Shareholder Value-orientiertes Bank-Controlling [1 ed.] 9783896448064, 9783896730367

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Shareholder Value-orientiertes Bank-Controlling

Studienreihe der Stiftung Kreditwirtschaft an der Universität Hohenheim Herausgeber:

Prof. Dr. Joh. Heinr. v. Stein

Band 20

Steffen Hörter

Shareholder Value-orientiertes

Bank-Controlling

Verlag Wissenschaft & Praxis

CIP-Titelaufhahme der Deutschen Bibliothek

Hörter, Steffen: Shareholder Value-orientiertes Bank-Controlling / Steffen Hörter. - Sternenfels ; Berlin : Verl. Wiss, und Praxis, 1998 (Studienreihe der Stiftung Kreditwirtschaft an der Universität Hohenheim; Bd. 20) Zugl.: Eichstätt, Kath.-Univ., Diss., 1997 ISBN 3-89673-036-3 NE: Stiftung Kreditwirtschaft : Studienreihe der Stiftung...

ISBN 3-89673-036-3 © Verlag Wissenschaft & Praxis Dr. Brauner GmbH 1998 D-75447 Sternenfels, Nußbaumweg 6 Tel. 07045/930093 Fax 07045/930094

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Geleitwort Mit der Studienreihe möchte die Stiftung Kreditwirtschaft herausragende Ar­ beiten, die an einer Universität zu bank- und finanzwirtschaftlichen Themen entstanden sind, der interessierten Fachöffentlichkeit zugänglich machen. Die Publikationen sollen den Gedankenaustausch zwischen Universität und Pra­ xis fördern.

Der "Shareholder Value" findet seit einiger Zeit wachsendes Interesse in der öffentlichen Diskussion, der Wirtschaftspresse und nicht zuletzt auch in aka­ demischen Schriften. Während sich jedoch die meisten Beiträge mit der Be­ deutung des Shareholder Value fur Industrieunternehmen beschäftigen, spie­ len in dieser Diskussion Banken eine untergeordnete Rolle. Der Verdienst der vorliegenden Arbeit ist es, wesentliche Erkenntnislücken bei der Übertragung des Shareholder Value auf den Bankbetrieb - insbesondere seine Integration ins Bank-Controlling - zu schließen. Der Verfasser klärt zunächst, für welche Banken das Shareholder ValueKonzept überhaupt Relevanz hat. Dies ist gerade für den deutschen Banken­ markt wichtig: Hier gibt es verhältnismäßig wenig börsennotierte Aktienban­ ken, während öffentlich-rechtliche sowie genossenschaftliche Banken sehr große Marktanteile im breiten Privatkundengeschäft, aber auch im Firmen­ kundengeschäft haben. Diese Institutsgruppen können - im Gegensatz zu den Kreditbanken - aufgrund satzungsmäßiger und gesetzlicher Auflagen nicht ohne weiteres dem Postulat der Shareholder Value-Maximierung folgen. Aber auch die Kreditbanken müssen - nicht zuletzt aufgrund ihrer generellen öffentlichen Exponiertheit - mögliche "Stakeholder-Konflikte" bei der Um­ setzung des Shareholder Value-Konzeptes antizipieren. Im Hauptteil der Arbeit erfährt der Leser, wie das Shareholder ValueKonzept in die strategische und insbesondere in die operative Bankensteue­ rung umsetzbar ist. Dabei beschränken sich die Ausführungen nicht auf die theoretische Untersuchung. Vielmehr wird anhand detaillierter Fall- und Re­ chenbeispiele klargestellt, mit welchen Instrumenten und Methoden man den Shareholder Value als Steuerungsgröße in das Bank-Controlling integrieren kann. Hierbei verliert der Verfasser erfreulicherweise nicht seine wissen­ schaftlich-kritische Distanz, indem er auf Grenzen und Problemfelder bei der Anwendung der jeweiligen Verfahren hinweist.

Geht man davon aus, daß nach der Shareholder Value-getriebenen Restruk­ turierung anderer Branchen (Chemie, Pharma etc.) nun auch der Bankensek­ tor an der Reihe ist, erhält die vorliegende Arbeit große Aktualität und Rele­ vanz. Wir wünschen ihr eine positive Aufnahme und fruchtbare Wirkung.

Hohenheim / Ingolstadt, im Januar 1998 Professor Dr. Johann Heinrich von Stein (Herausgeber)

Professor Dr. Leo Schuster (Betreuer)

Vorwort Für die erfolgreiche Fertigstellung meiner Dissertation bin ich mehreren Per­ sonen äußerst dankbar. An vorderster Stelle ist hier mein Doktorvater, Herr Professor Dr. Leo Schuster, zu nennen. Obwohl er eigentlich dem Sharehol­ der Value-Ansatz kritisch distanziert gegenübersteht, hat er mir während meiner dreijährigen Assistentenzeit wertvolle Impulse und konstruktive An­ regungen für die Erstellung der Arbeit gegeben. Dies zeichnet ihn als außer­ gewöhnlichen akademischen Lehrer und als Menschen von hoher wissen­ schaftlicher und persönlicher Toleranz aus. Gedankt sei an dieser Stelle auch Frau Professor Christiana Djanani für die Übernahme des Zweitgutachtens. Des weiteren bin ich meinen Kollegen und Freunden vom Lehrstuhl für Bankbetriebslehre sehr zu Dank verpflichtet, die sich zu manchem spontanem kritischen Dialog bereit erklärt haben. Im einzelnen ist dies ganz besonders Dipl.-Kfm. Andreas Wagner und darüber hinaus Dipl.-Kfm. Holger Becker und Dipl.-Kffr. Mandy Krafczyk. Besonderen Dank schulde ich auch Dipl.Kfm. TTiomas Treptow vom Lehrstuhl für Theoretische Volkswirtschaftslehre sowie meinem langjährigen Freund, Herm Dipl.-Kfm. Stephan Schulz, Ar­ thur D. Little International, für konstruktive Hinweise.

Wertvolle Anregungen habe ich auch aus den Interviews mit zahlreichen Vertretern der Bankpraxis erhalten. Mein Dank gilt hier insbesondere Herm Dipl.-Kfm. Onder Unsal und Herm Dr. Franz-Josef Sartor von der Deutsche Bank AG sowie Herm Dr. Stefan Schmittmann, Herm Dr. Christian von Villiez und Herm Dipl.-Kfm. Peter Meybom von der Bayerischen Vereinsbank AG.

Gedankt sei auch Herm Professor Johann Heinrich von Stein für die Auf­ nahme der Dissertation in seine Schriftenreihe sowie seinem Assistenten, Herm Dipl.-Kfm. Niklas Lach und Herm Dr. Brauner vom Verlag Wissen­ schaft & Praxis für die technische Koordination der Publikation. Ein so umfangreiches Projekt wie die Promotion ist schließlich auch nicht ohne die Motivation und Unterstützung aus dem Familienkreis möglich. Mein Dank gilt hier zunächst meinen Eltern für die Finanzierung meiner aka­ demischen Ausbildung. Insbesondere meiner Mutter und meiner Schwester Kathrin bin ich für die Übernahme von Korrekturarbeiten besonders dankbar.

Besonders hervorzuheben ist jedoch die Unterstützung durch meine liebe Ehefrau Anne. Nicht nur hat sie es akzeptiert, daß ich zahlreiche Abende und Wochenenden mit meiner Dissertation ’’verbrachte”. Vielmehr hat sie mich stetig bei meinem Vorhaben vorangetrieben und bei den unvermeidlichen Hochs und Tiefs begleitet. Ingolstadt, im Januar 1998

VI

Steffen Hörter

Inhaltsübersicht Abkürzungsverzeichnis................................................................................................................. XVI Symbolverzeichnis...........................................................................................................................XIX Abbildungsverzeichnis................................................................................................................. XXII

Tabellenverzeichnis....................................................................................................................... XXV

1. Das Shareholder Value-Konzept:

EinAnsatz zur Steuerung von Banken?................ 1

2. Relevanz der Aktionärsinteressen fürdas Bankmanagement........................................ 13

3. Definition und Abgrenzung des Shareholder Value von Banken sowie Ableitung des Rentabilitätsanspruches der Bankaktionäre über das Capital Asset Pricing Model................................................................................................... 52

4. Integration des Shareholder Value als Steuerungsgröße in das Bank-Controlling........................................................................................................... 76

5. Shareholder Value-orientierte Geschäftsportfolio- und Strategieplanung von Banken................................................................................................................................ 131

6. Herunterbrechen der Ergebnisziele auf Finanz- und Sachinvestitionen über eine effiziente Eigenkapitalallokation auf Basis des RORAC als strategisch/operativer Ansatzpunkt zur Steigerung des Shareholder Value von Banken........................... 178

7. Finanzierungspolitische Stellhebel zur Steuerung des Shareholder Value von Banken................................................................................................................................. 244

8. Aktiv/Passiv-Management und Shareholder Value von Banken................................. 283

9. Ausgewählte Fallbeispiele zur Umsetzung des Shareholder Value-Konzeptes bei Publikumsbanken............................................................................................................. 300

10. Zusammenfassung und Kontrolle derForschungsziele............................................... 320

VII

Inhaltsverzeichnis 1. Das Shareholder Value-Konzept: Ein Ansatz zur Steuerung von Banken?................ 1 1.1 Die Bedeutung des Shareholder Value-Konzeptes für deutsche Publikumsbanken... 1

1.2 Eingrenzung der Problemstellung: Adaption und Integration des Shareholder Value-Konzeptes in das Bank-Controlling............................................ 5 1.3 Methodische Vorgehensweise................................................................................................. 7

1.4 Gang der Untersuchung........................................................................................................... 10

2. Relevanz der Aktionärsinteressen für das Bankmanagement........................................ 13

2.1 Integrierbarkeit des Shareholder Value-Konzeptes in das jeweilige Zielsystem der verschiedenen Bankengruppen................................................................................ 13

2.1.1 Shareholder Value-Konzept und öffentlich-rechtliche Banken............................ 14 2.1.2 Shareholder Value-Konzept und Genossenschaftsbanken...................................... 17 2.1.3 Shareholder Value-Konzept und Kreditbanken........................................................ 18 2.2 Analyse der Kompatibilität des Shareholder Value-Konzeptes mit den Interessen der Gesellschaft sowie anderer Anspruchsgruppen von Banken............................. 20

2.2.1 Shareholder- vs. Stakeholder-Konzept in Banken................................................... 20

2.2.1.1 Shareholder Value-Konzept vs. Koalitions-Modell in Banken.................... 22 2.2.1.2 Shareholder Value-Konzept vs. Residual-Modell in Banken.......................24 2.2.1.3 Shareholder Value-Konzept vs. Sozial/Gesellschafts-Modell in Banken..28

2.2.1.3.1 Shareholder Value-Konzept vs. Bankgläubiger und Stabilität des Bankensektors........................................................................ 30 2.2.1.3.2 Shareholder Value-Konzept vs. Abbau von Arbeitsplätzen in Banken.......................................................................................33

2.2.2 Zusammenfassung zur Diskussion von Shareholder vs. Stakeholder-Konzepte in Banken.................................................................... 37

VIII

2.3 Handlungsspielraum des Bankmanagement gegenüber den Bankaktionären............39 2.3.1 Beschreibung des Verhältnisses von Bankmanagement und Bankaktionär gemäß dem Principal/Agent-Ansatz................................................................ 39

2.3.2 Finanzielle Autarkie des Bankmanagement und Relevanz der Ziele des Bankaktionärs................................................................................................ 41

2.3.3 Kontroll- und Disziplinierungsmechanismen zur Einengung des Handlungsspielraums des Bankmanagement................................................ 43

2.3.3.1

Beeinflussung des Bankmanagement durch Struktur und Verhalten der Bankaktionäre............................................................................... 43

2.3.3.2 Beeinflussung des Bankmanagement durch Übemahmebedrohungen....48 2.3.4 Zusammenfassung.......................................................................................................... 50

3. Definition und Abgrenzung des Shareholder Value von Banken sowie Ableitung des Rentabilitätsanspruches der Bankaktionäre über das Capital Asset Pricing Model.............................................................................. 52

3.1 Shareholder Value von Banken............................................................................................. 52

3.1.1 Inhaltliche Abgrenzung des Shareholder Value....................................................... 52

3.1.2 Herleitung des Shareholder Value............................................................................... 54 3.1.2.1 Dividendendiskontierungsmodell...................................................................... 55

3.1.2.2 Methode des Freien Cash Flow........................................................................... 56

3.2 Abgrenzung des Shareholder Value zu anderen Bankeigenkapitalbegriffen............. 58 3.2.1 Bilanzielles Eigenkapital............................................................................................... 58 3.2.1.1 Bilanzielles Bankeigenkapital nach HGB........................................................ 59 3.2.1.2 Bilanzielles Bankeigenkapital nach IAS............................................................60

3.2.2 Marktbezogenes Bankeigenkapital: Reinvermögen................................................ 63 3.2.3 Aufsichtsrechtlich haftendes Bankeigenkapital gemäß § 10 Kreditwesengesetz.......................................................................................64 3.2.4 Liquidationsbezogener Bankeigenkapitalbegriff...................................................... 66

3.2.5 Gegenüberstellung von Shareholder Value und bilanzrecht- bzw. aufsichtsrechtbezogenen Eigenkapitalbegriffen............................................ 67 IX

3.3 Ableitung der Renditeerwartung der Aktionäre über das Capital Asset Pricing Model (CAPM).................................................................... 70

4. Integration des Shareholder Value als Steuerungsgröße in das Bank-Controlling......................................................................................................... 76 4.1 Kritische Analyse des Ertragsorientierten Bank-Controlling......................................... 76 4.1.1 Komponenten des Ertragsorientierten Bank-Controlling....................................... 77

4.1.2 Defizite des Ertragsorientierten Bank-Controlling.................................................. 79 4.2 Konzeption eines Shareholder Value-orientierten Bank-Controlling........................... 81

4.2.1 Wertorientierte Geschäftsphilosophie und Managementprinzipien..................... 81 4.2.2 Wertorientierter Controllingzyklus.............................................................................. 85 4.2.3 Wertorientiertes Führungsinformationssystem......................................................... 89

4.2.4 Hervorhebung einzelner Elemente des Shareholder Value-Konzeptes in der Gesamtbanksteuerung aus Sicht der im DAX enthaltenen Banken......... 91 4.3 Interne und externe Erfolgsmaßstäbe als Basis eines steuerungsadäquaten Informationssystems für ein Shareholder Value-orientiertes Bank-Controlling.93 4.3.1 Bankinteme Erfolgsmaßstäbe zur Steuerung des Shareholder Value................. 93 4.3.1.1

Shareholder Value-Steuerung auf Basis des Discounted Cash Flow-Ansatzes.................................................... 93

4.3.1.1.1 Darstellung des Discounted Cash Flow-Ansatzes................................. 93 4.3.1.1.2 Kritische Würdigung des Discounted Cash Flow-Ansatzes................ 95

4.3.1.2 Shareholder Value-Steuerung auf Basis des ROE......................................... 97

4.3.1.2.1 Erweiterung des ROE-Schemas durch aktienbezogene Kennzahlen und Multiplikatoren...........................................97 4.3.1.2.1.1 Darstellung des erweiterten ROE-Schemas.................................... 98 4.3.1.2.1.2 Kritische Würdigung des erweiterten ROE-Schemas...................99

4.3.1.2.2 Economic Profit-Modell............................................................................. 101 4.3.1.2.2.1 Ableitung des Economic Value Added...........................................101

4.3.1.2.2.2 Kritische Analyse des Economic Value Added............................ 104 X

43.1.3 Empirische Analyse der Relvanz des Eigenkapitalspread anhand des durchschnittlichen Marktwert/Buchwert-Verhältnisses ausgewählter europäischer und US-amerikanischer Publikumsbanken.......... 107

4.3.2 Bankexteme Erfolgsmaßstäbe zur Steuerung des Shareholder Value.............. Ill

4.3.2.1 Aktienrendite.......................................................................................................... Ill

4.3.2.1.1 Ableitung der ex-post Aktienrendite........................................................111 4.3.2.1.2 Kritische Analyse der Aktienrendite als bankextemer Erfolgsmaßstab......................................... 113

4.3.2.1.2.1 Notwendigkeit von Kapitalmarkteffizienz....................................113 4.3.2.1.2.2 Trennbarkeit und Verarbeitung von kursrelevanten Informationen................................................................117

43.2.2 Relative Aktienrendite: Benchmarking............................................................ 119 43.2.2.1 Ableitung der relativen Aktienrendite..................................................... 119 43.2.2.2 Kritische Analyse der relativen Aktienrendite als bankextemer Erfolgsmaßstab........................................................................ 124

4.4 Zusammenfassung.................................................................................................................. 128

5. Shareholder Value-orientierte Geschäftsportfolio- und Strategieplanung von Banken............................................................................................................................... 131 5.1 Strukturelle Veränderungen in der Bankenbranche erhöhen strategischen Handlungsbedarf zur Steigerung des Shareholder Value.....................................131

5.2 Shareholder Value-orientierte Geschäftsportfolioanalyse von Banken: Grundlegende Vorgehensweise................................................................................. 133 5.2.1 Gegenstand und Ziele der wertorientierten Geschäftsportfolioanalyse von Banken........................................................................................................... 133

5.2.2 Wertanalyse des Ist-Gesamtbankportfolios............................................................. 134 5.2.3 Bestimmung des Ziel-Gesamtbankportfolios..........................................................139 5.3 Methoden der Evaluation geschäftsfeldspezifischer Strategien von Banken.......... 145 5.3.1 Grundlegende Evaluationsmethodik.......................................................................... 145

XI

5.3.2 Durchführung einzelner Bewertungsabschnitte...................................................... 147

5.3.2.1 Bestimmung der geschäftsfeldspezifischen Eigenkapitalkosten............... 147 5.3.2.2 Definition der geschäftsfeldspezifischen Freien Cash Flows.................... 152

5.3.2.3 Strukturierung der Cash Flow-Prognosen in Detail- und Restwertanalyse....................................................................................... 155 5.3.3 Absicherung der Plausibilität der Strategieevaluation und mögliche Kriterien für die abschließende Strategieauswahl......................................159

5.3.4 Fallbeispiel zur wertorientierten Portfolioanalyse und Strategieevaluation.... 165 5.3.5 Kritische Würdigung der Methodik einer wertorientierten Geschäftsportfolio-Analyse und Strategieplanung in Banken................ 171 5.4 Wertorientiertes Controlling des Nichtbanken-Anteilsbesitzes als Sonderfall des strategischen Geschäftsportfolio-Management.............................................. 174

6. Herunterbrechen der Ergebnisziele auf Finanz- und Sachinvestitionen über eine effiziente Eigenkapitalallokation auf Basis des RORAC als strategisch/operativer Ansatzpunkt zur Steigerung des Shareholder Value von Banken......................... 178

6.1 Methoden zur Ableitung des Ziel-ROE und des Gewinnbedarfs.................................178 6.1.1 Grundüberlegungen zur Bestimmung des Ziel-ROE............................................. 178 6.1.2 Modelle zur Herleitung des Ziel-ROE der Gesamtbank....................................... 181

6.1.2.1 Bestimmung des Ziel-ROE und des normierten Gewinnbedarfs über die strukturelle Gewinnbedarfsrechnung........................................... 181 6.1.2.1.1 Darstellung des Ansatzes........................................................................... 181 6.1.2.1.2 Kritische Würdigung.................................................................................. 185

6.1.2.2 Bestimmung des Ziel-ROE über kapitalmarktorientierte Kapitalkostenmodelle und Ableitung des normierten Gewinnbedarfs auf Basis der Börsenkapitalisierung.............................................. 187

6.1.2.3 Bestimmung des Ziel-ROE über die impliziten Profitabilitäts­ erwartungen der Kapitalmarktteilnehmer....................................189

6.1.2.4 Bestimmung des Ziel-ROE über ein ROE-Benchmarking........................ 191 6.1.3 ROE-Ziele deutscher Großbanken im internationalen Vergleich...................... 194

XII

6.2 Herunterbrechen des Eigenkapitalrentabilitätsanspruches auf Gesamtbankebene über eine effiziente Eigenkapitalallokation auf Geschäftsbereiche und Bankgeschäfte................................................................................................................. 197 6.2.1 Methoden zur Verrechnung von Eigenkapitalkosten............................................. 198 6.2.2 Effiziente Eigenkapitalallokation auf Basis des Value at Risk als Voraussetzung der Risk/Retum-Steuerung............................................ 201

6.2.2.1

Grundlegende Konzeption und Methoden zur Messung des Value at Risk...................................................... 201

6.2.2.2 Aggregation des Value at Risk auf Geschäftsbereichs­ und Gesamtbankebene..................................................................... 207

6.3 Bestimmung des eingesetzten Risikokapitals und der Risikodeckungsmasse als Ausgangspunkt der Risk/Retum-Steuerung..................................................... 213 6.3.1 Generelle Vorgehensweise...........................................................................................213

6.3.1.1 Abstimmung des Risikokapitals mit der Risikotragfähigkeit.................... 213

6.3.1.2 Bestimmung der Komponenten der Risikodeckungsmasse........................ 215 6.3.2 Abstimmung von Risk Exposure und Risikodeckungsmasse unter dem Aspekt des Shareholder Value.......................................... 218

6.4 Verknüpfung von Ziel-ROE und RORAC als Kem der Risk/Retum-Steuerung....220 6.4.1 Ermittlung risikoadjustierter Erträge........................................................................ 220

6.4.1.1 Bedeutung der risikoadjustierten Erfolgsmessung........................................ 220 6.4.1.2 RORAC und weitere Methoden der risikoadjustierten Erfolgsmessung .222 6.4.2 Allokation des Risikokapitals und Herunterbrechen des ROE-Ziels auf Basis des RORAC......................................................................................225

6.4.3 Einbezug aufsichtsrechtlicher Eigenkapitalvorschriften sowie unterschiedlicher Ergebnisansprüche........................................................... 229 6.4.3.1 Engpaßbetrachtung und fallabhängiges Pricing von Bankgeschäften..... 229

6.4.3.2 Ergebnisauswertung bei gespaltenen Rentabilitätsansprüchen................. 232 6.4.4 Zusammenfassende Darstellung in Form eines gesamtbankübergreifenden kybernetischen Regelkreises.......................................................................... 233

6.5 Evaluation des Eigenkapitalallokationsansatzes auf Basis des RORAC.................. 238

XIII

7. Finanzierungspolitische Stellhebel zur Steuerung des Shareholder Value von Banken................................................................................. 244 7.1 Optimierung der Eigenkapitalbeschaffung....................................................................... 244

7.1.1 Optimierung von Kapitalerhöhungen....................................................................... 244 7.1.2 Optimierung des Eigenmittel-Mix des haftenden Eigenkapitals........................ 248

7.1.3 Sekuritisierung und Defeasance..................................................................................250

7.2 Abbau von überschüssigem Eigenkapital..........................................................................252 7.2.1 Definition und mögliche Ursachen der Bildung von überschüssigem Eigenkapital......................................................................................................... 252 7.2.1.1 Begriffliche Eingrenzung der Überkapitalisierung....................................... 252

7.2.1.2 Empirische Befunde zur Überkapitalisierung von Banken......................... 255 7.2.1.3 Mögliche Ursachen für die Kumulierung von überschüssigem Eigenkapital........................................................258

7.2.2 Möglichkeiten zur Reallokation von überschüssigem Eigenkapital.................. 260

7.2.2.1 Geschäftswachstum und Firmenübemahmen................................................ 260 7.2.2.2 Erhöhung der Ausschüttungsquote................................................................... 262

7.2.2.3 Aktienrückkäufe.................................................................................................... 266 7.2.3 Bonitätsbezogene Aspekte der Eigenkapitalrückgabe: Mögliche Einflüsse des zunehmenden Kapitalhebels auf das Rating und die Fremdkapitalkosten................................................ 272

7.2.3.1 Theorien zur optimalen Kapitalstruktur von Banken....................................273

7.2.3.2 Relevanz des Eigenkapitalniveaus bzw. der Kapitalstruktur für das Rating von Banken................................................................... 276

7.3 Zusammenfassung................................................................................................................. 281

XIV

8. Aktiv/Passiv-Management und Shareholder Value von Banken................................. 283

8.1 Bedeutung von unerwarteten Veränderungen der Zinsstrukturkurve für den Shareholder Value von Banken................................................................... 283 8.2 Steuerung des Shareholder Value durch Aktiv/Passiv-Management......................... 290 8.2.1 Ansatzpunkte des Aktiv/Passiv-Management zur Steigerung des Shareholder Value....................................................................................... 290

8.2.2 Verknüpfung von Shareholder Value-Steuerung und Aktiv/Passiv-Management...............................................................................292

8.2.2.1 Erfassung des Gesamtbank-Zinsänderungsrisikos mit Hilfe des Durationskonzeptes................................................................................. 292 8.2.2.2 Erfassung der Eigenkapitalkosten der Fristentransformation.................... 295

8.3 Zusammenfassung..................................................................................................................298

9. Ausgewählte Fallbeispiele zur Umsetzung des Shareholder Value-Konzeptes bei Publikumsbanken........................................................................................................... 300 9.1 Das Shareholder Value-Konzept bei britischen Großbanken....................................... 300

9.1.1 Lloyds TSB Group plc..................................................................................................300

9.1.2 Barclays Bank plc..........................................................................................................304 9.1.3 Britische Banken: Valide Beispiele für eine erfolgreiche Shareholder Value-Steuerung?. 308

9.2 Credit Lyonnais als Negativbeispiel einer aktionärswertvemichtenden Geschäftspolitik............................................................................................................. 309 9.3 Einführung von Maßnahmen zur Optimierung des Shareholder Value bei der Deutsche Bank AG..........................................................................................313

10. Zusammenfassung und Kontrolle der Forschungsziele.............................................. 320

Literaturverzeichnis.................................................................................................................. XXVII

XV

Abkürzungsverzeichnis

AG.................. = Aktiengesellschaft AktG............... = Aktiengesetz ALM............... = Asset & Liability-Management APT................ = Arbitrage Pricing Theory

BAKred......... = Bundesaufsichtsamt fur das Kreditwesen BCF................ = Brutto Cash Flow BIP.................. = Bruttoinlandsprodukt BIS.................. = Bank for International Settlements BIZ................. = Bank für Internationalen Zahlungsausgleich BKW............... = Bruttokapitalwert BVA............... = Breakup Value Analysis

CAD............... = Capital Adequacy Directive CAPM........... = Capital Asset Pricing Model CaR................. = Capital at Risk CDXK.............= Composite DAX Commercial Banks CFROI............ = Cash Flow Retum on Invested Capital

DAX................ = Deutscher Aktienindex DCF.................. = Discounted Cash Flow DPV................. = Daily Price Volatility DVFA.............. = Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung GmbH

EK..................... = Eigenkapital EVA..................= Economic Value Added

FCF...................= Freier Cash Flow FCFE............... = Freier Cash Flow an die Eigenkapitalgeber FDIC................ = Federal Deposit Insurance Commission FK..................... = Fremdkapital FT-SE..............= Financial Times - Stock Exchange Index

GAAP.............. = Generally Accepted Accounting Principles GE....................= Geldeinheiten GewESt.......... = Gewerbeertragsteuer GmbH.............= Gesellschaft mit beschränkter Haftung GPA................ = Gewinn pro Aktie GPB................. = Geschäftspolitischer Bereich

XVI

hEK.................. = haftendes Eigenkapital HGB................ = Handelsgesetzbuch

IAS.................. = International Accounting Standards IT...................... = Informationstechnologie (n)

KGaA.............. = Kommanditgesellschaft auf Aktien KGV................ = Kurs/Gewinn-Verhältnis Kst................... = Körperschaftsteuer KWG............... = Kreditwesengesetz

LFB................ = Liquiditätsmäßig-finanzieller Bereich

M/B................. = MaFo............... = MSCI............... = MVA................ =

Marktwert/Buchwert-Verhältnis Marktforschung Morgan Stanley Capital Index Market Value Added

nbV.................. = nicht-betriebsnotwendiges Vermögen NKW............... = Nettokapitalwert NOPLAT....... = Net-Operating Profit Less Adjusted Taxes NYSE............. = New York Stock Exchange

plc.....................= public limited company

RAPM.............= Risk Adjusted Profitability Measurement RAROA.......... = Risk Adjusted Return on Assets RAROC.......... = Risk Adjusted Return on Capital ROA................ = Return on Assets ROE................. = Return on Equity ROEC.............. = Return on Economic Capital ROI.................. = Return on Investment ROIC............... = Return on Invested Capital RORAA.......... = Return on Risk Adjusted Assets RORAC.......... = Return on Risk Adjusted Capital

XVII

S-C-P.............. = Structure-Conduct-Performance SG.....................= Schmalenbach Gesellschaft SGE................. = Strategische Geschäftseinheit SGF................ = Strategisches Geschäftsfeld SHV................ = Shareholder Value-Konzept SV.................... = Shareholder Value SVM................ = Shareholder Value-Management

TOB................ = Technisch-organisatorischer Bereich TR..................... = Total Return TSR................. = Total Shareholder Return

VaR.................. = Value at Risk

WpHG........... = Wertpapierhandelsgesetz

XVIII

Symbolverzeichnis

a....................... := Alpha = Maß fur die Risikoaversion

Am..................... := Marktwert der Bankaktiva ß......................... := Betafaktor

BK.................... := Börsenkurs BK^................. := Börsenkurs der Altaktie der Bank

BKBez................ := Bezugskurs der Jungaktien

BKV................. := Börsenkurs vor Ankündigung des Rückkaufangebots

BK"................... := Börsenkurs nach Ablauf des Rückkaufangebots BS......................:= Bilanzsumme

Cov................... := Covarianz A........................ := (minimale) Veränderung D........................ := Duration

DA

:= Durchschnittlicher aufsichtsrechtlicher Anrechnungsprozentsatz risikobehafteter Aktiva gemäß Grundsatz I

DIV................... := Dividende(n) e......................... := Eulersche Zahl

EKm

................ := Marktwert des Eigenkapitals = Shareholder Value

FKm

................ := Fremdkapitalmarktwert

FKn................... := Nominalwert des Fremdkapitals FK™.................. := Tilgungswert des Fremdkapitals

g......................... := Wachstumsrate Gen................... := Genußrechtscheine

GKm................. := Gesamtkapitalmarktwert i.......................... := Index des Risikoparameters bzw. Risikofaktors

kj.......................:= durchschnittliche Kapitalkosten ke........................ := Eigenkapitalkosten

ke...................... := geschätzte Eigenkapitalkosten

kf....................... := Fremdkapitalkosten

krk...................... := Kapitalkosten gemäß leistungswirtschaftlichem Risiko der Bank

XIX

Kj j.................... := Korrelationsmatrix KE..................... := Eigenkapitalerhöhung

X....................... := Lambda [auf die Varianz normierter Marktpreis des Risikos] m....................... := Anzahl der jungen Aktien

M...................... := Marktwert p........................ := Erwartungswert

n........................ := Anzahl der emittierten Aktien

ND.................. := Nachrangige Darlehen Oa...................... := Angebotener Rückkaufpreis für eine Aktie

P(c)................. := Wertpapierpreis / Indexstand am Ende der Meßperiode P(o)................. := Wertpapierpreis / Indexstand am Anfang der Meßperiode

P(i).................... := Wertpapierpreis / Indexstand

am Tag i

rf........................ := risikofreie Rendite rM...................... := Rendite eines (effizientdiversifizierten) Wertpapierportfolios

R2...................... := Bestimmtheitsmaß R(c)................. := S von Div (i)/P(i) seit Beginn der Meßperiode

RP..................... := Risikoparameter

RQ.................... := Risikoquote

RV ................... := Risikovolumen Rei.................... := Relativer Total Shareholder Return p........................ := Rho = Korrelationskoeffizient

sDiv

:= Körperschaftsteuersatz auf ausgeschütteten Gewinnanteil

s^................. := Körperschaftsteuersatz auf thesaurierten Gewinnanteil

SV................... := Shareholder Value A SV............... := Shareholder Value-Effekt

ct...................... := Sigma = Standardabweichung o2...................... := Varianz

S....................... := Summe SK..................... := Solvabilitätskoeffizient

St...................... := Stammaktien

Sup.................. := geschätzte Höhe von wertschaffenden Investitionsmöglichkeiten formuliert als Anteil am Gewinn nach Steuern

XX

t..........................:= Zeitpunkt T....................... := Länge der Detailperiode

TRr................. := Total Return des Vergleichspapiers/Index (relative security) TRs................. := Total Return des Wertpapiers(current security) V....................... := Verschuldungsgrad der Bank Vz..................... := Vorzugsaktien

Z....................... := Ergänzungskapitalzuschlag auf das Kemkapital

XXI

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1-1:

Performance deutscher Großbanken im internationalen Vergleich........................ 2

Abb. 1 -2:

Relevanz des Shareholder Value-Konzeptes für deutsche Publikumsbanken.....4

Abb. 1-3:

Paradigmatische Einordnung des Shareholder Value-orientierten Bank-Controlling..........................................................................................9

Abb. 1 -4:

Aufbau der Arbeit und Einordnung der jeweiligen Problemstellung................. 12

Abb. 2-1:

Entwicklung des Personalbestandes britischer Großbanken.................................35

Abb. 2-2:

Einflußfaktoren der Notwendigkeit von Shareholder Value-Management in Publikumsbanken................................................................................. 40

Abb. 2-3:

Verschiebung der Anteilsstrukturen am Grundkapital der Deutsche Bank AG zwischen 1980 und 1995.....................................47

Abb. 2-4:

Aktionärsstruktur der Commerzbank AG 1996....................................................... 48

Abb. 3-1:

Bankbilanz nach IAS...................................................................................................... 62

Abb. 3-2:

Definition des aufsichtsrechtlich haftenden Bankeigenkapitals nach § 10 KWG..........................................................................................65

Abb. 3-3: Eigenkapital der Deutsche Bank AG am 31.12.1995 und 31.12.1996................ 69

Abb. 3-4: Wertpapiermarktlinie und Rentabilitätsanspruch der Bankaktionäre...................74

Abb. 4-1:

Komponenten sowie Prinzipien eines wertorientierten Bank-Controlling....... 88

Abb. 4-2:

Probleme im Rahmen der Discounted Cash Flow-Analyse für Banken...........96

Abb. 4-3: Überführung des ROE in den Shareholder Value pro Aktie.................................. 98 Abb. 4-4: ROE-Spreads deutscher Großbanken 1995 und 1996........................................... 104 Abb. 4-5:

Marktwert/Buchwert-Verhältnis vs. ROE ausgewählter Publikumsbanken... 110

Abb. 4-6:

Wahrer Wert und Informationsverarbeitung bei halb-effizienten Märkten.....116

Abb. 4-7:

Relative Performance deutscher Großbanken versus DAX................................122

Abb. 4-8:

Relative Performance ausgewählter internationaler Großbanken..................... 124

XXII

Abb. 5-1:

Wertorientiertes Ist-Portfolio gemäß den Dimensionen "Marktwert/Buchwert-Verhältnis und Eigenkapitalintensität’'.....138

Abb. 5-2:

Wertorientiertes Ist-Portfolio gemäß einer "Leaning-Brick-Pile" Darstellung....................................................... 139

Abb. 5-3:

Analyse des Kompetenzprofils einer Bank am Beispiel des Firmenkreditgeschäftes..........................................................................142

Abb. 5-4:

Wertorientiertes Soll-Portfolio gemäß den Dimensionen maximal mobilisierbares Marktwert/Buchwert-Verhältnis und Nähe zur Kemkompetenz.............................................................. 143

Abb. 5-5:

Phasenstrukturiertes Schema der wertorientierten Strategieanalyse bei Banken.................................................................................................159

Abb. 5-6:

Strukturierte Ist-Analyse des Eigenkapitalmarktwertes einer Bank..................167

Abb. 5-7:

Detaillierte Cash Flow-Analyse des Privatkundengeschäfts.............................. 169

Abb. 5-8:

Relativer Anteil des Nichtbanken-Anteilsbesitzes an der Börsenkapitalisierung der Deutsche Bank AG und Dresdner Bank AG Stand Jahresende 1996...........................................................................176

Abb. 6-1:

ROE-Zielschema für Banken im Kontext der Steigerung des Shareholder Value............................................................................ 181

Abb. 6-2:

Bestimmung des strukturellen Gewinnbedarfs......................................................183

Abb. 6-3:

Ableitung des Gewinnbedarfs aus der Börsenkapitalisierung........................... 188

Abb. 6-4:

Internationales ROE-Benchmarking deutscher Großbanken 1995....................192

Abb. 6-5:

Methoden zur Verrechnung von Eigenkapitalkosten........................................... 201

Abb. 6-6:

Value at Risk in Abhängigkeit des Konfidenzniveaus........................................ 204

Abb. 6-7:

Aggregation des Value at Risk zum Capital at Risk........................................... 212

Abb. 6-8:

Risikodeckungsmasse von Banken......................................................................... 217

Abb. 6-9:

Systematisierung der risikoadjustierten Erfolgsmessung in Banken............... 225

Abb. 6-10: Ableitung des Ergebnisanspruches für verschiedene Geschäftsbereiche........ 228 Abb. 6-11: Berücksichtigung der Limitauslastung bei der Verknüpfung externer und interner Rentabilitätsansprüche................................... 229 Abb. 6-12: Verbindung von Shareholder Value, Eigenkapitalallokation und risikoäquivalentem Pricing innerhalb einer Bank über den RORAC........237

XXIII

Abb. 7-1:

Notwendiges Eigenkapital im Zeitverlauf und Bildung von überschüssigem Kapital.........................................................................259

Abb. 7-2:

Dividendenausschüttungen deutscher Großbanken.............................................. 264

Abb. 7-3:

Anleiherisikoprämien in Abhängigkeit vom jeweiligen Rating......................... 278

Abb. 7-4:

Finanzierungspolitische Stellhebel als Ansatzpunkte zur Steuerung des Shareholder Value von Banken..................................................... 282

Abb. 8-1:

Korrelation zwischen dem Kursverlauf der Deutsche Bank Aktie und der durchschnittlichen Rendite eines Index 10-jähriger deutscher Staatsanleihen.........................................................................284

Abb. 9-1:

Total Shareholder Return der Lloyds TSB Group plc im Vergleich zum FTSE 100 Index............................................................................. 301

Abb. 9-2:

Total Shareholder Return der Barclays Bank plc im Vergleich zum FTSE 100 Index............................................................................. 307

Abb. 9-3:

Total Shareholder Return der Certificats d'Investissement des Credit Lyonnais im Vergleich zum SBF 250 Index........................ 312

Abb. 9-4:

Total Shareholder Return der Deutsche Bank AG im Vergleich zum DAX...314

XXIV

T abellenverzeichnis

Tab. 2-1:

Explizite und implizite Ansprüche der verschiedenen Stakeholder von Banken sowie des Bankmanagement an die Stakeholder................. 26

Tab. 2-2:

Anteilsbesitze und Überkreuzverflechtungen zwischen deutschen Publikumsbanken, Versicherungen und anderen Unternehmen....... 44

Tab. 3-1:

Betafaktoren ausgewählter Banken............................................................................. 73

Tab. 4-1:

Hervorhebung einzelner Elemente des Shareholder Value-Konzeptes in der Gesamtbanksteuerung aus Sicht der im DAX enthaltenen Banken......................................... 92

Tab. 4-2:

Wertsimulation auf Basis des vereinfachten Marktwert/Buchwert-Modells ..108

Tab. 4-3:

Ausgewählte Markt- und Branchenindices zum Benchmarking der Aktienrenditen von Bankaktien.................................................... 123

Tab. 4-4:

(Kapital-) Gewichtungen deutscher Aktienbanken am CDAX Commercial Banks............................................................ 125

Tab. 4-5:

Treynor-Performance der Großbanken Ende Oktober 1989 bis Ende April 1997 ......................................... 127

Tab. 4-6:

Evaluation bankbetrieblicher Erfolgsmaßstäbe..................................................... 129

Tab. 5-1:

Über Volatilität des durchschnittlichen Erlöses modellierter Betafaktor........ 150

Tab. 5-2:

Methoden der Restwertprognose bei Banken.........................................................157

Tab. 6-1:

ROE-Ziele deutscher Großbanken im internationalen Vergleich...................... 195

Tab. 6-2:

Aufteilung des Ergebnisanspruches auf die Geschäftsfelder gemäß der gesetzlichen und ökonomischen Eigenkapitalbindung........... 233

Tab. 6-3:

Quantifizierbarkeit bankbetrieblicher Risiken....................................................... 241

XXV

Tab. 7-1:

Tier I und Solvabilität gemäß BIZ deutscher Großbanken 1995 ....................... 256

Tab. 7-2:

Geschätztes überschüssiges Eigenkapital in Prozent des Aktienpreises schweizer Großbanken...................................................................... 257

Tab. 7-3:

Mögliche Vor- und Nachteile von Aktienrückkäufen durch Banken................ 269

Tab. 8-1:

Mögliche Auswirkungen eines unerwarteten parallelen Anstiegs einer normal verlaufenden Zinsstrukturkurve auf den Shareholder Value und die relative Performance einer Bank bei statischer Betrachtung der Bilanzstruktur............................................................... 289

XXVI

1.

