerweise übernommen und nicht erworben, vgl. § 5 II 2 GmbHG und Hirte, Kapitalgesellschaftsrecht, Rn. 2.12, sodass diese Anteile nicht hinzuzurechnen sein dürften. 132 Danwerth, ZBB 2016, 20, 30 unter Verweis auf BVerfG, Beschl. v. 31.03.1998 – 2 BvR 1877/97 u. 2 BvR 50/98 – ZIP 1998, 733, 737. 133 Danwerth, ZBB 2016, 20, 30 mit Verweis auf Papier, in: Maunz/Dürig, GG75, Art. 14 Rn. 161 (mittlerweile Papier/Shirvani, in: Maunz/Dürig, GG, Art. 14 Rn. 278). 134 Danwerth, ZBB 2016, 20, 31 f. 135 Schedensack, Crowdinvesting, S. 490. 136 Vgl. für die GmbH & Co. KG auch BeschlE 2. EUProspVOAnpG, BT-Drs. 19/10000, Begr. § 65 WpHG, S. 74. 137 Schedensack, Crowdinvesting, S. 491. 138 Mittlerweile gilt auch für die GmbH & Co. KG grundsätzlich keine Anlageschwelle mehr. 139 Schedensack, Crowdinvesting, S. 498 f. 140 Schedensack, Crowdinvesting, S. 499 f.

420

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

dass es sich bei diesen um „erfahrenere [. . .] Kaufleute [. . .]“ handeln würde, denen eine vernünftige Riskoeinschätzung zuzutrauen wäre.141 c) Stellungnahme Die für die Anlageschwellen angeführten Rechtfertigungsgründe lassen sich grundsätzlich widerlegen. Die für die vermögens- beziehungsweise einkommensabhängigen Schwellen vorgebrachten Argumente geben letztlich nur die oben bereits angeführten und wenig überzeugenden Gründe wieder, die hart paternalistische Regelungen rechtfertigen sollen, „der Staat weiß es besser als der Bürger“ und die Regelungen erfolgen – auch gegen den Willen des Einzelnen – nur zu dessen Bestem.142 Dies kann so nicht überzeugen, denn letztlich steht es dem einzelnen Anleger frei, ob er sich zum „Narren“ machen möchte oder nicht.143 Aber auch sonst können die vorgebrachten Gründe nicht überzeugen. Soweit die fehlende Informationsmöglichkeit angeführt wird, widerspricht Schedensack sich selbst, führt er doch zuvor noch an, dass derartige Informationen dem (Klein-)Anleger im Regelfall nicht helfen;144 bei diesem Argument handelt es sich auch um den Hauptkritikpunkt am Informationsmodell. Mit anderen Worten würde auch die Bereitstellung eines Prospekts wohl regelmäßig nichts dazu beitragen, dass der zu adressierende Anleger besser informiert wäre und eine dementsprechend rationalere Entscheidung treffen würde.145 Auch das Argument, dass unter dem Aspekt des erheblichen Riskikos bei der Investition in Start-ups eine solche Risikobegrenzung gerechtfertigt sei, ist nicht überzeugend, sondern vielmehr willkürlich.146 Denn konsequenterweise müssten dann sämtliche riskanten „Geldverlustmöglichkeiten“ derart begrenzt werden.147 Dies ist jedoch gerade nicht der Fall.148 Zwar hat die BaFin mittlerweile den Handel mit finanziellen Differenzkontrakten im Rahmen einer Produktinterventionsmaßnahme für Privatanleger untersagt,149 diesen ist jedoch ein völlig anderes Risiko inhärent, da es hier unter Umständen zu einer unbegrenzten Nachschusspflicht kommen kann.150 Dieses Risiko besteht beim Crowdfunding jedoch gerade nicht, denn § 5b VermAnlG verbietet eine solche

141

Schedensack, Crowdinvesting, S. 499. Vgl. auch Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1718. 143 Loss, ZHR 129 (1967), 197, 208; ähnlich Caspari, NZG 2005, 98, 99. 144 Schedensack, Crowdinvesting, S. 486. 145 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 3. b). 146 So auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 295. 147 Ähnlich Danwerth, ZBB 2016, 20, 32. 148 Vgl. die Beispiele bei Hogan, 18 Lewis & Clark L. Rev. 1091, 1113 (2014) und Schuster, Investment Crowdfunding, S. 294. 149 S. www.bafin.de/SharedDocs/Veroeffentlichungen/DE/Pressemitteilung/2018/pm_181217_ CFD_Beschraenkung.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 150 Morlin, AG 2017, R207 f. 142

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

421

Nachschusspflicht.151 Insofern kann der Anleger also nicht „mehr verlieren als er hat“.152 Bezüglich der Ausführungen, dass es zu Urteilsverzerrungen kommen könnte, sei zum einen das Argument erneut angeführt, wonach der Kleinanleger regelmäßig den Prospekt ohnehin nicht lesen würde, zum anderen wurde festgestellt, dass es sich bei den Plattformen um Handelsmakler handelt, sodass diese zwangsläufig neutral über alle Umstände aufzuklären haben und sich daher derartige Probleme grundsätzlich nicht stellen können.153 Soweit angeführt wird, dass für die Anlageschwellen ohnehin geringere Anforderungen an die Rechtfertigung bestehen würden, da es sich lediglich um die Einschränkung einer Privilegierung handeln würde, kann auch dies nicht überzeugen.154 Denn zum einen ist der Gesetzgeber auch bei der Regelung des § 6 WpPG davon ausgegangen, dass derartige Anlageschwellen grundsätzlich rechtfertigungsbedürftig sind, selbst wenn sie „lediglich“ eine Privilegierung einschränken, denn bei § 6 WpPG gelten die Schwellen erst ab einem Gesamtemissionsvolumen von einer Million Euro,155 ohne dass hier eine Prospektpflicht bestehen würde.156 Zum anderen kommt es bei § 2a Abs. 3 VermAnlG auch gar nicht darauf an, ob die Schwellen grundsätzlich zu rechtfertigen sind, denn wenigstens im Hinblick auf Art. 3 Abs. 1 GG liegt eine Ungleichbehandlung vor, da Kapitalgesellschaften und die GmbH & Co. KG dieser Einschränkung nicht unterliegen. Zwar kann eine Ungleichbehandlung im Sinne des Art. 3 GG grundsätzlich gerechtfertigt werden,157 jedoch erscheint das pauschale Argument, Kapitalgesellschaften158 seien als Formkaufleute in typisierter Weise professioneller,159 nicht überzeugend,160 sodass die gewählten paternalistischen Regelungen weiterhin einer besonderen Begründung

151

Zum Begriff der Nachschusspflicht in diesem Zusammenhang, s. Wilhelmi/Seitz, WM 2016, 101, 103 ff. 152 Vgl. dazu auch das anschauliche Beispiel bei Englerth, in: Engel/Englerth/Lüdemann/Spiecker gen. Döhmann, Recht und Verhalten, 231, 238, der treffend ausführt, dass es insgesamt als „‚erträglich‘ oder ‚tolerierbar‘ wahrgenommene Risiken“ gibt, bei denen eine paternalistische Regelung nicht erforderlich ist, es jedoch andere Konstellationen gibt, bei denen eine solche gerade erforderlich ist. 153 S. dazu bereits unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f). 154 Vgl. auch Teuber, in: Teuber, Wertpapierrecht 2011, S. 7, Rn. 3. 155 S. dazu unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt: B. I. 2. 156 Freilich sind diese erst ab 1.000.000 Euro bestehenden Anlageschwellen wohl europarechtlich bedingt – s. Fn. 25 (6. Kapitel) –, dies ändert jedoch nichts daran, dass sich die Anlageschwellen bei § 2a III VermAnlG jedenfalls an Art. 2 I GG messen lassen müssen und explizit zu rechtfertigen sind. 157 Ausführlich zu möglichen Rechtfertigungsgründen, s. Kischel, in: BeckOK, GG, Art. 3 Rn. 24 ff. 158 Und mittlerweile auch die GmbH & Co. KG. 159 Dazu Schedensack, Crowdinvesting, S. 498; von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 2a Rn. 61. 160 In diesem Sinne auch Casper, ZBB 2015, 265, 278. S. für Kritik an der ähnlichen Wertung des HGB die Nachweise bei Fn. 220 (5. Kapitel).

422

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

bedürfen.161 Vor diesem Hintergrund erscheint es weiterhin wenig überzeugend, von der Ausnahme auch Personenhandelsgesellschaften zu erfassen, die im Handelsregister eingetragen sind, denn aus der reinen Eintragung kann nicht ohne weiteres auf die Erfahrungen mit kapitalmarktrechtlichen Produkten geschlossen werden.162 Soweit im Folgenden zu dem Ergebnis gelangt wird, dass die Zeichnungsgrenzen nicht zu rechtfertigen sind und es empfehlenswert wäre, diese abzuschaffen, erübrigt sich eine Auseinandersetzung mit den Ausnahmen163 für Kapitalgesellschaften und die GmbH & Co. KG,164 sodass die Behandlung dieser zunächst hinten anzustellen ist.165

2. Sonstige Rechtfertigungsgründe Fraglich ist, ob sonstige Gründe in Betracht kommen, die die Anlageschwellen rechtfertigen. Wie bereits angesprochen, kommt eine Rechtfertigung grundsätzlich auch in Betracht, wenn die paternalistische Regelung nicht bloß dem unmittelbaren Adressaten „dienen“ soll, sondern letztlich auch im Interesse von Dritten liegen.166 Betrachtet man dabei das Gemengelage beim Crowdfunding, so ergibt sich Folgendes: Auf der einen Seite stehen diejenigen Anleger, die eine – ohne die Regelung – irrationale Entscheidung treffen und dementsprechend in einen Emittenten mehr investieren würden als finanziell – bei einer Realisierung des Klumpenrisikos – für sie tragbar ist. Auf diese Gruppe von Anlegern zielt die Regelung vorrangig ab. Auf der anderen Seite stehen die Anleger, die – auf rationaler Grundlage und finanziell tragbar – mehr als 25.000 Euro in denselben Emittenten investieren möchten und durch die Anlageschwellen daran gehindert werden. Darüber hinaus existiert noch diejenige Gruppe von Anlegern, die – unabhängig vom Bestehen der Anlageschwellen – sowieso nicht mehr investieren würde als ihnen durch die Anlageschwellen erlaubt ist. Als „unbeteiligte“ weitere Gruppe kommen darüber hinaus auch die möglichen Insolvenzgläubiger der ersten Anlegergruppe und gegebenenfalls auch die Allgemeinheit, die in die Sozialkassen einzahlt und damit unter Umständen die finanziell überforderten Anleger mitfinanziert, in Betracht. Ob der mögliche Einfluss auf die beiden letztgenannten Gruppen tatsächlich eine derartige paternalistische Regelung rechtfertigt, darf – mit obiger Argumentation167 –

161

Ähnlich Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52; Poelzig, BKR 2018, 357, 365. Vgl. Casper, ZBB 2015, 265, 278. 163 Vgl. dazu Schulz, Crowdinvesting, S. 103 ff. 164 Gleiches gilt auch für den möglicherweise verletzten Art. 12 I GG bei Business Angels. 165 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: D. III. und 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. III. 1. e) aa). 166 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: A. III. 1. 167 S. dazu unter 8. Kapitel:2. Abschnitt:B.II.1.c). S. insbesondere bei Fn. 147 (8. Kapitel) und Fn. 148 (8. Kapitel). 162

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

423

bezweifelt werden.168 Insofern kann sich eine Rechtfertigung der Anlageschwellen grundsätzlich nur aus der Abwägung der Folgen für die einzelnen Anlegergruppen ergeben. Danach müsste der Nutzen der paternalistischen Regelung für die irrationalen Anleger größer sein als die Kosten für die rationalen Anleger. Dabei kann die Gruppe der Anleger, die – unabhängig von einer gesetzlichen Regelung – nicht mehr als ihr derzeit gestattet ist anlegen möchte, von der Betrachtung ausgenommen werden, da die Anlageschwellen grundsätzlich keinen Einfluss auf ihr Verhalten haben. Vergegenwärtigt man sich nun die obigen Marktdaten, aus denen sich ergibt, dass lediglich etwa 70 Euro (so beim Crowdlending) beziehungsweise etwa 2000 Euro (so beim Crowdinvesting) investiert werden, kommt man zu dem Ergebnis, dass die einzelnen Anleger im Grundsatz überhaupt nicht mehr investieren wollen als sie dürfen, denn dann lägen die durchschnittlichen Beiträge erheblich näher an den 10.000 Euro (beziehungsweise mittlerweile 25.000 Euro). Denn berechtigterweise wird angeführt, dass die relativen Anlageschwellen tatsächlich kaum eine Hürde darstellen, da eine einfache Selbstauskunft ohne konkreten Vermögensnachweis ausreichend ist,169 sodass tatsächlich vor allem die absolute Anlageschwelle von 25.000 Euro relevant ist.170 Soweit in diesem Zusammenhang angeführt wird, dass, weil die Anlageschwellen im Regelfall nicht „ausgeschöpft“ würden, schon keine Einschränkung für die Anleger vorläge,171 gehen diese Ausführungen fehl. Wenn die Anlageschwellen ohnehin grundsätzlich nicht ausgeschöpft werden, entfalten die Anlageschwellen für das Gros der Anleger keine anlegerschützende Wirkung, stellen aber für diejenigen Anleger, die mehr als 25.000 Euro investieren möchten, eine unüberwindbare Hürde dar und erscheinen vor diesem Hintergrund nicht rechtfertigbar.172

168

Zumal sowohl die Möglichkeit der Restschuldbefreiung am Ende eines Insolvenzverfahrens, mit der Folge der nicht vollständigen Befriedigung der Gläubiger, als auch die gemeinschaftliche Unterstützung Vermögensloser durch das Sozialstaatsprinzip determiniert sind und damit letztlich Verfassungsrang haben, s. Becker, in: Nerlich/Römermann, InsO, § 1 Rn. 26; Niedermeyer, in: BeckOK, SozialR, SGB I, § 1 Rn. 2 ff. Dazu ausführlich Fischer, Schutz vor Selbstschädigung, S. 259 ff. 169 Bildlich gesprochen kann die Selbstauskunft mittels „zwei Häckchen einfach mal schnell gemacht“ werden, so Loipfinger, FinanzA WortPr 19/12, S. 22; in diese Richtung auch Stellungnahme Prof. Dr. Klöhn, FinanzA WortPr 19/12, S. 76, 78; Stellungnahme investementcheck.de, FinanzA WortPr 19/12, S. 81, 82; Bradford, ZBB 2015, 376, 378. 170 Vgl. Schedensack, Crowdinvesting, S. 489 f. 171 Schedensack, Crowdinvesting, S. 491. 172 Ähnlich Stellungnahme der DSW, FinanzA WortPr 19/12, S. 44, 48; Oehler, Digitalisierung bei Finanzdienstleistungen, S. 161. So – wenn auch zu einem anderen Thema – im Grundsatz auch Kohl/Kübler/Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1, 13.

424

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

3. Zwischenergebnis Die paternalistischen Anlageschwellen des § 2a Abs. 3 VermAnlG sind grundsätzlich nicht zu rechtfertigen.173

III. Zwischenergebnis Insgesamt scheint es also so, als könnten die paternalistischen Anlageschwellen des § 2a Abs. 3 VermAnlG nicht gerechtfertigt werden. Fraglich bleibt dabei, ob eine solche Regelung überhaupt erforderlich ist.174

C. Die typischen Crowdfundinginvestoren als Regulierungsadressaten Wie oben angesprochen, ist es für eine vernünftige Regulierung relevant, dass die Regulierung spezifisch an den Adressaten angepasst ist. Dabei hat sich ergeben, dass der typische Anleger beim Crowdfunding eher jünger, gut gebildet und kapitalmarktaffin ist und dabei ein überdurchschnittliches Gehalt verdient. Wenn sich nun ergibt, dass dieser Anlegertyp grundsätzlich nicht in die Kategorie der Anleger fällt, die die Anlageschwellen insbesondere adressieren, erscheint es sinnvoll, über Alternativen für diese nachzudenken.

I. Finanzielle Allgemeinbildung der Investoren Dabei ist zunächst die finanzielle Allgemeinbildung175 der relevanten Anlegergruppe zu untersuchen. Zwar wird insgesamt konstatiert, dass die finanzielle Allgemeinbildung der Deutschen eher schlecht sei,176 insbesondere jüngere Menschen

173

So im Ergebnis auch Ivanović, Crowdinvesting, S. 322. Anschaulich Fleischer, in: FS Immenga, S. 575, 587, mit Verweis auf Rachlinski, 97 Nw. U. L. Rev. 1165, 1225 (2003), der ausführt, dass „es zu bedenken [gilt], daß nicht alle nachweisbaren Verhaltensanomalien nach rechtspaternalistischer Remedur rufen.“ Ähnlich Buck-Heeb, ZHR 177 (2013), 310, 342; Klöhn, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 83, 99; Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 141; Kahneman, Thinking, Fast and Slow, S. 286; Bußalb, WM 2017, 553, 558. 175 Vgl. zum Begriff Aprea, in: Mattes/Knöpfel, Armutsbekämpfung durch Schuldenprävention, S. 39, 40. 176 Bankenverband, Finanzkompetenz 2017, S. 2, 13, abrufbar unter: bankenverband.de/media/files/ 2017-12-18_Umfrage_Charts_Finanzwissen.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; vgl. auch Kaminski/Friebel, Finanzielle Allgemeinbildung, S. 7 ff. A. A. Gruber/Seidel, in: Seidel, Banking & Innovation 2017, S. 109, 111; Schmeisser/Fuchs, in: Schmeisser/Geißler/Schütz, Finanzdienstleistungsmärkte, S. 126, 137. 174

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

425

unter 30 Jahren hätten eine eher schlechte Finanzkompetenz.177 Allerdings hat sich das allgemeine Wirtschaftswissen im Vergleich zu früheren Umfragen verbessert, sodass zumindest 66 Prozent der Befragten gute bis sehr gute Kenntnisse in Bezug auf Wirtschaftswissen hätten.178 Dabei wurde auch festgestellt, dass die eigene Finanzkompetenz grundsätzlich überschätzt wird.179 Bei diesen Umfragen wird meistens nicht gesondert nach Einkommen und Bildung unterschieden, sodass sich hier ein eher undifferenziertes und – was die finanzielle Allgemeinbildung angeht – negatives Bild ergibt. Soweit man allerdings den Fokus auf jene Personen legt, die eine höhere Bildung und ein überdurchschnittliches Einkommen haben, ergibt sich, dass diese ihre Investments regelmäßig diversifizieren.180 Außerdem besteht bei dieser Bevölkerungsgruppe ohnehin eine höhere Affinität dazu, finanzielle Angelegenheiten über das Internet zu regeln,181 insbesondere betrifft dies die – auch beim Crowdfunding vor allem aktiven – 25 bis 44 Jährigen.182 Dabei ist noch einmal zu betonen, dass auch das Crowdfunding grundsätzlich über das Internet stattfindet.183 Darüber hinaus besteht vor allem bei den eher jüngeren Personen bis 35 Jahre ein Risikobewusstsein dahingehend, dass diese von Investionen in Kapitalanlagen184 oft Abstand nehmen, weil sie sich eine solche Investition aus Unwissenheit nicht zutrauen.185 Ein weiterer Grund, nicht zu investieren, läge auch darin, dass dafür nicht ausreichend Vermögen vorhanden sei.186 Insgesamt bestehe bei der deutschen Bevölkerung eher ein Bedürfnis nach sicheren Anlagen als nach hoher Rendite, sodass grundsätzlich eher diversifiziert würde, statt eine höhere Rendite zu erzielen.187 Dabei können viele Deutsche mit dem Begriff der Diversifikation etwas anfangen,188 welcher letztlich das Hauptargument für die Anlageschwellen darstellt.189

177

Bankenverband, Finanzkompetenz 2017, S. 2, 14. Bankenverband, Jugendstudie 2018, S. 14, abrufbar unter: bankenverband.de/media/files/ Jugendstudie_2018_180725.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; bestätigt wird dies auch durch die Studie von Klapper/Lusardi/van Oudheusden, Financial Literacy Around the World, S. 23. Danach würde Deutschland bei der finanziellen Allgemeinbildung weltweit den 8. Platz belegen, s. Enste/ Ewers/Heldman/Schneider, Verbraucherschutz und Verhaltensökonomik, S. 51. 179 Bankenverband, Finanzkompetenz 2017, S. 2. 180 Pro Aktie, Aktienkultur in Deutschland, S. 20, abrufbar unter: www.aktion-pro-aktie.de/wpcontent/uploads/2018/03/Aktien-pro-Aktie-2018-Berichtsband.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 181 Pro Aktie, Aktienkultur in Deutschland, S. 14. 182 Pro Aktie, Aktienkultur in Deutschland, S. 15. 183 S. dazu unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 184 In der Umfrage ging es konkret um Investitionen in Aktien. 185 Pro Aktie, Aktienkultur in Deutschland, S. 41, 50. 186 Pro Aktie, Aktienkultur in Deutschland, S. 41. 187 Pro Aktie, Aktienkultur in Deutschland, S. 50 f. 188 Enste/Ewers/Heldman/Schneider, Verbraucherschutz und Verhaltensökonomik, S. 52. 189 S. dazu bereits unter 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. 178

426

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Auch zeigt eine neuere Studie, dass jüngere Personen mit guter Bildung in Alltagssituationen eine gute bis sehr gute finanzielle Allgemeinbildung haben.190

II. Anleihen aus dem Verbraucherrecht Zwar ist nach wie vor umstritten, ob der Anleger als Verbraucher anzusehen ist,191 insgesamt jedoch lassen sich zumindest einige Parallelen zwischen Verbrauchern und Kleinanlegern ausmachen,192 die es – unabhängig von der Frage, ob es sich beim Anlegerschutz tatsächlich um Verbraucherschutz handelt – lohnenswert erscheinen lassen, Erkenntnisse aus der Verbraucherforschung auch im Rahmen des (Klein-)Anlegerrechts fruchtbar zu machen. Dabei haben sich in der Verbraucherforschung grundsätzlich drei Verbraucherleitbilder herauskristallisiert.193 Zum einen der vertrauende Verbraucher, der sich für „eine Konsumentscheidung nicht zu viel Zeit nehmen“ will und kann, sodass

190 Oehler/Horn/Wendt, ZBB 2019, 37, 38, 41. Tendenziell a. A. Agarwal/Driscoll/Gabaix/Laibson, BPEA 02/2009, 51, 70 ff., die zu dem Ergebnis kommen, dass im Schnitt die besten (finanziellen) Entscheidungen durch etwa 53 Jährige getroffen werden und je älter/jünger die Leute sind, die Fehler dementsprechend zunehmen würden; dies aufgreifend Schmolke, Grenzen der Selbstbindung, S. 809 f. 191 Wohl für eine Gleichsetzung Moloney, 13 EBOR (2012), 169, 189; Nathmann, FinTech, S. 267; Teuber, in: Teuber, Wertpapierrecht 2011, S. 7, Rn. 1 ff.; in diese Richtung wohl auch BGH, Urt. v. 08.05.2001 – XI ZR 192/00 – ZIP 2001, 1580, 1582; ähnlich Poppele, Kapitalmarktinvestmentprodukte, S. 207 f. Den Verbraucher und Privatkunden (als Anleger) praktisch gleichsetzend, Riesenhuber, ZBB 2014, 134, 137; so auch Kümpel, WM 2005, 1. Jedenfalls für eine Vergleichbarkeit Köndgen, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 74, S. 100, 109; ähnlich Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 63 Rn. 4. Für Zwicker, Verbraucherleitbild, S. 168 ist der „Schutz der nichtprofessionellen Anleger [. . .] auch Verbraucherschutz“. Gegen eine Gleichsetzung ausdrücklich Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 180; Luttermann, ZIP 2015, 805, 809 f.; ablehnend auch Buck-Heeb, ZHR 177 (2013), 310, 340 ff.; dies., ZHR 176 (2012), 66, 75 f.; dies., JZ 2017, 279, 284; Kalss, in: 19. ÖJT II/1, S. 7, 16 f.; in diese Richtung auch Klöhn, ZHR 177 (2013), 349, 358. Vgl. auch Reifner, in: FS Schwintowski, S. 453, 460, der darauf hinweist, dass die EU Anleger und Verbraucher einerseits als eigenständige Gruppen einordnet, andererseits den „Anlegerschutz als Prototypen des Verbraucherschutzes“ ansähe; vgl. auch Möslein/Omlor, BKR 2018, 236, 240 f., die der CrowdfundingVO eine „nicht nur allgemein anlegerschützende, sondern auch spezifisch verbraucherschützende Wirkung“ attestieren. Vgl. auch Armbrüster, ZIP 2006, 406, 413 f. Für ein dediziertes Verbraucherkapitalmarktrecht, Seibt, in: Ringvorlesung K. Schmidt, S. 69, 72. 192 S. dazu etwa Koller, ZBB 2011, 361, 364; Köndgen, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 74, S. 100, 109. Dies jedenfalls wohl im Ansatz eingestehend Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 181. 193 Mit dem Hinweis, dass es verschiedene Verbraucherleitbilder gäbe, auch Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 180; s. auch Kothe, VuR 2012, 338. Dazu auch Oehler, HiBiFo 02/2013, 44, 49 f. S. auch www.faz.net/aktuell/wirtschaft/verbraucherschuetzer-propagieren-frag wuerdiges-leitbild-15455696.html?printPagedArticle¼true#pageIndex_0 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020].

