Das Konsortialgeschäft der deutschen Banken: Neubearbeitet von Herbert Scholze [1 ed.] 9783428414642, 9783428014644

Citation preview

Steinrûckef -

Scholze

Das Konsortialgeschäft der deutschen Banken

Betriebswirtschaftliche der F a k u l t ä t f ü r

Forschungen

Wirtschaftswissenschaften

an der T e c h n i s c h e n U n i v e r s i t ä t

Berlin

Herausgegeben von Prof. Dr. K. M e l l e r o w i c z , Prof. Dr. H. H. H o h l f e l d , Prof. Dr. O. Schnutenhaus

Band 4

Das Konsortialgeschäft der deutschen Banken

Von

Dr. Bernhard Steinrückef Neubearbeitet von

Herbert Scholze

DUNCKER

& HUMBLOT

/

BERLIN

Alle © Gedruckt

Rechte

vorbehalten

1 9 5 6 by Duncker & Humblot, Berlin 1 9 5 6 bei Richard Schröter, Berlin SW 2 9

Vorwort Das Schrifttum hat sich bisher nur wenig m i t dem Konsortialgeschäft der Banken befaßt. Das mag daran liegen, daß die Geschäfte, die wegen ihrer Größe und Bedeutung als Gemeinschaftsgeschäfte durchgeführt werden, eine besonders vertrauliche Behandlung erfahren und selbst innerhalb der Banken nur die eigentlichen Bearbeiter näheren Einblick i n das Konsortialgeschäft haben. Deshalb sind wohl auch i n der Literatur bisher überwiegend rechtliche Fragen des Konsortialgeschäftes untersucht worden. Die rein wirtschaftliche Seite wurde meist nur i n knappen Übersichten oder Teilausschnitten behandelt. Dem vorliegenden Buch liegt eine i m Jahre 1940 an der Wirtschaftsund Sozial wissenschaftlichen Fakultät der Universität K ö l n eingereichte Dissertation des 1944 i m Wehrdienst verstorbenen Diplomkaufmanns Dr. Bernhard Steinrücke zugrunde, die für die Herausgabe in Buchform durch den seit vielen Jahren i m Konsortialgeschäft tätigen Bankdirektor Herbert Scholze neu bearbeitet wurde. Dabei erhob sich die Frage, ob auf manche die Vergangenheit betreffenden Untersuchungen verzichtet werden sollte. Das galt vor allem für die eingehenden Darlegungen über die geschichtliche Entwicklung des Konsortialgeschäfts. Sie wurden übernommen, da sie i n einer umfassenden Behandlung des Konsortialgeschäfts schon der Vollständigkeit halber nicht fehlen dürfen, darüber hinaus aber vielleicht einem den Dingen etwas ferner stehenden Leser manche Eigenart dieser so überaus traditionsgebundenen Sparte des Bankgeschäfts näherzurücken vermögen. Herrn Bankdirektor Gerichts assessor a. D. Herbert Henzel, Bad Homburg v. d. H., danke ich an dieser Stelle für seine wertvollen A n regungen und seine Mithilfe bei der Neubearbeitung des Stoffes. Hans H. Hohlfeld

Inhalt Begriff u n d Gegenstand des bankmäßigen Konsortialgeschäfts Erster Teil: D i e R e c h t s v e r h ä l t n i s s e

11

der K o n s o r t i e n

15

I. Das Gesellschaftsrecht

15

A. Das Konsortium als Gesellschaft des bürgerlichen Rechts

15

B. Besonderheiten des Konsortialvertrags 1. F o r m u n d Fassung des Konsortialvertrags

17 17

2. Konsortial- und Außenvertrag

19

3. Einzel- u n d Einheitskonsortialvertrag 4. Der Vertragsinhalt

19 20

C. Die Eigentumsverhältnisse

21

D. Die Konsortialleitung 1. Geschäftsführung u n d Vertretung 2. Aufgaben der Leitung, Beschlußfassung, Rechnungslegung

23 23 24

..

E. Die Pflichten u n d Rechte der Konsorten

26

F. Die Haftung der Konsorten

27

G. Die Dauer der Konsortien

28

H. Innen- u n d Außenkonsortium 1. Unmittelbare u n d mittelbare Vertretung 2. Die E n t w i c k l u n g v o m I n n e n - zum Außenkonsortium 3. Das Unterkonsortium J. Die Metaverbindung

29 29 30 31 32

I I . Das Steuerrecht

34

A. Körperschaft-, Gewerbe- u n d Vermögensteuer

34

B. Kapitalverkehrsteuer 1. Die Gesellschaftsteuerfreiheit der Konsortien 2. Die Börsenumsatzsteuer bei Emissionskonsortien

35 35 36

Zweiter Teil: W i r t s c h a f t l i c h e tialgeschäfts

Grundlagen

des

Konsor41

A. Z u r Geschichte des Konsortialgeschäfts

41

B. Notwendigkeit u n d Zweck der B i l d u n g von Bankkonsortien

46

C. Entstehung u n d Zusammensetzung von Konsortien; fragen

50

Führungs-

D. Die Abgabe von Unterbeteiligungen

53

E. Untersuchungen über Abgrenzung, Organisation u n d Umfang des konsortialen Bankgeschäfts

55

8

Inhalt

D r i t t e r Teil: D a s K r e d i t k o n s o r t i u m

60

I. Wesen u n d Begründung des Konsortialkredits

60

I I . Die Technik der konsortialen Kreditgewährung

61

A. Die Kreditarten

01

B. Die F o r m der Krediteinräumung

63

C. Die Banken Vergütung

65

D. Verbuchung u n d Bilanzierung

66

E. Die Kreditsicherung

70

F. Die Unterbeteiligung i m Kreditgeschäft

73

I I I . Das Stillhaltekonsortium

74

Vierter Teil: D i e E m i s s i o n s k o n s o r t i e n

76

I. Grundlagen des Emissionsgeschäfts

76

A. Begriffliches zum Emissionsgeschäft

76

B. Selbstemission u n d Fremdemission

78

C. Die Stufen der Fremdemission 1. Das reine Ubernahmekonsortium 2. Das reine Begebungskonsortium 3. Das kombinierte Übernahme- u n d Begebungs-Konsortium 4. Die Option 5. Das Garantiekonsortium D. Die verschiedenen Begebungsmethoden 1. Die Auflegung zur öffentlichen Zeichnung 2. Der freihändige Verkauf 3. Die W a h l zwischen Zeichnungs auf legung u n d freihändigem Verkauf 4. Die Aufforderung zur Bezugsrechtsausübung 5. Die Bedeutung der Börse f ü r die Begebung von Wertpapieren

79 79 80 81 83

I I . Das Anleiheemissionskonsortium

8 4

85 85 88 90 91 91 94

A . Die Gestaltung einer Anleiheemission 1. Der A b l a u f einer Anleiheemission i n schematischer Darstellung 2. Die staatliche Genehmigung 3. Die Ausstattung einer Anleihe a) Inhaberpapier oder Namenspapier b) Verzinsung, Laufzeit u n d RückZahlungsbedingungen c) Sicherstellung und Überwachung von Anleihen 4. Vorbereitung u n d Verlauf einer Anleihezeichnung a) Der Kreis der Zeichnungs- u n d Zahlstellen b) Die Richtlinien f ü r die Durchführung eines Zeichnungsgeschäfts c) Die Überwachung des Zeichnungsverlaufs 5. Die Einschränkung des vorbörslichen Anleihehandels

96 96 97 99 99 99 108 111 111 113 113 114

B. Die Banken Vergütung 1. A r t u n d Zusammensetzung der Banken Vergütung 2. Berechnungsgrundlagen für die Börsenumsatzsteuer

117 117 120

Inhalt C. Die Zuteilung der Stücke bei der öffentlichen Zeichnung 1. Überzeichnungen u n d Repartierung a) Das Konzertzeichnen b) Die Zuteilung an die Konsorten c) Die Zuteilung an die Filialen d) Die Zuteilung an die K u n d e n 2. Unterzeichnungen u n d Verteilung der Reststücke a) Das Unterzeichnen b) Die Verteilung der Reststücke auf die Konsorten

122 123 123 124 126 126 127 127 128

D. Die Zuteilung der Stücke beim freihändigen Verkauf

131

E. Verbuchung u n d Bilanzierung

132

F. Das Konversionskonsortium

139

I I I . Das Aktienemissionskonsortium

144

A. Das Gründerkonsortium

144

B. Das Kapitalerhöhungskonsortium 1. Die M i t w i r k u n g der Banken bei Kapitalerhöhungen 2. Ausschreibung des Bezugsrechts, Stücke- und Erlöseverteilung 3. Abrechnung u n d Verbuchung

147 147 152 154

Fünfter Teil: S o n s t i g e B a n k k o n s o r t i e n I. Das Börseneinführungskonsortium I I . Das Kurspflegekonsortium

157 157 164

I I I . Das Anteilbindungskonsortium (Pool)

167

Schlußbetrachtungen

171

Schrifttum

173

Sachregister

175

Begriff und Gegenstand des bankmäßigen Konsortialgeschäfts D i e vielfach u n k l a r e n Vorstellungen v o m Konsortialgeschäft der B a n k e n m a c h e n es n o t w e n d i g , als erstes d e n B e g r i f f u n d d e n Gegens t a n d des b a n k m ä ß i g e n K o n s o r t i a l g e s c h ä f t e s z u k l ä r e n . W i r e r l e i c h t e r n unsere A u f g a b e , w e n n w i r v o m sprachlichen I n h a l t des W o r t e s „ K o n s o r t i u m " ausgehen u n d a u f d i e b e g r i f f l i c h e n E r k l ä r u n g e n z u r ü c k g r e i f e n , d i e sich w e i t v e r s t r e u t i m S c h r i f t t u m finden. I n d e r l a t e i n i s c h e n Sprache bezeichnete m a n als „ c o n s o r t e s " Genossen, d i e des g l e i c h e n Loses t e i l h a f t i g sind. W i e a b e r das W o r t „ s o r s " n i c h t n u r Schicksal bedeutete, s o n d e r n auch gegen Z i n s e n ausgeliehenes K a p i t a l , so v e r s t a n d m a n u n t e r „ c o n s o r t e s " a u ß e r M i t g e n o s s e n oder „Schicksalsgenossen" i n e i n e m e n g e r e n S i n n e alle, w e l c h e a n e i n e m V e r m ö g e n g l e i c h e n A n t e i l besaßen. D i e s e n D o p p e l s i n n v o n „ c o n s o r t i u m " als Schicksals- u n d V e r m ö g e n s g e m e i n s c h a f t v e r e i n i g t u n s e r h e u t i g e r K o n s o r t i a l b e g r i f f i n g l ü c k l i c h e r Weise. I n den ersten Jahrzehnten, i n denen Konsortien oder Syndikate, w i e sie damals noch vielfach hießen, in) der deutschen Bankwirtschaft aufkamen, sah m a n i n ihnen Kapitalvereinigungen großen Stüs, eingegangen von mehreren unter einheitlicher F ü h r u n g stehenden Banken u n d Bankiers, die i n den meisten Fällen der V e r m i t t l u n g zwischen dem Wertpapiere kaufenden P u b l i k u m u n d den Anleiheschuldnern, Aktienvereinen usw. dienten, die sich m i t u n t e r aber auch anderen Zwecken, w i e spekulativen A u f käufen usw., widmeten 1 . Kapitalvereinigung u n d einheitliche L e i t u n g w a r e n die beiden Gesichtspunkte, die die L i t e r a t u r u m 1890 als wesentlich f ü r das Vorliegen eines Konsortiums hervorhob. Die nach der Jahrhundertwende erschienenen A r beiten über die rechtliche Seite der Konsortien schlossen sich dieser A u f fassung grundsätzlich an; neue Definitionen w u r d e n n u r f ü r bestimmte Typen von Konsortien, w i e das Gründungs- oder Begebungskonsortium, gegeben. Nach dem ersten W e l t k r i e g ist der Konsortialbegriff i n rechtlicher w i e i n wirtschaftlidhier Hinsicht häufig erläutert worden. Das Konsortium, „ w i e es sich i n der heutigen Praxis am häufigsten vorfindet", bezeichnet Leutenegger 2 „als eine Vereinigung von zwei oder mehreren Banken z u m Zwecke der gemeinsamen Übernahme u n d Begebung von Wertpapieren nach einem einheitlichen Plane u n d auf gemeinsame Rechnung u n d Gefahr". Nach K r ä m e r 3 soll das K o n s o r t i u m die Durchführung eines Emissionsgeschäfts erleichtern. Er sieht i m K o n s o r t i u m i m allgemeinen „ d i e V e r 1 Walther Lötz, Die Technik des deutschen Emissionsgeschäftes. Anleihen, Konversionen u n d Gründungen. Leipzig 1890, S. 4. 8 Hans Leutenegger, Das Anleihe-Emissionsgeschäft der schweizerischen Banken, Z ü r i c h 1925, S. 7. 1 F. Krämer, Konsortialgeschäft, Konsortialkonto. A r t i k e l i m H a n d w ö r t e r buch des Kaufmanns, H a m b u r g u n d B e r l i n 1925, S. 418.

12

Begriff u n d Gegenstand des bankmäßigen Konsortialgeschäfts

einigung von Unternehmungen, insbesondere von Banken, zu einem einzelnen Handelsunternehmen m i t dem Zwecke, die Ausgabe, Unterbringung und V e r w e r t u n g von Obligationen u n d A k t i e n i n der Weise zu unterstützen, daß sie die betreffenden Wertpapiere zu einem festen Kurse übernehmen, die dann v o n seiten des Leiters des Konsortialgeschäftes entweder nach u n d nach an der Börse begeben oder i m Wege der öffentlichen Subskription an das. P u b l i k u m gebracht werden". Leitner 4 stellt seine Definition gleichfalls auf den besonderen F a l l des Emissionskonsortiums ab. Nach i h m handelt es sich bei Konsortien, die „ i m Interesse der Risikoverteilung u n d einer besseren Sicherung der Durchführung des Emissionsgeschäftes" gebildet werden, u m „Vereinigungen mehrerer Banken zur Durchführung eines Geschäftes auf gemeinschaftliche Rechnung, die i h r Absatzgebiet i n einem Orte oder an verschiedenen Orten, i n einem Lande oder i n verschiedenen Ländern haben". Statt Kapitalvereinigungen u n d einheitlicher L e i t u n g werden also Risikoverteilung u n d Absatzerleichterung als wichtigste Merkmale für das V o r liegen eines Konsortiums hervorgehoben. Die übrigen Begriffserklärungen beruhen meist auf einer allgemeineren Vorstellung v o m Wesen des K o n sortiums. So kennzeichnet Rozumek 5 als Konsortium „ w i r t s c h a f t l i c h eine zur Erreichung eines durch Vertrag festgesetzten gemeinsamen Zweckes gebildete Gesellschaft. Der Zweck ist gemeinsame Aufbringung des Kapitals zu einer geschäftlichen Unternehmung u n d Verteilung des m i t der Übernahme dieses Geschäftes verbundenen Risikos. M i t t e l zur Erreichung dieses Zweckes sind gemeinsame Beiträge u n d die Zurverfügungstellung des eigenen Kredits zur Ermöglichung des Abschlusses größerer Transaktionen". Mellerowicz® schreibt: „Syndikate oder Konsortien sind Vertragsgesellschaften v o n Banken u n d Bankiers zur Erreichung gemeinsamer Zwecke, vor allem zur Übernahme u n d Unterbringung von Effekten." Most 7 betont den Charakter der Konsortien als Gelegenheitsgesellschaften u n d erläutert sie als „Erwerbsgesellschaften, bei denen der gesellschaftliche Zusammenschluß n u r f ü r einzelne bestimmte geschäftliche Zwecke erfolgt, insbesondere zur Durchführung eines oder mehrerer Einzelgeschäfte". A u s f ü h r l i c h definiert Osthoff 8 Konsortien als „gesellschaftliche Vereinigungen m i t innerer Organisation, die sich — zumeist n u r vorübergehend — zur Verfolgung v o n Einzelzwecken von wirtschaftlichem Gewicht, nicht f ü r ihren gesamten Geschäftsbetrieb, zusammengeschlossen haben". Grundlage des Konsortialverhältnisses ist der Konsortialvertrag, mittels dessen die Konsorten „Zwecke verschiedenster A r t " verfolgen, „ d i e sich regelmäßig i m Verhältnis zu ihrer übrigen wirtschaftlichen Betätigung als die Durchführung von Einzelgeschäften darstellen u n d deren gemeinsame Erledigung die wirtschaftliche Selbständigkeit der Beteiligten unberührt läßt".

Aus der Fülle von Gesichtspunkten, i n denen sich nach diesen Erklärungen das Wesen des Konsortiums und des Konsortialgeschäfts 4

Friedrich Leitner, Bankbetrieb u n d Bankgeschäfte, F r a n k f u r t 1923, S. 279, Paul Rozumek, Das Kreditgeschäft der Banken, H a m b u r g 1936, S. 201. 6 K o n r a d Mellerowicz, Emissionsgeschäft u n d Emissionstechnik. Handwörterbuch des Bankwesens, B e r l i n 1933, S. 176. 7 August Most, Risiken i m bankmäßigen Effekten-Konsortialgeschäft v o m Innenverhältnis aus gesehen. Die Bank 1936, S. 1322. 8 Hans-Werner Osthoff, Der Konsortialvertrag, Mannheim/Berlin/Leipzig 1936, S. 5 u n d 8. 6

Begriff u n d Gegenstand des bankmäßigen Konsortialgeschäfts

äußern soll, seien als typische Merkmale herausgestellt: Gelegenheitsgesellschaft und gemeinsamer Zweck, zeitliche Befristung, Unberührtbleiben der wirtschaftlichen Selbständigkeit der Konsortialmitglieder, gemeinsame Durchführung von Einzelgeschäften unter einheitlicher Leitung auf gemeinsame Rechnung und Gefahr, Verteilung von Risiko und Vereinigung von Kapital. I m Laufe der Arbeit werden w i r sehen, daß eine Zusammenfassung der entscheidenden Merkmale, die alle Arten von Bankkonsortien kennzeichnen, zu folgender Definition führt: Bankkonsortien sind zeitweilige Vereinigungen selbständig bleibender Banken zur Durchführung von Einzelgeschäften auf gemeinsame Rechnung, häufig m i t dem Zweck, Risiko u n d Kapitalinanspruchnahme f ü r den einzelnen Konsorten zu vermindern.

Das einzelne Konsortialgeschäft kann sehr verschiedenartig sein. Die mitunter geäußerte Meinung, daß das Konsortialgeschäft der Banken eine A r t Oberbegriff für große Finanzierungstransaktionen, namentlich für die Emissionsgeschäfte sei, ist irrig. Die meisten Emissionsgeschäfte werden zwar als Konsortialgeschäfte aufgezogen, aber keineswegs alle. Ebenso wie das Emissionsgeschäft kann das Kreditgeschäft, das Börsengeschäft und das Beteiligungsgeschäft der Banken die Bildung von Konsortien veranlassen. M i t Recht hat Steiner 9 betont, daß das Konsortialgeschäft nicht durch seinen geschäftlichen Inhalt, sondern durch Form und Technik gekennzeichnet ist. W i r haben deshalb i n erster Linie die Besonderheiten zu behandeln, die aus der Tatsache der Zusammenarbeit mehrerer Banken herrühren. Das gilt sowohl für die Beziehungen der Konsorten untereinander wie für die des Konsortiums zu seinen Mitgliedern und zu Dritten. Die eigentlichen Träger des Konsortialgeschäfts sind die privaten Banken. A u f sie w i r d deshalb besonders Bezug genommen. Wohl finden w i r früher gelegentlich auch die Reichsbank, die Preußische Staatsbank (Seehandlung) oder die sonstigen deutschen Staatsbanken und i n j ü n gerer Zeit die Bank deutscher Länder oder die Landeszentralbanken als Führerin oder Mitglied von Emissionskonsortien. Die M i t w i r k u n g dieser Institute, deren Bewegungsfreiheit durch sondergesetzliche Bestimmungen eingeengt ist, beschränkt sich jedoch auf die Beteiligung an der Übernahme und Begebung von Anleihen, die entweder vom Reich bzw. vom Bund oder von einem der Länder emittiert werden bzw. von einem Unternehmen, das sich unmittelbar oder mittelbar i m Eigentum der öffentlichen Hand befindet. Doch selbst i n diesen Emissionskonsortien für öffentliche Anleihen befinden sich die Kreditinstitute öffentlichrechtlichen Charakters gegenüber den Privatbanken i m allgemeinen i n 9 F. G. Steiner, Konsortialgeschäfte u n d Konsortien. Handwörterbuch des Bankwesens, B e r l i n 1933, S. 320.

14

Begriff u n d Gegenstand des bankmäßigen Konsortialgeschäfts

der Minderzahl. Da alle Probleme konsortialer Natur gleichgelagert sind, möge es sich um Geschäfte m i t Ländern und Gemeinden oder u m solche m i t industriellen Unternehmen handeln, soll das industrielle Konsortialgeschäft als das wichtigste Betätigungsfeld auf diesem Gebiete bevorzugt behandelt werden. Das soll keine Einengung des Themas, sondern eine Hervorhebung dessen sein, was den wesentlichen Inhalt bankmäßiger Konsortialgeschäfte i n Deutschland ausmacht.

Erster

Teil

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien Das Verständnis für das Konsortialgeschäft w i r d durch das Eingehen auf die tragenden rechtlichen Gesichtspunkte wesentlich erleichtert. Wenn w i r hierbei auch auf wirtschaftliche Gegebenheiten Bezug nehmen, so entspricht das den Zwecken dieser Arbeit und zugleich der Tatsache, daß beim Konsortium mehr als bei irgendeiner anderen Gesellschaftsform das Recht nicht die wirtschaftliche Entwicklung beeinflußt hat, sondern umgekehrt durch die wirtschaftlichen Verhältnisse allmählich geformt wurde.

I. Das Gesellschaftsrecht I n den Anfängen konsortialer Vereinigungen i m deutschen Bankwesen war der Gesellschaftscharakter der Konsortien noch keineswegs allgemein anerkannt. M a n bezeichnete den Konsortialvertrag, den die Konsorten untereinander eingingen, als einen Kaufvertrag. M i t der Zeit wandten sich jedoch sowohl Rechtsprechung als auch Literatur gegen diese Auffassung, die „auf der augenscheinlich grundlosen Annahme" beruhte — so heißt es i n einer Entscheidung des Reichs-Oberhandelsgerichts vom 10. März 18741 —, „daß überall, wo es i m Endergebnis auf die Abnahme einer Sache gegen Zahlung eines i m voraus bedungenen Preises herauskommen kann, ein Kaufgeschäft vorliege". A u f die Gründe, weshalb der Konsortialvertrag kein Kaufvertrag ist, brauchen w i r nicht i m einzelnen einzugehen. Es genügt zu wissen, daß der Gesellschaftscharakter des Konsortiums allgemein anerkannt wurde, seitdem er durch Sydow i n dem 1874 erschienenen Aufsatz „Über Consortien oder sogenannte Syndicate zur Actienbegebung", dem ersten rechtswissenschaftlichen Beitrag zum Konsortialthema, begründet und eingeführt worden war. A. Das Konsortium als Gesellschaft des bürgerlichen Rechts Vor dem Inkrafttreten des Bürgerlichen Gesetzbuchs w a r das Konsortium den Normen des Allgemeinen Deutschen Handelsgesetzbuchs über die Gelegenheitsgesellschaft unterstellt, die als „Vereinigung zu 1

R.O.H.G. Band 13, S. 306 ff.

16

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

einzelnen Handelsgeschäften für gemeinsame Rechnung" bezeichnet wurde. Je nach der A r t der Vertretung nach außen wurde dabei zwischen der offenen und der stillen Gelegenheitsgesellschaft unterschieden. Die Gesetzgebungswerke von 1900, das Bürgerliche Gesetzbuch sowohl wie das Handelsgesetzbuch, verzichteten auf eine besondere Behandlung der Gelegenheitsgesellchaft. Dafür wurde das Recht der bürgerlichen Gesellschaft so biegsam gestaltet, daß es auch auf die Gelegenheitsgesellschaften angewendet werden kann, zu denen das Konsortium wegen seiner nur vorübergehenden Dauer, seines besonderen Zweckes und anderer Eigenschaften zählt. Von dem Normaltypus der bürgerlichen Gesellschaft, wie er dem Gesetzgeber bei der Abfassung seiner Vorschriften vorschwebte, hat sich allerdings die Rechtskonstruktion eines modernen Bankkonsortiums weitgehend entfernt, weil die wirtschaftliche Entwicklung zu einer schöpferischen Ausgestaltung des i n vielen Punkten der Parteiverfügung überlassenen Rechts der BGB-Gesellschaft zwang. Es kommt hinzu, daß das Gesetz i n erster Linie die Gesellschafter und ihre Zugehörigkeit zu einer Gesellschaft sieht, während die Konsortialvereinbarungen vor allem den Kapitalverhältnissen Rechnung tragen müssen. Bei der Abfassung der Konsortialverträge weichen deshalb die Banken teils ausdrücklich, teils stillschweigend von den dispositiven Gesetzesvorschriften so sehr ab, daß man bisweilen das Konsortium für eine Gesellschaft des bürgerlichen Rechts halten kann, „auf die sämtliche Bestimmungen des bürgerlichen Rechts nicht zur Anwendung gelangen sollen" 2 . Vor allem bei den Eigentumsverhältnissen und der Solidarhaft, der Vertretung und der Geschäftsführung kann man eine von den gesetzlichen Bestimmungen abweichende Regelung als stillschweigend vereinbart ansehen, soweit sie ständiger Übung entspricht. W i r werden diese Punkte i m einzelnen noch behandeln. Trotzdem können die Konsortien ihrer rechtlichen Natur nach noch zu den BGB-Gesellschaften gezählt werden, weil das Bürgerliche Gesetzbuch das Zustandekommen einer „Gesellschaft" von der Erfüllung nur weniger zwingender Vorschriften abhängig macht, die i n § 705 BGB festgehalten sind: „ D u r c h den Gesellschaftsvertrag verpflichten sich die Gesellschafter gegenseitig, die Erreichung eines gemeinsamen Zweckes i n der durch den Vertrag bestimmten Weise zu fördern, insbesondere die vereinbarten Beiträge zu leisten."

Der Abschluß eines Gesellschaftsvertrages, das Vorhandensein eines gemeinsamen Zweckes und die gegenseitige Verpflichtung der Gesell2 So äußerte sich der Direktor der Commerzbank Gerhardt 1937 i n einem Vortrag i m Plenarsaal des Kammergerichts zu Berlin.

Das Gesellschaftsrecht

17

schafter zur Förderung dieses Zweckes sind die drei unerläßlichen Voraussetzungen für das Entstehen einer Gesellschaft bürgerlichen Rechts. Auf die Besonderheiten des Konsortialvertrages und auf die A r t der Beitragsleistungen zur Förderung des Gesellschaftszweckes werden w i r noch einzugehen haben. Konsortien sind zwar fast stets i n die Gesellschaftsform der BGBGesellschaft gekleidet; das bedeutet aber nicht, daß ihre Ziele nicht auch durch andere Gesellschaftsformen verwirklicht werden können. Der Kapitalgesellschaften ζ. B. bedient man sich nur deshalb sehr selten, weil allein besondere Verhältnisse den Aufwand an M i t t e l n und Mühe, wie er etwa für Gründung und Auflösung einer Aktiengesellschaft erforderlich ist, rechtfertigen. Aus politischen Gründen und wegen des hohen Risikos hatten die Banken nach dem ersten Weltkrieg dem Kursstützungskonsortium zur Aufnahme von Kriegsanleihen die Form einer Aktiengesellschaft gegeben. Auch die i m Jahre 1952 i n Frankfurt a. M. gegründete Ausfuhrkredit A. G. stellt nichts anderes dar als ein Konsortium von Banken, das man aus praktischen Erwägungen heraus — längere Zeitdauer und ständige umfangreiche Geschäftsführung — i n die Form einer Aktiengesellschaft gekleidet hat. Als Gesellschaft m i t beschränkter Haftung hatten große Berliner Banken 1904 das sogenannte Trosttrust-Konsortium gegründet, das eine Verstaatlichung des Kohlenbergwerks Hibernia verhindern sollte. Das Stammkapital der G. m. b. H., das für die Bindung von Hibernia-Aktien benötigt wurde, brauchte nur m i t 25 °/o eingezahlt zu werden, weil die restlichen M i t t e l von der G. m. b. H. als solcher durch Ausgabe einer Anleihe beschafft wurden. Es w a r also der Wunsch nach einer geringen Kapitalinanspruchnahme der einzelnen Konsorten Veranlassung zur Bildung einer G. m. b. H. gewesen. B. Besonderheiten des Konsortialvertrags 1. F o r m

und

Fassung

des

Konsortialvertrags

Die Bedeutung des Konsortialvertrags als Rechtsgrundlage für alle Konsortien ist um so größer, j e mehr die Parteivereinbarungen sich von den Normalvorschriften des BGB über die Gesellschaft entfernen. Die Vorschriften der §§ 705—740 BGB lassen erkennen, daß für das Zustandekommen einer „Gesellschaft" der Abschluß eines schriftlichen Vertrags nicht erforderlich ist. Es genügt die formlose Willenseinigung der Gesellschafter. Trotzdem pflegen die Banken, um einem späteren Auftreten von Streitfragen vorzubeugen, die wichtigsten Konsortialvereinbarungen schriftlich festzulegen. Das t u n sie jedoch gewöhnlich nicht i n Urkundenform, sondern durch Briefwechsel zwischen Konsortialführerin und Mitkonsorten. Die meisten dieser „BriefWechsel-Verträge" 2

Scholze, Konsortialgeschäft

18

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

sind — und darin liegt eine Besonderheit des b a n k mäßigen Konsortialgeschäfts — durch ihre kurze Fassung gekennzeichnet, obwohl wegen der Höhe der Kapitalbeträge, die i m Konsortialgeschäft gewöhnlich auf dem Spiele stehen, auch die rechtlichen Beziehungen beachtet werden müssen. Weil diese von der Gesetzgebung nur stiefmütterlich behandelt wurden, sind die Banken bei der Ausarbeitung der Konsortialverträge weitgehend zur eigenschöpferischen Gestaltung des Konsortialrechts gezwungen, dem das Gesellschaftsrecht des BGB nur den weiten Rahmen gibt. Über diesen Mangel des Vorliegens eines eigentlichen Konsortialrechts äußerte sich i m Dezember 1933 Most (Syndikus der ReichsKredit-Gesellschaft), wobei er darauf hinwies, daß eine Anzahl j u ristischer Fragen i m Konsortialgeschäft immer noch nicht bis ins letzte geklärt sei. Dennoch funktioniere das Konsortium i n seinem zeitlichen Ablauf i n der Regel einwandfrei, weil die Banken angesichts des biegsamen Rechts der sogenannten bürgerlich-rechtlichen Gesellschaften die Konsortien — bei aller typenmäßigen Standardisierung — von Fall zu Fall dem Konsortialzweck folgend ausgestalten könnten und weil sie — die ja dieselbe Sprache sprächen — leicht i n der Lage wären, eventuelle Mißverständnisse durch Gentlemen-Agreements abzugleichen 3 . Wenn deshalb i n den Konsortialverträgen der Banken nur die wichtigsten und wirtschaftlich bedeutungsvollsten Punkte geklärt werden und nicht jede einzelne Streitfrage, die möglicherweise auftreten könnte, so ist das sicherlich nur möglich, weil das Konsortialrecht — wie von Ziegler bereits vor fast 50 Jahren hervorhob — „solch w i r k liches und darum unkodifiziertes Dasein" gefunden hat, „daß es zu wesentlichen Reibungen nicht k a m " 4 . Mehr als irgendwo sonst werden i m Konsortialrecht die Grundsätze von Treu und Glauben angewendet. Gerade die Konsortialbanken werden als Träger klangvoller Namen, wenn wirklich einmal die kaufmännischen und juristischen Sachbearbeiter der i n einem Konsortium vereinigten Banken verschiedene Auffassung haben sollten, sich i m Wege des gütlichen, außergerichtlichen Ausgleichs verständigen. M a n kann schon m i t Recht von einer A r t „Korpsgeist" der Konsortialbanken sprechen, der diese, wie heftige Meinungskämpfe sie bisweilen auch unter sich ausfechten mögen, nach außen h i n stets einig auftreten läßt. Ernstliche Meinungsverschiedenheiten könnte deshalb die kurze Fassung eines Konsortialvertrags nur auslösen, wenn dem Konsortium auch Nichtbankiers angehören, wie es häufig bei Anteilbindungskonsortien der Fall ist. Die Banken pflegen 3

Vgl. Berliner Börsen-Zeitung v o m 13. Dezember 1938. Eugen von Ziegler, Z u r Frage nach der Rechtsnatur der Emissionskonsortien. Monatsschrift f ü r Handelsrecht u n d Bankwesen, Steuer- und Stempelfragen, 1907, Heft 2, S. 25. 4

19

Das Gesellschaftsrecht

dann aber solchen Verträgen eine so ausführliche Form zu geben, daß für Zweifelsfragen kein Raum bleibt. 2. K o n s o r t i a l -

und

Außenvertrag

Die Konsortialgeschäfte beruhen meist auf zwei verschiedenen Verträgen, dem Konsortialvertrag, den die Konsorten untereinander eingehen, und dem Außenvertrag, der zwischen dem Konsortium und seinem Kontrahenten geschlossen wird. Dieser Außenvertrag ist i n der Regel entweder ein Übernahmevertrag, wenn er zwischen einem Emissionskonsortium und einer Emittentin zur Übernahme neuer Wertpapiere geschlossen wird, oder ein Kreditvertrag zwischen einem Kreditkonsortium und einer Kreditnehmerin. Konsortialvertrag und Außenvertrag stehen i n einem gegenseitigen Abhängigkeitsverhältnis zueinander, da jeder von ihnen nur unter dem Vorbehalt zustandekommt, daß auch der andere Vertrag abgeschlossen wird. 3. E i n z e l -

und

Einheitskonsortialv

ertrag

Die Bildung von Konsortien ging ursprünglich i n der Weise vor sich, daß die „konsortialbildende" Bank m i t anderen Banken jeweils einzelne Verträge abschloß, die sich inhaltlich voneinander unterscheiden konnten. Die Mitkonsorten waren untereinander durch kein gemeinsames Band vereint, nur zwischen dem „leitenden Haus" und jedem der „Consortialen" entstanden Gesellschafts Verhältnisse. Es gab, wie Sydow 5 treffend gesagt hat, „soviel Corsortien als Consortialen". Wenn auch die Bedingungen der Einzelverträge recht verschieden sein konnten — das galt vor allem für den Überlassungskurs, zu dem die Consortialen sich verpflichteten, beim Mißlingen einer Emission nicht abgesetzte Stücke zu übernehmen —, so war doch andererseits eine gewisse gegenseitige Abhängigkeit der Consortialen nicht zu leugnen. Hatte zum Beispiel das konsortialbildende Haus m i t den einzelnen Konsorten verschiedene Emissionskurse vereinbart, unter denen es die Wertpapiere nicht an das Publikum verkaufen durfte, so konnte es die Stücke nur zum höchsten dieser Kurse veräußern; denn jeder Verkauf zu einem niedrigeren Kurse hätte die Interessen des Konsorten verletzt, dem der höchste Mindestkurs zugesichert war. Vielfach behielt sich die Konsortialleiterin eine Kürzung der Beteiligungsquoten ihrer Consortialen vor, weil sie beim Abschluß der einzelnen Verträge noch nicht übersah, i n welchem Umfang sie insgesamt Konsortien bilden würde. Sobald aber die eigentliche Begebung einsetzte, konnte die Quote nicht mehr reduziert werden. 5 Sydow, Über Consortien oder sogenannte Syndicate zur Actienbegebung. Zeitschrift f ü r das gesamte Handelsrecht, 1874, S. 444.

2*

20

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

Als Lötz 1890 sein Buch über „Die Technik des deutschen Emissionsgeschäfts" schrieb, ging er schon nicht mehr vom Einzelkonsortium aus, sondern vom Einheitskonsortium, wie Karger den modernen Konsortialtyp nennt 6 . Die Entwicklung vom Einzel- zum Einheitskonsortium, vom Einzel- zum Einheitsvertrag war damit weitgehend abgeschlossen. Heute lebt der Einzelvertrag nur noch i n den Unterbeteiligungsverträgen weiter. Beim Einheitskonsortium bilden alle Beteiligten als Gleichberechtigte eine gemeinsame Gesellschaft. Sie stehen rechtlich i n unmittelbarer Beziehung zueinander und haben dieselben Rechte und Pflichten. Diese grundsätzliche Gleichberechtigung w i r d nicht davon berührt, daß eine oder mehrere Banken mit der Leitung des Konsortiums beauftragt werden. Denn die Stellung der Konsortialführerin, der die Befugnis zur Vertretung und Geschäftsführung beim Vorliegen wichtiger Gründe sogar entzogen werden kann, ist für das Einheitskonsortium kein ebenso wesentlicher Vertragsbestandteil wie für das Einzelkonsortium, bei dem die Leitung durch die „consortialbildende" Bank geradezu Vertragsgrundlage war. W i r werden unsere Ausführungen auf das Einheitskonsortium abstellen, weil nur dieses noch der für alle Hauptkonsortien gültige Konsortialtyp ist. Zudem lernen w i r alle Fragen, die uns das Einzelkonsortium stellen könnte, beim Einheitskonsortium als dem umfassenderen Gebilde erst recht kennen. 4. D e r

Vertragsinhalt

Die meisten Konsortialverträge enthalten, wenn auch i n gedrängter Form, folgende Punkte: den Zweck der Konsortialbildung, die Namen der Mitglieder, die Konsortialanteile (Quoten) der Mitglieder, die Eigentumsverhältnisse, die Vertretung der Konsorten, die Geschäftsführung des Konsortiums, die Pflichten und Rechte der Konsorten (insbesondere die Haftungsverhältnisse und die Gewinnbeteiligung) und die Beendigung des Konsortiums. Über den Konsortialzweck als wesentliche Voraussetzung für das Zustandekommen eines Konsortiums haben w i r bereits gesprochen. Die für die namentlich genannten Mitglieder i n Betracht kommenden Anteile werden gewöhnlich i n Prozentsätzen ausgedrückt. Die weiteren β

Fritz Karger, Emission von A k t i e n u n d Anleihen, B e r l i n 1928,

Das Gesellschaftsrecht

Vertragspunkte

sollen i n den folgenden Abschnitten

21

ausführlicher

behandelt werden. C. Die Eigentumsverhältnisse Ein typisches Merkmal der normalen bürgerlichen Gesellschaft ist die Bildung eines Gesellschafts Vermögens. I m Zweifel ist anzunehmen, daß nicht nur die Beiträge der Gesellschafter, sondern auch alle durch die Geschäftsführung für die Gesellschaft erworbenen Gegenstände gemeinschaftliches Vermögen aller Gesellschafter werden (§ 718 Abs. 1 BGB). Vor allem aus steuerlichen Gründen wurde i m Laufe der Jahre bei Bankkonsortien das Entstehen von Gesellschaftsvermögen ausgeschlossen. Das war möglich, weil nach übereinstimmender Auffassung die Bildung eines Gesellschaftsvermögens für das Bestehen eines Konsortiums nicht erforderlich ist. Wohl ist beim Vorliegen von Gesamthandseigentum den Gläubigern eines Konsorten ein Zugriff auf dessen Anteile am Gesellschaftsvermögen erschwert, weil sie zunächst das Konsortium auf Grund eines nicht bloß vorläufig vollstreckbaren Schuldtitels kündigen müssen (§ 725 Abs. 1 BGB) und erst dann den Auseinandersetzungsanteil des Konsorten herausverlangen können. Doch schenken die Banken diesen mehr theoretischen Erwägungen wenig Beachtung und ziehen es vor, das Gesamthandseigentum auszuschließen. Geschähe das nicht, so erwürbe bei Emissionsgeschäften das Konsortium als solches die von der Emittentin übernommenen Wertpapiere und deren späterer Übergang i n das Alleineigentum der einzelnen Konsorten wäre ein börsenumsatzsteuerpflich tiges A n schaffungsgeschäft. Daneben mögen Erwägungen allgemeinrechtlicher Natur mitgesprochen haben, wenn der Ausschluß von Gesamthandsvermögen allmählich zur banküblichen Gewohnheit geworden ist. Als gebundenes Sondervermögen stände ein etwaiges Konsortialvermögen nur der Gesamtheit aller Konsorten zu, ohne daß der einzelne berechtigt wäre, über seinen Vermögensanteil zu verfügen oder gar Teilung zu verlangen (§ 719 Abs. 1 BGB). Eine ähnliche Verfügungsbeschränkung läge vor, wenn an Stelle von Gesamthandseigentum Miteigentum nach Bruchteilen vereinbart wäre, wie es noch die Vorschriften des Allgemeinen Deutschen Handelsgesetzbuches vorsahen. Auch beim Bruchteilseigentum ist eine Verfügung über die einzelnen Teile (Stücke) des KonsortialVermögens, an deren jedem jeder einzelne Konsorte einen bestimmten Bruchteil zu Eigentum besitzt, n u r i n Gemeinschaft aller Konsorten möglich. M a n schließt daher i n den Konsortialverträgen Gesamthandseigentum sowie Miteigentum nach Bruchteilen aus und

22

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

vereinbart dafür, daß jeder Konsorte Alleineigentümer nach Maßgabe seiner Quote wird. Weil aber eine freie Verfügungsgewalt der Konsorten vielfach dem gemeinsamen Konsortialzweck zuwiderliefe, w i r d sie meistens stillschweigend i m Innenverhältnis der Konsorten eingeschränkt, ohne daß hiervon jedoch die Rechtswirksamkeit von Geschäften gegenüber Dritten berührt würde. Nicht für alle Fälle allerdings empfiehlt sich die Vereinbarung von Alleineigentum. Vielmehr könnte beispielsweise bei einem Kursstützungskonsortium, wie es im 5. Teil dieses Buches näher behandelt wird, das Bruchteilseigentum dann geeigneter sein, wenn eine große Anzahl kleiner A n - und Verkäufe beabsichtigt ist. Liegt i n solchem Falle Alleineigentum vor, so ist jeder Konsorte m i t seiner Quote an jedem Kauf und jedem Verkauf Kontrahent i m Sinne des Börsenumsatzsteuerrechts, und die Aufrundung der Steuer auf volle 5 bzw. 10 Pfg. für den Anteil jedes einzelnen Konsorten kann bei vielen kleinen Umsätzen zu einer vermeidbaren Steuererhöhung führen. Die Jahrzehnte zwischen den beiden Weltkriegen haben die Frage der Eigentumsverhältnisse bei Bankkonsortien weitgehend geklärt, wenigstens i n steuerrechtlicher Hinsicht. Noch i m Jahrgang 1921/22 des Bank-Archivs konnte K o c h , gestützt auf eine Reichsgerichtsentscheidung vom 3. Juni 1904, feststellen, daß ein Gesamthandsvermögen nur dann nicht vorläge, wenn i m Übernahmevertrag zwischen Emittentin und Konsortium das Konsortialverhältnis ausdrücklich angegeben und die Solidarhaft der Konsorten ausgeschlossen sei. Aber schon einige Jahre später wurde i n einem Gutachten der Industrie- und Handelskammer Berlin ausdrücklich bestätigt, daß sich aus stillschweigender Übung bei Bankkonsortien der Ausschluß von Gesamthands- und Bruchteilseigentum ergebe 7 . Als auch die Steuerbehörde das Alleineigentum der Konsorten anerkannt hatte, schien es zunächst, als ob der Ausschluß von Gesamthands- und Bruchteilseigentum für die Banken keinerlei nachteilige Folgen nach sich ziehen würde. U m so größere Überraschung rief es daher hervor, als die Gerichte bis hinauf zum Reichsgericht i n einem Falle, i n dem die Führerin eines Konsortiums für Rechnung des Gesamtkonsortiums A k t i e n aufgenommen hatte, die Bedeutungslosigkeit des vertraglichen Ausschlusses von Gesamthandseigentum und Miteigentum nach Bruchteilen i m dinglichen Sinne feststellten. I n einer Hauptversammlung hatte, w i e w i r dem schon erwähnten Vortrag von Gerthardt entnehmen^ ein Konsortialmitglied i n einem Punkte nicht mitgestimmt, w e i l es u m seine eigene Person ging, während die übrigen Konsorten m i t den auf ihre Anteile entfallenden A k t i e n das Stimmrecht 7 W i l h e l m Koeppel, Z u r Frage der Versteuerung von Konsortialgeschäften. B a n k - A r c h i v 1929/30, S. 93.