Das Shareholder Value-Konzept: Ein Ansatz zur Steuerung von Banken?

Seit Beginn der 90er Jahre werden börsennotierte Unternehmen in Kontinen­ taleuropa und insbesondere auch Deutschland verstärkt mit dem sogenannten Shareholder Value-Konzept konfrontiert. Mit dem Hinweis, daß das Mana­ gement vieler Publikumsgesellschaften bisher die Interessen ihrer Untemehmenseigentümer vernachlässigt hat, wird eine verstärkte Ausrichtung der Untemehmensfuhrung an den finanziellen Interessen der Aktionäre - nach angelsächsischem Vorbild - gefordert. Im Mittelpunkt steht dabei die Opti­ mierung der Aktienrendite.

1.1 Die Bedeutung des Shareholder Value-Konzeptes für deutsche Publikumsbanken Insbesondere die kontinentaleuropäischen Banken und darunter auch die deutschen Großbanken stehen zunehmend im Kreuzfeuer der Kritik: "What has been driving many of continental Europe's banks is not an obsession with shareholders, but ambition’’1. ”In the past, it has been traditionally that share­ holders' interests are fairly down the list”2. ”We suggest European banks are at a point where it is dawning that they must give back to shareholders, rather than just take. Share performance [in the banking sector; Anm. d. Verf] has been abysmal. Everybody's hoping that things will improve but investors are pretty annoyed”3. Bei einer Gegenüberstellung ausgewählter europäischer und USamerikanischer Publikumsbanken zeigt die Performance deutscher Großban­ ken deutliche Rückstände. Sowohl die relative Aktienrendite (Benchmarking des Total Shareholder Return der Bankaktien zum Wertzuwachs des lokalen Kapitalmarktindex) als auch der mehr fundamental orientierte durchschnittli­ che Return on Equity (ROE) nach Steuern zwischen 1992 und 1996 waren im internationalen Vergleich unterdurchschnittlich 4:

10.V.: Ebner [1996], S. 2. 2 Leonard, John, Salomon Brothers, zitiert in: o.V.: Ebner [1996], S. 2. 3 Serafimovski, Sasha, Deutsche Morgan Grenfell, zitiert in: o.V.: Ebner [1996], S. 2. 4 Vgl. zur kritischen Würdigung einer derartigen Erfolgsmessung Kapitel 43.2.2.2.

Deutsche Bank [D]- ■ 8,7

-25,82 Hypo-Bank [D] [ । 7’

-3,82

unterdurchschnittlich ab.

1,05 ■ 10,2 □ 15,83

Commerzbank [D]

Bay. Vereinsbank [D]

Barclays [UK]

Performance-Benchmarking

I 9,1

Dresdner Bank [D]

Banco Popular [ESP]

Deutsche Großbanken schneiden beim Internationalen

■ durchschn. ROE nach Steuern (in%) zwischen 1992 und 1996

16,69 ■ 19.9 ’ 1 57,85

□ Relativer Total Shareholder Return der Bankaktie bezogen auf den Wertzuwachs des lokalen Kapitalmarktindex (in%) zwischen 1992 und 1996

■ 12.8

] 106,2 n/a

|

Lloyds TSB [UK]

251,65

Citicorp [US]

Kapitalkosten Schrumpfen / Exit In Bereichen Risk-Adjusted Return < Kapitalkosten

Holding-Standort / Zeitliche Verschiebung von Erträgen

Bnhaltunod^KVKM tam en Optimierung der Fristentransformation Erkennen und Ausbeuten von Arbitragemöglichkelten etc. Erfolgreiches Erkennen und Bewerten von Risiken Risk-Taking + Risk-Pricing Lean-Banking / Rationalisierung

Ausschöpfung wertsteigemder Ertragspotentiale unter Ausnutzung von Kemkompetenzen und betrieblicher Synergie Aufbau und Verteidigung von Wettbewerbsvorteilen, die Renditen über Kapitalkosten ermöglichen Optimierung des Risk/Retum-Proflls der Gesamtbank+ Altokation von Bgenkapital auf Geschäftsfelder/Profit-Center/ Produkte etc. unter Risk/RetumGesichtspunkten

>-

^Wanagamantprinxlplan

-M anagem ent

— B ila n z s tru k tu r-

I

A ktienstruktur Kem -/Ergänzungskapital

Optimierung der Kapitalstruktur | Verschuldungsgrad: Financial-Leverage

Optimierung des Operating Leverage

R isiko-M anagem ent --------------- 1T - RIslko-HedglngT / Risikodiversifikation h? RiS n;.

B ila n z s tru k tu r-*

[

R essourcenallokation: (R isiko-) K apital —J Personal I r— Sachanlagen | |

H

B etriebskos ^en ~ M anagem ent Bilanzoolitik

R isiko-M anagem ent

T reasury

M anagem ent

B ilanzstruktur-

M anagem ent

G eschäftsportfolio-

Strategische

X S

X

A u s s c h ü ttu n g -

—

_

— -

—

"S te u e rz a h lu n g e n

------ D ividenden

Freier Cash Flow I I I ____

-------------------

R isikokosten

Zins-, P rovisions- und Eigenhandelsergebnls

\V o r s te u e r u n g

S K am o an an tu n d a x J F

— Verw altungsaufw and

“


Economic Value Added

Eigenkapital kosten > > Volatilität der FCFE im Ist-Zustand

Restwert­ analyse > Geschäftsmengen > Wertkomponenten

> Grenzrendite der Investitionen

> Ewige Rendite auf Basis wachsender Freier Cash-Flows

> Anteilige > Ewige Rendite -Gewinnthesaurierung auf Basis explizit -Steuern geschätzter Komponenten

> Benchmarking

> Liquidationswert

Restwert­ prognose > Key Value Driver

> Investitionsausgaben

> Wirkungsdauer des Wettbewerbsvorteils

> Desinvestitionseriöse

> Bewertung anhand der strategieinhärenten Volatilität der FCFE

> Wettbewerbsszenarien

Abb. 5-5: Phasenstrukturiertes Schema der wertorientierten Strategie­ analyse bei Banken

159

Zur Fundierung des Ist-Wertes des jeweiligen Geschäftsfeldes in Phase eins wird folgende Vorgehens weise empfohlen: 1. Vergangenheitsanalyse der Geschäftseinheit hinsichtlich des historischen Wertbeitrages anhand des Konzeptes des ökonomischen Gewinns bzw. des Eigenkapitalspread. Untersuchung der Komponenten des Spread - Eigen­ kapitalrentabilität und SGE-spezifische Eigenkapitalkosten - hinsichtlich Trends und Strukturbrüchen in den letzten fünf Jahren. Überprüfung der Grenzrendite getätigter Investitionen. Abgleich und Benchmarking dieser Größen zu Wettbewerbern und zum Branchendurchschnitt, sofern diesbe­ züglich Daten erhältlich sind72. Ziel der Vergangenheitsanalyse ist es, erste Anhaltspunkte für die Cash Flow-Prognose zu erhalten, nicht zuletzt, um später unrealistische Sprünge hinsichtlich der Vorhersage einzelner Werthebel bei der Strategieevaluati­ on zu vermeiden.

2. Ermittlung der SGE-spezifischen Ist-Eigenkapitalkosten.

Hierfür lassen sich generell sämtliche oben genannten Methoden heranzie­ hen. Empfohlen wird eine Ableitung der Eigenkapitalkosten anhand der historischen SGE-spezifischen Volatilität der Freien Cash Flows an die Eigenkapitalgeber.

3. Strukturierte Detailprognose der Freien Cash Flows einer SGE unter der Annahme, daß keine wesentlichen Veränderungen durch das Bankmana­ gement herbeigeführt werden73. Für eine derartige Prognose gibt es ver­ schiedene Teilschritte, die sich z.T. an die Vorgehensweise bei der Budgetierungs- bzw. Kapazitätsplanung anlehen.

72 Vgl. zu einer ähnlichen Vorgehens weise bei Industrieunternehmen, allerdings nur auf Basis des ROI: Copeland et al.: Valuation [1994], S. 159 - 206 und Lewis, T./Stelter, D.: Total Value [1994], S. 186- 190. 73 Anm. d. Verf.: In der wissenschaftlichen Literatur existiert keine einheitliche Definition und Abgrenzung der Begriffe ’’Prognose” und "Planung”. Unter Planung versteht der Verfasser vereinfacht den Vorgang der gedanklichen Antizipation zukünftiger, unsicherer Ereignisse und die darauf aufbauende Ableitung zielgerichteter Handlungsschritte bzw. Maßnahmen, deren Durchführung einen optimalen Zielerreichungsgrad versprechen. Von der Planung ist die Prognose zu trennen. Die Prognose dient der Ableitung von Annahmen betreffend zukünftiger Ereignisse und ist somit Voraussetzung für die Planung, aber nicht mit ihr deckungsgleich. Vgl. zum Planungsbegriff auch: Delfmann, W.: Planung [1995], S. 746 f. 160

Die quantitative Detailprognose der einzelnen Komponenten des Freien Cash Flow kann getrennt und in Abhängigkeit von den erwarteten Ge­ schäftsmengen und Wertgrößen, d.h. Zins- und Provisionsüberschüssen erfolgen. Die Geschäftsmengenkomponente, d.h. Kredit- und Einlagen­ positionen sowie Dienstleistungen der Bank, lassen sich mittels ausge­ wählter statistischer Prognosemethoden, d.h. anhand von Trend- und Re­ gressionsmodellen74 und unter Berücksichtigung makroökonomischer Größen, wie z.B. der erwarteten Entwicklung des Bruttoinlandsproduktes (BIP), fundieren75. Für die Zinskonditionsbeiträge sind die Margen des Altbestandes und die erwarteten Margen des Neugeschäftes, sowie das Verhältnis von fest- zu variabelverzinslichen Positionen zu ermitteln. Für die Bestimmung zu­ künftiger Margen können die Zinsprognosen des volkswirtschaftlichen Stabes sowie die teilmarktbezogenen, von den Geschäftsbereichsleitem geschätzten Preiselastizitäten herangezogen werden. Letztere Vorgehens­ weise ist auch für die Schätzung der Provisionserlöse sinnvoll. Die zukünftig erwarteten Standard-Risikokosten lassen sich generell in Abhängigkeit von der Konjunkturentwicklung und der allgemeinen Insol­ venzentwicklung sowie speziell anhand von Markt- und Branchenanalysen bestimmen76. Um die Personalkosten anzunähem, müssen zukünftige Gehaltsniveau- und Strukturentwicklungen, d.h. das Verhältnis von tarif­ lich zu außertariflich bezahlten Bankangestellten, ermittelt werden. Die Prognose der Sachkosten kann inflationsangepaßt und anhand statistisch fundierter, kapazitäts- und geschäftsvolumenabhängiger Trendfortschrei­ bungen erfolgen.

Des weiteren sind noch die anteiligen Gewinnthesaurierungen und pagatorischen Steuerzahlungen zu berechnen. Die beiden Größen können verein­ facht über einen Proportionalitätsfaktor, welcher sich auf das SGEspezifische operative Ergebnis bezieht, z.B. 20% für die Gewinnthesaurie-

74 Vgl. zu einer Analyse der Vorteilhaftigkeit verschiedener statistischer Verfahren zur Prognose des Mengengerüstes für Zwecke der Bewertung von Banken: Zessin, A.: Untemehmensbewerimig[1982],S. 93 - 106. 75 Vgl. im folgenden auch: Hoffmann, T./Christians, U.: Mittelfristige Planung [1992], S. 84 - 91. 76 Vgl. zu verschiedenen Modellen zur Kalkulation von Standard-Risikokosten auch: Schieren­ beck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 273 - 320.

161

rung und respektive 40% fur die Steuerzahlungen, berechnet werden77. Schließlich können auch die laufenden Investitionsausgaben pro Ge­ schäftsfeld über einen Proportionalitätsfaktor, jedoch bezogen auf das erwartete Geschäftsvolumen, bestimmt werden. 4. Bestimmung des Restwertes eines Geschäftsfeldes. In die Restwertformel fließen die nachhaltig bzw. langfristig zu erwartenden durchschnittlichen Margen und Provisionserlöse sowie Sach- und Personalkosten ein. Für die Herleitung des Input der Restwertformel dürften statistische Prognosemodelle nicht mehr greifen. Vielmehr müssen hier auf strategi­ schen Modellen beruhende Wettbewerbsanalysen durchgefuhrt werden. Hier sind die institutsspezifischen Wettbewerbsvorteile und -nachteile sowie deren Nachhaltigkeit im jeweiligen Geschäftsfeld zu eruieren. Der­ artige Wettbewerbsanalysen lassen sich anhand von Marktforschungs-, Branchenstruktur- und Geschäftssystemanalysen78, bei der z.B. Verschie­ bungen der Kundenpräferenzen, technologische Veränderungen bei der Abwicklung und im Vertrieb von Bankgeschäften antizipiert werden, fun­ dieren. Für die Ableitung und Evaluation des Strategiewertes in Phase zwei wird folgende Vorgehensweise vorgeschlagen: 1. Analyse der Sensitiviät des Wertes einer SGE über die isolierte Variation verschiedener Werthebel bzw. Komponenten des Freien Cash Flow. Ziel ist es, die finanzielle Dynamik des Geschäftsfeldes zu erfassen und An­ satzpunkte für eine wertoptimierende Strategie zu finden. Die Discounted Cash Flow-Analyse sollte nicht übertrieben detailliert durchgefuhrt werden und sich grundsätzlich an den verfügbaren Daten und den Kenntnissen des Bankmanagement orientieren: ’’Avoid valuation analysis overkill“79.

2. Detailanalyse der strategiespezifischen Investitionsausgaben und/oder Desinvestitionserlöse.

77 Anm. d. Verf.: Die Ermittlung der anteiligen pagatorischen Steuern müßte im Prinzip über eine auf zahlungswirksame Größen korrigierte, integrierte (Steuer-) Bilanz- und GuV-Planung auf Basis der gespaltenen Ausschüttungs- und Thesaurierungssteuersätze erfolgen. 78 Vgl. zu diesem Ansatz bei Industrieunternehmen: Rappaport, A.: Shareholder Value [1995], S. 83 - 103 und Copeland et al.: Valuation [1994], S. 208 - 216. 79 Price Waterhouse: Enhancing. [1991], S. 7. 162

Hier sind die mit einer bestimmten Strategie einhergenden Ausgaben und Restrukturierungserlöse in ihrer Höhe sachlich und zeitlich zu konkretisie­ ren. 3. Prognose der voraussichtlichen Wirkungsdauer des strategischen Vorteils unter Klarstellung, welche Komponenten des Freien Cash Flow von der Strategie in welchem Ausmaß betroffen werden. Die Prognose der Wirkungsdauer von Bankstrategien erweist sich als schwierig. Theoretisch müssen verschiedene Wettbewerbsszenarien, z.T. unter spieltheoretischen Aspekten, simuliert werden, woraus Bandbreiten hinsichtlich der prognostizierten Strategiewerte resultieren. Grundsätzlich lassen sich Strategien, die auf die Reduktion von Betriebskosten zielen, besser evaluieren, als Strategien, mittels derer eine Steigerung der Erlöse beabsichtigt wird. Bei Banken besteht darüber hinaus das Problem, daß aufgrund der kurzen Detailprognosemöglichkeiten der strategische Vorteil überwiegend in den Restwert einfließt. Aufgrund der extremen Prognose­ komplexitätsreduktion in den Restwertformeln stellt sich die Frage nach einer geeigneten Plausibilitätsüberprüfung der getroffenen Vorhersagen.

4. Bewertung der erwarteten Cash Flows einer Strategie anhand der strategiespezifischen Eigenkapitalkosten.

Idealerweise werden bei der wertorientierten Strategieplanung Ertrag und Risiko simultan evaluiert. Eine Strategie, die höhere Erlöse erzielt, wie z.B. eine expansive undifferenzierte Kreditvergabe, erwirkt keine Wert­ steigerung, wenn die damit verbundenen (Ausfall-) Risiken steigen, wel­ che sich in einer erhöhten Cash Flow-Volatilität widerspiegeln. Gleichzei­ tig wird der gestiegene Erwartungswert durch höhere Eigenkapitalkosten des Geschäftsfeldes kompensiert80.

80 Beispiel d. Verf: Für die SGE Firmenkredite wird der Eigenkapitalmarktwert auf Basis einer unendlichen Rendite geschätzt. Die ewige Rendite bestimmt sich über einen erwarteten Freien Cash Flow an die Eigenkapitalgeber von 10 Mio. GE bei Eigenkapitalkosten von 10%, woraus ein Discounted Cash Flow-Wert von 100 Mio. GE resultiert. Angenommen, durch eine expan­ sive, aber undifferenzierte Kreditvergabestrategie erhöht sich der Erwartungswert auf 120 Mio. GE. Aufgrund der gestiegenen Ausfallrisiken und damit um 20% zugenommen Ertragsvolatili­ täten steigen aber gleichzeitig auch die Eigenkapitalkosten auf 12% . Bei einer alternativen Strategie der selektiven Kreditvergabe können die Eigenkapitalkosten auf 8% gesenkt werden. Aufgrund der wählerischen Kreditvergabe sinkt aber gleichzeitig auch der Erwartungswert des durchschnittlichen Freien Cash Flow an die Eigenkapitalgeber auf 80 Mio. GE. Bewertet man die beiden Strategiealtemativen, ist der Discounted Cash Flow-Wert identisch. 163

Übergreifendes Ziel ist es demzufolge, aus einer Menge von Strategiealtemativen heuristisch oder über Simulationsmodelle das wertmaximieren­ de Cash Flow- bzw. Risiko-Profil pro Geschäftsfeld zu identifizieren. 5. Überprüfung des geschaffenen Mehrwertes anhand von Plausibilität­ schecks.

Beispielsweise kann dies durch eine Gegenüberstellung von Kennzahlen, welche aus den Prognosezahlen abgeleitet werden, mit historischen Werten und Branchendurchschnittswerten erfolgen. Des weiteren sind die Progno­ seannahmen, wie z.B. das erwartete Verhalten der Wettbewerber oder der Bankkunden, kritisch zu überprüfen. Übermäßige Wertsteigerungseffekte sind kritisch zu hinterfragen. Für die endgültige Auswahl verschiedener Strategien in Phase drei können schließlich mehrere alternative Kriterien Anwendung finden:

1. Ganz allgemein kann der absolute Wertbeitrag einer Strategie (SGE-Wert nach Durchführung der Strategie minus SGE-Wert vor Durchführung der Strategie) als Auswahlkriterium dienen. 2. Bessere Auskünfte gibt jedoch der Value-ROI, bei dem der Wertbeitrag einer Strategie durch den Barwert der strategiespezifischen Investitions­ ausgaben relativiert wird.

3. Alternativ zum Value-ROI kann das Marktwert/Buchwert-Verhältnis als Auswahlkriterium herangezogen werden. Diese Vorgehensweise wird im Rahmen dieser Untersuchung bevorzugt. Hierbei wird der Wert der SGE ins Verhältnis zum anteilig allokierten Eigenkapital gesetzt. Grundsätzlich sollte das Marktwert/BuchwertVerhältnis größer eins ausfallen. Je höher sich das Marktwert/BuchwertVerhältnis berechnet, desto attraktiver ist die Strategie. Für die Bestim­ mung des anteiligen Eigenkapitals ist eine strategieabhängige Eigenkapi­ talallokation erforderlich. Hierfür ist der Eigenkapitalbegriff (Buchkapital/ Reinvermögen etc.) zu konkretisieren und die Allokationsmethode festzu­ legen (aufsichtsrechtliche Eigenkapitalunterlegung, Value at RiskVerfahren etc.)81. 81 Vgl. zur Eigenkapitalallokation insbesondere Kapitel 6.2. 164

4. Für eine abschließende Auswahl verschiedener Strategien können schließ­ lich noch die strategieinhärenten Auswirkungen auf die zukünftige Hand­ lungsflexibilität einer Bank mit ins Kalkül gezogen werden.

Strategien können hinsichtlich ihrer weiteren Gestaltungsmöglichkeiten unterschiedlich flexibel ausfallen. Flexibilität zeichnet sich allgemein darin ab, ein Investitionsobjekt neu gestalten und anpassen zu können, nachdem in einer späteren Periode ein besserer Informationsstand erzielt wurde. Bei einer ’’starren” Cash Flow-Prognose werden diese Flexibili­ tätsoptionen (Embedded Options) nicht mitbewertet. Demzufolge müssen die Optionswerte, welche verschiedenen Strategiealtemativen inhärent sind, bei der Strategieauswahl mit berücksichtigt werden. Für diese Zwekke bieten sich Real-Optionspreismodelle an82. Spremann gibt ein Beispiel für die Bedeutung von unternehmerischer Flexibilität für den Wert von Banken, basierend auf einem realen Fall83. In einer Regionalbank, die bedeutende Substanzwerte aufwies, ein stabiles Ertragsniveau zeigte, kaum notleidende Kredite verbuchte und eine gute Eigenmittel Ausstattung hatte, wurde das Management ausgewechselt. Der neue Leiter der Bank war in seinem Handlungsspielraum durch die Diver­ sifikationspolitik seines Vorgängers stark eingeschränkt. Manche Aktionä­ re interpretierten die nachteilhaften Rahmenbedingungen des Nachfolgers als Führungsschwäche. Schließlich ließ sich der Aufsichtsrat einen Strate­ gievorschlag ausarbeiten, der den Verkauf der Regionalbank an eine Großbank vorsah.

Es ist davon auszugehen, daß die Großbank den Aktionären der Regional­ bank eine Akquisitionsprämie bezahlen konnte. Diese kann durch das Wertsteigerungspotential gerechtfertigt werden, welches mit der wiederer­ langten Flexibilität einhergeht.

5. 3.4 Fallbeispiel zur wertorientierten Portfolioanalyse und Strategie­ evaluation In diesem Abschnitt soll ein vereinfachtes Beispiel zur Shareholder Valueorientierten Evaluation von geschäftsfeldbezogenen Bankstrategien darge­

82 Vgl. Copeland et al.: Valuation [1994], S. 464 - 494. 83 Vgl. Spremann, K.: Wirtschaft [1996], S. 478 - 481. 165

stellt werden. Zu Analysezwecken wird hier der gegenwärtige Gesamtwert einer Bank in mehrere Teilwerte untergliedert: Den Eigenkapitalmarktwert des Privatkundengeschäfts, des Firmenkundengeschäfts, des Treasury sowie den aggregierten Marktwert der Grundstücke, Gebäude und Beteiligungen. Auf die Summe der Teilwerte wird der Gegenwartswert der nicht auf die Geschäftsfelder allokierten Gemeinkosten der Zentrale der Bank negativ angerechnet84. Im Fallbeispiel wird des weiteren den einzelnen SGE das anteilige Eigen­ kapital zugeordnet, um deren Marktwert/Buchwert-Verhältnis zu bestimmen. Das Eigenkapital umfaßt hier annahmegemäß auch die anteiligen stillen Reserven der Bank und stellt somit auf das Reinvermögen ab. Können die stillen Reserven nicht allokiert werden, müssen sie auf Gesamtbankebene ausgegliedert werden.

Die Summe des anteiligen Reinvermögens weicht von dem der Gesamtbank ab, da Anteile des Eigenkapitals zur Absicherung unerwarteter Risiken im Beteiligungsportfolio sowie zur Absicherung von operativen Risiken in der Zentrale benötigt werden. Der Rest wird als überschüssiges Kapital gehalten. Insgesamt ergibt sich dann folgendes Zahlentableau, welches mit fiktiven Beispielszahlen ausgefullt wurde:

84 Vgl. zu der gewählten wertmäßigen Untergliederung der Bank: Becker, G.: Analysis [1996], S. 24 und generell zur Untergliederung von Unternehmen mit mehreren Geschäftsbereichen bei der Wertanalyse: Copeland et al.: Valuation [1994], S. 348 - 351.

166

167

-0,31

60

-12,93

1.13 1

-11

i,n 3

-11,6

-12 -35 -8 30 -6 -12 1

33

25

0,03

90

-0,94

3,69

1,13 2

-9 39,4 -7,88 -15,76 -12 3,76

-31

58

60

J a h rl Ja h r 2

-5,42 -10,84 -13 -2,16

27,1

-2,9 -50 -9

60

29

Jahr 3

1,13 3

-15 -29 -10 32 -6,4 -12,8 -13 -0,2

31

55

Jahr 3

F irm enkundengeschäft

Abb, 5-6: Strukturierte Ist-Analyse des Eigenkapitalmarktwertes einer Bank

Marktwert/Buchwert-Verhältnis

Anteiliges Buchkapital (inki. stiller Reserven)

Gesamt Ist-Wert der Bank

Marktwert von Grundstücken, Gebäuden und Beteiligungen Barwert der nicht-allokierten Gemeinkosten der Zentrale

Restwert des Geschäftsfeldes (nach Steuern)

-5,54

1,112

-2,2

1,11 1

-3,1 -51

-3,5 -55 -7 19,5 -3,9 -7,8 -10

55

50

-8 23,9 -4,78 -9,56 -12 -2,44

31

Jahr 2 35

J a h rl

W ertbeitrag des Geschäftsfeldes Detailprognose

K alkulatorische Eigenkapitalkosten

Gewinnthesaurierung Anteilige Steuerzahlungen Laufende Investitionausgaben Freier Cash Flow der SGE

O peratives E rgebnis der SGE

Zinsergebnis (Kundenbereiche) Zinsergebnis (Treasury) Provisionsergebnis (Kundenbereiche) Eigenhandelsergebnis (Treasury) Erwartete Risikokosten Betriebskosten Frem dkapital-und Ergänzungskapitalkosten

G eschäftsbereichskalkulation (Mio. GE)

Privatkundengeschäft

Ja h r 1

1,14 1

-25 -50 -5 45

125

55 -10 -18 -2

100

70

6,09

50

Sum m e 213,99 Sum m e

90,83 88,98

1,14 3

-10 -15 -24 -5 96 -19,2 -38,4 -7 31,4

150

3

1,12

650

729,19

200,12 500 -60

Jahr

1,14 2

73 -7 -20 -3 113 -22,6 -45,2 -6 39,2

Jahr 2

Treasury

Gemäß den Beispielszahlen erweisen sich sowohl das Privatkunden- als auch das Firmenkundengeschäft - gemessen am Marktwert/Buchwert-Verhältnis nachhaltig als Wertvemichter. Lediglich das Treasury liefert einen stark positiven Wertbeitrag in Höhe eines Marktwert/Buchwert-Verhältnisses von 6,09. Bedeutsam für den Gesamtwert der Bank erweisen sich auch noch der Marktwert der Grundstücke, Gebäude sowie der (Industrie-) Beteiligungen. Insgesamt generiert die Gesamtbank - gemessen am Marktwert/BuchwertVerhältnis von 1,12 - nur einen knappen Mehrwert für ihre Aktionäre. In einer tiefergreifenden Analyse sind nun mögliche Wertsteigerungspoten­ tiale in den Geschäftsfeldem aufzudecken. Im Vordergrund soll im folgenden die Restrukturierung des Privatkundengeschäfts stehen. Für das Privatkun­ dengeschäft bietet es sich zunächst an, einzelne Produkte, wie z.B. das Hypotheken- und das Konsumentenkreditgeschäft oder das Kreditkartenge­ schäft hinsichtlich der produktspezifischen Eigenkapitalkosten und des zukünftigen Wertbeitrags zu analysieren. Im Fallbeispiel werden die gesam­ ten konventionellen Vertriebseinheiten, insbesondere das stationäre Ver­ triebsnetz (Filialen und Niederlassungen) wertmäßig analysiert. Die Wertanalyse beschränkt sich im Fallbeispiel auf größere Zweigstellen und Niederlassungen im Inlandsprivatkundengeschäft85. Gemäß dem Wersteigerungspotential einer Filiale und dem nachhaltig erzielbaren Markt­ wert/Buchwert-Verhältnis wird dann eine Umstellung des Leistungsangebots bzw. die Schließung oder Zusammenlegung der Vertriebseinheit bestimmt. Aus der Schließung einzelner Filialen und der Veräußerung der Filialgebäude verspricht man sich annahmegemäß einen Desinvestitionserlös in den kom­ menden drei Jahren von 100, 90 und 80 Mio. Geldeinheiten (GE).

Um die Vertriebskapazität aufrecht zu erhalten, müssen jedoch die elektroni­ schen Vetriebswege (Geldautomaten, Telefonbanking etc.) stärker ausgebaut werden. Hierfür geht man von Investitionsausgaben in den nächsten drei 85 Vgl. zur wertmäßigen Filialanalyse auch das Verfahren der Breakup Value-Analysis (BVA): Leemputte, P./Keamy, M.: Retail Business [1990], S. 14 - 16. Anm. d. Verf.: Hierfür lassen sich anhand der historischen Volatilität der operativen Ergebnisse der Filiale die Betafaktoren und die Eigenkapitalkosten individuell ermitteln. Mittels einer Mikro-Clusteranalyse im nähe­ ren Umfeld der Filiale kann desweiteren die Wettbewerbsintensität (Dichte der Zweigstellen) und Kundenattraktivität (sozio-demographische Daten der Haushalte im definierten Wirkungs­ kreis der Filiale) für die Fundierung von Erlösprognosen bestimmt werden. Abschließend ordnet man, weniger anhand aufsichtsrechtlicher Regelungen, sondern anhand der Wettbe­ werbsintensität und sonstiger filialspezifischer Risikofaktoren, wie z.B. den Fixkostenausla­ stungsrisiken, den Filialen Eigenkapital zur Absicherung unerwarteter Ertragsrisiken zu, um das Marktwert/Buchwert-Verhältnis der Filialen zu bestimmen.

168

Jahren von 100, 110 und 110 Mio. Geldeinheiten aus86. Darüber hinaus wird im Jahr drei eine Direktbank gegründet, die Investitionskosten von 150 Mio. GE verursacht, so daß in diesem Jahr insgesamt 260 Mio. GE investiert werden.

In die Detailprognose der SGE-Privatkunden fließen insgesamt die selben Prognoseprämissen ein, wie bei der Ist-Bewertung. Aufgrund der Restruktu­ rierung des Vertriebswege-Mix wird jedoch, in Folge der erwarteten vor­ übergehend verschlechterten Servicebedingungen, eine erhöhte Kundenfluk­ tuation eingeplant. Damit einhergehend wird angenommen, daß Zins- und Provisionserlöse der SGE insgesamt sinken. Aufgrund des Altbestandes an Krediten wird auch angenommen, daß die erwarteten Risikokosten nahezu unverändert bleiben und die Betriebskosten - wegen Kostenremanenzen ebenfalls nur geringfügig sinken. Insgesamt kommt man zu folgenden Ergebnissen in der Detailprognosephase: Privatkunden*

Privatkunden­

geschäft (Ist)

geschäft (Strategie)

Jahr 1

Jahr 2 Jahr 3

Jahr 1

Jahr 2 Jahr 3

Geschäftsbereichskalkulation (Mio. GE)

Zinsergebnis (Kundenbereiche)

35

31

29

30

26

27

Provisionsergebnis (Kundenbereiche)

50

55

60

45

50

55

-3.5

-3.1

-2.9

-3,5

-3

-3

-55

-51

-50

-50

-48

-47

Erwartete Risikokosten Betriebskosten

Fremdkapital- und Ergänzungskapitalkosten

-7

-8

-9

-7

-6

-5

19,5

23,9

27,1

14,5

19

27

Gewinnthesaurierung

-3,9

-4,78

-5,42

-2.9

-3.8

-5,4

Anteilige Steuerzahlungen

-7,8

-9,56

-10,84

-5.8

-7.6

-10,8

-10

-12

-13

-100

-110

-260

100

90

80

-12,4

-169,2

1.102

1.103

Operatives Ergebnis der SGE

Laufende Investitionausgaben

Desinvestitionserlöse

Freier Cash Flow der SGE

Kalkulatorische Eigenkapitalkosten

-2.2

-2,44

-2,16

5.8

1,111

1,112

1.113

1.101

Wertbeitrag des Geschäftsfeldes Detailprognose

-5,54

-132,10

Abb. 5-7: Detaillierte Cash Flow-Analyse des Privatkundengeschäfts

86 Anm. d. Verf.: Die Höhe der Investitionsausgaben richtet sich in etwa an den erwarteten Desinvestitionserlösen aus, um eine externe Finanzierung zu vermeiden.

169

Durch die hohen Investitionsausgaben in der Detailperiode verschlechtert sich der Wertbeitrag in der Detailprognose von -5,54 Mio. GE auf -132,10 Mio. GE. Diffiziler ist nun die Bestimmung des neuen Restwertes des Privatkundengeschäfts. Während die einzelnen Desinvestitionserlöse und Investitionsausgaben der Bank in der Detailanalyse relativ gut prognostiziert werden können, ist der nachhaltige Wettbewerbserfolg der Restrukturierung des Vertriebswege-Mix bzw. der Gründung der Direktbank nur schwierig zu ermitteln. Aufgrund des kurzen Prognosezeitraumes muß dieser jedoch in den Restwert einfließen. Hier wird der Restwert des Geschäftsfeldes auf Basis eines angenommenen nachhaltigen operativen Ergebnisses von 25 Mio. GE (nach Steuern und nach anteiliger Thesaurierung), welches in Höhe der allgemeinen Inflationsrate von 4% wächst, geschätzt. Aufgrund der Annahme der Stagnation des allgemeinen Marktvolumens bleibt das Ergebniswachstum auf diese Höhe beschränkt. Des weiteren geht man von einer Grenzrendite von Neuinvestitionen im Privatkundengeschäft knapp über den unveränderten Kapitalkosten in Höhe von 11% aus. Mittels der Restwertformel auf Basis der explizit geschätzten Werttreiber erhält man dann einen Restwert in Höhe von 265,15 Mio. GE. Diskontiert man diesen Wert von Jahr vier auf den Gegenwartszeitpunkt ab, berechnet sich der Gegenwartswert als 181,10 Mio. GE.

Insgesamt ergibt sich dann ein Neuwert der SGE Privatkunden in Höhe der Summe des Wertbeitrages der Detailperiode von -132,10 Mio. GE und des abdiskontierten Restwertes von 181,10 Mio. GE in Höhe von 49,00 Mio. GE. Gegenüber dem Ist-Wert von -18,47 Mio. GE entspricht dies einer Wertstei­ gerung durch die Restrukturierungsstrategie in Höhe von 67,47 Mio. GE. Geht man von einem unveränderten anteiligen Buchkapital in Höhe von 60 Mio. GE aus, generiert das Privatkundengeschäft mit einem Markt­ wert/Buchwert-Verhältnis von 1,13 nun knapp einen Mehrwert für die Bankaktionäre87.

87 Anm. d. Verf.: Grundsätzlich ist auch das anteilige Buchkapital bzw. Reinvermögen einer SGE bei der Evaluation einer Strategie neu zu ermitteln. Aus Gründen der Übersichtlichkeit wurde hierauf an dieser Stelle jedoch verzichtet. 170

5. 3.5 Kritische Würdigung der Methodik einer wertorientierten Geschäftsportfolio-Analyse und Strategieplanung in Banken Ziel der Shareholder Value-orientierten Strategieplanung ist es, die strategi­ schen Entscheidungen des Bankmanagement im Interesse des Bankaktionärs zu objektivieren. Verschiedene Bankstrategien werden heuristisch hinsicht­ lich ihres Wertbeitrages für den Aktionär beurteilt und selektiert. Grundlage sind dabei das zukünftig erwartete Profil Freier Cash Flows, die strategiein­ härenten, systematischen Risiken, die sich in den kalkulatorischen Eigenkapi­ talkosten reflektieren und das anteilige Eigenkapital zur Bestimmung des Marktwert/Buchwert-Verhältnisses.

Grundsätzlich ist zu befürworten, daß man versucht, strategische Pläne konkret anhand der finanziellen Auswirkungen monetär zu erfassen. Strate­ gievorhaben in Banken, wie z.B. die Akquisition einer Investmentbank, die Gründung einer Direktbank, die Restrukturierung des Vertriebswege-Mix, das Ausgliedem von Verarbeitungszentren des Zahlungsverkehrs, die Ver­ briefung und Veräußerung von Teilen des Firmenkreditportfolios etc. sind i.d.R. mit der Bewegung erheblicher finanzieller Ressourcen verbunden und haben nachhaltige Wirkungen auf den Shareholder Value. Durch die wertorientierte Analyse des Geschäftsportfolios und die Evaluation von Strategieplänen wird das Bankmanagement bzw. werden die Geschäfts­ bereichsleiter gezwungen, die geschäftlichen Aktivitäten analytisch zu durchdringen. Neben der Bestimmung des Wertbeitrages stellen sich durch die intensiven Analyse- und Simulationsarbeiten Lemeffekte ein, die das Verständnis für die finanzielle Dynamik des Geschäftsfeldes erhöhen. Mitunter werden die Vorteile einer wertorientierten Strategieplanung in Banken wie folgt kommentiert: "Die Planung ist somit einerseits operativer und durch ihre hohe Praktikabilität ebenfalls eher kontrollierbar"88. Eine uneingeschränkte Dominanz wird der wertorientierten Strategieanalyse hier jedoch nicht zugestanden. Auch geht der Verfasser nicht mit der Aussa­ ge der hohen Praktikabilität und Kontrollierbarkeit konform. Die Methodik darf zum einen keinen Entscheidungsautomatismus erzeugen und zum anderen nicht über Scheingenauigkeiten und Unwägbarkeiten hinwegtäu­ schen. Wenn - wie es bei Banken der Fall ist - Detailprognosen der Freien Cash Flows einer SGE nach einem Zeitraum von drei Jahren bestenfalls 88 Kirsten, D.: Schlüssel [1995], S. 675. 171

einem “educated guess” gleichkommen und i.d.R. mehr als 75% des Wertes einer Bankstrategie in den Restwert eingehen89, stellt sich die Frage, inwie­ weit eine derartige Prognose nachvollziehbar ist90. Von besonderer Bedeutung ist daher die Qualität der Vorhersage bzw. die Überprüfbarkeit der Plausibilität der Faktoren, die in die Bestimmung des Restwertes einfließen. Dies sind insbesondere das erwartete nachhaltige operative Ergebnis nach Steuern sowie die anteiligen Thesaurierungen, die Investitionsrate und die Grenzrendite auf Neuinvestitionen der SGE. Mittel­ und insbesondere längerfristige Prognosen finanzieller Ergebniskomponenten treffen in Banken jedoch auf zahlreiche Probleme, die aus der Unwägbarkeit verschiedener Prognosefaktoren resultieren. Zu berücksichtigen ist: • die zentrale Stellung von Zinsstruktur- und Konjunkturveränderungen für die wertmäßige und mengenmäßige Geschäftsentwicklung91, • die große Bedeutung imponderabler, immaterieller Faktoren für den zukünftigen Untemehmenserfolg von Banken, wie Humankapital, Unter­ nehmenskultur92 , Kompetenzen/Know-How, Kundenstamm, Dienstlei­ stungsqualität etc., • das Problem, die Lebensdauer von Wettbewerbsvorteilen in Banken vorherzusehen, insofern sie z.B. auf nicht-patentierbaren, unwägbaren Faktoren basieren, für die sich nur schwer Gesetzmäßigkeiten, wie Pro­ duktlebenszyklen u.ä. ableiten lassen und • laufende Veränderungen aufsichts-, privat- und steuerrechtlicher Rahmen­ regelungen, die den Geschäftserfolg wesentlich beeinflussen können, wie z.B. die Regelungen zur Anlageberatungshaftung, Kapitalertragsbesteue­ rung, Eigenkapitaladäquanz etc.