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

427

auch eine Verbraucherweiterbildung grundsätzlich wenig erfolgversprechend scheint.194 Zum anderen gibt es den verletzlichen Verbraucher, dem aus unterschiedlichen Gründen droht, den Anschluss zu verlieren; dieser kann speziell mit Informationen aus dem Internet wenig anfangen, sodass für ihn ein erheblicher Beratungsbedarf besteht.195 Schließlich gibt es noch den verantwortungsvollen Verbraucher, der „sich verpflichtet [fühlt], relevante Informationen einzuholen, auch wenn die Kapazitäten dafür stets begrenzt sind“196 und damit dem Modell des homo oeconomicus relativ nahe kommt.197 Dabei hat sich gezeigt, dass vor allem jüngere198 und internetaffine199 Menschen dem Leitbild des verantwortlichen Verbrauchers entsprechen.200 Diese sind oft sehr gut gebildet und verfügen über ein hohes Einkommen.201

III. Zwischenergebnis Insgesamt zeigt sich also, dass die finanzielle Allgemeinbildung bei der Personengruppe, die vor allem beim Crowdfunding investiert, relativ gut vorhanden ist und die Tendenz eher dahin geht, rationale Entscheidungen zu treffen, sodass eine hart paternalistische Regelung nicht angezeigt scheint.202

194

Micklitz/Oehler/Piorkowsky/Reisch/Strünck, Der vertrauende, der verletzliche oder der verantwortungsvolle Verbraucher?, S. 1 f.; Micklitz, in: 69. DJT I, S. A1, A39; Kenning/Wobker, zfwu 14 (2013), 282, 290. 195 Micklitz/Oehler/Piorkowsky/Reisch/Strünck, Der vertrauende, der verletzliche oder der verantwortungsvolle Verbraucher?, S. 2 f.; Kenning/Wobker, zfwu 14 (2013), 282, 290; ausführlich Micklitz, in: 69. DJT I, S. A1, A40 ff. 196 Micklitz/Oehler/Piorkowsky/Reisch/Strünck, Der vertrauende, der verletzliche oder der verantwortungsvolle Verbraucher?, S. 3; Micklitz, in: 69. DJT I, S. A1, A39; Kenning/Wobker, zfwu 14 (2013), 282, 290. 197 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 1. 198 Vgl. aber auch Kenning/Wobker, zfwu 14 (2013), 282, 293. 199 Vgl. dazu auch Micklitz, NJW-Beil. 2012, 77; Gsell, JZ 2012, 809, 811. 200 Micklitz, in: 69. DJT I, S. A1, A39. 201 Kenning/Wobker, zfwu 14 (2013), 282, 293 f. 202 Nicht spezifisch auf die Anlageschwellen, aber sehr deutlich Buck-Heeb, JZ 2017, 279, 286, die fragt, „ob eine [. . .] Bevormundung auch versierter Privatkunden gewollt sein kann“. Denn der „Nachteil paternalistischer Maßnahmen [ist], dass auch diejenigen ‚zwangsgeschützt‘ werden, die als Privatkunden eines solchen Schutzes nicht bedürften. Es erfolgen eine Bevormundung des Anlegers bzw. Verbrauchers und ein Anlegerschutz zum Teil wider den Willen des Anlegers.“

428

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

D. Regulierungsvorschlag: Nudging Insofern könnte sich eine Regulierungsmöglichkeit203 anbieten, die der Kategorie des liberalen Paternalismus zuzuordnen ist, das sogenannte Nudging.204

I. Das Nudging als Regulierungsinstrument Dabei versteht man unter einem Nudge „einen Aspekt der Entscheidungsstruktur, welcher das Verhalten der Menschen in einem vorhersehbaren Maß verändert, ohne eine Handlungsoption zu verbieten oder deren ökonomischen Anreizstrukturen zu verändern“.205 Es geht also darum, den Einzelnen in eine gewisse Richtung anzustoßen, ohne dass ihm nur diese Handlungsoption bleibt und „vollkommen rationale“ Entscheider grundsätzlich nicht in ihren Handlungsmöglichkeiten (zwangsweise) eingeschränkt werden.206 Insofern könnte man einzelne Nudges gewissermaßen als „Handlungsempfehlungen“207 bezeichnen.208 Als problematisch erweist sich hierbei grundsätzlich – wie auch im Zusammenhang mit dem harten Paternalismus dargelegt209 – die Frage danach, welche „Handlungsempfehlungen“ zu geben sind.210 Dabei kommen als Nudges vor allem Default-Regelungen bezie-

203

Mittlerweile setzten verschiedene Staaten (auch) auf verhaltensbasierte Regulierung, Vorreiter dürften hierbei Großbritannien – Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 353, 355 – und die USA – s. Sunstein, 37 J. Consumer Pol’y 583, 584 (2014) – gewesen sein, auch in Deutschland gibt es mittlerweile ein solches Team, s. Lourenço/ Ciriolo/Almeida/Troussard, Behavioural Insights Applied to Policy, S. 34. S. auch Purnhagen/ Reisch, ZEuP 2016, 629, 643 f.; Sunstein, Simpler, S. 7 ff. 204 Thaler/Sunstein, Nudge, S. 5 f. Der Begriff kann mit „sanfte[r] Stupser“ übersetzt werden, s. Purnhagen/Reisch, ZEuP 2016, 629, 635. S. zum Begriff auch Reisch/Sunstein, in: Kenning/ Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 345. 205 So Thaler/Sunstein, Nudge, S. 6. Übersetzung von Purnhagen/Reisch, ZEuP 2016, 629, 635. 206 S. dazu Camerer/Issacharoff/Loewenstein/O'Donoghue/Rabin, 151 U. Pa. L. Rev. 1211, 1219 (2003): „Our focus is not on paternalistic policies generally but rather on a specific type of paternalistic policy: a policy is asymmetrically paternalistic if it creates large benefits for those people who are boundedly rational [. . .] while imposing little or no harm on those who are fully rational”. S. auch Sunstein, 37 J. Consumer Pol’y 583, 584 (2014). 207 Vgl. McKenzie/Liersch/Finkelstein, 17 Psychol. Sci. 414, 419 (2006). 208 Treffend wird in diesem Zusammenhang auch die „goldene Regel“ des liberalen Paternalismus von Thaler/Sunstein, Nudge, S. 74 formuliert: „Die Rechtsordnung solle ‚Anstöße‘ geben, die sehr wahrscheinlich helfen und sehr wahrscheinglich nicht schaden.“, Übersetzung von Eidenmüller, JZ 2011, 814, 817. 209 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: A. III. 1. 210 Eidenmüller, JZ 2011, 814, 818; Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 349; vgl. auch van Bavel/Herrmann/Esposito/Proestakis, Applying Behavioural Sciences to EU Policy-making, S. 6. S. aber auch Kirchgässner, in: Kemmerer/ Möllers/Steinbeis/Wagner, Choice Architecture in Democracies, S. 229, 232 f., 238 f., der diese Handlungsempfehlungen als – letztlich – demokratische Entscheidungen rechtfertigt.

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

429

hungsweise Opting-out-Möglichkeiten in Betracht.211 Bei solchen „Maßnahmen“ wurde bereits, etwa durch den Gesetzgeber, eine nicht zwingende Wahl getroffen, die durch den Adressaten ohne großen Aufwand212 geändert werden kann, häufig jedoch wird die Voreinstellung – und damit die „Handlungsempfehlung“ – so belassen.213 Diese Nudges basieren dabei vorwiegend auf dem Endowment-Effect oder Besitzeffekt, wonach der Einzelne einer Sache einen höheren Wert zuordnet, wenn er sie besitzt im Gegensatz zum Nichtbesitz.214 Größere Bekanntheit erlangte der Einfluss dieses Effektes in Verbindung mit Default-Regelungen im Zusammenhang mit der Ausgestaltung von Regelungen zur Organspende: Wenn in einem Land die Organspende nach dem Tod der Regelfall ist und der Einzelne sich aktiv dagegen entscheiden muss, so liegt die Anzahl der Spender durchschnittlich bei über 90 Prozent, muss man sich hingegen aktiv für die Organspende entscheiden, so liegt der Spenderanteil im Schnitt bei unter 20 Prozent.215

II. Verfassungsrechtliche Rechtfertigung Soweit im Zusammenhang mit Nudges teilweise eine grundrechtliche Dimension erkannt wird, dürfte dem im Grundsatz zuzustimmen sein.216 Im diskutierten Kon211

Thaler/Sunstein, Nudge, S. 35, 85 ff.; Eidenmüller, JZ 2011, 814, 815; Haar, in: FS Hopt, Bd. II, S. 1865, 1882 f. Letztlich stellen auch dispositive Gesetzesregelungen nichts anderes als Defaults oder Opting-outs dar, s. Altmann/Falk/Marklein, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 63, 77; van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 126 f.; Eidenmüller, JZ 2011, 814, 817; Schäfer/Ott, Ökonomische Analyse des Zivilrechts, S. 125 ff. S. zum Niederschlag solcher Defaults im europäischen Recht Döring/Rischkowsky, in: Müller/Otter, Behavioral Economics, S. 217, 235 f. Zum Nachweis der Wirksamkeit von Defaults, s. etwa Marcin/Nicklisch, Testing the Endowment Effect, S. 31 f.; vgl. auch Sunstein, 37 J. Consumer Pol’y 583, 585 (2014); Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 349 355 f. S. für verschiedene Beispiele von Default-Entscheidungen Reisch/Sandrini, Nudging in der Verbraucherpolitik, S. 56 ff. 212 Diese Einfachheit ist (mit-)entscheidend, s. Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 349. 213 S. Altmann/Falk/Marklein, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 63, 77. 214 Eidenmüller, JZ 2011, 814, 819. Allgemein zum Besitzeffekt, s. Kirchgässner, Homo Oeconomicus, S. 214 f.; Eidenmüller, Effizienz als Rechtsprinzip, S. 340 f.; Thaler/Sundstein, Nudge, S. 33 f.; zu experimentellen Nachweisen des Besitzeffektes, s. Kahneman/Knetsch/Thaler, JPE 1990, 1325 ff. S. auch Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 349; Purnhagen/Reisch, ZEuP 2016, 629, 638; Beck, List Forum für Wirtschafts- und Finanzpolitik 36 (2010), 43, 46. 215 S. Johnson/Goldstein, 302 Science 1338 (2003). Diese Studie wurde vielfach aufgegriffen, s. exemplarisch Thaler/Sunstein, Nudge, S. 179 ff.; van Aaken, in: Anderheiden/Bürkli/Heinig/ Kirste/Seelmann, Paternalismus und Recht, S. 109, 127; Altmann/Falk/Marklein, in: Fleischer/ Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 63, 81; Eidenmüller, JZ 2011, 814, 819. 216 Van Aaken, in: Kemmerer/Möllers/Steinbeis/Wagner, Choice Architecture in Democracies, S. 161, 182 ff.; Schweizer, Nudging and the principle of proportionality, S. 6 ff.; Purnhagen/Reisch, ZEuP 2016, 629, 645 ff.; Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 346; im europäischen Kontext van Aaken, Judge the Nudge, S. 20 ff.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

text dürfte dies jedoch weniger gravierend sein, da zur Zeit eine hart paternalistische die Autonomie des Einzelnen einschränkende Regelung besteht, die durch eine weich paternalistische – nicht einschränkende Regelung – ersetzt werden könnte. Auf diese Weise dürfte die Regelung einer Verhältnismäßigkeitsprüfung standhalten.217 Etwas anderes wird wohl lediglich dann gelten, wenn die Nudges als staatliche Maßnahme als solche nicht offen kommuniziert würden.218

III. Anwendung auf das Crowdfunding Will man nun die hart paternalistischen Regelungen beim Crowdfunding – also die Anlageschwellen – durch weichere Regelungen – also durch Nudges – konkret in Fom von Default-Regelungen ersetzen,219 so stellt sich zunächst einmal die Frage, was denn eine sinnvolle Default-Option wäre. Dass dies grundsätzlich nicht immer einfach zu beantworten und zu rechtfertigen ist, wurde bereits thematisiert.220 Vorliegend erweist sich dies jedoch als weniger problematisch, da durch die Anlageschwellen bereits „Handlungsempfehlungen“ bestehen. Inwieweit diese letztlich tatsächlich sinnvoll im vorgenannten Sinne sind, mag an dieser Stelle dahinstehen,221 denn somit stellen diese den status-quo und damit einen Ausgangspunkt dar, der jedenfalls durch das Parlament gebilligt wurde.222 Dabei sollte als DefaultOption die einkommens- beziehungsweise vermögensabhängige Anlageschwelle sowie der maximale Höchstbetrag von 25.000 Euro gewählt werden. Soweit der einzelne Anleger pro Emittent mehr anlegen möchte, sollte er die Möglichkeit

217

S. etwa Schweizer, Nudging and the principle of proportionality, S. 16, 25; van Aaken, in: Kemmerer/Möllers/Steinbeis/Wagner, Choice Architecture in Democracies, S. 161, 191; Reisch/ Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 358; s. auch van Aaken, Judge the Nudge, S. 32, die offenbar – jedenfalls im europäischen Kontext – bloß (harte) paternalistische Nudges für unverhältnismäßig hält. 218 Van Aaken, in: Kemmerer/Möllers/Steinbeis/Wagner, Choice Architecture in Democracies, S. 161, 185, 190 f.; dies., Judge the Nudge, S. 30; Sunstein, 37 J. Consumer Pol’y 583, 584 (2014); ähnlich Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 358. Dabei dürfte die Aufklärung etwa über Defaults grundsätzlich nichts an der Effektivität des Nudges ändern, s. Loewenstein/Bryce/Hagmann/Rajpal, Behavioral Science & Policy 01/2015, 45 f. 219 Für eine solche Regelung tendenziell auch Ivanović, Crowdinvesting, S. 322. 220 S. dazu unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: D. I. 221 Dafür, dass die Schwellen willkürlich festgelegt wurden, s. von Ammon, in: Siering/IzzoWagner, VermAnlG, § 2a Rn. 60; Schedensack, Crowdinvesting, S. 495; AusschussE KASG, BR-Drs. 638/1/14, S. 4; ausführlich (zum US-Recht) Schuster, Investment Crowdfunding, S. 291 ff. Vgl. aber auch Eufinger, FinanzA WortPr 19/12, S. 34, der davon ausgeht, dass sich die Anlageschwellen bewährt hätten; ähnlich Liebscher, FinanzA WortPr 19/12, S. 37, wobei fraglich bleibt, woraus sich diese Bewährung ergeben soll, wenn die Anlageschwellen grundsätzlich nicht ausgenutzt werden. 222 Vgl. Kirchgässner, in: Kemmerer/Möllers/Steinbeis/Wagner, Choice Architecture in Democracies, S. 229, 232 f., 238 f.

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

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haben, dies auszuwählen.223 Auf diese Weise würden die weniger rational entscheidenden Anleger im Regelfall aufgrund des Besitzeffektes wohl nicht mehr als zur Zeit möglich investieren, rational agierende Anleger hingegen hätten die Möglichkeit, auch mehr zu investieren. Sofern eine solche Option gewählt würde, bestünde auch kein Bedürfnis mehr für etwaige Ausnahmen für Business Angels, Kapitalgesellschaften oder dergleichen.

E. Anlegertests und Anlegerbildung In einem engen Zusammenhang mit der soeben aufgezeigten Möglichkeit der „Abwahl“ der Anlageschwellen steht auch der Gedanke der Anlegerbildung, denn zu Recht wird darauf hingewiesen, dass ein bloßes Nudging, ohne dem Anleger den dahinter stehenden Zweck zu vermittlen, auf längere Sicht wohl wenig vielversprechend sein dürfte.224 Teilweise werden dafür sogenannte Anlegertests vorgeschlagen,225 wie sie in anderen Ländern bereits Pflicht sind.226 Diese haben jedoch grundsätzlich verschiedene konstruktive Schwächen. Zum einen ist bereits fraglich, wer einen solchen – wohl nicht unbedingt günstigen227 – Test erstellen sollte. Vorgeschlagen wird, dass dies durch die BaFin erfolgen sollte,228 wobei die diesbezügliche Kompetenz fraglich bleibt, sind doch im Grundsatz die Gewerbeämter jedenfalls für die Plattformen zuständig, die eine Erlaubnis gemäß § 34 f. GewO haben.229 Weiterhin würde ein einzelner Test vermutlich dazu führen, dass in absehbarer Zeit die „Lösung“ im Internet herunterladbar sein dürfte, sodass sämt-

223 So im Grundsatz auch Klöhn/Hornuf, ZBB 2012, 237, 263; ähnlich Schedensack, Crowdinvesting, S. 498; Danwerth, ZBB 2016, 20, 31. Vgl. auch Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52 f. 224 S. Gigerenzer, Rev. Philos. Psychol. 2015, 361, 379 f. 225 Klöhn/Hornuf, ZBB 2012, 237, 265 f.; dies., DB 2015, 47, 52; Waschbusch/Kakuk/Schuster, StB 2015, 269, 272; Danwerth, ZBB 2016, 20, 33; Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 381 f.; dagegen – jedenfalls beim Crowdfunding – Schedensack, Crowdinvesting, S. 504 ff.; Fischer, Crowdinvesting, S. 154 f.; Meschkowski/Wilhelmi, BB 2013, 1411, 1416 f.; ähnlich Schuster, Investment Crowdfunding, S. 408 f. Ähnlich Bradford, ZBB 2015, 376, 379, der eine Art Onlinequiz vorschlägt. S. auch Klöhn, CR 2006, 260, 266, der im Zusammenhang mit Onlineauktionshäusern eine „Auktionssimulation“ vorschlägt. Bereits früh Anlegertests vorschlagend Choi, 88 Calif. L. Rev. 279, 310 ff. (2000); dagegen Prentice, 51 Duke L. J. 1397 ff. (2002). Allgemein zu Anlegertests, s. Klöhn, Behavioral Finance, S. 253 ff.; ders., Fleischer/ Zimmer, ZHR Beiheft 75, S. 83, 93. 226 Für die USA, s. unter 7. Kapitel: 2. Abschnitt: A. II. Für die Niederlande, s. Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 112. Für UK, s. Armour/ Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 65; allgemein zur Anlegerbildung in UK, s. Fleischer, RIW 2001, 817, 821. 227 Denn zu Recht wird darauf hingewiesen, dass dies wohl „in Kooperation mit Wissenschaft und Praxis“ erfolgen müsste, s. Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52. 228 Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52. 229 S. dazu bereits unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 3.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

liche Anlegerbildungsbemühungen damit wirkungslos würden, da die Anleger die Antworten lediglich abschreiben müssten.230 Soweit die Plattformen dafür zuständig wären, könnte dies einen nicht unerheblichen Kostenaufwand bedeuten, zudem stellt sich dann die Frage, ob diese Tests noch durch eine Aufsichtsbehörde zu prüfen wären, was erneut Kosten verursachen würde. Wäre eine solche Prüfung nicht erforderlich, stünde zu befürchten, dass die Qualität der Tests eine tatsächliche Anlegerbildung nicht gewährleistet, womit der Zweck der Tests verfehlt würde. Überdies bestünde bei einem Test – grundsätzlich unabhängig, ob dieser jeweils von den Plattformen oder etwa einheitlich von der BaFin entwickelt würde – folgendes Problem: Wie könnte das Bestehen eines solchen Tests vermerkt werden? Denn müsste der Anleger auf jeder Plattform stets aufs Neue einen Test durchführen, liegt die Annahme nicht fern, dass er – aus Bequemlichkeit – lediglich auf einer oder wenigen Plattformen, bei denen er den Test bereits bestanden hat, investieren würde. Auch dies dürfte für die grundsätzlich intendierte Diversifikation nicht gerade förderlich sein. Zwar könnte – jedenfalls im Fall eines einheitlichen Tests – eine Art von Anlegerführerschein231 eingeführt werden, jedoch erscheint hier der Aufwand dem zu erwartenden Nutzen nicht angemessen,232 zumal insgesamt – bei einem obligatorischen Führerschein – erneut die Gefahr hart paternalistischer Regulierung droht. Stattdessen erscheint es zielführender, dem Anleger eine „Rechenhilfe“ zur Verfügung zu stellen, mit der er sein Einkommen beziehungsweise Vermögen „korrekt“ berechnen kann.233 Dies ist zwar nach deutschem Recht weit 230

Schedensack, Crowdinvesting, S. 505; Griffin, JOLTI 2013, 375, 386; ähnlich Schulz, Crowdinvesting, S. 102 f. 231 Dazu im Zusammenhang mit Penny Stocks schon Fleischer, ZBB 2008, 137, 146 f. 232 So auch Fleischer, in: FS Immenga, S. 575, 587; ders., ZBB 2008, 137, 147. Aus dem gleichen Grund erscheinen auch Überlegungen eine „Gesamtanlageschwelle“, wie etwa in den USA (s. dazu unter 7. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I.) und UK (hier beziehen sich die Anlageschwellen nicht auf den einzelnen Emittenten, sondern auf die Anlageklasse non-readily realizable securities, dieser Begriff wurde im Zuge der Regulierung des Crowdfundings in UK geschaffen und beschreibt letztlich Wertpapiere, für die grundsätzlich kein Sekundärmarkt besteht, s. www.funderbeam.com/help/ what-is-a-non-readily-realisable-security/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], s. für die Definition www.handbook.fca.org.uk/handbook/glossary/G3363.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]), auf alle Crowdfundings eines Anlegers auszudehnen, abwegig. Denn um die Einhaltung der Gesamtanlageschwelle sicherzustellen, müsste wohl eine zentrale (staatliche?) Datenbank geschaffen werden, die sämtliche Investitionen eines Anlegers beim Crowfunding erfasst, s. dazu Bailey, 46 Tex. Tech. L. Rev. Online Ed. 1, 14 (2014) und Schuster, Investment Crowdfunding, S. 406, der dies für unproblematisch hält. Neben datenschutzrechtlichen Fragen, erscheint dies aufgrund des geringen Crowdfundingmarktes auch unter Kostengesichtspunkten außer Verhältnis zu stehen, darauf weist auch Bradford, 40 Sec. Reg. L. J. 195, 202 (2012) hin, der die Anlageschwellen grundsätzlich aufgrund ihrer geringen Kosten begrüßt, s. Bradford, ZBB 2015, 376, 379. Auch besteht die Gefahr, dass eine solche Gesamtanlageschwelle zu einer mangelnden Diversifikation führen könnte – s. etwa Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 52; dies., ZBB 2012, 237, 263 f.; zwiegespalten Bradford, ZBB 2015, 376, 379; kritisch Zirngibl, in: Bankrechtstag 2015, S. 83, 98 – und würde den Anleger auch nicht davor bewahren, über die Gesamtanlageschwelle hinaus im Ausland in Crowdfundings zu investieren; dies scheint jedenfalls für Schedensack, Crowdinvesting, S. 349 f. unproblematisch zu sein. 233 So auch Schuster, Investment Crowdfunding, S. 405.

2. Abschnitt: Die Anlageschwellen beim Crowdfunding

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weniger kompliziert als etwa nach US-amerikanischem,234 allerdings könnte dem Anleger in diesem Rahmen – konkret anhand seiner Vermögens- und Einkommensverhältnisse – erläutert werden, wie das ihm zur Verfügung stehende Geld – nach grundsätzlich anerkannten wirtschaftlichen Grundsätzen – sinnvollerweise verteilt werden sollte.235 Auf diese Weise könnte für den Anleger ein weitergehendes finanzielles Bewusstsein geschaffen werden, das nicht lediglich beim Crowdfunding, sondern allgemein bei finanziellen Angelegenheiten hilfreich sein könnte.236 Demgemäß könnte ein solcher „interaktiver Leitfaden“ in verschiedenen Situationen Anwendung finden. Deshalb erscheint es sinnvoll, dass ein solcher von der BaFin entwickelt würde,237 zumal es bei der BaFin auch einen Verbraucherbeirat gibt,238 auf dessen allgemeine Erfahrung hinsichtlich der Verbraucherbildung zurückgegriffen werden könnte.239

F. Zwischenergebnis Es hat sich gezeigt, dass die typischen Anleger beim Crowdfunding in der Regel eine bessere finanzielle Allgemeinbildung haben als der Durchschnitt, sodass eine derart

234

S. dazu Fn. 15 (7. Kapitel). Dazu Oehler/Horn/Wendt, ZBB 2019, 37, 38 m. w. N. Für eine solche Lösung i. R. d. Crowdfundings tendenziell auch Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1165. 236 Für eine finanzielle Bildung, s. Prognos, Gutachten zur Lage der Verbraucherinnen und Verbraucher in Deutschland, S. 107 ff., abrufbar unter: service.ble.de/ ptdb/index2.php?detail_id¼22896&site_key¼145&zeilenzahl_zaehler¼590&NextRow¼260& pId¼22896&dId¼114162 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; ähnlich Lusardi/Mitchell, JPEF 2011, 497, 506 f.; Fleischer, in: FS Immenga, S. 575, 584; Schmolke, Grenzen der Selbstbindung, S. 813. Für Methoden zur finanziellen Bildung, s. Aprea, in: Mattes/Knöpfel, Armutsbekämpfung durch Schuldenprävention, S. 39, 48 f. Zu den (negativen) Folgen mangelnder finanzieller Bildung, s. Kaminski/Friebel, Finanzielle Allgemeinbildung, S. 20 ff. Eine solche Weiterbildung könnte auch dazu beitragen, für diejenigen, die mit dem Begriff des Crowdfundings wenig anfangen können, ein diesbezügliches Verständnis zu schaffen, vgl. dazu Oehler/Horn/Wendt, ZBB 2019, 37, 41. In diese Richtung auch Antrag BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN, BT-Drs. 16/13402, Begr., S. 9 f. 237 Diese Zuständigkeit steht tatsächlich nicht im Widerspruch mit eben angeführter Kritik, da nach hier vertretener Auffassung ohnehin die BaFin auschließlich für die Plattformen zuständig sein sollte, s. dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 4. f.). 238 S. § 8a FinDAG, dazu Laars, NomosBR, FinDAG, § 8a Rn. 2; Fischer/Boegl, in: Schimansky/ Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 126 Rn. 24; s. auch www.bafin.de/DE/DieBaFin/Grund lagenOrganisation/Gremien/Verbraucherbeirat/verbraucherbeirat_node.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 239 Ausführlich zur Verbraucherbildung, s. Fridrich, in: Fridrich/Hübner/Kollmann/Piorkowsky/ Tröger, Eindimensionaler Verbraucher, S. 113 ff. Mit verschiedenen Vorschlägen für eine Verbraucherbildung, s. Oehler, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 279, 288 ff. S. auch Oehler, HiBiFo 02/2013, 44, 52 ff. Vgl. auch Fleischer, in: 64. DJT I, S. F1, F30. 235

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

paternalistische Regelung wie die Anlageschwellen nicht erforderlich und darüber hinaus auch nur schwer zu rechtfertigen scheint. Insbesondere dürfte auch die Art und Weise der Selbstauskunft dazu führen, dass lediglich die absolute Obergrenze von 25.000 Euro effektiv ist, diese jedoch im Mittel keinen Einfluss auf den durchschnittlichen Anleger hat, da dieser ohnehin weniger investiert, sodass diese lediglich eine Begrenzung für die wenigen Anleger darstellt, die gerne mehr investieren würden aber nicht können. Insofern scheint eine Regelung, die lediglich Default Anlageschwellen vorsieht, bei Bedarf jedoch abgewählt werden kann, überzeugender. Dabei sollte möglichst auch ein Mechanismus geschaffen werden, der den Anleger dabei unterstützt, eine „vernünftige“ Anlageentscheidung zu treffen. Insgesamt ist festzuhalten, dass beim Nudging noch großer Forschungsbedarf besteht,240 sodass der hier dargelegte Vorschlag lediglich einen Denkanstoß für weniger einschneidende Regulierungsmöglichkeiten darstellen soll.241

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge Im Folgenden sollen noch einige weitere Regulierungsvorschläge gemacht werden, die vor allem auf die Plattformen selbst abzielen.

A. Gemeinsame Aufsicht und einheitliche Vorschriften Es hat sich gezeigt, dass die Mehrzahl der Plattformen lediglich eine gewerberechtliche Erlaubnis hat und durch die nach Landesrecht zu bestimmenden zuständigen Gewerbeämter beaufsichtigt werden. Fraglich ist jedoch, ob dies überzeugend ist.

I. Gemeinsame Aufsicht durch die BaFin Die Aufsicht über die Finanzanlagenvermittler war bereits bei Verabschiedung des VermAnlG umstritten. Zu diesem Zeitpunkt spielte die Aufsicht über Crowdfunding-Plattformen noch keine Rolle.