23

Das Gesellschaftsrecht

ausgeübt hatten. Die Gerichte erklärten, daß sämtliche Konsorten sich an der A b s t i m m u n g nicht hätten beteiligen dürfen, w e i l die A k t i e n der Konsorten noch ungeteilt i n einem Konsortialdepot bei der Konsortialführerin lagen u n d aus dem Gesamthandseigentum noch k e i n Alleineigentum der Konsorten entstanden sei. Damit w i r k t e sich die Stimmbehinderung des einen Konsorten auf den gesamten Aktienbestand aus. „Die Folgen dieser Entscheidung", so f u h r Gerhardt w ö r t l i c h fort, „sind i n der Praxis k a u m zu beseitigen. Denn bei einem Konsortium, bei dem der Konsortialbestand dauernd wechselt, ist es k a u m möglich, bei jeder Transaktion einen A n t e i l für jeden Konsorten am Bestände auszusondern und i n ein besonderes Depot f ü r i h n zu legen. M a n versucht dies zwar jetzt, wenn niöht zu starke Schwankungen des Bestandes vorhanden sind, bei einzelnen Banken durchzuführen, muß dabei allerdings eine große Anzahl nicht n u r technischer Handlungen, sondern auch depotmäßiger Buchungen vornehmen, die man gern vermeiden möchte. Sie werden von den Banken auch deswegen als überflüssig angesehen, w e i l die Banken sich wirtschaftlich immer als Alleineigentümer der auf ihren A n t e i l entfallenden A k t i e n fühlen u n d i n dem Konsortialverhältnis nichts weiter erblicken, als eine obligatorische Bindung zu einer gewissen Verständigung untereinander über Rechte u n d Pflichten, die zwar ihre Verfügungsbefugnis einschränken, nicht aber i h r Alleineigentum i n Frage stellen".

D. Die Konsortialleitung 1. G e s c h ä f t s f ü h r u n g

und

Vertretung

Mag die Konsortialleitung wirtschaftlich auch als einheitlicher Begriff gelten, so haben w i r doch i n rechtlicher Hinsicht, je nachdem, ob es sich um das Außenverhältnis der Konsorten zu einem Dritten oder um das Innenverhältnis der Konsorten untereinander handelt, eine klare Trennung i n Vertretung und Geschäftsführung vorzunehmen, insoweit, als Rechtsbeziehungen m i t einem Dritten angeknüpft werden. Für die normale Gesellschaft bürgerlichen Rechts hat der Gesetzgeber bestimmt, daß die Geschäftsführung allen Gesellschaftern gemeinschaftlich zusteht (§ 709 Abs. 1 BGB). Da eine solche Regelung die Zustimmung sämtlicher Gesellschafter für jedes einzelne Geschäft erforderlich machte, ist sie für Bankkonsortien unbrauchbar. Regelmäßig w i r d daher die Führung der Geschäfte einem Konsorten übertragen, während die übrigen Konsortialmitglieder von der Geschäftsführung ausgeschlossen werden. F ü r diesen Fall sieht schon das Gesetz vor, daß der m i t der Geschäftsführung beauftragte Gesellschafter, wenn nichts anderes bestimmt ist, die anderen Gesellschafter Dritten gegenüber vertreten soll (§ 714 BGB). Bei den meisten Konsortien stimmen Vertretung und Geschäftsführung überein; mitunter treffen w i r aber bei Bankkonsortien eine Gemeinschaftsführung von zwei oder gar drei Konsortialmitgliedern an. I n solchen Fällen liegt zwar die Geschäftsführung aus praktischen Erwägungen wieder n u r bei einem Konsorten,

24

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

der „federführenden" Bank. Die Vertretung nach außen w i r d dagegen i n der Regel von der federführenden und den mitführenden Banken gemeinschaftlich wahrgenommen und demgemäß z.B. das Angebotsschreiben des Konsortiums an eine Gesellschaft zur Gewährung eines Kredits oder zur Übernahme von Wertpapieren von allen führenden Banken unterzeichnet. 2. A u f g a b e n

der L e i t u n g , Beschlußfassung, Rechnungslegung

Die Banken sehen für gewöhnlich davon ab, den Umfang der Leitungsbefugnis der Konsortialführerin durch schriftliche Vereinbarungen zu umreißen. Trotzdem haben sich Meinungsverschiedenheiten kaum je ergeben, da bankmäßige Übung und die Befolgung der Grundsätze von Treu und Glauben den Weg eindeutig vorzeichnen. Neben der Konsortialleitung und zu ihrer Überwachung setzte man früher Konsortialausschüsse ein, über die i n der juristischen Literatur häufig berichtet wird. Osthoff erwähnt, daß die hohen Werte, um derentwillen Konsortien aufgekommen seien, Konsortialorgane hätten entstehen lassen, wie sie sich sonst nur bei Gesellschaften finden, die auf den ständigen Betrieb eines Gewerbes gerichtet seien. Als solche Willensbildungsorgane werden die Konsortialversammlung, der Konsortialausschuß und die Konsortialgeschäftsführung genannt. Bei der heutigen Struktur der Bankkonsortien ist für die Konsortialausschüsse kein großes Betätigungsfeld mehr gegeben, es sei denn, daß sich ein Konsortium wie etwa das Reichsanleihekonsortium aus einer so großen Zahl von Mitgliedern zusammensetzt, daß die Funktionen der Konsortialversammlung aus Zweckmäßigkeitsgründen mehr oder weniger vollständig vom Konsortialausschuß übernommen werden. Solche Ausschüsse finden sich nur noch sehr selten bei Anteilbindungs- und ähnlichen Konsortien, denen zahlreiche Mitglieder angehören und die für längere Zeit gebildet werden. Entscheidende Bedeutung gebührt der Beschlußfassung der Konsorten, wobei es gleichgültig ist, ob eine förmliche Konsortialsitzung stattfindet oder ob die Konsorten ihren Willen schriftlich, fernschriftlich oder fernmündlich äußern. Konsortialsitzungen werden gewöhnlich nur einberufen, wenn der führenden Bank vor Beginn eines Geschäftes ein Meinungsaustausch über die zu treffenden Maßnahmen m i t möglichst gleichzeitiger Beschlußfassung zweckmäßig erscheint. Spätere Sitzungen finden üblicherweise nur dann statt, wenn Fragen von besonderer Bedeutung zu entscheiden sind. Über die Beschlußfassung folgendes:

sagt der Gesetzgeber i n

§ 709 BGB

Das Gesellschaftsrecht „. . . F ü r jedes Geschäft ist die Zustimmung aller Gesellschafter erforderlich. H a t nach dem Gesellschaftsvertrag die Mehrheit der Stimmen zu entscheiden, so ist die Mehrheit i m Zweifel nach der Zahl der Gesellschafter zu berechnen."

Normalerweise werden i m Konsortialvertrag keine besonderen Vereinbarungen über die Abstimmung getroffen, so daß das Prinzip der Einstimmigkeit gilt. Deshalb pflegen vorsichtige Konsorten bei schriftlichen Einverständniserklärungen den Vorbehalt anzuknüpfen, daß auch alle übrigen Konsorten zustimmen. Lediglich bei Konsortien, die auf längere Dauer gedacht sind, vor allem bei Anteilbindungskonsortien, w i r d meist von dem Grundsatz der Einstimmigkeit abgewichen und Mehrheitsabstimmung vereinbart, und zwar i n der Regel nicht nach Kopfzahl, sondern nach den Beträgen bzw. Quoten. A l l e Fragen, die der normale Geschäftsablauf m i t sich bringt, hat die Konsortialführerin allein nach eigenem Ermessen zu entscheiden. Bei der Erfüllung der i h r obliegenden Verpflichtungen braucht sie nur für die i n eigenen Angelegenheiten beobachtete Sorgfalt, d. h. für Vorsatz und grobe Fahrlässigkeit, nicht aber für die Sorgfalt eines ordentlichen Kaufmanns einzustehen (§ 708 BGB). Zu den Aufgaben der Konsortialführerin gehören die Erledigung des Schriftwechsels, die mündlichen Besprechungen m i t dem Kontrahenten und den Mitkonsorten, die Führung des Konsortialkontos, die Verrechnung m i t den Konsorten und die Abwicklung des Zahlungsverkehrs. Früher gingen die Aufgaben der Konsortialleiterin noch viel weiter. Noch Lötz schildert uns 1890 die Form des zentralisierten Konsortiums, bei dem die Führerin sämtliche zur Erreichung des Konsortialzwecks notwendigen Aufgaben durchführte. So war bei Emissionen ursprünglich die Entgegennahme von Zeichnungen und die Sorge u m Unterbringung der Stücke alleinige Aufgabe der Konsortialführerin. Erst um die Jahrhundertwende herum bürgerte es sich ein, daß alle Konsorten durch aktive M i t w i r k u n g zum Gelingen des Konsortialzweckes beitrugen. Eine Rechnungslegung sieht das Gesetz erst nach Auflösung der Gesellschaft vor; nur wenn diese von längerer Dauer ist, hat der Rechnungsabschluß am Schlüsse jedes Geschäftsjahrs zu erfolgen (§ 721 BGB). Nach der allgemeinen Vorschrift des § 259 BGB hätte dann die Führerin ihren Mitkonsorten „eine die geordnete Zusammenstellung von Einnahmen und Ausgaben enthaltene Rechnung" zu legen und, soweit dies üblich wäre, sogar Belege vorzuweisen. Da bei großen Konsortialgeschäften ein solcher Rechnungsabschluß recht umfangreich wäre, enthielten früher die Konsortialverträge vielfach die Bestimmung, daß die Konsortialrechnung durch einen Konsorten, der nicht an der Leitung beteiligt war, geprüft werden sollte, daß dagegen die übrigen Konsorten kein Recht auf eingehende Rechnungs-

26

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

legung hätten. Heute fehlt selbst diese Bestimmung i n den meisten Konsortialverträgen, weil das gegenseitige Vertrauen der Konsortialbanken dazu geführt hat, daß die Mitkonsorten auf eine Nachprüfung verzichten. Das schließt natürlich nicht aus, daß die Mitkonsorten über alle wichtigen Vorfälle unterrichtet werden. Zudem ist bei der Art, i n der die meisten Konsortialgeschäfte heute abgewickelt werden, eine besondere Rechnungslegung vielfach gegenstandslos, da die Schlußabrechnung, die jedem einzelnen Konsorten zugeht, alle für i h n wünschenswerten Angaben enthält. Während nach dem Gesetz (§ 662 BGB) die Konsortialleiterin für ihre Tätigkeit als Geschäftsführerin ein besonderes Entgelt nicht verlangen kann, sichert der Konsortialvertrag i h r für ihre Bemühungen Tegelmäßig eine Führungsprovision zu. Auch wenn eine solche nicht ausdrücklich vereinbart sein sollte, so kann man sie — zumindest bei Emissions- und anderen Effektengeschäften — als der Usance entsprechend ansehen. E. Die Pfliditen und Rechte der Konsorten Neben den besonderen Rechten und Pflichten der Konsortialführerin stehen diejenigen, welche sich für alle Konsortialmitglieder i n gleicher Weise ergeben. Sie haben alles zu tun, was der Erreichung des Konsortialzweckes dient. Darüber hinaus kann sich die Pflicht zur Leistung weiterer Beiträge ergeben. Bei Konsortien, welche die Unterbringung von Wertpapieren zur Aufgabe haben, ist eine aktive Form der Beitragsleistung die Einsetzung des Organisationsapparates der beteiligten Banken einschließlich ihrer Niederlassungen und Depositenkassen. M i t allen i n Frage kommenden Teilen und Kräften ihrer Unternehmen haben die Konsorten zum Gelingen eines Emissionsgeschäftes beizutragen. Eine Nichterfüllung dieser Verpflichtung wäre eine positive Verletzung des Konsortialvertrags. Daneben kann ein Konsorte von seinen Mitkonsorten haftbar gemacht werden, wenn er bei der Erfüllung seiner Obliegenheiten nicht die gleiche Sorgfalt wie i n eigenen Angelegenheiten anwendet (§ 708 BGB). Die wichtigste A r t der Beitragsleistung bei Emissionskonsortien ist die Abnahme eines vorher absolut oder prozentual bestimmten Teiles an Wertpapieren gegen Zahlung eines Übernahmepreises. Die Pflicht zur Leistung dieses Beitrags ist gleichbedeutend m i t der früheren Verpflichtung zur anteilmäßigen Tragung eines eventuellen Geschäftsverlustes. Rein rechnerisch kann heute bei den meisten Emissionskonsortien, jedenfalls aber bei den Anleiheemissionskonsortien, die Konsortialrechnung niemals m i t einem Verlust abschließen, wie w i r an anderer Stelle noch sehen werden. Die Möglichkeit des Auftretens von Verlusten hat

Das Gesellschaftsrecht

27

sich hier aus der Sphäre der Konsortialrechnung i n die der Gewinn- und Verlustrechnungen der einzelnen Konsorten verschoben. Übernahmeund Zeichnungskurse liegen heute i n allen Fällen eindeutig, fest. Beim Mißlingen einer Anleiheemission haben deshalb die Konsortialmitglieder, sofern sie nicht schon vor Beginn der Begebungsaktion die Papiere anteilmäßig übernommen haben, nicht etwa Verlustausgleichs-Beiträge zu leisten, sondern lediglich die unbegeben gebliebenen Stücke nach dem quotenmäßigen Umlegungsschlüssel zum Übernahmekurs abzunehmen. Da die Konsorten diese Papiere häufig nicht vor Ablauf einer bestimmten Sperrfrist unter dem Zeichnungskurs veräußern dürfen, w i r d sich auch bei ihnen ein Verlust erst geraume Zeit nach Auflösung des Konsortiums „realisieren" lassen. Bis dahin haben sie eine entsprechende Festlegung ihrer M i t t e l i n Wertpapieren i n Kauf zu nehmen. Bei Kreditkonsortien sind die Beitragsleistungen identisch m i t den Kreditanteilsbeträgen, welche die Konsorten i m Verhältnis ihrer Quoten der Kreditnehmerin direkt oder über die führende Bank zur Verfügung stellen. Dabei können die Mitgliedsbanken vereinbaren, ihre Beiträge i n verschiedener Form zu leisten. M i t Rücksicht auf ihre L i q u i dität kann etwa eine Bank den Wunsch haben, den auf sie entfallenden Anteil am Konsortialkredit auf Wechselbasis zu gewähren. Etwaige Verluste der Konsortien, wie sie unter Umständen durch das „Schwachwerden" der Kreditnehmerin eintreten, sind grundsätzlich i m Verhältnis der Quoten von den Konsorten zu tragen. Die dispositive Vorschrift des Gesetzes, daß jeder Gesellschafter ohne Rücksicht auf die A r t und Größe seines Beitrages gleichen Anteil am Verlust haben soll (§ 722 Abs. 1 BGB), widerspricht dem Sinn des Bankkonsortiums und gilt i n allen Fällen als stillschweigend ausgeschlossen. Das gleiche t r i f f t auf die Gewinnbeteiligung zu, die ebenfalls quotenmäßig erfolgt. Daß die übrigen i m Gesetz vorgesehenen Rechte der Konsorten, wie das auf Führung der Geschäfte, auf Vertretung der Mitkonsorten, auf Einsicht i n die Bücher und auf Rechnungslegung, durch Vertrags- oder Gewohnheitsrecht stark zugunsten der Konsortialführerin eingeschränkt sind, erwähnten w i r bereits i m vorangegangenen Abschnitt. F. Die Haftung der Konsorten Das Gesetz läßt die Mitglieder eines Konsortiums D r i t t e n gegenüber i m Zweifel als Gesamtschuldner haften (§ 427 BGB). Weil aber diese Folge nicht den Absichten der Konsorten entsprechen würde, die an allen Risiken immer n u r den durch die Konsortialquoten begrenzten Anteil zu nehmen wünschen, w i r d die Gesamthaft der Konsorten vertraglich ausgeschlossen. Jedoch haften alle Konsorten pro rata der Quoten m i t ihrem gesamten Vermögen, da eine Haftungsbeschränkung der Konsorten auf einen Teil ihres Vermögens unzulässig ist.

28

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

I m Verhältnis der Konsorten untereinander w i r d die Vorschrift des § 735 BGB sinngemäß angewendet. Hiernach müssen bei Auflösung einer Gesellschaft etwaige Fehlbeträge von den Gesellschaftern i m selben Verhältnis gedeckt werden, nach dem diese einen Verlust zu tragen haben, praktisch also wieder nach Maßgabe der Quoten. Kann dabei ein Gesellschafter den auf i h n entfallenden Anteil nicht aufbringen, so haben hierfür die übrigen gleichfalls i m Verhältnis der Quoten aufzukommen. Durch diese Bestimmung w i r d besonders die Konsortialführerin geschützt. Wertpapiere, die diese für Rechnung des Konsortiums kauft und bezahlt, gelten bei Ausschluß des Gesamthandseigentums von vornherein als für die einzelnen Konsorten übernommen. Sollte nun einer der Konsorten seine Stücke nicht abnehmen und bezahlen können, so sind die übrigen Konsorten verpflichtet, i m Verhältnis ihrer Quoten auch dessen Stücke mitzuübernehmen. Entgegen der nachgiebigen Gesetzes Vorschrift können somit M i t glieder von Bankkonsortien weder i m Innen- noch i m Außenverhältnis als Gesamtschuldner herangezogen werden. N u r wenn mehrere Banken eine Quote gemeinsam übernommen haben, wie es früher vereinzelt vorgekommen und heute innerhalb der einzelnen Gruppen der Großbank-Nachfolger üblich ist, haften sie für die Erfüllung der Verpflichtung aus der gemeinsamen Beteiligung solidarisch. G. Die Dauer der Konsortien Die meisten Bankkonsortien endigen, wenn der vereinbarte Zweck erreicht worden ist (§ 726 BGB). Bei Kreditkonsortien ist das der Fall, sobald der Kredit von der Kreditnehmerin zurückgezahlt ist. Emissionskonsortien hören auf zu bestehen, sobald die Wertpapiere den Konsorten zur selbständigen Weiterverwertung gegen Anschaffung des Gegenwertes zugeteilt worden sind und die vorgesehene Börseneinführung durchgeführt ist Konsortien endigen auch dann, wenn die Erreichung ihres Zweckes unmöglich geworden ist (§ 726 BGB). Das traf für Emissionskonsortien früherer Prägung zuweilen zu, wenn die Unterbringung der Stücke durch die Konsortialleiterin so langsam voranschritt, daß ein weiterer Verkauf zu einem höheren als dem Konsortialkurs, zu dem die M i t konsorten unbegebene Stücke abnehmen mußten, unmöglich erschien. Die nicht untergebrachten Stücke wurden dann von den Konsorten übernommen, die selbst wählen konnten, ob sie sie unter Verlust veräußern oder auf ihnen sitzenbleiben wollten. Bei einigen Konsortialarten, wie dem Anteilbindungs- und dem Kursregulierungskonsortium, w i r d i m Konsortialvertrag bestimmt, für welche Zeit sie eingegangen werden. Sie endigen dann m i t dem Ablauf

Das Gesellschaftsrecht

29

dieser Frist, sofern keine Verlängerung erfolgt oder bei vereinbarter stillschweigender Verlängerung einer der Konsorten fristgemäß kündigt. Daneben sieht das Gesetz für die bürgerliche Gesellschaft eine Reihe von Umständen vor, die eine vorzeitige Auflösung bewirken: a) die jederzeitige K ü n d i g u n g durch jeden Gesellschafter, w e n n die Gesellschaft nicht für eine bestimmte Zeit eingegangen ist; b) die außerordentliche K ü n d i g u n g vor A b l a u f der i m V e r t r a g bestimmten Zeitdauer, w e n n ein wichtiger G r u n d vorliegt, besonders w e n n ein Gesellschafter i h m obliegende wesentliche Verpflichtungen vorsätzlich oder grob-fahrlässig verletzt oder die E r f ü l l u n g der Verpflichtungen unmöglich wird; (Keinesfalls darf die K ü n d i g u n g zur Unzeit geschehen, es sei denn, daß auch hierfür ein wichtiger G r u n d vorliegt. E i n Gesellschafter, der trotzdem zur Unzeit kündigt, hat seinen Mitgesellschaftern einen etwaigen Schaden zu ersetzen.) c) der Tod eines Gesellschafters u n d d) die Eröffnung des Konkurses über das Vermögen eines Gesellschafters.

Ein Ausschluß des Kündigungsrechtes der Gesellschafter ist nach der zwingenden Vorschrift des § 723 Abs. 3 BGB unmöglich. Dagegen kann i m Gesellschaftsvertrag vereinbart werden, daß Tod und Konkurseröffnung die Auflösung der Gesellschaft nicht zur Folge haben. Bei reinen Bankkonsortien gilt eine Auflösung durch Tod oder Konkurs schon stillschweigend als ausgeschlossen; die Konsortialverträge selbst enthalten entsprechend der praktischen Bedeutungslosigkeit dieser beiden Auflösungsgründe keine besonderen Abmachungen hierüber. Verlängerung von Konsortien können, wenn sie nicht i m Konsortialvertrag vorgesehen sind, nur durch einstimmigen Beschluß aller Konsorten herbeigeführt werden, da keinem Konsorten zugemutet werden kann, sich wider seinen Willen über die ursprünglich vereinbarte Zeit hinaus den Konsortialbindungen zu unterwerfen. H. Innen- und Außenkonsortium 1. U n m i t t e l b a r e u n d m i t t e l b a r e

Vertretung

Wie sehr der wirtschaftliche Zweck der Konsortien auch ihre rechtliche Gestaltung beeinflußt hat, erkennt man daran, daß das Konsortialgeschäft Organisationsformen hervorgebracht hat, die i n den Vorschriften des BGB keine Erwähnung finden. Das gilt besonders für das als Innengesellschaft auftretende Konsortium. Das BGB beschränkt seinen Vertretungsbegriff auf den Tatbestand der unmittelbaren Vertretung. Es spricht i m § 164 nur von der Willenserklärung, die jemand innerhalb der i h m zustehenden Vertretungsmacht i m Namen des Vertretenen abgibt. Die Wirkungen einer solchen

30

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

Willenserklärung treten unmittelbar i n der Person des Vertretenen selbst ein. Daneben gibt es ein rechtsgeschäftliches Handeln zwar auch i n fremdem Interesse, aber i n eigenem Namen. Bei dieser indirekten oder stillen Vertretung w i r k e n Willenserklärungen des Vertreters zunächst nur für und gegen diesen selbst. Je nachdem, ob dem Aufbau eines Konsortiums die mittel- oder die unmittelbare Vertretung zugrunde liegt, nennen w i r es Innen- oder Außenkonsortium. Das Innenkonsortium ist durch das Fehlen einer gemeinschaftlichen Vertretung aller Konsorten gekennzeichnet. Nach außen h i n t r i t t das Konsortium als solches gar nicht i n Erscheinung, weil alle Geschäfte m i t dritten Personen nur i m Namen des jeweils verhandelnden Konsorten abgeschlossen werden, obwohl sie i m Innen Verhältnis für Rechnung aller Konsorten gehen. Zwischen den „stillen" Konsorten und Dritten werden keinerlei unmittelbare Rechtsbeziehungen angeknüpft. 2. D i e E n t w i c k l u n g v o m I n n e n konsortium

zum

Außen-

Als zu Beginn der sechziger Jahre des vorigen Jahrhunderts die großen deutschen Banken sich erstmals zu Gemeinschaftsgeschäften zusammenfanden, wählten sie hierfür vorwiegend die Form des Innenkonsortiums. Denn die Banken, die bis dahin alleinige Bankverbindung ihrer Kunden waren, fanden sich, als neue und größere Aufgaben an sie herantraten, wohl damit ab, anderen Banken Beteiligungen abzugeben, legten aber Wert darauf, den Kunden gegenüber auch weiterhin allein und i m eigenen Namen aufzutreten. So erklärt es sich, daß das Innenkonsortium sich Jahrzehnte hindurch als herrschende Form des Konsortiums behauptete. Zum Teil mag dies auch daran liegen, daß das Konsortialgeschäft stets dazu neigte, an Überkommenem festzuhalten. Erst um die Jahrhundertwende mußten namentlich i m Emissionsgeschäft die Innenkonsortien „ m i t der zwingenden Gewalt wirtschaftlicher Gründe" den Außenkonsortien weichen, und das i n einem Maße, daß Grzimek 8 schon 1910 dem „stillen" Konsortium nur mehr historische Bedeutung beimaß. A u f die Dauer ließen sich nämlich die beteiligten Banken nicht dazu bewegen, i h r „Licht unter den Scheffel zu stellen", d. h. weniger rührig und einsatzfähig zu erscheinen als der nach außen auftretende Konsorte. Die „stillen" Konsorten wollten nicht mehr nur Konsorten s e i n , sondern auch als Konsorten h e r v o r treten. Noch andere Gründe haben mitgespielt, weshalb das Innen- vom Außenkonsortium verdrängt wurde: E i n Dritter kann ein bloßes Innen8 Günther Grzimek, Die Rechtsgrundsätze der Begebungskonsortien. Bresl a u 1910, S. 32.

Das Gesellschaftsrecht

81

konsortium nicht als solches erkennen; er muß vielmehr annehmen, daß er es m i t nur einer Bank zu t u n hat. M i t Recht konnte daher eine Gesellschaft, die Wertpapiere herausgeben wollte, Bedenken haben, ob die Kapitalkraft einer Bank ausreichen würde, um ein Emissionsgeschäft reibungslos durchzuführen. F ü r die Banken selbst war wichtig, daß ein Konsortium oft günstigere Bedingungen herausholen konnte, als eine einzelne Bank, weil das Maß an Sicherheiten, das eine Bankengemeinschaft für die erfolgreiche Abwicklung eines Emissionsgeschäfts zu bieten vermochte, sich i n der Höhe der Bankenvergütung auszudrücken pflegte. 3. D a s

Unterkonsortium

Ein getreues A b b i l d der früheren „stillen" Konsortialform sind die Unterkonsortien, die heute noch vor allem von Mitgliedern großer A n leihekonsortien gebildet werden. Seit Jahrzehnten ist die Abgabe von Unterbeteiligungen i m Konsortialgeschäft üblich. I m letzten halben Jahrhundert hat sich i m Aufbau der Unterkonsortien nichts geändert. Selbst die Formulierung der Vereinbarungen ist i m wesentlichen die gleiche geblieben. Durch den Unterbeteiligungsvertrag, den eine Bank m i t einer anderen abschließt, w i r d zwischen beiden ein Gesellschaftsverhältnis begründet, auf das sich die Vorschriften über die Gesellschaft des bürgerlichen Rechts ebenso anwenden bzw. nicht anwenden lassen, wie auf jedes andere Konsortium. Rechtliche Beziehungen zwischen einem Hauptkonsortium und den Unterkonsorten eines seiner Mitglieder werden nicht angeknüpft, da die Verträge der einzelnen Konsorten über die Abgabe von Unterbeteiligungen das Hauptkonsortium weder berechtigen noch verpflichten. Unterbeteiligungs Verträge sind immer Einzel Verträge. Nach dem Motto von Sydow „Soviel Consortien als Consortialen" kommen ebensoviele Gesellschaften zustande, wie Unterbeteiligungen abgegeben werden. Die Unterkonsorten können daher nicht wissen, wer außer ihnen noch m i t Unterbeteiligungen bedacht wurde. Es fehlt eben jedes gemeinschaftliche Band zwischen den Unterbeteiligten eines Konsorten. Unterkonsortien sind immer Innenkonsortien. Sie treten i n keiner Weise i n Erscheinung, weder der Emittentin noch den Zeichnern, weder den anderen Haupt- noch den anderen Unterkonsorten gegenüber. Die früher i n manchen Konsortialverträgen enthaltene Bestimmimg, daß die Konsortialmitglieder Unterbeteiligungen nur m i t Genehmigung oder nach vorheriger Unterrichtung des Gesamtkonsortiums abgeben dürfen, w i r d kaum noch angewandt. Unterkonsortien sind stets zentralistisch aufgebaut. Ihre Führung durch die Unterbeteiligungen abgebenden Hauptkonsorten ist so un-

32

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

bedingt, daß den Unterkonsorten nach bankmäßiger Übung selbst das Recht auf Auskunft, Rechnungslegung und Vorlegung von Büchern entzogen ist. M i t der Annahme des Unterbeteiligungsangebots unterwerfen sich die Unterkonsorten den gleichen Bedingungen, die für die Hauptkonsorten selbst Geltung haben oder noch Geltung erlangen werden. I m einzelnen w i r d die „Abgabe von Unterbeteiligungen" und ihre praktische Auswirkung noch an späterer Stelle behandelt 9 . I. Die Metaverbindung Als Abart des Konsortiums kann man i n gewissem Sinne die Metaverbindung ansprechen. Beide Begriffe fließen so sehr ineinander über, daß die Bezeichnung Metageschäft fälschlicherweise i n der Praxis auch oft für Konsortialgeschäfte dann gebraucht wird, wenn das Konsortium eine Innengesellschaft ist. Um den grundsätzlichen Unterschied zu zeigen, wollen w i r von einer Begriffsbestimmung ausgehen, m i t der der Reichsfinanzhof selbst das Wesen der Metaverbindung umrissen hat10: „Eine Metageschäftsverbindung (à conto metà) liegt vor, w e n n sich zwei oder mehrere Personen (Metisten) zur Ausführung einer unbestimmten A n zahl von Anschaffungsgeschäften auf gemeinschaftliche Rechnung m i t e i n ander verbinden, die Geschäfte jedoch von jedem Metisten nach außen i m eigenen Namen abgeschlossen werden."

Für das Verhältnis von Metaverbindung zu Konsortium ist daher entscheidend: Eine Metaverbindung ist immer eine Innengesellschaft, das Konsortium hingegen kann zuweilen eine solche sein. Unzutreffend ist jedenfalls die h i n und wieder zu findende Meinung, daß nicht von einem Konsortialverhältnis, sondern von einer „Meta" zu sprechen sei, wenn kein Außenverhältnis bestehe, wenn also ein Handeln für die Gesellschaft nach außen nicht hervortrete, wie z. B. bei der Unterbeteiligung. Noch weniger eignen sich die Eigentumsverhältnisse als Unterscheidungsmerkmal zwischen Metaverbindung und Konsortium; bei ersterer w i r d ein Gesellschaftsvermögen nicht begründet, aber auch bei letzterem kann die Bildung eines solchen ausgeschlossen werden. Bei der Meta bleiben die von einem Metisten erworbenen Werte solange sein Alleineigentum, bis sie von i h m oder vom anderen Metisten wieder verkauft werden. 9

Vgl. S. 53. R F H I I A 481/32 v o m 5. 7.1933. A u f diese Definition des Reichsfinanzhofs greift offenbar auch das Kapitalverkehrsteuergesetz von 1934 selbst zurück, dessen § 31 Abs. 1 lautet: „Besteht zwischen mehreren Händlern (Metisten) eine Metageschäftsverbindung, so ist die Abrechnung zwischen den Metisten über Geschäfte, die einer von i h n e n i n eigenem Namen, aber f ü r gemeinschaftliche Rechnung abgeschlossen hat, kein Anschaffungsgeschäft." 10

Das Gesellschaftsrecht

Ein besseres Unterscheidungsmerkmal finden w i r i n der A r t der Geschäftsleitung und der Vertretung nach außen: Jeder Metist ist, sei es als Käufer, sei es als Verkäufer, für die „Meta" tätig oder kann wenigstens für sie tätig werden. Die Erklärung hierfür liegt i n der Besonderheit des hauptsächlichen Anwendungsgebietes von Metaverbindungen, nämlich der Devisen- und Effektenarbitrage zwischen Händlern verschiedener Börsenplätze. Gelegentlich ist auch eine A u f gabenteilung festzustellen, wobei etwa einem der Metisten die Finanzierung, einem anderen die Ausführung der Geschäfte zufällt. Bei keiner Metaverbindung sind aber Schriftwechsel, Buchführung und Rechnungslegung i m selben Maße wie bei Konsortien i n der Hand eines Gesellschafters zentralisiert. Ein anderer wichtiger Unterschied aber ist der, daß Konsortien Gelegenheitsgesellschaften zur Durchführung eines einzelnen Geschäfts oder allenfalls einer zusammengehörigen Kette von Einzelgeschäften und daher meist von mehr oder weniger vorübergehender Dauer sind, während Metaverbindungen eine unbestimmte Anzahl voneinander unabhängiger Geschäfte zum Gegenstand haben und regelmäßig länger befristet sind. Es seien hier, um das Arbitrage-Metageschäft etwas näher darstellen zu können, Steuerfragen vorweggenommen, die bei den normalen Konsortialgeschäften erst an späterer Stelle ausführlich behandelt werden. Die Sondervorschrift des § 31 Abs. 1 des Kapitalverkehrsteuergesetzes wurde bereits zitiert 1 0 . Voraussetzung für die Börsenumsatzsteuerfreiheit bei der Abrechnung innerhalb der Meta ist, daß die Metisten Händler i m Sinne des Kapitalverkehrsteuergesetzes sind. Wenn die Metaverbindung dem Arbitrageverkehr zwischen verschiedenen Börsenplätzen dient und die beiden jeweils einander gegenüberstehenden Geschäfte zu festen Kursen innerhalb von vier aufeinanderfolgenden Börsentagen abgeschlossen werden, so t r i t t nach § 33 des Kapitalverkehrsteuergesetzes die für den Arbitrageverkehr vorgesehene Vergünstigung hinzu. Danach beträgt die für das Anschaffungsgeschäft m i t dem Dritten auf den Arbitrageur entfallende Börsenumsatzsteuer nur 2,5 DPf. (anstatt bei A k t i e n normalerweise 56,25 DPf.) für jede angefangenen 1000,— DM, abgerundet auf 10 DPf. nach oben. Die Tatsache, daß gleichzeitig eine Metaverbindung vorliegt und damit die Voraussetzung für die Börsenumsatzfreiheit bei der Abrechnung zwischen den beiden Arbitrageuren = Metisten gegeben ist, muß dem Finanzamt auf Verlangen durch Vorlage des Metavertrages und des Schriftwechsels über die einzelnen Geschäfte nachgewiesen werden. Nachstehend zur Veranschaulichung ein Muster für eine dem A r bitrageverkehr dienende Meta Vereinbarung: 3

Scholze, Konsortialgeschäft

34 „ Α - B a n k ,

A n die B-Bank,

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien Frankfurt/M. Düsseldorf

W i r kamen überein, zur D u r c h f ü h r u n g des Arbitrageverkehrs zwischen unseren beiden Börsenplätzen eine auf unbestimmte Dauer vorgesehene, jederzeit kündbare Meta-Verbindung einzugehen. Die Verbuchung der gemeinsamen Geschäfte soll derart erfolgen, daß j e weils bei Abrechnung die A u f t e i l u n g des ausmachenden Betrages v o r genommen u n d der halbe A n t e i l sofort dem Konto des Partners — W e r t stellung zwei Werktage nach Abschluß — belastet bzw. gutgeschrieben w i r d . Dabei werden Unkosten, w i e Maklergebühren, Börsenumsatzsteuer, Sendungskosten für Stückelieferungen, Fernschreib- u n d Fernsprechgebühren n i c h t i n Rechnung gestellt. Unsere gegenseitigen Konten, f ü r die w i r b. a. w. einen Zinssatz von 3 ®/o p. a. berechnen werden, sollen dann, wenn zugunsten eines Partners ein Saldo von D M 50 000,— ereicht ist, spätestens aber zum U l t i m o jeden Monats, durch Anschaffung reguliert werden. W i r bitten Sie, uns I h r Einverständnis m i t diesem Schreiben zu bestätigen."

Die Vereinbarungen über Verzinsung, Spesenberechnung und Regulierung der Salden können natürlich von Fall zu Fall variieren.

II. Das Steuerrecht Konsortialbedingte Steuerprobleme, d. h. solche, die durch den Zusammenschluß mehrerer Banken zu einem Konsortium auftreten, ergeben sich aus den Zusammenhängen zwischen dem Konsortium als „Gesellschaft" und der Körperschaftsteuer, der Gewerbe- und Vermögensteuer sowie vor allem aus dem Zusammenhang zwischen den konsortialen Eigentumsverhältnissen und dem Kapitalverkehrsteuergesetz. A. Körperschaft-, Gewerbe- und Vermögensteuer § 3 des Körperschaftsteuergesetzes i n der Fassung vom 13. A p r i l 1954 nimmt nichtrechtsfähige Personenvereinigungen, Anstalten, Stiftungen und andere Zweckvermögen von der Körperschaftsteuerpflicht aus, wenn i h r Einkommen unmittelbar bei einem anderen Steuerpflichtigen der Körperschaft- oder Einkommensteuer unterliegt. Soweit daher Konsortien nicht die Form einer eigenen juristischen Person, wie die einer AG. oder G. m. b. H., haben, fallen sie unter den Begriff einer nichtrechtsfähigen Personenvereinigung und sind nicht selbst körperschaftsteuerpflichtig; vielmehr sind die aus ihnen erzielten Gewinne oder Verluste bei der Körperschaft- bzw. Einkommensteuer der einzelnen Konsorten zu erfassen. Das gleiche gilt für die Gewerbesteuer und — soweit ein Konsortialvermögen überhaupt besteht — für die Vermögensteuer.

35

Das Steuerrecht

Β. Kapitalverkehrsteuer Das Kapitalverkehrsteuergesetz vom 16. Oktober 1934 regelt die Steuern, die auf den Kapitalverkehr gelegt sind und eng ineinander greifen. Es sind dies die Gesellschaftsteuer, der der Ersterwerb von Gesellschaftsrechten unterliegt, die Wertpapiersteuer, deren Gegenstand derErsterwerb verzinslicher Forderungsrechte ist, und die Börsenumsatzsteuer, die für jeden weiteren Erwerb von Wertpapieren zu entrichten ist. Bei den das Gebiet der Kapitalverkehrsteuer, insbesondere der Börsenumsatzsteuer berührenden Konsortialgeschäften spielen die Eigentumsverhältnisse des Konsortiums, die i m 1. Teil unter I. C behandelt wurden, eine besondere Rolle 1 1 . 1. D i e

Gesellschaftsteuerfreiheit

der

Konsortien

Der Gesellschaftsteuer ist grundsätzlich nur der erste Erwerb von Gesellschaftsrechten an einer „Kapitalgesellschaft" unterworfen. Auf eine Bestimmung dieses Begriffs verzichtet das Kapitalverkehrsteuergesetz ebenso wie das Körperschaft- und Vermögensteuergesetz und beschränkt sich auf eine kasuistische Aufzählung der einzelnen Kapitalgesellschaften, nämlich der Aktiengesellschaft, der Kommanditgesellschaft auf Aktien, der Gesellschaft m i t beschränkter Haftung, der Kolonialgesellschaft und der bergrechtlichen Gewerkschaft. Da sich aber außerhalb dieser Rechtsformen Gesellschaften entwickelt haben, die i n wirtschaftlicher Hinsicht den Kapitalgesellschaften gleichzustellen sind, bestimmt das Gesetz, daß andere juristische Personen sowie Personenvereinigungen als Kapitalgesellschaften i m Sinne des Gesetzes gelten, sofern sie Erwerbszwecke verfolgen, eine Ü b e r t r a g b a r k e i t der M i t g l i e d e ranteile an D r i t t e geg e b e n i s t und, bei Personenvereinigungen, die Haftung der M i t glieder für Schulden der Vereinigung auf ihre Anteile beschränkt ist (§ 5 Abs. 2 KVStG). Bankkonsortien fallen nicht unter die als Kapitalgesellschaften geltenden Personenvereinigungen: Einmal können A n teile an einem Gesellschaftsvermögen nicht übertragen werden, weil ein Konsortialvermögen i n der Regel nicht gebildet wird. Zum anderen können Anteile am Konsortium schlechthin (Konsortialquoten) — das Gesetz spricht bei Personenvereinigungen nur von „Anteilen", nicht von Vermögens-Anteilen — n u r m i t Zustimmung aller Konsorten an Dritte übertragen werden, weil Aufbau und Zusammensetzung eines Konsortiums davon betroffen werden. Wenn aber alle Gesellschafter einwilligen müssen, kann von einer Übertragbarkeit von Anteilen nicht mehr die Rede sein 1 2 . Zum anderen ist der Konsortialzweck kein Er11 12

3*

Vgl. S. 21 ff. R F H I I A 484 v o m 7. 2. 1928.

Die

echtsverhältnisse der Konsortien

werbszweck i m Sinne des Kapitalverkehrsteuergesetzes, weil Bankkonsortien nicht als solche, d. h. für sich selbst, wirtschaftliche Vorteile erstreben, sondern als Gelegenheitsgesellschaften „ n u r ein gemeinsames Vorgehen mehrerer selbständig bleibender Unternehmer i m einzelnen Fall zu bestimmtem Zweck verfolgen" 1 ". Bankkonsortien als Gesellschaften des bürgerlichen Rechts sind somit der Gesellschaftsteuer ebensowenig unterworfen wie der Körperschaftsteuer. Sicherlich haben deshalb nicht zuletzt Steuerersparnisgründe die Banken stets dazu bewogen, für ihre Konsortialbildungen die Rechtsform der BGB-Gesellschaft zu wählen. 2. D i e

Börsenumsatzsteuer bei konsortien

Emissions-

Anders liegt die Frage, ob und inwieweit durch die Einschaltung eines Bankkonsortiums i n einen Emissionsvorgang zusätzlich börsenumsatzsteuerpflichtige Anschaffungsgeschäfte ausgelöst werden. Diese Frage ist gleichbedeutend m i t der nach dem Ersterwerber von Wertpapieren, weil der Abschluß von Anschaffungsgeschäften der Börsenumsatzsteuer nicht unterworfen ist, wenn sie die Zuteilung von Wertpapieren an den ersten Erwerber zum Gegenstand haben (§ 17 i n Verbindung m i t § 20 KVStG). Je weiter also das Ersterwerber-Stadium hinausgeschoben wird, um so später ist auch erstmals Börsenumsatzsteuer zu entrichten. Um zu prüfen, wer Ersterwerber ist, muß man die gesamten w i r t schaftlichen und rechtlichen Vorgänge untersuchen, die sich bei der Ausgabe neuer Wertpapiere abspielen. Die äußerlich gewählte Form ist hierbei nicht ausschließlich maßgebend. Allgemein g i l t als Ersterwerber, wer junge A k t i e n oder festverzinsliche Wertpapiere für eigene Rechnung als Bestandteil seines Vermögens von der Gesellschaft wirtschaftlich, wenn auch nicht äußerlich, erwirbt und dafür seine Gegenleistung unmittelbar oder mittelbar i n das Vermögen der Gesellschaft überführt. Formalrechtlich braucht er nicht Ersterwerber zu sein und auch nicht den Anspruch auf Aushändigung der Aktienurkunden zu haben. Emissionsbanken sind deshalb nur dann Ersterwerber, wenn sie Wertpapiere für eigene Rechnung fest übernehmen, also das volle Begebungsrisiko tragen, und die Gegenleistung aus eigenem Vermögen bewirken, nicht aber, wenn sie sich nur verpflichten, den Erlös aus der Begebung neuer Wertpapiere an die Emittentin abzuführen. Dies kommt beispielsweise für den kommissionsweisen Vertrieb von Schuld13 Otto Veiel, Das Kapitalverkehrsteuergesetz v o m 16. 10.1934 m i t Durchführungsbestimmungen. München, B e r l i n 1936. S. 119.