89 Vgl. zum Zusammenhang von Detailprognosezeitraum und Restwert: Copeland, T. et al.: Valuation [1994], S. 298. Anm. d. Verf.: Im Fallbeispiel beträgt der Anteil des erwarteten Restwertes der SGE Privatkunden nach Durchführung der Strategie - in Höhe von 181,10 Mio. GE - 370% am ermittelten Gesamtwert von 49,00 Mio. GE. Beim Gesamtwert wurde der negative Wertbeitrag der ersten drei Jahre von -132,10 Mio. GE miteinbezogen. 9^ Anm. d. Verf.: Grundsätzlich wird jedoch davon ausgegangen, daß für die Evaluation von Bankstrategien eine Detailprognose unumgänglich ist, da ansonsten nur noch vollkommen pauschale Aussagen getroffen werden können. Als Alternative verbliebe, vereinfachend nach­ haltige ewige Renditen pro SGE bzw. deren Veränderung durch Bankstrategien anzusetzen, was die Überprüfung der Plausibilität der Prognosen und des Strategiekalküls noch weiter erschwert. 91 Vgl. Kümmel, A.: Bewertung [1994]. 92 Vgl. zur strategischen Bedeutung der Untemehmungskultur, insbesondere bei der Internationa­ lisierung von Banken: Schuster, L.: Interkulturelles [1996], S. 33 - 65. 172

Nicht zuletzt ergeben sich auch Probleme bei der Allokation des Eigenkapi­ tals, insbesondere der stillen Reserven93, auf die Geschäftsfelder, um das Marktwert/Buchwert-Verhältnis zu bestimmen. Das Ziel, durch die Wertanalyse objektive Vergleichsgrundlagen bzw. ’’hard facts" zu schaffen, wird dadurch untergraben. Traditionell beginnt man auch in Banken erst in der kurzfristigen operativen Planung, d.h. innerhalb eines Zeithorizontes von maximal einem Jahr, mit der detaillierten monetären Konkretisierung der strategischen Planung in Teil­ plänen94 . Erst der operativen Bankplanung wird die Aufgabe zugesprochen, Daten und Informationen so darzustellen, daß anstelle von "Entscheidungen nach dem Fingerspitzengefühl"95 durch fundierte Planungen gesicherte Entscheidungen treten, welche Investitionsrisiken einschränken96. Mögliche Unsicherheiten bei der Bestimmung der Modell-Inputs können auch unter umsetzungsbezogenen Gesichtspunkten als Argument gegen die strategische Wertanalyse in Banken angeführt werden. Wenn in Grenzberei­ chen keine eindeutige Aussage getroffen werden kann, ob ein Geschäftsbe­ reich nachhaltig Shareholder Value kreiert oder zerstört wird und eine eindeutige Strategiebewertung zugunsten einer Bandbreite möglicher Strate­ giewerte mit unterschiedlichen Eintrittswahrscheinlichkeiten aufgegeben werden muß, kann dies zu einer • mangelnden Akzeptanz der Wertanalyse und zu Widerspruch bei dem betroffenen Management führen sowie • eine mangelnde Identifikation und Motivation bei der Umsetzung der strategischen Pläne bewirken.

Die Überlegenheit der wertorientierten Strategieplanung gegenüber anderen strategischen Planungsansätzen in Banken kann daher nicht ohne weiteres bestätigt werden. Nach Ansicht des Verfassers sollte man trotzdem nicht auf

93 Quelle: Interviewergebnisse. 94 Anm. d. Verf.: Gegenstand der traditionellen operativen Bankplanung sind hier dann insbeson­ dere Planungsrechnungen, d.h. Bilanz- und Erfolgsplanungen und Leistungsstatistiken. Charak­ teristikum der operativen Planung ist darüber hinaus das Prinzip der Budgetierung. Unter dem Budget versteht man hierbei eine als Mengen- und/oder Wertgröße vorgegebene und durch den Budgetverantwortlichen einzuhaltende Zielsetzung. Entsprechend ist die operative Planung auch Ausgangspunkt für die Planungskontrolle. Vgl. Kolbeck, R.: Bankplanung [1994], S. 104 f. und Süchting, J.: Bankmanagement [1992], S. 66 f. 95 Süchting, J.: Bankmanagement [1992], S. 66. 96 Vgl. Bankakademie: Planung [1997], S. 1. 173

rein qualitative strategische Planungsinstrumente, wie z.B. Stärken/Schwächen-Analyse, oder auf "Fingerspitzengefühl” zurückgreifen.

Vielmehr muß betont werden, daß es sich bei der wertorientierten Analyse um ein entscheidungsunterstützendes Instrument handelt, welches nicht entscheidungssubstituierend wirken kann. Die mechanische, finanzielle Erfassung von Geschäftsfeldem der Bank kann und darf nicht die subjektiven Erfahrungen und die Kreativität des Bankmanagement ersetzen. Die wertori­ entierte Strategieplanung kann jedoch hilfreiche ergänzende Informationen liefern. In ihrer Anwendung unterliegt sie ihrerseits natürlich einem Lernpro­ zeß.

5.4 Wertorientiertes Controlling des NichtbankenAnteilsbesitzes als Sonderfall des strategischen Geschäftsportfolio-Management Im letzten Abschnitt zur wertorientierten Geschäftsportfolio-Analyse in Banken soll noch ein Sonderfall, welcher die Bedeutung des NichtbankenAnteilsbesitzes für den Shareholder Value deutscher Großbanken hervorhebt, betrachtet werden.

In der Öffentlichkeit werden der Nichtbanken-Anteilsbesitz, insbesondere die Industriebeteiligungen der deutschen Großbanken kontrovers diskutiert. Häufig wirft man den Banken, nicht zuletzt aufgrund der Wahrnehmung von Aufsichtsratsmandaten, ein übergroßes Einflußpotential auf die Geschäfts­ politik der im Anteilsbesitz befindlichen Unternehmen vor97. Des weiteren besteht Kritik hinsichtlich der Handhabung von Wissensvorspüngen im Rahmen der Compliance98 . Hier soll jedoch die Bedeutung des NichtbankenAnteilsbesitzes aus der Perspektive des Shareholder Value analysiert werden. 97 Anm. d. Verf.: Untersucht man die Entstehungsgeschichte der Industriebeteiligungen deutscher Großbanken, kann festgestellt werden, daß viele Beteiligungen, wie z.B. auch der auf 1927 datierende Anteil der Deutsche Bank AG an der Daimler Benz AG, aus der Umwandlung not­ leidender Firmenkredite erfolgte. Insoweit kann man nicht den Vorwurf erheben, der Anteils­ besitz wurde systematisch zur Erzielung einer Machtbasis aufgestellt. Geht man auf die jüngste Geschichte der Industriebeteiligungen zurück, ist vielmehr das Gegenteil zu konstatieren. Aus Gründen der gesellschaftlichen Verantwortung werden bei größeren Untemehmenskrisen, wie z.B. bei der Metallgesellschaft AG, Mittel vergeben, um Konkurse abzuwenden. Diverse Betei­ ligungungen dürften jedoch auch aus Initial Public Offerings (IPOs) stammen, bei denen das zu plazierende Aktienpaket nicht vollkommen veräußert werden konnte. Vgl. Northcote, J.: Swap industry [1996], o.S. 98 Vgl. z.B. Ehrler, J.: Compliance [1997]. 174

Das Wertadditivitätstheorem besagt, daß, wenn keine Synergieeffekte zwischen den einzelnen SGE bestehen", sich der Marktwert des Ge­ schäftsportfolios einer Gesamtbank grundsätzlich als Summe der Marktwerte der Geschäftsfelder definieren läßt:

Eigenkapitalmarktwert der Gesamtbank = i=1

wobei

EKm

:= Eigenkapitalmarktwert

SGE,

:= Strategische Geschäftseinheit i

n

:= Anzahl der Strategischen Geschäftseinheiten der Bank

X

:= Summe.

Analysiert man den Eigenkapitalmarktwert deutscher Großbanken, so läßt sich dieser, aufbauend auf dem Prinzip des Wertadditivitätstheorems, in den Marktwert des Bankgeschäftes i.e.S. und den Marktwert des Industriebeteili­ gungsbesitzes bzw. des Nichtbanken-Anteilsbesitzes separieren100 : EKM-Gesamtbank = EKM-Bankgeschäft + EKM-Beteiligungen

Für den Nichtbanken-Anteilsbesitz, insbesondere die börsennotierten Indu­ striebeteiligungen, kann direkt die Börsenkapitalisierung ermittelt und von der Börsenkapitalisierung der Bank subtrahiert werden. Als Residuum resultiert somit indirekt der Marktwert des Bankgeschäftes. Bei dieser Separierung werden implizit die gesamten Fremdkapitalverbindlichkeiten der Bank (insbesondere die Einlagen) den Aktiven der Bank (insbesondere dem Kreditgeschäft) zugeordnet. Diese vorgehensweise erscheint realitätsnah, wenn man annimmt, daß keine bankbetrieblichen Synergien zwischen Nichtbanken-Anteilsbesitz bzw. Industriebeteiligungen und Bankgeschäft im engeren Sinne besteht.

W Vgl. zum Wertadditivitätstheorem auch: Copeland, T./Weston, F.: Financial Theory [1988], S. 26. 100 Anm. d. Verf.: Die hierbei implizit getroffene Annahme, daß keine oder nur sehr geringe bankbetriebliche Synergien zwischen dem Nichtbanken-Anteilsbesitz bzw. den Industriebe­ teiligungen und dem Bankgeschäft bestehen, erscheint dem Verfasser als plausibel. 175

Die getroffene Untergliederung wird dann interessant, wenn man sich den Anteil des Nichtbanken-Anteilsbesitzes an der gesamten Börsenkapitalisie­ rung der Großbanken vor Augen hält. Der Marktwert des Bankeigenkapitals deutscher Großbanken wird z.T. vom Marktwert der Beteiligungen domi­ niert. So betrug beispielsweise der Anteil des gesamten NichtbankenAnteilsbesitzes des Dresdner Bank-Konzerns, gemessen an der Börsenkapi­ talisierung auf Basis des Kassakurses zum Jahresende 1995, rund 16 Mrd. DM, d.h. ca. 90% der damaligen Börsenkapitalisierung der Bank101. Zum Jahresende 1996 zeigte sich folgendes Bild für die Deutsche Bank AG und Dresdner Bank AG:

Datenquelle: Geschäftsbericht der Deutsche Bank AG 1996, S. 60 und S. 99 / Geschäftsbericht der Dresdner Bank AG 1996, S. 56 und S. 61 / Eigene Berechnungen.

Abb. 5-8: Relativer Anteil des Nichtbanken-Anteilsbesitzes an der Börsen­ kapitalisierung der Deutsche Bank AG und Dresdner Bank AG Stand Jahresende 1996 Sowohl bei der Deutsche Bank AG als auch bei der Dresdner Bank AG hat der Marktwert des eigentlichen Bankgeschäftes nur eine relativ geringe Bedeutung. Hieraus folgt, daß die Performance der beiden Großbanken zu einem signifikanten Anteil von der Performance des NichtbankenAnteilsbesitzes (Industriebeteiligungen usw.) geprägt wird. Diese Analyse

101 Vgl. Dresdner Bank AG, Geschäftsbericht 1995, S. 63.

176

hebt die zentrale Bedeutung eines aktiven, Shareholder Value-orientierten Beteiligungs-Controlling hervor.

Im Rahmen eines strategischen Beteiligungs-Controlling könnten zunächst rekursiv die selben Prinzipien und Maßstäbe zur Beurteilung der einzelnen Industriebeteiligungen angewendet werden, wie sie hier für die Gesamtbank­ steuerung diskutiert werden. Für eine Analyse des historischen Wertbeitrages des Anteilsbesitzes ist z.B. die relative Aktienrendite der jeweiligen Gesell­ schaften zum DAX oder zum Branchenindex zu ermitteln. Hier zeigt sich, daß die Performance vieler Industriebeteiligungen der Großbanken von Dividendenausfällen und Krisenfällen geprägt ist102. Der Abbau von Industriebeteiligungen und die Freisetzung entsprechender Ressourcen im Gesamtbankportfolio wurde von den meisten Großbanken daher schon vor ein paar Jahren eingeleitet. Mit dem Hinweis auf die steuerlich-adversen Effekte wurde bisher von einem radikalen Abbau abgesehen. Steuerlich nachteilhafte Effekte resultieren insbesondere aus der Besteuerung von stillen Reserven, die den meisten Beteiligungsansätzen der Bankbilanzen inhärent sind und die bei einem Verkauf aufgedeckt werden müssen103 .

Geht man von einer Handhabung der Industriebeteiligungen als finanzielles Investment aus, liegt es nahe, wenn im Rahmen des Beteiligungsmanagement zunächst versucht wird, eine Shareholder Value-orientierte Geschäftspolitik in den jeweiligen Unternehmen durchzusetzen. Hierdurch sollen latente Wertsteigerungspotentiale ausgeschöpft werden. Wird später - bei einer steuerlich günstigeren Lage - die Veräußerung beabsichtigt, kann durch die Identifikation eines strategischen Investors, welcher aufgrund antizipierter Synergiepotentiale bereit ist, eine höhere Akquisitionsprämie zu bezahlen als ein rein finanzieller Investor, der Verkaufserlös zusätzlich maximiert werden. Besteht ein Kreditverhältnis mit dem Industrieunternehmen, muß seitens der Bank jedoch beachtet werden, daß mit der Durchsetzung einer verstärkt aktionärswertorientierten Geschäftspolitik nicht eine erhöhte Insolvenzwahr­ scheinlichkeit einhergehen darf. Ein Anstieg der Ausfallwahrscheinlichkeit beim Kreditkunden könnte sich wiederum kontraproduktiv auf den Sharehol­ der Value der Bank auswirken. Es entfalten sich negative Synergieeffekte. 102 Exemplarische Beispiele sind: Metallgesellschaft, Deutz AG - vormals Klöckner Humbold Deutz AG - {Deutsche Bank AG), Brau und Brunnen, Rosenthal [Hypo-Bank AG) usw. 103 Anm. d. Verf.: Die Deutsche Bank AG schätzt die Gesamtbesteuerung des Verkaufsgewinns von Industriebeteiligungen auf ca. 60%. Vgl. o.V.: Köpper [1997], S. 19.

177

6. Herunterbrechen der Ergebnisziele auf Finanzund Sachinvestitionen über eine effiziente Eigenkapitalallokation auf Basis des RORAC als strategisch/operativer Ansatzpunkt zur Steige­ rung des Shareholder Value von Banken Während bisher eher die langfristigen, strategischen Ansatzpunkte zur Stei­ gerung des Shareholder Value von Banken diskutiert wurden, sollen in den folgenden Abschnitten die operativen, kurzfristigen Möglichkeiten der Steue­ rung des Eigenkapitalmarktwertes im Mittelpunkt stehen.

Insbesondere soll untersucht werden, ob und wie das Bankmanagement durch das Herunterbrechen eines Eigenkapitalrentabilitätszieles über eine effiziente Allokation des Eigenkapitals den Shareholder Value steigern kann. Für die effiziente Budgetierung des von den Bankaktionären zur Verfügung gestellte Eigenkapitals wird ein Risk/Retum-orientiertes Steuerungssystem auf Basis des Return on Risk Adjusted Capital (RORAC) vorgestellt.

6.1 Methoden zur Ableitung des Ziel-ROE und des Gewinnbedarfs 6.1.1 Grundüberlegungen zur Bestimmung des Ziel-ROE

Ausgangspunkt eines Risk/Retum-Steuerungssystems ist zunächst die Festle­ gung eines Ergebnisanspruches für die laufende oder zukünftige Perioden, welcher in Form eines Ziel-ROE verankert wird. Gemäß dem Konzept des Economic Value Added - welches anstelle des Discounted Cash FlowAnsatzes für die kurzfristige Ergebnissteuerung vorgeschlagen wird - erwirt­ schaftet eine Bank einen Wertbeitrag für ihre Anteilseigner, wenn ein positi­ ver Eigenkapitalspread (ROE ./. Eigenkapitalkosten) erzielt wird1. Erforderlich ist somit das Erreichen eines Mindestgewinns, welcher das Ei­ genkapital über die Eigenkapitalkosten bzw. die Renditeerwartungen der Bankaktionäre hinaus verzinst. Ein nachhaltig positiver Eigenkapitalspread erzeugt ein Marktwert/Buchwert-Verhältnis größer als eins, was Ausdruck für die Schaffung eines Mehrwerts der Bank für ihre Aktionäre ist.

1 Vgl. hierzu Kapitel 4.3.1.2.2. 178

Liegt die Eigenkapitalrentabilität einer Bank unter der Eigenkapitalkosten­ schwelle, muß es aus der Perspektive einer aktionärswertorientierten Unternehmensführung oberste Aufgabe des Bankmanagement sein, Maßnahmen zur Steigerung des ROE durchzusetzen. Ansonsten wird fortlaufend Share­ holder Value vernichtet. Der Festlegung von konkreten bankbetrieblichen Maßnahmen sollte jedoch zunächst die Formulierung eines Ziel-ROE vor­ ausgehen. Die Bestimmung der institutsspezifisch angestrebten Eigenkapitalrendite wird mitunter auch als ein ’’normativer Akt der Unternehmensleitung”2 ver­ standen, welcher sowohl durch modelltheoretische als auch durch empirische Ansätze zur Ableitung der Eigenkapitalkosten unterlegt sein sollte. Grund­ sätzlich ist die Zielrendite unter Relativierung des Zeithorizontes und der Wettbewerbssituation, in der sich die Bank befindet, realitätsnah zu definie­ ren. Sie muß erreichbar und durchsetzbar sein. Dies erscheint bankintem nicht zuletzt aus Motivationsgründen und bankextem, gegenüber Bankana­ lysten, aus Glaubwürdigkeitsgründen erforderlich. Wichtig ist des weiteren eine Offenlegung der Maßnahmen und Schritte, mit denen die Steigerung des ROE erzielt werden soll.

Für die Bestimmung der Ziel-Rendite ist es auch essentiell, die Bezugsbasis klar zu definieren. Die Ziel-Rendite kann sich bei Banken z.B. auf folgende Eigenkapitalgrößen beziehen: das Kemkapital (Tier 1) bzw. das Buchkapital, das Reinvermögen (bilanzielles Eigenkapital inklusive stiller Reserven) oder die Börsenkapitalisierung bzw. den Shareholder Value der Bank. Darüber hinaus ist festzulegen, ob die Ziel-Rendite vor oder nach Steuern, real, d.h. bereinigt unter Berücksichtigung der allgemeinen Inflationsrate oder nominal formuliert wird.

Zur Optimierung des Shareholder Value von Banken schlägt Schierenbeck ein dreistufiges ROE-Zielsystem vor3. In der ersten Stufe gilt es, die finan­ zielle Gleichgewichtsrentabilität zu erwirtschaften. Ein Kreditinstitut erreicht den Status des finanziellen Gleichgewichts, wenn der Gewinn vor Steuern ausreichend ist, um erstens eine ausreichende Verzinsung des Eigenkapitals in Form von ausgeschütteten Dividenden erzielen zu können, zweitens eine ausreichende Gewinnthesaurierung zur Erfüllung interner Ansprüche (u.a.

2 Schmittmann, S. et al.: Integration [1996], S. 649.

3 Vgl. o.V.: Banken in Deutschland [1996], S. 44 und Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 431. 179

Gehälter der Mitarbeiter) vornehmen zu können und drittens, um die finan­ ziellen Forderungen des Staates in Form von Steuern bewältigen zu können4. Darüber hinaus kann dem Zustand des finanziellen Gleichgewichts die Ein­ haltung des Solvabilitätskoeffizienten als wichtige Ergänzung zugeordnet werden.

In der zweiten Stufe sollte durch das Bankmanagement versucht werden, die kapitalmarktabgeleiteten Eigenkapitalkosten, gemessen am CAPM, zu erzie­ len. Schließlich sollte in der dritten Stufe im Sinne eines "best practice" in­ ternationaler, insbesondere britischer und US-amerikanischer Banken, eine Eigenkapitalrentabilität von derzeit über 18% nach Steuern angestrebt wer­ den. Im dargestellten Drei-Phasen-Zielschema wird nicht berücksichtigt, daß der ROE bzw. die Komponenten des Ertrages eines Kreditinstitutes auch wesent­ lich durch exogene Faktoren beeinflußt werden. Hierzu zählen z.B. die Kon­ junkturlage, welche die erwarteten und unerwarteten Risikokosten prägt, die Zinsentwicklung, welche die Zinserträge tangiert und nicht zuletzt der gene­ relle Kapitalmarkttrend, welcher den Eigenhandelserfolg und die Provisi­ onserträge im Kundengeschäft beeinflussen kann. Insofern formulieren man­ che Banken, wie z.B. Barclays und NatWest, den Ziel-ROE als angestrebte Durchschnittsgröße, welche sich auf einen vollständigen Konjunkturzyklus bezieht5.

Die Formulierung einer Durchschnittsgröße erscheint jedoch noch nicht aus­ reichend. Da ein enger Zusammenhang zwischen der Volatilität des ROE und den Eigenkapitalkosten einer Bank vermutet werden kann, wird des weiteren vorgeschlagen, den Ziel-ROE mit einer eingegrenzten Volatilität oder alter­ nativ bezogen auf einen Ziel-Korridor zu definieren, welcher die maximale Schwankungsbreite eingrenzt6. Insofern ergibt sich folgendes modifiziertes ROE-Zielschema:

4 Vgl. zur Definition des finanziellen Gleichgewichts: Schierenbeck, H.: Betriebswirtschaftslehre [1993], S. 307 - 309 und Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 440. 5 Vgl. hierzu auch Kapitel 6.1.3.

6 Anm. d. Verf.: Gerade bei Banken mit einer niedrigen Profitabilität dürfen wegen des Insol­ venzrisikos keine großen negativen Abweichungen auftreten. 180

Abb. 6-1: ROE-Zielschema für Banken im Kontext der Steigerung des Shareholder Value1 Im folgenden gilt es, die Herleitung der drei phasenbezogenen ROE-Ziele, insbesondere deren Überleitung in die Gewinnbedarfsrechnung, detaillierter auszufuhren.

6.1.2

Modelle zur Herleitung des Ziel-ROE der Gesamtbank

6.1.2.1

Bestimmung des Ziel-ROE und des normierten Gewinnbe­ darfs über die strukturelle Gewinnbedarfsrechnung

6.1.2.1.1

Darstellung des Ansatzes

Beim Modell des strukturellen Gewinnbedarfs handelt es sich um ein Bi­ lanzstrukturplanungsmodell. Aufgabe der Bilanzstrukturplanung ist die mög­ lichst dauerhafte Sicherung des finanziellen Gleichgewichts der Bank unter besonderer Berücksichtigung der Bilanzstrukturrisiken und strukturellen Rentabilität. Die Planungsproblematik konkretisiert sich in folgender Frage­ stellung8 :

1 Quelle: stark verändert übernommen von: Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 431. 8 Vgl. hierzu auch: Schierenbeck, H.: Bank Management [1994], S. 291 f. und S. 362.

181

Wie hoch muß der Mindestgewinn in den einzelnen Geschäftsjahren bzw. im Durchschnitt - unter Berücksichtigung des Geschäftswachstums und der Bi­ lanzstruktur - ausfallen, damit die dauerhafte Existenzsicherung der Bank gewährleistet ist? In vereinfachter Form stellt sich die strukturelle Gewinnbedarfsplanung als normierte Gewinnbedarfsrechnung dar. Ausgehend von der Höhe der geplan­ ten Dividendenausschüttung und Rücklagenzufiihrung sowie den anteiligen, gespaltenen Körperschaftsteuersätzen und sonstigen Steuern bestimmt sich der normierte Gewinnbedarf als9 : Mio. GE

Plan-Dividende

15

+

Körperschaftsteuer (KSt) auf Dividende (30%)

4,5

+

Solidaritätszuschlag auf KSt (7,5%)

0,34

+ Gewerbeertragsteuer (GewESt) auf Dividende (17,9%)

2,69

+

Gewinnrücklagenzuführung

+

KSt auf Gewinnrücklagenzuführung (45%)

13,5

+

Solidaritätszuschlag auf KSt (7,5%)

1,01

30

+

GewESt auf Rücklagenzuführung (17,9%)

5,37

+

Substanzsteuern auf das Kernkapital* (1,96%)

7,84

=

Normierter Gewinnbedarf v. Steuern

80,25

*Bezogen auf 400 GE Kernkapital inkl. Schatteneffekt und Solidaritätszuschlag. Basis der Steuersätze: Steuergesetze 1996.

In diesem fiktiven Rechenbeispiel ergibt sich ein Gewinnbedarf in Höhe von 80,25 Mio. GE bei einer angesetzten Ausschüttung von 15 Mio. GE. Beträgt das Kernkapital der Beispielbank 400 Mio. GE, bestimmt sich der Ziel-ROE auf ca. 20% vor Steuern. Gemäß einer Untersuchung der Bayerischen Vereinsbank AG wurde für 1994 die erforderliche Kemkapitalrendite vor Steuern der fünf deutschen Groß­ banken auf Basis des normierten Gewinnbedarfs auf 15,4% für die Bayeri­ sche Vereinsbank AG, 16,5% für die Dresdner Bank AG, 16,9% für die Hypo-

9 Quelle: Abgeändert und erweitert übernommen von Meybom, P.: Effiziente [1996], Folie 6.

182

Bank AG, 18,7% fur die Deutsche Bank AG und 20,5% fur die Commerzbank AG geschätzt10.

Für eine detaillierte Bestimmung des strukturellen Gewinnbedarfs ist die normierte Gewinnbedarfsrechnung jedoch zu allgemein. Vielmehr ist hierfür ein Planungsansatz erforderlich, der neben der geplanten Dividendenaus­ schüttung auch die geplante Geschäfts- bzw. Risikostruktur der eigenkapita­ lunterlegungspflichtigen bilanziellen und außerbilanziellen Geschäfte unter Konkretisierung der Geschäftsvolumina erfaßt sowie den ZielSolvabilitätskoeffizienten und die Struktur des haftenden Eigenkapitals (hEK) der Bank miteinbezieht. Entlastend kann auf den strukturellen Ge­ winnbedarf eine Kapitalerhöhung angerechnet werden. Graphisch stellt sich die Herleitung des Ziel-ROE dann wie folgt dar:

Geschäftsvolumen Risikostruktur Solvabilitätskoeffizient Struktur hEK

—

Erforderliche Eigenmittel

0

Vorhandene Eigenmittel

Eigenmittel- 0 bedarf

© Ziel-Dividende ©

Deckung durch offene/stille Reserven Deckung durch KapitalErhöhung

Steuern

Struktureller Reingewinn­ bedarf ©

geplantes durchschn. Eigenkapital । I

Ziel-ROE zur Aufrechter­ haltung des finanziellen Gleichgewichts

Abb. 6-2: Bestimmung des strukturellen Gemnnbedarfsu

Formal läßt sich das Schema des strukturellen Gewinnbedarfs darstellen als12: 10 Vgl. Schmittmann, S.: Ressourcen-orientierte [1996], Folie 4. 11 Quelle: Abgeändert übernommen von Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 419. 12 Vgl. zur Herleitung: Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 432 - 441. 183

Struktureller Gewinnbedarf =

BSis( r

RQp^DAp^SK^ (l + ges) _ RQlst>DA 1 + Zp|an

.SK,5,

1 + £|st

IpJ V

1

SDjv J

SThes)

wobei

. = Bilanzsumme . = Durchschnittlicher aufsichtsrechtlicher Anrechnungsprozentsatz risikobehafteter Aktiva gemäß Grundsatz I := geplante (Netto-) Dividendenausschüttung [in Prozent des zu Beginn des Jahres vorhandenen Kemkapitals] angesetzte Bilanzsummenwachstumsrate := angesetzte externe Eigenkapitalzufuhr [in Prozent des zu Beginn des Jahres vorhandenen Kemkapitals] := Risikoquote [Anteil risikobehafteter Aktiva an Bilanzsumme]

BS DA DIV gBS KE

RQ

sDiv

:=Körperschaftsteuersatz auf ausgeschütteten Gewinnanteil

sThes SK

. -Körperschaftsteuersatz auf thesaurierten Gewinnanteil := Solvabilitätskoeffizient [Verhältnis haftendes Eigenkapital zu Grundsatz I -gewichteten Risikoaktiva] := Ergänzungskapitalzuschlag auf das Kernkapital [Neubewertungsrücklagen, nachrangige Darlehen etc.].

Z

Das Gleichungssystem ermöglicht es, den wachstumsbedingten strukturellen Gewinnbedarf hinsichtlich der einzelnen Stellhebel - dem geplanten Bilanz­ summenwachstum, der Bilanzstruktur und insbesondere hinsichtlich der Ei­ genkapitalanforderungen und der Eigenkapitalquote13 zu simulieren14. Hier­ zu folgendes Beispiel basierend auf fiktiven Daten. Eine Bank hat eine Bi­ lanzsumme von 100 Mrd. DM. Die Risikoquote beträgt 80%. Der durch­ schnittliche Grundsatz I Anrechnungsfaktor der unterlegungspflichtigen Ak­ tiva beträgt 93,75%. Das haftende Eigenkapital wird zu 40% mit Ergän­ zungskapital unterlegt. Der Solvabilitätskoeffizient ist 8%. Die derzeitige Kemkapitalquote berechnet sich somit auf 4,286% (= [0,8 x 0,9375 x 0,08] : 1,4).

Für das kommende Geschäftsjahr wird kein Bilanzsummenwachstum ange­ nommen (gBs=0)- Die Geschäftsstrategie bedingt, trotz unveränderter Risiko­ quote, eine Erhöhung des durchschnittlichen Anrechnungsfaktors der risiko­

13 Anm.d.Verf.: Die Eigenkapitalquote ist definiert als Verhältnis von Kernkapital zu Bilanzsum-

.

.•

, , RQ*da*sk

me bzw. in obiger Formel als---- —----

.

14 Vgl. zu einer derartigen Simulation z.B. Rolfes, B.: Rentabilitätsnormen [1992], S. 212 - 214. 184

behafteten Aktiva von 93,75% auf 95%. Da der Ist-Solvabilitätskoeffizient mit 8% derzeit gerade noch den Mindestanforderungen des KWG entspricht, wird des weiteren ein Ziel-Koeffizient von 9% angestrebt. Dabei sollen wei­ terhin 40% des haftenden Eigenkapitals durch Ergänzungskapital gestellt werden. Somit beträgt die Plan-Kemkapitalquote 4,886% (= [0,8 x 0,95 x 0,09]: 1,4).

Für das kommende Geschäftsjahr wird keine Kapitalerhöhung beabsichtigt. Der Ertrag muß somit vollkommen durch die Geschäftstätigkeit erzielt wer­ den, da auch keine stillen Reserven aufgelöst werden sollen. Dividenden werden in Höhe von insgesamt 175 Mio. DM nach Steuern veranschlagt. Setzt man nun die gespaltenen Körperschaftsteuersätze auf 45% für thesau­ rierte Gewinne und 30% auf ausgeschüttete Erträge fest, ergibt sich gemäß obiger Gleichung somit ein struktureller Gewinnbedarf von ca. 1,09 Mrd. DM vor Steuern, welcher sich aus der geplanten Dividendenausschüttung in Höhe von 250 Mio. DM und der Gewinnthesaurierung in Höhe von 840 Mio. DM zusammensetzt. Setzt man diese Größe ins Verhältnis zur unveränderten Bilanzsumme, be­ stimmt sich der zu erzielende Return on Assets (ROA) bzw. die Gewinn­ spanne vor Steuern auf 1,09%. Dividiert man den ROA von 1,09% durch die geplante Kemkapitalquote von 4,886%, ergibt sich ein Ziel-ROE in Höhe von 22,31% vor Steuern. Berechnet man schließlich den durchschnittlichen Köperschaftsteuersatz auf 42,71%, dann ergibt sich gemäß der strukturellen Gewinnbedarfsplanung ein Ziel-ROE in Höhe von 12,78% nach Steuern.

6.1.2.1.2 Kritische Würdigung Eine weltweite Untersuchung von Salomon Brothers im Jahre 1993 ergab, daß europäische Banken ihren Ziel-ROE überwiegend intuitiv, d.h. auf Basis von Erfahrungssätzen und historischen Ergebnissen bestimmten und allge­ mein einen Satz von 12% - 15% nach Steuern anstrebten15 . Deutsche Banken leiteten gemäß den Umfrageergebnissen ihren Ziel-ROE überwiegend über die Methode des strukturellen Gewinnbedarfs ab16.

15 Vgl. Salomon Brothers: Capital [1993], S. 19.

Vgl. Salomon Brothers: Capital [1993], S. 33. 185

Als vorteilhaft am Modell des strukturellen Gewinnbedarfs erscheint, daß versucht wird, die Geschäftsstruktur- und Finanzplanung simultan durchzufiihren. Insoweit lassen sich durch Planungsvorhaben induzierte finanzielle Engpässe antizipieren, was zur Erhöhung der Planungsplausibilität beiträgt. Insgesamt stellt die strukturelle Gewinnbedarfsplanung somit ein gutes Grobgerüst dar, mit dem versucht werden kann, eine optimale Ge­ schäftsstruktur unter Beachtung des planungsinhärenten Ziel-ROE, des Er­ tragspotentials sowie der finanziellen Restriktionen einer Bank heuristisch anzunähem.

Der Ansatz der strukturellen Gewinnbedarfsplanung ist jedoch auch mit Ne­ gativa behaftet, die hier insbesondere unter dem Blickwinkel eines wertori­ entierten Bank-Controlling herauskristallisiert werden sollen. Zunächst ist zu kritisieren, daß der Rentabilitätsanspruch der Anteilshaber der Bank bzw. der Bankaktionäre überwiegend mit der Ausschüttung einer ’’adäquaten" Divi­ dende gleichgesetzt wird, welche sich in der Praxis oftmals an den histori­ schen Ausschüttungen bzw. den Ausschüttungen der Wettbewerber orien­ tiert17 . Die Gefahr einer Aktionärswertvemichtung ist - insofern mittelfristig nicht die Deckung der Eigenkapitalkosten angestrebt wird - bei diesem Planungs­ ansatz verstärkt gegeben, weil man dazu tendiert, die Eigenkapitalkosten der Bank mit den Dividendenausschüttungen gleichzusetzen bzw. als Dividen­ denrendite zu definieren. Bei der Dividendenrendite setzt man die aktuellen Dividendenausschüttungen ins Verhältnis zum Börsenkurs der Aktie, was häufig auch als relative Eigenkapitalkosten bezeichnet wird.

Diese Vorgehensweise ist insbesondere buchhalterisch motiviert, da die Di­ videndenzahlungen im Gegensatz zu den implizit erwarteten Renditen der Aktionäre als pagatorische Kosten klarer faßbar sind. Jedoch spiegelt die Dividendenrendite nur höchst zufällig die tatsächlichen Eigenkapitalkosten der Bank wider, nämlich nur dann, wenn die zukünftigen Dividendenzahlun­ gen identisch bleiben18. Da dies jedoch der Ausnahmefall sein wird, entsteht eine Tendenz dahingehend, daß im Planungsprozeß die Eigenkapitalkosten der Bank zu niedrig angesetzt werden.

17 Quelle: Interviewergebnisse. 18 Vgl. hierzu auch: Behm, U.: Ei genkapitalkosten [1994], S. 105 f.

186

Insgesamt wird die Verzinsung der Bankaktie bei der strukturellen Gewinn­ bedarfsplanung mit der einer Anleihe bzw. Rente gleichgesetzt und die Wertsteigerungskomponente bleibt dem Zufall überlassen. Des weiteren stellt der Planungsansatz das Bilanzsummenwachstum als einen zentralen Faktor, welcher den Gewinnbedarf treibt, in den Mittelpunkt. Je­ doch werden die bankbetrieblichen Erfolgsrisiken, welche mit einem Bilanz­ summenwachstum einhergehen können, nicht differenziert genug erfaßt. Vielmehr sind nur die Risiken der eigenkapitalunterlegungspflichtigen Bank­ geschäfte pauschal über die Anrechnungsfaktoren des Grundsatz I berück­ sichtigt. Darüber hinaus werden bei der strukturellen Gewinnbedarfsplanung auch die Handelsgeschäfte einer Bank und deren Risiken nicht einbezogen. Betrachtet man jedoch die Geschäftsentwicklung in den letzten Jahren, so kann festgestellt werden, daß gerade dieser Bereich bei vielen Kreditinstitu­ ten an Bedeutung gewonnen hat.

6.1.2.2 Bestimmung des Ziel-ROE über kapitalmarktorientierte Kapi­ talkostenmodelle und Ableitung des normierten Gewinnbedarfs auf Basis der Börsenkapitalisierung

Beim Modell der strukturellen Gewinnbedarfsrechnung ist - wie ausgefuhrt die Deckung der Eigenkapitalkosten nicht notwendigerweise gewährleistet. Der Ziel-ROE wird aus der bankintemen Planung heraus bestimmt, ohne ei­ nen umfassenden Bezug zum Kapitalmarkt herzustellen. Abweichend zu obi­ gem Verfahren bietet es sich daher an, den normierten Gewinnbedarf ’’von Außen nach Innen” über den Marktwert der Bank zu bestimmen. Hierbei lei­ tet man den Ergebnisanspruch bezogen auf die Börsenkapitalisierung anhand von kapitalmarktorientierten Kapitalkostenmodellen, wie z.B. dem CAPM, ab. Die Anspruchsgröße der Bankaktionäre, d.h. die Börsenkapitalisierung, er­ weitert sich auf den Nettosubstanzwert (Buchkapital einschließlich der stillen Reserven) der Bank, wenn letzterer höher ist. Hierdurch verspricht man sich langfristig eine Steuerung in die richtige Richtung, insofern die stillen Reser­ ven, insbesondere der Beteiligungen und Gebäude, ebenfalls dem Verzin­ sungsanspruch der Bankaktionäre unterliegen19. Man folgt hierbei einer

19 Vgl. Schmittmann, S. et al.: Integration [1996], S. 649. 187

expliziten Betrachtung der stillen Reserven, d.h. vor latenten Steuern20. Da­ bei sind z.B. die Renditeansprüche auf das Beteiligungs- und Immobilien­ portfolio der Bank, bezogen auf deren Verkehrswert, miteinzubeziehen. Der externe Ergebnisanspruch läßt sich dann in einen internen Ergebnisanspruch überfuhren: KöSt Gutschrift 15 Mio. DM

Renditeanspruch Bankaktionäre Ergebnis­ anspruch “nach — Börsenkapitalisierung Steuern oder Reinvermögen — 100 Mio. DM

10,0% nSt

1.000 Mio. DM

Steuern 54 Mio. DM“]

Dividenden 35 Mio. DM “

Jahres­ überschuß _ nach Steuern Thesaurierter 60 Mio. DM Gewinn 25 Mio. DM

Bildung stiller Reserven nach Steuern 25 Mio. DM

JahresÜberschuß vor Steuern 114 Mio. DM

Steuer­ vorteil

Gesamt­ anspruch

36 Mio. DM

200 Mio. DM

Latente Steuern 25 Mio. DM

©

(t/O

Geschätzte Good-Will Veränderung Ifd. Periode

Bildung L- stiller Reserven 50 Mio. DM

0 Mio. DM

Abb, 6-3: Ableitung des Gewinnbedarfs aus der Börsenkapitalisierung^

Bei obigem Beispiel, welches auf einem realistischen Zahlenwerk aufbaut, wandelt sich der Ergebnisanspruch des Kapitalmarktes von 100 Mio. GE un­ ter Berücksichtigung der geplanten Dividenden, Neubildung stiller Reserven und Steuerbelastungen der Bank in eine Gewinnanspruch von 200 Mio. GE vor Steuern um.

Problematisch erscheint an dem Ansatz, daß seitens des Kapitalmarktes anti­ zipierte zukünftige Gewinnerwartungen und Wertsteigerungen, welche sich zu Beginn der Planungsperiode schon im Marktwert der Bank in Form des Good Will niederschlagen, bezogen auf die laufende Periode nochmals mit­ verzinst werden müssen. Wird z.B. der Zielgewinn zu Beginn der Periode an

20 Vgl. Schmittmann, S. et al.: Integration [1996], S. 650.

21 Quelle: Leicht verändert übernommen von Schmittmann, S. et al.: Integration [1996], S. 649. 188

den Kapitalmarkt kommuniziert, erhöht sich aufgrund der Antizipation des Ertrages eventuell der Börsenwert der Bank sofort, was wiederum zu einer Erhöhung des Gewinnanspruchs fuhrt. Darüber hinaus erscheint eine Anrechnung der erwarteten Good WillVeränderung der Bank in der laufenden Periode als gewinnentlastend bzw. gewinnerhöhend wenig praktikabel. Voraussetzung für die Funktionsfähig­ keit einer derartigen Vorgehensweise wäre grundsätzlich eine zuverlässige Good Will-Prognose. Nicht zuletzt könnte diese aber aufgrund möglicher Kapitalmarktineffizienzen von der bankextemen Good Will-Einschätzung divergieren. Bei einem sehr hohen erwarteten Good Will-Anstieg kann das Modell schließlich zu dem paradoxen Resultat führen, daß der Gesamtan­ spruch gegen Null konvergiert.

6.1.2.3 Bestimmung des Ziel-ROE über die impliziten Profitabilitätserwartungen der Kapitalmarktteilnehmer Versucht man, den Rentabilitätsanspruch der Bankaktionäre bezogen auf den Shareholder Value mit dem bankintem festzulegenden ROE-Ziel, welches sich auf das Kemkapital bzw. das buchhalterische Eigenkapital bezieht, zu verknüpfen, bietet es sich an, das aktuelle Marktwert/Buchwert-Verhältnis einer Bank als Bindeglied heranzuziehen22. Hierbei wird das Markt­ wert/Buchwert-Verhältnis auf Basis der Börsenkapitalisierung und des Buch­ kapitals des Kreditinstituts gemessen.