240

Reisch/Sunstein, in: Kenning/Oehler/Reisch/Grugel, Verbraucherwissenschaften, S. 341, 360; vgl. auch Purnhagen/Reisch, ZEuP 2016, 629, 638 f. 241 Vgl. in diesem Zusammenhang auch Schwintowski, Warum Politik und Gesetzgebung so oft irren, S. 275 f., der empfiehlt, dass vermehrt Wirkungsstudien vor der Verabschiedung von Schutzregelungen durchgeführt werden sollten.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

435

1. Argumentation im Gesetzgebungprozess Im Folgenden soll zunächst überblickartig die Argumentation im Gesetzgebungsprozess für das VermAnlG dargestellt werden. a) Argumentation für die Aufsicht durch die Gewerbeämter Für eine Aufsicht durch die Gewerbeämter wurde einerseits vor allem angeführt, dass bei den Versicherungsvermittlern positive Erfahrungen mit der Aufsicht durch die jeweiligen Gewerbeämter gemacht wurden und ansonsten ein „Flickenteppich der Regulierung“ entstanden wäre.242 Andererseits wurde insbesondere argumentiert, dass die BaFin eine Aufsicht über mehrere 10.000 Finanzanlagenvermittler nicht gewährleisten könne, da es sich vielmehr um eine Institutsaufsicht handele.243 Darüber hinaus sei die Kooperation zwischen BaFin und den Gewerbeämtern durch Durchführungsverordnungen gewährleistet.244 b) Argumentation gegen die Aufsicht durch die Gewerbeämter Auf der anderen Seite wurde argumentiert, dass gerade die Aufsicht durch die Gewerbeämter zu einem „Flickenteppich“ führen würde und dementsprechend eine zentrale Aufsicht zu begrüßen sei,245 da insbesondere durch die Gewerbeaufsicht keine „kohärente Aufsichtsstruktur“ geschaffen werden könnte.246

2. Weitere Ansichten vor dem Kleinanlegerschutzgesetz Bereits vor der Verabschiedung des Kleinanlegerschutzgesetzes wurde die gewählte Aufsichtsstruktur vielfach kritisiert247 und vor allem befürchtet, dass auf diese Art und Weise eine nationale Regulierungsarbitrage entstehen könnte.248 Darüber hinaus wurden die Regelungen auch deshalb für „fragwürdig“ gehalten, da bei der

242

BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, FDP, S. 64. BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, CDU/CSU, S. 62 f.; BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, BReg, S. 65. 244 BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, FDP, S. 64; ähnlich BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, CDU/CSU, S. 62 f. 245 BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, DIE LINKE, S. 64. 246 BeschlE VermAnlGEG, BT-Drs. 17/7453, BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN, S. 65. Anzumerken ist, dass sich auch der Bundesrat bereits mehrfach für eine zentrale Aufsicht durch die BaFin ausgesprochen hat, s. BRatBeschl AnlSVG, BR-Drs. 584/10, S. 1 f.; BRatBeschl VermAnlGEG, BR-Drs. 209/11, Begr. § 34h GewO, S. 14 ff. 247 Für eine gewerberechtliche Aufsicht Moraht, GewArch 2014, 282, 286; so wohl auch Nastold, in: Martinek/Semler/Flohr, Hdb. VertriebsR, § 49 Rn. 174. Für eine Aufsicht bei der BaFin auch Fischer, Crowdinvesting, S. 149 f. 248 Hanten/Reinholz, ZBB 2012, 36, 48. 243

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

BaFin bereits „Expertise im Bereich der Vertriebs- und Organisationsaufsicht“ bestehen würde.249 Eine vom Justizministerium veröffentlichte Studie250 ist zu dem Ergebnis gelangt, dass eine zentrale Aufsicht bei der BaFin grundsätzlich sinnvoll sei.251 Hauptargumentation dabei war, dass die – häufig bei der jeweiligen IHK angesiedelte – Gewerbeaufsicht weder die Kapazitäten noch die Kompetenz zur Überwachung von Vermittlern hätte,252 die BaFin jedoch derartige Kompetenzen besitze.253 In Bezug auf die personelle Überforderung der BaFin wurde argumentiert, dass auch in anderen Aufsichtsbereichen zum Teil auf externe Prüfer zurückgegriffen würde und dies auch bei den Finanzanlagenvermittler erfolgen könnte.254 Konstatiert wurde weiterhin, dass die grundsätzliche Entscheidung für eine gespaltene Aufsicht weniger auf aufsichtsrechtlichen Gesichtspunkten beruht als vielmehr auf einem Kompromiss der zuständigen Ressorts im Ausgleich zwischen mehr Anlegerschutz und unverhältnimäßigen Beschränkungen.255 Auch würden wohl letztlich Finanzierungskonflikte zwischen Bund und Ländern eine einheitliche Aufsicht durch die BaFin verhindern.256

3. Ansichten im Zusammenhang mit dem Kleinanlegerschutzgesetz Auch im Hinblick auf das Kleinanlegerschutzgesetz wurde vermehrt gefordert, dass eine einheitliche Aufsicht bei der BaFin geschaffen werden solle.257 Dies wird insbesondere damit begründet, dass die BaFin einerseits eine professionellere Aufsicht gewährleisten könne und es andererseits nicht zu einer „doppelt gespaltenen“ Aufsicht käme, denn zur Zeit ist die BaFin grundsätzlich für die Prospektbilligung, beziehungsweise beim Crowdfunding vor allem für die Gestattung der Veröf-

249

Brocker/Lohmann, GWR 2012, 335, 336; ähnlich Hanten/Reinholz, ZBB 2012, 36, 48; Artzt/ Kemter, BKR 2011, 476, 481; s. auch Sethe, ZBB 2010, 265, 266, der von der „deutlich schwächeren Gewerbeaufsicht“ spricht. S. auch bereits Schönberger (BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN), BT-PlPr 13/178, S. 16093A; Rössel (PDS), BT-PlPr 13/178, S. 16095A ff. Allgemeiner Gerke/ Merx, in: FS Hopt, Bd. II, S. 1845, 1856 f. 250 S. ita-online.info/study/evaluierung-der-beratungsdokumentation-im-geldanlage-und-versic herungsbereich/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 251 Institut für Transparenz, Evaluierung der Beratungsdokumentation, S. 296 ff., abrufbar unter: www.bmjv.de/SharedDocs/Archiv/Downloads/20140625_Beratungsprotokolle_Studie.pdf?__blo b¼publicationFile&v¼3 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 252 Institut für Transparenz, Evaluierung der Beratungsdokumentation, S. 296. 253 Institut für Transparenz, Evaluierung der Beratungsdokumentation, S. 296 f. 254 Institut für Transparenz, Evaluierung der Beratungsdokumentation, S. 298 f. 255 Glos, p&k 03/2011, 14 f.; dem folgend Schott/Brinkmann, RdF 2011, 238, 244, die in der Frage der zuständigen Aufsicht wohl selbst unentschlossen sind, vgl. Schott/Brinkmann, RdF 2011, 238, 245. 256 Antrag BÜNDNIS 90/DIE GRÜNEN, BT-Drs. 16/13402, Begr., S. 7 m. w. N. 257 Dies lediglich aufzeigend Bergmann, in: Bankrechtstag 2015, S. 47, 62.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

437

fentlichung des Vermögensanlagen-Informationsblattes, zuständig258 und die Gewerbeämter für die laufende Aufsicht.259 Auch im Hinblick auf die allgemeinen Anordnungsbefugnisse der BaFin gemäß § 4 Abs. 1a S. 2 FinDAG wird festgestellt, dass diese „Doppelaufsicht“ zu Rechtsunsicherheit und möglicherweise zu Abgrenzungsproblemen führen könnte.260 Weitergehend wurde vorgeschlagen, dass die Aufsicht über die Plattformen nicht durch die BaFin, sondern durch eine noch zu schaffende Bundesdigitalagentur261 wahrgenommen werden solle.262

4. Stellungnahme Im Folgenden ist auf die Argumente, die für und gegen eine Aufsicht durch die BaFin sprechen, einzugehen. a) Die Expertise Zu Recht wird angeführt, dass die BaFin deutlich mehr Expertise hätte als die einzelnen Gewerbeämter, zumal jedes einzelne die entsprechende Kompetenz vorhalten müsste. Auch die Aufspaltung unterschiedlicher Befugnisse auf unterschiedliche Behörden kann unter Effizienz- und Kompetenzgesichtspunkten nicht überzeugen.263 Im Hinblick auf die zu erwartende CrowdfundingVO ist davon auszugehen, dass die Aufsicht über solche Plattformen durch die BaFin wahrgenommen wird.264 Darüber hinaus werden auch die Wertpapierdienstleistungsunternehmen, bei der dem Crowdfunding nahestehenden Möglichkeit des prospektfreien Angebots von Wertpapieren gemäß § 6 WpPG, durch die BaFin beaufsichtigt. Insofern wäre es überzeugend, die entsprechenden Kompetenzen in einer Behörde zu bündeln.265

258

Dazu Klöhn, ZIP 2017, 2125, 2128. Vgl. für die Befugnisse der BaFin, Kollrus, MDR 2015, 1396, 1397. 259 Heuer, Crowdinvesting, S. 237; ähnlich Casper, ZBB 2015, 265, 280; Danwerth, ZBB 2016, 20, 37; Hartmann, BKR 2017, 321, 326; Klöhn, ZIP 2017, 2125, 2129. 260 So Danwerth, ZBB 2016, 20, 37. 261 Zu dieser, s. BMWi, Digitale Strategie 2025, S. 55 ff., abrufbar unter: www.bmwi.de/Redaktion/ DE/Publikationen/Digitale-Welt/digitale-strategie-2025.pdf?__blob¼publicationFile&v¼18 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], vgl. auch für die Schaffung eines Digitalgesetzbuches BMWi, Digitale Strategie 2025, S. 25 f. 262 Hartmann, BKR 2017, 321 326 f. 263 Erwägungsgrund 41 CrowdfundingVO-E; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 1192. 264 Vgl dazu bereits unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 1. 265 So mittlerweile auch BMF/BMJV/BMWi, Eckpunktepapier zur Übertragung der Aufsicht über Finanzanlagenvermittler auf die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, S. 1, abrufbar unter: www.bundesfinanzministerium.de/Content/DE/Downloads/Finanzmarktpolitik/2019-07-24eckpunkte-finanzanlagenvermittler-bafin.pdf?__blob¼publicationFile&v¼6 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; dazu Gurlit, WM 2020, 105, 110.

438

8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

b) Die regionale Zuständigkeit der Aufsichtsämter Bei der regionalen Zuständigkeit ist zu berücksichtigen, dass das Crowdfunding ohnehin über das Internet stattfindet,266 es also für die Erbringung der Dienstleistung im Grunde überhaupt nicht auf den physischen Standort des Plattformbetreibers ankommt.267 Vielmehr könnte aus diesem Zusammenspiel zwischen regionaler Aufsicht und (mindestens) nationaler Möglichkeit des Angebots eine andere Gefahr drohen. Aufgrund der Gewerbeaufsicht der einzelnen Bundesländer über die Plattformen könnte es dazu kommen, dass sich die Plattformen in den Bundesländern beziehungsweise Bezirken niederlassen, die die laxeste Aufsicht haben und den Plattformen auf diese Weise einen Standortvorteil268 bieten.269 Dies könnte im extremsten Fall – sofern sich eine wirtschaftliche Relevanz der Plattformen entwickelt – zu einem Race to the bottom270 zwischen den einzelnen Aufsichten führen, um auf diese Weise möglichst viele Plattformen anzulocken.271 Soweit angeführt wird, dass eine Koordination der einzelnen aufsichtsführenden Behörden durch Durchführungsverordnungen sichergestellt sei, so ist anzumerken, dass es zwar eine „Allgemeine Muster-Verwaltungsvorschrift zum Vollzug des §§ 34 f und 34 h der Gewerbeordnung und zur Finanzanlagenvermittlungsverordnung“ gibt, diese jedoch mangels Rechtsnormcharakter272 keine bindende Drittwirkung und als Musterverwaltungsvorschrift grundsätzlich keine bindende Wirkung gegenüber den Aufsichtsbehörden entfaltet.273 Somit ist eine einheitliche Durchführung der Aufsicht tatsächlich nicht sichergestellt.274

266

S. dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. Allgemeiner Möslein, ZBB 2013, 1, 6 f. So grundsätzlich auch Monopolkommission, XXI. Hauptgutachten (2016), Rn. 1419; ähnlich Hartmann, BKR 2017, 321, 326 f.; vgl. auch Schweitzer/Fetzer/Peitz, Digitale Plattformen, S. 7; Nietsch/Eberle, ZVglRWiss 116 (2017), 205, 216 f. Dies in einen internationaleren Kontext stellend Nathmann, FinTech, S. 184. 268 Vgl. Contratto, in: FS von der Crone, S. 421, 427. 269 So auch Hanten/Reinholz, ZBB 2012, 36, 48. 270 S. zum Begriff Schaub, in: Schüppen/Schaub, MAH Aktienrecht, § 5 Rn. 17. 271 Vgl. für den Gewerbesteuerhebesatz als Standortfaktor etwa Drüen, in: Blümich, EstG/KStG/ GewStG, GewStG, § 1 Rn. 12. 272 S. Detterbeck, VerwR AT, Rn. 852 ff. 273 Dazu etwa Schönleiter, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermVwV, Vor, Rn. 6; Will, in: BeckOK, GewO, § 34 f Rn. 133. Allerdings kann eine Bindungswirkung einerseits dadurch entstehen, dass die Muster-Verwaltungsvorschrift als Verwaltungsvorschrift übernommen wird, s. etwa in Schleswig-Holstein – Allgemeine Verwaltungsvorschrift zum Vollzug des § 34 f. der Gewerbeordnung und zur Finanzanlagenvermittlungsverordnung (FinVermVwV) vom 11. Juni 2013 (ABl.Schl.-H. 2013, S. 513) – dazu Will, in: BeckOK, GewO, § 34 f Rn. 133, andererseits – darauf weist Schönleiter, in: Landmann/Rohmer, GewO, FinVermVwV, Vor, Rn. 6 hin – durch die Grundsätze der Selbstbindung der Verwaltung, dazu Maurer/Waldhoff, VerwR AT, § 24 Rn. 27 ff. 274 Ähnlich jetzt auch BMF/BMJV/BMWi, Eckpunktepapier zur Übertragung der Aufsicht über Finanzanlagenvermittler auf die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, S. 5. 267

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

439

c) Mangelnde personelle Kapazitäten der BaFin Die dahingehende Argumentation, dass eine einheitliche Aufsicht durch die BaFin mangels ausreichender personeller Kapazitäten nicht sichergestellt werden könnte, kann insofern nicht überzeugen, da es zur Zeit weniger als 60 aktive Plattformen auf dem deutschen Markt gibt,275 als Maßstab also nicht die Zahl der „normalen“ Finanzanlagenvermittler herangezogen werden kann.276 Zusätzlich ist dabei zu berücksichtigen, dass die BaFin jüngst – durch Änderungen im Zahlungsdiensterecht277 – vermehrt auch FinTechs beaufsichtigt und dies anscheinend ohne personelle Engpässe bewerkstelligen kann.278 d) Der Finanzierungsaspekt Dem Argument, dass Finanzierungskonflikte zwischen Bund und Ländern eine einheitliche Aufsicht bei der BaFin verhindern würden, lässt sich entgegenhalten, dass sich die BaFin grundsätzlich über Umlagen finanziert, die von den beaufsichtigten Unternehmen zu zahlen sind,279 insofern würde eine zusätzliche Aufsicht über die Crowdfunding-Plattformen den Bund finanziell grundsätzlich nicht weiter belasten,280 sodass dieses Argument wenig stichhaltig erscheint.281 e) Der weitergehende Vorschlag einer Bundesdigitalagentur Der über die bisher vorgestellten Möglichkeiten hinausgehende Vorschlag einer Bundesdigitalagentur, die für die einheitliche Aufsicht über die Plattformen zuständig sein solle, dürfte – jedenfalls zur Zeit – zu weit greifen. Denn einerseits müsste eine solche Behörde zunächst geschaffen werden, insofern würde es sich hierbei ohnehin um eine eher mittel- bis langfristige Lösung handeln.282 Andererseits erscheinen die Kriterien, nach denen differenziert werden soll, welche Regelungen in den Zuständigkeitsbereich einer Bundesdigitalagentur fallen, noch nicht

275

S. dazu bereits unter 8. Kapitel: 1. Abschnitt: B. I. S. auch zur geringeren Beaufsichtigungsintensität von bloßen Finanzdienstleistungsinstituten unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. IV. 1. b) aa). 277 Dazu Zahrte, NJW 2018, 337 ff. 278 S. www.handelsblatt.com/finanzen/banken-versicherungen/psd2-richtlinie-diese-deutschen-fin techs-haben-eine-bafin-erlaubnis/24064904.html?ticket¼ST-5031311-DN3flZYunFjacOXtcXxJap5 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 279 BVerfG, Beschl. v. 24.11.2015 – 2 BvR 355/12 – WM 2016, 30, 31; Wendt, in: Brand/Baroch Castellvi, VAG, § 320 Rn. 3. 280 Laars, NomosBR, FinDAG, § 13 Rn. 1. 281 Vgl. dazu auch Institut für Transparenz, Evaluierung der Beratungsdokumentation, S. 300 f. S. dazu BMF/BMJV/BMWi, Eckpunktepapier zur Übertragung der Aufsicht über Finanzanlagenvermittler auf die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, S. 6. 282 Vgl. dazu nur den Titel BMWi, Digitale Strategie 2025. 276

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

hinreichend konkret und präzise definiert.283 Insofern sollte zunächst weiterhin von einem technikneutralen Ansatz ausgegangen werden und die Aufsicht der BaFin übertragen werden.284 f) Zwischenergebnis Damit ist die Forderung, dass die Aufsicht über die Crowdfunding-Plattformen einheitlich bei der BaFin liegen sollte,285 vollumfänglich zu begrüßen.286

II. Strukturierung der für das Crowdfunding maßgeblichen Vorschriften Nachdem nun festgestellt wurde, dass eine Aufsicht über alle CrowdfundingPlattformen einheitlich bei der BaFin zu begrüßen wäre, ist im Folgenden zu untersuchen, ob das Normengefüge des Crowdfundings de lege lata im Übrigen so Bestand haben sollte oder dies de lege ferenda zu ändern ist.

1. Verschiedene Regulierungsregimes Für den (deutschen) Anleger, der in Crowdfundings investieren möchte, dürfte es sich als problematisch erweisen, dass es verschiedene Regulierungsregime gibt, nach denen grundsätzlich Emissionen stattfinden können.287 Denn eine derartige

S. etwa BMWi, Digitale Strategie 2025, S. 55 ff., hier findet etwa der Kapitalmarkt als Feld für eine Bundesdigitalagentur keine Erwähnung, ähnlich auch S. 25 f. in Bezug auf ein Digitalgesetzbuch. Auch solle das Crowdfunding nicht von einer möglichen Digitalsteuer erfasst werden, sodass auch dieses Differenzierungskriterium ausscheiden muss, s. dazu Schanz/Sixt, DStR 2018, 1985, 1986. 284 So grundsätzlich auch Fußwinkel/Kreiterling, in: BaFin Perspektiven 01/2018, S. 49, 53. 285 So mittlerweile auch Ein neuer Aufbruch für Europa – Koalitionsvertrag zwischen CDU, CSU und SPD (19. Legislaturperiode), S. 135, abrufbar unter: www.cdu.de/system/tdf/media/dokumente/ koalitionsvertrag_2018.pdf?file¼1 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. S. dazu auch den Gesetzgebungsprozess für ein Gesetz zur Übertragung der Aufsicht über Finanzanlagenvermittler und Honorar-Finanzanlagenberater auf die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, abrufbar unter: www.bundesfinanzministerium.de/Content/DE/Gesetzestexte/Gesetze_Gesetzesvorhaben/ Abteilungen/Abteilung_VII/19_Legislaturperiode/2019-12-23-FinAnlVUEG/0-Gesetz.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Insoweit ist davon auszugehen, dass die möglicherweise bestehenden Friktionen zwischen den verschiedenen Ministerien überwunden werden können. Vgl. aber auch den – so nicht umgesetzten – BMF, DiskE AnlSVG v. 03.05.2010, Begr. § 1 KWG, S. 49, abrufbar unter: rsw.beck.de/docs/librariesprovider5/rsw-dokumente/DiskE-BMF-Anlegerschutzverbesse rungsgesetz [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 286 So im Ergebnis auch Schulz, Crowdinvesting, S. 109. Dies gilt vor allem auch vor dem Hintergrund, dass der Vertrieb wohl der am schlechtesten beaufsichtigte Bereich im Kapitalmarkt ist, s. Klöhn, FinanzA, WortPr 19/12, S. 17; ders., ZIP 2018, 1713, 1716; Voß, ZBB 2018, 305, 319; ähnlich Liebscher, FinanzA WortPr 19/12, S. 38. 287 Vgl. dazu auch Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1719 f. 283

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

441

Vielzahl an verschiedenen Regulierungsmöglichkeiten dürfte im Regelfall dazu führen, dass der (Klein-)Anleger keinen Überblick mehr über die unterschiedlichen gesetzlichen Möglichkeiten288 bezüglich des Crowdfundings oder crowdfundingverwandter Aktivitäten hat:289 Zum einen kann die Privilegierung des § 2a Abs. 3 VermAnlG ausgenutzt werden, dabei ist grundsätzlich weiter zu unterscheiden, ob es sich um ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen handelt, das den Regelungen des WpHG und KWG unterliegt, oder „lediglich“ um einen Finanzanlagenvermittler, der die Regelungen der GewO beziehungsweise der FinVermV einzuhalten hat.290 Zum anderen kann mittlerweile auch gemäß § 6 WpPG die prospektfreie Emission von Wertpapieren bis zu einem Gesamtgegenwert in Höhe von acht Millionen Euro stattfinden. Sobald die CrowdfundingVO in Kraft tritt, sind auch hiernach Emissionen von Krediten und Wertpapieren bis zu acht Millionen Euro grundsätzlich von der Prospektpflicht befreit. Dabei stellen alle drei Regimes grundsätzlich unterschiedliche Anforderungen an die Emission. Dies dürfte jedoch im Rahmen eines fairen und chancengleichen Wettbewerbs nicht überzeugend sein.291 Zu berücksichtigen ist jedoch, dass § 6 WpPG jedenfalls teilweise europarechtlich determiniert ist und die CrowdfundingVO unmittelbar geltendes Europäisches Recht wäre, sodass der (deutsche) Gesetzgeber zur Angleichung der Regelungen wohl angehalten wäre, die deutschen Regelungen den europäischen anzugleichen.292 a) Die CrowdfundingVO Aufgrund der – avisierten – unmittelbaren Wirkung der CrowdfundingVO und dem geplanten Verbot gegenüber den Mitgliedstaaten, weitere Anforderungen an die nach der CrowdfundingVO zugelassenen Plattformen zu stellen,293 ist es für den deutschen Gesetzgeber grundsätzlich nicht möglich, auf diese – durch rein nationale Regelungen – Einfluss nehmen zu können.294 Insofern sind die – weiter oben 288

Vgl. dazu auch unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 1. Ähnlich Oehler, FinanzA WortPr 18/37, S. 10 f.; ders., Digitalisierung bei Finanzdienstleistungen, S. 160; Möslein/Rennig, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 9 Rn. 60; Loipfinger, Anlegerfallen, S. 204 ff.; Danwerth, WM 2016, 1212, 1217; Koch, ZBB 2018, 359, 367; Schedensack, Crowdinvesting, S. 527 f.; s. auch Nietsch/Eberle, ZVglRWiss 116 (2017), 205, 229. Auch aus Sicht der Plattformbetreiber können „regulatorische Unsicherheiten“ bestehen, s. Gruber/Seidel, in: Seidel, Banking & Innovation 2017, S. 109, 122. Auch der Gesetzgeber selbst scheint bei der bestehenden Regelung zum Teil den Überblick verloren zu haben, s. dazu unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: C. und bei Gerlach/Köhler, ZBB 2017, 84, 90 f. 290 S. zum Sonderfall des vertraglich gebundenen Vermittlers unter 5. Kapitel: 4. Abschnitt: B. 291 Ähnlich Sethe, ZBB 2010, 265, 270. Aus diesem Grund ist auch der zum Teil geforderten Umsetzung des „europäischen Crowdfundings“ mittels einer Richtlinie (s. dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: B. III.) eine Absage zu erteilen. 292 Sethe, ZBB 2010, 265, 270. 293 S. dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 1. 294 Vgl. aber auch BRatBeschl, BR-Drs. 69/18, S. 4 f., in dem vorgeschlagen wird, dies mittels einer bloße Mindeststandards aufstellenden Richtlinie zu regeln. 289

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

dargelegten – geplanten Regelungen als solche erst einmal hinzunehmen. Anzudenken wäre die Möglichkeit, die nationalen Regelungen den Vorschriften der CrowdfundingVO anzupassen.295 b) Die nationalen Regelungen Anders sieht dies im nationalen Recht aus. Auf dieses kann der Gesetzgeber in erheblichem Maße mehr Einfluss nehmen, obwohl auch hier gewisse Vorgaben durch die MiFID II bestehen.296 aa) Die aus § 2a VermAnlG resultierenden Regelungen Soweit Crowdfunding im Rahmen des § 2a VermAnlG betrieben wird, können die Plattformen ihr Geschäft – wie festgestellt – entweder mit einer Erlaubnis gemäß § 34 f. GewO oder gemäß § 32 Abs. 1 KWG betreiben. Die Möglichkeit, lediglich eine Erlaubnis gemäß § 34 f. GewO zu benötigen, beruht letztlich auf der Bereichsausnahme gemäß § 2 Abs. 6 Nr. 8 lit. e KWG. Dass die ursprünglichen diese Ausnahme rechtfertigenden Gründe beim Crowdfunding nicht mehr greifen, wurde bereits erörtert.297 Konsequenz dieses Ergebnisses wäre grundsätzlich die Abschaffung der Ausnahme, jedenfalls für den Finanzanlagenvermittler. Dann allerdings unterläge dieser den Vorschriften des WpHG und des KWG.298 Dabei stellt sich die Frage, ob diese Folge gerechtfertigt ist. bb) Der Vermittler im Sinne des § 6 WpPG Anders als bei § 2a VermAnlG setzt § 6 WpPG zwangsläufig ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen voraus, das als Vermittler agiert. Dieses ist dementsprechend an die Pflichten des Elften Abschnittes des WpHG gebunden und muss für eine Erlaubnis im Sinne des § 32 Abs. 1 KWG dessen Voraussetzungen erfüllen. Fraglich

295

S. dazu noch unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 2. c) dd). Vgl. dazu bereits unter 2. Kapitel: 2. Abschnitt und 6. Kapitel: 1. Abschnitt. 297 S. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: B. Unproblematisch ist jedoch, dass die Wohlverhaltenspflichten des WpHG gem. § 2 II Nr. 7 UKlaG explizit als Verbraucherschutzgesetze bezeichnet werden und die Pflichten der FinVermV nicht, denn auch bei letzteren handelt es sich um Verbraucherschutzgesetze, s. LG Hamburg, Urt. v. 28.11.2019 – 312 O 279/18 – GRUR-RS 2019, 33071, Tz. 23, sodass auch hier Möglichkeiten für Verbraucherschutzverbände bestehen, vgl. Gurlit, in: Bankrechtstag 2015, S. 3, 24. 298 Für eine solche Lösung wohl Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 1 Rn. 139; Sethe, ZBB 2010, 265, 270 f., 279. 296

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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ist dabei jedoch, warum in diesem Fall zwingend ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen dazwischengeschaltet sein muss.299 (1) Argumente in Bezug auf die vermittelte Finanzanlage Einerseits könnte sich eine solche Erforderlichkeit aus der Vermögensanlage selbst ergeben. Hier kommen insbesondere drei Aspekte in Betracht:300 (a) Die Historie Zunächst kommt die historische Entwicklung des deutschen Kapitalmarkts und des diesbezüglichen Rechts als Differenzierungskriterium in Frage. Das deutsche Kapitalmarktrecht zeichnet sich (unter anderem) dadurch aus, dass es in seinen Rechtsgrundlagen zersplittert ist301 und zwischen dem Kapitalmarkt im engeren Sinne und dem Grauen Kapitalmarkt unterscheidet.302 Hintergrund einer solchen Entwicklung dürften weniger rechtliche als tatsächliche Aspekte sein. Bereits relativ früh wurde mit dem Börsengesetz von 1896303 eine reichsweite einheitliche Regelung304 für den sogenannten organisierten Markt geschaffen.305 Insbesondere jedoch in den Nachkriegsjahren zeichnete sich mehr und mehr ab, dass immer größere Teile der Bevölkerung durch die wirtschaftlichen Entwicklungen (deutsches Wirtschaftswunder306 ) bereit und in der Lage waren, auf dem Kapitalmarkt zu investieren.307 Da jedoch verschiedene Vermögensanlagen des geregelten Marktes relativ teuer waren,308 entwickelten sich schnell alternative Investmentmöglichkeiten,309 die regulatorisch bis dato noch nicht erfasst waren und dementsprechend – auch durch betrügerische Akteure310 – zu mannigfachen Verlusten der Anleger führten.311 Demzufolge wurden Rufe danach laut, auch den Auch im Rahmen der Diskussion um die Einführung des § 3c WpPG i. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102) (jetzt § 6 WpPG) konnte hierauf keine befriedigende Antwort gefunden werden, s. dazu unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 300 Ohne dies hier abschließend zu diskutieren. 301 Schwark, ZRP 1973, 7; Kiel, Kapitalanlegerschutzrecht, S. 39 f. 302 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: D. I. 1. 303 Börsengesetz vom 22. Juni 1896 (RGBl. S. 157), im Folgenden BörsG 1896. 304 Weber, in: Symposium für Schwark, S. 1, 2. S. zu dieser Entwicklung Bremer, Börsenrecht, S. 12 ff.; Möller, Kapitalmarktaufsicht, S. 37 ff. 305 Exemplarisch sei hier lediglich die Prospektpflicht genannt, die in das BörsG 1896 aufgenommen wurde, s. Assmann, Prospekthaftung, S. 61 ff.; Schulz, Börsengesetz, S. 367 ff.; Weiß, Prospekthaftung, S. 38 ff. 306 Vgl. dazu Lüken-Klaßen/Hölscher, in: FS Bütow, S. 281 ff. 307 Schwark, ZRP 1973, 7; Kohl/Kübler/Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1, 4. 308 So Assmann, in: 40 Jahre BRD, S. 251, 256 unter Verweis auf Giersch, Investitionsfinanzierung und Besteuerung, S. 27 ff., 50 ff. S. auch Kohl/Kübler/Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1, 4 ff., für weitere Gründe, die den Grauen Kapitalmarkt bei Anlegern attraktiv machte. 309 S. dazu Hopt, in: 51. DJT I, S. G3, G22 ff. 310 S. Graf von Schönborn, Kapitalanlagebetrug, S. 14 ff.; Worms, Anlegerschutz, S. 105 ff. 311 S. etwa Assmann, Prospekthaftung, S. 12 f.; ders., in: 40 Jahre BRD, S. 251, 257; Kohl/Kübler/ Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1, 8 ff. 299

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Grauen Kapitalmarkt (spezifischen) gesetzlichen Regelungen zu unterwerfen.312 Versuche, ein Vermögensanlagegesetz313 zu verabschieden, scheiterten jedoch zunächst.314 Vielmehr wurden punktuelle Regelungen eingeführt, die durch die tatsächlichen Entwicklungen bedingt waren,315 sodass die Rechtsprechung hier in vielen Aspekten als „Ersatzgesetzgeber“ auftreten musste.316 Demgegenüber wurde der geregelte Markt zunehmend durch europäische Regelungen317 fortentwickelt und vereinheitlicht.318 Dies führt – wie bereits gesehen – auch heute noch dazu, dass es keine einheitliche Regulierung des Kapitalmarkts gibt.319 Damit kann die diskutierte Ungleichbehandlung von Wertpapieren und sonstigen Vermögensanlagen zwar erklärt, aber nicht gerechtfertigt werden.320 (b) Risiken für Anleger: Nachschusspflichten/Anfechtungsmöglichkeiten Eine weitere (rechtfertigende) Differenzierung könnte sich insbesondere daraus ergeben, 312