Das Steuerrecht

37

verschreibungen i n Frage, wenn eine als Kommissionär handelnde Bank nur als Vermittlungsstelle auftritt. Die Tätigkeit der Emissionsbank erschöpft sich hier i n der technischen Abwicklung der Unterbringung. Die ersten Erwerber sind dann die Käufer der Schuldverschreibungen. Ebenso sind Emissionsbanken nicht Ersterwerber, wenn sie als offene Stellvertreter einer Emittentin die Konvertierung einer alten i n eine neue Anleihe vornehmen und hierfür eine feste Gebühr erhalten. Soweit bei den i m Namen und für Rechnung der Emittentin auftretenden Konsortialbanken Stücke umgetauscht werden, sind die Umtauschenden selbst Ersterwerber 1 4 . Eine offene Stellvertretung liegt selbst dann noch vor, wenn der Umtausch bei einer dem Emissionskonsortium nicht angehörenden Bank vorgenommen wird, sofern diese einem Konsorten gegenüber den Kunden, für den sie den Umtausch tätigt, zumindest i n Form der Kontonummer aufgibt. Trägt ein Konsortium das Begebungsrisiko, so ist den Eigentumsverhältnissen innerhalb des Konsortiums i n erhöhtem Maße Aufmerksamkeit zu schenken. Bestünde Gesamthandseigentum an den übernommenen Stücken, wäre das Konsortium als solches Ersterwerber und alle „Anschaffungsgeschäfte" zwischen Konsortium und Konsorten börsenumsatzsteuerpflichtig. Auch deshalb wird, wie w i r bereits sahen, das Gesamthandseigentum ausgeschlossen und Alleineigentum der Konsorten an den ihrer Quote entsprechenden Stücken vereinbart. Das Eigentum an diesen geht unmittelbar auf die Konsorten über, die damit Ersterwerber der Stücke sind. Das gleiche steuerliche Ergebnis erhielte man zwar, wenn das Gesamthandseigentum nicht durch Alleineigentum, sondern durch Miteigentum der Konsorten nach Bruchteilen ersetzt würde; doch ist dies, wie ebenfalls i m Abschnitt über die Eigentumsverhältnisse schon dargelegt, aus anderen Gründen nicht empfehlenswert. Ergeben sich bei der endgültigen Verteilung der Wertpapiere auf die einzelnen Konsorten Unterschiede gegenüber den rechnerischen Konsortialquoten, so kommen i n Höhe dieser Spitzen börsenumsatzsteuerpflichtige Anschaffungsgeschäfte zwischen den mehr und den weniger erhaltenden Konsorten zustande, wenn — wie es beim Anleihe-Emissionskonsortium i n der Regel der F a l l ist — der über seine Quote hinaus übernehmende Konsorte die Mehrstücke für seine eigene Rechnung erwirbt oder weiterbegibt und ari dem Mehrnutzen beteiligt ist. Beim Bezugskonsortium ist es anders; dort hat der einzelne Konsorte, wie w i r später sehen werden 1 5 , keinen Mehrgewinn, wenn bei i h m mehr bezogen wird, als seine Quote beträgt. Deshalb sind dort solche Spitzen nicht börsenumsatzsteuerpflichtig. 14 15

Vgl. S. 143. Vgl. S. 154,

38

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

Nachträgliche Quotenänderungen und außerhalb des Konsortiums vorgenommene Verkäufe des einen Konsorten an einen anderen sind in der Regel steuerpflichtig. Bei Unterkonsortien entscheidet der Zeitpunkt des Vertragsabschlusses die Frage nach der Börsenumsatzsteuer. W i r d eine Unterbeteiligung von einem Hauptkonsorten abgegeben, bevor der Übernahmevertrag zwischen Konsortium und Emittentin zustande gekommen ist, so ist der Abschluß des Unterbeteiligungsvertrages nicht als steuerpflichtiges Anschaffungsgeschäft zu werten. Denn Haupt- und Unterkonsorte bezwecken lediglich einen künftigen gemeinschaftlichen Erwerb der Wertpapiere. Entsprechend ihren Quoten wollen beide von der Emittentin Papiere erwerben, so daß auch der Unterkonsorte Ersterwerber der ihm quotenmäßig zugeteilten Stücke ist. Diese Auffassung ist durch ein RFH-Urteil erhärtet 1 6 : „ B e i Abschluß eines Unterbeteiligungsvertrages vor Übernahme der Emission durch die Hauptkonsorten w i r d der Unterbeteiligte Ersterwerber der i h m zugeteilten Stücke. Das gleiche gilt für Unterkonsorten, die an den Emissionsgeschäften eines Hauptkonsorten ständig unterbeteiligt sind."

Anlaß zu dieser Entscheidung war ein Streit zwischen dem Finanzamt und einer Bank, die als Mitglied des Reichsanleihekonsortiums bei der Unterbringung von Reichsschatzanweisungen m i t w i r k t e und hierbei einen bestimmten Kreis anderer Banken ständig als Unterkonsorten beteiligte. Das Finanzamt erklärte auch die Zuteilung von Schatzanweisungen an die ständigen Unterkonsorten für börsenumsatzsteuerpflichtig, weil der Hauptkonsorte steuerfreier Ersterwerber dieser Stücke i m Sinne des § 20 Ziff. 1 KVStG, der Unterkonsorte hingegen steuerpflichtiger Zweiterwerber sei. Demgegenüber hat der Reichsfinanzhof i n Übereinstimmung mit dem Finanzgericht zugunsten der beschwerdeführenden Bank i m obigen Sinne entschieden. Er hat dabei die Unterbeteiligungsverträge zwischen Haupt- und Unterkonsorten, soweit die Mitbeteiligung der Unterkonsorten jeweils von vornherein feststeht, als vor Abschluß des Emissionsgeschäftes getätigt angesehen. Solche ständigen Untersortien sind heute selten. Bei der Ausgabe von Industrieobligationen werden Unterbeteiligungen zuweilen aber erst abgegeben, wenn der Übernahmevertrag zwischen Konsortium und Emittentin schon zustandegekommen ist, da vor der allgemeinen Veröffentlichung möglichst Wenige von der bevorstehenden Begebung neuer Schuldverschreibungen wissen sollen. Solche nachträglich beigetretenen Unterkonsorten sind aber Zweiterwerber. Während nun Wertpapier- und Gesellschaftsteuer i m wesentlichen auf den dinglichen Erwerb der Gesellschafts- bzw. Forderungs16

R F H I I 218/39 v o m 26. 7. 1940.

Das Steuerrecht

39

rechte abgestellt sind, unterliegt der Börsenumsatzsteuer schon der schuldrechtliche Abschluß der Verpflichtungsgeschäfte, nicht dagegen das spätere dingliche Erfüllungsgeschäft. Daher ist schon die Abgabe einer nachträglichen Unterbeteiligung zu versteuern, auch wenn dem Unterbeteiligten keinerlei Stücke zugeteilt werden; andererseits brauchen die bis zur Höhe seiner Quoten einem Unterbeteiligten gemachten Stückezuteilungen nicht nochmals versteuert zu werden. I n dem Streit zwischen Finanzamt und Bank war auch diese Frage strittig. Das Finanzamt stand auf dem Standpunkt, daß nicht nur die Übernahme der Unterbeteiligungsquote als bedingtes, sondern darüber hinaus die Zuteilung von Stücken auf die von den nachträglich beigetretenen Unterkonsorten eingereichten Zeichnungen als unbedingtes Anschaffungsgeschäft zur Steuer heranzuziehen sei. Diese Ansicht ließ sich vertreten, solange, wie früher üblich, die Zeichnungen der Unterbeteiligten bei der späteren Aufteilung eines eventuellen Restbestandes nicht berücksichtigt wurden. I n den letzten Jahren hat man jedoch vielfach beobachten können, daß die Hauptkonsorten die Zeichnungen der Unterbeteiligten auf deren Quoten anrechnen oder ihnen von vornherein Stücke fest zuteilen. I n Übereinstimmung hiermit und i m Hinblick auf die Grundsätze des § 1 des Steueranpassungsgesetzes hat daher der Reichsfinanzhof entschieden, daß neben der Einräumung der Unterbeteiligung nicht auch noch die Zuteilung der Stücke zu versteuern sei, da beide Vorgänge den gleichen Eigentumserwerb beträfen. Seinem Urteil ( I I 218/39 vom 26. J u l i 1940) entnehmen w i r : „Der Abschluß eines Unterbeteiligungsvertrages nach Übernahme der Emission durch die Hauptkonsorten unterliegt als bedingtes Anschaffungsgeschäft über Wertpapiere i n Höhe der Unterbeteiligungsquote der Börsenumsatzsteuer. Die Zeichnungen des Unterbeteiligten sind i m Rahmen seiner Quote nicht besonders zu versteuern."

Die Börsenumsatzsteuer beträgt seit der durch Mil.-Reg.-Gesetz 64 verfügten 50 °/oigen Erhöhung bei Schuldverschreibungen privater Unternehmen 0,75 v. T. und bei Aktien 1,125 v. T., sofern es sich u m Händlergeschäfte handelt, d. h. um Anschaffungsgeschäfte, bei denen beide Vertragsteile Händler sind. Für Kundengeschäfte ist sie m i t 1,5 v. T. bzw. 2,25 v. T. festgelegt (§ 22 i n Verbindung mit § 23 KVStG). Trotz der niedrigen Sätze wenden die Konsortialbanken alles daran, die Kette der steuerpflichtigen Anschaffungsgeschäfte möglichst klein zu halten, weil gerade bei Gemeinschaftsgeschäften stets große Kapitalbeträge bewegt werden. Die Börsenumsatzsteuer w i r d regelmäßig vom vereinbarten Preis berechnet. Nur wenn ein Preis nicht vereinbart wurde, ist von einer anderen Berechnungsgrundlage auszugehen (§ 21 KVStG). Anschaffungsgeschäfte, bei denen Konsortialbanken beteiligt sind, beruhen je-

40

Die Rechtsverhältnisse der Konsortien

doch stets auf vereinbarten Preisen, wobei als Preis allgemein das zu verstehen ist, „was nach der Parteivereinbarung für den Verkäufer an die Stelle des hingegebenen Gegenstandes treten soll" 1 7 . Welche Preise i m einzelnen zugrundegelegt werden, hängt i m Konsortialgeschäft davon ab, zwischen welchen Parteien die Anschaffungsgeschäfte getätigt werden. I m Abschnitt „Berechnungsgrundlagen für die Börsenumsatzsteuer" werden w i r diese Preise kennenlernen 1 8 . 17 18

R F H I I A 90 v o m 25. 3. 1931. Vgl. S. 120 ff.

Ζ w e i t er

Teil

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts A. Zur Geschichte des Konsortialgesdiäfts Konsortien sind nicht erst eine Erscheinung der neueren Zeit. W i r wiesen darauf hin, daß Wort und Begriff Konsortium römischen U r sprungs sind. Damals bezeichnete man als „consortes" u. a. auch die, die an einem (Handlungs-) Kapital gleichen A n t e i l besaßen. Ohne Zweifel übten die wirtschaftlichen Beweggründe, insbesondere der Gedanke der Kräftezusammenfassung und Risikoverminderung, schon in der Geschäftswelt des alten Roms ihren Einfluß aus. Auch in Deutschland blickt das Konsortialgeschäft auf eine recht lange Geschichte zurück. Aus den Jahren 1498 und 1499 w i r d berichtet, daß die Fugger zusammen mit den Herwart, Gossembrot und Paumgartner mächtige Konsortien oder Syndikate zur Beherrschung des Kupfermarktes bildeten. Zum Teil verfolgten diese Konsortien monopolistische Bestrebungen, wenngleich die „Absicht gemeinschädlicher Preissteigerung 1 " dabei nicht mitgespielt haben mag. Ähnliches gilt für die großen Pfefferkonsortien, die zu Beginn und i n der Mitte des 16. Jahrhunderts aufkamen. Der Pfefferhandel war damals Regal der Krone von Portugal, die sich hieraus hohe Einkünfte verschaffte, u m ihre Kriegszüge i n Ostindien finanzieren zu können. Die Konsortien hatten deshalb große Summen aufzubringen, zumal die Pfefferladungen für ein ganzes Jahr i m voraus aufgekauft werden mußten. Ein unter Führung der Affaitadi stehendes Konsortium Schloß ζ. B. 1552 mit dem König von Portugal einen Vertrag von 90 000 ctr. Pfeffer i m Werte von etwa 3 Millionen Dukaten ab, einem für damalige Verhältnisse ganz außergewöhnlichen Betrag. Das Risiko dieser Geschäfte war so groß, daß „das Mißglücken einer solchen Spekulation" unfehlbar den Ruin der „Contraktoren" hätte nach sich ziehen müssen 2 . Zur Ausführung von Geldgeschäften hatten sich vereinzelt schon i m späten Mittelalter Konsortien gebildet, häufiger kamen sie dann aber 1 Richard Ehrenberg, Das Zeitalter der Fugger. Geldkapital u n d Creditverkehr i m 16. Jahrhundert. Jena 1896, Bd. 1, S. 397. 2 Ehrenberg, a.a.O., Bd. 1, S. 399.

42

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

i m 16. Jahrhundert vor. So wurden von den Fuggern Konsortien zur Übernahme von Anleihen geführt, denen noch die Welser, die Rem, die Neidhart, die Herwart und andere angehörten. Weitere Konsortialverbindungen entstanden zwischen den Welsern und den Imhoffs, den Haugs und den Manlich 2 . Die in Antwerpen und Lyon, den beiden Hauptgeldmärkten des 16. Jahrhunderts, ansässigen oberdeutschen und italienischen „Finanziers" wie die Kleberg, Obrecht, Minckel, Lazarus, Tucher, Poschinger, Ducci, Salviati u. a. bildeten m i t ihren Landsleuten ebenfalls große Anleihekonsortien. Die späteren Finanzierungsgeschäfte der Genuesen mit der spanischen Krone wurden ausschließlich durch Konsortien besorgt. Nach A r t und Form wiesen diese Konsortien des 16. Jahrhunderts mannigfache Unterschiede auf. Bald beruhte die Leitung der Konsortien auf autokratischer, bald auf demokratischer Grundlage. Einmal erhielten sämtliche Konsorten Original-Obligationen, ein andermal nur „Reverse eines Hauptbeteiligten". Mitunter lag den Konsortien ein förmlicher Gesellschaftsvertrag zu Grunde, nicht selten waren sie nur mehr oder weniger lose Vereinigungen. Die Anregung zur Bildung der Konsortien konnte ebenso vom Geldnehmer — häufig einem Fürsten — wie vom Geldgeber ausgehen, welcher die Last des Geschäfts allein nicht tragen wollte oder konnte. Zu Ausgang des 17. Jahrhunderts spielten die „wohlorganisierten Hausse- und Baisse-Consortien" an der Amsterdamer Aktienbörse eine bedeutsame Rolle 3 . Solche „Cabalas", wie diese Konsortien genannt wurden, entstanden, w e i l ein einzelner Spekulant nicht i n der Lage war, ein großes Spekulationsgeschäft nur aus eigenen M i t t e l n zu finanzieren. Dazu gesellte sich der Wunsch, das Spekulationsrisiko auf mehrere Schultern zu verteilen. Aber erst das zweite und besonders das letzte Drittel des vergangenen Jahrhunderts leitete die Entwicklung ein, an deren Ende die heutige beherrschende Stellung des Konsortialgeschäfts i m Großgeschäft der Banken steht. Vor allem die Kölner Privatbankhäuser verbanden sich frühzeitig untereinander und mit Nicht-Kölner Banken, um große Geschäfte unternehmen zu können. Schon 1833 trug das Kölner Bankhaus Sal. Oppenheim jr. & Cie. der Frankfurter Firma Gebr. Bet'hmann eine Konsortialbeteiligung an einem m i t der Stadt K ö l n geplanten, später aber nicht zustande gekommenen Anleihegeschäft an 4 . Fünf Jahre später, 1838, wurde das erste Gemeinschaftsgeschäft dieser A r t 3

Ehrenberg, a.a.O., Bd. 2, S. 346. Vgl. A l f r e d Krüger, Das Kölner Bankiergewerbe v o m Ende des 18. J a h r hunderts bis 1875. Essen 1925. S. 130. 4

Z u r Geschichte des Konsortialgeschäfts

43

v e r w i r k l i c h t : E i n K o n s o r t i u m u n t e r F ü h r u n g des B a n k h a u s e s O p p e n h e i m u n d u n t e r M i t b e t e i l i g u n g d e r H ä u s e r J. D. H e r s t a t t u n d J. H . S t e i n ü b e r n a h m 1 500 000 T h a l e r j u n g e A k t i e n der R h e i n i s c h e n - E i s e n b a h n - G e sellschaft z u 105 °/o. I n s t e i g e n d e m M a ß e g r ü n d e t e n d i e B a n k e n seit d e n v i e r z i g e r J a h r e n des v o r i g e n J a h r h u n d e r t s K o n s o r t i e n , w e i l d i e M i t t e l eines

einzelnen

hätten, u m

Privatbankhauses

eine A n l e i h e

oder

oftmals

nicht

mehr

ausgereicht

einen großen A k t i e n p o s t e n

von

der

E m i t t e n t i n fest z u ü b e r n e h m e n . Des Interesses wegen seien zwei Verträge wiedergegeben, auf denen die Übernahme einer Anleihe der Cöln-Mindener Eisenbahn-Gesellschaft aus dem Jahre 1847 beruht 5 : „ D i e Unterzeichneten A. Schaaffhausen u n d Sal. Oppenheim j r . & Cie., dahier haben m i t der Direction der Cöln-Mindener Eisenbahn-Gesellschaft eine Anleihe von 3V2 M i l l i o n e n Thaler gemeinschaftlich abgeschlossen u n d jeder von ihnen hat sich verpflichtet, derselben Thlr. 1 750 000,— baar gegen Übergabe von 4V2 Vo Prioritäts-Actien zum Course von 95V4 °/o herzuleihen. V o n diesen v o n der Direction auszustellenden T h l r . 3 675 000,— PrioritätsActien haben sie gemeinschaftlich den nachfolgenden Häusern als Hn. J. H. Stein dahier Thlr. 150 000 „ J. D. Herstatt dahier „ 100 000 „ A. & L. Camphausen dahier „ 250 000 „ Wm. Cleff i n Düsseldorf „ 50 000 „ S. von Haber & Söhne i n F r a n k f u r t . . „ 50 000 „ Gebr. Oppenheim & Cie. i n Amsterdam „ 100 000 „ Mendelssohn & Co. i n B e r l i n „ 500 000 „ Gebrüder Schickler i n Berlin „ 500 000 „ A. Bloch „ 500 000 i m ganzen überlassen, so daß der Rest von

Thlr. „

2 200 000 1 475 000

Prioritäts-Actien f ü r die Unterzeichneten u n d ihre Freunde, jedem zur Hälfte, verbleibt, u n d worüber jedem derselben freie Disposition zusteht. So geschehen zu Cöln i n Duplo am 22. J u l i 1847." „Cöln, den 22. J u l i 1847. A n die Consorten. Die Unterzeichneten haben bei der Direction der Cöln-Mindener Eisenbahn-Gesellschaft f ü r einen Betrag von 3V2 M i l l i o n e n Thaler 4V2 ·°/ο P r i o r i täts-Actien zum Course von 95V-i °/o übernommen, u n d gemäß Absprache Ihnen davon T h l r i n Worten Prioritäts-Actien zu dem nämlichen Course überlassen, die w i r I h n e n i n denselben Terminen gegen Zahlung des Betrages liefern werden, w i e w i r sie bei der Direction i n Empfang nehmen. Belieben Sie uns I h r Einverständnis darüber mitzuteilen u n d die Versicher u n g unserer Hochachtung zu genehmigen." 5 Die Verträge hat erstmals K r ü g e r (a.a.O., S. 230—231) abgedruckt, der sie 1924 dem Archiv des A. Schaaffhausen'schen Bankvereins i n K ö l n entnommen hat.

44

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

M i t d e n 50er J a h r e n t a u c h t e n d i e ersten G a r a n t i e k o n s o r t i e n auf, d e r e n M i t g l i e d e r sich e i n e r Gesellschaft gegenüber v e r p f l i c h t e t e n , die v o n den a l t e n A k t i o n ä r e n n i c h t bezogenen j u n g e n A k t i e n aus einer K a p i t a l e r h ö h u n g z u ü b e r n e h m e n . Selbst das k o n s o r t i a l e K r e d i t g e s c h ä f t w u r d e d a m a l s schon gepflegt. K r ü g e r 6 e r w ä h n t G e m e i n s c h a f t s k r e d i t e , die u n t e r F ü h r u n g des B a n k h a u s e s Sal. O p p e n h e i m j r . & Cie. i n d e n f ü n f z i g e r J a h r e n des 19. J a h r h u n d e r t s d e r „ P h ö n i x " A . G . f ü r B e r g b a u u n d H ü t t e n b e t r i e b , d e r A . G . f ü r B e r g b a u , B l e i - u n d Z i n k f a b r i k a t i o n zu S t o l b e r g u n d i n W e s t f a l e n u. a. e i n g e r ä u m t w u r d e n . Das G e b u r t s j a h r f ü r das K o n s o r t i a l g e s c h ä f t d e r deutschen G r o ß b a n k e n ist das J a h r 1859. B i s h e r h a t t e n sich n u r P r i v a t b a n k i e r s z u K o n s o r t i e n z u s a m m e n g e t a n ; erstmals w u r d e n u n v o n d e r D a r m s t ä d t e r B a n k e i n K o n s o r t i u m großer A k t i e n b a n k e n ins L e b e n gerufen. I n i h r e m Geschäftsbericht f ü r das J a h r 1860 h a t die D i r e c t i o n d e r B a n k f ü r H a n d e l u n d I n d u s t r i e z u D a r m s t a d t ( D a r m s t ä d t e r B a n k ) selbst a u s f ü h r l i c h Stellung hierzu genommen. Z u d e m Bilanzposten „Laufende Operation e n " schreibt sie: „ U n t e r dieser R u b r i k haben w i r m i t fl. 471.120.50 kr. alle jene Guthaben oder Außenstände vereinigt, welche sich auf größere Geschäfte i m Sinne des § 10 unserer Statuten beziehen, Geschäfte, die nicht die N a t u r gewöhnlicher Contocorrentverbindungen oder Darlehen haben, u n d bei welchen w i r i n der Regel nur die V e r m i t t l u n g oder ersten Unternehmer sind; insbesondere Cautionen f ü r contrahirte Anleihen, Vorlagen i n Conto meta-Geschäften oder solchen Operationen, die w i r m i t mehreren Bankhäusern gemeinschaftlich unternommen haben, Einzahlungen bei Geschäften, bei denen w i r die V e r m i t t l e r machen. Die hier aufgeführten A c t i v e n können i m Grunde zu den disponiblen M i t t e l n gezählt werden, da sie zum Theil gleich verfügbar, zum T h e i l n u r auf kurze Termine hingegeben sind. I n der Übernahme u n d D u r c h f ü h r u n g solcher Geschäfte oder Operationen erblicken w i r einen der wichtigsten Theile der Aufgaben der Bank, u n d w i r haben deshalb, so w i e w i r die h i e r i n verwendeten Summen zusammengestellt haben, auch die aus derartigen Geschäften erzielten Resultate i m Gewinn- und Verlust-Conto unter einer besonderen R u b r i k vorgetragen. Dieselbe weist f ü r das Jahr 1860 einen Gewinn aus von fl. 108.978.54 kr. 7 Z u diesem Ergebnisse haben, außer verschiedenen Conto meta Geschäften u n d vorübergehenden Transaktionen, vorzugsweise contribuirti die Beteiligung der B a n k bei der neuen Schwedischen Anleihe v o m Jahre 1860, welche t'heils i n F o r m von festen zinstragenden Obligationen, theils i n F o r m einer Lotterie-Anleihe emittiert worden ist; die Übernahme der garantirten Prioritäts-Anleihe der Rhein-Nahebahn i n Gemeinschaft m i t der D'iscontogesellschaft i n B e r l i n unter Theilnahme anderer Bankhäuser; die Beteiligung bei der Emission von neuen Obligationen des Württembergischen Creditvereins. Alle diese der H a u p t s a c h e nach a b g e w i c k e l t e n Geschäfte sind im Verein mit anderen Instituten und Bankhäusern, welche zu d i e s e m Zwecke eine Ver« Krüger, a.a.O., S. 137. Das waren 23 Vo des Ende 1860 unter dem Bilanzposten „Laufende Operationen" ausgewiesenen Bestandes! 7

Z u r Geschichte des Konsortialgeschäfts

45

tragsgesellschaft (Consortium) gebildet haben, abgeschlossen worden, welche Gesellschaften the ils durch, die B a n k (wie bei der R h e i n - N a i h e b a h n Priorität) t h e i l s d u r c h a n d e r e B a n k h ä u s e r v e r t r e t e n w a r e n . Diese F o r m hat ihre entschiedenen Vorzüge, indem sie das R i s i k o des E i n z e l n e n v e r m i n d e r t u n d zu g l e i c h e r Z e i t d i e D u r c h f ü h r u n g e r l e i c h t e r t ; es i s t u n s e r lebhafter W u n s c h , d i e s e A r t des Zusammenwirkens a u c h f e r n e r z u p f l e g e n . Bei anderen größeren i m Jahre 1860 v o r gekommenen, f ü r unseren Wirtschaftskreis geeigneten Geschäften sind unsere Bemühungen erfolglos gewesen. So haben w i r namentlich f ü r die i m Jahre 1860 ausgegebene Silber-Prioritätsanleihe der österreichischen Westbahn eine Submission eingereicht, sind aber abgeboten worden; unsere Anträge, bei Begebung der Nassauischen Staatsanleihe zu concurrieren, sind zu unserem Befremden unberücksichtigt geblieben. Wenn auch, den Zeitverhältnissen gemäß, die A c t i o n eines Bankinstituts i n dieser Richtung dermalen n u r eine beschränkte sein kann, so b i t t e n w i r Sie doch aus Vorstehendem zu entnehmen, daß w i r uns keinem der v o m Jahre 1860 gebrachten größeren Geschäfte, bei denen unsere V e r m i t t l u n g t h u n l i c h schien, ferne gehalten haben."

Noch i n anderer Hinsicht ist das Jahr 1859 bemerkenswert: Unter Führung der Disconto-Gesellschaft wurde ein Konsortium sämtlicher damals bestehenden großen Berliner Banken und Bankiers gebildet, u m die Preußische Mobilmachungsanleihe von 30 Millionen Thalern zu übernehmen. Es war der Anfang zum Preußenkonsortium, das als solches in den 60er und 70er Jahren bei der Emission der Preußischen Kriegsanleihen erstmals i n Erscheinung trat, nunmehr unter der Führung der Königlichen Seehandlung, der späteren Preußischen Staatsbank (Seehandlung), die bis 1945 Führerin des Preußenkonsortiums geblieben ist. Außer den wenigen Fällen, i n denen das Land Preußen sich unmittelbar an den Kapitalmarkt wandte, hat dieses Konsortium sämtliche Anleihebegebungen des Preußischen Staates besorgt. Aus dem Preußenkonsortium ist das Reichsanleihekonsortium hervorgegangen, dessen Mitglieder schon vor dem ersten Weltkrieg die gleichen waren wie die des Preußenkonsortiums. Nur gehörte dem Reichsanleihekonsortium als Führerin noch die Reichsbank an. I n Österreich erledigte seit 1848 das Haus Rothschild sämtliche staatlichen Finanzierungsgeschäfte, zunächst allein, seit 1855 zusammen mit der Österreichischen Creditanstalt. Das eigentliche Rothschild-Konsort i u m bildete sich, als sich 1864 die Disconto-Gesellschaft den Z u t r i t t i n die Rothschild-Gruppe erkämpfte, nachdem sie erfolgreich mit ihr konkurriert hatte. I m Laufe der Jahre traten noch andere deutsche Banken dem Konsortium bei, dessen Vormachtstellung i n ÖsterreichUngarn unbestritten war. Neben diesen drei Großkonsortien zur Übernahme und Begebung von Staatsanleihen gab es bereits lange Jahre vor dem ersten Weltkrieg

46

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

Gebietskonsortien, denen die Finanzierung von Exportgeschäften nach bestimmten Ländern oblag, so vor allem das 1890 gegründete „Syndikat^ für asiatische Geschäfte". Daneben waren frühzeitig, zum Teil schon in den Gründerjahren, Finanzkonsortien für große Industriegesellschaften entstanden. Bei einigen von ihnen ist der eigentliche K e r n des Konsortiums bis heute unverändert geblieben. Umfang und Bedeutung des Konsortialgeschäftes wuchsen i m gleichen Maß, i n dem die wirtschaftliche Entwicklung Deutschlands fortschritt. I n der Zeit von 1860 bis zum ersten Weltkrieg ist deshalb der Einfluß des Konsortialgeschäftes ständig gestiegen. Der wirtschaftliche Aufschwung Deutschlands und der hierdurch ausgelöste Kapitalbedarf begünstigte die Bildung von Konsortien ungemein. I m ersten Weltkrieg wurde diese Entwicklung wegen der Lähmung der privaten Emissionstätigkeit jäh unterbrochen. Während der sich anschließenden Inflationszeit ließ das geringe Risiko, das mit der Begebung junger A k t i e n verknüpft war — Obligationen kamen erst nach Einführung der Sachwertanleihen wieder auf —, die Bildung von Konsortien vielfach als überflüssig erscheinen. Wohl brachte die schwierige Lage, i n die die Privatbankhäuser infolge der wachsenden Ausdehnung und Konzentration der Großbanken gedrängt waren, es mit sich, daß damals Verteidigungskonsortien aufkamen, denen ausschließlich Privatbankiers angehörten. Die Stabilisierung hatte zunächst eine Materialverknappung i m Gefolge, die von sich aus jede regere Emissionstätigkeit unterband. Erst die Scheinkonjunktur der Jahre 1926 bis 1929 verlieh dem Konsortialgeschäft vorübergehend einen neuen Aufschwung. Eine nachhaltige Belebung des Konsortialgeschäftes, besonders des konsortialen Emissionsgeschäftes, setzte aber erst nach 1935 innerhalb und außerhalb des staatlichen Sektors wieder ein. Die außerordentlichen Anforderungen, die in den Jahren vor und während des zweiten Weltkrieges sowohl von der öffentlichen Hand wie von der Privatwirtschaft an die Leistungskraft der Banken gestellt wurden, zwangen diese zum steten Zusammengehen bei der Durchführung großer Finanzierungsgeschäfte. Auch die Wiederaufbauaufgaben nach 1945 konnten von den Banken, zumal deren Kapitalien und Fremdmittel stark dezimiert und. sie, soweit es sich u m die drei Großbanken handelte, regional aufgeteilt waren, oft nur konsortialiter gelöst werden. B. Notwendigkeit und Zweck der Bildung von Bankkonsortien Industrie und Handel vermögen — Ausnahmen bestätigen die Regel — i n weitem Umfange ohne Konsortialgeschäfte auszukommen. Daß gerade die Banken größere Transaktionen gern gemeinschaftlich durch-

Notwendigkeit u n d Zweck der Bildung von Bankkonsortien

47

führen, liegt, wie w i r auf den vorangegangenen Seiten gesehen haben, zum wesentlichen Teil in der geschichtlichen Entwicklung und in der Tatsache begründet, daß die deutschen Banken i n ihrer Eigenschaft als Universalbanken Aufgaben zu erfüllen haben, die — gemessen an dem haftenden Eigenkapital — die K r a f t einzelner Institute übersteigen würden. So werden Finanzgeschäfte größeren Umfanges oft erst durch die Verteilung von Risiko und Kapitalaufbringung auf mehrere Schultern ermöglicht. Dieses Streben nach sinnvoller Verteilung des bankmäßigen Risikos ist der ausschlaggebende Grund und der entscheidende Zweck, auf den das Zustandekommen von Konsortien heute wie früher zurückzuführen ist. A l l e anderen Überlegungen haben i m Vergleich hierzu nur untergeordnete Bedeutung. Schon bei Sydow kommt klar zum Ausdruck, daß die Risikoverteilung der ursprüngliche Zweck aller Konsortialbildung gewesen ist. Er schreibt an einer Stelle 8 : „Der Zweck, den das leitende Haus bei dieser Bildung des Consortiums verfolgt, ist hiernach der: es entlastet sich von einem Theil der aus der bevorstehenden Zeichnungsbewirkung resp. Actienbegebung erwachsenden Gefahr und gewährt demjenigen, der ihm diese Gefahr abnimmt, dafür einen entsprechenden Anteil am Gewinn des Geschäfts. M i t anderen Worten: es theilt das Risiko der Actienunterbringung m i t den Consortialen." Diese Ausführungen, die vor 80 Jahren nur auf Aktienkonsortien bezogen w u r den, gelten heute ebenso für alle übrigen Konsortialarten, für das A n leihekonsortium so gut wie das Kreditkonsortium. Wenn früher die meisten Unternehmen nur m i t einer Bank i n Verbindung standen, so war das möglich, weil ein verhältnismäßig geringer Kapitalbedarf zu befriedigen war. Das änderte sich, als nach der Mitte des vorigen Jahrhunderts die deutsche Wirtschaft einen Aufschwung nahm, der an die Banken bisher nicht gekannte Anforderungen stellte und sie zwang, ihre Interessen zu konzentrieren und ihre Kräfte zu vereinigen. Das geeignetste M i t t e l hierzu ist das Konsortium. Gelegentlich haben sich die Banken auch zu Gemeinschaften zusammengeschlossen, die enger waren und länger dauerten als ein Konsortium. Eine solche Verbindung von längerer Dauer (von Anfang 1904 bis Ende 1908) —ohne Ausrichtung auf einen bestimmten Kreis von Geschäften — war die Interessengemeinschaft Dresdner Bank — A. Schaaffhausen'scher Bankverein. I n den Jahren nach dem ersten Weltkrieg finden w i r Interessengemeinschaften von nicht i n Berlin ansässigen Banken; 1922 schlossen sich das Bankhaus Mendelssohn & Co. und die Bayerische Vereinsbank enger zusammen. Etwa zur gleichen Zeit gingen die A l l gemeine Deutsche Credit-Anstalt, der Barmer Bankverein und die 8

Sydow, a.a.O., S. 434.

48

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

Bayerische Hypotheken- und Wechsel-Bank ein Bündnis ein. Auch die Interessenverbindung, die das letztgenannte Institut i m Jahre 1953 mit der Bankverein Westdeutschland A.G. durch gegenseitige Übernahme von Aktienpaketen — allerdings zur späteren Placierung i n Aktionärkreisen — eingegangen ist, darf i n diesem Zusammenhang erwähnt werden. Das Konsortium erwies sich als zweckmäßigstes M i t t e l zur g e l e g e n t l i c h e n Zusammenfassung der Kräfte mehrerer Banken. Die Konzentration i m deutschen Bankgewerbe hatte zwar so große Institute entstehen lassen, wie die beiden D-Banken, i n deren jeder drei der Großbanken aus der Zeit vor dem ersten Weltkrieg vereinigt waren. Doch selbst dieLeistungskraft einer D-Bank reichte nicht immer aus, um Finanzierungstransaktionen der größten deutschen Industriegesellschaften durchzuführen. Manches Unternehmen verdankt seine Errichtung dem konsortialen Zusammenschluß mehrerer Banken. Erst recht konnte das Risiko der Begebung von großen Staatsanleihen n u r von einem Konsortium vieler großer Banken getragen werden. I n Emissionskonsortien treffen Geschäftsverbindungen u n d Absatzmöglichkeiten mehrerer Banken zusammen. Gerade i n dieser Hinsicht ist die Mitgliedschaft von Privatbankhäusern i n Emissionskonsortien wertvoll, w e i l diese vielf ach noch als Verwalter großer Vermögen tätig sind. Den Hauptbeitrag leisten aber die Filialgroßbanken, die ihre weitverzweigte Absatzorganisation i n eine Konsortialehe einbringen. Es ist aufschlußreich, daß i n der Literatur zuerst (1874 bei Sydow) das Risikomoment als Entstehungsgrund für Konsortien allein i n den Vordergrund gerückt wurde, während 33 Jahre später von Ziegler betonte, daß die „ungeheure Zunahme der Heranziehung fremden Kapitals für öffentliche und private Unternehmungen" dazu dränge, „das Risiko der Interessierung des Publikums auf immer größere Kreise zu verteilen". Je mehr Mitglieder ein Emissionskonsortium zählt, und je klangvoller die Namen der Konsortialbanken sind, u m so besser ist es mit seinem Emissionskredit bestellt. Stets besitzt das Konsortium gegenüber der Einzelbank eine breitere und gefestigtere Basis, die auf den Kenntnissen und Erfahrungen mehrerer Banken fußt, einen vielseitigen Überblick über die Verhältnisse am Kapitalmarkt gewährleistet und zu einer gesteigerten Aktionskraft befähigt. I n politisch oder wirtschaftlich ernsten Zeiten haben sich diese Eigenschaften der Konsortien besonders bewährt. Vereinzelt suchten früher die Banken durch Bildung von Konsortien auch ihre gegenseitige Konkurrenz auszuschließen, u m m i t der Emittent i n günstigere Übernahmebedingungen auszuhandeln. Denn vor allem

Notwendigkeit und Zweck der Bildung von Bankkonsortien

49

die Kommunen wandten sich, wenn sie Anleihen emittieren wollten, nicht nur an die Banken, mit denen sie auch sonst arbeiteten, sondern schrieben ihre Anleihen förmlich aus. Die Folge war, daß die Banken sich bei der Abgabe ihrer Offerten gegenseitig unterboten. 1903 klagte die Dresdner Bank i n ihrem Geschäftsbericht: „Leider läßt infolge der übertriebenen Konkurrenz der verschiedenen Finanzgruppen die Übernahme der inländischen Staats- und Kommunalanleihen kaum noch eine Gewinnchance, gestaltet sich vielmehr nicht selten geradezu zu einem verlustbringenden Geschäft." A l l e Bemühungen, die bedeutenden Banken i n einem kartellartigen Finanzkonsortium unter einen Hut zu bringen und ein gegenseitiges Sichunterbieten auszuschalten, stießen i n Deutschland auf kaum überwindbare Schwierigkeiten, weil die für das Konsortialgeschäft i n Frage kommenden Banken vor dem ersten Weltkrieg zu zahlreich waren. Von der Schweiz berichtet dagegen 1924 Leutenegger 9 , daß die beiden Bankenverbände, die für die Übernahme großer öffentlicher Anleihen i n Betracht kamen, das „ K a r t e l l schweizerischer Banken" und der „Verband schweizerischer Kantonalbanken", sich nach heftigen Kämpfen i m Emissionsgeschäft zu einem großen Anleihesyndikat zusammenschlossen, um sich nicht infolge nutzloser Konkurrenzkämpfe die „Conditionen" zu verderben. Das Aufkommen von Konsortien wurde durch den Verschmelzungsprozeß i n der deutschen Wirtschaft begünstigt. Die Banken, die fusionierten Unternehmen nahe gestanden hatten, mußten sich über die Aufteilung ihres künftigen Arbeitsbereiches m i t der größeren Gesellschaft verständigen. Die gegebene Form hierfür war bei der Erledigung großer Finanzierungsgeschäfte die vorübergehende Vereinigung der Banken zu Emissionskonsortien. Vor allem sollte auch die Öffentlichkeit über die Stellung der Banken gegenüber der Gesellschaft unterrichtet werden. Prestigefragen haben auf Entstehung und Zusammensetzung von Bankkonsortien, insbesondere von Emissionskonsortien, keinen geringen Einfluß ausgeübt. Vier Hauptzwecke verfolgen somit die Banken bei der Gründung von Konsortien: Verteilung des Risikos, Ausnutzung der finanziellen und organisatorischen Leistungsfähigkeit mehrerer Banken, Ausschaltung störender Konkurrenz und Rücksichtnahme auf traditionelle Beziehungen eines Unternehmens zu mehrereren Banken. Welcher Zweck i m Einzelfalle der wichtigere ist, richtet sich nach dem Ansehen der jeweiligen Gesellschaft, nach der Lage am Kapital- und Geldmarkt und selbst nach den Aufgaben des Konsortiums. Letztlich lassen sich alle Konsortialbildungen auf die einfachen Grundsätze jeder gesunden 9

4

Leutenegger, a.a.O., S. 8.

Scholze, Konsortialgeschäft

50

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

Bankpolitik zurückführen, auf das Streben nach Rentabilität, Liquidität und Sicherheit. C. Entstehung und Zusammensetzung von Konsortien; Führungsfragen Auf mannigfache Weise kann ein Konsortium zustande kommen. A m deutlichsten zeigte sich das früher bei Emissionen ausländischer Staatsanleihen, bei denen vor dem ersten Weltkrieg in breitem Umfange deutsche Banken mitwirkten. Manchmal machte ein Staat zunächst seine Anleihebedingungen bekannt und vergab dann die Anleihe wie sonstige Staatsaufträge auf dem Wege der Verdingung an die meistbietende Bank oder Bankgruppe. Er wandte sich also an einen unbestimmten Kreis von Interessenten, i n deren Belieben es stand, ob sie sich zu Konsortien zusammenschlossen oder nicht. Häufiger verhandelten die staatlichen Emittenten m i t einer oder höchstens mit einigen wenigen Bankgruppen, so daß das Konsortialbild von vornherein festlag. Es kam sogar vor, daß ein Emittent sich mit seinen Emissionswünschen gleichzeitig an mehrere Banken wandte und diesen nahelegte, sich zu einem Konsortium zu vereinigen. Privatunternehmen besprechen größere Finanzierungsgeschäfte zunächst nur mit ihrer Hauptbankverbindung, die von sich aus die übrigen Banken verständigt, bevor die Verhandlungen m i t der Gesellschaft endgültig abgeschlossen sind. Fast stets w i r d man bei der Durchführung von Konsortialgeschäften auf bestehende Konsortialverbindungen zurückgreifen können. Die Führerin eines solchen durch ältere Gerneinschaftsgeschäfte vorgezeichneten Konsortiums, mit der sich die Gesellschaft zunächst ins Benehmen setzt, fordert dann ihre alten Mitkonsorten auf, sich an dem neuen Geschäft zu beteiligen. Sagt ihnen das angebotene Geschäft zu, so werden die „begrüßten" Banken sich gern wieder beteiligen, zumal sonst die Gefahr besteht, daß sie ihrer M i t gliedschaft i m Konsortium auch für später verlustig gehen. Die großen deutschen Gesellschaften verfügen — wenn von den Veränderungen abgesehen wird, die die Entflechtungsvorgänge i m Montanbereich und bei der I G . Farbenindustrie mit sich gebracht haben — über Finanzierungskonsortien, deren Mitglieder seit langen Jahren die gleichen sind. Von diesen Konsortien werden alle Kapitalmarktgeschäfte besorgt, also die Übernahme, Begebung und Börseneinführung von Aktien ebenso wie von Anleihen. Man kann deshalb von einem dauernden, wenn auch latenten, Vorhandensein eines Konsortiums sprechen, das zwar juristisch bei jedem Geschäft neu gebildet wird, wirtschaftlich gesehen aber „wieder auflebt".