Das (durchschnittliche) Marktwert/Buchwert-Verhältnis einer Bank kann als Indikator für die Einschätzung des Kapitalmarktes der nachhaltigen Profita­ bilität bzw. des nachhaltigen ROE der Bank gewertet werden23. Liegt das Marktwert/Buchwert-Verhältnis unter eins, geht der Markt davon aus, daß die Bank keinen Mehrwert für ihre Aktionäre generieren wird et vice versa. Dies bedeutet implizit, daß der von den Kapitalmarktteilnehmem geschätzte nachhaltige ROE einer Bank unter deren Renditeerwartungen liegt et vice versa. Hinsichtlich der Ableitung der Zielprofitabilität bedeutet dies wiederum, daß eine Bank ihren Marktwert schon dann steigern kann, wenn ihr nachhaltiger

22 Vgl. hierzu auch Kapitel 4.3.1.3.

23 Vgl. im folgenden auch: Matten, C.: Bank Capital [1996], S. 162 - 171. 189

ROE über den gegenwärtigen impliziten Erwartungen des Kapitalmarktes ausfällt. Bei einem Marktwert/Buchwert-Verhältnis einer Bank kleiner eins kann der Ziel-ROE demzufolge auch unter den Kapitalkosten angesetzt wer­ den, um den Shareholder Value zu steigern. Umgekehrt verläuft der Fall, wenn das Marktwert/Buchwert-Verhältnis einer Bank über eins steht. Unter diesen Umständen geht der Kapitalmarkt von ei­ nem langfristigen ROE der Bank über deren Kapitalkosten aus. In diesem Falle muß der Ziel-ROE über den impliziten Renditeerwartungen der aktuel­ len und potentiellen Aktionäre der Bank liegen, um das Marktwert/BuchwertVerhältnis zu steigern. Der Illustration des Sachverhaltes dient folgendes Beispiel. Angenommen, eine Bank hat ein gegenwärtiges Marktwert/Buchwert-Verhältnis von 0,75. Die Eigenkapitalkosten werden über das CAPM auf 12% geschätzt. Setzt man diese Größen in die Gleichung ”M/B-Verhältnis = Nachhaltiger ROE nach Steuern : Eigenkapitalkosten” ein und stellt die Gleichung nach dem nachhaltigen ROE um, bestimmt sich dieser aus dem Produkt von 0,75 und 12% als 8,00%. Eine Marktwertsteigerung der Bank erfolgt also auch dann, wenn ein nachhaltiges ROE-Ziel unterhalb der kalkulatorischen Eigenkapi­ talkosten, z.B. von 11%, erreicht wird. Unter diesen Umständen verbessert sich das Marktwert/Buchwert-Verhältnis von 0,75 auf 0,92.

Umgekehrt muß eine Bank, deren Marktwert/Buchwert-Verhältnis bei 1,5 liegt, eine nachhaltige Eigenkapitalrendite von über 18% erzielen, um ihren Wert bei Eigenkapitalkosten von 12% zu steigern. Konsequenz ist, daß eine erfolgreiche Bank, deren Marktwert/Buchwert-Verhältnis sich erhöht, konti­ nuierlich auch ihr nachhaltiges ROE-Ziel erhöhen muß, um den Shareholder Value zu steigern.

Allgemein formuliert läßt sich das bankinteme nachhaltige ROE-Ziel nach Steuern einer Bank anhand des aktuellen bzw. durchschnittlichen Marktwert/Buchwert-Verhältnisses und der kalkulatorischen Eigenkapitalkosten bestimmen als24: Internes ROE - Ziel^ g“ = Eigenkapitalkosten x

24 Vgl. hierzu auch: Matten, C.: Bank Capital [1996], S. 165.

190

Aufgrund der vereinfachten Ableitung der impliziten, langfristignachhaltigen Rentabilitätserwartung der Kapitalmarktteilnehmer aus dem Marktwert/Buchwert-Verhältnis gilt die Verknüpfung jedoch nur näherungs­ weise. Das Konzept basiert vereinfacht auf durchschnittlichen, nachhaltigen Größen. Bei der Bestimmung des zu erreichenden bankintemen Mindest­ profitabilitätszieles müssen des weiteren Sondereffekte, die Auswirkungen auf das Marktwert/Buchwert-Verhältnis haben, berücksichtigt werden. Hier­ zu zählen zum einen Kapitalmarktineffizienzen. Zum anderen sind rech­ nungslegungsbedingte Besonderheiten, wie z.B. die Möglichkeiten zur Bil­ dung stiller Reserven zu beachten. Bestehen signifikante stille Reserven, wird das Marktwert/Buchwert-Verhältnis zu hoch ausgewiesen. Eine Ableitung des Mindestrentabilitätszieles über die impliziten Erwartun­ gen der Kapitalmarktteilnehmer birgt darüber hinaus - insbesondere bei Ban­ ken mit einem niedrigen ROE - die Gefahr, daß das finanzielle Gleichgewicht und das Überleben der Bank nicht gewährleistet ist.

6.1.2.4 Bestimmung des Ziel-ROE über ein ROE-Benchmarking

Beim ROE-Benchmarking legt man die langfristig zu erreichende Eigenkapi­ talrentabilität durch einen Vergleich zu den erfolgreichsten nationalen und insbesondere internationalen Wettbewerbern fest. Geht man von einem euro­ paweiten bzw. globalen Wettbewerb der Banken um die Gunst der Aktionäre aus, ist eine länderübergreifende Orientierung an der Profitabilität nahelie­ gend. Zielsetzung ist es, das Leistungspotential anhand der Profitabilität der besten Banken zu definieren.

Die folgende Abbildung stellt den ROE nach Steuern der fünf deutschen Großbanken von 1995 der Eigenkapitalrentabilität ausgewählter, außerge­ wöhnlich profitabler europäischer und US-amerikanischer Banken gegen­ über:

191

Anmerkung: ROE = Jahresüberschuß nach Steuern (net income) abzüglich der Zahlungen an die Vorzugsaktionäre dividiert durch das durchschnittliche Kernkapital (common equity) multipliziert mit 10025 .

Abb. 6-4: Internationales ROE-Benchmarking deutscher Großbanken 1995

Einschränkend muß beim internationalen ROE-Benchmarking berücksichtigt werden, daß aufgrund von abweichenden Rechnungslegungskonventionen und unterschiedlichen Inflationsraten in den jeweiligen Ländern Verzerrun­ gen hinsichtlich der wahren Profitabilität von Banken auftreten können. Werden Inflationsraten nicht berücksichtigt, erscheinen Kreditinstitute in Hochinflationsländem tendenziell profitabler, als Banken in traditionellen Niedriginflationsländem, wie z.B. Deutschland26.

2$ Vgl. Bloomberg: Fundamentalanalyse - Ratioanalysis - Profitability und zugehörige Beschrei­ bung. Anm. d. Verf.: Die Eigenkapitalrenditen weichen in verschiedenen Quellen aufgrund der unterschiedlichen Definition des Zählers und des Nenners ab. So wird die Banco Popular in ei­ ner anderen Quelle als Europas profitabelste Bank bezeichnet und ihr ROE fur 1995 mit 21,42% vs. den hier zitierten 18,31% angegeben. Vgl. o.V.: Banco Popular [1997], S. 20. 26 Anm. d. Verf.: Die Daten aus Abb. 6-4 sind nicht inflationsbereinigt. Jedoch veröffentlicht die Ratingagentur IBCA jährlich eine Rangliste, bei der weltweit Banken hinsichtlich ihres inflati­ onsbereinigten ROE beurteilt werden. Ein inflationsbereinigter ROE berechnet sich vereinfacht als: ROEReai = ___?£LNpminal------ go gemessen relativiert sich z.B. auch der Erfolg einiger lateinKeal

Allgemeine Inflationsrate

6

&

&

amerikanischer und südafrikanischer Banken. Vgl. IBCA: Real Banking [1995], S. 1.

192

Bei einem Rentabilitäts-Benchmarking müssen auch abweichende Wettbe­ werbsbedingungen, Geschäftsstrukturen und systematische Risiken der Ban­ ken berücksichtigt werden. Höhere ROE fuhren nicht zu einer Marktwertstei­ gerung der Bank, wenn die Strategien zu deren Erreichung mit höheren sy­ stematischen Risiken und Eigenkapitalkosten bzw. mit höheren ROEVolatilitäten verbunden sind. So haben gemäß einer Analyse des Verfassers zwar die britischen Großbanken durchschnittlich einen höheren ROE als deutsche Großbanken. Jedoch weisen sie auch ein höheres Betarisiko von durchschnittlich 1,31 gegenüber einem Betarisiko der deutschen Großbanken von durchschnittlich 0,84 auf27.

Trotzdem die Betarisiken abweichen und die Rentabilitäten der Banken bei obigem Benchmarking nicht explizit inflationsbereinigt wurden, kann man insgesamt jedoch davon ausgehen, daß die deutschen Großbanken im inter­ nationalen Vergleich, gemessen an den internationalen Top-Banken, einen deutlichen Profitabilitätsrückstand aufweisen.

Zusammenfassend kann man feststellen, daß keine der vier vorgestellten Methoden zur Bestimmung des Ziel-ROE vollkommen perfekt ist. Bei der Methode der strukturellen Gewinnbedarfsplanung fehlt es an einer systemati­ schen Verbindung zum Shareholder Value als Steuerungsgröße und an einem differenzierten Einbezug der bankbetrieblichen Risiken. Bei der Bestim­ mung des normierten Gewinnbedarfs über kapitalmarktorientierte Kapital­ kostenmodelle erscheint der Einbezug der erwarteten Good WillVeränderung als gewinnentlastende oder gewinntreibende Größe als wenig praktikabel. Des weiteren erscheint die Ableitung des Ziel-ROE über die impliziten Profitabilitätserwartungen der Kapitalmarktteilnehmer aus dem Marktwert/Buchwert-Modell als etwas zu vereinfachend bzw. komplexitäts­ reduzierend28 . Schließlich zeigt ein ROE-Benchmarking zwar im internatio­ nalen Vergleich die Leistungspotentiale der erfolgreichsten Banken auf. Es

27 Quelle: Bloomberg - Adjusted Beta auf Basis wöchentlicher Beobachtungen der relativen pro­ zentualen Kursänderung der Aktie im Vergleich zur wöchentlichen prozentualen Änderung ei­ nes landesspezifischen Bezugsindex (i.d.R. allgemeiner Marktindex, z.B. DAX). Anm. d. Verf.: Die Betas der britischen Großbanken differieren weit mehr als die der deutschen Großbanken (Barclays Group plc. 1,22; Royal Bank of Scotland Group plc. 1,13; Standard Chartered 1,07; National Westminster Bank plc. 1,55). Dies kann auf die heterogeneren Geschäftsstrukturen und regionalen Schwerpunkte der britischen Banken zurückgefuhrt werden. 28 Anm. d. Verf.: Darüber hinaus ergibt sich in der Praxis konkret das Problem, ob man das stichtagsbezogene Marktwert/Buchwert-Verhältnis zum Zeitpunkt der Planung oder einen Durchschnittswert heranzieht. Im letzteren Fall stellt sich wiederum die Frage nach dem konkre­ ten Zeitraum, über den der Durchschnittswert gebildet wird. 193

gibt jedoch zunächst wenig konkrete Hinweise, wie eine derart außerge­ wöhnlich hohe Profitabilität zu erreichen ist. Vielmehr müssen weitere Nach­ forschungen hinsichtlich der länderspezifischen Wettbewerbsbedingungen und den institutsspezifisch getroffenen Maßnahmen zur Steigerung der Ren­ tabilität angestellt werden.

6.1.3 ROE-Ziele deutscher Großbanken im internationalen Vergleich Nicht zuletzt die international vergleichsweise niedrige Rentabilität hat die deutschen Großbanken dazu veranlaßt, ehrgeizige ROE-Ziele zu kommuni­ zieren. In der folgenden Tabelle werden die zum Zeitpunkt 1996/97 publi­ zierten Erfolgsziele ausgewählter großer, nationaler und internationaler Pu­ blikumsbanken, einschließlich deren Zielhorizonten, gegenübergestellt. Aus Konsistenzgründen werden hierbei, soweit erhältlich, die von den Banken selbst bekanntgegebenen ROE-Ist-Größen zitiert:

194

Deutsche Bank AG“ Dresdner Bank AG? Commerz­ bank AGC

ROE-Ist 1995 vSt

ROE-Ist 199# vSt

Niveau des Ziel-ROE

13,7%

17,1%

25,0% vSt

Differenz Ziel vs. Ist 1996 -7,9 vSt

14,7%

20,0%

20,0% vSt

-/-

11,4%

14,9%

[bis 1998: 10%nS/l

15,0% Bayerische Vereinsbank AG" 16,0% Bayerische Hypothekenund Wechsel­ bank AGe [Bay. Hypound Vereinsbank AG1] 6,83% nSf Bankgesell­ schaft Berlin [DVFA-Basis]* AG1 Credit Suisse Holding Barclays Bank plc" -

National Westminster Bank plch

16,2%

13,8%

-6,0% nSt** -3,8vSt

längerfristig in den nächsten Jahren

10,0% nSt 15%nSt*

-2,00nSt“ -7,79nSt**

kurzfristig mittelfristig: 5-10 Jahre'

15,0%nSt -

10,5% nSt -

bis zum Jahr 2000 mittelfristig

15% nSt

-

15% nSt -

-

keine Angaben [erreicht 1996^]

-

17,5% nSt

-

langfristig

15,0% nSt 20,0% vSt

-

-

Horizont des Ziel-ROE

-

in den nächsten 10 Jahren Durchschnitt über den ge­ samten Kon­ junkturzyklus Durchschnitt über den ge­ samten Kon­ junkturzyklus

*DVFA = Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung. “Umrechnung ROE-Ist 1996 vor Steuern auf nach Steuern über geschätzten Steuerfaktor 0,42 ’o.V.: Deutsche Bank will die Eigenkapitalrendite deutlich steigern, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, Nr. 76 vom 29.3.1996, S. 19 und o.V.: Die Deutsche Bank steuert bessere Eigenkapitalquoten an, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, Nr. 73 vom 27.3.1997, S. 20. “o.V.: Dresdner Bank mit dem Start in das Geschäftsjahr 1996 zufrieden, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung,

Nr. 79 vom 2.4.1996, S. 20. Geschäftsbericht der Commerzbank AG 1995, S. 7 und o.V.: Commerzbank-Gewinn steigt nach neun Mona­ ten um 37%, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, Nr. 259 vom 6.11.1996, S. 23 und o.V. Commerzbank will auch künftig die Hälfte des Ertrags ausschütten, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, Nr. 123 vom 31.5.1997, S. 17. ‘Bericht der Bayerischen Vereinsbank AG über das Geschäftsjahr 1995, S. 35. •o.V.: Hypo-Bank setzt auf den Wandel vom Bankbeamten zum Verkäufer, in: Frankfurter Allgemeine Zei­ tung, Nr. 79 vom 2.4.1996, S. 24. 'Euromoney, H. 3 [1996]. Bo.V.: Übemahmephantasien treiben die Bank-Aktien mehr als gute Zahlen, in: Frankfurter Allgemeine Zei­ tung, Nr. 84 vom 11.4.1997, S. 21. “Telefonisches Interview des Verfassers. 'Fusion für das Frühjahr 1998 geplant. O.V.: In München entsteht Deutschlands zweitgrößte Bank, in: Frank­ furter Allgemeine Zeitung, Nr. 167 vom 22.7.1997, S. 13. 'Geschäftsbericht der Bankgesellschaft Berlin 1995, S. 79.

Tab. 6-1: ROE-Ziele deutscher Großbanken im internationalen Vergleich 195

Mit Ausnahme der Commerzbank AG und der Hypo-Bank AG geben die deutschen Großbanken ihren Ziel-ROE vor Steuern an. Des weiteren weichen die Zeithorizonte ab, was eine Vergleichbarkeit zusätzlich erschwert. Setzt man zur Umrechnung von Vorsteuergrößen zu Nachsteuergrößen pauschal einen durchschnittlichen Steuersatz von 42% an, scheint sich hinsichtlich des langfristigen Ziel-ROE (5-10 Jahre) jedoch bei der Deutsche Bank AG, der Commerzbank AG und bei der Bayerischen Vereinsbank AG eine einheitliche Zielgröße von ca. 15% nach Steuern ausmachen. Auch die geplante Bayeri­ sche Hypo- und Vereinsbank AG strebt einen ROE von 15% nach Steuern an, allerdings schon bis zum Jahr 2000. Ein interessanter Vergleich ergibt sich aus der Gegenüberstellung der von Banken kommunizierten ROE-Ziele und des von Bankanalysten geschätzten, nachhaltig erzielbaren ROE einer Bank. Elementarer Bestandteil der Vorgabe von ROE-Zielen sollte grundsätzlich deren Realitätsnähe bzw. Erreichbarkeit sein. Es ist davon auszugehen, daß die Kapitalmarktteilnehmer, insbesondere Bankanalysten, die extern bekanntgegebenen ROE-Ziele hinsichtlich ihrer Plausibilität überprüfen werden.

So schätzte z.B. Morgan Stanley im Juni 1996 den dauerhaft erwirtschaftba­ ren (sustainable) ROE nach Steuern der Deutsche Bank AG, der Dresdner Bank AG und der Commerzbank AG im Vergleich zu den kommunizierten ROE-Zielen deutlich niedriger, auf 9% und den der beiden bayerischen Großbanken sogar nur auf 8% ein. Prognosebasis war dabei eine explizite Vorhersage der Gewinn- und Verlustrechnung bis 1998 und die Annahme einer gleichbleibenden Gewinnwachstumsrate der Banken nach diesem Zeit­ raum. Aufgrund des kurzen Detailprognosezeitraumes und der anschließen­ den Fortschreibung der Ergebnisse können jedoch - wie es Morgan Stanley auch anmerkt - die Schätzungen hinsichtlich des nachhaltigen ROE von Jahr zu Jahr schwanken29. Auch das Erreichen des ROE-Ziels von 15% nach Steuern der sich neu fu­ sionierenden Bayerischen Hypo- und Vereinsbank AG wird von einigen Analysten skeptisch eingeschätzt. Lehman Brothers geht davon aus, daß sich der ROE nach dem Abschließen der Umstrukturierungsarbeiten und Kosten­ senkungsprogramme bei höchstens 11% nach Steuern einpendeln wird30.

29 Vgl. Morgan Stanley: Financials Briefing [1996], S. 3. 30 Vgl. o.V.: Londoner Analysten [1997], S. 21.

196

6.2 Herunterbrechen des Eigenkapitalrentabilitätsan­ spruches auf Gesamtbankebene über eine effiziente Eigenkapitalallokation auf Geschäftsbereiche und Bankgeschäfte Über die Festlegung des internen Ziel-ROE bestimmt das Bankmanagement den Verzinsungsanspruch auf das Eigenkapital der Gesamtbank. Geht man von einem Top-Down Geschäfts- bzw. Bilanzstrukturplanungsansatz aus, muß in einem weiteren Schritt versucht werden, den Rentabilitätsanspruch bzw. die Eigenkapitalkosten von der Gesamtbankebene auf darunterliegende Finanz- und Sachinvestitionen bzw. Geschäftsbereiche und Bankgeschäfte über das jeweils gebundene Eigenkapital herunterzubrechen. Die Aufspaltung der Eigenkapitalkosten bzw. die Möglichkeit der Umlegung der durch das Bankmanagement vorgegebenen Mindestverzinsungsansprüche auf das eingesetzte Eigenkapital wird hier als entscheidender Steuerungsim­ puls aufgefaßt, die finanziellen Aktionärsinteressen stringent von der Unter­ nehmensspitze bis zum Geschäftsabschluß durchzusetzen. Insofern ist es notwendig, die Mindestergebniserwartungen, welche hier den Eigenkapital­ kosten gleichgesetzt werden, ausgehend von der Gesamtbankebene bzw. Konzemspitze über die Geschäftsbereiche bis in die Kalkulation der Min­ destmarge einzelner Bankgeschäfte herunterzubrechen.

Folgt man dem Konzept der Marktzinsmethode bei der Einzelgeschäftskalku­ lation, ist somit die kurzfristige Preisuntergrenze eines Einzelgeschäfts, die sogenannte Mindestmarge II, um den indirekten Deckungsbedarf, welcher neben den Eigenkapitalkosten auch die Overhead-Kosten umfaßt, zu erwei­ tern. Im Mittelpunkt steht somit die Überführung der Eigenkapitalkosten in die sogenannte Mindestmarge III31.

Folgt man dem Konzept des Return on Risk Adjusted Capital (RORAC), welches in den späteren Abschnitten im Mittelpunkt steht, ist der Ziel-ROE über das anteilige Risikokapital einer Investition gemessen am Value at Risk (VaR) im Rahmen einer umfassenden Risk/Retum-Steuerung umzulegen.

3^ Anm. d. Verf: Die Mindestmarge II basiert auf der sich an den Opportunitätszinskosten orien­ tierenden Mindestmarge I. Sie berechnet sich somit auf Basis eines Bruttokonditionsbeitrags von Null, zuzüglich von Standard-Betriebs- und Risiko-Kosten, abzüglich der zurechenbaren Dienstleistungserträge in % p.a. Um zur Mindestmarge III zu gelangen, müssen die anteiligen Overhead- und Eigenkapitalkosten in % p.a. hinzugerechnet werden. Vgl. zu den Definitionen der Mindestmargen I/II/III: Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 452 - 455.

197

6.2.1 Methoden zur Verrechnung von Eigenkapitalkosten

Traditionell wird den Eigenkapitalkosten, neben den Overhead-Kosten, Ge­ meinkostencharakter zugesprochen. Eine verursachungsadäquate Verrech­ nung der Ergebnisansprüche auf das eingesetzte Eigenkapital scheiterte bis­ her insbesondere an geeigneten Methoden zur Eigenkapitalallokation. Unter Eigenkapitalallokation sollen dabei Methoden subsumiert werden, mit denen versucht wird, den risikobehafteten Investitionsobjekten einer Bank (Immobilien, Beteiligungen, Geschäftsbereiche, Profit-Center, Kredite, Wertpapiere, Derivate usw.) das jeweils gebundene Eigenkapital zuzuord­ nen32 . Für die Schlüsselung des Eigenkapitals innerhalb des Bankkonzems werden traditionell zahlreiche Hilfsverfahren eingesetzt. So läßt sich das Gesamtban­ keigenkapital vereinfacht auf die Geschäftsbereichsebene über das anteilige Geschäftsvolumen verteilen33. Das Geschäftsvolumen ist hier ungleich der Bilanzsumme und entspricht vielmehr der Summe der anteiligen bilanzwirk­ samen Aktiv- und Passivvolumina abzüglich des bilanziellen Eigenkapitals. Angenommen, der Gewinnanspruch der Gesamtbank beträgt bei einem ZielROE von 20% vor Steuern und einem Eigenkapital von 7 Mrd. DM insge­ samt 1,4 Mrd. DM. Folgt man dem Opportunitätsprinzip im Marktzinskon­ zept, ergibt sich unter Veranschlagung eines Opportunitätszinses des Eigen­ kapitals in Höhe von 8%, welcher fur alternative Refmanzierungsquellen zu leisten wäre, eine verminderte Rentabilitätsvorgabe von 12%. Somit resultiert ein auf die Geschäftsfelder zu verteilender Gewinnbedarf in Höhe von 840 Mio. DM34.

32 Anm. d. Verf.: Die Allokation des Eigenkapitals ist von der physischen Investition des Eigen­ kapitals zu unterscheiden. Erstere ist eine fiktive Zuordnung anhand aufsichtsrechtlicher Rege­ lungen oder anhand von Ertragsrisikokalkülen. Letztere ist die effektive, geldmäßige Anlage des Buchkapitals, z.B. in eine langfristige risikofreie Anleihe, bei der im Sinne der klassischen In­ vestitionsdefinition ein Geldfluß aus der Bank heraus erfolgt. Vgl. hierzu auch: Matten, C.: Bank Capital [19961. S. 27-32. 33 Vgl. im folgenden auch: Paul, S./Siewert, K.-J.: Bank-Controlling I [1997], S. 186 - 188 und Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 451 - 470. 34 Anm. d. Verf.: Erträge aus der risikofreien Anlage des Eigenkapitals, z.B. Zinserträge aus der Investition des Eigenkapitals in langfristige Staatsanleihen, bleiben hier aus Vereinfachungs­ gründen unberücksichtigt, müssen aber grundsätzlich auf den Gewinnbedarf angerechnet wer­ den. 198

Bezogen auf das Geschäftsvolumen von 100 Mrd. DM entspricht dies einem Ziel-Gewinnanspruch bzw. einheitlichen Eigenkapitalkosten von 0,84% vor Steuern. Der Gewinnanspruch soll nun auf die Geschäftsbereiche herunterge­ brochen werden. Geht man davon aus, daß der Geschäftsbereich Firmenkre­ ditgeschäft einen Anteil am Geschäftsvolumen von 40% hat, ergibt sich ein Gewinnbedarf in Höhe von 336 Mio. DM vor Steuern (= 100 Mrd. DM x 0,84% x 40%). Eine weitere Alternative besteht darin, die Eigenkapitalkosten anhand der aufsichtsrechtlichen Normen, d.h. gemäß den Eigenkapitalunterlegungsvor­ schriften der EU-Solvabilitätsrichtlinie zu allokieren. Angenommen das bi­ lanzielle Eigenkapital von 7 Mrd. DM entspricht zugleich dem haftenden Ei­ genkapital. Basierend auf der Risikostruktur der anrechnungspflichtigen Ak­ tiva soll sich ein Solvabilitätskoeffizient der Bank von 9,5% ergeben. In ei­ nem weiteren Schritt lassen sich nun die Eigenkapitalkosten in Abhängigkeit des aufsichtsrechtlichen Anrechnungsfaktors eines Bankgeschäftes bestim­ men.

Beträgt der aufsichtsrechtliche Anrechnungsfaktor einer Aktivposition auf das haftende Eigenkapital 100%, ergeben sich bei einem Rentabilitätsan­ spruch von 12% und einem Solvabilitätskoeffizienten von 9,5% Eigenkapi­ talkosten in Höhe von 1,14% (= 12% x 9,5% x 100%). Entsprechend sinken die Eigenkapitalkostensätze verschiedener Bankgeschäfte in Abhängigkeit ihres Anrechnungsfaktors auf 0,57% bzw. auf 0,228% bei 50%iger bzw. 20%iger aufsichtsrechtlicher Risikogewichtung. Auf die Fremdkapitalposi­ tionen der Passivseite sowie auf die nicht-unterlegungspflichtigen Positionen auf der Aktivseite, wie z.B. Barreserven und Forderungen an die öffentliche Hand und insbesondere auf die Off-Balance Sheet-Geschäfte werden bei die­ sem Ansatz keine Eigenkapitalkosten verrechnet35. Die beiden dargestellten Ansätze erscheinen als in der Praxis gut handhabba­ re Methoden. Für eine exakte Zuordnung der Eigenkapitalkosten gemäß dem

35 Anm. d. Verf.: Anstatt die aufsichtsrechtlichen Unterlegungsnormen heranzuziehen, bietet sich als Alternative an, das Eigenkapital der Gesamtbank auf die verschiedenen Geschäftsfelder an­ hand der durchschnittlichen Eigenkapitalquote von geschäftsfeldvergleichbaren (Finanz-) Dienstleistern, welche ein ähnliches Geschäftsrisko aufweisen, zu verteilen. Für das Privatkun­ dengeschäft wäre es z.B. denkbar, die durchschnittlichen Eigenkapitalquote von Einzelhandels­ ketten als Verteilungsschlüssel heranzuziehen. Gemäß dem anteiligen Eigenkapital ließe sich dann wieder der Gewinnbedarf bzw. die zu erwirtschaftende Mindestmarge der Geschäftseinheit berechnen. Allerdings wird es schwer sein, risikoidentische Vergleiche ziehen zu können. So vergeben Einzelhandelsketten i.d.R. deutlich weniger oder keine Konsumentenkredite.

199

Verursachungsprinzip sind sie jedoch zu pauschal. Zunehmend wird deshalb versucht, anhand sophistizierter Verfahren, wie z.B. dem Value- oder dem Earnings at Risk Ansatz, das bankbetriebliche Eigenkapital differenziert, ba­ sierend auf statistischen Verlustschätzungen risikobehafteten Einheiten der Bank (Geschäftsbereiche, Finanzassets etc.) zuzuordnen36.

Vielfach wird - neben dem Verursachungsprinzip - auch das Tragfähig­ keitsprinzip bei der Verrechnung von Eigenkapitalkosten vorgeschlagen. Hierbei leitet man den Verteilungsschlüssel für den Gewinnanspruch indirekt aus den Kostenüberwälzungsspielräumen der jeweiligen Geschäftsbereiche bzw. Profit-Center am Markt ab. Maßgeblich ist letztlich die Preiselastizität der Nachfrage nach Bankgeschäften in den jeweiligen Marktgebieten. Diese wird durch die Markttransparenz und die Wettbewerbsintensität ge­ prägt. Analytische Grundlage für die Ermittlung der Preiselastizität ist die Schätzung einer Preis/Absatz-Kurve, welche die relative Veränderung der Nachfrage des Geschäftsvolumens bzw. einzelner Bankgeschäfte, z.B. eines Konsumentenkredits, in Abhängigkeit von der Konditionsänderung, z.B. dem Sollzins p.a., wiedergibt37.

Beide Ansätze der Eigenkapitalkostenverrechnung, die rechnerische TopDown Ableitung des zu erwirtschaftenden Mindestergebnisses bzw. der Min­ destmarge im Einzelgeschäft sowie der Bottom-Up Tragfähigkeitsansatz las­ sen sich über ein Gegenstromverfahren (Top-Down/Bottom-Up Planung) abstimmen. Hierbei wird die progressive Mindestmargenkalkulation durch eine retrograde Tragfähigkeitsrechnung, bei der die marktlich durchsetzbaren Konditionen mit der Volumens- und Strukturplanung und dem gesamtbank­ bezogenen Gewinnbedarf abgestimmt werden, ergänzt38.

Zur besseren Übersicht stellt die folgende Abbildung nochmals die verschie­ denen Methoden zur Verrechnung von Eigenkapitalkosten in Banken gegen­ über:

36 Anm. d. Verf.: Der Value at Risk Ansatz-wird ausführlich noch im folgenden Abschnitt darge­ stellt. Beim Earnings at Risk-Approach wird das Ertragsrisiko über die Erlösvolatiltiät eines Geschäftsbereiches erfaßt. Grundsätzlich kann der Earnings at Risk-Ansatz konsistent in den Value at Risk-Ansatz überfuhrt werden. Vgl. Matten, C.: Bank-Capital [1996], S. 103 - 105 und generell zum Earnings at Risk-Ansatz S. 112 - 138. 37 Vgl. Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 460 - 462.

38 Vgl. zum kombinierten progressiv-retrograden Kalkulationsansatz: Schierenbeck, H.: Bankma­ nagement Band 1 [1997], S. 468 - 470. 200

C^^Ziel-ROE Geschäftsleitung

1

ff

Verursachungsprinzip

Geschäftsvolumen­ proportional Progressiv

Solvabilitäts­ gewichtung

Value at Risk

Abstimmung Gewinnbedarf / Ziel-RORAC / Mindestmarge III Gegenstrom­ verfahren

Retrograd

Tragfähigkeitsprinzip ff

f

Durchsetzbarkeit

Abb. 6-5: Methoden zur Verrechnung von Eigenkapitalkosten^

6.2.2 Effiziente Eigenkapitalallokation auf Basis des Value at Risk als Voraussetzung der Risk/Return-Steuerung Im folgenden Abschnitt soll auf das Verfahren der Eigenkapitalallokation und Eigenkapitalkostenverrechnung über das Value at Risk-Konzept einge­ gangen werden. Des weiteren steht dessen Verknüpfung mit Methoden der risikoadjustierten Erfolgsmessung, insbesondere dem Return on Risk Adju­ sted Capital (RORAC), im Vordergrund. Vom RORAC verspricht man sich eine Objektivierung und Vergleichbarkeit der absoluten Ergebnisbeiträge verschiedener Bereiche innerhalb des Bankkonzems und entscheidende Im­ pulse im Rahmen einer umfassenden Risk/Return-Steuerung.

6.2.2.1 Grundlegende Konzeption und Methoden zur Messung des Value at Risk Unter dem Value at Risk soll die in Geldeinheiten geschätzte, maximale ne­ gative Wertveränderung einer Vermögensposition einer Bank verstanden 39 Quelle: abgeändert übernommen von Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 1 [1997], S. 470. 201

werden, die mit einer bestimmten Wahrscheinlichkeit (Konfidenzniveau), innerhalb eines festgelegten Zeitrahmens und unter der Annahme eines be­ stimmten Risiko- bzw. Marktszenarios nicht überschritten wird40. Synonymer Begriff fur Value at Risk ist Money at Risk. Ziel des Value at Risk-Ansatzes ist es, sämtliche bankbetriebliche Risiken, insbesondere die Preisrisiken zunehmend aber auch die Bonitätsrisiken zu erfassen und anhand eines einheitlichen Maßstabes, dem Verlustrisiko in absoluten Geldeinheiten abzubilden und somit vergleichbar zu machen41. Aus Sicht des Risikomana­ gement ist der Value at Risk mit dem Betrag an Risikokapital bzw. ökonomi­ schem Kapital identisch, mit dem eine Bank eine Vermögensposition unter­ legen muß, um unerwartete Ertragsrisiken abzupuffem.

Bewertungseinheiten des Value at Risk können zunächst einzelne Bankge­ schäfte, wie z.B. Firmenkredite, Wertpapiere oder komplexe Derivatkon­ struktionen darstellen. Über die Berücksichtigung von Korrelationseffekten zwischen den Risiken der Einzelinvestitionen und unter Einbezug von auf unteren Ebenen nicht erfaßten Risikopotentialen kann versucht werden, den Value at Risk über Teilportfolios und Geschäftsbereiche hinweg bis hin zur Gesamtbankspitze zu aggregieren. Ausgangsbasis des Value at Risk-Ansatzes ist zunächst die Bestimmung der Risikofaktoren bzw. Risikoparameter (Zins- oder Wechselkursänderungsra­ ten, Aktienrenditen, Ausfallquoten usw.) einer risikobehafteten Bewertungs­ einheit42 . Des weiteren ist die Beziehung zwischen Risikofaktor und Preis bzw. Wert der Bewertungseinheit festzulegen. Hierbei können lineare oder, wie z.B. bei Derivaten, nicht-lineare Sensitivitäten bestehen. Sensitivitäten lassen sich grundsätzlich empirisch ableiten, wie z.B. beim Betafaktor, oder auf Basis von Bewertungsmodellen bestimmen. Bei den

40 Vgl. zur Definition des Value at Risk auch: Uhlir, H./Aussenegg, W.: Value-at-Risk [1996], S. 832 und Johanning, L.: Value-at-RisKModell [1996], S. 291 f. 41 Vgl. Leippold, M./Heinzl, T.: Value-at-Risk [1996], S. 48 f. Anm. d. Verf.: Der Value at Risk steht somit in Konkurrenz zu anderen Risikomaßen und Risikobewertungen, welche in der Finanzierungs- oder Kapitalmarkttheorie herangezogen werden, wie z.B. der Semivarianz und der stochastischen Dominanz. Vgl. zu Ertragsrisikomaßen generell: Bauer, C.: Risikomessung [1995], Sp. 1657 - 1666 und zur stochastischen Dominanz, bei der investorenspezifische Risi­ konutzenfunktionen in die Risikobewertung miteinfließen: Copeland, T./Weston, F.: Financial Theory [19881. S. 92-95. 42 Vgl. zu den folgenden Ausführungen: Bühler, A.: Value at Risk-Methoden [1996], S. 343 362.

202

Bewertungsmodellen existieren wiederum zwei Methoden. Erstens kann die zukünftige Entwicklung der Risikofaktoren zunächst simuliert und dann in das Preismodell eingespeist werden. Zweitens kann, wie bei der VarianzKovarianz-Methode, anhand der Verteilungseigenschaften der Risikofaktoren direkt auf die Verteilungseigenschaften der Preise bzw. Werte geschlossen werden. Zur Erfassung nicht-linearer Preisbeziehungen werden bei letzterem Ansatz die Preisbeziehungen linearisiert und entsprechende Faktorsensitivitäten bestimmt.

In einem weiteren Schritt sind mögliche Szenarien bezüglich der Entwick­ lung der Risikofaktoren zu definieren. Als Ansätze bieten sich hierfür alter­ nativ die Varianz-Kovarianz-Methode, die Monte-Carlo- und die historische Simulation, sowie Benchmark-Szenarien an. Über die Verknüpfung der Fak­ toren und unter Vorgabe eines Konfidenz- bzw. Vertrauensniveaus (z.B. 68,27%, 95,44% oder 99,74%) kann abschließend dann der Value at Risk bestimmt werden. Das Konfidenzniveau basiert i.d.R. auf der Annahme der Normalverteilung möglicher Veränderungsraten der Risikofaktoren. Es definiert sich durch die Anzahl der Standardabweichungen (z.B. la, 2a oder 3a) vom Erwartungs­ wert der Veränderungsrate. Bei einer Standardisierung der Normalverteilung bestimmen sich die Intervallgrenzen gemäß den gewählten Z-Werten (Quantile einer Standardnormalverteilung).

Zur Berechnung des Value at Risk ein vereinfachtes Beispiel: Das Treasury einer Bank investiert 100 TDM in Aktien. Basierend auf der Analyse histori­ scher Zeitreihen (Basis: Tagesrenditen) beträgt die erwartete Wertverände­ rung der Position über Nacht +1% bzw. 1 TDM bei einer Standardabwei­ chung von +/-7%43. Geht man vereinfachend von der statistischen Normal­ verteilung der Aktienrenditen aus, beträgt die maximal erwartete negative Wertveränderung bzw. der Value at Risk der Aktienposition innerhalb eines Konfidenzintervalls von 95,44% bzw. einer zweifachen Standardabweichung von 14% insgesamt minus 13 TDM (= 100 TDM x (1% - 14%)).

43 Anm.

d.

Verf.:

Standardabweichungen

(g)

lassen

sich

allgemein

berechnen

als:

wobei n:= Anzahl der Beobachtungswerte x. Vgl. Bleymüller, J. et al.: Sta-

tistik [1989], S. 19.

203

Da beim Value at Risk nur negative Abweichungen hervorgehoben werden, beansprucht der Ansatz, in Abhängigkeit des seitens des Bankmanagement vorgegebenen Konfidenzniveaus (1-a), sämtliche möglichen Umweltzustän­ de, außer der verbleibenden 50% des Restrisikos ((l-a):2), welche außerhalb des Sicherheitsniveaus fallen, zu erfassen44. Graphisch stellt sich der Value at Risk - unter Berücksichtigung des gewählten Konfidenzniveaus - somit wie folgt dar:

Abb. 6-6: Value at Risk in Abhängigkeit des Konfidenzniveaus* 5

Transformiert man eine normalverteilte, stetige Änderungsrate eines Risiko­ faktors in eine standardnormal verteilte Zufallsvariable (Z)46, kann der Value at Risk (VaRRP,) formal dargestellt werden als47 :

44 Anm. d. Verf.: Der Value at Risk-Ansatz läßt sich als Spezial fall des Downside-Risikos darstel­ len, welches in allgemeiner Form als n-tes Moment der Abweichung einer zufälligen Preisände­ rung von einem Zielwert definiert ist (lower partial moments). Im Gegensatz zum Value at Risk, bei dem durch die Vorgabe des Konfidenzniveaus (1-a) das Ziel-Risiko bestimmt wird, läßt die Downside-Wahrscheinlichkeit offen, in welchem Ausmaß der Zielwert überschritten wird. Vgl. Johanning, L.: Value-at-Risk-Modelle [1996], S. 291 f. 4 5 Quelle: Verändert übernommen von Merbecks, A.: Risikomanagement [1995], S. 171.

204

VaRRPI = RVj x

wobei i := Index des Risikoparameters bzw. Risikofaktors RP := stetiger Risikoparameter (Aktienrenditen, Zinssatz-/ Devisenkursänderungen, Ausfallquoten, Kostenabweichungen etc.) RV := Risikovolumen (Marktwert einer Einzelposition oder eines Portfolios) e := Eulersche Zahl.