Hopt, in: 51. DJT I, S. G3, G94 ff.; Schwark, Anlegerschutz, S. 386 ff.; ders., ZRP 1973, 7, 12; Lehmann, WM 1985, 181, 187; Kohl/Kübler/Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1 ff. S. auch Ulmer/ Dopfer, BB 1978, 461; Hopt, ZHR 141 (1977), 389, 440 f.; Stimpel, in: FS R. Fischer, S. 771. Tendenziell a. A. Bremer, ZGR 1973, 410, 421. 313 Vgl. RegE VermAnlG, BT-Drs. 8/1405. 314 Assmann, in: 40 Jahre BRD, S. 251, 258; Caspari, in: Symposium für Schwark, S. 7, 12. 315 So etwa das KAGG (Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften vom 16. April 1957 [BGBl. I S. 378]) – dazu Baur, Investmentgesetze, S. 82 ff. – und das AuslInvestmG (Gesetz über den Vertrieb ausländischer Investmentanteile, über die Besteuerung ihrer Erträge sowie zur Änderung und Ergänzung des Gesetzes über Kapitalanlagegesellschaften vom 28. Juli 1969 [BGBl. I S. 986]) – dazu Baur, Investmentgesetze, S. 417 ff. –, die unter anderem spezialgesetzliche Prospektpflichten enthielten, Schwark, ZRP 1973, 7, 9. Dazu auch Böhm, Anlegerschutz, S. 61. 316 Assmann, Prospekthaftung, S. 13 f.; ders., in: 40 Jahre BRD, S. 251, 258 f.; Schwark, in: FS Stimpel, S. 1087, 1111; Brandt, Prospekthaftung, S. 55 ff. Grundlegend etwa BGH, Urt. v. 24.04.1978 – II ZR 172/76 – NJW 1978, 1625 für die allgemeine-zivilrechtliche Prospekthaftung. 317 Veil, in: Veil, EuropKMR, § 5 Rn. 1 ff.; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 33 ff.; Poelzig, Kapitalmarktrecht, Rn. 41 ff.; Langenbucher, Aktien- und KapitalMR, § 1 Rn. 36. Mit Kritik an der europäischen Kapitalmarktrechtsetzung, s. etwa Mülbert, ZHR 176 (2012), 369, 378 f.; Oechsler, in: Bayer/Habersack, Aktienrecht im Wandel, Bd. II, S. 150 Rn. 81 f.; Binder/Broichhausen, ZBB 2006, 85, 97. 318 Zur historischen Entwicklung, s. Veil, in: Veil, EuropKMR, § 1 Rn. 2 ff.; Lutter/Bayer/Schmidt, EuropUR, § 14 Rn. 16 ff.; Wilhelmi, JZ 2014, 693 ff.; Klöhn, in: Langenbucher, Europ. Privat- und WirtschaftsR, § 6 Rn. 12 ff. Vgl. auch Bremer, AG 1970, 169 für die ersten Bemühungen einer einheitlichen europäischen Prospektpflicht. 319 Vgl. in diesem Zusammenhang auch Weiß, Prospekthaftung, S. 309 ff., der ein einheitliches Prospekthaftungsgesetz vorschlägt. 320 In diesem Sinne auch Hopt, in: 51. DJT I, S. G3, G94 ff.; ders., ZHR 141 (1977), 389, 434 f.; Assmann, in: 40 Jahre BRD, S. 251, 262 f., 264 ff., 284; Kohl/Kübler/Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1, 12 f., 34. Ähnlich Schwark, ZRP 1973, 7, 11; Ulmer/Dopfer, BB 1978, 461. S. in diesem Zusammenhang auch die grundsätzlich einheitliche securities regulation in Amerika, dazu Kiel, Kapitalanlegerschutzrecht, S. 21 ff.; Böhm, Anlegerschutz, S. 81; Kohl/Kübler/Walz/Wüstrich, ZHR 138 (1974), 1, 36 f.; Hopt, ZHR 140 (1976), 201, 207 ff., der dies auch für den belgischen – S. 222 ff. – und (mit Einschränkungen) auch für den franzözischen Markt – S. 232 ff. – belegt. Ausführlich zum US-amerikanischen Kapitalmarktrecht Assmann, Prospekthaftung, S. 87 ff.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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wenn für den Anleger bei der einen Form der Vermögensanlage dergestalt Risiken bestehen, dass er möglichen Nachschusspflichten beziehungsweise akzessorischen Haftungsansprüchen oder insolvenzrechtlichen Anfechtungsrisiken unterliegt, die bei der anderen Form der Kapitalanlage nicht bestehen. Zwar ist festzustellen, dass Nachschusspflichten und insbesondere akzessorische Haftungsansprüche vor allem bei der Rechtsform der Publikums-GbR bestehen können.321 Allerdings sind gemäß § 5b VermAnlG solche Vermögensanlagen zum öffentlichen Angebot beziehungsweise Vertrieb im Inland nicht zugelassen, die eine Nachschusspflicht vorsehen.322 Somit kann im diskutierten Kontext auf dieses Kriterium zur Abgrenzung nicht abgestellt werden. Etwas anderes könnte sich allerdings im Hinblick auf Anfechtungsrisiken für die Anleger ergeben. Anfechtungsrelevante Sachverhalte mit diesbezüglicher Thematik haben sich in der Rechtsprechung vor allem bei Publikums-KGs ergeben.323 Diese funktionierten häufig nach einem Schneeballsystem, bei dem die Einlagen neu eintretender Kommanditisten dazu vewendet wurden, „Gewinnausschüttungen“ (sogenannte Scheingewinne) an die Alt-Kommanditisten vornehmen zu können. Diese Gewinnausschüttungen erfolgten regelmäßig aufgrund von unrichtigen und gefälschten Jahresabschlüssen. Tatsächlich bestand vielfach kein Überschuss, der eine Gewinnausschüttung gerechtfertigt hätte, sodass es sich hierbei um unentgeltliche und damit anfechtbare Leistungen im Sinne des § 134 Abs. 1 InsO handelte, die die Anleger vielfach zurückzahlen mussten.324 Entscheidendes Kriterium für die Anfechtung ist hierbei jedoch nicht die Kommanditistenstellung, sondern die Tatsache, dass hier Zahlungen stattgefunden haben, für die kein (entgeltlicher) Rechtsgrund bestanden hat.325 Entsprechendes kann sich beispielsweise auch beim Crowfunding – insbesondere beim Crowdinvesting – ergeben, wenn eine variable vom Unternehmenserfolg abhängige Verzinsung erfolgt. Wie gesehen, kann sich ein solcher Anspruch aufgrund eines partiarischen Darlehens oder aufgrund von Genussrechten ergeben.326 Werden nun die zur Zinsberechnung erforderlichen Geschäftszahlen gefälscht, dass ein zu hoher Zins gezahlt wird, so liegt nach oben Gesagtem eine unentgeltliche Leistung im Sinne des § 134 Abs. 1 InsO vor, die anfechtbar ist. Fraglich ist, ob entsprechende Konstellationen auch auftreten können, wenn es sich bei den in Rede stehenden Vermögensanlagen um Wertpapiere handelt. Hinsichtlich der Scheingewinne kann zunächst die AG in den Blick genommen werden, hier besteht mit § 62 Abs. 1 AktG bereits eine gesellschaftsrechtliche – teilweise Dazu ausführlich Wagner, in: Assmann/Schütze/Buck-Heeb, Hdb. KapitalAnlageR, § 19 Rn. 52 ff. 322 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: D. 323 Vgl. Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 134 Rn. 119, 121. 324 BGH, Urt. v. 18.07.2013 – IX ZR 198/10 – NJW 2014, 305, Tz. 33 ff.; Urt. v. 22.04.2010 – IX ZR 225/09 – NZI 2010, 764, Tz. 7; Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 134 Rn. 119, 129 m. w. N. Etwas anderes gilt allerdings, wenn es sich um gewinnunabhängige Ausschüttungen handelt, BGH, Urt. v. 20.04.2017 – IX ZR 189/16 – DStR 2017, 1941, Tz. 5. 325 S. zur Anfechtung gem. § 134 I InsO bereits unter 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 3. b) bb) (2). 326 S. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 1. und Fn. 359 (2. Kapitel). 321

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

verschuldensabhängige327 – Pflicht zur Rückzahlung von Zahlungen, die der Aktionär entgegen den Vorschriften des AktG erhalten hat.328 Da sich aber gesellschaftsrechtliche und insolvenzanfechtungsrechtliche Ansprüche nicht gegenseitig ausschließen, sondern vielmehr nebeneinanderstehen,329 kommt auch hier eine Anfechtung gemäß § 134 Abs. 1 InsO in Betracht, wenn die Dividendenausschüttung in Wahrheit eine Einlagenrückgewähr darstellt, etwa weil falsche Gewinnzahlen verwendet worden sind.330 Etwas ähnliches gilt dann, wenn ein Unternehmen Schuldverschreibungen in Form von Genussscheinen begibt. Denn bei Genussscheinen handelt es sich der Sache nach um Genussrechte, die verbrieft sind.331 Und dass bei Genussrechten unter Umständen eine Anfechtbarkeit der Auszahlungen droht, wurde soeben festgestellt. Insofern ist festzuhalten, dass sich auch aufgrund von möglichen Nachschusspflichten oder Anfechtungsmöglichkeiten keine so gravierenden Unterschiede zwischen Wertpapieren und Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG ergeben, die die oben thematisierte Ungleichbehandlung tragen könnten. (c) Möglichkeit des gutgläubigen Erwerbs Auch könnten die konkreten Eigenschaften von Wertpapieren und sonstigen Vermögensanlagen die Differenzierung rechtfertigen. Der ursprüngliche Vorteil von kapitalmarktrechtlichen Wertpapieren ist der, dass ihre Übertragung sachenrechtlichen Grundsätzen folgt („das Recht aus dem Papier folgt dem Recht am Papier“),332 damit besteht also – im Gegensatz zur Übertragung durch Abtretung gemäß §§ 398 ff. BGB – grundsätzlich die Möglich-

Dazu Cahn, in: Spindler/Stilz, AktG, § 62 Rn. 27. S. dazu Bayer, in: MünchKomm, AktG, § 62 Rn. 35 ff. 329 Borries/Hirte, in: Uhlenbruck, InsO, § 129 Rn. 52; Haas, ZIP 2006, 1373, 1375. 330 Vgl. Bayer, in: MünchKomm, AktG, § 58 Rn. 110; Cahn/von Spannenberg, in: Spindler/Stilz, AktG, § 58 Rn. 90; Westermann, in: Bürgers/Körber, AktG, § 58 Rn. 25. S. auch BGH, Urt. v. 10.02.2011 – IX ZR 18/10 – NJW-RR 2011, 848, Tz. 8; Urt. v. 09.12.2010 – IX ZR 60/10 – NJW 2011, 1732, Tz. 6, 14; Haas, ZIP 2006, 1373, 1378 für den Fall, dass es sich um eine GmbH und nicht um eine AG handelt. 331 Merkt, in: K. Schmidt/Lutter, AktG, § 221 Rn. 97; Vogel, in: BeckOGK, SchVG, § 1 Rn. 67; ders., in: BeckOGK, BGB, § 793 Rn. 119; Fest, in: Hopt/Seibt, SchVG, AktG, § 221 Rn. 771 m. w. N. (Fn. 2252). 332 Hueck/Canaris, WertpapierR, S. 2 f. Vgl. zur Ungenauigkeit dieses Merksatzes aber Zöllner, Wertpapierrecht, S. 10 f. Demgegenüber ist der herrschende zivilrechtliche Wertpapierbegriff weiter und definiert ein Wertpapier als eine Urkunde, die ein Privatrecht in der Weise verbrieft, dass es ohne diese Urkunde nicht geltend gemacht werden kann, s. Hueck/Canaris, WertpapierR; Zöllner, Wertpapierrecht, S. 18; Vogel, in: BeckOGK, BGB, § 793 Rn. 9 m. w. N. (Fn. 8). Diese Begriffsbestimmung geht auf Brunner, in: Endemann, Hdb. Handels-, See- und WechselR, Bd. II, S. 140, 147 zurück, der definierte: „Werthpapier ist eine Urkunde über ein Privatrecht, dessen Verwerthung durch die Innehabung der Urkunde privatrechtlich bedingt ist.“ 327 328

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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keit des gutgläubigen Erwerbs von Forderungen.333 Demgegenüber können die hier behandelten Vermögensanlagen des VermAnlG mangels Verbriefung regelmäßig nur mittels Abtretung übertragen werden.334 Zwar steht der kapitalmarktrechtliche Wertpapierbegriff335 selbstständig neben dem zivilrechtlichen336 und verlangt keine Verbriefung mehr,337 dennoch spricht – ohne dies hier weiter vertiefen zu können – vieles dafür, die Möglichkeit des rechtssicheren Erwerbs338 als konstitutiv für ein Wertpapier im kapitalmarktrechtlichen Sinne anzusehen.339 Insoweit erscheint es also möglich, eine unterschiedliche Behandlung von Wertpapieren und Vermögensanlagen im Sinne des VermAnlG zu rechtfertigen. Allerdings spielt die Möglichkeit des rechtssicheren Erwerbs regelmäßig nur auf dem Sekundärmarkt340 eine Rolle.341 Vorliegend wird jedoch der Primärmarkt – die erstmalige Emission

Seiler/Geier, in: Schimansky/Bunte/Lwowski, BankR Hdb., § 104 Rn. 17 ff.; Ekkenga, in: MünchKomm, HGB, Effektengeschäft, Rn. 30; Gursky, Wertpapierrecht, S. 8 f.; Hueck/Canaris, WertpapierR, S. 3; Bialluch-von Allwörden/von Allwörden, WM 2018, 2118, 2121; Casper, Baumbach/Hefermehl/Casper, WechselG, WPR, Rn. 4 f., 44 f.; s. auch zum wertpapierrechtlichen Einwendungsausschluss Bialluch, JURA 2016, 459, 461 ff. 334 Vgl. dazu unter 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f.) bb) (4) (a) und 3. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 3. f.) bb) (4) (b). 335 Damit gemeint ist der Wertpapierbegriff gem. Art. 4 I Nr. 44 MiFID II, der in verschiedenen europarechtlich geprägten kapitalmarktrechtlichen Vorschrifen (im Grundsatz) in Bezug genommen wird, vgl. etwa Art. 2 a) ProspektVO, § 2 Nr. 1 WpPG, Art. 3 II a) MAR und § 2 I WpHG. 336 Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 9; Casper, Baumbach/Hefermehl/ Casper, WechselG, WPR, Rn. 1, 11. 337 Groß, KMR, WpPG, § 2 Rn. 3. Monographisch zum „Funktionsverlust von Effektenurkunden“, s. Einsele, Wertpapierrecht als Schuldrecht, passim. 338 Der im deutschen Recht durch den gutgläubigen Erwerb nach sachenrechtlichen Grundsätzen gewährleistet wird, vgl. Lieder, in: BeckOGK, BGB, § 398 Rn. 73, wodurch die Möglichkeit des Verzichts auf die Verbriefung für nach deutschem Recht begebene Wertpapiere quasi aufgehoben wird, s. Bialluch-von Allwörden/von Allwörden, WM 2018, 2118, 2120 f. 339 Ob die Möglichkeit des gutgläubigen Erwerbs auch für den europarechtlichen Wertpapierbegriff konstitutiv ist, ist umstritten, dafür von Ammon, in: Siering/Izzo-Wagner, VermAnlG, § 1 Rn. 32; Fuchs, in: Fuchs, WpHG, § 2 Rn. 18, 23; Kumpan, in: Schwark/Zimmer, KMRK, WpHG, § 2 Rn. 16; von Kopp-Colomb/Schneider, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, WpPG, § 2 Rn. 14; Maas, in: Assmann/Schlitt/von Kopp-Colomb, WpPG/VermAnlG, VermAnlG, § 1 Rn. 32 f., 35; Buck-Heeb, Kapitalmarktrecht, Rn. 100 f.; Bialluch-von Allwörden/von Allwörden, WM 2018, 2118, 2120 m. w. N. (Fn. 19); a. A. Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 21; Zickgraf, AG 2018, 293, 301 f.; Hahn/Wilkens, ZBB 2019, 10, 16; so wohl auch Spindler, WM 2018, 2109, 2112. 340 Vgl. hierzu noch unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: B. 341 Sester, ZBB 2008, 369, 376; Casper, Baumbach/Hefermehl/Casper, WechselG, WPR, Rn. 97. 333

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

der Vermögensanlagen – untersucht, sodass auch dieses Kriterium nicht zur Differenzierung herangezogen werden kann.342 (d) Zwischenergebnis Die vorstehende Untersuchung hat gezeigt, dass im Hinblick auf den hier relevanten Primärmarkt keine solchen Unterschiede zwischen Wertpapieren und sonstigen Vermögensanlagen bestehen, die eine (zwingende) unterschiedliche Regulierung der Vermittler im Sinne des § 2a VermAnlG und § 6 WpPG rechtfertigen.343 (2) Argumente in Bezug auf die Art der Dienstleistung und den Vermittler Andererseits führt auch die bloße Zwischenschaltung eines Wertpapierdienstleistungsunternehmens nicht zu höheren Explorationspflichten des Vermittlers gegenüber dem Anleger, dies hängt vielmehr von der durchgeführten Tätigkeit ab, in diesem Fall müssten die Plattformen also die Anlageberatung und nicht nur die Anlagevermittlung betreiben.344 Diese unterschiedlichen Voraussetzungen können grundsätzlich auch nicht damit gerechtfertigt werden, dass die Vermittler aufgrund des höheren Gesamtgegenwertes der Emission bei Angeboten gemäß § 6 WpPG für mögliche Haftungsansprüche345 ein höheres Eigenkapital vorhalten müssen als die Plattformen beim Crowdfunding im Sinne des § 2a VermAnlG. Denn auch Wertpapierdienstleistungsunternehmen – in der Terminologie des KWG Finanzdienstleistungsinstitute – können, anstatt ein Mindestanfangskapital nachzuweisen, eine Versicherung abschließen,346 die deckungssummenmäßig noch unter der Haftpflichtversicherung für Finanzanlagenvermittler347 liegt. Insofern sind keine Gründe ersichtlich, die eine Ungleichbehandlung von Vermittlern im Sinne des § 6 WpPG und § 2a VermAnlG begründen könnten.

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Grundsätzlich wäre zwar auch denkbar, dass bereits die Emission der Vermögensanlagen „fehlschlägt“, sodass der gutgläubige Erwerb – zunächst – nicht existierender Vermögensanlagen aus Anlegersicht wünschenswert wäre. Möglich ist ein solcher prinzipiell bei Wertpapieren, vgl. BGH, Urt. v. 30.11.1972 – II ZR 70/71 – NJW 1973, 282, 283 f.; Hueck/Canaris, WertpapierR, S. 33 ff., nicht jedoch bei unverbrieften Vermögensanlagen, vgl. Löbbe, in: Habersack/Casper/ Löbbe, GmbHG, § 16 Rn. 122, 127; Heidinger, in: MünchKomm, GmbHG, § 16 Rn. 322 m. w. N. (Fn. 770). Die Wahrscheinlichkeit des Vorliegens einer solchen Konstellation dürfte jedoch so gering sein, dass sie vorliegend vernachlässigbar erscheint. 343 Tendenziell stellt es sich eher so dar, dass es sich bei Wertpapieren um eine weniger riskante Form der Vermögensanlage handelt, s. unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 1. b) bb) (1) (c). Vgl. dazu auch unter 5. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 3. b) bb) (2) und Fn. 73 (8. Kapitel). 344 Ausführlich dazu Mansen, Anlageberatungsregelungen, S. 280 ff. 345 Insbesondere kommen hier Prospekthaftungsansprüche in Betracht, wobei fraglich ist, ob die Vermittler bei Emissionen gem. § 6 WpPG tatsächlich als Anbieter zu qualifizieren sind, dies dürfte von der konkreten Angebotsgestaltung abhängen. S. für die Lage bzgl. der Plattformen i. S. d. § 2a VermAnlG unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: B. 346 S. dazu bereits unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. II. 1. 347 Vgl. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. II. 3.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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c) Zwischenergebnis Da zwischen den Vermittlern gemäß § 6 WpPG und § 2a VermAnlG keine derartigen Unterschiede bestehen, die eine Ungleichbehandlung rechtfertigen könnten, liegt es nahe, beide grundsätzlich gleich zu regulieren. 2. Einheitliche und „spezielle“ Crowdfunding-Vorschriften? Im Folgenden sollen die denkbaren Möglichkeiten aufgezeigt werden, wie die Plattformen im Sinne des § 2a VermAnlG und die Vermittler gemäß § 6 WpPG de lege ferenda reguliert werden könnten. a) Keine speziellen Regelungen Am naheliegendsten dürfte es sein, die Ausnahme des § 2 Abs. 6 S. 1 Nr. 8 lit. e KWG zu streichen, denn dies würde dazu führen, dass den Plattformen für die Vermittlung beim Crowdfunding eine Erlaubnis gemäß § 34 f. GewO nicht mehr genügen würde, sondern diese stattdessen eine Lizenz gemäß § 32 Abs. 1 KWG benötigen würden.348 Die hätte aber zur Folge, dass die Plattformen auch an die Vorgaben des KWG gebunden wären.349 Diese350 dienen jedoch insbesondere der Sicherstellung der korrekten Abwicklung von Bankgeschäften und regeln deshalb vor allem die Anforderungen an die Eigenmittelausstattung351 und damit im Zusammenhang stehend die Begrenzung möglicher systemischer Risiken.352 Solche Risiken sind dem Crowdfunding jedoch (noch) nicht inhärent. Denn zum einen nehmen die Plattformen grundsätzlich keine Gelder der Anleger an, sodass aus Fristentransformationsaufgaben resultierende Liquiditätsrisiken grundsätzlich nicht entstehen können353 und damit die Rechtfertigung für die strengen Eigenmittelanforderungen entfällt. Zum anderen

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So Oehler, in: Micklitz/Reisch/Joost/Zander-Hayat, Verbraucherrecht 2.0, S. 173, 183; Wendt, Geld anlegen mit und im Schwarm, S. 30, mit dem Argument, dass so für den Verbraucher keine Unsicherheiten bestünden, ob die jeweilige Plattform der Aufsicht durch die BaFin unterliegt. 349 So etwa geschehen mit der Abschlussvermittlung, s. Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 157. 350 Freilich sind viele dieser Regelungen (auch) europäisch determiniert und teilweise in Verordnungen geregelt, auf die das KWG lediglich verweist, s. etwa Schulte-Mattler, in: Boos/Fischer/ Schulte-Mattler, KWG, CRR, Einführung, Rn. 33; Fischer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, Einführung, Rn. 102 f. 351 Tonner/Krüger, Bankrecht, § 1 Rn. 13; Körnert, ZHR 176 (2012), 96, 115 ff.; Köhler, in: Schwintowski, Bankrecht, Kap. 5, Rn. 264 ff.; Fischer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, Einführung, Rn. 12. 352 Mendelsohn, Systemrisiko, S. 110; Körnert, ZHR 176 (2012), 96, 123 f.; von Georg, Die Entstehung des KWG, S. 68 f.; Schulte-Mattler, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, CRR, Einführung, Rn. 2. 353 Wenzlaff, DigitaleAgendaA-Drs. 18(24)76, S. 14.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

ist der Crowdfunding-Markt bisher nicht so groß, dass spezifische CrowdfundingProbleme Auswirkungen auf die Finanzmarktstabiltät insgesamt haben könnten.354 Aus diesen Gründen dürfte eine derart kostenintensive Regulierung für die Crowdfunding-Plattformen derzeit nicht angezeigt sein.355 b) Regelung in der GewO und Verweis auf das WpHG Ebenfalls möglich wäre, die Vorschriften des WpHG zur Anwendung kommen zu lassen und die Regelungen des KWG vollständig auszusparen. Allerdings beinhaltet das KWG nicht nur spezifische Pflichten in Bezug auf die Erbringung von Bankgeschäften, sondern auch im Hinblick auf die Erlaubniserteilung.356 Insofern könnte es sich anbieten, anstatt eigene Regelungen in der FinVermV zu verankern, in der GewO lediglich auf das WpHG zu verweisen, da es sich technisch auch bei den Finanzanlagenvermittlern um Wertpapierdienstleistungsunternehmen handelt.357 Und ein (dynamischer) Verweis358 würde zu mehr Rechtssicherheit führen, da so tatsächlich ein gleichwertiges Regulierungsniveau erreicht würde.359 Dagegen bestehen auch keine verfassungsrechtlichen Bedenken, da der Gesetzgeber grundsätzlich die Kompetenz zum Normerlass bei dieser Materie hat und sie bloß an die Exekutive zugewiesen hat.360 Anforderungen, die zunächst für die Erlaubniserteilung zu erfüllen sind – also etwa das Ablegen einer Sachkundeprüfung oder der Nachweis einer Berufshaftpflichtversicherung – könnten weiterhin in der GewO oder einer korrespondierenden Verordnung geregelt sein. Denn auf diese Weise könnte die Zulassung der Plattform weiterhin durch die Gewerbeaufsichtsämter erfolgen.361 Damit würde auch der Kritik begegnet, dass eine Zulassung von Finanzanlagenvermittlern durch die BaFin zu (zu) hohen Kosten für den einzelnen Finanzanlagenvermittler führen könnte.362 Auf diese Weise würde die 354

CrowdfundingVO-Bericht, Verwaltungs- und Kontrollsystem, S. 54. Ähnlich Elsner, DigitaleAgendaA-Drs. 18(24)74, S. 4. 355 Ähnlich Schott/Brinkmann, RdF 2011, 238, 244; s. auch Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 67; Werlen/Hertner, in: FG Schweizer Juristentag 2015, S. 315, 330 zum schweizerischen Recht. 356 S. §§ 32 ff. KWG, dazu bereits unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I. 1. 357 S. Schäfer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, § 2 Rn. 78. 358 Dazu Debus, Verweisungen in Rechtsnormen, S. 61 f., 85 ff., zu den Grenzen s. S. 144 ff. 359 S. für die fehlende Gleichwertigkeit etwa unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 2. c); sowie Brocker/Lohmann, GWR 2012, 335, 338; Tiefensee/Kuhlen, GewArch 2013, 17, 21. Im Ansatz eine solche Regelung begrüßend Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 241. 360 BVerfG, Beschl. v. 13.09.2005 – 2 BvF 2/03 – NVwZ 2006, 191, Tz. 193; Wallrabenstein, in: von Münch/Kunig, GG, Art. 80 Rn. 23; Mann, in: Sachs, GG, Art. 80 Rn. 8. 361 So auch Institut für Transparenz, Evaluierung der Beratungsdokumentation, S. 300; BRatBeschl VermAnlGEG, BR-Drs. 209/11, Begr. § 34h GewO, S. 15. Ähnlich BMF/BMJV/BMWi, Eckpunktepapier zur Übertragung der Aufsicht über Finanzanlagenvermittler auf die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, S. 5, wonach für die Durchführung der Sachkundeprüfung jedenfalls weiterhin die IHK zuständig sein soll. 362 Institut für Transparenz, Evaluierung der Beratungsdokumentation, S. 300.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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BaFin weniger intensiv mehrbelastet und eine Regulierungsarbitrage, wie sie bei der regionalen laufenden Aufsicht zu befürchten ist,363 wäre bei der Erlaubniserteilung grundsätzlich in weniger starkem Maße zu erwarten, da die Sachkundeprüfung bundesweit standardisiert ist364 und auch der Nachweis der Haftpflichtversicherung rein objektiven Kriterien unterliegt. Zwar kann es hinsichtlich der Zuverlässigkeit zu gewissen Unterschieden kommen, jedoch ist der Begriff dem Gewerberecht bereits so lange immanent, dass sich hier konkrete Leitlinien gebildet haben, die vergleichbar sind,365 zumal es sich hierbei um einen unbestimmten Rechtsbegriff handelt, der vollständiger Überprüfung durch die Gerichte unterliegt.366 c) Spezielle Vermittlerlizenz In Betracht käme auch, eine spezielle Lizenz für Vermittler im Sinne des § 2a VermAnlG zu schaffen, denn wie gesehen, passen die bestehenden Regelungen nicht ohne weiteres auf das Crowdfunding,367 sodass in diesem Umstand bereits eine Rechtfertigung für einen speziellen – funktionaleren368 – Regulierungsansatz gesehen werden kann.369 Ein solcher Ansatz lässt sich grundsätzlich auch damit begründen, dass es bei technologieneutralen370 Regulierungsansätzen371 leicht zu einer irrtümlichen Überregulierung kommen kann,372 etwa dann, wenn Vorschriften unreflektiert auf FinTechs angewendet werden, die eigentlich Fristenrisiken373