Entstehung u n d Zusammensetzung von Konsortien

51

Die dem Konsortialgeschäft anhaftende Tradition macht die oft zähen Auseinandersetzungen verständlich, die von den Banken hinter den Kulissen um Mitgliedschaft, Führung und Quotenanteil geführt werden, wenn über die Neubildung eines Konsortiums oder die Neuordnung eines bestehenden Konsortiums verhandelt wird. Grundsätzlich sollen Zusammensetzung und etwaige Umgestaltung eines Konsortiums so erfolgen, daß die Zwecke, die die Gründung eines Konsortiums wirtschaftlich rechtfertigen, erfüllt werden. Das w i r d am ehesten erreicht, wenn sachliche und örtliche Gesichtspunkte den A u f bau eines Konsortiums bestimmen. Von der Schweiz berichtet 1924 Leutenegger 10 , daß sich schon vor Dezennien „Platzsyndikate" zur Übernahme u n d Begebung von Anleihen gebildet hätten. So setzten sich die Anleihekonsortien für die Städte Bern und Zürich nur aus ortsangesessenen Banken zusammen. Die bedeutendsten Emissionskonsortien verdanken dagegen ihre Entstehung sachlichen Erwägungen. Sie sind hervorgegangen „aus der Verbandsbildung der i n ihrer Struktur gleichgearteten Banken". I m deutschen Bankwesen treten örtliche Gesichtspunkte nicht so sehr i n den Vordergrund. Zwar setzen sich fast alle Konsortien privater Gesellschaften nur aus privaten Banken zusammen. Vielfach führen auch regionale Rücksichten zur Aufnahme von Provinzbanken i n Konsortien. Aber das ist nicht entscheidend, da der Kern der meisten Konsortien von einigen wenigen Großbanken geformt wird, die sich bei den Auseinandersetzungen um das Konsortialbild vorwiegend von eigenen Beweggründen leiten lassen. Je weniger eine Gesellschaft von ihren Banken abhängt, u m so stärker ist der Einfluß, den sie selbst auf die Zusammensetzung ihres Konsortiums ausübt. Die Stellung der Konsortialführerin kann auf verschiedene Umstände zurückgehen, etwa darauf, daß sie über die höchste Quote u n d damit die stärkste finanzielle Beteiligung verfügt oder bisher die einzige oder wenigstens die erste Hausbank der Gesellschaft war. Auch Aufsichtsrats-Verflechtungen und sonstige persönliche Verbindungen machen sich geltend. Nicht immer treffen diese Vorzüge i n der Hand einer Bank zusammen, sondern behaupten zwei oder drei Banken einer Gesellschaft gegenüber die gleich starke Stellung. I n solchen Fällen ist es denkbar, daß die Bank die Führung erhält, die die Gesellschaf bei den Vorüberlegungen beraten hat. Zwei Banken, die das gleiche Anrecht haben, können aber auch die Führung gemeinsam ausüben. I n Ausnahmefällen liegt die Gemeinschaftsführung sogar bei drei oder mehr Banken. Bei der i m Februar 1954 emittierten 3O-Mio-DM-Anleihe der Vereinigte Elektrizitäts- und 10

4*

Leutenegger, a.a.O., S. 9.

52

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

Bergwerks-A.G., Hamburg, teilten sich sogar fünf Institute i n die Führung. Federführend ist aber immer nur eine Bank, wenn auch häufig vereinbart wird, daß die Federführung zwischen den mitführenden Instituten bei jedem neuen Geschäft wechseln soll (wechselnde oder alternierende Federführung). Die Mitführerin muß sich m i t der Ehre der Mitführung und ihrem Anteil an der Führungsprovision zufrieden geben. Das Ganze ist ein Kompromiß, das den ausgewogenen Interessen der betroffenen Institute gerecht werden soll. Die Führungsprovision w i r d zwischen der feder- und der mitführenden Banik nicht nach Quoten, die nicht immer gleich hoch sind, sondern nach Köpfen aufgeteilt, u m die führenden Banken hinsichtlich dieser Provision stets gleichzustellen. Bei Konsortien, die der Öffentlichkeit gegenüber i n Erscheinung treten, legen die Banken auf die Führung besonderes Gewicht, weil es kein wirksameres Werbemittel für sie gibt, denn als Führerin des Konsortiums einer großen Gesellschaft genannt zu werden. Auch die Beziehungen zwischen Gesellschaft und Konsortialführerin vertiefen sich, w e i l diese den iganzen Schriftwechsel erledigt und bei den mündlichen Verhandlungen Sprachrohr des Konsortiums ist. Das Führungsverhältnis w i r d nach außen hin, ζ. B. bei Börsen- und Verkaufsprospekten, durch die Reihenfolge der Unterschriften erkennbar. Der Name der führenden Bank steht an erster Stelle. W i r d ein Konsortium von mehreren Banken geführt, so unterschreibt die federführende als erste, die mitführende Bank als zweite. Gewöhnlich w i r d den führenden Banken die oberste Reihe vorbehalten: dann steht die federführende links, die mitführende rechts. Bei einer größeren Anzahl von mitführenden Banken kann die Anordnung sich auf mehrere Reihen verteilen: auch dann ist immer an oberster bzw. linker Stelle die Federführerin zu finden. Die nichtführenden Banken unterzeichnen die Prospekte gewöhnlich in der Reihe des Alphabets. Diese Äußerlichkeiten lassen es verständlich erscheinen, daß bei der Bildung von Konsortien auch auf gewisse Rangabstufungen geachtet wird. So pflegt, wenn nicht besondere Gründe dafür vorliegen, eine Großbank ungern einem Konsortium beizutreten, das von einem Privatbankhaus oder einem Provinzinstitut geführt wird. Neben der Frage der Konsortialführung steht die Frage der Bemessung der Konsortialquoten. Wenn sich Quotenunterschiede auch nicht nach außen h i n sichtbar auswirken, so sind sie doch wichtig für das Kräfteverhältnis innerhalb der Konsortien. Vor allem die Großbanken legen auf solche Abstufungen großen Wert, während die kleineren Banken meist schon von sich aus auf hohe Quoten verzichten. M i t Rücksicht auf ihre schwächere Kapitalbasis

Die Abgabe von Unterbeteiligungen

53

bescheiden sie sich gerne mit einer kleineren Quote, wenn sie nur überhaupt als Konsorten auftreten können. I m allgemeinen lassen sich daher bei ihren Quotenwünschen die kleinen Banken mehr von Risikoerwägungen, die großen mehr vom Rivalitätsgedanken leiten. Hohe Quoten wirken sich auf den Nutzen der Konsorten günstig aus, da dieser, wenigstens zum Teil, wie w i r später sehen werden, i m Verhältnis -der Quoten aufgeteilt wird. Außerdem richtet sich nach den Konsortialquoten, besonders bei Kreditkonsortien, der Umfang der laufenden Geschäftsverbindung zwischen dem Kunden und den Konsorten. A n einmal festgelegten Quoten w i r d oft Jahre hindurch nichts geändert, wie sehr auch etwa bei einem Emissionskonsortium die Placierungsergebnisse von den Quoten abweichen mögen. Man versteht deshalb die Bedeutung, die die Banken den Quotenverhältnissen beimessen, wenn zum Beispiel bei einer Fusion das Konsortium für die neue! Gesellschaft zusammengesetzt wird. Schon die Frage der Quotenzusammenlegung bereitet ernsthafte Schwierigkeiten; namentlich wenn Unternehmen verschiedener Größe verschmolzen werden, lassen sich die neuen Quoten nicht einfach als arithmetisches Mittel der alten errechnen. D. Die Abgabe von Unterbeteiligungen Nachdem die rechtliche Form der Unterbeteiligung als Innenkonsortium schon behandelt wurde 1 1 , sei hier die praktische Bedeutung skizziert. Unterbeteiligungen sind i n erster Linie bei Anleihekonsortien, aber auch bei Kreditkonsortien anzutreffen. Der primäre Beweggrund für die Abgabe einer Unterbeteiligung liegt in der Absicht des Hauptkonsorten, sein eigenes Emissions- oder Kreditrisiko zu vermindern. Entsprechend der — ausdrücklichen oder stillschweigenden — Bestimmung, daß die Unterbeteiligten allen Maßnahmen unterworfen sein sollen, die für die Hauptbeteiligten selbst gelten oder Geltung erlangen werden, haben die Unterkonsorten das gleiche Maß an Pflichten zu tragen wie die Hauptkonsorten. Sie nehmen am Risiko einer Emission oder eines Kredites m i t der ihrem Unterbeteiligungsverhältnis entsprechenden Quote i n gleicher Weise teil wie diese. Ihre Rechte hingegen sind geringere: Sie nehmen, da sie nach außen und auch gegenüber den anderen Hauptkonsorten nicht in Erscheinung treten, nicht an den Konsortialsitzungen teil, haben m i t h i n auch keinen Einfluß auf die dort gefaßteri Beschlüsse. I h r Name erscheint auch nicht auf den Emissionsprospekten, w i e sie früher überhaupt von jeder Teilnahme am Begebungsgeschäft ausgeschlossen blieben und auch keinen Anspruch auf 11

Vgl. S. 31 ff.

54

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

Zuteilung von Stücken i n dem ihrer Unterbeteiligung entsprechenden Umfange hatten. I n dieser Beziehung sind gewisse Wandlungen eingetreten. Je mehr das Risiko von Emissionen i m Laufe der Jahrzehnte, von Krisenzeiten abgesehen, allgemein eine Verminderung erfahren hat, u m so mehr verkehrte sich auch der ursprünglich mit der Abgabe von Unterbeteiligungen verknüpfte Gedanke einer Verringerung des eigenen Risikos i n die Absicht, dem mit der Unterbeteiligung Bedachten einen Gefallen zu erweisen, sei es, u m sich für die Zuführung von Gegengeschäften erkenntlich zu zeigen, sei es, um neue Beziehungen anzubahnen. Schließlich kann die Übernahme einer Unterbeteiligung an einer guten Anleiheemission einen ganz respektablen Nutzen abwerfen für eine Bank, die selbst nicht i m Konsortium vertreten ist. Es ist daher leicht erklärlich, daß man noch um die Jahrhundertwende in den Schreiben, mit denen Unterbeteiligungen angeboten wurden, oft die Wendung findet: „ W i r gehen hierbei von der Voraussetzung aus, daß Sie dadurch veranlaßt sein werden, Ihrerseits auch uns eine Unterbeteiligung bei Geschäften anzubieten, an denen w i r nicht m i t wirken werden." Unter den heutigen Verhältnissen gilt dieser Gesichtspunkt der Gegenseitigkeit mehr oder weniger nur noch für die Privatbankhäuser. Die großen Institute halten es i m allgemeinen m i t ihrem Ansehen für unvereinbar, Unterbeteiligungen zu übernehmen. A n Geschäften, bei denen sie nicht als Hauptkonsorten auftreten, wirken sie deshalb lieber überhaupt nicht mit, es sei denn, eine Großbank w i l l durch Übernahme einer Unterbeteiligung einem Institut, an dem sie kapitalmäßig interessiert ist, bei der Placierung einer Anleihe behilflich sein. Dann pflegt aber mit der Unterbeteiligung auch die sofortige feste Übernahme eines entsprechenden Anleihebetrags verbunden zu sein. Auch die Frage der Stückezuteilung i m Zusammenhang m i t der A b gabe von Unterbeteiligungen w i r d heute meist anders gehandhabt. Früher wollten die Hauptkonsorten bei der Stückezuteilung unabhängig bleiben; deshalb wurde i n der Regel ausdrücklich vereinbart, daß durch die Abgabe der Unterbeteiligung kein Anspruch des Unterkonsorten auf Lieferung von Wertpapieren i n Höhe oder nach Maßgabe seiner Unterbeteiligung begründet werden soll. Neuerdings, d. h. schon seit einer ganzen Reihe von Jahren, pflegt mit der Einräumung von Unterbeteiligungen meist auch die Überlassung eines bestimmten Stückebetrags in voller oder halber Höhe der Unterbeteiligung verbunden zu werden. Das bedeutet aber nicht etwa, daß der Unterbeteiligte damit zu einem Mitglied des Emissionskonsortiums wird; vielmehr besorgt er die Weiterplacierung dieser Stücke wie jede andere, nicht dem Konsortium angehörende Bank.

Untersuchungen über Abgrenzung, Organisation u n d Umfang

55

Die Mitgliedschaft i n einem Hauptkonsortium schließt eine gleichzeitige Unterbeteiligung unter einem anderen Hauptbeteiligten desselben Konsortiums nicht aus. Eine Provinzbank, die aus regionalen Rücksichten mit einer kleinen Quote in ein Konsortium aufgenommen wurde, kann beispielsweise versuchen, von einer befreundeten Großbank noch eine Unterbeteiligung zu erhalten, wenn sie eines guten Placierungsergebnisses bei sich gewiß ist. Diese Ausführungen bezogen sich auf den Fall, daß ein Hauptkonsorte zu Lasten seiner eigenen Quote Unterbeteiligungen abgibt. Sie gelten sinngemäß aber auch für die nur noch selten angewandte Möglichkeit, einem Nichtkonsorten „eine Unterbeteiligung unter dem Ganzen" einzuräumen. Es konnte ζ. B. vorkommen, daß bei einer A n leiheemission das Hauptkonsortium nicht allzusehr erweitert und zersplittert werden sollte, andererseits aus irgendwelchen Rücksichten aber diese oder jene Bank unbedingt m i t einer kleinen Quote aufgenommen werden sollte. Auch das geschah dann gern in der Form, daß man sie nicht „en nom" in Erscheinung treten ließ, sondern ihr eine Quote unter dem Gesamtkonsortium zubilligte. Die Einräumung derartiger Unterbeteiligungen „unter dem Ganzen" bedingen eine anteilsmäßige Kürzung der Quoten aller Hauptkonsorten, wie das folgende Beispiel zeigt: Normalquote: Kürzung: Verbleibende Quote: 40 % 2,0% 38,0% 30 % 1,5 o/o 28,5 % 20®/o 1,0% 19,0% 10% 0,5% 9,5% Ì00 % 5,0 % 9ίΜ>%" Unbeteiligter unter dem Konsortium 5,0 %

100 %. Der Nutzen des Unterbeteiligten besteht bei Emissionen in der Regel i n einem Teil des sogenannten Konsortialnutzens (näheres hierüber i m Abschnitt „Die Bankenvergütung" 1 2 ). I m Kreditgeschäft werden dem Unterbeteiligten fast immer die Original-Konditionen zugebilligt. Über „Die Unterbeteiligung i m Kreditgeschäft" ist an späterer Stelle noch einiges zu sagen 13 . E. Untersuchungen über Abgrenzung, Organisation und Umfang des konsortialen Bankgeschäfts Innerhalb des Gesamtgeschäfts einer Bank nimmt das Konsortialgeschäft eine seinen Besonderheiten entsprechende Stellung ein. Es ist 12 13

Vgl. S. 119/120. Vgl. S. 73.

56

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

nicht möglich, das Konsortialgeschäft nach den üblichen Ordnungsprinzipien in den Einzelbetrieb „Bank" einzugliedern oder an Hand der Ziffern der Bilanzen und Erfolgsrechnungen ein annähernd genaues B i l d über den Umfang des Konsortialgeschäfts einer Bank zu gewinnen. Während die Bezeichnungen für die übliche bankmäßige Tätigkeit wie Kreditgeschäft, Devisengeschäft, Börsengeschäft, Emissionsgeschäft, Verwahrungsgeschäft, Zahlungs- und Überweisungsverkehr usw. über den Inhalt dieser Geschäftsarten Auskunft geben, kennzeichnet der Begriff Konsortialgeschäft nicht ein Geschäft an sich. Er vermag daher nichts darüber auszusagen, was Gegenstand des einzelnen Konsortialgeschäfts ist. Selbst die althergebrachte Zweiteilung i n reguläres und irreguläres Bankgeschäft bietet für eine brauchbare Einordnung des Konsortialgeschäftes keine befriedigende Handhabe. Zum regulären Bankgeschäft rechnen das passive und das aktive Kreditgeschäft, die Vermittlung des Zahlungsverkehrs, die Ausführung der anderen bankgeschäftlichen Dienstleistungen sowie alle Geschäfte, die die Bank f ü r Rechnung eines Dritten tätigt. Das irreguläre Geschäft — das Geschäft der Bank als „Spekulationsbank", wenn w i r der von Adolf Weber 1 4 vorgeschlagenen Einteilung i n Depositen- und Spekulationsbanken folgen — umfaßt das Eigengeschäft der Banken, vor allem das Effekteneigengeschäft und das Emissionsgeschäft. Noch nach der M i t t e des vorigen Jahrhunderts bildete das Emissionsgeschäft den Hauptzweig der Tätigkeit der deutschen Banken. Bis zum zweiten Weltkrieg hatte sich bei einigen Großbanken der Charakter als Emissionsbank stärker erhalten als bei anderen. I m allgemeinen pflegen aber die deutschen Banken i m Gegensatz etwa zu den englischen „Big five" sowohl das reguläre wie das irreguläre Geschäft, ohne daß sie das eine über dem anderen vernachlässigen. Auch das Konsortialgeschäft erstreckt sich auf diese beiden großen Gebiete bankgeschäftlicher Tätigkeit. Das konsortiale Kreditgeschäft gehört ebenso eindeutig zum regulären wie das konsortiale Emissionsgeschäft zum irregulären Bankgeschäft. Wie aber nach Zahl und Bedeutung unter den Bankkonsortien die Emissionskonsortien überwiegen, so liegt auch das Schwergewicht des Konsortialgeschäfts i m Bereich des irregulären Bankgeschäfts. Von diesem aber entfällt ein so großer Prozentsatz auf das Konsortialgeschäft, daß man m i t Recht sagen kann: Es handelt sich beim Konsortialgeschäft „ u m einen wesentlichen Teil des Eigengeschäfts der Banken, man darf wohl sagen, den wesentlichsten" 1 5 . Trotzdem haben w i r festzuhalten, daß die Bezeichnung Kon14 Adolf Weber, Depositenbanken u n d Spekulationsbanken. Ein Vergleich deutschen u n d englischen Bankwesens. München u n d Leipzig 1938. 15 Gerhardt, vgl. Fußnote 2 auf S. 16.

Untersuchungen über Abgrenzung, Organisation u n d U m f a n g 5 7

sortialgeschäft i m Grunde n u r ein Sammelbegriff ist f ü r die verschiedensten A r t e n von Bankgeschäften, denen nur gemeinsam ist, daß sie von mehreren Banken zusammen durchgeführt werden. Ebenso läßt sich der Begriff Konsortialgeschäft nicht danach abgrenzen, wer den einzelnen Konsortien jeweils als Geschäftspartner gegenübersteht. Das können sowohl Inländer wie Ausländer sein, private Unternehmen ebenso wie die öffentliche Hand und die Industrie so gut wie Handel und Verkehr. Allerdings handelt es sich bei Privatunternehmen, für die sich Konsortien bilden, meist um Aktiengesellschaften, weil diese die Rechtsform des Großunternehmens verkörpern und Konsortialgeschäfte immer Großgeschäfte sind. Die innere Organisation des Konsortialbüros i n den deutschen Großbanken, den führenden Konsortialbanken, ist nicht einheitlich. Bei dem einen Institut werden sämtliche Geschäftsvorfälle konsortialer Natur in einer besonderen Konsortialabteilung bearbeitet, gleichgültig, ob es sich u m Anleihen, Kapitalerhöhungen, Kursstützungen, Börseneinführungen oder Kredite handelt. I n anderen Banken w i r d das konsortiale Kreditgeschäft vom sonstigen Konsortialgeschäft getrennt und in den laufenden Kreditabteilungen mitbearbeitet, das Effektenkonsortialgeschäft dagegen zusammen mit anderen vertraulichen Angelegenheiten im Sekretariat erledigt. Wegen der Vielgestaltigkeit des Konsortialgeschäfts geben über seinen Umfang und seine Ertragskraft weder die Bilanzen noch die Gewinn- und Verlustrechnungen der Banken Auskunft. Die Erträge aus dem konsortialen Kreditgeschäft werden wie die des sonstigen Kreditgeschäfts unter dem Sammelposten „Zinsen und Diskont" und „Provisionen und Gebühren" ausgewiesen. Die aus dem Effektenkons ort ialgeschäft anfallenden Provisionen sind — soweit sie nicht vorweg für Abschreibungen und zur Reservenstärkung verwendet werden — gleichfalls in der Position „Provisionen und Gebühren" enthalten. Die Jahres- und Monatsbilanzen der Banken lassen den Umfang des Konsortialgeschäftes nicht erkennen, weil weder Konsortialkredite noch Wertpapiere, die aus Konsortialgeschäften herrühren, besonders ausgewiesen werden. Zwar enthalten schon seit 1911 die Bankbilanzen einen eigenen Posten „Konsortialbeteiligungen". Das Bilanzschema verlangte damals bereits eine gesonderte Angabe der Konsortialeffekten, ohne daß aber über deren Scheidung von den übrigen Effekten Richtlinien ergangen wären. Die Grenze zwischen Konsortialkonto und Effektenkonto war flüssig und wurde bei den einzelnen Banken nach verschiedenen Gesichtspunkten gezogen. Von mancher Seite erfolgten deshalb Vorschläge, die eine klare Trennung bezweckten. Schulze-

58

Wirtschaftliche Grundlagen des Konsortialgeschäfts

Gaevernitz 1 6 forderte, unter „Konsortien" solche A k t i v a zu verbuchen, die noch m i t EinZahlungsverpflichtungen belastet seien, unter „Effekten" dagegen alle reinen, wenn auch illiquiden Aktiva, wobei noch börsengängige und nicht börsengängige unterschieden werden könnten. Kalveram 1 7 erblickte hierin die Gefahr, daß das Konto der eigenen Effekten mit sehr illiquiden Werten gespeist werden könnte; er verlangte deshalb, daß die „aus mißlungenen oder sich lange hinziehenden Emissionen gebliebenen Restbestände auf dem Konsortialkonto verbleiben" sollten. I n der Praxis waren jedoch Umbuchungen auf das Effektenkonto üblich, ohne daß man dabei nach einem einheitlichen Verfahren vorgegangen wäre. Ein Vergleich der Bilanzziffern zweier Banken ließ deshalb keinerlei eindeutige Rückschlüsse auf die Entwicklung ihres Konsortialgeschäftes zu. Allgemein kann man jedoch davon ausgehen, daß der Bilanzposten „Konsortialbeteiligungen" früher die Anteile an noch schwebenden Konsortialgeschäften enthielt 1 8 . Die zur Zeit geltenden Richtlinien für die Aufstellung der Jahresbilanz enthalten keine Erläuterung des Begriffs Konsortialbeteiligungen, wohl aber die Richtlinien für die Monatsstatistik. Sie besagen: „ A l s Konsortialbeteiligungen gelten alle Wertpapiere u n d Geschäftsanteile, über die das I n s t i t u t nicht allein verfügen k a n n u n d die infolge von V e r einbarungen irgendwelchen Bindungen unterliegen."

Demgegenüber w i r d der Begriff Beteiligungen wie folgt definiert: „Hierzu gehören alle Beteiligungen, die am Stichtag bestimmt sind, dauernd dem Geschäftsbetrieb des Kreditinstitutes zu dienen, gleichviel, ob sie i n Wertpapieren verkörpert sind oder nicht, also A k t i e n oder Anteile einer Kapitalgesellschaft, Geschäftsguthaben bei Genossenschaften, Anteile als persönlich haftender Gesellschafter a n offenen Handelsgesellschaften, K o m manditgesellschaften u n d Kommanditgesellschaften auf Aktien, Anteile als Kommanditist u n d die Beteiligung als stiller Gesellschafter. A k t i e n oder Anteile einer Kapitalgesellschaft, deren Nennbeträge insgesamt den v i e r ten T e i l des Grundkapitals dieser Gesellschaft erreichen, sowie K u x e einer bergrechtlichen Gewerkschaft, deren Z a h l insgesamt den vierten T e i l der K u x e dieser Gewerkschaft erreicht, gelten i m Zweifel als Beteiligung. Liegt die Absicht einer Beteiligung nicht vor, sind sie unter Position »Wertpapiere 4 zu erfassen."

Aktien oder Anteile einer herrschenden Gesellschaft sind ebenso wie eigene Aktien gesondert auszuweisen. 16 G. von Schulze-Gaevernitz, Die deutsche Kreditbank. Tübingen 1922. S. 115. 17 W i l h e l m Kalveram, Bankbilanzen. I. Teil: Die Bilanzen der K r e d i t b a n ken. Leipzig 1922. S. 95. 18 B u c h w a l d schreibt: „ D e r Bilanzposten Konsortialbeteiligungen gibt über den Bilanzwert der noch schwebenden Beteiligungen der Bank an Konsortialgeschäften Aufschluß." — Bruno Buchwald, Die Technik des Bankbetriebes, B e r l i n 1931. S. 759.

Untersuchungen über Abgrenzung, Organisation u n d

U m f a n g 5 9

I n der Hauptsache setzen sich die „Konsortialbeteiligungen" also aus Wertpapieren zusammen, über welche die Bank infolge bestehender Bindungen mit anderen Instituten in bezug auf Verkauf oder Stimmrechtsausübung nur beschränkt ibzw. gemeinsam mit den anderen Partnern verfügen kann. Beispielsweise werden „gepoolte" Aktien oder Schuldverschreibungen bzw. Aktien, die für eine Börseneinführung vorläufig reserviert sind, über „Konsortialbeteiligungen" verbucht, während andererseits Wertpapiere, die einer Bank aus einer Emission als Restbestände verbleiben, in der Regel unter die „Eigenen Wertpapiere" eingereiht werden. Das Bilanzkonto „Konsortialbeteiligungen" spiegelt deshalb nur einen schmalen Ausschnitt aus dem Gesamtkonsortialgeschäft einer Bank wider.

Dritter

Teil

Das K r e d i t k o n e o r t i u m I. Wesen und Begründung des Konsortialkredits Mehr noch als die anderen Konsortien verdanken die Kreditkonsortien ihre Entstehung dem Wunsch der Banken nach Verteilung und Minderung des Risikos. Die Kredite, die von den großen deutschen Industriegesellschaften beansprucht werden, erreichen häufig eine solche Höhe, daß selbst die größte deutsche Bank sie nicht einräumen könnte, ohne i h r Schicksal auf Gedeih und Verderben m i t dem ihrer Kreditnehmerin zu verknüpfen. Erst die Einrichtung des Konsortialkredites ermöglichte es den Banken, sowohl den Kreditbedarf der Großunternehmen zu befriedigen als auch das eigene Kreditrisiko durch weitgehende Kreditstreuung zu begrenzen. Welche Bedeutung man der Bildung von Kreditkonsortien nach deutschem Vorbild selbst in England zumißt, wo diese bis zur Beendigung des ersten Weltkrieges nicht üblich waren, beweist eine Äußerung des 1918 eingesetzten Prüfungsausschusses, der sich m i t der Konzentration i m englischen Bankwesen befassen sollte 1 : Zwar könnten die Großbanken dank ihrem inneren Risikoausgleich eher Kredite großen Ausmaßes gewähren als kleinere Institute, trotzdem sei man auch hier an die Grenze gekommen, wo man, wolle man noch darüber hinaus, bei besonders großen Geschäften die Bildung von Konsortien ins Auge fassen müsse, wie sie bei den deutschen Banken schon seit langem üblich seien. Vor allem Investitionskredite sind wegen ihrer Laufzeit und ihrer Höhe für eine gemeinschaftliche Kreditgewährung mehrerer Banken besonders geeignet. Neue und noch nicht anleihefähige Unternehmen können häufig nur über den Konsortialkredit m i t langfristigen Fremdmitteln versorgt werden. Da der Gemeinschaftskredit die Zeit überbrückt, i n der eine Kreditnehmerin noch nicht an den Kapitalmarkt herangehen kann, erfüllt er gleichsam die Aufgabe der Vorfinanzierung. Ganz besonders aber werden die Banken sich zu Kreditkonsortien zusammenschließen, wenn auf absehbare Zeit jede Möglichkeit zur Konsolidierung von Investitionskrediten durch Begebung von Aktien oder Anleihen versperrt erscheint. 1

Vgl. Adolf Weber, a.a.O., S. 106.

Die Technik der konsortialen Kreditgewährung

61

Um den laufenden Kreditbedarf eines Unternehmens, wie er bei normalem Geschäftsgang auftritt, zu befriedigen, verbinden sich die Banken nur selten zu förmlichen Konsortien, da jede Bank m i t ihren Kunden selbständig verhandeln und unmittelbar i n Fühlung m i t ihnen bleiben w i l l . A m ehesten noch werden Bereitstellungskredite konsortialiter gewährt, w e i l sie stoßweise abgerufen werden und für die Liquidität einer einzelnen Bank eine zu große Belastung bedeuten können. Solche Kreditbereitstellungskonsortien setzen sich vielfach nur aus einigen wenigen Banken zusammen, etwa denen, die i m Aufsichtsrat der kreditnehmenden Gesellschaft vertreten sind. Den Konsortien zur Gewährung ausgesprochener Investitionskredite gehören dagegen i m allgemeinen sämtliche Banken an, die auch bei Emissionsgeschäften der kreditnehmenden Gesellschaft mitwirken. Zu den gesetzlichen Bestimmungen, die das Auftreten des Konsortialkredits begünstigen, gehört die Vorschrift des § 9 K W G , wonach ein Kreditinstitut diejenigen Kreditnehmer, deren Gesamtverschuldung bei i h m i m Laufe von zwei Monaten eine M i l l i o n D - M a r k übersteigt, der Aufsichtsbehörde, und zwar über die zuständige Landeszentralbank anzeigen muß. Großen Einfluß hat allerdings die Meldepflicht des § 9 K W G i n dieser Hinsicht nicht, da Anteile an Konsortialkrediten auch dann zu melden sind, wenn sie unter 1 M i l l i o n D M liegen, der gesamte Konsortialkredit aber diese Summe übersteigt. Größere Bedeutung haben die Vorschriften des § 12 K W G für das Zustandekommen von Kreditkonsortien. Hiernach sollen die Kredite einer Bank an denselben Kreditnehmer einen bestimmten Hundertsatz ihres haftenden Eigenkapitals nicht überschreiten, andernfalls sie, unbeschadet der Rechtswirksamkeit des Kreditgeschäfts, der Zustimmung sämtlicher Geschäftsleiter bedürfen und den Aufsichtsbehörden anzuzeigen sind. Das Aufsichtsamt hat i n seiner dritten Bekanntmachung vom 24. Juni 1936 diesen Hundertsatz m i t 10 % des haftenden Eigenkapitals festgelegt 2 .

II. Die Technik der konsortialen Kreditgewährung A. Die Kreditarten Der Konsortialkredit verkörpert keine eigene Kreditart, sondern die äußere Form für die gemeinschaftliche Kreditgewährung mehrerer Banken. Er kann deshalb i n den verschiedensten Arten auftreten, als Barkredit ebenso wie als Diskont-, Akzept- oder Avalkredit. Die meisten Konsortialkredite sind B a r k r e d i t e , die namentlich für langfristige Anlagekredite die gegebene Kreditart darstellen. Aller2

F ü r Kreditinstitute m i t einer Bilanzsumme bis zu R M 500 000,— ist der Satz auf 15 °/o erhöht worden.

62

Das Kreditkonsortium

dings können sich die Banken gerade bei Investitionskrediten aus Liquiditätsrücksichten veranlaßt sehen, sie durch Wechselziehungen zu mobilisieren. Auch große Exportgeschäfte werden gern m i t Konsortiald i s k ο η t k r e d i t e η finanziert. Die Wechsel werden i n der Regel durch die Konsortialführerin abgerechnet, die der Kreditnehmerin den Diskontgegenwert bei sich zur Verfügung stellt und von den Mitkonsorten die auf sie i n runden Wechselabschnitten entfallenden Anteile gegen Abrechnung der entsprechenden Wechsel einfordert. Seltener ist es, daß jeder Konsorte die auf ihn entfallenden Wechsel selbst der Kreditnehmerin abrechnet. Von einer Besonderheit des Diskontkredit-Konsortiums berichtet Obst 3 : Nach ihm kam ein solches Konsortium nur zustande, wenn die Reichsbank einen Rediskontkredit einräumte, der auf das Kontingent der einzelnen Konsorten nicht angerechnet wurde. Aber nur i n Ausnahmefällen, etwa wenn größere Investitionsvorhaben m i t langfristigen Krediten finanziert werden mußten, stellte früher die Zentralnotenbank zusätzliche Rediskontkontingente zur Verfügung, um den Liquiditätsrückhalt der einzelnen Konsortialbanken bei i h r nicht zu schwächen. Die Wechsel, die die Kreditnehmerin einem solchen verselbständigten Konsortium einreichte, wurden von der Konsortialführerin abgerechnet und, soweit sie nicht i m Portefeuille gehalten wurden, der Reichsbank zur Diskontierung weitergegeben. Der Einfachheit halber leistete die Konsortialführerin das Giro für sämtliche Wechsel selber, u m nicht jeweils entsprechend den Konsortialquoten Teilabschnitte auf die einzelnen Konsorten ausstellen zu müssen. Zur Mithaftung zog sie ihre Mitkonsorten heran, indem sie sich folgendes Schreiben 4 von ihnen bestätigen ließ: „ V o n dei* M ü l l e r A.G. w u r d e n uns heute zum Diskont R M 1 000 000,— per 24.10. Aussteller eingereicht, die w i r der Einfachheit halber m i t unserem Giro versehen haben. Entsprechend I h r e r Quote von 25°/o haben w i r Sie auf einem i n unserer Konsortial-Abteilung geführten Wechselanteilskonto M ü l l e r A.G. m i t R M 250 000 belastet u n d bitten Sie, uns die Ordnungsmäßigkeit dieser Belastung zu bestätigen. V o n dem erzielten Diskontuntersdhied' entfallen auf I h r e n A n t e i l R M 950,—, die w i r I h r e m K o n t o bei uns gutgeschrieben haben."

Heute werden Diskontkredite i n Konsortialform meist dergestalt eingeräumt, daß die Konsorten — wie bereits eingangs erwähnt — die auf sie entfallenden Wechsel über die Konsortialführerin hereinnehmen und bei Weiterdiskontierung selbst girieren. Zwei typische Beispiele für Konsortialdiskontkredite der Gegenwert sind der unter Führung der Landwirtschaftlichen Rentenbank zur Finanzierung der staatlichen 3 4

Georg Obst, Geld-, B a n k - u n d Börsenwesen. Stuttgart 1937. S. 286. Obst, a.a.O., S. 286.

Die Technik der konsortialen Kreditgewährung

63

Lagerreserve bereitgestellte Getreidekonsortialkredit, den die Einfuhrund Vorratsstelle für Getreide und Futtermittel gegen Bundesbürgschaft und Vorratsübereignung i n Anspruch nimmt, sowie der an die Ausfuhrkredit AG. gegebene Diskontkredit, der der Refinanzierung von Krediten an deutsche Exporteure m i t ein- bis vierjähriger Laufzeit dient, die die Ausfuhrkredit AG. bis zur Höhe des durch die HermesVersicherung gedeckten Anteils von Exportlieferungen gewährt. A n beiden Konsortien sind die namhaftesten deutschen Banken beteiligt, die i m Rahmen ihrer Quoten die anfallenden Solawechsel der Einfuhr- und Vorratsstelle bzw. der betreffenden Exportfirmen zum Diskont hereinnehmen. Beim Konsortial a k z e p t k r e d i t leisten die einzelnen Konsorten das Akzept durchweg unmittelbar: Die Kreditnehmerin zieht i m Verhältnis der Quoten Wechsel auf die Konsorten, die diese m i t ihrem Akzept versehen. Beim Konsortial a v a l k r e d i t kann der Bürgschaftsschein von der Konsortialführerin allein unterschrieben oder aber von allen Konsorten gemeinsam unterzeichnet werden. B. Die Form der Krediteinräumung Beim Konsortialkredit werden die Vereinbarungen über die Kreditbedingungen, insbesondere über Höhe, Dauer und Sicherung des Kredits sowie über Zinsen und Provisionen, zwischen dem kreditsuchenden Unternehmen und der Konsortialführerin getroffen. Der Kredit selbst kann auf mehrfache Weise durch das Konsortium zur Verfügung gestellt werden: Beim normalen oder „echten" Konsortialkredit w i r d der Kreditbetrag dem Kunden bei der Konsortialführerin gutgeschrieben, die von ihren Mitkonsorten Anteilsbeträge einfordert. Ebenso erfolgt die Verrechnung der Zinsen u n d Provisionen nur über die Konsortialführerin. Der Aufbau dieser gebräuchlichen Konsortialform hat demnach folgendes Aussehen: Kreditnehmerin ( D M 1 000 000,—) Konsortium, vertreten durch F ü h r e r i n A ( D M 1 000 000,—) Führerin A eigener A n t e i l ( D M 500 000,—)

Konsorte Β ( D M 300 000,—)

Konsorte C ( D M 200 000,—)

Beim „unechten" Konsortialkredit, auch „Parallelkredit" genannt, stellt jede Mitgliedsbank ihren A n t e i l der Kreditnehmerin direkt zur

ö4

Das K r e d i t k o n s o r t i u m

Verfügung und erhält unmittelbar die Zinsen und Provisionen hierauf. Aufgabe der Konsortialführerin ist es, darauf zu achten, daß die Kredite stets i m Verhältnis der Quoten abgerufen und zurückgezahlt werden. Für den Fall der Kreditüberziehung bei einem einzelnen Konsorten werden besondere Absprachen getroffen. Die Mitkonsorten haben beim dezentralisierten Kreditkonsortium den Vorteil, daß sie der Kreditnehmerin gegenüber stärker hervortreten. Ausschlaggebend für die Wahl dieser Konsortialform sind aber praktische Erwägungen. W i r erwähnten bereits, daß die A r t des Konsortialkredites hier mitbestimmend ist und sich ζ. B. für einen reinen Akzeptkredit das dezentralisierte Konsort i u m weit besser eignet als das zentralisierte. Das Schema der dezentralisierten oder „unechten" Konsortialform ist folgendes: Kreditnehmer i n : ( D M 1 000 000,—) Konsorte Β ( D M 300 000,—)

Führerin A ( D M 500 000,—)

Konsorte C ( D M 200 000,—)

Die beiden Grundformen des Kreditkonsortiums werden gelegentlich abgewandelt. So kann es zur Durchführung einer besonderen Kredicaktion notwendig sein, das von früher her bestehende Stammkonsort i u m einer Gesellschaft vorübergehend durch eine m i t Spezialaufgaben betraute Bank zu ergänzen, die die Führung des Gesamtkonsortiums übernimmt und die Konsorten der Kreditnehmerin gegenüber vertritt. Jedoch steht sie mit den einzelnen Konsorten nicht i n unmittelbarer Verbindung, w e i l das alte Stammkonsortium ein i n sich geschlossenes Gebilde bleibt, das seine Spitze i n der bisherigen Konsortialführerin hat. Diese wickelt den gesamten Zahlungs- und Schriftverkehr zwischen dem Stammkonsortium und der neu eingeschalteten Bank ab, u m deren Einbruch i n das bisherige Hausbanken-Konsortium zu vermeiden. Als letzte sehr seltene Form des Kreditkonsortiums sei die erwähnt, bei der die Konsortialführerin den Kredit bei sich zur Verfügung stellt, ohne Anteilsbeträge von ihren Mitkonsorten einzufordern. Sie t r i t t damit gewissermaßen i n Vorlage m i t dem Recht, jederzeit Einzahlung zu fordern, wobei der Vorschußzinssatz unter dem Debetzinssatz liegen kann, den der Kunde zahlt. Es kann aber auch von vornherein vorgesehen sein, daß die Konsorten nur an einem etwaigen Verlust teilnehmen sollen. Für solche bloßen „Risikobeteiligungen" erhalten die Konsorten meist eine Avalprovisdon i n Form einer Zinsspanne oder einen A n t e i l an der Kreditprovision vergütet. Über die Verbuchung i n derartigen Fällen berichten w i r i m Abschnitt D A Auch wenn Haftungs5

Vgl. S. 70.

Die Technik der konsortialen Kreditgewährung

65

und Beteiligungsquote eines Konsorten voneinander abweichen 6 , w i r d den Konsorten für die übernommene Haftung eine eigene Haftungsprovision vergütet, während die tatsächlich zur Verfügung gestellten Kreditbeträge gesondert abgerechnet werden. C. Die Bankenvergütung 1923 schrieb Leitner 7 : „Bankkredite sind i n der Regel verzinslich und provisionspflichtig. I n anderen Fällen verlangt der Kreditgeber als Vergütung einen Teil am Gewinn der Unternehmung oder des Geschäfts, so beispielsweise bei Gemeinschaftsgeschäften der Banken, das sind Geschäfte der Kreditgewährung für gemeinschaftliche Rechnung." Die besonderen Verhältnisse der Inflationszeit rechtfertigten i n Ausnahmefällen eine derartige Handhabung. Heute erheben dagegen die Banken für ihre Konsortialkredite, selbst wenn es sich u m hohe Beträge handelt und die Kredite für mehrere Jahre eingeräumt werden, nicht anders als für alle übrigen Kredite Zinsen und Provisionen. Auch innerhalb des Konsortiums werden Erträgnisse aus dem gemeinsamen Kreditgeschäft, um dem Auftreten von Spitzen vorzubeugen, nicht etwa pro rata der Konsortialquoten geschlüsselt, sondern an Hand der effektiv zur Verfügung gestellten Beträge, d. h. also zinsstaffelmäßig, auf die Konsorten verteilt. Diese A r t der Ausrechnung deckt sich m i t der A u f fassung der Banken, die die Erträgnisse aus Konsortialkrediten wie die aus allen anderen Krediten als Zinsen und Kreditprovision ansehen und als solche in ihre Aufwands- und Ertragsrechnung einstellen. Für ihre Mühewaltung w i r d der Konsortialführerin eine Führungsprovision i m allgemeinen zugestanden, wenn die Abwicklung des Kreditgeschäfts eine besondere Arbeitsbelastung verursacht. Als Berechnungsgmndlage hierfür dient gewöhnlich die Kreditprovision. Für ein Schreiben, das die Konsortialführerin bei der Ausschüttung der Kreditprovision an ihre Mitkonsorten richtet, bringen w i r nachstehend ein Beispiel, das den seltenen Fall der Abzweigung einer Unterbeteiligung unter dem Konsortium als ganzem berücksichtigt: „ W i r haben der G-Gesellschaft die Kreditprovision v o n X U °/o monatlich auf den beanspruchten Kreditbetrag von D M 30 000 000,— f ü r die Zeit v o m 1. 10. bis 31. 12. 1954 m i t D M 225 000,— Wert 1. 10. 1954 i n Rechnung gestellt, die w i r h i e r m i t zur Ausschüttung bringen. V o n diesen D M 225 000,— entfallen unter Berücksichtigung des f ü r die gemeinsamen Unterbeteiligten abzuzweigenden Betrages von 8 °/o von D M 225 000,— 18 000,— D M 207 000,— 6 7

W i l h e l m Kalveram, Bankbetriebslehre, Berlin u n d Wien 1939. S. 83. Leitner, a.a.O., S. 1.