Verbal läßt sich die Berechnung des Value at Risk auch wie folgt formulie­ ren48 : Value at Risk = = Gegenwärtiger Wert der Position x Sensitivität des Wertes bei Veränderungen des Risikoparameters x Potentielle Veränderung des Risikoparameters

Elementar für die Bestimmung des Value at Risk einzelner Risikopositionen ist die Identifikation geeigneter Meßansätze49. Auf eine ausführliche Darstel­ lung und Diskussion verschiedener Meßkonzepte soll an dieser Stelle ver­ zichtet werden. Grundsätzlich ist jedoch zu berücksichtigen, daß bei einigen Finanzaktiva, wie z.B. bei Derivaten, von einer nicht-linearen Beziehungen zwischen Risikofaktor und Marktwertveränderung ausgegangen werden muß50. 4$ Anm. d. Verf.: Die Standardisierung der Zufallsvariable stellt sich formal dar als: z = x - E(X) vgl. Bleymüller, J. et al.: Statistik [1989], S. 21. a

47 Vgl. Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 15 - 20.

48 Vgl. Matten, C.: Bank Capital [1996], S. 61. 49 Anm. d. Verf.: Grundsätzlich kann man - wie ausgefuhrt - den Value at Risk auf Basis des Va­ rianz-Kovarianz Ansatzes, des Verfahrens der historischen Simulation oder über eine MonteCarlo-Simulation herleiten. Der Varianz-Kovarianz Ansatz entspricht im theoretischen Kem der Portfolioselektionstheorie von Markowitz. Die Monte-Carlo-Simulation wird noch im weiteren dargestellt. Bei der historischen Simulation, welche ohne die Annahme der Normalverteilung möglicher Marktwertveränderungen auskommt, wird eine Bewertungseinheit zunächst in Marktrisikofaktoren aufgespalten. Auf Basis der aus der Vergangenheit abgeleiteten Verände­ rung dieser Faktoren wird für jeden Tag des historischen Betrachtungszeitraums die Wertverän­ derung der Bewertungseinheit ermittelt und der Größe nach zu einer Häufigkeitsverteilung ge­ ordnet. Vgl. hierzu auch: Johanning, L.: Value-at-Risk-Modelle [1996], S. 292 f. 50 Anm. d. Verf.: Beispielsweise ist bei größeren Wertveränderungen des Underlying von Optio­ nen das Optionsdelta i.d.R. nicht mehr ausreichend, um die Preisentwicklung der Option zu er­ fassen. Unter diesen Umständen ist dann vielmehr als Risikoparameter das Optionsgamma her­ anzuziehen, welches Konvexitätseffekte in der Preisbildung berücksichtigt. Darüber hinaus sind nicht-lineare Wertveränderungen auch in bezug auf veränderte implizite Volatilitäten über das

205

In diesen Fällen sind - wie ausgeführt - geeignete Bewertungsmodelle und Risikoszenarien heranzuziehen. Beispielsweise werden im Falle der Bestim­ mung des Value at Risk von Derivaten häufig sogenannte Monte CarloSimulationen durchgefuhrt. Mit dieser Methodik versucht man, Häufigkeits­ verteilungen über vorgegebene Verteilungen von Marktpreisen und unter Einbezug eines Zufallszahlengenerators simulierte Marktbewegungen zu schätzen51. Einschränkend muß bei der Messung des Value at Risk auch beachtet wer­ den, daß bei vielen Risikopositionen, wie z.B. bei Firmenkrediten, nicht von einer Normalverteilung der Risikofaktoren, hier die erwarteten Ausfallraten oder Risikokosten eines Bonitätssegmentes, ausgegangen werden kann. Übli­ cherweise ist die Verteilung von Verlusten in Folge von Kreditausfällen in höchstem Maße nicht der Norm entsprechend und komplex52. Bei der Berechnung des Value at Risk eines Kredites muß des weiteren der durchschnittlich im Risiko stehende Betrag erfaßt werden. Dieser wird zu­ nächst durch den Tilgungsplan bestimmt, d.h. je nach Tilgungsdynamik (linear / progressiv) verhält sich der über die Laufzeit eines Kredites hinweg im Risiko stehende Betrag unterschiedlich. Darüber hinaus ist auf diesen Be­ trag der erwartete Gegenwert der Kreditsicherheiten anzurechnen.

Aufgrund möglicher Wertverluste unterliegen aber auch die Sicherheiten ei­ nem Value at Risk, welcher mit zunehmender Laufzeit des Kredites kumula­ tiv steigt. Beide Beträge können daher gegenläufig verlaufen. Einerseits sinkt z.B. bei einer linearen Tilgung der offene, zur Rückzahlung ausstehende Kreditbetrag gleichmäßig, wobei andererseits der anzurechnende Wert der Sicherheiten, aufgrund des kumulativ ansteigenden Wertverfallrisikos mit einer logarithmischen Wachstumsrate verfällt53.

sogenannte Optionsvega zu erfassen. Vgl. Wee, L.-S./Lee, J.: RAROC [1995], S. 19 f. und Brammertz, W.: Simulationstechniken (I) [1997], S. 24. 51 Vgl. Groß, H./Knippschild, M.: Risikocontrolling [1995], S. 87.

52 Vgl. Parsley, M.: Revolution [1995], S. 42. Anm. d. Verf.: Orientiert man sich zum Zeitpunkt der Kreditvergabe am maximalen Ausfallrisiko während der Laufzeit des Kredites, läßt sich der Value at Risk (VaR) eines Kreditengagements über die erwartete maximale Ausfallrate bei ei­ nem vorgegebenen Signifikanzniveau und in Abhängigkeit der Bonität des Kreditnehmers ver­ einfacht annähem als: VaR = KreditexposureMax x Maximale Ausfallrate(Signjrikanznjveau) - Erwartete Risikokosten.

53 Vgl. Matten, C.: Bank Capital [1996], S. 66 - 69.

206

Bei Festzinspositionen kann man versuchen, potentielle Marktwertverände­ rungen über die Volatilität der laufzeitkongruenten Diskontierungssätze (Zero-Bond Rates) für die einzelnen Zins- (und Tilgungs-) Zahlungen sowie deren Schwankungsinterdependenzen zu schätzen54. Der Value at Risk der Position läßt sich dann über ein Cash Flow Mapping ermitteln55. Somit kann der Barwert jeder einzelnen Zahlung entsprechend seiner Sensitivität auf laufzeitbezogene Zinssatzänderungen bestimmt werden, wodurch sich der Value at Risk auch bei nicht-parallelen Verschiebungen der Zinsstrukturkur­ ve simulieren läßt56. Value at Risk-Messungen sind durch ein permanentes Back-Testing, anhand der Analyse historischer Risikoprognosen und effektiver Risiken, hinsichtlich ihrer Funktionsfähigkeit zu überprüfen57.

6.2.2.2 Aggregation des Value at Risk auf Geschäftsbereichs- und Gesamtbankebene Die bisherigen Ausführungen zum Value at Risk bezogen sich auf die Be­ stimmung des Wertänderungsrisikos von Einzelpositionen. Für die Erfassung des Gesamtrisikopotentials der Bank gilt es, den Value at Risk sämtlicher Bankgeschäfte - unter Berücksichtigung von Diversifikationseffekten und ergänzt um Betriebs- und sonstige Risiken - zum Capital at Risk (Risikokapital) der Gesamtbank zu aggregieren. Die Erfassung des Capital at Risk der Gesamtbank kann grundsätzlich über zwei Auswertungsdimensionen erfolgen. Grundlage ist zunächst die Bestim­ mung des Value at Risk verschiedener Risikoarten innerhalb der Geschäfts­ felder einer Bank. Das Gesamtbankrisiko kann dann entweder über die Ag­ gregation der Risikopotentiale der Geschäftsfelder hergeleitet oder alternativ über die Aggregation der Risikopotentiale der verschiedenen Risikoarten ermittelt werden58.

54 Vgl. Uhlir, H./Aussenegg, W.: Value-at-Risk [1996], S. 834. 55 Vgl. zur Vorgehensweise des Cash-Flow Mapping mittels sog. "standard building blocks" und mittels der Preisvolatilität interpolierter Zero-Bond Renditen: Wittrock, C./Jansen, S.: Gesamt­ bankrisikosteuerung [1996], S. 912 - 915. 56 Vgl. Groß, H./Knippschild, M.: Risikocontrolling [1995], S. 87 - 94.

57 Vgl. Johanning, L.: Value-at-Risk-Modelle [1996], S. 295 f. 58 Vgl. hierzu auch die Risiko-Matrix in: Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 9. 207

Im folgenden soll zuerst der Value at Risk des DM-Zinsbuches der Gesamt­ bank bestimmt werden59. Dieses definiert sich z.B. aus aktivischen Positio­ nen, wie z.B. aus Kundenkrediten, Anleihebeständen sowie passivischen Positionen, wie z.B. Spareinlagen, Festgelder und Inhaberschuldverschrei­ bungen. Um den aggregierten Value at Risk des DM-Zinsbuches zu bestim­ men, können die Zahlungsströme der einzelnen Positionen zu einem “Super Cash Flow" saldiert werden.

Dieser "Super Cash Flow" wird dann mit den laufzeitspezifischen Renditevo­ latilitäten und einer Korrelationsmatrix der laufzeitspezifischen Renditevo­ latilitäten multipliziert. Aufbauend auf dem dargestellten Prinzip läßt sich dann fortlaufend der Value at Risk auf Geschäftsfeldebene bzw. auf Gesamt­ bankebene berechnen. Hierbei wird implizit das Zinsänderungsrisiko der Ge­ samtbank erfaßt, jedoch nicht das Ausfallrisiko der Kreditengagements. Bei der dargestellten Vorgehensweise ist zu beachten, daß der so ermittelte Value at Risk sich aus dem aktuellen Geschäftsbestand der Bank ableitet, d.h. sich auf die derzeit abgeschlossenen Bankgeschäfte bezieht60. Zukünftige Bilanzstrukturveränderungen bzw. Geschäftspläne und damit einhergehende Variationen des Gesamtbank-Value at Risk bleiben unberücksichtigt. Somit wird hier nicht das gesamtbankübergreifende, mittel- und längerfristige Zinsänderungsrisiko bzw. der Value at Risk, den das Treasury durchschnitt­ lich zu tragen hat, erfaßt61.

Im Aktienportfolio der Bank ließe sich der Value at Risk gemäß der Portfo­ lioselektionstheorie berechnen. Bei zwei Wertpapierpositionen A und B, de­ ren Renditen annahmegemäß normalverteilt sind, läßt sich das Gesamtrisiko formal darstellen als:

59 Vgl. im folgenden: Wittrock, C./Jansen, S.: Gesamtbankrisikosteuerung [1996], S. 915.

60 Vgl. auch: Brammertz, W.: Simulationstechniken (II) [1997], S. 115.

61 Vgl. hierzu auch: Moser, H./Quast, W.: Organisation [1994], S. 677 und S. 680 - 683. Anm. d. Verf.: Der zukünftige Value at Risk des Treasury ließe sich möglicherweise unter Einbezug des Zinsänderungsrisikos des Neugeschäftes, welches unterstützt durch eine Monte-CarloSimulation angenähert wird, bestimmen. 208

VaRportfoiio -

+ VaRj + 2 x VaRA VaRB x pA B

wobei

Pa,

b •= Korrelationskoeffizient zwischen den Marktwertveränderungen der Wertpapiere A und B

VaR a / B • = Marktwert x Z-Wert x Sigma x ^/Zeithorizont in Handelstagen

Hierbei kommen möglicherweise wiederum Diversifikationseffekte zum Tra­ gen, die eine Verminderung des Value at Risk bzw. ökonomisch gebundenen Risikokapitals aufPortfolioebene zur Folge haben.

In einem übergreifenden Risikoerfassungsprozeß wäre nun das Risikopoten­ tial sämtlicher anderer Risikoarten bzw. Geschäftsbereiche der Bank, wie z.B. das Ausfallrisiko des Kreditportfolios im Firmenkundenbereich - unter Einbezug der gegenseitigen Risikoverbundeffekte - zu aggregieren63. Bei der Zusammenfassung der Teilrisiken reduziert sich normalerweise der Value at Risk bei Universalbanken durch die Einbeziehung der Risikoabhängigkeiten einzelner Geschäftsbereiche, z.B. dem Investment Banking und dem Com­ mercial Banking, erheblich64. Verallgemeinert kann man den aggregierten Gesamtbank-Value at Risk (VaRßesamtbank) - unter Einbezug sämtlicher risi­ kobewerteter Finanzpositionen - durch eine Linearkombination darstellen als65 : VaR,' VaR Gesamtbank

(vaR,...VaRn) x K(n n)

lVaRnJ wobei i := Risikoparameter bzw. Auswertungsdimension (Risikoart bzw. / Einzelposition / Portfolio / Geschäftsbereich) Kj j := Korrelationsmatrix (Verbundeffekte zwischen verschiedenen Risikoparametern)66 .

6^ Anm. d. Verf.: Die Anwendung des Quadratwurzelgesetzes bedingt die stochastische Unab­ hängigkeit der Wertveränderungen (Gewinne und Verluste) der Aktienposition und ist nur eine approximative Annäherung. 63 Vgl. zur formalen Erfassung von Risikoverbundeffekten in Banken auch: Dörner, J.: Risikover­ bundeffekte [1996]. 64 Vgl. zur Aggregation des Value at Risk auf Gesamtbankebene auch: Uhlir, H./Aussenegg, W.: Value-at-Risk [1996], S. 835 und Wittrock, C./Jansen, S.: GcsamtbankrisikQStCUgrung [1996], S.916. 6$ Vgl. Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 16 und S. 20 - 23 sowie Brüning, J.-B./Hoffjan, A.: Gesamtbanksteuerung [1997], S. 365. 66 Anm. d. Verf.: Als Datenbasis für die Korrelationsmatrix von Positionen, welchen Preisrisiken inhärent sind, bietet es sich an, die von J. P. Morgan kostenfrei über das Internet zur Verfügung

209

Interpretiert man das Value at Risk-Konzept als umfassenden Ansatz zu Er­ fassung sämtlicher Ertragsrisiken einer Bank, müssen über die Marktpreisund Kreditrisiken hinaus auch noch die gesamten operativen Risiken der Ge­ schäftsbereiche erfaßt werden. Operative Risiken werden normalerweise in Verbindung mit defekten Informations- und Abwicklungssystemen bzw. de­ ren mangelhafter Anwendung oder Überwachung assoziiert und lassen sich nur schwer quantifizieren.

Erweitert man den Begriff der operativen Risiken zu den allgemeinen Be­ triebsrisiken, muß insbesondere das Auslastungsrisiko der Infrastruktur einer Bank (Gebäude, Informationstechnologie, Personal), wie z.B. der OverheadKosten von Stabsbereichen der Zentrale, von stationären und elektronischen Vertriebskanälen usw. erfaßt werden. Grundsätzlich bestimmt sich das Fix­ kostenrisiko über den relativen Anteil der umsatzunabhängigen fixen Kosten zu den umsatzabhängigen variablen Kosten (operating leverage) eines Unter­ nehmens67 . Werden die Fixkosten nicht vollständig gedeckt bzw. in das zu erwirtschaftende Mindestergebnis miteinkalkuliert, müssen eventuell auftre­ tende Unterdeckungen mit Eigenkapital kompensiert werden. Trotz der Tatsache, daß Universalbanken erhebliche operating leverage Risi­ ken aufweisen, ist die Quantifizierung von Fixkosten- bzw. Kapazitätsrisiken bisher nur wenig erforscht68. Zur Bestimmung dieser Größe wäre es denkbar, zunächst eine Wahrscheinlichkeitsverteilung für die Deckungsbeiträge (= (Konditionsbeiträge ./. Standard-Betriebskosten ./. Standard-Risikokosten + zurechenbare Provisionserträge) x Geschäftsvolumen) einzelner Geschäftsbzw. Vertriebsbereiche über historische Ertragsanalysen zu ermitteln. Im Sinne eines statistisch abgeleiteten Break-Even bzw. Kapazitätsrisikos wäre dann der Value at Risk äquivalent mit dem innerhalb eines vorgegebenen Si­ gnifikanzniveaus nicht gedeckten Fixkostenblocks des Betriebsbereichs. Vereinfachend läßt sich das durch Betriebsrisiken induzierte Capital at Risk im Sinne eines Benchmark auch über einen Vergleich der Eigenkapitalaus­ stattung spezialisierter Finanzvermittler oder Finanzbroker, die aufgrund ih­

gestellten, täglich aktualisierten Varianzen und Korrelationen verschiedener Risikoparameter, wie z.B. von Wechselkursen, Zerobondfaktoren etc., heranzuziehen (URL: http//www.j pmorgan .com/riskmetrics/). 67 Vgl. Drukarczyk, J.: Finanzierung [1993], S. 121 f.

68 Anm. d. Verf.: Eine der wenigen aktuellen Ausführungen zur Quantifizierung der Risiken des Technisch-Organisatorischen-Bereichs (TOB) finden sich in: Everding, M.: Kostenmanagement [1995], S. 49 - 52. 210

res Geschäftsgegenstandes keine oder vemachlässigbar geringfügige Bonitäts- oder Preisrisiken tragen, indirekt annähem69. Im Retail Banking wäre z.B. ein Benchmarking zur Eigenkapitalausstattung von Einzelhandelsunter­ nehmen, wie z.B. Supermarkt- oder Drogerieketten, denkbar70.

Manche Banken, wie z.B. Chase Manhattan, veranschlagen das operative Risiko von Geschäftseinheiten einfach auch nur mittels eines subjektiven Risikofaktors, der nicht mathematisch-statistisch abgeleitet wird, sondern die subjektive Einschätzung des Bankmanagement widerspiegelt71.

Schließlich ist der Value at Risk der verschiedenen Risikoarten - Kredit-, Marktpreis-, operative und sonstige Risiken - gesamtbankübergreifend zum Capital at Risk zu kumulieren. Geht man von einer konservativen Risikopo­ litik aus, kann der Value at Risk einzelner Risikoarten auch unter Vernach­ lässigung möglicher Diversifikationseffekte aggregiert werden. Somit ver­ mindert sich der Sicherheitspuffer zur Absoption schlagend werdender Risi­ ken um den Diversifikationseffekt. Der Sicherheitspuffer definiert sich hier als Differenz von Reinvermögen und Capital at Risk. Graphisch stellen sich die erläuterten Zusammenhänge wie folgt dar:

69 Vgl. Schmittmann, S.: Ressourcen-orientierte [1996], Folie 6 und 9.

70 Interviewergebnisse.

71 Vgl. Matten, C.: Bank Capital [1996], S. 62 f.

211

Abb. 6-7: Aggregation des Value at Risk zum Capital at Risk12

Eine vollständig statistisch-mathematisch fundierte Quantifizierung sämtli­ cher bankbetrieblicher Risiken erscheint - wie schon angedeutet - nicht glaubwürdig. Vielmehr können bestimmte Risiken nur näherungsweise, d.h. anhand geeigneter Vergleichsgrößen geschätzt oder nur qualitativ bzw. ordi­ nal erfaßt werden. Insofern ist es denkbar, einzelne Risiken bei der Aggrega­ tion auf Gesamtbankebene bewußt herauszunehmen oder über pauschale Schätzungsansätze zu integrieren.

12 Quelle: Abgeändert und erweitert übernommen von Moser, H./Quast, W.: Organisation [1994], S. 677 und Wee, L.-S. / Lee, I: RAROC [1995], S. 45.

212

6. 3

Bestimmung des eingesetzten Risikokapitals und der Risikodeckungsmasse als Ausgangspunkt der Risk/Return-Steuerung

Mit dem Value at Risk-Ansatz kann man versuchen, das Risikopotential ver­ schiedener Geschäftsfelder oder Risikoarten zu bestimmen. In einem weite­ ren Schritt ist zu überprüfen, inwieweit der Value at Risk in eine umfassende Risk/Retum-Steuerung zu integrieren ist.

6.3.1

Generelle Vorgehensweise

6.3.1.1

Abstimmung des Risikokapitals mit der Risikotragfähigkeit

Ausgehend von der Annahme, daß das Bankmanagement die vorgegebenen Ertragsziele nur über die Aufnahme risikobehafteter Bankgeschäfte erzielen kann, muß die Untemehmensfuhrung zunächst die Höhe des Risikokapitals bzw. Capital at Risk bestimmen, welches in Abhängigkeit bestimmter Risi­ koszenarien maximal durch schlagend werdende Risiken verbraucht werden kann. Im Kem des Problems steht somit die Festlegung des Anteils am Buchkapi­ tal, genauer gesagt am Reinvermögen der Bank - also dem Buchkapital ein­ schließlich stiller Reserven - welcher für eine bestimmte Periode zur Unterle­ gung von Bankgeschäften und den sonstigen bankbetrieblichen Risiken ein­ geplant werden kann. Unter Risikokapital wird somit die maximal erlaubte negative Abweichung vom Reinvermögen einer Bank verstanden73 .

Hierbei gilt es, einen Kompromiß zu finden. Würde einerseits das gesamte Reinvermögen einer Bank in Form von Capital at Risk auf die einzelnen Ge­ schäftsfelder, Produkte etc. allokiert, käme dies einer Situation gleich, bei der man permanent den Konkurs des Institutes riskiert. Geringfügige Abwei­ chungen vom maximal erwarteten Verlustpotential würden das gesamte Ei­ genkapital der Bank aufzehren, was unmittelbar die Überschuldung des Insti­ tutes zur Folge hätte.

73 Vgl. Flesch et al.: Barwertkonzept [1994], S. 279. Anm. d. Verf.: Alternativ kann man das Ri­ sikokapital als freies Kapital bezeichnen, welches die Bank bei schlagend werdenden Risiken einsetzen kann, ohne die Erfüllung ihres Solvabilitätskoeffizienten zu gefährden. Diese Defini­ tion erscheint jedoch als zu wenig operabel. Vgl. zur Definition: Jacob, H.-R. et al.: Risikoma­ nagement [1995], S. 560. 213

Andererseits kann das Bankmanagement nicht im Sinne einer Strategie der vollkommenen Risikovermeidung auf die Übernahme von Risiken verzich­ ten. Das Eingehen von Risiken ist elementarer Bestandteil des Bankgeschäf­ tes und notwendige Bedingung zur Befriedigung der Rentabilitätsansprüche der Bankaktionäre. Geht man davon aus, daß ein Konkurs des Kreditinstitutes unbedingt vermie­ den werden muß, da die Gläubiger zu schützen sind und die Stabilität des Fi­ nanzsystems gewährleistet werden muß, ist seitens der Untemehmensfuhrung somit ein Ausgleich zwischen dem Insolvenzrisiko der Bank und dem maxi­ mal zulässigen Risk Exposure auf Gesamtbankebene zu finden. Die Einhal­ tung des maximalen Risk Exposure der Gesamtbank wird - wie schon ange­ deutet - über die Budgetierung des Capital at Risk bzw. Risikokapitals auf die Geschäftsbereiche in Form von Risikolimiten organisatorisch abgesichert.

Grundsätzlich wird sich die Festlegung des maximalen Risikopotentials auf Gesamtbankebene an einem Risikotragfähigkeitskalkül orientieren. Ein hun­ dertprozentiges Risikogleichgewicht wird sich nur schwer realisieren lassen. Insofern muß durch das Bankmanagement ein szenarioabhängiges Toleranz­ niveau (X%) vorgegeben werden, bei dem mit einer gewissen Wahrschein­ lichkeit (P) die Risikotragfähigkeit der Gesamtbank (Risk Taking Capacity) noch gewährleistet ist. Dies läßt sich verbal auch darstellen als74 : P {Total-Verlustpotential [Capital at Risk]Szenari0 j < RisikotragfähigkeitspotentialSzenario j der Bank} iX%

Basierend auf dem Capital at Risk Ansatz kann die Risikotragfähigkeit als die Anzahl der Jahre operationalisiert werden, in denen gemäß einem von der Untemehmensfuhrung vorgegebenen Risikoszenario und Konfidenzniveau der maximal erwartete Verlust das Reinvermögen oder Anteile davon nicht durchschlägt. Indirekt ergibt sich durch diese Vorgabe, daß das Betriebsbzw. die Geschäftsbereichsergebnisse nur eine vorgegebene Anzahl von Standardabweichungen maximal vom Erwartungswert abweichen dürfen75. Im Extremfall muß die Risikotragfähigkeit unter Veranschlagung eines

74 Vgl. hierzu auch: Schierenbeck, H.: Konzeption [1995], S. 9 f.

75 Vgl. Schmittmann, S.: Ressourcen-orientierte [1996], Folie 10.

214

Stress-Szenarios oder Worst-Case, in dem das Überleben der Bank gefährdet ist, überprüft und abgestimmt werden76. Bei der Bestimmung der Risikotragfähigeit gemessen am Capital at Risk können auch Sicherheitsanforderungen von Ratingagenturen in Betracht ge­ zogen werden, die erfüllt werden müssen, um ein bestimmtes Rating zu (er-) halten. Beispielsweise könnte es sein, daß ein A-Standard Rating der Bank an die Bedingung geknüpft wird, daß die Insolvenzwahrscheinlichkeit innerhalb der nächsten X Jahre, gemessen am Risk-Exposure und an der Risikotragfä­ higkeit eines Instituts, ein tausendstel beträgt77.

Letztendlich hängt es von der Risikoneigung des Vorstandes ab, wieviel Pro­ zent des Reinvermögens zur Risikodeckung bei sog. '’Stress-Szenarien” ver­ anschlagt werden und wieviel ökonomisches Kapital in Form von Limiten zur Deckung von Kapitalwertverlusten über einzelne Risikolimite auf die Ge­ schäftsfelder verteilt wird78. Flesch et al. gehen jedoch davon aus, daß die Kapitalgeber die Geschäftslei­ tung der Bank bei der Bestimmung des Risikokapitals in der Weise beein­ flussen, daß im Falle eines "Worst Case" Szenarios in allen Teilportfolios ihre Ertragserwartungen noch erfüllt werden können79.

6.3.1.2 Bestimmung der Komponenten der Risikodeckungsmasse

Neben der Bestimmung des maximalen Risikorahmens in Form des Capital at Risk muß die Geschäftsführung auch die Zusammensetzung der Risikodekkungsmasse klarstellen. Darüber hinaus ist im Sinne eines Verwendungsplans der Verbrauch einzelner Komponenten der Risikodeckungsmasse festzule­ gen. Für diese Zwecke ordnet man einzelne Bestandteile der Deckungsmasse dem zu erwartenden Risikopotential unter Veranschlagung verschiedener Belastungsszenarien zu.

76 Vgl. zum Stress-Test einzelner Portfolios bei Bankers Trust: Wee, L./Lee, J.: RAROC [1995], S. 42. Vgl. generell: Schierenbeck, H.: Konzeption [1995], S. 8 - 13. 77 Vgl. Oliver Wyman, Vortrag International Bankers Forum, Barcelona [1996]. Anm. d. Verf.: Interviewergebnisse zeigen jedoch eine kritische Aufnahme dieser These. 78 Vgl. hierzu auch: Groß, H./Knippschild, M.: Risikocontrolling [1995], S. 103 f.

79 Anm. d. Verf.: Unter der Annahmen, daß eine Reinvermögensminderung mittelfristig ausge­ schlossen werden soll, wird dann empfohlen, die absolute Höhe des Risikokapitals auf die durchschnittliche Performance des Gesamtbankportfolios zu beschränken. Vgl. Flesch et al.: Barwertkonzept [1994], S. 280. 215

Bei einem Normalszenario, welches mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit ein­ tritt, wird man üblicherweise nur auf solche Elemente des Reinvermögens zurückgreifen, deren Inanspruchnahme nicht öffentlichkeitswirksam ist, wie z.B. auf den laufenden bzw. erwarteten Jahresüberschuß. Im negativen Bela­ stungsfall, welcher mit einer mittleren bis geringen Wahrscheinlichkeit ein­ tritt, können zur Deckung des Verlustes stille Reserven mobilisiert werden80. Unter Berücksichtigung der Vertrauensfunktion des Bankeigenkapitals und um einen Banken-Run zu vermeiden, sollten nur bei Extrem- bzw. Stresszen­ arien Rückgriffe auf solche Bestandteile des Eigenkapitals erfolgen, die öf­ fentlich nachvollzogen werden können. Für operative Zwecke läßt sich die Risikodeckungsmasse einer Bank grob in den laufenden bzw. erwarteten Jahresüberschuß, inklusive im Einzelgeschäft kalkulierter und tatsächlich vereinnahmter Standardrisikoprämien und in den Substanzwert der Bank, inklusive stiller Reserven sowie unter Einbezug er­ gänzender Komponenten des haftenden Eigenkapitals, unterteilen. Die fol­ gende Abbildung stellt die Komponenten der Risikodeckungsmasse detail­ liert dar und ordnet sie verschiedenen Belastungsszenarien zu. Bei der Be­ stimmung der Deckungsmasse wird hierbei von einer Bilanzierung der Bank nach HGB ausgegangen. Bilanziert eine Bank nach IAS, werden die Kompo­ nenten zur Bildung stiller Reserven stark eingeschränkt und die Gefahr eines öffentlichkeitswirksamen Rückgriffs steigt. Zur Ergänzung der Darstellung der Risikodeckungsmasse sind Beispielszahlen angeführt:

80 Vgl. Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 40 f. 216

Risikodeckungs­

Komponenten der Risikodeckungsmasse

Verbrauch

masse

(in Mio. GE) Einzeln

Kumuliert

15

15

Vereinnahmte Standardrisikokosten

Normal-

285

300

Überschuß laufender/erwarteter Erträge über Sach- und Per­

Szenario

sonalaufwendungen (ohne vereinnahmte Standardrisikoko­

sten und normierten Gewinnbedarf)

150

450

Überdotierung an Wertberichtigungen

150

600

Vorsorgereserven nach § 340 f HGB

200

800

Stille Reserven in Wertpapieren (Eigenhandel)

600

1.400

Stille Reserven in Beteiligungen und verbundenen Unter­

[hohe Wahr­ schein­ lichkeit]

Negativer Belas­

nehmen (> 50%-Anteil)

tungsfall 250

1.650

Stille Reserven in betriebsnotwendigen Gebäuden

600

2.250

Stille Reserven in Beteiligungen und verbundenen Unter­ nehmen (< 50%-Anteil)

700

2.950

200

3.150

Normierter Gewinnbedarf

Crash-

Erlöse aus der Liquidation nicht-betriebsnotwendigen

Case

Vermögens (Grundstücke, Immobilien etcj________ Gewinnrücklagen______________/ Öffendichkeits-'\

1.200

4.350

3.500

7.850

2.500

10.350

Gezeichnetes Kapital

1.500

11.850

Genußrechtkapital und nachrangige Verbindlichkeiten

[X]

[mittlere / geringe Wahr­ schein­ lichkeit]

Kapitalrücklagen

____________

(

^rksamkeü

)

[extrem geringe

Wahrscheinlichkeit]

Garantiefonds- und Haftungszusagen

[X = Verlust - internes Risikodeckungspotential der Bank (11.850 GE)]

Abb. 6-8: Risikodeckungsmasse von Banken^

Man kann versuchen, die einzelnen Komponenten der Risikodeckungsmasse mit dem Capital at Risk bzw. Risikopotential, welches bezogen auf das Risi­ kovolumen der Gesamtbank unter Veranschlagung verschiedener Risikos­ zenarien berechnet wird, analytisch abzustimmen82. Dabei wird das unter Vorgabe verschiedener Sicherheitsniveaus bzw. Z-Werte (z.B. 1, 2, 3,5 und

8^ Quelle: Verändert und erweitert übernommen von: Meybom, P.: Effiziente [1996], Folie 13 und Schierenbeck, H.: Bankmanagement [1994], S. 505. 82 Vgl. im folgenden: Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 40 - 49.

217

4 ) ermittelte Capital at Risk den Komponenten der Risikodeckungsmasse der Bank gegenübergestellt. In der Regel wird sich hier jedoch nur zufällig eine Übereinstimmung von Capital at Risk und Höhe der Deckungskomponenten ergeben.

Daher kann das Bankmanagement umgekehrt versuchen, durch einen Ab­ gleich der Höhe der Deckungskomponente mit der geschätzten Dichte- und Verteilungsfunktion der Gesamtbankerträge, die Wahrscheinlichkeit eines Verlusts in entsprechender Höhe bzw. die Maximalwahrscheinlichkeit, mit der ein entsprechender Verlust nicht überschritten wird, zu bestimmen. Ge­ gebenenfalls sind dann Maßnahmen zur Abstimmung von Risikodeckungs­ masse und Risikopotential erforderlich83.

6 .3.2 Abstimmung von Risk Exposure und Risikodeckungsmasse unter dem Aspekt des Shareholder Value

Im Rahmen der Abstimmung von Risikopotential und Risikodeckungsmasse kann sich das Bankmanagement mehrerer Hebel bedienen, die kurz oder langfristig aktivierbar sind und die auf die direkte oder indirekte Bewirtschaf­ tung des Eigenkapitals zielen. Grundsätzlich ist beim Abstimmungsprozeß zu unterscheiden, ob gemessen am Risikopotential ein Defizit oder ein Über­ schuß an Risikodeckungsmasse vorhanden ist.

Bei negativen Abweichungen bietet es sich für die Unternehmensleitung an, entweder die Höhe des Risk Exposure des Gesamtbankportfolios zu reduzie­ ren oder die Höhe der Deckungsmasse gemäß dem Risikopotential anzupas­ sen. Setzt man an der Risikodeckungsmasse an, kann das Bankmanagement langfristig ein Ungleichgewicht zwischen Risikopotential und Risikodekkungsmasse durch eine Kapitalerhöhung oder durch eine Erhöhung der The­ saurierungsquoten erzielen, was jedoch den Ergebnisanspruch der Bankak­ tionäre treibt.

Übertrifft die Risikodeckungsmasse bzw. die Eigenkapitalkapazität einer Bank langfristig deren Risikopotential, kann das überschüssige Eigenkapital an die Eigentümer bzw. Bankaktionäre über Aktienrückkäufe oder eine Er­ höhung der Ausschüttungsquoten zurückgegeben werden. Eine Analyse der langfristigen finanzierungspolitischen Stellhebel aus der Perspektive des Sha­ reholder Value erfolgt in Kapitel sieben. 83 Vgl. hierzu auch: Schierenbeck, H./Lister, M.: Risikokapitalallokation [1997], S. 494 f.

218

Setzt man kurzfristig am Risikopotential an, lassen sich NettingVereinbarungen im Derivategeschäft (durch Aufrechnung gegenläufiger Ri­ sikopositionen mit einem Geschäftskontrahenten), wahmehmen84. Bedeut­ samer für die kurzfristige Steuerung des Risk Exposure der Gesamtbank ist jedoch der Einsatz von Derivaten. Im Rahmen des ’’Fine-Tuning" lassen sich Risiken hierdurch gezielt versichern bzw. hedgen. Gegenwärtig betrifft dies hauptsächlich die Steuerung des Zinsänderungsrisikos durch den Einsatz von Zinsderivaten. Zukünftig ist aber auch der verstärkte Einsatz von Kreditderi­ vaten im Rahmen der Steuerung des Ausfallrisikopotentials des Firmenkre­ ditportfolios denkbar85. Aus strategischer und wirkungsbezogener Sicht bietet sich natürlich auch ei­ ne Verbesserung der Risikodiversifikation innerhalb des Gesamtbankportfo­ lios zur Steuerung des Risk Exposure an. Darüber hinaus steht dem Bankma­ nagement - insoweit technisch möglich - langfristig die Verbriefung und Ver­ äußerung risikobehafteter Positionen im Rahmen der Sekuritisierung offen, was der Bank zusätzlich finanzielle Flexibilität verschafft86.

Entscheidendes Kriterium für die Wahrnehmung der verschiedenen Handlungsaltemativen aus der Perspektive des Shareholder Value sind die Risiko­ prämien, welche für die Freistellung der jeweiligen Risiken zu leisten sind bzw. im umgekehrten Falle, welche durch die Risikoaufhahme voraussicht­ lich verdient werden können87. Ultimative Benchmarks für die bezahlten bzw. erhaltenen Risikoprämien sind wiederum die kurz- und langfristigen risikoäquivalenten Rentabilitätserwartungen der Bankaktionäre bezogen auf das der Bank zur Verfügung gestellte Eigenkapital.

84 Vgl. zum Abschluß von Novations- und Liquidationsnettingverträgen im (OTC-) Derivatehan­ del: Höfer, B.: Netting [1997], S. 50 - 53 und Berner, M.: Vertragliches Netting [1996], S. 753 757. 85 Vgl. zu den Anwendungsmöglichkeiten von Kreditderivaten: Babbel, D.: Insuring Banks [1989], S. 487-505. 86 Vgl. Jacob, H.-R. et al.: Portefeuillebewirtschaftung [1997], S. 91 - 93.

87 Anm. d. Verf.: Beispielsweise wird durch Hedging - unter Einbezug möglicher Insolvenzko­ sten, die beim Konkurs der Bank auftreten würden - kein Mehrwert geschaffen, wenn die Hedgekosten über den Renditeerwartungen der Bankaktionäre liegen et vice versa. 219

6.4

Verknüpfung von Ziel-ROE und RORAC als Kern der Risk/Return-Steuerung

6.4.1 Ermittlung risikoadjustierter Erträge Nachdem das Bankmanagement den Risikorahmen sowie die Risikodekkungsmasse vorgegeben hat, gilt es nun, das genehmigte Capital at Risk in ein Risk/Retum-Steuerungssystem zu integrieren. Ziel dieses Steuerungssy­ stems ist es, die Ergebnisansprüche auf das eingesetzte Risikokapital über die operative Geschäftsplanung auf einzelne Geschäftsbereiche und Bankge­ schäfte herunterzubrechen.

Grundlegende Voraussetzung für eine effiziente Eigenkapitalallokation in­ nerhalb des Bankkonzems ist die simultane Betrachtung von Erträgen und Risiken. Methodische Hilfsmittel sind hierfür insbesondere Instrumente der risikoadjustierten Erfolgsmessung bzw. Risk Adjusted Profitability Measu­ rement (RAPM)88.

6.4.1.1 Bedeutung der risikoadjustierten Erfolgsmessung

Ertragsrisikoadjustierte Erfolgskennzahlen sollen Hinweise geben, wie renta­ bel Investitionen der Bank relativ zu dem ihnen inhärenten ökonomischen Risiko bzw. Value at Risk sind. Grundlegender Gedanke der risikoadjustier­ ten Erfolgsmessung ist es, daß der absolute Ertrag einer Investition keine objektive Vergleichsgrundlage bietet. Vielmehr ist er anhand des eingegan­ genen Ertragsrisikos zu relativieren. RAPM können, indem sie mit dem Ziel-ROE verknüpft werden, für die Be­ stimmung der Mindestrentabilität einzelner Geschäftsfelder und Bankge­ schäfte sowie für die laufende Erfolgsbeurteilung herangezogen werden. Insgesamt verspricht man sich durch den Einsatz einer RAPM die Objektivie­ rung der folgenden Steuerungsprozesse:

• Die effiziente Allokation von Eigenkapital über die Vergabe von Risiko­ limiten im Bankkonzem unter Veranschlagung des erwarteten Risk/Retum-Verhältnisses.

88 Vgl. hierzu auch: Price Waterhouse: Risk Adjusted (Volume 1) [1989], S. 3. 220

• Die Bestimmung von ertragsrisikoorientierten Mindestrenditen und Preis­ untergrenzen unter Berücksichtigung der kalkulatorischen Eigenkapital­ kosten bzw. des Ergebnisanspruchs auf das eingesetzte Eigenkapital. • Die laufende Erfolgsbeurteilung von Geschäftseinheiten, Profit-Centern, Entscheidungsträgem (wie z.B. Händlern) und Produkten bzw. Bankge­ schäften (insbesondere Kredite, Wertpapiere sowie Derivate) usw. Länderübergreifend sind derzeit noch deutlich unterschiedliche Erfahrungs­ werte bei der Anwendung von RAPM zu konstatieren. Während 1995 ca. 87% aller US-Großbanken RAPM anwendeten, waren derartige Methoden bei japanischen sowie französischen Banken nahezu unbekannt89. Die An­ wendung einer risikoadjustierten Erfolgsmessung erweist sich jedoch welt­ weit für Kreditinstitute, nicht zuletzt aufgrund der veränderten Umwelt- bzw. Wettbewerbsbedingungen zunehmend von großer Relevanz: • Das Firmenkreditgeschäft erfordert genauere Kalkulationen, bei denen die Eigenkapitalkosten eingeschlossen werden. Ursächlich ist hierfür ein ge­ sunkener Preisspielraum bei gleichzeitig stark variierenden Bonitätsrisiken und generell erhöhtem Ausfallrisiko. • Im Investment Banking hat die Einführung und Kombination modifizierter und derivator Produkte zu einer erhöhten Transaktionskomplexität geführt. Bei gleichzeitig gestiegenen Preisrisiken ist die Evaluation der Bonitätsri­ siken der Gegenparteien erforderlich. Insbesondere im Over the CounterGeschäft (OTC) sind die Wiederbeschaffüngskosten (im Sinne eines Kreditäquivalents) im Falle eines Ausfalls des Kontrahenten zu berück­ sichtigen.

• Neue bankaufsichtsrechtliche Regulierungen - insbesondere im Eigenhan­ del (Trading Book) - erfordern Meldeaufgaben, die sich hinsichtlich ihres Informationszieles vielfach mit denen risikoorientierter PerformanceMessungssysteme überschneiden. Hierdurch erhöht sich die Rentabilität der Einführung entsprechender Controllingsysteme90.

Nicht zuletzt im Rahmen der Steuerung des Shareholder Value von Banken beansprucht die Methodik der risikoadjustierten Erfolgsmessung einen zen­ tralen Stellenwert. Bankers Trust ist Pionier im Bereich der RAPM. Nach ei­ genen Angaben wird ein Risk/Retum-Steuerungsansatz schon seit Ende der

89 Vgl. Matten, C.: Bank Capital [1996], S. 61 sowie die Umfrage von Salomon Brothers: Capital [1993]. 90 Vgl. Jacob, H.-R. et al.: Risikomanagement (II) [1996], S. 72. 221

70er Jahre verfolgt. Mittlerweile wurde dieser zu einem gesamtbankübergrei­ fenden Controlling-System ausgebaut. Bankers Trust schätzt die Bedeutung der risikoadjustierten Erfolgsmessung wie folgt ein: ’’Calculating riskadjusted returns helps us to remember that each of our decisions has an im­ pact on shareholder value. We can compare the required return for our equity by each business to the actual return and determine whether we are creating shareholder value”91.