363

S. dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 2. und 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 4. b). S. dazu unter Fn. 107 (4. Kapitel). 365 Dazu Schaeffer, WiVerw 1982, 100 ff., insbesondere S. 106 ff.; Laubinger, VerwArch 89 (1998), 145, 150 ff.; Ruthig/Storr, Öfftl. WirtschaftsR, Rn. 253; vgl. auch BVerwG, Urt. v. 15.11.1967 – I C 43/67 – MDR 1968, 264, 266. 366 S. Korte, in: Schmidt/Wollenschläger, Öffentliches WirtschaftsR, § 9 Rn. 50; Schröder, in: Schulte/Kloos, Hdb. Öffentliches WirtschaftsR, § 6 Rn. 22. Zum unbestimmten Rechtsbegriff, s. BVerfG, Beschl. v. 08.12.2011 – 1 BvR 1932/08 – NVwZ 2012, 694, Tz. 22; Aschke, in: BeckOK, VwVfG, § 40 Rn. 25; Sachs, in: Stelkens/Bonk/Sachs, VwVfG, § 40 Rn. 147. 367 S. nur unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: B., 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 4. und 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 2. a). Dazu auch Bradford, ZBB 2015, 376, 377; Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 53, die betonen, dass dies eher auf Bequemlichkeit, denn Sachüberlegungen beruhe (S. 72); ähnlich Werlen/Hertner, in: FG Schweizer Juristentag 2015, S. 315, 325, 328; Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 416, 420; a. A. wohl Kunz, Crowdfunding, in: Jusletter 25.08.2014, Rz. 5. 368 Vgl. Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 72. 369 Vgl. Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 80. Anders Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 373, die „kein [en] Bedarf an einem Plattformstatut sui generis“ sieht. 370 S. dazu bereits unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. I. 4. e). 371 Dabei handelt es sich hierbei nicht um ein genuin kapitalmarktrechtlichen Ansatz, sondern dieser entstammt dem Telekommunikationsrecht, s. Körber, ZWeR 2008, 146, 147. 372 Dewenter/Haucap/Heimeshoff, Regulatorische Risiken, S. 29. 373 S. dazu bereits unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 1. c) aa) (3). 364

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

adressieren, die beim zu regulierenden FinTech jedoch überhaupt nicht eintreten können.374 aa) Partielle Befreiung von den Vorschriften des KWG Denkbar wäre eine dahingehende Regulierung, dass die Vorschriften des WpHG vollständig einzuhalten wären, da dieses gerade der Regulierung von Wertpapierdienstleistungen dient375 und – da die Plattformen weder das Einlagen- noch das Kreditgeschäft betreiben – eine (partielle) Befreiung von den Vorschriften des KWG stattfinden könnte, sodass es nicht auf die strengen Eigenkapitalvorschriften ankäme.376 So wurde etwa jüngst in der Schweiz eine in Art. 1b BankG377 kodifizierte „Bewilligung light“ geschaffen, die im Gegensatz zu der (Voll-)Banklizenz geringere Anforderungen insbesondere an gewisse Sorgfaltspflichten und auch die Eigenkapitalanforderungen enthält.378 Entsprechend dem technologieneutralen Ansatz379 – auch wenn die Norm mit „Innovationsförderung“ betitelt ist – steht diese Bewilligung nicht allein FinTechs offen, sondern kann grundsätzlich von jedem beantragt werden, der die entsprechenden Voraussetzungen erfüllt.380

Eidgenössisches Finanzdepartement, Regulierungsfolgenabschätzung – Änderung des Bankengesetzes und der Bankenverordnung (FinTech), S. 5, abrufbar unter: www.admin.ch/ch/d/gg/pc/ documents/2834/Fintech_Erl.-Bericht-Anhang_de.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Mauchle, SZW 2017, 810, 817; Leimgruber/Flückiger, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 1, Rn. 4 f.; ähnlich Möslein, ZBB 2013, 1, 11 f. S. dazu soeben unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 2. a). 375 Fischer, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, Einführung, Rn. 21. 376 Vgl. auch Steffen, RdF 2018, 247, 248. 377 Bundesgesetz über die Banken und Sparkassen vom 08.11.1934 (Stand am 01.01.2019). 378 Leimgruber/Flückiger, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 1, Rn. 27; Bertschinger, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 25 Rn. 28 f.; Nobel, SJZ 2019, 15, 16; Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 418 f. Dazu auch Eidgenössisches Finanzdepartement, Regulierungsfolgenabschätzung – Änderung des Bankengesetzes und der Bankenverordnung (FinTech), S. 4, 8. 379 Dazu Bertschinger, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 25 Rn. 7 ff. 380 Dies begrüßend Mauchle, SZW 2017, 810, 819 f., 821 f.; vgl. aber auch Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 416, der „dienstleistungsspezifische [. . .] Bewilligungstypen“ als wenig überzeugend bezeichnet. 374

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

453

bb) „Mini-Vermittlerlizenz“ Ein ähnlicher Vorschlag kam im Rahmen einer Stellungnahme zum Kleinanlegerschutzgesetz durch den Bundesverband Crowdfunding.381 Dieser führte aus, dass die Finanzanlagenvermittler im Sinne des § 34 f. GewO grundsätzlich Finanzdienstleistungsinstituten der „Gruppe IIIb“382 vergleichbar seien, diese jedoch Vorschriften zu erfüllen hätten, die mit einem nicht gerechtfertigten Aufwand verbunden seien, ohne dass diese im Rahmen des Crowdfundings einen dementsprechenden Nutzen hätten.383 Dies beträfe insbesondere die Vorschriften über die Pflichtmitgliedschaft in der Einlagensicherung384 sowie verschiedene Kontroll- und interne Organisationsverfahren, die weder aufgrund einer (nicht bestehenden) systemischen Relevanz noch wegen (nicht bestehender) Liquiditätsrisiken relevant seien.385 Deshalb wird eine „Mini-Vermittlerlizenz“386 für einen „digitalen Anlagevermittler“ gefordert, der im Wesentlichen die Anforderungen gemäß § 34 f. GewO zu erfüllen habe, als Inhaber einer Erlaubnis gemäß § 32 Abs. 1 KWG jedoch „Passportingfähig“ wäre und damit grenzüberschreitendes Crowdfunding anbieten könnte.387 cc) „MiFID Light“-Regulierung In eine ähnliche Richtung geht der Vorschlag von Zetzsche und Preiner, die aufbauend auf der Ausnahme gemäß Art. 4 Abs. 1 Nr. 2 lit. c CRR eine „MiFID Light“381

Bundesverband Crowdfunding, Stellungnahme v. 08.09.2016, S. 11 ff., abrufbar unter: www. bundesverband-Crowdfunding.de/wp-content/uploads/2016/09/20160908_Bundesverband_Crowd funding_KASG_Evaluation.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Ähnlich BMF/BMJV/BMWi, Eckpunktepapier zur Übertragung der Aufsicht über Finanzanlagenvermittler auf die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, S. 2 f., wonach jedenfalls für den Finanzanlagendienstleister eine „eigenständige Aufsichtskategorie“ geschaffen werden soll; vgl. dazu auch Baas/Siering, RdF 2019, 284, 288. 382 Für eine Übersicht über die verschiedenen Gruppen, s. www.bundesbank.de/resource/blob/ 597940/bd92090d2c63bae8d8995da5bb514c78/mL/anzeige-meldevorschriften-fdi-data.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 383 Bundesverband Crowdfunding, Stellungnahme v. 08.09.2016, S. 13. 384 S. zur Einlagensicherung Schwintowski, in: Schwintowski, Bankrecht, Kap. 3, Rn. 180 ff. Dieser Kritikpunkt erscheint jedoch wenig überzeugend, da lediglich CRR-Kreditinstitue, zum Begriff s. Fn. 9 (4. Kapitel), einer solchen Einlagensicherungspflicht gem. § 1 Einlagensicherungsgesetz (EinSiG) vom 28. Mai 2015 (BGBl. I S. 786) zuletzt geändert durch Art. 95 Zweites DatenschutzAnpassungs- und Umsetzungsgesetz EU vom 20.11.2019 (BGBl. I S. 1626) unterliegen, s. Geier, in: Jahn/Schmitt/Geier, Hdb. Bankensanierung, B. I., Rn. 212, die Plattformen jedoch weder das Einlagen- noch das Kreditgeschäft betreiben. 385 Bundesverband Crowdfunding, Stellungnahme v. 08.09.2016, S. 13 f.; s. dazu auch bereits soeben unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 2. a). 386 Zum Begriff Riethmüller, FinanzA WortPr 19/12, S. 29 f.; Stellungnahme Bundesverband Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/12, S. 51, 54. 387 Bundesverband Crowdfunding, Stellungnahme v. 08.09.2016, S. 14. Diese Forderung ging – vor in Kraft treten des § 3c WpPG i. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102) (jetzt § 6 WpPG) – einher mit der Forderung zur Schaffung günstiger Finanzinstrumente, die EU-weit angeboten werden könnten, s. Bundesverband Crowdfunding, Stellungnahme v. 08.09.2016, S. 14 ff.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Regulierung für Crowdfunding-Plattformen vorschlagen, die ebenfalls geeignet wäre, grenzüberschreitendes Crowdfunding anzubieten.388 Im Wesentlichen machen auch sie die hohen Eigenmittelvorgaben als großes Hemmnis aus.389 Dementsprechend schlagen beide eine Regulierung der Plattformen vor, die – wie erwähnt – zunächst von der Ausnahme des Art. 4 Abs. 1 Nr. 2 lit. c CRR Gebrauch macht, sodass die Plattformen nicht als Wertpapierfirma im Sinne der CRR gelten und damit den diesbezüglichen Kapitalregelungen grundsätzlich nicht unterfallen.390 Voraussetzung dafür ist insbesondere, dass die Plattformen kein Geld oder Wertpapiere ihrer Kunden halten dürften.391 Weiter wird ausgeführt, dass Wertpapierfirmen (hier im Sinne der CRD IV, siehe Art. 3 Abs. 1 Nr. 2 CRD IV), die nicht für eigene Rechnung mit Finanzinstrumenten handeln und auch keine festen Übernahmeverpflichtungen im Hinblick auf Finanzinstrumente eingehen würden, weniger strengen Kapitalvorschriften – Mindestanfangskapital von 125.000 Euro – unterlägen.392 Wenn diese Wertpapierfirmen darüber hinaus auch nicht befugt sind, Gelder oder Wertpapiere zu halten, dann ist gemäß Art. 29 Abs. 3 CRD IV ein Anfangskapital von lediglich 50.000 Euro ausreichend. Hierauf aufbauend schlagen Zetzsche und Preiner einen Regulierungsrahmen für Crowdfunding-Plattformen vor, der spezifisch die Risiken des Crowdfundings adressiert.393 Zu berücksichtigen ist dabei vor allem, dass die Möglichkeit des grenzüberschreitenden Angebots von Crowdfunding lediglich von der speziellen Zulassung der Plattform und nicht der jeweiligen Vermögensanlage abhängig sein solle, da dies deutlich kostengünstiger sein dürfte.394 Dabei werden hinsichtlich der möglichen Anlageformen keinerlei Vorgaben gemacht, sondern hier sollten grundsätzlich alle möglichen Arten der Anlage in Betracht kommen, damit nationale Vorgaben die grenzüberschreitenden Möglichkeiten nicht wieder einschränken könnten.395 dd) Vorgaben der CrowdfundingVO Ebenfalls in Betracht käme, die Vorgaben der zu erwartenden CrowdfundingVO als Voraussetzungen für die Plattformen im Sinne des § 2a VermAnlG zu übernehmen.

388

Zetzsche/Preiner, Eur. Bus. Org. Law Rev. 19 (2018, 217, 240; tendenziell auch in diese Richtung Stellungnahme des Europäischen Wirtschafts- und Sozialausschusses, ABl. C 367 v. 10.10.2018, S. 65, 66. 389 Zetzsche/Preiner, Eur. Bus. Org. Law Rev. 19 (2018), 217, 240. 390 Vgl. Dürselen, in: Boos/Fischer/Schulte-Mattler, KWG, CRR, Art. 4 Rn. 9. 391 Wie gesehen – 3. Kapitel: 3. Abschnitt: C. – ist dies bereits gängige Praxis. 392 Zetzsche/Preiner, Eur. Bus. Org. Law Rev. 19 (2018), 217, 241, s. Art. 29 I CRD IV. 393 Zetzsche/Preiner, Eur. Bus. Org. Law Rev. 19 (2018), 217, 241 ff. 394 Zetzsche/Preiner, Eur. Bus. Org. Law Rev. 19 (2018), 217, 237 f., 239, 244. 395 Zetzsche/Preiner, Eur. Bus. Org. Law Rev. 19 (2018), 217, 237, 244.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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Dies hätte den Vorteil, dass sowohl das nationale wie auch das „europäische“ Crowdfunding grundsätzlich gleich reguliert wären.396 Wie erläutert, setzt die CrowdfundingVO vor allem bei der Plattformregulierung an und macht dabei verschiedene verbindliche Vorgaben, die der Regulierung der Plattformen im Sinne des § 2a VermAnlG jedenfalls ähnlich sind. Dies ist vergleichbar mit dem soeben unter cc) dargestellten Vorschlag, denn auch nach den Regelungen der CrowdfundingVO solle es lediglich auf die Zulassung der Plattform ankommen, um grenzüberschreitend tätig werden zu können. Dabei hätte der Gleichlauf den weiteren Vorteil, dass Plattformen sowohl Vermögensanlagen als auch Wertpapiere und Kredite im Sinne der CrowdfundingVO vermitteln könnten. Denn, wie dargelegt, ist nach den Vorschlägen in Bezug auf die CrowdfundingVO die Vermittlung von Darlehen an Verbraucher als Kreditnehmer hiernach nicht möglich. Diese haben jedoch einen nicht unerheblichen Marktanteil, sodass ein solches Konzept ein möglicherweise zu erwartendes „Regulierungsmosaik [. . .]“397 zumindest in Maßen halten könnte. Als problematisch könnte es sich jedoch erweisen, dass die nationale Erlaubnis grundsätzlich widerrufen werden soll, wenn eine Erlaubnis nach der CrowdfundingVO erteilt wurde,398 sodass diese Einschränkung für die Erlaubniserteilung gestrichen werden sollte.399 d) Einbeziehung der Vermittler im Sinne des § 6 WpPG? Unabhängig, welchem der obigen Vorschläge – mit Ausnahme der Möglichkeit, keine speziellen Regelungen vorzuhalten – man folgt, bestehen zwischen den Vermittlern im Sinne des § 6 WpPG und den Plattformen gemäß § 2a VermAnlG noch immer Unterschiede, deren Beseitigung jedenfalls grundsätzlich sinnvoll erscheint. Da – wie gesehen400 – nicht einsichtig ist, warum es erforderlich sein soll, dass die Vermittler im Sinne des § 6 WpPG dem gesamten Pflichtenprogramm des KWG und des WpHG unterliegen sollten, kommt für eine einheitliche Regulierung also entweder eine gemeinsame Regelung in der GewO mit einem Verweis auf das WpHG oder eine spezielle Vermittlerlizenz in Betracht. Da jedoch § 34 f. GewO gemäß Abs. 1 Nr. 1 beziehungsweise Nr. 2 lediglich eine Ausnahme für die Vermittlung bestimmter Wertpapiere vorsieht,401 würde eine gewerberechtliche Regulierung zu erheblichem Änderungsbedarf führen und darüber hinaus die bereits 396

Ähnlich BMF/BMJV/BMWi, Eckpunktepapier zur Übertragung der Aufsicht über Finanzanlagenvermittler auf die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht, S. 3, in dem angeführt wird, dass ggf. die „auf EU-Ebene an Crowdfunding-Plattformen gestellten organisatorischen und betrieblichen Anforderungen reflektier[t]“ werden sollten. 397 Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18. 398 S. dazu bereits unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 399 So tendenziell auch Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1165. 400 S. dazu unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 1. c). 401 Dazu Schönleiter, in: Landmann/Rohmer, GewO, § 34 f. Rn. 60 ff.; Will, in: BeckOK, GewO, § 34 f. Rn. 43 ff.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

jetzt bestehende Zersplitterung der Regulierung noch weiter voran treiben.402 Somit scheint diese Möglichkeit weniger geeignet und stattdessen vorzugswürdig, eine gemeinsame spezielle Vermittlerlizenz zu schaffen. Da die geltenden Voraussetzungen an die Plattformen im Sinne des § 2a VermAnlG denjenigen der CrowdfundingVO ähnlich sind und die national regulierten Plattformen durch den deutschen Gesetzgeber den Vorschriften der CrowdfundingVO unterstellt werden könnten, andersherum jedoch durch den nationalen Gesetzgeber den „europäischen“ Crowdfunding-Plattformen keine Vorgaben gemacht werden können, erscheint es sinnvoll, die inhaltlichen Vorgaben der CrowdfundingVO als Grundlage zu übernehmen.403 Denn so hätten grundsätzlich sämtliche möglichen Varianten des Crowdfundings – jedenfalls plattformseitig – dieselben Voraussetzungen.404

III. Rechtliche Umsetzung der einheitlichen Regulierung Von der Frage, wie die Plattformen zu regulieren sind, ist die Frage zu trennen, wie eine solche Regulierung normentechnisch umzusetzen ist.405

1. Kodifizierung im WpHG Sowohl § 2a VermAnlG als auch § 6 WpPG stellen letztlich bloße Ausnahmeregelungen insbesondere von den jeweiligen Prospektpflichten dar und ähneln damit § 2 VermAnlG und § 3 WpPG.406 Diese Normen setzen jedoch grundsätzlich Regelungen fest, welche die angebotenen Finanzanlagen betreffen und nicht die Art und Weise des Vertriebes.407 Insofern sollten sämtliche konkret den Vertrieb betreffenden Regelungsgegenstände aus den jeweiligen Gesetzen entfernt werden. Stattdessen sollten die vertriebsbezogenen Vorschriften vollständig in das WpHG

402

Vgl. Aschenbeck/Drefke, RdF 2019, 12, 18. Darüber hinaus gibt es ohnehin Vermutungen, dass die Ausnahme des § 34 f. GewO in Zukunft wegfallen könnte, s. von Nitzsch/Braun, in: Seidel, Banking & Innovation 2017, S. 49, 50. 403 Ähnlich, wenn auch in anderem Kontext, Weiß, Prospekthaftung, S. 306 ff. 404 Für einen Gleichlauf nationaler und europäischer Regelungen auch Stellungnahme des Bankenverbandes, FinanzA WortPr 19/39, S. 56, 57 f. 405 S. in diesem Zusammenhang auch von Lewinski, in: GS Brandner, S. 107, 110 ff., der versucht darzulegen, welche Voraussetzungen erfüllt sein müssen, damit eine Kodifikation als gelungen bezeichnet werden kann. 406 Vgl. zu § 2 VermAnlG bereits oben unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: E. 407 Ähnlich Stellungnahme der Deutschen Kreditwirtschaft, FinanzA WortPr 19/12, S. 66, 71, in der angeführt wird, dass § 3c WpPG i. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102) (jetzt § 6 WpPG) im WpPG systematisch verfehlt sei, da dieses insbesondere Vorgaben für den Emittenten enhielte und nicht für die vertreibenden Stellen.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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verlagert werden, denn in diesem werden auch bisher bereits die Verhaltenspflichten von Wertpapierdienstleistungsunternehmen kodifiziert.408 Dafür käme einerseits in Betracht, im WpHG einen Verweis auf die Vorgaben der CrowdfundingVO zu machen, andererseits könnten die inhaltlich gleichlautenden Vorschriften im WpHG niedergelegt werden. Vorteil der ersten Lösung wäre ein konstanter Gleichlauf beider Regimes ohne ein ständiges Eingreifen des nationalen Gesetzgebers. Nachteil dabei wäre jedoch, dass durch solche Verweisungsketten die Übersichtlichkeit leidet.409 Für den letzteren Vorschlag hingegen spricht demgemäß die Übersichtlichkeit, Nachteil wäre jedoch, dass inhaltlich gleiche Vorschriften gesetzlich redundant geregelt würden. Dies könnte dann ebenfalls zur mangelnden Übersichtlichkeit beitragen. Darüber hinaus müsste – um einen dauerhaften Gleichlauf zu erreichen – der deutsche Gesetzgeber stets tätig werden, wenn die Verordnung geändert würde.410 Somit dürfte eine Verweisung auf die Verordnung wohl vorzugswürdig sein. Verfassungsrechtlich dürfte eine solche Regelung wohl zulässig sein,411 denn selbst wenn der Europäischen Union – im Sinne des Prinzips der begrenzten Einzelermächtigung412 – keine ausdrückliche Ermächtigung zur Regelung der Materie erteilt wurde, so kommt es darauf auch überhaupt nicht an, denn nicht die Europäische Union, sondern der nationale Gesetzgeber wäre auf Grund der Verweisung tätig geworden.413 Fraglich ist darüber hinaus, ob durch den deutschen Gesetzgeber modifizierende Sonderregelungen geschaffen werden sollten:

408

S. dazu bereits unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: A. VI. 1. a). Schneider, Gesetzgebung, Rn. 384. Vgl. dazu auch Sethe, ZBB 2010, 265, 269; Schröder, ZBB 2010, 280, 287 ff.; Hanten/Reinholz, ZBB 2012, 36, 49; Spiller (SPD), BT-PlPr 13/178, S. 16090D. Zuzugeben ist jedoch, dass solange kein einheitliches Kapitalmarktgesetzbuch – vgl. aber auch Hopt, ZHR 159 (1995), 135, der das WpHG als „Grundgesetz des deutschen Kapitalmarktrechts“ bezeichnet – beschlossen wird, das gesamte Kapitalmarktrecht ohnehin sehr unübersichtlich und zersplittert ist, s. dazu bereits unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 1. b) bb) (1) (a). S. dazu auch Fleischer, ZGR 2007, 500, 505; Lehmann, Finanzinstrumente, S. 461 f., die ein solches einheitliches Kapitalmarktgesetzbuch fordern. Zu berücksichtigen ist jedoch, dass derartige Gesetzesvorschläge nicht immer leicht umzusetzen sind. Dies zeigt sich etwa daran, dass bereits in den 1970ern versucht wurde, ein Vermögensanlagegesetz zu verabschieden (s. dazu Fn. 313 [8. Kapitel]), welches trotz viel Zuspruch (s. bereits Fn. 312 [8. Kapitel]) mehrfach – vgl. nur BRatA, BR-Drs. 516/97, S. 1 – gescheitert ist. 410 I. d. S. auch Ehricke/Blast, JZ 2003, 722, 729 f. 411 BVerfG, Beschl. v. 17.03.1978 – 2 BvR 1086/77 – RIW 1979, 132, 133 m. w. N.; BVerwG, Urt. v. 29.08.1996 – 3 C 7/95 – BeckRS 1996, 30441647; Ehricke/Blast, JZ 2003, 722, 728 ff.; Debus, Verweisungen in Rechtsnormen, S. 196 f., 236. Grundsätzlich zustimmend auch Guckelberger, ZG 2004, 62, 83 f. A. A. Fuss, in: FS Paulick, S. 293, 299, 320. 412 Dazu Calliess, in: Calliess/Ruffert, EUV/AEUV, EUV, Art. 5 Rn. 6 ff. 413 Ehricke/Blast, JZ 2003, 722, 729; Debus, Verweisungen in Rechtsnormen, S. 284 f. 409

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

a) Überprüfung der Anlageschwellen Augenfälligster Unterschied zwischen den europäischen und den nationalen Regelungen ist die Pflicht zur Überprüfung der Anlageschwellen. Europarechtlich ist eine solche nicht vorgesehen, national jedoch wird diese sowohl von § 2a VermAnlG als auch von § 6 WpPG verlangt. Allerdings wurde oben festgestellt, dass derartige Anlageschwellen de lege ferenda ohnehin zu streichen wären. Stattdessen sollten vielmehr Defaults gesetzt werden. Da auch diese europarechtlich nicht vorgesehen sind, müssten solche Vorgaben als Verhaltenspflichten im WpHG verankert werden. b) Beteiligungsverbot Gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG bestehen weitreichende Beteiligungsverbote zwischen Plattform und den Emittenten; § 6 WpPG sieht derartige Verbote hingegen nicht vor. Auf europäischer Ebene sollte zunächst ebenfalls ein Beteiligungsverbot etabliert werden, mittlerweile hingegen scheint es eher so, dass den Plattformen Beteiligungen an den Emittenten ermöglicht werden sollen. Ob Beteiligungen der Plattformen an den Emittenten oder auch vice versa zu befürworten sind oder nicht, ist umstritten. Für eine solche Beteiligung spricht das Argument des skin in the game.414 Gegen eine solche Beteiligung spricht hingegen die Gefahr der möglicherweise fehlenden Unabhängigkeit, wenn die Plattformen lediglich in „ausgesuchte“ Projekte investieren würden. Abhilfe könnte hier grundsätzlich die Investition in sämtliche Projekte schaffen. Hiermit wären jedoch Folgeproblematiken verbunden. Denn wonach bemisst sich der zu investierende Anteil? Wenn er prozentual vom Gesamtvolumen abhängig ist, könnte dies dazu führen, dass die Plattformen kleinere Projekte „vernachlässigen“ da bei diesen ein möglicher – absoluter – finanzieller Verlust der Plattformen geringer ist als bei großen Projekten. Würde stets ein fixer Betrag zu investieren sein, könnte dies dazu führen, dass an kleinen Projekten vor allem die Plattform selbst beteiligt wäre.415 Darüber hinaus dürften sich, jedenfalls bei möglichen Eigenkapitalbeteiligungen, verfassungsrechtliche Pro-

414

S. dazu bereits unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: B. IV. S. aber auch EY, Immobilien-Crowdfunding-Studie 2018, S. 18, abrufbar unter: www.konii.de/ files/dcc12745f28133bbe3e07c33ab1b780d/d [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] hier führen die Plattformen als Problem das Finanzierungsargument an: „Wo sollen die Plattformen das Geld hernehmen? Wenn wir 100.000 Euro pro Projekt immer mitinvestieren würden, sprechen wir über 5–10 Mio. Euro pro Jahr“.