5 Scholze, Konsortialgeschäft

Das Kreditkonsortium auf I h r e Beteiligung von 33,5 °/o f ü r die w i r Sie abzüglich 10 ®/o Führungsprovision .

DM

69 345,— 6 934,50

mit

DM

62 410,50

Wert 1.10.1954 auf I h r e m K r e d i t - A n t e i l s k o n t o wegen G-Gesellschaft erkennen. Z u Lasten dieses Kontos überweisen w i r Ihnen den Betrag am 1.10. auf I h r L Z B - G i r o k o n t o . "

D. Verbuchung und Bilanzierung Institute mit lebhaftem Konsortialgeschäft unterhalten vielfach eine eigene Konsortialbuchhaltung, in der alle Geschäftsvorfälle konsortialer Natur buchungsmäßig erfaßt werden. Durch die Herauslösung der Konsortialbuchungen aus der lauf enden Buchhaltung tragen die Banken dem vertraulichen Charakter der Konsortialgeschäfte Rechnung, über deren Umfang sie zudem zu jeder Zeit die volle Übersicht besitzen wollen. Hinzukommt, daß die Verbuchung von Konsortialtransaktionen oft Spezialkenntnisse erfordert, die es zweckmäßig erscheinen lassen, die damit vertrauten Beamten i n einer gesonderten Abteilung zusammenzufassen. I m Soll und Haben der Konsortialrechnung wendet die Konsortialführerin den gleichen Zinssatz an. Sondergewinne, die ihr dadurch erwüchsen, daß sie der Kreditnehmerin höhere Zinsen und Provisionen belastete als sie ihren Mitkonsorten vergütete, widersprächen dem Grundsatz gleicher Beteiligung aller Konsorten an Gewinn und Verlust. Äußerlich w i r d dies auch dadurch unterstrichen, daß der Konsortialführerin die Führungsprovision nicht etwa als Zinsagio, als Spanne zwischen Soll- und Habenzinsen, sondern als fester A n t e i l an der Kreditprovision zufließt. Ebenso müssen sich valutamäßig alle Be- und Entlastungen auf dem Konsortialkonto möglichst decken. Anders ausgedrückt heißt das: Die Mitkonsorten schaffen ihre Anteilsbeträge der Konsortialführerin am gleichen Tage an, an dem diese der Kreditnehmerin den Gesamtbetrag zur Verfügung stellt. Umgekehrt erkennt die Konsortialführerin ihre Mitkonsorten für anteilige Zinsen und Provisionen unter dem gleichen Tage, an dem·, diese bei i h r selbst eingegangen sind bzw. unter dem sie die Kreditnehmerin i n laufender Rechnung belastet hat. Dieses Prinzip der völligen valutamäßigen Gleichheit gilt für das Kreditkonsortium ebenso wie für das Emissionskonsortium. Die wichtigsten Buchungsvorfälle, zu denen die Abwicklung eines Kreditgeschäfts der Führerin eines „echten" oder zentralisierten Konsortiums Anlaß! gibt, sind folgende 8 : 8 Der Einfachheit halber nehmen w i r an, daß alle Zahlungen über L Z B Girokonto laufen.

Die Technik der konsortialen Kreditgewährung

67

Die Konsortialführerin stellt der Kreditnehmerin die Kreditvaluta zur Verfügung. Buchung: Per X-Gesellschaft Kreditsonderkonto A n X-Gesellschaft laufendes Konto. Die Mitkonsorten überweisen ihre Anteile. Buchungen: Per LZB-Girokonto A n Mitkonsorten Kreditanteilskonten w/X-Gesellschaft. Die Konsortialführerin belastet die Kreditnehmerin für fällig werdende Zinsen und Kreditprovision. Buchung: Per X-Gesellschaft Kreditsonderkonto A n Zinsenkonto 9 A n Provisionskonto 9 . Gleichzeitig überträgt sie die Abschlußposten auf laufendes Konto. Buchung: Per X-Gesellschaft laufendes Konto A n X-Gesellschaft Kreditsonderkonto. Sie erteilt auch den Mitkonsorten Zins- und Provisionsabrechnung unter Kürzung der Führungsprovision und überweist ihnen die zustehenden Beträge. Buchungen: Per Zinsenkonto 1 0 Per Provisionskonto 1 0 A n Mitkonsorten Kreditanteilskonten w/X-Gesellschaft. Per Mitkonsorten Kreditanteilskonten w/X-Gesellschaft A n LZB-Girokonto. Die Kreditnehmerin zahlt den beanspruchten Kredit zurück. Buchung: Per LZB-Gdrokonto A n X-Gesellschaft Kreditsonderkonto. Die Konsortialführerin überweist dementsprechend den Mitkonsorten ihre Anteile. Buchung: Per Mitkonsorten Kreditanteilskonten w/X-Gesellschaft, A n LZB-Girokonto. Die Konsortialführerin errichtet also, u m einen Konsortialkredit zu verbuchen, ein Kredit^Sonderkonto für die Kreditnehmerin und KreditAnteilskonten für die Mitkonsorten. W i r wollen den Fall annehmen, daß eine Kreditnehmerin einen Konsortialkredit von D M 6 000 000,— i n Anspruch nähme, f ü r den sie jährlich 5 °/o Zinsen (zahlbar am Ende eines jeden Vierteljahres) und monatlich 1 /s°/o Kreditprovision auf den 9 u n d 1 0 Anstatt w i e hier die der Kreditnehmerin belasteten Zinsen u n d Provisionen i n voller Höhe über Zins- u n d Provisionskonto laufen zu lassen u n d sodann die den Konsorten zustehenden Anteile v o m Zins- u n d Provisionskonto wieder abzubuchen, k a n n sie auch sogleich saldieren u n d n u r i h r e n eigenen A n t e i l dem Zins- u n d Provisionskonto gutbringen.

5*

Das K r e d i t k o n s o r t i u m zugesagten K r e d i t b e t r a g (zahlbar f ü r e i n J a h r i m voraus) muß. A u f d e m K r e d i t - S o n d e r k o n t o

ergeben sich d a n n

aufbringen

nachstehende

Buchungen: Kredit-Sonderkonto der X-Gesellschaft (von der Konsortialführerin geführt) Datum Text 15. 2. Übertrag auf lfd. Konto X-Gesellschaft 15. 2. 7s % Kreditprovision p. M . f ü r die Zeit v o m 15. 2. 53 bis 15. 2. 54 auf D M 6 000 000,— . .. 15. 2. Anschaffung der Kreditprovision . . 31. 3. 5 % Zinsen v o m 15. 2. bis 31. 3 31. 3. Anschaffung der Zinsen 30. 6. 5 % Zinsen v o m 31. 3. bis 30. 6 30. 6. Anschaffung der Zinsen 30. 9. 5 % Zinsen v o m 30. 6. bis 30. 9. 30. 9. Anschaffung der Zinsen 31. 12. 5 % Zinsen v o m 30. 9. bis 31. 12. . . 31. 12. Anschaffung der Zinsen 31.12. Saldo

in D M Haben

Valuta

Soll

15. 2.

6 000 000 —

15. 2. 15. 2. 31. 3. 31. 3. 30. 6. 30. 6. 30. 9. 30. 9. 31.12. 31.12.

90 000,— 90 000,— 37 500,— 37 500,— 75 000,— 75 000,— 75 000,— 75 000 — 75 000,— 75 000,— 6 000 000,— 6 352 500,—

6 352 500,—

Das von der Konsortialführerin geführte Anteilskonto eines Konsorten, dessen Quote a m Konsortialkredit sich auf 3373% beläuft, sieht w i e folgt aus: Kreditanteilskonto der B-Bank (von der Konsortialführerin geführt) Datum Text 15. 2. Anschaffung 337a °/o A n t e i l an D M 6 000 000,— 15. 2. 7 8 % Kreditprovision p. M . f ü r die Zeit v o m 15. 2. 53 bis 15. 2. 54 auf D M 2 000 000,— D M 30 000,— ./. 5 % Führ.-Provision D M 1 500 — 15. 2. Ausschüttung der Kreditprovision . . 31. 3. 5 % Zinsen v o m 15. 2. bis 31. 3. 31. 3. Ausschüttung der Zinsen 30. 6. 5 % Zinsen v o m 31. 3. bis 30. 6 30. 6. Ausschüttung der Zinsen 30. 9. 5 % Zinsen v o m 30. 6. bis 30. 9. 30. 9. Ausschüttung der Zinsen 31.12. 5 % Zinsen v o m 30. 9. bis 31. 12 31.12. Ausschüttung der Zinsen 31. 12. Saldo

Valuta

Soll

in D M Haben

15. 2.

15. 2. 15. 2. 31. 3. 31. 3. 30. 6. 30. 6. 30. 9. 30. 9. 31. 12. 31. 12.

2 000 000,—

28 500,— 28 500,— 12 500,— 12 500,— 25 000,— 25 000,— 25 000,—

25 000,— 25 000,—

25 000,— 2 000 000,— 2116 000,—

2 116 000,—

D i e v o n d e n K o n s o r t e n selbst g e f ü h r t e n K r e d i t - A n t e i l s k o n t e n s i n d das S p i e g e l b i l d der v o n d e r K o n s o r t i a l f ü h r e r i n g e f ü h r t e n K r e d i t - A n -

Die Technik der konsortialen Kreditgewährung

69

teilskonten. Den Sollbuchungen auf diesen entsprechen die HabenBuchungen auf jenen Konten, den Entlastungen hier stehen die Belastungen dort gegenüber. I n den Bilanzen werden die Anteile der Banken an Konsortialkrediten wie gewöhnliche Einzelkredite ausgewiesen. Wenngleich die Führerin eines Kreditkonsortiums die Kreditnehmerin m i t dem Gesamtbetrag belastet und die Mitkonsorten für ihre Anteilsbeträge erkennt, so erscheint in ihrer Bilanz doch nur ihr eigener Anteil am Konsortialkredit. Er läßt sich buchungstechnisch als der Unterschied zwischen dem jeweiligen (Soll-)Saldo des Kredit-Sonderkontos der Kreditnehmerin und der Summe der jeweiligen (Haben-)Salden der Kredit-Anteilskonten der Mitkonsorten ermitteln. Entsprechend bilanzieren letztere ihre Anteile nicht unter der Rubrik „Kreditinstitute" (obwohl sie formell nur mit der Konsortialführerin verrechnen), sondern weisen sie unter den „Sonstigen Schuldnern" aus. Die Vorbuchung von Konsortial a v a l krediten wurde lange Zeit hindurch nicht einheitlich gehandhabt. Da hier die Mitkonsorten keine effektive Baranschaffung leisten, sondern sich nur mitverbürgen, pflegten manche Konsortialführerinnen die Mitkonsorten für ihre A v a l anteile nicht zu erkennen, sondern zu belasten. Das sah dann bei der Konsortialführerin folgendermaßen aus: Per X-Gesellschaft A v a l k o n t o A n Hauptbuch-Avalkonto I Per Α - B a n k Avalanteilskonto w/X-Gesellschaft Per Β - B a n k Avalanteilskonto w/X-Gesellschaft A n Hauptbuch-Avalkonto I I

D M 1 000 000,— DM

250 000,—

DM DM

250 000,— 500 000,—

Dann war i m Hauptbuch sowohl das Avalkonto I (mit D M 1 000 000,—) wie das Avalkonto I I (mit D M 500 000,—) erkannt; wollte man die Eventualverbindlichkeiten aus eigenen Avalen feststellen, dann mußte der Habensaldo des Avalkontos I u m den gleichfalls im Haben stehenden Saldo des Avalkontos I I vermindert werden. Daß diese A r t der Verbuchung nicht logisch ist, möge man auch erkennen, wenn man sich die Gegenbuchung der Mitkonsorten vor Augen hält. Die Α-Bank beispielsweise, die mit D M 250 000,— an dem Avalkredit beteiligt ist, muß buchen, damit ihr eigenes Hauptbuch-Avalkonto erkannt w i r d : Per konsortialführende Bank Avalanteilskonto w/X-Gesellschaft A n Hauptbuch-Avalkonto D M 250 000,—. Sie würde also, verglichen mit der konsortialführenden Bank, nicht gleichlautend buchen, sondern die Salden der beiderseitigen Anteilskonten würden auf der gleichen Seite, nämlich i m Soll, stehen.

Das Kreditkonsortium

Richtig ist daher, und so w i r d es heute auch weitestgehend gehandhabt, daß die Konsortialführerin die Mitkonsorten für ihre Avalanteile erkennt. Bei dem obigen Beispiel müßten die Buchungen also wie folgt getroffen werden: Per An Per An An

X-Gesellschaft A v a l k o n t o Hauptbuch-Avalkonto Hauptbuch-Avalkonto Α - B a n k Avalanteilskonto w/X-Gesellschaft Β - B a n k Avalanteüskonto w/X-Gesellschaft

D M 1000 000,— D M 500 000,— DM

250 000 —

DM

250 000,—

Es braucht dann auch nur ein Hauptbuch-Avalkonto angesprochen zu werden, dessen Saldo immer den eigenen Haftungsanteil widerspiegelt. Die Verbuchung von Risikobeteiligungen 1 1 kann verschieden sein. Entweder wird, ähnlich wie beim Avalkredit, der Konsorte von der Führerin auf „Risikoanteilskonto" für die von ihm übernommene Risikobeteiligung erkannt. Die Gegenbuchung w i r d bei der Führerin i m Soll des Hauptbuch-Avalkontos, beim Konsorten i m Haben dieses Kontos getroffen. Oder — wenn damit zum Ausdruck gebracht werden soll, daß die Führerin sich das Recht jederzeitiger Einforderung vorbehält, somit keine bloße Risikobeteiligung, sondern eine echte Konsortialbeteiligung ohne Einschuß vorliegt — die Führerin erkennt die Konsorten auf Kreditanteilskonten und belastet sie dagegen auf sogenannten Einzahlungsverpflichtungskonten, wobei die Frage, ob letztere zu denselben Konditionen abgerechnet werden wie die Anteilskonten oder ob die Führerin dafür niedrigere Vorschußzinsen belastet, je nach Lage des Falles verschieden behandelt wird. I n der Bilanz der Führerin werden die Anteilskonten m i t dem Kreditkonto des Kunden kompensiert. Die Einzahlungsverpflichtungskonten stellen Forderungen an Kreditinstitute dar, eine Unterscheidung, die für die Berechnung der Pauschalwertberichtigungen eine Rolle spielt. E. Die Kreditsicherung Für die Sicherstellumg von Gemeinschaftskrediten gelten grundsätzlich die gleichen Überlegungen wie für die von Einzelkrediten. Die Fülle der Sicherungsmöglichkeiten ist dieselbe. N u r w i r d man sich je nach der A r t der gewählten Sicherheit zu überlegen haben, ob die Besicherung jedem einzelnen Konsorten gegenüber oder nur gegenüber der Konsortialführerin vorzunehmen ist, die dann diese Sicherheiten für ihre Mitkonsorten treuhänderisch mitverwaltet. 11

Vgl. S. 64.

Die Technik der konsortialen Kreditgewährung

71

So w i r d die zur Sicherung eines Konsortialkredits bestellte Grundschuld meist auf den Namen der Konsortialführerin eingetragen, obwohl § 48 der Grundbuchordnung auch die Eintragung aller Konsorten als Gläubiger unter Angabe ihrer Quotenanteile oder des für die Gemeinschaft maßgeblichen Rechtsverhältnisses (der Gesellschaft bürgerlichen Rechts) zuläßt. Jedoch ist gegenüber Einzelsicherheiten eine gemeinsame Grundschuld vorzuziehen, damit für den Fall verschiedener Inanspruchnahme die Überschußdeckung der einen Bank der anderen zugute kommen kann 1 2 . Eine Hypothek müßte für jede der Konsortialbanken entsprechend ihrer Quote bestellt werden, weil For derungsgläubiger und Hypothekengläubiger übereinzustimmen haben. Würde dann der Kredit bei den einzelnen Konsorten ungleichmäßig i n Anspruch genommen, so bestünde Gefahr, daß' die Bank, bei der höhere Beträge i n Anspruch genommen sind, nicht mehr voll gedeckt ist 1 2 . Deshalb w i r d von der Eintragung einer Hypothek zur Sicherung von Konsortialkrediten kaum Gebrauch gemacht, es sei denn, daß die Konsorten ihre Forderungen an die Konsortialführerin abtreten und auf deren Namen die Hypothek eingetragen wird, was aber nicht üblich ist. Gegen die Abtretung von Forderungen und die Übereignung von Waren nur auf den Namen der Konsortialführerin erheben sich keine Bedenken, sofern i m Abtretungs- bzw. Übereignungsvertrag vereinbart wird, daß die Konsortialführerin diese Sicherheiten für sich und gleichzeitig als Treuihânderin für ihre Mitkonsorten halten soll. Dagegen steht der Verpfändung von Forderungen oder Waren allein an die Konsortialführerin wiederum entgegen, daß Pfand- und Forderungsgläubiger die gleichen sein müssen. Die Verpfändung muß daher schon an alle Konsorten erfolgen, indem die Pfandgegenstände der Konsortialführerin übergeben werden, die den Pfandbesitz zugleich für die übrigen Konsorten auszuüben hat. Keinesfalls genügt aber, wie das „Bankgeschäftliche Formularbuch" betont, die Pfandklausel der „ A l l gemeinen Geschäftsbedingungen" der Bank, u m an Gegenständen, die sich i m Gewahrsam der Konsortialführerin befinden, zugleich ein Pfandrecht zugunsten der übrigen Konsorten zu begründen. Vielfach w i r d auch eine Verpfändung schon daran scheitern, daß eine körperliche Übergabe der Pfandgegenstände nicht möglich ist. Daher wählt man, wie auch bei Einzelkrediten, viel lieber die Form der Sicherunigsübereignung. Damit diese, ebenso wie die Sicherungsabtretung, nur auf den Namen der Konsortialführerin vorgenommen werden kann, bedarf es der bereits erwähnten Vereinbarung, daß die Kon12 Bankgeschäftliches Formularbuch. Herausgegeben von Dr. Erich Trost. B e r l i n 1955. S. 190.

Das Kreditkonsortium s o r t i a l f ü h r e r i n die S i c h e r h e i t e n f ü r sich u n d g l e i c h z e i t i g als T r e u h ä n d e r i n f ü r d i e M i t k o n s o r t e n h a l t e n soll. W i r d eine B ü r g s c h a f t als Sicherheit f ü r e i n e n K o n s o r t i a l k r e d i t gegeben, so s i n d i n d e r d e r f ü h renden B a n k auszuhändigenden Bürgschaftsurkunde sämtliche K o n sorten namentlich u n d m i t i h r e n Quoten zu nennen. Ü b e r das V e r h ä l t n i s der K o n s o r t e n z u e i n a n d e r w i r d zwischen i h n e n u n d der f ü h r e n d e n B a n k eine V e r e i n b a r u n g getroffen, die n e b e n d e r F o r m d e r K r e d i t b e r e i t s t e l l u n i g insbesondere auch das P a r t i z i p i e r e n d e r K o n s o r t e n an d e n S i c h e r h e i t e n regelt. Nachstehend e i n M u s t e r h i e r f ü r : Muster einer Konsortialvereinbarung für die Einräumung eines Kredites A n die B - B a n k C-Bank D-Bank A u f G r u n d der m i t Ihnen geführten Besprechungen überreichen w i r Ihnen anbei E n t w u r f eines Schreibens an die X-Gesellschaft, w o r i n w i r i h r namens u n d für Rechnung eines unter unserer F ü h r u n g stehenden Konsortiums, dem unter Ausschluß der Gesamthaft angehören sollen: unser Haus m i t 40 °/o die Β - B a n k m i t 30 ®/o die C-Bank m i t 15 Vo die D - B a n k m i t 15%> 100 °/o die Einräumung eines Barkredites von D M 5 000 000,— auf die Dauer eines Jahres, d. h. bis 31. Dezember 1955, bestätigen. F ü r das K o n s o r t i u m sollen unter Zugrundelegung der i n dem Schreiben an die X-Gesellschaft enthaltenen Bedingungen nachstehende Vereinbarungen gelten: Das K r e d i t k o n t o der X-Gesellschaft w i r d bei uns geführt. Die i m Rahmen desi Kredits von der Gesellschaft bei uns abgerufenen Beträge werden w i r von den Konsortialbanken i m Verhältnis ihrer Quoten einfördern, ebenso wie w i r zurückgezahlte Beträge quotenmäßig an die Konsorten ausschütten w e r den. Die Anteilskonten der Konsorten werden zu den gleichen Sätzen abgerechnet w i e das Konto der X-Gesellschaft. A u f die Kreditprovision werden w i r eine Führungsprovision von 7io einbehalten. Z u r Sicherstellung w i r d die X-Gesellschaft entsprechend den i n der Kreditzusage enthaltenen Abmachungen uns für das Konsortium Waren übereignen. W i r werden die Übereignung f ü r uns u n d gleichzeitig als Treuhänder f ü r die anderem Konsortialbanken zur Sicherung f ü r alle Ansprüche entgegennehmen, die den Konsortialbanken aus diesem K r e d i t gegen die X Gesellschaft zustehen. I m Falle einer notwendig werdenden V e r w e r t u n g der Sicherheiten ist der Erlös i m Innenverhältnis an die Konsortialbanken entsprechend i h r e m jeweiligen A n t e i l am Gesamtkredit zu verteilen. Das K o n s o r t i u m w i r d gerichtlich u n d außergerichtlich durch uns vertreten. Der K r e d i t w i r d der X-Gesellschaft auf die Dauer eines Jahres, d. h.. bis 31. Dezember 1955 fest zugesagt, bis zu welchem T e r m i n auch diese Vereinbarungen gelten sollen. Die Konsortialbanken bleiben bis zur völligen A b w i c k l u n g des Kredites i m Verhältnis zueinander nach Maßgabe dieser V e r einbarungen verpflichtet.

Die Technik der konsortialen Kreditgewährung W i r bitten Sie, uns I h r Einverständnis m i t dem W o r t l a u t der Kreditzusage u n d m i t diesen Vereinbarungen baldmöglichst zu bestätigen. A-Bank

F. Die Unterbeteiligung im Kreditgeschäft Der Unterbeteiligte tritt, wie schon i n den allgemeinen Ausführungen über das Unterkonsortium erwähnt 1 3 , nach außen hin nicht i n Erscheinung. Auch wenn die kreditgebende Bank an einem Einzelkredit, den sie allein und nicht i m Rahmen eines Konsortiums einräumt, einer anderen Bank eine Unterbeteiligung gibt, bleibt dieses Innenverhältnis zwischen kreditgebender Bank und unterbeteiligtem Institut dem Kreditnehmer verborgen. Er hat es nur mit der kreditgebenden Bank zu tun; nur diese erwirbt ihm gegenüber eine Forderung aus dem Kredit. Die unterbeteiligte Bank hat ihrerseits Rechte und Ansprüche nur gegen denjenigen, der ihr die Ünterbeteiligung eingeräumt hat, nicht aber direkt gegen den Kreditnehmer. Der Anspruch des Unterbeteiligten gegenüber dem Hauptbeteiligten ist jedoch nicht auf Zahlung einer bestimmten Geldsumme gerichtet; vielmehr ist entsprechend dem Beteiligungsverhältnis der Hauptkonsorte dem Unterkonsorten gegenüber nur verpflichtet, ihm die auf seine Quote entfallenden Zinsund Tilgungseingänge zukommen zu lassen, während der Unterkonsorte etwaige Verluste des Hauptkonsorten aus dem Kreditgeschäft quotenmäßig zu tragen hat. Die Unterbeteiligung an einem Kredit ist also streng auseinanderzuhalten von der Refinanzierung, bei der das refinanzierende, d. h. das die M i t t e l für die Darlehensgewährung zur Verfügung stellende Institut am Kreditrisiko nicht beteiligt ist. M i t gewissen rechtlichen Problemen der Kreditunterbeteiligung haben sich in jüngster Zeit Dr. D. J. Schottelius 14 und Dr. Gottfried Riedel 1 5 beschäftigt. Deren Untersuchungen mögen ganz allgemein für den Fall interessieren, daß an einem Konsortium bzw. Unterkonsortium ausnahmsweise Partner beteiligt sind, deren Bonität nicht jenen Grad absoluter Sicherheit aufweist, wie man ihn bei Banken erwarten kann. Dr. Schottelius führt aus, daß der stille Metist — damit meint er den Unterbeteiligten — im Konkursfall desjenigen, der den Kredit gegeben und die Sicherheiten hereingenommen hat, auch bei Weiterübertragung der Sicherheiten auf ihn kein Absonderungsrecht erwirbt und seine schwache Stellung nur dadurch gestärkt werden könne, daß er sich zur Sicherung seiner Forderung gegenüber dem handelnden, d. h. kredifc18

Vgl. S. 31 ff. Dr. D. J. Schottelius, Das Kredit-Meta-Geschäft. Zeitschrift für das gesamte Kreditwesen 1953, S. 472. 15 Dr. Gottfried Riedel, Nochmals: Das Kredit-Meta-Geschäft. Zeitschrift für das gesamte Kreditwesen 1954, S. 603. 14

Das K r e d i t k o n s o r t i u m

gebenden Metisten — richtiger ausgedrückt: gegenüber dem Hauptkonsorten — dessen Kreditforderung gegen den Kreditnehmer bis zur Höhe seiner Forderung aus der Unterbeteiligung abtreten läßt, gegebenenfalls i n stiller Form — um das Unterbeteiligungsverhältnis nicht aufzudecken —. A u f Grund einer solchen Abtretung könne der Unterbeteiligte gemäß § 401 BGB insoweit Übertragung der bestellten Sicherheiten verlangen u n d würde i m Konkursfalle gemäß § 48 K O ein Recht auf abgesonderte Befriedigung aus der Kreditforderung haben. Demgegenüber verweist Dr. Riedel zwar auf die neuere Literatur, die das Ab- bzw. Aussonderungsrecht i m Konkurs des handelnden Konsorten eo ipso bejahe, hebt aber deren Widerspruch zur herrschenden Lehre und zur ständigen Rechtsprechung des Reichsgerichtes hervor.

III. Das Stillhaltekonsortium Eine Abart des Kreditkonsortiums ist das Stillhaltekonsortium: eine Vereinigung von Kreditgebern, die übereingekommen sind, die von ihnen einem Dritten gewährten und an sich fälligen Kredite bis zu einem bestimmten Zeitpunkt offenzuhalten bzw. sich mit einer ratenweisen Tilgung zu begnügen. Stillhaltekonsortien können die Fortsetzung normaler Kreditkonsortien sein; vielfach bilden aber Banken und andere Gläubiger, die ihre Kredite unabhängig voneinander gegeben haben, eigens zum Zwecke der Stillhaltung bzw. allmählichen Abwicklung ein Konsortium, wenn der Kreditnehmer unfähig geworden ist, seinen Verpflichtungen prompt nachzukommen. Das einheitliche Vorgehen der Gläubiger soll diesen selbst vermeidbare Opfer ersparen und das Unternehmen des Kreditnehmers vor dem Zusammenbruch bewahren. Der Zusammenschluß zu einem Konsortium empfiehlt sich, weil bei weniger festen Absprachen einzelne Gläubiger sich ausschließen oder abspringen und den Erfolg der ganzen Stillhaltung gefährden könnten. Bei einem Konsortium w i r d auch die bevorzugte Behandlung einzelner Banken vermieden. Ein bekanntes Beispiel für ein Stillhaltakonsortium der jüngeren Zeit war der Fall Phrix-Werke A.G., Hamburg, i m Jahre 1952. Die Konsortialquoten ergeben sich aus dem Verhältnis der Forderungen, die die einzelnen Banken gegen die Kreditnehmerin haben. Die Konsortialvereinbarungen betreffen gewöhnlich die Dauer der Stillhaltumg, die Höhe der Zins- und Provisionssätze und die Verwaltung der Sicherheiten. Haben sie auch noch etwaige Forderungsnachlässe zum Inhalt, so spricht man von einem Sanierungskonsortium. Der gleiche Ausdruck ist gebräuchlich für Konsortien, die sich für ihre eingefrorenen Kredite neue Aktien geben lassen, eine Möglichkeit, von

Das Stillhaltekonsortium

7δ

der die Banken während der Wirtschaftskrise 1932 vielfach Gebrauch machen mußten 1 6 . Oft werden Banken, die zusammen stillgehalten haben, auch später vereint handeln, wenn dem Unternehmen neue Aufbaukredite zugeführt werden sollen; denn jede der beteiligten Banken w i r d die Zusage zur Hergabe solcher Kredite davon abhängig machen, daß auch die übrigen Banken sich wieder beteiligen. 16

Vgl. auch S. 146.

V i e r t er T e i l

D i e Emissionskonsortien Auf dem Emissionsgeschäft ruht das Schwergewicht des bankmäßigen Konsortialgeschäfts. Sowohl nach der Zahl der Konsorten wie nach der Höhe des bewegten Kapitals stehen die Emissionskonsortien allen übrigen Konsortien weit voran. Heutzutage werden fast alle Emissionen bedeutender Unternehmen durch Konsortien und nicht durch Einzelbanken abgewickelt. Konsortialgeschäft und Emissionsgeschäft sind daher so weitgehend miteinander verflochten, daß es zweckmäßig ist, die Ausführungen über die Emissionskonsortien m i t einer Darstellung der wesentlichen Grundlagen des Emissionsgeschäfts überhaupt einzuleiten.

I. Grundlagen des Emissionsgeschäfts A. Begriffliches zum Emissionsgeschäft Der Begriff „Emission" w i r d i n Schrifttum und Praxis keineswegs eindeutig gehandhabt. I m juristischen Sinne bedeutet Emission den Vorgang der ersten Ausreichung eines Wertpapiers durch seinen Aussteller an einen Dritten, den ersten Käufer des Wertpapiers. Aus dieser rechtlichen Sphäre ist der Begriff „Emittentin" entnommen; denn als Emittentin bezeichnet man stets die Ausstellerin, die Schöpferin neuer Wertpapiere, nicht aber etwa diejenigen Stellen, die die Unterbringung der Papiere i n das breite Zeichnerpublikum besorgen. Doch muß man sich darüber klar sein, daß „emittieren" dem eigentlichen Wortsinn nach nicht „ausgeben" heißt, sondern „ausschicken", „aussenden". Insofern erscheint es gerechtfertigt, unter Emission nicht nur den A k t der ersten „Ausgabe" oder „Ausreichung", sondern auch die Unterbringung bzw. Placierung der Wertpapiere i m anlagesuchenden Publikum zu verstehen. Tatsächlich w i r d auch das Wort Emission i n der Geschäftssprache häufig i n diesem weiteren Sinne verwendet. M i t „Begebung" w i r d man im allgemeinen die Auflegung oder Ausgabe einer Anleihe seitens der Emittentin, also der schuldnerischen Gesellschaft, bezeichnen. Man spricht davon, daß eine Gesellschaft eine Anleihe „begeben" habe, ohne daß man damit auch die restlose Unterbringung i m Publikum ausdrücken w i l l . Schon die Übernahme einer

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

77

Anleihe durch ein Bankenkonsortium stellt, von der Emittentin aus gesehen, eine Begebung dar, die noch nicht identisch m i t der weiteren Placierung am M a r k t zu sein braucht. Nicht immer „übernimmt" ein Bankenkonsortium eine Anleihe auf eigene Rechnung, vor allem dann nicht, wenn der Erfolg der Emission i n Frage gestellt ist. Dann hat man es, streng genommen, nur m i t einem „Placierungskonsortium" zu tun, für das die Praxis allerdings oft auch die Bezeichnung „Begebungskonsortium" anwendet. W i r sehen also, daß das Wort „begeben" oft i n doppeltem Sinne gebraucht wird, je nachdem, von welcher Seite aus man den Vorgang betrachtet. Ein solches Begebungskonsortium — i m Sinne eines Placierungskonsortiums — hat demnach lediglich die Aufgabe, Wertpapiere i n den Verkehr zu bringen. Es kann sich dabei auch um Werte handeln, die aus irgendwelchen Gründen schon längere Zeit i m Besitz der Konsortialbanken gewesen sind. Wesentlich ist nur, zu erkennen, daß ein. ausschließliches Begebungskonsortium die unterzubringenden Papiere von der Ausstellerin nicht fest übernimmt, sondern sich nur verpflichtet, die Absatzorganisation seiner Mitglieder zur Verfügung zu stellen, ohne für das Gelingen der Begebung kapitalmäßig zu haften. Diese Konstruktion gehört jedoch zu den Ausnahmen, da fast alle Konsortien, die die Unterbringung von Wertpapieren zur Aufgabe haben, diese auch auf eigene Rechnung von der Ausstellerin fest übernehmen. Solche kombinierten Übernahme- und Begebungskonsortien wollen wir, der Verkehrssitte folgend, als Emissionskonsortien bezeichnen. Sie überbrücken durch den Einsatz der Kapitalkraft und der Organisation ihrer Mitglieder i n jeder .Hinsicht den Zwischenraum zwischen den Ausstellern von Wertpapieren, den „Emittenten", und den endgültigen Käufern. Entsprechend soll der Begriff „Emission" i n einem so weitreichenden Sinne verstanden werden, daß er die Summe aller Vorgänge i n sich einschließt, die abgewickelt werden müssen, damit einerseits neugeschaffene Wertpapiere i n den Kreisen der letzten Zeichner untergebracht werden, andererseits aber den Ausstellern dieser Papiere der Gegenwert hierfür zugeleitet wird. Ähnlich ist das „Emissionsgeschäft" der Banken der Inbegriff aller Operationen, die von ihnen vorgenommen werden, damit eine Emission vollständig abgewickelt wird. Als „Emissionsbanken" werden alle Banken zu gelten haben, deren Tätigkeit i n mehr oder minder großem Ausmaß der Durchführung solcher Emissionsgeschäfte gewidmet ist. Der Grad der Inanspruchnahme der einzelnen Emissionsbank kann dabei schwanken, je nach dem Umfang, i n dem sich ihre Mithilfe vollzieht.

78

Die Emissionskonsortien

Β. Selbstemission und Fremdemission Die ursprüngliche Form der Emission ist die Selbstemission: Ohne sich der Mithilfe einer Bank oder Bankengemeinschaft zu bedienen, wendet sich die Emittentin unmittelbar an den Kapitalmarkt, um ihre Papiere i n den Kreisen des anlagesuchenden Publikums unterzubringen. Eine solche Selbstemission oder direkte Emission, die sich vor der Fremdemission durch ihre Billigkeit auszeichnet, hat aber nur dann Aussicht auf Erfolg, wenn die Emittentin über eine eigene Absatzorganisation verfügt, die es i h r erlaubt, direkt an das breite Publikum heranzutreten. I n Deutschland w i r d sie fast nur noch bei der Ausgabe neuer A k t i e n angewendet, wenn sich ein bestimmter Kreis von Personen von vornherein zur Zeichnung und Übernahme der jungen Aktien verpflichtet und diese nicht allen alten Aktionären zum Bezüge angeboten werden. Aus einer Reihe von Gründen hat i n Deutschland — und ebenso i n anderen großen Ländern außer England — die Fremdemission, d. h. die Emission m i t Hilfe von Banken, den Sieg über die Selbstemission davongetragen. N u r die Banken sind auf Grund ihrer langen Erfahrungen befähigt, alle Maßnahmen zu treffen, von deren Durchführung das Gelingen einer Emission abhängt. Schon die Beratung durch eine erfahrene Bank erspart der Emittentin Rückschläge und Verluste. Zeitpunkt der Emission, Ausgabekurs, Verzinsung, Aufnahmefähigkeit des Marktes u. ä. sind Beispiele für Fragen, die nur eine i m Emissionsgeschäft bewanderte Bank befriedigend beantworten kann. A u f der anderen Seite verläßt sich das zeichnende Publikum, weil es sich oft selbst kein zuverlässiges Urteil über die Güte neuemittierter Wertpapiere bilden kann, ganz auf die Banken, die bei einer Emission mitwirken. Dieser „Emissionskredit" der Banken umfaßt „das Vertrauen des Publikums zur Bank i n bezug auf das Gelingen der Emission, die Qualität der Effekten, die Kurspflege und die ordentliche Verwaltung" 1 . Für angesehene Banken ist der Emissionskredit ein ebenso kostbares wie empfindliches Instrument, dessen Erhaltung sie durch Beteiligungen an zweifelhaften Emissionsgeschäften niemals aufs Spiel setzen werden. A l l e i n die Banken besitzen die weitverzweigte Organisation, die für die Begebung von Wertpapieren unerläßlich ist. Namentlich die Filialgroßbanken zeichnen sich durch einen weitgegliederten Vertriebsapparat aus. Entscheidend aber für die Heranziehung von Banken zur Durchführung einer Emission ist die Kapitalkraft, die diese einsetzen. Wenn Banken Wertpapiere für eigene Rechnung, wie es heute die Regel ist, übernehmen, vergüten sie der Emittentin den Gegenwert hierfür ohne jede Rücksicht auf den Ausfall des Zeichnungsergebnisses. Die Emitten1

Mellerowicz, a.a.O., S. 176.

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

79

t i n vermag so das Risiko der Begebung von sich abzuwälzen und kann i n jedem Falle m i t dem vollen Erlös aus einer Aktien- oder Anleihebegebung rechnen. Wenn sich die deutschen Banken den an sie herangetragenen Emissionswünschen nicht versagt haben, so ist das keineswegs selbstverständlich gewesen, wie w i r am Gegenstück der großen englischen Depositenbanken nachweisen können. Diese haben sich — und darin liegt ja bis heute der grundsätzliche Unterschied zwischen dem englischen und deutschen Bankwesen — m i t Konsequenz vom Emissionsgeschäft ferngehalten. „Das britische Bankwesen allein", so schreibt i m J u l i 1936 The Times Trade Engineering, „ging aus der Krisis der letzten Jahre unversehrt hervor und hat sein altes Ansehen unvermindert erhalten. Diese Tatsache ist eine triumphale Bestätigung der Richtigkeit zweier Grundsätze, auf denen das englische Bankwesen aufgebaut ist; die Verteilung des Risikos durch ein weitausgedehntes Filialsystem und die strenge Ablehnung der Vermischung der Tätigkeit eines Bankiers m i t der eines Emissionshauses (Issue House)" 2 . Demgegenüber konnte die Deutsche Bank i n ihrem Geschäftsbericht für 1936 m i t Recht ausführen, „daß die deutsche Bankstruktur, die die Tätigkeit der Kredit« und Depositenbank m i t der einer Emissionsbank vereinigt, den deutschen Verhältnissen i n glücklicher Weise entspricht". Noch schärfer hat dies die Berliner Handels-Gesellschaft ausgedrückt, als sie i n ihrem Ende Januar 1939 herausgegebenen Wochenbericht „das industrielle Emissionsgeschäft die größte historische Leistung der deutschen Kreditbanken für den Aufbau unserer Industrie" bezeichnete. Die deutschen Banken hätten sich unmittelbar einen Emissionsapparat geschaffen, wie er i n anderen Ländern nur auf dem Wege einer vielfachen Spezialbanken-Organisation hätte erreicht werden können. C. Die Stufen der Fremdemission Als Stufen der Fremdemission bezeichnen w i r die verschiedenen Formen, i n denen Banken, je nach dem Grade der Verpflichtungen, die sie eingehen, bei einem Emissionsgeschäft m i t w i r k e n können. Daß dabei statt von Banken stets von Bankkonsortien gesprochen wird, ist gerechtfertigt, weil Emissionsgeschäfte fast nur noch von Bankkonsortien besorgt werden. 1. D a s r e i n e

Übernahmekonsortium

Reine Übernahmekonsortien übernehmen gegen Zahlung des Kaufpreises neuemittierte Wertpapiere — A k t i e n oder Obligationen — von der Ausstellerin, um sie für längere oder kürzere Zeit i m Eigenbesitz 2

Vgl. A. Weber, a.a.O., S. 16.

80

Die Emissionskonsortien

zu halten. I m ersten Falle besteht von vornherein die Absicht, die Papiere einstweilen nicht im Publikum unterzubringen. Es kann sich hierbei um Anteilbindungs- und ähnliche Konsortien handeln, die uns in anderem Zusammenhang näher beschäftigen werden. Wenn man w i l l , sind diese Konsortien nicht nur Ersterwerber, sondern gleichzeitig letzte Zeichner, so daß von einer abgeschlossenen Emission gesprochen werden kann. I m zweiten Falle, der für das deutsche Konsortialgeschäft kaum noch praktische Bedeutung hat, beauftragt das Übernahmekonsortium ein anderes Konsortium, ein reines Begebungskonsortium, die Papiere auf seine Rechnung i m Zeichnerpublikum zu veräußern. Für beide Arten des reinen Übernahmekonsortiums genügt es, wenn seine Mitglieder über ausreichende Kapitalkraft verfügen, da die übrigen Eigenschaften, die den „Goodwill" einer Emissionsbank ausmachen, wie Emissionskredit, Absatz-Organisation und Beziehungen zu Zeichnerkreisen, bei ihnen nicht zur Geltung zu kommen brauchen. 2. D a s r e i n e

Begebungskonsortium

Das Gegenstück zum reinen Übernahmekonsortium ist das reine Begebungskonsortium, das lediglich den Zweck verfolgt, Wertpapiere für Rechnung eines anderen, regelmäßig des Emittenten selbst, i n den Verkehr zu bringen. Die Banken gehen hierbei grundsätzlich kein Risiko ein, sei es, daß sie wegen des geringen Ansehens der Emittentin oder der schlechten Verfassung des Kapitalmarkts — wie es kurz nach der Währungsreform zeitweilig der Fall war — die Papiere von sich aus nicht fest übernehmen wollen, sei es, daß die Emittentin selbst die feste Übernahme ihrer Papiere durch ein Konsortium für überflüssig erachtet, weil ein glatter Absatz m i t Sicherheit zu erwarten ist. Solche Placierungskonsortien können als Kommissionär (§§ 383 bis 406 HGB) auftreten. Sie vertreiben die Effekten i n ihrem eigenen Namen, stellen also der Emittentin ihren Emissionskredit zur Verfügung. Die Rücksicht auf diesen kann sogar die Banken dazu veranlassen, selbst bei solchen Kommissionär-Konsortien eigene Kapitalmittel einzusetzen, so ζ. B. bei stark rückläufigen Kursbewegungen der untergebrachten Papiere. Begebungskonsortien können ferner als Vermittler oder Makler (§§ 93 bis 104 HGB und 652 bis 656 BGB) auftreten. Bei dieser niedersten Form des Emissions-Konsortiums werden die Papiere nicht nur für Rechnung, sondern auch i m Namen der Emittentin veräußert, so daß es fraglich erscheint, ob man hier noch von Fremdemission sprechen kann. Solche reinen Placierungskonsortien wurden eingesetzt, als 1936/37 i m Zuge der Reprivatisierung der Großbanken deren Aktien aus Reichs- in Privatbesitz übergeleitet wurden.