6.4.1.2 RORAC und weitere Methoden der risikoadjustierten Erfolgsmessung Im Bereich der RAPM gibt es zahlreiche Varianten92. Bekanntestes risikoad­ justiertes Erfolgsmaß ist wohl der Return on Risk Adjusted Capital (RORAC). Beim RORAC wird der Ertrag eines Geschäftsbereichs, eines Portfolios oder einer Transaktion ins Verhältnis zum potentiellen Wertver­ lust, dem Capital- bzw. Value at Risk, gesetzt:

RORAC=

Return Risk Adjusted Capital

Nettoergebnis Risikokapital (CaR / VaR)

Bankers Trust ordnet zur Berechnung des RORAC einem Bewertungsobjekt die Menge an Eigenkapital zu, die die Bank vor 99% aller ökonomischen Wertverluste, gemessen nach Steuern und über einen fiktiven einjährigen Halte- bzw. Investitionszeitraum, schützen sollen93. Für die Definition des Returns bzw. des Netto-Ergebnisses gibt es unterschiedliche Vorschläge94. Beispielsweise läßt sich das Nettoergebnis als Differenz zwischen Erlös, Standard-Betriebs- und Risikokosten sowie den anteiligen Refinanzierungs­ kosten berechnen. Letztendlich entspricht der RORAC der in Geldeinheiten ausgedrückten, von Sharpe entwickelten Reward to Volatility bzw. Reward to Risk Ratio. Diese setzt die über den risikofreien Zinssatz erzielte Nettorendite ins Verhältnis zum Risiko, gemessen anhand der Volatilität bzw. Standardabweichung der

91 Wee, L.-S./Lee, J.: RAROC [1995], S. 46. 92 Vgl. grundlegend: Price Waterhouse: Risk Adjusted (Volume 1) [1989].

93 Anm. d. Verf.: Die Vorgabe einer 99%igen Aussagesicherheit und einer einjährigen Haltedauer sind nach Angaben von Bankers Trust sehr konservativ angesetzt. Andere Finanzdienstleister benutzen oftmals nur 95%ige Konfidenzintervalle und veranschlagen nur eine zweiwöchige Haltedauer. Vgl. Wee, L.-S./Lee, J.: RAROC [1995], S. 29. 94 Vgl. hierzu auch: Price Waterhouse: Risk Adjusted (Volume 1) [1989], S 9 f. und S. 15.

222

Rendite. Dabei bezieht man sich auf das Gesamtrisiko der Aggregationsebene, so daß auch der Diversifikationsgrad bzw. das unsystematische Risiko miteinfließen95: „ J « .. [Nettorendite] - [risikofreier Zinssatz Reward to Risk Ratio =1--------------- - • * 1 Risiko

Als alternative Vorgehensweise zum RORAC-Ansatz kann das Nettoergebnis risikoadjustiert werden, wobei dann im Nenner das anteilige Buchkapital ein­ zusetzen ist. Für die Risikoadjustierung des Ertrages bietet es sich an, den sich an Jensens Alpha anlehnenden ’’Differential Return" zu ermitteln. Dabei wird auf das Nettoergebnis eine (Ziel-) Risikoprämie angerechnet, die sich auf das Risikopotential der Bewertungseinheit bezieht96. Setzt man das risi­ kobereinigte Ergebnis dann ins Verhältnis zum Kapital, erhält man den soge­ nannten Risk Adjusted Return on Capital (RAROC), welcher sich darstellen läßt als: Risk Adjusted Return Capital

Nettoergebnis - (Risikopotential xZielrisikoprämie) Kapital

In der Literatur und insbesondere in der Praxis werden die Begriffe RORAC und RAROC oftmals identisch benutzt, was zu terminologischer Verwirrung beiträgt. So bezeichnet Bankers Trust sein Konzept z.B. als RAROC, berech­ net diesen jedoch wie einen RORAC97.

Neben den beiden gundlegenden Ansätzen der RAPM, dem RORAC und dem RAROC, welche sich in den Stammbaum des ROE einordnen lassen, finden sich noch zwei weitere RAPM-Konzeptionen, die in die Familie des Return on Assets (ROA) einzugliedem sind. Beim Return on Risk Adjusted Assets (RORAA) wird das Nettoergebnis in das Verhältnis zum risikoadju­

95 Vgl. Perridon, L./Steiner, S.: Finanzwirtschaft [1995], S. 272 f. und Groß, H./Knippschild, M.: Risikocontrolling [1995], S. 100 f. 96 Anm. d. Verf.: Der Differential Return definiert sich als: Differential Return = Erzielte/Erwartete Rendite ./. fristenkongruenter risikofreier Zinssatz (Zerobondrendite) ./. Risiko­ prämie x Gesamtrisiko der Investition. Wenn der Differential Return gleich/größer Null aus­ fällt, sind die Ertragsziele erreicht/übertroffen worden. Vgl. Grübel, O. et al.: Rentabilitätsrech­ nung [1995], S. 618 f. Vgl. des weiteren: Perridon, L./Steiner, S.: Finanzwirtschaft [1995], S. 271 und Groß, H./Knippschild, M.: Risikocontrolling [1995], S. 101 f. 9? Vgl. Wee, L.-S./Lee, 1: RAROC [1995], S. 17.

223

stierten Anlagewert gesetzt, welcher den im Risiko stehenden Betrag (’’amount at risk”) widerspiegeln sollte98 : Return Risk Adjusted Asset Value

RORAA =

Bei einem Kredit wäre der im Risiko stehende Betrag z.B. der ausstehende Kreditbetrag einschließlich aufgelaufener Zinsen, wohingegen z.B. bei einer SWAP-Transaktion die Wiederbeschaffungskosten bei Ausfall des SWAPPartners angesetzt werden müßten. Der RORAA ist von der Konzeption ähn­ lich wie der RORAC. Letzterer erfaßt aber nicht nur den im Risiko stehenden Betrag bzw. den "amount at risk", sondern gewichtet diesen darüber hinaus noch mit einer Verlustwahrscheinlichkeit. Als letzte der vier vorgestellten Grundvarianten setzt schließlich der Risk Adjusted Return on Assets (RAROA) das risikoadjustierte Nettoergebnis ins Verhältnis zum Anlagewert: „_„_

Risk Adjusted Return

RAROA =------------ ----------------------

Die Vorgehensweise ist somit der des RAROC ähnlich, aber nicht mit ihr gleichzusetzen. Bei der sogenannten Ertragsbarwertmethode wird der RAROA anhand des risikobereinigten Barwerts der zukünftigen Ertragser­ wartungen eines Assets ermittelt99: Et -a x o

Zj /. .\t RAROC = -i=l (

"Ao

------

Aq wobei E,

:= erwarteter Ertrag zum Zeitpunkt t

a

:= Maß für die Risikoaversion des Bankmanagement

o

:= Maß für das Risiko des bewerteten Assets

Ao

:= Wert des Assets oder Investitionsbetrag (z.B. vergebene Kreditsumme).

Von den vier vorgestellten Grundkonzeptionen hat sich insbesondere der RORAC-Ansatz auf Basis des Value at Risk im Rahmen der risikoadjustier98 Vgl. hierzu auch: Price Waterhouse: Risk Adjusted (Volume 1) [1989], S. 5 und S. 9. 99 Vgl. Brüning, J.-B./Hoffjan, A.: Gesamtbanksteuerung [1997], S. 363.

224

ten Erfolgsmessung durchgesetzt. Zum besseren Überblick nochmals folgen­ de Abbildung: Systematik der Rentabilitätsmessung in Banken

Absolutes Ergebnis

Bezugsgröße

Kennzahl

Aktien rückkauf

(Risiko) Kapital I Uberschuß ________ ----------- > Dividendenerhöhung

EK

E K < S o lv a b ltltltts k o e ffiz e n X

(Risiko) Kapital

| ■

Abb. 7-4: Finanzierungspolitische Stellhebel als Ansatzpunkte zur Steuerung des Shareholder Value von Banken

(

Finanzierungspolitische Stellhebel als Ansatzpunkt für die Steuerung des Shareholder Value von Banken

8.

Aktiv/Passiv-Management und Shareholder Value von Banken

Bei dem Versuch, den Shareholder Value von Banken zu steuern, muß be­ rücksichtigt werden, inwieweit dieser durch exogene Faktoren determiniert wird. Es schließt sich die Frage an, welche Möglichkeiten das Bankmanage­ ment besitzt, gegenlenkend einzugreifen. Zu den Faktoren, denen eine beson­ dere Relevanz für die Wertentwicklung von Bankaktien zugesprochen wird, zählen insbesondere unerwartete Veränderungen der Geld- und Kapital­ marktzinssätze, bzw. genauer, unerwartete Verschiebungen und Drehungen der Zinsstrukturkurve1.

8.1 Bedeutung von unerwarteten Veränderungen der Zinsstrukturkurve für den Shareholder Value von Banken Bankaktien gelten als zinssensitive Werte, wobei die erwartete Höhe bzw. Entwicklungstendenz der Rendite langfristiger Anleihen als wichtige Größe für die Prognose der Kursentwicklung gilt. Es wird eine stark negative Korre­ lation vermutet, d.h. je höher der erwartete Zinsanstieg ist, desto niedriger werden die Bankaktien bewertet et vice versa2.

Zur Überprüfung dieser These wurde für den Zeitraum März 1993 bis Febru­ ar 1997, im Rahmen einer (graphischen) Korrelationsanalyse, der Kursver­ lauf der Deutsche Bank Aktie dem Verlauf der durchschnittlichen Rendite eines Index zehnjähriger deutscher Staatsanleihen gegenübergestellt3. So­ wohl die Aktienwerte als auch die Zinswerte wurden dabei auf eine Aus­ gangsbasis von 100 indexiert4:

1 Anm. d. Verf.: Die Betonung muß auf unerwartet liegen, insofern erwartete Veränderungen der Zinsstruktur, bzw. genauer, erwartete Veränderungen der zinsstrukturimpliziten Forward-Rates, schon im Aktienkurs reflektiert werden und zum Zeitpunkt des Eintretens keine Kursverände­ rung bewirken. 2 Vgl. hierzu auch: Morgan Stanley: A Selective Approach v. 28.8.1996, S. 1 f. 3 Anm. d. Verf.: Bei dem Index handelt es sich um den GDBR10 Index von Bloomberg.

4 Anm. d. Verf.: Die Analyse basiert auf der HMSM-Funktion von Bloomberg. Die Kurs- bzw. Renditedaten basieren auf wöchentlichen Beobachtungen. In der Abbildung sind die Graphen zur besseren Gegenüberstellung von Kurs- und Zinsentwicklung redimensioniert worden (Normalize Option).

283

Quelle: Eigene Analyse auf Basis von Bloomberg.

Abb. 8-1: Korrelation zwischen dem Kursverlauf der Deutsche Bank Aktie und der durchschnittlichen Rendite eines Index 10-jähriger deutscher Staatsanleihen Zwischen 1993 und 1995 scheint sich die erwartete stark negative Korrelati­ on ex post zu bestätigen. Fällt die durchschnittliche Rendite des Staatsanleihen-Index, wie zwischen März 1993 und Februar 1994, steigt der Kurs der Deutsche Bank AG. Steigt die durchschnittliche Rendite des StaatsanleihenIndex, wie zwischen März 1994 und September/Oktober 1995, fällt der Kurs der Deutsche Bank AG. Nach diesem Zeitraum scheint der enge Zusammen­ hang, zumindest in derselben Gleichförmigkeit und Ausprägung, nicht mehr zu bestehen. Der durchschnittliche langfristige Zinssatz für Staatsanleihen fällt bis Anfang 1996, die Deutsche Bank Aktie springt jedoch nur noch ver­ halten an. Dies kann auf strukturelle Ertragsprobleme zurückgeführt wer­ den5 . Anfang 1997 erfolgt wiederum ein steiler Kursanstieg der Aktie, ob­

5 Anm. d. Verf.: Vergleichbare Verläufe im selben Zeitraum ergaben sich auch bei den anderen deutschen Großbanken. Zu einem ähnlichen Ergebnis kommt schließlich auch Morgan Stanley, wobei dort die zu einem Index zusammengefaßte Performance kontinentaleuropäischer Banken der Entwicklung des ’’Morgan Stanley European Government Bond Index - redemption yield" (=Einlösungsrendite) gegenübergestellt wurde. Ab 1995 brach dabei ebenfalls der stark negative Zusammenhang ab, was auf strukturelle Schwächen, insbesondere der deutschen und französi-

284

wohl keine entsprechende Zinsentwicklung entgegensteht, was nicht zuletzt auf die Konsolidierungsgerüchte in der Großbankenszene zu diesem Zeit­ punkt zurückgefuhrt werden kann. Versucht man derartige Phänomene bewertungstheoretisch zu erklären, bietet es sich an, den Einfluß unerwarteter Veränderungen der Zinsstrukturkurve anhand des Free Cash Flow-Bewertungsmodells zu eruieren. Über das Free Cash Flow-Bewertungsmodell läßt sich die Zinssensitivität des Shareholder Value von Banken systematisch erfassen. Als besonders zinsreagibel erwei­ sen sich hier zwei Komponenten: Erstens der erwartete Zinsüberschuß bzw. das erwartete Zinstransformationsergebnis6 und zweitens die kalkulatori­ schen Eigenkapitalkosten der Bank bzw. die Renditeerwartungen der Ban­ kaktionäre. Gemäß dem CAPM-Kalkül müßten sich die Renditeerwartungen der Bankaktionäre insbesondere bei einer Veränderung des langfristigen Zinsniveaus anpassen. Unerwartete Verschiebungen der Zinsstrukturkurve können sich daher sowohl in einer Neuanpassung des Zählers als auch des Nenners im Free Cash Flow-Bewertungsmodell niederschlagen:

E^u)

VM[PCFE](neu) t=l ^ + ^e(neu))

wobei

EK^|t/neU)

:= Schätzung des Marktwertes des Bankeigenkapitals vor / nach Eintritt unerwarteter Änderungen der Zinsstrukturkurve

H (FCFE)

:= erwartete zukünftige Freie Cash Flows an die Bankaktionäre

k«

:= kalkulatorische Eigenkapitalkosten der Bank (=Renditeerwartung der Bankaktionäre).

Hinsichtlich der relativen Performance einer Bank, d.h. der Entwicklung der institutsspezifischen Aktienrendite im Vergleich zu einem Markt- oder Bran­ chenindex, dürfte der Eigenkapitalkosteneffekt keine Auswirkungen haben.

sehen Banken, zurückgefuhrt wurde: Morgan Stanley: A Selective Approach v. 28.8.1996, S. 1 3. 6 Anm. d. Verf.: Traditionell hat das Zinsergebnis bei Universalbanken, wenn auch mit abneh­ mender Tendenz, einen hohen Anteil am Gesamtergebnis bzw. erwirtschafteten Freien Cash Flow. 285

Von unerwarteten Veränderungen des langfristigen risikofreien Zinssatzes sind die Kapitalkosten sämtlicher börsennotierter Unternehmen betroffen. Zinsänderungen können jedoch bei Banken - wie angedeutet - einen dynami­ sierenden Effekt auf den Shareholder Value haben, insofern davon auch die Höhe des erwarteten Zinsüberschusses bzw. des erzielten Fristentransforma­ tionsergebnisses beeinflußt wird7.

Ein Transformationserfolg wird - bei normalverlaufender Zinsstruktur - da­ durch erzielt, indem die Bank Depositen mit kürzerfristiger Zinsbindungs­ dauer (typischerweise Girogelder, Termingelder, Spareinlagen usw.) in Aus­ leihungen mit längerfristiger Zinsbindungsfrist (typischerweise Hypothekenund langfristige Industriekredite) transformiert. Bei einer derartigen Strategie der positiven Fristentransformation wird die Differenz bzw. Zeitprämie zwi­ schen niedrigem Einlagenzins und höherem Kreditzins vereinnahmt8. Ver­ läuft die Zinsstrukturkurve steil, ist das Transformationsergebnis beim ge­ schilderten Basisfall hoch. Entsprechend niedriger fällt der Beitrag bei einer flachen Zinsstrukturkurve aus. Problematisch wird die Strategie der positiven Fristentransformation bei ei­ ner Invertierung der Zinsstruktur. Bei einer derartigen Zinsentwicklung wer­ den die passivischen Refinanzierungsrisiken evident. Nur bei einer Strategie der negativen Fristentransformation tritt unter diesen Umständen kein Refi­ nanzierungsrisiko auf. Allerdings kann sich bei einer negativen Fristentrans­ formation, nach einer erneuten Umkehrung der Zinsstruktur, hin zu einem normalen Verlauf, wiederum ein aktivisches Reinvestitionsrisiko für die Bank eröffnen9.

Das Ausmaß und der Erfolg des Transformationsergebnisses hängt somit von mehreren Faktoren ab. Wesentliche Bedeutung hat neben der Lage und dem Verlauf der Zinsstrukturkurve insbesondere die Bilanzstruktur. Zinsände­ rungsrisiken der Gesamtbank lassen sich vereinfacht anhand einer Zinsbin­ 7 Anm. d. Verf.: Empirische Untersuchungen deuten daraufhin, daß längerfristig eine stark positi­ ve Korrelation von Transformationsergebnissen und Aktienrenditen von Banken bestehen. Vgl. Spremann, K.: Fristentransformation [1994], S. 93. 8 Vgl. zur Fristentranformation von Banken auch: Spremann, K.: Wirtschaft [1996], S. 69 f.

9 Anm. d. Verf.: Die Risiken der Fristentransformationsstrategien der Gesamtbank lassen sich auch anhand des Auszahlungsprofils von Zinsterminkontrakten (Interest Rate Agreement, ZinsSwaps usw.) darstellen. Das Auszahlungsprofil einer Strategie der positiven Fristentransformati­ on entspricht dem einer long Position im Terminkontrakt. Eine Strategie der negativen Fristen­ transformation entspricht der einer short Position im Terminkontrakt. Vgl. Zimmerman, H.: Asset & Liability [1996], S. 327. 286

dungsbilanz darstellen. Dabei werden stichtagsbezogen, basierend auf den verschiedenen Zinsbindungsdauem der aktuellen Aktiv- und Passivpositio­ nen, zukünftige Festzinsüberhänge (Zins-Gaps) auf Gesamtbankebene ermit­ telt. Unter Einbezug eines Zinsszenarios kann somit versucht werden, mögli­ che Zinsänderungsrisiken im Sinne einer Verkleinerung der Zinsspanne zu erfassen10. Um das Zinsänderungsrisiko der offenen Zinspositionen realitätsnäher einzu­ grenzen, können in einer erweiterten Version positionsbezogene Zinselastizi­ täten miteinbezogen werden. Zinselastizitäten lassen sich regressionsanaly­ tisch und unter Veranschlagung von time-lags schätzen11. Unter der Zinse­ lastizität versteht man ein Maß, welches die Veränderung des Zinssatzes ei­ ner aktivischen oder passivischen Bilanzposition, relativ zur Veränderung des relevanten Bezugszinssatzes am Geld- oder Kapitalmarkt, wiedergibt. Eine Elastizität von 0,4 bedeutet, daß bei einem Anstieg des Bezugszinssatzes von 1% sich der Positionszins nur um 0,4% erhöht. Festzinspositionen haben de­ finitionsgemäß eine Zinselastizität von Null. Gesamtbankbezogen gibt die Zinselastizität die Sensitivität der Bruttozins­ spanne, definiert als Zinsüberschuß im Verhältnis zum Geschäftsvolumen, wieder12. Besteht ein passivischer Zinselastizitätsüberhang, reagieren die durchschnittlichen Passivzinsen stärker auf Veränderungen der Referenzzins­ sätze als die durchschnittlichen Aktivzinsen. Die Gesamtbank profitiert bei diesem Zinsprofil somit eher von einem sinkenden Zinsniveau, insofern die passivischen Refmanzierungskosten schneller sinken als die aktivischen (Kunden-) Konditionen.

Für einen aktivischen Zinselastizitätsüberhang gilt der umgekehrte Fall. Hier profitiert die Gesamtbank eher von einem steigenden Zinsniveau. Die aktivi­ schen (Kunden-) Konditionen im Zinsgeschäft können schneller angepaßt werden, als die passivischen Refinanzierungskosten. Bei einem gleichge­ wichtigen Zinselastizitätsprofil, welches z.B. durch den gezielten Einsatz von Derivaten, wie z.B. von Zins-Swaps, erzielt werden kann, haben Veränderun­ gen des Zinsniveaus keinen Einfluß auf die Zinsspanne13 .

10 Vgl. Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 89 - 93. 11 Vgl. generell zur Zinselastizitätsbilanz als Steuerungsinstrumentarium des Zinsänderungsrisi­ kos: Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 94 - 112. 12 Vgl. Rolfes, B.: Zinsrisikosteusrung [1995], S. 159. 13 Vgl. Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 99 f.

287

In der folgenden Tabelle werden die möglichen Auswirkungen von Zinsände­ rungen auf den Shareholder Value bzw. die relative Performance von Banken - unter ceteris paribus Bedingungen (u.a. gilt die Annahme einer statischen Bilanzstruktur) - systematisiert. Vereinfachend wurden mögliche Auswir­ kungen von unerwarteten Zinsänderungen auf die Einschätzung anderer Er­ folgskomponenten, welche die Zinsspanne beeinflussen könnten, vernach­ lässigt. Hierzu zählt z.B. die Neuanpassung der geschätzten GuV-wirksamen Abschreibungen, resultierend aus den Marktwertrisiken des Handels- und Anlagebestands (Rentenkursrisiken, Derivatpreisrisiken usw.) und der Li­ quiditätsreserve14, sowie eine Neuschätzung der erwarteten Risikokosten im Kreditgeschäft15.

Als Zinsszenario wird ein Parallelanstieg einer normalverlaufenden Zinsstrukturkurve zugrunde gelegt. Unter Veranschlagung der verschiedenen Parameterkonstellationen für die Bilanzstruktur und der kalkulatorischen Ei­ genkapitalkosten der Gesamtbank ergeben sich somit folgende Fallunter­ scheidungen:

14 Vgl. zu diesen Risiken: Schierenbeck, H.: Bankmanagement Band 2 [1997], S. 141 - 144. 15 Anm. d. Verf.: Man nimmt an, daß höhere Zinsen positiv mit der Ausfallrate von Kreditenga­ gements und den damit einhergehenden Risikokosten korrelieren. Aufgrund der zunehmend auf strukturelle Probleme zurückfuhrende Insolvenzzahlen dürfte dieser Zusammenhang jedoch abgeschwächt worden sein.

288

Gestaltung der Bilanzstruktur

Bruttozinsspanne

Kalkulatorischer Eigenkapital­ kostensatz

Shareholder Value / Relative Performance der Bank

Passivischer Elastizitätsüberhang

• fällt

• steigt

Aktivischer Elastizitätsüberhang

• steigt

• steigt

• Shareholder Value fällt stark (Dynamisierung) • Relative Performan­ ce unterdurch­ schnittlich • Fallabhängig (Anteil des Zinsüberschus­ ses am FCFE / Kompensations­ effekte?1) • Shareholder Value fällt • Relative Performan­ ce zu Markt-/ Bran­ chenindex neutral oder unterdurch­ schnittlich w/HedgeKosten

• Vollständige Immunisierung des Zinsänderungsrisikos (gleichgewichtiges Elastizitätsprofil)b

konstant

• steigt

a Entwicklung hängt davon ab, ob Effekt auf Zinsspanne den Kapitalkosteneffekt überkompensiert. Der Kapitalkosteneffekt wird den Transformationseffekt in der Regel eher übersteigen. b Änderungen des Marktzinsniveaus haben keinen Einfluß auf die Bruttozinsspanne, insofern der durchschnittliche Aktivzins dem durchschnittlichen Passivzins entspricht.

Tab. 8-1: Mögliche Auswirkungen eines unerwarteten parallelen Anstiegs einer normalverlaufenden Zinsstrukturkurve auf den Sharehol­ der Value und die relative Performance einer Bank bei statischer Betrachtung der Bilanzstruktur

In Abhängigkeit des Elastizitätsüberhanges, des Volumens der offenen Zinspositionen und des Anteils des Zinsergebnisses am Gesamtbankergebnis kann sich die Verschiebung der Zinsstrukturkurve dynamisierend, kompen­ sierend oder neutral auf den Shareholder Value oder die relative Performance auswirken. Voraussetzung für die genannten Werteffekte ist grundsätzlich, daß die Zinsänderungseffekte durch die Kapitalmarktteilnehmer nicht antizi­ piert wurden.

289

8.2 Steuerung des Shareholder Value durch Aktiv/Passiv-Management Im folgenden Abschnitt soll analysiert werden, inwieweit strukturelle und dispositive Steuerungsmaßnahmen im Rahmen des Aktiv/PassivManagement zu einer Steigerung des Shareholder Value von Banken fuhren können. Unter strukturellem Aktiv/Passiv-Management versteht man die Steuerung der aktivischen und passivischen Kundengeschäftsstruktur sowie die Steuerung der Konditionenstruktur und der Zinselastizitäten im Kunden­ geschäft. Unter das dispositive Aktiv/Passiv-Management subsumiert man die Gestaltung des bilanziellen Eigengeschäftes sowie den gezielten Einsatz von Derivaten, wie z.B. von Zins-Swaps oder Zins-Futures, zur Gestaltung der Zinselastizität der Gesamtbank16.

8.2.1 Ansatzpunkte des Aktiv/Passiv-Management zur Steigerung des Shareholder Value Bevor auf die technische Integration des Aktiv/Passiv-Management in den Shareholder Value-Ansatz eingegangen wird, ist zu analysieren, welche Vor­ aussetzungen bestehen müssen, damit durch das Eingehen von Zinsände­ rungsrisiken im Rahmen der Bilanzstruktursteuerung bzw. durch Fristen­ transformation ein Mehrwert für den Bankaktionär kreiert wird. Aus der Per­ spektive der Shareholder Value-orientierten Führung von Banken muß die Frage gestellt werden, inwieweit Zinsänderungsrisiken bewußt eingegangen, limitiert oder vollkommen abgesichert werden sollen. Gemäß der Goldenen Bilanzregel von Otto Hübner, bei der die Liquiditätssi­ cherung im Vordergrund steht, gilt für Banken das Gebot der starren Fri­ stenidentität zwischen Aktiv- und Passivgeschäften17 . Während diese extrem konservative horizontale Finanzierungsregel für Realkreditinstitute gesetzli­ che Gültigkeit hat, können Universalbanken durch gezielte Fristentransfor­ mation die Bruttozinsspanne deutlich verbessern. Jedoch ist das Abschöpfen der Zeitprämie - wie dargestellt - nicht risikofrei. Vielmehr müssen die mit der Fristentransformation einhergehenden Ertragsrisiken gemäß dem Value at Risk-Ansatz mit Eigenkapital unterlegt werden. Grundsätzliche Bedingung für die Erzielung eines Mehrwerts muß es daher sein, daß die mit der Fristen-

16 Vgl. Rolfes, B.: Zinsrisikosteuerung [1995 ], S. 166 f. 17 Vgl. Eilenberger, G.: Bankbetriebswirtschaftslehre [1996], S. 181.

290

transformation erzielten risikoadjustierten Erträge den Risk/Retum-Anspruch der Aktionäre erfüllen.

Zur systematischen Identifikation möglicher Wertsteigerungsquellen durch die Bilanzstruktursteuerung kann man auf die Irrelevanztheoreme von Mo­ digliani/Miller zurückgreifen und diese auf den Fall des Aktiv/PassivManagement erweitern18. Demgemäß kann generell kein Mehrwert durch Fristentransformation geschaffen werden, wenn den Bankaktionären Mög­ lichkeiten offen stehen, diese zu den selben Kosten im eigenen Wertpapier­ portfolio zu rekonstruieren oder zu neutralisieren. Die Aufnahme oder das Hedging von Ertragschancen und -risiken durch das Bankmanagement, wel­ che mit einer Fristentransformation einhergehen würden, wäre in diesem Fall irrelevant für den Shareholder Value des Kreditinstituts. Weicht man von diesem erweiterten Irrelevanztheorem und den Annahmen des vollkommenen Kapitalmarktes ab, wäre die Grundlage für die Erzielung eines Mehrwerts im Rahmen des Aktiv/Passiv-Management entsprechend19 : • ein komparativer Vorteil bzw. Know-how Vorsprünge bei der Prognose, Überwachung und Bewirtschaftung von Zinsänderungsrisiken 20, • das Ausnutzen der Möglichkeiten zur Beeinflussung der Kundenkonditio­ nen im Rahmen des strukturellen Aktiv/Passiv-Management durch eine Beeinflussung der Zinselastizitäten, • die Ausbeutung von Kostenvorteilen im Rahmen des dispositiven Ak­ tiv/Passiv-Management, z.B. bei der Risikoabsicherung, • die Schaffung von Steuervorteilen auf Gesamtbankebene, indem z.B. Er­ tragsschwankungen verringert werden, sodaß bei einem progressiven Ver­ lauf der Köperschaftsteuer die durchschnittliche Steuerlast minimiert wird, • die Minimierung der Insolvenzrisiken bzw. die Vermeidung der mit einer Insolvenz verbundenen direkten und indirekten Bankrottkosten, • die Aufrechterhaltung der Reputation bzw. des Standing der Bank und damit einhergehend die Minimierung der Fremdkapitalkosten usw.

18 Vgl. zu dieser Idee insbesondere: Zimmermann, H: Steuerung [1994], S. 540 - 542. 19 Vgl. zu vereinzelten Punkten auch: Zimmermann, H: Steuerung [1994], S. 542 - 544; Zimmer­ mann, H: Asset & Liability [1996], S. 337 - 340 und Behm, S.: Eigenkapitalkosten [1994], S. 194- 198 undS. 200-204. 20 Anm. d. Verf.: Aufgrund der wesentlich höheren Effizienz an den Geld- und Kapitalmärkten wird der Aufbau und die Aufrechterhaltung eines entsprechenden Kompetenzvorteils wesent­ lich schwieriger sein als in anderen Geschäftsfeldem, wie z.B. im Kreditgeschäft. 291

Für eine operative Verknüpfung von Shareholder Value-Steuerung und Aktiv/Passiv-Steuerung erscheinen diese Anhaltspunkte jedoch als zu allgemein und bedürfen einer weiteren Konkretisierung. Insbesondere muß beurteilt werden, in welchem Ausmaß Banken Zinsänderungsrisiken eingehen sollen, insofern diese systematische Risiken darstellen, welche sich nicht diversifie­ ren lassen21. Vielmehr können Zinsänderungsrisiken nur dahingehend neu­ tralisiert werden, daß sie auf andere Parteien, z.B. durch Zins-Futures oder kompensierende bilanzwirksame Geschäfte, abgewälzt werden. Letztlich muß entschieden werden, in welchem Ausmaß das dispositive Ak­ tiv/Passiv-Management, basierend auf den Vorgaben des strukturellen Ak­ tiv/Passiv-Management, korrektiv gegensteuem soll. Im Kem steht somit wieder die Frage nach der Risikotragfähigkeit der Gesamtbank, den Kosten der Risikoffeistellung bzw. der Minimierung des Zinsrisikopotentials und der erwarteten Rendite, welche dem Interest-Rate Risk Exposure gegenübersteht.

8.2.2

Verknüpfung von Shareholder Value-Steuerung und Aktiv/Passiv-Management

8.2.2.1 Erfassung des Gesamtbank-Zinsänderungsrisikos mit Hilfe des Durationskonzeptes Moderne Steuerungskonzepte übertragen die periodische Zinsspannensteue­ rung in eine Marktwertsteuerung für das Gesamtinstitut. Im Mittelpunkt ste­ hen dabei die durch Zinsänderungen induzierten Effekte auf das Reinvermö­ gen einer Bank. Diese können sich aus der ungleichen Struktur der Zah­ lungsströme bzw. den abweichenden Marktwertveränderungen der Aktiven und Passiven einer Bank ergeben. Für die Erfassung derartiger Risiken bieten sich Durationskonzepte an. Die Duration mißt in der Basisversion, im Sinne eines Zinshebels, die Barwertsensitivität eines Finanzassets bei einer Zinsänderung. Je höher die Duration gemessen an der durchschnittlichen Bindungsdauer der Cash Flows des Fi­

21 Anm. d. Verf.: Somit bestehen Korrelationen zu anderen systematischen Risiko Faktoren, wie z.B. Konjunktur- und Inflationsrisiken sowie sektoralen Einflüssen. 292

nanz-Assets ist (Macaulay-Duration), desto stärker ist die Zinssensitivität22. Finanztechnisch gesehen wird ein Zero-Bond durch die Duration charakteri­ siert. Gemäß der Durationswaage gleichen sich zum Zeitpunkt der Duration das Kurswert- und Wiederanlagerisiko wieder aus.

In der Grundversion basiert das Durationsmaß auf der Annahme einer margi­ nalen Parallelverschiebung einer flachverlaufenden Zinskurve. Um Konvexi­ tätseffekte in der Barwertänderung zu erfassen, empfiehlt es sich, die Grund­ version zu modifizieren. Hierbei versucht man, den Schätzfehler der linearen Approximation bei der Macaulay-Duration bei größeren Zinssatzänderungen zu umgehen23. Schließlich kann über das Key Rate Duration-Konzept ver­ sucht werden, nicht-parallele Verschiebungen der Zinsstrukturkurve zu erfas­ sen24 . Der Durationsansatz läßt sich auch auf die Gesamtbankbilanz zu Marktwer­ ten übertragen. Das Zinsänderungsrisiko kann demgemäß über die markt­ wertgewichteten durchschnittlichen Durationen der Aktiven und Passiven ermittelt werden. Als risikoabsorbierende Residualgröße steht in der Markt­

22 Anm. d. Verf.: Die Macauley-Duration eines festverzinslichen Finanzassets läßt sich berechnen

als: &V • , wobei BWt := Barwert des Cash-Flow am Ende der Periode t und N := ------BWt t-l

Letzte Periode in der ein Cash-Flow erzielt wird. Bei Zero-Bonds ist die Duration identisch mit der Laufzeit des Wertpapiers. Ansonsten nimmt die Duration bei festverzinslichen Assets mit zunehmender Endfälligkeit, wenn auch mit abnehmender Grenzrate, zu. Mit Hilfe der (negativen) Duration kann die Zinselastizität des Preises eines Wertpapieres nur für inkremen­ tale Zinsveränderungen bestimmt werden. Vgl. Saunders, A.: Financial Intermediation [1994], S. 73 - 134. 23 Anm. d. Verf.: Die Modified Duration ist somit ein reines Sensitivitätsmaß und hat - im Gegen­ satz der Macauley Duration, die Einheit Prozente. Vgl. Bühler, A.: Bondportfoliomanagement [1996], S. 277-279. 24 Anm. d . Verf.: Dabei wird zunächst die Zinsstrukturkurve in eine endliche Anzahl von diskre­ ten Zeitabschnitten zerlegt, um repräsentative Key-Rates zu erhalten. Vorzugsweise werden Zeitabschnitte gewählt, für die am Geld- und Kapitalmarkt Spot-Rates ermittelbar sind. Das Zinsänderungsrisiko kann dann direkt durch die individuelle Vorgabe der erwarteten Verände­ rung der Key Rates bestimmt werden. Alternativ bietet es sich an, durch eine sogenannte Fakto­ ranalyse typische Zinsstrukturänderungen zu quantifizieren. Unter Vorgabe eines Konfidenzni­ veaus, welches sich auf die Anzahl der Standardabweichung der Key Rates bezieht, kann dann versucht werden, eine Brücke zum Value at Risk Ansatz zu schlagen. Vgl. Bühler, A.: Bond­ portfoliomanagement [1996], S. 277 - 279. und Staub, Z.: Zinsstrukturrisiken [1994], S. 386 388. 293

wertbilanz das Reinvermögen der Gesamtbank25 . Formal läßt sich der Dura­ tionsansatz darstellen als26: A Reinvermögen = - [DA - Dp x V] x AM x —----- —

wobei

DA/ B

:= Duration der Aktiva / Passiva der Bank

V

:= Verschuldungsgrad der Bank

Am AR

:= Bilanzwert der Bank gemessen am Marktwert der Aktiva

:= Ausmaß des Zinsveränderung (Faktoranalyse oder Zinsschock-Szenario)

(1 + R) Annahme: durchschnittlicher Aktivzins = durchschnittlicher Passivzins.

Angenommen, die Duration der Aktiva beträgt fünf Jahre und die der Passiva drei Jahre. Geht man von einem Bilanzwert in Höhe von 100 Mio. GE aus und nimmt man an, daß der Verschuldungsgrad der Bank 90% beträgt, dann berechnet sich bei einem Anstieg des Zinsniveaus von 10% auf 11% der Verlust des Reinvermögens auf ca. -2,072 Mio. GE (= - (5 - 3 x 0,9) x 100 Mio. GEx(0,01 : 1,11)).

Das Zinsänderungsrisiko des Reinvermögens einer Bank läßt sich alternativ auch direkt berechnen. Ausgangspunkt ist dabei die Aggregation sämtlicher Teilzahlungsströme der Aktiven und Passiven einer Bank zu einem Super Cash Flow auf Gesamtbankebene27. Basierend auf dem synthetisch ermittel­ ten Eigenkapital können die Zinsänderungsrisiken anhand einer direkten Bestimmung der Duration dargestellt werden. Probleme ergeben sich bei die­ ser Vorgehensweise jedoch u.a. hinsichtlich der Definition und der Progno­ stizierbarkeit des Zahlungsstroms.

25 Anm. d. Verf.: In der Literatur wird die Residualgröße i.d.R. als Marktwert des Bankeigenkapi­ tals oder als Eigenkapital zu Marktpreisen bezeichnet. Aus generellen Konsistenzüberlegungen heraus und den in Kapitel drei getroffenen Definitionen muß die Residualgröße hier jedoch dem Reinvermögen (net wealth) der Bank gleichgesetzt werden. Der Marktwert des Bankei­ genkapitals bezieht sich in dieser Arbeit auf den Shareholder Value, welcher weitergehende Faktoren, u.a. den Good-Will der Bank, reflektiert. 2$ Vgl. zur Herleitung: Saunders, A.: Financial Intermediation [1994], S. 112 - 114. 27 Vgl. Jaeger, S.: Zinsrisiko-Management [1995], S. 1009. 294

8.2.2.2 Erfassung der Eigenkapitalkosten der Fristentransformation

Gemäß dem Wertsteigerungspostulat schafft eine Bank nur dann durch das Eingehen von Zinsänderungsrisiken einen Mehrwert für ihre Aktionäre, wenn die damit verbundenen Renditen die risikoäquivalenten Eigenkapitalkosten übersteigen. Für operative Zwecke der Bewertung des Erfolgs einer Fristen­ transformationsstrategie ist es somit notwendig, die Transformationsrisiken konsistent mit einem Kapitalkostenkalkül zu verknüpfen. Hierfür bieten sich gemäß der verschiedenen Möglichkeiten der Berechnung von Eigenkapital­ kosten mehrere Wege an. Beispielsweise lassen sich die Eigenkapitalkosten der Fristentransformation über den Value at Risk-Ansatz annähem28. Gesamtbankübergreifend kann man alternativ versuchen, die Duration des Marktwertes des Bankeigenkapitals mit dem CAPM zu verknüpfen29. Ziel ist es, den Anteil der Risikoprämie einer Bankaktie zu bestimmen, welcher durch die Fristentransformation induziert wird. Nach ein paar Umformulie­ rungen kann man die Mindestrendite, welche aus einer bestimmten Fristen­ transformationsstrategie erwirtschaftet werden muß, darstellen als30:

X o

y

X

Mm

~ rf

wobei

E[jeJ - rf

:= erwartete Risikoprämie einer Fristentransformationsstrategie

rf pyM

:= risikofreier Zinssatz := Korrelationskoeffizient zwischen Zinsveränderung und Aktienmarktrenditen := Duration des Bankeigenkapitals [resultiert aus Transformationsstrategie] := Volatilität eines Referenzzinssatzes gemessen an der Standardabweichung p.a.

Dek ay

——:= Sharpe Ratio des Aktienmarktportfolios31 . CT

M

28 Vgl. hierzu die Ausführungen in Kapitel 6. 29 Anm. d. Verf.: Zimmermann leitet die Duration des Bankeigenkapitals über die Abdiskontie­ rung zukünftiger Fristenbänder für verschiedene aktivische und passivische Bilanzpositionen her. Die Fristenbänder werden über eine Zinsbindungsbilanz hergeleitet und durch einen ein­ heitlichen (flachen) Zinssatz abdiskontiert. Insofern hier der Marktwert des Bankeigenkapitals Bezugsgröße ist, welches vom stichtagsbezogenen Reinvermögen auf Basis des aktuellen Ge­ schäftsbestandes abweicht, müßte hier, nach Ansicht des Verfassers, die durchschnittliche Du­ ration des Bankeigenkapitals unter Einbezug des Neugeschäftes in zukünftigen Perioden heran­ gezogen werden. Vgl. Zimmermann, H.: Asset & Liability [1996], S. 323 - 325. 3^ Vgl. zur Herleitung: Zimmermann, H.: Fristentransformation [1995], S. 590 - 607.