415

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

459

bleme ergeben.416 Insofern scheint einiges gegen eine Beteiligungsmöglichkeit sprechen. Dies würde aber dazu führen, dass Projekte wie Stromberg nicht wie geschehen finanziert werden könnten.417 Auch der Gesetzgeber selbst scheint sich nicht sicher zu sein, ob ein solches Verbot sinnvoll ist oder nicht. Denn in § 2a Abs. 5 VermAnlG hat er ein solches Verbot niedergelegt, in § 6 WpPG hingegen nicht. Allerdings dürfte die Lösung des CrowdfundingVO-Berichtes einen guten Kompromiss darstellen, da diese die Möglichkeit der Beteiligung von der ausdrücklichen Information hierüber abhängig macht.418 Dies deckt sich auch mit den obigen Erkenntnissen bezüglich der maßgeblichen Interessenverflechtungen, auch hier wäre eine Lösung dergestalt besser, dass auf diese Verflechtungen lediglich ausdrücklich hinzuweisen ist und ein solches öffentliches Angebot nicht nicht zugelassen sein sollte.419 c) Due-Diligence-Prüfung Teilweise wird auch gefordert, dass die Plattformen eine Due-Diligence-Prüfung420 der Emittenten vornehmen sollten, bevor diese öffentliche Angebote über die Plattformen vornehmen dürften.421 Aufgrund von Kostengesichtspunkten422 wird dabei Denn aus Art. 9 I GG ergibt sich neben der positiven auch die negative Vereinigungsfreiheit – BVerfG, Beschl. v. 01.03.1979 – 1 BvR 532, 533/77, 419/78, 1 BvL 21/78 – NJW 1979, 699, 706 – also das grundsätzliche Recht einer Vereinigung fernzubleiben. Dies könnte den Plattformen jedoch verwehrt sein, wenn diese die Pflicht hätten, sich stets mit Eigenkapital an den Start-ups zu beteiligen. Allerdings erkennt das BVerfG Aktien eher als Vermögensrecht und weniger als Mitgliedschaftsrecht an – BVerfG, Urt. v. 20.07.1954 – 1 BvR 459/52 – BeckRS 1954, 30700520 –, sodass der Schutzbereich des Art. 9 I GG unter Umständen schon überhaupt nicht eröffnet wäre. Voraussetzung dafür ist jedoch grundsätzlich, dass die Aktien frei handelbar sind und die Mitgliedschaft nicht zu irgendwelchen Pflichten führt, s. Maier-Reimer, in: FS Goette, S. 299, 304; Friedl, BB 2012, 1102, 1103. Hierbei ist zu bedenken, dass selbst wenn die Eigenkapitalbeteiligung der Plattform an dem Start-up grundsätzlich frei handelbar wäre, eine zügige Veräußerung wohl dem Sinn der Eigenkapitalbeteiligung widerspräche, sodass über eine Mindesthaltefrist für die Plattform nachzudenken wäre, die eine freie Handelbarkeit – jedenfallls für eine gewisse zeitliche Dauer – ausschließen würde. Insofern läge ein Verstoß gegen Art. 9 I GG nahe. Allerdings wäre auch zu berücksichtigen, dass die Plattform bereits bei Aufnahme ihrer Vermittlungstätigkeit wüsste, dass sie in die Start-ups investieren müsste und durch ihre Vorauswahl bis zu einem gewissen Grad steuern könnte, an welchen Start-ups sie sich mit Eigenkapital beteiligen müsste, sodass ein Eingriff in Art. 9 I GG auch durchaus rechtfertigbar erscheint. 417 Vgl. Fn. 15 (2. Kapitel). 418 S. dazu bereits unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 2. b). Ähnlich auch Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 383 ff.; Schedensack, Crowdinvesting, S. 428 ff. S. aber auch zur Situation in den USA unter 7. Kapitel: 2. Abschnitt: C. I. 419 S. dazu unter 4. Kapitel: 2. Abschnitt: B. IV. 3. 420 Zum Begriff s. Hanke/Socher, NJW 2010, 829 f. Zur Due-Diligence s. Wilhelmi, in: BeckOGK, BGB, § 453 Rn. 351 ff.; Westermann, ZHR 169 (2005), 248 ff.; Hemeling, ZHR 169 (2005), 274 ff. Nach eigenen Angaben würden solche Prüfungen durch die Plattformen nicht durchgeführt, s. dazu unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 12. 421 So etwa Schulz, Crowdinvesting, S. 110. 422 Dazu Schedensack, Crowdinvesting, S. 426 f.; Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 377; Bradford, ZBB 2015, 376, 382. 416

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

jedoch grundsätzlich eine „abgespeckte“ Due-Diligence-Prüfung vorgeschlagen, die insbesondere die Geschäftsführer der Emittenten ins Visier nehmen solle.423 Zu berücksichtigen ist hierbei, dass es sich bei den Emittenten regelmäßig um Kapitalgesellschaften – oft in Form der GmbH oder UG – handelt.424 Diese müssen gemäß § 7 Abs. 1 GmbHG zum Handelsregister angemeldet werden.425 Dabei haben die Geschäftsführer gegenüber dem Handelsregister zu versichern, dass sie nicht wegen einschlägiger Delikte vorbestraft sind.426 Dieses Verfahren hat grundsätzlich den Vorteil, dass das Verfahren zur Eintragung deutlich vereinfacht wird, etwa im Gegensatz dazu, wenn Führungszeugnisse beizubringen wären.427 Da diese Versicherungen gemäß § 82 GmbHG strafbewehrt sind, ergibt sich so auch eine gewisse Richtigkeitsgewähr für diese Angaben,428 die es mithin nicht erforderlich erscheinen lassen, dass die Plattformen verpflichtet werden sollten, in dieser Hinsicht selbst Nachforschungen anzustellen.429 Soweit in diesem Zusammenhang auch vorgeschlagen wird, dass die Plattformen ihre Auswahlkriterien offenlegen sollten,430 sei auf die zutreffenden Ausführungen bei Schedensack verwiesen, der insbesondere betont, dass es bei einer so weitreichenden Offenlegung zu einem information overload431 bei den Anlegern kommen könnte.432 d) Internetbezug Bei den Plattformen im Sinne des § 2a VermAnlG handelt es sich um InternetDienstleistungsplattformen, die Vermittlung der Vermögensanlagen hat also über das Internet zu erfolgen. Bei der CrowdfundingVO ergibt sich aus den Erwägungsgründen 1 und 2 sowie Art. 3 Abs. 1 lit. b, 11 Abs. 2 lit. b und 14a Abs. 2 CrowdfundingVO-E, dass auch hier die Vermittlung über das Internet erfolgen muss.433 Derartige Voraussetzungen werden an den Vermittler im Sinne

423 Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 377 f.; Danwerth, ZBB 2016, 20, 37; Meschkowski/Wilhelmi, BB 2013, 1411, 1417; Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 53; Bradford, ZBB 2015, 376, 382; tendenziell auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 425 f. 424 Vgl. Schedensack, Crowdinvesting, S. 74. 425 Zum Zweck der Norm s. Herrler, in: MünchKomm, GmbHG, § 7 Rn. 4. 426 Dazu Stephan/Tieves, in: MünchKomm, GmbHG, § 39 Rn. 53; Beurskens, in: Baumbach/ Hueck, GmbHG, § 39 Rn. 22. 427 Krafka, Einführung Registerrecht, Rn. 264; s. zur Prüfungspflicht des Registergerichts ders., Registerrecht, Rn. 959. 428 BGH, Urt. v. 29.06.2016 – 2 StR 520/15 – ZIP 2017, 224, Tz. 52; Altenhain, in: MünchKomm, GmbHG, § 82 Rn. 6; s. auch Müther, Das Handelsregister, § 6 Rn. 75. 429 So auch Fischer, Crowdinvesting, S. 153. 430 Danwerth, ZBB 2016, 20, 37; Clasen, RIW 2015, 344, 349; Winde, Regulierung von InternetPlattformen, S. 377. Angesprochen auch bei Schedensack, Crowdinvesting, S. 427 in Bezug auf eine entsprechende Regelung in Österreich. 431 Dazu bereits unter 8. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 3. b). 432 Schedensack, Crowdinvesting, S. 427 f. 433 Dazu Klein/Nathmann, BB 2019, 1158, 1162.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

461

des § 6 WpPG hingegen nicht gestellt. Nach teilweise vertretener Meinung sei es jedoch besser, die Ausnahme des § 6 WpPG lediglich auf den „CrowdinvestingMarkt“ zu beschränken, sodass die Vermittlung über eine InternetDienstleistungsplattform zu erfolgen hätte.434 Begründet wird dies damit, dass sich der Anleger bei solchen Angeboten ausreichend Informationen über das Internet besorgen könnte, sodass es eines Prospektes nicht bedürfte.435 Bei sonstigen Angeboten außerhalb des Internets hingegen sei der Markt viel intransparenter und die Gefahr sogenannter unseriöser „Drückerkolonnen“ deutlich höher.436 Ausgehend von dieser Prämisse437 erscheint eine generelle Begrenzung auf die Vermittlung über das Internet sinnvoll.438 Allerdings stellt sich dann die Frage nach dem originären Anwendungsbereich des § 6 WpPG, denn dann wären nach beiden Regelungskomplexen Wertpapieremissionen bis zu einem Gesamtgegenwert von acht Millionen Euro prospektfrei möglich, wobei jedoch jene gemäß § 6 WpPG nicht grenzüberschreitend angeboten werden könnten.439

434

Klöhn, FinanzA, WortPr 19/12, S. 17, der die Regelungen jedoch insgesamt für einen guten Kompromiss hält, s. Stellungnahme Prof. Dr. Klöhn, FinanzA WortPr 19/12, S. 76. 435 Stellungnahme Prof. Dr. Klöhn, FinanzA WortPr 19/12, S. 76, 78. 436 Stellungnahme Prof. Dr. Klöhn, FinanzA WortPr 19/12, S. 76, 78; in diese Richtung auch Voß, ZBB 2018, 305, 320 f. 437 Dabei ist zwar zu berücksichtigen, dass der persönliche Kontakt – außerhalb des Internets – zum Anlagevermittler grundsätzlich geeignet ist, Vertrauen beim Anleger zu schaffen, s. Gulden, Automatisierte Geldanlage, S. 63 f.; Devlin, 13 Int. J. Bank Mark. 1995(4), 19, 21, und unter Umständen auch möglichen Missbräuchen des Anlagevermittlers vorbeugen kann. Dazu sei jedoch angemerkt, dass es im Jahre 1992 zu Schäden deutscher Anleger durch unseriöse Anlageberater in Höhe von 40.000.000.0000 D-Mark gekommen sein soll – vgl. Hoppmann, EWS-FB 1994, 4 – und damals dürfte die internetbasierte Anlageberatung noch nicht etabliert gewesen sein. Auch sind die Informationsmöglichkeiten hinsichtlich Online-Vermittlern grundsätzlich deutlich größer und werden insbesondere auch durch den anlegenden Verbraucher immer regelmäßiger genutzt, s. dazu etwa www.faz.net/-hbv-8zd6m?GEPC¼s5 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.capterra.com.de/ blog/687/online-bewertungen-in-deutschland [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.splendidresearch.com/de/online-bewertungsportale.html [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.greven.de/ bewertungen-gfk [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; www.wikifolio.com/de/de/blog/umfrage-zumthema-geldanlage [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; vgl. auch die autocomplete-Funktion der Internet-Suchmaschine www.google.de [zuletzt abgerufen: 29.08.2020], die bei der Eingabe bekannter Crowdinvesting-Plattformen, als einen der ersten Vorschläge regelmäßig „Bewertung“ anbietet, sodass das Missbrauchspotenzial für Anlagevermittler im Internet geringer sein dürfte, als das für Offline-Vermittler, vgl. dazu auch Hackethal/Inderst/Meyer/Rochow/Langenbucher/Skiera/ Gründl, Messung des Kundennutzens der Anlageberatung, S. 73. Insofern spricht einiges für die Richtigkeit dieser Prämisse. Vgl. dazu auch Blohm/Sieber/Schulz/Haas/Leimeister/Wenzlaff/ Gebert, Crowdfunding 2020, S. 46. 438 Dieses Ergebnis steht auch nicht zu oben Gesagtem im Widerspruch (s. unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: A. I.), denn dort ging es lediglich um die allgemeine Begriffsbestimmung. 439 S. dazu auch die unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt: B. III. geäußerte Kritik.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

e) Die Emission betreffende Vorschläge Die folgenden Punkte betreffen zwar nicht unmittelbar die Regulierung der Plattformen, aber sollten im Sinne einer Angleichung der verschiedenen Regulierungsregimes zumindest kurz angesprochen werden. aa) Arten von Anlegern § 2a VermAnlG und § 6 WpPG haben in Bezug auf diejenigen Anleger, die keine Selbstauskunft abgeben müssen, unterschiedliche Regelungen getroffen. Zwar erscheint es sinnvoller, die Anlageschwellen zu streichen, sollte dies jedoch nicht erfolgen, müsste jedenfalls eine einheitliche Regelung in Bezug auf den zur Selbstauskunft verpflichteten Anleger gefunden werden. Als Grundlage sollten hierfür die Differenzierungen im Rahmen der Wohlverhaltenspflichten dienen.440 bb) Emissionshöhe Auch die bestehenden Unterschiede hinsichtlich des Gesamtgegenwertes der Emissionen sollten beseitigt werden.441 Insofern sollten die Regelungen für Vermögensanlagen an die für Wertpapiere im Sinne des § 6 WpPG angepasst werden, denn dieser sieht im Gleichlauf mit den Regelungen der CrowdfundingVO einen Gesamtgegenwert in Höhe von acht Millionen Euro in einem Zwölfmonatszeitraum vor.442 Unkritisch hingegen erscheint der untere Schwellenwert von 100.000 Euro bei Vermögensanlagen, ab dem die besonderen Voraussetzungen des § 2a VermAnlG erfüllt sein müssen, da somit die anlegerschützenden Vorschriften bereits vorher eingreifen und die Schwelle von einer Million Euro bei Wertpapieren ohnehin europarechtlich determiniert ist. cc) Immobilien-Crowdfunding Wie bereits angesprochen, hat die Bundesregierung zunächst angeregt zu prüfen, ob das sogenannte Immobilien-Crowdfunding von der Ausnahme des § 2a VermAnlG überhaupt erfasst sein solle.443 Dabei wurde vor allem ausgeführt, dass das Immobilien-Crowdfunding einerseits nicht dem Gedanken des Crowdfundings S. § 67 WpHG, insbesondere besteht die Möglichkeit gem. Abs. 5 und 6 eine andere Einstufung zu beantragen, dazu Koller, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 67 Rn. 18 ff.; Brinkmann, in: Renz/Hense/Marbeiter, Wertpapier-Compliance, S. 333, Rn. 11 ff. 441 S. aber auch Stellungnahme Bundesverband Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/12, S. 51, 53; Poelzig, BKR 2018, 357, 365, die betonen, dass Aktien – anders als Vermögensanlagen – standardisiert seien und aufgrund der Satzungsstrenge ein besseres „Anlegerschutzregime“ schaffen würden und deshalb ein „Gleichlauf“ zwischen Emissionen gem. § 3c WpPG i. d. F. v. 10.07.2018 (BGBl. I S. 1102) (jetzt § 6 WpPG) und § 2a VermAnlG nicht angestrebt werden sollte. 442 Ebenfalls für die Einführung eines Zwölfmonatszeitraumes beim Crowdfunding Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 374. 443 S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C. 440

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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„junge [. . .] Wachstumsunternehmen [zu] fördern“444 entspräche und auf diese Weise unter Umständen systemische Gefahren entstehen würden.445 Allerdings betreiben auch etablierte Unternehmen zum Teil Crowdfunding446 und müssten dann konsequenterweise ebenfalls von der Privilegierung ausgenommen werden. Darüber hinaus erscheint eine trennscharfe Differenzierung schwierig, denn ab wann liegt eine Immobilien- oder Grundstücksfinanzierung nach dem Verständnis der Bundesregierung vor?447 So kann es etwa auch für Start-ups relevant sein, dass diese Grundstücke oder (Geschäftsraum-)Immobilien erwerben. Weiterhin erscheint das Argument der Bundesregierung, dass ImmobilienCrowdfunding Auslöser systemischer Finanzkrisen sein könnte, eher fernliegend. Denn zum einen werden mittels Crowdfunding grundsätzlich keine vollständigen Immobilieninvestitionen finanziert, sondern lediglich kleinere Anteile, für die etwa keine Bankkredite oder Finanzierungen von Venturecapital-Gebern vorliegen.448 Zudem ist der Immobilien-Crowdfunding-Markt im Verhältnis zum sonstigen Immobilienmarkt sehr gering, sodass hieraus resultierende Gefahren wohl (jedenfalls bisher) keine systemischen Risiken provozieren.449 Auch ist zu berücksichtigen, dass beim Crowdfunding grundsätzlich per „Vorkasse“ gezahlt wird, das heißt Immobilienprojekte, die etwa Bauvorhaben beinhalten, sind nicht von der (nachträglichen) Zahlungsmoral oder -fähigkeit der Anleger abhängig, sodass es aus diesem Grund nicht zu finanziellen Problemen kommen kann.450 Viel eher könnten sich solche erst ergeben, wenn es zur Tilgung der

Dazu bereits RegE KASG, BT-Drs. 18/3994, Begr. § 2a VermAnlG, S. 40. BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 10. 446 Dazu ausführlich Beier/Früh/Wagner, Crowdfunding für Unternehmen, S. 11 ff.; Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 13; speziell in Bezug auf mittelständische Unternehmen, s. Günther/Riethmüller, DBw 02.2016, 32 ff. Vgl. auch Perner, in: Möslein/Omlor, FinTechHdb., § 24 Rn. 33. 447 S. zu dieser Problematik auch unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: C. 448 EY, Immobilien-Crowdfunding-Studie 2018, S. 16. 449 Im Jahr 2016 wurden Investitionen in Wohn- und Nichtwohngebäude von insgesamt 310.000.000.000 Euro getätigt, das Handelsvolumen von Immobilien betrug 2014 insgesamt 191.000.000.000 Euro, s. BReg Unterrichtung, BT-Drs. 18/13120, S. 23. Demgegenüber betrug das Volumen des Immobilien-Crowdfundings im Jahr 2017 lediglich 130.000.000 Euro, s. dazu bereits unter 8. Kapitel: 1. Abschnitt: B.II. 1. A. A. tendenziell Gurlit, WM 2020, 105, 111. 450 Dazu bereits unter 2. Kapitel: 1. Abschnitt: C. II. 1. a). 444 445

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Vermögensanlage kommt. Dies würde jedoch eher die Anleger und nicht die Projektinitiatoren betreffen, sodass auch aus dieser Perspektive systemische Risiken fernliegend erscheinen.451 Neben diesen Argumenten gehen die Ausführungen der Bundesregierung ohnehin fehl, denn – und darauf bezieht sich der Bericht der Regierung452 – der Ausschuss für Finanzstabilität behandelt in seinem Bericht453 die Lage auf dem Wohnimmobilienmarkt und bezieht sich damit also auf Verbraucher, die eine Wohnimmobilie erwerben.454 Beim praktizierten Immobilien-Crowdfunding stellt sich die Lage jedoch gerade anders dar. Durch (Klein-)Anleger werden unternehmerische Immobilienprojekte finanziert, die später vermietet oder gewinnbringend weiterveräußert werden sollen. Somit kommen die durch den Ausschuss für Finanzstabilität vorgebrachten Bedenken beim Immobilien-Crowdfunding ohnehin nicht zum Tragen. Daher sind keine Gründe ersichtlich, die es rechtfertigen würden, das Immobilien-Crowdfunding von der Ausnahme des § 2a VermAnlG auszunehmen, eine solche Ungleichbehandlung würde vielmehr dazu führen, dass die Situation beim Crowdfunding unübersichtlicher würde.455 Mittlerweile wurden entsprechende Bestrebungen der Bundesregierung – richtigerweise – aufgegeben.456

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Zwar könnte die fehlende Zahlungsfähigkeit der Emittenten gegenüber den (Klein-)Anlegern dazu führen, dass der Emittent insolvent gehen würde, dieses Szenario ist aber ebenso möglich, wenn es sich bei den Investoren bloß um institutionelle Anleger handeln würde. Soweit argumentiert würde, dass institutionelle Anleger eher an einer Sanierung interessiert wären und auf diese Weise das Projekt „eher gerettet“ werden könnte als bei einer bloßen Abwicklung auf Verlangen der Kleingläubiger, ist dem entgegenzuhalten, dass diese – insbesondere da diese häufig nur zu einem geringen Prozentsatz beteiligt sind – durch die Großinvestoren ausbezahlt werden können, und der Emittent im Rahmen eines Insolvenzplanes saniert werden könnte, Eidenmüller, in: MünchKomm, InsO, § 222 Rn. 134; Lüer/Streit, in: Uhlenbruck, InsO, § 222 Rn. 37; Spliedt, in: K. Schmidt, InsO, § 222 Rn. 22; s. auch RegE InsO, BT-Drs. 12/2443, Begr. § 265 InsO, S. 200; vgl. auch für die Sanierung außerhalb der Insolvenz Eidenmüller, Unternehmenssanierung, S. 271; 722 f. 452 BReg, Bericht v. 28.04.2017, S. 10. 453 Ausschuss für Finanzstabilität, Zweiter Bericht an den Deutschen Bundestag zur Finanzstabilität in Deutschland, S. 29 ff., abrufbar unter: www.bundesbank.de/resource/blob/669680/ fa44009abe5305a7c1d4454ddf20520d/mL/2015-06-30-afs-bericht-data.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 454 Vgl. für die Begriffsbestimmung Art. 1 Richtlinie 2014/17/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 4. Februar 2014 über Wohnimmobilienkreditverträge für Verbraucher und zur Änderung der Richtlinien 2008/48/EG und 2013/36/EU und der Verordnung (EU) Nr. 1093/2010 (ABl. L 60 S. 34, ber. ABl. 2015 L 47 S. 34 und L 246 S. 11) geändert durch Art. 58 ÄndVO (EU) 2016/1011 vom 8.6.2016 (ABl. L 171 S. 1); s. auch Omlor, ZIP 2017, 112; Zapf, ZEuP 2016, 656, 657. 455 Im Ergebnis ebenfalls dagegen das Immobilien-Crowdfunding von der Ausnahme des § 2a VermAnlG auszunehmen Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 159. 456 S. dazu unter 2. Kapitel: 4. Abschnitt: D.

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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dd) Gesellschaftsrechtliche Vorschläge Teilweise wurde im Rahmen des Gesetzgebungsprozesses im Hinblick auf die ProspektVO auch auf das VermAnlG Bezug genommen und gefordert, dass dieses dahingehend geändert werden müsse, dass auch GmbH-Anteile keiner Prospektpflicht unterliegen sollten.457 Begründet wird diese Forderung damit, dass es sich bei Start-ups häufig um GmbHs handeln würde458 und AGs eher eine Gesellschaftsform für große Unternehmen und die Industrie seien.459 Bei diesen sei mittlerweile aber der prospektfreie Erwerb öffentlich angebotener Aktien bis knapp acht Millionen Euro – und damit eine Eigenkapitalbeteiligung – möglich, anders als bei der GmbH.460 Dabei sei es für den Anleger irrelevant, ob er Eigenkapital an einer GmbH oder an einer AG erwirbt.461 Und der Vorteil einer Gesellschafterstellung liege in den „stärkere[n] Informations-, Mitwirkungs- und Kontrollrechte[n]“.462 Hinsichtlich dieser Argumentation ist jedoch darauf hinzuweisen, dass GmbHAnteile, anders als Aktien, gerade nicht fungibel sind und auch nicht sein sollen,463 insbesondere muss eine Übertragung notariell beurkundet werden,464 sodass der Anleger GmbH-Anteile nur relativ schwer veräußern kann,465 sodass grundsätzlich ein nachvollziehbares Interesse an einer Prospektpflicht besteht.466 Darüber hinaus können gemäß § 6 WpPG auch Anleihen emittiert werden.467 Bei diesen handelt es sich zwar nicht um Gesellschafterrechte, sondern um verbriefte

457

Zwinge, FinanzA WortPr 19/12, S. 19; Stellungnahme Bundesverband Crowdfunding, FinanzA WortPr 19/12, S. 52; in diese Richtung auch Fahrholz, FinanzA WortPr 19/12, S. 32. 458 Zwinge, FinanzA WortPr 19/12, S. 19. 459 Zwinge, FinanzA WortPr 19/12, S. 19 f. 460 Freilich können auch GmbH-Anteile öffentlich prospektfrei angeboten werden, allerdings grundsätzlich nur bis zu einem Gesamtverkaufspreis von 100.000 Euro. Allerdings – darauf wird hingewiesen – wäre dieser Betrag bei der AG mittlerweile 80 Mal höher, s. Zwinge, FinanzA WortPr 19/12, S. 20. 461 Zwinge, FinanzA WortPr 19/12, S. 20. 462 Zwinge, FinanzA WortPr 19/12, S. 19. Ähnlich Günther/Riethmüller, Crowdfunding, S. 67 f. 463 Reichert/Weller, in: MünchKomm, GmbHG, § 15 Rn. 4 ff.; dies., in: MünchKomm, GmbHG, § 14 Rn. 43; Ebbing, in: Michalski/Heidinger/Leible/Schmidt, GmbHG, § 15 Rn. 2 f. 464 Dazu Altmeppen, Roth/Altmeppen, GmbHG, § 15 Rn. 68. 465 Ausführlich zur Übertragung aus zivilrechtlicher und steuerrechtlicher Sicht, s. Crezelius, in: FS Boujong, S. 47 ff. 466 Vgl. dazu auch die Nachweise in Fn. 60 (6. Kapitel). S. auch die Einwände von Zwinge, FinanzA WortPr 19/12, S. 19 selbst. 467 S. dazu auch Voß, ZBB 2018, 305, 320, der davon ausgeht, dass über Crowdfunding-Plattformen in nächster Zeit vermehrt verbriefte Anleihen (sogenannte „Crowd-Anleihen“) angeboten werden; demgegenüber wird nicht erwartet, dass im Bereich von Emissionen bis zu 2.500.000 Euro von Vermögensanlagen auf Wertpapiere umgestiegen wird, da letztere kostenintensiver seien. Eventuell könnte sich aber – entsprechend der Situation in UK – ein diesbezüglicher Aktienmarkt herausbilden; ähnlich Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1720 f.; vgl. auch Bronger/Scherer, WM 2017, 460, 462, die ebenfalls betonen, dass Wertpapieremissionen – auch bei nicht bestehender Prospektpflicht – aufwändiger als entsprechende Emissionen von Vermögensanlagen im Rahmen des Crowdfundings seien.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Schuldverschreibungen, jedoch können diese auch durch GmbHs begeben werden und stellen grundsätzlich weniger risikoreiche Anlageformen als mit (qualifizierten) Rangrücktritten versehene Darlehen dar, da die Anleihen nicht zwingend mit einem Rangrücktritt versehen sein müssen.468 Darüber hinaus findet auf Anleihen im Sinne des WpPG grundsätzlich das SchVG469 Anwendung,470 das den Anlegern in der Krise des Emittenten verschiedene Reaktionsmöglichkeiten gewährt.471 Insbesondere können so die Rechte der Anleger durch einen gemeinsamen Vertreter gemäß § 7 SchVG wahrgenommen werden472 und die Anleihebedingungen können gemäß § 4 SchVG kollektiv geändert werden, um das Unternehmen zu sanieren.473 Alternativ wird vorgeschlagen, dass für den Crowdfunding-Markt eine spezielle Gesellschaftsform, etwa eine „Aktiengesellschaft light“ geschaffen werden könnte, damit auch kleinere Unternehmen Eigenkapitalbeteiligungen anbieten könnten.474 Dabei wird vorgeschlagen, sich an den Vorschriften über die Unternehmergesellschaft zu orientieren und die Strukturen der Aktiengesellschaft zu verschlanken, um auf diese Weise die Transaktionskosten zu verringern.475 Bei diesem Vorschlag stellt sich die Frage, ob tatsächlich für einen verhältnismäßig kleinen Markt wie den des Crowdfundings an den Grundstrukturen des deutschen Gesellschaftsrechts gerüttelt werden sollte. Vor dem Hintergrund der Diskussion um die Einführung der Unternehmergesellschaft476 sollte diese Frage vorerst verneint werden. f) Zwischenergebnis Es zeigt sich, dass grundsätzlich keine nationalen Sonderregelungen eingeführt werden sollten, denn dies würde lediglich zur Unübersichtlichkeit beitragen. AusS. Artzinger-Bolten/Wöckener, in: Hopt/Seibt, SchVG, § 1 Rn. 33, 38, 40, 41. Gesetz über Schuldverschreibungen aus Gesamtemissionen (Schuldverschreibungsgesetz – SchVG) vom 31. Juli 2009 (BGBl. I S. 2512) zuletzt geändert durch Art. 24 Abs. 21 Zweites FinanzmarktnovellierungsG vom 23.6.2017 (BGBl. I S. 1693). 470 Vgl. Artzinger-Bolten/Wöckener, in: Hopt/Seibt, SchVG, § 1 Rn. 24; Vogel, in: BeckOGK, SchVG, § 1 Rn. 85; Bliesener/Schneider, in: Langenbucher/Bliesener/Spindler, BankRKommentar, Kap. 17, Rn. 12; 15. 471 S. für die Möglichkeiten überblicksartig Vogel, in: BeckOGK, SchVG, § 1 Rn. 3 ff.; Leuering, NZI 2009, 638, 639 f. 472 Dazu Horn, BKR 2014, 449 ff. 473 Ausführlich Schlitt/Schäfer, AG 2009, 477 ff. 474 Speziell in Bezug auf das Crowdfunding Bundesverband Crowdfunding, Stellungnahme v. 08.09.2016, S. 18; Schenk, Crowdinvesting, S. 18; allgemein hinsichtlich Start-ups BDI, Industrie-Startups stärken, S. 37, abrufbar unter: bdi.eu/publikation/news/industrie-startups-staerken/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 475 Bundesverband Crowdfunding, Stellungnahme v. 08.09.2016, S. 18. 476 S. dazu etwa Zöllner, GmbHR 2006, 1, 12; Heckschen, GmbHR 2004, R25, R26; Raiser/Veil, Kapitalgesellschaftsrecht, § 36 Rn. 1 f.; Stumm, Unternehmergesellschaft, S. 14 f. m. w. N.; s. auch die Beschlussergebnisse des 66. DJT II/1, S. P141. Zur Historie der Einführung der UG, s. Ullenboom, Unternehmergesellschaft, S. 8 ff. 468 469

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

467

nahme könnten hier lediglich die Defaults darstellen beziehungsweise, sofern an den Anlageschwellen festgehalten werden soll, auch die Qualifizierung der Anleger.