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

81

I n der älteren juristischen Literatur wurde dem Begriff Begebungskonsortium ein anderer Inhalt zugeordnet, als w i r es tun. Von einem Begebungskonsortium sprach man, wenn das Konsortium erst durch ein Bankhaus gebildet wurde, nachdem dieses bereits durch Vertrag mit der Emittentin die zu placierenden Wertpapiere für seine Rechnung fest übernommen hatte. Das Emissionsrisiko lag also so lange allein auf den Schultern des „consortialbildenden" Bankhauses, als dieses sich nicht durch Abgabe von Konsortialbeteiligungen rückversichert hatte. Es entschädigte sich hierfür häufig, indem es den Überlassungskurs, zu dem die Papiere den Mitkonsorten i n Rechnung gestellt wurden, höher ansetzte als den Übernahmekurs, zu dem es selbst die Effekten von der Emittentin erworben hatte. I m Grunde aber waren diese Konsortien gar keine „Begebungskonsortien"; denn die eigentliche Begebung lag im Interesse einer straff ausgerichteten Placierungspolitik n u r i n der Hand der Konsortialleiterin, während die Mitkonsorten lediglich die Aufgabe hatten, i m Falle eines Begebungsmißerfolgs die nichtabgesetzten Stücke anteilmäßig abzunehmen. Allerdings hat der Wandel von den Begebungskonsortien dieser Prägung zu den kombinierten Übernahme- und Begebungskonsortien, bei denen das volle Risiko von vornherein gleichzeitig auf alle Konsorten verteilt ist, nicht allzu lange gebraucht. Bezeichnend hierfür sind die Überschriften der beiden Aufsätze von Sydow „Über Consortien oder sogenannte Syndicate zur Actien b e g e b u η g " 3 , erschienen 1874, und von von Ziegler „ Z u r Frage nach der Rechtsnatur der E m i s s i o n s konsortien" 3 , veröffentlicht 1907. 3. D a s

kombinierte

ÜbernahmeKonsortium

und

Begebungs-

Das kombinierte Übernahme- und Begebungskonsortium, von uns als Emissionskonsortium schlechthin bezeichnet, ist die vollkommenste und heute gebräuchlichste Stufe der Fremdemission. Die Begebung der Papiere erfolgt hier sowohl i m Namen wie für Rechnung des Konsortiums. Dieses Emissionskonsortium, das zu gleicher Zeit die Funktionen der Übernahme wie der Placierung erfüllt, entspricht am besten dem Charakter der deutschen Emissionsbanken, die nicht nur durch ihre Kapitalstärke, sondern auch durch ihre Absatzorganisation ausgezeichnet sind. Allerdings sind diese Einheitskonsortien auch den höchsten Risiken ausgesetzt, die uns M ο s t 4 als Kurs-, Liquiditäts- und Erfolgsrisiko schildert. Das Kursrisiko ergibt sich aus der Ungewißheit über die künftige Kursentwicklung der übernommenen Stücke. Hierzu zählt 3 4

6

Gesperrt v o m Verfasser. Most, a.a.O., S. 1324.

Scholze, Koneortialgeschäft

82

Die Emissionskonsortien

auch die ungeschriebene Verpflichtung der Banken, bereits begebene Stücke i m Hinblick auf ihren Emissionskredit zu Kursstützungszwecken wieder aufzukaufen. Das Liquiditätsrisiko ist gleichbedeutend m i t der Frage, inwieweit und innerhalb welchen Zeitraumes eine Bank die von i h r abzunehmenden Stücke weiterveräußern kann. Zumal bei kleinen Banken kann das Liquiditätsrisiko ernstliche Schwierigkeiten verursachen, wenn die Stücke, auf denen sie sitzen bleiben, noch nicht lombardfähig sind. Liquiditäts- und Kursrisiko sind eng miteinander verkoppelt, da man jedes von beiden auf Kosten des anderen einschränken und steigern kann. Allerdings sind die Möglichkeiten hierfür, wie w i r noch sehen werden, beschränkt, da i n der Regel für eine gewisse Zeit den Konsorten untersagt ist, die Stücke unter dem offiziellen Emissionskurs abzugeben. Das Erfolgsrisiko schließlich beruht auf dem allgemeinen Interesse, das die Banken mit Rücksicht auf ihren Emissionskredit und den der Emittentin an einem Gelingen der Emission haben. Emissionskonsortien, die sich ja durch Weiterbegebung der von ihnen übernommenen Stücke an das Publikum rasch zu refinanzieren trachten, sind vor allem i n dem Zeitraum zwischen Eingehen der Übernahmeverpflichtung gegenüber der Emittentin und Abschluß der Verkaufsverträge m i t den Zeichnern risikoanfällig, da die Lage am Kapitalmarkt sich unterdes grundlegend ändern kann. Allmählich hat sich deshalb eine Technik herausgebildet, die von dem Gedanken einer möglichst schnellen Abwicklung der Emissionsgeschäfte getragen ist. Die gleiche Absicht verfolgt die i n den Offertschreiben der Emissionskonsortien regelmäßig wiederkehrende Auflage, daß das Angebot innerhalb einer begrenzten Frist angenommen werden müsse, andernfalls es als nicht mehr bestehend anzusehen sei. Zur zusätzlichen Beschränkung des Risikos der Banken wurden schon vor dem ersten Weltkrieg häufig Dissolutivbedingungen i n die Übernahmeverträge eingebaut, die den Emissionskonsortien das Recht gaben, vom Vertrag zurückzutreten, wenn beispielsweise der Kurs der Staatspapiere um einen bestimmten Satz gesunken war. Noch heute finden w i r i n den Übernahmeverträgen derartige auflösende Bedingungen, durch die sich die Banken vor Überraschungen zu sichern suchen, ohne jedoch sonderlichen Gebrauch davon zu machen. Ganz allgemein formuliert man etwa: „ W i r müssen uns vorbehalten, auch nach Annahme dieses Angebotes durch Sie von dem Geschäft zurückzutreten, falls dessen Durchführung infolge irgendwelcher Ereignisse nach Auffassung der Bankengemeinschaft erschwert oder unmöglich werden sollte" (sogen. „Krisenklausel") 5 . 5

Vgl. Muster eines Übernahmeangebotes S. 106.

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

4. D i e

88

Option

Als Option bezeichnet man die freie Wahl, von einem bestimmten Recht Gebrauch zu machen oder nicht. I m Emissionsgeschäft erfüllt die Option, die w i r heute nur noch vereinzelt antreffen, i m wesentlichen die Aufgabe, das Begebungsrisiko der Konsortien fest zu begrenzen. Erscheint einem Konsortium die Lage am Kapitalmarkt ungewiß, so übernimmt es von der Emittentin zunächst nur einen Teilbetrag der neuemittierten Papiere. Für den Rest läßt es sich eine Option einräumen, d. h. das Recht, bei entsprechend günstigem Ausfall des Zeichnungsergebnisses auch diesen Restbetrag zu übernehmen. Zwei Wege sind bei einer derartigen optionsweisen Übernahme nach außen gangbar: Einmal w i r d als Gesamtbetrag einer Anleihe von vornherein die Summe der von den Banken fest und die der nur optionsweise übernommenen Teilschuldverschreibungen bekanntgegeben. Dieses Verfahren hat den Nachteil, daß ein Begebungsmißerfolg sich der Öffentlichkeit gegenüber nicht verheimlichen läßt. Ein einfacher Vergleich zwischen den i n den Zeichnungseinladungen und den später i m Börseneinführungsprospekt genannten Ziffern deckt den ungünstigen Ausgang einer solchen Begebung i n voller Deutlichkeit auf. Die Folge ist, daß der Anleihekredit der Emittentin empfindlich i n Mitleidenschaft gezogen wird. Das zweite Verfahren vermeidet dies, indem nach außen h i n als Gesamtbetrag der Anleihe zunächst n u r der von den Banken fest übernommene Teil angegeben wird. Verläuft die Begebung günstig, so erhöht die Emittentin diesen Betrag, sie „stockt auf". I n abgewandelter Form wurde diese Methode bei der 5 % i g e n Anleihe der RheinischWestfälisches Elektrizitätswerk A.G. vom November 1939 angewendet, bei der das Emissionskonsortium zunächst n u r 25 Millionen R M fest •übernahm. Dieser Betrag wurde aber, da der Eingang an Zeichnungen sehr flott war, sogleich auf 40 Millionen R M aufgestockt. Nach zwei Monaten übernahmen die Banken weitere 10 Millionen RM, die sich infolge der Kapitalmarktflüssigkeit mühelos unter der Hand unterbringen ließen. Doch konnte man hier nur m i t gewissen Einschränkungen von einem freien Optionsrecht des RWE-Konsortiums auf Übernahme der zusätzlichen 25 Millionen R M sprechen, da es damals von der Einwilligung des Wirtschaftsministers abhing, ob die Aufstockung erfolgen durfte oder nicht. A n die Stelle des freien Wahlrechts w a r hier die „gesteuerte Option" getreten, wie ja überhaupt jegliche Emissionspolitik seinerzeit ganz nach den Bedürfnissen der staatlichen Anleihepläne gelenkt wurde. M i t einigem Recht kann man von einer A r t Optionsrecht der Banken auch dann sprechen, wenn eine Gesamtanleihe i n mehreren Tranchen 6*

84

Die Emissionskonsortien

aufgelegt w i r d und dem Emissionskonsortium, das den ersten Anleiheabschnitt übernommen und begeben hat, auch bei der Emission der weiteren Abschnitte die Vorhand eingeräumt wird. Umgekehrt verpflichtet sich das Bankkonsortium gegenüber der Emittentin, zu gegebener Zeit die restlichen Anleiheabschnitte zu übernehmen und zu begeben, sofern deren Ausgabe genehmigt w i r d und die Marktlage die Durchführung der Transaktion gestattet. 5. D a s

Garantiekonsortium

Garantiekonsortien gewährleisten den Erfolg einer Emission i n der Weise, daß sie sich verpflichten, die bei einer Begebung nicht abgesetzten Stücke ganz oder bis zu einer bestimmten Höhe zu einem vorher festgelegten Kurse, der gewöhnlich unter dem normalen Verkaufskurs liegt, zu übernehmen. Diese Garantiekonsortien — man kann auch sagen „Rest-Übemahmekonsortien" — sind i n Deutschland nicht sonderlich verbreitet. Sie bilden sich allenfalls, um nicht bezogene junge A k t i e n aus einer Kapitalerhöhung zu übernehmen, bei der das gesetzliche Bezugsrecht der alten Aktionäre nicht ausgeschlossen wurde. Ähnliches gilt für die bei einer Anleihekonversion nicht getauschten Stücke. Jedoch ist das Konversions-Konsortium dem normalen Übernahme- und Begebungskonsortium eher verwandt als dem Garantiekonsortium, weil nicht getauschte Teilschuldverschreibungen nur übernommen werden, damit sie sogleich i m breiten Publikum untergebracht werden. I n Deutschland haben Garantiekonsortien i m Gegensatz zu den Vereinigten Staaten und besonders zu England deshalb kaum Boden gefaßt, weil bei den deutschen Verhältnissen eine Begebung für gewöhnlich nur Erfolg hat, wenn sie von der Absatzorganisation großer Emissionsbanken getragen ist, und weil bei unserem Gemischtbankensystem keine Trennung zwischen Emissionshäusern und Depositenbanken besteht. Eine Emittentin w i r d schon ihrem eigenen Emissionsstanding zuliebe dem kombinierten Übernahme- und Begebungskonsort i u m vor dem bloßen Garantiekonsortium den Vorzug geben; vermag doch mitunter ein Begebungsmißerfolg die Bedingungen der nächsten Emission stärkstens zu beeinträchtigen. Zudem w i r d die Provision für ein Garantiekonsortium nicht wesentlich geringer ausfallen als die für ein normales Emissionskonsortium, weil Garantiekonsortien stets eine „Als ob-Vorsorge" treffen müssen, um der Emittentin den garantierten Betrag i m Eintretensfalle zur Verfügung stellen zu können. Der Vergleich m i t der Kreditprovision, die nicht vom i n Anspruch genommenen, sondern vom zugesagten Kreditbetrag berechnet wird, liegt auf der Hand. Hinzu kommt, daß auch börsenumsatzsteuerliche Vorteile für das Garantiekonsortium nicht gegeben sind.

85

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

D. Die verschiedenen Begebungsmethoden I m Grunde handelt es sich bei den Methoden, deren sich die Banken bedienen, um neuemittierte Wertpapiere erstmalig i m Publikum unterzubringen, nur um die beiden Verfahren der Auflegung zur öffentlichen Zeichnung (Subskription) und des freihändigen Verkaufs. Das Schrifttum hat dagegen ein kunstvolles Gebäude der verschiedensten Emissionsverfahren erstehen lassen, wobei abwechselnd die Frage, ob die Placierung über die Börse oder außerbörslich, allmählich oder stoßweise erfolge, als Gliederungsprinzip gewertet wird. A u f eine solche Einteilung können w i r verzichten, da die Börse allenfalls als zusätzliches, aber nicht mehr als selbständiges Emissionsorgan eine Rolle spielt, so daß alle Unterbringungsmethoden sich meist außerbörslich abwickeln. Ob sodann eine Begebung stoßweise oder allmählich verläuft, hängt weniger von der gewählten Methode als von der Kauflust des Publikums ab. Subskription und freihändiger Verkauf sind i n erster L i n i e Verfahren zur Placierung festverzinslicher Werte. Eine A r t Zwischenglied zwischen beiden stellt bei Aktien die Aufforderung an die alten Aktionäre dar, i h r Bezugsrecht auszuüben. Dieses Sonderverfahren für die Unterbringung neuer Aktien aus einer Kapitalerhöhung soll als eigene Begebungsmethode gelten, obwohl man Zweifel hegen kann, ob man hier noch von Begebung, d. h. von Placierung i m breiten Publikum, sprechen darf, weil der Kreis der Interessenten — nämlich der alten Aktionäre — von vornherein i m allgemeinen festliegt. Auch der mögliche Verkauf des Bezugsrechts ändert hieran grundsätzlich nichts. 1. D i e A u f l e g u n g

zur öffentlichen

Zeichnung

Das Verfahren der Auflegung zur öffentlichen Zeichnung wurde schon vor 50 Jahren angewendet. Es blieb damals i n erster L i n i e auf die Emission großer internationaler Anleihen beschränkt, während später die Subskription auch für die deutschen Industrie-Großanleihen die fast ausschließliche Begebungsmethode wurde. Heute wiederum ist aus Gründen, die noch genannt werden, die Unterbringung von A n leihen i m Wege der öffentlichen Zeichnung i m wesentlichen auf die Emission von Staatsanleihen beschränkt, während für Industrieanleihen der Weg des freihändigen Verkaufs bevorzugt wird. A u f das Verfahren der öffentlichen Zeichnung ist nicht ohne Einfluß geblieben, daß — wie schon erwähnt — die Börse erheblich an Bedeutung bei der Placierung von Wertpapieren eingebüßt hat. So erfolgt schon seit langem die Aufforderung zur Zeichnung oder zum Kauf nicht mehr i n Verbindung m i t der Bekanntgabe des Zulassungsprospekts, der meist erst viel später veröffentlicht wird. Geblieben ist nur, daß die

86

Die Emissionskonsortien

unterzubringenden Wertpapiere zur Zeichnung zu einem festen Kurse öffentlich aufgelegt werden. Durch Zeitungsinserate w i r d das Publikum aufgefordert, innerhalb einer bestimmten Frist Wertpapiere zu zeichnen. Die Werbung der Emissionsbanken geht also auf breiter Basis und i n aller Öffentlichkeit vor sich. Das hindert nicht, daß sie sich durch Versand und Aushändigung von Zeichnungsprospekten und durch mündliche wie fernmündliche Werbung noch besonders an ihre Effektenkundschaft wenden. Die Zeichnungsprospekte enthalten nicht nur eine eingehende Beschreibung der Anleihe, sondern auch die wichtigsten Angaben über die Anleiheschuldnerin selbst. Die eigentliche Zeichnungseinladung, die den Schluß der Inserate und Prospekte bildet, hatte i n den Jahren vor und während des zweiten Weltkrieges, als für Industrieobligationen noch der Weg der öffentlichen Zeichnung üblich war, etwa folgenden Wortlaut: „Die unterzeichneten Banken legen hiermit die eingangs beschriebenen nom. R M 50 000 000,— 5 % Teilschuldverschreibungen von 1940 der unter folgenden Bedingungen zur Zeichnung gegen Barzahlung auf: 1. Die Zeichnungsanmeldungen werden i n der Zeit v o m 30. Januar bis zum 10. Februar 1940 bei den unterzeichneten Bankinstituten oder ihren i n Deutschland gelegenen Niederlassungen entgegengenommen. Früherer Zeichungsschluß bleibt vorbehalten. 2. Der Zeichnungspreis für die 5 ^/o Teilschuldverschreibungen von 1940, die m i t Zinsscheinen per 1. August 1940 u. ff. versehen sind, beträgt 100 ®/o. 3. Die Bezahlung der zugeteilten Teilschuldverschreibungen zuzüglich Börsenumsatzsteuer u n d unter Berechnung von 5 % Stückzinsen v o m 1. Februar 1940 bis z u m 16. Februar 1940 (16 Tage) hat am 16. Februar 1940 bei derjenigen Stelle zu erfolgen, bei welcher die Zeichnung b e w i r k t worden ist. Die Höhe der Zuteüung bleibt dem Ermessen der Zeichnungsstelle überlassen. Anmeldungen auf bestimmte Abschnitte können n u r insoweit berücksichtigt werden, als dies m i t den Interessen der anderen Abnehmer vereinbar ist. 4. Nach erfolgter Zuteilung erhalten die Erwerber bis zum Erscheinen der Teilschuldverschreibungen auf A n t r a g von einer Niederlassung der u n t e r zeichneten Banken auszustellende, nicht übertragbare Kassenquittungen, gegen deren Rückgabe sobald als möglich die Stücke nach Fertigstellung bei derjenigen Stelle, die die Quittung ausgestellt hat, kostenfrei erhoben werden können."

Auf die Zeichnungsaufforderung folgt als zweiter A k t die eigentliche Zeichnung, d. h. die bindende Erklärung der Zeichner, einen bestimmten Nominalbetrag der angebotenen Wertpapiere gemäß den bekanntgegebenen Bedingungen zu beziehen und den Gegenwert hierfür am Zahlungstage zur Verfügung zu stellen. Die Banken pflegen ihren A n -

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

87

geboten vorgedruckte Zeichnungserklärungen beizulegen, etwa laut folgendem Muster: „ A u f G r u n d der bekanntgegebenen Bedingungen zeichne ich nom. R M . . . . 5Vo Teilschuldverschreibungen von 1940 m i t Zinsscheinen z u m 1. August 1940 u. ff. der zum Kurse von 100 °/o. Den Gegenwert des m i r hierauf zugeteilten Betrages zuzüglich Börsenumsatzsteuer und 5 % Stückfcinsen v o m 1. Febr. bis z u m 16. Febr. 1940 bitte ich meinem K o n t o N r zu belasten (werde i c h I h n e n durch überweisen). Die Anleihestücke bitte ich nach Erscheinen meinem Streifbanddepot beizufügen (mir auszuliefern). Stückelung möglichst . . . . Stück zu R M 1000,— . . . . Stück zu R M 500,—."

Die dritte und letzte Stufe der Subskription ist die Zuteilung, die — wie stets ausdrücklich betont — dem Ermessen der Zeichnungsstellen überlassen bleibt. Die A r t der Zuteilung der Stücke an die Zeichner gehört ebenso wie die der vorhergehenden Verteilung auf die einzelnen Mitglieder eines Emissionskonsortiums zu den charakteristischen Fragen des Konsortialgeschäftes und w i r d an anderer Stelle ausführlich besprochen 6. Kurz vor dem ersten Weltkrieg war man i n vielen Fällen dazu übergegangen, nur Teilbeträge von Anleihen zur öffentlichen Zeichnung aufzulegen, u m hierdurch Überzeichnungen hervorzurufen. Den Rest der Anleihen hoffte man i m freihändigen Verkauf um so besser, d. h. zu günstigeren Kursen, unterzubringen 7 . Auch heute noch kann es sein, daß dem Publikum nur ein Teilbetrag einer Anleihe zur Zeichnung oder zum Kauf angeboten wird, aber nicht, w e i l man den Kurs künstlich i n die Höhe treiben möchte, sondern weil der Restbetrag schon vorher fest begeben wurde. Die Anleihegeschichte bringt hierzu mehrere Beispiele. So hat die Preußische Bergwerks- und Hütten-Aktiengesellschaft (Preußag) i m Januar 1940 eine Anleihe von R M 40 000 000,— emittiert, von der R M 10 000 000,— fest begeben waren, bevor die restlichen R M 30 000 000,— zur öffentlichen Zeichnung aufgelegt wurden. I m Februar 1940 kam die Deutsche Industriebank m i t einer Anleihe von R M 50 000 000,— heraus, von der nur ein Teilbetrag von R M 25 000 000,— zur Subskription für das Publikum freigegeben wurde. Beide Emittentinnen sind Gesellschaften, deren Aktienkapital sich i n festen Händen befindet 8 . Man kann annehmen, daß diese Kreise ö

Vgl. S. 122 ff. Hermann Kleiner, Emissions-Statistik i n Deutschland. Stuttgart u n d Berl i n 1914. S. 29. 8 Das Grundkapital der Preußag befand sich über die Vereinigte E l e k t r i z i täts- u n d Β erg werks-Aktiengesellschaft (Veba) vollständig i m Besitz des Preußischen Staates. Das Grundkapital der Deutschen Industriebank befindet sich i n den Händen von Repräsentanten der aufbringungspflichtigen W i r t schaft; diese sind Treuhänder der Gesamtheit der Unternehmen, die auf 7

88

Die Emissionskonsortien

Teilbeträge der Anleihen von vornherein gekauft haben, weniger um den Begebungserfolg zu sichern, als u m eigene flüssige M i t t e l anzulegen. Ähnliche Erscheinungen konnte man in den Jahren des zweiten Weltkrieges beobachten, als Teilbeträge der großen Reichsanleihen vor ihrer Auflegung zur allgemeinen Zeichnung abgezweigt wurden, um den Anlagebedarf der Sparkassen, Versicherungsgesellschaften und dgl. zu befriedigen. Schließlich sind in der jüngsten Zeit verschiedentlich nur Teile von Industrieanleihen durch Banken zum Verkauf aufgelegt worden, während weitere Teile vorweg im Rahmen des „Gesetzes über die Investitionshilfe der gewerblichen Wirtschaft" an die Industriekreditbank A.G. für Rechnung des Investitionshilfe-Sondervermögens gegeben und von dieser sodann den Investitionshilfe-Aufbringungspflichtigen zur Übernahme gegen die von ihnen aufgebrachten Mittel angeboten wurden. W i r sprachen bisher nur davon, daß man Wertpapiere zu einem s t a r r e n Kurs zur öffentlichen Zeichnung auflegt. Daneben gibt es ein unter dem Namen „Tendersystem" bekanntes Verfahren, bei dem die Subskription zu b e w e g l i c h e n Kursen erfolgt. I n Deutschland besitzt diese Methode keine praktische Bedeutung mehr, und selbst i n England, wo sie am stärksten verbreitet war, w i r d sie i n der Hauptsache nur mehr bei der Begebung von Schatzanweisungen angewendet 9 . 2. D e r f r e i h ä n d i g e

Verkauf

Wie bereits im vorangegangenen Abschnitt kurz erwähnt, w i r d i n neuerer Zeit, und zwar etwa seit dem zweiten Weltkriege, der Weg des freihändigen Verkaufs bei der Emission von Industrieobligationen in steigendem Maße bevorzugt. Er unterscheidet sich von der Auflegung zur öffentlichen Zeichnung nach außen dadurch, daß die Werbung zwar auch öffentlich, aber doch oft nicht in besonders breitem Umfange betrieben, wird, daß eine Frist für die Entgegennahme von Kaufaufträgen nicht gestellt, sondern nur der erste Verkaufstag bekanntgegeben w i r d und daß sich schließlich die Banken völlig freie Hand hinsichtlich der Zuteilung vorbehalten. Der letztere Gesichtspunkt hat dieser Begebungsmethode auch den Namen gegeben. Während hier die Banken sich von vornherein die A r t und Höhe der Zuteilung völlig vorbehalten und — natürlich unter Bevorzugung solcher Interessenten, die ihnen Gewähr für eine möglichst dauerhafte Anlage bieten — sofort und ohne das Gesamtergebnis abzuwarten dem Kunden Abrechnung G r u n d gesetzlicher Bestimmungen Aufbringungsleistungen an die Gesellschaft zu erbringen hatten. 9 Vgl. hierzu die ausführliche Darstellung von Hans Herbert Hohlfeld, Die Inverkehrsetzung der englischen Schatzwechsel. Zeitschrift für handelswissenschaftliche Forschung 1939. S. 450—460.

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

89

erteilen können, erfolgte bei der öffentlichen Zeichnung — jedenfalls i m Anfang und in ihrer klassischen Form — grundsätzlich erst nach Vorliegen des Gesamtzeichnungsergebnisses g l e i c h m ä ß i g e Zuteilung und notfalls auch gleichmäßige Repartierung allen Zeichnern gegenüber. Später ändert sich dies allerdings auch bei der öffentlichen Zeichnung. Man behielt sich, wie w i r gesehen haben, i m Zeichnungsangebot die Zuteilung vor, man machte in der Höhe der Zuteilungsquoten — bei Überzeichnungen — Unterschiede zwischen Klein- und Großzeichnungen und ging endlich auch dazu über, in gewissem Umfange schon vor A b lauf der Zeichnungsfrist feste Zuteilungen zu machen. Hiervon w i r d i m einzelnen an späterer Stelle noch die Rede sein 1 0 , jedoch sehen w i r schon, daß das der öffentlichen Zeichnung ursprünglich innewohnende Prinzip der gleichartigen Behandlung aller Zeichner allmählich mehr und mehr verwässert wurde und der Übergang zur Begebungsmethode des freihändigen Verkaufs eigentlich nicht viel mehr bedeutete als eine Anpassung des Namens an gewisse Änderungen, die die Praxis schon vorweggenommen hatte. Die Prospekte, i n denen beim freihändigen Verkauf zum Erwerb von Wertpapieren aufgefordert wird, ähneln i n Wortlaut und Aufmachung den ausführlichen Zeichnungseinladungen bei einer Subskription sehr stark. Der dem Verkaufsangebot beigefügte Kaufauftrag hat etwa folgenden Text: „ A u f G r u n d der mir/uns bekanntgegebenen Verkaufsbedingungen beantragein) i c h / w i r die Zuteilung von nom. D M 8 °/o Teilschuldversohreibungen von 1953 der m i t Zinsscheinen per 1. J u n i 1954 u. ff. zum Kurse von 98 °/o. Den Gegenwert zuzüglich Börsenumsatzsteuer unter Verrechnung von 8 % Stückzinsen abzüglich Kapitalertragsteuer bitte(n) i c h / w i r meinem/unserem Konto N r zu belasten, überweise(n) i c h / w i r I h n e n durch . . ., zahle(n) ich/wir i n bar. I c h / w i r bitte(n) u m Zuteilung des obigen Nennbetrages möglichst i n folgender Stückelung: . . . . Stück(e) zu D M 500,— = D M . . . . . . . . Stück(e) zu D M 1000,— = D M . . . . . . . . Stück(e) zu D M 5000,— = D M . . . . insgesamt: DM . . . . Nach Erscheinen sind die Stücke i n Streifbanddepot f ü r mich/uns 7 — ~ τ i n V e r w a h r u n g zu nehmen, i n Girosammeidepot an auszuliefern. 10

Vgl. S. 122 ff.

90

3. D i e

Die Emissionskonsortien

Wahl

zwischen Zeichnungsauflegung freihändigem Verkauf

und

Die Auflegung zur öffentlichen Zeichnung ist die klassische Methode für die Begebung der Anleihen öffentlicher Körperschaften und großer Industriegesellschaften. I n breitester Öffentlichkeit w i r d auf die Emission der Anleihe hingewiesen und für die Einreichung von Zeichnungen geworben, wogegen der freihändige Verkauf sich in etwas stillerer Form vollzieht. Den Ausschlag bei der Wahl zwischen beiden Begebungsmethoden kann mitunter die Höhe des Anleihebetrags geben. Da eine öffentliche Zeichnung unter der Teilnahme weiter Kreise vor sich geht, stellt sie das Prestige der Banken und das Emissionsstanding der Emittentin auf eine starke Belastungsprobe. Wenn daher eine Emittentin nicht allen Zeichnerkreisen wohlbekannt ist, werden die Banken lieber die Papiere freihändig als i n öffentlicher Zeichnung verkaufen. Bei einer Subskription gehört es, wenn der Kapitalmarkt einigermaßen flüssig ist, zum guten Ton, daß möglichst nach wenigen Zeichnungstagen die „vorzeitige Schließung der Anleihe infolge Überzeichnung" gemeldet wird. Wo das nicht der Fall ist und eine Anleihe die volle vorgesehene Zeichnungsfrist durchstehen muß, ist der Zeichnungserfolg meist unbefriedigend, auch wenn die Zeitungen nachher berichten, daß die Anleihe voll untergebracht worden sei. Wirkliche Interessenten werden ihre Zeichnungsmeldungen schon an einem der ersten Tage einreichen, um nicht Gefahr zu laufen, hinterher nicht mehr berücksichtigt zu werden. Deshalb müssen bereits die ersten Tage nach Zeichnungsbeginn „es schaffen". Je mehr eine Zeichnung sich ihrem Ende nähert, u m so mehr „versandet" sie. Beim freihändigen Verkauf brauchen die Banken nicht wie bei der öffentlichen Zeichnungsauflegung Rechenschaft über den Umfang der eingegangenen Zeichnungen abzulegen, so daß sie die Begebung den Schwankungen des Kapitalmarkts besser anpassen können. Der freihändige Verkauf verdient daher vor der Subskription den Vorzug, wenn sich die Aufnahmefähigkeit des Marktes nur schwer abschätzen läßt. Als i m A p r i l 1935, nachdem der Kapitalmarkt mehrere Jahre hindurch für Emissionswünsche privater Unternehmer so gut wie verschlossen gewesen war, die Eisenwerk-Gesellschaft Maximilianshütte A.G. als erste Industriegesellschaft m i t einer Neuanleihe herauskam, die zunächst über 15 Millionen R M lautete und zwei Monate später um 5 Millionen R M aufgestockt werden konnte, wählte das Emissionskonsortium. nicht den Weg der öffentlichen Zeichnungsauflegung, sondern den des freihändigen Verkaufs. I n ähnlicher Weise wurde der Markt nach Kriegsbeginn abgetastet: Bei der Anleihe der Klöckner-

91

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

Werke A.G., der ersten Anleihe nach Kriegsbeginn überhaupt, sowie den Anleihen der Metallgesellschaft A.G. und der Hamburgische Electricitäts-Werke A.G. begnügte man sich, bei allerdings verhältnismäßig geringen Emissionsbeträgen, mit dem freihändigen Verkauf. Die A n leihe der Rheinisch-Westfälisches Elektrizitätswerk A.G. war die erste, die — Anfang November 1939 — wieder zur öffentlichen Zeichnung aufgelegt wurde 1 1 . Ein anderer Grund aber, der mehr und mehr für die Wahl des freihändigen Verkaufs sprach, war die Freiheit, die sich die Banken damit in bezug auf die Zuteilung der Stücke schufen. W i r haben schon gesehen, daß zwar auch bei der öffentlichen Zeichnung starke Wandlungen in der Zuteilungsmethode eintraten. Wenn man aber nun auch nach außen hin von vornherein die Freihändigkeit in der Begebungsmethode zum Prinzip erhob, so wollte man damit auch gleichzeitig einem Übel wirksam begegnen, das sich in den Zeiten der starken Kapitalmarktflüssigkeit um 1937 herum besonders stark bemerkbar machte. Gemeint ist das „Konzertzeichnen", von dem an späterer Stelle noch die Rede sein w i r d 1 2 . 4. D i e A u f f o r d e r u n g

zur

Bezugsrechtsausübung

Die Aufforderung an die Aktionäre einer Gesellschaft, ihr Bezugsrecht auszuüben, ist das Sonderverfahren zur Begebung junger Aktien aus Kapitalerhöhungen. Soweit nicht Großaktionäre die jungen Aktien unmittelbar beziehen, werden diese von einem Bankkonsortium übernommen, das sich verpflichtet, sie den Inhabern der alten A k t i e n ganz oder teilweise zum Bezüge anzubieten. I m einzelnen w i r d diese Begebungsmethode i m Abschnitt über „Das Aktienemissionskonsortium" behandelt 13 . 5. D i e B e d e u t u n g von

der Börse für die Wertpapieren

Begebung

Von jeher besaßen nur Staatspapiere das Vorrecht, ohne einen Börseneinführungsprospekt zum amtlichen Börsenhandel zugelassen zu werden. Nichtöffentliche Wertpapiere bedürfen dazu eines Einführungsprospekts, der nicht nur der Börsenzulassungsstelle als Unterlage dient, sondern dessen Veröffentlichung allen Interessenten Einblick in die Verhältnisse einer Emittentin gewähren soll 1 4 . Urprünglich sollte der Börseneinführungsprospekt besonders denen als Prüfungsunterlage dienen, die neue Wertpapiere zeichnen wollten. Dieser Absicht entsprach 11 12 13 14

Vgl. Vgl. Vgl. Vgl.

S. 83. S. 123 ff. S. 147 ff. „Das Börseneinführungskonsortium",

S. 157 ff.

Die Emissionskonsortien

92

die frühere Reihenfolge beim Ablauf einer Privatemission: Die Emissionsbanken beantragten zunächst die Börsenzulassung und veranstalteten erst, nachdem diese ausgesprochen war, die Zeichnung. I m Laufe der Jahre hat diese Reihenfolge sich verschoben. Etwa mit dem ersten Weltkrieg sind die deutschen Banken dazu übergegangen, die Wertpapiere zunächst zu begeben und erst hinterher deren Börsenzulassung zu beantragen. Diese Verschiebung i m Emissionsablauf ist nicht nur bei Kapitalerhöhungen oder bei Konversionen festzustellen, wo sie tragbar wäre, weil ja „die Grundelemente, der Grad der Vertrauenswürdigkeit, auch der juristische Entstehungsgang der Emissionen" 1 5 bekannt sind, sondern selbst bei Emissionen von Ausstellern, die erstmals an den Kapitalmarkt herantreten. Dabei umfaßt die Spanne zwischen dem Beginn einer Begebung und der Zulassung zur amtlichen Börsennotierung nur selten weniger als etwa ein halbes Jahr. Die Börsenzulassung hat damit nicht mehr ihre eigentliche Bedeutimg als Garant für die Güte neugeschaffener Wertpapiere, zumal Aussteller und Emissionsbanken aus ihrer Prospekthaftung erst i n Anspruch genommen werden können, wenn der Prospekt erlassen, die Papiere also längst i m P u b l i k u m untergebracht sind. Diese Nachteile ließen sich noch in Kauf nehmen, wenn die Aussteller der neuen Papiere stets Gesellschaften mit klangvollen Namen wären oder wenigstens Unternehmen, hinter denen eine angesehene Muttergesellschaft oder eine Gemeinschaft großer Werke als Garant stehen. Mitunter fehlen aber auch diese Sicherungen. Die Frankfurter Zeitung vom 11. 7. 1937 weist — offenbar unter Bezugnahme auf die 12-Millionen-Anleihe der Gewerkschaft Castellengo-Abwehr vom J u l i 1937 — auf das Beispiel einer oberschlesischen Kohlengewerkschaft hin, „deren Bilanzen und Zusammenhänge früher kaum ans Licht traten und teilweise jetzt erst auf ganz neue Grundlagen gestellt werden, i n Verbindung m i t Kreditablösungen, Eisenwerkskombination und Neubauplänen". Trotz allem sind aber i n der jüngeren Zeit Emissionen, bei denen das Publikum geschädigt wurde, unterblieben. Die gesteigerte Eigenverantwortung der Wirtschaft und die Sorge der Banken u m die Erhaltung ihres Emissionskredites haben ihr Teil dazu beigetragen. Aus dem Wandel i m Emissionsablauf folgt, daß die Einführung von Wertpapieren i n den Börsenhandel keine selbständige Begebungsmethode mehr darstellt, wie sie bis zum ersten Weltkrieg von großer Bedeutung war. Damals hatten selbst die Emissionskonsortien ihren Aufbau den Erfordernissen dieses Begebungsverfahrens angepaßt. So lag damals die Durchführung der Begehungsaktion nur i n den Händen der Konsortialleiterin, w e i l man vermeiden wollte, daß sämtliche Kon15

Frankfurter Zeitung v o m 11. J u l i 1937.

Grundlagen des Emissionsgeschäfts

Sorten mit Verkaufsangeboten an den Markt träten und dadurch auf den Kurs drückten. Nur „durch die planmäßige Führung" glaubte man, „ein allmähliches Abschieben der Bestände nach Bedürfnis der Kapitalanlage, wie es durch Kaufaufträge an der Börse sich äußert", zu ermöglichen 16 . Aus dem gleichen Grunde ließ man den Begebungskurs beweglich, um den Schwankungen des Kapitalmarkts noch besser nachgehen zu können. Man regulierte mit dem Kurs den Absatz, während heute, wo alle Konsorten mitwirken, der Begebungskurs von vornherein fixiert ist. Doch den Vorzug der größeren Elastizität, den die Einführung als Begebungsverfahren vor den starren Placierungsmethoden von heute hat, machen diese durch die Vielzahl vorzüglicher Absatzorganisationen wett, die von einem modernen Emissionskonsortium eingesetzt werden. Mitunter wurde bei der „Einführung" das ganze zu begebende Material gleich am Einführungstage verkauft. Überwog allerdings am Einführungstag die Nachfrage erheblich das Angebot, so kam eine Kursnotierung nicht zustande; vielmehr versuchten die einführenden Banken, einen Ausgleich herbeizuführen. I m allgemeinen brauchte die „Einführung" wegen der sorgsamen Manipulierung der Börsenlage zum Gelingen längere Zeit. Da solange — wenn auch i n abnehmendem Umfange — die Kapitalbeanspruchung der Emissionsbanken anhielt, welche die Papiere vorher fest übernommen hatten, kann man ververstehen, daß die Banken zu Begebungsmethoden übergegangen sind, die eine raschere Refinanzierung am Kapitalmarkt ermöglichen als die „Einführung". Über die Börse werden deshalb heute höchstens die Wertpapiere placiert, die die Banken bei der eigentlichen Begebung nicht haben unterbringen, können. Auch Pfandbriefe und Kommunalschuldverschreibungen von Hypothekenbanken werden heute fast ausschließlich durch die Kreditbanken und nicht mehr über die Börse begeben. Wenn eine Hypothekenbank von der Aufsichtsbehörde zur Ausgabe einer neuen Pfandbriefserie ermächtigt worden ist, unterrichtet sie die ihr nahestehenden Kreditbanken, die durch Werbung am Schalter und Versendung von Prospekten für die Unterbringung der Papiere sorgen. Die ganze Begebung pflegt bereits abgeschlossen zu sein, bevor die Börsenzulassung — obwohl diese bei Hypothekenbankpfandbriefen sehr viel rascher erfolgt als bei Industrieobligationen — ausgesprochen und der Einführungsprospekt veröffentlicht ist. Den Vertrieb der Pfandbriefe besorgen die Kreditbanken durchweg als Kommissionär. Nur vorübergehend, etwa i n den Jahren 1926—1928, bildeten mittlere Banken Konsortien, die von den Hypothekenbanken Pfandbriefe für gemeinsame Rechnung er16

Lötz, a.a.O., S. 6.

94

Die Emissionskonsortien

warben, wobei ihnen außer der üblichen Bankierbonifikation eine Konsortialvergütung zugestanden wurde. Inzwischen ist durch die Bonifikationsabkommen die Vergütung einheitlich geregelt worden 1 6 a . Sie w i r d den Banken pro rata temporis zurückbelastet, wenn die Stücke vor Ablauf der Sperrfrist, die bei Pfandbriefen jetzt in der Regel zwei Jahre beträgt, wieder an den Markt kommen. Mittelbar übt jedoch die Börse auf den Erfolg einer Begebung immer noch entscheidenden Einfluß aus, weil die Mobilität von Effekten durch die Börsenzulassung gesteigert wird. Das Publikum w i r d sich zum Kauf neuer Wertpapiere nur entschließen, wenn es gewiß ist, diese später zu einem amtlich festgestellten Preis, d. h. also an der Börse, jederzeit veräußern zu können. Selbst wenn die Zeichner gar nicht die Absicht haben, sich von ihren Papieren bald zu trennen, legen sie doch auf die Möglichkeit eines sofortigen Verkaufs unter öffentlicher Kontrolle stärksten Wert. Namentlich der kleine und mittlere Rentner w i l l i n der Zeitung eine Kursnotiz für seine Papiere lesen können. Überdies hat die amtliche Kursfeststellung für das Publikum noch den Vorteil, daß sie Emittentin und Emissionsbanken zu einer besseren Kurspflege veranlaßt. I n den Zeichnungs- bzw. Verkaufsangeboten fehlt daher nie der Hinweis, an welchen Börsen die Zulassung des Papiers zum amtlichen Handel beantragt werden wird.

II. Das Anleiheemissionskonsortium M i t Absicht räumen w i r bei der Darstellung der Emissionskonsortien den ersten Platz dem Anleihekonsortium ein, weil nur bei diesem — bedingt durch die Eigenarten seiner Begebungsmethoden — die für das Konsortialgeschäft charakteristischen Probleme, wie sie sich etwa bei der Aufteilung der Bankenvergütung und vor allem bei der Zuteilung der Stücke ergeben, in ihrer ganzen Vielzahl auftreten. Dabei werden w i r der Einheitlichkeit wegen i m Rahmen des Anleiheemissionskonsortiums h i n und wieder auch solche Fragen behandeln, die für das Aktienemissionskonsortium die gleiche Bedeutung haben. Während i n den Jahren zwischen den beiden Weltkriegen die privaten Aktiengesellschaften ihren langfristigen Finanzierungsbedarf i n erster Linie aus Erhöhung ihrer Eigenkapitalien deckten und noch i m Jahre 1939 die Aktienemission m i t 853 M i l l . R M weit über der Emission von Industrieanleihen (334 M i l l . RM) lag, hat sich in den Jahren nach der Währungsreform eine verstärkte Neigung zur langfristigen Fremdfinanzierung durch Ausgabe von Obligationen bemerkbar gemacht. Die nachstehenden Ziffern spiegeln die Entwicklung w i d e r 1 7 : 16 17

" Vgl. S. 118. Aus den Monatsberichten der Bank deutscher Länder.

Das Anleiheemissionskonsortium Auflegung von

1948 2. H. J.

1949

1950 1951 1952 (in M i l l . DM)

1953

1954

300,7

153,5

48,2

36,1

290,5

1003,2

—

—

52,0

58,0

5,0

300,7

153,5

100,2

94,1

295,5

1003,2

41,6

55,4

173,8

288,9

286,9

498,5

Industrieobligationen (ohne Wandelrecht)

..

10,0

Wandelobligationen

..