3^ Anm. d. Verf.: Marktpreis des systematischen Risikos je Risikoeinheit des Aktienmarktportfo­ lios gemessen an der annualisierten (stetigen) Standardabweichung der Aktienrenditen. 295

Hierzu ein Beispiel. Angenommen, der Marktpreis des allgemeinen systema­ tischen Aktienmarktrisikos beträgt 4,5% p.a. und die annualisierte Standar­ dabweichung der Rendite des Aktienmarktportfolios 20% p.a. Somit be­ stimmt sich die Sharpe Ratio auf 0,225. Die Standardabweichung des Refe­ renzzinssatzes soll 1,0% p.a. betragen und der Korrelationskoeffizient zwi­ schen Aktien- und Bondrenditen wird auf -0,3 geschätzt. Basierend auf obi­ gem Kalkül kann nun die zu erwirtschaftende Risikoprämie in Abhängigkeit einer positiven oder negativen Zinstransformationsstrategie, welche sich in der Duration des Gesamt-bankeigenkapitals niederschlägt (DEK > oder < 0), berechnet werden.

Angenommen die Duration des Bankeigenkapitals beträgt 10, d.h. der Marktwert des Eigenkapitals reagiert auf eine einprozentige Veränderung des Referenzzinsatzes mit ca. 10%. Dann berechnet sich die anteilige Risiko­ prämie einer Bankaktie für das aus der Fristentransformation übernommene systematische Risiko auf 0,675% p.a. (= -(-0,3) x 10 x 1 x 0,225)32 . Spremann analysiert die Vorteilhaftigkeit der Fristentransformation für Ban­ ken gemessen am Risk/Retum-Verhältnis für die Bankaktionäre aus einer anderen Perspektive33 . Seine Untersuchung beschränkt sich zunächst - basie­ rend auf einem realen Fallbeispiel - nur auf die Untersuchung eines Euro­ marktgeschäfts. Später werden jedoch die aus dem Fallbeispiel gezogenen Konklusionen auf die Gesamtbanksteuerung ausgeweitet. Im Fallbeispiel hatte die Euromarktabteilung eines britischen Kreditinstitutes am Euromarkt monatlich 5 Mio. CHF mit zweijähriger Bindungsfrist inve­ stiert. Das Geschäft wurde durch die Aufnahme von Monatsgeldem refinan­ ziert. Das Gesamtvolumen des Euromarktgeschäftes betrug stets 120 Mio. CHF. Basierend auf einer Zweijahresbetrachtung bezahlte die Bank das je­ weils gültige Monatsgeld und erhielt das Mittel der Zweijahreszinssätze über die letzten 24 Monate bzw. den 2-Jahres Durchschnittssatz.

Eine Analyse des saldierten Cash Flow aus der Fristentransformation über einen Zeitraum von 132 Monaten ergab einen Mittelwert von 21.680 CHF

32 Anm. d. Verf: Beträgt die allgemeine Kapitalmarktrisikoprämie 4,5% p.a. und hat eine Bank ein Beta von 0,85, muß die Bankaktie eine Risikoprämie von insgesamt 3,825% p.a. erwirt­ schaften. Zieht man hiervon die 0,675% p.a. des systematischen Zinsänderungsrisikos ab, ver­ bleiben 3,15% p.a., die durch die Aufnahme anderer (systematischer) Risiken erwirtschaftet werden müssen. 33 Vgl. im folgenden Spremann, K.: Fristentransformation [1994], S. 90 - 93. 296

und eine Standardabweichung von 149.144 CHF. Um die Vorteilhaftigkeit der Fristentransformation für die Bankaktionäre ökonomisch zu bewerten, wurde die risikoäquivalente Eigenkapitalunterlegung der Transaktion (EKTrans) berechnet. EKTrans wurde nun dahingehend bestimmt, daß die Standardabweichung des Euro-Profit-Centers ins Verhältnis zur prozentualen monatlichen Standar­ dabweichung eines reinen Schweizer Aktienportfolios gesetzt wurde. Die Ei­ genkapitalunterlegung berechnet sich dann aus dem Quotienten der absoluten Standardabweichung und der prozentualen Abweichung der monatlichen Rendite des Aktienportfolios als EKTrans =14^ = 2.584.81834.

Die Eigenmittelunterlegung betrug - gemessen am Gesamtvolumen von 120.000.000 CHF des Euromarktgeschäftes - somit ca. 2,15%. Dies wurde als relativ hohe Eigenmittelunterlegung gewertet. Gemessen an der zu erwar­ tenden Schweizer Aktienmarktrisikoprämie von 0,34% pro Monat, welche über die Taxierung der allgemeinen Kapitalmarktrisikoprämie von 4,2% p.a. abgeleitet wurde, zeigt sich eine ausreichende Rentabilität von e[rek]= 21680 x too=o,84% pro Monat.

Einschränkend wurde jedoch geltend gemacht, daß für die berechneten Mo­ natsrenditen der Fristentransformation, im Gegensatz zu den Renditen auf Aktienmärkten, ein hoher Autokorrelationseffekt besteht. Durch den Schwungradmechanismus der getätigten Fristentransformation wird ein Ele­ ment der Prognostizierbarkeit geschaffen. Um den Autokorrelationseffekt auszuschalten, wurden die Risiken der Transformation auf Basis der Schwankung der Barwerte vorgenommen. Nach einer Kalibrierung der Pro­ gnose um prognostizierbare Anteile der Fristentransformation ergab sich eine erforderliche Eigenkapitalunterlegung in Höhe von 4,7%. Die Risiken der Fristentransformation waren somit höher, als es die Schwan­ kungen der Cash Flow-Salden vermuten ließen. Die Ergebnisse veränderten sich entsprechend, nachdem die Fristentransformation auf Basis einer zeitli­ chen Betrachtung antizipierter Wertentwicklungen erfolgte. Die Zeitreihe der Wertveränderungen enthielt dann kaum noch prognostizierbare Anteile (R2 =

34 Anm. d. Verf.: Die Renditeschwankungen des Schweizer Aktienmarktes wurde dabei auf ÖCH = 20% P a- festgelegt. Rechnet man diese Zahl in eine Monatsgrößen um, ergibt sich eine 20% Standardabweichung von 8ch = ~r=^ =5,77%. 297

0,02). Insgesamt ergab sich eine annualisierte Risikoprämie mit 4,4% p.a. knapp über dem Kapitalmarkt in Höhe von 4,2% p.a.

Basierend auf seiner Analyse empfiehlt Spremann nur das kontrollierte Ein­ gehen einer positiven Fristentransformation auf Gesamtbankebene. Basis sollte ein passives Aktiv/Passiv-Management sein. Bei einer passiven Aktiv/Passiv-Steuerung wird durch das Bankmanagement ein offenes Zinsrisi­ kovolumen (Duration-Gap) festgelegt und permanent durchgehalten. Spitzen werden mit Zins-Swaps oder sonstigen Zinsderivaten gehedgt. Diese Strate­ gie begründet er u.a. mit dem aufgezeigten Schwungradeffekt. Demgemäß besteht bei der Fristentransformation dahingehend eine Gefahr, daß wenn ei­ ne negative monatliche Cash Flow-Veränderung eintritt, das Gesamtbild in Wirklichkeit bereits schlechter ist, als es der Cash Flow alleine ausdrückt. Uyemura / Deventer kommen zu einem ähnlichen Ergebnis, wenn auch mit anderen Argumenten. Die erwartete risikoadjustierte Rendite durch die Ver­ einnahmung der Liquiditäts- bzw. Zeitprämie aus einer Strategie der aggres­ siven Fristentransformation wird demgemäß auf Null angesetzt. Dabei sind noch nicht die mit der Zeittransformation verbundenen Insolvenzrisiken bzw. die zu erwartenden Bankrottkosten eines Kreditinstitutes miteinkalkuliert. Banken sollten daher langfristig das Zinsänderungsrisiko klar einschränken oder ihre Bilanzstruktur durch einen geringfügig aktivischen Elastizi­ tätsüberhang gestalten35.

8.3 Zusammenfassung Ausgangspunkt dieses Abschnittes war die Frage, in welchem Ausmaß der Shareholder Value von Banken durch exogene Faktoren, insbesondere durch unerwartete Veränderungen des Zinsniveaus, beeinflußt wird.

Unerwartete Verschiebungen und Drehungen der Zinsstrukturkurve können sich bei Kreditinstituten gemäß dem Free Cash Flow-Modell sowohl im Zähler als auch im Nenner niederschlagen. Eine unerwartete Veränderung des langfristigen risikofreien Zinssatzes bewirkt gemäß dem CAPM - ceteris paribus - eine Neuanpassung der Renditeerwartung der Bankaktionäre bzw. der Eigenkapitalkosten der Bank. Hiervon sind jedoch sämtliche Aktienge-

35 Vgl. Uyemura, D./van Deventer, D.: Financial Risk [1993], S. 71 - 77. 298

Seilschaften betroffen, sodaß sich hinsichtlich der relativen Performance kei­ ne Veränderungen ergeben dürften.

Darüber hinaus können unerwartete Veränderungen der Zinsstrukturkurve jedoch auch zu einer Neuanpassung des geschätzten Fristentransformati­ onserfolgs bzw. Zinsüberschusses führen. Das Zinsergebnis hat bei den mei­ sten Universalbanken immer noch einen bedeutenden Anteil am Gesamter­ gebnis. Zinssatzveränderungen am Geld- und Kapitalmarkt können sich theo­ retisch somit dynamisierend aber - je nach Bilanzstruktur und Risk-Exposure - auch kompensierend auf den Shareholder Value auswirken. Bei der bankintemen Steuerung des systematischen Zinsänderungsrisikos sind dessen risikoäquivalenten Eigenkapitalkosten zu berechnen. Mit mehr oder minder aggressiven positiven oder negativen Fristentransformationsstra­ tegien gehen unterschiedlich hohe Renditeerwartungen bzw. Eigenkapitalko­ sten einher. Zur Berechnung der Eigenkapitalkosten können unterschiedliche Methoden herangezogen werden. Beispielsweise kann der Durations-Ansatz direkt mit dem CAPM verknüpft werden.

Aus bankintemer Sicht steigert ein Kreditinstitut den Shareholder Value, wenn es konsequent die komparativen Vorteile in der Bewirtschaftung des Zinsänderungsrisikos ausschöpft. Die komparativen Vorteile orientieren sich nicht zuletzt daran, inwieweit ein Aktionär die Möglichkeit hat, einen Zinsänderungshebel in seinem eigenen Wertpapierportfolio kostengünstiger nachzubilden.

299

9.

Ausgewählte Fallbeispiele zur Umsetzung des Shareholder Value-Konzeptes bei Publikums­ banken

Ziel des folgenden Abschnitts ist es, den Grad und den Erfolg der Umsetzung des Shareholder Value-Ansatzes bei ausgewählten Publikumsbanken anhand von Fallbeispielen zu analysieren.

9.1 Das Shareholder Value-Konzept bei britischen Großbanken Vergleicht man die Kursentwicklung bzw. die Aktienrenditen von Publi­ kumsbanken auf europäischer Ebene, so fällt auf, daß britische Großbanken eine weit überdurchschnittliche Performance seit Mitte der achtziger Jahre aufweisen können. Es ist daher naheliegend, ausgewählte britische Großban­ ken als Referenzfälle für eine erfolgreiche Umsetzung eines aktionärs­ wertorientierten Bankmanagement an den Ausgangspunkt zu stellen.

9.1.1 Lloyds TSB Group plc Als Paradebeispiel für eine konsequente Orientierung und erfolgreiche Um­ setzung einer Shareholder Value-orientierten Untemehmenspolitik läßt sich die Lloyds Bank plc heranziehen, die mittlerweile zur Lloyds TSB Group plc gewachsen ist. Explizit formuliertes Ziel von Lloyds ist es, den eigenen Sha­ reholder Value alle drei Jahre zu verdoppeln1. Seit Anfang der 90er Jahre wurde dieses Ziel weit übertroffen. Wie aus der folgenden Abbildung zu ent­ nehmen ist, hat die Lloyds Bank eine außergewöhnliche Performance erzielt. Indexiert man die Lloyds Aktie Ende Juli 1989 auf eine Ausgangsbasis von 100, kann bis Ende Juni 1997 ein Wertzuwachs von ca. 970% verzeichnet werden. Dies entspricht einer durchschnittlichen Aktienrendite von 34,95% p.a. Annahme ist hierbei, daß sämtliche ausgeschütteten Brutto-Dividenden wieder in die Aktie reinvestiert wurden (Total Shareholder Return).

1 Vgl. im folgenden auch: Salomon Brothers: Global Banking [1995], S. 73 - 75. 300

Datenquelle: Bloomberg [Comparative Return Analysis] / Eigene Berechnungen. Anm. d. Verf.: Total Return der Aktie wurde unter der Annahme einer Reinvestition der Bruttodivi­

denden berechnet.

Abb. 9-1: Total Shareholder Return der Lloyds TSB Group plc im Vergleich zum FTSE100 Index Zwischen 1976 und 1993 hat Lloyds keine Kapitalerhöhungen durchgefuhrt. Die Dividendenausschüttungen stiegen - trotz Verlusten 1987 und 1989 kontinuierlich. Zwischen 1985 und 1995 wuchs die Dividende durchschnitt­ lich um ca. 14% p.a.2. Im Durchschnitt wurde zwischen 1990 und 1995 ein ROE von 20% nach Steuern erwirtschaftet3 . Der ROE vor Steuern war 1995 mit 35,2% sogar höher als die Eigenkapitalrendite der äußerst profitablen spanischen Banco Popular, deren ROE vor Steuern in diesem Jahr 33,6% betrug4. Lloyds hat von Ende 1984 bis Ende 1994 seine Marktkapitalisierung von 1,261 Mrd. Pfund auf 7,167 Mrd. Pfund - bei nahezu unveränderter Akti­ enbasis - gesteigert5. Ende 1996 war Lloyds gemessen anhand der Börsen­ kapitalisierung von 53 Mrd. US-Dollar das 30-größte Unternehmen der Welt6. 2 Vgl. Matten, C.: Bank Capital [1996], S. 18 f. 3 Quelle: Bloomberg.

4 Vgl. o.V.: European Banker [1996], S. 3.

5 Vgl. Hawkins, K.: Lloyds [1995], S. 14.

6 Quelle: Business Week, in: Die 100 größten Unternehmen, Sonderbeilage der FAZ vom 8.7.1997, S.B12. 301

Welche Gründe waren für die außergewöhnliche Performance von Lloyds ausschlaggebend? Zum einen mag dies an dem Bekenntnis der Bank zur Wertsteigerung als Untemehmensphilosophie liegen. Schon 1984 hatte sich die Untemehmensfuhrung von Lloyds, vorangetrieben durch den ehemaligen Chief Executive Officer (CEO), Sir Brian Pitman, die Steigerung des Share­ holder Value als oberstes Untemehmensziel vorgegeben. Dabei wurde klar bestimmt, daß Geschäftswachstum nur Mittel der Wertschaffung, aber kein Ziel per se sein darf: "We're not interested in chasing growth or size for their own sake, but in creating value for shareholders”7. Zum anderen mag der Grund fur den Erfolg von Lloyds in der konsequenten Umsetzung von Wertmanagementprinzipien in die Untemehmenssteuerung liegen. Die Shareholder Value-Steuerung von Lloyds basiert auf drei Säu­ len8 : • Maximierung des Spreads, d.h. der Differenz von ROE und kalkulatori­ schen Eigenkapitalkosten. • Wachstum bei positivem / Schrumpfung bei negativem Spread. • Wertmaximierung durch kontinuierliche Identifikation und Implementie­ rung wertschaffender Strategien. Die eigene Aktienperformance wird laufend anhand der Entwicklung mehre­ rer Indikatoren verfolgt: Der Marktkapitalisierung, dem Markt­ wert/Buchwert-Verhältnis, dem Eigenkapitalspread und schließlich dem Total Shareholder Return. Letzterer wird als wichtigste Erfolgsgröße angese­ hen. Eine Besonderheit von Lloyds ist es, daß als mittel- bis langfristiger Maßstab für die eigene Aktienperformance nicht nur andere Aktienbanken, wie z.B. die nationalen Wettbewerber National Westminster und Barclays oder ein Branchenindex, wie z.B. der FTSE Retail-Banks, herangezogen wer­ den. Vielmehr beschloß Lloyds, sich länder- und branchenübergreifend an den weltweit besten Performem zu orientieren. Hierzu zählt z.B. der Erfri­ schungsgetränkehersteller Coca-Cola, der nach eigenen Angaben seit 1981 Shareholder Value-Management betreibt. Aktionäre von Coca-Cola konnten seither einen Kursanstieg von ca. 24% p.a. verbuchen9. Gemessen an der

7 Pitman, Brian, zitiert nach: Hawkins, K.: Lloyds [1995], S. 3. 8 Vgl. Hawkins, K.: Lloyds [1995], S. 8 - 11.

9 Vgl. Giersberg, G.: Coca-Cola [1997], S. BIO.

302

Marktkapitalisierung von 169 Mrd. US-Dollar war Coca-Cola Ende 1996 hinter General Electric das zweitgrößte Unternehmen der Welt10.

Elementarer Bestandteil des Shareholder Value-Management Ansatzes von Lloyds ist die kontinuierliche Schätzung der kalkulatorischen Gesamtbankei­ genkapitalkosten. In den letzten fünf Jahren hat man deren Höhe ständig korrigiert: 1990 ging man von 18%, 1993 von 10% und 1994-95 von 12% nach Steuern aus. Im Rahmen der Geschäftsportfoliosteuerung werden geschäftsfeld- und länderspezifische Eigenkapitalkosten angesetzt. Für die deutsche Tochter Schröder Münchmeyer Hengst, von der man sich mittler­ weile getrennt hat, ergaben sich beispielsweise niedrigere Eigenkapitalkosten als für die lateinamerikanischen Einheiten, die 1996 eine Mindesteigenkapi­ talrendite von 25% erwirtschaften mußten11.

Mitentscheidend für die außergewöhliche Performance von Lloyds war die konsequente Ausrichtung des Geschäftsportfolios auf wertgenerierende Ak­ tivitäten. Geschäftsbereiche, die zwar buchhalterische Gewinne abwarfen, aber nicht die geschäftsfeldspezifischen kalkulatorischen Eigenkapitalkosten erwirtschafteten, wurden konsequent desinvestiert oder restrukturiert. Desinvestiert wurden z.B. einige in den USA akquirierte Retail Banken. Darüber hinaus zog man sich nahezu vollständig aus dem Investment Banking zurück. Bemerkenswert sind die drastischen Konsolidierungsmaßnahmen von Lloyds. Von 1990 bis 1995 wurden 15.700 bzw. 25% der Arbeitsplätze abgebaut. Auch das stationäre Vertriebsnetz wurde stark konsolidiert. Zwischen 1985 und 1995 wurde die Anzahl der Zweigstellen von 2.229 auf 1.776 um ca. 20% reduziert12. Nach der Bereinigung des Geschäftsportfolios beschloß man im Rahmen der Konzemvision einen Allfmanzkonzem, überwiegend anhand von Akquisitio­ nen, aufzubauen. Um dieses Ziel zu erreichen, wurde u.a. 1992 die Bauspar­ kasse auf Gegenseitigkeit, Cheltenham & Gloucester, akquiriert. Des weite­ ren übernahm man die Lebensversicherung Abbey Life. Der Ausbau der Lloyds-Gruppe erreichte schließlich Ende 1995 mit dem Kauf der TSB-Bank ein vorläufiges Ende13. Während die TSB-Bank eher auf das untere bis mitt­

10 Quelle: Business Week, in: Die 100 größten Unternehmen, Sonderbeilage der FAZ vom 8.7.1997, S.B12. 11 Vgl. o.V.: European Banker [1996], S. 3.

12 Quelle: British Bankers Association. 13 Vgl. o.V.: Rebuilding [1996], S. 2. 303

lere Privatkundensegment ausgerichtet ist, versucht man, die Privatkunden­ einheit der Lloyds-Bank im Segment der anspruchsvollen Individualkund­ schaft zu positionieren. Mittlerweile ist die Lloyds TSB Group plc der größte Allfinanzkonzem in Großbritannien14. Neben der Konsolidierung und Integration der gesamten Allfmanzgruppe ist es gegenwärtiges Ziel von Lloyds TSB, das weniger risikobehaftete Provisi­ onsgeschäft auszubauen. Schon 1995 trug z.B. das Versicherungsgeschäft zur Hälfte der Vorsteuererträge bei. Regional konzentriert sich Lloyds - trotz der (noch) bestehenden Auslandstochtergesellschaften - weitesgehend auf das Inland. Insgesamt ist es erklärte Strategie der Lloyds TSB Group plc, Marktfuhrer in jedem ausgewählten Geschäftssegment zu werden und den Share­ holder Value zu maximieren15 : "Our aim is to concentrate our resources only on the best opportunities i.e., where we have competitive advantage and greatest opportunity to create economic value"16. Quintessenz fur den Shareholder Value-Erfolg von Lloyds TSB plc ist somit • das Streben nach einer außergewöhnlich erfolgreichen strategischen Posi­ tionierung und • eine von Beginn an disziplinierte, d.h. wertorientierte, Wachstumspolitik.

9.1.2 Barclays Bank plc

Auch die Barclays Bank plc kann eine überdurchschnittliche Aktienrendite aufweisen. Gemessen anhand der Börsenkapitalisierung in Höhe von 29 Mrd. US-Dollar Ende 1996 war Barclays die drittgrößte Bank in Großbritannien und das 85-größte Unternehmen der Welt17. Generelles Kennzeichen der Shareholder Value-Steuerung des derzeitigen CEOs, Martin Taylor, ist die Generierung von stabilen, nachhaltigen Erträgen. Ziel ist es, mindestens ei­ nen ROE nach Steuern von durchschnittlich 15% über den gesamten Kon­ junkturzyklus hinweg, zu erwirtschaften18.

14 Vgl. o.V.: Fusionen [1996], S. 23.

15 Vgl. Tehan, P.: Casualities [1996], S. 17. 16 Hawkins, K.: Lloyds [1995], S. 4. 17 Quelle: Business Week, in: Die 100 größten Unternehmen, Sonderbeilage der FAZ vom 8.7.1997, S. B12. 18 Vgl. o.V.: Rebuilding F19961. S. 2. 304

Die Zielsetzung, weniger stark schwankende Ergebnisse zu erwirtschaften, erscheint naheliegend, wenn man die extreme historische Volatilität der Er­ träge von Barclays betrachtet19. In den vergangenen 15 Jahren betrug die Varianz des Vorsteuergewinns - bezogen auf einen Mittelwert von 1,35 Mrd. Pfund - 750 Mio. Pfund. Ungefähr 80% der Ertragsvolatilität läßt sich auf Kreditausfälle zurückfuhren. Unter der Annahme, daß sich eine erhöhte Ertragsvolatilität negativ auf den eigenen Aktienkurs auswirkt, wurde verstärkt in Risikosteuerungssysteme investiert. Die Kalkulation eines Risikotrends des Kreditportfolios (erwartete Ausfallrate * Exposure * Ausfallwirkung) ist mittlerweile fester Bestandteil der Kreditrisikosteuerung. Kreditrisiko-Pricing, d.h. die Festsetzung von er­ warteten Kreditrisikokosten gemäß dem kundenindividuellen Ausfallrisiko, wird als wenig effektiv zur Steuerung der Ausfallrisiken angesehen. Viel­ mehr geht man davon aus, daß die Minimierung der Risikokonzentration im Kreditportfolio für die Minimierung der Ausfallrisiken am bedeutsamsten ist. Des weiteren wurde auch die Kreditvergabepolitik abgeändert. Nach einer exzessiven Kreditexpansion Anfang der 90er Jahre wurde in den Folgejahren das Kreditportfolio konsequent auf Aktiva mit höherer Qualität ausgerichtet. Beispielsweise wurden die Ausleihungen an Grundstücks- und Baugesell­ schaften sowie an Dienstleistungs- und Industrieuntemehmungen um 30% gesenkt. Im selben Zeitraum stieg der Anteil der Hypothekarkredite um 44%. Barclays schätzt, daß durch die getroffenen Maßnahmen die Risikotendenz des Kreditportfolios in den vergangenen Jahren um 30 Basispunkte reduziert werden konnte, und daß sich der Bedarf an Wertberichtigungen um bis zu 20% reduziert hat20.

Ein weiterer Schwerpunkt der Shareholder Value-Maximierungsstrategie von Barclays ist die aktive Steuerung des Eigenkapitals. Ansatzpunkt war zu­ nächst eine generelle Verbesserung der Kapitalallokation auf die eigenen Ge­ schäftsfelder. Methodische Basis ist eine ökonomische Kapitalallokation, die unabhängig von den gesetzlichen Kapitalallokationsvorschriften ist. Als Al­ lokationskriterium dient die erwartete Volatilität der Erträge der einzelnen Geschäftsfelder nach Berücksichtigung der Standardrisikokosten. Positive bzw. negative Korrelationen zwischen den Ertragsvolatilitäten einzelner Ge­

19 Vgl. im folgenden: Salomon Brothers: Global Banking [1995], S. 69 f. 20 Vgl. o.V.: Britische Banken [1995], S. 17. 305

schäftsbereiche werden bei der Budgetierung des Eigenkapitals durch einen Zuschlag bzw. Abschlag des zuverteilenden Risikokapitals berücksichtigt. Integraler Bestandteil der aktiven Eigenkapitalsteuerung von Barclays sind auch Aktienrückkäufe, mittels derer überschüssiges Risikokapital an die In­ vestoren zurückgegeben wird. So betonte der Vorstandsvorsitzende Martin Taylor. „It's important not to hold on to capital that we don't need“21. Die Höhe der Aktienrückkäufe hängt nach eigenen Angaben von der Intensität des Wettbewerbs um Eigenkapital innerhalb der Barclays-Gruppe ab. In vie­ len Bereichen bestand in den vergangenen Jahren eher Kapitalüberschuß. Zwischen August 1995 und 1996 wurden entsprechend drei Aktienrückkauf­ programme im Wert von insgesamt nahezu 1 Mrd. Pfund-Sterling getätigt. Beim dritten Aktienrückkauf, am 7. August 1996, wurden ca. 3,5% des Akti­ enkapitals (im Wert von ca. 470 Mio. Pfund) zurückgenommen. Barclays Aktien stiegen an diesem Tag, bei einem starkem Umsatz von 66,97 Mio. Aktien, um 27 Yi Pence auf 872 V2 Pence. Im Februar 1997 kündigte Barclays an, in den nächsten 12 Monaten ca. weitere 500 Mio. Pfund an die Aktionäre zurückzugeben. Aufgrund veränderter steuerlicher Rahmenbedingungen ist es jedoch noch nicht klar, ob dies als Aktienrückkauf oder in einer anderen Form geschehen soll22.

Auch im Rahmen der Geschäftsportfoliopolitik hat Barclays tiefgreifende Maßnahmen getroffen, um den Shareholder Value zu steigern. Fehler einer übermäßig enthusiastischen Expansionspolitik der Vergangenheit wurden revidiert. Zunächst beschloß man, verlustbringende Geschäftsbereiche im Ausland, insbesondere in den USA, zu restrukturieren oder zu veräußern. Allein 1994 nahm Barclays 400 Mio. Pfund aufgrund von Desinvestitionen ein. Im ersten Halbjahr 1995 wurden nochmals Verkaufserlöse von ca. 241 Mio. Pfund erzielt, die hauptsächlich aus Umstrukturierungen in Europa, vor allem in Frankreich, resultierten. Im Geschäftsjahr 1996 wurden durch die Trennung von Geschäftsfeldem außerordentliche Erträge von 70 Mio. Pfund erzielt23. Ein Großteil der Mittel wurde für die Rückführung von Vorzugs­ kapital und Schulden eingesetzt.

21 o.V.: New Buy-Back [1996], S. 14.

22 Vgl. o.V.: Barclays [1997], S. 23. 23 Vgl. ebenda. 306

denden berechnet.

Abb. 9-2: Total Shareholder Return der Barclays Bank plc im Vergleich zum FTSE100 Index Im Vergleich zur Lloyds Bank war die Performance von Barclays etwas ge­ ringer. Insgesamt wurde die Wertentwicklung des breitangelegten FTSE 100 Index jedoch deutlich übertroffen.

Zusammengefaßt waren für den Shareholder Value-Erfolg von Barclays plc mehrere Faktoren ausschlaggebend: • Die Disziplinierung einer übermäßig aggressiven Kreditvergabepolitik An­ fang der neunziger Jahre. • Der Ausbau des Ausfallrisiko-Management sowie die Verbesserung der Qualität des Kreditportfolios unter Risk/Retum-Kriterien. • Die Korrektur einer verfehlten, wertvemichtenden Wachstumspolitik. • Die Rückgabe von überschüssigem Eigenkapital, insbesondere anhand von Aktienrückkäufen.

307

9.1.3 Britische Banken: Valide Beispiele für eine erfolgreiche Sharehol­ der Value-Steuerung?

Von Investoren und Bankanalysten wird Lloyds und Barclays sowie auch den anderen britischen Großbanken Natwest, HSBC und Standard Chartered ge­ genüber den kontinentaleuropäischen Banken ein deutlicher Vorsprung in bezug auf die Berücksichtigung der Aktionärsinteressen bestätigt: „[..] UK's banks are way ahead of continental European banks in their awareness of shareholders”24. Aufgrund der besonderen Performance der britischen Ban­ ken liegt die Versuchung nahe, auf Basis der Einzelstudien generelle Hand­ lungsempfehlungen für das Bankmanagement abzuleiten. Methodisch ist hier aber die Problematik der Induktionsschlüsse zu beachten. Gerade wegen der beschränkten Anzahl von Einzelbeobachtungen werden eventuell unberechtigte Verallgemeinerungen getroffen, obwohl diese nur im Einzelfall zutreffen. Bei den britischen Großbanken müssen beispielsweise einige historische Sonderfaktoren beachtet werden, die deren Erfolg, gemes­ sen am Total Shareholder Return, verstärkt haben. Anfang der 80er Jahre waren die meisten Institute - mit Ausnahme von Lloyds - eher opportunitäts- als stabilitätsgesteuert. Ziel war es, rasch zu ex­ pandieren und es wurde eine rein volumenorientierte Wachstumsstrategie verfolgt. Mit der Rezession Großbritanniens in den späten 80er und in den frühen 90er Jahren wurden dann die eingegangenen Risiken evident. Bar­ clays schockierte seine Aktionäre 1992 beispielsweise mit einer Verlustbe­ kanntgabe von 244 Mio. Pfund. Neben den Grundstücksspekulationen sorg­ ten hauptsächlich faule Firmenkredite für immense Ausfälle25. Morgan Stanley bezeichnet die Strategie der exzessiven Kreditexpansion und der sich anschließenden Folgen treffend als „[...] vicious stop-and-go cycles“26.

Unter diesen Voraussetzungen ist eine weit überdurchschnittliche Performan­ ce, gemessen am Total Shareholder Return von 1985 - 1996, zunächst nicht überraschend. Die Ausgangsbasis war zu Beginn der Meßperiode, bedingt durch den dargestellten Sachverhalt Anfang der 80er Jahre, stark belastet. Darüber hinaus ist die Deregulierung der britischen Finanzindustrie (Big Bang) im Jahre 1986 in das Gesamtbild miteinzubeziehen. Begünstigend für

24 o.V.: Ebner [1996], S. 2.

25 Vgl. o.V.: change [1996], S. 1. 26 Morgan Stanley: Reducing [1996], S. 3.

308

die langfristige Aktienperformance kommt schließlich noch hinzu, daß die britischen Großbanken von der konjunkturellen Erholung und dem allgemei­ nen Börsenaufschwung im eigenen Lande seit Anfang der 90er Jahre profitie­ ren. Des weiteren ist zu beachten, daß die Aktienkurse der Banken auch durch einmalige Maßnahmen getrieben wurden, mittels derer vergangene Fehler beglichen werden sollten. Hierzu zählt z.B. die Veräußerung von Geschäfts­ feldem, die man im Rahmen von Expansionsprogrammen akquirierte. An­ triebsfeder der Expansionspläne war oftmals ein ungerechtfertigt großer Op­ timismus der Untemehmensfuhrung.

Jedoch sollen diese Sonderfaktoren nicht darüber hinwegtäuschen, daß die Vorgabe von Wertsteigerungs- und ROE-Zielen durch das Bankmanagement, die aktive Steuerung und Reallokation des Eigenkapitals auf Basis des Risk/Retum-Prinzips sowie die kompromißlosen Restrukturierungsmaßnah ­ men die außergewöhnliche Performance der britischen Großbanken wesent­ lich unterstützt haben. Bemerkenswert ist auch die Strategie von Lloyds TSB plc und Barclays plc, sich - im Gegensatz zu den großen deutschen Univer­ salbanken - aus dem Investment Banking zurückzuziehen.

9.2 Credit Lyonnais als Negativbeispiel einer aktionärs­ wertvernichtenden Geschäftspolitik Als negatives Beispiel für eine aktionärswertvemichtende Geschäftspolitik soll der Credit Lyonnais angeführt werden. Hierbei handelt es sich zwar um einen Sonderfall, insofern es sich beim Credit Lyonnais um keine echte Pu­ blikumsbank handelt. Der Credit Lyonnais befindet sich überwiegend im Staatseigentum. Nur 5% des Kapitals (Stand Anfang 1997) sind in Form von aktienähnlichen, stimmrechtslosen Investitions-Zertifikaten, sog. certificats d'investissement, im Umlauf27. Dennoch bietet sich der Credit Lyonnais als Fallbeispiel an, da die Strategie und das Auftreten der Bank dem privater Ge­ schäftsbanken gleich kommt. Der Credit Lyonnais machte in den letzten Jahren überwiegend negative Schlagzeilen aufgrund immenser Verluste und stellt sich derzeit als Sanie­ rungsfall dar. Die Ursachen für die Misere des Credit Lyonnais lassen sich 27 Vgl. Heffernan, S.: Modem [1996], S. 399. 309

auf die aggressive Expansionspolitik zwischen 1988 und 1993 unter dem damaligen Präsidenten, Jean-Hyves Haberer, zurückfuhren. In diesem Zeit­ raum verdoppelte sich das Volumen der Aktiva auf nahezu 380 Mrd. USDollar. Zwischen 1987 und 1992 verdreifachte sich die Anzahl der Zweig­ stellen. Die starke Expansion führte dazu, daß die Bank in der britischen Presse als ’’Crazy Lyonnais” bezeichnet wurde28. Haberer's Ziel war es, die staatliche Credit Lyonnais in eine pan-europäische Hochleistungsbank zu transformieren, die sowohl im Commercial Banking als auch im Investment Banking tätig ist.

Die Expansionsstrategie war jedoch nicht von Erfolg gekrönt29 . Erste Anzei­ chen für ein Fehlschlägen traten schon Ende 1991 auf, als die Abschrei­ bungsquote bezogen auf das Kreditvolumen mit 1,6% dreifach über der na­ tionaler Konkurrenten lag. Trotz der Anfang der neunziger Jahre in Europa eintretenden Rezession hatte der Credit Lyonnais unbeirrt seine Expansion im Kreditgeschäft fortgesetzt. Moody 's stufte das Anleihe-Rating des Credit Lyonnais daraufhin von Aal auf Aa2 zurück. Im Dezember 1992 wurde das Rating mit dem Verweis auf die Kreditportfolio-Risiken abermals auf Aa3 herabgesetzt. Zwischen 1992 und 1994 kumulierte der Credit Lyonnais schließlich einen Gesamtverlust von 20,8 Mrd. FF30. Zu diesem Zeitpunkt wurden auch Pro­ bleme hinsichtlich der Eigenkapitalbasis bzw. den Solvabilitätsanforderun­ gen evident. Die Eigenkapitalbeschaffung erfolgte zwischen 1989 und 1991 überwiegend über Aktien-Swaps und Aktienverkäufe an im Staatsbesitz be­ findliche Industrieunternehmen, erwies sich letztendlich aber als nicht ausrei­ chend. Schließlich mußten 1994/95 Sanierungspläne eingeleitet werden. Hierfür wurde eigens eine Abwicklungsgesellschaft, das Consortium de Rea­ lisation (CDR), gegründet.

In das CDR wurden 1995, im Rahmen des zweiten Sanierungsplans, faule Immobilienkredite und werthaltige Industriebeteiligungen (u.a. eine Beteili­ gung bei den amerikanischen MGM Filmstudios) ausgegliedert. Der ’’Verkauf’ der ausgegliederten Engagements an die CDR wurde seitens Credit Lyonnais durch einen Kredit in Höhe von 123,5 Mrd. FF zu Vorzugs­ konditionen finanziert. Aufgrund von Zinsänderungen entstand Credit Lyon­

28 Vgl. Bloomberg Business News: Credit Lyonnais [1996], S. 5.

29 Vgl. im folgenden auch: Heffernan, S.: Modem [1996], S. 387 - 405. 3^ Vgl. Bloomberg Business News: Credit Lyonnais [1996], S. 5.

310

nais aus diesem Kredit 1996 wiederum ein Verlust von ungefähr 3,1 Mrd. FF31. Das CDR soll seine Abwicklungsaufgaben bis zum Jahre 2014 abge­ schlossen haben. Die hierdurch geschätzten zusätzlichen Refmanzierungskosten werden auf 66 Mrd. FF (20 Mrd. DM) geschätzt. Es ist jedoch fraglich, ob die Abwicklung noch so lange andauem wird. Im Frühjahr 1997 betrug der Buchwert der Aktiva des Konsortiums mit 113 Mrd. FF (33 Mrd. DM) nur noch etwas mehr als die Hälfte des Anfangsbestandes32.

Für den mittlerweile dritten Sanierungsplan wird eine staatliche Eigenkapi­ talhilfe in Höhe von fünf bis zehn Mrd. DM veranschlagt. Schätzungen lau­ fen darauf hinaus, daß den französischen Steuerzahler, gemessen an den staatlichen Eigenkapitalhilfen und der Verlustübemahme der CDR, das De­ bakel des Credit Lyonnais insgesamt 120 Mrd. FF (36 Mrd. DM) kosten könnte33. Gegen die von der Brüsseler EU-Komission genehmigten Eigen­ kapitalhilfen haben auch die nationalen Wettbewerber protestiert. Sie halten die Unterstützungen für wettbewerbsverzerrend. Mittlerweile hat der Präsi­ dent der privaten Großbank Societe Generale, Marc Vienot, eine Klage, ge­ gen die im Herbst 1996 genehmigte Eigenkapitalhilfe in Höhe von ca. 1 Mrd. DM, in Aussicht gestellt. Seitens Societe Generale hält man es für einen Skandal, daß der Credit Lyonnais seine profitablen Geschäftsfelder behalten konnte, während die fehlgeschlagenen Bankgeschäfte zu Lasten des Steuer­ zahlers abgewickelt werden. Vienot regt eine Zerschlagung des Credit Lyon­ nais an34. Die folgende Abbildung zeigt den Verlauf der Wertentwicklung der certificats d'investissement des Credit Lyonnais auf Total Shareholder Return Ba­ sis von Ende Juli 1991 bis Ende Juni 1997. Auch hier spiegelt sich das Mißmanagement beim Credit Lyonnais wider. Wenn ein Investor 100 FF zu Be­ ginn dieses Zeitraumes in das Investment-Zertifikat investiert hätte, stünde dieser Investition nur noch ein Gegenwert von ca. 61 FF Ende Juni 1997 ge­ genüber. Relativ zum SBF 250 Index ergibt sich seit ca. Anfang 1994 eine weit unterdurchschnittliche Performance:

31 Vgl. o.V.: Lex Comment Credit Lyonnais [1996], S. 29 und Bloomberg Business News: Credit Lyonnais [1996], S. 2 f. 32 Vgl. o.V.: Rätselraten über Verlust [1997], S. 18. 33 Vgl. O.V.: Credit Lyonnais [1997], S. 24. 34 Vgl. o.V.: Sanierungsplan [1997], S. 23.

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Datenquelle: Bloomberg [Comparative Return Analysis] / Eigene Analysen. Anm. d. Verf.: Total Return des certificats d'investissement (CDI) wurde unter der Annahme einer

Reinvestition der Bruttodividenden berechnet.

Abb. 9-3: Total Shareholder Return der Certificats d'investissement des Credit Lyonnais im Vergleich zum SBF 250 Index

Der Kurs der Investitions-Zertifikate ist zwischen Mitte November 1996 und Mitte Februar 1997 um knapp 42% von ca. 140 FF auf annähernd 200 FF gestiegen. Der Kursaufschwung wird auf Spekulationen hinsichtlich einer Erholung des Credit Lyonnais zurückgefuhrt35. Für das Geschäftsjahr 1997 erwartet das Bankmanagement des Credit Lyonnais einen kräftigen Gewinn­ anstieg auf ca. zwei Mrd. FF (ca. 600 Mio. DM)36. Eine beschleunigte Sanie­ rung dürfte eine baldige Privatisierung zur Folge haben. Während manche Analysten einen Zusammenschluß des Credit Lyonnais mit der Banque Pari­ bas erwägen, sagen andere voraus, das Kreditinstitut könnte auch als Privat­ bank mit einer Gruppe zuverlässiger Kemaktionäre selbständig bleiben37 .