2. Korrespondiere Norm im KWG Im Rahmen ihrer Tätigkeit erbringen die Plattformen Wertpapierdienstleistungen. Folge hiervon ist die Erlaubnispflicht, sodass wohl weiterhin eine korrespondierende Regelung im KWG477 erforderlich ist.478 Insofern wäre also eine spezielle Vermittlerlizenz erforderlich, die die Anforderungen an den Erlaubniserwerb parallel zu den Regelungen der CrowdfundingVO ausgestaltet.479 Eine solche Einordnung als Vermittlungs-Plattform sollte dann sowohl für die Vermittlung im Sinne des § 2a VermAnlG, wie auch gemäß § 6 WpPG ausreichend sein.480

B. Etablierung eines Sekundärmarktes? Festzuhalten ist zunächst, dass es grundsätzlich keinen echten Sekundärmarkt für das Crowdfunding gibt.481 Dies wird mehrheitlich als Kritikpunkt angesehen,482 denn durch einen liquiden Sekundärmarkt könnte einerseits das Risiko für Anleger

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Insbesondere im Zusammenhang mit dem Crowdlending werden weitere Ausnahmen im KWG gefordert. Dabei betrifft dies vor allem das Kredit- und Einlagengeschäft, um auch in Deutschland das echte Peer to Peer Lending (s. dazu unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. a) aa)) mit vertretbarem Aufwand betreiben zu können, s. Hartmann, BKR 2017, 321, 326; Renner, ZBB 2014, 261, 265 ff.; ders., in: Möslein/Omlor, FinTech-HdB., § 11 Rn. 97 f.; Polke, Crowdlending, S. 234 f.; ähnlich Siering, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 12 Rn. 150. Vgl. dazu aber auch Nietsch/Eberle, ZVglRWiss 116 (2017), 205, 217 und Renner, ZBB 2014, 261, 268 f., die sich in diesem Zusammenhang auch mit der Anwendbarkeit des Verbraucherkreditrechts (vgl. dazu bereits unter 2. Kapitel: 3. Abschnitt: F. II. 2. b) aa)) beschäftigen. Dies betrifft jedoch vor allem die Kreditgeber und -nehmer und weniger die Plattformen und soll deshalb nicht weiter vertieft werden, s. aber auch Renner, ZBB 2014, 261, 272 f., der wohl auch die Plattformen mit einbeziehen möchte. 478 Vgl. dazu Baas/Siering, RdF 2019, 284, 285. 479 Vgl. dazu bereits unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 2. c) bb). 480 So im Ergebnis grundsätzlich auch Klöhn, ZIP 2018, 1713, 1720, 1721; s. aber auch ders., ZIP 2017, 2125, 2133, der spezifische Verhaltenspflichten für Crowdfunding-Plattformen fordert, die lediglich Vermögensanlagen, nicht jedoch (auch) Wertpapiere vermitteln. 481 Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 58; Schedensack, Crowdinvesting, S. 449; Fischer, Crowdinvesting, S. 165; dies lediglich aufzeigend Klöhn/Hornuf, DB 2015, 47, 49 f. S. auch unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 10. Vgl. aber für einen auf Anleihen beruhenden Sekundärmarkt beim US-amerikanischen Crowdlending Nietsch/Eberle, ZVglRWiss 116 (2017), 205, 211, 225 f.; Renner, ZBB 2014, 261, 264. 482 Schenk, Crowdinvesting, S. 18; Schedensack, Crowdinvesting, S. 449; Fischer, Crowdinvesting, S. 165; Schulz, Crowdinvesting, S. 117 f. S. auch Hahn/Wilkens, ZBB 2019, 10, 13, die als einen Erfolgsfaktor von ICOs die liquiden Sekundärmärkte ausmachen.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

reduziert werden, da diese ihre Vermögensanlage bei Bedarf veräußern könnten.483 Andererseits wird ins Feld geführt, dass die Bewertung auf dem Sekundärmarkt für vergleichbare Emissionen auf dem Primärmarkt zu einer realistischereren Preisgestaltung führen würde.484 Während das erste Argument durchaus nachvollziehbar ist,485 erscheint das zweite weniger durchgreifend: Beim Crowdfunding werden oft innovative Unternehmen finanziert, die mit neuen Ideen zumindest die Hoffnung haben, den entsprechenden Markt zu revolutionieren.486 Diese Unternehmen sind regelmäßig noch nicht sehr lange am Markt und können kaum eine Firmenhistorie aufweisen. Auch dürfte über die Geschäftsführer und die Gesellschafter meistens wenig bekannt sein, sodass der Anleger, um Vergleichbarkeiten auszumachen, wohl umfangreiche Recherchen anstellen müsste, die er im Regelfall vermutlich eher nicht leisten kann. Zu befürchten sein könnte jedoch der gegenteilige Effekt. Wenn die Anteile eines Unternehmens auf einem (hypothetischen) Zweitmarkt erhebliche Kursgewinne machen, könnte dies unter Umständen dazu führen, dass Anteile eines weiteren Unternehmens, das eine Emission am Primärmarkt plant und „auf den ersten Blick“ dem ersten Unternehmen ähnlich ist, überbewertet werden.487 Soweit angeführt wird, dass eine „auf Handelbarkeit ausgerichtete Ausgestaltung von Vermögensanlagen [. . .] nicht in Betracht“488 käme, da diese zwangsläufig als Wertpapiere zu qualifizieren seien, kann dem so pauschal nicht gefolgt werden. Zum einen bleibt bereits offen, welche Voraussetzungen denn genau erfüllt sein müssten, um eine Handelbarkeit herbeizuführen und zum anderen ist eine Vermögensanlage nicht – nur, weil sie handelbar ist – zwangsläufig als Wertpapier

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Schedensack, Crowdinvesting, S. 449. Schedensack, Crowdinvesting, S. 449 f. 485 Dazu bereits unter 7. Kapitel: 3. Abschnitt. Rasch, Der Aktienmarkt, S. 27; Franke/Hax, Finanzwirtschaft, S. 58. 486 Vgl. Sixt, Schwarmökonomie, S. 77 f.; Hainz/Hornuf, Praxiserfahrungen KASG, S. 2; ausführlich zur Finanzierung durch Crowdfunding, s. Inci, Crowdinvesting, S. 24 ff. 487 Zwar konnten Mauer/Senbet, JFQA 1992, 55, 75 f. – ähnlich auch Rasch, Der Aktienmarkt, S. 28 – in einer Studie für den US-amerikanischen Primärmarkt nachweisen, dass das Underpricing bei einem erstmaligen Börsengang um so niedriger ausfällt, je mehr vergleichbare Unternehmen im Zweitmarkt vertreten sind. Allerdings scheint eine Übertragung dieser Ergebnisse auf das Crowdfunding nicht unbedingt angezeigt, da die „Bewertung von jungen Technologieunternehmen [. . .] in extremem Maße von individuellen Einschätzungen über die Unternehmenszukunft beeinflusst“ ist, so Hohla, Going Public, S. 70; ähnlich auch Mülbert, ZHR 177 (2013), 160, 185. Vgl. auch Trobitz/Wilhelm, BFuP 1996, 164, 169; Köndgen, in: Fleischer/Zimmer, ZHR Beiheft 74, S. 100, 129. Klöhn, ZIP 2017, 2125, 2129 weist zutreffend darauf hin, dass die klassichen Instrumente – insbesondere das Bookbuilding-Verfahren – beim Crowdfunding grundsätzlich keine Anwendung finden. Ausführlich zur Emissionspreisbestimmung Wegmann, BFuP 1996, 149 ff. 488 Schedensack, Crowdinvesting, S. 450. 484

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

469

im Sinne des § 2 Abs. 1 WpHG zu qualifizieren.489 Zuzugeben ist jedoch, dass die Einordnung im Einzelfall erhebliche Probleme bereiten kann.490 Als weitere Gründe für die fehlende Entwicklung eines Sekundärmarktes werden angeführt, dass einerseits die einzelnen Emissionen zu gering seien und dementsprechend zu wenige Anleger für einen Sekundärmarkt bereitstünden,491 andererseits die Anforderungen – etwa an multilaterale Handelsplattformen – mit sehr hohen Kosten verbunden seien492 beziehungsweise Anlagenvermittler im Sinne des § 34 f. GewO generell nicht dazu befugt seien, Anlagevermittlung auch auf dem Sekundärmarkt zu erbringen.493 Für letzteres wird dabei vorgeschlagen, die Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 Nr. 8 lit. e KWG nicht nur auf erstmals öffentlich angebotene Vermögensanlagen zu beschränken.494 Da jedoch bereits nachgewiesen wurde, dass eine Rechtfertigung für die Bereichausnahme als solche überhaupt nicht besteht,495 kann es nicht überzeugen, deren Anwendungsbereich noch zu erweitern. Dass die Emissionen anscheinend zu gering sind, um einen liquiden Sekundärmarkt bereitstellen zu können, ist insoweit mehr den tatsächlichen Begebenheiten geschuldet, da die Fundings im Mittel weniger als eine Million Euro betragen.496 Zwar mag das Argument, dass für bestimmte Handelsplätze die Kosten angesichts des Volumens von Crowdfunding zu hoch seien, zutreffen, allerdings ist ohnehin fraglich, ob sich ein „richtiger“ Sekundärmarkt mit den zur Zeit verwendeten Anteilen überhaupt etablieren könnte. Denn solange die Anteile nicht gutgläubig erworben werden können, ergibt sich im Hinblick auf die Handelbarkeit ein nicht unerhebliches Risiko für den Erwerber, das regelmäßig dazu führen dürfte, dass von einem Zweiterwerb abgesehen wird.497 Insofern dürften die Möglichkeiten, die sich aus § 6 WpPG und der CrowdfundingVO ergeben, attraktiver sein,498 da unter beiden Regimen Wertpapiere erworben werden können, bei denen jedenfalls grundsätzlich ein gutgläubiger Erwerb möglich ist.499 Zu berücksichtigen bleibt ferner, dass auch die CrowdfundingVO nicht vorsieht, dass die Crowdfunding-Plattformen mit einer Erlaubnis im Sinne der CrowdfundingVO einen Handelsplatz betreiben dürfen –

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Vgl. Ledermann, in: Hamburger Börse, S. 67, 75; Simic/Prigge/Thönnessen, in: Hamburger Börse, S. 317, 318; Zimmer/Cloppenburg, ZHR 171 (2007), 519, 524 f. Anschaulich dazu Bialluchvon Allwörden/von Allwörden, WM 2018, 2118, 2120 f. 490 S. dazu Assmann, in: Assmann/Schneider/Mülbert, WpHG, § 2 Rn. 20 f. 491 Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 83. 492 Armour/Enriques, (2018) 81 (1) MLR 51, 83. 493 Schedensack, Crowdinvesting, S. 450. 494 Schedensack, Crowdinvesting, S. 450. 495 S. dazu unter 4. Kapitel: 1. Abschnitt: B. III. 496 S. dazu unter 8. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 497 Vgl. dazu bereits unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 1. b) bb) (1) (c). 498 So tendenziell auch Aschenbeck/Drefke, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 2, Rn. 23, 252; Riethmüller, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 10 Rn. 67. 499 Vgl. dazu bereits unter 8. Kapitel: 3. Abschnitt: A. II. 1. b) bb) (1) (c).

470

8. Kapitel: Vorschlüge fär eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

obwohl hier sogar Wertpapiere vermittelt werden –,500 insofern sollte auch auf nationaler Ebene bei „bloßen“ Vermögensanlagen zumindest vorerst davon abgesehen werden.

C. Sonstige Regulierungsansätze Im Finanzmarktrecht werden zunehmend flexiblere Regulierungsformen gefordert.501 Dabei kommen zum einen prinzipienbasierte Regulierungsformen502 und zum anderen Formen der Selbstregulierung503 in Betracht.504 Denkbar ist auch die Schaffung eines regulatorischen Sandkastens.

I. Prinzipienbasierte Regulierung Im Gegensatz zur regelbasierten Regulierung,505 die grundsätzlich sämtliche Sachverhalte abschließend durch Gesetz regelt,506 werden im Rahmen der prinzipienbasierten Regulierung vor allem unbestimmte Rechtsbegriffe verwendet, die erst durch die Aufsicht – etwa in Gestalt von Verordnungen – oder durch den Rechtsanwender ausgefüllt werden.507 Grundlage der Regulierung ist dabei, dass lediglich Zielvor-

500

S. dazu bereits unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt: A. I. 2. Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 92. 502 Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 92. 503 Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 93. 504 Freilich wird dabei selten nur eine Form Anwendung finden, s. Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 98. 505 Einerseits wird davon ausgegangen, dass der Trend international immer mehr in Richtung der regelbasierten Regulierung gehe, s. Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 98. Andererseits wird jedoch auch angenommen, dass zukünftig eher auf prinzipienbasierte Regulierung gesetzt werde, s. Bürkle, in: Bürkle/Hauschka, Compliance Officer, § 13 Rn. 18. Diese ursprünglich aus UK stammende Form der (Kapitalmarkt-)Regulierung – s. dazu Wundenberg, in: Veil, EuropKMR, § 29 Rn. 5 und Walla, in: Veil, EuropKMR, § 4 Rn. 43 ff. – ist auch dem europäischen System der Kapitalmarktrechtsetzung inhärent, dazu ausführlich Wundenberg, in: Veil, EuropKMR, § 29 Rn. 5 ff.; s. auch Schneider, in: GS Gruson, S. 369, 376 f. 506 Wandt/Sehrbrock, VersR 2012, 802, 803. 507 Weber-Rey, ZGR 2010, 543, 563; Lüttringhaus, EuZW 2011, 822, 823; diese Art der Regulierung ist vor allem in UK verbreitet, s. Veil, in: FS Hopt, Bd. II, S. 2641, 2647 f. 501

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

471

gaben gemacht werden, deren Erreichung dann vor allem den zu regulierenden Unternehmen überlassen wird.508 Auf diese Art und Weise kann einerseits flexibel auf neuen Regulierungsbedarf reagiert werden509 und andererseits sollen so insbesondere Umgehungsgestaltungen der Adressaten verhindert werden.510 Allerdings stellt auch die prinzipienbasierte Regulierung kein „Allheilmittel“ dar, vor allem können durch unklare Regelungen Rechtsunsicherheiten entstehen.511 Auch kann es an Sanktionierungsmöglichkeiten fehlen, da die Regelungen teilweise nicht hinreichend eindeutig sind.512 Dabei dürfte vornehmlich die bestehende Rechtsunsicherheit die Plattformen beziehungsweise deren Geschäftsleiter vor nicht unerhebliche Probleme stellen, da diese häufig noch nicht lange am Markt sind und ihnen dementsprechend diesbezügliche Erfahrungswerte fehlen.513 Darüber hinaus dürfte eine solche Rechtsunsicherheit auch nicht im Anlegerinteresse liegen.514 Grundlage einer solchen Regulierung muss neben einer engen Zusammenarbeit zwischen den zu beaufsichtigenden Unternehmen und dem Staat 515 auch eine ausreichende Vertrauensgrundlage sein.516 Mangels hinreichender Marktpräsenz der Plattform wird man eine solche Grundlage im hier diskutierten Sachverhalt aber wohl (noch) verneinen müssen.517

Eilert, ZVersWiss 101 (2012), 621, 623 f.; Wundenberg, in: Veil, EuropKMR, § 29 Rn. 7 ff.; Wandt, Prinzipienbasiertes Recht, S. 9. Allerdings wird auch konstatiert, dass es grundsätzlich stets eine Kombination aus regel- und prinzipienbasierter Regulierung geben müsse, um der Rechtspraxis auch hinreichend deutliche Anweisungen geben zu können, s. Weber-Rey, ZGR 2010, 543, 564; Schneider, in: GS Gruson, S. 369, 378; insbesondere kann ein Gesetz sowohl regel- als auch prinzipienbasiert sein, s. dazu Wandt, Prinzipienbasiertes Recht, S. 10. 509 Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 99; Möslein, ZBB 2013, 1, 12; ähnlich Weber-Rey, ZGR 2010, 543, 564; Polei, Normsetzungsstrategien, S. 22; Eilert, ZVersWiss 101 (2012), 621, 627; Walla, in: Veil, EuropKMR, § 4 Rn. 50. Eine solche Form der Regulierung – vor dem Kontext der Entscheidung des KG, Urt. v. 25.09.2018 – (4) 161 Ss 28/18 (35/18) – ZIP 2018, 2015 ff. – begrüßend Bauerfeind, NJOZ 2019, 785, 786, 787 f. 510 Schneider, in: GS Gruson, S. 369, 374; Wandt, Prinzipienbasiertes Recht, S. 18. Zu solchen Gestaltungen im Kapitalmarktrecht, s. Schneider/Anzinger, ZIP 2009, 1, 7 ff. 511 Bürkle, in: Bürkle/Hauschka, Compliance Officer, § 13 Rn. 18, 21; Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 100; Eilert, ZVersWiss 101 (2012), 621, 627; Walla, in: Veil, EuropKMR, § 4 Rn. 52; Wundenberg, in: Veil, EuropKMR, § 29 Rn. 12; Wandt, Prinzipienbasiertes Recht, S. 25. 512 So Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 100. 513 Vgl. Bürkle, in: Bürkle/Hauschka, Compliance Officer, § 13 Rn. 22. 514 In diese Richtung auch Wandt, Prinzipienbasiertes Recht, S. 11, der betont, dass regelbasiertes Recht vor allem dann vorzugswürdig sei, wenn die Rechtssicherheit im Mittelpunkt steht. 515 Wundenberg, Compliance, S. 62 ff.; Eilert, ZVersWiss 101 (2012), 621, 628. 516 Awrey, 5 Brook. J. Corp. Fin. & Com. L. (2011), 273, 285 ff.; Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 99. 517 S. dazu bereits unter 3. Kapitel: 4. Abschnitt: A. I. 2. b) bb). 508

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

Weiterhin sind an die Aufsicht hohe Anforderungen an die Überwachung hinsichtlich der Prinzipienerreichung zu stellen.518 Dies dürfte vorliegend beim Crowdfunding nicht zu gewährleisten sein,519 denn de lege lata kommen als Aufsichtsbehörden über die Plattformen vor allem die jeweils zuständigen Gewerbeaufsichten in Betracht; diesen dürften jedoch schon aufgrund der vielfältigen Aufsichtsbereiche die speziell erforderliche Aufsichtskompetenz fehlen.520 De lege ferenda – unter der Annahme, dass die Aufsicht über die Plattformen bei der BaFin gebündelt würde – dürfte aufgrund des geringen Marktvolumens521 von Crowdfunding bereits kein Bedürfnis zur Schaffung – spezieller prinzipienbedingter – Aufsichtskompetenz bestehen.522 Insofern stellen prinzipienbasierte Regulierungsstrategien im CrowdfundingSektor (noch) keine Alternative zur regelbasierten Regulierung dar.523

II. Selbstregulierung Grundsätzlich in der Intensität unter einer prinzipienbasierten Regulierung steht eine Form der Selbstregulierung.524 Da jedoch soeben festgestellt wurde, dass sich eine prinzipienbasierte Regulierung des Crowdfundings – jedenfalls zur Zeit – grundsätzlich nicht anbietet,525 dürfte sich auch eine Form der Selbstregulierung526

518 So Wundenberg, in: Veil, EuropKMR, § 29 Rn. 12; Wandt, Prinzipienbasiertes Recht, S. 18; ähnlich Moloney, in: Baldwin/Cave/Lodge, The Oxford Handbook of Regulation, S. 437, 448. Gleichzeitig korrespondieren damit auch erhöhte Berichtspflichten der regulierten Unternehmen an die Aufsicht, s. Wandt, Regelbasiertes Recht, S. 23 f. Dies dürfte im untersuchten Kontext eher kontraproduktiv sein. 519 Gegen eine pauschale „Steuerungsüberlegenheit prinzipienbasierter“ Regulierung (so Dreher, VersR 2008, 998, 1000) auch Eilert, ZVersWiss 101 (2012), 621, 628. 520 Vgl. dazu Hanten/Reinholz, ZBB 2012, 36, 48. 521 S. zum Marktvolumen bereits unter 8. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 522 Vgl. etwa Schneider, in: FS Gruson, S. 369, 376, der bereits im Jahr 2009 in Bezug auf die britische Finanzmarktaufsichtsbehörde (Financial Services Authority, mittlerweile Financial Conduct Authority bzw. Prudential Regulation Authority) darauf hingewiesen hat, dass „die Principles in einem Rule-Book mit 8500 (!) Seiten konkretisiert werden“. Insgesamt scheint die BaFin Ansätzen einer prinzipienbasierten Regulierung jedoch nicht abgeneigt, s. Hufeld, BJ 06/2018, 10, 13. 523 S. aber auch Schaffelhuber, in: Kunschke/Schaffelhuber, FinTech, S. 263, Rn. 5, der „ohne Wenn und Aber“ für eine prinzipienbasierte Aufsicht plädiert, wenn „Innovationen nicht [ge]hemm [t]“ werden sollen. 524 S. dazu Wandt, Prinzipienbasiertes Recht, S. 15; ähnlich Schedensack, Crowdinvesting, S. 318. 525 Dies bedeutet jedoch nicht, dass eine regelbasierte Regulierung stets „strenger“ als eine prinzipienbasierte Regulierung ist, vgl. Schneider, in: GS Gruson, S. 369, 375. 526 Zur grundsätzlichen Möglichkeit der Selbstregulierung im (deutschen) Kapitalmarktrecht, s. Fn. 208 (2. Kapitel).

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

473

momentan zumindest beim Crowdfunding527 nicht anbieten.528 Dennoch ist nicht zu verhehlen, dass in anderen Ländern eine Art von Selbstregulierung beim Crowdfunding durchaus üblich ist.529 Zu berücksichtigen ist jedoch, dass etwa in den USA zwar die Mitgliedschaft in einer Selbstregulierungsorganisation Voraussetzung ist, um von der Crowdfunding-Ausnahme Gebrauch machen zu können,530 allerdings bestehen hier auch vielfältige weitere Vorschriften, die die Plattform zu befolgen hat, sodass eine bloße Selbstregulierung auch hier nicht vorliegt.531

III. Sandbox Approach Ein weiterer Ansatz wäre es, eine Art von Sandkasten532 zu schaffen.533 Bei diesem als Sandbox Approach bezeichneten Konzept werden einige Rahmenbedingungen vorgegeben, wie etwa die Anzahl von Kunden oder auch das Volumen anzunehmender Gelder.534 Werden diese Kennzahlen nicht überschritten, so müssen sich die

527

Vgl. zu Bemühungen deutscher Plattformen, eine Art der Selbstregulierung zu schaffen unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 14. und Schedensack, Crowdinvesting, S. 398 ff. 528 Ebenso Schedensack, Crowdinvesting, S. 399 f.; Danwerth, ZBB 2016, 20, 37; ähnlich Winde, Regulierung von Internet-Plattformen, S. 379 f. Teilweise anders Bujotzek/Mocker, BKR 2015, 358, 360, 361, die eine Selbstregulierung jedoch auch bloß ergänzend – neben staatlichen Regelungen – begrüßen würden. Lediglich auf die nicht bestehende Selbstregulierung hinweisend, Polke, Crowdlending, S. 219. Vgl. aber auch unter 2. Kapitel: 5. Abschnitt: A. I. 14. und s. für Bestrebung aus der Branche für eine Art von Selbstregulierung www.bundesverbandCrowdfunding.de/verhaltenskodex-fuer-Crowdfunding-plattformen-im-bundesverband-Crowdfun ding-e-v/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Beachte aber auch Schedensack, Crowdinvesting, S. 398, der darauf hinweist, dass viele große Plattformen nicht Mitglied im Verband sind und die Wirksamkeit dieses Ansatzes somit zu bezweifeln sei. 529 S. für UK etwa Polke, Crowdlending, S. 230. 530 S. dazu unter 7. Kapitel: 2. Abschnitt: C. I. 531 Zu den Voraussetzungen, s. unter 7. Kapitel: 2. Abschnitt: C. Ähnlich stellt sich die Lage grundsätzlich auch im traditionell durch Selbstregulierung geprägten Schweizer Finanzmarktrecht dar, s. Zulauf, in: Jung/Schwarze, Finanzmarktregulierung, S. 83, 102. 532 Auch die Europäische Kommission, FinTech-Aktionsplan, S. 10, abrufbar unter: ec.europa.eu/ transparency/regdoc/rep/1/2018/DE/COM-2018-109-F1-DE-MAIN-PART-1.PDF [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] steht solchen Sandkästen nicht genrell ablehnend gegenüber; dazu auch Möslein/ Omlor, BKR 2018, 236, 238; Lange, in: FS Schwintowski, S. 331, 342 ff. Teilweise gibt es auch Bestrebungen eine „Global Sandbox“ zu errichten, s. Krimphove/Rohwetter, BKR 2018, 494, 495. 533 Ausführlich dazu Nathmann, FinTech, S. 280 ff., 296 ff. 534 Contratto, in: FS von der Crone, S. 421, 437 f.; zur Funktionsweise in UK, s. Huertas, in: Kunschke/Schaffelhuber, FinTech, S. 103, Rn. 12 ff.

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8. Kapitel: Vorschläge für eine Regulierung der Plattformen de lege . . .

erfassten FinTechs, vorliegend also die Plattformen, nicht an regulatorische Vorgaben halten, sondern können sich vielmehr „ausprobieren“.535 Zwar eröffnet eine solche Form der (De-)Regulierung den FinTechs die Möglichkeit, ohne regulatorische Zwänge verschiedene Geschäftsformen auszuprobieren und die beste Möglichkeit zu evaluieren, allerdings ist hierbei problematisch, wie zu verfahren ist, wenn die FinTechs etwa die Kennzahlen überschreiten und dementsprechend grundsätzlich der normalen Regulierung unterfallen.536 Generell ist bei der Einrichtung eines regulatorischen Sandkastens auch zu berücksichtigen, dass es gerade aufgrund der fehlenden Regulierung und Aufsicht dazu kommen kann, dass sich viele „schwarze Schafe“ unter die seriösen FinTechs mischen und dementsprechend die Anleger in vielen Fällen ihr Geld verlieren.537 Teilweise wird dieses Problem als zu vernachlässigen angesehen, da die Anleger im Verhältnis zu „traditionellen Finanzmarktgeschäft [en]“ weniger investieren würden.538 Mit dieser Argumentation würde jedoch der Anlegerschutz als solcher bei sämtlichen „kleineren“ Emissionsvolumen in Frage gestellt werden und kann demgemäß nicht überzeugen.539 Ein solcher Sandkasten dürfte zusätzlich zu Problemen führen, wenn er grundsätzlich auch Gebiete mit einschließt, die bereits durch die EU – etwa mittels Verordnungen oder (voll-)harmonisierender Richtlinien – geregelt worden sind und von denen der deutsche Gesetzgeber nicht abweichen darf.540 Demgegenüber dürften Gefahren für die Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes, die daraus resultieren könnten, dass der Crowdfundingmarkt unter Reputationsschä-

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Teilweise gibt es solche Sandkästen in der Schweiz, s. Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 416 f., Mauchle, SZW 2017, 810, 88 f.; Bertschinger, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 25 Rn. 21 ff; ausführlich dazu Leimgruber/Flückiger, in: Klebeck/Dobrauz, Digitale Finanzdienstleistungen, Kap. 1, Rn. 18 ff. oder auch im Vereinigten Königreich, s. www.fca.org.uk/firms/ regulatory-sandbox [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Krimphove/Rohwetter, BKR 2018, 494, 497, allerdings bestehen im Vereinigten Königreich Tendenzen die Plattformen wie Banken zu regulieren, s. Nietsch/Eberle, ZVglRWiss 116 (2017), 205, 223. S. dazu auch Europäische Kommission, FinTech-Aktionsplan, S. 4. Auch Österreich plant mittlerweile die Einrichtung eines Sandkastens für Geschäftsmodelle mit „erhöhte[m] Innovationswert“, s. www.fondsprofessionell.at/news/ maerkte/headline/finanzminister-stellt-fintechs-einen-sandkasten-zur-verfuegung-152712/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. 536 Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 418. 537 Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 417; vgl. auch Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 60. 538 Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 417. 539 S. dazu Lange, in: FS Schwintowski, S. 331, 344, der betont, dass sicherzustellen sei, dass „Sandbox-Unternehmen keine Verbraucher schädigen“; ähnlich auch Krimphove/Rohwetter, BKR 2018, 494, 496. 540 So auch Lange, in: FS Schwintowski, S. 331, 341; ähnlich Arner/Barberis/Buckley, 37 Nw. J. Int’l L. & Bus. 371, 410 f. (2017).