—

Industrieobligationen zusammen 10,0 Aktien

95

0,5

—

Auf die Vor- und Nachteile, die Aktien und Anleihen als Finanzierungsinstrument voreinander haben, brauchen w i r nicht i m einzelnen einzugehen. Es ist bekannt, daß Anleihezinsen ohne Rücksicht auf den. Beschäftigungsgrad und die Ertragskraft aufgebracht werden müssen und deshalb i n schlechten Jahren die Kostenlage einer Gesellschaft empfindlich belasten können. Die Ausgabe von A k t i e n ist demgegenüber die Finanzierungsart, die dem Unternehmer auch i n Krisenzeiten die geringste Sorge bereitet, denn Eigenkapital braucht weder getilgt noch — wenn keine Gewinne vorhanden sind — verzinst zu werden. Letzten Endes soll bei den Überlegungen ausschlaggebend bleiben, daß zwischen Eigen- und Fremdkapital eine gesunde Relation zu wahren ist und das Eigenkapital — immer einschließlich der Rücklagen — i n einem angemessenen Verhältnis zum Anlagevermögen und zum Geschäftsumfang des Unternehmens stehen soll. Die Relation zwischen sichtbaren Eigenmitteln und dem kurz- und langfristigen Fremdkapital ist für die Beurteilung einer Anleiheemission durch die Öffentlichkeit und damit nicht zuletzt auch für die Überlegungen des Bankenkonsortiums von besonderer Bedeutung. Daß daneben auch Erwägungen i n steuerlicher Hinsicht während der letzten Jahre vielfach mitbestimmend gewesen sind, findet seine Erklärung i n der besonderen Höhe der Körperschaftsteuer, die bis Ende 1954 60 °/o für den nicht-ausgeschütteten Teil des Gewinns betrug. Bis Ende 1954 war es so, daß eine Gesellschaft, die den nicht für Steuerzahlungen benötigten Teil ihres Reingewinns voll ausschüttete, unter Berücksichtigung von 6 0 % Körperschaftsteuer für den nicht-ausgeschütteten bzw. 30 °/o Körperschaftsteuer für den ausgeschütteten Gew i n n sowie von 13,75 °/o Gewerbeertragsteuer und 3,75 % Notopfer Berlin das 2,19-fache des ausgeschütteten Gewinnes verdienen mußte. Bei dem derzeitigen Körperschaftsteuersatz von 45 % für den nichtausgeschütteten und 30 % für den ausgeschütteten Gewinn und bei unveränderten Gewerbeertragsteuer- und Notopfersätzen ist es das 1,88-fache. Anders ausgedrückt: Von einem steuerpflichtigen Gewinn von D M 100,— können rund D M 53,— als Dividende verteilt werden; rund D M 47,— betragen die ertragsabhängigen Steuern.

96

Die Emissionskonsortien

Α. Die Gestaltung einer Anleiheemission 1. D e r A b l a u f e i n e A n l e i h e e m i s s i o n in schematischer Darstellung Nicht immer verläuft eine Anleiheemission in genau den gleichen Bahnen wie eine andere. Die Unterschiede i n der Bonität der Anleiheschuldner, die Methoden der Begebung, der Zeitpunkt der Auflegung und die verschiedenen Verfahren der Stückezuteilung usw. können dem Ablauf jeder Anleiheemission ein eigenes Gepräge geben, wenn allerdings auch auf diesem Gebiet heute die Vereinheitlichung weit vorangeschritten ist. Es soll n u n der Versuch unternommen werden, die einzelnen Stadien einer Anleiheemission i n einer allgemein gültigen Übersicht zusammenzufassen, die den Einblick in die vielfältigen Zusammenhänge einer Emission erleichtern möge. Die Konsortialführerin w i r d i n dieser weitgehend auf das Verfahren der öffentlichen Zeichnung abgestimmten Übersicht i n den Mittelpunkt gestellt, weil bei ihr — der führenden Bank — alle Fäden des Emissionsgeschäfts zusammenlaufen. Folgende Stufen lassen sich beim Ablauf einer Anleiheemission unterscheiden: 1. Vorverhandlungen mit der Emittentin, 2. Verhandlungen m i t den für die Genehmigung der Emission zuständigen Behörden, 3. Verhandlungen m i t den Konsorten, 4. Abschluß des Übernahmevertrags, 5. Abschluß des Konsortialvertrags, 6. Abfassung des Zeichnungs- bzw. Verkaufsangebots und der Pressenotizen, 7. Erteilung von Richtlinien an Konsorten und Filialen zur Durchführung der Begebung, 8. Ablauf der Zeichnung bzw. des Verkaufs (Entgegennahme von Zeichnungen bzw. Kaufaufträgen, Überwachen des Zeichnungsverlaufs, eventuell vorzeitige Schließung), 9. Zuteilung und Abrechnung der Stücke, 10. Überweisung des Anleihegegenwerts an die Emittentin, 11. Abrechnung des Konsortialnutzens und der Schaltervergütung, 12. endgültige Festlegung der Stückelung, 13. Abfassung der Anleihebedingungen, Druck der Anleihestücke, 14. Blanko-Girierung — sofern Orderschuldverschreibungen — und Versand der Stücke, 15. Ausarbeitung des Börseneinführungsprospektes, 16. Börsenzulassung. Sodann fortlaufend:

Das Anleiheemissionskonsortium

97

17. Kurspflege, 18. treuhänderische Überwachung der Anleihe, Verlosungen, 19. Zahlstellen- und Bogenausgabedienst. Mehrere dieser Punkte wurden bereits i n anderem Zusammenhang behandelt. Andere, wie die Zuteilung der Stücke und die Aufteilung der Bankenvergütung, werden i n besonderen Abschnitten dargestellt. Zunächst prüfen w i r die allgemeinen Fragen, wer das Zustandekommen einer Emission maßgeblich beeinflußt, nach welchen Gesichtspunkten eine Anleihe ausgestattet und wie die Placierung vorbereitet w i r d und verläuft. 2. D i e s t a a t l i c h e G e n e h m i g u n g Zur Ausgabe und Begebung einer Anleihe bedurfte es früher lediglich der Einigung zwischen Emittentin und Emissionskonsortium. Vom Kräfteverhältnis zwischen beiden Parteien hing es dabei ab, wer auf die Gestaltung der Emissionsbedingungen den stärksten Einfluß ausübte. Meist war es so, daß die letzte Entscheidung über Ausstattung der Anleihe, Höhe des vom Konsortium zu übernehmenden Anleihebetrages, Umfang der Bankenvergütung, Zusammensetzung des Konsortiums, Verteilung der Quoten, Frist für die Zeichnungsauflegung, A r t der Stückezuteilung usw. dem Konsortium überlassen war und i n der Konsortialsitzung gefällt wurde. Von den Beschlüssen der Emissionskonsortien wurde so der Kapitalmarkt unmittelbar berührt. Das ist anders geworden, seitdem i n Deutschland der Kapitalmarkt gesteuert wird. Neben die Konsortialbeschlüsse und die Vereinbarungen zwischen Emittentin und Konsortium ist i n Fragen, die den Kapitalmarkt angehen, die Entscheidung von behördlichen Stellen getreten. Die nach Ausbruch des zweiten Weltkriegs zur Förderung der Kriegsfinanzierung eingeführte generelle Genehmigungspflicht für alle Emissionen einschließlich der Ausgabe neuer A k t i e n 1 8 wurde zunächst auch noch nach der Währungsreform i n dieser weitgehenden Form beibehalten. Das Gesetz über den Kapitalverkehr vom 2. September 1949 19 machte die erstmalige Begebung von a) Teilschuldverschreibungen auf den Inhaber oder an Order, b) sonstigen Schuldverschreibungen, die zur Verwendung a m K a p i t a l m a r k t geeignet waren, c) A k t i e n , Zwischenscheinen u n d Genußscheinen, w e n n sie gegen Zahlung eines Geldbetrages ausgegeben w u r d e n u n d i h r Betrag 1 M ü l i o n D M erreichte,

genehmigungspflichtig. Für die Genehmigung war das Landeswirtschaftsministerium zuständig, welches jedoch der Zustimmung des Aus18

Verordnung über den K a p i t a l verkehr v o m 9. August 1941 (RGBl. I , S. 515). Ges.Bl. der V e r w a l t u n g des Verein. Wirtschaftsgebietes, Nr. 34 vom 6. September 1949. 19

7

Sdiolze, Konsortialgeschäft

98

Die Emissionskonsortien

schusses für den Kapital verkehr i n Bonn bedurfte. I m Dezember 1952 wurde das Gesetz über den Kapitalverkehr i n einer Neufassung erlassen 20 . Die wesentliche Änderung bestand darin, daß die Erteilung der erforderlichen Genehmigungen dem Bundeswirtschaftsministerium i m Einvernehmen m i t dem Bundesfinanzministerium und nach A n hörung des Kapital Verkehrsausschusses übertragen wurde; Anträge waren über die zuständige Landesbehörde einzureichen und von dieser m i t einer Stellungnahme an den Bundeswirtschaftsminister weiterzuleiten. Der Kapitalverkehrsausschuß bestand aus je einem Vertreter des Bundeswirtschafts- und des Bundesfinanzministeriums, der Bank deutscher Länder, der Kreditanstalt für Wiederaufbau sowie drei vom Bundesrat bestellten Ländervertretern. M i t dem 31. Dezember 1953 ist dieses Gesetz endgültig ausgelaufen. A n seine Stelle ist das Gesetz über die staatliche Genehmigung der Ausgabe von Inhaber- und Orderschuldverschreibungen vom 26. Juni 1954 21 getreten, welches i m Wege einer Änderung des bisherigen § 795 des BGB und der Einfügung eines neuen § 808 a i n das BGB dem Sinne nach folgendes verfügt: Sowohl Inhaber- als auch Orderschuldverschreibungen, und zwar letztere, soweit sie i n Form von Teilschuldverschreibungen Teile eine Gesamtemission darstellen, dürfen nur m i t staatlicher Genehmigung i n den Verkehr gebracht werden. Ausgenommen sind Schuldverschreibungen des Bundes und der Länder. Zuständig für die Erteilung der Genehmigungen ist der Bundes wirtschaftsminister i m Einvernehmen m i t der jeweiligen Landesbehörde. Wenn auch, wie erwähnt, diese Genehmigungspflicht nicht für Bundes- und Länderanleihen gilt, so sollen laut § 4 des Gesetzes die Länder „jedoch Schuldverschreibungen der i n den §§ 795 und 808a BGB bezeichneten A r t nur i n Verkehr bringen, wenn die oberste Landesbehörde sich zuvor m i t dem zuständigen Bundesminister ins Benehmen gesetzt hat und wenn dies i n den Urkunden vermerkt ist". Als Begründung für die Beibehaltung einer solchen, nunmehr sowohl für Inhaber- als auch für Orderschuldverschreibungen i m BGB verankerten Emissionskontrolle wurde durch den Berichterstatter des Bundestagsausschusses darauf verwiesen, „daß der Kapitalmarkt i m Augenblick und i n der nächsten Zukunft noch eines gewissen Schutzes des Staates bedürfe. Der Bundeswirtschaftsminister sei nicht nur i n der Lage, schwindelhafte Emissionen zu verhindern; er könne auch anderen Umständen entgegenwirken, wie unangemessenen Bedingungen oder einem Übermaß von ausgegebenen Schuldverschreibungen 20 21

BGBl. I, S. 801. BGBl. I, S. 147.

Das A n e m i s s i o n s k o n s o r t i u m

99

bestimmter A r t , die die Befriedigung des Kreditbedürfnisses anderer Stellen unmöglich machten" 2 2 . 3. D i e A u s s t a t t u n g e i n e r A n l e i h e Unter der Ausstattung einer Anleihe versteht man die Bedingungen, zu denen sie läuft und durch die das Rechtsverhältnis zwischen dem Anleihegläubiger und dem Anleiheschuldner i m einzelnen geregelt w i r d (Verzinsung, Laufzeit, Rückzahlung, Sicherheit). Diese Einzelheiten sind i n den auf den Stücken aufgedruckten Anleihebedingungen festgelegt.

a) Inhaberpapier oder Namenspapier Der § 795 des BGB in seiner alten Fassung gestattete schon früher die Ausgabe von Inhaberschuldverschreibungen, ausgenommen solcher des Reiches oder der Länder, nur m i t Genehmigung des jeweiligen Bundesstaates. Die privaten Gesellschaften wählten deshalb für ihre Schuldverschreibungen die rechtliche Form des Namenspapiers, das sie m i t einer Orderklausel versahen. Die Obligationen wurden auf den Namen der Führerin des Emissionskonsortiums als der „ersten Gläubigerin" oder deren Order ausgestellt und mit deren Blankogiro versehen. Damit wurden sie praktisch unbeschränkt umlauffähig wie Inhaberpapiere. Eine Haftung der Konsortialführerin den späteren Inhabern gegenüber wurde durch ihr Blankoindossament nicht begründet. A n diesem Brauch hielten die Banken eine Zeitlang noch fest, als infolge der i m vorhergehenden Abschnitt erwähnten staatlichen Lenkung der Emissionspolitik jede Anleihebegebung, auch die von Orderschuldverschreibungen, genehmigungspflichtig war. Auch nach 1948 wurde noch verschiedentlich die Form des Orderpapiers gewählt. Mehr und mehr aber gingen die Emissionsbanken i m Laufe der folgenden Jahre zur Form der Inhaberschuldverschreibungen über, die gegenwärtig bei fast allen Anleiheemissionen angewandt wird. Da auf Grund des Gesetzes vom 26. Juni 1954 jede Emission von Teilschuldverschreibungen privater Gesellschaften, mögen sie auf den Inhaber oder an Order lauten, genehmigungspflichtig ist, darf wohl angenommen werden, daß die Emittenten auch i n Zukunft der Form der Inhaberschuldverschreibung den Vorzug geben werden.

b) Verzinsung,

Laufzeit und RückZahlungsbedingungen

Der Teil der Anleihebedingungen, der Verzinsung, Laufzeit und Rückzahlungsmodalitäten umfaßt, ist praktisch als ein einheitliches Ganzes anzusehen, da er — i n Verbindung m i t dem Ausgabekurs — die Effektivverzinsung des Papiers bestimmt. Während Nominalzins und 22

Deutsche Zeitung u n d Wirtschaftszeitung v o m 2. J u n i 1954.

100

Die Emissionskonsortien

Ausgabekurs sich der jeweiligen Lage des Rentenmarktes anzupassen haben — wobei durch den Ausgabekurs Feinheiten i n der Nuancierung herbeigeführt werden können — pflegen die Rückzahlungsmodalitäten i m allgemeinen nur geringen Veränderungen unterworfen zu sein. Die zurückliegenden Jahre dürfen hierbei wegen der außergewöhnlichen Kapitalmarktverhältnisse als eine Ausnahme betrachtet werden. Nach der Währungsreform war es die vordringlichste Aufgabe, zunächst das Vertrauen des Publikums i n die festverzinsliche Anlage wiederzugewinnen. Die wenigen privaten Anleihen, für die nach dem Vorrang der öffentlichen Hand überhaupt ein bescheidener Teil der an den Kapitalmarkt fließenden M i t t e l übrig blieb, mußten so reizvoll wie möglich ausgestattet werden. Dem Denken i n Sachwerten, nach den bitteren Erfahrungen der Währungsumstellung nur zu verständlich, bemühte man sich durch die Ausgabe von Wandelanleihen Rechnung zu tragen, ein Weg, der dank der damals kräftigen Aufwärtsentwicklung an den Aktienmärkten für beschränkte Zeit auch dem Rentenmarkt eine Wiederbelebung brachte. Sachwertanleihen, wie sie die Nachinflationsjähre gebaren, wurden nicht genehmigt. Auch Versuche i n der Richtung einer Verkoppelung der Verzinsung m i t dem Umsatz oder anderen, von der Beschäftigung des Schuldnerbetriebes abhängigen Faktoren, im Sinne einer sogenannten „Indexanleihe" 2 3 , fanden nicht die Billigung der zuständigen staatlichen Stellen, die darin einen Ausdruck des Mißtrauens gegen die Stabilität der neuen Deutschen Mark sahen. Von einschneidender Wirkung auf die Anleiheausstattung, insbesondere auf die Höhe des Nominalzinsfußes, wurden die steuerlichen Besonderheiten des Kapitalmarktförderungsgesetzes 24 m i t ihrer zunächst recht einseitigen Begünstigung des öffentlichen Anleihebedarfs. Sie zwangen die private Wirtschaft dazu, ihren Anleiheemissionen besondere Anreize zu verschaffen. Als ein solcher muß das erstmals bei den 8 %igen Schatzanweisungen des Landes Bayern von 1952, später bei der e^/oigen Anleihe von 10 Millionen D M der Deutschen Goldund Silber-Scheideanstalt (Degussa) i m Februar 1953 gewährte Recht der Gläubigerkündigung angesehen werden, nach dem Namen dieser Anleihe später allgemein die „Degussa-Klausel" genannt. Hierin ist ein Kompromiß zwischen der erstrebten Langfristigkeit einer Anleihe und der durch die vorangegangenen Emissionen von Bundes- und Länderanleihen m i t nur vier- und fünfjähriger Laufzeit hervorgerufenen Gewöhnung des Publikums an mittelfristige Titel zu erblicken. Die 23 Indexanleihen i n Frankreich erfolgreich, Deutsche Zeitung u n d W i r t schaftszeitung v o m 14. August 1954. 24 Erstes Gesetz zur Förderung des Kapitalmarktes v o m 15. Dezember 1952, BGBl. I, S. 793.

Das Anleiheemissionskonsortium

101

Klausel besagte, daß die Gläubiger der Anleihe, also die Schuldverschreibungs-Inhaber, ihrerseits die Stücke nach einer gewissen Frist — meist nach fünf oder sechs Jahren (bei der Bayern-Anleihe schon nach sechs Monaten) — kündigen konnten, wenn auch zu einem niedrigeren Rückzahlungskurse, als er für den Normalfall der Kündigung oder T i l gung durch die schuldnerische Gesellschaft vorgesehen war. Die Möglichkeit, daß der Stückeinhaber überhaupt die Papiere zur Rückzahlung kündigen konnte, schien attraktiv. Dem Beispiel der Deutschen Goldund Silber-Scheideanstalt ist eine Reihe von Industrie-Gesellschaften gefolgt; insgesamt wurden nahezu 200 Millionen D M Obligationen m i t einem solchen Gläubigerkündigungsrecht emittiert. Wenn auch bei einigermaßen konstanter wirtschaftlicher Entwicklung kaum befürchtet zu werden braucht, daß an die Emittenten Kündigungen i n größerem Umfange gerichtet werden, so ist doch nur zu begrüßen, daß seit Januar 1954 weitere Anleihen m i t Gläubigerkündigungsrecht nicht mehr ausgestattet wurden und die Verhältnisse auf dem Kapitalmarkt die Rückkehr zu dem früheren, für die Obligationäre unkündbaren Anleihetyp gestatteten. Die Anleihemittel dienen der Finanzierung nur langfristig amortisabler Investitionen und sollen daher dem Anleiheschuldner auch langfristig und ohne das Risiko einer vorzeitigen Kündigung seitens der Gläubiger zur Verfügung stehen. Auch i n bezug auf die Laufzeit mußten i n den Jahren nach der Währungsreform dem Zeichnerpublikum Zugeständnisse gemacht werden. Während früher Endlaufzeiten von 20 bis 30 Jahren durchaus normal waren, kamen die i m Jahre 1952 und Anfang 1953 begebenen Bundesund Länderanleihen m i t vier- bis fünfjährigen Laufzeiten heraus. Bei Industrieobligationen wagten die Banken zunächst eine 10jährige, später eine 15jährige Laufzeit, während sie bei den verschiedenen Wandelanleihen, die 1952 begeben wurden, 15 Jahre, i n einem Falle 20 Jahre 2 5 betrug. Jetzt kann eine 15jährige Laufzeit als üblich angesehen werden, wobei meist fünf tilgungsfreie Jahre und anschließende Tilgung in zehn Jahresraten vorgesehen sind. Einige wenige Anleihen von Stromversorgungsunternehmen sind i n den zurückliegenden Jahren m i t 20jähriger Laufzeit emittiert worden. Die Emissionsbanken als die berufenen Kenner der Kapitalmarktverhältnisse haben die Aufgabe, die Anleihemodalitäten einerseits den Wünschen und Gegebenheiten der emittierenden Gesellschaft anzupassen, sie andererseits aber so zu gestalten, daß bei möglichst geringer Belastung für die Anleiheschuldnerin doch der Emission ein voller und nachhaltiger Erfolg gesichert ist. M i t diesen wenigen Worten ist eigentlich alles gesagt. Es gilt, die jeweils am Kapitalmarkt gegebenen Verhältnisse so zu nützen, daß im Interesse des Emissionskredits der Ban25

Deutsche Erdöl A.G.

102

Die Emissionskonsortien

ken und der Gesellschaft die Anleihe eine gute Aufnahme findet, ohne daß sie dem Emittenten an Zinsen effektiv mehr kostet, als der jeweiligen Marktlage entspricht. Wenn die Tilgungsdauer bzw. Laufzeit der Anleihe sich nach dem vom Publikum bevorzugten Typ richten muß und wenn der Nominalzinsfuß dem für solche Anleihen jeweils marktgängigen Satz anzupassen ist, so werden gewisse Nuancierungen, di? schon durch die verschiedenartige Bonität der Anleiheschuldner gerechtfertigt sein können, meist durch Abstufungen im Emissionskurs und i m Rückzahlungskurs vorgenommen. Hierdurch ergeben sich immer geringfügige Abweichungen in der Effektivverzinsung. Soweit frühere Emissionen derselben Gesellschaft schon an der Börse notiert werden, können deren Kurse ein zuverlässiger Gradmesser für die Beurteilung sein, die Papiere dieser Gesellschaft im Publikum genießen. Die RückZahlungsbedingungen haben in den letzten Jahren eine beachtliche Vereinfachung erfahren. Früher erfolgte in weitgehendem Maße die Tilgung i n jährlichen, jeweils um die ersparten Zinsen anwachsenden Jahresraten. Das bedeutete für die Emittenten, daß zwar die Annuitäten, d. h. die jährlich für Verzinsung und Tilgung zusammen aufzubringenden Beträge, stets gleich hoch blieben, aber der auf die Tilgung entfallende Anteil im Laufe der Jahre entsprechend der fortschreitenden Verminderung der Zinslast immer stärker anstieg. Das Schwergewicht der Tilgung wurde damit auf die zweite Hälfte der Tilgungsdauer verlagert. Wurde beispielsweise für eine m i t 5°/o verzinsliche Anleihe die gleichbleibende Annuität auf 8 % der ursprünglichen Kapitalsumme festgesetzt, so ergab sich eine Tilgungsdauer von 21 Jahren. Nach etwa sieben Jahren war ein Viertel des Anleihebetrages getilgt, nach etwa zwölf Jahren — vom Anfang an gerechnet — die Hälfte. I n der M i t t e der Tilungszeit waren noch etwa 62 °/o des ursprünglichen Anleihebetrages ungetilgt. F ü r jede Anleihe mußte so nach dem Prinzip der Rentenrechnung ein Tilgungsplan aufgestellt werden, der auch die verschiedenen Stückelungen anteilmäßig zu berücksichtigen hatte. Wegen der von Jahr zu Jahr verschieden hohen Tilgungsbeträge mußte die Rückzahlung i m Wege der Auslosung von Einzelnummern (Einzelauslosung) erfolgen, soweit nicht freihändiger Rückkauf vorgesehen und durchgeführt wurde. Eine wesentliche Vereinfachung des Auslosungsvorganges w i r d erreicht, wenn die Tilungsraten Jahr für Jahr die gleichen sind. Bei dieser Tilgung i n gleichhohen Jahresraten kann die Anleihe von vornherein i n soviel Serien oder Gruppen eingeteilt werden, wie Tilgungsjahre vorgesehen sind. I n jedem Jahr braucht dann nur eine Serie oder Gruppe ausgelost zu werden (Serien- oder Gruppenauslosung). Ebenso einfach erfolgt die sogenannte Endziffernauslosung, die sich besonders für fünf- oder zehnjährige Tilgungsdauer eignet. Da sich nicht nur der

Das Anleiheemissionskonsortium

103

Auslosungsvorgang auf diese Weise für die Emittentin erheblich vereinfacht und! verbilligt, sondern auch die Kontrolle der gezogenen Nummern für die Depotbanken ganz wesentlich erleichtert wird, finden w i r bei den Emissionen der jüngsten Zeit — unter Anwendung einer dieser Auslosungsarten — fast nur noch die Tilgung i n gleichhohen und nicht mehr, wie früher meist, in jeweils u m die ersparten Zinsen anwachsenden Jahresraten. Die Anleiheschuldner behalten sich gern vor, zusätzlich Tilgung durch Mehrauslosungen oder durch freihändigen Rückkauf zu leisten m i t der Maßgabe, daß eine Anrechnung durch Mehrauslosung getilgter Beträge auf spätere planmäßige Tilgungsraten jederzeit möglich sein soll, während eine Anrechnung etwa zurückgekaufter Stücke — schon aus technischen Gründen — meist nur i m Rahmen ihrer späteren Auslosung zulässig ist. Es ist für Emittenten von Anleihen, besonders bei langer Laufzeit, unbedingt von Vorteil, sich die Möglichkeit verstärkter T i l gung wie auch das Recht vorzubehalten, von einem bestimmten Zeitpunkt an die jeweils noch umlaufenden Schuldverschreibungen insgesamt zur Rückzahlung zu kündigen. Die Möglichkeit, darüber hinaus durch freihändigen Rückkauf zu tilgen — wenn auch unter Einhaltung der planmäßigen Auslosungen —, bildet in Zeiten niedriger Börsenkurse für die Emittentin eine günstige Rückzahlungsgelegenheit und kann gleichzeitig zur Kursregulierung beitragen. Wenn aber, was n u r selten geschieht, die Anrechnung freihändig zurückgekaufter Stücke auf planmäßige Tilgungsraten gestattet wird, so kann hierin ein Nachteil für den Obligationär liegen: Zwar muß sein Stück, wenn er es behält, eines Tages doch zum vorgesehenen Rückzahlungskurs, das heißt zu pari oder darüber, getilgt werden; die Anrechnung freihändig zurückgekaufter Stücke auf planmäßige Tilgungsraten — unter Verminderung der nächsten Verlosung — würde aber seine Chance, ausgelost zu werden, unter Umständen zeitlich stark hinausschieben, und das wäre für ihn nachteilig, wenn die Anleiheverzinsung unter dem f ü r neue Anleihen üblichen Zinsfuß läge. Gerade das ist ja aber meist der Grund für die niedrige Bewertung an der Börse, und diese wiederum der Anreiz zum freihändigen Rückkauf. Alle diese grundsätzlichen Einzelheiten werden vor der Begebung einer Anleihe zwischen der Emittentin und der konsortialführenden Bank vereinbart und i m Zeichnungs- bzw. Verkaufsangebot festgelegt. Die Ausarbeitung der Anleihebedingungen i n ihrem genauen Wortlaut erfolgt meist erst nach der Placierung. Um dem Leser die praktische Seite der Durchführung einer Anleiheemission näherzubringen, fügen w i r an dieser Stelle je ein Muster eines Übernahmeangebotes, das die führende Bank an die Gesellschaft richtet, sowie einer m i t den Banken abzuschließenden Konsortialvereinbarung ein, die beide auf den heute

104

Die Emissionskonsortien

üblichen freihändigen Verkauf abgestellt sind, aber auch für die öffentliche Zeichnung bis auf wenige Änderungen Anwendung finden können: Muster eines Ubernahmeangebotes für eine Anleihe A n den Vorstand der X-Gesellschaft Sie beabsichtigen, zur Finanzierung des Ausbaus I h r e r Fabrikanlagen eine Anleihe von D M 25 000 000,— aufzunehmen, deren Ausstattung w i e folgt vorgesehen ist: Die Anleihe ist eingestellt i n unter sich gleichberechtigte, auf den Inhaber lautende Teilschuldverschreibungen i m Nennbetrage von je D M 5000,—, D M 1000,— u n d D M 500,—. Sie ist m i t 7 % j ä h r l i c h verzinslich. Die Zinsen sind i n halbjährlichen Teilbeträgen nachträglich jeweils am 2. Januar u n d 1. J u l i eines jeden Jahres zahlbar. Der Zinslauf beginnt am 1. Januar 1955, so daß, der erste Zinsschein am 1. J u l i 1955 fällig w i r d . Die Laufzeit der Anleihe beträgt insgesamt 15 Jahre. Die Tilgung der Teilschuldverschreibungen erfolgt nach fünf tilgungsfreien Jahren durch jährliche Auslosung von einem Zehntel des ausgegebenen Nennbetrages zum Kurse von 1 0 2 , 0 / o . Die erste Tilgungsrate ist am 2. Januar 1 9 6 1 , die letzte am 2. Januar 1970 fällig. Die Auslosungen finden jeweils spätestens drei Monate vor dem Tilgungstermin unter Aufsicht eines Notars statt. Die N u m m e r n der ausgelosten Teilschuldverschreibungen werden unverzüglich i n I h r e n Gesellschaftsblättern bekannt gegeben. I n die Bekanntmachungen sind auch die i n früheren Auslosungen gezogenen, jedoch noch nicht eingelösten N u m m e r n aufzunehmen. Sie sind berechtigt, die planmäßige Tilgung der Anleihe durch M e h r auslosungen von Teilschuldverschreibungen zum Kurse von 102 °/o oder durch freihändigen Rückkauf zu verstärken. Zusätzliche Tilgungen durch Mehrauslosungen sind auf spätere planmäßige Tilgungsraten anrechenbar, etwa zurückgekaufte Stücke jedoch nur, soweit sie nachträglich ausgelost worden sind. Sie sind berechtigt, den gesamten, jeweils noch, ausstehenden Anleihebetrag m i t einer Frist von drei Monaten erstmalig zum 2. Januar 1961 u n d alsdann zu jedem Zinstermin zur Rückzahlung zum Kurse von 102 °/o zu kündigen. Seitens der Gläubiger sind die Teilschuldverschreibungen unkündbar. Die Anleihe w i r d durch Eintragung einer erststelligen Grundschuld auf I h r e m gesamten Fabrikbesitz sichergestellt. Die Grundschuld ist auf unseren Namen einzutragen. Die erforderliche staatliche Genehmigung für die Ausgabe der T e i l schuldverschreibungen liegt bereits vor. W i r unterbreiten Ihnen namens eines unter unserer F ü h r u n g stehenden Bankenkonsortiums, dem unser Haus m i t 30,0 % die B - B a n k m i t 25,0% die C - B a n k m i t 20,0 °/o die D - B a n k m i t 10,0 % die Ε - B a n k m i t 7,5 °/o die F - B a n k m i t 7,5% 1ÖÖT0%

Das Anleiheemissionskonsortium

105

angehören, vorbehaltlich der Zustimmung der genannten Banken, nachstehendes Angebot: Das Bankenkonsortium übernimmt unter Ausschluß der Gesamthaftung der Konsorten die Anleihe von DM. 25 Mio. i n der oben angegebenen Ausstattung fest zum Kurse von 95 K> ,0/o unter Verrechnung von Stückzinsen m i t der Maßgabe, daß jeder Konsorte Alleineigentum an den Stücken i n dem seiner Quote entsprechenden Nennbetrage erwirbt. Das Eigentum zur gesamten H a n d sowie das M i t e i g e n t u m an den Stücken soll also ausgeschlossen sein. Den Tag der Gutschrift des Gegenwerts der übernommenen Teilschuldverschreibungen werden w i r m i t Ihnen vereinbaren, sobald der Tag der V e r öffentlichung des Verkaufsangebotes feststeht. Das Konsortium w i r d die übernommenen Teilschuldverschreibungen zum Kurse von 98 Vo zuzüglich Börsenumsatzsteuer u n d unter Verrechnung von Stückzinsen freihändig zum Verkauf auflegen. Die Spanne zwischen dem Übernahme- u n d dem Begebungskurs i n Höhe von 2 y 2 ΰ/ο stellt das Entgelt f ü r die Risikoübernahme und die Tätigkeit des Konsortiums dar. Die Teilschuldverschreibungen sind uns oder den Ihnen von uns anzugebenden 1 Stellen sobald als möglich franko zu liefern; sie müssen i m H i n b l i c k auf die beabsichtigte Börseneinführung den Richtlinien der deutschen Börsen für den Neudruck von Wertpapieren entsprechen. A u f unser Verlangen haben Sie uns bis zum Erscheinen der endgültigen Stücke Zwischensch.eine zu liefern. Über den Wortlaut der Teilschuldverschreibungen nebst Anleihebedingungen u n d etwaiger sonst erforderlicher Erklärungen sowie über die Ausstattung der Stücke werden w i r uns m i t I h n e n noch verständigen. Die Kosten der Herstellung der Stücke nebst Zinsscheinbogen u n d gegebenenfalls der Zwischenscheine sowie sämtliche sonstigen Kosten u n d Steuern, die i m Zusammenhang m i t der Übernahme, der Ausgabe, der Sicherstellung und der Unterbringung der Teilschuldverschreibungen entstehen, w i e ζ. B. die Kosten für den Druck, die Veröffentlichung u n d Versendung der T e i l schuldverschreibungen an die Verkaufsstellen, gehen zu I h r e n Lasten. Von der rechtzeitigen A b f ü h r u n g der für die Teilschuldverschreibungen zu entrichtenden Wertpapiersteuer w o l l e n Sie uns bitte benachrichtigen. Sie übertragen, neben I h r e r Gesellschaftskasse, ausschließlich den M i t gliedern des Bankenkonsortiums bis zur vollständigen Tilgung der Anleihe den Zahlstellendienst für die Zinsscheine u n d für die zur Rückzahlung gelangenden Teilschuldverschreibungen, der bei unserem Hause zentralisiert w i r d , sowie die Ausgabe von neuen Zinsscheinbogen. F ü r die Übernahme dieser Tätigkeit werden Sie den Zahlstellen die jeweils h i e r f ü r üblichen Gebühren vergüten, die sich zur Zeit w i e folgt stellen: Für den Zinsschein-Einlösungsdienst V4 '% der Zins-Bruttobeträge, m i n destens D M 0,05 pro Zinsschein, 1 für die Einlösung fälliger Teilschuld/s °/o v o m Nennwert der ausgezahlverschreibungen ten Beträge, mindestens D M 0,50 pro Stück, für den Bogenerneuerungsdienst D M 0,20 für jeden ausgereichten Zinsscheinbogen. Außerdem sind den Zahlstellen die ihnen entstehenden sachlichen Kosten (Sendespesen usw.) zu erstatten. Die Einlösungsmittel f ü r die Zinsscheine und für die zur Rückzahlung fälligen Teilschuldverschreibungen werden Sie unserem Hause jeweils spätestens 5 Werktage vor den betreffenden Fälligkeitsterminen zugunsten

106

Die Emissionskonsortien

eines i m Haben zins- u n d provisionsfreien Einlösungskontos anschaffen. Die Verrechnung m i t den übrigen Zahlstellen erfolgt durch uns. Die auf unseren Namen einzutragende erststellige Grundsdhuld w i r d von uns treuhänderisch für die jeweiligen Gläubiger aus den Teilschuldverschreibungen verwaltet. W i r übernehmen ferner das A m t eines Vertreters der Teilschuldverschreibungsgläubiger i m Sinne des Gesetzes betr. die gemeinsamen Rechte der Besitzer von Schuldverschreibungen v o m 4. Dezember 1899. F ü r diese treuhänderische Tätigkeit w i r d Ihnen eine j ä h r l i c h i m voraus zu zahlende Treuhändergebühr von 1 °/oo v o m Nennwert der a m Tage der F ä l l i g keit der Gebühr i m U m l a u f befindlichen Teilschuldverschreibungen berechnet. Als i m Umlauf befindlich sind sämtliche Teilschjuldverschreibungen anzusehen, die nicht den Anleihebedingungen gemäß getilgt sind. Die Treuhändergebühr ist jeweils am 2. Januar eines jeden Jahres fällig. Für das erste Jahr der Laufzeit der Anleihe ist die Treuhändergebühr von dem Tage an zu berechnen, an dem die Vergütung des Gegenwertes der Teilschuldverschreibungen an Sie erfolgt. Das Konsortium w i r d sobald als möglich die Zulassung der Anleihe zum amtlichen Handel u n d zur Notierung an den Börsen zu beantragen. Sie verpflichten sich, uns alle Unterlagen zur Verfügung zu stellen, die w i r zur Abfassung eines den Anforderungen der Zulassungsstellen entsprechenden Prospektes benötigen sowie uns alle von den Zulassungsstellen f ü r diesen Zweck geforderten Auskünfte zu erteilen u n d Unterlagen zu liefern, wie auch i m übrigen alles zu veranlassen, was von I h r e r Seite notwendig ist, u m die Zulassung zu erwirken. Insbesondere werden Sie uns auch den Bericht Ihres Abschlußprüfers über die dem Prospekt zugrundeliegende Bilanz zur V e r fügung stellen. Sie verpflichten sich, den Zulassungsprospekt, f ü r dessen Vollständigkeit u n d Richtigkeit Sie die volle V e r a n t w o r t u n g übernehmen, zu unterzeichnen 2 6 . F ü r die Einführung der Anleihe an den vorgenannten Börsen vergüten Sie uns f ü r Rechnung des Konsortiums eine Provision von Y2 %> des Nennbetrages der Anleihe von D M 25 000 000,—, die nach Erteilung der ersten Z u lassungsgenehmigung fällig ist. Sämtliche m i t der Börseneinführung verbundenen sonstigen Kosten gehen zu I h r e n Lasten. A n dieses Angebot halten w i r uns u n t e r dem Vorbehalt der von uns noch einzuholenden Zustimmung des gesamten Bankenkonsortiums bis auf w e i teres gebunden. W i r müssen uns indessen das Recht vorbehalten, von diesem. Angebot auch nach A n n a h m e durch Sie bis z u m Zeitpunkt der ersten von uns vorzunehmenden Bekanntgabe des Verkaufsangebots zurückzutreten, falls zwischenzeitlich durch politische oder wirtschaftliche E n t w i c k l u n gen, insbesondere auch auf dem, K a p i t a l m a r k t , oder infolge staatlicher Maßnahmen die U n t e r b r i n g u n g der Anleihe nach unserer Auffassung wesentl i c h erschwert werden sollte. W i r sehen der baldigen Bestätigung Ihres Einverständnisse m i t dem I n h a l t dieses Schreibens entgegen.

Muster einer Konsortialvereinbarung über die Übernahme einer Anleihe

A n die B-Bank C-Bank D-Bank E-Bank F-Bank - 6 Hieran schließt sich oft noch die sogen. „Kurspflegeklausel", vgl. S. 166.

Das Anleiheemissionskonsortium

107

Betr. X-Gesellschaft, — 7 '°/o Anleihe von 1955 — W i r nehmen Bezug auf die am i n unserem Hause abgehaltene Konsortialbesprechung u n d erlauben uns, Ihnen anliegend Durchschrift unseres heutigen, an die Gesellschaft gerichteten Übernahmeangebotes sowie E n t w u r f des Verkaufsangebotes zu überreichen. Beide Schriftstücke sind wesentliche Bestandteile der nachstehenden Konsortialvereinbarung : Dem Konsortium gehören unter Ausschluß der Gesamthaft die nachstehenden Banken m i t den genannten Quoten an: w i r (führend) m i t . . B-Bank mit C-Bank m i t D-Bank mit Ε-Bank mit F-Bank mit

30,0 °/o 25,0% 20,0 */o 10,0 ®/o 7,5 Vo 7,5%

100,0 »/β Das Gesamthandeigentum sowie das Miteigentum nach Bruchteilen ist ausgeschlossen; jeder Konsorte e r w i r b t das Alleineigentum an den nach seiner Quote zu übernehmenden Teilschuldverschreibungen. Die X-Gesellschaft gewährt dem Konsortium eine Vergütung von 2^'°/o. Diese w i r d aufgeteilt i n 1V4 Schalterprovision, aus der die Bankierbonifikation von 1K)/« zu zahlen ist, u n d P/Wo Konsortialnutzen, von dem w i r die übliche Führungsprovision von 10 'Vo einbehalten werden. Die Bankierbonifikation darf nur an Banken, Bankiers, Sparkassen, K r e ditgenossenschaften u n d berufsmäßige V e r m i t t l e r v o n Wertpapiergeschäften gewährt werden, die sie ihrerseits nicht weitergeben dürfen. A n Versicherungsunternehmen k a n n die Bankierbonifikation m i t 3/4,f)/o weitergegeben werden 2 7 . Die Konsorten haben die Einhaltung dieser Bestimmungen gegebenenfalls i h r e n Niederlassungen, ihren Unterbeteiligten und den Empfängern einer Bankierbonifikation i n gleicher Weise aufzuerlegen. Die Bankierbonifikation ist zurückzuzahlen, falls die Schuldverschreibungen vor A b l a u f eines Jahres nach Begebung der Anleihe an den M a r k t gelangen. Die Konsortialmitglieder verpflichten sich, bis zur Aufnahme der a m t lichen Börsennotierung sich an einem Handel der Anleihe zu einem unter dem Ausgabekurs v o n 98 ®/o liegenden K u r s nicht zu beteiligen. Bei der A b gabe v o n Unterbeteiligungen haben sich auch die Unterkonsorten dieser V e r pflichtung zu unterwerfen. Die von der Gesellschaft zu gegebener Zeit zu zahlende Börseneinführungsprovision w i r d von uns nach Maßgabe der Quoten — unter K ü r z u n g der üblichen Führungsprovision von 10 ®/o — auf die Konsorten aufgeteilt werden. Die Versendung u n d Auslegung von Verkaufsangeboten darf nicht vor dem abends erfolgen. W i r bitten, uns I h r Einverständnis m i t obigen Vereinbarungen möglichst umgehend zu bestätigen. A-Bank 27

Vgl. S. 118.