35 Vgl. o.V.: Credit Lyonnais [1997], S. 24.

36 Vgl. o.V.: Rätselraten über Verlust [1997], S. 18.

37 Vgl. o.V.: Frankreichs Banken [1997], S. 23. 312

Zusammengefaßt stellen sich die wesentlichen Ursachen für den Shareholder Value-Mißerfolg von Credit Lyonnais wie folgt dar: • Eine mißglückte Intemationalisierungsstrategie in Europa zwischen 1988 und 1993. • Das Fehlen einer wirksamen (staatlichen) Kontrolle.

Da der Credit Lyonnais ein Staatsuntemehmen ist, hatte der Eigentümer an­ scheinend wenig Interesse an einer Verhinderung der Verluste, da diese auf die Steuerzahler abgewälzt werden konnten. Mittlerweile sind sich der Vor­ stand und das französische Ministerium jedoch darüber einig, daß der Credit Lyonnais zukünftig nur noch in Frankreich tätig ist. Das Auslandsgeschäft soll sich weitgehend auf Transaktionen mit Großkunden an den internationa­ len Finanzzentren beschränken. Im Massengeschäft sollen die Beteiligungen, wahrscheinlich auch die BfG-Bank AG, verkauft werden38.

9.3 Einführung von Maßnahmen zur Optimierung des Shareholder Value bei der Deutsche Bank AG Gemessen an der Börsenkapitalisierung von 27 Mrd. US-Dollar (ca. 36 Mrd. DM) war die Deutsche Bank AG Ende 1996 das 95-größte Unternehmen der Welt39. Trotz ihres hervorragenden Rufes und ihrer immensen Finanzkraft konnte die Deutsche Bank AG in den letzten Jahren nur eine unterdurch­ schnittliche Performance verzeichnen. In den ersten Monaten des Jahres 1997 ist zwar der Börsenwert stark auf ca. 47 Mrd. DM gestiegen. Der Nettosub­ stanzwert (Buchkapital plus um fiktive Steuerlast bereinigte stille Reserven) wird jedoch auf ca. 45 Mrd. DM geschätzt40. Gemessen am Quotienten die­ ser beiden Größen von ca. 1,04 generiert die Deutsche Bank AG somit nur geringfügig einen Mehrwert auf das von den Aktionären zur Verfügung ge­ stellte Kapital.

Auch in einem längerfristigen Zeitraum zeigt sich die Performance der Deut­ sche Bank Aktie im Vergleich zum DAX als rückständig:

38 Vgl. o.V.: Massengeschäft [1997], S. 17. 39 Quelle: Business Week, in: Die 100 größten Unternehmen, Sonderbeilage der FAZ vom 8.7.1997, S.B12. 40 Vgl. Balzer, A./Wilhelm, W.: Kredit [1997], S. 56 - 58.

313

Datenquelle: Bloomberg [Comparative Return Analysis] / Eigene Analysen.

Anm. d. Verf.: Total Return der Aktie wurde unter der Annahme einer Reinvestition der Bruttodivi­

denden berechnet.

Abb. 9-4: Total Shareholder Return der Deutsche Bank AG im Vergleich zum DAX Insbesondere aufgrund der mangelnden Aktienperformance hat es sich die Deutsche Bank zum Ziel gesetzt, wichtige finanzielle Kennzahlen deutlich zu steigern. Das ROE-Ziel wurde auf 25% vor Steuern festgelegt (1996 Ist-ROE 17,1% vor Steuern). Das ROA-Ziel wurde mittelfristig auf 0,75% und lang­ fristig auf 1,0% vor Steuern fixiert (1996 Ist-ROA 0,6% vor Steuern). Die Aufwandsrentabilität (Cost-Income-Ratio) betrug 1996 im Konzern 72% und soll langfristig deutlich unter 70% gedrückt werden. Im klassischen Bankge­ schäft mit Privat- und Geschäftskunden wird die Ziel-Aufwandsrentabilität auf unter 70% veranschlagt (1996 Ist-Aufwandsrentabilität 75%). Im profi­ tablen Geschäft mit Unternehmen und Institutionen wird die ZielAufwandsrentabilität auf 55% festgelegt (1996 Ist-Aufwandsrentabilität 57%). Auch im Investment Banking soll die Produktivität gesteigert werden. Dort setzt man eine Ziel-Aufwandsrentabilität von 71% - 76% fest. Im Jahre

314

1996 betrug die Aufwandsrentabilität in diesem Geschäftsbereich 84%, was jedoch z.T. auf die hohen Investitionen zurückgefuhrt wird41.

Um diese Ziele zu erreichen und um eine Steigerung des Shareholder Value zu erzielen, hat die Deutsche Bank AG umfassende Maßnahmen eingeleitet bzw. schon umgesetzt. Zur Befriedigung der Informationsbedürfhisse der tat­ sächlichen und potentiellen Anleger dient eine Investor Relations Abteilung. Diese soll schließlich zu einer angemessenen Bewertung der Aktie beisteuem. Die Deutsche Bank AG war 1990 die erste Bank in Deutschland, die eine Investor Relations Abteilung gegründet hatte. Für das Geschäftsjahr 1995 hat die Deutsche Bank AG erstmals einen Abschluß nach den International Ac­ counting Standards (IAS) veröffentlicht. Insgesamt wurden dabei ca. 13 Mrd. US-Dollar an stillen Reserven aufgedeckt. Durch den lAS-Abschluß ver­ spricht man sich u.a. einer Erhöhung der Transparenz des Untemehmensgeschehens sowie der Erfolgsrisiken für den Aktionär. Mittlerweile wurde auch eine Segmentberichterstattung eingeführt42.

Insgesamt sieht die Deutsche Bank AG in der Wahl der Untemehmensstrategie den bedeutendsten Hebel, um den Shareholder Value auf Dauer zu stei­ gern. Neben anderen bewährten Methoden wird der Discounted Cash Flow als internes Steuerungsinstrument für die strategische Untemehmensplanung herangezogen43. Die grundsätzliche Strategie der Deutsche Bank AG ist auf die Erzielung einer stabilen und wachsenden Ertragsbasis ausgerichtet. Mit über 2500 operativen Standorten in 56 Ländern verfolgt man eine weltum­ spannende Flächenstrategie44. Das Inlandsgeschäft umfaßte Anfang 1996 ca. 55% der Gesamtaktiva, trug aber nur zu 37% zu den operativen Erträgen bei45. Übergreifendes strategisches Ziel ist es, Europas führende Bank zu bleiben und eine der Top 10 Banken der Welt zu werden46. Mitte 1996 wurde die Aufbaustruktur des Deutsche Bank-Konzern - gemäß dem Prinzip "structure follows strategy" - neugeordnet. Es erfolgte eine Um­ strukturierung gemäß den neu definierten 21 Geschäfts- und 10 Servicefel­ 41 Vgl. o.V.: Köpper [1997], S. 19; o.V. Eigenkapitalquoten [1997], S. 21 und Balzer, A./Wilhelm, W.: Kredit [1997], S. 56 - 58. 42 Vgl. Krumnow, J.: IAS-Rechnungslegung [1996], S. 396 - 403 und Krumnow, J.: Vergleich­ barkeit [1996], S. B6 und Bl4. 43 Vgl. o.V.: Aktienkultur [1996], S. 487 f.

44 Vgl. Salomon Brothers: Global Banking [1995], S. 38 f. 45 Vgl. o.V.: Glasnost [1996], S. 9.

46 Vgl. Fisher, A.: German financial institutions [1996], S. 4.

315

dem. Die Konzemfuhrung soll demnach nur noch mit strategischen Aufgaben befaßt sein47. In der Vergangenheit wurde die schiere Größe und die kon­ zeptionell unsortierte Ausrichtung des Geschäftsportfolios der Deutsche Bank AG seitens einiger Finanzanalysten und Investoren kritisiert. Der Vorstand der Deutsche Bank AG hat auf die Kritik reagiert und die neu definierten Ge­ schäfts- und Servicefelder wurden Anfang 1997 durch die Abteilung Konzer­ nentwicklung einer Stärken/Schwächen-Analyse unterzogen. In der Zukunft beabsichtigt man eine gezielte Bereinigung und Fokussierung des Geschäftsbzw. des Produktportfolios48. Die Deutsche Bank AG ist ein weit diversifiziertes Allfinanzkonglomerat. Während die Deutsche Bank Bauspar AG als profitable Tochter gilt, stellt sich das Versicherungsgeschäft (Deutsche Herold, Gerling, Nürnberger u.a.) eher fragmentiert dar. Im Hinblick auf die Shareholder Value-Strategie be­ zeichnet der Deutsche Bank-Konzern insbesondere das Asset-Management und generell das Investment Banking als Kemgeschäftsfelder. Beide Berei­ che werden hauptsächlich durch die Tochter Deutsche Morgan Grenfell ver­ treten. Ziel im Investment Banking ist es, die Nummer eins in Europa sowie ein Global-Player zu werden. Innerhalb des Gesamtbankportfolios sollen Ressourcen zum Ausbau der bei­ den Geschäftsbereiche aus dem sukzessiven Verkauf der Industriebeteiligun­ gen gewonnen werden. Es besteht kein strategisches Interesse an den Indu­ striebeteiligungen. Allein bei sieben der größten 25 Beteiligungen wurde 1996 keine Dividende ausgeschüttet und der Shareholder Value der Bank verwässert49. Als derzeitigen Hinderungsgrund für den Verkauf der Indu­ striebeteiligungen wird die Steuerbelastung auf die Veräußerungsgewinne angegeben. Die effektive Steuerbelastung der Veräußerungsgewinne wird auf ca. 60% taxiert und resultiert insbesondere aus der Offenlegung Stiller Re­ serven50 . Gemessen am Aktivvolumina verliert das Kreditgeschäft zuehmend an Be­ deutung. Am 30.9.1995 hatte es einen Anteil von 54% gegenüber 74% Ende 198551. Zukünftig plant man die Freisetzung von Kapital durch die Verbrie-

47 Vgl. o.V.: Vorstandstätigkeit [1996], S. 17.

48 Vgl. o.V.: Köpper [1997], S. 19 und Balzer, A./Wilhelm, W.: Kredit [1997], S. 55 f. 49 Vgl. Busch, A./Henry, A.: Renner [1997], S. 86. 50 Vgl. o.V.: Kopoer [1997], S. 19.

51 Vgl. Salomon Brothers: Global Banking [1995], S. 38 f. 316

fiing von margenschwachen Kreditengagements mittels Asset-Backed Anlei­ hen. Im Inlandskreditgeschäft sollen verstärkt bonitätsmäßig attraktive Adressen akquiriert werden. Anfang 1996 wurde nach eigenen Angaben im Kreditgeschäft die RAROC-Methode für eine Risk/Retum-orientierte Steue­ rung des Kreditportfolios eingeführt52. Ausgewiesenes Ziel der Deutsche Bank AG ist die Verbesserung der Kosten­ struktur. In den letzten Jahren wurden bedeutende Maßnahmen zur Kosten­ senkung eingeleitet. Der Personalbestand wurde von 52.600 Mitarbeiter Ende 1992 auf ca. 42.000 Mitarbeiter Ende 1996 abgebaut. Anfang Januar 1997 wurde angekündigt, daß in den rund 1700 Filialen und Anlagezentren weitere Mitarbeiter eingespart werden sollen. Es ist geplant, von den Regionalfilialen ca. 50% zu schließen. Die Back-Office Aktivitäten sind mittlerweile in vier regionalen Technologiezentren konzentriert. Analysten bezweifeln jedoch, ob das notwendige Ausmaß an Konsolidierung erreicht wird. Aufgrund der gro­ ßen Investitionen im Investment Banking werden die inländische Einsparun­ gen nahezu aufgezehrt. Für 1996 waren weltweite Investitionen in neues Per­ sonal und Informationstechnologie von 730 Mio. US-Dollar geplant, was ca. 50% des Jahresüberschusses von 1995 ausmachte53. Für die Gewährleistung einer optimalen Umsetzung der Aktionärsinteressen ist eine anreizadäquate Entlohnung des Management festgelegt worden. Es wurde ein Stock Option-Plan für Führungskräfte eingerichtet. In dessen Rahmen wurde bedingtes Kapital in Höhe von 40 Mio. DM in Form einer Optionsanleihe vorgesehen. Um die Option ausüben zu können, ist eine Kurssteigerung der Deutsche Bank Aktie von mindestens 10 % erforder­ lich54. Auch wird die Einführung eines Sanktionsmechanismus auf Ge­ schäftsbereichsleiterebene diskutiert. Abweichungen von Zielvereinbarungen sollen zukünftig einzelnen Geschäftsfeldem über Negativzinsen belastet wer­ den. Bei den verantwortlichen Managern soll sich die Zielabweichung im er­ folgsabhängigen Teil des Gehalts durch einen Malus auswirken55 .

52 Vgl. Deutsche Bank AG Geschäftsbericht 1995, S. 30. 53 Vgl. Templeman, J. et al.: Deutsche Bank's [1996], S. 28 - 32.

54 Vgl. o.V.: Umbau [1996], S. 18. Anm. d. Verf.: Die Einführung des Stock-Option Planes er­ folgte nicht zuletzt vor dem Hintergrund, daß die bestehenden Entlohnungspakete unzureichend waren, um hochklassige internationale Manager zu gewinnen. Vgl. Munchau, W.: German Banking [1996], S. 7. 55 Vgl. Balzer, A./Wilhelm, W.: Kredit [1997], S. 62. 317

Gemäß Euromoney beeinflußt die Orientierung der Deutsche Bank AG am Shareholder Value auch die eigene Managementkultur: „For Deutsche Bank is not only improving disclosure, it is dismantling an entire equity culture“56 . Die Ausrichtung der Bank an den Aktionärsinteressen erfolgt jedoch nicht einseitig. Vielmehr sollen die Interessen des ’’magischen Vierecks” KundeGesellschaft-Mitarbeiter-Aktionär ausgewogen verfolgt werden. Man be­ kennt sich explizit der sozialen Verantwortung gegenüber diesen Stakehol­ dem57 . Nicht zuletzt hat man kürzlich als Steuerungsinstrumentarium im Vertrieb einen Kundenzufriedenheitsindex eingefuhrt. Auch der neue Vor­ standssprecher der Deutsche Bank AG, Rolf Breuer, geht von der These aus, daß sich eine Maximierung des Shareholder Value nur erzielen läßt, wenn der Kunde zufriedengestellt ist, eine hohe Mitarbeitermotivation besteht und die Interessen des gesellschaftlichen Umfeldes berücksichtigt werden58. Zusammengefaßt stellen sich die Maßnahmen der Deutsche Bank AG zur Steigerung des Shareholder Value Mitte 1997 wie folgt dar: • Es wurden bedeutende Meilensteine umgesetzt (IAS-Rechnungslegung, Stock-Option Plan usw.) und ehrgeizige ROE-, ROA- und Aufwandsren­ tabilitäts-Ziele formuliert. • Eine Straffung des Geschäftsportfolios wurde angekündigt. • Derzeit wird die Performance der Deutsche Bank Aktie noch stark durch das Industrieportfolio belastet. Dieser Bereich soll jedoch zukünftig durch einen Stabschef aktiv gemanaged werden59. • Das als lukrativ eingestufte Investment Banking und Asset-Management soll zukünftig weiter ausgebaut werden. • Bedenklich erscheint, daß derzeit die Kostensenkungsmaßnahmen im In­ land durch die hohen Investitionen ins Investment Banking konterkariert werden. • Ein globales Investment Banking erfordert darüber hinaus ein ausgebautes Ertrags- und Risiko-Controlling. Ein ausgebautes Risikoüberwachungssy­ stem erscheint schon allein aufgrund der zahlreichen Betrugsfälle in dieser Geschäftssparte in der jüngsten Vergangenheit (DMG/Peter Young u.a.) er­ forderlich. • Kritisch ist auch die Entwicklung, daß das Investment Banking zunehmend over-banked ist und die Renditeerwartungen fallen60.

56 Covill, L.: Floodgates [1996], S. 89. 57 Vgl. Covill, L.: Floodgates [1996], S. 89. 58 Vgl. Giersberg, G.: Coca-Cola [1997], S. BIO.

59 Vgl. Balzer, A./Wilhelm, W.: Kredit [1997], S. 58. 318

• Des weiteren treibt die Verschiebung der Ertragsstrukturen hin zu volatileren Quellen tendenziell die Eigen- und Fremdkapitalkosten61. Insgesamt gesehen hat die Deutsche Bank AG ein enormes Potential, den Shareholder Value zu steigern. Allerdings bedarf der Konzern einer verbes­ serten strategischen Fokussierung, einer verstärkten Kostenkontrolle und nicht zuletzt einer verbesserten Risikosteuerung. Mit Blick auf die geplante Fusion der beiden bayerischen Großbanken im Frühjahr 1998 zur Bayerischen Hypo- und Vereinsbank AG zeigt der Vor­ stand der Deutsche Bank AG Gelassenheit. Die Übernahme einer deutschen Bank oder eines deutschen Versicherers wurde ausgeschlossen62.

60 Vgl. u.a. Steffan, C.: Perspektiven des Investment Banking [1997], S. 169 - 173.

61 Anm. d. Verf.: Moody's hatte schon im Herbst 1996 eine mögliche Rückstufung des Creditund Deposit-Rating der Deutsche Bank AG angekündigt. Unter anderem wurde auf die verstärk­ te Ertragsvolatilität verwiesen, welche mit der aggressiven globalen Expansionsstrategie ein­ hergeht. Vgl. Bloomberg Business News: 'AAA' Moody's [1996], S. 1. Mittlerweile ist die an­ gekündigte Rückstufung auch erfolgt. 62 Vgl. o.V.: Handlungsbedarf [1997], S. 14. 319

10. Zusammenfassung und Kontrolle der Forschungsziele Zweck des abschließenden Abschnittes ist es - im Sinne eines WissenschaftsControlling - die in dieser Untersuchung herausgearbeiteten Ergebnisse den einleitend in Kapitel 1.2 und 1.3 formulierten Forschungszielen gegenüber­ zustellen. Als grundlegende Problemstellung für diese Arbeit wurde die Adaption und Integration des Shareholder Value-Konzeptes für die Anwendung in Banken gewählt. Dabei stand die systematische Integration des Shareholder ValueAnsatzes in das Bank-Controlling im Vordergrund. Kognitives Erkenntnis­ ziel war die Erweiterung der Theorie des Shareholder Value-orientierten Bank-Controlling. Um dem - in Anlehnung an Schuster - anwendungsorien­ tierten Charakter der Bankbetriebslehre gerecht zu werden, stand des weite­ ren die Ableitung von praktisch-normativen Handlungsempfehlungen im Mittelpunkt.

Generell formulierte Gesamtbankziele müssen Ausdruck der Geschäftsphilo­ sophie sein. Ansonsten erhalten darauf aufbauende Steuerungssysteme nur eingeschränkt Bedeutung. In Kapitel 2 wurde aus dieser Überlegung heraus zunächst der Anwenderkreis des Shareholder Value-Ansatzes unter den ver­ schiedenen Bankengruppen eingegrenzt. Kriterium war die Kompatibilität der Maximierung des Shareholder Value als normatives Oberziel mit dem Zielsystem der jeweiligen Bankengruppe. Betrachtet man die satzungsmäßi­ gen Aufgaben und sonstigen Rahmenbedingungen der verschiedenen Ban­ kengruppen in Deutschland, scheint eine uneingeschränkte Ausrichtung der Untemehmensführung nach dem Shareholder Value nur bei Kreditbanken möglich. Öffentlich-rechtliche Banken und Genossenschaftsbanken stellen, obwohl sie sich faktisch z.T. wie private Geschäftsbanken verhalten, offiziell andere Geschäftszwecke, wie z.B. Auftrags-, Sicherungs- und Förderziele in den Mittelpunkt der Untemehmensführung.

Einschränkend wurde jedoch geltend gemacht, daß selbst diese Bankengrup­ pen vom Shareholder Value-Konzept profitieren können. Die Anwendung von Instrumenten und Methoden des Shareholder Value-Ansatzes, wie z.B. eine integrierte Risk/Retum-Steuerung, führt tendenziell zu einem effiziente­ ren Ressourceneinsatz. Somit lassen sich auch die spezifischen Ziele der je­ weiligen Bankengruppen nachhaltig besser verfolgen.

320

Innerhalb der Kreditbanken, die grundsätzlich frei in der Festlegung ihres Zielsystems sind, ist das Shareholder Value-Konzept natürlich insbesondere für die Publikumsbanken von Bedeutung. Zum einen erfüllt hier die Börsen­ kursentwicklung eine gewisse Feed Back-Funktion hinsichtlich des Erfolges einer aktionärswertorientierten Banksteuerung. Zum anderen stehen die deut­ schen Großbanken zunehmend unter Erfolgsdruck. Ausländische aber auch inländische institutioneile Investoren drängen auf eine verstärkt Shareholder Value-orientierte Untemehmensfuhrung. Insbesondere Investmentfonds he­ ben den Stellenwert, welchen Aktiengesellschaften den finanziellen Interes­ sen ihrer Anteilseigner im Zielsystem einräumen, verstärkt hervor. Nicht zu­ letzt geben sie so den eigenen Wettbewerbsdruck weiter, unter dem sie ste­ hen1 . Wichtiges Ergebnis des zweiten Kapitels war es auch, daß der Bankaktionär langfristig das Ziel der Shareholder Value-Maximierung nicht gegen die Sta­ keholder Interessen durchsetzen kann. Intuitiv einleuchtend ist es, daß sich der aus der Differenz zwischen Erlös und Kosten bestimmende Residualge­ winn des Bankaktionärs nicht konträr zu den Interessen der Bankkunden, Bankmitarbeiter und der Gesellschaft maximieren läßt. Vielmehr ist er bei der Durchsetzung seiner finanziellen Ziele auf ihr Vertrauen, ihre Motivation und ihre Akzeptanz angewiesen.

Aus geschäftspolitischer Sicht ist jedoch zu berücksichtigen, daß Szenarien denkbar sind, bei denen der Shareholder Value durch Aufnahme erhöhter Risiken zu Lasten der anderen Anspruchsgruppen der Bank, insbesondere der (Alt-) Gläubiger, maximiert wird. Eine Maximierung des Eigenkapitalmarkt­ wertes geht hier nicht mit einer Maximierung des Gesamtunternehmenswertes, d.h. Eigenkapitalmarktwert plus Fremdkapitalmarktwert, einher. Hier ist das Bankmanagement gefordert, Reichtumsverschiebungen zu unterbinden. Es gilt, den Risikoappetit gemäß der Risikotragfähigkeit der Gesamtbank zu beschränken. Die Lücken und Spielräume der aufsichtsrechtlichen Rahmen­ regelungen, insbesondere hinsichtlich der Unterlegungsvorschriften risikobe­ hafteter Bankgeschäfte mit Eigenkapital, sind selbständig und eigenverant­ wortlich zu füllen. Unter dem Aspekt des Gläubigerschutzes und der gesell-

1 Anm. d. Verf.: Einige Fondsgesellschaften, wie z.B. die Deutsche Gesellschaft für Wertpa­ piersparen (DWS) und Adig haben spezielle Aktienfonds aufgelegt, wie z.B. den Fonds Top 50 Europa bzw. Europa Vision, welche sich am Kriterium des Shareholder Value orientieren. Auch Investmentbanken erstellen zunehmend Rankings, in denen die Bemühungen der Geschäftsfüh­ rung, den Shareholder Value zu fördern, bewertet werden. Vgl. o.V.: Shareholder Value [1997], S. 133. 321

schaftlichen Verantwortung ist die Maximierung des Shareholder Value der Minimierung der Konkurswahrscheinlichkeit zu unterstellen.

Nach den nicht unbedeutenden geschäftspolitischen und gesellschaftlichen Aspekten des Shareholder Value-Konzeptes beschäftigten sich die folgenden Abschnitte mit der technisch-operativen Integration des Ansatzes in das Controlling von Banken. Übergreifendes Ziel war es, eine ControllingKonzeption und Instrumente für eine kontinuierliche Steuerung des Share­ holder Value zu entwickeln. Ein derartiger Steuerungsansatz ist auf eine dau­ erhafte Steigerung des Marktwertes des in Finanzinstituten eingesetzten Ei­ genkapitals ausgerichtet und geht über einmalige Wertsteigerungseffekte wie sie z.B. durch Fusionen erzielt werden können - hinaus. In diesem Zu­ sammenhang standen drei Teilfragen im Vordergrund, deren Beantwortung in enger Verbindung miteinander steht: • Wie läßt sich der Shareholder Value von Banken systematisch steuern? • Welche bankintemen und bankextemen Erfolgsmaßstäbe liefern objektive Ergebnisinformationen für ein Shareholder Value-orientiertes BankControlling? • Welche Steuerungsinstrumente sind besonders relevant für die Maximie­ rung des Shareholder Value von Banken, wie sind sie auszugestalten und zu verknüpfen? Zur Beantwortung der Frage der systematischen Steuerungsmöglichkeiten des Shareholder Value von Banken sind die Erkenntnisse der modernen Fi­ nanzierungstheorie einzubeziehen. Wie in Kapitel 3 gezeigt, definieren die Bankaktionäre ihren Gewinnanspruch auf den Shareholder Value. Gemäß dem Capital Asset Pricing Modell (CAPM), welches auf der modernen Port­ folio-Theorie aufbaut, determiniert sich der Gewinnanspruch wesentlich durch den systematischen Risikogehalt einer Bankaktie. Das systematische Risiko kann der Bankaktionär - im Gegensatz zum unsystematischen Risiko nicht durch Portfolioselektion diversifizieren. Der Marktwert des Bankeigen­ kapitals wird gesteigert, wenn durch die Aufnahme von systematischen Er­ folgsrisiken im Rahmen des Abschlusses von Bankgeschäften Eigenkapital­ renditen erzielt werden, die über den Renditeerwartungen der Bankaktionäre liegen. Im umgekehrten Falle wird Shareholder Value vernichtet. Für eine Institutionalisierung und operative Umsetzung im Bankbetrieb sind diese Zusammenhänge jedoch noch zu allgemein. Vielmehr bedürfen sie ei­ ner konkreten Ausgestaltung und Instrumentalisierung. In Kapitel 4 wurden deshalb - aufbauend auf einer kritischen Analyse des Konzeptes des Ertrags­ 322

orientierten Bank-Controlling - vier Bausteine eines Wertorientierten BankControlling konzipiert. Die beiden Dimensionen der wertorientierten Ge­ schäftsphilosophie und der wertorientierten Managementprinzipien sollen dabei als Grundsätze und Leitlinien für die Steuerung des Shareholder Value durch das Bankmanagement verstanden werden. Etwas konkreter faßt sich der wertorientierte Controlling-Zyklus. Dieser baut ebenso wie das Konzept des Ertragsorientierten Bank-Controlling auf einem dualen Steuerungsansatz (u.a. zentrale Struktur und dezentrale Marktsteuerung) auf. Im Rahmen der Konzipierung des wertorientierten Controlling-Zyklus werden den einzelnen Steuerungsbereichen - Geschäftsportfolio-, Bilanzstruktur-, Risikomanage­ ment usw. - konkrete Aufgaben im Kontext der Shareholder ValueMaximierung zugewiesen.

Eine besondere Rolle beim Shareholder Value-orientierten Bank-Controlling nimmt das wertorientierte Führungsinformationssystem ein. Hier schließt sich die Frage nach steuerungsadäquaten bankintemen und bankextemen Er­ folgsmaßstäben an, deren Funktion es ist, objektive Ergebnisinformationen zu liefern.

Als zentraler bankintemer Erfolgsmaßstab wurde der Economic Value Added identifiziert. Der Economic Value Added einer Periode auf Gesamtbankebene berechnet sich über das Produkt des Eigenkapitalspread (ROE minus Marktwert/Buchwert-adjustierte Kapitalkosten) und des Reinvermögens (Buchkapital plus stille Reserven) der Bank. Im Vergleich zur Herleitung des ökonomischen Gewinns über die subjektiv geschätzte Veränderung des Marktwertes des Bankeigenkapitals auf Basis des Discounted Cash FlowAnsatzes erscheint diese Größe weniger anfällig für subjektive Manipulatio­ nen. Darüber hinaus lassen sich in den Ansatz des Economic Value Added das ROE-Schema auf Basis der Marktzinsmethode zur Einzelgeschäftskalku­ lation sowie das RORAC-Schema auf Basis des Value at Risk fur eine Risk/Retum-orientierte Steuerung integrieren. Im Rahmen der bankintemen Steuerung wird die Aussagekraft des Economic Value Added jedoch eingeschränkt, wenn sich die anteiligen stillen Reserven der verschiedenen Geschäftsbereiche nicht genau allokieren lassen. Für die exakte Ermittlung des Economic Value Added ist es jedoch erforderlich, die Höhe der effektiv eingesetzten Eigenkapitalbasis festzulegen. Ansonsten werden der ROE des Geschäftsbereichs zu hoch und die Kapitalkosten (Capital Charge) zu niedrig ausgewiesen. Auch bankextem wird es für die Kapitalmarktteilnehmer schwierig sein, die Höhe der stillen Reserven einer 323

nach HGB bilanzierenden Bank exakt zu schätzen, wenn diese nicht freiwil­ lig offengelegt werden. Trotz der genannten Einschränkungen konnte empirisch die Relevanz des Economic Value Added nachgewiesen werden. Gemäß den Ergebnissen einer Regressionsanalyse besteht ein starker exponentieller Zusammenhang zwi­ schen der Höhe des Eigenkapitalspread und der Höhe des durchschnittlichen Marktwert/Buchwert-Verhältnisses einer Publikumsbank. Das Markt­ wert/Buchwert-Verhältnis läßt sich konsistent mit dem Economic Value Ad­ ded-Ansatz verknüpfen. Gemessen auf Basis der Börsenkapitalisierung kann es als externer Indikator für die Einschätzung der generellen Wertschaffung einer Bank herangezogen werden. Ein Marktwert/Buchwert-Verhältnis über eins drückt aus, daß ein Kreditinstitut mit dem ihm zur Verfügung gestellten Eigenkapital generell einen Mehrwert erzeugt. Als mittel- bis langfristiger bankextemer Erfolgsmaßstab wurde des weiteren die relative Aktienrendite vorgeschlagen. Diese relativiert den absoluten Wertzuwachs auf Total Shareholder Return-Basis (Operation Blanche) oder die Aktienrendite p.a. über die Differenz zur Performance eines Branchen­ oder Kapitalmarktindices im selben Zeitraum. Gemäß den Überlegungen von Treynor ist ein derartiger Vergleich jedoch nicht unbedingt objektiv. Viel­ mehr muß die Aktienrendite ins Verhältnis zum systematischen Risikogehalt (Betafaktor) gesetzt werden. Somit sind insbesondere solche negativen Renditeabweichungen von Bedeutung und Anlaß für die Einführung von Maßnahmen zur Steigerung des Shareholder Value, die sich nicht durch die Divergenz des systematischen Risikogehalts einer Bankaktie zum Vergleich­ sindex erklären lassen.

Im Rahmen der Beantwortung der Frage nach der Relevanz, der Ausgestal­ tung und der Verknüpfung der Steuerungsinstrumente zur Maximierung des Shareholder Value von Banken wurden in Kapitel 5, 6 und 7 drei zentrale Bausteine einer aktionärswertorientierten Untemehmensführung konzipiert und diskutiert: • eine wertorientierte Geschäftsportfoliosteuerung auf Basis der jeweiligen Kemkompetenzen eines Kreditinstituts, • eine Risk/Retum-orientierte Eigenkapitalallokation auf Basis des RORAC für den effizienten Einsatz des Eigenkapitals im Bankkonzem und schließ­ lich

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• die Optimierung der finanzierungspolitischen Stellhebel, wie Kapitalbeschaffimgs-, Ausschüttungs- und Kapitalstrukturpolitik bzw. die Optimie­ rung des Eigenkapitalniveaus. Die größte Bedeutung für die Maximierung des Shareholder Value von Ban­ ken hat nach Ansicht des Verfassers die Fokussierung und Straffung des Ge­ schäftsportfolios. Es gilt, wie in Kapitel 5 ausgeführt wurde, die verschiede­ nen strategischen Geschäftseinheiten hinsichtlich ihres Wertbeitrages zu evaluieren. Aus der Perspektive des Controlling wurden jedoch die quantita­ tiven Instrumentarien, deren Aufgabe es ist, eine wertorientierte Ge­ schäftsportfolio-Steuerung zu unterstützen, kritisch analysiert. Unter dem Aspekt der eingeschränkten mittel- bis langfristigen Prognosemöglichkeiten bei Banken erscheint ein gegenseitiges Ergänzen von qualitativen und quanti­ tativen strategischen Planungsinstrumenten in Banken, aber keinenfalls eine vollkommene Substitution des Einen durch das Andere, als sinnvoll.

Als notwendige, aber nicht hinreichende Bedingung für die Steigerung des Shareholder Value von Banken wurde in Kapitel 6 die eher kurzfristig ausge­ legte Risk/Retum-orientierte Eigenkapitalallokation auf Basis des RORAC beurteilt. Aufgabe dieses Steuerungssystems ist es, den auf Gesamtbankebene formulierten Ziel-ROE über eine effiziente Allokation des Eigenkapitals auf Geschäftsbereiche und einzelne Bankgeschäfte herunterzubrechen. Einge­ schränkt wird die Steuerungskraft des RORAC derzeit noch überwiegend durch das Problem, Daten und geeignete statistische Risikomeßkonzepte für die Bestimmung des Value at Risk zu finden. Der RORAC-Ansatz existiert schon seit Anfang der siebziger Jahre. Doch ist es bis heute anscheinend nur wenigen (US-amerikanischen) Banken gelungen, darauf aufbauend ein ge­ samtbankübergreifendes funktionsfähiges Steuerungssystem zu entwickeln. Ein wichtiger, oftmals vernachlässigter Ansatzpunkt zur Maximierung des Shareholder Value ist die Optimierung der finanzierungspolitischen Stellhe­ bel, welche in Kapitel 7 eine kritische Würdigung erfahren haben. Im Rah­ men der externen Kapitalbeschaffung gilt es, für deutsche Großbanken zu überprüfen, ob sich ein derartiger Schritt mit den dabei häufig auftretenden abträglichen Konsequenzen für die Altaktionäre umgehen läßt. Beispielswei­ se läßt sich alternativ durch die Verbriefung von Krediten über Asset Backed Securities (Eigen-) Kapital freisetzen.

Für viele extrem profitable Aktienbanken in anderen westlichen Industrielän­ dern, wie z.B. in einigen angelsächsischen aber auch spanischen Großbanken, besteht hingegen eine Gefahr der Kumulation von überschüssigem Eigen­ 325

kapital. Aufgrund der allgemein zu beobachtenden Marktsättigungstendenzen sind die Wachstumsmöglichkeiten hier oftmals eingeschränkt. Durch die Gewinnthesaurierung wird intern Kapital kumuliert. Unter diesen Umständen muß beim Bankmanagement die Bereitschaft bestehen, überschüssige Mittel über Aktienrückkäufe oder eine Erhöhung der Ausschüttungsquote wieder an die Aktionäre zurückzugeben, wenn keine wertsteigemden Investitionsmög­ lichkeiten identifiziert werden können. Ziel ist es, das Eigenkapital pro Aktie zu optimieren. Nebenbedingung ist dabei die Aufrechterhaltung der unter­ nehmerischen Flexibilität und des Rating.

In Kapitel 8 wurde schließlich der Einfluß von unerwarteten Zinsänderungen auf den Shareholder Value von Banken analysiert. Unerwartete Zinsänderun­ gen können den Marktwert des Bankeigenkapitals von Banken doppelt be­ einflussen. Zum einen ist es möglich, daß sich die generellen Renditeerwar­ tung der Bankaktionäre und somit die Eigenkapitalkosten verändern. Zum anderen kann es sein, daß die zukünftig erwarteten Erträge, insbesondere die zukünftig erwarteten Zinsüberschüsse, welche eine Bank aus der Fristen­ transformation erwirtschaftet, neu eingeschätzt werden. Bankintem ist das Zinsänderungsrisiko im Rahmen des Asset & Liability-Management unter Einbezug der risikoäquivalenten Eigenkapitalkosten und der komparativen Vorteile in der Bewirtschaftung von Zinsänderungsrisiken gegenüber dem Bankaktionär zu steuern. Darüber hinaus sind die Auswirkungen des Zinsän­ derungsrisikos auf das Konkursrisiko der Bank zu erfassen. Schließlich dienten die in Kapitel 9 dargestellten vier Fallstudien der Abrun­ dung der vorausgegangenen Ausführungen. Wie gezeigt, wenden im interna­ tionalen Vergleich insbesondere die angelsächsischen Banken ein erfolgrei­ ches Shareholder Value-Konzept an. Es ist naheliegend, daß im Rahmen der Arbeit nicht sämtliche offene Fragen, die sich im Zusammenhang mit einem Shareholder Value-orientierten BankControlling ergeben, bearbeitet bzw. beantwortet werden konnten. Als Anre­ gung für weitere zukünftige Forschungsvorhaben soll insbesondere die in­ strumentelle Verfeinerung der vorgestellten Steuerungsinstrumente, im Rah­ men der operativen Umsetzung des Shareholder Value-Ansatzes, verstanden werden. Auch die untemehmenspolitische Seite und hier insbesondere die Problematik möglicher kultureller Widerstände bei der Einführung eines ak­ tionärswertorientierten Steuerungssystems bedarf weiterer Untersuchungen.

Insgesamt hofft der Verfasser jedoch, für den Bankwissenschaftler interes­ sante theoretische Konzepte und für den Bankpraktiker hilfreiche Lösungs­ vorschläge und adäquate Handlungsempfehlungen abgegeben zu haben. 326

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o.V.: Mainzer werfen sich in die Brust - Landesbank Rheinland-Pfalz lobt hohe Eigenkapi­ talrendite, in: Süddeutsche Zeitung Nr. 120 v. 26./26./27. Mai 1996, S. 24. o.V.: Wachsende Kluft zwischen Arm und Reich, in: Süddeutsche Zeitung Nr. 121 vom 28. Mai 1996, S. 19 o.V.: Die Deutsche Bank treibt den Umbau im Konzern weiter voran, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, Nr. 123 vom 29. Mai 1996, S. 18 o.V.: Deutsche-Bank-Chef: Wir fühlen uns unterbewertet, in: Handelsblatt Nr. 102 vom 29.5. 1996, S. 1 o.V.: Köpper sieht die Deutsche Bank unterbewertet, in: Süddeutsche Zeitung Nr. 122 vom 29. Mai 1996, S. 28 o.V.: Analysten trüben Koppers Freude, in: Handelsblatt Nr. 102 vom 29. 5. 1996, S. 44 o.V.: Viele Banken in Deutschland schaden ihren Aktionären, in: Handelsblatt Nr. 102 vom 29.5.1996, S. 44.

o.V.: In Amerika regt sich die Kritik am Shareholder-Value-Konzept, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung Nr. 125 vom 31. Mai 1996, S. 24 o.V.: Der Konkurrenzkampf in der Londoner City verschärft sich, in: Frankfurter Allge­ meine Zeitung, Nr. 128 v. 4. Juni 1996, S. 20 o.V.: "Gradmesser für den Erfolg ist der Börsenkurs” - Deutsche Industrieunternehmen setzen auf Shareholder Value und eine neue Aktionärskultur, in: Süddeutsche Zei­ tung, Nr. 139 v. 19. Juni 1996, S. 17 o.V.: Union-Investment lobt Veba-Vorstand - Klagen über mangelnden Shareholder Value der Vereinsbank, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung Nr. 141 v. 20. Juni 1996, S. 25 o.V.: Deutsche Bank: Verkauf von Daimler-Anteil möglich, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung, Nr. 147 v. 27.6.1996, S. 13 o.V.: Industrielle Beteiligungen sollen verkauft werden, in: Handelsblatt, Nr. 122 v. 27.6.1996, S. 23 o.V.: Bewertung europäischer Aktien verändert sich - Morgan Stanley: Einzug des Shareholder Value verbessert die Einschätzung, in: Frankfurter Allgemeine Zei­ tung, Nr. 151 v. 2.7.1996, S. 24

o.V.: SZ-Interview mit dem Untemehmensberater Roland Berger - Shareholder value begünstigt nicht nur Aktionäre, in: Süddeutsche Zeitung Nr. 159 vom 12.7.1996, S. 26 o.V.: Die Deutsche Bank ordnet ihre Vorstandstätigkeit neu, in: Frankfurter Allgemeine Zeitung Nr. 158 vom 10.7.1996, S. 17.

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