3. Abschnitt: Weitere regulatorische Vorschläge

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den aufgrund der „schwarzen Schafe“ leiden könnte,541 angesichts des geringen Volumens des Crowdfundingmarktes542 zu vernachlässigen sein.543 Im Vereinigten Königreich wurde mittlerweile ein solcher Sandkasten eingeführt, um insbesondere FinTech-Unternehmen die Möglichkeit zu bieten, mit wenig regulatorischem Aufwand neue Geschäftsfelder zu erproben.544 Die ersten Zwischenergebnisse deuten auch an, dass diese Art der Regulierung einen positiven Effekt auf die Branche hat,545 sodass es nicht ausgeschlossen scheint, einen solchen Ansatz auch bei deutschen FinTechs zu testen.546 Ähnlich wie auch bei der prinzipienbasierten Regulierung sind bei der Einrichtung eines Sandkastens erhebliche Anforderungen an die Aufsicht zu stellen, die dazu führen, dass diese Verfahren sehr kostenintensiv sind.547 Auch an dieser Stelle dürfte davon auszugehen sein, dass diese Kosten in keinem Verhältnis zum relativ kleinen Crowdfunding-Markt stehen, sodass es vielmehr in Betracht kommt, für den gesamten FinTech-Markt über einen Sandkasten nachzudenken.548

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Dazu allgemein Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 60. S. dazu unter 8. Kapitel: 1. Abschnitt: B. II. 543 Weber, in: FS von der Crone, S. 405, 417; Weber/Baumann, FinTech, in: Jusletter 21.09.2015, Rz. 63; vgl. auch Lange, in: FS Schwintwowski, S. 331, 343. 544 Dazu Lange, in: FS Schwintowski, S. 331, 336 ff.; Arner/Barberis/Buckley, 37 Nw. J. Int’l L. & Bus. 371, 408 ff. (2017). 545 S. dazu FCA, Regulatory sandbox lessons learned report, passim, abrufbar unter: www.fca.org. uk/publication/research-and-data/regulatory-sandbox-lessons-learned-report.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Deloitte, A journey through the FCA regulatory sandbox, S. 9, abrufbar unter: www2.deloitte.com/content/dam/Deloitte/uk/Documents/financial-services/deloitte-uk-fca-regula tory-sandbox-project-innovate-finance-journey.pdf [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]. Gleichwohl ist nicht zu verhehlen, dass langfristige belastbare Erfolge noch nicht vorliegen, s. Contratto, in: FS von der Crone, S. 427, 439. 546 Dies – insbesondere auch im Hinblick auf das Crowdfunding – anregend Monopolkommission, XXI. Hauptgutachten (2016), Rn. 1422 ff. Befürwortend grundsätzlich auch Hartmann, BKR 2017, 321, 325 f.; BMWi, Digitale Strategie 2025, S. 26 f. Skeptisch im Hinblick auf derartige Bestrebungen der BaFin, Gronemann, Die „Regulatory Sandbox“ – Ein Modell auch für das deutsche Bankaufsichtsrecht?, abrufbar unter: www.fc-heidelberg.de/die-regulatory-sandbox-ein-modellauch-fuer-das-deutsche-bankaufsichtsrecht/ [zuletzt abgerufen: 29.08.2020]; Lange, in: FS Schwintowski, S. 331, 340 f. Auch die BaFin selbst ist einem solchen Sandkasten gegenüber eher kritisch eingestellt, s. Hufeld, in: BaFin – Jahresbericht 2015, 39, 41. 547 Krimphove/Rohwetter, BKR 2018, 494, 497. 548 Ähnlich Krimphove/Rohwetter, BKR 2018, 494, 498 f. S. aber auch Linnebach, in: Bala/ Schuldzinski, Jenseits des Otto Normalverbrauchers, S. 97, 112, der im Zusammenhang mit dem Crowdfunding einen „regulatorischen Experimentierraum“ in Betracht zieht. Tendenziell gegen einen solchen Sandkasten Siering, in: Möslein/Omlor, FinTech-Hdb., § 103 ff. 542

9. Kapitel: Schluss

Im Folgenden sollen die gewonnenen Ergebnisse noch einmal zusammengefasst und ein Fazit gezogen werden.

1. Abschnitt: Ergebnisse 1. Die Internetbezogenheit ist keine Voraussetzung für das Crowdfunding, in der Praxis ist jedoch vor allem das Internet für den Erfolg des Crowdfundings verantwortlich. 2. Das Crowdinvesting ist eine crowdbasierte Anlageform, bei der der Investor an den zukünftigen Zahlungsströmen des finanzierten Unternehmens berechtigt beziehungsweise am Erfolg des finanzierten Projekts beteiligt wird. 3. Das Kapitalmarktrecht umfasst all diejenigen Normen, die die Erreichung der Regelungsziele des Kapitalmarktrechts – Funktionsschutz und Anlegerschutz – zur Aufgabe haben. 4. Kapitalmarktregulierung bedeutet, die Marktteilnehmer und -veranstalter durch jedwede Maßnahmen und Handlungsanweisungen, die einen derartigen Zwang auf den Adressaten ausüben, dass erwartet werden kann, dass diesen unter normalen Umständen entsprochen wird, zu einem Verhalten zu veranlassen, das der Förderung der Verwirklichung eines idealen Kapitalmarktes dient. 5. Ein öffentliches Angebot von Vermögensanlagen im Inland liegt vor, wenn sich dieses an einen unbestimmten, nicht weiter eingegrenzten Personenkreis richtet und die Vermögensanlagen im Inland angeboten werden. Um im Internet ein Inlandsangebot zu verhindern, sind sowohl ein Disclaimer als auch technische Vorkehrungen – idealer Weise in Form des Geoblockings – erforderlich. 6. Eine Nachschusspflicht im Sinne des § 5b VermAnlG liegt dann nicht vor, wenn der Anleger am Anfang seines Investments Gewissheit über die Höhe des zu

© Der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8_9

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9. Kapitel: Schluss

leistenden Betrages hat und diesen lediglich einmal aufbringen muss und sein größtes Risiko der Totalverlust dieses Betrages ist. Die Privilegierung gemäß § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG ist auf alle Vermögensanlagen im Sinne des § 1 VermAnlG anwendbar, die Privilegierung gemäß § 2a VermAnlG stellt darüber hinaus eine besondere Privilegierung für Vermögensanlagen dar, die mittels Crowdfunding im Sinne der Vorschrift angeboten werden. Beim unechten Crowdlending ist stets der Darlehensnehmer als Emittent anzusehen, unabhängig davon, ob die Teilforderungen durch die Bank oder einen Intermediär an die einzelnen Anleger abgetreten werden. Im Rahmen des unechten Crowdlendings kann regelmäßig von der Ausnahmevorschrift des § 2 Abs. 1 Nr. 3 lit. b VermAnlG profitiert werden, sodass für derartige Kreditgesuche grundsätzlich weder ein Prospekt noch ein Vermögensanlagen-Informationsblatt zu erstellen sind. Aus gesetzgeberischer Perspektive lässt sich festhalten, dass zwar einige Punkte in Bezug auf die Regulierung der Plattformen geändert worden sind, insgesamt wird jedoch keine Gesamtregulierung angestrebt, sondern das Regulierungsregime ähnelt eher einem Flickenteppich. Die Plattform wird als Vermittlungs- und Nachweismakler für die Emittenten tätig und verdient ihre Provision – dem gesetzlichen Leitbild entsprechend – nur, wenn das Funding insgesamt zustande kommt. Im Hinblick auf die Maklertätigkeit der Plattform wird zwischen der Plattform und dem Emittenten ein Alleinauftrag vereinbart. Bei den Plattformen handelt es sich um Handelsmakler im Sinne des § 93 HGB. Dabei ist ihr Pflichtenumfang einzelfallabhängig und insbesondere davon abhängig, wie sich die Plattformen selbst präsentieren und welche Informationen über die Emittenten oder Kreditsuchenden auf ihren Webseiten dargestellt werden. Bei den von den Plattformen erhobenen Gebühren handelt es sich um solche, die die Erbringung der Dienstleistung erst ermöglichen und somit gemäß § 70 Abs. 7 WpHG beziehungsweise § 17 Abs. 3 FinVermV nicht vom Zuwendungsverbot erfasst sind. Sowohl die Plattformen beim Crowdinvesting als auch beim Crowdlending erfüllen den Tatbestand der Anlagevermittlung im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG. Aufsichtsrechtlich betreiben die Plattformen mangels persönlicher Empfehlung grundsätzlich keine Anlageberatung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG. Weder der untersuchte Portfolio Builder beziehungsweise der Gebots-Assistent noch der Newsletterversand erfüllen den Tatbestand der Anlageberatung im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 10 WpHG. Durch die untersuchten Gebots-Assistenten beziehungsweise Portfolio Builder wird keine Portfolioverwaltung im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 7 WpHG betrieben. Soweit die – untersuchten – Plattformen einen „Sekundärmarkt“ zur Verfügung stellen, handelt es sich dabei um teilaktive Bulletin-Boards. Der Betrieb dieser ist aufsichtsrechtlich als Anlagevermittlung im Sinne des § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 4 WpHG zu qualifizieren.

1. Abschnitt: Ergebnisse

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20. Die Tätigkeiten gemäß § 2 Abs. 9 Nr. 5 WpHG sind nicht auf das mittels Vermögensanlagen durchgeführte Crowdfunding anwendbar, somit betreiben die untersuchten Crowdfunding-Plattformen weder die Anlageempfehlung noch die Anlagestrategieempfehlung. 21. Bei der automatischen Portfoliozusammenstellung beim Crowdlending erfüllen die untersuchten Plattformen den aufsichtsrechtlichen Tatbestand der Abschlussvermittlung gemäß § 2 Abs. 8 S. 1 Nr. 3 WpHG. 22. Die untersuchten Plattformen und mit ihr gegebenenfalls verbundenen Zweckgesellschaften betreiben nicht das gemäß § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 9 KWG erlaubnispflichtige Factoring. 23. Durch die Plattformen erfolgen eine Informationsbedarfstransformation und eine Losgrößentransformation. Teilweise erfolgen durch die Plattformen auch eine Risikotransformation und weitere Finanzintermediationsleistungen. Da sie lediglich zwischen Anleger und Kapitalsuchendem vermitteln, handelt es sich bei ihnen um Finanzintermediäre im weiteren Sinne. Aus dieser Einordnung lassen sich jedoch keine weiteren rechtlichen Erkenntnisse herleiten. 24. Crowdfunding führt nicht zu einer Demokratisierung des Finanzmarktes. 25. Crowdfunding führt nicht dazu, dass auf Banken verzichtet werden kann. 26. Bei den Crowdfunding-Plattformen handelt es sich nicht um Gatekeeper. 27. Bei den Crowdfunding-Plattformen handelt es sich grundsätzlich um Anbieter im kapitalmarktrechtlichen Sinne. 28. Grundsätzlich können die über die Plattformen angebotenen Vermögensanlagen einer Prospektpflicht unterliegen. Soweit der Anbieter den fehlenden Prospekt jedoch nicht zu vertreten hat, scheidet eine Haftung gemäß § 21 VermAnlG aus. Dabei muss der Anleger die Prospektpflicht darlegen und beweisen, gelingt dies, ist prima facie von einem Verschulden des Anbieters auszugehen. Davon muss sich der Anbieter entlasten. 29. Die Webseiten der Plattformen und die hierauf zur Verfügung gestellten Dokumente und Videos kommen grundsätzlich als Prospekte der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung im engeren Sinne in Betracht. Diese dürfen also nicht unrichtig oder unvollständig sein. Eine Unvollständigkeit kommt dann in Betracht, wenn kein realistisches Bild der Vermögensanlage vermittelt wird. Soweit es zu Prospektfehlern kommt, finden – jedenfalls im Rahmen des § 2a VermAnlG – die Regelungen der spezialgesetzlichen Prospekthaftung des VermAnlG Anwendung. 30. Wie der Prospekt im Sinne der bürgerlich-rechtlichen Prospekthaftung muss auch das Vermögensanlagen-Informationsblatt – ohne vollständig über die Vermögensanlage zu informieren – ein realistisches Bild von eben dieser vermitteln, um keine Haftungsansprüche auszulösen. 31. Der Anbieter muss die Pflichten des § 22 Abs. 4a VermAnlG mindestens fahrlässig verletzen, um nach dieser Vorschrift haften zu müssen. 32. Bei Werbung für eine bestimmte Vermögensanlage, die auf einer Plattform angeboten wird und die gegen § 12 VermAnlG verstößt, bestehen keine zivilrechtlichen Ansprüche der Anleger gegen den Anbieter der Vermögensanlage. 33. Die BaFin kann grundsätzlich aufsichtsrechtlich gegen Werbung vorgehen, die sich auf die Plattformen beziehen, soweit diese den Regelungen des KWG

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beziehungsweise WpHG unterfallen. De lege lata kann die BaFin jedoch nicht gegen solche Werbung vorgehen, die sich lediglich auf gewerberechtlich regulierte Plattformen bezieht. De lege ferenda sind derartige Befugnisse zu verlangen. Bei den Vermögensanlagen, die beim Crowdfunding vermittelt werden, handelt es sich nicht um nicht komplexe Finanzinstrumente im Sinne des § 63 Abs. 11 WpHG, auch werden sie nicht von der Ausnahme gemäß § 16 Abs. 5 FinVermV erfasst, sodass durch die Plattformen vor der Vermittlung grundsätzlich eine Angemessenheitsprüfung durchzuführen ist. In Bezug auf das Zuwendungsverbot gemäß § 70 WpHG beziehungsweise § 17 FinVermV kommt es zu Unterschieden zwischen den Plattformen, die eine gewerberechtliche Erlaubnis haben und jenen, die eine Erlaubnis gemäß § 32 KWG haben, denn bei ersteren darf die Zuwendung der Erbringung der Dienstleistung bloß nicht entgegenstehen und bei letzteren muss die Zuwendung darauf ausgelegt sein, die Dienstleistung zu verbessern. Plattformen, die eine Erlaubnis gemäß § 32 KWG haben, unterliegen deutlich strengeren Anforderungen als solche, die eine Erlaubnis gemäß § 34 f. GewO haben. Dies liegt vorrangig darin begründet, dass vor allem das KWG grundsätzlich die institutionelle Aufsicht über die Kapitalmarktintermediäre gewährleisten soll, die auch von systemischer Relevanz sind. Dies ist im Rahmen des Crowdfundings jedoch (grundsätzlich) nicht erforderlich. Beim Crowdfunding liegen die die Bereichsausnahme des § 2 Abs. 6 Nr. 8 lit. e KWG rechtfertigenden Gründe nicht vor, sodass die Anwendung dieser Norm im untersuchten Kontext nicht zu rechtfertigen ist. Überzeugend ist es, im Rahmen des Crowdfundings auf eine stärkere Regulierung der Plattformen und nicht der Emittenten zu setzen. Bei § 2a Abs. 5 VermAnlG handelt es sich nicht um ein Verbotsgesetz im Sinne des § 134 BGB. Bei § 2a Abs. 5 VermAnlG handelt es sich um ein Schutzgesetz im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB. Als Rechtsfolge ergibt sich bei einem Verstoß hiergegen die Erstattung des gezahlten Erwerbspreises gegen Übernahme der erworbenen Vermögensanlagen. Dies entspricht grundsätzlich der Rechtsfolge bei der Prospekthaftung gemäß § 20 Abs. 1 VermAnlG, sodass auch die sonstigen Rechtsfolgemöglichkeiten der Prospekthaftung auf diesen Anspruch übertragen werden sollten. Ob maßgebliche Interessenverflechtungen im Sinne des § 2a Abs. 5 VermAnlG bestehen, bestimmt sich grundsätzlich danach, ob der Emittent auf die Betreibergesellschaft beziehungsweise die Betreibergesellschaft auf den Emittenten einen mittelbaren oder unmittelbaren maßgeblichen Einfluss ausüben kann. Dies bestimmt sich – wenn kein Fall des S. 2 vorliegt – bezüglich der Mittelbarkeit und Unmittelbarkeit nach den auch für § 17 Abs. 1 AktG geltenden Kriterien. Ein maßgeblicher Einfluss liegt dann vor, wenn Grundsatzfragen der Geschäftsund Finanzpolitik der Plattformbetreibergesellschaft ohne Mitwirkung oder gegen den Willen des Emittenten beziehungsweise vice versa nicht getroffen werden können.

1. Abschnitt: Ergebnisse

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42. Eine teleologische Reduktion des § 2a Abs. 5 VermAnlG, wenn lediglich eine Emission über die Plattform erfolgt und zwischen beiden maßgebliche Interessenverflechtungen bestehen, kommt nicht in Betracht 43. Wird beim Crowdinvesting eine Zweckgesellschaft dazwischengeschaltet, um dem Anleger auf diese Weise Gesellschafterrechte zu vermitteln, sollte § 2a Abs. 5 VermAnlG teleologisch reduziert werden, sofern maßgebliche Interessenverflechtungen bestehen, über diese aber transparent aufgeklärt wird. 44. Werden auf der Plattform nicht nur fremde Vermögensanlagen emittiert, sondern auch derartige, bei denen zwischen Emittent und Betreibergesellschaft maßgebliche Interessenverflechtungen bestehen, kommt eine teleologische Reduzierung des § 2a Abs. 5 VermAnlG nicht in Betracht. 45. De lege lata ist die Norm des § 2a Abs. 5 VermAnlG notwendig, da über derartige Verbindungen nach den Vorschriften des WpHG beziehungsweise der FinVermV nicht stets zwingend aufzuklären ist. De lege ferenda wäre es jedoch überzeugender, die von § 2a Abs. 5 VermAnlG erfassten Konstellationen als solche Interessenkonflikte rechtlich zu fixieren, die gemäß § 63 Abs. 2 S. 1 WpHG darzulegen, beziehungsweise die gemäß § 11a Abs. 2 FinVermV offenzulegen wären. 46. Sowohl § 65 WpHG als auch § 16 Abs. 3a FinVermV stellen als Doppelnormen auch zivilrechtliche Normen dar. Wird gegen diese verstoßen steht ein Schadensersatzanspruch gemäß § 98 HGB im Raume. Dabei haftet die Plattform für Vorsatz und Fahrlässigkeit bei einer Verletzung der Pflichten aus § 65 Abs. 1 WpHG beziehungsweise § 16 Abs. 3a FinVermV. Etwas anderes gilt, wenn die Prüfung deshalb fehlerhaft ist, weil der Anleger falsche Angaben gemacht hat, ohne dass die Plattform dies wusste oder hätte wissen müssen. Allerdings hat die Plattform grundsätzlich auch eine Auskunft darüber einzuholen, ob der Anleger bereits Vermögensanlagen desselben Emittenten hat. Gerichtet ist der Schadensersatzanspruch darauf, dass der Anleger von der Plattform den Betrag erhält, den er nicht gemäß § 65 Abs. 1 WpHG hätte investieren dürfen, im Gegenzug dafür hat er der Plattform die entsprechenden Vermögensanlagen zu übertragen. 47. Eine Haftungsbeschränkung gemäß § 65 Abs. 2 WpHG beziehungsweise § 16 Abs. 4 FinVermV kommt grundsätzlich dann nicht in Betracht, wenn die Plattform einer nicht juristischen Person Vermögensanlagen desselben Emittenten vermittelt, deren Gesamtbetrag mehr als 25.000 Euro beträgt. Denn dann liegt ein Pflichtverstoß vor, der nicht auf fehlerhaften Angaben des Anlegers beruht. 48. Bei § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV handelt es sich um Schutzgesetze im Sinne des § 823 Abs. 2 BGB. 49. Die Zeichnungsgrenzen des § 2a Abs. 3 VermAnlG schützen nicht nur den Anleger, sondern auch den Emittenten vor Klumpenrisiken. 50. Bei § 65 Abs. 1 WpHG und § 16 Abs. 3a FinVermV handelt es sich nicht um Verbotsgesetze im Sinne des § 134 BGB. 51. Verstößt die Plattform schuldhaft gegen die Pflicht aus § 65 Abs. 1 beziehungsweise § 16 Abs. 3a FinVermV und entstehen dem Emittenten durch insolvenzrechtliche Rückforderungsansprüche Schäden, dann hat der Emittent einen

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Schadensersatzanspruch gemäß § 280 Abs. 1 BGB aus dem Maklervertrag gegen die Plattform in Höhe der Differenz zwischen der investierten Summe und dem gemäß § 2a Abs. 3 VermAnlG maximal zulässigen Gesamtbetrag. Eine analoge Anwendung des § 31 Abs. 5a WpHG a. F. bis zum 06. Mai 2016 auf gewerberechtlich regulierte Plattformen musste aus anlegerschutzrechtlichen Gründen ausscheiden. Als Lösung für die gesetzliche Lücke bis zum 06. Mai 2016 haben die Anbieter die Möglichkeit, sich auf den Einwand treuwidriger Rechtsausübung gemäß § 242 BGB zu berufen, wenn die Anleger Prospekthaftungsansprüche wegen eines fehlenden Prospekts geltend machen wollen. Voraussetzung dafür ist jedoch, dass die Voraussetzungen des § 2a VermAnlG eingehalten wurden und durch die Plattformen tatsächlich eine Selbstauskunft eingeholt worden ist. Für vertraglich gebundene Vermittler gelten die Wohlverhaltenspflichten in bestimmten Konstellationen nicht unmittelbar, sodass sie dann keiner von § 2a Abs. 3 VermAnlG geforderten Pflicht zur Einholung einer Selbstauskunft unterliegen. Dementsprechend sind Vermögensanlagen, die über diese vermittelt werden, grundsätzlich prospektpflichtig. Allerdings können sich die Anbieter auch hier grundsätzlich mit dem Einwand treuwidriger Rechtsausübung verteidigen. Die in § 2a Abs. 3 S. 1 Nr. 3 VermAnlG erfolgte Erhöhung der einkommensabhängigen Anlageschwelle auf 25.000 Euro wurde nur in § 65 Abs. 1 S. 1 Nr. 2 WpHG nicht aber in § 16 Abs. 3a S. 1 Nr. 2 FinVermV nachgezeichnet, sodass hier die einkommensabhängige Anlageschwelle weiterhin bei 10.000 Euro liegt. Werden Wertpapiere gemäß § 6 WpPG vermittelt, dann bezieht sich die Anlageschwelle für die nicht professionellen Anleger lediglich auf dieselben Wertpapiere und nicht auf sämtliche Wertpapiere eines Emittenten und auch nicht auf alle Wertpapiere, die ein Anleger gemäß § 6 WpPG erworben hat. Ein dem § 2d VermAnlG entsprechendes Widerrufsrecht gibt es im Rahmen des § 6 WpPG nicht. Sowohl bei der Vermittlung von Wertpapieren gemäß § 6 WpPG als auch bei der Vermittlung von Vermögensanlagen gemäß § 2a VermAnlG besteht die Gefahr der Interessenkonflikte, sobald Einflussnahmemöglichkeiten zwischen Vermittler und Emittent bestehen. Im Rahmen des § 6 WpPG ist hierüber grundsätzlich lediglich aufzuklären; gemäß § 2a Abs. 5 VermAnlG sind bestimmte Konstellationen untersagt. Hierbei reicht das Verbot des § 2a Abs. 5 VermAnlG weiter als es die bei § 6 WpPG bestehende Pflicht gebietet, über derartige Umstände aufzuklären. Zwar ist die Prospektbefreiung für Wertpapiere grundsätzlich europarechtlich durch die ProspektVO determiniert, dennoch orientiert sich die deutsche Umsetzung der Befreiungsvorschriften weitgehend an der rein national geltenden Prospektbefreiung für Vermögensanlagen gemäß § 2a VermAnlG. Bei den Vorschriften der CrowdfundingVO, die das Verhältnis und die Pflichten zu den Emittenten und den Anlegern regeln, handelt es sich auch um zivilrechtliche Normen, bei deren Verletzung ein Schadensersatzanspruch in Frage kommt.

1. Abschnitt: Ergebnisse

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61. Im Rahmen der CrowdfundingVO kommt bei einem unvollständigen Basisinformationsblatt eine Haftung zumindest gegenüber der Plattform für die Vollständigkeit dieses Informationsblattes in Betracht. 62. Im Hinblick auf das Kapitalmarktleitbild bleibt das Modell des homo oeconomicus grundsätzlich weiter anwendbar, ist jedoch um Erkenntnisse aus der Verhaltensökonomik zu ergänzen. 63. Die paternalistischen Anlageschwellen des § 2a Abs. 3 VermAnlG lassen sich grundsätzlich nicht rechtfertigen. 64. Typischerweise investieren jüngere, gut gebildete und kapitalmarktaffine Personen mit überdurchschnittlichem Gehalt in Crowdfunding-Projekte. Diese haben grundsätzlich eine gute finanzielle Allgemeinbildung und treffen eher rationale Entscheidungen. 65. Bei den typischen Crowdfunding-Investoren erscheint eine hart paternalistische Regelung grundsätzlich nicht angezeigt. 66. Statt der hart paternalistischen Anlageschwellen sollte es beim Crowdfunding gemäß § 2a VermAnlG Default-Regelungen geben, bei denen Grenzwerte entsprechend den jetzt geltenden gesetzlichen Regelungen voreingestellt sind, die aber abgewählt werden können. 67. Weder sollten Anlegertests noch ein Anlegerführerschein eingeführt werden. Vielmehr sollte dem Anleger – anhand seiner konkreten Vermögensverhältnisse – aufgezeigt werden, wie er „sinnvoll“ investieren sollte. 68. Die Aufsicht über die Crowdfunding-Plattformen sollte einheitlich bei der BaFin liegen. 69. Sowohl Vermittler im Sinne des § 2a VermAnlG als auch Vermittler im Sinne des § 6 WpPG sollten entsprechend den inhaltlichen Vorgaben der CrowdfundingVO reguliert werden. 70. Regelungstechnisch sollte die inhaltliche Entsprechung mittels eines Verweises aus dem WpHG auf die CrowdfundingVO erfolgen. Als nationale Sonderregelung sollten die thematisierten Default-Regelungen gesetzlich verankert werden. 71. Die Plattformen sollten nicht zu einer Überprüfung der Geschäftsführer der Emittenten verpflichtet werden. 72. Emissionen, die gemäß § 6 WpPG angeboten werden, sollten, wie auch solche gemäß § 2a VermAnlG, über eine Internetplattform vermittelt werden. 73. Sollten die Anlageschwellen nicht abgeschafft werden, so sollte sich die Ausnahme hiervon an den Differenzierungen im Rahmen der Wohlverhaltenspflichten orientieren. 74. Der Gesamtgegenwert für privilegierte Emissionen sollte einheitlich bei 8 Millionen Euro in einem Zwölfmonatszeitraum liegen. 75. Eine Aktiengesellschaft light, um auch kleineren Unternehmen die Möglichkeit zu bieten, Crowdfunding mit Eigenkapital zu betreiben, sollte zunächst nicht eingeführt werden. 76. Im KWG sollte eine Lizenz als Vermittlungs-Plattform eingeführt werden, die den Erlaubniserwerb zu den Vorgaben der CrowdfundingVO ausgestaltet und sowohl für Vermittler gemäß § 2a VermAnlG als auch gemäß § 6 WpPG ausreichend ist.

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9. Kapitel: Schluss

77. Die Kritik, dass es beim Crowdfunding mit Vermögensanlagen keinen richtigen Sekundärmarkt gibt, ist teilweise berechtigt. Allerdings dürften die sich aus § 6 WpPG und der CrowdfundingVO ergebenden Möglichkeiten diesbezüglich attraktiver sein, da unter beiden Regimen Wertpapiere vermittelt werden. 78. Prinzipienbasierte Regulierungsstrategien stellen beim Crowdfunding (noch) keine Alternative zur regelbasierten Regulierung dar. 79. Auch eine Form der Selbstregulierung kommt beim Crowdfunding – jedenfalls bisher – nicht in Betracht. 80. Es könnte jedoch in Betracht kommen, einen regulatorischen Sandkasten für die (gesamte) FinTech-Branche zu schaffen.

2. Abschnitt: Fazit Auch wenn zur Zeit eine „Pleitewelle“ von FinTechs konstatiert wird,1 ist insbesondere das Crowdfunding mittlerweile als eine Form der Finanzierung etabliert.2 Dabei sind die Plattformen als Intermediär zwischen Anleger und Kapitalsuchendem ein wichtiger Faktor für das Crowdfunding. Gleichwohl besteht bisher in Deutschland noch keine Regulierung der Plattformen, die die spezifischen Bedürfnisse dieser Finanzierungsform adressiert, sodass an dieser Stelle nachzubessern ist.3 Insbesondere durch die Neuerungen der ProspektVO4 und die mögliche CrowdfundingVO5 dürfte noch einmal ordentlich Bewegung in den Crowdfunding-Markt kommen. Es ist davon auszugehen, dass auch die Verrechtlichung dieses Phänomens noch nicht ihren Abschluss gefunden hat, sodass es im Bereich der Schwarmfinanzierungen6 spannend bleiben dürfte.

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S. www.faz.net/-gqe-9oky7?GEPC¼s5 [zuletzt abgerufen: 29.08.2020] unter Verweis auf PwC, FinTech-Kooperationsradar – Juli 2019. 2 Will/Quarch, WM 2018, 1481; ähnlich Waschbusch/Hastenteufel/Reinstädtler, StB 2018, 289, 295; Zirngibl, in: Bankrechtstag 2015, 83, 98. 3 Dazu unter 8. Kapitel. 4 S. dazu unter 6. Kapitel: 1. Abschnitt. 5 S. dazu unter 6. Kapitel: 2. Abschnitt. 6 Insgesamt stehen sogenannte Schwärme heutzutage in mannigfaltiger Hinsicht im rechtlichen Fokus, s. nur Bertke, NJW 2014, 1852 ff.; Lenski, VerwArch 103 (2012), 539 ff.; Kersten, Schwarmdemokratie, passim; ders., JuS 2014, 673 ff.

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© Der/die Herausgeber bzw. der/die Autor(en), exklusiv lizenziert durch Springer-Verlag GmbH, DE, ein Teil von Springer Nature 2021 M. J. Drews, Die Crowdfunding-Plattform im Sinne des § 2a VermAnlG, Bibliothek des Bank- und Kapitalmarktrechts 7, https://doi.org/10.1007/978-3-662-63121-8

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