108

Die Emissionskonsortien

c) Sicherstellung

und Überwachung von Anleihen

M i t Rücksicht auf die Langfristigkeit von Anleihen ist es allgemein üblich, sie m i t einer besonderen Sicherheit auszustatten. A m gebräuchlichsten sind dingliche Sicherheiten durch Eintragung von Sicherungshypotheken oder Grundschulden, für die sich i n der Praxis gewisse Beleihungsgrundsätze herausgebildet haben. Natürlich darf über aller dinglichen Besicherung einer Schuld nie außer acht gelassen werden, daß die einzig wahre Sicherheit i n dem Gedeihen des schuldnerischen Betriebes zu suchen ist. Denn es ist eine alte Weisheit, daß selbst die beste Hypothek oder Grundschuld in ihrem Realisierungswert von dem Schicksal des Unternehmens aufs engste abhängt und daß i n Krisenzeiten stillstehende Fabrikobjekte nur unter empfindlichen Werteinbußen zu veräußern sind. Niemals w i r d daher eine Emissionsbank die Übernahme und Begebung einer Anleihe in erster Linie auf die formale Sicherheit und die Grundstücks-, Gebäude- und Maschinenwerte abstellen; entscheidend sind vielmehr vor allem die gesunde finanzielle Struktur der Gesellschaft und ihre nachhaltigen Ertragsaussichten. Neben dinglichen Rechten können i n besonders gelagerten Fällen andere Formen der Besicherung gefunden werden: So kann es beispielsweise vorkommen, daß für die Anleihe einer Tochtergesellschaft deren Muttergesellschaft oder für die Anleihe eines kommunalwirtschaftlichen Unternehmens eine Gemeinde oder ein Land die selbstschuldnerische Bürgschaft übernehmen. N u r i n ganz besonderen Ausnahmefällen kann für Schuldverschreibungen allererster Unternehmen auf eine besondere Besicherung verzichtet werden. Dann verlangen allerdings die Emissionsbanken zumindest die Abgabe einer sogenannten „Negativerklärung". Darin verpflichtet sich die Schuldnerin, die Anleihe anteilsmäßig gleichrangig zu besichern, falls während ihrer Laufzeit neue Anleihen, die sichergestellt werden, zur Auflegung gelangen oder i n anderer Weise das Vermögen der Schuldnerin oder Teile desselben belastet werden. Wenn Industrieobligationen durch Bestellung von Grundpfandrechten gesichert werden, so w i r d die Verfügungsmöglichkeit über diese Grundpfandrechte regelmäßig der Konsortialführerin eingeräumt. Handelt es sich um Grundschulden, so werden diese auf den Namen der führenden Bank als Treuhänderin eingetragen; w i r d eine Sicherungshypothek bestellt, so w i r d die Bank als Grundbuchvertreterin gemäß § 1189 BGB i n das Grundbuch eingetragen. Die Anleihebedingungen umreißen i m letzeren Falle die Rechte und Pflichten der Bank etwa wie folgt: „ A l s solche ist die X - B a n k berechtigt, Verfügungen jeder A r t über die Sicherungshypothek zu treffen, insbesondere a) Löschungen, Abtretungen, Pfandentlassungen zu erklären u n d deren E i n tragung i n das Grundbuch zu bewilligen,

Das Anleiheemissionskonsortium

109

b) die jeweiligen Gläubiger bei Geltendmachung der Hypothek zu vertreten, Prozesse hinsichtlich der hypothekarischen Ansprüche als Klägerin oder Beklagte zu führen sowie den Erlaß einstweiliger Verfügungen, Zwangsverwaltungen u n d Zwangsversteigerungen des verpfändeten Grund- und Anlagenbesitzes zu betreiben, c) Willenserklärungen jeder A r t , die sich auf die Hypothek beziehen, insbesondere Kündigungen u n d sonstige Erklärungen abzugeben u n d zu empfangen sowie auch Zahlungen, insbesondere i m Zwangsverwaltungsu n d Zwangsversteigerungsverfahren, entgegenzunehmen. Die Befugnisse der X - B a n k , die als Grundbuchvertreterin von den Beschränkungen des § 181 B G B befreit ist, sind hinsichtlich der Hypothek ausschließliche, so daß den jeweiligen Eigentümern der einzelnen Teilschuldverschreibungen die unmittelbare Geltendmachung ihrer Rechte aus der Hypothek weder ganz noch teilweise zusteht. Dagegen stehen die persönlichen Ansprüche aus den Teilschuldverschreibungen den legitimierten I n habern unmittelbar gegen die Anleiheschuldnerin zu. Die X - B a n k hat der Anleiheschuldnerin die Löschung der Hypothek auf deren Kosten insoweit ganz oder teilweise zu bewilligen, als der Bank die ordnungsmäßige Tilgung der Anleihe oder die Hinterlegung der fälligen Einlösungsbeträge nachgewiesen w i r d . Die X - B a n k hat außerdem auf A n t r a g u n d Kosten der Schuldnerin einzelne Pfandstücke aus der Pfandhaftung i n soweit zu entlassen, als entweder a) der Verkaufspreis oder auf Verlangen der X - B a n k der durch einen von i h r zu bestimmenden Sachverständigen zu ermittelnde Wert dieser Pfandstücke i n Teilschuldverschreibungen dieser Anleihe oder i n bar bei i h r hinterlegt wird, oder b) ein Betrag von Teilschuldverschreibungen dieser Anleihe getilgt ist, der dem Verkaufserlös oder dem w i e zu a) festzustellenden Wert der f r e i zulassenden Pfandstücke wenigstens gleichkommt, oder c) die Anleiheschuldnerin anstelle des freizugebenden Pfandstückes eine Ersatzsicherheit leistet, die nach dem Ermessen der X - B a n k oder eines Sachverständigen, der auf deren Verlangen u n d auf Kosten der Anleiheschuldnerin hinzuzuziehen ist, wenigstens gleichwertig ist, oder d) die freizugebenden Teilflächen von der Schuldnerin zur Anlegung oder Verbreiterung öffentlicher Straßen oder f ü r öffentliche, gemeinnützige oder wohltätige Zwecke unentgeltlich abgetreten werden, oder e) der Wert der — ohne Vorliegen der Voraussetzungen zu a) bis d) — f r e i zugebenden Pfandstücke insgesamt 2 Vo des ursprünglichen Anleihebetrages nicht übersteigt. Die Freigabe soll dann nicht erfolgen, wenn das i n der Pfandhaft v e r bleibende Eigentum der Schuldnerin nach dem Gutachten eines Sachverständigen, welcher von der X - B a n k ausgewählt w i r d , eine volle Sicherheit für die Anleihe nicht gewährleistet. Keinesfalls darf ein Pfandstück freigegeben werden, durch dessen A u s scheiden aus dem Betriebe der Zusammenhang oder die Einheitlichkeit des Betriebes wesentlich gestört werden würde. Die Schuldnerin ist verpflichtet, der X - B a n k jederzeit nachzuweisen, daß die verpfändeten Gebäude u n d Anlagen m i t allem Zubehör gegen Feuer u n d Explosionsschäden stets ausreichend versichert sind. Sie hat der X - B a n k Hypothekensicherungsscheine der betreffenden Versicherungsgesellschaften auf Verlangen beizubringen. Die X - B a n k ist jedoch nicht verpflichtet, h i n sichtlich dieser Versicherung eine K o n t r o l l e auszuüben.

110

Die Emissionskonsortien

Die X - B a n k ist befugt, f ü r die Anleihegläubiger die Rechte aus der H y p o thek geltend zu machen, w e n n a) die Schuldnerin ihren Verpflichtungen aus den Teilschuldversehreibungen nicht p ü n k t l i c h nachkommt, namentlich wenn sie m i t der Zahlung von Zinsen oder Kapitalbeträgen mehr als 14 Tage i n Verzug gerät, oder b) die Zwangsverwaltung oder Zwangsversteigerung von Pfandgegenständen oder eines Teiles von ihnen angeordnet wird, oder c) die Schuldnerin ihre Zahlungen einstellt oder über deren Vermögen das Konkursverfahren eröffnet w i r d , oder d) die Schuldnerin ihre Pflicht zur Versicherung der Pfandstücke ungeachtet einer M a h n u n g durch die X - B a n k länger als 14 Tage nicht erfüllt, oder e) die Schuldnerin ihren Betrieb, abgesehen von Fällen höherer Gewalt, länger als 6 Monate einstellt, es sei denn, daß sich eine zu diesem Zweck einzuberufende Obligationärversammlung m i t Mehrheit der abgegebenen Stimmen m i t der Stillegung einverstanden erklärt, oder daß es sich u m einen für den Gesamtbetrieb entbehrlichen Teübetrieb oder u m einen unrentablen Teilbetrieb handelt. Unter den gleichen Voraussetzungen sind auch die Gläubiger aus den T e i l schuldverschreibungen insgesamt oder einzeln berechtigt, ihre Forderungen als f ä l l i g zu betrachten und deren sofortige Rückzahlung zu verlangen. Sofern die X - B a n k die Rechte der Anleihegläubiger hinsichtlich der H y p o thek w a h r n i m m t , kann sie die ihr hierdurch erwachsenden Kosten auf die Eigentümer der Teilschuldverschreibungen i m Verhältnis ihrer Forderungen umlegen u n d von diesen einen entsprechenden Kostenvorschuß einfordern. Die X - B a n k ist befugt, die Rechte auszuüben, die einem auf Grund des Gesetzes betreffend die gemeinsamen Rechte der Besitzer von Schuldverschreibungen v o m 4. 12. 1899 bestellten Vertreter zustehen. Sie ist auch zu Verfügungen über die Hypothek befugt, soweit es sich u m Ausführung von Beschlüssen der Inhaber der Teilschuldverschreibungen auf G r u n d des Gesetzes v o m 4. 12. 1899 oder u m Anweisungen des nach diesem Gesetz etwa bestellten Vertreters handelt. Die X - B a n k hat das Recht, sowohl i h r A m t als Vertreterin der Teilschuldverschreibungsgläubiger w i e auch als Treuhänderin der Anîéihe jederzeit m i t 14tägiger Frist zu kündigen oder an einen D r i t t e n zu übertragen. Sie ist ebenso befugt, die Eintragung eines entsprechenden Vermerkes i n das Grundbuch i m Namen der Gläubiger u n d der Schuldnerin auf Kosten der letzteren zu bewilligen und zu beantragen. Eine etwa hierfür erforderliche E i n t r a gungsbewilligung hat die Schuldnerin jederzeit formgerecht auf Verlangen abzugeben. Die K ü n d i g u n g hat durch Bekanntmachung i n den Anleihepflichtblättern gemäß § der Anleihebedingungen zu geschehen. K ü n d i g t die X - B a n k i h r A m t , so hat sie die Geschäfte bis zur Bestellung » eines neuen Vertreters durch eine nach den Vorschriften des Gesetzes v o m 4. 12. 1899 berufene Gläubigerversammlung fortzuführen, jedoch nicht über einen Z e i t r a u m von 6 Monaten hinaus. Machit die Gläubigerversammlung innerhalb dieser Frist von i h r e m Recht, einen neuen Vertreter zu bestellen, keinen Gebrauch, so geht dieses Recht auf die Anleiheschuldnerin über. Uberträgt die X - B a n k i h r A m t , so hat sie dafür einzustehen, daß der A m t s nachfolger die übertragenen Pflichten i n demselben Umfange übernimmt, i n dem sie i h r selbst oblagen. Jedoch hat sie ein Verschulden des Nachfolgers n u r zu vertreten, w e n n sie bei dessen A u s w a h l die Sorgfalt eines ordentlichen Kaufmannes außer acht gelassen hat.

Das Anleiheemissionskonsortium

111

Die Bank ist verpflichtet, die Schuldnerin von der Übertragung des Amtes unverzüglich i n Kenntnis zu setzen. Die X - B a n k haftet daraus, daß sie i n ihrer Eigenschaft als Vertreterin Erklärungen abgibt, nicht abgibt oder entgegennimmt, Maßnahmen t r i f f t oder unterläßt, nur dann, w e n n sie die Sorgfalt eines ordentlichen K a u f mannes offenkundig verletzt hat."

Die treuhänderische Tätigkeit der Konsortialführerin umfaßt außerdem die Überwachung der Anleihetilgung, insbesondere der Auslosung der Teilschuldverschreibungen, und die Veranlassung der rechtzeitigen Bekanntmachung aller die Anleihe betreffenden Vorgänge i n den Pflichtblättern. Für ihre Bemühungen als Treuhänderin erhält die Konsortialführerin von der Anleiheschuldnerin eine Treuhandprovision, die mitunter i n einem Pauschalbetrag, häufiger aber alljährlich i n Höhe von meist 1 °/oo, gerechnet auf die noch umlaufenden Teilschuldverschreibungen, entrichtet wird. 4. V o r b e r e i t u n g u n d V e r l a u f Anleihezeichnung

einer

Die Auflegung einer Anleihe durch ein Emissionskonsortium zur öffentlichen Zeichnung bedarf, damit alle Konsorten einheitlich vorgehen, einer sorgfältigeren Vorbereitung durch die Konsortialführerin als der freihändige Verkauf, bei dem jeder Konsorte die Begebung weitgehend nach eigenem Gutdünken gestalten kann. W i r können uns daher mit der Schilderung von Vorbereitung und Verlauf der Subskription als der i n dieser Hinsicht umfassendsten Begebungsmethode begnügen.

a) Der Kreis der Zeichnungs- und Zahlstellen Früher traten bei einer Begebung auch solche Banken als Zeichnungsstellen auf, die dem Emissionskonsortium nicht als Mitglied angehörten. Umgekehrt verzichteten zuweilen die Konsorten selbst darauf, als Zeichnungsstellen genannt zu werden. Die Tatsache allein, daß i n einem Prospekt mehrere Banken als Zeichnungsstellen aufgeführt wurden, bewies daher noch nicht, daß die Durchführung der Emission einem Konsortium übertragen war. Gelegentlich unterzeichneten sogar Provinzbanken die Zeichnungseinladung m i t dem Zusatz, „sie seien von der einen oder anderen Subskriptionsstelle beauftragt, Zeichnungen entgegenzunehmen" 28 . Für eine kleinere Bank war eine solche Ermächtigung eine besondere Vergünstigung und ein wertvolles Werbemittel. Heute besorgen die Konsorten die Entgegennahme von Zeichnungen und die Zuteilung hierauf stets selbst. Weder möchten sie auf die 28

Lötz, a.a.O., S. 31.

112

Die Emissionskonsortien

Schalterprovision für abgesetzte Stücke verzichten noch sich die für Werbezwecke so günstige Gelegenheit entgehen lassen, i m Prospekt als Zeichnungsstelle genannt zu werden. Erst recht aber werden die Mitglieder eines Emissionskonsortiums wenig Neigung verspüren, diese Vorteile anderen Banken als sich selbst zukommen zu lassen. I n der Regel nehmen sämtliche Niederlassungen einer Konsortialbank Zeichnungen entgegen, es sei denn, daß aus regionalen Gründen nur an einen örtlich begrenzten Teil des Kapitalmarkts appelliert wird. So waren beispielsweise bei der Anleihe der AG. Sächsische Werke vom März 1940 lediglich die Dresdener Niederlassungen der Filialgroßbanken i m Emissionskonsortium vertreten und als Zeichnungsstellen benannt. Doch hat eine derartige Begrenzung des Kreises der Zeichnungsstellen auf einen bestimmten Gebietssektor einer Bank nur formelle Bedeutung, da sämtliche Stellen einer Gesamtbank zumindest Zeichnungen vermitteln. I m Bereich der drei Großbankgruppen ist es i n den letzten Jahren zur Gepflogenheit geworden, daß die infolge ihrer regionalen Zuständigkeit jeweils primär dem Konsortium angehörende Nachfolgebank auch ihre beiden Schwesterinstitute und meist auch die Berliner Nachfolgebank an den nach außen i n Erscheinung tretenden Konsortialgeschäften partizipieren läßt. I n den Zeichnungsangeboten unterschreibt dann die Nachfolgebank „zugleich für" die namentlich aufgeführten Schwesterinstitute, deren Niederlassungen i n solchen Fällen gleichfalls als Zeichnungsstellen fungieren. Neben den Konsortialbanken und ihren etwaigen Niederlassungen oder Schwesteranstalten stehen die Zeichnungsvermittler, zu denen alle Kreditinstitute zählen, ohne selbst Mitglied des Konsortiums zu sein. F ü r ihre Bemühungen w i r d diesen berufsmäßigen Wiederverkäufern von den Emissionsbanken die sogenannte Bankierbonifikation gezahlt 2 8 a . Ihren Emissionsbanken überträgt die Emittentin den ausschließlichen Dienst für die Einlösung von Zins- bzw. Dividendenscheinen, für die Ausgabe neuer Zinsscheinbogen, für die Rückzahlung von Teilschuldverschreibungen und dergleichen mehr. Dieser Zahlstellen- und Bogenerneuerungsdienst, den die Banken ebenso wie den Zeichnungsstellendienst i m eigenen Namen ausüben, w i r d bei der Konsortialführerin zentralisiert, der die Emittentin die zur Zahlung von Zinsen oder D i v i denden oder zur Rückzahlung von Teilschuldverschreibungen erforderlichen Beträge jeweils mehrere Tage vor den Fälligkeitsterminen auf einem zins- und provisionsfreien Konto zur Verfügung stellt. 2

*a v g l . S. 118.

Das Anleiheemissionskonsortium

b) Die Richtlinien für die Durchführung

113

eines Zeichnungsgeschäfts

Den reibungslosen Ablauf eines Zeichnungsgeschäfts bereitet die Konsortialführerin durch die Versendung ausführlicher Instruktionsschreiben an die Mitkonsorten vor, die ihrerseits die eigenen Filialen entsprechend anweisen. Außer einem kurzen Hinweis auf die wesentlichsten Anleihebedingungen enthalten diese Schreiben i n der Hauptsache Richtlinien über a) b) c) d) e) f)

die Versendung und Auslage von Zeichnungsprospekten, die Meldung der Zeichnungseingänge an die Konsortialführerin, die Zuteilung der Stücke, die Gewährung von Bonifikationen, die Berechnung der Börsenumsatzsteuer, die Abrechnung der zugeteilten Stücke.

Die vier letzten Punkte bedürfen einer ausführlichen Schilderung und werden i n anderen Abschnitten behandelt, zumal es sich bei ihnen um Abrechnungsvorgänge handelt, die sich erst an die eigentliche Zeichnung anschließen. Dagegen sind die beiden ersten Fragen allgemeiner A r t und für Vorbereitung und Verlauf einer konsortial durchgeführten Zeichnungsoperation kennzeichnend. Die Versendung von Zeichnungseinladungen, die Auslage von Prospekten sowie jede sonstige Benachrichtigung der Kunden durch die Konsorten dürfen immer erst von einem genau festgelegten Zeitpunkt an erfolgen, gewöhnlich nicht vor Kassenschluß des letzten Werktages vor Beginn der Zeichnung, damit sich keiner der Konsorten einen Placierungs-Vorsprung sichern kann. Da Verstöße gegen diese Anordnung, die einen Bestandteil der Konsortialvereinbarungen bildet, ernste Verwarnungen durch die Konsortialführerin zur Folge hat, denen sich die auf ihren Ruf bedachten Konsortialbanken nur ungern aussetzen, w i r d auf peinliche Wahrung dieser Frist allgemein geachtet. Ebenso wie die vorzeitige Werbung sind Voranmeldungen grundsätzlich unstatthaft. Doch w i r d eine Bank Kunden, die die baldige Auflegung einer Anleihe i n Erfahrung gebracht haben, nur schwer zurückweisen können, um sie nicht zu verärgern und ihre Abwanderung zu anderen Banken zu vermeiden. Die Zeichnungseinladung w i r d i n der Tagespresse meist am Morgen desjenigen Tages, an dem die Zeichnungsfrist anläuft, abgedruckt.

c) Die Überwachung des Zeichnungsverlaufs Fast alle Zeichnungsangebote enthalten außer der genauen Angabe der Zeichnungsfrist die Bemerkung: „Früherer Zeichnungsschluß bleibt vorbehalten". Durch diesen Vorbehalt schaffen sich die Emissionsbanken die Möglichkeit, Repartierungen zu vermeiden. 8

Sdbolze, Konßorlialgeschäft

114

Die Emissionskonsortien

Die Entscheidung darüber, ob und wann eine Anleihe vorzeitig geschlossen werden soll, fällt die Konsortialführerin allerdings meist i m Benehmen m i t den anderen Konsorten oder zumindest m i t denen, die die größten Quoten haben. U m einen laufenden Überblick zu haben, werden die Mitkonsorten von der Konsortialführerin ebenso wie deren eigene Niederlassungen angehalten, die eingehenden Zeichnungsaufträge i n regelmäßigen Abständen zu melden, die je nach der erwarteten Nachfrage kürzer oder länger sind. Mitunter kann die erste Meldung schon gegen Mittag des ersten Zeichnungstages notwendig sein. I n früheren Jahren, i n denen Anleihezeichnungen nicht schon am ersten Tage geschlossen werden mußten, ließ man, falls die Stücke nach Maßgabe der Quoten den Konsorten zugeteilt wurden, eine Zeichnung auslaufen, ohne ihren Verlauf zu überprüfen. Eine Schließung wäre zudem erst möglich gewesen, wenn jeder einzelne Konsorte seine Quote ausverkauft hätte. M a n begnügte sich damit, das Gesamtzeichnungsergebnis festzustellen. InZeiten außergewöhnlicher Kapitalmarktflüssigkeit w i r d man dagegen, auch wenn die Zuteilung der Stücke ausschließlich i m Verhältnis der Konsortialquoten und ohne Rücksicht auf die Zeichnungsergebnisse der einzelnen Konsorten erfolgt, auf ein vorzeitiges Abbrechen der Zeichnungsfrist nicht verzichten können, weil sonst hohe Überzeichnungen und scharfe Repartierungen unausbleiblich wären. Beim freihändigen Verkauf, für den eine Endfrist ohnedies nicht gesetzt wird, pflegt die Konsortialführerin nach Abstimmung m i t den Konsorten meist der Presse bekanntzugeben, „daß die Anleihe bereits voll untergebracht ist". Nach Beendigung des Zeichnungs- oder Verkaufsgeschäfts w i r d der Konsortialführerin von ihren Niederlassungen und Mitkonsorten zugleich m i t einer Zusammenstellung des Gesamtergebnisses die von der Kunschaft gewünschte Stückelung aufgegeben. I n den Zeichnungs- bzw. Verkaufangeboten selbst heißt es zur Ausstattung der Anleihe zunächst nur, daß die Teilschuldverschreibungen i n Abschnitten bestimmter Höhe ausgefertigt werden. Wieviele Stücke aber von der einen und der anderen Serie gedruckt werden, w i r d erst festgelegt, wenn die Stückelungswünsche aller Konsorten vorliegen. 5. D i e

E i n s c h r ä n k u n g des v o r b ö r s l i c h e n Anleihehandels

I m Interesse gesunder und ausgeglichener Kapitalmarktverhältnisse genügt es nicht, daß eine Anleihe nur untergebracht wird; sie muß auch g u t untergebracht werden. Neuemittierte Teilschuldverschreibungen sollten deshalb nur denen zugeteilt werden, die die Stücke als

Das Anleiheemissionskonsortium

115

dauernde Kapitalanlage halten wollen. Wer Obligationen zeichnet, muß wissen, daß er ein Papier erwirbt, bei dem sich hohe Sicherheit m i t gleichbleibender Verzinsung paart, dessen Charakter aber einem Einheimsen schneller und großer Kursgewinne widerspricht. Den Emissionsbanken w i r d es oft schwerfallen, bei der Zuteilung die soliden Zeichner von den Spekulanten zu sondern. U m trotzdem den „wilden Handel" i n Teilschuldverschreibungen, die zum amtlichen Börsenhandel noch nicht zugelassen sind und der öffentlichen Kontrolle noch entbehren, möglichst zu unterbinden, werden mehrere Vorkehrungen getroffen. Schon die Tatsache, daß einige Monate verstreichen, bevor die Teilschuldverschreibungen ausgedruckt sind, legt einem freien Handel gewisse Beschränkungen auf. Nach der Zuteilung der Beträge erhalten die Erwerber auf Antrag zunächst nicht-übertragbare Kassenquittungen, gegen deren Rückgabe die Stücke selbst nach ihrer Fertigstellung empfangen werden können. Allzusehr freilich w i r k t sich dieses Hemmnis i m Zeichen des stückelosen Effektenverkehrs nicht mehr aus. Größere Bedeutung hat dagegen die „Bonifikations-Sperre". Kreditinstitute, die dem Emissionskonsortium selbst nicht angehören, erhalten als berufsmäßige Wiederverkäufer — zu denen Versicherungsunternehmen, Bankabteilungen industrieller Firmen und Genossenschaften mit Ausnahme der Kreditgenossenschaften nicht zählen — von den Konsorten eine Bonifikation, die sie ihrerseits an andere Banken weitergeben dürfen. Diese Vergütung ist zurückzuzahlen, falls die Stücke vor Ablauf einer Sperrfrist, die zur Zeit meist ein Jahr beträgt, an den M a r k t gelangen. Es liegt daher i m eigenen Interesse der Zeichnungsvermittler, daß sie die Papiere nur an solche Kunden weitergeben, die offenbar eine längere Anlageabsicht damit verknüpfen. So ist die Bonifikation, deren Höhe sich nach der Lage am Kapitalmarkt und der Güte der Wertpapiere richtet 2 9 , das Mittel, die außerhalb des Konsortiums stehenden Banken zu einer A r t vorsorgender Kurspfiege anzuhalten. Dem gleichen Zweck der Kurspflege dienen die Bindungen der Konsortialmitglieder selbst, denen diese beim Handel m i t Stücken einer neuen Anleihe unterliegen. Dabei sind zwei Gruppen von Anleihestücken voneinander zu trennen: Die erste bilden die Reststücke, die bei einer Begebung nicht untergebracht werden konnten und auf die Konsorten aufgeteilt wurden bzw. bei ihnen Übriggeblieben sind. Diese Stücke sollen grundsätzlich nur zu Emissionsbedingungen und nicht darunter abgegeben werden, damit nicht die Käufer benachteiligt werden, die die Stücke während der offiziellen Auflegungsfrist ge29

8·

Vgl. S. 118.

116

Die Emissionskonsortien

zeichnet haben. Diese Forderung beruhte lange Jahre hindurch weniger auf schriftlichen Vereinbarungen als auf einer A r t Gewohnheitspflicht, deren Befolgung die Bewegungsfreiheit der Emissionshäuser unter Umständen erheblich beeinträchtigen konnte, zumal die Börseneinführung von Industrieobligationen stets mehrere Monate auf sich warten läßt. Die zweite Gruppe besteht aus den Sperrstücken, auf denen die Bonifikationsverpflichtung lastet und an deren vorbörslichen Handel die Konsorten sich möglichst überhaupt nicht beteiligen sollen. Für den Handel der Konsorten i n diesen Sperrstücken hatten sich bis zu Beginn des zweiten Weltkrieges keine festen Normen abgezeichnet. Der zeitweilige Wegfall der Nummernüberwachung hatte die Mitglieder der Konsortien veranlaßt, sich selbst am Handel mit Sperrstücken zu beteiligen und zurückgeflossene Stücke der Kundschaft zu niedrigeren K u r sen und dazu noch bisweilen m i t einem Bonifikationsabschlag anzubieten. Gerade in der „Anspannungsphase" vor Ausbruch des Krieges konnte man diese Erscheinung beobachten, als „von den etwas allzu reichlichen Emissionen des Sommers größere Beträge zum Verkauf drängten, während gleichzeitig die Kurse für die bereits eingeführten Anleihen ähnlicher Ausstattung beträchtlich unter die Bedingungen der jüngsten Emissionen absanken" 30 . So mochte die Ungunst der Marktverhältnisse neben dem Fehlen klargefaßter Bestimmungen in den Konsortial- und Übernahmeverträgen ein gut Teil Schuld daran haben, daß die Konsortialbanken ihre Verpflichtungen nicht immer so eingehalten haben, wie es wünschenswert gewesen wäre. Um die empfindlichen Störungen des Anleihemarkts, die unausbleiblich waren, wenn schon kurz nach Zeichnungsschluß Industrieanleihen zu Unter-Zeichnungskursen gehandelt wurden, auszuschalten, bemühte man sich damals von verschiedener Seite her, die Verpflichtungen der Konsortialmitglieder i n eine unmißverständliche Fassung zu bringen. Namentlich die Reichsbank als Führerin des ReichsanleiheKonsortiums nahm i n die Konsortialverträge zur Emission der verzinslichen Reichschatzanweisungen die Bestimmung hinein, daß die Konsortialmitglieder sich an einem etwaigen Handel in neuen Reichsschatz anweisungen vor der ersten amtlichen Notiz nicht beteiligen dürfen und etwaige Abgaben (Nachplacierung) bis zu diesem Zeitpunkt zu Emissionsbedingungen erfolgen müssen. I m November 1939 richtete die Wirtschaftsgruppe Privates Bankgewerbe an sämtliche Mitglieder des Reichsanleihekonsortiums die Aufforderung, i n Zukunft auch bei der Begebung von Industrieanleihen die bislang übliche Sperrverpflichtung durch eine Klausel zu ersetzen, aus der die Verpflich30

Vgl. B a n k - A r c h i v 1940. S. 44.

Das Anleiheemissionskonsortium

tungen der Konsortialmitglieder und der späteren Erwerber Bonifikationsstücken genau ersichtlich seien.

117

von

Den wichtigsten Beitrag zur Klärung dieser Frage leistete i m Laufe des Jahres 1940 das Reichswirtschaftsministerium selbst. Es machte die Genehmigung für die Auflegung von Industrieanleihen fortan davon abhängig, daß sich die Mitglieder der Anleihekonsortien und deren Unterbeteiligte an einem Handel in neu begebenen Industrieschuldverschreibungen vor Ablauf eines Zeitraums von etwa vier Wochen nach Beendigung der Zeichnungsfrist nur zu Emissionsbedingungen beteiligen. Auf diese Weise sollte ein erheblicher Kreis von Banken von einem allzu rasch nach der Begebung einsetzenden Handel i n Stücken sowohl zu Unter- wie zu Überzeichnungskursen abgehalten werden. Auch der unkontrollierte Handel zu höheren als Emissionskursen kann unerwünscht sein, wenn er dazu führt, neben den Daueranlegern Spekulationszeichner i n starkem Maße anzulocken. Neuerdings ist in den meisten Konsortialverträgen die Bestimmung zu finden, daß die Konsorten und deren Unterbeteiligte sich vor Aufnahme der amtlichen Börsennotierung an einem Stückehandel unter dem Emissionskurs nicht beteiligen dürfen. B. Die Bankenvergütung 1. A r t u n d Z u s a m m e n s e t z u n g d e r

Bankenvergütung

Das Entgelt für die vielfältigen Leistungen eines Konsortiums i m Zusammenhang mit der Übernahme und Begebung einer Anleihe ergibt sich aus der Spanne zwischen dem Übernahmekurs, zu dem das Konsortium die Stücke von der Emittentin erwirbt, und dem Zeichnungsbzw. Verkaufskurs, zu dem sie an das Anlagepublikum abgegeben werden. A n dieser Übung haben die Banken zumindest i m Anleiheemissionsgeschäft — i m Aktienemissionsgeschäft kommen noch andere Formen der Entschädigung für die Leistungen der Emissionsbanken vor — von Anfang an festgehalten. Praktisch bedeutet es dabei für die Emittentin keinen Unterschied, ob ihr der Anleiheerlös u m die Bankenvergütung geschmälert w i r d oder ob sie an die Emissionsbank eine besondere Provision entrichtet, dafür aber den vollen Gegenwert, den auch das Publikum zahlt, erhält. Die Leistungen der Emissionsbanken sind i m Grunde vierfacher Natur: Die Banken tragen das Risiko der Nichtunterbringung, sie setzen ihren Emissionskredit ein, sie stellen ihre Absatzorganisation zur Verfügung und sie besorgen die technische Durchführung einer Anleihebegebung. itfach dem Umfang dieser Leistungen richtet sich auch die Höhe der Bankenvergütung. Sind die Aussichten auf eine erfolgreiche

118

Die Emissionskonsortien

Begebung gering, weil der Kapitalmarkt abgeschöpft oder das Anleihastanding der Emittentin weniger befriedigend ist, so muß daher auch die Bankenvergütung höher als sonst üblich bemessen werden. Immerhin fallen heute die Sätze für gleiche Gattungen von Wertpapieren nicht mehr sonderlich auseinander. Sie betragen für Industrieanleihen durchweg 2V2V0. Daneben w i r d i n jedem Falle eine besondere Provision für die Börseneinführung bezahlt 3 0 0 . Die sachlichen Unkosten der Emission, wie Gebühren der Zulassungsstellen an den Börsenplätzen, Notariats- und Gnmdbuchgebühren, Druck- und Insertionskosten werden gesondert i n Rechnung gestellt. Die Aufteilung der Bankenvergütung auf die Konsorten erfolgt nach zwei grundsätzlich verschiedenen Gesichtspunkten, nämlich teils nach Maßgabe der Konsortialquoten und teils i m Verhältnis der Zeichnungsergebnisse, genauer der zugeteilten Stücke. Der quotenabhängige Teil stellt den eigentlichen „Konsortialnutzen" und der stückezuteilungsabhängige Teil die „Schalter- oder Guichetprovision" dar. A u f letztere entfällt neuerdings gewöhnlich die Hälfte. Hieraus ist die Vergütung für berufsmäßige Wiederverkäufer, die sogenannte „Bankierbonifikation", zu decken, die sich in der Größenordnung zwischen V2°/o und 1 % bewegt, für Pfandbriefe und Kommunalschuldverschreibungen 2 °/o beträgt. Seit 1954 pflegen die Banken einen Teil dieser Bonifikation auch an andere Stellen (Versicherungsunternehmen usw.) weiterzugeben, sofern dies i n den Konsortialabmachungen besonders zugelassen ist. Es verbleibt den eigentlichen Konsortialbanken bei Zeichnungen, die ihnen von anderen Bankiers oder von Versicherungsgesellschaften übermittelt werden, von der Schalterprovision m i t h i n nur ein Teil. Dagegen fließt den Konsorten — bis auf die Führungsprovision („Präzipuum") von 1 0 % — der eigentliche Konsortialnutzen ungeschmälert zu; das ist jener Teil der Gesamtvergütung, der quotenmäßig an die Konsorten ausgeschüttet wird. Wenn also bei einer Gesamt Vergütung von 2V2 °/o je 1V4 o /o auf Konsortialnutzen und Schaltervergütung entfallen und wenn die Bankierbonifikation beispielsweise 1 °/o beträgt, dann verbleibt dem Konsorten — sofern er keine Unterbeteiligungen abgegeben hat — einmal der Konsortialnutzen von IV4 °/o abzüglich 10 °/o Führungsprovision, das heißt IVe °/o netto auf seinen quotenmäßigen A n teil, zum anderen die stückezuteilungsmäßig ausgeschüttete Schalterprovision von lV4°/o, die sich jedoch bei Bankierzeichnungen u m die weitervergütete Bonifikation schmälert. Die Führungsprovision ist das Entgelt für die vielfältige Mühewaltung, die der Konsortialführerin durch die Abwicklung eines Emis30

« Vgl. S. 162.

as Anleiheemissionskonsortium

119

sionsgeschäfts erwächst. Da der Umfang der besonderen Tätigkeit der Konsortialführerin weder durch die Höhe ihrer Quote noch den Ausfall des Zeichnungsergebnisses beeinflußt wird, ist es richtig, daß auch die Höhe der Führungsprovision von diesen Faktoren nicht berührt wird. Wenn mehrere Banken führen, so w i r d die Führungsprovision auf diese nach gleichen Kopfteilen ausgeschüttet, obschon arbeitsmäßig das Schwergewicht bei der federführenden Bank liegt. Der Teil des Konsortialnutzens, der den Konsorten nach Abzug der Führungsprovision verbleibt, soll sie für das Begebungsrisiko entschädigen, das sie mit der Übernahme einer Anleihe eingehen. Da sich für die Konsorten die Gefahr, auf den Stücken ganz oder teilweise sitzenzubleiben, normalerweise nach der Höhe der Quoten bemißt, ist es richtig, den Konsortialnutzen i m Verhältnis der Quoten auf die Konsorten aufzuteilen. Dagegen bildet — wie bereits erwähnt — die Höhe der den Konsortialmitgliedern zugeteilten Stücke den Schlüssel für die Aufteilung der Schalterprovision, mit der die Leistungen der Konsorten bei der Zeichnung und Zuteilung abgegolten werden. Das bezieht sich zunächst auf die reine Schalterarbeit, zu der die Entgegennahme und Bearbeitung von Zeichnungserklärungen, die Annahme und Weiterleitung der Zahlungen, die Ausstellung von Kassenquittungen, die Aushändigung der Teilschuldverschreibungen u. dergl. gehören. Vor allem aber soll die Schalterprovision das Entgelt f ü r die Ergebnisse und Erfolge der Konsorten bei der Placierung der Anleihe darstellen. Wenn die Stücke — wie es ζ. B. beim freihändigen Verkauf zwangsläufig der Fall ist, aber auch bei der öffentlichen Zeichnung zuletzt gang und gäbe war — pro rata der Quoten auf die Konsorten verteilt werden, so wächst praktisch die Schalterprovision, da sie dann nach dem gleichen Schlüssel wie der Konsortialnutzen verteilt wird, gleichfalls i n eine A r t Risikoprämie hinein. Aber das entspricht ja gerade der Konstruktion, die i n diesem Falle, in dem jeder Konsorte von vornherein auf sich allein gestellt ist, vorliegt. Die Beibehaltung der Aufspaltung i n Konsortialnutzen und Schaltervergütung hat dann eigentlich nur noch praktische Bedeutung bei der Abgabe von Unterbeteiligungen. Sind Unterbeteiligungen abgegeben — w i r verweisen i n diesem Zusammenhang auf die Ausführungen auf S. 53 ff. — so werden die Unterkonsorten zunächst am Konsortialnutzen beteiligt, meist nicht in voller Höhe. Vielmehr geben die Hauptkonsorten oft n u r einen Teil des Konsortialnutzens weiter, vor allem dann, wenn den Unterkonsorten sofort ein fester Betrag an Stücken zugeteilt wird. Hierauf w i r d ihnen dann noch ein Teil der Schalterprovision, und zwar meist — wie allen übrigen berufsmäßigen Wiederverkäufern — die Bankierbonifikation vergütet. Früher waren für die Höhe der dem Unterkonsorten

120

Die Emissionskonsortien

zugeteilten Stücke nur dessen Zeichungsresultate bestimmend. Die Wandlungen i m Zuteilungsverfahren innerhalb des Hauptkonsortiums, die das jetzt bevorzugte Verfahren des freihändigen Verkaufs m i t sich gebracht hat, wirken sich nun auch dem Unterbeteiligten gegenüber aus: Der Hauptkonsorte, der seinerseits von vornherein über den seiner Quote entsprechenden Stückebetrag fest verfügen kann, ist geneigt, auch seinem Unterbeteiligten sofort eine feste Zuteilung zu geben. Innerhalb der Filialbanken pflegen die Zentralen, wenn sie Mitglied eines Anleihekonsortiums sind, ihren Niederlassungen die volle Schalterprovision auf die zugeteilten Stücke zu gewähren. 2. B e r e c h n u n g s g r u n d l a g e n f ü r steuer

die

Börsenumsatz-

Die Verteilung der Bankenvergütung ist von Bedeutung bei der Ermittlung der „vereinbarten Preise" 3 1 , die für die Berechnung der Börsenumsatzsteuer zugrunde zu legen sind. Bei einer Anleiheemission, die von einem Konsortium durchgeführt wird, gibt es im allgemeinen mehrere Gruppen von börsenumsatzsteuerpflichtigen Anschaffungsgeschäften, denen verschiedene Preisabsprachen zugrunde liegen. U m die Gegenüberstellung dieser Preisstufen zu erleichtern, wollen w i r uns bei unseren Überlegungen auf ein Beispiel stützen: Eine Anleihe werde zum Kurse von 97,5 % vom Emissionskonsortium übernommen und zum Kurse von 1 0 0 % zur Zeichnung aufgelegt. Die Bankenvergütung betrage 2,5 °/o und verteile sich — wie es mitunter auch vorkommt — auf den Konsortialnutzen m i t 1 % (davon Führungsprovision 0,1%, m i t h i n verbleibender Konsortialnutzen 0,9 % ) und die Schalterprovision m i t 1 , 5 % (davon Bonifikation 1 %). Wenn die Stücke nicht oder nicht ausschließlich nach Maßgabe der Quoten zugeteilt werden, so muß, börsenumsatzsteuermäßig gesehen, ein Spitzenausgleich erfolgen, da die Konsorten nur bis zur Höhe ihrer Quoten als Ersterwerber gelten. Diesen Ausgleich nimmt die Konsortialführerin vor, die — da aufnehmende und abnehmende Konsorten die Steuer je zur Hälfte zu fragen haben — für alle Beträge, um welche die den Konsorten zugeteilten Stücke deren Quote über- bzw. unterschreiten, den halben A n t e i l der fälligen Börsenumsatzsteuer abführt. Es w i r d dabei der Kurs zugrunde gelegt, zu dem die Stücke abgerechnet werden, nämlich 98,5 % , d. h. Zeichnungskurs von 1 0 0 % abzüglich der Schalterprovision von 1,5 % , die ja den Konsorten nach Maßgabe der ihnen zugeteilten Stücke zufließt. Der Konsortialnutzen bleibt als rein quotenabhängige Provision außer Betracht. Diese Scheidung w i r d 31

Vgl. S. 40.

121

Das Anleiheemissionskonsortium

auch äußerlich hervorgehoben dadurch, daß die Konsortialführerin die zugeteilten Stücke einschließlich eventuell fällig werdender Börsenumsatzsteuer und Stückzinsen stets gesondert vom Konsortialnutzen abrechnet. Die Abrechnung würde lauten: „Die Ihnen zugeteilten Stücke rechnen w i r I h n e n w i e folgt ab: nom. D M 15 000 000,— zu 98,5 */o (100 «/o ./. 1,5% Schalterprovision D M 14 775 000,— zuzüglich 5 % Stückzinsen v o m 31. 3. 54 bis 6. 5. 54 32 DM 75 000 — DM Da der Ihnen zugeteilte Betrag u m nom. D M 3 000 000,— über I h r e r Quote liegt, haben w i r für diesen Betrag gleichfalls unter Zugrundelegung des Kurses von 98,5 die fällige Börsenumsatzsteuer m i t dem Vermerk „ H ä n d lergeschäft" i m Abrechnungsverfahren entrichtet. I h r hälftiger A n t e i l hieran beträgt DM Den sich somit zu I h r e n Lasten ergebenden betrag von

14 850 000,—

1108,15

GesamtDM

14 851 108,15

wollen Sie uns zum 6. M a i d. J s. vorbörslich anschaffen."

Da die Börsenumsatzsteuerpflicht schon durch den Abschluß des Kaufvertrags (das Anschaffungsgeschäft) und nicht erst durch das dingliche Erfüllungsgeschäft ausgelöst wird, hat — wenn überhaupt für die A b gabe der Unterbeteiligung eine Börsenumsatzsteuer fällig wird, d. h. wenn sie, weil erst n a c h Zustandekommen des Übernahmevertrages vereinbart, nicht mehr als Ersterwerb angesehen werden k a n n 3 3 — ein Unterbeteiligter i n Höhe seiner vollen Quote Steuer aufzubringen, gleichgültig, ob die Zuteilung die Quote erreicht oder darunter bleibt. Folgerichtig ist deshalb hier bei der Ermittlung des steuerpflichtigen Gegenwerts von dem Emissionskurs abzüglich des dem Unterbeteiligten gewährten Anteils am Konsortialnutzen auszugehen, denn steuerpflichtig ist — wenn überhaupt — die Abgabe der Unterbeteiligung und nicht die Zuteilung der Stücke. Entsprechend ihrer gemeinsamen Quotenabhängigkeit werden i n solchen Fällen Börsenumsatzsteuer und Konsortialnutzen m i t dem gleichen Schreiben abgerechnet. Die Hauptkonsorten entrichten die bei der Unterbeteiligung gegebenenfalls fällig werdende Steuer i n voller Höhe bei sich und ziehen die verauslagten Beträge den Unterbeteiligten vom Konsortialnutzen ab. I n einem gesonderten Schreiben werden die tatsächlich zugeteilten Stücke zum Zeichnungsikurs abzüglich Bonifikation in Rechnung gestellt. Die einem Unterbeteiligten bis zur Höhe seiner Quote zugeteilten Stücke unterliegen nicht der nochmaligen Abführung von Börsenumsatzsteuer. So32

Der Einfachheit halber sei hier von Kapitalertragsteuer abgesehen. Vgl. S. 38.

122

Die Emissionskonsortien

weit aber die Zuteilung die Quote übersteigt, liegt ein neues steuerpflichtiges Anschaffungsgeschäft vor. Der Kaufpreis ist hier derselbe, wie wenn irgendein berufsmäßiger Zeichnungsvermittler, der weder Haupt- noch Unterkonsorte ist, Schuldverschreibungen erwirbt, nämlich Zeichnungskurs von 100 ce

£

I 1 ·. ta] ο ο ο ο ο ο ßS ο ο ο Spq S 3

ιο ιη ιο Ν CM(ΝΝ ce £ ^ > Ü §3 η, ^ «55 ^ι tìS£ω bi Ο ö Ä +» Ο e •ä "· I 3 ì p i ce^ 5 4-> ι C w La Ρ